Cuprins:

Cuprins:................................................................................................................................1 1. Introducere.......................................................................................................................2 2. Costul capitalului propriu ...............................................................................................4 2.1. Costul actiunilor preferentiale..................................................................................5 2.2. Costul actiunilor comune.........................................................................................6 2.3. Costul profitului reinvestit.......................................................................................8 3. Costul capitalului imprumutat..........................................................................................9 4. Costul global al capitalului intrerprinderii. Costul mediu ponderat al capitalului.........11 ..........................................................................................................................................11 5. Costul global al capitalurilor si valoarea firmei...........................................................13 6. Concluzii........................................................................................................................14 7. Bibilografie:...................................................................................................................15 7. Bibliografie....................................................................................................................15

1. Introducere
Informatiile despre performanta unei intreprinderi, in special despre rentabilitatea acesteia sunt utile pentru aprecierea modificarilor potentiale ale resurselor economice pe care intreprinderea le va putea controla in viitor si pentru anticiparea capacitatii de a genera fluxuri de trezorerie cu resursele existente. De asemenea pe baza performantei se formuleaza rationamente vizand eficienta cu care intreprinderea poate utiliza noi resurse. Performanta firmei poate fi influentata de riscul financiar al acesteia. Riscul financiar este definit ca fiind variabilitatea indicatorilor de rezultate, sub incidenta structurii financiare a firmei. El este determinat de politica de finantare a intreprinderii prin capitaluri proprii sau prin imprumuturi. Firmele utilizeaza pentru desfasurarea activitatii atat capitalul propriu, cat si capital imprumutat. Indatorarea prezinta doua caracteristici fundamentale pentru firma: pe de-o parte obligatia de a plati in mod regulat anumite dobanzi, ceea ce inseamna cheltuieli financiare, care vor diminua rezultatele, iar pe de alta parte apelarea la credite poate determina un surplus de rentabilitate, care daca este superioara costului capitalului imprumutat, firma este avantajata. Profitul obtinut prin apelarea la credite apare astfel ca o rasplata a riscului asumat la contractarea lor. Costul capitalului imprumutat este inferior costului capitalurilor proprii, fapt ce rezulta din posibilitatea deducerii fiscale a cheltuielilor financiare cu indatorarea, ceea ce justifica apelarea la indatorare ca o posibila cale de crestere a rentabilitatii. Sporirea indatorarii inseamna insa o crestere a riscului financiar, ceea ce genereaza atitudinea actionarilor de a-si spori cerintele de rentabilitate, pe de alta parte, creditorii devin tot mai sensibili la riscul legat de indatorarea firmei si solicita rate ale dobanzii din ce in ce mai ridicate. Exista deci o politica optimala de finantare, in care beneficiind de un nivel optim al indatorarii, riscul financiar sa fie evidentiat si acceptat atat de catre actionari, cat si de creditori si ceilalti parteneri din mediul extern al firmei. Riscul financiar se produce atunci cand imprumuturile nu sunt generatoare de eficienta financiara adica rata rentabilitatii economice obtinute prin utilizarea imprumuturilor este inferioara ratei dobanzii capitalului imprumutat. Se contureaza, cateva directii principale care au caracter de generalitate, indirectia carora trebuie sa se actioneze in vederea diminuarii riscului financiar: - cresterea vitezei de rotatie a activului economic pe calea sporirii rotatiei tuturor elementelor patrimoniale ca si prin majorarea ponderii activelor circulante, care se pot reconstitui mai rapid prin intermediul cifrei de afaceri; - sporirea volumului activitatii economice care sa conduca la cresterea cifrei de afaceri si obtinerea unei rentabilitati comerciale superioare; - cresterea gradului de valorificare a productiei prin promovarea unei politici active de marketing pentru obtinerea unei mai bune pozitionari pe piata;

