ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE

FACULTATEA DE FINANE, ASIGURRI, BNCI I BURSE DE VALORI

Analiza financiar a societii S.C. Sam Mills SRL

Autori: Ctlin Andreea-Oana Ciulea Alexandra Ciuperc Mdlina

Anul III, Seria A, Grupa 1548

BUCURETI, 2011

CUPRINS

1. Motivarea necesitii proiectului de investiii

2. Diagnosticul global al firmei

2.1. Diagnostic juridic 2.2. Diagnostic comercial 2.3. Diagnostic tehnic 2.4. Diagnostic financiar

3. Fundamentarea proiectului de investiii n mediu cert

3.1. Descrierea investiiei 3.2. Prognoza veniturilor 3.3. Prognoza cheltuielilor 3.4. Fluxurile de numerar 3.5. Valoarea rezidual 3.6. Rata de rentabilitate K 3.7. Criteriul VAN 3.8. Rata intern de rentabilitate 3.9. Valoarea viitoare net 3.10. Rata intern de rentabilitate modificat 3.11. Rata medie de rentabilitate contabil 3.12. Termenul de recuperare 3.13. Indicele de profitabilitate

4. Fundamentarea deciziei de investire n mediu incert

4.1. Analiza de senzitivitate 4.2. Tehnica scenariilor 4.3. Arborele de decizie 4.4. Simularea Monte Carlo

5. Impactul deciziei de finanare calculul VANA

6. Concluzii.

1. MOTIVAREA NECESITII PROIECTULUI DE INVESTIII

Tema prezentului proiect este realizarea unei investiii de ctre S.C. Sam Mills SRL, constnd n achiziia a dou linii de producie de paste finoase. Denumirea investiiei: Obiectivul principal l constituie dezvoltarea activitii economice a solicitantului prin mrirea capacitii de producie pe segmentul de paste finoase. Dezvoltarea este una pe vertical, beneficiarul fiind de asemenea productor pentru materiile prime pentru activitatea de producere de paste. Se va realiza astfel o cretere semnificativ n eficiena utilizrii resurselor existente la nivelul firmei, creterea volumului de activitate i adaptarea la cerinele pieei, toate ducnd la mbuntirea performanelor generale ale ntreprinderii. Amplasamentul proiectului Investiia realizat de SC Sam Mills SRL va fi localizat n regiunea de dezvoltare Nord Vest (Satu Mare, Bihor, Cluj, Bistria Nsud, Maramure, Slaj)

Prin implementarea proiectului vor fi realizate in mod direct urmtoarele obiective specifice: Prin achiziia noilor linii de producie, se dezvolt capacitatea tehnologic de producie a pastelor finoase din fina grific de porumb i a pastelor mixte din fin de porumb i fina de gru. Are loc astfel o diversificare a produciei, prin folosirea de tehnologii moderne, automatizate, care duc la o mai bun utilizare a resurselor firmei. Pastele finoase sunt rezultatul procesrii secundare a produselor agricole (gru, porumb). Prin compoziia materiilor prime, reeta de producie, dar i prin metodologia folosit, beneficiarul promoveaz un produs alimentar inovativ. nc din 2008 SC Sam Mills a demarat cercetrile, iar n 2009 s-a obinut un proces tehnologic original pentru obinerea de mlai gelificat din care se pot produce paste finoase att mixte (gru-porumb) ct i porumb 100% rezultnd astfel un produs fr gluten care este foarte usor digerabil i gustos. Acest produs are avantajul c poate fi consumat i de diabetici ct i de persoanele alergice la gluten. n urma expunerii la expoziii i trguri internaionale de profil s-a constatat o cerere foarte mare pentru acest tip de produs inovativ. Investiia este practic o adaptare a volumului de producie i a calitii produsului la cerinele pieei.

Totodat, societatea comercial i va crete competivitatea prin mai multe mijloace: Mrirea capacitii de producie va duce la o mai bun utilizare a spaiului de producie existent. Hala de producie a fost proiectat de la inceput (2008) pentru o capacitate de 2000 t de paste pe lun aferent a trei linii. n momentul de fa exist n funciune o singur linie care suport costuri fixe ridicate. Odata cu extinderea acesteia i mbuntirea tehnologiei, costurile fixe ale locaiei de producie se vor distribui ntre utilajele vechi i cele nou aduse, scznd astfel costurile medii fixe. Aceast scdere n costurile fixe medii se reflect i ntr-un cost total mediu pe produs mai sczut, crescnd diferena dintre preul pe produs i costul de producie pe produs. Implicit marja de profit se mrete. Materiile prime folosite n producia de paste nu sunt achiziionate de la teri. Ele sunt obinute din producie proprie ca i produs secundar. Astfel, din procesarea primar a porumbului se obine mlai griat n proporie de aproximativ 40% i produs secundar fin grific de porumb 20%, si 40% alte produse secundare, n principal tre. Procesul tehnologic de obinere a pastelor folosete fie fin de porumb 100%, fie compoziie mixt din fin de gru i fin grific de porumb. Astfel, se maximizeaz eficiena folosirii resurselor agricole gru i porumb. Valoarea adugat este semnificativ mai mare dect n cazul valorificrii produselor secundare prin vnzare direct. Societatea dispune de tehnologie de ambalare i reea de distribuie a produselor, astfel nct acestea nu vor fi costuri suplimentare ca n cazul unei investiii noi. Circuitul intern complet, de la intrarea materiei i pn la produsele finite: mlaiuri, fin, paste finoase, face ca activitatea s fie foarte profitabil datorit preurilor la nivel de cost pentru diferitele servicii implicate n producie: ambalarea, stocarea, distribuia, marketingul, vnzarea. Toate acestea sunt servicii pe care Sam Mills deja le are dezvoltate i care nu necesit n acest moment costuri suplimentare. Sporirea gradului de utilizare a serviciilor menionate va duce de asemnea la o micorare a costurilor fixe prezente n respectivele activiti. Reeta special de producie a pastelor fr gluten i cu caliti estetice i de gust foarte ridicate, costurile de producie sczute datorit infrastructurii deja existente, obinerea materiei prime din producie proprie, exploatarea n regie proprie a produciei secundare, cererea foarte mare identificat pe pia, consumul n cretere la nivel naional pentru produsele de paste toate acestea sunt factori care cumulai duc la o cretere n competitivitate a societii comerciale Sam Mills, prin implementarea prezentului proiect. Justificarea necesitii investiiei Sam Mills i-a prezentat produsele finoase obinute n urma cercetrilor, la trguri de profil din Italia Milano, Olanda Amsterdam, Polonia Posnan, Ungaria Budapesta, Germania i Statele Unite New York. Interesul manifestat pentru aceste produse a fost foarte ridicat, iar cererea depeste cu mult capacitatea actual de producie. Pentru a face fa acestei cereri dar i pentru a profita de oportunitatea creat, SC Sam Mills SRL a luat decizia mririi capacitii de producie prin achiziionarea de noi utilaje i extinderea liniei de producie de paste finoase. Pe piaa romneasc consumul mediu de paste era n 2009 de 2,5 kg pe cap de locuitor iar media european este de 8-9 kg pe locuitor (Italia 28kg/loc, sudul Italiei 40kg/loc, Israel 18 kg/loc; Frana 7,4 kg/loc, Ungaria 6,5 kg/loc, Germania 6,3 kg/loc; Romnia 2,8 kg/loc). Consumul la nivel naional este n cretere i se estimeaz c pn n 2014 va ajunge la 14kg/loc. Astfel, i piaa local este o miz important pentru Sam Mills, unde i-a propus s i ntreasc poziia de pia.

Pe piaa romneasc nu exist productori de paste fr gluten, iar la nivel mondial numrul juctorilor importani pe aceast pia nu este mai mare de 10. Datorit tehnologiei de producie i a materiilor prime obtinute din producie proprie, costul de producie pentru pastele fr gluten este de trei ori mai mic dect al concurenilor externi i de calitate similar. Pastele din mix de gru i porumb au un cost de producie asemntor cu al pastelor de fain de gru ns calitatea este cu mult mai mare. Conjunctura actual, resursele existente, cererea n cretere sunt argumente pentru implementarea cu succes a prezentului proiect de investiii.

1. DIAGNOSTICUL GLOBAL AL FIRMEI

2.1. Diagnostic juridic

Denumirea societii i datele de identificare ale acesteia Denumire Adres Cod unic de nregistrare Cod CAEN Banca adresa Telefon Fax S.C. Sam Mills S.R.L. Botiz, Str. Mioriei, nr. 151, Judeul Satu Mare RO 6315636 Principal: 1061 Fabricarea produselor de morrit Secundar: 1073 Fabricarea macaroanelor, tieilor, cu-cuului i a altor produse finoase similare Banca Romneasc Sucursala Satu Mare Satu Mare, Piaa Libertii nr. 11 0261-806.031 0261-806.032

Scurt istoric Societatea comercial Sam Mills S.R.L. a fost nfiinat n anul 1994 ca societate cu rspundere limitat, organizat i avnd personalitate juridic potrivit legilor n vigoare n Romnia i dispoziiilor actului constitutiv. Societatea are durat de funcionare nelimitat i are capital 100% privat. Numele societatii la nfiinare a fost S.C.UNI COM PACK S.R.L. iar obiectul principal de activitate era producerea de ambalaje. Ulterior activitatea s-a reprofilat pe activitatea de morrit. n 1996 s-a demarat activitatea de producie, ntr-o incint nchiriat, cu o capacitate de producie de 300 tone/lun - procesare porumb. Din acest punct activitatea s-a dezvoltat continuu n domeniul morritului. n luna aprilie 2007 societatea i-a schimbat denumirea n S.C. Sam Mills S.R.L. De la nfiinare i pn n prezent structura acionariatului s-a modificat n mai multe rnduri, n prezent aceasta fiind urmtoarea: Numele asociatilor 1.Bercean Ioan Arcadie 2.Riolfi Giorgio Cota de participare la castiguri si pierderi 52% 48%

Obiectele de activitate pentru care societatea are certificate constatatoare de la Oficiul Registrului Comerului n sensul c desfoar respectivele activiti sunt urmtoarele: Activitate principal: CAEN 1061 fabricarea produselor de morrit. Activiti secundare: CAEN 1073 fabricarea macaroanelor, tieilor, cu-cu-ului i a altor produse finoase similare CAEN 4611 intermedieri n comerul cu materii prime agricole, animale vii, materii prime textile i cu semifabricate CAEN 4621 comer cu ridicata a cerealelor, seminelor, furajelor i tutunului neprelucrat CAEN 5210 depozitri CAEN 5629 alte activiti de alimentatie n.c.a. CAEN 4941 transporturi rutiere de mrfuri.

