Evaluare Curs

Evaluarea si
diagnosticul
organizatiilor
CAP.1.FUNDAMENTELE EVALUĂRII FIRMEI
CUPRINS
• Scurta prezentare a teoriei valorii
• Termeni fundamentali in evaluare.
Principalele tipuri de valoare
• Principalele tipuri de valoare
• Valoarea firmei
• Standarde de evaluare a firmei
• Principii fundamentale de evaluare.
Principii de evaluare a firmei.
• Procesul de evaluare a firmei
• Clasificarea si necesitatea evaluării firmei
2
Secolul XVIII marchează începutul dezvoltării teoriei valorii. Şcoala
clasică a identificat prima dată cei patru factori de producţie – pământul,
capitalul, munca şi coordonarea şi a pus în discuţie relaţia între factorii de
bază care creează valoarea şi raportul cerere – ofertă pe piaţă.
1. Scurta prezentare Şcoala clasică a continuat dezvoltarea tezelor fiziocraţilor propunând o

teorie a valorii bazata pe costul de producţie. A Smith (1721-1790)
a teoriei valorii considera ca valoarea este un fenomen obiectiv, ea fiind creata din
combinaţia factorului capital cu pământul şi munca. Daca “preţul natural”
al unui bun reflecta în general cat costa acel bun pentru a fi produs,
raritatea este cea care conferă valoarea de schimb a bunurilor.
În practica evaluării întreprinderii abordarea pe bază de active (îndeosebi

utilizarea costului în evaluarea activelor din patrimoniul unei firme) este
construită pornind de la teoria clasică a valorii pe baza costului de
producţie.
3
1. Scurta prezentare a teoriei valorii
A doua parte a sec. XIX marchează începutul

Discipolii lui A. Smith au rafinat această teorie a contestării teoriei clasice a valorii. Marx (1818-
valorii, fără a contesta fundamentele sale. J.B. 1883) a formulat teoria valorii muncă, apreciind
Say (1767-1832) nu a fost de acord cu relaţia că valoarea tuturor bunurilor este rezultatul direct
dintre muncă şi valoare, insistând însă asupra al muncii. O altă contrapondere importantă la
utilităţii ca factor esenţial al valorii şi, de ideile şcolii clasice o reprezintă şcoala austriacă,
asemenea, pe rolul întreprinzătorului ca factor de promotoarea conceptului de utilitate marginală.
producţie ce furnizează coordonarea. J.S. Mill Valoarea este privită în funcţie de cerere, utilitatea
(1806-1873) a reconsiderat ideile lui A. Smith în fiind elementul fundamental în determinarea
lucrarea Principiile economiei politice (1848). cererii. Atunci când pe o anumită piaţă cererea
Una din ideile lui J.S. Mill reprezintă sâmburele pentru un bun creşte piaţa devine diluata iar
evaluării pe baza profitului. Mill a definit relaţia costul de producţie devine irelevant. W.S. Jevons
dintre beneficiu şi valoarea de utilizare pe care o (1835-1882) scria ca “munca odată cheltuită nu
numeşte “valoarea capitalului”. mai are nici o influenţă asupra valorii viitoare ”
4
1. Scurta prezentare a
teoriei valorii
• Utilitatea marginală reprezintă baza teoretică a principiului
contribuţiei în evaluare (important în evaluarea patrimoniala dar
şi în abordarea pe bază de venit atunci când analizăm activele
redundante).
• Şcoala neoclasică şi-a format ideile pornind şi de la contestaţiile
aduse teoriei clasice a valorii. La începutul sec. XX economiştii
au îmbinat ideile ofertă – cost ale clasicilor cu teoria cerere –
utilitate a scolii austriece. A. Marshall (1842-1924) este
considerat precursorul teoriei contemporane a valorii.
5
In sinteza, teoria valorii ar putea fi sintetizată în următoarele postulate :

Valoarea nu este o trăsătură intrinsecă a unui activ sau a unui bun, ci
ea este creată în mintea persoanelor care constituie piaţa acelui activ
sau bun.
Valoarea este creată din interacţiunea a patru factori economici
interdependenţi:
utilitatea, respectiv capacitatea unui bun de a satisface o anumită
nevoie sau dorinţă;
raritatea, care exprimă oferta prezentă sau anticipată a unui bun
economic raportată la cererea pentru acel bun;
dorinţa, exprimată de intensitatea satisfacţiei pe care un bun
economic o produce celui care nu-l posedă, dar care are nevoie de
acesta;
puterea de cumpărare, exprimată de capacitatea unui individ sau grup
de indivizi - participanţi pe piaţă, de a cumpăra bunurile oferite prin
plata în bani sau în echivalent.
6
 Manifestarea valorii este condiţionată de transferabilitatea activului

sau bunului, exprimată prin capacitatea acestuia de a fi schimbat pe
bani sau echivalent. Transferabilitatea nu creează desigur valoare dar
reprezintă o trăsătura esenţiala în manifestarea valorii. Atunci când
un bun sau un activ nu este transferabil el nu poate avea valoare de
piaţa chiar daca poate avea o valoare de utilizare.
 Interacţiunea continuă dintre cei patru factori economici, redaţi la
(2), se concretizează în acţiunea celei mai cunoscute “legi” ale
economiei de piaţă: legea cererii şi ofertei.
7
Teoria şi practica evaluării operează, în mod uzual, cu
următoarele concepte de bază:
 Proprietatea este un concept legal care constă în drepturile
2.Termeni personale de posesiune asupra unei proprietăţi mobiliare sau
imobiliare (terenuri şi construcţii), numită proprietate reală,
fundamentali in sau asupra obiectelor fizice, altele decât cele care formează
proprietatea imobiliară, numită proprietate personală.
evaluare. Evaluatorii nu urmăresc estimarea valorii unei proprietăţi in
sens fizic ci mai degrabă estimează valoarea unor drepturi de
Principalele tipuri de proprietate.
valoare  Preţul este suma acceptata a fi plătită pentru o anumita
proprietate. În cazul în care preţul a fost plătit, el devine un
fapt istoric şi un cost pentru cumpărător.
 Costul proprietăţii/activului este o noţiune care vizează
suma necesară pentru a crea sau produce un bun material,
necorporal sau un serviciu, prin însumarea tuturor
cheltuielilor cumulate ale procesului de producţie, distribuţie
şi vânzare. În evaluare se utilizează în mod curent noţiunile
de cost de înlocuire (brut şi net) si cost de reproducţie (brut
şi net).
8
 Piaţa reprezintă un sistem de relaţii între cumpărători şi
vânzători, în care se schimbă obiecte ale proprietăţii prin
mecanismul preţului. Conceptul de piaţă implică reacţii
2.Termeni specifice ale participanţilor la modificarea raporturilor dintre
cerere şi ofertă, la schimbarea altor factori care influenţează
fundamentali in preţurile.
 Valoarea este un concept economic care se referă la relaţia
evaluare. monetară dintre bunurile şi serviciile destinate
cumpărării/vanzarii şi cei care le cumpără/vând. Valoarea nu
Principalele tipuri de este un fapt cert ci o opinie. Din această prezentare a valorii,
rezultă ca:
valoare • există mai multe tipuri de valoare. Un evaluator estimează
un anumit tip de valoare;
• în fiecare evaluare trebuie precizate în mod clar tipul şi
definiţia valorii estimate, care trebuie să fie adecvate cu
scopul evaluării;
• criteriul de bază pentru estimarea valorii este utilitatea
proprietăţii. Utilitatea proprietăţii este un termen relativ şi nu
unul absolut.
9
Pentru diferite scopuri ale evaluării şi pentru diferite categorii de
proprietăţi evaluate au fost elaborate Standarde ale tipului de
valoare adecvat, care fac referire la diferite criterii de evaluare.
Cel mai des aplicabil tip de valoare şi, implicit, standard este
valoarea de piaţă (market value).
Funcţie de scopurile evaluării se utilizează o multitudine de tipuri
de valoare, definite prin standarde larg acceptate. Acestea sunt:
A. Valoarea de piaţa
3. Principalele tipuri • Poate cel mai întâlnit tip de evaluare folosit în practica este
valoarea de piaţa. Pentru achiziţii, fuziuni, privatizare,
înregistrări în documentele financiar-contabile, noţiunea
de valoare utilizată adesea este valoarea de piaţă (market value). Definiţia
comună a autorităţii internaţionale şi europene în domeniul
standardelor de evaluare International Valuation Standards
Committee (IVSC) şi The European Group of Valuers’
Associations (TEGoVA) este:
• Valoarea de piaţă este suma estimată pentru care un activ ar
putea fi schimbat, la data evaluării, între un cumpărător
hotărât să cumpere şi un vânzător hotărât să vândă, într-o
tranzacţie liberă (nepărtinitoare), după un marketing adecvat,
în care fiecare parte a acţionat în cunoştinţă de cauză şi fără
constrângere.
10
Pentru înţelegerea completă a acestei definiţii sunt necesare
unele aprecieri cu privire la termenii folosiţi:
 “suma estimată” semnifică preţul (exprimat desigur în
termeni monetari) plătibil pentru proprietate într-o tranzacţie
liberă. Valoarea de piaţă vizează cel mai probabil preţ care
poate fi obţinut în mod rezonabil de vânzător şi cel mai
avantajos preţ obtenabil pentru cumpărător. Acest nivel
rezonabil exclude în mod explicit un preţ influenţat de
3. Principalele tipuri condiţii atipice de finanţare, fiind vorba de suma plătită
integral într-un interval normal de la încheierea contractului
de valoare (de exemplu “suma estimată” de evaluator nu ia în calcul
posibilitatea vânzării în rate a proprietăţii, practicată uneori
în România în procesul de privatizare);
 “pentru care o proprietate ar fi schimbată” subliniază ideea
că valoarea este o sumă estimată şi nu un preţ predeterminat;
11
 “la data evaluării” sugerează ideea că evaluarea are un
“termen de garanţie”, în sensul că modificarea condiţiilor de
pe piaţă modifică premisele evaluării şi deci rezultatele
acesteia. Orice valoare estimată a unei proprietăţi sau afaceri
încorporează circumstanţele reale ale pieţei la data realizării
evaluării. Suma estimată este valabilă la data evaluării,
deoarece a avut în vedere condiţiile dominante ale pieţei la
3. Principalele tipuri acea data. “pentru care o proprietate ar fi schimbată”
subliniază ideea că valoarea este o sumă estimată şi nu un
de valoare preţ predeterminat;
 “între un cumpărător hotărât” se referă la faptul că cel care
cumpără este motivat dar nu forţat să cumpere; el nu va plăti
un preţ mai mare decât cel cerut de piaţă;
 “şi un vânzător hotărât” arată că nici vânzătorul nu este
grăbit sau forţat să încheie tranzacţia şi nici nu este dispus să
aştepte până ce va obţine preţul pe care el îl consideră
rezonabil;
12
 “într-o tranzacţie echilibrată” este situaţia în care cele două
parţi nu au interes sau relaţii speciale care ar putea influenţa
nivelul preţului (de exemplu relaţia între proprietar şi
chiriaş). Vânzătorul şi cumpărătorul sunt două persoane
ipotetice, impersonale, care nu au avut relaţii privilegiate,
deci preţul nu este influenţat de relaţii părtinitoare între cele
două părţi şi nici de interese speciale ale unui anumit
3. Principalele tipuri cumpărător sau vânzător;
de valoare  “după un marketing adecvat” precizează că proprietatea ar fi
“expusă” la vânzare pe piaţă într-o manieră adecvată şi în
cadrul unei perioade rezonabile care să permită obţinerea
celui mai bun preţ;
 “în care fiecare parte a acţionat în cunoştinţă de acuză,
prudent” presupune că cele două părţi sunt informate asupra
naturii şi caracteristicilor proprietăţii sau afacerii şi asupra
condiţiilor de pe piaţă la data evaluării;
13
Standardul Internaţional de Contabilitate 16 (IAS 16)
utilizează un concept contabil, asemănător cu valoarea de
piaţă, numit valoare corectă (fair value), care este definită
astfel:
“Suma estimată pentru care un activ ar putea fi schimbat între
un cumpărător hotărât să cumpere şi în cunoştinţă de cauză şi
un vânzător hotărât să vândă şi în cunoştinţă de cauză, într-o
tranzacţie liberă (nepărtinitoare)”.
3. Principalele tipuri Deşi în majoritatea cazurilor evaluarea se referă la valoarea de
de valoare piaţă, sunt situaţii care solicită şi alte categorii de valori decât
valoarea de piaţă. Obiectivele majore ale standardului care se
referă la categoriile de valori în afara valorii de piaţă
(Standardul de evaluare SEV 4.04.) sunt:
• să identifice şi să explice alte categorii de valori
• să permită deosebirea acestor categorii valorice de valoarea
de piaţă.
14
B. Valoarea de investiţie
Pentru un anumit investitor care are criterii clare
asupra investiţiei intenţionate se aplică conceptul de valoare de
investiţie.
Când acţionează în ipostaza de expert consultant
pentru un potenţial investitor, evaluatorul calculează atât
valoarea de investiţie, cât şi valoarea de piaţă pentru a-l ajuta
3. Principalele tipuri pe client să ia o decizie inteligenta, cele două valori putând să
difere în mod semnificativ.
de valoare Valoarea de investiţie este definită astfel:
Valoarea proprietăţii pentru un anumit investitor, pentru o
categorie de investitori sau pentru obiective (scopuri) de
investiţii identificate. Acest concept subiectiv face legătura
între o proprietate anume şi un investitor sau grup de
investitori care au obiective de investiţii sau criterii definite în
mod clar pentru efectuarea investiţiei.
15
Valoarea de investiţie se calculează prin actualizarea
fluxului de venit anticipat de investitor din proprietatea
evaluata.
Cauzele unei posibile diferenţe între valoarea de piaţă şi
valoarea de investiţie sunt aprecierile subiective asupra:
 sinergiilor posibile după achiziţionarea proprietăţii;
 performantele aşteptate de investitor;
 riscurilor percepute ale afacerii.
3. Principalele tipuri
de valoare
16
C. Valoarea de utilizare:
Se referă la valoarea cu care un anumit activ sau parte din
firma contribuie la valoarea întreprinderii din care face
parte, fără a avea în vedere cea mai bună utilizare sau suma
ce s-ar obţine prin vânzarea acestuia.
Această categorie se referă la valoarea unui activ din cadrul
unei întreprinderi pentru o anumită utilizare de către un
3. Principalele tipuri anumit utilizator, nefiind deci vorba de o valoare de piaţă.
de valoare
17
D. Valoarea de lichidare sau de vânzare forţată
Reprezintă suma ce poate fi obţinută în mod rezonabil din
vânzarea unei proprietăţi sau afaceri într-un interval de
timp prea mic pentru a îndeplini condiţiile din definiţia
valorii de piaţă. Pentru lichidarea întreprinderii se foloseşte
şi se estimează tipul de valoare, numit valoarea de
lichidare sau valoarea de vânzare forţată, definită astfel:
3. Principalele tipuri Suma care poate fi încasată în mod rezonabil în urma
de valoare vânzării unei proprietăţi într-o perioadă de timp prea
scurtă pentru a fi conformă cu perioada de timp specificată
în definiţia valorii de piaţă.
Când se calculează valoarea de lichidare evaluatorul

trebuie sa estimeze şi toate costurile asociate cu lichidarea,
respectiv, comisioanele, onorariile, cheltuielile
administrative, până la finalizarea completă a lichidării,
taxele şi impozitele legale.
18
E. Valoarea pentru garanţii bancare
Pentru garantarea creditelor bancare, noţiunea utilizată este
valoarea ipotecii (mortgage lending value), definită de
Directiva Consiliului Europei 98/32/EC, referitoare la
ratele de solvabilitate pentru creditarea proprietăţii
comerciale şi pentru leasing-ul financiar, astfel:
Valoarea unei proprietăţi determinată de un evaluator care
3. Principalele tipuri efectuează o evaluare prudentă a vandabilităţii viitoare a
de valoare proprietăţii, pe bază luării în considerare a aspectelor
mentenabile pe termen lung ale proprietăţii, a condiţiilor
normale şi celor locale ale pieţei, utilizării curente şi
utilizărilor alternative adecvate ale proprietăţii. Elementele
speculative nu vor fi luate în vedere în stabilirea valorii
ipotecii. Valoarea ipotecii va fi susţinută cu documente într-
o manieră transparentă şi clară.
19
F. Valoarea de asigurare, respectiv valoarea unei
proprietăţi ce face obiectul unui contract de asigurare.
G. Valoarea de impozitare se bazează în general pe

definiţia şi accepţiunea dată în legislaţia fiscală referitoare
la taxele pentru proprietăţi.
3. Principalele tipuri H. Valoarea de recuperare reprezintă valoarea unei

de valoare proprietăţi (exclusiv terenul) vândută pentru materialele
recuperabile şi nu pentru utilizarea în continuare.
20
I. Valoarea specială;
Pentru un investitor cu interese speciale se calculează
valoarea specială, care este o particularizare a valorii de
investiţie (subiective).
Valoarea specială este un termen legat de un element

excepţional de valoare, peste valoarea de piaţă. Valoarea
specială poate apărea, de exemplu, ca urmare a asocierii
3. Principalele tipuri fizice, funcţionale sau economice a proprietăţii cu altă
de valoare proprietate, de exemplu cu una învecinată. Este un surplus
de valoare, care poate fi aplicabil, mai degrabă, unui
anumit proprietar, unui potenţial cumpărător sau utilizator
al proprietăţii, decât pieţei în general.
Valoarea speciala se referă la un element de valoare cu

caracter extraordinar, superior valorii de piaţă. Valoarea
specială apare adesea prin asociere fizică, funcţională sau
economică cu o altă proprietate.
21
În evaluarea unor afaceri care conţin una sau mai multe
unităţi operaţionale distincte se utilizează conceptul de
valoare a afacerii/întreprinderii (going concern value)
definită relativ apropiat în Standardele Internaţionale şi cele
Europene.
Definiţia IVSC:
Valoarea afacerii este valoarea globală a unei întreprinderi
4. Valoarea firmei care va continua să funcţioneze şi în care repartizarea
acestei valori globale a afacerii, pe părţile ei componente,
se face funcţie de contribuţia lor la afacerea totală şi nu
funcţie de valoarea de piaţă însumată a componentelor ei.
22
Definiţia TEGoVA:
Valoarea afacerii (a unei întreprinderi în funcţionare) este
valoarea generată de activitatea ei comercială dovedită.
Ea este expresie a unei afaceri stabile şi rezultă din analiza
cash-flow-ului actualizat sau din capitalizarea profiturilor,
care reflectă cifra de afaceri şi eventualele datorii viitoare
condiţionate. Valoarea astfel calculată include contribuţia
terenului, clădirilor, maşinilor, echipamentelor, goodwill-ul
şi altor intangibile.
4. Valoarea firmei
Un alt termen, utilizat îndeosebi de analiştii financiari, dar
şi de evaluatori, în scopul determinării diferenţei dintre
cursul unei acţiuni şi valoarea ei reală, pentru luarea
deciziei de a vinde sau de a cumpăra acţiuni cotate, este
valoarea intrinsecă sau valoarea fundamentală. Noţiunea de
valoare intrinsecă se referă la valoarea unei acţiuni cotate,
care se determină prin analiza multifactorială a activităţii
unei firme cotate, efectuată de analiştii financiari.
23
Valoarea intrinsecă a acţiunii este preţul care este justificat
pentru o acţiune atunci când sunt luaţi în considerare factorii
primari de influenţă. Altfel spus, este valoarea reală a
acţiunii, care este diferită de preţul curent de piaţă al
acesteia. Este o valoare subiectivă, în sensul că analistul
trebuie să utilizeze propriile sale judecăţi pentru a o
determina, deoarece estimările valorii intrinseci vor fi diferite
de la un analist la altul.
Analistul financiar poate estima valoarea intrinsecă prin

4. Valoarea firmei examinarea atentă a următorilor factori care afectează valoarea
unei acţiuni:
1. Valoarea activelor/proprietăţilor firmei;
2. Profiturile viitoare probabile;
3. Dividendele viitoare probabile;
4. Rata de creştere viitoare probabilă;
Astăzi, dezvoltarea conceptelor de management al valorii sau

management prin valoare au făcut din valoarea întreprinderii
un element cheie in orientarea tacticii si strategiei firmelor.
24
Rolul declarat al standardelor de evaluare este în principal:
 să instituie proceduri care să permită certificarea valorii
în condiţii comparabile cu legislaţia internă şi
internaţională, cu practică evaluării şi cu standardele
contabile;
 să ajute evaluatorii prin definirea elementelor
fundamentale ale evaluării, creându-se o bază precisă şi
5. Standarde de compatibilă în activitatea practică;
evaluare a firmei  să asigure parametrii de calitate pentru beneficiarii
evaluărilor.
25
In standardul de evaluare a întreprinderii elaborat de IVSC
(adoptat şi de ANEVAR ca standard obligatoriu pentru
evaluatorii membri ai asociaţiei) se precizează încă de la
primul punct:
Comitetul Internaţional pentru Standardele de Evaluare a
adoptat acest Ghid de Aplicare şi Execuţie pentru a
îmbunătăţi conţinutul şi calitatea evaluărilor de
5. Standarde de întreprinderi în cadrul comunităţii internaţionale în scopul
evaluare a firmei orientării utilizatorilor declaraţiilor financiare şi ai
evaluărilor de întreprinderi.
În fond, într-o economie globală, în care graniţele

geografice nu mai au un impact major asupra mişcării
capitalului, rolul evaluărilor şi îndeosebi al standardelor de
evaluare creşte semnificativ.
26
Începând cu anii ‘70, conştientizarea atât de către
comunitatea evaluatorilor europeni de întreprinderi (care s-
a identificat aproape în exclusivitate cu experţii contabili
autorizaţi) cat şi de utilizatorii rapoartelor de evaluare că
abordarea evaluării pe baza valorii patrimoniale (de tipul
costului de înlocuire a activelor individuale) creează mari
dificultăţi părţilor implicate în tranzacţii a generat paşi
5. Standarde de importanţi în dezvoltarea disciplinei şi profesiei.
În anul 1980, UECEF a publicat un nou document în care
evaluare a firmei precizează necesitatea reconsiderării evaluării
întreprinderii, datorită dezvoltării atât a doctrinei, cât şi a
practicii evaluării europene. Evoluţia principală, care s-a
manifestat cu pregnanţă în domeniul evaluării, a fost
statuată în mod clar în acest document prin formularea
următoare:
Evaluarea întreprinderilor face parte din teoria economică
a alternativelor de investiţii; în acest fel, în principiu, ea
trebuie să se bazeze pe această teorie, ca şi pe metodele de
calcul a rentabilităţii investiţiilor.
27
De asemenea, a fost recunoscut faptul că: valoarea corectă
a unei întreprinderi poate fi determinată numai pe baza
excedentelor financiare pe care aceasta le poate distribui
în mod durabil ... Această valoare reflectă valoarea
actualizată a tuturor excedentelor financiare viitoare ale
întreprinderii, capabilă să le distribuie, dar menţinând
productivitatea financiară a acesteia.
5. Standarde de O etapă importanta a evoluţiei doctrinei evaluării
evaluare a firmei întreprinderilor o reprezintă apariţia standardelor European
si respectiv internaţional de evaluare a afacerii: editarea
Standardului European 12 – “Business Valuation” în noua
ediţie a Standardelor Europene de Evaluare din septembrie
2000 şi, respectiv, “Applications and Performance
Guidance No. 4–Business Valuation”, elaborat de
International Valuation Standards Committee (IVSC) în 18
august 1999.
28
Câteva elemente esenţiale ale standardelor de evaluare a
afacerii sunt:
 necesitatea de a utiliza în evaluare numai acele
metode şi proceduri de evaluare recunoscute, care sunt
selectate de evaluator funcţie de scopul evaluării şi de
ipostaza în care se găseşte evaluatorul;
 precizarea şi descrierea clara a celor trei abordări în
5. Standarde de evaluarea unei întreprinderi, respectiv:
evaluare a firmei - abordarea pe bază de active;
- abordarea pe bază de venit;
- abordarea prin comparaţie.
 reconcilierea valorii finale, în cazul în care se
utilizează mai multe metode de evaluare se face nu prin
recurgerea la aprecieri statistice (de exemplu o medie
ponderată a valorilor obţinute), ci prin selectarea unei
valori în cadrul unui proces de judecata a evaluatorului.
29
6.1. Principii fundamentale de evaluare
6. Principii Exista un set de principii incluse in fundamentele evaluării.

