MANAGEMENTUL PROIECTELOR DE INVESTITII I CRITERIILE DE

APRECIERE A RENTABILITII LOR

CURPINS:
0. INTRODUCERE

1. MANAGEMENTUL PROIECTELOR DE INVESTITI
1.1. I ntroducere in managementul proiectelor de investitii
1.2. Finantarea proiectelor de investitii si constrangerea financiara
1.3. Previziunea fluxurilor de numerar
1.4. Costul capitalului

2. CRITERII DE APRECIERE A RENTABILITATII PROIECTELOR
2.1. Criterii de evaluare a proiectelor de investitii
2.2. Metode de evaluare a proiectelor de investitii
2.3. I dentificarea si analiza riscurilor proiectelor de investitii

3. PREZENTAREA GENERALA A SOCIETATII ANALIZATE
3.1. Aspecte generale privind activitatea societatii
3.2. Analiza activitatii si a performantei societatii

4. STUDI U DE CAZ Modelarea unui proiect de investitii
4.1. Prezentarea proiectului si a necesitatii implementarii acestuia
4.2. Analiza proiectului si fundamentarea deciziei managerial de investitie
4.3. Aprecierea rentabilitatii proiectului
4.4. I dentificarea si analiza riscurilor proiectului

5. CONCLUZI I

REFERI NTE BI BLI OGRAFI CE
ANEXE



ABSTRACT
Scopul companiilor este acela de a-si maximize profiturile, din acest motive ele
trebuie s decid asupra mai multor elemente ce influeneaz acest aspect. In vederea
realizarii acestui scop activitatea unei companii poate fi finantata din mai multe surse ce
sunt investite in bunuri patrimoniale, cum sunt echipamentele, bunuri financiare, aciuni ale
altor companii sau mprumuturi acordate, dar i n mbuntirea imaginii companiei i
dezvoltarea resurselor umane. Asadar, procesul decisional de investire a surselor de
finantare afecteaz toate compartimentele firmei. Ca urmare a existentei mai multor surse
de finantare, in cadrul companiilor, pot aparea, de asemenea, mai multe prosibilitati de
investire. Din acest motiv proiectele trebuie comparate si selectate, astfel incat sa fie ales
cel mai rentabil deoarece o eforturile de investire vor fi urmate de crsteri de beneficii
esalonate pe intreaga durata de viata a investitiei. Aceasta lucrare are ca scop prezentarea
importantei procesului decisional de investire asupra activitatii companiilor prin analiza
diferitelor criteria de selectie si aprieciere a rentabilitatii proiectelor de investitii.

Cuvinte cheie: investitie, rentabilitate, valoarea actual net, rata intern de rentabilitate


0. INTRODUCERE
0.1. Argumentarea temei alese
0.2. I ncadrarea temei in contextual economic actual
0.3. Prezentare pe scurt a lucrarii si a continutului






















1. MANAGEMENTUL PROIECTELOR DE INVESTITI
1.1. I ntroducere in managementul proiectelor
Pe msur ce mediul de afaceri a devenit din ce n ce mai complex, att pe plan
mondial ct i n ara noastr, folosirea echipelor de lucru interdisciplinare a devenit o
necesitate, ce a schimbat radical mediul de munc. Aceste schimbri au alimentat nevoia de
proiecte complexe, aprnd astfel necesitatea unui management de proiecte mai sofisticat,
mai cuprinztor.
1
(Radu V. Pascu)
Asadar, din ce in ce mai multe organizatii apreciaza si acorda o atentie deosebita
conceptelor, tehnicilor, instrumentelor si metodelor de management, intre care un loc
important il are managementul proiectelor de investii.
In activitatea curenta a organizatiilor au loc activitati si actiuni foarte diverse, atat
din punct de vedere al complexitatii cat si din cel al rentabilitatii. Toate aceste activitati au
caracteristici comune, care le incadreaza in categoria proiectelor.
2
Din acest motiv
utilizarea unui management de proiect performant, poate asigura un control mai eficient
asupra resurselor (materiale, financiare, umane i informaionale), mbuntirea relaiilor
cu clienii, reducerea costurilor de cercetare-dezvoltare, creterea calitii produselor /
serviciilor oferite sau chiar mbuntirea productivitii.
Investiiile reprezint suportul material al dezvoltrii economice, ce sta la baza
suplimentrii, diversificrii i creterii calitative a tuturor factorilor de producie. Din acest
motiv proiectele de investitii au o importanta deosebita pentru dezvoltarea intreprinderii,
asigurand competitivitatea pe termen lung a intreprinderii, rezultatele si echilibrul financiar.
Strategia investiionala are un puternic caracter novator deoarece prin investiii se
asigur promovarea progresului tehnic i a rezultatelor cercetrii tiintifice, perfecionarea
capitalului fix a tehnologiilor, metodelor de organizare a produciei
3
. Desi beneficiile
aduse companiilor sunt semnificative, aceste proiecte prezinta riscuri deosebite deoarece
angajeaza importante resurse financiare pe termen lung.
Alegerile efectuate in materie de investitii reprezinta aspecte esentiale ale politicii
intreprinderii si constituie una din conditiile esentiale ale dezvoltarii sale viitoare.
Gestionarii financiari ai intreprinderii trebuie sa faca aprecieri asupra investitiilor realizate
in trecut si asupra nevoilor de investitii in viitor. Realizarea procedurilor de diagnostic,