2.2. Diagnostic comercial

Piaa de aprovizionare: Principalii furnizori de materii prime de pe piaa intern sunt aceiai ca i n anii precedeni: nfrirea Carei, Agrotex Carei, Agrind Tasnad, Promat Tasnad, Agromona Marghita, Nagy Barnaba Tarcea, Unirea Tiream, Abo Mix. Aceti furnizori asigur n jur de 40-50% din necesarul de materie prim. Sam Mills i asigur materiile prime i de pe piaa extern, n special din Ungaria (aproximativ 50% din cantitatea total aprovizionat). POTENTIALII FURNIZORI AI SOLICITANTULUI Denumire furnizor de Adresa Produs Valoare % din materii prime/materiale furnizat si aproximativa total auxiliare/produse/servicii cantitate -RONachizitii aproximativa Szuro Trade KFT Ungaria Cereale 15.972.861 20% GOF KFT Ungaria Cereale 15.972.861 20% Infratirea Carei Carei Cereale 7.986.431 10% Glencore Hungary Ungaria Cereale 7.986.431 10% Agrind Tasnad Tasnad Cereale 4.791.858 6% Promat Tasnad Tasnad Cereale 4.791.858 6% Agrotex Carei Carei Cereale 3.993.215 5% Abo Mix Satu Mare Cereale 3.194.572 4% Agromona Marghita Marghita Cereale 2.395.929 3% Nagy Barnaba Bihor Cereale 2.395.929 3% Restul de materii prime este achiziionat de la micii productori locali. Piata de desfacere: Sam Mills vinde produsele n urmtoarele moduri: Pe baz de comand care poate fi dat de clientul cu care s-a ncheiat un contract ferm (n general industria) sau clieni cu care se colaboreaz fr contract ferm. Distribuie direct prin ageni de vnzare.

Distribuie indirect prin Arpis Cluj pentru toate reelele naionale de vnzare cu amnuntul (produse ambalate la kg) i mai nou pentru anumii clieni din industria de panificaie zonal. Acelai procedeu de distribuie indirect se regsete i n cazul exporturilor unde exist juctori de pe pieele interne ale rilor de export care au contracte cu marile lanuri de magazine (Spania, Ungaria) n ceea ce privete zonele de acoperire la distribuia direct, firma acoper judeele Satu Mare, Maramure, Bihor, Slaj, Bistria, Mure, Cluj, Alba, Hunedoara. La distribuia indirect exist acoperire national n absolut toate judetele rii inclusiv Bucureti. Arpis are trei puncte de lucru (Cluj, Bucureti i Timioara), colaboreaz cu peste 60 de distribuitori zonali i cu 90% din key accounts prezeni n Romnia (Metro, Selgros, Carrefour, Cora, Real, Artima, Pic, Trident, MegaImage, Gima, Primvara, Angst, Nic, Billa, Auchan, Spar). Echipa de vnzri e format din 4 ageni pentru distribuia direct i 8 directori zonali, 1 agent, 18 merchendiseri, 1 key account, 1 organizator evenimente i 1 director de marketing pentru distribuia indirect (toi sunt angajati Sam Mills i colaboratori Arpis deorece primesc comisioane i pentru produsele comercializate de Arpis care nu sunt produse de Sam Mills). Echipa s-a format treptat n ultimele 24 luni i e condus de directorul comercial i de directorul general. Sam Mills face export momentan n Moldova i Spania, Israel, Turcia, Olanda, Ungaria, Polonia, Slovacia, Austria, Germania si Statele Unite ale Americii, Marea Britanie i este n tratative pentru piaa din Frana, Belgia, Irlanda, Australia, Canada, Italia. n acest moment Sam Mills are cea mai mare i mai modern moar de porumb din Europa de Est i are a cincea moar de gru ca mrime din zona Transilvania, Banat, Criana i Maramure la un loc. Principalii concureni sunt Bneasa, Loulis Group i Pambac la nivel naional i Abo Mill, Carani, Star Mill i Boromir la nivel zonal. Din punct de vedere calitativ i cantitativ Sam Mills este recunoscut ca lider de pia n domeniul mlaiului i un juctor important pe piaa produselor de gru. Pe piaa pastelor i propune s ating o cota de pia de 20% n urmtorii ani. Cotele de pia naionale sunt : Mlai ambalat 35% doar marca Arpis (pe lng marca Goldmaya + mrci proprii) conform studiu Ac Nielsen Mlai bere n jur de 65 % Mlai pentru snacksuri n jur de 40-50 % (nu cunoatem consumurile micilor productori zonali) Fain alb ambalat (marca Arpis) 6% (studiu Ac Nielsen pe zona retail fr mici magazine i piee etc.) Nr.crt 1 2 3 4 5 6 7 Concurena: POTENTIALII CLIENTI AI SOLICITANTULUI Client (Denumire si Valoare % din vnzri adresa) -RON SC Arpis SRL 29.053.815 30% Heineken 13.558.447 14% Inbev 9.684.605 10% Transavia 9.684.605 10% Tuborg 2.905.382 3% Romaqua 2.905.382 3% Ave Impex 1.936.921 2%

Exist aproximativ 40 de productori care i disput o felie mai mic sau mai mare, iar piaa pastelor finoase din Romnia este n continu cretere. Potrivit statisticilor, consumul de paste finoase aproape c s-a triplat n decurs de zece ani, n perioada 1998-2008 creterea fiind de la 1kg/cap/an la 2,4 kg /cap /an. Estimrile specialitilor spun c, pe masur ce consumatorii vor descoperi noi reete de mncruri cu diverse sosuri i ingrediente, consumul va crete, urmnd s ating o medie de circa 14kg/cap/an n jurul anului 2014. Creterea volumului importului de mirodenii pentru sosuri a fost un alt element care a determinat creterea consumului de paste finoase att n restaurantele cu specific italienesc dar i consumul pentru acas. Potrivit unui studiu al companiei de cercetare de pia MEMRB Romnia, primii zece productori de paste finoase (Bneasa, Pambac, Pangram, European Food, Arnos, Loulis, Pan Group, Propast, Dobrogea, Germino) dein aproximativ 82% din pia dup importana n volum i circa 78% dup importana n valoare in perioada iunie 2007-mai 2008. 70% din cota de pia sunt detinute de cei mai mari 5 competitori: Paste Baneasa Pangram Pambac Bacau Monte Banato, Pangram- cu sediul n Resita Arnos Arnos Family Pasta

Competitorii locali nu intr n lista celor 5 mari productori. Dintre cei mai semnificativi, iam selectat pe urmtorii: Hutton Satu Mare Novita Impex Satu Mare West Contact - Carei Lasagna - Zalu Cibarom Grup - Oradea Orizont Europast Oradea

2.3. Diagnostic tehnic

1. Descrierea

achiziiilor realizate prin proiect, repectiv denumirea, numrul, valoarea si caracteristicile tehnice si functionale ale utilajelor / echipamentelor tehnologice / echipamentelor de transport / dotrilor ce urmeaz a fi achiziionate prin proiect i, dac e cazul, prezentarea tehnic a construciilor n care urmeaz a fi amplasate utilajele / dotrile (inclusiv utiliti). Achiziiile trebuie s fie fundamentate n funcie de capacitatea de producie existent i/sau prognozat. Caracteristici tehnice Capacitate suplimentar de stocare paste scurte pentru linia existent

Nr.crt 1

2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Linie automat continu de produs paste scurte cu capacitate de 1200 kg/ora paste din grau echivalent de 900 kg/ora paste porumb Grup de silozuri pentru stocarea pastelor scurte cu capacitate totala de 475,2 mc Linie automat continu de produs paste lungi cu capacitatea de 1000 kg/ora paste din gru echivalent de 800 kg/ora paste din porumb Depozit cu acumulare pentru paste lungi pe bee cu capacitatea de 800 kg/ora Accesorii pentru fabrica de paste Linii de ambalare automat,ambalare n cartoane i paletizare pentru paste scurte Linii de ambalare automat,ambalare n cartoane i paletizare pentru paste lungi Instalaii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste Instalaie de frmiare a resturilor de paste i transport pentru remcinare Instalaie electric de control i comanda automatizat a liniilor de paste Grup electrogen de 600 KVA pentru meninerea n funciune a liniilor n caz de avarie a alimentrii cu energie electric

Caracteristici funcionale Flux tehnologic: Fina este amestecat cu ap pentru aproximativ 15-20 de minute pn n momentul n care amestecul capt consistena cerut. Amestecul se efectueaz n mixer i apoi este direcionat ctre forme. Formele dau produsului forma final. Pastele trec printr-o etap scurt de uscare care dureaz aproximativ 5-7 de minute, numit preuscare. Se formeaz o crust iar apoi parcurg o a doua etap de uscare pentru 25-30 minute. A treia i ultima uscare dureaz aproximativ 7 ore. La final, pasta, fie lung fie scurt este trimis n silozuri, att cu scopul de stabilizare ct i cu scopul de stocare, i pregtire pentru ambalare. Ambalajul este format dintr-un material plastic numit polipropilen (PP), adaptat spre uzul alimentar. n aceast etap se taneaz pe ambalajul nc gol, lotul de producie, data expirrii, etc cu ajutorul mainii de marcat. Succesiv, produsele trec prin aparatul de stocat/ambalat unde sunt grupate cte 10 care sunt strnse la un loc i sunt strnse cu ajutorul unui material termoretractant (se contract la cldur). Produsul sub aceast form este gata pentru a fi stocat n palei. Amplasamentul echipamentelor i utilajelor (liniilor de paste) n incinta de producie: Procesul de amestecare a materiilor prime (fin, ap), procesul de modelare a formei pastelor i procesul de uscare au loc n interiorul liniilor. Echipamentele care efectueaz fiecare operaiune n parte, sunt integrate n liniile de paste, fr a fi nevoie de intervenii din exterior, ale altor echipamente sau resurse. Separat are loc depozitarea, n silozurile speciale amplasate pe flux, n continuarea liniilor; Ambalarea este amplasat n continuarea silozurilor de depozitare; Dup aceast etap urmeaz stocarea n palei pn la momentul ncrcarii produciei cu scopul distribuiei.