Ele sunt deopotrivă valabile in evaluarea afacerilor,
fundamentale de proprietăţilor imobiliare, maşinilor si echipamentelor sau
evaluare. Principii de activelor necorporale. Cele mai importante principii de
evaluare, la care se va reveni pe parcursul lucrării sunt:
evaluare a
întreprinderii 1. Principiul anticipării: valoarea provine din beneficiile
viitoare anticipate care urmează a fi generate de
proprietatea deţinută.
Pe piaţa este normal ca investitorii sa gândească valoarea
mai degrabă in funcţie de beneficiile probabile si riscurile
ataşate unui anumit plasament de capital decât in funcţie de
costul istoric sau costul de recreare a acelei proprietăţi
30
6. Principii 2. Principiul substituţiei: atunci când pe piaţa sunt
disponibile mai multe bunuri similare cu preturi diferite,
fundamentale de acela care are preţul cel mai mic se va epuiza primul.
evaluare. Principii de Forma de manifestare a acestui principiu este cunoscuta
din viaţa obişnuită, dar modul de nuanţare in domeniul
evaluare a evaluării este puţin diferit, ţinând seama de complexitatea
întreprinderii proprietăţilor sau afacerilor evaluate care incorporează mai
multe “bunuri”: un activ nu valorează mai mult decât
costul de înlocuire al tuturor părţilor sale componente.
31
3. Principiul schimbării: schimbarea este rezultatul
acţiunii legii cauza - efect;
6. Principii Schimbările care apar in cadrul forţelor care creează
sau influenţează valoarea (unei proprietăţi sau afaceri) sunt
fundamentale de continue, unele graduale altele rapide. De exemplu,
evaluare. Principii de schimbarea de către guvern a legii impozitului pe profit sau
de către banca centrala a ratei scontului, falimentul unui
evaluare a competitor major etc. sunt schimbări care au impact direct
întreprinderii si rapid asupra valorii. De asemenea, deprecierea fizica sau
funcţională a activelor se încadrează in categoria
schimbărilor cu impact gradual asupra valorii. Evaluatorul
încearcă sa cuprindă in estimarea sa schimbările probabile
ale pieţei sau ale proprietăţii dar totuşi trebuie reţinut ca o
estimare a valorii este valida doar la data specificata in
raport.
32
4. Principiul cererii si ofertei: preţul unei mărfi
(proprietăţi) variază direct dar nu neapărat si proporţional
6. Principii cu cererea si invers, dar nu neapărat proporţional cu
oferta.
fundamentale de Atât de cunoscuta lege a cererii si ofertei este esenţiala si in
estimarea valorii. Atunci când pe piaţa sunt oferite mai
evaluare. Principii de multe alternative investiţionale (obligaţiuni, acţiuni, firme
evaluare a închise, unităţi operaţionale etc.) care cumulează o oferta
mai mare decât cererea solvabila, realizarea echilibrului
întreprinderii cerere-oferta va determina scăderea preturilor de vânzare.
5. Principiul contribuţiei: valoarea unei părţi

componente a unei proprietati/ afaceri depinde de cat de
mult contribuie aceasta la valoarea întregului sau de cat
de mult reduce valoarea întregului absenta sa.
Este un principiu care ajuta la înţelegerea clară a
adevărului ca nu toate costurile înseamnă valoare si, de
asemenea, permite estimarea valorii in cazuri particulare,
cum ar fi: divizarea, fuziunea, recapitalizarea etc.
33
6.2. Principii de evaluare a întreprinderii
In evaluarea întreprinderii exista un set specific de principii care va fi

6. Principii dezvoltat in continuare. Estimarea unei valori rezonabile a
întreprinderii este funcţie de experienţã şi judecatã bazatã pe
fundamentale de informare dar ea trebuie sã se bazeze pe un fundament teoretic bine
definit. Principiile enumerate şi analizate pe scurt în continuare au
evaluare. Principii de fost sintetizate din combinarea teoriei economice, a standardelor de
evaluare a întreprinderii, a realităţilor pieţei dar şi a logicii bunului
simţ.
evaluare a Principiul 1 Valoarea întreprinderii este echivalentã cu valoarea
întreprinderii prezentã a tuturor fluxurilor viitoare anticipate care derivã din
dreptul de proprietate asupra capitalului firmei.
Pe scurt putem reţine ca valoarea întreprinderii este orientata spre

viitor. Pe o piaţa investitorii analizează întreprinderile pe baza
performanţelor lor evidente de a genera, după cumpărare, venituri sau
fluxuri financiare libere atât din activitatea de exploatare
(operaţională) cat şi din afara exploatării.
Ca regulã generalã, cu cât este mai mare incertitudinea referitoare la
performantele viitoare ale întreprinderii, cu atât riscul perceput va fi
mai mare şi prin urmare valoarea va fi mai micã.
34
Principiul 2 Atunci când valoarea este definitã ca
"valoarea actualizatã a tuturor câştigurilor viitoare
6. Principii anticipate care derivã din dreptul de proprietate", valoarea
are 2 componente distincte: comercială (sau transferabilă)
fundamentale de şi necomercială (sau valoare pentru proprietar).
evaluare. Principii de Acest principiu relativ simplu de exprimat este uneori greu
evaluare a de cuantificat, pentru ca, aşa cum s-a arătat, o condiţie
importanta a manifestării valorii este determinată de
întreprinderii transferabilitatea proprietăţii şi deci, evaluatorul trebuie sa
discernă şi sa cuantifice valoarea netransferabilă care
aparţine proprietarului actual în virtutea atributelor sale
personale, incluzând în valoarea de piaţa doar valoarea
comerciala (transferabila).
35
Principiul 3 Valoarea este estimatã la un anumit moment
de timp. Ea este o funcţie de informaţiile cunoscute şi
previziunile făcute numai la acel moment de timp.
6. Principii
fundamentale de Întreprinderea ca obiect al cercetărilor şi practicii
economice (inclusiv al evaluării) este poate cea mai
evaluare. Principii de apropiata de conceptul filososfic “totul curge”.
evaluare a Întreprinderile sunt în continuã evoluţie ca rezultat al
vânzării sau cumpărării de active, linii de fabricaţie,
întreprinderii schimbării managementului, modificării aranjamentelor
financiare, schimbărilor din ramura şi a situaţiei
concurenţiale. Fiecare şi toate aceste schimbări
influenţează evoluţia întreprinderii şi conduc la
modificarea valorii ei. Prin urmare, valoarea corespunde
unui anume moment de timp.
36
Principiul 4 Piaţa determinã rata de fructificare a
capitalului aşteptatã de investitor.
6. Principii Costul capitalului sau rata de fructificare a capitalului are
fundamentale de un rol esenţial în estimarea valorii de piaţa a întreprinderii.
De asemenea, evaluatorul trebuie sa înţeleagă ca la un
evaluare. Principii de anumit moment de timp, forţele pieţei sunt cele care
determinã ratele de fructificare a capitalului, aşteptate de
evaluare a investitori.
Aceste forţe sunt determinate îndeosebi de:
întreprinderii a) condiţiile economice generale, dar în mod deosebit
ratele dobânzilor la creditele pe termen scurt şi lung;
b) situaţia echilibrului cerere – oferta pe piaţa
investiţiilor în general şi a întreprinderilor în special;
c) categoria de cumpărători de pe piaţã, motivaţia lor şi
filosofia de investiţie a fiecăruia. Evident cã fiecare
categorie are aşteptări specifice referitoare la fructificarea
capitalului şi atitudinea lor va influenţa performanţele
generale ale pieţei de capital.
37
Principiul 5 Valoarea întreprinderii depinde direct de
performanţa acesteia de a genera în viitor fluxuri pozitive
la dispoziţia proprietarilor, cu excepţia cazurilor când
6. Principii lichidarea conduce la o valoare mai mare.
fundamentale de În cadrul concepţiei de continuitate a activităţii
evaluare. Principii de întreprinderii, valoarea este estimatã prin aplicarea unei
rate de actualizare adecvate în condiţiile alegerii unor
evaluare a fluxuri financiare viitoare obţinute după plata impozitului
pe profit.
întreprinderii Acceptând cã piaţa “dictează” rata de fructificare a
capitalului şi cã aceasta în cele mai multe cazuri se aflã
într-un interval relativ restrâns, este clar cã valoarea unei
întreprinderi variază direct proporţional cu performanţa ei
de a genera în viitor fluxuri pozitive pentru remunerarea
capitalului investitorilor.
Logic înţelegem că valoarea estimata pe principiul
continuităţii nu poate fi mai mica decât valoarea de
lichidare a afacerii
38
Principiul 6 Cu cât este mai mare valoarea activelor tangibile
(estimatã ca valoare de utilizare sau de lichidare) cu atât este mai
mare valoarea întreprinderii.
6. Principii Acest principiu se fundamentează pe următoarele elemente:
- valoarea la utilizare presupune continuitatea activităţii întreprinderii
fundamentale de evaluate. De exemplu, activele tangibile cum ar fi clădirile sau
echipamente cu utilizare unicã, au de obicei o "valoare de utilizare”
evaluare. Principii de mai mare decât "valoarea de lichidare". Teoretic, atunci când se
estimează activul net corectat, cu cât este mai mare valoarea activelor
evaluare a tangibile, cu atât este mai mare suma necesarã de investit pentru a
intra în domeniul în care funcţionează întreprinderea. Rezultã un cost
mai mare de intrare în ramura, o probabilitate mai micã de concurenţã
întreprinderii şi, de asemenea, o ratã de fructificare cerutã de cumpărător mai micã.
Aplicarea acestui raţionament trebuie sã reflecte condiţiile unei
situaţii date.
- deşi se presupune continuitatea activităţii întreprinderii, toate
previziunile pe care le realizează un investitor raţional iau în calcul şi
probabilitatea de faliment. La data cumpărării întreprinderii, activul
net al firmei va avea o valoare de lichidare. Teoretic, cu cât valoarea
de lichidare la data evaluării este mai mare, cu atât riscul
cumpărătorului este mai mic şi prin urmare rata de fructificare
aşteptatã de cumpărător este mai micã.
39
Principiul 7 În majoritatea cazurilor participaţia de
control are o valoare unitarã mai mare decât participaţia
minoritarã, atunci când acestea sunt estimate separat.
6. Principii
fundamentale de Este important sã se facă deosebirea între estimarea valorii
totale a întreprinderii şi estimarea valorii individuale a
evaluare. Principii de participaţiilor pe care le au diferiţi acţionari ai
întreprinderii.
evaluare a Controlul deţinut de un acţionar sau de un grup de
acţionari care acţionează coerent în luarea deciziilor în
întreprinderii virtutea unui acord, asigurã în primul rând alegerea
membrilor consiliului de Administraţie şi apoi controlul
operaţiilor întreprinderii şi strategia acesteia.
Un acţionar cu participaţie minoritarã nu va putea controla
semnificativ fluxul de lichidităţi generat de firma şi ca
urmare a acestui dezavantaj valoarea unitarã a participaţiei
sale este inferioarã faţã de valoarea unitarã a participaţiei
majoritare
40
Procesul de evaluare reprezintă o procedură sistematică
utilizată pentru estima într-o manieră credibilă o anumită
valoare a întreprinderii.
Procesul de evaluare începe prin identificarea de către
7. Procesul de evaluator a întreprinderii de evaluat şi a bazei de evaluare
şi se încheie odată cu raportarea către client a concluziilor.
evaluare a firmei Evaluarea întreprinderii este un proces complex şi sistemic,
nici una din etapele avute în vedere neavând un scop în
sine ci servind la judecata valorii finale care va fi estimată
de către evaluator.
41
7.1. Definirea problemei
Primul pas intr-o evaluare este formularea clara a
obiectului şi scopului raportului pe care-l va realiza
evaluatorul (echipa de evaluare). Aceasta etapa va preciza
clar, atât pentru evaluator cat si, la fel de important, pentru
7. Procesul de client bazele şi limitele evaluării şi va elimina orice
neclaritate in legătură cu speţa respectiva.
evaluare a firmei a) identificarea întreprinderii evaluate
Aceasta presupune stabilirea coordonatelor firmei ce va
face obiectul evaluării: denumirea, forma de proprietate,
sediul social, ramura de activitate, proprietarii,
managementul etc.
b) identificarea pachetului de acţiuni evaluat
Se va stabili exact proprietatea evaluata şi proprietarul
acelui pachet de acţiuni. De asemenea, se va avea in vedere
marketabilitate proprietăţii evaluate, orice restricţie cu
privire la tranzacţionarea respectivei proprietăţi (drept de
preemţiune, acorduri de necompetiţie, orice acorduri
speciale). 42
c) Scopul evaluării, clientul şi destinatarul raportului
Utilizarea se refera la modul in care un client foloseşte
informaţiile din raportul de evaluare. Tot in cadrul acestui
punct va fi prezentat clientul şi destinatarul raportului de
7. Procesul de evaluare.
evaluare a firmei d) definirea valorii estimate
Scopul procesului de evaluare este acela de a estima
valoarea dreptului de proprietate asupra unei părţi din
capitalul unei întreprinderi sau asupra întregului capital.
Prezentarea scrisa a valorii estimate explica informaţiile
selectate şi modul lor de analiza, susţine logica şi
credibilitatea valorii finale.
43
e) data evaluării şi data raportului de evaluare
Importanta datei evaluării a fost înţeleasă încă de la prezentarea
principiilor de evaluare a întreprinderii când s-a arătat ca valoarea
este estimatã la un anumit moment de timp. Ea este o funcţie de
informaţiile cunoscute şi previziunile făcute numai la acel moment de
timp. Data evaluării trebuie specificata datorita faptului ca factorii
7. Procesul de care influenţează valoarea firmei se modifică permanent. Valoarea de
piaţa fiind perceputa ca o reflectare a percepţiilor participanţilor pe
evaluare a firmei piaţa iar schimbările care au loc pe piaţa afacerilor pot influenta
semnificativ valoarea. Data raportului de evaluare este întotdeauna o
data prezenta, respectiv data la care s-a redactat acel raport.
f) ipoteze şi condiţiile limitative

Acestea se include in raportul de evaluare pentru:
 A proteja evaluatorul;
 A informa şi clientul şi alţi utilizatori ai raportului de evaluare.
Aceste ipoteze şi condiţii limitative definesc sfera responsabilităţii

evaluatorului.
44
PROCESUL DE EVALUARE
I. DEFINIREA PROBLEMEI
a. identificarea b. identificarea c. scopul evaluării, d. definirea valorii e. Data evaluării şi 7. Ipoteze şi
întreprinderii pachetului de acţiuni clientul / destinatarul estimate data raportului condiţii limitative
evaluat raportului
II. DIAGNOSTICUL INTREPRINDERII

COMERCIAL JURIDIC OPERATIONAL RESURSE UMANE şi ECONOMICOFINANCIAR
MANAGEMENT
Estimare a pieţei Analiza aspectelor legale Analiză a factorilor Cunoaşterea de către Performanţe realizate şi
actuale şi potenţiale privind activitatea firmei tehnici, a evaluator a resurselor riscuri
a întreprinderii şi a evaluate tehnologiilor de umane şi a Ajustarea situaţiilor
poziţiei sale pe fabricaţie precum şi a potenţialului de financiare istorice
piaţa. organizării activităţii management Compararea cu întreprinderi
operaţionale. similare
III. APLICAREA CELOR TREI ABORDARI

ACTIVE VENIT COMPARATIE
Metode uzuale Metode uzuale Comparaţia cu tranzacţii de firme similare

Activ Net Corectat (ANC); Capitalizarea profitului sau tranzacţii anterioare cu subiectul
Activ Net de Lichidare Fluxuri financiare actualizate evaluării
IV. RECONCILIEREA VALORII şi ESTIMAREA VALORII FINALE
45
7.2. Diagnosticul întreprinderii
Prin diagnosticarea unei firme, in vederea evaluării, se urmăreşte sintetic
evidenţierea a doi parametrii cheie: rentabilitatea şi riscul. Cunoaşterea
tuturor laturilor activităţii acesteia, respectiv comerciala, juridica, tehnica,
resurse umane, financiara etc.; precum şi a punctelor forte şi punctelor
slabe corespunzătoare fiecăreia este de natura sa permită evaluatorului
7. Procesul de fundamentarea judecaţii valorii întreprinderii.
Diagnosticul furnizează informaţiile necesare aprecierii situatei trecute şi
evaluare a firmei prezente, care constituie o baza pentru estimarea elementelor şi
variabilelor ‘cheie’ ce trebuie avute in vedere in cazul aplicării diferitelor
metode de evaluare.
Realizarea diagnosticului unei firme in scopul evaluării presupune
parcurgerea următoarelor etape:
 stabilirea problemelor supuse analizei;
 asigurarea informaţiilor şi analiza documentelor care stau la baza lor;
 analiza şi prezentarea rezultatelor intr-un raport.
46
Pentru evaluarea unei întreprinderi, diagnosticul poate fi structurat in:
diagnostic juridic, tehnic, al resurselor umane, comercial şi financiar.
a) diagnosticul comercial
Acesta vizează analiza pieţei pe care operează întreprinderea. Obiectivul
urmărit este estimarea pieţei actuale şi potenţiale a întreprinderii şi a
poziţiei sale pe piaţa.
7. Procesul de b) diagnosticul juridic
Diagnosticul juridic are drept scop analiza aspectelor legale privind
evaluare a firmei activitatea firmei evaluate.
c) diagnosticul operaţional
Aceasta presupune o analiză detaliată a factorilor tehnici de producţie, a
tehnologiilor de fabricaţie a produselor, precum şi a organizării producţiei
şi a muncii.
d) diagnosticul resurselor umane şi a managementului
Acesta are în vedere cunoaşterea de către evaluator a resurselor umane
din punct de vedere al evoluţiei, structurii, comportamentului şi eficientei
utilizării lor, precum şi prezentarea şi analiza echipei de conducere a
întreprinderii.
47
e) Diagnosticul financiar
Aşa cum prezintă şi standardul de evaluare a întreprinderii SEV 5, analiza
financiara urmăreşte:
 Înţelegerea performanţelor realizate şi riscurilor inerente în activitatea
întreprinderii, precum şi a perspectivelor de performanţă financiară
viitoare, inclusiv prin analiza tendinţelor care s-au manifestat de-a
7. Procesul de lungul timpului;
 Ajustarea situaţiilor financiare istorice pentru a estima abilităţile
evaluare a firmei întreprinderii de a genera fluxuri de venit pentru furnizorii de capital
precum şi perspectivele acesteia;
 Compararea cu întreprinderi similare pentru a stabili parametrii de
risc, rentabilitate şi de valoare;
Diagnosticul întreprinderii reprezintă interfaţa necesară pentru aplicarea
metodelor de evaluare şi judecarea valorii finale, el se finalizează printr-o
sinteză a concluziilor rezultate din analiza firmei.
48
7.3. Aplicarea celor trei abordări ale evaluării întreprinderii
Procesul de evaluare este util pentru estimarea credibilă a valorii definite,

bazată pe analiza tuturor informaţiilor disponibile (îndeosebi în
diagnosticul întreprinderii). Evaluatorul va estima valoarea firmei prin
metode şi tehnici specifice, care reflectă trei abordări distincte în
7. Procesul de evaluarea firmei. În mod fundamental nu există decât trei modalităţi
(abordări) de a ajunge la valoarea unei întreprinderi:
evaluare a firmei (A) Abordarea pe baza de active
(B) Abordarea pe baza de venit
(C) Abordarea prin comparaţie
În principiu, un evaluator poate folosi într-un raport de evaluare toate cele

trei abordări in toate estimările de valori ale întreprinderii. Utilizarea
metodelor care se înscriu in abordările respective depinde de tipul de
întreprindere, situaţia acesteia la data evaluării, calitatea şi cantitatea
informaţiilor disponibile, scopul evaluării etc.
49
7.3. Aplicarea celor trei abordări ale evaluării întreprinderii
(A) Abordarea pe baza de active (patrimoniala) Abordarea bazată pe active se