1
http://ccimn.ulbsibiu.ro/documente/carti/introducere_in_managementul_proiectelor.pdf
2
Mariana Mocanu, Carmen Schuster, Managementul proiectelor , Edtia a-II-a, ed. All Beck, Bucuresti 2004,
p. 2-3
3
Sveduneac Corina Mihaela, Strategia investiiilor la nivelul autoritii publice locale, disponibil online la
adresa
evaluare si luare a deciziilor cere o delimitare prealabila a operatiunilor care reprezinta
investitii. Din acest motiv, definirea criteriilor de apreciere a proiectelor de investitii
conduce la selectarea celor mai avantajoase proiecte.
Potrivit lui Dennis Luck principal caracteristica definitorie a unui proiect este
noutatea sa. Un proiect este un pas in necunoscut, pandit de riscuri si incertitudine..
Pentru nelegerea managementului proiectelor de investitii este important ca pentru
nceput s se neleag conceptul de proiect. Asadar, proiectele sunt activitati unice,
orientate spre obiectiv, cu un grad ridicat de noutate si cu o sarcina de lucru complexa. Ele
sunt limitate in timp si din punct de vedere al resurselor material si umane, necesitand de
obicei o colaborare interdisciplinara in cadrul unei structuri organizatorice speciale, precum
si metodici speciale si implicand riscuri specific. Obiectivul urmarit il reprezinta crearea
unei valori noi (produs, servicii, structura, s.a.)
4
.
Definirea investitiilor si delimitarea politicii de investitii se poate realize avand in
vedere diverse aborderi.
Din punct de vedere contabil si juridic se considera investitii numai cheltuielile
care se concretizeaza intr-o achizitie de bunuri de folosinta indelungata
5
. In acest caz,
notiunea de investitie semnifica o dobandire de noi imobilizari - active corporale, financiare
sau necorporale.
Abordarea din punct de vedere contabil si juridic a definirii investitiei are un
caracter restrictiv deoarece nu ia in calcul investitiile care nu au incidenta asupra activului
intreprinderii sau nu au o evaluare exacta in bani. Asadar, din viziunea contabila si juridica
asupra investitiilor, sunt retinute numai elementele patrimoniale, o astfel de viziune putand
fi aplicata cu usurinta in analiza situatiilor financiare ale intreprinderii, dar exclude de fapt
toate cheltuielile care fac sa creasca potentialul viitor al companiei, daca acestea nu sporesc
valoarea activelor care au facut obiectul investitiei.
Din perspectiva contabila si juridca, orice cheltuiala care nu are incidenta
patrimoniala, directa nu este considerate o investitie, chiar daca aceasta contribuie in timp la
cresterea potentialului si performantelor viitoare ale intreprinderii. O astfel de definire este
in mod cert nejustificata, dat fiind faptul ca studiile economice apreciaza ca 40 % din partea
unei investitii patrimoniale se reflecta in efortul de investire al companiei, iar un rol
important, de 60 %, il au investitiile nemateriale.

