UNIVERSITATEA POLITEHNICA BUCURETI

DEPARTAMENTUL DE MANAGEMENT CATEDRA DE MANAGEMENT INDUSTRIAL

Ing. DAN ANGHEL

TEZA DE DOCTORAT
"MANAGEMENTUL SISTEMELOR I MECANISMELOR DE PRIVATIZARE N VEDEREA IMPLEMENTRII PIEEI DE CAPITAL"

CONDUCTOR STIINIFIC Prof. Univ. Dr. Ing. ION STNCIOIU

Bucureti 2008

CUPRINS

Introducere Cap. 1. Transformrile mediului economic mondial i caracteristicile lui propice pentru realizarea privatizrii i dezvoltarea pieei de capital 1.1. Raiunea privatizrii 1.2. Strategii i recomandri de selectare a metodelor de privatizare 1.3. Rolul organismelor internaionale n privatizare i deregularizare 1.4. Consecinele privatizrii asupra muncii i economiei naionale 1.5. Consecinele indirecte ale privatizrii 1.6. Comparaii ntre rezultatele procesului de privatizare din diferite ri 1.7. Impactul privatizrii Cap.2. Istoricul apariiei burselor i piaa de capital n Europa Central i de Est 2.1. Specificiti ale pieelor de capital din ri cu tradiie 2.2. Piaa de capital n Europa Central i de Est

6 9 12 13 13 14 14 15

20 22 23

Cap.3. Studiu de caz: "Privatizarea n Romnia" 3.1. Scurt istoric al privatizrii n Romnia 3.2. Rezultatele privatizrii n Romnia 3.3. Exemple de privatizri strategice i problemele lor
2

28 28 48 58

Cap.4. Studiu de caz: "Piaa de capital din Romnia" 62 4.1. Organismul de Autoreglementare (OAR) 4.2. Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM) 4.3. Bursa de Valori Bucureti (BVB) 4.4. Organizarea i funcionarea pieei extrabursiere RASDAQ 4.5. Piaa RASDAQ - exemplu de mecanism de selectare 4.6. Performane RASDAQ 4.7. Bursa de valori n sprijinul privatizrii 4.8. Implicarea Pieei de Capital n privatizarea din Romnia 4.9. Strategia de dezvoltare a BVB-ului 4.10.Coeficientul de corelaie ntre procesul de privatizare i dezvoltarea Pieei de Capital 117 64 64 65 68 70 83 91 92 99

Cap.5. Model de optimizare a structurii procesului de privatizare i implementare a Pieei de Capital 5.1. Componentele Modelului de Optimizare propus 5.2. Modelul matematic de analiz liniar pentru previzionarea cuantificat a rezultatelor privatizrii 5.3. Modelul matematic de analiz liniar Cap.6. Rezultatele modelului propus Cap.7. Concluzii i recomandri 129 130 136 137 140 145

Bibliografie

150

Introducere
n 1996 Rondinelli i Pacono [40] au apreciat privatizarea ca fiind un fenomen global care s-a accelerat nc de la nceputul anilor 1980. Scopul introducerii privatizarii, nemrturisit ntotdeauna public, l-a constituit reducerea presiunii asupra finanelor publice i diminuarea rolului statului n economia rilor respective. Din punct de vedere geografic, lucrarea acoper experienele obinute pentru demararea procesului de privatizare i de implementare a pieei de capital n cazuri din cinci regiuni ale lumii: Europa, Asia, Pacific, America Latin i Africa. n acest sens, lucrarea i-a propus sa urmreasc specificitile unor ari, n tranziie de la o economie centralizat la una de pia, privind managementul mecanismelor din demararea procesului de privatizare, n vederea implementrii pieei de capital. Pe baza leciilor nvate, prezenta tez propune o soluie de implementare a managementului celor doua procese de privatizare i pia de capital i a mecanismelor aferente pentru implementare. Aceast soluie este unitar i unic pentru cele dou procese, cu o importan deosebit pentru stadiul lor de implementare. Astfel, datele care s-au avut n vedere la analiza procesului de privatizare au cuprins o perioad de nceput a privatizri,i de circa 15 ani n cazul Romniei,, ncepand cu reforma economic care a demarat dup 1990 ca dealtfel i procesul de privatizare i pn la Raportul de ar al Comisiei Europene privind Romnia din 2004 [21], cnd s-a recunoscut c ponderea capitalului privat a depit-o pe cea a capitalului de stat. n ceea ce privete piaa de capital, perioada considerat de nceput i critic pentru o dezoltare sntoas a fost de circa 10 a i n czul Romniei, ncepand cu Octombrie 1994 (nfiinarea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare) i pn n 2004 cnd a fost anul cel mai bun din istoria bursei, cu toi indicii bursieri (BET, BET-C i BET-FI) cu creteri anuale peste 100%. La baza lucrarii au stat diverse surse de informare, de la studii din ri aparinnd regiunilor mai sus amintite, la documente oficiale interne i internaionale i de la
4

cri de specialitate, la site-uri, referinele fiind trecute n bibliografie, exemplificate cu date i cazuri specifice, la care se adaug experiena autorului n ri din Europa, Statele Unite ale Americii, America Latin i Asia i mai ales din Romnia, ca participant direct n proces, n calitate de director general al departamentului de privatizare din Agenia Naional pentru Privatizare i mai apoi ca specialist n managementul proiectelor la Agenia Statelor Unite pentru Dezvoltare Internaional (USAID), care a asigurat finanarea programului de implementare al pieei de capital RASDAQ. Fr a anticipa concluziile lucrrii, se poate spune ca nu exist o "reet universal valabil" [8] pentru managementul procesului de privatizare, dei anumite mecanisme de aplicare exist. Cu toate acestea, lucrarea le-a sintetizat mpreun cu ipotezele lor de aplicare, indicnd o succesiune optim de implementare a mecanismelor de privatizare n vederea implementrii pieei de capital. Unul dintre indicatorii de msurare a succesului privatizrii n rile n tranziie spre o economie de pia, este crearea unei piee de capital pe fundamentul obinut din privatizare i aceasta pentru c Acolo unde exist pia de capital, exist i capitalism Forbes [29]. Cile de abordare a privatizrii in de abilitile conductorilor cu rol de decizie, de a gsi soluiile i momentele cele mai potrivite rilor lor, acetia trebuind s in cont de un numr de factori determinani, specifici, care se refer, n principal, la modul n care trebuie s dezvolte un dialog cu partenerii sociali, la situaia financiar a rii i la cultura i maturitatea ei politico-economic. Ca elemente de noutate, lucrarea propune un Model de Optimizare (MO) pentru managementul etapei de implementare a proceselor de privatizare i pia de capital. Deasemenea, pentru prima dat se abordeaz implementarea acestor procese, ca un ntreg inseparabil, punndu-se n eviden faptul c cele dou procese au la baz dou sisteme de mecanisme similare ca abordare, compuse din acelasi numr de mecanisme de implementare, o parte din acestea fiind chiar identice. n cadrul fiecarui mecanism, oamenii politici i conductorii arilor n stadiul de tranziie economic, sunt chemai s-i adapteze Modelul de Optimizare propus i s aplice soluiile cele mai potrivite mediului lor politico-economic. Totodat, teza deschide noi drumuri pentru alte lucrari de doctorat n acelai domeniu, spre exemplu pentru aflarea direciei i tendinelor pe care o iau aceste procese dupa evoluia i schimbrile aprute n timp, o dat cu maturizarea lor, sau influenele care le au n domenii diferite, cum ar fi cel: social, politic i altele, cu scopul de a crea o imagine si o forma ct mai completa Modelului de Optimizare propus.

1. Transformrile mediului economic mondial caracteristicile lui favorabile realizrii privatizrii dezvoltrii pieei de capital

i i

Noul mileniu a adus lumii transformri profunde, de la crize economice i financiare, la crize sociale i politice, care au schimbat structura economiei n lumea ntreag prin integrarea fluxurilor financiare, favoriznd astfel dezvoltarea economiei globale. n 1933, Franklin D. Roosvelt a fcut observaia c: " Practicarea unor schimburi de bani fr scrupule, (adica de tip speculativ) este acuzat de opinia public, respins de inimile i minile oamenilor". [28] Fluxul schimburilor comerciale a nceput cu mult timp naintea fluxurilor financiare, dar aducand cu ele un flux de capitaluri, acestea au amplificat fluxurile financiare la nivel global nct, au condus la transformri majore n sfera ntregului sistem financiar. Astfel, dezvoltarea instrumentelor financiare derivate, a dat anse de asigurare mpotriva riscului i mijloace de speculaie juctorilor, ceea ce a favorizat apariia unor instituii financiare de tipul fondurilor de investiii i fondurilor private de pensii. Dezvoltarea lor a fost favorizat i de formarea trusturilor financiare globale rezultate la rndul lor din fuziuni de banci comerciale, banci de investiii i societi de asigurare. Totodat, schimbrile politice la nivel mondial datorate prbuirii comunismului, au provocat finanri accelerate n pieele emergente i deci atragerea de capital financiar ce a condus la dezechilibre externe, defavorizate fiind n special rile srace i o parte din rile n curs de dezvoltare i anume acelea n care schimbrile nu s-au produs suficient de repede pentru a atrage cu prioritate fondurile destinate investiiilor. Din aceast categorie de ri face parte i Romnia, care mpreun cu celelalte ri din valul al doilea de aderare la UE, au obinut cele mai puine fonduri de investiii. n ultimul deceniu, crizele economice au culminat cu cele din Asia de Sud-Est i din Rusia, cu repercusiuni n ntreaga lume i cu efecte nendurtoare de tipul scderii nivelului de trai i dislocri economice la nivele regionale, impactul rezultat fiind mult mai profund decat Marea Depresiune din anii 1930. Un exemplu elocvent al acestei perioade de profunde transformri ar putea fi cderea indicelui Dow Jones la sfritul lui August 1998, care a condus ntr-o singur zi la "dispariia" de "hrtii de valoare" nsumnd peste 77.0 milioane USD de pe piaa de capital din SUA.

O dat cu sfritul rzboiului rece, un nou tip de rzboi s-a impus, i anume cel economico-financiar, lansat de pe computere sau telefoane mobile, informaia reprezentnd alturi de susintorii ei, tinerii, cea mai important "moned" n noua ordine economic. Un exemplu de acum celebru n aceasta hegemonie a informaiei, este catigul de 1.6 miliarde USD, obinut de G. Soros n 1992, cnd lira britanic s-a prbuit. Astazi, economia mondial sufer de un fenomen de polarizare, asemntor modelului "centru-periferie", avand la periferie rile srace, apoi rile n curs de dezvoltare, ca intermediari i n centru economiile dezvoltate, ntre toate acestea rolul de "catalizatori" fiind jucat de: Banca Mondial, FMI, WTO, OECD, BERD, i altele, care dispun de mijloace, resurse i prghii complexe de influen pentru funcionarea motorului dezvoltrii. Noua economie va nlocui economia neoclasic cu alte teorii i modele. Astfel, economitii clasici vedeau n economiile fcute de diferite persoane, diferena ntre venit i consum. Irving Fischer a adaugat "efectul de avere" la venit, Keynes, a definit investiia, ca parte activ a economisirii cu rol n creterea produciei i ocuparea forei de munca, iar Franco Modigliani, a scos n eviden c "diferena esenial ntre ipoteza venitului permanent i ipoteza ciclului de via, st n aprecierile fcute asupra dimensiunii vieii", variaiile venitului fiind direct proporionale cu accentuarea economisirii n cele trei faze ale vieii: premergtoare anilor de munc, n anii de munc i la pensie. Lumea modern ns, se confrunt cu un puternic fenomen al dezeconomisirii, coroborat cu creterea consumului [47]. Acest fenomen este stimulat de un complex de factori, de la desfiinarea sistemului monetar internaional, la nfiinarea unor noi uniuni economico-monetare i de la dezvoltarea IT pn la crizele petroliere. Toate acestea au impus conceptul societii de consum, accentuat de creterea duratei medii de via a oamenilor, ceea ce a dus n paralel la dezvoltarea unui nou concept de economie, a ofertei, dezvoltat cu precadere n SUA i rile Europei Occidentale. Astfel, globalizarea pieelor i integrarea economic, conduc la interdependena economiilor arilor, dar i a ntreprinderilor. Globalizarea este deci, o nsumare i concentrare de relaii i interdependene transfrontaliere, de tip economic, politic, social, cultural, informaional, etc., ntre doi sau mai muli poli de putere, cu relaiile lor de condiionare. n aceast lume apare ca dominant capitalul financiar - ca forma de exprimare a profitului - care se manifest prin ncercarea de a crete continuu preul aciunilor i mrimea segmentului de pia pentru produse, ceea ce se realizeaz prin influenarea agresiv a cererii i modificarea elasticitii ei. De aici i rolul determinant al pieelor de capital, care poate fi uor de remarcat prin creterea numarului i dimensiunilor companiilor tranzacionate public.

Semnalele care vin de la pieele financiare au prioritate fa de cele care vin de la pieele de produse, pentru c se observ c managerii, sub presiunea acionarilor, maximizeaz mai degrab profiturile, renunnd la sectoare de producie i produse, n dauna consumatorului. n esen, la nivel mondial asistm la o cretere a globalizrii pe fundalul sfritului economiei neoclasice. Ca o consecin a celor expuse mai sus, piaa de capital trebuie s rspund cerinelor noii economii, i anume ca factor determinant n creterea profitului i deci al procesului de dezvoltare. Totui, dezvoltarea unei economii, prin piaa de capital, nu se poate realiza dect dac la rndul lui mediul economic ndeplinete nite condiii minimale. Aceste condiii se pot realiza printr-o reform a mediului economic n rile n tranziie. Reforma, este caracterizat n principal de liberalizarea preurilor, dar i de stabilizarea monetar (n care se include i stabilizarea inflaiei). Stabilizarea monetar prin reducerea deficitului bugetar i privatizare, nu au fost ns ndeajuns pentru anumite ri, printre care i Romnia, unde datorit nenelegerii conceptului de intermediere, realizat de "creatorul de pia " (in limba Engleza: market maker, adica dealer-ul autorizat s in cotaiile n pia pe un culoar de tranzacionare prestabilit i determinat de cerere oferta, fiind gata s cumpere sau s vnd pachete de aciuni la cotaiile pieei), a fcut ca escaladarea preurilor s conduc la creterea inflaiei i la erodarea economiilor populaiei. De aici i necesitatea realizarii pregatirii privatizrii i pieei de capital, pe etape, ntr-o ordine bine definit, dup Modelul de Optimizare expus ntr-un capitol special din aceast lucrare, care poate conduce la nelegerea conceptelor i pregatirea pieei mpreun cu actorii ei. Mediul economic pentru favorizarea apariiei i dezvoltrii unei piee de capital sntoase n special pentru rile n tranziie de la o economie centralizat la una de pia, mai trebuie s rspund i la alte cerine, dintre care cele mai importante sunt: instituiile i structura legislativ s fie restructurate dupa modele moderne (puse la dispoziie prin diferite programe de instituiile internaionale cu rol de "catalizatori" i de stimulatori ai dezvoltrii); Reformarea intreprinderilor i agriculturii, prin reorganizare i pregatire pentru privatizare; Crearea unui sistem integrat de securitate social i redirecionare profesional a personalului n curs de disponibilizare. n acest cadru de idei se vor include i vnzarea locuinelor proprietate de Stat, retrocedarea proprietailor fotilor deintori i asigurarea proteciei sociale pentru persoanele afectate (locatari, etc.). Reforma pieelor pentru bunuri i servicii, corelat cu liberalizarea preurilor.

 Reforma pieei muncii, prin deregularizrile ce trebuiesc facute la sistemele relaiilor de munca specifice regimurilor trecute; Reforma pieelor financiare (bnci, societi de asigurare i pia de capital) n corelaie cu strategiile alese pentru privatizare; Deschiderea controlat a economiei ctre investiiile de capital strin mpreun cu liberalizarea comerului i convertibilitatea monedei naionale; Reconstrucia sistemului de management economic prin desemnarea activitilor principale ale celor dou instituii de baza: Banca Naional pentru politica monetar i Ministerul de Finane pentru politica fiscal, precum i prin reforma administraiei publice i reforma sistemului de pensii. Acestea sunt cerine care se pot ndeplinii i pe parcursul apariiei pieei de capital, dar cert este c, atunci cand ele sunt ndeplinite mai devreme, dezvoltarea pieei de capital va fi cu atat mai solid iar consecinele ei pozitive vor fi n atragerea fondurilor de investiii i n progresul rii. 1.1. Raiunea privatizrii

n marea majoritate a arilor n care s-au implementat procese de privatizare, acestea au fost rezultatul unor programe ntreprinse la nivel naional, cum ar fi cele din Europa Central i de Est, Asia - Pacific, America Latin i mai puin n America de Nord. Reformele au fost ajustate astfel ca s se obin beneficiile care decurg din realizarea privatizrii pe baza obiectivelor dinainte statuate. n timp ce aceste obiective difer de la o ar la alta, un numr de teme sunt comune, Oestmann, 1994 [34]: a) Presiuni fiscale i macroeconomice. Este tiut c proprietatea public i cea a statului frneaz economiile populaiei, investiiile, productivitatea i deci dezvoltarea economiei. b) Finanele publice i presiunile fiscale din ntreprinderile de stat . Vnzarea de active publice este vazut ca surs a viitoarelor cheltuieli publice sau ca un mecanism de diminuare a datoriilor guvernelor. c) Reforma microeconomic i eficiena. Este recunoscut c, n general, privatizarea imbuntete eficiena operaional i ca urmare face s creasc profitabilitatea i productivitatea. d) Extinderea proprietaii de aciuni. Deobicei acolo unde se utilizeaz oferta public pentru privatizarea ntreprinderilor, privatizarea are ca scop i crearea unei "mase critice" de proprietate privat n ara respectiv, precum i a unei piee de capital cu un sistem de tranzacionare a aciunilor.

Metodele generale de privatizare, adaptate dupa Oestmann, 1994, p.5 [34] i Rondinelli i Pacono, 1996 [40], se pot grupa dupa cum urmeaza : A. Corporatizarea este n sine un preambul al vnzrii de active, prin care se schimb statutul juridic i contabil al activului n vederea vnzrii. Aceasta este o etap specific din procesul implementat n privatizarea utilitilor din Asia - Pacific. B. Comercializarea este un termen mai larg, prin care se import tehnici contabile i practici manageriale din companiile private n instituiile publice, (spre exemplu, transferul responsabilitii de plat a guvernului pentru plata serviciilor, de la el, la utilizatori). C. Privatizarea cu capital: prin vnzarea efectiv, total sau parial a unei entiti, n mod obinuit prin vnzarea de aciuni. D. Contractarea: include concesiunea i contractul de leasing. n aceste situaii statul rmne proprietar, dar operarea utilitii este transferat la un operator privat sau la un contractor, cu rezultatul c, partea privatizat n principal este manopera (un exemplu sunt operatorii portuari care concesioneaz aceast activitate sau pescuitul n anumite zone deosebite, cum ar fi cele din Delta Dunrii). E. Privatizarea finanrii: este de fapt finanarea privat a infrastructurii publice prin procedeele Build-Own-Operate-and-Transfer (BOOT) i Build-Own-Operate (BOO). Prin BOOT investitorul privat construiete, deine, opereaz, i se ocup de mentenana utilitii pe o perioad n timpul careia are dreptul s solicite plata serviciilor oferite. La sfritul termenului, utilitatea este transferat guvernului sau unei agenii publice. BOO este un procedeu identic cu BOOT, fr ns a face la sfritul contractului transferul napoi la guvern. n ambele scheme operarea i mentenana pot fi subcontractate unui alt operator. F. Deregularizarea: cand Statul ridic total sau parial bariera de limitare a intrrii pentru operarea ntr-o industrie. n practic, aceste procese distincte pot fi combinate, precum: corporatizarea cu vnzarea de active, sau BOOT/BOO cu leasing-ul. Aceste grupe de modaliti de privatizare s-au concretizat n urmatoarele metode care s-au aplicat n special n rile Central i Est Europene:

10

Tabelul 2.1. Metode de privatizare aplicate n rile Central i Est Europene [5]: Forme de privatizare Metode/proceduri

1 . Vnzarea de aciuni i pri sociale a) Achiziii externe: - Ofert public de vnzare - Ofert public de cumprare - Negociere direct - Licitaie public: - deschis, cu strigare - cu ofert n plic - cu preselecie i ofert n plic b) Achiziii interne: -MEBO (vnzare ctre conducere i angajai) -MBO (vnzare ctre conducere) -ESOP (Planul privind dreptul de proprietate al angajailor asupra aciunilor) c) Vnzare cu plat n rate d) Conversia datoriilor n aciuni sau pri sociale (SWAP) 2. Vnzarea de active a) Cu plat integral b) Cu plat n rate c) Prin leasing imobiliar 3. Concesionarea a) Darea n folosin pe termen limitat. Aceste abordri metodologice ale privatizrii, sunt concepute s rspund unor cerine care au rezultat din practica de pn acum a privatizrii, cu urmatoarele scopuri : a) asigurarea operativitii, caracterului competitiv i transparenei aciunilor de privatizare, n condiiile unei oferte masive, raportate la o cerere concentrat i selectiv; b) gsirea de soluii pentru privatizarea societilor care au acumulat datorii mari (SWAP-ul, adic datorii contra aciuni); c) acordarea de facilitai pentru managementul i salariaii societilor n privatizare (achiziiile interne, vnzarea de aciuni/active cu plata n rate);

11

d) implicarea mai puternic a pieei de capital n procesul privatizrii (oferta public de vnzare, respectiv de cumprare). 1.2. Strategii i recomandri de selectare a metodelor de privatizare n rile n tranziie, recomandrile pentru implementarea acestor metode au condus la urmatoarele concluzii: 1) Restructurarea trebuie fcut dupa privatizare, de ctre noii proprietari privai, tiindu-se faptul c, pe de o parte este foarte costistoare, iar pe de alt parte, nu se pot ghicii inteniile noilor proprietari i restructurarea poate fi o pierdere de timp i bani. O excepie o pot reprezenta, spre exemplu privatizrile strategice pentru resursele naturale unde strategia rii trebuie s primeze, iar o restructurare iniial se impune pentru orientarea dezvoltrii i supravegherii post privatizare. 2) Procesul de privatizare trebuie s fie ct mai rapid, avnd la baz voina politic a guvernanilor, neschimbat de-a lungul diferitelor guvernri cu orientri politice diferite. Schimbrile rapide i precise, gen "terapie de oc", fr tergiversri i amnri sau reveniri la legislaie, dau costuri mici reformelor, reversul fiind implementri pariale, costuri mari, confuzie, nencredere i corupie n ntreg sistemul. 3) Metoda de privatizare nu influeneaza ulterior procesul de restructurare al firmei. Ceea ce este cel mai important este s existe voina politic si aceasta s fie unanim de-a lungul guvernrilor. Totui, s-a observat c firmele privatizate prin MEBO au mai puine resurse interne pentru restructurare i sunt reticente la mprumuturi, iar firmele privatizate prin metoda negocierii directe, au acces mai mare la investiii strine, asisten tehnic i know-how. 4) Consolidarea proprietii este foarte important pentru viabilitatea economic a firmelor privatizate i n general a economiei rii n cauz. n acest sens, privatizarea de mas, care se credea c genereaz atomizarea acionariatului, a demonstrat c proprietatea s-a concentrat rapid n fondurile de investiii (cazuri de referin: Cehia i Slovacia). La rndul lor fondurile de investiii au fost susinute de bnci care au contribuit astfel la restructurarea firmelor noilor proprietari. O recomandare important ar fi ca susinerea financiar s se realizeze numai dac sistemul bancar este reformat i viabil. Disciplina financiar trebuie s se respecte, iar firmele debitoare trebuie s aibe capacitatea rambursrii mprumuturilor. 5) Un rol important l are monitorizarea post privatizare, prin prisma respectrii plilor ealonate conform contractelor de privatizare i a investiiilor asumate i n special a celor de mediu, precum i a respectrii calendarului de protecie social, dupa caz. Din punctul de vedere al firmelor privatizate, o atenie deosebit trebuie s se dea nivelului productivitii muncii, care trebuie ca
12

6)

ntotdeauna s aib o cretere superioar nivelului salariilor, pentru a crea bazele financiare de modernizare i de dezvoltare a firmei. Se cunoate n acest sens tendina firmelor privatizate prin MEBO de a exagera n oferirea de salarii peste productivitatea muncii, sub pretextul crerii posibilitii salariailor de a rambursa ratele la mprumutul pentru privatizare. Implementarea procesului de privatizare se recomand etapizat, i anume: dup stabilirea legislaiei i instituiilor responsabile de proces, se vor aplica ntr-un program pilot toate tipurile de metode de privatizare pentru verificarea att a legislaiei i mecanismelor cat i a reaciilor din pia; apoi se va implementa privatizarea de mas, privatizrile strategice (sistemul bancar, sistemul de comunicaii, resurse naturale, etc.) i privatizrile din agricultur, care au un regim special, de la ar la ar. Rolul organismelor internaionale n privatizare i deregularizare

1.3.

O presiune deosebit pentru privatizarea din regiuni a venit prin finanarea oferit de organismele internaionale, i n special de Fondul Monetar Internaional (International Monetary Fund - IMF) i de Banca Mondial (The World Bank - WB). Aceste finanri, au venit prin Programe de Ajustare Structural (tip Structural Adjustment Loan SAL), ca dealtfel i n Romnia, spre exemplu: PSAL 1 i 2, sau SAP din Bangladesh i India operabile din 1991 i din 1978 n Pakistan. Ca tratate de deregularizare pe regiuni poate fi amintit cel de comer din Asia Pacific (APEC). Conform declaraiei din 1994, APEC avea 18 ri participante cu diverse economii i anume: SUA, Canada, Japonia, Australia, Noua Zeelanda, China, Hong Kong, Taiwan, Republica Corea, Singapore, Malaezia, Thailanda, Indonezia, Filipine, Brunei, Mexic, Chile i Papua Noua Guinee. Concluzia Bncii Mondiale, n 1994, a fost c guvernele arilor n tranziie nu au posibilitatea s atrag suficiente resurse, n procesul de privatizare i deregularizare, cu toate c unele au capacitatea de a mprumuta mai ieftin dect investitorii privai, dar sunt mpiedicai, fie de IMF, fie de restricii interne. 1.4. Consecinele privatizrii asupra muncii i economiei naionale

Este unanim acceptat c, n general, privatizarea aduce cu sine o diminuare a locurilor de munca, ca i schimbri la nivelul organizrii muncii, a condiiilor de munc i de retribuire. Totui, n Uniunea European, angajaii care sunt ntr-o ntreprindere n curs de privatizare, sunt automat transferai la cea privatizat, dup terminarea procesului, conform legislaiei comunitare [12]. Se mai poate observa din procesul post privatizare, c unele investiii cu capital strin, n loc s reinvesteasc profitul obinut, transfer integral sau parial profiturile firmelor privatizate, napoi n ara de
13

batin sau n alte ri unde au afaceri. rile care sufer dup aceste scurgeri de capital se dezvolt mai ncet i cu eforturi mai mari din lipsa unor protecii cauzate de abordri greite a condiionalitilor contractelor de privatizare. 1.5. Consecinele indirecte ale privatizrii

Pe lng efectele negative directe semnalate la nivelul salariailor din ntreprinderile de stat privatizate, exist cel puin trei efecte pozitive i anume: creterea n general a investiiilor, creterea eficienei muncii i eliberarea unor resurse financiare locale, care pot s se ndrepte spre piaa de capital, crend un efect de multiplicare n ar i n regiune, amplificnd totodat exportul firmelor din zon. 1.6. Comparaii ntre rezultatele procesului de privatizare din diferite ri

Msurarea gradului de privatizare al unei ri este foarte complicat. Cu toate acestea BERD a conceput nite indicatori, ns comparaia ntre privatizarea din ri diferite este i mai dificil pe baza acestor indicatori. Totui, ntrebri pentru criteriile de comparaie a gradului de privatizare al unei ari se pot pune n privina: numrului de firme privatizate, de mrimea i importana lor i de considerentul dup care o firm se consider a fi privatizat, funcie de procentul: 25%, 51% sau 100%, parte privat n acionariat. Pentru exemplificare, am considerat n tabelul 3.2, diferite moduri de msurare, utilizate de BERD, OECD i World Bank, care nu sunt comparabile ntre ele, dar care totui au o concluzie comun, i anume, rile ocupa n final aceleai locuri pe podium . Astfel, pentru simplificare, am considerat c o firma este privatizat, dac are mai mult de 33% aciuni private i atunci a rezultat ordinea n care se situeaz rile dup gradul lor de privatizare, dup numrul firmelor privatizate i cifra de afaceri total (ultimile dou coloane). Tabel 2.2: Msuri ale gradului de privatizare dup metodele de apreciere a trei organisme internaionale (BERD, OECD World Bank), 1995: World Procent de Bank OECD BERD firme industriale privatizate dup : Metoda dup Metoda Metoda Numrul de Cifra de locurile obinute procentului de firme firme din totalul procentului de firme de firme analizate afaceri din (metoda clasrii privatizate (din total
pe locuri) Bulgaria 2 firme considerate) 15% privatizate (din total firme considerate) totalul de firme analizate

Rep. Ceh Ungaria

4 4

87% 82%

n/a 90% 78%

14

8% 89% 67%

7% 93% 65%

Polonia 3 3 Romnia Rep. Slovacia 3

Slovenia 3

55%
20% 74% 54%

46% n/a n/a n/a

61% 15%
79%

60% 12%
83%

41%

41%

Extrase din urmatoarele surse: EBRD: Infrastructure and Savings, 1996, p. 11. OECD: Trends and Policiesin Privatization, 1996, p. 19. World Bank: From Plan to Market: World Development Report, 1996, p. 53.
n/a = nu exist date in msurtorile efectuate de organismele internaionale n 1995

1.7.

Impactul Privatizrii

Impactul privatizrii n rile Central i Est Europene (CEE) este foarte mare i elocvent mai ales la nceputul procesului, cnd alte influene ale economiei nu sunt, aa dup cum se poate vedea din creterea productivitii muncii, n tabelul 2.3. Spre exemplificare ntre 1992-1995 productivitatea a crescut cu 7.2% n medie pe an la firmele privatizate, i numai cu 0,3% la firmele de stat. Cu alte cuvinte, privatizarea are ca efect creterea cu 70 pn la 90% a productivitii muncii, pentru rile n care s-au aplicat rapid i cu intensitate mare, programele de privatizare. Tabelul 2.3: Creterea productivitii muncii n rile cu intensificarea procesului de privatizare, in anii de inceput 1992 1995: Firme Firme de stat privatizate (%) (%) Bulgaria 12.4 -1.4 Rep. Ceh 8.6 -2.6 Ungaria 6.0 3.2 Polonia 7.5 1.4 Romnia 1.0 -0.5 Rep. 7.8 -4.1 Slovacia Slovenia 7.2 1.8 Media 7.2 -0.3 O excepie este Ungaria, deoarece aici firmele de stat au productivitate mai mare dect n celelalte ri, ajungnd s fie jumtate ct cea realizat de firmele private. n opoziie se afla Bulgaria i Romnia, unde privatizarea nesemnificativ pentru

15

perioada de nceput considerat mai sus, a condus la deteriorarea productivitii muncii. Experii i oficialii guvernelor sunt de prere c privatizarea nu trebuie accelerat n dauna calitii ei. Acest argument a fost folosit, n mare masur, de Bulgaria i Romnia iar criticile aduse lor s-au extins i asupra procesului de privatizare n mas i anume, pentru c aceasta disperseaz proprietatea, cu influen negativ asupra restructurrii firmelor. Explicaia este valabil numai pentru micii proprietari, care datorit faptului c restructurarea firmei este lsat dup privatizare, acetia nu mai dispun de capitalul i cunotiinele necesare procesului de restructurare i provoac astfel falimentul firmelor lor dup privatizare. Din datele de pn acum reiese c privatizarea de mas are ca efect dispersarea acionariatului, ns pentru procesul de restructurare al economiei este cea mai important procedur. Privatizarea, caz cu caz, a avut ntietate n ri ca Polonia, Ungaria, Bulgaria i Slovenia [20]. Din exemplul Republicii Cehe, rezultatele arat c, nc din 1993, proprietatea era concentrat de civa mari acionari [10]. n Polonia, schema privatizrii de mas a fost conceput de la nceput aa nct proprietatea s fie concentrat n fondurile de investiii, astfel c 60% din fiecare firm privatizat era distribuit la 15 fonduri de investiii [25]. n 1996, n Republica Ceh i n Republica Slovacia s-au produs alte concentrri de proprietate n fonduri, care s-au constituit ntr-un al treilea val de privatizare [39], ceea ce a condus la transformarea fondurilor de investiii n companii de tip holding, datorit marilor investitori, care au cumprat aciunile de pe piaa de capital i apoi n adunrile generale ale acionarilor, avand majoritatea, au cerut transformarea. n spatele acestor mari investitori se aflau de fapt bncile din rile respective [12]. Suportul pe care unele bnci il asigur companiilor mari i holding-urilor, se manifest i n ri ca Japonia i Germania, cu consecine grave n caz c se acoper unele pe altele, n caz de faliment, conducnd n final la crize, cum a fost cea din Japonia. Acest rol dual al bncii are dezavantaje dar i avantaje, fr ns sa aib tria unui model de urmat. Acest lucru este ns mai primejdios, dac acest sistem s-ar aplica n rile n tranziie la economia de pia, unde datorit slbiciunii economice att a bncilor ct i a companiilor, pericolul falimentului n lan nu ar putea fi evitat. Privatizrile din rile Africii sub-Sahariene se caracterizeaz prin evitarea, n mare msur, a acordrii de drepturi depline de proprietate asupra activelor, cum ar fi n domeniul utilitilor, ap i energie i deasemenea prin modul lor foarte dispersat de realizare. Totui, schimbri instituionale s-au realizat ncepnd din 1996, iar forme de privatizare s-au aplicat de la deregularizarea monopolului public la contractri de tip concesionri sau leasing. Puine ri Africane se gsesc pe drumul privatizrii, fiind

16

ajutate n special de operatori internaionali i fr ca privatizarea s devin un fenomen de anvergur. Privatizarea n Filipine a nceput din anii 1980 sub ndrumarea FMI (Fondului Monetar Internaional) i a Bncii Mondiale. De fapt, nc din anii 1970, un numr mare de firme s-au corporatizat ca un preambul la privatizare, trecnd n sfera afacerilor guvernului. Astfel, n 1986, n aceast situaie erau 301 firme, reprezentnd 2.4 % din PIB i o mare parte din investiiile naionale [1]. Din acestea 123 au fost aprobate la privatizare pn n 1991. Activele au fost privatizate prin proclamaia Guvernului, numita "Proclamaia 50". Aceasta a condus la o mare problem n relaiile de munca, fiind un exemplu de lips a cunoaterii aplicrii mecanismelor de privatizare i de nerespectare a condiiilor minimale de aplicare. n final s-a ajuns la presiuni pentru modificarea reglementrilor, cu consecine grave asupra dezvoltrii economice a rii. Privatizarea din Republica Corea, a avut trei forme: transformarea "Autoritilor Guvernamentale" n "Autoriti Publice"; o corporatizare prin schimbarea categoriilor de proprieti ale Guvernului; o privatizare parial i uneori total prin vnzri de aciuni ale ntrprinderilor de stat ctre sectorul privat [13]. n perioada 1988-1992 a fost planificat vnzarea de aciuni n valoare de 1 mld. USD, printr-un program numit "Programul Aciunilor Poporului", prin care 75% din aciuni erau rezervate cumprtorilor cu venituri mici, 20% salariailor i 5% publicului. Programul a fost suspendat din cauza problemelor care au aprut pe piaa de capital n tranzacionarea aciunilor, ceea ce reprezint o alt dovad a faptului c lipsa cunoaterii unor mecanisme de implementare a privatizrii i pieei de capital poate compromite ntregul proces. Programul a fost reactivat n 1994 pentru 133 de firme din care 58 pentru privatizare total i 10 cu divizare nainte de privatizare. Privatizarea n Pakistan a cuprins doua faze: prima n 1958-1971, cu rol n stimularea dezvoltrii industriei i a bazei financiare a rii, iar a doua ncepand din 1977, care a avut ca scop declarat privatizarea ntreprinderilor manufacturiere [20]. n parteneriat cu Banca Mondial i FMI, Pakistan a primit mprumuturi n anii 1978, 1988 i 1992, vnzarea de active fiind un aspect al programului de ajustare structural. Apoi Guvernul a mprit unitile care urmau s fie privatizate n trei grupuri: IMMuri, ca spre exemplu cele din industria cimentului, zaharului i chimicalelor s fie vndute prin licitaie public; ntreprinderile mari ca cele din petrochimie, servicii aeriene i bancare s le fie vndute aciunile pe burs, iar utilitile publice s fie vndute investitorilor strategici.