- stabilirea unei structuri financiare adecvate in care cresterea gradului de indatorare sa genereze in timp, un nivel superior si in crestere al rentabilitatii economice; - urmarirea continua a nivelului performantei economice, care in dinamica, ar trebui sa se distanteze tot mai mult de costul capitalului imprumutat pentru a micsora posibilitatea aparitiei si manifestarii riscului financiar. Prin promovarea unui raport optim intre capitalul propriu si imprumutat, este posibila folosirea indatorarii ca si cale de crestere a performantei. Conditia necesara entru obtinerea unei rentabilitati superioare a capitalurilor proprii este ca printr-o buna gestionare a activelor sa se produca o eficienta mai mare decat costul surselor imprumutate; in caz contrar aparitia si manifestarea riscului financiar vor fi iminente Piata financiara nationala sau internationala ofera intreprinderilor o gama complexa de mijloace de finantare. La nivelul intreprinderilor, managerii acestora trebuie sa aleaga dintre resursele accesibile si sa le combine, conturand astfel politica financiara a intreprinderii. Printre variabilele care pot sa intervina in alegerea surselor de finantare trebuie tinut cont de durata finantarii, de autonomia si flexibilitatea asigurate intreprinderii ca urmare a folosirii diferitelor surse de finantare de pe piata financiar, dar nu in ultimul rand de costul finantarii, care reprezinta principalul determinant in alegerea surselor de finantare. Capitalul este un factor necesar si important care finanteaza partea de avere a firmei reprezentat de capitalul pus la dispozitia firmei de catre actionarii acesteia si capitalul imprumutat de pe piata financiar , pus la dispozitia firmei de catre creditori. Costul capitalului este rata ceruta de investitori (actionari si creditori) respectiv rata de rentabilitate ceruta de cei care pun la dispozitia intreprinderii capitaluri, care pentru intreprindere reprezinta, in speta, efortul financiar pe care trebuie sa-l depuna aceasta pentru aprovizionarea sa cu capitaluri. Problema costului capitalului este destul de simpla cand se pune la nivelul fiecarei surse considerate izolat, dar determinarea costului global al finantarii ridica probleme cu caracter tehnic de gestiune a fondurilor. Acestea se refera la influenta pe care structura capitalului (proportia in care se combina resursele alese de managerii intreprinderii) o exercita asupra costului fiecarei resurse, cu influenta directa asupra costului global al finantarii intreprinderii. Costul capitalului exprimat in marime absoluta reprezinta plata pe care trebuie sa o faca firma pentru capital, respectiv datorii (plata dobanzilor), actiuni preferentiale si actiuni comune (plata dividendelor), capital utilizat de conducerea firmei la finantarea noilor investitii. Politica financiara a firmei trebuie construita astfel incat sa maximizeze valoarea de piata a firmei, care este un scop convenabil atat pentru managerii firmei cat si pentru investitorii ei (pe de o parte actionari, pe de alta parte creditori). Managerii firmei trebuie sa minimizeze costurile tuturor intrarilor de capital, iar pentru aceasta trebuie sa-l masoare pentru a putea fi luate decizii privind alocarea capitalului. Desi atat investitorii cat si managerii urmaresc acelasi scop, calea prin care ei isi ating scopul este diferita. In timp ce investitorii urmaresc sa-si minimizeze costul de oportunitate al deciziei lor de a investi in firma, adica sa obtina o rentabilitate a investitiei