2.4 Diagnostic financiar 2.4.1.Echilibrul financiar al ntreprinderii

Indicatorii gestiunii financiare rezultai din bilanul funcional, anume Fondul de Rulment, Nevoia de Fond de Rulment i Trezoreria Net, au ca scop caracterizarea echilibrului financiar al firmei. Un prim indicator pentru a reflecta averea net a acionarilor este Situaia net, reprezentnd de fapt capitalurile proprii; o evoluie pozitiv i cresctoare a acesteia n timp indic progresul ntreprinderii. Situaia net presupune interesul rezidual al acionarilor n activele unei ntreprinderi odat cu deducerea datoriilor acesteia, i se calculeaz ca diferen dintre activ total i datorii totale: SN = Activ total Datorii totale Anul 2007 2008 2009 Situaia net (lei) 12.925.210 25.137.420 43.568.673

Se observ c indicatorul a nregistrat o variaie pozitiv pe ambele perioade, SN2008/2007 = 25.137.420 12.925.210 = 12.212.210 lei, SN2009/2008 = 43.568.673 - 25.137.420 = 18.431.253 lei, semnalnd o cretere a capitalurilor proprii de la un an la altul. Acest lucru se poate datora majorrii profiturilor nregistrate, scderii cuantumului de datorii contractate sau creterii valorii activelor. Fondul de rulment arat n ce msur resursele financiare permanente acoper finanarea activelor fixe; ceea ce rmne peste aceast acoperire poate fi folosit pentru finanarea activelor circulante. FR = Resurse permanente Nevoi permanente = CPR + DATtl IMO Anul 2007 2008 2009 FR2008/2007 = -11.431.913 lei FR2009/2008 = 1.102.199 lei Un fond de rulment pozitiv indic o situaie n care resursele pe termen lung acoper integral nevoile pe termen lung, surplusul de resurse putnd fi folosit pentru acoperirea nevoii de fond de rulment. n cazul de fa, valoarea negativ a acestuia semnific un deficit de resurse pe termen lung, o valoare a imobilizrilor care depete valoarea surselor de finanare a acestora. Variaia negativ de la un an la altul indic o distribuie diferit a resurselor, o cretere a nevoilor ca pondere exprimat din resurse. Se observ c, din 2007 n 2008, au crescut valorile tuturor celor trei componente ale fondului de rulment, n schimb cea mai mare rat de cretere a fost nregistrat n cazul activelor imobilizate, ceea ce justific creterea deficitului absolut de resurse. n perioada imediat urmtoare, creterea cumulat a capitalurilor proprii i a datoriilor pe termen lung a devansat creterea imobilizrilor, prin urmare i deficitul s-a diminuat, lucru explicat printr-o variaie pozitiv a indicatorului analizat. Fondul de rulment are dou componente, dup cum urmeaz: fondul de rulment propriu, indicnd autonomia din punct de vedere financiar a societii, capacitatea acesteia de a-i finana utilizrile pe termen lung din resursele proprii, i fondul de rulment strin, reprezentnd msura prin care societatea se finaneaz din resurse mprumutate, a crui valoare poate fi 0 pentru o ntreprindere nendatorat, sau pozitiv, n cazul unei ntreprinderi ndatorate. Fondul de Rulment (lei) -97.00.366 -21.132.279 -20.030.080

FRP = CPR + Provizioane IMO FRS = FR FRP = DATtl Anul 2007 2008 2009 Fondul de Rulment Propriu -22.806.707 -57.637.918 -66.125.107 Fondul de Rulment Strin 13.106.341 36.505.639 46.095.027

Valoarea negativ a fondului de rulment propriu din anii analizai susine faptul c societatea nu i poate utiliza resursele proprii pentru finanarea investiiilor pe termen lung, nregistrnd un adevrat deficit de surse de finanare. n acest caz ntreprinderea va apela la capitaluri strine pentru a finana utilizrile pe termen lung, lucru demonstrat prin valorile pozitive ale fondurilor de rulment strine. Ca evoluie, valoarea absolut a fondului de rulment propriu a crescut odat cu trecerea timpului, indicnd o cretere substanial a activelor imobilizate care depete creterea capitalurilor proprii, dar i valoarea fondului de rulment strin a crescut, sugernd o necesitate acut de mrire a surselor de finanare strine. Legat de fondul de rulment este i indicatorul reprezentnd poziia E din bilanul de tip list, anume Active curente nete / Datorii curente nete. Acesta se calculeaz ca diferen ntre active curente i datorii curente i este egal ca valoare cu fondul de rulment. ACR/DCR nete = ACR + Ch.avans DCR V.avans Anul 2007 2008 2009 ACR/DCR nete -9.700.366 -21.132.279 -20.030.080

Valoarea negativ a acestui indicator presupune un surplus de resurse de finanare pe termen scurt al activelor curente. Nevoia de fond de rulment exprim modul n care societatea i realizeaz echilibrul pe termen scurt, i se calculeaz astfel: NFR = Alocri temporare Resurse temporare = (ACR + Ch.avans A trez) (DCR + V.avans P trez) = Stocuri + Creane DCR exploatare Anul Nevoia de Fond de Rulment 2007 8.580.078 2008 14.055.264 2009 48.334.416 NFR2008/2007 = 5.475.186 lei NFR2009/2008 = 34.279.152 lei Observm c valorile nregistrate de NFR sunt pozitive, ceea ce presupune c nevoia de finanare n exploatare este mai mare dect sursele de finanare din exploatare. Aceasta se consider o situaie normal dac provine din expansiunea activitii, deoarece lipsa de surse de finanare pentru exploatare se completeaz din fondul de rulment sau din credite de trezorerie. n timp, nevoia de fond de rulment a nregistrat o variaie pozitiv, odat cu creterea inegal a valorilor tuturor parametrilor. Trezoreria net reflect realizarea echilibrului financiar general i surplusul sau deficitul monetar nregistrat n consecin. Se calculeaz ca diferen ntre fondul de rulment

i nevoia de fond de rulment, reprezentnd de fapt diferena ntre valorile activelor de trezorerie (casa, conturi la bnci, investiii pe termen scurt) i ale pasivelor de trezorerie (credite bancare pe termen scurt). TN = FR NFR = A trez P trez = Investiii TS + Casa Credite TS Anul 2007 2008 2009 TN2008/2007 = CF0 = -16.907.099 lei TN2009/2008 = CF1 = -33.176.953 lei Valorile negative ale trezoreriei nete nu indic o bun realizare a echilibrului financiar, existnd un deficit de fonduri monetare, cu alte cuvinte nevoia de finanare depete cuantumul resurselor disponibile, firma confruntndu-se cu un deficit de lichiditi pe termen scurt. Acest lucru se explic prin valoarea ridicat a activelor imobilizate de care dispune societatea, care crete de asemenea i nevoia de finanare care trebuie s le echilibreze. Variaia trezoreriei nete se numete Cash Flow, i reprezint fluxurile de intrri sau ieiri de fonduri din ntreprindere. O valoare negativ a acestuia presupune o diminuare a capacitii de autofinanare a ntreprinderii. Echilibrul financiar pe cei doi ani n cadrul ntreprinderii poate fi sintetizat dup cum urmeaz: 2007 Nevoi NFR = 8.580.078 lei |FR| = 9.700.366 lei Resurse |TN| = 18.280.444 lei Trezoreria Net -18.280.444 -35.187.543 -68.364.496

2008 Nevoi NFR = 14.055.264 lei |FR| = 21.132.279 lei 2009 Nevoi NFR = 48.334.416 lei |FR| = 20.030.080 lei Resurse TN = 3.5187.543 lei

Resurse TN = 68.364.496 lei

Din ambele tabele rezult faptul c fondul de rulment, avnd semn negativ, va fi trecut n valoare absolut la nevoi, el indicnd de fapt un deficit de resurse pe termen lung. Cumulat cu nevoia de fond de rulment, aceast nevoie de resurse a ntreprinderii se reflect n valoarea absolut a trezoreriei nete, care fiind de semn contrar, va aprea n tabel n cadrul resurselor.

2.4.2. Analiza performanei financiare

Analiza performanei financiare are ca suport contul de profit i pierdere, care sintetizeaz veniturile i cheltuielile societii pe parcursul unui an, explicnd cum s-a ajuns din situaia iniial n cea final. Pentru determinarea soldurilor intermediare de gestiune am ales abordarea anglo-saxona Abordarea anglo-saxon Aceast abordare pornete de la modelul pragului de rentabilitate, i determin iniial marja asupra cheltuielilor variabile. Procentul de cheltuieli variabile a fost considerat v = 80% din cifra de afaceri. MCV = CA Ch. variabile de exploatare Pentru stabilirea marjei cheltuielilor variabile, realizata o clasificare a cheltuielilor n fixe i variabile. Astfel, se considera cheltuieli fixe ca fiind cele ce nu depind n mod direct de producie, i anume: amortizrile i cheltuielile din dobnzi, celelalte cheltuieli, legate de aprovizionri i personal, devenind variabile. EBITDA reprezint profitul brut nainte de amortizri i deprecieri, nainte de reducere a cheltuielilor cu dobnzile i nainte de aplicarea impozitului. EBITDA = CA Chexpl (fara Amo si P)+ Vfin Chfin (fara dobnzi) EBIT reprezint ctigul nainte de deducerea dobnzilor i a impozitului. EBIT = EBITDA Amortizri i provizioane EBT e echivalentul profitului brut din bilan, adic profitul nainte de scderea impozitului. EBT = EBIT Dobnzi Rezultatul net reprezint ctigul final obinut, odat cu deducerea impozitului. RN = EBT Impozit pe profit Anul Cheltuieli fixe Cheltuieli variabile CA MCV EBITDA EBIT EBT RN CAF 2008 (lei) 3740784 31710392 43032549 11322157 7581373 5947619 1788044 1501957 5506201 2009 (lei) 9041618 82744886 103119877 20374991 11333373 9261693 2042926 1716058 11307648

Prin analiza fluxurilor financiare ale firmei, se observ c activitatea acesteia a avut o evoluie favorabil, n sensul extinderii. Profituri s-au nregistrat n ambii ani , crescand ntre

2008 i 2009 cu o rat de 14,25%. Cifra de afaceri a ntreprinderii a crescut n valoare absolut odat cu trecerea timpului, fiind un indicator reprezentativ pentru extinderea produciei i a activitilor comerciale ale ntreprinderilor. Aceast cretere se datoreaz unei majorri a veniturilor ncasate din producie proprie sau din comercializarea de mrfuri. n ceea ce privete cheltuielile ntreprinderii, majoritatea cheltuielilor de exploatare au crescut de la un an la altul, un lucru normal pentru o societate n proces de dezvoltare, analog i cele financiare, indicnd un grad mai ridicat de apelare la resurse de finanare strine pentru care va trebui s se plteasc un cost exprimat prin dobnd. Gradul de cretere a cheltuielilor comparat cu cel al veniturilor indic evoluia profitului pe perioada respectiv. Capacitatea de autofinanare reflect potenialul financiar degajat de activitatea rentabil a ntreprinderii, la sfritul exerciiului financiar, destinat s remunereze capitalurile proprii i s finaneze investiiile de expansiune i de meninere sau rennoire din exerciiile viitoare. CAF = PN + Cheltuieli nemonetare Venituri nemonetare + Alte cheltuieli din exploatare Alte venituri din exploatare (metoda aditiva)

2.4.3. Analiza fluxurilor de trezorerie

a) Din analiza evoluiei trezoreriei de la un exerciiu la altul, se desprinde un indicator cu o deosebit putere de sintez denumit cash-flow. CF = TN = FR - NFR Deoarece fluxul monetar net al exerciiului (cash-flow-ul perioadei exerciiului) este negativ, capacitatea real de finanare a investiiilor a sczut, nregistrndu-se astfel o scdere a valorii ntreprinderii. Cash-flow-ul reprezint, de asemenea, suma fluctuaiilor de trezorerie provenite din activitile de exploatare, finanare i investiii, avnd deci trei componente. CF = CF gestiune + CF finanare + CF investiii Prin metoda indirect, cele trei componente se determin in tabelul urmator.Pe lng aceti indicatori, se mai poate determina CF disponibil, adic fluxurile de numerar care rmn dup finanarea investiiilor. . Denumire indicator

Nr.