17

Privatizarea din India, are o caracteristic deosebit prin faptul c n anii 1980, circa 70% din populaie era angajat n sectorul public, deinnd 50% din capitalul declarat al rii, aa dup cum declara Angrish, A. n 1992. n anii 1990, Guvernele care au urmat s-au orientat spre privatizare, parial sub presiunea FMI i a Bncii Mondiale, care au sponsorizat programe de ajustare structural [18]. O reform a ntreprinderilor de stat cu productivitate sczut a condus la restructurare i o dat cu schimbarea Guvernului, s-a introdus capitalul privat prin BOOT n proiecte noi de infrastructur. n 1996, acest program era avansat n special n industria de producere a curentului electric [18]. Privatizarea n Noua Zeeland, este ca modalitate de abordare, cea mai reprezentativ pentru zona Asia - Pacific [43]. Alegerea unui Guvern Laburist n 1984 a marcat schimbri radicale. Guvernul a adoptat o politic de ajustri structurale ndreptat ctre comercializare, corporatizare, deregularizare i n final privatizare. Aplicarea lor a fost agresiv pentru un Guvern Laburist cu tradiii n responsabilitile sociale. n cele mai multe cazuri unitile erau divizate n ntreprinderi de comer de Stat, crora li se cerea s intre n competiie cu afacerile private. n 1986, Legea ntreprinderilor de Stat a corporatizat activitile sectorului public privind: pmntul agricol, pdurile, electricitatea, telecomunicaiile, crbunele, liniile aeriene, serviciile potale i banca potei. n 1991, au urmat, locuinele de stat, spitalele publice i cercetarea, care au fost corporatizate. n multe cazuri aceste procese au precedat privatizarea. La sfritul lui 1994, Guvernul primise NZ$13 mld. din vnzarea de active. n 1996 alegerile au readus la putere o coaliie guvernamental, care a diminuat din viteza privatizrilor, lucru care dovedete i n aceast parte a lumii c privatizarea depinde de voina politic a clasei conductoare i nu cum ar fi normal de un program naional, unanim respectat, indiferent de culorile i interesele partidelor i exponenilor acestora. Interesant este i privatizarea din Chile [31]. ntre 1974 i 1989, n Chile a fost desfurat unul dintre cele mai masive i totodat controversate programe de privatizare. S-au transferat 550 de ntreprinderi din sectorul de stat n sectorul privat. n acest proces Chile a adunat att suporteri ct i oponeni, care au msurat ce a nsemnat acest program de privatizare pentru salariai, eficien, capital, i ali indicatori economici. Ceea ce este relevant pentru aceast experien este c ea demonstreaz c n special pentru rile n tranziie " n ultima instan, efectele privatizrii depind de modul n care este condus procesul" aa cum a spus Nicolas Ardito - Barletta n prefaa carii menionat n bibliografie [20]. Aceast concluzie demonstreaz nc o dat necesitatea cunoaterii i aplicrii succesive, ntr-o anumit

18

ordine, a unor mecanisme de implementare a procesului de privatizare, aa dup cum se propune mai departe n aceast lucrare. Concluziile care se desprind din procesele de privatizare din rile analizate sunt: 1) Privatizarea rapid ncurajeaz restructurarea rii, mai puin important fiind metoda de privatizare. 2) Metoda de privatizare caz cu caz atrage mai muli investitori strini. Totui, acest lucru nu se verific n toate rile, cum ar fi Rep. Slovacia i Romnia [20], unde managerii mpreun cu angajaii au cumprat cele mai multe firme. 3) Concentrarea proprietii este esenial. n Republicile Ceh i Slovac [23] s-a realizat concentrarea mai mult dect s-a prevzut iniial, controlul firmelor cu acionari strategici a ncurajat restructurarea ntregii ri. 4) Restrngerea creterii salariale sub nivelul creterii productivitii muncii, conduce la ncurajarea restructurrii. Acest lucru a condus la un plus de lichiditi, care a creat condiiile dezvoltrii prin investiii n modernizari i dezvoltri, aa cum se observ n economiile de pia mature din lume; mare parte a fondurilor pentru investiii au ca surs lichiditile firmei. 5) mprumuturile bancare sau tergerea datoriilor, sunt periculoase, cu excepia arilor cu sisteme bancare reformate i care funcioneaz dup principii de pia, ele conducnd la indisciplin financiar i restructurarea greoaie a economiei [12]. Recapitalizarea bancar este mai bine de fcut, dac este cazul, ca parte din procesul de privatizare a bncii, deoarece restructurarea rapid d posibilitatea firmelor s-i plteasc datoriile. 6) Privatizrile din rile Africii i Asiei - Pacific [43] sunt mai puin extinse ca cele din Europa Central i de Est, cu consecine slabe asupra restructurrii economiilor lor, cu excepia Noii Zeelande i Coreei de Sud.

19

2. Istoricul apariiei burselor i a pieei de capital n Europa Central i de Est

"Bursa este pia prin excelen" [38] Apariia i formarea burselor de mrfuri a nceput n urm cu aproximativ 2000 de ani n Grecia i Roma Antic i continu i astzi. De-a lungul istoriei, bursele de mrfuri au evoluat trecnd prin cinci faze distincte: oferirea ca dar, schimbul de marf (barter), contractul cu plat i livrare imediat (spot), contractul cu plat i livrare ulterioar stabilirii preului (forward) i contractul la termen (futures i options). Darul i schimbul de marf sunt etape de nceput ale civilizaiei umane, a treia faz, contractul spot, poate fi considerat ca nceput al pieelor de marf. Dup unii autori denumirea de burs" provine de la oraul Bruges, unde aceste adunri se ineau la "Hotel des Bourses", numit aa dup un senior din vechea i nobila familie, van den Boursen, constructorul cldirii pe al crui frontispiciu erau sculptate n piatr trei pungi (fr. bourse). Aici se ntlneau bancherii i negustorii pentru a negocia bani, metale preioase, hrtii de valoare i mrfuri. Dup ali autori, denumirea de burs provine de la familia veneian "Della Borsa", care a nfiinat la Bruges, n Flandra (Belgia), un loc de negociere a diferitelor valori la sfritul secolului al XIV-lea [35]. Cu timpul, locurile de ntlnire ale comercianilor au primit denumirea de burse. Prima burs ns, n accepiunea modern a termenului, este unanim recunoscut ca fiind cea nfiinat n anul 1531, la Anvers. Bursa din Anvers avea o cldire proprie pentru tranzacii cu mrfuri coloniale. Din 1554 dateaza la Londra o burs denumit Royal Exchange", care din 1773 s-a specializat numai pe schimbul de efecte financiare. La Paris, n anul 1639, apar o serie de agenii de schimb n domeniul negocierii titlurilor de valoare, apoi i n alte orae ca: Lyon, Toulouse i Rouen, iar spre sfritul secolului al XVII-lea i la Montpellier.

20

La jumtatea secolului al XVI-lea apar primele burse la Augsburg, Nrnberg i Hamburg, iar la nceputul secolului al XVII-lea, bursa din Berlin . n Amsterdam la nceputul secolului al XVII-lea mrfurile se puteau negocia n baza contractelor tip options". Se permitea astfel, stabilirea unui pre n baza cruia cumprtorul obinea de la vnztor dreptul ca n viitor s cumpere o cantitate definit de marf la o anumit dat precis. S-au nfiinat de-a lungul timpului, n aceast ordine, burse la: Basel (1699), Paris (1724), Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Roma (1827), Madrid (1831), Milano (1833), Geneva (1850), Tokyo (1855), etc. Chicago Board of Trade (CBOT) i-a nceput activitatea ca burs de grne n 1848. Aceast burs organizat, a fost semnalul pentru investitorii bogai, care au vzut o oportunitate pentru construirea unor silozuri imense unde s-i depoziteze grnele pentru consumul pe un an ntreg. Cu aceast ocazie, s-au soluionat problemele legate de oferta de grne din America i totodat s-a ajuns la stabilirea preurilor cerealelor pentru tot cursul anului. Din 1848 pn n 1865, s-a produs transformarea comerului spot" n comer la termen", n forma asemntoare celei existente azi la Chicago Board of Trade. Acest gen de comer s-a extins apoi la Liverpool, Londra, New York, New Orleans i Berlin . n 1919, prin separarea de CBOT s-a nfiinat Chicago Mercantile Exchange (CME). Astzi, la bursele de marfuri, se lucreaz cu patru grupe de produse: mrfuri agricole, valute, dobnzi i indici bursieri. ncepnd cu anul 1971, datorit dezvoltrii pieelor la termen i a creterii semnificative a numrului de tranzacii, gama produselor tranzacionate la termen s-a diversificat cu metale preioase (aur, argint, platin), devize, titluri financiare cu venit fix i indici bursieri. n 1972, CME inaugureaz tranzacionarea contractelor futures pe valute - primele contracte futures financiare, iar din 1975, CBOT lanseaz primele contracte futures pe rata dobnzii. n 1982, se iniiaz primele contracte futures pe indici bursieri la Kansas City Board of Trade. Crahul bursier din 1929 i criza economic de la nceputul anilor '30 au grbit adoptarea n 1936 a Legii bursei de mrfuri" ("The Commodity Exchange Act of 1936").

21

n prezent, numrul burselor care funcioneaz n lume trece de 100, din care 18 sunt n SUA, 11 n Anglia, 8 n Germania, 7 n Frana. Exist astazi 60 de burse futures i de opiuni, n 37 de ri. Specificitatea pieei bursiere const n posibilitatea de alegere ntre dou tipuri de executare a tranzaciilor i anume: prin predarea sau primirea efectiv a mrfii, sau prin plata unei diferene n bani. Astfel, operaiunea bursier nu este urmat de o micare efectiv de mrfuri; ea are un caracter simbolic, pur financiar. Din acest punct de vedere, se vorbete despre "bursele de marf fizic" (acolo unde contractele se execut, n mare msur, cu livrare/primire efectiv de marf), cum este cazul Bursei de Metale de la Londra ( London Metal Exchange, LME), n funciune din 1877, i "bursele de hrtii" (acolo unde cea mai mare parte a tranzaciilor se lichideaz prin plata unei diferene bneti), cum este cazul celei mai mari burse de mrfuri din lume pentru contracte futures, cea de la Chicago (Chicago Board of Trade, CBOT). Bursele de valori sunt prin esena lor piee simbolice, deoarece aici se tranzacioneaz n principal titluri rezultate din operaiuni financiare (de exemplu, mobilizare de capital, atragerea unui mprumut). Acest caracter este i mai bine pus n eviden de noile tipuri de tranzacii bursiere; de exemplu, la contractele futures pe indici de burs, obiectul tranzaciei este o sum de bani determinat prin calcul, iar executarea acesteia presupune exclusiv plata sau ncasarea unei diferene bneti. Procesul de "simbolizare" a tranzaciilor, reflectat de apariia i dezvoltarea bursei, rspunde unor cerine obiective izvorte din evoluia vieii de afaceri." [38] 2.1. Specificiti ale pieelor de capital din ri cu traditie

Anglia Sistemul de pia negociat, existent la Bursa din Londra a fost gndit de unii afaceriti pentru a mbogi intermediarii financiari, avnd ca rezultat creterea costurilor aciunilor la majoritatea ntreprinderilor cunoscute cu efecte n scderea transparenei tranzaciilor. n plus, Bursa i comunitatea dealerilor nu au creat o pia de lichiditi pentru ntreprinderile mici. Teoretic, firmele care sunt mai puin tranzacionate, au mai puini dealeri care s concureze pentru ele i astfel fondurile financiare trebuie s acopere mai multe costuri de marketing i de vnzare aferente unui produs care nu este o marf. Deaorece 75% din firmele tranzacionate public au o pia foarte slab, lichiditatea lor este un subiect care se poate dezbate la nesfrit. Au existat o serie de ncercri ale Bursei londoneze de a-i structura piaa, astfel
22

nct s atrag investitori pentru ntreprinderile mici i care s serveasc totodat i ntreprinderilor mici s-i vnd aciunile, n vederea dezvoltrii lor i plii taxelor ctre stat. Aceste dezbateri nesfrite referitoare la cauzele lipsei de lichiditi i a ncercrilor multiple de a da soluii problemei lipsei de lichiditi a ntreprinderilor mici, evideniaz aparentul eec a celor care iau deciziile politice i a analitilor n a recunoate care este realitatea. Realitatea este c intermediarii financiari englezi nu sunt proti si c le place s fac bani. Cea mai probabil cauz a lipsei de profitabilitate a dealerilor este existena unui regulament prea strict. Sunt costuri, riscuri sau poveri financiare cauzate de regulamente care au valori prea mari pentru a putea fi absorbite de un numr mic de dealeri care fac tranzacii pentru o firm mic. SUA Legarea firmelor mici de economiile investitorilor individuali a fost un segment profitabil i cu importan economic pentru piaa de capital american. Prin sprijinirea ntreprinztorilor i a ntreprinderilor mici, dealerii NASDAQ care tranzacioneaz ntreprinderi mici, sprijin creterea economiei i crearea de multe locuri de munc n economia american. Acest lucru a fost posibil deoarece distana mare ntre "bid" (cumprare) i "ask" (vnzare) ntr-o pia negociat, face ca aceast activitate s fie profitabil pentru brokeri i dealeri. Adaptarea la noile condiii ale climatului economic a Germaniei, Franei i Angliei Modelul german i francez al pieei de capital a fost orientat ctre instituii. Piaa dublu licitat de la Paris a fost reorientat ctre tipul NASDAQ, respectiv ctre piaa negociat pentru ntreprinderile mici lipsite de lichiditi. n acelai timp piaa negociat londonez a fost reorientat ctre tehnologia de tranzacionare electronic, cu scopul de a reduce costurile tranzaciilor pentru firmele mari. 2.2. Piaa de capital n Europa Central i de Est

Strategia dezvoltrii pieei de capital urmarete dou obiective principale. In primul rnd, pe termen scurt, ea trebuie s asigure credibilitatea i lichiditatea aciunilor emise n procesul de privatizare. n acest sens, rolul principal al pieei de capital rmne acela de mecanism de distribuire a puterii de control asupra firmelor privatizate. In al doilea rnd, benefic i important pentru construirea pe baze temeinice a viitorului ei, piaa de capital, ii afirm progresiv i funcia de evaluare a
23

societilor cotate, impunandu-se ca un indicator de nivel al capitalizarii bursiere cu efect pozitiv asupra climatului de afaceri. Pe termen mediu i lung, piaa de capital trebuie s preia funciile ei de baza, specifice pieelor de capital mature i s reprezinte o alternativa de finanare a economiei la sistemul bancar. n acest proces, se mobilizeaza att resursele financiare interne ale unei ri, dar se i atrag pe o baza durabil capitaluri strine. Pentru ndeplinirea funciilor sale att pe termen scurt - suport al privatizrii -ct i pe termen mediu i lung - alternativ la finanarea companiilor - piaa de capital trebuie s prezinte atractivitate pentru investitori. Pieele din Europa Centrala i de Est, au aprut timid dup frmntrile social politice ale ultimilor dou decenii ale secolului XX, dar cu siguran aceast zon de pia va avea un rol important de jucat n economia financiar a secolului XXI. De la ar la ar, ansele de valorificare a capitalului n zona/regiunea respectiv, vor depinde de capacitatea de a oferi serviciile specifice acestui domeniu, n condiii de ct mai bun transparen a operaiunilor de pia i desigur numai dac raportul calitate/pre al aciunilor tranzacionate va fi atractiv. Cu alte cuvinte, viabilitatea pieei depinde n primul rnd de condiiile de tranzacionare i de oportunitile de investiii reale [27]. Istoria recent a pieelor emergente confirm o tez potrivit creia capitalul financiar se stabilizeaz numai acolo unde exist un sistem de pia cu transparen n tranzacii iar performana economic este bun i pe un trend pozitiv. n acest context, investiiile de portofoliu sunt o surs durabil de finanare a economiei, prin oportuniti pentru investiii directe. n strategia investitorilor instituionali, investiia direct este de multe ori precedat de o investiie "pilot", de testare a mediului de afaceri, care are rolul capitalului de risc. Investiia de portofoliu este adesea atras de ritmul alert al afacerilor, care se susin prin investiii directe care au ca obiect att societile cu profil de producie ct i cele bancare. Astfel, un cadru instituional i de afaceri stimulativ pentru investiia de portofoliu, d siguran investiiei directe. ntr-o situaie contrar opus stabilitii i siguranei investiiilor, se pot genera situaii precum falimentele bncilor BIR, Felix, Albina, .a. Excepiile de la aceast regul sunt zonele financiare "off shore", care atrag capitalul financiar internaional datorit facilitilor fiscale oferite, servind drept "plci turnate" fluxurilor de capital, ctre oportunitile mondiale de investiii. Pieele de capital in rile CEE (Central-Est-Europene), pe termen scurt i chiar mediu nu pot aspira la o poziie integrat direct in circuitul integral al fondurilor internaionale, principala lor orientare trebuind s rmn aceea de consolidare a rolului pieei de capital n finanarea economiei interne. Premizele acestei evoluii au nceput n mai toate rile cu economii emergente, aa cum este descris situaia de nceput a procesului, mai jos [34]:
24

Albania Pe 1 martie 1996, Parlamentul Albaniei a aprobat Legea valorilor mobiliare care prevede crearea unei piee de schimb a valorilor mobiliare supravegheat de o instituie de reglementare adecvat. Pe 29 februarie 1996, s-a deschis Registrul aciunilor urmat de deschiderea Bursei din Tirana pe 2 Mai. Bursa din Tirana a fost plasat fizic n cldirea Bncii Albaniei. Tranzacionrile au fost limitate la bonuri guvernamentale de tezaur, existnd doar tranzaciile acestui tip de bonuri. n Albania nu exista o pia secundar de capital. n 1995, Guvernul Albaniei a implementat un PPM (Program de Privatizare n Mas) al societilor comerciale de stat. S-au emis certificate pentru populaie, care apoi au fost schimbate n aciuni, dnd posibilitatea fiecrui cetean albanez s-i vnd aciunile sau s cumpere altele. Registrul aciunilor ine evidena tuturor acestor aciuni i a deintorilor lor pentru ntreprinderile de stat care s-au privatizat prin PPM (Programul de Pivatizare n Mas). Aceste aciuni sunt singurele care sunt nregistrate in mod uzual. n plus, aceste aciuni nu au fost listate la Bursa din Tirana i nu s-au tranzacionat la burs. Piaa de capital albanez este nc n faz incipient i n afara tranzaciilor de bonuri de tezaur, trebuie s se dezvolte piaa de valori mobiliare. Bulgaria n iulie 1995, a fost aprobat Legea valorilor mobiliare, a burselor de valori i a firmelor de investiii, pe baza creia s-a creat n ianuarie 1996, Comisia burselor de valori i a valorilor mobiliare (CBVVM). Aceasta a emis regulamentele pieelor de valori mobiliare. Au fost consolidate mai multe burse de valori regionale n cadrul unui proces, care s-a incheiat la jumtatea anului 1997, prin crearea Bursei de Valori din Sofia (BVS). Aceast burs era in proprietatea statului in proportie de 51%. CBVVM a acordat licen BVS i tranzaciile oficiale au nceput pe 21 octombrie 1997. n ciuda deschiderii oficiale, BVS nu avea echipamentele necesare pentru a putea desfura un volum substanial de tranzacii, iar procesele i procedurile sale au rmas neclar definite. Guvernul Franei, prin Bursa Naional Francez i-a declarat intenia de a acorda asisten BVS aflat n aceast situaie dificil. Croaia Tranzaciile cu valori mobiliare au fost legiferate de Legea valorilor mobiliare prin intermediul Comisiei de valori mobiliare i bursa din Croaia (CROSEC) descris n Legea valorilor mobiliare ca "raspunztoare n fa Parlamentului". n fapt, CROSEC avea capaciti foarte limitate de supraveghere i constrngere. Existau dou piee de valori mobiliare reglementate: 1. Prima a fost ZSE (Bursa de valori din Zagreb), avnd 63,74% deinut de entiti clasificate drept private i 26,26% de entiti clasificate c fiind de stat.
25

2.

TEST este o pia dublu licitat. Sistemul TEST de licitare continu are dou nivele de tranzacionare a valorilor mobiliare - primul conine aciuni de la cinci societi diferite i care trebuie s dea acces nelimitat la informaiile de afaceri. Al doilea nivel, care nu necesit acces nelimitat la informaii, cuprinde multe firme care pot fi listate la solicitarea vnztorilor / cumprtorilor. A doua este VTV ( piaa OTC Varazdin ), care a fost n ntregime proprietatea unor case locale de brokeraj private. VTV s-a orientat ctre tranzaciile automate. Practic, VTV a egalat tranzaciile nivelului doi de la ZSE. Nimic din tranzaciile primului nivel de la ZSE, nu s-a tranzacionat la VTV.

Kazakhstan Comisia de valori mobiliare din Kazakhstan a fost un organism independent i a raportat direct Preedintelui Republicii Kazakhstan. Comisia a mprit nregistrarea emisiunilor cu Ministerul Justiiei care a avut de nregistrat ntreprinderile mici i mijlocii. Guvernul a decretat o lista de 32 de firme, cuprinznd cele mai bune societi, pentru a fi vndute publicului. Pachetul de control al acestor societi a fost vndut prin licitaie deschis ctre investitori strategici i prin Bursa de Valori Kazakhstan. Letonia Comisia pieei de valori mobiliare (PVM) a fost infiinat in august 1995. Tranzaciile au nceput la Bursa de Valori din Riga (BVR) i dup program, pe piaa OTC (Over the Counter) [11]. Membrii BVR erau 16 bnci din Letonia i 2 case de brokeraj. BVR deruleaz o activitate de pia dublu licitat, nfiinat cu ajutorul SBF - Bursa din Paris. Pia OTC, cu 5% din tranzacii, contribuie cu 48% la volumul ncasrilor in dolari. Sunt tranzacionate de asemenea i titluri de stat. Privatizarea principalelor societi comerciale de stat de infrastructur, poate uor dubla valoarea capitalizat a aciunilor vndute la burs. Polonia Comisia Valorilor Mobiliare Polonez, a reglementat tranzacionarea valorilor mobiliare i a impus constrngeri pentru practicile necinstite. La nceput, Bursa de Valori din Varovia (BVV) opera pe trei nivele i avea aproximativ 100 de listai. Ea funciona pe baza sistemului de pia dublu licitat. Bursa i-a schimbat modul de operare ctre tranzacionarile care au loc continuu. n Polonia operau aproximativ 50 de case de brokeraj, cu case de brokeraj aflate n proprietatea bncilor, raspunznd de majoritatea afacerilor. A fost elaborat un cod de practici oneste; prin crearea unei piee extra-bursiere, casele de brokeraj deruleaz unele funcii auto-regulatorii pentru aceast pia. Astfel, funciile de autoreglementare erau subdezvoltate. Brokerii au preluat activiti de cercetare a pieei
26

de valori mobiliare, dar nu puteau sftui direct clientii, ns puteau trasfera aceste sfaturi consultanilor liceniai pe probleme de investiii. Pentru cei care aveau multe aciuni, fie firme private, fie de stat, casele de brokeraj au cutat afaceri i au preluat scrierea de brouri sau alte sarcini de marketing. Federaia Rus Comisia Federaiei Ruse de valori mobiliare i piee de capital a fost creat n noiembrie 1994 i i s-a acordat rang de minister la inceputul lui 1995. Comisia a fost subordonat direct Preedintelui Federaiei Ruse i a ndeplinit funciile comisiilor de valori mobiliare din ntreag lume, elabornd regulamentele i aplicarea lor. n plus, Guvernul Rusiei i-a atribuit acestei comisii federale sarcina de a supraveghea nceputurile dezvoltrii infrastructurii pieelor de capital. Sistemul de tranzacionare rusesc (RTS), adecvat climatului, a fost stabilit ca sistem electronic (tranzacionari multiple ntre brokeri i dealeri, realizate prin telefon, folosind o reea de calculatoare, spre deosebire de sistemul bursier unde tranzacionarea unui pachet de aciuni trebuia s treac numai prin minile unui singur specialist al bursei). Bursele din Romnia

27

n Romnia, dup cum relateaz Nicolae Iorga n Istoria comerului", nc din 1839 apare ideea organizrii unor burse n Bucureti i Brila. n anul 1840 apare n ziarul Mercurul Brilei", prima reglementare general a bursei de comer din Muntenia Codul de Comer" care a fost pus n practic i n Moldova. Codul de Comer" din 1840 constituie o reproducere a Codului Comercial Francez " din 1807. n 1881, pentru bursele de comer de la Bucureti, Iai, Galai i Brila apare Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb i mijlocitorilor de mrfuri" care punea bazele organizrii burselor de mrfuri i de valori. Un an mai trziu se deschidea Bursa de la Bucureti. Legea asupra burselor de comer" din 1904 a redefinit instituia bursier iar legea de unificare, cunoscut sub denumirea de Legea Madgearu" din 1929, a determinat creterea credibilitii instituiei bursiere din Romnia. n ciuda faptului c legea din 1929, admitea operaiunile la termen, acestea nu au fost practicate n Romnia pn n 11 iulie 1997, cnd au fost lansate la Bursa din Sibiu. Pe fondul unui volum de tranzacii sczut pe piaa mrfurilor fungibile i al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut de piaa din Romnia, Bursa din Sibiu s-a orientat n lansarea contractelor futures pe indici bursieri i pe valute.

3. Studiu de caz: Privatizarea n Romnia

[6], [7], [38], [42] 3.1. Scurt istoric al privatizrii n Romnia

Guvernul Romaniei s-a angajat ntr-un program ambiios de creare a economiei de pia, bazate pe proprietatea privat i libera concuren, privatizarea fiind unul din elementele cheie ale reformei economice. Din pcate nu a existat o claritate a obiectivelor i o transparen a aciunilor ntreprinse, neexistand nici un Model de Optimizare care s constituie un ghid n procesul de privatizare i de ntemeiere a unei piee de capital viabile. Conceptul de privatizare a fost aplicat pentru trei sectoare distincte i anume: agricultura, locuinele i societile comerciale.

28

Legea care a stat la baza demararii procesului a fost nr.58/1991, care a avut ca obiectiv privatizarea societilor comerciale de stat i transformarea lor n societi private profitabile, precum i sporirea fondurilor de restructurare i retehnologizare, crearea bazelor organizrii i funcionrii unei piee eficiente a capitalului, crearea unor practici manageriale i antreprenoriale aplicabile n noile condiii, precum i educarea publicului larg n concordan cu principiile economiei de pia . n cadrul amplului proces de privatizare, demarat dup 1990, s-a urmrit dezvoltarea urmatoarelor direcii: crearea de intreprinderi noi cu capital privat local, strin sau mixt, trecerea societilor comerciale din proprietatea statului n proprietate privat i vnzarea de active. Procesul de privatizare a fost declanat prin adoptarea Legii nr. 15/1990, potrivit creia unitile economice de stat au fost reorganizate, dup caz, n regii autonome sau societi comerciale. Desfurarea acestui proces s-a fcut, potrivit prevederilor Legii 58/1991 i ale Legii 114/1992, care au definitivat cadrul juridic al privatizrii societilor comerciale. n conformitate cu cadrul juridic creat, privatizarea a trebuit s se desfoare n strns corelare cu procesul de restructurare, prin intermediul activitilor desfurate de: Agenia Naional pentru Privatizare, Fondul Proprietii de Stat, Fondurile Proprietii Private i ministerele economice, sub ndrumarea Consiliului de Coordonare, Strategie i Reform precum i Agenia Romn de Dezvoltare, cu rol n ndrumarea investiiilor strine . Agenia Naional pentru Privatizare (ANP) a fost nfiinat ca organism guvernamental de specialitate n domeniul privatizrii n august 1990, ca urmare a promulgarii Legii nr. 15/1990. n prima perioad, activitatea ageniei a fost axat pe dezvoltarea unei structuri care s poat elabora propuneri pentru reglementrile necesare realizarii unui transfer organizat de proprietate de la sectorul de stat ctre sectorul privat, pentru dezvoltarea iniiativei i trecerea n administrarea unor persoane particulare, a unitilor de stat. Principalele rezultate obinute au fost: I. Elaborarea i naintarea spre aprobare a proiectului Legii privatizrii societilor comerciale;

29

II.

Elaborarea i naintarea spre aprobare a reglementrilor necesare pentru completarea cadrului juridic privind aplicarea Legii privatizrii societilor comerciale: 1. pregatirea imprimrii i distribuirii certificatelor de proprietate, a metodologiei distribuirii, obinerea de asisten financiar pentru imprimarea acestor hrtii de valoare; 2. elaborarea de norme metodologice i pregtirea primei liste de active disponibile pentru vnzare, n condiiile legii, n primele 12 luni ulterior adoptrii legii; 3. ntocmirea de criterii pentru selecionarea societilor comerciale care urmau a fi privatizate anterior nfiinrii fondurilor (programul "pilot"); 4. elaborarea de norme metodologice pentru privatizarea societilor comerciale prin vnzarea de aciuni anterior nfiinrii fondurilor proprietii private i Fondului Proprietii de Stat; 5. elaborarea statutelor cadru ale fondurilor proprietii Private i Fondului Proprietii de Stat;

III. IV. V.

obinerea de asisten tehnic din strintate pentru implementarea programului de privatizare i administrarea acestei asistene; distribuirea efectiv a certificatelor de proprietate; executarea efectiv a programului "pilot" de privatizare : 1. n programul pilot, au fost privatizate un numr de 22 de societi comerciale cu un capital social total de cca. 13 miliarde lei i 18.591 locuri de munca 2. demararea procesului de vnzare a "activelor" unor societi comerciale; principalele atribuii n acest domeniu au revenit instituiilor specifice cu rol executiv n procesul privatizrii (FPS i FPP), ANP avnd preocupri n ceea ce privete monitorizarea procesului, ndrumarea metodologica i controlul; n cadrul programului de vnzri de active, au fost vndute 3195 de active, cu un pre de adjudecare de 73.491.215.319 lei (mai 1994).

VI.

pregtirea personalului de specialitate, organizarea de cursuri i alte activiti formative n vederea facilitrii recrutrii de personal pentru fondurile proprietii private i Fondul Proprietii de Stat; VII. ntocmirea bazei de date cu privire la societile comerciale n vederea realizrii alocrii acestora ntre fondurile proprietii private i a ntocmirii actelor de transmitere;
30

VIII. sprijin logistic pentru nceperea activitii fondurilor; IX. pregtirea, conform experienei acumulate prin programul "pilot" de metodologii i proceduri standardizate pentru privatizarea ct mai rapid; X. elaborarea reglementrilor de natur s confere coeren programului de privatizare i relaiilor ntre principalele instituii implicate (anexele 1-6, la Legea nr.114/1992 privind acordul acionarilor, strategia unitar de privatizare, drepturile deintorilor de certificate de proprietate, etc.); XI. fundamentarea i anunarea public a primei valori a certificatelor de proprietate; XII. editarea unui buletin pentru informarea factorilor de decizie i a publicului larg n legatur cu evoluia procesului de privatizare; XIII. culegerea de informaii, documentarea i elaborarea de studii i strategii pentru privatizare ( strategia "sectorial", spre exemplu); XIV. activiti de control n domeniul respectrii cadrului juridic specific privatizrii. n aceast perioada, pn la reorganizarea conform HG nr. 4/1993, Agenia Naional pentru Privatizare a desfurat i o gam larg de activiti n domeniul dezvoltrii sectorului privat nou creat i a sprijinirii ntreprinderilor mici i mijlocii. nfiinarea, n august - septembrie 1992 a Fondului Proprietii de Stat i a Fondurilor Proprietii Private, instituiile de baza ale privatizrii, a constituit, practic, declanarea procesului de privatizare n Romnia. n perioada imediat urmatoare numirii Consiliilor de administraie i a selectrii prin concurs a personalului iniial al fondurilor, cu un minim de resurse financiare, s-a trecut la organizarea i operaionalizarea acestora. Conform Legii privatizrii, Fondul Proprietii de Stat este o instituie public independent, care desfoar activitate comercial, cu drepturile i responsabilitile unui acionar majoritar n toate societile comerciale, deinnd 70% din capitalul social al acestor societi. Rolul su principal este de a privatiza societile comerciale n care este acionar majoritar. n acest scop, ii elaboreaz anual programul propriu de privatizare, pe care l supune spre aprobare Parlamentului. Sarcinile principale ale Fondurilor Proprietii Private constau n: reducerea participrii statului n societile comerciale pn la privatizarea lor total; cooperarea cu Fondurile Proprietii Private pentru a accelera procesul de privatizare; participarea la procesul de restructurare a societilor comerciale, cu posibilitatea de nchidere a celor care nu pot deveni viabile.

31

n concordan cu Legea privatizrii, Fondul Proprietii de Stat (FPS) ii elaboreaz i implementeaz programul anual de privatizare, prin care vinde 10% din totalul societilor n care deine aciuni, urmnd ca, dup o perioada de 7 ani, s ii inceteze activitatea. Sarcina FPS-ului nu a fost dus la indeplinire total i nici la timp, estimarea termenului de ncetare a activitii fiind nerealist. Potrivit programului de privatizare al Fondului Proprietii de Stat din 1994, urmau s se privatizeze 2.368 de societi comerciale. n realizarea acestui program, s-a avut n vedere utilizarea unor metode de privatizare difereniate, n funcie de mrimea societii i de necesitatea asigurrii proteciei salariailor i deintorilor de certificate de proprietate, astfel: societile comerciale mici s fie privatizate dup o procedur standard, pe baza activului contabil actualizat; celelalte societi se privatizeaz prin utilizarea combinat a metodelor prevazute de lege (Ofert public, Licitaie cu participani preselecionai, Licitaie deschis, Negociere direct) urmrindu-se cu prioritate participarea unui investitor strategic; acordarea facilitilor prevazute de lege deintorilor de certificate de proprietate.

Trebuie menionat c Fondul Proprietii de Stat, n activitatea de privatizare a societilor comerciale, nu urmrete maximizarea ncasrilor din vnzri n sine, ci are n vedere un ntreg complex de factori socio-economici, ca: numrul de locuri de munc create sau pstrate, natura i amploarea planului de investiii avut n vedere de cumprtor, precum i solvabilitatea i seriozitatea cumprtorului, toate acestea corelate cu preul pe care acesta l ofer n numerar. Fondurile Proprietii Private au fost organizate, conform Legii privatizrii, n societi pe aciuni, urmnd ca dup o perioad de 5 ani s fie transformate n fonduri mutuale. Acionarii acestor fonduri sunt cei 15,54 milioane de ceteni romni care aveau 18 ani mplinii la 31 decembrie 1990. Aciunile controlate de fonduri sunt Certificatele de proprietate deinute de cetenii ndreptii de lege, sub forma carnetelor de certificate, care cuprind cte un certificat pentru fiecare din cele 5 fonduri. Valoarea carnetului cu certificate de proprietate, stabilit iniial la 135.000 lei, este modificat trimestrial, de comun acord de ctre fonduri, valoarea lui n 1994 ajungnd la 170.000 lei. Fiecare fond a fost astfel conceput nct s acopere cele 5 regiuni importante ale rii: Banat - Crisana, Moldova, Transilvania, Muntenia i Oltenia.

