ANALIZA COST BENEFICIU (ACB) – instrument de selecție a

investițiilor publice

Prof. univ. dr. ec. Gheorghița DINCĂ

 STRUCTURĂ CURS

 OBIECTIVE

 I. DEFINIȚIA ANALIZEI COST-BENEFICIU

 II. PREVEDERI ALE CADRULUI LEGISLATIV ȘI METODOLOGIC
 III. PREZENTAREA GENERALĂ A ANALIZEI COST-BENEFICIU
 IV. ANALIZA FINANCIARĂ
 V. ANALIZA ECONOMICĂ
 VI. ANALIZA DE RISC și SENZITIVITATE
 VII. STUDII DE CAZ LEGATE DE APLICAREA METODEI C-B
 IV. ANALIZA FINANCIARĂ

Principalul scop al analizei financiare este de a utiliza previziunile CF-ului proiectului

pentru a calcula indicatorii de rentabilitate corespunzători. Se pune accent pe două seturi de
indicatori:

 valoarea actualizată netă financiară (VANF) și rata internă de rentabilitate financiară

(RIRF),

 rentabilitatea investiției, prin VANF(C) și RIRF(C), și rentabilitatea capitalului național,

VANF(K) și RIRF(K).
 Considerente despre analiza financiară

Metodologia utilizată în Ghid pentru determinarea rentabilității financiare este abordarea CF

actualizat. Aceasta implică anumite ipoteze:

 - sunt luate în considerație doar intrările și ieșirile de disponibil (amortizarea, rezervele și

alte elemente contabile care nu corespund unor fluxuri reale sunt ignorate);
 - determinarea CF-ului proiectului trebuie să se bazeze pe o abordare incrementală și
anume pe baza diferenței dintre costurile și beneficiile scenariului cu proiect (alternativa a
face ceva) și cele ale scenariului fără proiect (scenariu BAU) luat în considerare în analiza
opțiunilor;
 - agregarea fluxurilor de disponibil care apar pe parcursul diferiților ani impune adoptarea
unei rate adecvate de actualizare financiară în scopul calculării valorii prezente a fluxurilor
viitoare de disponibil.
 Componentele analizei financiare

 Analiza financiară ar trebui să fie efectuată prin calcule subsecvente,

interconectate (Figura 2.2 și Tabelul 2.1) și să cuprindă:
 1. Costurile de investiție totale
 2. Costurile de operare și veniturile totale
 3. Rentabilitatea financiară a investiției: VANF(C) și RIRF(C)
 4. Sursele de finanțare și costurile lor
 5. Sustenabilitatea financiară
 6. Rentabilitatea financiară a capitalului național: VANF(K) și RIRF(K).
 Valoarea actualizată netă financiară

 VANF este suma algebrică dintre investiţie, costurile actualizate de operare ale proiectului și
valoarea actualizată a veniturilor aşteptate:

 În care:
 investiția inițială;
 suma dintre investiția anului 1 și încasările nete ale anului 1
 - suma dintre investiția anului n, încasările nete ale anului n și valoarea reziduală a anului n;
 – factorul de actualizare financiară al anului i
 af – rata de actualizare financiară
 VANF
 Factorul de actualizare financiară depinde de rata de actualizare și se calculează astfel:

 Rata de actualizare exprimă costul de oportunitate al capitalului;

 Pentru firmele private, costul capitalului este mai ridicat și este calculat ca o medie ponderată a
costului diferitelor surse de finanțare a investiției;

 În proiectele europene, rata de actualizare financiară recomandată pentru calculul VANF este de
5%;
 Rata internă de rentabilitate financiară

 Rata internă de rentabilitate financiară (RIRF) este rentabilitatea specifică a

proiectului de investiții, respectiv rata de actualizare pentru care VANF este
egală cu zero.
 RIRF exprimă acel nivel minim al eficienței proiectului care asigură strict
acoperirea costului capitalului (cerințele de remunerare a investitorilor).
 În general, dacă RIR > rata de actualizare (costul capitalului) proiectul este
eficient și asigură creșterea valorii firmei și a avuției acționarilor.
 Dacă RIR < rata de actualizare proiectul nu este eficient, iar valoarea firmei
și avuția acționarilor scad dacă proiectul este realizat.
 RIRF
 Formula de calcul:

Calculul RIRF exprimă capacitatea veniturilor nete de a acoperi investiția și de a genera un eventual surplus.
 VANF(C) şi RIRF(C) ale investiţiei măsoară performanţa investiţiei independent de sursele sau metodele de
finanţare. VANF este exprimată în mărime absolută (Euro) şi depinde de amploarea proiectului.

