Academia de Studii Economice

Falimentul
Lehman Brothers

Coordonator:
Prof. Univ. Dr. Zaharia Milena Rodica Balica Marius
Rotaru Madalina
Banaseanu Stefania

Bucuresti
 Cuprins

1. Scurt Istoric al contextului pietei de capital

2. Definirea problemei
a) Care a fost problema?
b) Cum a aparut si de ce?
c) Cauzele interne care au determinat falimentul Lehman Brothers
d) Stakeholderi
3. De ce a fost problema rezolvata asa?
a) Falimentul Lehman Brothers
b) Solutiile problemei identificate de noi
4. Care sunt implicatiile solutiilor gasite?
1.Scurt istoric al contextului crizei creditelor ipotecare cu risc ridicat
(subprime)
Dupa Marea Criza de la inceputul anilor ’30, industria financiara a fost reglementata
cu strictete prin Legea GLASS-STEAGALL, care in principiu, separa activitatile  bancilor
comerciale de a celora de investitii.
Din 1980 a inceput o perioada de 30 de ani de liberalizare financiara care a culminat
cu adoptarea legii GRAMM-LEACH-BLILEY la sfarsitul anilor ‘90 de catre Congresul
American care anula prevederile legii din 1934 si lasa cale libera aparitiei conglomeratelor
financiare.
Liberalizarea si dezvoltarea tehnologiei a condus la o explozie de inovatii financiare
numite DERIVATE.
Dupa anul 2001 industria financiara era mai concentrata si puternica ca niciodata si
era dominata de 5 banci de investitii (....) , 2 conglomerate financiare, 3 companii de
asigurare si 3 companii de evaluare (raiting).
Disfunctionalitatile economice aparute in perioada 2002-2008 au fost cauzate de
evolutia istorica a pietei americane a creditelor ipotecare, unde institutiile  financiare s-au
inghesuit sa acorde credite si concurenta a devenit acerba.
Daca la inceputul dezvoltarii pietei creditelor ipotecare, institutiile de stat sau semi-
publice precum Fannie Mae si Fraddie Mac erau principalii actori ai pietei, in ultimii ani piata
era dominata de cele cateva mari banci si societati de investitii americane anterior enuntate.
In vederea obtinerii unei cote cat mai mari de piata si gestionarii riscurilor, aceste
institutii au facut apel la utilizarea unor tehnici si instrumente financiare cum ar fi:
securitizarea (titrizarea) creantelor (CDO) sau a derivatelor de credit (ABS, MBS, CDS), care
permiteau cedarea activelor cu grad ridicat de risc dornici sa si-l asume (fonduri speculative,
fonduri de pensii).
Irationalitatea consumatorului si superficialitatea bancilor au dus la formarea unei
“bule imobiliare”, cauzata de lipsa unui minim de bun-simt din partea amandurora

