UNIVERSITATEA DIN ORADEA

FACULTATEA DE sTIINE ECONOMICE

SPECIALIZAREA: RELAII ECONOMICE INTERNAIONALE

FORMA DE NVMNT: ZI

LUCRARE DE LICEN
COORDONATOR STIINIFIC

Lect. univ. dr.

ABSOLVENT

ORADEA

2008

UNIVERSITATEA DIN ORADEA

FACULTATEA DE sTIINE ECONOMICE

SPECIALIZAREA: RELAII ECONOMICE INTERNAIONALE

FORMA DE NVMNT: ZI

ANALIZA TEHNIC A
ACTIVULUI FINANCIAR
DESCRIS DE ACIUNILE
SOCIETII "ALBALACT" S.A.
 ALBA IULIA
COORDONATOR STIINIFIC

ABSOLVENT

ORADEA

2008

Cuprins
Introducere

Piata de capital

1.1. CONCEPTE, DEFINIRE, TRASATURI

1.2. PARTICIPANTII PE PIATA DE CAPITAL

1.3. COMPONENETELE PIETEI DE CAPITAL

1.3.1. Piata primara

1.3.2. Piata secundara

1.4. STRUCTURA PIETEI DE CAPITAL

1.5. CEREREA SI OFERTA DE CAPITAL

1.6. PIATA DE CAPITAL N ROMNIA

Bursa ca institutie a pietei

2.1. ISTORICUL BURSELOR

2.2. CONCEPTUL DE BURSA

2.3. CLASIFICAREA BURSELOR

2.4. FUNCTIILE BURSELOR N ECONOMIE

2.5. MECANISMUL DE FUNCTIONARE SI ORGANIZARE AL BURSELOR

2.6. TRANZACTIILE BURSIERE

2.6.1. Definire si categorii

2.6.2. Tranzactiile la vedere

2.6.3. Tranzactiile la termen

2.6.4. Tranzactiile n marja

2.6.5. Tranzactiile produselor financiare derivate

Bursa n Romnia
3.1. BURSA DE VALORI BUCURESTI (BVB)

3.2. BURSA ELECTRONICA RASDAQ

3.3. BURSA MONETAR - FINANCIARA SI DE MARFURI SIBIU (BMFMS)

Analiza tehnica

4.1. DEFINIREA SI IMPORTANTA ANALIZEI TEHNICE

4.2. GRAFICE LINIARE

4.3. GRAFICE PUNCTUALE

4.4. GRAFICE BARA

4.5. GRAFICE JAPONEZE

Studiu de caz - ALBALACT SA Alba Iulia

5.1. PREZENTAREA GENERALA A COMPANIEI ALBALACT

5.2. ACTIUNILE COMPANIEI ALBALACT LISTATE PE PIATA RASDAQ

5.3. ANALIZA TEHNICA A ACTIUNII ALBALACT N PERIOADA 2006 - 2007

CONCLUZII

Bibliografie

Introducere

Prin lucrare de fata am dorit sa evidentiez rolul si

importanta analizei tehnice n domeniul bursier, aceasta fiind
cheia succesului investitiei n actiunile listate pe diferitele burse.

In ultima perioada a nceput sa se vorbeasca destul de mult

de analiza tehnica, ca de instrumentul care poate indica cu cea
mai mare precizie evolutia cursurilor de tranzactionare pe pietele
de capital. Tot mai mult, n presa, la televiziuni, n mediul care
analizeaza si dezbate problematica pietei de capital, analiza
tehnica se impune ca arbitru impartial care poate da un raspuns
speculatorilor preponderenti pe piata romneasca la vesnica
ntrebare: creste sau scade pretul?

In aceasta lucrarea am nceput cu o prezentare generala a

pietei de capital, locul de desfasurare al tuturor tranzactiilor cu
titluri financiare pe termen lung, urmnd apoi sa analizez felul
tranzactiilor bursiere, precum si situatia pietei bursiere n
Romnia. Am ncheiat lucrarea prin studiul de caz al societatii
Albalact SA Alba Iulia, mai precis am ncercat sa scot n evidenta
rolul pe care analiza tehnica l are n previzionarea cursului
actiunii ALBZ.

Am ales aceasta societate ca si studiu de caz pentru

lucrarea mea, deoarece analiznd piata bursiera romneasca se
poate observa foarte clar ca actiunile Albalact sunt printre cele
mai lichide de pe piata Rasdaq. Evolutia pozitiva a acestora s-a
datorat n principal investitiilor masive ale actionarilor n
promovarea produselor, astfel nct n anul 2006 Albalact si-a
dublat profitul fata de anul precedent, iar cifra de afaceri a
crescut cu peste 70% fata de anul 2005. Cu alte cuvinte investia
n actiunile ALBZ, ale societatii Albalact sunt deosebit de
avantajoase.

Piata de capital

1.1. Concepte, definire, trasaturi

Orice economie nationala, indiferent de nivelul sau de

dezvoltare, este caracterizata de existenta si functionarea unor
piete specializate, unde se ntlnesc cererea si oferta de active
financiare necesare dezvoltarii, n cadrul firmelor, a productiei de
bunuri si servicii.

Aceasta piata specializata este piata de capital (n

acceptiunea sistemului european) sau piata financiara (conform
teoriilor specifice sistemului anglo-saxon).

Fascinatiile pietei de capital sunt numeroase. Fiecare

participant la aceasta piata urmareste realizarea unor aspecte
importante pentru activitatea sa. Astfel, emitentii sunt interesati
de tehnicile, dimensionarea si etapizarea procesului de finantare,
iar investitorii de strategiile moderne de gestionare a portofoliilor.
Societatile de servicii de investitii financiare sunt preocupate de
diversificarea obiectului de activitate prin acoperirea unei game
largi de activitati. Institutiile de supraveghere urmaresc
respectarea principiilor si reglementarilor generale ale pietei.
Creatorii si administratorii de piete sunt preocupati de aspecte
mai putin vizibile publicului larg, printre care: tehnicile de
tranzactionare, creditarea, garantarea, compensarea, decontarea
operatiunilor.

Sistemul financiar prin definitie, reprezinta ansamblul

institutiilor si pietelor care interactioneaza ntre ele, pentru a
ndeplini anumite functii, dintre care cea mai importanta este
facilitarea transferului de fonduri de la cei care nregistreaza
excedente, catre cei care se confrunta cu necesitati financiare.

Piata financiara reprezinta mecanismul prin care activele

financiare sunt emise si introduse n circuitul economic[1].

Caracteristica principala a pietelor financiare este aceea ca

faciliteaza ntlnirea cererii si ofertei de titluri provenind de la
unitatile care nregistreaza deficite.

In functie de durata de viata a titlurilor financiare se disting

doua componente ale pietei financiare:
 Piata monetara - piata pe care se tranzactioneaza
titlurile cu o perioada de viata mai mica de un an;

Piata de capital - pe aceasta piata ntlnim titluri cu

scadenta mai mare de un an 747d33h .

Aceasta clasificare este data de scoala anglo-saxona ce se

bazeaza pe manifestarea libera a cererii si ofertei. Cealalta
scoala, cea europeana, fixeaza ca punct central sistemul bancar
n postura de jucator pe toata piata de capital ce se mparte n:
piata monetara (capitalurile atrase pe termen scurt si mediu),
piata ipotecara (capitalurile atrase pentru constructie de locuinte)
si piata financiara, unde se emit, plaseaza si tranzactioneaza
titlurile de capital pe termen lung.

Piata de capital reprezinta ansamblul relatiilor si

mecanismelor prin intermediul carora capitalurile disponibile si
dispersate din economie sunt dirijate catre orice entitati publice si
private solicitatoare de fonduri[2].

Piata de capital reprezinta ansamblul relatiilor si

mecanismelor prin care se realizeaza transferul fondurilor de la
cei care au un surplus de capital -investitorii - catre cei care au
nevoie de capital, cu ajutorul unor instrumente specifice (valorile
mobiliare emise), si prin intermediul unor operatori specifici
(societatile de servicii de investitii financiare).

Se poate afirma despre piata de capital ca este specializata

n efectuarea de tranzactii cu active financiare cu scadente pe
termene medii si lungi. Prin intermediul ei, capitalurile disponibile
sunt dirijate catre agentii economici nationali sau sunt atrase de
pe pietele altor tari, unde resursele de capital depasesc
necesitatile financiare interne de acoperit sau autoritatile
monetare impun anumite restrictii privind accesul la resursele
financiare interne.

Alte definitii date pietei de capital sunt[3]:

 Totalitatea tranzactiilor cu titluri financiare pe termen
lung;

In literatura americana - totalitatea tranzactiilor cu active

financiare nebancare;

In literatura franceza - totalitatea operatiunilor cu active

financiare;

Aceste definitii nu acopera n ntregime activitatea de pe

piata de capital, tinnd cont de locul si rolul pietei de capital n
ansamblul mecanismelor economice, deoarece nu se poate face o
delimitare stricta ntre piata de capital si piata financiara, cele
doua notiuni fiind interdependente, prin includerea sau
completarea reciproca, n functie de reglementarile fiecarei tari n
parte.

Existenta pietei de capital este determinata de cererea de

capital pentru necesitati curente de trezorerie si pentru investitii
si, totodata, este conditionata de un proces real de economisire
ca fundament al ofertei de capital.

Fluxurile de capital dintre emitenti si investitori sunt puse n

evindenta de emisiunea si tranzactionarea unor instrumente
specifice, de tipul valorilor mobiliare. Ca orice piata, piata de
capital poate fi definita formal ca "loc de ntlnire" a vnzatorilor
si cumparatorilor de instrumente financiare.

Din punct de vedere al sferei sale de cuprindere, n

literatura de specialitate s-au structurat doua conceptii referitoare
la piata de capital: conceptia anglo-saxona si conceptia
continental-europeana (de sorginte franceza). In conceptia
anglo-saxona, piata de capital formeaza mpreuna cu piata
monetara si cu piata asigurarilor ceea ce se numeste, cu un
termen atotcuprinzator, piata financiara. In acest context piata de
capital este sinonima cu piata instrumentelor financiare care
asigura investirea capitalurilor pe termen mediu si lung.
 In conceptia clasica, continental-europeana, piata de capital
are o structura complexa, care cuprinde piata monetara, piata
ipotecara si piata financiara.

Piata monetara este piata capitalurilor pe termen scurt si

mediu, fiind reprezentata de piata interbancara si de piata
titlurilor de creanta negociabile. Pe piata interbancara opereaza
banca de emisiune, bancile comerciale, bancile specializate,
trezoreria statului, casele de economii, care au calitatea de
creditori, dar si de debitori n cazul completarii fondurilor proprii.

Piata ipotecara este o piata specifica finantarii

constructiei de locuinte, pe care functioneaza organismele ce
acorda mprumuturi sub forma creditului ipotecar, organismele
speciale de refinantare care asigura rentregirea fondurilor
bancilor creditoare, precum si bancile ipotecare.

Piata financiara este piata capitalurilor pe termen lung,

pe care se emit si se tranzactioneaza valori mobiliare ce servesc
drept suport al schimbului de capitaluri. Piata financiara este cea
pe care se cumpara si se vnd active financiare fara a fi
schimbata natura lor. Ea exprima relatia directa ntre detinatorul
si utilizatorul de fonduri.

Principalele beneficii ale pietelor de capital asupra

dezvoltarii economice sunt:

eficienta, competitivitatea si solvabilitatea sectorului

financiar;

accesul societatilor noi si n formare la finantarea prin

actiuni si/sau obligatiuni;

descentralizarea proprietatii si a distributiei averii;

solvabiliatea societatilor comerciale.

 Aceste beneficii trebuie sa tina nsa cont si de costurile si
dezavantajele pietei de capital: ciclurile economice si impactul
asupra obtinerii capitalului, ncrederea investitorilor, puterea
sectorului financiar, etc.

Trasaturile pietei de capital sunt urmatoarele:

Este o piata deschisa, n sensul ca plasamentul este

efectuat de marea masa a investitorilor, iar tranzactiile cu
instrumente financiare au caracter public;

Produsele pietei sunt instrumente pe termen mediu si

lung. Pe piata de capital, banii sunt investiti n general pe
o perioada mai mare de un an 747d33h , n timp ce pe
piata monetara, resursele sunt utilizate pentru finantari pe
termen scurt;

Valorile mobiliare, ca produse ale pietei se caracterizeaza

prin negociabilitate sitransferabilitate. Ele pot fi
transferate de la un posesor la altul, oferind investitorului
posibilitatea de a vinde oricnd produsul respectiv la un
pret specific conditiilor pietei sau care rezulta din
negociere, la un moment dat;

Tranzactionarea valorilor mobiliare nu este directa,

ci intermediata. Intermediarii au un rol important n ceea
ce priveste punerea n contact a emitentilor cu investitorii
sau a investitorilor, ce detin valori mobiliare n portofoliu,
cu cei care doresc sa le cumpere.

Piata de capital ofera modalitati de investire, respectiv de

atragere a capitalului, diferite de cele specifice sistemului bancar.
Ca o alternativa la construirea depozitelor bancare, investitorii pot
achizitiona valori mobiliare, iar emitentii, pentru a nu apela la
credite bancare, pot atrage capitaluri prin emisiunea de actiuni si
obligatiuni.
 In masura n care actiunile si obligatiunile reprezinta forme
de investire fiabile si relativ sigure cu un venit atractiv pe termen
lung, ele ndeplinesc doua functii:

Actiunile genereaza un stimulent de a economisi si a

investi, spre deosebire de consum, ori de a cumpara
terenuri si proprietati imobiliare sau de a cauta
alternative de investitii mult mai profitabile n
strainatate;

Obligatiunile concureaza cu depozitele bancare, ce

pot fi subiect al controlului ratelor dobnzii. Acest
lucru exercita o presiune de a mentine ratele
"controlate" ale dobnzii mai aproape de ratele "de
piata", ceea ce este posibil sa reflecte inflatia si
penuria de fonduri.

Pietele de capital eficiente obliga companiile sa concureze

pe o baza egala pentru fondurile investitorilor. Preturile pot fi
privite ca "eticheta" pentru valoarea pe care investitorii o
asociaza investitiei lor. Deciziile necorespunzatoare ale conducerii
companiilor genereaza, pe termen lung, nemultumiri n rndurile
investitorilor. In timp ce companiile nchise pot ascunde
performante slabe, cel putin pentru un timp, companiile ale caror
actiuni sau obligatiuni sunt tranzactionate pe piete reglementate
nu pot sa-si permita acest lucru.

1.2. Participantii pe piata de capital

Participantii de pe aceasta piata sunt urmatorii:

Investitorii si emitentii;

Intermediarii;

Participantii auxiliari;
 Infrastructura.

a)Investitorii si emitentii

Investitorii sunt detinatorii de capital monetar care

investesc n produse specifice pietei de titluri financiare si si
asuma riscurile investitiei.

Investitorii se mpart n doua mari categorii:

- Individuali - persoane fizice sau juridice care fac tranzactii

de dimensiuni modeste pe piata titlurilor financiare;

- Institutionali - sunt societati sau institutii care fac tranzactii

de dimensiuni mari.

Emitentii sunt persoane juridice sau organe ale

administratiei publice centrale sau locale, care fac emisiuni de
titluri financiare.

Alta definitie data emitentului este[4]:

Entitate desemnata ca parte obligata pe un instrument

financiar (valoare mobiliara sau instrument de plata) care
preia raspunderi directe sau indirecte pentru plata;

Orice persoana care se obliga n mod legal sa onoreze

drepturile pe care le confera activul financiar emis.

b) Intermediarii

Intermedierea financiara reprezinta distribuirea de fonduri

disponibile din economie catre cele mai productive utilizari, astfel
nct sa fie asigurat necesarul de fonduri al unitatilor deficitare.

Intermediarii financiari se definesc prin faptul ca

mobilizeaza fondurile (active financiare) de la detinatorii de bani
(economisitorii), crendu-si datorii (active) fata de acestia, si emit
propriile active catre utilizatorii de fonduri. Cum intermediarii
actioneaza n esenta dupa principiul clasic al bancilor, ei se
numesc, generic, institutii bancare. Cu alte cuvinte, intermediarii
financiari nu revnd activele pe care le cumpara, ci creeza noi
active, pe care le vnd pe piata; acestea sunt datorii ale clientilor
fata de institutiile bancare si nu fata de economisitorii care au
detinut initial activele cumparate de intermediar. Deci institutiile
bancare schimba natura activelor financiare care sunt distribuite
pe piata, emitnd propriile active.

Intermediarul financiar este un agent al pietei financiare

care asigura transferul fondurilor de la detinatori la utilizatori,
achizitionnd active financiare de la primii si emitnd propriile
active catre ultimii[5].

c) Participantii auxiliari

Acestia sunt de doua feluri:

- Consultantii de plasament - consultant de plasament n

valori mobiliare este, potrivit prevederilor regulamentelor
Comisiei Nationale de Valori Mobiliare (CNVM), privind
activitatea consultantilor de plasament n valori mobiliare, o
activitate realizata de persoane autorizate de CNVM si consta
n prestarea, cu titlu profesional, de servicii de analiza a
valorilor mobiliare, de selectare a portofoliului, de evaluare,
precum si publicarea de opinii si recomandari n legatura cu
vnzarea si cumpararea de valori mobiliare;

- Cenzorii externi independenti - societatile si institutiile

supuse autorizarii CNVM trebuie sa prezinte acesteia, la
sfrsitul fiecarui an financiar un raport anual ntocmit de un
cenzor extern independent.

d) Infrastructura
 Reglementarea si supravegherea activitatii intermediarilor
de valori mobiliare au ca scop asigurarea functionarii adecvate a
acestor societati, astfel nct sa poata absorbi fluctuatiile
financiare, ndeplinindu-si corect ndatoririle. Reglementarea
pietelor de capital vizeaza cadrul de organizare a pietei,
institutiile, mecanismele, produsele si controlul asupra activitatii
celor care sunt implicati n tranzactionarea valorilor mobiliare.

1.3. Componenetele pietei de capital

Piata de capital asigura legatura permanenta dintre

emitenti si investitori, att n momentul acoperirii cererii de
capital, ct si n procesul transformarii n lichiditati a valorilor
mobiliare detinute.

Piata de capital are doua componente, ntlnite si sub

denumirea de functii, diferentiate dupa emiterea (producerea) si
tranzactionarea (comercializarea) titlurilor financiare:

Piata primara - vnzare initiala de titluri;

Piata secundara - revnzare de titluri.

1.3.1. Piata primara

Piata primara reprezinta acel segment de piata pe care se

emit si se vnd sau se distribuie valorile mobiliare catre primii
detinatori. Piata primara constituie un circuit de finantare
specializat[6]. Aceasta piata permite transformarea directa a
economiilor n resurse pe termen lung. Pe piata primara se emit
valori mobiliare ce confera anumite drepturi posesorilor lor, deci
celor care au calitatea de furnizori de fonduri. Prin intermediul
pietei primare se pun n evindeta miscarile de capitaluri dintr-o
economie, generate de catre emitenti, n calitatea lor de
solicitatori de capitaluri. Aceasta piata permite finantarea
agentilor economici.
 Piata primara asigura ntlnirea cererii cu oferta de titluri,
permitnd finantarea activitatii agentilor economici si a
colectivitatii publice. Este un mijloc de distribuire si plasament de
titluri.

Piata primara are rolul de a transforma activele financiare

pe termen scurt n capitaluri disponibile pe termen lung. Pe piata
primara se vnd valori mobiliare emise de acele entitati care au
nevoie de resurse financiare si se cumpara de catre alte entitati
sau persoane fizice posesoare de economii pe termen mediu si
lung.

Aceasta piata cuprinde tranzactiile din prima etapa a

subscrierii emisiunilor si distribuirii lor de catre emitent direct sau
printr-un intermediar specializat.

Piata primara are functia de a directiona capitalurile pe

termen lung pentru finantarea economiei nationale prin
colectarea resurselor sub diverse forme.

Participantii pe piata primara, n cadrul careia se vnd si se

cumpara valori mobiliare nou emise, sunt:

Solicitatorii de capital: statul si colectivitatile locale,

ntreprinderile publice si cele private;

Ofertantii de capital: persoane particulare, agenti

economici, banci, case de economii, societati de
asigurare;

Intermediarii: societati de investitii financiare, banci

comerciale, societati de investitii care, prin reteaua
proprie, asigura vnzarea valorilor mobiliare.
 1.3.2. Piata secundara

Piata secundara este o componenta a pietei de capital, pe

care se vnd si se cumpara titluri financiare dupa de acestea au
fost emise catre investitorii originari[7].

Piata secundara asigura, prin intermediul bursei de valori

mobiliare, att buna functionare a pietei primare, ct si
lichiditatea si mobilitatea economiilor. Investitorii au posibilitatea
n orice moment de a negocia actiunile si obligatiunile detinute n
portofoliu sau pot cumpara noi valori mobiliare.

Piata secundara are rolul de concentrare a cererii si ofertei

derivate. Este deschisa, publica (plasamentul se efectueaza n
marea masa a investitorilor si tranzactiile au caracter public).
Exista n practica emisiuni si plasamente private, dar ele nu fac
obiectul reglementarilor si nu beneficiaza de mecanisme specifice
unei piete financiare publice.

Pentru a functiona eficient, piata secundara trebuie sa

respecte anumite cerinte:

Lichiditate: abundenta de fonduri si titluri (asigura

continuitatea derularii tranzactiilor);

Eficienta: mecanisme operative la costuri ct mai reduse;

Transparenta: informatia asigura o buna orientare

investitionala si contracararea tendintelor de monopol;

Corectitudine: prin reglementari se contracareaza

tendintele de manipulare a pietei.

Functiile pietei secundare sunt urmatoarele:

- Asigurarea lichiditatii si mobilitatii economiilor investite;

 - Raspunsul la necesitatea crearii unei piete oficiale si
organizate pentru detinatorii care doresc recuperarea fondurilor
investite n valori mobiliare nainte de scadenta (durata de
viata a actiunii este egala cu durata de viata a emitentului);

- Evaluarea permanenta a titlurilor listate.

