ALBU SVETLANA

ALBU ION

EVALUAREA ÎNTREPRINDERII
2
 Cuprins
Pag.
Introducere
Tema 1. Evaluarea întreprinderii – noţiuni introductive
1. Specificul întreprinderii ca obiect al evaluării
2. Necesitatea şi scopurile evaluării întreprinderii
3. Tipurile de valori şi factorii ce influenţează valoarea întreprinderii
4. Principiile de evaluare a întreprinderii.
Tema 2. Procesul de evaluare a întreprinderii
1. Definirea problemei
2. Diagnosticul întreprinderii
3. Abordări ale evaluării întreprinderii
4. Reconcilierea valorii şi estimarea valorii finale
Tema 3. Diagnosticul întreprinderii
1. Sistemul informaţional
2. Diagnosticul comercial
3. Diagnosticul juridic
4. Diagnosticul operaţional
5. Diagnosticul resurselor umane şi al managementului întreprinderii
Tema 4. Diagnosticul economico-financiar
1. Importanţa şi scopul diagnosticului economico-financiar pentru evaluare
2. Ajustarea informaţiei financiar-contabile
3. Diagnosticul economico-financiar
4. Analiza riscului întreprinderii
Tema 5. Abordări, metode, procedee aplicate în evaluarea întreprinderii
1. Abordări în evaluarea întreprinderii
2. Metode şi procedee de evaluare
3. Aplicabilitatea metodelor în funcţie de scopul şi destinaţia evaluării
Tema 6. Costul oportun al capitalului şi rata de actualizare
1. Costul capitalului şi componentele sale
2. Determinarea costului capitalului
3. Aprecierea ratei de actualizare
Tema 7. Abordarea patrimonială
1. Metoda activelor nete
1.1. Determinarea valorii de piaţă justificate a imobilului întreprinderii
1.2. Evaluarea maşinilor şi utilajelor
1.3. Evaluarea activelor imateriale
1.4. Evaluarea investiţiilor financiare
1.5. Aprecierea valorii întreprinderii
2. Aprecierea valorii complexului patrimonial al întreprinderii în R.Moldova
3. Estimarea valorii de lichidare
Tema 8. Abordarea veniturilor
1. Metoda actualizării fluxurilor de numerar
2. Metoda capitalizării profitului
Tema 9. Abordarea comparativă
1. Esenţa abordării prin comparaţie în evaluarea întreprinderii
2. Criteriile de selectare a întreprinderilor de comparaţie
3. Caracteristica multiplicatorilor preţului
4. Aprecierea valorii afacerii
Tema 10. Aprecierea valorii afacerii la data evaluării

3
 1. Aprecierea primei pentru procurarea pachetului de control
2. Aprecierea deducerii pentru caracterul necontrolabil al pachetului
3. Aprecierea deducerilor pentru lichiditate insuficientă
4. Determinarea valorii finale a întreprinderii
Tema 11. Raportul cu privire la evaluarea afacerii
1. Cerinţe faţă de raportul de evaluare a afacerii

4
 Tema I. INTRODUCERE ÎN EVALUAREA ÎNTREPRINDERII
1. Specificul afacerii şi întreprinderii ca obiect al evaluării
2. Necesitatea şi scopurile evaluării întreprinderii
3. Tipurile de valori şi factorii ce influenţează valoarea întreprinderii
4. Principiile de evaluare a afacerii.

1.1. Specificul afacerii şi întreprinderii ca obiect al evaluării

Afacerea reprezintă o activitate, organizată în cadrul unei structuri, scopul principal fiind
căpătarea profitului. Afacerea îmbracă o formă organizatorico-juridică în cadrul unei întreprinderi.
Întreprinderea, dorind să ocupe o nişă concretă pe piaţă, să prospere în lupta concurenţială, să-şi
evidenţieze specificul său, creează, formulează şi înregistrează nişte elemente specifice cum ar fi
nume de firmă (siglă, emblemă). Firma este denumirea specifică a afacerii care activează într-un
domeniu economic concret.
Ca orice marfă, afacerea posedă o utilitate pentru cumpărător. În primul rând, ea trebuie să
aducă venituri proprietarului. Ca şi orice altă marfă, utilitatea afacerii apare în urma utilizării sale.
Dacă afacerea nu aduce venit proprietarului, ea îşi pierde utilitatea şi va fi vândută. Dacă altă
persoană observă în această afacere noi modalităţi de utilizare, atunci afacerea devine din nou
marfă. Acest lucru este valabil şi pentru întreprinderi şi pentru firmă. Crearea unei afaceri necesită
anumite cheltuieli prealabile. Utilitatea şi cheltuielile sunt elementele de bază care stau la baza
valorii afacerii. Astfel, afacerea, în calitate de activitate concretă, întreprinderea şi firma, în calitate
de forma sa organizatorică, satisfac necesităţile proprietarului în venituri, pentru căpătarea cărora s-
au cheltuit anumite resurse.
Afacerea, întreprinderea şi firma deţin toate calităţile mărfii şi pot fi obiecte ale vânzării –
cumpărări. Însă sunt mărfuri specifice. Specificul determină principiile, abordările, metodele şi
procedeele evaluării.
În primul rând, este o marfă investiţională adică o marfă, procurarea căreia se efectuează în
scopul obţinerii unui venit în viitor. Cheltuielile şi veniturile au o distanţiere mare în timp. Mărimea
cheltuielilor este certă, cunoscută, pe când a veniturilor poate fi doar presupusă, este incertă. Dacă
veniturile obţinute în viitor şi actualizate la data evaluării sunt mai mici decât cheltuielile presupuse,
atunci marfa îşi pierde atractivitatea sa investiţională. Prin urmare, valoarea prezentă a veniturilor
viitoare ce pot fi căpătate de proprietar, reprezintă limita superioară a preţului de piaţă din partea
cumpărătorului.
În al doilea rând, afacerea este un sistem, însă poate fi vândut atât sistemul în întregime cât şi
subsisteme separate sau elemente aparte. În acest caz se distruge legătura dintre capitalul propriu
concret, forma organizatorico-economică concretă şi elementele afacerii devin baza formării unui
sistem calitativ nou. Practic, marfă devine nu afacerea ci părţile sale componente.
În al treilea rând, utilitatea şi necesitatea existenţei afacerii depinde de procesele ce au loc atât
în interiorul mărfii cât şi în mediul extern. Instabilitatea în societate generează instabilitatea afacerii,
iar instabilitatea afacerii atrage o aprofundare a instabilităţii sociale. Prin urmare, pentru afacerea -
marfă este necesară reglementarea procesului de vânzare – cumpărare.
Întreprinderea în calitatea sa de complex patrimonial, include toate tipurile de bunuri necesare
activităţii sale: trenuri de pământ, clădiri şi edificii, maşini şi utilaje, materie primă şi producţie
gata, active nemateriale, datoriile şi creanţele.
Evaluarea întreprinderii presupune determinarea în formă bănească a costului care poate
deveni preţ de vânzare şi trebuie să reflecte ambele calităţi a întreprinderii ca marfă, adică utilitatea
şi cheltuielile efectuate pentru a întreţine această utilitate. Deoarece pentru fiecare cumpărător
utilitatea e diferită, evaluatorul este nevoit să determine diverse tipuri de valori (reconstituire,
lichidare, investiţională ...).
O importanţă principială o are faptul că evaluarea calitativă nu se va limita doar la evidenţa
cheltuielilor legate de producerea mărfii. Ea numaidecât va lua în consideraţie imaginea economică,
adică locul întreprinderii pe piaţă, factorul timp, risc şi nivelul de concurenţă.
Evaluatorul va determina valoarea de pe poziţia concepţiei economice a întreprinderii (firmei).
Concepţia economică, contrar modelului contabil, permite a considera faptul cât de necesară şi
importantă pe piaţă este această întreprindere.
Modelul contabil presupune că activele firmei sunt egale cu pasivele plus capitalul propriu
net. În evaluarea de piaţă formula se va modifica :
A* +AN* =P* +CP* ; CP*= (A* - P*)+ AN*
A* - active (valoarea de piaţă)
AN* - active nesesizabile (valoarea de piaţă)
P* - pasivele
CP* - capital propriu de piaţă

Active nesesizabile sunt acele elemente ale valorii care nu pot fi măsurate şi evidenţiate în
contabilitate, cum ar fi reputaţia întreprinderii, a managerilor şi a angajaţilor, bagajul de cunoştinţe
şi experienţa lucrătorilor, relaţii bune cu furnizorii, clienţii, cultura organizatorică a întreprinderii
etc.
În contabilitate se aplică principiul „totul are acelaşi risc”, însă fiecare întreprindere în
procesul căpătării venitului real se întâlneşte cu diferite tipuri de risc şi are nivelul său propriu de
venituri. Prin urmare, modelul contabil nu permite a efectua o evaluare reală a întreprinderii, pe
când evaluarea în baza conceptului economic permite formarea unei imagini reale a activităţii

6
întreprinderii în viitor. Anume acest lucru are importanţă atât pentru proprietari, manageri,
consumători, furnizori cât şi pentru bancheri, investitori, agenţiile de asigurare şi organele fiscale.
Având în vedere faptul, că obiectul evaluării poate fi atât întreprinderea integral, cât şi separat
imobilul întreprinderii, parcul de maşini, active imateriale, sau alte elemente în dependenţă de
scopul şi necesitatea proprietarului, cadrul normativ legislativ trebuie să cuprindă aspectele de
evaluare a diferitor categorii de bunuri.
În Republica Moldova evaluarea este reglementată prin:
 Legea Republicii Moldova cu privire la activitatea de evaluare N 989-XV din
18.04.2002
 Regulamentul cu privire la evaluarea obiectelor de proprietate intelectuală şi Indicaţii
metodice privind evaluarea obiectelor de proprietate intelectuală, aprobate prin
Hotărârea Guvernului Republicii Moldova nr.783 din 30 iunie 2003
 Regulamentul provizoriu privind evaluarea bunurilor imobiliare, aprobat prin
Hotărârea Guvernului Republicii Moldova nr.958 din 4 august 2003
 Indicaţii metodologice privind determinarea valorii estimative a complexului
patrimonial al întreprinderii şi stabilirea preţului de vânzare a patrimoniului, aprobat
prin Hotărârea Guvernului Republicii Moldova nr. 1056 din 12.11.1997 (anexa nr.6)

Pe plan internaţional evaluarea este reglementată de către Standarde Internaţionale de

Evaluare elaborate de către The International Valuation Standards Comitee (IVSC), organizaţie
înfiinţată în 1981 sub denumirea iniţială de Comitet Internaţional pentru Standarde de Evaluare a
activelor, care în 1994 şi-a schimbat denumirea în IVSC. Din 2003 IVSC reprezintă o asociaţie
corporativă (adică, formată din membri uniţi prin acelaşi statut) ce întruneşte asociaţiile
profesioniste ale evaluatorilor din toată lumea.
Standarde Internaţionale de Evaluare ulterior au suportat modificări periodice. Modificările
au fost publicate în 1985, 1994/97, 2000, 2001, 2003 şi 2005.
În prezent activitatea evaluatorilor profesionişti este reglementată de Standarde locale (dacă
există) elaborate în corespundere cu cerinţele internaţionale sau nemijlocit de cele internaţionale.
Standardele internaţionale, ediţia a şaptea, 2005 cuprind trei Standarde Internaţionale de
Evaluare (IVS): IVS 1 – Valoarea de piaţă drept bază de evaluare, IVS 2 – Baze de evaluare diferite
de valoarea de piaţă, IVS 3 – Raportarea evaluării; două Standarde Internaţionale de Aplicaţie în
Evaluare (IVA): IVA 1 – Evaluarea pentru raportarea financiară, IVA 2 – Evaluarea pentru
garantarea împrumutului; patrusprezece Standarde Internaţionale de Practică în Evaluare (GN):
GN 1 – Evaluarea proprietăţii imobiliare, GN 2 – Evaluarea pentru închiriere, GN 3 – Evaluarea
instalaţiilor, maşinilor şi echipamentelor, GN 4 – Evaluarea activelor necorporale, GN 5 –
Evaluarea bunurilor mobile, GN 6 – Evaluarea întreprinderii, GN 7 – Consideraţii privind
7
substanţele periculoase şi toxice în cadrul evaluării, GN 8 – Costul de înlocuire net, GN 9 – Analiza
fluxului de numerar actualizat pentru evaluarea de piaţă sau în afara pieţei, GN 10 – Evaluarea
proprietăţilor agricole, GN 11 – Verificarea evaluării, GN 12 – Evaluarea proprietăţii speciale
comercializate, GN 13 – Evaluarea masivă pentru impozitarea proprietăţii, GN 14 – Evaluarea
proprietăţii în ramurile extractive; şi Studiu Internaţional de Evaluare – Evaluarea în pieţele în
dezvoltare.

8
 1.2. Necesitatea şi scopurile evaluării întreprinderii

De regulă, scopul evaluării constă în determinarea unei valori, care este necesară
beneficiarului pentru a primi o anume decizie. Procesul evaluării cointeresează diferite persoane: de
la organele de stat până la persoanele private. În evaluarea întreprinderii sunt cointeresate organele
de control, structurile de conducere, organizaţii de creditare, companii de asigurare, organele
fiscale, proprietarii întreprinderii, investitorii etc.

Acţionari
Statul Manageri

Evaluarea întreprinderii
Investiţii Furnizorii

Credit Firme de asigurări

Fig.1. Părţile cointeresate în evaluarea afacerii

Necesitatea evaluării întreprinderii apare în cazul:

• Necesităţii sporirii eficienţei gestiunii curente a întreprinderii, firmei;
• determinării valorii hârtiilor de valoare în cazul comercializării acestora pe piaţă;
• determinării valorii întreprinderii în cazul vânzării-cumpărării integrale sau parţiale;
• restructurării întreprinderii;
• elaborării planului de dezvoltare a întreprinderii;
• determinării capacităţii creditoriale a întreprinderii şi determinării valorii gajului;
• asigurării întreprinderii;
• impozitării;
• pentru a primi decizii manageriale argumentate;
• efectuării unui proiect investiţional de dezvoltare a întreprinderii / afacerii.

Evaluarea valorii complexului patrimonial al întreprinderii se efectuează:

- în cazul vânzării parţiale a imobilului;
- pentru a căpăta împrumut, dând în gaj o parte a imobilului;
- pentru a asigura proprietatea imobiliară se determină valoarea de asigurare a
fiecărui element al patrimoniului;

9
 - darea în arendă a unei părţi a imobilului;
- în cazul depunerii unei părţi a imobilului în calitate de cotă-parte în capitalul
statutar al altei întreprinderii;
- evaluarea în procesul elaborării business - planului investiţional;
- evaluarea proprietăţii imobiliare la etapa intermediară a evaluării generale a
întreprinderii în cadrul abordării costurilor.

Aprecierea valorii maşinilor şi utilajelor este necesară în cazul:

- vânzării separate a utilajelor sau maşinilor;
- depunerii în gaj a utilajelor sau maşinilor;
- asigurării proprietăţii mobiliare;
- transmiterii în arendă;
- organizării leasingului;
- determinării bazei impozabile;
- în cazul depunerii maşinilor şi utilajelor în calitate de cotă în capitalul statutar al altei
întreprinderi;
- evaluării unui proiect investiţional.

Evaluarea proprietăţii intelectuale este necesară în cazul:

- cumpărării unor astfel de active;
- preluarea la bilanţ a obiectelor de proprietate industrială;
- determinării prejudiciului cauzat reputaţiei firmei prin acţiuni ilegale din partea alteia;
- organizarea franchizei;
- transmiterea în capitalul statutar al altei întreprinderii;
- determinarea valorii activelor imateriale, a goodwill-ului pentru întreaga întreprindere.

Scopul evaluării constă în aprecierea unei anume valori. În funcţie de destinaţia evaluării
diferă şi tipul valorii estimate. În cazul comercializării bunului va fi apreciată valoarea de piaţă, în
cazul evaluării pentru elaborarea business-planului – valoarea investiţională, în cazul asigurării –
valoarea de asigurare etc.

10
 1.3. Tipurile de valori şi factorii ce influenţează valoarea întreprinderii

Estimarea valorii de piaţă este practic cel mai întâlnit tip de evaluare.
Pentru achiziţii, privatizare, fuziuni, înregistrări în documentele financiar-
contabile etc. Definiţia comună a autorităţii internaţionale şi europene în
domeniul standardelor de evaluare International Valuation Standards Comitee
(IVSC) şi The European Group of Valuers Associations (TEGoVA) este:
„Valoarea de piaţă este suma estimată pentru care un activ ar putea fi
schimbat, la data evaluării, între un cumpărător hotărât să cumpere şi un
vânzător hotărât să vândă, într-o tranzacţie liberă (nepărtinitoare), după un
marketing adecvat, în care fiecare parte a acţionat în cunoştinţă de cauză şi
fără constrângere.”
În categoria altor valori vom evidenţia:
Valoarea de investiţie care este definită:
"Valoarea proprietăţii pentru un anumit investitor, pentru o categorie de investitori sau
pentru obiecte (scopuri) de investiţii identificate. Acest concept subiectiv face legătura între o
proprietate anume şi un investitor sau grup de investitori care au obiective de investiţii sau
criterii definite în mod clar pentru efectuarea investiţiei".
Valoarea de investiţie se calculează prin actualizarea fluxului de venit anticipat de investitori
din proprietatea evaluată. Cauzele unei posibile diferenţe între valoarea de piaţă şi valoarea de
investiţie sunt aprecierile subiective asupra:
• sinergiilor posibile după achiziţionarea proprietăţii;
• performanţelor aşteptate de investitori;
• riscurilor percepute ale afacerii.
Valoarea de utilizare
Se referă la valoarea cu care un anumit activ sau parte din firmă contribuie la valoarea
întreprinderii din care face parte, fără a avea în vederea cea mai bună utilizare sau sumă ce s-ar
obţine prin vânzarea acestuia.
Această categorie se referă la valoarea unui activ din cadrul unei întreprinderi pentru o anumită
utilizare de către un anumit utilizator, nefiind deci vorba de o valoare de piaţă.
Valoarea de lichidare sau de vânzare forţată reprezintă suma ce poate fi obţinută în mod
rezonabil din vânzarea unei proprietăţi sau afaceri într-un interval de timp prea mic pentru a
îndeplini condiţiile din definiţia valorii de piaţă. Pentru lichidarea întreprinderii se foloseşte şi se
estimează tipul de valoare numit valoarea de lichidare sau valoarea de vânzare forţată, definită
astfel:

11
 "Suma care poate fi încasată în mod rezonabil în urma vânzării unei proprietăţi într-o
perioadă de timp prea scurtă pentru a fi conformă cu perioada de timp specificată în definiţia
valorii de piaţă. În unele ţări, valoarea de vânzare forţată, în particular, poate implica, de asemenea,
un vânzător obligat să vândă şi un cumpărător sau nişte cumpărători care cumpără, fiind
conştienţi de dezavantajul vânzătorului".
Când se calculează valoarea de lichidare evaluatorul trebuie să estimeze şi toate costurile
asociate cu lichidarea, respectiv, comisioanele, onorariile, cheltuielile administrative, până la
finalizarea completă a lichidării, taxele şi impozitele legale.
Valoarea pentru garanţii bancare. Pentru garantarea creditelor bancare, noţiunea utilizată
este valoarea ipotecii (mortgage lending value), definită de Directiva Consiliului Europei 98/32/EC,
referitoare la ratele de solvabilitate pentru creditarea proprietăţii comerciale şi pentru leasing-ul
financiar, astfel:
"Valoarea unei proprietăţi determinată de un evaluator care efectuează o evaluare prudentă a
vandabilităţii viitoare a proprietăţii, pe baza luării în considerare a aspectelor mentenabile pe
termen lung ale proprietăţii, a condiţiilor normale şi celor locale ale pieţei, utilizării curente şi
utilizărilor alternative adecvate ale proprietăţii. Elementele speculative nu vor fi luate în vedere în
stabilirea valorii ipotecii. Valoarea ipotecii va fi susţinută cu documente într-o manieră
transparentă şi clară".
Valoarea de asigurare. Valoarea de asigurare reprezintă valoarea unei proprietăţi ce face
obiectul unui contract de asigurare.
Valoarea de impozitare. Valoarea de impozitare se bazează, în general, pe definiţia şi
accepţiunea dată în legislaţia fiscală referitoare la taxele pentru proprietăţi.
Valoarea de recuperare. Valoarea de recuperare reprezintă valoarea unei proprietăţi (exclusiv
terenul) vândută pentru materialele recuperabile şi nu pentru utilizarea în continuare.
Valoarea specială. Pentru un investitor cu interese speciale se calculează valoarea specială,
care este o particularizare a valorii de investiţie (subiective). Valoarea specială se referă la un
element de valoare cu caracter extraordinar, superior valorii de piaţă. Valoarea specială apare
adesea prin asociere fizică, funcţională sau economică cu o altă proprietate.
"Valoarea specială este un termen legat de un element excepţional de valoare, peste valoarea
de piaţă. Valoarea specială poate apărea, de exemplu, ca urmare a asocierii fizice, funcţionale sau
economice a proprietăţii cu altă proprietate, de exemplu cu una învecinată. Este un surplus de
valoare, care poate fi aplicabil, mai degrabă, unui anumit proprietar, unui potenţial cumpărător
sau utilizator al proprietăţii, decât pieţei în general".
Alături de tipurile de valoare prezentate anterior evaluatorii reţin, de asemenea, şi următoarele
tipuri de proprietăţi/active ce pot influenţa considerarea tipului de valoare estimat.

12
 • Proprietatea cu piaţă limitată reprezintă acea proprietate sau afacere care, din cauza
condiţiilor pieţei, atrage relativ puţini cumpărători potenţiali, la un anumit moment.
Vânzarea unor astfel de proprietăţi sau afaceri necesită o durată de marketing mai mare.
• Proprietăţi speciale, cu destinaţie specială sau proiectate special au o utilizare restrânsă
şi sunt rareori vândute pe piaţa liberă, în afara cazului când reprezintă parte dintr-o
întreprindere. Această categorie vizează: rafinăriile, centralele atomoelectrice, utilităţile
publice, bisericile, muzeele etc.

În evaluarea unor afaceri care conţin una sau mai multe unităţi operaţionale distincte se
utilizează conceptul de valoare a afacerii (going concern value) definită în două moduri în
Standardele Internaţionale şi cele Europene.
Definiţia IVSC: "Valoarea afacerii este valoarea globală a unei întreprinderi care va continua
să funcţioneze şi în care repartizarea acestei valori globale a afacerii, pe părţile ei componente, se
face funcţie de contribuţia lor la afacerea totală, şi nu funcţie de valoarea de piaţă însumată a
componentelor ei".
Definiţia TEGoVA, dată în Ghidul Albastru: "Valoarea afacerii (a unei întreprinderi în
funcţionare) este valoarea generată de activitatea ei comercială dovedită. Ea este expresie a unei
afaceri stabilite şi rezultă din analiza cash-flow-ului actualizat sau din capitalizarea profiturilor,
care reflectă cifra de afaceri şi eventualele datorii viitoare condiţionate. Valoarea astfel calculată
include contribuţia terenului, clădirilor, maşinilor, echipamentelor, goodwill-ul şi alte intangibile".
Astăzi, cerinţele managementului valorii sau managementului prin valoare au făcut din valoarea
întreprinderii un element cheie în orientarea tacticii şi strategiei firmelor.
Tabelul x
Interdependenţa dintre destinaţia evaluării şi tipurile de valori apreciate
Destinaţia evaluării Tipul valorii
A ajuta cumpărătorul / vânzătorul potenţial în determinarea preţului De piaţă
probabil
A determinata oportunitatea investiţiilor Investiţională
Asigurarea cererii pentru împrumuturi De gaj
Evaluarea patrimonială De piaţă sau oricare
acceptată de
legislaţia fiscală
Determinarea valorilor asigurate sau în cazul formulării cerinţelor pentru De asigurare
bunurile pierdute sau deteriorate
Posibila lichidare (totală sau parţială) a întreprinderii De lichidare

Mărimea valorii estimate este influenţată de diverşi factori atât microeconomici cât şi
macroeconomici: de concretizat
• Creşterea economică la nivel de economie naţională şi la nivel de ramură
• Rata dobânzii
• Inflaţia
13
 • Comportamentul agenţilor pe piaţă firmei
• cererea pentru afacerea respectivă;
• riscul afacerii;
• limitările impuse afacerii de organele statale sau de către piaţă;
• raportul dintre cerere şi ofertă.
Factorii microeconomici:
- cifra de afaceri
- profitul
- activul total
- datoriile
- politica de dividend
- timpul dintre momentul procurării şi momentul căpătării câştigurilor;
- riscul
- controlul asupra activităţii afacerii;
- lichiditatea afacerii.

14
 1.4. Principiile de evaluare a întreprinderii

Există un set de principii ce stau la baza evaluării. Ele sunt valabile în evaluarea proprietăţilor
imobiliare şi a afacerilor şi activelor necorporale. Cele mai importante principii de evaluare pot fi
grupate astfel:
1. principii bazate pe considerentele proprietarului;
2. legate de exploatarea proprietăţii;
3. principiile determinate de acţiunea conjuncturii pieţii.

Prima grupă include:

Principiul anticipării ne sugerează că valoarea provine din beneficiile viitoare anticipate
care urmează a fi generate de proprietatea deţinută. Pe piaţă este normal ca investitorii să
considere valoarea mai degrabă în funcţie de beneficiile probabile şi riscurile ataşate unui anumit
plasament de capital, decât în funcţie de cheltuielile istorice sau costul de reconstituire a acelei
proprietăţi.
Principiul substituţiei menţionează că atunci când pe piaţă sunt disponibile mai multe
bunuri similare cu preţuri diferite, acela care are preţul cel mai mic se va vinde primul. În
domeniul evaluării, ţinând seama de complexitatea proprietăţilor sau afacerilor evaluate, acest
principiu poate fi explicat şi astfel: un activ nu valorează mai mult decât costul de înlocuire al
tuturor părţilor sale componente.
Principiul utilităţii ne sugerează că cu cât întreprinderea este capabilă să satisfacă mai deplin
necesităţile proprietarului cu atât valoarea ei va fi mai mare.

A doua grupă:
Principiul contribuţiei: valoarea unei componente a unei proprietăţi/afaceri depinde de cât
de mult contribuie aceasta la valoarea întregului, sau de cât de mult reduce valoarea întregului
absenţa sa. Este un principiu care ajută la înţelegerea clară a adevărului că nu toate costurile
înseamnă valoare şi, de asemenea, permite estimarea valorii în cazuri particulare, cum ar fi :
divizarea, fuziunea, recapitalizarea etc. Acest principiu poate fi explicat şi din alt punct de vedere:
includerea unui activ nou în structura întreprinderii este raţională doar dacă sporul de valoare adus
de acest bun depăşeşte costurile pentru procurarea lui.
Principiul productivităţii marginale: odată cu sporirea factorilor de producţie sporesc
câştigurile, sporul fiind mai mare decât costurile suportate. Însă la atingerea unei limite sporul
veniturilor încetineşte în creştere, această încetinire durează până când va deveni mai mică decât
costurile pentru resursele suplimentare.

15
 Principiul proporţionalităţii ne indică faptul că venitul maxim poate fi atins doar în cazul
asigurării unor mărimi optime ale factorilor de producţie.

A treia grupă de principii:

Principiul corespunderii întreprinderea ce nu corespunde cerinţelor pieţei cu privire la
calitate, tehnologii, nivelul veniturilor etc. va avea o valoare mai mică decât media din ramura
respectivă.
Principiul regresiei şi progresiei – regresia valorii este generată de surplusul îmbunătăţirilor
din punctul de vedere al pieţei; progresia valorii apare în urma existenţei şi funcţionării obiectelor
din vecinătate, care îmbunătăţesc infrastructura etc.
Principiul cererii şi ofertei: preţul unei mărfi (proprietăţi) variază direct dar nu neapărat şi
proporţional cu cererea şi invers, dar nu neapărat proporţional cu oferta.Atunci când pe piaţă sunt
oferite mai multe alternative investiţionale (obligaţiuni, acţiuni, firme închise, unităţi operaţionale
etc.) care creează o ofertă mai mare decât cererea existentă, realizarea echilibrului cerere-ofertă va
determina scăderea preţurilor de vânzare.
Principiul concurenţei – dacă se presupune o înviorare a luptei concurenţiale valoarea
afacerii va fi mai mică (micşorându-se veniturile prognozate sau sporindu-se riscul, fapt care în
rezultat duce la micşorarea valorii prezente a veniturilor viitoare).
Principiul schimbării: schimbarea este rezultatul acţiunii legii cauză-efect. Schimbările care
apar în cadrul forţelor care creează sau influenţează valoarea (unei proprietăţi sau afaceri) sunt
continue, unele în trepte altele rapide.
Principiul divizării economice: drepturile patrimoniale trebuie divizate şi integrate în aşa
mod încât valoarea afacerii să sporească.
Principiul utilizării eficiente: valoarea maximă va fi căpătată doar în cazul celei mai
eficiente utilizări. Principiul se aplică în cazul restructurării întreprinderii, dacă destinaţia evaluării
nu presupune o modificare a activităţii curente, acest principiu nu poate fi utilizat.
Unii autori1 menţionează şi principii de evaluare specifice a întreprinderii:
Principiul 1. Valoarea întreprinderii este echivalentă cu valoarea prezentă a tuturor fluxurilor
viitoare anticipate care derivă din dreptul de proprietate asupra capitalului firmei.
Principiul 2. Atunci cînd valoarea este definită ca "valoarea actualizată a tuturor cîştigurilor
viitoare anticipate care derivă din dreptul de proprietate", valoarea are două componente
distincte: comercială (sau transferabilă) şi necomercială (sau valoare pentru proprietar).
Principiul 3. Valoarea este estimată la un anumit moment de timp. Ea este, în funcţie de
informaţiile cunoscute şi previziunile făcute, numai la acel moment de timp.
Principiul 4. Piaţa determină costul capitalului aşteptată de investitor.