bazează in mod esenţial pe principiul substituţiei care spune ca un activ nu
valorează mai mult decât costul de înlocuire al tuturor părţilor sale componente. In
cadrul acestei abordări evaluatorul va corecta bilanţul care reflecta valori contabile
(influenţate in mare măsura de costul istoric) cu un bilanţ care reflectă pentru toate
7. Procesul de activele (atât corporale cat şi necorporale) şi toate datoriile, valoarea lor de piaţă
sau o altă valoare corespunzătoare (adecvată).
evaluare a firmei (B) Abordarea pe baza de venit Aceasta abordare se bazează in primul rând pe
principiul anticipării care afirma ca valoarea provine din beneficiile viitoare
anticipate care urmează a fi generate de proprietatea deţinuta . In abordarea pe bază
de venit se estimează valoarea unei întreprinderi, prin determinarea valorii
prezente a veniturilor anticipate. Cele două metode uzuale ale abordării prin venit
sunt capitalizarea profitului şi actualizarea cashflow-ul (sau a dividendelor).
(C) Abordarea prin comparaţie Atunci când sunt disponibile mai multe tranzacţii cu
întreprinderi similare şi relevante aceasta este poate cea mai buna abordare pentru
a realiza o estimare credibila a valorii de piaţa. In abordarea prin comparaţie,
evaluatorul este pus in situaţia de a aprecia gradul de similitudine intre firma
evaluata şi tranzacţiile comparabile dar şi diferenţele intre acestea.
50
7.4. Reconcilierea valorii şi estimarea valorii finale
Etapa finala a procesului de evaluare o reprezint analiza sistemică a

rezultatelor obţinute din aplicarea mai multor metode şi stabilirea unei
opinii in legătura cu valoarea finala. Chiar daca evaluatorul trebuie sa
revadă toata activitatea realizata, totuşi aceasta este etapa cu cel mai mic
7. Procesul de volum de munca dar care implica poate cel mai mult judecata şi
experienţa evaluatorului. El trebuie sa analizeze credibilitatea şi
evaluare a firmei aplicabilitatea fiecărei abordări la speţa respectiva, sa înţeleagă şi să
explice diferenţele intre rezultatele aplicării mai multor metode, sa
analizeze gradul de credibilitate şi relevanta al tuturor informaţiilor care
au stat la baza aplicării fiecărei metode etc. şi astfel sa propună o valoare
(sau un interval de valori).
Standardul de evaluare a întreprinderii (SEV 5) precizează in mod clar ca
“Selectarea şi credibilitatea abordărilor şi a metodelor adecvate ca şi a
calculelor depind de judecata evaluatorului”.
51
8.1. Clasificarea evaluărilor
Evaluările pot fi clasificate în funcţie de:
8. Clasificarea si a) obiectul supus evaluării, distingându-se:

 evaluări de proprietăţi imobiliare, bunuri mobile (maşini si
necesitatea evaluării echipamente), stocuri, creanţe etc.;
 evaluări de active intangibile ce pot fi identificate şi evaluate separat
întreprinderii (licenţe, mărci, brevete, contracte etc.) şi/sau goodwill.
 evaluări de unităţi operaţionale distincte din cadrul unei întreprinderi
(părţi dintr-o întreprindere - fabrici, secţii, ateliere, depozite,
magazine).
 evaluări de societăţi comerciale (întreprinderi), acestea având ca
obiect al evaluării totalitatea unei afaceri.
52
b) scopul (obiectivul) evaluării:

 evaluări administrative; se realizează de regulă în scopuri fiscale
8. Clasificarea si (pentru determinarea masei impozabile), având la bază reglementări
speciale sau baremuri;
necesitatea evaluării  evaluări economice; vizează stabilirea valorii de piaţă a unei
proprietăţi sau afaceri în vederea privatizării, vânzării etc.
întreprinderii c) destinatarul evaluării:
 evaluări pentru proprietarii afacerii sau proprietăţii evaluate în
vederea stabilirii bazei de negociere pentru vânzare;
 evaluări pentru instituţii financiar-bancare şi fiscale în vederea
constituirii unor garanţii pentru credite, impozitarea unei operaţii de
vânzare cumpărare, fuziune etc.
 evaluări pentru instituţii sau organisme publice;
 evaluări pentru instanţele judecătoreşti, atunci când apar acţiuni sau
litigii legate de mărimea, mişcarea sau lichidarea patrimoniului sau
averii unei persoane juridice;
 evaluări pentru persoane fizice: salariaţi, moştenitori ai proprietarilor
sau persoane care doresc să achiziţioneze titluri de valoare sau să
realizeze operaţiuni de asociere;
53
d) în funcţie de poziţia evaluatorului distingem:

 evaluări realizate de evaluatorul-consultant (consultant al vânzătorului
8. Clasificarea si sau cumpărătorului);
 evaluări realizate de evaluatorul-arbitru (consultant al vânzătorului şi
necesitatea evaluării cumpărătorului);
 evaluări realizate de evaluatorul-expert neutru (numit cel mai adesea
întreprinderii în situaţii de litigiu, caz în care este nevoie de o opinie neutră);
e) în unele lucrări se utilizează drept criteriu de clasificare şi metoda
de evaluare utilizată, făcându-se distincţie între:
 evaluări bazate pe active (patrimoniale), care abordează exclusiv
latura patrimonială;
 evaluări bazate pe venit (randamentul afacerii);
 evaluări bazate pe comparaţia de piaţa;
54
8.2. Necesitatea evaluării întreprinderii
În general evaluarea întreprinderii este necesară în următoarele
situaţii:
1) Operaţiuni de achiziţii, fuziuni, majorări de capital. O evaluare joacă
8. Clasificarea si un rol major în achiziţia unei companii. Ea furnizează o opinie
independentă privind valoarea afacerii, o marjă înăuntrul căreia se
necesitatea evaluării negociază în cele mai multe cazuri preţul.
2) Evaluarea pentru listarea la bursa.
întreprinderii 3) Expropieri.
4) Suport în caz de litigii.
5) Disputele între acţionari.
6) Disputele între soţi.
7) Solicitarea instituţiilor financiare.
8)În acţiuni juridice cu scop patrimonial (succesiune, faliment,
constituirea de ipoteci)
55
8. Clasificarea si necesitatea evaluării întreprinderii
56
CAP. II. DIAGNOSTICUL
ÎNTREPRINDERII
CUPRINS
1.Necesitatea şi rolul diagnosticului în

evaluarea firmei
2.Diagnosticul juridic
3.Diagnosticul operaţional
4.Diagnosticul comercial
5.Diagnosticul resurselor umane şi al
managementului firmei
6.Diagnosticul financiar
57
1. Necesitatea şi rolul diagnosticului în evaluarea firmei
În sens general, conceptul de diagnostic, la nivelul unei firme, presupune reperarea

disfuncţionalităţilor activităţii ei, cercetarea şi analiza faptelor şi responsabilităţilor,
identificarea cauzelor şi a măsurilor care să conducă la îmbunătăţirea situaţiei economico-
financiare.
În mod particular, prin diagnosticarea unei firme, în vederea evaluării, se urmăreşte

cunoaşterea tuturor laturilor activităţii acesteia, respectiv juridică, tehnică, resurse umane,
economico-financiara etc., precum şi a punctelor forte şi punctelor slabe corespunzătoare
fiecăreia. Aceasta are ca scop exclusiv evidenţierea parametrilor de operare ai firmei,
estimarea performanţelor şi riscurilor activităţii viitoare, orice informaţii care pot orienta
judecata evaluatorului în fiecare dintre cele trei abordări prezentate.
58
1. Necesitatea şi rolul diagnosticului
în evaluarea firmei
În cadrul diagnosticului trebuie să-şi găsească răspuns
probleme cum sunt:
 Piaţa pe care operează firma şi poziţia trecută şi
probabilă pe această piaţă;
 Situaţia juridică a firmei şi a proprietăţii evaluate;
 Potenţialul uman şi de management al firmei;
 Infrastructura tehnică pentru susţinerea activităţii de
producţie sau servicii;
 Rezultatele obţinute şi probabile ale întreprinderii.
În cadrul activităţii practice de evaluare a unei firme
diagnosticul trebuie să furnizeze informaţiile necesare
aprecierii situaţiei trecute şi prezente, care constituie o bază
pentru estimarea elementelor şi variabilelor ”cheie” ce
trebuie avute în vedere în cazul aplicării diferitelor metode
de evaluare. Întrucât evaluarea întreprinderii nu înseamnă o
aplicare mecanică a unor tehnici, ci presupune o apreciere
profundă a performanţelor firmei, echipa de evaluare
trebuie să opereze cu parametri consideraţi normali pentru
mediul de activitate al firmei evaluate şi la momentul
efectuării evaluării.
59
1. Necesitatea şi rolul diagnosticului
în evaluarea firmei
Pe baza diagnosticului întreprinderii evaluate se
fundamentează scenariile ce stau la baza evaluării în
abordarea pe bază de venit.
O problemă importantă în realizarea diagnosticului o
reprezintă asigurarea informaţiilor ce vor fi analizate. În
acest sens, aşa cum s-a precizat, Standardul de evaluare a
afacerii (SEV 5) insistă pe necesitatea ca evaluatorul să
verifice acurateţea şi credibilitatea surselor de informaţii,
iar judecata finală a valorii (reconcilierea valorilor obţinute)
să includă acest aspect important prin intermediul unei
analize a gradului de credibilitate şi relevanţă al tuturor
informaţiilor care au stat la baza aplicării fiecărei metode.
60
2. Diagnosticul juridic
Diagnosticul juridic are ca scop verificarea aspectelor

juridice legale privind activitatea firmei. Realizarea
acestuia presupune analiza elementelor specifice în
următoarele domenii: dreptul societăţii comerciale, dreptul
civil, dreptul comercial, dreptul fiscal, dreptul muncii,
dreptul mediului, litigiile.
Între informaţiile legale relevante pentru aprecierea
valorii firmei reţinem:
 Drepturile şi obligaţiile proprietarului participaţiei
evaluate;
 Analiza controlului asupra deciziilor din cadrul firmei
(distribuirea dividendelor, politica de investiţii, numirea
managementului, dizolvarea, fuziunea, lichidarea,
cesiunea, acţiunilor etc.);
 Analiza oricărei restricţii legale privind transferul
acţiunilor;
 Documente privind tranzacţii anterioare cu participaţii
la întreprinderea respectivă.
61
Realizarea efectivă a diagnosticului juridic presupune analiza

elementelor specifice din următoarele domenii:
Dreptul societăţii comerciale. În acest domeniu juridic se verifică:
contractul de societate, statutul şi modificările ulterioare înfiinţării,
registrul adunării generale a acţionarilor (asociaţilor), registrul
acţionarilor, registrul acţiunilor, etc.
Dreptul civil. Se analizează şi se verifică actele şi contractele privind:
 dreptul de proprietate asupra construcţiilor;
 situaţia juridică a terenurilor întreprinderii (drept de proprietate,
contractul de închiriere etc.)
 situaţia juridică a imobilizărilor necorporale de natura brevetelor,
licenţelor, mărcilor înregistrate şi altora de aceeaşi natură (se
verifică dacă acestea sunt înregistrate la organismele abilitate,
cine este titularul dreptului de inventator sau autor, existenţa
certificatului de inventator sau autor, durata legală de protecţie
etc.);
 situaţia imobilizărilor financiare (titluri de participare, titluri
imobilizate ale activităţii de portofoliu, creanţe imobilizate etc);
 situaţia împrumuturilor primite, a garanţiilor constituite, existenţa
creditelor nerambursate la scadenţă, eventualitatea declarării în
stare de faliment;
 situaţia asigurării societăţii prin efectul legii (imobiliară şi de
răspundere civilă) şi în virtutea unor contracte de asigurare
împotriva unor riscuri (calamitate naturală, furt etc.), situaţia
achitării primelor de asigurare etc.
62
Dreptul comercial. Se verifică contractele de vânzare -

cumpărare, de închiriere, contractele de locaţie de gestiune
(o variantă a contractului de închiriere), cele de concesiune
etc.
Dreptul fiscal. În acest domeniu juridic se verifică:
 înregistrarea întreprinderii la organele abilitate ale
administraţiei financiare;
 dacă s-au achitat obligaţiile legale datorate (impozite,
taxe, contribuţii etc.);
 situaţia plăţilor restante comparativ cu termenele
exigibile; ultimul control fiscal şi rezultatele sale.
Nu de puţine ori se întâlnesc în practică firme care din
proprie iniţiativă îşi calculează şi înregistrează contabil
penalităţile pentru neplata la termen a obligaţiilor fiscale.
Pentru evaluator este foarte importantă reţinerea acestor
informaţii datorită influenţei directe asupra determinării
valorii pe bază de active (patrimoniale) a întreprinderii.
63
Dreptul muncii. Se verifică şi analizează existenţa

contractelor colective şi individuale de muncă,
regulamentului de ordine interioară, contractului de
management.
Un punct important al acestui subcapitol al diagnosticului
juridic îl reprezintă relevarea informaţiilor care pot preciza
dacă oamenii cheie pot sau nu să fie menţinuţi în această
întreprindere după schimbarea proprietarului, sau dacă noul
proprietar este obligat să menţină un anumit nivel al
numărului de salariaţi sau al nivelului de salarizare etc.
Dreptul mediului. Se analizează dacă activitatea firmei
evaluate se desfăşoară în cadrul impus de legislaţia de
mediu; din perspectiva restricţiilor privind efectele
activităţii asupra mediului interesează dacă firma are un
studiu de impact, dacă au fost obţinute autorizaţiile de
mediu, dacă sunt litigii cu alte întreprinderi ori cu
autorităţile (şi dacă astfel se creează obligaţia
decontaminării sau a plăţii unor daune interese).
64
Problemele de mediu tind să capete un rol

semnificativ în cadrul activităţii de evaluare, aceasta fiind o
tendinţă determinată de "semnalelele" provenite de pe piaţa
vânzării-cumpărării întreprinderilor (problemele de poluare
cu relevanţă în procesul de privatizare din ţara noastră sunt
binecunoscute). Există situaţii în care nu s-a vândut
pachetul de acţiuni la o societate comercială deoarece
potenţialul investitor nu a acceptat să preia şi pasivul
ecologic, respectiv obligaţia de a face cheltuieli
semnificative de depoluare.
În practică se evaluează în mod curent activele şi
pasivele ecologice, rezultatul acestui demers influenţând
direct valoarea afacerii (în cadrul metodelor pe bază de
active se includ corecţii asupra elementelor de activ/pasiv,
iar în aplicarea metodelor pe bază de venit, profitul sau
cash-flowul se estimează prin includerea fluxurilor
implicate de activele/pasivele ecologice).
65
Litigiile. Se verifică dacă întreprinderea evaluată este

implicată în litigii, aflate pe rolul instanţelor judecătoreşti sau
a Arbitrajului de pe lângă Camera de Comerţ şi ce posibilităţi
de rezolvare există. În cazul existenţei unor litigii de muncă se
verifică stadiul de rezolvare al acestora.
În toate cazurile acesta reprezintă un punct important ce are
implicaţii directe atât asupra valorii estimate în abordarea pe
bază de active (realizânduse corecţii atunci când nu s-au
constituit provizioane). De exemplu, o firmă din domeniul
turismului înregistra un volum ridicat al soldului contului
"clienţi"(situaţie anormală ţinând seama de specificul
activităţii).
Prin testul de coerenţă diagnostic financiar - diagnostic juridic
s-a ajuns la imaginea reală a situaţiei acestei întreprinderi.
Diagnosticul financiar a pus în evidenţă faptul că viteza de
încasare a clienţilor este mult prea ridicată comparativ cu
specificul activităţii, în vreme ce diagnosticul juridic a pus în
evidenţă existenţa unor contracte de locaţie de gestiune care au
generat litigii între părţi (locatar şi locator). Firma considerată
nu avea constituite provizioane, caz în care crea o aparentă
situaţie favorabilă a echilibrului financiar pe termen scurt.
66
După verificarea şi analiza domeniilor juridice

prezentate mai sus, se formulează concluziile
diagnosticului juridic sub forma punctelor forte
şi a punctelor slabe ale cadrului juridic, acestea
constituindu-se ca parte componentă a raportului
de evaluare.
67
3. Diagnosticul operaţional
În esenţă, diagnosticul operaţional presupune o analiză detaliată a

factorilor tehnici de producţie, a tehnologiilor de fabricaţie a
produselor, precum şi a organizării producţiei şi a muncii, ce poate fi
realizată de către evaluatori care au şi calitatea de experţi tehnici.
Astfel, în legătură cu mijloacele fixe utilizate, indiferent dacă sunt sau
nu proprietatea firmei evaluate, evaluatorii trebuie să se pronunţe cu
privire la:
 starea de funcţionare a maşinilor şi utilajelor, gradul de uzură
fizică;
 performanţele acestora în raport cu cele care se produc în
momentul dat pe plan mondial (uzura morală);
 posibilităţile de utilizare în viitor;
 mijloacele fixe înregistrate în patrimoniul unităţii dar care nu mai
pot fi folosite datorită schimbărilor intervenite în structura
producţiei;
 încadrarea mijloacelor fixe pe categorii conform Catalogului
privind normele de funcţionare şi clasificare a mijloacelor fixe
prevăzut de Legea nr.15/24 martie 1994 privind amortizarea
capitalului imobilizat în active corporale şi necorporale;
 oportunitatea trecerii în conservare a unor mijloace fixe (dacă este
cazul); condiţiile în care s-a făcut aceasta şi perspectivele de
punere în funcţiune; într-o asemenea situaţie specialiştii trebuie să
se pronunţe cum vor fi tratate aceste mijloace fixe în procesul de
evaluare.
68
În legătură cu clădirile, în raportul de evaluare se face o

descriere a acestora evidenţiindu-se:
 concordanţa situaţiei din teren cu planurile de
construcţie, modificările aduse, baza legală a acestor
modificări, implicaţiile asupra funcţionalităţii şi
siguranţei în exploatare;
 starea tehnică şi deprecierea estimată a acestora;
 schimbările intervenite în destinaţia unor clădiri şi
posibilităţile de folosire în viitor.
 În ceea ce priveşte mijloacele de transport, în urma
examinării structurii parcului pe categorii de mijloace
de transport (auto, feroviar, aerian şi pe apă) se vor face
referiri la:
 gradul de folosire a parcului propriu;
 modul de utilizare a capacităţii mijloacelor proprii de
transport;
 starea tehnică, gradul de depreciere;
 posibilităţile de folosire în viitor a parcului propriu,
încadrarea parametrilor mijloacelor auto în standardele
impuse pe plan naţional şi internaţional.
69
Referitor la terenuri se examinează:

 concordanţa dintre categoriile de suprafeţe existente
(construită, aferentă reţelelor, aferentă căilor de acces,
liberă) şi cele din certificatul de atestare a dreptului de
proprietate asupra terenului;
 îmbunătăţirile aduse unor categorii de terenuri;
 schimbarea destinaţiei unor suprafeţe de teren, baza
legală şi implicaţiile asupra activităţii întreprinderii.
În cazul investiţiilor în curs de execuţie, evaluatorul
trebuie să se pronunţe asupra posibilităţilor de finalizare a
influenţei lor asupra capacităţii de producţie.
De asemenea, evaluatorul trebuie să facă referiri asupra
posibilităţilor pe care le are firma pentru a-şi asigura
utilităţile necesare desfăşurării normale a activităţii şi a
gradului de dependenţă faţă de furnizorii de utilităţi (regii
autonome, societăţi comerciale etc.).
70
În legătură cu producţia şi tehnologiile de fabricaţie:

 se prezintă succint principalele produse fabricate sau
servicii
 realizate;
 se face o scurtă descriere a procesului tehnologic,
eventual prezentarea sub formă de schemă, schiţă;
 aprecieri asupra tehnologiilor, în raport cu ceea ce există
în domeniul respectiv;
 organizarea generală a producţiei;
 calitatea producţiei;
 impactul asupra mediului;
 alte aspecte referitoare la producţie sau serviciile pe care
le prestează în funcţie de obiectul de activitate.
71
Pentru caracterizarea sintetică a potenţialului tehnic se

recomandă următorii indicatori:
72
4. Diagnosticul comercial
Diagnosticul comercial vizează piaţa de desfacere a

produselor întreprinderii şi piaţa ei de aprovizionare.
Obiectivul de bază al diagnosticului comercial constă în
estimarea pieţei actuale şi potenţiale a întreprinderii şi a
locului ei pe piaţă.
În cadrul diagnosticului comercial se recomandă a fi
abordate următoarele aspecte esenţiale: piaţa;
produsele/serviciile; preţul; promovarea.
4.1. Analiza pieţei întreprinderii
Această analiză reprezintă un aspect major în
estimarea valorii unei firme; din această perspectivă se
propun a fi analizate următoarele aspecte: analiza evoluţiei
vânzărilor; studierea concurenţei; analiza clienţilor
întreprinderii; analiza furnizorilor întreprinderii (piaţa de
aprovizionare).
Analiza evoluţiei vânzărilor. În activitatea de evaluare
a unei firme interesează vânzările de bunuri, lucrări şi
servicii care formează obiectul activităţii, ceea ce este
definit ca fiind cifra de afaceri. Rezultă că în categoria
vânzărilor nu se includ cele cu caracter excepţional, cum ar
fi cedările de active.
73
Cifra de afaceri, pe care o regăsim în Contul de profit

şi pierdere, este evaluată în unităţi monetare curente. Pentru
o corectă apreciere a performanţei comerciale a firmei în
timp se impune corectarea cifrei de afaceri cu indicele
preţurilor domeniului de activitate sau în lipsa acestuia cu
indicele general al preţurilor (rata inflaţiei), pentru a se
obţine cifra de afaceri în preţuri (valori) comparabile.
Comparabilitatea datelor se poate asigura prin
inflatare sau prin deflatare. Inflatarea presupune exprimarea
valorilor din anii precedenţi în puterea de cumpărare a
ultimului exerciţiu financiar. Deflatare înseamnă
exprimarea valorilor în puterea de cumpărare a exerciţiului
financiar cel mai îndepărtat, luat ca bază de comparaţie.
74
Relaţia de calcul a cifrei de afaceri în valori

comparabile prin inflatare, este:
75
Evoluţia în timp a vânzărilor firmei trebuie analizată

şi comparativ cu dinamica vânzărilor pe piaţa sectorului de
activitate al acesteia pentru a se evidenţia întărirea sau
diminuarea poziţiei concurenţiale a întreprinderii pe piaţă.
Cuantificarea creşterii sau scăderii ponderii vânzărilor unei
firme în cadrul vânzărilor totale pe piaţă se face pe baza
relaţiei:
76
Cifra de afaceri evoluează sub influenţa unor factori (direcţi