32

Cele 6.500 de societi comerciale rezultate n urma aplicrii Legii nr. 15/1990 au fost arondate fondurilor pe baza unor criterii geografice i sectoriale, astfel nct fiecare fond s dein un numr aproximativ egal de societi i un capital social de valori apropiate. Transferarea a 30% din valoarea capitalului social al societilor comerciale fiecrui fond i conferea acestuia drepturile i obligaiile unui acionar la aceste societi. Obiectivele urmarite de fiecare fond n activitatea lui sunt: s privatizeze societile comerciale din portofoliu i n acest sens: s propun FPS aciuni de accelerare a procesului de privatizare; s coopereze cu acesta la realizarea programului anual de privatizare; s aprobe temenii de vnzare a ntregului pachet de aciuni ale societii comerciale, potrivit mandatului acordat de FPS; s desfoare o activitate profitabil n beneficiul deintorilor de certificate i s capitalizeze profiturile, care sporesc valoarea certificatelor de proprietate; s gseasc i s dezvolte metode care s permit deintorilor de certificate achiziionarea de aciuni n schimbul certificatelor de proprietate; s realizeze servicii de brokeraj pentru deinatorii de certificate, la cererea acestora; s-i administreze portofoliul i s efectueze investiii astfel nct s sporeasc valoarea de pia a certificatelor; s efectueze i alte operaii comerciale sau financiare, s dea i s primeasc garanii i asigurri legate de activitatea sa. Fiecare fond a fost un partener activ n luarea deciziilor de meninere a statutului actual al societii comerciale, de restructurare imediat fr sprijin financiar major, de restructurare pe termen mediu cu sprijin financiar sau de lichidare i vindere a societii respective sub preul minim. Pe msur ce numrul societilor comerciale privatizate a crescut, fiecare fond a devenit un acionar cu o cot de participare tot mai redus n cadrul societilor din portofoliu, urmrind ca din 1996 s se transforme n fond de tip mutual. Cooperarea cu organisme internaionale n domeniul privatizrii Cooperarea cu organisme internaionale n domeniul privatizrii, concretizat prin asisten tehnic din strintate a fost canalizat i etapizat n funcie de prioritile procesului de privatizare, sprijinind n felul acesta realizarea a dou obiective: crearea cadrului legal i instituional necesar desfurrii procesului de privatizare; implementarea prevederilor legale referitoare la procesul de privatizare.
33

Procesul de privatizare a fost susinut constant de ctre donatori internaionali i bilaterali, cei mai importani fiind Comisia Comunitilor Europene (CCE), Programul Naiunilor Unite pentru Dezvoltare (PNUD), Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare (BERD), British Know-How Fund, Agenia Statelor Unite pentru Dezvoltare Internaional (USAID), Guvernele Olandei, Franei, Germaniei i Elveiei. Sprijinul CCE pentru procesul de privatizare din Romnia a nceput cu Programul de Asisten Tehnic General (GTAP) 1991 i a continuat cu Programul pentru Privatizarea i Restructurarea ntreprinderilor (PERP) 1992-1995. Proiectele referitoare la privatizare din GTAP '91 au vizat n special dezvoltarea instituional i cadrul juridic, asigurndu-se asisten tehnic pentru: * elaborarea regulamentului Fondului Proprietii de Stat i a statutului-cadru al Fondurilor Proprietii Private, a metodologiei privind vnzarea de aciuni i active nainte de organizarea Fondurilor Proprietii i a normelor pentru selectarea societilor comerciale care s fie incluse n programul pilot de privatizare; realizarea unor privatizri pilot; tiprirea Certificatelor de Proprietate; training n evaluare.

* * *

PERP (Programul de privatizare i restructurare a ntreprinderilor) a fost un program viznd asistarea procesului de restructurare industrial (Ministerul Industriilor), implementarea strategiei de privatizare (Agenia Naional pentru Privatizare) i promovarea investiiilor strine n Romnia (Agenia Romn de Dezvoltare). Principalele obiective legate de procesul de privatizare, urmrite prin proiectele incluse n PERP au fost urmatoarele: * * * * * mbuntiri ale cadrului legislativ (concesiuni, vnzare de aciuni i active); crearea unui know-how local n domeniul evalurii, prin desfurarea unor programe de formare; organizarea i demararea activitii Fondurilor Proprietii Private; organizarea i implementarea Ageniei de Restructurare training pentru personalul Fondurilor Proprietii;

34

* * *

crearea capacitii logistice a Fondurilor Proprietii pentru a funciona eficient i organizarea unei reele informatice ntre instituiile implicate n privatizare asisten pentru realizarea de privatizri concrete; promovarea oportunitilor oferite de procesul de privatizare.

PERP a continuat unele aspecte ale GTAP '91, punnd ns accentul pe proiecte orientate ctre implementare. n afr de programele PHARE (Programul de Restructurare a Poloniei, Ungariei i Albaniei, care ulterior a fost extins i la alte ri), diveri ali donatori bilaterali i multinaionali au sprijinit procesul de privatizare. Programe de asisten finanate din alte surse internaionale I. a) Programul Naiunilor Unite pentru Dezvoltare - P. N. U. D. Asisten acordata ANP-ului, pentru organizarea procesului de privatizare i restructurare n Romnia Sarcinile prevazute n cadrul proiectului au avut n vedere principalele aspecte ale procesului, pe msur dezvoltrii acestuia: cadrul legislativ i instituional al privatizrii; desfurarea unor activiti legate de programul de privatizare pilot; probleme specifice legate de activitatea Fondurilor Proprietii Private (ex.: utilizarea Certificatelor de Proprietate); cadrul legislativ priv ind activitile de concesionare. b) Programul "Turn Around Management" (TAM) Programul, iniiat i finanat de PNUD, dar i cu finanare din partea BERD, PHARE i ali donatori bilaterali, avnd ca obiectiv principal asigurarea de asisten tehnic pentru mbuntirea managementului a 8 societi comerciale romneti pentru anul 1993/1994. Toate cele 8 societi comerciale au fost contactate de experii programului, 5 privatizndu-se cu succes. Programul, pentru anul 1994/1995 s-a extins pentru mai multe societi comerciale. II. Banca European de Reconstrucie i Dezvoltare - B.E.R.D.

35

Obiectivele programului se adreseaz privatizrii societilor comerciale mijlocii i mari, cu scopul de: mbuntirea capacitii de realizare a tranzaciilor de privatizare n FPS i FPP-uri; acordarea de asisten n procesul de privatizare prin dezvoltarea metodei de negociere a investiiilor ce conduc la privatizare; atragerea investiiilor strine n Romnia; ntrirea procesului de coordonare a donatorilor pentru investiiile care conduc la privatizare.

n legatur cu desfurarea activitii de asisten tehnic destinat privatizrii, urmatoarele aspecte sunt importante de menionat, ca nite concluzii pe aceast tem: 1. Un program necesar este asistena tehnic pe termen lung, cum ar fi cel pentru FPP-uri, fiecare FPP beneficiind n acest scop de finanare din surse bilaterale diferite. Ansamblul acestei asistene tehnice reprezint un exerciiu practic, soluionarea problemelor de interes comun ale celor cinci FPP-uri fiind grefat pe specificitatea fiecruia i existena unui cadru concurenial. 2. Un proiect important pentru ghidarea procesului, a fost Fondul de asisten pentru privatizare, proiect al Programului Comunitii Europeene (CE PERP), care a avut ca obiectiv principal asigurarea asistenei tehnice pentru privatizarea unui numr ct mai mare de societi comerciale. 3. Experiena a artat de asemena i importana elementului formativ al asistenei tehnice, transferul real de know-how trebuind s reprezinte un obiectiv de urmarit n cadrul fiecrui proiect de asisten tehnic. 4. Dezvoltarea pieei locale de consultan, privind activitatea de restructurare privatizare, este, n fine, un aspect care merit menionat n legatur cu efectele programelor de asisten tehnic. Reprezentarea permanent n Romnia a unor firme prestigioase, precum i dezvoltarea rapid a firmelor de consultan n domeniu, romnesti, apte de a realiza astfel de activiti, sunt semne evidente ale training-ului susinut de consultanii strini. Aspecte ale strategiei de privatizare din 1994 ncepand cu anul 1994, pentru realizarea obiectivului declarat al Guvernului, Agenia Naional pentru Privatizare a propus o strategie noua de privatizare, care a marcat o
36

cotitur profund n tranziia spre economia de pia. Conceptul acestei strategii se bazeaz pe o combinaie de metode de privatizare, cu abordare sectoarial i implementare n dou stadii: n primul stadiu s-au implicat cele mai viabile sectoare sau subsectoare de activitate economic, mpreun cu societile lor comerciale din lanul tehnologic. Aceste sectoare au citeva avantaje fa de celelalte, fcndu-le mai atrgtoare pentru investitorii locali i strini n procesul de privatizare, cum ar fi: materii prime din resurse interne, viteza de rotaie a capitalului ridicat, produse cu mare cerere pe piaa intern i extern, precum i lipsa unor probleme financiare majore; n al doilea stadiu au fost implicate celelalte societi comerciale. Aceste sectoare sunt n general cele care se bazeaz n principal pe importuri iar activitatea lor necesit restructurare i retehnologizare.

Rezultatele scontate prin aplicarea strategiei mai sus menionate se refereau la schimbarea structurii proprietii n favoarea celei private, partea deinut de FPS fiind redus la maximum posibil. Aspecte ale accelerrii privatizrii de mas din 1995 n 1995, a fost emis Legea Privatizrii n Mas, prin care: (i) Cupoanele nominative au fost distribuite cetenilor romni eligibili dup distribuirea anterioroar a certificatelor de proprietate, pentru a acoperi diferena de valoare, rezultat din diverse motive, ntre valoarea acumulat a pachetului de aciuni de 30% n toate societile comerciale de stat i valoarea nominal a certificatelor de propritate distribuite anterior. (ii) Schimbarea cupoanelor nominative i a certificatelor de proprietate pentru aciuni ale anumitor societi comerciale n majoritate de stat sau pentru aciuni ale Fondului Proprietii Private. Circa 4.000 de societi comerciale cu capital majoritar de stat au fost incluse n acest program de privatizare n mas ca societi ale caror aciuni au putut fi subscrise de ctre cetenii romni pentru schimbarea cupoanelor i certificatelor lor de proprietate. Procentul din capitalul social al fiecrei societi comerciale, permis de lege pentru schimbare, a fost stabilit n limita
37

maxim de 60% pentru fiecare societate n parte. Acest program de privatizare n mas a fost asimilat ofertelor publice de aciuni, iar pentru societile incluse n acest program s-a considerat c s-a ntreprins cu succes o ofert public de aciuni i, n consecina, au devenit societi comerciale tranzacionabile i ca urmare supuse legislaiei de specialitate. Aceste societi au fost considerate pentru cotarea pe RASDAQ, piaa extrabursier, iar managementul acestora a avut obligaia de a lua toate masurile necesare pentru a se conforma statutului societilor comerciale tranzacionate. Programul de privatizare n mas a cuprins cteva activiti: (i) subscrierea de ctre cetenii romni pentru aciuni la una din societile incluse n acest program, sau pentru aciuni ale unuia din Fondurile Proprietii Private; (ii) alocarea aciunilor cetenilor romni (a existat un mecanism de alocare n cazul suprasubscrierii); (iii) transferul aciunilor de la Fondurile Proprietii Private (n limita celor 30% distribuite anterior acestora) i de la Fondul Proprietii de Stat (pentru cazurile n care capitalul social permis pentru schimbare i subscris a fost mai mare de 30%) ctre ceteni, conform subscrierii i alocarii acestora; i (iv) emiterea i distribuirea ctre cetenii romni a certificatelor de acionar, conform subscrierii i alocrii de aciuni pentru fiecare societate implicat sau pentru unul din Fondurile Proprietii Private. Dup finalizarea transferului aciunilor ctre cetenii romni, capitalul social al fiecrui Fond al Proprietii Private a fost recalculat pe baza cupoanelor i certificatelor de proprietate subscrise de cetenii romni pentru aciuni la fiecare din aceste Fonduri ale Proprietii Private. Dup acest calcul al capitalului social, fiecare Fond al Proprietii Private a subscris el nsui pentru aciuni ale societilor comerciale incluse n programul de privatizare n mas. n momentul n care aceste etape au fost parcurse, Fondul Proprietii de Stat mpreun cu fiecare Fond al Proprietii Private au ntreprins un proces de reconciliere, prin care transferuri de aciuni au fost realizate ntre doua tipuri de instituii astfel nct s se conformeze cu rezultatele subscrierii i alocrii de aciuni din cadrul programului de privatizare n mas. Ca urmare a programului de privatizare n mas, Fondurile Poprietatii Private au fost reorganizate i transformate n Societi de Investiii Financiare (SIF), fiecare avnd ca acionari ceteni romni care au subscris i crora le-au fost alocate aciuni ale unui astfel de fond, n cadrul programului de privatizare n mas. Astfel transformate, Consiliul Naional al Valorilor Mobiliare (CNVM) le-a pus la dispoziie o perioad de tranziie pentru a-i adapta funcionarea i
38

operarea n vederea devenirii de fonduri nchise de investiii, operatoare pe piaa de capital. Prezentarea general a legislaiei pentru privatizare dup 1997 Cadrul legal de privatizare este reprezentat de OUG nr. 88/1997, modificat prin Legea nr. 99/1999 (Legea Privatizrii din 1999) ulterior modificat, ale carei prevederi sunt dezvoltate de normele metodologice emise pentru aplicarea acesteia i aprobate prin HG nr. 450/1999. Legea Privatizrii din 1999 stabilete c responsabilitatea generala privind politica i strategia de privatizare revine Guvernului, i c politica i strategia de privatizare ale Guvernului sunt implementate de instituii implicate n privatizare, n principal de ctre Autoritatea pentru Privatizare i Administrarea Participaiilor Statului (APAPS). Legea reglementeaz diverse aspecte cu privire la privatizarea societilor comerciale cu capital majoritar de stat, competenele i atribuiile diverselor instituii implicate n procesul de privatizare, metodele de privatizare, reguli detaliate pentru respectarea acestora, vnzarea/nchirierea de active, nchiderea operaional i vnzarea activelor ce produc pierderi, fuziunea i divizarea, dizolvarea i lichidarea societilor care fac obiectul privatizrii. Exist alte dou acte legislative aplicabile n circumstane speciale i n cazuri speciale, care fac excepie de la cadrul legislativ general stabilit de Legea Privatizrii din 1999, i anume: Societile comerciale din agricultur care dein n administrare zone cu terenuri permanent inundate i concesionarea acestor terenuri. Procesul de privatizare este asumat, n numele statului, de Ministerul Agriculturii n colaborare cu APAPS. Toate societile comerciale care dein asemenea terenuri n administrare sunt privatizate de Ministerul Agriculturii. Societile comerciale pentru care reglementarea datoriilor ctre buget se face prin proceduri speciale. APAPS, ca inlocuitor al FPS, a transferat aciunile sale de la aceste societi, Ministerului Finanelor Publice, care ntreprinde privatizarea, n aa fel nct s recupereze pe ct posibil datoriile ctre bugetul de stat al acestor societi. Societile care urmeaza a fi privatizate n acest mod de ctre

39

Ministerul Finanelor Publice se stabilesc prin hotrri de Guvern i sunt considerate excepii de la cadrul de privatizare general. Instituii implicate n procesul de privatizare.Autoriti de privatizare Legea privatizrii din 1999 numete urmtoarele instituii implicate n privatizare: (i) APAPS, pentru cea mai mare parte a societilor comerciale la care statul deine nc aciuni, cu excepia societilor pentru care Guvernul nsrcineaz n mod special o instituie diferit cu atribuii asemntoare, prin decizii guvernamentale dedicate; Urmatoarelor instituii le-a fost ncredinat procesul de privatizare a anumitor societi pe baza unor decizii guvernamentale dedicate: - Anumite societi din industria aprrii au fost transferate n mod special pentru reprezentare, administrare i privatizare Ministerului Industriei i Resurselor (ase astfel de societi comerciale). - Anumite societi comerciale din industria construciilor au fost transferate n mod special pentru reprezentare, administrare i privatizare Ministerului Lucrrilor Publice, Transporturilor i Construciilor Civile - Anumite societi comerciale din industria turismului, au fost transferate n mod special pentru reprezentare, administrare i privatizare Ministerului Turismului (51 astfel de societi). (ii) Ministerele de resort relevante pentru acele societi comerciale nfiinate n urma transformrii regiilor autonome i pentru acele societi pentru care Guvernul nsrcineaz n mod special un astfel de minister cu atribuii relevante, prin decizii guvernamentale dedicate; i (iii) Comisii de privatizare multinstituionale nfiinate n mod special sub supravegherea direct a APAPS i a Guvernului, pentru societile din sectorul bancar. Dintre autoritile mai sus menionate vom prezenta pe scurt rolul i responsabilitile, urmtoarelor: Autoritatea pentru Privatizare i Administrare a Participaiunilor Statului (APAPS) APAPS a fost nfiinat pe baza O.G. nr. 296/2000 aprobat i modificat prin Legea nr. 225/2001, ca instituie de interes public funcionnd pe principii

40

comerciale, cu personalitate juridic, subordonat Guvernului Romniei, prin reorganizarea Fondului Proprietii de Stat. Principalele responsabiliti ale APAPS pentru societile din portofoliul su, de la data nfiinrii, sunt urmtoarele: Vnzarea ctre sectorul privat sau ctre societi n care participaiunea statului este mai mic de 33%, prin metode prevazute de legea participaiunilor statului n societi comerciale; Administrarea, n calitate de acionar, a societilor din portofoliu, i a societilor unde statul are un interes; Controlul ndeplinirii obligaiilor post-privatizare asumate de ctre cumprtori prin contractele de vnzare-cumprare; Restructurarea societilor comerciale i acordarea de asisten financiar necesar modernizrii acestora; Acordarea de asisten ministerelor i autoritilor locale n procesul de privatizare. Pentru asigurarea implementrii procesului de privatizare, APAPS ntreprinde urmtoarele activiti principale: A. i exercita toate drepturile ce deriv din calitatea de acionar a statului sau a autoritii publice locale, avnd dreptul de a mandata reprezentanii si n AGA s acioneze pentru administrarea eficient a societilor din portofoliul su, lund msuri pentru : 1. Prepararea i ndeplinirea msurilor organizaionale, tehnice, tehnologice, manageriale i financiare pentru a crete performanele societii i pentru reducerea datoriilor ctre bugetul statului sau alte datorii; 2. Restructurarea societilor prin fuziuni, divizri, vnzare de active i conversiunea datoriilor n aciuni, ca i prin nchidere operaional, parial sau total; 3. Lichidarea societilor care genereaz pierderi B. Face toi paii necesari pentru vnzarea societilor din portofoliul su i pentru aceasta: 1. Pregtete strategia de privatizare (care urmeaz s fie aprobat de ctre Guvern); 2. Stabilete metoda de privatizare pentru fiecare societate i o modifica dac este necesar;

41

3. Public lista societilor ce urmeaz s fie privatizate; 4. Pregtete dosarul de prezentare al societii, raportul de evaluare, prospectul ofertei publice i alte documente necesare n procesul de privatizare; 5. ntreprinde vnzarea, la valoarea de pia, a aciunilor i prilor sociale emise de ctre societile din portofoliu; 6. Iniiaz sau aprob vnzarea de active ale societilor din portofoliu. C. Are dreptul de a angaja persoane fizice i juridice pentru consultan specializat n vederea privatizrii, restructurrii i lichidrii. Activitatea APAPS se bazeaz pe principiul descentralizarii. n acest sens, societile mici i mijlocii pot fi privatizate de ctre sucursalele regionale APAPS. Criteriile de clasificare pentru ca societile s fie calificate ca fiind mici, mijlocii sau mari au fost decise de ctre APAPS, dup cum urmeaz : o societate mic este considerat aceea care are un capital social mai mic de 10 miliarde de lei, n timp ce o societate mijlocie este considerat aceea care are un capital social ntre 10 i 50 miliarde de lei. Clasificarea societilor comerciale n mici, mijlocii i mari a fost ntreprins pe baza instruciunilor emise de echipa de management a FPS. Metode de privatizare Legea Privatizrii din 1999 prevedea urmtoarele metode de privatizare: (i) (ii) (iii) (iv) (v) (vi) Oferta public de aciuni Metode de vnzare specifice pieelor de capital Negociere Licitaii cu strigare sau licitaii cu ofert n plic Certificate de depozit emise de bnci de investiii pe piaa de capital internaional Orice combinaie a metodelor amintitie mai sus.

Caracteristicile fiecarei metode de privatizare sunt: Oferta public de aciuni Oferta public de aciuni este oferta realizat de APAPS, prin prospectare pentru ofert public, pentru vnzarea aciunilor pe care le deine la o societate comercial, adresat publicului, i care ofer
42

posibiliti egale pentru ca cel puin 100 de persoane nedeterminate s aib acces la aceste informaii. Aceast ofert public de aciuni face subiectul unei autorizri prealabile din partea CNVM i se realizeaz prin operatori intermediari autorizati (brokeri). Metode de vnzare specifice pieelor de capital Aceste metode de vnzare specifice pieelor de capital se supun legislaiei general aplicabile cu privire la pieele de capital i operatorii acestora, Legii Bursei i altor reglementri emise de CNVM, i n conformitate cu reguli speciale corespunzatoare pieei respective. Urmtoarele metode de tranzacionare pot fi n principal utilizate: - Vnzarea la ordin : O vnzare la ordin este o propunere formulat de APAPS de a vinde aciunile deinute de aceasta la o societate. Aceast metod de tranzacionare poate fi utilizat n cazul n care oferta APAPS se refer la cel mult 5% din capitalul social, iar societatea ale carei aciuni sunt oferite la vnzare este o societate tranzacionat la burs. - Vnzarea ca rspuns la o ofert de cumprare: O vnzare ca rspuns la o ofert de cumprare este o ofert formulat de APAPS ca rspuns la o ofert public de cumprare, autorizat de CNVM i iniiat de ctre un cumprtor. n acest caz, APAPS subscrie spre vnzare pachetul su de aciuni respectnd termenii i condiiile ofertei publice de cumprare a cumprtorului, la fel ca orice alt acionar al societii pentru ale crei aciuni se face ofert public de cumprare. - Vnzare prin plasament privat secundar: O vnzare prin plasament privat secundar este o propunere fcut de APAPS de a vinde aciuni pe care le deine la o societate ctre un numr maxim de 35 investitori sofisticai, n condiiiile contactrii unui numr maxim de 100 persoane, stabilite n prealabil pe anumite criterii. Acest plasament privat secundar este realizat n baza regulamentelor i recomandrilor stabilite de CNVM. -Licitaii electronice pe piaa de capital: O licitaie electronic pe piaa de capital este o vnzare de aciuni reprezentnd, de regul, mai mult de 5% din capitalul social al unei societi comerciale tranzacionate. Tranzacia este realizat la cel mai bun pre oferit pe pia. Negocierea
43

O vnzare prin negociere este utilizat atunci cand APAPS se adreseaz investitorilor strategici, printr-un anun de vnzare, mpreun cu o invitaie pentru ofert. O vnzare prin negociere se poate, de asemenea, realiza cand n urma unei licitaii cu ofert n plic, a fost depus o singur ofert, i aceasta a obinut mai puin de 50% din punctajul maxim determinat pe baza unei grile de punctaj prezentat n avans de APAPS. Pentru participarea la negocieri, APAPS mai poate solicita potenialilor cumprtori s depun o garanie de participare mpreun cu oferta acestora. Anunurile de vnzare trebuie s conin detalii despre toate documentele care trebuie depuse mpreun cu oferta, termenul limit de depunere a ofertelor, oferte non angajatoare (dac este cazul), modul de achiziie a documentaiei de licitaie, etc. Documentele de licitaie trebuie s cuprind cel puin un dosar de prezentare al societii (un Memorandum de informare), instruciuni de depunere a ofertei, proiectul contractului de vnzare-cumprare de aciuni, grila de punctaj, i opional, ponderea fiecrui criteriu de evaluare, posibilitatea de a realiza propriul due-diligence, etc. Conform legii, ofertele finale trebuie s conin dou componente distincte n plic sigilat: Oferta tehnic i Oferta financiar. n toate cazurile, propunerea financiar va specifica distinct preul pentru aciuni i angajamentul potenialului cumprtor de a face investiii pentru dezvoltarea societii, pentru protecia mediului, pentru protecia muncii, etc. Licitaia cu strigare i licitaia cu Ofert n plic nchis O vnzare printr-o licitaie se ntreprinde atunci cand vnzarea se bazeaz pe o ofert de vnzare irevocabil. Preul de pornire al licitaiei este egal cu valoarea nominal a aciunilor, sau cu preul pe aciune determinat pe baza evalurii societii. Vnzarea printr-o licitaie cu strigare este bazat integral pe preul cel mai bun oferit. Vnzarea prin licitaie n plicuri sigilate se bazeaz pe o gril de evaluare care ia n considerare mai multe criterii dect simplul pre pe aciune. Ofertantul care nregistreaz cel mai mare punctaj este ctigtorul licitaiei.

44

Dosarul de Prezentare a Societii Dosarul de Prezentare a Societii este menit s asigure potenialilor investitori posibilitatea de a cunoate principalele informaii i date despre societatea supus privatizrii. Aceste date i informaii acoper toate aspectele cu privire la activitatea societii, din punct de vedere tehnic, economic, financiar sau legal. Legea Privatizrii din 1999 prevede c, n general, un Dosar de Prezentare al unei societi cuprinde urmtoarele: (a) informaii generale despre societate: nume, forma legal, sediul i, dac este cazul, birouri subordonate, numrul de inregistrare la Registrul Comerului, codul fiscal, adresa, capitalul social, numrul aciunilor n circulaie i valoarea lor nominal, structura acionariatului, obiectul de activitate, numrul i structura personalului; (b) informaii privind patrimoniul societii, cu referire n special la: - Teren suprafa, amplasare, destinaie, valoare contabil, situaie juridic; - Cldirile importante amplasare, suprafa, vechime, destinaie, valoare contabil net, situaie juridic; - Investiii n curs descriere scurt, valoare total, termenul estimat pentru nceperea investiiilor; - Participaiuni la alte societi nume i numr de nregistrare la Registrul Comerului ale acestor societi, pachet de aciuni deinut; - Ipotecarea proprietilor imobiliare i activele gajate; active cu alte ipoteci, precum i active aflate n proprietate sub litigii; - Situaia activelor nchiriate, contracte de administrare ale activelor, asocieri i contracte de leasing; - Drepturi de proprietate intelectual pe care le deine sociatatea; - Cazuri de litigii de peste 500 milioane lei (la nivelul anului 1999) defalcate pe tipuri n care societatea este reclamant i reclamat; (c) Informaii despre situaia financiar a societii: bilanul contabil simplificat ntocmit pe baza balanei pe anul anterior i a ultimei balane de verificare; contul de profit i pierderi la sfritul anului anterior i pe semestrul anterior al anului n curs; valoarea net a activului la data la care Dosarul de Prezentare a Societii a fost ntocmit.

45

(d) Obligaiile de mediu ale societii conform auditului de mediu realizat de autoritatea de mediu, i poteniale surse de obligaii de mediu. Coninutul Dosarului de Prezentare a Societii poate varia de la caz la caz, depinznd de specificul fiecarei societi n parte i de metoda de privatizare stabilit pentru aceasta. n cazul societilor care urmeaz a fi privatizate prin ofert public sau alt metod specific pieelor de capital, dosarul de prezentare al societii trebuie s fie ntocmit n conformitate cu cerinele legislaiei specifice aplicabile pieelor de capital. Dosarul de Prezentare a unei Societi nu se va ntocmi n urmtoarele cazuri: - cnd APAPS ofera la vnzare mai puin de 15% din capitalul social al unei societi, dac APAPS consider c tranzacia nu este att de important pentru a intocmi un dosar de prezentare; i - cnd APAPS vinde aciunile unei societi ctre acionarii existeni ai acestei societi. Dosarul de Prezentare a Societii trebuie s fie transmis potenialilor investitori la cererea acestora, gratuit sau contra unei pli, conform deciziei APAPS, i va fi continuu actualizat pn cu 8 zile nainte de data depunerii ofertelor. Administratorii societii care urmeaz a fi privatizat au obligaia de a notifica ctre APAPS, n termen de dou zile, orice aciune, act sau fapt de natur s modifice informaiile prezentate n acest dosar. Informaiile i datele confideniale ale societii care urmeaz a fi privatizat nu vor fi furnizate dect cu consimmntul prealabil scris al persoanei fa de care a fost asumat aceast obligaie. Aceste informaii confideniale pot include, ns nu se limiteaza la, informaii i clauze din acordurile i contractele comerciale. Vnzarea/ nchirierea activelor societilor comerciale cu capital majoritar de stat

46

Legea Privatizrii din 1999 prevede posibilitatea societilor comerciale cu capital majoritar de stat de a vinde sau nchiria active aflate n proprietatea lor. Legea definete activele ca fiind bunuri sau ansambluri de bunuri care pot fi organizate i care pot funciona separat i independent de restul activitii societii, cum ar fi uniti de producie, magazine, ferme, restaurante, etc. Vnzarea acestor active este aprobat de: (i) adunarea general a acionarilor societii dac valoarea contabil a activelor care urmeaz a fi vndute, individual sau cumulat, depete 50% din valoarea contabil a tuturor activelor societii la data la care oferta de vnzare a fost fcut; sau (ii) de ctre Consiliul de administraie, pentru alte cazuri, dac Actul Constitutiv al societii nu prevede altfel, i numai cu aprobarea prealabil a APAPS. Societatea trebuie s publice un anun n pres privind oferta de vnzare, condiiile de participare la licitaie, condiiile de obinere a dosarului de prezentare, condiiile n care potenialul cumprtor ii poate efectua duediligence, etc. n cazul vnzrii activelor, toate acestea sunt realizate de societate. Vnzarea activelor este realizat prin licitaie cu strigare, iar licitaia este ctigat de cumprtorul care ofer cel mai mare pre. Preul de ofert reprezint startul licitaiei, i poate fi mai mare sau egal cu valoarea contabil a activelor oferite la vnzare, sau chiar mai mic. Activele pot fi, deasemenea, nchiriate cu opiune de vnzare irevocabil pentru nchiriator. nchiriatorul poate cumpra, pe ntreaga durat a contractului de nchiriere, activul nchiriat prin plata preului de vnzare-cumprare, inclus n contractul de nchiriere. Obligaii de mediu n cazul n care, ca urmare a transmiterii dreptului de proprietate asupra pachetului de aciuni oferit la vnzare, potenialul cumprtor ar dobandi controlul asupra societii, aceasta trebuie s ntocmeasc un bilan de mediu. Acest bilan de mediu trebuie s fie supus spre avizare unei autoriti de mediu competente. n cazul n care autoritatea de mediu decide c nu exist informaii suficiente pentru clarificarea obligaiilor de mediu, aceasta poate solicita ntocmirea unor bilanuri de mediu suplimentare, mai detaliate. Bilanurile de mediu nivel I i II sunt ntocmite numai de ctre experi de mediu autorizai.

47

Conform bilanului(urilor) de mediu, autoritatea de mediu competent stabilete obligaiile de mediu care vor fi asumate de societatea care urmeaz a fi privatizat, i programul de conformare: identific de asemenea potenialele surse de rspundere n caz de pagube aduse sntii umane, bunurilor sau mediului de ctre activitatea societii. Aceste obligaii de mediu care urmeaz a fi asumate de ctre societate trebuie s fie incluse i dezvaluite de APAPS n dosarul de prezentare/prospectul societii. Aceleai clauze se aplic i n cazul unei vnzri de active care fac parte din patrimoniul unei societi a carei activitate este calificat ca avnd un impact negativ asupra mediului, conform legislaiei n cauz. Restructurarea datoriilor bugetare Legea Privatizrii din 1999 prevede posibilitatea restructurrii datoriilor bugetare ale societilor n timpul procesului de privatizare. Bineneles, aceast prevedere este aplicabil de la caz la caz, acolo unde se consider c este necesar. Legea Privatizrii din 1999 definete datoriile bugetare ca fiind obligaii rezultate din taxe, impozite, contribuii, sau alte venituri bugetare, inclusiv penaliti aferente sau majorri de intarziere a plii, precum i dobnzi la credite garantate de stat, datorate bugetului de stat, bugetului asigurrilor sociale, bugetelor locale i bugetelor fondurilor speciale. Restructurarea datoriilor bugetare poate fi reprezentat de unul sau mai multe din urmtoarele cazuri: (i) amnarea sau reealonarea taxelor, impozitelor, sau a altor obligaii bugetare; (ii) amnarea sau reealonarea majorrilor de ntrziere a plii; (iii) anularea sau reducerea taxelor i impozitelor, conform prevederilor legii; i (iv) anularea sau reducerea majorrii ntrzierii de plat. Astfel de restructurri de datorii sunt garantate de Guvern, la propunerile instituiei implicate n privatizare si aprobate de Ministerul Finanelor Publice i/sau de alte autoriti care au bugete speciale n administrare. Valoarea facilitilor de plat care sunt garantate urmeaz s fie inclus n certificatul de obligaii bugetare emis pentru societatea aflat n proces de privatizare. Conversia n aciuni a datoriilor ctre stat Ordonana de Guvern 62/2001 prevede ca societile comerciale, indiferent de structura acionariatului lor, care au obligaii scadente ctre stat n urma mprumuturilor garantate de stat pentru care garania emisa de Ministerul Finanelor Publice a fost executat, pot reglementa aceste datorii prin conversia lor n aciuni. Datoriile care fac obiectul prevederilor acestei Ordonane de
48

Guvern acoper att plile referitoare n principal la mprumuturi fcute de Ministerul Finanelor Publice, ca garant, creditorului, precum i penaliti i alte sume referitoare la pli ntrziate. Ordonana de Guvern stabilete cadrul legal general al mecanismului de conversie, n timp ce societile comerciale pentru care aceast metod de reglementare a datoriei este permis sunt hotrte de Guvern prin Hotrri de Guvern. Pentru societile la care aceast metod este permis, procesul de conversiune ncepe prin cererea Ministerului Finanelor Publice ctre administratorul (administratorii) fiecarei societi de a convoca Adunarea General Extraordinar a Acionarilor, care va hotr asupra creterii capitalului social al societii prin conversiunea datoriilor n aciuni. Aciunile emise ca rezultat al creterii capitalului social urmeaz s fie emise pe numele Ministerului Finanelor Publice i vor fi imediat transferarate de minister ctre APAPS. APAPS va depune toate eforturile pentru a recupera suma datoriilor ce au fcut subiectul conversiunii prin vnzarea aciunilor emise n urma procesului de conversiune. 2.3. Rezultatele privatizrii n Romnia n fostele ri socialiste, nceputurile tranziiei de la economia centralizat de stat la economia de pia au fost caracterizate prin numeroase cutri ale unor noi modele sau ncercri de adaptare la condiiile interne specifice a celor aplicate cu succes de rile dezvoltate. Caracter de generalizare a avut principiul fundamental asumat, potrivit cruia prioritar pentru reducerea rolului statului n economie devine formarea proprietii private, prin cele dou direcii de baz - formarea de noi ageni economici ca acionari privai i privatizarea celor aflai n proprietate colectiv. Modalitile adoptate i ritmul de derulare a procesului de restructurare a proprietii difer de la o ar la alta, fiind determinate, n principal, de remanena vechiului sistem politic, de gradul de centralizare, de nivelul de pregtire al specialitilor, de nivelul de nelegere i interesele proprii populaiei. Romnia, caracterizat de o economie puternic centralizat, integrat i multilateral dezvoltat, cuprinznd aproape toate domeniile de activitate, de la tradiionala viticultur la cea mai sofisticat industrie microelectronic, a reuit s depeasc numeroasele determinri interne i externe i s treac peste dificultile generate de introducerea noului, astzi activitatea agenilor privai contribuind majoritar la formarea i dezvoltarea Produsului Intern Brut.

