10

Tipul de societate Societate pe aciuni SA Societate n comandit pe aciuni SCA Societate n comandit simpl SCS Societate n nume colectiv SNC Societate cu rspundere limitat SRL

Decizia de finanare a firmei

Problematica se include n strategia financiar a firmei. Finanarea firmei se poate realiza n mai multe forme, multe comune tuturor tipurilor de societi, dar i cu particulariti de la un tip la altul.
Titlul de expresie a capitalului social Aciuni Aciuni Pri sociale Pri sociale nenegociabile Participanii Acionari a cror rspunderi este n limita aciunilor deinute - comanditai, rspund personal, solidar i nemrginit cu ntreaga lor avere prezent i viitoare; - comanditari, rspund n limita aportului la capital - similar SCA; - capitalul social se evideniaz distinct n dou conturi, cte unul pentru fiecare categorie de participani - asociai, fiecare rspunde solidar i nemrginit indiferent de mrimea prilor sociale deinute; - cesiunea prilor sociale ale unui asociat se face numai cu acordul tuturor celorlali - asociai, fiecare rspunde n limita prilor sociale deinute; - cesiunea prilor sociale ale unui asociat se face cu acordul majoritii

Pri sociale

Figura 40 Tipuri de societi

Capitalul social angajat ntr-o societate poate fi definit la mai multe niveluri, rezultnd mai multe categorii de capital.
Categorii de capital Autorizat Subscris Caracteristici Menionat n certificatul (autorizaie) de constituire eliberat() de autoritatea public Valoarea aciunilor declarat de fiecare viitor acionar c dorete s o cumpere; nscris n Registrul de subscrieri; Preul subscrierii este preul de emisiune anunat de fondatori. Suma echivalent coeficientului de vrsmnt anunat subscriitorilor c trebuie s o depun Valoarea vrsmintelor fcute n contul subscrierilor Figura 41 Categorii de capital la constituirea unei societi

Apelat Declarat

Gestiunea financiar a ntreprinderii

Posesorii capitalului social al ntreprinderi pot beneficia de diverse drepturi patrimoniale sau aa-zise privilegii.
Tipuri de privilegii ale acionarilor De vot De dividend - nespecificat; - specificat Caracteristici Dreptul acionarului de a-i exercita votul n Adunarea General a acionarilor proporional cu cota n capitalul social a aciunilor pe care le deine. Dreptul acionarului de a primi dividend proporional cu cota n capitalul social a aciunilor pe care le deine; Rata dividendului este n funcie de cota din profit alocat pentru distribuirea dividendului; Mrimea dividendului este fixat apriori i se reine din profitul net nainte de distribuirea dividendului nespecificat. Dreptul acionarului de a nu pierde dividendul aferent anului/anilor n care nu s-a putut distribui dividend, ci de a-l cumula pn la momentul n care se poate plti; n anul n care se pot face pli n contul dividendului se asigur nti plata celui cumulativ i n msura n care mai este posibil se distribuie i alte dividende. Dreptul acionarului de a primi dividend suplimentar peste cel rezultat din privilegiul de dividend; n cazul n care profitul net disponibil pentru capitalizare este apreciat ca prea mare n raport cu strategia de dezvoltare a firmei, Consiliul de Administraie poate decide ca cel puin o parte a acestuia s se atribuie acionarilor cu privilegii de participaie Dreptul acionarului de a schimba aciuni ale unui emitent pe orice fel de alt titlu mobiliar emis de acelai emitent Dreptul acionarului sau al societii emitente nsi de a putea rscumpra aciuni ale societii emitente, dac i exprim intenia i anun preul de rscumprare; Derogare de la regula uzual c intenia de achiziie se poate materializa prin procedura uzual a unui ordin de cumprare introdus la burs Vezi subcapitolul 10.1.1 Vezi subcapitolul 10.1.2 Figura 42 Privilegii ale acionarilor

De dividend cumulativ

De participaie

De conversiune

De rscumprare

De subscriere De atribuire

10. 1 Finanarea prin emisiunea de aciuni Creterea capitalului social al unei ntreprinderi este o decizie strategic, ce poate fi materializat prin mai multe modaliti: aport de numerar; incorporarea rezervelor; conversiunea datoriilor.

