Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
Analiza Diagnostic Si Evaluarea Intreprinderii
Analiza Diagnostic Si Evaluarea Intreprinderii
NTREPRINDERII
CUPRINS
Pagina
CUVNT NAINTE
5
5
7
11
13
14
19
20
21
21
22
25
34
35
35
37
38
39
41
42
43
44
45
47
58
59
59
60
62
63
63
64
65
65
68
70
72
79
81
84
TEMA VI.
MODELE
DE
EVALUARE
BAZATE
PE
ACTUALIZAREA REZULTATELOR
6.1. Fundamentele modelelor
6.2. Modelul de evaluare bazat pe actualizarea profiturilor nete
6.3. Modele de evaluare bazate pe actualizarea fluxurilor de numerar
6.4. Tratarea inflaiei
Rezumatul temei
85
85
86
91
94
97
99
99
100
105
108
TEMA VIII.
MODELE
DE
EVALUARE
CU
RATE
DIFERENIATE
8.1. Fundamentele modelelor
8.2. Modele de evaluare cu rate reduse de good-will
8.3. Modelul de evaluare bazat pe capitalul permanent necesar
exploatrii
8.4. Alte modele de evaluare cu rate de good-will
Rezumatul temei
109
109
110
111
112
116
117
117
119
121
124
TESTE DE AUTOEVALUARE
125
CUVNT NAINTE
Prezenta lucrare constituie suportul de curs la disciplina Analiza
diagnostic i evaluarea ntreprinderii, integrat n programul de licen
Management, oferit de ctre Universitatea din Petroani n sistemul de
nvmnt deschis la distan.
Acesta este motivul adoptrii unei structuri modulare a cursului, orientat
pe tematici, completat de un stil explicativ direct, capabil s micoreze barierele
studiului individual. Totodat, din nevoia de a evidenia conceptele fundamentale
i problemele importante ale expunerii, am folosit un sistem de prezentare
redundant, cu o serie de repetiii i scoateri n eviden. n plus, partea teoretic
este dublat de o parte aplicativ, astfel conceput nct s faciliteze reinerea
celor mai importante aspecte ale domeniului studiat.
n Dicionarul explicativ al limbii romne, evaluarea este definit ca fiind
procesul de determinare a valorii aproximative a unui bun, a unui lucru. Din
punct de vedere contabil, evaluarea este un procedeu cu ajutorul cruia se
realizeaz exprimarea valoric, n etalon bnesc, a patrimoniului economic, n
scopul reflectrii lui n contabilitate i n celelalte componente ale sistemului
informaional economic. n lucrrile care abordeaz problema stabilirii valorii
ntreprinderii, n modul cel mai general, evaluarea este definit drept procesul de
estimare a unui anumit tip de valoare a unei anumite proprieti identificate, la o
anumit dat. O simpl parcurgere a celor trei definiii anterioare pune n
eviden asocierea a dou concepte, a dou categorii economice fundamentale:
evaluarea i proprietatea. Att teoretic ct i practic, cele dou concepte nu pot fi
separate. Proprietatea reprezint obiectul evalurii. ntotdeauna evaluarea
urmrete s stabileasc valoarea a ceva, iar acest ceva este proprietatea, n
sensul su cel mai general, de obiecte, bunuri, drepturi, continund cu terenuri,
maini, utilaje, echipamente, instalaii, cldiri, construcii i ajungnd pn la
uzine, fabrici, ntreprinderi.
Evaluarea prezint o mare importan pentru activitatea economic i
funcionarea pieelor financiare. De fapt, numeroase operaiuni au la baz
evaluarea (fiind chiar de neconceput realizarea lor fr evaluare). Transmiterea
drepturilor de proprietate asupra ntreprinderilor, oferta public de cumprare, de
vnzare sau de schimb, privatizarea, plasarea titlurilor pe piaa financiar,
estimarea valorii patrimoniului n vederea stabilirii anumitor tipuri de impozite,
reprezint doar cteva exemple menite a justifica cele afirmate.
Totodat, evaluarea se constituie ntr-un valoros instrument de
management pentru cei care conduc ntreprinderile. Prin tot ceea ce nseamn (ca
metodologie i procedee de operaionalizare), procesul evalurii ntreprinderii
poate conduce la descoperirea unor surse poteniale de valoare ale acesteia,
capabile s influeneze nu numai cotaia aciunilor ntreprinderii ci chiar i locul
acesteia n cadrul sistemului economic, social i instituional. Exist specialiti
reputai n management care afirm c obiectivul fundamental al maximizrii
profitului a suferit o translaie, spre un obiectiv mult mai amplu, capabil s
exprime plenar eficiena managementului, maximizarea valorii firmei.
n acest context, opinm c un curs n care sunt prezentate elementele de
baz ale evalurii ntreprinderii este binevenit. Nu ne rmne dect s ne
exprimm sperana c am reuit s ne ridicm la nlimea sarcinii asumate.
Studenilor le urm mult succes i putere de munc, pentru a putea depi bariera
de dup care realitatea economic se vede altfel.
Autorii
4
Tema nr. 1
CONCEPTELE FUNDAMENTALE ALE EVALURII
SITUAIILE CARE IMPUN EVALUAREA NTREPRINDERII
Uniti de nvare
Valoarea ntreprinderii i evaluarea
Categoriile de valoare asociate ntreprinderii
Structura valorii ntreprinderii
Relaia fundamental a valorii ntreprinderii
Conceptele fundamentale de valoare utilizate n evaluri
Situaiile care impun evaluarea ntreprinderii
Obiectivele temei
nelegerea contextului n care intervine evaluarea ntreprinderii
Dobndirea capacitii de a nelege categoriile de valoare asociate
ntreprinderii, n relaie cu situaiile particulare n care poate avea loc evaluarea
ntreprinderii
Cunoaterea structurii valorii ntreprinderii
nelegerea relaiei fundamentale a valorii ntreprinderii, ca reflectare a
structurii valorii acesteia
nelegerea coninutului i nsuirea principalelor concepte de valoare
utilizate n evaluri
Cunoaterea principalelor situaii care impun evaluarea ntreprinderii
Timpul alocat temei: 5 ore
Bibliografie recomandat
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Ifnescu A., erban C., Stnoiu A.C. Evaluarea ntreprinderii, Editura
Universitar, Bucureti, 2003.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
Stan S. Evaluarea ntreprinderilor necotate, Editura Tribuna Economic,
Bucureti, 2000.
Stan S. (coordonator) Evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL i
Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2006.
12
14
15
16
Valoarea de reproducere
Valoarea de reproducere este suma necesar pentru a nlocui un activ fix
cu un altul, n form identic. Cu alte cuvinte, este costul nlocuirii identice a unei
maini, instalaii sau a altor active fixe.
Determinarea unei valori de reproducere nu este altceva dect o estimaie
care se bazeaz, n mare parte, pe raionamente inginereti. Estimaia ridic ns
cteva probleme de ordin practic. Cea mai important este aceea de a stabili dac
activul fix n cauz poate sau ar putea, n fapt, s fie reprodus exact cum a fost
construit originalul. Rezolvarea problemei nu este lipsit de dificulti deoarece
multe active fixe sunt subiect al unei demodri tehnologice datorate trecerii
timpului, la care de adaug uzura fizic suportat. n plus, exist i problema
estimrii costurilor aplicabile n condiiile curente pentru reproducerea n sine a
activului considerat. Atunci cnd nu se urmrete reproducerea exact a activului
evaluat, valoarea de reproducere capt semnificaia unei valori a nlocuitorului n
stare nou.
Valoarea nlocuitorului n stare nou
Valoarea nlocuitorului n stare nou desemneaz totalitatea cheltuielilor ce
ar trebui efectuate n vederea nlocuirii unui activ fix existent cu un altul n stare
nou, cu aceeai utilitate. Valoarea nlocuitorului n stare nou este, n fond, unul
dintre etaloanele utilizabile la msurarea valorii unei activiti economice n
desfurare.
Spre deosebire de valoarea de reproducere, estimarea valorii nlocuitorului
n stare nou nu este afectat de efectele progresului tehnic. Pentru evaluator,
important nu este nlocuirea activului fix evaluat cu un altul identic n stare nou,
ci identificarea unui activ nou, cu aceeai utilitate ca i activul vechi, i estimarea
tuturor cheltuielilor pe care nlocuirea le presupune.
Valoarea colateral (de garanie sau de amanetare)
Valoarea colateral este valoarea atribuit unui activ utilizat ca garanie
pentru un mprumut sau alt tip de credit. Valoarea colateral este, n general,
considerat drept suma maxim a creditului care poate fi acordat pentru un activ
depus drept gaj. De pe poziia lui, creditorul, de regul, fixeaz o valoare
colateral mai sczut dect valoarea de pia a activului. Acest lucru se face
pentru a se asigura o marj de siguran n caz de eec n restituirea creditului, iar
riscul individual al performanei creditorului considerat va determina mrimea
corectrii n jos, adesea arbitrar.
Atunci cnd nu se poate estima cu uurin o valoare de pia, valoarea
colateral este stabilit, pur i simplu, pe baz de raionament, creditorul fiind n
poziia s admit o asemenea marja de siguran ct s-ar cere n circumstane
particulare.
Valoarea atribuit (de impunere)
Aceast valoare se stabilete prin dispoziii legale, ca baz pentru calculul
impozitelor i taxelor pe proprietate. Regulile care guverneaz atribuirea acestei
valori variaz larg i pot sau nu s ia n consideraie valoare de pia.
Utilizarea valorilor atribuite se limiteaz doar la stabilirea impozitelor i
taxelor pe proprietate i, ca urmare, aceste valori sunt n mic msur corelate cu
alte concepte de valoare.
17
Valoarea de nlocuire
Valoarea de nlocuire reprezint suma necunoscut rmas investit ntr-un
activ, sum la care dac se aplic deprecierea i costul oportunitii capitalului,
activul existent ar concura nc cu cel mai eficient activ nou care l-ar putea nlocui
din punct de vedere funcional.
