Capitolul II.

CONCEPTUL ŞI TIPOLOGIA INSTRUMENTELOR FINANCIARE

2.1. Valorile mobiliare – instrumente ale pieţei de capital

2.2. Valorile mobiliare primare: definire, clasificare, evaluare
2.2.1. Acţiunile – titluri de proprietate
2.2.1.1. Acţiunile: concept, tipuri, proceduri de emisiune şi plasare
2.2.1.2. Evaluarea titlurilor de proprietate
2.2.2. Obligaţiunile – tiluri de creanţă
2.2.2.1.Obligaţiunile: concept, tipuri, proceduri de emisiune şi plasare
2.2.2.2. Titlurile financiare emise de stat
2.2.2.3. Evaluarea valorilor mobiliare de creanţă
2.3. Valorile financiare derivate
2.3.1. Esenţa şi particularităţile contractelor futures
2.3.2. Contracte options. Tipuri şi caracteristici

2.1. Valorile mobiliare – instrumente ale pieţei de capital

Valorile mobiliare sunt titluri de proprietate sau de creanţă care confirmă faptul că cel care le
posedă este titularul anumitor drepturi: dreptul asupra unei parţi din capitalul emitentului, dreptul de a
obţine o parte din veniturile viitoare ale emitentului, dreptul de a participa la procesul de conducere sau
alte drepturi.
Dintre criteriile folosite la gruparea valorilor mobiliare, cele mai utilizate la nivel internaţional sunt:

Modalitatea de creare;

Reglementarea Organizaţiei Internaţionale a Standardelor.
După modalitatea de creare, valorile mobiliare se grupează în:

Valori mobiliare primare emise de unităţi economice şi publice pentru constituirea capitalului
social – este cazul acţiunilor sau atragerea capitalului împrumutat prin obligaţiuni;

Valorile mobiliare derivate emise de bursele de valori sub forma contractelor standardizate
futures şi opţiuni (options);

Valorile mobiliare sintetice rezultate din combinarea diferitelor valori mobiliare primare sau
derivate, cele mai cunoscute fiind indicii bursieri.
Organizaţia Internaţională a Standardelor în ISO 10962 grupează valorile mobiliare pe două
nivele:

Nivelul I după natura relaţiilor juridice de drepturi şi obligaţii numite categorii;

Nivelul II, categorii după drepturi şi obligaţii specifice numite grupe.
Tabelul 2.1
Gruparea valorilor mobiliare după ISO 10962
Categorii Definiţii
1. Instrumente de Instrumente financiare care reprezintă relaţia şi
interesul de proprietate într-o unitate economică
proprietate
sau fond comun de active
2. Instrumente ale Instrumente financiare care evidenţiază banii
datoraţi de emitent deţinătorului, în condiţii
datoriei
specificate
3. Instrumente financiare care oferă deţinătorului
Drepturi privilegiul de a subscrie sau de a primi active
specifice în condiţii specifice
4. Contracte care garantează deţinătorului dreptul
Opţiuni de a cumpăra sau de a vinde active specifice la
un preţ determinat la sau până la un moment
fixat în viitor
5. Contracte care obligă cumpărătorul să plătească
Futures şi vânzătorul să livreze active specifice la un
preţ prestabilit şi o dată fixată în viitor
6. Altele Instrumente financiare care nu intră în
categoriile definite anterior.

1
 La nivelul 2, cele 6 categorii sunt detaliate pe grupe de valori mobiliare.
De exemplu, categoria instrumente de proprietate este fracţionată în 5 grupe:

Acţiuni ordinate;

Acţiuni preferenţiale;

Acţiuni convertibile;

Certificate de investiţii în fondur;

Altele.
În Republica Moldova, este utilă abordarea grupării valorilor mobiliare în funcţie de modalitatea de
creare şi este reglementată de Legea Republicii Moldova cu privire la piaţa valorilor mobiliare Nr.199-
XIV din 18.11.98

2.2. Valorile mobiliare primare: definire, clasificare, evaluare

2.2.1 Acţiunile – titluri de proprietate
2.2.1.1. Acţiunile: concept, tipuri, proceduri de emisiune şi plasare
Acţiunile sunt valori mobiliare emise asupra capitalului social al unei companii, fie în scopul
constituirii acestuia, fie în scopul majorării lui.

Acţiunile emise şi negociate pe piaţa de capital pot fi grupate în funcţie de mai multe criterii:
După modul de identificare, deosebim:

Acţiuni nominative, care au înscrise numele proprietarului, fiind emise:

în formă materializată – pe suport de hârtie;

în formă dematerializată – în cont.

Acţiuni la purtător – acţiunea este proprietatea celui ce o deţine şi circulă numai în formă materializată.