4
Mariana Mocanu, Carmen Schuster, Managementul proiectelor , Edtia a-II-a, ed. All Beck, Bucuresti 2004, p. 4
5
Ilie Vasile, Gestiunea financiara a intreprinderii, http://www.biblioteca-digitala.ase.ro
Din punct de vedere monetar se considera investitii toate cheltuielile efectuate in
vederea obtinerii de venituri monetare in viitor
5
. O astfel de definitie presupune ca toate
cheltuielile sa fie considerate investitii, fara a fi analizata destinatia lor. Aceasta abordare
conduce la o denaturare a notiunii de investitii, asimiland investitiile cu cheltuieli.
O definire operativa a investitiei, propune o definitie mai completa, in sensul ca
orice operatie constand in angajarea pe termen lung a resurselor monetare, material sau
umane in vederea cresterii potentialului si a performantelor intrepreinderii
5
poate fi
considerata o investitie.
In ceea ce priveste caracteristicile unei investitii, acesta trebuie sa releve faptul ca:
reprezinta o plasare de fonduri intr-un proiect pentru a creste patrimonial unei
companii; scopul urmarit presupune obtinerea unui castig;
reprezinta un flux de valuare care au ca punct initial diverse fonduri de finantare;
exista un decalaj de timp, intre momentul investirii si cel al obtinerii rezultatelor
planificate;
sunt o cheltuiala efectuata in prezent, certa, in scopul obtinerii unor efecte viitoare,
adesea incerte;
acumularea viitoare de capital este conditionata de functionarea normala a intregului
sistem economic.
Tinand cont de diversitatea definitiilor date notiunii de investitii, analiza efectelor
proiectelor de investitii poate duce la rezultate foarte diferite si determina o anumita
clasificare a acestora.
Din perspectiva franceza se face o prima distinctie intre investitiile in active
financiare si investitiile de natura industriala si comerciala. Aceasta distinctie duce la o
separare a cresterii interne de cea externa.
O alta clasificare, in functie de obiectivul urmarit stabileste 4 categorii de investitii:
investitiile de inlocuire (obiectivul este mentinerea capacitatii de productie);
investitii de modernizare ( obiectivul este ameliorarea productivitatii);
investitii de extindere (au in vedere fie cresterea capacitatii de productie si de
comercializare a produselor, fie la lansarea de produse noi);
investitii strategice ( obiectivul este cresterea cotei de piata si dezvoltarea
companiei);
Conform tipului de investitie, procesul decizional si de selectie variaza.
Riscurile si incertitudinea legata de rentabilitatea sunt mai ridicate in cazul investitiilor de
extindere si strategice decat in cazul investitiilor de inlocuire sau de modernizare.
In literatura romana investitiile sunt clasificate dupa criteria precum:
Destinatia fondurilor alocate: investitii de capital (cumpararea de bunuri); investitii
financiare (achizitionarea de valori).
Dupa destinatia cheltuielilor: investitii directe (construirea de cladiri, achizitionarea
de utilaje); investitii colaterale (destinate asigurarii utilitatilor); investitii conexe
(cheltuielile de investitii pentru asigurarea materiilor prime, energiei sau
combustibililor).
Dupa destinatia obiectivelor de investitii: investitii productive; investitii
neproductive.
Dupa caracterul lucrarilor : investitii pentru construirea de unitati noi; investitii
pentru reconstructive; investitii de dezvoltare (extindere); investitii de innoire a
unitatilor existente.
Dupa destinatia lor si natura rezultatelor activitatii: investitii material; investitii
nemateriale (cheltuieli informatice, de dezvoltare comerciala, de pregatire a fortei de
munca, de cercetaredezvoltare).
Clasificarea investitiilor si criteriile de clasificare a acestora nu sunt limitate la cele
prezentate anterior, dar tinand cont de aspectele comune ale diverselor clasificari se disting
patru categorii principale de investitii: de asamblare, de modernizare, de expansiune si
strategice.
Determinarea variantei optime a unui proiect de investiii presupune cunoaterea
componentelor fiecrei variante n parte. Principalele componente ale unui proiect de
investiii sunt:
Mrimea capitalului investit, ce reprezint suma cheltuielilor destinate realizrii
unui proiect de investiii.
Veniturile investiiei, reprezintnd fluxul net de trezorerie rezultat din exploatarea
investiiei.
Durata vieii economice a investiiei, este perioada de timp n care investiia va
permite obinerea de venituri. Datorit faptului c este dificil de anticipat aceast
perioad se apreciaz c acest indicator trebuie s fie ales ca durata cea mai scurt
dintre durata normal de funcionare a mijlocului fix care constituie obiectul
investiiei, durata de via tehnologic a mijlocului fix care constituie obiectul
investiiei sau durata de via a produsului pe pia, care poate fi mai scurt dect
cele dou durate prezentate anterior, dac nu mai exist cerere pentru produsul
respectiv.
Valoarea rezidual a investiiei, constituie un venit suplimentar care se adaug la
fluxul de venituri din ultimul an de funcionare a investiiei i care este compus din
valoarea rezultat din revnzarea imobilizrilor si recuperarea nevoii de fond de
rulment investite.
Procesul de elaborare a unui proiect de investiii cuprinde trei faze:
Etapa de concepie, este intervalul de timp n care se dezvolt o ideie de proiect, se
fundamenteaz necesitatea, oportunitatea i eficiena aciunii, n cadrul unei
documentaii specifice. In aceasta etapa se realizeaza:
Identificarea i definirea proiectului ;
Selecia preliminar ;
Formularea proiectului ;
Evaluarea proiectului .
Etapa de investiie este faza de execuie a proiectului i reprezint perioada de timp
n care resursele alocate sunt transformate, n elementele materiale ce formeaz
structura viitoarei capaciti de producie sau de folosin. Principalele etape ale
acestei faze sunt:
Pregtirea tehnic i tehnologic a proiectului,
Negocierea i ncheierea contractelor cu diverii actori ce concur la execuia
proiectului,
Execuia propiu-zis a proiectului,
Punerea n funciune.
Etapa de exploatare (durata de via util) este perioada n care se obin, rezultatele
asteptate.
Implementarea proiectelor de investiii conduce n principal la creterea stocului de
capital fix, ceea ce demonstreaza ca investiiile constituie un mijloc principal de realizare a
modernizarii economice prin crearea de noi structuri, mai performante n acord cu opiunile
strategice de perspectiv ale societtii.

