FINANȚE ANTREPRENORIALE

1
 CAPITOLUL I

CAPITALURILE ÎNTREPRINDERILOR

1.1 Structura capitalului

Una din laturile gestiunii financiare este asigurarea întreprinderilor cu capital atât la
începutul activităţii cât şi pe parcursul desfăşurării acesteia în vederea realizării obiectului de
activitate şi a obţinerii unor rezultate favorabile. Finanţarea cu capital se face în funcţie de costul
surselor de finanţare care vor asigura o finanţare optimă.
După natura lui capitalul întreprinderii se împarte în:
 Capital real, respectiv cel care îşi găseşte reflectarea în bilanţul întreprinderii,
materializat după sursele de provenienţă în pasiv sau după modalităţile de folosire în
activ;
 Capital fictiv este determinat de capitalul real ca urmare a modului de circulaţie al
instrumentelor prin care se constituie sau este utilizat.
Capitalul real este reflectat în bilanţ, schematic, astfel:

ACTIV PASIV
I. Active imobilizate I. Capitaluri proprii
Imobilizări necorporale Capital social
Imobilizări corporale Rezerve rezultate, fonduri proprii
Imobilizări financiare Capital propriu - total
Active imobilizate – total
II. Active circulante II. Credite pe termen mediu şi lung
1.4 Stocuri
1.5 Creanţe I + II Capital permanent – total
1.6 Disponibilităţi III. Credite şi datorii pe termen scurt
Total activ Total pasiv

Fondul de rulment net (FRN) reprezintă acea parte din capitalul permanent care depăşeşte
valoarea imobilizărilor nete şi poate fi afectată finanţării activelor circulante. El se determină
astfel:
FRN  C p  A in
sau:
FRN  A c  D ts
în care:
FRN - fond de rulment net;
C p - capitaluri permanente;
A in - active imobilizate nete;
A c - active circulante;
D ts - datorii pe termen scurt.

1.2 Modalităţi de formare a capitalului

2
 Decizia de finanţare, care stă la baza formării capitalului întreprinderii, poate fi realizată
prin două modalităţi, respectiv finanţare internă şi finanţare externă, astfel:

Profit net
Autofinanţarea
Amortizarea
Finanţare internă

Alte surse
(fonduri Capitaluri
asimilate celor proprii
proprii)
Finanţare
Globală
Crearea şi
sporirea
capitalului
social
Finanţarea Credit bancar
Externă Subvenţii Credit obligatar

Credit bail
(leasing) Capitaluri
împrumutate
Împrumuturi Împrumuturi
pe termen guvernamentale
lung
Împrumuturi
externe

Dacă se are în vedere structura capitalului întreprinderii (capital propriu şi capital

împrumutat) există două căi de procurare a acestora şi anume: crearea capitalului propriu şi
îndatorarea.

1.2.1 Finanţarea prin capital propriu

Finanţarea internă are un loc important în cadrul finanţării globale.

Autofinanţarea este modalitatea cea mai de dorit pentru întreprinderi, datorită
avantajelor sale şi anume:
 Sursă permanentă de finanţare la dispoziţia întreprinderii;
 Permite o anumită autonomie faţă de bănci care impun anumite condiţii pentru a
acorda credite.

3
 Totuşi nu trebuie exagerată această modalitate de finanţare, întrucât aceasta nu este
gratuită, capitalul propriu având un cost de finanţare, care uneori poate depăşi costul capitalului
împrumutat.
De aceea, calea cea mai eficientă pentru întreprindere ar fi o îmbinare între autofinanţare
şi apelare la finanţarea externă.
Indicatorul prin care se exprimă autofinanţarea este capacitatea de autofinanţare.
Capacitatea de autofinanţare reprezintă un surplus monetar care se obţine ca rezultat al
tuturor operaţiunilor de încasări şi plăţi efectuate de întreprindere, într-o anumită perioadă de
timp.
Practic calcularea capacităţii de autofinanţare se efectuează pe baza datelor contabile
cuprinse în contul de rezultate.
Capacitatea de autofinanţare (CAF) se determină prin două metode:
a) metoda deductivă;
b) metoda adiţională.

a) Metoda deductivă

Prin metoda deductivă capacitatea de autofinanţare este calculată ca diferenţă între

veniturile încasabile (corespunzător unor încasări efective sau viitoare) şi cheltuielile plătibile
(corespunzătoare unor plăţi efective sau viitoare).
Ca punct de plecare în determinarea capacităţii de autofinanţare este excedentul brut al
exploatării la care se adaugă toate veniturile susceptibile de a fi încasate (de exploatare,
financiare, extraordinare) şi se scad toate cheltuielile susceptibile de a fi plătite.
CAF = Excedent al exploatării + Alte venituri din exploatare – Alte cheltuieli din
exploatare + Venituri financiare – Cheltuieli financiare + Venituri extraordinare – Cheltuieli
extraordinare – Impozit pe profit.

b) Metoda adiţională
Metoda adiţională este mai uşor de calculat şi pune în evidenţă elementele contabile,
generatoare de fluxuri monetare, antrenate în calculul capacităţii de autofinanţare.
CAF = Rezultatul net al exerciţiului + Cheltuieli calculate – Venituri calculate – Venituri
din cesiune = Rezultatul net al exerciţiului + Amortizări şi provizioane calculate (de exploatare,
financiare, extraordinare) – Cote părţi din subvenţii de investiţii virate asupra rezultatului
exerciţiului – Reluări asupra amortismentelor şi provizioanelor – Venituri din cesiunea
elementelor de activ + Valoarea net contabilă a elementelor de activ cedate.
Capacitatea de autofinanţare este un indicator expresiv care reflectă forţa financiară a
unei societăţi comerciale, garanţia securităţii acesteia.

Sporirea capitalului social

Orice societate comercială la constituire îşi dimensionează capitalul social iniţial în

funcţie de nevoile de resurse de la începutul activităţii, însă pe parcursul funcţionării apare
necesitatea majorării acestuia.
Modalităţile prin care poate fi sporit capitalul social sunt:
 Majorări prin aporturi în natură sau în numerar;
 Majorări prin încorporarea rezervelor, a diferenţelor din reevaluare şi a
primelor de emisiune;
 Majorări de capital prin conversia datoriilor.

Majorări de capital prin noi aporturi în natură şi în numerar

4
 Majorarea capitalului prin noi aporturi în numerar se poate realiza fie prin emisiunea de
acţiuni noi, fie prin majorarea valorii nominale a acţiunilor existente.
Creşterile de capital prin noi aporturi în numerar conduc la sporirea mijloacelor băneşti
ale societăţilor comerciale, la creşterea lichidităţii financiare permiţând societăţilor să-şi
îmbunătăţească echilibrul financiar şi totodată să-şi dezvolte activitatea pentru a face faţă
concurenţei.

Tehnica emiterii acţiunilor

Suplimentarea capitalului social prin emiterea de noi acţiuni şi punerea lor în vânzare,
antrenează un aport de noi capitaluri.
Acţiunile noi sunt identice cu cele vechi sub aspectul drepturilor pe care le conferă.
Capitalul suplimentar în acest fel este egal cu numărul de acţiuni emise înmulţit cu preţul
de emisiune.
Preţul de emisiune trebuie să fie mai mic decât cursul vechilor acţiuni pentru a se asigura
succesul operaţiunilor de subscriere. Dacă preţul de emisiune ar fi mai mare decât cursul vechilor
acţiuni, nimeni nu ar cumpăra noile acţiuni, întrucât ar putea procura de pe piaţă acţiuni la un
preţ mai scăzut.
Preţul de emisiune va trebui să fie mai mare decât valoarea nominală a acţiunii vechi.
Deci, cursul vechi > PE > VN,

unde PE – preţul de emisiune

VN - valoarea nominală

Pentru creşterea capitalului în numerar există două posibilităţi : creşterea valorii nominale
a vechilor acţiuni sau emiterea de noi acţiuni.
Creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni presupune apelul la acţionarii existenţi şi
acordul lor de a suplini cu fonduri capitalul social. Acest procedeu este greu de realizat, atât
datorită dispersiei acţionarilor în teritoriu, cât şi a necesităţii de a-i convinge pe aceştia să aducă
noi capitaluri. De aceea, cel mai ades procedeu este cel al emiterii de noi acţiuni.
Emisiunea de noi acţiuni este o operaţiune mai uşoară. Acţiunile puse pe piaţă pot fi
cumpărate de oricine dar vechii acţionari au dreptul preferenţial, de cumpărare, (drept
preferenţial de subscriere).
În acest caz, dificultatea rezidă în stabilirea preţului de emisiune astfel încât, el să nu se
apropie prea mult de cursul vechilor acţiuni şi cu atât mai puţin să fie egalat sau să-l depăşească.
Dreptul preferenţial de subscriere (DS) este egal cu diferenţa dintre cursul vechi al
acţiunilor şi valoarea de piaţă a acţiunii după majorarea capitalului social.
Astfel, pentru a determina valoarea lui DS, ştiind valoarea lui C, avem nevoie de valoarea
 Vp . Aceasta se determină cu formula :
N  C  n  PE
Vp  ,
Nn

unde: N - numărul acţiunilor vechi;

n - numărul acţiunilor noi emise;
C - cursul vechi al acţiunilor;
PE - preţul de emisiune;
Vp - valoarea de piaţă.

Deci,

N  C  n  PE N  C  n  C  N  C  n  PE n  C  n  PE n(C  PE )
DS  C  V p  C    
N n N n N n N n

5
 Valoarea lui DS este o valoare teoretică deoarece în principiu acesta este cotat ca orice
titlu emis pe piaţa financiară valoarea fiind stabilită pe piaţa bursieră în funcţie de cerere şi
ofertă. Valoarea lui DS este suportată de către noii acţionari.
Emisiunea unui număr de noi acţiuni, la un preţ de emisiune competitiv, situat între
valoara nominală şi cursul vechi, face ca valoarea bursieră a acţiunilor să scadă, creând aparenţă
că vechii acţionari sunt în pierdere. În realitate, emisiunea de noi acţiuni nu provoacă nici o
pierdere pentru vechii acţionari, ca urmare a reglementărilor privind dreptul preferenţial de
subscriere, pe care-l dobândesc vechii acţionari. Ei au dreptul de a cumpăra, preferenţial un
număr de noi acţiuni proporţional cu numărul de acţiuni vechi deţinute şi acest drept acţionează
compensatoriu, faţă de scăderea valorii bursiere a acţiunilor.
Dacă acţionarul vechi nu doreşte să cumpere acţiuni noi în condiţiile dreptului
preferenţial de subscriere sau nu are lichidităţi pentru a putea cumpăra, el poate vinde dreptul său
preferenţial, altor cumpărători interesaţi.
Cumpărătorul de acţiuni noi, care în trecut nu a fost acţionar plăteşte acţiunile la preţul de
emisiune, dar, pentru a realiza această tranzacţie este necesar ca el să plătească, în prealabil şi un
număr de drepturi preferenţiale de subscriere proporţional cu numărul acţiunilor noi emise faţă
de acţiunile vechi existente.
Emisiunea de noi acţiuni de către societatea comercială respectiv, sporirea numărului de
acţiuni, comportă unele riscuri pentru acţionari: risc de pierdere şi risc de putere.
În eventualitatea că după efectuarea emisiunii, beneficiul total al societăţii nu creşte,
apare riscul pentru acţionari de micşorare a profitului (dividendului) pe acţiune. Suma obţinută
de acţionari este aceeaşi numai că randamentul pe acţiune scade, determinat de creşterea
numărului acţiunilor.

Beneficii Beneficii
Pierderea de divident / Acţiune = 
N Nn

Acţionarii vechi nu cumpără acţiuni noi în virtutea dreptului preferenţial de subscriere, îşi
slăbesc puterea de influenţă (vot) asupra societăţii corespunzător scăderii relative a numărului
acţiunilor pe care le deţin. Acest risc nu îi afectează însă, decât, pe marii acţionari care doresc să-
şi exercite dreptul de decizie şi nicidecum pe micii acţionari care oricum, nu au nici o influenţă.

Sporirea capitalului prin încorporarea rezervelor

O parte din beneficiul anual raportat prin bilanţ de către societăţile comerciale este folosit
pentru constituirea şi sporirea rezervelor.
Când acest fond de rezervă atinge un anumit nivel, societatea poate decide încorporarea
lui în capitalul social, emiţând noi acţiuni care se distribuie gratuit vechilor acţionari.
Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor nu aduce resurse financiare noi pentru
societatea comercială, ea este o operaţiune fără flux financiar întrucât şi până la încorporarea în
capitalul social întreprinderea dispunea de sumele respective contabilizate la rezerve.
Sub aspect tehnic, operaţiunea de sporire a capitalului, prin încorporarea rezervelor, se
poate realiza în două variante: prin creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni sau prin
emisiunea de noi acţiuni, de aceeaşi categorie şi valoare nominală egală cu cele existente
anterior.
Oricare ar fi modalitatea tehnică, operaţiunea contribuie la consolidarea încrederii
partenerilor de contract şi a băncilor în întreprindere. Distribuirea gratuită de acţiuni către
acţionarii existenţi nu este decât aparentă, pentru că rezervele aparţin de drept tot acţionarilor.
Pentru aceasta acţionarii primesc dreptul de atribuire (DA).

6
 Dreptul de atribuire (DA) este egal cu diferenţa dintre valoarea bursieră a unei acţiuni
înainte şi după emisiune. Astfel formula de calcul a dreptului de atribuire se aseamănă cu
formula dreptului preferenţial de subscriere, în condiţiile în care PE =0

n (C  PE )
DS 
Nn

n C
Dacă PE = 0, atunci DA  .
Nn

Atribuirea de acţiuni face ca, în principiu, situaţia acţionarilor să nu se modifice, ceea ce

se pierde prin micşorarea valorii bursiere a acţiunilor, se recuperează prin primirea de noi acţiuni.
Primind acţiuni "gratuit", acţionarii au mai multă încredere în viabilitatea întreprinderii.
Astfel, ei ezită să vândă acţiunile la bursă, manifestând tendinţa păstrării capitalului, fapt ce
diminuează riscul scăderii cursului acţiunilor.

Sporirea capitalului prin conversiunea datoriilor

Creşterea de capital prin conversiunea datoriilor este proprie marilor societăţi comerciale
pe acţiuni, care anterior au efectuat împrumuturi obligatare, emiţând obligaţiuni convertibile în
acţiuni. Astfel, în momentul în care are loc transformarea efectivă a obligaţiunilor în acţiuni,
pentru întreprindere are loc o majorare a capitalului social, deoarece se sporeşte numărul
acţiunilor, adică, acţiunile vechi cresc cu numărul obligaţiunilor transformate în acţiuni.
Această operaţiune provoacă o creştere de capital fără flux financiar pozitiv. Pe total,
sursele societăţii rămân aceleaşi, prin această operaţie întreprinderea nu-şi sporeşte lichidităţile,
modificându-şi doar posturile de pasiv.
Valoarea nominală a obligaţiunilor convertibile aduce avantaje deţinătorilor, datorită
faptului că, la convertire, dacă societatea distribuie dividende, acestea pot fi mai mari ca valoarea
cupoanelor, şi în plus, au toate drepturile cuvenite acţionarilor (drept de vot, drept de proprietate,
etc.)
Obligaţiunile convertibile au avantajul că emitentul le poate lansa pe piaţă la o rată a
dobânzii mai scăzută decât la obligaţiunile clasice, tocmai ca urmare a clauzei de conversiune.
Pentru subscriitor, obligaţiunile convertibile prezintă avantajul că achiziţionarea lor se
face la un preţ fixat în prealabil, există un venit minimal asigurat (cuponul).
Obligaţiunile convertibile în acţiuni au un regim fiscal mai avantajos (propriu
obligaţiunilor), iar randamentul obligaţiunilor convertibile în acţiuni este superior randamentului
obligaţiunilor clasice.

1.2.2 Recurgerea la îndatorare (finanţarea prin îndatorare)

Capitalurile proprii ale societăţilor comerciale nu ajung întotdeauna pentru finanţarea

nevoilor acestora. De aceea, se apelează la finanţarea prin credite bancare pe termen mediu şi
lung, creditul obligatar şi creditul bail (leasing-ul).

Creditul bancar pe termen mediu şi lung - se acordă de regulă de băncile comerciale

pe o perioadă între 5 şi 25 de ani, pe baza unor garanţii şi a unei documentaţii tehnico-
economice bine fundamentate. Garanţiile sunt sub forma ipotecii asupra unor bunuri imobile,
gajului asupra unor bunuri mobile, cesiunilor de creanţă, scrisorilor de garanţie emise de bănci
sau instituţii financiare din ţară şi din străinătate. Dobânda la creditul bancar pe termen mediu şi

7
lung se negociază, nivelul ei fiind determinat în funcţie de termenele de rambursare solicitate şi
de situaţia financiară a întreprinderii.

Creditul obligatar - se obţine prin emisiunea de obligaţiuni, titluri de valoare care dau
dreptul la o dobândă anuală deţinătorului lor. Pentru a emite un împrumut obligatar, societăţile pe
acţiuni trebuie să aibă cel puţin doi ani de existenţă şi două bilanţuri legal aprobate de organele
fiscale şi să ofere garanţie obligatarilor, fie direct - prin patrimoniul propriu, fie indirect - prin
intermediul unor terţi, precum bănci sau consorţii bancare.
Rolul creditului obligatar pentru societăţile private este relativ minor în comparaţie cu
creditul bancar şi, de regulă, numai societăţile cotate la bursă pot lansa împrumuturi obligatare.
Remuneraţia investitorilor se face prin dobânzi, care se plătesc periodic sub formă de
cupoane.

Valoarea nominală a obligaţiunii x %dobânda

Valoarea cuponului  ,
100
de unde rezultă:

Valoarea cuponului anual x 100

Rata dobânzii la împrumutul obligatar = Valoarea nominală a obligaţiunii

Restituirea capitalului către creditori coincide cu expirarea contractului de credit

obligatar. Restituirea poate avea loc fie prin amortizarea obligaţiunilor de către emitent, fie prin
răscumpărarea obligaţiunilor pe piaţă de către emitent la cursul bursei.
Părţile care intervin în împrumutul obligatar sunt:
 Fiduciarul - este persoana juridică autorizată să acţioneze în numele viitorilor
subscriitori de obligaţiuni (creditori), în vederea apărării şi respectării
drepturilor lor;
 Curtierul - este persoana juridică prin intermediul căreia se realizează
vânzarea obligaţiunilor;
 Banca - prin intermediul băncii se efectuează toate operaţiunile de trezorerie
aferente împrumutului;
 Comisia de valori mobiliare - organismul jurisdicţional care supraveghează
operaţiunile cu valori mobiliare.
Obligaţiunile se împart în două mari grupe:
 Obligaţiuni ordinare, cu dobândă constantă sau cu dobândă variabilă
 Obligaţiuni convertibile.
Pe piaţa capitalurilor se mai întâlnesc: obligaţiuni negarantate, obligaţiuni înmatriculate,
obligaţiuni înseriate, obligaţiuni înseriate,obligaţiuni cu fond de amortizare, obligaţiuni cu venit
variabil, obligaţiuni participative, obligaţiuni asimilabile, obligaţiuni cu cupon zero şi cu cupon
unic, obligaţiuni perpetue, obligaţiuni speciale cu cupon de reinvestire, obligaţiuni cu bon de
subscriere în obligaţiuni.
Preţul de emisiune (PE) reprezintă suma plătită de cel ce cumpără o obligaţiune. Preţul de
emisiune poate fi mare, egal sau mai mic decât valoarea nominală a obligaţiunilor.
Dacă, PE > VN => Vânzare la primă
PE < VN => Vânzare la scont

Rambursarea se face la preţul de rambursare (PR). Preţul de rambursare sau valoarea de

rambursare este suma pe care o plăteşte societatea deţinătorului de obligaţiuni la scadenţa
împrumutului. Preţul de rambursare poate fi egal sau mai mare decât valoarea nominală a
obligaţiunilor.
PR > VN

8
 Rambursarea obligaţiunilor la un preţ mai mare decât valoarea lor nominală aduce un
beneficiu deţinătorului care se numeşte primă de rambursare.
Notarea obligaţiunilor are ca obiect evaluarea riscului de faliment al emitentului şi are o
incidenţă sensibilă asupra condiţiilor de emisiune şi mai ales asupra ratei dobânzii proprii
împrumutului. Cu cât notaţia este mai bună, adică emitentul are o situaţie economico-financiară
mai bună, cu atât rata dobânzii poate fi mai scăzută întrucât riscul este mai mic pentru investitor.
Calitatea şi deci notarea obligaţiunilor se stabileşte în funcţie de certitudinea plăţii. Pe
plan internaţional s-a adoptat un sistem de notaţie de la A,B,C,D, în funcţie de gradul de
securitate (astfel, AAA - obligaţiunile cu cel mai înalt grad de securitate pentru obligator, AA -
obligaţiuni cu înalt grad de securitate, şi notaţia continuă cu grade din ce în ce mai slabe de
securitate, până la litera D care semnifică obligaţiuni riscante pentru investitori).

Amortizarea împrumuturilor obligatare

Amortizarea împrumutului obligatar este operaţiunea de rambursare a împrumutului

obligatar în conformitate cu scadenţele înscrise pe titlu. Aceasă operaţiune se poate realiza în trei
feluri:
a) prin anuităţi constante;
b) prin serii egale;
c) prin amortizare unică la sfârşitul duratei împrumutului.

a) Amortizarea prin anuităţi constante

În acest caz, societatea comercială varsă în fiecare an o sumă constantă reprezentând
amortismente plus dobânzi în vederea stingerii treptate a datoriei. Astfel în totalul vărsămintelor
anuale partea reprezentând capitalul rambursat creşte în fiecare an, iar partea reprezentând
dobânda scadentă.
Amortizarea sau rambursarea prin anuităţi constante se poate face la valoarea nominală
(PR =VN) sau la primă de rambursare (PR > VN).

a1) Amortizarea la valoarea nominală prin anuităţi constante:

D D
A  K  t sau
A  N  VN 
1  (1  D) 1  (1  D)  t

în care:
A = anuităţi, adică amortismentul anual plus dobânda;
K = capitalul sau suma împrumutului obligatar;
D = rata dobânzii împrumutului (dobânda nominală);
N = numărul de obligaţiuni emise;
VN = valoarea nominală a obligaţiunilor emise;
t = durata în ani a împrumutului obligatar.
După determinarea anuităţii, se determină cât din anuitate este dobânda şi cât amortizări
la capital.
Astfel:
 Suma anuală a dobânzii D  K  D ;
 Din anuitate se scade dobânda anuală, determinându-se capitalul restituit: A  K  D ;
Capitalul restituit
 Se determină apoi numărul obligaţiunilor restituite în fiecare an: n r  .
VN
unde:
n r - numărul de obligaţiuni rambursate anual.
Numărul obligaţiunilor rambursate creşte anual.

9
 a2) Amortizarea la primă prin anuităţi constante:

Anuităţile se calculează după aceeaşi formulă ca şi în cazul rambursării la valoarea

nominală, tabloul de amortizare se întocmeşte la fel, numai că se adaugă o coloană reprezentând
prima de rambursare pentru fiecare scadenţă, în funcţie de numărul de obligaţiuni ce se
rambursează şi de prima de rambursare (pr =PR – VN).
D D VN
A  K nr  N  De  D 
1  (1  D) ;
t
(1  D)  1 ;
t
PR ;
unde:
De – rata efectivă a dobânzii (influenţată de prima de rambursare).

b) Amortizarea prin serii egale

Aceasta presupune rambursarea unui număr egal de obligaţiuni în fiecare an. Capitalul
rambursat este egal în fiecare an, iar suma dobânzii scade de la un an la altul. Prin urmare,
cheltuielie financiare sunt mai mari la începutul anilor de rambursare şi descresc treptat către
sfârşitul duratei împrumutului.
La fiecare scadenţă, societatea comercială rambursează acelaşi număr de obligaţiuni.
Dacă scadenţa este anuală :
N
nr  ,
T
unde:
nr – numărul de obligaţiuni rambursate anual;
N – numărul obligaţiunilor emise;
T – durata în ani a împrumutului obligatar.
Rambursarea anuală:
N
- la valoarea nominală: n r  VN   VN ;
T
N
- la preţ de rambursare: n r  PR   PR ;
T
unde:
VN – valoarea nominală,
PR – preţ de rambursare.
Suma anuală a dobânzii (D) se calculează totdeauna asupra capitalului nerambursat:
D
D  n  VN  ,
100
unde:
n – numărul obligaţiunilor rămase de rambursat.
Anuităţile se determină astfel:
N D
► la valoarea nominală: A  VN  n  VN  ;
T 100
N D
► la preţ de rambursare: A   PR  n  VN  ;
T 100
În acest caz, caracteristic este faptul că:
 obligaţiunile sunt rambursate în rate egale,
 anuitatea nu este egală în fiecare an,
 dobânda este mare în primul an, iar apoi scade.

c) Amortizarea unică
Valoarea totală a împrumutului se rambursează la sfârşitul duratei împrumutului, la
sfârşitul fiecărui an plătindu-se doar dobânzile asupra volumului total al împrumutului.
10
 D D
D  K   N  VN 
100 100
Rambursarea finală:
 la valoarea nominală: N  VN  K ,
 la preţ de rambursare: N  PR  N  VN  N(PR  VN)

Caracteristic acestui caz este faptul că este greu de rambursat la final, datorită efortului
financiar mare. Această metodă de amortizare este dublată de regulă, de constituirea treptată a
unui fond de rambursare (sinking found) care se plasează de către societatea comercială anual,
pentru a aduce remuneraţie, fiind folosit în final pentru achitarea împrumutului.
Rambursarea anticipată se poate efectua numai dacă această clauză este prevăzută în
contractul de împrumut. Rambursarea anticipată se poate obţine prin răscumpărări la bursă dar,
este o operaţiune de lungă durată pentru că nu toţi deţinătorii sunt dispuşi să-şi vândă
obligaţiunile.

