Sunteți pe pagina 1din 100

1

STABILITATEA FINANCIARĂ

Cuprins

INTRODUCERE
I. INTRODUCERE..................................................................................................................................1
1.1 Definirea conceptului de „stabilitate financiară”...............................................................................4
1.2 Fragilitatea financiară şi vulnerabilitatea externă .............................................................................8
Definirea cadrului stabilităţii financiare urmăreşte crearea unui referenţial coerent pentru analiza
următoarelor probleme subdiacente: ......................................................................................................11
3.1. Globalizarea fluxurilor financiare...................................................................................................36
IV. ANALIZA ŞI EVALUAREA STABILITĂŢII FINANCIARE......................................................50
Tab. nr. 7: Criteriile de clasificare a băncilor în funcţie de indicatorii de analizã a celor 4 componente
cuantificabile CAPL................................................................................................................................88

I. INTRODUCERE

Având în vedere profundele transformări pe care le-au suferit sistemele


financiare sub acţiunea puternicei mişcări de inovare tehnologică, liberalizare şi
globalizare care a avut loc în ultimele decenii, realizarea stabilităţii financiare
constituie una din noile provocări cărora trebuie să le facă faţă economiile
contemporane. Într-adevăr, la acest început de mileniu III, capitalurile circulă
instantaneu şi în forme tot mai sofisticate pe pieţe din ce în ce mai integrate la nivel
mondial. Pe termen lung, această evoluţie favorizează alocarea cu eficienţă sporită a
resurselor mondiale de capital, permiţând adaptarea rapidă a modalităţilor de
finanţare la nevoile economiei reale, datorită, în principal, capacităţii de inovare a
industriei financiare; însă, în faţa acestei reactivităţi şi eficacităţi sporite, sfera
financiară nu este scutită de tensiuni şi mişcări destabilizatoare, generatoare de riscuri
atât pentru actorii propriu-zişi ai sistemului financiar, cât şi pentru economie în
ansamblul său.
Conceptul de „stabilitate financiară” este unul complex. O definiţie posibilă ar
fi situaţia în care diversele componente ale sistemului financiar - pieţele de capitaluri,
infrastructurile de plăţi, de decontare a tranzacţiilor cu titluri, de compensare,
instituţiile financiare etc. - funcţionează fără zguduiri şi blocaje, manifestând fiecare o
mare rezistenţă la diverse pericole potenţiale. Însă, este mai util şi, poate, mai firesc,
ca noţiunea de „stabilitatea finaciară” să se definească „a contrario”, ca stare a
sistemului financiar în care nu apar perturbaţii sistemice: formarea unor bule
financiare sau explozia unor asemenea bule, volatilitatea excesivă a preţurilor
titlurilor, reducerea anormală a lichidităţii pe anumite segmente de piaţă, intreruperi
în fincţionarea sistemelor de plăţi, creşterea sau limitarea excesivă a creditului,
2