Clasificarea pietelor secundare:

A) Dupa continuitate:

1. piete intermitente: aici formarea preturilor se bazeaza n

general pe fixing. Tranzactionarea valorilor mobiliare este
permisa doar n anumite momente specificate: cnd titlul
este anuntat, acele persoane interesate sa vnda sau sa
cumpere se reunesc pentru o licitatie explicita.

2. piete continue: tranzactionarea titlurilor poate avea loc n

orice moment. Tranzactiile nu se ncheie la un pret unic
pentru ntreaga zi de tranzactionare, ci la preturi care se
modifica n cursul unei sedinte de bursa. Desi mecanismul
teoretic implica doar existenta investitorilor, executia
practica ar fi ineficienta fara actiunea intermediarilor; altfel
s-ar cere sume mari pentru ca investitorii sa gaseasca o
oferta buna sau sa-si asume riscul de a accepta una
modesta.

3. piete mixte.

B) Dupa localizarea ringului de negocieri, pietele se mpart n:

1. piete centralizate;

2. piete descentralizate.

C) Dupa proprietatea asupra pietei si accesul operatorilor:

1. piete private: dupa acest principiu functioneaza

majoritatea pietelor moderne de inspiratie anglo-saxona;
 2. piete de stat: pietele sunt privite ca institutii publice, cu
acces liber al operatorilor;

D) Dupa tehnica tranzactionarii:

1. dubla licitatie;

2. formatori de piata.

E) Dupa modul de formare a pretului valorilor mobiliare:

1. piete de licitatie: n cadrul acestora pretul se formeaza ca

punct de echilibru ntre cererea si oferta concentrata la
bursa;

2. piete de negocieri, de tip OTC, unde tranzactiile se

deruleaza pe baza unui nivel negociat al pretului , astfel
nct, n acelasi moment, aceeasi valoare mobiliara sa poata
fi tranzactionata de mai multi intermediari la preturi diferite.

Piata secundara este o piata organizata, care asigura

operatorilor urmatoarele avantaje:

ofera informatiile referitoare la produsul ce urmeaza a

fi tranzactionat;

informatiile despre produs si despre emitent sunt

difuzate n marea masa a investitorilor;

ofera informatii privind nivelul si miscarea pretului pe

piata.

1.4. Structura pietei de capital

Multitudinea tipurilor de titluri financiare tranzactionate pe

piata de capital, organizarea diferita a acestor piete si
diversitatea mecanismelor de emitere si comercializare a
produselor specifice, a dus la structurarea pietei dupa mai multe
criterii:
 A. Privita prin prisma producerii si comercializarii valorilor
mobiliare, piata de capital cuprinde 2 segmente:

piata primara - piata pe care noile emisiuni de

instrumente financiare sunt negociate pentru prima oara;

piata secundara - piata pe care sunt tranzactionate

instrumente financiare aflate deja n circulatie.

B. Dupa obiectul tranzactiei, avem:

piata actiunilor - piata pentru actiuni comune si

preferentiale emise de societati comerciale. Spre deosebire
de obligatiune, care promite plati periodice ale cuponului si
rambursarea sumei mprumutate la o scadenta si care are
prioritate asupra veniturilor emitentului, o actiune comuna
nu promite nici o plata periodica, ci confera doar un drept
rezidual asupra veniturilor emitentului;

piata obligatiunilor - piata pentru instrumente de datorie

de orice fel;

piata contractelor la termen - piata pe care valorile

mobiliare se tranzactioneaza pentru livrarea si plata viitoare.
Instrumentul tranzactionat este numit contract la termen.
Valorile mobiliare ce fac obiectul contractului pot fi deja n
circulatie sau pot fi emise nainte de scadenta contractului;

piata optiunilor - piata n care se tranzactioneaza valori

mobiliare pentru livrare conditionata. Instrumentul
tranzactionat este numit contract pe optiuni.

C. Dupa modul de formare a pretului instrumentelor

financiare:

piata de licitatie - piata n care tranzactionarea este

condusa de o parte terta, n functie de suprapunerea
 preturilor la ordinele primite de a cumpara sau de a vinde o
anumita valoare mobiliara. Cererile si ofertele mentioneaza
att pretul, ct si cantitatea. Tranzactiile se realizeaza la
acele preturi pentru care exista att cerere, ct si oferta;

piata de negocieri - piata n care cumparatorii si

vnzatorii negociaza ntre ei pretul si volumul valorilor
mobiliare, fie direct, fie prin intermediari. Aceasta piata este
utila n cazul valorilor mobiliare inactive si pentru tranzactii
foarte mari, care pot cauza pe o piata de licitatii fluctuatii de
scurta durata, pna n momentul n care vor exista suficiente
ordine n cealalta parte a pietei.

D. In functie de momentul finalizarii tranzactiilor:

piata la vedere - cea pe care valorile mobiliare, sunt

tranzactionate pentru livrare si plata imediata. "Imediat"
este definit de respectiva piata si variza de la o zi la o
saptamna, n functie de reglementarile n vigoare;

piata la termen - n cadrul careia finalizarea tranzactiei,

referitoare la livrarea titlurilor catre noul cumparator si
efectuarea platii, se realizeaza la o data viitoare.

1.5. Cererea si oferta de capital

Dezvoltarea afacerilor s-a bazat n secolul XX, n principal,

pe creditare. Orice companie care vroia sa se dezvolte, sa faca noi
investitii, avea nevoie de resurse financiare n timp scurt, mai
mult dect permitea procesul de economisire. Acest fapt s-a
datorat n special rapiditatii dezvoltarii unei idei de afaceri, n
special n ultimele doua decenii ale secolului trecut.

Aceasta a fost principala cauza a cererii masive de capital,

ce a determinat companiile sa caute resurse financiare dintre cele
mai diverse. Pe de alta parte, datorita puternicei dezvoltari
economice, s-au creat si surplusuri masive de bani, att la
persoanele juridice, ct si la persoanele fizice.
 In aceste premise, piata de capital reprezentata de bursele
de valori , a fost intermediarul ideal ntre cerere si oferta de
capital.

Miscarea fondurilor n economie se poate realiza n doua

modalitati:

prin concentrarea disponibilitatilor banesti la banci si

utilizarea de catre acestea a resurselor astfel atrase
pentru creditarea utilizatorilor de fonduri - finantare
indirecta;

prin emisiune de instrumente financiare de catre

utilizatorii de fonduri pe piata financiara -finantare directa.

In cazul finantarii directe se pun n circulatie instrumente

financiare si o data cu ele, se stabileste o retea de relatii ntre
emitentii respectivelor instrumente, care reprezinta cererea de
fonduri si cumparatorii acestora, cei ce reprezinta oferta de
fonduri.

Cererea de capital apartine unor operatori cum sunt:

societati comerciale publice si private, alte categorii de agenti
economici, institutii financiar-bancare si de asigurari, institutii
publice, guverne, organisme financiar-bancare de pe piata
internationala.

Cererea de capital se grupeaza n:

a) cererea structurala - este determinata de nevoia

finantarii unor actiuni economice n diverse ramuri de
activitate, achizitionarea de bunuri de investitii si
finantarea unor programe de dezvoltare, constituirea si
majorarea fondurilor financiare ale institutiilor si
organismelor financiar-bancare nationale si
internationale;
 b) cererea conjuncturala - este efectul insuficientei sau
indisponibilitatii resurselor interne, restrictiilor excesive
n acordarea creditelor, nevoilor financiare generate de
deficitul bugetar si de cel al balantei de plati externe.

Cererea de capital este generata de urmatorii agenti

economici:

statul si colectivitatile locale (orase, regiuni), a caror

motivatie pentru cererea de fonduri este legata de
finantarea cheltuielilor, a deficitului bugetar,
obtinerea fondurilor necesare realizndu-se prin
emisiunea de obligatiuni ale statului sau obligatiuni
municipale;

societatile comerciale care apeleaza la piata de

capital pentru acoperirea nevoilor din diferite
sectoare si care utilizeaza fondurile disponibile de pe
piata de capital att n momentul constituirii, ct si
pe parcursul desfasurarii activitatii. Aceste societati
mobilizeaza fondurile disponibile fie prin emisiunea
de actiuni, fie prin emisiunea de obligatiuni;

institutiile bancare si financiare, societati de

asigurare care fac apel la capitalurile disponibile
pentru finantarea activitatii proprii, nsa, rolul lor
principal este de a facilita circulatia capitalului,
asigurnd lichidarea pietei.

Oferta de capital provine din economisire, adica din tot

ceea ce ramne n posesia detinatorilor de venituri dupa ce-si
satisfac nevoile de consum[8]. Oferta de capital este direct legata
de procesul de economisire. Economiile sunt venituri ce depasesc
nevoile de consum care sunt plasate pe piata de capital prin
cumpararea de titluri emise si care pot mbraca urmatoarele
forme:
 capitaluri disponibile apartinnd societatilor comerciale;

resurse de finantare disponibile la un moment dat la

nivelul institutiilor financiare (societati bancare, societati de
investitii, case de economii);

disponibilitatile banesti ale populatiei.

Oferta de capital este asigurata de investitori. Acestia sunt

persoane fizice sau juridice care investesc ntr-o societate prin
cumpararea de valori mobiliare/titluri de valoare, cu scopul de a
obtine avantaje economice sub forma profiturilor sau a drepturilor
de proprietate, tranzactie, etc.

In functie de comportamentul fata de piata de capital,

exista urmatoarele tipuri de investitori:

a) Investitori individuali care realizeaza tranzactii relativ

modeste si care din punct de vedere al influentei asupra cursului
pot fi:

investitori pasivi care achizitioneaza valori mobiliare n

scopul obtinerii de profit din dobnzi si dividende viitoare
fara a influenta cursul valorilor mobiliare;

investitori activi al caror plasament n valori mobiliare

urmareste o fructificare prin intermediul cursului bursier,
ceea ce face acesti investitori sa initieze tranzactii de
vnzare/cumparare n scopul obtinerii de cstiguri din
diferentele de curs;

b) Investitorii institutionali sunt societati sau institutii, care

fac tranzactii de dimensiuni mari. Acestia cuprind: bancile,
societatile de asigurare, socitetatile de investitii, organismele de
plasament colectiv, insitutiile care gestioneaza fondurile de
pensii. Investitorii institutionali sunt organisme financiare ce
colecteaza resurse provenite din economisire si care, prin natura
sau statutul lor, folosesc o parte nsemnata a acestora pentru
plasamente, sub forma de valori mobiliare.

Cererea si oferta sunt doua dimensiuni ale procesului de

economisire - investire supuse influentei directe si indirecte a
unor riscuri multiple, dintre care o importanta deosebita o au:

riscul optional al investirii, care apare n momentul

adoptarii deciziei de plasament prin orientarea catre piata
monetara sau catre piata de capital;

riscul afacerii, care vizeaza incertitudinea privind

produsele pe care le poate oferi piata de capital la un
moment dat, att detinatorilor de fonduri, ct si investitorilor
ce gestioneaza portofolii de valori mobiliare;

riscul pietei, care vizeaza evolutia preturilor

instrumentelor financiare n viitor si posibilitatea nregistrarii
unor pierderi, ca urmare a modificarii raportului cerere-oferta
pentru un anume tip de instrument financiar;

riscul lichiditatii, ce intervine n cazul n care se restrng

posibilitatile de transformare rapida si fara pierderi n
numerar a valorilor mobiliare detinute;

riscul creditului, specific pietei obligatiunilor, care

intervine atunci cnd debitorul nu-si poate respecta
angajamentul de rascumparare a obligatiunii sau de plata a
dobnzii;

riscul schimbarii cadrului legislativ, care vizeaza att

piata de capital, ct si modificarea legislatiei economice si
financiare n general.

1.6. Piata de capital n Romnia

Organizarea pietei de capital n tara noastra a plecat de la o

anumita mostenire din perioada comunista. Pe de o parte de la o
stabilitate a monedei nationale si de la o balanta de plata externa
cu un important excedent, iar pe de alta parte de la un sistem
financiar supercentralizat, n cadrul caruia bancile si asigurarile de
bunuri si persoane erau monopolul statului.

Evenimentele din 1989 au creat premisele necesare pentru

constituirea si dezvoltarea pietei de capital.

Un moment important l-a constituit adoptarea Legii nr.

58/1991 a privatizarii societatilor comerciale, care a relevat o data
n plus nevoia existentei unei piete secundare. Acestea deoarece
a introdus pe piata financiara, ntr-o cantitate masiva, hrtii de
valoare la purtator (certificate de proprietate), care, desi nu au
fost considerate valori mobiliare, au avut rolul de a familiariza
publicul cu titlurile de valoare, si nu n ultimul rnd, de a
demonstra necesitatea crearii unui cadru organizat pentru
vnzarea-cumpararea acestora. Mai mult dect att, a instituit
primii investitori institutionali - cele cinci fonduri ale proprietatii
private - care, desi hibrizi, au avut rolul de a familiariza populatia
cu institutia "investitorului de portofoliu".

In anul 1994 a fost adoptata Legea nr.52/1994 privind

valorile mobiliare si bursa de valori prin care se creeau institutiile
si instrumentele care puteau asigura existenta unei piete de
capital eficiente, respectiv autoritatea administrativa autonoma,
subordonata direct Parlamentului,Comisia Nationala de Valori
Mobiliare (CNVM), chemata sa supravegheze, sa aplice si sa
controleze aplicarea legii.

In prezent piata de capital se conduce dupa O.U.G.

nr.28/2002 aprobata si modificata prin Legea nr. 525/17 iulie
2002.

Faptul ca Romnia nu a beneficiat de o piata de capital timp

de 50 de ani a facut ca procesul de dezvoltare sa nceapa de la
zero, fara a beneficia de nici o experienta n domeniu, dar si fara
ca aceasta sa fie afectata de "mosteniri" negative, ca si n cazul
sistemului bancar si de asigurari.

De ce a aparut piata de capital? Pentru ca s-a dorit crearea

unei piete care sa raspunda necesitatilor investitorilor romni si
straini n ceea ce priveste plasamentele, dar si pentru ca, n
general, piata de capital joaca un rol n procesul de restructurare
si privatizare.

Pentru crearea pietei de capital, Romnia a pornit de la

experienta si practica din statele dezvoltate, dar a beneficiat si de
ajutorul unor organisme internationale, ca de exemplu:

S.U.A, care prin intermediul United States Agency for

International Development (USAID) au acordat puternica
asistenta n dezvolatarea pietei RASDAQ, au acordat de
asemenea asistenta Uniunii Nationale a Organismelor de
Plasament Colectiv, precum si Comisiei Nationale de Valori
Mobiliare;

Canada a acordat asistenta pentru Bursa de Valori

Bucuresti si CNVM;

Marea Britanie, asistenta pentru Bursa de Valori Bucuresti

si CNVM;

Uniunea Europeana, asistenta prin programul Phare

pentru CNVM n elaborarea de proiecte legislative n
concordanta cu Directivele Europene n domeniul pietei de
capital. Proiectele au vizat domeniul valorilor mobiliare si al
pietelor reglementate, dar si organismele de plasament
colectiv n valori mobiliare.

Dupa aparitia Legii nr.52/1994, att piata primara, ct si

cea secundara au devenit din ce n ce mai active, iar numarul
participantilor pe piata a crescut considerabil.
 Bursa de Valori, ca o componenta de baza a pietei
secundare din Romnia, a fost renfiintata n anul 1995 si a fost
finantata de la bugetul de stat, cu conditia ca, n termen de trei
ani de la nfiintare, sa ramburseze din comisioanele aplicate
tranzactiilor efectuate suma necesitata de nfiintarea sa.

Bursa de valori functioneaza ca o institutie de interes public

cu personalitate juridica, nfiintata n baza Deciziei Comisiei
Nationale a Valorilor Mobiliare la solicitarea a 24 de societati de
investitii financiare fondatoare ale Asociatiei Bursei.

Bursa de valori functioneaza ca o entitate automatizata

conceputa pentru listarea valorilor mobiliare emise de cele mai
performante societati comerciale din Romnia, care ndeplinesc
criterii de transparenta si lichiditate.

Principalele servicii pe care le ofera Bursa de Valori

Bucuresti vizeaza nscrierea si tranzactionarea la Cota Bursei,
care este structurata pe trei sectoare, respectiv, sectorul valorilor
mobiliare emise de persoanele juridice romne, sectorul
obligatiunilor si a altor valori mobiliare emise de autoritatile
administratiei publice centrale si locale si de catre alte autoritati,
si sectorul international.

Anul 1996 a marcat ncheierea procesului de privatizare n

masa, cnd s-a constituit piata extrabursiera din nevoia de a oferi
cadrul institutional organizat pentru tranzactionarea unui numar
foarte mare de actiuni, avnd o larga difuzare n rndul publicului
(peste 16 milioane de actionari). In acest scop a fost creata o
piata de tip NASDAQ, intitulata Romanian Association of Securities
Dealers Automated Quotations (RASDAQ), al carei sistem
electronic de tranzactionare utilizeaza o varianta adaptata a
programului NASDAQ - PORTAL. Piata a fost deschisa oficial pentru
operare la 27 septembrie 1996, a nceput sa functioneze la 25
octombrie 1996.
 Dupa reluarea activitatii de tranzactionare la Bursa de
Valori Bucuresti la sfrsitul anului 1995, piata de capital a
cunoscut un adevarat "boom" n cursul anului 1997, principalul
motor al cresterilor realizate n acea perioada fiind investitorii
straini.

Scaderea timp de trei ani consecutivi ai produsului intern

brut PIB, la care s-au adaugat n anul 1998 efectele crizei
financiare asiatice, a facut ca piata bursiera din Romnia sa
functioneze n "regim de avarie", cu niveluri scazute ale
capitalizarii bursiere si ale valorii tranzactiilor. In aceasta perioada
rolul pietei de capital de a mobiliza capital pe termen lung de la
investitori prin facilitarea realizarii de catre agentii economici de
emisiuni de actiuni si obligatiuni a fost foarte rar utilizat, fiind
substituit aproape n totalitate de orientarea economiilor catre
instrumente financiare pe termen scurt n special catre titlurile de
stat.

Dintr-o perspectiva mai larga, nu trebuie uitat faptul ca

piata de capital are si rolul de a contribui indirect la restructurarea
economiei reale. Prin selectarea si finantarea doar a acelor
proiecte care, sunt de natura sa aduca cstiguri superioare celor
din ramurile traditionale de productie, investitorii vor favoriza
dezvoltarea acelor sectoare economice capabile sa creeze valoare
adaugata mare. O piata de capital care functioneaza, realizeaza n
mod continuu acest proces de selectie, ceea ce ofera suplete unei
economii nationale n adaptarea la modificarile care apar n
structura cererii de bunuri si servicii, n plan intern si
international.
 Bursa ca institutie a pietei

2.1. Istoricul burselor

Bursele de marfuri, desi constituie piete specifice tarilor cu

economie de piata, elementele caracteristice acestora au existat
cu mult nainte de era noastra, n cadrul comertului din Egipt,
Arabia, India si China. In Europa, bursele au aparut mult mai
trziu, cam cu zece secole n urma, n principal n porturile
italiene, n perioada de nceput a dezvoltarii capitalismului.
Infiintarea lor a fost determinata de operatiunile bancare, precum
si de circulatia marfurilor.

Intr-o prima opinie, notiunea de bursa ar proveni de la

localurile din porturile italiene, n care, n secolele X-XI se
desfasurau negocierile ntre comercianti. Localurile aveau ca
firma o punga cu bani, Borse, de unde si numele institutiei. Dupa
o alta opinie, denumirea de bursa provine de la numele
bancherului Van den Bursen din Bruges, n locuinta caruia se
adunau bancherii si negustorii pentru a discuta si ncheia diverse
afaceri[9].

Bursele sunt de fapt institutii care reunesc pe comercianti,

industriasi, bancheri, armatori, asiguratori, n vederea negocierii
valorilor publice si private, devizelor, marfurilor, etc.

In 1531 este inaugurata impozanta bursa din Anvers,

considerata n literatura de specialitate, prima bursa n
acceptiunea moderna.

In primii ani ai secolului al XVI-lea se nfiinteaza o bursa la

Lyon. In acelasi timp ia nastere o bursa la Toulouse, port si centru
comercial, urmnd apoi sa se deschida burse n mai multe orase
ale Frantei.
 La Londra, Thomas Gresham nfiinteaza n City, n 1554, o
bursa denumita "Royal Exchange", care ncepnd cu 1773 se va
profila numai pe schimbul de efecte financiare si si va lua numele
de "Stock Exchange" (Bursa de valori).

In Germania iau nastere pe la jumatatea secolului al XVI-lea

primele burse la Augsburg, Nurnberg si Hamburg. Urmeaza apoi,
cea din Lubeck, Frankfurt, Leipzig. Bursa de la Berlin a fost creata
n anul 1685, cnd Marele Principe elector a ordonat, ca pentru
ncurajarea comertului, antrepozitele si magazinele de marfuri sa
fie transformate ntr-o bursa.

In 1784 ia fiinta Banca din New York, organizata sub

conducerea lui Hamilton Wall Street si care devine sediul
operatiunilor financiare. In 1792, un anume Leonard Blecker,
mpreuna cu mai multi remizieri si-au luat un angajament solemn
de a nu cumpara sau vinde nici o valoare, fara a primi un
minimum de comision. Acesta a fost debutul Bursei din New York.

La inceputul secolului nostru, n majoritatea tarilor lumii

existau una sau mai multe burse. Institutia bursiera a devenit
omniprezenta odata cu generalizarea relatiilor de productie
capitaliste. Desigur, nu toate bursele au avut si au aceeasi
importanta. Unele au functiuni locale, dedicate comertului dintr-o
anumita zona, iar altele au importanta nationala. Astfel, exista
burse de rezonanta internationala, n rndul acestora din urma
numarndu-se cele din New York, Chicago, Londra, Paris, Tokyo,
Frankfurt.