şi indirecţi) specifici domeniului de activitate al firmei. Ca model
de analiză general valabil se recomandă aprecierea dinamicii
vânzărilor în funcţie de doi factori direcţi, şi anume volumul fizic
al vânzărilor şi preţurile medii de vânzare:
77
78
79
80
81
82
 ierarhizarea firmelor care acţionează pe piaţa sectorului de activitate
pe baza cotei de piaţă deţinute pe orizontul de timp supus
diagnosticării;
 aprecierea poziţiei concurenţiale a întreprinderii pe baza cotei de
piaţă relative. Astfel, dacă indicatorul este 100%, atunci firma deţine
poziţia de lider pe piaţa respectivă, iar în cazul în care valoarea cotei
de piaţă relative se apropie de zero, atunci întreprinderea deţine o
poziţie nesemnificativă pe piaţă.
Referitor la concurenţa externă pe piaţă se menţionează:
 firmele concurente (denumire, ţara de origine şi locul unde fabrică
produsele);
 modul de organizare şi durata serviciilor de garanţie şi postgaranţie.
Se va preciza dacă dispun de unităţi proprii sau activitatea de service
este cedată unei singure firme sau mai multor firme;
 raportul preţ-calitate la produsele concurenţei şi cele proprii. Sunt
frecvente cazurile în care concurenţa practică preţuri mai mici la
produsele care "aparent" sunt de calitate mai bună (după anul 1990
piaţa românească a fost invadată de produse străine de calitate
83
 inferioară celor româneşti, dar prezentate într-o formă mai
atractivă);
 modalităţile de distribuţie a produselor (reţea proprie, distribuitor
unic, etc.);
 puterea concurenţială internaţională, marcată prin cifra de afaceri,
productivitatea muncii, cota de piaţă etc. (în măsura în care se
dispune de informaţii necesare);
 forme de cooperare cu unii distribuitori internaţionali.
În analiza posibilităţilor de penetrare pe anumite pieţe trebuie să se
facă deosebirea între diferitele categorii de pieţe, cum ar fi:
 piaţa deschisă, în care pătrunderea sau extinderea cotei este
posibilă, neexistând anumite restricţii juridice sau de altă natură;
 piaţa închisă, în care nu există posibilitatea de intrare datorită
barierelor care protejează producătorii autohtoni;
 piaţa protejată, respectiv o piaţă caracterizată prin existenţa unor
bariere de intrare care nu sunt insurmontabile, nu inhibă intrarea
noilor veniţi.
84
Existenţa de zone de liber schimb precum şi angajarea unor acorduri
internaţionale au drept consecinţă o deschidere a pieţelor, situaţie ce face ca
lupta între competitori să capete un caracter tot mai global.
Organizarea distribuţiei produselor constituie un alt element al
diagnosticului comercial, care se referă în principal la:
 forma juridică a distribuitorului (distribuţia exclusivă, franciză etc.);
 existenţa unei reţele proprii de distribuţie (număr de centre de desfacere,
magazine, amplasarea în teritoriu, personal calificat etc.);
 durata contractelor cu distribuitorii (analiza detaliată a contractelor de
lungă durată - peste un an şi a celor cu durata sub un an);
 obligaţiile şi drepturile întreprinderii faţă de distribuitori;
 alte aspecte privind distribuţia produselor.
 Analiza clienţilor întreprinderii
 Analiza vânzărilor din perspectiva clientelei urmăreşte în primul rând
evoluţia structurală a cifrei de afaceri pe clienţi. În formularea
concluziilor este necesar să se ţină seama de poziţia întreprinderii într-un
lanţ al intercondiţionării fabricaţiei şi consumului unui produs.
85
Pentru exemplificare presupunem disponibile informaţiile din tabelul nr. 2.1:
86
87
88
89
Analiza furnizorilor întreprinderii (piaţa de aprovizionare)
Piaţa de aprovizionare a firmei reprezintă un punct semnificativ
în diagnosticul comercial pentru evaluare.
Principalele aspecte urmărite de evaluator vizează:
• gruparea acestora în furnizori de utilităţi şi furnizori de
materii prime, materiale, semifabricate, etc.;
• structurarea furnizorilor, în special a celor de materii prime şi
materiale în funcţie de cantitatea şi valoarea aprovizionărilor;
• stabilirea criteriile de alegere a acestora (de exemplu după
preţurile practicate, după cantităţile aprovizionate etc.);
• analiza numărului de furnizori pentru un tip de resursă
aprovizionată şi a calităţii aprovizionărilor;
• aprecierea dependenţei faţă de anumiţi furnizori şi care sunt
implicaţiile gradului de dependenţă determinat;
• analiza gradului de integrare a activităţii firmei evaluate;
• durata medie de utilizare a surselor atrase reprezentate de
obligaţiile faţă de furnizori (Df) calculată pe baza relaţiilor:
90
91
4.2. Analiza produselor/serviciilor întreprinderii
• Analiza produselor şi/sau serviciilor întreprinderii oferă
informaţii semnificative pentru judecarea valorii întreprinderii.
În acest demers se pot urmări: analiza structurală a vânzărilor,
analiza repartizării vânzărilor pe ciclurile de viaţă a
produselor/serviciilor etc.
• Analiza structurală a vânzărilor pe produse şi pieţe de
desfacere Vânzările unei întreprinderi se impun a fi studiate
de către evaluator pe produse sau grupe de produse omogene,
ţinând seama în acelaşi timp de pieţele unde se desfac acestea.
Scopul acestui mod de analiză a cifrei de afaceri îl reprezintă
necesitatea furnizării de informaţii pentru fundamentarea
proiecţiilor (estimărilor) în perioada de previziune.
Pentru exemplificare se folosesc datele din tabelele nr. 2.2. şi nr. 2.3.
92
Din informaţiile prezentate anterior rezultă că peste 80% din totalul
vânzărilor s-au realizat pe seama a cinci produse iar diferenţa (20%) se
datorează celorlalte produse din portofoliul firmei.
Analizând structura vânzărilor pe produsele reprezentative ale
întreprinderii rezultă o creştere destul de importantă a vânzărilor la
produsele A şi C (ritm de creştere superior creşterii medii a cifrei de afaceri
a firmei), respectiv o reducere a vânzărilor la produsele B şi E.
Produsul D, care deţine ponderea cea mai mare în cifra de afaceri se află
în faza de maturitate pe curba ciclului de viaţă şi a respectat în linii
generale ritmul de creştere a vânzărilor pe total societate comercială
(menţinere în jurul a 25% din total vânzări).
Analiza structurală a vânzărilor pe pieţe de desfacere, aşa cum se observă
în tabelul 2.3, relevă că ponderea cea mai importantă revine pieţei interne.
Se constată schimbări în structura exportului pe zone geografice;
aprecierea este favorabilă din perspectiva succesului firmei pe pieţe cu
competiţie ridicată, pieţe importante din punct de vedere politic şi
economic. Pentru fundamentarea previziunilor cu un grad ridicat de
certitudine se impune analiza evoluţiei vânzărilor şi a ponderii acestora pe
pieţe şi zone geografice pentru fiecare din principalele tipuri de produse ale
întreprinderii (în acest scop se întocmeşte un tabel similar cu tabelul 2.2, în
care datele se referă la fiecare din produsele principale).
94
Analiza repartiţiei vânzărilor în funcţie de ciclul de viaţă al produselor
O latură importantă a diagnosticului vânzărilor o reprezintă studierea cifrei
de afaceri pe stadii ale ciclului de viaţă al produselor. Un asemenea diagnostic
prezintă importanţă pentru evaluator deoarece îi dă posibilitatea aprecierii
potenţialului de evoluţie a firmei faţă de punctul critic al rentabilităţii şi al
asigurării surselor necesare finanţării activităţii.
Pentru exemplificare folosim datele din tabelul nr. 2.4.
95
Analiza repartiţiei vânzărilor în funcţie de ciclul de viaţă al produselor
O latură importantă a diagnosticului vânzărilor o reprezintă studierea cifrei
de afaceri pe stadii ale ciclului de viaţă al produselor. Un asemenea diagnostic
prezintă importanţă pentru evaluator deoarece îi dă posibilitatea aprecierii
potenţialului de evoluţie a firmei faţă de punctul critic al rentabilităţii şi al
asigurării surselor necesare finanţării activităţii.
Pentru exemplificare folosim datele din tabelul nr. 2.4.
96
Din analiza datelor prezentate în tabelul anterior rezultă
următoarele concluzii:
 reînnoirea mai accentuată a producţiei în exerciţiile N-1 şi N faţă
de N-2, aspect relevat de creşterea ponderii cifrei de afaceri în
faza de lansare a produselor;
 scăderea în exerciţiul financiar N-1, atât valoric cât şi procentual,
a cifrei de afaceri a produselor situate în faza de creştere, situaţie
care se poate explica prin faptul că unele produse au reprezentat
un eşec imediat după lansare, precum şi prin intrarea în faza de
declin a unor noi produse ce deţin o proporţie semnificativă în
vânzările firmei;
 creşterea ponderii cifrei de afaceri a produselor aflate în faza de
maturitate în exerciţiul N, situaţie care se reflectă şi în sporirea
vânzărilor totale, cu influenţă pozitivă asupra profitului,
determinată atât de sporirea volumului producţiei vândute, cât şi
de reducerea costurilor;
 în faza de declin se află produse a căror cifră de afaceri
reprezintă sub 20% din vânzările totale. Influenţa acestor
produse asupra rentabilităţii firmei este negativă.
Studierea repartiţiei şi dinamicii cifrei de afaceri în funcţie de ciclul
de viaţă al produselor din portofoliul societăţii comerciale permite
evaluatorului estimarea cu un grad mai ridicat de certitudine a
mărimii cifrei de afaceri şi a profitului în perioada de previziune.
97
4.3. Analiza preţurilor
Analiza preţurilor vizează evidenţierea aspectelor de risc legate
atât de dinamica preţurilor de vânzare ale firmei comparativ cu
evoluţia economică generală şi cea a industriei, cât şi corelaţia
între dinamica preţurilor de vânzare şi cea a preţurilor de
aprovizionare. Acest din urmă aspect poate evidenţia puterea
de negociere a firmei cu furnizorii, respectiv clienţii
întreprinderii, fiind un aspect important în estimarea riscului
afacerii.
Din punct de vedere tehnic, evaluatorul va urmări dinamica
preţurilor de vânzare la principalele produse/servicii, respectiv
a preţurilor de aprovizionare la principalele intrări în sistemul
întreprindere.
98
4.4. Promovarea
În ceea ce priveşte promovarea produselor societăţii,
acestea vizează:
 acţiunile publicitare organizate frecvent şi efectele lor
(participări la târguri şi expoziţii, campanii publicitare);
 evoluţia costurilor cu reclama şi ponderea lor în cifra de
afaceri;
 imaginea întreprinderii şi a produselor/serviciilor sale pe
piaţă. Evaluatorul va urmări dinamica efortului de
promovare în corelaţiei cu efectele obţinute (dinamica
vânzărilor sau a preţurilor de vânzare).
În finalul diagnosticului comercial, evaluatorul trebuie să facă
referiri asupra perspectivelor activităţii comerciale, atât în ceea
ce priveşte posibilităţile de aprovizionare cât şi de desfacere a
produselor în scopul estimării cifrei de afaceri pentru intervalul
de prognoză. În acest context se recomandă prezentarea
factorilor favorizanţi (puncte forte), previzibil a acţiona asupra
rezultatelor şi performanţelor firmei.
99
5. Diagnosticul resurselor umane
şi al managementului firmei
În cadrul acestui capitol de diagnostic se urmăreşte
cunoaşterea resurselor umane din punct de vedere al evoluţiei,
structurii, comportamentului şi eficienţei utilizării lor, precum
şi analiza echipei de conducere a întreprinderii.
5.1. Diagnosticul resurselor umane

În diagnosticarea resurselor umane ale unei firme în vederea
evaluării se impune folosirea unui sistem de indicatori privind,
pe de o parte, dimensiunea, structura şi comportamentul, iar pe
de altă parte eficienţa potenţialului uman.
100
A. Dimensiunea, structura şi comportamentul
potenţialului uman
• Dimensiunea potenţialului uman. Pentru a caracteriza
dimensiunea potenţialului uman se pot folosi următorii
indicatori:
 numărul mediu de salariaţi (cu contract de muncă), se
determină ca o medie aritmetică simplă a numărului zilnic al
salariaţilor;
 numărul mediu de personal (cu contract de muncă sau
convenţie civilă) - se stabileşte prin adăugarea la numărul
mediu de salariaţi a numărului mediu de colaboratori
angajaţi pe bază de convenţie civilă);
 numărul maxim de personal, stabilit în funcţie de volumul
efectiv de activitate şi productivitatea muncii prevăzută.
101
102
Structura resurselor umane. Principalele criterii de structurare utile în diagnosticarea
resurselor umane sunt:
 după principalele categorii de salariaţi se pot avea în vedere următoarele categorii:
muncitori (direct productivi, indirect productivi, de deservire generală); personal
tehnic-ingineresc (ingineri, tehnicieni, maiştri); personal de administrare şi conducere;
 după vechimea în întreprindere, personalul se poate structura în următoarele grupe:
sub 1 an; între 2 şi 5 ani; între 6 şi 10 ani; între 11 şi 15 ani; între 15-20 ani; peste 20
ani. Analiza structurii după vechime şi evoluţia sa în timp poate furniza informaţii cu
privire la strategia angajărilor efectuate de întreprindere, dar şi a eforturilor sale pentru
stabilizarea personalului. În mod normal, structura după vechime trebuie să fie
echilibrată, manifestânduse astfel o politică adecvată de formare a personalului;
 după vârstă, personalul se poate grupa astfel: până la 30 de ani; între 31 şi 40 ani; între
41 şi 50 ani; peste 50 ani. Un dezechilibru accentuat în structura după vârstă a
personalului poate să dăuneze stării şi performanţelor capitalului uman al
întreprinderii. De exemplu, angajarea masivă la un moment dat a tinerilor frânează
posibilităţile acestora de promovare;
 după sex. Teoretic, în afara cazurilor unde natura activităţii ar justifica predominanţa
personalului masculin sau feminin, ar trebui să regăsim în fiecare întreprindere, ţinând
cont de structura sa socio-profesională, o repartiţie pe sexe sensibil egală cu cea care
apare la scară naţională pentru ansamblul populaţiei active;
 după nivelul de calificare. Se impune structurarea personalului pe nivele de pregătire
(superior, mediu, profesional) şi pe categorii de personal. Un alt aspect care trebuie
analizat îl constituie perfecţionarea pregătirii profesionale, pe forme de realizare (la
locul de muncă, cursuri postliceale, postuniversitare etc.).
103
104
105
106
Pentru o corectă apreciere a evoluţiei productivităţii muncii în
dinamică se impune operarea cu indicatori valorici de exprimare a
efectului în preţuri sau valori comparabile.
Aspecte relevante cu privire la eficienţa utilizării resurselor
umane se pun în evidenţă şi prin analiza productivităţii muncii pe
principalele produse (cele care deţin mai mult de 50% din totalul
producţiei întreprinderii). În acest sens se poate folosi indicatorul
productivitatea muncii exprimat ca timp pe unitatea de produs, care
poate fi folosit pentru comparaţii în dinamică la nivelul
întreprinderii, precum şi pentru comparaţii în spaţiu pe plan naţional
şi internaţional.
În final, evaluatorul trebuie să facă o sinteză a principalelor
puncte forte şi slabe în legătură cu resursele umane ale firmei.
Cu titlu de exemplu, pot fi avute în vedere următoarele puncte forte:
personalul este bine calificat, structura pe vârste este echilibrată,
personalul este capabil să se adapteze la înnoire, productivitatea
muncii este în creştere, absenţa grevelor, reducerea litigiilor
individuale de muncă, protecţia muncii este corespunzătoare
(reflectată prin reducerea sau eliminarea accidentelor de muncă) etc.
Ca puncte slabe se pot exemplifica: utilizarea
necorespunzătoare a timpului de muncă în cadrul zilei,
productivitatea muncii în scădere, personal supradimensionat în
activităţi de întreţinere, existenţa conflictelor de muncă etc.
107
5.2. Diagnosticul managementului firmei
În ceea ce priveşte conducerea întreprinderii evaluate în cadrul
diagnosticului, se prezintă aspectele următoare:
 echipa de conducere (nume, prenume, funcţia, vârsta,
experienţa în domeniu etc.);
 baza legală în virtutea căreia îşi exercită prerogativele
funcţiei (exemplu: contractul de management; Hotărârea
Adunării Generale a Acţionarilor/Asociaţilor etc.);
 poziţia echipei de conducere faţă de acţionarii firmei,
salariaţi, bănci etc.;
 se fac referiri şi aprecieri asupra stilului de conducere (pe
obiective, autoritar, cu delegarea autorităţii, colegial,
centralizat, descentralizat etc.);
 obiectivele negociate şi prevăzute ce;
108
109
110
În funcţie de specificul activităţii societăţii
comerciale se stabilesc valorile anuale ale criteriilor de
performanţă şi coeficienţii de ponderare a acestora,
pentru a stabili un scor care arată în mod sintetic gradul
de îndeplinire a criteriilor stabilite de către acţionari.
În finalul acestui diagnostic evaluatorul formulează
punctele forte şi punctele slabe ale managementului firmei.
Ca puncte forte se pot exemplifica: echipa de conducere
tânără, dinamică, realizarea/depăşirea criteriilor de
performanţă negociate cu acţionarii, îmbunătăţirea poziţiei
firmei pe piaţă, colaborarea bună cu sindicatele etc.
Ca puncte slabe se pot avea în vedere: nerealizarea
anumitor criterii de performanţă, slăbirea poziţiei firmei în
cadrul mediului ei concurenţial, tensiuni în relaţiile cu
sindicatele marcate prin creşterea numărului zilelor de grevă,
lipsa de preocupare pentru stimularea iniţiativei şi creativităţii
tehnice a personalului etc.
111
6. Diagnosticul financiar
Unul din cele mai interesante şi complexe demersuri
vizează abordarea diagnosticului financiar pentru
evaluare, această componentă de diagnostic având un rol
cheie în procesul de evaluare a întreprinderii din cauza
rolului major jucat în cadrul raportului, şi anume:
 rolul de sintetizare a concluziilor rezultate din
celelalte piese de diagnostic;
 rolul de asigurare a coerenţei în cadrul relaţiei
diagnostic - metode de evaluare (îndeosebi metode de
bazate pe venit).
Diagnosticul financiar urmăreşte trei obiective majore:
 Să asigure înţelegerea performanţelor realizate de
firma evaluată în ultimii 3-5 ani, precum şi
evidenţierea riscurilor activităţii întreprinderii. În
acest sens, gândirea perspectivelor viitoare de
performanţă se susţine pe analiza tendinţelor care s-
au manifestat de-a lungul perioadei diagnosticate.
112
Să permită ajustarea situaţiilor financiare istorice pentru:
 a dezvolta abordarea pe bază de active, implicit
corecţiile asupra elementelor de activ şi datorii;
 a pregăti aplicarea abordării pe bază de venit, prin
estimarea abilităţii întreprinderii de a genera fluxuri
de venit pentru furnizorii de capital.
Să asigure compararea cu întreprinderi similare, pentru a
stabili parametrii de risc, rentabilitate şi de valoare,
aspecte fundamentale în: - abordarea prin comparaţie în
evaluarea firmei; - estimarea costului capitalului (ratei de
actualizare).
113
6.1. Ajustarea informaţiilor financiar-contabile
În majoritatea situaţiilor, diagnosticul economico-financiar este precedat
de ajustări
ale situaţiilor financiare, acestea având în vedere:
Ajustări de normalizare a informaţiei contabile şi de eliminare a
elementelor extraordinare. Ideea generală a ajustărilor este să prezinte
datele pe baza unor standarde şi principii contabile acceptate, aceasta
urmărind ca informaţia financiar-contabilă să fie prezentată pe o bază
comparabilă cu a altor firme şi să permită fundamentarea aşteptărilor
asupra dezvoltării viitoare a întreprinderii.
Între ajustările înscrise avem în vedere:
 metodele de contabilizarea stocurilor;
 sistemul de amortizare;
 politica de capitalizare a diferitelor categorii de cheltuieli;
 recunoaşterea veniturilor şi cheltuielilor;
 tratamentul imobilizărilor necorporale;
 adecvarea sau inadecvarea activelor (de exemplu, excesul de necesar
de fond de rulment).
Între elementele extraordinare se au în vedere:
 pierderi sau câştiguri atipice din vânzarea activelor;
 operaţii discontinue;
 pierderi sau profituri extraordinare (incendii, inundaţii sau alte
pierderi fizice, greve, costuri generate de litigii, vânzări de linii ale
afacerii etc.)
114
Analiza ajustărilor de normalizare. Proprietarul unui pachet
de control din acţiunile unei firme poate întreprinde acţiuni în
sensul realizării unor ajustări pentru eliminarea unor elemente
de natură non-operaţională sau extraordinară, în vreme ce un
acţionar minoritar nu beneficiază de această putere.
De aceea ajustările care asigură o situaţie de normalitate a
activităţii firmei vor fi realizate doar atunci când se urmăreşte
evaluarea unui pachet de control. Aceste ajustări pot include:
 excesul sau nivelul prea redus al compensaţiilor acordate
managementului;
 eliminarea operaţiilor ineficiente, care generează costuri
majore şi ieşiri importante de lichidităţi din companie;
 schimbarea politicii tranzacţiilor companiei cu persoane
din cadrul firmei (salariaţi, acţionari, management etc.);
 schimbarea structurii capitalului şi a structurii activelor.
Separarea elementelor operaţionale de cele non-operaţionale.
Procedurile de evaluare implică în unele situaţii adăugarea
valorii părţii neoperaţionale a afacerii la valoarea estimată a
componenţei operaţionale. Această procedură este comună
mai degrabă evaluării pentru pachetul de control decât în
evaluarea unui pachet minoritar, deoarece proprietarul unei
participaţii minoritare nu poate forţa lichidarea activelor
neoperaţionale.
115
În această procedură evaluatorul:
 separă activele redundante (neoperaţionale sau în afara
exploatării ) de cele operaţionale;
 separă toate veniturile şi cheltuielile produse de activele
neoperaţionale şi le evidenţiază separat în contul de rezultate.
Exemple tipice de active redundante sunt:
 depozite bancare;
 titluri de participare sau titluri de plasament;
 terenuri sau clădiri în exces sau neutilizate în activitatea
operaţională;
 automobile, baze sportive sau de agrement etc.
Între modalităţile frecvente de analiză a situaţie financiare a
întreprinderii sunt:
 analiza structurală (a veniturilor, cheltuielilor, activelor, a cifrei
de afaceri pe produse, pieţe etc.);
 analiza dinamică (a trendului), vizează atât mărimile absolute
(venituri, profit, active, datorii), cât şi mărimi relative (de
exemplu, rate financiare);
 analiza pe baza ratelor este nelipsită în acest demers. Prezentarea
mai detaliată a acestora este realizată în paginile următoare;
 analiza factorială, care, de asemenea, va fi detaliată în paginile
următoare.
116
6.2. Diagnosticul situaţiei patrimoniului
6.2.1. Corelaţia fond de rulment - necesar de fond de rulment,
trezoreria netă
Fondul de rulment (FR) poate fi definit ca fiind diferenţa dintre
capitalul permanent şi activele imobilizate. În cazul în care diferenţa
este pozitivă, atunci fondul de rulment reprezintă acea parte a
capitalului permanent destinată şi utilizată pentru finanţarea
activităţii curente, îndeosebi a celor aferente exploatării. În situaţia în
care diferenţa este negativă, atunci întreprinderea se confruntă cu un
deficit (insuficienţă) de fond de rulment.
Nevoia de fond de rulment (NFR) reprezintă diferenţa între
activele circulante (exclusiv disponibilităţile) şi obligaţiile pe termen
scurt (nu se includ creditele pe termen scurt). În cazul în care
diferenţa este pozitivă, aceasta reprezintă activele circulante de
natura stocurilor şi creanţelor ce urmează a fi finanţate din fondul de
rulment. Atunci când diferenţa este negativă, se înregistrează nu o
nevoie de fond de rulment, ci o degajare de surse atrase.
Variaţia nevoii de fond de rulment este un element important în
determinarea fluxului de disponibilităţi şi, implicit, în stabilirea
valorii întreprinderii prin metoda fluxurilor actualizate de lichidităţi.
Ca urmare, se impune aprofundarea analizei NFR în funcţie de
elementele aferente exploatării care au caracter de continuitate,
separat de cele din afara exploatării.
117
118
6.2.2. Diagnosticul corelaţiei creanţe - obligaţii
Pentru activitatea financiară a firmei este importantă cunoaşterea evoluţiei
corelaţiei dintre creanţe şi obligaţii, întrucât aceasta influenţează în mod
direct capacitatea de plată.
În ceea ce priveşte categoria de noţiuni utilizate, creanţele reprezintă
anumite drepturi băneşti, realizabile în diferite termene. Formarea lor este
în legătură directă cu rotaţia capitalului, cu momentele parcurse în
procesul schimbării formei acestuia. Apariţia creanţelor este determinată,
în principal, de relaţiile care se formează între firmă, în calitate de
furnizor, şi clienţii săi. Opusul creanţelor îl reprezintă obligaţiile sau
datoriile firmei către terţi, formate în cadrul relaţiilor acesteia cu
furnizorii, acţionarii, salariaţii, bugetul statului etc.
Întrucât în literatura de specialitate şi în practica economică se folosesc
mai multe noţiuni, propunem următoarea terminologie:
 obligaţii, în care să se includă datoriile firmei către terţe persoane fizice şi
juridice, inclusiv obligaţiile fiscale;
 datorii curente, care să cuprindă obligaţiile, împrumuturile pe termen scurt
şi ratele scadente pentru împrumuturile pe termen mediu şi lung;
 datorii totale, respectiv datoriile curente şi împrumuturile pe termen mediu şi
lung
119
120
Cunoaşterea acestor aspecte este absolut necesară în practica