lor mai mare decat rata de actualizare cea mai buna de pe piata ( ), managerii sunt preocupati de minimizarea costului capitalurilor mobilizate. Reducerea costului capitalului se poate realiza prin modificarea structurii capitalurilor utilizate, mai exact prin modificarea ponderii capitalurilor imprumutate (respectiv proprii) in totalul capitalurilor. Din acest motiv, analizarea deciziei de investitii si a celei de finantare trebuie realizate concomitent. In general, investitorii sunt atenti si la politica de finantare utilizata de firma: astfel, daca firma foloseste cu precadere capitaluri proprii, atunci riscul financiar al acesteia scade si, ca urmare, investitorii pot cere un dividend mai mic si invers. Astfel, desi, apelul la imprumuturi (inclusiv bancare) poate spori rentabilitatea firmei, (deoarece costul capitalului imprumutat este mai mic decat costul capitalului propriu) sporeste si riscul. Invers se petrec lucrurile in cazul investitiilor de interes public: aici rentabilitatea este, de regula, foarte scazuta ( ) dar, in schimb, riscul este scazut. In plus, asigurarea capitalurilor din fonduri publice poate fi si foarte ieftina, poate chiar gratuita, ceea ce mai mareste valoarea pozitiva absoluta a lui VAN. Transarea problemei se face, din punct de vedere analitic, prin integrarea, in calculul VAN, a cuplului rentabilitate/risc, tinand seama de structura de finantare a investitiei respective. Costul fiecarei surse de finantare se numeste cost component al fiecarui tip de capital (propriu sau imprumutat) iar in cadrul firmei exista, asa cum reiese din prezentarile anterioare, doua componente importante ale structurii capitalului: capital propriu (actiunile preferentiale, actiunile comune si profitul reinvestit) si capital imprumutat (imprumut bancar si obligatar).

2. Costul capitalului propriu

Costul capitalului propriu este, de fapt, costul pe care firma il suporta pentru plata dividendelor catre actionari. Finantarea intreprinderii din fonduri proprii cuprinde finantarea din surse proprii interne formate din profitul reinvestit, amortizari si rezerve si finantarea interna din surse proprii atrase, respectiv emisiunea de actiuni, aporturi de numerar nou si conversia obligatiunilor in actiuni. In acest context, costul capitalului propriu trebuie tratat ca un cost explicit, care presupune un flux monetar de iesire (toate aporturile de capital din afara intreprinderii ocazioneaza costuri explicite dividende) dar si ca un cost implicit (sau cost de oportunitate), care nu presupune un flux monetar de iesire (surse de finantare care se formeaza in intreprindere). Chiar daca sursele de finantare care se formeaza in intreprindere par gratuite, ele au un cost, deoarece apartin tot actionarilor, iar acestia ar putea sa le plaseze cu remuneratie pe piata financiar. Costul capitalului propriu este destul de deficil de masurat deoarece angajamentele luate fata de proprietari, de catre conducerea intreprinderii, sunt formale, ceea ce face masurarea costurilor destul de dificila in comparatie cu determinarea costului capitalului imprumutat, unde exista angajamente clare de remunerare a creditorilor. 4

In cele ce urmeaza vom pune problema costului capitalurilor proprii pentru actiuni preferentiale, pentru actiuni comune si profit reinvestit. De altfel, in cadrul firmei, exista trei componente ale capitalului propriu, respectiv: actiunile preferentiale, actiunile comune si profiturile reinvestite.

2.1. Costul actiunilor preferentiale.

Actiunile preferentiale (cu divident fix, obligatoriu) sunt acele titluri de valoare pe care le poseda un actionar din cadrul intreprinderii, care promit un dividend stabil, dividend ce se plateste acestora inaintea platii dividendelor pentru actiunile comune, care promit un divident variabil. In cazul unei societati pe actiuni, care are emise actiuni preferentiale si asigura dividende stabile pe o perioada lunga sau medie de timp, un nou actionar poate sa considere cumpararea unei astfel de actiuni ca o investitie care antreneaza: un cost initial de achizitie a unui astfel de titlu (cursul actiunii) notat P0`; un venit real stabil primit in timpul detinerii acestui titlu in viitor;