falimente ale instituţiilor finaciare etc. Toate aceste fenomene pot provoca distorsiuni
grave în alocarea acestei resurse rare care este capitalul, perturbând constelaţia de
semnale pe care agenţii economici îşi bazează deciziile: preţuri artificiale, evaluări
eronate ale profitabilităţii, divizări deformate de riscuri, prime de risc insuficiente sau
excesive etc.
Având în vedere fenomenele financiare care se manifestă în economia mondială
în ultimele decenii, unii autori consideră că un risc de instabilitate financiară sporit
este preţul ce trebuie plătit pentru a beneficia de efectele, de altfel, benefice, ale
modernizării tehnologice, liberalizării şi interconectării pieţelor financiare
internaţionale. Este o ipoteză care în prezent se află în curs de verificare prin
numeroase investigaţii de factură empirică. Însă, indiferent de rezultatul acestor studii,
este indubitabil că o acţiune metodică de prevenire a riscului de instabilitate
financiară este mai necesară ca niciodată într-o lume caracterizată printr-o
interdependenţă generalizată şi, deci, printr-o mai mare posibilitate de contagiune şi
de răspândire a crizelor la nivel mondial. Aceasta necesită o analiză riguroasă a
tuturor elementelor care constituie cadrul natural al sistemului financiar mondial -
inovaţiile financiare, principiile de funcţionare a pieţelor, codurile de bună conduită şi
de bună practică, regulile prudenţiale, soliditatea instituţiilor etc. - prin prisma
efectelor lor asupra stabilităţii finaciare.
Asigurarea stabilităţii financiare constituie o preocupare naturală, iar în
ultimul timp una devenită prioritară, pentru bancile centrale, care se află în fruntea
sistemelor financiare naţionale. Într-adevăr, având responsabilitatea asigurării
stabilităţii preţurilor, băncile centrale contribuie la stabilitatea financiară; reciproc,
un mediu financiar stabil facilitează realizarea stabilităţii preţurilor.
Băncile centrale veghează, de asemenea, la buna funcţionare şi la fluiditatea
circuitelor de finanţare şi de plăţi, acesta fiind sensul major al sarcinii lor de
supraveghere prudenţială a instituţiilor de credit şi de supraveghere a sistemelor de
plăţi şi decontări.
În fine, în cazul în care este necesară contracararea consecinţelor sistemice ale
unui eventual blocaj pe piaţa interbancară sau în circuitele de plăţi, băncile centrale
pot interveni ca creditori de ultimă instanţă în monedă primară.
În exercitarea funcţiilor lor, băncile centrale participă astfel activ la
conceperea şi adoptarea reglemetărilor şi pârghiilor de natură să menţină şi să
întărească stabilitatea financiară. Ele realizează, de asemenea, monitorizarea atentă a
evoluţiilor financiare prin prismă atât conjuncturală, cât şi structurală, încercând să
detecteze factorii de risc subdiacenţii. Această monitorizare permanentă urmăreşte
îndeosebi identificarea mecanismelor şi interacţiunilor susceptibile să alimenteze
dinamici destabilizatoare în sânul sferei financiare, precum şi evaluarea rezistenţei şi
eventualelor vulnerabilităţi ale diverselor sale comopnente.
Într-un mediu financiar mondializat şi din ce în ce mai complex, aprecierea şi
promovarea stabilităţii financiare necesită o strânsă cooperare - la nivel naţional şi
internaţional - între diverse autorităţi de supraveghere: ministere şi agenţii
guvernamentale, bănci centrale, autorităţi de reglementare şi de supraveghere. Ele
presupun, de asemenea, menţinerea unui dialog direct cu actorii comunităţii
financiare. În acest scop, o serie de bănci centrale, printre care şi BNR, au decis să
publice periodic „Rapoarte” asupra stabilităţii financiare.
3

Obiectivul acestei lucrări este să prezinte şi să dezvolte problemele


fundamentale ale stabilităţii finaciare. Concepută sub forma unei sinteze a
principalelelor cunoştinţe existente în literatură şi a rezultatelor propriilor cercetări
ale autorilor, lucrarea îşi propune să ofere o bază de reflecţie şi de dialog cu
teoreticienii, practicienii şi analiştii sectorului financiar. Capitolul I prezintă
conţinutul conceptului de „stabilitate financiară”, premisele acestei stări şi laturile
analizei fenomenelor care conduc la apariţa şi perturbarea sa. În capitolul II, se
analizează rolul băncii centrale în asigurarea stabilităţii financiare. Capitolul III
tratează implicaţiile pe care liberalizarea fluxurilor de capital le are asupra stabilităţii
financiare a economiilor contemporane, iar capitolul IV se ocupă de metodele de aniză
şi evaluare a stabilităţii financiare.
Lucrarea de faţă a fost elaborată în cadrul unui grant de cercetare alocat
Universităţii de Vest Timişoar, constituind forma de prezentare a rezultatelor obţinute
în primele etape ale cercetării respective.1