evaluării pentru a se putea determina capitalul permanent
necesar exploatării. El va trebui să aprecieze şi să motiveze
evoluţia probabilă a acestor indicatori, ce vor fi utilizaţi
ulterior.
Pentru evaluarea întreprinderii, creanţele şi obligaţiile
trebuiesc analizate în raport cu vechimea lor. Intervalele
utilizate sunt diferite, dar în mod normal considerăm că
acestea se pot divide în: creanţe/obligaţii până la 30 de zile,
creanţe/obligaţii între 30 şi 90 de zile, creanţe/obligaţii între
90 de zile şi un an, creanţe/obligaţii peste 1 an.
121
6.2.3. Diagnosticul lichidităţii şi solvabilităţii firmei
Lichiditatea unei firme poate fi definită ca fiind capacitatea de
a face faţă obligaţiilor la scadenţă, pe seama activelor sale
curente.
Solvabilitatea reprezintă capacitatea firmei de a face faţă
datoriilor sale totale (în caz de lichidare).
Pentru a caracteriza lichiditatea unei întreprinderi, în studiile
de bonitate realizate de bănci, în cazul solicitării de credite,
precum şi în studiile de evaluare se folosesc următorii
indicatori:
122
123
6.2.4. Diagnosticul pe baza ratelor de echilibru financiar
Echilibrul financiar al firmei reprezintă un sistem de corelaţii

prin care se stabilesc anumite proporţionalităţi în cadrul, şi
între diferite fluxuri financiare. El reprezintă o premisă dar şi o
consecinţă a desfăşurării normale a activităţii firmei, în
conformitate cu obiectul său.
• Ca premisă, trebuie avute în vedere corelaţiile obiective
dintre necesităţile de resurse materiale (în sens general) şi
posibilităţile de finanţare; de modul în care sunt utilizate şi
valorificate aceste resurse depinde asigurarea echilibrului
economico-financiar sau dereglarea acestuia. Evident, pentru
fiecare corelaţie şi flux financiar există indicatori specifici,
care au fost utilizaţi în cadrul acestui diagnostic.
• Pentru exprimarea sintetică a multiplelor corelaţii implicate
de echilibrul financiar, literatura de specialitate oferă o
mulţime de indicatori (uneori calculaţi în mod diferit sau cu
diverse denumiri).
124
125
6.3. Diagnosticul rentabilităţii
În teoria şi practica evaluării diagnosticul rentabilităţii
prezintă o deosebită importanţă, întrucât oferă informaţii
asupra situaţiei trecute şi prezente, realizând premise utile
pentru prefigurarea viitorului afacerii care formează obiectul
evaluării.
Aşa cum s-a specificat, cumpărătorul potenţial al unei
firme, cel care investeşte, doreşte o remunerare a capitalului
investit corespunzătoare riscurilor asumate, realizând investiţia
respectivă. În activitatea de evaluare a întreprinderii,
diagnosticul rentabilităţii poate fi structurat în forme diferite,
care să valorifice cât mai bine informaţia furnizată de sistemul
contabil.
Principala sursa de informare în realizarea diagnosticului
rentabilităţii o reprezintă "Contul de profit şi pierdere" care
arată modul în care s-a atins o anumită stare, un anumit
rezultat, care au fost fluxurile de venituri şi cheltuieli.
În consecinţă, se recomandă ca diagnosticul rentabilităţii
să cuprindă:
126
6.3.1. Situaţia generală a rezultatului pe baza contului de profit şi

pierdere
Prezentarea situaţiei generale a rezultatului vizează în special două
aspecte importante pentru operaţiunea de evaluare, respectiv evoluţia
profitului şi modul de formare. Primul dintre aspecte este necesar
pentru aprecierea "trendului", iar al doilea, în formularea unor judecăţi
de valoare asupra activităţilor desfăşurate de firmă în trecut şi
posibilităţile existente pentru perioada de previziune (prognoza).
Informaţiile furnizate de contul de profit şi pierdere, pot fi structurate
ca în tabelul nr. 2.5.
127
Nr.crt. Indicatori Anul N-2 Anul N-1 Anul N
Suma % Suma % Suma %
faţă de faţă de faţă de
CA CA CA
1. Cifra de afaceri netă
2. Costul bunurilor vândute şi serv.prestate, din
care:
2.1. - cheltuieli act.bază
2.2. - cheltuieli act.aux.
2.3. - cheltuieli ind.de prod.
3. Marja brută faţă de costul
bunurilor vândute (1-2)
4. Cheltuieli de desfacere
5. Cheltuieli generale de administraţie
6. Alte venituri din exploatare
7. Rezultatul exploatării (3-45+6)
8. Rezultatul financiar
9. Rezultatul extraordinar
10. Rezultatul brut (7+8+9)
11. Impozit pe profit
128
12. Profitul net (1011)
129
Pentru aplicarea acestei metodologii este necesar ca informaţiile furnizate de
contul de profit şi pierdere să fie completate cu doi indicatori:
 producţia vândută recalculată (∑q1 p0), adică, cantitatea vândută din perioada
curentă exprimată în preţurile de vânzare;
 cheltuielile aferente producţiei vândute recalculate (∑q1 c0).
Pentru exemplificare se folosesc datele prezentate în tabelul nr. 2.6.
130
Din datele prezentate se constată că, în perioada luată în studiu, aproape
90% din rezultatul exploatării, reprezintă profitul aferent producţiei
vândute, situaţie proprie, în general, pentru societăţile comerciale
industriale. Modificarea profitului aferent producţiei vândute, faţă de
perioada precedentă rezultă din analiza datelor cuprinse în tabelul nr.
2.7.
131
Principalele concluzii ce pot fi formulate şi care trebuie avute în
vedere în practica de evaluare sunt:
 în perioada analizată, întreprinderea a dus o politică de majorare a
preţurilor de vânzare, fapt explicabil în condiţiile unei inflaţii într-un
procent anual de două cifre;
 întreprinderea şi-a sporit în fiecare an volumul vânzărilor, dar ritmul
a înregistrat o scădere;
 în ultimul an al perioadei cercetate, întreprinderea s-a orientat spre
produsele care în perioada precedentă au fost mai rentabile, practică
ce nu trebuie combătută. Dar, în acelaşi timp, nu se recomandă a fi
folosită exagerat, întrucât situaţia fiecărui produs, din punct de
vedere al rentabilităţii se află şi sub incidenţa raportului cerere-
ofertă, raport care se poate modifica frecvent;
 costurile au crescut în fiecare an, influenţând negativ profitul
aferent producţiei vândute. în activitatea practică de evaluare, este
necesar să se stabilească şi efectul factorilor externi, inclusiv al
inflaţiei asupra modificării costurilor.
132
În urma acestei analize, echipa de evaluare îşi poate forma o
imagine asupra rezultatelor obţinute în activitatea de bază a
întreprinderii, şi fiind un cunoscător al domeniului, îşi formulează
opţiunile pentru perioada prognozată. În cazul întreprinderilor care
dispun de o bază materială proprie sau folosesc şi mijloace fixe
închiriate, pentru a pune în valoare potenţialul acesteia, diagnosticul
rezultatului din exploatare se poate efectua cu ajutorul unor modele
multiplicative.
Un exemplu de astfel de model este următorul:
133
Nr crt Indicatori N–1 N
1. Număr de personal 1.200 1.150
2. Valoarea medie anuală a mijloacelor fixe (mil. lei) 1.800 1.875
3. Producţia exerciţiului (mil. lei) 5.560 6.060
4. Cifra de afaceri (mil. lei) 6.816 7.231
5. Înzestrarea tehnica (2/1-mil. lei) 1,5 1,63
6. Randamentul mijloacelor fixe(3/2-mil. lei) 3,0889 1,232
7. Gradul de valorificare a producţiei exerciţiului(4/3) 1,2259 1,1932
8. Marja medie de profit la 1 leu CA (9/4) 0,0902 0,1063
9. Rezultatul exploatării (mil. lei) 615 769
134
Modificarea rezultatului exploatării faţă de perioada precedentă de
+154 mil. lei (769-615), se explică prin:
 influenţa numărului de personal:
 1.150 x 1,5 x 3,0889 x 1,2259 x 0,0902 - 615 = 589 - 615= - 26 mil.
lei
 influenţa înzestrării tehnice:
1.150 x 1,63 x 3,0889 x 1,2259 x 0,0902 - 589 = 640.589 = + 51 mil.
lei
 influenţa randamentului mijloacelor fixe:
1.150 x 3,239 x 1,2259 x 0,0902 - 640 = 671 - 640 = + 31 mil. lei
 influenţa gradului de valorificare a producţiei exerciţiului:
1.150 x 1,63 x 3,239 x 1,1932 x 0,0902 - 671 = 653 - 671 = - 18 mil. lei
 influenţa marjei medii de profit la 1 leu vânzări:
769 - 653 = + 116 mil. lei
135
Analiza acestor date permite formularea unor concluzii utile
evaluatorului pentru activitatea practică. Astfel:
 scăderea numărului de personal, trebuie considerată ca un efect
normal, dacă este urmarea unei dimensionări raţionale a necesarului
de forţă de muncă;
 investiţiile puse în funcţiune, precum şi sporirea randamentului
acestora au asigurat creşterea productivităţii muncii şi implicit a
volumului producţiei;
 sporirea marjei medii la 1 leu cifră de afaceri prin reducerea
cheltuielilor a constituit principalul factor care a determinat
majorarea profitului;
 a scăzut gradul de valorificare a producţiei exerciţiului ca urmare a
majorării producţiei stocate (produse finite şi produse neterminate).
În previzionarea veniturilor în corelaţie cu capacitatea de producţie şi
cererea, trebuie luată în considerare şi o asemenea situaţie, respectiv
sporirea vânzărilor şi pe seama reducerii producţiei stocate. De
asemenea, este necesar să fie avute în vedere şi investiţiile care urmează
a fi efectuate, precum şi randamentul prevăzut al acestora.
136
Pentru întreprinderile comerciale, diagnosticul rezultatului din
exploatare poate fi realizat cu ajutorul unor modele specifice, ca de
exemplu:
137
138
6.3.4. Diagnosticul pe baza ratelor de rentabilitate
În elaborarea diagnosticului firmei, ratele de rentabilitate

permit efectuarea de comparaţii în timp, precum şi în raport
de anumite norme sau standarde, niveluri medii, firme
comparabile etc.
Exprimarea relativă a nivelului de rentabilitate, completează
diagnosticul, prin capacitatea informaţională a indicatorilor
respectivi.
Literatura de specialitate, operează cu o multitudine de rate,
cu diverse denumiri, indicându-se şi anumite limite,
considerate a fi normale, în care trebuie să se înscrie
acestea.
139
În diagnosticul financiar pentru evaluare, considerăm că se
pot utiliza în principal, următoarele forme de exprimare a
rentabilităţii:
140
141
Tabelul nr. 2.9. Analiza rentabilităţii economice a întreprinderii
 mil lei -
Nr. Crt. Indicatori Po P1
1. Active imobilizate 85.000 80.000

2. Active circulante 63.750 74.300
3. Total activ 148.750 154.300
4. Cifra de afaceri 255.000 260.000
5. Rezultatul exploatării 25.500 27.300
6. Viteza de rotaţie a activului(4/3) (rotaţii) 1,714 1,685
7. Rata rentabilităţii comerciale (%) 10 10,5

8. Rata rentabilităţii economice a activului (%) 17,14 17,69
142
143
Într-o asemenea situaţie, în activitatea practică
se impune analiza structurii activului, în
vederea depistării elementelor care au
contribuit la încetinirea vitezei de rotaţie, şi
deci pot fi o bază pentru a evidenţia existenţa
unor active redundante.
In principiu, acestea pot fi:
 investiţii puse în funcţiune, care funcţionează sub
parametrii proiectaţi;
 creşterea investiţiilor în curs de execuţie;
 majorarea stocurilor de producţie neterminată;
 existenţa unor stocuri de produse finite fără
desfacere asigurată;
 creşterea soldului conturilor de creanţe;
 alte elemente.
Evident, fiecare element are o
semnificaţie proprie, şi se impun, în consecinţă,
măsuri specifice pentru dimensionarea lor normală.
144
Un alt model de analiză a ratei rentabilităţii economice a
activului, derivat din cel prezentat, este următorul:
145
Rata rentabilităţii resurselor consumate (Rc) (în literatura de
specialitate se regăseşte sub denumirea de rentabilitatea
costurilor). Aşa după cum rezultă din denumire, caracterizează
eficienţa costurilor. În activitatea practică prezintă importanţă în
estimarea şi negocierea preţurilor de vânzare a produselor sau
tarifelor pentru prestări de servicii. De asemenea, permite
poziţionarea produselor sub aspectul rentabilităţii faţă de media
pe întreprindere. Elementele de calcul ale ratei rentabilităţii
resurselor consumate sunt rezultatul exploatării (RE) şi
cheltuielile de exploatare aferente cifrei de afaceri ( Σ qc).
146
147
Din model rezultă că rata rentabilităţii financiare a capitalului propriu

este dependentă de:
 viteza de rotaţie a activelor totale(V/A), care exprimă volumul
vânzărilor pe unitate monetară investită. Cu cât rotaţia activelor
este mai mare, cu atât sporeşte eficienţa capitalului investit, dacă în
activitatea de exploatare se obţine profit;
 pârghia financiară (A/Kp), prin care se exprimă în mod sintetic,
corelaţia dintre structura financiară şi capitalul împrumutat;
 rentabilitatea netă a veniturilor (Pn/V), în care se reflectă, în
principal, eficienţa activităţii de exploatare. În acelaşi timp, este
utilă în poziţionarea firmei în raport de altele din aceeaşi ramură
sau domeniu de activitate. Dacă rata este peste media sectorului
(ramurii), există un avantaj competiţional faţă de concurenţi, ceea
ce constituie un element de siguranţă în activitatea viitoare.
148
Analiza riscului economic Riscul economic este legat de capacitatea
6.4. Analiza riscului întreprinderii de a se adapta la timp şi cu cel mai mic cost la variaţiile
întreprinderii generate de mediul economic. El exprimă volatilitatea rezultatului la
modificarea condiţiilor de exploatare. Ca instrumente de analiză se reţin:
analiza pe baza punctului critic al rentabilităţii (global şi pe produs) şi
Alături de analiza rentabilităţii, un elasticitatea rezultatului exploatării în raport cu nivelul de activitate.
aspect esenţial pentru diagnosticarea
firmei îl reprezintă analiza riscului, a)Analiza riscului financiar Riscul financiar caracterizează variabilitatea
care în fond reprezintă cealaltă faţetă indicatorilor de rezultate datorită influenţei structurii de finanţare. Ca
a rentabilităţii. În funcţie de instrumente de analiză se reţin: analiza pe baza CA critice (metodologie
problemele pe care le îmbracă riscul similară cu analiza punctului critic al rentabilităţii) şi analiza corelaţiei
problematica poate fi structurată rentabilitate financiară-rentabilitate economică (efectul de pârghie
financiară).
astfel:
a)Analiza riscului economic Riscul economic este legat de capacitatea
întreprinderii de a se adapta la timp şi cu cel mai mic cost la variaţiile
generate de mediul economic. El exprimă volatilitatea rezultatului la
modificarea condiţiilor de exploatare. Ca instrumente de analiză se reţin:
analiza pe baza punctului critic al rentabilităţii (global şi pe produs) şi
elasticitatea rezultatului exploatării în raport cu nivelul de activitate
149
Scorul constituie o metodă de diagnostic extern care constă în măsurarea şi interpretarea riscului la care se
expune investitorul, creditorul întreprinderii, dar şi întreprinderea ca sistem în activitatea viitoare; se
bazează pe elaborarea unei judecăţi de valoare combinând liniar un grup de rate financiare (sau variabile)
semnificative.
Pe plan mondial există o serie de modele dezvoltate în special în ţările dezvoltate: SUA (Beaver, Altman
etc.), Marea Britanie (Taffler), Franţa (Conan şi Hoder, Banca Franţei etc.), Japonia (Shirata) etc.
Pentru România, un model bazat pe analiza discriminantă a fost dezvoltat de Anghel (2000). Modelul
Anghel s-a bazat pe analiza unui eşantion de aproape 300 de întreprinderi româneşti. Analiza a avut în
vedere perioada 1994 - 1998 şi a utilizat un număr iniţial de 20 de indicatori economicofinanciari.
Au fost selectate următoarele variabile financiare:
 rata rentabilităţii veniturilor X1 ;
 rata de acoperire a datoriilor cu cash-flow X2 ;
 rata de îndatorare a activului X3 ;
 perioada de achitare a obligaţiilor X4.
Funcţia scor este:
A = 5,676 + 6,3718 X1 + 5,3932 X2 – 5,1427 X3 – 0,0105 X4
Punctul de inflexiune care minimizează rata de eroare este A = 0, cu un interval de incertitudine între 0 şi
2,05.
150
151
6.5. Criterii de apreciere a indicatorilor economico-financiari
O problemă cheie pentru analistul financiar o reprezintă aprecierea
indicatorilor economico-financiari incluşi în metodologia de diagnostic
prin raportarea la aşa-numitele standarde (uzanţe) privind nivelul
indicatorilor financiari sau prin compararea cu ratele financiare medii pe
ramură. Referitor la considerarea ca referinţă în aprecieri a ratelor medii
pe ramură vom prezenta în continuare un studiu realizat în perioada 1996-
1998 pentru o ramură industriala românească importantă: “industria
chimică, a fibrelor sintetice şi artificiale” (tabelul 2.10.).
Pentru a se realiza comparaţii ale situaţiilor şi performanţelor economico-
financiare între firme, în ţările dezvoltate există organisme specializate,
de stat sau private, care publică anual un set de rate financiare medii
(standarde financiare) pe sectoare de activitate. De exemplu, Centrala
bilanţurilor din cadrul Băncii Franţei sintetizează informaţiile financiare
a peste 25.000 de agenţi economici într-un sistem de 36 de rate; în SUA
Dun& Bradstreet furnizează un bilanţ tip pentru un sector de activitate şi
un număr de 14 rate medii pe sector grupate în trei categorii (lichiditate,
eficienţă şi profitabilitate), iar Robert Morris Associates prezintă un bilanţ
tip al ramurii şi un set de 16 rate.
152
Tabelul 2.10. Profilul financiar al ramurii “industria chimică, a fibrelor sintetice şi artificiale”
Indicatori financiari 1996 1997 1998