Decizia de finanare a firmei

10.1.1 Creterea capitalului social prin aport de numerar Ci: - creterea numrului de aciuni; - creterea valorii nominale a aciunilor existente. Caracteristici: este o finanare prin resurse proprii externe, adic ale acionarilor, nu ale societii nsi; efect monetar: creterea lichiditilor; consecine: creterea produciei; creterea profitului; creterea dividendului; creterea ratei dividendului; - acces sporit la credite bancare; motivaie: existena unei garanii mai mari ca rezultat al creterii capitalului social; efect asupra structurii acionariatului: - dac toi vechii acionari i finalizeaz dreptul de subscriere structura acionariatului nu se schimb; - nefinalizarea dreptului de subscriere nseamn c vechii acionari nu cumpr integral sau parial aciunile care li se cuvin din noua emisiune, adic i vnd integral sau parial dreptul de subscriere; efect de pia: cursul aciunilor se reduce; motivaie: - creterea numrului de aciuni (vezi prima din cele dou ci de cretere a capitalului social menionate mai sus); - creterea valorii nominale mai repede dect a profitului ulterior (vezi a doua din cele dou ci de cretere a capitalului social menionate mai sus); efect de randament: reducerea ratei dividendului (n cazul celei de-a doua ci dac valoarea nominal a aciunilor crete mai repede dect profitul ulterior).

Gestiunea financiar a ntreprinderii

Dreptul de subscriere: apare n cazul unei emisiuni suplimentare de aciuni care este destinat vnzrii; const n dreptul vechilor acionari de a cumpra cu prioritate aciuni din noua emisiune; cursul bursier nou (Cbn) al tuturor aciunilor respectivului emitent (att cele vechi, ct i cele nou emise) are valoarea teoretic:

Cbn = unde:

N Cbv + n Pe N+n

(1)

Cbv = cursul bursier al vechilor aciuni; N = numrul de aciuni vechi; n = numrul de aciuni nou emise; Pe = preul de emisiune al noilor aciuni. condiie de emisiune reuit: (2)

Cbv VN unde:

Pe [VN; Cbv] (3) VN = valoarea nominal a aciunilor (aceeai i pentru cele vechi i pentru cele noi); = evident mult mai mare. efect de curs: Cbn < Cbv (4)

Consecin: vechii acionari pierd din capitalizarea lor bursier. compensarea pierderii se face prin dreptul de subscriere a crui valoare este:

ds = Cbv Cbn = unde:

n (Cbv PE) N+n

(5)

ds = valoarea dreptului de subscriere; Observaie: dreptul de subscriere poate fi vndut. n rile cu pia bursier puternic exist un segment aparte al acesteia pe care se negociaz numai drepturi de subscriere; un drept de subscriere vndut nseamn c acionarul nu va mai achiziiona aciuni noi; el transmite posibilitatea de achiziie cumprtorului dreptului de subscriere, care va deveni astfel acionar al respectivei societi emitente; cumprarea aciunilor noi se face la preul de emisiune.

