FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

De ce ne interesează acest subiect?

Creearea firmei şi finanţarea dezvoltării sale ulterioare nu se poate face în lipsa unor resurse
financiare pe termen lung. Acţionarii sau asociaţii firmei reprezintă actori importanţi a căror
participare cu resurse pune bazele companiei şi creează premisele investiţíilor ulterioare. În
acest context cunoaşterea modului în care aceştia pot contribui cu resurse dar şi a aşteptărilor
pe care aceştia le au de la companie apare ca un deziderat important al politicii de finanţare al
firmei.

Ce ne propunem?

Scopul acestei părţi este să vă familiarizeze cu modalităţile în care se poate realiza atragerea de
resurse suplimentare de la acţionari, tipurile de intrumente financiare emise si drepturile
atasate. Atenţia se concentrează apoi asupra aşteptărilor pe care acţionarii le au de la compania
în care au investit. Se va discuta echilibrul dintre dividend şi caştigurile de capital pe care
acţionarii le pot obţine din reinvestirea profitului, factorii care influenteaza politica de dividend
si nu in ultimul rand tipurile de politică de dividend şi modalităţile de plată ale acestuia.

1. CUM POT FI ATRASE RESURSE SUPLIMENTARE DE LA ACŢIONARI?

În afară de capitalul iniţial, necesar în momentul constituirii, companiile au nevoie de

capital nou pentru a-şi finanţa activităţile desfăşurate. Atunci când selectează sursele de finanţare
managerii sunt obligaţi să ţină seama de structura de finanţare existentă pentru a asigura resursele
necesare dezvoltării fără a se îndatora excesiv, promovând o politică de finanţare care să se
potrivească nivelului de risc pe care acţionarii sunt dispuşi să îl accepte.

Ce sunt acţiunile şi care este tipologia acestora?

Acţiunile sunt titluri de proprietate care conferă deţinătorului calitatea de coproprietar,

dându-i dreptul la distribuirea beneficiilor sub formă de dividende şi la adoptarea de decizii legate
de politica promovată de către firmă (prin intermediul dreptului de vot). Acest tip de titluri sunt
emise de către o companie sau o societate comercială în scopul constituirii, măririi sau
restructurării capitalului propriu.

Acţiunile pot avea o serie de caracteristici prin intermediul cărora se realizează

clarificarea relaţiilor dintre societate şi acţionari. Aceste trăsături se pot grupa în funcţie de mai
multe criterii cum ar fi: apartenenţă, valoare scriptică, drepturi pe care le conferă acţionarilor,
natura aportului.

A. În funcţie de apartenenţă acţiunile pot fi împărţite în acţiuni nominative şi acţiuni la

purtător. Cele din prima categorie se caracterizează în principiu prin faptul că poartă înscrise
numele proprietarului pe partea din faţă şi nu pot fi transmise decât cu reînscrierea lor în registrul
acţionarilor. Titlurile la purtător pot fi transmise din mână în mână deoarece nu au inscripţionat
numele posesorului. Odată cu conturarea tendinţei de dematerializare a titlurilor, ambele forme şi-
au modificat parţial trăsăturile. Astfel, atât în cazul titlurilor nominative cât şi a celor la purtător
drepturile titularilor rezultă din înscrierea într-un cont ( ţinut de emitent – în cazul acţiunilor
nominative şi de unul sau mai mulţi intermediari abilitaţi – în cazul acţiunilor la purtător) iar
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

cedarea titlurilor se realizează printr-un ordin de transfer dat de titularul cedent (acţiuni
nominative) sau de organismul care ţine contul (acţiuni la purtător).

B. Sub aspectul valorii scriptice, acţiunile pot fi de două feluri: acţiuni cu valoarea
nominală înscrisă pe formular şi acţiuni fără valoare nominală. Cele din prima categorie poartă
înscrise valoarea nominală obţinută ca raport între valoarea capitalului social şi numărul
acţionarilor. Acţiunile din cea de-a doua categorie nu au înscrisă pe titlu nici un fel de valoare,
aceasta urmând a fi stabilită cu prilejul negocierii dintre părţi.

C. Din punct de vedere al drepturilor pe care le conferă acţionarilor, acestea pot fi:
acţiuni ordinare, privilegiate, gratuite, noi şi certificate de investiţii.

