Tema 6. POLITICA DE DIVIDENDE A SOCIETII PE ACIUNI 1) Politica de dividende i factorii de influen a acesteia. 2) Tipurile politicii de dividend.

3) Tipurile dividendelor i rolul acestora n maximizarea valorii activelor societii. 4) Ordinea achitrii dividendelor n corespundere cu practica autohton. =1= Una din componentele strategiei financiare a S.A. este politica de dividende care presupune opiunea conducerii ntre reinvestirea parial sau integral a profitului net i/sau distribuirea parial ori total a acestuia sub form de dividend. Obiectivul principal al acestei politici l constituie maximizarea valorii de pia a SA, importante fiind i aspectele legate de controlul i lichiditatea firmei, psihologia investitorilor, cele legale, precum i consideraiile administrative. Politica de dividende este aceea care determin mprirea profiturilor obinute n pli ctre acionari i fonduri reinute pentru a fi reinvestite n afaceri, deci cea care stabilete rata dividendului. Rata dividendului se calculeaz prin raportul procentual dintre suma din profitul net repartizat acionarilor sub form de dividend i valoarea profitului net. Pentru investitorii de pe piaa bursier, politica de dividend practicat de societi reprezint un reper important n adoptarea strategiei de investiie. Aceasta capt o importan mai mare pentru cei cu un apetit de risc mai redus, care i economisesc disponibilitile bneti prin piaa de capital, ca o alternativ la sistemul bancar. Societile comerciale care acord dividend prezint interes i pentru ceilali investitori, cu o nclinaie mai mare fa de risc, ca o surs de venit suplimentar ctigurilor din diferenele de curs. Pentru managementul societii se pune problema alegerii ntre dividend i autofinanare. Alocarea unei cote mari din profitul net ca i dividend restrnge posibilitile de autofinanare ale societii, ducnd la creterea gradului de ndatorare. Pe de alt parte, o societate care practic o politic de dividend caracterizat prin rata mare a dividendului se bucur de aprecierea aciunilor sale pe pia, ceea ce are ca efect creterea posibilitilor de finanare prin noi emisiuni de aciuni. n stabilirea politicii de dividend, managerii unei societi trebuie s in cont de faptul c anunarea unui dividend estimat pentru viitor constituie un motor de cretere a preului aciunilor pe pia. Aprecierea acestor aciuni pe pia este motivat, n afar de dividendul propriu-zis care se estimeaz a se acorda, i de faptul c estimrile de dividend constituie o semnalare a unor profituri viitoare, a unor fluxuri de numerar cu sold pozitiv. Pe de alt parte, conducerea nu poate

