Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
(stefan.nm.ungureanu@gmail.com)
(4) Piața acțiunilor străine
Componentă de bază a pieței financiare internaționale
De regulă, este accesibilă companiilor private
Oferă operatorilor economici posiblitatea mobilizării unor
resurse financiare importante → emisiunea de titluri de
proprietate (acțiuni)
[prin contrast cu obligațiunile = titluri de credit]
Investitorii străini în aceste titluri de reprezentare pun la
dispoziția firmelor emitente capitalul de care ei dispun:
▪ în schimbul dobândirii unei părți din patrimoniul acestor firme
▪ în speranța obtinerii unui câștig (dividend) incert
● Din punct de vedere juridic
♦ O actiune reprezintă dreptul de proprietate al posesorului acesteia
asupra unei cote-părți din capitalul social al firmei emitente
♦ Deținătorul uneia sau mai multor acțiuni ale unei firme:
▪ are dreptul la dividende acordate din profitul acesteia
▪ are dreptul să participe la luarea deciziilor, prin intermediul Adunării
Generale a Acționarilor
▪ are dreptul la o cotă-parte din sumele rezultate în urma unei eventuale
lichidări a firmei, proporțional cu numarul de acțiuni deținute
● Din punct de vedere economic
Acțiunile sunt instrumente financiare pe care investitorii le pot cumpăra sau
vinde pe piețele secundare pentru titluri financiare (piețe bursiere):
▪ bursa de valori (stock exchange)
▪ piața ”la ghișeu” sau piața interdealeri (over-the–counter/OTC)
Bursa Piața OTC
1.Localizare a tranzacțiilor; tranzacțiile se 1. Lipsa unei localizări (clădiri); tranzacțiile se
desfășoară într-un spațiu delimitat (clădire) execută în birourile dealerilor (”la ghișeu”)
2. Accesul direct la piață este limitat la membrii 2. Accesul este mai larg, atât pentru clienți, cât și
bursei și la titlurile acceptate în bursă pentru titluri
3. Negocierea și executarea contractelor se 3. Tranzacțiile se realizează prin negocieri directe
realizază de un personal specializat – prin între vânzător și cumpărător, rolul de contraparte
diferite sisteme de tranzacție bazate pe licitație în tranzacție fiind jucat de dealer
publică
4. Realizarea tranzacțiilor este supusă unor 4. Reglementarea tranzacțiilor este mai puțin
reguli ferme instituite prin lege și regulamentul fermă și cuprinzătoare; de regulă ea este făcută
bursei; agenții de bursă sunt ținuți să respecte de asociațiile dealerilor
anumite obligații
5. Datorită concentrării ordinelor și a mecanis- 5. Deoarece prețurile sunt stabilite prin negocieri
mului tranzacțional se formează un curs unic izolate, acestea pot să varieze de la o firmă
pentru titlurile negociate (dealer) la alta
(1) Acțiunile comune/ordinare
Sunt cele mai des întâlnite
Dau dreptul la dividende, în limita profitului net obținut
de companie în anul anterior
Dau dreptul la vot în Adunarea Generală a Acționarilor
(regula ”o acțiune ordinară un vot”)
Dau dreptul la un procentaj din suma rezultată în urma
unei eventuale lichidări a activelor companiei
(în funcție de numărul de acțiuni deținute și de ponderea acestora
în totalul acțiunilor emise de companie)
(2) Acțiunile preferențiale
● Dau deținătorilor unele drepturi suplimentare față de acțiunile
ordinare, însă în general compensează acest lucru prin micșorarea
altor drepturi. De exemplu:
▪ deținătorii de acțiuni preferențiale pot avea dreptul să primească dividende într-o anumită
sumă, indiferent dacă firma a avut profit sau pierdere în anul anterior
▪ în cazul lichidării companiei, deținătorii de acțiuni preferențiale pot fi îndreptățiți să aibă
prioritate față de restul acționarilor, în cazul în care suma rezultată din
valorificarea activelor nu acoperă datoriile acesteia
● Acțiunile preferențiale sunt particularizate de la companie la
companie, putând exista și drepturi sau obligații diferite față de cele
exemplificate mai sus:
▪ o astfel de acțiune preferențială mai puțin obișnuită este așa-numita "acțiune de aur",
▪ este păstrată, în unele cazuri, de cei care vând pachetul majoritar de acțiuni al unei firme:
- pentru a avea drept de veto în privința unor categorii de decizii strategice ulterioare
(de multe ori statele apelează la așa ceva atunci când privatizează o companie)
- sau pentru a avea prioritate la a reintra în posesia companiei, în cazul în care noul
proprietar se hotărăște să o vândă, la rândul său
(2) Acțiunile preferențiale (cont.)