Decizia de finanare a firmei

10.1.2 Creterea capitalului social prin ncorporarea rezervelor Ci: fondul de rezerv se transfer parial n capitalul social. Caracteristici: este condiionat de faptul c restul de fond de rezerv este n limita legal / statutar prevzut; pentru surplusul de capital social rezultat se emit aciuni (de regul cu aceeai valoare nominal cu a celor deja existente), care sunt atribuite gratuit vechilor acionari; este o finanare din resurse proprii interne, respectiv profit net nedistribuit acionarilor n anii anteriori cnd s-au fcut vrsminte n contul fondului de rezerv; efect monetar: nu aduce lichiditi; acces sporit la credite bancare; motivaie: existena unei garanii mai mari ca rezultat al creterii capitalului social; efect asupra structurii acionariatului: - nu o modific dect dac unii din acionari i vnd dreptul de atribuire; efect de pia: cursul aciunilor se reduce; motivaie: - creterea numrului de aciuni; - posibilitatea ca producia i respectiv profitul s nu creasc, ceea ce ar diminua dividendul pe aciune i rata dividendului; efectul de randament: reducerea ratei dividendului, n caz c profitul nu crete corespunztor creterii capitalului social. Dreptul de atribuire: - apare n cazul unei emisiuni suplimentare de aciuni care este destinat distribuirii gratuite acionarilor existeni; - const n dreptul acionarilor de a primi cu titlu gratuit aciunile noii emisiuni, ca rezultat al faptului c n anii n care s-au fcut vrsminte la fondul de rezerv ei ar fi putut primi dividend majorat, dar nu l-au primit tocmai datorit respectivelor vrsminte; - cursul bursier nou (Cbn) al tuturor aciunilor respectivului emitent (att cele vechi, ct i cele nou emise) au valoarea teoretic: Cbn =

N Cbv N+n

(6)

- condiie de emisiune reuit; vezi relaia (2) de mai sus; - efect de curs i consecina lui: vezi relaia (4) de mai sus; - compensarea pierderii se face prin dreptul de atribuire a crui valoare este: da = Cbv Cbn =

n Cbv N+n

(7)

Gestiunea financiar a ntreprinderii

- cumprtorul dreptului de atribuire poate cumpra aciuni de la emitent, la o valoare egal cu noul curs bursier teoretic. 10.1.3 Creterea capitalului social prin conversiunea datoriilor Ci: emisiunea de titlurilor numite obligaiuni convertibile n aciuni. Caracteristici: este condiionat de faptul ca emitentul s aib ncheiate cel puin dou bilanuri anuale; mprumutul are caracter obligatar i respect toate regulile unui astfel de mprumut (elemente tehnice, regulament de derulare, modalitate de emisiune etc.); mprumutul are caracter convertibil; ca urmare se precizeaz: - rata de conversie (numrul de aciuni ce revine n schimbul unei obligaiuni care se convertete); - termenul de conversie (pn la data sau n intervalul); - caracterul conversiei (obligatorie sau nu); efect de randament: rdoc < rdos (8) rdoc = rata dobnzii la obligaiunile convertibile; rdos = rata dobnzii la obligaiunile simple. efect monetar: emitentul are acces la un mprumut mai ieftin; la scaden nu apar fluxuri de pli dect dac conversia nu este obligatorie; efect patrimonial: - la scaden capitalul social crete cu valoarea obligaiunilor convertite; - se modific structura capitalului propriu i a capitalului permanent. 10.2 Finanarea prin emisiunea de obligaiuni Obligaiunile, ca i aciunile sunt titluri mobiliare; ele prezint, unele fa de altele, anumite specificiti (figura 43).
Caracteristici Negociere n burs Tip de titlu Durata titlului Venitul generat Pre de emisiune Rscumprarea Posibilitatea suplimentrii unei emisiuni Sursa de finanare n care se regsete Specificitate Obligaiuni Da Titlu de credit Poate fi i nedeterminat Fix De regul sub pari Al pari Nu Capitalul permanent Aciuni Da Titlu de proprietate Determinat Variabil Al pari Nu este obligatorie Da Capitalul social

unde:

Figura 43 Paralel ntre titlurile mobiliare clasice

Decizia de finanare a firmei

mprumutul obligatar este caracterizat prin mai multe elemente tehnice (figura 44).
Element tehnic Valoare nominal VN Preul de emisiune PE Rata nominal de dobnd dn Cuponul D Durata mprumutului T Prima de rambursare R Preul de rscumprare PR Mod de calcul Caracteristici Suma nscris pe obligaiune; la ea se bonific rata nominal a dobnzii; pe baza ei se calculeaz cursul bursier Suma cu care o obligaiune se vinde la momentul emisiunii Rata de dobnd cu care se remunereaz mprumutul Suma dobnzii cu care se remunereaz mprumutul Scadena final a mprumutului, cnd obligaiunile trebuie rscumprate de emitent Avantajul financiar oferit la scaden deintorului de obligaiuni Suma, anunat n momentul emisiunii, la care se va rscumpra la termen, de ctre emitent, o obligaiune.