Acţiunile ordinare dau deţinătorului:

 dreptul de vot
 dreptul de a fi despăgubit în caz de lichidare judiciară în limita valorii reziduale
rămase după plata datoriilor
 dreptul la o parte din profitul realizat şi repartizat la sfârşitul exerciţiului financiar
sub formă de dividend, proporţional cu cota din acţiunile deţinute.

Acţiunile privilegiate au ataşate drepturilor de bază aşa-numite privilegii în funcţie de a

căror natură se delimitează acţiuni cu privilegiu de: dividend, dividend cumulativ, dividend şi
participaţie, conversiune, răscumpărare.
Acţiunile cu privilegiu de dividend se deosebesc de cele ordinare prin faptul că acţionarii au
certitudinea primirii dividendelor chiar şi în cazul în care profitul total afectat distribuirii de
dividende nu ajunge pentru toate acţiunile existente. De asemenea acţionarii care le deţin pot primi
avansuri în contul dividendelor. Dezavantajul pe care-l angrenează acest tip de acţiuni apare în
momentul în care se obţine un randament al acţiunilor peste cel prevăzut pentru acţiunile
preferenţiale, caz în care acestea din urmă vor participa la repartizarea profitului doar în limita
procentajului stabilit, în timp ce acţiunile fără acest privilegiu pot primi mai mult, egal sau mai
puţin în raport cu randamentul acţiunilor privilegiate. Deci un acţionar care va trebui să aleagă între
aceste două categorii de acţiuni, va trebui de fapt să se decidă între a opta pentru un profit sigur,
într-o anumită limită sau un profit incert dar care să poată depăşi plafonul valoric al celui dintâi.
Acţiunile cu privilegiu de dividend cumulativ sunt preferate în cazul în care societatea
comercială nu distribuie dividende într-un an sau altul caz în care dividendele nedistribuite sunt
pierdute pentru acţiunile fără privilegiu de dividend cumulativ. Pentru această din urmă categorie
dividendele neplătite se cumulează pe toată perioada şi alcătuiesc dividendul reţinut, urmând ca în
momentul în care vor avea loc distribuiri de dividende, acesta să se plătească cu prioritate.
Acţiunile cu privilegiu de dividend şi participaţie se obţin de fapt prin ataşarea la o acţiune
cu privilegiu de dividend a privilegiului de participaţie. Aceasta va elimina dezavantajul prezentat
în cazul acţiunilor cu privilegiu de dividend, în sensul că acţionarul va putea să obţină un dividend
mai mare decât cel stabilit în cazul în care profitul repartizat este mai mare, beneficiind astfel în
mod direct de creşterea de rentabilitate a firmei.
Acţiunile cu privilegiu de conversiune creează posibilitatea schimbării unei acţiuni deţinute
contra unei alte acţiuni, cu alte caracteristici sau cu alt titlu emis de aceeaşi societate.
Acţiunile cu privilegiu de răscumpărare dau dreptul societăţii emitente de a răscumpăra
unele acţiuni, eliminându-i pe deţinătorii lor din cadrul proprietarilor firmei. În momentul emisiunii
unor astfel de acţiuni trebuie expres precizate o serie de elemente precum: perioada în care se poate
efectua răscumpărarea, preţul de răscumpărare, iniţiatorul operaţiei de răscumpărare (acţionarul sau
emitentul).
În afara privilegiilor mai sus menţionate în practica financiară internaţională mai apar şi alte
posibilităţi cum ar fi de exemplu privilegiul restituirii cu prioritate a capitalului depus în caz de
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

lichidare judiciară, privilegiu care determină formarea unei alte categorii de acţiuni privilegiate. De
asemenea prin cumularea a două sau mai multe privilegii o acţiune va dobândi particularităţi noi
care o vor deosebi de cele ordinare.

Acţiunile gratuite intervin în viaţa societăţii comerciale în cazul în care aceasta hotărăşte să-
şi majoreze capitalul social prin incorporarea rezervelor. În acest caz acţiunile nou create vor fi
repartizate acţionarilor în funcţie de procentul din capitalul social iniţial pe care aceştia îl deţin. În
momentul creşterii capitalului social ia naştere deci pentru acţionari aşa numitul drept de atribuire,
în virtutea căruia pot primi acţiunile gratuite ce le revin, drept ce poate fi exercitat sau cedat .