1
Işfănescu A., Robu V., Anghel I. Evaluarea întreprinderii. Bucureşti: Tribuna economică, 2001 – 244 p.
16
Principiul 5. Valoarea întreprinderii depinde direct de performanţa acesteia de a genera în viitor
fluxuri pozitive la dispoziţia proprietarilor, cu excepţia cazurilor când lichidarea conduce la o
valoare mai mare.
Principiul 6. Cu cât este mai mare valoarea activelor tangibile (estimată ca valoare de utilizare
sau de lichidare), cu atât este mai mare valoarea întreprinderii.
Acest principiu se fundamentează pe următoarele elemente:
Principiul 7. În majoritatea cazurilor participaţia de control are o valoare unitară mai mare decât
participaţia minoritară, atunci când acestea sunt estimate separat.

17
TEMA 2. PROCESUL DE EVALUARE A ÎNTREPRINDERII

1. Definirea problemei
2. Diagnosticul întreprinderii
3. Abordări ale evaluării întreprinderii
4. Reconcilierea valorii şi estimarea valorii finale

Procesul de evaluare reprezintă o procedură complexă, logică şi sistemică. Nici una din
etapele procesului de evaluare nu reprezintă o activitate finită ci doar sunt intermediare în scopul
estimării valorii întreprinderii. Procesul de evaluare al întreprinderii cuprinde câteva etape standarde
care includ activităţi specifice (tab.x)

2.1. Definirea problemei

Prima etapă a procesului de evaluare este definirea problemei. Aici se precizează obiectul
evaluării, destinaţia raportului, bazele şi limitele evaluării.
Identificarea întreprinderii evaluate cuprinde stabilirea coordonatelor întreprinderii care
reprezintă obiectul evaluării: denumirea, forma de proprietate şi organizatorico-juridică, adresa
juridică, codul fiscal, recuzitele bancare, ramura de activitate, proprietarii, managementul etc.
Identificarea pachetului de acţiuni evaluat presupune stabilirea exactă a proprietăţii evaluate şi a
proprietarului pachetului de acţiuni evaluat. Se vor identifica aspectele cu privire la posibilitatea
comercializării proprietăţii evaluate şi restricţiile existente cu privire la tranzacţionare (dacă există).
Destinaţia evaluării, clientul şi destinatarul raportului. Clientului i se va solicita sa prezinte
informalii referitoare la destinaţia raportului de evaluare deoarece evaluarea va fi utila doar pentru
destinaţia indicată. Mai sus ne-am referit deja la interdependenţa dintre destinaţia evaluării şi
valoarea extimată.Tot in cadrul acestui punct va fi concretizat clientul şi destinatarul raportului de
evaluare.•
Definirea valorii estimate. Evaluarea poate prevedea estimarea diferitor valori, definirea acestora
permite a exclude neînţelegeri sau diferite moduri de tratări a valorii apreciate.
Data evaluării şi data raportului de evaluare. Importanta datei evaluării este indiscutabilă în
cadrul raportului de evaluare. Ne-am referit la faptul, că orice valoare este valabilă doar la data
indicată. Incertitudinea pieţei numaidecât va schimba valoarea proprietăţii evaluate.
De obicei, evaluările necesita estimarea unei valori curente, dar sunt si cazuri in care unui
evaluator i se solicita o evaluare retrospectiva (de exemplu pentru impozitare, despăgubiri sau în
alte situaţii care implică litigii judiciare). Evaluările pentru o data viitoare pot apărea în condiţiile
unui program de dezvoltare şi modernizare propus de management sau de acţionari, în cazul în
care se solicita estimarea valorii acţiunii după o operaţiune de fuziune sau de divizare etc.
Data raportului de evaluare este întotdeauna o data prezenta, respectiv data la care s-a
18
redactat raportul.
Ipoteze şi condiţii limitative. Acestea se includ în raportul de evaluare pentru a proteja
evaluatorul, precum şi pentru a informa atât clientul cât şi alţi utilizatori ai raportului de evaluare.
Aceste ipoteze şi condiţii limitative definesc sfera responsabilităţii evaluatorului. Exemple de
ipoteze şi condiţii limitative pot fi:
- evaluatorul nu-şi asumă responsabilitatea pentru descrierea juridica a proprietăţilor materiale şi
nemateriale care sunt prezentate de client. Titlurile de proprietate se presupun valabile daca nu se
specifica altfel;
- evaluatorul presupune ca activitatea firmei este în deplina conformitate cu reglementările de
mediu, exceptând situaţiile în care lipsa de conformitate este declarata, descrisa şi analizată în
cadrul raportului;
- evaluatorul nu a realizat o expertiza tehnica a clădirilor, deci nu-şi poate asuma responsabilitatea
pentru viciile ascunse ale acestora;
- evaluatorul presupune că există şi pot fi reînnoite toate autorizările, licenţele necesare pentru
derularea activităţii operaţionale a întreprinderii.
Tabelul
Procesul de evaluare a întreprinderii
I. Definirea problemei
Identificarea Identificarea Destinaţia evaluării, Definirea valorii Data evaluării şi Ipoteze
întreprinderii pachetului de clientul / estimate data raportului şi
acţiuni evaluat destinatarul condiţii
raportului limitative
II. Diagnosticul întreprinderii
COMERCIAL JURIDIC OPERAŢIONAL RESURSE UMANE ECONOMICO-
ŞI FINANCIIAR
MANAGEMENT
Estimare a pieţei Analiza aspectelor Analiza factorilor Cunoaşterea de către Performanţe
actuale şi potenţiale legale privind tehnici, a evaluator a resurselor realizate şi riscuri;
a întreprinderii şi a activitatea firmei tehnologiilor de umane şi a Ajustarea
poziţiei sale pe piaţă evaluate fabricaţie, precum şi potenţialului de situaţiilor
a organizării management financiare istorice
activităţii Compararea cu
operaţionale întreprinderi
similare.
III. Aplicarea abordărilor
ACTIVE VENIT COMPARAŢIE
Metode uzuale Metode uzuale Metode uzuale
Activ Net Corectat (ANC) Capitalizarea profitului Compararea cu tranzacţii de
Activ Net de Lichidare Fluxuri financiare actualizate firme similare sau tranzacţii
anterioare cu subiectul evaluării
Metoda coeficienţilor de
ramură

19
2.2. Diagnosticul întreprinderii

Diagnosticul comercial. Diagnosticul vizează analiza pieţei pe care operează

întreprinderea. Obiectivul urmărit este estimarea pieţei actuale şi potenţiale a întreprinderii şi a
poziţiei sale pe piaţă.
Pentru aceasta evaluatorul urmăreşte aspecte precum: evoluţia vânzărilor, analiza structurala
a vânzărilor pe produce şi pieţe de desfacere, evoluţia preţurilor, analiza clienţilor, analiza
repartiţiei vânzărilor în funcţie de ciclul de viata a produselor, analiza furnizorilor întreprinderii,
studierea concurenţei etc. Cunoaşterea pieţei curente a firmei şi a tendinţelor principale ale
evoluţiei acesteia este esenţiala pentru efectuarea de evaluări competente de întreprinderi.
Diagnosticul juridic. Diagnosticul are drept scop analiza aspectelor legale privind
activitatea firmei evaluate. Realizarea acestuia presupune analiza elementelor specifice referitoare
la drepturile de proprietate, luarea deciziilor conform actelor constitutive ale întreprinderii, relaţiile
contractuale ale societăţii comerciale cu statul, partenerii comerciali, băncile, angajaţii, litigiile
în care este implicata firma etc.
Diagnosticul operaţional. Aceasta presupune o analiza detaliata a factorilor tehnici de
producţie, a tehnologiilor de fabricaţie a produselor, precum şi a organizării producţiei şi a muncii.
Aspecte precum: starea de funcţionare a maşinilor, utilajelor, gradul de uzura fizica,
performantele acestora, posibilităţile de utilizare în viitor, evidenţierea activelor imobilizate
redundante (în afara exploatării) etc. sunt, de regula, semnificative în judecata valorii firmei.
Diagnosticul resurselor umane şi a managementului. Diagnosticul are în vedere cunoaşterea de
câtre evaluator a resurselor umane din punct de vedere al evoluţiei, structurii, comportamentului
şi eficienţei utilizării lor, precum şi prezentarea şi analiza echipei de conducere a întreprinderii.
Diagnosticul economico-financiar. Aşa cum prezintă şi standardul de evaluate a întreprinderii,
diagnosticul economico-financiar urmăreşte:
- înţelegerea performantelor realizate şi a riscurilor inerente în activitatea întreprinderii,
precum şi a perspectivelor de performanta financiara viitoare, inclusiv prin analiza tendinţelor care
s-au manifestat de-a lungul timpului;
- ajustarea situaţiilor financiare istorice pentru a estima abilităţile întreprinderii de a
genera fluxuri de venit pentru furnizorii de capital, precum şi perspectivele acesteia;
- compararea cu întreprinderi similare pentru a stabili parametrii de risc, rentabilitate si de
valoare;

20
 Diagnosticul întreprinderii permite acumularea informaţiei necesare pentru aplicarea
metodelor de evaluare şi aprecierea valorii finale. Diagnosticul se finalizează cu o sinteză a
concluziilor rezultate din analiza întreprinderii.

2.3. Abordări ale evaluării întreprinderii

Evaluarea afacerii se efectuează din trei puncte de vedere, trei abordări:

Valoarea afacerii / întreprinderii

Abordarea Abordarea Abordarea

veniturilor patrimonială comparativă

Meto Meto Metoda

da da tranzacţiil
Metoda Metoda Metoda
Meto acti- coefic or
fluxurilor activului pieţei
da velor ienţil Analiza
de numerar net de de
capita nete or compara-
actualizate lichidare capital
lizării corect ramur tivă a
ate ali vînzărilor

Fig.1 Abordările şi metodele aplicate în procesul evaluării afacerii / întreprinderii

2.4. Reconcilierea valorii şi estimarea valorii finale

Etapa finala a procesului de evaluare o reprezintă analiza sistemica a rezultatelor obţinute din
aplicarea mai multor metode şi stabilirea unei opinii în legătura cu valoarea finala. Chiar daca
evaluatorul trebuie sa revadă toata activitatea realizata, totuşi aceasta este etapa cu cel mai mic volum
de munca, dar care implică poate cel mai mult judecata şi experienţa evaluatorului.
Evaluatorul trebuie să analizeze credibilitatea şi aplicabilitatea fiecărei abordări, sa înţeleagă şi
să explice diferenţele între rezultatele aplicării mai multor metode, să analizeze gradul de credibilitate
si relevanţă al tuturor informaţiilor care au stat la baza aplicării fiecărei metode etc., şi astfel sa propună o
valoare (sau un interval de valori).
Standardul de evaluare a întreprinderii precizează: "Selectarea şi credibilitatea abordărilor şi a
metodelor adecvate şi a calculelor depind de judecata evaluatorului".

21
 TEMA 3. DIAGNOSTICUL ÎNTREPRINDERII

1. Sistemul informaţional
2. Diagnosticul comercial
3. Diagnosticul juridic
4. Diagnosticul operaţional
5. Diagnosticul resurselor umane şi al managementului întreprinderii

3.1. Sistemul informaţional

În sens general, conceptul de diagnostic în plan microeconomic, la nivelul unei firme,
presupune repararea disfuncţionalităţilor activităţii ei, cercetarea şi analiza faptelor şi
responsabilităţilor, identificarea cauzelor şi a măsurilor care să conducă la reglarea situaţiei.
Diagnosticul activităţii unei firme este necesar nu numai în cazul în care se află în dificultate, ci şi
atunci când situaţia ei economico-financiară este normală, dar se doreşte îmbunătăţirea acesteia.
În mod particular, diagnosticarea unei firme, în scopul evaluării, presupune cunoaşterea
tuturor laturilor activităţii acesteia: juridică, tehnică, resurse umane, economico-financiară etc.;
precum şi a punctelor forţe şi punctelor slabe corespunzătoare fiecăreia.
În cadrul diagnosticului trebuie să-şi găsească răspuns probleme cum sunt:
• piaţa pe care operează firma şi poziţia trecută şi probabilă pe această piaţă;
• situaţia juridică a firmei şi a proprietăţii evaluate;
• potenţialul uman şi de management al firmei;
• infrastructura tehnică pentru susţinerea activităţii de producţie sau servicii;
• rezultatele dovedite şi probabile ale întreprinderii.
În cadrul activităţii practice de evaluare a unei firme diagnosticul trebuie să furnizeze
informaţiile necesare aprecierii situaţiei trecute şi prezente, care constituie o bază pentru estimarea
elementelor şi variabilelor "cheie" ce trebuie avute în vedere în cazul aplicării diferitelor metode de
evaluare. Întrucât evaluarea întreprinderii nu înseamnă o aplicare mecanică a unor tehnici, ci
presupune o apreciere profundă a performanţelor firmei, echipa de evaluare trebuie să opereze cu
parametri consideraţi normali pentru mediul de activitate al firmei evaluate şi la momentul
efectuării evaluării.
Pe baza diagnosticului întreprinderii evaluate se fundamentează scenariile ce stau la baza
evaluării în abordarea pe bază de venit.
O problemă importantă în realizarea diagnosticului o reprezintă asigurarea informaţiilor ce vor
fi analizate; în acest sens, aşa cum s-a precizat, Standardul de evaluare a afacerii insistă pe
necesitatea ca evaluatorul să verifice acurateţea şi credibilitatea surselor de informaţii, iar judecata
finală a valorii (reconcilierea valorilor obţinute) să includă acest aspect important prin intermediul
unei analize a gradului de credibilitate şi relevanţă al tuturor informaţiilor care au stat la baza
aplicării fiecărei metode.
22
 Informaţia examinată se separă în informaţie internă şi externă. Informaţia internă
caracterizează condiţiile funcţionării întreprinderii în cadrul ramurii şi economiei în general.
Volumul şi caracteristica informaţiei externe diferă în funcţie de scopul evaluării. În cadrul
elaborării raportului trebuie de demonstrat că informaţia acumulată şi studiată este necesară şi
suficientă pentru elaborarea concluziilor finale. Informaţia respectivă va fi redată în mod optim şi
orientată în mod concret spre întreprinderea evaluată.
O altă modalitate de detaliere informaţiei necesare este divizarea în informaţie
macroeconomică, de ramură şi informaţie cu privire la întreprinderea propriu-zisă.
Indicatorii macroeconomici trebuie să conţină informaţie cu privire la modul de influenţă a
modificărilor macroeconomice asupra activităţii întreprinderii, precum şi caracteristica conjuncturii
investiţionale pe piaţa respectivă. Factorii macroeconomici formează riscul sistemic. Acest risc
apare în urma unor acţiuni externe asupra economiei de piaţă şi nu poate fi exclus prin
diversificarea în limitele economiei naţionale. Diversificarea reprezintă procedeul de micşorare a
riscului prin includerea în portofoliul întreprinderii diverselor active investiţionale (de exemplu
procurarea hârtiilor de valoare etc.).
Concomitent vom deosebi factori de risc ce acţionează la nivelul economiei naţionale.
Principalii factori consideraţi în cadrul analizei macroeconomice sunt:
a. nivelul inflaţiei
b. ritmul dezvoltării economice
c. modificarea ratei dobânzii
d. fluctuaţia cursului valutar
e. nivelul stabilităţii politice
Riscul inflaţional reprezintă riscul modificării ritmului neprognozabil al creşterii preţurilor.
În procesul evaluării sunt analizate date din retrospectivă, curente şi din perspectivă. Valoarea
bunurilor din diferite perioade de timp poate fi comparată doar dacă costul unităţii monetare nu se
modifică, lucru ireal în condiţiile unei economii de piaţă. Prin urmare, veniturile întreprinderii
obţinute în diferite perioade de timp pot fi comparate doar atunci când valorile sunt aduse într-o
situaţie comparabilă. Acest lucru poate fi efectuat cu ajutorul indicilor preţurilor pentru anul curent.
Indicele preţurilor =(preţul din perioada curentă / preţul din perioada de bază)*100%.
Inflaţia determină necesitatea considerării atât a mărimilor reale, cât şi a celor nominale.
Mărimea nominală – valoarea necorectată cu mărimea inflaţiei. Cea mai simplă metodă de
corectare a valorii nominale este împărţirea ei la indicele preţurilor.
Riscul legat de modificarea ritmului dezvoltării economice este determinat de ciclicitatea
dezvoltării economiei ţării în general. Deci, în procesul evaluării vom lua în consideraţie prognozele
de dezvoltare economică a regiunii şi ramurii concrete.

23
 Riscul legat de modificarea ratei dobânzii. Rata dobânzii se modifică reacţionând prompt la
măsurile de reglare macroeconomică şi poate genera atât stimularea activităţii investiţionale cât şi
micşorarea ritmurilor de sporire a investiţiilor în economie.
Riscul generat de fluctuaţia cursului valutar—cu toate că fluctuaţia cursului valutar nu
reflectă exact modificarea preţurilor în ţară, practica ne demonstrează acceptabilitatea corectării
informaţiei financiare prin transformarea într-o valută forte.
Riscul politic reprezintă ameninţarea din partea unor evenimente politice, el se determină prin
metode expert.
Informaţia ramurală va cuprinde analiza situaţiei concurenţiale în ramură, pieţele de desfacere,
furnizorii posibili, variantele posibile de utilizare a mărfii, factorii ce modifică cererea pentru
producţia respectivă, factorii ce influenţează volumul de producţie.
La nivel de ramură se va pune accent pe studiul următorilor factori:
I—baza normativ-legislativă;
II—pieţele de desfacere;
III—condiţiile concurenţei.
Baza normativ – legislativă se determină considerând existenţa unor restricţii pentru
întreprindere de intrare în ramura respectivă. Dacă există coeficienţi financiari medii pe ramură ei
vor fi consideraţi în procesul evaluării pentru a determina locul întreprinderi în sistemul ramurii
respective şi a prognoza cât mai corect veniturile viitoare.
Pieţele de desfacere – cererea, oferta şi preţul sunt elementele principale în analiza economică.
Studierea lor este absolut necesară în procesul de evaluare. Reieşind din strategia aleasă de
întreprindere cu privire la promovarea mărfurilor pe piaţă se vor prognoza volumele de vânzări
viitoare.
Condiţiile concurenţei – în economia de piaţă sunt tipice pieţele cu concurenţă imperfectă,
unde mecanismul de formare a preţului liber de piaţă are restricţii serioase. Prin urmare, trebuie luat
în consideraţie tipul pieţei şi restricţiile impuse producătorilor de mărfuri cu utilitate analogică.
Sursele de informaţie utilizate în procesul analizei macroeconomice:
- prognozele macroeconomice;
- datele departamentului de statistică;
- legislaţia ţării, strategii de dezvoltare;
- buletine informaţionale de ramură;
- planul de afaceri;
- presa economică periodică şi cea de ramură;
- secţia de marketing a întreprinderii evaluate;
- departamentul vamal.

24
Informaţia internă microeconomică cuprinde: - retrospectiva întreprinderii (3-5ani); - descrierea
strategiei de marketing a întreprinderii; - caracteristica furnizorilor; - capacitatea de producţie; -
muncitorii şi personalul de conducere; - informaţia financiară internă.
Este necesar a studia:
- bilanţul contabil;
- raportul privind rezultatele financiare;
- raportul privind fluxul mijloacelor băneşti.

3.2. Diagnosticul comercial

Diagnosticul comercial vizează operaţiunile "cu marfa", piaţa de desfacere a produselor
întreprinderii şi piaţa ei de aprovizionare. Obiectivul de bază al diagnosticului comercial constă în
estimarea pieţei actuale şi potenţiale a întreprinderii şi a locului ei pe piaţă. În cadrul diagnosticului
comercial se recomandă a fi abordate următoarele aspecte esenţiale: piaţa, produsele/serviciile;
preţul; promovarea.
Analiza evoluţiei vânzărilor. În activitatea de evaluare a unei firme interesează vânzările de
bunuri, lucrări şi servicii care formează obiectul activităţii, ceea ce este definit ca fiind cifră de
afaceri. Rezultă că în categoria vânzărilor nu se includ cele cu caracter excepţional, cum ar fi
cedările de active.
Cifra de afaceri, pe care o regăsim în Raportul financiar, este evaluată în unităţi monetare
curente. Pentru o corectă apreciere a performanţelor comerciale a firmei în timp se impune
corectarea acesteia cu indicele preţurilor domeniului de activitate sau în lipsa acestuia cu indicele
general al preţurilor (rata inflaţiei), pentru a se obţine cifra de afaceri în preţuri comparabile.
Evoluţia în timp a vânzărilor firmei trebuie analizată şi comparativ cu dinamica vânzărilor pe piaţa
sectorului de activitate al acesteia pentru a se evidenţia întărirea sau diminuarea poziţiei
concurenţiale a întreprinderii pe piaţă.
Pentru întreprinderi, în formularea concluziilor, în funcţie de profilul întreprinderii, se are în
vedere structura consumatorilor (clienţilor), evoluţia probabilă a acestora, modificările posibile a
cererii solvabile precum şi alţi factori care pot influenţa volumul vânzărilor.
Studierea concurenţei. Analiza concurenţei trebuie să aibă în vedere următoarele aspecte:
a) nominalizarea principalilor concurenţi;
b) stabilirea cotei de piaţă (cpi) deţinută de întreprinderea evaluată, precum şi cea a principalilor
competitori de pe piaţă, pe baza relaţiei:
CAi
cpi = * 100
CAt
în care:
CAi=cifra de afaceri a firmei i;
CAt=cifra de afaceri totală a sectorului de activitate al firmei i;
25
 Determinarea cotei de piaţă relative (cpi) care reprezintă "o expresie a raportului direct de
forţe dintre firme", utilizând raportul:
CAf
cp' = x100
CA'
în care:
CAf=cifra de afaceri a firmei analizate;
CA'=cifra de afaceri a concurentului cel mai important;
c) ierarhizarea firmelor care acţionează pe piaţa sectorului de activitate pe baza cotei de piaţă
deţinute pe orizontul de timp supus diagnosticării
d) aprecierea poziţiei concurenţiale a întreprinderii pe baza cotei de piaţă relative. Astfel, dacă
indicatorul este 100%, atunci firma deţine poziţia de lider pe piaţa respectivă, iar în cazul în care
valoarea cotei de piaţă relativ se apropie de zero, atunci întreprinderea deţine o poziţie
nesemnificativă pe piaţă.
Referitor la concurenţa externă pe piaţă menţionăm:
- firmele concurente (denumire, ţara de origine şi locul unde fabrică produsele);
- modul de organizare şi durata serviciilor de garanţie şi postgaranţie. Se va preciza dacă dispun de
unităţi proprii sau activitatea de service este cedată unei singure firme sau la mai multe;
- raportul preţ-calitate la produsele concurenţei şi cele proprii.;
- modalităţile de distribuţie a produselor (reţea proprie, distribuitor unic, etc.);
- puterea concurenţială internaţională, marcată prin cifra de afaceri, productivitatea muncii,cota de
piaţă etc. (în măsura în care se dispune de informaţii necesare);
- forme de cooperare cu unii distribuitori internaţionali.
În analiza posibilităţilor de penetrare pe anumite pieţe trebuie să se facă deosebirea între
diferitele categorii de pieţe, cum ar fi:
* piaţa deschisă, în care pătrunderea sau extinderea cotei este posibilă, neexistând anumite restricţii
juridice sau de altă natură;
* piaţa închisă, în care nu există posibilitatea de intrare din cauza barierelor care protejează
producătorii autohtoni;
* piaţa protejată, respectiv o piaţă caracterizată prin existenţa unor bariere de intrare care nu sunt
insurmonabile, nu înhibă intrarea noilor veniţi.
Existenţa de zone de liber schimb, precum şi angajarea unor acorduri internaţionale au drept
consecinţă o deschidere a pieţelor, situaţie ce face ca lupta între competitori să capete un caracter tot
mai global.
Organizarea distribuţiei produselor constituie un alt element al diagnosticului comercial, care se
referă în principal la:
- formă juridică a distribuitorului (distribuţia exclusivă, franchisă etc.);

26
- existenţa unei reţele proprii de distribuţie (număr de centre de desfacere, magazine, amplasarea în
teritoriu, personal calificat etc.);
- durata contractelor cu distribuitorii (analiza detaliată a contractelor de lungă durată-peste un an şi
a celor cu durată sub un an);
- obligaţiile şi drepturile întreprinderii faţă de distribuitori;
- alte aspecte privind distribuţia produselor.

Analiza clienţilor întreprinderii. Analiza vânzărilor din perspectiva clientelei urmăreşte în primul
rând evoluţia structurală a cifrei pe clienţi. În formularea concluziilor este necesar să se ţină seama
de poziţia întreprinderii într-un lanţ al intercondiţionării fabricaţiei şi consumului unui produs.
Evoluţia cifrei de afaceri pe principalii clienţi interni şi externi evidenţiază o relativă stabilitate,
ceea ce atestă existenţa unor relaţii tradiţionale, relaţii ce se pot constitui ca suport pentru evoluţia
viitoare a vânzărilor societăţii comerciale. O asemenea concluzie este importantă pentru evaluator,
îndeosebi în ceea ce priveşte proiecţia activităţii firmei pentru aplicarea metodelor de randament.
Un alt aspect esenţial în ceea ce priveşte analiza clienţilor îl reprezintă urmărirea duratei de
imobilizare a creanţelor (Di). Relaţia de calcul este următoarea:
∑ Sd
Di = T
∑ Rd
în care:
T= perioada de analiză exprimată în număr de zile;

∑ S =suma soldurilor debitoare ale conturilor de creanţe;

d

∑ R =suma rulajelor debitoare ale conturilor de creanţe (în practică se utilizează adesea cifra
d

de afaceri).
Prin compararea duratei de imobilizare pe clienţi cu termen contractual de decontare se poate
realiza o grupare a clienţilor, separând pentru analiză dinamică celor rău platnici.
În finalul analizei clientelei întreprinderii, evaluatorul trebuie să aprecieze în ce măsură firma
are o piaţă de desfacere care să poată fi luată în considerare în calculul previziunilor necesare
aplicării metodelor de randament.
Analiza furnizorilor întreprinderii (piaţa de aprovizionare). Piaţa de aprovizionare a firmei
reprezintă un punct semnificativ în diagnosticul comercial pentru evaluare. Principalele aspecte
urmărite de evaluator vizează:
• gruparea acestora în furnizorii de unităţi şi furnizori de materii prime, materiale,
semifabricate etc.;
• structura furnizorilor, în special a celor de materii prime şi materiale în funcţie de cantitatea
şi valoarea aprovizionărilor;
27
 • stabilirea criteriile de alegere a acestora (de exemplu, după preţurile practicate, după
cantităţile aprovizionate etc.);
• analiza numărului de furnizori pentru un timp de resursă aprovizionată şi a calităţii
aprovizionărilor;
• aprecierea dependenţei faţă de anumiţi furnizori şi care sunt implicaţiile gradului de
dependenţă determinat;
• analiza gradului de integrare a activităţii firmei evaluate;
• durata medie de utilizare a surselor atrase reprezentate de obligaţiile faţă de furnizori
Prin compararea duratei de folosire a surselor atrase pe fiecare furnizor în parte cu termenul
contractual de onoare a obligaţiilor, rezultă faţă de care furnizor întreprinderea considerată nu şi-a
respectat obligaţiile contractuale. Totodată trebuie estimate implicaţiile pe care le-ar avea
întreruperea relaţiilor contractuale de către acei furnizori cu firma evaluată.
Analiza produselor/serviciilor întreprinderii. Analiza produselor şi/sau serviciilor întreprinderii
oferă informaţii semnificative pentru judecarea valorii întreprinderii. În acest demers se pot urmări:
analiza structurală a vânzărilor, analiza repartizării vânzărilor pe ciclul de viaţă al
produselor/serviciilor etc.
Analiza structurală a vânzărilor pe produse şi pieţe de desfacere
Vânzările unei întreprinderi se impun a fi studiate de către evaluator pe produse sau grupe de
produse omogene, ţinând seama în acelaşi tip de pieţele unde se desfac acestea. Scopul acestui mod
de analiză a cifrei de afaceri îl reprezintă necesitatea furnizării de informaţii pentru fundamentarea
proiecţiilor (estimărilor) în perioada de previziune.
Analiza reparaţiei vânzărilor în funcţie de ciclul de viaţă al produselor
O latură importantă a diagnosticului vânzărilor o reprezintă studierea cifrei de afaceri pe stadii
ale ciclului de viaţă al produselor. Un asemenea diagnostic prezintă importanţa pentru evaluator
deoarece el dă posibilitatea aprecierii potenţialului de evoluţie a firmei faţă de punctul critic al
rentabilităţii şi al asigurării surselor necesare finanţării activităţii.

Preţurile. Analiza preţurilor vizează evidenţierea aspectelor de risc legate atât de dinamica
preţurilor de vânzare ale firmei comparativ cu evoluţia economică generală şi cea a industriei, cât şi
corelaţia între dinamica preţurilor de vânzare şi cea a preţurilor de aprovizionare. Acest din urmă
aspect poate evidenţia puterea de negociere a firmei cu furnizorii, respectiv clienţii întreprinderii,
fiind un aspect important în estimarea riscului afacerii.

Din punct de vedere tehnic, evaluatorul va urmări dinamica preţurilor de vânzare la

principalele produse /servicii, respectiv a preţurilor de aprovizionare la principalele intrări în
sistemul întreprindere.

Promovarea. În ceea ce priveşte promovarea produselor societăţii, acestea vizează:

28
 • acţiunile publicitare organizate frecvent şi efectele lor (participări la târguri şi
expoziţii, campanii publicitare);
• evoluţia costurilor cu reclama şi ponderea lor în cifra de afaceri;
• imaginea întreprinderii şi a produselor/serviciilor sale pe piaţă.
Evaluatorul va urmări dinamica efortului de promovare în corelaţie cu efectele obţinute (dinamica
vânzărilor sau a preţurilor de vânzare).
În finalul diagnosticului comercial, evaluatorul trebuie să facă referiri asupra perspectivelor
activităţii comerciale, atât în ceea ce priveşte posibilităţile de aprovizionare, cât şi de desfacere a
produselor în scopul estimării veniturilor din exploatare pentru intervalul de prognoză. În acest
context se recomandă prezentarea factorilor favorizanţi (puncte forte), previzibil a acţiona asupra
rezultatelor şi performanţelor firmei.