Valoarea de nlocuire poate fi stabilit doar printr-un studiu de nlocuire,
bazat pe elementele de teoria nlocuirii. Estimarea valorii de nlocuire ridic ns
cteva dificulti, nu numai de ordin practic, ci chiar i conceptual. Fa de
evaluator se manifest nu numai cerina de a cunoate, ca sens i mod de calcul,
dou concepte economice fundamentale de cost, deprecierea i costul
oportunitii, ci se presupune i capacitatea acestuia de a identifica cel mai eficient
activ nou care l-ar putea nlocui pe cel existent. O dat depite aceste dificulti,
valoarea de nlocuire se determin ca soluie a ecuaiei obinute prin egalarea
costurilor economice complete ale celor dou active, activul vechi i cel mai
eficient activ nou care l-ar putea nlocui din punct de vedere funcional.
TEST DE EVALUARE
1. Care sunt principalele caracteristici ale conceptului de valoare
economic?
Rspuns: Orientarea spre viitor i coninutul comercial.
2. Ce presupune, implicit, valoarea de pia?
Rspuns: Existena unei piee funcionale (a unei anumite categorii de bunuri).
3. Prezentai importana valorilor din eviden n evaluri.
Rspuns:
18
19
REZUMATUL TEMEI
n teoria i practica evalurii, ntreprinderea este considerat un bun cu
caracteristici specifice, care ns se tranzacioneaz ca orice bun comercial.
Specificitatea ntreprinderii const n aceea c produce bunuri i/sau servicii,
funcioneaz pe baza unui statut juridic i ocup un loc privilegiat de concretizare
a relaiilor economice i sociale. Evaluarea privete ntreprinderea ca obiect de
schimb ntre un cumprtor dispus s cumpere i un vnztor dispus s vnd,
eventual n cadrul unei piee organizate (bursa de aciuni), ambii parteneri ai
tranzaciei fiind animai numai de motivaii economice. n general, evaluarea
intervine cu ocazia transferrii dreptului de proprietate asupra unei ntreprinderi n
funciune. Evaluarea este neleas n sensul su de activitate profesionist
distinct, prin care se contribuie la stabilirea valorii unei ntreprinderi, preul
efectiv la care, eventual, s-ar realiza o tranzacie, fiind rezultatul unui proces de
negociere.
Ca obiect al evalurii, ntreprinderea poate fi privit att din punct de
vedere al patrimoniului su (valoare patrimonial), ct i din punct de vedere al
capacitii sale de a genera profituri ntr-o funcionare viitoare (valoare prin flux).
Indiferent ns de substana i reperul aprecierii valorii ntreprinderii, aceasta
poate fi tranzacionat pe o pia specific, fiindu-i caracteristic i o valoare de
pia.
Valoarea ntreprinderii are la baz att elemente de natur corporal
(terenuri, cldiri, construcii, maini, utilaje, echipamente, instalaii, dispozitive,
aparate, mobilier, unelte, scule, materii prime, materiale, produse finite,
semifabricate), ct i elemente de natur necorporal (notorietate, clientel,
brevetele de invenii, fondul de know-how, calitatea organizrii, a
managementului, a resurselor umane, a reelelor de distribuie .a.). Relaia
fundamental a valorii ntreprinderii, cu cele dou forme ale sale, reflect tocmai
aceast structur dual, reprezentat de un patrimoniu acumulat n timp, dar i de
o capacitate de a genera profituri ntr-o funcionare viitoare.
Pentru a putea desfura practic un proces de evaluare, este nevoie de
cunoaterea coninutului unor concepte fundamentale de valoare, precum i de
existena capacitii de a opera cu acestea. Valoarea economic reprezint
conceptul principal de valoare, care fundamenteaz, practic, toate celelalte
concepte de valoare utilizate n evaluri. Valoarea de pia, fundamentat pe
conceptul de valoare economic, se constituie ns n principalul criteriu utilizat la
stabilirea valorii elementelor patrimoniului corporal i necorporal al ntreprinderii.
Dificultile de estimare practic a valorii economice, respectiv a valorii de pia,
genereaz dimensiunea subiectiv a procesului de evaluare.
n Romnia, raportat la scar istoric, problematica evalurii diferitelor
categorii de bunuri, n general, respectiv a evalurii ntreprinderii, n special, este
una de dat relativ recent (dup anul 1990). Schimbarea bazelor de proprietate n
economia naional a generat ns nevoia proliferrii cunotinelor teoretice i a
practicii n evaluare. La acest moment, evaluarea ntreprinderii se constituie ntr-o
activitate profesionist distinct, impus de anumite categorii de situaii.
20
Tema nr. 2
METODOLOGIA EVALURII NTREPRINDERII
Uniti de nvare
Logica determinrii valorii ntreprinderii
Procesul evalurii ntreprinderii - prezentare general
Etapele procesului evalurii ntreprinderii
Obiectivele temei
nelegerea logicii evalurii ntreprinderii
Dobndirea capacitii metodologice de abordare a procesului evalurii
ntreprinderii
Cunoaterea structurii procesului evalurii ntreprinderii i a coninutului
etapelor acestuia
Dobndirea capacitii operaionale de abordare a problematicii particulare
specifice etapelor procesului evalurii ntreprinderii
Timpul alocat temei: 3 ore
Bibliografie recomandat
Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia Standarde Internaionale
de Evaluare, ediia a opta, Editura IROVAL, Bucureti, 2007.
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Ifnescu A., erban C., Stnoiu A.C. Evaluarea ntreprinderii, Editura
Universitar, Bucureti, 2003.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
Stan S. (coordonator) Evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL i
Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2006.
22
23
Etape
Definirea aciunii de
evaluare
Cunoaterea
ntreprin
derii
Lucrri preliminare de
informare
Preocupri i probleme
de
rezolvat
Stabilirea domeniilor ce
se vor
analiza
Lucrri de executat
Cadrul evalurii
Precizarea obligaiilor
prilor (documente i
informaii de furnizat,
forma final a lucrrilor
de evaluare, durat,
onorarii)
Planificarea lucrrilor de
evaluare
nelegerea specificului
ntreprin
derii i a
zonelor
de risc
Pregtirea documentelor
Culegerea datelor din
surse interne i externe
Primele contacte cu
ntreprinderea
Diagnosticul general
Diagnosticul strategic
Diagnosticul comercial
Diagnosticul operaional
Program de diagnostic
Identificarea punctelor
forte i a
punctelor
slabe ale
ntreprin
derii
Puncte forte (confirmarea
valorilor i evaluarea
plusurilor de valoare)
Diagnosticul managementului
Diagnosticul juridic
Diagnosticul patrimonial
Diagnosticul contabil i
financiar
Corecii ale valorii
patrimoniului
Corecii ale gestiunii curente
Analiz financiar
24
Program de audit
Exprimare n termeni
monetari
Examinarea previziunilor
Analiza perspectivelor
ntreprinderii
Metode de prognoz
Strategia ntreprinderii
Rezultate de referin
previzionate
Alegerea metodelor de
evaluare
Determinarea valorii
globale a
ntreprin
derii
Metode de evaluare,
parametr
ii i
variabile
Program de evaluare
Finalizarea evalurii
Sinteza variabilelor i
parametri
lor
necesari
evalurii
Aplicarea metodelor de
evaluare
Valoarea patrimonial
Aprecierea coerenei
metodelo
r de
evaluare
Justificarea metodologiei
Analiza diferenelor
Argumentare i arbitraj
Raport de evaluare i
dosare
anexe
Coeren
Concluziile, opiniile i
rezervele
evaluator
ului
TEST DE EVALUARE
1. n ce se constituie, din punct de vedere metodologic, evaluarea
ntreprinderii?
Rspuns: ntr-un proces cu etape distincte, a cror parcurgere l conduce pe
evaluator de la nelegerea situaiei i specificului ntreprinderii, pn la
determinarea unei game de valori pentru aceasta.
2. ncercai s stabilii corespondena ntre etapele procesului
evalurii ntreprinderii i principalele lucrri pe care trebuie s le realizeze
evaluatorul.
25
Rspuns:
27
29
34
REZUMATUL TEMEI
Din punct de vedere metodologic, evaluarea ntreprinderii se constituie
ntr-un proces cu etape distincte, care l conduce pe evaluator de la nelegerea
situaiei i specificului ntreprinderii pn la determinarea unei game de valori
pentru aceasta.
Etapele procesului evalurii ntreprinderii sunt:
-definirea aciunii de evaluare;
-cunoaterea general a ntreprinderii;
-diagnosticul general al ntreprinderii;
-diagnosticul contabil i financiar (specializat) al ntreprinderii;
-examinarea previziunilor ntreprinderii;
-alegerea metodelor de evaluare;
-determinarea valorii globale a ntreprinderii;
-aprecierea coerenei rezultatelor aplicrii metodelor de evaluare;
-finalizarea evalurii.
Fiecrei etape a procesului evalurii ntreprinderii i sunt asociate anumite
preocupri i probleme ale evaluatorului, precum i anumite lucrri pe care acesta
trebuie s le realizeze. Ansamblul de etape, preocupri i lucrri poate fi
reprezentat sub forma grafic a schemei procesului de evaluare a ntreprinderii.
Este foarte important de reinut faptul c alegerea metodelor de evaluare
(ce urmeaz a fi aplicate ntr-o situaie concret) nu are o baz tiinific
riguroas. Este o cerin fa de evaluator ca, n baza cunoaterii de detaliu a
metodelor de evaluare, s se orienteze n alegere. Este necesar ns ca metodele de
evaluare alese s aib fundamente teoretice diferite i s reflecte puncte de vedere
diferite asupra valorii ntreprinderii. Astfel se asigur fundamentul teoretic i
practic al analizei rezultatelor evalurii din perspectiva coerenei acestora.