După drepturile pe care le generează:

Acţiuni ordinare, care oferă dreptul deţinătorului la obţinerea anuală a dividendului, adică a unei părţi
proporţionale din profitul realizat de societate pe anul expirat şi repartizat acţionarilor;

Acţiuni preferenţiale, care dau dreptul deţinătorului la un dividend fix, indiferent de mărimea profitului
realizat de societate în anul respectiv.
Tabelul 2.2
Caracteristicile acţiunilor ordinare şi preferenţiale
Nr. Caracteristica Acţiuni
crt. Ordinare Preferenţiale
1. Dreptul de vot Un vot pentru fiecare acţiune Nu beneficiază de acest drept
obţinută
2. Dreptul la dividend Variabil, direct proporţional cu Fix, prioritar în mărime absolută sau
cota de participare la capitalul procentuală aplicată la valoarea nominală
social şi aplicat la valoarea
nominală
3. Transferul Prin tranzacţionarea pe piaţa secundară de capital
acţiunilor
4. Rapoartele anuale Să primească bilanţul anual însoţit de contul profit sau pierderi
5. Repartizarea Primirea unei părţi din activ după acoperirea pasivului
activului în caz de
lichidare
6. Înregistrarea Evidenţa pe fiecare acţionar la registrul acţionarilor
acţiunilor
7. Răspundere Limitată la valoarea
capitalului social
deţinut
8. Decizia de a emite Societăţi pe acţiuni şi Acţionari ordinari
acţionari
9. Limita emisiunii Până la mărimea Maxim ¼ din capitalul social
capitalului social
10. Convertibilitatea fără În acţiuni ordinare

2
 Sursa: [27; p.25]

Societatea pe acţiuni emite acţiuni la înfiinţare şi în timpul funcţionării.

La înfiinţare, emisiunea de acţiuni permite emitentului să-şi formeze capitalul social, iar
investitorului să-şi valorifice capitalul prin obţinerea ulterioară a dividendelor şi a câştigului din diferenţa
de preţ pe pieţele secundare de capital.
Emisiunea de acţiuni în timpul funcţionării permite emitentului să-şi majoreze capitalul social.
În practică, deosebim două tipuri de emisiuni:

Emisiunea publică (emisiune deschisă, ofertă publică primară) – presupune plasarea valorilor mobiliare
printre potenţialii investitori şi denotă emisiunea prospectului de emisiune.

Emisiunea privată (emisiune închisă) presupune plasarea valorilor mobiliare într-un cerc restâns de
investitori, cu înregistrarea acestora, dar fără a anunţa public despre emisiunea în cauză.
Procedura emisiunii de acţiuni implică mai multe etape pe durata derulării acesteia, dintre care
menţionăm:

fundamentarea necesităţii emisiunii de valori mobiliare, în această etapă se stabileşte scopul pentru care se
face respectiva ofertă;

studierea pieţei pentru determinarea tipului de valori mobiliare ce pot suscita interesul investitorilor;

întocmirea prospectului de emisiune - act obligatoriu care însoţeşte orice ofertă de valori
mobiliare şi care are valoarea unui contract încheiat între emitentul respectivelor titluri şi
cumpărătorul lor. Caracteristicile valorilor mobiliare prevăzute în prospect trebuie cunoscute de
investitori, pentru a se supune rigorilor anumitor operaţii cu acestea, pe care societatea emitentă le
poate efectua;

autorizarea prospectului de emisiune de către autoritatea care supraveghează piaţa financiară
dintr-o ţară. Intervalul de timp pentru autorizarea prospectului variază între 20 şi 30 de zile.
Prospectul poate fi amânat, caz în care acesta urmează să fie refăcut acolo unde autoritatea de
supraveghere a avut obiecţii. Prospectul poate fi respins. În acest caz, emitentul va alege dacă va
renunţa la respectiva ofertă sau va reface prospectul şi-l va prezenta spre o nouă aprobare.

anunţarea publică a ofertei, dacă este cazul. Acest anunţ public este făcut în cazul ofertelor
publice. În SUA, acest anunţ public se mai numeşte şi „tombstone” (piatră de mormânt), ca
urmare a faptului că, din momentul primirii prospectului autorizat şi până la apariţia în presă a
anunţului, intermediarul reuşeşte să plaseze o bună parte din ofertă clienţilor pe care i-a contactat
în perioada în care se aştepta autorizarea prospectului. Ca urmare, în momentul anunţului public,
doar o cantitate mică de valori mobiliare mai este disponibilă publicului larg.

derularea publică sau privată a ofertei în intervalul de timp stabilit. Acest interval de timp, dacă
este cazul, se poate prelungi. Această derulare publică normală are loc în cazul ofertelor pentru
care intermediarii nu realizează contacte în perioada de aşteptare a autorizării prospectului.

încheierea ofertei, în această etapă, se stabilesc rezultatele derulării ofertei, dacă aceasta se poate
considera încheiată cu succes sau se renunţă la respectiva ofertă. În general, asistenţa oferită de un
intermediar specializat asigură succesul ofertei precum şi o piaţă primară activă şi interesantă atât
pentru emitenţii de valori mobiliare, cât şi pentru investitori.
În ceea ce priveşte investitorii, efectul este acelaşi cu emisiunea iniţială, dacă au calitate de
acţionari noi şi diferit, dacă provin din acţionari vechi. Pentru aceştia din urmă, majorarea capitalului
produce efecte nedorite numit diluţii. Cele trei forme concentrate ale diluţiei sunt centralizate în tabelul
2.3.