3.3. Diagnosticul juridic

Diagnosticul juridic are drept scop verificarea aspectelor legale privind activitatea firmei sau a
activului de evaluat. Realizarea acestuia presupune analiza elementelor specifice în următoarele
domenii: dreptul societăţii comerciale, dreptul civil, dreptul comercial, dreptul fiscal, dreptul
muncii, dreptul mediului, litigiile.
În informaţiile legale relevante indiscutabil cu judecata valorii firmei reţinem:
- drepturile şi obligaţiile proprietarului participaţiei evaluate;
- analiza controlului asupra deciziilor din cadrul firmei (distribuirea dividendelor, politica
de investiţii, numirea managementului, dizolvarea, fuziunea, lichidarea, cesiunea,
acţiunilor etc.);
- analiza oricărei restricţii legale privind transferul acţiunilor;
- documente privind tranzacţii anterioare cu participaţii la întreprinderea respectivă.
Realizarea efectivă a diagnosticului juridic presupune analiza elementelor specifice din
următoarele domenii:

• Dreptul întreprinderii. În acest domeniu juridic se verifică: actele de constituire,

statutul şi modificările ulterioare înfiinţării, registrul adunării generale a acţionarilor (asociaţilor),
registrul acţionarilor etc.

• Dreptul civil. Se analizează şi se verifică actele şi contractele privind:

 dreptul de proprietate asupra construcţiilor;
 situaţia juridică a terenurilor întreprinderii (drept de proprietate, contractul de
închiriere etc.);
 situaţia juridică a imobilizărilor necorporale de natura brevetelor, licenţelor,
mărcilor înregistrate şi a altora de aceeaşi natură (se verifică dacă acestea sunt

29
 înregistrate la organismele abilitate, cine este titularul dreptului de inventator
sau autor, existenţa certificatului de inventator sau autor, durata legală de
protecţie etc.);
 situaţia imobilizărilor financiare (titluri de participare, titluri imobilizate ale
activităţii de portofoliu, creanţe imobilizate etc.);
 situaţia împrumuturilor primite, a garanţiilor constituite, existenţa creditelor
nerambursate la scadenţă, eventualitatea declarării în stare de faliment;
 situaţia asigurării societăţii prin efectul legii (imobiliară şi de răspundere civilă)
şi în virtutea unor contracte de asigurare împotriva unor riscuri (calamitate
naturală, furt etc.), situaţia achitării primelor de asigurare etc.

• Dreptul comercial. Se verifică contractele de vânzare-cumpărare, de închiriere,

contracte de locaţie de gestiune (o variantă a contractului de închiriere), cele de
concesiune etc.

• Dreptul fiscal. În acest domeniu juridic se verifică:

 înregistrarea întreprinderii la organele abilitate de administraţie
financiare;
 dacă s-au achitat obligaţiile legale datorate (impozite, taxe,
contribuţii etc.);
 situaţia plăţilor restante comparativ cu termenele exigibile;
 ultimul control fiscal şi rezultatele sale.

• Dreptul muncii. Se verifică şi analizează existenţa contractelor colective şi

individuale de muncă, regulamentului de ordine interioară, contractului de
management.
Un punct important la acest subcapitol al diagnosticului juridic îl reprezintă relevarea
informaţiilor care pot preciza dacă oamenii cheie pot sau nu să fie menţinuţi în această întreprindere
după schimbarea proprietarului, sau dacă noul proprietar este obligat să menţină un anumit nivel al
numărului de salariaţi sau al nivelului de salarizare etc.

• Dreptul mediului. Se analizează dacă activitatea firmei evaluate se desfăşoară în

cadrul impus de legislaţia de mediu. Din perspectiva restricţiilor privind efectele activităţii asupra
mediului interesează dacă firma are un studiu de impact, dacă au fost obţinute autorizaţiile de
mediu, dacă sunt litigii cu alte întreprinderi ori cu autorităţile (şi dacă astfel se creează obligaţia
decontaminării sau a plăţii unor daune interese).

30
 • Litigiile. Se verifică dacă întreprinderea evaluată este implicată în litigii, aflate pe
rolul instanţelor judecătoreşti sau a arbitrajului de pe lângă Camera de Comerţ şi ce posibilităţi de
rezolvare există. În cazul existenţei unor litigii de muncă se verifică stadiul de rezolvare al acestora.

3.4. Diagnosticul operaţional

În esenţa, aceasta presupune o analiză detaliată a factorilor tehnici de producţie, a
tehnologiilor de fabricaţie a produselor, precum şi a organizării producţiei şi a muncii, ce poate fi
realizată de către evaluatori care au şi calitatea de experţi tehnici.
Astfel, în legătură cu mijloacele fixe incluse în patrimoniul societăţii comerciale, precum şi a
celor pe care le foloseşte fără a fi proprietara lor, evaluatorii trebuie să se pronunţe cu privire la:
• starea de funcţionare a maşinilor şi utilajelor, gradul de uzură fizică;
• performanţele acestora în raport cu cele care se produc în momentul dat pe plan
mondial;
• posibilităţile de utilizare în viitor;
• mijloacele fixe înregistrate în patrimoniul unităţii, dar care nu mai pot fi folosite din
cauza schimbărilor intervenite în structura producţiei;
• încadrarea mijloacelor fixe pe categorii conform Catalogului mijloacelor fixe şi
activelor nemateriale, aprobat prin Hotărârea Guvernului R.M. nr.338 din 21.03.2003;
• oportunitatea trecerii în conservare a unor mijloace fixe (dacă este cazul), condiţiile în
care s-a făcut aceasta şi perspectivele de punere în funcţiune. Într-o asemenea situaţie
specialiştii trebuie să se pronunţe cum vor fi tratate aceste mijloace fixe în procesul de
evaluare;
• valoarea investiţiilor în curs de execuţie, stadiul lor în raport cu graficele de execuţie,
posibilităţile de finalizare şi influenţa lor asupra potenţialului tehnico-productiv sau a
prestaţiilor de servicii;
• posibilităţile pe care le are societatea comercială de a-şi asigura utilităţile necesare
pentru desfăşurarea normală a activităţii; gradul de dependenţă faţă utilităţile furnizate
de regiile autonome de profit.
În legătură cu clădirile, în raport de evaluare se face o descriere a acestora evidenţiindu-se:
• concordanţa situaţiei din teren cu planurile de construcţie, modificările aduse, baza
legală a acestor modificări, implicaţiile asupra funcţionalităţii şi siguranţei în
exploatare;

31
 • starea tehnică şi deprecierea estimată a acestora;
• schimbările intervenite în destinaţia unor clădiri şi posibilităţile de folosire în viitor.
În ceea ce priveşte mijloacele de transport, în urma examinării structurii parcului pe categorii
de mijloace de transport (auto, feroviar, aerian şi pe apă) se vor face referiri la:
gradul de folosire a parcului propriu;
modul de utilizare a capacităţii mijloacelor proprii de transport;
starea tehnică, gradul de depreciere;
posibilităţile de folosire în viitor a parcului propriu, încadrarea parametrilor mijloacelor auto
în standardele impuse pe plan naţional şi internaţional.
Referitor la terenurile de incintă se examinează:
concordanţa dintre categoriile de suprafeţe existente (construită, aferentă reţelelor, aferentă
căilor de acces, liberă) şi cele din certificatul de atestare a dreptului de proprietate asupra
terenului;
îmbunătăţirile aduse unor categorii de terenuri;
schimbarea destinaţiei unor suprafeţe de teren, baza legală şi implicaţiile asupra activităţii
întreprinderii.
În legătură cu producţia şi tehnologiile de fabricaţie:
se prezintă succint principalele produse fabricate sau servicii realizate;
se face o scurtă descriere a procesului tehnologic, eventual prezentarea sub formă de schemă,
schiţă;
aprecierea asupra tehnologiilor, în raport cu ceea ce există în domeniul respectiv;
organizarea generală a producţiei;
calitatea producţiei;
impactul asupra mediului;
alte aspecte referitoare la producţie sau serviciile pe care le prestează în funcţie de obiectul de
activitate.
Pentru caracterizarea sintetică a potenţialului tehnic se recomandă următorii indicatori:
Pr oducctiaob tinuta
Gradul de folosire a capacităţii = Capacitate adeproduct ie * 100

de producţie
Ma sin isiutilaje
Ponderea maşinilor şi utilajelor = Totalactiv efixe * 100

în total active fixe

Amortizare acumulata
Gradul de uzură a mijloacelor fixe = * 100
Valoareade inventar

32
 Valoareami jl . fixenoi
Gradul de reînnoire a mijloacelor fixe = * 100
Valoareade inventar
În vederea efectuării evaluării, în special prin metode din abordarea pe baza de active
(patrimoniale), în sinteza diagnosticului tehnic, evaluatorul se va pronunţa asupra costului de
înlocuire a activelor imobilizate şi a deprecierilor estimate pentru estimarea costului de înlocuire
net.

3.5. Diagnosticul resurselor umane şi al managementului întreprinderii

În cadrul acestui diagnostic se urmăreşte cunoaşterea resurselor umane din punct de vedere
al evoluţiei, structurii, comportamentului şi eficienţei utilizării lor, precum şi analiza echipei de
conducere a întreprinderii.
Diagnosticul resurselor umane. În diagnosticarea resurselor umane ale unei firme în vederea
evaluării se impune folosirea unui sistem de indicatori privind, pe de o parte, dimensiunea, structura
şi comportamentul, iar pe de altă parte eficienţa potenţialului uman.
A. Dimensiunea potenţialului uman. Pentru a caracteriza dimensiunea potenţialului uman se
pot folosi următorii indicatori:
numărul mediu de salariaţi (cu contract de muncă) se determină ca o medie aritmetică
simplă a numărului zilnic al salariaţilor;
numărul mediu de personal (cu contract de muncă sau convenţie civilă)
se stabileşte prin adăugarea la numărul mediu de salariaţi a numărului mediu de colaboratori
angajaţi pe baza de convenţie civilă);
numărul maxim de personal, care reprezintă limita superioară stabilită în funcţie de volumul
efectiv de activitate şi productivitatea muncii prevăzută.
Cifradeafaceri( saualtindicatorfolosit
pentrucalculareaproductivitatii)
N max = * 100
Pr oductivitateaanualaprevazuta
sau:
N 0 iq
N max =
100
unde iq reprezintă indicele volumului de activitate exprimat prin cifra de afaceri, valoarea
adăugată etc.
numărul de personal prezent la lucru - reflectă situaţia la un moment dat.

B. Structura resurselor umane. Principalele criterii de structurare utile în diagnosticarea

resurselor umane sunt:
33
 după principalele categorii de salariaţi se pot avea în vedere următoarele categorii: muncitori
(direct productivi, indirect productivi, de deservire generală); personal tehnic-ingineresc
(ingineri, tehnicieni, maiştri); personal de administrare şi conducere.
după vechimea în întreprindere, personalul se poate structura în următoarele grupe: sub 1 an;
între 2 şi 5 ani; între 6 şi 10 ani; între 11 şi 15 ani; între 15 şi 20 ani; peste 20 ani. Analiza
structurii după vechime şi evoluţia sa în timp poate furniza informaţii cu privire la strategia
angajărilor efectuate de întreprindere, dar şi a eforturilor sale pentru stabilizarea personalului.
În mod normal, structura după vechime trebuie să fie echilibrată, manifestându-se astfel o
politică adecvată de formare a personalului;
după vârstă, personalul se poate grupa astfel: până la 30 ani; între 31 şi 40 ani; între 41 şi 50
ani. Un dezichilibru accentuat în structura după vârstă a personalului poate să dăuneze stării şi
performanţelor capitalului uman al întreprinderii. De exemplu, angajarea masivă la un
moment dat a tinerilor frânează posibilităţile acestora de promovare;
după sex. Teoretic, în afara cazurilor unde natura activităţii ar justifica predominanţa
personalului masculin sau feminin, ar trebui să regăsim în fiecare întreprindere, ţinând cont de
structura sa socioprofesională, o reparaţie pe sexe sensibil egală cu cea care apare la scara
naţională pentru ansamblul populaţiei active;
după nivelul de calificare. Se impune structurarea personalului pe niveluri de pregătire
(superior, mediu, profesional) şi pe categorii de personal. Un alt aspect care trebuie analizat îl
constituie perfecţionarea pregătirii profesionale, pe forme de realizare (la locul de muncă,
cursuri postliceale, postuniversitare etc.).
C. Comportamentul personalului. Se pot folosi în analiză următorii indicatiri:
gradul de utilizare a timpului maxim disponibil:
timpul .efectiv .lucrat
Gu =
timpul . max im .disponibil

indicatorii circulaţiei forţei de muncă:

I
Coeficient ul .. int rarilor =
Ns
E
Coeficient ulplecaril or =
Ns
I +E
Coeficient ulmiscarii totale =
N s

în care:
I=numărul total al intrărilor de personal în cursul perioadei analizate;
E=numărul total al ieşirilor de personal;
Ns=numărul mediu de personal;
• indicatorii comportamentului individual:

34
 N .rt o t .az il l.de .ea b s e n t a
R a .tgae n e r.a.aa lba s e n tue lius= im *1 0 0
T i m pmu ali xm.d i s p o n i b i l
e x rp i m .ian.zt i l e
De asemenea, se are în vedere structura timpului nelucrat pe cauzele care le-au provocat (boli,
accidente de muncă, maternitate, evenimente familiale, concedii fără plată, lipsuri nemotivate etc.);
• indicatorii de conflictualitate. În cazul în care conflictualitatea a luat o formă
colectivă, se impune urmărirea indicatorilor:
• numărul de greve;
• numărul de zile ale grevei (durata grevei înmulţită cu numărul de grevişti);
• gradul de importanţă al grevei la nivel de întreprindere:
În situaţia formelor individuale de conflictualitate se urmăresc indicatorii:
• numărul de litigii care au necesitat intervenţia inspecţiei de muncă;
• numărul de litigii care au ajuns în faţa instanţei de judecată.
D. Diagnosticul eficienţei utilizării resurselor umane.
Analiza eficienţei utilizării forţei de muncă a unei firme în vederea evaluării se realizează cu
ajutorul sistemului indicatorilor de reflectare a productivităţii muncii.
Pentru a urmări dinamica productivităţii muncii la nivelul întreprinderii, precum şi pentru
comparaţia cu alte firme din aceeaşi ramură de activitate se folosesc indicatori valorici, construiţi ca
raport efect/efort.
În calitate de efect, se pot avea în vedere: cifra de afaceri (CA), producţia exerciţiului (Qe),
veniturile din exploatare (Ve) sau valoarea adăugată (Qa), în funcţie de specificul activităţii
societăţii evaluate.
În calitate de efort, se pot folosi indicatorii: numărul mediu de personal (N), timpul total de
muncă exprimat în zile (Tz) sau timpul total de muncă exprimat în ore (Th).
Pentru o corectă apreciere a evoluţiei productivităţii muncii în dinamică se impune operarea
cu indicatori valorici de exprimare a efectului evoluţiei în preţuri comparabile.
Aspecte relevante cu privire la eficienţa utilizării resurselor se pun în evidenţă şi prin analiza
productivităţii muncii pe principalele produse (cele care obţin mai mult de 50% din totalul
producţiei întreprinderii). În acest sens se poate folosi indicatorul productivitatea muncii exprimat
ca timp pe unitatea de produs, care poate fi folosit pentru comparaţii în dinamică la nivelul
întreprinderii, precum şi pentru comparaţii în spaţiul pe plan naţional şi internaţional.
În final, evaluatorul trebuie să facă o sinteză a principalelor puncte forte şi slabe în legătură cu
resursele umane ale firmei.

35
 Spre exemplu, pot fi avute în vedere următoarele puncte forte: personalul este bine calificat,
structura pe vârste este echilibrată, personalul este capabil să se adapteze la înnoire, productivitatea
muncii este în creştere, absenţa grevelor, reducerea litigiilor individuale de muncă, protecţia muncii
corespunzătoare (reflectă prin reducerea sau eliminarea accidentelor de muncă) etc.
Ca puncte slabe se pot exemplifica: utilizarea necorespunzătoare a timpului de muncă în
cadrul zilei, productivitatea muncii în scădere, personalul supradimensionat în cadrul zilei,
productivitatea muncii în scădere, personal supradimensionat în activităţi de întreţinere, existenţa
conflictelor de muncă etc.

Diagnosticul managementului firmei

În ceea ce priveşte conducerea întreprinderii evaluate în cadrul diagnosticului, se prezintă
aspectele următoare:
• echipa de conducere (nume, prenume, funcţia, vârsta, experienţa în domeniu etc.);
• baza legală în virtutea căreia îşi exercită prerogativele funcţiei (exemplu: contractul de
management; Hotărârea Adunării Generale a Acţionarilor/Asociaţilor etc.);
• poziţia echipei de conducere faţă de acţionarii firmei, salariaţi, bănci etc.;
• se fac referiri şi aprecieri asupra stilului de conducere (pe obiective, autoritar, cu
delegarea autorităţii, colegial, centralizat, descentralizat etc.);
• obiectivele negociate şi prevăzute în contractul de management, care vizează strategia
societăţii comerciale;
• evoluţia volumului de activitate (cifra de afaceri, volumul producţiei), dinamica
rezultatelor financiare, priorităţii strategice;
• gradul de realizare a criteriilor de performanţă stabilite prin contractul de management,
ce în mod uzual include indicatori precum:
Pr ofitbrut
rataprofit ului = * 100
Cifradeafa ceri

D iv id e n+tep r e lev a rid in p r o fit

p e n tr u d eozlta
v re
p r o fita bitail te a a uc tin ilo =r *1 0 0
C a p ita lsiao cl

P re lev a rid in p r op fit z v r+e

e n tr u doelta
+ a m o r tiz a− rc eh. p t.in v e s titii
p o te n tialdlue d e z vaorlte/ c r e s te =r e *1 0 0
F o n d d e reunlm

în care:
fondul de rulment=active circulante-datorii pe termen scurt

36
 sau:
capital permanent-active imobilizate
Soldulcrea ntelor
perioadade recuperare acreantelo r ( zile ) = * 365
Cifradeafa ceri

Soldulobli gatiilor
perioadade rambursare aobligatii lorpeterme nscurt = * 365
Cifradeafa ceri

Cifradeafa ceri
rotatiasto curilor =
Totalstocu ri

Cifradeafa ceri
productivi tateamunci i =
Numarultot aldeperson al

Salariidir ecte
pondereasa lariilorin cos turi = * 100
Costuridir ectedeprod uctie

În funcţie de specificul activităţii societăţii comerciale se stabilesc valorile anuale ale

criteriilor de performanţă şi, eventual, coeficienţii de ponderare a acestora, pentru a stabili un scor
care arată în mod sintetic gradul de îndeplinire a criteriilor stabilite de către acţionari.
În finalul acestui diagnostic, evaluatorul formulează punctele forte şi punctele slabe ale
managementului firmei.
Ca puncte forte se pot exemplifica: echipa de conducere tânără, dinamică, realizarea/depăşirea
criteriilor de performanţă negociate cu acţionarii, îmbunătăţirea poziţiei firmei pe piaţă, colaborarea
bună cu sindicatele etc.
Ca puncte slabe se pot avea în vedere: nerealizarea anumitor criterii de performanţă, slăbirea
poziţiei firmei în cadrul mediului ei concurenţial, tensiuni în relaţiile cu sindicatele marcate prin
creşterea numărului zilelor de grevă, lipsa de preocupare pentru stimularea iniţiativei şi creativităţii
tehnice a personalului etc.

37
 TEMA 4. DIAGNOSTICUL ECONOMICO-FINANCIAR

4.1. Importanţa şi scopul diagnosticului economico-financiar pentru evaluare

În sens general, întreprinderile pot fi considerate ca fiind organisme vii, mai mult sau mai
puţin complexe; ele se nasc, trăiesc şi mor. Pornind de la această perspectivă, există o multitudine
de unghiuri din care poate fi analizată o întreprindere.
Unul dintre cele mai interesante şi complexe demersuri vizează abordarea diagnosticului
economico-financiar pentru evaluare, această componentă de diagnostic având un rol cheie în
procesul de evaluare a întreprinderii din cauza rolului major jucat în cadrul raportului, şi anume:
• rolul de sintetizare a concluziilor rezultate din celelalte piese de diagnostic;
• rolul de asigurare a coerenţei în cadrul relaţiei diagnostic - matode de evaluare (îndeosebi
metode bazate pe venit).
Putem reduce importanţa diagnosticului financiar pentru evaluarea la următoarele trei
componente:
1. Estimarea costului capitalului (ratei de actualizare). În abordarea pe bază de venit,
indicatorii financiari, tendinţa manifestată de aceştia în perioada de diagnosticată ajută evaluatorul
să estimeze riscul, şi implicit să aproximateze rata de actualizare. De asemenea, analiza financiară
permite aprecierea ratei de creştere care este utilizată în estimarea ratei de capitalizare şi estimarea
valorii firmei prin metoda capitalizării profitului.
2. Determinarea/corectarea multiplicatorilor utilizaţi în abordarea prin comparaţie.
În abordarea prin comparaţie, compania evaluată se compară cu tranzacţii înregistrate cu acţiuni la
firme similare, iar analiza financiară oferă un ghid pentru estimarea multiplicatorilor adecvaţi
aplicării metodelor din cadrul acestei abordări.
3. Determinarea activelor redundate şi a elementelor de venit şi cheltuieli
neoperaţionale sau excepţionale. Indicatorii financiari ajută la identificarea activelor redundate şi a
rezultatelor neoperaţionale sau excepţionale care ulterior necesită ajustări în evaluarea
întreprinderii, atât în abordarea pe bază de active, cât şi în abordarea pe baza de venit.
Diagnosticul economico-financiar urmăreşte trei obiective majore:
a. Să asigure înţelegerea performenţelor realizate de firma evaluată în ultimii 3-5 ani,
precum şi evidenţierea riscurilor activităţii întreprinderii. În acest sens, gândirea perspectivelor
viitoare de performanţă se susţine pe analiza tendinţelor care s-au manifestat de-a lungul perioadei
diagnosticate.
b. Să permită ajustarea situaţiilor financiare istorice pentru:
 a dezvolta abordarea pe baza de active, implicit corecţiile asupra elementelor de activ şi
datorii;
38
  a pregăti aplicarea abordării pe baza de venit, prin estimarea abilităţii întreprinderii de a
genera fluxuri de venit pentru furnizorii de capital.
c. Să asigure compararea cu întreprinderi similare, pentru a stabili parametri de risc,
rentabilitate şi de valoare, aspecte fundamentale în:
 abordarea prin comparaţie în evaluarea firmei;
 estimarea costului capitalului (ratei de actualizare).

4.2. Ajustarea informaţiei financiar-contabile

În majoritatea situaţiilor, diagnosticul economico-financiar este precedat de ajustări ale

situaţiilor financiare, acestea având în vedere:
• Ajustări de normalizare a informaţiei contabile şi de eliminare a elementelor
extraordinare. Ideea generală a ajustărilor este să prezinte datele pe baza unor standarde şi
princiipii contabile acceptate, aceasta urmărind ca informaţia financiar-contabilă să fie prezentată pe
o bază comparabilă cu a altor firme şi să permită fundamentarea aşteptărilor asupra dezvoltării
viitoare a firmei.
Între ajustările înscrise avem în vedere:
 contabilizarea stocurilor;
 sistemul de amortizare;
 politica de capitalizare a diferitelor categorii de cheltuieli;
 recunoaşterea veniturilor şi cheltuielilor;
 tratamentul imobilizării necorporale;
 adecvarea sau inadecvarea activelor (de exemplu, excesul de necesar de fond de
rulment).
Între elementele extraordinare se au în vedere:
 pierderi sau câştiguri atipice din vânzarea activelor;
 operaţii discontinue;
 pierderi sau profituri extraordinare (incendii, inundaţii sau alte pierderi fizice, greve, costuri
generate de litigii, vânzări de linii ale afacerii etc.).
• Analiza ajustărilor de normalizare. Proprietarul unui pachet de control din acţiunile
firme poate întreprinde acţiuni în sensul realizării unor ajustări pentru eliminarea unor elemente de
natură non-operaţională sau extraordinară, în vreme ce un acţionar minoritar nu beneficiază de
această putere.
De aceea, ajustările care asigură o situaţie de normalitate a activităţii firmei vor fi realizate
doar atunci când se urmăreşte evaluarea unui pachet de control. Aceste ajustări pot include:

39
  excesul sau nivelul prea redus al compensaţiilor acordate managementului;
 eliminarea operaţiilor ineficiente, care generează costuri majore şi ieşiri importante de
lichidăţi din companie;
 schimbarea politicii tranzacţiilor companiei cu persoane din cadrul firmei (salariaţi,
acţionari, management etc.)
 schimbarea structurii capitalului şi a structurii activelor.
• Separarea elementelor operaţionale de cele non-operaţionale. Procedurile
de evaluare implică în unele situaţii adăugarea valorii părţii neoperaţionale a afacerii la valoarea
estimată a companiei operaţionale. Această procedură este comună mai degrabă evaluării pentru
pachetul de control decât în evaluarea unui pachet minoritar, deoarece proprietarul unei participaţii
minoritare nu poate forţa lichidarea activelor neoperaţionale.
În această procedură evaluatorul:
 separă activele redundante (neoperaţionale sau în afara exploatării) de
cele operaţionale;
 separă toate veniturile şi cheltuielile produse de activele neoperaţionale
şi le evidenţiază separat în contul de rezultate.
Exemple tipice de active redundante sunt:
 depozite bancare;
 titluri de participare sau titluri de plasament;
 terenuri sau clădiri în exces sau neutilizate în activitatea operaţională;
 automobile, baze sportive sau de agrement etc.
Între modalităţile frecvente de analiză a situaţiei financiare a întreprinderii sunt:
 analiza structurală (a veniturilor, cheltuielilor, activelor, a cifrei de afaceri pe produse,
pieţe etc.);
 analiza dinamică (a trendului), vizează atât mărimile absolute (venituri, profit, active,
datorii), cât şi mărimi relative (de exemplu, rate financiare);
 analiza pe baza ratelor este nelipsită în acest demers. Prezentarea mai detaliată a
acestora este realizată în paginiile următoare;
 analiza factorială, care, de asemenea, va fi detaliată în paginile următoare.

4.3. Diagnosticul economico-financiar

Evaluatorul va studia documentaţia internă şi o va modifica efectuând:
I—corecţia inflaţionistă—poate fi efectuată în următoarele modalităţi:
a) reevaluarea tuturor activelor de bilanţ prin transformarea în valută forte,
b) reevaluarea activelor conform fluctuaţiei preţurilor—metoda de evidenţă a

40
 modificării nivelului preţurilor;
II—normalizarea rapoartelor financiare—se efectuează în scopul determinării veniturilor şi
cheltuielilor ce caracterizează o afacere normală. Astfel, întreprinderile analizate se vor afla într-o
situaţie comparabilă.
Normalizarea este posibilă prin următoarele modalităţi:
a) corectarea veniturilor şi cheltuielilor netipice, neoperaţionale, unitare;
b) corectarea cu privire la metoda de evidenţă a operaţiunilor sau metodei de calcul a
uzurii şi amortizării;
c) corectarea rezultatelor contabile prin determinarea valorii de piaţă a activelor.
III—transformarea rapoartelor financiare —nu e obligatorie, însă necesară în cazul analizei
activităţii întreprinderilor analogice ce activează în alte ţări (de exemplu în Rusia bilanţul contabil
diferă de standardele contabile din Moldova sau Europa);
IV—determinarea indicatorilor relativi—în cadrul analizei retrospective a activităţii pentru
ultimii 3-5ani se determină un şir de coeficienţi care permit o analiză financiară expres a activităţii
firmei. Aceşti coeficienţi permit studierea dinamicii dezvoltării economice a întreprinderii. În cadrul
studierii informaţiei disponibile coeficienţii respectivi se determină pentru fiecare întreprindere
analizată.
În procesul analizei structurii activelor şi pasivelor se va atrage atenţia asupra:
- raportului dintre mijloacele proprii şi cele împrumutate
- asigurării activităţii prin mijloace proprii (analiza capitalului circulant propriu – fondului de
rulment);
- structurii datoriei debitoriale şi creditoriale;
- analiza lichidităţii bilanţului;
- cota celor mai lichide active (cele mai lichide active – mijloacele băneşti şi hârtiile de valoare
lichide trebuie să acopere cele mai urgente datorii).
În cadrul analizei raportului financiar se va atrage o atenţie deosebită:
- raportului dintre vânzări nete şi costul vânzărilor;
- raportului dintre profitul net în perioada analizată şi cheltuieli;
- determinării tendinţelor în nivelul de venituri a întreprinderii.

41
 Diagnosticul situaţiei activului (patrimoniului) net

Patrimoniul net se determină ca diferenţă între activele totale şi datoriile totale, reflectând
activele firmei negrevate de datorii la un moment dat. În esenţă, patrimoniul net reflectă averea
întreprinderii la o anumită dată (are un caracter static).
În activitatea de evaluare a unei firme, cunoaşterea evoluţiei patrimoniului net prezintă
importanţă în alegerea metodelor de evaluare, precum şi în ceea ce priveşte determinarea unor
elemente necesare aplicării diferitelor metode de evaluare.
Pe baza analizei datelor privind situaţia şi dinamica activelor şi datoriilor se fac aprecieri
asupra patrimoniului net, prezentându-se semnificaţia economică a elementelor care au determinat
modificarea acestuia.
Astfel, scăderea valorii rămase a activelor imobilizate, iar în cadrul acestora a mijloacelor
fixe, poate fi pusă pe seama amortizării lor sau poate fi rezultatul vânzării unor active imobilizate.
Creşterea valorii activelor circulante trebuie apreciată diferit în raport cu elementele care au
determinat-o. De exemplu, sporirea valorii creanţelor în lei are o influienţă negativă asupra situaţiei
economice a întreprinderii, întrucât acestea rămân la valoarea lor contabilă de înregistrare.