1
- Stabilitatea sectorului financiar în România, cod CNCSIS 554/2006
4

I. STABILITATEA FINANCIARĂ ÎN CONDIŢIILE ECONOMIILOR


CONTEMPORANE

1.1 Definirea conceptului de „stabilitate financiară”

Literatura şi practica economică nu au ajuns încă la un punct de vedere comun cu


privire la conţinutul conceptului de „stabilitate financiară”, relevarea notelor acestuia
pornind adesea de la noţiunea opusă: „instabilitate financiară”. Astfel, unii autori, ca
de exemplu, J. Chant consideră că „instabilitatea financiară se referă la condiţiile de
pe pieţele financiare, care afectează sau ameninţă să afecteze performanţele
economice prin impactul pe care îl au asupra sistemului finaciar” (Chant, 2003, p. 3-
4). De asemenea, A. Crockett defineşte „stabilitatea finaciară” ca „absenţă a
instabilităţii”, mai precis ca fiind „situaţia în care performanţa economică nu este
afectată în mod potenţial de fluctuaţia preţurilor activelor sau de incapacitatea
instituţiilor financiare de a-şi îndeplini obligaţiile” (Crockett, 1997, p.1-2). În aceiaşi
manieră per a contrario, F. Mishkin consideră că „instabilitatea financiară apare
atunci când şocurile din sistemul financiar interferează cu fluxul informaţional în aşa
mod încât sistemul financiar nu mai este capabil să-şi îndeplinească funcţiile şi să
canalizeze resursele spre destinaţiile cele mai productive” (Mishkin, 1999, p. 7).
Într-o lucrare oficială, apărută sub egida Bundesbank-ului, se spune că „termenul
de stabilitate financiară reflectă starea în care sistemul financiar funcţionează în mod
eficient, fiind în măsură să aloce eficient resursele, să disipeze riscurile şi să asigure
lichidarea datoriilor, chiar şi în situaţii de şoc, de criză sau de modificări structurale
profunde” (Deutsche Bundesbank, 2003, p.8). Conform unei alte explicaţii oficiale
(Banca Olandei), „un sistem financiar stabil este capabil să aloce în mod eficient
resursele şi să absoarbă şocurile, evitând ca acestea să aibă un efect distructiv asupra
economiei reale sau al altor sisteme financiare”.(Wellink, 2002, p. 2).
În ceea ce priveşte BNR, în primul său „Raport asupra stabilităţii financiare”,
aceasta defineşte „stabilitatea financiară”, în sens larg, „ca acea caracteristică a
sistemului financiar de a face faţă şocurilor sistemice pe o bază durabilă şi fără
perturbări majore, de a aloca eficient resursele financiare în economie şi de a
identifica şi gestiona eficient riscurile” (BNR, 2006, p. 7). Pe aceiaşi line de gândire,
guvernatorul BNR arată că „stabilitate financiară este situaţia în care sistemul
financiar este capabil să atragă şi să plaseze fonduri băneşti în mod eficient şi să
reziste la şocuri fără a aduce prejudicii economiei reale”. (Isărescu, 2006, p. 8).
Generalizând, vom conchide că „stabilitatea financiară este acea stare în care
mecanismele economice de formare a preţurilor, de evaluare, divizare şi gestionare a
riscurilor financiare funcţionează suficient de bine pentru a contribui la creşterea
performanţei economice”. Mai precis, „stabilitatea financiară” este starea în care se
află sistemul financiar atunci când este capabil să îndeplinească simultan următoarele
trei funcţii esenţiale (Schinasi, 2004, p.82):
5