1.2. Finantarea proiectelor de investitii si constrangerea financiara
Construirea i punerea in funciune a obiectivelor de investiii sunt condiionate de
existena surselor de finanare. In practica societilor comerciale, indiferent de profilul lor,
finantarea se realizeaz pe termen lung i are in vedere toate obiectivele prevzute in
strategia de dezvoltare pe termen lung. In fundamentarea deciziilor de finanare, hotratoare
sunt asigurarea cert a resurselor necesare realizrii obiectivelor i respectarea echilibrului
financiar al societii intre resursele de finanare pe termen scurt i cele de finanare pe
termen mediu i lung.
Elementele care se au in vedere la elaborarea i fundamentarea deciziei de finanare
la nivelul societilor comerciale, sunt urmtoarele:
- cheltuielile de investiii propriu-zise;
- creterea fondului de rulment (variaia necesarului de fond de rulment) care apare in cazul
extinderii capacitilor de prestaii.
- alte cheltuieli, care includ cheltuielile de instalare, de formare a personalului, acordarea de
imprumuturi, rambursarea creditelor etc.
In cadrul unei companii exista mai multe oportunitati de finantare a unei investitii,
cum ar fi:
resursele proprii ale ntreprinderii care se obin fie prin capitalizarea profiturilor fie
prin atragerea economiilor altor persoane, cum ar fi emiterea de aciuni;
resurse mprumutate prin intermediul unor credite interne sau externe, credite
bancare pe termen lung sau pe termen mediu, investiii de capital;
resurse de la bugetul statului sau al unor uniti administrative i care pot avea
caracter rambursabil sau nerambursabil, alocaii de la bugetul de stat sau
sponzorizri.
Resurse interne de finanare a investiiilor
In majoritatea cazurilor acoperirea nevoilor de finanare a investiiilor se sprijin pe
surse interne, care provin din fondurile proprii ale agenilor economici, ceea ce reprezint
de fapt autofinanarea, ce exprima capacitatea acestora de a produce resursele de investiii
din activitatea de exploatare i din alte activiti.
Elementul definitoriu al autofinanrii l reprezint asigurarea dezvoltrii activitii
pe seama resurselor financiare proprii. n prezent, sistemul economic din ara noastr nu
creaz suficiente venituri care s alimenteze investiiile la nivelul necesitilor de
dezvoltare.
Sursele care asigur autofinanarea investiiilor in societile comerciale, se
constituie din partea de profit net repartizat pentru investiii, amortizarea capitalului fix,
venituri obinute din lichidarea (scoaterea din funciune) activelor fixe uzate. Pentru a
incuraja agenii economici s aloce pri cat mai mari din profit pentru dezvoltare, legislaia
prevede reduceri de impozit pe profitul investit.
Amortizarea, ca surs de constituire a resurselor pentru dezvoltare, este destinat
innoirii capitalului fix uzat, precum i dezvoltrii i modernizrii utilajelor i instalaiilor de
producie aflate in funciune. Rolul amortizrii pentru alimentarea fondurilor de investiii
crete atunci cand se aplic metoda de amortizare accelerat, care reduce timpul de
recuperare a valorilor imobilizate, intreprinderea asigurandu-i mai repede sursele necesare
dezvoltrii.
Incasrile din valorificarea utilajelor scoase din funciune constituie, de asemenea,
o surs pentru investiii. In cazurile cand elemente de active fixe existente in intreprindere
se folosesc pentru dotarea altor obiective de investiii, aceste reprezint tot o surs de
investiii.
Resursele existente pe pieele de capital
Piaa de capital nseamn bani economisii i investii sub forma unor plasamente
viitoare avantajoase.
mprumutul bancar pe termen lung i mijlociu reprezint unul dintre principalele
canale de funcionare a pieei capitalurilor, prin el se mobilizeaza resurse bneti disponibile
temporar. Creditele oferite de bnci pe termen mediu i lung ar trebui s constituie sursa
utilizat cel mai des de agenii economici pentru a obine fondurile necesare lansrii unor