Tabelul 2.3
Formele diluţiei în cadrul noiilor emisiuni
Nr. Forma diluţiei Interpretarea
crt.
1 Diluţia Dreptul acţionarilor vechi asupra activelor emitentului scade cu DC
capitalului
2 Diluţia Dreptul acţionarilor vechi la remuneraţia cu dividend scade rentabilitatea
profitului plasamentului
3 Diluţia Dreptul de vot al unui acţionar scade dacă îşi păstrează acelaşi număr de
dreptului de vot acţiuni
3
 Pentru diminuarea efectelor emisiunii de noi acţiuni, emitentul calculează un drept preferenţial,
denumit drept de subscriere.
Drepturile, delimitat în timp, sunt valori mobiliare recunoscute de unii specialişti drept echivalente
pentru acţiuni, deoarece ele oferă deţinătorilor lor posibilitatea de a achiziţiona acţiuni ale societăţii
emitente, alţii consideră aceste titluri ca fiind titluri derivate, întrucât preţul acestora depinde de relaţia
dintre preţul fixat pentru activul suport, adică de preţul acţiunilor societăţii emitente, iar deţinătorul
acestora nu beneficiază de nici unul dintre drepturile conferite de deţinerea acţiunilor.
Dreptul de subscriere la noile emisiuni făcute de o societate în scopul majorării capitalului social se
acordă preferenţial vechilor acţionari cu titlul ireductibil (proporţional cu numărul de acţiuni emise
anterior) sau cu titlul reductibil (dacă nu s-a acoperit întreaga emisiune).
Numărul de drepturi necesare pentru a subscrie o singură acţiune în cadrul unei noi emisiuni de
acţiuni se calculează după formula:
n
Nd= N
unde:
Nd indică numărul de drepturi necesare pentru a subscrie o acţiune în cadrul unei noi emisiuni de acţiuni;
N – numărul de acţiuni (obişnuite) emise de societatea comercială şi aflate în circulaţie;
n – numărul de acţiuni ce se va pune în circulaţie prin noua emisiune (numărul de acţiuni nou - emise).

2.2.1.2. Evaluarea titlurilor de proprietate

De la emisiune şi pe durata de viaţă a unei acţiuni, sursele de informaţii pentru deţinători sunt
mărimile diferitelor forme ale valorii acestora.
Există o multitudine de factori care influenţează formarea şi modificarea preţurilor. Pentru
simplificare ei pot fi grupaţi în 3 categorii:

factorii legaţi de compania care a emis acţiunile: produsele şi/ sau serviciile realizate; calitatea
acestora; relaţiile companiei cu clienţii ei şi relaţiile cu furnizorii; relaţiile cu creditorii şi cu
acţionarii; politica de dividende; imaginea pe care şi-o construieşte public etc.;

factorii legaţi de sectorul de activitate: contează interesul pe care sectorul în cauză îl are în faţa
investitorilor; tendinţa de evoluţie a respectivului sector şi dacă acesta este susţinut sau nu de
către stat;

factorii legaţi de mediul economic în ansamblu, fie că este vorba despre mediul economic naţional sau
internaţional: aceşti factori prezintă o importanţă diferită în funcţie de sfera de
activitate a companiei; contează foarte mult faza ciclurilor economice în momentul în care se
efectuează analiza.
În cele ce urmează vom prezenta formele valorii acţiunilor.
Tabelul 2.4
Forma Relaţia de calcul Interpretarea
valorii
Valoarea C Mărimea convenţională stabilită
Nominală VN= S prin statut care împarte capitalul
N social între acţionari şi stă la baza
remunerării acestora
Mărimea determinată pe baza
Valoarea AN AT  DT datelor din contabilitatea
Contabilă VC= = emitentului refelectând activul net
N N pe acţiune care permite
identificarea subevaluării sau
supraevaluării acţiunii pe piaţă
VP- stabilită pe piaţă Preţul acţiunii la bursa de valori,
secundară de capital ca piaţa interdealeri
Valoarea de rezultat al raportului
cerere- ofertă şi
piaţă influenţei factorilor
economici, financiari,
monetari, psihologici.
unde:
CS – Capitalul social al emitentului;
N – numărul de acţiuni emise;
4
 Rezultatele pozitive ale activităţii unei societăţi pe acţiuni se concentrează în profit. După
întocmirea bilanţului, profitul net se repartizează în două capitole:

profitul capitalizat, care include suma din profitul net reintrodusă în circuitul economic al
societăţii pe acţiuni;

