ASE BUCUREȘTI

CONTABILITATE ȘI INFORMATICĂ DE GESTIUNE

PIAȚA DE CAPITAL
- CURSURILE 2-3 -

Conf. univ. dr. Filip Iorgulescu

 PIAȚA DE CAPITAL

 Piața de capital reprezintă o piață specializată unde se

confruntă și se reglează în mod liber cererea și oferta de
instrumente financiare pe termen lung.

 Pe piața de capital se tranzacționează valori mobiliare

(acțiuni și obligațiuni), precum și instrumente financiare
derivate (opțiuni, futures etc.). Rolul său principal este
acela de a mobiliza și plasa cât mai profitabil capitalurile
investitorilor. De cealaltă parte, capitalurile sunt atrase
de către emitenții de acțiuni și obligațiuni care sunt, de
obicei, firme ce urmăresc obținerea de finanțare pentru
proiecte de investiții.
PIAȚA PRIMARĂ VERSUS PIAȚA SECUNDARĂ
 În funcție de momentul când se realizează
tranzacționarea titlurilor financiare, piața de capital se
împarte în două segmente:
1. Piața primară reprezintă piața pe care are loc
emisiunea, adică prima vânzare a titlurilor financiare:
 Emisiunea se derulează cu ajutorul unor intermediari
(societăți de servicii de investiții financiare, bănci etc.) în
schimbul plății de comisioane;
 De regulă, pe piața primară nu are loc o negociere a prețului,
cumpărătorii acceptând sau nu condițiile de emisiune
stabilite de vânzător;
 Emitenții titlurilor financiare sunt interesați ca acestea să se
vândă în totalitate pentru a obține resursele financiare de
care au nevoie. De aceea, se va urmări popularizarea
emisiunii printre investitori și oferirea unor condiții cât mai
atractive. Un rol important în succesul emisiunii îl deține și
reputația companiei emitente.
 PIAȚA PRIMARĂ VERSUS PIAȚA SECUNDARĂ
2. Pe piața secundară se desfășoară transferul titlurilor
financiare începând cu cea de a doua vânzare. Aceste
tranzacții nu afectează numărul de titluri aflate în circulație.
 Pe această piață prețul unui titlu rezultă în urma confruntării
dintre cerere și ofertă. Evoluția prețului este influențată de
așteptările investitorilor cu privire la cash-flow-urile viitoare ce
vor fi generate de respectivul titlu, precum și de modul în care
interpretează informațiile referitoare la compania emitentă;
 Procesul de evaluare a titlurilor financiare joacă un rol
important în luarea deciziilor de vânzare, respectiv de
cumpărare;
 Relațiile stabilite pe piața secundară nu privesc în mod direct
compania emitentă;
 Cel mai relevant exemplu de piață secundară este reprezentat
de piața bursieră.
 TIPURI DE PIEȚE
 Piețele neintermediate au cel mai redus grad de
organizare, astfel că vânzătorii și cumpărătorii trebuie să se
găsească reciproc. Aceste piețe au o participare sporadică
și sunt specifice bunurilor nestandardizate sau de valoare
redusă (ex. OLX, eBay, mobile.de etc.).

 Piețele intermediate sunt suficient de active pentru a

permite brokerilor să obțină profit prin oferirea de servicii
de căutare între vânzători și cumpărători. Două exemple
reprezentative pentru acest tip de piață sunt: piața
imobiliară (poate fi mai avantajos să plătești o agenție
imobiliară decât să realizezi o căutare directă a
potențialilor vânzători sau cumpărători), respectiv piața
primară (emisiunea de titluri financiare și identificarea
cumpărătorilor se face cu ajutorul intermediarilor).
 TIPURI DE PIEȚE
 Piețele OTC (over the counter) apar atunci când volumul
tranzacțiilor pe o piață crește semnificativ. Aceste piețe sunt
intermediate de dealeri care se oferă să cumpere și să vândă
activul considerat, conferind lichiditate pieței. Diferența
dintre prețul de cumpărare al dealer-ului (bid) și prețul de
vânzare al acestuia (ask) reprezintă principala sa sursă de
profit. Majoritatea obligațiunilor sunt tranzacționate pe
acest tip de piață.
 Piețele de licitație au cel mai ridicat grad de integrare, toți
agenții adunându-se laolaltă (cu ajutorul unui sistem
electronic) pentru a tranzacționa un activ. Licitația se
realizează prin intermediul ordinelor de cumpărare/vânzare
emise de participanți. Astfel, prezența unui dealer nu mai
este necesară, fiind economisită diferența (spread-ul) dintre
prețurile bid și ask. Bursele de valori sunt, de regulă, piețe
de licitație.
 PIAȚA DE CAPITAL DIN ROMÂNIA