● În general, acțiunile preferențiale nu au atașate mai multe tipuri de
drepturi în plus față de cele comune, ci unul singur, însoțit de obicei
și de o restricție, cum ar fi lipsa dreptului de vot în Adunarea
Generală a Acționarilor
● Un caz mai special este cel al companiilor ale căror acțiuni oferă
drept de vot în limita unui anumit procent din capitalul social:
▪ în această situație, dacă un acționar depășește limita respectivă
(care poate fi de 1%, 5%, 10%, etc. din capitalul social) i se
anulează dreptul de vot pentru acțiunile care trec peste acea limită
▪ sau, eventual, i se diluează dreptul de vot, putand avea un vot la
1.000, la 10.000, la 100.000 de actiuni, în funcție de statutul firmei,
fără sa piardă însă dreptul de a încasa dividende
▪ în această situatie, acțiunile sunt practic între acțiuni comune și
acțiuni preferențiale
Toate acțiunile internaționale pot fi încadrate în
două categorii generice:
▪ acțiuni străine
♠ sunt emise parțial pe piața locală și parțial pe o piață
străină
♠ sunt emise integral pe piața locală, cu implicarea
unui sindicat bancar internațional
▪ euroacțiuni
♠ acțiunile sunt emise simultan pe două sau mai multe
piețe internaționale, situate în două sau mai multe țări
Modalitățile de tranzacționare a acțiunilor străine
cuprind variantele alternative de ofertă publică inițială
(Initial Public Offering/IPO), emisiunea directă,
precum și plasamentul privat:
Emisiunea Securitizarea
internațională
de certificate
de depozitare
Certificatele de depozitare:
(Depository Receipts/DR)
→ titluri negociabile emise de o bancă depozitară în
favoarea unui investitor local
→ atestă un drept de proprietate al investitorului asupra
unui pachet distinct de acțiuni emise de o firmă dintr-o
altă țară
→ aceste înscrisuri dau dreptul investitorului (ca
deținător al lor) să ceară în orice moment remiterea
acțiunilor respective, ce se află depuse la o terță bancă
= banca custode
Certificate de depozitare globale (GDR) ⇨ sunt
certificate tranzacționate în afara SUA
(dacă ești o firmă încorporată oriunde în lume și dorești să fii listată
la oricare bursă străină → faci acest lucru printr-o emisiune de
GDR)
ATENȚIONARE !
Emisiunea are loc la inițiativa investitorului (american)
Ea trebuie analizată din perspectiva acestuia
Este, în fapt, o emisiune indirectă de acțiuni
(braziliene) pe o piață străină (americană) prin
intermediul unui instrument specific = certificatul
de depozitare (DR)
Sunt implicați 5 actori financiari distincți:
♦ investitorul american (piața americană)
♦ brokerul american (piața americană)
♦ brokerul brazilian (piața braziliană)
♦ banca depozitară (piața americană)
♦ banca custode (piața braziliană)
Personajele-cheie sunt cele două bănci
Banca depozitară:
▪ rol fundamental în emisiunea de ADR
▪ este o bancă de prim rang (aflată pe piața investitorului american)
▪ pregătește și realizează emisiunea de ADR, pe baza unui pachet
determinat de acțiuni ale firmei-țintă/braziliene, depus la banca
custode (ce operează pe piața-țintă/braziliană)
▪ banca depozitară numește banca custode (de regulă, o bancă
corespondentă) care îi este, operațional, subordonată
▪ acordă consultanță investitorului (în fapt, emitentul de DR) și
controlează întregul proces de emisiune de DR
Banca custode:
▪ operează pe piața-țintă/braziliană
▪ are rol în păstrarea pachetului de acțiuni emise de
firma-țintă/braziliană, acțiuni ce constituie baza
emisiuni de certificate de depozitare făcută în
favoarea investitorului american
▪ lucrează pentru banca depozitară, căreia îi este
subordonată
▪ la cererea depozitarului, îi remite acestuia acțiunile
primite în custodie
▪ notifică în permamență băncii depozitare o serie
de informații cu privire la situația financiară a firmei
braziliene, la politica sa de dividend, la modificările
statutare etc.