Acţiunile noi sunt emise în cazul în care o societate decide să-şi majoreze capitalul social
prin atragerea de noi capitaluri. În acest caz, prin lege, acţionarii vechi au dreptul de a cumpăra ei
primii aceste acţiuni, cu alte cuvinte să-şi exercite dreptul de subscriere. La fel ca şi în cazul
dreptului de atribuire, şi acest drept poate fi atât exercitat cât şi vândut, în cazul în care acţionarul
nu doreşte să-şi majoreze participarea la acea firmă.

Certificatele de investiţii sunt titluri rezultate prin fracţionarea unei acţiuni în două titluri:
certificatul de investire care beneficiază de drepturi băneşti legate de acţiuni (dividend) şi care este
liber negociabil ca orice acţiune şi certificatul de investire cu drept de vot, care este nominativ şi nu
poate fi cedat. În general aceste titluri sunt emise în cazul în care se doreşte diminuarea riscului
diluării capitalului firmei.

D. După natura aportului de capital acţiunile pot fi acţiuni în numerar când participarea
acţionarilor se materializează în numerar pe care îl pun la dispoziţia societăţii şi acţiuni prin aport
în natură dacă acţionarii oferă în contul acţiunilor primite clădiri, instalaţii, mijloace de transport,
licenţe, mărci, etc.

Cum se poate face emisiunea de noi acţiuni?

Emisiunea de noi acţiuni fie comune, fie preferenţiale (în condiţiile respectării proporţiei
stabilite legal) creşte capacitatea viitoare de îndatorare la un cost mai redus. Emisiunea de noi
acţiuni se poate realiza prin:

 plasament privat, adresat acţionarilor întreprinderii;

 ofertă publică de vânzare, în scopul atragerii economiilor existente de la alţi investitori
interesaţi existenţi pe piaţă.

Decizia de a emite noi acţiuni necesită stabilirea: preţului de emisiune (Pe) şi primei de
emisiune (pe).

În cazul companiilor ale căror acţiuni nu sunt tranzacţionate pe pieţele bursiere , preţul de
emisiune (Pe) poate fi egal cu valoarea nominală (Vn) a acţiunilor deja emise. În cazul societăţilor
de capital deschise (companii ale căror acţiuni sunt listate pe o piaţă reglementată), preţul de
emisiune (Pe) se alege într-un interval limitat, pe de o parte de valoarea nominală (Vn) a acţiunilor
deja emise şi pe de alta de preţul (cursul) pe piaţă (Cv) ale acestora.

Prima de emisiune (pe) constituie abaterea dintre preţul de emisiune a noilor acţiuni şi
valoarea nominală a acţiunilor întreprinderii, constituind preţul rezervelor acumulate pe seama
capitalului existent.
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

În cazul în care compania este cotată şi noua emisiune se realizează cu un preţ de emisiune
inferior preţului de piaţă vechii acţionari ai companiei vor suferi o diluare a valorii acţiunilor lor
egală cu diferenţa dintre preţul pe piaţă anterior emisiunii şi valoarea de piaţă nouă, post emisiune:

Diluarea valorii = cursul vechi pe piaţă anterior emisiunii (Cv)- cursul teoretic nou post
emisiune (Ct)

Nv  Cv  Nn  Pe
Ct 
Nv  Nn

unde utilizăm următoarele notaţii:

 preţul de emisiune a acţiunilor noi: Pe

 numărul de acţiuni noi: Nn
 numărul de acţiuni vechi: Nv
 preţul (cursului) acţiunii vechi: Cv
 cursul teoretic nou post emisiune

Pentru a compensa această pierdere potenţială de valoare acţionarii vechi pot beneficia de un
drept preferenţial de subscriere a cărui valoare teoretică egalează exacat diluarea valorii acţiunilor
pe care ar suferi-o in lipsa sa.

Vs = Cv – Ct unde Vs este valoarea dreptului preferenţial de subscriere

În baza acestui drept, acţionarii vechi pot:

 subscrie un număr de acţiuni noi, proporţional cu numărul de acţiuni pe care le deţin până la
data emisiunii;
 achiziţiona acţiunile noi la preţul de emisiune, care este inferior preţului (cursului) pe piaţă
al acţiunilor deja emise.