Rezultate coerente nu nseamn rezultate echivalente obinute prin aplicarea unor
metode de evaluare diferite sau rezultate identice obinute prin aplicarea aceleiai
metode de evaluare de ctre evaluatori diferii. Rezultatele coerente asigur cadrul
necesar ca evaluatorul s poat face aprecieri asupra modului de aplicare a
diferitelor metode de evaluare. Pe aceast baz, cunoscnd particularitile
ntreprinderii evaluate, evaluatorul va putea considera relevante rezultatele
produse de anumite metode de evaluare aplicate, desvrind o etap important
35
Tema nr. 3
ANALIZA-DIAGNOSTIC N VEDEREA EVALURII
Uniti de nvare
Metoda analizei-diagnostic
Diagnosticul strategic
Diagnosticul comercial
Diagnosticul operaional
Diagnosticul resurselor umane
Diagnosticul managementului
Diagnosticul juridic
Diagnosticul patrimonial
Diagnosticul contabil
Diagnosticul financiar
Obiectivele temei
Dobndirea capacitii metodologice de abordare a procesului analizei i
diagnosticului ntreprinderii
Cunoaterea obiectivelor i structurii diagnosticelor pariale ale
ntreprinderii
Dobndirea capacitii de operaionalizare a diagnosticelor pariale ale
ntreprinderii
Dobndirea capacitii de interpretare a rezultatelor diagnosticelor pariale
ale ntreprinderii i a conexrii acestora cu procesul evalurii ntreprinderii
Timpul alocat temei: 5 ore
Bibliografie recomandat
Deaconu A. Diagnosticul i evaluarea ntreprinderii, Editura Intelcredo,
Deva, 2002.
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Ifnescu A., erban C., Stnoiu A.C. Evaluarea ntreprinderii, Editura
Universitar, Bucureti, 2003.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
Stan S. (coordonator) Evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL i
Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2006.
36
37
38
41
42
44
Rspuns:
50
f) Rezultatul excepional
Rezultatul excepional este expresia activitilor excepionale ale
ntreprinderii i se determin cu relaia
[rezultatul
excepionale]
excepional]
[venituri
excepionale]
[cheltuieli
g) Rezultatul exerciiului
Rezultatul exerciiului se determin cu relaia
[rezultatul exerciiului] = [rezultatul curent] + [rezultatul excepional]
[impozitul pe profit]
B. Analiza capacitii de autofinanare
Importana capacitii de autofinanare, ca indicator ce reflect acumularea
trecut i potenialul de susinere al activitilor viitoare ale ntreprinderii, rezid
din utilizarea sa n modelele de evaluare bazate pe actualizarea fluxurilor de
numerar.
Capacitatea de autofinanare reprezint ceea ce-i rmne ntreprinderii
dup remunerarea partenerilor la viaa economic (personalul salarii i cheltuieli
sociale, statul impozite, taxe i vrsminte asimilate, creditorii dobnzi,
acionarii - dividende).
Capacitatea de autofinanare exprim un surplus financiar degajat, care
are caracter potenial, dar care trebuie susinut cu mijloace financiare efective.
Capacitatea de autofinanare este o surs stabil care permite finanarea
investiiilor, rambursarea mprumuturilor contractate anterior i plata dividendelor.
Calculul capacitii de autofinanare se poate face fie prin metoda
deductibil, conform creia
[capacitatea de autofinanare] = [excedentul brut de exploatare] +
[venituri financiare i excepionale generatoare de ncasri] [cheltuieli
financiare i excepionale generatoare de pli] [impozit pe profit] +
[alte venituri din exploatare] [alte cheltuieli de exploatare]
fie prin metoda adiional, dup relaia
[capacitatea de autofinanare] = [rezultatul net al exerciiului] +
[cheltuieli cu amortizri i provizioane] [venituri din provizioane] [subvenii
virate la venituri] + [cheltuieli cu activele cedate] [venituri din
cedarea activelor]
C. Analiza activitii ntreprinderii pe baza ratelor sau indicilor
Calculele i interpretrile cu privire la evoluia financiar a ntreprinderii
trebuie s i permit evaluatorului s i fundamenteze rspunsurile la urmtoarele
ntrebri:
-evoluia anterioar a activitii ntreprinderii prezint oare sperane de
continuitate (a produciei, a cifrei de afaceri, a valorii adugate etc)?
-este ntreprinderea n msur s asigure o meninere sub control a
costurilor globale i a elementelor de cheltuieli?
-n ce msur reuete ntreprinderea s i acopere cheltuielile de
exploatare i financiare pe seama dinamicii vnzrilor sale?
51
Numrtor
Numitor
Total activ
Total activ
Total activ
Total activ
Total activ
Total activ
Numrtor
Numitor
Capital propriu
Capital permanent
Capital propriu
Datorii totale
Datorii cu perioad de
exigibilitate mai mare de un an
Total pasiv
Total pasiv
Capital permanent
Total pasiv
Capital propriu
Numrtor
Numitor
Capital permanent
Fond de rulment
Activ circulant
Creane + disponibiliti
Disponibiliti
Activ imobilizat
Activ circulant
Datorii pe termen scurt
Datorii pe termen scurt
Datorii pe termen scurt
Numrtor
Numitor
Cifra de afaceri
Cifra de afaceri
Cifra de afaceri
Cifra de afaceri
Cifra de afaceri
Activ total
Activ imobilizat
Activ circulant
Capital propriu
Capital permanent
Cifra de afaceri
Cifra de afaceri
Stoc mediu
Creane totale
e) Ratele rentabilitii
Ratele rentabilitii caracterizeaz rezultatele ntreprinderii. Principalele
rate de rentabilitate sunt prezentate n tabelul urmtor.
Denumirea ratei
Numrtor
Numitor
Profit net
Profit net
Profit net
Capacitate de autofinanare
Cifra de afaceri
Capital propriu
Capital permanent
Capital propriu
53
10. Enumerai
semnificaiile acestora.
Rspuns:
56
principalele
rate
de
rentabilitate.
Precizai
1.000.000
Rezolvare:
[rata imobilizrilor necorporale] = (10.000 / 1.000.000) x 100 = 1%
[rata imobilizrilor corporale] = (500.000 / 1.000.000) x 100 = 50%
[rata imobilizrilor financiare] = (50.000 / 1.000.000) x 100 = 5%
[rata activelor imobilizate] = [(10.000 + 500.000 + 50.000) / 1.000.000] x 100 =
56%
[rata stocurilor] = (200.000 / 1.000.000) x 100 = 20%
[rata creanelor] = (150.000 / 1.000.000) x 100 = 15%
[rata disponibilitilor] = (90.000 / 1.000.000) x 100 = 9%
[rata activelor circulante] = [(200.000 + 150.000 + 90.000) / 1.000.000] x 100 =
44%
Exerciiul 2. n tabelul de mai jos este prezentat un extras din bilanul
unei ntreprinderi. S se determine principalele rate de structur ale
pasivului.
57
Element de pasiv
Capital social
Rezerve
Rezultatul exerciiului
Provizioane pentru riscuri i cheltuieli
mprumuturi pe termen lung
mprumuturi pe termen scurt
Furnizori
Valoare
[RON]
500.000
80.000
120.000
50.000
150.000
30.000
70.000
Total pasiv
1.000.000
Rezolvare:
Rezolvare:
58
Valoare
[RON]
40.000
2.000.000
160.000
400.000
200.000
200.000
3.000.000
Element de pasiv
Capital propriu
mprumuturi pe termen lung
Furnizori
mprumuturi pe termen scurt
Valoare
[RON]
1.600.000
800.000
100.000
500.000
3.000.000
REZUMATUL TEMEI
Metoda de analiz-diagnostic utilizat de evaluator se aseamn, n mare
msur, cu metoda analizei i controlului activitii economice curente (audit),
mai ales n ceea ce privete evaluarea capacitilor, a mijloacelor disponibile i a
eficienei acestora. Desigur, scopul urmrit este diferit.
n cele mai multe situaii, etapa de analiz-diagnostic ajunge s ocupe pn
la 80% din activitatea total a evaluatorului. Pentru o bun desfurare, este
necesar, n prealabil, o pregtire a acestei aciuni. Analiza propriu-zis a
documentelor i informaiilor colectate trebuie s fie urmat de elaborarea, n
form scris, a unui raport intermediar consacrat concluziilor diagnosticului.
Diagnosticul ntreprinderii const din mai multe diagnostice pariale, i
anume:
-diagnosticul strategic;
-diagnosticul comercial;
-diagnosticul operaional;
-diagnosticul resurselor umane;
-diagnosticul managementului;
-diagnosticul juridic;
-diagnosticul patrimonial;
-diagnosticul contabil;
-diagnosticul financiar.
Pe baza informaiilor culese i structurat pe domeniile precizate, utiliznd
un chestionar specific de diagnostic, evaluatorul procedeaz la o analiz critic,
fiecare diagnostic parial finalizndu-se cu concluzii n care sunt evideniate
principalele aspecte pozitive i negative constatate i care sunt relevante din
punctul de vedere al procesului de stabilire a valorii ntreprinderii.
Sinteza diagnosticului rezult din concluziile analizelor i diagnosticelor
pariale i din analiza previziunilor, mbrcnd caracter de concluzii generale, de
articulare i corelare a tuturor laturilor activitii ntreprinderii.
59
Tema nr. 4
PREZENTAREA GENERAL
A MODELELOR DE EVALUARE A NTREPRINDERII
Uniti de nvare
Conceptul de model de evaluare
Categorii fundamentale de modele de evaluare a ntreprinderii
Obiectivele temei
nsuirea conceptului de model de evaluare a ntreprinderii
Cunoaterea principalelor categorii de modele de evaluare a ntreprinderii
Dobndirea capacitii de abordare a problemei stabilirii valorii
ntreprinderii din perspectiva categoriilor fundamentale de modele de evaluare
Timpul alocat temei: 1 or
Bibliografie recomandat
Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia Standarde Internaionale
de Evaluare, ediia a opta, Editura IROVAL, Bucureti, 2007.
Deaconu A. Diagnosticul i evaluarea ntreprinderii, Editura Intelcredo,
Deva, 2002.
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
Stan S. (coordonator) Evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL i
Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2006.
62
63
Tema nr. 5
MODELE DE EVALUARE PATRIMONIALE
Uniti de nvare
Fundamentele modelelor
Activul net contabil
Activul net reevaluat
Evaluarea patrimoniului n contabilitate
Conturile substractibile de activ i evaluarea ntreprinderii
Principii generale de stabilire a valorii economice a diferitelor categorii de
active i pasive
Evaluarea economic a diferitelor categorii de active
Evaluarea economic a diferitelor categorii de pasive
Evaluarea conturilor n afara bilanului
Obiectivele temei
nsuirea bazelor teoretice ale modelelor de evaluare patrimoniale
Dobndirea capacitii metodologice de aplicare a modelelor de evaluare
patrimoniale
nsuirea regulilor, metodelor i principiilor de evaluare economic a
diferitelor categorii de active i pasive
Dobndirea capacitii de operaionalizare a modelelor de evaluare
patrimoniale
Dobndirea capacitii de interpretare a rezultatelor aplicrii modelelor de
evaluare patrimoniale
Timpul alocat temei: 4 ore
Bibliografie recomandat
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Institutul Canadian de Evaluare Evaluarea proprietii imobiliare,
Traducere Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia, Bucureti, 2001.