Din punctul de vedere al intreprinderii, costul actiunilor preferentiale este un cost specific al acestor capitaluri proprii, iar din punct de vedere al detinatorilor de astfel de titluri de valoare este rata de rentabilitate ceruta de acestia pentru investitia in astfel de titluri. Costul actiunilor preferentiale, in conditile in care aceste titluri de valoare sunt pastrate un timp nedefinit (n ), se poate masura pe baza urmatoarei ecuatii, care trebuie sa verifice egalitatea:

unde: kp = costul actiunilor preferentiale; Di = dividendul aferent perioadei i, dar, prin ipoteza Di = D1 = D2 = D3 = =Dm = =D ( este o renta perpetua); Obs: costul actiunilor comune nu trebuie ajustat cu impozitul pe profit, deoarece dividendele pentru acestea se platesc din profitul net al intreprinderii. Se poate observa ca daca se cunoaste cursul actiunilor preferentiale si daca se poate formula o ipoteza credibila asupra nivelului dividendelor stabile, asteptate de cumparatorii titlurilor, se poate deduce kp.

2.2. Costul actiunilor comune.

Actiunile comune sunt acele titluri de valoare pe care le poseda un actionar din cadrul intreprinderii, care nu promit un anumit dividend. Ca si in cazul actiunilor preferentiale, costul actiunilor comune nu trebuie sa fie ajustat cu impozitul pe profit, deoarece dividendele pentru acestea se platesc tot din profitul net al intreprinderii. In determinarea costului actiunilor comune (kc) apare o dificultate de ordin tehnic, datorata faptului ca nu este stabilita o rata a dobanzii, ca in cazul datoriilor sau un anumit dividend stabil ca in cazul actiunilor preferentiale. In plus, actiunile comune emise de intreprindere, poate cunoaste fluctuatii importante pe piata secundara de capital, daca aceasta coteaza la bursa. Daca actionarii reali sau potentiali a unei intreprinderi anticipa dividende crescatoare cu o rata de crestere g constanta, rata de rentabilitate pentru investitia lor in actiuni este pentru intreprindere un cost al capitalului numit costul actiunilor comune emise de firma. In acest caz, remunerarea actionarilor va varia de la an la an ca urmare a cresterii economice, deci a cresterii fluxurilor de trezorerie. Aceste cresteri ale fluxurilor de trezorerie pot fi ca urmare a reinvestirii unei parti din profitul net obtinut la finele exercitiului financiar (perioada i-1), ceea ce inseamna ca remunerarea actionarilor se va face numai cu o parte din profitul net, cealalta parte fiind utilizata pentru realizarea cresterii economice. Aceasta inseamna ca actionarii pot primi cresteri ale remunerarii lor pe seama sporului de profit net obtinut ca urmare a reinvestirii unei parti din acesta. ; unde: Di = dividendul aferent perioadei i;

g = rata de crestere constanta a dividendelor;

Daca se noteaza cu investitia facuta de actionari in firma, atunci acesti actionari spera sa primeasca de-a lungul duratei de viata a firmei (durata nedefinita: n) o suma de dividende cel putin egala (la valoarea actualizata) cu acea investitie, adica:

relatie cunoscuta sub numele de modelul Gordon Shapiro privind valoarea firmei (situatie care se produce numai in cazul in care g este o constanta si ). Aceasta formula permite unui subscriptor interesat in cumpararea de actiuni sa evaluaze cursul actiunilor comune, respectiv pretul pe care este dispus sa-l plateasca pentru achizitia unui titlu care promite dividende crescatoare an de an cu o rata constanta g. Din relatia de mai sus rezulta imediat costul actiunilor comune:

unde: D1/P0 reprezinta randamentul asteptat al dividendului. Asa cum am precizat anterior kc reprezinta, pentru investitor (actionar), rata ceruta de acesta care plateste P0 astazi pentru achizitia unei actiuni de la care asteapta in viitor dividende (D1, D2, . Dn,), crescatoare cu rata constanta g. Aceasta rata de rentabilitate ceruta de actionari defineste constrangerea de remunerare care apasa asupra intreprinderii si ii permite conducerii intreprinderii sa determine costul actiunilor comune. La randul sau, rata de crestere a dividendelor ca urmare a reinvestirii unei parti din profitul net este rezultatul produsului dintre rata rentabilitatii profitului net reinvestit ( ) si rata de reinvestire a profitului net (), adica: .