Acţionarii vechi pot utiliza sau vinde drepturile de preferinţă în timpul perioadei cât durează
subscrierea. Preţul pe piaţă al acestora depinde de fluctuaţia cererii şi ofertei. După emisiune,
valoarea reală a acţiunilor şi drepturilor de preferinţă depinde de reacţia pieţei. Ceea ce rămâne
important este faptul că indiferent dacă acţionarii decid să îşi exercite aceste drepturi sau să le vândă
averea lor continuă să fie protejată.

2. CARE SUNT AŞTEPTĂRILE ACŢIONARILOR LEGATE DE COMPANIA ÎN CARE

AU INVESTIT?

O acţiune, ca şi orice alt activ economic este evaluat pe baza fluxurilor viitoare de venit pe
care acesta se aşteaptă să le producă. În afara apariţiei cazului lichidării firmei, preluării,
răscumpărării sau vânzării acţiunilor, singurele fluxuri de venit pe care le poate genera deţinerea de
acţiuni sunt dividendele. De aici s-ar putea trage concluzia că valoarea dividendelor anticipate este
în general elementul determinant al preţului acţiunilor şi deci al costului capitalului propriu.
În acest caz s-ar putea spune că cel mai bun mod în care managerul ar promova interesele
acţionarilor ar fi acordarea unor dividende cât mai mari, cu respectarea legislaţiei în vigoare în ţara
în cauză.
Această supoziţie ridică însă o serie de întrebări. Ce se întâmplă dacă firma identifică
alternative deosebit de avantajoase de investire; este mai bine pentru acţionari să nu îşi primească
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

dividendele pentru a se păstra resursele în idea realizării unor investiţii profitabile? Sau, dimpotrivă
ar trebui firma să distribuie profitul acţionarilor iar apoi să încerce să obţină fondurile necesare
îndatorându-se? Chiar în cazul în care nu se întrezăreşte nici o oportunitate de investire, ar trebui
repartizat tot profitul acţionarilor fără a se păstra nici o rezervă? În mod evident acţionarii şi-ar dori
să beneficieze atât de dividende mari căt şi de câştiguri mari viitoare generate de reinvestirea
capitalului dar cele două obiective sunt greu de atins împreună fiindcă un volum ridicat al
dividendelor limitează procesul investiţional care stă la baza creşterii valorii companiei.
În acest context în cele ce urmează vom discuta pe de o parte factorii care contribuie la
conturarea politicilor de dividend iar pe de altă parte alternativele de astfel de politici. În final vom
încheia această secţiune abordând modalităţile efective de plată a dividendului disponibile.

1. Factorii care concură la stabilirea volumului dividendelor

Politica de dividend este influenţată de foarte mulţi factori, dintre care, cei mai importanţi
factori sunt:

A. Efectul de clientelă
Preferinţa investitorilor pentru un anume tip de dividend depinde în bună măsură de
înclinaţia către risc a fiecăruia dintre aceştia. Există clienţi tradiţionali pentru acţiuni care oferă
dividende înalte şi clienţi pentru acţiuni care au distribuiri de dividende mult mai reduse. De
exemplu pensionarii, pentru care investiţiile sunt o sursă complementară de trai, vor prefera
dividende înalte şi stabile şi de aceea vor achiziţiona astfel de acţiuni. O altă alternativă pentru
obţinerea unor fluxuri stabile de venituri ar fi vânzarea constantă a unei părţi din titluri ca
alternativă la achiziţia de acţiuni ce aduc dividende înalte. Dar această alternativă implică costuri
de tranzacţionare, este consumatoare de timp şi are neajunsul că nu se pot tranzacţiona decât blocuri
de acţiuni ceea ce face ca pentru această categorie de investitori acţiunile cu dividend mare să
rămână cele preferate.
Alt tip de clienţi sunt cei care nu sunt interesaţi să obţină venituri înalte pe termen scurt.
Aceştia preferă să investească în companii cu un potenţial mare de creştere care plătesc dividende
reduse dar folosesc resursele obţinute pentru realizarea unor investiţii profitabile pe termen lung. Un
exemplu de grup care preferă să opteze pentru astfel de acţiuni ar fi cel al populaţiei de vârstă
medie cu resurse financiare mai mult decât suficiente pentru a face faţă nevoilor de consum
obişnuite, şi care preferă o astfel de investiţie. În cazul în care aceştia ar obţine o sumă mare de
bani sub formă de dividende este foarte probabil că ar reinvesti-o pe piaţa de capital, operaţie
extrem de ineficientă.
În concluzie, un segment al clientelei cumpără anumite acţiuni, parţial fiindcă politica de
dividend promovată de către firma emitentă răspunde propriilor dorinţe. Acest fapt va reprezenta o
presiune asupra managementului companiei în stabilirea nivelului dividendelor, astfel încât să
poată produce dividende stabile şi consistente. Investitorii trebuie să ştie în permanenţă că un
anumit tip de investiţie va continua să le satisfacă preferinţele.