profitul distribuit acţionarilor sub formă de dividende.
Repartizarea profitului distribuit acţionarilor are loc în două etape. În prima etapă, se determină
plata dividendelor care revin acţionarilor preferenţiale. În ceea de-a două etapă, se determină plata
dividendelor la acţiunile ordinare.
Suma rămasă după deducerea mărimii dividendelor destinate acţiunilor preferenţiale se împarte la
numărul de acţiuni ordinare deţinute de acţionari, după care se anunţă public plata dividendelor.
În

practică, dividendele sunt distribuite sub mai multe forme:
dividend anual, determinat ca rezultat al politicii de dividend;

dividend fix, încasat de deţinătorii acţiunilor privilegiate;

dividend provizoriu, care se repartizează înaintea întocmirii bilanţului, sub forma unui avans din
dividendul definitiv care se preconizează a fi repartizat ulterior;

dividend repartizat sub formă de noi acţiuni, caz în care societatea calculează dreptul de
atribuire. Fiecare acţionar va beneficia de un număr de acţiuni noi, proporţional cu dreptul său la
dividend.
Detrminarea rentabilităţii investiţiei în acţiuni se efectuează dupa formula:
efect
R= efort 100 , unde efectul este reprezentat de veniturile produse pe parcursul deţinerii

acţiunii, iar efortul preţul achitat de investitor pentru acţiunele procurate.

2.2.2. Obligaţiunile – titluri de creanţă

2.2.2.1. Obligaţiunile: concept, tipuri, proceduri de
emisiune şi plasare
Obligaţiunile sunt titluri financiare negociabile, care conferă deţinătorului calitatea de creditor.
Obligaţiunile sunt emise de societăţile pe acţiuni, pot fi emise de stat, de trezoreria statului, de
diverse organisme administrative centrale abilitate în acest sens, precum şi de organismele administrativ-
teritoriale care gestionează activităţi în teritoriu.
Obligaţiunile pot fi clasificate după mai multe criterii:

După forma în care sunt emise, regăsim:

obligaţiuni materializate (emise în formă materială);

obligaţiuni dematerializate.
Obligaţiunile materializate – emise pe suport de hârtie, invocă probleme la tipărirea lor, deaorece
trebuie să se respecte o serie de elemente de securitate şi de siguranţă care să facă dificilă falsificarea.

După modul de înscriere al numelui deţinătorului pe titlu regăsim (similar cazului acţiunilor):

obligaţiuni nominative;

obligaţiuni la purtător.

După modul în care se calculează dobânda care urmează să fie plătită creditorilor (deţinătorilor de
obligaţiuni):

obligaţiuni cu dobândă fixă;

obligaţiuni cu dobândă indexată;

obligaţiuni participative;

obligaţiuni cu cupon zero.

După modul de rambursare a împrumutului obligatar, regăsim:

5
 obligaţiuni „clasice”;
 obligaţiuni amortizate prin anuităţi constante;
 obligaţiuni rambursate prin tragere la sorţi;
 obligaţiuni rambursate integral la scadenţă.

După modul de garantare a obligaţiunilor:

obligaţiuni negarantate;

obligaţiuni garantate.

După durata de viaţă a obligaţiunilor, deosebim:

obligaţiuni pe termen mediu sau lung;

obligaţiuni pe termen scurt;

obligaţiuni cu durată de viaţă variabilă.
În tabelul de mai jos, sunt prezentate principalele caracteristici ale acţiunilor şi obligaţiunilor.
Tabelul 2.5
Principalele caracteristici ale obligaţiunilor şi acţiunilor
Nr. Denumirea Obligaţiune Acţiune
crt. caracteristicii
1. Natura emitentului Guverne, colectivităţi Firme (companii,
publice, firme societăţi pe acţiuni)
2. Stabilirea valorii Parte a capitalului de Fracţiune din capitalul
nominale împrumut social
3. Raportul cu creditor coproprietar
emitentul
Dobândă care nu Dividend direct
4. Veniturile pentru variază în funcţie de proporţional cu
deţinători rezultatele financiare rezultatul financiar al
ale emitentului emitentului
5. Durata de viaţă Limită până la nelimitată
scadenţă
Riscuri mari: Riscuri mici:
 
riscul de neplată a riscul de
Riscurile asumate dobâînzii; nerambursare

6. riscul
de investitori
nerecuperării
fondurilor
investite
Sursa: [27; p.32]

Condiţiile de emisiune a valorilor mobiliare pe termen mediu şi lung sunt prevăzute în prospectul de
împrumut publicat cu prilejul lansării pe piaţă a unor asemenea tranzacţii financiare. Împrumutul realizat
prin emisiuni de obligaţiuni este purtător de dobândă plătibilă periodic şi se caracterizează pe termen
mediu şi lung.
Un împrumut realizat prin emisiunea obligaţiunilor se caracterizează prin următoarele elemente
tehnice:

Suma împrumutată şi numărul obligaţiunilor emise, în funcţie de care se determină:
o Valoarea nominală a unei obligaţiuni, este raportul dintre suma împrumutului lansat pe piaţă şi
numărul obligaţiunilor emise şi respectiv suma ce va fi rambursată de către societate, la
scadenţa împrumutului, deţinătorului obligaţiunii;
o Preţul de emisiune (valoarea de subscriere), adică preţul de vânzare al obligaţiunii la
momentul emisiunii.
o Valoarea de piaţă reprezintă preţul de vânzare al obligaţiunilor în momentul curent pe piaţă
exprimat în unităţi monetare.