- intermedierea intertemporală (dinamică), eficientă şi lipsită de şocuri a


resurselor financiare (transferul fondurilor de la cei care le deţin la cei care le
utilizează);
- evaluarea, anticiparea şi gestionarea cu relativă rigoare a riscurilor implicate de
acest proces;
- absorbţia şocurilor pe care le suferă sau generază economia reală şi financiară.
Prin prisma acestor definiţii, „stabilitatea financiară” apare ca o trăsătură a
sistemului financiar ce reflectă capacitatea acestuia de a determina o alocare eficientă -
în spaţiu şi timp - a resurselor şi de a evalua, diviza şi gestiona riscul financiar prin
mecanisme autocorecţionale proprii. În mod concret, un sistem financiar este stabil,
dacă îndeplineşte două cerinţe fundamentale:
- 1) este capabil să conducă la îmbunătăţirea performanţelor economice;
- 2) permite eliminarea dezechilibrelor determinate de factorii endogeni sau de
evenimente adverse şi neanticipate.
În sfera conceptului de „stabilitate financiară”, astfel definit, intră pieţele
financiare, instituţiile financiare şi infrastructura aferentă acestora. Ca urmare a
multiplelor legături existente între aceste elemente, orice dezechilibru în funcţionarea
uneia sau alteia dintre aceste verigi subminează funcţionarea tuturor celorlalte.
„Stabilitatea financiară” este o caracteristică dinamică, deoarece starea
sistemului financiar se modifică în timp: ea se degradează din cauza diverselor şocuri
pe care le suferă elementele componente, însă sistemul ca atare tinde totuşi în
permanenţă să se refacă sub acţiunea unor mecanisme autoreglatoare specifice.
Conform acestei abordări, inspirate de cunoscuta lucrare a lui N. Georgescu-Roegen,
„Legea entropiei şi procesul economic”1 şi pe care, de aceea, o numim „abordarea
entropică”, sistemul continuă totuşi să existe şi să funcţioneze în parametrii rezonabili,
ceea ce permite proceselor economice să se deruleze cu o anumită eficacitate şi să se
reechilibreze treptat. Astfel, „stabilitatea financiară” apare ca o proprietate a sistemului
financiar care îi permite să-şi îndeplinească în mod adecvat rolul de alocare a resurselor
şi a riscurilor, de mobilizare a economiilor, de stimulare a creării averilor şi, în ultimă
instanţă, de finanţare a dezvoltării şi creşterii economice.
Caracterul dinamic al stabilităţii financiare provine din faptul că, la fel ca alte
sectoare ale economiei, sistemul financiar se caracterizează printr-o permanentă
schimbare calitativă. Această mişcare perpetuă este cea care face ca „stabilitatea” să fie
o trăsătură relativă; caracteristica respectivă rezultă dintr-o anumită configuraţie a
elementelor constitutive ale sistemului financiar, ordine care se schimbă însă tot timpul.
Ca urmare, un sistem financiar „stabil” evoluează, însă face aceasta în anumite limite,
în cadrul cărora rămâne identic cu sine însuşi, îndeplinindu-şi principalele obiective şi
funcţiuni. În mod concret, „stabilitatea” se manifestă prin faptul că procesele
economico-financiare esenţiale (economisire-investire, plasarea depozitelor sub formă
de credite, transformarea activelor în lichidităţi şi, în final, acumularea avuţiei şi
creşterea economică) se desfăşoară „normal”. Iar pentru ca toate aceste procese să
poată avea loc, „stabilitatea” nu înseamnă imuabilitate, ci o stare care permite
dezvoltarea atât a sistemului financiar ca atare, cât şi a economiei în ansamblul său.
Conceptul de „stabilitate dinamică” reflectă, aşadar, complexitatea proceselor
financiare, care sunt alcătuite dintr-o multitudine de elemente interconectate şi în
1
- Georgescu-Roegen N., Legea entropiei şi procesul economic, Editura Expert, Bucureşti, 1996.
6