ignora preferinele unor acionari mai importani. Astfel, un acionar fond de investiii poate s aleag o rat mai mare a dividendului, n detrimentul sumei din profituri alocat ca surs de investiii sau finanare a activitii societii. Un alt acionar ar putea s nu acorde o importan aa mare unui venit imediat din dividende, ci s susin reinvestirea unei pri ct mai mari din profitul net pentru dezvoltarea firmei. Elementele da baz a politicii de dividende sunt: sursele de plat, mrimea dividendelor, formele dividendelor i periodicitatea distribuirii acestora. Drept surse de plat a dividendelor pot fi: profitul net al perioadei curente, profitul nerepartizat al perioadelor precedente, finanarea adiional (credit bancar) i fondurile speciale (utilizate, n special, pentru plata dividendelor aferente aciunilor privilegiate). Mrimea dividendului se stabilete de AGA, conform statutului SA. Potrivit Legii privind SA, mrimea dividendelor anunate pe fiecare aciune de aceeai clas trebuie s fie egal, indiferent de termenul plasrii aciunilor. Formele dividendelor dividendele distribuite de ctre SA pot mbrca 3 forme: n bani, n natur i n aciuni. Cea mai rspndit form de acordare este n bani, o form convenabil acionarilor care i obin ctigurile direct i imediat. SA va aplica aceast form de dividend cu condiia de a nu micora prea mult volumul lichiditilor, pentru a face fa datorilor debitoare i a nu pune n pericol situaia creditorilor. Distribuirea de dividende n aciuni este practicat de ctre SA care doresc s-i protejeze lichiditile sau care nu dispun, real, de astfel de lichiditi. n acest caz se emit noi aciuni, distribuindu-se fiecrui acionar corespunztor volumului dividendelor datorate. Aciunile noi sunt de aceeai categorie cu cele vechi, pe care acionarii le deineau pn la momentul emiterii. Acionarii care primesc aciuni n loc de dividend le pot pstra sau le pot comercializa pe piaa HV, procurndu-i, astfel, lichiditile de care au nevoie. Aceasta este o metod avantajoas din motiv c SA reduce fluxurile negative, i pstreaz lichiditile existente i se asigur o cretere a capitalului social. Distribuirea dividendelor n natur este o form mai rar ntlnit, se aplic cu acordul acionarilor n cazurile cnd SA produce i desface mrfuri de interes pentru acionarii proprii (combustibil, materiale de construcie .a.). Periodicitatea distribuirii dividendelor presupune o operaie periodic, cuprins de intervalul de timp n care se distribuie dividendele. Astfel, acestea pot fi pltite trimestrial, semestrial i anual. Potrivit Legii privind SA, societatea are dreptul s plteasc dividende intermediare (trimestriale, semestriale) i anuale pe aciunile aflate n circulaie. Elaborarea politicii de dividende presupune 3 etape: I. Estimarea factorilor care influeneaz parametrii, termenii i raionalitatea plii dividendelor;

II. III.

Alegerea tipului politicii de dividende reieind din factorii evideniai i n corespundere cu strategia financiar a companiei; Evaluarea eficienei politicii de dividende. Printre factorii care influeneaz politica de dividend se numr: Reglementrile juridice Legea privind SA specific dividendele drept cota-parte din

profitul net al societii, care se repartizeaz ntre acionari n corespundere cu clasele i proporional numrului de aciuni care le aparin. Obligaiile societii referitoare la plata dividendelor apar la data anunrii hotrrii cu privire la plata lor. SA nu este n drept s ia hotrre cu privire la plata dividendelor: a) pn la rscumprarea aciunilor plasate care urmeaz a fi rscumprate; b) dac, la data lurii hotrrii cu privire la plata dividendelor, societatea este insolvabil sau plata dividendelor va duce la insolvabilitatea ei; c) dac valoarea activelor nete, conform ultimului bilan al societii, este mai mic dect capitalul ei social sau va deveni mai mic n urma plii dividendelor; d) pe aciunile ordinare dac nu s-a hotrt cu privire la plata dividendelor pe aciunile prefereniale; e) pe orice aciuni, dac nu s-a efectuat plata dobnzii scadente la obligaiuni. Decizia cu privire la plata dividendelor intermediare se ia de consiliul societii, iar hotrrea cu privire la plata dividendelor anuale se ia de adunarea general a acionarilor, la propunerea consiliului societii. Dividendele se pltesc cu mijloace bneti, iar n cazurile prevzute de statutul societii, se pltesc cu aciuni de tezaur sau aciuni ale emisiei suplimentare sau cu alte bunuri destinate consumului populaiei civile, a cror circulaie nu este interzis sau limitat de actele legislative. Disponibilitatea numerarului - dividendele sunt pltite din numerarul societii. O criz de lichiditi poate crea dificulti n acordarea acestora. Astfel, societatea ar putea fi nevoit s contracteze mprumuturi bancare. Datoriile societii - n cazul unor datorii istorice mai mari, societatea are tendina normal de a reine o cot ct mai mare din profiturile obinute pentru plata acestora. Astfel, suma alocat ca dividende va fi mic sau nul. Posibilitatea accelerrii sau amnrii proiectelor de investiii - aceasta va permite unei firme s i respecte, cu mai mult uurin, politica de dividend anterior stabilit. Efectele politicii de dividend asupra costului capitalului - aprecierea pe pia a aciunilor unei societi cu o politic stabil de dividend reprezint un mecanism de semnalizare a rezultatelor societii. Managerii trebuie s in cont de toate acestea n adoptarea unei decizii privind acordarea de dividende.