Pe masura dezvoltarii burselor se produce si un proces de

diferentiere a acestora, n burse de marfuri si burse de valori, ca
institutii deosebite. Bursa de valori apare naintea celei de
marfuri: patentul din 1 septembrie 1771 al imparatesei Maria
Tereza creeaza prima bursa de valori n adevaratul nteles al
cuvntului, adica o piata organizata, avnd un statut si un
regulament propriu de functionare.
 Unul dintre principalele obiective ale organizarii
schimburilor n cadrul bursei l reprezinta asigurarea operativitatii
tranzactiilor comerciale si financiare, realizarea acestora pe o
baza standardizata. Necesitatea extinderii si intensificarii
circuitului comercial a generat de timpuriu o tendinta de
"dematerializare" a marfurilor, de la bunuri corporale s-a trecut la
mostre, esantioane reprezentative pentru utilitatea marfii.

Ca atare, bursa nu mai era o piata originara, pe care se

vindeau si se cumparau marfuri fizice, ci o piata derivata pe care
se vnd si se cumpara titluri asupra marfurilor.

Un alt proces care vine sa sporeasca importanta bursei este

aparitia societatilor pe actiuni. Constituirea societatilor pe actiuni
a reprezentat baza corporationala a expansiunii comerciale si,
totodata, o principala sursa de creare de hrtii de valoare:
extinderea afacerilor a generat nevoia de surse financiare, n
speta de atragere a capitalului prin emisiunea publica de actiuni.
Ca atare, a aparut cu necesitate si o piata pe care aceste titluri
puteau fi cumparate de catre cei care doreau sa investeasca n
societatile emitente sau puteau fi vndute si retransformate n
bani, este vorba de bursa de valori.

Inca din secolul al XVIII-lea a nceput procesul de

specializare a burselor, n burse de marfuri si burse de valori. In
cadrul primelor se tranzactioneaza anumite marfuri fungibile,
precum cereale, metale neferoase,etc, iar n cadrul celei de-a
doua categorii efectele financiare, ca actiunile si obligatiunile. Din
punct de vedere al formei de constituire se disting burse private
(nfiintate si organizate de particulari, sub forma de societati pe
actiuni, asociatii comerciale sau camere de comert) si bursele de
stat (nfiintate si organizate sub egida guvernamentala).

Dincolo de aceste diferentieri, organizarea generala a

burselor si modul de desfasurare a tranzactiilor sunt
asemanatoare n aproape toate tarile cu economie de piata.
 Bursa, ca institutie specifica economiei de piata, odata
aparuta, functioneaza ntr-o asemenea maniera, nct ofera
participantilor, prin activitatea sa, informatiile necesare cu privire
la nivelurile de pret nregistrate la bursa, ca si la tendinta
preturilor cel putin pentru o perioada relativ scurta. Acest aspect
face ca activitatea bursei sa fie considerata ca un indicator al
situatiei economice si un mijloc de influentare a preturilor
mondiale.

2.2. Conceptul de bursa

In opinia domnului Ioan Popa, autorul lucrarii "Bursa.Vol. I",

termenul de bursa este utilizat n doua sensuri diferite. Primul
sens, precis delimitat, se refera la alocatia baneasca oferita
gratuit de catre stat, institutii sau firme pentru elevi, studenti,
cercetatori etc. (bursa de studii) si trimite etimologic la "saculetul"
folosit n Evul Mediu pentru pastrarea banilor.

Al doilea sens include o serie de variante semantice, prin

termenul de bursa indicndu-se n mod curent:

- piata n genere, adica locul unde se efectueaza schimburi

comerciale, adica ansamblul tranzactiilor cu marfuri si valori.
Aceasta acceptiune este reflectata de corespondentul englezesc
al notiunii "exchange" si semneaza orice fel de piata, indiferent de
obiectul tranzactiilor sau modul de functionare;

- tranzactii cu anumite categorii de bunuri, servicii sau valori

si/sau nivelul preturilor n operatiunile respective de schimb.

- piata, avnd un mod de existenta si functionare aparte.

Sintagma bursa neagra, de exemplu, se refera la o forma
clandestina si "salbatica" a pietei, reprezentnd relatii de schimb
care se sustrag normelor legale privind actele si faptele de
comert.

Bursa sau "piata la termen" constituie o prelungire a

comertului fizic a carei aparitie a avut ca obiect central protejarea
cumparatorilor si vnzatorilor mpotriva fluctuatiilor excesive ale
preturilor ntre perioada dintre ncheierea tranzactiei si data
livrarii efective, perioada n care evolutia preturilor nu poate fi
prevazuta cu exactitate datorita factorilor care influenteaza
raportul dintre cerere si oferta[10].

Bursele actuale sunt rezultatul unei evolutii istorice

ndelungate si reflecta, cu particularitati zonale sau nationale
modelul general al pietei libere.

Bursele sunt locuri de concentrare a cererii si ofertei pentru

marfuri, precum si pentru diferite tipuri de hrtii de valoare. Daca
la nceputurile lor pietele bursiere erau organizate pentru
tranzactionarea n egala masura a marfurilor si valorilor, ulterior
s-a produs o separare ntre cele doua mari categorii. Desi
mecanismul de functionare se bazeaza pe un model comun,
propriu oricarui tip de tranzactie bursiera, bursele de marfuri si
respectiv cele de valori au functii radical diferite ntr-o
economie[11].

Bursa prezinta o serie de caracteristici specifice:

- are un caracter colectiv, n sensul ca este o asociatie care ofera

celor interesati facilitati de negociere;

- activitatea se desfasoara conform regulamentului bursei si sub

supravegherea autoritatilor competente;

- comercializarea la bursa se face n mod practic n cadrul unor

sedinte (sesiuni) fixate potrivit programului bursei;
 - piata bursiera este o piata de titluri, aceasta consemnnd fie
proprietatea asupra marfii (conosament, warant, etc.), fie
participatii sau creante ale detinatorului lor (actiuni si obligatiuni),
fie drepturile asupra unor active monetare sau financiare;

- preturile stabilite la bursa (cotatiile) sunt operativ difuzate prin

mijloacele de informare n masa, fiind accesibile tuturor celor
interesati, publicului larg;

- este o piata concurentiala care concentreaza un mare numar

de ofertanti si cumparatori, ncheierea contractelor realizndu-se
printr-un procedeu bine stabilit de tipul licitatiei, respectiv prin
confruntarea directa a cererii cu oferta.

Bursele de marfuri sunt centre ale vietii comerciale, piete

unde se tranzactioneaza bunuri care au anumite caracteristici:
sunt bunuri generice, care se individualizeaza prin masurare,
numarare sau cntarire; sunt fungibile, adica pot fi nlocuite unele
prin altele; au caracter standardizabil, n sens ca marfa poate fi
mpartita pe loturi omogene, apte de a fi livrate la executarea
contractului ncheiat n bursa.

In cazul burselor de marfuri nu se negociaza asupra unor

bunuri fizice, individualizate si prezente ca atare la locul
contractarii, ci pe baza unor documente reprezentative care
consacra dreptul de proprietate asupra marfii si constituie
imaginea comerciala a acesteia. Bursa, este prin urmare, o piata
dematerializata, unde se ncheie contractul dintre parti,
identificarea si circulatia marfurilor realizndu-se n afara acestei
piete.

Bursa de marfuri este o piata caracteristica economiei de

piata unde se tranzactioneaza marfuri fungibile nrudite calitativ,
substituibile si perfect conservabile, dupa o procedura speciala
care se desfasoara, potrivit unui program prestabilit, ntr-un loc
cunoscut, n prezenta vnzatorilor si a cumparatorilor sau a
reprezentantilor acestora, sub supravegherea unei autoritati[12].
 Bursele de valori sunt centre ale vietii financiare, unde se
fac vnzari/cumparari de hrtii de valoare, totodata, aici se pot
realiza operatiuni cu valute, metale pretioase sau efecte de
comert. In ultimul timp n sistemul de tranzactii al acestor
institutii au fost incluse produse bursiere noi (optiuni, contracte
futures pe indici de bursa, etc.). Bursele de valori ndeplinesc
functii majore n circuitul capitalurilor n economie, constituind un
indicator general al climatului de afaceri din spatiul economic,
national si international, n care si exercita influenta.

Bursele de valori sunt prin esenta lor piete simbolice,

deoarece aici se tranzactioneaza n principal titluri rezultate din
operatiuni financiare. Acest caracter este si mai bine pus n
evidenta de noile tipuri de tranzactii bursiere, un exemplu ar fi, la
contractele futures pe indici de bursa, obiectul tranzactiei este
suma de bani determinata prin calcul, iar executarea acesteia
presupune exclusiv plata/ncasarea unei diferente banesti.

Bursele sunt piete libere, n sensul ca asigura confruntarea

directa si deschisa a cererii si ofertei care se manifesta n mod
real n economie. Prin urmare, nu pot fi tranzactionate la bursa
dect acele marfuri si valori pentru care exista concurenta libera,
adica un numar suficient de mare de ofertanti si cumparatori,
astfel nct sa nu apara posibilitatea unor concertari n scopul
manipularii pretului, cu alte cuvinte notiunea de bursa este opus,
prin esenta sa, ideii de monopol.

In acest sens, pentru ca o marfa sau o hrtie de valoare sa

poata face obiectul tranzactiilor de bursa, trebuie sa
ndeplineasca o serie de conditii: oferta trebuie sa fie ampla si sa
provina de la un numar suficient de mare de ofertanti; cererea sa
fie relativ solvabila si relativ constanta; preturile nu trebuie sa
faca obiectul unor masuri administrative de control; trebuie sa fie
asigurata transparenta informatiilor privind piata.

Bursa reprezinta o tehnica manageriala de afaceri

economice, specifica economiei de piata, avnd un caracter
concurential si care concentreaza n timp si n spatiu cererea si
oferta de marfuri, servicii, valori (efecte de comert) si devize si se
desfasoara dupa o procedura determinata, potrivit unui program,
ntr-un loc cunoscut (si recunoscut), n prezenta vnzatorilor si a
cumparatorilor (sau a mputernicitilor acestora).

Bursa este o piata organizata, n sensul ca tranzactiile se

realizeaza conform unor principii, reguli si norme cunoscute si
acceptate de participanti. Organizarea pietei bursiere se
realizeaza att prin cadrul legal stabilit n fiecare tara pentru
activitatea bursiera, ct si prin regulamente bursiere - expresie
concentrata a normelor si uzantelor consacrate n lumea
afacerilor. Importanta organizarii pietei bursiere deriva din
posibilitatea aparitiei unor factori de deformare a raportului dintre
cerere si oferta, a unor tendinte de manipulare a acestora n
scopuri frauduloase.

Bursa este o piata reprezentativa, servind drept reper

pentru toate tranzactiile care se efectueaza cu acele masuri sau
valori pentru care ea constituie piata organizata.

Functia centrala a bursei este tocmai de a stabili zilnic

nivelul pretului, adica punctul de echilibru al pietei, acel pret care
asigura volumul maxim de tranzactii. Prin aceasta functie, bursa
devine un reper al ntregii activitati economice, sursa a informatiei
de baza pentru agentii economici. Mai mult prin functionarea
permanenta, spre deosebire de licitatii, care au un caracter
periodic, bursa exprima chiar continuitatea proceselor economice,
caracterul nentrerupt al tranzactiilor comerciale si financiare.
Bursa se deosebeste deci de tranzactiile particulare efectuate
ntmplator, prin negocieri ntre parteneri determinati; ea
reprezinta tranzactia n genere, dincolo de modul particular n
care aceasta se realizeaza[13].

In concluzie, bursele sunt piete specifice, mecanisme de

concentrare a cererii si ofertei pentru anumite categorii de
marfuri ori pentru valori, n scopul realizarii de tranzactii ntr-un
cadru organizat si n mod operativ, n conditii de libera
concurenta.

2.3. Clasificarea burselor

Bursa reprezinta o piata, dar care se particularizeaza prin

obiectul tranzactiilor si modul de organizare si functionare, astfel
avem urmatoarele criterii de clasificare a burselor:

In functie de gama si varietatea tranzactiilor ncheiate,

bursele se clasifica n doua mari categorii:

- Bursele generale, care tranzactioneaza cele mai variate

marfuri, precum si titluri de proprietate. Un exemplu de astfel de
burse sunt cele din Amsterdam, Lima, Rio de Janeiro, ele purtnd
denumirea simpla de bursa.

- Bursele specializate, care, spre deosebire de cele generale,

se ocupa cu o gama determinata de marfuri, uneori, chiar o
singura marfa. Aceasta categorie de marfuri au mentionate n
denumirea lor specificul activitatii pe care o desfasoara, de
exemplu "London Metal Exchange", "New York Cotton Exchange",
etc.

Ca urmare a ponderii ridicate a tranzactiilor ncheiate la

unele burse de marfuri n cadrul comertului international cu unele
produse, acestea purtnd numele de burse caracteristice. Ele dau
nota dominanta att n ce priveste cantitatile de marfuri oferite,
ct si n stabilirea preturilor. Activitatea acestor burse se
desfasoara n zonele producatoare sau n zonele de mare consum,
unde au si rolul de distributie a acestor marfuri.

Un alt criteriu de clasificare l reprezinta forma de

organizare. Astfel avem:
 - Burse private, nfiintate si organizate de particulari, de multe
ori sub forma de societati pe actiuni, de asociatii comerciale sau
de camere de comert constituite pe baza unor statute de
functionare adoptate de catre fondatori. Constituirea bursei si
functionarea ei se face cu aprobarea statului pe teritoriului caruia
si desfasoara activitatea.

- Bursele nfiintate si administrate de stat.

In functie de criteriul de admitere a participantilor exista:

- Bursele la care participarea este nelimitata, cu conditia

de a se respecta dispozitiile interne specifice. De la aceasta
regula, legea prevede exceptii n sensul interzicerii si participarii
la bursa a persoanelor care au comis delictul de nselaciune.
Accesul este gratuit sau contra unei taxe de frecventare.

- Burse la care accesul este limitat numai membrilor

acestora sau acelora care au obtinut autorizatii speciale din
partea conducerii burselor.

Bursele de marfuri pot functiona n conditii bune si cu

eficacitate normala daca sunt ndeplinite cel putin urmatoarele
conditii:

- produsele trebuie sa fie omogene pentru a permite

standardizarea, uniformizarea si divizibilitatea contractului de
bursa si intersanjabilitatea loturilor de marfa (n general conditie
ndeplinita de marfurile fungibile);

- produsele trebuie sa poata fi depozitate pe o perioada mai

ndelungata, fara ca prin aceasta sa li se modifice calitatile (ca
urmare a perisabilitatii);
- oferta de bunuri cotate trebuie sa fie ampla pentru continuitatea
afacerilor si desfasurarea transportului n conditii normale;

- cererea pentru bunurile cotate trebuie sa fie ampla, solvabila si

relativ constanta. Solvabilitatea creeaza fluiditatea pietei, usurinta
de a intra si iesi din contracte fara a afecta preturile, iar constanta
cererii permite ncheierea unui volum suficient de afaceri necesar
unei activitati permanente.

Marfurile trebuie sa fie produse, comercializate si

consumate de un numar mare de participanti, iar preturile si
conditiile de tranzactionare sa nu fie decisiv influentate de un
grup restrns, pentru a stopa tendintele monopoliste. In prezent
exista aproximativ 40 de burse de marfuri principale, la care se
negociaza contracte reprezentnd peste 80 - 100 de produse,
numarul de contracte negociate prin burse crescnd permanent.
Printre cele mai cunoscute burse, care au rolul de piete
caracteristice, mentionam: pentru lna Sydney, New York,
pentru bumbac New York, Sao Paolo, New Orleans,
pentru cereale Chicago, Liverpool, pentru zahar Londra, Paris,
New York, pentru ulei de floarea soarelui Rotterdam,
pentru metale neferoase Londra, New York,
pentrucauciuc Singapore, New York, pentru cafea, cacao,
ceai Londra, New York, Paris, etc.

Bursele de valori, denumite si burse de fonduri,

negociaza hrtii de valoare sau efecte comerciale (actiuni,
obligatiuni, bonuri de tezaur, alte titluri de proprietate
industriala), precum si metale pretioase. Hrtiile de valoare sunt
instrumente care confera posesorului lor ,fie un drept de
proprietate asupra unei parti a patrimoniului unei ntreprinderi
(actiunea), fie un drept de creanta asupra unei astfel de
ntreprinderi (obligatiunea). Actiunea reprezinta dovada ca
detinatorul este proprietar al unei fractiuni din patrimoniul
societatii, calitate ce i confera dreptul de a participa la
conducerea acesteia si la profitul sau pierderea care rezulta din
activitatea societatii. Obligatiunea este un instrument de credit
care contine promisiunea de a plati o anumita suma de bani la o
data fixa, de obicei la mai mult de 10 ani de la data emiterii, si a
unor dobnzi, la anumite date specificate n oferta de vnzare a
acestora.

2.4. Functiile burselor n economie

Pietele secundare pentru titluri financiare, adica pietele

bursiere pot fi organizate n doua modalitati principale: sub forma
de burse de valori sau sub forma de piete interdealeri sau "la
ghiseu", numite si piete de negocieri.

Bursa de valori se defineste prin existenta unei institutii care

dispune de spatii de tranzactii, unde se concentreaza cererea si
oferta de titluri financiare si se realizeaza negocierea,
contractarea si executarea contractelor n mod deschis, n
conformitate cu un regulament cunoscut[14].

O caracteristica a ultimelor decenii este faptul ca piata

bursiera tinde sa se extinda. Deoarece pentru a fi tranzactionate
la cota bursei, firmele trebuie sa raspunda unor conditii mai
restrictive, s-au creat pietele bursiere noi (piata titlurilor
necotate), unde accesul este permis n conditii mai putin
limitative, aici putnd fi tranzactionate actiunile firmelor tinere,
constituite de regula n domenii cu mari promisiuni de profit, dar
si cu riscuri investitionale mari.

O alta expansiune deosebita au cunoscut pietele

interdealeri sau OTC, care permit accesul la tranzactii pentru un
numar mare de titluri, ce nu ndeplinesc conditiile pentru a fi
cotate la bursele propriu-zise. Piata OTC este construita din
relatiile stabilite ntre comerciantii de titluri (dealeri), precum si
ntre acestia si clientii lor, nct piata are aici semnificatia
abstracta de ansamblu de tranzactii.

In acest tabel sunt prezentate caracteristicile burselor

propriu-zise si cele ale pietelor interdealeri (OTC):
 BURSE PIETE OTC

1. Localizarea tranzactiilor, adica 1. Lipsa unei localizari, a unei

existenta unui spatiu delimitat, a cladiri; tranzactiile sunt
unei cladiri cu sala de negocieri, executate n oficiile societatilor
unde se desfasoara tranzactiile cu financiare, care actioneaza ca
titluri dealeri
financiare

2. Accesul direct la piata este, n 2. Accesul este mai larg, att

principiu, limitat la membrii bursei pentru clienti, ct si pentru
si la titlurile acceptate n bursa titluri; exista numerosi creatori
de piata

3. Negocierea si executarea 3. Tranzactiile se realizeaza prin

contractelor se realizeaza de un negocieri directe ntre vnzator
personal specializat - prin diferite si cumparator, rolul de
sisteme de tranzactii bazate pe contraparte n tranzactie fiind
licitatie publica jucat de dealer

4. Realizarea tranzactiilor este 4. Reglementarea tranzactiilor

supusa unor reguli ferme instituite este mai putin ferma si
prin lege si regulamentul bursei; cuprinzatoare; de regula ea este
agentii de bursa sunt tinuti sa facuta de asociatiile dealeri-lor
respecte anumite obligatii

5. Datorita concentrarii ordinelor si 5. Deoarece preturile sunt

a mecanismului tranzactional se stabilite prin negocieri izolate,
formeaza un curs unic pentru titluri acestea pot sa varieze de la o
negociate firma(dealer) la alta
 Tabel nr.1 - Comparatia dintre burse si pietele OTC

Mai mult, odata cu progresele tehnologice se vorbeste

despre un nou tip de piata bursiera,piata electronica, respectiv
acea piata n care informatia se transmite si se prelucreaza prin
utilizarea unor sisteme de computere. Aceasta nu este foarte
diferita de cele doua tipuri de piete prezentate mai sus, ci este de
fapt o piata modernizata, care a progresat odata cu evolutia n
timp a "erei electronice". Chiar daca viitorul bursei traditionale
pare sa fie pusa sub semnul ntrebari, bursa traditionala, cu
tranzactii publice, vacarm si emotii, nu si-a pierdut fascinatia pe
care o exercita asupra publicului larg si nici suportul din partea
specialistilor.

Bursa, n sens larg, dupa parerea domnului Ioan Popa, are

rolul de releu ntre surplusul de fonduri neutilizate si necesitatile
economice, transformnd economiile n capital. Prin aceasta
functie, bursa este implicata n piata primara, aceea pe care se
emit actiunile firmelor, se lanseaza mprumuturi obligatare,
furnizndu-se astfel, pe aceasta cale, fondurile necesare agentilor
economici. Insa rolul definitoriu al bursei este acela de piata
secundara, dnd acces publicului larg la titlurile care au fost deja
emise, asigurnd astfel suport pentru piata primara si pentru
functionarea mecanismului de finantare a economiei.

Bursa asigura deci lichiditatea activelor financiare, oferind

posibilitatea vnzarii titlurilor anterior cumparate, deci a
transformarii lor n bani lichizi. Faptul ca investitorul dispune de o
piata unde poate sa-si transforme n lichiditati titlurile cumparate,
este o garantie pentru el ca banii avansati vor fi recuperati, la
valoarea de piata.