Formula de calcul

2008/2009

Crt . 1. 2. 3. 4. 5. 6.

CF gestiune CF investitii CF finantare CFtotal CFDdupa origine CFDdupa destinatie

PN + Amo + Pnete - NFR Profit din cesiunea IMO Vfin - IMObrute CPR (exclusiv PN reinvestit) Div + DTL 1.+2.+3. PN + Amo + Dob(1-) - IMO brute - ACR nete PN-CPR+Dob(1-) - DTL

5481842 -27234654 26304583 4551771 -20240819 -20240819

Valoarea negativ a CFD reflect absena resurselor n cadrul ntreprinderii, care ar fi trebuit s provin din capitalurile proprii i creditele contractate; cu alte cuvinte, resursele existente nu sunt suficiente pentru a acoperi nevoile impuse de variaia activelor imobilizate i circulante.

2.4.3. Diagnosticul rentabilitii

Are ca obiectiv msurarea rentabilitii capitalurilor ntreprinderii i stabilirea gradului de risc. Ratele de rentabilitate se exprim ca raport ntre rezultatele obinute i capitalul investit, cele mai importante rate din cadrul acestei categorii, care se pot descompune i ntre care se pot stabili relaii sunt urmtoarele: Rentabilitatea economic (ROA) reprezint remunerarea brut a capitalurilor investite pe termen lung, att proprii ct i mprumutate. Rentabilitatea economic trebuie s fie la nivelul ratei minime de randament din economie (rata medie a dobnzii) i al riscului economic i financiar pe care i l-au asumat acionarii i creditorii unitii. Rentabilitatea financiar (ROE) msoar randamentul utilizrii capitalurilor proprii. Trebuie s fie superioar att rentabilitii economice ct i ratei dobnzii de pe pia. Rata dobnzii de pe pia se exprim ca raport ntre dobnzile pltite i datoriile financiare pe termen lung. Relaia de mrime ntre cele trei care ar trebui s fie verificat este: Rdob < ROA < ROE

Denumire indicator ROA

Formula de calcul

2009/2008 8.82% 6.83%

EBIT (1-)AE n-1 PNn CPRn-1

ROE

Dobanzi(1-)DTLn-1
Rd Levierul

13.15% 1.05

DTLCPR (ROA Rd) * DTLCPR.

Efectul de levier

-0.046

n cazul de fa, valorile rentabilitilor nu corespund relaiei. n primul rnd, rata dobnzii este n ambii ani mai mare dect ambele rentabiliti, lucru datorat cuantumului mare de datorii deinut de ctre ntreprindere pentru care trebuie s plteasc dobnzi anuale. Rentabilitatea financiar a ntreprinderii este redus, deoarece profitul obinut, dei pozitiv, are o valoare redus comparativ cu volumul capitalurilor proprii investite. Efectul de levier reprezint prima de risc pentru riscul suplimentar pe care i l-au asumat acionarii prin ndatorare. Rentabilitatea financiara este mai mica decat rentabilitatea economica, ceea ce inseamna ca indatorarea aduce pierderi, inregistrandu-se efectul de maciuca, demonstrat si prin valorile negative ale efectului de levier.

2.4.3. Diagnosticul riscului si solvabilitatii Riscul financiar caracterizeaz variabilitatea profitului net sub influena structurii financiare a ntreprinderii. Analiza riscului financiar se bazeaz pe valorile elasticitilor profitului net i profitului brut n raport cu cifra de afaceri. Astfel, vom avea:

Nr. Crt 1. 2. 3. 1.

Denumire indicator Indicatorul lichiditii curente > 1 Indicatorul lichiditii imediate 0,8 Indicatorul cash Levierul de exploatare

Formula de calcul 2008 ACR/DCR (ACR-St)/DCR (Disp+Atrez)/DCR CA-CVCA-CV-CF 0.71 0.5 0.005 1.49

Valoare 2009 0.85 0.37 0.014 1.80

(Le)

2.

Elasticitatea PN in raport cu EBIT Levierul financiar (Lf = Le * Lf*.) Levierul indatorarii Rata indatorarii

CA-CV-CFCA-CV-CF-Dob CA-CVCA-CV-CF-Dob DTL/CPR DTL/AE

2.22 3.31 1.45 0.34

2.75 4.95 1.06 0.30

3. 1. 2.

(Lf )

Analiza pragului de rentabilitate contabil Pragul de rentabilitate al unei ntreprinderi este acel punct n care profitul acesteia e 0, dincolo de acest prag ea devenind nerentabil. O ntreprindere este cu att mai vulnerabil cu ct cifra sa de afaceri se apropie de punctul mort. tim c EBIT = CA CV CF, egalnd EBIT cu zero, va rezulta c CV + CF = CA. Atunci:

CAprag = CF1-v v = CVCA

Pentru 2009: CF = 9041618 lei CAprag = 45760537 lei lei v = 0,8 %EBIT%CADac ntreprinderea va nregistra o cifr de afaceri dincolo de acest punct, va iei n mod sigur pe pierdere.

Analiza pragului de rentabilitate financiar Pragul de rentabilitate financiar al unei ntreprinderi este acel punct n care VAN acesteia este nul, astfel ntreprinderea asigur acoperirea valorii actuale a plilor realizate pentru investiii i exploatare. VAN al ntreprinderii se calculeaz pe baza valorii actualizate a CFD pe anii 20082009, la care se adaug valoarea actualizat a activului economic din ultimii ani. K=19,15% VAN = CFD2008(1+k)+CFD2009(1+k)2+ AE2009(1+k)2 = 32644150 lei Pragul de rentabilitate financiar presupune aflarea acelui CFD pentru care VAN s fie nul. Pe baza acestora, se obine o valoare corespunztoare a CA, ce trebuie s fie superioar valorii obinute prin analiza pragului de rentabilitate contabil.

3. FUNDAMENTAREA PROIECTULUI DE INVESTIII N MEDIU CERT

3.1. Descrierea investiiei

Tema acestui proiect presupune realizarea unei investiii autofinanate de ctre SC Sam Mills SRL, constnd n extinderea liniei de producie de paste finoase, cu o capacitate adiional de producie de 162 kg/h, aferent obinerii unei producii sporite de paste fr gluten. Investiia va mari astfel capacitatea total de producie paste finoase a solicitantului de la aproximativ 700 tone lunar la aproximativ 826 tone lunar pentru a se adapta la cerinele pieei. n anul de baz, 2010, n hal exist n funciune o linie de paste; hala a fost proiectat de la bun inceput pentru funcionarea a trei linii de paste, actualul proiect ncadrndu-se n strategia de dezvoltare pe termen mediu a firmei. Noile utilaje vor fi aezate n hala deja existent, alturi de prima linie de producie care este n funciune. Costul de baz al investiiei este de 1.547.000 lei, amortizarea acesteia se va realiza liniar pe o durat de 5 ani, corespondent cu durata estimat de utilizare a noii tehnologii obinute. Astfel, rata anual de amortizare liniar va fi de 20%, sau, n valoare absolut, de 309.400 lei. Investiia va fi integral finanat din profitul net obinut n anul 2009, n valoare de 1.716.058 lei. Restul de 169.058 lei va fi distribuit asociailor sub form de dividende sau va fi utilizat n alte scopuri. Noile achiziii i mbuntiri vor include modernizarea liniei de producie de paste i de ambalare, instalaii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste, instalaii de frmiare a resturilor de paste i transport pentru remcinare, instalaii electrice de control i comand automatizat a liniilor de paste, capacitate suplimentar de stocare. Implementarea lor practic se va realiza pe o perioad de aproximativ 6 luni, la nceputul anului 2010. Cea mai important ipotez, care st la baza tuturor proieciilor (venituri, cheltuieli, CPP, cash-flow, indicatori) este asumpia de ceteris paribus (toate celelalte variabile rmn constante). La proiectul nostru se transpune prin a considera c toate celelalte activiti prestate de societatea comercial, n afar de activitatea de producere a pastelor, rmn la parametri constani. A fost separat activitatea de producere de paste, influenat n mod direct de proiectul de investiii, de restul activitilor generatoare de venituri i cheltuieli. Cele din urm au fost meninute la valorile nregistrate n ultimul exerciiu financiar existent (ianuarie decembrie 2009).

3.2. Prognoza veniturilor

Societatea obine venituri n principal din activitatea de morrit. ncepnd cu anul 2010 a nceput funcionarea primei linii de producere de paste. Capacitatea maxim de producie a liniei existente este de 1200/900 kg/h, aproximativ 700 t/luna. Linia a intrat n funciune n luna iulie 2009 la o capacitate de producie de 30,86% (200 t/lun), crescnd treptat i ajungnd la 80% n anul 2010 i la momentul prezent. Astfel, SC Sam Mills a nregistrat venituri totale n valoare de 112.697.453 lei. Din aceste venituri vom considera: variaia stocurilor, producia imobilizat, alte venituri din exploatare, i veniturile financiare ca fiind aferente activitii de baz morrit i panificaie. Vom considera c aceast activitate nu va avea fluctuaii semnificative, nu va suferi investiii sau dezinvestiii majore. Astfel, veniturile aferente acestei activiti vor fi meninute la un nivel constant pe orizontul de prognoz de 5 ani.