2. Definirea problemei
2.a. Care a fost problema?
Pe 15 septembrie 2008 Lehman Brothers Holdings Inc. a initiat cea mai mare
procedura de faliment din istoria SUA. A declarat 639 miliarde $ in active si 613 miliarde $
in datorii.
La acea vreme Lehman Brothers era a patra cea mai mare banca de investitii din SUA,
cu 25 000 angajati si filiale in intreaga lume (Europa, Japonia, Australia).
Falimentul lui Lehman Brothers, care a pornit de la criza creditelor ipotecare cu risc,
ce apoi s-a raspandit pe piata creditelor din SUA  a fost un eveniment fundamental in
propagarea crizei pe pietele financiare globale, determinand Marea Recesiune.
Criza a dus la pierderi semnificative pentru economia mondiala, numai in SUA se
estimeaza intre cateva trilioane si 10 trilioane $ (valoarea bunurilor si serviciilor neproduse).
2.b. Cum a aparut si de ce?
Lehman Brothers a fost o companie de servicii financiare ce deservea corporatii,
clienti cu valoare mare, institutii si agentii guvernamentale si locale din intreaga lume, ea
opera in 3 sectoare financiare: piete de capital, servicii bancare de investitii si management de
investitii, oferind o gama larga de servicii in: vanzari de actiuni si instrumente cu venituri
fixe, tranzactionare si cercetare, servicii bancare de investitii, management de active,
management de investitii private si capital privat. Firma avea sediul central in New York si
sedii regionale in Londra si Tokyo. 
Presedintele companiei R. Fuld, considerand ca este indreptatit sa ia si Lehman Brothers o
parte din profiturile ce se aflau pe o piata imobiliara exuberanta, incepand cu 2003-2004
achizitioneaza 5 companii de credite ipotecare (mortgage company), 2 dintre ele BNS
Mortgage (credite ipotecare cu risc ridicat – in special achizitii de active comerciale) si
Aurora Loan Services (imprumuturi cu documentatie incompleta- carti de credit , leasing
auto, imprumuturi pentru studii etc), fapt ce a determinat o crestere semnificativa a
veniturilor companiei numai din aceasta ramura cu mult mai mult decat celelalte structuri ale
ei.
In martie 2006, in ciuda zvonurilor ca piata imobiliara a atins apogeul, Lehman
Brothers a adoptat o noua strategie de afaceri, menita sa valorifice experienta sa in domeniul
imobiliar. 
Inainte de 2006, Lehman Brothers achizitiona active, in primul rand pentru a le vinde catre
terti prin titrizare, dar noua strategie, deoarece urmarea o cota de piata si profituri mai mari,
prevedea achizitionarea activelor pentru a le “stoca” ca investitii proprii, pastrand
randamentul dar si riscul acestora, cu speranta unor profituri mai mari in viitor. Lehman
Brothers s-a indreptat mai ales spre achizitia de active comerciale si mai putin catre cele
rezidentiale.
In februarie 2007 valoarea pe actiune a Lehman Brothers a ajuns la un record de 86$
oferind companiei o capitalizare de piata de aproape 60 miliarde $, dar cu toate acestea, pana
la sfarsitul primului trimestru, tulburentele de pe piata imobiliara din SUA au devenit
evidente, deoarece nerambursarile la creditele ipotecare cu risc au crescut la cel mai mare
nivel din ultimii 7 ani.
In data de 14 martie 2007, la o zi dupa ce actiunile companiei au inregistrat cea mai
mare scadere intr-o zi din ultimii 5 ani si pe fondul temerilor ca vor creste numarul celor cu
risc ridicat de neplata, lucru care ar putea sa afecteze si pe Lehman Brothers, conducerea
companiei a iesit public si a raportat venituri si profituri record pe primul trimestru, anuntand
totodata ca riscurile impotriva rau-platnicilor au fost limitate si nu ar avea un impact major
asupra valorii companiei. 
Dupa prabusirea a 2 fonduri speculative sustinute de banca Bear Stearns in august
2007, Lehman Brothers a inceput sa renunte la acest model de afaceri astfel a inchis cele 2
companii de imprumut ipotecar, dar si-a pastrat o pozitie uriasa pe piata creditelor ipotecare
de risc ridicat si, in acelasi timp, cumpara cel mai mare trust de achizitii imobiliare
rezidentiale din SUA
Compania se considera un expert in finantarea imobiliara comerciala, iar la sfarsitul
anului 2007 detinea 111 miliarde $ in active comerciale si rezidentiale, dublu decat in 2006 si
de peste 4 ori capitalul sau. Ei au gandit gresit luand aceasta decizie, crezand ca daca au cele
mai multe active imobiliare comerciale, acest lucru ii proteja intr-un fel ,comparativ cu
competitorii lor deoarece acestia le detineau in sectorul rezidential. 