Societatea American a Evaluatorilor Evaluarea mainilor i
echipamentelor: bazele evalurii mainilor i altor active tehnice, Traducere
Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia, Bucureti, 2004.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
64
PASIV
Capitaluri
proprii
Bunurile
ntreprinderii
Datorii
Figura 1
Forma grafic a egalitii bilaniere fundamentale
Pornind de la informaiile cuprinse n bilanul contabil, valoarea activului
net contabil poate fi stabilit n dou moduri:
-scznd datoriile din valoarea total a activului, adic
[activul net contabil] = [total activ] [total pasive exigibile (datorii)]
-considerndu-l egal cu valoarea capitalurilor proprii, ceea ce nseamn c
[activul net contabil] = [total capitaluri proprii]
65
66
67
68
71
activul vechi i a-l nlocui cu unul nou. Ca urmare, este de ateptat ca investitorul
s menin activul vechi n proiect i s i atribuie o valoare de utilitate, chiar
dac, din punct de vedere contabil, nu mai are valoare.
Activele n afara exploatrii sunt, n mod normal, active pentru care
ntreprinderea consider c venitul obinut din disponibilizarea lor este superior
valorii de utilitate. n aceast situaie, utilitatea maxim pe care o au asemenea
active este aceea de a putea fi vndute (pe o pia a activelor uzate, de mna a
doua). Preul de vnzare, corectat n minus cu cheltuielile de realizare a vnzrii
i cu impozitele i taxele ce trebuie suportate, reprezint baza de stabilire a valorii
acestor active. Cu alte cuvinte, activele n afara exploatrii se evalueaz prin
raportarea lor la valoarea de pia, dar innd cont de cheltuielile necesare
realizrii acesteia, adic se evalueaz la valori de salvare. n cazul activelor n
afara exploatrii nu trebuie confundat valoarea de utilitate cu valoarea de salvare.
Suprapunerea celor dou valori ar nsemna, de fapt, considerarea ipotezei dublei
situaii, ceea ce presupune a considera activul respectiv, concomitent, att necesar
exploatrii ct i n afara exploatrii.
TEST DE EVALUARE
1. Enumerai principalele tipuri de conturi substractibile de activ.
Rspuns:
73
A. Evaluarea terenurilor
n general, terenurile figureaz n bilan la valoarea lor de achiziie.
Aceast categorie de active poate conine ns poteniale plusuri de valoare
importante, deoarece n timp valoarea terenurilor nu scade, ci, din contr, crete.
n Romnia exist ns multe ntreprinderi cu capital majoritar de stat care
nu au rezolvat nc problema dreptului de proprietate asupra terenurilor pe care
le folosesc. Aceste terenuri au fost evaluate, dar valoarea lor nu a fost inclus n
bilan (adic figureaz n bilan cu valoarea zero, chiar dac ntreprinderile care le
folosesc au procedat la stabilirea valorii lor pe baza unei metodologii unitare la
nivelul ntregii ri).
La evaluarea terenurilor trebuie s se fac distincie ntre terenurile cu
construcii (reprezentate prin suprafaa construit + amprizele indispensabile) i
terenurile libere, fr construcii.
a.) Terenuri cu construcii
Atunci cnd terenul este ocupat cu construcii, se convine ca la evaluarea
construciilor s se in seama i de valoarea terenului.
Pentru evaluarea terenurilor ocupate cu construcii pot fi utilizate dou
metode:
-practicarea unei cote fixe, n medie de aproximativ 30%, din valoarea
global (construcie plus teren), cot ce reprezint partea de valoare
corespunztoare terenului (atunci cnd valoarea terenului poate fi separat de
valoarea construciei);
-utilizarea costului pe metru ptrat construit, care integreaz n valoarea sa
i valoarea terenului (n situaia n care valoarea terenului nu poate fi separat de
valoarea construciei).
b.) Terenuri libere
Valoarea terenurilor libere depinde de mai muli factori, ntre care prezint
importan deosebit localizarea, facilitile, cererea i oferta, servituile de
urbanism, posibilitile de construire i agenii poluani.
Terenurile libere sunt evaluate ntotdeauna la valoarea lor de pia. Pentru
estimarea valorii acestor terenuri, evaluatorul se poate documenta la ageniile
imobiliare, notariate i primrii. De asemenea, se recomand utilizarea metodei
comparaiei.
La evaluarea terenurilor libere evaluatorul trebuie s pun ntotdeauna n
eviden servituile de urbanism, riscurile de expropriere i posibilitile de
construire.
c.) Terenuri nchiriate
Atunci cnd ntreprinderea are date n locaie (sau cu chirie) terenuri care
i aparin, la evaluarea acestora trebuie s se in seama de eventualele despgubiri
care trebuie s i fie acordate chiriaului n caz de eviciune (evacuare forat).
Valoarea de pia a terenurilor nchiriate va fi diminuat, n orice situaie,
cu valoarea acestor despgubiri (natura i mrimea despgubirilor sunt
ntotdeauna precizate n contractele de nchiriere).
B. Evaluarea cldirilor i construciilor
Evaluarea cldirilor i construciilor trebuie s fie precedat de o separare
a acestora n:
-cldiri i construcii destinate exploatrii;
-cldiri i construcii n afara exploatrii.
74
75
76
79
hotrre a fost transpus n practic. Dac efectele unei asemenea hotrri au fost
deja luate n consideraie la ntocmirea bilanului, sarcina evaluatorului este mult
simplificat, nemaifiind nevoie de retratarea celor dou posturi de pasiv. n caz
contrar, evaluatorul trebuie s includ n categoria capitalurilor proprii doar acea
parte a rezultatului reportat i a rezultatului exerciiului pentru care Adunarea
General a Acionarilor a hotrt c va rmne n ntreprindere pentru a servi
finanrii activitilor acesteia.
B. Retratarea fondurilor
n ceea ce privete fondurile, evaluatorul trebuie s ia n consideraie dou
aspecte fundamentale referitoare la acestea, i anume:
-n Romnia exist nc ambiguiti de reglementare juridic cu privire la
constituirea i folosirea fondurilor;
-constituirea fondului de dezvoltare n conformitate cu prevederile
actualului sistem contabil este afectat de o inexactitate de natur s altereze
analiza final, prin sporirea activului net al ntreprinderii (observaia este valabil,
n primul rnd, pentru partea fondului de dezvoltare constituit din amortismente).
n consecin, evaluatorul trebuie s procedeze la o analiz individual a
fiecrei categorii de fonduri constituit la nivel de ntreprindere. n urma acestor
analize, trebuie delimitat acea parte a fondurilor de natura capitalului propriu,
reprezentat de soldurile provenite din repartizarea rezultatului i destinate
autofinanrii.
C. Retratarea subveniilor pentru investiii
La retratarea acestor pasive, evaluatorul trebuie s aib n vedere, n
primul rnd, reglementrile juridice n vigoare. De asemenea, trebuie s fac
distincia ntre subveniile pentru investiii grevate de datorii fiscale i subveniile
pentru investiii asimilabile capitalului propriu. Subveniile pentru investiii care
nu ascund datorii fiscale latente sunt considerate, n totalitate, capitaluri proprii.
Subveniile pentru investiii grevate de incidene fiscale presupun, n exerciiile
financiare viitoare, o reluare la categoria veniturilor, pe msur ce imobilizrile
realizate prin subvenii se amortizeaz (afectndu-se deci, pe de o parte,
rezultatele exerciiilor viitoare, iar, pe de alt parte, genernd datorii fiscale).
Pentru simplificare, n practica evalurii, subveniile pentru investiii
grevate de incidene fiscale se trateaz ca fiind n proporie de 75% capitaluri
proprii i n proporie de 25% datorii fiscale latente.
D. Retratarea provizioanelor reglementate
Actualul sistem contabil conine un singur cont de provizioane
reglementate. Soldul creditor al acestui cont exprim valoarea provizioanelor
reglementate constituite pe seama cheltuielilor deductibile i neintegrate nc n
rezultate prin virarea la venituri.
Sistemul contabil promovat n Romnia prevede posibilitatea ntreprinderii
de a constitui provizioane reglementate pentru creteri de preuri i provizioane
reglementate pentru amortizri derogatorii. Sistemul contabil francez, care st la
baza actualului sistem contabil romnesc, conine, n plus, provizioane
reglementate pentru fluctuaii de cursuri i provizioane reglementate pentru
pierderi din schimb valutar.
Din punct de vedere al evalurii, provizioanele reglementate trebuie
analizate pentru a identifica ce parte a lor are caracter de capital propriu i ce parte
reprezint aa-numita fiscalitate latent.
81
82
83
Exerciiul 3
Pentru a finaliza aciunea de inventariere i reevaluare a patrimoniului unei ntreprinderi
mai trebuie rezolvate cazurile a dou active: un teren i o instalaie.
Terenul este nchiriat unei alte ntreprinderi. Contractul de nchiriere conine o clauz
care, n caz de eviciune, oblig proprietarul s despgubeasc chiriaul evacuat cu o sum
reprezentnd 10% din valoarea de pia a terenului. O echip de evaluatori, dup consultarea
ageniilor imobiliare, a estimat valoarea de pia a terenului la 200.000 RON.
Instalaia a fost realizat n mai multe etape. Valoarea investiiilor efectuate, gradul lor de
uzur i coeficienii de reevaluare sunt date n tabelul de mai jos.
Anul
(de azi n trecut)
3
2
1
-
Suma investit
[RON]
10.000
20.000
40.000
120.000
Coeficientul de
reevaluare
1,9
1,6
1,4
-
Uzura
[%]
10
8
4
-
Exerciiul 4
O construcie industrial este uzat n proporie de 30% i adecvat unor noi cerine de
exploatare n proporie de 60%. Valoarea de reconstrucie, estimat pe baza unui deviz ntocmit de
specialiti n construcii, este de 500.000 RON. Care este valoarea de utilitate a construciei
industriale?