Creditul bail - este o tehnică de finanţare pe termen mediu (leasing mobiliar) sau pe
termen lung (leasing imobiliar), ca o alternativă la îndatorare, care permite societăţii comerciale
exploatarea unui bun fără a fi nevoită să recurgă la împrumuturi sau să cheltuiască capitaluri
proprii, ci doar plătind o chirie.
Creditul bail este un contract de închiriere, care conţine opţiunea de vânzare la încheierea
locaţiei, în funcţie de valoarea reziduală.
Creditul bail prezintă pentru societatea comercială atât avantaje, cât şi inconveniente.
Avantajele constau în:
 de cele mai multe ori chiria este progresivă, dând posibilitatea utilizatorului de a realiza o
rentabilitate acoperitoare;
 chiria este deductibilă, ca şi dobânda la credite;
 este o sursă de finanţare care nu îngreunează pasivul întreprinderii, respectiv, nu măreşte
nivelul îndatorării;
 este o tehnică mai simplă decât contractul de credit bancar.

Dezavantajele constau în:

 costul de finanţare prin credit bail este mai mare decât costul îndatoririi, încorporând o primă
de risc mai ridicată;
 utilajul primit prin credit-bail nu aparţine întreprinderii utilizatoare;
 recurgerea la credit-bail se face după o analiză atentă din partea societăţii şi numai în măsura
în care concură la sporirea valorii întreprinderii faţă de situaţia în care bunul respectiv ar fi
achiziţionat prin investiţii finanţate dintr-un credit.

Alte surse de finanţare pe termen lung

Tot pentru finanţarea întreprinderilor se folosesc şi subvenţiile. Acestea sunt sume primite
de anumite întreprinderi de la buget, în cadrul politicii financiare de subvenţionare a anumitor
ramuri, sectoare de activitate sau produse vitale pentru economia naţională şi populaţie.
În mod indirect, sumele de care beneficiază anumite întreprinderi, ca înlesniri sau scutiri
de impozite, primele pentru export, sunt tot surse pentru finanţarea întreprinderilor.
Împrumuturile guvernamentale din fondurile rezultate din privatizare constituie altă
formă de finaţare pentru întreprinderile cu capital majoritar de stat.

Îndatorarea pe termen scurt

11
 Este calea de finanţare prin care se acoperă nevoile temporare de capitaluri ale
întreprinderii. Îndatorarea pe termen scurt se realizează până la un an prin următoarele
instrumente: credite bancare pe termen scurt şi finanţări nebancare.
Creditele bancare pe termen scurt sunt:
 credite de trezorerie;
 credite pe bază de creanţe comerciale;
 credite pentru stocuri cu destinaţie specială;
 credite pentru nevoi temporare.

Finanţările nebancare pe termen scurt se referă la:

 creditele comerciale furnizori;
 creditele pe bază de bilete de trezorerie sau bonuri de casă:
 avansurile de la clienţi şi finanţări de la grup.

12
 CAPITOLUL II

GESTIUNEA FINANCIARĂ A ACTIVELOR IMOBILIZATE

2.1 Investiţiile în active imobilizate

2.1.1 Definirea şi clasificarea investiţiilor

Constituirea şi utilizarea activelor imobilizate, prin implicaţiile pe care le

produc în economia întreprinderii, reprezintă unul din elementele de bază ale mecanismului
financiar al acesteia. Investiţia concretizată în achiziţia sau construirea de active de producţie şi
comercializare, reprezintă un factor esenţial al politicii de continuitate şi creşterea activităţii
întreprinderii.
Noţiunea de investiţie are mai multe sensuri:
 La nivelul macroeconomic, investiţia corespunde părţii din produsul intern brut
consacrată creării de capitaluri de producţie;
 La nivelul microeconomic, noţiunii de investiţie i se pot atribui diferite sensuri în
funcţie de aspectele de natură economică, financiară sau contabilă astfel:
- din punct de vedere economic, investiţia este crearea unui capital fix durabil, deci,
acumularea de active fizice de producţie şi comercializare, fiind vorba de acumulare de capital;
- din punct de vedere financiar, investiţia reprezintă angajarea unei cheltuieli în prezent,
în scopul obţinerii de venituri viitoare;
- din punct de vedere contabil, investiţia este asimilată noţiunii de imobilizări
necorporale, corporale sau financiare;
Deci, investiţia poate fi definită ca o alocare permanentă de capitaluri legate de crearea de
noi active imobilizate cu destinaţie productivă sau socială, de înlocuire, dezvoltare sau
modernizare a activelor fixe existente, precum şi achiziţia de active financiare toate în scopul de
a realiza o activitate rentabilă superioară celei prezente.
Practic, orice plasament de capital, pe termen lung sau pe termen scurt, în scopul obţinerii
unui profit, reprezintă o investiţie.
Investiţiile pot fi clasificate în funcţie de mai multe criterii:
a) După natura lor, acestea se grupează astfel:
 investiţii materiale;
 investiţii imateriale;
 investiţii financiare.
Tot după natura lor, investiţiile mai pot fi grupate în:
 investiţii în active imobilizate, mobilizări necorporale, corporale şi financiare
activităţii de exploatare şi altor activităţi în afara exploatării;
 investiţii în nevoia de fond de rulment de exploatare în cazul creşterii capacităţii
de producţie, prin realizarea de investiţii în utilaje, instalaţii.
b) După destinaţie, investiţiile se împart în:
 investiţii productive, destinate activităţii de exploatare;
 investiţii neproductive (construirea de obiective social-culturale).
c) După obiectivul lor investiţiile pot fi:
 investiţii de înlocuire;
 investiţii de menţinere.
d) După sursele de finanţare:
13
  investiţii din surse proprii;
 investiţii împrumutate.
Investiţiile mai pot fi clasificate din punct de vedere al structurii şi modului de execuţie
sau în funcţie de riscul pe care-l implică pentru perspectiva întreprinderii.
Documentaţia tehnico-economică pentru realizarea investiţiilor cuprinde:
 studiul de prefezabilitate;
 studiul de fezabilitate;
 proiectul de execuţie;
 documentaţia de deviz.
Decizia de investiţii, extrem de importantă pentru întreprindere, produce consecinţe
concretizate într-un ansamblu de fluxuri de gestiune. Adoptarea deciziei de investiţii în condiţiile
unui viitor sigur (cert), ţine cont de următoarele ipoteze:
 fluxurile monetare sunt precis determinate în timp;
 decidentul consideră proiectul de investiţie independent de altele şi alege între mai
multe proiecte;
 există o piaţă de capitaluri perfectă, cu o rată a dobânzii unică;
 lipsind incertitudinea, nu există nici un risc asociat proiectului de investiţii.

2.1.2 Estimarea fluxurilor de lichidităţi

Eficacitatea unui proiect de investiţii este apreciată corect dacă sunt evaluate just
fluxurile monetare determinate de acesta, fluxuri de ieşire de trezorerie (plăţi), fluxuri de intrare
de trezorerie (încasări), economii de plăţi datorate modului de acţiune a fiscalităţii întreprinderii.
Unele din aceste fluxuri se estimează în faza iniţială(de realizarea proiectului), altele în
perioada exploatării investiţiei, precum şi la finele exploatării cu ocazia lichidării investiţiei.
Fluxurile de trezorerie în faza iniţială
Suma de investit se compune din următoarele fluxuri de ieşire din trezorerie (plăţi):
- plata utilajelor şi materialelor de construcţii achiziţionate;
- cheltuieli de transport, montaj şi punere în funcţiune a utilajelor;
- cheltuieli de cercetare, proiectare, de organizare de şantier;
- cheltuieli de personal;
- nevoia de fond de rulment suplimentară, determinată de creşterea capacităţii de
producţie ca urmare a realizării proiectului;
- costul de oportunitate (veniturile pe care le-ar fi realizat întreprinderea dacă investea în
altă formă capitalurile necesare proiectului).

Fluxurile de trezorerie în perioada exploatării investiţiei:

Fluxurile monetare care au loc în faza iniţială sunt mai uşor de estimat, în schimb cele
care au loc în perioada exploatării investiţiei, care sunt fluxuri de intrare de trezorerie, se
stabilesc pe bază de previziuni, cu un grad mai mare sau mai mic de probabilitate.
Fluxurile de intrare de trezorerie determinate de exploatarea investiţiei cash-flow-urile
investiţiei cuprind fluxuri monetare propriu-zise şi economii de impozit, datorită modului de
impozitare a profitului întreprinderii.
Având în vedere numai activitatea de exploatare a întreprinderii,în calculul cash-flow net
intră următoarele elemente:
 excedentul brut de exploatare (EBE), stabilit ca diferenţă între veniturile de
exploatare şi cheltuielile pentru exploatare, exclusiv amortizările;
 amortizarea (A);
14
  profitul brut de exploatare (PBE);
 impozit pe profit(IP).
Modul de determinare a cash-flow-ului net (CF) este:
=> din punct de vedere contabil, după elementele fundamentate în „Contul de profit şi
pierdere”:
CF  PNE  A
PNE  PBE  IP
PBE  EBE  A
în care:
CF - cash-flow-ul net,
PNE - profitul net din exploatare;
PBE - profitul brut din exploatare;
A – amortizarea;
IP - impozit pe profit;
EBE - excedentul brut din exploatare.
=> din punct de vedere financiar:
CF  EBE(1  T )  T  A
în care:
T - cota de impozit pe profit

Fluxurile de trezorerie la finele exploatării:

La finele exploatării de viaţă a investiţiei, fluxurile de trezorerie determinate sunt fluxuri

de intrare ce cuprind două elemente:
 valoarea reziduală a investiţiei, formată din preţul de vânzare ca atare, sau al
materialelor şi pieselor de schimb rezultate din lichidare după deducerea cheltuielilor efective cu
lichidare;
 nevoia de fond de rulment recuperată ca urmare a dispariţiei capacităţii de producţie
creată de investiţie: această nevoie la finele duratei de viaţă este egală cu cea iniţială, eventual
corectată cu variaţiile care intervin pe durata exploatării investiţiei.

2.1.3 Selectarea proiectelor de investiţii

Opţiunea pentru investiţii presupune selectarea proiectelor de investiţii în funcţie de

rentabilitatea lor, comparând costul acestora cu suma veniturilor nete realizate din exploatarea
lor.
Astfel, în vederea adoptării deciziei de investiţii se folosesc criterii de selecţie a
proiectelor de investiţii care pot fi:
a) criterii simple de opţiune (fără actualizare),
b) criterii de opţiune pe baza actualizării.

a) Criterii simple de opţiune

Cele mai utilizate criterii simple de opţiune pentru investiţii sunt:
a1) criteriul costului;
a2) criteriul ratei medii a rentabilităţii;
a3) criteriul duratei de recuperare a capitalului investit.
a1) Criteriul costului – se aplică în cazul deciziilor de investiţii care vizează înlocuirea
imobilizărilor corporale uzate, înlocuire care poate conduce sau nu la creşterea capacităţii de
producţie. În cadrul acestui criteriu apar două situaţii:
 investiţia de înlocuire cu utilaj identic;
15
  investiţia de înlocuire cu utilaj cu parametrii funcţionali superiori.
Investiţia de înlocuire cu utilaj identic – nu conduce la creşterea capacităţii de
producţie şi se realizează numai atunci când întreprinderea va realiza economii la costurile de
producţie şi un spor al randamentului activelor imobilizate. Aplicarea criteriului presupune
parcurgerea a două faze:
 determinarea economiei sau depăşirii costurilor de producţie datorită realizării
înlocuirii;
 în cazul în care rezultă economie de costuri (costurile cu utilajul nou sunt mai mici
decât cele rezultate cu vechiul utilaj), se calculează randamentul investiţiei şi se
compară cu randamentul deja realizat în întreprindere.
Economia sau depăşirea costurilor de producţie E (D), datorită realizării înlocuirii, se
calculează astfel:
 V   V 
E(D)   C 0  cno    C1  i1 
 D nro   D n1 
în care:
C0 - costurile de exploatare ale vechiului utilaj;
Vcno - valoarea contabilă netă (rămasă neamortizată) a utilajului aflat în
exploatare,
Dnro - durata normală rămasă de serviciu a utilajului în exploatare;
C1 - costurile de exploatare ale utilajului nou;
Vi1 - valoarea de intrare a noului (costul investiţiei);
Dn1 - durata normală rămasă de serviciu a utilajului rămasă în exploatare;
C1 - costurile de exploatare ale utilajului nou;
Vi1 - valoarea de intrare a noului (costul investiţiei);
Dn1 - durata normală de exploatare a noului utilaj.
În cazul în care diferenţa este pozitivă, costurile determinate de folosirea în continuare a
vechiului utilaj sunt mai mari decât cele dacă se realizează înlocuirea, rezultă o economie în
costuri; în caz contrar, rezultă o depăşire a costurilor de producţie.
Deci, dacă diferenţa este:  0  E
0D
Dacă din calcul rezultă economie (E), se calculează randamentul investiţiei, raportând
economia în costuri la sporul patrimonial determinat de înlocuire, după relaţia:
E
ri   100
Vi1  Vcno
unde:
Vi1  Vcno - creşterea de valoare determinată de înlocuire
Decizia de investiţii se va adopta dacă r, este mai mare decât randamentul activelor
imobilizate existente (calculat ca raport procentual între profitul brut realizat şi valoarea medie
anuală a activelor imobilizate).
În caz contrar proiectul se respinge.
În cazul investiţiei de înlocuire cu utilaj cu parametrii funcţionali superiori care
conduce la creşterea capacităţii de producţie, criteriul costului presupune determinarea preţului
unitar al produsului obţinut după înlocuire şi compararea lui cu cel realizat anterior acesteia.
Preţul unitar al producţiei realizat cu noul utilaj (P1) se determină astfel:
I
C1  I  rm 
P1  D
Q1
unde:
I - costul investiţiei;
D - durata de exploatare;
16
 I
- acest raport semnifică amortizarea anuală a investiţiei;
D
rm - randamentul minim sperat al investiţiei;
rm  I - acest produs semnifică profitul din exploatare determinat de
înlocuire;
C1 - cheltuielile de exploatare determinate de noul utilaj;
Q1 - cantitatea de produse fabricate cu noul utilaj.
Dacă P1< P0, investiţia se acceptă. (P0 este preţul unitar înaintea înlocuirii).

a2) Criteriul ratei medii a rentabilităţii - presupune determinarea ratei medii a

rentabilităţii proiectului de investire şi compararea acesteia cu cea a altor proiecte similare sau cu
un anume nivel al acesteia dinainte stabilit. Dacă rata medie a rentabilităţii proiectului de
investiţie este superioară nivelului de comparare, decizia de investire se adoptă. Rata medie a
rentabilităţii investiţiei se determină astfel:
P sau CF
R  be 100 R  100
I I
în care:
R - rata medie de rentabilitate;
Pbe - profitul mediu brut din exploatare;
CF - cash-flow-ul net al investiţiei;
I - valoarea investiţiei.

a3) Criteriul duratei de recuperare a capitalului investit - este un criteriu larg utilizat
întrucât pentru investitor timpul de recuperare al capitalurilor investite din veniturile nete
realizate este foarte important.
Durata de recuperare a investiţiilor se determină cu ajutorul relaţiei:
I
Dr 
CFa
unde:
Dr - durata de recuperare a investiţiei;
I - valoarea investiţiei;
Cf a - cash-flow-ul anual.
Dacă, cash-flow-urile anuale diferă de la un an la altul, determinarea duratei de
recuperare se face pas cu pas, comparând la finele fiecărui an investiţia de recuperat (I r) cu cash-
flow-ul anului următor. În momentul în care investiţia de recuperat după anul n (I r n) este mai
mică decât cash-flow-ul anului următor, Ir n < CFn+1, se determină durata de recuperare, astfel:
I 12
D r  n  rn
CFn 1

Criteriul prezintă inconvenientul că nu ţine seama de fluxurile de încasări şi după

perioada de recuperare, fapt care se reflectă atunci când evoluţia fluxului de încasări este diferită
în cazul a două proiecte. De asemenea, acest criteriu nu este util în cazul când duratele de
recuperare sunt egale pentru două proiecte.

b) Criterii de opţiune pe baza actualizării

Fluxurile de cash-flow se realizează pe perioade de timp. Pentru a putea compara o sumă
actuală cu fluxurile viitoare se procedează la actualizarea fluxurilor viitoare. Actualizarea este
operaţiunea de aducere în starea de comparabilitate, în momentul actual, al unei sume de fluxuri
de trezorerie viitoare.

17
 Capitalizarea, în sens invers este operaţiunea prin care se determină nivelul viitor, la data
finală, al unei sume plasate în momentul actual.
Considerând dat, nivelul ratei dobânzii, capitalizarea arată ce sumă se obţine peste n ani
dacă se plasează pe piaţa financiară o sumă determinată în momentul actual, iar în sens invers,
actualizarea arată care este nivelul actual al unei sume obţinute peste (n) ani.
Astfel, dacă:
C - suma capitalului investit,
D - rata dobânzii
Ci - anuitatea,
► capitalizarea presupune determinarea sumei totale (capital +dobândă) la finele
anilor1,2,3,...,n.
C1 = C + C x d = C ( 1+d)
C2 = C1 + C1 x d = C1(1+d) = C ( 1+d )2
C3 = C2 + C2 x d = C2 (1+d) = C(1+d)3
..............................................................................................

Cn= Cn-1 + Cn-1 x d = Cn-1 (1+d) = C (1+d)n

► actualizarea presupune determinarea sumei actuale, la începutul anului 1,

sau în momentul 0, a sumelor capitalizate la finele anilor 1,2,3,..., n.
Deci, de data aceasta se cunoaşte C1, C2, C3,. ..,Cn şi se pune problema
determinării lui C.
- suma de la finele anului 1(C1) devine la începutul anului 1:
C
C 1
1 d
-suma la finele anului 2 (C2) devine la începutul anului 1:
C2
C
1  d  2
- suma la finele anului n (Cn) devine la începutul anului 1:
Cn
C
1  d  n
1
unde
1  d  i se numeşte factor de actualizare.

În cazul investiţiilor, acestea produc fluxuri anuale de intrare de trezorerie şi interesează

valoarea actualizată a sumei acestor fluxuri (F i) la sfârşitul fiecărui an, pentru a fi comparată cu
cheltuiala iniţială, respectiv, costul investiţiei.
Valoarea actualizată a sumei fluxurilor se determină:

F1 F2 Fn
VA    ... 
1  a  1  a  2
1  a  n
n
1
Dacă: F1=F2=...=Fn=F  VA  F
i 1 1  a 
i

Tehnica actualizării este larg utilizată în practică de către investitori pentru a-şi da seama
dacă investiţia permite recuperarea reală a sumei investite şi dacă conduce la sporirea valorii
întreprinderii.
Dintre criteriile de opţiune pe bază de actualizare, în practică se folosesc de obicei
următoarele:

18
 b1) valoarea actualizată netă (VAN);
b2) rata internă de rentabilitate (RIR);
b3) lichiditatea investiţiilor;
b4) indicele de rentabilitate (Ir)

b1) Valoarea actualizată netă (VAN) sau beneficiul actuarial

Fluxurile financiare pozitive şi negative generate de proiectul de investire, se produc în
timpi diferiţi, astfel că pentru obţinerea unor informaţii concludente cu privire la rentabilitatea
investiţiilor se impune procedeul de actualizare.
Valoarea actualizată netă reprezintă tocmai diferenţa dintre valorile actualizate ale
fluxurilor de încasări şi plăţi (fluxuri pozitive şi negative).
Dacă VAN este pozitivă – înseamnă că proiectul de investire aduce un volum de beneficii
în plus faţă de un plasament financiar de aceeaşi valoare, cu dobândă compusă pe o perioadă de
timp egală cu durata de viaţă economică a proiectului. În acest caz proiectul poate fi acceptat.
Dacă VAN este negativă – înseamnă că proiectul a avut în vedere de a aduce un beneficiu
mai mic faţă de un plasament financiar similar făcut la o bancă cu dobândă compusă, pe o
perioadă de timp egală cu durata de viaţă economică a proiectului, caz în care acesta trebuie
respins.
VAN se poate calcula prin metoda financiară (metoda fluxurilor) sau prin metoda
beneficiilor contabile, rezultatul fiind acelaşi.

Metoda financiară
Notăm:
C – costul iniţial al investiţiei,
B1, B2,. .., Bn – fluxurile anuale pozitive previzionate pentru durata de viaţă
economică a proiectului (în principal beneficii şi fond de amortizare);
D – rata actuarială a dobânzilor: I = D/100;
V – valoarea reziduală a proiectului;
n – numărul de ani de funcţionare a proiectului de investiţie;
VAN – valoarea actualizată netă sau beneficiul actuarial:
B B2 Bn  V
VAN   C   1   ...  
n 
 1  i 1  i  1  i   1  i  n
2

Dacă admitem că B1, B2,. .., Bn sunt egali şi constanţi, formula de calcul a VAN devine:
1  1  i 
n
V
VAN   C  B  
i 1  i  n
Metoda beneficiilor contabile
În cazul folosirii acestei metode se porneşte de la beneficiul exploatării care se mai
numeşte excedent brut de exploatare, se scade fondul de amortizare care reprezintă o cheltuială
fără flux financiar negativ, se scad, de asemenea, cheltuielile financiare, respectiv dobânzile la
capitalul nerambursat, obţinându-se beneficiile contabile sau rezultatul curent al exploatării. În
final se actualizează beneficiile anuale rezultând VAN sau beneficiul actual.

b2) Rata internă de rentabilitate (RIR) – este acea rată de actualizare pentru care
valoarea actualizată netă este zero.
Rata rentabilităţii interne, denumită şi actuarială sau costul actuarial, este deci, rata care
permite egalitatea dintre plăţile făcute pentru investiţii (costul acestora) şi veniturile prevăzute a
se obţine pe durata de viaţă economică a obiectivului. Practic RIR este rata actuarială a dobânzii
pentru care beneficiul actuarial (VAN) este egal cu zero, aceasta înseamnă că proiectul aduce
zero lei în plus (nu aduce nimic) faţă de un plasament financiar cu dobândă compusă, pe durata
de viaţă a obiectivului construit.
19
 Rata internă de rentabilitate (RIR) este rata maximă admisibilă la care se poate accepta
un împrumut pentru finanţarea proiectului.
Dacă, RIR < D, deţinătorul capitalului este mai interesat să-şi plaseze capitalul pe piaţa
financiară decât într-o investiţie productivă oarecare.
Când investiţia urmează să se finanţeze din capital propriu, RIR este rata minimă
admisibilă la un plasament financiar oarecare.
Dacă, pentru o rată actuarială a dobânzii (D), beneficiul actuarial (VAN) este egal cu
zero, formula de calcul a RIR este următoarea:
1  1  i 
n

f  i   C  B  0
i
Rata internă de rentabilitate permite clasificarea proiectelor după gradul de rentabilitate,
dar nu dă nici un indiciu dacă proiectele sunt acceptabile sau nu. La rândul său, VAN, nu oferă
nici o informaţie în legătură cu ordinea acceptării proiectelor studiate, ci răspunde doar dacă
proiectul este admisibil sau nu. De aceea cei doi indicatori sunt complementari.

b3) Lichiditatea investiţiilor

În eventualitatea analizării mai multor proiecte concurente care au acelaşi grad de
rentabilitate, pentru selectarea investiţiei se aplică criteriul lichidităţii.
Lichiditatea investiţiilor reprezintă capacitatea de a se recupera într-un termen cât mai
scurt valoarea investiţiei efectuate pe seama beneficiilor şi a fondului de amortizare.
Lichiditatea se stabileşte în ani sau în alte unităţi de timp, prin raportarea valorii
investiţiei la fluxurile pozitive anuale. În acest fel indicatorul, lichiditatea investiţiilor (L)
„reprezintă perioada de timp scursă la capătul căreia, suma fluxurilor financiare pozitive generate
de proiectul de investire, devine egală cu investiţia iniţială”.
Dacă, fluxurile financiare pozitive anuale sunt egale ca mărime, „L” –exprimat în număr
de ani de recuperare – se determină astfel:

valoarea proiectului
L
volumul fluxurilor anuale

De cele mai multe ori însă, fluxurile anuale formate din beneficii plus fondul de
amortizare nu sunt egale, ceea ce impune modificarea procedeului de calcul a indicatorului în
cauză.
După estimarea fluxurilor anuale, se procedează la însumarea lor succesivă, an cu an,
până se atinge nivelul valorii iniţiale (sau se apropie foarte mult de acesta, fără a-l depăşi),
rezultând numărul de ani întregi de recuperare; în continuare dacă este cazul, se calculează
fracţiunile de an ( trimestre, luni, zile), care se adaugă la numărul de ani întregi.

b4) Indicele de rentabilitate (IR)

Acest criteriu se foloseşte de regulă când două sau mai multe proiecte de investiţii
necesită alocări de fonduri iniţiale inegale.
Indicele de rentabilitate exprimă rentabilitatea relativă a investiţiei pe întreaga durată de
viaţă a acesteia, respectiv, surplusul de trezorerie actualizat pentru fiecare leu investit.
Proiectul de investiţie este fezabil dacă acest indice este supraunitar:
n
CFi

i 1 1  a 
i

IR 
I
sau:

VAN  I VAN
IR   1
I I
20
21
 CAPITOLUL III

GESTIUNEA FINANCIARĂ A ACTIVELOR CIRCULANTE

Activele circulante sunt capitaluri băneşti constituite prin diverse modalităţi în scopul
finanţării activităţii curente de producţie.
În mod practic, activele circulante se concretizează în diferite forme materiale ce se află
într-o strânsă condiţionare reciprocă, ca urmare a transformării permanente din una în cealaltă.
Astfel, în sfera producţiei activele sunt avansate în următoarele forme materiale:
► stocuri de materii prime;
► stocuri de materiale consumabile;
► stocuri de semifabricate;
► stocuri de producţie neterminată;
► soldul cheltuielilor în avans.
În sfera circulaţiei, activele circulante se concretizează în următoarele stări:
● stocuri de produse în magazie;
● stocuri de produse expediate neâncărcate (creanţe faţă de terţi);
● stocuri de mărfuri şi ambalaje;
● soldul disponibilităţilor băneşti.
Alături de activele imobilizante, activele circulante reprezintă condiţia esenţială pentru a
asigura continuitatea procesului de producţie.
Necesitatea dimensionării stocurilor are un caracter obiectiv şi decurge din dubla ipostază
pe care o îmbracă activele circulante: capitaluri băneşti necesare finanţării activităţii de
exploatare şi stocuri de valori materiale, producţie neterminată, produse finite, pentru formarea
cărora se avansează capitaluri băneşti.
Dimensionarea stocurilor se poate realiza prin patru metode:
1. metoda analitică;
2. metoda sintetică;
3. metoda pe elemente;
4. metoda mixtă.