49

Rezultatele obinute n privatizare n perioad decembrie 1992 aprilie 2004, s-au concretizat n 10.702 contracte de vnzare-cumprare aciuni ncheiate, cu un capital social vndut de 55.578,55 mld. lei, din care capitalul social aferent societilor comerciale mari i foarte mari este de 41.336,39 mld. Lei . n perioad 2001 aprilie 2004, au fost n cheiate 866 contracte de vnzare cumprare aciuni, cu un capital social vndut de 34.189,63 mld. lei, din care capitalul social aferent societilor comerciale mari i foarte mari a fost de 32.319,46 lei. Evoluia capitalului social privatizat pe ani, pe perioadele mari de guvernare este prezentat n figura 4.1.:

Fig. 4.1. Evoluia capitalului social privatizat pe ani, pe perioadele mari de guvernare Evidenierea capitalului social privatizat aferent societilor comerciale mari i a capitalului social vndut ctre investitorii strini, pe ri i pe contracte monitorizate post-privatizare, este prezentat n urmtoarele trei figuri (4.2., 4.3. i 4.4.):

50

Fig. 4.2. Repartiia contractelor cu investitori strini

Fig. 4.3 Evoluia capitalului social privatizat comparativ 1993 - 2004

51

Fig. 4.4 Situaia repartizrii globale a contractelor monitorizate (30.04.2004) Din compararea informaiilor de mai sus se pot formula urmtoarele concluzii: valoarea capitalului social vndut n fiecare din anii 2001-2003 depete maximul anual din perioadele anterioare; valoarea capitalului social vndut n perioada 2001 aprilie 2004, reprezint peste jumtate din totalul capitalului social vndut n perioad dec. 1992 aprilie 2004; valoarea capitalului social vndut n perioad 2001 aprilie 2004, este de 1,9 ori mai mare dect valoarea capitalului social vndut n perioad 1997 - 2000; media lunar a capitalului social vndut n perioad 2001 aprilie 2004 este de 2,11 ori mai mare dect media lunar obinut n ntreaga perioad de privatizare i de 2,29 ori mai mare dect cea din perioad 1997 - 2000; valoarea capitalului social privatizat cu investitori strini n perioada 2001 aprilie 2004 este de 4,9 ori mai mare dect cea din perioada 1997 2000 i reprezint 82,6% din valoarea total a capitalului social vndut ctre investitorii strini. Analiza rezultatelor nregistrate n privatizarea i restructurarea societilor comerciale din portofoliu evideniaz i modul n care a fost condus procesul n condiiile diverselor programe de guvernare:

52

 n perioada 1992 1996, s-a practicat un management cu strategii, specifice schimbrii: - s-a acordat atenie nodurilor sistemului industrial, respectiv societilor comerciale cu influen mare, att asupra sectorului propriu de activitate, ct i asupra altor ageni economici cu care se aflau n relaii contractuale (prin noduri se neleg agenii economici care acoper cumulat 80% din cifra de afaceri a sistemului naional de companii); - au fost abordate, n prim faz, sectoarele cu puine probleme structurale, cu atractivitate mai mare pentru investitori, cu potenial de profitabilitate i o dinamic a dezvoltrii mai susinut comerul, construciile i materialele de construcii, industria textil i confecii, industria alimentar, turismul, agricultura, prelucrarea lemnului, transporturile, industria local i serviciile de interes local; n perioada 1997 2000, s-a practicat managementul entuziasmului: - sub aa-zisa masc a accelerrii privatizrii, n anul 1997 s-a modificat ntreg cadrul legislativ, specific i conex privatizrii, producndu-se numeroase confuzii si necorelri care au condus la reducerea ritmului i chiar stagnarea procesului; - strategiile de privatizare au avut caracter pur teoretic i formal, rmnnd la stadiul de bune intenii (de altfel strategiile au fost aprobate de Guvern mult dup realizarea obiectivelor, ex. pentru anul 1998, aprobare n iulie 1998; pentru anul 1999, aprobare n iulie 1999; pentru anul 2000, aprobarea a venit abia n octombrie 2000); - n absena unei gndiri strategice i a unei coordonri de specialitate eficient a structurilor descentralizate, s-a vndut n orice condiii fr a se stabili prin contractele ncheiate clauze clare privind funcionarea n continuare a respectivei societi comerciale, garanii minime pentru respectarea angajamentelor asumate de cumprtori, ceea ce a condus la apariia ulterioar a unui numr impresionant de litigii, n care APAPS avea calitatea de reclamant i rezilierea a 1.000 de contracte ncheiate; - evaluarea efectelor privatizrii, prin prisma evoluiei principalilor indicatori economico - financiari ai societilor comerciale privatizate la care se monitorizeaz contractele de vnzare cumprare aciuni, evideniaz n numeroase cazuri evoluii nefavorabile, descreterea activitii pn la intrarea n lichidare judiciar a 240 societi privatizate; n perioada 2001 2004, s-a urmrit corectarea greelilor anterioare: - s-au ntreprins aciuni de anvergur pentru mbuntirea mediului de afaceri, iniierea unor activiti de marketing i comunicare pentru identificarea i
53

atragerea potenialilor investitori din ar i strintate, consolidarea controlului asupra modului n care sunt realizate obligaiile asumate de investitori, prin contractele de vnzare-cumprare de aciuni; - s-au aplicat strategii de privatizare pentru societi sau grupuri de societi comerciale mari, neatractive, pentru care fie nu a existat voina de privatizare din partea vechilor guverne (ex. societile comerciale din metalurgie), fie s-a ncercat n mai multe rnduri oferirea la vnzare i privatizarea a euat; - s-a realizat, pe aceast baz, privatizarea societilor comerciale mari i foarte mari din portofoliu, respectiv trecerea n sectorul privat a unui capital social reprezentnd 61,5% din capitalul social privatizat n ntreaga perioad 1992 2004. Dintre sectoarele de activitate cu grad ridicat de privatizare n 2004, se remarc: industria celulozei, hrtiei i cartonului 100% din numrul de societi comerciale i 98,5% din valoarea capitalul social gestionat de Stat; industria de prelucrare a ieiului, cocsificarea crbunelui i tratarea combustibililor nucleari 100% i respectiv 98,8%; industria pielriei i nclmintei 100% i respectiv 99,8%; edituri, poligrafie i reproduceri nregistrate pe supori 98,7% i respectiv 97,4%; producia de mobilier i alte activiti neclasificate 98,5% i respectiv 97,6%; recuperarea deeurilor i resturilor de materiale reciclabile 98,1% i respectiv 97,5%; industria construciilor metalice i a produselor metalice 97,9% i respectiv 93,5%; industria de maini i aparate electrice 97,7% i respectiv 86,8%; industria altor produse din minerale nemetalice 97,4% i respectiv 62,8%; industria mijloacelor de transport rutier 97,1% i respectiv 99,4%; industria confeciilor din textile, blnuri i piele 97,1% i respectiv 99,4%; industria chimic i a fibrelor sintetice i artificiale 96,0% i respectiv 85,9%; industria de prelucrare a cauciucului i a maselor plastice 91,2%, i respectiv 95,8%. Procentele rmase de privatizat, referitoare la numrul societilor comerciale, s-au datort: societilor comerciale neprivatizabile (n curs de lichidare voluntar, reorganizare judiciar i faliment), societilor comerciale de privatizat prin tranzacii speciale (institutele de cercetare dezvoltare, societile de informatic), societilor n transfer sau a celor care au fost propuse a deveni institute naionale, societilor la care Autoritatea pentru Privatizare i Administrarea Participaiilor Statului deinea aciunea nominativ de control.

54

In ceea ce privete capitalul social privatizat, diferenele se datoreaz i unor pachete de aciuni foarte mici pe care le deinea Autoritatea pentru Privatizare i Administrarea Participaiilor Statului la societile comerciale privatizate deja, rezultate din majorarea ulterioar a capitalului social al respectivelor societi, ca urmare a obinerii certificatelor de proprietate asupra terenurilor. Pentru perioada ianuarie 2001 - aprilie 2004, bilanul privatizrilor realizate de APAPS a fost de 611 societi comerciale, din care 306 cu capital majoritar de stat. Valoarea capitalului social vndut aferent celor 611 societi comerciale este de 34.189,63 mld. lei (circa 1082 mil. Euro), din care aferent societilor comerciale mari o valoare de 32319,44 mld. lei. Eforturile au fost direcionate spre privatizarea societilor comerciale mari i foarte mari, care prejudiciau, n mod semnificativ, economia naional, majoritatea fiind incluse n programele PSAL I i PSAL II (programe de mprumut pentru ajustare structural). Succesul privatizrilor finalizate n cadrul Programului PSAL I rezult i din urmtoarele considerente: valoarea total a tranzaciilor a fost de 918,2 mil. Euro, fa de un capital social vndut de 453,3 mil. Euro; obligaiile asumate prin contractele de vnzarecumprare aciuni: - investiii tehnologice 526,3 mil. Euro; - investiii de mediu 168,6 mil. Euro; capital de lucru 156,5 mil. Euro; numrul total al angajailor preluai prin contracte 74.430. Dintre cele mai semnificative societi comerciale privatizate, se remarc: SIDEX Galai, ALRO Slatina, ALPROM Slatina, ELSID Titu, ROTEC Buzu, CORD Buzu, ARGEANA Piteti, FABRICA DE SCULE Rnov, ANTIERUL NAVAL Constana, SUBANSAMBLE AUTO Sf. Gheorghe, UZUC Ploieti, PETROUTILAJ Cmpin, VIROMET Victoria, UZINELE SODICE Govora, COST Trgovite, VULCAN Bucureti, NICOLINA Iai, BIOSIN Calafat, ROFEP Urziceni, IUG Craiova, INDUSTRIA SRMEI Cmpia Turzii, CORAPET Corabia, MECANICA Mra, NITRAMONIA Fgra, URBIS ARMTURI SANITARE Bucureti, TIMPURI NOI Bucureti, ARO Cmpulung, MOLDOSIN Vaslui, BICAPA Trnveni, UCM Reia, ENERGOUTILAJ Bucureti, UMUC Bucureti, HIPERION Stei, URB RULMENI Suceava, TUB INOX Bucureti, HELITUBE Bucureti, PREMAGRO Oradea, HART Miercurea Ciuc, COMEFIN Costeti - Arge.

55

n perioada 2001 aprilie 2004 au fost intensificate eforturile pentru privatizarea prin fore proprii a societilor comerciale la care APAPS era acionar majoritar, precum i pentru vnzarea pe piaa de capital a pachetelor reziduale de aciuni, operaiune care sa desfurat in conformitate cu prevederile care guverneaz pia de capital i legislaia privatizrii. Dintre numeroasele societi comerciale mari privatizate prin efort propriu, se numr: PETROVEST Bor, DURU Duru, REMPES Deva, MEFIN Sinaia, MAT Craiova, LETEA Bacu, IASITEX Iai, ICMUG Giurgiu, RETROM Pacani, TEPRO Iai, CHIMCOMPLEX Borzeti, FORMIN Caransebe, OLTPLAST Drgani, CONSIRD Trgovite, SKI ALPIN Sinaia, IPRS Bneasa, MOLDOVA TRICOTAJE Iai, METALURGICA Reghin, NFRIREA Oradea, POLIROM Roman, GALENUS Mare, DERMATINA Timioara, PETROTUB Roman, PROMEX Brila, TUFON Craiova, ABROM Brlad, GEROM Buzu, ARIS Arad, ASTRA Bucureti, ROSTRAMO Tg. Jiu, MAINI UNELTE SI MECANIZRI UTB Braov, TREMAG Tulcea, RODIPET Bucureti, OLTUL Sf. Gheorghe, IMUM Medgidia, CICALEX Alexandria, ICPPAM Baloteti, S.N. TUTUNUL ROMNESC. Toate aceste rezultate au fost reflectate i n RAPORTUL DE AR AL COMISIEI EUROPENE PRIVIND ROMNIA (2004) din care cteva fragmente sunt edificatoare [21]: Sectorul privat a continuat s creasc, chiar dac ponderea societilor mari cu capital de stat rmne ridicat. Cu o medie de 65,2% pentru perioada n discuie, contribuia sectorului privat la formarea PIB a crescut constant, culminnd cu o cretere de 8.5%, ajungnd la 69,1% in 2003. Contribuia sectorului de stat la formarea PIB a sczut, n parte datorit privatizrii i datorit faptului c multe dintre societile comerciale de stat genereaz pierderi i de aceea nu se poate vorbi de o valoare adugat, ci dimpotriv. n 2002, pentru prima dat de la nceputul tranziiei, ponderea capitalului privat din economie a depit-o pe cea a capitalului de stat. La jumtatea lui 2003 ponderea capitalului (majoritar) de stat reprezenta 56,4% din capitalul total. Nivelul locurilor de munc n sectorul privat a crescut de la 57% din numrul total de angajai n 1997 la 76.3% in 2003, reflectnd faptul c n aceast perioad numrul locurilor de munc din sectorul societilor de stat i din administraia public a sczut de la 4,8 milioane la 2,2 milioane. n domeniul agricol, entitile private au generat aproape 99% din valoarea adugat, n timp ce 96,3% din teren este deinut n sectorul privat. Procesul de retrocedare a terenurilor a continuat. Titlurile de proprietate au fost emise pentru 94,2% din terenurile retrocedate. Acest lucru a contribuit la creterea vnzrilor de teren i a permis concentrarea de loturi mai mici prin leasing.

56

Privatizarea societilor comerciale a fost accelerat n mod considerabil, dar agenda de activiti a autoritilor nu a fost ndeplinit n totalitate. Ritmul extrem de lent al privatizrilor de pn n anul 2001 a reflectat atractivitatea limitat a multor societi precum i eecul n a depi rezistena social i politic mpotriva privatizrii. Din aceast cauz, iniial eforturile de privatizare au fost concentrate pe ntreprinderi mici i mijlocii. Din 2001, privatizarea ntreprinderilor mai mari a fost din ce n ce mai rapid, att n ceea ce privete numrul de societi ct i capitalul social vndut. Numrul total de societi comerciale aflate n proprietatea statului a sczut de la 1.673 la sfritul lui 2001, la 1.187 la jumtatea lui 2004, din care aproape 90% aparineau ageniei de privatizare, iar restul, diverselor ministere. Din iulie 2003 pn la sfritul lui iunie 2004, agenia de privatizare a vndut 296 de societi comerciale, reprezentnd aproximativ 30% din totalul capitalului social vndut din 1992. Acest lucru a fost n mare parte datorat vnzrii a 65 de societi foarte mari. Agenia i-a ncheiat activitatea n aprilie 2004 i a transferat portofoliul rezidual de societi ctre Autoritatea pentru Valorificarea Activelor Statului (AVAS). AVAS mai avea n portofoliu, conform Raportului pe anul 2006, 447 societi comerciale privatizabile cu un capital social de 4.454.600 mii RON, din care statul deinea 594.900 mii RON [45]. Dintre acestea, la 62 statul era acionar majoritar. Restructurarea societilor comerciale n care AVAS era acionarul majoritar Activitatea s-a concretizat prin analizarea a peste 150 societi comerciale, care erau ntr-o situaie financiar critic, pe baza datelor de bilan depuse de acestea la Ministerul Finanelor Publice. Au fost selectai agenii economici care nregistrau pierderi, un volum mare de pli restante i lipsa lichiditilor. n urma analizei, a fost selectat, n prima faz, un numr de 44 de societi comerciale pentru care a fost propus msura de restructurare/lichidare: 5 societi comerciale cu capital majoritar de stat, la care se aplic msuri de restructurare (vnzri de active, disponibilizri de personal, reorganizarea unor activiti): SC Abrom Brlad, SC Famos Suceava, SC Menarom Galai, SC Nicolina Iai, SC Terom Iai); 23 societi comerciale cu capital majoritar de stat, la care urmeaz a fi argumentat i aplicat msura de lichidare; 16 societi comeciale cu capital minoritar de stat care urmeaz a fi lichidate cu sprijinul ANAF. n afara celor 150 de societi analizate, au mai fost iniiate proceduri de lichidare n conformitate cu Legea nr. 85/2006, pentru alte 21 societi comerciale: Angred Baia
57

Mare, Agromec Moara Grecilor, Bachus Buzau, Fetrans Bucureti, Fortop Toplia, IUG Reia, Conforest Braov, Agromec Siret, BAT Buzu, Agroserv Universal Grdinari, Agromec Cteasca, Turol Oltenia, Transtera Botoani, Luca Suinprod Braov, Flora Bistria, Vagmar Craiova, Altec Tecuci, Oltplast Drgani, Somvetra Gherla, Colorom Codlea, Prodplant Bucureti. n 2006, au fost ncheiate 36 de contracte de vnzare-cumprare de aciuni prin negociere i licitaie, dintre care: 12 contracte pentru vnzare-cumprare pachete majoritare de aciuni; 24 contracte pentru vnzare-cumprare de pachete minoritare de aciuni (pentru o astfel de societate comercial, privatizarea s-a realizat n etape care s-au finalizat prin mai multe contracte de vnzare-cumprare de aciuni). Tot n cursul anului 2006 s-a finalizat privatizarea BCR. Pe pia de capital au fost privatizate 25 de companii. Metodele specificate n legislaia de privatizare n vigoare n 2006 pentru vnzarea aciunilor pe piaa de capital sunt urmtoarele: oferta public secundar de vnzare, metode de vnzare specifice pieei de capital, vnzarea la ordin , vnzarea ca rspuns la o ofert de cumprare/preluare, licitaia electronic pe BVB, orice combinaii ale metodelor prevzute anterior. Din practica vnzrii prin metode specifice pieei de capital au rezultat urmtoarele avantaje: s-a asigurat transparena absolut n procesul de privatizare; s-a asigurat decontarea imediat a sumelor rezultate din vnzri prin sistemele specifice pieei de capital; s-a asigurat participarea la procesul de privatizare a unui numr ct mai mare de investitori; avnd n vedere c societile prevzute a fi vndute prin metode specifice pieei de capital au fost listate pe BVB, accesul investitorilor la informaiile despre societile emitente s-a realizat relativ uor, ntruct acestea au avut obligaia s respecte regulile de transparen emise de Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM). n perioad 1992-2006, au fost monitorizate 10.899 contracte de vnzare cumprare de aciuni pentru un numr de 7.652 de societi. La sfritul anului 2006, AVAS avea n monitorizare postprivatizare 5.276 contracte de privatizare pentru un numr de 4.476 societi privatizate. Activitatea de monitorizare contracte postprivatizare const n : urmrirea respectrii clauzei privind investiiile la 1.007 contracte; urmrirea respectrii clauzei privind obiectivele de mediu la 2.687 contracte;

58

 urmrirea modului de ndeplinire a clauzelor privind dobndirea certificatului de atestare a dreptului de proprietate asupra terenului la 2.024 contracte; urmrirea modului de respectare a obligaiilor privind vnzarea restricionat a activelor i terenurilor societii la 1.265 contracte; urmrirea modului de respectare a angajamentului privind imobilizarea (gajarea) aciunilor cumprate de la AVAS n favoarea vnztorului, pn la ncheierea obligaiilor contractuale de ctre cumprtori la 2.121 contracte; urmrirea modului de ndeplinire a clauzelor specifice (asigurarea proteciei sociale, pstrarea obiectului principal de activitate, pstrarea numrului de salariai, pstrarea arhivei, a emblemei firmei etc.). Pentru anul 2007, n portofoliul AVAS au fost 63 de societti comerciale privatizabile, la care se adaug 41 de societi comerciale transferate de la Oficiul Participaiilor Statului i Privatizrii (O.P.S.P.I) n industrie. Lansarea la privatizare a avut n vedere parcurgerea unor etape procedurale specifice pregtirii fiecrei societi pentru privatizare, cum ar fi: realizarea Rapoartelor de evaluare; angajarea de servicii de consultan pentru privatizare n cazul unor societi comerciale cu situaii deosebite (ex: ANTIBIOTICE); emiterea avizelor de mediu pentru privatizare; realizarea de ctre societi a dosarelor de privatizare, etc. 3.3. Exemple de privatizri strategice i problemele lor

1. Un caz controversat n privatizarea din Romnia l reprezint aprobarea data de Guvern i Parlament n privatizarea Petrom. Strategia de a privatiza n acest caz a fost corect i anume, s-a inut cont de necesitatea unui partener investiional puternic, care a rezultat n finalul seleciilor pentru negocierea contracului de privatizare ca fiind OMV (Austria). Totui, nu este ndeajuns ca intr-o privatizare s alegi metoda corect, s aplici mecanismele de selecie i s obii un ctigator pe msura ateptrilor. Mai departe trebuie s treci printr-un filtru multiplu, i de toate categoriile de probleme, contractul de privatizare, care mai nti de toate trebuie s serveasc rii i ca intr-o afacere corect pentru ambele prti, s satisfac i necesitile investitorului. La acest capitol, contractul Petrom a blocat partea Romn s poat percepe majorri ale redevenelor, taxe suplimentare pe producie i folosirea ieiului Romnesc, ca prghie de stopare a creterii cotaiilor la pomp [19]. Aceasta a condus la abuzuri de forma: creterii n Romnia a preului benzinei cu 20% n opt luni din 2005, n timp ce OMV-Petrom a
59

exportat jumtate din cantitatea de benzin i motorin produs n ar, adica 1,138 mil. to. (media cotaiilor internaionale pentru ieiul de tip Brent cu care este asimilat cel Romnesc este de circa 400 USD/to, iar Petrom folosete cele circa 6 mil. to la 109 USD/to). Astfel, s-a ajuns ca Romnia s fie singurul stat petrolier, ce nu a stabilit mecanisme de stopare a creterilor preului benzinei la intern. Din acest caz rezult c procesul de privatizare, pentru a fi de succes, trebuie s fie corect de la un capt la cellalt i anume, de la alegerea metodei inand cont de tipul societii pe care o privatizezi, pn la negocierea contractului de privatizare, astfel nct s nu se creeze n perioada de post privatizare, avantaje concureniale nete fa de ceilali juctori din pia. OMV este singurul din piaa romneasc cu iei obinut mai ieftn dect pe pieele internaionale i care ar putea s scad preurile. Aceast poziie dominant i permite s obin marje de profit mult mai mari dect ceilali i totodat s in piaa sub control, fiind singurul care i-ar permite o reducere drastic a preurilor n eventualitatea c ar dori s-i elimine concurena. Din aceast situaie numai consumatorul pierde, n ciuda inteniilor i reuitelor procedurilor de privatizare. Acest caz este interesant i pentru faptul c n ciuda influenelor negative la nivelul consumatorilor, Petrom, prin listarea la burs, a indus o cretere a lichiditii pe burs, cu efecte pozitive pentru piaa de capital, avnd n ultimile sptmni de tranzacionare din Sept. 2005, volume cuprinse ntre 10 i 23 mil. RON 2. Un alt exemplu de anvergur, este privatizarea sistemului bancar Romnesc. Procesul a cunoscut un moment important n Octombrie 2002, cnd a avut loc definitivarea privatizrii Banc Post, prin vnzarea a 17% din aciuni ctre EFG Eurobank Ergasias care mpreun cu Banco Portugues do Investimento Sa, a dobndit majoritatea. Creterea cotei de pia n cazul bncilor cu capital strin a crescut n 2001 prin finalizarea privatizrii Bncii Agricole n 12 Aprilie, cand Statul a vndut 93,13% din aciunile deinute ctre Raiffeisen Zentralbank Osterreich A.G. i 5,70% ctre Fondul Romno-American de investiii. Comparnd structura proprietii n economie, cu cea bancar, se observ c sistemul bancar este mai privatizat dect economia Romneasc n general, pentru c deine 70,1% din capitalul sistemului bancar ( inclusiv sucursalele bncilor strine), fa de circa 66% capital social privatizat n ntreag economie. Ca o concluzie, privatizarea sistemului bancar este un succes, sistemul ajungnd astazi la o anumit stabilitate financiar pe fondul unei concentrri bancare mari. 3) Un caz de privatizare strategic n care ntrzierea procesului a condus la situaia n care pierderile acumulate (1 mld. USD) erau de 10 ori mai mari dect valoarea
60

societii comerciale este Sidex Galai. Combinatul Siderurgic de la Galai acumulase, nainte de privatizare, pli restante ctre bugetele publice de peste 15.000 miliarde lei. La momentul privatizrii, restanele Sidex depeau un miliard de dolari, n condiiile n care se estimeaz c statul pierdea zilnic un milion pentru meninerea n funciune a combinatului. Toi aceti bani erau nghiii ns de sute de firme-cpu, care desfurau activiti comerciale cu Sidex ntr-un sistem ce nu a fost deconspirat nici pn azi. Nu ntamplator, singurul ofertant la privatizare a fost compania Mittal Steel. Statul nu avea de ales: ori accepta oferta indienilor, ori nchidea combinatul. Aadar, cea mai mare societate din Romnia a fost vndut aproape pe nimic. Indienii au pltit pentru pachetul de aciuni, 50 milioane dolari, la care se adaug capitalul de lucru de 100 milioane dolari i obligativitatea unor investiii de 350 milioane dolari. Au fost convertite n aciuni datoriile combinatului i au fost terse penaliti n valoare de 600 de milioane de dolari. Dac nu am ctigat mare lucru din privatizare, am scpat macar de gaura de nghiit bani de la buget, se afirma la vremea respectiva. Pentru motivarea investitorului, s-au acordat facilitai - amnarea plii TVA i a contribuiilor sociale aferente angajatorului pe o perioad de trei ani, scutirea de plata impozitului pe profit pe o perioad de cinci ani. Ce a nsemnat trecerea combinatului n proprietate privat? Pe scurt: - eliminarea tuturor firmelor-cpu i renegocierea a peste 90% din contractele comerciale ale Sidex; - eliminarea barterelor i a sistemului de compensare; - eliminarea oricror presiuni din partea statului sau a grupurilor de interese; - reducerea personalului, pe banii noilor proprietari, de la 28.000 de angajai la mai puin de 18.000; - creterea produciei de la 3,7 milioane tone la aproape 5 milioane tone oel; - impozite i taxe pltite la fondul asigurrilor sociale n valoare de 41,5 milioane dolari n 2002, de 30,6 milioane dolari n 2003, de peste 100 milioane dolari n 2004, fa de numai 11,8 milioane dolari n 2001; - afacerile au crescut de la aproape 800 milioane dolari n 2001, la 1.754,13 milioane euro n 2005, profitul fiind de peste 400 milioane euro. Dup preluarea Sidex, indienii de la Mittal au cumprat i Siderurgica Hunedoara, i Petrotub Roman, pentru care au mai pltit statului inc 150 milioane dolari [49].

61

Concluzii la privatizrile strategice n Romnia, ca dealtfel i n alte ri din Europa Centrala i de Est: - nu a existat o gndire unitar, strategic i de lung durat pentru privatizrile strategice, ca de altfel i pentru ntregul proces, fapt care a condus la apariia de convulsii sociale, schimbri dese ale legislaiei i de instituii de profil, cu efecte negative n ar i peste hotare; instituiile de sprijin care au oferit asisten tehnic din strintate, au inut procesul de privatizare n special la privatizrile cu impact economic i social important, pe un fga care altfel s-ar fi pierdut, iar obiectivul de transfer al majoritii proprietilor de Stat n mini private s-ar fi atins dup un timp mult mai lung i mai costisitor;

- nu toate metodele de privatizare au fost de la nceput clare conceptual i atunci au ntrziat efectele procesului, cum ar fi conversia datoriilor ctre Stat n aciuni, care a fost ntrziat ca procedeu, prin reealonri repetate a datoriilor societilor comerciale, prelungindu-li-se agonia cu pierderi inutile de timp i financiare; - privatizarea realizat prin intermediul instituiilor nespecializate, cum ar fi diferitele ministere de resort industrial, agricol, etc. a fost i ea o greal care a ntarziat i mai mult procesul, l-a complicat, a condus la pierderi mari i a indus mai mult confuzie pentru investitori; - convulsiile sociale de la diferite societi comerciale cu probleme post privatizare, au demonstrat c lipsa unei strategi care s prentmpine problemele aprute, pot s compromit procesul i s-l deturneze de la obiectiv, lucru care nu ar fi aprut sau ar fi fost mult diminuat dac s-ar fi respectat modelul propus n aceast lucrare.

62

4.

Studiu de caz: Piaa de Capital din Romnia

ncrederea publicului n soliditatea sistemului financiar reprezint piatra de temelie a oricarei economii. Elementul esenial al acestei ncrederi l constituie convingerea celor care ii plaseaz economiile pe piaa de capital, c investiiile lor vor produce beneficii. Investitorii trebuie s aib ncredere c organismele abilitate s reglementeze acest domeniu de activitate, vor crea un cadru de reglementare adecvat. Abuzurile comise pe pia tind s submineze ncrederea, iar odat ncrederea zdruncinat, este greu de rectigat. n acest context, activitatea de reglementare a pieei de capital i instituiile prin intermediul crora se realizeaz, capt importana cuvenit [26]. Activitile de reglementare i supraveghere a intermediarilor de valori mobiliare au ca scop asigurarea funcionrii adecvate a acestor societi de valori mobiliare astfel nct acestea s poat absorbi fluctuaiile financiare, ndeplinindu-i corect ndatoririle. Reglementarea pieelor de capital vizeaz controlul asupra activitii celor care tranzacioneaz valori mobiliare. Obiectivele reglementrii pieei pot fi interpretate, dup cum urmeaz: a) Fiecare investitor s accepte un anumit grad de risc; b) Investitorii s aib ncredere n faptul c interesele lor vor fi protejate. Stabilirea regulilor de baz pentru a ncuraja investitorii, reprezint o tem comun tuturor actorilor din pieele de capital din lume. O tem n care ins rspunsurile difer de la ar la ar este aceea de a stabili dac reglementarea trebuie fcut de ctre participanii pe pia prin intermediul asociaiilor lor sau a altor instituii [10]. Schema unei structuri de autoreglementare presupune luarea n considerare, a unor abordri i alternative diferite, ca de exemplu: 1. reglementarea fcut de ctre guvern, 2. autoreglementarea fcut de burs, 3. autoreglementarea fcut de asociaiile societilor de valori mobiliare, 4. combinarea ultimilor dou. Ipoteza de baz este recunoaterea faptului c structura de reglementare va trebui s in seama de existena anumitor conflicte i s ajung la un echilibru. Dei acest lucru nu va mulumi pe toat lumea, va proteja i ncuraja investitorii, lsnd n acelai timp pieei suficient libertate s se dezvolte. n Romnia, schema de organizare a pieei de capital de la care s-a plecat [42], [37] este prezentat mai jos i cuprinde:

63

64

65

4.1. Organismul de Autoreglementare (OAR) OAR, n sensul regulamentului privind autorizarea i funcionarea organismelor de autoreglementare emis de C.N.V.M. ; este acea organizaie autorizat de C.N.V.M. s reglementeze activitatea membrilor sai i s asigure respectarea de ctre acetia a regulilor C.N.V.M. i a regulilor proprii. OAR poate fi, aadar, orice burs de valori, asociaie profesional a societilor de valori mobiliare, societate de compensare i/sau depozitare colectiv, asociaie a organismelor colective de plasament, sau asociaie a registrelor independente autorizate, care solicit i obine de la C.V.N.M. un aviz ce consfinete acest statut. Organismelor autorizate ca OAR n baza acestui regulament le sunt acordate prerogative de adoptare a unor reguli privind activitatea membrilor, supravegherea, anchetarea i sancionarea acestora, n cazul n care acetia ncalc regulile OAR, ale C.N.V.M. sau alte dispoziii legale aplicabile, precum i prerogative privind pregtirea profesional a angajailor societilor membre. Toate reglementrile emise de aceste OAR-uri trebuie aprobate de C.N.V.M. De asemenea, C.N.V.M. poate s cear OAR s modifice, s adauge sau s abroge reguli ale OAR, dac acesta hotrete c este cazul sau este de interes public o atare msur. 4.2. Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM) [33], [37], [46] Comisia Naional a Valorilor Mobiliare a fost nfiinat, n conformitate cu Legea 52/1994, ca autoritate administrativ autonom cu personalitate juridic subordonat Parlamentului Romniei, cu scopul de a asigura funcionarea pieei valorilor mobilare i protecia investitorilor, de a realiza informarea publicului i deintorilor de valori mobiliare i de a stabili cadrul de desfurare al activitii intermediarilor i agenilor de valori mobiliare. Cu alte cuvinte, n sfera reglementrii CNVM intr valorile mobiliare (aciuni i obligaiuni) emise de persoane juridice romane, piaa bursier i extrabursier, fondurile de investiii, societile de valori mobiliare i personalul acestora, precum i Asociaia Naional a Societilor de Valori Mobiliare. C.N.V.M. a fost creat cu scopul de a administra, de a

66

pune n aplicare, precum i de a supraveghea i controla respectarea prevederilor Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare i bursele de valori. Pentru a-i putea atinge scopul propus C.N.V.M.-ului i-au fost oferite i instrumentele necesare, adic a fost investit prin aceast lege cu puteri de reglementare, decizie, autorizare, dispens, interdicie, anchet i sancionare disciplinar i administrativ. Principalele atribuii ale C.N.V.M.-ului constau n: 1. Asigurarea proteciei investiiilor; 2. Impunerea transparenei, n sensul n care societile comerciale ale caror aciuni sunt tranzacionate pe pieele organizate s dezvluie toate informaiile necesare despre ele nsele pentru ca investitorii s poat lua decizii n cunotin de cauz; 3. Stabilirea cadrului i a limitelor pentru activitatea de intermediere. Comisia Naional a Valorilor Mobiliare este compus din cinci membrii dintre care un preedinte, un vicepreedinte i trei membrii. Ei sunt numii i pot fi revocai de ctre Parlament, n edina comun a camerelor. Acetia reprezint de fapt conducerea, ei fiind cei care iau deciziile i ii asum rspunderea. 4.3. Bursa de Valori Bucureti (BVB) [14], [15], [33] Bursa de Valori Bucureti s-a redeschis la 23 iunie 1995, prin fondarea Asociaiei Bursei de ctre 24 de societi de valori mobiliare, n urma unei perioade de ntrerupere de 50 de ani. Dup aprobarea de ctre CNVM a Regulamentelor i Procedurilor de funcionare i operare, Bursa de Valori Bucuresti i-a inceput activitatea n mod efectiv, realiznd primele tranzacii la data de 20 noiembrie 1995, n locaia pus la dispoziie de Banca Naional a Romniei. n cadrul primei edine de tranzacionare, 24 de societi de valori mobiliare membre ale Asociaiei Bursei au putut negocia aciuni a 6 societi comerciale. Rolul Bursei de Valori Bucureti este: s asigure o pia valorilor mobiliare; organizat pentru tranzacionarea

s contribuie la creterea lichiditii valorilor mobiliare;

67

 s contribuie la formarea preurilor valorilor mobiliare, care s reflecte corect relaia dintre cerere i ofert; s disemineze informaii ctre public, cum ar fi preurile i emisiunile de aciuni. Principiile, care guverneaz Bursa de Valori Bucureti ca pia organizat de valori mobiliare sunt: Accesibilitate Bursa este angajat s asigure acces egal pentru societile membre i respectiv pentru societile emitente listate la Bursa. Informare Bursa este angajat s asigure permanent agenilor de Burs i investitorilor, suficient informaie despre societile tranzacionate i despre preurile valorilor mobiliare emise de acestea. Etica pieei Bursa este angajat s se asigure c pia valorilor mobiliare funcioneaz intr-un mod care sporete ncrederea utilizatorilor, autoritilor i publicului larg, n general. Neutralitate Bursa este angajat s acioneze neutru i s-i menin integritatea n relaia cu toi participanii la pia, precum i cu alte instituii sau organizaii care supravegheaz sau opereaz n piaa de capital. Bursa de Valori Bucureti este constituit ca o instituie public non-profit, desfurndu-i activitatea pe principiul autofinanrii. Organizarea Bursei de Valori Bucureti, [37], [22] Asociaia Bursei de Valori Bucureti reprezint organul suprem de luare a deciziilor privind activitatea bursier, fiecare societate de valori membr avnd dreptul la un vot n adunrile generale ale Asociaiei. Conducerea Bursei de Valori este realizat de ctre Comitetul Bursei (format din 9 reprezentani alei de ctre Asociaia Bursei) care numete i Directorul General al Bursei. Comisia Naional a Valorilor Mobiliare numete un reprezentant propriu, Comisarul General al Bursei, cu scopul de a supraveghea i controla activitatea bursier. n acest context, mai trebuie menionate dou comisii speciale, care i desfoar activitatea pe lng Comitetul Bursei, i anume: Comisia de Etic i Conduit, care are atribuii disciplinare i de sancionare a faptelor care contravin regimului bursier, precum i Comisia de nscriere la Cot.

