COALA

NAIONAL DE
STUDII POLITICE I
ADMINISTRATIVE

FINANAREA FACULTATEA DE
COMUNICARE I
RELAII PUBLICE

AFACERILOR Master: MANAGEMENT

I COMUNICARE N
AFACERI

SUPORT DE CURS

Prof. univ. dr. Cristian PUN

MASTER COMUNICARE N AFACERI ANUL I

ELEMENTE DE CONINUT:
Unitatea de nvare 1-3: MEDIUL FINANCIAR AL COMPANIEI ................................... 4

1. De ce au nevoie companiile de finanare? ............................................................................ 4

1.1. Ce trebuie s tim despre modul de funcionare al sistemului financiar? .................... 5
1.2. Ce reprezint finanarea afacerilor i la ce servete ea? ............................................... 9

2. Care sunt sursele de finanare disponibile i cum pot fi ele accesate de operatorii
economici? ........................................................................................................................ 11
2.1. Cum aleg ntre sursele proprii i sursele externe (atrase) de finanare? ..................... 12
2.2. Care este diferena ntre finanarea direct i finanarea indirect? ........................... 13
2.3. Rolul, avantajele / dezavantajele intermedierii pe pieele financiare. ....................... 14
2.4. Serviciile oferite de intermediarii financiari; ............................................................ 15
2.5. Tipuri de instituii de intermediere financiar. .......................................................... 16

3. Instrumentele pieei financiare i mecanismele specifice de mobilizare a resurselor de

capital? ............................................................................................................................. 21
3.1. Ce reprezint un instrument financiar? ...................................................................... 21
3.2. Cum se clasific instrumentele financiare? ................................................................ 22

Rezumat i aplicaii setul 1 ................................................................................................... 28

Unitate de nvare 4-6: COSTUL I RISCURILE ASOCIATE FINANRII ............... 32

4. Ct de costisitoare este finanarea din diferite surse a afacerii mele? ............................. 32

4.1. Cum s determin care este necesarul de finanat pentru compania mea? .................. 32
4.2. ntocmirea bugetului de capital .................................................................................. 37
4.3. Rata dobnzii msur relativ a costului finanrii ................................................. 38
4.4. Valoarea timp a banilor i impactul su asupra costului finanrii ............................ 41
4.5. Principiile de baz ale calculului actuarial ................................................................. 43
4.6. Analiza costului finanrii pe diferite surse: surse atrase / surse externe ................... 44

5. Ct de riscant este finanarea pentru debitori i creditori? ........................................... 47

5.1. Ce reprezint riscul i cum influeneaz el decizia de finanare? .............................. 47
5.2. Cum se analizeaz riscurile asociate finanrii: riscul de ar, riscul de dobnd,
riscul valutar i riscul de neplat ....................................................................................... 50
5.3. Tehnici de gestiune a riscurilor asociate finanrii .................................................... 58
6. Cum se ntocmete un plan de finanare ? ......................................................................... 61
6.1. Optimizarea structurii de capital folosind modelul CAPM........................................ 61
6.2. Elemente eseniale avute n vedere la ntocmirea unui plan de afaceri...................... 63

1
 6.3. Sfaturi privind completarea unei cereri de credit. ...................................................... 65

Rezumat i aplicaii setul 2 ................................................................................................... 68

Unitatea de nvare 7-9: TEHNICI SPECIFICE DE FINANARE A AFACERILOR . 73

7. Tehnici de finanare pe termen scurt .................................................................................. 73

- Linia de credit ................................................................................................................. 73
- Creditul rencrcabil ....................................................................................................... 74
- Avansul n contul curent ................................................................................................. 74
- Creditul n descoperit de cont (overdraft) ....................................................................... 74
- Creditul de scont ............................................................................................................. 75
- Creditul de accept ........................................................................................................... 76

8. Tehnici de finanare pe termen mediu i lung ................................................................... 77

- Eurocreditul .................................................................................................................... 77
- Creditul sindicalizat ........................................................................................................ 78
- Creditele paralele ............................................................................................................ 79
- Creditele subsidiare......................................................................................................... 79
- Creditul furnizor ............................................................................................................. 80
- Creditul cumprtor ........................................................................................................ 81
- Emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare prin ofert public ................................ 82
- Mecanismul emisiunii de aciuni printr-o ofert public ................................................ 84
- Emisiunea internaional de aciuni prin certificate de depozitare ................................. 84
- Securitizarea pe pieele financiare internaionale ........................................................... 85

9. Tehnici speciale de finanare ............................................................................................... 87

- Leasing-ul ....................................................................................................................... 87
- Forfetarea ........................................................................................................................ 89
- Factoringul ...................................................................................................................... 90

Rezumat i aplicaii Setul 3 ................................................................................................... 92

BIBLIOGRAFIE SELECTIV .............................................................................................. 96

2
Unitatea de nvare nr. 1-3
MEDIUL FINANCIAR AL COMPANIEI

1. De ce au nevoie companiile de finanare ?

1.1. Ce reprezint finanarea afacerilor i la ce servete ea?
1.2. Ce trebuie s tim despre modul de funcionare al sistemului financiar ?

2. Care sunt sursele de finanare disponibile i cum pot fi ele accesate de operatorii
economici?
2.1. Cum aleg ntre sursele proprii (autofinanare) i sursele externe (atrase) de finanare ?
2.2. Cum aleg ntre finanarea direct i finanarea indirect ?
2.3. Rolul, avantajele / dezavantajele intermedierii pe pieele financiare.
2.4. Serviciile oferite de intermediarii financiari;
2.5. Tipuri de instituii de intermediere financiar.

3. Instrumentele pieei financiare i mecanismele specifice de mobilizare a resurselor de

capital?
3.1. Ce reprezint un instrument financiar ?
3.2. Cum se clasific instrumentele financiare ?

Rezumat i aplicaii 1

Obiective
Coninutul unitii de nvare ofer suportul necesar pentru:
a) nelegerea importanei capitalului n dezvoltarea unei afaceri;
b) Sursele posibile de finanare i cum alegem ntre acestea;
c) Rolul intermediarilor financiari n mobilizarea resurselor de capital de pe
piaa financiar;
d) Coninutul i tipologia instrumentelor financiare tranzacionate n
cadrul pieelor financiare.

3
Unitatea de nvare 1-3: MEDIUL FINANCIAR AL COMPANIEI

n contextul actual, capitalul reprezint principalul factor de producie, dezvoltarea

afacerilor devenind practic imposibil fr a lua n considerare piaa financiar i resursele pe
care aceasta le pune la dispoziia agenilor economici. Orice afacere, indiferent de gradul su de
dezvoltare, implic un contact direct cu piaa financiar, mai exact cu instituiile care
intermediaz mobilizarea resurselor de capital i cu serviciile oferite de acestea. nelegerea
modului de funcionare a sistemului financiar, a mecanismelor financiare specifice prin care
capitalurile economisite sunt alocate pentru susinerea investiiilor precum i a costurilor i
riscurilor implicate devine esenial pentru dezvoltarea pe baze solide a unei afaceri. Sistemul
financiar este la rndul su supus schimbrilor permanente, adaptndu-se la noile cerine ale
agenilor economici, oferind resursele financiare de care acetia au nevoie n condiii de eficien
maxim n termeni de risc i cost.

1. De ce au nevoie companiile de finanare?

Bunstarea material a societii este determinat n ultim instan de capacitatea

productiv a economiei totalitatea bunurilor i serviciilor furnizate membrilor si. Aceast
capacitate productiv depinde de activele reale de care dispune societatea: pmnt, cldiri,
utilaje, munc, tehnologii. Toate aceste active fizice i umane sunt utilizate pentru a produce
bunurile i serviciile consumate de membrii societii. n contrast cu aceste active reale se gsesc
activele financiare cum ar fi de exemplu aciunile sau obligaiunile. Aceste active nu sunt altceva
dect simple documente (contracte) i, spre deosebire de activele reale, contribuie indirect la
capacitatea productiv a unei economii asigurnd o separaie ntre deintorul capitalului
(afacerii) i managementul acesteia, facilitnd totodat transferul de fonduri spre afaceri cu
oportuniti atractive de investiie.

Ctigul oferit de activele financiare depinde de ctigul generat de activele reale. Cnd
exploatarea activelor reale genereaz profit, acesta este transferat ctre deintorul capitalului sau
afacerii (investitor) prin intermediul activelor financiare emise de compania respectiv. De
exemplu, venitul deintorilor de obligaiuni mbrac forma cuponului (dobnzi fixe) i a
diferenei dintre valoarea nominal, valoarea de emisiune i valoarea de rscumprare a acestora,
la aciuni venitul mbrac forma dividendului etc. n aceste condiii, se poate observa c
ctigurile oferite de activele financiare depind i deriv din valoarea activelor reale din
patrimoniul companiei.

Activele reale produc bunuri i servicii n timp ce activele financiare definesc alocarea
veniturilor i capitalurilor ntre investitorii ntr-o anumit afacere. Indivizii aleg ntre a consuma
resursele financiare de care dispun sau a investi aceste resurse ntr-o afacere. Cnd decid s
investeasc ei fac acest lucru cumprnd active financiare de pe pia. Cu banii obinui de la
investitori, companiile cumpr active reale, sporindu-i capacitatea de producie, veniturile
realizate n acest fel ntorcndu-se n final la investitorii iniiali sub form de dividende sau
dobnzi. n acest fel, activele financiare permit indivizilor s dein pari din active reale
importante: este dificil pentru un individ s dein o uzin de automobile, ns prin intermediul
aciunilor indivizii pot deine pri din aceasta. Activele financiare contribuie semnificativ la
dezvoltarea afacerilor i a economiei n ansamblul su, permind mobilizarea capitalurilor de la

4
mai muli investitori i alocarea eficient a acestora. Activele reale i cele financiare sunt
evideniate diferit n bilanul companiilor: activele reale apar exclusiv n partea de activ a
balanei n timp ce activele financiare pot aprea att n partea de activ (creane) ct i n cea de
pasiv (datorii). Activele financiare au o existen temporar fiind lichidate n momentul ncasrii
creanei sau a plii datoriei n timp ce activele reale sunt supuse uzurii fizice sau morale care
acioneaz pe o perioad mult mai ndelungat de timp.

Activele financiare pot fi clasificate n:

Activele bancare: - rezultate din operaiunile specifice bncilor i instituiilor
similare (genereaz dobnzi, majoritatea nu sunt negociabile i au un grad relativ
redus de risc);
Activele financiare non-bancare: - sunt rezultatul operaiunilor de plasament
realizat fr implicarea bncilor (majoritatea nu sunt purttoare de dobnzi, ctigul
este asimilat diferenei dintre preul de emisiune i preul de rscumprare, sunt
instrumente negociabile i tranzacionate pe pieele monetare);
Activele de capital: sunt rezultatul plasamentelor pe termen lung, i dau dreptul
obinerii unor venituri viitoare proporional cu gradul implicrii deintorului n
riscul afacerii (majoritatea sunt negociabile i sunt tranzacionate pe piaa de
capital);
Activele monetare: rezultate din plasamente pe termen scurt pe pieele monetare (au
risc foarte sczut i lichiditate foarte ridicat).

n practic, delimitarea activelor financiare nu este att de strict, frecvent fiind emise
active care mbrac caracteristicilor mai multor tipuri de active. Valoarea intrinsec a activelor
este legat de valoarea activelor reale pe care le reprezint, valoarea de pia lund n considerare
lichiditatea activului i gradul su de atractivitate pentru investitori. Pentru a achiziiona noi
resurse orice companie se poate limita la implicarea resurselor proprii (autofinanare) sau poate
atrage resursele unor investitori sau creditori. Indiferent de sursa utilizat, finanarea contribuie
la derularea sau dezvoltarea afacerii, prin aportul de resurse ce poate fi procurat cu aportul de
capital. Fiecare surs de finanare are avantajele i limitele sale, costul fiind factorul decisiv n
alegerea acesteia.

1.1. Ce trebuie s tim despre modul de funcionare al sistemului financiar?

Sistemul financiar este o component de baz a mediului de afaceri fiind

alctuit din ansamblu de piee, instrumente (active financiare) i instituii care
permit mobilizarea i alocarea resurselor financiare. Sistemul financiar este n
prezent motorul principal al dezvoltrii economice, capitalurile importante ce
pot fi mobilizate prin intermediul acestora permind creterea eficienei n
utilizarea resurselor, sporirea capacitilor de producie sau creterea
productivitii.
Principalii actori n cadrul sistemului financiar sunt statul, populaia i agenii economici.
Dac statul i agenii economici sunt consumatori net de resurse de capital, populaia, prin
economisirile pe care le realizeaz, este un ofertant net. nclinaia spre consum sau economisire /
investiie a populaiei influeneaz direct costul i eficiena alocrii resurselor n cadrul

5
sistemului financiar. Preferina populaiei pentru anumite instrumente determin la rndul su
structura sistemului financiar. n timp ce populaia este interesat n principal de cum s-i
investeasc veniturile sale, agenii economici sunt concentrai pe a atrage ct mai mult dintre
aceste resurse pentru a-i finana derularea sau dezvoltarea afacerii lor (cea mai mare parte a
capitalurilor atrase sunt investite n active tangibile: imobile, utilaje, echipamente, stocuri).

Fluxuri
financiare
Statul Agenii
economici
Intermediarii
Fluxuri financiari
financiare Fluxuri
financiare
Populaia
Piaa financiar

Figura 1: Participanii la sistemul financiar

Guvernele se implic n sistemul financiar nu numai pentru a reglementa i supraveghea

derularea fluxurilor financiare ci i pentru finana deficitele bugetare sau cele din balana de pli
externe. Chiar dac sunt ca i agenii economici consumatori net de resurse financiare, guvernele
sunt limitate n ceea ce privete mecanismele i tehnicile de finanare.

Principiile care stau la baza funcionrii i dezvoltrii sistemului financiar sunt:

Variaia temporal a consumului: n anumite economii unii indivizi ctig mai mult dect
pot ei s consume, alii consum mai mult dect ctig (de exemplu cei ieii la pensie).
Apariia i dezvoltarea sistemul financiar sunt susinute de aceast dorin a indivizilor de a
prelungi puterea lor de cumprare din perioadele n care ctig mai mult dect consum
ctre perioadele n care consum mai mult dect ctig. Practic o mare parte din
instrumentele pieei financiare amn consumul resurselor financiare pe perioade lungi i
foarte lungi de timp.

Alocarea riscurilor: teoretic, orice investiie presupune asumarea unor riscuri. Sistemul
financiar a cunoscut o puternic dezvoltare n ceea ce privete instrumentele destinate
acoperirii acestor riscuri. Exist n prezent o serie de instrumente special create pentru a
diminua riscul de dobnd sau riscul valutar aferent operaiunilor de finanare. Mai mult,
sistemul financiar ofer n prezent o gam variant de instrumente i posibiliti de finanare
corespunztoare cu aversiunea la risc a fiecrui investitor. De exemplu, pentru a se finana o
companie poate decide o finanare parial prin emisiune de aciuni i prin emisiune de
obligaiuni. Cei cu preferin la risc vor prefera aciunile (riscul este mai mare dar i profitul

6
 ateptat este mai mare) iar cei cu aversiune la risc vor prefera obligaiunile (instrumente care
ofer un venit fix, mai mic dar mai sigur).

Separarea ntre administrarea afacerii i proprietatea asupra capitalului: apariia i

dezvoltarea sistemului financiar a reprezentat un pas nainte n dezvoltarea afacerilor. Noul
context economic (mult mai concurenial i mai orientat pe pia) determin majoritatea
firmelor s abordeze afacerea n termeni profesioniti. Deintorul capitalului poate angaja un
sistem de administrare mult mai performant pentru afacerea sa n loc s prefere s conduc
singur sau cu familia sa afacerea respectiv. n acest fel compania poate s ating nivele mult
mai ridicate de eficien i performan i s reziste mult mai bine n faa concurenei. Chiar
dac la prima vedere pentru companiile i afacerile mici aceast separaie ntre proprietarul
capitalului i administrarea afacerii se justific mai puin, aceast form de organizare
primar i gregar mpiedic buna dezvoltare ulterioar a afacerii. Sistemul financiar permite
aceast separare benefic dezvoltrii afacerilor. Ct de interesai ar fi managerii s sporeasc
valoarea unei firme sau afaceri deinut de acionari? Acest potenial conflict de interese,
denumit generic probleme de agenie n literatura de specialitate, reprezint principala
problem a separaiei ntre deintorul capitalului i cel care administreaz acea afacere
(managerii pot s urmreasc propriile interese i mai puin pe cele ale acionarilor). Pentru a
diminua aceste probleme de agenie au fost puse la punct o serie de mecanisme: n primul
rnd mecanisme speciale de compensaie (de exemplu managerii dein i ei un pachet de
aciuni speciale: - stock options prin intermediul crora ei vor fi remunerai, astfel c
interesul managerilor devine comun cu cel al acionarilor); echipele manageriale care sporesc
valoarea firmei pot fi foarte uor eliminate; finanrile realizate prin fondurile de investiii
permit urmrirea mult mai bine a intereselor acionarilor; managerii sunt contieni c dac o
afacere cu potenial este prost administrat aceasta ar putea fi uor preluat de ali acionari
(de la vechii acionari mai puin interesai de o afacere prost administrat) care vor schimba
cu siguran echipa managerial (foarte multe preluri de firme au ca obiect acest lucru).

PIATA FINANCIAR

Pieele monetare (< 1 an): Pieele de capital (> 1 an):

- moneda; - credite (credite externe,
- certificate de depozit, eurocredite, credite
- titluri de stat; sindicalizate);
- credite pe termen scurt; - obligaiuni (obligaiuni
strine, euroobligaiuni)
- aciuni

Figura 2: Tipologia pieelor financiare

7
 Sistemul financiar este un sistem bine organizat de piee, instrumente i instituii de
intermediere financiar. Piaa financiar este cadrul organizat n care, prin intermediul unor
instrumente i tehnici specifice, sunt mobilizate direct sau indirect resursele financiare destinate
acoperirii unor nevoi specifice ale diferitelor entiti economice publice sau private. Ideea de
pia financiar implic ideea de respectare a unor reguli uniform aplicate cu privire la
mecanismele i formele prin care se pot mobiliza resursele de capital de la investitori sau
creditori. Toi operatorii din pia cunosc, accept i respect aceste reguli ale jocului,
mecanismul pieei influennd practic i evoluia costului la care poate fi mprumutat capitalul.

Sistemul financiar este format dintr-un complex de piee pe care se

mobilizeaz fonduri de pn la un an (pieele monetare) i pe care sunt
mobilizate fonduri cu durat mai mare de un an (pieele de capital).

Riscul operaiunilor i al instrumentelor pieei monetare este mai redus dect n cazul
pieelor de capital. Pieele monetare sunt cu precdere piee naional, n timp ce pieele de capital
sunt mult mai bine integrate la nivel internaional, avnd din ce n ce mai mult o dimensiune
internaional. n plus, prin durata lor, instrumentele pieei de capital par a fi mai puin lichide
dect cele de pe piaa monetar, crete lichiditatea acestora dezvoltndu-se o puternic pia
secundar.

Pe lng cele dou componente de baz ale pieei financiare, mai exist i pieele valutare
pe care se tranzacioneaz n principal monede strine n schimbul monedei naionale. Unii
specialiti includ pieele valutare n cadrul pieelor monetare, alii consider aceste piee ca fiind
o component distinct n cadrul sistemului financiar. Un alt aspect important de luat n
considerare are n vedere poziia pieei creditului care i ea nglobeaz (din punct de vedere al
duratei mobilizrii resurselor de capital) att caracteristici ale pieelor monetare ct i
caracteristici ale pieelor de capital. Analitii prefer tratarea difereniat a pieei a creditului n
cadrul ansamblului de piee ce compun sistemul financiar.

n funcie de venitul pe care-l genereaz, instrumentele financiare pot fi clasificate n

instrumente de mprumut i instrumente de schimb.

Instrumente de mprumut: Instrumente de schimb:

- depozitele / credite; - aciunile;
- certificatele de trezorerie; - titluri emise de fonduri de investiii;
- obligaiunile guvernamentale; - polie de asigurare;
- obligaiunile companiilor private. - participaii la fondurile de pensii.
- hrtiile comerciale - instrumente derivate.

Instrumentele de mprumut au de regul un venit / ctig fix garantat, exprimat sub forma
dobnzii sau a cuponului n timp ce instrumentele de schimb au un venit variabil, negarantat -
dividendele. Piaa financiar internaional este compus dintr-un ansamblu de piee monetare i
de capital, diferenierea fiind determinat de un ansamblu de caracteristici. Att n cazul pieelor
monetar - valutare ct i n cazul pieelor de capital exist o pia primar pe care se

8
tranzacioneaz instrumente financiare nou emise ct i o pia secundar pe care se
tranzacioneaz instrumente deja emise, nainte de scadena acestora.

Lichiditatea instrumentelor financiare este strns legat de existena pieei secundare,

practic de posibilitatea vnzrii unui instrument financiar nainte de scaden n vederea obinerii
de fonduri bneti destinate acoperirii unor nevoi neprevzute. Nu toate instrumentele financiare
au o pia secundar sau pot avea o pia secundar (de exemplu contractele forward), situaia
fiind diferit pe plan internaional. De exemplu n cazul Romniei nu exist o pia secundar
pentru titlurile de stat sau pentru obligaiunile guvernamentale, cel care subscrie pentru aceste
titluri fiind nevoit s le pstreze n patrimoniu pn la scadena lor.

Caracteristici Pieele monetare Pieele de capital

Durata mobilizrii resurselor Mai mica (sub 1 an) Mai mare (peste 1 an)
Riscurile asociate Mai mici Mai mari
Tipurile de instrumente Diferite Diferite
Lichiditatea Mai mare Mai mic
Volumul resurselor de capital Mai mic Mai mare

Fluxurile de capital derulate n cadrul sistemului financiar asigur lichiditile necesare

dezvoltrii afacerilor. Aceste fluxuri financiare pot fi: instantanee (fluxuri de lichiditi) sau
periodice (fluxuri de fonduri i fluxuri de trezorerie). Fluxurile de lichiditi corespund plilor
care intervin n contrapartida fluxurilor reale. Fluxurile de trezorerie nsumeaz fluxurile de
lichiditi realizate pe o perioad determinat de timp, aceste fluxuri pot fi pozitive (intrri de
fonduri) sau negative (ieiri de fonduri). Analiza fluxurilor de trezorerie permite o evaluare a
rentabilitii afacerii (investiiei), lund n considerare cheltuielile curente i veniturile viitoare
actualizate. Fluxurile de fonduri sunt fluxuri poteniale de trezorerie, conducnd mai devreme
sau mai trziu la fluxul de trezorerie efectiv. Aceste fluxuri de fonduri pot fi: lichiditi
imobilizate n creane fa de diferii clieni, n stocuri sau mprumuturi contractate de la bnci.

Derularea complex a acestor fluxuri creeaz adevrate circuite financiare n cadrul

sistemului financiar. Aceste circuite pot fi primare (cele care creeaz active) i circuite secundare
(faciliteaz derularea fluxurilor cu active financiare emise). Un circuit este eficient dac preul la
a crui stabilire contribuie se situeaz ntotdeauna n echilibru, reflectnd toate informaiile
cunoscute de ctre operatori.

1.2. Ce reprezint finanarea afacerilor i la ce servete ea?

Nevoile de fonduri ale companiilor sunt variate: de la nevoi de lung durat i valoare
ridicat, legate de achiziionarea sau modernizarea activelor imobilizate, la nevoi de scurt durat
i valoare mic, mult mai frecvente, care vizeaz finanarea activelor circulante (acordarea de
creane unor clieni, finanarea stocurilor). Finanarea acestor nevoi ine cont de caracterul
permanent sau temporar al acestor nevoi, de durata n timp a acestora.

Excedentul de resurse din cadrul sistemului financiar poate fi mobilizat pentru a servi la
finanarea deficitului de resurse al agenilor economici sau a instituiilor guvernamentale.
Finanarea afacerilor reprezint mobilizarea resurselor de capital de la cei cu excedent de

9
resurse (investitorii) spre cei care au nevoie de acestea (agenii economici) prin intermediul
unor instrumente i mecanisme specifice n cadrul unor piee organizate (pieele monetare sau
pieele de capital). Aceast finanare este destinat obinerii de fonduri (lichiditi) pentru a
acoperi nevoi temporare generate de activiti comerciale sau de producie sau pentru a dezvolta
capacitatea de producie existent prin derularea unor proiecte de investiii.

- autofinanare; Surse
Prin fonduri - majorri de capital; interne
proprii - conversiunea
datoriilor;
- aport n natur.

Decizia de
finanare Surse
- credite bancare; externe
- mprumuturi
obligatare;
Prin angajamente - emisiune de
la termen aciuni.

Figura 3: Sursele de finanare disponibile la nivelul unei afaceri

Decizia de finanare vizeaz opiunea agenilor economici de a-i acoperi nevoile de

finanare a proiectelor de finanare avute n vedere, fie din fonduri proprii, fie prin mprumuturi
sau prin participaie (atragerea de noi capitaluri prin majorarea numrului de aciuni i / sau
acionari). Decizia de finanare este proprie fiecrui proiect i fiecrui agent economic n parte,
fiind adaptat la specificul proiectului i la structura financiar a companiei. Cea mai mare parte
a resurselor financiare provine din surse private (fiind mobilizate de instituii de intermediere
private bnci comerciale, bnci de investiii, fonduri de investiii), sursele publice intervenind
de regul n finanarea unor proiecte de investiii de anvergur i de interes general (investiii n
infrastructura de transport, n telecomunicaii). ntr-o economie de pia funcional, orientarea
firmelor trebuie s se fac cu precdere pe resursele private, credibilitatea companiei (inclusiv n
ceea ce privete finalitatea proiectului de investiii) n faa investitorilor privai fiind esenial
pentru succesul finanrii.

Elementele luate n considerare atunci cnd lum decizia de finanare a unei afaceri sunt:
Durata finanrii: depinde de termenul de recuperare al investiiei i poate fi scurt
(de pn la un an), medie (1 an 3 ani) i lung (3 5 ani i peste). Cu ct durata
este mai mare cu att costul finanrii este mai mare;
Sursa finanrii: poate fi public sau privat, poate fi intern sau extern;
Modalitatea de rambursare: se poate face la scaden, n trane anuale egale,
anuiti egale. Periodicitatea i ealonarea rambursrii este foarte important i
trebuie corelat cu fluxurile de numerar viitoare (intrrile de fonduri) generate de
exploatarea investiiei;

10
 Forma de finanare: se poate face direct sau indirect prin utilizarea unei instituii
financiare specializate care s intermedieze transferul de capital de la investitori la
beneficiari;
Riscul finanrii: are n vedere pierderile poteniale care ar putea s apar ca urmare
a producerii unor evenimente nedorite. Pierderile n finanare au n vedere mai mult
fluxuri financiare de plat mai mari datorit evoluiei nefavorabile a dobnzilor pe
pia, a cursului de schimb sau riscul de neplat. Riscurile avute n vedere l pot
afecta att pe creditor ct i pe debitor. Cu ct riscurile sunt mai mari cu att
remuneraia perceput pentru asumarea acestora este mai mare. Nivelul de risc se
reflect direct n costul finanrii.
Costul finanrii: depinde de durat, de sursa de finanare, de forma de finanare,
modalitatea de rambursare i de riscurile implicate. Costul sintetizeaz toate
elementele n funcie de care se ia decizia de finanare.
Alte elemente: au n vedere o serie de faciliti acordare finanrii cum ar fi de
exemplu perioada de graie, garaniile solicitate, serviciile conexe finanrii
(consultana de specialitate, monitorizarea clienilor, monitorizarea pieelor.

Cu toate c dintre toate aceste elemente riscul i costul sunt eseniale, nici celelalte
elemente nu trebuie neglijate atunci cnd o companie se decide s apeleze la finanare. n aceste
condiii, putem spune c eficiena finanrii se apreciaz n primul rnd n termeni de minimizare
a riscurilor i costurilor aferente finanrii (din perspectiva debitorului). Sistemul financiar, prin
mecanismele i instrumentele sale contribuie la reducerea riscurilor i costurilor, oferind
companiilor o multitudine de tehnici de finanare adaptate perfect nevoilor lor. n plus, nu trebuie
uitat faptul c decizia de finanare la nivelul unei companii se ia ntotdeauna pe baza nevoii
(necesarului) de finanare. Orice utilizare de fonduri financiare trebuie s fie completat prin una
sau mai multe resurse, cel puin echivalente, iar orice surs de fonduri poate finana mai multe
utilizri distincte. Necesarul de finanat este punctul de plecare n Finanarea trebuie s asigure
astfel un echilibru ntre consumul i intrrile de resurse financiare, pentru ca afacerea s poat
continua sau s poat s se dezvolte. Fluxul curent de fonduri aprut ca diferen ntre resursele
disponibile i utilizrile de resurse trebuie analizate avnd n vedere lichiditatea i rentabilitatea
acestora. n concluzie, putem spune c fr finanare, companiile deficitare n resurse (cu
insuficiente intrri de fonduri) pot intra n blocaj financiar sau incapacitate de plat care foarte
uor pot conduce la falimentul afacerii respective.

2. Care sunt sursele de finanare disponibile i cum pot fi ele accesate de operatorii
economici?

n funcie de proveniena lor, fondurile financiare pot fi publice sau private. Cele publice
provin de la instituii financiare internaionale (FMI, Banca Mondial, BIRD sau BEI) sau de la
instituii i agenii guvernamentale. O categorie aparte a fondurilor publice o constituie ajutoarele
financiare nerambursabile acordate de grupul rilor dezvoltate sau organisme internaionale
(fonduri acordate de guvernele altor ri, fondurile structurale acordate de UE, fondurile acordate
de FAO, PNUD, ONUDI). Fondurile publice au ca obiect promovarea unor proiecte de
dezvoltare a mediului de afaceri (infrastructura n principal este cea vizat).

11
 Fondurile private provin exclusiv din mobilizarea economisirilor populaiei (cel mai
important furnizor de resurse n sistemul financiar) de ctre instituiile financiare de intermediere
sau de la agenii economici cu excedent de resurse (acestea pot fi accesate direct sau prin
intermediar). Multitudinea de surse de finanare a determinat apariia i dezvoltarea unor
instituii i mecanisme specifice de mobilizare a lor, majoritatea avnd n vedere sursele
financiare private.

2.1. Cum aleg ntre sursele proprii i sursele externe (atrase) de finanare?

Un aspect important n luarea deciziei de finanare este legat de decizia finanrii afacerii
din banii proprii sau din bani atrai de pe pieele financiare (fonduri publice sau private).
Autofinanarea este cel mai direct i mai simplu principiu de finanare i presupune dezvoltarea
cu fore proprii a afacerii, folosind drept surse de finanare o parte a profitului i fondul de
amortizare destinat acoperirii nevoilor de nlocuire a activelor imobilizate.

Avantajele utilizrii surselor proprii pentru finanarea afacerii vizeaz:

creterea valorii bursiere a companiei: n momentul n care o parte din profitul
companiei este convertit pentru investiii n active imobilizate, valoarea
companiei crete i aceast cretere este evideniat n cursul ascendent al
aciunilor, astfel c acionarii sunt direct interesai i avantajai;
creterea autonomiei financiare fa de bnci i ali creditori: acest lucru nseamn
foarte mult pentru puterea de negociere a companiei n relaia cu creditorii si;
costuri mai reduse: prin faptul c nu se apeleaz la piaa financiar i la
intermediari nu se pltesc comisioane, dobnzi, speze bancare;
regimul fiscal favorizant: n foarte multe ri reinvestirea profitului este scutit de
impozite sau fiscalizat mai puin, reducerile substaniale aplicate profitului
reinvestit impulsionnd aceast form de finanare;

Principalul dezavantaj al utilizrii surselor proprii pentru finanare este costul acestora
msurat prin costul de oportunitate generat de ctigul potenial ce ar fi putut fi obinut din
plasarea profitului n alte proiecte de investiii. De exemplu, costul de oportunitate pentru
profitul reinvestit este format din dobnda ce ar fi putut fi ncasat de la o banc dac acei bani ar
fi fost depui n banc sau alt plasament financiar similar, ajustat cu impozitele pltite. Practic a
demonstrat c acest cost este n majoritatea cazurilor peste costul finanrii din surse atrase.