 Piața de capital din România este o instituție cu tradiție,

Bursa de Valori din București fiind înființată în anul
1882. Aceasta a funcționat până în 1948, fiind închisă pe
perioada regimului comunist, și a fost apoi reînființată în
anul 1995.

 Până în anul 2017, piața de capital din România era

formată din Bursa de Valori București (BVB) și Sibiu
Stock Exchange (SIBEX). La BVB predominau piețele cu
tranzacții la vedere (spot), în timp ce SIBEX se concentra
pe tranzacțiile cu instrumente financiare derivate. În
anul 2017, cele două entități au fuzionat, SIBEX fiind
absorbită de BVB.
 BURSA DE VALORI BUCUREȘTI

 Bursa de Valori București cuprinde două secțiuni:

 Piața reglementată BVB (Piața principală) – piață bursieră de
licitație unde tranzacționarea se face în mod centralizat. Aceasta
reprezintă principala componentă a BVB din punct de vedere al
volumului și valorii tranzacțiilor. Cerințele de listare pe această
piață sunt mai exigente decât cele specifice pieței AeRO.

 Piața AeRO din cadrul Sistemului Alternativ de Tranzacționare

(ATS) al BVB a fost înființată cu scopul de a oferi o posibilitate de
tranzacționare pentru companiile ce nu îndeplinesc condițiile de
mărime sau vechime pentru a fi admise pe piața reglementată.
Astfel, piața AeRO este destinată cu precădere IMM-urilor și
start-up-urilor cu potențial de dezvoltare. Ea a fost lansată pe 25
februarie 2015 si reprezintă o variantă reproiectată a sistemului
ATS existent din anul 2010.
 CERINȚE MINIME PENTRU LISTAREA PE
PIAȚA REGLEMENTATĂ
 Acțiuni
 Forma juridică de societate pe acțiuni;
 Vechime de cel puțin 3 ani cu întocmirea și raportarea situațiilor
financiare;
 Capitaluri proprii/Capitalizare anticipată de minimum 1 milion
EUR;
 Free-float al capitalului de minim 25% (fracțiunea din capitalul
social care este disponibilă pentru tranzacționare la bursă);
 Suplimentar, pentru listarea la categoria Premium, valoarea de
piață a free-float-ului trebuie să fie de minimum 40 milioane EUR
sau acțiunea să se numere printre cele mai lichide 25 de titluri.

 Obligațiuni
 Emisiuni în valoare de minimum 200.000 de euro. Cu aprobare
din partea ASF, sunt acceptate și emisiuni de valori mai mici.
 CERINȚE MINIME PENTRU LISTAREA PE
PIAȚA AERO

 Acțiuni
 Forma juridică de societate pe acțiuni;
 Capitaluri proprii/Capitalizare anticipată de minimum 250.000
EUR;
 Free-float al capitalului de cel puțin 10% sau să aibă minimum
30 de acționari.