evoluţie (pieţe, instituţii, infrastructură), îşi modifică în timp forma şi conţinutul, suferă
schimbări calitative, evoluează într-un mod imprevizibil ş.a.m.d.
Ca urmare, la fel ca alte noţiuni economice, noţiunea de „stabilitate financiară”
este destul de vagă şi intuitivă. De aceea, unii economişti încearcă să îi sporescă
precizia, tratând-o cu ajutorul aparatului conceptual şi analitic al teoriei probabilităţilor,
teoriei jocurilor, teoriei anticipaţiilor1 etc. Asemenea abordări, foarte răspândite în
literatura economică actuală, învederează caracterul dinamic al „stabilităţii finaciare”,
multitudinea sa de determinante (endogene şi exogene), natura stohastică a unora dintre
variabilele care o descriu ş.a.m.d.
Din punct de vedere practic, urmărirea consecventă a asigurării stabilităţii este
importantă, deoarece această stare exercită un mare număr de efecte benefice asupra
ansamblului vieţii economice şi sociale. În literatură, efectele respective sunt
considerate „externalităţi”.
În ştiinţa economică modernă, noţiunea de „externalitate” a fost fundamentată de
teoria bunurilor publice, în care termenul de „bun public” („bun colectiv”, „bun de
consum colectiv”) are două definiţii.
Prima este cea dată de P. Samuelson, după care „un bun este <public>, dacă are
două caracteristici tehnice, şi anume de a fi la dispoziţia tuturor membrilor unei
colectivităţi, chiar dacă este furnizat unuia singur (criteriul non-rivalităţii) şi de a nu fi
posibilă excluderea vreunui individ de la folosinţa sa (criteriul non-exclusivităţii)”.
(Samuelson, Nordhaus, 2000, p. 55-56).
A doua definiţie se întemeiază pe amintita noţiune de „externalitate”: „un bun
este <public>, dacă presupune externalităţi pozitive pe care piaţa nu le poate
internaliza”. Cu alte cuvinte, un bun „public” crează interdependenţe avantajoase între
agenţii economici, pe care piaţa ca atare nu le reflectă şi nu le poate reflecta.
În pofida terminologiei lor diferite, cele două definiţii sunt echivalente, căci bunul
„colectiv” în accepţiunea lui Samuelson nu este altceva decât expresia unei
„externalităţi pozitive”, care nu poate fi „internalizată” de agenţii economici.
Noţiunea de bun „public”, definită într-una din modalităţile de mai sus, poate fi
aplicată şi stării desemnate prin termenul de „stabilitate finaciară”.
Într-adevăr, stabilitatea sistemului financiar determină reducerea costurilor de
informare şi de tranzacţionare pentru toţi actorii scenei economice, fără ca cineva să
poată fi exclus de la acest avantaj, ceea ce înseamnă că bunul respectiv îndeplineşte
criteriul non-exclusivităţii. De asemenea, un sistem finaciar stabil poate fi utilizat de
oricine, ceea ce înseamnă că stabilitatea ca bun satisface criteriul non-rivalităţii.
Pe de altă parte, un sistem financiar stabil care aparţine unui singur individ nu
prezintă nici un interes; dimpotrivă, fiecare individ beneficiază cu atât mai mult de
serviciile unui sistem finaciar stabil, cu cât aceasta este utilizat de cât mai mulţi alţi
indivizi.
Rezultă că prin prisma noţiunii de “externalitate”, se poate spune că „stabilitatea
finaciară” are o “productivitate socială” mai mare decât suma utilităţilor individuale pe
care le obţin indivizii care operează într-un asemenea mediu stabil; ea generează

1
- Pentru o prezentare a teoriei anticipaţiilor raţionale şi a diverselor sale aplicaţii, a se vedea: Cerna S.,
Teoria anticipaţiilor raţionale şi credibilitatea politicii monetare, Editura Universităţii de Vest
Timişoara, 2004.
7

“externalităţi pozitive” de informare şi de tranzacţionare, ai căror beneficiari nu pot fi