Pasul 1: investitorul american își instructează brokerul
pentru achiziționarea unui pachet de acțiuni
ale firmei-țintă braziliene
Pasul 2: brokerul american contactează un broker local
brazilian (fie printr-unul dintre birourile sale
amplasate în străinătate, fie direct) și îi
plasează ordinul de cumpărare
Pasul 3: brokerul brazilian achiziționează de pe piața
bursieră braziliană pachetul de acțiuni și-l
livrează spre păstrare băncii custode din
Brazilia
Pasul 4: brokerul american convertește dolarii
primiți de la investitorul american în
reali brazilieni, pentru a-i achita brokerului
brazilian contravaloarea acțiunilor pe care
aceasta le-a achiziționat
Pasul 5: în aceeași zi în care brokerul brazilian
remite băncii custode acțiunile
cumpărate, banca custode notifică
banca depozitară despre constituirea
acestui depozit
Pasul 6: odată ce a primit notificarea, banca depozitară
emite certificatele de depozitare pentru
acțiunile firmei braziliene și le trimite
brokerului american
Pasul 7: la rândul său, brokerul american transmite
certificatele de depozitare investitorului
american
Odată ce ADR au fost create ⇨ ele sunt
tranzacționabile pe piața de capital americană
exact ca oricare alt titlu financiar
ADR pot fi vândute altui investitor american prin
simplul lor transfer de la deținătorul actual
(vânzătorul) la un alt deținător de certificate de
depozitare (cumpărătorul)
Această tranzacție se numește comerț intra-piață:
▪ reprezintă în prezent până la 95% din totalul tranzacțiilor cu DR
Cazul discutat anterior ⇨ Inițiativa investitorului (american)
● emisiunea de ADR pentru acțiunile unei firme braziliene
● la dorința unui investitor american interesat să achiziționeze acțiuni ale
firmei braziliene
● a fost o emisiune indirectă de acțiuni (braziliene) pe o piață străină
(americană) prin intermediul unui instrument specific = certificatul de
depozitare
Sponsorizare/Nesponsorizare
Nivelul de certificare
Programele ADR sponsorizate:
▪ create la cererea unei firme străine ce dorește să aibă acțiuni
listate/tranzacționate pe piața de capital americană
▪ firma trebuie să solicite înregistrarea la SEC + o bancă americană
pentru realizarea emisiunii de ADR
▪ firma suportă toate costurile legate de realizarea emisiunii
sponsorizate de ADR
Programele ADR nesponsorizate:
▪ dacă firma străină nu este interesată să-și listeze/tranzacționeze
acțiunile pe piața americană, dar sunt interesați investitorii
americani
▪ crearea unei emisiuni de ADR poate fi inițiată de o firmă americană
ce operează pe piața SUA de capital
▪ SEC solicită acordul expres în acest sens al firmei străine
▪ programele nesponsorizate dețin o pondere redusă în totalul
programelor ADR
Programe de nivel I
cerințele de listare cele mai ușoare și mai puțin
restrictive
acțiunile străine pot fi achiziționate și deținute de
către investitorii americani fără înregistrare la
SEC
este cea mai puțin costisitoare abordare
are însă un impact minim asupra lichidității
acțiunilor
Programe de nivel II
pentru firmele străine ce doresc să-și listeze la o
bursă din SUA acțiuni deja emise
trebuie să îndeplinească cerințele de listare ale SEC
și să urmeze regulile impuse de diferitele burse de
valori din SUA
trebuie să-și alinieze conturile financiare cerințelor
normelor contabile US-GAAP
costurile implicate de realizarea unui astfel de
program cresc considerabil comparativ cu nivelul I
Programe de nivel III
pentru firmele străine ce doresc să realizeze la o
bursă din SUA o emisiune nouă de acțiuni
se cere înregistrarea completă la SEC, precum și un
prospect de emisiune extrem de elaborat
cea mai costisitoare alternativă
cea mai fructuoasă alternativă pentru firmele străine
ce urmăresc să-și asigure finanțarea de pe cele mai
mari piețe de capital
posibil să genereze, în final, câștiguri mai mari
pentru acționarii firmei, comparativ cu celelalte
abordări
1. Diversifică formele de investiţii internaţionale
2. Este un mod eficient de pătrundere pe pieţele străine de
capital şi de mobilizare de fonduri aparţinând unor investitori
străini
3. Contribuie la îmbunătăţirea imaginii pe piaţa internaţională a