6

Rata nominală a dobânzii este rata care, aplicată asupra valorii nominale a obligaţiunii, permite calcularea
cuponului de dobândă.

Cuponul de dobândă sau mărimea dobânzii este legată direct de rata dobânzii şi este plătibilă în
fiecare an la o dată stabilită contra remiterii unui cupon detaşabil din corpul obligaţiunii. Se determină
aplicând rata dobânzii la valoarea nominală a titlului emis.

Termenul de rambursare, sau duratei de viaţă a obligaţiunii – este intervalul cuprins între momentul
emisiunii şi cel al răscumpărării obligaţiunii. Pe durata de viaţă, se identifică trei momente
importante:

Cursul obligaţiunii – este preţul de piaţă al acestuia şi se exprimă în puncte;

Modalităţi de rambursare - rambursarea datoriei se poate face:
o o singură dată, la scadenţa împrumutului, când întregul împrumut este rambursat în ultima zi a
duratei de viaţă;
o rambursarea prin anuităţi constante, adică restituirea în fiecare an a unei sume constante,
reprezentând rambursarea şi dobânda aferentă;
o fracţionat, an de an, la date stabilite de la început, conform unui tablou de amortismente.

Obligaţiunile sunt plasate pe piaţa primară de capital la cursul stabilit de emitent, care se numeşte
preţ de ofertă. Deţinătorul de obligaţiuni care doreşte să reintre în posesia capitalului înainte de termen,
poate vinde la bursă titlul pe care îl deţine, la preţul pe care îl au acestea în momentul negocierii.
2.2.2.2. Titlurile financiare emise de stat
Valorile mobiliare de stat (titlurile de stat; hârtiile de valoare de stat) sunt instrumente de credit
emise de autorităţile publice centrale pentru procurarea unor resurse cu caracter temporar şi rambursabil
în scopul acoperirii deficitului bugetar sau pentru nevoi de trezorerie. Totodată, autorităţile publice
contractează împrumuturi pe termen mediu şi lung pentru realizarea unor obiective de investiţii.
Valorile mobiliare de stat îndeplinesc următoarele funcţii:

finanţarea deficitului bugetului de stat

nivelarea şi obţinerea echilibrului de casă al bugetului de stat

finanţarea programelor şi proiectelor speciale ale statului

amortizarea împrumuturilor de stat ajunse la scadenţă

reglarea activităţii economice
În practica internaţională, denumirea şi caracteristicile titlurilor de stat diferă în funcţie de termenul
pentru care

se emit:
Valorile mobiliare de stat emise pe termen scurt - sunt utilizate pe larg în multe ţări şi
servesc pentru finanţarea necesităţilor de scurtă durată ale statului.
Aceste valori mobiliare pot fi divizate în:
o bonuri de trezorerie;
o bonuri de administrare a decalajului de casă.
Bonurile de trezorerie reprezintă instrumente cu discont, adică profitul investitorului se formează din
contul diferenţei dintre preţul de amortizare (valoarea nominală) şi preţul de cumpărare, care este mai
mic decât valoarea nominală.
Bonurile de trezorerie sunt emise din necesităţile trezoreriei de stat la executarea bugetului de stat.
Bonurile de administrare a decalajului de casă, în esenţă, sunt aceleaşi ca şi bonurile de trezorerie
(se emit pe un termen mai mic de un an, se vând cu discont), însă termenul de emitere se stabileşte
particular pentru fiecare emitere în parte. Plasarea nu se efectuează conform unui grafic special, ci
reieşind din mărimea golului de casă la executarea bugetului de stat, când acesta nu este acoperit din
emiterea bonurilor de Trezorerie, şi posibilităţile de rambursare a împrumutului.

Obligaţiunile de trezorerie

7
 Obligaţiunile de trezorerie reprezintă un alt tip al valorilor mobiliare de stat şi, în esenţă, reprezintă
un angajament al emitentului de a achita deţinătorului o anumită sumă în viitor şi (dacă aceasta se
stipulează de condiţiile emiterii) de a plăti o anumită dobândă, care este stabilită, în prealabil, în formă de
procent către valoarea nominală. Dobânda, de asemenea, poate fi achitată în formă de câştiguri la tirajuri
special organizate sau prin plata cupoanelor.
Emitenţi pot fi statul în persoana Ministerului Finanţelor, organele puterii locale şi, în anumite cazuri,
unele instituţii de stat.
În funcţie de termenul circulaţiei, obligaţiunile pot fi clasificate în modul următor:
o obligaţiuni emise pe termen mediu - 1-10 ani
o obligaţiuni emise pe termen lung - 10 şi mai mult.