In literatura de specialitate exista si alte modele specifice pentru determinarea costului actiunilor comune, care se bazeaza pe anumite ipoteze privind evolutia intreprinderii in viitor si perceptia actionarilor reali si potentiali cu privire la acest trend. Amintim aici modelul de crestere 0 a dividendelor (caz in care g = 0 si D1 = D2 = = D) unde kc = D/P0) si modelul cresterii supranormale sau inconstante, unde perioada initiala este tratata separat iar cresterea constanta se aplica numai fazei de maturitate a dezvoltarii intreprinderii.

Cand o intreprindere are emise actiuni comune si acestea fac obiectul tranzactiei pe piata de capital si doreste sa emita altele suplimentare, pretul de emisiune este, in mod obisnuit, mai mic decat pretul de inchidere a zilei bursiere dinaintea emisiunii, pentru a face emisiunea atractiva. Costul capitalului obtinut prin emisiunea de noi actiuni comune se poate cuantifica pe baza urmatoarei formule:

unde: ke = costul in marime relativa a emisiunii.

2.3. Costul profitului reinvestit

Tindem sa credem ca profiturile retinute de intreprindere (in urma repartizarii profitului) pentru a fi reinvestite furnizeaza o sursa gratuita de capital. Acest lucru nu este adevarat. Deoarece profitul reinvestit sunt banii actionarilor, costul profitului reinvestit (pentru firma) este rata de rentabilitate ceruta de actionari pentru veniturile reinvestite si este un cost de oportunitate, respectiv venitul pe care actionarul poate sa-l castige pe piata financiar. In esenta profiturile reinvestite sunt vazute ca fiind echivalente cu oferirea, in schimb, a unor drepturi de atribuire. Rezulta ca aceste profituri reinvestite in intreprindere trebuiesc retribuite ca si actiunile comune deja emise de intreprindere. In esenta, costul profitului reinvestit (autofinantare de crestere) este egal cu costul fondurilor proprii externe, respectiv costul actiunilor comune, in sensul ca actionarii asteapta aceeasi rentabilitate de la beneficile reinvestite, ca si de la aporturile de numerar realizate de acestia cu prilejul cresterilor de capital. Cu alte cuvinte, autofinantarea de crestere apare, ca si fondurile proprii externe, un mijloc de finantare costisitor. Costul de oportunitate, amintit anterior, care consta din profitul reinvestit este rata venitului ceruta de actionarii intreprinderii pentru actiunile comune. Deci costul profitului reinvestit este acelasi cu cel al capitalului obtinut din actiuni comune si se determina astfel:

unde: kpr = costul profitului reinvestit (pentru intreprindere); D1 = dividendul anticipat, calculat pe baza ratei de crestere a acestuia astfel: (D1 = D0(1+g)); g = rata de crestere (presupusa consatnta) a dividendului; P0 = valoarea de piata a unei actiuni comune. Obs: D1/P0 = randamentul asteptat al dividendului.

Este necesar de retinut ca rata rentabilitatii ceruta de actionari este aceasi (in cazul in care acestia la repartizarea profitului au optat pentu reinvestirea unei parti sau in totalitate a profitului) fie ca se distribuie dividende, fie ca profitul se reinvesteste. Cu alte cuvinte, situatia trebuie sa fie aceeasi din punct de vedere al averii actionarului.