Din producia vndut n valoare de 96.846.051 lei am identificat valoarea vnzrilor generate de linia de paste existent aferent capacitii de producie utilizate, n valoare de 19.404.000 lei. Restul de 77.442.051 lei reprezint venituri obinute prin vnzarea produselor de morrit. Odat cu creterea capacitii de producere a pastelor finoase, o parte din produsele de morrit nu vor mai fi fructificate prin vnzare direct, ci vor intra ca i materie prim n procesul de fabricatie al pastelor. Astfel, la noua capacitate de producie proiectat, s presupunem c materii prime n valoare de aproximativ 2.000.000 lei vor fi reutilizate i deci valoarea presupus constant a vnzrilor de produse de morrit va deveni 75.442.051 lei. Cu excepia produciei vndute, celelalte venituri pentru anul de previziune vor rmne constante: veniturile din vnzarea mrfurilor, variaia stocurilor, veniturile din producie proprie, alte venituri din exploatare, precum i veniturile financiare. Veniturile obinute din producia paste sunt determinate de cantitile produse (capacitile de producie i gradul lor de utilizare) i de preturile practicate. Astfel, pe anul de previziune vom avea o capacitate de producie de 826 tone/lun, utilizat n proporie de 80%. Preurile de pia sunt de 400 EUR/ton la pastele mixte i 600 EUR/ton la pastele fr gluten. Considernd valoarea anterioar de 19.404.000 lei rezultat din vnzrile cumulate de paste mixte i paste fr gluten, vom aduga o valoare aferent unei capaciti suplimentare de producie de 126 tone/lun a pastelor fr gluten utilizat n proporie de 80%, la un pre de 600 EUR/ton. Vom lua cursul EUR/RON stabil, de 4,2 RON la 1 EUR. Prin urmare, veniturile din vnzarea produciei de paste vor crete cu 3.048.192 lei, avnd o valoare total de 22.452.192 lei.

3.3 Prognoza cheltuielilor

Ca i n cazul veniturilor, cheltuielile aferente activitilor curente ale societii, altele dect activitatea de producere de paste, sunt meninute constante pe orizontul de prognoz, la nivelul nregistrat n ultimul exerciiu financiar. Considernd cheltuielile variabile, direct legate de producie, ca fiind ntr-un procent de v=80% din cifra de afaceri, le vom calcula pe baza acesteia. Celelalte cheltuieli fixe se vor menine constante, cu excepia amortizrii anuale, care va crete cu 309.400 lei. Cheltuielile financiare rmn de asemenea constante.

3.4. Fluxurile de numerar

Cu modificrile considerate, n anul de previziune 2010 se va obine urmtorul Cont de profit i pierdere (n variant simplificat):

2009 Cifra de afaceri net Producia vndut Venituri din vnzarea mrfurilor Producia Proprie Alte Venituri din exploatare Variaia Stocurilor Total Venituri din exploatare Venituri financiare Cheltuieli variabile (80%*CA) Cheltuieli fixe (exclusiv amortizri) Amortizar si ajustari de valoare Cheltuieli financiare Total Cheltuieli Profit brut Impozit pe profit (16%) Profit net 103119877 96846051 6273826 1250548 1909959 4661601 110941985 1755468 82744886 17267096 2693560 7948985 110654527 2042926 326868 1716058

2010 117646785 111372959 6273826 1250548 1909959 4661601 125468893 1755468 94117428 17267096 3002960 7948985 124091937 3132424 501188 2631236

Pentru perioadele viitoare, vom considera c cifra de afaceri a ntreprinderii crete de la un an la altul cu o rat constant g, echivalent cu rata de cretere sustenabil a firmei. Aceast rat se calculeaz pe baza ratei de rentabilitate financiar a ntreprinderii corectat cu un coeficient b, de reinvestire a profitului. n cazul de fa, am considerat c societatea a distribuit, pentru anul 2009, dividende din profitul net n valoare de 169.058 lei. Raportnd aceast valoare la profitul net total, obinem rata d, de distribuire a dividendelor, pe urma creia obinem i rata de reinvestire b = 1-d. Se va ajunge la o rat b egal cu 0.9015 sau 90.15%. Rata de cretere sustenabil va fi g = b * ROE = 0,9015 * 0,0683 = 0,0616 = 6,16%. Cu aceast rat g va crete CA firmei de la un an la altul, dup formula CAn = CAn-1 * (1 + g). Prin urmare, se vor obine urmtorii indicatori pe anii de prognoz, n ipoteza modificrii doar a CA, i meninerii constante a cheltuielilor i veniturilor care nu au nici o legtur direct cu producia de paste investit. CFD in absenta investitiei: Valoare
CA Prod. vndut

an 0
2009 103119877 96846051

an 1
2010 109472061 103198235

an 2
2011 116215540 109941714

an 3
2012 123374418 117100592

an 4
2013 130974282 124700456

an 5
2014 139042298 132768472

Venituri vnzare mf. Prod. Proprie Alte V. exploatare Variaia Stocurilor V. financiare Total Venituri Cheltuieli variabile Cheltuieli fixe Total Cheltuieli Amortizari Dobanzi Profit brut Impozit pe profit Profit net CFgestiune = PN+Amo+Dob IMObrute ACRnete CFD = CFgestiune - ACRnete

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 112697453 82744886 17267096 100011982 2693560 7948985 2042926 326868 1716058 12358603 0

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 119049637 87577649 17267096 104844745 3002960 7948985 3252947 520472 2732476 13684421 0

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 125793116 92972432 17267096 110239528 3002960 7948985 4601643 736263 3865380 14817325 0

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 132951994 98699534 17267096 115966630 3002960 7948985 6033419 965347 5068072 16020017 0

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 140551858 104779425 17267096 122046521 3002960 7948985 7553391 1208543 6344849 17296794 0

6273826 1250548 1909959 4661601 1755468 148619874 111233838 17267096 128500934 3002960 7948985 9166995 1466719 7700275 18652220 0

5728882 1187650 1

-863457 1454787 8

299710 1451761 5

318172 1570184 4

337772 1695902 2

358578 1829364 2

CFD generate de investitia in noua linie de productie: Prin urmare, putem calcula, pe baza indicatorilor marginali, primul cash flow aferent noii investiii, dup formula: CFDi = PNi + AMOi + Dobi (1 ) - IMObrute - ACRnete Deoarece firma analizat nu va realiza investiii suplimentare pentru dezvoltare sau pentru sporirea produciei, vom considera creterea economic nul n aceast perioad. Dobnzile aferente noii investiii vor fi de asemenea nule, deoarece aceasta este integral autofinanat. Astfel, cash flow-ul disponibil total este echivalentul cash flow-ului de gestiune, anume CFD = PN + AMO. Pentru primul an, valoarea acestuia va fi de 1.290.912 lei.

Valoare
CA Cheltuieli variabile Cheltuieli fixe Amortizari

an 1
2010 4258363 2438554 219497 309400

an 2
2011 3775312 2121542 219497 309400

an 3
2012 3910359 2206403 219497 309400

an 4
2013 4073953 2316723 219497 309400

an 5
2014 4277651 2432560 219497 309400

Profit brut Impozit pe profit Profit net CFgestiune = PN+Amo+Dob Cresterea economica CFD = CFgestiune Crest. econ.

1168467 186955 981512 1290912 0 1290912

970802 155328 815473 1124873 0 1124873

1030546 164887 865659 1175059 0 1175059

1093968 175035 918933 1228333 0 1228333

1161293 185807 975486 1284886 0 1284886

3.5. Valoarea rezidual

Reprezint valoarea care poate fi recuperat la sfritul perioadei de utilizare a investiiei, i este format din dou elemente: valoarea net de impozit rezultat din vnzarea activelor imobilizare la sfritul exploatrii suma creterilor i descreterilor de active circulante pe toat durata de previziune, care n cazul de fa va fi nul deoarece am considerat c toate celelalte elemente n afara investiiei vor rmne constante, firma nerealiznd investiii suplimentare n alte elemente de activ. S presupunem c dup cei cinci ani de exploatare a noii tehnologii achiziionate, firma alege s o revnd la un pre de vnzare de 500.000 lei. Valoarea rezidual rezultat va depinde de acest pre, precum i de cota de impozit pe profit, 16%. Dac activul s-ar vinde la un an intermediar al duratei de amortizare, valoarea rezidual ar depinde i de valoarea rmas neamortizat a investiiei, astfel: VR = PV *(PV-VCN), VRt = VR + ACRn unde VCN=I0 Amo

n acest caz, deoarece durata de utilizare coincide cu durata de amortizare, i vnzarea se realizeaz la sfritul acestei perioade, valoarea neamortizat este nul i deci VR = PV * (1 ). Valoarea rezidual totala astfel obinut, tinand cont de faptul ca ACRn =0 este de 420.000 lei.

3.6. Rata de rentabilitate K

Are un rol foarte important in fundamentarea deciiilor si alegerea variantei optime de proiect de investitii deoarece ea permite etalarea si compararea valorilor (cheltuieli sau venituri) situate diferit pe axa timpului. Fluxurile de valori actualizate pot servi astfel construirii diferitilor indicatori dinamici (ex: VAN), in acest caz aceasta reprezentand un instrument de calcul.

De asemenea, rata de actualizare poate avea si functia de masurare a rentabilitatii sau eficientei variantelor de proiect. Rata interna de rentabilitate, ca forma a ratei de actualizare, poate arata daca proiectul este acceptat sau respins. De altfel, chiar rata de actualizare criteriu utilizata in calcule permite investitorului sa faca selectia intre proiectele rentabile si cele nerentabile. Pentru determinarea ratei de actualizare vom volosi modelul CAPM (Capital Asset Pricing Model), un model de evaluare a activelor financiare, in detrimentul modelului Buildup ce presupune estimarea k prin constructia progresiva a primei de risc din elemente constitutive (riscul de piata de capital, riscul de sector industrial, riscul de marime a firmei, riscul de control al actionarilor minoritari si riscul de tara). Deoarece informatiile privind riscurile specifice sectorului de panificatie si morarit sunt precare, vom estima rata de actualizare k prin modelul CAPM.

kc = Rf + i (EM - Rf)
Rf = rata dobanzii fara risc EM = rentabilitatea medie a pietei de capital i = coeficient de volatilitate a rentabilitatii actiunilor firmei in raport cu EM Teoria financiara spune ca riscul unei actiuni are doua componente: riscul specific actiunii respective, numit si risc diversificabil si exprimat prin volatilitatea (abaterea medie patratica) a actiunii, si riscul sistematic (numit si risc de piata sau nediversificabil), exprimat prin indicele beta.. Factorul beta este deosebit de important deoarece indica evolutia unei valori mobiliare sau a unui portofoliu in functie de evolutia pietei bursiere respective. n ceea ce privete ratele de dobnd ale obligaiunilor de stat, o analiz a celor listate la BVB i emise n ultimele luni ale anului 2010 duce la rezultate ntre 6 i 8 procente. O medie realizat pe o serie de 18 observaii aleatoare din aceast categorie va avea cu aproximaie valoarea de 7,54%. De asemenea, rentabilitatea medie a pietei de capital fost calculata folosind indicele BET-C, calculand rentabilitatea medie zilnica pe un numar de 256 de observatii. S-a obtinut o rantabilitate medie anuala de 37,31% a pietei de capital. Pentru indicatorul beta, am luat ca referinta valoarea medie a indicatorilor companiilor din industria de panificatie si morarit listate la bursa si am obtinut o valoare de 0,39. Comparativ cu evolutia pietei, valoarea indicatorului beta indica o volatilitate scazuta ce arata ca actiunile SC Sam Mills sunt mai putin volatile decat piata, deci preturile variaza intr-o masura mai mica. Aplicand modelul CAPM pentru obtinerea costului capitalului, a rentabilitatii asteptate de investitori, vom obtine k=19,15%

3.7. Criteriul VAN

Valoarea actualizat net se calculeaz ca diferena dintre valoarea prezent a cash flow-urilor viitoare i cheltuielile de capital realizate pentru noua investiie, fiind un criteriu fundamental pentru decizia de alegere a implementrii unui proiect. Se dorete ca aceast valoare actualizat net s fie maxim i implicit pozitiv.