 Obligațiuni
 Nu există condiții minime privind valoarea emisiunii.
 SEGMENTE ALE PIEȚEI BVB

 Piața administrată de BVB este structurată pe

următoarele segmente:
 Piața Regular este cea pe care se realizează marea majoritate
a tranzacțiilor de la bursă. Tranzacționarea se face automat și
în mod continuu pe baza ordinelor de vânzare/cumpărare
introduse în sistem;
 Piața Deal este o piață de negociere directă utilizată pentru
tranzacții de valori mari;
 Segmentul de piață pentru oferte publice de cumpărare sau
de vânzare (Public Offers);
 Segmentul pentru operațiuni speciale (exemplu) – oferte
ferme cu condiții speciale supuse anumitor limite minime de
volum.
 PARTICIPANȚI PE PIAȚA DE CAPITAL

 Agenții care emit ordine de bursă (cumpărătorii și

vânzătorii de titluri care formează cererea și oferta):
 Companiile urmăresc, în principal, atragerea de resurse
financiare, dobândirea controlului asupra altor companii sau
plasarea resurselor financiare excedentare. Companiile care
urmăresc atragerea de resurse vor căuta să transmită semnale
către investitori pentru a-i convinge că reprezintă o investiție
profitabilă;
 Investitorii individuali urmăresc plasarea resurselor financiare
de care dispun în vederea obținerii unor câștiguri (în condițiile
asumării riscului acestor plasamente);
 Investitorii instituționali (societăți de investiții, fonduri
mutuale, fonduri de pensii etc.) gestionează resursele
financiare proprii și pe cele ale clienților.
 PARTICIPANȚI PE PIAȚA DE CAPITAL
 Intermediarii financiari aduc laolaltă cererea și oferta de
titluri asigurând echilibrul pieței. Principalii agenți
autorizați să acționeze în calitate de intermediari pe
piața de capital sunt:
 Societățile de servicii de investiții financiare (SSIF);
 Societăți de investiții, Fonduri de investiții, Societăți de
administrare a investițiilor (SAI) etc.;
 Bănci (instituții de credit);
 Registre de evidență (Depozitarul Central) etc.

 Avantajele investitorilor instituționali:

 Prin atragerea de resurse de la mulți investitori individuali se
pot finanța proiecte de dimensiuni ample;
 Prin finanțarea a numeroase proiecte se obține un grad ridicat
de diversificare;
 Volumul mare de activitate generează expertiză și economii
de scară în evaluarea și monitorizarea riscului.
 PARTICIPANȚI PE PIAȚA DE CAPITAL
 Organisme de supraveghere și control - Principalul
organism de supraveghere și reglementare al pieței de
capital din România este Autoritatea de Supraveghere
Financiară (ASF) care a preluat rolul fostei Comisii
Naționale a Valorilor Mobiliare (CNVM). ASF are atribuții
privind autorizarea emisiunii și punerii în circulație a
valorilor mobiliare, autorizarea intermediarilor,
supravegherea și reglementarea pieței de capital etc.

 Instituțiile guvernamentale se pot constitui în actori

importanți ai pieței de capital, atât din perspectiva
stabilirii cadrului legislativ, cât și în calitate de emitenți ai
unor titluri de valoare (obligațiuni de stat, obligațiuni
municipale etc.). În condiții de deficit bugetar, statul
poate apela la piața de capital pentru finanțare.
 ALTE INSTITUȚII ALE PIEȚEI DE CAPITAL
 Asociația Brokerilor este o organizație profesională a SSIF
și a instituțiilor de credit active pe piața de capital din
România. Ea urmărește promovarea unui mediu favorabil
dezvoltării pieței de capital, adoptarea unui rol important
în elaborarea politicilor economico-financiare care au
impact asupra pieței de capital și consolidarea unei piețe
corecte, transparente și cu un nivel înalt de lichiditate.

 Fondul de Compensare a Investitorilor a fost înființat în

iunie 2005 cu scopul de a compensa investitorii în situația
incapacității membrilor săi de a returna fondurile bănești
și/sau instrumentele financiare datorate. Prin
administrarea unei scheme de compensare solide, fondul
contribuie la creșterea încrederii și a participării
investitorilor pe piața de capital din România.
 TIPURI DE ORDINE
 Cursul bursier se stabilește prin confruntarea cererii cu
oferta de titluri. Cererea totală pentru un titlu se exprimă
prin totalitatea ordinelor de cumpărare referitoare la acel
titlu, iar oferta totală prin totalitatea ordinelor de vânzare.