3. Costul capitalului imprumutat

Apelarea la credite in scopul finantarii activitatii de exploatare sau a investitiilor noi prezinta doua riscuri majore: riscul de rata a dobanzii (generat de volatilitatea ratei dobanzii) riscul de debitor (generat de posibilitatea insolvabilitatii firmei care se imprumuta). In cazul in care cele doua riscuri de mai sus nu exista (sau sunt, in masura suficienta, acoperite) atunci se poate considera ca analiza costului capitalului imprumutat se face in conditii certe. Conditia de balansare in cazul imprumutului de capital este urmatoarea:

unde: Rami= rambursarea imprumutului in anul i; Dobi = dobanda achitata in contul imprumutului in anul i; kd = este coeficientul de actualizare a serviciului creditului (rambursarea plus dobanda care, la un loc, reprezinta anuitatea). OBS: Acest coeficient poate avea doua interpretari: a) din perspectiva creditorului (investitorului) este chiar RIR-ul investitiei respective; b) din perspectiva firmei (managerului) reprezinta costul actuarial al capitalului imprumutat. Din punct de vedere teoretic, realizarea imprumutului este posibila atunci cand atat investitorul cat si firma evalueaza valoarea lui kd la aceeasi marime kd . Se mai numeste cost explicit al capitalului imprumutat. Daca notam cu Ai anuitatea in anul i a imprumutului de capital, atunci se poate scrie: In acest caz, avem:

Costul explicit al unui imprumut ordinar poate fi egal cu rata dobanzii nominale atunci cand nu tinem cont de incidenta impozitului ( costul calculat este un cost inaintea impunerii) si nici de incidenta cheltuielilor de emisiune si de derulare a serviciului imprumutului. Sub incidenta impozitului, costul imprumutului se determina dupa impunerea profitului. Daca intreprinderea debitoare este profitabila, dobinda pe care o va avea de varsat in fiecare an creditorului sau ii permite sa realizeze economii de impozit; pentru determinarea costului intreprinderea trebuie deci sa diminueze suma anuitatilor varsare cu economiile de impozite realizate la dobanzile platite. In acest context continutul unei anuitati variabile include dobanzile anuale (care sunt variabile descrescator) Dobi = d Cii-1 sauDobi = si rambursarile

Rami = (constante), (d = rata nominala a dobanzii active). In consecinta, anuitatea imprumitului, se reduce corespunzator : Ai = Rami + Cii-1d (1-) sau Ai = Rami + (1- ), iar cosul explicit al imprumutului (kdnet) va fi solutia la ecuatia de ordin superior :

; SAU: kdnet =kd(1-); Continutul unei anuitati constante include dobanzile descrescator) si rambursarile (variabile crescator). Costul acestei surse de finantare dupa impozitare este: anuale (variabile

Pentru cazul datoriei constand in imprumut obligatar, cu rambursarea valorii nominale in anul n la scadenta, costul dupa impozitare a acestei datorii se determina rezolvand ecuatia:

Leasingul reprezinta un mod de finantare a intreprinderii pe termen lung din surse imprumutate, care se poate analiza ca un imprumut. Costul acestei surse de finantare poate fi evaluat sub forma unui coeficient de actualizare. Se aplica aceasi conditie de balansare a egalitatii valorii actuale ale echivalentului sumei de finantare (CE) care in

10

acest caz este costul de achizitie a echipamentului luat in leasing si ale iesirilor din trezorerie pentru platile viitoare privind redeventa anuala si valoarea reziduala. Costul leasingului integreaza si efectele ale acestei forme de finantare. De exemlu, daca presupunem ca redeventa (R) (chiria) este formata din: amortizarea (A) echipamentului deductibila din profitul impozabil la locator si marja (M) acoperitoare pentru cheltuielile de functionare si prfitul locatorului, atunci marja M este o cheltuiala deductibila (caracterul unei dobanzi la capitalul inchiriat) iar amortizarea echipamentului nu mai constituie o cheltuiala deductibila si nu genereaza o economie fiscala pentru utilizatorul leasingului. Utilizatorul leasingului, nefiind proprietarul bunului inchiriat, inregistreaza un cost de oportunitate determinat de pierderea economiei de impozit aferenta amortizarii bunului inchiriat. Costul leasingului (kl)este solutia urmatoarei ecuatii:

unde:Ri = Ai + Mi

4. Costul global al capitalului intrerprinderii. Costul mediu ponderat al capitalului

Costul global al capitalului intreprinderii este dat de media costurilor specifice fiecarei surse de capital inmultita cu ponderea ce o detine fiecare sursa in finantarea totala a acesteia astfel:

unde: kg = costul global al capitalului intreprinderii; kp = costul capitalului propriu; kd = costul datoriilor; CP = capital propriu; D = datorii. Costurile fiecarei surse de finantare este in functie de exigentele diferitilor investitori din cadrul firmei in materie de rentabilitate scontata pentru investitia lor in cadrul inreprinderii si este o valoare exogena gestiunii financiare a intreprinderii Ponderile diferitelor surse de capital in intreprindere sunt rezultatele deciziei proprii de finantare a averii si este endogena gestiunii financiare, iar asupra acestora managerii au o anumita libertate de decizie. In acest context, obtinerea unui cost redus al 11

finantarii este posibil numai prin optimizarea decitiei de finantare, respectiv modificarea ponderilor in favoarea surselor de capital mai ieftine. Costul global al capitalului este, deci, un cost mediu ponderat care difera la intreprinderile neindatorate fata de intreprinderile indatorate in prezenta impozitului pe profit. Costul mediu ponderat al capitalului,in prezenta fiscalitatii, este mai redus la intreprinderea indatorata, datorita deducerii dobanzii din profitul impozabil. Aceasta inregistreaza economii fiscale (la nivelul: dobanda x rata impozitului pe profit sub forma de coeficient). Aceste economii fiscale fac sa creasca profitul net iar valoarea actualizata (in perpetuitate) a acestor economii fiscale duc la cresterea valorii intreprinderii si in consecinta la scaderea costului capitalului. Astfel, daca integram diversitatea de surse de finantare in doua mari grupe, capitaluri proprii (CP) si capitaluri imprumutate (D), costul mediu ponderat al capitalului pentru intreprinderile indatorate se determina pe baza urmatoarei formule:

unde: kmpc = costul mediu ponderat al capitalului; = rata impozitului pe profit exprimat sub forma de coeficient; In absenta impozitului pe profit, o intreprindere neandatorata are acelasi cost global al capitalului ca o intreprindere indatorata, deoarece costul, in general, mai redus al datoriilor decat cel al capitalului propriu se compenseaza cu un cost al surselor proprii de finantare, proportionat mai ridicat in raport cu levierul D/CP in valori de piata. Costul mediu ponderat calculat functie de proportile stabilite ale actiunilor comune, actiunilor preferentiale si ale datoriilor (pc, pp, pd), alaturi de costul fiecarei surse de capital costul component al capitalului (kc, kp, kd) se poate calcula astfel:

In calculul costului mediu ponderat al capitalului, se folosesc costuri omogene pe fiecare sursa de capital aferente fiecarei surse de capital fie inainte de impozitare, fie inainte de impozit, fie nominale fie reale. O dificultate suplimentara o constituie alegerea sistemului de ponderi ale surselor de capital. Nu sunt decat doua alternative: valori de piata sau valori contabile. Atat costurile specifice cat si ponderile lor au un caracter istoric, fiind calculate pe baza evolutiei anterioare si se considera ca adoptarea de investitii noi nu modifica semnificativ aceste variabile.