Avantajele utilizrii surselor externe (atrase) pentru finanare afacerilor sunt urmtoarele:
pot fi utilizate de ctre companii aflate n faza de dezvoltare cnd profitul este
insuficient pentru finanarea afacerii;
costul capitalului este de cele mai multe ori mai redus dect n cazul
autofinanrii;
termenul rambursrii poate fi extins la perioade de timp mari;
resursele financiare ce pot fi atrase sunt semnificativ mai mari dect n cazul
autofinanrii;
anumite domenii (cu o rat de profitabilitate mai redus) pot accesa aceste fonduri
fr s fie condiionate de un nivel ridicat al veniturilor sau cifrei de afaceri;
dobnzile pltite n contul finanrii din surse externe sunt deductibile fiscal.

12
 Dezavantajele utilizrii surselor externe pentru finanare sunt legate n principal de costul
adiional al acestei finanri (dobnzi, comisioane i speze), de dependena fa de creditori,
existena unui plan de amortizare strict care impune companiei o anumit conduit legat de
profitabilitatea sa i de modul de repartizare a veniturilor. Cu toate acestea, finanarea din surse
externe ar trebui s fie motorul principal al dezvoltrii pentru cele mai multe companii.

Decizia privind utilizarea surselor proprii sau a surselor externe este legat
n primul rnd de existena surselor interne de finanare. Dac rata de
profitabilitate este mare utilizarea surselor externe pentru dezvoltarea afacerii nu
se justific. n plus, managerii trebuie s pun n balan costul finanrii externe
cu costul de oportunitate al capitalurilor proprii, avantaje existnd de ambele
pri. Finanarea din surse proprii este caracteristic companiilor mici, pe msura
dezvoltrii afacerii fondurile proprii devenind insuficiente pentru a finana
procesul de cretere al companiei.
Firmele sunt obligate s aleag finanarea din surse proprii i atunci cnd sistemul financiar
este insuficient dezvoltat sau neconcurenial. Lipsa de predictibilitate cu privire la evoluia
viitoare a mediului de afaceri (i deci implicit a ratelor de dobnd), insuficienta implicare a
intermediarilor financiari n mobilizarea de resurse de capital, nivelul redus al economisirilor
interne, constituie, de asemenea, factori inhibatori pentru deschiderea companiilor ctre sursele
externe. Riscul implicat este un factor mai puin luat n considerare atunci cnd se decide sursa
finanrii.

2.2. Care este diferena ntre finanarea direct i finanarea indirect?

Dezvoltarea pieelor financiare nu ar fi fost posibil fr aportul fundamental al instituiilor

de intermediere financiar, menite s acioneze ca o interfa ntre deintorii de capital i cei
care au nevoie de aceast resurs de baz pentru dezvoltarea afacerilor lor. n condiiile n care
piaa financiar internaional continu s fie o pia imperfect i riscant, pe care informaia i
modalitile de transmitere a acesteia joac un rol cheie, se poate spune c intermediarii
financiari au contribuit i contribuie din plin la creterea eficienei n alocarea resurselor de
capital.
Entitatea C

(Intermediarul)
Finanare indirect

Entitatea A Entitatea B

(Beneficiarul) (Investitorul sau creditorul)

Finanare direct

Figura 4: Finanarea direct versus finanarea indirect

13
 Intermediarii financiari sunt entiti publice sau private specializate care acioneaz pe
pieele monetar - valutare sau de capital, mobiliznd importante resurse financiare de la
deintorii acestora i punndu-le la dispoziia celor care au nevoie de ele. Practic, n funcie de
implicarea acestor instituii n finanarea afacerilor, putem vorbi de o finanare direct
(beneficiarul are un contact direct cu deintorii de fonduri) i o finanare indirect (cnd cel
care are nevoie de resurse de capital se adreseaz unei instituii financiare specializate care
mijlocete contactul ntre utilizator i deintorii de fonduri).

Pe pieele financiare, cea mai mare parte din resurse sunt mobilizate prin finanare indirect
(avnd n vedere costul su mai redus n comparaie cu finanarea din surse proprii). Finanarea
direct implic totodat riscuri mai ridicate avnd n vedere faptul c mobilizarea resurselor de
capital se face prin active financiare necotate la burs.

2.3. Rolul, avantajele / dezavantajele intermedierii pe pieele financiare.

Intermedierea financiar a reprezentat un pas nainte n evoluia sistemului financiar. n

ceea ce privete activitatea de intermediere pe piaa financiar, se pot remarca urmtoarele:
Odat cu dezvoltarea i organizarea pieelor financiare, au aprut i s-au dezvoltat
o gam larg de forme de intermediere financiar i de instituii aferente, de la
cele mai simple pn la cele mai complexe;
Economia de piaa modern este tot mai complex i diversificat. Cantitatea de
informaii este copleitoare. Esena dezvoltrii economice o constituie alocarea
eficient a resurselor, dar, ntr-o economie complex, decizia de alocare devine
din ce n ce mai riscant.
n bilanul companiilor de intermediere financiar predomin activele financiare
(i nu cele reale) formate din creane fa de diferii debitori;
Contabilitatea la nivelul companiilor de intermediere financiar este organizat n
acelai mod ca i la ceilali operatori economic non - financiari;
Analiza financiar a unor astfel de companii utilizeaz acelai set de indicatori
financiari cunoscui (grad de ndatorare, rentabilitate, fluxuri de numerar), doar c
n cazul unor indicatori financiari valorile de referin sunt diferite fa de
companiile non - financiare.

Principalele avantaje ale activitii de intermediere pe pieele financiare sunt:

Riscuri mai reduse pentru utilizatorii i deintorii de capital;
Consultana financiar oferit utilizatorilor i investitorilor;
Condiionarea acordrii finanrii;
Posibilitatea valorificrii mai bune a informaiilor existente pe pia;
Faciliti suplimentare de finanare acordate utilizatorilor de capital;
Oferirea unei game variate de instrumente ce pot fi adaptate la specificul nevoilor
de finanare a fiecrui beneficiar;
Posibiliti de reducere a costului capitalului atras.

14
 Printre dezavantajele majore pe care le prezint utilizarea intermediarilor financiari de ctre
companii n procesul de mobilizare a resurselor de capital se numr:
Existena unui "istoric" al relaiilor cu intermediarul financiar;
Costuri de tranzacionare mai mari (comisioane, speze bancare);
Lipsa unui contact direct cu piaa financiar;

Principalul argument n favoarea utilizrii intermediarilor financiari este legat de

imperfeciunea pieelor financiare (tradus prin imposibilitatea obinerii unor informaii certe cu
privire la evoluia viitoare a pieei i la participanii pe aceast pia). ntreptrunderea
fenomenelor economice, globalizarea economiei mondiale, multitudinea informaiilor i viteza
comunicrii pun n imposibilitate un operator economic s fac fa tuturor posibilitilor de
alocare sau folosire a resurselor. S-au dezvoltat astfel servicii profesionale care, evalueaz, pun
diagnostic, acord consultan, asist n procesul de conducere sau mobilizeaz resurse. Ele fac
fa la presiunea concurenei ntr-o lume deschis i transparent. Serviciile profesionale sunt
folosite nu numai de cei care au nevoie de resurse, ci i de cei care investesc. i, ceea ce este mai
important, serviciile profesionale ajut operatorii economici s-i pun n ordine fluxurile
financiare, s-i pstreze echilibrul economic i s-i consolideze viitorul.

Serviciile profesionale asigur transparen, rigoare i predictibilitate n circuitul economic

i fluxurile financiare. Dar, n primul rnd, serviciile profesionale financiare au rspuns
necesitilor de finanare dincolo de capacitatea convenional a sistemului bncilor comerciale.
Nevoia de dezvoltare solicit mai multe resurse financiare i ele trebuie cutate. Astfel au aprut
bncile de afaceri (merchant banks) sau bncile de investiii (investment banks) ca intermediari
financiari care asigur servicii profesionale specializate n mobilizarea altor resurse financiare
dect creditele bancare i rezolvarea crizei de lichiditi.

2.4. Serviciile oferite de intermediarii financiari;

Sistemele financiare din majoritatea rilor dezvoltate sunt reglementate diferit i dau
natere unei mari varieti structurale att la nivelul formelor de intermediere financiar dar, mai
ales, n privina serviciilor oferite de acetia. Tendina de specializare a majoritii instituiilor de
intermediere este suprapus peste cea de integrare a serviciilor de intermediere (integrarea se
face nu numai pe tipuri de utilizatori individuali sau instituionali ci i pe domenii de
activitate). Cert este c activitatea de intermediere financiar este una dinamic i flexibil,
capabil de adaptare n timp real la schimbrile pieei.

n prezent, intermediarii financiari ofer utilizatorilor o gam larg de servicii integrate,

avnd un grad de complexitate diferit:
Tranzacii financiare (vnzarea sau cumprarea de active financiare de pe pia,
plile i decontrile);
Finanarea activitii economice (finanarea investiiilor, oper. comerciale);
Consultan financiar (consultana oferit investitorilor cu privire la posibilitile
de investiie sau la managementul portofoliului deinut);
Monitorizarea pieelor (ageniile de rating ce monitorizeaz diferitele piee
financiare oferind clasamente de risc de ar);
Garantarea operaiunilor financiare;

15
 Asigurarea mpotriva riscurilor financiare;
Expertiza managerial (oferirea de consultan n administrarea afacerilor);
Monitorizarea companiei (monitorizarea activitii companiilor finanate).

n plus de aceste servicii de baz, exist intermediari specializai care ofer i alte servicii
conexe cum ar fi:
Constituirea de consorii bancare pentru mobilizarea unui volum important de
resurse de capital (de exemplu sindicalizarea creditelor);
Implicarea direct n emisiunea de titluri pe piaa financiar internaional
(emisiunea de aciuni / obligaiuni);
Promovarea emisiunii de titluri pe piaa financiar;
Implicarea n finanarea complex a proiectelor de investiii;
Implicare n fuziunile, achiziiile sau prelurile de firme;
Administrarea contului clieni (cazul factoringului).

Multe din aceste servicii nu au existat n trecut, iar cele mai sofisticate s-au dezvoltat n
perioada postbelic, cunoscnd o adevrat explozie n ultimele dou decenii. Gradul de
dezvoltare al acestor servicii difer de la pia la pia ns, tendina de globalizare impunnd

2.5. Tipuri de instituii de intermediere financiar.

Principalele instituii de intermediere care opereaz pe pieele financiare sunt:

I. Instituiile financiare internaionale:

- Fondul Monetar Internaional;
- Grupul Bncii Mondiale (BIRD, IDA, CFI, MIGA);
- Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare;
- Banca European de Investiii;
- Banca Reglementelor Internaionale; Instituii
II. Instituii guvernamentale: publice
- Agenii guvernamentale de creditare;
- Agenii guvernamentale de garantare a creditelor;
- Agenii guvernamentale de asigurare a riscurilor;
III. Instituiile depozitare:
- Bncile comerciale;
- Casele de economii i mprumuturi;
- Bncile mutuale de economii;
- Uniunile de credit.
IV. Instituiile non - depozitare:
- Bncile de investiii; Instituii
- Fondurile mutuale; private
- Fondurile private de pensii;
- Companiile de asigurri;
- Companiile de finanare;
- Fondurile cu capital de risc;
- Societi de valori mobiliare.

16
I. Instituiile financiare internaionale au un rol fundamental n orientarea fluxurilor de capital
dinspre rile care au excedent de resurse ctre cele cu deficit de resurse, scopul alocrii
capitalurilor fiind acela de rezolvare a unor crize de sistem cu care se confrunt rile implicate
sau pentru restructurarea economic a acestora. Reprezentarea rilor n cadrul acestor instituii
se face la nivel de guvern (prim ministru, ministru de finane sau guvernatorul bncii centrale).
Cea mai mare parte a finanrilor acordate de aceste instituii nu sunt n condiii de pia (dobnzi
mai mici, perioade de graie, posibiliti de reealonare sau renegociere).

II. Instituiile i ageniile guvernamentale au rolul de a susine financiar afacerile din anumite
domenii considerate prioritare, prin acordarea de credit pe termen scurt (credite de scont, credite
de cesiune, credite de accept, avansuri n valut, credite n contul curent, linii de credit) sau pe
termen lung pentru finanarea cumprrii de bunuri de echipament (credit furnizor sau
cumprtor) sau de a se implica n garantarea financiar a mecanismelor de finanare precum i
n acoperirea riscurilor asociate acestor operaiuni.

III. Instituiile depozitare presupun constituirea n prealabil a unor resurse de capital din
atragerea de depozite bancare de la persoane fizice sau juridice rezidente sau nerezidente i
mprumutarea acestor resurse ctre cei care au nevoie de ele.

A. Bncile comerciale sunt pilonul central al intermedierii pe pieele financiare, oferind o gam
larg de servicii cum ar fi tranzacii financiare (cumprarea / vnzarea de valut, pli i
decontri internaionale), garanii bancare, monitorizare etc. (mai puin expertiza managerial).
Veniturile n cazul acestor instituii sunt formate din dobnzile ncasate de pe urma creditelor
acordate i din comisioanele / spezele bancare percepute pentru diferitele operaiuni financiare
realizate. Principalele cheltuieli n cazul bncilor sunt formate din dobnzile pltite deponenilor,
la care se adaug cheltuielile curente, cheltuielile cu provizioanele etc. Pentru bnci, acordarea
de credite reprezint principala activitate comercial. Spre deosebire de celelalte instituii de
intermediere, care nregistreaz un numr limitat de tipuri de active, aa cum am vzut mai sus,
bncile au n structura activelor un portofoliu mult mai diversificat. Diferena ntre bncile
comerciale i celelalte instituii depozitare (casele de economii, bncile mutuale sau uniunile de
credit) const n rolul fundamental pe care bncile comerciale l au n plile i decontrile
internaionale, marea diversitate a activelor (instrumentelor) oferite, forma de organizare (bncile
comerciale sunt organizate sub forma societilor pe aciuni servind intereselor acionarilor).
Bncile comerciale sunt de dou tipuri: bnci cu amnuntul ("retail banks" - pentru persoane
fizice) i bnci pentru companii ("company banks") adresate n principal companiilor. Cea de a
doua categorie de bnci este mai mult implicat pe pieele financiare internaionale. O categorie
aparte de bnci comerciale implicate n finanarea internaional sunt bncile de import - export,
care acord faciliti de finanare firmelor exportatoare: credite de prefinanare, credite furnizor /
cumprtor, credite de export, garanii bancare, credite de scont, credite de accept etc.

B. Casele de economii i mprumuturi sunt instituii financiare depozitare specializate n

principal pe acordarea de credite ipotecare (din care creditele ipotecare ocup primul loc - cca.
70 % din activele bncii). Serviciile financiare oferite sunt legate de activitatea lor de baz,
oferind o gam larg de servicii de consultan n domeniul ipotecar. Ca form de organizare,
multe dintre aceste instituii sunt companii mutuale, dar apar i n forma unor societi pe aciuni.

17
C. Bncile mutuale de economii au active format n principal tot din credite ipotecare i
instrumente cu risc redus (titluri de stat, obligaiuni de stat, obligaiuni municipale). Sunt de
dimensiuni mai mici, organizate sub forma unei simple asocieri de fonduri (companii mutuale).
n prezent, n practica financiar internaional nu se mai face distincie ntre acest tip de
instituii de intermediere i casele de economii i mprumuturi.

D. Uniunile de credit sunt companii mutuale specializate pe acordarea de credite de consum. Din
punct de vedere al fondurilor mobilizate i al tranzaciilor derulate, uniunile de credit sunt cele
mai mici dintre instituiile depozitare, avnd totui un grad rapid de dezvoltare n ultima
perioad. Participanii la aceste instituii sunt de regul membrii aceleai organizaii, din acest
punct de vedere operaiunile financiare derulate prin uniunile de credit fiind considerate ca avnd
un risc redus. Gradul de diversificare al serviciilor i instrumentelor oferite este relativ redus.

II. Instituiile de intermediere non - depozitare

E. Fondurile cu capital de risc (Venture Capital) reprezint forma de mobilizare a capitalului

privat al unui grup de investitori care cumpr aciuni ntr-o firma nou nfiinat, nelistat, dar cu
potenial de cretere rapid. Prin aceast form de intermediere sunt finanate companii / proiecte
din domenii cu risc ridicat dar cu potenial de cretere, oferind o gam diversificat de tehnici de
finanare (aciuni, obligaiuni, credite). n principiu, aceste fonduri ncheie contracte directe cu
antreprenori care dein o tehnologie de vrf, finanatorul percepnd un dividend anual. De regul,
cei care finaneaz astfel de afaceri nu au cunotine avansate cu privire la procesul tehnologic,
punnd la dispoziia antreprenorului capitalul i expertiza managerial de care acesta dispune.
Dup cum se poate observa, n faza iniial principalul beneficiar este antreprenorul (care are la
dispoziie resursele financiare necesare i sprijinul direct al finanatorului n gestionarea afacerii)
n timp ce n faza ulterioar, dac lucrurile merg bine, principalul beneficiar devine finanatorul
care are dreptul s preia integral afacerea respectiv. Uneori aceast form de finanare este
preferat finanrii prin bncile comerciale din cauz c riscul implicat este mult mai mare i
bncile evit uneori implicarea direct i c de cele mai multe ori existena unui istoric al
relaiilor cu o banc este un factor determinant n acordarea finanrii. n plus, n contractul
ncheiat cu antreprenorul, finanatorul poate restriciona / condiiona obinerea de fonduri din alte
surse i poate impune obligativitatea supravegherii directe a activitii antreprenorului i a
modului n care acesta gestioneaz fondurile primite. Caracteristicile finanrii prin fondurile cu
capital de risc sunt urmtoarele: investiie cu grad mare de risc rata mare de mortalitate + lipsa
de active fixe, rata mare a ctigului ateptat obiectiv ROI de minim 20-30%, deinerea firmei
n portofoliu de la 1 la 7 ani; achiziionare ntre 5 30% dintre aciunile firmei; ieire din
investiie prin: ofert public pe pieele internaionale, vnzare ctre o alta companie, preluare i
implicare activ a investitorului.

F. Companiile de finanare apar ca filiale ale marilor companii (de exemplu General Electric
Capital sau General Motors Acceptance Company) sau ca instituii financiare independente (de
exemplu compania Heller, preluat ulterior de Fuji Bank). Aceste companii sunt specializate n
susinerea financiar a dezvoltrii unei afaceri (inclusiv n finanarea exporturilor sau investiiilor
directe n strintate) dar i n finanarea cumprrii de locuine, autoturisme sau alte bunuri de
consum. Deoarece creditele acordate sunt garantate de obligativitatea constituirii unui colateral
(depozit bancar, stoc de titluri financiare), riscul implicat este mult mai mic. n practica

18
financiar internaional s-au dezvoltat trei mari tipuri de astfel de companii de finanare:
companii de finanare a vnzrilor: specializate n finanarea utilizatorilor de produse (ex. n
domeniul auto); companii de finanare a persoanelor fizice: specializate n finanarea persoanelor
fizice pentru achiziionarea de bunuri de larg consum sau de cumprarea de locuine i companii
de finanare a afacerilor: implicate n finanarea companiilor prin acordarea de credite comerciale
sau operaiuni de leasing / factoring. Mai trebuie precizat faptul c aceste companii de finanare
se refinaneaz cu precdere prin emisiune de hrtii comerciale pe termen scurt (cu scaden pn
n 180 de zile). Hrtiile comerciale emise sunt negarantate, riscul acestor instrumente fiind direct
legat de riscul emitentului. Rata dobnzii la aceste hrtii comerciale este stabilit n funcie de
dobnda pieei i implicit de riscul emitentului.

G. Societile de asigurare sunt intermediari financiari specializai car preiau n portofoliul lor
riscurile financiare / comerciale la care sunt expui toi care opereaz pe pia, n schimbul unei
prime de asigurare. Baza juridic a operaiunii de intermediere o constituie polia de asigurare, n
care sunt prevzute clar riscurile asumate de asigurtor precum i drepturile asiguratului caz de
producere a evenimentului asigurat. Durata pasivelor n cadrul societilor de asigurare este mult
mai mare dect n cazul bncilor comerciale. n prezent, se poate observa o implicare tot mai
mare a acestor societi de asigurare n tranzaciile comerciale i financiare internaionale,
volumul mare al riscurilor pe care operatorii economici trebuie s i le asume n acest caz fiind
foarte mare sunt ndemnai s transfere o parte din aceste riscuri. Spre deosebire de garaniile
bancare care vizeaz n exclusivitate riscuri economice / comerciale (riscul de neplat),
asigurrile n materia comercial internaional ofer o arie mai larg de acoperire a riscurilor,
existnd n prezent polie de asigurare inclusiv pentru riscul politic, riscul suveran sau chiar
riscul de ar (ex. COFACE - Frana, MITI - Japonia, Political Risk Service - din SUA etc.).
Diferena ntre asigurare i garantare apare i n ceea ce privete costul (mai mare n cazul
garaniei bancare) i limita acoperirii (garaniile bancare ofer o acoperire de 100 % mpotriva
riscurilor menionate n timp ce asigurarea ofer o acoperire de pn la 80 - 85 % din valoarea
asigurat). Companiile de asigurare ofer o gam larg de servicii financiare, de la monitorizare
pn la consultan financiar specializat. Atunci cnd valoarea asigurrii este mare (caz
frecvent n finanarea internaional, mai ales n cazul importului de bunuri de echipament),
societile de asigurare pot opta pentru reasigurare sau coasigurarea operaiunii respective. Mai
trebuie remarcat faptul c aceste companii de asigurare au un rol activ pe pieele de capital
internaionale, plasnd banii colectai prin polie n diferite titluri ale acestei piee, n vederea
obinerii unor randamente superioare.

H. Fondurile de pensii sunt fonduri mutuale ce acumuleaz pasive pe termen lung i foarte lung.
Sumele obinute din primele pltite de participanii la aceste fonduri sunt reinvestite pe pieele
financiare, urmrindu-se o acumulare real de capital pe termen lung. Aceste forme de
intermediere s-au dezvoltat ca o alternativ la instituiile depozitare (bncile comerciale) care
evitau implicarea direct n finanarea pe termen lung i foarte lung.

I. Fondurile mutuale sunt asemntoare fondurilor de pensii, fiind organizate sub forma unei
asocieri mutuale de fonduri, gestionate de o companie specializat. n prezent exist dou tipuri
distincte de astfel de fonduri, n funcie de posibilitatea de accesare a lor: fonduri deschise
(accesibile tuturor) i fonduri nchise (exclusive numai membrilor fondatori).

19
J. Bncile de investiii (Merill Lynch, Morgan Stanley) reprezint un segment important al
intermediarilor non - depozitari, fiind instituii ce ofer servicii financiare diverse: emiterea de
titluri financiare (CP / obligaiuni ) pe pieele financiare locale i internaionale; intermedierea
vnzrilor / cumprrilor de titluri financiare; acordarea de consultan financiar investitorilor
cu privire la oportunitile de plasament sau la gestionarea portofoliului financiar propriu;
garantarea emisiunii de titluri financiare i monitorizare a pieelor.

n principal aceste bnci de investiii vnd instrumente financiare cu venit fix (obligaiuni
sau hrtii comerciale - CP). Ca form de organizare, bncile de investiii nu presupun atragerea
de depozite ci utilizarea fondurilor subscrise de acionarii acestora. Bncile de investiii s-au
lansat i s-au dezvoltat valorificnd nie de pia insuficient exploatate de bncile comerciale,
ocupnd n prezent un loc important n intermedierea fluxurilor financiare internaionale. Bncile
de investiii pot participa la activitatea de achiziii i fuziuni n mai multe moduri: gsind
candidaii pentru achiziii i fuziuni; acordnd consultan firmei achizitoare sau firmei int n
ceea ce privete condiiile operaiunii sau intervenind, la cererea firmei int, pentru a respinge o
tentativ de preluare ostil; asigurnd firmei achizitoare fondurile necesare pentru realizarea
achiziiei.

Bncile de investiii sau bncile de afaceri constituie n prezent adevratul motor al

operaiunilor cu titluri de valoare pe piaa de capital, rolul lor principal fiind acela de a construi
aranjamente financiare. Banca de investiii ncepe prin a fi implicat, nainte de lansarea
emisiunilor, prin oferta de consultaii financiare pentru selectarea celei mai potrivite surse de
finanare. Bncii de investiii i revine toat responsabilitatea n pregtirea prospectului de
emisiune, n stabilirea preului de ofert, n subscrierea aciunilor emise. Succesul emisiunii
depinde n mod decisiv de abilitatea i fora bncii de investiii care se asociaz, pentru a ctiga
putere, cu alte bnci, formnd sindicatul bancar. Activitatea bncii de investiii nu se termin cu
efectuarea plasamentului titlurilor emise. Ea urmrete evoluia aciunilor pe piaa secundar,
putnd interveni eventual prin cumprarea pe cont propriu, pentru meninerea valorii aciunilor
pe pia. Bncile de investiii rmn totodat instituii de intermediere care activeaz, n
schimbul unor comisioane, att pe piaa titlurilor de crean, ct i pe piaa titlurilor de
proprietate. n ambele cazuri ele ndeplinesc o multitudine de funcii i joac un rol important.
Companiile, nu mai sunt constrnse de existena granielor, deoarece bncile de investiii n
special bncile de afaceri, cu experiena lor i cu legturile pe care le au n toat lumea sunt
exact ceea ce este necesar pentru extinderea afacerilor lor peste hotare. Bncile de investiii
putem spune c sunt, mai ales pentru rile n dezvoltare din Europa de Est, vitale n procesul de
restructurare economic i dezvoltare a pieei de capital.

Funcia esenial a pieelor financiare este cea de canalizare a

fondurilor de la persoanele care au realizat economii prin cheltuirea unor
sume mai mici dect veniturile lor i cei care au un nevoie de fonduri pentru
c doresc s cheltuiasc mai mult dect le permite nivelul fondurilor lor. n
general, cei care economisesc sunt persoanele fizice sau gospodriile, firmele,
statul i strinii.

20
 De partea cealalt se afl aceiai actori economici, ns ponderea lor difer: firmele i statul
sunt principalii debitori ai acestor tipuri de piee, pe cnd persoanele fizice i strinii ocup un
loc mai puin important, folosind aceste fonduri mai ales pentru consumul propriu. n ciuda
faptului c pieele financiare rein o mai mare atenie din partea investitorilor, intermedierea
financiar deine n continuare un loc important n modalitile de achiziie a unor fonduri pentru
investiii.

3. Instrumentele pieei financiare i mecanismele specifice de mobilizare a resurselor de

capital?

Finanarea presupune de regul un transfer de fonduri de la cei care le dein investitorii

ctre cei care au nevoie de acestea beneficiarii. Acest transfer vizeaz o un orizont de timp
ntre momentul remiterii fondurilor i momentul restituirii acestora i plata remuneraiei aferente.
Cu ct orizontul de timp este mai ndeprtat cu att riscul asociat finanrii este mai mare. Pentru
a organiza mai bine aceast mobilizare la termen de resurse este nevoie de instrumente specifice
care s ofere suficiente garanii n ceea ce privete realizarea operaiunii de finanare i lichidarea
sa la scaden.

3.1. Ce reprezint un instrument financiar?

Instrumentele financiare reprezint contracte sau nscrisuri ncheiate ntre deintorul

capitalului i beneficiarul finanrii i care reglementeaz:
- modul n care se face transferul capitalului de la creditor sau investitor la debitor
(beneficiar);
- perioada pentru care este acordat finanarea;
- scadena finanrii;
- modul n care debitorul va rambursa capitalul de la cel de la care l-a mprumutat;
- cuantumul dobnzilor pe care debitorul va trebui s le plteasc pentru c utilizeaz o
perioad determinat de timp capitalul mprumutat de creditor sau debitor;
- modul de calcul i de plat a acestor dobnzi;

n plus de aceste clauze un instrument financiar mai poate conine o serie de prevederi
asiguratorii pentru creditor, rolul acestora fiind s sporeasc sigurana ncasrii la scaden a
sumelor datorate de debitor cum ar fi de exemplu clauze de condiionare a utilizrii sumelor
mprumutate sau clauze privind garaniile sau asigurarea mprumutului. Instrumentele financiare
sunt emisie pe piaa primar, tranzacionarea acestora se poate ulterior (ntre momentul emisiunii
i momentul scadenei) pe piaa financiar secundar. Unele instrumente nu au prin mecanismul
finanrii pia secundar (se lichideaz doar la scaden prin stingerea obligaiei de plat).
Avnd n vedere influena asupra lichiditii, existena pieei secundare influeneaz rata dobnzii
aferent instrumentelor.

Rolul important al instrumentelor financiare este acela c mijlocesc transferul de

proprietate asupra activelor reale (aciunile n special). Pe lng faptul c dau anumite drepturi
creditorilor asupra activelor companiei debitoare, unele instrumente au i drepturi suplimentare
(cum ar fi de exemplu dreptul de vot al aciunilor). Lichiditatea unui instrument financiar este
dat de uurina cu care acesta poate fi transformat uor n bani. n plus de vnzarea nainte de

21
scaden pe piaa secundar, au aprut i alte mecanisme i tehnici de sporire a lichiditii
instrumentelor financiare (scontarea, forfetarea, chiar instrumente adiionale cum ar fi acordurile
de rscumprare).

Majoritatea instrumentelor financiare au o valoare intrinsec (de emisiune). Aceast

valoare nominal poate fi egal cu valoarea de pia (mai rar), poate fi sub valoarea de pia sau
poate fi peste valoarea de pia. n plus de valoarea nominal adesea emisiunea iniial a
instrumentelor financiare se face la o valoare (pre de emisiune) care poate s difere i el de
valoarea nominal sau de preul de pia al instrumentului financiar (de regul preul de emisiune
este mai mic dect valoarea nominal). Acelai lucru se poate ntmpla i n cazul rscumprrii
la scaden a instrumentelor emise cnd preul de rscumprare difer de valoarea nominal (de
regul este mai mare dect valoarea nominal).

Uneori diferena dintre preul de emisiune, valoarea nominal i preul de rscumprare a

instrumentelor financiare este singurul ctig pe care l ofer acesta investitorilor. Nu toate
instrumentele pe care le ofer piaa financiar sunt standardizate (adic sunt identice pentru toi
operatorii). O mare parte a elementelor instrumentelor financiare care se refer la transferul de
fonduri de la creditor (investitor) la beneficiar se negociaz de regul direct (de exemplu n cazul
contractului de credit).

3.2. Cum se clasific instrumentele financiare?

Avnd n vedere modalitatea de plasament sau de achiziionare, instrumentele pieei

financiare pot fi sistematizate astfel:

Figura 6: Clasificarea instrumentelor financiare

22
 Dup cum se poate observa din schema de mai sus, pe piaa financiar exist instrumente
care pot fi obinute printr-un plasament direct sau instrumente ce presupun realizarea unui
plasament indirect, prin intermediul unor structuri specializate (companiile de asigurri sau
societile de administrare a fondurilor de investiii sau a fondurilor de pensii).

3.2.1.. Instrumentele pieei monetare

A. Titlurile de stat sunt printre cele mai puin riscante instrumente de pe piaa financiar, fiind
emise de trezoreria statului, n moned naional sau devize. Sunt titluri emise pe termen scurt,
cu scaden sub un an, destinate acoperirii unor deficite interne temporare sau finanrii unor
proiecte guvernamentale de interes naional (n SUA scadena la titlurile de stat variaz ntre o
sptmn i 182 zile). Titlurile de stat sunt emise cu discount, fiind subscrise de investitori la o
valoare mai mic dect valoarea nominal, urmnd ca la scaden statul s le rscumpere la
valoarea nominal. Aceste titluri nu sunt purttoare de dobnd, diferena dintre preul de
subscriere i valoarea nominal reprezint profitul investitorilor. Investitorii au posibilitatea de a
revinde titlurile de stat pe piaa secundar sau le pot scota nainte de scaden, n cazul n care au
nevoie de lichiditi. Dobnda la titlurile de stat este considerat a fi o dobnd de referin pe
pieele financiare, fiind dobnda fr risc a pieei ("risk free interest rate"). Aceast dobnd este
o dobnda nominal care include n ea rata inflaiei, pe baza sa stabilindu-se dobnzile bncilor
comerciale.