3.1 Dimensionarea necesarului de stocuri prin metoda analitică

Metoda analitică constă în determinarea necesarului financiar pe fiecare fel de valoare de

exploatare: stocuri de materii prime şi materiale consumabile, stocuri de producţie neterminată,
stocuri de produse finite şi în final, prin însumarea acestora, determinarea necesarului de fond de
rulment pe total întreprindere. Având în vedere numărul mare al produselor introduse în
fabricaţie şi numărul şi mai mare al valorilor materiale pentru realizarea lor, metoda analitică
implică un volum mare de muncă şi un timp de execuţie îndelungat.
Prin valori materiale pentru exploatare (valori de exploatare) se înţeleg stocurile de
materii prime, stocurile de obiecte de inventar, echipament de lucru şi de protecţie, stocurile de
piese de schimb şi semifabricate necesare producţiei.
Metoda analitică se bazează pe duratele stocărilor pentru fiecare fel de mijloc circulant
( materii, materiale, combustibili, obiecte de inventar, piese de schimb, producţie neterminată,
produse finite, produse livrate, mărfuri, etc. ), folosind relaţia :

22
 Baza de calcul
dz  T 
Stoc( Normativ)

3.1.1 Dimensionarea stocurilor de materii prime şi materiale

Prima formă de materializare a activelor circulante o reprezintă stocurile de materii prime

şi materiale consumabile.
Referitor la gestiunea stocurilor se utilizează două noţiuni:
► stoc de securitate;
► stoc maxim.
Stocul de securitate: reprezintă cantitatea de materii prime şi materiale stocate,
suficientă pentru a satisface cererea de consum în orice moment, fără a se înregistra întreruperi în
procesul de fabricaţie.
Stocul maxim: din raţiuni de siguranţă trebuie astfel fundamentat încât stocurile deţinute
de întreprindere să fie mai ridicate decât nivelul stocului de securitate pentru a preveni orice
incident în aprovizionarea şi obţinerea ritmică a producţiei.
În funcţie de rolul pe care îl au în procesul exploatării, stocul de materii prime şi
materiale se împart în:
» stocul curent (Sc), care asigură cantitatea de materii prime şi materiale pentru
continuitatea procesului de producţie în intervalul dintre două aprovizionări consecutive;
» stocul de siguranţă (S s), care asigură continuitatea procesului de producţie în cazul
perturbării procesului normal de aprovizionare;
» stocul de condiţionare ( Scd ) exprimă cantitatea de materii prime şi materiale necesare
continuităţii producţiei în perioada operaţiilor de condiţionare necesare, impuse în procesul
tehnologic şi prevăzute în normele tehnice;
» stocul pentru transport interior ( S ti ) exprimă cantitatea de materii prime necesare
continuităţii fabricaţiei pe perioada transportului de la un depozit central la punctul de consum;
» stocul de iarnă (Si ) cuprinde cantitatea de materii şi materiale în scopul asigurării
continuităţii procesului de producţie pe perioada în care datorită condiţiilor climatice nu este
posibilă exploatarea şi transportul unor materiale de masă.
Primele două categorii de stocuri se constituie la toate întreprinderile şi la toate
materialele, iar celelalte au un caracter specific.
Mărimea stocului maxim este dată de relaţia:
Smax = Sc + Ss + Scd + Sti + Si,
iar ţinând cont de faptul că întreprinderile nu pot consuma stocul de siguranţă şi cel de
condiţionare, decât în anumite condiţii, suma lor reprezintă stocul minim:
Smin = Ss + Scd
Stocul curent se determină în funcţie de doi factori: consumul zilnic şi intervalul dintre
două aprovizionări consecutive, existând mai multe situaţii:
I. Situaţia aprovizionării la intervale egale şi în cantităţi egale:

2 N a  Ca
Sopt 
Pa  C d
unde:
Sopt - mărimea optimă a stocului;
Na - necesarul anual de aprovizionat;
Ca - costul fix unitar pentru pregătirea unei noi comenzi de
aprovizionare;
Pa - preţul unitar de aprovizionare;
23
 Cd - costul de aprovizionare pe unitatea de stoc.
Pentru eficienţa aprovizionării se pot determina următorii indicatori:
● numărul de comenzi de aprovizionare ( Nr ):
N
Nr  a ,
Sopt
unde Na =necesarul anual de aprovizionat,
● intervalul între aprovizionări ( i ):
Sopt  T
i ,
Na
unde T numărul de zile calendaristice din perioada dată,
● costul total minim pentru formarea stoculu ( Ct ):
Na Sopt  Pa
Ct   Ca   Cd
Sopt 2

II. Situaţia cea mai des întâlnită este aceea în care aprovizionările au loc la intervale
variabile, dar şi în cantităţi variabile. În acest caz intervine, pe lângă stocul curent şi
determinarea stocului de siguranţă.
Stocul curent se determină în funcţie de două elemente:
● necesarul de aprovizionat (N1) determinat în funcţie de volumul fizic al
producţiei (q1) şi norma de amortizare (a1):
N1  q1  a 1 în anul de plan
● intervalul mediu dintre aprovizionări consecutive ( ic ), determinat ca medie
aritmetică a intervalelor variabile de aprovizionare ( ti ) ponderate cu cantităţile variabile de
aprovizionat ( qi ), calculate în anul de bază, după relaţia:
ic 
q  t
i i
,
q i

iar, stocul curent se determină astfel:

N
Sc  1  i c .
360
Stocul de siguranţă se determină, de asemenea, în funcţie de două elemente:
● necesarul de aprovizionat ( N1 ) sau consumul zilnic;
● intervalul mediu pentru stocul de siguranţă ( i s ), calculat ca o medie aritmetică
ponderată a cantităţilor de materiale sosite cu întârziere ( q i ) şi numărul de zile de întârziere faţă
de intervalul mediu între două aprovizionări (ta ), în anul de bază stabilit pe baza contractelor:
is 
q  t
i a

q i

iar stocul de siguranţă se determină după relaţia:

N
Ss  1  i s
360
Pe lângă aceste două categorii de stocuri ( Sc, Ss ) la unele întreprinderi se iau în calcul
şi celelalte categorii de stocuri ( Scd, Sti, Si ):
► stocul de condiţionare,
► stocul de transport intern,
► stocul de iarnă.
Acestea se determină prin înmulţirea consumului mediu zilnic cu intervalul de
condiţionare prealabilă ( precizat prin documentaţia tehnică de fabricaţie ), cu intervalul pentru
stocul de transport intern şi intervalul pentru stocul de iarnă ( de regulă egal cu durata în care nu
sunt posibile exploatarea şi transportul unor materiale ).

24
 După determinarea stocului va trebui determinat necesarul financiar de finanţare a
stocurilor( N fi ). Această nevoie de fond de rulment este constituită din totalitatea cheltuielilor
de formare şi păstrare a stocurilor de active circulante, în toate fazele ciclului de exploatare.
Se vor lua în calcul două elemente şi anume:
● cheltuielile medii zilnice corespunzătoare consumului mediu zilnic din
elementul de stoc respectiv, corectat cu un anumit coeficient de corecţie ( care în cazul stocului
curent de materii prime rezultat din practica financiară este 0,5 ),
● intervalul de timp dintre două reconstituiri succesive a stocurilor pentru
necesităţile cu caracter permanent.
Relaţia de calcul este:
N fi 
  q i  a i    i  0,5  i  i  i  i   p
c s cd ti i i
360
unde:
Nfi - necesarul financiar de finanţare a stocurilor;
 q i  a i - necesarul de aprovizionat;
ic - intervalul mediu dintre livrări;
is - intervalul mediu pentru stocul de siguranţă;
icd - intervalul de condiţionare prealabilă;
iti - intervalul pentru stocul de transport intern;
ii - intervalul pentru stocul de iarnă;
pi - preţul de achiziţie al materialelor.
Apoi, prin însumarea necesarelor financiare astfel determinate pentru fiecare material
nominalizat, se obţine necesarul financiar anual pentru materialele nominalizate:
n
Nf nom
  N fi
i 1

Pentru materialele nenominalizate, cuprinse în categoria "diverse materiale", necesarul

financiar ( Nfdiv ) se determină cu relaţia:
C div
N fdiv   N fnom
C nom
unde:
Cdiv - necesarul valoric de consum la grupa de diverse materiale,
Cnom - necesarul valoric de consum la materialele nominalizate,
Necesarul financiar anual total ( Nft ) se obţine prin însumarea necesarului financiar la
materialele nominalizate şi la cele diverse:
N ft  N fnom  N fdiv
Pe trimestre, necesarul financiar anual total se diferenţiază în funcţie de consumul mediu
zilnic din trimestrul respectiv şi de norma medie de stoc în zile, care se calculează astfel:
N  360
N mz  ft
Ci
Necesarul financiar în trimestrul k ( Nfk ) va fi:
C
N fk  k  N mz
90
unde:
Nmz - norma medie de stoc în zile,
Nft - necesarul financiar anual total;
Ct - necesarul valoric de consum total ( materiale nominalizate şi
diverse );
Ck - necesarul valoric de consum în trimestrul k.
25
3.1.2 Dimensionarea stocului de obiecte de inventar, echipament de lucru şi de
protecţie

În afara stocurilor de materii prime, pentru desfăşurarea activităţii, întreprinderea trebuie

să îşi constituie şi stocuri de obiecte de inventar şi stocuri de echipament de lucru şi de protecţie.
În dimensionarea necesarului financiar pentru stocurile de obiecte de inventar se
ţine cont de faptul că acesta se determină ca o mărime trimestrială prin metoda balanţieră în
funcţie de stocul existent la începutul perioadei, de aprovizionarea cu obiecte de inventar pe
trimestre şi uzura trimestrială a acestora, folosind relaţiile:
N k  N k 1  A k  U k , k  II, III, IV
N I  S0  A I  U I , k  1
S 0  S 0  S 0fm    S 0 e  U 0e 
c

c m

unde;
Nk - necesarul financiar pentru stocul de obiecte de inventar în
trimestrul k;
Nk-1 - necesarul financiar pentru stocul de obiecte de inventar în trimestrul
precedent (k-1);
Ak - aprovizionarea cu obiecte de inventar în trimestrul k;
Uk - uzura obiectelor de inventar calculată pentru trimestrul k;
Soc - soldul obiectelor de inventar corectat existent la începutul
anului,
Son - soldul obiectelor de inventar în magazie la începutul anului,
Sofm - soldul obiectelor fără mişcare în magazie la începutul anului;
Soe - soldul obiectelor de inventar în exploatare la începutul anului;
Uoe - uzura aferentă soldului de obiecte de inventar în exploatare la
începutul anului.
Întrucât soldul obiectelor de inventar se iau din documentele contabile, iar
aprovizionările din contractele încheiate cu furnizorii, singurul element care trebuie calculat este
uzura obiectelor de inventar.
Pentru calculul uzurii obiectelor de inventar, se întâlnesc două posibilităţi şi anume:
a) metoda introducerii integrale în costuri la darea obiectelor de inventar în exploatare,
atunci când: Uk = Ek,
unde:
Ek- valoarea obiectelor de inventar date în exploatare în trimestrul k,
b) metoda cotelor medii lunare de uzură, folosită îndeosebi în cazul în care întreprinderea
utilizează un volum mare de obiecte de inventar: Uk = Fk x c0,
unde:
Fk - valoarea obiectelor de inventar în folosinţă în trimestrul k,
c0 - cota medie de uzură.
Pentru calculul acestor indicatori se utilizează relaţiile:
Fk  Fk 1  E k  S k

E 0  S0
c0  2 ,
 S0 k
în care:
Ek - valoarea obiectelor de inventar date în exploatare în trimestrul k;
Sk - valoarea obiectelor de inventar scoase din exploatare în
trimestrul k;
26
 Fk, Fk-1 - valoarea obiectelor de inventar în folosinţă în trimestrul k şi
în trimestrul precedent ( k-1 );
Eo - valoarea obiectelor de inventar date în exploatare în anul de bază;
So - valoarea obiectelor de inventar scoase din exploatare în anul de
bază,
 S0 k - suma soldurilor trimestriale ale obiectelor de inventar în
exploatare în anul de bază.
Pentru stocurile de echipament de protecţie, dimensionarea necesarului financiar, se
face în mod similar, ştiut fiind faptul că acesta se suportă integral de către întreprindere.
Pentru echipamentul de lucru trebuie avut în vedere faptul că o parte din
contravaloarea acestuia se suportă de către salariaţi în cotele negociate prin contractul colectiv de
muncă cu conducerea întreprinderii.
Astfel, necesarul financiar pentru stocurile de echipament de lucru se determină pe baza
relaţiei:
N k  N k 1  A k   U k   Ssk  ,
în care:
Ssk - reprezintă suma trimestrială suportată de salariaţi.

3.1.3 Dimensionarea pieselor de schimb

În întreprinderile în care există un număr mare de repere şi de valori mici, se poate

accepta ca dimensionarea stocurilor pentru piese de schimb să se efectueze similar cu metoda de
calcul aferentă obiectelor de inventar de mică valoare sau scurtă durată.
În practică, însă, se utilizează şi alte procedee de calcul.
În funcţie de caracterul fabricaţiei utilajelor şi instalaţiilor pentru care sunt destinate,
piesele de schimb pot fi clasificate în următoarele categorii:
► piese de schimb destinate maşinilor, utilajelor şi instalaţiilor de serie mare
(tractoare, excavatoare, combine), ai căror producători produc în serie şi piese de schimb;
Pentru această categorie dimensionarea se face după aceleaşi reguli ca şi la materii prime
şi materiale, cu deosebirea că stocul maxim cuprinde numai stocul curent şi stocul de siguranţă.
► piese de schimb destinate utilajelor unicat, pentru care piesele de schimb se
efectuează numai pe bază de comenzi speciale, dimensionarea fiind determinată de valoarea
pieselor de schimb comandate furnizorului;
► piese de schimb destinate celorlalte maşini, utilaje şi instalaţii.
Pentru această categorie, se ţine seama de durata de obţinere ( D0 ), durata de serviciu ( Ds
), numărul de utilaje identice în funcţiune ( Ui ), numărul de piese de schimb montate pe acelaşi
utilaj ( Pi ) şi un coeficient de corectare ( K ).
Astfel, stocul fizic ( Sf ) se poate determina prin relaţia:
D
Sf  0  U i  Pi  K ,
Ds
iar
S D
K  s,
U i  Pi D o
în care:
S - reprezintă stocul mediu al pieselor de schimb pe o perioadă de
mai mulţi ani.
Pentru obţinerea stocului valoric se va înmulţi stocul fizic cu preţul de aprovizionare.

27
 3.1.4 Dimensionarea stocurilor de producţie neterminată

Din starea de valori materiale pentru producţie, activele circulante trec, pe măsura
lansării comenzilor de fabricaţie, în starea de producţie neterminată sau producţie în curs de
fabricaţie.
Determinarea necesarului financiar pentru stocurile de producţie neterminată se
efectuează pe fiecare produs de bază, cu pondere în totalul producţiei exerciţiului sau pe grupe
de produse omogene, fiind influenţat de următorii factori:
● valoarea cheltuielilor medii zilnice la nivel de cost de uzină,
● durata ciclului de fabricaţie,
● evoluţia cheltuielilor de-a lungul ciclului de fabricaţie,
● caracterul procesului de producţie.
Relaţia de calcul este:
n

q i  ci
N fpn  i 1
DK
360
unde:
Nfpn - necesarul financiar pentru producţie neterminată;
qi - cantitatea de produse prevăzute în programul de fabricaţie;
ci - costul de uzină unitar;
D - durata ciclului de fabricaţie;
K - coeficientul de corecţie; acesta la rândul său se determină după formula: K =

C f , în care:
C
Cf - cheltuiala medie de fabricaţie;
C - cheltuiala finală ( costul de uzină ).
Coeficientul de corecţie(K) respectă relaţia 0 < K ≤ 1,caracterul procesului de fabricaţie
determinând modalităţile specifice de cuantificare a acestuia.

A. În cazul procesului de producţie cu caracter discontinuu

Aceasta se caracterizează prin faptul că un nou ciclu de fabricaţie începe numai după
terminarea celui anterior, adică imobilizarea capitalurilor băneşti este egală cu costul de uzină al
unui ciclu de fabricaţie, iar coeficientul de corecţie este k = 1.

B. În cazul proceselor de producţie cu caracter continuu, coeficientul de corecţie se

determină în funcţie de evoluţia cheltuielilor de fabricaţie pe durata ciclului de fabricaţie,
distingându-se următoarele situaţii:
B.1 Procese de producţie continue cu creşterea uniformă a cheltuielilor pe durata
ciclului;

În această situaţie coeficientul de corecţie se determină în funcţie de cheltuiala medie,

stabilită ca medie aritmetică simplă între cheltuiala iniţială (c ) şi cea finală ( C ). Reprezentarea
grafică, care conduce la calculul coeficientului, se prezintă astfel:

cost
28
 C
c

D timp

în care:
c - cheltuiala la începutul ciclului;
C - cheltuiala la finele ciclului (costul de uzină);
D - durata în zile a ciclului de fabricaţie.
Coeficientul de corecţie se determină raportând aria trapezului dreptunghic la aria
dreptunghiului cu laturile D şi C, astfel:

cC cC
D
cC
K 2  2 
DC C 2C

B.2 Procese de producţie continue cu creşterea neuniformă a cheltuielilor pe durata

ciclului;

În această situaţie, ciclul este împărţit în mai multe faze, în cadrul fiecărei faze
cheltuielile evoluând uniform. Neuniformitatea se manifestă de la o fază la alta a ciclului de
fabricaţie, deci pe ansamblul ciclului de fabricaţie.
Evoluţia cheltuielilor poate fi prezentată grafic, după cum urmează:
cost

c
c1 c2 c3 cn=c
timp
D
Coeficientul de corecţie se determină în mod analog, raportând aria cheltuielilor
( suprafaţa haşurată – o sumă de trapeze dreptunghice ) la aria dreptunghiului cu laturile C şi D.

c  c1 c c c c c c
 d 1  1 2  d 2  2 3  d 3  ...  n 1 n  d n
K 2 2 2 2
CD
unde:
d1, d2,. .., dn - durata fazelor ce compun ciclul de fabricaţie;
c1, c2,. .., cn - cheltuielile la finele fazelor de fabricaţie;
c i 1  c i
- cheltuielile medii pe faze de fabricaţie, i  1, n .
2

B.3 Procese de producţie continue cu creşterea uniformă sau neuniformă, dar cu

lansarea producţiei în loturi de fabricaţie;

În acest caz ( lansarea comenzilor în fabricaţie pe loturi ), coeficientul de corecţie scade

întrucât din momentul începerii finisării produselor din lot imobilizarea se reduce, transferându-
29
se asupra produselor. Suma care afecteză reducerea coeficientului se determină la fel, indiferent
dacă ciclul de fabricaţie înregistrează o evoluţie uniformă sau neuniformă a cheltuielilor.
Reprezentarea grafică a acestei situaţii este următoarea:

cost

rn
r3

r2 C

r1
D timp
tn
unde:
r1, r2,. .., rn - valoarea recuperărilor zilnice sub forma produsului finit;
tn - numărul de zile în momentul începerii finisării până la încheierea ciclului.

Aria trapezului dreptunghic, ce reflectă nivelul total al cheltuielilor ciclului, se reduce, în

acest caz, cu suprafeţele haşurate, ce reprezintă aria recuperărilor, exceptând recuperarea din
ultima zi pentru care aria este zero.
Deci,
cC
 D   r1  t n 1  r2  t n  2  ...  rn 1  t 1 
K 2
CD

În cazul ciclurilor cu evoluţie neuniformă a cheltuielilor, la numărătorul fiecăreia dintre

relaţiile de calcul, se scade valoarea recuperărilor dată de expresia:
r1  t n 1  r2  t n  2  ...  rn 1  t 1

B.4 Procese de producţie continue cu introducerea integrală în fabricaţie a materiei

prime la începutul ciclului, celelalte cheltuieli crescând uniform.

În această situaţie, coeficientul de corecţie se determină astfel:

M  c  0,5
K
C
în care:
M - valoarea materiei prime;
C – costul final al producţiei ciclului;
c - suma celorlalte cheltuieli.
În funcţie de situaţia concretă din întreprindere, după această metodologie se determină
necesarul financiar pentru producţia neterminată, ca o medie anuală pentru fiecare din produsele
nominalizate:
n
N fpn nom
  Nf pni
i 1
Pentru produsele fabricate în cantităţi mici şi de valori mici, ce deţin o pondere mică în
totalul producţiei exerciţiului, se determină un necesar financiar ca o mărime medie anuală
globală pentru total grupă „diverse produse” ( Nfpn div), astfel:
30
 n

q i
 c i  div
N fpn  i 1
n
  N fpn
q  c i  nom
div nom

i
i 1
în care:
q i
 c i  div - valoarea producţiei în cost uzină la grupa „diverse
produse”;
q i  c i  nom - valoarea producţiei în cost uzină la produsele
nominalizate;
N - necesarul financiar anual de producţie neterminată la
fpn nom

produsele nominalizate.
Necesarul financiar anual total de producţie neterminată se obţine prin însumarea
necesarului financiar de producţie neterminată la produsele nominalizate cu cel de la grupa
„diverse produse”.
N fpn  N fpn  N fpn t nom div

Repartizarea pe trimestre se face în funcţie de cheltuiala medie zilnică a trimestrului şi

norma medie anuală de stoc de producţie neterminată în zile (N mz), aceasta din urmă
determinându-se astfel:

N fpn  360
N mz  n
t

q
i 1
i  ci  t
unde:
n

q
i 1
1  c i  t - producţia anuală exprimată în cost uzină, iar
n n n

q
i 1
i c   q
i t
i 1
i c 
i nom    q i  c i  div
i 1
Necesarul financiar de producţie neterminată pe trimestre va fi:
n

q i
 ci  k
k  I, II.III, IV
N fpn  i 1
 N mz ,
k
90
în care:
n

q
i 1
i  c i  k - producţia în cost uzină din trimestrul k.