 În funcție de gradul de libertate privind licitația prețului,

ordinele de cumpărare și de vânzare se clasifică în:
 Ordine la cursul pieței (la piață) care vor fi executate imediat la
cursul curent de pe piață. Aceste ordine pot fi afectate de unele
complicații:
 Cursul pieței reprezintă angajamentul de a tranzacționa un

număr specific de acțiuni (numit adâncimea pieței). Un ordin

introdus pentru o cantitate mai mare decât cea disponibilă la
acel preț va fi executat la mai multe prețuri;
 Prețul pieței se poate modifica înainte de intrarea ordinului în
sistem, situație în care acesta va fi executat la un alt preț
decât cel din momentul lansării.
 TIPURI DE ORDINE
 Ordine limită care specifică prețul la care investitorii sunt dispuși
să cumpere sau să vândă titluri financiare:
 Ordinul limită de cumpărare urmărește cumpărarea unei
cantități de titluri atunci când prețul acestora scade sub un
prag specificat;
 Ordinul limită de vânzare urmărește vânzarea de titluri atunci
când prețul acestora crește peste un plafon specificat.

 Ordinele Stop sunt ordine prin care se intenționează limitarea

pierderilor, astfel că au o configurație simetric opusă ordinelor
limită. Acestea pot fi ordine:
 Stop de vânzare (stop-loss) atunci când prețul titlurilor scade
sub un prag specificat. Astfel, se încearcă limitarea pierderilor
ce ar putea fi cauzate de o continuare a scăderii cursului;
 Stop de cumpărare atunci când prețul titlurilor crește peste un

anumit plafon. Aceste ordine sunt destinate limitării

pierderilor în cazul operațiunii de vânzare în lipsă (short sale).
 TIPURI DE ORDINE

 Ce tip de ordin ar trebui utilizat în următoarele situații?

 Dorești să cumperi acțiuni Petrom și consideri că, la acest
moment, prețul acestor acțiuni este unul avantajos.
 Dorești să cumperi acțiuni Petrom dar consideri că prețul actual
al acestora este prea ridicat, având în vedere perspectivele
firmei. Dacă acțiunile ar putea fi obținute la un preț cu 5% mai
mic decât nivelul actual, ai dori să le cumperi.
 Dorești să cumperi un apartament în următoarele luni iar pentru
plata avansului intenționezi să vinzi acțiunile Petrom pe care le
deții. Deoarece te aștepți ca prețul să mai crească în următoarele
săptămâni, nu dorești să le vinzi imediat. Dacă însă te înșeli și
prețul scade brusc, nu vei mai avea suficienți bani pentru a plăti
avansul. Prin urmare, dorești să emiți un ordin care să te
protejeze în cazul unei scăderi neașteptate a cursului acțiunilor
Petrom.
 CUMPĂRAREA ÎN MARJĂ
 Cumpărarea în marjă reprezintă cumpărarea de titluri
financiare împrumutând o parte din banii necesari de la
agentul intermediar (marja reprezintă fondurile contribuite
de investitor). De obicei, cumpărarea în marjă este limitată
la 50%, ceea ce înseamnă că investitorul trebuie să
contribuie cu cel puțin jumătate din fondurile necesare
achiziției de titluri. Titlurile cumpărate reprezintă garanția
împrumutului, însă dacă prețul acestora scade prea mult
poate fi atins nivelul de mentenanță al marjei (stabilit de
intermediar pentru a se asigura că împrumutul este
acoperit). În acest caz, se va emite un apel în marjă prin care
i se va solicita investitorului să aducă garanții suplimentare.