2.2.2.3. Evaluarea valorilor mobiliare de creanţă

Obligaţiunile conferă drepturi băneşti sub forma dobânzii şi a profitului din realizări pe piaţa
secundară de capital la un preţ superior celui de achiziţionare. Aceste două forme de câştig depind de
valoarea obligaţiunii din momentul emisiunii şi în orice moment pînă la rambursare.
În cele ce urmează vom prezenta formele valorii titlurilor de creanţă.
Tabelul 2.6
Formele valorii obligaţiunilor
Nr. Formele Relaţia de calcul Definiţie
crt. valorii
Valoarea I Mărimea convenţională
1. nominală VN= stabilită prin prospectul de
N emisiune
VN  RD Drepturile băneşti ale
CD= sau investitorului anual sau la
3. Cuponul de 100 intervale mai mici
dobândă VN  RD t
CD=
100T
Dobînda netă Dobânda efectivă a
4. DN=CD(1-i) investitorului după plata
impozitului
Dobînda CD  t Mărimea tehnică care intervine,
5. acumulată DA= dacă obligaţiunea este
T tranzacţionată la o dată diferită
de cea a plăţii dobânzii
6. Cursul CO= VP 100 Preţul pe piaţa al obligaţiunii
care se stabileşte în procente
obligaţiunii VN
unde:
VN exprimă valoarea nominală;
I – mărimea împrumutului;
N – numărul obligaţiunilor
emise; PE – preţ de emisiune;
Pe – prima de emisiune;
CD – cupon de dobândă;
RD – rata nominală a dobânzii;
T – durata în zile a anului;
DN – dobânda netă;
DA – dobânda acumulată;
i – procentul de impunere;
CO – cursul obligaţiunii;
PR – prima de rambursare;
VR – valoarea reală de rambursare;
VP – valoarea de piaţă a obligaţiunii;
t – durata în zile pentru care se face
plata dobânzii sau calculată de la data
ultimei plăţi a dobânzii până la data
înregistrării tranzacţiei.
2.3. Valorile financiare derivate
2.3.1. Esenţa şi particularităţile contractelor futures
Apariţia şi evoluţia pieţelor futures constituie rezultatul unui proces evolutiv care a debutat în Evul

8
Mediu şi continuă până în prezent. În continuare, vom identifica principalele momente care au cauzat
apariţia şi evoluţia pieţelor futures [27, p.162].

În Greacia şi Roma antică s-au practicat tranzacţiile cu „bunuri viitoare”, adică cu mărfuri prezente dar
cu livrarea lor efectivă în viitor;

În Japonia în sec. XVII, proprietarii de pământ care obţineau renta în orez, depozitau marfa în
depozite mari şi vindeau documentele de depozit „tichete de orez” care dădeau dreptul
cumpărătorului să primească o cantitate de orez, de o anumită calitate, la o dată precizată în
tichet. Tichetele de orez asigurau proprietarilor de pământ un venit fix prin vânzarea acestora şi
cumpărătorului un profit din vânzarea orezului la un preţ mai mare (andosând tichetul cu numele
noului cumpărător), în orice moment, până la sau la scadenţă.

În anul 1848, în SUA, s-a creat Bursa de Comerţ din Chicago (Chicago Board of Trade - CBOT), care
a organizat comerţul cu cereale la termen;

În perioada 1880 -1971, are loc extinderea activului suport tranzacţionat şi acesta poate fi: cereale,
cupru, plumb, zinc, carcase de porc, vite vii, suc de citrice etc.

Începând cu 1971 şi până în prezent, pe pieţele futures din principalele burse ale lumii, se
diversifică produsele tranzacţionate la termen. Astfel, obiect al contractului futures sunt metale
preţioase (aur, argint, platină), devizele (dolarul, lira sterlină), titluri financiare cu venit fix
(obligaţiuni, bilete de tezaur etc) şi indicii bursieri.
Contractul futures este un angajament standardizat între doi parteneri, un vânzător şi un cumpărător,
de a vinde, respectiv de a cumpăra un anumit activ (devize, acţiuni, alte titluri financiare sau mărfuri şi
titluri pe mărfuri), la un preţ stabilit în momentul încheierii tranzacţiei şi cu executarea contractului la o
dată viitoare numită scadentă.
La baza apariţiei contractelor futures, au stat contractele forward. Deşi sunt tratate ca fiind
asemănătoare, totuşi, acestea sunt diferite. Dintre condiţiile analoage putem enumera:

ambele contracte se încheie tranzacţii la termen asupra unui activ de bază, numit şi activ suport;

atât cel care doreşte să cumpere activul de bază, cât şi cel care doreşte să îl vândă convin asupra: o
cantităţii ce urmează a fi schimbată ;
o asupra preţului;
o asupra scadenţei (a datei la care livrarea şi plata vor avea loc efectiv).
Astfel, atât printr-un contract forward, cât şi prin contract futures, se fixează, în prezent, preţul ce
urmeazăa fi plătit pentru o cantitate definită din activul suport, preţ ce urmează a fi plătit la o dată
ulterioară, în viitor.
Totuşi, cele două tipuri de contracte au şi elemente care le deosebesc. Acestea sunt redate în tabelul
2.8:
Tabelul 2.8
Contractul forward Contractul futures
Este o înţelegere privată, încheiată Este o valoare mobiliară standardizată de către piaţa sau bursa care oferă
între doi parteneri care se cunosc. respectivul contract. Cumpărătorul şi vânzătorul contractului nu se
cunosc între ei. Aceştia cunosc doar piaţa pe care se desfăşoară
tranzacţia.