Gradul de concentrare a aciunilor i preferinele acionarilor - capitalul social ale unor societi este concentrat n mna unui singur acionar sau a unui grup de acionari, persoane implicate. Astfel, preferinele acestora dicteaz n adoptarea unei practici privind acordarea dividendului. =2= La baza delimitrii tipurilor politicii de dividende se afl anumite teorii. Printre cele mai cunoscute teorii referitoare la politica de dividende sunt teoria lui Metron Miller i Franco Modigliani, teoria lui Myron Gordon i John Lintner i teoria J. Walter. La nceputul anilor 60, Merton Miller i Franco Modigliani au elaborat teoria irelevanei dividendului (teoria neutralitii), conform creia politica de dividende nu are efect asupra preului de pia a aciunilor i nici asupra costului capitalului. Cei doi au argumentat c valoarea unei firme depinde numai de venitul pe care activele acesteia l genereaz i nu de modul n care acest venit este repartizat ntre dividende i fonduri proprii de finanare. Concluzia la care au ajuns ei este c, n urma acordrii de dividende, societatea este nevoit s emit capital social suplimentar, pentru finanarea activitii conform bugetului anterior stabilit. Astfel, creterea dividendului pe aciune este neutralizat de creterea numrului de aciuni aflate la deintori, preul de pe pia rmnnd neschimbat. Cei doi teoreticieni i-au bazat argumentele lor pe mai multe condiii cum ar fi inexistena costurilor de emisiune sau de tranzacie; valoarea nul a impozitului pe venit; transparena total a informaiilor privind perspectivele firmei, distribuia veniturilor nu are nici un efect asupra costului capitalului propriu al firmei .a., ns n realitate aceste criterii presupuse nu exist, deoarece firmele i investitorii trebuie s plteasc impozite; firmele au costuri cu emiterea i tranzacia aciunilor; conductorii cunosc, de regul, mai multe n legtur cu perspectivele firmei dect investitorii; etc. Teoria lui Miller i Modigliani a fost combtut de Myron Gordon i John Lintner, care au afirmat c investitorii sunt mult mai atrai de plata dividendelor dect de eventualele ctiguri ale firmei n urma reinvestirii profitului obinut. Conform lor, investitorii acord o mai mare valoare unui dolar din dividende dect unui dolar din ctiguri de capital estimate. Argumentul lui Gordon-Lintner a fost numit de ctre Miller i Modigliani greeala vrabiei din mn, deoarece majoritatea investitorilor oricum planific reinvestirea sumelor primite ca dividende n aciuni ale aceleiai firme sau n altele similare. Conform lor, gradul de risc al fluxurilor de numerar depinde doar de activitatea firmei, de fluxurile operaionale i nu de politica de dividende. Aceste dou teorii ofer sfaturi contradictorii managerilor de companii. Testarea empiric a lor nu a dus la nici o concluzie clar, datorit faptului c ipotezele pe care se bazeaz acestea nu se ntlnesc n practic. n cazul R. Moldova, instabilitatea monedei naionale i gradul redus