B. Dividendele ca şi convectori ai informaţiei (teoria semnalului)

Dividendele apar ca şi convectori ai informaţiilor despre firma emitentă a acţiunilor. O
modificare neaşteptată în nivelul acestora este privită de către investitori ca un semnal, un semn
asupra previziunilor realizate de către managerii companiei pentru perioada următoare. În general o
creştere a volumului dividendelor este privită ca o reflectare a unei poziţii optimiste a conducerii
firmei cu privire la viitorul acesteia, în timp ce o reducere a acestora constituie un semnal conform
căreia viitorul nu va aduce o profitabilitate sporită a firmei.
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

Acesta este motivul pentru care, în stabilirea nivelului dividendelor, managerii pornesc de la
estimările cu privire la trendul câştigurilor viitoare. Este deosebit de riscant pentru aceştia să
stabilească dividende sporite în cazul în care estimările cu privire la fluxurile viitoare de venituri nu
indică o creştere similară, deoarece majorarea dividendelor ar trimite un semnal greşit investitorilor
cu efecte dezastruoase asupra valorii de piaţă a întreprinderii.
O reducere a profiturilor nu generează neapărat o reducere a dividendelor. Aceasta se
produce doar în cazul în care această reducere este previzionată a se extinde şi asupra perioadei
care urmează. Cercetătorii, au arătat că managerii sunt conştienţi de reacţiile negative ale pieţei la
semnalarea unui declin în valoarea dividendelor şi de aceea sunt reticenţi în reducerea valorii
acesteia, la oscilaţii temporare ale profitului.
Nici în cazul unor estimări optimiste legate de profiturile viitoare managerii nu se grăbesc să
majoreze valoarea dividendelor plătite. O dublare sau o triplare a dividendelor creşte riscul ca
acestea să trebuiască a fi reduse la un moment dat, deoarece previziunile cu privire la profituri nu s-
au realizat întru-totul, fapt care ar conduce la scăderea cursului acţiunilor într-o proporţie mult mai
mare decât a crescut aceasta iniţial.

C. Controlul acţionarilor ( teoria de agent)

Multe firme sunt în poziţia de plătitori ai unor dividende mari urmate apoi de noi emisiuni
prin care se realizează procurarea resurselor necesare investiţiilor. Acest tip de comportament este
paradoxal deoarece în general costul implicat de o nouă emisiune este foarte mare şi el diminuează
profiturile viitoare ale acţionarilor, profituri deja micşorate prin plata impozitelor aferente
dividendelor primite. Una dintre motivaţiile acestui tip de politică de dividend poate fi caracterul
informaţional pe care îl are valoarea dividendelor (teoria semnalului), dar acesta nu poate fi unicul
motiv. O altă potenţială explicaţie poate fi cea legată de teoria de agent.
Managerii nu acţionează întotdeauna în interesul acţionarilor. Una dintre alternativele de
dobândire a controlului asupra utilizării propriilor bani, de care dispun acţionarii, este cea de
solicitare a unor dividende mari. În acest caz dacă managerii au nevoie de fonduri pentru investiţii
ei trebuie să le solicite. O firmă care doreşte să îşi procure fonduri externe trebuie să supună
proiectele sale de investiţii unui număr de experţi, incluzând:
 experţi ai băncilor de investiţii care oferă consultanţă cu privire la emisiune;
 intermediari ai plasamentului care vor dori să examineze firma şi proiectele sale înainte de
a participa ca şi garanţi la emisiunea de titluri;
 analişti de la agenţiile de rating;
 analişti de la societăţile de valori mobiliare care îşi sfătuiesc clienţii cu privire la titlurile pe
care ar trebui să le achiziţioneze;
 acţionari.
În condiţii normale investitorii firmei pot să influenţeze politica promovată de către
manageri prin votul exercitat în cadrul Adunării Generale a Acţionarilor sau prin vinderea
acţiunilor deţinute. În cazul în care însă firma îşi propune să apeleze la fonduri noi, investitorii pot
solicita informaţii mai ample şi pot examina în amănunţime acţiunile şi proiectele managerilor. Ei
pot exercita un oarecare control asupra propriilor economii prin refuzul de a achiziţiona titluri
emise de către firmă în cazul în care au suspiciuni legate de comportamentul managerului (în
special în cazul în care sunt propuse proiecte de investiţii cu o valoare netă prezentă negativă).