investiii. Intreprinderile apeleaz la imprumuturi pe termen mediu i lung in special atunci
cand se asigur c pot influena favorabil rentabilitatea propriei activiti, care trebuie s fie
superioar dobanzii la sumele imprumutate.
Emiterea i vnzarea de aciuni este o alt cale de finanare pentru intreprinderi, in
special pentru cele mici i mijlocii care s-au privatizat prin metoda MEBO. In marile
intreprinderi supuse privatizrii, concomitent cu transferul gratuit al unei pri din
patrimoniu ctre populaie au loc vanzri de aciuni contra numerar asigurand astfel sursele
necesare finanrii investiiilor.
Alturi de aciuni, firmele obin fonduri pentru investiii i din emiterea
obligaiunilor cu doband. Deoarece deintorilor de obligaiuni le sunt pltite drepturile cu
prioritate in raport cu dividendele acionarilor, acestea sunt foarte cutate de cumprtori.
Bursa de valori mobiliare poate fi o alt surs de finanare a proiectelor de investiii.
Titlurile de stat sunt cele mai cutate de investitori deoarece au asigurat garania statului.
Infiinarea fondurilor mutuale a fcut posibil ca prin emiterea i vanzarea de aciuni
s se mobilizeze economiile populaiei, constituindu-se astfel o noua surs de finanare.
Fondurile mutuale colecteaz economiile bneti de la populaie prin emiterea i vanzarea
de aciuni. Economiile sunt fructificate apoi pe piaa financiar. Aceeai misiune o au acum
i SIF-urilecare opereaz pe piaa de capital.
Fondul APAPS, care reprezint statul ca proprietar al prii din capitalul
intreprinderilor de stat acord, de asemenea, imprumuturi in condiii benefice pentru
intreprinderi, impunand o doband foarte mic. Numeroase intreprinderi au primit asemenea
credite pentru retehnologizare, restructurare etc
n concluzie, orice mprumut nseamn un efort financiar pentru ntreprindere
implicnd dobanzi, la care bancile adauga adesea diverse cerine, de la garanii pna la
controlul societii. De aceea ntreprinderile recurg la soluia emiterii de aciuni i plasarea
lor n rndul salariailor i/sau n public, precum i la emisiunea de obligaiuni.
Resursele de la bugetul de stat pentru investiii
n condiiile economiei de pia, de la bugetul de stat se aloc fonduri pentru
investiii, de regul n volume mici, asigurnd resurse pentru domenii care nu pot face fa
pieei i concurenei, deci nu prezint interes pentru investitorii particulari.
Se au n vedere domenii de interes naional: mbuntiri funciare, protecia mediului
i altele. Lista obiectivelor finanate de la bugetul de stat este restrnsa, cuprinznd
obiective cum sunt: centrale nuclearo-electrice, lucrri n domeniul mineritului, petrolului,
energiei electrice, aciuni de anvergur naionala n agricultur dezvoltarea bazei materiale a
sectorului social-cultural.
Sursele externe pentru investitii
Odata cu soluionarea problemei resurselor, prin atragerea de capital strin este
facilitate accesul la tehnologie. n fond, apelarea la surse externe pentru investiii reprezint
importul de capital.
Atragerea capitalului strain are loc prin credite (mprumuturi) i prin investiii
directe de capita1. Creditele externe pot fi:
Credite guvemamentale sau cu garanie guvemamenta1;
Credite bancare, unde riscul este exclusiv al bancilor;
Credite acordate de instituii internaionale, precum Fondul Monetar
Intemaional, Banca Internaionala pentru Reconstrucie i Dezvoltare, Banca
Europeana pentru Investiii.
Creditele externe pe termen lung sunt acordate condiionat de ctre instituiile i
organismele internaionale de specialitate n vederea atingerii obiectivelor propuse.
Investiiile directe de capital strin reprezinta una din cile cele mai eficace, mai profitabile
pentru procesul redresarii.
Creditele acordate de bncile din strintate sunt, in general, garanii la importul
utilajelor i instalaiilor de producie, pe care le achiziioneaz agenii economici ce solicit
creditul.