PN=A – D

Creşterea stocului de produse finite are, de asemenea, o influienţă asupra valorii întreprinderii,
pentru că, o dată cu trecerea timpului, valoarea actuală a produselor finite este mai mică decât cea
înregistrată, iar actualizarea preţurilor de vânzare le poate face nevandabile.
Mărimea disponibilităţilor poate semnifica o accelerare a vitezei de rotaţie a activelor
circulante, situaţie care poate conduce la o amplificare a capacităţii de plată şi la posibilitatea
onorării la timp a obligaţiilor întreprinderii.
Stocul de producţie în curs de execuţie trebuie apreciat în funcţie de posibilităţile de
valorificare în activitatea viitoare, stabilită prin diagnosticul tehnic (în cadrul acestui capitol al
diagnosticului firmei se precizează care este valoarea stocurilor de materiale care nu mai pot fi
utilizate în activitatea de producţie, precum şi eventualele comenzi sistate şi care urmează a avea o
altă destinaţie).
Patrimoniul net este finanţat pe seama următoarelor surse:
 capital social;
 rezerve;

42
  rezultatul nerepartizat (profit nerepartizat/pierdere neacoperită);
 provizionare reglementate.
Primele trei surse menţionate formează ceea ce în literatura de specialitate poartă denumirea
de "situaţia netă".
Referitor la structura surselor de finanţare a patrimoniului net, se poate remarca faptul că
ponderea capitalului social scade în condiţiile unei evoluţii normale a activităţii firmei (capitalul
social ca sumă absolută menţinându-se) şi creşte ponderea rezervelor (până la o anumită limită
pentru rezervele legale) şi a fondurilor proprii. Rezultă că dinamica cea mai accentuată în cadrul
surselor de acoperire a patrimoniului net o înregistrează profitul net care rămâne la dispoziţia
întreprinderii.

Corelaţia fond de rulment-necesar de fond de rulment.

Trezoreria netă

Fondul de rulment (FR) poate fi definit ca fiind diferenţă dintre capitalul permanent şi active
imobilizate. În cazul în care diferenţa este pozitivă, atunci fondul de rulment reprezintă acea parte a
capitalului permanent destinată şi utilizată pentru finanţarea activităţii curente, îndeosebi a celor
aferente exploatării. În situaţia în care diferenţa este negativă, atunci întreprinderea se confruntă cu
un deficit (insuficienţă) de fond de rulment.
Nevoia de fond de rulment (NFR) reprezintă diferenţa între activele circulante (exclusiv
disponibilităţile) şi obligaţiile pe termen scurt ( nu se includ creditele pe termen scurt).
FRnet=Act. Curente-Dat. termen scurt
FRnet=Cap.Propr.+Dat. termen lung-Active pe termen lung
NFR=Act.Circul-Oblig.termen scurt
În cazul în care diferenţa este pozitivă, aceasta reprezintă activele circulante de natura
stocurilor şi creanţelor ce urmează a fi finanţate din fondul de rulment. Atunci când diferenţa este
negativă, se înregistrează nu o nevoie de fond de rulment, ci o degajare de surse atrase.
Variaţia nevoii de fond de rulment este un element important în determinarea fluxului de
disponibilităţi şi, implicit, în stabilirea valorii întreprinderii prin metoda fluxurilor actualizate de
lichidităţi. Ca urmare, se impune aprofundarea analizei NFR în funcţie de elementele aferente
exploatării care au caracter de contunuitate, respectiv de cele din afara exploatării.
Trezoreria netă se poate stabili ca diferenţă între fondul de rulment şi necesarul de fond de
rulment, sau ca diferenţă între trezoreria de activ şi trezoreria de pasiv:
Tn=FR-NFR
Tn=Ta-Tp
în care:

43
 Ta=trezoreria de activ, respectiv soldurile debitoare ale conturilor de disponibilităţi şi
plasamente;
Tp=trezoreria de pasiv, respectiv soldurile creditoare ale conturilor de credite pe termen scurt
(inclusiv soldul creditor al contului 512 "Conturi curente la bănci".
În diagnosticul corelaţiei dintre fondul de rulment, nevoia de fond de rulment şi trezoreria netă
se are în vedere situaţia existentă şi dinamică în perioada analizată în vederea proiecţiei elementelor
necesare aplicării metodelor de evaluare bazate pe remunerarea capitalului. În acest scop
informaţiile din bilanţ se structurează astfel:
În estimarea unor elemente necesare în cazul aplicării metodei de evaluare bazate pe fluxul de
lichidităţi este necesar şi indicatorul viteza de rotaţie a NFR sau mărimea relativă a acestuia.
Relaţiile de calcul sunt:
NFR
Viteza de rotaţie a NFR = T
CA

NFR
Mărimea relativă a NFR =V exp l. 100 T

în care:
T= numărul de zile al perioadei;
Vexpl.= venituri din exploatare.

Diagnosticul corelaţiei creanţe-obligaţii

Pentru activitatea financiară a firmei este importantă cunoaşterea evoluţiei corelaţiei dintre
creanţe şi obligaţii, întrucât aceasta influenţează în mod direct capacitatea de plată.
În ceea ce priveşte categoria de noţiuni utilizate, creanţele reprezintă anumite drepturi băneşti,
realizabile în diferite termene. Formerea lor este în legătură directă cu rotaţia capitalului, cu
momentele parcurse în procesul schimbării formei acestuia. Apariţia creanţelor este determinată, în
principal, de relaţiile care se formează între firmă, în calitate de furnizor, şi clienţii săi.
Opusul creanţelor îl reprezintă obligaţiile sau datoriile firmei către terţi, formate în cadrul
relaţiilor acesteia cu furnizorii, acţionarii, salariaţii, bugetul statului etc.
Întrucât în literatura de specialitate şi în practica economică se folosesc mai multe noţiuni,
propunem următoarea terminologie:
 obligaţii, în care să se includă datoriile firmei către terţe persoane fizice şi juridice,
inclusiv obligaţiile fiscale;
 datorii curente, care să cuprindă obligaţiile, împrumuturile pe termen scurt şi ratele
scadente pentru împrumuturile pe termen mediu şi lung;
44
  datorii totale, respectiv datoriile curente şi împrumuturile pe termen mediu şi lung.
O asemenea precizare este importantă pentru calcularea unor indicatori prin care se
caracterizează starea financiară a firmei. Întreprinderea poate contracta un împrumut pentru
producţie, deci o sursă de finanţare poate fi utilizată pentru stingerea unei obligaţii, dar care devin la
rândul sau obligaţie.
În cadrul diagnosticului se cercetează în primul rând evoluţia creanţelor şi obligaţiilor, în
raport cu cifra de afaceri pentru a pune în evidenţă raportul dintre imobilizarea capitalului firmei şi
cel care priveşte folosirea surselor atrase.
Asemenea aspecte pot fi puse în evidenţă şi cu ajutorul indicatorilor:

• Durata de imobilizare a creanţelor (Di):

SdxT
Di =
RdsauCA

în care:
Sd = soldul creanţelor;
Rd = rulajul debitor al conturilor de creanţe;
CA = cifra de afaceri;
T = perioada de timp considerată.

• Durata de folosire a surselor atrase (Df):

ScxT
Df =
RcsauCA
în care:
Sc = soldul creditor al conturilor de obligaţii;
Rc = rulajul debitor al conturilor respective.
Cunoaşterea acestor aspecte este absolut necesară în practica evaluării pentru a se putea
determina capitalul permanent necesar exploatării. El va trebui să aprecieze şi să motiveze evoluţia
probabilă a acestor indicatori, ce vor fi utilizaţi ulterior.
Pentru evaluarea întreprinderii, creanţele şi obligaţiile trebiue analizate în raport cu vechimea
lor. Intervalele utilizate sunt diferite, dar în mod normal considerăm ca acestea se pot divide în :
creanţe/obligaţii până la 30 de zile, creanţe/obligaţii între 30 şi 90 de zile, creanţe/obligaţii între 90
de zile şi un an, creanţe/obligaţii peste 1 an.

Diagnosticul lichidităţii şi solvabilităţii firmei

45
 Lichiditatea, la modul general, poate fi definită ca fiind proprietatea elementelor patrimoniale
de a fi transformate în bani.
Solvabilitatea reprezintă capacitatea firmei de a face faţă obligaţiilor sale la termenele
scadente.
Pentru a caracteriza lichidarea unei întreprinderi, în studiile de bonitare realizate de bănci, în
cazul solicitării de credite, precum şi în studiile de evaluare se folosesc următorii indicatori:

• Rata lichidităţii generale:

Activecirc ulante
Lg =
Datoriicur ente

Se apreciază că situaţia lichidităţii generale este satisfăcătoare în condiţiile încadrării în

intervalul 1,2 şi 1,8.

• Rata lichidităţii curente (intermediare):

Activecirc ulante − Stocuri

Lc =
Datoriicur ente

Intervalul care poate fi considerat ca satisfăcător este cuprins între 0,65 şi 1.

• Rata lichidităţii imediate:

Disponibil itati
Li =
Datoriicur ente

• Rata solvabilităţii patrimoniale:

Capitalpro priu
Sp =
Capitalpro priu + Creditetot ale

Valoarea minimă a ratei solvabilităţii patrimoniale se apreciază că trebuie să se încadreze în

limitele 0,3-0,5, iar peste 0,5 situaţia poate fi considerată normală.
• Rata solvabilităţii generale:

Activetota le
Sg =
Datoriitot ale

Această rată indică în ce măsură datoriile totale sunt acoperite cu active imobilizate şi active
circulante. Cu cât valoarea ratei solvabilităţii generale este mai mare decât 1, cu atât situaţia
financiară de ansamblu a întreprinderii este mai bună.

Diagnosticul pe baza ratelor de echilibru financiar

46
 În practică se utilizează cu precădere următorii indicatori:

• Rata autonomiei financiare:

Capitalpro priu
Raf =
Capitalpro priu + imprumutat

• Rata de finanţare a stocurilor:

Fondderulm ent
Rfs =
Stocuri

• Rata de autofinanţare a activelor:

Capitalpro priu
Raa =
Activefixe + Activecirc ulante

• Rata de îndatorare a capitalului propriu:

Datorii
RiKpr =
Capitalpro priu

4.4. DIAGNOSTICUL RENTABILITĂŢII

În teoria şi practica evaluării diagnosticului rentabilităţii prezintă o deosebită importanţă,

întrucât oferă informaţii asupra situaţiei trecute şi prezente, realizând premise utile pentru
prefigurarea viitorului afacerii care formează obiectul evaluării.
Aşa cum s-a specificat, cumpărătorul potenţial al unei firme, cel care investeşte, doreşte o
remunerare a capitalului investit corespunzătoare riscurilor asumate, realizând investiţia respectivă.
În activitatea de evaluare a întreprinderii, diagnosticul rentabilităţii poate fi structurat în forme
diferite, care să valorifice cât mai bine informaţia furnizată de sistemul contabil.
Principala sursa de informare în realizarea diagnosticului rentabilităţii o reprezintă „Contul
de profit şi pierdere” care arată modul în care s-a atins o anumită stare, un anumit rezultat, care au
fost fluxurile de venituri şi cheltuieli.
Pe baza structurii veniturilor şi cheltuielilor se poate opera cu următorii indicatori:
• Rezultatul exploatării (RE), care se determină ca diferenţa între veniturile şi cheltuielile de
exploatare. În cadrul soldurilor intermediare de gestiune, rezultatul exploatării se formează pe baza
următoarelor elemente:
a) VALOAREA ADĂUGATĂ;
b) subvenţii pentru exploatare;
c) impozite şi vărsăminte asimilate;
d) cheltuieli cu personalul;
e) EXCEDENTUL BRUT AL EXPLOATĂRII (EBE = a+b-c-d);
47
 f)amortizări şi provizioane;
g) alte cheltuieli de exploatare;
h) REZULTATUL EXPLOATĂRII (RE = e-f-g).
• Rezultatul curent al exerciţiului (RC), care reprezintă diferenţa dintre veniturile şi
cheltuielile curente. Rezultatul exerciţiului înaintea impozitării format din rezultatul curent la care
se adaugă rezultatul excepţional.
• Rezultatul impozabil, care reprezintă profitul exerciţiului înaintea impozitării, la care se
adaugă depăşirile faţă de limitele legale la unele categorii de cheltuieli şi se scad deducerile fiscale
prevăzute de lege (de exemplu reducerea impozitului pentru profitul reinvestit).
• Rezultatul exerciţiului sau profitul net, care reprezintă diferenţa dintre rezultatul impozabil
şi impozitul pe profit.
În literatura de specialitate, dar şi în practica economică se foloseşte noţiunea „marja”,
respectiv:
marja costurilor de producţie stabilită ca diferenţă între preţul de vânzare al bunurilor
vândute şi costurile de producţie ale acestora;
marja comercială, specifică întreprinderilor din sfera distribuţiei, calculată ca
diferenţă între preţul de vânzare al mărfurilor vândute şi costul de cumpărare;
marja brută sau marja costurilor variabile determinată ca diferenţă între preţul de vânzare
şi costul variabil;
marja costurilor directe, care înseamnă diferenţa dintre preţul de vânzare şi costurile
directe.

Caracteristica generală a indicatorilor rentabilităţii

Indicatori Modul de calcul Caracteristica

1 2 3

1. Rentabilitatea
producţiei:
1.1. Rentabilitatea
veniturilor din vânzări.
Pr ofitulbrut * 100 Reflectă profitul brut câştigat
Venituridi nvinzari
la un leu venituri din vânzări

1.2. Rentabilitatea pe produs Pr ofituldepr odus * 100

Pr etdevinzar ealprodusu lui
Reflectă profitul obţinut la un
48
 sau
Pr ofitulpepr odus * 100 leu de vînzări
Costulpeun itatedepro dus

Reflectă profitul obţinut la un

leu de cost

2. Rentabilitatea activelor: Pr ofitulpina laimpozita re * 100

Valoareame dieaactive lor
2.1. Rentabilitatea activelor Reflectă profitul pînă la
(economică) impozitare cîştigat, în medie,
la un leu de active

2.2. Rentabilitatea activelor cu Pr ofitulpinalaim pozitare *100

destinaţie de producţie
Valoareamdieam
e ijloa
celor Exprimă eficienţa cu care sînt
fixe+ Valoareamdieaactive
e lor utilizate activele cu destinaţie
curente de producţie pentru obţinerea
profitului pănă la impozitare

3. Rentabilitatea capitalului:
3.1. Rentabilitatea capitalului
propriu (financiară)
3.2. Rentabilitatea capitalului
permanent
P ro fituln e t *1 0 0 Exprimă eficienţa cu care
V a lo a re a dmiee a c a p ita
lu lu i este utilizat capitalul propriu
pentru obţinerea profitului net
p ro p riu
Pr ofituln et(Profitulpinala
im pozitare ) *100 Exprimă eficienţa cu care
Valoareamdieacapita
e lului este utilizat capitalul
perm anent permanent pentru obţinerea
profitului net sau a profitului
pînă la impozitare

Analiza lichidităţii în cadrul analizei exprese

Clasarea activelor în funcţie de capacitatea acestora de a se transforma în mijloacele băneşti şi gruparea

surselor de finanţare în dependenţă de necesitatea achitării la termenele scadente permite calcularea
coeficienţilor de lichiditate.
Din definiţia lichidităţii Bilanţului contabil formulată în paragraful 10.1. poate fi dedusă formula de bază
a acestui indice:
49
 Mijloacele deplatadis ponibile
Lichiditat ea =
Obligatiil edeplatape termenscur t

În funcţie de componenţa numărătorului şi numitorului formulei de bază, pot fi constituite

numeroase variante de indicatori ai lichidităţii. În continuare vom examina trei din cele mai frecvente
folosite sisteme (metodici). Este de menţionat faptul că fiecare din aceste sisteme are o anumită sferă de
aplicare, avantaje şi dezavantaje.
Primul sistem (metodă) de apreciere a lichidităţii Bilanţului contabil este multilateral examinat în
literatura de specialitate şi se foloseşte pe larg în cadrul analizei exprese a situaţiei financiare a
întreprinderii.
Particularitatea metodei constă în faptul că calcularea coeficienţilor se efectuează sub aspect static şi
exclusiv în baza datelor Raportului financiar.
Conform acestui sistem se calculează şi se interpretează 3 coeficienţi de lichiditate. Caracteristica fiecărui
coeficient include următoarele aspecte:
• denumirea (variante de denumiri);
• formulă (modul) de calcul;
• semnificaţie (sensul economic);
• parametri de apreciere (intervalul optim, recomandat, cerut, nivelul teoretic suficient, de siguranţă);
• cauze şi consecinţe ale neîncadrării în intervalul optim;
• situaţii de aplicare.
Este de menţionat că în literatura de specialitate şi activitatea practică există confuzii numeroase şi
semnificative în privinţa denumirilor coeficienţilor de lichiditate.
Adică se utilizează diferite denumiri pentru exprimarea coeficienţilor identici şi invers, denumiri
similare pentru identificarea diferiţilor coeficienţi. Din punct de vedere practic, mult mai important este
sensul economic, modul de calculare şi apreciere a coeficienţilor. Din aceste considerente, este
rezonabil ca materialele analitice să conţină formula de calcul a coeficienţilor aplicaţi.

Calculul coeficienţilor de lichiditate în cadrul analizei exprese

Nr. Denumirea Modul de calcul Sursa de Intervalul

ctr. coeficentului informaţie optim

1 2 3 4 5
1. Lichiditarea curentă,
generală, de gradul III,
coeficientul de

50
 acoperire, coeficientul Activecure nte rd .460 f .1 2-2,5
Datoriipet ermenscurt rd .970 f .1
total (general) de 1-2,5
achitare >2
2. Lichiditatea Mijloacebanesti +
intermediară, restrânsă, + Investitiipetermenscurt + 0,7-0,8
de gradul II, „testul + Creantepetermenscurt >1
Datoriipetermenscurt rd .440 +
acid” +rd .390 +
+rd .350 f .1
rd .970 f .1
3. Lichiditatea absolută, M ijloacele
banesti* rd .440 f .1 0,2-0,25
rd .970 f .1
urgentă, rapidă, D atoriipet
erm enscurt 0,05-0,1
imediată, de gradul I

În cadrul acestui sistem, coeficientul cel mai general şi frecvent utilizat este lichiditatea curentă,
care presupune comparaţia activelor curente cu datoriile pe termen scurt.
Semnificaţia (sensul economic) coeficientul lichidităţii curente poate fi formulată în felul următor:
aceste indice arată dacă întreprinderea dispune de active curente suficiente pentru achitarea
datoriilor pe termen scurt în suma deplină.
Unul din neajunsurile lichidităţii curente constă în faptul că aceasta nu ţine cont de componenţa
( structura) activelor curente. Într-adevăr, ele pot să aibă o dimensiune suficientă, dar o structură
inadecvată. Este evident că mijloacele băneşti sau mai uşor disponibil pentru stingerea datoriilor
decât stocuriile de mărfuri şi materiale. În acest context, analiza lichidităţii curente se complitează
prin calcularea şi interpretarea lichidităţii intermediare şi lichidităţii absolute.
Lichiditatea intermediară reprezintă un caz particular al lichidităţii curente, condiţionat de faptul
excluderii din componenţa activelor lichide a stocurilor de mărfuri şi materiale, precum şi a altor
active curente.
Sensul economic al lichidităţii intermediare: acest coeficient reflectă cota datoriilor pe termen scurt
care întreprinderea este capabilă să achite prin mobilizarea mijloacelor băneşti, investiţiilor pe
termen scurt şi creanţelor pe termen scurt.
Cel mai strict şi dur criteriu de apreciere a lichidităţii îl reprezintă coeficientul lichidităţii absolute.
În cadrul calculării acestuia, se compară cele mai lichide active curente cu datorii pe termen scurt.
După conţinutul său economic, acest coeficient caracterizează cota datoriilor pe termen scurt care
întreprinderea este capabilă să achite imediat utilizând numai mijloacele băneşti la moment.
În literatura de specialitate există diferite păreri în privinţa parametrilor de apreciere a lichidităţii
care sunt prezentate în ultima coloană din tabelul 10.2. Nivelul insuficient al coeficienţilor
lichidităţii poate cauza un şir de consecinţe negative care au fost prezentate în paragraful 9.5. al

51
acestui manual la caracteristica consecinţelor formării fondului de rulment net în comparaţie cu
normativul acestuia.
Ca un factor pozitiv se apreciază creşterea lichidităţii, dar până la nivelul maximal recomandat. Cu
alte cuvinte, creşterea excesivă a coeficienţilor nu este binevenită. Depăşirea nivelului maximal
recomandat reflectă o structură iraţională a activelor întreprinderii, când o parte de mijloace sunt
„îngheţate” în stocuri anormale şi nejustificate, care nu aduc venit.
Cauzele şi consecinţele negative probabil ale excesului lichidităţii curente peste limita de sus sunt
reflectate în figura de mai jos.

Cauzele posibile
Stocuri de Comenzi anulate Stocul produselor Creanţelor Suma excesivă de
materiale excesive ale consumatorilor finite şi mărfurilor consumatorilor cu mijloace în conturi
(peste insolvabile (în nerealizabile termenul de plată bancare
nevoie),inutile, componenţa (calitatea proastă expirat, creanţe
deteriorate etc. producţiei în curs etc.) dubioase
de excepţiei.
Lichidarea curentă > 2,5
Reducerea rentabilităţii Cheltuielile suplimentare Riscul învechirii şi Riscul creşterii lipsurilor
activelor în legătură cu legate de păstrarea deteriorării activelor de diferită natură
„îngheţarea” activelor în stocurilor excesive stocate
stocuri, care nu aduc
venit.
Consecinţele probabile

Figura 10.2. Cauzele şi consecinţele negative ale depăşirii

coeficientului lichidităţii curente peste limita de sus

Este evident că cauzele şi consecinţele indicare în figura 10.2 în mod mai restrâns şi la cazurile
depăşirii lichidităţii intermediare, precum şi a celei absolute peste limitele de sus ale intervalelor
optime.

Analiya express Determinarea indicatorilor relativi în procesul evaluării

Cu ajutorul analizei coeficienţilor raporturilor financiare pot fi determinate:

1. părţile forte şi slabe ale afacerii respective;
2. disproporţiile în structura capitalului;
3. nivelul riscului în cazul investiţiei în afacerea respectivă;
4. baza pentru compararea cu întreprinderile analogice.

Pentru simplitatea calculelor putem aplica tabelul generalizator al coeficienţilor financiari:

52
 Denumirea coeficientului
De acoperire
Lichiditatea curentă, generală
Lichiditatea intermediară,
restrânsă, „testul acid”
lichiditate absolută, urgentă,
rapidă, imediată
Durata de rotaţie a creanţelor
pe termen scurt
Durata de rotaţie a stocurilor
de mărfuri şi materiale
Coeficientul de utilizare a
capitalului propriu
Concentrarea capitalului
atras
Coeficientul de autonomie
Levierului operaţional
Levierului financiar
Rentabilitatea producţiei
Marja comercială
Formula Intervalul optim
active curente /datorii totale Orientativ ≥2
Active curente / datorii pe termen
1 - 2,5
scurt
(mijloace băneşti +investiţii pe
0,7-0,8
termen scurt + creanţe pe termen
>1
scurt) / datorii pe termen scurt
mijloace băneşti /datorii pe termen 0,2 – 0,25
scurt 0,05 -0,1
Valoarea medie a creanţelor pe
termen scurt aferente facturilor
Orientativ valoarea
comerciale x 360 / venitul din
normativă 45 zile
vânzări în credit (cu plata
amânată)
Valoarea medie a stocurilor de
Orientativ valoarea
mărfuri şi materiale x360 / costul
normativă 3,5
vânzărilor
Vânzări nete / capitalul circulant
propriu
Suma totală a datoriei / totalul
activelor
Capitalul propriu / totalul activelor Se recomandă 0,5÷0,7
Caracterizează nivelul
Modificarea procentuală a
gestiunii activelor.
profitului până la impozitare /
Exprimă nivelul de risc la
modificarea procentuală a
modificarea cu 1% a
vânzărilor nete
vânzărilor.
Exprimă cu câte % se
Modificarea procentuală a
modifică profitul net la
profitului net / modificarea
modificarea cu 1% a
procentuală a profitului până la
profitului până la
impozitare
impozitare
Profitul brut x 100 / venituri din
vânzări
Profitul net / venitul din vânzări
53
 (profitul net-dividende pentru
Profitul pe o acţiune acţiunile privilegiate) /numărul
acţiunilor simple
Valoarea de piaţă a acţiunii simple
Profitul pe o acţiune / profitul net pentru 1 acţiune
simpla
Exprimă costul
Dividendul pe o acţiune / valoarea
Venitul de dividend dividendului faţă de
de piaţă pe o acţiune
valoarea de piaţă
Exprimă cît poate primi
Capitalul propriu / numărul
Valoarea de bilanţ a acţiunii acţionarul în caz de
acţiunilor simple emise
lichidare a întreprinderii

4.4. Analiza riscului întreprinderii

Alături de analiza rentabilităţii, un aspect esenţial pentru diagnosticarea firmei îl reprezintă

analiza riscului, care în fond reprezintă cealaltă faţetă a rentabilităţii. În funcţie de problemele pe
care le îmbracă riscul, problematica poate fi structurată astfel:
analiza riscului economic (de exploatare);
analiza riscului financiar;
analiza riscului de faliment.

a) Analiza riscului economic

Riscul economic este legat de capacitatea întreprinderii de a se adapta la timp şi cu cel mai
mic cost la variaţiile generate de mediul economic. El exprimă volatilitatea rezultatului la
modificarea condiţiilor de exploatare.
Ca instrumente de analiză se reţin: analiza pe baza punctului critic al rentabilităţii (global şi pe
produs) şi elasticitatea rezultatului exploatării în raport cu nivelul de activitate.

b) Analiza riscului financiar

Riscul financiar caracterizează variabilitatea indicatorilor de rezultate din cauza influenţei
structurii de finanţare.
Ca instrument de analiză se reţin: analiza pe baza CA critice (metodologie similară cu analiza
punctului critic al rentabilităţii) şi analiza corelaţiei rentabilitate financiară-rentabilitate economică
(efectul de pârghie financiară).

c) Analiza riscului de faliment (metoda scorurilor)

54
 Scorul constituie o metodă de diagnostic extern care constă în măsurarea şi interpretarea
riscului la care se expune investitorul, creditorul întreprinderii, dar şi întreprinderii ca sistem în
activitatea viitoare; se bazează pe elaborarea unei judecăţi de valoare, combinând liniar un grup de
rate financiare (sau variabile) semnificative.
Pe plan mondial există o serie de modele dezvoltate, în special în ţările dezvoltate: SUA
(Beaver, Altman etc.), Marea Britanie (Taffler), Franţa (Conan şi Hoder, Banca Franţei etc.),
Japonia (Shirata) etc.
Pentru România, un model bazat pe analiza discriminată a fost dezvoltat de Anghel (2000).
Modelul Anghel s-a bazat pe analiza unui eşantion de aproape 300 de întreprinderi româneşti.
Analiza a avut în vedere perioada 1994-1998 şi a utilizat un număr iniţial de 20 de indicatori
economico-financiari.
Au fost selectate următoarele variabile financiare:
rata rentabilităţii veniturilor X1;
rata de acoperire a datoriilor cu cash-flov X2;
rata de îndatorare a activului X3;
perioada de achitare a obligaţiilor X4;
Funcţia scor este:
A=5,676+6,3718X1+5,3932X2-5,1427X3-0,0105X4
Punctul de inflexiune care minimizează rata de eroare este A=0, cu un interval de
incertitudine între 0 şi 2,05.
Aprecierea variabilităţii unei firme se bazează deci, pe următoarea clasificare:

(Eşec/Faliment) 0,0>A>2,05 (Situaţia favorabilă)

Regula de decizie a acestei funcţii este următoarea:

Pericol Prudenţă Situaţie bună

A<0 0 < A < 2,05 A > 2,05

De exemplu, o firmă ZZZ are următoarea situaţie a indicatorilor financiari:

rata rentabilităţii veniturilor (X1) =7,1%;
rata de acoperire a datoriilor cu cash-flow (X2) = 17,6%;
rata de ]ndatorare a activului (X3) = 41% ;
perioada de achitare a obliga’iilor (X4) = 215 zile.

În concluzie, scorul firmei este = 2,711

55
AFirmaZZZ = 5,676+6,3718*7,1%+5,3932*17,6%-
-5,1427*41,0%-0,0105*215

56
 Tema VI. COSTUL OPORTUN AL CAPITALULUI
ŞI RATA DE ACTUALIZARE
1. Costul capitalului şi componentele sale
2. Determinarea costului capitalului
3. Aprecierea ratei de actualizare

6.1. Costul capitalului şi componentele sale

Costul oportun al capitalului reprezintă partea substanţială a mărimii ratei de actualizare.

Stabilirea corectă a acestui cost ne permite să evităm riscul de a adopta proiecte mai puţin rentabile
sau să respingem proiecte bune. În activitatea de evaluare, costul capitalului serveşte fie ca element
de referinţă, cu care se compară rata de rentabilitate internă a proiectului, fie la stabilirea ratei de
actualizare. În legătură cu ultima, trebuie de menţionat că regulile de alegere a unei rate de
actualizare folosite la nivelul unei firme se deosebesc cu mult faţă de cele aplicate la nivelul unei
naţiuni. Prin urmare, rata de actualizare folosită la evaluare economică nu va fi identică cu cea
folosită la evaluarea financiară, cu excepţia coincidenţilor.
În practica investiţiilor, costul capitalului îndeplineşte următoarele roluri:
- rata de rentabilitate financiară aşteptată;
- rata minimă a rentabilităţii capitalului alocat pentru investiţii;
- prag minimal al rentabilităţii, în funcţie de care se hotărăşte acceptarea sau nu a proiectului
de investiţii.
Întreprinderea poate folosi mai multe surse de finanţare a investiţiei: surse proprii ( o parte a
venitului şi întreaga sumă a amortizării); împrumuturi bancare pe termen lung sau mediu; emiterea
noilor acţiuni pentru sporirea capitalului.
Fiecare din surse are un cost, care trebuie aflat pentru a vedea dacă investiţia e convenabilă
în raport cu nivelul acestuia, dacă asigură un spor de venit faţă de costul respectiv. Dacă utilizăm
creditul bancar pentru finanţare, rata rentabilităţii investiţiei nu trebuie să fie mai mică decât rata
dobânzii aferentă împrumutului, pentru a rămâne o parte din beneficii şi întreprinderii care face
investiţia. Prin urmare, rata dobânzii la împrumutul bancar reprezintă un cost de
oportunitate.
Spre deosebire, sporirea capitalului pe seama beneficiului apare ca fiind gratuită. Însă şi aici
este un cost, aşa-numit de oportunitate, dedus din situaţia plasării sumelor pe piaţa capitalurilor.
Adică, dacă beneficiile ar fi cedate sau utilizate în altă parte ar aduce venituri.