de maturitate al pieei de capital, precum i nclinaia investitorilor spre ctiguri rapide fac ca dividendul s fie foarte atractiv, ceea ce duce la aprecierea pe pia a aciunilor emise de societile care ofer dividend. Teoria rezidual, formulat de J. Walter pune accentual pe utilizarea prioritar a profitului pentru finanarea proiectelor de investiii, astfel, politica de dividende este o politic de autofinanare iar maximizarea valorii de pia a ntreprinderii se obine prin distribuirea ct mai redus a dividendelor. n statele cu o pia de capital dezvoltat, sunt practicate mai multe politici de dividende, astfel nct managerii pot alege variante alternative de distribuire a profitului net obinut de societate, satisfcnd o categorie sau alta de acionari. Principalele politici de dividend sunt: 1. Politica dividendelor reziduale Aceasta declar c o firm trebuie s urmeze urmtorii patru pai pentru a decide proporia din profituri distribuit sub form de dividende1: (1) determinarea bugetului optim de investiii; (2) determinarea capitalului necesar pentru finanarea acestui buget; (3) utilizarea profiturilor acumulate n cadrul capitalului propriu, pe ct posibil; (4) plata de dividende numai dac profiturile obinute sunt mai mari dect cele necesare realizrii investiiilor propuse. Aceast metod pornete de la premisa c investitorii prefer ca firma s rein i s reinvesteasc profiturile, dac rata de rentabilitate pe care o obine n urma acestei reinvestiri este mai mare dect rata de rentabilitate pe care investitorii o pot obine pentru alte investiii cu un grad comparabil de risc. n cazul n care firma se afl n situaia unor oportuniti de investiii foarte bune, atunci aceast politic de dividend i va dezavantaja pe cei care prefer acordarea unei pri din profitul net sub form de dividende. 2. Dividende constante sau progresiv cresctoare. Aceast politic prevede acordarea de dividende n sum constant sau cu o rat de cretere constant (aceasta de regul se ajusteaz cu rata inflaiei). Prin modul de funcionare, acordarea de dividende prin aceast metod presupune stabilitate monetar i stabilitate economic n general. Este mai mult practicat n statele dezvoltate. Raiunile care stau la baza acestei politici sunt de natur de a atrage investitorii, innd cont de preferinele acestora pentru stabilitate. Astfel, investitorii confer o valoare mai mare dividendelor pe care sunt siguri c le vor primi. Dividendele fluctuante (reziduale) au un grad de risc mai ridicat, ceea ce determin o apreciere mai mic pe piaa aciunilor respective. n alt ordine de idei, muli acionari utilizeaz sumele primite ca dividend pentru cheltuieli curente, iar acetia prefer s i poat planifica cheltuielile lor n funcie de venituri stabile. Ei sunt pui
1

Hoan Nicolae, Finanele firmei, Editura Continent, Sibiu, 1996, pag 267

n situaii neplcute dac sunt nevoii s-i lichideze o parte din deineri pentru a face rost de numerar. 3. Rata constant a dividendelor Este posibil ca o firm s urmeze o politic de dividende care s se caracterizeze printr-o proporie constant din profituri distribuit sub form de dividende. Aceast politic este n dezavantajul investitorilor atunci cnd profiturile sunt mici. Nu are un grad mare de predictibilitate ca i cea a dividendelor progresiv cresctoare, ns realizeaz un compromis ntre interesele societii i cele ale acionarilor. Pe de o parte, societatea i poate gestiona mai bine profiturile obinute, nesuportnd povara unui dividend fix n perioadele cu profit mai mic. Ea i poate planifica mai bine investiiile viitoare sau angajamentele ncheiate cu furnizorii. Pe de alt parte, investitorii chiar dac nu se ateapt la o sum constant acordat ca dividend, pot estima dimensiunea acestuia pornind de la profiturile trimestriale nregistrate de companie, coroborate cu bugetul de venituri i cheltuieli. Dac, de exemplu, prevederile din bugetul de venituri i cheltuieli privind profitul net sunt depite la finalul trimestrului al treilea, ansele ca ntreg profitul estimat s fie realizat sunt ridicate i, ca atare, investitorii pot estima valoarea dividendului ce urmeaz s-l primeasc. Sunt ndeplinite, astfel, att cerinele companiei privind o bun autofinanare, ct i nclinaia spre stabilitate a investitorilor. 4. Dividendul regulat de valoare sczut plus surplusuri O astfel de politic de dividend reprezint n fapt un compromis ntre plata unui dividend stabil sau cu rat de cretere stabil i o proporie constant din profit distribuit sub form de dividende. Pentru firm, avantajul este o mai mare flexibilitate, iar pentru investitori, sigurana ncasrii cel puin a unei sume minime din dividende. Conducerea firmei poate stabili o valoare mic pentru dividendul regulat, astfel nct s poat fi pltit chiar i n anii cu profituri mici, iar apoi s suplimenteze aceast sum cu un extra-dividend, n anii n care exist disponibile fonduri n exces. Acest dividend suplimentar constituie un adevrat semnal pentru investitori c societatea obine profituri considerabile. Dac firma pltete acest dividend suplimentar an dup an, plata lui devine o obinuin pentru investitori. Eliminarea lui va avea ca efect diminuarea preului aciunilor pe pia, dei iniial era perceput ca un surplus. n practic, societile pot utiliza alternativ anumite politici de dividend, n funcie de contextul economic sau de oportunitile de afaceri ale lor. Definirea clar a unei politici de dividend este greu de realizat, avnd n vedere particularitile economiei autohtone. Multe societi cu activitate productiv se confrunt cu active fixe uzate fizic i moral i cu supradimensionarea forei de munc. Toate acestea necesit restructurri, care fac dificil stabilirea unui plan pe termen lung privind dividendele. n plus, unele societi de mari dimensiuni au motenit datorii semnificative fa de bugetul de stat sau bugetul asigurrilor