1.3. Previziunea fluxurilor de numerar
Principala preocupare a managerilor, din punct de vedere financiar, este creterea
fondurilor necesare pentru a fi utilizate de firm cu scopul de a le investi in active, care pot fi
ulterior convertite in fluxuri de numerar care pot genera o cretere a averii proprietarilor de
capital. Dac valoarea prezent a unei serii de fluxuri de numerar generat de activele firmei
depete costul acestor active, investiiile realizate de companie vor aduga valoare acesteia.

Situaia fluxului de numerar prezint efectele activitilor operaionale, de investiii
i financiare ale companiei asupra soldului su de cash si furnizeaza informaii relevante
despre situaia cash-ului firmei intr-o anumit perioad de raportare. Fluxul de numerar
presupune doua abordari in determinarea sa:
prin metoda direct.
prin metoda indirect. Aceast metod ajusteaz profitul net prin reconcilierea cu
cash-flow-ul net generat de activitile operaionale sau de exploatare nemonetare
Previziunea fluxurilor de numerar are o importanta deosebita pentru companii,
tinand cont ca valoarea aciunilor comune, a obligaiunilor i a aciunilor privilegiate se
bazeaz pe valoarea prezent a fluxurilor de numerar pe care aceste valori mobilare se
atept s le genereze pentru investitori. Pe de alt parte, creterea gradului de indatorare
pentru a susine creterea afacerii va conduce la o cretere a riscului financiar al firmei, iar
dac se emit noi actiuni proprietatea asupra firmei poate fi diluat mai mult dect grupul de
proprietari care controleaz firma sunt dispui s accepte. Prin urmare, este important pentru
manageri sa acorde o atentie deosebita previzunilor de fluxuri de numerar aferente
investiiei i strategiilor de expansiune a firmei.
Fluxurile de numerar sunt clare i ofer reperele necesare managerilor pentru a
adopta o mare varietate de decizii de alocare a resurselor financiare. De asemenea, pentru
investitori fluxurile de numerar reprezint o msur clar a performanei unei firme. n
consecin, folosirea fluxurilor de numerar este foarte important in analiza performanei
firmei i managementul resurselor sale.
n practic, exist dou tipuri de cash-flow-uri care sunt folosite mai des:
cash-flow-urile din exploatare (CF): se refer la fluxurile de numerar generate de
activitile de operare normale ale firmei si se determina conform relatiei:
CF = (V CheltOp) (1- i) + Amo (i) - CLN sau
CF = (V Chop Amo) (1-i) + Amo CLN = EBIT (1-i) +Amo - CLN
unde: V - reprezint veniturile firmei in perioada analizat
CheltOp - cheltuieli operaionale sau de exploatare
Amo - cheltuieli cu amortizarea
CLN - variaia capitalului de lucru net
i - este rata de impozitare
Cea de-a doua relatie este utila pentru a determina masura in care investitia intr-un
proiect poate creste sau descreste fluxurile de numerar ale firmei.
cash-flow-urile disponibile (CFD): ine cont de faptul c fondurile generate de
activitile firmei trebuie s fie folosite pentru a fi reinvestite. Practic, CFD
reprezint diferena dintre cash-flow-urile din exploatare i creterea economic
generat de proiect. Se poate detemina folosind relaia urmtoare:
CFDt = EBITt (1-i) + Amot Imot - CLNt
CFD este foarte util cnd se evalueaz potenialul de achiziionare al unei firme.
n practic se constat c chiar dac exist o legtur strns intre cash flow-urile i
obiectivele proprietarilor de capitaluri in vederea maximizarii averii, muli manageri nu par
s acorde suficient atenie acestei perspective. Muli ii concentreaz atenia asupra altor
variante de msurare a performanei ca venitul contabil, ratele de rentabilitate contabile
(ROE sau ROA), rata creterii vnzrilor i cota de pia. Focalizarea asupra acestor
msurtori bazate pe date contabile poate diminua performana pe termen lung a companiei,
deoarece msurtorile acesteia nu se bazeaz pe cash-flow-uri, iar rezultatele pot fi
manipulate pe termen scurt de ctre manageri.