Măsurarea costului capitalului

57
 Costul capitalului se determină atât pentru fiecare sursă de finanţare a investiţiilor, cât şi
pentru două sau mai multe, sub forma unei medii ponderate a costului surselor respective.
a) costul împrumuturilor bancare. Pentru sumele primite cu împrumut se plăteşte dobânda,
care reprezintă costul real, efectiv al capitalului obţinut pe această cale. De regulă, costul capitalului
obţinut din împrumuturi este dat de rata dobânzii stabilită pentru împrumuturile bancare pe termen
mediu şi lung. Uneori se consideră şi rata dobânzii la creditele pe termen scurt, dacă acestea
constituie o sursă de finanţare a investiţiilor.
Costul capitalului obţinut prin împrumuturi pe baza obligaţiunilor emise, nu este identic cu
mărimea ratei nominale a dobânzii, se ţine seama de prima emisiune a obligaţiilor (prin adăugare) şi
de cheltuielile de lansare a obligaţiunilor (prin scădere). Totodată la stabilirea costului resurselor
împrumutate sunt necesare previziuni asupra ratelor dobânzii, care sunt preferate celor curente de pe
piaţa capitalurilor.
b) costul capitalului provenit din profituri alocate investiţiilor
In cazul capitalurilor provenite din resurse proprii costul de oportunitate se stabileşte
pornind de la rentabilitatea capitalului propriu, care exprimă capacitatea întreprinderi de a aduce
profit în prezent şi în perspectivă.
Rata de rentabilitate a capitalului propriu reprezintă o limită minimală, un prag al
rentabilităţii, sub care nu este acceptabilă o investiţie în această întreprindere.
Atunci când capitalul propriu nu se află sub formă de acţiuni:
B0 Bp
i= × 100 sau i= ×100
C C
în care:
i - rata de rentabilitate (costul capitalului);
Bo - beneficiul anual obţinut înainte de a investi;
Bp - beneficiul anual previzibil pe seama folosirii amortizării;
C - capitalul propriu.
Dacă societatea comercială are capitalul sub formă de acţiuni:
b0 bp
i= ×100 sau i= ×100
v v
în care:
bo, bp- beneficiul pe o acţiune (obţinut sau previzionat);
v - valoarea nominală a unei acţiuni.
Determinarea costului capitalului provenit din surse proprii se poate face şi prin raportarea
beneficiului la preţul acţiunii (p).
b0 bp
i= ×100 sau i= ×100
p p

58
 Trebuie menţionat faptul că preţul de emisiune este inferior cursului acţiunii, datorită unor
cheltuieli bancare (comisioane), notariale, de înregistrare, de publicitate etc.
c) costul capitalului provenit din emisiune de acţiuni
d
i= ×100
p

în care:
d - dividendul pe o acţiune; p - preţul unei acţiuni.
Costul capitalului pe acţiuni apare ca o rată a dobânzii pentru care valoarea actuală a
dividendelor scontate egalează cursul acţiunii.

9.3. Nivelul ratei de actualizare pentru evaluarea financiară

O formă principală în care este folosit costul capitalului în evaluarea proiectelor o constituie
rata de actualizare a cheltuielilor şi veniturilor. De obicei rata de actualizare financiară se stabileşte
la nivelul minim al ratei de rentabilitate financiară, care îndeplineşte rolul de cost al capitalului.
Pot fi menţionate două modalităţi de bază la stabilirea acestei rate:
a) pentru obiectivele care sunt finanţate, în principal din împrumuturi - rata dobânzii la
care s-a obţinut împrumutul;
b) pentru obiectivele care se realizează prin autofinanţare - rata medie de rentabilitate din
subramura căreia îi aparţine.
Rata de actualizare stabilită în acest mod reprezintă nivelul minim admisibil pentru a accepta
un proiect investiţional. Insă, acest conţinut nu reflectă şi unele fenomene interne economiei de
piaţă: inflaţie, devalorizare, risc investiţional etc. De aceia e necesar ca rata de rentabilitate minim
admisibilă să se determine prin adăugarea la rata dobânzii a unei rate de inflaţie, de depreciere
monetară şi de risc.
a = d + rt + rv + rr
în care:
a - rata de actualizare;
d - rata anuală a dobânzii (fără risc);
r, - rata anuală a inflaţiei sau deflaţiei;
rv - deprecierea sau reprecierea monetară anuală;
rr - marja de risc anuală.
În practică întreprinderilor vest - europene se ţine seama la stabilirea costului capitalului, atât
de modul de finanţare, cât şi de tipul investiţiei, de specificul ramurii şi de gradul de risc pe care îl
implică.
Dacă întreprinderea se autofmanţează în mare măsură, se va reţine rata la care unitatea ar
putea să valorifice fondurile sale în diverse afaceri (plasamente în obligaţiuni, procurarea

59
acţiunilor...) aceasta fiind corectată cu prima de risc, notăm prin i1. Dacă întreprinderea foloseşte în
mare măsură împrumuturile, se va reţine rata de dobândă a pieţei (rata dobânzii reale = rata
dobânzii bancare corectată cu rata de inflaţie scontată), notăm prin i2. În caz de soluţie mixtă
(autofinanţare şi împrumut) se poate utiliza o medie ponderată dintre i1 şi i2.
Dacă finanţarea se efectuează prin plasare de acţiuni evaluarea are la bază atât rata de
rentabilitate aşteptată de un acţionar la sumele investite, cât şi prima de risc investiţional. În acest
caz rata de actualizare va fi:
ia=is +β (im-is)
în care:
ia - rentabilitatea aşteptată (costul capitalului);
is - rentabilitate fără risc;
im - rentabilitatea ce poate fi obţinută printr-un portofoliu diversificat de valori;
(im-is) - preţul riscului sau prima de risc;
β - coeficientul de risc.
Pentru a reflecta corect realitatea la stabilirea ratei de actualizare se pleacă de la costul
capitalului calculat ca medie ponderată a costurilor surselor de finanţare a proiectelor de investiţii.
Pentru o investiţie finanţată prin emisiunea de titluri de valoare (obligaţiuni, acţiuni) rata
de actualizare este rezultatul a trei componente:
• rata de dobândă (rata de randament fără risc sau aproape fără risc) stabilită la
împrumuturile pe obligaţiuni cu garanţie de stat;
• primă ce corespunde riscului de întreprindere (al afacerilor), depinzând de
sectorul de activitate, de partea de piaţă deţinută, de evoluţia preţurilor etc.;
• primă de risc financiar în funcţie de structura planului de finanţare; un împrumut cu
pondere mare în cadrul surselor de finanţare sporeşte riscul, face beneficiul mai volatil;
diminuarea accentuată a încasărilor viitoare generează riscul de insolvabilitate,
pe care nu-1 putem ignora la evaluarea proiectelor.
Trebuie menţionat faptul că această modalitate de calcul a ratei de actualizare, cu luarea în
considerare a factorilor de risc, deseori nu este utilizată, deoarece duce la un nivel prea ridicat
al ratei respective, ceea ce determină eliminarea prea multor variante investiţionale în procesul de
evaluare.

60
Evaluarea reprezintă „un proces de determinare a valorii obiectului evaluării ...”2. Altfel spus,
valoarea reprezintă obiect al măsurării. Utilizându-se etalonul monetar, se dă o formă vizibilă
valorii, formă ce apare sub denumirea de preţ. Totodată conceptul de „valoare” este diferit de cel de
„preţ”. Deosebirea fiind dictată de mai multe considerente (a se vedea tab.1).
Tabelul 1
Deosebirea noţiunilor „valoare” şi „preţ”3

Valoare Preţ
Sumă presupusă în prealabil Sumă reală, achitată în cadrul afacerii
Reflectă părerea evaluatorului Reflectă acordul părţilor în afacere
Se determină înaintea afacerii Se determină în procesul afacerii
Exprimarea bănească a utilităţii Exprimarea bănească a nivelului
curente, a preţului şi
veniturilor viitoare profitului
Rezultatele evaluării diferă Rezultatul este strict, concret

Astfel, valoarea reflectă părerea evaluatorului, este o sumă presupusă care exprimă utilitatea
curentă a veniturilor viitoare determinată anterior încheierii tranzacţiei. În funcţie de scopul şi
destinaţia evaluării ne întâlnim cu variate tipurile de valori, cum ar fi: valoarea de piaţă, valoarea
normativă, valoarea investiţională, valoarea de asigurare, valoarea fiscală, valoarea de reconstituire,
valoarea de înlocuire, valoarea de bilanţ: iniţială şi restantă, valoarea întreprinderii în funcţiune,
valoarea de lichidare, valoarea efectivă şi altele (tab.2). Conform standardelor de evaluare există
două categorii de valori: valoarea de piaţă şi alte valori (în afara valorii de piaţă).
Tabelul 2
Interdependenţa dintre scopul evaluării şi tipurile de valori utilizate în cadrul evaluării

Scopul evaluării Tipul valorii

A ajuta cumpărătorul / vânzătorul potenţial în determinarea preţului De piaţă
probabil
A determinata oportunitatea investiţiilor Investiţională
Asigurarea cererii pentru împrumuturi De gaj
Evaluarea patrimonială De piaţă sau oricare
acceptată de
legislaţia fiscală
Determinarea valorilor asigurate sau în cazul formulării cerinţelor pentru De asigurare
bunurile pierdute sau deteriorate
Posibila lichidare (totală sau parţială) a întreprinderii De lichidare

2
Legea R. Moldova cu privire la activitatea de evaluare ...................................
3
http://www.cnaa.acad.md/theses/economy/2006/Albu Ion. Analiza factorială a valorii de piaţă a imobilului locativ
tipizat. Teză de doctor în economie. Ch. 2006, p.7
61
62
 Tema: Abordarea costurilor

1. Metoda activelor nete

1.1. Determinarea valorii de piaţă justificate a imobilului întreprinderii
1.2. Evaluarea maşinilor şi utilajelor
1.3. Evaluarea activelor nemateriale
1.4. Estimarea valorii de piaţă a investiţiilor financiare
1.5. Aprecierea valorii afacerii
2. Metoda valorii de lichidare

Abordarea costurilor examinează valoarea întreprinderii din punct de vedere al cheltuielilor

reale, însă valoarea de bilanţ a activelor şi datoriilor în urma influenţei diverşilor factori nu
corespunde valorii de piaţă. Prin urmare, valoarea de bilanţ trebuie corectată. În acest scop, iniţial se
estimează valoarea de piaţă justificată a fiecărui activ din bilanţ, apoi se determină valoarea
prezentă a datoriilor, după care se află diferenţa acestora:

CP = A - D
CP—capital propriu;
A—active;
D—datorii actualizate.
Abordarea costurilor presupune aplicarea a 2 metode:
- metoda activelor nete;
- metoda valorii de lichidare.

Schema metodologică de evaluare a afacerii prin abordarea costurilor

Metoda activelor nete

 Evaluarea bunurilor imobile
 Abordarea veniturilor
 Metoda actualizării fluxului de numerar
 Metoda capitalizării profitului
 Abordarea comparativă
 Determinarea mărimii ajustărilor
♦ Metoda comparaţiei pare
♦ Metoda analizei datelor secundare

63
 ♦ Analiza statistică
 Abordarea costurilor
 Estimarea valorii terenului aferent clădirilor / construcţiilor
• Abordarea comparativă (metoda analizei comparative a vânzărilor)
♦ Metoda comparaţiei directe
♦ Metoda alocaţiei
♦ Metoda extragerii
• Abordarea veniturilor
♦ Metoda capitalizării directe
♦ Metoda reziduală
♦ Metoda parcelării
 Estimarea valorii de reconstituire / înlocuire a clădirilor / construcţiilor la data
evaluării
• Estimarea valorii de reconstituire / înlocuire a clădirilor / construcţiilor
♦ Metoda comparaţiilor unitare
♦ Metoda costurilor segregate
♦ Metoda cantitativă
• Determinarea deprecierii acumulate
♦ Metoda duratei de viaţă economică
♦ Metoda modificată a duratei de viaţă economică
♦ Metoda analizei comparative a vânzărilor
♦ Metoda segregării
 Evaluarea maşinilor şi utilajului
 Abordarea costurilor
♦ Metoda de calcul conform obiectului analogic
♦ Metoda calculului pe elemente
♦ Metoda indicilor
 Abordarea comparativă
 Abordarea veniturilor
 Evaluarea activelor nemateriale
 Evaluarea proprietăţii intelectuale
 Calcularea valorii obiectelor de proprietate industrială(OPI) în scopul preluării la
balanţa întreprinderii
 Evaluarea OPI în scopul determinării venitului titularului de drepturi
64
  Calcularea valorii mărcii în scopul determinării venitului titularului de drepturi
 Calcularea valorii OPI în scopuri comerciale
 Calcularea valorii licenţei
 Calcularea valorii cuantumului prejudiciilor cauzate de folosirea ilicită a OPI
 Calcularea valorii obiectelor dreptului de autor
 Estimarea supravalorii / subvalorii (goodwill/ badwill)
 Evaluarea investiţiilor financiare
 Estimarea valorii de piaţă a obligaţiunilor
 Estimarea valorii de piaţă a acţiunilor
 Evaluarea stocurilor de mărfuri şi materiale
 Evaluarea investiţiilor pe termen scurt
 Evaluarea creanţelor
 Evaluarea mijloacelor băneşti
Metoda valorii de lichidare

1. Metoda activelor nete

Etapele metodei activelor nete sunt:

1. se estimează valoarea justificată de piaţă a proprietăţii imobiliare;
2. se determină valoarea de piaţă justificată a maşinilor şi utilajelor;
3. se evidenţiază şi evaluează activele nemateriale;
4. se determină valoarea de piaţă a investiţiilor financiare pe termen lung şi scurt;
5. stocurile de mărfuri şi materiale se actualizează;
6. se evaluează creanţele;
7. datoriile întreprinderii se actualizează;
8. se determină valoarea capitalului propriu prin excluderea din valoarea de piaţă justificată a
activelor – valoarea actuală a tuturor datoriilor.

1.1. Determinarea valorii de piaţă justificate a imobilului întreprinderii

Procesul de apreciere a valorii imobilului este reglementat prin Regulamentul provizoriu
privind evaluarea bunurilor imobile, aprobat prin Hotărârea Guvernului Republicii Moldova
nr.958 din 4 august 2003.
În procesul evaluării imobilului se utilizează următoarele noţiuni:
Valoare de piaţă - suma estimata pentru care un obiect al evaluării poate fi schimbat la data
evaluării intre un cumpărător hotărât sa cumpere şi un vânzător hotărât să vândă, după un marketing

65
adecvat, intr-o tranzacţie libera, in care fiecare parte va acţiona competent, cu prudenta necesara si
neconstrâns;

Valoarea de piaţă pentru utilizarea existenta – suma estimata pentru care un obiect al
evaluarii ar putea fi schimbat la data evaluarii pe baza ipotezei de continuare a utilizarii actuale, dar
presupunind ca el este neocupat, intre un cumparator hotarit sa cumpere si un vinzator hotarit sa
vinda, intr-o tranzactie libera, dupa un marketing adecvat, in care fiecare parte a actionat in
cunostinta de cauza, prudent si fara constringere.

Valoarea de inlocuire – suma cheltuielilor totale necesare pentru constructia unei cladiri sau
constructii analogice obiectului evaluarii, calculata in baza preturilor de piata, existente la data
evaluari, tinind cont de uzura cladirii sau constructiei evaluate;

valoarea de reconstituire – suma cheltuielilor totale necesare pentru crearea unei copii
exacte a cladirii sau a constructiei evaluate, calculata in baza preturilor de piata existente la data
evaluarii, cu aplicarea materialelor si tehnologiilor identice celor utilizate pentru construirea
obiectului evaluarii si tinind cont de uzura lui;

Valoarea de investitie – valoarea bunului imobil determinata in baza rentabilitatii lui pentru
un investitor concret;

Valoarea de lichidare (sau valoarea de vinzare fortata) – valoarea bunului imobil in cazul
in care obiectul evaluarii este sau urmeaza a fi instrainat intr-o perioada de timp foarte scurta si in
conditii de expunere pe piata diferite de cele necesare pentru a obtine cel mai bun pret de piata;

Element de comparatie – caracteristica bunului imobil sau conditia de efectuare a tranzactiei

imobiliare care contribuie la schimbarea valorii obiectului evaluarii;

Unitate de comparatie - indice valoric specific utilizat in metoda analizei comparative a

vinzarilor;

Ajustare – suma care se aduna sau se extrage din pretul de vinzare a bunului imobil
comparabil pentru a tine cont de diferentele intre bunul imobil comparabil si bunul imobil evaluat.
Ajustarea poate fi exprimata in marimi absolute sau relative;

Bun imobil comparabil – bun imobil care este similar bunului imobil evaluat si care a fost
recent vindut sau este expus vinzarii;

Vârsta efectiva – vârsta cladirii sau constructiei, care reflecta starea ei reala. Virsta efectiva
poate fi mai mica decit virsta actuala datorita exploatarii corecte a bunului imobil, sau poate fi mai
mare decit virsta actuala in cazul exploatarii incorecte;

Virsta actuala (cronologica) – numarul de ani trecuti de la terminarea constructiei obiectului

evaluarii pina la data evaluarii;
66
 Durata de viata fizica – perioada de timp in care este exploatata constructia si pe parcursul
careia starea elementelor constructive portante corespunde criteriilor stabilite. Durata de viata fizica
depinde de gradul de durabilitate a constructiei;

Durata de viata fizica ramasa – perioada de timp estimata de la data evaluarii pina la
expirarea duratei de viata fizica;

Viaţa economica – perioada de timp in care bunul imobil genereaza venituri;

Deprecierea acumulata – o pierdere de valoare fata de valoarea de reconstituire sau de

inlocuire a constructiilor ce poate apare din cauze fizice, functionale sau economice;

Reconciliere – procesul de determinare a valorii finale a bunului imobil evaluat;

Capitalizare – procesul de transformare a venitului anual generat de bunul imobil in

valoarea lui la data evaluarii;

Îmbunatatiri – cladiri, constructii, retele edilitare existente la nivel de parcela si altele ce

contribuie la sporirea valorii terenului, stramutarea carora este imposibila fara cauzarea de
prejudicii destinatiei lor;
Bun imobil complex - bun imobil format din mai multe bunuri imobile (teren si constructii)
care formeaza un tot intreg si se caracterizeaza prin folosinta comuna atribuita de natura unificarii;
Conditii limitative – constringeri impuse asupra evaluarii bunului imobil de catre evaluator,
beneficiarul serviciilor de evaluare si / sau de actele normative;
Cea mai buna si eficienta utilizare – utilizarea cea mai probabila a unui bun imobil care este
posibila din punct de vedere fizic, permisa din punct de vedere legal, eficienta din punct de vedere
economic si justificata in mod corespunzator din care rezulta cea mai mare valoare a bunului
imobil supus evaluarii;
Rata de capitalizare – rata a rentabilităţii utilizata pentru determinarea valorii unui bun
imobil prin capitalizarea venitului anual generat de el;
Rata de actualizare – rata a rentabilităţii utilizata pentru calcularea valorii prezente a
veniturilor ce vor fi generate in viitor de obiectul evaluării.
Valoarea prezenta – valoarea actualizata a unei sume ce urmează a fi obţinuta in viitor;
Rata de absorbţie – estimare a vânzărilor anuale a unui anumit tip de bunuri imobile,
exprimata in procente fata de numărul total de bunuri imobile de acelaşi tip propuse spre vânzare.
Procesul de evaluare reprezintă o consecutivitate de proceduri care sînt utilizate de către
evaluator pentru a estima valoarea bunului imobil. Procesul de evaluare este constituit din
următoarele etape:

a) definirea misiunii de evaluare;

b) colectarea si analiza datelor necesare pentru evaluare;

67
 c) aplicarea metodelor de evaluare;
d) reconcilierea valorilor si estimarea valorii finale;
e) elaborarea raportului de evaluare.
Definirea misiunii de evaluare este efectuata de evaluator in comun cu beneficiarul
serviciilor de evaluare si are drept scop stabilirea conditiilor si criteriilor de desfasurare a lucrarilor
de evaluare. Definirea misiunii de evaluare consta din urmatoarele elemente:
- identificarea obiectului evaluarii;
- identificarea drepturilor patrimoniale asupra obiectului evaluarii;
- identificarea scopului evaluarii;
- definitia tipului valorii estimate;
- identificarea domeniului de aplicare a rezultatelor evaluarii;
- identificarea conditiilor limitative ce stau la baza evaluarii.
Colectarea si analiza datelor necesare pentru evaluare. Activitatile evaluatorului in
cadrul acestei etape vor tine de studierea pietei imobiliare in general si descrierea obiectului
evaluarii in scopul efectuarii unei analize detaliate a factorilor de influenta asupra valorii lui.
Urmatoarele categorii de date vor fi colectate si analizate de evaluator:
- datele generale cu caracter economic si social despre regiunea si localitatea in care este
amplasat bunul imobil;
- datele specifice obiectului evaluarii: modul de utilizare, cea mai buna si eficienta
utilizare a obiectului evaluarii, costurile de constructie, deprecierea, veniturile si
cheltuielile operationale;
- datele specifice pietei imobiliare: preturile de vinzare si preturile ofertei obiectelor
similare, rata de absorbtie, rata spatiilor libere si altele.
Aplicarea metodelor de evaluare. Pentru determinarea valorii bunului imobil se vor utiliza
urmatoarele metode: metoda cheltuielilor, metoda analizei comparative a vinzarilor si metoda
veniturilor. In cazul in care utilizarea uneia din metodele mentionate nu este posibila, evaluatorul va
argumenta in raportul de evaluare imposibilitatea folosirii metodei respective. In cazul evaluarii
diferitor tipuri de bunuri imobile, metodele de evaluare se vor aplica in urmatoarea consecutivitate:
a) pentru evaluarea bunurilor imobile cu destinatie locativa: metoda analizei comparative a
vinzarilor si metoda cheltuielilor. Pentru evaluarea bunurilor imobile cu destinatie locativa care sint
date in arenda poate fi aplicata metoda veniturilor;
b) pentru evaluarea terenurilor, inclusiv terenurile cu destinatie agricola: metoda analizei
comparative a vinzarilor si metoda veniturilor;
c) pentru evaluarea bunurilor imobile cu destinatie comerciala – metoda analizei
comparative a vinzarilor, metoda veniturilor si metoda cheltuielilor;
d) pentru evaluarea bunurilor imobile cu destinatie industriala:

68
 - in cazul unei piete dezvoltate – metoda analizei comparative a vinzarilor, metoda veniturilor si
metoda cheltuielilor;

- in cazul unei piete slab dezvoltate sau inexistentei acesteia – metoda cheltuielilor;

e) pentru evaluarea bunurilor imobile unice si specializate – metoda cheltuielilor.

Reconcilierea valorilor si estimarea valorii finale. In urma aplicarii metodelor de evaluare
pot fi obtinute marimi diferite ale valorii. La etapa reconcilierii valorilor evaluatorul va determina
valoarea finala a bunului imobil in baza rezultatelor obtinute in urma aplicarii metodelor de
evaluare.
Elaborarea raportului de evaluare constituie etapa finala a procesului de evaluare.
Raportul de evaluare este un act intocmit de evaluator si prezentat beneficiarului serviciilor de
evaluare prin care este justificata estimarea valorii bunului imobil.

Abordarea costurilor
Abordarea costurilor presupune estimarea valorii de piata a obiectului evaluarii ca totalitatea
cheltuielilor necesare pentru crearea lui in starea curenta sau reproducerea calitatilor lui de consum.
Abordarea costurilor este aplicata in urmatoarele cazuri:
a) evaluarea bunurilor imobile noi sau construite recent (in acest caz costul constructiei,
care include si beneficiul investitorului se apropie de marimea valorii de piata);
b) evaluarea constructiilor nefinisate;
c) analiza tehnico-economica a bunurilor imobile;
d) reevaluarea mijloacelor fixe ale intreprinderilor (in acest caz se va determina
valoarea de reconstituire);
e) argumentarea constructiei unor cladiri sau edificii noi;
f) determinarea celei mai bune si eficiente utilizari a obiectului evaluarii;
g) evaluarea bunurilor imobile unice si celor cu destinatie speciala;
h) evaluarea pentru asigurarea bunurilor imobile.
Procesul de determinare a valorii de piata prin abordarea costurilor este constituit din
urmatoarele etape:
1. determinarea valorii de piata a terenului fiind considerat liber si disponibil pentru cea
mai buna si eficienta utilizare;
2. determinarea valorii constructiei considerate noi (valoarea de reconstituire sau de
inlocuire). In valoarea constructiei considerate noi sint incluse cheltuielile legate
nemijlocit de constructie, costurile indirecte si beneficiul investitorului;

69
 3. estimarea deprecierii acumulate, ca fiind suma uzurii fizice (recuperabila si
nerecuperabila); deprecierii functionale (recuperabila si nerecuperabila) si deprecierii
economice.
4. estimarea valorii de reconstituire sau de inlocuire, tinind cont de marimea deprecierii
acumulate;
5. estimarea valorii de piata a bunului imobil ca fiind suma valorii de piata a terenului
si valorii de reconstituire sau de inlocuire a constructiilor.
Formula generala de determinare a valorii bunului imobil prin abordarea costurilor este:

V = Vt + (Vc − D )

unde:
V – valoarea bunului imobil;
Vt – valoarea de piata a terenului;
Vc – valoarea de reconstituire sau de inlocuire a constructiei evaluate considerate ca noi;
D – deprecierea acumulata;
Valoarea de reconstituire sau de inlocuire a cladirii sau edificiului evaluat este constituita din
urmatoarele elemente: costul constructiei; cheltuieli indirecte; beneficiul investitorului.
Costul constructiei reprezinta totalitatea cheltuielilor legate nemijlocit de constructia obiectului.
Costul constructiei se determina in baza normelor de deviz si altor documente normative.
Cheltuielile indirecte reprezinta totalitatea cheltuielilor legate de marketing, publicitate, asigurare,
achitarea impozitelor, cheltuielile curente pentru mentinerea obiectului in perioada dintre finalizarea
lucrarilor de constructie si vinzarea obiectului. Cheltuielile indirecte se calculeaza in baza
documentatiei investitorului si analizei pietei constructiilor noi.
Beneficiul investitorului reprezinta recompensa pentru riscul legat de realizarea proiectului de
investitii. Marimea beneficiului investitorului depinde de situatia concreta de pe piata si se
determina in baza analizei celei mai bune si eficiente utilizari.
Valoarea de reconstituire sau valoarea de inlocuire se estimeaza prin aplicarea urmatoarelor
metode:
a) metoda comparatiilor unitare;
b) metoda costurilor segregate;
c) metoda cantitativa.
Metoda comparatiilor unitare se bazeaza pe analiza comparativa a unitatilor ce
caracterizeaza calitatile de consum ale obiectului (1 m3 al volumului fizic al cladirii, 1 m2 al
suprafetei totale). Valoarea de reconstituire a obiectului evaluarii va fi egala cu produsul intre costul
unitatii de comparatie, exprimata in preturi curente si cantitatea unitatilor date (volum, suprafata).
Costul unitatii de comparatie poate fi determinata in baza valorii obiectelor analogice construite

70
anterior sau in baza „Culegerilor indicilor comasati ai valorii de reconstituire a cladirilor si
constructiilor pentru reevaluarea mijloacelor fixe”.
Metoda costurilor segregate se bazeaza pe estimarea costurilor unitare pentru diferite
elemente constructive ale cladirii, exprimate in unitati de masura adecvate. Surse de informatie
pentru estimarea valorii de reconstituire sau de inlocuire prin metoda data pot servi normele de
deviz comasate si informatia privind obiectele analogice.
Metoda cantitativa se bazeaza pe estimarea cheltuielilor necesare pentru constructia
cladirii in intregime si diferitor componente ale ei, prin intocmirea devizelor locale, devizelor pe
obiect si devizelor generale pentru obiectul evaluat.
În cadrul metodei cantitative, cheltuielile legate de constructia obiectului se estimeaza prin
urmatoarele metode:
a) metoda de resurse;
b) metoda de resurse si indici;
с) metoda indicilor de baza.
Metoda de resurse este o metoda de determinare a valorii de deviz a cladirilor si
constructiilor in baza indicilor de resurse evidentiati in documentatia de proiect si deviz: manopera,
utilajele de constructii-montaj, materiale, constructii si preturilor de livrare a acestor resurse.
Metoda de resurse se aplica in conformitate cu instructiunile privind intocmirea devizelor pentru
lucrarile de constructii-montaj prin metoda de resurse (CP L.01.01-2001) si alte instructiuni
elaborate de Ministerul Ecologiei, Constructiilor si Dezvoltarii Teritoriului.
Metoda de resurse si indici reprezinta o aplicare mixta a metodei de resurse si a sistemului
de indici pentru resursele folosite in constructie si determinate ca raport intre preturile curente si
preturile de baza pentru resursele similare.
Metoda indicilor de baza se bazeaza pe recalcularea cheltuielilor incluse in devize din
preturile de baza in preturile curente prin aplicarea indicilor. Estimarea valorii prin metoda indicilor
de baza se efectueaza in baza Regulamentului provizoriu privind modul de stabilire a costului
constructiei si de efectuare a calculelor pentru executarea lucrarilor de antrepriza intre beneficiari
si antreprenori in conditiile liberalizarii preturilor, pus in aplicare de la 1 iunie 1994, aprobat de
Departamentul de Arhitectura si Constructii, ordinul nr.10a din 3 iunie 1994 (Monitorul
constructiilor, 1994, vol.3) si Instructiunilor metodologice privind modul de intocmire a devizului
centralizat pentru realizarea obiectivelor de investitii tinind seama de preturile curente, aprobate
prin ordinul Ministerului Ecologiei, Constructiilor si Dezvoltarii Teritoriului nr. 30 din 24 ianuarie
2000 (Monitorul Constructiilor, 2001, vol.1(22), vol.2(23)).