68

Cota Bursei de Valori Bucureti, denumit n cele ce urmeaz Cota Bursei, este structurat pe urmtoarele sectoare [30], [17]: a. Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne; b. Sectorul obligaiunilor i a altor valori mobiliare emise de ctre stat, judee, orae, comune, de ctre autoriti ale administraiei publice centrale i locale i de ctre alte autoriti; c. Sectorul internaional. Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne este organizat pe trei categorii: a. Categoria a II-a sau Categoria de baz b. Categoria I c. Categoria plusului de transparen, denumit n continuare Categoria PLUS Categoria PLUS este o categorie special n care pot fi incluse aciunile nscrise att n cadrul Categoriei de baz, ct i n cadrul Categoriei I. Registrul Bursei de Valori Bucureti Bursa de Valori sau pe scurt Bursa, asigur i inerea unor evidene cu privire la valorile mobiliare tranzacionate, care sunt cuprinse n Registrul Aciunilor, Registrul Acionarilor i Registrul Obligaiunilor, adic Registrul Bursei de Valori Bucureti. Informaiile coninute n Registru se refer la: numele i prenumele sau denumirea persoanelor fizice, respectiv juridice; numrul de identificare; cetenia sau naionalitatea; domiciliul sau sediul social; tipul i clasa valorilor mobiliare deinute; numrul valorilor mobiliare deinute. Registrul Bursei este organizat n trei seciuni: 1. seciunea conturilor clienilor, care nu au un cont deschis la o societate de valori mobiliare; 2. seciunea conturilor clienilor, care au cont deschis la o societate de valori mobiliare; 3. seciunea conturilor proprii ale societilor de valori mobiliare. La deschiderea unui cont la o societate de valori mobiliare, clientul semneaz un ordin n urma cruia aciunile deinute de ctre acesta sunt transferate din seciunea inti n seciunea a doua, a Registrului Bursei.

69

Prin intermediul Registrului Bursei se realizeaz transferul dreptului de proprietate asupra valorilor mobiliare n urma tranzacionarii n cadrul sistemului Bursei sau a altor modaliti de dobndire a proprietii prevazute de lege (moteniri, donaii etc.). De asemenea Registrul opereaz toate modificrile intervenite n atributele de identificare ale persoanelor fizice i juridice, deintoare de valori mobiliare, nscrise n aceste evidene. 4.4. Organizarea i funcionarea pieei extrabursiere RASDAQ [48] Emisiunea valorilor mobiliare i vnzarea lor pe piaa primar, se continu pe piaa secundar, unde sumele provenite din tranzacii sunt ncasate nu de companiile emitente (ca n cazul pieelor primare) ci de investitori i dealeri. Piaa secundar este alctuit din Bursa de valori i piaa OverThe-Counter (OTC). O diferena fundamental ntre piaa bursier i piaa extrabursier const n aceea c prima este o pia de licitaie, n timp ce OTC este o pia de negociere. Tranzaciile executate prin Burs se aplic valorilor mobiliare, de obicei, ale celor mai importante companii din ar, la care pot fi adugate i valori mobiliare strine, n timp ce tranzaciile prin reeaua interdealeri investitori sunt aplicate n ntregime pieei primare i valorilor mobiliare care nu sunt listate la Burs. Tranzaciile pe piaa OTC sunt conduse de societile de valori mobiliare care stabilesc preul de tranzacionare n funcie de cerere i ofert. Acestea se numesc "creatori sau formatori de pia" ("Market Maker"). Astfel Market Maker-ul poate fi orice societate de valori mobiliare care se angajeaz voluntar, pentru un timp, "sa fac piaa " unei valori mobiliare, prin difuzarea unei oferte de vnzare i cumprare a unei cantiti din acea valoare mobiliar, pe care se oblig s o onoreze. Specific tranzaciilor cu valori mobiliare pe piaa OTC este negocierea direct a preului de tranzacie ntre dealeri, ageni i clieni. Tranzacia ordonat de un investitor are loc la un pre care include preul titlului respectiv i o sum destinat acoperirii cheltuielilor de operare, care se numete comision. Oferta de pre afiat de ctre formatorii de pia este ferm, adic un pre o dat oferit sau acceptat, devine obligaie de executare din partea celui care l-a nregistrat n sistem.

70

Derularea tranzaciilor pe piaa OTC presupune o serie de operaiuni i elaborarea unor documente de eviden n cadrul societii de valori mobiliare: deschiderea contului de investiii al clientului; emiterea i nregistrarea ordinului de tranzacionare; executarea ordinului; confirmarea executrii ordinului; nregistrarea operaiunii cu valori mobiliare n contul investitorului; efectuarea operaiunilor necesare realizrii transferului de proprietate; efectuarea plii. Evoluia i creterea complexitii pieei OTC a dus la dezvoltarea sistemului computerizat de tranzacii, tip RASDAQ. Acesta poate opera att n piaa primar, ct i n cea secundar i este deja aplicat n peste 40 de ri. n cadrul acestui sistem, formatorii de pia i pot introduce i actualiza cotaiile proprii, fie pentru loturi standard, fie pentru loturi disparate, la oricare din valorile mobiliare eligibile. nregistrarea n calitate de formator de pia pentru loturi standard reprezint obligaia unei societi de valori mobiliare de a introduce o cotaie ferm, continu, pentru un lot de cel puin 200 de aciuni, precum i de a menine nregistrarea cel puin zece zile lucrtoare consecutive. n cazul loturilor disparate, este vorba de cel puin 40 i cel mult 199 aciuni, cu obligaia de a menine cotaia n sistem timp de minimum treizeci de zile lucrtoare consecutive. Sistemul RASDAQ prezint particularitatea de a ateniona utilizatorul n cazul n care are loc introducerea unei cotaii care depete prin marime cea mai bun contraofert deja existent pe pia (apariia unei piee "nchise" sau " ncruciate"). O pia nchis apare ori de cte ori o cerere ferm egaleaz preul unei oferte ferme afiate pentru aceeai valoare mobiliar. Piaa ncruciat exist atunci cand o cerere ferm depete preul unei oferte ferme pentru aceeai valoare mobiliar. Societile de valori mobiliare care nu sunt formatoare de pia pot introduce n sistem cotaii indicative pentru orice valoare mobiliar eligibil. Acestea reprezint un simplu anun c traderul este dispus s

71

negocieze termenii unei posibile tranzacii cu acea valoare mobiliar cu un alt participant la sistem. Cotaiile indicative se pot introduce, actualiza i retrage n orice moment. Sistemul RASDAQ realizeaz ordonarea cotaiilor n funcie de urmtoarele criterii de prioritate: - cotaiile ferme se regsesc naintea celor indicative; - cotaiile sunt ordonate n funcie de pre i de timpul nregistrrii. Cnd pentru o valoare mobiliar n pia exist cotaii ferme i pentru cumprare i pentru vnzare, preul tranzaciei trebuie s fie cuprins n intervalul dintre cea mai buna cerere i cea mai buna ofert. Dac nu exist cotaii ferme, preul tranzaciei nu va putea depi preul ultimei tranzacii +/ 20%. Unele tranzacii mari, numite i tranzacii speciale, pot fi executate i n afara intervalului dintre cea mai bun cerere i cea mai bun ofert ferm afiat pentru respectiva valoare mobiliar. O tranzacie special implic cel puin 5.000 de aciuni cu o valoare nominal de 25.000 de lei, respectiv 125.000 aciuni cu o valoare nominal de 1.00 de lei, sau un numr oarecare de aciuni dar o valoare a tranzaciei de cel puin 200 milioane lei. 4.5. Piaa RASDAQ - exemplu de mecanism de selectare [7] Comunitatea broker-dealerilor a stabilit n 1995 c, dezvoltarea pieei de capital prin sprijinirea tranzacionarii pe piaa secundar a aciunilor rezultate din Programul de Privatizare n Mas (PPM) este o condiie capital pentru reuita privatizrii i, legat de ea, a pieei de capital n Romnia. Acest sistem de tranzacionare trebuia s aib un mecanism corect de realizare a tranzaciilor, ce ddea dreptul unui numr de peste 16,5 milioane de ceteni eligibili n acel moment, de a vinde i cumpra aciuni din PPM. Existau n Romnia trei opiuni principale: 1. 2. S se foloseasc sistemul existent de la Bursa de Valori Bucureti (BVB); (numit: sistemul ACTUAL) S se foloseasc acelai sistem de tranzacionare de la BVB, dar mbuntit conform propunerii Canadiene; (numit: sistemul MBUNTIT)

72

3.

S se iniieze crearea unui sistem de tranzacionare nou, separat de BVB, pentru tranzacionarea aciunilor PPM pe piaa extra-bursier. Sistemul trebuia s rspund tuturor cerinelor specifice situaiei Romniei i pentru aceasta s-au conceput criterii de selectare ale acestuia n baz crora ar fi putut s fie construit cu sprijinul acordat de Guvernul Statelor Unite ale Americii prin intermediul asistenei tehnice acordate de Agenia Internaional de Dezvoltare a SUA, (USAID).

Contextul apariiei pieei RASDAQ (ipotez de ar pentru aplicarea mecanismului pieei de capital pe baza programului de privatizare n mas) [7] Dup 1989, Romnia a intrat intr-un proces ireversibil de transformare dintr-o economie centralizat-planificat, ntr-o economie de pia. O component esenial a unei economii naionale stabile i puternice este dezvoltarea unei piee de capital transparente i corecte. Dup euarea primului plan de privatizare prin Certificate, Parlamentul Romniei a aprobat "Legea de accelerare a privatizrii" (Legea nr. 55/1995) i cu aceast ocazie Guvernul a lansat mult ateptatul Program de Privatizare n Mas (PPM), n care au fost cuprinse aproximativ 3.900 de societi comerciale. Pentru implementarea PPM, Guvernul Romniei a identificat dou prioriti: 1. 2. " piaa principal", n care aciunile au fost oferite fr plat i/sau vndute de Guvern cetenilor; " piaa secundar", n cadrul creia persoanele private sau cele juridice au putut tranzaciona aciunile ntre ele.

Banca Mondial a solicitat, ca o condiie a mprumutului de ajustare financiar-structural a ntreprinderilor (FESAL), ca cele doua prioriti s fie legate: 1) distribuia primar a aciunilor ntreprinderilor de stat ctre public, de 2) piaa secundar unde publicul s poat tranzaciona aceste aciuni. Prioritile Programului de Privatizare n Mas cuprindeau trei componente: 1. Distribuirea sau alocarea primar de aciuni unui numr ct mai mare de ceteni cu dreptul de a primi cupoane;

73

2. 3.

Prima faz - piaa secundar: vnzri efectuate de deintorii de aciuni care doreau s se dispenseze de ele; A doua faz - piaa secundar: o pia liber cu un echilibru mai mare ntre vnztori i cumprtori.

Legtura dintre distribuirea primar i tranzacionarea pe piaa secundar a actiunilor din PPM, a ridicat n mod natural ntrebri foarte importante, care n 1995, aveau dou rspunsuri posibile: I. Recomandarea fcut ntr-un raport din Decembrie 1994 de ctre Banca Mondial. Aceasta presupunea n principal un sistem cu un singur computer, care integra att cerinele distribuiei ct i cele de tranzacionare de pe piaa secundar. II. Rspunsul "actorilor pieei", care exista implicit i n iniiativa nou formatei Asociaii Naionale a Societilor de Valori Mobiliare (ANSVM) de a lansa o pia extra-bursier (OTC). Aceast opiune ar conduce la o distribuie primar complet separat de piaa secundar de la acel moment. Alegerea pentru Romnia, de a gsi un rspuns optim ntre cele dou variante de mai sus, a fost de fapt o chestiune legat de a gsi o soluie ct mai practic si mai rapid, n condiiile n care PPM punea n circulaie aciuni care trebuiau s aibe posibilitatea s fie tranzacionate in piaa de capital, att la un nivel foarte ridicat ca numr de aciuni dar i cu transparen si eficacitate. Totui, o pia de capital nu poate fi cumprat, pus n funciune i fcut sa lucreze ca o fabric ! Ea poate opera cu succes numai dup ce se creaz un cadru legal corect i cu o supraveghere vigilent efectuat de profeionisti, ajutai de o tehnologie de vrf. Situaia pieei valorilor mobiliare din Romnia [7] Cadrul legal de desfurare a activitilor pieei valorilor mobiliare din Romnia, a fost stabilit o dat cu apariia Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare i Bursa de Valori. n octombrie 1994 a fost nfiinat o instituie independent, numit Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM) cu sarcina de a emite regulamente pentru tranzacionarea public a valorilor mobiliare i pentru reglementarea activitii fondurilor de investiii; de a autoriza firmele de valori mobiliare; de a asigura protecia investitorilor mpotriva practicilor necinstite, abuzive i frauduloase; de a acorda statutul de Organism cu Autoreglementare (SRO) unor persoane juridice n conformitate cu Legea
74

nr.52/1994 i de a controla ntreag activitate a pieelor de capital organizate, a firmelor de valori mobiliare i a fondurilor mutuale de investiii. ncepnd cu noiembrie 1995, CNVM a inregistrat 50 de firme cu activitate de brokeraj; 26 de firme aveau un capital de 300 milioane lei sau mai mare, putndu-se angaja n derularea tuturor activitilor permise de legea valorilor mobiliare, inclusiv sa fie creatori de pia i s fac oferte publice de valori mobiliare. Nou firme aveau un capital ntre 100 i 300 milioane de lei, avnd dreptul de a fi dealeri i creatori de pia, dar fr s poat face oferte publice de valori mobiliare. n sfirit, 15 firme aveau un capital de 50 milioane lei i li s-a permis sa activeze ca brokeri, dar nu i ca dealeri. Pentru a crea condiiile de existen necesare Bursei de Valori Bucureti, Banca Naional a Romniei a acceptat sa primeasc asisten de la Guvernul Canadei prin intermediul Ageniei Internaionale de Dezvoltare a Canadei (CIDA). CIDA a selectat n calitate de contractor, EFA Software Services Ltd. (EFA), o firm din Alberta, care a mai pus bazele i altor burse n ri cu economii n tranziie (ca de exemplu n Slovenia), fiind astfel acceptat s creeze un sistem de tranzacionare pentru Bursa de Valori Bucureti (BVB). n plus, Guvernul Canadei, prin CIDA, a acordat asisten tehnic pentru pregtirea profesional a comunitii brokerilor n vederea operarii pe pieele de capital iar, n particular, i-a pregatit pentru sistemul de tranzacionare instalat de EFA. Selectarea unui sistem de tranzacionare n Romnia [7] n momentul n care Guvernul Romniei a decis sa implementeze PPM, acesta mpreun cu Guvernul SUA, prin intermediul USAID, a acceptat s analizeze variantele de creare a unui sistem de tranzacionare, care ar putea permite tranzacionarea a celor peste 3.900 de societi comerciale. n iulie 1995, cele dou guverne au semnat un Memorandum de nelegere care a definit cadrul de colaborare n vederea sprijinirii programului Guvernului Romniei de privatizare n mas. ncepnd cu jumtatea lunii octombrie 1995, firma Intrados Group, contractor al USAID, a inut ntlniri cu comunitatea broker-dealerilor i a fcut o evaluare complet a Bursei de Valori Bucureti, pentru a determina dac sistemul existent putea permite tranzacionarea aciunilor rezultate din PPM. n cadrul ANSVM, Grupul Intrados a acordat asisten tehnic pentru crearea unui grup de lucru special, pregatit pentru a evalua modul de operare al sistemelor de tranzacionare de pe piaa secundar specific Romniei. Grupul de lucru a elaborat o list de criterii de evaluare care se adresa
75

ntregului domeniu de funcionaliti necesare sistemului de tranzacionare. Pe baza acestor criterii de evaluare, care sunt descrise mai jos i pot s fie un model pentru selecia altor sisteme de tranzacionare, oriunde n lume, au fost analizate o serie de alternative, innd cont de nevoile i condiiile specifice pieei romneti de capital. Criteriile de evaluare pentru un sistem de tranzacionare electronic a aciunilor i n special a celor care provin din PPM, sunt: 1. Capacitatea de listare "Acest criteriu se refer la capacitatea sistemului de a stoca informaii referitoare la tranzacionarea aciunilor, inclusiv istoria tranzaciilor, informaii de editare, ca i codul surs al sistemului i alte elemente care formeaz inventarul de informaii al unui sistem computerizat". 2. Capacitatea de tranzacionare "Orice sistem de tranzacionare analizat trebuie s ofere dovada c este capabil sa proceseze nivelele specifice ale tranzaciilor ncheiate i raportate. n majoritatea pieelor, 15% din activitatea de tranzacionare zilnic are loc n primele 30 de minute (de la deschiderea pieei) i 10% n ultimele 30 de minute (nainte de nchiderea pieei)". 3. Descoperirea preului "Criteriul de evaluare pentru descoperirea preului se refer la capacitatea sistemului de a sprijini structura unei piee n care majoritatea cumprtorilor i a vnztorilor pot fi adui mpreun pentru a putea stabili cel mai bun pre la care se poate tranzaciona o aciune". 4. Transparen "Criteriul pentru transparena pieei se bazeaz pe capacitatea sistemului de a sprijini o ct mai mare diseminare a informaiilor de cumprare i vnzare posibil n timp util". 5. Supraveghere "O msurare critic a adaptabilitii sistemului de tranzacionare este abilitatea sa de a monitoriza piaa i de a raporta electronic asupra aderenei
76

participanilor la regulile i regulamentele de tranzacionare aa cum sunt formulate de Organismele de Autoreglementare (SRO - Self Regulatory Organizations) i autoritile guvernamentale. Cu ct este mai mare capacitatea sistemului de a ndeplini funciile de supraveghere, cu att mai mare este ncrederea investitorilor n pia ". 6. Drepturile de licen "Drepturile de a modifica i a menine sistemul de tranzacionare trebuie sa revin operatorului de pia . Aceasta include n mod specific dreptul de proprietate asupra codului surs a sistemului care ofer posibilitatea i controlul procesului de modificri pentru o dezvoltare viitoare a ntregului sistem de tranzacionare". 7. Accesul de la distan "Sistemele viabile trebuie s ofere acces de la distan pentru participanii autorizai ai pieei. Aceast cerina ajut la maximizarea participrii la tranzacii, prin oferirea accesului n sistem, participanilor din toate colurile rii, promovnd prin aceasta un tratament egal tuturor participanilor poteniali la pia, din orice poziie geografic". 8. Flexibilitate "Msurarea flexibilitii sistemului este determinat de uurina cu care funcionarea sistemului actual se poate schimba i noi funcii se pot aduga. Acest criteriu este strns legat de drepturile de licen". 9. Sprijinul tehnic "Acest criteriu poate fi ndeplinit de un vnztor de Hard Disk, prezent pe piaa respectiv, sau de asocierea cu un distribuitor local". 10. ntreinere " ntreinerea sistemului de tranzacionare trebuie sa fie financiar accesibil. Costurile de ntreinere sunt minimizate prin selectarea unui Hard Disk care s permit fr limit erorile (pentru ca sistemul s nu se opreasc n timpul tranzacionrilor) i deasemenea, prin solicitare, s se

77

fac verificri regulate a strii de funcionare a sistemului oentru prevenirea oricror defeciuni." 11. Fiabilitate "Fiabilitatea este capacitatea unor piee de capital de a funciona continuu. Acesta este un factor critic care poate inspira publicului ncredere n operaiunile de pia. Dac o pia trebuie s se nchid, nu este numai o pierdere a ncrederii publicului n pia, dar pot apare i pierderi economice importante ale participanilor la tranzacii". 12. Sigurana amplasamentului "Aceast cerin a siguranei amplasamentului este strns legat de Hard Disk-ul sistemului. Amplasamentul n care este localizat sistemul, trebuie sa fie sigur n totalitate i trebuie sa fie protejat cu dispozitive adecvate de alarm i detecie". 13. Recuperarea dup dezastre "Acest criteriu este redundant ntr-un fel cu cerina de fiabilitate. n plus, este esenial ca sistemul sa fie conectat la o surs de alimentare alternativ i independent, cum ar fi un generator de curent electric, de exemplu. Calculatorul trebuie sa aib un UPS (Sursa de alimentare de avarie) care s aibe capacitatea s susin funcionarea ntregului sistem pn cnd se poate trece pe tensiunea generatorului. Trebuie pregatit un plan detaliat de recuperare n caz de dezastre. Un astfel de plan trebuie s detalieze toi paii necesari care trebuiesc parcuri pentru a ne asigur c amplasamentul calculatorului gazd nu este vulnerabil la accidente naturale sau cauzate de oameni, inclusiv - fr nsa a ne limita la - incendii, cutremure, explozii sau condiii de vreme neobinuite". 14. Manevrabilitate uoar "Manevrabilitatea uoar se refer la uurina cu care utilizatorii sistemului pot naviga de la o funcie la alta".

78

15. Documentaie "Acest criteriu cere ca documentaia utilizatorilor/operatorilor i a personalului tehnic de ntreinere, s fie dat sub forma unui manual al utilizatorului i un ghid al principalelor funcii ale sistemului, ca de altfel i suficient documentaie pentru a da posibilitatea personalului tehnic de operare a sistemului s-l poat ntreine i/sau modifice". Analiza sistemului BVB pentru decizia de selectare Concluziile care urmeaz cuprind o analiz, referitoare la cele 15 criterii acceptate pentru sistemul de tranzacionare, aplicate pentru primele dou opiuni, i anume: sistemul actual BVB i mbuntirea propus acestuia de EFA Software Services Ltd. (proiectanii din Canada ai sistemului BVB). 1. Capacitatea de listare Sistemul de tranzacionare PPM trebuia sa aibe capacitatea de-a nlesni tranzacionarea a cel puin 4,000 de aciuni listate. Capacitatea de stocare a sistemului de tranzacionare PPM necesar pentru aceste informaii, a fost estimat la 10 milioane de bii (10 Gb). Aceast estimare s-a bazat pe un volum de tranzacii previzionat de 21,000 de aciuni pe zi, din care 75% investitori instituionali i 25% investitori privai. sistemul actual: sistemul care era n funciune la BVB era format dintr-un calculator tip AS400 cu memorie de 2 Gb, cu hard drive i cu posibilitatea nregistrrii n paralel de informaii, pentru siguran (sistem n oglinda). sistemul mbuntit: Versiunea mbuntit a programului (software) avea posibilitatea s funcioneze pe ultimul model de serie mare al serverelor avansate tip AS400 (Advanced Servers) fiind proiectat sa aib o memorie de stocare de 100 Gb. Totui, acest sistem mbuntit nu putea fi gata dect cel mai devreme la jumtatea anului 1996. 2. Capacitatea de tranzacionare Bazndu-se pe un volum estimat de tranzacionare de 21.000 de aciuni pe zi, aa cum s-a specificat mai sus, sistemul pentru tranzacionarea aciunilor PPM trebuia sa aib capacitatea de a procesa n medie:
79

* 3.000 de tranzacii n primele 30 de minute de tranzacii (de la deschiderea pieei); * 2.000 de tranzacii n ultimele 30 de minute de tranzacii (la nchiderea pieei); i * 3.200 de tranzacii pe or, pe durata unei zile normale de tranzacii. sistemul actual: Aa cum s-a menionat la capacitatea de tranzacionare, datorit capacitii limitate de stocare a sistemului BVB, acesta, nu putea prelua tranzaciile la nivelele estimate de tranzacionare. sistemul mbuntit: Versiunea mbuntit a programului sistemului de tranzacionare, funcionnd pe ultimul model de serie mare al serverelor AS400 Advanced Servers, poate susine n mod corespunztor, volumul de tranzacionare estimat. 3. Descoperirea preului pieei sistemul actual: sistemul BVB era de tipul dubl licitaie (order-driven) i nlesnea intrarea cererilor de aciuni prin cele 26 de terminale ale brokerilor, aflate n spaiul de tranzacionare al bursei. Pentru a oferi un nivel rezonabil de descoperire al preului pieei, solicitrile de cumprare trebuiau sa fie la ndemna a ct mai multor participani autorizai pe pia . sistemul mbuntit: Creterea capacitii ar fi contribuit la o posibilitate mai mare de participare, cel puin n Bucureti. Metodologia de tranzacionare rmnea ns, n incint i centralizat, fr s dea posibilitatea tranzacionarilor de la distan i a participrii ct mai multor brokeri sau dealeri. 4. Transparen sistemul actual: Un sistem capt transparen prin nlesnirea accesului la informaii de pia, n timp real, i la ct mai muli utilizatori posibili. Capacitatea de transmitere a sistemului BVB era limitat la terminalele aflate ntr-o singur cldire, legate printr-o reea local (LAN). Pentru a obine un nivel acceptabil de transparen, sistemul BVB avea nevoie s poat transmite cererile pieei i preurile n locuri i localiti diferite, aflate n ntreag ar. Aa cum era configurat, sistemul BVB nu putea oferi nivelul dorit de transparen.
80

sistemul mbuntit: Au fost elaborate planurile de extindere pentru centrul de comunicaii BVB, c s permit accesul de la distan prin conexiuni moderne. Iniial planul a fost gndit pentru 125 de conexiuni. Totui, bazndu-ne pe creterea estimat, acest numr era insuficient pentru a face fa nevoilor comunitii de servicii financiare, cel puin pentru 12 luni. 5. Supraveghere sistemul actual: Capacitatea de stocare a sistemului BVB l mpiedica s execute orice funcie semnificativ de supraveghere. O supraveghere adecvat are nevoie de arhivarea datelor de tranzacionare pentru a fi trecute n revist de un personal autorizat pentru supraveghere i compatibilitate de date. Aceast trecere n revist nu era posibil pentru o capacitate de stocare de 2 GB. sistemul mbuntit: Dac sistemul mbuntit ar fi utilizat modelele cele mai mari din gama serverelor AS400 Advanced Server, capacitatea de stocare trebuia sa fie n domeniul 100 Gb (adecvat pentru a sprijini un nivel acceptabil de supraveghere, dar numai pentru nceputul procesului). 6. Drepturi de licen sistemul actual: Codul surs pentru sistemul BVB era proprietatea Bursei de valori din Alberta, Canada. Aceast situaie era un obstacol serios n calea eficienei din punct de vedere operaional i al costurilor precum i al ntreinerii sistemului de tranzacionare. Orice mbuntire a programului de tranzacionare sau orice schimbare a lui, era dictat de Bursa Alberta, care deinea toate drepturile asupra pachetului de programe. EFA oferea consultan i posibiliti de adaptare a programului pentru sistemul BVB contra cost. sistemul mbuntit: Proprietatea codului surs pentru sistemul BVB n varianta mbuntit rmnea n continuare tot la Bursa din Alberta. Aceast situaie conducea n continuare la perpetuarea problemelor curente i a aspectelor exprimate mai sus.

81

7. Accesul de la distan sistemul curent: Accesul la sistemul actual al BVB a fost limitat la 26 locuri de tranzacionare din spaiul de tranzacionare al bursei. Aceast limitare era datorat configuraiei sistemului. Ca urmare, sistemul nu putea oferi o mai larg distribuire de informaii pe pia i la un numr ct mai mare de participani. sistemul mbuntit: Aa cum s-a menionat n comentariul referitor la transparen, BVB a planificat sa-i extind capacitatea de comunicaii. Totui, planul iniial pentru 125 de conexiuni nu era adecvat avnd n vedere nevoile de servicii ale comunitii financiare, pe baza valorii estimate de cretere a pieei. 8. Flexibilitate sistemul actual: Factorul principal care limita flexibilitatea sistemului BVB era absena dreptului de proprietate asupra codului surs. Acest lucru fcea costisitoare i greoaie adaptarea sistemului pentru c depindea de Bursa Alberta. sistemul mbuntit: La acel moment nu se avea n vedere cedarea dreptului de proprietate asupra codului surs ctre BVB i deci situaia rmnea la fel ca la sistemul actual. 9. Situaia tehnic sistemul actual: EFA alocase doar 3-4 tehnicieni pentru a oferi service, ntreinere, adaptri sau mbuntiri ale sistemului i pregatire profesional pentru pachetul de programe instalat la BVB. Aceti tehnicieni ofereau, de asemenea, service i altor 7 burse la care s-au instalat sistemele EFA, plus la Bursa Alberta. Mai mult, toate problemele ntmpinate de BVB trebuiau s fie documentate i trimise spre rezolvare la EFA n Calgary, Canada. Timpul de rspuns al EFA era de ordinul zilelor sau chiar de sptmni, n funcie de natur problemei. sistemul mbuntit: situaia era identica cu ce a sistemului actual, pentru c nu exista nici un indiciu care s fi confirmat c EFA ar dori s mreasc numrul de tehnicieni alocat sistemului, pentru mbuntirea de la BVB.

82

10. ntreinere sistemul actual: Calculatorul IBM AS400 instalat la BVB la recomandarea EFA reprezenta tehnologia anului 1984. Nu a fost conceput n tehnologia de tolerare a greelilor i nici nu era de nalt fiabilitate. sistemul mbuntit: Calculatorul din seria AS400 Advanced Series propus pentru a mbuntii sistemul BVB nu era de tipul tolerant cu greelile i de aceea nu putea fi acceptabil. 11. Fiabilitate Computerul actual: Pentru a se asigura o funcionare continu a computerului BVB n timpul orelor de tranzacionare obinuite, programul utilizat la tranzacionrile aciunilor PPM ar fi trebuit sa fie capabil s lucreze pe computer de tipul tolerant cu erorile i foarte fiabil. Aa cum s-a menionat mai sus, calculatorul IBM AS400 al BVB avea uzur moral. Acesta nu a fost folosit pe scara larg n Statele Unite din cauza numeroaselor probleme cu sistemul de operare. Computer mbuntit: IBM a adugat capaciti crescute de procesare calculatorului AS400, dar acest model nu urma s fie lansat dect la nceputul anului 1996. EFA decisese s testeze noul computer al sistemului nu mai devreme de sfiritul anului 1996. sistemul actual: EFA nu a dat BVB-ului nici o dat privind determinarea dimensiunii bazei de date ce ar putea fi procesat cu pachetul de programe n funciune la Burs. sistemul mbuntit: Nici o documentaie privind proiectul sau rezultatele testrilor nu a fost pus la dispoziia BVB, n vederea lurii unei decizii de mbuntire sau nu, a sistemului existent. 12. Sistemul de securitate al amplasamentului sistemul actual: Controlul amplasamentului calculatorului BVB a artat c cea mai mare lips a sistemului era legat de protecia incintei. sistemul mbuntit: Problemele de siguran ale amplasamentului pentru aceast variant, urmau sa fie aceleai ca n cazul sistemului actual.

83

13. Recuperarea n caz de dezastru sistemul actual: Existau posibiliti limitate de recuperare a datelor n caz de dezastru. n momentul n care raportul a fost fcut nu s-a putut determina dac calculatorul BVB avea UPS (Unitate de protecie i alimentare cu energie electrica n caz de avarie). sistemul mbuntit: Problema recuperarii datelor n caz de dezastru era tratat la fel ca pentru sistemul actual. 14. Manevrabilitate sistemul actual: ntr-o demonstraie prezentat de BVB privind modul n care lucreaz sistemul lor, s-a observat c acesta era foarte dificil de utilizat. De exemplu, utilizatorul trebuia s revin la meniul principal pentru a accesa alte module din cadrul aplicaiei. Se poate estima c o dat cu creterea volumului de tranzacionare, brokerii i dealerii vor deveni nervoi din cauza ncetinelii sistemului i a numrului mare de manevre necesare pentru a naviga n nteriorul sistemului. sistemul mbuntit: Programul mbuntit folosete aceeai schem de navigare ca i sistemul actual. 15. Documentaie sistemul actual: Nu exista nici o documentaie tehnic sau a utilizatorului pentru versiunea programului care funciona pe calculatorul BVB. Mai mult, n discuiile avute cu BVB i EFA, EFA a afirmat c nu are n plan s elaboreze o documentaie pentru aceast versiune. Aceasta a fost o problem deosebit de important pentru personalul tehnic al BVB. sistemul mbuntit: Problemele cu documentaia erau aceleai ca i n cazul sistemului existent la BVB. Pe baza analizei acestei situaii, Adunarea General a ANSVM, nu s-a declarat mulumit de variantele propuse pentru BVB (sistemul actual i cel mbuntit) i a aprobat realizarea celei de-a treia opiuni i anume crearea unei piee noi, numit RASDAQ.

84

4.6. Performane RASDAQ Performanele pieei i nivelul indicatorilor acesteia au evoluat pe un trend, care s-a suprapus n mare msur peste nrutirea climatului economic general. Totui, piaa a nregistrat rezultate bune n ceea ce privete stabilirea cadrului organizatoric, tehnic i legislativ pentru tranzacionarea aciunilor. Mai mult, indicele oficial al pieei RASDAQ, RASDAQ-C, calculat pe baza preurilor tuturor aciunilor listate pe pia, a crescut n 2004 cu 38,95% - o evoluie relativ modest, dac ne raportm la performanele bursei de valori, ns totui semnificativ din mai multe puncte de vedere [36]. n primul rnd creterea indicelui cu aproape 40% este cea mai mare cretere anual nregistrat de indicele oficial al RASDAQ, de la lansarea sa n 1998 pn n prezent (creterea pe 2003 a fost de 21,9%). n al doilea rnd, performana este important dac ne gandim la faptul c pe pia se tranzacionau aciunile a peste 2.000 de societi (mai exact 2.061), dintr-un total de 3.990 de societi listate. n fine, performanele unor grupuri selectate de aciuni, precum cele listate la categoriile I i II de excelen ale RASDAQ, sunt mult mai mari i se apropie de cele de la BVB. Astfel, creterea indicelui RAQ-I, calculat pe baza preurilor aciunilor listate la Categoria I, a fost de 57,15% (fa de numai 26,2% n 2003), iar cea a indicelui RAQ-II, calculat pe baza preurilor aciunilor listate la Categoria a II-a, a fost de 72,60% (fa de numai 31,7% n 2003) [36]. Chiar dac la nivelul creterilor de pre pentru anumite grupuri de aciuni listate pe pia se apropie de creterile de la BVB, indicatorii generali ai pieei (capitalizare, valoare tranzacii) nu au nregistrat acelai salt precum cel nregistrat la Burs. Capitalizarea n EURO a crescut cu numai 6% n 2004 fa de 2003 (fa de 195% la Bursa de valori), n timp ce valoarea anual a tranzaciilor n EURO a crescut cu 22% (fa de 122% la Bursa de Valori). Totui, trebuie remarcat, c rolul determinant al pieei RASDAQ a fost ndeplinit cu succes, i anume, funcia de concentrare a acionariatului, prin preluarea unor pachete de aciuni de ctre investitorii interesai de anumite societi. Primul an de funcionare la parametri normali ai pieei RASDAQ, adic 1997, a fost spectaculos din punct de vedere al evoluiei ascendente a preului multor aciuni i a creterii numrului de societi tranzacionate. Anul urmator, 1998, a adus o scdere generalizat a preurilor, fiind ns cel mai fructuos an din punct de vedere al valorii tranzaciilor. Anii 1999-2000
85

au adus numai o scadere treptat a interesului pentru aciunile de pe aceast pia, prin reducerea constant a valorii tranzaciilor i a numrului de societi tranzacionate zilnic. Aceste aspecte se pot observa n cele ce urmeaz, prezentate concentrat de tabelul urmtor tabelul 5.2. Tabelul 5.2. Valoare tranzaciilor i a numrului de societi (1996 - 2000) Numr tranzacii 1996 1997 1998 1999 2000 TOTAL 3.072 447.099 542.026 272.276 122.462 1.386.935 7.009.584 796.387.743 1.400.620.770 2.133.810.745 943.196.609 5.281.025.451 Numr aciuni Valoare [mld.Lei] [USD] 0 283 379 362 236 1.261 969.454 386.099.048 419.296.270 242.225.310 116.597.930 1.165.188.011

Tendinele pe piaa RASDAQ sunt cele identificate i n anii precedeni. Piaa trecea n continuare printr-un proces de concentrare a acionariatului emitenilor, preluri i transferuri de proprietate, i ntr-un numr semnificativ de cazuri, delistri i transformarea societilor deschise n societi inchise. Un proces interesant este cel al translatrii unor emiteni pe sistemul electronic al BVB, proces care a avut o influen benefic asupra multora dintre acetia. Acest lucru se va vedea mai departe n lucrare n analiza implicarii pieei de capital n procesul de privatizare din Romnia, cu efecte vizibile dup anul 2000. Societatea de Burs RASDAQ Societatea de Burs RASDAQ este una din instituiile Pieei RASDAQ, alturi de Asociaia Naional a Societilor de Valori Mobiliare (ANSVM), Societatea Naional de Compensare, Decontare i Depozitare (SNCDD) i de Registrele independente ale acionarilor. Constituit ca o structur tehnic afiliat Asociaiei Naionale a Societilor de Valori Mobiliare, nmatriculat ca societate cu rspundere limitat, activitatea sa const n operarea i meninerea sistemului electronic de tranzacionare, numit de asemenea RASDAQ.