Activul suport sau obiectul Activul suport nu mai este hotărât de partenerii care intră în respectivul
contractului poate fi orice marfă sau contract. Activul suport este stabilit de bursa care oferă contractul, în
orice activ financiar pentru care cei mod standardizat; în acest sens, se defineşte precis calitatea sau
doi parteneri îşi manifestă interesul. caracteristicile ce trebuie să se regăsească în cadrul activului suport;
totodată, se stabilesc şi gradele de calitate inferioare acceptate pentru
active suport asemănătoare, precum şi diferenţele de preţ ce urmează să
fie calculate în cazul în care nu se livrează activul suport standard.

9
 Cantitatea ce urmează a fi vândută/ Cantitatea din activul suport ce urmează a se tranzacţiona este
cumpărată, preţul convenit şi standardizată şi stabilită de piaţa care oferă contractul. Tot în prealabil
scadenţa sunt elemente ale anunţată, pentru acelaşi tip de contract, este şi scadenţa contractului.
contractului futures stabilite în Preţul, în schimb, este stabilit prin mecanismul cerere/ ofertă pentru
concordanţă cu dorinţele celor doi contractul futures pe un anumit activ suport şi este influenţat şi de
participanţi la tranzacţie. scadenţa anunţată pentru acesta.

În momentul încheierii unui astfel de La „încheierea” contractului, adică în momentul în care cumpărătorul sau
contract, nu se cere plata nici unei vânzătorul îşi asumă poziţia, se cere fiecărei părţi depunerea unei sume
sume de bani, ca garanţie. de bani numită marjă sau garanţie.

Elementele de bază ale unui contract futures sunt:


maturitatea contractului este limită maximă în timp de scadenţă sau data de livrare; de obicei, nu depăşeşte 12
luni.

activul suport sau activul de bază poate fi marfă sau active financiare, care sunt standardizate din
punctul de vedere al caracteristicilor sale valorice sau cantitative, de exemplu, în SUA, contractele
futures pe obligaţiuni, de obicei, au o valoare standard de 100.000 USD

modul de livrare a activului suport sau modul de lichidare a poziţiei deţinute de vânzătorul şi/ sau
cumpărătorul contractului, acest element se referă la lichidarea obligaţiilor ce revin părţilor
contractante.

preţul futures este preţul stabilit în prezent, adică, în momentul intrării într-o poziţie de cumpărător/ vânzător,
pentru activul suport al contractului. Acest preţ urmează să fie plătit la scadenţă.

marja sau garanţia reprezintă suma de bani pe care intermediarul o cere atât celui care cumpără un
contract futures, cât şi celui care vinde un contract futures. Această sumă trebuie depusă în contul pe
care intermediarul (societatea de brokeraj specializată în

părţile contractante, ca în orice contract, acestea sunt două: cumpărătorul contractului futures şi vânzătorul
contractului futures;
o cumpărătorul contractului futures este acel investitor care se angajează să achiziţioneze activul
suport al contractului la maturitate. Poziţia cumpărătorului este considerată acoperită, deoarece
el urmează să achiziţioneze activul de bază; în limbajul de specialitate, poziţia cumpărătorului
se numeşte long futures.
o vânzătorul contractului futures este acel investitor care se angajează să vândă activul suport la
maturitate. Poziţia sa este considerată descoperită (deoarece cel care vinde activul suport s-ar
putea să nu îl deţină în momentul intrării în contract, astfel, la scadenţă, el va trebui fie să
cumpere activul suport de piaţa spot, pentru a-l vinde şi a-şi onora obligaţiile contractuale, fie
să-l împrumute şi, în acest caz, va apărea mai târziu obligaţia rambursării împrumutului. În
limbajul de specialitate, poziţia vânzătorului se numeşte short futures şi este o poziţie în
oglindă faţă de poziţia long.
Executarea contractului FUTURES este obligatorie atât pentru cumpărător, cât şi pentru vânzător,
întotdeauna, ca rezultat, unul dintre ei va înregistra un câştig, iar celălalt o pierdere.