Rezolvare:
Exerciiul 5
Un utilaj, care are o durat normal de funcionare de 14 ani, a fost pus n funciune n
urm cu 8 ani. Datorit nerespectrii programului de ntreinere i reparaii, utilajul s-a uzat
prematur, un expert tehnolog apreciind c durata de funcionare rmas este de 2 ani. Valoare unui
utilaj identic, n stare nou, este 60.000 RON. Care este valoarea de utilitate a utilajului?
Rezolvare:
Exerciiul 6
Stabilii valoarea economic a urmtoarelor stocuri de produse finite:
a.) stoc de produse finite tipul A: 1.000 buci. Stocul este vndut n totalitate unei
ntreprinderi comerciale, la preul de 30 RON/bucat. ntreprinderea productoare mai trebuie s
suporte cheltuielile de ambalare, expediie i diferitele comisioane, n sum total de 3.000 RON;
b.) stoc de produse finite tipul B: 800 buci. Preul de vnzare estimat iniial, 45
RON/bucat. Pe pia au aprut produse identice, vndute la preul de 50 RON/bucat;
c.) stoc de produse finite tipul C: 300 buci. Preul de vnzare estimat iniial, 20
RON/bucat. Pe pia au aprut produse de calitate mai bun, la preul de 18 RON/bucat. Pentru a
lichida stocul, un expert evaluator a apreciat c este nevoie de o reducere de pre de 15% i
cheltuieli de reclam i publicitate n sum de 1.000 RON.
Rezolvare:
84
Exerciiul 7
Evaluai urmtoarele active circulante aflate n patrimoniul unei ntreprinderi:
a.) stoc de produse n curs de fabricaie, gradul de realizare a produselor fiind 0,7.
Cheltuielile totale de fabricaie ale lotului au fost estimate la 80.000 RON;
b.) crean cu valoare nominal de 8.000 RON. Debitorul trece prin dificulti financiare
care nu i permit achitarea datoriilor. O agenie specializat este dispus s preia dreptul de
crean, oferind 0,6 lei/1 leu nencasat;
c.) crean cu valoare nominal de 20.000 RON. Durata creditului comercial: 1 lun.
Termenul probabil de recuperare a creanei: peste 4 luni. Rata lunar de revenire la depozitele
bancare: 0,5%;
d.) depozit bancar n valoare de 15.000 USD. n momentul constituirii depozitului, cursul
era 1 USD = 2,70 RON. n momentul evalurii, 1USD = 2,50 RON.
Rezolvare:
Exerciiul 8
Evaluai stocul de oel al unei ntreprinderi de construcii n urmtoarele situaii:
a.) ntreprinderea are n stoc 100 tone oel, achiziionat la preul de 1.600 RON/ton.
Preul zilei pentru un asemenea oel este 1.500 RON/ton i nu sunt perspective ca acest pre s se
modifice n perioada urmtoare;
b.) ntreprinderea are n stoc 200 tone oel, achiziionat la preul de 1.500 RON/ton. n
ultima perioad, preurile medii sptmnale ale oelului au fost: 1.500 RON/ton; 1.520
RON/ton; 1.510 RON/ton; 1.530 RON/ton, 1.525 RON/ton;
c.) la nceputul anului, ntreprinderea nu a avut oel n stoc. De la diveri furnizori au fost
cumprate cantiti diferite, la preuri diferite, i anume: 100 tone de la furnizorul A, la preul de
1.450 RON/ton; 50 tone de la furnizorul B, la preul de 1.500 RON/ton; 200 tone de la
furnizorul C, la preul de 1.480 RON/ton; 200 tone de la furnizorul D, la preul de 1.475
RON/ton. Consumul de oel al ntreprinderii n primele 6 luni ale anului a fost de 350 tone.
d.) ntreprinderea a cumprat 500 tone oel din import, la preul de 500 USD/ton (cursul
leu-dolar n momentul cumprrii, 1USD = 2,80 RON). Pentru diverse lucrri au fost consumate
300 tone oel. n momentul evalurii, cursul leu-dolar este 1USD = 2,50 RON.
Rezolvare:
REZUMATUL TEMEI
Modelele de evaluare patrimoniale se bazeaz pe urmtorul postulat:
valoarea ntreprinderii este valoarea patrimoniului acesteia. Aplicarea acestor
modele de evaluare presupune, n primul rnd, o inventariere i o identificare a
tuturor elementelor de patrimoniu i nu ine seama, n mod explicit, de rezultatele
viitoare ale ntreprinderii. Aceste modele nu reflect altceva dect o anumit
opiune de evaluare a ntreprinderii, bazat pe valori de patrimoniu, valori ce
reflect, n mare parte, aa-numitele costuri istorice.
Exist dou modele patrimoniale fundamentale: activul net contabil
(ANC) i activul net reevaluat (ANR).
Modelul ANC preia valorile contabile ale elementelor de patrimoniu i
determin valoarea ntreprinderii ca diferen ntre valoarea contabil (net) a
activelor i valoarea contabil a pasivelor exigibile (datoriilor). Modelul prezint
marea deficien c nu nltur efectele principiului costurilor istorice.
85
Tema nr. 6
MODELE DE EVALUARE BAZATE PE ACTUALIZAREA
REZULTATELOR
Uniti de nvare
Fundamentele modelelor
Modelul de evaluare bazat pe actualizarea profiturilor nete
Modele de evaluare bazate pe actualizarea fluxurilor de numerar
Tratarea inflaiei
Obiectivele temei
nsuirea bazelor teoretice ale modelelor de evaluare bazate pe actualizarea
rezultatelor
Dobndirea capacitii metodologice de aplicare a modelelor de evaluare
bazate pe actualizarea rezultatelor
Dobndirea capacitii de operaionalizare a modelelor de evaluare bazate
pe actualizarea rezultatelor
Dobndirea capacitii de interpretare a rezultatelor aplicrii modelelor de
evaluare bazate pe actualizarea rezultatelor
Timpul alocat temei: 3 ore
Bibliografie recomandat
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
Simionescu A., Mangu S.I. Evaluarea ntreprinderii, Editura Focus,
Petroani, 2004.
Stan S. Coerene i corelaii n evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL
i Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2003.
Stan S. (coordonator) Evaluarea ntreprinderii, Editura IROVAL i
Editura INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2006.
86
...
VI =
1
2
n
(1 r )
(1 r )
(1 r )
(1 r ) n
VI = A 1 (1 r ) 1 A 2 (1 r ) 2 ... A n (1 r ) n Vn (1 r ) n
sau
n
VI =
t 1
VI =
At
(1 r)
t 1
Vn
(1 r ) n
A t (1 r ) t Vn (1 r ) n
87
t
(1 r ) (1 r ) n
VI =
t 1
VI =
(1 r )
t 1
VI = B
t 1
1
(1 r ) n
Dar
1
(1 r ) n 1
n
r (1 r ) n
t 1 (1 r )
n
de unde
VI = B
(1 r ) n 1
r (1 r ) n
88
(1 r ) n 1 1
(1 r ) n
1
1
1
lim
lim
lim
1 0
n
n
n
n
n
r
r
r
(1 r )
r (1 r )
(1 r )
de unde
VI =
B
r
Se obine astfel cea mai simpl relaie de calcul a valorii ntreprinderii, relaie
cunoscut sub denumirea de testul de capitalizare.
Aplicarea relaiilor de calcul este precedat de stabilirea valorii
parametrilor pe care i conin.
B. Estimarea profiturilor nete
Baza de calcul a profiturilor nete o constituie analiza celor realizate n
trecut, cu acceptarea reproductibilitii lor (n sum constant sau nu) timp de n
ani. Estimarea capacitii de profitabilitate a ntreprinderii reprezint rezultatul
etapei de analiz-diagnostic, n care evaluatorul a pornit de la rezultatele trecute
ale ntreprinderii i, n funcie de punctele tari i punctele slabe constatate, a
procedat la retratarea sau corectarea lor.
C. Alegerea ratei de actualizare
Rata de actualizare r din formulele anterioare are sens de rat de
oportunitate sau rat de revenire cerut de un investitor raional (rat de revenire
minim acceptat de ctre un eventual cumprtor).
Rata de actualizare a profiturilor nete depinde de:
-ratele de revenire ale plasamentelor alternative (oportunitile
eventualului cumprtor), ilustrate obiectiv, n orice moment, de ratele de revenire
oferite de piaa financiar (dobnzi bancare, rate de revenire ale obligaiunilor de
diferite categorii, rate de randament ale aciunilor) i care pot fi gsite n publicaii
de specialitate;
-riscul specific al ntreprinderii de evaluat (de achiziionat, pentru
eventualul cumprtor), care mbrac forma riscului economic i financiar.
Fixarea unei rate de actualizare de ctre evaluator se face n dou etape:
-alegerea ratei de baz;
-adoptarea unei corecii a ratei de baz (n general, o majorare, pentru a
ine seama de riscul estimat pe care l prezint ntreprinderea de evaluat).
a.) Alegerea ratei de baz
Rata de baz este definit ca o rat de revenire scontat de investitor,
pornind de la un plasament pe care el l alege n raport cu alte plasamente
financiare sau bursiere. Este posibil deci, ca n evaluare s se rein mai multe rate
de baz, important fiind ns tratarea n manier omogen (coerent) a riscului.
De exemplu, dac se presupune c potenialul investitor i poate plasa
capitalul n obligaiuni ale statului cu o rat de revenire de 10%, aceast valoare
reprezint o prim alternativ pentru rata de baz. Un potenial plasament n
aciuni cu o rat de revenire de 12%, constituie o alt alternativ pentru alegerea
unei rate de baz. Plasamentul n aciuni prezint ns un risc mai ridicat dect
plasamentul n obligaiuni, justificndu-se astfel diferena de 2% ntre ratele de
revenire. Desigur, atunci cnd o comparm cu cele dou plasamente de referin,
ntreprinderea prezint un risc diferit. Tratarea n manier omogen (coerent) a
89
sau
r a (1
p
)
100
sau r 10%(1
60
) 16%
100
90
r a p1 p 2 sau r a
p1
p
2
100 100
91
2r t 1 (1 r ) t
sau
n
B
1
B
n
2r
t 1 (1 r )
n
r (1 r ) n
t 1 (1 r )
n
se obine
1
(1 r ) n 1
2r
r (1 r ) n
n
2
(1 r )
de unde
92
sau (1 r ) n 2
ln 2
ln(1 r )
VI
t 1
FN t
Vn
t
(1 r )
(1 r ) n
r*
(1 r * ) n 1
FN = rVI
r*
rVI
(1 r * ) n 1
de unde
VI
FN
r*
r
(1 r * ) n 1
R n 2 3R n 1 2R n
6
Aa cum se poate observa, ponderi mai mari au fost acordate rezultatelor obinute
n anii imediat anteriori. Metoda mediei ponderate este aplicabil n condiii de
inflaie normal i nu accelerat.