1.4. Costul capitalului
Metodele prezentate n cadrul diferitelor abordri pot estima valoarea capitalului
investit (capital permanent) sau valoarea capitalului acionarilor (capital propriu).
a) Valoarea capitalul investit reprezint valoarea capitalul propriu i valoarea datoriilor pe
termen lung. Acest indicator reflect valoarea ntreprinderii n ansamblul ei.
b) Valoarea capitalul acionarilor reprezint valoarea capitalurilor proprii si prezinta
interesul rezidual al acionarilor n activele unei ntreprinderi, dup deducerea tuturor
datoriilor acesteia.
Atunci cnd este evaluat capitalul investit, capitalul acionarilor va fi determinat ca
diferen ntre valoarea capitalului investit i datoriile pe termen lung.
Kpr = Ki - DTL
unde: Ki - capitalul investit (la dispoziia furnizorilor de capital),
Kpr - capital propriu (al acionarilor),
DTL- datorii pe termen lung.
Costul capitalului reprezint rata minim de rentabilitate solicitat pentru a satisface
cerinele de rentabilitate ale acionarilor i ale creditorilor ntreprinderii pentru a atrage
surse de finanare pentru o anumit investiie. n termini economici este vorba de costul de
oportunitate.
Cea mai important component pentru realizarea comparabilitii ntre alternativele
investiionale o reprezint riscul, respectiv gradul de incertitudine cu care investitorul va
obine rentabilitatea asteptat ntr-un anumit interval de timp.
Costul de oportunitate reprezint costul opiunilor pierdute, respectiv acea rata a
rentabilitii capitalului investit care este atractiv pentru un investitor, determinndu-l s
opteze pentru o anumit investiie dintr-o serie larg de alte investiii alternative care au
condiii similare de risc. Un investitor care opteaz pentru o anumit investiie pierde
oportunitile de ctig oferite de alte alternative de investire. De aceea, un investitor corect
informat va alege acea opiune din care sper s obin rentabilitatea maxim n condiii
similare de risc.
Elementele ce stau la baza costului capitalului sunt:
rata de rentabilitate, exprimat n termeni reali, asteaptat de ctre investitori
pentru a renuna la orice alt alternativ investiional;
rata inflaiei, respectiv scderea puterii de cumprare a banilor;
riscul, respectiv incertitudinea referitoare la perioada i dimensiunea cash-flow-
ului ce va fi obinut n viitor.
Prin intermediul ratei de rentabilitate si a ratei inflatiei se analizeaz conceptual de
valoare n timp a banilor. Valoarea banilor n timp reflect concepia c o sum de bani
deinut azi valoreaz mai mult dect aceeai sum care va fi ncasat n viitor, de aceea se
exprim prin conceptul de valoare prezent sau actualizat a unor sume de bani viitoare.
Conceptul de valoarea banilor n timp include urmtorii trei termeni eseniali:
Compunerea, prin care se calculeaz o valoare viitoare rezultat dintr-o valoare
prezent, investit la un anumit nivel al ratei de rentabilitate:
Vn=Vo (1+K)
n

unde:
Vo investitia iniiala,
K rata de rentabilitate dorit,
Vn suma viitoare,
(1+K)
n
- factorul de compunere
Actualizarea presupune calcularea valorii prezente sau actualizate a unei sume
viitoare, ce permite compararea, la data evalurii, a fluxurilor de venit care vor fi
generate n anii viitori. Tehnica actualizrii const n calculul matematic invers fa
de cel artat n formula compunerii, respectiv:
Vn=Vo

()

unde:

()
- factor de actualizare

Capitalizarea, calcularea valorii prezente a unui flux de sume viitoare de natura unei
anuiti constante sau unei anuiti cresctoare cu o rat constant (g):
Formula de calcul a valorii actualizate a unui flux de venit anual continuu prin
tehnica capitalizrii este:

= Van x M

unde:
Vc - valoarea actual a capitalului ce genereaz un venit anual viitor continuu (Van),
Van - venitul anual viitor de natura unui anuiti constante (mrime anual egal),
C - rata de capitalizare.
M - coeficient multiplicator al venitului anual
Formula Gordon-Shapiro se aplic atunci cnd venitul care se capitalizeaz va crete
la infinit cu o rat anual constant (g):

()