qi m qs qi m qs qi m qs
I. Rate de activitate
1 Rotaţia stocuri (zile) 54 71 88 62 70 94 64 79 110
2 Recuperare creanţe (zile) 58 74 80 39 58 78 55 66 97
3 Achitare obligaţii (zile) 74 92 139 64 82 132 78 128 179
4 Achitare furnizori (zile) 28 42 71 27 40 87 29 39 143
5 Rotaţia activului 0.49 0.84 1.08 0.62 0.97 1.51 0.52 0.67 1.23
II. Lichiditate
6 Lichiditate generală 0.88 1.22 1.66 0.72 1.32 1.82 0.66 1.54 1.99
7 Lichiditate rapidă 0.46 0.69 0.85 0.37 0.58 0.92 0.25 0.49 1.06
III. Îndatorare
8 Îndatorare capital propriu 40% 55% 77% 45% 72% 181% 27% 47% 293%
9 Acoperire dobânzi 8% 34% 56% 6% 29% 66% -4% 12% 43%
10 Acoperire datorii cu cash-flow 10% 26% 43% 2% 20% 57% -6% 7% 28%
IV. Rentabilitate 14.8
3.3% 10.4% 14.1% 2.7% 11.3% 16.5%
11 Rentabilitatea exploatării 1.0% 7.1% %
12 Rentabilitatea financiară 0.4% 8.2% 18.4% -0.8% 8.6% 21.8% 0.9% 10.8% 24.9
%
13 Rentabilitatea activului 0.3% 8.5% 13.9% -2.6% 7.2% 21.8% -3.4% 3.5% 15.6
%
V. Alte informaţii 45.3
2.0% 6.4% 15.0% 2.6% 7.7% 40.7%
14 Plăţi restante/ Active 6.8% 13.5% %
15 Plăţi restante/ CA 1.6% 8.0% 27.0% 2.8% 4.9% 41.8% 7.3% 16.3% 60.8
%
16 Export/ CA 1.0% 39.2% 43.8% 3.1% 27.1% 46.0% 1.1% 20.3% 36.4
%
17 Dividende/ Cap.social 0.0% 1.8% 12.6% 0.0% 2.0% 16.8% 0.0% 0.0% 8.7%
18 Amortizare neinclusă pe costuri /Active imob. 0.0% 0.2% 9.5% 0.0% 0.2% 9.6% 0.0% 0.1% 6.6% 153
Zonele de interes pentru acest tip de informaţii sunt foarte largi, pornind
de la investitori (aceştia pot stabili care sunt sectoarele cele mai
profitabile, iar în cadrul sectoarelor îşi pot alege firma în care să
investească), manageri (pot analiza poziţia întreprinderii faţă de
concurenţă şi pe această bază îşi pot stabili o strategie viabilă), băncile
(atât pentru stabilirea strategiei legată de clienţi cât şi în politica efectivă
de creditare a firmelor), firmele de asigurare şi, nu în ultimul rând, statul
ca “arbitru” al jocului economic (statul trebuie să-şi construiască politica
economică pornind de la situaţia reală a “jucătorilor” - întreprinderi).
Pentru evaluator, profilul financiar al ramurii reprezintă o bază
importantă de comparaţie. Ratele construite în studiul amintit se bazează
pe informaţiile financiare ale unui număr important de firme din chimia
fibrelor sintetice şi artificiale (circa 40% din capitalul investit în această
ramură).
154
155
156
CAP.III. ABORDAREA PE BAZĂ DE
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
CUPRINS
1.Logica abordării pe baza de venit
2.Costul capitalului si rata de actualizare/capitalizare
2.2.Definirea costului capitalului
2.3.Valoarea in timp a banilor
2.4.Noţiuni utilizate
2.5.Determinarea costului capitalului
3.Metoda capitalizării profitului
3.1.Relaţii de calcul
3.2.Stabilirea profitului anual reproductibil
3.3.Avantajele si limitele metodei
4.Metoda actualizării fluxurilor de lichidităţi
(Discounted Cash Flow – DCF).
4.1.Metoda actualizării fluxurilor de lichidităţi
pentru acţionari (CFNA)
4.2.Metoda actualizării fluxurilor de lichidităţi
pentru capitalul investit (CFNI)
4.3.Avantajele si limitele metodei DCF
4.4.Diferenţieri intre rata de actualizare si rata de
capitalizare
157
CAP.III. ABORDAREA PE BAZĂ DE VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
158
Abordarea pe baza de venit este fundamentată pe principii care au fost descrise in cadrul primului
capitol:
Principiul anticipării este poate primordial in cadrul acestei abordări. A înţelege ca valoarea provine din beneficiile
viitoare anticipate care urmează a fi generate de proprietatea deţinută este indiscutabil elementul de baza in înţelegerea
acestui mod de judecata a valorii întreprinderii;
Principiul substituţiei ajuta la înţelegerea atât a costului capitalului cat si a legăturii intre costul capitalului si
valoarea întreprinderii. Atunci când pe piaţa sunt disponibile investiţii cu rentabilităţi si riscuri diferite, prima
oportunitate investiţională care se va epuiza va fi aceea cu rentabilitatea cea mai ridicata si riscul cel mai mic.
Principiul cererii si ofertei. Preţul care trebuie plătit pentru a deveni proprietarul capitalului sau unei părţi din
capitalul unei firme depinde esenţial de cererea si oferta de pe acea piaţa in special si de pe piaţa investiţiilor in
general.
Principiul contribuţiei: permite înţelegerea legăturii între valoarea “părţilor” (activelor) si valoarea întregului
(întreprinderii) pentru ca valoarea unei părţi din întreprindere depinde de cat de mult contribuie aceasta la valoarea
întregii firme. Pentru situaţiile de evaluare pentru divizare sau fuziune este un principiu care capătă un loc primordial.
Una din premisele importate ale estimării valorii in abordarea pe baza de venit este continuitatea
exploatării, respectiv premisa ca întreprinderea evaluata sau parte din aceasta îşi va continua activitatea
operaţională şi într-un viitor previzibil, fără a suferi restrângeri semnificative.
159
2. Costul capitalului si rata de actualizare/capitalizare
Atât teoreticienii cat si practicienii sunt de acord ca rata de actualizare si implicit costul capitalului reprezintă miezul evaluării
unei afaceri. “Astăzi valoarea este egala întotdeauna cu fluxul viitor de lichidităţi actualizat cu costul de oportunitate al
capitalului”.
2.1. Definirea costului capitalului

Costul capitalului reprezintă rata de rentabilitate pe care o solicita piaţa pentru a atrage surse de finanţare pentru o anumita
investiţie. In termeni economici este vorba de costul de oportunitate. Costul capitalului se bazează pe principiul substituţiei (un
principiu de altfel foarte important in evaluare) care, in contextul dat, spune ca un investitor va prefera cea mai atractiva
alternativa investiţională, respectiv:
 investiţie cu risc echivalent ce asigura o rata a rentabilităţii sperate mai ridicată;
 o investiţie cu risc mai redus dar cu aceeaşi speranţă de rentabilitate;
In acest context putem defini conceptul de cost de oportunitate ca fiind costul opţiunilor pierdute, respectiv acea rata a
rentabilităţii capitalului investit care este atractiva pentru un investitor, făcându-l să opteze pentru o anumită investiţie dintr-o
serie larga de alte investiţii alternative care au condiţii similare de risc. Un investitor care optează pentru o anumita investiţie
pierde oportunităţile de câştig oferite de alte alternative de investire. De aceea, un investitor corect informat va alege acea
opţiune din care spera sa obţină rentabilitatea maxima in condiţii similare de risc
160
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
2.2. Valoarea in timp a banilor

Sunt trei elemente de baza in componenta costului capitalului:
 rata de rentabilitate exprimata in termeni reali pe care o
aşteaptă investitorii pentru a renunţa la orice alta
alternativa investiţională;
 rata inflaţiei, respectiv scăderea puterii de cumpărare a
banilor;
 riscul, respectiv incertitudinea referitoare la perioada si
dimensiunea cashflow ului (sau a altei masuri a venitului
aşteptat de investitor) ce va fi obţinut in viitor.
Combinaţia primelor doua componente prezentate anterior

se analizează prin intermediul “valorii in timp a banilor”.
161
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
Pentru înţelegerea facila a principiului valorii in timp a banilor
vom prezenta următoarele elemente:
a) Valoarea viitoare (Vv).
Presupunem ca aveţi o suma de 100 u.m. pe care vreţi sa o depuneţi la
banca (cu o rata a dobânzii de 5%) dar totodată vreţi sa ştiţi cât va fi
valoarea pe care o veţi avea la sfârşitul perioadei de investiţie. Pentru
aceasta vom
folosi o tehnica cunoscuta sub numele de compunere, respectiv procesul
aritmetic prin care se determina valoarea finala a unui flux de
disponibil sau a unei serii de disponibilităţi plin aplicarea ratei
dobânzii (rentabilităţii).
În exemplul nostru:
162
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
163
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
164
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
165
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
166
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
e) Costul nominal si costul real al capitalului
Un aspect important in evaluare vizează coerenta intre estimarea

venitului viitor (in termeni nominali sau in termeni reali) si costul
capitalului. Este evident ca atunci când venitul este previzionat în termeni
nominali (preţuri curente), trebuie utilizate rate nominale iar când venitul
este exprimat în termeni reali (preţuri constante), trebuie utilizate rate reale.
De asemenea, rata de creştere aşteptată a venitului (g) trebuie să fie
coerentă cu estimarea venitului si a ratei de actualizare sau de capitalizare.
Relaţia dintre cele douã rate (termeni nominali/termeni reali) este:
in =1i1+−rr, incare:
in - costul capitalului exprimat in termeni reali;

i1 –costul capitalului exprimat in termeni nominali; r -
rata inflaţiei.
De exemplu, dacã rata de actualizare (costul capitalului) exprimata in

termeni nominali este de 28,5%, iar rata anualã a inflaţiei este de 17%,
rezulta o rata de actualizare (cost al capitalului) exprimata in termeni reali
de 9,83%.
167
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
168
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
169
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
170
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
171
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
2.4. Determinarea costului capitalului
Costul capitalului propriu reprezintă acea rata de rentabilitate pe care

trebuie sa o realizeze o firma astfel incit sa menţină valoarea afacerii.
Daca rata rentabilităţii este mai mica decât costul de oportunitate atunci
valoarea afacerii scade, iar daca rata rentabilităţii este superioara
costului de oportunitate atunci valoarea afacerii creste.
2.4.1. Metodele de determinare a costului capitalului propriu

a. Modelul Capital Assets Pricing Model CAPM (pentru firmele cotate)
b. Abordarea tradiţională
c. Abordarea pentru întreprinderi necotate
a. Modelul CAPM Capital Assets Pricing Model CAPM

Acest model urmăreşte sa determine costul capitalului într-o manieră metodică,
realizând o comparaţie intre alternativele investiţionale si performantele pieţei in
general.
172
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
173
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
174
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
175
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
176
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
177
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
178
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
179
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
180
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
181
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
182
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
183
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
184
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
185
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
186
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
187
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
188
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
189
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
190
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
191
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
192
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
193
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
194
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
195
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
196
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
197
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
198
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
199
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
200
VENIT ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
201
CAP. IV. ABORDAREA PE BAZĂ DE ACTIVE ÎN EVALUAREA ÎNTREPRINDERII
CUPRINS
1.Logica abordării bazate pe active
2.Metoda activului net corectat
• 2.1.Relaţia de calcul a activului net corectat

• 2.2.Evaluarea elementelor patrimoniale de activ
• 2.3.Evaluarea unor elemente de natura datoriilor
3.Activul net de lichidare
202
CAP. IV. ABORDAREA PE BAZĂ DE ACTIVE ÎN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII

Abordarea pe bază de active, potrivit Standardului de
evaluare SEV 5, elaborat de ANEVAR, presupune
estimarea valorii unei firme utilizând metode bazate pe
valoarea de piaţă a activelor individuale ale
întreprinderii din care se scad datoriile totale ale
acesteia.
Aşa cum am precizat în paginile anterioare, abordarea
bazată pe active este fundamentată pe principiul
substituţiei potrivit căruia un activ nu valorează mai
mult decât costul de înlocuire al tuturor părţilor sale
componente.
Logica abordării este simplă: un cumpărător nu va plăti
pentru o proprietate (afacere) mai mult decât l-ar costa
să creeze o entitate cu o utilitate echivalentă.
Ajustările aplicate activelor şi datoriilor întreprinderii
se bazează pe una din următoarele două premise ale
valorii:
203
ÎNTREPRINDERII

Abordarea pe bază de active, potrivit Standardului de
evaluare SEV 5, elaborat de ANEVAR, presupune estimarea
valorii unei firme utilizând metode bazate pe valoarea de
piaţă a activelor individuale ale întreprinderii din care se scad
datoriile totale ale acesteia.
Aşa cum am precizat în paginile anterioare, abordarea bazată
pe active este fundamentată pe principiul substituţiei potrivit
căruia un activ nu valorează mai mult decât costul de
înlocuire al tuturor părţilor sale componente.
Logica abordării este simplă: un cumpărător nu va plăti
pentru o proprietate (afacere) mai mult decât l-ar costa să
creeze o entitate cu o utilitate echivalentă.
Ajustările aplicate activelor şi datoriilor întreprinderii se
bazează pe una din următoarele două premise ale valorii:
 continuitatea exploatării, care va implica, în cadrul metodei
activului net corectat (ANC), evaluarea tuturor activelor şi
datoriilor la valoarea de piaţă sau o altă valoare curentă
adecvată;
 lichidarea, care va implica, în cadrul metodei activului net
de lichidare (ANL), evaluarea tuturor activelor şi datoriilor
la valoarea netă de realizare pe piaţă.
204
ÎNTREPRINDERII
În cadrul acestei abordări bilanţul contabil, bazat îndeosebi

pe valori ce exprimă costuri este înlocuit cu bilanţul ce reflectă
toate activele, corporale şi necorporale şi toate datoriile, la
valoarea lor de piaţă sau la o valoare curentă adecvată în cazul
metodei activului net corectat (ANC) sau la valoarea netă de
realizare pe piaţă în cazul metodei activului net de lichidare
(ANL).
Evident, rezultatul metodei încadrate în această abordare
nu trebuie să fie singurul rezultat atunci când evaluăm
întreprinderi operaţionale şi care vor funcţiona pe o perioadă
previzibilă în viitor.
Dacă întreprinderea evaluată deţine proprietăţi şi
încasează venituri din aceste proprietăţi, pentru fiecare din
aceste active trebuie determinată valoarea lor de piaţă.
Dacă trebuie evaluate acţiunile, fie cotate sau necotate,
ale unei întreprinderi
deţinătoare, pot fi relevante lichiditatea acţiunilor şi mărimea
participaţiei, şi deci se pot obţine valori diferite de cursul
acţiunii la bursă.
În cadrul abordării pe bază de active se disting două metode
de bază: activul net corectat şi activul net de lichidare.
205
ÎNTREPRINDERII
2. Metoda activului net corectat (ANC)
Aplicarea în contabilitate a principiului prudenţei, care

presupune neînregistrarea diferenţelor în plus între
valoarea de inventar şi valoarea de intrare pentru
elementele de activ şi a diferenţelor în minus pentru
elementele de pasiv, face ca unele elemente
patrimoniale să fie subevaluate sau supraevaluate în
bilanţul contabil din momentul efectuării evaluării
economice a întreprinderii.
În operaţiunea de evaluare economică a firmei, trebuie
să se aducă unele corecţii elementelor patrimoniale
cuprinse în bilanţul contabil (stabilit pe baza ultimei
balanţe de verificare întocmite). Aceste corecţii trebuie
făcute în funcţie de valoarea la momentul evaluării
firmei a fiecărui element patrimonial şi de gradul de
valorificare a acestora.
206
ÎNTREPRINDERII
2.1. Relaţia de calcul a activului net corectat
Relaţia de calcul a activului net corectat:

ANC = (At + ∆A) – (Dt + ∆D)
unde:
At = total activ din bilanţul contabil;
∆A = suma corecţiilor elementelor patrimoniale de
activ;
Dt = datorii totale din bilanţul contabil;
∆D = suma corelaţiilor elementelor de pasiv de natura
datoriilor.
207
ÎNTREPRINDERII
2.2. Evaluarea elementelor patrimoniale de active
Pentru evaluarea elementelor patrimoniale de activ pot

fi folosite metode care se încadrează în cele trei
abordări clasice: prin comparaţia de piaţă, pe bază de
venit şi pe bază de costuri.
2.2.1. Evaluarea activelor necorporale
Evaluarea activelor necorporale presupune

înţelegerea unor aspecte particulare de evaluare,
determinate în primul rând de caracteristicile
particulare pe care le au acestea.
Evaluarea activelor necorporale este de
competenţa evaluatorului de întreprindere datorită
faptului că în marea majoritate a cazurilor valoarea
acestora este legată de o întreprindere care utilizează
aceste active.
208
CAP. IV. ABORDAREA PE BAZĂ
DE ACTIVE ÎN EVALUAREA existenţa clientelei;
ÎNTREPRINDERII
2.2.1.1. Clasificarea activelor necorporale sisteme, metode, modalităţi de control care au fost dezvoltate ca părţi ale unei operaţii;
Ansamblul activelor care pot fi descrise drept goodwill şi
active necorporale distincte pot fi clasificate în 3 grupe de sistemul (ansamblul) proprietate imobiliară + utilaje + echipamente (manifestat prin existenţa uneia sau
bază după criteriul mixt identificabilitate-deţinător , şi mai multor unităţi productive);
anume:
Active necorporale neidentificabile ce aparţin disponibilitatea personalului calificat;
întreprinderii Această grupă include, în general, active
intangibile cu o durată de viaţă nedeterminabilă (ele
neputând fi amortizate), care se evaluează, de regulă, ca cheltuielile (investiţiile) în promovare, reclamă;
sistem. Aceasta nu înseamnă că activele neidentificabile
ale afacerii nu depind de efortul întreprinderii (ele includ
ideea de investiţie), dar nu există o modalitate logică de acoperirea pierderilor iniţiale (în general se au în vedere cheltuielile normale făcute până la obţinerea de
determinare a reducerii de valoare (una din cerinţele profit);
construirii programului de amortizare). Principalele
active din această grupă sunt: avantajul amplasamentului, care se reflectă în însăşi valoarea de piaţă a proprietăţii (sau proprietăţilor)
imobiliare;
reputaţia locală, naţională, internaţională care poate fi judecată şi analizată pe baza (re)cunoaşterii de către
public sau clienţi, dependenţa acestora de firmă (calitatea serviciilor şi produselor), preţul serviciilor şi
produselor, standingul de creditare (bănci, instituţii financiare, clienţi etc.).
209
ÎNTREPRINDERII
Active necorporale neidentificabile ce aparţin

persoanelor din întreprindere
Activele din această grupă sunt elemente unice în
asociere cu persoanele din cadrul afacerii. În cele
mai multe cazuri ele se consideră a avea o durată de
viaţă nedeterminabilă.
Cele mai importante active din această grupă sunt:
 reputaţia personală a angajaţilor sau a
proprietarilor afacerii pentru publicul general,
clienţi, alţi angajati, alţi proprietari sau instituţii
de creditare; - îndemânarea, abilitatea specifică
a angajaţilor, inclusiv cunoştinţele tehnice,
abilitatea vânzărilor, abilitatea financiară;
 abilitatea generală a angajaţilor, managerilor şi
acţionarilor în domenii cum ar fi relaţiile cu
clienţii, relaţiile cu angajaţii, spirit managerial,
abilităţile pentru administraţie.
210
ÎNTREPRINDERII
Active necorporale identificabile ce aparţin

întreprinderii În această grupă se includ activele
intangibile care pot fi evaluate individual şi care, de
regulă, au o durată de viaţă determinabilă. Din
această grupă fac parte: marca; numele produsului;
metode şi procese secrete; biblioteca tehnică;
copyright-ul; contractele (cu salariaţi, contracte de
cumpărare, de vânzări, de finanţare, de publicitate
etc.); informaţii, liste (cu furnizorii, clienţii etc.);
formule secrete; licenţe; brevete; franşiza; drepturi
asupra unor terenuri petroliere, zone piscicole etc.
Activele din cele trei grupe pot fi prezente într-o
afacere, dar aceasta nu înseamnă că în orice situaţie
determină o valoare nematerială a afacerii.
211
ÎNTREPRINDERII
Un alt criteriu de clasificare a activelor intangibile

este acela al cauzei care le determină, stabilindu-se
astfel patru grupe, şi anume:
• Drepturile şi/sau avantajele determinate de
contracte
Orice societate comercială deţine drepturi prin
contractele încheiate cu alte firme, persoane sau
organizaţii publice. La nivelul minim, o firmă are
dreptul de a desfăşura activităţile precizate în statut
prin înregistrarea legală a firmei. Drepturile şi/sau
avantajele există în baza contractelor, ele stabilind
natura drepturilor/avantajelor dobândite, durata
acordului/avantajului etc.
• Relaţiile
Pentru a exista, orice întreprindere are stabilite
relaţii cu alte firme, agenţii, persoane. Ele nu au la bază
contracte şi, de regulă, sunt în acelaşi timp efemere şi
foarte importante pentru mersul afacerii.
212
ÎNTREPRINDERII
Cele mai importante relaţii pentru valoarea unei afaceri

vizează:
 relaţiile cu clienţii. Pentru caracterizarea acestora şi înţelegerea
mecanismului prin care ele crează valoare nematerială pentru
întreprindere vom preciza că sunt două componente care le
definesc. Este vorba de inerţie (explicată de realitatea că orice
întreprindere are clienţi dar nu orice întreprindere are relaţii cu
clienţii) şi de informaţiile disponibile despre clienţi (un punct
sensibil mai ales pentru întreprinderile în care competiţia este
accentuată iar migrarea clienţilor către un alt ofertant este
facilă);
 relaţiile cu forţa de muncă, ansamblul potenţialului uman. Una
dintre primele şi cea mai importantă relaţie a unei organizaţii
este cea cu angajaţii. Acest sistem major în cadrul întreprinderii
poate fi analizat din perspectiva valorii nemateriale potenţial
implicate prin costurile de recrutare, pregătire, calificare etc.,
în fond de costurile creării şi realizării stării de funcţionare a
sistemului întreprindere - angajaţi. Cu cât munca este mai
specializată iar valoarea adăugată de întreprindere este mai
ridicată, cu atât costul ansamblului este mai ridicat şi, în mod
premisal, valoarea întreprinderii este mai mare; - relaţiile cu
distribuitorii etc.
213
ÎNTREPRINDERII
Proprietatea intelectuală
Termenul de proprietate intelectuală se referă în mod
uzual la brevete, mărci comerciale, know-how etc.
Acestea reprezintă o categorie specială de active
necorporale pentru că ele sunt unice iar proprietarul lor
este protejat de lege pentru exploatarea neautorizată,
contrafacere etc.
Principalele avantaje determinate de deţinerea lor
sunt determinate de:
 reducerea costurilor materiale;
 sporirea productivităţii muncii (de exemplu prin
creşterea vitezei de manufacturare);
 diminuarea costurilor de transport, manipulare,
depozitare;
 eliminarea sau reducerea rebuturilor, pierderilor; -
creşterea gradului de reciclabilitate postutilizare;
 reducerea consumurilor de combustibil, energie;
 eliminarea sau reducerea riscurilor de mediu şi a
impactului negativ asupra naturii;
 realizarea unui avantaj competitiv;
 crearea şi menţinerea unei bune imagini pe piaţă etc.
214
ÎNTREPRINDERII
Goodwill-ul şi valoarea de exploatare continuă