12

5. Costul global al capitalurilor si valoarea firmei.

Costul global al capitalurilor (proprii + imprumutate), privite ca o speranta de remunerare a investitorilor de capital (actionari si creditori), exprima in fapt valoarea de piata a firmei. Fluxurile nete de trezorerie (CF) degajate de firma, servesc, in fapt, la remunerarea furnizorilor de capitaluri. Creditorii au insa prioritate in a fi remunerati cu dobanda convenita. Actionarii vor fi remunerati conform regulii restului , cu diferenta ramasa pozitiva dintre fluxurile nete de trezorerie si dobanzile platite, respectiv PN = CF DOB. Din punct de vedere financiar, valoarea de piata a firmei este data de costul global al capitalurilor (proprii si imprumutate). Acest cost reprezinta, pentru investitori (actionari si creditori) speranta de a fi remunerati de catre managerii firmei. Astfel, se poate scrie: unde, este valoarea de piata a firmei; este valoarea de piata a capitalurilor proprii; este valoarea de piata a datoriilor. stiind ca , unde este profitul net, este cash-flow-ul iar este suma dobanzilor achitate creditorilor, atunci se poate scrie:

unde este coeficientul de actualizare a cash-flow-ului tinand seama de riscul economic al firmei (riscul sistematic sau riscul de exploatare), este coeficientul de actualizare al profitului net tinand seama de riscul financiar (generat de indatorarea firmei) si este coeficientul de actualizare a dobanzii primite de creditori tinand seama de riscul de faliment. Pentru cazul unor fluxuri de trezorerie constante in fiecare an (caz justificat de inexistenta cresterii economice, deci de inexistenta unor cresteri ale fluxurilor de trezorerie), se poate scrie:

si, pentru

, rezulta:

Procedand in mod similar si pentru profitul net, respectiv pentru dobanzi, se poate scrie:

13

Se poate observa ca rata de venit solicitata de investitori (creditori si actionari) reprezinta in esenta costul capitalului pentru firma.

6. Concluzii
Sistemul financiar national sau international ofera intreprinderilor o gama complexa de mijloace de finantare. De aceea, alegerile efectuate dintre resursele accesibile si combinarea acestor resurse constituie doua aspecte importante ale politicii financiare. In luarea deciziilor de finantare, intreprinderea trebuie sa dispuna de criterii riguroase care sa-i permita sa selectioneze si sa combine aceste resurse. Printre variabilele care pot sa intervina pentru a orienta aceste decizii, trebuie subliniata importanta consideratiilor referitoare la durata finantarii, la autonomia si flexibilitatea asigurate intreprinderii ca urmare a folosirii diferitelor resurse de finantare. Dar costul finantarii constituie fara indoiala principalul determinant in alegerea resurselor de finantare. Din toata analiza structurii financiare se sugereaza ca intreprinderea poate, in practica, sa exercite o influenta asupra costului finantarii sale, datorita unei actiuni asupra structurii sale financiare. In pofida caracterului uneori abstract si uneori "irealist" al diferitelor sale dezvoltari, aceasta teorie furnizeaza scheme analitice de referinta, esentiale pentru elaborarea, aplicarea si intelegerea politicii financiare a intreprinderii si mai ales pentru politica sa de investitii. Costul ridicat al capitalurilor este expresia eficientei economice. Dar indiferent de costul global al finantarii, un cost mai ridicat al datoriilor fata de costul capitalurilor proprii exprima ineficienta. Costul ridicat al capitalurilor imprumutate este dat de faptul ca bancile au devenit societati comerciale, fiecare urmarindu-si interesul de a obtine profit, in timp ce statul, detinatorul capitalurilor proprii al multor intreprinderi, in general mari, nu are decat sa se multumeasca cu profitul ramas dupa remunerarea datoriilor fata de banci.

14

7. Bibilografie:
1) 2) 3) Abordari practice n finantele firmei , Victor Dragot (coordonator), Mihaela Dragot, Laura Obreja, Lucian Pu, Anamaria Ciobanu, Anda Racsa, Editura IRECSON, 2006 Finantele ntreprinderii, Nistor I., Ed. Presa Univ.Clujeana, ClujNapoca, 2002 Mecanismul financiar al ntreprinzatorului, Giurgiu A., Ed. Dacia, Cluj-Napoca, 1995,

15

16