Lehman Brothers avea cel mai mare portofoliu imobiliar comercial de pe Wall Street,
acesta ajungand la valoarea de 80 miliarde $.
In timp ce pretul actiunilor descreste cu 15% in cursul anului 2007, se poate remarca
totusi o crestere de 104% a actiunilor in ultimii 5 ani, fapt care a dat conducerii incredere in
strategia de afaceri. Dupa salvarea asistata de catre Fed a bancii Bearn Stearns prin fuziune cu
J.P. Morgan in martie 2008, au aparut zvonuri, deoarece era cea mai mica banca de investitii
ramasa pe piata , ca urmatoarea care va cadea este Lehman Brothers. Acest fapt a creat
nervozitate in randul creditorilor si a determinat un cost de imprumut mai mare pentru aceasta
(unii s-au retras din firma, unii au cerut un “cut” mai mare, iar altii au cerut anumite garantii
refuzand garantiile imobiliare, astfel activele imobiliare devenind si mai ineficiente)
Aceasta situatie, in luna martie, a cauzat scaderea cu 45% a actiunilor Lehman
Brothers, iar la sfarsitul trimestrului banca a anuntat un profit de sub 500 milioane $. 
Deoarece Lehman Brothers avea active de valori foarte mari, dar nelichide, au luat in
calcul chiar o emisiune de actiuni, in vederea echilibrarii balantei, dar nu a facut acest lucru,
fapt ce a determinat-o ca in februarie 2008 compania sa se imprumute de pe piata 6 miliarde
$, 3.8 miliarde euro de la BCE, situatie neobservata pe piata americana. Toate acestea in
incercarea compensarii deprecierii activelor detinute si a pierderilor pricinuite de caderea
pietei ipotecilor cu risc ridicat din SUA
Pe masura ce piata imobiliara se clatina, Lehman Brothers a reactionat prin vanzarea
de active, dar nu atat de agresiv cat trebuia si astfel in iunie 2008, mai devreme decat de
obicei, a anuntat o pierdere neasteptata de 2,8 miliarde $ pentru trimestrul al doilea.
In aceste conditii, Lehman Brothers a cautat o strategie pe termen lung care sa-i
asigure viitorul si sa linisteasca piata in privinta sa, dar niciuna nu a avut efectul scontat,
astfel ca agentia de raiting Moody’s a anuntat ca intentioneaza sa scada raitingul companiei
daca nu gaseste un “partener strategic”.
Pe timpul verii, Lehman Brothers a facut propuneri de achiztie si parteneriat catre un
numar de pontetiali parteneri, dar fara succes, iar in prima saptamana a lunii septembrie 2008
actiunile au scazut cu 77%, dar refuzul din partea Bancii de Dezvoltare a Coreei trimis in 9
septembrie a fost picatura care a umplut paharul, asadar pe 10 septembrie 2008 Lehman
Brothers a anuntat ca se asteapta la o pierdere de 3.93 miliarde $ pentru cel de-al treilea
trimestru. 
Pe fondul acestei evolutii, creditorii pe termen scurt au inchis liniile de credit,
fondurile speculative si clientii s-au retras, situatie care a condus la o scadere cu inca 42% a
actiunilor pe 11 septembrie.
Astfel, lichiditatea bancii a ajuns la un miliard de dolari, iar vineri 12 septembrie, in
urma retragerilor masive ale clientilor Lehman Brothers a ramas fara numerar . In acelasi
timp, o echipa de specialisti ai bancii Bank of America analizau situatia financiara a Lehman
Brothers si au ajuns la concluzia ca portofoliul imobiliar al companiei e mai rau decat se
asteptau, iar o achizitie nu este posibila, asftel numai un ajutor din partea guvernului mai era
o solutie pt Lehman Brothers.
Sambata-13 septembrie, se intrunesc la sediul NY Fed, directorii executivi ai celor 4
banci de investitii alaturi de reprezentantii guvernamentali ai Fed, SEC si secretarul
Trezoreriei – Henry Paulson, unde li s-a cerut sa se gandeasca la consecintele unui faliment al
Lehman Brothers si sa gaseasca o solutie, deoarece “nu va exista nicio salvare publica”.
Bancherii au dorit sa formeze un sindicat bancar (precum in cazul LTCM), pentru
salvarea Lehman Brothers, dar au cerut guvernului garantii in vederea sustinerii unei parti din
pierdere pana cand piata creditelor isi revine, dar s-au lovit de pozitia ferma a presedintelui
NY Fed, acesta excluzand orice asistenta oficiala.
Duminica - 14 septembrie, la ora 20, presedintele SEC, Cox, la indemnul lui Paulson,
s-a adresat consiliului de administratie reunit al Lehman Brothers, spunandu-le ca au in fata
“o problema serioasa si grava”.
Ramas fara optiuni, consiliul de administratie a fost nevoit sa declare falimentul. 
Asadar, pe 15 septembrie 2008 Lehman Brothers Holding Incorporation a initiat cea
mai mare procedura de faliment din istoria Statelor Unite ale Americii.