La determinarea valorii de reconstituire sau de inlocuire a bunului imobil este necesar de luat in
considerare marimea deprecierii acumulate, care reprezinta reducerea calitatilor de consum ale

71
bunului imobil din punct de vedere al cumparatorului potential si se manifesta prin diminuarea
valorii bunului in urma actiunii diferitor factori. Se disting urmatoarele forme ale deprecierii:
a) uzura fizica;
b) deprecierea functionala;
c) deprecierea economica.
Uzura fizica reprezinta o reducere a valorii bunului imobil care se datoreaza deteriorarii lui
sub influenta factorului timpului si altor factori externi (factorii fizici, chimici, exploatarea
incorecta a cladirii, intretinerea nesatisfacatoare a constructiei etc.).
Deprecierea functionala sau invechirea functionala, este legata de dezvoltarea tehnologiilor
moderne care permit crearea obiectelor noi ce satisfac mult mai eficient cerintele pietei. Deprecierea
functionala este determinata de necorespunderea caracteristicilor cladirilor si constructiilor
standardelor contemporane ale pietei si cerintelor consumatorilor (proiecte invechite, utilaj
tehnologic invechit si altele).
Deprecierea economica este determinata de influenta unor factori externi asupra bunului
imobil. Factorii externi includ: schimbarile in economia tarii, schimbarile pe piata imobiliara,
schimbarile in legislatia nationala, modificarea conditiilor de finantare si altele.
Uzura fizica si deprecierea functionala pot fi recuperabile si nerecuperabile.
Deprecierea recuperabila reprezinta deprecierea inlaturarea careia este posibila din punct de vedere
fizic si eficienta din punct de vedere economic. Deprecierea recuperabila include cheltuielile legate
de inlaturarea elementelor deprecierii in urma careia valoarea bunului imobil evaluat va creste.
Deprecierea nerecuperabila este deprecierea, cheltuielile pentru inlaturarea careia vor fi mai mari
decit cresterea probabila a valorii bunului imobil in urma inlaturarii elementelor deprecierii.
Metodele de estimare a uzurii fizice sint:
a) metoda normativa;
b) metoda valorica;
c) metoda vârstei efective.
Metoda normativa presupune determinarea marimii uzurii fizice in baza analizei starii
tehnice a elementelor constructive de baza ale cladirii. Metoda respectiva se aplica in doua etape:
a) se va determina uzura fizica a fiecarui element constructiv;
b) se va determina uzura fizica a constructiei intregi dupa formula:
Uconstr.= Uelement. x 100 / GS element.
unde,
Uconstr. – uzura fizica a constructiei (%);
Uelement. – uzura elementelor constructiei (%);
GSelement – greutatea specifica a elementelor constructive (%).

72
Pentru determinarea uzurii fizice a elementelor constructive evaluatorul poate folosi Normele de
evaluare a constructiilor ce apartin cetatenilor R.S.S. Moldovenesti in scopul asigurarii de stat,
editia 1982, aprobate prin Hotarirea Sovietului de Ministri al R.S.S. Moldovenesti nr.119din 29
martie 1982.
Metoda valorica presupune determinarea costului reparatiei capitale a constructiei. In acest
caz este determinat coeficientul care reprezinta raportul intre costul reparatiei capitale si valoarea de
reconstituire a cladirii, estimata la data evaluarii, tinind cont de marimea uzurii fizice.
Metoda valorica se utilizeaza pentru determinarea marimii uzurii fizice in urmatoarele cazuri:
a) beneficiarul evaluarii intentioneaza sa exploateze cladirea locativa;
b) cheltuielile pentru reparatia capitala se compenseaza la vinzarea obiectului (diferenta
intre pretul obiectului dupa reparatia capitala si pretul obiectului inainte de reparatia
capitala este mai mare decit cheltuielile pentru reparatia capitala);
c) bunul imobil este dat in arenda sau ipotecat.
Pentru determinarea marimii uzurii fizice prin metoda vârstei efective se foloseşte următoarea
formula:
 VE   VE 
U =  × 100 sau   × 100
 DVF   (VE + DVFR ) 
unde,
U - uzura fizica exprimata in procente;
VE - virsta efectiva;
DVF - durata de viata fizica;
DVFR - durata de viata fizica ramasa.
Metoda valorica este aplicata pentru a estima uzura fizica atit a elementelor constructive ale
constructiei separat, cit si a intregii constructii.
Deprecierea functionala este determinata de diferenta intre caracteristicile reale ale bunului
imobil si asteptarile consumatorilor. Aceasta categorie a deprecierii este caracteristica tuturor
bunurilor imobile.
Deprecierea functionala absoluta a unui bun imobil poate aparea in cazurile in care pe piata
nu exista cumparatori pentru acest tip de bunuri imobile.
Urmatoarele metode sint aplicate pentru determinarea deprecierii functionale: metoda
capitalizarii pierderilor platii de arenda si metoda capitalizarii surplusului de pierderi normative.
Deprecierea functionala recuperabila este determinata prin insumarea costurilor necesare pentru
inlaturarea ei. Deprecierea functionala nerecuperabila este egala cu diferenta intre pierderile
venitului datorate lipsei unor elemente functionale ale constructiei (sau surplusului de imbunatatiri),
capitalizate la rata de capitalizare pentru constructii si costul elementelor ce lipsesc (sau cheltuielile
aditionale pentru elementele in surplus).

73
 Deprecierea economica se determina prin urmatoarele metode:
a) capitalizarea pierderilor veniturilor datorate influentei factorilor externi;
b) analiza comparativa a bunurilor imobile similare obiectului evaluarii asupra carora
influenteaza factorii externi si celor asupra carora acesti factori nu influenteaza.
Deprecierea acumulata se determina prin urmatoarele metode:
1. metoda duratei de viata economica;
2. metoda modificata a duratei de viata economica ;
3. metoda analizei comparative a vinzarilor;
4. metoda segregarii.
Metoda duratei de viata economica presupune estimarea deprecierii acumulate in baza
urmatoarei formule:
 VE 
D=  × 100 (4)
 DVE 
unde,
VE - virsta efectiva;
DVE - durata de viata economica.
Metoda modificata a duratei de viata economica ia in considerare uzura fizica recuperabila si
deprecierea functionala recuperabila. In acest caz deprecierea acumulata se va calcula in doua etape:
b) din valoarea constructiei noi este sustrasa deprecierea recuperabila fizica si functionala;
c) valoarea constructiei noi modificate va fi inmultita cu raportul intre virsta efectiva si
durata de viata economica.
Metoda analizei comparative a vinzarilor presupune determinarea deprecierii acumulate ca
diferenta intre valoarea constructiei noi si valoarea de piata a bunului imobil la data evaluarii.
Pentru aplicarea metodei respective este necesara informatia privind preturile de vinzare ale
bunurilor imobile similare obiectului evaluarii si valoarea de piata a terenurilor virane.
Metoda segregarii consta in examinarea detaliata a tuturor formelor ale deprecierii: uzura
fizica recuperabila si nerecuperabila, deprecierea functionala recuperabila si nerecuperabila si
deprecierea economica. Deprecierea acumulata se determina prin insumarea valorilor tuturor
formelor de depreciere a constructiei. Metoda segregarii se utilizeaza in imbinare cu metodele
duratei de viata economica si analizei comparative a vinzarilor pentru a determina marimea diferitor
forme ale deprecierii incluse in deprecierea acumulata.

74
Abordarea comparativă
În cadrul abordării comparative Regulamentul provizoriu indică aplicarea metodei analizei
comparative a vânzărilor. Metoda analizei comparative a vinzarilor presupune estimarea valorii de
piata a bunului imobil in baza analizei comparative a bunurilor imobile similare obiectului evaluarii
care au fost vindute recent si ajustarii preturilor de vinzare pentru diferentele intre aceste bunuri si
obiectul evaluarii. Metoda respectiva se utilizeaza in cazurile in care exista suficienta informatie
despre vinzarile bunurilor imobile similare obiectului evaluarii.
Bunurile imobile comparabile trebuie sa fie similare obiectului evaluarii din punct de vedere
al caracteristicilor functionale si fizice. In scopul aplicarii metodei analizei comparative a vinzarilor
evaluatorul trebuie sa dispuna de informatia privind preturile de vinzare sau preturile de oferta
pentru aceste bunuri.
Aplicarea metodei vinzarilor comparabile este efectuata in baza urmatoarei proceduri
standard:
a) colectarea si analiza datelor de piata in scopul selectarii bunurilor imobile comparabile;
b) identificarea unitatilor si elementelor de comparatie;
c) determinarea marimii ajustarilor;
d) comparatia bunului imobil evaluat cu obiectele similare, in scopul ajustarii preturilor de
vinzare;
e) analiza preturilor ajustate ale bunurilor imobile comparabile pentru a determina valoarea
de piata a obiectului evaluarii.
La etapa colectarii si analizei datelor de piata evaluatorul determina numarul vinzarilor
comparabile necesar pentru analiza. Pentru efectuarea analizei comparative sint suficiente trei –
cinci vinzari, dar cu cât mai mare este numarul vinzarilor analizate cu atit este mai exact rezultatul
evaluarii.
Preturile bunurilor imobile comparabile sint analizate si corectate in functie de asemanari si
diferentieri. Urmatoarele elemente de comparatie sint examinate in cadrul metodei respective:
a) drepturile de proprietate si alte drepturi reale transmise;
b) conditiile de finantare;
c) conditiile tranzactiei;
d) conditiile pietei;
e) amplasarea;
f) caracteristicile fizice;
g) caracteristicile economice;
h) modul de folosinta;
i) componentele valorii ce nu sint legate de bunul imobil.

75
 Pretul bunului imobil depinde de avantajele obtinute odata cu preluarea dreptului de
proprietate asupra lui. Pretul de vinzare va fi cel mai mare in cazul transmiterii dreptului de
proprietate absolut asupra terenului si constructiei. Aparitia unor restrictii asupra dreptului de
proprietate (lipsa dreptului de dispozitie a bunului imobil, existenta unor grevari a dreptului de
proprietate – servitute etc.) contribuie la reducerea valorii bunului imobil, prin urmare si a pretului
de vinzare. Daca dreptul de proprietate asupra obiectului evaluarii este absolut, iar dreptul de
proprietate asupra bunului imobil comparabil este grevat de alte drepturi reale, evaluatorul trebuie
sa efectueze corectarile respective ale pretului de vinzare a obiectului comparabil, marimea ajustarii
fiind egala cu valoarea de piata a drepturilor aditionale asupra bunului imobil.
Estimarea ajustarii pentru conditiile de finantare depinde de acordul intre cumparator si
vinzator privind conditiile efectuarii si finantarii tranzactiei. Aceasta ajustare este aplicata in
cazurile cind cumparatorul plateste creditorului dobinda pentru creditul acordat in scopul procurarii
bunului imobil sau cind vinzatorul participa la finantarea tranzactiei, acordind cumparatorului un
credit ipotecar.
Ajustarea pentru conditiile tranzactiei reflecta conditiile atipice ale tranzactiei, cum ar fi
termenii restrinsi de vinzare a bunului imobil, existenta unei relatii speciale intre partile implicate in
tranzactie: de rudenie, de afaceri sau interese financiare comune.
Ajustarea pentru conditiile pietei presupune luarea in considerare a evolutiei preturilor pe
piata imobiliara in perioada dintre data evaluarii si data cind a fost efectuata vinzarea bunului
imobil comparabil, tinind cont de inflatie sau deflatie, modificarea legislatiei fiscale si legislatiei in
general, schimbarile in structura cererii si a ofertei bunurilor imobile si altele.
Ajustarea preturilor pentru amplasare se efectueaza in cazurile in care amplasarea bunului
imobil comparabil difera de amplasarea obiectului evaluarii.
Ajustarea pentru caracteristicile fizice este aplicata pentru diferentele intre caracteristicile
fizice ale obiectelor comparabile si obiectul evaluarii, fiind analizata fiecare caracteristica in parte
(elementele constructive, starea bunului imobil, deprecierea constructiilor, suprafata si altele).
Caracteristicile economice sint analizate in cazul evaluarii bunurilor imobile care genereaza
venituri. Ele cuprind: cheltuielile operationale curente, calitatea administrarii bunului, plata de
arenda, conditiile si termenele contractului de arenda si altele.
Ajustarea preturilor pentru diferentierea modului de folosinta se efectueaza in cazul in care
modul de folosinta curenta al obiectului comparabil difera, dar nu esential, de modul de folosinta al
obiectului evaluarii.
Ajustarea pentru componentele valorii ce nu sint legate de bunul imobil se aplica in cazul in
care la tranzactia de vinzare a bunului imobil au participat si alte bunuri ce nu sint considerate
imobile, cum ar fi: utilaje si echipamente de productie, mobilier si altele. Valoarea acestor
componente se separa de valoarea bunului imobil.

76
 Pentru determinarea marimii ajustarilor se aplica urmatoarele metode:
a) metoda comparatiei pare;
b) metoda analizei datelor secundare;
c) analiza statistica.
Metoda comparatiei pare consta in analiza a doua vinzari comparabile pentru a determina
marimea ajustarii pentru un element de comparatie. In acest caz, bunurile imobile care au participat
in tranzactie trebuie sa posede caracteristici identice, cu exceptia caracteristicii pentru care este
estimata ajustarea.
Metoda analizei datelor secundare presupune determinarea marimii ajustarilor in baza
informatiei din rapoartele analitice privind tendintele de dezvoltare a pietei imobiliare, articolele si
publicatiile de specialitate.
Metoda analizei statistice presupune aplicarea tehnicilor economico - matematice de analiza,
in special analiza de regresie si corelare.
In cadrul metodei analizei statistice, evaluatorul poate aplica si alte metode pentru
determinarea marimii ajustarilor, cum ar fi: metoda analizei grafice, analiza trendului, analiza
costurilor, analiza comparativa relativa, analiza distributiva si altele.
Ajustarile sint aplicate pentru majorarea sau diminuarea preturilor bunurilor imobile
comparabile si pot fi exprimate in marimi absolute sau relative.
Ajustarile sunt aplicate in urmatoarea consecutivitate:
a) ajustarea pentru drepturile de proprietate transmise;
b) ajustarea pentru conditiile de finantare;
c) ajustarea pentru conditiile de vinzare;
d) ajustarea pentru conditiile pietei;
e) ajustarea pentru amplasare si caracteristicile fizice.
In procesul aplicarii ajustarilor pentru drepturile de proprietate, conditiile de finantare,
conditiile de vinzare si conditiile pietei, pretul de vinzare este recalculat dupa fiecare corectare a
elementului de comparatie.
Ajustarile pentru celelalte elemente de comparatie pot fi aplicate in modul stabilit de
evaluator. Pretul bunului imobil poate fi recalculat dupa ajustarea fiecarui element sau dupa
aplicarea tuturor ajustarilor. Modalitatea aplicarii ajustarilor nu va influenta rezultatul final.
În cadrul abordării comparative poate fi aplicată şi metoda multiplicatorului venitului brut
(în regulament nu este prevăzută). Multiplicator—raportul dintre preţul de vânzare şi venitul
potenţial sau venitul brut real. Se presupune parcurgerea a 3 etape:
I. se estimează venitul brut al proprietăţii evaluate (în special în baza preţurilor
de arendă);

77
 II. se determină raportul dintre preţul de piaţă şi venitul brut, reieşind din
afacerile recente;
III. se determină valoarea probabilă a obiectului evaluat prin înmulţirea venitului
brut al obiectului evaluat cu multiplicatorul.
Multiplicatorul nu se corectează pentru diferenţele dintre obiectele comparate, deoarece la baza
lui se află preţul de arendă şi preţurile reale de vânzare, care deja presupun aceste diferenţe.

Abordarea veniturilor
Abordarea veniturilor presupune estimarea valorii bunului imobil in baza venitului
operational net ce poate fi generat de acest bun in viitor. Aplicarea metodei veniturilor se efectueaza
in doua etape:

1. prognozarea veniturilor viitoare;

2. determinarea valorii prezente a veniturilor viitoare.
Veniturile viitoare pot proveni din urmatoarele surse:
a) plata de arenda colectata in urma darii in arenda a bunului imobil;
b) veniturile din exploatarea comerciala a bunului imobil.
Pentru estimarea veniturilor generate de bunul imobil, de cele mai dese ori se utilizeaza plata
de arenda. In scopul calcularii venitului operational net este necesar de determinat urmatoarele
tipuri de venituri si cheltuieli legate de functionarea bunului imobil:
a) venitul brut potential - venitul ce poate fi generat de bunul imobil in cazul folosirii tuturor
spatiilor disponibile;
b) venitul brut efectiv – venitul ce poate fi obtinut in urma functionarii bunului imobil,
tinind cont de nivelul de ocupare a spatiilor si eventualele pierderi la colectarea platii de arenda.
Formula in baza careia se calculeaza venitul brut efectiv este:
VBE = (VBP − DSL) + AV
unde: VBE – venitul brut efectiv, VBP – venitul brut potential, DSL – deducerea pentru spatiile
libere, AV – alte venituri generate de bunul imobil care nu provin nemijlocit din darea in arenda a
spatiilor disponibile;
c) cheltuielile operationale – cheltuieli legate de exploatarea si asigurarea functionarii
normale a bunului imobil. Cheltuielile operationale sint grupate in urmatoarele categorii:
cheltuielile operationale fixe, care includ cheltuielile ce nu depind de nivelul de ocupare a
spatiilor (impozitul imobiliar, prima pentru asigurarea bunului imobil si altele);
cheltuielile operationale variabile, care includ cheltuielile ce depind de intensitatea
exploatarii bunului imobil (cheltuieli pentru administrarea bunului imobil, cheltuielile pentru plata
serviciilor comunale si altele);

78
 cheltuieli pentru reparatii si mentinere, care includ cheltuielile pentru reparatia curenta a
bunului imobil si cheltuielile pentru intretinerea bunului imobil. Cheltuielile incluse in aceasta
categorie poarta atit un caracter fix cit si variabil (reparatia ascensorului, zugravirea peretilor si
altele);
cheltuielile operationale pentru inlocuire, care includ cheltuielile pentru inlocuirea
elementelor uzate ale bunului imobil (acoperisul, instalatiile sanitare – ingineresti si altele).
Venitul operational net se calculeaza dupa urmatoarea formula:
VON = VBE − CO
unde, VON – venitul operational net, CO – cheltuieli operationale.
Pentru estimarea venitului operational net din venitul brut efectiv se vor scadea doar
cheltuielile operationale care sint suportate de proprietar. La cheltuieli operationale nu sint atribuite:
deservirea creditului ipotecar, impozitul pe venit si amortizarea mijloacelor fixe. În cadrul abordării
veniturilor sint aplicate doua metode de estimare a valorii:

a) capitalizarea directa;
b) actualizarea fluxurilor de numerar.
Capitalizarea directa implica transformarea venitului obtinut pe parcursul unui singur an
de gestiune in valoarea bunului imobil prin intermediul ratei de capitalizare. Astfel,
VON
V=
r
unde, V – valoarea estimata, r – rata de capitalizare.

Rata de capitalizare se estimeaza prin urmatoarele metode:

a) metoda analizei vinzarilor comparabile;
b) metoda multiplicatorului venitului brut efectiv;
c) tehnica grupului investitional;
d) metoda coeficientului de acoperire a datoriei
Metoda analizei comparative a vinzarilor este metoda care se va aplica de preferinta pentru
estimarea ratei de capitalizare. O conditie necesara pentru obtinerea rezultatelor corecte in urma
aplicarii metodei respective este asigurarea unui nivel inalt de comparabilitate a obiectului evaluarii
si obiectelor comparabile in baza carora a fost estimata rata de capitalizare. Inainte de a estima rata
de capitalizare este necesar sa fie efectuate toate ajustarile corespunzatoare pentru diferenta intre
bunul evaluat si bunurile similare. Procedura de aplicare a metodei analizei comparative a vinzarilor
este similara celei prezentate in capitolul IV al prezentului Regulament.
Metoda multiplicatorului venitului brut efectiv se aplica in cazurile cind nu poate fi obtinuta
informatia completa privind bunurile imobile comparabile, in schimb este disponibila informatia

79
despre veniturile brute efective si cheltuielile operationale ale acestor bunuri. Formula pentru
calcularea ratei de capitalizare este:

1 − CCO
r=
MVBE
unde:
CCO - coeficientul cheltuielilor operationale;
MVBE- multiplicatorul venitului brut efectiv.
Coeficientul cheltuielilor operationale este egal cu raportul intre cheltuielile operationale si
venitul brut efectiv.
Multiplicatorul venitului brut efectiv reprezinta raportul intre pretul de vinzare a bunului
imobil si venitul brut efectiv.
Tehnica grupului de investitii se bazeaza pe presupunerea ca in cazul in care exista mai
multe interese materiale legate de bunul imobil evaluat, rata de capitalizare trebuie sa corespunda
cerintelor fiecaruia din detinatorii de drepturi reale asupra bunului imobil fata de nivelul de
rentabilitate al investitiei. Interesele materiale legate de obiectul evaluarii pot fi de origine
financiara (finantarea bunului imobil cu capital propriu si capital imprumutat) si de origine fizica
(divizarea bunului imobil in parti componente: teren si constructii).
Tehnica grupului de investitii pentru interesele financiare este aplicata in cazurile in care
pentru procurarea proprietatii imobiliare au fost atrase resurse creditare. Astfel, venitul operational
net este divizat in doua parti. Prima parte reprezinta platile ipotecare (rambursarea creditului
ipotecar), care este un venit pentru creditor. Cea de a doua parte este venitul proprietarului care a
investit capitalul propriu, si poarta denumirea de flux de numerar inainte de impozit (FNII). Prin
urmare, rata de capitalizare care este utilizata pentru capitalizarea venitului operational net, va tine
cont atit de capitalul propriu, cit si de capitalul imprumutat, reprezentind o marime medie ponderata
a ratei rentabilitatii pentru creditor (rc) si ratei rentabilitatii pentru proprietar (rp). In acest caz, rata
de capitalizare se determina dupa urmatoarea formula:
r = ( m)( rc ) + (1 − m)( r p )

unde,
m - ponderea mijloacelor imprumutate;
(1-m) - ponderea capitalului propriu in valoarea proprietatii imobiliare.

Rata de capitalizare pentru mijloacele imprumutate, care in practica evaluarii este cunoscuta
sub denumirea de constanta ipotecara este determinata dupa urmatoarea formula:

DC
rc =
SC

80
unde,
DC - platile anuale pentru deservirea creditului ipotecar (deservirea creditului);
SC - suma creditului ipotecar.
Rata de capitalizare pentru capitalul propriu este determinata dupa urmatoarea formula:
FNII
rp =
CP
unde,
FNII - fluxul de numerar inainte de impozit;
CP - suma capitalului propriu investit.

Tehnica grupului de investitii poate fi aplicata si pentru componentele fizice ale unui bun
imobil complex – teren si constructii. In acest caz, pentru a estima marimea ratei de capitalizare
evaluatorul trebuie sa cunoasca: ratele de capitalizare pentru fiecare din componentele fizice
analizate (rata de capitalizare pentru teren si rata de capitalizare pentru constructii), precum si
contributia fiecarei componente fizice in valoarea totala a bunului imobil. Formula de calculare a
ratei de capitalizare este:

r = T × rteren + C × rcontructie
unde,
T - ponderea terenului in valoarea totala a bunului imobil;
r teren - rata de capitalizare pentru teren;
C - ponderea constructiei in valoarea totala a bunului imobil;
r constructie - rata de capitalizare pentru constructie.
Rata de capitalizare pentru teren si rata de capitalizare pentru constructii pot fi estimate prin
metoda tehnicii reziduale.
Metoda coeficientului de acoperire a datoriei este una din metodele care se aplica pentru
calcularea ratei de capitalizare in cazul in care sint atrase mijloace creditare pentru finantarea
tranzactiei. In acest caz rata de capitalizare se calculeaza dupa formula:
r = CAD × rc × m

unde,
CAD - coeficientul de acoperire a datoriei.
Coeficientul de acoperire a datoriei reprezinta raportul dintre venitul operational net si plata
anuala pentru deservirea creditului.

În afară de aceste 4 metode, reieşind din necesitatea recuperării capitalului investit, rata de
capitalizare mai poate fi calculată, în funcţie de modalitatea recuperării, şi prin următoarele metode:
- Ring;
81
 - Inwood;
- Hoscold.
Metoda Ring se aplică atunci cînd se aşteaptă că fluxul veniturilor sistematic se va micşora, iar
recuperarea sumei iniţiale se efectuează în părţi egale.
Metoda Inwood se foloseşte atunci când se aşteaptă, pe parcursul întregii perioade de prognoză,
venituri constante egale.
Metoda Hoscold se aplică dacă profitabilitatea iniţială a investiţiilor este atât de mare, încât
reinvestirea cu acelaşi procent este imposibilă. De aceea, pentru mijloacele reinvestite se presupune
căpătarea veniturilor după cota fără risc.
Actualizarea fluxurilor de numerar se bazeaza pe determinarea valorii prezente a
veniturilor anuale prognozate pentru o perioada de calcul determinata. Pe linga veniturile anuale
obtinute in urma exploatarii bunului imobil, metoda actualizarii fluxurilor de numerar presupune
determinarea valorii bunului imobil la sfirsitul perioadei de calcul (reversia).

In cadrul metodei de actualizare a fluxurilor de numerar valoarea bunului imobil este

calculata dupa urmatoarea formula:
n
VON t R
V =∑ +
t =1 (1 + Y ) t
(1 + Y ) n
unde,
t - perioada de calcul;
Y - rata de actualizare;
R - reversia.
Perioada de calcul poate varia de la un an la infinit, in functie de perioada tipica de
posesiune a bunului imobil sau durata de viata ramasa a bunului imobil. Dat fiind faptul ca in
conditiile unei economii in tranzitie este dificil de a prognoza venitul generat de bunul imobil pe
parcursul unei perioade indelungate, se recomanda aplicarea unei perioade de calcul de 3-5 ani.
Reversia reprezinta pretul probabil pentru care bunul imobil ar putea fi vindut la sfirsitul
perioadei de calcul. Reversia se calculeaza prin capitalizarea venitului operational net din anul
imediat urmator perioadei de calcul (VONn+1)
VON n +1
R=
(1 + r ) n +1
unde,
R - reversia;
r - rata de capitalizare estimata pentru anul imediat urmator perioadei de calcul.
Rata de actualizare reflecta asteptarile investitorului privind veniturile viitoare si este
estimata prin aplicarea urmatoarelor metode:
a) metoda aditionarii;
82
 b) metoda extractiei;
c) metoda investitiilor de alternativa.
Metoda aditionarii presupune insumarea estimarilor individuale a fiecarei componente a
ratei de actualizare: rata reala a rentabilitatii, rata inflatiei anticipate si rata riscului.
Rata reala a rentabilitatii este determinata in baza analizei investitiilor financiare fara de risc
sau care implica riscuri minime. Rata reala a rentabilitatii nu tine cont de inflatie si este similara
pentru toate investitiile din economia nationala.
Rata inflatiei anticipate este determinata in baza prognozelor oficiale privind evolutia
inflatiei in economia tarii.
Rata riscului reflecta recompensa pe care investitorul asteapta sa o primeasca pentru banii
investiti in bunul imobil. Rata riscului include: riscul pietei imobiliare, riscul inflatiei neasteptate si
riscul lichiditatii joase caracteristic pentru bunurile imobile.
Metoda extractiei se bazeaza pe analiza informatiei despre bunurile imobile comparabile si
extragerea ratei de actualizare din datele despre veniturile nete si valorile bunurilor imobile similare
obiectului evaluarii. Aceasta metoda poate fi utilizata respectind conditia ca modul curent de
utilizare a bunurilor imobile comparabile corespunde principiului celei mai bune si eficiente
utilizari.
Metoda investitiilor de alternativa se bazeaza pe principiul ca proiectele de investitii cu
riscuri similare vor avea rate de actualizare egale. Estimarea ratei de actualizare poate fi efectuata in
baza sumei ratei curente a rentabilităţii pe pieţele de capital (dobânda pentru hârtiile de valoare de
stat) şi diferenţa între mărimea ratei renţabilităţii pe pieţile de capital şi rata rentabilităţii pentru
bunurile imobile estimată din analiza investiţilor anterioare. Formula determinării ratei de
actualizare după metoda investiţiilor de alternativă este:
Y = rata pură a rentabilităţii + (rata investiţiei de alternativă –
- rata pură a rentabilităţii) + rata riscului

83
 Deci, în cadrul evaluării proprietăţii imobiliare este indicat următorul arbore metodologic:

Valoarea proprietăţii imobiliare

Abordarea costurilor Abordarea Abordarea veniturilor
Vt + (Vc - D) comparativă
Valoarea Valoarea Deprecierea
terenului construcţiei acumulată

analiza metoda 1.metoda 1 metoda duratei Capitalizare Actualizarea

vânzărilor veniturilo comparaţiil de directă (r) fluxurilor
comparabile r or unitare; viaţă de numerar (R)
economică;
2.metoda 2 metoda
costurilor modificată
segregate; a duratei de
viaţă
3.metoda economică
cantitativă: 3 metoda analizei
compa rative a
vânzărilor;
4 metoda
segregării.
1 compara 1capitali Metoda Metoda segregării - m r se determină R se determină
ţie directă; zarea cantitativă adună: et prin: prin:
directă; presupune: 1 uzura fizică: o - analiza - metoda
2 metoda metoda d vânzărilor adiţionării;
alocaţiei; 2 metoda - metoda de normativă; a comparabile;
reziduală; resurse; metoda comparaţiei - multiplicatorul - metoda
3 metoda valorică; pare; venitului brut extracţiei;
extragerii. 3 metoda - resurse şi metoda vârstei efectiv;
parcelării. indici; efective - a - tehnica grupului - metoda
2 deprecierea n investiţional; investiţiilor
- indici de funcţională al - coeficientul de alternative.
bază. 3 deprecierea iz acoperire a
economică a datoriei.
datelor
secundare;

- analiza
statistică.