2.3.2. Contracte options. Tipuri şi caracteristici

Spre deosebire de contractele futures, a căror execuţie la maturitate este obligatorie pentru ambele
părţi, opţiunea (options) este un contract care dă dreptul – dar nu şi obligaţia – cumpărătorului
contractului să cumpere sau să vândă, la un preţ stabilit dinainte, la o dată viitoare determinată, contra
unei sume de bani, plătită în momentul încheierii contractului.
Contractele de opţiune sunt oferite de burse specializate şi sunt standardizate.
Opţiunile pot fi grupate în funcţie de mai multe criterii:

Din punct de vedere al standardizării şi al pieţei de tranzacţionare, opţiunile pot fi clasificate în
opţiuni negociate:

Pe pieţe bursiere. Opţiunile negociate pe pieţele bursiere sunt standardizate, omogene – deci,
nu pot fi adaptate perfect la nevoile specifice fiecărui investitor, dar dispun de o lichiditate
mai mare;

10
 
Pe piaţa interdealeri – numite şi opţiuni „over de counter” (OTC) sau nestandardizate.
Opţiunile negociate pe aceste pieţe, tocmai datorită adaptării la necesităţile particulare ale
investitorului, au o lichiditate mai mică.

În funcţie de activul financiar suport asupra căruia se realizează contractele cu opţiuni, distingem:

Opţiuni asupra titlurilor cu venituri variabile (acţiuni);

Opţiuni asupra titlurilor cu venituri fixe (obligaţiuni), denumite şi opţiuni asupra ratei dobânzii;

Opţiuni asupra valutelor, numite şi opţiuni valutare;

Opţiuni asupra indicilor bursieri;

Opţiuni asupra contractelor futures pe acţiuni;

Opţiuni asupra contractelor futures pe indici bursieri;

În funcţie de momentul executării, există:

Opţiuni de tip american – la care contractul poate fi executat de către cumpărători în orice zi în
intervalul de până la scadenţă;

Opţiuni de tip european - având ca trăsătură specifică faptul că dreptul de exercitare, conferit de
contract cumpărătorului, poate fi folosit doar în ziua scadenţei contractului cu opţiuni.

În funcţie de dreptul cumpărătorului opţiunii, identificăm:

Opţiunile „call” sau de cumpărare, care sunt un contract în formă standardizată, care atribuie
cumpărătorului dreptul ca, într-o perioadă determinată, să cumpere de la vânzătorul opţiunii
activul de bază la un preţ prestabilit. Vânzătorul opţiunii „call” îşi asumă obligaţia de a onora
solicitarea cumpărătorului prin vânzarea activului - suport;

Opţiunile „put” sau de vânzare care constituie un contract ce conferă dreptul compărătorului
opţiunii ca, într-o anumită perioadă, să vândă activul –suport partenerului său din contractul
de opţiuni la un preţ stabilit prealabil şi în schimbul unei prime plătite iniţial. Totodată,
vânzătorul unui „put” îşi asumă obligaţia de a cumpăra activul de bază de la cumpărătorul
opţiunii la preţul anterior stabilit, dacă opţiunea este exercitată într-un anumit interval de
timp.
Elementele de bază ale contractelor de opţiune sunt următoarele:

maturitatea contractului este data expirării sau scadenţa contractului, care este fixată şi, de
regulă, este de 1 lună, 3 luni, 6 luni, 9 luni sau 12 luni. Ca şi în cazul contractelor futures,
pentru lunile de maturitate, se anunţă ultima zi de tranzacţionare pentru respectivul contract de
opţiune;

activul suport/ activul de bază este activul financiar sau marfa care stă la baza contractului de
opţiune. Ca şi în cazul contractelor futures, cantitatea sau valoarea este standardizată, precum şi
calitatea activului suport.

preţul de exerciţiu/ preţul de lovire (strike price) este preţul cu care activul suport va fi
cumpărat sau vândut la data de expirare a contractului de opţiune. Ca şi în cazul contractelor
futures, referinţa pentru acest preţ este preţul înregistrat pentru activul suport pe piaţa spot sau
pe piaţa futures.

prima contractului reprezintă suma de bani pe care cumpărătorul contractului de opţiune o plăteşte
la achiziţionarea acestuia. Ea reprezintă preţul contractului de opţiune.

poziţiile asumate de cei care intră într-un contract de opţiune: aceştia sunt cumpărătorul
contractului care, în limbajul de specialitate, va avea întotdeauna o poziţie long şi vânzătorul
contractului care va avea întotdeauna o poziţie short.
Drepturile şi obligaţiunile parţilor participante la opţiuni sunt ilustrate în tabelul de mai jos:

11
 Tipul opţiunii

Opţiune de cumpărare call Opţiune de vânzare put

Dreptul Obliga- Plăti- Obliga- Dreptul Plăti-
de ţiunea
torul ţiunea de de a torul
cumpă- de a
primei a cumpăra vinde primei
rare vinde
Cumpă- + - + - + +
rătorul
Vânză- - + - + - -
torul

Cele

mai semnificative pieţe ale instrumentelor financiare derivate pe plan internaţional sunt:
CBOT – Chicago Board of Trade;

LIFFE – London International Financial Futures Exchange;

MATIF – Marche a Terme International de France;

EOE – European Options Exchange.

12