Bursa este si un "motor" al vietii economice, dinamiznd

activitatea de afaceri si permitnd realizarea unor proiecte
investitionale de anvergura, care n-ar putea fi nfaptuite fondurile
unui grup restrns de ntreprinzatori. Astfel, firmele care doresc sa
mobilizeze capitalurile nsemnate, vor plasa o parte din actiunile
lor publicului, prin distributie primara sau distributie secundara.
Ca atare, firmele respective se transforma din firme cu caracter
privat n societati cu caracter public, n sensul ca actiunile lor se
negociaza pe piata bursiera, o parte din titluri aflndu-se n mna
unor investitori "anonimi" si circulnd de la un detinator la altul.

In cazul societatilor cu caracter public, bursa ofera continuu

att o evaluare a actiunilor, ct si a firmei ca atare: valoarea unei
firme este produsul dintre numarul actiunilor si cursul bursier
curent al acestora.

Piata bursiera are un rol nsemnat n reorientarea si

restructurarea activitatilor economice. Prin functionarea acestei
piete distribuirea fondurilor pe ramuri ale economiei si firme se
realizeaza n raport cu gradul de atractivitate a titlurilor, iar
aceasta este o reflectare a performantelor firmelor respective, a
gradului de rentabilitate.

Activitatea bursiera duce la dezvoltarea concurentei dintre

firme, la stimularea tranzactiilor intercorporatii.

Dincolo de "excesele" sale, bursa s-a dovedit o institutie

esentiala pentru functionarea economiei de piata. Economia
moderna, caracterizata prin extinderea si cresterea complexitatii
mecanismelor financiare, nu poate fi conceputa fara bursa de
valori: economia reala este reflectata de trendul bursei, iar la
rndul ei, bursa poate influenta n bine sau n rau viata
economica.

Problema cruciala a pietei secundare este credibilitatea

acesteia, gradul n care investitorii, lumea de afaceri n general
valideaza miscarea bursei. Aici ne aflam n domeniul valorilor
simbolice, care au nevoie de o baza reala de afaceri pentru a fi
viabile din punct de vedere economic. Pe de o parte, daca piata
actioneaza, titlurile se vnd si se cumpara, capatnd astfel un
suport economic.
 Pentru ca piata secundara sa si poata ndeplini rolul ce-i
revine n economia moderna, ea trebuie sa ndeplineasca o serie
de cerinte:

- lichiditatea, respectiv abundenta de fonduri disponibile, pe de o

parte, si de active financiare pe de alta parte. Lichiditatea
garanteaza functionarea continua a pietei si aceasta este o
conditie pentru realizarea fara ntreruperi sau distorsiuni a
circuitului economic de ansamblu;

- eficienta, respectiv existenta unor mecanisme de realizare

operative, la costuri ct mai reduse, a tranzactiilor;

- transparenta, respectiv accesul direct si rapid la informatiile

relevante pentru detinatorul de active financiare. Transparenta
este o conditie a eficientei, pentru ca ea conditioneaza libera
concurenta, contracararea tendintelor de monopol si, prin
acestea, reducerea costului tranzactiilor;

- corectitudinea, este strns legata de transparenta. In principiu,

o totala informare este suficienta pentru ca mecanismele de
reglare specifice pietei, "mna invizibila" sa poata actiona.

- adaptabilitatea, care implica raspunsul prompt al pietei la noile

conditii economice si extraeconomice, la noile oportunitati.

2.5. Mecanismul de functionare si organizare al burselor

Bursa, centru al activitatii comerciale, concentreaza mai

multi participanti, implicati direct sau indirect n tranzactiile
bursiere, precum si o serie de organisme care concura la
ncheierea si executarea contractelor de bursa.
 Principalele categorii de participanti sunt utilizatorii si
operatorii, iar organismele functionale sunt sistemul de tranzactii
(bursa propriu-zisa) si casa de compensatie.

Utilizatorii bursei sau clientii sunt cei care realizeaza n cont

propriu operatiuni n cadrul bursei; de regula ei apeleaza n acest
sens la firmele membre ale bursei, respectiv la societati
specializate n tranzactiile bursiere. In categoria utilizatorilor de
bursa se includ:

- societati cu caracter de productie sau comercializare,

respectiv firme care actioneaza pe piata de marfa fizica. In
aceasta categorie intra comerciantii care cumpara si vnd
produse cu caracter bursier pentru diferite termene; producatorii
agricoli care actioneaza la bursa n paralel cu activitatea lor
economica reala; ntreprinderi care efectueaza operatiuni de
prelucrare asupra unor produse primare sau semiprelucrate si
care se tranzactioneaza n bursa. In principal, acestia participa la
tranzactii n scopul acoperirii riscurilor legate de activitatea lor de
baza, n speta a riscurilor rezultate din fluctuatiile preturilor.

- investitorii, respectiv institutii cu caracter financiar -

bancar, cum sunt bancile de investitii, fondurile mutuale,
fondurile de pensii, precum si alte institutii care gestioneaza
fonduri. Caracteristica lor comuna este faptul ca utilizeaza bursa
att n scopuri de plasament pentru maximizarea profiturilor la
fondurile investite, ct si, uneori, pentru scopuri de acoperire a
riscurilor.

Operatorii de bursa sunt persoanele prin intermediul carora

se realizeaza efectiv tranzactiile n bursa. De regula, este vorba
de firme de tranzactii bursiere, numite si firme broker/dealer sau,
simplu, brokeri. Pe pietele americane aceste firme se numesc
Futures Commodities Merchands.

Principalele functii pe care le ndeplineste o firma de broker /

dealer sunt urmatoarele:
 primeste si executa ordinele de bursa ale clientilor sai; n
acest sens ea actioneaza ca un broker, ncheind contracte de
bursa n contul celor care au dat ordine, utilizatorii bursei.
Pentru tranzactiile astfel ncheiate, firma ncaseaza un
comision de la clientii sai, ea avnd rolul de intermediar
(broker);

efectuarea de tranzactii n cont propriu; n acest caz, firma

actioneaza ca un dealer ncasnd diferenta dintre preturile
de vnzare si cele de cumparare, respectiv un spread
(firma dealer);

acordarea de consultanta pentru clientii bursei si pentru toti

cei interesati de piata respectiva.

Firma broker / dealer este constituita ca o societate

comerciala, particularizndu-se prin obiectul specific al activitatii
sale: realizarea tranzactiilor bursiere.

Principalele categorii de specialisti care lucreaza n cadrul

acestora sunt:

agentii de vnzari, adica cei care, lucrnd n

departamentul de vnzari al firmei, ntretin relatii cu clientii,
primesc ordine si le transmit spre executare n bursa;

consultantii, cei care elaboreaza studii, analizeaza piata,

dau sfaturi si consultanta pentru firma si pentru clientii
acestora;

agentii de bursa, adica angajatii firmei, care, n incinta

bursei, au rolul de a ncheia tranzactiile pe baza ofertelor
care sunt strigate n bursa; ei primesc de la firma spre
executare ordinele si, conform regulamentului bursei,
procedeaza la executarea lor.
 Bursa are drept organism de baza sistemul de tranzactii,
respectiv mecanismul prin care ordinele de vnzare si cumparare
date de clienti se concentreaza, prin intermediul brokerilor, n sala
de negocieri, unde are loc ncheierea de contracte prin
activitatea agentilor de bursa.

Din punct de vedere institutional, bursa este constituita, de

regula, ca o asociatie a membrilor bursei, n principal, firmele
broker-dealer. Calitatea de membru al bursei permite firmelor
respective sa ncheie tranzactii n sala de negocieri, fie pe cont
propriu, fie pe contul unor terti din afara bursei.

Un rol major n tranzactiile bursiere l are casa de

compensatie sau clearing, care asigura, de facto, functionarea
bursei. Aceasta este o asociatie de persoane fizice si / sau juridice
- membri sau nemembri ai bursei - care garanteaza ca orice
tranzactie ncheiata n bursa va fi onorata ntocmai si la timp. La
sfrsitul fiecarei zile de activitate, casa de clearing se substituie,
n toate tranzactiile, indiferent de natura acestora, n "cealalta
parte", devenind, n acest mod, partener pentru toate operatiunile
efectuate. Cumparatorii si vnzatorii de contracte nu-si creeaza
obligatii financiare ntre ei, ci fiecare si creeaza obligatii n raport
cu casa de clearing, care apare n calitate de cumparator sau de
vnzator pentru marfa tranzactionata.

Capacitatea financiara a casei de clearing de a garanta

neconditionat executarea obligatiilor decurgnd din fiecare
tranzactie are la baza: garantiile initiale depuse pentru fiecare
contract; fondurile de garantie depuse de membrii casei de
clearing; veniturile realizate de casa de clearing din taxele
percepute pentru serviciile prestate; raspunderea solidara a
tuturor membrilor. Fiecare membru al casei de clearing este
obligat ca pentru soldul net al contractelor sale la termen sa
depuna un depozit, o garantie (marja).
 Unele institutii bursiere au propria lor casa de compensatie,
n timp ce altele lucreaza cu un organism de clearing din afara
bursei.

Mecanismul tranzactiilor la bursa implica pe clienti, care, n

functie de natura ordinului pe care l dau, se situeaza pe pozitia
de vnzator sau cumparator, operatorii de bursa, n speta firmele
broker/dealer, sistemul de tranzactii si casa de compensatie.

Derularea tranzactiilor bursiere presupune parcurgerea a

trei etape principale: (1)transmiterea ordinelor de
bursa; (2) ncheierea contractului, n urma executarii ordinelor n
bursa;(3) executarea contractului, prin interventia casei de
compensatie.

Transmiterea ordinului de bursa se face de catre client,

n baza unui contract de intermediere pe care l-au perfectat n
prealabil cu brokerul. Ordinele de vnzare si cumparare sunt
transmise prin completarea unui formular sau printr-un mijloc de
telecomunicare (ex. telefon) firmei de tranzactii bursiere, care le
trimite la rndul ei, agentilor de bursa aflati n sala de negocieri.

Ordinele de bursa trebuie sa cuprinda mai multe mentiuni:

- natura operatiunii: vnzare sau cumparare;

- cantitatea oferita/ceruta, respectiv numarul de "contracte";

- indicatii privind pretul: ordine "la piata"; ordine cu limita de

pret; ordine de stopare a pierderii; ordine combinate;

- indicatii privind valabilitatea ordinelor: ordine "la

deschidere" sau "la nchidere"; ordine "pe o zi"; ordine valabile
pna la anulare.

In momentul transmiterii ordinului si pentru ca acesta sa

poata fi executat, clientii trebuie sa dispuna de un anumit fond de
garantie, impus prin regulamentul bursei si urmarit de brokeri. De
exemplu, n contractele futures garantia reprezinta n jur de 10%
din valoarea tranzactiei.

La rndul lor, brokerii trebuie sa depuna o anumita

garantie, solicitata de casa de compensatie, pentru toate
operatiunile pe care le realizeaza. Fondurile respective sunt
imobilizate temporar pentru garantarea executarii n conditii
corespunzatoare a obligatiilor asumate.

Incheierea contractului se realizeaza de catre agentii de

bursa, care actioneaza pe baza mandatului primit de la client, fie
prin strigare, n sistemele clasice, fie printr-un mecanism
computerizat, n cazul sistemelor electronice de tranzactionare.

Negocierea si ncheierea contractului sunt mult simplificate

si se realizeaza operativ datorita uniformizarii att a
mecanismului tranzactional, si a standardizarii elementelor
contractului.

Principalele elemente standardizate n operatiunile de bursa

sunt: obiectul tranzactiei, conditiile de calitate; unitatea de
masura; modul de cotare a pretului; scadenta contractului.

Obiectul tranzactiei este constituit dintr-o singura marfa

(zahar brut, cacao boabe, soia etc.), valuta sau alt activ. Daca la
aceeasi bursa se comercializeaza mai multe marfuri sau active,
pentru fiecare dintre ele se foloseste un contract standardizat de
sine statator, iar operatiunile se desfasoara independent.

Conditiile de calitate reprezinta un element esential n

ncheierea tranzactiilor de bursa, iar definirea exacta a calitatii si
a metodelor de verificare se face prin aplicarea unor conditii-tip,
formarea definitiva a pretului de livrare la aceste marfuri avnd
loc prin luarea n considerare a acestor diferente.

Unitatea de masura n tranzactiile de bursa are rolul de a

uniformiza cantitatea marfurilor sau a activelor ce se
comercializeaza prin bursa, aceasta unitate purtnd denumirea de
contract sau lot. Tranzactiile se ncheie numai pentru unitatea de
masura sau un multiplu al acesteia. Prin urmare, clientii dau ordin
nu pentru o anumita cantitate de marfa, ci pentru un anumit
numar de "contracte". Fiecare contract are caracterul unei
tranzactii separate cu decontare distincta.

Modul de cotare a pretului precizeaza moneda n care se

exprima pretul de tranzactie (de obicei cea a tarii pe teritoriul
careia se gaseste bursa) pe unitatea de masura. Modul de
exprimare al pretului difera de la bursa la bursa, n functie de
unitatile de masura folosite.

n cazul tranzactiilor futures sunt standardizate si

scadentele contractelor, n sensul ca se precizeaza care sunt
lunile de livrare. O formula similara se aplica la tranzactiile cu
optiuni.

Activitatea de contractare este concentrata , n mod

traditional, n sala de negocieri a bursei si se realizeaza cu
participarea agentilor de bursa, reprezentanti ai firmelor membre.
In esenta, ncheierea contractului se realizeaza prin ntlnirea
dintre un ordin de vnzare si un ordin corespunzator de
cumparare, n contextul unei licitatii continue a agentilor de
bursa, care anunta cele mai bune oferte de vnzare, respectiv de
cumparare pe care le au n orice moment.

Acest proces se poate realiza n mai multe modalitati:

. tranzactionarea "n ring", care presupune dispunerea

agentilor de bursa n jurul unui spatiu circular (ringul), astfel nct
fiecare sa poata observa anunturile celor prezenti, si strigarea
ofertelor;

. tranzactionarea "n groapa", utilizata ndeosebi la tranzactiile

futures si cu optiuni, utilizeaza un spatiu n forma de amfiteatru,
unde sunt dispusi brokerii, care striga ofertele lor;
. tranzactionarea "n sala", presupune ntlnirea dintre agentii
de bursa n sala de negocieri si perfectarea, n urma strigarilor de
oferte sau cereri.

Dupa ce contractul a fost ncheiat, el este nregistrat la bursa

si trimis apoi la casa de compensatii. Din momentul n care
aceasta din urma a nregistrat contractul, ea si asuma obligatia
de garantare a executarii acestuia.

Agentii de bursa sunt obligati sa raporteze ncheierea

contractului la firma proprie, care, prin agentii de vnzari,
comunica clientului faptul ca ordinul a fost executat.

n urma executarii ordinului, clientul dobndeste, pe

contractul respectiv, o pozitie n bursa. Aceasta poate fi o pozitie
de vnzator, numita si "scurta"- short (clientul datoreaza marfa),
sau o pozitie de cumparator, "lunga" - long (clientul are dreptul sa
primeasca marfa).

Executarea contractului se realizeaza ntre client, pe de

o parte, si casa de compensatie, pe de alta parte, firma broker
servind n calitate de intermediar. n principiu, vnzatorul este
obligat sa livreze marfa pentru casa de compensatie, iar
cumparatorul sa plateasca pretul marfii pentru acelasi organism.
In schimb, casa de compensatie trebuie sa asigure livrarea marfii
catre cumparator, precum si plata pretului catre vnzator.

In practica acest mecanism este nsa mai complex.

In primul rnd, n cazul celor mai multe burse activitatea de

decontare este preluata de catre banci, casei de compensatie
revenindu-i numai rolul de a ntocmi documentele necesare
pentru realizarea efectiva a platii. Totodata, casa de compensatie
nu joaca rolul unui comerciant - contraparte pentru fiecare
contract. Ea procedeaza, la fiecare scadenta, la compensarea
pozitiilor pe care le detine fiecare firma broker/dealer, (de aici
denumirea acesteia de casa de clearing) rezultnd soldurile care
trebuie balansate; la rndul lor, firmele broker stabilesc soldurile
pozitiilor pentru clientii lor. Rezulta astfel, pentru fiecare scadenta
si fiecare client pozitiile ramase deschise si care trebuie lichidate
prin livrare, n cazul pozitiilor short si primirea marfii, n cazul
pozitiilor long.

In al doilea rnd, lichidarea pozitiilor n bursa se poate face

n doua moduri: prin livrare/primire efectiva de marfa; sau
nchiderea pozitiilor printr-o operatiune n bursa.

Lichidarea pozitiei prin livrare efectiva de marfa

(executarea n natura) este tipica pentru tranzactiile cash, fie ele
spot (executare imediata) sau forward (executare la termen).
Acesta formula se practica la bursele de marfa fizica, precum si
pe piata monetara; n operatiunile futures sau cu optiuni, ea
reprezinta mai degraba o exceptie.

Lichidarea pozitiei prin operatiuni n bursa este formula

tipica pentru operatiunile futures si cu optiuni. In acest caz,
clientul - prin brokerul sau, procedeaza la nchiderea pozitiei,
stingndu-se astfel obligatiile pe care si le-a asumat la ncheierea
contractului. Practic, cel care are o pozitie short, si nchide pozitia
prin cumpararea unui numar corespunzator de "contracte"; cel
care are o pozitie long, vinde numarul necesar de contracte.

In contractele cu optiuni, lichidarea pozitiei se poate face

prin abandonarea optiunii, precum si prin vnzarea / cumpararea
unui numar corespunzator de optiuni.

2.6. Tranzactiile bursiere

2.6.1. Definire si categorii

In mod traditional, definirea tranzactiilor bursiere se nscrie

ntr-una din urmatoarele orientari[15]:
 conceptia inhibitiva, care considera operatiuni de bursa
contractele ce sunt ncheiate n incinta bursei n timpul
sedintelor oficiale, de catre intermediari autorizati - agentii
de bursa - si n conformitate cu regulamentul si uzantele
bursiere;

conceptia restrictiva, creste sfera de cuprindere a

tranzactiilor de bursa, incluznd operatiunile ncheiate n
afara bursei, dar cu conditia ca acestea sa fie realizate ntre
membrii bursei si prin intermediul agentilor de bursa
recunoscuti;

conceptia liberala defineste ca tranzactie bursiera orice

afacere ncheiata, fie n bursa, fie n afara acesteia, de catre
persoane abilitate, cu conditia de a pastra operatiunea la
bursiere

In conditiile extinderii si diversificarii pietei bursiere n

ultimele decenii, conceptia care tinde sa se impuna este cea
universala.

Astfel, tranzactiile bursiere sunt acele contracte de

vnzare/cumparare de titluri si alte active financiare, ncheiate pe
piata secundara, indiferent daca este ntocmit de bursa propriu-
zisa sau de pietele interdealeri[16].

In ceea ce priveste tranzactiile cu titluri financiare - actiuni,

obligatiuni - se disting operatiunile specifice pietelor de tip
american si cele de la bursele de tip european.

In primul caz, tranzactiile bursiere pot fi:

pe bani gheata, atunci cnd investitorii trebuie sa

acopere integral, cu fonduri banesti, contravaloarea
titlurilor cumparate;
 "n marja", atunci cnd investitorii primesc din partea
societatii de bursa (brokerului) cu care lucreaza, un
credit pentru ncheierea si executarea contractului de
bursa.

O alta categorie de tranzactii specifice pietelor de tip

american sunt vnzarile "scurte", adica vnzarea n bursa a unor
titluri, cu executarea contractului dupa formula lichidarii normale,
dar pe baza de titluri mprumutate.

La bursele europene (cu precadere la bursa franceza) se

practica urmatoarele categorii de tranzactii:

la vedere, respectiv acelea n care executarea contractului

(livrarea titlurilor/plata pretului), are loc imediat (n cteva
zile) de la ncheierea acestuia n bursa;

la termen sau cu "reglementare lunara", care se ncheie n

bursa la un moment dat, urmnd sa fie executate la o data
fixa, numita ziua lichidarii. ntr-una din lunile urmatoare;

operatiunile conditionale, se executa la termen, dar spre

deosebire de cele cu reglementare lunara, permit
cumparatorului sa aleaga ntre doua posibilitati: executare
contractului sau abandonarea acestuia prin plata unei prime
catre vnzator.

Daca avem n vedere scopul efectuarii lor, operatiunile de

bursa pot fi clasificate dupa cum urmeaza:

- operatiuni simple de investire, generate de interesele

vnzatorilor si cumparatorilor. Acestea izvorasc din nevoia de
deplasare a capitalurilor disponibile, precum si din intentia de
modificare a structurii portofoliului de valori mobiliare detinut
sau pentru transformarea activelor financiare n lichiditati;

- operatiunile speculative, prin care se urmareste obtinerea

unui profit din diferenta de cursuri ntre momentul ncheierii si
 momentul lichidarii operatiunii; el si asuma n mod
corespunzator un risc, deoarece evolutia cursului bursier nu
poate fi anticipata cu certitudine. Principiul director n aceste
operatiuni este cel al oricarei afaceri: "cumpara mai ieftin dect
vinzi";

- operatiuni de arbitraj, prin care se urmareste obtinerea

unui cstig din diferenta de cursuri, fara ca, practic, arbitrajorul
sa-si asume riscul pretului; o forma a operatiunii de arbitraj
estespreadingul: un investitor cumpara titluri pentru scadenta
t1 si face concomitent o vnzare pentru scadenta t 2, bazndu-
se pe diferenta favorabila ntre cele doua cursuri;

- operatiuni de acoperire, prin care cel care le realizeaza

doreste sa se acopere mpotriva riscului de pret, urmarind n
principal conservarea valorii activelor sale n conditiile unei
piete instabile si nu obtinerea unui profit; aceasta operatiune
mai este cunoscuta si sub denumirea dehedging;

- operatiunile cu caracter tehnic, care sunt efectuate de

agentii de bursa pentru mentinerea echilibrului si stabilitatii
pietei. Cei care fac astfel de operatiuni joaca rolul de "creatori
de piata"; ei vnd titluri n cont propriu atunci cnd se
manifesta o cerere neacoperita pe piata, respectiv cumpara
cnd oferta este excedentara.