84
 1.2. Evaluarea maşinilor şi utilajelor

În dependenţă de scopurile şi destinaţia evaluării, obiect al evaluării poate fi:

- o singură maşină sau utilaj (determinarea valorii de asigurare, vânzare-cumpărare,
arendă) se efectuează evaluare individuală;
- mai multe maşini sau utilaje independente unul de altul (reevaluarea fondurilor fixe) se
evaluează în flux;
- sistemele tehnologice de producere (complexe de maşini şi utilaje dependente una de
alta în procesul tehnologic)—când se lichidează întreprinderea, vânzarea utilajelor care
vor fi utilizate de cumpărător în procesul de producere – se efectuează evaluare
sistematică;
Evaluarea maşinilor şi utilajelor se efectuează la fel cu ajutorul a 3 abordări:
- a costurilor — determinarea valorii de reconstituire a activului, reieşind din cheltuielile
pentru executarea lui—se determină valoarea de înlocuire, sau valoarea de reconstituire;
- abordarea comparativă – determinarea valorii activului, reieşind din preţurile de
vânzare a obiectelor analogice şi comparative;
- abordarea veniturilor — determinarea valorii utilajului reieşind din fluxul venitului
prognozat.
a. Abordarea costurilor
Pentru a determina care din obiectele analizate se referă la identice şi care la analogice, se
studiază utilitatea maşinilor /utilajelor şi a indicatorilor ce-i caracterizează:
Indicatori funcţionali:
- productivitatea (capacitatea);
- forţa de tracţiune;
- mărimea spaţiului de lucru;
- exactitatea;
- gradul de automatizare.
Indicatori de exploatare:
- durabilitatea;
- posibilitatea de reparaţie;
- posibilitatea de păstrare;
- capacitatea de deteriorare.
Indicatori constructivi:
- greutatea;
- volumul;

85
 - componenţa materialelor constructive.
Indicatori de economisire a resurselor în procesul de realizarea a maşinilor:
- la o unitate de timp;
- la o unitate de produs;
- la o unitate de lucrări.
Indicatori estetici.
Indicatori economici—caracterizează maşina /utilajul ca un element al sistemului „om-maşină”.
În procesul determinării asemănărilor dintre maşini /utilaje se evidenţiază 3 nivele:
- asemănare funcţională—conform destinaţiei;
- asemănare constructivă—conform schemei constructive, componenţei şi combinării
elementelor;
- asemănare parametrică—conform valorii parametrilor.
Dacă obiectele se aseamănă după funcţionalitate, constructivism şi parametric, se vorbeşte
despre obiecte identice.
Dacă asemănările sunt aproximative, sau coincid parţial, vorbim de obiecte analogice.
În cadrul abordării costurilor se evidenţiază următoarele metode:
- metoda de calcul reieşind din preţul obiectului analogic;
- metoda calculelor pe elemente;
- metoda indicilor.
Metoda de calcul reieşind din preţul obiectului analogic presupune următoarele etape de calcul:
• pentru obiectul evaluat se alege unul analogic, în primul rând conform
tehnologiei de fabricare, materialelor folosite, construcţiei. Preţul acestui obiect
trebuie să fie cunoscut;
• se determină preţul de cost total de producţie a obiectului analogic, conform
formulei:
Ct.a= [(1-TVA) * (1-IV-R) * Pa] / (1-IV),

unde: TVA – taxa pe valoarea adăugată, Iv – impozitul pe venit, R—indicele

rentabilităţii: pentru producţia cu o cerere sporită se recomandă să fie 0,25-0,35;
pentru cerere medie—0,1-0,25; puţin rentabilă—0,05-0,1; Pa – preţul obiectului
analogic.
• Se determină sinecostul total al obiectului evaluat, corectând obiectul analogic cu
diferenţele de greutate:
Ct.e = Ct.a. (Ge / Ga),
Unde: Ct.a – sinecostul total al obiectului analogic, Ge – greutatea obiectului
evaluat; Ga – greutatea obiectului analogic.
86
 • Se determină valoarea de reconstituire a obiectului evaluat:
Ve = [(1 – IV ) Ct.e] / (1 - IV - R),
Unde: Ve –valoarea obiectului evaluat.
A doua metodă - metoda calculelor pe elemente - se efectuează în următoarea ordine:
 Se întocmeşte lista agregatelor şi nodurilor ce completează obiectul
evaluat;
 Se acumulează informaţie cu privire la preţurile fiecărui element;
 Se determină sinecostul total al obiectului evaluării (Ce) ca suma preţului
fiecărui element (Pe) şi cheltuielile producătorului pentru asamblare (Ca):
Ce = ∑Pe + Ca
 Se determină valoarea de reconstituire a obiectului conform formulei:
Ve=[(1 - IV) * Ct.e] / (1 - IV - R).
În a treia metodă – metoda indicilor – evaluarea se efectuează prin actualizarea preţului
iniţial al obiectului evaluării cu ajutorul unui sau mai multor indici de modificare a preţurilor pentru
grupa corespunzătoare de maşini şi utilaje pe perioada respectivă.
Pentru a determina valoarea de piaţă la momentul evaluării, din valoarea de reconstituire se
exclude deprecierea acumulată calculată ca suma uzurii fizice, a deprecierii funcţionale şi exterioară
(economică).
Uzura fizică a maşinilor şi utilajelor de obicei se determină prin metoda duratei de viaţă sau
metoda evaluării stării tehnice în ansamblu.
Metoda duratei de viaţă: procentul uzurii fizice se determină ca raportul dintre vârsta efectivă şi
durata de viaţă economică.
Metoda evaluării stării tehnice presupune utilizarea unei grile speciale de evaluare (tab.4):
Tabelul 4
Grila de evaluare a uzurii fizice a utilajului

Evaluarea stării
Uzura fizică Caracteristica stării tehnice
tehnice
deteriorări şi deformări nu sunt, există
unele probleme ce nu influenţează asupra
0-20% Bună
exploatării elementelor şi care pot fi
înlăturate prin reparaţie curentă
elementele în general sunt satisfăcătoare,
21-40% satisfăcătoare însă necesită reparaţie la etapa actuală de
exploatare
exploatarea elementelor este posibilă
41-60% nesatisfăcătoare
doar după reparaţie

87
 starea elementelor avariată. Ele pot lucra
doar după efectuarea unor lucrări de
61-80% Avariată
securitate specială, sau după înlocuirea
lor totală
elementele sunt într-o stare inacceptabilă
81-100% inutilizabilă
pentru exploatare

Deprecierea funcţională este determinată de apariţia noilor maşini mai ieftine, sau cu
capacitate de producere mai mare şi mult mai economicoase. Deprecierea funcţională se determină
prin metode expert sau în baza modelului de comparare a caracteristicilor obiectului evaluat şi celui
analogic:
K=Xe / Xa
K – coeficientul de corecţie, Xe, Xa – valoarea caracteristicii obiectului evaluat şi a celui analogic.
Se determină coeficienţii de corecţie care mai apoi se includ în modelul de determinare a
valorii.
Deprecierea exterioară se determină prin metoda comparaţiei vânzărilor pare. Se compară
două obiecte analogice dintre care unul are semne de uzură exterioară, altul – nu. Diferenţa de preţ
este considerată drept uzură exterioară sau economică.

b. Abordarea comparativă
În cadrul abordării comparative pentru evaluarea maşinilor şi mecanismelor se aplică în special
metoda comparaţiilor directe. Obiectul analog trebuie să posede aceeaşi destinaţie funcţională,
asemănare calificativă absolută şi asemănare parţială constructiv-tehnologică. Etapele de calcul:
1. determinarea obiectului analog
2. corectarea preţului obiectului analog. Corecţiile sunt de 2 tipuri:
- corecţii relative, incluse prin înmulţire cu coeficienţi;
- corecţii absolute, incluse prin adunare sau scădere a valorii absolute.
Astfel, valoarea maşinii sau a utilajului se determină prin formula:
V = Pa*K1*K2*K3*...*Km ± Vsupl
În care: Pa-preţul obiectului analog, K – coeficienţii de corecţie, Vsupl – preţul elementelor
suplimentare posedate de obiectul comparabil.
Coeficienţii iau în considerare diferenţele parametrice a obiectelor evaluate, iar corecţiile
absolute iau în consideraţie diferenţele suplimentare prin care se deosebesc aceste obiecte.
În procesul aplicării metodei comparaţiilor directe trebuie urmată ordinea:
- se introduc coeficienţii de corecţie;
- apoi corecţiile absolute.

88
 c. Abordarea veniturilor
Pentru a aplica abordarea veniturilor este necesar a prognoza veniturile aşteptate în urma
utilizării obiectului evaluării. Cu referinţă la utilaj şi maşini separat, metoda respectivă nu poate fi
aplicată direct, deoarece veniturile se formează în urma activităţii comune a complexului
patrimonial de producţie. În cadrul abordării veniturilor se recomandă evaluarea pe etape:
• determinarea venitului operaţional în urma activităţii sistemului de producţie (a întreprinderii,
sectorului).
• prin metoda reziduală se determină partea din venit ce poate fi atribuită parcului de maşini a
sistemului respectiv.
• prin metoda actualizării sau capitalizării se determină valoarea parcului de maşini.

1.3. Evaluarea activelor nemateriale

Evaluarea activelor imateriale este reglementată prin Regulamentul cu privire la

evaluarea obiectelor de proprietate intelectuala şi Indicaţiile metodice privind evaluarea
obiectelor de proprietate intelectuală, aprobate prin Hotărârea Guvernului Republicii Moldova
nr.783 din 30 iunie 2003. În procesul evaluării proprietăţii intelectuale – activelor nemateriale se
utilizează următoarele noţiuni de baza:

Obiecte de proprietate intelectuala - rezultatele activitatii intelectuale confirmate prin

drepturile respective ale titularilor asupra utilizarii acestora, ce includ: obiectele de proprietate
industriala (inventii, modele de utilitate, soiuri de plante, topografii ale circuitelor integrate,
denumiri de origine a produselor, marci de produse si marci de servicii, desene si modele
industriale), obiectele dreptului de autor si drepturilor conexe (opere literare, de arta, stiinta etc.,
inclusiv programe pentru calculator si baze de date), secretul comercial (know-how) etc.;

evaluarea obiectelor de proprietate intelectuala - proces de evaluare a utilitatii rezultatelor

activiatii intelectuale, exprimate in echivalentul valoric al caracteristicilor tehnice, de consum,
economice si de alta natura ale obiectelor de proprietate intelectuala;

active nemateriale - activele nepecuniare care nu au formă materială, sînt controlate de

întreprindere şi utilizate mai mult de un an în activitatea de producţie, comercială şi alte activităţi,
precum şi în scopuri administrative, sau sînt destinate transmiterii în folosinţă (chirie) persoanelor
fizice şi juridice;

89
 bază de date - compilaţi de date sau de alte materiale, atît într-o formă lizibilă de maşină,
cît şi în altă formă, care, prin selectarea şi aranjamentul conţinutului, reprezintă un rezultat al
muncii creatoare;

contract de licenţă - contractul conform căruia titularul (licenţiatorul) transmite altei

persoane (licenţiatului) dreptul de a folosi obiectele proprietăţii intelectuale în limite şi condiţii
concrete, ultimul asumîndu-şi obligaţiunea de a onora clauzele contractuale şi de a plăti
licenţiatorului sumele băneşti prevăzute de contract;

durata de funcţionare utilă a obiectelor de proprietate intelectuală - perioada efectivă de

timp în cursul căreia este probabilă utilizarea obiectului în activitatea întreprinderii sau numărul
unităţilor de producţie pe care întreprinderea preconizează să o obţină din utilizarea obiectelor de
proprietate intelectuală;

exploatarea obiectelor de proprietate industrială - introducerea obiectelor de proprietate

industrială sau a produsului, fabricat cu aplicarea acestora, în circuitul economic prin înstrăinarea
sau transmiterea drepturilor de la o persoană la alta pe calea succesiunii universale în drepturi
(moştenire, reorganizarea persoanei juridice) sau pe altă cale, dacă obiectul de proprietate
industrială sau produsul, fabricat cu aplicarea acestuia, nu este scos din circuit sau limitat în circuit;

introducerea obiectelor de proprietate intelectuală şi/sau a produsului, fabricat cu

aplicarea acestora, în circuitul economic - procesul de implementare şi/sau transformare a
obiectelor de proprietate intelectuală într-o sursă de venituri, confirmată documentar prin tranzacţii
comerciale şi prin acte privind acceptarea spre utilizare a obiectelor respective;

program pentru calculator – totalitatea instrucţiunilor şi dispoziţiilor (ordinelor), exprimate

prin cuvinte, scheme, coduri, fiind redate într-o formă lizibilă de calculator, care îl pune în fincţiune
pentru a atinge un anumit scop sau rezultat. Programul pentru calculator include atît materialele
prealabile obţinute în procesul de creaţie, cît şi reprezentările audiovizuale nou-create;

plată pauşală - suma remuneraţiei fixe în formă de plată unică pentru acordarea dreptului
de a folosi obiectele de proprietate intelectuală conform contractului de licenţă, indiferent de
volumul efectiv al vînzărilor produselor (serviciilor) licenţiate. Achitarea plăţii pauşale poate fi
efectuată o singură dată integral sau poate fi eşalonată; 3. Obiectul activitatii de evaluare il
constituie calcularea valorii de piata, de bilant sau altei valori a obiectelor de proprietate
intelectuala, in functie de scopul utilizarii acestora.

90
 redevenţe (royalty) - sumele curente (periodice), în formă de rate fixe, stabilite conform
bazei stipulate în contract (profitul, volumul produselor sau serviciilor vîndute, alţi indicatori ai
eficienţei economice), achitate la intervale concrete de timp;

titular de drepturi - persoana fizică sau juridică care deţine drepturile patrimoniale
exclusive, obţinute în condiţiile legii sau în temeiul contractului;

valorificarea obiectelor dreptului de autor - publicarea (apariţia), comunicarea publică,

demonstrarea publică, interpretarea publică, imprimarea, închirierea, reproducerea, emisia,
retransmisia sau alte acţiuni privind utilizarea sub orice formă şi în orice mod a obiectelor dreptului
de autor şi drepturilor conexe, precum şi a creaţiilor populare;

valoarea actuală (de scont) a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea curentă

bazată pe scontarea viitoarelor fluxuri nete ale mijloacelor băneşti ce vor proveni din exploatarea
obiectelor de proprietate intelectuală în procesul activităţii economice ordinare. Se determină cu
ajutorul unor coeficienţi speciali, calculaţi prin aplicarea formulei procentelor compuse;

valoarea de amortizare a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea iniţială (de in-

ventar) a obiectelor de proprietate intelectuală;

valoarea de asigurare a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea obiectelor de

proprietate intelectuală estimată în conformitate cu clauzele contractului sau poliţei de asigurare;

valoarea de bilanţ a obiectelor de proprietate intelectuală - suma cu care este evaluat

obiectul de proprietate intelectuală la data întocmirii bilanţului, egală cu valoarea iniţială corectată
sau reevaluată, diminuată cu suma amortizării acumulate;

valoarea iniţială (de inventar) a obiectelor de proprietate intelectuală – suma mijloacelor

băneşti achitate sau valoarea venală (de piaţă) a altei forme de compensare acordate la
achiziţionarea sau crearea obiectelor de proprietate intelectuală, inclusiv a cheltuielilor privind
aducerea obiectelor de proprietate intelectuală în stare de utilitate;

valoarea de lichidare a obiectelor de proprietate intelectuală - suma mijloacelor băneşti sau

a echivalentelor acestora care poate fi obţinută la lichidarea activului. În cazul obiectelor de
proprietate industrială ea poate lua forma licenţei obligatorii. Dacă obiectele de proprietate
industrială folosite la o întreprindere, care se lichidează prin vînzare, sînt exploatate şi de alte
organizaţii, nu apar temeiuri pentru estimarea valorii de lichidare a acestor obiecte;

91
 valoarea investiţională a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea obiectelor de
proprietate intelectuală estimată de un investitor concret, în funcţie de scopul investiţiilor;

valoarea impozabilă a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea obiectelor de

proprietate intelectuală acceptată ca bază pentru impunerea fiscală, determinată în conformitate cu
legislaţia în vigoare;

valoarea obiectivă a obiectelor de proprietate intelectuală - suma efectivă a mijloacelor

băneşti cu care a fost vîndut obiectul de proprietate intelectuală (sau a fost casată creanţa) în
procesul operaţiunii comerciale benevole între părţile interesate: proprietarul şi cumpărătorul;

valoarea reevaluată a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea obiectelor de

proprietate intelectuală determinată în urma reevaluării acestuia în baza valorii venale;

valoarea comercializabilă netă a obiectelor de proprietate intelectuală - preţul calculat de

vînzare al obiectelor de proprietate intelectuală, diminuat cu suma cheltuielilor preconizate pentru
organizarea vînzărilor;

valoarea comercializabilă a obiectelor de proprietate intelectuală - suma mijloacelor

băneşti sau echivalentelor acestora, care poate fi obţinută la vînzarea activului în cazul ieşirii
ordinare din uz a acestuia, inclusiv în cursul termenului de valabilitate a contractului de licenţă sau
a altui contract;

valoarea de utilizare a obiectelor de proprietate intelectuală - valoarea obiectelor de

proprietate intelectuală care include costul materialelor utilizate, fără a lua în considerare reparaţiile
suplimentare şi adaptările;

valoarea venală (de piaţă) a obiectelor de proprietate intelectuală - suma de bani cu care
obiectul de proprietate intelectuală poate fi vîndut sau schimbat la data evaluării în procesul
operaţiunii comerciale benevole în condiţii de transparenţă privind posibilităţile de utilizare ale
obiectelor de proprietate intelectuală.

Evaluării se supun drepturile asupra următoarelor obiecte de proprietate intelectuala:

invenţii, modele de utilitate, soiuri de plante, rase de animale, topografii ale circuitelor integrate,
mărci de produse şi mărci de servicii, denumiri de origine ale produselor, desene si modele
industriale, obiectele dreptului de autor si drepturilor conexe, alte obiecte de proprietate intelectuala
(know-how, goodwill etc.). Evaluarea obiectelor de proprietate intelectuala se efectuează in scopul:
a) preluării la balanţa întreprinderii, in calitate de unitate de evidenta in componenta activelor
nemateriale, precum si reflectarea in evidenta contabila. Se evaluează drepturile asupra
92
următoarelor obiecte de proprietate intelectuala: cele create nemijlocit in cadrul întreprinderii;
achiziţionate sau dobândite de la persoane juridice sau fizice in urma transmiterii gratuite; obţinute
in urma fuziunilor, integrărilor şi lichidărilor de întreprinderi; obţinute de la fondatori in vederea
includerii in capitalul statutar sau achitării acţiunilor; destinate privatizării; cele dăruite sau
moştenite;
b) determinării eficientei economice a exploatării obiectelor de proprietate intelectuala -
alegerea variantei optime de aplicare a obiectelor de proprietate intelectuala; corectarea strategiei de
dezvoltare a întreprinderii; elaborarea business - planurilor pentru justificarea cuantumurilor cre-
ditelor si atragerea investiţiilor pentru crearea obiectelor de proprietate intelectuala sau obţinerea
drepturilor asupra lor; transmiterea drepturilor asupra obiectelor de proprietate intelectuala de către
întreprindere, gratuit sau in arenda, persoanelor terţe; stabilirea parţii impozabile a venitului
provenit din proprietatea intelectuala; calcularea parţii de venit (profit) sau patrimoniu, scutita de
impozite si de alte plaţi sau beneficiara de înlesniri la impozitare, creditare, precum si in cazul altor
acţiuni stimulative; determinarea cotei proprietăţii intelectuale in prognozarea volumului de inves-
tiţii; stabilirea valorii gajului in vederea creditării;
c) efectuării operaţiunilor comerciale cu obiectele de proprietate intelectuala in baza
contractuala in următoarele cazuri: încheierea contractelor de licenţa sau de cesiune a drepturilor;
încheierea contractelor de efectuare a operaţiunilor cu active nemateriale ca rezultat al reorganizării
agenţilor economici (separare, fuziune, lichidare etc.); privatizarea si transmiterea întreprinderilor
funcţionale si altor complexe patrimoniale ce conţin obiecte de proprietate intelectuala; participarea
la proiectele de investiţii a căror realizare este preconizata in baza unui contract; includerea in
capitalul statutar si stabilirea cotei patrimoniale a fondatorilor, care revine obiectelor de proprietate
intelectuala; in alte situaţii care prevăd transmiterea obiectelor de proprietate intelectuala in calitate
de “licenţe de însoţire”;
d) stabilirii cotei de participare a proprietarii intelectuale la formarea venitului persoanelor
fizice si juridice in cazul determinării: onorariului pentru crearea nemijlocita a obiectelor de
proprietate intelectuala in cadrul întreprinderii; onorariului in cazul achiziţionării drepturilor de
proprietate si de exploatare a obiectelor de proprietate intelectuala; calcularea royalty
(redevenţelor);
e) determinării cuantumului prejudiciilor cauzate titularului de drepturi asupra obiectelor de
proprietate intelectuala in urma acţiunilor ilicite si a concurentei neloiale.

Etapele procedurii de evaluare a obiectelor de proprietate intelectuală

• Etapa preliminară, în cadrul căreia se elaborează sarcinile evaluării.

93
• Etapa pregătitoare, care prevede identificarea titlurilor de protecţie asupra obiectelor de
proprietate intelectuală (expertiza juridică), controlul veridicităţii volumului mare de informaţii
prezentate evaluatorului pentru calcularea valorii, în conformitate cu lista stabilită a datelor
iniţiale. În cadrul expertizei juridice se identifică drepturile asupra obiectelor de proprietate
intelectuală, prin verificarea existenţei actelor ce confirmă apartenenţa drepturilor patrimoniale.
Lista actelor respective include: titlurile de protecţie (brevete, certificatele de înregistrare,
drepturile de autor, chitanţa cu privire la achitarea taxei pentru menţinerea în vigoare a
documentului de protecţie); contractele de licenţă şi de cesiune. Se supun expertizei, de
asemenea, contractele de constituire privind transferul drepturilor asupra obiectelor de
proprietate intelectuală în capitalul social; contractele-comenzi privind crearea obiectelor de
proprietate intelectuală de către organizaţiile terţe; contractele privind crearea obiectelor de
proprietate intelectuală în cadrul întreprinderii cu titlu de misiune de serviciu; contractele între
întreprindere şi elaboratorii obiectelor de proprietate intelectuală; actele de transmitere gratuită a
drepturilor asupra obiectelor de proprietate intelectuală; hotărîrile organelor puterii executive
vizînd activele nemateriale în cazul lichidării, falimentului, privatizării şi altor reorganizări ale
întreprinderilor. Întreprinderea, ale cărei active nemateriale conţin obiecte de proprietate
intelectuală, trebuie să deţină actele privind acceptarea spre utilizare, contabilizarea, preluarea la
balanţă, includerea în capitalul social şi alte documente necesare. La această etapă se determină,
de asemenea, scopul evaluării, care prevede argumentarea tipului de valoare în vederea alegerii
abordării şi metodelor de evaluare, se elaborează modelul de evaluare ce prevede ordinea
concretă a lucrărilor, se stabilesc circumstanţele speciale şi limitările, se identifică
particularităţile unor obiecte de proprietate intelectuală concrete sau ale produselor în care sînt
utilizate aceste obiecte.
• Etapa calculelor, care prevede stabilirea principalelor criterii de calculare, a listei erorilor
admisibile şi a calculelor propriu-zise, în conformitate cu cerinţele Indicaţiilor.
• Etapa întocmirii raportului de evaluare, care include:
a) introducerea - în care se expun scopurile şi sarcinile evaluării;
b) descrierea titlurilor de protecţie ale obiectelor de proprietate intelectuală (termenul de
valabilitate, durata de funcţionare utilă, durata perioadei calculate, limitele drepturilor,
licenţele pentru tipul de activitate, teritoriile protecţiei juridice), altor documente şi
condiţii prezentate în vederea evaluării;
c) expunerea metodelor de evaluare;
d) materialele vizînd calcularea valorii obiectelor de proprietate intelectuală şi rezultatele
evaluării;

94
e) circumstanţele speciale şi limitările luate în considerare în procesul evaluării; alte
indicaţii în conformitate cu cerinţele art. 11 din Legea nr. 989-XV din 18 aprilie 2002 cu
privire la activitatea de evaluare;
f) elaborarea recomandărilor pentru beneficiar privind aplicarea rezultatelor evaluării.

95
 Abordările evaluării obiectelor de proprietate intelectuală

Abordarea din punctul de vedere al cheltuielilor (conform cheltuielilor efective)

reprezintă calculul iniţial al valorii obiectelor de proprietate intelectuală, efectuat, de regulă, de
către agenţii economici şi care constituie valoarea minimă a acestor obiecte. Calculele, conform
abordării din punctul de vedere al cheltuielilor, prevăd executarea următoarelor operaţiuni:

a) constatarea cheltuielilor efective pentru crearea, achiziţionarea şi introducerea obiectelor

de proprietate intelectuală în circuitul economic;

b) raportarea cheltuielilor nesimultane ale perioadei anterioare la valoarea curentă, în

conformitate cu coeficienţii speciali de recalculare, indicele de preţuri sau rata inflaţiei, ratele
dobînzilor bancare pentru plasamente şi credite la data evaluării;

c) determinarea sumei cotelor de amortizare a obiectelor de proprietate intelectuală.

Abordarea din punctul de vedere al pieţei (conform analizei comparative a vînzărilor), în

cadrul căreia valoarea poate fi determinată prin analiza comparativă a vînzărilor obiectelor
comparabile sau prin evaluarea de către experţi. Calcularea valorii se bazează pe similitudinea
obiectului evaluat cu un obiect analog, presupune existenţa unei pieţe funcţionale a obiectelor de
proprietate intelectuală şi se realizează prin analiza comparativă a unor parametri tehnico-economici
concreţi. Datele referitoare la tranzacţiile cu obiecte de proprietate intelectuală analoage se compară
cu cele evaluate. Pentru efectuarea calculelor sînt necesare următoarele date iniţiale:

a) informaţiile despre alte tranzacţii încheiate pentru obiecte de proprietate intelectuală

analoage;

b) lista indicatorilor de comparare a obiectelor de proprietate intelectuală;

c) rezultatele ajustării preţurilor efective ale tranzacţiilor încheiate pe piaţa unui obiect de
proprietate intelectuală concret, cu luarea în considerare a valorilor indicatorilor acceptaţi pentru
compararea obiectului evaluat cu cel analog.

În cadrul acestei abordări calculele de evaluare a obiectelor de proprietate intelectuală se

efectuează cu utilizarea următoarelor metode: analiza comparativă a vînzărilor, evaluarea de către
experţi, analiza ratelor comparabile ale redevenţelor.

96
 Abordarea din punctul de vedere al venitului (conform profitului), care sintetizează
metodologia tuturor abordărilor de calculare a valorii obiectelor de proprietate intelectuală, ia în
considerare atît cheltuielile efective, cît şi tipurile de venituri, canalele de încasări financiare,
prognoza dezvoltării ramurii, a capacităţilor de producţie şi a conjuncturii pieţei concrete, prevede
prognozarea veniturilor, raportarea lor la valoarea curentă.

Abordarea din punctul de vedere al venitului se realizează prin aplicarea mai multor metode:
capitalizarea veniturilor, scontarea fluxurilor previzibile ale mijloacelor băneşti şi a profiturilor
excedentare.

Asigurarea informaţională a evaluării

Asigurarea informaţională a calculelor depinde de scopul, tipul valorii şi abordările

evaluării. Categoriile generalizate ale datelor iniţiale necesare evaluării includ:

a) cheltuielile, inclusiv costurile vînzărilor, diverse cheltuieli ce ţin de crearea,

achiziţionarea şi utilizarea obiectelor de proprietate intelectuală, pierderile excepţionale;

b) informaţiile despre conjunctura pieţei unui obiect de proprietate intelectuală concret,

despre alte caracteristici ale pieţei obiectelor de proprietate intelectuală sau mărfurilor fabricate cu
utilizarea acestor obiecte;

c) datele privind statutul juridic al obiectelor de proprietate intelectuală;

d) coeficienţii de uzură fizică şi morală a obiectelor de proprietate intelectuală;

e) datele necesare pentru estimarea indicatorilor eficienţei economice a producţiei, precum şi

cele deduse prin analiza canalelor de formare a venitului şi a surselor de obţinere a venitului din
utilizarea obiectelor de proprietate intelectuală, în conformitate cu Codul fiscal şi Standardele
Naţionale de Contabilitate;

f) datele necesare pentru raportarea cheltuielilor nesimultane ale perioadei anterioare la

valoarea curentă şi pentru scontarea fluxurilor previzibile ale mijloacelor băneşti;

g) indicatorii necesari pentru estimarea tuturor factorilor de risc.