86

ANSVM [33],[37],[24] Asociaia profesional non-profit a intermediarilor de valori mobiliare din Romnia. Constituit la data de 10 ianuarie 1995, n baz Legii nr.21/1924, cu 25 membri fondatori, avnd scopul de a promova i reprezenta interesele comunitii brokerilor, Asociaia Naional a Societilor de Valori Mobiliare a obinut autorizarea de funcionare din partea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare n data de 07.03.1995, devenind personalitate juridic n data de 19.04.1995. Conform statutului, Asociaia Naional a Societilor de Valori Mobiliare avea ca obiective: s promoveze instituiile pieei de capital; s ridice standardelor profesionale intermediere de valori mobiliare; specifice activitii de

s promoveze i s apere interesele profesionale comune membrilor si; s asigure cadrul adecvat unei activiti de cooperare, asisten i conlucrare att cu organisme guvernamentale, ct i cu organizaii i asociaii neguvernamentale din ar i strintate; s ncurajeze dezvoltarea activitii de intermediere de valori mobiliare i cunoaterea de ctre investitori a posibilitilor i a avantajelor acestei activiti; s contribuie la formarea i educarea personalului societilor de valori mobiliare n vederea mbuntirii competenei profesionale; s acioneze n baza competenelor sale de autoreglementare pentru prevenirea comportamentelor contrare intereselor membrilor Asociaiei i ale investitorilor; s promoveze interesele membrilor printr-o colaborare permanent cu Comisia Naional a Valorilor Mobiliare i s sprijine activitatea acesteia n direcia aplicrii reglementrilor necesare bunei funcionrii a pieei de capital; s asigure cadrul necesar exercitrii oricror competene delegate de ctre Comisia Naional a Valorilor Mobiliare n baza Legii nr.52/1994.
87

nc de la constituirea Asociaiei, calitatea de membru a putut fi dobndit de orice societate de valori mobiliare autorizat de ctre CNVM care nu face obiectul nici unei interdicii legale i care se angajeaz s respecte Statutul Asociaiei i orice alte reglementri ale acesteia; n 2004 Asociaia avea un numr de 207 societti de valori mobiliare membre, repartizate n toat ara. Comunitatea brokerilor i hotarrile acesteia au beneficiat de sprijinul i susinerea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare, n perioada scurs de la constituire, Asociaia fcnd pai importani n vederea ndeplinirii obiectivelor sale: a fost ales sistemul de tranzacionare Portal care permitea accesul pe pia a membrilor ANSVM din ntreaga ar, brokerii putnd realiza negocierea tranzaciilor cu ajutorul telefonului sau prin intermediul sistemului de tranzacionare care prevedea faciliti de negociere computerizat; recunoaterea importanei crerii unui sistem care s furnizeze celor 16 milioane de acionari un mecanism de cumprare i vnzare a aciunilor, a dus la crearea de ctre societile membre ANSVM a Societii de Burs RASDAQ, o societate tehnic afiliat, avnd ca unic asociat ANSVM, care asigura operarea sistemului de tranzacionare; a fost elaborat i aprobat Regulamentul de Practic Onest, un adevrat cod al intermediarilor de valori mobiliare, care stabilea regulile de conduit a societtilor de valori mobiliare membre n activitatea de tranzacionare; Regulamentul de Practic Onest definea conduita membrilor n afaceri, standardele pentru activitatea de publicitate, regulile de tranzacionare i procedurile disciplinare pentru membrii ANSVM; a fost elaborat i aprobat proiectul de Plan de conturi propus pentru societile de valori mobiliare i trimis la CNVM i Ministerul de Finane pentru observaii i comentarii; ANSVM a iniiat i finalizat nfiinarea Societtii Naionale de Compensare, Decontare i Depozitare (SNCDD) alturi de bnci, Bursa de Valori Bucureti i societi de asigurare. Instituia contribuie la buna derulare a compensrii i decontrii tranzaciilor cu aciuni ale societilor listate. Aceast instituie interacioneaz cu sistemul de tranzacionare i cu Registrele,
88

organizaii private independente, autorizate de ctre CNVM pentru a gestiona registrele acionarilor societilor emitente opernd transferurile de proprietate corespunztoare. CNVM a acordat Asociaiei Naionale a Societilor de Valori Mobiliare n luna septembrie 1996, statutul de organism de autoreglementare. n aceast calitate, ANSVM are autoritatea de a reglementa i supraveghea conduita societilor de valori membre, de a asigura respectarea reglementrilor actuale i a legislaiei n domeniul valorilor mobiliare din Romnia. Ca urmare a acestor eforturi, la data de 27.09.1996, a avut loc inaugurarea instituiilor pieei RASDAQ, iar la data de 25.10.1996, aceasta a nceput s funcioneze n regim normal. De problemele curente ale Asociaiei se ocupa Secretariatul ANSVM structurat in 5 departamente i anume : Departamentul servicii membri; Departamentul servicii emiteni; Departamentul infrastructur; Departamentul supraveghere pia; Departamentul pregtire profesional. Societatea Naional de Compensare, Decontare i Depozitare CNVM a decis n baza Legii 52/1994, art. 98, i a Regulamentului nr. 8 / 1996 autorizarea Societii Naionale de Compensare, Decontare i Depozitare (SNCDD) pentru valori mobiliare. Constituit sub forma unei societi pe aciuni non-profit, SNCDD a avut un capitalul social de 1.650.000.000 lei, acionariatul fiind format din: 244 organizaii financiare romneti, participani pe piaa de valori mobiliare, (din care 24 societi bancare, 208 societi de valori mobiliare, ANSVM, Bursa de Valori Bucureti plus alte 10 persoane juridice romneti), fiecare cu un procent individual de pn la 3%. Conducerea societii era asigurat de un Consiliu de Administraie, alctuit din reprezentanii a patru societi de valori mobiliare, patru societi bancare i al unei companii de asigurri.

89

Responsabilitile operaionale reveneau Directorului General al societii i unui colectiv compus din 17 angajai. Misiunea SNCDD n calitate de utilitate public : Misiunea SNCDD este aceea de a consolida i dezvolta piaa de valori mobiliare din Romnia prin promovarea unui sistem de compensare, decontare i depozitare a valorilor mobiliare care s asigure rapiditate, onestitate i siguran tranzaciilor de valori mobiliare, cautnd s menin costurile operaionale la un nivel ct mai sczut posibil. Creat pentru a funciona n calitate de custode central pentru valori mobiliare, SNCDD ofer custodia centralizat a valorilor mobiliare i posibilitatea de a nregistra transferurile de proprietate a acestora ntre participanii la sistemul SNCDD. n ndeplinirea acestei misiuni, SNCDD funcioneaz n strans legatur cu celelalte instituii ale pieei de capital, precum i cu bncile de decontare i cu Banca Naional. Servicii oferite de ctre SNCDD: nregistrarea tranzaciilor, decontarea i compensarea acestora, transferuri de la i ctre registre, servicii de registru, custodie, deschidere cont utilizator direct, colarizare i asisten tehnic. Societile de valori mobiliare n Romnia, societile de valori mobiliare sunt societi comerciale pe aciuni care au ca obiect exclusiv de activitate intermedierea de valori mobiliare. Acestea se nfiineaz pe baza legii 31/1990 (cu modificri) dar i desfoar activitatea n conformitate cu prevederile Legii nr. 52/1994, privind valorile mobiliare i bursele de valori i ale Regulamentului nr.3/1996, privind autorizarea i exercitarea intermedierii de valori mobiliare (cu modificri), emis de Comisia Naional a Valorilor Mobiliare. Ulterior, activitatea societilor de valori mobiliare (denumite societi de servicii financiare) s-a ncadrat n coordonatele Ordonanei de Urgen nr. 28 privind valorile mobiliare, serviciile de investiii financiare i pieele reglementate, publicat n MO nr.238 din 9 aprilie 2002, ce nlocuia legea 52/1994. Societile de valori mobiliare ndeplinesc pe piaa de capital patru mari funcii:

90

1. genereaz un mecanism de atragere a capitalului prin punerea n legatur a celor care au disponibiliti financiare (investitori) cu cei care au nevoie de acestea (emiteni-societi, guverne, etc.) 2. genereaz un mecanism de formare a preurilor pentru evaluarea investiiilor; 3. genereaz un mecanism pentru investitori de transformare a investiiilor n lichiditi; 4. prolifereaz produsele pieei. Atragerea investitorilor i transferul capitalurilor prin Bursa de Valori n prima parte a anului 1997, tranzaciile bursiere au cunoscut un puternic reviriment, att la BVB ct i la RASDAQ, piaa secundar de capital prnd a fi pe calea consacrrii. Una din explicaiile principale ale acestui fenomen a fost noua strategie pentru atragerea investitorilor, pe piaa organizat, concretizat n adoptarea Ordonanei de urgen nr. 31/1997 privind regimul investiiilor strine n Romnia. Acest semnal era un rspuns oportun la ateptrile cercurilor de afaceri interesate n piaa romneasc de capital. n numrul din iunie 1997 al Central European Review (prima analiza mai ampla a pieei noastre n revista respectiv) invocndu-se actul normativ amintit i evideniindu-se faptul c din ianuarie capitalizarea pieei s-a triplat, se aprecia c: "prerea dominant n rndul observatorilor pieei apare a fi aceea c Romnia este nc prea mica pentru marii investitori i c aceast situaie nu se va schimba n curand. Dar, ca i n cazul Poloniei cu cinci ani n urma, ei prevd o puternic emulaie pe termen lung i sftuiesc pe investitori s cumpere ceea ce pot ca sa prind trenul acum, dac vor sa nu rateze ocazia". ntr-adevr, adevratele avantaje ale pieei romneti vor fi evideniate abia n civa ani. Dup semnalul verde dat de Ordonan, la intrarea capitalului pe piaa romneasc, eseniale au fost msurile pentru meninerea i creterea interesului capitalului strin pentru implicarea n economia noastr. Iar aceasta nu se poate realiza dect, pe de o parte, prin restructurri n economia real n vederea sporirii competitivitii produciei i, pe de alt parte, prin asigurarea unui cadru politic, instituional i legislativ stabil i stimulativ pentru investitori. Ori, n ceea ce privete Romnia, pe parcursul anilor 1997/2000 au fost demonstrate doar funcionarea mecanismelor pieei de capital. Acesteia i-a lipsit ns ramura de feed-back - att din plan legislativ, ct i din cel practic,
91

al implementrii reformei n economia real - fr de care succesele n atragerea resurselor externe s-au dovedit a fi efemere. Pe de alt parte, n articolul citat, se arta, de exemplu, c analitii consider drept cele mai bune plasamente pentru investiiile de portofoliu societile comerciale orientate spre export, care pot beneficia de diferena de cost (de exemplu, Oltchim, Antibiotice, Azomure). Cu alte cuvinte, ceea ce intereseaz n mod real marii investitori, indiferent dac se orienteaz spre investiia direct sau cea de portofoliu, sunt performanele pe termen lung ale economiei i firmelor romneti, vazute n contextul competiiei internaionale. De-altfel, se constat c multe din primele investiii n piaa de capital romneasc au fost efectuate n principal de fonduri de investiii, a cror strategie a fost de asigurare a unui management foarte competent pentru companiile preluate, de natur s asigure o cretere pe termen scurt-mediu (2-5 ani). Prin natura lor, aceti investitori au o aversiune mai mic fa de risc i capabiliti mai dezvoltate n gestionarea riscului, dect administratorii unor afaceri derulate prin tradiie, n condiii de predictibilitate ridicat a pieei i evoluiei firmei. Dup o perioad fondurile se retrag n favoarea unor cumprtori strategici, cu experien i competen dobandit i dovedit n domeniul afacerii respective. Fondurile de investiii au ncheiat astfel un ciclu i se pregtesc de urmatorul. Iat de ce i n atragerea investiiilor strine trebuie s se faca o distincie ntre abordarea pe termen scurt, bazat pe stimulente pentru intrarea de capital pe piaa romneasc i cea pe termen lung, bazat pe o politic industrial i un sistem instituional-legislativ capabile s contribuie la restructurarea economic i la creterea performanelor investitorilor. O cerin este asigurarea condiiilor pentru ca bursa, piaa de capital n general, s devin mecanisme funcionale, organic integrate n economie. Ca atare, creterea rolului BVB i RASDAQ n mobilizarea economiilor i finanarea economiei, ca i atragerea pe aceast pia a investitorilor autohtoni trebuie sa fie considerate drept prioriti ale strategiei de reform. Dup cum am vzut, pentru marii investitori strini, rmn mai importante oportunitile de profit pe termen lung, dect prevederile oferite de un act normativ viznd anumite faciliti care sunt inevitabil temporare. Ca atare, ceea ce se impune, este asigurarea durabil a condiiilor de intrare pe pia , dar i de ieire de pe pia (transfer al profiturilor, salariilor etc.), adic a previzibilitii n decizia de afaceri.

92

4.7. Bursa de valori n sprijinul privatizrii Adoptarea Ordonanei nr. 88/1997, prin chiar prevederile pe care le cuprinde, poate fi considerat, pe de o parte, o recunoatere a unor nereuite ale programului de privatizare anterior acestui moment, iar pe de alta parte, pe cale de consecin, propune o abordare complet diferit, care s guverneze procesul de trecere a cotelor de aciuni deinute de stat la societile comerciale n proprietate privat. Obiectivul principal declarat este accelerarea privatizrii, realizabil prin elaborarea unei politici coerente de eficientizare att a metodologiei aplicate, ct i a aciunilor factorilor decizionali. n ceea ce privete tehnicile procedurale, acestea s-au diversificat, ele ncercnd pe lng accelerarea privatizrii i acoperirea situaiilor care, din cauza rigiditii metodologiei aplicate anterior, au dus la frnarea i chiar blocarea derularii procesului de privatizare. Politica promovat de noua legislaie amplifica rolul pieelor de capital n derularea programului de privatizare. O problem devenit acut vizeaz restructurarea i privatizarea societilor cu mari datorii. Astfel, n aceste cazuri sunt apelate tot instrumente i actori ai pieei de capital, art. 13, alin. 3 din Ordonan acceptnd "...conversia datoriilor n aciuni (...), ori vnzarea aciunilor pe piaa internaional de capital prin bnci de investiii. De asemenea, aplicarea metodelor de privatizare (...) nu exclude posibilitatea conversiei datoriei publice n aciuni n cazul n care a emis obligaiuni convertibile." Apoi, implicarea pieelor valorilor mobiliare n privatizare contribuie la realizarea unui exerciiu extrem de util pentru fluidizarea aciunilor pe piaa secundar, care va grbi formarea unor preuri de pia echilibrate . Preurile, prin noua legislaie se determin pe baza raportului dintre cerere i ofert, renunnduse la impunerea unui pre minim de vnzare (ca valoare estimat), vnzarea de aciuni sau active fcndu-se, indiferent de metoda de privatizare utilizat, la preul de pia . Este de reinut faptul c n percepia general, valoarea nominal a constituit mult vreme un reper al cursurilor aciunilor, o valoare de pia superioar celei nominale reprezentnd adesea un semnal de vnzare. Ori, valoarea nominal n-are semnificaie pentru cursul bursier, din mai multe motive: mai nti, este vorba de o valoare trecut, n timp ce investitorul cumpra o valoare viitoare. Deintorul de aciuni trebuie s plece de la interesul celui care cumpr, de a valorifica aciunea n viitor, deoarece, ceea ce el cedeaz nu este o sum ce servete pentru consum, ci bani-capital;
93

 apoi, ncepnd cu anul 1997, a avut loc un proces inflaionist accentuat, care a "revalorizat" marfurile (de la materii prime pn la produse finite), fr s se reflecte ns, dect rareori, n preul capitalului. De asemenea, se mizeaz pe reglaje susinute prin participarea la tranzacii a investitorilor strini, stimulai la rndul lor de creterea ofertei de titluri prin distribuia secundar de la BVB sau RASDAQ. Nu n ultimul rnd, succesul subscrierii ofertelor secundare va crea apetitul emitenilor pentru apelarea la piaa de capital n vederea finanrii (emisiune public de aciuni), n vederea manifestrii funciei majore de finanare a economiei, prin mobilizarea economiilor interne i atragerea pe o baz durabil a capitalurilor strine. 4.8. Implicarea Pieei de Capital n privatizarea din Romnia Implicarea pieei de capital n privatizare s-a fcut timid i cu ntrziere, dar anul 2004 poate fi considerat un an de cotitur i de succes, an pn la care se i consider, pentru scopul prezentei lucrri, perioada de implementare i maturizare a privatizrii si pieei de capital Romneti. n perioada iunie 1997 aprilie 2004, vnzarea aciunilor prin metode specifice pieei de capital, a constat din oferirea la vnzare de pachete de aciuni la un numr de 379 societi comerciale. Capitalul social total oferit la vnzare prin piaa de capital (aferent cotelor de capital vndute de APAPS), calculat la valoarea nominal, nsumeaz circa 1.506,75 miliarde lei, iar suma total ncasat de APAPS din vnzarea aciunilor se ridic la 1.192,32 miliarde lei, ceea ce corespunde unui procent mediu de 79,13% din valoarea nominal. Corecia de pre fcut de pia, fa de valoarea nominal, este datorat supraevalurii activelor i totodat reprezint o ajustare aplicat att de forele pieei (legea cererii i a ofertei) ct i de faptul c aciunea este bani-capital (valorificare n viitor). Totui, un procent mediu de aprox. 80% realizat din preul estimat este rezonabil, innd cont c n alte ri nu s-a fcut deloc evaluarea, n dorina de a accelera procesul de privatizare, sau dac s-a fcut nu a contat n confruntarea cu fortele pieei libere. Exemple n acest sens sunt: Republic Ceh, unde societile comerciale au fost estimate ca valoare funcie de punctele de pe vaucher-ele schimbate contra aciuni n procesul de privatizare, dup care s-a fcut evaluarea propriu-zis pentru listarea pe piaa de capital, sau n Germania, unde estimrile iniiale ale valorilor aciunilor au fost total

94

nerealiste, existnd societi care n final au fost vndute simbolic pe 1 Deutsche Mark, considerentele sociale primnd n fa celor financiare. Evoluia pieei de capital din Romnia poate fi mprit pe dou segmente: cea de la Bursa de Valori Bucureti i cea de la RASDAQ. Bursa de Valori Bucureti Anul 2004 a fost un an de mare excepie pentru investitorii la Burs; de fapt, din mai multe puncte de vedere 2004 a fost cel mai bun an din istoria BVB, de dup 1990. Desigur, indicatorul de maxim interes pentru investitori este randamentul oferit de aciuni, iar din acest punct de vedere situaia a fost mai mult dect mulumitoare: indicele oficial al bursei, BET, calculat ca medie a preurilor celor mai reprezentative 10 aciuni listate la Burs, a crescut cu peste 100% n 2004. Cu alte cuvinte, ctigul mediu oferit de aciunile listate la burs a dus la dublarea banilor investitorilor. Creterile nregistrate n 2004 au fost relativ surprinztoare, dac ne gndim la evoluiile din ultimii doi ani. Astfel, dup un an 2002 excelent din toate punctele de vedere, n care s-a nregistrat o cretere generalizat a aciunilor i o apreciere a indicelui BET (Bucharest Exchange Trading) de 81%, a urmat un an 2003 relativ dezamgitor, cu evoluii stabile i o cretere a indicelui de numai 22%. n aceste condiii au existat temeri c Bursa de Valori i-a atins potenialul i, n lipsa unor emiteni sau instrumente noi, preurile aciunilor se vor plafona. Figurile 5.3. i 5.4., demonstreaz c aceste temeri nu s-au ndeplinit:

Fig. 5.3. Randamentul BET (1995 - 2004)

95

 indicele BET a crescut cu 106%, indicele BET-C (calculat pe baza preurilor tuturor aciunilor listate la Bursa) cu 103,8%, iar indicele BET-FI (calculat pe baza preurilor actiunilor SIF) cu 115,5%. creterile indicilor bursei exprimai n EURO au fost de +111,5%, +114,1% i +127,0% pentru BET, BET-C, respectiv BET-FI. [16].

Fig. 5.4. Capitalizarea bursier 1999 - 2004 Anul 2004 a adus i o serie de listri noi la BVB; dintre acestea dou au fost remarcabile Rompetrol Rafinare Constana (RRC), care prin dimensiune, lichiditate i creterea de pre ulterioar a captat imediat interesul investitorilor, n ciuda unei situaii financiare nu tocmai remarcabile, i Banca Comercial Carpatica (BCC), aciune interesant prin domeniul de activitate (bncile fiind foarte cutate de investitori), implicarea pe pia, lichiditate i creterea de pre. Un investitor care ar fi aplicat o strategie de investiii foarte simpl alocarea unei sume egale pentru cumprarea fiecarei aciuni listate la Burs la nceputul lui 2004 i pstrarea aciunilor pn la sfritul anului ar fi nregistrat un ctig de +106,5%.

96

Dac investitorul din exemplul nostru s-ar fi rezumat numai la aciunile listate la Categoria I, pentru a simplifica puin strategia, atunci ctigul ar fi fost de +111,6%. Performanele pot fi considerate spectaculoase innd cont de simplitatea strategiei i de evoluiile de pe piaa financiar: scderile continue ale dobnzilor la depozitele bancare, ce se apropiau de 12-13% la sfritul anului, i aprecierea leului ce fcea neatractiv pstrarea economiilor n valut. i ceilali parametri ai bursei au nregistrat maxime istorice n anul analizat: capitalizarea bursei la sfritul anului era de 8,8 mld EUR, de aproape trei ori mai mare dect cea de la sfritul anului 2003. Valoarea tranzaciilor n 2004, de 598,1 mil EUR, a reprezentat o cretere cu 122,6% fa de cea din 2003. Dup patru ani de cretere continu a preurilor, ntrebarea fireasc a fost motivul acestei creteri i ct de mult va continua aceasta. Rspunsul este imediat dac inem seama c, de fapt, creterea preurilor aciunilor listate la Burs a fost o consecin normal a reajustrii indicilor de profit pe aciune, P/E (Price Earning Ratio) la niveluri rezonabile , ntlnite i pe alte piee. Acest aspect reiese din figura 5.5. unde valori pentru P/E sub 5, aa cum se nregistrau n 2000 sau 2001, dup scderile continue din 1997-1999, artau c aciunile romneti erau puternic subevaluate.

Fig. 5.5. Indicii de profit pe aciune, la nivel mediu ale BVB, 2000 - 2004

97

Din punctul de vedere al evenimentelor majore derulate la Burs n anul 2004, proiectul de fuziune a BVB cu RASDAQ, reprezint o iniiativ binevenit de consolidare a pieei, ce permite dup finalizarea sa prezentarea unei oferte integrate de instrumente i mecanisme financiare ce duce la creterea vizibilitii pieei de capital romneti pe plan extern. Un prim pas n direcia fuziunii a fost c pe sistemul electronic al bursei de valori s se translateze un numr de 107 aciuni listate pe RASDAQ. Legat de tranzacionarea aciunilor, este i proiectul de schimbare a sistemului de tranzacionare a aciunilor la Burs. Astfel, Bursa inteniona transferul tranzacionarii aciunilor de pe sistemul electronic Horizon, pe un nou sistem Arena. Acesta din urma a fost folosit cu succes pentru tranzacionarea obligaiunilor, astfel nct ncepnd din 2005, Bursa a anunat i transferul tranzacionarii aciunilor pe acest sistem. Sistemul Arena este mai eficient, mai operativ i mai performant i n plus, acesta este realizat de BVB, astfel nct ntreinerea i dezvoltarea acestuia vor fi mai uor de realizat. Tot prin sistemele Bursei se tranzacionau i 24 de emisiuni de obligaiuni municipale i corporative. La sfritul anului 2004 se tranzacionau prin sistemul BVB, 18 emisiuni de obligaiuni municipale i 6 emisiuni de obligaiuni corporative (doua emisiuni listate la Burs, cea a BRD de 500 miliarde lei i cea a Impact de 49,8 miliarde, i patru emisiuni tranzacionate pe pia valorilor mobiliare necotate: BCR Leasing n valoare de 75 miliarde, Finansbank n valoare de 410 miliarde, Raiffeisen Bank n valoare de 1.200 de miliarde i TBI Leasing n valoare de 24,5 miliarde). Rata medie a dobanzilor la obligaiunile municipale la sfritul anului 2004 era de 18,68%/an. Pentru obligaiunile corporative, rata medie a dobnzii era de 18,72%/an (numai pentru emisiunile cu dobnda calculat n lei). i piaa obligaiunilor a nregistrat un salt important n 2004. Valoarea tranzaciilor cu obligaiuni, de 71,3 milioane EUR, a reprezentat o cretere de peste 15 ori fa de anul 2003(vezi figura 5.6.).

Fig. 5.6. Valoarea tranzaciilor cu obligaiuni n perioada 2001 - 2004

98

Anul 2004 a adus dou prezene notabile noi la Burs (Rompetrol Rafinare i Banca Carpatica) i o ofert public iniial de larg interes (SSIF Broker). Piaa de capital are nevoie de emiteni noi societi solide i dinamice, care s ofere alternative din ce n ce mai multe i mai diverse investitorilor. Este vorba n primul rnd despre programul guvernamental O pia puternic lansat n cursul anului 2004, program ce presupune listarea la Bursa de Valori a apte mari companii de stat ncepnd cu anul 2005: CN Transelectrica SA, Electrica Transilvania Nord SA, Electrica Muntenia Nord SA, CN Administraia Porturilor Maritime SA Constanta, Transgaz SA, Romgaz SA i CN Aeroportul Internaional Henri Coand Bucureti SA. Banca Comercial Romn s-ar altura i ea la un moment dat societilor listate la Burs, n urma finalizrii procesului de privatizare (realizat cu Erste Bank). n fine, existau semnale conform crora i anumii emiteni privai mari considerau ipoteza unei oferte publice iniiale i listarea la Burs. Nici la nivelul instrumentelor noi situaia nu era mai stralucit. Piaa obligaiunilor s-a dezvoltat i consolidat destul de mult n 2004, dar tranzaciile ramneau sporadice. Anul 2004 a trecut fr introducerea unor instrumente sau mecanisme noi pe pia. Luna decembrie a adus i o intenie ferm de tranzacionare a drepturilor de preferin din partea societii Impact (IMP), care s-a dovedit din nou un pionier pe piaa de capital; mai departe, existau planuri de colaborare mai strans cu Bursa Monetar Financiar i de Marfuri Sibiu (BMFMS) deocamdat singura pia de tranzacionare a instrumentelor derivate din ar noastra (BMFMS s-ar putea altura BVB i RASDAQ n procesul de consolidare instituional al pieei de capital). n rest, la aproape zece ani de la nceperea tranzaciilor la Burs, piaa de capital nu oferea nc tranzacionarea titlurilor de stat, vnzri n absen, opiuni pe aciuni, tranzacii n marja i multe alte instrumente sau mecanisme absolut necesare investitorilor i emitenilor. Bursa Electronic RASDAQ Indicele oficial al pieei RASDAQ-Compozit (RASDAQ-C), calculat pe baza preurilor tuturor aciunilor listate pe pia, a crescut n 2004 cu 38,95%, o evoluie relativ modest dac ne raportm la performanele bursei de valori, ns totui semnificativ din mai multe puncte de vedere.

99

n primul rnd creterea indicelui cu aproape 40% este cea mai mare cretere anual nregistrat de indicele oficial al RASDAQ, de la lansarea sa n 1998 pn n prezent (creterea pe 2003 a fost de 21,9%). n al doilea rnd, performana este important dac ne gndim la faptul c pe pia se tranzacionau aciunile a peste 2.000 de societi (mai exact 2.061), dintr-un total de 3.990 de societi listate din Programul de Privatizare n Mas. n fine, performanele unor grupuri selectate de aciuni, precum cele listate la categoriile I i II de excelen ale RASDAQ, sunt mult mai mari i se apropie de cele de la Bursa. Capitalizarea n EURO a crescut cu numai 6% n 2004, fa de 2003 (fa de 195% la Bursa de valori), n timp ce valoarea anual a tranzaciilor n EURO a crescut cu 22% (fa de 122% la Bursa de valori). Tendinele pe piaa RASDAQ sunt cele identificate i n anii precedeni. Piaa trecea n continuare printr-un proces de concentrare a acionariatului emitenilor, preluri i transferuri de proprietate, i ntr-un numr semnificativ de cazuri, delistri i transformarea societilor deschise n societi inchise. Un proces interesant este cel al translatrii unor emiteni pe sistemul electronic al BVB, proces despre care am amintit intr-un capitol precedent i care a avut o influen benefic asupra multora dintre acetia . Fuziunea BVB cu RASDAQ Un alt element interesant este legat de fuziunea BVB cu RASDAQ cu dou beneficii importante: pe de o parte integrarea pieei de capital romneti, consolidarea acesteia i creterea vizibilitii sale, iar pe de alt parte scoaterea la lumin a unor emiteni valoroi de pe RASDAQ. Lund n considerare unificarea RASDAQ-lui cu BVB-ul, este interesant de prezentat n continuare aceast strategie, care n general este de laudat, putnd deveni un model de obiective int pentru orice ar n tranziie, n ciuda unor stngcii legate de lipsa unor precizari privind orizonturile de implementare n timp, cel puin orientative dac nu precise i cu responsabilitile aferente, precum i de absena unei prioritizari pe diferite nivele de importan pentru obiectivele propuse.

100

4.9. Strategia de dezvoltare a BVB-ului [16] 1) Viziunea Construirea celei mai performante piee de capital din regiune, n scopul integrrii cu succes a Romniei n Uniunea European. 2) Misiunea Misiunea pieei bursiere este s fie o pia eficient, cu reguli corecte, atractiv i compatibil cu standardele europene, s devin un factor de influen a tendinelor economice i instituionale i s se constituie intrun mediu de dezvoltare i iniiativ antreprenorial prin oferirea de servicii, mecanisme si norme pentru mobilizarea, atragerea i alocarea eficient a resurselor financiare, n condiii de transparen i siguran. 3) Obiective, Strategii i Tactici Pia eficient, cu reguli corecte Obiectiv 1: Consolidarea poziiei pieei bursiere din Romnia astfel nct la orizontul anilor 2005-2007, principalii indicatori bursieri s fie cel puin la nivelul burselor din regiune: capitalizarea total a pieei s reprezinte ntre 30 i 40% din P.I.B. valoarea medie zilnic a tranzaciilor s fie de 15-20 milioane USD Strategii i Tactici: 1. Consolidarea / integrarea celor dou piee de valori mobiliare: a) reorganizarea BVB n societate comercial pe aciuni; b) obinerea statutului de societate care administreaz o pia reglementat de ctre BVB i BER (Bursa Electronic RASDAQ); c) elaborarea unui plan de fuziune pentru consolidarea BVB cu BER.

101

2. Realizarea unei tranzacii de referin pentru atragerea i

a)

b)

c)

d)

fidelizarea investitorilor de portofoliu (flagship transaction): lobby pe lng reprezentani ai ministerelor, consultani n privatizare, organisme internaionale i sindicate, pentru urmtoarele aspecte: introducerea n strategia de privatizare a componentei de pia de capital, pentru companiile deinute de stat (BCR, SNP, Transelectrica, etc.) implicarea specialitilor pieei bursiere n vederea elaborrii unei strategii hibride de privatizare care s mbine vnzarea tradiional ctre investitorii strategici cu mecanismele de pia (Ofert public, pachete de opiuni de cumprare) participarea la conferine i forumuri organizate de piaa bursier avnd drept invitai specialiti romni care lucreaz la bnci de investiii din strintate lobby pe lng reprezentanii acionariatului i managementului companiilor de anvergura naional pentru emisiunea i tranzacionarea pe piaa bursier de obligaiuni corporative; lobby pe lng MFP i BNR pentru utilizarea modulului din sistemul ARENA pentru licitaiile la pre multiplu, pentru piaa primar a titlurilor de stat care vor fi tranzacionate pe piaa bursier; listarea pe piaa bursier a aciunilor i/sau a certificatelor de depozit ( Romanian Depository Receipts) care au la baz aciunile emise de un emitent de renume din alt ar.

3. Atragerea de noi emiteni la Cota Bursei:

companii reprezentative (societi deinute de stat i societi de tip nchis) pentru economia romneasc, din sectoarele telecomunicaii, bancar, asigurri, energetic, IT: a) intensificarea lobby-ului pentru listarea companiilor la care statul deine pachete de aciuni (majoritare sau reziduale) i vnzarea prin mecanismele bursiere a acestor pachete; b) crearea unei culturi bursiere la nivelul reprezentanilor statului i managerilor;

102

c) listarea de companii care s-au deschis prin derularea de oferte publice iniiale (IPO-uri) derulate prin piaa bursier. minim 10 companii romneti de anvergur naional i a 10 companii din cele mai dinamice sectoare ale economiei romneti: a) identificarea societilor poteniale a fi listate pe piaa bursier prin intermediul unor studii de pia efectuate n colaborare cu specialiti n domeniu; b) elaborarea de materiale promoionale care s prezinte beneficiile listrii pe piaa bursier ; c) marketing susinut prin vizite la sediul companiilor vizate i prin intermediul mass-media (utilizarea formatorilor de opinie).
4. ncurajarea creterii free-float-ului i a efecturii de oferte

publice primare prin piaa bursier n scopul majorrilor de capital social: a) mbuntirea reglementrilor pieei bursiere referitoare la numrul aciunilor aflate n circulaie (vizarea atingerii unui free-float de 25%); b) elaborarea i/sau mbuntirea procedurilor pentru efectuarea de oferte publice secundare i primare derulate de emitenii listai pe piaa bursier, n condiii de transparen i corectitudine.
5. Descurajarea procesului de de-listare a societilor de pe piaa

bursier: concentrarea eforturilor promoionale asupra emitenilor care au potenial de dezvoltare n ceea ce privete beneficiile finanrii i vizibilitii prin intermediul pieei bursiere.
6. Listarea titlurilor de stat (certificate de trezorerie) pe piaa

secundar bursier:

103

a) facilitarea accesului pe piaa secundar bursier a SIF-urilor prin diminuarea cerinelor restrictive de capital social impuse de regulamentul tripartit emis de MFP, BNR i CNVM; b) permiterea accesului direct al bncilor comerciale pe piaa secundar bursier a titlurilor de stat, n calitate de dealeri primari i secundari, nainte de intrarea n vigoare a legii consolidate a pieei de capital i n conformitate cu Regulamentul BVB nr. 15 privind operaiunile cu titluri de stat. c) naintarea unei scrisori comune BVB-CNVM ctre reprezentanii MFP i BNR pentru demararea operaiunilor cu titluri de stat pe piaa secundar bursier, nainte de intrarea n vigoare a noii legi consolidate a pieei de capital; d) Meninerea legturii cu Banca Mondial n ceea ce privete acordul PSAL II referitor la stadiul implementrii operaiunilor cu titluri de stat pe piaa bursier.
7. Creterea ponderii tranzaciilor cu obligaiuni municipale i

corporative n total cifr de afaceri: elaborarea unui document de tip White Paper n colaborare cu intermediarii pieei, autoritile competente, precum i cu ali specialiti n domeniu pentru dezvoltarea pieei obligaiunilor corporative i municipale, care va avea n vedere aspecte cu privire la restriciile din legea 31/1990, inexistena ageniilor de rating credibile, regimul colateralului n cazul obligaiunilor corporative garantate, aspecte legate de practici anticoncureniale n ceea ce privete creditarea, etc.
8. Diversificarea produselor tranzacionate pe piaa bursier:

implementarea n sistemul ARENA a produselor financiare pentru care exist cerere din partea participanilor la pia i elaborarea de reglementri.