3.1.5 Dimensionarea stocurilor de produse finite

Pe măsura finisării produselor, activele circulante trec în sfera circulaţiei şi staţionează un

timp oarecare sub forma stocurilor de produse finite.
Durata staţionării produselor finite în magazie este determinată de mai mulţi factori şi
cuprinde:
► durata recepţiei ( dr );
► durata sortării (ds );
► durata formării lotului comercial ( dc );
31
 ► durata ambalării (da );
► durata întocmirii documentelor de expediţie şi de depunere la bancă ( de ).
Suma imobilizărilor în stocul de produse finite se dimensionează la nivelul costului
complet programat al produselor stocate.
Necesarul financiar pentru stocurile de produse finite se calculează ca o mărime medie
anuală pentru fiecare produs nominalizat, potrivit relaţiei:
N fpi 
  q i  ci   D
i
360
Di = dr + ds + dc + da + de
în care:
Nfpi - necesarul financiar pentru produse finite ( i );
qi - cantităţile de produse programate ( i );
ci - costul complet unitar al produselor ( i );
Di - durata de staţionare a produsului ( i ).
În acest mod se procedează pentru produsele noi introduse în fabricaţie, sau la
întreprinderile noi în funcţiune.

La întreprinderile aflate deja în funcţiune, durata de staţionare luată în calcul este durata
medie de staţionare a produselor  D 0  într-un interval din anul de bază (de regulă un trimestru ),
calculată astfel:
S T
D0  0
L0

Si S
 S1  S 2  ...  n
S0  2 2
m 1
unde:
S0 - stocul mediu de produse finite în magazie în anul de bază;
Si - stocul la începutul intervalului luat în calcul;
S1, S2,. ..,Sn - soldurile decadale din intervalul luat în calcul;
m - numărul termenilor luaţi în calculul mediei cronologice;
L0 - valoarea totală a livrărilor de produse finite din magazie;
T – timpul, în zile, al intervalului.
În rest modul de determinare a necesarului financiar anual total şi cel de repartizare a
acestuia pe trimestre sunt similare ca la elementul producţie neterminată.

3.2 Dimensionarea necesarului de stocuri prin metoda sintetică

La întreprinderile aflate deja în funcţiune şi la care este stabilită o corelaţie între volumul
de activitate şi volumul de active circulante utilizate pentru acesta, determinarea necesarului
financiar direct pe total valori de exploatare se realizează mai simplu prin metoda sintetică
( globală).
Metoda sintetică porneşte de la premisa că în doi ani consecutivi nu pot să apară
modificări structurale esenţiale în economia întreprinderii şi se bazează pe luarea în considerare a
unui singur factor de cauzalitate şi anume al evoluţiei producţiei exerciţiului. În esenţa sa,
metoda sintetică constă în reflectarea în calcule a corelaţiei strânse dintre variaţia necesităţilor de
active circulante şi variaţia volumului producţiei. Influenţele determinate de modificările

32
intervenite în condiţiile de aprovizionare, producţie şi desfacere se iau în considerare numai
atunci când este cazul.
Prin această metodă, nevoia de fond de rulment se determină direct pe total active
circulante şi presupune un volum redus de operaţiuni, fapt pentru care poate fi numită ca fiind o
metodă operativă.
Baza de calcul o constituie costul complet a producţiei exerciţiului, cost pentru acoperirea
căruia întreprinderea avansează active circulante.
Astfel, pentru determinarea necesarului financiar de active circulante prin metoda
sintetică se vor parcurge următoarele etape:
1. se determină viteza de rotaţie în zile, din anul de bază ( Vzo ), conform relaţiei:
N T
Vzo  0
PE 0
în care:
N 0 - necesarul financiar mediu de active circulante din anul de bază;
T - 360 zile;
PE0 - producţia exerciţiului exprimată în cost complet din anul de bază.
2. se corectează viteza de rotaţie din anul de bază cu modificările previzibile în
condiţiile de aprovizionare, producţie şi desfacere din anul de plan:
n
Vzo  Vzo   C i
c
i 1
în care:
Vzo - viteza de rotaţie din anul de bază corectată;
c

Ci - corecţiile exprimate în zile, ce se aplică vitezei de rotaţie realizate în anul de

bază;
N - numărul corecţiilor.
Aceste corecţii pot fi:
a) înlocuirea unor materiale:
n  n  T
c1  1 0 ,
PE 0
unde:
n1 - necesarul financiar pentru materialul ce se utilizează în anul curent;
n0 - necesarul financiar al materialului înlocuit, utilizat în anul de bază.
b) eliminarea stocurilor fără mişcare înregistrate în anul de bază:
m T
c2  0
PE 0
unde:
m 0 - stocul mediu al materialelor fără mişcare în anul de bază.

În cazul acestei influenţe trebuie făcută o menţiune specială şi anume accea că eliminarea
stocurilor fără mişcare influenţează întotdeauna viteza de rotaţie în sensul accelerării ei. Astfel,
chiar dacă din calcul se va obţine totdeauna o valoare pozitivă, c 2 se va lua în calculul V zo cu
c

semnul minus.

c) înlocuirea unui produs în fabricaţie cu altul nou:

În această situaţie influenţa se manifestă în două direcţii:
● influenţa datorată modificării necesarului financiar de materiale ca urmare a înlocuirii
produsului:
n  n0  T
c3  1

PE 0
33
 unde:
n1 - necesarul financiar aferent materialelor pentru fabricarea noului
produs;
n0 - necesarul financiar aferent materialelor utilizate în fabricarea
produsului înlocuit.
● influenţa modificării valorii producţiei exerciţiului ca urmare a înlocuirii:
N0  T N T
c3   0
PE 0   V1  V2  PE 0
în care:
V1 - valoarea producţiei exerciţiului la noul produs;
V2 - valoarea producţiei exerciţiului la produsul înlocuit.

d) modificarea condiţiilor de aprovizionare la unul din materialele folosite:

i  i0   p
c4  1

100
în care:
i1 - intervalul de aprovizionare în anul de plan;
i0 - intervalul de aprovizionare în anul de bază;
p - ponderea necesarului financiar al materialului respectiv în totalul necesarului
financiar pentru materii prime şi materiale
e) modificarea ciclului de fabricaţie la un produs ca urmare a schimbării
tehnologiei:
d  d0 p
c5  1

100

în care:
d1 - durata ciclului de fabricaţie după introducerea noii tehnologii;
d0 - durata ciclului de fabricaţie înaintea schimbării tehnologiei;
p - ponderea necesarului financiar pentru poducţia neterminată la
produsul la care se schimbă tehnologia în totalul necesarului financiar pentru
producţia neterminată;

3. se determină necesarul financiar anual al valorilor de exploatare în anul curent,

conform relaţiei:

PE 1
N1  Vzo
360 c

unde:
PE1 - producţia exerciţiului în cost complet programată pentru anul curent;
4. se diferenţiază necesarul financiar anual pe trimestre, în funcţie de variaţia
producţiei exerciţiului trimestrului respectiv faţă de producţia medie trimestrială:

PE 1k
Nk  N1 k = I, II, III, IV
P E 1k

5. se defalcă necesarul financiar anual şi cel pe trimestre pe elemente de valori

materiale (stocuri de materii prime, stocuri de obiecte de inventar, echipament de lucru şi
protecţie, stocuri de piese de schimb, stocuri de producţie neterminată, stocuri de produse
finite), în funcţie de structura activelor circulante din bilanţul anului de bază.
34
 3.3 Dimensionarea necesarului de stocuri prin metoda mixtă şi metoda pe
elemente

► Metoda pe elemente
Se caracterizează prin determinarea stocurilor pe elemente de active circulante, nu şi pe
fiecare componentă a acestora (producţie neterminată, materii prime şi materiale, produse finite).
În cadrul acestei metode avem două procedee principale de calcul a stocurilor şi anume:
1. procedeul pe baza timpului de imobilizare pe elemente;
Potrivit acestuia, relaţia de calcul a stocului este următoarea:

B ce .Tie
Se 
90 sau 360

unde:
Se - stocul pe elemente circulante (materii prime, producţia
neterminată, produse finite);
Bce - baza de calcul pe elemente, care poate fi: necesarul de materii prime
şi materiale (la elementul materii prime şi materiale), producţia la preţul de
cost de uzină (la elementul producţie neterminată), producţia la preţ de
cost complet (la elementul produse finite);
Tie - timpul de imobilizare pe fiecare element, care se poate stabili pe
baza datelor din anul precedent, eventual şi a unor schimbări ce vor
avea loc în anul de previziune şi este egal cu:

Sae  360
Tie 
C co

unde:
Sae - stocul mediu din anul precedent pe elemente;
Cco - baza de calcul pe elemente din anul precedent.
Din stocurile pe elemente trebuie să se deducă, în prealabil, cele fără mişcare de prisos,
produsele fără desfacere şi de proastă calitate.

2. procedeul pe baza corelaţiei dintre soldurile elementelor de active

circulante, pe de o parte şi volumul producţiei, pe de altă parte.
Acest procedeu se bazează pe relaţia oarecum proporţională dintre volumul producţiei şi
cel al activelor circulante.
În cadrul acestui procedeu, stocurile pe elemente se pot stabili prin relaţia:

Se  Sae  K

unde:
S ae - stocul mediu anual din anul precedent;
k - coeficientul de creştere sau scădere a producţiei din anul de
previziune faţă de anul precedent.

► Metoda mixtă
35
 Această metodă se caracterizează prin stabilirea stocurilor anuale pe fiecare component al
elementelor de active circulante (analitic) şi a stocurilor trimestriale numai pe elemente (nu şi
componente ale acestora). Astfel, se combină calculele analitice, care se fac anual, cu cele pe
elemente ce se efectuează trimestrial.Scopul stabilirii analitice a stocurilor anuale constă în
special în furnizarea de informaţii necesare calculării timpului de imobilizare, ca factor de bază
în determinarea stocurilor trimestriale.
Relaţiile de calcul a stocurilor anuale pe componentele fiecărui element de activ circulant
au fost prezentate în cadrul metodei analitice, iar în ceea ce priveşte stocurile trimestriale pe
elemente, se pot determina astfel:
B T
S te  te ie
90
unde:
Ste - stocul trimestrial pe elemente de active circulante;
Bte - baza de calcul trimestrială pe elemente;
Tie - timpul de imobilizare pe elemente:
So  360
Tie  ae
Bc ae
unde:
SOae - stocul anual pe elemente separate, obţinut prin însumarea
stocurilor anuale de la componentele fiecărui element;
BCae - baza de calcul anuală pe fiecare element de active circulante.

3.4 Determinarea nevoii de fond de rulment

Necesarul de finanţare a ciclului de exploatare ( NFCE ) are o finanţare gratuită pe

seama datoriilor de exploatare, respectiv a surselor atrase ( de la furnizori, de la salariaţi, de la
buget) în curs de achitare care finanţează gratuit stocurile imobilizate.
Investiţia netă de capitaluri active circulante (stocuri şi creanţe) se restrânge la nevoia de
fond de rulment ca diferenţă între NFCE şi datoriile de exploatare (DE).
NFR = NFCE - DE = Stocuri + Clienţi - DE
unde:
NFR - nevoia de fond de rulment
Pe lângă clienţi şi conturi asimilate, în grupa altor active circulante se mai cuprind şi
următoarele elemente de activ:
● furnizori – debitori;
● alte creanţe;
● conturi de regularizare.
În grupa datorii de exploatare din pasivul bilanţului sunt cuprinse următoarele:
● furnizori şi conturi asimilate;
● clienţi – creditori;
● alte datorii;
● conturi de regularizare.
Pentru a asigura un caracter stabil şi permanent, în previziunea pe termen scurt se ia în
considerare soldul minim al pasivelor stabile.
Pasivele stabile se împart în două categorii:
► pasive stabile determinate prin metoda soldurilor zilnice;
► pasive stabile determinate direct pe fiecare element.

36
 În cadrul pasivelor stabile determinate prin metoda soldurilor zilnice sunt cuprinse:
salariile, impozitul pe salarii, contribuţia la asigurările sociale, alte impozite datorii din livrări de
gaze naturale, termoficare, dobânzi bancare, taxa pe valoarea adăugată.
Din cea de-a doua grupă fac parte pasivele ce provin din aprovizionări, avansuri, garanţii,
preliminări pentru plata concediilor şi pentru reparaţii.
Metoda soldurilor zilnice constă în următoarele operaţiuni:
1. se alege trimestrul cu activitate minimă (întrucât pasivele stabile calculate pentru acest
trimestru, vor fi regăsite şi în celelalte trimestre);
2. determinarea datoriei zilnice;
3. determinarea soldurilor la începutul unei luni din trimestrul cu activitate minimă;
4. calculul soldurilor, în fiecare zi a lunii luate în considerare;
5. însumarea soldurilor în fiecare zi la toate pasivele;
6. alegerea soldului zilnic total cel mai mic.

Metoda calculului direct pe fiecare element

Pasivele stabile se calculează în funcţie de aprovizionările totale din trimestrul cu

activitatea cea mai mică (D) şi numărul de zile de întârziere a plăţii la datoria respectivă ( u ),
rezultatul raportându-se la numărul de zile din trimestrul respectiv ( 90 ).
Deci,
Du
Ps 
90
unde:
Ps - pasivele stabile;
D - aprovizionările trimestriale totale;
u - durata medie a decalajelor de plăţi.
Această durată medie se determină pe baza formulei:
u
v di i

v i

unde:
vi - valoarea individuală a materialului;
di - decalajul individual dintre data recepţiei şi data plăţii.

Metoda normativă de determinare a NFR

În practica financiară, este util de calculat NFR în zile, pentru a şti numărul de zile cât
sunt imobilizate activele circulante.
Pentru aceasta se va porni de la relaţia de calcul a vitezei de rotaţie:
AC  T
vr  ,
CA
care poate fi transpusă după cum urmează:
AC componente valorice ale CA
vr   T,
componente valorice ale CA CA
unde:
AC
■ raportul: componente valorice ale CA
, reprezintă durata de rotaţie a
activelor circulante,
componente valorice ale CA
■ raportul: , reprezintă rata de structură,
CA
respectiv ponderea componentelor valorice din cifra de afaceri,
■ CA reprezintă cifra de afaceri,
37
 ■ AC reprezintă active circulante
■ T reprezintă perioada de timp luată în calcul (30 zile, 90 zile,. .., 360 zile),
■ vr reprezintă viteza de rotaţie ( în zile ).

Etapele ce trebuie parcurse pentru a determina NFR sunt următoarele:

1.se determină structura elementelor componente ale cifrei de afaceri
2. se determină nivelul stocurilor şi al creanţelor în zile astfel:
● calculul NFR în zile:
NFRzile = Stocurizile + Creanţezile - Datorii de exploatarezile
● calculul NFR valoric:
CA  NFR zile
NFR valoric 
360
În afara nevoii de fond de rulment pentru activitatea de exploatare, societăţile comerciale
determină şi nevoia de fond de rulment pentru alte activităţi (ex. activitatea financiară şi cea
extraordinară).
Astfel, nevoia de fond de rulment globală ( NFRG ) cuprinde şi nevoia de fond de
rulment aferentă activităţii financiare şi a celei extraordinare, acestea din urmă formând nevoia
de fond de rulment în afara exploatării ( NFRAE ).
Astfel: NFRG = NFRE + NFRAE
După stabilirea nevoii de fond de rulment globală, se va urmări acoperirea financiară a
acesteia cu capitaluri băneşti din circuitul intern al întreprinderii sau provenite din afara
întreprinderii.

3.5 Resursele finanţării activelor circulante

Nevoia de fond de rulment se finanţează pe seama mai multor surse, care în funcţie de
patrimoniul întreprinderii se pot grupa astfel:
► surse interne de finanţare (endogene), existente în mecanismul financiar al
întreprinderii,
► surse externe de finanţare ( exogene ), în completarea celor interne.
În categoria surselor interne sunt incluse următoarele:
● fondul de rulment, ca sursă principală de finanţare;
● sumele afectate din profitul net finanţării activelor circulante;
● sumele aferente unor fonduri proprii şi dividende constituite din profitul net până la
consumarea acestora pe destinaţiile corespunzătoare;
● amortizarea constituită ca fond propriu, dacă nu se foloseşte pentru investiţii.
În cadrul surselor externe de finanţare sunt incluse:
● creditele bancare pe termen scurt,
● creditele pe bonuri de trezorerie sau bonuri de casă,
● subvenţiile de la bugetul de stat pentru regiile autonome,
● credite sau sume primite de la grupul de întreprinderi din care face parte întreprinderea,
● alte surse ( avansuri de la clienţi pentru realizarea de produse finite, sumele de care
beneficiază întreprinderea ca înlesniri sau scutiri de taxe, impozite, prime pentru export).

3.5.1 Fondul de rulment

Fondul de rulment ( FR ) este acea parte a capitalurilor permanente, rămase după

finanţarea activelor fixe, afectată ciclului de exploatare, respectiv activelor circulante, deci, ceea

38
 ce rămâne din finanţările stabile (permanente) se foloseşte pentru finanţările pe termen scurt
(ciclice).
Fondul de rulment este deci, o marjă de siguranţă ce reflectă capacitatea întreprinderii de
a-şi finanţa ciclul său de exploatare din capitaluri stabile.
Fondul de rulment se stabileşte astfel:
FR = Cp - Ai,
în care:
FR - fondul de rulment;
Cp - capitaluri permanente;
Ai - active imobilizate nete (la valoarea rămasă neamortizată).
Conform acestei modalităţi de calcul FR reflectă excedentul resurselor stabile faţă de
utilizările stabile.
O altă modalitate de calcul ia în considerare egalitatea bilanţieră, fondul de rulment
determinându-se ca diferenţă între activele circulante şi datoriile pe termen scurt:
FR = Ac - Dts,
în care:
Ac - active circulante;
Dts - datorii pe termen scurt.
Dacă la un moment dat, fondul de rulment este superior, atunci excedentul de finanţare se
regăseşte sub forma trezoreriei nete ( TN ), concretizată în disponibilul la bancă şi în casă:
TN = FR - NFRG
Dacă însă, la un moment dat, nevoia de fond de rulment este superioară fondului de
rulment, atunci deficitul se va finanţa din credite de trezorerie:
CT = NFRG - FR
Fondul de rulment, fiind principala sursă de finaţare a activelor circulante, se impune
stabilirea lui astfel încât să nu fie nici subdimensionat, nici supradimensionat.
Pentru aceasta se pot creiona următoarele strategii:
a) strategia stabilirii fondului de rulment care să acopere nevoile medii de active circulante,
b) strategia stabilirii fondului de rulment deasupra oricărei oscilaţii trimestriale a necesarului de
active circulante,
c) strategia stabilirii unui fond de rulment inferior oscilaţiilor activelor circulante în cursul
anului.
Din formulele prezentate rezultă şi principalele direcţii de micşorare sau mărire a
fondului de rulment.
Astfel, fondul de rulment se poate micşora prin:
■ mărirea volumului de active imobilizate;
■ micşorarea capitalului permanent (reducerea capitalului propriu şi
reducerea datoriilor pe termen mediu şi lung).
Mărirea fondului de rulment se poate realiza prin:
■ mărirea capitalului permanent,
■ diminuarea activelor imobilizate
Din modul de evoluţie al indicatorilor, la societăţile comerciale s-au stabilit şi
limite normale ale fondului de rulment net, astfel:
═► rata de acoperire a stocurilor:
FR 2
 ,
stocuri 3
═► rata de finanţare a activelor circulante:
FR FR
 100  20%  30% ,  T  1 la 3 luni,
AC CA
unde:
T - perioada de timp luată în calcul.

39
 În general, aceste niveluri medii sunt luate în comparaţie, atunci când se realizează
aportul capitalurilor permanente la finanţarea activităţii curente a întreprinderii.

3.5.2 Creditul bancar

Creditul bancar pe termen scurt este cel mai des întâlnit ca şi sursă de finanţare
externă, în completarea nevoilor de finanţare din surse proprii a societăţilor comerciale.
În obţinerea acestui credit există o serie de restricţii care sunt determinate de:
» costul creditului;
» oferta de credite pe piaţa monetară;
» bonitatea firmei;
» posibilitatea de garantare ale acestuia;
» posibilităţile de rambursare a creditelor acordate.
Creditele bancare pe termen scurt diferă prin obiect, modalităţi de acordare,
garantare, rambursare, durată şi cost, existând mai multe tipuri de credite.
Astfel, în ţara noastră, agenţii economici pot beneficia de următoarele tipuri de
credite pe termen scurt:
♦ creditul global de exploatare, folosit pentru creditarea în ansamblu a activităţii de
producţie,
♦ linia de credit, acordată agenţilor economici cu activitate financiar-contabilă foarte
bună;
♦ credite de trezorerie, pentru produse cu ciclu lung de fabricaţie;
♦ credite pentru finanţare stocuri temporare;
♦ credite pentru stocuri sezoniere de materii prime şi produse de provenienţă agricolă;
♦ credite de scont, pe bază de bilet de ordine sau cambie;
♦ credite pentru cecuri emise spre încasare;
♦ credite de factoring;
♦ credite facilităţi de cont, acordate pe termen de până la 15 zile pentru necesităţile
urgente de trezorerie;
♦ credite de trezorerie pentru valuta vândută la licitaţie;
♦ credite pentru mărfuri vândute cu plata în rate;
♦ credite în valută pe termen scurt, sub forma liniilor de credite sau creditelor
globale de exploatare cu condiţia de a avea contracte ferme de export.
În concluzie, creditele trebuie garantate cu părţi din patrimoniul societăţii, termenele de
rambursre se stabilesc prin contractul de credit, dobânda percepută de bănci este dobânda de
piaţă la data acordării creditului.
La acordarea creditelor se mai determină o serie de indicatori care pot permite stabilirea
capacităţii de rambursare a acestora de către întreprindere, cum sunt gradul de îndatorare,
lichiditatea redusă, solvabilitatea, rentabilitatea economică şi financiară.
Totodată, acordarea de către bănci a creditelor pe termen scurt presupune ca acestea să-şi
asume un anumit risc, de accea periodic băncile analizează creditele încadrându-le în anumite
clase de risc.

3.6 Eficienţa utilizării activelor circulante

Stocurile create în procesul de aprovizionare şi desfacere reprezintă o imobilizare de

fonduri pentru agentul economic. De asemenea, volumul creanţelor neîncasate la un moment dat
reprezintă pentru întreprindere o imobilizare de fonduri. Pentru agentul economic, eficient este
ca perioada de imobilizări în acestea să fie cât mai mică pentru ca şi costurile de finanţare să fie
cât mai mici.
40
 Deci, în cadrul procesului de rotaţie, activele circulante sunt folosite eficient atâta timp
cât transformarea este continuă, neîntreruptă.
Pentru a se urmări rotaţia activele circulante, practica financiară a creat indicatorul
"viteza de rotaţie a activelor circulante", indicator care măsoară utilizarea eficientă a mijloacelor
circulante. Creşterea eficienţei utilizării activelor circulante corespunde accelerării vitezei cu
care capitalurile parcurg stadiile circuitului economic.