Economiştii, juriştii, oamenii de afaceri au încercat
să definească acest activ considerat "cel mai intangibil
dintre intangibile".
Cel mai adesea noţiunea de goodwil este asociată cu:
 supraprofitul. Este cea mai întâlnită accepţiune pentru
definirea goodwillului, sensul fiind că întreprinderea
care beneficiază de goodwill generează un profit
superior mediei;
 o valoare reziduală. Această accepţiune este o
prelungire a ideii de supraprofit, considerând goodwill-
ul ca diferenţa între valoarea afacerii şi valoarea netă a
tuturor activelor identificabile (tangibile şi intangibile);
 clientela. Existenţa goodwill-ului nu poate fi discutată
în afara recunoaşterii sale de către piaţă. Nu poate
exista goodwill fără clientelă, definită ca înclinaţie a
cumpărătorilor de a fi fideli produselor/serviciilor unei
anumite firme şi de a recomanda şi altora această firmă.
Existenţa goodwillului rezultă din servicii superioare
calitativ, programe publicitate, relaţii personale, etc.,
care determină un profit superior mediei.
215
ÎNTREPRINDERII
Pentru majoritatea scopurilor, goodwill-ul poate fi

definit ca: elemente ale unei afaceri sau persoane care-i
determină pe clienţi să utilizeze produsele/serviciile
oferite de această afacere sau persoană şi care, în
general, permit firmei să genereze un profit superior
(supraprofit) faţă de profitul aşteptat în mod rezonabil
pentru toate activele afacerii, inclusiv beneficiul pentru
toate acele active intangibile care pot fi identificate şi
evaluate separat.
Valoarea de exploatare continuă poate fi definită ca
un element adiţional de valoare ce este ataşat unei
afaceri ca rezultat al existenţei elementelor ce permit
continuarea activităţii într-un orizont de timp previzibil.
Exploatarea continuă este un termen complex, care
generează o serie de dificultăţi, îndeosebi pentru
practicieni.
216
ÎNTREPRINDERII
2.2.1.2. Metode de evaluare a activelor necorporale
Metodele de evaluare a activelor necorporale se

bazează pe aceleaşi trei abordari prezentate în cadrul
lucrării:
 metode înscrise în abordarea pe bază de venit, respectiv
metode care analizează avantajul deţinerii acestor active
din prisma efectului favorabil pentru întreprindere
(profit);
 metode înscrise în abordarea bazată pe costuri;
 metode înscrise în abordarea prin comparaţia de piaţă,
respectiv pe tranzacţii trecute încheiate în condiţii şi
pentru active similare.
Alegerea metodei pentru un anume caz, într-o situaţie specifică,
depinde întotdeauna de circumstanţe. În cele mai multe cazuri
este necesară utilizarea mai multor metode de evaluare datorită
necesităţii autoverificării rezultatelor obţinute. De asemenea, nu
trebuie exclusă posibilitatea ca evaluatorul să dezvolte tehnici
şi metode proprii, specifice pentru un anume caz, utilizând
elemente ale mai multor metode.
217
ÎNTREPRINDERII
Tabelul nr. 4.1. Relevanţa abordărilor în

Referitor la metodele recomandate, în literatura evaluarea activelor necorporale
de specialitate există o ordonare a metodelor în Relevanţa metodei/ Activ Bună Satisfăcătoare Slabă
intangibil
funcţie de relevanţa valorilor rezultate pentru active
nemateriale specifice aşa cum se prezintă în tabelul 1. Proprietăţi tehnologice, brevete Profit Piaţă Cost
numărul 4.1. 2. Marca, nume produs Profit Piaţă Cost
3. Copyright Profit Piaţă Cost
4. Ansamblul forţei de muncă Cost Profit Piaţă
5. Sistemul informaţional Cost Piaţă Profit
al managementului
6. Programe soft Profit Piaţă Cost

7. Reţele de distribuţie Cost Profit Piaţă
8. Drepturi de franşiză Profit Piaţă Cost
9. Practicile şi procedurile firmei Cost Profit Piaţă
218
ÎNTREPRINDERII
Metode de evaluare bazate pe venit

Metoda avantajului de profit. Această metodă de
evaluare a activelor nemateriale identificabile este
aplicabilă în cazul în care este posibilă estimarea cu o
acurateţe rezonabilă a avantajului deţinerii şi utilizării
activelor intangibile, avantaj exprimat în cele din urmă
sintetic prin profitul net.
Metoda contribuţiei la variaţia profitului.
Metoda anterioară se bazează pe profituri aduse
direct de activele intangibile. Sunt însă situaţii în care
nu se poate determină avantajul preţului unitar pentru
că nu există informaţii disponibile şi nu se pot face
estimări cu o precizie rezonabilă privind acest avantaj.
În practică se pot întâlni cazuri în care activele
intangibile determină un profit pentru întreaga entitate
(întreprindere) care îl deţine (acestea nu se pot ataşa
direct unui anume activ nematerial ca în cazul anterior),
el fiind unic şi identificabil.
219
ÎNTREPRINDERII
Într-o asemenea situaţie, problema esenţială o

constituie punctul de plecare în dezvoltarea tehnicii
de evaluare. Pe baza unui studiu evaluatorul poate,
de exemplu, să aibă disponibilă informaţia că un
produs cu marca "Y" are un volum ridicat al
vânzărilor superior faţă de produsele mărcilor "X"şi
"Z" operante pe aceeaşi piaţă. În acest caz se
porneşte de la contibuţia de profit rezultată din
vânzările realizate în plus.
Aceste prime două metode prezentate
generează adesea probleme pentru evaluator în
susţinerea valorilor rezultate deoarece prezumţiile
subiective sunt destul de frecvente şi dificil de
susţinut. Rezultatul trebuie întotdeauna să fie realist,
credibil şi să poată fi susţinut.
220
ÎNTREPRINDERII
Metoda economiei de redevenţă. Aceasta este o metodă

aplicabilă în primul rând pentru evaluarea brevetelor şi
licenţelor.
Proprietarul unui drept de proprietate intelectuală poate
permite şi altora să folosească acest activ contra unei
redevenţe, care cel mai adesea este un procent aplicat la
volumul vânzărilor generate de folosirea proprietăţii
intelectuale. Astfel de drepturi, în mod normal, se înscriu între
3-7% din vânzări, cel mai întâlnit nivel fiind de 5% din
vânzări. Acest procent variază în primul rând în funcţie de
volumul fluxurilor generate de utilizarea activului. Metoda
economiei de costuri. Determinarea rezonabilă a contribuţiei
la profit sau avantajul preţului se poate dovedi dificilă în
anumite cazuri sau nu se poate aplica în practică. Pe de altă
parte, se pot întâlni situaţii în care activele intangibile sunt
"responsabile" pentru o economie de costuri măsurabilă. Prin
crearea acestui avantaj, elementele intangibile aduc o
contribuţie directă la realizarea unui profit suplimentar. Acest
avantaj de cost poate fi creat de:
 un contract care aduce avantaje la cumpărarea de materii prime
(de exemplu contracte pentru furnizarea de ţiţei);
 un proces sau metodă care economiseşte munca sau reduce
costurile materiale;
 un contract de muncă cu angajaţi valoroşi şi cu experienţă.
221
ÎNTREPRINDERII
Metode de evaluare bazate pe costuri

În practică putem fi puşi în situaţia de a evalua active
necorporale care nu au fost încă dezvoltate şi recunoscute de
piaţă, pentru care nu există suficiente informaţii care să ne
permită estimarea cu o probabilitate rezonabilă a fluxurilor pe
care le-ar genera deţinerea lor. O invenţie nouă, un proiect de
cercetare-dezvoltare, practicile şi procedurile unei firme,
ansamblul forţei de muncă etc. pot fi incluse în această
categorie. În asemenea cazuri evaluatorul adoptă, în general,
metode din grupa celor bazate pe costuri pentru că ele au cea
mai mare relevanţă şi credibilitate în cazurile particulare
amintite.
Metoda costului creării. Deşi costul creării unui activ
intangibil este rareori apropiat de valoarea sa, sunt situaţii în
care metoda costului creării se poate aplica totuşi, evaluatorul
dezvoltând o tehnică de evaluare bazată pe costul creării unui
activ necorporal similar (brevet, proces secret etc.).
Aplicabilitatea metodei este limitată şi impusă de lipsa unor
informaţii care să estimeze efectele deţinerii şi utilizării unor
astfel de active. Metoda este foarte utilă îndeosebi ca mijloc de
verificare şi testare a concluziilor rezultate din aplicarea altor
metode.
222
ÎNTREPRINDERII
Metode de evaluare bazate pe comparaţia de piaţă

Metoda costului de cumparare. În mod ocazional,
un activ intangibil poate fi cumpărat de pe piaţă la un
preţ considerat echivalentul valorii sale. Încercarea de a
testa preţul de cumpărare nu este o aberaţie. Sunt
recomandate metode de testare ca economia de costuri,
costul creării, avantajul profitului. La rândul său costul
de cumpărare poate fi util ca un test pentru valoarea
licenţelor şi franşizelor. O serie de active necorporale
se vând şi se cumpără de pe piaţă, dar informaţiile
obţinute de pe această piaţă trebuie să vizeze fiecare tip
de activ intangibil.
Metoda asimilării.Este o metodă în care
evaluatorul ţine seama, pe baza informaţiilor certe, de
tranzacţii încheiate în condiţii apropiate de cazul
specific pe care-l analizează, luând în calcul corecţii
(pozitive sau negative, bazate pe propria sa experienţă)
faţă de condiţiile în care s-au încheiat tranzacţiile
considerate ca bază de comparaţie.
223
ÎNTREPRINDERII
2.2.1.3. Consideraţii privind evaluarea unor

active necorporale specifice
În paginile anterioare au fost descrise câteva

metode standard pentru evaluarea activelor
necorporale distincte. S-a precizat faptul că, pentru
evaluarea unui asemenea activ, se pot folosi mai
multe metode, evaluatorul corelând rezultatele
aplicării a două sau mai multe metode pentru a
verifica rezultatul obţinut. În continuare vom adapta
metodele descrise anterior la tipuri specifice de
active necorporale.
224
ÎNTREPRINDERII
Marca şi numele comercial

Acestea reprezintă active ce pot avea valori imense. Unele au
devenit deja termeni consacraţi pentru definirea produsului (de
exemplu Frigidaire, Xerox etc.). Deţinerea unui asemenea activ
determină un avantaj de marjă de profit sau un volum ridicat de
vânzări, fiind posibilă utilizarea metodei avantajului de profit.
O problemă esenţială în evaluarea numelui şi mărcii comerciale
este realizarea capitalizării. Dacă durata de viaţă economică nu
poate fi stabilită cu o certitudine rezonabilă, evaluatorul are de ales
între două posibilităţi:
 selectarea arbitrară a unei durate de viaţă;
 capitalizarea activului pe o durată nedeterminată.
Aceasta este o alegere dificilă şi demonstrează de ce aceste active
sunt cel mai adesea grupate în cadrul goodwill-ului sub forma unui
ansamblu de active intangibile.
Metoda economiei de redevenţă poate fi utilizată pornind de la
ipoteza că numele sau marca pot fi acordate sub formă de licenţă
unei terţe persoane, caz în care veniturile nete din redevenţă sunt
capitalizate şi transformate în valoarea activului.
Metoda bazată pe costul creării poate fi utilă dacă se dovedeşte că
activul are o valoare viitoare, dar este dificil de stabilit care este
piaţa sau avantajul de profit. Costul dezvoltării unei mărci poate fi
substanţial. Adesea sunt necesare costuri mari cu munca, studiile
de piaţă, testele de utilitate, promovarea, reclama etc.
225
ÎNTREPRINDERII
Know - how – ul
Reprezintă ansamblul de cunoştinţe tehnice nebrevetabile
sau brevetabile dar nebrevetate încă, necesare fabricării,
funcţionării sau comercializării unor produse sau elaborării şi
funcţionării unor tehnologii şi procedee. Principalele elemente
de proprietate intelectuală ce formează, separat sau în
ansamblul lor, conţinutul know-how - ului sunt:
 abilitatea tehnică;
 experienţa;
 cunoştinţele tehnice.
Aceste elemente ale proprietăţii intelectuale au de regulă şi un
suport material: mostre, planuri, schiţe, instrucţiuni, diverse
documentaţii. Valoarea know-how-ului poate fi determinată
doar în condiţiile îndeplinirii cumulative a următoarelor
cerinţe:
 transmisibilitatea elementelor care îl alcătuiesc (abilităţi,
experienţă, cunoştinţe). Referitor la această cerinţă trebuie
făcută precizarea că în cazul în care elementele ce formează
acest activ nematerial depind de o persoană, evaluatorul trebuie
să analizeze cu atenţie situaţia specifică pentru a cuantifica
riscurile de netransmisibilitate a activului;
 caracterul secret al cunoştinţelor, abilităţilor etc şi gradul de
noutate al acestora.
226
ÎNTREPRINDERII
Copyright-ul
Metodele de evaluare şi apreciere a copyright-ului

sunt similare cu acelea pentru nume şi marcă, cu
excepţii relativ minore. Diferenţa principală rezultă
din durata de viaţă a activului, care în acest caz este
determinată. O altă diferenţă vine din faptul că
metoda economiei de redevenţă are o aplicabilitate
limitată. În plus, în acest caz, evaluatorul poate
aplica metode bazate pe comparaţie deoarece sunt
destul de frecvente tranzacţii cu acest tip de activ
necorporal.
227
ÎNTREPRINDERII
Contractele
O gamă diversă de contracte poate fi apreciată şi
evaluată separat sub forma unor elemente
necorporale distincte. Ca o regulă generală este
recomandabil să fie evaluate separat şi nu prin
stabilirea unei valori pentu un grup de contracte,
chiar dacă acestea privesc acelaşi domeniu (de
exemplu contractele de publicitate).
Evaluarea contractelor se poate face prin metoda
avantajului de profit sau prin metodele bazate pe
contribuţia la variaţia profitului.
Recomandarea ca evaluarea contractelor să se facă
individual are la bază şi necesitatea determinării unor rate
de risc specifice, ataşabile fiecărui contract.
228
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
Tabelul nr. 4.2. Estimarea valorii contractului
Aplicaţie. Se presupune că este necesară evaluarea Specificaţie Anul 1 Anul 2 Anul 3

contractului de leasing pentru o proprietate comercială
situată într-o zonă foarte bună, în care se poate practica 1.Chiria rezultată din contract 26.400 26.400 26.400
cu succes comerţul cu amănuntul (amplasamentul
beneficiază de clientela de trecere). Perioadele de 2.Chiria practicată pe piaţă 33.000 33.000 33.000
închiriere sunt de 3, 6 şi 9 ani. Pentru primii trei ani se
3.Economia de chirie 6.600 6.600 6.600
prevede o chirie de 26.400 u.m. anual în vreme ce
pentru localuri similare se plăteşte o chirie de 33.000 4.Factor de actualizare (a = 0,8547 0,7305 0.624
u.m. anual. Economia de chirie în această perioadă se 17%)
prezinta în tabelul nr. 4.2., de unde rezultă că valoarea 5.Economia actualizată (3 x 4) 5.641 4.821 4.121
contractului este de 14.583 u.m.
Total economie actualizată 14.583
u.m.
ÎNTREPRINDERII
Brevetele
Cea mai întâlnită metodă pentru evaluarea
brevetelor este metoda economiei de redevenţă, care
a fost descrisă anterior. Această metodă presupune
că brevetul este deţinut de o terţă parte care plăteşte
proprietarului o redevenţă pentru privilegiul de a-l
utiliza. O altă apreciere a valorii brevetului poate
avea la bază metoda contribuţiei la profit. Aceasta
se poate face atunci când poate fi calculat un profit
net pe baza contribuţiei directe a utilizării acestui
activ nematerial.
În determinarea duratei de viaţă a unui brevet este
recomandabil să se ia în considerare durata legală de
viaţă şi care nu coincide întotdeauna cu durata de
viaţă economică.
231
ÎNTREPRINDERII
Evaluarea pierderii de goodwill în circumstanţe speciale, când evaluatorul

consideră, pe baza analizei informaţiilor
În practica juridică recunoşterea integrală şi disponibile şi a propriei experienţe, că
compensarea pierderii de goodwill este o problemă
complexă. De exemplu, în practica ţărilor afacerea deţine goodwill.
dezvoltate pentru compensarea goodwill-ului
pierdut proprietarul afacerii va fi despăgubit doar în
anumite condiţii. Între aceste condiţii, în primul
rând trebuie dovedită cauza pierderii iar în al doilea
rând trebuie dovedit faptul că pierderea nu putea fi pe baza informaţiilor de piaţă se observă în
în mod rezonabil prevenită prin reamplasarea mod clar că pentru afaceri similare se
afacerii sau prin luarea măsurilor pe care o persoană plăteşte o primă reprezentând goodwill-ul;
prudentă le-ar fi luat pentru prezervarea goodwill-
ului.
Pentru înţelegerea modului de evaluarea a pierderii
de goodwill prezentăm în sinteză punctul de vedere
al evaluatorilor: profituriistorice suplimentare (supraprofit)
Existenţa goodwill-ului se manifestă prin: sau printr-o probabilitate rezonabilă de
realizare a unui supraprofit în perioada
imediat următoare;
232
ÎNTREPRINDERII
Pierderea de goodwill are loc:
dacă o afacere poate fi caregulă generală, pierderea nu va

reamplasată, pierderea potenţială putea depăşi cel mai scăzut cost de
de goodwill va fi măsurată prin reintegrare a goodwill-ului pierdut
diferenţa între valoarea acestuia sau valoarea totală a goodwill-ului
înainte şi după reamplasare; înainte de reamplasare;
dacă goodwill-ul pierdut nu poate fi

dacă afacerea nu poate fi
reconstituit într-o perioadă
reamplasată în cadrul aceleiaşi
rezonabilă de timp, întreaga sumă a
pieţe, întregul goodwill al afacerii
pierderii va fi considerată
va fi considerat pierdut;
irecuperabilă
233
ÎNTREPRINDERII
Aplicaţie. Presupunem că se vinde un mic magazin,

iar după vânzare fostul proprietar face declaraţii
jignitoare la adresa noului proprietar. Ca rezultat este
anticipată o pierdere de clientelă în următorii doi ani,
care va antrena o reducere a profiturilor; pierderea de
clientelă este susţinută de reducerea semnificativă a
vânzărilor după declaraţiile fostului proprietar al
afacerii. Activele necorporale distincte
(individualizabile) cu o valoare de 10.000 u.m. nu au
efect important asupra clientelei şi ele nu vor fi incluse
ca parte a goodwill-ului (vezi tabelul nr. 4.3.).
ÎNTREPRINDERII
Metoda costului de reconstituire a goodwill-ului

pierdut Dacă metoda prezentată anterior nu poate fi
aplicată sau dacă se impune verificarea rezultatelor
obţinute, evaluatorul poate estima costul reconstituirii
goodwill-ului pierdut. Dacă acest cost este realist şi nu
implică o valoare mai mare decât goodwill-ul iniţial
rezultatul aplicării metodei este credibil şi util.
Există însă şi o restricţie majoră în aplicarea metodei
datorită cazurilor frecvente în care goodwill-ul pierdut
nu poate fi reconstituit într-o perioadă de timp
rezonabilă, costul estimat devenind foarte speculativ;
într-o asemenea situaţie este recomandabil să
considerăm că goodwill-ul a fost pierdut definitiv.
Metoda are un grad de relevanţă ridicat, îndeosebi în
situaţiile în care nu s-a pierdut întreaga clientelă (şi
deci întreaga sursă de realizare a profitului).
235
ÎNTREPRINDERII
2.2.2. Evaluarea imobilizărilor corporale
Evaluarea imobilizărilor corporale presupune, pe de o parte,

cunoaşterea situaţiei acestor active din punct de vedere al
contribuţiei la fluxurile de venit generate de întreprindere,
iar pe de altă parte aprecierea valorii prin metode adecvate,
în funcţie de poziţia evaluatorului, încadrarea activelor
respective ca fiind în exploatare sau în afara exploatării etc.
În cadrul echipei de evaluare, de regulă, evaluarea acestor
active se realizează de către persoane care au calificare şi
competenţă în evaluarea proprietăţilor imobiliare.
236
ÎNTREPRINDERII
2.2.2.1. Evaluarea terenurilor
Pentru estimarea valorii unui asemenea activ sunt

recunoscute şase metode:
Metoda comparaţiei directe
Aceasta este cea mai utilizată şi preferată metodă atunci
când sunt disponibile informaţii privind tranzacţii comparabile.
Aşa cum este fundamentată logica abordării prin comparaţie
(prezentată şi în cadrul capitolului anterior) este nevoie ca, în
estimarea valorii unui teren, evaluatorul să aibă date privind
vânzările şi închirierile actuale, precum si oferte, baze de date
etc.
Pe baza acestora el va obţine informaţii utile în analiza,
compararea şi ajustarea vânzărilor similare în scopul estimării
valorii unui anumit teren din patrimoniul societăţii comerciale.
Elemente frecvente reţinute, în comparaţie, sunt: localizarea,
caracteristicile fizice ale amplasamentului, condiţiile de
finanţare, condiţiile de vânzare, condiţiile de piaţă etc.
Metoda comparaţiei directe este uzuală, îndeosebi în
cazul terenurilor libere (neacoperite cu construcţii).
237
ÎNTREPRINDERII
Metoda proporţiei
Cunoscută şi ca “metoda alocării” aceasta se
bazează pe ideea că există un anumit raport între
valoarea terenului şi valoarea proprietăţii (teren plus
clădire). Pornind de la aceasta, un evaluator care
cunoaşte valoarea construcţiei va putea estima valoarea
terenului pornind de la raportul tipic considerat că
există între cele două componente fizice (teren şi
clădire) ale proprietăţii. Desigur, acest mod de judecare
a valorii terenului este mai relevant în cazul
construcţiilor relativ noi.
Pe măsura trecerii timpului ponderea valorii
terenului în valoarea întregii proprietăţi creşte, iar
evaluatorul ar putea fi pus în dificultate pentru
estimarea rezonabilă a unui raport valoare teren/valoare
proprietate. Această metodă este recomandată atunci
când sunt insuficiente date privind tranzacţii
comparabile.
238
ÎNTREPRINDERII
Metoda extracţiei
Este considerată o variantă a metodei anterioare