B. Acordurile de rscumprare (REPO) sunt contracte ncheiate ntre debitori i creditori prin
care debitorul condiioneaz emisiunea unui titlu financiar de rscumprarea acestuia la o dat
ulterioar i la un pre determinat, specificate clar n contract. Acordurile de rscumprare sunt
practic un ansamblu de operaiuni legate, de sens contrar, desfurate la momente de timp
diferite. Diferena dintre preul de vnzare (mai mare) i preul de rscumprare (mai mic)
reprezint profitul cumprtorului. Acordurile de rscumprare au de regul o scaden mic
(ntre o zi i 14 zile de regul), cele de o zi ("overnight REPO) fiind foarte des utilizate. n
prezent, pe pieele financiare internaionale s-au dezvoltat i operaiuni REPO cu scadene mai
mari (30 de zile i chiar mai mult). O variant a acestor acorduri de rscumprare sunt acordurile
de revnzare ("revearse REPO"), prin care investitorul cumpr un instrument financiar cu
condiia vnzrii ulterioare a acestuia ctre emitent, la o valoare determinat. Avantajul principal
al acestor instrumente rezid n faptul c permit obinerea de lichiditi pe termen scurt / foarte
scurt n cazul unor poziii deschise pe instrumente cu scaden mare (obligaiuni).

C. Certificatele de depozit sunt titluri financiare negociabile ce atest existena unui depozit la
termen ntr-o banc. Aceste instrumente sunt foarte lichide i cu risc minim, putnd fi utilizate de
ctre deintor n diverse scopuri: scontare, gaj, garanie bancar etc.

D. Acceptul bancar este un contract prin care o banc se oblig s plteasc o sum de bani la o
dat determinat iniial i / sau n nite condiii prestabilite. Acest tip de instrument este utilizat
pe scar larg n plile internaionale (acreditiv, incasoo documentar, cambie). Dobnda (costul)
n cazul certificatelor de depozit i al acceptului bancar depinde de nivelul dobnzilor de pe
pia.

23
E. Hrtiile comerciale sunt instrumente pe termen scurt emise de bnci sau companii private
pentru acoperirea unor nevoi financiare proprii. Nivelul dobnzii la aceste instrumente se
stabilete n funcie de nivelul dobnzilor de pe pia i de riscul emitentului. Aceste instrumente
au scadene care merg de la cteva zile pn la o perioad de maxim 180 de zile.

F. Devizele i certificatele de depozit n devize sunt instrumente financiare denominate n

monede strine. Trebuie remarcat c n literatura de specialitate se face distincie ntre valute
(orice moned strin) i devize (monede forte, liber convertibile). Conceptul de valute, mai larg,
l include practic pe cel de devize.

G. Dobnda interbancar este un instrument fundamental al pieei financiare internaionale,

fiind dobnda practicat n cazul operaiunilor financiare derulate ntre bnci. n finanarea
internaional se utilizeaz mai puin o rat de dobnd fix i mai mult o dobnd variabil,
dobnda de pe piaa interbancar londonez (LIBOR) fiind considerat drept o dobnd de
referin. La aceast dobnd de referin se adaug un procent variabil de dobnd (spread)
exprimat n puncte procentuale (basis points), stabilit n funcie de riscul debitorului.

3.2.2. Instrumentele pieei de capital

Instrumentele cu venit fix

n cazul acestor instrumente, plata dobnzii precum i rambursarea principalului se face
dup un tablou de amortizare bine stabilit nc din faza iniial. Sunt instrumente cu venit fix
pentru c genereaz pli determinate la scadene determinate. Neplata la timp a serviciului
datoriei atrage dup sine declararea debitorului ca fiind n incapacitate de plat, acesta fiind
automat obligat s plteasc pe loc toate sumele datorate pn la scaden. Factorii care
influeneaz costul finanrii prin aceste instrumente sunt: durata mprumutului, riscul
debitorului, nivelul impozitrii precum i moneda n care este denominat mprumutul.
Principalele instrumente financiare care intr n categoria instrumentelor cu venit fix sunt
obligaiunile guvernamentale, obligaiunile municipale, obligaiunile corporatiste, obligaiunile
convertibile etc.

H. Obligaiunile guvernamentale ("T-bonds") sunt instrumente financiare pe termen mediu i

lung emise de guverne. n prezent se face o distincie clar ntre obligaiunile guvernamentale i
hrtiile (notele) guvernamentale, n funcie de scadena acestora. Obligaiunile guvernamentale
sunt emise pe o perioad mai mare de 10 ani, rambursabile n tran final. Spre deosebire de
acestea, hrtiile guvernamentale sunt emise pe o perioada mai mic de 10 ani, guvernul avnd
dreptul de a le rscumpra nainte de scaden.

I. Obligaiunile municipale / instituionale sunt instrumente financiare emise de diferite entiti

publice sau instituii de interes general pentru finanarea nevoilor proprii. Sunt mai riscante dect
obligaiunile guvernamentale; din aceast cauz multe dinte ele beneficiaz de scutiri de
impozite / taxe pentru a fi mai atractive pentru investitori. Scutirea de impozit vizeaz doar
dobnda ncasat i mai puin ctigul de capital.

24
J. Obligaiunile corporative sunt obligaiuni emise de companii private, fiind cele mai riscante
dintre obligaiuni. n prezent exist agenii internaionale de rating care analizeaz i clasific
emitenii n funcie de riscul lor pe mai multe clase de risc.
Aceste obligaiuni exist n patru forme: "simple": nu sunt garantate de ctre emitent;
"garantate": emitentul garanteaz plata cuponului i rambursarea principalului; "subordonate": au
prioritate n cazul intrrii n incapacitate de plat de emitentului i "convertibile": permit
convertirea lor n aciuni (de regul) la o dat prestabilit. Cea mai mare parte a obligaiunilor
corporative sunt rscumprabile nainte de scaden. Uneori emisiunea de obligaiuni poate fi
dublat de impunerea de restricii din parte creditorilor cu privire la managementul financiar al
companiei emitente (plata dividendelor de exemplu).

Instrumente cu venit variabil

Spre deosebire de instrumentele cu venit fix, aceste instrumente genereaz pentru investitor
pli probabile i variabile n timp. Nesigurana ctigului obinut este compensat de o serie de
drepturi suplimentare oferite deintorului cum ar fi de exemplu dreptul de proprietate sau
dreptul de participare la luarea deciziilor n cadrul companiei. Din aceast categorie fac parte:
aciunile prefereniale, aciunile de gaj i aciunile obinuite.

K. Aciunile prefereniale sunt asemntoare obligaiunilor emise pe o perioad nedeterminat

("perpetue bonds" sau "infinite bonds"). Aceste aciuni dau dreptul deintorului s ncaseze
periodic un dividend. Diferena dintre aceste aciuni i obligaiuni este dat de faptul c atunci
cnd emitentul intr n incapacitate temporar de plat, neplata unui dividend nu atrage dup sine
obligativitatea plii integrale a sumelor datorate pn la scaden. n astfel de situaii,
dividendele nepltite se acumuleaz, iar cnd emitentul are din nou capacitatea de plat, aceste
aciuni au prioritate. n plus, aciunile prefereniale se afl la rambursare ntre obligaiuni i
aciuni n caz de faliment declarat al emitentului i de lichidare a acestuia. Cele mai multe dintre
aceste aciuni sunt rscumprate sau convertite n aciuni obinuite dup o anumit perioada de
timp.

L. Aciunile de gaj ("Mortage stok - equity") sunt emise asupra unui fond de gaj constituit de
emitent i care poate s mbrace diverse forme. De regul aceste instrumente sun mai puin
riscante, fiind garantate de guvern.

M. Aciunile obinuite sunt utilizate pe scar larg de companiile private pentru a-i finana
nevoile proprii. Principalele drepturi ale deintorilor de aciuni sunt dreptul de proprietate
asupra unei pri din patrimoniul emitentului, dreptul de vot i dreptul la plata dividendelor.
Venitul obinut de pe urma acestor aciuni nu este un venit cert, variind n funcie de rezultatele
obinute de companie pe o perioad de timp determinat. Riscul emitentului este esenial n
fundamentarea decizie de a cumpra sau nu astfel de titluri de pe pia. Tot n categoria acestor
instrumente sunt incluse i certificatele de depozitare, obligaiunile convertibile n aciuni sau
obligaiunile cu bon de subscriere n aciuni.

Instrumentele derivate
Sunt instrumente care aparin pieei de capital, fiind emise de majoritatea burselor de valori
din lume. Aceste contracte standardizate au o pia primar i secundar i au ca obiect o mare

25
varietate de active: mrfuri, devize, indici bursieri, aciuni, obligaiuni etc. Principalele
instrumente derivate specifice pieelor financiare internaionale sunt: futures, opiuni i swap.

N. Contractele futures sunt contracte standardizate emise de burs care confer deintorului
dreptul de a cumpra un activ la o dat ulterioar n condiii de pre prestabilite. O poziie
deschis pe astfel de contracte poate fi nchis prin livrare efectiv (la scaden) sau nainte de
ultima zi de tranzacionare prin luarea unei poziii de sens contrar celei iniiale. Marea calitate a
acestor instrumente rezid n faptul c ele se desfoar "fr bani", pentru deschiderea unei
poziii futures fiind nevoie de o marj minim de 10 - 15 % din valoarea total a tranzaciei.

O. Contractele de opiuni sunt instrumente derivate care dau dreptul cumprtorului s vnd sau
s cumpere un activ la un pre determinat (pre de exercitare) i la o scaden determinat. Acest
drept suplimentar al cumprtorului de opiune este obinut contra unei prime, pltite iniial de
cumprtor. Opiunile sunt de dou feluri - de cumprare CALL care dau dreptul cumprtorului
s cumpere la scaden activul i de vnzare PUT care dau dreptul vnztorului s vnd la
scaden activul. i opiunile au ca obiect n prezent un numr variat de active, de la mrfuri
pn la indici bursieri sau chiar contracte futures.

P. Contractele de swap sunt instrumente prin care se pot schimba condiiile de plat a unor
obligaii financiare. Cele mai cunoscute forme de swap sunt swap de dobnd prin care pot fi
schimbate condiiile de dobnd ale unui mprumut i swap valutar prin care poate fi schimbat
moneda n care este denominat un mprumut. Swap - ul este un instrument ce confer o mai mare
flexibilitate operaiunilor pe termen mediu i lung de pe piaa financiar internaional. n ciuda
lichiditii lor sporite (piaa secundar a acestora fiind foarte dezvoltat), instrumentele derivate
se situeaz n categoria celor mai riscante i mai volatile instrumente de pe piaa financiar
internaional. Aceste instrumente sunt folosite de operatori att n scopuri speculative ct i
pentru acoperirea riscurilor financiare / comerciale (riscul de dobnd, riscul de pre, riscul
valutar).

3.2.3. Instrumentele de investiie indirect

Sunt instrumente ce sunt emise n cadrul unor structuri specializate, emitenii plasnd
capitalurile atrase prin intermediul acestor instrumente (uniti de fond, polie de asigurare) n
diferite instrumente ale pieei monetare sau pieei de capital. Riscul acestor instrumente este legat
de capacitatea emitentului de a gestiona fondurile atrase.

R. Participaiile la fondurile de investiii sunt instrumente emise de compania care

administreaz aceste fonduri i care i asum ntreaga rspundere pentru buna gestionare a
fondurilor atrase. Fondurile de investiii sunt de dou tipuri: fonduri deschise i fonduri nchise.
n cazul fondurilor deschise participarea la aceste fonduri este deschis, orice deintor de capital
poate participa la acest fond cumprnd uniti de fond a cror valoare se calculeaz i se public
zilnic pe baza valorii de pia a portofoliului n care au fost investite capitalurile de ctre
administratorul fondului. Fondurile nchise funcioneaz ca nite societi pe aciuni, participarea
fiind limitat la membrii fondatori. n plus de activitatea de baz, fondurile de investiii ofer de
cele mai multe ori unele servicii speciale participanilor: posibilitatea de strmutare ntre fonduri,
consultan cu privire la alternativele de plasament sau privilegii cu privire la cumprarea de noi
uniti fond. Costul implicrii n fondurile poate fi exprimat sub forma unei pro - rate din

26
costurile totale ponderat cu dimensiunea participaiei la care se pot aduga comisioane de
vnzare / cumprare de noi uniti sau de retragere din fond. i aceste instrumente sunt
considerate riscante, n condiiile n care administratorul fondului este cel care decide n locul
investitorului.

Profitul (costul pentru emitent) al acestor instrumente financiare depinde n principal de:
scadena (durata) - cu ct aceasta este mai ndeprtat cu att costul este mai mare; riscul
emitentului i / sau al celui care garanteaz emisiunea; natura i prioritatea la restituire n caz de
faliment i lichidare a emitentului i lichiditatea instrumentului: dependent de existena unei
piee secundare pentru aceste instrumente. Analiznd din perspectiva riscului aceste instrumente
se poate realiza o clasificare pe patru trepte de risc: instrumente fr risc (nivelul 1), instrumente
ce garanteaz un venit sigur (nivelul 2), instrumente cu potenial de cretere (nivelul 3) i
instrumente cu pronunat caracter speculativ (nivelul 4).

Nivelul 4: Instrumente cu pronunat caracter speculativ

Opiuni, mrfuri, futures pe indici, metale preioase, junk bonds
Nivelul 3: Instrumente cu potenial de cretere:
Blue chips, participaii la fondurile mutuale, obligaiuni convertibile.

Nivelul 2: Instrumente ce garanteaz un venit sigur:

Titluri de stat, obligaiuni municipale / guvernamentale, obligaiuni cu cupon zero.

Nivelul 1: Instrumente fr risc (risk free):

Numerar, certificate de depozit, poliele de asigurare.

Figura 7: Clasificarea instrumentelor financiare n funcie de risc

Instrumentele pieei monetare sunt incluse n primele dou nivele de risc, n timp ce
instrumentele pieei de capital sunt mai riscante. Plasamentul de capital n instrumentele riscante
se va face numai n msura n care profitul estimat justific gradul sporit de risc asumat de
investitor. n concluzie se poate observa c piaa financiar ofer o multitudine de instrumente
financiare complexe, cu grade diferite de risc, ce pot fi utilizate pentru mobilizarea de resurse
financiare din diferite surse. Investitorii i emitenii trebuie s cunoasc n profunzime
mecanismul de funcionare, costul i riscul implicat de decizia de a plasa sau de a atrage capital
de pe pieele financiare prin intermediul instrumentelor specifice acestora.

Referine Internet:
- http://www.kmarket.ro/
- http://www.rei.ase.ro/capital/prezentarepiete.html
- http://www.efinance.ro/
- http://www.primm.ro/index.php
- http://www.cerope.ro/pub/study9ro.htm
- http://www.bvb.ro/

27
Rezumat i aplicaii setul 1

Capital
Surse proprii i surse atrase de finanare
Finanare direct i indirect
Piee financiare (monetare i de capital)
Intermediari financiari
Instrumente financiare

Sistemul financiar este foarte important pentru dezvoltarea unei afaceri, el furniznd
una dintre resursele fundamentale n activitatea economic capitalul. Capitalul este
rezultatul activitii de economisire i este pus la dispoziia utilizatorilor (ageni
economici, antreprenori, statul) prin intermediul unor mecanisme specifice, derulate
n cadrul unor piee specifice (monetare i de capital) i intermediate de instituii de
profil (depozitare i non-depozitare). Mobilizarea resurselor de capital se face n baza
unor contracte specifice denumite instrumente financiare i care se clasific n funcie
de piaa unde se tranzacioneaz.

Ce reprezint finanarea afacerilor i decizia de finanare?

Care sunt componentele principale ale sistemului financiar ?
Prezentai principalele categorii de piee financiare ce compun sistemul financiar.
Care este diferena ntre pieele monetare i pieele de capital ?
Care este diferena dintre activele reale i financiare? Explicai de ce activele financiare
contribuie indirect la capacitatea productiv a unei economii.
Cum se clasific activele financiare?

28
 Care sunt componentele de baz ale sistemului financiar i ce rol au acestea n
funcionarea sa?
Care sunt principiile care stau la baza funcionrii sistemului financiar?
Ce se nelege prin problemele de agenie i cum pot fi ele rezolvate la nivelul
companiilor?
Prezentai i detaliai pe scurt elementele care stau la baza deciziei de finanare a
afacerilor.
Care sunt avantajele utilizrii surselor financiare proprii pentru acoperirea nevoilor de
finanare?
Care sunt avantajele utilizrii resurselor financiare externe (atrase)?
Ce reprezint i ce rol au intermediarii pe pieele financiare internaionale ?
Care sunt principalele servicii financiare oferite de intermediari ?
Ce se nelege prin finanare direct i finanare indirect?
Care sunt avantajele i care sunt dezavantajele finanrii indirecte pe pieele financiare?
Prezentai instituiile depozitare i non - depozitare ale ce acioneaz pe pieele
financiare.
Ce sunt bncile de investiii i prin ce difer acestea de bncile comerciale?
Analizai comparativ dezavantajele finanrii din surse proprii i a finanrii din surse
atrase.
Analizai comparativ finanarea prin credite externe cu finanarea prin emisiune de
aciuni sau obligaiuni pe pieele financiare afacerilor.
Ce reprezint un instrument financiar i ce rol are acesta pe pieele financiare?
Care sunt principalele tipuri de instrumente specifice pieei monetare i valutare ?
Care sunt principalele instrumente specifice pieei de capital ?
Care sunt caracteristicile instrumentelor ce presupun o investiie indirect ? Prezentai
dou - trei dintre astfel de instrumente.
Prezentai o clasificare n funcie de risc a instrumentelor financiare internaionale.
Explicai caracteristicile instrumentelor de mprumut i a celor de schimb de pe pieele
financiare.
Ce se nelege prin lichiditatea instrumentelor financiare?
Cum caracterizai instrumentele cu venit fix?
Care sunt avantajele finanrii prin instrumente cu venit variabil?
Care sunt principalele elemente ale unui instrument financiar?

1. Analizai pe cazul unei companii sursele de finanare utilizate i clasificaiile n funcie de

proveniena lor (surse interne i surse externe).
2. Identificai n bilanul companiei aleas de dumneavoastr activele financiare i reale. Pe
cazul companiei aleas de dumneavoastr demonstrai faptul c activele financiare
contribuie indirect la dezvoltarea unei afaceri.

29
3. Realizai o clasificare a activelor financiare din bilanul companiei aleas de
dumneavoastr n funcie de lichiditatea lor.
4. Studiai pe cazul instrumentelor financiare de pe piaa romneasc diferena dintre pieele
monetare i pieele de capital precum i modul n care aceste piee contribuie la finanarea
nevoilor companiilor romneti.
5. Analizai ce tipuri de instituii financiare de intermediere funcioneaz pe piaa
romneasc i care dintre acestea sunt implicate mai activ n finanarea economiei reale.
6. Analizai i comentai succesul unor finanri de tipul fondurilor cu capital de risc pe
piaa romneasc.
7. Explicai de ce piaa financiar este o pia imperfect i n ce msur intermediarii
financiari compenseaz aceste imperfeciuni.
8. Analizai instrumentele financiare oferite de piaa financiar romneasc, realizai o
clasificare a acestor instrumente i evideniai rolul acestor instrumente n finanarea
sectorului public i sectorului privat. Notai ce instrumente nu se tranzacioneaz pe piaa
romneasc i ncercai s identificai cauzele pentru care nu exist nc pia pentru
aceste instrumente.
9. Studiai pe cazul companiei dumneavoastr (sau a unei companii pe care o cunoatei sau
pentru care lucrai) avantajele i dezavantajele finanrii prin instrumente cu venit fix
(obligaiuni) i instrumente cu venit variabil (aciuni) a unor nevoi de finanare pe termen
lung.

30
Unitatea de nvare nr. 4-6
COSTURILE I RISCURILE ASOCIATE FINANRII UNEI AFACERI
4. Ct de costisitoare este finanarea din diferite surse a afacerii mele?
1.1. Cum s determin care este necesarul de finanat pentru compania mea?
1.2. ntocmirea bugetului de capital
1.3. Rata dobnzii msur relativ a costului finanrii
1.4. Valoarea timp a banilor i impactul su asupra costului finanrii
1.5. Principiile de baz ale calculului actuarial
1.6. Analiza costului finanrii pe diferite surse: surse atrase / surse externe
5. Ct de riscant este finanarea pentru debitori i creditori?
2.1. Ce reprezint riscul i cum influeneaz el decizia de finanare?
2.2. Cum se analizeaz riscurile asociate finanrii: riscul de ar, riscul de dobnd,
riscul valutar i riscul de neplat
2.3. Tehnici de gestiune a riscurilor asociate finanrii
6. Cum se ntocmete un plan de finanare ?
3.1. Optimizarea structurii de capital folosind modelul CAPM
3.2. Elemente eseniale avute n vedere la ntocmirea unui plan de afaceri
3.3. Sfaturi privind completarea unei cereri de credit.
Rezumat i aplicaii setul 2

Obiective
Coninutul unitii de nvare ofer suportul necesar pentru:
a. nelegerea modului n care se face evaluarea costului asociat
finanrii unei afaceri;
b. Aprofundarea i clarificarea modului de calcul al costului pe
diferite surse de finanare (aciuni, obligaiuni, credit bancar);
c. Detalierea riscurilor asociate finanrii afacerilor;
d. Prezentarea modului n care se face analiza gradului de expunere la
riscurile specifice finanrii afacerilor.

31
Unitate de nvare 4-6: COSTUL I RISCURILE ASOCIATE FINANRII

Multitudinea formelor de finanare i a instrumentelor prin care pot fi mobilizate resursele

de capital fac ca decizia de finanare s fie o problem de alegere. Pornind de la identificarea
nevoii lor de finanare, agenii economici trebuie s aleag varianta optim de finanare din punct
de vedere al riscului i al costului. Insuficienta cunoatere a riscurilor, evaluarea lor greit, lipsa
unei protecii adecvate mpotriva acestuia va afecta n mod direct rezultatul final al activitii.
Activitatea economic reprezint un proces complex i de durat, ce angajeaz resurse
financiare, materiale i umane semnificative. Derularea de afaceri se va realiza numai dac exist
un stimulent suficient de puternic, n msur s motiveze companiile s-i asume riscurile
implicate i necesit includerea noiunilor de risc i incertitudine n structura procesului
decizional.

n momentul n care un operator dorete s i finaneze activitatea de pe pieele financiare

el trebuie s parcurg urmtoarele etape:
- Identificarea nevoii de finanare pentru companie punnd n balan resursele
financiare proprii i cele atrase;
- Determinarea ponderii fiecrei surse de capital n schema de finanare;
- ntocmirea planului de finanare;
- Calcularea costului marginal al fiecrei surse de finanare;
- Calcularea costului mediu ponderat aferent schemei de finanare;
- Optimizarea structurii de capital.

Decizia de finanare presupune parcurgerea gradual a acestor etape, decidendul fiind astfel
n msur s aleag acea variant de finanare care se potrivete cel mai bine nevoilor sale.

4. Ct de costisitoare este finanarea din diferite surse a afacerii mele?

Sistemul financiar, prin pieele i instituiile sale i prin mecanismele specifice, permite
alocarea eficient a capitalurilor n timp i n spaiu. Prin rolul su central de canalizare a
fondurilor de la cei care au surplus la cei care au deficit, sistemul financiar susine activ comerul
i producia de bunuri i servicii. Eficiena pe pieele financiare se exprim prin alocarea
capitalului la cel mai redus nivel de risc i la cel mai sczut cost posibil. Costul capitalului este
ntotdeauna ajustat la riscul implicat de mecanismul de finanare ales, creditorul percepnd
implicit o remuneraie suplimentar pentru riscul pe care i-l asum voluntar. Chiar i atunci
cnd nu i asum riscurile i prefer transferarea acestora ctre instituii specializate (societile
de asigurri) costul transferului este inclus n costul capitalului.

4.1. Cum s determin care este necesarul de finanat pentru compania mea?

Pentru determinarea necesarului de finanare pe termen lung un rol esenial l are

ntocmirea planului de afaceri care, din punct de vedere financiar se traduce prin estimarea unui
bilan i a evoluiei profitului pentru perioada urmtoare. De exemplu, s considerm o companie
care dorete s i extind vnzrile de la nivel local la nivel naional. Planul de afaceri
presupune o analiz atent a tuturor resurselor implicate de o astfel de decizie: creterea

32
produciei, extinderea reelei comerciale, cheltuieli comerciale mai mari cu promovarea
produselor, creterea numrului de salariai, restructurarea companiei, crearea de reprezentane
comerciale la nivel naional. Din acest plan de afaceri este foarte important de tiut care este
volumul total al investiiilor, dar i structura acestora (avnd n vedere c investiiile n active
reale echipamente, utilaje sunt amortizabile).

Tabloul investiiilor (conform calculelor se prezint astfel):

mil. lei
Investitii (mil. lei) Total An 1 An 2 An 3 An 4
Achizitionarea de echipamente 1150 800 200 100 50
Extinderea retelei comerciale 400 200 100 50 50
Reorganizarea companiei 130 100 10 10 10
Personal angajat 690 150 160 180 200
Cheltuieli comerciale 670 300 150 120 100
Cheltuieli administrative 445 100 110 115 120
Alte cheltuieli 150 30 35 40 45
Total 3635 1680 765 615 575
Indicatori (mil. lei) Total An 1 An 2 An 3 An 4
Investitie totala 3635 1680 765 615 575
Active reale 1150 800 200 100 50
% Active reale 31,6% 47,6% 26,1% 16,3% 8,7%

Odat identificat valoarea total a investiiei, lund n calcul toate sursele de cheltuieli, se
determin sursele interne de finanare care ar putea acoperi parial investiia total. Acestea pot
fi:
- Amortizarea mijloacelor fixe: presupune calcularea i deducerea periodic a unei
pri din profitul brut a valorii activelor fixe. Aceast deducere se poate face liniar (se
mparte valoarea activului la durata sa de funcionare exprimat n ani), accelerat (un
procent mai mare din valoarea activului se deduce n primii ani) sau decelarat (un
procent mai mare din valoarea activului se deduce n ultimii ani);
- Reinvestirea profitului: are n vedere o parte din profitul brut obinut din exploatarea
investiiei;
Necesarul de finanat se determin ca diferen ntre valoarea investiiei i amortizarea
mijloacelor fixe, beneficiilor i mobilizrilor interne de resurse.
S presupunem c pentru echipamentele achiziionate n vederea creterii capacitii de
producie compania practic o amortizare accelerat pe patru ani dup cum urmeaz:

An 1 An 2 An 3 An 4
Rata de amortizare 40% 30% 25% 5%
Indicatori (mil. lei) Total An 1 An 2 An 3 An 4
Valoarea activelor reale 1050 600 300 100 50
Valoarea amortizarii 970 240 300 280 150
Rata de amortizare se refer la durata de exploatare funcionare a activului, urmnd s se amortizeze accelerat n
primul an al exploatrii activului 40% din valoarea acestuia.
Pentru a putea lua o decizie cu privire la procentul reinvestit din beneficii avem nevoie de
proiecia contului de profit i pierdere pentru perioada de exploatare a investiiei.

33
 Mergnd mai departe cu exemplul nostru s presupunem c estimrile cu privire la cifra de
afaceri (vnzrile) la nivel naional genereaz urmtoarea proiecie a contului de profit i
pierdere:

mil. lei
Contul de profit i pierdere
T o t a l A n 1 A n 2 A n 3 A n 4

Vnzri 25750 5300 7200 6250 7000

Costul cu bunurile vndute -10200 -1800 -2200 -3000 -3200
Profit Brut 15550 3500 5000 3250 3800
Costuri fixe de producie -2850 -600 -700 -750 -800
Amortizarea -970 -240 -300 -280 -150
Profit inainte de impozit si dob. 9760 2660 1600 2500 3000
Rezultatul financiar net -177 -74 -43 -31 -29
Profit inainte de impozit 9937 2734 1643 2531 3029
Impozit (@ 25%) -2484 -684 -411 -633 -757
Profit Net 7453 2051 1232 1898 2272
Rezultatul financiar net are n vedere 5 % din valoarea total a investiiilor estimnd iniial c 50 % din investiii vor
fi finanate din surse atrase cu o dobnd medie de 10 % p.a.

Presupunem n continuare c acionarii companiei au fost de acord i au votat ca 10% din

profitul net s fie reinvestit n dezvoltarea afacerii, restul profitului fiind repartizat ca dividend.

mil. lei
Repartizarea profitului Total An 1 An 2 An 3 An 4
Dividende 6707 1845 1109 1708 2044
Beneficiu reinvestit 745 205 123 190 227

Necesarul de finanare pe termen lung are deci n vedere investiiile n active reale
(motorul principal de dezvoltare) i este n acest caz:

mil. lei
Indicatori Total An 1 An 2 An 3 An 4
Valoarea totala a investitiei 3535 1480 865 615 575
Valoarea amortizarii 970 240 300 280 150
Beneficiu reinvestit 745 205 123 190 227
Necesar de finantare pe TL 1820 1035 442 145 198

Spre deosebire de finanarea pe termen lung, finanarea pe termen scurt este destinat
finanrii cu precdere a activelor circulante (stocuri, creane comerciale). Aceste finanri sunt
ceva mai greu de prevzut, n permanen compania trebuind s monitorizeze necesarul de
finanare. Pentru determinarea necesarului de finanat pe termen scurt companiile trebuie s
aib n vedere urmtoarele dou surse:
- Mobilizarea resurselor interne: mobilizrile sau imobilizrile de resurse apar ca
diferen ntre investiiile realizate la un moment dat i fondurile consumate pn la
aceeai dat.
- Necesarul de fond de rulment: fondul de rulment se calculeaz i se analizeaz pe
baza confruntrii ntre lichiditatea activelor i exigibilitatea elementelor de pasiv.

34
 O surs posibil pentru finanrile pe termen scurt a companiilor implicate n procese
investiionale este mobilizarea resurselor interne. Aceasta nu este echivalent cu economii de
resurse, are un caracter temporar pe parcursul executrii investiiilor urmnd ca la finalul
acestora sumele s se compenseze. Mobilizri pot s apar att la conturile de activ ct i la
conturile de pasiv. Calculul mobilizrilor sau imobilizrilor de resurse interne se realizeaz pe
baza soldurilor preliminare ale stocurilor de utilaje, materiale i alte active sau pasive estimate la
lucrri de investiii. Pentru a evidenia mai bine modul n care mobilizrile de resurse pot
contribui la finanrile pe termen scurt, s lum n considerare exemplul unei companii care
investete n extinderea construciilor aferente halelor de producie.