Mrimea VAN depinde de o serie de variabile calculate anterior, i anume: CFD pe parcursul perioadei analizate, VR din ultimul an de exploatare, numrul de ani, costul de oportunitate al capitalului k, valoarea investiiei iniiale.

VAN =
t =1

CFDt VR5 + I0 5 (1 + k ) (1 + k ) 5

Pe baza datelor prezentate anterior, s-a obinut o valoare a VAN de 2.356.407,39 lei. Aceast valoare, fiind pozitiv i destul de ridicat, mai ales n raport cu investiia iniial, indic faptul c alegerea firmei a fost una rentabil i c achiziia unor noi tehnologii vor aduce o serie de cash flow-uri semnificative n anii care vor urma. Observm de asemenea c se obine aceeai valoare a VAN indiferent de metoda de calcul aplicat, prin funcia NPV pus la dispoziie n Excel, ce are ca parametri rata de actualizare, fluxurile de numerar neactualizate i investiia iniial, sau prin calculul matematic conform formulei VAN= -I0 + CFD / (1+k)t + VRn / (1+k)t, unde k= rata de actualizare, iar t=1,5;

3.8. Rata intern de rentabilitate

Rata intern de rentabilitate este rata de rentabilitate specific proiectului de investiii, si reprezint acea rat de actualizare a cash-flow-urilor viitoare care ar egaliza valoarea actual (V0) cu investiia iniial (I0). Am determinat astfel rata de rentabilitate folosind funcia din Excel IRR, ce are ca argumente cash-flow-urile generate de investiie. Pentru aceasta, n ultimul cash-flow (CFD-anul 5) am cumulat i valoarea rezidual. Am obinut astfel o rat intern de rentabilitate egal cu 75,67%. Din prisma interpretrii economice a RIR proiectul de investiii este unul performat, valoarea de 75,67% a RIR fiind cu mult mai mare fa de rata de actualizare folosit iniial n calculul VAN, de numai 19,15%. In tabelul construit n Excel pentru calculul RIR se observa i egalitatea dintre V0 calculat pe seama CFD actualizate prin RIR i I0. De asemenea formula NPV ne indic i ea valoarea nul pentru o rat de actualizare egal cu RIR= 75, 67%.

3.11. Termenul de recuperare

Termenul de recuperare exprim numrul de ani n care cash-flow-urile nominale sau cele actualizate acoper investiia iniial. Acest indicator reflect rapiditatea recuperrii capitalului investit, motivnd preferina investitorului pentru lichiditate. Criteriul urmrete ca termenul de recuperare s fie ct mai mic, sau mai mic de durata de via a investiiei, n special mai mic dect durata sa comercial. n cazul investiiei alese TR nominal este de 1,23 ani, iar TR actualizat este de 1,58 ani. Aceasta nseamn c investitorul i poate recupera capitalul foarte repede, respectndu-se

toate cerinele menionate mai sus (1,23 / 1,58 < 5), reflectnd din nou eficiena proiectului de investiii. i acest criteriu ar fi prezentat un inconvenient, pentru un proiect de investiii cu o rentabilitate bun pe termen lung.

3.12. Indicele de profitabilitate

Indicele de profitabilitate exprim rentabilitatea investiiei pe ntreaga perioad de exploatare, calculndu-se ca raport ntre VAN i I0 sau ca raport ntre V0 i I0. IP = VAN / I0 = (V0 / I0) - 1 Indicele de profitabilitate al investiiei este de 1,52 > 0 ceea ce atest performana investiiei.

4. FUNDAMENTAREA DECIZIEI DE INVESTIRE N MEDIU INCERT

4.1 Analiza de senzitivitate Analiza de senzitivitate presupune construirea modelului de determinare a cash-flowurilor disponibile - CFD i luarea n considerare a unor valori diferite de cele previzionate iniial pentru factorii determinani care influeneaz fluxurile de trezorerie. Deosebim trei variante n cadrul analizei de senzitivitate, i anume: varianta optimist, varianta pesimist i varianta normal, aceasta din urm fiind cea previzionat iniial.1 n analiza de senzitivitate se urmrete modificarea unei singure variabile din cele estimate, celelalte rmnnd neschimbate i se determin VAN pentru aceast situaie. Totodat, prin realizarea analizei de senzitivitate se analizeaz riscul - studierea probabilitii ca un proiect s obin performan satisfctoare - (performan msurat prin VAN sau RIR) i variabilitatea rezultatului n comparaie cu cea mai bun estimare fcut. Deosebim n cadrul analizei de senzitivitate a investiiei firmei noastre urmtoarele tipuri de scenarii: scenarii pesimist normal optimist CA 89389911 105164601 120939291.2 v 0.9 0.85 0.8 CF (fr amortizare) 23806244 20701082 18630973.8 durata de amortizare 6 5 4 1) Scenariul de baz (normal) n cadrul scenariului de baz am obinut dup formula: ; unde: 5 CFDt VR5 VAN = + I0 5 (1 + k ) 5 t =1 (1 + k ) CFD = PN + Amo + Dob (1- ) ( Imobrute+ ACRnete) PN = (CA CV CF Amo Dob)*(1- ) VR = (Pre vnzare Valoare Neamortizat)* (1- ) + Valoare Neamortizat Val. Neamortizat = I0 n*Amo, n = numrul de ani n care se amortizeaz investiia urmtorul VAN:
VAN = 1290912.36 1124873.28 1175058.90 1228333.04 1284885.76 420000 6 1 7 3 1 + + + + + 1547000 2 3 4 5 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,19155

=> VAN = 2 342 848 lei 2) Modificarea cifrei de afaceri Ceteris Paribus Societatea S.C. Sam Mills SRL a nregistrat o scdere a cifrei de afaceri cu 15%, (scenariului pesimist), ajungnd de la valoarea de 105.164.601 lei la valoarea de 89.389.910,85 lei. Aceast scdere a avut loc datorit lipsei de comenzi din ultima jumtate de an, diminurii cursului valutei fa de leu, avnd n vedere c o mare parte din venituri revin societii de la partenerii strini cu care aceasta lucreaz. Celelalte variabile: v; CF;
1 Finane vol II, Investiii directe i finanarea lor, Ion Stancu, editura Economica, Bucureti 2003

durata de amortizare au rmas nemodificate conform statisticilor realizate. Astfel, am obinut urmtoarea valoare actualizat net a investiiei: =>
VAN = 696698593 1002552289 1045210071 1090493086 1138562896 420000 . . . . . + + + + + 1547000 1,1915 1,19152 1,19153 1,19154 1,19155 1,19155

VAN = 382 442 Pentru a determina msura n care modificarea cifrei de afaceri influeneaz valoarea VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CA fa de VAN: VAN 1 VAN 0 382 442 - 2 342 848 VAN 0 %VAN 2 342 848 = = eVAN / CA = = CA1 CA0 89.389.910 - 105.164.60 ,85 1 %CA 105.164.60 1 CA0

eVAN / CA

eVAN / CA = 5,5784 Se observ c la creterea/scderea cu 1% a CA, VAN-ul ntreprinderii va crete/scade cu 5,5784%. 3) Modificarea cheltuielilor variabile unitare Ceteris Paribus A fost sesizat, n cadrul scenariului normal, o modificare a cheltuielilor variabile unitare (v; ceteris paribus), n sensul scderii acestora, de 5 puncte procentuale. Diminuarea acestora s-a datorat unui surplus de materii prime rmase n stoc i care nu au reuit s mai fie vndute datorita incapacitii consumatorului de a plti valoarea acestora. Totodat, n contextul crizei economice care a avut loc nu au mai fost nregistrate cheltuieli cu personalul, cheltuielile variabile diminundu-se datorit disponibilitilor de personal care au avut loc. n urma calculelor efectuate am obinut urmtoarele rezultate:
VAN = 5707825.61 1396697.70 1463611.87 1534644.05 1610047.68 420000 8 6 7 1 + + + + + 1547000 1,1915 1,19152 1,19153 1,19154 1,19155 1,19155

VAN = 6.699.307 RON n comparaie cu scenariul de baz, unde am obinut un VAN n valoare de 2 342 848 RON, se observ c datorit modificrii cheltuielilor variabile unitare cu 5% n sensul scderii acestora, VAN-ul investiiei noastre a nregistrat o cretere de 4.356.458 RON. Aceast modificare se remarc ntr-o cretere adus de ctre investiie valorii ntreprinderii. Pentru a determina msura n care reducerea cheltuielilor variabile influeneaz valoarea VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CV fa de VAN: CV = v*CA => CV1= 0.8*105 164 601 => CV1 = 84 131 680,8 CV0 = 0.85*105 164 601 => CV0 = 89 389 910,85
6.699.307- 2 342 848 2 342 848 = eVAN / CV = 31,611 84 131680,8 - 89 389 910,85 89 389 910,85

eVAN / CV

Se observ c la o cretere/scdere cu 1% a cheltuielilor variabile (CV), VAN-ul investiiei va scdea/crete cu 31.611%. 4) Modificarea cheltuielilor fixe Ceteris Paribus

ntruct societatea de morrit i panificaie nu a nregistrat cheltuieli de contabilitate, respectiv costurile cu chiria, telefonul i alte cheltuieli cu diverse formulare contabile s-au diminuat; cheltuielile fixe au sczut cu 2.070.108,2 lei, de la 20.701.082 lei la 18.630.973,8 lei. Valoarea actualizat net obinut n cazul n care cheltuielile fixe, fr amortizare, se realizeaz conform scenariului normal este urmtoarea:
VAN = 3029803.25 1124873.28 1175058.90 1228333.04 1284885.76 420000 4 1 7 3 1 + + + + + 1547000 1,1915 1,19152 1,19153 1,19154 1,19155 1,19155

=>VAN = 3.802.262 RON Se observ c n cazul scderii cheltuielilor fixe cu 10% se nregistreaz o cretere a VANului ntreprinderii de 1.459.413 RON. Aceast cretere s-a constatat ca urmare a investiiei efectuate i a reducerii cheltuielilor fixe. Pentru a determina msura n care scderea cheltuielilor fixe influeneaz valoarea VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CF fa de VAN:
eVAN / CF 3.802.262- 2 342 848 2 342 848 = eVAN / CV = 6,229 18630973.8- 20701082 20701082