deoarece ea se bazează pe “extragerea” valorii
terenului pornind de la preţul de vânzare al unei
proprietăţi din care se deduce costul de reconstrucţie
net al clădirii. O importanţă ridicată revine în acest
caz estimării corecte a valorii clădirii, îndeosebi a
deprecierii acestora.
239
ÎNTREPRINDERII
Metoda parcelării
Reprezintă o metodă relativ simplă, utilizabilă atunci când “cea
mai bună utilizare” (CMBU) o reprezintă parcelarea şi când informaţiile
de piaţă permit evaluatorului să aibă date privind vânzarea unor loturi
parcelate.
Metoda valorii reziduale
Este o metodă utilizabilă atunci când informaţiile de piaţă sunt
insuficiente şi neconcludente. Pentru a fi aplicată ea necesită
îndeplinirea câtorva premise: evaluatorul să cunoască sau să estimeze
suficient de precis valoarea construcţiei, să poată estima sau să cunoască
rezultatul operaţional al întregii proprietăţi şi să poată determina de pe
piaţă rate de capitalizare distincte pentru teren şi pentru construcţie.
Stabilirea valorii terenului prin aplicarea metodei valorii reziduale
presupune următoarele etape:
 estimarea rezultatului operaţional net generat de întreaga proprietate
(construcţie + teren);
 calcularea profitului net aferent construcţiei pe baza relaţiei: valoarea
construcţiei noi x rata rentabilităţii activelor c
 determinarea profitului net aferent terenului (a – b);
 calcularea valorii terenului prin capitalizarea profitului net aferent
terenului la o rată uzuală pe piaţă
Metoda capitalizării rentei (chiriei) de bază
Reprezintă o metodă similară din punct de vedere tehnic cu
metoda capitalizării profitului în evaluarea întreprinderii. Se bazează pe
capitalizarea la o rată adecvată a rentei de bază (câştigul din cedarea
dreptului de folosinţă a terenului).
240
ÎNTREPRINDERII
2.2.2.2. Evaluarea construcţiilor şi echipamentelor

tehnologice
Evaluatorul poate estima valoarea întregii proprietăţi

(teren şi clădire) sau poate realiza un demers analitic în
care evaluează separat fiecare componentă a
proprietăţii. În evaluarea construcţiilor şi
echipamentelor industriale evaluatorul se va baza pe
cele trei abordări ale valorii: abordarea pe bază de
costuri, abordarea pe bază de venit şi abordarea prin
comparaţie. Abordarea pe bază de costuri reţine în
esenţă:
 Procedura costului de înlocuire net (CIN). Costul de
înlocuire net (CIN) reprezintă o procedură de evaluare
folosită în stabilirea valorii pentru utilizarea existentă în
cazul proprietăţilor specializate care se vând rar. Nu este
considerată o metodă derivată din piaţă, ci mai degrabă
un substitut (înlocuitor) al valorii de piaţă. În cadrul
acestui demers, evaluatorul urmăreşte să determine
costul unei replici a utilităţii mijlocului fix.
241
ÎNTREPRINDERII
 Procedura costului de reconstrucţie net. Această

procedură urmăreşte să determine costul curent al
unui element identic nou, respectiv costul unei
replici a construcţiei.
În majoritatea cazurilor, este preferată
procedura bazată pe costul de înlocuire net.
Procedurile bazate pe costuri se bazează într-o
măsură importantă pe estimarea de către evaluator a
deprecierii.
Deprecierea “reprezintă o pierdere din valoarea
proprietăţii din orice cauză. Ea poate să fie, de
asemenea, definită ca o diferenţă între valoarea de
piaţă şi costul de înlocuire sau de reconstrucţie”. Are
o mare importanţă în estimarea deprecierii durata de
viaţă economică, respectiv perioada de timp în care
îmbunătăţirile aduse proprietăţii contribuie la
menţinerea sau creşterea valorii acesteia.
242
ÎNTREPRINDERII
Pentru evaluare se reţin ca principale tipuri de

depreciere:
 deprecierea fizică, respectiv pierderea de valoare ca
urmare a utilizării şi trecerii timpului;
 deprecierea funcţională, respectiv o pierdere de
valoare rezultată din deficienţele de proiectare.
Aceasta poate fi cauzată, prin trecerea timpului, ca
urmare a schimbării standardelor de construcţii,
învechirea materialelor folosite etc.sau din
supradimensionarea construcţiei ori a dotărilor;
 deprecierea din cauze externe, respectiv o utilitate
diminuată a clădirii ca urmare a influenţelor
negative ce provin din exteriorul clădirii
(vecinătatea).
243
ÎNTREPRINDERII
Deprecierea fizică şi cea funcţională pot fi recuperabile sau

nerecuperabile, funcţie de criteriile de ordin tehnic, dar mai
ales de ordin financiar (costul corectării unei anume stări
tehnice sau funcţionale este mai mare decât creşterea de
valoare a proprietăţii). Pentru evaluare prezintă importanţă
estimarea componentei recuperabile şi a celei nerecuperabile în
cadrul deprecierii cumulate.
Abordarea pe baza venitului este similară în esenţă cu
tehnica dezvoltată în cadrul capitolului 3, fiind recunsocute şi
în evaluarea clădirilor şi echipamentelor tehnologice metoda
capitalizării venitului (de regulă este vorba de capitalizarea
chiriei) şi metoda bazată pe actualizarea fluxului de disponibil.
Abordarea prin comparaţie în evaluarea clădirilor şi
echipamentelor tehnologice solicită evaluatorului să
urmărească proprietăţi comparabile şi care s-au tranzacţionat
pe cât posibil la o dată apropiată cu data evaluării. Printre
factorii importanţi reţinuţi pentru eventualele ajustări se au în
vedere: data tranzacţiei, rata de ocupare a terenului,
localizarea, vârsta proprietăţii, topografia terenului, condiţii de
finanţare etc.
În continuare este prezentat un exemplu didactic, bazat
pe metoda comparaţiei (perechi de date).
244
ÎNTREPRINDERII
Aplicaţie
Se va evalua o construcţie rezidenţială, cu o suprafaţă desfăşurată de 200 mp prin metoda
comparaţiei (perechi de date), pornind de la informaţiile privind şase proprietăţi similare (vezi
tabelul 4.4.).
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
2.2.2.3. Evaluarea imobilizărilor corporale în curs de

execuţie
Imobilizările corporale în curs de execuţie reprezintă

investiţii neterminate executate în regie proprie sau
antrepriză.
Evaluarea imobilizărilor corporale în curs se va face
diferit, după cum există sau nu posibilităţi de finalizare.
În cazul imobilizărilor în curs pentru care există
posibilităţi de finalizare, evaluarea se face la valoarea
curentă de piaţă a imobilizărilor corporale finalizate
minus cheltuielile estimate totale pentru finalizarea
lucrărilor (la nivelul costurilor curente).
Pentru imobilizările în curs pentru care nu există
posibilităţi de finalizare evaluarea se face la valoarea
reziduală, respectiv valoarea materialelor care pot fi
obţinute prin dezmembrarea imobilizării minus
cheltuielile de casare şi de vânzare ale materialelor
recuperabile. Valoarea reziduală poate fi şi negativă.
250
ÎNTREPRINDERII
2.2.3. Evaluarea imobilizărilor financiare
Imobilizările financiare sau investiţiile financiare

pe o perioadă mai mare de un an sunt active deţinute
de o întreprindere în vederea creşterii patrimoniului
său prin obţinerea unor venituri de natura
dividendelor, dobânzilor, redevenţelor etc., prin
creşterea valorii capitalizate sau prin obţinerea unor
profituri de genul celor rezultate din vânzarea
acestor investiţii. Imobilizările financiare cuprind
titlurile de participare, obligaţiuni deţinute,
împrumuturi acordate pe termen lung etc.
La intrarea în patrimoniu imobilizările financiare
sunt evaluate la valoarea justă din momentul
cumpărării lor, respectiv costul de achiziţie al
titlurilor de participare, al obligaţiunilor etc.
251
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
B. Evaluarea titlurilor de participare necotate

În cazul întreprinderilor necotate la bursă, evaluarea
se poate efectua în mai multe moduri, şi anume:
 la cursul titlului – numai în cazul în care acesta a făcut
obiectul unor tranzacţii frecvente recente şi pentru un număr
important de fiecare dată;
 în cazul societăţilor care nu fac obiectul unor cotaţii. În acest
caz se pot avea următoarele tipuri de evaluări.
• Evaluarea acţiunii prin actualizarea dividendelor.
Fundamentul acestei metode este următorul: valoarea de
piaţă a unei acţiuni trebuie să fie egală cu valoarea actuală a
fluxurilor viitoare de lichidităţi degajate. Relaţia de stabilire
a valorii unei acţiuni este:
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
Evaluarea acţiunii prin comparaţie pe baza coeficientului

PER al firmelor cotate. Valoarea unei acţiuni se stabileşte
prin comparaţie, în funcţie de profitul net pe acţiune al firmei
necotate şi un coeficient de capitalizare PER pentru
întreprinderile cotate la bursă, recalculat (PER’):
V = PNA x PER’
Recalcularea coeficientului PER se face în funcţie de
parametrii care diferenţiază cele două firme, cum ar fi: lipsa de
lichiditate a acţiunilor necotate, dependenţa faţă de furnizori şi
clienţi, calitatea activelor etc.
Determinarea valorii unei acţiuni prin comparaţie presupune
ca gradul de asemănare să fie cât mai mare posibil, şi anume:
aceeaşi activitate, aceeaşi zonă geografică, acelaşi risc, aceeaşi
rentabilitate etc.
Exemplu pentru firma X necotată la bursă. În tabelul nr. 5.1.
este prezentată modalitatea de exprimare a valorii acţiunilor
firmei X.
Dacă firma X ar fi fost cotată la bursă, iar coeficientul de
capitalizare PER ar fi fost identic cu cel al firmei comparabile
cotate, atunci valoarea unei acţiuni ar fi fost de 150.000 lei
(15.000 lei x 10), respectiv identică cu valoarea contabilă.
Coeficienţii de corecţie menţionaţi sunt luaţi în calcul de evaluatori pe
baza experienţei proprii sau a unor lucrări de evaluare similare.
256
ÎNTREPRINDERII
Evaluarea acţiunii prin comparaţie pe baza coeficientului

PER al firmelor cotate. Valoarea unei acţiuni se stabileşte
prin comparaţie, în funcţie de profitul net pe acţiune al firmei
necotate şi un coeficient de capitalizare PER pentru
întreprinderile cotate la bursă, recalculat (PER’):
V = PNA x PER’
Recalcularea coeficientului PER se face în funcţie de
parametrii care diferenţiază cele două firme, cum ar fi: lipsa de
lichiditate a acţiunilor necotate, dependenţa faţă de furnizori şi
clienţi, calitatea activelor etc.
Determinarea valorii unei acţiuni prin comparaţie presupune
ca gradul de asemănare să fie cât mai mare posibil, şi anume:
aceeaşi activitate, aceeaşi zonă geografică, acelaşi risc, aceeaşi
rentabilitate etc.
Exemplu pentru firma X necotată la bursă. În tabelul nr. 5.1.
este prezentată modalitatea de exprimare a valorii acţiunilor
firmei X.
Dacă firma X ar fi fost cotată la bursă, iar coeficientul de
capitalizare PER ar fi fost identic cu cel al firmei comparabile
cotate, atunci valoarea unei acţiuni ar fi fost de 150.000 lei
(15.000 lei x 10), respectiv identică cu valoarea contabilă.
Coeficienţii de corecţie menţionaţi sunt luaţi în calcul de evaluatori pe
baza experienţei proprii sau a unor lucrări de evaluare similare.
257
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREBĂRI RECAPITULATIVE
1. Care este principiul de bază care se aplică în abordarea pe bază de active?

2. Care este relaţia de calcul a ANC?
3. Care sunt abordările valorii în evaluarea activelor necorporale?
4. În ce constă metoda actualizării economiei de costuri?
5. Care este cea mai utilizată metodă de evaluare a brevetelor?
6. În ce constă metoda alocării (proporţiei) în evaluarea terenurilor?
7. Care sunt elementele avute în vedere în evaluarea unei proprietăţi/activ prin metoda
comparaţiei de piaţă?
8. Cum se calculează costul de înlocuire net pentru un mijloc fix?
9. Cum se evaluează un activ închiriat terţilor?
10. Ce tipuri de deprecieri a mijloacelor fixe sunt avute în vedere pentru evaluarea acestora?
11. Cum se evaluează titlurile de participaţie deţinute la întreprinderi cotate?
12. Cum se evaluează creanţele a căror probabilitate este incertă şi ale căror termene de decontare
au fost depăşite? 13. Cum sunt evaluate disponibilităţile în valută?
14. Care este valoarea considerată pentru stocurile de producţie neterminată, atunci când se aplică
metoda ANC?
15. Care sunt dezavantajele metodei ANC?
16. În ce condiţii se va aplica metoda ANL în evaluarea unei proprietăţi?
CAP.V. ABORDAREA PRIN
COMPARATIE IN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
CUPRINS
1.Logica abordarii prin comparatia de piata

2.Metoda comparatiei cu tranzactii de pachete
minoritare
3.Metoda comparatiei cu vanzari de pachete
majoritare la firme necotate
4.Metoda comparatiei cu tranzactii anterioare la
nivelul intreprinderii evaluate
5.Avantajele si limitele abordarii prin comparatie
274
CAP.V. ABORDAREA PRIN COMPARATIE IN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
275
ÎNTREPRINDERII
276
ÎNTREPRINDERII
277
ÎNTREPRINDERII
278
ÎNTREPRINDERII
279
CAP.V. ABORDAREA
PRIN COMPARATIE
IN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII
c) Multiplicatorii utilizati in estimarea valorii capitalului investit
Acestia au in vedere restrictia discutata si anume ca numitorul relatiei
CAP.V. ABORDAREA trebuie sa aiba in vedere venitul disponibil pentru furnizorii de capital iar
numaratorul trebuie sa includa valoarea de piata a capitalului investit (de
PRIN COMPARATIE exemplu multiplicatorul “Valoarea de piata a capitalului investit/ Profit
inainte de impozit si dobanzi”).
IN EVALUAREA
ÎNTREPRINDERII d) Perioada de analiza a multiplicatorilor
Aceasta trebuie sa fie desigur o perioada apropiata de data evaluarii,
optiunile putand avea in vedere: media ultimilor 12 luni, ultimul an
fiscal, medie ponderata a ultimilor 3-5 ani (justificat pentru ramurile
cu o evolutie ciclica), estimarea pentru anul in curs etc.
e) Ajustari asupra informatiilor financiare

Ajustarile au in vedere asigurarea comparabilitatii firmelor selectate cu
intreprinderea evaluata, evaluatorul retinand: eliminarea elementelor
extraordinare (de exemplu efectul unor greve), ajustarea stocurilor atunci
cand baza de evaluare contabila este diferita, ajustarea imobilizarilor
atunci cand politica de amortizare este diferita etc.
e) Selectarea multiplicatorilor
Reprezinta o etapa importanta in cadrul acestei metode.
CAP.V. ABORDAREA Selectarea multiplicatorilor are in vedere adecvarea si relevanta
informatiilor dar si respectarea coerentelor de baza implicate (de
PRIN COMPARATIE exemplu in cazul evaluarii capitalului investit se va selecta
multiplicatorul “Pretul actiunii/ Profit inainte de impozit si
IN EVALUAREA dobanzi pe actiune” si nu raportul “Pretul actiunii/ Profitul net pe
actiune”)
ÎNTREPRINDERII
f) Selectarea nivelului multiplicatorului considerat
Avand la dispozitie un sir de numere ce reprezinta nivelurile
multiplicatorului ales pentru toate firmele comparabile selectate,
un evaluator are de ales dintr-o multitudine de solutii: media
aritmetica, mediana, nivelul maxim sau minim si chiar un nivel
situat in afara intervalului de valori generat de multiplicatorii
firmelor selectate. Optiunea va fi stabilita in urma analizei
comparative a firmei evaluate cu cele din baza de comparatie,
analiza ce trebuie sa permita aprecierea diferentelor de risc si de
rata de crestere.
ÎNTREPRINDERII
283
ÎNTREPRINDERII
284
ÎNTREPRINDERII
285
ÎNTREPRINDERII
286
ÎNTREPRINDERII
287
ÎNTREPRINDERII
288
ÎNTREPRINDERII
ÎNTREBĂRI RECAPITULATIVE
1. Care sunt caracteristicile proprietăţii / activului care constituie baza de referinţă în

abordarea prin comparaţia de piaţă ?
2. Care sunt elementele de comparaţie în această abordare?
3. Ce sunt ratele de valoare/evaluare?
4. Ce condiţionează abordarea prin comparaţia de piaţă în evaluarea întreprinderii?
5. Ce criterii de selectare a întreprinderilor – bază de comparaţie sunt reţinute în
aplicarea metodei comparaţiei cu tranzacţii de pachete minoritare?
6. Care sunt cei mai utilizaţi multiplicatori în estimarea valorii capitalului
acţionarilor?
7. Care este multiplicatorul utilizat în estimarea valorii capitalului investit?
8. Care este baza de comparaţie atunci când se aplică metoda comparaţiei cu vânzări
de firme necotate?
9. Care este dezavantajul metodei comparaţiei cu tranzacţii anterioare cu subiectul
evaluării?
10. Ce limite prezintă metoda comparaţiei cu tranzacţii de pachete minoritare (firme
cotate)?
11. Care sunt limitele metodei comparaţiei cu vânzări de firme necotate?
289

Evaluare Curs

Încărcat de

Informații document

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Evaluare Curs

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Evaluarea si

1. Scurta prezentare Şcoala clasică a continuat dezvoltarea tezelor fiziocraţilor propunând o

În practica evaluării întreprinderii abordarea pe bază de active (îndeosebi

A doua parte a sec. XIX marchează începutul

In sinteza, teoria valorii ar putea fi sintetizată în următoarele postulate :

 Manifestarea valorii este condiţionată de transferabilitatea activului

Când se calculează valoarea de lichidare evaluatorul

G. Valoarea de impozitare se bazează în general pe

3. Principalele tipuri H. Valoarea de recuperare reprezintă valoarea unei

Valoarea specială este un termen legat de un element

Valoarea speciala se referă la un element de valoare cu

Analistul financiar poate estima valoarea intrinsecă prin

Astăzi, dezvoltarea conceptelor de management al valorii sau

În fond, într-o economie globală, în care graniţele

6. Principii Exista un set de principii incluse in fundamentele evaluării.

5. Principiul contribuţiei: valoarea unei părţi

In evaluarea întreprinderii exista un set specific de principii care va fi

Pe scurt putem reţine ca valoarea întreprinderii este orientata spre

f) ipoteze şi condiţiile limitative

Aceste ipoteze şi condiţii limitative definesc sfera responsabilităţii

II. DIAGNOSTICUL INTREPRINDERII

III. APLICAREA CELOR TREI ABORDARI

Metode uzuale Metode uzuale Comparaţia cu tranzacţii de firme similare

IV. RECONCILIEREA VALORII şi ESTIMAREA VALORII FINALE

Procesul de evaluare este util pentru estimarea credibilă a valorii definite,

În principiu, un evaluator poate folosi într-un raport de evaluare toate cele

(A) Abordarea pe baza de active (patrimoniala) Abordarea bazată pe active se

Etapa finala a procesului de evaluare o reprezint analiza sistemică a

Evaluările pot fi clasificate în funcţie de:

8. Clasificarea si a) obiectul supus evaluării, distingându-se:

b) scopul (obiectivul) evaluării:

d) în funcţie de poziţia evaluatorului distingem:

1.Necesitatea şi rolul diagnosticului în

În sens general, conceptul de diagnostic, la nivelul unei firme, presupune reperarea

În mod particular, prin diagnosticarea unei firme, în vederea evaluării, se urmăreşte

Diagnosticul juridic are ca scop verificarea aspectelor

Realizarea efectivă a diagnosticului juridic presupune analiza

Dreptul comercial. Se verifică contractele de vânzare -

Dreptul muncii. Se verifică şi analizează existenţa

Problemele de mediu tind să capete un rol

Litigiile. Se verifică dacă întreprinderea evaluată este

După verificarea şi analiza domeniilor juridice

În esenţă, diagnosticul operaţional presupune o analiză detaliată a

În legătură cu clădirile, în raportul de evaluare se face o

Referitor la terenuri se examinează:

În legătură cu producţia şi tehnologiile de fabricaţie:

Pentru caracterizarea sintetică a potenţialului tehnic se

Diagnosticul comercial vizează piaţa de desfacere a

Cifra de afaceri, pe care o regăsim în Contul de profit

Relaţia de calcul a cifrei de afaceri în valori

Evoluţia în timp a vânzărilor firmei trebuie analizată

Cifra de afaceri evoluează sub influenţa unor factori (direcţi

5.1. Diagnosticul resurselor umane

Cunoaşterea acestor aspecte este absolut necesară în practica

Echilibrul financiar al firmei reprezintă un sistem de corelaţii

6.3.1. Situaţia generală a rezultatului pe baza contului de profit şi

1. Număr de personal 1.200 1.150

2. Valoarea medie anuală a mijloacelor fixe (mil. lei) 1.800 1.875

3. Producţia exerciţiului (mil. lei) 5.560 6.060

4. Cifra de afaceri (mil. lei) 6.816 7.231

5. Înzestrarea tehnica (2/1-mil. lei) 1,5 1,63

6. Randamentul mijloacelor fixe(3/2-mil. lei) 3,0889 1,232

7. Gradul de valorificare a producţiei exerciţiului(4/3) 1,2259 1,1932

8. Marja medie de profit la 1 leu CA (9/4) 0,0902 0,1063