2.c. Cauzele interne care au determinat falimentul Lehman Brothers 

-intrarea tarziei pe piata subprime prin achizitionarea celor 5 companii de credit ipotecar;
-pastrarea transelor din CDO-uri cu raiting scazut, dar cu dobanzi mari pe care le-a generat;
-folosirea excesiva a efectului de parghie financiara (leverage) – in ultimul an a ajuns la
raportul de 44:1 (normal 12-15:1);
-activele pe termen lung ale Lehman Brothers erau finantate prin datorii pe termen pe scurt –
se imprumuta pe piata overnight la dobanzi foarte mari, iar cand piata a inceput sa se clatine,
creditorii au cerut garantii mai mari si in felul acesta lichiditatea firmei s-a redus;
-folosirea repo 105 – este un tip de tranzactie legala, dar pe care Lehman Brothers a folosit-o
excesiv in “aranjarea” bilantului financiar, mai ales in perioadele de raportare a rezultatelor
financiare. In plus, acest tip de tranzactie a mai fost folosit pentru a micsora efectul de levier
ce trebuia raportat public, atunci cand SEC i-a cerut reducerea acestuia;
-utilizare instrumentului financiar derivat numit CDS, care este un fel de asigurare pentru
CDO-uri, in cazul in care acestora le scade valoarea (Lehman Brothers a emis cele mai multe
CDS-uri dintre toate bancile de investitii, dar mai putine decat companiile de asigurari –
AIG );
-raportari eronate ale bilanturilor financiare-prin sustragerea, intocmirea de acte financiare
derutante ,sub raportul continutului , realizate prin mecanisme contabile pentru a masca
situatia financiara precara a companiei;
-cultura companiei – un mediu exagerat competitiv, dar in acelasi timp supus unei singure
vointe: presedinte R. Fuld;
-sistemul de compensare -neobisnuit de mare ce urmarea doar castigurile managerilor
superiori pe termen scurt, fara a fi interesat de castigul pe termen lung al companiei;
-hazard moral – fortarea limitelor si asumarea de riscuri cu buna stiinta fara a fi interesati de
urmari;
-consiliul de administratie – majoritatea membrilor CA-ului nu aveau cunostinte financiare
sau bancare, iar cei care o aveau nu era unele recente;
-conducerea executiva – in mod intentionat a dezinformat CA cu privire la anumite deficiente
cheie ale Lehman Brothers;
-presedinte al CA-ului si CEO -Richard “Dick” S Fuld Jr. 
Cu toate ca era o persoana pregatita profesional si admirata pe Wall Street, acesta era egoist,
intimidant, izolat de angajatii sai, iar brutalitatea sa era legendara. Nu accepta sfaturi de la
directorii executivi foarte increzator in capacitatile sale, isi asuma riscuri mari si astepta
loialitate din partea personalului.

2.d. Stakeholderii
In identificarea stakeholderilor am ales un instrument util in aflarea actorilor interesati
si anume Modelul PESTLE.
 Politic:
 Guvernul SUA – prin ministerul finantelor (secretarul Trezoreriei);
                              Sustinerea nereglementarii derivatelor;
 Comisiile de specialitate (finante-banci) ale Congresului si Senatului;
                               Au fost de acord cu dereglementarea pietei financiare
 Grupurile de lobby - Sustinerea propunerilor bancilor de investitii in Congresul si
Senatul SUA     in privinta dereglementarii pietelor financiare.
 Procuratura – atunci cand SEC nu a intervenit au initiat ei anchete,

 Economic:
 Investitorii – nationali si internationali (statali si privati);
 Finantatorii – bancile, fondurile de pensii, fondurile speculative;
 Companiile de asigurari – deoarece activele aveau raiting maxim ,ei le-au
asigurat,interesati fiind doar de primele ce le primeau.
 Firmele de raiting – ofereau raitinguri mari, nerealiste, contra cost;
 Institutiile financiare internationale – FMI – desi intelegeau f bine mecanismul de
titrizare nu au tras semnale de alarma publice astfel ca in caz de contagiune financiara
el trebuie sa acorde sprijin tarilor vulnerabile
 Consultantii financiari – creatorii inovatiilor financiare - au prezentat  numai partea
buna a titrizarii.