Evoluia preliminar a soldurilor finale ale elementelor de activ i de pasiv este urmtoarea:
mil. lei
Denumirea conturilor Baza Curent Trim. 1 Trim. 2 Trim. 3 Trim. 4
A. Elemente de activ
Utilaje in stoc pentru investitii 300 150 180 130 140 150
Utilaje in curs de montaj 70 50 10 40 35 50
Piese de schimb 20 30 12 14 10 30
Obiecte de inventar 10 10 5 7 9 10
Alte active 10 50 60 25 30 50
B. Elemente de pasiv
Furnizori 0 100 130 180 120 100
Antreprenori 250 0 320 430 110 0
Creditori 120 0 0 200 250 0
Economii la lucrarile in regie 0 140 130 110 90 140
Alte pasive 0 300 120 140 325 300

Pe baza acestei evoluii preliminare se pot calcula pe fiecare trimestru imobilizrile i

mobilizrile. Dac valoarea investiiilor este mai mic dect suma cheltuielilor efectuate,
diferena se concretizeaz ca imobilizri (stocuri de materiale sau utilaje ce nu au fost nc
integrate n procesul de producie) iar dac valoarea investiiilor este mai mare dect cheltuielile
efectuate diferena reprezint mobilizri. Orice cretere a unui cont de activ care evideniaz
investiii este o imobilizare (stocuri de resurse) i orice cretere a unui cont de pasiv este o
mobilizare.
Denumirea conturilor Mob / Imob Trim. 1 Trim. 2 Trim. 3 Trim. 4
A. Elemente de activ -120 -143 -51 8 66
Utilaje in stoc pentru investitii -150 -120 -50 10 10
Utilaje in curs de montaj -20 -60 30 -5 15
Piese de schimb 10 -8 2 -4 20
Obiecte de inventar 0 -5 2 2 1
Alte active 40 50 -35 5 20
B. Elemente de pasiv 170 330 360 -165 -355
Furnizori 100 130 50 -60 -20
Antreprenori -250 70 110 -320 -110
Creditori -120 -120 200 50 -250
Economii la lucrarile in regie 140 130 -20 -20 50
Alte pasive 300 120 20 185 -25
TOTAL Mob. / Imob. 50 187 309 -157 -289

n afar de mobilizrile sau imobilizrile generate de proiectele de investiii n derulare,

pentru determinarea necesarului de finanare pe termen scurt este foarte important de calculat

35
fondul de rulment. Fondul de rulment este expresia echilibrului financiar n cadrul unei
companii, indicnd totodat i gradul de lichiditate la nivelul companiei.

n prezent se opereaz cu mai multe concepte ale fondului de rulment:

- Fondul de rulment brut: se mai numete i fond de rulment total fiind compus din
stocuri, creane, clieni, avansuri acordate furnizorilor, numerar.
- Fondul de rulment net: reprezint partea din capitalul permanent care poate fi
utilizat pentru finanarea activelor circulante:
FRN= Capital permanent Active imobilizate
- Fondul de rulment propriu: reprezentat de excedentul capitalului permanent fa
de activele imobilizate:
FRP= FRN Datorii la termen

Cel mai important pentru determinarea nevoii de finanare pe termen scurt este fondul de
rulment net:

mil. lei
Bilanul estimat
T o t a l

Trim. 1 Trim. 2 Trim. 3 Trim. 4

Active circulante 5558 1101 1760 1413 1284
Numerar 1732 471 950 287 24
Creane de ncasat
2 1 2 5

350 450 625 700

Stocuri 1488 245 315 438 490
Alte active circulante 213 35 45 63 70
Active fixe 26365 5538 7298 6999 6530
Terenuri 4000 1000 1000 1000 1000
Proprieti, utilaje, echipamente
1 5 5 3 0

2000 4000 5000 4530

Active intangibile 6835 2538 2298 999 1000
Active totale 31923 6639 9058 8412 7814
Datorii pe termen scurt 6566 1538 2098 1700 1230
Creane de plat
1 3 0 5

240 290 375 400

mprumuturi pe termen scurt 4000 1000 1500 1000 500
Alte datorii pe termen scurt 1261 298 308 325 330
mprumuturi pe termen lung 7250 1250 2250 2000 1750
Capital propriu 11541 2313 2612 3012 3604
Capital social 8000 2000 2000 2000 2000
Profit estimat 3541 313 612 1012 1604
Pasive totale 31923 6639 9058 8412 7814
Fondul de rulment net -7574 -1975 -2436 -1987 -1176
Fondul de rulment permanent -14824 -3225 -4686 -3987 -2926

Avnd n vedere fondul de rulment net i mobilizrile / imobilizrile generate de executarea

proiectului de investiii precum i activele circulante de la nivelul companiei putem determina
necesarul de finanat pe termen scurt:
mil. lei
Denumirea indicatorilor Total Trim. 1 Trim. 2 Trim. 3 Trim. 4
TOTAL Mob. / Imob. 50 187 309 -157 -289
Active circulante 6558 1101 1760 1413 2284
Fondul de rulment net -6574 -1975 -2436 -1987 -176
Necesarul de finantat pe TS 34 -687 -367 -731 1819

36
 Pentru a fi mai complet, necesarul de finanat pe termen scurt este uneori ajustat i cu
fondul de rulment din exploatare (determinat ca diferen ntre variaia stocurilor + variaia
creanelor i variaia datoriilor) i variaia trezoreriei (diferen ntre creterea activelor
trezoreriei i creterea creditelor bancare curente). Necesarul de finanat pe termen lung este
acoperit pe piaa creditului prin credite bancare sau pe piaa de capital emisiuni de obligaiuni
sau aciuni (acestea din urm domin net finanarea pe termen lung). Necesarul de finanare pe
termen scurt se acoper cu precdere prin credite bancare (credite de trezorerie, credite n
descoperit de cont, linii de credit, avansuri) i mai rar prin emisiunea de titluri pe pieele
monetare (hrtii comerciale negociabile).

4.2. ntocmirea bugetului de capital

Indiferent de amploarea sa, procesul de dezvoltare a afacerilor implic mai devreme sau
mai trziu contactul cu piaa financiar. Investiiile creeaz nevoi de resurse financiare pe care
companiile sunt incapabile s le acopere exclusiv din rezultatele financiare. Necesarul de finanat
este punctul de pornire n formularea unei strategii de finanare i luarea unei decizii corecte n
acest sens.

Pe baza necesarului de finanat companiile decid nu numai orientarea lor n materie de

finanare (piee de capital sau piee monetare) ci i forma de finanare. Dup ce au stabilit
capitalul de care au nevoie i termenele aferente, companiile trebuie s ntocmeasc tabloul de
finanare i bugetul de capital al acestei finanri.

Tabloul de finanare:
Specificaie Caracteristici
Necesar de finanat pe 1820 milioane lei (a se vedea necesarul de finanat de la
termen lung: exemplul anterior)
1. Fonduri proprii 100 milioane lei din care:
- 50 milioane profit reinvestit;
- 50 milioane majorare de capital
2. Credite bancare pe 500 milioane lei, patru ani, perioad de graie 2 ani,
termen lung dobnd fix de 10 % p.a., pltibil semestrial
3. Emisiune de obligaiuni 820 milioane lei, obligaiuni emise la valoarea nominal
de 85 lei / obligaiune, pre de emisiune de 82 lei /
obligaiune, pre de rscumprare de 86 lei / obligaiune
cupon de 10 % p.a., serii anuale egale.
4. Emisiune de aciuni 400 milioane, valoare nominal de 10 lei / aciune,
dividend anual de 10 %, pre de rscumprare estimat de
12 lei (dup patru ani).

37
BUGETUL DE CAPITAL Total An 1 An 2 An 3 An 4
Credit bancar
dobanzi 145500 50000 55000 20250 20250
rambursari de credit 405000 0 0 202500 202500
Emisiune de obligatiuni
cupon 212500000 85000000 63750000 42500000 21250000
rascumparari de obligatiuni 850000000 212500000 212500000 212500000 212500000
Emisiune de actiuni
dividende platite 160000000 40000000 40000000 40000000 40000000
rascumparari de actiuni 400000000 0 0 0 400000000
Total cheltuieli financiare 1623050500 337550000 316305000 295222750 673972750
Profit inainte de impozit si dobanzi 9760000000 2660000000 1600000000 2500000000 3000000000
Profit brut 8136949500 2322450000 1283695000 2204777250 2326027250

Tabloul de finanare detaliaz sursele de finanare din punct de vedere al modului de

emisiune, al costului mediu, al modului de rscumprare i al modului de plat i de rambursare
fiind foarte util n determinarea costului i al bugetului de capital necesar acoperirii acestuia.
Bugetul de capital indic sumele necesare pentru susinerea finanrii dezvoltrii afacerii.
ntocmirea bugetului de capital ine totodat cont de tabloul de amortizare a fiecrei surse (mai
puin sursele proprii care sunt expuse unui cost de oportunitate).

De regul, cei care decid n privina finanrii compar diferite variante de finanare pentru
a gsi varianta optim sub aspectul cost risc. Optimizarea structurii de capital este o problem
esenial a finanrii, eficiena acesteia depinznd de combinarea unor surse de finanare la un
cost sub costul mediu al pieei. Chiar dac aparent costul capitalului poate fi asimilat ratei
dobnzii, cuponului sau dividendului, acest cost este n realitate ajustat nu numai cu nivelul de
risc ci i cu durata finanrii (valoarea timp a banilor). Bugetul de capital reprezint totodat un
element esenial n evaluarea solvabilitii unei companii.

4.3. Rata dobnzii msur relativ a costului finanrii

Dobnda poate fi definit ca fiind preul perceput de deintorul capitalului (investitorul sau
creditorul) pentru capitalul pe care l mprumut pe o perioad determinat beneficiarului
finanrii. Indiferent de forma de finanare, ntotdeauna se percepe o dobnd, indiferent de
forma pe care o mbrac (dividend, sum forfetar, cupon). Piaa este locul de formare a dobnzii
pe pia, prin ntlnirea cererii i a ofertei de capital. Pentru a nelege mecanismul de formare a
ratelor de dobnd precum i factorii care i determin sau i influeneaz evoluia trebuie s
identificm mai nti purtrii principali ai ofertei i ai cererii de resurse de capital (formatorii de
pia). Pieele monetare i pieele de capital sunt spaiile unde se ntlnesc cele dou fore ale
pieei i unde, n baza unor reglementri stricte, se formeaz preul capitalului. Printre ofertanii
de resurse de capital pe pieele financiare se numr: persoanele fizice, companiile private,
instituiile financiare (bnci comerciale, bnci de investiii) i statul. Dintre acetia cea mai mare
importan pe pieele financiare o au investitorii individuali (persoanele fizice), de rata de
economisire a acestora depinznd creterea economic a unei ri. n unele ri domin nclinaia
spre consum n timp ce n altele domin nclinaia spre economisire.

38
 Rolul sistemului financiar este de a permite circulaia capitalurilor dinspre
rile cu rat mare de economisire ctre ri cu rat mare de consum (deficitare
n resurse financiare). Purttorii cererii de resurse de capital sunt aceeai cu
ofertanii, doar c n cazul celor care solicit resurse financiare rolul
companiilor private, a instituiilor financiare i a statului este dominant.

Evident c decizia de a nu consuma toate veniturile i de a economisi o parte din acestea

pentru un consum viitor depinde nu numai de nivelul veniturilor ci i de factori psihologici.

Nu numai raportul economisire (sau investiie) / consum este singurul factor de influen a
preului capitalului pe pia, mai exist i ali factori cum ar fi: nivelul veniturilor n economie,
rata profitului estimat, nivelul de risc, lichiditatea (factori de influen a cererii de resurse
financiare) sau rata profitului la investiii, rata inflaiei estimat, activitatea general (factori de
influen a ofertei de resurse financiare). n plus, pe foarte multe piee statul joac un rol
fundamental prin politicile monetare i fiscale pe care le aplic n influenarea nivelului general
al dobnzilor.

n atragerea de resurse de capital de pe pieele financiare se opereaz cu mai multe tipuri de

rate de dobnd. n primul rnd distingem ntre:
- Dobnda real: compensaia pe care o ateapt furnizorii de
fonduri de la cei care mprumut capitalul, fcnd abstracie de risc i inflaie. Acest
ctig este comparabil cu profitul net nregistrat n celelalte sectoare economice.
- Dobnda nominal: dobnda real la care creditorul sau investitorul adaug o prim de
lichiditate, o prim de risc i rata estimat a inflaiei.
- n funcie de modul de calcul creditorii mai opereaz cu:
- Dobnda simpl: dobnda nominal aplicat pe o perioad determinat de timp dedus
procentual din masa credal.
- Dobnda compus (efectiv sau continu): dobnda calculat continuu pentru ntreaga
perioad, adugat la masa credal, indiferent de momentul la care aceasta se pltete (de
exemplu dobnda se calculeaz zilnic i se adaug la creditul iniial pn n momentul n
care acesta se pltete. Aceast dobnd compus are importan atunci cnd este vorba
de finanri cu perioad de graie (cnd nu se pltete dobnd i nici nu se ramburseaz
din creditul contractat dar dobnda calculat se adaug la masa creditului) i cnd este
vorba de anualizarea unor ctiguri (de exemplu anualizarea unei rate a profitului pe 3
luni). Anualizarea asigur o mai bun comparabilitate a ratelor de ctig.

O alt dobnd important este dobnda fr risc, calculat prin anualizarea ctigurilor
oferite de titlurile de stat. Titlurile de stat sunt emise de trezorerie i nu sunt purttoare de
dobnd, avnd scadene de 3, 6, 9 i 12 luni (cele mai frecvente sunt cele de 3 i de 6 luni).
Ctigul acestor instrumente este dat de diferena dintre preul de emisiune (mai mic) i preul de
rscumprare valoarea nominal (mai mare). Ctigul asimilat acestor instrumente este
considerat a fi fr risc pentru c emitentul lor este statul, care, cel puin teoretic, nu poate intra
niciodat n faliment (dac la scaden nu are resurse financiare pentru a-i plti datoria, statul
emite moned i rezolv problema). Rata fr risc difer de la o pia la alta pentru c
dobnda la titlurile de stat este o dobnd nominal care conine rata estimat a inflaiei pentru

39
perioada urmtoare. Aceast dobnd este foarte important pentru operatorii de pe pieele
financiare deoarece:
- Pe baza ratei de dobnd fr risc se calculeaz prin comparaie dotate celelalte
dobnzi sau ctiguri din economie (de aceea politica fiscal i modul de finanare a
deficitelor bugetare au un rol fundamental n evoluia ratelor de dobnd).
- Din rata fr risc se deduce rata de actualizare utilizat n calculele financiare
pentru ajustarea fluxurilor financiare viitoare generate de un credit sau de o
investiie.

Nivelul ratelor de dobnd este direct influenat (ca orice ctig) de

nivelul impozitrii. Dobnzile se impoziteaz la nivelul creditorului, indiferent
dac este vorba de un credit sau de o plasament financiar (plasament n aciuni
sau obligaiuni). n unele ri, pentru a ncuraja plasamentele financiare nivelul
de impozitare al tranzaciilor financiare este redus sau inexistent, alte piee
excelnd n aplicarea de impozite (n unele ri dobnzile bancare la depozite
sunt incluse n venitul global).

n orientarea fluxurilor nivelul general de impozitare joac un rol fundamental. Sintetiznd,

factorii care determin costul capitalului sunt urmtorii:
- Durata (cu ct durata este mai mare, cu att i costul este mai mare);
- Riscul emitentului (cu ct acesta este mai mare cu att nivelul dobnzii va fi mai mare);
- Tipul rambursrii (cu ct rambursarea este mai mult amnat cu att costul ar putea s
creasc);
- Garantarea unor riscuri (scrisori de garanie pentru riscul de neplat de exemplu);
- Transferarea unor riscuri (polie de asigurare pentru riscul de ar de exemplu)
- Complexitatea operaiunii (cu ct intermediarii implicai sunt mai muli cu att costul
este mai mare);
- Nivelul impozitrii (cu ct acesta este mai mare cu att i costul va fi mai mare);

Aceti factori sunt nglobai n rata de dobnd perceput de fiecare creditor prin aplicarea
unor prime ca remuneraie la riscul pe care i-l asum:
- Prima de inflaie: este procentul de dobnd perceput de creditor sau de investitor peste
rata real de dobnd;
- Prima de lichiditate: este un procent perceput pentru gradul de lichiditate al
instrumentului financiar prin care se face mobilizarea resurselor de capital. Lichiditatea
instrumentelor financiare exprim capacitatea de a transforma uor n bani un instrument
financiar. Lichiditatea depinde implicit de durata mobilizrii resurselor de capital, cu ct
durata este mai mare cu att lichiditatea este mai mic. Prima de lichiditate va crete
implicit odat cu durata finanrii;
- Prima de risc: este o remuneraie pe care fiecare creditor o percepe pentru riscul pe care
l implic o finanare sau alta, indiferent dac acest risc este asumat de creditor sau este
transferat ctre o instituie specializat.

Costul capitalului este o problem complex care trebuie privit att din perspectiva
riscurilor implicate ct i din cea a perioadei de timp pentru care se solicit finanare. Pentru a
nelege corect ct cost finanarea din surse atrase i ct de riscant este o astfel de decizie

40
trebuie bine neles mecanismul de formare al dobnzilor dar mai ales factorii de influen ai
acesteia.

4.4. Valoarea timp a banilor i impactul su asupra costului finanrii

Capitalul, sufer o depreciere permanent sub impactul factorului timp. Costul

capitalului, pentru a fi ct mai apropiat de adevrata sa valoare, trebuie s includ i aceast
depreciere sub impactul factorului timp.

Pentru a ine cont de aceasta n analiza costului de capital se utilizeaz calculul actuarial,
sumele absolute aferente anuitilor pltite n contul finanrii fiind corectate cu un coeficient
(sau rat) de actualizare care, n funcie de momentul actualizrii, are urmtoarea form:

Momentul actualizrii Coeficient de actualizare

- din viitor n prezent: 1/(1+k)
- din trecut n prezent: (1+k)
- la un moment t (1+k)1 la t + 1/(1+k)t+1 la N

Rata de actualizare folosit n analiza costului capitalului poate fi:

- Rata inflaiei;
- Rata dobnzii cea mai frecvent utilizat n finanare;
- Rata estimat a profitului.

Rata inflaiei se folosete pentru a actualiza sume destinate consumului, utilizarea ratei
dobnzii (care deja include rata inflaiei) fiind mult mai indicat. Utilizarea ratei estimate a
profitului ca rat de actualizare se face atunci cnd este vorba de analiza comparativ a dou
proiecte de investiii, decizia privind alegerea proiectului de investiii cel mai profitabil fiind
mult uurat.

Din tabloul de amortizare al unui credit sau a unei emisiuni de obligaiuni se extrag
anuitile i se actualizeaz cu o rat care exprim estimarea decidentului cu privire la evoluia
dobnzilor pe pia pe perioada urmtoare:
- dac rata de actualizare este mai mic dect rata de dobnd nseamn c n perioada
urmtoare moneda n care este denominat creditul sau emisiunea de obligaiuni va
cunoate o apreciere;
- dac rata de actualizare este mai mare dect rata de dobnd actual moneda din
contractul de credit va cunoate o depreciere;
- dac rata de actualizare este egal cu rata de dobnd prezent n perioada viitoare
moneda de denominare a creditului nu va cunoate nici o pierdere de valoare.

Rolul actualizrii este de a corecta sumele ce vor fi pltite sau ncasate n viitor n contul
unei operaiuni de finanare i de a oferi o imagine mult mai apropiat de costul real al acesteia.
Prin actualizare sumele ce vor fi pltite sunt aduse la valoarea prezent a monedei de referin i
astfel decizia de finanare este mai corect. Utilizarea calculului actuarial n estimarea costului
finanrii este indicat cu precdere n finanrile pe termen mediu sau lung, n acest caz o

41
evoluie nefavorabil putnd afecta negativ sumele ce trebuie pltite pentru finanarea afacerii
respective. De regul, se lucreaz cu diferite variante de rate de actualizare care corespund unor
scenarii posibile. Deoarece este destul de dificil de obinut o astfel de rat (care reprezint de fapt
o estimare a evoluiei ratelor de dobnd pentru perioada urmtoare), exist n prezent o serie de
instituii specializate care ofer utilizatorilor contra cost aceast rat astfel nct ei s poat lua
deciziile n condiii de incertitudine mai reduse. Pentru a surprinde rolul pe care l are rata de
actualizare s considerm urmtorul exemplu: un credit bancar n valoare de 500 milioane lei,
patru ani, perioad de graie 2 ani, dobnd fix de 10 % p.a., pltibil anual. Tabloul de
amortizare al acestui credit mpreun cu anuitile aferente (pli periodice de dobnd i
rambursri pariale) este urmtorul:

mii lei
Ani K ramb Dobanda K ramas Anuitati
1 0 50000 550000 -50000
2 0 55000 605000 -55000
3 202500 20250 202500 -222750
4 202500 20250 0 -222750

Observm c valoarea creditului este de 500000 i plile totale efectuate n contul acestuia
pe perioada celor patru ani (anuitile) nsumeaz 550500. Deci n termeni nominali costul
acestui credit este de 50500. Din pcate pe durata celor patru ani moneda n care este exprimat
creditul pierde din valoare, acest lucru fiind inclus n analiza costului prin calculul actuarial, mai
exact prin rata de actualizare. Este mult mai corect ca analiza costului s se fac la valoarea
prezent a monedei n care este exprimat creditul i acest lucru este posibil prin ajustarea
anuitilor cu o rat de actualizare k (anuitatea de pe primul an se va mpri la 1+k, anuitatea de
pe al doilea an se va mpri la (1+k)2 .a.m.d.).

S presupunem urmtoarele scenarii n legtur cu rata de actualizare:

- Scenariu pesimist: o rat de actualizare de 7 % (indicnd o reducere a ratei
dobnzii adic moneda se va ntri n perioada urmtoare fa de perioada actual
astfel c plata unei datorii ntr-o moned mai puternic este nefavorabil pentru
debitori);
- Scenariul neutru: o rat de actualizare de 9% i de 11 %;
- Scenariul optimist: o rat de actualizare de 14 % (indicnd o cretere a ratei
dobnzii adic o moned ce pierde din valoare n perioada urmtoare, debitorii
fiind avantajai, cel puin teoretic, de o moned slab).

Avnd n vedere tabloul de amortizare i anuitile, observm c la o rat de actualizare de

7 % debitorul va plti o sum ce se apropie cel mai mult de valoarea nominal a anuitilor
(valoarea neactualizat) i c cu ct rata de actualizare crete (moneda se apreciaz fa de
valoarea sa prezent) cu att suma anuitilor se distaneaz mai mult de suma pltit nominal
(adic n termeni reali creditul se ieftinete). Datorit acestui fapt, cei mai muli creditori au
renunat la creditarea cu dobnd fix, ntr-un mediu economic caracterizat prin schimbri i
crize frecvente fiind preferat finanarea cu dobnd variabil. n cazul dobnzilor variabile
estimrile creditorilor cu privire la evoluia viitoare a economiei sunt incluse n costul finanrii,
rata de actualizare pierzndu-i oarecum din importan i relevan.

42
 Anuitati
Rata de actualizare 7% 9% 11% 14%
A1 -53500 -54500 -55500 -57000
A2 -205842,9 -202209,8 -198738,3 -193811,9
A3 -1612788 -1570280 -1530017 -1473481
A4 -3120067 -3010904 -2908410 -2766008
Anuitati nominale -550500 -550500 -550500 -550500
Anuitati actualizate -4992199 -4837893 -4692665 -4490301

4.5. Principiile de baz ale calculului actuarial

Costul oricrui tip de finanare (indiferent c este vorba de credit simplu sau de leasing sau
factoring) se estimeaz n acest caz prin intermediul a doi indicatori de baz:

Valoarea actualizat net (VAN): care reprezint diferena net dintre creditul iniial i suma
actualizat a plilor efectuate pn la scaden n contul acelui credit sau acelei emisiuni de
obligaiuni.
n D Ri
VAN credit C 0 i 1 i
(1 k) n
Unde: C creditul iniial, D dobnzile pltite, R capitalul rambursat
k rata de actualizare

Rata intern de rentabilitate (RIR): calculat ca soluie a ecuaie VAN=0. Determinarea

acestei rate se poate face prin ncercri multiple sau prin rezolvarea direct a ecuaiei de
anulare a valorii actualizate nete.
n D R
RIR k * VAN credit C 0 i 1 i * in 0
(1 k )
Unde: C creditul iniial, D dobnzile pltite, R capitalul rambursat
k rata de actualizare

Cea mai bun msur a costului capitalului n finanarea afacerilor este rata intern de
rentabilitate. Cu toate acestea, alegerea unei variante de finanare sau alta trebuie s se bazeze pe
ambele criterii de selecie (ns n analize i calcule va fi utilizat rata intern de rentabilitate).
Conform acestor criterii de selecie avem urmtoarele situaii decizionale (n funcie de fluxul
financiar analizat i de poziia n finanare:

Poziia n Credit Poziia n Investiie

finanare finanare
Debitor VAN cel mai mare Beneficiar VAN cel mai mare
RIR cel mai mic RIR cel mai mic
Creditor VAN cel mai mare Investitor VAN cel mai mare
RIR cel mai mare RIR cel mai mare
VAN pozitiv VAN pozitiv

43
 Pentru creditor sau investitor valoarea actualizat net trebuie s fie obligatoriu pozitiv
(pentru ca acetia s obin chiar i actualizat o sum peste ceea ce au investit iniial). Cele dou
criterii sunt fundamentale pentru a alege ntre dou sau mai multe surse de finanare.
VAN are dezavantajul c se bazeaz pe estimarea unei rate de actualizare, lucru mai dificil
de realizat n condiiile unor finanri pe durate mai mari de timp. Totodat, VAN nu ine cont de
volumul finanrii, creditele de volum mai mic fiind avantajate n faa creditelor mai importante.
RIR are dezavantajul c este mai greu de calculat, uneori chiar imposibil, alteori existnd mai
multe soluii pentru ecuaia VAN=0. Avnd n vedere toate aceste dificulti se recomand ca
decizia de finanare s se bazeze pe ambele criterii, n cazul n care unul din criterii conduce la o
concluzie diferite de cellalt se recomand analiza atent a situaiei.

4.6. Analiza costului finanrii pe diferite surse: surse atrase / surse externe

Costul resurselor financiare proprii

n cazul n care compania folosete resursele proprii costul acestora este asimilat costului
de oportunitate generat de dobnda ce ar ncasa-o dac acei bani ar fi fost plasai ntr-un depozit
bancar. n acest caz, costul surselor proprii implicate n finanare poate fi asimilat ratei de
dobnd fr risc (randamentul titlurilor de stat) ajustat cu rata de impozitare (pentru c
repartizarea resurselor financiare din rezultatul financiar se face dup impozitare). Ajustarea
costului capitalului cu rata de impozitare face ca resursele proprii s fie cel mai scumpe dintre
toate resursele pe care le poate atrage o companie de pe pieele financiare. Folosirea resurselor
proprii se face doar de ctre acele companii care nu mai pot atrage de pe pia resurse datorit
gradului de ndatorare ridicat sau credibilitii financiare sczute pentru investitori.

Exerciiu:
Compania Alfa are de finanat achiziionarea din import a unor echipamente de producie n
valoare de 500.000.000 lei. Lund n calcul situaia financiar a companiei, acionarii au decis
repartizarea a 250.000.000 lei din profitul companiei pentru a finana aceast investiie. Avnd
n vedere c rata de impozit este de 25%, rata dobnzii de 15 % determinai costul finanrii din
fonduri proprii a acestui proiect de investiii pe baza unei rate interne de rentabilitate i a
costului de oportunitate (se va lua n considerare alternativa plasrii celor 250 milioane ntr-un
depozit bancar, dup plata impozitului pe profit aferent).
Costul resurselor financiare atrase (credite, obligaiuni, aciuni)

Evident c msura costului capitalului atras de pe pieele monetare sau de capital este rata
dobnzii, fie c este vorba de o dobnd simpl sau de o dobnd compus. Din pcate utilizarea
ratelor de dobnd n estimarea costului capitalului nu este cea mai bun soluie, dat fiind faptul
c dobnda anual comunicat de o banc nu ine cont de condiiile de acordare al acelui credit
(de exemplu, costul capitalului difer de rata cuponului dac emisiunea se face la valoarea
nominal sau la un pre de emisiune). Pentru a estima mai bine costul capitalului este indicat ca
iniial s se realizeze tabloul de amortizare al creditului, a emisiunii de obligaiuni sau de aciuni.
De exemplu, o companie romneasc dorete s obin un credit extern de pe piaa european
n valoare de 100.000 euro, la o rat medie lunar a dobnzii de 1 %, pe o perioad de doi ani,
rambursare n trane anuale egale, plata dobnzii fcndu-se semestrial.

44
 Din exemplul de mai sus observm c rata anual de dobnd (egal cu 12% ca dobnd
simpl sau cu 12,67% ca dobnd compus) este o posibil msur a costului capitalului dar
insuficient pentru c nu ine cont de modalitatea de rambursare (semestrial) a acestui credit. n
acest caz, tabloul de amortizare d posibilitatea determinrii anuitilor (a sumelor pltite
periodic n contul finanrii respective).

Perioada Dobnda K rambursat Anuitate K rmas

1 6000 0 -6000 100000
2 6000 50000 -56000 50000
3 3000 0 -3000 50000
4 3000 50000 -53000 0

Un alt posibil indicator de msurare a costului capitalului este rata curent calculat pe
baza formulei:
n
C initial - A n
1
RC i 1

C initial n
Unde: C creditul iniial, A anuitile, n nr. de ani

Din pcate, nici acest indicator nu este suficient pentru msurarea costului capitalului.
Chiar dac ine cont de condiiile de acordare a finanrii (modalitate de rambursare, modalitate
de plat sau de calcul a dobnzilor sau acordarea unor perioade de graie), rata curent nu ine
cont de factorul timp. Dup cum am remarcat deja, rata intern de rentabilitate este cea mai bun
msur a costului capitalului n cazul finanrii prin credite sau prin emisiune de obligaiuni.
Aceast rat se calculeaz prin egalarea cu 0 a valorii actualizate nete i ia n calcul att
modalitatea de rambursare a creditului sau de rscumprare a obligaiunilor ct i erodarea n
timp a valorii monedei n care este exprimat aceast finanare:

Exerciiu:
O companie are nevoie de 500 mil. lei pentru a finana construirea unei noi hale de
producie. Pentru a finana acest proiect de investiii compania are de ales ntre urmtoarele
variante de finanare:
a) Credit bancar pe termen lung: scaden 5 ani, perioad de graie 2 ani, plata dobnzii se
face semestrial, rambursarea n serii anuale egale, rat de dobnd 10 % p.a.;
b) Emisiune de obligaiuni: scaden 5 ani, rambursare n serie anuale egale, cupon 10 %,
pre de emisiune 98 lei, valoare nominal 100 lei, pre de rscumprare 105 lei;
Avnd n vedere aceste elemente se cer urmtoarele:
1. S se ntocmeasc tabloul de amortizare pentru cele dou variante de finanare;
2. S se calculeze rata curent pentru credit i pentru emisiunea de obligaiuni;
3. S se estimeze costul fiecrei variante de finanare pe baza ratei interne de rentabilitate.

n cazul finanrii prin emisiune de aciuni problema este mai complex Pentru estimarea
costului finanrii prin emisiune de aciuni dificultatea const n absena rscumprrii aciunilor
dup acestea au fost emise. Aciunile, spre deosebire de credite sau obligaiuni, nu au scaden i
acest lucru ngreuneaz calculul actuarial pentru c nu exist un numr finit de anuiti n ecuaia
VAN. n aceast situaie, calculul ratei interne de rentabilitate care s fie asimilat costului

45
finanrii prin emisiune de aciuni este dificil de realizat. Ecuaia VAN pentru o emisiune de
aciuni pe pieele este:

- dac emisiunea de aciuni presupune o rscumprare la momentul R i la un pre iniial de

rscumprare PR:
R
Divdidende i PR Nractiuni
VAN actiuni PE Nractiuni
i 1 1 k i 1 k R
- dac emisiunea de aciuni nu presupune rscumprarea aciunilor:

Divdidende i
VAN actiuni PE Nractiuni
i 1 1 k i
Problema apare la cea de a doua ecuaie n care lipsa unei rscumprri face ca ecuaia
VAN s aib un numr infinit de termeni. Soluia la aceast dilem au gsit-o Gordon i Shapiro
care au pornit de la urmtoarele dou ipoteze (deduse din analiza empiric asupra pieei
americane):
Dividendul unei aciuni crete cu o rat constant g;
Rata de cretere a dividendului g este mai mic dect rata de actualizare.

Bazndu-se pe aceste ipoteze, Gordon i Shapiro au redus ecuaia VAN folosindu-se de

transformarea acesteia ntr-o progresie geometric. Soluia acestei ecuaii (rata intern de
rentabilitate) este urmtoarea:
D
k actiuni 0 g
VN

Din pcate i aceast metod are limitele sale date fiind ipotezele pe care se bazeaz i care
nu pot fi realizate ntotdeauna. Cnd nu sunt ndeplinite aceste ipoteze se folosete primul model
pentru determinarea costului finanrii prin emisiune de aciuni.

Exerciiu:
O companie are nevoie de 500 milioane lei pentru a finana un import de echipamente din
Germania pentru care decide s emit aciuni pe Bursa de Valori Bucureti, la o valoare
nominal de 100 lei / aciune. S se determine costul finanrii prin emisiune de aciuni n
urmtoarele situaii:
1. Aciunile au un dividend anual de 10% iar dup 5 ani sunt rscumprate la o valoare de
102 lei / aciune de pe piaa bursier;
2. Aciunile au o rat medie de cretere a dividendului de 2 % p.a., dividendul estimat pe
primul an fiind de 8 lei / aciune.