104

Obiectiv 2: Asigurarea permanent a informri complete i prompte a tuturor participanilor la pia, astfel nct preurile stabilite pentru valorile mobiliare tranzacionate pe piaa bursier s reflecte rapid i eficient informaiile publice referitoare la societile emitente; creterea transparenei activitii desfurate de emitenii de valori mobiliare tranzacionate pe piaa bursier. Strategii i Tactici: 1. Impunerea de standarde ridicate de transparen a emitenilor: a) revizuirea standardelor de transparen a emitenilor n ceea ce privete informarea continu i periodic; b) aplicarea penalizrilor legii i regulamentelor pentru emitenii care nu respect cerinele de transparen; c) organizarea de cursuri i examene de autorizare a persoanelor de legtur de la emiteni; d) mbuntirea paginii web a pieei bursiere n ceea ce privete informaiile furnizate despre emiteni, din punctul de vedere al structurii i actualizrii prompte a informaiilor publicate.
2. Dezvoltarea unui sistem electronic eficient pentru raportarea i

diseminarea informaiilor cu privire la emiteni: a) realizarea proiectului de fezabilitate care s cuprind fundamentarea cerinelor de business, analiza primar de sistem, fundamentarea tehnic (arhitectura sistemului, platforme hardware, software, protocoale specifice, etc.), ntocmirea proiectului de dezvoltare (design, etapele i resursele necesare); b) elaborarea planului de implementare. Obiectiv 3: Implementarea extins a principiilor de guvernan corporativa: cel puin 50% din emitenii listai la Cota Bursei s adopte codul de guvernan corporativ. Guvernana corporativ poate fi definit ca

105

ansamblul relaiilor unei companii cu acionarii sai, sau mai pe larg, cu societatea pe ansamblu. [Financial Times, 1997] Strategii i Tactici: 1. nfiinarea unui institut al guvernanei corporative sub egida pieei bursiere: a) obinerea autorizrilor necesare, precum i identificarea surselor de finanare; b) identificarea specialitilor de renume din Romnia i strintate care vor participa la programele de pregtire i la activitile desfurate de acest institut; c) racordarea acestui institut la organizaiile internaionale de profil; d) promovarea unui indice care s reflecte evoluia societilor listate care implementeaz standardele de guvernan corporativ (Corporate Governance index).
2. Promovarea

principiilor i standardelor de guvernan corporativa => tactici: instituirea unui premiu anual acordat de institutul de guvernan corporativ (Corporate Governance Award) acordat emitenilor care respect principiile i standardele guvernanei corporative.

Obiectiv 4: Creterea siguranei, integritii i credibilitii pieei bursiere; mbuntirea activitii de supraveghere a pieei. Strategii i Tactici: 1. Reducerea riscului sistemic prin mbuntirea managementului riscului i prin creterea standardelor operaionale i profesionale ale operatorilor de pia: a) creterea eficienei activitilor de supraveghere a pieei pentru prevenirea practicilor de abuz de pia (market abuse);

106

b) mbuntirea managementului riscului aferent operaiunilor de decontare prin monitorizarea electronic a expunerilor participanilor; c) consolidarea securitii sistemelor informatice i a informaiilor confideniale; d) creterea standardelor, operaionale, profesionale i a integritii profesionale i transparenei operatorilor de pia.
2. Promovarea n rndul publicului a noii viziuni i a obiectivelor

strategice ale pieei bursiere: a) activiti de marketing prin apariii televizate ale reprezentanilor pieei bursiere; b) inaugurarea tabelei electronice; c) deschiderea saptmnal a pieei de ctre o personalitate (ritual al deschiderii); d) transmisiuni n direct de la Burs; e) acordarea de terminale gratuite la universiti i institute de cercetare; f) deschiderea periodic a show-room-ului ctre public; g) obiecte promoionale cu logo-ul pieei bursiere. Obiectiv 5: Adoptarea unei structuri de costuri adecvate i a unor costuri de operare (tranzacionare i post-tranzacionare) la nivel competitiv Strategii i Tactici: 1. Promovarea unei structuri integrate a pieei bursiere (tranzacionare, compensare-decontare i registru): a) aplicarea unui singur comision pentru activitile de tranzacionare i post-tranzacionare; b) elaborarea unei politici de reducere a taxelor i comisioanelor de operare (n condiiile meninerii integrrii operaionale).

107

2. Alinierea costurilor pieei bursiere la nivelul altor piee din

regiune => tactici: a) analiza politicilor de taxe i comisioane practicate de bursele din regiune, innd cont de structura organizatoric a fiecrei instituii (de exemplu, dac serviciile de compensare-decontare i registru sunt integrate bursei sau nu); b) promovarea de comisioane i taxe diferite, n funcie de instrumentul tranzacionat.
3. Promovarea n faa forurilor competente (MFP, CNVM, etc.) a

unei strategii de susinere a pieei bursiere prin aplicarea unei politici fiscale adecvate care sa conduc la scderea pe ansamblu a costurilor pieei: a) elaborarea unui document de tip White Paper n colaborare cu intermediarii pieei, autoritile competente, precum i cu ali specialiti, cu privire la gradul de impozitare n Romnia i n lume n ceea ce privete piaa de capital; b) lobby pe lng autoriti pentru stimularea pieei de capital prin politici fiscale adecvate.
4. Costurile aferente operaiunilor de pia (tranzacionare i

post-tranzacionare) s fie sub controlul instituiei bursiere: a) obinerea de poziii majoritare n acionariatul Depozitarului Central i al Casei de Compensare, n cazul n care astfel de instituii vor fi implicate i n derularea operaiunilor realizate pe piaa bursier; b) organizarea periodic de ntlniri cu CNVM, care sa aib ca subiect analiza costurilor de operare pe piaa de capital din Romnia. Mobilizarea, atragerea i alocarea eficient a resurselor financiare Obiectiv 6:

108

Consolidarea ncrederii i creterea interesului investitorilor pentru piaa bursier: numrul de conturi active s depeasc nivelul de 500.000 Strategii i Tactici: 1. Consolidarea reputaiei pieei bursiere n rndul investitorilor autohtoni i internaionali: a) certificarea calitii serviciilor i produselor oferite de piaa bursier prin audit intern i prin intermediul altor certificri; b) creterea siguranei operaiunilor bursiere; c) acordarea de asisten tehnic i de specialitate investitorilor prin : tiprirea Ghidului investitorului; materiale informative cu legislaie i reglementri utile investitorului (drepturile i obligaiile investitorului). d) publicarea datelor de identificare complete pentru intermediarii pieei, lista agenilor autorizai, sanciunile, etc.; e) dezvoltarea de parteneriate cu mediul de afaceri i organismele internaionale; f) implicarea n procesul educaional: participarea unor reprezentani ai pieei bursiere (n calitate de invitai specialiti) la unele cursuri i seminarii din universiti, institute, colegii economice; stabilirea i meninerea de relaii de colaborare cu mediul academic. 2. mbuntirea proteciei investitorilor: a) ntrirea supravegherii pieei i aplicrii, respectiv publicrii sanciunilor aplicate de piaa bursier i CNVM; b) punerea n aplicare a principiilor de guvernan corporativ la nivelul emitenilor listai (tratamentul acionarilor minoritari, transparen, conflictul de interese, etc.);

109

c) coordonarea supravegherii pieei ntre CNVM i piaa bursier, precum i utilizarea unei platforme integrate de monitorizare a operaiunilor de pia. 3. Dezvoltarea sectorului de retail i consolidarea componentei investitorilor instituionali autohtoni : a) popularizarea mecanismelor i avantajelor investiiilor pe piaa bursier n vederea atragerii economiilor populaiei; b) politica de costuri atractive pentru investitorii de retail; c) dezvoltarea ofertei de instrumente oferite de piaa bursier: creterea lichiditii titlurilor tranzacionate pe piaa bursier (aciuni i obligaiuni); listarea titlurilor de stat i a aciunilor emise de companii atractive; implementarea de noi instrumente i tehnici utilizate pentru administrarea riscului portofoliului societilor de asigurri, fondurilor de pensii, etc. cu ajutorul instituiilor de reglementare de profil. 4. Atragerea de noi investitori strini: a) creterea vizibilitii internaionale a pieei bursiere prin : road-show-uri organizate de piaa bursier la care s participe reprezentanii Guvernului Romniei; prezena pe reelele de tiri internaionale (analiza oportunitii ca piaa bursier s devin contribuitor de informaii la Bloomberg); includerea n cotidianele financiare prestigioase (Financial Times, Wall Street Journal, etc.) a cotaiilor i indicilor bursieri. b) raportarea situaiilor financiare conform IAS (Standardele Internaionale de Contabilitate) i facilitarea votului de la distan prin internet; c) utilizarea extins a mediului internet pentru accesarea sistemelor electronice ale pieei bursiere Obiectiv 7:
110

Introducerea a cel puin 5 instrumente financiare noi, care s genereze peste 50% din valoarea total a tranzaciilor realizate pe piaa bursier. Strategii i Tactici: 1. Listarea obligaiunilor i titlurilor ipotecare, drepturilor de preferin, warant-urilor i a certificatelor de depozit: implementarea de instrumente i tehnici de tranzacionare noi n sistemul dezvoltat de BVB i utilizat n prezent pentru tranzacionarea obligaiunilor municipale i corporative (ARENA). 2. Pregtirea operaiunilor de pia cu instrumente financiare derivate: a) implementarea operaiunilor de marcare la pia i apel n marj n sistemul ARENA; b) elaborarea reglementrilor pieei bursiere; c) simplificarea procedurilor de autorizare a produsului; 3. Implementarea tehnicilor noi de tranzacionare (vnzarea n lips i tranzaciile n marj) Pia atractiv i compatibil cu standardele europene Obiectiv 8: mbuntirea infrastructurii tehnice a pieei bursiere, asigurarea interconectrii sistemelor de tranzacionare i compensare decontare cu cele ale altor piee bursiere. Strategii i Tactici: 1. Implementarea de noi instrumente i tehnici n sistemul ARENA (sistemul integrat de tranzacionare, compensare-decontare, registru

111

i custodie, dezvoltat in-house de BVB i utilizat n prezent la tranzacionarea obligaiunilor): a) implementarea caracteristicilor i regulilor de pia n sistemul ARENA; b) realizarea de demonstraii de operare cu sistemul de tranzacionare ARENA; c) punerea la dispoziia publicului n mod gratuit pe o perioada de test; d) realizarea unei brouri de prezentare a sistemului i a instrumentelor implementate. 2. Perfecionarea sistemelor electronice i de protecie cu recuperarea datelor la standarde europene. 3. Pregtirea sistemului de decontare al pieei bursiere pentru conectarea cu ali depozitari i sisteme de pli din Europa: Analiza oportunitii adoptrii sistemului de mesaje SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication) pentru interconectarea electronic a sistemelor pieei bursiere cu piaa interbancar n vederea implementrii RTGS (Real Tima Gross Settlement = Decontare n timp real pe baz brut) cu ali depozitari din Europa, etc. Obiectiv 9: Susinerea dezvoltrii societilor de servicii de investiii financiare, astfel nct acestea s devin operatori puternici care s ofere servicii financiare de calitate, la standarde europene. Strategii i Tactici: 1. Reprezentarea i promovarea intereselor comunitii brokerilor: a) adoptarea de standarde de autorizare i operare la nivel internaional; b) organizarea de seminarii i cursuri de pregtire a personalului SIFurilor. Obiectiv 10: Dobndirea calitii de membru plin n cadrul organizaiilor internaionale de profil (W.F.E. - World Federation of Exchanges,
112

F.E.S.E. Federation of European Securities Exchanges, E.C.S.D.A. European Central Securities Depositories Association) i dezvoltarea de parteneriate cu alte burse din regiune; oferirea de servicii financiare la standarde Europene i creterea nivelului competitiv al pieei bursiere romneti astfel nct aceasta s fie capabil s fac fa competiiei europene i/sau s ncheie aliane strategice; Strategii i Tactici: 1. Implementarea principiilor i cerinelor de eligibilitate necesare pentru a dobndi calitatea de membru plin n organizaii internaionale de profil (W.F.E., F.E.S.E., E.C.S.D.A.): identificarea aspectelor din activitatea pieei bursiere care necesit mbuntire pentru alinierea la standardele internaionale 2. Participarea activ a pieei bursiere n cadrul evenimentelor i conferinelor organizate de instituiile internaionale de profil: a) prevederea de resurse financiare necesare participrii la/organizrii de astfel de evenimente n bugetul de venituri i cheltuieli; b) identificarea evenimentelor principale i publicarea calendarului acestor evenimente pentru planificarea din timp a prticiprii la aceste evenimente de ctre reprezentanii pieei bursiere i cei ai SIFurilor. 3. Organizarea de ctre piaa bursier din Romnia de manifestri cu participarea reprezentanilor instituiilor internaionale de profil. 4. Identificarea i explorarea potenialelor aliane cu burse din regiune i din Europa n vederea evitrii marginalizrii pieei bursiere din Romnia: a) cooperare i schimburi de experien de specialitate; b) identificarea posibilitii de listare a companiilor strine pe piaa bursier romneasca i a companiilor romneti pe pieele strine (cross-listing); c) identificarea posibilitii de interconectare ntre platformele de tranzacionare utilizate de piaa bursier din Romnia i cele din alte ri (cross-trading);
113

d) identificarea posibilitii de export de tehnologie (sistemul ARENA); Mediul de dezvoltare i iniiativ antreprenorial Obiectiv 11: Utilizarea mecanismelor pieei de capital ca surs real de finanare complementar sistemului bancar i ca mediu de privatizare: valoarea total a ofertelor publice derulate pe piaa bursier pn n anul 2007 s depeasc 1 miliard USD, astfel nct n orizontul anilor 20052007 aceasta s fie capabil s fac fa competiiei europene i/sau s ncheie aliane strategice. Strategii i Tactici: 1. ncurajarea derulrii prin piaa bursier a ofertelor publice iniiale (IPO-uri): a) activiti de marketing susinut care s aib drept int companiile de tip nchis care au potenial de a fi listate pe piaa bursier: elaborarea de brouri promoionale pentru a fi distribuite managerilor / proprietarilor acestor companii, care s includ o analiz comparativ a finanrii prin piaa bursier vis-a-vis de creditul bancar (avantaje versus costuri); organizarea de seminarii i ntlniri la sediul pieei bursiere; vizite ale reprezentanilor pieei bursiere i ai comunirii brokerilor la sediul companiilor de tip nchis (road-show-uri interne i externe). 2. ncurajarea derulrii ofertelor publice primare de aciuni n scopul majorrii capitalului social: a) creterea atractivitii i transparenei prin derularea ofertelor primare de aciuni prin sistemul ARENA; b) elaborarea de proceduri pentru ofertele publice primare de aciuni. 3. Promovarea finanrii prin emisiune de obligaiuni corporative:

114

 elaborarea unui plan de msuri n colaborare cu autoritile competente pentru dezvoltarea pieei obligaiunilor corporative, care va avea n vedere aspecte cu privire la restriciile din legea 31/1990, inexistena ageniilor de rating naionale credibile, regimul colateralului n cazul obligaiunilor corporative garantate.

Obiectiv 12: Promovarea societilor profitabile de dimensiuni mici i mijlocii (IMM) Strategii i Tactici: 1. Crearea unui segment nou de pia pentru societile cu potenial ridicat de dezvoltare (New Market): a) identificarea companiilor poteniale de a fi incluse n aceast categorie nou; b) identificarea i atragerea de resurse financiare de ctre piaa bursier pentru susinerea acestui proiect (fonduri PHARE, etc.); c) elaborarea de reglementri ale pieei bursiere cu privire la aceast seciune de pia. Factor de influen asupra evoluiilor economice i instituionale Obiectiv 13: Promovarea indicilor pieei bursiere i a capitalizrii bursiere, ca repere n evaluarea performanelor economiei romneti Strategii i Tactici: 1. Lansarea de noi indici sectoriali, cu reprezentativitate la nivel naional, corelat cu listarea de noi emiteni pe piaa bursier: diversificarea i consolidarea sectoarelor de activitate ale emitenilor nscrii la Cota Bursei prin listarea de noi emiteni (corelare cu obiectivele referitoare la listarea de noi emiteni reprezentativi pentru economia naional).

115

2. mbuntirea structurii indicelui BET (Bucharest Exchange Trading) n vederea creterii relevanei acestuia pentru piaa bursier: a) simplificarea formalitilor de trecere a companiilor dintr-o categorie de cotare inferioar (Categoria a II-a) la una superioar (Categoria a I-a) pentru o mai mare flexibilitate a ajustrii coului indicelui BET; b) auditarea periodic a indicelui de ctre un organism internaional care s-i dea acestui indice credibilitatea necesar. 3. Promovarea intern i internaional a indicilor pieei bursiere romneti: - creterea vizibilitii indicilor prin lansarea de instrumente derivate care au drept activ suport indicii pieei bursiere; promovarea companiilor lichide care sunt tranzacionate pe piaa bursier pentru a fi incluse n indicele regional CESI (indice bursier regional, care urmrete evoluia celor mai importante titluri listate la bursele din rile Europei Centrale). Obiectiv 14: Piaa bursier trebuie sa devin un partener de ncredere al instituiilor guvernamentale n stabilirea i adoptarea unor msuri i promovarea unei legislaii care s stimuleze economia de pia n general i piaa de capital n special. Strategii i Tactici: 1. Poziionarea pieei bursiere ca partener de ncredere n relaia cu autoritile publice (Parlament, Guvern, etc.): a) organizarea de evenimente cu invitarea reprezentanilor autoritilor publice centrale i locale; b) organizarea de vizite la alte burse din regiune i din lume la care s participe i reprezentani ai guvernului n vederea creterii capacitii de interes pentru cel mai noi instrumente financiare tranzacionabile; c) seminarii i conferine la care s participe ataaii comerciali.

116

2. Participarea activ a pieei bursiere n procesul de elaborare a politicilor economico-financiare, fiscale, etc. care au impact asupra pieei de capital: Meninerea unui contact permanent dintre piaa bursier i instituiile competente, prin persoane de legtur, grupuri i proceduri de lucru pentru informri periodice cu privire la dezvoltrile recente ale pieei bursiere. *** Urmare realizrii dezideratului comun de unificare, n 2005 s-au produs transformri benefice ale pieei de capital din Romnia. Astfel, capitalizarea bursier a cunoscut o cretere care a fcut s se depeasc pragul de 15 mld. Euro, adic 26% din PIB Romnia pe anul 2004. S-a consolidat astfel ncrederea investitorilor romni i strini, n piaa de capital autohton i n instrumentele financiare tranzacionate, indicii bursieri atingnd noi valori record: 1) indicele BET (descrie evoluia celor mai lichide 10 titluri) a crescut cu peste 50% din valoarea din ultima zi a anului 2004; 2) indicele BET-C (descrie evoluia de ansamblu) a inregistrat o cretere cu 38.2%; 3) indicele BET-FI (descrie evoluia cotaiilor emise de cele 5 SSIF (fostele FPP) a crescut cu +175,2%, fa de 2004 la final. Dac ne uitm la evoluia pieelor bursiere din regiune, observm c indicele regional CESI a crescut cu +47% ceea ce comparat cu indicele BET (+50%) al BVB ne spune c investitorii ncep sa priveasc Romnia i piaa ei de capital ca pe o parte a pieei financiare din Europa Central i de Est. Dealtfel, evoluia spectaculoas a indicelui BET n ultimii cinci ani de zile poate fi remarcat i din figura 5.7 (sursa: ABN AMRO Bank).

117

BET Index 10000

8000 +536% 6000

-30%

4000

2000

0 Jan-03 May-03 Sep-03 Jan-04 May-04 Sep-04 Jan-05 May-05 Sep-05 Jan-06 May-06 Sep-06 Jan-07 May-07 Sep-07 Jan-08

Fig. 5.7. Indicele BET la BVB ntre 2003 - 2008 Dac privim n continuare Romnia comparativ cu celelalte ri din regiune, care au i ele economii n tranziie, putem spune cu siguran c un rol pozitiv l-a avut i privatizarea pe temeliile creia s-a construit o piaa de capital viabil care a contribuit cu siguran la o medie de 6,1 a PIB (GDP), cel mai mare n regiune din ultimii apte ani, dup cum se poate vedea i din urmtoarea figur 5.8:

118

10 9 8 7 6 (%) 5 4 3 2 1 0

GDP growth

6.1

6.0 5.5 4.8 4.4 4.0 Poland 3.9 Hungary

Romania Slovakia Bulgaria

Source: INS, Eurostat, ABN AMRO

Croatia

Czech

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007F

Fig. 5.8. Variaia PIB (GDP) n 7 ri din Europa Central i de Est, n perioada 2001 - 2007

4.10. Coeficientul de corelaie ntre procesul de privatizare i dezvoltarea pieei de capital O msur a legturii dintre procesele de privatizare i de dezvoltare a pieei de capital reiese din calculul coeficientului de corelaie dintre aceste procese.

119

Acest calcul a fost realizat pe baza datelor privind capitalul social privatizat n perioada 1994 2004, capital care a generat numrul de aciuni tranzacionabile. n perioada considerat, cele dou procese (de privatizare i de dezvoltare a pieei de capital) s-au desfurat n paralel, de la faza de implementare pn la cea de maturizare. Valorile anuale ale tranzacionrilor obinute pe cele dou piee bursiere BVB i RASDAQ, ct i capitalul social tranzacionat sunt prezentate n tabelul i figura 4.1, n care valorile au fost transformate n USD, la cursul mediu comercial al fiecrui an. Tabelul 4.1. Valorile de calcul - n vederea determinrii coeficientului de corelaie ntre valoarea capitalului social privatizat i valoarea tranzacionrilor pe pieele bursiere BVB i RASDAQ
Anul Capital social privatizat [mld.USD] Valoarea tranzaciilor pe piaa de capital (BVB+RASDAQ) [mil.USD] 1994 0,198 0,060 1995 0,877 0,491 1996 0,423 6,164 1997 0,291 665,5 1998 0,466 634,6 1999 0,404 326,7 2000 0,252 226,3 2001 0,330 224,7 2002 0,247 342,1 2003 0,418 426,8 2004 0,076 921,0

Sursele datelor: [36] i www.bvb.ro

S-a folosit pentru prelucrarea datelor funcia Correl din Excel, iar rezultatul obinut este: -0,448. Valoarea negativ a coeficientului de corelaie este opus att ateptrilor ct i celor demonstrate prin aplicarea modelului propus. Explicaia trebuie cutat n ntrzierea care apare ntre cele dou variabile (valoarea tranzaciilor bursiere fiind ulterioar proceselor de privatizare).

120

Fig. 4.1.: Evolutia capitalului social privatizat

0.9 0.8 0.7 0.6 mld. USD 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Fig. 4.1.: Evolutia valorii tranzactiilor pe piata de capital

1000 900 800 700 600 mil. USD 500 400 300 200 100 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

121

Fig. 4.1.: Indicele variatiei tranzactiilor raportat la capitalul social privatizat

1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 mil. USD 0.00 -200.001994 -400.00 -600.00 -800.00 -1,000.00 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Pentru a face o analiz complet, se calculeaz coeficientul de corelaie (r) pentru diferite intervale ale ntrzierii ( = 1, 2, 3 ani) conform datelor din tabelele 4.2 ... 4.4. Tabelul 4.2. Valorile de calcul - n vederea determinrii coeficientului de corelaie ntre valoarea capitalului social privatizat i valoarea tranzacionrilor pe pieele bursiere BVB i RASDAQ (ntrzierea = 1 an)
Anul Capital social privatizat [mld.USD] 1994 0,19 8 1995 0,87 7 1996 6,16 4 1996 0,42 3 1997 665, 5 1997 0,29 1 1998 634, 6 1998 0,46 6 1999 326, 7 1999 0,40 4 2000 226, 3 2000 0,25 2 2001 224, 7 2001 0,33 0 2002 342, 1 2002 0,24 7 2003 426, 8 2003 0,418 2004 921,0

Anul 1995 Valoarea tranzaciilor 0,49 pe piata de capital 1 (BVB+RASDAQ) [mil.USD] Sursele: [36] i www.bvb.ro

122

Fig. 4.2.: Evolutia capitalului social privatizat

0.9 0.8 0.7 0.6 mld. USD 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Fig. 4.2.: Evolutia valorii tranzactiilor pe piata de capital

1000 900 800 700 600 mil. USD 500 400 300 200 100 0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

123

Fig. 4.2.: Indicele variatiei tranzactiilor raportat la capitalul social privatizat

600.00 400.00 200.00 0.00 1995 -200.00 -400.00 -600.00 -800.00 -1,000.00

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

Tabelul 4.3. Valorile de calcul - n vederea determinrii coeficientului de corelaie ntre valoarea capitalului social privatizat i valoarea tranzacionrilor pe pieele bursiere BVB i RASDAQ (ntrzierea = 2 ani)
Anul Capital social privatizat [mld.USD] Anul Valoarea tranzaciilor pe piata de capital (BVB+RASDAQ) [mil.USD] Sursele: [36] i www.bvb.ro 1994 0,198 1996 6,164 1995 0,877 1997 665,5 1996 0,423 1998 634,6 1997 0,291 1999 326,7 1998 0,466 2000 226,3 1999 0,404 2001 224,7 2000 0,252 2002 342,1 2001 0,330 2003 426,8 2002 0,247 2004 921,0

mil. USD

124

Fig. 4.3.: Evolutia capitalului social privatizat

0.9 0.8 0.7 0.6 mld. USD 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002

Fig. 4.3.: Evolutia valorii tranzactiilor pe piata de capital

1000 900 800 700 600 mil. USD 500 400 300 200 100 0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

125

Fig. 4.3.: Indicele variatiei tranzactiilor raportat la capitalul social privatizat

500 400 300 200 100 0 1996 -100 -200 -300 -400 -500 mil. USD 1997 1998 1999 2000 2001 2002

Tabelul 4.4. Valorile de calcul - n vederea determinrii coeficientului de corelaie ntre valoarea capitalului social privatizat i valoarea tranzacionrilor pe pieele bursiere BVB i RASDAQ (ntrzierea = 3 ani)
Anul Capital social privatizat [mld.USD] Anul Valoarea tranzactiilor pe piata de capital (BVB+RASDAQ) [mil.USD] Sursele: [36] i www.bvb.ro 1994 0,198 1997 665,5 1995 0,877 1998 634,6 1996 0,423 1999 326,7 1997 0,291 2000 226,3 1998 0,466 2001 224,7 1999 0,404 2002 342,1 2000 0,252 2003 426,8 2001 0,330 2004 921,0

126

Fig. 4.4.: Evolutia capitalului social privatizat

0.9 0.8 0.7 0.6 mld. USD 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

Fig. 4.4.: Evolutia valorii tranzactiilor pe piata de capital

1000 900 800 700 mil. USD 600 500 400 300 200 100 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

127

Fig. 4.4.: Indicele variatiei tranzactiilor raportat la capitalul social privatizat

400 300 200 mil. USD 100 0 1997 -100 -200

1998

1999

2000

2001

Rezultatele obinute sunt sintetizate n tabelul 4.5. Tabelul 4.5. Valorile coeficientului de corelaie ntre Valoarea capitalului social privatizat i Valoarea tranzaciilor pe piaa de capital (r) n funcie de ntrzierea dintre cele dou fenomene () Valoarea coeficientului de corelaie (r) r = - 0.448 r = - 0.196 r = + 0.300 r = + 0.057

ntrzierea () =0 = 1 an = 2 ani = 3 ani

Comentarii
Corelaie invers Corelaie invers i slab Corelaie direct i slaba Corelaie direct, nesemnificativ

128

Fig. 4.5. Coeficientul de corelatie (r)

r 0.4 0.3 0.3 0.057 0.2 0.1 0 1 -0.196 2 3 -0.1 -0.2 -0.3 -0.448 ani -0.4 -0.5

Acest coeficient poate fi interpretat conform regulilor sugerate de Colton (1974) c ntre capitalul social privatizat n cei 10 ani considerai i valoarea tranzaciilor de pe piaa de capital (BVB i RASDAQ) exist un grad de asociere cauzal slab n condiiile unei ntrzieri de circa doi ani. Rezultatul calculelor confirm fenomenul practic i anume faptul c pe de o parte piaa de capital nu a fost implicat nc de la nceput n privatizare, evitandu-se astfel transparena tranzaciilor pe care ea le permite i pe de alt parte ntarzierea mare a punerii n tranzacionare a aciunilor din privatizarea de mas. Acest lucru a fost generat de lipsa de voin a politicului i de lipsa de informare a publicului asupra mecanismelor pieei de capital, cat i de reticena privind evoluia pieei de capital n particular i a economiei Romaniei, n general.

129

Un exemplu gritor n direcia decalajelor ntre cele dou procese l reprezint i listarea cu ntrziere a pachetelor de aciuni din energie. Astfel n articolul din 29 Iulie 2008, Business Standard scrie: Ministerul Economiei si Finanelor (MEF), acionar majoritar al Nuclearelectrica S.A., estimeaz c productorul de energie va fi pregatit pentru listarea pe burs in circa ase luni, dar condiioneaz intrarea in ringul bursier de situaia de pe piaa de capital. Probabil ca vom fi gata cu pregtirile pentru listare cam in vreo ase luni, dar va trebui s vedem si cum evolueaz bursa, a declarat pentru Business Standard ministrul Economiei si Finanelor, Varujan Vosganian. Potrivit lui, va fi scos la vanzare pe burs un pachet de cel puin 10%. Totodata, oficialul MEF anuna c firmele interesate de intrarea in parteneriat cu Nuclearelectrica S.A. pentru construcia reactoarelor 3 si 4 de la Cernavod trebuie s atepte finalizarea consultrilor dintre Comisia European i autoritile romne. Suntem n consultri cu oficialii Comisiei Europene privind reactoarele 3 i 4. Fiind vorba despre o participare majoritar a statului romn si implicarea fondurilor statului, este nevoie de o clarificare cu oficialii europeni, a spus Vosganian. Conform MEF, negocierile ar putea fi blocate n continuare, mai multe luni bune. UE ar putea s cear, de pild, Romniei un studiu de impact pe piaa de energie, s vedem n ce fel ar putea fi ea afectat de deinerea de ctre stat a unei participaii de 51% in viitoarea companie de proiect. Realizarea acestui studiu ar putea sa mai dureze alte cateva luni, a mai afirmat oficialul MEF. Alte exemple de ntrzieri i decalaje elocvente i din alte domenii de activitate, ar mai fi:

Fondul Proprietatea (FP). Iniial se anunase listarea sa la Bursa de Valori Bucuresti (BVB) in 2007, apoi termenul a fost sfritul lui 2008, acum este programata listarea pentru luna iunie 2009. Abia n 2008 s-au organizat licitaii pentru evaluarea celor 88 de companii din portofoliul su. Darian Rom Suisse si PricewaterhouseCoopers vor evalua un pachet de 76 de companii, iar un altul de 12 companii, proces ce va dura considerabil. Administratorul FP nu s-a ales nici acum, i se ntrevede o nou ntrziere dup ce Fondul a anunat c va publica regulamentul de organizare a licitaiei si un caiet de sarcini la sfritul lui 2008, urmnd ca procedura cu cei 28 de candidai s fie
130

demarat de atunci ncolo. ntre timp, aciunile Fondului au nceput s se concentreze n minile cercurilor de interese. Daca la nceputul anului Fondul avea 3.028 persoane private care controlau 11,26%, la nceputul lui Octombrie 2008, existau 1.970 de persoane ce controlau 20%.

Hidroelectrica. Programat pentru 2008, listarea e n ateptarea clarificrii situaiei companiei energetice naionale Electrica. Romgaz. Anunat o dat cu Nuclearelectrica si Hidroelectrica, nu a demarat nca procesul de listare. Autoritile se tem c picajul BVB s nu afecteze compania, care e de interes naional. Romtelecom. Anunat pentru 2008, procesul de listare la BVB nici na demarat. BCR. Listarea BCR e inscris n contractul de privatizare. Au trecut doi ani si BCR nu a a juns pe Burs, mai nainte a ajuns Erste, bancamama. Electrica. Pachetele minoritare la distribuiile privatizate (Muntenia Sud, Dobrogea, Oltenia, Banat i Moldova) ar fi trebuit vndute pe burs iar filialele listate pn n 2008. Desigur ca nu s-a intamplat nimic.

n concluzie, decalajele sunt evidente i Modelul de analiz i de optimizare, propus n aceast lucrare, poate prin aplicarea lui s produc o mbuntire a corelaiei dintre cele dou procese menionate (procesul de privatizare i procesul de dezvoltare a pieei de capital). Astfel, n cadrul procesului de privatizare, prin aplicarea corect a mecanismelor specifice, valorile mobiliare (aciunile) necesare tranzaciilor de pe piaa de capital, pot ajunge mai sigur i cu evitarea multor ntrzieri produse de sistemul economic i social, micornd decalajele. Urmare realizrii dezideratului comun de unificare, n 2005 s-au produs transformri benefice ale pieei de capital din Romnia. Astfel, capitalizarea bursier a cunoscut o cretere care a fcut s se depeasc pragul de 15 mld. Euro, adic 26% din PIB Romnia pe anul 2004.

131

5. Model de optimizare a structurii procesului de privatizare i implementare a Pieei de Capital

Managementul tiinific pleac de la premize matematice i inginereti, conceptul fiind propus de Frederick Winslow Taylor, la nceputul secolului XX i dezvoltat n lucrarea sa Principiile managementului tiinific . Ceva mai recent, pe baza unui management tiinific s-a construit pentru fiecare aspect organizaional modele de tip dacatunci. Dealtfel, nu numai deciziile, dar i procesele organizaionale pot fi modelate matematic, unele din aceste precepte gsindu-le n unele sisteme de management al performanei sau n sistemele de salarizare n funcie de obiective, etc. Managementul modern cuprinde concepte de genul: creativitate organizaional, marketing intern, leadership, echipe autoconduse, i din acest punct de vedere se poate spune c nu este tiinific, deoarece el consider componenta uman un factor nepredictibil. Pachetul de concluzii i recomandri care constituie componentele managementului implementrii proceselor de privatizare i pia de capital din prezenta lucrare, m-a condus la ideia necesitii ncadrrii lor ntr-un Model de Optimizare, cu relevan preponderent pentru rile n tranziie economic. Datorit complexitii componentelor de management ce concur la realizarea proceselor de privatizare i pia de capital, care mbin diferite aspecte, de la financiar la social, de la politic la tiinific i de la aspecte media la impactul psihologic asupra populaiei, rezult c pe lng componente de management tiinific sunt incluse i elemente legate de factorul uman, acest ansamblu fiind caracteristic pentru managementul modern. n acest sens, mecanismele de pregatire a factorilor de decizie politici, a cercurilor media i de protecie social (incluznd i reconversia profesional), sunt edificatoare pentru latura modern a managementului sistemelor de implementare a privatizrii i pieei de capital. Necesitatea utilizarii n acest model, al managementului modern i a elementelor managementului tiinific, ne ajut s previzionm prin calcul, rezultatele int pentru procesul de privatizare, care ulterior pot reprezenta puncte de referin n monitorizarea procesului de privatizare pe ramurile economiei unei ri.

132

5.1. Componentele Modelului de Optimizare propus [8], [9]: I. CONSTANTE, reprezentate de Ipotezele minimale implementarea proceselor (privatizare i pia de capital), pentru

II. VARIABILE, reprezentate de Recomandrile i concluziile pentru implementarea celor dou procese (a caror variabilitate este determinat de necesitatea adaptrii acestor procese la condiiile fiecarei ri) III. Sistemul RELAIONAL cuprinde cele dou sisteme cu succesiunea etapelor de implementare a mecanismelor privatizrii i pieei de capital, IV. FEED-BACK-ul are ca suport componente ale managementului tiinific i anume un Model matematic de analiz liniar pentru previzionarea cuantificat a rezultatelor privatizrii, V. REZULTATUL modelului i anume realizarea premizelor unei economii de pia viabile. n continuare, se vor descrie principalele elemente care stau la baza componentelor modelului expus mai sus: I. CONSTANTELE :

Pentru procesul de privatizare Abordarea privatizrii, nu trebuie fcut la ntamplare, ci trebuie s aibe la baz respectarea unor ipoteze minimale de ctre ara n care se va desfura procesul. Aceste ipoteze vor fi factorii de corelare cu principiile i mecanismele de aplicare ale privatizrii. La rndul lor, mecanismele de operare n cadrul procesului de privatizare trebuie sa aibe la baz cunoaterea managementului corect al acestora pe parcursul ntregului proces. Ipoteze minimale pentru nceperea procesului de privatizare: 1) Voina politic de a privatiza, a conductorilor rii n cauz; 2) Existena unei mase critice de societi comerciale de stat, atractive pentru privatizare;

133

3) Acceptarea ideii c, n condiiile reale n care legile rii nu sunt respectate, statul devine un administrator ineficient, birocraia i corupia concurnd n principal la aceast situaie. Pentru procesul de implementare a pieei de capital Ipoteze minimale pentru nceperea procesului de implementare a pieei de capital: 1) Mediul economic liberalizat (adic economia de pia funcional, conform formulrii oficiale a UE) trebuie s promoveze dezvoltarea i stabilitatea economic, pentru a crea premizele unui mediu sntos de implementare i de dezvoltare a unei piee de capital. Acesta presupune: Reforma instituiilor statului i a legislaiei; Crearea unui sistem integrat de securitate social i redirecionare profesional (se include vnzarea locuinelor de stat, locatarilor i retrocedarea proprietilor justificate temeinic cu acordarea proteciei fotilor locatari); Reforma ntreprinderilor i agriculturii, prin pregtirea lor pentru privatizare; Reforma pieelor pentru bunuri i servicii, corelat cu liberalizarea preurilor; Reforma pieei muncii (deregularizarea); Reforma pieelor financiare (sistemului bancar, al asigurrilor i pieei de capital, dup caz) - proces ce trebuie corelat cu cel al privatizrii; Deschiderea economiei ctre investiiile de capital strin i liberalizarea comerului, corelate cu convertibilitatea monedei naionale;

134

 Reconstrucia sistemului de management economic, prin desemnarea activitilor principale, ale celor dou instituii de baz n acest proces, i anume: Banca Naional pentru politica monetar i Ministerul de Finane pentru politica fiscal. Reforma administraiei publice i a sistemului de pensii 2) 3) 4) Democraie (mediu politic democratic n evoluie ctre un echilibru de fore democratice); Transparen n toate deciziile majore; Profesionalism combinat cu sim etic.