97
 Calcularea valorii obiectelor de proprietate industrială în scopul preluării lor la
balanţa întreprinderii în calitate de unitate de evidenţă în componenţa activelor nemateriale
şi reflectării în contabilitate

Factorii determinanţi ai valorii obiectelor de proprietate industrială sânt:

a) cheltuielile suportate de titularul de drepturi pentru crearea şi transformarea obiectelor de

proprietate industrială într-o sursă de venituri, introducerea acestora în circuitul economic şi
marketing;

b) cheltuielile suportate de titularul de drepturi pentru brevetarea (înregistrarea) obiectelor

de proprietate industrială şi menţinerea valabilităţii titlurilor de protecţie;

c) cheltuielile ce ţin de asigurarea obiectelor de proprietate industrială împotriva riscurilor;

d) termenul de valabilitate a titlului de protecţie (brevetului, certificatului de înregistrare) la

data evaluării;

e) cheltuielile, inclusiv cele de judecată, suportate de titularul de drepturi în procesul

soluţionării litigiilor ce ţin de obiectul de proprietate industrială evaluat;

f) încasările previzibile în formă de plăţi aferente licenţei acordate pentru obiectul de

proprietate industrială (în cazul în care este fixată mărimea acestor plăţi);

g) durata de funcţionare utilă a obiectului de proprietate industrială cu obţinerea veniturilor;

h) factorii de uzură fizică şi morală a obiectului evaluat;

i) factorul inflaţionist, precum şi componentele calculării preţului, constînd din evaluări-

prognoze ale veniturilor titularului ce urmează a fi obţinute prin valorificarea drepturilor sale în
cursul duratei de funcţionare utilă a obiectului de proprietate industrială evaluat;

j) suma dobânzilor aferente împrumuturilor bancare destinate elaborării sau achiziţionării

activelor nemateriale.

Pentru structurarea formulelor de înscriere a calculelor de evaluare a obiectelor de

proprietate industrială se utilizează următorii indici:

t - anul din perioada calculată (t variază între 1şi n);

n - numărul anilor incluşi în perioada calculată;

98
 i - submulţimea categoriilor de impozite şi plăţi la buget din venitul întreprinderii ( i variază
între 1şi k);

k - totalitatea categoriilor de impozite şi plăţi din venitul întreprinderii în anul t;

j - submulţimea categoriilor de venit ale întreprinderii (j variază între 1 şi r);

r - totalitatea surselor de venit.

Formula de calcul are următoarea structură:

n
Cnz = K m × ∑ [ Z t × K tdc × J ] ,
t =1

în care: Cnz reprezintă valoarea cheltuielilor şi consumurilor nesimultane totalizate,

raportate la data evaluării, efectuate în perioada creării şi introducerii obiectelor de proprietate

industrială în circuitul economic; Km - coeficientul de uzură morală a obiectului de proprietate

industrială la data evaluării (pentru invenţii, desene şi modele industriale, modele de utilitate); Zt -
suma cheltuielilor şi consumurilor aferente utilizării obiectelor respective în circuitul economic în

anul t; K tdc - coeficientul incremental al dobînzilor bancare pentru plasamente şi / sau credite,

fiind folosit pentru sumarea viramentelor anuale ale perioadei calculate sau pentru raportarea
consumurilor nesimultane la anul calculat; J - indicele preţurilor în anul t în ramurile legate de
crearea obiectului de proprietate industrială, folosit la calcularea preţurilor mijloacelor de producţie
utilizate pentru crearea lui.

În cazul în care J nu poate fi determinat, în (1) indicele J se înlocuieşte cu Jt - rata

inflaţiei.

K m = 1 − Ts : Tn ,

în care: Tn reprezintă termenul de valabilitate a titlului de protecţie; Ts - termenul de

valabilitate a titlului de protecţie la data evaluării.

Z t = Z t1 + Z t2 ,

99
 în care: Zt reprezintă cheltuielile totalizate aferente utilizării obiectului de proprietate

industrială în circuitul economic în anul t ; Z t1- cheltuielile sau consumurile aferente creării,

aducerii în stare de utilitate pentru producţie şi comercializare, utilizării obiectului de proprietate

industrială, inclusiv investiţiile capitale pe termen lung finanţate din diverse surse în anul t ; Z t2 -

consumurile aferente protecţiei juridice a obiectului de proprietate industrială în anul t (perfectarea

cererii de brevet, corespondenţa privind cererea, achitarea taxelor pentru depunerea cererii,
efectuarea examinării, menţinerea în vigoare a titlului de protecţie, alte acţiuni conform procedurii).

În funcţie de specificul obiectului supus evaluării şi utilizării lui, coeficientul K tdc poate fi
calculat în mod diferit :

K tdc =1 : (1 +b : 100 )t , sau K tdc =1 : (1 +a : 100 )t ,

în care: b reprezintă rata dobînzii bancare pentru credit; a - rata dobînzii bancare pentru
plasament.

Drept bază pentru evaluarea mărcii prin abordarea din punctul de vedere al cheltuielilor
serveşte, de regulă, valoarea de intrare (iniţială), care reflectă consumurile anterioare aferente
creării sau achiziţionării mărcii.

Cheltuielile efective aferente creării unei mărci includ:

a)cheltuielile şi consumurile pentru elaborare (design);

b)cheltuielile pentru protecţia juridică;

c) consumurile pentru promovarea produselor desemnate prin această marcă şi menţinerea ei

pe piaţă.

Calcularea valorii se efectuează prin aplicarea următoarei formule:

n
Cnz = ∑ ( Z t1 + Z t2 ) × K tdc × J t ,
t =1

În afară de scopul menţionat în Indicaţiile respective sunt concretizate modalităţile de

evaluare a:
100
 - proprietăţii industriale în scopul determinării venitului titularului de drepturi
- valorii mărcii în scopul determinării venitului titularului de drepturi
- valorii obiectelor de proprietate industrială în scopuri comerciale
- valorii licenţei
- valorii cuantumului prejudiciilor cauzate de folosirea ilicită a obiectelor de proprietate
industrială
- valorii obiectului dreptului de autor.

1.5. Estimarea valorii de piaţă a investiţiilor financiare

Investiţiile financiare cuprind investiţiile întreprinderii în hârtii de valoare, în capitalul
statutar al altor organizaţii precum şi împrumuturile acordate altor întreprinderi /organizaţii.
Evaluarea investiţiilor financiare se efectuează reieşind din valoarea lor de piaţă la data evaluării.
Dacă se determină valoarea de piaţă a investiţiilor în hârtii de valoare ce se cotează pe piaţă (la
bursă sau licitaţii specializate), valoarea lor se determină conform valorii sale pe piaţă la data
evaluării. Dacă hârtiile nu se cotează pe piaţă, evaluatorul va determina desinestătător valoarea lor
de piaţă. Evaluatorul, de obicei, evaluează obligaţiuni şi acţiuni.
Evaluarea obligaţiunilor cu cupon şi nivel constant al plăţilor presupune determinarea:
• valorii prezente a plăţilor procentuale primite până la momentul lichidării obligaţiunii (valoarea
prezentă a anuităţii)
• valorii prezente a nominalului achitat la momentul lichidării obligaţiuni (valoarea prezentă a
unei sume fixe).
În cazul evaluării, obligaţiunilor cu cupon şi nivel fluctuant al plăţilor, valoarea de piaţă se
va determina prin însumarea sumelor actualizate ale fiecărei plăţi de cupon şi a nominalului
obligaţiuni.
Evaluarea obligaţiunilor fără termen (cu plăţi periodice însă fără rambursarea obligatorie)
presupune împărţirea venitului de cupon la rata de capitalizare necesară.
Valoarea de piaţă a acţiuni privilegiate se determină prin capitalizarea valorii anunţate a
dividendului. Rata de capitalizare corespunde ratei de profitabilitate a acţiunilor respective.
Evaluarea acţiunilor simple presupune aplicarea metodelor de analiză utilizate în cadrul
activităţii investiţionale de către participanţii profesionişti pe piaţa valorilor mobiliare. Astfel, poate
fi aplicată analiza fundamentală sau analiza tehnică. Adică, se studiază legităţile viitoare în baza
analizei activităţii întreprinderii şi tendinţelor macroeconomice de dezvoltare, sau se studiază
tendinţele pieţei în baza analizei statistice a pieţei hârtiilor de valoare.
Modelul sporului continuu.
Dacă, se presupune că dividendele întreprinderii vor creşte cu ritmuri egale (g) pe un orizont de
timp nedeterminat, valoarea prezentă a acţiuni se va determina:
101
 V = D0 (1+g) / (r-g)
Unde:
D- mărimea de bază a dividendului
r – rata de profitabilitate necesară
g – prognoza ritmurilor de creştere a mărimii dividendelor.
Pentru întreprinderi mature presupunerea unei creşteri continue este acceptabilă.
Modelul sporului în două trepte.
Modelele de evaluare se bazează pe presupunerea că ritmurile creşterii la finele unei
perioade se vor micşora, prin urmare va fi o trecere de la sporul supranormal la unul normal.
N
D0 (1 + g s ) n D N + 1 1
V =∑ + ⋅
n =1 (1 + rs ) n
rs + g n (1 + rs ) N
Unde:
gs – ritmul de creştere supranormală
gn – ritmul sporului normal
N – numărul anilor de spor supranormal.
Astfel, valoarea acţiuni va fi egală cu:
 valoarea prezentă a dividendelor pe perioada de spor supranormal
 valoarea prezentă a preţului acţiuni la finele perioadei de creştere supranormală.

1.3. Aprecierea valorii afacerii

Evaluarea stocurilor se efectuează conform preţurilor curente cu considerarea costurilor
pentru transportare şi depozitare. Stocurile învechite se casează.
Evaluarea creanţelor presupune analiza acestora conform termenelor de rambursare,
evidenţierea datoriilor dubioase:
- celor ce nu vor fi achitate (suma nu va fi inclusă în bilanţul economic)
- celor care vor fi totuşi achitate (sumă ce va fi inclusă în bilanţul economic).
În cadrul evaluării creanţele vor fi actualizate considerând şi sumele de bază şi procentele
achitate pentru acestea.
Evaluarea mijloacelor băneşti presupune doar aprecierea sumei mijloacelor băneşti la data
evaluării aflate în casă sau la contul de decontare. Adică aceste sume nu se evaluează.

Valoarea afacerii se va determina în urma însumării valorii imobilului, valorii maşinilor şi

mecanismelor, valorii activelor nemateriale, valorii investiţiilor, creanţelor, stocurilor şi sumei
mijloacelor băneşti la data evaluării şi excluderii datoriilor totale ale întreprinderii.

102
 II. Metoda valorii de lichidare
Estimarea valorii de lichidare se efectuează în următoarele cazuri:
a. întreprinderea se află în situaţie de faliment şi posibil că nu va putea activa în
calitate de afacere integră în continuare;
b. valoarea întreprinderii în urma lichidării va fi mai mare decât în situaţia de
continuitate a activităţii curente.
Valoarea de lichidare reprezintă costul ce-l poate căpăta proprietarul în cazul lichidării
întreprinderii şi vânzării separate a activelor.
Calculul valorii de lichidare cuprinde câteva etape:
1. se studiază ultimul bilanţ contabil (de preferat ultimul trimestrial)
2. se elaborează graficul calendaristic de lichidare a activelor (diverse categorii de active necesită
perioade de timp diferite)
3. se determină suma venitului din vânzarea activelor
4. valoarea estimativă a activelor se micşorează cu mărimea cheltuielilor directe. La cheltuielile
directe se referă achitarea serviciilor juridice şi de evaluare, impozite şi taxe de stat.
Considerând graficul de lichidare a activelor costurile corectate a fiecărui activ separat se
actualizează la data evaluării cu rata ce va presupune nivelul de risc al vânzării.
5. valoarea de lichidare a activelor se micşorează cu cheltuielile legate de gestiunea şi păstrarea
acestora până la momentul realizării. Termenul de actualizare a cheltuielilor se determină
conform graficului calendaristic.
6. se adaugă (exclude) profitul operaţional (pierderea) din perioada de lichidare
7. se exclud sumele pentru retribuirea muncii (indemnizaţia de concediere a lucrătorilor), sumele
revendicate de creditori, sumele împrumutate prin gajarea proprietăţii, datoria privind
decontările cu bugetul şi fondurile extrabugetare, precum şi datoriile faţă de alte părţi.
Astfel, valoarea de lichidare a întreprinderii se determină prin excluderea din valoarea
corectată a costurilor activelor sumei prezente a cheltuielilor de lichidare şi a tuturor datoriilor
întreprinderii.

103
 Tema: Abordarea comparativă

1. Esenţa abordării comparative în procesul evaluării afacerii

2. Criteriile de selectare a întreprinderilor de comparaţie
3. Caracteristica multiplicatorilor preţului
4. Aprecierea valorii afacerii

I. Esenţa abordării comparative în procesul evaluării afacerii

104
 Tema: Abordarea veniturilor

1. Metoda actualizării fluxurilor de numerar

2. Metoda capitalizării profitului

I. Metoda actualizării fluxului de numerar (CFA)

Aprecierea valorii afacerii prin metoda CFA este axată pe presupunerea că investitorul
potenţial nu va plăti pentru afacere mai mult decât suma veniturilor actualizate generate de această
afacere. Proprietarul nu va vinde afacerea la un preţ mai mic decât suma veniturilor viitoare
actualizate. Astfel valoarea actualizată a veniturilor viitoare devine preţ de piaţă stabilit între
vânzător şi cumpărător.
Etapele de bază în cadrul metodei CFA sunt:
1. Alegerea modelului fluxului de numerar;
2. Determinarea duratei perioadei de prognoză;
3. Analiza retrospectivă şi prognoza veniturilor din vânzări;
4. Analiza şi prognoza costurilor şi cheltuielilor;
5. Analiza şi progoza investiţiilor;
6. Calculul mărimii fluxului de numerar pentru fiecare an al perioadei de prognoză;
7. Determinarea ratei de actualizare;
8. Determinarea valorii în perioada postprognoză;
9. Determinarea valorii curente a fluxurilor viitoare şi a valorii postprognioză;
10. Includerea corecţiilor generalizatoare.

1.1. Alegerea modelului fluxului de numerar

În procesul evaluării afacerii se va accepta una din modelele fluxului de numerar (CF): CF
pentru capitalul propriu sau CF pentru tot capitalul investiţional. Fluxul de numerar pentru capitalul
propriu se determină conform următorului algoritm:
Profitul net
+ amortizarea
+ (-) micşorarea (sporul) fondului de rulment
+ (-) micşorarea (sporul) investiţiilor reale – în fonduri fixe
+ (-) sporul (micşorarea) datoriei pe termen lung
=
fluxul de numerar

105
 Aplicând modelul fluxului de numerar pentru capitalul investiţional, convenţional nu se va
deosebi capitalul propriu şi cel împrumutat, în calcul se va considera fluxul de numerar total. Astfel
la fluxul de numerar, determinat anterior, se vor adăuga sumele procentelor achitate pentru
împrumut, care au fost excluse până la determinarea profitului net. Deoarece, suma procentelor a
fost exclusă până la impozitare, la momentul reîntoarcerii valoarea lor trebuie micşorată cu mărimea
impozitului pe venit. În rezultatul aplicării acestui model căpătăm valoarea de piaţă a întregului
capital investit.
În ambele modele fluxul poate fi determinat atât în valori nominale (în preţuri curente), cât şi
reale (considerând factorul inflaţiei).

1.2. Determinarea duratei perioadei de prognoză

În conformitate cu metoda CFA valoarea întreprinderii este axată pe fluxurile viitoare şi nu
trecute. Deci, scopul evaluatorului constă în aprecierea fluxului de numerar de prognoză pe o
perioadă concretă începând cu momentul evaluării. Perioada de prognoză cuprinde durata
dezvoltării instabile a afacerii, se presupune că în perioada postprognoză afacerea se va dezvolta în
ritmuri stabile sau va fi un flux de numerar la infinit.

1.7. Determinarea ratei de actualizare

R=kd(1-tc)Wd+[Rf+β(Rm-Rf)]*Wp
kd— costul capitalului împrumutat;
tc—cota impozitului pe profit;
kp—costul capitalului acţiunilor privilegiate;
ks—costul capitalului acţionar cu acţiuni simple;
Wd—ponderea capitalului împrumutat în structura capitalului întreprinderii;
Wp—ponderea acţiunilor privilegiate în structura capitalului întreprinderii;
Ws—ponderea acţiunilor simple în structura capitalului întreprinderii;
R—cota venitului cerută de proprietar;
Rf—cota venitului fără risc;
β—coeficientul β—măsura riscului sistematic legat de modificările macroeconomice şi politice
existente în ţară;
Rm—profitul general al pieţii (indice mediu bursier);
S1—prima pentru întreprinderile mici;
S2—prima pentru riscul caracteristic firmei concrete;
c—riscul ţării.

106
 II. Metoda capitalizării profitului

Metoda capitalizării profitului se foloseşte mai rar deoarece mărimele veniturilor nete şi a
fluxurilor de numerar diferă considerabil de la an la an.

Etapele de bază ale acestei metode sunt:

1. Analiza rapoartelor financiare, normalizarea lor şi transformarea (după necesitate);
2. Determinarea mărimii profitului care va fi capitalizat;
3. Determinarea ratei de capitalizare;
4. Determinarea valorii preventive a întreprinderii;
5. Introducerea corecţiilor cu privire la activele nefuncţionale (dacă există);
Introducerea corecţiei pentru caracterul controlabil sau necontrolabil al cotei evaluate, precum şi
pentru lichiditate redusă (dacă sunt necesare).

Tema: Aprecierea valorii afacerii la data evaluării

1. Aprecierea primei pentru procurarea pachetului de control

2. Aprecierea deducerii pentru caracter necontrolabil al pachetului
3. Aprecierea deducerilor pentru lichiditate insuficientă a hârtiilor de valoare
4. Determinarea valorii finale a afacerii

1. Aprecierea primei pentru procurarea pachetului de control

Pentru a estima valoarea posesiei pachetului de control se aplică următoarele metode:

- actualizarea fluxului de numerar;
- capitalizarea veniturilor;
- metoda tranzacţiilor;
- valoarea activelor nete;
- valoarea de lichidare.

Metoda abordării veniturilor permite calculul valorii pachetului de control exprimat prin
preţul plătit de investitor pentru posibilitatea gestiunii întreprinderii. Calculul fluxului de numerar
se bazează pe controlul asupra deciziilor administrative cu privire la activitatea întreprinderii.

107
 Aplicând metodele abordării costurilor, obţinem valoarea pachetului de control, deoarece doar
proprietarul poate decide soarta activelor: procurarea; vânzarea; utilizarea; lichidarea, etc.
Calculând valoarea prin metoda tranzacţiilor, de asemenea obţinem valoarea pachetelor de
control, deoarece însăşi metoda se bazează pe compararea vânzărilor pachetelor de control a
întreprinderilor analogice.
Cu ajutorul metodei pieţei de capital se determină valoarea pachetului minoritar,
necontrolabil, a valorii cotei minoritare liber-tranzacţionate pe piaţa hârtiilor de valoare. Acest lucru
se datorează analizei valorii unei acţiuni ce circulă la bursa de valori.

Pentru a determina valoarea pachetelor de control, trebuie adăugată prima pentru control. De
asemenea, se va considera şi se va adăuga gradul de lichiditate a acestor acţiuni.
Prima pentru control reprezintă plusul de valoare a priorităţii în funcţie de posibilitatea
controlului activităţii. Ea reflectă posibilităţile suplimentare de influenţă asupra întreprinderii.
Valoarea pachetului de control întotdeauna este mai mare decât valoarea pachetului minoritar.
Acest lucru se datorează faptului că posesorul poate decide:
1. Alegerea consiliului director şi numirea managerilor;
2. Determinarea remunerării managerilor şi stabilirea privilegiilor pentru ei;
3. Determinarea politicii întreprinderii. Modificarea strategiei de dezvoltare a afacerii.
4. Primirea deciziilor cu privire la fuziunea cu alte întreprinderi;
5. Primirea deciziilor cu privire la lichidare şi vânzarea activelor întreprinderilor;
6. Decizia cu privire la emisie;
7. Modificarea documentelor de constituire;
8. Repartizarea profitului, inclusiv determinarea mărimii dividendelor;
9. Decizia cu privire la procurarea sau vânzarea acţiunilor proprii.

Concomitent, în procesul evaluării trebuie luaţi în consideraţie factorii ce limitează drepturile

proprietarului pachetului de control şi micşorează valoarea controlului. Aici se referă:
• efectul repartizării proprietăţii;
• regimul de votare;
• condiţiile financiare ale afacerii;
• limitări contractuale.

Efectul de repartizare a proprietăţii reprezintă situaţia când pachetul minoritar devine pachet
de decizie, care poate da prioritate unui sau altui proprietar al pachetelor majoritare.
Regimul de votare—în practica mondială se aplică două regimuri de votare pentru a alege
consiliul director:
108
 - sistemul cumulativ;
- sistemul necumulativ.

Sistemul necumulativ se bazează pe principiul „un vot—o acţiune pentru un director”, adică
posesorul a 300 de acţiuni trebuie să voteze cu aceleaşi 300 voturi pentru fiecare din directorii
întreprinderii.
Sistemul cumulativ—repartizarea voturilor în diferite proporţii la dorinţa proprietarului
pachetului de acţiuni.
Acest sistem este convenabil pentru posesorii pachetelor minoritare, deoarece în acest caz (în
consiliul director) poate fi numit un reprezentant al proprietarilor minoritari. Numărul de acţiuni
necesare pentru a numi un director prin sistemul cumulativ de vot, se determină ca:

Numărul total de acţiuni / (numărul directorilor necesari +1)

Limitări contractuale—dacă datoriile întreprinderii sunt considerabile pot fi limitate plata şi

mărimea dividendelor etc. În acest caz o parte din prima pentru control se pierde.
Condiţiile financiare—în unele cazuri, condiţiile financiare ale afacerii micşorează elementele
de control asupra întreprinderii. De exemplu, dacă starea financiară a întreprinderii este complicată
multe drepturi ale deţinătorului pachetului de control nu pot fi realizate (de a cumpăra acţiuni ale
altor întreprinderi, etc.).
În fiecare caz în parte este necesar a analiza factorii elementelor de control şi dacă unii dinte ei
lipsesc valoarea primei de control se va micşora, iar dacă există în cazul evaluării unui pachet
minoritar – prima va spori.

Prima pentru control în practica internaţională se determină conform publicaţiilor anuale.

Prima pentru control poate fi determinată prin analiza comparativă a valorii de piaţă a acţiunilor
pentru pachetele majoritare / minoritare.
Mărimea primei pentru control reprezintă depăşirea preţului de piaţă prin preţul de procurare
cu 5 zile înainte de fuziunea companiilor, exprimată în formă procentuală. Practic însă, trebuie
analizată perioada de la 2 luni până la 5 zile, deoarece zvonurile pot duce la o denaturare esenţială a
valorii căpătate.

109
 2. Aprecierea deducerii pentru caracter necontrolabil al pachetului

Deducerea pentru caracterul necontrolabil reprezintă o valoare cu care se micşorează costul

pachetului evaluat, considerând caracterul necontrolabil.

Există 3 modalităţi de bază de evaluare a pachetelor minoritare:

I- „de sus în jos”—include 3etape:
a) se estimează valoarea întregii întreprinderii prin una din metode: actualizarea
fluxurilor de numerar, capitalizarea profitului, valoarea activelor nete, valoarea de
lichidare şi metoda tranzacţiilor.
b) se determină partea din valoare ce-i revine pachetului minoritar, proporţional
numărului de acţiuni;
c) se determină, şi apoi se exclude deducerea pentru caracterul necontrolabil. De
asemenea de decide necesitatea determinării deducerii pentru lichiditate insuficientă.
II—„pe orizontală”—nu necesită determinarea valorii întreprinderii. Se determină valoarea
pachetului minoritar prin metoda tranzacţiilor, analizând întreprinderi şi pachete minoritare
analogice. Acest lucru este posibil doar pentru S.A. de tip deschis. În cazul S.A de tip închis se va
exclude deducerea pentru lichiditate insuficientă.
III—„de jos în sus”—evaluatorul estimează valoarea pachetului minoritar prin însumarea
elementelor valorii pachetului necontrolabil. În primul rând, se determină plăţile prognozabile a
dividendelor şi posibila încasare din vânzarea pachetului minoritar în viitor. Aceste fluxuri se
actualizează la data evaluării, determinându-se valoarea pachetului cu caracter necontrolabil; sau
poate fi determinată valoarea în baza calculului de prognoză a fluxului de numerar nelimitat, fără a
considera valoarea restantă.
Insuficienţa lichidităţii pachetelor necontrolabile, la companiile de tip închis se consideră fie
prin majorarea ratei de actualizare, fie prin calculul deducerii pentru lichiditate insuficientă.

Deducerile pentru caracterul necontrolabil reprezintă o derivată de la prima de control.

D = 1 - [1 / (1+Pc)]

În mediu, Pc=30—40%, iar deducerile pentru caracter necontrolabil – 23%.

110
 3. Aprecierea deducerilor pentru lichiditate insuficientă a hârtiilor de valoare

Deducerea pentru lichiditate insuficientă se determină ca cota-parte cu care se micşorează

valoarea pachetului evaluat pentru a reflecta lichiditatea insuficientă.
Lichiditatea înaltă sporeşte valoarea hârtiilor de valoare; lichiditatea joasă—o micşorează.
Baza de calcul serveşte pachetul analogic cu o lichiditate foarte înaltă. În procesul analizei se
evidenţiază factorii ce măresc / micşorează lichiditatea.
Deosebim două grupuri de factori care măresc sau micşorează mărimea deducerii:
Prima grupă de factori include:
- dividende mici sau imposibilitatea achitării lor;
- perspective nefavorabile cu privire la vânzarea acţiunilor sau a întreprinderii însăşi;
- limitarea operaţiunilor cu acţiunile.
A doua grupă include:
- posibilitatea vânzării libere a acţiunilor sau a companiei / întreprinderii;
- plata dividendelor înalte.

Mărimea pachetului de acţiuni se referă factorul care poate mări sau micşora deducerile pentru
lichiditate insuficientă. Gradul de control se află în inter-legătură cu gradul de lichiditate. Pachetul
de control necesită o deducere mai mică pentru lichiditate insuficientă, în comparaţie cu pachetul
minoritar.
În ce priveşte, pachetul minoritar al societăţilor de tip închis, el este mai puţin lichid decât al
societăţilor de tip deschis. Acest fapt este determinat de legităţile funcţionării societăţilor de acţiuni
de fiecare tip.

Ierarhia deducerilor pentru lichiditate joasă în cadrul unei societăţi:

1.obligaţiunile – cea mai mică deducere;
2. acţiunile privilegiate;
3. acţiunile simple – cea mai mare deducere.

Se aplică câteva metode de determinare a deducerii pentru lichiditate insuficientă, vom

menţiona două:
a) multiplicatorul „preţ/profit” pentru o S.A de tip închis se compară cu multiplicatorul
determinat pentru S.A de tip deschis a cărei acţiuni se cotează la bursă;
b) se determină valoarea înregistrării acţiunilor şi a comisionului brokerului, pentru
promovarea acţiunilor la bursă. Se determină valoarea relativă a cheltuielilor sumare
faţă de valoarea emisiei.

111
 4. Determinarea valorii finale a afacerii

Etapele:
1. determinarea cerinţelor pentru sarcina de evaluare;
2. analiza factorilor ramurali şi la nivelul întreprinderii;
3. determinăm care metode pot fi utilizate în procesul evaluării:
*bazate pe analiza veniturilor:
- actualizarea fluxului de numerar;
- capitalizarea veniturilor;
- profitului excedent;
- multiplicatorilor.
*bazate pe analiza activelor:
- analiza activelor nete;
- metoda de lichidare
4. determinăm dacă avem suficiente date pentru metoda dată:
- determinăm multiplicatorii:
metoda tranzacţiei
metoda pieţii de capital.
Dacă nu sunt suficienţi:
- determinăm dacă veniturile viitoare diferă de cele prezente:
dacă da—metoda actualizării fluxurilor de numerar;
dacă nu—capitalizarea veniturilor
profituri excedente
determinăm dacă activează sau nu:
dacă da—metoda activelor nete
dacă nu—metode de lichidare.

Concluzie: Metoda capitalizării veniturilor se utilizează dacă:

• veniturile viitoare vor fi aceleaşi sau aproximativ aceleaşi cu cele curente;
• şi dacă veniturile reprezintă o valoare pozitivă considerabilă, adică activitatea este stabilă.

Metoda actualizării fluxurilor de numerar poate fi aplicată:

- când fluxurile viitoare se deosebesc considerabil de cele prezente;
- când fluxurile prognozabile sunt valori pozitive şi pot fi determinate cu un înalt grad de
probanilitate;
112
 - când fluxul de numerar net al întreprinderii în ultimul an al perioadei de prognoză va fi o
valoare considerabilă pozitivă.

Metoda valorii activelor nete ne dă rezultate mai bune atunci când:

- întreprinderea posedă considerabile active materiale şi financiare în cazul imposibilităţii
determinării exacte a profitului pe viitor,
- în cazul întreprinderii noi ce activează, însă nu au date retrospective cu privire la
profituri, precum şi pentru întreprinderile investiţionale sau companii de holding.

Metoda valorii de lichidare se aplică în cazul evaluării întreprinderii în prag de faliment.

Metoda pieţii de capital şi metoda tranzacţiilor pot fi utilizate dacă există suficiente date cu
privire la întreprinderile analogice, iar analiza financiară şi datele de prognoză permit calculul
multiplicatorilor estimativi.
Valoarea finală poate fi determinată prin determinarea mediei ponderate matematice sau
mediei ponderate subiective.

113
 Tema: Raportul cu privire la evaluarea afacerii

1. Cerinţe faţă de raportul de evaluare a afacerii

În procesul de întocmire a raportului de evaluare, evaluatorul are următoarele sarcini:

1. de a fixa momentele importante ale evaluării;
2. de a pregăti raportul în aşa mod, încât beneficiarul, la dorinţă, să poată repeta evaluarea şi
să ajungă la aceleaşi concluzii;
3. analiza trebuie fixată în mod logic. Raportul trebuie structurat logic.

Structura raportului de evaluare, indiferent de scopurile evaluare cuprinde:

- introducerea (generalizări);
- compartiment macroeconomic;
- caracteristica succintă a ramurii;
- caracteristica succintă a întreprinderii / firmei;
- analiza stării financiare;
- metodele evaluării;
- concluzii şi analize;
- concluzia generală cu privire la evaluare.

114
115