Costul finanrii este determinat pentru fiecare surs de finanare n parte indiferent de
proveniena acesteia. Acest cost este integrat pe baza planului de finanare n costul mediu
ponderat al capitalului, un indicator important n optimizarea structurii de capital. Costul
capitalului este una din variabilele decisive n selectarea surselor de finanare, contribuind la
orientarea fluxurilor de capital pe pieele financiare. El trebuie s reflecte corect, n orice
moment, nivelul de risc implicat de mecanismele specifice de finanare.

46
5. Ct de riscant este finanarea pentru debitori i creditori?

Realitatea ne-a dovedit n repetate rnduri c orice activitate uman se desfoar n

condiii de risc, aceste riscuri fiind mai mult sau mai puin grave, mai mult sau mai puin
cunoscute, mai uor sau mai greu de evitat. Insuficienta cunoatere a riscurilor, evaluarea lor
greit, lipsa unei protecii adecvate mpotriva acestuia va afecta n mod direct rezultatul final al
activitii. Derularea de afaceri se va realiza numai dac exist un stimulent suficient de puternic,
n msur s motiveze companiile s-i asume riscurile implicate i necesit includerea noiunilor
de risc i incertitudine n structura procesului decizional.

Riscul este privit ca un fenomen care provine din circumstane pentru

care decidentul este n msur s identifice evoluii / evenimente posibile, i
chiar probabilitatea producerii (materializrii) acestora, fr a fi ns n
msur s precizeze cu exactitate care dintre aceste evenimente se va
produce efectiv . Se poate spune deci c riscul provine din imposibilitatea de
a aprecia cu o anumit acuratee care este evenimentul posibil, identificat ca
atare de decident care se va materializa efectiv i va determina un anumit
nivel al riscului.

Chiar dac probabilitatea estimat pentru materializarea efectiv a unui anumit factor
generator de risc este ridicat, decidentul nu poate fi sigur dac acel eveniment este cel care se va
produce cu certitudine i nu un altul; este posibil chiar s se produc un fenomen a crui
probabilitate era apreciat la un nivel redus sau chiar un eveniment neprevzut.

5.1. Ce reprezint riscul i cum influeneaz el decizia de finanare?

n decizia de finanare att investitorii (creditorii) ct i beneficiarii finanrii opereaz cu

trei situaii decizionale posibile: situaia cert, incert i riscant. Certitudinea absolut poate fi
definit ca situaia decizional n care evoluia viitoare a evenimentelor, consecinele unei decizii
pot fi prevzute cu exactitate, neexistnd erori sau evenimente neateptate . n acest context,
rezultatele oricrei aciuni / decizii ar fi cunoscute cu exactitate, naintea producerii / adoptrii
lor. Practic mecanismul decizional ar deveni un automatism, orice decizie, indiferent de
importan i complexitate ar deveni o chestiune de rutin.

Opusul noiunii de certitudine absolut, incertitudinea absolut reprezint situaia n care

decidentul nu poate anticipa evoluiile i / sau propriile sale aciuni viitoare i / sau decizii i nici
ale altora . Adoptarea unei decizii n condiii de incertitudine este caracterizat prin urmtoarele
elemente:
- Decidentul nu este contient de existena unei probleme;
- Decidentul dispune de informaii necorespunztoare cantitativ, calitativ, care nu au
relevan;
- Incapacitatea de identificare a unei probleme / conjuncturi nefavorabile (a cauzelor
i componentelor, a relaiilor dintre acestea) i de scalare a lor n funcie de
gravitatea i gradul de interdependen dintre ele;

47
 - Informaie incomplet care nu permite formularea unei liste complete a
consecinelor unei decizii;
- Experien i abiliti cognitive limitate ale decidentului.
Printre factorii care influeneaz nivelul de incertitudine asociat condiiilor de adoptare a
unei decizii pot fi enumerai:
- Informaie inadecvat i nedisponibil;
- Nedefinirea clar a problemei;
- Incapacitatea / imposibilitatea de identificare a tuturor alternativelor;
- Caracterul anticipativ al procesului decizional i gradul redus de predicitibilitate al
anumitor factori care afecteaz consecinele unei decizii;
- Caracterul unic al unor evenimente, factori, conjuncturi decizionale
- Calitile personale ale decidentului.

Riscul poate fi privit ca "reprezentnd incapacitatea unei firme de

a se adapta la timp i la cel mai mic cost la modificrile de mediu" -
semnificaia economic a riscului. Privit din acest punct de vedere, riscul
unei investiii efectuate de o ntreprindere are ca principal surs
instabilitatea climatului de afaceri (element exogen firmei) i
incapacitatea agentului economic de a contracara la timp i fr costuri
ridicate efectele generate de aceast evoluie continu. Se lanseaz astfel
ideea c o afacere forate bine definit i rentabil din punct de vedere
economic poate deveni nerentabil ca urmare a modificrilor condiiilor
de mediu iniiale; de aceea, acest aa numit "risc de mediu " trebuie avut
n vedere n fundamentarea unei afaceri i trebuie prevzute mecanisme
eficace care s evidenieze rapid modificrile intervenite i modul n care
vor fi gestionate.
Din punct de vedere probabilistic riscul "poate nsemna i variabilitatea profitului fa de
media profitabilitii din ultimii ani" . S-a ales drept criteriu de definire a riscului oscilaiile
profitului fa de o medie, considerndu-se c n fundamentarea unei decizii (n special aspectele
referitoare la costul i finanarea investiiei) sursele proprii provenite din profiturile viitoare au o
importan deosebit att n ceea ce privete utilizarea lor ct i n dimensionarea nevoii de
finanare din alte surse. Realizarea unor profituri viitoare mai mici dect nivelul mediu,
considerat ca nivel de referin n fundamentarea deciziei, poate s conduc la apariia unor
situaii de criz i s afecteze negativ respectiva activitatea economic. Exist un numr mare de
definiii ale riscului prin care se ncearc gsirea de noi valene i semnificaii ale acestuia asupra
activitii investiionale: "riscul reprezint variabilitatea rezultatului posibil n funcie de un
eveniment nesigur, incert", "riscul este incertitudinea cu privire la o pierdere", "riscul poate fi
definit ca posibilitatea ac pierderile s fie mai mari dect se ateapt", "riscul reprezint
incertitudinea cu privire la producerea unei pagube" sau riscul este acea situaie n care exist
posibilitatea unei devieri potrivnice rezultatului sperat" .

Analiznd toate aceste definiii se pot observa anumite caracteristici comune, anumite
criterii de definire a riscului. n primul rnd se poate spune c riscul deriv din incertitudine:
adoptarea deciziei are loc n prezent, iar punerea n practic i rezultatele generate se vor produce
n viitor. incertitudinea provine din necunoaterea cu privire la care eveniment din cele
identificate se va produce i la cel moment, care vor fi efectele reale i amplitudinea ale

48
producerii acestuia. n al doilea rnd, riscul implic ideea de pierdere potenial (de orice tip),
generat de o evoluie a factorului de risc n sens contrar ateptrilor decidentului.

Riscul n finanarea poate fi definit sintetic ca fiind expunerea la pierderea total sau
parial a capitalului investit sau mprumutat pentru afaceri localizate pe diferite piee externe.
Aceste pierderi poteniale sunt cauzate de evenimente specifice, care pot fi cunoscute ntr-o
msur mai mic sau mai mare de proprietarul capitalului sau de managerul (administratorul)
afacerii respective.

Orice definiie a riscului, pentru a fi complet, trebuie s includ trei componente

principale:
- ideea existenei unei pierderi poteniale, care poate aprea sub 3 forme: rezultate efective
mai mici dect rezultatele anticipate sau care ar fi putut fi obinute (rezultatele efective
fiind comparate cu rezultatele unor aciuni, decizii similare sau cu celelalte rezultate
estimate a fi obinute de ctre decident), rezultate negative (pierderi efective), pierderi de
oportuniti. Amplitudinea pierderii este un element important n cuantificarea riscului,
dar nu trebuie s se substituie acestuia.
- probabilitatea de apariie a unei pierderi, identificat de decident prin diferite metode. De
asemenea este important s se construiasc o distribuie de probabilitate, adic s fie
posibil ca fiecrui rezultat potenial sau eveniment s i se poat asocia o probabilitate de
producere, n caz contrar nu este vorba de risc ci de incertitudine. Totodat pierderea
sigur (nelegnd o pierdere a crei probabilitate de apariie este 100% sau o situaie n
care exist un singur rezultat posibil care este negativ) nu poate fi ncadrat n categoria
de risc. Aceasta nseamn c pentru a putea vorbi despre risc este necesar ndeplinirea a
dou condiii cumulative: identificarea unui numr de cel puin dou rezultate posibile i
a probabilitii de apariie a fiecruia dintre ele;
- expunerea la pierdere: decidentul poate adopta decizii, pe parcursul derulrii unei aciuni,
care pot conduce la creterea amplitudinii pierderii sau a probabilitii de apariie a unei
pierderi. n acest caz este vorba de o expunere contient a unei afaceri de ctre decident,
dar poate exista i anumite situaii, evenimente, determinate exogen, independente de
aciunea sau voina decidentului care pot crete gradul de expunere al unei afaceri.

Riscurile cu care se confrunt o companie care deruleaz afaceri pe pieele pot fi clasificate
dup mai mult criterii: dup gradul de asumare, dup amplitudinea i probabilitatea lor de
apariie, dup gradul de diversificare, dup natura acestor riscuri etc. n esen succesul unui
investiii depinde n mare msur de opiunile pe care un manager o face la momentul adoptrii
deciziei de investiii cu privire la ce riscuri este dispus s accepte pentru un nivel al profitului
preconizat a fi realizat. Din ansamblul riscurilor, cele mai multe intr n categoria riscurilor
identificabile (compania poate identifica cu o anumit precizie factorii de risc i efectele
materializrii acestor riscuri) , ns firma i va asuma numai o parte dintre ele, mai exact pe cele
majore (capabile s produc pierderi substaniale). Rmne astfel o categorie de riscuri
identificate pe care firma le va exclude n mod voluntar (riscuri minore) i o categorie de riscuri
exclus involuntar pentru c nu pot fi identificate (a se vedea figura de mai jos). Diferena ntre
riscurile majore i riscurile minore este dat de amplitudinea pierderii ce ar putea fi provocat de
materializarea acestora ct i de probabilitatea lor de apariie.

49
 Riscurile cu care se confrunt o firm care investete n strintate sunt clasificate, n
funcie de perspectiva din care sunt abordate, n macroriscuri i microriscuri. Macroriscurile sunt
rezultatul evoluiei ntr-un anumit sens a condiiilor de mediu de afaceri n care este localizat
investiia. n categoria macroriscurilor intr totalitatea riscurilor de mediu cum ar fi: riscul de
ar, riscul de transfer, riscul suveran, riscul politic, riscul de pia (market risk) etc.
Microriscurile sunt determinate de factori endogeni, specifici sectorului de activitate, firmei i
proiectului propriu-zis i / sau de insuficienta corelare ntre particularitile activitii i limitele
impuse de cadrul general al rii gazd. n categoria microriscurilor intr majoritatea riscurilor de
firm i a riscurilor de proiect: riscul de implantare, riscul valutar, riscul de dobnd, riscul de
pre, riscurile comerciale, riscurile legate de personal, riscurile juridice etc.

Dintr-o alt perspectiv, firmele se confrunt n principal cu dou tipuri majore de riscuri:
riscuri sistematice (nediversificabile) i riscuri nesistematice (diversificabile). Diferena ntre
cele dou este dat de factorii care stau la baza producerii lor. Riscul sistematic depinde de
factori economici generali (ca inflaia sau frmntrile politice) care determin conjunctura
economic a rii gazd, n timp ce riscul nesistematic este determinat de acei factori de risc care
depind n mod nemijlocit de condiiile interne ale firmei. Investitorul poate minimiza riscurile
nesistematice prin adoptarea unor msuri capabile s mbunteasc situaia actual a firmei. n
privina riscurilor sistematice, investitorul accept posibilitatea materializrii lor fr a avea la
ndemn prea multe mijloace de minimizare (n general se consider c firmele nu pot influena
semnificativ conjunctura economic a rii gazd). n acest caz, este mult mai important analiza
riscurilor sistematice, deoarece un investitor inteligent poate elimina prin deciziile sale riscurile
nesistematice. Un alt criteriu de clasificare a riscurilor n afaceri are n vedere natura specific a
acestora. Privind din aceast perspectiv putem face o sistematizare a acestora pe mai multe
tipuri de riscuri: riscuri de mediu, riscuri financiare, riscuri comerciale, riscuri juridice, riscuri de
implantare (sau operaionale) etc. Din ansamblul riscurilor, cele mai frecvente i mai importante
sunt: riscul de ar, riscul de dobnd, riscul valutar i riscul de neplat.

5.2. Cum se analizeaz riscurile asociate finanrii: riscul de ar, riscul de dobnd, riscul
valutar i riscul de neplat

A. Riscurile de mediu

Aceste riscuri deriv din calitatea climatului general de afaceri dintr-o ar. Schimbarea
frecvent a politicilor promovate de guvernul rii gazd, preluarea puterii de ctre partide
naionaliste sau extremiste, instaurarea unor dictaturi politice sau militare, proliferarea
fenomenului de corupie, crize economice profunde, reducerea sprijinului popular acordat
puterii, schimbarea atitudinii maselor fa de investitorii strini, i fa de activitatea acestora,
lipsa de promovare a unui cadru legal instituional adecvat sunt numai cteva dintre
evenimentele majore care pot conduce implicit la nrutirea mediului de afaceri dintr-o ar i
care ar putea provoca pierderi semnificative strinilor care intenioneaz s desfoare sau s-i
dezvolte activitile pe acea pia extern. Principalele riscuri de mediu sunt: riscul de ar cu
cele dou componente ale sale riscul politic i riscul economic, riscul suveran i riscul de
transfer.

50
 Riscul de ar este asimilat adesea de unii economiti cu riscul politic, care este de fapt
principala sa form de manifestare . Evaluarea acestui risc este etap fundamental n procesul
de luare a deciziei de internaionalizare a firmei. Riscul de ar este generat de aciunea conjugat
a unui numr variat de factori de natur economic, politic sau social, a cror evoluie
ulterioar firma trebuie s o aib n vedere. Probabilitatea materializrii riscului de ar depinde
att de producerea unor evenimente apte s produc pierderi (greve, convulsii sociale, rzboaie
civile, schimbri de guverne, schimbri de politic, cataclisme naturale cu condiia ca acestea s
nu se produc cu regularitate, recesiune economic) ct i de condiiile specifice ale rii
analizate. Internaionalizarea afacerilor este un proces complex accesibil de regul firmelor
puternice (transnaionale, multinaionale sau globale ), ce au reuit s acumuleze suficiente
resurse pentru a face fa exigenelor de pe piaa internaional. Experiena de pia i cea de
realizare a produsului sunt de asemenea determinante n luarea deciziei de internaionalizare.
Aceast decizie este una strategic i vizeaz un orizont mai mare de timp, iar riscul de ar are
un rol central n fundamentarea deciziei de internaionalizare.

ntre riscul de ar i gradul de internaionalizare a firmelor strine pe o pia exist o

relaie de invers proporionalitate. Putem aprecia astfel c operaiunile comerciale (export
direct, export indirect, licenierile etc.) reprezint forma cu gradul de internaionalizare cel mai
redus ce este practicat atunci cnd riscul de ar este foarte ridicat. La pol opus se situeaz
investiiile strine directe (n comercializare sau producie) i societile mixte de capital, forme
complexe de internaionalizare ce implic valoare ridicat de capital investit. Nivelul de risc al
unei ri este determinat n principal de evoluia mediului economic i a celui politic din ara
gazd. n aceste condiii, elaborarea metodologiei de evaluare a riscului de ar se va baza pe
analiza, cu ajutorul unui sistem complex de indicatori, a celor dou componente ale sale: cea
economic i cea politic.

Calitatea analizei riscului de ar este determinat n mare msur de sursele de informaii

aflate la ndemna investitorilor. Pentru a asigura o bun cunoatere a mediului politic sau
economic, firmele trebuie s aib acces la informaii pertinente i reale despre ara gazd.
Informaii ct mai numeroase i mai detaliate sunt absolut necesare n analiza riscului de ar.
Cantitatea de informaii necesar este mai mare dect n cazul extinderii activitii pe plan intern.
Exist o diferen evident ntre informaiile de care o firm are nevoie i informaiile disponibile
pe care le poate culege i utiliza. Problemele care pot aprea n legtur cu informaiile la care
firmele au acces sunt: gradul de detaliere diferit dintr-o ar n alta, subiectivism ridicat,
dificulti n realizarea unor studii comparative sau grad de actualitate diferit. Rolul analizei
riscului de ar n fundamentarea deciziei de creditare sau investiie internaional poate fi
sintetizat dup cum urmeaz:
- Localizarea creditului / afacerii (harta de risc);
- Luarea deciziei de internaionalizare;
- Stabilirea gradului de implicare pe o pia;
- Luarea unor decizi strategice la nivel de companie (ex. n strategiile concureniale);
- Adoptarea unor decizii ulterioare realizrii investiiei / acordrii creditului.

Cunoaterea i nelegerea riscului de ar este important i sub un alt aspect: riscul de ar

este un concept multidimensional care nu poate fi exprimat sub forma unei cifre. Riscul de ar
reprezint o noiune agregat care ofer o imagine sintetic asupra gradului de risc la care este

51
expus o afacere, o investiie localizat n spaiul geografic al unei ri; nivelul riscului nu este
acelai pentru fiecare din componentele sale, ci dei riscul de ar, ca noiune agregat se
situeaz la un nivel acceptabil, una sau mai multe din componentele sale pot avea un nivel
extrem de ridicat, n msur s pericliteze realizarea obiectivelor firmei. n ecuaia riscului
trebuie astfel introdus un nou termen: descompunerea sa pe componente (pn la nivelul unor
componente ireductibile) i estimarea gradului de expunere a investiiei la riscul de ar i la
diferitele componente ale sale.

Etapele principale n analiza riscului de ar pe care managerii unei companii decise s

ptrund cu produsele sale pe pieele externe sunt urmtoarele:
- Selectarea grupului de ri;
- Selectarea setului de indicatori (calitativi / cantitativi);
- Gruparea indicatorilor;
- Ponderarea indicatorilor;
- Selectarea surselor de informaii;
- Observarea indicatorilor pe o perioada determinata; Stabilirea listelor de control;
- Notarea indicatorilor (Metoda Delphi)
- Prelucrarea indicatorilor (regresii, corelaii);
- Calculul indicatorului sintetic de risc de tara;
- Realizarea clasamentelor sau a harilor de risc;
- Includerea riscului de tara in procesul decizional.

B. Riscul valutar

Riscul valutar reprezint expunerea companiilor ce activeaz n mediul internaional la

pierderi poteniale ce ar putea s apar ca urmare a modificrii ratei de schimb valutar. Aceste
pierderi au n vedere profitabilitatea companiei n ansamblul ei, fluxurile bneti nete sau
valoarea pe pia a firmei. La aciunea riscului valutar sunt expuse totalitatea companiilor care
desfoar activiti n afara granielor rii de origine, indiferent de natura acestor activiti:
operaiuni comerciale simple, cooperare, implantare n strintate etc. Altfel spus, riscul valutar
este un risc major al procesului de internaionalizare a activitii economice, i fr o protecie
adecvat mpotriva acestuia finalitatea acestui proces devine incert. Efectul modificrilor ratei
de schimb asupra unei corporaii se concretizeaz n trei tipuri de risc valutar: riscul de
tranzacie, riscul economic i riscul de translaie (contabil).

Riscul de tranzacie reflect modificrile valorice ale obligaiilor financiare restante

contractate nainte de modificarea ratei de schimb, dar care nu trebuie achitate dect dup ce rat
de schimb s-a modificat. Acest risc se refer, deci, la modificrile fluxurilor bneti care rezult
din obligaii financiare existente. Acest risc are n vedere tranzaciile comerciale derulate de
companie pe diferite piee, modificarea cursului de schimb a monedelor n care sunt denominate
aceste operaiuni putnd afecta profitul companiei.

Cauzele materializrii acestui tip de risc valutar ar putea fi:

- Cumprarea sau vnzarea de bunuri sau servicii pe credit ale
cror preuri sunt exprimate n valute strine;

52
 - Acordarea sau primirea de credite care vor fi rambursate n alt
valut;
- Dobndirea de active sau contractrii de obligaii n moned
strin prin alte ci
- Cumprarea / vnzarea n cont deschis;

Riscul de translaie reflect potenialele modificri al capitalul acionarilor ce rezult din

nevoia de a translata extrasele financiare ale filialelor exprimate n diferite valute ntr-o singur
valut pentru a ntocmi extrase financiare consolidate la nivel de corporaie. Acest risc este
generat de gradul de implicare al companiei mam pe diferite piee (filiale etc.), de localizarea
acestor filiale, de maniera contabil de nregistrare a activitii acestora. Practic, riscul de
translaie msoar expunerea bilanului consolidat al unei companii la modificrile cursurilor de
schimb n care sunt denominate activele i pasivele filialelor acestor companii. Corporaiile
transnaionale dein active i pasive, venituri i cheltuieli denominate n diferite monede strine
i ntruct investitorii i ntreaga comunitate financiar sunt interesai de valoarea acestora n
moneda rii de origine, poziiile bilanurilor contabile i a declaraiilor de venituri denominate n
monede strine trebuie convertite. Dac au loc modificri ale ratelor de schimb, pot s apar
ctiguri sau pierderi n urma convertirii. Activele i pasivele care sunt convertite folosindu-se
rata de schimb curent ( post modificare ) sunt considerate ca fiind expuse; acelea translatate la
rata istoric ( ante modificare ) i vor pstra valoarea istoric n moneda rii de origine i deci
sunt considerate ca nefiind expuse. n consecin riscul de translaie reprezint diferena dintre
activele expuse i pasivele expuse. Controversele ce apar ntre centrele contabile se axeaz pe
identificarea acelor active i pasive expuse i pe momentul nregistrrii n declaraia de venituri a
ctigurilor i pierderilor contabile rezultate din modificrile ratei de schimb. Exist patru
metode principale de translaie a activelor i pasivelor unei companii multinaionale: metoda
curent / noncurent; metoda monetar / nemonetar; metoda temporal i metoda ratei curente;
n practic pot exista i variaii ale acestor metode. Potrivit metodei curente - noncurente toate
activele i pasivele curente ale unei subsidiare (activele circulante i pasivele pe termen scurt)
sunt convertite n moneda rii de origine folosindu-se rat de schimb curent, iar cele
noncurente (activele fixe i capitalul propriu) folosindu-se rat de schimb istoric a fiecrei
poziii. Cea de a doua metod de translatare a bilanului companiilor multinaionale presupune ca
poziiile monetare - numerar, creane de ncasat, sume de pltit, datorii pe termen lung - s fie
convertite folosindu-se rata de schimb curent n timp ce poziiile nemonetare - stocuri, active
fixe, investiii pe termen lung - s fie convertite utilizndu-se ratele de schimb istorice. Metoda
temporal de translatare apare ca o versiune modificat a metodei monetar / nemonetar,
singura diferen este c, n cazul metodei monetar / nemonetar, stocurile sunt convertite
utilizndu-se rat de schimb istoric. Potrivit metodei temporale, pentru translatarea stocurilor, n
mod normal, se utilizeaz rat de schimb istoric, dar se poate utiliza i rata de schimb curent
dac acestea sunt reprezentate n bilan la valoarea de pia. Metoda ratei curente este cea mai
simpl: toate poziiile din bilan i declaraia de venituri sunt convertite folosindu-se rata de
schimb curent; este larg utilizat de companiile britanice. Potrivit acestei metode, dac activele
denominate n moned strin ale unei companii depesc pasivele denominate n moned
strin, atunci o depreciere va avea c rezultat o pierdere, iar o apreciere, un ctig. O variant a
acestei metode este de a converti toate activele i pasivele, mai puin activele fixe utiliznd rat
de schimb curent.

53
 Exemplu: O companie multinaional are trei filiale n Germania, Marea Britanie i
Japonia, compania mam fiind din Statele Unite. Situaia bilanier a companiei
mam i a filialelor sale se prezint sintetic astfel:
Poziii n bilan SUA (USD) GER (Euro) UK (Lire) Jap (Yeni)
Active 500 700 1000 1500
A. fixe 200 300 450 700
A. circulante 300 400 550 800
Pasive 500 700 1000 1500
C. propriu 150 200 350 800
Credite pe TS 250 275 300 300
Credite pe TL 100 225 350 400

innd cont c 1 dolar = 2 euro = 3 lire sterline = 6 yeni se cere s se calculeze bilanul
consolidat al companiei multinaionale. Pe acest bilan consolidat construit cu fiecare dintre cele
patru metode de translatare a bilanului calculai capacitatea de ndatorare global i la termen,
necesarul de fond de rulment i structura financiar a companiei multinaionale. Dac pe
parcursul acestui an se estimeaz c 1 dolar = 3euro = 6 lire sterline = 8 yeni determinai cum se
modific capacitatea de ndatorare global i la termen a companiei americane.

Riscul economic (ca risc valutar) este componenta riscului valutar care are n vedere un orizont
mult mai ndelungat de timp dect riscul de tranzacie sau cel de translaie. Practic de evaluarea
riscului valutar (ca risc economic) depinde proiecia tuturor activitilor i operaiunilor viitoare
ale companiei multinaionale. Aceast component a riscului valutar este cel mai greu de evaluat
i analizat dat fiind tocmai orizontul de timp pe care l are n vedere. Riscul economic este
inevitabil subiectiv deoarece depinde de estimarea modificrilor fluxurilor bneti viitoare pe o
perioad de timp arbitrar. Astfel riscul economic nu izvorte din procesul contabil ci mai
degrab din analiza economic. Planificarea sa este o responsabilitate a managementului,
implicnd interaciunea strategiilor financiare, de marketing, achiziii i producie. Cel mai
important aspect al managementului riscului valutar const n ncorporarea previziunilor legate
de modificrile valutare n toate deciziile de baz ale corporaiei. Pentru a ndeplini aceast
sarcin firma trebuie s identifice aspectele supuse riscului. Oricum exist o discrepan major
ntre practica contabil i realitatea economic n ceea ce privete msurarea riscului. Cei ce
utilizeaz definiia contabil a riscului mpart activele i pasivele din bilan n funcie de
expunerea lor la risc, n timp ce teoria economic se concentreaz asupra impactului unei
modificri a ratei de schimb asupra fluxurilor bneti viitoare; riscul economic se bazeaz pe
msura n care valoarea firmei - exprimat prin valoarea prezent a fluxurilor bneti viitoare
previzionate - va fi afectat de modificarea ratelor de schimb. Astfel riscul economic este
perceput ca posibilitatea ca fluctuaiile valutelor s afecteze sumele previzionate sau
variabilitatea fluxurilor bneti viitoare.

Exemplu: Compania Sony France - filiala companiei japoneze Sony - este unul
dintre cei mai mari productori de televizoare de pe piaa francez. De curnd
compania a decis s exporte pe piaa extern televizoare produse n Romnia. La
intern compania vinde 10.000 buci iar la extern 5000. Preul unitar este de 350
euro bucata (la intern) i 300 USD (la extern). Cheltuielile cu producia sunt de
120.000 euro / an (salarii, cheltuieli curente, materii prime de pe piaa intern),
materii prime din import 50.000 USD / an, cheltuieli comerciale la intern de 30.000

54
 euro / an i la extern de 10.000 USD / an. Compania pltete un impozit anual pe
profit de 40 %, amortizarea anual a mijloacelor fixe fiind de 45.000 euro. Pentru
finanarea exporturilor sale compania a contractat un credit sindicalizat de 25.000
USD pe trei ani, rambursabil in trane anuale egale, dobnda fiind de 10 % p.a.
Calculnd n euro i dolari fluxul de numerar net i brut pe urmtorii ani n
condiiile unui curs iniial de 1 USD = 1.05 euro i aplicnd apoi o depreciere
estimat a dolarului cu 3 % p.a. se poate observa o variaie a fluxului de numerar ca
urmare a variaiei cursului de schimb. Cu ct pierderea de flux de numerar net n
dolari este mai mare ca urmare a deprecierii euro, cu att gradul de expunere la
riscul valutar este mai mare.

B. Riscul de dobnd

Riscul ratei dobnzii este acel tip de risc care decurge din schimbrile ratelor dobnzii ca
urmare a aciunii unor factori diveri: inflaia, cursul de schimb (influen indirect), politica
monetar a statului, fiscalitatea, factorul timp etc. Nivelul ridicat al resurselor implicate de
derularea afacerilor n plan internaional oblig companiile s apeleze la resurse externe pentru a-
i finana activitatea.

Riscul de dobnd poate fi privit n acest caz dintr-o dubl perspectiv:

- modificarea ratelor de dobnd poate avea o influen direct asupra costului
finanrii din resurse externe (obligaiuni, credite bancare, leasing, credit furnizor,
credit cumprtor etc.) ale companiei (aceast abordare are n vedere mai ales
pasivele pe termen lung);
- modificarea ratelor de dobnd influeneaz valoarea activelor i pasivelor financiare
ale companiei care sunt evaluate n funcie de o rat de actualizare (aceast rat de
actualizare se calculeaz de cele mai multe ori pornind de la rata dobnzii fr risc
(risk free rate) care este rata dobnzii la T bills, asimilate de specialiti cu
dobnda nominal a pieei).

Este evident efectul pe care l are modificarea ratei dobnzii asupra costului finanrii. Mult
mai interesant este cea de a doua abordare a riscului de dobnd. n mod foarte simplu se poate
constata c valoarea activului sau pasivului financiar variaz in sens contrar variaiei ratei
dobnzii. La nivelul activelor sunt afectate de riscul de dobnd (creterea dobnzilor) n
principal activele imobilizate i activele financiare i mai puin activele circulante. Pasivele unei
companii sunt expuse riscului de scdere a dobnzilor cci acest lucru antreneaz o depreciere a
valorii actualizate a datoriilor. Sistemul de indicatori prin care poate fi msurat expunerea unei
companii romneti la riscul de dobnd generat de implicarea ntr-o form de finanare din surse
atrase cuprinde:

A. Maturitatea unui activ / pasiv financiar este o noiune apropiat de cea a duratei de via (life
to maturity) pentru c reprezint perioada de timp care curge pn la ultimul flux de capital.
Maturitatea poate fi msurat cu ajutorul indicatorului durata medie de via care ia in
considerare caracteristicile fluxului i totodat ine cont de diferitele modaliti de amortizare ale
mprumutului. Un activ financiar se consider cu att mai expus la riscul de dobnd, cu ct
maturitatea acestuia este mai mare.

55
B. Sensibilitatea unui activ / pasiv financiar are n vedere valoarea actualizat V0 a anuitilor
pltite n contul creditului. Acest indicator de sensibilitate msoar modificarea valorii
actualizate a anuitilor cauzat de modificarea ratelor dobnzii i. Practic indicatorul msoar
sensibilitatea sau expunerea activului / pasivului financiar la riscul de dobnd. Un alt indicator
prin care se poate evalua sensibilitatea unui activ financiar la riscul de dobnda este rata de
elasticitate (E) Gradul de sensibilitate (DS) se msoar de asemenea sensibilitatea activelor
financiare la riscul de dobnd: i raporteaz indicele de variaie a valorii actualizate a anuitilor
la indicele de variaie a ratelor de dobnd (a se vedea caietul de seminar).

C. Durata unui activ / pasiv financiar se prezint care raporteaz valoarea actualizat a
anuitilor ponderate cu numrul de ani la suma actualizat a anuitilor. Interpretarea acestui
indicator este evident, cu ct durata unui activ financiar este mai mare, cu att expunerea sa la
riscul de dobnd este mai mare.

D. Riscul de neplat

Pentru bnci, unul din riscurile pe care acordarea creditului le poate ridica este cel ca
debitorul s nu poat fi n msur s returneze banii mprumutai ca urmare a unei situaii de
insolvabilitate, a unor dificulti financiare. De regul, falimentul bncilor se datoreaz acordrii
de credite neperformante. Dac pn acum riscul de dobnd i cel valutar puteau duce la
evoluii n defavoarea bncii, ele puteau duce i la realizarea de profituri. Era un risc n urma
cruia se puteau nate i speculaii. De data asta ns, banca nu poate dect s piard ca urmare a
asumrii acestuia. Este un risc pur care poate fi gestionat doar prin adoptarea unei conduite
corecte de ctre responsabilii bancari.