2.6.2. Tranzactiile la vedere

Tranzactiile la vedere reprezinta operatiuni (si piete)

bursiere n care contractul este executat imediat dupa ncheierea
acestuia[17].

Cunoscute si sub denumirea de tranzactii "cash" sau pe bani

gata, tranzactiile la vedere se caracterizeaza prin aceea ca
persoana care adreseaza ordinul de vnzare sau cumparare si
asuma obligatia ca, imediat sau n perioada de lichidare normala
(cteva zile din momentul ncheierii tranzactiei), sa puna la
dispozitia partenerului titlurile vndute sau suma de bani
reprezentnd pretul tranzactiei. Aceste tranzactii se deruleaza pe
baza contului "cash" deschis de client la firma de broker. Astfel un
investitor poate cumpara valori mobiliare, cu conditia sa
plateasca integral contravaloarea acestora. Un client care vinde
"cash" trebuie sa predea valorile mobiliare contractate n cadrul
aceluiasi termen, primind contravaloarea integrala a acestora n
contul sau.

In situatia n care clientul nu-si respecta obligatiile

asumate, brokerul va proceda la lichidarea pozitiei clientului,
astfel:

prin vnzarea titlurilor respective la valoarea lor de piata,

din momentul n care obligatia scadenta de depunere a
fondurilor nu a fost ndeplinita;

prin cumpararea titlurilor de pe piata la cursul curent, n

vederea lichidarii pozitiei unui client care nu a predate
integral titlurile vndute.

Tranzactiile la termen sunt cele n care ntre momentul

ncheierii tranzactiei si momentul executarii obligatiilor partilor se
scurge un anumit interval de timp (cuprins, de regula, ntre
cteva luni si un an si jumatate). De exemplu, livrarea si plata au
loc la 3 luni de la ncheierea contractului, dar n conditiile
convenite n momentul ncheierii acordului de vointa, n speta la
pretul stabilit de parti la acea data.

Tranzactiile la termen pot fi: cu livrare amnata (engl.

forward) sau viitoare (engl. futures). Totodata, n aceasta
categorie pot fi incluse si tranzactiile cu optiuni (engl. options), n
masura n care acestea trimit n viitor momentul executarii
contractului.

Tranzactiile la termen se deosebesc de operatiunile

comerciale clasice prin mai multe caracteristici:
 In primul rnd, ele se realizeaza pe piete specifice, care au
un mecanism de functionare diferit de cel al pietelor la disponibil
(spot). Acestea pot exista ca structuri distincte n cadrul unei
piete mai cuprinzatoare (de exemplu, piata forward, componenta
a pietei valutare) sau se pot organiza si functiona ca piete de sine
statatoare (cazul burselor de tip american, cu tranzactii futures si
options).

In al doilea rnd, tranzactiile la termen nu se confunda cu

tranzactiile pe credit, ultimele reprezentnd tot operatiuni la
disponibil. Intr-adevar n acest din urma caz, livrarea se face
imediat, dar plata e amnata, vnzatorul acordnd
cumparatorului un credit n marfa (pentru care include n pret o
dobnda). In tranzactiile la termen att plata, ct si livrarea sunt
amnate, partile angajndu-se ferm n prezent pentru executarea
n viitor n conditiile din momentul realizarii acordului de vointa.

In al treilea rnd, tranzactiile la termen de tip futures si cu

optiuni au dincolo de aspectul comercial, o dimensiune financiara
care joaca rolul determinant n definirea continutului operatiunilor.
De fapt, contractele futures si optiunile sunt instrumente
financiare, respectiv asa-numitele valori derivate (n raport cu
actiunile si obligatiunile care reprezinta valori mobiliare primare).

Cele mai importante piete la termen - tranzactii futures si

cu optiuni s-au dezvoltat n cadrul institutiilor numite traditional
burse de marfuri, chiar daca n prezent multe dintre ele
tranzactioneaza cu preponderenta valori derivate bazate pe
marfa sau alte active (valuta, active financiare).

Pentru comertul international prezinta interes trei tipuri de

tranzactii la termen:

- tranzactiile forward pe piata valutara interbancara, care

servesc la acoperirea riscului valutar;

- tranzactiile futures cu marfa (folosite pentru acoperirea

riscului de pret) si cu valuta (risc valutar);
- tranzactiile cu optiuni pe contracte futures cu marfa (risc de
pret) si valuta (risc valutar).

Tranzactia la vedere implica doua fluxuri ntre cumparator si

vnzator:

fluxul de transfer al banilor;

fluxul de transfer al valorilor mobiliare prin transcrierea

noului detinator n registrul emitentului.

La Bursa de Valori Bucuresti, tranzactiile la vedere se

deruleaza printr-un mecanism care asigura accesul direct si
continuu al intermediarilor la informatiile referitoare la pret si cele
furnizate de emitentii valorilor mobiliare si care da astfel
posibilitatea clientilor de a lua decizia referitoare la investitia ntr-
o anumita valoare mobiliara.

2.6.3. Tranzactiile la termen

Tranzactiile la termen reprezinta acele tranzactii n care

executarea contractului are loc la un anumit termen de la
ncheierea acestuia[18].

Tranzactiile la termen se caracterizeaza prin aceea ca

partenerii convin sa-si ndeplineasca obligatiile peste o anumita
perioada de la data ncheierii tranzactiei (1, 3, 6 luni sau mai
mult)[19].

Tranzactiile se ncheie la bursa ntr-o anumita zi, dar

reglementarile n conturi si livrarea titlurilor urmeaza sa se faca la
o data viitoare. Valoarea tranzactiei se determina pe baza cursului
la termen prestabilit, indiferent de evolutia cursului de piata la
termenul tranzactiei.

Coteaza la termen valorile mobiliare cele mai active pe

piata la vedere, cele pentru care exista o cerere si o oferta
constant ridicate. Nu pot fi negociate la termen actiunile
societatilor comerciale care au fuzionat cu altele, obligatiunile
aferente mprumuturilor care ncep sa se amortizeze si nici
valorile mobiliare considerate a nu avea caracteristicile unui titlu
la termen, si anume: volum suficient de mare al tranzactiilor, o
anumita importanta a pozitiilor speculative la cumparare si la
vnzare.

Negocierile la termen pot sa fie de doua feluri: ferme si

conditionate.

In cazul operatiunilor la termen ferm, cumparatorul si

vnzatorul sunt definit angajati din ziua negocierii: primul de a
plati titlurile cumparate, cel de-al doilea de a ceda titlurile
vndute. Lichidarea tranzactiei avnd loc la o data viitoare,
tranzactiile la termen creeaza avantaje suplimentare pentru
operator, n sensul ca o cumparare de titluri la termen ferm poate
fi urmata de revnzarea lor, iar vnzarea la termen ferm poate fi
urmata de recumpararea titlurilor.

Tranzactiile conditionate sunt derulate la termen, dar

finalizarea lor nu este obligatorie. Aceasta depinde de decizia
operatorului, care, suportnd un cost, are dreptul fie sa renunte la
contract, fie sa-si defineasca pozitia de cumparator sau vnzator
de titluri, n functie de evolutia viitoare a cursului valorilor
mobiliare tranzactionate. Tranzactiile conditionate derulate cu
titluri primare sunt operatiunile cu prima si stelajele, iar cele cu
instrumente financiare derivate sunt contractele de optiuni.

2.6.4. Tranzactiile n marja

Tranzactiile n marja sunt acele operatiuni bursiere n care

brokerul acorda clientului sau, n anumite limite, un mprumut n
cont[20].

Tranzactiile n marja, ca o varianta a tranzactiilor la vedere,

reprezinta cumparari de titluri primare pe datorie, caz n care
brokerul acorda clientului sau, n anumite limite, un credit pentru
realizarea operatiunii bursiere. Aceste operatiuni mai sunt
cunoscute si sub denumirea de tranzactii n conturi de siguranta.
Contul de siguranta se deschide atunci cnd un client cumpara
mai multe titluri cu aceeasi suma de bani sau acelasi numar de
titluri, cu o suma initiala mai redusa, utiliznd titlurile drept gaj
pentru mprumut. Prin urmare investitorul care da ordin de
cumparare a unui volum de actiuni nu trebuie sa achite firmei -
broker cu care lucreaza ntreaga contravaloare a acestora; el
trebuie sa depuna n termenul aferent lichidarii normale, numai o
anumita "acoperire" sau marja, diferenta pna la valoarea
contractului constituind-o mprumutul pe care clientul l obtine de
la broker pentru tranzactia respectiva.

Prin tranzactiile n marja se creeaza o capacitate financiara

suplimentara de finantare pentru client. In functie de nivelul
marjei, acesta poate, cu o anumita suma avansata n operatiune,
sa cstige ori sa piarda mai mult dect ntr-o tranzactie cash,
producndu-se asa numit efect de levier.

Principalele caracteristici ale unei tranzactii n marja sunt

urmatoarele:

operatiunea implica acordarea unui credit n bani sau a unui

mprumut pe titluri;

initierea tranzactiei are loc prin depunerea de catre client a

unei sume reprezentnd marja initiala, care constituie o
imobilizare pe toata durata operatiunii;

brokerul, n calitate de creditor, solicita o garantie ce consta

n valorile mobiliare cumparate;

operatiunea comporta un cost, respectiv dobnda

perceputa de broker pentru creditul acordat;

debitorul are posibilitatea sa-si diminueze datoria fata de

broker prin intermediul unor depuneri suplimentare n contul
de siguranta.
 titlurile care sunt blocate ca depozit de garantie se
actualizeaza zilnic prin prisma evolutiei cursului pe piata,
operatiune denumita si marcare la piata.

2.6.5. Tranzactiile produselor financiare derivate

2.6.5.1. Istoricul produselor financiare derivate

O definire a termenului "piata" extrasa dintr-un dictionar

explicativ spune ca aceasta este un "loc special amenajat, de
obicei ntr-o localitate de tip orasenesc, unde se vnd si se
cumpara diferite produse agricole si industriale".

Intr-o prima forma de organizare, acest "loc special

amenajat" reprezinta o zona la marginea unei localitati, unde
vnzatorii si cumparatorii se ntlneau regulat pentru a face
comert cu produse agricole si animale. Taxa perceputa de
proprietarul locatiei reprezinta prima forma de comision de
tranzactionare.

Urmatoarea faza n organizarea "pietei" a constituit-o

specializarea n tranzactionarea fizica a anumitor marfuri. Au
aparut astfel piete n care se tranzactionau doar cereale, animale,
metale, pietre pretioase, etc., schimbul marfuri contra bani
facndu-se pe loc.

Standardizarea marfurilor destinate schimbului comercial a

condus la cresterea volumului de tranzactii, aparitia unor titluri pe
marfuri si a unei noi categorii de participanti, si
anume speculatorii- intermediari care nu sunt interesati n mod
direct de marfa, ci doar de specularea pretului.

In aceasta perioada apar primele burse. Practic ele au

preluat rolul pietelor devenind institutiile care stabilesc regulile de
tranzactionare a marfurilor, punnd totodata la dispozitia
comerciantilor o locatie destinata negocierii preturilor si
consemnarii tranzactiilor. In cadrul lor vnzatorii si cumparatorii
negociau de multe ori doar cantitatea si pretul, marfa fiind livrata
ulterior pe baza unor documente care atestau existenta acesteia
ntr-un loc special amenajat.

Expansiunea sectorului bursier a culminat la sfrsitul

secolului al-XIX-lea cu aparitia pietelor futures moderne. Pe aceste
piete se tranzactioneaza instrumente derivate, n special
contracte futures si optiuni. Motivul principal al aparitiei acestor
produse a fost nevoia producatorilor si comerciantilor de a-si
acoperi riscurile de fluctuatie a pretului marfurilor de-a lungul
timpului.

In decurs de ctiva ani, aceste tranzactii au capatat

amploare astfel nct locul de negociere s-a mutat ntr-o locatie
specializata amenajata, numita bursa, iar termenii tranzactiilor au
devenit tot mai standardizati, astfel nct n anul 1848 s-a
inaugurat Chicago Board of Trade - prima bursa de instrumente
financiare derivate din lume, primele contracte futures
tranzactionate n ringurile ei, avnd ca obiect porumbul.

De atunci si pna n prezent, contractele futures au

cunoscut o dezvoltare fulminanta, n special n ultimii ani, cnd
aparitia derivatelor financiare pur si simplu au revolutionat
industria bursiera pe plan mondial. Cereale, metale, pietre
pretioase, cursuri valutare, rate de dobnda, indici bursieri, toate
sunt tranzactionate pe pietele futures prin simple apasari de taste
de computer, atragnd deopotriva persoane sau companii
interesate n controlarea riscului de pret sau jucatori dornici sa
realizeze profituri rapide n urma speculatiilor bursiere.

Un aspect cel putin surprinzator caracterizeaza aceasta

piata futures si anume faptul ca atrage doua categorii total opuse
de investitori: unii cu o aversiune puternica fata de risc si care nu
tranzactioneaza derivate dect n scopul eliminarii riscului de
pret, iar ceilalti cu o afinitate totala fata de acesta si care si-l
asuma n ideea realizarii profiturilor uriase asociate acestor
instrumente.

2.6.5.2. Caracteristicile contractelor futures

Pietele futures au aparut, se pare, n Japonia secolului al-

XVIII-lea, n legatura cu comertul cu orez, dar s-au conturat n
forma moderna la jumatatea secolului trecut, un moment de
referinta fiind crearea, n 1848 a Bursei de Comert de le Chicago
(Chicago Board of Trade). Ulterior aceste contracte s-au extins de
la marfuri la valute, instrumente financiare si alte active.

Contractul futures reprezinta un "contract privind o

tranzactie la termen, care poate fi finalizat fie prin executarea
obligatiei n natura sau prin plata n numerar (lichidarea
contractului sau livrare), fie prin lichidarea pozitiei"[21].

Un contract futures consta n angajamentul partilor de a

livra, respectiv prelua, la o data viitoare (ntr-o anumita luna), o
marfa sau o valoare determinata, la un pret convenit n momentul
contractarii, daca la scadenta pozitia operatorului ramne
deschisa. Cel care si asuma obligatia de a prelua marfa
(cumparatorul) deschide o pozitie "lunga" (long), n timp ce
vnzatorul futures are o pozitie "scurta" (short).

Contractele futures prezinta mai multe

caracteristici: standardizare, marcare la piata, mod de executare.

Intr-un contract futures conditiile contractuale sunt

standardizate n ceea ce priveste natura activului de baza (o
anumita calitate a marfii) si cantitatea contractuala, numita si
unitate de tranzactii sau lot. Toate contractele futures pe acelasi
activ standardizat formeaza un gen de contracte futures; de
exemplu, contractele pe gru negociate la CBOT formeaza genul
denumitgru futures.

Totodata, fiecare contract futures are un anumit termen de

executare, mai precis o luna n care urmeaza sa aiba loc
lichidarea. Lunile de livrare sunt prestabilite si coteaza la bursa,
iar contractele pe un anumit activ cu aceeasi scadenta formeaza
o specie a contractului futures pe acel activ.

Prin urmare, cnd vorbim de contractul futures avem n

vedere multimea contractelor de un anumit gen si care au o
anumita luna de livrare. Aceste contracte sunt reciproc
substituibile pentru ca obiectul lor este un activ omogen din punct
de vedere calitativ, definit n mod unitar n termeni cantitativi,
toate avnd aceeasi scadenta; ele sunt contracte standardizate.

Pretul contractelor futures se stabileste n bursa prin

procedura specifica de negociere si contractare a acestei piete
organizate. Pretul este expresia raportului dintre cererea si oferta
pentru fiecare contract standardizat (acelasi activ de baza,
aceeasi scadenta) si el variaza zilnic, n functie de conditiile
pietei. Ca atare, valoarea contractului (data de produsul dintre
pretul unitar si unitatea de tranzactie) nu mai este fixa, ca n
cazul contractului forward, ci este variabila. De aici rezulta una
din caracteristicile definitorii ale contractului futures si anume
faptul ca acesta este zilnic actualizat sau "marcat la piata",
astfel nct pierderile uneia din partile contractante sunt
transferate ca venituri celeilalte parti.

Operatorii de pe piata futures, n functie de scopul

urmarit pot fi:

- Hedgeri - investitori n alte active, care se protejeaza printr-

un contract futures mpotriva pierderii generate de fluctuatia
pretului activului initial;

- Arbitrajori - vnzatori si cumparatori de contracte futures

care spera sa obtina cstig din diferentele de pret de pe piete
diferite sau din momente diferite;

- Speculatori - operatori care si asuma riscuri importante

pentru a obtine profit din fluctuatia pretului contractelor
futures.
 In vederea efectuarii tranzactiilor futures, vnzatorii si
cumparatorii deschid conturi speciale la firmele broker cu care
lucreaza. Firmele broker solicita din partea clientilor lor garantii
pentru ndeplinirea obligatiilor asumate prin contractele
futures, care difera n general de la o bursa la alta. De regula,
nsa, marja initiala este de 10% din valoarea contractului. Daca
disponibilul din cont scade sub aceasta marja, clientul este
solicitat sa suplimenteze disponibilul sau prin noi depuneri astfel
nct sa existe tot timpul o marja de mentinere de 2/3 - 3/4 din
marja initiala. Cnd disponibilul din cont scade sub marja de
mentinere, brokerul trimite clientului un apel n marja, iar daca
acesta din urma nu poate sa faca noi depuneri, brokerul are
latitudinea sa anuleze una sau mai multe pozitii, pna cnd
disponibilul n cont reintra n limitele marjei. Cnd disponibilul
depaseste nivelul marjei, clientul poate retrage din
cont fonduri cash sau poate utiliza disponibilul pentru
deschiderea de noi pozitii futures. Garantia ramasa n cont la
lichidarea contractului se restituie clientului.

Cum valoarea garantiilor este redusa n raport cu cea a

contractelor ncheiate, atractivitatea contractelor futures consta
n faptul ca permit realizarea de tranzactii de valoare ridicata prin
varsarea efectiva a unei marje relativ reduse sub forma de bani
lichizi, urmnd ca decontarea sa se faca la lichidarea contractului.

Rolul esential n derularea tranzactiilor revine casei de

clearing, care asigura att marcarea zilnica la piata a pozitiilor
futures, ct si compensatia globala a tranzactiilor care se fac la
bursa. Ansamblul operatiunilor de compensatie, decontare si
predare/primire de titluri - desfasurate sub coordonarea casei de
clearing - poarta numele de regularizare. Prin acest proces are loc
marcarea la piata sau, dupa caz, lichidarea contractelor futures. In
acest sens, membrii clearing depun la casa de compensatie
garantii, numite marje de regularizare, pentru asigurarea
executarii contractelor derulate prin mijlocirea lor. In cazul n care
firmele broker care lucreaza cu clientii nu sunt membri ai caselor
de compensatie, ei depun marjele respective la membrul clearing
prin intermediul caruia efectueaza regularizarea contractelor.
Garantiile depuse de firmele broker provin din marjele pe care ele
nsele le solicita clientilor.

Marcarea la piata nseamna adaptarea zilnica a

contractelor futures deja ncheiate n raport cu evolutia cursurilor
futures pe piata. Regula este ca daca valoarea contractului creste,
cumparatorul primeste n contul sau n marja o
suma cash echivalenta cu diferenta dintre pretul de regularizare
al zilei curente si cel al zilei precedente, multiplicata cu numarul
de contracte. Daca valoarea contractului scade, se deduce din
contul sau n marja o suma obtinuta prin multiplicarea numarului
de contracte cu diferenta dintre pretul curent si cel al zilei
anterioare.

Procesul descris mai sus se deruleaza la doua niveluri: casa

de compensatii realizeaza marcarea la piata n raport cu membrii
sai - firmele broker; la rndul lor, brokerii fac marcarea la piata n
raport cu clientii lor, sporind sau diminund disponibilul din contul
n marja al acestora. Daca pretul evolueaza contrar pozitiei
detinute de brokeri, astfel nct marja acestora se reduce sub
nivelul de mentinere, casa de compensatie va solicita o marja
suplimentara, pe care brokerul trebuie sa o depuna n cel mai
scurt timp (de regula, o ora). La rndul sau, brokerul va face un
apel in marja, solicitnd clientului depunerea unei garantii
suplimentare, astfel nct marja acestuia sa reintre n limitele
marjei solicitate.

Lichidarea pozitiei futures poate avea loc prin livrare

efectiva, compensare sau schimbarea activului suport.

Livrarea efectiva se poate realiza fie prin livrarea activului

suport, fie prin contravaloarea cash care sa compenseze activului
fizic.

Compensarea contractului futures consta n nchiderea

pozitiei initiale printr-o operatiune de sens contrar. Compensarea
are loc atunci cnd nu se doreste livrarea efectiva a activului-
suport si nici stingerea cash a obligatiilor contractului.

Schimbul unui contract cu un activ se realizeaza prin

intermediul casei de compensatie, deci printr-o tranzactie n afara
ringului bursei. Schimbul se realizeaza ntre doi traderi care
accepta sa schimbe simultan activul (exprimat n cash) cu un
contract bazat pe respectivul activ, negociind ntre pretul si
celelalte elemente ale contractului, fapt ce diferentiaza schimbul
de compensare.

Tranzactionarea unui instrument financiar derivat la Bursa

Monetar - Financiara si de Marfuri de la Sibiu este caracterizata
prin urmatoarele relatii:

Client - agentii de brokeraj. Clientul deschide un cont la

agentia de brokeraj, iar brokerul furnizeaza clientului
informatii, analize, prognoze necesare adaptarii deciziei,
respective emiterii ordinului la bursa;

Agentii de brokeraj - bursa. Ordinul este transmis de la

agentiile de brokeraj catre traderii din bursa, care l vor
executa n functie de tipul ordinului, n functie de cele mai
bune preturi. Agentiile de brokeraj actioneaza att n numele
clientilor, ct si pe cont propriu;

Bursa - casa de compensatie. Tranzactiile derulate n

bursa de catre agentiile de brokeraj sunt garantate de
fonduri depuse n conturi speciale, la care au acces agentiile
de brokeraj si casa de compensatie;

Casa de compensatie - agentii de brokeraj - clienti.