D. Costul capitalului (teoria ordinii alegerii capitalurilor)

O serie de specialişti au sugerat că există o legătură între politica de dividend şi gradul de
îndatorare. Plata dividendelor reduce capitalurile aflate la dispoziţia firmei şi o obligă pe aceasta să
se îndatoreze pentru a putea să-şi pună în aplicare proiectele investiţionale.
Teoria ordinii alegerii capitalurilor este axată pe costul obţinerii capitalului şi
disponibilitatea fondurilor pentru investiţii. Aceasta se poate sintetiza astfel:
 profitul nerepartizat în formă de dividende nu implică costuri de emisiune;
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

 fondurile externe sunt procurate cu costuri mari;

 fondurile împrumutate sunt relativ ieftin de procurat, în special dacă sunt sub forma
împrumuturilor de la bancă sau de la o altă instituţie similară;
 capitalurile de la acţionari implică costuri de emisiune ridicate, mai ales atunci când
plasarea titlurilor se realizează prin emisiune publică
Aceste afirmaţii conduc la ideea conform căreia în cazul în care o firmă are o activitate
profitabilă, care degajă fluxuri pozitive de fonduri, ea le va utiliza în activitatea investiţională. În
cazul în care aceste fluxuri sunt insuficiente pentru acoperirea proiectelor investiţionale, următoarea
sursă vor fi fondurile împrumutate. Emisiunea de noi acţiuni va fi ultima în ordinea preferinţelor.
Aceasta va conduce la reducerea gradului de îndatorare al firmei şi concomitent la reducerea
nivelului profitului deoarece acesta este folosit pentru investiţii.
Această teorie nu este respectată în mod rigid deoarece este temperată de alţi factori. Nu se
poate trage concluzia că nu se vor plăti de loc dividende ci că nivelul acestora va fi redus faţă de
cazul în care gradul de îndatorare nu ar fi luat în calcul.

II. Alternative de politici de dividend

În funcţie de aşteptările investitorilor şi de aversiunea acestora către risc, aceştia pot opta
între mai multe alternative de politică de dividend : politica dividendului stabil, politica de
participare directă, politica dividendului rezidual şi politica primului dividend şi a
supradividendului. Cele patru politici vor fi abordate pe rand în cele ce urmează:

Politica dividendului stabil presupune menţinerea dividendelor la nivelul anterior sau

asigurarea unei creşteri anuale constante a acestuia, cu o rată “g” indiferent de variaţiile mărimii
profitului. Menţinerea unei creşteri constante se întemeiază pe prudenţa managerilor, care se
străduiesc să evite schimbările mari sau fluctuaţiile în politica dividendelor de la o perioadă la alta.
De asemenea, se are în vedere evitarea reducerii dividendelor, întrucât investitorii pot interpreta
această reducere ca un semnal al faptului că societatea comercială se confruntă cu unele probleme
dificile serioase, având un efect nefavorabil asupra preţului acţiunilor. În cadrul acestei politici,
mărimea dividendului, pentru anul curent “t”, este în funcţie de dividendul distribuit în anul anterior
“t-1”:
D t  f ( D t 1 )
Luând în considerare rata creşterii anuale “g” a dividendelor, modelul creşterii constante a
dividendelor este următorul:
D t  D 0 (1  g ) t

Politica de participare directă se întemeiază pe asigurarea unei rate “d”, relativ constante,
de distribuire a dividendelor din profitul net per acţiune (PPA), astfel că dividendul per acţiune
(DPA) este dat de relaţia:
DPA  d  PPA
Întrucât mărimea dividendului distribuit este dependentă de mărimea profitului net obţinut,
prin rata “d”, acţionarii au o cotă de participare directă la profitul societăţii comerciale.