Riscul de neplat este astfel un risc exclusiv al creditorilor i se exprim

prin pierderea potenial care ar putea s apar ca urmare a nrutirii
situaiei financiare a debitorului astfel nct acesta s intre n incapacitate
temporar sau definitiv de plat.

Principalele ci de acoperire a acestui tip de risc sunt diversificarea i o bun cunoatere a

debitorului.

Diversificarea presupune o alocare a capitalului pe ct mai multe destinaii, astfel nct

dac unul dintre debitori devine incapabil de a plti efectul s fie mult mai redus. Orict de mult
o banc s-ar feri de riscul de neplat i orict de mult ar fi analizat situaia debitorului care i-ar
putea acorda convingerea c acesta e capabil s ramburseze creditul acordat, exist probabilitatea
ca aceasta s nu obin mprumutul napoi. Cea mai bun metod de aprare mpotriva acestor
pierderi inevitabile este diversificarea.

Exist chiar i reglementri bancare ca cea american n care se precizeaz c o banc nu

poate s mprumute o singur firm cu o sum ce depete 15% din capitalul su sau 25% dac
mprumutul este garantat. Cum capitalul unei bnci reprezint n medie 10% din pasivele sale,
nseamn c cel mult 2,5% din portofoliul su este acordat numai unui singur debitor. Problema
care s-ar putea ridica n cazul diversificrii este c bncile nu ar putea s se specializeze pe un
anumit tip de activitate.

56
 Pentru a obine avantaje maxime din deinerea unor informaii a cror culegere i
interpretare au presupus diferite eforturi, banca acord credite firmelor ce acioneaz n acelai
tip de industrie sau pe aceeai arie geografic. Totui, riscul de faliment este accentuat de
legtura strns ntre firmele care acioneaz n aceste limite. Aceasta determin o expunere
ridicat la acest tip de risc. De aceea costurile i beneficiile realizabile de pe urma specializrii,
respectiv a diversificrii trebuie bine cntrite.

O bun cunoatere a debitorului permite anticiparea eventualelor probleme pe care acesta

le-ar avea ulterior dup acordarea creditului. n prezent practic nici o banc nu mai acord un
credit fr s neleag n prealabil foarte bine esena afacerii finanate. Creditorul devine astfel
parte integrant din afacerea respectiv fiind direct interesat de recuperarea banilor si. Cele mai
multe situaii de neplat apar n momentul n care firma este n incapacitate de rambursare a
sumei mprumutate. De aceea, esena creditrii este informaia - s tii n ce msur debitorul
este capabil s returneze banii. Aceasta nseamn o bun analiz a situaiei financiare a firmei i
a trecutului su legat de mprumuturile realizate. Ratele financiare sunt relaii determinate de
informaiile financiare ale unei firme i folosite cu scopul de a compara i de a ajuta n mod
implicit creditorul n a-i forma o opinie n ceea ce privete situaia financiar a debitorului. Prin
aceste rate se elimin i problemele legate de analiza firmelor de diferite mrimi, folosindu-se
anumite pri ale informaiilor financiare. Majoritatea bncilor folosesc n prezent modele proprii
de analiz financiar a companiilor ce solicit finanare, modele care iau n calcul att bilanul
consolidat ct i contul de profit i pierdere i l supun unor teste complexe prin intermediul unor
indicatori specifici.

Exist patru tipuri fundamentale de rate financiare folosite de ctre creditori ce vor fi
analizate n parte, i care este indicat s fie cunoscute de companiile romneti nainte ca acestea
s se adreseze unei bnci pentru a contracta un credit necesar finanrii afacerii lor.

1. Ratele de lichiditate msoar capacitatea firmei de a-i onora obligaiile de plat pe termen
scurt cu perioad de maturitate mic.
a) Rata curent
b) Rata imediat sau testul acid
c) Rata fondului de rulment
2. Ratele de profitabilitate i de analiz a activitii companiei au n vedere o serie de aspecte
legate de finalitatea activitii companiei (eficiena fiind apreciat mai ales prin rezultatul
economic) dar i ritmul de desfurare al acestei activiti. Ratele din aceast grup se pot
structura pe dou subgrupe: ratele privind rezultatul activitii i activitatea companiei:
2.a. Ratele de profitabilitate:
Marja brut de profit (gross profit margin):
Marja net de profit (net profit margin):
Rata marjei brute a exploatarii (operating profit margin) :
2.b. Principalii indicatori cu privire la activitatea companiei sunt:
Viteza de rotaie a stocurilor (inventory turnover ratio):
Rata de rotaie a creanelor (accounts receivable turnover ratio):
Rata de rotaie a activului total (total asset turnover ratio):
3. Indicatorii privind structura financiar a unei companii (financial leverage) ofer bncilor o
imagine asupra modului n care compania nelege s foloseasc resursele financiare de care

57
dispune. Bncile prefer ca firmele pe care le finaneaz s aib un anumit grad de ndatorare,
relaia iniial cu o banc fiind
a) Datoria total raportat la activele totale (total debt to asset ratio):
b) Datoria pe TL / active totale (long term debt to asset ratio):
c) Datoria pe termen lung raportat la actiuni (debt to equity ratio):
d) Capacitatea de plat a dobnzilor (interest coverage ratio):
Cheltuielile cu dobnzile se estimeaz pe baza anuitilor din fiecare contract de credit, pe
fiecare surs de finanare.
a) Capacitatea de plat a chelt. financiare (fixed charge coverage ratio):
b) Gradul de acoperire a dobnzilor din cash flow:
Aceast categorie de indicatori financiari influeneaz hotrtor decizia de finanare a unei bnci,
accentul fiind pus nu numai pe structura financiar a companiei (ponderea datoriilor sale n total
pasiv, raportul datoriei pe termen scurt fa de datoria pe termen mediu sau lung) ci i capacitatea
companiei de a-i plti dobnzile aferente i de a rambursa n bune condiiuni creditul contractat.
Aceti indicatori pot fi ntlnii n toate modelele de analiz folosite de bnci.
d. Indicatorii privind rentabilitatea activitii. Sistemul Du Pont de indicatori:
a) Rata rentabilitii economice (basic earning power ratio):
b) Rata rentabilitii economice (return on assets):
c) Rata rentabilitii financiare (return on equity):
Sistemul Du Pont de indicatori este o analiz sintetic a unei companii pe baza a trei
indicatori:
a) Rata de rotaie a activului total (total asset turnover);
b) Rata marjei brute a exploatrii (operating profit margin);
c) Rata rentabilitii economice.

Riscul rmne una dintre variabilele de baz ale mediului de afaceri ce ajusteaz
fundamentarea oricrei decizii privind activitatea n acest mediu. n acelai timp, riscul rmne o
provocare pentru fiecare entitate economic, tocmai prin faptul c el nu poate fi eliminat
niciodat n totalitate din operaiunile acesteia. Aceast provocare este asumat diferit de ctre
fiecare entitate n funcie de comportamentul i atitudinea diferit fa risc. Cu toate acestea,
riscul rmne o categorie economic complex, greu de evaluat i de gestionat, cu att mai mult
cu ct este de vorba de operaiuni derulate n mediul internaional.

5.3. Tehnici de gestiune a riscurilor asociate finanrii

Problema care se pune n ceea ce privete diminuarea i prevenirea efectelor negative ale
materializrii riscului de ar rezid n alegerea msurilor de gestiune adecvate care s ofere un
maximum de protecie i un minimum de costuri. Alegerea unei anumite msuri sau a unui
anumit pachet de msuri este o sarcin dificil innd cont de numrul mare de alternative pe care
decidentul le are la dispoziie i de gradul relativ ridicat de subiectivism implicat n procesul
decizional. Nu ntotdeauna selectarea unei anumite modaliti de protejare mpotriva riscului se
face pe baza unor criterii obiective, ci n cele mai multe din cazuri un rol important revine
percepiei, atitudinii fa de risc a managerilor sau proprietarilor investiiei. Pentru riscuri cu
frecven de apariie mare i gravitate sczut se recomand adoptarea unor msuri de prevenire,
pentru cele cu frecven de apariie i gravitate mare se recomand evitarea lor, pentru cele cu

58
frecven sczut i gravitate mare se recomand transferul lor ctre instituii specializate
(societi de asigurare) i cele cu frecven i gravitate sczut vor fi asumate de operatori.

Creditorii au la dispoziie o serie de strategii prin care pot minimiza efectele negative ale
materializrii riscului de ar. Intervenia creditorilor ns este mai puin eficace n faza de dup
acordare a creditelor, de aceea creditorii trebuie s fie foarte ateni n fundamentarea deciziei de
creditare:
a) nainte de acordarea creditului:
Stabilirea tipului de dobnd (fix sau variabil);
Ajustarea nivelului dobnzii la riscul de ar (prima de risc este factorul de
ajustare);
Condiionarea / restricionarea utilizrii creditului;
Acordarea de consultan financiar debitorului;
Ajustarea scadenelor la nivelul de risc;
Condiiile de acordare a creditului;
Asigurarea creditului extern;
Solicitarea de garanii guvernamentale;
Garantarea privat a creditului;
Implicarea direct n compania sau proiectul finanat (de exemplu n
finanrile BERD sau BEI);
Solicitarea de colaterale suplimentare.
a) Dup acordarea creditului:
Debt - by - debt swap;
Debt - by - equity swap;
Renegocierea creditului;
Reealonarea creditului extern.

Tehnicile contractuale de acoperire a riscului valutar au n vedere ansamblul de clauze pe

care prile le pot include n contractul de import export sau n contractul de credit n valut.
Principalele tehnici contractuale de acoperire a riscului valutar (clauze pe care companiile care se
mprumut n valut le pot insera n contractul de credit sunt:
- clauza valutar simpl;
- clauza coului valutar simplu;
- clauza coului valutar ponderat;
- alegerea monedei de contract;
- sincronizarea plilor i ncasrilor n valut;
- netting-ul valutar.
Tehnicile extracontractuale de acoperire a riscului valutar au n vedere ansamblul de
operaiuni pe piaa valutar sau pe piaa de capital pe care o companie le deruleaz pentru a-i
diminua expunerea la riscul valutar. De regul companiile care se finaneaz n valut folosesc
aceste mecanisme atunci cnd sunt incapabile s negocieze clauze valutare n contractul de
credit. Principalele mecanisme de acoperire a riscului valutar sunt:
- mprumuturile paralele;
- mprumuturile "back.-to-back";
- swap-ul valutar;

59
 - operaiunile forward;
- contractele futures;
- opiunile pe valute;
- asigurrile de curs.

Tehnici contractuale de acoperire a riscului de dobnd se refer la ansamblul de clauze

contractuale financiare i nefinanciare pe care finanatorul le poate include n contractul de credit
n scopul eliminrii riscului de neplat a datoriei i a serviciului aferent acesteia. Este evident c
aceste clauze asigur o acoperire indirect a riscului de dobnd, mai exact asigur o protecie
mpotriva efectelor pe care materializarea acestui risc le-ar putea avea (refuzul de plat al
debitorului pentru care creditul a devenit prea oneros di cauza creterii semnificative a
dobnzilor pe pia).

i). Clauze nefinanciare:

- "cross default clause": clauz potrivit creia debitorul este considerat n
incapacitate de plat n momentul n care nu i-a onorat obligaiile fa de orice alt
creditor, astfel c banca poate rezilia contractul de credit i poate cere
rambursarea integral a mprumutului.
- "pari pass clause": aceast clauz definete un tratament egal ntre creditorii
companiei.
- "material adverse change clause": conform acestei clauze, producerea oricrui
eveniment considerat de creditor c ar putea afecta ndeplinirea obligaiilor, poate
duce la amnarea sau anularea chiar a executrii contractului de credit;
- plafonarea creditelor acordate i derulate printr-o banc;
- asigurarea activelor depuse drept garanie a creditului;
- interdicii sau restricii privind vnzarea unor active din patrimoniul debitorului.
- subordonarea mprumuturilor inter-companii (inter-filiale): orice transfer sau
mprumut acordat de companie s fie n prealabil notificat bncii i avizat de
aceasta;

ii). Clauze financiare: cuprinde un set de clauze care au n vedere cash - flow-ul companiei
creditate, veniturile realizat de aceasta sau situaia bilanier a companiei. Aceste clauze
financiare intr n vigoare n momentul n care indicatorii financiari depesc marja de siguran
i este clar c pe termen scurt compania poate intra n incapacitate de plat. Principalii indicatori
vizai de creditor ar putea fi: fondul de rulment, gradul de ndatorare global, gradul de
ndatorare pe termen scurt, solvabilitatea, sau gradul de lichiditate. Fiecare creditor are un
astfel de sistem de analiz a unei companii, n momentul n care compania depete gradul
minim de ndatorare impus de creditor, acesta i rezerv dreptul de a anula, amna sau rezilia
executarea contractului de credit. Tehnici extracontractuale de acoperire a riscului de dobnd
au n vedere:
- renegocierea direct a ratelor de dobnd sau scadenelor cu creditorul;
- active financiare cu rat de dobnd indexabil sau revizuibil;
- contractul de swap pe rata dobnzii;
- operaiuni forward pe rata dobnzii;
- operaiuni futures pe rata dobnzii;
- operaiuni de headging la burs;

60
 - forward rate agreement (FRA);
- opiuni pe rata dobnzii;
- opiuni pe futures pe rata dobnzii;
- instrumente sintetice: cap, floor, collar
Managementul riscurilor vizeaz diminuarea pierderilor generate de producerea acestora i
constituie n prezent o component de baz a managementului financiar. Producerea unor
evenimente neprevzute poate afecta finalitatea deciziilor economice, lipsa unei protecii
adecvate mrind semnificativ costul finanrii.

6. Cum se ntocmete un plan de finanare ?

Accesarea resurselor de pe pieele financiare se bazeaz pe realizarea unui plan de finanare

component a planului de afaceri. Pe baza acestui plan de finanare se stabilete concret
structura finanrii (surse proprii, surse atrase), bugetul de capital i costul mediu al capitalului
pentru variantele de finanare agreate, procednd la optimizarea structurii capitalului dac costul
acestuia este peste costul mediu al pieei. Modelele folosite n acest scop iau n calcul piaa
financiar i rentabilitatea medie a plasamentelor pe pia, diminuarea costului prin raportarea la
pia fiind cea mai direct cale de eficientizare a finanrii afacerilor.

6.1. Optimizarea structurii de capital folosind modelul CAPM

Costul asociat finanrii din surse externe este cel mai bine
msurat prin rata intern de rentabilitate. Aceast rat poate fi
calculat pe fiecare alternativ de finanare innd cont de fluxurile
financiare viitoare (anuitile).

Pentru a avea o imagine de ansamblu asupra costului total la care pot fi atrase resurse
financiare de pe pia se utilizeaz un indicator sintetic WACC1 - care calculeaz un cost
mediu ponderat cu structura capitalului (practic cu ponderea pe care o au creditele, obligaiunile
sau aciunile n totalul capitalului necesar pentru dezvoltarea afacerii).

Un astfel de indicator permite decidentului s aleag dintre mai multe planuri de finanare
pe acela cu costul mediu cel mai mic. Formula de calcul este urmtoarea:

Autofinantare Credite Obligatiun i Actiuni

WACC k capitalpropriu k credite k obligatiuni k actiuni
Capital total Capital total Capital total Capital total

n alegerea unei alternative de finanare decidentul va ine cont de costul mediu ponderat al
capitalului cel mai mic. Nu este ns suficient doar analiza comparativ a mai multor alternative
de finanare. Costul mediu al capitalului trebuie comparat i cu nivelul mediu al dobnzilor pe
pia.
Soluia la aceast problem o ofer tot modelul CAPM bazat pe un portofoliu al pieei.
Acest model a fost creat de William Sharpe i se bazeaz pe ipoteza c profitul ateptat al

1
Weighted Average Cost of Capital

61
oricrui titlu financiar pornete de la rata fr risc de dobnd a pieei (rata de dobnd la titlurile
de stat RFR) la care se adaug o prim de risc direct proporional cu riscul titlului:

E(RETi ) RFR i (R M RFR)

Coeficientul beta msoar riscul instrumentului financiar pe baza volatilitii n timp a

preului aciunii respective raportat la volatilitatea pieei (cu ct un titlu are o volatilitate mai
mare cu att el este mai riscant). n aceste condiii:
- dac < 0: nseamn c titlul este mai puin riscant dect piaa;
- dac > 0: nseamn c titlul este mai riscant dect piaa;
- dac = 1: titlul este la fel de riscant dect piaa;
- dac = 0: titlul este fr risc i ofer acelai ctig ca titlurile de stat.

Modelul poziioneaz pe o dreapt oblic (SML) toate titlurile de pe o pia, direct

proporional cu riscul lor. Orice combinaie de titluri este poziionat i ea pe aceast dreapt. Ce
aduce n plus acest model fa de celelalte este conceptul de portofoliu al pieei, un portofoliu
format din cte un titlu din fiecare de pe pia, ponderat cu valoarea de pia a acestuia. Este
totui dificil de construit un astfel de portofoliu, de aceea n analize acesta este asociat indicelui
bursier al pieei financiare. Prin analogie, costul finanrii prin emisiune de aciuni poate fi
aproximat cu ajutorul CAPM, innd cont de riscul asociat acestui instrument i de prima de risc
a pieei pe care se realizeaz emisiunea. Cu toate acestea estimarea costului finanrii prin
emisiune de aciuni este totui destul de ndeprtat de costul real.

Profit SML
estimat

Rata de
profitabilitate
Rm
medie a
Prima de risc a portofoliului
pieei pieei
RFR

Riscul

Figura 8: Reprezentarea grafic a modelului CAPM

Dificultile legate de aplicarea acestui model n finanarea internaional se refer la

construirea unui portofoliu asociat pieei globale (fa de care s se raporteze toate titlurile de pe
pieele locale) dar i faptul c acest model este unul static i nu privete evoluia pieelor n
dinamic. Costul mediu ponderat calculat pentru fiecare surs de finanare pe baza tabloului de
amortizare i a ratei interne de rentabilitate va fi suprapus n graficul CAPM.

Dac dreapta WACC ce indic costul mediu al capitalului pentru un plan de finanare se
afl deasupra dreptei Rm (care indic nivelul de rentabilitate medie al pieei financiare) nseamn
c n acel caz compania risc s se finaneze cu un cost mai mare dect media pieei, acest fapt

62
implicnd o ajustare a structurii capitalului. Optimizarea are ca scop diminuarea costului mediu
ponderat al capitalului prin reconsiderarea surselor de finanare sau a modului n care sunt
repartizate acestea.

Profit Reducerea costului SML

estimat capitalului prin
optimizare
WACC1
WACC2
Rata de
profitabilitate
Rm
medie a
portofoliului
Prima de risc a
pieei
pieei WACC3
RFR

Riscul

Figura 8: Optimizarea planului de finanare

n aceste condiii, optimizarea planului de finanare presupune urmtoarele:

- Reducerea ponderii surselor de finanare mai costisitoare;
- Reducerea scadenelor la finanrile cu cost ridicat;
- nlocuirea surselor de finanare cu surse mai puin costisitoare.

n finanarea afacerilor costul i riscul reprezint principalele criterii de selecie i de luare

a deciziei de finanare. Analiza costurilor i riscurilor asociate finanrii se bazeaz pe o serie de
previziuni legate de evoluia mediului de afaceri din ara gazd, de evoluia dobnzilor sau a
cursului de schimb, fr de care nu se poate lua o decizie corect. Orice decident va pune
ntotdeauna n balan riscul i costul i va reaciona raional n sensul alegerii variantei care
ofer cel mai redus cost al capitalului la cel mai redus nivel al riscului. Orice risc suplimentar pe
care i-l asum un operator n decizia sa de finanare va fi nsoit de un ctig suplimentar
ateptat (msurat prin reducerea costului capitalului) ca o remuneraie n acest sens. Intermediarii
financiari acioneaz pe pieele financiare internaionale n sensul eficientizrii alocrii resurselor
de capital.

6.2. Elemente eseniale avute n vedere la ntocmirea unui plan de afaceri

Accesul unui ntreprinztor la o finanare extern sau la un credit

bancar este condiionat de cele mai multe ori de prezentarea unui plan de
afaceri (planul de finanare este inclus n acesta). Documentul care descrie
afacerea nu prezint doar date financiare curente, ci i modul n care vor fi
folosite fondurile solicitate.

Un bun plan de afaceri constituie cea mai convingtoare carte de vizita cu care
ntreprinztorul i poate susine cauza n fata factorilor de decizie. Totui tiina de a elabora un
plan de afaceri nu este la ndemna oricui, aa nct cea mai fericita alegere pentru un
63
ntreprinztor este sa apeleze la o firma de consultan. Vom trece n revista cele mai
importante etape care trebuie parcurse n conceperea unui plan de afaceri, cu meniunea ca acest
document poate consemna diferene, de la caz la caz, n funcie de scopul pentru care este
elaborat i de exigenele celor care l solicit. Ceea ce trebuie subliniat este ca o serie de pai sunt
comuni n ntocmirea planului de afaceri. Orice plan de afaceri trebuie sa cuprind, intr-un prim
capitol, datele de identificare ale agentului economic: numele firmei, sediul, numrul de
nregistrare la Registrul Comerului i forma juridica de constituire, tipul activitii curente,
natura capitalului, capitalul social, structura acionariatului, eventualii asociai.
Urmtorul capitol este destinat informaiilor privind conducerea societii, prevzndu-se
numele complet, funcia, studiile, experiena i responsabilitile fiecarui membru al conducerii.
n aceasta parte a prezentrii trebuie detaliat situaia personalului numrul total de salariai (cu
contract de munca, cei direct productivi i colaboratorii). Cel de-al treilea capitol al planului de
afaceri trebuie sa descrie activitatea curenta a societii. Aici trebuie redactat un scurt istoric al
societii i trecute n revist produsele sau serviciile pe care le ofer firma. n plus, acest
capitol trebuie sa includ o lista detaliata a principalilor furnizori de materii prime. Un reper
important este i procesul tehnologic actual, precum i o serie de date tehnice privind
principalele mijloace fixe aflate n proprietatea societii (categoria, denumirea grupei de
mijloace fixe i valoarea lor). Un capitol aparte revine marketingului i va cuprinde evaluarea
pieei actuale, cu situaia detaliat a clienilor (numele, adresa, forma de proprietate, anul i
valoarea tranzaciilor). Concurenii trebuie sa apar i ei n descriere, fiind necesar o evaluare a
poziiei produsului societii fata de concurenta. Pe lng analiza cotei absolute i relative de
pia aceast seciune trebuie s conin i o analiz de tip SWOT i eventuale alte modele de
analiz strategic a poziiei companiei pe pia (matricea BCG, matricea ADL, matricea
McKinsey).

Un alt capitol trebuie sa conin informaii financiare privind activitatea curenta a societii,
de regula principalii indicatori financiari ai firmei din ultimii trei ani (rata curenta a lichiditii,
rata rapida a lichiditii, rata de recuperare a creanelor, rata de plata a debitelor, rata profitului,
serviciul datoriei, rata solvabilitii). Alturi de indicatorii financiari mai trebuie anexate
bilanurile contabile ale ultimilor trei ani i situaia veniturilor i cheltuielilor pe ultimii trei ani.
Cea de a doua seciune a planului de afaceri este dedicata proiectului pentru care se solicita
sprijin financiar. Subcapitolele cuprinse aici prezint produsele / serviciile pentru care se solicita
fonduri, descrierea procesului tehnologic (inclusiv impactul asupra mediului i asigurarea cu
utiliti), principalii furnizori de materii prime. De asemenea, este necesara o descriere a
investiiei propuse n contextul procesului tehnologic descris (obiectul i tipul investiiei,
furnizorul, valoarea estimata), precum i graficul de realizare a investiiei. Nu trebuie omise
referirile la modificrile necesare echipamentelor i cldirilor existente sau n structura i
numrul personalului angajat.

Urmtorul subcapitol trebuie sa cuprind date privind piaa i promovarea produselor, n

perspectiva obinerii de fonduri. Aici trebuie inclus volumul de vnzri estimat pe o perioada
viitoare (de exemplu, trei ani), clienii i concurenii poteniali. De asemenea, trebuie evaluate i
principalele avantaje ale produselor pe care firma le va oferi prin prisma preului, calitii,
caracteristicilor speciale, etc. , precum i reacia previzibila a concurentei la apariia noii oferte
pe pia. De asemenea, nu trebuie uitate informaiile legate de modul de desfacere a produselor
i de promovarea vnzrilor. Un plan complet de afaceri va include obligatoriu sursele de

64
finanare (planul de finanare) ale investiiei, bugetul de capital mai exact, i proieciile
financiare pentru urmtorii ani dup primirea asistentei financiare. Aici trebuie menionate rata
de recuperare a investiiei i rata interna de rentabilitate financiara, valoarea actualizat a fluxului
de numerar brut i net lund n calcul sursele de finanare vizate. Acestea sunt, n principiu, cele
mai importante date care trebuie sa le conin un plan de afaceri. In plus, n funcie de cerinele
celor care l solicit, planul de afaceri poate detalia situaiile n care firma a depit situaiile de
criza economica, precum i alte informaii pe care solicitantul de credit le considera necesare
pentru a-si facilita accesul la finanare.

Exerciiu:
Avnd n vedere toate elementele necesare, s se ntocmeasc un plan de afaceri
pentru a obine o finanare de la o banc n beneficiu companiei dumneavoastr.
Acest plan de afaceri trebuie s vizeze achiziionarea de pe piaa intern a unor
echipamente destinate creterii capacitii de producie.

6.3. Sfaturi privind completarea unei cereri de credit.

Conform reglementrilor, contractul de credit bancar este un

contract consensual, ncheiat in urma exprimrii acordului de voin intre
banca i client i vizeaz acordarea de fonduri n vederea finanrii
proiectelor de investiii. Ca orice contract, acesta este negociabil, nu are o
form standard i conine o serie de clauze care reglementeaz modul n
care banii mprumutai vor fi returnai creditorului mpreun cu
remuneraia aferent.

Contractul de credit bancar este un contract de adeziune, majoritatea clauzelor fiind fixate
anterior negocierii de ctre banca. Contractul de credit bancar, precum i garaniile reale i
personale, constituite in scopul garantrii creditului bancar, constituie titluri executorii. Dac
sunt ntrunite anumite condiii i exista pericolul ca banca s nu mai poat recupera creditul
acordat i dobnda, dei actuala lege bancara nu prevede expres aceasta posibilitate, contractul
poate fi denunat unilateral de ctre banca, de exemplu, in cazul n care clientul a furnizat date
nereale pe care banca le-a luat n considerare la semnarea contractului sau n situaia n care
clientul a nclcat condiiile contractului de credit ori daca situaia economic i financiara a
clientului nu mai asigura condiii de rambursare. Desigur, este posibil stipularea n contract a
unor clauze de denunare unilaterala de ctre banc.

Principalele etape parcurse n acordarea creditelor sunt:

1. ntocmirea cererii de credit si a documentaiei de credit si depunerea lor la banca;
2. evaluarea cererii de credit, a riscurilor afacerii pentru care se solicita creditul si a
riscurilor aferente creditrii;
3. aprobarea (sau refuzul) cererii de credit;
4. ncheierea contractului de credit si acordarea creditului (n cazul aprobrii
acestuia);
5. rambursarea creditului si a dobnzilor;
6. eventuala rescadenare a creditului.

65
 Cerere de credit trebuie sa cuprind urmtoarele elemente obligatorii:
- formular cu antetul firmei
- adresa , nr. telefon, fax, telefax.
- date privind creditul sau angajamentul de plata solicitat:
a. valoare
b. obiect
c. termen
- posibilitile plii avansului si a primei de asigurare eterne (HERMES ,
COFACE, SACE, etc.) acolo unde este cazul
- garanii oferite de societate

Documentaia de credit, anexat cererii de credit, cuprinde n principal:

- fisa de prezentare generala a societii,
- situaia evolutiv a patrimoniului si principalii indicatori de rezultate
economico-financiare;
- bugetul de venituri si cheltuieli pe ultimul exerciiu i pe exerciiu n curs;
- ultimul bilan contabil si contul de profit si pierderi, precum si ultima balana de
verificare;
- extrasele de cont curent si de credit de la toate bncile unde societatea are
deschise conturi;
- evaluri si expertize tehnice ale garaniilor;
- dovezi ale proprietii asupra garaniilor;
- acordul proprietarilor privind gajarea, ipotecarea, cesionarea garaniilor ctre
banc.

Evaluarea cererii de credite se face pe baza datelor din ultimul bilan contabil si din situaia
evolutiv a principalilor indicatori economico-financiari. Banca va proceda la o analiza
financiara de ansamblu a societii solicitante a creditului, pentru determinarea bonitii
societii. Principalii indicatori de analiza a bonitatii sunt: lichiditatea; solvabilitatea i
rentabilitatea. n analiza cererii de credite se va tine cont de prezentarea detaliata a investiiei
preconizate, fcuta , de ctre societatea solicitanta a creditului, printr-un plan de afaceri.
Negocierea presupune convenirea de ctre colectivul de negociere si reprezentanii legali ai
societii a urmtoarelor elemente ale contractului de creditare: destinaia creditului; volumul
creditului; termenele de efectuare a plilor din credite; graficul de rambursare a creditelor i
nivelul dobnzilor.

Cererea de credit va fi analizat amnunit de ctre banc, punndu-se accentul att pe

analiza economic a debitorului ct i pe cea financiar. Elementele avute n vedere la analiza
economico - financiar a cererii de credit de ctre o banc sunt: dimensionarea costului
investiiei i elaborarea planului de finanare, urmrirea ealonrii mprumutului solicitat pentru a
vedea dac este corespunztoare etapelor realizrii proiectului, analiza clauzelor contractuale
interne / externe de achiziionare / aprovizionare cu bunuri necesare realizrii proiectului,
determinarea eficienei proiectului i a pragului de rentabilitate, ntocmirea situaiei fluxului de
numerar i previzionare ealonrii rambursrii creditului.

66
 Un aspect important n analiza cererii de credit de ctre o banc l constituie
aprecierile asupra conducerii executive a societii respective referitoare la: probitatea moral i
profesional; daca au mai lucrat in domeniul similar i sunt cunoscui pe pia; daca manifest
nelegere asupra necesitii controlului bancar i au atitudine prompt fa de solicitrile bncii;
dac au capacitatea de a defini i prezenta perspectivele firmei privind evaluarea real a
condiiilor pieei interne i externe n domeniul asemntor celui desfurat de firm; n ce
msur exist preocupare pentru meninerea performanelor i asigurarea lichiditii firmei; dac
au asigurat ncadrarea cu personal calificat i cu experien n sectoarele de baz ale activitii
firmei precum i alte aspecte relevante asupra personalitii conductorilor. Pe baza acestor
analize complexe se ntocmete n 4 exemplare (2 pentru banca si 2 pentru debitor) contractul de
mprumut. Acordarea creditelor se face la termenele stabilite prin contractul de mprumut, n
baza plafoanelor de credit. Rescadenarea unei rate de rambursare ajuns la scadenta nu va fi
admis dect n condiiile n care: neachitarea ei se datoreaz unor cauze obiective, acceptate de
ctre banc; termenul de rambursare nou convenit se ncadreaz n durata maxima de creditare
prevzut de lege. Rambursarea creditelor se face din contul de disponibiliti al debitorului, la
data scadent. Societile care nregistreaz credite nerambursate la scaden sunt supuse
regimului de supraveghere a plilor. Daca ncasrile realizate de debitor nu permit rambursarea
ratelor restante, acesta va fi somat sa achite creditele restante, n caz contrar banca creditoare va
declana procedura de executare silit.

Exerciiu:
Avnd n vedere toate elementele necesare, s se ntocmeasc un plan de afaceri
pentru a obine o finanare de la o banc n beneficiu companiei dumneavoastr.
Acest plan de afaceri trebuie s vizeze achiziionarea de pe piaa intern a unor
echipamente destinate creterii capacitii de producie.