sociale. Aceast realitate a fcut necesar apariia unor reglementri legale, care prevd ealonarea datoriilor fiscale i anularea majorrilor i penalitilor de ntrziere aferente acestora, n scopul eliminrii arieratelor, i conform crora astfel de societi au obligaia de a repartiza rezultatul net doar ca surs proprie de finanare, fiind astfel anulat orice politic de dividend. Pn acum, societile financiare (bnci) sau de asigurare au reuit stabilirea unor practici privind dividendul, foarte apropiate de o politic de dividend relativ coerent. =3= Dividendul este partea din profitul unei societi pe aciuni care revine fiecrui acionar n raport cu aciunile pe care le posed. El mai poate fi definit i ca o cot parte din profitul net al unei societi pe aciuni ce se cuvine unei aciuni. Dividendul reprezint rentabilitatea dorit de acionari i totodat suma ce remunereaz capitalul investit ntr-o firm. Pentru firm el reprezint pli efective de numerar ctre cei ndreptii s le ncaseze acionari sau asociai. Este partea rezidual din profitul firmei dup ce el a fost repartizat n concordan cu legislaia n vigoare i cu voina proprietarilor. Dup felul cum este distribuit dividendul poate fi2: dividend definitiv, adic partea de profit repartizat i pltit dup ncheierea bilanului contabil; dividend fictiv, adic suma atribuit acionarilor unei societi, fr ca suma n cauz s corespund unui profit real; dividend fix, care se prezint sub forma unei sume fixe stabilit concomitent cu emiterea aciunilor prefereniale i acordat deintorilor de astfel de aciuni indiferent de mrimea profitului realizat; dividend provizoriu, cnd se pltete o sum nainte de ncheierea anului financiar i a bilanului contabil; dividend real, care are aceeai semnificaie ca i dividendul definitiv, reprezentnd suma distribuit acionarilor ca parte din profitul real al societii. n ceea ce privete etapele n care se distribuie profitul pentru remunerarea proprietarilor acestea sunt: a) cuantificarea prii de profit distribuibil fondatorilor; b) determinarea sumei repartizabil deintorilor de aciuni prefereniale; c) stabilirea, prin diferen, a profitului distribuibil posesorilor de aciuni ordinare. =4=
2

Ana Gheorghe I., Finanele i politicile financiare ale ntreprinderilor, Editura Economic, Bucureti, 2001, pag 287