3.6.1 Indicatori de exprimare a eficienţei utilizării activelor circulante

Eficienţa utilizării activelor circulante, se poate aprecia cu ajutorul a trei categorii de

indicatori:
1. indicatorii vitezei de rotaţie;
2. indicatorii rentabilităţii utilizării activelor circulante;
3. indicatorii intensităţii utilizării activelor circulante.
1. Indicatorii vitezei de rotaţie sunt:
● numărul de rotaţie ( Nr ), denumit şi coeficientul de rotaţie;
● durata în zile a unei rotaţii ( Vz ), sau viteza de rotaţie exprimată în zile,
Numărul de rotaţii (coeficientul de rotaţie) se stabileşte ca un raport între volumul de
activitate (cifra de afaceri) şi volumul activelor circulante prevăzute a se utiliza, adică:
CA
Nr  = numărul de rotaţii,
AC
în care:
Nr - coeficientul de rotaţie (număr de rotaţii);
CA - cifra de afaceri;
AC - suma medie a activelor circulante
Durata în zile a unei rotaţii (V z), este inversul coeficientului de rotaţie pe un interval de
timp şi se determină conform relaţiei:
T AC
Vz   T,
N r CA
în care:
T - numărul de zile al perioadei luată în calcul (30 zile, 90 zile, 360
zile) şi arată durata unei rotaţii
Pentru a vedea modul în care fiecare element de active circulante influenţează viteza de
rotaţie aceasta se calculează şi pe elemente de active circulante (stocuri de materii prime,
materiale consumabile, producţie neterminată, produse finite, creanţe), după formula:
A T
Vze  ce ,
CA
în care:
Vze - viteza de rotaţie pe elemente de active circulante;
Ace - soldul elementului de active circulante luat în calcul.
Când este vorba de viteza de rotaţie, fenomenul pozitiv se explicâ prin noţiunea de
accelerare (reducerea duratei în zile a unei rotaţii), iar fenomenul negativ prin noţiunea de
încetinire (creşterea duratei în zile a unei rotaţii).
Întrucât activele circulante se formează în diferite stadii ale procesului de aprovizionare,
producţie, comercializare, factorii de accelerare trebuie căutaţi distinct în fiecare fază.
Dintre căile de accelerare a vitezei de rotaţie în faza aprovizionării, amintim:
► stabilirea furnizorilor cei mai apropiaţi de sediul agentului economic;
► alegerea mijlocului de transport cel mai ieftin;
► preţul de aprovizionare să fie cel mai mic;

41
 ► nivelul stocurilor din magazii să fie dimensionat din punct de vedere optim, în sensul
înlăturării supradimensionării acestuia;
► valorificarea stocurilor cu mişcare lentă şi fără mişcare.
Căile de accelerare a vitezei de rotaţie în stadiul producţiei sunt:
■ lansarea în fabricaţie a unor loturi optime,
reducerea timpului aferent stadiului în care produsele sunt în faza de producţie neterminată;
■ alegerea unor reţete de fabricaţie optime;
■ alegerea unor maşini de prelucrat cu performanţe deosebite;
■ alegerea unui control eficient pe diferite stadii de producţie;
■ alegerea unui flux raţional de fabricaţie.
În faza comercializării principalii factori ai accelerării vitezei de rotaţie sunt:
● alegerea mijloacelor de transport rapide şi cu cost redus,
● alegerea unor ambalaje corespunzătoare şi eficiente;
● reducerea perioadei de stocare în magazie;
● reducerea stocurilor supranormative şi fără mişcare;
● stabilirea unor loturi optime de transport.

2. Indicatorii rentabilităţii utilizării activelor circulante

Aceşti indicatori exprimă capacitatea activelor circulante de a crea profit. Ca orice
indicator de eficienţă, rentabilitatea activelor circulante, arată raportul dintre efect (profit, cifră
de afaceri) şi volumul activelor circulante.
Aceşti indicatori se pot determina cu ajutorul următoarelor relaţii:
P  n CA P n
R AC  b  100 , sau R AC   100 , sau RN  b ,
AC AC r
Nr
în care:
RAC - rentabilitatea activelor circulante prevăzute a se utiliza sau
utilizate;
Pb(n) - profitul brut sau net;
AC - cifra de afaceri;
R N - rentabilitatea pe un circuit active circulante;
r

Nr - numărul de rotaţii (coeficientul de rotaţie).

3. Indicatorii intensităţii utilizării activelor circulante

Aceşti indicatori exprimă relaţia între volumul de activitate realizat şi volumul activelor
circulante folosit, şi se calculează astfel:
AC
AC / 1000 lei PE   1000
PE

AC
AC / 1000 lei CA   1000
CA
în care:
AC/1000 lei PE - active circulante la 1000lei producţie a
exerciţiului;
AC/1000 lei CA - active circulante la 1000 lei cifră de afaceri;
AC - volumul activelor circulante;
PE - producţia exerciţiului;
CA - cifra de afaceri.

3.6.2 Efectele variaţiei vitezei de rotaţie a activelor circulante

42
 Pornind de la relaţia de calcul a vitezei de rotaţie:
AC
Vz  T,
CA PE 
se observă că viteza de rotaţie se poate accelera sau încetini sub influenţa a doi factori direcţi şi
anume:
► modificarea valorii cifrei de afaceri de la o perioadă la alta;
► modificarea sumei medii a activelor circulante utilizate.
Variaţia vitezei de rotaţie de la un exerciţiu la altul precum şi influenţa factorilor, se
determina astfel:
Vz  Vz1  Vz 0
Dacă Vz  0  accelerarea vitezei de rotaţie faţă de anul de bază.
Dacă v z  0  încetinire a vitezei de rotaţi faţă de anul de bază.

Influenţele factorilor:

1. influenţa modificării cifrei de afaceri:

AC 0 AC 0
CA  T  T
CA 1  PE 1  CA 0  PE 0 
V z

2. influenţa modificării sumei medii a activelor circulante:

AC1 AC 0
AC
V 
T  T
z
CA 1  PE 1  CA 1  PE 1 
unde:
Vz - variaţia vitezei de rotaţie în anul curent faţă de anul de bază,
Vz1 - viteza de rotaţie în zile în anul curent;
Vz0 - viteza de rotaţie în zile în anul de bază.
În practica financiară, nu doar factorii amintiţi anteriori acţionează asupra modificării
vitezei de rotaţie, ci şi reciproca este valabilă, în sensul că modificarea vitezei de rotaţie
exercitată la rândul ei o influenţă asupra sumei medii a activelor circulante.
Astfel, în cazul accelerării vitezei de rotaţie, consecinţa este o eliberare de active
circulante (E), în timp ce în cazul încetinirii vitezei de rotaţie, consecinţ este o imobilizare
suplimentară a capitalului (I).
În funcţie de elementele luate în calcul, eliberările sau imobilizările pot fi de trei feluri:
a) Eliberarea sau imobilizarea absolută:
E  I  a  AC1  AC 0

Dacă AC1  AC 0  0  E a
Dacă AC1  AC 0  0  I a

Eliberarea absolută se concretizeză în creşterea disponibilităţilor băneşti în cont sau în

rambursarea unei părţi din creditele bancare angajate în perioada anterioară.
Imobilizarea absolută se concretizează în sporirea volumului creditelor nerambursate la
scadenţă.
b) Eliberarea sau imobilizarea relativă:
PE 1
E I  r  AC0   VZ0
T
în care:

43
 PE 1
 VZ 0 - activele circulante care s-ar obţine în anul curent dacă s-
T
ar menţine neschimbată viteza de rotaţie în zilele din anul de bază.
Eliberarea relativă exprimă volumul suplimentar de producţie asigurat cu aceeaşi sumă de
active circulante
Imobilizarea relativă exprimă volumul nerealizat al producţiei deşi s-a utilizat suma
programată a activelor circulante.
c) Eliberarea sau imobilizarea totală:
Se determină ca o sumă a eliberărilor sau imobilizărilor absolute şi relative, astfel:
   PE
T
 PE
T
PE
E I  t  AC1  AC0   AC 0  1  Vzo   AC1  1  VZ 0  1   Vz1  Vz 0 
T
 
Eliberarea sau imobilizarea totală compară volumul de active circulante utilizate efectiv
cu cel pe care ar fi trebuit să-l utilizeze dacă menţinea neschimbată viteza de rotaţie din anul de
bază.

44
 CAPITOLUL IV

PROFITUL ŞI RENTABILITATEA ÎNTREPRINDERII

Rentabilitatea unei activităţi reprezintă capacitatea acesteia de a produce venituri care să

acopere cheltuielile antrenate de activitatea în cauză şi să conducă la obţinerea de venit net,
indiferent de formele pe care le îmbracă în acest sens.
În condiţiile economiei de piaţă, profitul reprezintă unul din obiectivele de bază ale
activităţii unei întreprinderi.
Rentabilitatea exprimă capacitatea unei firme de a obţine profit, respectiv de a obţine
venituri de pe urma vânzării şi încasării producţiei, care să depăşască cheltuielile ocazionate de
activitatea sa. Rentabilitatea poate fi analizată sub două aspecte:
► prin prisma profitului privit ca un indicator de volum;
► rata profitului (rata rentabilităţii ), care exprimă eficienţa folosirii principalelor
resurse angajate în obţinerea profitului.
Mărimea şi dinamica ratei rentabilităţii sunt influenţate de multitudinea de factori care
sintetizează direct sau indirect tot ceea ce se întâmplă, bine sau rău, într-o unitate economică,
inclusiv influenţa mediului economic în care ea acţionează şi la care trebuie să se adapteze.

4.1 Profitul contabil şi profitul impozabil

Definirea categoriilor de profit contabil şi profit impozabil porneşte de la faptul că nu în

toate cazurile, principiile contabile subordonate reflectării exacte a fenomenelor şi proceselor
economice ce au loc în întreprindere sunt convergente cu principiile impunerii fiscale, ceea ce
face ca între rezultatul contabil şi cel fiscal să apară diferenţe de ordin cantitativ: rezultatul
contabil reprezintă suma globală a profitului ( eventual a pierderii ) exerciţiului financiar, în timp
ce rezultatul fiscal reprezintă profitul impozabil ( sau pierderea fiscală ) a exerciţiului, stabilită
conform regulilor fiscale şi în funcţie de care se calculează volumul impozitelor exigibile ( sau
rambursabile, după caz ).
Conform reglementărilor în vigoare, profitul contabil se determină ca diferenţă între
veniturile totale realizate şi cheltuielile totale efectuate în cursul exerciţiului financiar.
Astfel, cc diferenţă între veniturile totale şi cheltuielile totale se determină rezultatul
exerciţiului, respectiv profitul contabil, dacă rezultatul este favorabil.
În veniturile totale se include:
► veniturile din exploatare;
► veniturile financiare;
► veniturile exepţionale.
În categoria veniturilor din exploatare sunt cuprinse:
● venituri din vânzarea mărfurilor,
● venituri din producţia vândută;
● venituri din producţia stocată;
● venituri din producţia imobilizată;
● venituri din servicii prestate şi lucrări executate pentru terţi;
● venituri din subvenţii de exploatare;
● venituri din aprovizionare privind activitatea de exploatare;
● alte venituri din exploatare.
45
 Grupa veniturilor financiare cuprinde:
● venituri din participaţii;
● venituri din titluri de plasament;
● venituri din diferenţe de curs valutar;
● venituri din dobânzi;
● alte venituri financiare.

Cheltuielile totale aferente veniturilor realizate sunt grupate în:

► cheltuieli de exploatare;
► cheltuieli financiare;
► cheltuieli extraordinare.

Cheltuielile de exploatare cuprind:

● cheltuieli privind mărfurile;
● cheltuieli cu materii prime, materiale consumabile, energie, apă);
● cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate pentru terţi;
● cheltuieli de personal (cheltuieli cu remunerarea personalului,
cheltuieli cu asigurări şi protecţia socială);
● cheltuieli cu impozite, taxe şi vărsăminte asimilate;
● cheltuieli de exploatare privind amortizările şi provizioanele;
● alte cheltuieli de exploatare.

Cheltuielile financiare cuprind:

● cheltuielile privind titlurile de plasament cedate;
● pierderi din creanţe legate de participanţi;
● cheltuieli din diferenţe de curs valutar;
● cheltuieli privind dobânzile ( dobânzi plătite la creditele angajate);
● cheltuieli financiare privind amortizările şi provizioanele;
● alte cheltuieli financiare.

Astfel, pentru a-şi acoperi cheltuielile de producţie, agenţii economici trebuie să obţină
venituri mai mari ca acestea. De asemenea, aceştia au nevoie de dezvoltare, au nevoie să-şi
creeze diferite fonduri, să-şi plătească acţionarii. În aceste condiţii, agenţii economici trebuie să
realizeze profit.
Profitul normal este cel considerat suficient de agentul economic, pentru a-şi continua
activitatea. Lipsa profitului face imposibilă continuarea activităţii, având greutăţi în finanţarea
activităţii.
De aceea, profitul îndeplineşte următoarele funcţii:
■ este un indicator sintetic prin care se măsoară eficienţa activităţii agentului economic;
■ este un instrument de control al activităţii prin modul de determinare, prin repartizare şi
impunerea fiscală;
■ este un barometru de stimulare a iniţiativei agenţilor economici;
■ este un mijloc de cointeresare atât pentru agentul economic, cât şi pentru salariaţi sau
acţionari.
Pentru calculul profitului brut se folosesc în general două metode:
► metoda calculului direct;
► metoda raportării la perioada de bază (aceasta se întâlneşte foarte puţin
în practică, fiind utilizată numai pentru calcule de analiză).

Metoda calculului direct este cea mai des întâlnită, datorită exactităţii pe care o are în
determinarea profitului.
46
 Deci, rezultatul exerciţiului se determină pe feluri de activităţi, astfel:

1.se determină rezultatul din exploatare ( Re ):

Re = Ve – Ce,
în care:
Ve - venituri din exploatare;
Ce - cheltuieli din exploatare.

Ve = CA + SPS + PI + Ave
CA = VVM + PV,
în care:
CA - cifra de afaceri;
SPS - soldul producţiei stocate (dacă este creditor, în calcul se ia cu semnul
„ + ”, iar dacă este debitor, se ia cu semnul „ - „);
PI - producţia imobilizată (utilizată pentru nevoi proprii ale întreprinderii);
Ave - alte venituri din exploatare;
VVM venituri din vânzarea mărfurilor.
În funcţie de destinaţiile producţiei, se poate calcula producţia exerciţiului
(PE ), astfel:
PE = PV + SPS + PI
Ce = CMV + CPE,
în care:
CMV - costul mărfurilor vândute;
CPE - costul total al producţiei exerciţiului.

CPE = CM + LSPT + CP + ITV + A + Ace,

în care:
CM - cheltuieli materiale (materii prime şi materiale, combustibil, energie, apă,
alte cheltuieli materiale);
LSPT - lucrări şi servicii prestate de terţi;
CP - cheltuieli cu personalul ( salarii, asigurări şi protecţie socială);
ITV - impozite, taxe şi vărsăminte asimilate, cu excepţia impozitului pe
profit;
A - amortizarea activelor imobilizate;
Ace - alte cheltuieli de exploatare.

2. se determină rezultatul financiar ( Rf )

Rf = Vf - Cf,
în care.
Vf - venituri financiare;
Cf - cheltuieli financiare.

Prin însumarea rezultatului din exploatare şi a rezultatului financiar, se determină

rezultatul curent al exerciţiului ( Rc ):
Rc = R e + R f

3. se determină rezultatul extraordinar al exerciţiului (Rex ):

Rex = Vex - Cex,

în care:
47
 Vex - venituri extraordinare;
Cex - cheltuieli extraordinare.

Prin însumarea rezultatului curent şi a rezultatului extraordinar, se determină rezultatul

brut al exerciţiului ( RBE )
RBE = Rex + Rc sau RBE = VT – CT

în care:
VT - venituri totale;
CT - cheltuieli totale, (exceptând impozitul pe profit),

VT = Ve + Vf + Vex
CT = Ce + Cf +Cex
Profitul fiscal se determină în funcţie de profitul contabil sau rezultatul brut al
exerciţiului, cheltuielile nedeductibile şi deducerile fiscale, astfel:
PF = RBE + CN – DF,

în care:
PF -profitul fiscal;
CN - cheltuieli nedeductibile;
DF - deducerile fiscale.

În cadrul cheltuielilor nedeductibile se cuprind următoarele elemente:

» amenzi şi penalităţi plătite,
» cheltuieli de protocol, reclamă şi publicitate care depăşesc limitele
prevăzute de lege;
» cheltuieli de sponsorizare peste limita legală, etc.
În cadrul deducerilor se cuprind următoarele elemente:
» dividente primite de la o persoană juridică română;
» reportarea cheltuielilor cu dobânzile rămase nedeductibile în anii
anteriori, etc.

4.2. Soldurile intermediare de gestiune

Contul de profit şi pierdere sintetizează fluxurile economice, respectiv veniturile şi

cheltuielile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea de exploatare, financiară şi
extraordinară. Fiecare tip de activitate degajă un anumit rezultat calculat conform relaţiilor:
1. Rezultatul exploatării = Venituri din exploatare - Cheltuieli de exploatare,
2. Rezultatul financiar= Venituri financiare - Cheltuieli financiare,
3. Rezultatul extraordinar = Venituri extraordinare - Cheltuieli extraordinare,
4. Rezultatul net al exerciţiului = Rezultatul exploatării  Rezultatul financiar 
Rezultatul extraordinar - Impozit pe profit.
Structura contului de profit şi pierdere pe cele trei domenii de activitate oferă
posibilitatea determinării unor marje de acumulări băneşti potenţiale, destinate să îndeplinească o
anumită funcţie de remunerare a factorilor de producţie şi de finanţare a activităţii viitoare,
denumite solduri intermediare de gestiune.
Aceste solduri reprezintă de fapt trepte succesive în formarea rezultatului final al
exerciţiului. Construcţia indicatorilor se realizează în cascadă, pornind de la cel mai cuprinzător
şi încheindu-se cu cel mai sintetic.

48
 CASCADA S.I.G. (solduri intermediare de gestiune)
Vânzări de mărfuri
-Costul mărfurilor vândute
= Marja comercială
Producţia vândută (cifra de afaceri)
 Producţia stocată (variaţia stocurilor)
 Producţia imobilizată
= Producţia exerciţiului
Marja comercială + Producţia exerciţiului
- Consumurile provenite de la terţi
1. = Valoarea adăugată
+ Subvenţii de exploatare
- Impozite, taxe şi vărsăminte asimilate
- Cheltuieli cu personalul
2. = Excedent brut de exploatare (insuficienţă)
+ Reluări asupra provizioanelor privind exploatarea
+ Alte venituri din exploatare
- Amortizări şi previzioane calculate (de exploatare)
- Alte cheltuieli de exploatare
3. = Rezultatul exploatării (profit sau pierdere)
+ Venituri financiare
- Cheltuieli financiare
4. = Rezultatul curent (înainte de impozitare)
 Rezultat extraordinar
- Impozit pe profit
5. = Rezultatul net al exerciţiului (profit net)

Marja comercială vizează în exclusivitate întreprinderile comerciale sau numai

activitatea comercială a întreprinderilor cu activitate complexă ( industrială şi comercială ).
Activitatea comercială presupune cumpărarea şi revânzarea mărfurilor, mărfurile fiind
considerate bunuri cumpărate pentru a fi revândute în aceeaşi stare. Excedentul vânzărilor de
mărfuri în raport cu costul de cumpărare al acestora reprezintă marja comercială.
Cifra de afaceri (CA) cuprinde veniturile din vânzarea mărfurilor şi producţia vândută
( CA = Vv + Pv )
Producţia exerciţiului (PE) include valoarea bunurilor şi serviciilor fabricate de
întreprindere pentru a fi vândute, stocate sau utilizate pentru nevoile proprii. Ca urmare,
producţia exerciţiului va include trei elemente:
● producţia vândută şi evaluată la preţ de vânzare;
● producţia stocată;
● producţia imobilizată,
toate evaluate la costul de producţie ( PE  Pv  Ps  Pi ).
Acest indicator reflectă mai bine nivelul activităţii unei întreprinderi în comparaţie cu
cifra de afaceri.
1. Valoarea adăugată ( VA ) exprimă creşterea de valoare rezultată din utilizarea
factorilor de producţie (forţa de muncă şi capital) peste valoarea bunurilor şi serviciilor
provenind de la terţi, în cadrul activităţii curente a întreprinderii.
Valoarea adăugată reprezintă sursa de acumulări băneşti din care se face remunerarea
participanţilor direcţi şi indirecţi la activitatea întreprinderii, şi anume:
■ remunerarea muncii prin salarii, indemnizaţii, premii şi cheltuieli sociale;
49
 ■ remunerarea statului prin impozite, taxe şi vărsăminte asimilate;
■ remunerarea capitalurilor proprii prin dividende plătite acţionarilor;
■ remunerarea investiţiilor prin amortismentele calculate;
■ remunerarea creditorilor prin dobânzi şi comisioane plătite.
Întreprinderea, în calitate de participant direct, va fi remunerat prin capacitatea de
autofinanţare.
Valoarea adăugată se calculează ca diferenţă între producţia exerciţiului majorată cu
marja comercială şi diminuată cu consumurile de bunuri şi servicii furnizate de terţi pentru
această producţie.
VA = PE + Mjcom- Ci
2. Excedentul brut de exploatare ( EBE ) sau după caz insuficienţa brută de exploatare
(IBE), reprezintă diferenţa dintre valoarea adăugată (plus subvenţiile de exploatare Se), pe de o
parte şi impozitele, taxele şi cheltuielile de personal, pe de altă parte.
EBE (IBE) = VA + Se - ITV - Cp
Excedentul brut de exploatare, exprimă acumularea brută din activitatea de exploatare,
resursa principală a întreprinderii ce influenţează rentabilitatea şi capacitatea de dezvoltare a
întreprinderii.
3. Rezultatul exploatării ( RE ) - profit sau pierdere - reprezintă diferenţa dintre
veniturile din exploatare şi cheltuielile de exploatare.
RE = EBE + (Reluări asupra provizioanelor de exploatare + Alte venituri din exploatare) -
( Amortizări şi provizioane calculate + Alte cheltuieli de exploatare).
Acest indicator arată profitul exploatării independent de politica financiară, fiscală şi de
distribuire a dividendelor, ţinând cont doar de consumul capitalului fix(amortizare).
4. Rezultatul curent(RC) exprimă rezultatul activităţii curente a întreprinderii:
RC  RE  RF ,

unde:
RF - rezultatul financiar; RF = venituri financiare – cheltuieli financiare
Nefiind perturbat de elemente extraordinare, acest sold permite analiza evoluţiei
rezultatelor întreprinderii pe mai multe exerciţii succesive.
Rezultatul extraordinar = Venituri extraordinare - Cheltuieli extraordinare, arată rezultatul
obţinut din activităţi extraordinare
5. Rezultatul net al exerciţiului exprimă mărimea absolută a rentabilităţii financiare cu
care vor fi remuneraţi acţionarii pentru capitalurile proprii subscrise. Acest profit net trebuie să
fie susţinut de existenţa unor disponibilităţi reale, astfel el va rămâne doar un potenţial de
finanţare. Profitul net urmează să fie distribuit sub formă de dividende şi / sau să fie reinvestit în
întreprindere.

4.3 Pragul de rentabilitate

Obiectivul central al gestiunii financiare se concretizează în creşterea patrimoniului net şi

capacitatea întreprinderii de a produce profit. Deoarece eficienţa managementului financiar este
apreciată în funcţie de rezultatele finale obţinute, îndeosebi de profitul realizat, importantă în
activitatea întreprinderii este stabilirea limitei minime a volumului de producţie, a cărei
nerealizare ar conduce la înregistrarea de pierderi. Aceasta întrucât producătorul nu poate
influenţa nici preţurile cu care cumpără factorii de producţie, nici preţurile bunurilor pe care le
produce şi vinde, singurul element asupra căruia poate acţiona fiind volumul producţiei. Până la
un anumit nivel al acestuia, întreprinderea înregistrează pierderi. Dincolo de acest punct denumit
"punct mort", în care suma veniturilor este egală cu suma cheltuielilor, întreprinderea obţine
profit. Astfel, una dintre preocupările esenţiale ale managementului întreprinderilor o constituie
cunoaşterea exactă a acestui volum de activitate.

50
 Mărimea profitului depinde în principal de structura costurilor exploatării, de nivelul
cheltuielilor fixe pe care întreprinderea le are de acoperit. Între volumul de activitate, costuri şi
profit există o relaţie pe care managerii trebuie să o cunoască pentru a-şi fixa obiectivele în ceea
ce priveşte desfacerea (vânzările). În determinarea pragului de rentabilitate, prezintă importanţă
cunoaşterea structurii costurilor.
Pragul de rentabilitate sau punctul de echilibru este egal cu volumul de activitate care nu
aduce întreprinderii nici profit nici pierdere. Pragul de rentabilitate determină cifra de afaceri
critică, respectiv, la acest nivel cifra de afaceri este egală cu costurile totale. În plus, pragul de
rentabilitate reprezintă un instrument analitic important pentru măsurarea efectelor produse de
modificarea preţului de vânzare, a costurilor fixe şi variabile asupra nivelului producţiei ce
trebuie atins înainte ca firma să obţină profit de exploatare.Pentru a determina pragul de
rentabilitate este necesară fundamentarea structurii costurilor totale.
Întreprinderea trebuie să realizeze un asemenea volum de producţie astfel încât din
veniturile obţinute să se asigure acoperirea cheltuielilor ocazionate de această activitate. În acest
context, dacă veniturile sunt egale cu cheltuielile, (V=Ch), atunci întreprinderea se află în
punctul de echilibru sau punct critic.
Dacă întreprinderea are o cifră de afaceri ce corespunde pragului de rentabilitate, atunci
profitul brut este nul. Cînd întreprinderea are vânzări ce nu depăşesc punctul de echilibru atunci
ea înregistrează pierderi(se află în zona pierderilor). O cifră de afaceri peste punctul de echilibru
plasează întreprinderea în zona profitului.
Conceptul de punct de echilibru (prag de rentabilitate) se bazează pe gruparea costurilor
în fixe şi variabile, fapt pentru care, dimensionarea mărimii punctului de echilibru impune
împărţirea costurilor în costuri fixe (Cf) şi costuri variabile (Cv), în funcţie de evoluţia acestora,
în corelaţie cu dinamica producţiei sau a cifrei de afaceri.
Evoluţia costurilor fixe nu depinde direct de volumul de activitate, fiind insensibile în
condiţiile unor creşteri sau descreşteri de mici dimensiuni ale volumului de activitate de la o
perioadă la alta. Acestea sunt costuri ale perioadei care " curg" independent de realizarea sau
nerealizarea volumului de activitate prestabilit.
Costurile variabile evoluează în legătură directă cu dinamica producţiei, având o evoluţie
proporţională, progresivă sau regresivă, în raport cu dinamica activităţii, în funcţie de influenţa a
diverşi factori economici, tehnici, organizaţionali, sociali sau politici.
Pentru dimensionarea mărimii punctului critic se ia în considerare caracterul omogen sau
neomogen al producţiei.
În cazul unei activităţi omogene, mărimea punctului critic poate fi redată atât în expresie
fizică, cât şi în expresie valorică, iar în cazul unei activităţi neomogene (variate), mărimea
punctului critic se poate exprima doar valoric.
Pentru dimensionare se porneşte de la
R = 0;
V- CT = 0;
V- (Cv+Cf) = 0.

q p  q c v
 Cf  0

 q(p  c v
)  Cf

Cf
q  Q cf
 Q cf 
p  cv
ca = p - cv
unde:
V - veniturile totale;
CT - costurile totale;
51
 Cv - costurile variabile totale;
Cf - costurile fixe totale;
P - preţul de vânzare;
cv - costul variabil unitar;
Qcf - punctul critic în expresie fizică;
ca - contribuţia unitară de acoperire.