Aadar, se observ c la o scdere/cretere cu 1% a cheltuielilor fixe (CF), valoarea actualizat net a ntreprinderii va nregistra o cretere/scdere de 6,229%. 5) Modificarea duratei de amortizare Ceteris Paribus n condiiile crizei economice, firma S.C. Sam Mills SRL s-a confruntat cu prelungirea duratei de amortizare, de la 5 ani la 6 ani. Prin creterea perioadei de amortizare a investiiei, amortizarea aferent fiecrui an n parte a sczut i prin urmare valorile cash-flow-urilor au sczut de asemenea (CFD = PN + Amo + Dob (1-t) ( Imobrute+ ACRnete)). Se observ aadar influena direct, puternic a amortizrii asupra CFD-urilor i totodat influena negativ a acesteia asupra profitului net. Am obinut urmtoarea valoare actualizat net a ntrprinderii: =>
VAN = 1282661.69 1073306.61 1123492.24 1176766.37 1233319.09 461253.333 9 4 6 4 3 + + + + + 1547000 2 3 4 5 5 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915

VAN = 2.239.235 RON. unde: VR = (500000 - 257833.3333)*(1-0,16) + 257833.3333 => VR = 461253,3333 lei Valoarea neamortizat = 1547000 5*257833.3333 => Val. Neamortizat = 257833.3333 lei Se observ c o cretere n durata de amortizare a investiiei a micorat valoarea actualizat net a acesteia, dar nu cu foarte mult. Un an n plus pentru amortizarea complet a investiiei a dus la o scdere de 103.612 RON a valorii firmei. n vederea stabilirii cotei de influen a duratei de amortizare asupra valorii actualizate nete a ntreprinderii vom calcula elasticitatea acesteia, utiliznd aceeai formul ca i n cazurile de mai sus:
2.239.235 - 2 342 848 2 342 848 = eVAN / CV = 0,2211 6-5 5

eVAN / DQ , o

La creterea/scderea cu 1% a duratei de amortizare a investiiei, VAN-ul ntreprinderii va scdea/crete cu 0,2211%.

4.2 Tehnica Scenariilor Tehnica scenariilor reprezint o modalitate de a introduce incertitudinea n modelarea evoluiei viitoare a proiectelor de investiie, care ia n considerare cele mai probabile stri economice ce se preconizeaz a se produce n viitor. Deosebim n cadrul proiectului nostru urmtoarele scenarii:
Starea economic Nefavorabil Normal Favorabil Prob 0,2 0,6 0,2 CFD1 -7067661.85 1290912.366 10109240.44 CFD2 719934.8591 1124873.281 1637142.364 CFD3 748373.3806 1175058.907 1714093.657 CFD4 778562.0576 1228333.043 1795780.666 CFD5 810608.5977 1284885.761 1882494.833 VAN -5.613.280 2.342.848 10.953.781

Valorile CFD-urilor i respectiv al VAN-ului investiiei au fost calculate pe fiecare scenariu n parte, lund n considerare modificarea tuturor variabilelor, respectiv a cifrei de afaceri, a cheltuielilor variabile unitare, a cheltuielilor fixe i a duratei de amortizare a investiiei i fr implicarea probabilitilor. Astfel, pentru scenariul pesimist am considerat o scdere de 15% a cifrei de afaceri, scdere datorat perioadei de criz economic care a dus la o scdere a preului i respectiv al cantititilor vndute de firma noastr. Totodat am sesizat o cretere a cheltuielilor variabile unitare de 5 puncte procentuale, o cretere a cheltuielilor fixe n proporie de 15%, respectiv modificarea perioadei de amortizare cu 1 an fa de perioada de baz, considernd astfel o durat de 6 ani pentru amortizarea integral a investiiei. n urma modificrilor care au avut loc s-a nregistrat urmtorul VAN:
VAN pesi ,ist = - 7067661.85 719934.859 748373.380 778562.057 810608.597 461253.333 1 6 6 7 3 + + + + + 1547000 2 3 4 5 5 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915 1,1915

=> VAN = -5.613.280 n ceea ce privete scenariul optimist, am remarcat o cretere a CA de 15%, o scdere a cheltuielilor variabile unitare de 5 puncte procentuale, o scdere a cheltuielilor fixe de 10%, respectiv o diminuare a duratei de amortizare de 1 an, investiia ajungnd astfel s fie amortizat complet n 4 ani. VAN-ul obinut: =>
VAN opti,ist = 10109240.4 1637142.36 1714093.65 1795780.66 1882494.83 420000 4 4 7 6 3 + + + + + 1547000 1,1915 1,19152 1,19153 1,19154 1,19155 1,19155

VAN = 10.953.781 Media sperana matematic de via a investiiei:

= E (VAN ) = pi * VAN i = 0.2 * (-5.613.280 + 0.6 * 2.342.848+ 0.2 * 10.953.781 )

i =1

= 2.473.809

Dispersia:

 2 = 2 (VAN ) = pi * [VAN i E (VAN )]

= 0.2 * [ - 5.613.280- 2.473.809] + 0.6 * [ 2.342.848- 2.473.809 ]
2 2 i =1 2

+ 0.2 * [10.953.781- 2.473.809]

2

2 = 2.74725* 1013 Abaterea medie ptratic (VAN) riscul valorii actualizate nete a investiiei:

= 2 = 2.74725* 1013 = 5.241.419

Pentru a testa dac investiia efectuat de firma S.C. Sam Mills SRL este profitabil, vom testa apartenena VAN-ului investiiei la intervalul ( - , + ). VAN-ul investiiei noastre, n condiii normale, nregistreaz valoarea de 2.342.848 lei care aparine intervalului (-2.767.610; 7.715.229), ceea ce nseamn c ntr-o proporie de 68%investiia efectuat de firma noastr este una profitabil. Z= VAN E (VAN ) 2.342.848- 2.473.809 Z = Z = -0.0249 (VAN ) 5.241.419

Pentru a calcula care este probabilitatea ca VAN-ul investiiei noastre s fie pozitiv, vom nlocui VAN cu zero: VAN = 0 => 0 2.473.809 Z= Z = 0.4719 5.241.419 Acestei mrimi i corespunde o probabilitate de 47.19% ca VAN s fie negativ, conform tabelului probabilitilor cumulate ale distribuiei normale, aadar probabilitatea ca VAN s fie pozitiv este de 52.81%. Aceast cot mare de probabilitate indic faptul c investiia firmei S.C. Sam Mills SRL n achiziionarea unei noi linii de utilaje este una eficient. VAN medie obinut pe unitatea de risc asumat: E (VAN ) 2.473.809 = = 0.4719 (VAN ) 5.241.419 c creterea/scderea cu 1% a riscului investiei duce la o cretere/scdere a speranei matematice a VAN-ului cu 0,4719%. . Observm

4.3 Arborele de decizie Firma S.C. Sam Mills SRL, productoare de paste finoase, dorete s lanseze pe pia o nou gam de produse: paste cu legume. Pentru realizarea acestui obiectiv, firma noastr are dou opiuni: fie achiziioneaz o nou linie de utilaje cu 1.500.000 lei, linie ce va asigura att producia sortimentului respectiv, ct i a altor sortimente neexistente pe pia, care ne pot

aduce creterea cotei pe pia i creterea clientelei, fie cheltuiete 1.050.000 lei pentru a moderniza linia existent, aceast investiie neaducndu-ne i alte beneficii viitoare. Este de ateptat ca firmele concurente s reacioneze prin nnoirea gamei de produse oferite clientelei, n vederea meninerii i creterii acesteia, iar consecina va fi creterea concurenei pe sectorul respectiv. Probabilitatea ca firma noastr s ntmpine o concuren puternic n primul an este de 0,3 - datorit crizei economice, investiiile din acest sector au fost diminuate cu aproximativ 100 de milioane euro n 2009, din cauza ngreunrii condiiilor de creditare, pe de-o parte, iar pe de alt parte, pot aprea probleme cu distribuitorii crora li se acord marfa pe credit- i de 0,6 n cel de-al doilea an( reducerea efectelor negative datorate crizei i acordarea de subvenii pentru domeniul acesta). Ctigurile ateptate la sfritul primului an sunt urmtoarele: Tehnologie nou 1.875.000 lei 2.538.000 lei Tehnologie modernizat 1.550.500 lei 2.645.000 lei

Concuren puternic Concuren slab

n cazul n care alegem investiia de modernizare, societatea noastr poate opta pentru a se lansa n producerea de paste de legume cu busuioc i rozmarin i cu bucele de pui prin achiziionarea unei noi tehnologii n valoare de 950.000 lei i va obine la sfritul celui de-al doilea an din activitatea prestat ctiguri de 2.454.000 n condiii de concuren slab i 1.975.000 n condiii de concuren puternic. Pe de alt parte, avem posibilitatea s vindem utilajul iniial cu 637.000 lei i cumprarea unui nou utilaj care aduce beneficii numeroase i are costuri mai reduse n valoare de 1.191.000 lei. Ctigurile ce se vor obine n aceast situaie sunt de 2.125.000 n cazul n care pe pia se manifest o concuren slab i 1.015.000 n cazul n care pe pia se manifest o concuren puternic. Pe de alt parte, dac pe piaa pastelor finoase avem o concuren puternic dup primul an, se ateapt obinerea unor venituri viitoare de 1.111.000 n condiii de concurena puternic i 2.738.000 n condiii de concuren slab. n condiiile achiziiei de tehnologie nou, societatea nu mai are dup primul an posibilitatea de a achiziiona un nou utilaj- nu dispune de resurse suficiente i nu poate contracta credit pentru cumprarea acestuia. Ctigurile ateptate la sfritul celui de-al doilea an sunt: Dup primul an Concuren puternic Concuren slab Anul al doilea Concuren puternic 1.970.000 lei 2.025.000 lei Concuren slab 3.150.000 lei 3.027.000 lei Considerm c n primul an rata de actualizare este de 19,15%, iar n al doilea an de 21%. Pentru a alege varianta de investire optim, societatea noastr compar valorile obinute n calculul valorii actualizate nete. Se parcurg urmtoarele etape pentru a ajunge la decizia corect de investire. Aceste etape sunt: Se calculeaz VAN pe ramuri, att pentru varianta de a achiziiona o tehnologie nou, ct i pentru varianta de a opta pentru modernizarea tehnologiei existente i se actualizeaz acestea la rata de actualizare existent pentru anul respectiv Se compar rezultatele obinute i se ia decizia celei mai mari valori actualizate nete, deoarece cu ct aceasta este mai mare, cu att plusul de valoare aferent investiiei este mai mare i valoarea ntreprinderii crete. n cazul actual, se compar valoarea obinut pe prima ramur de tehnologie nou VAN(*1*) = 2.149.106,099 , cu valoarea care se obine prin calculul valorii actualizate nete n urma adoptrii unei tehnologii modernizate, fie c este

concuren puternic, fie c este concuren slab. Valorile obinute sunt VAN(*2A*) = 1.754.754,407 i VAN(*2B*) = 1.667.339,072. Concluzia este c societatea va alege varianta care ofer maximizarea valorii actualizate nete i anume va alege s investeasc de la nceput n tehnologie nou care i aduce att beneficii curente, ct i beneficii viitoare.