De foarte multe ori, evaluatorii adopt o soluie mai comod, dar
subiectiv, socotind toi cei trei ani anteriori la fel de reprezentativi i procednd
la a calcula o medie aritmetic simpl a rezultatelor anuale, dar dup corectarea
deprecierii monetare specifice fiecrui an. Metoda mediei aritmetice presupune
acceptarea de ctre evaluator a ipotezei c toi cei trei ani sunt la fel de
reprezentativi. Dac evaluatorul nu accept ns aceast ipotez, poate proceda la
95
a alege rezultatul celui mai reprezentativ an, cruia i aplic corecia pentru
inflaie.
Valorile ratelor de inflaie folosite pentru realizarea coreciilor pot fi
preluate din publicaiile lunare cu privire la deprecierea monetar.
TEST DE EVALUARE
1. Definii valoarea ntreprinderii conform conceptului de valoare
economic.
Rspuns: Valoarea ntreprinderii este suma actualizat a tuturor rezultatelor pe
care aceasta le va genera prin funcionarea viitoare, inclusiv a celor realizabile
prin nsi vnzarea ntreprinderii la un anumit moment n viitor.
2. Enumerai categoriile fundamentale de modele de evaluare bazate
pe actualizarea rezultatelor
Rspuns:
3. Prezentai relaia testului de capitalizare i comentai semnificaia
acesteia n evaluarea ntreprinderii.
Rspuns:
Problema 1
n ultimii ani, profiturile nete ale unei ntreprinderi de construcii au fost
aproximativ constante, oscilnd uor n jurul valorii de 800.000 RON. Un
investitor care i poate plasa capitalul n depozite bancare pe termen lung se arat
interesat s preia ntreprinderea (rata anual a dobnzii la depozitele bancare este
8%).
a.) dac v-ai situa pe poziia potenialului investitor, ct ai oferi
proprietarului ntreprinderii, n situaia de perspective economice favorabile?
b) ct ai oferi pentru ntreprindere dac perspectivele economice ar fi
nefavorabile?
96
Rezolvare
a.) Se ia n consideraie relaia testului de capitalizare, VI
B
. Rata de
r
97
Rezolvare
Problema 3
Un investitor se arat interesat s preia o ntreprindere din ramura
industriei textile. ntreprinderea este aezat la periferia unui mare ora i dispune
de propria reea de magazine.
n urma parcurgerii etapei de analiz-diagnostic se apreciaz c i n viitor
ntreprinderea va realiza reveniri de cel puin 8% la capitalul investit,
previzionndu-se un flux net anual de lichiditi de 600.000 RON.
Investitorul, care i poate plasa capitalul n depozite bancare pe termen
lung, cu o rat anual a dobnzii de 6%, dorete s recupereze capitalul investit n
cel mult 10 ani.
a.) ct credei c va oferi investitorul pentru cumprarea ntreprinderii?
b.) ce parte a fluxului anual de autofinanare va fi folosit pentru
recuperarea investiiei, prin crearea unui fond sinking?
98
Rezolvare
REZUMATUL TEMEI
Modelele de evaluare bazate pe actualizarea rezultatelor abordeaz
problema stabilirii valorii ntreprinderii dintr-o perspectiv diametral opus
modelelor patrimoniale. Aceste modele ignor patrimoniul ntreprinderii,
determinnd valoarea acesteia doar pe baza capacitii viitoare de profitabilitate.
La baza acestei categorii de modele de evaluare st conceptul fundamental
de valoare economic. Astfel, valoarea ntreprinderii este definit ca sum
actualizat a tuturor rezultatelor viitoare ale acesteia, inclusiv a celor realizabile
prin nsi vnzarea ntreprinderii la un anumit moment n viitor. n funcie de
semnificaia concret atribuit termenului rezultat exist mai multe variante ale
acestor modele:
-modele bazate pe actualizarea profiturilor brute;
-modele bazate pe actualizarea profiturilor nete;
-modele bazate pe actualizarea fluxurilor de numerar.
Modelele de evaluare bazate pe actualizarea profiturilor nete au cea mai
larg utilizare (datorat, n principal, semnificaiei universale a termenului profit
net). Aplicarea practic a acestor modele trebuie s fie precedat de
soluionarea corect a cel puin trei probleme: estimarea profiturilor nete,
alegerea ratei de actualizare, alegerea perioadei de actualizare. Pentru fiecare
alegere de parametru sau variabil, evaluatorul va trebui s ia n consideraie
anumite ipoteze, procednd la raionamente n raport cu situaia concret a
ntreprinderii evaluate. Trebuie subliniat faptul c ntre cei trei parametri
fundamentali (rat de actualizare, perioad de actualizare, valoare de revnzare)
exist interdependene de a cror corect considerare va depinde calitatea
rezultatului evalurii.
99
Tema nr. 7
MODELE DE EVALUARE BURSIERE
Uniti de nvare
Fundamentele modelelor
Modele de evaluare bazate pe actualizarea dividendelor
Modele de evaluare a ntreprinderilor n cretere
Obiectivele temei
nsuirea bazelor teoretice ale modelelor de evaluare bursiere
Dobndirea capacitii metodologice de aplicare a modelelor de evaluare
bursiere
100
d1
d2
dn
Vn
...
1
2
n
(1 k ) (1 k )
(1 k )
(1 k ) n
n
Va
t 1
dt
Vn
t
(1 k ) (1 k ) n
Va
t 1
dt
(1 k ) t
d1 d 2 ... d t ... d n d
t
k (1 k ) n
t 1 (1 k )
n
se obine
Va d
(1 k ) n 1
k (1 k ) n
(1 k ) n 1 1
(1 k ) n
1
1
1
lim
1 0
n
n
n
n
k
k
(1 k )
(1 k ) k n (1 k )
lim
de unde
Va
d
k
Se obine astfel o relaie foarte simpl de calcul a valorii prezente a aciunii, care
ia n consideraie doar dividendele anuale i rata de randament.
La aplicarea acestui model de evaluare, evaluatorul trebuie s rezolve dou
probleme: prima se refer la valoarea dividendelor anuale, iar a doua la valoarea
ratei de randament.
n ceea ce privete valoarea dividendelor, problema se concretizeaz n
ntrebarea: ce valoare d trebuie s ia evaluatorul n calcul la aplicarea
modelului?. Pentru a rezolva aceast problem, evaluatorul va trebui s analizeze
caracterul plauzibil i regulat al distribuirii rezultatelor ntreprinderii. Dificultatea
major const n a argumenta randamentul sau productivitatea (creterea sau
scderea) dividendelor viitoare n funcie de diagnosticul realizat asupra
trecutului, potenialul ntreprinderii i politica de reinere sau distribuire a
rezultatelor practicat de grupul acionarilor. Dividendele pltite n trecut sunt
grevate, pe de o parte, de situaia real a profitabilitii ntreprinderii, iar, pe de
alt parte, de politica de distribuire a rezultatelor. Adesea, evaluatorul va putea
reine sumele recente ale dividendelor pltite, iar previziunile pe termen mediu i
lung le va putea fundamenta prin comparaii cu ntreprinderi din aceeai
ramur/sector de activitate (aceasta pentru a-i contura o opinie proprie i pentru a
se decide asupra argumentelor cu privire la curba creterii dividendelor).
Pentru a rezolva problema ratei de actualizare, evaluatorul poate folosi
anumite informaii ce constituie obiect al publicaiilor de specialitate (informaii
furnizate, de regul, de bnci). Tot acum, evaluatorul va trebui s rezolve i
problema inflaiei, deoarece ratele publicate sunt, de obicei, rate nominale, care in
seama de inflaie. De asemenea, trebuie avut n vedere aspectul c rata de revenire
sub form de dividend, pe care evaluatorul o va adopta, traduce, n final, exigena
103
Dividendul
d
d gd d (1 g )
d (1 g ) gd (1 g ) d (1 g )(1 g ) d (1 g ) 2
d (1 g ) n 2 gd (1 g ) n 2 d (1 g ) n 2 (1 g ) d (1 g ) n 1
d
d (1 g ) d(1 g ) 2
d (1 g ) n 1
...
(1 k )1 (1 k ) 2
(1 k ) 3
(1 k ) n
Se observ c
104
d
1 k
1 g
d
1 k
1 g
d
1 k
1 g
...
d
1 k
1 g
1 k
kg
1
1 g
1 g
se ajunge la
1
1
1
1
...
1
2
3
(1 r )
(1 r )
(1 r ) n
(1 r )
Va (1 g ) d
Se tie c
n
1
1
1
1
1
(1 r ) n 1
...
(1 r )1 (1 r ) 2 (1 r ) 3
(1 r ) n t 1 (1 r ) t
r (1 r ) n
de unde
Va (1 g ) d
(1 r ) n 1
r (1 r ) n
n
n
r
r (1 r )
lim
d
r
d
k g
1 g
iar prin simplificare cu (1+g) se obine relaia fundamental a modelului GordonShapiro simplificat
Va
d
kg
105
g (1 rd ) rf
C imp
rf re (re rimp )
1 ri
C pr
1 g1
1 g1
Va d
1 k
t 1 1 k
q
k g 2
A. Modelul Bates
Acest model de evaluare presupune mprirea orizontului de prognoz n
dou perioade distincte, din care prima reprezint o faz de cretere a dividendelor
cu o rat g superioar ratei de randament k. Aceast prim subperioad este
cuprins, n general, ntre 1-10 ani.
Modelul Bates const n efectuarea unui calcul pe o perioad finit de
timp, care corespunde creterii puternice a dividendelor. Calculul se refer la PER
actual al aciunii i ine seama de ipotezele formulate n materie de cretere a
dividendelor, rentabilitate, distribuie a dividendelor, precum i de PER existent la
sfritul perioadei de cretere maxim.