II. VARIABILELE: acestor componente le-a fost dedicat n lucrare capitolul 7 Concluzii i Recomandri. III. a) Sistemul RELAIONAL [4], cuprinde : Sistemul de mecanisme din procesul de privatizare 1. Mecanismul pregatirii ideatice la nivelul conductorilor politici i de stat; 2. Mecanismul pregatirii profesionale a operatorilor (funcionari de stat i operatori privai); 3. Mecanismul pregatirii media (ziariti i populaie); 4. Mecanismul crerii cadrului legislativ - instituional al privatizrii; 5. Mecanismul proteciei sociale specifice privatizrii (ajutoare sociale pe termene limitate, cuplate i condiionate de reconversii profesionale n corelaie cu strategia domeniilor de dezvoltare a rii respective; aceast strategie se presupune c este conceput i recunoscut de clasa politic, nainte de procesul de privatizare);

135

6. Mecanismul implementrii privatizrii pilot pentru societile profitabile din diferite sectoare economice; 7. Mecanismul de ajustare al instituiilor, legilor i metodologiilor iniiale, dup rezultatele i reaciile constatate n procesul de privatizare pilot; 8. Mecanismul implementrii propriu-zise a privatizrii (aplicarea mecanismului fiind condiionat de implementarea celorlalte mecanisme descrise mai sus i de ajustarea procesului dup realizarea privatizrilor pilot, pe baza rezultatelor i concluziilor obinute); 9. Mecanismul monitorizarii post - privatizare. b) Sistemul de mecanisme din procesul de implementare a pieei de capital n paralel cu aplicarea mecanismelor de privatizare, dar de dorit cu o defazare de ntrziere i anume dup pasul (7), se vor aplica mecanismele de creare a pieei de capital, care n mare msur sunt asemntoare ca tip i ca ordine cu cele aplicate la privatizare i anume: 1. Mecanismul pregatirii ideatice la nivelul conductorilor politici i de stat; 2. Mecanismul pregatirii profesionale a operatorilor (funcionari de stat i operatori privai); 3. Mecanismul pregatirii media (ziaristi i populaie); 4. Mecanismul crerii cadrului legislativ - instituional al pieei de capital; 5. Mecanismul de selectare, pregatire i nregistrare pentru societile comerciale ce urmeaz s fac parte din primele societi listate; 6. Mecanismul implementrii pieei de capital pilot (pe un numr restrns de firme, dar cu atractivitate mare pentru investitori);

136

7. Mecanismul de ajustare a organizrii instituiilor, legilor i metodologiilor de aplicare, pe baza rezultatelor i reaciilor constatate n procesul de implementare i funcionare a pieei de capital pentru societile listate n cadrul programului pilot; 8. Mecanismul implementrii pieei de capital propriu-zise; (aplicarea mecanismului fiind condiionat de implementarea celorlalte); 9. Mecanismul supravegherii pieei de capital, diversificarii promovrii de noi instrumente financiare tranzacionabile. i

Componentele mecanismelor descrise mai sus, din cadrul fiecrui proces, au fost explicate pe larg odat cu prezentarea celor dou cazuri particulare ale Romniei, privind procesul de privatizare (capitolul 3) i implementarea pieei de capital (capitolul 4) (fr a considera ns, c aceste componente sunt i de urmat, ele fiind doar orientative, adaptndu-se de la o ara la alta, funcie de condiii i de voinele politice). Exist i mecanisme, cum ar fi, spre exemplu: nr.2 i 3, care nu au fost descrise deloc, ele reprezentnd n sine teme pentru alte doctorate pe domeniu, iar alte mecanisme ale cror componente au fost amintite i parial descrise pe parcursul prezentrii cazurilor particulare, cum ar fi mecanismele nr.1 i 9. Managementul corect al acestor mecanisme (prezentate schematic n urmtoarea figur 6.1.) cu componentele lor i ordinea n care sunt puse n funciune, amplitudinea acionarii fiecrui mecanism n parte i momentul aplicrii, determin succesul procesului de privatizare, minimizarea efectelor nedorite postprivatizare, ct i crearea viabilitii pieei de capital, cu efecte benefice asupra economiei rii n care se aplic. Funcie de maturitatea economic i politic a rii, se poate ncerca o simultaneitate n ceea ce privete aplicarea mecanismelor de privatizare i pia de capital, rmnnd defazate n urm, doar implementrile pentru piaa de capital pilot i cea propriu-zis. Este important de observat la cele doua sisteme c: mecanismele 1, 2, 3, 4 i 7, sunt identice ca denumire i ca abordare, acesta reprezentnd un element de noutate al prezentei lucrri.

137

139

IV.

FEED-BACK

5.2. Modelul matematic de analiz liniar pentru previzionarea cuantificat a rezultatelor privatizrii Problema estimarii valorii pe care statul trebuie s o obin din activele i societile comerciale privatizate este din ce n ce mai spinoas. Iat ce spune Sptmna Financiar n nr.130/2007 : Costurile celor mai importante privatizri din Romnia au nceput s fie percepute tot mai des n sens negativ. Retorica naionalist, conform creia ne-am vndut economia pe nimic, cstig teren n fa moderailor, care surprind elemente reale ale apariiei capitalului strin n principalele domenii economice, ambele curente fiind ns de acord cu un aspect esenial: privatizarea duce inevitabil la majorri de preuri. Pe fondul unor dispute tot mai aprinse ntre cum s-a fcut privatizarea i efectele negative, ntreinute ndeosebi de clasa politic, se terg ns cu buretele elementele pozitive, attea cte sunt. Nimeni nu are rbdare s cuantifice greelile, s analizeze obiectiv rezultatele i, mai ales, s gndeasc strategii adecvate pentru viitorul privatizrii. S-a ajuns pn acolo nct inclusiv cei care au organizat mare parte din privatizarea unor societi strategice s blameze acum aceste procese i s proroceasc majorri de preuri tocmai pe seama a ceea ce au fcut ei. Inevitabil, s-a greit. Constrni de organismele financiare internaionale, de ntrzierile n luarea unor decizii adecvate, guvernanii Romniei au nstrinat mare parte din avuia naional fr nici o noim. Banii obinui n urma procesului au fost puini, cheltuii n mare parte, iar avantajele pentru populaie se las nc ateptate. A condamna ns, fr nici un discernmnt, politicile noilor proprietari ai societilor vndute, este din capul locului o greeal. Capitalul, indiferent de proveniena lui, nu vine ntr-o ar pentru a face acte de caritate. Vine pentru profit, urmnd ca din acest profit s ctige i statul. Modernizarea Romniei nu poate fi fcut fr aportul acestui capital, aa cum nici jaful la care a fost supus economia n perioada de tranziie nu putea fi stopat, atta vreme ct proprietatea era gestionat de stat. Fie i pentru att, privatizarea a fost o necesitate. Aceast lucrare demonstreaz c totui mai exist rbdarea de a se cuantifica greelile, de a se analiza obiectiv rezultatele i prin prisma efectelor nu numai asupra privatizrii dar i asupra implementrii pieei de capital i mai ales s se gndeasc strategii de implementare cu
140

mecanismele aferente, mpreun cu exemplul de model de programare liniar prezentat n continuare. Acesta din urm, permite determinarea valorii optime estimate pentru societile comerciale i activele statului, n exemplu: Romnia, care trebuie privatizate prin diferite metode, ce conduc n final la crearea bazei pentru formarea pieei de capital. n acest fel, se creaz un punct de referin pentru monitorizarea procesului de privatizare de ctre instituiile abilitate i pentru programarea surselor financiare viitoare la bugetul statului, provenite din privatizare i piaa de capital, influennd n mod benefic, att resursele bugetului naional ct i valoarea viitoare a aciunilor societilor comerciale privatizate. 5.3. Modelul matematic de analiz liniar Este format din urmtoarele: Funcia obiectiv (F) este: F = valoarea total estimat a contractelor de privatizare a societilor comerciale i activelor, n orizontul strategic de timp T (T=7ani, termen legal pentru cazul Romniei, n care FPS trebuia s incheie procesul de privatizare) Variabilele decizionale sunt: i=1,2,,m; ramurile economiei n care se vor face privatizri j=1,2,,n; metodele de privatizare folosite conform legislaiei Xij reprezint valoarea total a contractelor de privatizare din ramura economiei i, care se privatizeaz prin metoda j. Constantele modelului sunt: Bij reprezint coeficientul mediu de eficien n ramura economiei i, prin privatizare cu metoda j. Vi reprezint estimarea valoarii totale a contractelor de privatizare, n ramura economic i.
141

Sim valoarea societilor comerciale i activelor din ramura i, care trebuie sa rmn n proprietatea statului (din diferite motive, cum ar fi: societi din domeniu economic strategic, societi n proces de restructurare, etc.) SiM valoarea maxim admis a societilor comerciale i activelor din ramura i, pn la care este permis ca statul s privatizeze, restul rmnnd n proprietatea lui (din diferite motive, cum ar fi: necesitatea privatizrii unui numr critic de societi comerciale i de active, dintr-o industrie, pentru crearea condiiilor de dezvoltare i relansare a respectivei industrii, fr ns ca s se privatizeze toate societile din acea industrie, avnd rol strategic pentru ara respectiv). Rij riscurile asociate obinerii valorilor estimate pentru contractele de privatizare din ramura economiei i, prin metoda j. Modelul liniar are urmtoarele componente: Funcia multiobiectiv ce reprezint valoarea adaugat care se dorete a fi maximizat (FO): [max] F =

i =1

j =1

Bij Xij (1 Rij) ];

(5.1)

n componena acestei funcii se gsete i inversa riscului privatizrii (R ij), adic sigurana privatizrii (1 - Rij ), care i ea trebuie maximizat. Restriciile (SR):
n

j =1 n

Xij Vi Sim; i=1,2,m Xij Vi SiM; i=1,2,m

(5.2) (5.3)

j =1

Condiia de nenegativitate (CN): Xij 0;

(5.4)

Metodele de privatizare (alese ca fiind cele mai des folosite, respectnd legislaia din Romnia) sunt:

142

j = 1,2,3,4,5. i anume: 1. 2. 3. 4. 5. Oferta public de aciuni; Metode de vnzare specifice pieelor de capital; Negociere (cu investitori strategici, deobicei); Licitaii cu strigare sau licitaii cu oferta n plic; MEBO (Management, Employees, Buy-Out).

Pentru exemplul concret am recurs la un artificiu de calcul n vederea operrii mai comode cu procente n loc de valori, prin nmulirea i mprirea cu Vi a formulelor (5.1), (5.2), (5.3) i (5.4). Astfel, formulele devin: [max] F =

i =1

Vi[

j =1

Bij xij (1 Rij) ];

(5.1) (5.2) (5.3) (5.4)

j =1 n

xij 1 - sim ; xij 1 - siM ;

Xij xij = Vi [%], Sim sim = Vi [%], SiM siM = Vi [%],

j =1

xij 0; n care:

Xij este procentual din Vi sim este procentual din Vi siM este procentual din Vi

Acestea sunt formulele pentru care se construiesc, n vederea exemplificarii numerice, matricele de valori care se prezint n capitolul 7, Rezultate. V. REZULTATUL modelului, este o noutate n literatura de specialitate ce se ocup de managementul proceselor de privatizare. Rezultatul valoric al acestui model poate fi n acelai timp o surs de venituri pentru bugetul statului care-l aplic. Totodat, valoarea obinut poate fi o valoare de referin pe industrii si pe economie, care poate fi monitorizat de-a lungul procesului de privatizare, avnd ca finalitate realizarea premizelor dezvoltrii unei economii de pia viabile, n special pentru rile n tranziie economic.

143

6.

Rezultatele modelului propus

Pe baz formulelor prezentate la capitolul precedent, paragraful IV "FEEDBACK": Model matematic de analiza liniar pentru previzionarea cuantificat a rezultatelor privatizrii, am construit urmtoarele matrice de valori, alegnd spre exemplificare patru ramuri industriale la care s-au aplicat cinci metode de privatizare, dup cum urmeaz: Tabel 6.1. Matricea valorilor Vi Ramura i Valoarea total (estimat prin evaluare) a firmelor din ramura i care: trebuie s este admisibil s rmn n rmn n proprietatea proprietatea statului statului sim [%] siM [%] 1. Celuloza i hartie 5 10 2. Prelucrarea ieiului, 10 25 cocsificarea crbunelui i tratarea combustibililor nucleari 3. Pielrie i nclminte 0 5 4. Editur i poligrafie 5 10 TOTAL GENERAL Tabel 6.2. Matricea valorilor Bij Ramura i Vi [mld. Lei]

1.500 4.000

600 1.100 7.200

Metoda de privatizare, j 1 2 3 4 1. Celuloz i hrtie 1,3 1,4 1,5 1,2 0 0 0 0 2. Prelucrarea ieiului, cocsificarea 1,1 1.2 1,3 1,0 crbunelui i tratarea combustibililor nucleari 0 0 0 5 3. Pielrie i nclminte 1,4 1,6 1,7 1,2 0 0 0 0 4. Editur i poligrafie 1,5 1,6 1,7 1,5 0 0 0 0

5 1,10 1,00 1,20 1,30

144

Valorile coninute n matricea de mai sus, au rolul de a constitui un exemplu numeric, ce difer de la ar la ar i ar putea constitui n sine, o tem pentru doctorat. Estimarile fcute sunt bazate pe: potenialul ramurilor respective i gradul lor de atractivitate, experiena privatizrilor realizate n aceste ramuri i pe eficacitatea metodelor selectate dup criteriul utilizrii frecvente, n privatizarea din Romnia. Tabel 6.3 Matricea valorilor Rij Ramura i Metoda de privatizare, j 1 2 3 4 1. Celuloz i hrtie 0,1 0,0 0,1 0,0 0 5 5 5 2. Prelucrarea ieiului, cocsificarea 0,1 0,1 0,2 0,1 crbunelui i tratarea combustibililor nucleari 5 0 0 0 3. Pielrie i nclminte 0,1 0,0 0,1 0,0 0 5 5 5 4. Editur i poligrafie 0,0 0,0 0,1 0,0 5 5 0 5

5 0,20 0,15 0,20 0,15

Ca i valorile din matricea Bij, valorile coninute n matricea de mai sus, au rolul de a constitui un exemplu numeric, ce difer de la ar la ar i ar putea constitui n sine, o alt tema pentru doctorat. Estimarile fcute se bazeaz pe: complexul de riscuri (social, situaia financiar a cumprtorului, economia mondial i globalizarea; riscul de ramur prin prisma: tehnologiilor, afectrii mediului i surselor de materii prime, etc.) din fiecare ramur aleas, dar i pe experiena eecurilor n privatizrile realizate n aceste ramuri precum i pe riscurile pe care le pot genera metodele selectate n privatizarea, n cazul nostru, din Romnia . Modelul de programare liniar are 20 de variabile i 12 restricii: Tabel 6.4 Simulare pe 4 industrii cu 5 metode de privatizare Metoda de privatizare (j) Oferta Piee public Negode Licitaii MEBO de ciere capital (4) (5) aciuni (3) (2) (1) Celuloz i hrtie (1) x11 x12 x13 x14 x15 Prelucrarea ieiului, x21 x22 x23 x24 x25 cocsificarea crbunelui, tratarea comb. nucleari
145

Industrie (i)

(2) Pielrie i nclminte x31 (3) Editur i poligrafie (4) x41

x32 x42

x33 x43

x34 x44

x35 x45

xij = procent din valoarea total a industriei i privatizat prin metoda j i = 1, 2, 3, 4; j = 1, 2, 3, 4, 5 S-au calculat mai nti coeficienii funciei de eficien corespunztori fiecrei variabile: Tabel 6.5 Coeficienii funciei de eficien Variabila Bij Rij Vi (1-Rij) Bij(1-Rij)Vi x11 1,3 0,1 1.50 0,90 1755 0 0 0 x12 1,4 0,0 1.50 0,95 1995 0 5 0 x13 1,5 0,1 1.50 0,85 1912,5 0 5 0 x14 1,2 0,0 1.50 0,95 1710 0 5 0 x15 1,1 0,2 1.50 0,80 1320 0 0 0 x21 1,1 0,1 4.00 0,85 3740 0 5 0 x22 1,2 0,1 4.00 0,90 4320 0 0 0 x23 1,3 0,2 4.00 0,80 4160 0 0 0 x24 1,0 0,1 4.00 0,90 3780 5 0 0 x25 1,0 0,1 4.00 0,85 3400 0 5 0 x31 1,4 0,1 600 0,90 756 0 0 x32 1,6 0,0 600 0,95 912 0 5 x33 1,7 0,1 600 0,85 867 0 5 x34 1,2 0,0 600 0,95 684
146

x35 x41 x42 x43 x44 x45

0 1,2 0 1,5 0 1,6 0 1,7 0 1,5 0 1,3 0

5 0,2 0 0,0 5 0,0 5 0,1 0 0,0 5 0,1 5

600 1.10 0 1.10 0 1.10 0 1.10 0 1.10 0

0,80 0,95 0,95 0,90 0,95 0,85

576 1567,5 1672 1683 1567,5 1215,5

Funcia de eficien se maximizeaz: Max f = 1755x11 + 1995x12 + .. x11 x12 x13 x14 x15 x21 x22 x23 x24 x25 x31 x32 x33 x34 x35 x41 x42 x43 x44 x45 Restricii considerate pe industrii:
147

1755 1995 1912,5 1710 1320 3740 4320 4160 3780 3400 756 912 867 684 576 1567,5 1672 1683 1567,5 1215,5

0,90 x 11 + x 12 + x 13 + x 14 + x 15 0,95 0,75 x 21 + x 22 + x 23 + x 24 + x 25 0,90 0,95 x 31 + x 32 + x 33 + x 34 + x 35 1 0,90 x 41 + x 42 + x 43 + x 44 + x 45 0,95

Restricii considerate pe metode de privatizare:

x11 + x 21 + x 31 + x 41 1 x12 + x 22 + x 32 + x 42 0,90 x13 + x 23 + x 33 + x 43 0,90 x14 + x 24 + x 34 + x 44 0,50 x15 + x 25 + x 35 + x 45 0,50

Condiii de nenegativitate: x ij 0, i = 1, 2, 3, 4; j = 1, 2, 3, 4, 5 Soluia optim, folosind Solver Addin din MSExcel este: f = 7.852.13 (fa de Totalul General iniial estimat la 7.200). Deci, apare o mbuntire.
x 11 = 0,05 x 12 = 0 x 21 = 0 x 31 = 0,50 x 13 = 0,90 x 23 = 0 x 33 = 0 x 43 = 0 x 14 = 0 x 15 = 0 x 22 = 0,90 x 32 = 0 x 24 = 0 x 34 = 0 x 44 = 0,50 x 25 = 0 x 35 = 0,50 x 45 = 0

x 41 = 0,45 x 42 = 0

Raportul de rspuns din Solver este: Microsoft Excel 11.0 Answer Report Worksheet:[DanAnghel.xls]VarI Report Created: 10/15/2007 10:08:40 AM Target Cell (Max) Cell Name $A$12 Functia Adjustable Cells Cell $C$3 $D$3 $E$3 $F$3 Name x11_ x12_ x13_ x14_ Original Value 0.00 Original Value 0 0 0 0 Final Value 7852.13 Final Value 0.05 0 0.9 0

148

$G$3 $H$3 $I$3 $J$3 $K$3 $L$3 $M$3 $N$3 $O$3 $P$3 $Q$3 $R$3 $S$3 $T$3 $U$3 $V$3

x15_ x21_ x22_ x23_ x24_ x25_ x31_ x32_ x33_ x34_ x35_ x41_ x42_ x43_ x44_ x45_

0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

0 0 0.9 0 0 0 0.5 0 0 0 0.5 0.45 0 0 0.5 0

Se observ deci c modelul funcioneaz, obinndu-se o mbuntire a valorii totale din procesul de privatizare, prin folosirea modelului de optimizare propus, care ofer totodat i valori de referin int, pe ramuri i pe economie, necesare instituiilor care monitorizeaz procesul de privatizare ntr-o ar i n special pentru cele cu economii n tranziie.

7.

Concluzii i Recomandri

Privatizare- Recomandrile i concluziile pentru relizarea procesului [2] Privatizarea, nu ar trebui s fie un scop n sine, dar poate s devin pentru situaia rilor n curs de tranziie spre o economie de pia, cum este cazul rilor din Europa Central i de Est. ntr-o ar n care economia se afl n proces de transformare de la cea de tip centralizat, la cea de pia liber funcional, abordarea privatizrii trebuie fcut din perspectiva crerii unei piee de capital de succes. n felul acesta, o pia de capital viabil poate s ofere o alternativ la sursele de finanare a societilor comerciale, precum i pentru investitori i populaie, contribuind n final la mbuntirea condiiilor de via ale cetenilor.
149

n urma parcurgerii procesului de privatizare n mai multe ri i n special n Romnia, se impun urmtoarele sugestii pentru cei care studiaz, concep sau conduc procese de privatizare i n special cele care se adreseaz societilor comerciale: Privatizarea este cea mai buna metoda de restructurare a unei economii n tranziie, dac este corect implementat. Privatizarea este "un ru necesar", pentru c pe de o parte mrete temporar omajul i deterioreaz relaiile de munc, pn la restabilirea altora mai bune, influennd negativ asupra rezultatelor societilor comerciale, dar pe de alt parte crete productivitatea muncii, fa de situaia n care firmele erau de stat i n ultim instan, prin introducerea unui spirit de competiie i de pia liber, influeneaz pozitiv ntreag economie, n special a arilor n tranziie care au nevoie de o restructurare n profunzime. Pentru a evita caracterizarea ca ru necesar , privatizarea trebuie condus dup un Model de Optimizare, ce are ca efect crearea premizelor unei privatizri de succes cu evitarea din timp a deteriorrii relaiilor de munc i implicit a creterii omajului. Procesul de privatizare, este prin grija celor care-l conduc i implementeaz, rspunztor n cea mai mare msur de succesul privatizrii n ara respectiv. De aceea, trebuiesc cunoscute mecanismele privatizrii i ipotezele lor minimale de aplicare i chiar mai mult, ordinea n care se aplic, aa cum sunt acestea enunate n lucrare. Amplitudinea, nuanele, metodele, sursele de finanare, etc. sunt la dispoziia i inspiraia conductorilor arilor n care se aplic. Durata procesului de privatizare este invers proporional cu efectele i direct proporional cu costurile ei. Calitatea privatizrii este singura care poate s sufere din accelerarea procesului i aici intervine de fapt priceperea conductorilor i posibilitile rii n care se desfoar procesul, pentru a contrabalansa aceste efecte, prin utlizarea unei strategii de management a procesului de implementare ca un ntreg: Privatizare + Piaa de Capital , dup modelul propus. Niciodat pe ntreg parcursul procesului de privatizare, de la concepie, decizie i pn la terminarea implementrii, n special pentru rile n
150

tranziie spre o economie de pia, nu trebuie uitat c, interesele economice care sunt ajutate prin privatizare, nu sunt mai presus dect, cetenii, care trebuie s fie de fapt beneficiarii de drept i finali ai procesului. n mod paradoxal, n marea majoritate a arilor lumii care au parcurs procese de privatizare, mecanismele referitoare la pregtirea media i a populaiei, precum i mecanismul proteciei sociale sunt cele mai neglijate, conducnd la blocarea i/sau ntrzierea privatizrii, la crize guvernamentale i la nemulumirea cetenilor, compromind procesul. Nu trebuie neglijat rolul instituiilor donatoare de fonduri pentru asisten tehnic, ci trebuie cooptate n proces. Calitatea consultanilor lor sau ai celor pe care conductorii i aleg, este cu att mai bun cu ct acetia formeaz o sum de experiene, din care nu trebuie s lipseasc, cei cu experien n rile care sunt n regiuni cu situaii economice similare i care au parcurs un proces de privatizare, fie el i parial. Orice pas greit n procesul de privatizare, are ca urmare o schimbare nedorit n restructurarea economic a rii. Mai mult, schimbarea nedorit se poate redresa cu costuri suplimentare, cu att mai mari, cu ct momentul cand se va construi i o piaa de capital pe temelia rezultatelor privatizrii, va fi mai ndeprtat. Atunci, semnele greelilor din procesul de privatizare se vor repercuta asupra celor care vor dori sa-i finaneze afacerile cu ajutorul pieei de capital, dar i asupra investitorilor obinuii. Piaa de capital - Recomandrile i concluziile pentru implementare Viabilitatea unei piee de capital se manifest numai dac ea reprezint un sistem integrat coerent, consistent i echilibrat, care s cuprind att componentele funcionale ct i pe cele de reglementare i supraveghere, avnd urmtoarele trsturi generale, date de fapt de obiectivele ei priorotare [25], i anume: a) realizarea unei competiii care s genereze prosperitate i progres bazat pe cooperare i parteneriat; b) realizarea unei industrii de servicii financiare standardizarea total, mai puin preul;

151

 automatizarea activitilor; simplificarea infrastructurilor; reducerea costurilor de operare; c) asigurarea integritatii pieei; d) asigurarea lichiditii pieei. La rndul lor, n cadrul pieei de capital, societile de valori mobiliare trebuie s ndeplinesc, ntr-o pia de capital viabil i cu anse de expansiune, patru mari funcii: S genereze un mecanism de atragere a capitalului prin punerea n legatur a celor care au disponibiliti financiare (investitorii) cu cei care au nevoie de acestea (emitenii - societi, guverne, etc.) S genereze un mecanism de formare a preurilor pentru evaluarea investiiilor; S genereze un mecanism pentru investitori care s-i ajute la transformarea investiiilor n lichiditi; S prolifereze produsele lor n pia. Din perspectiva situaiilor petrecute n procesul de implementare al programului de piaa de capital din Romnia, s-a ajuns n urma analizelor fcute la urmtoarele concluzii [42]: I. Suportul la nivel politic nalt, fondurile de investiii pe termen mediu i lung mpreun cu un management corect al desfurrii programului de implementare pot s duc la succesul pieei de capital; II. Stimularea concurenei ncurajeaz eficiena i dezvoltarea; III. De o importan capital este crearea unei comisii de reglementare a pieei, independent i cu putere de implementare; IV. Respectarea guvernanei corporatiste trebuie stimulat i instituionalizat; V. O burs nu poate s in loc de pia de capital; VI. n absena unui mediu economic permisiv i bine pregtit, chiar dac ai instituii bune, nu poi s obii cele mai bune rezultate din privatizare. Ca o concluzie, se poate spune c mediul economic, n implementarea unui program de realizare a unei piee de capital, este determinant, chiar dac
152

instituional i legislativ piaa este pregatit i procesul de privatizare nceput corect. Practici recomandate pentru nfiinarea si/sau reforma i/sau dezvoltarea pieelor de capital din rile emergente: 1) 2) 3) 4) 5) 6) 7) 8) Orientarea spre profit a burselor din stadiul de conceptie; Diversificarea instrumentelor financiare oferite clienilor ca produse de tranzacionat; Generalizarea activitilor burselor pe baza sistemelor electronice n vederea realizrii tranzacionarilor, compensarii-decontrii i supravegherii; Creterea rolului autoreglementrii, prin descentralizarea supravegherii Integrarea burselor prin folosirea de modele de platforme comune de tranzacionare (ex. NASDAQ din SUA i Canada, RASDAQ din Romnia); Simplificarea procedurilor; Reducerea costurilor de operare; Perfecionarea continu prin utilizarea managementului schimbrii.

Sinteza elementelor de noutate i originalitate pe care le aduce lucrarea I. Modelul de Optimizare (MO) pentru managementul etapei de implementare a proceselor de privatizare i pia de capital ofer o imagine de ansamblu a tuturor mecanismelor ce trebuiesc aplicate. Deasemenea, pentru prima dat se abordeaz implementarea acestor procese, ca un ntreg inseparabil, punndu-se n eviden faptul c cele dou procese au la baz dou sisteme de mecanisme similare ca abordare, compuse din acelai numr de mecanisme de implementare, o parte din acestea fiind chiar identice. n cadrul fiecarui mecanism, oamenii politici i conductorii arilor n stadiul de tranziie economic, sunt chemai s-i adapteze Modelul de Optimizare propus i s aplice soluiile cele mai potrivite mediului lor politico economic.

153

II. Modelul de optimizare, prin modelul matematic de analiz liniar propus i verificat a demonstrat c funcioneaz, obinndu-se o mbuntire a valorii totale a contractelor rezultate din procesul de privatizare, oferind totodat i valori de referin int, pe ramuri i pe economie, necesare instituiilor care monitorizeaz procesul de privatizare pe parcursul evoluiei lui. III. Teza deschide noi drumuri pentru alte lucrari de doctorat n acelai domeniu, spre exemplu pentru aflarea direciei i tendinelor pe care o iau aceste procese de privatizare i implementare a pieei de capital, dup evoluia i schimbrile aprute n timp, o dat cu maturizarea lor, sau influenele care le au n domenii conexe, cum ar fi cel: social, politic i altele, cu scopul de a crea o imagine i o form ct mai complet Modelului de Optimizare propus. Deasemenea, variaiile de la o ar la alta a valorilor din matricele Bij i Rij, cu specificitaile lor pe diferite ramuri i industrii, ar putea constitui n sine, alte teme de doctorat. IV. Lucrarea prezint totodat, dou elemente foarte utile pentru implementarea unei piae de capital, n special ntr-o ar cu economie emergent: 1) O list de criterii de evaluare care se adreseaz ntregului domeniu de funcionaliti necesare alegerii unui sistem electronic de tranzacionare aciuni i n special pentru cele care rezult din privatizri de mas. 2) O strategie de dezvoltare a unei piee de capital cu obiective int, folositoare pentru orice ar n tranziie.

Bibliografie
1. Amante S. - "Privatization, the internal labor market, and human resources n Philippine state-owned firms". (1995) 2. Anghel Dan Privatizarea i leciile implementrii, ziarul Bursa (08/10/2007) articol n

3. Anghel Dan Piaa de capital i leciile implementrii, articol n ziarul Bursa (09/10/2007)

154

4. Anghel Dan Modelul int pentru implementarea privatizrii i pieei de capital, articol n ziarul Bursa (10/10/2007) 5. Anghel Dan Mass Privatization Program in Romnia USAID Conference on RASDAQ, Bucureti - Romnia (1997). 6. Anghel Dan, "Summary on RASDAQ Market USAID, Annual Report, Conference on Capital Markets, Bucureti - Romnia (1999). 7. Anghel Dan, "Selectarea unui sistem de tranzacionare a valorilor mobiliare pentru Romnia", Academia de Studii Economice, Bucureti - ASEBUSS (1998), pag. 8 13. 8. Anghel Dan and Scarlat Cezar, "Model for Successful Privatization and Implementation Process of a Viable Capital Market. A Romanian Experience", Vilnius, Lituania, International Conference "Business Management and Current Issues of Economics", vol.1, pag.7-16, 2008 9. Anghel Dan, "Contribuie la realizarea unui model int pentru procesul de privatizare si de implementare a unei piee de capital viabile n rile cu economii emergente", Jurnalul Economic nr.26/2007, ISSN 1454-4296 i "A doua conferin internaional: The Future of Europe Security and Economic Development", ASE, Bucureti - Romnia, (16.11.2007) 10. Badea Gh. Dumitru - Piaa de capital i restructurarea economic edit. Economic, Bucureti, (2000); 11. Barrons Dictionary of Finance and investment Terms, (1991) USA 12. Borish, Michael S., Wei Ding, and Michel Noel. "On the road to EU accession: financial sector development in Central Europe", World Bank.. Discussion paper No. 345/1996 13. Boyer, W. Et al.: Privatization of South Koreas public enterprises, Journal of Developing Areas, Jan. 1994, (pp.157-166), (1994). 14. Bucharest Stock Exchange: A Short Overview, BVB, (2005);
155

15. Bucharest Stock Exchange, Country Presentation (prepared for 2000 SEC Institute) 16. Bursa de Valori Bucureti (BVB) - "Strategia de dezvoltare", (2005) 17. Bursa de Valori Bucureti (BVB) - Ghid de listare societi comerciale, (2001)
18. Business Weekly: "GE's brave new world: Welch sees the future; It's

China, India, Mexico (pag. 64-70), (8/11/1993) 19. "Capital" - nr.37, (15.09.2005) 20. Carlin, Wendy, John van Reenen, and Toby Wolfe. . "Enterprises restructuring n early transition: Case study evidence from Central and Eastern Europe. Economics of Transition", pag. 427-429 & 431-458, (1995) 21. C.E.E. (Comisia Economic European) - "Raport de ar Comisiei Europene privind Romnia ", (2004) al

22. Ciobanu Gheorghe - "Bursele de valori i tranzacii la burs", Edit. Economic, Bucureti, (1997) 23. Claessens, Stijn.. "Corporate Governance in the Czech Republic". Journal of Finance.(1997) 24. Dardac Nicolae, Cezar Basno - "Bursele de valori - dimensiuni i rezonane social economice", Edit. Economic, Bucureti, (1997). 25. Djankov, Simeon and Gerhard Pohl. "Does privatization matter? Evidence from Poland". World Bank - Mimeo (1997). 26. Ftu Simona - "Piaa romneasc de capital privit din interior"; Edit. Vox, Bucureti, (1998). 27. Frncu Marian Bucureti, (2000) "Piaa de capital", Edit. Tribuna Economic,

156

28. Franklin D. Roosevelt - "First Inaugural Address", (1933)

29. Forbes: "Power hungry: US companies build power plants" (pp. 162-

163), (24/4/1995) 30. Gradu Mihaela - "Tranzacii bursiere", Editura Economic, Bucureti, (1995) 31. Hachette D. and Luders R. "Privatization n Chile" (pp. 163 - 176) (1993) 32. "Investor Guide at Bucharest Stock Exchange BVB, (2005) 33. Monitorul Oficial al Romniei colecii, (19972007)
34. Oestmann, C.: "Privatization of public services and public utilities,

sectoral activities", (1994) 35. Olteanu Alexandru, Mdlina Antoaneta Olteanu . : "Piee de Capital", Dareco, (2003) 36. Paol Rzvan, "Evoluia pieei de capital n 2004 i perspective pentru 2005", Bursa, (2005) 37. Piaa de Capital - culegere de acte normative, (2006) 38. Popa Ioan, " Piaa internaional de capital" - suport de curs, (2003) 39. Reuters, PDS Third wave of privatization eyed (23/10/96)
40. Rondinelli, D. and Pacono, M. "Policies and

institutions for managing privatization: international experience", International Training Centre, ILO, Turin, (1996).

41. Stancioiu Ion, Gheorghe Militaru - "Management - elemente fundamentale", Teora, (1999) 42. UNICAPITAL - Prezentare: "Piaa de Capital din Romnia", pag. 13; 10-18, (1997)

157

43. Yuen, N. G. and Woon, T. K. "Privatization, the Asian-Pacific

region", Asian Pacific Economic Literature, No. 2/92, (pp. 4260; 62-68), (1992) 44. World Bank - Technical Assistance for the Government of Romnia on Strengthening of Consolidated Supervision (UNOPC), (2000)
45. www.avas.gov.ro/ Raport (2006)

46. www.cnvm.rdsnet.ro - site-ul oficial al Comisiei Naionale de Valori Mobiliare

47. www.primet.ro/analize sinteze/2005

48. www.RASDAQ.ro - site-ul oficial RASDAQ 49.www.sfin.ro Sptmna Financiar, Privatizarea, bumerangul i romnii nr.130, (2007)

158