Notă. Ca urmare a efectului de levier al îndatorării, cumpărarea în marjă

amplifică rezultatele operațiunii (fie pierderi, fie câștiguri). Astfel,
cumpărarea în marjă este mai riscantă decât cumpărarea de titluri
utilizând doar resursele financiare proprii.
 VÂNZAREA ÎN LIPSĂ
 Vânzarea în lipsă (short sale) este o operațiune prin care se
poate profita de scăderea prețului unui activ. Operațiunea
presupune împrumutarea unei cantități de titluri de la
agentul intermediar și vânzarea acestora la prețul curent de
pe piață. În această situație investitorul anticipează că
prețul titlurilor va scădea, ceea ce îi va permite să le
cumpere mai ieftin în viitor și să le restituie intermediarului,
obținând profit din diferența de preț. Intermediarul va
solicita depozitarea unor garanții pe perioada operațiunii,
iar în cazul evoluției adverse a prețului (creștere în loc de
scăderea anticipată) se poate emite un apel în marjă prin
care i se va solicita investitorului să aducă garanții
suplimentare.

Notă. Începând cu 2 august 2016, la BVB există posibilitatea derulării

de operațiuni de cumpărare în marjă, respectiv de vânzare în lipsă.
 VÂNZAREA ÎN LIPSĂ – PRO SAU CONTRA?
 Contra. De-a lungul timpului, vânzarea în lipsă a fost deseori
privită cu suspiciune sau chiar cu ostilitate. După criza
financiară din 2007-2009, multe autorități de reglementare
au interzis temporar sau permanent această operațiune.
Motivul principal a fost că vânzarea în lipsă pune presiune
în direcția scăderii prețurilor iar această presiune este
uneori nejustificată. De multe ori se consideră că vânzarea
în lipsă este însoțită de răspândirea de zvonuri negative
pentru a afecta prețul titlurilor financiare.

 Pro. Vânzarea în lipsă permite investitorilor care consideră

că un titlu financiar este subevaluat să profite de pe urma
analizei lor. În loc să cauzeze scăderea prețului, vânzarea în
lipsă o anticipează. Cercetările academice în domeniu au
confirmat faptul că vânzarea în lipsă joacă un rol important
în evaluarea corectă a titlurilor financiare.
 INSIDER TRADING
 Reglementările interzic tranzacționarea pe baza
informațiilor privilegiate. Astfel, este ilegală obținerea de
profit pe baza informațiilor private (care nu au fost făcute
publice) deținute de management, acționari majoritari etc.
Cu toate acestea, există numeroase exemple în care
persoane cu acces la informații privilegiate au încercat să le
exploateze pentru obținerea de profit.

 Pe de altă parte, linia de demarcație între informații

obținute în mod legal și informații privilegiate nu este clar
trasată. De exemplu, un furnizor poate deduce
perspectivele pe termen scurt ale unui client pe baza
tiparului de evoluție a comenzilor. Astfel, furnizorul ar
putea obține informații importante despre clientul său
deși, din punct de vedere tehnic, nu este un insider.
 MECANISMUL TRANZACȚIILOR BURSIERE
 Piața Regular a BVB funcționează după următorul orar:
 Pre-deschiderea (9.45 – 10.00) în care se primesc ordine în
vederea stabilirii prețului de deschidere dar nu se execută
tranzacții;
 Deschiderea (10.00), moment la care se stabilește prețul de
deschidere pe baza ordinelor primite în pre-deschidere. Acestea
sunt centralizate pentru fiecare titlu, iar cursul bursier de
deschidere va fi stabilit la nivelul care satisface cea mai mare
parte a cererii și a ofertei. Această procedură de stabilire a
prețului poartă numele de tranzacționare discontinuă sau fixing;
 Piață deschisă (10.00 – 17.45) perioadă în care are loc
tranzacționarea continuă, sistemul afișând în timp real
tranzacțiile încheiate și date statistice. Principala diferență față
de tranzacționarea discontinuă constă în faptul că nu are loc o
centralizare prealabilă a ordinelor de bursă ci o confruntare
instantanee, în fiecare moment al zilei bursiere, între cea mai
bună ofertă de vânzare şi cea mai bună ofertă de cumpărare.
 MECANISMUL TRANZACȚIILOR BURSIERE
Ordinele introduse sunt plasate într-un şir cele de cumpărare,
respectiv într-un alt şir cele de vânzare. Atunci când preţul celei
mai bune oferte de cumpărare atinge preţul celei mai bune
oferte de vânzare, se va fixa preţul tranzacţiei la acest nivel.
Execuţia ordinelor se face automat în raport cu poziţia lor în şir şi
cu cantitatea de titluri disponibilă în celălalt şir. Ordinele
neexecutate rămân să se confrunte în continuare cu evoluţia
viitoare a pieţei;
 Pre-închiderea (17.45 – 17.50) perioadă în care se mai pot
introduce ordine dar nu se mai execută tranzacții;
 Închiderea (17.50), moment la care, pe baza ordinelor introduse
în pre-închidere, se va determina prețul de închidere prin fixing
(similar cu momentul deschiderii);
 Tranzacționarea la închidere (17.50 – 18.00) este perioada în
care se pot introduce exclusiv ordine care vor fi executate la
prețul de închidere;
 Piață închisă (18.00) când nu se mai pot introduce ordine, nu se
mai pot executa tranzacții dar se pot vizualiza date statistice.
 CURSUL BURSIER - REPREZENTĂRI GRAFICE
 În sistemul de tranzacționare continuă se pot identifica
patru repere care descriu comportamentul cursului bursier
pe parcursul unei perioade de timp (zi, săptămână etc.):
 Cursul de deschidere (Open)
 Cursul maxim al perioadei (High)
 Cursul minim al perioadei (Low)
 Cursul de închidere (Close)