4.4 Simularea Monte Carlo Simularea Monte Carlo lrgete considerabil abordarea prin intermediul diferitelor scenarii de evoluie a factorilor determinani2, evoluie ilustrat n cazul analizei de senzitivitate. Spre deosebire de analiza de senzitivitate, tehnica Monte Carlo presupune analiza modificrii simultane a tuturor variabilelor determinante ale indicatorilor de performan. n cazul societii noastre, simularea Monte Carlo s-a realizat pe 250 de simulri. Au fost generate aleatoriu att cifra de afaceri, cheltuielile fixe, ct i veniturile suplimentare obinute de societate cu ajutorul funciei Rand() sau RandBetween(valoare inferioar, valoare superioar) pentru a evita situaiile de a obine valori negative. Ponderea cheltuielilor variabile a fost meninut constant pe toat durata realizrii simulrii i anume avnd o valoare de 0,85 din cifra de afaceri. De asemenea, s-a pstrat aceeai modalitate de calcul a CFD ca i n cazul realizrii autofinanrii, acesta fiind determinat prin aplicarea formulei: CFD= PN+AMO n cazul de fa s-a considerat c investiia este integral autofinanat, prin urmare valoarea dobnzilor de rambursat este 0. De asemenea, considerm c exist cretere economic la nivelul economiei, ns aceasta nu se manifest direct asupra societii noastre, prin urmare valoarea acesteia este tot 0. Trebuie menionat c amortizarea i valoarea investiiei iniiale au fost meninute constante, dat fiind faptul c s-a realizat o simulare n condiiile modificrii factorilor determinani. Ulterior, s-a calculat VAN corespunztor fiecrei simulri n parte prin utilizarea formulei:

VAN =
t =1

CFDt VR5 + I0 t (1 + k ) (1 + k ) 5

De asemenea, s-a meninut att rata de rentabilitate a sectorului de activitate: morrit i panificaie constant, ct i cota de impozitare de 16%. Dup calcularea VAN corespunztor fiecrei simulri, s-a trecut la calcurarea mediei acestor valori, iar apoi s-a calculat abaterea medie ptratic care evideniaz suma abaterilor fiecrui element fa de medie la ptrat, i care ilustereaz riscul ca investiia noastr s nu fie profitabil, s nu aduc beneficii ntreprinderii, ci mai degrab numeroase pierderi. Pe deasupra, s-au stabilit anumite limite ale valorii actualizate nete i a fost calculat frecvena de apariie a acesteia n intervalele respective pe baza datelor obinute prin simulare. Cuantificarea frecvenei s-a fcut cu ajutorul funciei frequency, utilizndu-se combinaia de taste Ctrl-Shift-Enter pentru generarea numerelor din toate intervalele. Apoi, am calculat probabilitatea de apariie a valorii ntr-un anumit interval prin efectuarea diferenei dintre
2 Stancu Ion Finane - Investiii directe i finanarea lor, Editura Economic, Bucureti, 2003, pag 136

dou valori consecutive i mprirea rezultatului la numrul de simulri efectuate, adic 250. Pe baza acestor informaii, s-a realizat un grafic n care este evideniat distribuia de probabilitate a valorii actualizate nete.

Aa cum se observ i din graficul alturat, valoarea actualizat net se apropie de o distribuie normal, aspect care ne este util pentru a determina riscul ca VAN s fie negativ, adic valoarea acestuia s se situeze sub pragul de rentabilitate. n consecin, am calculat i probabilitatea investiia s fie nerentabil, probabilitate ce ilutreaz valoarea negativ a valorii actualizate nete. Aceast probabilitate este de 0,004. Datorit acestui aspect, considerm c societatea noastr este o societate ce va nregistra o dezvoltare pe piaa pe care acioneaz, prin diversificarea produselor oferite i creterea clientelei. 5. IMPACTUL DECIZIEI DE FINANARE Valoarea Actualizat Net Ajustat Pentru stabilirea valorilor indicatorilor de pn acum am considerat c investiia a fost integral autofinanat, din profitul net stabilit de ctre societate pentru a fi reinvestit. Pentru calculul VANA, n schimb, vom presupune c valoarea total a investiiei ar fi finanat n mod combinat, att din profitul net, ct i prin surse diferite, precum sursele proprii externe, adic majorrile de capital social, sau sursele mprumutate, adic un credit pe termen lung realizat la o banc de pe pia. Valoarea prestabilit a investiiei este de 1.547.000 lei. S considerm urmtoarele procente: autofinanare 40% = 618.800 lei; majorri de capital social 20% = 309.400 lei; credite 40% = 618.800 lei. Valoarea actualizat net ajustat se va calcula ca o sum ntre VAN investiiei i VAN de finanare. Cunoatem din datele anterioare valorile CFD obinute pe cei cinci ani, care nu se vor schimba, precum i valoarea VAN n cazul integral autofinanat, de 2.342.848 lei, care rmne echivalentul valorii actualizate nete aferent investiiei. Pentru calculul VAN de finanare, se ine cont de dou valori prezente: V0 a costurilor de procurare a capitalului, referindu-se la comisioanele de brokeraj aferente majorrilor de capital social precum i comisioanele bancare aferente creditelor, i V0 a economiilor fiscale generate de cheltuielile cu dobnzile, cheltuieli care vor fi deduse din profitul brut impozabil. Referindu-ne la majorrile de capital social, cu o valoare stabilit de 309.400 lei, cunoatem c pe pia comisioanele de brokeraj medii practicate sunt undeva n jur de 1%. Lum ca referin grila de comisioane generale de la KD Capital Management Romnia, stabilite dup mrimea investiiei iniiale: sub 10.000 RON 1,2% intre 10.000 - 30.000 RON 1,0% intre 30.000 - 80.000 RON 0,9%

intre 80.000 - 150.000 RON 0,7% intre 150.000 - 300.000 RON0,6% peste 300.000 RON 0,5% Deoarece valoarea pe care am ales-o s fie finanat prin majorri de capital social depete 300.000 lei, vom selecta un comision de brokeraj de 0,5%. n ceea ce privete creditul, cu o valoare de 618.800 lei, ne orientm pe piaa bancar ctre bnci care ofer un DAE ct mai sczut, deoarece acesta e principalul cost al creditului, incluznd att dobnda principal, ct i comisioanele impuse pe durata creditului. n urma unei analize a principalelor bnci comerciale din sistem, am gsit cel mai redus DAE, deci s presupunem c aceasta ar fi banca ce ar finana creditul societii, la o dobnd fix de 12% pe o perioad de cinci ani, echivalent cu durata de exploatare a investiiei. Comisionul practicat de acetia este de 0,39%. Prin urmare, vom calcula VAN finanare dup formula: VAN finanare = - Comisioane brokeraj Comisioane bancare + V0 economie fiscal Unde: Comisioane brokeraj = [procent comision * valoarea majorrii / (100% - procent comision)] * (1- cot impozit pe profit) = (0,5% * 309.400 / 0,995) * (1 0,16) = 1360,71 lei. Comisioane bancare = procent comision * valoare credit * (1 cot impozit pe profit) = 0,39% * 618.800 * 0,84 = 2027,19 lei. V0 economie fiscal = suma dobnzilor actualizate nmulite cu cota de impozit pe profit = dobnd anual * ank * cot impozit = 43006,6 * 3,99271 * 0,16 = 27474,06 lei. Aceasta n ideea c actualizarea dobnzilor se face la aceeai rat de actualizare k = 19.15% pe care am considerat-o i anterior n proiect. n aceast situaie, VAN finanare va avea o valoare de 32.879,66 lei. Prin adugarea acestei valori la VAN investiie anterior obinut, vom obine o VANA de 2.375.728 lei. Conform altor autori, valoarea prezent a dobnzilor efective se realizeaz prin actualizarea la rata dobnzii, de 12% n cazul de fa. Lund n considerare i aceast concepie, valoarea economiei fiscale din dobnzi va crete la 28251,5 lei, deoarece e n relaie invers proporional cu factorul de actualizare, care a sczut de la 19,25% la 12%. n consecin, vom obine o valoare superioar pentru VAN finanare, de 39.501,53 lei, i o valoare distinct a VANA de 2.382.350 lei.

6. CONCLUZII
n cadrul acestui studiu de fezabilitate, am ncercat s demonstrm c firma S.C.Sam Mills SRL i desfoar corect activitatea n condiiile macroeconomice actuale, fr ns a apela la extragerea surplusului consumatorilor sau la utilizarea unor practici anticoncureniale pentru nlturarea concurenei. Ca urmare a acestui aspect i bazndu-ne pe rezultatele obinute, considerm c societatea prezint o anumit stabilitate financiar pe de-o parte, iar pe de alt parte, ea nu se afl n prag de faliment. De asemenea, putem afirma c societatea este afectat de modificrile brute ale elementelor determinate pe termen scurt-aspect evideniat din analiza de senzitivitate n care o modificare cu 1% a CA, a cheltuielilor variabile sau a cheltuielilor fixe determin modificarea valorii actualizate nete cu 5,5784%, 31,611%, respectiv cu 6,229%. Pe de alt parte, i schimbarea metodei de amortizare sau a perioadei utilizate afecteaz valoarea actualizat net cu 0.2211%. Cu toate acestea, observm c societatea este rentabil i aduce beneficii viitoare acionarilor, dat fiind faptul c pe termen lung probabilitatea ca valoarea actualizat net s fie negativ este foarte mic de 0,004, aspect ilustrat din simularea Monte Carlo n care cei mai

importani factori determinani variaz concomitent. Pe deasupra, tehnica scenariilor puncteaz la rndul ei aspecte care evideniaz poziia firmei pe pia deoarece probabilitatea ca o nou investiie s aduc profit se apropie de 70% i prin urmare, valoarea adus de aceasta crete valoarea actualizat net. n opinia noastr, societatea noastr S.C. Sam Mills. SRL este o firm capabil s fac fa att contractrii de credite, ct i rambursrii acestora, iar n aceste condiii valoare ntreprinderii se mrete - 2.382.350 lei, fa de posibilitatea autofinanrii - n care valoarea actualizat net este de 2.342.848 lei, ceea ce demonstreaz ncrederea clienilor n produsele oferite i capacitatea managerilor acesteia de a se descurca n cele mai diferite condiii i de a face ca firma s reueasc s-i maximizeze profitul.