Casa de compensatie verifica si supervizeaza toate
tranzactiile, gestioneaza riscurile prin acceptarea de garantii
si mentine echilibrul dintre activitatea bursiera si capacitatea
de asumare a riscului. Casa de compensatie verifica att
 situatiile financiare ale agentiilor de brokeraj, ct si relatiile
financiare dintre acestea si clientii lor.

2.6.5.3. Caracteristicile optiunilor

Optiunile sunt contracte standardizate avnd drept suport

actiuni, obligatiuni, indici bursieri, rata dobnzii, valute, marfuri,
etc.

Intr-un contract de optiune, cumparatorul are dreptul, dar

nu si obligatia de a achizitiona sau de a vinde la scadenta sau
oricnd pna la scadenta o anumita cantitate din activul suport, la
un pret prestabilit, denumit pret de exercitare, si n schimbul unei
prime platite n momentul ncheierii tranzactiei sau n cadrul
lichidarii lunii n curs[22]. Pentru cumparator prima reprezinta un
cost care se suporta indiferent daca contractul se exercita sau nu.
Cumparatorul poate decide executarea contractului n orice
moment pna la scadenta (optiuni de tip american) sau numai la
scadenta contractului (optiuni de tip european). Se cumpara o
optiune, se plateste prima si se spera ca va putea fi vnduta
mai scump. Invers, se vinde o optiune si se spera ca va fi
cumparata la un pret mai mic.

Optiunea este un contract prin care una din parti, vnzatorul

optiunii vinde celeilalte parti, cumparatorul, dreptul de a
cumpara un activ (marfa, valuta sau instrument financiar) sau de
a vinde un activ n anumite conditii (pret, termen de valabilitate).
La nceput, optiunile erau nenegociabile, n sensul ca dreptul
conferit detinatorului nu era transmisibil.

In ultima perioada s-au impus nsa pe toate pietele bursiere

importante optiunilenegociabile; asa cum acestea au fost
concepute la bursele americane, ca valori mobiliare.
 Dupa natura lor se disting doua tipuri de optiuni: cele de
cumparare si cele de vnzare.

Optiunea de cumparare ( call ) este un contract n forma

negociabila care da dreptul cumparatorului ca ntr-o perioada de
timp sa cumpere de la vnzatorul optiunii activul de baza, la un
pret stabilit prin contract (pretul de exercitare). Pe de alta parte,
vnzatorul optiunii call si asuma obligatia de a vinde
cumparatorului activul de baza, la pretul stabilit, daca optiunea
este exercitata ntr-un interval de timp.

Optiunea de vnzare ( put ) este un contract n forma

negociabila, care da dreptul cumparatorului optiunii ca ntr-o
anumita perioada sa vnda activul de baza vnzatorului acesteia,
la un pret stabilit prin contract. Pe de alta parte, vnzatorul
unui put si asuma obligatia de a cumpara activul de baza de la
cumparatorul optiunii la pretul stabilit, daca optiunea este
exercitata ntr-un interval de timp.

Prin urmare, cel care cumpara o optiune, devine titularul

unui drept de a cumpara un anumit activ (la optiunea call) sau de
a vinde un anumit activ (la optiunea put). El poate sa exercite
acest drept, si atunci cnd vnzatorul este obligat sa efectueze
prestatia la care s-a angajat (sa vnda, respectiv sa cumpere
activul de baza) sau poate sa renunte la acest drept (sa
abandoneze optiunea).

Optiunile se caracterizeaza prin urmatoarele elemente:

- tipul si marimea optiunii;

- durata de viata;

- pretul de exercitare;

- pretul optiunii (sau prima).

Fiecare optiune are un anumit activ de baza standardizat.

 Elementele definitorii ale unui contract de optiuni avnd ca
suport valori mobiliare primare sunt:

Marimea optiunii este definita n raport cu natura

activului de baza: marfa, valuta, contract futures (care, la rndul
lui, poate fi pe marfa, pe valuta etc.). Optiunile negociabile sunt
standardizate, iar unitatea de tranzactii se exprima n functie de
activul de baza. De exemplu, la optiunile pe contracte futures
( futures options) fiecare optiune poarta asupra unui contract
futures, valoarea activului de baza fiind egala cu unitatea de
tranzactie de la acel contract.

Durata optiunii este perioada de timp n care aceasta

poate fi exercitata; data finala pentru exercitare se numeste data
expirarii. Perioadele de exercitare sunt si ele standardizate.

Din punctul de vedere al modului de exercitare se face

distinctia ntre optiunile americane, care pot fi exercitate oricnd
ntre momentul cumpararii si data expirarii si optiunile europene,
care pot fi exercitate numai naintea expirarii.

Pretul de exercitare este pretul la care se poate

cumpara/vinde activul de baza. El depinde de pretul activului de
baza din momentul cumpararii optiunii si este stabilit la bursa pe
o baza standardizata.

Pretul optiunii (prima) este pretul pe care-l plateste

cumparatorul de call sau put n momentul dobndirii optiunii.
Prima este variabila si depinde de doua elemente: valoarea
intrinsecaa optiunii, adica raportul dintre pretul de exercitare si
pretul activului de baza la momentul tranzactiei; valoarea n timp,
adica valoarea suplimentara, peste cea intrinseca, pe care
optiunea o poate dobndi pe piata ca urmare a cererii / ofertei de
optiuni.

Valoarea intrinseca se calculeaza ca diferenta ntre pretul

de exercitare si pretul activului, n cazul optiunilor call si ca
diferenta ntre pretul activului si pretul de exercitare la
optiunile put. Cnd valoarea intrinseca este pozitiva se spune ca
optiunea este "n bani" (aduce un venit), iar cnd este negativa,
se spune ca este "fara bani" (nu aduce venit).

Valoarea timp reprezinta valoarea suplimentara, peste

cea intrinseca, pe care o optiune o poate dobndi pe piata, ca
urmare a raportului cerere - oferta de optiuni. Ea rezulta ca
diferenta ntre pretul optiunii ( marimea primei ) si valoarea
intrinseca. Valoarea timp arata ct este dispus sa plateasca
investitorul (cumparatorul optiunii) n speranta ca, pe durata de
viata, optiunea va cunoaste la un moment dat (anterior expirarii)
o evolutie favorabila de pret. Valoarea timp este cu att mai mare
cu ct scadenta este mai ndepartata si descreste n timp pna la
scadenta.

In concluzie, pretul optiunii reflecta valoarea intrinseca si

valoarea n timp si depinde de pretul activului de baza si cel de
exercitare a optiunii.

Miscarea pretului activului de baza se reflecta n situatia

detinatorului (cumparatorului) de optiuni, respectiv a
vnzatorului.

Astfel, la optiunea call daca pretul activului creste fata de

pretul de exercitare cumparatorul este favorizat, iar vnzatorul
este defavorizat; invers, se ntmpla daca pretul activului scade
fata de pretul de exercitare.

In cazul optiunii put, cumparatorul este favorizat cnd

pretul activului de baza scade si este defavorizat cnd acesta
creste; situatia este simetrica pentru vnzatorul de optiuni.

In tabelul urmator sunt prezentate sintetic influentele

miscarilor de pret la activul de baza asupra cumparatorului /
vnzatorului de call si put.

Cumparator
 Vnzator

CALL cstiga prin exercitarea optiunii pierde

C > PE + p pierde prima daca abandoneaza optiunea cstiga

prima
C < PE
pierde, prin exercitarea optiunii, mai putin cstiga
PE < C < PE+
p dect marimea primei

PUT cstiga prin exercitarea optiunii pierde

C < PE- p pierde prima daca abandoneaza optiunea cstiga

prima
C > PE
pierde mai putin dect marimea primei cstiga
PE-p < C < PE

Nota: C = pretul curent al activului de baza

PE = pretul de exercitare

p = prima

Optiunile se tranzactioneaza n conditii si dupa o procedura

asemanatoare cu cele practicate pe pietele futures. Exista nsa si o
serie de particularitati care tin de natura acestor titluri, ct si de
modul cum sunt organizate bursele pentru optiuni.

Initierea unei tranzactii cu optiuni se face prin deschiderea

de catre client a unui cont la o firma broker; apoi, clientul lanseaza
un ordin, iar firma transmite acest ordin agentului de bursa care
lucreaza n sala de negocieri. Tipurile de ordine utilizate sunt cele
de pe piata futures: la piata, limita, ordin stop; n ordin trebuie sa se
specifice: directia operatiunii (vnzare/cumparare), tipul optiunii
(call/put), clasa optiunii (activul de baza), seria optiunii (pretul de
exercitare, data expirarii) si numarul de contracte.

Executarea ordinului se face de regula, ntr-o zona distincta

din sala de negocieri a bursei, n "groapa" (engl. pit), un spatiu
octogonal pe mai multe niveluri, unde se posteaza formatorii de
piata si agentii de bursa.

In urma executarii ordinului, clientul dobndeste o pozitie de

cumparator sau vnzator pe optiune. Dar, aceasta calitate i
deschide si o pozitie virtuala pe activul de baza. Astfel, de exemplu,
n situatia exercitarii optiunii, cumparatorul unei optiuni call va
dobndi o pozitie de cumparator al activului de baza, careia i va
corespunde o pozitie de vnzator din partea unui tert (care va avea
o pozitie short pe optiune). Invers, la exercitarea unei optiuni put,
detinatorul acesteia va deveni vnzator al activului de baza, n timp
ce un tert, care a fost cumparator de put, va deveni vnzator.

Casa de compensatie joaca un rol esential n procesul

executarii contractelor pe optiuni.

Cnd cumpara o optiune, clientul trebuie sa plateasca

integral pretul acesteia n dimineata zilei lucratoare care urmeaza
ncheierii contractului n bursa; prima este depusa la casa de
compensatie, n contul firmei membre, care face un depozit (marja)
egal cu marimea primei, dar nu poate retrage acea suma din cont,
deoarece aceasta serveste la garantarea operatiunii.

Lichidarea contractului pe optiuni se face prin lichidarea

optiunii, prin exercitarea optiunii si prin expirarea optiunii.

a) Lichidarea optiunii
 Aceasta modalitate presupune plasarea de catre cel care
detine o pozitie pe optiuni a unui ordin de compensare:
cumparatorul de optiune de cumparare da un ordin de vnzare a
aceleiasi optiuni call, iar vnzatorul da un ordin de cumparare
de call; pe de alta parte, cumparatorul unei optiuni de vnzare si
compenseaza pozitia printr-o vnzare de put, iar vnzatorul unei
optiuni de vnzare, printr-o cumparare de put. Aceasta operatiune
duce la nchiderea pozitiei pe optiune.

Ordinul de compensare se executa n acelasi mod cu ordinul

de deschidere a pozitiei: de exemplu, firma membra a casei de
compensatie anuleaza pozitia "lunga" a investitorului si crediteaza
contul brokerului care lucreaza pentru investitorul respectiv; n
ultima instanta, clientul primeste n contul sau profitul net din
operatiune (rezultat dupa deducerea comisioanelor si taxelor).

b)Exercitarea optiunii

Aceasta modalitate nseamna acceptarea de catre detinatorul

optiunii a tranzactiei subiacente optiunii, adica predarea / primirea
activului asupra caruia poarta actiunea.

Un investitor care doreste sa exercite optiunea trebuie sa

anunte acest fapt firmei broker, care notifica firmei membre a casei
de compensatie decizia clientului sau. Membrul clearing plaseaza
un ordin de exercitare la casa de compensatie, acesta alege o alta
firma membra, care selecteaza dintre clientii sai pe cel care
urmeaza sa raspunda cererii de exercitare a optiunii. Daca este
vorba de o optiune call vnzatorul ales va livra titlurile, iar
cumparatorul care a exercitat optiunea, va plati pretul de
exercitare. Daca este vorba de o optiune put, cumparatorul, care a
exercitat optiunea, va livra titlurile, iar vnzatorul ales va plati
pretul de exercitare.

c) Expirarea optiunii

In acest caz detinatorul optiunii si mentine deschisa pozitia

pna la scadenta, fara sa dea vreo instructiune firmei broker. Cnd
optiunea expira, ea este anulata din evidentele casei de
compensatie si ale firmei membre. Daca optiunea are valoare
intrinseca (este "n bani"), aceasta valoare va reveni detinatorului;
daca valoarea optiunii este negativa ("fara bani"), detinatorul pierde
prima platita la cumpararea optiunii.

Bursa n Romnia

3.1. Bursa de Valori Bucuresti (BVB)

Dupa anul 1831, odata cu desfiintarea monopolului turcesc

si proclamarea libertatii comerciale externe, are loc o dezvoltare
economica rapida a tarilor romne. Ia amploare agricultura, mica
mestesugarie, comertul intern, comertul extern.

Spatiile comerciale deveneau nencapatoare, afacerile se

ncheiau n strada, n cafenele si n restaurante, dupa multe din
regulile care mai trziu au devenit articole din legea burselor de
marfuri si valori din Romnia.

Dezvoltarea economica a Principatelor, a comertului, ideea

de mai trziu a nfiintari unei burse n tara noastra au fost o
consecinta fireasca a personalitatii poporului romn, pastrata si
pazita cu sfintenie de-a lungul vremurilor, chiar si atunci cnd
istoria vitrega l-a obligat sa plateasca tribut asupritorilor, fara nsa
a nchina tara acestora.

Inceputurile pietelor bursiere de marfuri si valori n tara

noastra pot fi situate pe la mijlocul secolului trecut.

Primele ncercari s-au facut nca din anul 1839, fara nsa a
se solda cu rezultate. Un an mai trziu, n 1840, a fost promulgat
si pus n aplicare Codicele de Comert al arii Romnesti, extins,
din 1864, si n Moldova. Acest cod de comert, tradus dupa codul
francez din 1807, consacra un titlu special pentru bursele de
comert, mijlocitorii de schimb si samsarii. O piata libera pentru
valori, efecte si valuta exista prin 1860, bancherii si negustorii
facnd tranzactii la "Hanul cu Tei", la cursuri orientate dupa
informatiile venite din Constantinopol si marile centre occidentale.

Odata cu Legea asupra burselor, mijlocitorilor de schimb si

mijlocitorilor de marfuri, din 1 iunie 1881, se poate nsa vorbi
despre o organizare mai temeinica a burselor din vechiul regat.
Aceasta lege, modificata in 1886, a fost aplicata pna n 1904,
cnd a fost nlocuita cu Legea asupra burselor de comert.

Deschiderea Bursei din Bucuresti a avut loc la 1

decembrie 1882, iar peste o saptamna a aparut si cota bursei,
publicata n Monitorul Oficial. Volumul tranzactiilor era nsa redus,
iar cota oficiala dispare n cteva zile, deoarece samsarii,
intermediarii si unele banci preferau sa lucreze n afara cotei,
direct cu clientii. La Bucuresti operatiunile mergeau greu, iar n
noiembrie 1883 se constata imposibilitatea lichidarilor. Desi cota
oficiala apare n 1883, bursa va ramne pna n 1904 mai mult o
fictiune dect o piata autentica.

Legea asupra burselor de comert din 9 mai 1904 aduce o

noua organizare a burselor de comert n vechiul regat, organizare
a carei necesitate a fost determinata de rezultate putin
satisfacatoare ale legii din 1881. La baza reformei burselor de
comert din 1904 a fost pus principiul libertatii tranzactiilor n
materie de bursa. Pentru aplicarea lui a fost creat n cadrul bursei
un nou organ, pe lnga cel al mijlocitorilor oficiali, si
anume corporatiunea bursei. Daca n baza legii din 1881
operatiunile la bursa nu puteau fi facute direct, ci numai prin
intermediul mijlocitorilor oficiali, prin legea din 1904 se acorda
dreptul de a efectua asemenea operatiuni direct ntre ei,
membrilor corporatiunii bursei, nsa doar pentru operatiuni pe
cont propriu, nu si pentru cele intermediare.

Aceasta noua lege marcheaza un moment crucial n

activitatea bursei, deverul acesteia crescnd spectaculos, inclusiv
prin transferarea n incinta bursei a mai multor afaceri ncheiate
anterior n afara bursei.

Activitatea bursei este afectata de evenimentele social-

politice ale vremii: n timpul rascoalei din 1907 cursul unor valori
marcheaza o scadere; razboiul balcanic din 1912-1913 duce la
pierderi masive de curs, recuperate nsa ulterior, iar n timpul
primului razboi mondial bursa ramne nchisa.

Dupa ncheierea primului razboi mondial, n 1918, bursa se

redeschide si cunoaste o activitate extrem de intensa: cursuri n
continua crestere, localul devine nencapator. Perioada1919 -
1925 a fost caracteristica pentru o "piata a taurului", cresterea
fiind impulsionata, de diferitele categorii de valori: la nceput
actiunile societatilor de transport, apoi cele bancare si ale
societatilor de asigurare.

In 1926 se voteaza o noua lege bursiera, aceasta fiind

necesara pentru a asigura adaptarea cadrului legislativ la noile
realitati rezultate n urma Marii Uniri.. Aceasta lege a unificat
legislatia bursiera, a adus o serie de modificari de conceptie si
solutii juridice, impuse de cerintele dezvoltarii activitatii bursiere
n tara noastra si concordante cu practica internationala.

La Bursa de la Bucuresti se negociau actiuni si efecte n

operatiuni "pe bani gata". Aceasta ultima lege din 1929 defineste
operatiunile "pe bani gata" ca fiind toate negocierile care se
lichideaza n ziua n care au fost ncheiate sau cel mai trziu a
doua zi de bursa, si pentru care partile au depus odata cu ordinul
de negociere bani sau efecte.

Anul 1931 a consemnat n istoria economiei agravarea

crizei mondiale, fapt ce impune n Romnia, ca si n alte tari, o
puternica interventie a statului, precum si o tendinta de
centralizare a economiei.

Activitatea bursei a fost marcata de o noua nota de

pesimism n momentul n care marile banci din Bucuresti si din
provincie au intrat n colaps. Criza financiara s-a agravat,
afectnd de data aceasta si statul, nu doar populatia. In aceasta
perioada volumul tranzactiilor cu actiuni a scazut, cursurile
acestora atingnd n anul 1932 cel mai scazut nivel nregistrat
vreodata.

Bursa de valori poate fi considerata fara ndoiala inima

organismului economic si financiar al unei tari. Lipsita de un sediu
al ei si de sprijinul att de necesar al statului, bursa a nregistrat
un regres pe o perioada de 10 ani pna la sfrsitul celui de-al
doilea razboi mondial, n ciuda faptului ca volumul tranzactiilor a
nregistrat niveluri foarte mari n cteva sedinte bursiere.

Sfrsitul celui de-al doilea razboi mondial a nsemnat

totodata si sfrsitul pietei de capital romnesti si al bursei de
valori. Lovitura de gratie data acestui sector att de dinamic a
venit prin intermediul nationalizarii, care s-a produs n luna
iunie 1948.

Dupa o ntrerupere de 50 de ani, bursa de valori a fost

renfiintata pe piata de capital a Romniei n anul 1995, prin
decizia Comisiei Nationale a Valorilor Mobiliare (CNVM). Aceasta
decizie a fost data n urma solicitarii a 24 de societati de valori
mobiliare, membre ale Asociatiei Bursei, de a negocia actiuni
emise de sase societati comerciale.

Bursa de Valori Bucuresti, de la nfiintare si pna n prezent,

a avut statut de institutie de interes public si functioneaza sub
forma unei piete de licitatie, care respecta principiul unicitatii
pretului, ca punct de echilibru ntre cererea si oferta cumulate, la
un moment dat, pe baza ordinelor nregistrate de aceeasi valoare
mobiliara nscrisa la cota bursei.

3.2. Bursa electronica RASDAQ

Componenta principala a pietei create n anul 1996 pentru

a asigura tranzactionarea actiunilor emise de peste 5.000 de
societati comerciale rezultate din Programul de Privatizare n
Masa este societatea de suport tehnologic RASDAQ, care
constituie n fapt un sistem electronic ce leaga intermediarii ntre
ei pentru derularea tranzactiilor n numele clientilor sau n nume
propriu. Intermediarii sunt societatile de valori mobiliare (SVM),
actualele societati de servicii de investitii financiare (SSIF).
Intermediarii de valori mobiliare s-au constituit n anul 1995 ntr-o
asociatie profesionala nonprofit, respectiv Asociatia Nationala a
Societatilor de Valori Mobiliare(ANSVM). Aceasta asociatie
reprezinta interesele comunitatii brokerilor si are misiunea de a
contribui la dezvoltarea unei piete eficace, oneste si inovatoare n
beneficiul si pentru protectia investitorilor.

Constituita initial ca o structura tehnica, afiliata ANSVM,

societatea de suport tehnologic RASDAQ este astazi o societate
comerciala pe actiuni a carei activitate consta n operarea si
mentinerea sistemului de tranzactionare al Bursei Electronice
RASDAQ. Acesta asigura colectarea informatiei cu privire la
oportunitatile de vnzare-cumparare de valori mobiliare de pe
ntreg teritoriul tarii, mijlocirea negocierii electronice, tinerea
evidentei contractelor ncheiate, raportarea situatiei fiecarei
societati de servicii de investitii financiare si difuzarea informatiei
cu privire la preturile si volumul valorilor mobiliare tranzactionate
zilnic pe piata.

Caracteristica sistemului de tranzactionare este difuzia,

respectiv lipsa de localizare, sistemul putnd fi accesat de catre
participanti prin intermediul unei interfete personale
computerizate, prin "modulul retea" sau cu ajutorul unor linii
dedicate conectarii prin firme de cablu specializate.

Sistemul electronic de tranzactionare asigura functionarea

unei piete distribuite geografic, ai carei participanti sunt
interconectati printr-o retea de date.