Contribuţia unitară de acoperire are semnificaţia mărimii contribuţiei fiecărei unităţi de

produs la acoperirea costurilor fixe totale.
Exprimarea relativă a contribuţiei unitare de acoperire, în raport cu preţul unitar de
p  cv
vânzare ( ca r  ), conduce la obţinerea exprimării valorice a punctului critic Qcv:
p
Cf
Q cv  P
p  cv
În cazul activităţii neomogene, se utilizează contribuţia totală de acoperire, care se
determină folosind relaţiile:
CTA = V - Cv
n
CTA   ca j  q j
j1

În această situaţie mărimea punctului critic se exprimă doar valoric:

Cf
Q cv  V
V  Kv
Dacă R > 0  Qt = Qc + Qs
unde:
Qs - volumul suplimentar de producţie (peste punctul critic) care asigură
obţinerea rezultatului financiar pozitiv sau a profitului brut.
De asemenea importantă este problema determinării intervalului de siguranţă al vânzării,
ca interval între punctul critic şi punctul atins de vânzările efective. În acest sens se utilizează
relaţia:
D  Dc
IS  1  100 ,
D1
unde:
IS - intervalul de siguranţă al vânzării;
D1 - vânzările efective (desfacerea), exprimată valoric;
Dc - desfacerea (vânzarea) critică, exprimată valoric.
Mărimea rezultată din calcul indică reducerea posibilă a cifrei de afaceri până la atingerea
punctului critic.
Stabilitatea profitului este influenţată de trei parametrii şi anume:
► cifra de afaceri;
► structura costurilor de producţie(fixe şi variabile);
► poziţia întreprinderii în raport cu punctul mort.
Punctul de echilibru (pragul de rentabilitate) are o importanţă deosebită în analiza
financiară, permiţând:
═> analiza abaterilor dintre previziuni şi realizări;
═> analiza stabilităţii profitului;
═> aprecierea capacităţii beneficiare reale a întreprinderii.

4.4. Ratele de rentabilitate

52
 Rata este rezultatul raportului dintre două valori şi furnizează informaţii utile analizei
financiare, pentru formularea unor judecăţi privind evoluţia performanţelor economice şi
financiare a structurii întreprinderii, permiţând, totodată, compararea între întreprinderi din
sectoare diferite.
Ratele de rentabilitate evidenţiază rezultatele obţinute în raport cu activitatea
întreprinderii (rentabilitatea comercială) şi a mijloacelor economice (rentabilitatea economică)
sau financiare (rentabilitatea financiară).
În general, ratele de rentabilitate se determină ca raport între efectele economice şi
financiare obţinute (diferite marje de acumulare) şi eforturile depuse pentru obţinerea lor ( activ
total, capital investit, capital economic, etc.)
1. Ratele de rentabilitate comercială

Există următoarele categorii de rate:

a) Rata marjei comerciale, este utilizată de obicei de întreprinderile cu activitate
comercială.

Marja comercială
Rata marjei comerciale 
Vânzări de mărfuri

b) Rata marjei brute a exploatării sau rata EBE - măsoară nivelul rezultatului brut de
exploatare independent de politica financiară, politica de investiţii, de incidenţa fiscalităţii şi a
elementelor extraordinare. Aceasta indică performanţa întreprinderii în plan industrial sau
comercial sau aptitudinea de a genera resurse de trezorerie, resurse conţinute în excedentul
exploatării.

Excedentul brut de exploatare

Rata EBE 
Cifra de afaceri

c) Rata marjei nete de exploatare sau rata privind rentabilitatea exploatării, pune în
evidenţă eficienţa activităţii de exploatare sub toate aspectele: industrial, administrativ şi
comercial.

Rezultatul exploatării
Rata marji nete de exploatare 
Cifra de afaceri

d) Rata marjei nete, exprimă eficienţa globală a întreprinderii, respectiv capacitatea sa de

a realiza profit şi de a rezista concurenţei.

Rezultatul net al exerciţiului

Rata marji nete 
Cifra de afaceri
e) Rata marjei brute de autofinanţare, măsoară surplusul de resurse de care dispune
întreprinderea pentru a-şi asigura dezvoltarea şi / sau remunerarea acţionarilor săi.

Cpacitatea de autofinanţare
Rata marjei brute de autofinanţare 
Cifra de afaceri

f)Rata marjei asupra valorii adăugate, măsoară rezultatul brut de care dispune
întreprinderea după deducerea cheltuielilor de exploatare (consumuri şi cheltuieli de personal)
pentru 100 lei bogăţie creată (dacă se exprimă procentual).

53
 Excedentul brut de exploatare
Rata marjei asupra valorii adăugate 
Valoarea adăugată

2. Ratele de rentabilitate economică

Rata rentabilităţii economice reflectă, în esenţă, eficienţa capitalului economic alocat

activităţii productive a întreprinderii şi măsoară practic capacitatea întreprinderii de a rentabiliza
fondurile proprii şi împrumuturile. Ea se exprimă în general prin raportul dintre rezultatul
economic şi activul total.

Rezultatul economic
Re 
Activul total

Pentru determinarea rentabilităţii economice, la numărătorul fracţiei se poate utiliza:

rezultatul exploatării, excedentul brut de exploatare, rezultatul net, etc., iar la numitor: activul
economic, activul total, etc. Astfel putem obţine:
a) rentabilitatea capitalului investit, care reprezintă raportul dintre beneficiul net şi
activul întreprinderii, exprimând eficacitatea gestionarilor în utilizarea resurselor lor totale;
b) rentabilitatea economică brută exprimă raportul dintre excedentul brut al exploatării
şi suma dintre activele imobilizate cu necesităţile de fond de rulment, exprimând rentabilitatea
brută a investiţiilor;
c) rentabilitatea economică netă condiţionează rentabilitatea financiară şi se determină
împărţind rezultatul exploatării (fără sarcini şi încasări financiare) la suma dintre activul
imobilizat şi necesitatea de fonf de rulment. Aceasta măsoară performanţa economică a
întreprinderii.
În aceste condiţii, expresia generală pentru rentabilitatea economică devine:

Rezultatul economic
Re 
Imobilizări  NFR  Disponibilităţi

Rezultatul economic poate fi: excedentul brut de exploatare, rezultatul exploatării,

excedentul brut înainte de dobânzi şi de impozit(EBIT), profit net.

3. Rate de rentabilitate financiară

Rentabilitatea financiară reflectă capacitatea întreprinderii de a degaja profit net din

capitalurile proprii angajate în activitatea sa. Forma generală de exprimare a rentabilităţii
financiare ( Rf ) este:

Profit net
Rf 
Capitaluri proprii

Rentabilitatea financiară remunerează acţionarii prin acordarea de dividende. Pentru

acţionari, aprecierea rentabilităţii pe acţiune sau a profitului pe acţiune poate fi realizată prin:

Profit net al exerciţiului

Profit pe acţiune 
Număr de acţiuni emise
Dividende
Dividend pe acţiune 
Număr de acţiuni emise

Imaginea bursieră a unei societăţi este reflectată în rata capitalizării profiturilor

exprimată prin:
54
 Profit net pe acţiune
Rata capitalizării profiturilor 
Cursul bursier al acţiunii
sau

Profit net pe acţiune

Rata capitalizării profiturilor 
Capitalizarea bursieră

Capitalizarea bursieră este calculată la sfârşitul exerciţiului contabil conform relaţiei:

Capitalizarea bursieră = Ultimul curs bursier la încheierea exerciţiului ×
× Număr de acţiuni
Inversul acesteia reprezintă coeficientul de capitalizare bursieră (PER - price earning
ratio):

Cursul bursier al acţiunilor

PER 
Profit net pe acţiune

sau
Capitalizarea bursieră
PER 
Profit net al exerciţiului

PER, numit şi "multiplu curs-profit", arată de câte ori investitorii sunt dispuşi să plătească
profitul firmei.
Randamentul efectiv al dividendelor primite de acţionari poate fi exprimat cu ajutorul
rapoartelor:

Dividend pe acţiune
Rata randamentului dividendelor 
Cursul bursier al acţiunii
sau
Dividende totale
Rata randamentului dividendelor 
Capitalizarea bursieră

De asemenea se mai pot utiliza:

► Rata creşterii capitalului propriu se poate obţine prin împărţirea profitului destinat
rezervelor la capitalul propriu, exprimând posibilitatea creşterii profitului fără a fi necesară
recurgerea la finanţări externe.

► Rata rentabilităţii capitalului propriu, care e practic forma generală de exprimare a

rentabilităţii financiare. Un nivel înalt al raportului permite întreprinderii de a găsi noi capitaluri
pe piaţa financiară pentru finanţarea creşterii sale. O cotă mică, inferioară ratei de piaţă relevă
greutăţi în investirea capitalului propriu.

4. Relaţii de interdependenţă între ratele de rentabilitate

Rentabilitatea financiară are la origine rentabilitatea economică şi este influenţată de

structura financiară a capitalurilor, astfel:

 Datorii 
R f  R e   R e  R d  
 Capitaluri proprii 

55
 În această situaţie rentabilitatea economică (Re) şi rata dobânzii(Rd) sunt calculate după
deducerea impozitului pe profit.

Re = (EBIT - Impozit pe profit) / Activ economic

Dobânzi(1  t)
Rd  ,
Datorii

unde:

t - este cota de impozit pe profit.

Efectul îndatorării asupra rentabilităţii capitalurilor proprii este reflectat în expresia:

 Datorii 
 R e  R d   Capitaluri proprii 
 

Astfel:

► dacă Re>Rd, îndatorarea are influenţă favorabilă asupra rentabilităţii

financiare, apărând în acest caz efectul de levier al îndatorării, iar Rf > Re

► dacă Re = Rd, îndatorarea nu are influenţă asupra rentabilităţii financiare şi

Rf = R e

► dacă Re < Rd, îndatorarea are influenţă nefavorabilă, diminuând rentabilitatea

financiară, deci Rf < Re,

Relaţia de interdependenţă dintre Re,Rf şi Rd poate fi exprimată şi cu ajutorul mediei

aritmetice ponderate a surselor de finanţare a activului economic:

Capitaluri proprii iniţiale Datorii iniţiale

Re  Rf   Rd 
Activ economic iniţial Activ economic iniţial

unde:

Profit net la sfârşitul exerciţiului

Rf  ;
Caapitaluri proprii iniţiale

Cheltuieli cu dobânzile
Rd  .
Datorii iniţiale

Rentabilitatea financiară fiind influenţată de gradul de îndatorare, se poate stabili o

relaţie între eficienţa activului economic (Re), gradul de remunerare al capitalurilor proprii (Rf)
şi împrumutate ( Rd).
Eficienţa utilizării activului economic (AEo) în cursul exerciţiului financiar se reflectă la
sfârşitul exerciţiului în mărimea profitului ( înaintea deducerii cheltuielilor cu dobânzile şi a
impozitului pe profit), care asigură autofinanţarea, plata dobânzilor şi remunerarea acţionarilor
prin plata dividendelor. Profitul luat în calculul rentabilităţii economice - EBIT- se determină
astfel:

56
EBIT = Venituri totale - Cheltuieli totale (exclusiv dobânzi şi impozite pe profit).

EBIT  Impozit
Re 
AE 0
unde:
AE0 - activul economic (imobilizări +NFR + disponibilităţi) la începutul
exerciţiului.
Relaţia de interdependenţă dintre Re,, Rf,şi Rd se stabileşte pe baza mediei aritmetice
ponderate, astfel:
CP DAT 0
Re  Rf  0  Rd  ,
AE 0 AE 0
unde:
Profit net la sfârşitul exerciţiului(Pn 1 )
Rf  ;
Capitaluri proprii iniţiale(CP0 )
Cheltuieli cu dobânzile(Dob1 )
Rd 
Datorii iniţiale(DAT 0 )

57
 CAPITOLUL V

ECHILIBRUL FINANCIAR AL ÎNTREPRINDERII

5.1 Analiza echilibrului financiar la nivelul agenţilor economici

Unul din obiectivele fundamentale ale analizei financiare îl constituie dezvoltarea şi

folosirea unui ansamblu de instrumente, practici şi norme, în scopul de a caracteriza o gestiune
financiară sănătoasă şi echilibrată.
Aprecierea echilibrelor financiare fundamentale la nivelul unei firme face obiectul
oricărei analize financiare, indiferent de categoria utilizatorilor cărora le este destinată.
Estimarea echilibrului financiar la nivelul întreprinderii este dependentă de obiectivele
persoanelor care comandă sau studiază astfel de analize.
Prin prisma intereselor acţionarului se apreciază că echilibrul financiar este respectat dacă
rentabilitatea pe care i-o oferă un astfel de plasament compensează riscul la care se expune.
Riscul în cauză depinde de factorii economici, care determină rentabilitatea activelor şi de
politica de îndatorare practicată de întreprindere. Această reprezentare a echilibrului financiar
este legată direct de obiectivul acţionarilor care constă în maximizarea valorii întreprinderii.
Pentru acţionari simptomele dezechilibrului apar atunci când nu obţin rentabilitatea
fondurilor proprii pe care ei o cer, ţinând cont de riscul economic, de riscul financiar şi de riscul
de faliment la care se expun. Exprimarea acestor simptome este dependentă de situaţia
întreprinderii:
═► dacă firma este cotată la bursă – scăderea cursului acţiunilor sale este un indicator
incontestabil şi obiectiv al deteriorării sănătăţii financiare a acesteia, a unui dezechilibru
financiar ;analiza trebuie continuată cu studiul evoluţiei pieţei financiare în ansamblu, pentru a
distinge evoluţia factorilor specifici întreprinderii de cei ai mediului economic în care acesta
funcţionează;
═► dacă firma nu este cotată la bursă – cursul acţiunilor nu mai funcţionează ca un
indicator; simptomele dezechilibrului financiar pe termen scurt sunt mai dificil de sesizat şi
impun recurgerea la alţi indicatori.
Posibilităţile de informare a acţionarilor sunt diferite, în funcţie de statutul şi poziţia lor:
principalii acţionari au acces la o cantitate importantă de informaţie şi de o calitate bună, pe când
micii acţionari au la dispoziţie o cantitate redusă de informaţie şi cu un grad de relevanţă redus.
Acţionarul mic va efectua un studiu sumar bazat, în principal, pe rentabilitatea financiară pe care
o va obţine şi completat, eventual, cu anumite comparaţii cu întreprinderile concurente, cu piaţa
şi cu alte forme de plasament.
Prin prisma intereselor managerilor firmei,aprecierea echilibrului financiar este legată, ca
şi la acţionari, de obiectivul maximizării valorii întreprinderii, la care se adaugă criterii de
flexibilitate financiară, de creştere economică, de autonomie financiară şi de putere.
În aceste condiţii, cauzele dezechilibrului pot consta, fie în lipsa de flexibilitate
financiară, fie în dorinţa de a salvgarda autonomia financiară sau controlul, sau de a maximiza
rata de creştere economică. Apare astfel, pe termen scurt, problema dacă menţinerea autonomiei
financiare şi a controlului sau obţinerea unei creşteri maxime sunt compatibile cu atingerea unui
nivel satisfăcător al rentabilităţii.
Posibilităţile de informare ale acestei categorii sunt mai bune, atât în ce priveşte
cantitatea, cât şi calitatea informaţiei. Ei au posibilitatea nu numai de a sesiza simptomele
dezechilibrelor, dar şi de a identifica originile, cauzele acestora, de a le stabili factorii care le
influenţează evoluţia.
58
 Prin prisma intereselor creditorilor firmei, aprecierea echilibrului financiar este legată de
obiectivul acestora de a obţine rambursarea creanţelor lor şi de a primi remuneraţia convenită.
Simptomele dezechilibrului financiar sunt exprimate prin situaţia firmei, prin prisma riscului de
faliment culminând cu încetarea plăţilor.
O creştere a riscului de faliment determină creditorii fie să ceară rate ale dobânzii mai
ridicate, fie să reconsidere creditul acordat; apariţia unor astfel de situaţii în viaţa unei firme
constituie indicatori indiscutabili ai dificultăţilor financiare.
Pentru creditori este mai uşor şi mai puţin costisitor să se bazeze pe o analiză statică de
tip patrimonial şi pe constituirea de garanţii.
Se acordă o mare importanţă noţiunilor de solvabilitate, lichiditate a activelor şi
exigibilitate a datoriilor, ca şi diferitelor moduri de a cuantifica capacitatea de rambursare.

5.2 Conceptul, ecuaţiile de exprimare şi căile de îmbunătăţire a echilibrului

financiar al firmei

Activitatea pe care o desfăşoară o societate comercială trebuie să se realizeze astfel încât

aceasta să-şi poată acoperi din venituri, cheltuielile şi să-şi poată achita obligaţiile faţă de
participanţii la procesul de producţie.
Echilibrul financiar ca parte componentă a echilibrului economic este dat de egalitatea
dintre capitalul economic şi resursele sale de constituire, între încasări şi plăţi, între fonduri şi
resurse.
Indicatorii de exprimare ai echilibrului economic sunt:
► raportul dintre capitalurile permanente şi activul economic, arătând
gradul de acoperire a activului economic;
► raportul dintre datoriile faţă de furnizori, pe de o parte şi activele
circulante pe de altă parte care arată gradul de acoperire a acestor active prin
datorii faţă de furnizori ;
► ratele de lichiditate care exprimă raportul dintre diferitele elemente
ale activelor circulante şi datoriile pe termen scurt, arătând gradul de
acoperire a acestora;
► fondul de rulment prin egalitatea FR=NFR+TN care arată că
întreprinderea trebuie să-şi determine un fond de rulment de asemenea
mărime încât să acopere nevoia de fond fond de rulment şi trezoreria;
► egalitatea dintre resursele financiare ale societăţii şi folosinţele
acestora.
Resursele financiare ale unei întreprinderi pot fi:
● veniturile din activitatea de bază şi din alte activităţi;
● pasivele de exploatare şi cele din sectorul de investiţii;
● creditele de la bănci sau alte organisme financiare;
● finanţări de la bugetul statului;
● aporturi noi ale acţionarilor şi alte resurse.
Folosinţele resurselor pot fi:
■ stocuri clienţi şi alte valori asimilate;
■ cheltuieli legate de capital;
■ cheltuieli de investiţii;
■ cheltuieli ce se suportă din venituri;
■ plata obligaţiilor referitoare la impozitul pe profit, restituirea
■ creditelor şi plata dobânzilor; alte cheltuieli.
Ecuaţiile liniare folosite în reflectarea diferitelor aspecte ale echilibrului financiar sunt:

59
 ═> capitalul economic = activul bilanţier = pasivul bilanţier;
═> veniturile = cheltuielile de producţie + cheltuieli neevidenţiate în
costuri + rezultatele financiare;
Potrivit acestei relaţii, echilibrul financiar este acea stare a întreprinderii în care
cheltuielile se acoperă din venituri şi se obţin anumite rezultate financiare pozitive.
═> beneficiul = destinaţiile acestuia;
═> soldul iniţial al resurselor financiare din sectorul investiţiilor +
+ intrările de resurse = utilizare + soldul final;
═> capitalul permanent = fondul de rulment + active imobilizate;
═> soldul iniţial al trezoreriei + încasări = plăţi + soldul final.
Între căile prin care se poate acţiona în vederea asigurării unui echilibru financiar,
menţionăm:
◄► veniturile să depăşească întotdeauna cheltuielile;
◄► realizarea ritmică a aprovizionării, producţiei şi desfacerii;
◄► realizarea de profit astfel încât acesta să acopere toţi factorii participanţi la procesul
de producţie;
◄► apelarea la resurse externe de finanţare când cele interne nu sunt suficiente pentru
finanţare;
◄► gospodărirea judicioasă a resurselor;
◄► înlăturarea stocurilor neperformante;
◄► accelerarea vitezei de rotaţie;
◄► folosirea eficientă a capacităţii de producţie şi a forţei de muncă;
◄► sincronizarea intrărilor cu ieşirile de fonduri.
Sursele de date pentru analiza echilibrului financiar al unei întreprinderi le constituie
documentele contabile de sinteză: bilanţul contabil, contul de profit şi pierdere şi anexele de
bilanţ.
Bilanţul sintetizează starea patrimonială a întreprinderii la sfârşitul perioadei de gestiune,
iar contul de profit şi pierdere sintetizează rezultatul fluxurilor economice şi financiare pe
perioada considerată.
Analiza financiară pe bază de bilanţ evidenţiază modalităţile de realizare a echilibrului
financiar pe termen lung şi pe termen scurt.
Pentru analiza echilibrului financiar s-au conturat două grupe mari de metode:
1) metode tradiţionale bazate pe studiul bilanţului (abordare statică)
2) metode bazate pe studiul fluxurilor financiare aparţinând abordărilor dinamice.

5.3 Analiza statică a echilibrului financiar

Analiza statică furnizează răspunsuri cu privire la cel puţin trei probleme esenţiale pentru
aprecierea condiţiilor echilibrului financiar:
1. structura patrimoniului şi evoluţia sa în timp;
2. corelaţia între lichidităţile cumulate ale firmei şi scadenţele pe care ea le poate anticipa
la o anumită dată;
3. gradul de adecvare al compoziţiei resurselor colectate de întreprindere la utilizările pe
care ea le finanţează.
Această abordare tradiţională este completată de două noi abordări:
■ una „funcţională”, care-şi propune luarea în calcul a ciclurilor financiare, care pune în
mişcare elementele bilanţului şi ale tabloului de finanţare;
■ alta, în termenii „pool-ului de fonduri”, în care accentul este pus, în principal, pe
necesitatea coerenţei între deciziile privitoare la finanţare şi cele privind utilizarea fondurilor.