D = dn VN

R = PR - PE

Figura 44 Elementele tehnice ale unui mprumut obligatar

Pentru a exprima calitile financiare ale unei obligaiuni pe durata vieii sale sunt folosii indicatori de randament cum sunt: valoarea cuponului n ziua a z-a dup cea mai recent scaden expirat de plat a dobnzii: C = C% VN (9) C% - expresia procentual a valorii cuponului n ziua a z-a dup cea mai recent scaden expirat de plat a dobnzii: C% =

unde:

dn z 365

(10)

cursul obligaiunii nud de cupon: c= unde:

VP 100 VN

(11)

VP valoarea de pia a obligaiunii (preul de pia, preul cu care se poate achiziiona o obligaiune la un moment dat pe pia); preul obligaiunii la piciorul cuponului: p=c+C% valoarea de pia a obligaiunii cu cupon inclus: VP1 = p VN (12) (13)

Gestiunea financiar a ntreprinderii

rata de oportunitate a mprumutului, adic acea rat de actualizare d a fluxurilor financiare viitoare degajate de mprumut i care face ca valoarea actual a acestora s fie egal cu preul de emisiune; rata de oportunitate rezult ca soluie a ecuaiei: PE =

D (1 + d)
t =1

-t

+ PR(1 + d) - T

(14)

Condiionri: - dn < d; efect: emitentul este n avantaj; consecine la emisiune: emisiunea nu se vinde, adic emitentul este n situaia de a nu obine mprumutul; soluii: o reducerea preului de emisiune; o creterea dobnzii nominale; o creterea preului de rscumprare. - dp > dn; efect: emitentul este n avantaj; - dp > d; efect: emitentul este n avantaj. unde: dp = rata de dobnd a pieei; rata efectiv a dobnzii de (calculat la scadena dobnzii): de =

D dn = VP c

(15)

Calculul valorii de pia - uzual: VP =

D dp

(16)

Efectul dobnzii pieei: dac se preconizeaz o evoluie dinamic ascendent atunci tendina valorii de pia este s se reduc. - formula complet: VP =

D (1 + dp)
t =1

-t

+ PR(1 + dp) - T

(17)

Decizia de finanare a firmei

Modaliti de rambursare - la finele perioadei de scaden: anual / semestrial sunt scadene de plat a dobnzii; valoarea mprumutului (exprimat la pre de rscumprare) se ramburseaz la scadena final; - cu amortismente constante: Am =

VN T

(18) (19)

VNt = VNt-1 Am

unde:

Dt = dn VNt-1 (20) At = Am + Dt (21) Am = amortisment, adic suma ce se pltete la scadena anual ca o rat pentru rambursarea unei pri din datoria contractat efectiv (adic fr remunerare); VNt = valoarea rmas de rambursat la finele anului t; At = anuitatea de plat n anul t, adic suma ce se pltete la scadena anual ca serviciu al datoriei (adic rata curent de plat plus remunerarea). - cu anuiti constante: A=

VN

(1 + dn )
t =1

(22)
t

Dt = dn VNt-1 Amt = A - Dt VNt = VNt-1 - Amt 10.3 Finanarea prin leasing

n principiu Pentru societatea de leasing (zis locator) Operaiune de cumprare a unui bun cu scopul de a-l nchiria (contra unei chirii numit rat de leasing) i n final de a-l relua n folosin, de a-l renchiria sau de a-l vinde la valoarea rezidual

(23) (24) (25)

Pentru beneficiar (chiria, debitor, zis locatar) Operaiune de nchiriere a unui bun, urmnd a plti chiria din rezultatele exploatrii acestuia

Operaiune mixt de: nchiriere creditare

Figura 45 Coninutul leasing-ului

Gestiunea financiar a ntreprinderii

Specifiti:
- durata contractului - rezilierea = durata legal de amortizare a bunului; = numai prin expirarea termenului de contract sau prin hotrre judectoreasc; = revine n folosina locatorului;

- situaia bunului la ncetarea contractului - variante de destinaie = - locatorul l poate cumpra cu drept de preempiune; a bunului la ncetarea - rennoirea contractului cu prioritate pentru locatorul contractului contractului expirat; - vnzarea (prin licitaie ) pronind de la valoarea rezidual.