Modelul Bates traduce relaia care exist ntre cei cinci factori avui n
vedere de un investitor bursier, i anume:
-rata de randament cerut de investitor (k);
-perioada de cretere a dividendelor (n);
-rata de cretere a dividendelor (g);
-rata de distribuie a dividendului ( rd );
-PER la care acionarul va trebui s revnd aciunea dup n ani, pentru a
realiza rata de rentabilitate scontat k.
Relaia fundamental a modelului Bates este
m
PER n 10rd B
A
unde
1 k
A
1 g
iar
1 g
1 A
g k
B
10
Bates a stabilit tabele din care se pot citi valorile lui A i B. Parametrul m
reprezint valoarea actual (prezent) a PER, determinndu-se astfel un indiciu cu
privire la preul la care poate fi cumprat aciunea n prezent.
Modelul Bates este aplicabil pentru evaluarea ntreprinderilor cu un
comportament atipic la nceput (cretere excepional) dar care, n timp, este
posibil s se alinieze normelor sectoriale.
B. Modelul Holt
Acest model de evaluare permite determinarea duratei de cretere
excepional a cursului unei aciuni, ajutnd investitorii s determine dac PER-ul
acestei aciuni, observat pe pia, este justificat sau nu. Altfel spus, modelul
determin numrul de ani de cretere avut n vedere la stabilirea PER actual.
Modelul pornete de la relaia
1 g
t 1 1 k
DCE
Va d
107
Dar
Va
m
d
de unde
1 g
m
k g
1 g
1 k
DCE
Succesiv, rezult
kg
1 g
1
g
1 k
DCE
1 g
1 k
DCE
kg
1 g
1 m
de unde
k g 1 g
ln
m
1 g k g
DCE
1 g
ln
1 k
Problema 1
Analiznd perspectivele economice ale unei ntreprinderi i politica de
reinere/distribuire a dividendelor practicat de grupul de acionari, se apreciaz c
n urmtorii ani vor fi distribuite urmtoarele dividende: anul 1 - 150.000 RON;
anul 2 - 180.000 RON; anul 3 - 200.000 RON; anul 4 - 250.000 RON; anul 5 250.000 RON; anul 6 - 250.000 RON; anul 7 - 400.000 RON.
Dac v-ai situa pe poziia unui investitor care i poate plasa capitalul n
obligaiuni ale statului cu o rat de revenire de 8%, ct ai oferi pentru
ntreprindere (se estimeaz c dup 7 ani, valoarea de revnzare a ntreprinderii va
fi 40% din valoarea actual)?
Rezolvare
REZUMATUL TEMEI
Modelele de evaluare bursiere se aplic n cazul particular al
ntreprinderilor cotate la burs (n esen, sunt tot modele de evaluare bazate pe
actualizarea rezultatelor). n rndul specialitilor n evaluare exist ns
controverse cu privire la capacitatea cotaiei bursiere de a reflecta cu adevrat
valoarea ntreprinderii. Astfel, n decursul timpului s-au conturat dou teorii:
109
Tema nr. 8
MODELE DE EVALUARE CU RATE DIFERENIATE
Uniti de nvare
Fundamentele modelelor
Modele de evaluare cu rate reduse de good-will
Modelul de evaluare bazat pe capitalul permanent necesar exploatrii
Alte modele de evaluare cu rate de good-will
Obiectivele temei
nsuirea bazelor teoretice ale modelelor de evaluare cu rate difereniate
Dobndirea capacitii metodologice de aplicare a modelelor de evaluare
cu rate difereniate
Dobndirea capacitii de operaionalizare a modelelor de evaluare cu rate
difereniate
Dobndirea capacitii de interpretare a rezultatelor aplicrii modelelor de
evaluare cu rate difereniate
Timpul alocat temei: 2 ore
Bibliografie recomandat
Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A. Evaluarea ntreprinderilor, ediia
a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2002.
110
1 r 1
r 1 r
* n
an
* n
1 r 1
r 1 r
* n
an
* n
1 r 1
r 1 r
* n
* n
VI
ANR
B
r
VI
B
r ANR B ANR ANR B ANR B ANR
2
2
2r
2 2r
2r
2
ANR
adic
VI ANR
1
B rANR
2r
114
1
B rANR
2r
1
B rANR
rm
rm r 1
100
prima de risc p avnd valori cuprinse ntre 25% i 50%, adic p 25%;50%
Se observ c spre deosebire de modelul anterior, la care capitalizarea la
infinit a supraprofitului se fcea la o rat majorat cu o prim de risc de 100%, n
acest model prima de risc este mult mai mic, ceea ce nseamn c partajarea
viitorului este n favoarea proprietarului ntreprinderii.
C. Modelul achiziiei rezultatelor anuale
Conform acestui model de evaluare, valoarea de good-will se determin cu
relaia
GW m B rANR
1
B rVI
rr
115
risc.
Pornind de la relaia fundamental a valorii ntreprinderii
VI ANR GW
B rr ANR
r rr
B rANR
r rr
Problema 1
Activul net reevaluat al unei ntreprinderi este de 8.000.000 RON. Un
investitor care i-ar fi putut plasa capitalul n obligaiuni emise de stat, cu o rat de
revenire de 8%, a cumprat ntreprinderea cu suma de 9.000.000 RON.
a.) ce capacitate anual de profit justific investiia fcut dac
actualizarea supraprofitului se face cu o rat majorat cu riscul, prima de risc fiind
100%? Ce model de evaluare se aplic n acest caz?
b.) pe ci ani a cumprat investitorul supraprofitul?
116
Rezolvare
a.) Se aplic modelul practicienilor. Se cunosc: ANR = 8.000.000 RON; r = 8%;
VI = 9.000.000 RON. Valoarea GW rezult prin diferen: GW = VI ANR =
1.000.000 RON. Valoarea lui B se determin prin explicitarea acestuia din relaia
fundamental a modelului: B = 2rGW + rANR = 2 x 0,08 x 1.000.000 + 0,08 x
8.000.000 = 800.000 RON
b.) Se aplic modelul achiziiei rezultatelor anuale. Numrul de ani m se
determin prin explicitarea din relaia fundamental a modelului: m = GW / (B
rANR) = 1.000.000 / (800.000 0,08 x 8.000.000) = 6,25 ani
Problema 2
Un grup de investitori i-ar putea plasa capitalul n obligaiuni ale
sectorului privat, cu o rat de revenire de 12%. Grupul de investitori pltete ns
180.000.000 RON pentru cumprarea unei ntreprinderi. ntreprinderea dispune de
un activ net reevaluat de 160.000.000 RON i bunuri n afara exploatrii de
14.000.000 RON (realizarea valorii de pia a acestora reclam cheltuieli de
4.000.000 RON). n ultimii ani de funcionare ntreprinderea a asigurat, n medie,
o revenire de 8% la activul net reevaluat angajat n exploatare.
a.) dac grupul de investitori a pltit fostului proprietar i supraprofiturile
pe o perioad de 8 ani, ce capacitate de profit justific investiia fcut?
b.) la ct ar fi fost evaluat valoarea de good-will dac investitorii ar fi
pltit pentru ntreprindere doar 160.000.000 RON? Ce capacitate anual de profit
s-ar fi avut n vedere n acest caz?
Rezolvare
Problema 3
O ntreprindere proprietate a statului dispune de un activ net reevaluat de
100.000.000 RON. Capitalul permanent necesar exploatrii este de 120.000.000
RON. Ca urmare, ntreprinderea a contractat un credit pe termen lung la o rat a
dobnzii de 10% pe an.
n ultimii ani, n ceea ce privete rentabilitatea, ntreprinderea a avut o
poziie apropiat de cea a marilor ntreprinderi din ramur, pentru care indicele
PER are valoarea 8. Beneficiul economic anual estimat al ntreprinderii este de
9.000.000 RON.
Considernd o rat de actualizare a supraprofitului de 12%, ce putei spune
despre rentabilitatea acestei ntreprinderi? Care vor fi supraprofiturile sau
pierderile de profit pe care ntreprinderea le va nregistra n urmtorii 5 ani, dac
rmne tot n proprietatea statului?
117
Rezolvare
REZUMATUL TEMEI
Modelele de evaluare cu rate difereniate sunt fundamentate pe
raionamente care se consider a fi ceva mai complete i apropiate de realitate
dect raionamentele care stau la baza modelelor patrimoniale i a modelelor
bazate pe actualizarea rezultatelor.
Modelele de evaluare cu rate difereniate ncearc s exprime simultan:
-o combinare a valorii patrimoniale cu valoarea de randament;
-o partajare a viitorului;
-o concepie prin care ntreprinderea este privit nu numai ca investiie
economic, dar i ca investiie financiar.
Caracteristica fundamental a modelelor de evaluare cu rate difereniate
este reprezentat de determinarea valorii de good-will a ntreprinderii. Valoarea de
good-will exprim capacitatea ntreprinderii de a genera supraprofituri sau
profituri economice (profiturile excedentare revenirii normale). Ipotezele
diferite cu privire la modul de determinare efectiv a supraprofitului au condus la
mai multe variante ale acestor modele de evaluare.
Modelele de evaluare cu rate difereniate reprezint o exprimare direct a
relaiei fundamentale a valorii ntreprinderii. Spre deosebire de modelele
patrimoniale sau cele bazate pe actualizarea rezultatelor (care presupun o valoare
extrem a coeficientului de partajare k), modelele de evaluare cu rate difereniate
acrediteaz o viziune intermediar, corespunztoare unei anumite valori a
coeficientului k, diferit att de 0, ct i de 1.
n realitate, aplicarea practic a acestor modele se reduce la determinarea
valorii de good-will (deoarece valoarea patrimonial, respectiv valoarea prin flux,
se consider a fi fost determinate prin aplicarea celor dou categorii de modele
extreme, patrimoniale, respectiv bazate pe actualizarea rezultatelor).
Tema nr. 9
MODELE DE EVALUARE SPECIFICE
Uniti de nvare
Evaluarea ntreprinderilor mici
Evaluarea ntreprinderilor n dificultate
Evaluarea bazat pe comparaii
Obiectivele temei
nsuirea bazelor teoretice ale modelelor de evaluare specifice
Dobndirea capacitii metodologice de aplicare a modelelor de evaluare
specifice
118
nlocuire.