 Pentru reprezentarea evoluției cursului bursier se pot

utiliza mai multe tipuri de grafice. Cel mai simplu dintre
acestea este graficul de tip linie care afișează doar evoluția
cursului de închidere al unui instrument financiar.
 CURSUL BURSIER - REPREZENTĂRI GRAFICE
 O modalitate de a reprezenta toate cele patru repere ale
cursului bursier este graficul tip lumânare. Corpul lumânării
(dreptunghiul) este dat de prețurile de deschidere și de
închidere, iar umbrele sunt date de prețul maxim (umbra
superioară) și prețul minim (umbra inferioară). Astfel,
pentru fiecare perioadă (zi, săptămână, lună etc.) se va
reprezenta câte o lumânare.
 Dacă prețul de închidere este mai scăzut decât cel de deschidere,
atunci corpul lumânării va fi colorat (uzual în negru);
 Dacă prețul de închidere este mai ridicat decât cel de deschidere,
atunci corpul lumânării va fi transparent (colorat în alb).
 CURSUL BURSIER - REPREZENTĂRI GRAFICE
 O altă modalitate de a reprezenta toate cele patru repere
ale cursului bursier este graficul tip bară. Pentru fiecare
perioadă (zi, săptămână, lună etc.) se va reprezenta câte o
bară verticală, construită astfel:
 Fiecare bară unește prețul maxim cu prețul minim al perioadei
considerate;
 În partea stângă a barei se trasează o mică linie orizontală
pentru a marca prețul de deschidere;
 În partea dreaptă a barei se trasează o mică linie orizontală
pentru a marca prețul de închidere.

Notă. Toate tipurile de grafice prezentate pot fi

utilizate pentru a analiza evoluția instrumentelor
tranzacționate la BVB. Acestea pot fi accesate din
meniul instrumentului financiar, opțiunea Grafice.
 PENTRU STUDIU INDIVIDUAL

 „Piețe și sisteme financiare”, Dragotă Victor et al.,

Editura ASE, 2008, Capitolul 1. Sistemul financiar.

 „Finanțe corporative cu Excel”, Stancu Ion, Stancu

Dumitra, Editura Economică, 2012, Capitolul 2.
Organizarea și funcționarea pieței financiare în România.

 “Investments” – 10th edition, Zvi Bodie, Alex Kane, Alan

Marcus, McGraw-Hill, 2014, Chapter 3. How Securities
are Traded.

 Explorați site-ul BVB (www.bvb.ro)