emitentului de acţiuni
4. Este un mijloc eficient de diversificare a acţionariatului
5. Este un mecanism transparent de emisiune internaţională de
acţiuni
6. Este un mecanism cu lichiditate sporită şi riscuri reduse prin
implicarea unei bănci de prim rang - banca depozitară care
emite în numele şi pe contul său certificatele de depozitare
7. Este o operaţiune cu costuri de tranzacţionare mai reduse,
certificatele de depozitare fiind mai uşor de plasat decât
acţiunile emitentului
1. Probleme în mecanismul de decontare între
emitentul acţiunilor şi posesorii de certificate de
depozitare
2. Reglementări fiscale în domeniu diferite de la
ţară la ţară
3. Taxe de custodie relativ ridicate
4. Dificultăţi în găsirea unei bănci custode
Cine – în general, firmele cu dezvoltare rapidă de
pe piețele emergente
Emisiunea Securitizarea
internațională
de certificate
de depozitare
● Mecanism complex prin care sunt emise pe piața
financiară locală sau internațională:
titluri financiare (obligațiuni, acțiuni)
în contul unor active financiare (credite ipotecare; contracte de
leasing; contracte de forfetare; contracte de factoring; credite
furnizor/cumpărător)
● Este practicată de:
bănci comerciale
companii de finanțare
instituții financiare specializate → bănci de forfetare
→ bănci de scont
Permite omogenizarea câștigurilor obținute de pe urma
valorificării unor active financiare deținute în portofoliu:
▪ cupoane
▪ taxe
▪ comisioane
▪ alte speze financiare
Se derulează printr-o companie specializată (SPV)
Emisiunea este de regulă garantată de o instituție
guvernamentală specializată
Prin securitizare, bilanțul și portofolilul de active ale firmei
beneficiare sunt mult simplificate
Poate duce la o mai bună valorificare a resurselor financiare
ale firmei beneficiare:
▪ creanțele/activele financiare cele mai interesante ale firmei sunt
separate de aceasta și, pe baza lor, sunt emise noi titluri financiare
Pasul 1: Firma Alfa a acumulat, în calitate de creditor,
un portofoliu de active financiare (creanțe
financiare față de debitori = beneficiari ai contractelor)
Pasul 2: Pentru omogenizarea activelor, firma Alfa
alege soluția securitizării, prin care sunt selectate o parte din
activele sale interesante și, pe baza lor, vor fi emise noi titluri
financiare către potențiali investitori locali sau străini
(Securitizarea = transformarea
creanțelor/activelor financiare în titluri
financiare)
Pasul 3: Firma Alfa încheie un contract cu o instituție
de securitizare specializată (Special Purpose
Vehicle/SPV):
▪ inițial, creanțele/activele financiare selectate sunt depuse în
custodia SPV
▪ ulterior, SPV va emite titlurile financiare în contul
creanțelor/activelor finannciare respective
▪ emisiunea de titluri/securitizarea se poate face de către SPV fie
direct, fie prin intermediul unor intermediari (firme de brokeraj)
▪ securitizarea se poate face printr-o emisiune pe o singură piață
(locală sau internațională) sau pe mai multe piețe externe simultan
▪ SPV → își asumă rolul fundamental în coordonarea și supravegherea
întregului proces
→ poate fi din aceeași țară cu firma Alfa sau dintr-o țară străină
Pasul 4: SPV pune la punct montajul emisiunii de noi
titluri financiare (acțiuni), în contul creanțelor/activelor
financiare ce i-au fost transferate în custodie de către
firma Alfa
Pasul 5: Noua emisiune de acțiuni este plasată (direct
sau prin intermediul brokerilor) fie pe piața
locală/internațională, fie simultan pe mai multe piețe
externe
Transferul de contracte
financiare
Compania Alpha Special Purpose Vehicle
(Instituție de securitizare
specializată)
Instrumente de
credit Dobânda plătită
Investitori privaţi
1. Simplificarea bilanţului
2. Mai buna valorificare a creanțelor/activelor
financiare
3. Omogenizarea creanțelor/activelor financiare
deţinute în portofoliu
4. Mobilizarea rapidă de fonduri pe baza unor
creanțe/active ce urmează a fi încasate la termen
5. Reducerea riscului la nivelul companiei
6. Lichiditate sporită
7. Transparenţa operaţiunii
1. Operaţiunea este mai puţin accesibilă companiilor
mici sau celor care nu deţin creanțe/active
financiare atractive