B. Modelul baremurilor
La baza acestui model de evaluare st ipoteza potrivit creia, elementul
fundamental de apreciere a valorii unei ntreprinderi mici l reprezint cifra de
afaceri pe care aceasta o realizeaz. Valoarea ntreprinderii se obine, de regul,
multiplicnd cifra de afaceri anual cu un coeficient de barem k, ce depinde de
activitatea desfurat, adic
VI kCA
sau
VI k ' ' CA z
Datorit lipsei unor date coerente, modelul este dificil de aplicat n cazul
economiilor aflate n tranziie.
C. Modelul randamentului
Potrivit acestei model de evaluare, valoarea ntreprinderii este suma a dou
componente: valoarea patrimonial (activul net reevaluat) i valoarea de goodwill, adic
VI VP GW
120
CL - costurile de lichidare;
IMP - impozitul (eventual) pe plus-valori.
n concluzie, valoarea unei ntreprinderi neredresabile este valoarea
activului net de lichidare, care uneori poate fi chiar negativ.
B. Evaluarea ntreprinderilor redresabile
ntreprinderile redresabile pot fi evaluate fie pe baza valorii la termen, fie
asimilnd ntreprinderea unui proiect de investiii.
a.) Modelul valorii la termen
Fundamentul aplicrii acestui model de evaluare l constituie previziunea
rezultatelor viitoare ale ntreprinderii redresabile. Datele trecutului nu sunt luate n
consideraie, avnd n vedere insolvabilitatea comercial declarat a ntreprinderii.
Valoarea ntreprinderii redresabile se determin cu relaia
VIR
VT
1 r n
INVA
Bn
r*
INVA
t 1
It
1 r t
viitor).
b.) Modelul asimilrii ntreprinderii unui proiect de investiii
n vederea evalurii, ntreprinderea va fi asimilat unui proiect de
investiii, calculndu-se valoarea prezent sau valoarea net actualizat a acestuia.
Potrivit acestui model de evaluare, valoarea ntreprinderii redresabile se determin
cu relaia
n
VIR
t 1
FNTt
1 r t
I0
TEST DE EVALUARE
1. Care sunt criteriile utilizabile n definirea ntreprinderilor mici?
Rspuns: criteriul numrului de angajai, respectiv criteriul volumului activitii
2. n ce modaliti poate fi definit o ntreprindere n dificultate?
Rspuns:
3. Care sunt etapele parcurse n evaluarea bazat pe comparaii?
Rspuns:
Problema 1
Cifra anual de afaceri a unei microntreprinderi este de 250.000 RON.
Costurile de nlocuire ale imobilizrilor necorporale aflate n patrimoniul
microntreprinderii au fost estimate la 200.000 RON, iar valoarea economic a
activelor corporale la 50.000 RON. Datoriile totale ale microntreprinderii
nsumeaz 150.000 RON. Ramura n care funcioneaz microntreprinderea
justific utilizarea unui coeficient de barem (corespunztor cifrei anuale de
afaceri) k = 0,38. Valoarea de good-will a fost estimat la 5% din cifra de afaceri
anual.
Determinai valoarea microntreprinderii utiliznd modelele de evaluare
cunoscute.
Rezolvare
Modelul cumulrii activelor: VI = (200.000 + 50.000) 150.000 = 100.000 RON
Modelul baremurilor: VI = 0,38 x 250.000 = 95.000 RON
Modelul randamentului: VI = 100.000 + 0,05 x 250.000 = 112.500 RON
Problema 2
Pentru perioada de redresare a unei ntreprinderi au fost sintetizate datele
din tabelul de mai jos.
Anul
Suma de investit
Profitul brut
[RON]
[RON]
N+1
100.000
-60.000
N+2
150.000
-10.000
N+3
175.000
12.000
N+4
200.000
20.000
N+5
80.000
Rata impozitului pe profit este 16%. Rata de capitalizare a profitului net
este 8%, iar rata de actualizare a valorii la termen este 10%. Ce sum maxim
poate oferi un investitor pentru aceast ntreprindere redresabil?
124
Rezolvare
Problema 3
Pentru perioada de redresare a unei ntreprinderi au fost sintetizate datele
din tabelul de mai jos.
Anul
Fluxul monetar pozitiv
Fluxul monetar negativ
[mii RON]
[mii RON]
1
670
6.000
2
1.200
1.250
2
6.000
3.000
4
8.000
3.500
5
8.500
4.000
6
8.700
4.200
7
8.800
4.400
8
9.000
4.500
9
10.000
5.000
10
10.500
7.000
Ce sum maxim poate oferi un investitor pentru aceast ntreprindere, n
condiiile unei investiii iniiale necesare redresrii n valoare de 4.000.000 RON?
Alternativa de plasare a capitalului investitorului o constituie depozitele bancare,
remunerate la o rat medie anual a dobnzii de 7,5%.
Rezolvare
Problema 4
Un ntreprinztor este interesat de obinerea unor referine obiective asupra
valorii unuia dintre restaurantele pe care le deine. Cifra anual de afaceri a
restaurantului este de 400.000 RON. n acelai ora, n perioada premergtoare
analizei, alte 4 restaurante au constituit obiectul unor tranzacii de vnzarecumprare. Principalele elemente caracteristice ale celor 4 tranzacii sunt
sintetizate n tabelul urmtor.
125
Restaurantul
A
B
C
D
Pachetul de aciuni
tranzacionat
[%]
90
70
65
75
Valoarea
tranzaciei
[RON]
420.000
350.000
400.000
320.000
Cifra anual
de afaceri
[RON]
380.000
770.000
700.000
510.000
REZUMATUL TEMEI
Modelele de evaluare specifice reprezint o categorie aparte, constituind
adaptri ale modelelor de baz pentru activiti cu caracter particular (bnci,
societi de asigurri, profesii autorizate) sau pentru ntreprinderi aflate n anumite
situaii sau cu anumite particulariti (ntreprinderi mici, ntreprinderi n
dificultate, ntreprinderi cu probleme din punct de vedere ecologic). Tot n
categoria modelelor specifice intr i cele bazate pe comparaii, precum i cele
care utilizeaz tehnicile i procedurile particulare proprii teoriei nlocuirii.
Din punct de vedere al structurii valorii, ntreprinderile mici sunt
caracterizate de o pondere ridicat a elementelor de natur necorporal. Aceste
elemente i aduc contribuia, n special, la realizarea cifrei de afaceri a
ntreprinderii. Acesta este motivul pentru care n evaluarea ntreprinderilor mici
sunt foarte utilizate modelul baremurilor i modelul randamentului.
ntreprinderile n dificultate pot fi ncadrate n dou categorii:
neredresabile i redresabile. Pentru evaluarea ntreprinderilor neredresabile este
utilizat modelul activului net de lichidare (un model de esen patrimonial).
Pentru evaluarea ntreprinderilor redresabile este generalizat utilizarea modelului
de evaluare bazat pe valoarea la termen. Concepiile mai noi din domeniul
evalurii proiectelor de investiii au acreditat ns idea utilizrii cu succes a
modelului de evaluare bazat pe asimilarea ntreprinderii unui proiect de investiii.
Atunci cnd piaa ofer suficiente informaii referitoare la tranzacii cu
ntreprinderi (proprieti) similare, evaluatorul poate recurge la aplicarea
modelului de evaluare bazat pe comparaii.
126
TEST nr. 1
Stabilii varianta corect de rspuns.
1. n teoria i practica evalurii, ntreprinderea este considerat
a.) un bun cu caracteristici specifice;
b.) un bun cu caracteristici specifice, care se tranzacioneaz ns ca orice bun
comercial;
c.) obiect de schimb ntre un cumprtor dispus s cumpere i un vnztor dispus
s vnd;
d.) obiect de schimb pe o pia organizat (bursa de aciuni).
2. Valoarea economic
a.) este legat de capacitatea unui activ sau a unui drept de a asigura deintorului
su o surs de fluxuri de numerar, dup plata impozitelor;
b.) poate fi determinat ntotdeauna, cu mare exactitate;
c.) fundamenteaz ntotdeauna valoarea de pia;
d.) nu este foarte important n evaluarea ntreprinderii.
3. Procesul evalurii ntreprinderii
a.) presupune aplicarea tuturor modelelor de evaluare a ntreprinderii;
b.) ignor trecutul ntreprinderii, n idea aplicrii modelelor de evaluare bazate pe
actualizri de rezultate;
c.) ignor viitorul ntreprinderii, n idea aplicrii modelelor de evaluare
patrimonial;
d.) const din etape distincte, care l conduc pe evaluator de la nelegerea
specificului i situaiei ntreprinderii pn la determinarea unei game de valori
pentru aceasta.
4. Coerena rezultatelor evalurii presupune
a.) obinerea acelorai rezultate, n condiiile aplicrii unor modele de evaluare
diferite;
b.) obinerea unor rezultate diferite, n condiiile aplicrii acelorai modele de
evaluare de ctre evaluatori diferii;
c.) reflectarea unitar a diferitelor concepii cu privire la valoarea ntreprinderii;
d.) determinarea unei game de valori pentru ntreprindere.
5. Analiza SWOT reprezint un capitol al diagnosticului
a.) strategic
b.) comercial
c.) juridic
d.) financiar
6. Analiza dispoziiilor deja adoptate reprezint un capitol al diagnosticului
a.) strategic
b.) patrimonial
c.) juridic
d.) resurselor umane
7. Structura organizatoric reprezint un capitol al diagnosticului
a.) managementului
b.) patrimonial
c.) juridic
d.) resurselor umane
8. ntreprinderile n cretere
a.) nu pot fi evaluate;
b.) nu pot fi cotate la burs;
c.) sunt caracterizate de o cretere nsemnat a dividendelor, mai ales n prima
perioad a orizontului de prognoz;
127
TEST nr. 2
129
131
TEST nr. 3
132
TEST nr. 4
135
d.) financiar
ntreprinderi. Valoarea
chiriaului n caz de
Valoarea economic a
d.) 350.000 RON
T1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
b
a
d
c
a
b
a
c
c
a
b
c
c
c
a
a
a
c
a
c
T2
T3
T4
138