60
 În practică, orice unitate economică se confruntă cu regula imperativă, conform căreia
pentru a-şi asigura supravieţuirea şi a-şi menţine autonomia trebuie să-şi conserve solvabilitatea
imediată şi pe termen, ca o condiţie a echilibrului financiar. Menţinerea solvabilităţii constituie
un imperativ permanent şi important, deoarece o firmă poate să-şi vadă compromisă autonomia
sau chiar supravieţuirea, de o fază de insolvabilitate – chiar tranzitorie - în ciuda performanţelor
sale pe plan tehnic şi comercial.
Suportul analizei statice îl constituie bilanţul, deoarece permite formularea unui
diagnostic privind condiţiile echilibrului financiar şi al solvabilităţii şi pune în evidenţă structura
financiară a întreprinderii. Limitele acestui mod de abordare provin din faptul că bilanţul ne
oferă o reprezentare a patrimoniului la un moment dat.
Analiza solvabilităţii pornind de la bilanţ se bazează în mod tradiţional pe principiul
confruntării între lichiditatea activului şi exigibilitatea pasivului.
În bilanţ, pasivul grupează angajamentele întreprinderii; aceste elemente au o exigibilitate
diferită, în funcţie de scadenţa lor. Astfel, unele – datoriile pe termen mediu şi lung – au scadenţe
îndepărtate, altele –capitalurile proprii – nu au o scadenţă, iar provizioanele constituie resurse ale
căror alocare este, încă incertă. Pentru analistul financiar se impune reordonarea elementelor de
pasiv după o ordine de exigibilitate crescătoare.
În activul bilanţului, elementele sunt grupate într-o ordine care ţine cont, în special, de
lichiditatea lor, de aptitudinea de a fi transformate în monedă.
Pentru această operaţie sunt valabile, în general, următoarele reguli:
a) excluderea din activul întreprinderilor a unor elemente cum sunt cheltuielile de
instalare, o anumită parte a activelor necorporale, pierderile datorită incapacităţii lor de a se
transforma în monedă. Lichiditatea unui activ depinde de durata de viaţă a acestuia şi de valoarea
lichidativă;
b) activul circulant va fi constituit din totalitatea activelor, corespunzând ciclului de
exploatare (stocuri, creanţe, clienţi etc) şi alte creanţe deţinute de întreprindere şi al căror termen
este sub un an;
c) activul imobilizat va regrupa activele corespunzând investiţiilor legate de exploatare,
investiţiile financiare şi plasamentele a căror lichiditate este adesea mai greu de apreciat (titluri
de plasament);
d) fondurile proprii se vor stabili prin diferenţa între valoarea activului şi pasivului
exigibil;
e) pasivul exigibil pe termen scurt va cuprinde toate datoriile sub un an (legate sau nu de
exploatare ) şi datoriile pe termen mediu şi lung, care ajung la scadenţă într-un an;
f) capitalurile permanente regrupează ansamblul resurselor neexigibile în anul respectiv,
considerate nu după origine, ci după termenul lor efectiv.
Analiza statică constituie o metodă adecvată pentru studiul modificărilor durabile ale
structurii patrimoniului şi în special, pentru aprecierea echilibrului financiar.
Prin prisma raportului lichiditate / exigibilitate apare ca prioritară problema gradului de
adecvare între structura la termen a resurselor şi structura utilizărilor fondurilor, privită dintr-un
dublu sens:
♦ al condiţiilor de finanţare a întreprinderii;
♦ al condiţiilor de menţinere a solvabilităţii.
În termeni de finanţare, întreprinderile se pot orienta către o anumită specializare a
resurselor după natura utilizărilor pe care le finanţează. Astfel achiziţia imobilizărilor trebuie
finanţată prin resurse stabile, iar constituirea activelor circulante trebuie finanţată prin resurse
stabile, iar constituirea activelor circulante trebuie finanţată prin resurse pe termen scurt.
În termenii condiţiilor de menţinere a solvabilităţii, problema care se pune priveşte
capacitatea întreprinderii de a-şi transforma în monedă elementele cele mai lichide ale activului
circulant şi folosirea acestor disponibilităţi pentru rambursarea datoriilor care au ajuns, sau
urmează să ajungă la scadenţă.

61
 Menţinerea echilibrului financiar cere ca întreprinderea să dispună la fiecare termen de
scadenţă de disponibilităţi suficiente pentru a stinge datoriile. La modul general, se poate pune
condiţia ca intrările potenţiale de fonduri pe termen scurt să acopere ieşirile de fonduri, care
trebuie asigurate pe aceeaşi perioadă. Această regulă „de acoperire ” este influenţată de:
● incidenţa evenimentelor defavorabile asupra activelor şi datoriilor
pe termen scurt;
● condiţiile de rotaţie a elementelor ciclice(termenele necesare pentru
a transforma în monedă activele circulante şi termenele medii de plată de care
dispune întreprinderea în relaţia cu creditorii săi).
Analiza statică se poate face fie în optică patrimonială, fie în optică funcţională.
Analiza statică în optică patrimonială se bazează, ca indicator fundamental, pe fondul de
rulment şi pe ratele lichidităţii.
Analiza statică în optica funcţională permite trecerea la o analiză dinamică şi se bazează
pe relaţia fundamentală a trezoreriei.
Cele două tipuri de analize sunt complementare şi permit evidenţierea echilibrului
financiar.

5.3.1 Analiza echilibrului patrimonial

Analiza lichiditate – exigibilitate, numită în practica ţărilor occidentale analiza

patrimonială, se sprijină pe de o parte pe concepţia patrimonială a întreprinderii iar pe de altă
parte pe criteriile de clasificare a posturilor bilanţiere.
În optica acestui post de analiză, întreprinderea apare ca o entitate juridico-economică ce
posedă un patrimoniu, inventariat în activul (bunuri, creanţe) şi pasivul (datoriile ) bilanţului.
Expresia cea mai simplă a valorii patrimoniale a unei întreprinderi la data încheierii exerciţiului
o reprezintă activul net contabil, situaţia netă (SN), respectiv capitalurile proprii calculate ca
diferenţă între activul total (exclusiv elemente de activ fictiv) şi datoriile totale externe (numai
faţă de terţi nu şi de acţionari):

SN = Activ - Datorii totale

Gruparea posturilor din bilanţul contabil, în vederea analizei financiare, are la bază
criteriile de lichiditate – exigibilitate.
Elementele de activ sunt structurate în funcţie de creşterea gradului de lichiditate
începând din partea de sus a activului bilanţier. Astfel, în activ se vor înscrie mai întâi elementele
cele mai puţin lichide, respectiv imobilizările (necorporale, corporale, financiare ) numite şi
nevoi sau întrebuinţări permanente datorită rotaţiei lente a capitalurilor investite.
Se înscriu apoi activele circulante, având un grad de lichiditate mult mai mare decât
imobilizările, motiv pentru care sunt numite şi nevoi sau întrebuinţări temporare.
Elementele de pasiv sunt structurate după gradul crescător de exigibilitate. Astfel se vor
înscrie mai întâi capitalurile proprii, provenite de la asociaţi, apoi cele din reinvestiri ale
acumulărilor anterioare (rezerve profit nerepartizat ), cât şi din surse publice (subvenţii,
provizioane reglementate şi alte fonduri). Practic, aceste resurse nu au o anumită scadenţă, deci
nu sunt exigibile (decât în situaţii extreme, de faliment) şi de aceea se mai numesc şi resurse
permanente sau capitaluri permanente.
Datoriile pe termen lung înscrise în categoria resurselor permanente sunt împrumuturile
pe termen lung şi mediu cu scadenţa mai îndepărtată (mai mare de 1 an). Datoriile pe termen
scurt regrupează ansamblul datoriilor cu scadenţa mai mică de un an, numite şi resurse
temporare.
Pe orizontală, bilanţul financiar, astfel conceput are două părţi: partea de sus (imobilizări,
resurse permanente ), care reflectă structura financiară prin stabilitatea elementelor care îl

62
compun şi partea de jos( active circulante, resurse temporare ), care evidenţiază dimpotrivă
conjunctura, ciclul de activitate.
Cele două părţi ale bilanţului, cuprinzând elemente de activ în strânsă corespondenţă cu
cele de pasiv, reflectă echilibrul financiar pe termen lung, partea de sus, iar partea de jos
cuprinde echilibrul financiar pe termen scurt.
Când sursele permanente ale întreprinderii sunt mai mari decât necesităţile permanente de
alocare a fondurilor băneşti, aceasta depinde de o marjă de securitate sub forma fondului de
rulment (FR). Noţiunea de fond de rulment poate avea multiple formulări, însă două dintre ele
prezintă un interes deosebit şi merită reţinute drept concepte fundamentale ale analizei
financiare. Este vorba de FR net (FRN) sau financiar (FRF), pe de o parte şi FR propriu (FRP),
pe de altă parte.
Un FRF pozitiv semnifică o situaţie favorabilă, respectiv un nivel al capitalurilor
permanente suficient de ridicat pentru a permite finanţarea integrală a imobilizărilor, cât şi
asigurarea unei marje de lichiditate excedentară pentru a face faţă riscurilor diverse pe termen
scurt.
FRF poate fi determinat utilizând elemente din partea de sus sau de jos a bilanţului, dar
indiferent de modalitatea de calcul în logica financiară nu există decât un singur FRF.
FRF determinat pe baza elementelor din etajul superior al bilanţului financiar are
următoarele relaţii:

a) FRF = CAPITALURI PERMANENTE – NEVOI PERMANENTE (exclusiv

amortizare şi provizioane de activ) (în valoare netă)
b) FRF = CAPITALURI PERMANENTE – NEVOI PERMANENTE
(plus amortizare şi provizioane de activ) (în valoare brută)

Determinat pe baza elementelor din etajul inferior al bilanţului patrimonial, FRF are
relaţia:

FRF = ACTIV CIRCULANT - DATORII MAI MICI DE UN AN

(cu lichiditate mai mică de un an) (inclusiv pasive de trezorerie)

Mărimea negativă a FRF reflectă absorbirea unei părţi din resursele temporare pentru
finanţarea unor nevoi permanente, contra primului principiu de finanţare.
Indicatorul care relevă gradul de libertate în luarea deciziilor de investiţii privind
dezvoltarea întreprinderii este FR propriu, respectiv excedentul de capitaluri proprii faţă de
imobilizările nete, determinat după relaţia:

FRpropriu = CAPITALURI PROPRII - IMOBILIZĂRI NETE

Un alt indicator de analiză a echilibrului financiar pe baza bilanţului financiar îl

reprezintă nevoia de fond de rulment financiar(NFRF).
NFRF semnifică un surplus de nevoi temporare în raport cu resursele temporare posibile
de mobilizat:

NFR = NEVOI TEMPORARE - RESURSE TEMPORARE

(exclusiv disponibilităţile) (exclusiv pasivele de trezorerie )

În optica patrimonială această situaţie este considerată normală dacă NFRF este mai mică
sau cel mult egală cu FRF, fără a-l depăşi.
Nevoia de fond de rulment negativă semnifică un surplus de resurse temporare în raport
cu nevoile corespunzătoare de capitaluri circulante (resurse temporare mai mari decât nevoile
temporare). Această situaţie poate fi aprobată favorabil numai dacă este rezultatul accelerării
63
rotaţiei activelor circulante şi al angajării de datorii cu scadenţe mai mari (caz frecvent întâlnit la
întreprinderile cu activitate de comerţ).
În cadrul teoriei echilibrului financiar patrimonial, diferenţa dintre FRF şi NFRF
reprezintă trezoreria netă(TN):

TN = FRF - NFRF

Echivalenţa între FRF şi NFRF corespunde unei situaţii în care echilibrul trezoreriei este
perfect asigurat, fără excedent (TN pozitivă) sau fără deficit (TN negativă).
═► Dacă FRF este mai mare decât NFRF, întreprinderea beneficiază de o trezorerie netă
pozitivă care-i asigură autonomia financiară pe termen scurt.
═► Dacă FRF este mai mic decât NFRF, întreprinderea apelează la credite bancare pe
termen scurt, făcând să crească dependenţa sa faţă de partenerii financiari.

5.3.2 Instrumente ale analizei statice

Analiza statică a echilibrului financiar se bazează, în principal, pe următoarele

instrumente:
a) fondul de rulment;
b) ratele financiare stabilite pe baza bilanţului;
c) relaţia fundamentală a trezoreriei.

a) Fondul de rulment

Noţiunea de fond de rulment este una dintre cele mai vechi noţiuni.
Cele mai frecvent utilizate sunt următoarele forme de exprimare:
► fond de rulment brut sau total;
► fond de rulment net sau permanent;
► fond de rulment propriu;
► fond de rulment străin.
Noţiunea cu cea mai mare semnificaţie financiară este aceea de fond de rulment net, care
furnizează două tipuri de indicaţii complementare:
● aprecierea condiţiilor echilibrului financiar;
● clarificarea modalităţilor de finanţare a investiţilor corporale,
necorporale şi financiare.
Aprecierea condiţiilor echilibrului financiar este posibilă atunci când fondul de rulment
net se exprimă pe baza relaţiei:

Fond de rulment net = Active circulante – Datorii pe termen scurt

În această situaţie trebuie luate în considerare trei ipoteze:

◄► activele circulante sunt egale cu datoriile pe termen scurt => FRN = 0 (fond de
rulment net neutru), caz în care solvabilitatea pe termen scurt pare asigurată, însă riscul diferit al
elementelor de activ sau de pasiv face ca acest echilibru să fie fragil. Orice dereglare care se
produce în raport cu lichiditatea anticipată a activelor sau cu exigibilitatea anticipată a pasivelor
poate afecta echilibrul fragil stabilit prin FRN = 0. În acest caz este necesară formarea unor
„lichidităţi suplimentare ” care să joace rolul de marjă de siguranţă şi care să apere echilibrul
financiar al întreprinderii pentru cazuri de nerealizare a activelor circulante.
◄► activele circulante sunt mai mari decât datoriile pe termen scurt => FRN > 0(fond
de rulment net pozitiv), caz în care se constată un excedent potenţial de lichidităţi pe termen
scurt faţă de exigibilităţile potenţiale pe termen scurt.

64
 O astfel de situaţie poate fi rezultatul unei corelări favorabile în termeni de lichiditate,
ceea ce înseamnă că întreprinderea este în măsură să facă faţă tuturor scadenţelor pe termen scurt
şi să dispună de un stoc tampon de lichidităţi destinate anihilării eventualilor factori nefavorabili
privitor la onoarea datoriilor pe termen scurt sau vânzarea activelor în viitor.
◄► activele circulante sunt mai mici decât datoriile pe termen scurt => FRN < 0(fond
de rulment net negativ), caz în care lichidităţile potenţiale nu acoperă exigibilităţile potenţiale
ceea ce înseamnă dificultăţi previzibile sub aspectul echilibrului financiar pe termen scurt.
Considerarea fondului de rulment ca un indicator al solvabilităţii şi prin aceasta al
echilibrului financiar este însoţită de critici, întrucât nu se poate stabili o relaţie simplă şi clară
între nivelul şi semnul fondului de rulment şi riscul de faliment. Există întreprinderi care pot să-
şi asigure solvabilitatea cu un fond de rulment negativ, în timp ce altele pot fi insolvabile cu un
fond de rulment pozitiv. De asemenea unele întreprinderi îşi menţin solvabilitatea în condiţiile în
care înregistrează un nivel scăzut al acestui indicator iar altele cu dificultăţi în efectuarea plăţilor,
chiar în condiţiile unui nivel ridicat al fondului de rulment.
Aceste obiecţii pot fi înlăturate dacă se renunţă la considerarea fondului de rulment ca
unic criteriu pentru aprecierea solvabilităţii şi pentru luarea unor decizii.
Folosirea acestui indicator trebuie corelată cu luarea în considerare a următoarelor
elemente:
■ nevoia de fond de rulment;
■ gradul de lichiditate al activelor circulante;
■ gradul de exigibilitate al datoriilor sub un an.

b) Ratele financiare stabilite pe baza bilanţului

Metoda ratelor este un instrument tradiţional şi foarte răspândit al analizei financiare,

recurgându-se la această metodă din dorinţa de a stabili anumite norme, praguri care să constituie
criterii de apreciere a stării unei întreprinderi, prin compararea ratelor calculate cu anumite valori
de referinţă. În postura de valori de referinţă se pot afla:
● aceleaşi rate stabilite la nivelul unui domeniu de activitate;
● aceleaşi rate înregistrate de o firmă cu care întreprinderea în cauză
doreşte să concureze sau pe care o consideră un exemplu;
● obiective pe care şi le propun acţionarii sau managerii.

Ratele lichidităţii - exprimă capacitatea firmei de a face faţă angajamentelor cu

scadenţă pe termen scurt.
Se pot determina următoarele rate:
► rata lichidităţii generale;
► rata lichidităţii reduse;
► rata lichidităţii imediate.
Rata lichidităţii generale se calculează ca un raport între activul circulant şi datoriile pe
termen scurt, conform relaţiei:

Active circulante
Lg 
Datorii pe termen scurt
Această rată permite să verificăm dacă capitalurile utilizate pentru finanţarea unei valori
de activ vor rămâne la dispoziţia întreprinderii pe o perioadă cel puţin egală cu durata acestui
activ.
În acest mod ar fi îndeplinită regula tradiţională a echilibrului financiar minim.
Rata lichidităţii reduse sau rata trezoreriei exprimă lichiditartea întreprinderii, expulzând
din analiză stocurile:

65
 Creanţe  Disponibilităţi
Lr 
Datorii pe termen scurt

Angajamente legate de exploatare  Alte creanţe  Lichidităţi

Lr 
Datorii pe termen scurt

Rata lichidităţii imediate (Li):

Valori disponibile
Li 
Datorii pe termen scurt
sau
Lichidităţi
Li 
Datorii pe termen scurt
Ratele lichidităţii prezentate evidenţiază condiţiile echilibrului financiar pe termen scurt.
Ratele îndatorării, prin prisma echilibrului financiar, prezintă o expresivitate mai redusă
comparativ cu ratele lichidităţii. Acestea oferă o imagine asupra capacităţii întreprinderii de a
depăşi dificultăţile care pot să apară datorită unei eventuale neîncrederi din partea furnizorilor de
fonduri. Acestea se calculează cu scopul de a evidenţia contribuţia diferitelor surse de îndatorare
la finanţarea întreprinderii. Modul de calcul se bazează pe compararea formelor îndatorării cu
fondurile proprii ale firmei.
Rata solvabilităţii se stabileşte pe baza relaţiei:

Capital propriu
S
Total pasiv

Rata autonomiei financiare se stabileşte astfel:

Datorii pe termen scurt, mediu şi lung

R AF 
Capitaluri proprii

Această rată permite:

═► măsurarea modalităţii în care întreprinderea recurge la efectul de
îndatorare;
═► aprecierea capacităţii de îndatorare a întreprinderii; aceasta atinge
punctul de saturaţie atunci când rata autonomiei financiare se apropie de 1.
Posibilităţile de îndatorare vor fi cu atât mai mari, cu cât această rată prezintă valori
mai slabe, între limitele 0 şi 1.

Ratele de sinteză sau ale echilibrului financiar leagă conturile de activ şi conturile de
pasiv exprimând exigibilitatea datoriilor în raport cu lichiditatea activelor. Ele permit
evidenţierea unui aspect al regulii echilibrului financiar, respectiv acela potrivit căruia
imobilizările trebuie să fie finanţate prin capitaluri care rămân la dispoziţia întreprinderii de o
manieră durabilă.
Posturile de activ şi de pasiv sunt confruntate, separând elementele pe termen mediu şi
lung de cele pe termen scurt.
Ratele de sinteză privind elementele cu durate de peste un an evidenţiază modul de
finanţare a utilizărilor pe termen lung. Modul de calcul este următorul:

Capitaluri permanente
RS1 
Active imobilizate nete

66
 Aceasta este denumită rata finanţării imobilizărilor sau rata imobilizării capitalurilor.
Diferenţa dintre capitalurile permanente şi activele imobilizate nete este fondul de rulment.
═> Dacă RS1>1, atunci întreprinderea are un fond de rulment net pozitiv, deci îşi
finanţează totalitatea investiţiilor sale prin resurse stabile şi este în măsură să finanţeze şi
elemente ale activului circulant.
═> Dacă RS1<1, atunci întreprinderea are un fond de rulment net negativ, deci nu îşi
poate asigura finanţarea investiţiilor prin resurse stabile.
Autonomia de care dispune întreprinderea în finanţarea investiţiilor sale este exprimată
de relaţia:

Capitaluri proprii
RS 2 
Active imobilizate nete

c) Relaţia fundamentală a trezoreriei

Aceasta constituie nucleul analizei statice a echilibrului financiar, care rezumă condiţiile
esenţiale ale echilibrului financiar, atât prin prisma raportului între lichiditatea activelor şi
exigibilitatea elementelor de pasiv, cât şi prin luarea în considerare a ciclurilor financiare
fundamentale.
Analiza se face pe baza bilanţului funcţional, care regrupează utilizările (întrebuinţările)
şi resursele, în funcţie de legătura cu ciclurile activităţii întreprinderii. Legat de ciclul de
investiţii apare fondul de rulment ca sold al utilizărilor şi resurselor aferente acestuia. În cazul
ciclului de exploatare, corespunde nevoia de fond de rulment, ca sold al utilizărilor şi resurselor.
Trezoreria întreprinderii se defineşte ca diferenţă între cele două solduri.
Bilanţul funcţional orizontal constituie o fotografie la un moment dat a derulării
diferitelor cicluri financiare. Construcţia sa se bazează pe principiul alocării resurselor stabile
pentru finanţarea nevoilor stabile, sau altfel spus, pe acoperirea nevoilor de fond de rulment prin
fond de rulment.
Resursele stabile reunesc resursele proprii şi împrumuturile indiferent de scadenţă
(exclusiv creditele bancare de trezorerie). Nevoile stabile grupează activul imobilizat brut de
exploatare şi activul imobilizat brut în afara exploatării.
Fondul de rulment net(FRN):
Fondul de rulment = Capitaluri permanente – Active imobilizate
Nevoia de fond de rulment (NFR):
NFR=Utilizări ciclice –Resurse ciclice
Pentru aprofundarea analizei se impune descompunerea NFR în nevoia de fond de
rulment de exploatare (NFRE) şi nevoia de fond de rulment în afara exploatării (NFRAE).
Nevoia de fond de rulment de exploatare se stabileşte ca diferenţă între activele circulante
de exploatare şi datoriile de exploatare.
Nevoia de fond de rulment în afara exploatării se stabileşte ca diferenţă între activele
circulante în afara exploatării şi datoriile în afara exploatării.
„Situaţia trezoreriei” sau simplu trezoreria (T) este evidenţiată prin confruntarea
utilizărilor şi resurselor corespunzătoare operaţiilor financiare pe termen scurt.
T = Resurse ale trezoreriei – Utilizări ale trezoreriei
sau
T=Fond de rulment net-Nevoia de fond de rulment (T = FRN - NFR)

Legătura existentă între relaţia trezoreriei şi condiţiile echilibrului financiar poate fi

analizată în următoarele ipoteze:
═► Trezoreria este pozitivă, deci fondul de rulment net este superior nevoii de fond de
rulment(T > 0 => FRN > NFR).

67
 În această situaţie, FRN asigură nu numai finanţarea stabilă a ciclului de exploatare, dar
şi un excedent al trezoreriei care permite, fie deţinerea unor valori disponibile, fie efectuarea
unor plasamente. Această situaţie apare ca fiind favorabilă la prima vedere însă pe termen scurt
întreprinderea ar putea întâmpina probleme dacă scadenţele anumitor resurse ale trezoreriei sunt
apropiate, în timp ce utilizările trezoreriei au fost efectuate pe termen mai îndepărtat.

═► Trezoreria este negativă, deci fondul de rulment net este inferior nevoii de fond de
rulment (T < 0 => FRN < NFR).
În această situaţie, nevoia de fond de rulment nu poate fi în întregime finanţată prin
resurse pe termen mediu şi lung, întreprinderea trebuind să apeleze la resursele trezoreriei în
special la cele de origine bancară. Această situaţie este prezentată uneori ca fiind îngrijorătoare
din punct de vedere al echilibrului financiar.
Făcând distincţia între nevoia de fond de rulment pentru exploatare (NFRE) şi nevoia de
fond de rulment în afara exploatării (NFRAE) în cadrul nevoii de fond de rulment (NFR) se
ajunge la un alt mod de determinare a trezoreriei.
Nevoia de fond de rulment pentru exploatare (NFRE) grupează ansamblul utilizărilor şi
resurselor nestabile, care sunt legate de ciclurile de investiţii şi de finanţare excluzând
împrumuturile bancare curente.
Trezoreria apare prin diferenţă:

T = Fond de rulment - Nevoia de fond de rulment (NFRE + NFRAE)

sau:
T = Valori mobiliare de plasament + Disponibilităţi – Împrumuturi bancare curente

În această situaţie fondul de rulment net trebuie să acopere nevoia de fond de rulment
pentru exploatare.
Dezechilibrul apare atunci când trezoreria este negativă în mod structural, adică
împrumuturile bancare curente finanţează nevoi stabile. Pentru a aprecia mai corect amploarea
dezechilibrului se foloseşte noţiunea de „Trezorerie teoretică”(TT):
TT = FRN - NFRE

═► Trezoreria este egală cu zero, ceea ce înseamnă că fondul de rulment net şi nevoia
de fond de rulment sunt egale:
(T = 0 => FRN = NFR)
Folosirea relaţiei fundamentale a trezoreriei permite identificarea cauzelor posibile ale
unor dificultăţi financiare şi pregătirea unui plan de redresare.
O degradare a trezoreriei poate să evidenţieze, fie o reducere a fondului de rulment net,
fie o creştere a nevoii de fond de rulment, fie o îmbinare a acestor doi factori.