unde:
V1 - venitul anual de la finele primului an viitor, deci V1 = V0 (1+g)
g - creterea anual sperat a venitului
K - rata de actualizare a venitului
C= K-g, deci rata de capitalizare este diferena dintre rata de actualizare i rata
anuala de crestere
Determinarea costului capitalului
Asa cum a fost prezentat mai sus pentru a-i finana activitatea, marea majoritate a
firmelor au nevoie de mai multe surse de capital. Fiecare dintre sursele de finanare are un
cost, astfel pentru determinarea costului capitalului unei ntreprinderi trebuie luate in
considerare urmtoarele elemente: costul fiecarei surse de finanare i ponderea fiecreia n
totalul capitalurilor.
Costul capitalului propriu reprezint acea rat de rentabilitate pe care trebuie s o
realizeze o ntreprindere astfel nct s menin valoarea afacerii. Dac rata rentabilitii este
mai mic dect costul de oportunitate atunci valoarea afacerii scade, iar dac rata
rentabilitii este superioar costului de oportunitate atunci valoarea afacerii crete.
Pentru determinarea costul capitalului propriu se pot utilize urmatoarele metode:
Modelul Capital Assets Pricing Model (CAPM) (pentru firmele cotate): cu ajutorul
acestei metode, costul capitalului este determinat realiznd o comparaie ntre
alternativele investiionale i performanele pieei n general.
CKpr = Rf + (Rm Rf)
unde:
CKpr - costul capitalului propriu,
Rf - rata rentabilitii fr risc,
Rm - rentabilitatea medie a pieei,
Rm-Rf - prima de pia (de risc a pieei bursiere),
- coeficient de evaluare a riscului sistematic. Coeficientul nregistreaz valori
diferite n diverse ramuri economice.
Riscul nesistematic exprim variabilitatea preului aciunilor firmei determinate
exclusiv de existent firmei. Modalitatea cea mai des utilizata de reducere a riscului
nesistematic o reprezint diversificarea portofoliului de investiii. Riscul sistematic depinde
de activitate desfurat n mod normal de ctre ntreprindere.
Prima de risc de piata este influenat de variaia din cadrul economiei naionale,
riscul politic si structura pieei.
Abordarea tradiional are la baz variabile precum: dividendele distribuite (D) i
creterea anual (g), preul curent al aciunii (C1), profitul net ce revine unei aciuni
(Pn).
Abordarea pe baz de dividend are la baza relaiile:

+ g
unde:
D1 - dividend sperat pe anul n curs,
C1 - preul curent al aciunii.
g - creterea sperat a dividendului sau a cursului aciunii,

Abordarea pentru ntreprinderi necotate:
n cazul firmelor necotate estimarea costului capitalului este mult mai dificil.
Principalele metode de determinare a ratei de actualizare sunt:
o Modelul primei de risc n trepte (built-up method): rata de actualizare este
stabilit n funcie de rata real de baz fr risc si prima de risc ataat unei
investiii date.
Orice portofoliu de alternative investiionale are ca punct de pornire
rentabilitatea fr risc. Formula de calcul este:
a = Rf + R
unde:
a - rata de actualizare,
Rf - rentabilitatea fr risc,
R - prima de risc n trepte ( se refera la riscurile din exteriorul ntreprinderii si
riscurile din interiorul ntreprinderii)
o Modelul primei de risc global: Formula de calcul este:
a = Rf (1 + R)
unde:
R - mrimea riscului global (0,25 pentru risc mic; 0,50 pentru risc mediu; 1,00
pentru risc destul de ridicat ; 1,50 pentru risc ridicat ; 2,00 pentru risc foarte ridicat)
Determinarea costul capitalului mprumutat reprezint determinarea costului
datoriile pe care le-a fcut o ntreprindere, pe o anumit perioad de timp, la un anumit cost
(rata dobnzii) stabilit prin contract, cu drept de plat preferenial fa de costul capitalului
propriu. Cele mai utilizate modalitati de a atrage capital imprumutat pentru o firma sunt
creditele bancare i emisiunea de obligaiuni.
Cd = d (1 Ci)
unde:
Cd - costul datoriilor (creditelor);
d - rata dobnzii;
Ci - cota de impozit pe profit.
Costul mediu ponderat al capitalului: reprezint costul ntregului capital investit,
indiferent de proveniena acestuia. Rata de actualizare reflect costul mediu ponderat al
capitalului ntreprinderii. Atunci cnd o firm nu utilizeaz credite, rata de actualizare va fi
egal cu costul capitalului propriu.
Formula de calcul este:

unde:
CMPC - cost mediu ponderat al capitalului;
CKpr - costul capitalului propriu;
Kpr - capitalul propriu;
V - valoarea de pia a ntreprinderii
CD - costul datoriilor (creditelor);
D credite.
Ci - cota de impozit pe profit.

2. CRITERII DE APRECIERE A RENTABILITATII PROIECTELOR
2.1. Criterii de evaluare a proiectelor de investitii
2.2. Metode de evaluare a proiectelor de investitii
2.3. I dentificarea si analiza riscurilor proiectelor de investitii

3. PREZENTAREA GENERALA A SOCIETATII ANALIZATE
3.1. Aspecte generale privind activitatea societatii
3.2. Analiza activitatii si a performantei societatii
4. STUDI U DE CAZ Modelarea unui proiect de investitii
4.1. Prezentarea proiectului si a necesitatii implementarii acestuia
4.2. Analiza proiectului si fundamentarea deciziei managerial de investitie
4.3. Aprecierea rentabilitatii proiectului
4.4. I dentificarea si analiza riscurilor proiectului

CONCLUZI I

REFERI NTE BI BLI OGRAFI CE
Dennis Lock, Managementul de proiect, ed. Codecs, Bucuresti, 2000, p. 3
ANEXE