10.4 Costul capitalului Pentru capitalul mprumutat costul reprezint rata dobnzii (d). Corectitudinea acestui cost se verific prin compararea valorii capitalului mprumutat (C) cu valoarea actual (VA) a plilor n contul lui: VA = unde:

A (1 + d)
t =1 t

(26)

At = anuitatea pltit n anul t; T = durata n ani a scadenei de rambursare. Dac: C = VA costul este corect; C > VA costul l avantajeaz pe debitor; C < VA costul l avantajeaz pe creditor.

Pentru capitalul social costul reprezint rata dividendului (rd). Corectitudinea acestui cost se verific prin compararea preului de emisiune (PE) cu valoarea actual a dividendelor de plat pe durata deinerii aciunii: VA =

DIV (1 + rd)
t =1 t

(27)

rd = unde:

DIV VN

(28)

DIVt = dividendul pltit n anul t; T = durata (n ani) a deinerii aciunii; VN = valoarea nominal a aciunii.

Decizia de finanare a firmei

Dac: PE = VA costul este corect; PE > VA costul avantajeaz societatea emitent i l dezavantajeaz pe acionar; PE < VA costul dezavantajeaz societatea emitent i l dezavantajeaz pe acionar. Observaie: Dac rata dividendului crete anual cu o rat g, iar dividendul anului 1 este DIV1, atunci dividendul anului t este: DIVt = DIV1 (1 + g) t - 1 (29) Ca urmare, valoarea actual a dividendelor de plat pe durata deinerii aciunii este: VA =

DIV1 rd g

(30)

Din comparaia preului de emisiune cu valoarea actual menionat se obine o relaie care exprim rata dividendului n raport cu preul de emisiune, rata anual de cretere a dividendului i valoarea acestora n anul 1, astfel: re

DIV1 +g PE

(31)

n care semnele >, = , < care dau sensul relaiei de ordine au aceiai semnificaie ca n comparaia dintre PE i VA. Pentru aportul de capital prin aciuni noi costul reprezint, de asemenea, rata dividendului. Corectitudinea sa se verific similar cazului capitalului social, doar c n comparaia lui PE cu VA se folosete aportul de numerar al noilor aciuni, zis pre net al noilor aciuni PN i avem: PN = PE(1 e) unde: PE = preul de emisiune al noilor aciuni; e = coeficientul procentual exprimnd cheltuiala de emisiune. (32)

Pentru atragerea rezervelor costul este tot o rat de dividend, iar corectitudinea sa se verific similar aportului de capital folosind un coeficient e similar dar cu valoarea mai mic.

Gestiunea financiar a ntreprinderii

Pentru aciunile privilegiate costul este tot o rat de dividend. Corectitudinea acestui cost se verific similar capitalului social, doar c rata dividendului este calculat la o valoare nominal egal cu preul de emisiune folosit pentru aciunile privilegiate, de regul un pre mic sau chiar simbolic: rd = unde:

DIVp PE p

(33)

DIVp = dividend pentru aciuni cu privilegiu de participaie; PEp = preul de emisiune al aciunilor privilegiate.

Pentru ntregul capital costul se determin ca o medie aritmetic a costului (cj) diferitelor surse de finanare ponderat cu cota parte (j) a unei surse n totalul capitalului ntreprinderii:

c = cj j
j =1

(34)

unde:

c = costul mediu al capitalului total al ntreprinderii;

J = numrul de surse de finanare.