Politica dividendului rezidual vizează plata de dividende numai dacă profitul net
disponibil este mai mare decât necesarul de capital pentru finanţarea investiţiilor considerate
oportune de managerii societăţii comerciale. În acest caz, se porneşte de la ideea că noile proiecte
de investiţii vor conduce la creşterea valorii acţiunilor şi că acţionarii vor fi remuneraţi, în primul
rând, prin câştigurile rezultate din creşterea valorii acţiunilor şi numai în al doilea rând, prin
dividendele distribuite.
 FINANŢAREA PE TERMEN LUNG DIN RESURSE PROPRII EXTERNE

Aşa cum a rezultat din consideraţiile anterioare, politica dividendului rezidual este viabilă
doar în cazul în care rentabilitatea scontată a proiectelor de investiţii (r) este mai mare decât costul
capitalului societăţii comerciale (k). În acest caz, nivelul maximal al preţului acţiunilor se obţine în
cazul reinvestirii integrale a profitului net, însă, datorită preferinţei acţionarilor riscofobi pentru
dividendele curente sunt şi societăţi comerciale cu oportunităţi importante de investiţii care nu
practică această politică de dividend.

Politica primului dividend şi a supradividendului reprezintă un compromis între politica

dividendului stabil şi politica de participare directă (cu o rată constantă de plată a dividendelor),
avându-se în vedere dezideratul unei flexibilizări a politicii financiare a societăţii comerciale,
precum şi asigurarea investitorilor că pot conta în fiecare an pe un dividend minim. Potrivit acestei
politici, mărimea dividendului este fixată prin statutul societăţii comerciale la un nivel minim
garantat, care este numit “primul dividend” (sau dividendul statutar) şi se distribuie regulat, chiar şi
în anii mai puţin prosperi, în funcţie de numărul acţiunilor emise şi vândute. În anii cu profituri
corespunzătoare, “primul dividend” este suplimentat prin plata unui “supradividend” (sau
extradividend), cu implicaţii favorabile viitoare asupra preţului acţiunilor societăţii comerciale şi
asupra interesului acţionarilor.

III. Pata dividendelor

Mărimea dividendelor ce urmează a fi distribuite se stabileşte de către Adunarea generală a

acţionarilor, iar distribuirea efectivă se realizează după încheierea exerciţiului financiar.
Procedura de plată începe cu declaraţia dividendelor la o anumită dată, când se anunţă
mărimea dividendelor, persoanele îndreptăţite să primească dividende, formele sub care se plătesc
dividendele şi perioada de plată.
Dividendele cuvenite se pot plăti în natură, în acţiuni şi în bani sau în formă mixtă, prin
combinarea posibilă a celor trei forme anterioare.
Plata în natură a dividendelor se efectuează în cazul în care societatea comercială realizează
unele produse care îi interesează în mod expres pe acţionari.
Plata dividendelor în acţiuni reprezintă o formă de plată prin care societatea comercială îşi
cruţă lichidităţile, ca şi în cazul plăţii dividendelor în natură. În acest scop, societatea comercială
emite acţiuni adiţionale, pe care le distribuie acţionarilor săi, în funcţie de cota de dividend per
acţiune şi de numărul acţiunilor deţinute de fiecare dintre aceştia. Prin această plată de dividende în
acţiuni are loc o creştere a numărului acţiunilor societăţii comerciale, care conduce la majorarea
capitalului propriu ce va fi avansat în cursul exerciţiului următor pentru finanţarea activităţii de
exploatare şi/sau a procesului investiţional.
Plata în bani a dividendelor este forma cea mai uzuală de remunerare a investitorilor, iar
mărimea efectivă a dividendelor ce urmează să fie plătite depinde de politica adoptată.