Prin functionarea sa, sistemul asigura tuturor cetatenilor

posibilitatea de a vinde si a cumpara actiuni sau alte valori
mobiliare admise n sistem, la un pret corect, indiferent de locul
unde se afla, de capacitatea de asimilare a informatiilor sau de
puterea lor economica.

Principalele caracteristici ale sistemului RASDAQ sunt

urmatoarele:

Capacitatea de listare. Sistemul RASDAQ are capacitatea

de a stoca informatii cu privire la tranzactionarea actiunilor,
inclusiv istoricul tranzactiilor, informatii cu privire la emitenti
si codul - sursa al programului. Sistemul permite listarea a
mai mult de 5.000 de societati.

Capacitatea de procesare a tranzactiilor. Sistemul

RASDAQ are capacitatea de a procesa nivelurile specifice ale
tranzactiilor executate si raportate. Aceste niveluri sunt:
3.000 de tranzactii n primele 30 de minute de activitate
(deschiderea pietei); 2.000 de tranzactii n ultimele 30 de
minute (nchiderea pietei); 3.000 de tranzactii pe ora pe
durata unei zile normale de tranzactionare.

Obtinerea pretului. Acest sistem permite brokerilor si

dealerilor sa actioneze n calitate de formatori de piata,
anuntndu-si electronic ofertele de cumparare si vnzare de
actiuni la anumite preturi, stabilind astfel cel mai bun pret la
care se poate tranzactiona o anumita valoare mobiliara.

Alte caracteristici ale sistemului sunt:

- transparenta - o mare capacitate de diseminare a informatiei

referitoare la tranzactii n timp real (pret, marime, data ultimei
tranzactii, etc.);

- supraveghere - sistemul mentine un registru cu tranzactiile

efectuate si astfel poate depista pe acei participanti care nu
respecta regulile de tranzactionare;

- drepturi de licenta - accesul la codul sursa permite modificari

care sa ntmpine cerintele aparute pe piata noastra de capital;
 - acces la distanta - sistemul permite conectarea la retelele de
telecomunicatii prin linii telefonice si prin satelit, oferind
posibilitatea accesului intermediarilor de valori mobiliare
indiferent de amplasarea lor geografica;

- flexibilitate - sistemul este capabil sa tina pasul cu

modificarile din domeniul financiar.

Denumita si piata OTC (over the counter), respectiv piata

"la ghiseu", aceasta piata permite realizarea de tranzactii cu
valori mobiliare n orice loc (sediul unui participant pe piata), unde
se ntlneste cererea cu oferta pentru titlurile respective. Practic,
piata RASDAQ nu constituie o piata n adevaratul sens al
cuvntului, ci este o piata reprezentata de o retea de
telecomunicatii, ceea ce permite ncheierea tranzactiilor prin
intermediul telefonului.

Participantii pe piata RASDAQ sunt reprezentati de

intermediarii de valori mobiliare, respectiv SVM-urile (Societatile
de Valori Mobiliare), care pot sa apara n una din urmatoarele
ipostaze:

- brokeri, situatie n care SVM-urile actioneaza numai pe contul

clientilor. Ordinele clientilor sunt introduse n sistemul de
tranzactionare, iar dupa efectuarea tranzactiilor se ndeplinesc
operatiile de compensare si decontare.

- dealeri, caz n care SVM-urile actioneaza pe cont propriu. In

aceasta calitate se vnd si se cumpara titluri pentru portofoliul
propriu, n scopul obtinerii unei diferente favorabile din evolutia
pretului titlurilor.

- formatori de piata, situatie n care SVM-urile actioneaza n

nume propriu si formeaza piata pentru valorile mobiliare. In acest
scop, sunt afisate n orice moment, preturile de vnzare si de
cumparare, care reprezinta astfel cotatii ferme.

3.3. Bursa Monetar - Financiara si de Marfuri Sibiu (BMFMS)

 In Romnia primele initiative de organizare a unei burse de
marfuri au aparut n anul 1840, cnd, n ziarul "Mercurul Brailei"
era prezentat Codul de Comert care cuprindea prima
reglementare generala a bursei de comert n Muntenia.

Bursa Monetar - Financiara si de Marfuri Sibiu SA a fost

nfiintata n data de 14 decembrie 1994, sub denumirea de Bursa
de Marfuri Sibiu SA si este un organism cu putere de
autoreglementare. In decembrie 1996 a fost finalizat si amenajat
spatiul de peste 1.000 mp, aflati n proprietatea bursei din
februarie 1995. Astfel, Bursa din Sibiu a devenit prima bursa - si
pna n prezent si singura din Romnia - proprietara a sediului n
care si desfasoara activitatea.

In februarie 1997, cele 4.000 de actiuni emise de bursa au

fost compactate n pachete alcatuind carti de membru n forma
dematerializata, fiecare carte reprezentnd 50 de actiuni. In luna
iulie a aceluiasi an, bursa sibiana a devenit prima bursa de
instrumente derivate din Romnia prin implementarea primelor
contracte futures valutare si pe indici bursieri. Introducerea
contractelor futures a constituit o etapa de maxima importanta n
transformarea bursei de marfuri ntr-un centru national n care
participantii la piata bursiera au posibilitatea de a-si acoperi
riscurile sau de a specula modificarea preturilor folosind titluri
financiare derivate.

Din iulie 1997 si pna n prezent, numarul membrilor bursei

a crescut cu 24, cele 90 de carti de membru fiind detinute n
prezent de 51 de actionari, din care 27 desfasoara activitate de
brokeraj.

Bursa Monetar - Financiara si de Marfuri Sibiu are n prezent

agentii bursiere n 17 resedinte de judet ale tarii (Sibiu, Bucuresti,
Constanta, Iasi, Cluj Napoca, Timisoara, Braila, etc.), majoritatea
optnd pentru activitatea de intermediere fizica a marfurilor. Doar
bursele din Sibiu, Bucuresti, Constanta si Timisoara au abordat
segmentul tranzactiilor cu instrumente derivate, iar n prezent
singura piata din Romnia unde se tranzactioneaza derivate este
cea a BMFMS.

Bursa Monetar - Financiara si de Marfuri Sibiu este

autorizata de catre CNVM n calitate de operator pe piata, iar
obiectul principal de activitate l constituie organizarea si
administrarea pietelor reglementate de instrumente financiare
derivate.

In prezent pe piata reglementata de instrumente financiare

derivate administrata de BMFMS sunt disponibile pentru
tranzactionare contracte futures si optiuni pe contracte futures pe
urmatoarele active suport:

- cursuri valutare: RON/USD, RON/EUR, EUR/USD

- rata dobnzii: BUBOR3

- actiuni: SIF1 Banat Crisana, SIF2 Moldova, SIF3 Transilvania,

SIF4 Muntenia, SIF5 Oltenia, Banca Transilvania Cluj Napoca, BRD
Societe Generale, Banca Comerciala Carpatica, etc.

Tranzactionarea contractelor futures si a optiunilor pe

aceste contracte futures se realizeaza prin intermediul unei
platforme electronice proprii numite ELTRANS, comunicatia ntre
serverul central al BMFMS si terminalele brokerilor facndu-se prin
linii Internet. Platforma de tranzactionare ndeplineste cerintele
tehnice si de securitate impuse de reglementarile CNVM privind
organizarea si functionarea operatorului de piata. De asemenea,
clientii intermediarilor au acces direct la piata prin intermediul
modulului "client" al platformei Eltrans, ei putnd nu doar sa
vizualizeze n timp real activitatea de tranzactionare, ci si sa-si
introduca sau sa anuleze ordine de tranzactionare n cont propriu.
 Analiza tehnica

4.1. Definirea si importanta analizei tehnice

Analiza tehnica este un instrument destinat participantilor

la piata, care si fixeaza tinte de cstig pe termen scurt - mediu,
asumndu-si corespunzator un risc mai ridicat. Cei ce utilizeaza
acest gen de analiza speculeaza n general comportamentul
irational al operatorilor de pe piata, folosind grafice pe baza
carora estimeaza cea mai probabila evolutie a pretului n viitor. Ca
urmare, analizarea tranzactiilor care au avut loc poate sa ajute un
trader sa anticipeze destul de precis evolutia n viitor a preturilor.

Analiza tehnica face abstractie de situatia financiara a

companiei, fiind frecvente cazurile n care se pot obtine cstiguri
pe actiunea unei societati ce nregistreaza pierderi. Pentru un
jucator la bursa care foloseste preponderent analiza tehnica
exista momente n care grafice nu indica un tren clar, situatie n
care se pot utiliza criterii ajutatoare ce tin de situatia financiara
(perspectiva dividendelor, rezultatele financiare), determinnd
astfel cea mai probabila evolutie a pretului.

Un prim aspect de care trebuie tinut seama atunci cnd se

doreste realizarea unei analize tehnice este existenta unei baze
de date privind tranzactiile, separat pentru fiecare simbol. De
asemenea, se pot utiliza informatii istorice privind indicii bursieri,
n urma analizei tehnice fiind estimat trendul segmentului de
piata.
 Analiza tehnica se realizeaza pe baza preturilor trecute si a
volumelor de tranzactionare. Unii analisti bursieri sustin faptul ca
este suficient numai pretul de nchidere al unei actiuni, valoarea
la care s-a realizat ultima tranzactie a zilei respective. Dar, de
cele mai multe ori, pretul de nchidere nu ilustreaza cel mai corect
situatia, existnd suficiente cazuri n care acesta a fost fortat. Insa
acest ultim pret si arata utilitatea pe termen scurt, atunci cnd
sunt evidentiate tendinte pentru ziua urmatoare.

Un pret mai corect ar fi media din ziua respectiva. Dar o

estimare ct mai exacta a viitorului se face utiliznd date privind
pretul de deschidere, pretul minim, pretul maxim, cel de nchidere
si volumul.

Pentru a putea efectua o analiza tehnica este nevoie de 3

elemente: pretul, volumul si numarul pozitiilor deschise pe o
anumita piata. Aceste date sunt relativ usor de obtinut si de
stocat, iar graficele pe care le construiesc tehnicienii sunt relativ
simple si directe ele putnd fi aplicate oricarui produs ce este
tranzactionat pe o piata libera la un moment dat.

Analiza tehnica sustine faptul ca pretul se misca n trenduri,

prin urmare, miscarile pretului nu sunt ntmplatoare. Pretul poate
sa aiba trei directii: crescator(up trend), descrescator (down
trend) si stagnant (miscare oarecum orizontala ntr-un interval
foarte restrns). Odata ce pretul a intrat ntr-un trend acesta
continua n acea directie pentru o buna perioada de timp.

a) Up trend

Un trend crescator se caracterizeaza printr-o serie de valori

minime din ce n ce mai mari si valori maxime din ce n ce mai
mari. Trendul crescator poate fi evidentiat prin trasarea unei linii
de trend, ce conecteaza cel putin doua valori minime consecutive
crescatoare. Cu ct linia de trend este formata din mai multe
puncte ea este puternica si tinde sa reziste mai mult timp.
 Intr-un trend crescator reactia pretului la ntlnirea liniei de
trend este de a fi respins si de a continua n directia trendului
urmnd a atinge o valoare maxima mai mare dect cea
precedenta.

Fig nr.1

Sursa: www.forex-trading.ro

b) Down trend

Un trend descrescator se caracterizeaza printr-o serie de

valori maxime din ce n ce mai mici si valori minime din ce n ce
mai mici. Pentru a evidentia un trend descrescator se traseaza o
linie de trend ce conecteaza cel putin doua valori maxime
consecutive descrescatoare.

Fig nr.2

Sursa: www.forex-trading.ro
c) Pragul de rezistenta (Range Trading)

Cnd evolutia pretului nu formeaza un trend clar ne aflam

ntr-o perioada de "range trending", perioada n care pretul
oscileaza ntre suport si rezistenta. Pentru a trasa o linie de
rezistenta se conecteaza cel putin 2 valori maxime cu valori
apropiate. In acelasi sens obtinem o linie de suport conectnd
doua valori minime apropiate.

Fig nr.3

Sursa: www.forex-trading.ro

Analiza tehnica este deosebit de importanta n realizarea

unor investitii, astfel principalele motive pentru care investitorii
trebuie sa acorde o importanta deosebita analizei tehnice sunt:

1) graficele folosite n analiza tehnica indica o evolutie precisa a

preturilor ntr-o anumita perioada de timp. Din studiul graficelor
un participant pe piata poate sa-si construiasca o imagine fidela
despre volatilitatea pietei, element foarte important n evaluarea
riscului unei tranzactii;

2) graficele sunt instrumente foarte utile si celor care fac

analiza fundamentala. De exemplu, graficele care descriu evolutia
preturilor pe perioade lungi de timp permit izolarea rapida a
perioadelor n care s-au nregistrat miscari semnificative ale
preturilor. Prin determinarea elementelor fundamentale sau a
evenimentelor specifice perioadei respective, analistii pot
identifica modul n care factorii de mai sus au influentat evolutia
preturilor. Aceste informatii pot fi folosite apoi n construirea unor
modele grafice de comportare a preturilor;

3) graficele pot fi utilizate ca si instrumente de sincronizare,

chiar si de catre cei care si fundamenteaza deciziile pe baza
informatiilor obtinute din alte surse;

4) graficele pot fi folosite ca si instrumente de management

financiar, ele ajutnd la stabilirea punctelor limita si stop;

5) graficele reflecta totodata comportamentul pietei,

comportament care poate fi subiectul unor repetari n viitor,
genernd asa-numita sezonalitate a preturilor.

Atuul analizei tehnice este usurinta cu care poate fi

desprinsa si aplicata: multe tehnici necesita o serie de date si
elaborarea graficelor. Graficele si datele statistice ale cursurilor
sunt usor de procurat de pe internet, de pe o multitudine de site-
uri. In cele mai multe cazuri, un stilou, hrtia milimetrica, o rigla si
un compas sunt singurele instrumente necesare si multe aplicatii
ale analizei tehnice sunt usor de asimilat si de ncepatori. De fapt,
multi indicatori tehnici pot fi calculati automat cu cele mai
rudimentare pachete de software generatoare de grafice.

Un alt avantaj al analizei tehnice este flexibilitatea. Aceasta

se refera att la produsele tranzactionate, ct si la tipurile de
piete pe care se tranzactioneaza aceste produse. Un trader care
s-a specializat doar pe una din pietele de capital, poate cu
usurinta sa aplice metodele tehnice de analiza pentru o alta piata,
pe care nu a avut ocazia sa tranzactioneze. Exista o flexibilitate
privitoare la tipurile de piete, astfel principiile analizei tehnice pot
fi usor adaptate diferitelor conceptii despre piata ale traderilor.

Argumentele contra analizei tehnice pot fi sintetizate dupa

cum urmeaza. Accesibilitatea universala la grafice si la datele
statistice poate deveni un dezavantaj pentru trader. Odata ce un
numar virtual nelimitat are acces la aceleasi grafice, si cumpara si
citesc aceeasi documentatie despre analiza tehnica, este greu de
acceptat intuitiv, ca un trader poate elabora previziuni mai
performante dect ale celorlalti. De obicei , cstiga cei care sunt
cu un pas naintea celorlalti si, de obicei, avantajati sunt brokerii
sau cei care monitorizeaza piata constant pe toata durata
perioadei de tranzactionare.

Analistii utilizeaza patru mari categorii de grafice:

Grafice liniare;

Grafice punctuale;

Grafice bare;

Grafice lumnari (japoneze).

4.2. Grafice liniare

Acestea sunt grafice clasice n care preturile dintr-un

anumit interval de timp selectat pentru analiza sunt unite printr-o
linie. Cel mai popular grafic de acest tip este graficul pe zile, n
care punctele reprezentnd pretul din diferite zile sunt unite liniar.
In general pretul reprezentat n cadrul acestor grafice este pretul
de nchidere, deoarece se considera ca acesta este mai sugestiv
n ceea ce priveste tendintele anuntate pentru ziua urmatoare.
Desi s-ar putea considera ca aceste grafice nu sunt foarte
relevante pentru ca nu pot urmari miscarea pretului n timpul unei
zile, se poate face acest lucru prin schimbarea intervalului de
timp, de la zile la minute.
 Fig nr.4

Sursa: Suport curs broker-Sibiu 2005

 Fig nr.5

Sursa: Suport curs broker-Sibiu 2005

4.3. Grafice punctuale

Graficele punctuale se construiesc pentru a se concentra pe

miscarea pretului. Principiul de constructie este relativ simplu:
fluctuatiile pozitive (cresterea pretului) sunt marcate pe grafic
cu X, iar cele negative (scaderea pretului) cu O. Un element
standardizat este fluctuatia minima a pretului care determina
marcarea cu X si O pe grafic.

Un astfel de grafic consta ntr-o serie de coloane formate

din X-uri si O-uri. Fiecare X reprezinta o miscare n sus a pretului
cu o anumita valoare numita box size. Atta timp ct preturile
continua sa urce, la fiecare unitate de crestere se adauga X-uri la
coloana respectiva. La fel, daca preturile coboara cu o valoare mai
mare sau egala dect marimea stabilita, numita reversal size, se
initiaza o noua coloana de O-uri, care reprezinta pe grafic o
coloana descendenta a preturilor. Prin conventie, primul O ntr-o
astfel de coloana se proiecteaza pe grafic cu o unitate mai jos
dect ultimul X din coloana precedenta. In mod asemanator se
procedeaza cnd dupa mai multe descresteri succesive a
preturilor se nregistreaza o evolutie ascendenta a acestora si
atunci se initiaza o noua coloana de X-uri, primul X proiectndu-se
pe grafic cu o unitate mai sus dect ultimul O din coloana
precedenta.

Dupa cum se poate observa din descrierea modului de

constituire, graficul nu ia n considerare factorul timp; o coloana
putnd reprezenta evolutia pe o zi sau trei luni.

Unul dintre cele mai populare grafice punctuale

este graficul 1X3, ceea ce nseamna ca atta timp ct pretul
evolueaza n aceeasi directie, fiecare modificare a lui cu un pips
va fi punctata pe grafic. O ntoarcere a graficului n directia opusa
trebuie sa aiba o amplitudine de cel mult 3 pipsi pentru a putea fi
marcata pe grafic. In acest fel, schimbarile minore ale pretului nu
se iau n calcul, permitnd traderului sa se concentreze numai
asupra trendurilor principale.

Fig nr.3

Sursa: Suport curs broker-Sibiu 2005

4.4. Grafice bara

Aceste grafice sunt cele mai utilizate n prezent de catre

traderii de pe toate pietele lumii. Caracteristica principala a
acestor grafice este evolutia pretului pe diferite intervale de timp
- ani, luni, saptamni, zile, ore, minute - este marcata pe grafic
prin asa numitele bare de pret. Patru elemente caracterizeaza o
astfel de bara:

Valoarea maxima si valoarea minima a pretului pe

intervalul analizat, care prin unirea lor genereaza "bara de
pret";
 Pretul de deschidere, marcat printr-o mica linie
orizontala, n stnga barei, si care marcheaza pretul la care
s-a efectuat prima tranzactie n intervalul respectiv;

Pretul de nchidere, marcat cu o linie orizontala n

dreapta barei de pret si care semnifica pretul ultimei
tranzactii efectuate n intervalul studiat.

Dintre toate aceste preturi, cel de deschidere este cel mai

putin important pentru o astfel de analiza, si de aceea, de multe
ori nici nu se marcheaza pe grafic.

Daca graficul liniar evidentiaza evolutia pretului pe una din

componentele sale (deschidere, nchidere, maxim sau minim),
graficul bara ofera toate aceste valori simultan permitnd n
acelasi timp monitorizarea evolutiei pietei ntre valorile sale
extreme n cadrul unei bare de pret. In acelasi timp, pe graficele
"bara" se pot trasa ntotdeauna linii de trend care sa tina seama
de oricare din valorile unei bare de pret.

Fig nr.4

Sursa: www.rainvest.ro

4.5. Grafice japoneze (Lumnari japoneze)

 Graficul japonez este considerat unul dintre cele mai vechi
grafice utilizate n cadrul analizei tehnice si a fost introdus pentru
prima data de japonezi, iar in anii '80 a fost adoptat si de catre
traderii americani si europeni, n prezent fiind considerat un
element de baza n analiza alaturi de graficele punctuale si
"bara".

Succesul unui astfel de tip de grafic are mai multe

explicatii:

utilizeaza aceleasi date ca si un grafic "bara" obisnuit:

pretul de deschidere, pretul de nchidere, pretul maxim si cel
minim. Pe aceste grafice se pot utiliza oricare din metodele
tehnice de analiza valabile pentru celelalte tipuri de grafice;

au o arie de aplicabilitate foarte extinsa, putnd fi folosite

att n strategiile de speculatie, ct si n cele de hedging sau
investitii, indiferent daca este vorba de piete futures, options
sau de capital;

permit celor care le utilizeaza n analiza sa fie cu un pas

naintea celorlalti care se orienteaza cu ajutorul graficelor
"bara", datorita faptului ca formatiunile japoneze de
inversare a trendului se realizeaza mult mai rapid dect cele
de "bara";

fiind cele mai vechi grafice, tehnicile de analiza au fost

mereu perfectionate;

exista un puternic interes pentru modul n care japonezii

folosesc tehnicile lor de analiza, stiut fiind faptul ca ei sunt
cei mai mari jucatori pe toate pietele lumii.

Asa cum am mai spus, graficul japonez utilizeaza aceleasi

valori ale pretului ca si n cazul graficelor "bara", toate fiind
raportate la intervalul de timp selectat pentru analiza.
 O "lumnare japoneza" - denumirea provine de la
asemanarea cu o lumnare (candlestick n engleza) - este formata
din trei elemente: corpul, umbra superioara si umbra inferioara
(figura nr. 5).

Corpul este ncadrat de pretul de deschidere si de cel de

nchidere, iar intervalele de la aceste valori pna la nivele de
maxim si de minim ale pretului n intervalul analizat formeaza
umbrele lumnarii - una n partea de sus si una n partea
inferioara a corpului.