Resurse Internet:
- http://www.rei.ase.ro/riskman/importanta.ppt
- http://www.primm.ro/primm/2003_1/03.htm
- www.amaniu.ase.ro/studenti/UCB/Download/Risc%20bancar.doc
- http://www.amaniu.ase.ro/studenti/UCB/Download/RISC.doc
- http://www.kmarket.ro/b3/camp_beta.doc
- http://wwwcom.ase.ro/curs-finante/introducere.htm
- http://www.finint.ase.ro/
- http://www.moneychimp.com/articles/risk/classes.htm
- http://www.investopedia.com/terms/w/wacc.asp

67
Rezumat i aplicaii setul 2

Costul capitalului
Valoarea timp a banilor
Actualizare
Rat de actualizare
Randament
Rata intern de rentabilitate
Valoare actualizat net
Cerere de finanare
Plan de finanare

Accesarea resurselor financiare se face ntotdeauna n condiii de risc i de cost. Operatorii

economici trebuie s cunoasc foarte bine modalitate prin care se face evaluarea costului
capitalului care nu se asociaz ntotdeauna dobnzii din ofert. Valoarea timp a banilor i
tabloul de amortizare a unei finanri sunt concepte minimale n analiza costului asociat unui
plan de finanare. Riscurile specifice finanrii afacerilor vizeaz riscul de ar (dac
finanarea se face de pe pieele internaionale), riscul valutar (dac finanarea se face n
valut), riscul de dobnd (chiar dac vorbim de dobnd fix) i riscul de neplat. O parte
dintre acestea sunt exclusiv riscuri asociate creditorului (riscul de ar, riscul de neplat),
altele sunt riscuri care se regsesc att la nivel de debitor ct i la nivel de creditor. Fiecare
dintre aceste riscuri are metode specifice de evaluare i de gestionare.

Care sunt factorii care influeneaz evoluia ratei dobnzii pe pieele financiare?

n ce const conceptul de "valoare timp a banilor" i cum este el integrat n costul

capitalului?
68
 Ce reprezint rata de actualizare i ce rol are ea n analiza financiar?

Care este diferena dintre valoarea actualizat net i rata intern de rentabilitate?

Analizai comparativ pe un caz practic criteriul VAN i RIR?

Cum se estimeaz costul creditului i costul emisiunii de obligaiuni?

Cum se estimeaz costul finanrii prin emisiune de aciuni?

Exemplificai calculul indicatorilor VAN i RIR pe cazul unui credit.

Ce relaie exist ntre riscurile i costul total al finanrii afacerilor ?

Exemplificai pe un caz practic modul de determinare al fluxului de numerar net.

Care sunt premisele de baz ale modelului Gordon - Shapiro de estimare a costului
finanrii prin emisiune de aciuni?

Cum putei defini riscul n activitatea de finanare internaional ?

Care sunt cele mai importante riscuri la care se expun cei care sunt implicai n activitatea
de finanare?

Care este diferena dintre riscurile sistemice i cele nesistemice ?

Ce reprezint riscul de ar i ce importan are el n decizia de finanare ?

Care sunt principalii factori avui n vedere n analiza riscului de ar de ctre creditori?

Care este diferena ntre riscul de ar, riscul politic i riscul suveran ?

Ce reprezint riscul de transfer i cum poate el afecta fluxurile financiare ?

Ce reprezint riscul de dobnd i cum afecteaz acesta costul finanrii internaionale?

Ce indicatori folosete metoda clasic de analiz a riscului de dobnd ? Exemplificai

calculul acestora pe un credit sau pe o emisiune de obligaiuni.

Ce reprezint riscul valutar n finanarea afacerilor ?

Cum se evalueaz de ctre o banc cele trei forme ale riscului valutar ?

Ce reprezint riscul de neplat ("default risk") i cum poate fi evaluat acesta de ctre o
banc implicat n activiti de finanare afacerilor ?

69
 Realizai o ierarhizare a tuturor tipurilor de riscuri specifice finanrii afacerilor n funcie
de importana acestora ?

Cum se pot integra n procesul decizional toate aceste riscuri specifice finanrii
afacerilor ?

n ce const ntocmirea unui plan de afaceri i ce rol are planul de finanare?

Care sunt etapele principale n acordarea unui credit de ctre o banc?

Care sunt elementele de baz ale unei cereri de credit ctre o banc?

Care sunt etapele principale n elaborarea unui plan de afaceri?

Ce etape trebuie parcurse n elaborarea unei cereri de credit?

Comentai principalii indicatori financiari avui n vedere de ctre o banc n analiza unei
cereri de credit.

Care sunt principalele caracteristici ale contractului de credit?

Detaliai elementele principale care fac obiectul negocierii unui contract de credit.

Ce rol are analiza economico-financiar a unei cereri de credit i cum se realizeaz ea?

Cum se poate optimiza structura i costul capitalului utiliznd modelele de pia - CAPM
?

Cum se msoar riscul instrumentelor financiare n cazul modelului CAPM?

1. Pe cazul companiei dumneavoastr analizai costul finanrii prin repartizarea unui profit
de 25 milioane pentru achiziionarea unor mijloace fixe.

2. Analizai costul unui credit bancar pe trei ani obinut de pe piaa romneasc de la una
din bncile comerciale importante lund n calcul toate condiiile impuse de banc
(rambursare, scaden, dobnd) precum i estimarea dumneavoastr cu privire la
evoluia mediului de afaceri pe urmtorii ani.

70
3. Cum apreciai finanarea prin emisiune de aciuni sau obligaiuni pe piaa romneasc n
comparaie cu finanarea prin credite sau autofinanarea, lund n calcul costul acesteia n
contextul actual al pieei financiare?

4. Pe cazul unui credit ce ar putea fi obinut de compania dumneavoastr analizai

expunerea la riscul de dobnd, riscul valutar i riscul de neplat (pentru banc).

5. Realizai o ierarhizare a tuturor tipurilor de riscuri specifice finanrii afacerilor n funcie

de importana acestora.

6. Concepei un model de analiz a riscului de ar i aplicai acest model pe grupul rilor

din Europa Central i de Est. Realizai o ierarhie a acestor ri n funcie de riscul de ar
i comentai rezultatul.

7. Pe baza ofertelor de creditare ale bncilor romneti ntocmii dou planuri de finanare i
determinai costul mediu al capitalului aferent acestora. Comparai pe baza modelului
CAPM acest cost cu media pieei romneti (asimilai portofoliu pieei cu indicele BET-
C) i ncercai s optimizai structura capitalului dac este cazul.

8. Completai o cerere de finanare pe baza bilanului i a contului de profit i pierdere al

companiei dumneavoastr i ncercai s realizai o analiz a acesteia folosind indicatorii
financiari specifici. Dac ai fi n locul bncii creia i solicitai creditul ai acorda acest
credit i de ce?

71
Unitatea de nvare nr. 7-9
TEHNICI SPECIFICE DE FINANARE A AFACERILOR
7. Tehnici de finanare pe termen scurt
- Linia de credit
- Creditul rencrcabil
- Avansul n contul curent
- Creditul n descoperit de cont (overdraft)
- Creditul de scont
- Creditul de accept

8. Tehnici de finanare pe termen mediu i lung

- Eurocreditul
- Creditul sindicalizat
- Creditele paralele
- Creditele subsidiare
- Creditul furnizor
- Creditul cumprtor
- Emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare prin ofert public
- Mecanismul emisiunii de aciuni printr-o ofert public
- Emisiunea internaional de aciuni prin certificate de depozitare
- Securitizarea pe pieele financiare internaionale

9. Tehnici speciale de finanare

- Leasing-ul
- Forfetarea
- Factoringul

Obiective
Coninutul unitii de nvare ofer suportul necesar pentru:
a. Aprofundarea diferitelor tehnici de finanare aflate la dispoziia
celor care doresc s dezvolte o afacere;
b. nelegerea diferenelor care apar ntre tehnicile de finanare pe
termen scurt i tehnicile de finanare pe termen lung;
c. nelegerea diferenelor dintre sursele private i sursele publice de
finanare;
d. Cunoaterea diferenelor dintre mecanismele de finanare specifice
pieei de capital i cele specifice pieei monetare.

72
Unitatea de nvare 7-9: TEHNICI SPECIFICE DE FINANARE A AFACERILOR

Practica financiar-bancar a dezvoltat n timp o serie de mecanisme de finanare mai mult

sau mai puin complexe, destinate mobilizrii de fonduri necesare derulrii operaiunilor
comerciale sau dezvoltrii unor proiecte de investiii.

Exist n prezent o multitudine de variante de creditare pe orizonturi diferite de timp care

vizeaz sau operaiuni complexe, unele fiind utilizate n faza de iniiere, altele intervenind n faza
derulatorie a acestora. n finanarea afacerilor, sursele cele mai importante provin din sectorul
privat, intermediarii financiari avnd rolul fundamental n mobilizarea resurselor de capital.

Fondurile publice sunt concentrate n anumite domenii i sectoare ce prezint un interes

sporit pentru economia unei ri. O alt caracteristic important a finanrii afacerilor este aceea
c n finanrile pe termen scurt dominante sunt creditele bancare, n timp ce n cazul finanrilor
pe termen mediu i lung domin finanrile prin pieele de capital (emisiunea de aciuni i
obligaiuni). n funcie de orizontul de timp creditele externe pot fi sistematizate astfel: tehnici de
creditare pe termen scurt, tehnici de creditare pe termen mediu i lung i tehnici speciale de
creditare.

7. Tehnici de finanare pe termen scurt

Finanarea pe termen scurt are n vedere nevoi pe termen scurt

generate de derularea afacerilor (stocuri, avansuri acordate furnizorilor,
credite comerciale acordate clienilor) avnd rol fundamental n refacerea pe
termen scurt a lichiditilor companiei i mai puin fiind importante n
dezvoltarea afacerilor.

Bncile furnizeaz cea mai mare parte a resurselor financiare pe termen scurt printr-o serie
de mecanisme de creditare specifice. Avnd n vedere durata acestor finanri i scopul acestora,
riscul asociat este mult mai redus, acest fapt explicnd i numrul redus de instituii implicate n
schemele de finanare.

Cele mai importante faciliti de finanare pe termen scurt ntlnite n practic includ:

- Linia de credit
Este o facilitate de creditare oferite de bnci care presupune negocierea cu clienii a unui plafon
maxim de credite i ealonarea acestora n timp. Clienii vor efectua tragerile de credite care vor
avea scadena maxim cu durata liniei de credit. n cazul depirii plafonului din linia de credit
sau a neutilizrii acestuia clienii vor plti dobnzi penalizatoare. Aceast facilitate de creditare
eficientizeaz utilizarea resurselor financiare i oblig operatorii economici s estimeze corect
nevoile lor de lichiditi. Din aceast cauz riscul asociat liniilor de credite este mai mic i
implicit i dobnda perceput de banc este mai mic.

73
- Creditul rencrcabil
Este un credit pe termen scurt pe care companiile pot s l rencarce la scadena sa cu un nou
credit acordat n noile condiii ale pieei. Prin acest credit companiile i pot transforma un credit
pe termen scurt ntr-unul pe termen mai lung, n funcie de nevoile de finanare specifice. n plus,
bncile transfer o parte din riscul legat de pia (dobnzi, curs de schimb, riscul debitorului)
ctre debitor, negocierea condiiilor de creditare periodic face ca acest credit cu scaden n
continu prelungire s fie mai bine ajustat la modificrile din pia.

- Avansul n contul curent

Este o tehnic de finanare pe termen scurt prin care contul curent al debitorului este alimentat cu
o sum de bani. Acest tip de finanare se poate conecta i cu un ordin de plat, n cazul acestuia
existena provizionului necesar plii fiind obligatorie.

Mecanismul avansului n contul curent este urmtorul:

Vnztor Cumprtor
1

6
5 2

4 3
Banca vnztorului Banca cumprtorului Banc ter
1. Vnztorul vinde marf ctre cumprtor cu plata la vedere
2. Cumprtorul d ordin de plat bncii sale;
3. Pentru c nu exist sumele aferente n contul curent, o ter banc (poate fi tot banca cumprtorului) ofer
un avans n contul curent;
4. Efectuarea plii;
5. ncasarea contravalorii mrfii vndute;
6. Rambursarea avansului n contul curent.

n acest fel toat lumea e mulumit: vnztorul este pltit fr problemele aferente printr-un
mecanism simplu, rapid i ieftin (OP-ul), cumprtorul beneficiaz de un suport financiar
important.

- Creditul n descoperit de cont (overdraft)

Are n vedere o finanare pe termen scurt n cazul n care apare situaia de descoperit de cont sau
de neacoperire a unui instrument de plat (cecul). Este o finanare pe termen scurt care se acord
cumprtorului.

Prin utilizarea acestui mecanism cel care are de fcut o plat (cumprtorul), dac a emis un cec
ctre un vnztor care prezint la ncasare instrumentul de plat i nu exist banii afereni n
contul curent, poate beneficia de o finanare n descoperit de cont. Este similar utilizrii banilor
de pe un card bancar peste banii existeni n contul curent al deintorului de card.

74
Mecanismul este urmtorul:

Vnztor Cumprtor
3

9
4 8 1 2

5 6
Banca vnztorului Banca cumprtorului Banc ter
7

1. Cumprtorul depune n prealabil o sum de bani n contul su curent;

2. Banca emite o fil de cec ce l are drept titular pe cumprtor (sau carnet de file de cec);
3. Livrarea mrfii i plata ei cu fila de cec;
4. Prezentarea la plat a filei de cec;
5. Remiterea filei de cec n vederea ncasrii sale i constatarea existenei situaiei de neacoperire a filei de
cec;
6. Acordarea unui credit n descoperit de cont de ctre o ter banc (poate fi banca cumprtorului);
7. Transferul sumei aferente plii;
8. Plata vnztorului;
9. Rambursarea a creditului n descoperit de cont.

- Creditul de scont
Are n vedere ansamblul titlurilor de crean ce nsoesc vnzarea pe credit: cambie, bilet la
ordin, acreditive etc. Practic, prin scontare se nelege vnzarea acestui titlu de crean nainte de
scaden unei bnci. Valoarea ncasat nainte de scaden depinde de numrul de zile rmase
pn la scaden i de nivelul taxei scontului. Scontarea presupune mobilizarea de resurse n
valut sau n moned naional de pe piaa monetar local, de la o banc comercial sau chiar de
la banca central. Pentru a evita dezavantajul pe care l confer faptul ca vnzarea pe credit e
transformat ntr-o vnzare cu plata la livrare, de cele mai multe ori vnztorii includ n pre i o
marj suplimentar care s le acopere costul scontrii.
1
Vnztor Cumprtor

2
4
3
Banca vnztorului Banca comercial

1 - Contract de vnzare cumprare i acceptarea unei cambii tras de vnztor;

2 - Depunerea cambiei la banca vnztorului;
3 - Scontarea efectului de comer pe piaa monetar local (la o alt banc);
4 - Plata vnztorului.

75
- Creditul de accept
Const n ncheierea unui contract de export de ctre o companie, urmnd ca apoi exportatorul n
calitate de trgtor i beneficiar s solicite o cambie bncii sale. Odat acceptat aceast cambie,
exportatorul poate s-i ncaseze n avans parial contravaloarea exportului direct de la banca
emitent a cambiei sau prin scontarea acesteia la o alt banc comercial. Aceste credite sunt
strns legate de operaiunile de comer exterior cu plat diferat, exigibilitatea creanei fa de
importator nedepind termenul de 3 6 luni. Pentru a crete sigurana unei operaiuni de export
cu plat diferat, exportatorii prefer utilizarea acestor mecanisme de finanare pe baza acceptrii
unei cambii din partea bncii importatorului sau exportatorului. Acceptul din partea bncii
exportatorului este o form activ de promovare a exporturilor unei ri.

1
Exportator
Importator

3 2
4

Banca comercial
Banca exportatorului

1 - Contract de export / import;

2 - Solicitarea unei cambii de ctre exportator bncii sale;
3 - Acceptarea cambiei de ctre banca exportatorului;
4 - Scontarea efectului de comer pe piaa monetara locala (la o alta banca);

Costul acestui credit ncorporeaz taxa scontului i un comision de acceptare. Pe de alt

parte, exist i situaia n care banca acceptant - conform condiiilor stipulate n convenia de
credit - accept cambii trase asupra sa n favoarea importatorului. Aceste cambii sunt destinate s
achite exportatorului (prin plata la vedere) sumele datorate aferente importurilor efectuate,
importatorul rmnnd debitor fa de banc, asumndu-i costul creditului de accept. Prin
utilizarea acestui credit, exportatorul transfer riscul de neplat ctre banca acceptant, sumele
ncasate nainte de scaden putnd fi utilizate pentru derularea de noi exporturi. Avantajul
importatorului n cazul creditului de accept este acela c el poate avea un acces sporit pe pieele
externe iar datorit faptului c documentele sunt dublate de acceptul bncii, importatorul poate fi
asigurat asupra expedierii mrfurilor. Diferena ntre creditul de accept i creditul de scont const
n aceea c n cazul creditului de scont acceptarea cambiei se face de ctre cumprtorul mrfii n
timp ce la creditul de accept acceptul este dat de banca cumprtorului sau de banca
vnztorului. Creditul bazat pe cesiune difer de creditul de accept i creditul de scont prin aceea
c nu l mai menine solidar la rambursarea creditului i pe vnztorul mrfii.

Pe lng toate aceste forme specifice de creditare, n categoria finanrilor pe termen scurt
mai sunt incluse i compensaiile (marf contra marf la momente diferite de timp), cumprrile
n avans (vnztorul cumpr n avans de la cumprtor marf pentru a spori capacitatea acestuia
de plat n compensaie), cumprrile legate sau buy back (plata se face cu produse realizate de
echipamentele achiziionate).

76
8. Tehnici de finanare pe termen mediu i lung

Finanarea pe termen mediu i lung are rol fundamental n dezvoltarea afacerilor i vizeaz
achiziionarea de active fixe (terenuri, cldiri, echipamente, utilaje). Presupunnd mobilizarea
unor fonduri importante cu durat mare, finanarea pe termen mediu i lung este mult mai
complex implicnd un numr mult mai mare de intermediari financiari. Piaa de capital este
principalul furnizor de resurse pentru finanrile pe termen lung, mobilizarea fcndu-se prin
intermediul obligaiunilor i aciunilor. n plus, piaa financiar internaional (mai ales cea
european) pune la dispoziia operatorilor o serie de mecanisme de creditare complexe:
eurocredite, credite sindicalizate, credite furnizor, credite cumprtor, credite paralele sau credite
subsidiare destinate n principal finanrii achiziionrii de bunuri de echipament din import. n
prezent aceste tehnici de creditare sunt accesibile i pe piaa romneasc prin implicarea bncilor
cu capital strin.

- Eurocreditul
Sunt creditele obinute de pe piaa financiar internaional denominate n alt moned dect cea
a rii de emisiune (de exemplu denominate n dolari i acordate de un consoriu de bnci
europene). Mecanismul acestei tehnici de finanare este complex, eurocreditarea fiind iniiat de
beneficiar care se va adresa i va ncheia un contract de credit cu o banc de prestigiu care va
coordona i va purta responsabilitatea ntregii operaiuni - banca "lead - manager". Un rol
important n stabilirea condiiilor de acordare a creditului l au grupul de coordonare i consoriu
de bnci comerciale.

4
Beneficiar Banca lead - manager
1
Banca A
2
Banca B

Banca C
3 6
Grupul de coordonare

5
Piaa monetar european;
Depozite;
Bnci comerciale UE;

1 - ncheierea unui contract de credit cu o banca de prestigiu - lead manager;

2 - Constituirea consoriului bancar (bnci din Uniunea European);
3 - Constituirea grupului de coordonare;
4 - Stabilirea condiiilor creditului;
5 - Stabilirea sumelor subscrise de bncile din consoriu bancar;
6 - Atragerea de fonduri de pe piaa monetara, depozite, investitori sau bnci comerciale.

77
 Dup constituirea consoriului bancar i a grupului de coordonare i dup stabilirea
condiiilor de creditare (termene, dobnzi, modaliti de rambursare), bncile comerciale
implicate vor trece la mobilizarea de fonduri de pe pieele financiare locale pe care le vor remite
prin intermediul bncii lider beneficiarului. Consoriu bancar este o grupare temporar de bnci
fr personalitate juridic cu rol n mobilizarea de fonduri pe termen scurt ce sunt transformate
prin intermediul acestui mecanism ntr-u credit pe termen mediu sau lung (creditele revolving).
O form particular a eurocreditelor este creditul "roll - over" ce presupune creditarea cu o rat
variabil de dobnd calculat pe baza unei dobnzi de referin (LIBOR) la care se adaug un
procent calculat pe baza riscului (rating) pe care-l prezint compania beneficiar.

- Creditul sindicalizat
Este o alt tehnic de finanare internaional pe termen mediu i lung, frecvent utilizat n
comerciale internaionale.

Beneficiar Banca lead - manager

Grupul de management

Grupul de bnci
participante

Memorandum de plasament

Banca A Banca B

1 - Contract de credit cu o banca lead manager sau un consoriu bancar de co-manageri;

2 - Stabilirea grupului de management (din bnci);
3 - Stabilirea listei de bnci participante;
4 - Stabilirea condiiilor creditului;
5 - Publicarea memorandumului de plasament;
6 - Obinerea de fonduri de la alte bnci din Uniunea European (Banca A, Banca B).

i aceast tehnic presupune contactarea unei bnci puternice care va constitui un grup de
management format dintr-un numr de bnci de renume, Spre deosebire de eurocreditare, n
cazul creditului sindicalizat responsabilitatea pentru ntreaga operaiune i-o asum grupul de
management. n plus banca lider i grupul de management vor subscrie pentru mai mult de
jumtate din masa total a creditului (maxim 60 %). Pentru restul fondurilor solicitate, grupul de
management va constitui un grup de bnci participate care va ntocmi un memorandum de
plasament (un fel de cerere de ofert) adresat bncilor comerciale ce acioneaz pe piaa
financiar internaional. Dac vor fi de acord cu condiiile stipulate n memorandumul de
acord, aceste bnci vor intra n creditul sindicalizat obligndu-se s procure i s remit fondurile
pentru care au subscris. n final, sumele solicitate vor fi acoperite integral. Deoarece riscurile i
responsabilitile sunt distribuite ntre mai multe bnci i pentru c o mare parte din masa
creditului este acordat direct de bncile din consoriu bancar, creditul sindicalizat este
78
uneori mai puin riscant i mai ieftin dect eurocreditele. Prin eforturile i implicarea bncilor cu
capital strin (ING, Societe Generale, ABN-Amro), eurocreditele i creditele sindicalizate au
cunoscut o amploare din ce n ce mai mare n finanarea unor sectoare din economia romneasc
(transporturi, sectorul energetic, telecomunicaii).

- Creditele paralele
Sunt o consecin a intensificrii tranzaciilor comerciale din ultimele decenii. Mecanismul unor
asemenea credite este relativ simplu: s presupunem cazul unei companii europene A cu o filial
n Romnia i o companie romneasc B cu o filial n Uniunea European. Filiala companiei
romneti are de achiziionat un echipament de pe piaa european pentru care are de pltit o
sum n , filiala companiei europene are de pltit o sum echivalent n lire furnizorilor si.
ntre companiile A i B se va ncheia un contract de credit paralel, prin care firma european va
credita n filiala firmei romneti i firma romneasc va credita n lei filiala firmei europene.
Ambele credite vor rula n paralel n aceleai condiii i pentru sume echivalente, fiind purttoare
de dobnzi. Dobnzile la cele dou credite se vor negocia direct ntre cei doi parteneri, rolul
acestora fiind de a acoperi modificarea n timp a cursului de schimb / leu. Limite ale finanrii
prin mprumuturi paralele: operaiunea se nregistreaz n bilanul ambelor companii avnd
impact asupra situaiei financiare (ex. gradul de ndatorare va crete) i dobnzile se negociaz
direct ntre pri (este fundamental n acest caz puterea de negociere ntre cei doi parteneri
precum i capacitatea acestora de a aprecia corect evoluia viitoare a cursului de schimb i a
ratelor de dobnd pe piaa financiar internaional).

Firma A Firma B
Contract de
mprumut
mprumut n mprumut n lei

Filiala B Filiala A

- Creditele subsidiare
Au la baz un principiu asemntor creditelor paralele. Firma european A se poate mprumuta
mai bine n dolari de pe piaa financiar local dect o poate face firma romneasc n timp ce
aceasta se poate mprumuta mai bine n lei. Pentru a finana n condiii mai avantajoase filialele
lor, firmele n cauz se adreseaz bncilor locale, obinnd credite de valoare echivalent i n
aceleai condiii de creditare (aceleai termene i acelai tip de rambursare). Dup ce ncheie un
contract de credit "back to back", companiile mam vor transfera cele dou credite filialelor,
adic compania european va acorda un credit n dolari filialei companiei romneti i compania
romneasc va acorda un credit n lei filialei companiei europene. Dobnzile aferente celor dou
credite sunt de regul identice cu dobnda perceput de bncile locale, ns pot s i difere.

79
 Banca A Firma A Firma B Banca B
Contract de
mprumut n mprumut mprumut n
lei

Filiala B Filiala A

Diferena dintre dobnzi este destinat s acopere pierderile din modificarea nefavorabil
a cursului de schimb. Spre deosebire de creditele paralele, creditele "back to back" nu mai
presupun negocierea ratelor de dobnd, mecanismul de creditare fiind racordat la piaa
financiar. Chiar dac efectul bilanier este nul pentru c pasivele create de mprumuturile
contractate local sunt compensate n totalitate de activele generate de creanele fa de filiale,
unii indicatori bilanieri pot cunoate o modificare nefavorabil (de exemplu capacitatea de
ndatorare global sau capacitatea de ndatorare la termen).

- Creditul furnizor
Este un credit acordat direct furnizorului (exportatorului) de ctre o banc sau de o instituie
financiar specializat. Practic, dup ncheierea contractului, vnztorul va livra marfa i va
amna plata acesteia pe o perioad determinat de timp, oferind astfel un credit n marf
cumprtorului.
LIVRARE
Vnztor Cumprtor

CREDIT FURNIZOR

GARANTAREA
CREDITULUI
Banca vnztorului

Institutie de garantare i
REFINANARE
asigurare

Instituie guvernamentala

Pentru a-i recupera contravaloarea vnzrii, vnztorul se va adresa bncii sale care n
baza unui set de documente va acorda un credit acestuia. Banca vnztorului se va adresa ulterior
unei instituii specializate ce va acorda un credit n condiii prefereniale bncii finanatoare a
creditului furnizor. Aceast tehnic este o form indirect de promovare a exporturilor bazat pe
acordarea unui credit cu dobnd subvenionat cumprtorului printr-un mecanism complex. n
cazul finanrii importului de bunuri de echipament, deoarece creditul de baz este acordat
vnztorului de o banc din ara sa, acest credit necesit doar o asigurare a creditului la o
instituie de asigurri specializat (de exemplu COFACE di Frana). Creditul furnizor are astfel
avantajul c este mai ieftin, dect creditul cumprtor. n absena unei instituii publice cu rol n
80
promovarea exporturilor, vnztorul va include n preul de ofertare costul propriei finanri
(dobnzi i comisioane bancare).

- Creditul cumprtor
Se acord de ctre o bac din ara vnztorului direct cumprtorului, prin intermediul unui
mecanism specific. Odat ncheiat contractul de import - export, cumprtorul se va adresa unei
bnci de renume din ara sa i va solicita pe cheltuiala sa o scrisoare de garanie bancar. Odat
obinut aceasta, cumprtorul poate plti un avans de pn la 15 % din contravaloarea
importurilor efectuate, avansul fiind pltit vnztorului. Pentru restul sumei, cumprtorul va fi
creditat de o banc din ara vnztorului, care acord creditul cumprtor i l pltete pe loc pe
vnztor pentru suma rmas. Creditul cumprtor nu va fi acordat nainte de asigurarea acestuia
la o instituie specializat de asigurare a creditelor.

PLATA
Exportator Importator

GARANTAREA
CREDITULUI CREDIT AVANS

Banca exportatorului
Banca importatorului
ASIGURAREA
CREDITULUI

Institutie de garantare i
asigurare a creditelor
REFINANARE

Societate de Institutie
asigurari guvernamentala

Deoarece creditul cumprtor se asigur i se i garanteaz (de o banc garant din ara
cumprtorului) costul total al acestuia este mai mare dect n cazul creditului furnizor. Ambele
tipuri de credite sunt folosite pentru finanarea unor tranzacii comerciale de valoare mare (de
exemplu importul de echipament i tehnologie), durata de acordare a acestor credite explicnd
ncadrarea lor n categoria tehnicilor de finanare pe termen mediu i lung.

Trebuie remarcat i n cazul creditului cumprtor implicarea unei instituii guvernamentale de

promovarea exporturilor prin acordarea unor dobnzi subvenionate la creditele de refinanare
solicitate de banca ce acord creditul.

Creditul furnizor este acordat pe baza contractului de export / import, a contractului de

credit i a poliei de asigurare a creditului, la creditul cumprtor fiind nevoie n plus i de o
scrisoare de garanie bancar. Vnztorul are o mai mare liberate de micare n cazul creditului
furnizor n timp ce cumprtorul este mai liber n cazul finanrii printr-un credit cumprtor.
Vnztorul i asum o parte mai mare din costurile i riscurile finanrii la creditul furnizor. O
parte semnificativ a comerului exterior cu Uniunea European s-a dezvoltat pe baza creditului

81
furnizor i creditului cumprtor oferit de bnci europene. Aceste mecanisme de creditare
flexibile i moderne asigur resurse importante pentru achiziionarea de echipamente necesare
dezvoltarea durabil a afacerilor.

- Emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare prin ofert public

Este un proces complex i de durat ce mobilizeaz fonduri importante de la deintori de capital
aflai pe diferite piee. n acest mecanism sunt implicai un numr important de intermediari,
fiecare avnd un rol determinat n procesul emisiunii. Etapele pe care trebuie s le parcurg o
companie pentru a emite obligaiuni pe pieele financiare sunt:

Faza preliminar
Etapa I: Desemnarea bncii lider i formarea grupului de coordonare / garantare:
Beneficiarul (companiile) contacteaz o banc de prim rang ce i va asuma
responsabilitatea coordonrii ntregii emisiuni - banca lider.
Banca lider contacteaz un grup de bnci care mpreun cu aceasta vor forma grupul de
coordonare / garantare.
Rolul grupului de coordonare / garantare este de a:
- consultan n privina calendarului emisiunii;
- stabilete dup o analiz prealabil a beneficiarului, condiiile emisiunii (scaden,
dobnd, cupon, fondul de amortizare, rambursarea mprumutului obligatar);
- acord asisten n selectarea celorlali membrii din sindicat;
- coordoneaz ntregul proces de emisiune;
- coordoneaz ncasarea cupoanelor i plata comisioanelor ctre bncile participante;
- i asum cea mai mare parte a riscurilor legate de emisiunea de obligaiuni.

Pregtirea emisiunii:
Etapa II: Constituirea grupului de plasament garantat (GPG):
acest grup de plasament este un consoriu constituit n vederea plasamentului garantat de
obligaiuni;
acest grup i sum rolul distribuirii a minim 75 % din valoarea emisiunii, n cazul n care
nu se reuete plasarea integral a acestor obligaiuni, GPG va subscrie n numele su la
obligaiunile rmase nesubscrise;
Etapa III: Constituirea grupului de plasament (GP):
acest grup are rolul de a vinde / plasa restul de obligaiuni care au mai rmas de subscris
(25 %) din totalul emisiunii;
angajamentul acestui grup se realizeaz fa de banca lider;
grupul de plasament nu i asum responsabilitatea privind obligaiunile rmase
nesubscrise.

Etapa IV: Stabilirea programului de emisiune: Banca lider analizeaz mpreun cu celelalte
bnci din grupul de coordonare situaia financiar a beneficiarului emisiunii, stabilind condiiile
mprumutului:
- valoarea emisiunii;
- valoarea nominal a obligaiunilor;
- cuponul;
- preul de emisiune;

82
 - rambursarea.