 Indicatorul preferat ar trebui să fie în mod obişnuit VAN, deoarece RIR poate fi oarecum înşelătoare şi nu
conţine informaţii utile despre „valoarea” unui proiect.
 În principal, evaluatorul utilizează RIRF(C) în scopul de a judeca
performanţele viitoare ale investiţiilor în comparaţie cu alte proiecte sau cu o
rată de rentabilitate de referinţă cerută.

 De asemenea, acest calcul contribuie în luarea deciziei privind necesitatea

sprijinului financiar al UE pentru proiect: în cazul în care RIRF(C) este mai
mică decât rata de actualizare aplicată (sau VANF(C) este negativă), atunci
veniturile generate nu vor acoperi costurile şi proiectul necesită sprijin
financiar UE.

 Acesta se întâmplă deseori în cazul infrastructurilor publice, parţial din cauza

structurii tarifelor din aceste sectoare.
 Aplicație
 Să se determine și interpreteze VANF(C) și RIRF (C) pentru
investiție. Rata de actualizare este de 5%
indicatorul Anul 1 Anul 2 Anul 3 Anul 4 Anul 5
Venituri din exploatare 30.000 35.000 41.000 48.000 53.000
Cheltuieli de exploatare -18.000 -19.000 -24.000 -25.000 -32.000
Investiția în active imobilizate -60.000 -10.000 -10.000 +5.000
Investiția în active circulante 8.000 8.000 8.000 8.000
8.000

Valoarea actualizată netă

 Sursele de finanțare a investiției

 A patra etapă în analiza financiară este identificarea diferitelor surse de finanţare în

scopul de a calcula valoarea totală a resurselor financiare ale proiectului (Tabelul 2.6).
În cadrul proiectelor co-finanţate de UE, principalele surse de finanţare sunt:
 - asistenţa comunitară (subvenţie UE);
 - contribuţia publică naţională (granturi sau subvenţii de capital la nivelul
administraţiei centrale, regionale şi locale);
 - capital privat naţional (de exemplu, capital privat, în cadrul unui PPP);
 - alte resurse (de exemplu, împrumuturi BEI, împrumuturi de la alţi creditori).
 Tabel 2.6. finanțarea proiect

Sursa finanțare 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Subvenția UE 60 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Nivel local 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Nivel regional 15 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Nivel național 50 25 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Contribuția publică 65 25 0 0 0 0 0 0 0 0 0
națională
Capital privat 40 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
național
Împrumuturi BEI 0 0 0 0 10 0 0 0 0 0 0
Alte împrum. 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Alte resurse 0 0 0 0 10 0 0 0 0 0 0
Resurse fin. totale 165 25 0 0 20 0 0 0 0 0 0
 Sustenabilitatea financiară

 După ce au fost determinate costurile de investiţie, veniturile şi

costurile de operare şi sursele de finanţare, este posibil şi util să fie
determinată sustenabilitatea financiară a proiectului.
 Un proiect este sustenabil din punct de vedere financiar atunci când
acesta nu implică riscul de a rămâne fără bani în viitor.
 Problema esenţială este calendarul încasărilor şi al plăţilor. Promotorii
proiectului trebuie să arate modul în care, în orizontul de timp al
proiectului, sursele de finanţare (inclusiv veniturile şi orice fel de
transferuri bănești) vor acoperi în mod constant plăţile anuale.
 Sustenabilitatea apare în cazul în care fluxul net cumulat al
încasărilor şi plăţilor este pozitiv pentru toţi anii luaţi în considerare.

 Diferenţa dintre fluxurile de intrare şi cele de ieşire va arăta deficitul

(a se vedea exemplul de mai jos) sau excedentul (Tabelul 2.7) ce
urmează a se acumula în fiecare an.

 Fluxurile de intrare includ:

 - orice venituri posibile din vânzarea de bunuri şi servicii;
 - încasările nete rezultate din gestionarea resurselor financiare.
 Dinamica fluxurilor de intrare se măsoară în raport cu fluxurile de ieşire. Acestea sunt
legate de:
 - costurile de investiţii, costurile de operare;
 - rambursarea împrumuturilor şi dobânzile plătite;
 - impozite;
 - alte plăţi (de exemplu, dividende, bonus de pensionare etc.).