identificaţi în mod strict.
Indiferent de definiţia utilizată, se poate, deci, spune că „stabilitatea” îndeplineşte
criteriile definitorii ale unui bun public.
În literatură, „externalităţile” aferente stabilităţii financiare sunt clasificate în
două categorii: pozitive şi negative.
Externalităţile pozitive sunt cele care induc o creştere a bunăstării (ca rezultat al
unei alocări eficiente a resurselor); externalităţile negative sunt cele care determină
reducerea bunăstării economice generale.
Se consideră că o serie de externalităţi negative (concentrarea riscului de credit,
lipsa de lichiditate, evaluarea necorespunzătoare a activelor financiare, insolvabilitatea
unei categorii semnificative de debitori etc.) au caracter endogen, în sensul că sunt
internalizate de instituţiile financiare, care le transformă astfel într-o sursă inerentă de
instabilitate. Cu alte cuvinte, aceste externalităţi negative sunt rezultatul unei perioade
de stabilitate financiară sau sunt apărute în urma funcţionării normale a sistemului
financiar, însă asigurarea stabilităţii face necesară corectarea lor.
Pe baza celor arătate, propunem următoarea definiţie a noţiunii de „stabilitate
financiară”, care, enunţând în mod clar „genul proxim” şi „diferenţa specifică”,
satisface mai bine cerinţele logicii formale: stabilitatea finaciară este acea trăsătură a
sistemului financiar, care constă în capacitatea acestuia de absorbi dezechilibrele
finaciare care apar în mod endogen sau din cauza unor evenimente exogene,
semnificative şi neanticipate, facilitând, astfel, atingerea performanţelor economice.
Implicaţia este că în cazul în care sistemul financiar nu îndeplineşte aceste cerinţe,
există posibilitatea apariţiei unor vulnerabilităţi (fragilităţi) de natură să genereze
„instabilitate financiară”.
Vulnerabilităţile care ar putea să apară şi care ar putea periclita „stabilitatea
financiară” ţin de cele trei componente de bază ale sistemului financiar: piaţa,
instituţiile şi infrastructura (componente endogene), respectiv de mediul economic
(sursă exogenă de vulnerabilităţi) în care funcţionează sistemul financiar. (fig. nr. 1). În
măsura în care vulnerabilităţile existente nu sunt eliminate prin mecanisme sau măsuri
corectoare adecvate, riscurile cu care se confruntă sistemul financiar se răspândesc,
amplificându-se şi punând în pericol întregul sistem social-economic. Cu alte cuvinte,
din riscuri pur şi simplu, ele devin „riscuri sistemice”.

Monitorizarea şi analiza situaţiei

Mediul Pieţele Instituţii Infrastructura

macroeconomic financiare financiare financiară

EVALUAREA SITUAŢIEI

Prevenire Măsuri de remediere Rezolvare

STABILITATE
A
8

Fig. nr. 1. Evaluarea gradului de stabilitate financiară (Schinasi, 2005, p. 106, (a))

Riscurile tradiţionale cu care se confruntă instituţiile financiare sunt cele de


nerambursare a creditului, de lipsă de lichiditate, de insolvablitate şi de variaţie a
cursului de schimb (riscul valutar). În plus, aceste aşezăminte se pot expune la riscuri
operaţionale, legale şi reputaţionale.
A doua mare sursă de vulnerabilităţi este reprezentată de piaţă ca atare, cele
mai cunoscute riscuri de acest gen fiind riscul de algere greşită a partenerului şi riscul
de preţ (în speţă, riscul variaţiilor ratei dobânzii). În cazul pieţelor de capital, care, prin
natura lor, se caracterizează prin informaţii incomplete (asimetrice), aceste genuri de
riscuri sunt mult mai mari decât pe alte pieţe.
Vulnerabilităţile rezultate din infrastructură ţin de modalitatea de derulare a
plăţilor, riscurile fiind aici specifice fiecărei modalităţi şi fiecărui instrument de plată;
de aceea, riscurile respective au implicaţii contabile şi juridice diferite. De regulă,
riscurile aferente sistemelor de plăţi au „efect de domino”, deoarece afectează un mare
număr de instituţii, producând pierderi însemnate şi degenerând adesea în adevărate
crize sistemice. Ca urmare, modul de efectuare a plăţilor şi, în general, fluxurile
financiare din economie este considerat vehicolul prin care instabilitatea se transmite de
la o verigă a sistemului financiar la alta.
Prin prisma criteriului nivelului la care se manifestă fenomenele financiare,
riscurile pot să apară din cauza perturbaţiilor macroeconomice, generate, de exemplu,
de inovaţii tehnologice, şocuri petroliere, instabilitate politică etc. Însă, riscurile se pot
manifesta şi la nivel microeconomic. Astfel, prin amintitul proces de propagare şi
multiplicare a efectelor, falimentul unei companii cu pondere însemnată în ansamblul
operaţiunilor unei anumite bănci poate afecta întregul sistem bancar şi, mai departe,
întregul sistem financiar şi întreaga economie.
În concluzie, sistemul financiar este susceptibil să împiedice derularea
proceselor economice normale şi obţinerea performanţelor dorite într-o manieră
endogenă, chiar şi în absenţa unor şocuri exogene. Un exemplu în acest sens este
acumularea de dezechilibre cauzate de imperfecţiunile pieţei. Înseamnă că „stabilitatea
financiară” nu înseamnă neapărat absenţa crizelor, cât mai degrabă prevenirea apariţiei
dezechilibrelor care ar putea afecta integritatea sistemul financiar şi, mai departe,
blocarea procesele economice reale.