Cota-parte din profitul net al societii, care se repartizeaz ntre acionari n corespundere cu clasele i proporional numrului de aciuni care le aparin, constituie dividend. Societatea are dreptul s plteasc dividende intermediare (trimestriale, semestriale) i anuale pe aciunile aflate n circulaie. Societatea nu are dreptul s garanteze plata dividendelor. Obligaiile societii referitoare la plata dividendelor apar la data anunrii hotrrii cu privire la plata lor. Societatea nu este n drept s ia hotrre cu privire la plata dividendelor: a) pn la rscumprarea aciunilor plasate care urmeaz a fi rscumprate; b) dac, la data lurii hotrrii cu privire la plata dividendelor, societatea este insolvabil sau plata dividendelor va duce la insolvabilitatea ei; c) dac valoarea activelor nete, conform ultimului bilan al societii, este mai mic dect capitalul ei social sau va deveni mai mic n urma plii dividendelor; d) pe aciunile ordinare dac nu s-a hotrt cu privire la plata dividendelor pe aciunile prefereniale; e) pe orice aciuni, dac nu s-a efectuat plata dobnzii scadente la obligaiuni. Decizia cu privire la plata dividendelor intermediare se ia de consiliul societii, iar hotrrea cu privire la plata dividendelor anuale se ia de adunarea general a acionarilor, la propunerea consiliului societii. n hotrrea cu privire la plata dividendelor se va indica: a) data la care este ntocmit lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende; b) cuantumul dividendelor pe o aciune de fiecare clas aflat n circulaie; c) forma i termenul de plat a dividendelor. Pentru fiecare plat a dividendelor, consiliul societii asigur ntocmirea listei acionarilor care au dreptul s primeasc dividende. n lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende intermediare vor fi nscrii acionarii i deintorii nominali de aciuni nregistrai n registrul acionarilor cel mai trziu cu 15 zile pn la luarea hotrrii cu privire la plata dividendelor intermediare, iar n lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende anuale vor fi nscrii acionarii i deintorii nominali de aciuni nregistrai n registrul menionat la data fixat de consiliul societii. Adunarea general a acionarilor este n drept s aprobe dividendele anuale n cuantum nu mai mic dect dividendele intermediare pltite. Mrimea dividendelor anunate pe fiecare aciune de aceeai clas trebuie s fie egal, indiferent de termenul plasrii aciunilor. Dividendele se pltesc cu mijloace bneti, iar n cazurile prevzute de statutul societii, se pltesc cu aciuni de tezaur sau aciuni ale emisiei suplimentare sau cu alte bunuri destinate consumului populaiei civile, a cror circulaie nu este interzis sau limitat de actele legislative.

Pentru plata dividendelor fixate pe aciunile prefereniale poate fi constituit un fond special din contul defalcrilor din profitul net al societii. Dividendele pe aciunile de aceeai clas pot fi pltite cu aciuni de alt clas numai n temeiul hotrrilor luate n modul prevzut de legislaia n vigoare. Termenul de plat a dividendelor se stabilete de organul care a luat decizia de plat n conformitate cu statutul societii, ns nu poate fi mai mare de 3 luni de la data lurii deciziei cu privire la plata lor. Societile pe aciuni al cror capital social cuprinde i o cot a proprietii publice transfer la bugetul respectiv, pn la 1 iulie a anului imediat urmtor anului de gestiune, dividende, calculate n funcie de rezultatele activitii din anul de gestiune, pe baza hotrrii adunrii generale a acionarilor i n conformitate cu structura capitalului social. n acelai termen, darea de seam privind dividendele calculate n funcie de rezultatele activitii societii pe aciuni se prezint inspectoratului fiscal de stat teritorial. n caz de neachitare n termen la buget a dividendelor aferente cotei proprietii publice n capitalul social al societii pe aciuni, organele Serviciului Fiscal de Stat vor aplica majorarea de ntrziere, precum i executarea silit a obligaiilor neonorate n termen, conform titlului V al Codului fiscal. Decizia cu privire la plata dividendelor de ctre societatea va fi publicat n termen de 15 zile de la data adoptrii ei. Decizia cu privire la plata dividendelor de ctre societatea care nu corespunde unuia din criteriile prevzute trebuie s fie adus la cunotina fiecrui acionar personal, n termen de 15 zile de la data lurii ei, precum i poate fi publicat n mijloacele massmedia conform hotrrii adunrii generale a acionarilor. Dividendele care nu au fost primite de acionar din vina lui n decurs de 3 ani de la data apariiei dreptului de primire a lor se trec la venitul societii i nu pot fi revendicate de acionar.