In functie de pozitia preturilor de deschidere si de nchidere

unul fata de celalalt, lumnarile pot fi goale - pretul de nchidere
se situeaza peste cel de deschidere - sau pline, cnd pretul de
nchidere este mai mic dect cel de deschidere.

O informatie pretioasa furnizata de o astfel de lumnare

prin simplul fapt ca este plina sau goala, ca are corpul lung sau
scurt, este legata de tendinta dominanta a pietei n intervalul
studiat:bull daca lumnarea este goala si bear, daca lumnarea
este plina, respectiv forta tendintei pietei este cu att mai mare
cu ct corpul lumnarii este mai lung.
 Fig. nr.5

Interpretarea simbolurilor de tip "candlestick" se bazeaza

pe relatiile ce pot exista ntre valorile celor 4 preturi pe care le
arata. De asemenea mai sunt folosite si grupari de 2-4 simboluri
candlestick pentru a caracteriza ce se ntmpla cu un pret la un
anumit moment dat. Ca o regula generala, cu ct coada este mai
scurta cu att simbolul este mai puternic n sensul ca
accentueaza variatia de pret pe care o arata corpul lumnarii. Cu
ct corpul este mai mic si cozile mai lungi nseamna ca n piata
exista un grad de indecizie (nehotarre).
 Fig. nr. 6 - Grafic intraday pentru SIF5

Sursa: www.bursanoastra.ro

Studiu de caz - ALBALACT SA Alba Iulia

5.1. Prezentarea generala a companiei Albalact

 Compania Albalact este unul dintre principalii producatori
de lapte si produse lactate din Romnia, avnd ca si principal
obiect de activitate colectarea laptelui si producerea de produse
lactate.

Fabrica de la Alba a fost nfiintata n anul 1975,

transformata n anul 1990 prin luare n proprietate a patrimoniului
ntreprinderii de industrializare a laptelui din Alba Iulia, iar n anul
1999 a fost privatizata, prin licitatie publica deschisa,
constituindu-se astfel ntr-o societate cu capital integral privat al
carei presedinte este Raul Ciurtin , de atunci fiind o prezenta cu
notorietate pe piata romneasca.

Primul mare succes a fost nregistrat de Albalact cu marca

Fulga, care a propulsat compania dintr-o pozitie modesta pe piata
laptelui din Romnia direct n topul primilor cinci jucatori de pe
piata romneasca a lactatelor. Acest succes a schimbat practic
filozofia si comportamentul companiei, oblignd-o sa se raporteze
la viitor ntr-un alt mod, unul mai profesionist, mai vizibil si mai
atragator - att pentru clienti, ct si pentru parteneri. Astfel,
Albalact a nceput un proces de rebranding capabil sa armonizeze
portofoliul de produse cu obiectivele pe termen lung ale business-
ului si cu asteptarile clientilor.

Albalact a investit aproximativ jumatate de milion de euro

pentru promovarea Fulga. Investitia s-a dovedit una extrem de
profitabila avnd n vedere ca n primul an de la lansarea gamei
vnzarile companiei s-au dublat, cifra de afaceri pentru anul 2005
fiind de 11 milioane de euro, adica dublu fata de anul 2004.

Ca urmare a acestui succes, compania a operat n anul

2005 schimbari importante n structura de productie, directionnd
materia prima si vnzarile n special catre laptele ultrapasteurizat
(UHT) Fulga, o inventie a companiei suedeze Tetra Pak,
considerata cea mai de baza inovatie n domeniul alimentar n
ultimii 50 de ani.
 Binenteles ca eforturile societatii nu au nsemnat numai
lansarea gamei Fulga, dar acest brand a reusit propulsarea
societatii Albalact n topul celor mai buni procesatori de lapte din
tara. Datorita succesului de care s-a bucurat Fulga, societatea a
investit ntr-o noua gama de produse, intitulata Zuzu, care a fost
lansata pe piata n 18 variante de gramaj si ingrediente. Zuzu a
cstigat o importanta cota de piata, mai ales pe segmentul
iaurturilor. Albalact a investit peste doua milioane de euro n liniile
de fabricatie Zuzu.

Dezvoltarea activitatii a fost sustinuta de extinderea

capacitatii de productie, dar si de mbunatatirea retelei de
distributie. Compania detine 7 centre de distributie la nivel
national, iar pe segmentul lactatelor proaspete, circa 50% din
vnzari sunt realizate prin intermediul lanturilor de magazine
internationale.

Rezultatele financiare ale companiei au depasit toate

asteptarile n 2006, dupa ce compania a lansat brandul Zuzu, cu
23 de sortimente de lactate proaspete si creat pentru un segment
mai mare si mai diversificat de consumatori n comparatie cu
produsele UHT Fulga. Datele preliminare pentru ntreg anul 2006
arata ca cifra de afaceri a companiei Albalact a crescut cu 70%
fata de anul 2005, de la 16.826.930 euro n 2005, la 29.088.177
n 2006. Aceleasi estimari raportate la finele anului 2006 indica o
majorare a profitului cu 64%, de la 850.000 de euro n 2005, la
1.300.000 euro n 2006. Rezultatele obtinute de Albalact se
datoreaza investitiilor facute de companie, att n calitatea
produselor si ntr-o noua fabrica, dar si ntr-o strategie de
marketing foarte bine gndita.

Tot n 2006 Albalact a facut investitii masive n marketing si

publicitate. Cheltuielile pentru promovarea brandurilor Albalact au
ajuns anul trecut 1.300.000 de euro, iar n acest an vor continua
sa creasca.
 Capitalul companiei Albalact Alba Iulia a fost majorat la
nceputul anului 2006 cu 10.855.253 RON (3.192.721 euro). Toti
actionarii companiei au aprobat aceasta majorare a capitalului
social de la 9.439.350 RON la 20.294.603 RON, prin emisiunea
unui numar de 108.522.532 actiuni nominative.

Suplimentarea capitalului social este necesara, n conditiile

n care compania va deschide la mijlocul acestui an, o noua
fabrica la Alba Iulia - una dintre cele mai moderne unitati de
productie lactate din Europa de Est. Costurile amenajarii noi
fabrici, care respecta toate cerintele Uniunii Europene n domeniu,
se ridica la aproape 8 milioane de euro. Albalact va investii de
asemenea n logistica si marketing pentru a sustine dezvoltarea si
extinderea parteneriatelor cu diferite canale de distributie.

Familia Ciurtin va detine pachetul majoritar de actiuni si

dupa procesul de majorare a capitalului. Petru Ciurtin si Raul
Ciurtin vor avea 52,2% din capitalul social. Anterior acestui proces
cei doi detineau 61% din actiunile companiei.

Albalact este singura societate importanta din Romnia,

care activeaza n domeniul produselor lactate, care nu a fost
preluata de una dintre marile companii internationale. Au existat
intentii de preluare, nsa au fost respinse de actionarii majoritari,
adica Raul si respectiv Petru Ciurtin, care au dorit sa si pastreze
independenta.

Familia Ciurtin a vndut nsa, chiar nainte de nceputul

perioadei de subscriere un pachet important de actiuni. Restul
actiunilor sunt detinute de alte persoane fizice (29,8%) si
persoane juridice (17,9%), dintre care se detaseaza un fond de
investitii din Cipru.

5.2. Actiunile companiei Albalact listate pe piata RASDAQ

Pachetul majoritar de actiuni la compania Albalact SA Alba

Iulia l detine n continuare cei doi frati Ciurtin, Raul si Petru, care
nainte de marirea de capital de la nceputul acestui an aveau
61% din actiuni, iar n prezent familia Ciurtin detine 52,2% din
totalul actiunilor emise de Albalact. Restul de actiuni sunt
detinute n proportii mai mici att de persoane fizice, ct si de
persoane juridice.

In anul 2006 compania Albalact a tranzactionat 10,7

milioane de actiuni pe piata RASDAQ, ce au fost cumparate
imediat de un fond de investitii din Cipru "RC2 Limited", care
detinea nainte de cumparare 5,2% din capitalul social al
producatorului de lapte. Dupa derularea afacerii fondul cipriot
detine aproximativ 14% din pachetul de actiuni al companiei.

Valoarea totala a acelor 10,7 milioane de actiuni a fost de

circa 115 miliarde lei vechi, respectiv peste 3 milioane de euro.

Foarte probabil suma obtinuta din vnzarea actiunilor va fi

utilizata pentru finantarea viitoarelor investitii n dezvoltarea
societatii. Fabrica de procesare a produselor lactate reprezinta n
acest moment singurul producator de acest gen din Romnia care
nu este n proprietatea companiilor multinationale si care a
nregistrat bilanturi pozitive n ultimii ani.

Intentia actualilor actionari majoritari este aceea de a-si

pastra statutul de independenta fata de companiile straine care
controleaza la ora actuala piata de produse lactate din tara
noastra.

In 2006 actiunile Albalact listate pe piata RASDAQ au ajuns

sa fie printre cele mai lichide actiuni de pe bursa.

Conform analistilor actiunile ALBZ sunt printre cele mai

interesante de pe piata RASDAQ, dupa un minim de 0,47
lei/actiune nregistrat n martie 2006, pretul a crescut continuu
pna la finele anului trecut, astfel nct n decembrie 2006 o
actiune ALBZ Albalact se tranzactiona cu 1,27 lei. Aceasta
evolutie a continuat si n anul 2007, astfel nct pretul unei actiuni
a ajuns la 1,6 lei. Astfel se poate observa ca n numai un an
aceste pretul acestor actiuni a crescut cu 350%.
 Daca anul trecut actiunile au crescut pentru ca erau
subevaluate, de acum cresterea depinde de ceea ce face
emitentul n continuare, mai precis cum va evolua profitabilitatea
companiei, ele depinznd si de proiectele de investitii anuntate
pentru anul 2007 de catre actionarii majoritari, si anume
deschiderea unei noi fabrici la standarde europene.

Cu ocazia maririi capitalului la nceputul acestui an, titlurile

producatorului de lactate s-au scumpit cu 13,1%, fata de ultima
cotatie si au dominat piata RASDAQ cu schimburi de 1,12 milioane
RON.

5.3. Analiza tehnica a actiunii Albalact n perioada 2006 - 2007

Analiza tehnica nseamna studiul istoricului graficelor cu

scopul de a determina directia viitoare a pretului. Adeptii analizei
tehnice considera ca toate evenimentele economice, politice sau
de alta natura, care ar putea influenta piata sunt deja reflectate n
evolutia graficului, facnd astfel inutila analiza fundamentala.

Istoria se repeta, si deci, miscarile pietei urmaresc anumite

tipare care pot fi anticipate sau cel putin cuantificate. Aceste
tipare generate de miscarea pretului poarta denumirea de
semnale. Scopul analizei este de a descoperi semnalele n
evolutia actuala a pretului pe baza analizei semnalelor din trecut.

De asemenea analiza tehnica sustine faptul ca pretul se

misca n trenduri, prin urmare miscarile pretului nu sunt
ntmplatoare. Pretul poate sa aiba trei directii: crescator,
descrescator si stagnant (miscare oarecum orizontala ntr-un
interval foarte restrns). Odata ce pretul a intrat ntr-un trend
acesta continua n acea directie pentru o buna perioada.

Analiza tehnica a actiunii care face obiectul studiul de caz

va porni de la cteva grafice, pe care le voi utiliza pentru a
identifica trendurile pe diferite perioade ale activului bursier
ALBZ. Aceasta prescurtare reprezinta simbolul pentru actiunile
emise de SC ALBALACT S.A., actiuni care se tranzactioneaza de
putin timp pe piata bursiera bucuresteana.

Initial voi supune atentiei graficul pe trei luni, n forma

liniara, apoi voi exemplifica modelul "stock" de grafic pentru
analize bursiere, tot pentru aceeasi perioada, urmnd ca n final
sa prezint tipul de grafic cu asa numitele lumnari
japoneze sau doji. Apoi voi repeta demersul pentru o perioada de
sase luni. Facnd analiza n acest mod voi ncerca sa surprind care
dintre graficele prezentate, esentiale pentru orice analiza
bursiera, este mai elocvent pentru activul n cauza.

Fig. nr. 7 - Grafic liniar pe o perioada de 3 luni

Sursa: www.bvb.ro

Se poate observa n aceasta reprezentare grafica cum a

evoluat cotatia activului pe perioada 05.02.2007 - 05.05.2007.
Este foarte vizibila caderea de curs aferenta sfrsitului lunii
februarie, dar mai multe nu se pot spune privind graficul
prezentat.

Fig. nr. 8 - Grafic "stock" pe o perioada de 3 luni

Sursa: www.bvb.ro

Acest tip de grafic ne ofera cteva informatii n plus fata de

cel anterior prezentat, si anume faptul ca n momentul caderii de
curs din luna februarie nu au existat tranzactii cu actiunea
respectiva. In perioada de la sfrsitul lunii februarie a avut loc
majorarea capitalului Albalact.
 Fig. nr. 9 - Lumnari japoneze pe o perioada
de 3 luni

Sursa: www.bvb.ro

In aceasta reprezentare grafica se poate observa tot ce s-a

vazut si n cele precedente, cu un plus de claritate referitor la
preturile de nchidere si de deschidere, la maxime si la minime.
Din histograma inferioara a graficului, care este neschimbata
indiferent de tipul graficului, se poate vedea o crestere de volum
n perioada critica din perspective pretului.

In continuare voi face acelasi demers prin prisma unei

perioade mai lungi si anume de sase luni, deoarece graficele de
mai sus nu permit previziuni ale cursului si nici identificare unor
modele grafice care sa furnizeze imagini ale evolutiei pretului
actiunii analizate.
 Prag rezistenta

Prag suport puternic

Fig. nr. 10 - Grafic liniar pe o perioada de 6 luni

Sursa: www.bvb.ro

Din graficul de mai sus se poate observa aparitia unei

formatiuni grafice de tipul double top, adica doua vrfuri de pret
aproximativ la acelasi nivel, iar linia care uneste cele doua vrfuri
este considerata ca fiind linia de rezistenta a pretului. Acest grafic
permite si observarea celor doua praguri, cel de rezistenta si cel
suport, acesta din urma fiind unul foarte puternic.

Fig. nr. 11 - Grafic de tipul "stock" pe o perioada

de 6 luni

Sursa: www.bvb.ro

La fel ca si n cazul graficului liniar se observa

comportamentul pretului n cele doua pozitii indicate.
 Fig. nr.12 - Lumnari japoneze pe o perioada de
6 luni

Sursa: www.bvb.ro

In plus fata de celelalte formatiuni grafice, aici se poate

identifica una de tipul triunghi ascendent n perioada mentionata
prin linie punctata pe graficul de mai sus. Aceasta formatiune
indica faptul ca cererea este mai puternica dect oferta. Aceasta
formatiune este considerata de analisti ca fiind o formatiune care
anticipeaza o continuare a trendului.

CONCLUZII
Piata bursiera romneasca s-a raportat permanent la
evolutia mediului economic romnesc, gradul n care si-a
ndeplinit obiectivele si performantele atinse de indicatorii sai
fiind strns corelate cu evolutia acestuia.

Desi considerata un vehicul de realizare a privatizarii din

Romnia, bursa de valori si ntreaga piata de capital romneasca
s-a dovedit a avea o implicare limitata n acest proces,
comparativ cu alte metode si mecanisme de privatizare folosite n
realitate.

Ca urmare, piata bursiera romneasca nu a reprezentat sau

nu a fost folosita ca un mecanism declansator si catalizator al
procesului de privatizare, si desi si l-a asumat, n Romnia nu si-a
ndeplinit dect sporadic acest rol specific pietei de capital n
perioada de emergenta a economiei de piata.

Evolutia recenta a pietei de capital romnesti pare sa

confirme asteptarile privind rolul sau n finantarea activitatii
economice. Bursa de Valori Bucuresti a reprezentat n ultimii trei
ani scena unor oferte publice primare, att de obligatiuni, ct si
de actiuni, emise att de catre municipalitati, ct si de corporatii.
Insa aceasta evolutie este bazata n principal pe modul de
pregatire si de informare a traderilor care actioneaza pe bursa din
Romnia, acestia urmarind modul de desfasurare a tranzactiilor
de pe principalele burse internationale, dar si modul n care
analiza tehnica este cea care joaca rolul primordial n succesul
tranzactiilor pe bursa.

Analiza tehnica a patruns peste tot n lumea financiara, din

pacate foarte superficial n Romnia. Cei care deja s-au
familiarizat cu analiza tehnica de calitate nu se mai ntorc n
lumea zvonurilor. Piata romneasca este ntr-un stadiu ncepator,
n ciuda unor statistici care o ncadreaza n categoria burselor
"mature". Cu toate acestea analiza tehnica se aplica cu mult
succes si la Bursa de Valori Bucuresti, dar si la bursa de produse
derivate de la Sibiu.
 Analiza tehnica este o stiinta si o arta n acelasi timp. Daca
aceste doua lucruri sunt separate cu siguranta investitorul va
pierde la bursa. Analiza tehnica se foloseste mpreuna cu
psihologia maselor si a individului, cu o strategie de control a
riscului si a capitalului. De exemplu, formatiunile grafice care au
fost identificate si categorisite de-a lungul a peste 100 de ani,
reflecta anumite modele care apar pe graficele de pret. Aceste
modele ne dezvaluie psihologia bullish sau bearish a pietei. Daca
acestea au functionat bine n trecut, se presupune ca vor continua
sa lucreze bine si n viitor. Ele se bazeaza pe studiul psihologiei
umane, care tinde sa ramna neschimbata.

Desi viziunea care sta la baza strategiei de dezvoltare a

pietei bursiere romnesti este ambitioasa, si anume construirea
celei mai performante piete de capital din regiune, odata cu
aderarea Romniei la Uniunea Europeana, pozitia ocupata de
piata bursiera romneasca n clasamentul burselor central est-
europene reprezinta si o confirmare a faptului ca indiferent de
strategia folosita nu se poate ajunge la stadiul de cea mai
performanta bursa fara a se obtine si statutul de cea mai
performanta economie.

Este de apreciat realismul strategiei pietei noastre bursiere

n ceea ce priveste orientarea spre asigurarea compatibilitatii cu
orientarile, directivele, standardele si tendintele de dezvoltare a
pietei europene, ca o baza a participari la concentrari sau aliante
strategice si competitivitati viitoare.

Bibliografie

1. Anghelache, Gabriela - "Piata de capital. Caracteristici,

evolutii, tranzactii", Editura Economica, Bucuresti, 2004;

2. Anghelache, Gabriela - "Bursa si piata extrabursiera",

Editura Economica, Bucuresti, 2000;

3. Anghelache, Gabriela - "Piete de capital si tranzactii

bursiere", Editura Didactica si Pedagogica, Bucuresti, 1997;
 4. Ciobanu, Gheorghe - "Bursele de valori si tranzactiile la
bursa", Editura Economica, Bucuresti, 1997;

5. Dardac, Nicolae; Basna, Cezar - "Bursele de Valori -

Dimensiuni si rezonante social economice", Editura Economica,
Bucuresti, 1998;

6. Fota, Constantin; Rosu-Hamzescu, Ion; Ilinca, Gheorghe;

Marginean, Marilena - "Bursa la dispozitia ntreprinzatorului",
Editura Mondo-ec, Craiova, 1992;

7. Grigorut, Cornel - "Piata de capital. Mica enciclopedie",

Editura Expert, Bucuresti, 2001;

8. Murgu, Nicolae; Lazar, Constantin; Isarescu, Mugur - "In

zgomotul bursei", Editura Albatros, Bucuresti, 1982;

9. Popa, Ioan - "Bursa. Vol. I", Colectia Bursa, Bucuresti,

1993;

10. ***Bursa de Valori Bucuresti (BVB) - Regulamente si

proceduri;

11. ***Bursa Monetar Financiara si de Marfuri Sibiu -

Regulament de functionare si tranzactionare;

12. ***http://www.bvb.ro;

13. ***http://www.bursanoastra.ro;

14. ***http://www.bmfms.ro;

15. ***http://www.infobursier.ro;

16. ***http://www.zf.ro.

17. ***http://www.forex-trading.ro
[1] Popa, Ioan - "Bursa. Vol I", Colectia Bursa, Bucuresti, 1993, pag. 37;

[2] Anghelache, Gabriela - "Piata de capital. Caracteristi, evolutii, tranzactii", editura Economica,
Bucuresti, 2004, pag. 13;

[3] Grigorut, Cornel - "Piata de capital. Mica encicplopedie", editura Expert, Bucuresti, 2001, pag. 142;

[4]ibidem, pag. 74;

[5]ibidem, pag. 94;

[6] Anghelache, Gabriela - op. cit., pag. 23;

[7] Grigorut, Cornel - op. cit., pag. 144;

[8] Anghelache, Gabriela -op. cit., pag. 19;

[9] Murgu, Nicolae; Lazar, Constantin; Isarescu, Mugur - "In zgomotul bursei", editura Albatros,
Bucuresti, 1992, pag. 13;

[10] Fota, Constantin; Rosu-Hamzescu, Ion; Ilinca, Gheorghe; Marginean, Marilena - "Bursa la dispozitia
ntreprinzatorului", editura Mondo - Ec, Craiova, 1992, pag 9;

[11] Popa, Ioan - op. cit., pag 20;

[12]Fota, Constantin; Rosu-Hamzescu, Ion; Ilinca, Gheorghe; Marginean, Marilena - op. cit., pag 10;

[13] Popa, Ioan -op. cit., pag 23;

[14] ibidem, pag 44;

[15] Popa, Ioan -op. cit., pag. 103;

[16] Anghelache, Gabriela - op. cit., pag. 297;

[17] Grigorut, Cornel - op. cit., pag. 206;

[18] idem

[19] Anghelache, Gabriela - op. cit., pag. 319;

[20] Grigorut, Cornel - op. cit., pag. 206;

[21] ibidem, pag. 49;

[22] Anghelache, Gabriela - op. cit., pag. 360;