 Este important să se asigure că proiectul, chiar dacă beneficiază de co-finanţarea UE, nu

riscă să fie în lipsă de lichidități.
 Rata de rentabilitate, RIRF(C), poate indica faptul că investiţia nu va fi profitabilă pe
termen lung din punct de vedere financiar. În acest caz promotorul ar trebui să specifice,
dacă este cazul, resursele pe care se va baza proiectul atunci când finanţarea UE
încetează.
 În cazul în care există deja o infrastructură, care este administrată de un operator
stabilit, poate apărea o întrebare în ceea ce priveşte sustenabilitatea financiară
globală a operatorului după finalizarea proiectului.

 Această evaluare ar trebui să fie privită ca o problemă diferită şi mai cuprinzătoare,

care merge dincolo de ACB. În timp ce, în unele cazuri speciale, sustenabilitatea
financiară a proiectelor „de sine stătătoare” ar putea să nu fie uşor de dovedit, o
evaluare a poziţiei financiare pe termen lung a unei localităţi, a unui operator de cale
ferată, sau autoritate portuară etc., ar implica în mod clar o analiză suplimentară şi
o auditare.

 În mod normal este responsabilitatea statelor UE de a selecta beneficiarii care

prezintă o bună situaţie financiară.
 Sustenabilitatea financiară
 În analiza proiectului, un tabel simplu, cum ar fi Tabelul 2.7 de mai jos, va
arăta că proiectul îşi acoperă costurile printr-o combinaţie adecvată a
veniturilor şi capitalului financiar.

 În cazul în care există preocupări speciale despre poziţia financiară de

ansamblu a beneficiarului, acestea pot fi abordate separat de către
autorităţile de management şi Comisia Europeană.
Exemplu de proiect nesustenabil financiar
 Rentabilitatea financiară a capitalului
 Ultimul pas este evaluarea rentabilităţii financiare a capitalului (Tabelul 2.8).
Obiectivul acestui calcul este de a observa performanţa proiectului din
perspectiva asistenţei acordate entităţilor publice şi, eventual, private din
statele membre.
 În mod sigur, aceste entităţi se vor bucura de creşterea rentabilităţii nete a
proiectului doar pentru că UE le acordă finanţare.
 Cu alte cuvinte, pentru un cost de investiţie dat, beneficiarul („proprietarul”
proiectului) va trebui să angajeze mai puţin capital în proiect, deoarece
contribuabilul UE acoperă o parte din costurile acestuia.
 De fapt, justificarea subvenţiei UE în cadrul politicii de coeziune este creşterea
oportunităţilor de investiţii printr-o reducere a necesarului de capital.
Rentabilitatea financiară a capitalului național

 Pentru a lua în considerare acest efect trebuie să ne îndreptăm atenția asupra

fondurilor asigurate de beneficiar (după subvenţia UE), incluzând contribuţia publică
naţională, capitalul privat, dacă există, precum şi rambursarea împrumuturilor şi
plata dobânzilor către terţele părţi finanţatoare
 Pentru a face acest lucru, vom crea un model de calcul unde ieşirile sunt: costurile de
operare; contribuţia naţională de capital (public şi privat) pentru proiect; resursele
financiare datorate terţilor în momentul în care acestea sunt rambursate; dobânzile
aferente împrumuturilor.
 Intrările sunt reprezentate de veniturile din operare (dacă există) şi valoarea reziduală
(incluzând toate activele şi pasivele de la finele proiectului).
 Tabelul 2.8 se concentrează asupra surselor din fonduri naţionale, în timp ce tabelul
2.5 se concentrează pe costurile de investiţie totale, cu aceleaşi elemente reziduale.

 Valoarea actualizată netă financiară a capitalului, VANF(K), este suma cash flow-
urilor actualizate care sunt obţinute de promotorul proiectului ca urmare a
implementării proiectului de investiţie.

 Rata de rentabilitate financiară a capitalului, RIRF(K), determină eficiența

investiției pentru beneficiarii naţionali (combinat pentru cei publici şi privaţi).
 Când se calculează VANF(K) şi RIRF(K) sunt luate în considerare toate sursele de
finanţare, cu excepţia contribuţiei UE. Aceste resurse sunt evidențiate ca ieşiri (intrări
pentru sustenabilitatea financiară) în loc de costuri de investiţie (aşa cum se face în
calculul rtb. financiare a investiției RIRF(C)).
 Chiar dacă RIRF(C) poate fi foarte scăzută, sau chiar negativă pentru investiţiile publice
(în special pentru anumite sectoare, cum ar fi sectorul apă), RIRF(K) va fi adesea pozitivă.
 Rata financiară de actualizare standard utilizată de CE este de 5% în termeni reali, şi
rentabilitatea pentru beneficiar ar trebui, în principiu, să fie aliniată cu această valoare de
referinţă (a se vedea, de asemenea, Anexa C).