Etapa IV Etapa I

Beneficiar Banca lead - manager

Grupul de
coordonare
Co - manageri sau garantare
Etapa II

Etapa III
Grupul de plasament garantat - UE

Etapa VI
Grupul de plasament - UE
INVESTITORI PRIVATI
- UE Etapa VI

INVESTITORI
PRIVAI - UE

FINALIZAREA
EMISIUNII

Etapa V: Memorandumul de emisiune: publicarea unui nscris cu rol n informare i promovarea

emisiunii n faa investitorilor;

Etapa VI: Lansarea emisiunii:

- testarea pieei;
- lansarea emisiunii;
- deschiderea pieei secundare;
- nscrierea la burs a obligaiunilor emise.
Etapa VII: Finalizarea emisiunii
n caz de succes al emisiunii se realizeaz de regul prin publicarea unui nscris ("tombstone") n
care fiecare banc participant la acest mecanism complex este nscris conform cu poziia sa.
Mai trebuie precizat faptul c dac emisiunea se realizeaz cu garantare din partea grupului de
coordonare (nu este obligatoriu ca acest lucru s se ntmple ntotdeauna), obligaiunile rmase
nesubscrise n prima faz sunt preluate de ctre acesta. Emisiunea garantat de obligaiuni este
mai sigur i mai costisitoare. Pe lng cuponul pe care emitentul (beneficiarul) trebuie s-l
plteasc ulterior investitorilor, costul emisiunii de obligaiuni mai const i ntr-o serie de taxe
pe care beneficiarul trebuie s le plteasc: taxa de management (ctre banca lider i grupul de
coordonare), taxa de subscriere (ctre grupul de plasament garantat) i taxa de vnzare (ctre
grupul de plasament).

83
- Mecanismul emisiunii de aciuni printr-o ofert public
este similar emisiunii de obligaiuni, principalii intermediari implicai fiind: grupul lider i co-
managerii care formeaz grupul de coordonare i / sau garantare a emisiunii internaionale de
aciuni cu rol n administrarea procesului, grupul de plasament garantat, grupul de plasament
(vnzare) sau ali intermediari (implicai de exemplu n promovarea emisiunii pe pieele externe
sau n facilitarea procesului de cotare al aciunilor pe bursele internaionale, elabornd dosarul n
conformitate cu reglementrile acestora).

- Emisiunea internaional de aciuni prin certificate de depozitare

Este o form specific de finanare prin care se poate accesa mai uor piaa european.
Certificatele de depozitare reprezint titluri negociabile emise de o banc depozitar n favoarea
unor beneficiari locali, care atest un drept de proprietate asupra unui pachet distinct de titluri
financiare (aciuni de regul) emise de o societate dintr-o alt ar. Acest nscris d dreptul
deintorului s cear n orice moment remiterea de aciuni depuse la o ter banc - banca
custode. n aceast emisiune indirect de aciuni pe o pia extern prin intermediul unui
instrument specific - certificatul de depozitare (DR) sunt implicate dou instituii financiare
distincte ntre care exist o relaie de subordonare: banca depozitar i banca custode.

Banca depozitar are rolul fundamental n emisiunea de certificate de depozitare, fiind o

banc de prim rang aflat de regul pe piaa int. Aceasta este o banc de prim rang care se
ocup cu pregtirea i realizarea emisiunii de certificate de depozitare pe baza unui pachet
determinat de aciuni depuse la o banc custode. Banca depozitar numete banca custode care
este de regul o banc corespondent, acord consultan emitentului de aciuni i controleaz
ntregul proces de emisiune de certificate de depozitare.

Emitent de aciuni Investitori locali UE

Depunerea Contract cu Emisiunea

aciunilor emise banca depozitar i plasarea
(2) (1) de DR (4)

Banca custode Notificarea (3) Banca depozitar - UE

ROM UE

Banca custode este n cele mai multe dintre cazuri o banc din ara emitentului care are rol n
pstrarea pachetului de aciuni ce constituie baza emisiunii de certificate de depozitare. Aceast
banc lucreaz pentru banca depozitar fiind subordonat acesteia. Pe lng primirea n custodie
a aciunilor i remiterea acestora la cerea depozitarului, banca custode notific n permanen o
serie de informaii cu privire la situaia financiar a emitentului, politica de dividend a acestuia,
modificrile statutare etc.

84
n opinia specialitilor, aceast operaiune prezint o multitudine de avantaje:
- diversific formele de investiii internaionale;
- este un mod eficient de ptrundere pe pieele strine de capital i de
mobilizare de fonduri aparinnd unor investitori strini;
- contribuie la mbuntirea imaginii pe piaa internaional emitentului de
aciuni;
- este un mijloc eficient de diversificare a acionariatului;
- este un mecanism transparent de emisiune internaional de aciuni;
- este un mecanism cu lichiditate sporit i riscuri reduse prin implicarea unei
bnci de prim rang - banca depozitar care emite n numele i pe contul su
certificatele de depozitare;
- este o operaiuni cu costuri de tranzacionare mai reduse, certificatele de
depozitare fiind mai uor de plasat dect aciunile emitentului.

Pe lng aceste avantaje exist i o serie de dezavantaje sau probleme legate de mecanismul de
emisiune a certificatelor de depozitare:
- probleme n mecanismul de decontare ntre emitentul aciunilor i posesorii de
certificate de depozitare;
- reglementrile fiscale n domeniu diferite de la ar la ar;
- taxele de custodie relativ ridicate;
- dificulti n gsirea unei bnci custode.
Chiar dac exist aceste dificulti, emisiunea de certificate de depozitare rmne o tehnic de
emisiune internaional de aciuni la concuren cu oferta public, fiind mult mai accesibil
companiilor de dimensiuni mai reduse, care se afl ntr-o faz incipient de extindere
internaional. Datorit avantajelor pe care le prezint, piaa internaional a certificatelor de
depozitare a cunoscut o extindere permanent. Prima operaiune de acest gen a fost lansat n
1927 pentru a facilita accesul investitorilor americani la companii din Marea Britanie. n prezent
cele mai importante piee de emisiune a certificatelor de depozitare sunt Statele Unite (NYSE
fiind principala pia) i Europa (Londra, Luxemburg, Bruxelles sau Amsterdam). O categorie
aparte i mult mai complex a certificatelor de depozitare o constituie certificatele globale de
depozitare ("GDR - global depozitary receipt"). Aceste instrumente complexe presupun
emisiunea unor certificate de depozitare globale, lansate simultan pe mai multe piee locale, pe
baza unui pachet de aciuni ale unui singur emitent.

- Securitizarea pe pieele financiare internaionale

Este un alt mecanism financiar interesant, legat de piaa titlurilor primare. Aceast tehnic este
un mecanism complex prin care sunt emise pe piaa financiar local sau internaional titluri
financiare (obligaiuni de regul) n contul unor active financiare (credite ipotecare, contracte de
leasing, contracte de forfetare, contracte de factoring sau credite furnizor / cumprtor). Aceast
operaiune este practicat de regul de bnci comerciale, companii de finanare sau de instituii
financiare specializate (bnci de forfetare, bnci de scont).

85
Operaiunea de securitizare are urmtoarele caracteristici principale:
operaiunea permite omogenizarea ctigurilor obinute de pe urma valorificrii
unor active financiare deinute n portofoliu (cupoane, dobnzi, taxe, comisioane
i alte speze financiare);
securitizarea se deruleaz printr-o companie specializat;
emisiunea de titluri financiare este de regul garantat de o instituie specializat
(guvernamental);
pentru asigurarea unui grad ridicat de lichiditate sunt preferate titluri cu o pia
secundar dezvoltat;
bilanul i portofoliul de active al companiei beneficiare este mult simplificat prin
aceast operaiune;
deoarece activele cele mai interesante ale companiei sunt separate de aceast, i
pe baza lor sunt emise noi titluri financiare, acest lucru poate duce la o mai bun
valorificare mai bun a resurselor financiare ale companiei beneficiare.

Operaiunea presupune ncheierea unui contract iniial ntre beneficiarul securitizrii

(companii de finanare, bnci) i instituia de securitizare specializat ("special vehicle
company") prin care sunt selectate o parte din activele financiare interesante ale companiei i pe
baza acestora sunt emise noi titluri financiare ctre poteniali investitori locali sau internaionali.
Emisiunea de titluri n contul activelor securitizate se poate face fie direct fie prin intermediul
unor intermediari (companii de brokeraj).

Securitizarea se poate realiza printr-o emisiune pe o singur pia (local sau

internaional) sau se poate realiza simultan pe mai multe piee externe. Societatea specializat,
implicat n securitizare este cea care i asum rolul fundamental n coordonarea i
supravegherea ntregului proces, ea putnd fi din aceeai ar cu beneficiarul operaiunii sau din
ara de emisiune. Mecanismul securitizrii este relativ simplu: o companie Alfa, n calitate de
creditor, a acumulat un portofoliu de active sub forma unor creane financiare fa de debitori
diveri (beneficiari X). Pentru a omogeniza aceste active, compania alege soluia securitizrii i
pentru aceasta ncheie un contract cu o instituie de securitizare specializat, pentru a putea
realiza operaiunea. Iniial, activele sunt selectate i depuse n custodia instituiei de securitizare
care se va ocupa ulterior de valorificarea acestora. n baza lor, instituia de securitizare va emite
titluri financiare pe pieele internaionale prin intermediul instituiilor broker.
Depunerea activelor
Compania Alfa Instituia de securitizare -
UE
Emisiunea de titluri pe

Credite i alte
piaa european

creane financiare Dobnzi, taxe,

cupoane
Intermediari - UE
Beneficiari X

Investitori strini - UE

Avantajele securitizrii sunt multiple pentru compania beneficiar (compania Alfa):

86
 simplificarea bilanului;
mai buna valorificare a activelor;
omogenizarea activelor deinute n portofoliu;
mobilizarea rapid de fonduri pe baza unor active ce urmeaz a fi ncasate la
termen;
reducerea riscului la nivelul companiei;
lichiditate sporit;
transparena operaiunii;

Rmn n discuie i cteva dezavantaje, mai puin importante: faptul c operaiunea este mai
puin accesibil companiilor mici sau celor care nu dein active financiare atractive sau faptul c
pot fi securitizate n special active financiare i mai puin celelalte tipuri de active (active reale
sau creane comerciale). Diferena dintre operaiunea de securitizare i operaiunea de factoring
const tocmai n specializarea factorilor de a prelua doar creanele comerciale (exporturi
ncasabile la termen de exemplu). Cu toate aceste dezavantaje, operaiunea de securitizare
rmne o operaiune atractiv pentru operatorii financiari, de multe ori o soluie prompt de
mobilizare de resurse n situaii de criz de lichiditi cu costuri mult mai mici dect refinanarea
prin credite sau scontri.

9. Tehnici speciale de finanare

Tehnicile speciale de finanare ofer mai mult flexibilitate

mobilizrii i alocrii resurselor de capital. De regul aceste tehnici vizeaz
un orizont mediu i lung de timp i presupun implicarea unor intermediari
specializai care preiau o parte din riscurile acestei finanri. Cele mai
importante tehnici speciale de finanare sunt: leasingul, factoringul i
forfetarea.

- Leasing-ul
Este o metod de finanare pe termen mediu i lung care presupune nchirierea realizat de
societi financiare specializate, a unor bunuri de echipament ctre beneficiari care nu dispun de
fonduri proprii sau nu pot (sau nu doresc) s recurg la credite bancare pentru cumprarea
acestora. Operaiunile de leasing pot fi realizate direct prin ncheierea unui contract ntre firma
productoare a echipamentului i beneficiar sau indirect prin preluarea funciei de creditare de
ctre societi de leasing care apar ca intermediari. Aceast operaiune presupune ncheierea a
dou contracte independente i diferite: unul de cumprare a bunului de echipament de ctre
societatea de leasing i unul de nchiriere a bunului ce face obiectul contractului. Majoritatea
companiilor de leasing se refinaneaz de pe pieele financiare (de la bnci n principal), chiria
perceput incluznd dobnzile pltite de aceste societi dar i riscurile pe care i le asum
societatea de leasing.

n practic se cunosc o mare varietate tipuri de contracte de leasing: leasing direct (cnd
nchirierea se realizeaz direct de productor) i leasing indirect (cu implicarea unei societi de
leasing), leasing brut (cnd societatea de leasing suport i cheltuielile de ntreinere i reparaii),
leasing net (cnd compania de leasing nu include n tax i cheltuielile de ntreinere i reparaii),

87
leasing financiar (chiria de leasing este astfel stabilit nct la sfritul perioadei de nchiriere s
fie recuperat integral valoarea bunului nchiriat), leasing experimental (bunurile sunt nchiriate
n condiii avantajoase pentru a experimenta produsul pe pia nou), lease-back (beneficiarul
vinde un bun de echipament unei societi de leasing i apoi l nchiriaz de la aceasta) etc.

Dou trsturi eseniale caracterizeaz leasingul: existena celor dou

contracte ce stau la baza operaii i posibilitatea triplei opiuni. Prima se refer
la faptul c exist un contract de vnzare - cumprare ntre productor i
societatea de leasing, contract nsoit de un altul, de locaiune, ncheiat ntre
societatea de leasing i beneficiar. Cea de-a doua trstur se materializeaz
prin cele trei opiuni pe care le are beneficiarul la sfritul perioadei de
nchiriere: prelungirea contractului, abandonarea lui sau cumprarea bunului
la valoarea lui rezidual.

1
Beneficiar Societate de leasing
2
6 3 5
4

Productor Societate de
asigurri

1. ncheierea contractului de leasing;

2. Alegerea bunului de echipament;
3. Cumprarea bunului de ctre societatea de leasing;
4. Emiterea facturii;
5. Asigurarea bunului de echipament;
6. Livrarea / montarea bunului de echipament
7. Plata ratelor aferente contractului de leasing

Avantajele celor implicai n aceast operaiune sunt evidente:

- beneficiarul poate exploata un bun de echipament la un cost mai mic dect
achiziionarea acestuia sau dect cumprarea acestuia pe credit, beneficiaz de
consultan, service i reparaii, are la dispoziie trei opiuni la ncheierea
contractului, are posibilitate s achiziioneze tehnologie de ultim or, deschide
posibilitatea de acces la anumite utilaje sau echipamente care fie c nu le sunt
necesare dect sporadic, fie sunt supuse restriciilor de licen, nu este supus
riscurilor provocate de uzura morala a utilajelor folosite ;
- societatea de leasing ctig din chiria perceput beneficiarului (aceasta poate fi mai
mare dect rata dobnzii oferit de bnci), nu necesit un personal numeros si nici o
baza materiala importanta (cldiri, depozite);

88
 - productorul are posibilitatea vnzrii unui bun de echipament de valoare mare cu
ncasarea imediat a contravalorii acestuia, s intre pe noi piee, sa fac fa
concurenei, s obin ctiguri suplimentare peste preul de export.

Leasingul este o tehnic de finanare a afacerilor utilizat din ce n ce mai mult n Romnia,
nu numai pentru a facilita achiziionarea de bunuri de folosin ndelungat (autoturisme n
principal) i pentru import de tehnologie.

- Forfetarea
Este o form din ce n ce mai ntlnit de finanare pe termen mediu.
Aceasta presupune achiziionarea de ctre o banc, forfetarul, a unei serii
de creane provenite de pe urma operaiunilor comerciale. Aceste creane
sunt deseori avalizate sau garantate de banca cumprtorului. Creanele
sunt vndute cu discount de ctre vnztor bncii forfetare. Banca pltete
imediat vnztorului, permindu-i acestuia s-i finaneze producia de
bunuri pentru export, i oferind posibilitatea cumprtorului s plteasc
mai trziu.

Creanele sunt deinute de forfetar pn la expirarea lor, fr a se apela la vnztorul n

favoarea cruia ele au fost destinate iniial. Absena acestui apel este cea care face distincia ntre
forfetarea de creane i scontare, n cazul creia vnztorul este deschis pentru a fi apelat n caz
de neplat. Astfel, forfetarea poate fi definit ca o tehnic de finanare pe termen mediu prin care
forfetarul nu poate aciona n regres pentru a face vnztorul rspunztor, n caz de neplat din
partea cumprtorului. Vzut iniial ca mprumut la care se apeleaz n ultim instan,
forfetarea a cunoscut o popularitate din ce n ce mai mare, rspndindu-se din Elveia i
Germania, unde a aprut, pn la Londra, iar mai trziu n Scandinavia i restul Europei, iar n
cele din urm n SUA. Cea mai mare pia de forfetare este n prezent piaa londonez.

Forfetarea continu s aib o importan redus dac este comparat cu alte tehnici de
finanare, dar n ultima vreme ponderea ei este n cretere, mai ales n cadrul tehnicilor de
finanare pe termen mediu. Doua sunt condiiile ce trebuie ndeplinite de ctre o crean pentru
a putea face obiectul forfetrii: ea trebuie sa fie necondiionat (disociat i complet
independent de tranzacia comercial de baz) i liber tranferabil (s poat fi plasat integral sau
parial n alt parte i oricnd pn la scaden). Titlurile de credit cel mai des forfetate in
practica sunt, in principal, cambiile trase de ctre vnztor i acceptate de cumprtor i biletele
la ordin emise de cumprtor la ordinul vnztorului, dar i acreditivele cu plata diferat sau
garaniile bancare.

1
Vnztor Cumprtor

2 3 4
5
Institutie de forfetare Banca cumprtorului

89
 1. ncheierea contractului de vnzare. Livrarea
2. Forfetarea documentelor financiare;
3. Plata mai puin comisionul i dobnda;
4. Plata la scaden.

Diferena dintre forfetare i scontare const n: n cazul forfetrii

banca preia i riscul de neplat (la scontare beneficiarul rmne solidar
fa de banca de scont pentru neplata efectelor scontate), forfetarea se
realizeaz de ctre instituii specializate (scontarea se face de ctre
bncile comerciale), costul forfetrii este mai mare (riscurile preluate de
instituia forfetar sunt mai mari), scadena n cazul forfetrii este mai
mare, refinanarea instituiilor forfetare se face direct de pe piaa
financiar internaional (i nu de la banca Central sau de pe piaa
monetar local cum fac bncile de scont).

- Factoringul
Este o tehnic de finanare pus iniial n practic n rile anglo-saxone, utilizat pentru a
asigura finanarea creanelor interne. Mecanismul factoringului este relativ simplu. Vnztorul
cedeaz, contra plii, totalitatea creanelor sale de pe urma operaiunilor comerciale, unui factor
( o banc sau, mai general, o instituie financiar specializat). Factorul acoper aceste creane,
preia asupra sa riscul de neplat i pltete echivalentul creanelor.

Creanele privesc vnzri ale cror termen de plat nu depete 180 de zile. Factoringul exist n
prezent n dou variante: factoring cu plat n avans i factoring cu plat la scaden. n primul
caz, factorul crediteaz pe aderent urmnd s ncaseze ulterior creanele acestuia n timp ce n a
doua variant factorul va plti creanele aderentului n momentul exigibilitii acestora. Pe lng
cele dou forme deja consacrate mai exist i undisclosed factoring sau money without
borrowing, constnd n ncheierea concomitent a dou contracte, unul de vnzare-cumprare i
unul de comision, ambele ncheiate ntre factor i furnizor, n temeiul crora factorul cumpr
marfa furnizorului pe care l numete n acelai timp reprezentant al sau i l nsrcineaz s-o
vnd cumprtorului efectiv i s ncaseze preul aferent tranzaciei realizate. Aceast
modalitate de finanare se concretizeaz printr-un contract de factoring ncheiat ntre vnztor i
factor, cu o durat care de obicei este de un an, putnd fi rennoit prin acceptare tacit.
Factoringul este foarte bine adaptat ntreprinderilor care export bunuri de larg consum sau
echipamente uoare i care au numeroi clieni. Felul operaiunii de factoring este influenat de
data la care se realizeaz efectiv cesiunea de crean; n cazul factoring-ului clasic, data cesiunii
este nsi data naterii creanei respective sau la cteva zile dup aceasta, in timp ce in cazul
factoring-ului la scadenta, data cesiunii este data exigibilitii creanelor respective.
Aderent (beneficiar) Debitor
2
3 4 5
6
Factor Banca debitorului

1. ncheierea unui contract comercial (de export);

2. Livrarea mrfurilor;

90
 3. Cedarea facturilor ctre factor;
4. Plata contravalorii creanelor cedate mai puin dobnda si comisionul;
5. Plata la scadenta a datoriei debitorului.

Prin recurgerea la aceast tehnic de finanare, vnztorul beneficiaz patru avantaje: se

simplific gestiunea trezoreriei a aderentului (beneficiar), aderentul nu mai este expus riscului de
neplat, factoringul suprim problemele create de gestiunea administrativ i contabil a
creanelor i factoringul i amelioreaz bilanul contabil prin reducerea creanelor. Aceste
avantaje sunt ns nsoite i de unele dezavantaje.

Costul factoringului este relativ ridicat i conine dou elemente: un comision de

factoring, ad valorem, calculat pe totalul creanelor transferate, reprezentnd ntre 0.5 i 2.5%, i
un comision de finanare calculat prorata temporis, n funcie de ratele dobnzii. n cazul
factoringului cu plat la scaden se percepe doar comision de factoring, n cazul factoringului cu
plat n avans se percep ambele tipuri de comisioane.

Comisionul de factoring variaz n funcie de cifra de afaceri, de numrul i de calitatea

clienilor, de volumul facturilor i de riscul politic al rii cumprtorului. Acesta reprezint
remunerarea serviciilor de gestiune contabil, de garanie i de recuperare a creanelor.
Comisionul de finanare aferent creditului acordat de factor aderentului pn la scadena
creanelor sale corespunde dobnzilor debitorilor pe plile anticipate. Acestor costuri monetare
li se adaug un risc indirect, de natur comercial. Pe parcursul procesului de recuperare a
creanelor, i n cazul ntrizierii de plat din partea cumprtorului, factorul este uneori mai
brutal sau mai puin diplomat dect aderentul nsui. Aceasta poate avea drept consecin
pierderea unor clieni.

Diferena dintre factoring i forfetare (ambele credite bazate pe

cesiune de crean) const n faptul c n cazul factoringului sunt cesionate
documente comerciale (facturi, contracte) n timp ce n cazul forfetrii sunt
cedate mai mult documente financiare (cambii, acreditive, incasoo
documentare). n plus, factoringul presupune o relaie pe o period mai
ndalungat ntre factor i beneficiar dect forfetarea i instituia de
facrtoring ofer mai multe servicii financiare dect ofer instituia de
forfetare (consultan, gestionarea contului clieni, a trezoreriei, expertiz
financiar - contabil).

Contractul de factoring se caracterizeaz i prin faptul ca, alturi de operaia de credit,

factorul furnizeaz aderenilor si o gam larg de servicii ca, de pild, o selecionare a clienilor
(cumprtori sau beneficiari ai serviciilor furnizate), punerea la dispoziia aderenilor a unor
metode moderne de gestiune i contabilitate, efectuarea unor studii de pia, procurarea de
informaii comerciale, servicii juridice, etc. n acelai timp, specialitii societii de factoring pot
participa efectiv n procesul de negociere a contractelor astfel nct aderentul poate prezenta
partenerilor externi o ofert mai competitiv, ceea ce se traduce prin asigurarea finanrii
imediate a tranzaciei.

91
Resurse Internet:
- http://www.leasing.ro/home/index.jsp
- http://www.customs.ro/legislatie/leasing.htm
- http://www.anamob.ro/leasing.html#1
- http://www.brd.ro/ro/pjuridice/2/factoring.php
- http://www.ccir.ro/ccir/services/rom/surse.htm
- http://www.bnro.ro/Ro/Legi/LBanc.pdf
- http://www.eurofinance.sk/rom/forf.php
- http://www.apmbm.ro/Proiecte_Programe/programe_internationale/PHARE/phare.html
- http://www.uniuneaeuropeana.go.ro/homepageUE.htm
- http://www.insse.ro/Proiecte/proiecte_phare.htm
- http://www.infoeuropa.ro/infoeuropa/start.jsp
- http://www.sapard.ro/
- http://www.apmbm.ro/Proiecte_Programe/programe_internationale/PHARE/ISPA/ispa.html

Rezumat i aplicaii Setul 3

Finanarea pe termen scurt

Piaa de capital
Piaa creditului
Tehnici speciale de finanare
Creditarea pe termen scurt
Instrumente de plat

Finanarea este strns legat de nevoile de finanare ale unei afaceri care pot fi sistematizate
n dou mari categorii: nevoi de finanare pe termen scurt care vizeaz derularea afacerii
(stocuri de materii prime, stocuri de produse finite, creane) i nevoie de finanare pe termen
mediu i lung care vizeaz dezvoltarea unei afaceri (achiziia de echipamente, utilaje,
construcia de cldiri etc.). Piaa financiar a dezvoltat mecanisme specifice pentru ambele
nevoi de finanare. Ce putem remarca este c creditul bancar servete cu precdere pentru
nevoi pe termen scurt n timp ce piaa de capital (obligaiuni, aciuni) ofer, de regul,
resursele pe termen lung, vitale pentru dezvoltarea afacerii. La aceste mecansime se adaug i
mecanismele oferite de instituii publice locale, regionale sau supra-naionale (UE).

92
 Ce reprezint creditul de accept i care este diferena ntre acest credit i plata prin
acceptare a unui export ?

n ce const mecanismul creditelor n descoperit de cont i cum susin ele o afacere?

Care sunt principiile de baz ale creditului de scont?

Prin ce difer creditul de scont de creditul bazat pe cesiune de crean?

Care sunt principiile de funcionare a unei linii de credit?

Care este mecanismul avansului n contul curent ?

Ce vizeaz finanarea pe termen scurt a afacerilor i cum se realizeaz ea?

De ce credei c creditele bancare joac un rol dominant n mobilizarea resurselor de

capital pe termen scurt?

n ce const mecanismul unui credit sindicalizat ?

Ce reprezint creditul cumprtor i cum funcioneaz el?

Care este mecanismul de funcionare al creditului furnizor?

De ce creditul furnizor doar se garanteaz n timp ce creditul cumprtor se i asigur i

se garanteaz ?

Care este mecanismul emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare?

Ce rol are banca lider i grupul de coordonare n emisiunea de obligaiuni?

Care este rolul grupului de plasament garantat i a grupului de vnzare n emisiunea de

obligaiuni pe pieele financiare?

De ce obligaiunile sunt considerate instrumente cu venit fix pe pieele financiare?

93
 Cum se realizeaz emisiunea de aciuni pe pieele financiare?

Care sunt avantajele emisiunii de obligaiuni fa de finanarea prin credit sau finanarea
prin emisiune de aciuni?

Care sunt principalele tipuri de contracte de leasing cunoscute de dumneavoastr?

Prezentai mecanismul finanrii pe baza contractelor de leasing.

Precizai care sunt avantajele i dezavantajele contractelor de leasing pentru societatea de

leasing.

Care este mecanismul finanrii pe baza factoringului?

Care sunt diferenele ntre factoringul cu plata n avans i factoringul cu plata la

scaden?

Care este diferena ntre factoring i creditele bazate pe cesiune de crean?

Care sunt avantajele factorului i al aderentului n cazul operaiunilor de factoring?

Prezentai mecanismul finanrii prin forfetarea creanelor financiare.

Care sunt diferenele ntre forfetarea creanelor i factoringul cu plata n avans?

Ce diferene exist ntre forfetare i scontarea creanelor financiare?

Ce avantaje i dezavantaje prezint forfetarea n comparaie cu celelalte tehnici speciale

de finanare?

Care este diferena ntre leasingul funcional i leasingul financiar?

Care sunt avantajele i dezavantajele securitizrii?

Ce se nelege prin securitizare i n ce const mecanismul finanrii n acest caz.

1. Studiai legea care reglementeaz n Romnia mecanismul cambial i analizai modul n

care poate fi implicat cambia n finanarea afacerilor.

94
2. Analizai pe cazul companiei dumneavoastr tehnicile de finanare pe termen scurt
folosite. Credei c pentru finanarea nevoilor pe termen scurt creditul ar fi o soluie
corespunztoare ideal pentru compania dumneavoastr? Motivai rspunsul.

3. Analizai modul n care putei deschide o linie de credit la o banc i care sunt
documentele necesare i restriciile impuse de banc.

4. Avnd n vedere mecanismele creditului furnizor i creditului cumprtor analizai

comparativ costurile aceste finanri pentru furnizor i pentru cumprtor.

5. Analizai cele mai importante credite sindicalizate de bncile din Romnia din ultimii ani
i ncercai s identificai cteva avantaje ale acestui tip de finanare pentru companiile
romneti. Ce ans credei c ar avea companiile mai mici la astfel de finanri?

6. Studiai mecanismul emisiunii de obligaiuni prin ofert public pe pieele internaionale

i ncercai s evideniai avantajele i dezavantajele acestei finanri pentru companiile
romneti.

7. Studiai legislaia n vigoare din Romnia n materie de leasing. Studiai regimul vamal
aplicat produselor aduse n leasing din import (tehnologia mai ales).

8. Analizai comparativ pe baza unei oferte ale unei societi de leasing i a unei instituii de
factoring costul celor dou tehnici speciale de finanare.

95
BIBLIOGRAFIE SELECTIV

1. Adrian Buckley, "Multinational Finance", third ed., Prentice Hall, New York, 1996;
2. Blake D., "Financial Markets Analysis", McGraw Hill, New York, 1990;
3. Charles W. Hill, "International Business", Mc Graw Hill, New York, ed. 2, 1998;
4. Colectiv REI, Programul de pregtire al specialitilor vamali tehnica operaiunii de comer
exterior Paun Cristian, Cap. VII: Finanare inernaional, Editura Economic, 2001;
5. Dedu Vasile, Managementul bancar, Editura Mondan, Bucureti, 1997.
6. Frank K. Reilly, Investment, The Dreyden Press, 1982, Ed. 4.
7. Frederick S. Mishkin, "Financial Markets and Institutions", Addison - Wesley, 1999;
8. Holland J. B., "International Financial Management", Basil Blackwell, Oxford, 1993
9. Ion Romnu, Ion Vasilescu, Managementul investiiilor, Editura Mrgritar, 1997, Bucureti;
10. Jain Arvin, International financial market and institution, Kolb Publishing Co., USA, 1994;
11. Levi M.D. "International Finance", 2 ed., McGraw-Hill, New York, 1990;
12. Levy H. and Sarnat M., "Capital Investment ad financial decision", 4 ed. Prentice Hall, 1990;
13. Madura J. C., "International Financial Management", West Publishing Co., St. Paul, 1995
14. Marius Bcescu, Angelica Bcescu, "Macroeconomie i politici macroeconomice", Editura ALL,
Bucureti, 1998;
15. Markovitz H., "Portfolio Selection", Management Science, 1952;
16. Meir Kohn, "Money, banking and financial markets", The Dryden Press, 1993.
17. Mihai Toma, Felicia Alexandru, Finane i gestiune financiar de intreprindere, Editura
Economic, 1998, Bucureti;
18. Mihai Toma, Petre Brezeanu, - Finane i gestiune financiar. Aplicaii practice, Editura
Economic, Bucureti, 1996;
19. Miron Dumitru, Paun Cristian, Aspecte finaciar monetare ale relaiilor economice
internaionale, Editura ASE, 2000;
20. Miu Negrioiu, Salt nainte, Editura Expert, 1996, Bucureti;
21. Murray Andrew, Analiza creditului, Editura Expert, Bucureti, 1998;
22. Paul Bran, Relaii financiare i monetare internaionale, Editura Economic, Bucureti, 1999;
23. Paun Cristian, Paun Laura, Riscul de ar, Editura Economic, Bucureti, 1999;
24. Popa Ioan, Tranzacii internaionale, Ed. Economic, Bucureti, 2000

96
25. Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, "Principles of Corporate Finance", Irwin - McGraw - Hill
Publishing House, 1996;
26. Shapiro A.C., "Multinational Financial Management", 4 th. ed., Allyn & Bacon, 1992;
27. Simona Gaftoniuc, "Finane internaionale", Ed. Economic, Bucureti, Bucureti 2000;
28. Stancu I., Finane Teoria pieelor financiare, Editura Economic, Bucureti, 1997;
29. Stephen Ross, "Corporate Finance", 4th ed., Irwin Publishing House, Illinois, 1999;
30. Tom Copeland, Tim Coller, Jack Murrin, Valuation: Valuing and Managing the Value of
Companies, John Wiley and Sons, 1996;

97