1.2 Fragilitatea financiară şi vulnerabilitatea externă

Conceptul de „stabilitate financiară” face parte dintr-o familie în care alţi membri
sunt noţiunile de „fragilitatea financiară” şi „vulnerabilitate externă”. Nici în cazul
9

acestora din urmă nu există însă definiţii riguroase, iar ca urmare nu există o delimitare
netă a sferelor noţiunilor respective.
Astfel, se constată că, în literatură, termenii de „fragilitate” şi „vulnerabilitate”
sunt utilizaţi frecvent ca sinonimi. Explicaţia rezidă în faptul că, în anii ’90, în întreaga
lume, au avut loc crize financiare şi valutare, care, de cele mai multe ori, s-au
manifestat concomitent. Crizele respective au afectat în principal ţările în curs de
dezvoltare (Mexic, ţările din Asia, Rusia, Argentina), însă au fost prezente uneori şi în
ţările dezvoltate (de exemplu, experienţa trăită în 1992 de ţările participante la SME).
Aceste crize au fost, deci, suficient de numeroase pentru a permite generalizări, inclusiv
în plan terminologic. Astfel, o consecinţă în plan terminologic a fost apariţia expresiei
„crize gemene” (twin crises). O altă consecinţă este tendinţa de suprapunere parţială a
celor două noţiuni - „fragilitate financiară” şi „vulnerabilitate externă” -, ambele fiind
considerate ca desemnând o stare a economiei în care riscul de apariţie a unei crize este
ridicat.
Unii autori fac totuşi o anumită delimitare între noţiunile amintite. Astfel, se
consideră că „fragilitatea financiară” se referă la vulnerabilitatea sistemului financiar
intern al unei ţări, în timp ce „vulnerabilitatea externă” ţine de evoluţia cursului de
schimb a monedei statului respectiv. Cu alte cuvinte, noţiunea de „fragilitate
financiară” este asociată riscului de apariţie a unei crize financiare interne, în timp ce
noţiunea de „vulnerabilitate externă” este pusă în legătură cu riscul de apariţie a unei
crize valutare (adică în relaţiile cu exteriorul).
Însă, chiar şi în cazul în care se fac asemenea nuanţări, se presupune că între
„fragilitatea sistemului financiar” şi „vulnerabilitatea externă” a unei economii există
numeroase interdependenţe. Aceasta, deoarece cele două stări de lucruri au numeroase
cauze comune, formele lor de manifestare se aseamănă, iar efectele lor se potenţează
reciproc. Ca urmare, în literatură se subliniază adesea că, în contextul mişcării libere a
capitalurilor, soliditatea sectorului financiar este un element esenţial al sustenabilităţii
unui anumit regim de curs valutar (Begg, Eichengreen, Halpern, von Hagen şi
Wyplosz, 2002). Invers, alegerea unui regim de curs valutar şi a unei anumite politici
valutare trebuie să ţină cont de necesitatea asigurării stabilităţii financiare şi, deci, să nu
expună sectorul financiar la riscuri excesive şi nejustificate.
Se pare totuşi că termenul de „fragilitate” are în vedere, de obicei, situaţia
financiară internă a unei ţări, pe când termenul de „vulnerabilitate” este utilizat mai
ales cu referire la situaţia externă. De cele mai multe ori, „fragilitatea” (financiară/
externă) este considerată a fi starea opusă celei de „stabilitate” (financiară/ externă),
aceasta din urmă fiind, după cum am arătat, o stare a economiei în care probabilitatea
de apariţie a crizelor, inclusiv a celor finaciar/valutare este redusă.
De exemplu, H. Gabrisch defineşte „fragilitatea financiară” ca fiind „o
combinaţie multiplicatoare între vulnerabilitatea sistemului financiar (bancar) şi
vulnerabilitatea cursului valutar”. (Gabrisch, 2002). Un alt autor, D. Tsomocs,
defineşte „fragilitatea financiară” într-un sens mai restrâns, referindu-se exclusiv la
sistemul bancar: „fragilitatea financiară este situaţia în care profitabilitatea sectorului
bancar scade, iar numărul de falimente în sectorul bancar, dar şi în celelalte sectoare
ale economiei, creşte” (Tsomocs, 2003). Spre deoasebire de aceasta, „vulnerabilitatea
externă” este asociată, de autorul citat, cu riscul apariţiei unor crize valutare (sau ale
balanţei de plăţi).
10