 Când proiectul aşteaptă o RIRF(K) substanţial pozitivă, acest fapt arată că finanţarea UE ar aduce profituri
peste normal beneficiarilor naţionali.
 În cadrul unui PPP, beneficiarii privaţi vor fi implicaţi în proiect. Din
punctul lor de vedere, orice finanţare acordată, fie din fonduri UE, fie
din sectorul public naţional, ar trebui să fie ignorată în calculul
rentabilităţii capitalului propriu (Kp).
 Exemplul de mai jos prezintă o modalitate simplă de descifrare a
rentabilităţii financiare pentru investitorii cu capital privat.
 Recapitulare

 Care este diferența dintre VANF(C) și VANF(K)?

 Putem accepta în România un proiect cu o RIRF de 3,5%, în condițiile în care
rata de actualizare financiară folosită este de 5%?
 Cum se calculează CF-ul unei investiții pentru proiecte în parteneriat public
privat? Dar pentru proiecte 100% publice?
 Cu ce semn se ia în calcul o investiție suplimentară în active circulante din anul
3 de exploatare a unei investiții?
 Ce reprezintă valoarea reziduală?
 Este asigurată sustenabilitatea financiară a unui proiect dacă cash flow-
ul net al anului 6 este de +12.000.000 de lei iar cash flow-ul net cumulat
la nivelul anului 5 este de -11.000.000 lei?
 Dacă RIRF(K) este de 6,5% poate fi continuată analiza financiară a
unui proiect public de investiții cu analiza economică în vederea
finanțării sale?
 Dacă RIRF(C) este de 5,5% poate fi VANF(K) negativă?
 Dacă VANF(K) este +15.000 de lei poate fi RIRF(C) egală cu -2%?
 Dacă RIRF(C) este de 4% poate fi RIRF(K) egal cu 3%, dacă investiția
este finanțată 50% din capital național și 50% din contribuția UE?
 Cu ce semn se ia în calculul CF net anual o rambursare de credite
din anul 3 de exploatare a investiției?
 Care este semnificația economică a unei rate de actualizare de 5% pe
an?
 Ce valoare are surplusul consumatorului în ipostaza: preț plătit 6,3 lei
pe litru, preț acceptat 5,2 lei, cantitatea cumpărată 60 litri combustibil
pe lună?
 Ce valoare are surplusul producătorului dacă vinde 2 milioane de litri
combustibil pe săptămână la un preț de 6,2 lei pe litru cu următoarele
costuri: costuri cu materia primă pe litru: 1 leu, costuri cu salariile
directe 1,2 lei; Amortizarea totală = 3 milioane de lei
 Care va fi valoarea reziduală a unei investiții care presupune o investiție
totală de 130.000 de lei, formată dintr-un teren de 10.000 de lei, o
investiție netă în active circulante de 5.000 în anul 0 și de 7.000 în anul 1
de exploatare a investiției, un utilaj de 80.000 de lei amortizabil în 10 ani și
o clădire de 35.000 de lei, amortizabilă pe 35 de ani?
 Care este elasticitatea cererii de migdale, dacă indicele prețurilor la
migdale a fost de 1,10, iar indicele cererii a fost de 1,03?
 Care este productivitatea marginală rezultată de pe urma angajării unui
număr de 10 muncitori suplimentari care generează un spor de producție
de 5.000.000 de lei pe an?
 Cum se ia în calculul VANF o investiție suplimentară de 3 mil.euro din anul 3
de exploatare a investiției?
 Ce rată de actualizare trebuie luată în calculul VANF dacă un proiect este
finanțat în următoarea structură:
- 1,5 milioane de euro aport propriu al acționarilor care pretind o remunerare de
8% pe an;
- 3 milioane de lei printr-un credit bancar de investiții, cu o dobândă de 4% pe
an;
 10 milioane de lei finanțare europeană

De ce nu trebuie utilizată analiza cost-beneficiu pentru proiectele de investiții cu

valoare de până un milion de euro?