 Social/Media:
 debitorii din categoriile vulnerabile(imprumutatii, mai ales cei cu documentatie
incompleta);
 managementul superior al companiei – interesati numai de bonusuri;
 angajatii companiei – stiau cui ofereau imprumuturile.
 mass-media – desi se discuta in mediul profesional de existenta problemelor, o
expuneau in functie de interesele si patronatul trustului de presa;
  mediul academic – economisti cu renume sustineau derivatele (titrizarea)  fara a arata
si partile negative, erau sponsorizati de catre bancile de investitii;

 Legal:
 SEC si toate celelalte autoritati publice cu drept de control.
 Fed - sustinerea nereglementarii inovatiilor financiare

3. De ce a fost rezolvata problema asa?

3.a. Lehman Brothers a fost lasata sa se prabuseasca pentru ca a decis sa-si
depaseasca limitele, asumandu-si riscuri mult prea mari.
Presupunem ca guvernul a lasat Lehman Brothers sa cada pentru ca alte institutii
financiare sa invete lectia si sa evite pe viitor aceleasi greseli, dar in acelasi timp, nu s-a
gandit ca efectul pe care il va crea va fi atat de puternic, si anume : neincrederea intre
institutiile financiare.
“Hazardul moral” a fost problema principala a crizei mondiale a creditelor, iar
Guvernul SUA a vrut sa arate linia pe care Wall Street-ul nu trebuie sa o depaseasca.
Explicatia oficial oferita de presedinte Fed a fost aceea ca Lehman Brothers nu avea
suficiente garantii pentru a-si asigura un imprumut de la Guvern. 

3.b. Solutiile problemei identificate de noi – post-factum

Necunoscandu-se valoarea activelor toxice care se aflau pe piata la acel moment,
chiar bancile in sine nu stiau cate din activele detinute sunt neconforme, am identificat un
posibil scenariu: asa cum a doua zi dupa falimentul Lehman Brothers, guvernul american a
anuntat salvarea de la faliment a companiei de asigurari AIG, oferindu-i 158 miliarde $, noi
consideram ca ar fi trebuit sa dea si bancii Lehman Brothers 60 miliarde$, cat se estimau la
acel moment pierderile lor. Pare foarte mult, dar cu siguranta ar fi calmat piata creditelor si ar
fi evitat inghetarea fluxurilor financiare, deci impactul nu ar fi fost atat de mare.
Pana la urma, s-a dovedit ca suma nu ar fi fost de ajuns, dar cel putin la nivel global,
lucrurile cu certitudine ar fi stat mai bine. 
Ideea guvernului de a da o lectie Wall Street-ului prin nesustinere Lehman Brothers
si, deci inlaturarea hazardului moral al industriei finaciare nu a dat rezultat, din contra,
consideram ca hazardul moral a fost si mai mare, deoarece, prin politica de sustinere a
celorlalte banci de investitii si a explicatiilor date cum ca “too big to fall” nu a facut decat ca
acesta hazard sa creasca.Cu alte cuvinte putem sa riscam oricat ca sa luam bonusuri cat mai
mari pentru ca pana la urma ne salveaza guvernul...

4. Care sunt implicatiile solutiei gasite?

 Prabusirea Lehman Brothers a zguduit pietele financiare globale timp de saptamani,
iar guvernul american s-a vazut nevoit, pentru salvarea sistemului financiar global si pe cale
de consecinta a celor mai multe companiilor americane (FORD,GM,companiile aeriene etc),
sa injecteze lichiditatea in sistemul financiar, in prima faza 700 miliarde $ iar apoi s-a ajuns
pana la 1500 miliarde $ totodata datoria publica a SUA s-a dublat iar la nivel global s-a ajuns
la 30 milioane  de someri si 50 milioane de oameni au ajuns sub pragul saraciei.
Lectia pe care trebuie sa o invatam de aici este ca oricat de mare si puternica este o
companie  ea se prabuseste si se face tandari  de stancile leverage, lichiditate, pierderi.