68
 CAPITOLUL VI

COSTUL CAPITALULUI

În finanţare, societăţile comerciale folosesc atât capitaluri proprii care au în ele un cost de
finanţare, cât şi capitaluri împrumutate care costă şi ele întreprinderea.
Determinarea mărimii costului capitalului este importantă pentru:
► eficientizarea activităţii: trebuie ca mărimea costurilor să fie cât mai scăzută;
► alegerea structurii optime a firmei, adică raportul optim capitaluri proprii –
capitaluri împrumutate.
Costul capitalului este rata de rentabilitate cerută de aducătorii de capital, fie că sunt
acţionari, fie că sunt creanţieri, altfel spus, costul capitalului este efortul financiar pe care trebuie
să-l facă întreprinderea pentru aprovizionarea sa cu capitaluri. Pentru aducătorii de capital, acesta
este egal cu rentabilitatea cerută pentru a-şi plasa capitalurile. În ultimă instanţă, costul
capitalului este randamentul minim obţinut de investitori, în măsură să garanteze acţionarilor un
câştig comparabil celui pe care l-ar putea obţine pe piaţă în aceeaşi clasă de risc.
În determinarea costurilor capitalurilor putem grupa capitalurile astfel:
● capitaluri proprii;
● împrumuturi pe termen lung şi mijlociu;
● împrumuturi pe termen scurt;
● împrumuturi tip leasing.

6.1 Costul capitalului propriu

Finanţarea prin fonduri proprii cuprinde finanţarea internă formată din finanţări din
profitul propriu, din amortizări şi din rezervele constituite şi finanţarea externă formată din
acţiuni, noi aporturi de numerar şi conversia obligaţiunilor în acţiuni.
Costul capitalului propriu poate fi privit sub două aspecte: cost explicit şi cost implicit.
═> Costul explicit determină un flux monetar de ieşire. Toate aporturile de capital în
afara întreprinderii ocazionează costuri explicite:
♦ Împrumuturile cu dobândă;
♦ Acţiunile cu dividende.
═> Costul implicit sau costul de oportunitate nu comportă fluxuri financiare de ieşire
(plăţi). Este vorba de surse de finanţare care se formează în întreprindere şi care se folosesc pe
loc (fondurile proprii – fost fond de dezvoltare, profitul, fonduri de rezervă).
Astfel de surse apar ca „gratuite” dar practic, ele au un cost, căci aparţin acţionarilor şi
dacă ar fi date acestora, ei ar putea să le plaseze cu remuneraţie.
Capitalul propriu trebuie remunerat ca şi cel împrumutat în condiţiile pieţei.
Teoria financiară modernă acceptă ca regulă generală că, remunerarea fondurilor proprii
trebuie să fie egală cu rata dobânzii fără risc plus o primă de risc.
► Rata dobânzii fără risc este dobânda minimă pe care ar putea-o primi acţionarii, dacă
şi-ar investi capitalurile în plasamente fără nici un risc – cum ar fi obligaţiunile de stat – în loc de

69
a le pune la dispoziţia diverşilor investitori, care inerent comportă un anumit risc, deci o
rentabilitate incertă.
► Prima de risc reprezintă o majorare a rentabilităţii cerute de acţionari care să
compenseze riscul asumat de aceştia când s-au hotărât să-şi plaseze disponibilităţile în acţiuni.
Costul capitalului propriu ţine cont de randamentul acţiunilor şi creşterea previzibilă a
dividendelor, mai precis el este egal cu rata actuarială, care se obţine pornind de la egalitatea
dintre valoarea bursieră a întreprinderii şi valoarea actuarială a fluxurilor pozitive viitoare.
Aceasta înseamnă că valoarea economică actuarială a acţiunilor este egală cu valoarea tuturor
fluxurilor de lichiditate (ieşiri) pe care le vor primi în viitor deţinătorii de acţiuni (valoarea
actuarială a remuneraţiei lor ) plus valoarea finală a acţiunilor când acestea se vând.
Dar, la acţiuni fluxurile de lichiditate pozitive viitoare sunt incerte, datorită riscului
economic şi financiar. De aceea, dacă perioada de păstrare este lungă, adică acţionarii nu
consideră oportun să le vândă, fluxurile de lichiditate sunt formate exclusiv din dividende,
valoarea actuală a acţiunilor având o importanţă mai mică, în schimb deţinătorii de acţiuni au
şansa de a beneficia de creşterea economică a întreprinderii şi să obţină creşteri de dividende de
la un an la altul.
Un model de evaluare a capitalului propriu este Modelul Gordon- Shapiro de
determinare a costului acţiunilor
Acest model de evaluare a costului capitalului propriu se bazează pe actualizarea
dividendelor fără a ţine seama de risc într-o manieră explicită.
Modelul lui Gordon- Shapiro este o variantă simplificată a modelului valorii actualizate,
conform căruia valoarea unei acţiuni este egală cu valoarea actualizată a fluxurilor de lichidităţi
viitoare pe care le generează în dividende şi preţ (curs) de vânzare.
Preţul acţiunii la momentul „0, 1… n” este preţul actuarial şi se formează din actualizarea
fluxurilor viitoare (dividende şi preţul acţiunilor vândute).
Astfel, la momentul t0 avem:
D V
V0  1  1 (1)
1 r 1 r
unde:
V0 – valoarea iniţială a acţiunilor;
D1 – dividendul la t0;
V1 – valoarea acţiunilor la t0;
r – rata de rentabilitate cerută de investitori.
apoi, la momentul t1:
D V
V1  2  2
1 r 1 r
şi înlocuind pe V1 în (1), obţinem:

D2 V
 2
D D D V  1 D D2 V2
V0  1  1  r 1  r  1   2  2    1  
1 r 1 r 1  r  1  r 1  r  1  r 1  r 1  r  1  r  2
2

………………………………………

D1 D2 Vn
Generalizând: V0    ... 
1  r 1  r  2
1  r  n
sau

n
Di Vn
V0    (2)
i 1 1  r  1  r  n
i

70
 Vn Vn
dar, deoarece în expresia n numitorul creşte, valoarea
1  r  1  r  n → 0.
unde:
Di – fluxurile anuale pozitive previzionate aduse de titluri.
Dacă perioada de deţinere a titlurilor în portofoliu este lungă, adică deţinătorul nu are în
vedere vânzarea previzibilă a titlurilor, valoarea actuarială a unui titlu se stabileşte exclusiv pe
baza fluxurilor financiare pozitive anuale, neglijându-se valoarea reziduală a cărei scumpire este
imprevizibilă, deci relaţia (2) devine:
n
Di
V0   (3)
i 1 1  r 
i

Această formulă arată că valoarea prezentă a unei acţiuni comune este suma tuturor
plăţilor viitoare de dividende actualizate indiferent de orizontul investiţiei. În practică este greu
de estimat acest tip de model, deoarece necesită estimarea tuturor plăţilor viitoare de dividende,
problemă greu de rezolvat.
De aceea, se foloseşte în practică presupunerea că dividendele vor creşte cu o rată
constantă în următorii ani (g) < r, unde r = rata de actualizare a dividendelor viitoare sau rata
cerută de acţionari, deci:
D i  D 0  1  g 
i

şi înlocuind valoarea lui Di în (3) vom avea:

D  1  g  1  g 
i i
n n
V0   0  D   (4)
i 1 1  r  i 0
i 1 1  r 
i

în care va trebui să determinăm pe „r”.

1 g
Dacă notăm cu x  şi dăm factor comun pe „x”, vom obţine relaţia (4):
1 r
V0  D 0  x  1  x  x 2  ...  x n 1 
(5)
care este o serie descrescătoare şi a cărei soluţie este progresia geometrică, deci (5) devine:
1  1  x n 
V0  D 0  x  unde x → 0
1  x 
1 g 1 g
D  x 1 D 0  x 1 g
V0  0   D0  1  r  D0  1 r  D0  (6)
1  x  1  x  1
1  g 1  r  1  g r g
1 r 1 r

dar, D 0  1  g   D1 şi (6) devine:

D1
V0 
 r  g
apoi, V0  r  V0  g  D1 şi V0  r  D1  V0  g ,
de unde:
D  V0  g D1
r 1  g
V0 V0
deci:
D
r  1 g
V0

71
în care g < r, deoarece un g > r ar conduce la V0 → ∞ ceea ce este absurd.

Dividendul la momentul „t” are cel mai adesea o formă exponenţială:

D t  D 0 e g t
● În cazul modelului creşterii constante a dividendelor trebuie păstrate următoarele
condiţii:
 dividendul este aşteptat să crească în aceeaşi rată g;
 preţul acţiunii este aşteptat să crească cu aceeaşi rată;
 randamentul dividendului aşteptat este o constantă;
 randamentul câştigului de capital aşteptat este de asemenea o constantă şi
aceasta este egală cu g.
● Modelul de creştere „0” a dividendelor:
D1 = D2 = … = D
în acest caz, g = 0
D D
r  1 gr  1
V0 V0
● În practică se mai întâlneşte şi modelul creşterii supranormale sau inconstante.
În acest model perioada iniţială este tratată separat, iar creşterea constantă se aplică
numai fazei de maturitate a dezvoltării.
Folosind modelul creşterii rentabilităţii aşteptate de acţionari bazată pe efectul de levier
(folosită la structura capitalurilor) determinăm rentabilitatea financiară:
Dat
Rf  Re  Re  Rd  
C pr
Dar întrucât creditorii financiari, respectiv băncile au fost remunerate prin dobânda
plătită, rentabilitatea financiară este rentabilitatea aşteptată de acţionari, respectiv rata capitalului
propriu.
► Dacă profitul net este în întregime consumat pentru dividende, rata de creştere a
dividendului va fi egală cu rentabilitatea financiară.
► Dacă însă din profitul net se reţine o cotă  pentru capitalizare (autofinanţare), rata
de creştere a dividendului va fi:
g  Rf
Rata de creştere a dividendului pe acţiune, se calculează şi se utilizează astfel, numai
dacă numărul de acţiuni rămâne acelaşi. În caz contrar ea se va ajusta, dacă creşte numărul de
acţiuni scade şi dividendul pe acţiune.
Dacă creşterea precedentă a unei firme a fost anormală (în sus sau în jos), fie din cauza
unor situaţii specifice, fie din cauza fluctuaţiilor economice generale, atunci investitorii nu vor
extrapola rata de creştere pentru viitor. Acest lucru îl vor face analiştii valorilor mobiliare.
D
r  1  g  rata de creştere prevăzută de analiştii valorilor mobiliare.
V0

72
 Costul profitului nedistribuit şi al acţiunilor nou emise

Costul capitalului din profitul nedistribuit este rata venitului cerut de investitori pentru
acţiuni comune. Acest cost de oportunitate se bazează pe argumentul că, dacă firma poate
reinvesti profiturile nedistribuite la o rată superioară celei cerute de investitori, atunci averea
acţionarilor va creşte în urma reinvestirii fondurilor respective de către firmă.
În echilibru, rata venitului cerută de acţionari este egală cu rata aşteptată a venitului din
noi investiţii pe care ei le-ar putea face. Deci, costul profitului nedistribuit este acelaşi cu cel al
capitalului obţinut din acţiuni comune şi se obţine plecând de la modelul dividendului a lui
Gordon-Shapiro:
D
r  1 g
V0
Costul acţiunilor nou emise (re) sau costul capitalului extern din emiterea de acţiuni este
mai ridicat decât costul profiturilor nedistribuite (r), din cauza costurilor cu subscrierea incluzând
vânzarea unor acţiuni comune.
Pentru determinarea costului capitalului obţinut prin emisiunea de noi acţiuni comune se
poate folosi formula:
D
re  g
V0  1  E 
unde:
E – costul procentual al emisiunii (legate de emisiune).
Deci, V0  1  E  este preţul net per acţiune primit de bursă, când aceasta vinde o nouă
emisiune de acţiuni.

6.2 Costul împrumutului pe termen lung

Costul unei surse de finanţare şi deci, a împrumutului, se poate defini drept rata actuarială
ce se determină prin egalitatea dintre sumele primite cu titlu de împrumut, pe de o parte şi
vărsămintele în contul rambursărilor periodice a plăţii remuneraţiei şi a altor cheltuieli financiare
aferente capitalului împrumutat, pe de altă parte.
Costul actuarial se calculează pentru fiecare modalitate de finanţare prin angajamente la
termen: creditul bancar pe termen lung şi mijlociu, împrumutul obligatar şi creditul bail sau
leasing.

6.2.1 Costul împrumutului bancar

Pentru un credit clasic, fără comisioane diverse, fără primă de emisiune sau de
rambursare, costul actuarial este egal cu dobânda nominală. Costul creditului bancar pe termen
mijlociu urmează frecvent evoluţia ratei bancare pe termen scurt, în timp ca creditul pe termen
lung urmează evoluţia costului obligaţiunilor pe piaţa financiară (pe care o prezentăm în
continuare). Întrucât creditele bancare nu presupun cheltuieli suplimentare, ca în cazul
împrumuturilor obligatare, costul actuarial al creditelor bancare se apropie foarte mult de rata
nominală a dobânzii, uneori identificându-se cu aceasta.
Mărimea costului creditului bancar, respectiv suma dobânzii depinde de trei factori:
volumul creditului, rata dobânzii şi timpul de creditare.
C t d
D î
100
unde:

73
 Cî – capitalul împrumutat;
t – durata plasamentului;
d – rata dobânzii;
D – dobânda în sumă absolută.
Dacă timpul pentru care se face împrumutul este în luni:
C  t' d
D'  î
12  100
unde:
t’ – numărul de luni;
D’ – dobânda în sumă absolută.

iar dacă timpul pentru care se face împrumutul este în zile:

C î  t   d
D 
360  100
unde:
t  - numărul de zile;
D - dobânda calculată în cifre absolute.
La creditele pe termen lung şi mijlociu se calculează şi dobândă compusă ceea ce
înseamnă că, la sfârşitul fiecărei perioade de plasament dobânzile se adaugă la capital, generând
ele înseşi dobândă.
Convenţional, aplicarea dobânzii compuse are loc în cazurile când perioada de timp
pentru care este acordat creditul este mai mare de un an.
Dacă notăm cu:
C – capitalul plasat (creditul);
Cf – capitalul final, respectiv, creditul plus dobânda aferentă la sfârşitul perioadei
de plasament;
n – numărul de ani (perioade) pentru care se calculează dobânda compusă;
D – rata anuală a dobânzii (%);
d – rata dobânzii la o unitate monetară (D / 100);
∆ D – suma absolută a dobânzii.
se utilizează următoarele formule:
Cf  C  U n (1)
în care: U = 1+ d

D  C f  C  C  U n  C  C U n  1 (2)
Cf
 C f  1  d   C f  U  n
n
C (3)
1  d  n

 C n C
d   f  1  n f 1
 C  C

6.2.2 Costul împrumutului obligatar

Costul actuarial al împrumutului obligatar prin programul „RATA”

Problema care se pune este de a determina rata actuarială (costul actuarial) a unui
împrumut obligatar având următoarele caracteristici:
► NR = număr obligaţiuni;

74
 ► VN = valoarea nominală;
► PE = preţul de emisiune;
► PR = preţul de răscumpărare;
► D = rata dobânzii;
► d = rata dobânzii la o unitate monetară (D / 100);
► n = numărul de ani;
► CS = cheltuielile de serviciu ale împrumutului;
► r = reduceri fiscale asupra cheltuielilor financiare şi de
serviciu.
Ţinând cont de caracteristicile împrumutului pentru o obligaţiune, cheltuielile anuale ale
emitentului sunt:
r
Ca   VN  d  CS 
100
Într-o societate prin emisiune au loc fluxuri pozitive (intrări) şi negative (ieşiri,
cheltuieli).
La o intrare netă de trezorerie (PE) corespund ieşiri nete de trezorerie, după cum
urmează:
■ costul actuarial (Ca) – în fiecare din cei „n” ani;
■ preţul de răscumpărare (PR) – în anul „n”.
Costul net al împrumutului se obţine prin calculul actuarial după următoarea formulă
generală:
n
Ft
V0  
t 1 1  d 
t

unde:
V0 – valoarea actuarială la momentul „0”;
Ft – fluxurile financiare.

În cazul nostru:
 NR  Ca NR  Ca NR  Ca NR  PR 
NR  PE     ...    : NR
 1  d  1  d  2
1  d  n 1  d  n 

La momentul emisiei:
Ca Ca Ca PR
PE    ...  
1  d  1  d  2
1  d  1  d  n
n

Rezolvăm această ecuaţie în funcţie de rata dobânzii (d).

1
Notăm: x (1)
1 d
Avem condiţia: d > 0 x < 1
Relaţia de mai sus devine:
PE  Ca   x  x 2  ...  x n   PR  x n
PE  Ca  x  1  x  ...  x n 1   PR  x n
dar 1  x  ...  x n 1 este o progresie geometrică cu „n” termeni, unde primul termen este
1 şi raţia este „x”. Prin urmare:
1 xn
1  x  ...  x n 1 
1 x
deci:
1 xn
PE  Ca  x   PR  x n
1 x

75
 1 xn
f  x   PE  Ca  x   PR  x n (2)
1 x
Vom determina rădăcinile ecuaţiei de mai sus folosind „separarea rădăcinilor” şi metoda
înjumătăţirii intervalului, ştiind că: x  (0,1).
Notăm:
→ capetele intervalului cu „a” şi „b”;
ab
→ mijlocul intervalului cu c  .
2
Înlocuim în (2) pe „x” cu „a, b, c” şi obţinem f(a), f(b), f(c).
f(a) > 0 şi f(b) < 0
Se calculează f(c). Dacă f(c) > 0 rădăcina se află în intervalul (c, b), iar dacă f(c) < 0
rădăcina se află în intervalul (a, c). Operaţiunea continuă până se obţine o valoare a rădăcinii cât
mai aproape de aproximaţia cerută.
Soluţia este pe baza lui (1):
1 x
d
x
Pentru uşurarea calculelor se foloseşte programul „RATA” scris în FOXPRO.

Un alt procedeu pentru calcularea costului net al împrumutului obligatar porneşte de la

următoarea formulă:
PR  PE
Ca 
d n
PR  PE
2
unde:
Ca – costul actuarial al creditului obligatar;
PE – preţul de emisiune.

6.3 Costul creditului pe termen scurt

Partea principală care marchează costul creditelor pe termen scurt o formează dobânda,
care este preţul capitalului de împrumut respectiv, partea din profit ce se cedează de
întreprinzători băncii pentru folosirea creditului în calitate de capital.
Nivelul dobânzii diferă în funcţie de conjunctura economică, de cererea şi oferta de
capitaluri de împrumut. Taxa scontului, ca dobândă percepută de bănci cu prilejul mobilizării
efectelor comerciale, reprezintă baza pentru care se eliberează cea mai mare parte a creditelor pe
termen scurt, având rolul hotărâtor pentru nivelul dobânzilor practicate de bănci. Taxa oficială a
scontului poate fi considerată dobânda minimă pentru operaţiuni de scont şi în acest fel,
determină nivelul general al dobânzilor la creditele pe termen scurt.
Luând ca punct de plecare taxa scontului, băncile adaugă o cotă reprezentând propriile
cheltuieli administrative şi profitul propriu, formând astfel rata dobânzii la care oferă credite pe
termen scurt clienţilor lor. Majorarea sau diminuarea taxei scontului provoacă creşteri sau
reduceri ale ratei dobânzilor practicate pe piaţă.
Costul creditului pe termen scurt nu se limitează aşadar la rata dobânzii, deşi aceasta
reprezintă elementul principal, ci trebuie luate în considerare şi diverse comisioane şi taxe
percepute de bănci în funcţie de risc, de calitatea garanţiilor oferite de debitori, de bonitatea
acestora precum şi de posibilităţile de refinanţare ale băncilor. Rata dobânzii pe piaţa monetară
este factorul determinant al nivelului dobânzilor la creditele pe termen scurt.
Piaţa monetară (aferentă creditului pe termen scurt) este o piaţă între bănci şi alte
instituţii financiare, pe care băncile găsesc zilnic banii de care au nevoie pentru acordarea de
76
credite pe termen scurt. Banca centrală intervine rareori pe această piaţă, primind sau acordând
credite. Băncile comerciale pot acorda credite sau se pot împrumuta cu fonduri pe diferite
termene (zile, săptămâni, luni), constituind garanţii în efecte financiare pe care le pun în gaj sau
mobilizează creditele de la banca centrală.
Nivelul dobânzii pe piaţa monetară este un cost marginal de finanţare, denumit şi cost de
oportunitate a creditelor pe termen scurt. Acest nivel al dobânzii se stabileşte în funcţie de
cererea şi oferta de bani, care fluctuează zilnic, constituind de fapt o rată a dobânzii de echilibru.
Variaţiile zilnice, uneori importante, ale ratei dobânzii pe piaţa monetară ar presupune
revizuiri zilnice ale dobânzilor percepute de la clienţii bancari, ceea ce nu se întâmplă practic.
Băncile utilizează aşa-numita rată de bază a dobânzii bancare al cărei nivel, apreciat pe un
termen mai îndelungat, se înscrie paralel cu rata dobânzii pe piaţa monetară, fără a se identifica
cu aceasta şi care se revizuieşte periodic în funcţie de evoluţia şi tendinţa ratei pe piaţa monetară,
după deliberare între bănci şi Ministerul Finanţelor.
În general, băncile consideră că riscul financiar depinde de mărimea întreprinderii
debitoare. Cu cât o întreprindere are cifră de afaceri mai mare, riscul este mai mic la creditele pe
termen scurt şi invers. De aceea, băncile clasifică întreprinderile după mărimea cifrei de afaceri,
clasificare ce diferă de la o bancă la alta, ultima categorie constituind-o debitorii ocazionali, la
care băncile aplică cota cea mai mare de risc.
În general, suma dobânzii de plată (∆ D), plătită de beneficiarii de credit este direct
proporţională cu volumul creditului „C”, rata dobânzii „D” şi timpul de folosire a creditului „T”:
CDT
D 
100  360
La creditele pe termen scurt se foloseşte calculul dobânzii simple, ceea ce înseamnă că
suma dobânzii nu se adaugă la capital pentru a aduce ea însăşi dobândă.
Pentru anumite contracte de credit pe termen scurt, se aplică dobânda post-calculată,
adică suma ce se varsă, împreună cu rambursarea creditului, la sfârşitul anului sau al
contractului.
La numeroase categorii de credite pe termen scurt se aplică dobânda ante-calculată, adică
volumul său se determină şi se reţine de bancă la începutul contractului de credit, reţinerea ei
însă de la început din volumul creditului aprobat, face ca debitorul să primească un credit curent.
Calcularea dobânzilor la creditele acordate prin contul curent se realizează periodic pe
baza formulei dobânzii simple, adaptată pentru implementarea pe calculator a acestei operaţiuni.
La contul curent sumele produc dobânzi debitoare sau creditoare după sensul operaţiunii,
plecând de la o anumită dată, valoare sau zi, adică data în care operaţiunea este luată în
considerare şi care de regulă este diferită de data operaţiunii.
Se pot utiliza diverse metode de calculare a dobânzilor la contul curent, cele mai utilizate
fiind metoda directă şi metoda în scară sau hamburgheză.

6.4 Costul total al capitalului

Dacă o societate este finanţată atât cu capital propriu, capital împrumutat şi leasing,
costul total al capitalului este, practic, rentabilitatea cerută de piaţa financiară pentru fiecare
categorie de titluri financiare (acţiuni, obligaţiuni, etc.) înmulţită cu ponderea ce o deţine fiecare,
în finanţarea totală a societăţii. Astfel, costul total al capitalului (CT) este:
Cp D L
CT  Qp   Qd   Qe 
Cp  D  L Cp  D  L Cp  D  L
în care:
Cp – capitalul propriu;
D – datoriile din credite;
77
 L – valoarea leasing-ului;
Qp – costul fondurilor proprii;
Qd – costul datoriilor;
Qe – costul leasing-ului.

6.5 Costul marginal al capitalului

Costul marginal al capitalului (CMC) este o metodă utilizată de conducătorii financiari.

Costul marginal al capitalului este costul adiţional pentru obţinerea unei unităţi monetare
de capital nou şi costul marginal creşte pe măsură ce capitalul creşte.
Nivelul de finanţare, pe care şi-l poate permite o firmă cu profitul reţinut (nedistribuit),
combinat cu capacitatea de îndatorare şi acţiuni preferate înainte de a fi forţată să emită acţiuni
comune, este dat de punctul critic, care este valoarea noului capital ce poate fi mărită înaintea
unei creşteri a costului mediu ponderat al capitalului existent în firmă.
Suma datoriei la cos tul mai mic
Punctul critic pentru datorii  Datorii ca procent din capitalul total .

Această formulă poate fi scrisă într-o formă mai generală şi aplicată la orice componentă
a capitalului utilizată la calcularea costului marginal a creditului.

Punctul critic pentru o componentă a capitalului =

Suma totală a componentei capitalului la cos tul mai redus
= Pr ocentul din totalul capitalului a componentei respective .

Punctele critice pot apărea dacă ratele dobânzii cresc, dacă costurile acţiunilor preferate
cresc sau dacă costul emiterii acţiunilor comune creşte.

78