Primele lucrări referitoare la „fragilitatea financiară” şi „vulnerabilitatea


externă”, apărute la sfârşitul anilor ’80 şi începutul anilor ’90, s-au concentrat asupra
cauzelor acestor fenomene. Potivit studiilor respective, „fragilitatea financiară” apare
ca urmare a deteriorării variabilelor fundamentale din economie, situaţie care poate fi
agravată însă de unii factori care afectează încrederea publicului, de asimetria
informaţiilor şi de o serie de factori instituţionali (FMI, 2000).
În perioada 1996-1998, au apărut numeroase lucrări care au învederat pe larg
diverse cauze potenţiale şi mecanisme de transmitere a stărilor de „fragilitate” şi
„vulnerabilitate”. Dintre aceste cauze, amintim următoarele:
- reducerea ratei de creştere economică;
- deteriorarea situaţiei balanţei de plăţi;
- creşterea ratei inflaţiei;
- volatilitatea cursului de schimb;
- creşterea bruscă a numărului şi valorii tranzacţiilor desfăşurate pe pieţele
financiare;
- creşterea bruscă a preţurilor unor active (price bubbles);
- expansiunea excesivă a creditului;
- reducerea competitivităţii mărfurilor exportate;
- deteriorarea raportului de schimb (terms of trade); etc.
Studiile repective au evidenţiat, de asemenea, rolul unor factori calitativi în
asigurarea stabilităţii finaciare:
- calitatea supravegherii bancare;
- existenţa unor instrumente adecvate de control valutar;
- existenţa unei scheme de asigurare a depozitelor;
- cadrul legal;
- standardele şi codurile de bună practică; etc.
Recent, în literatură au apărut o serie de lucrări care îşi propun cuantificarea
„fragilităţii financiare” şi „vulnerabilităţii externe” şi, uneori, calcularea probabilităţii
apariţiei unei crize. Astfel, ca urmare a menţionatelor crize din anii ‘90, numeroşi
economişti au încercat să construiască modele care să semnalizeze apropierea unei crize
financiare sau/şi valutare, fiind cunoscut faptul că, în general, este mai uşor să previi
apariţia unui fenomen negativ, decât să tratezi consecinţele acestuia.
Ca urmare a acestei mişcări de idei, în prezent, există două modalităţi esenţiale de
abordare a „fragilităţii financiare” şi „vulnerabilităţii externe” a unei ţări:
- a) abordarea bazată pe semnale (signal-approach) (Bussière, Frantzscher,
2002)
- b) abordarea bazată pe răspunsuri calitative, care este folosită pentru
construirea unor „sisteme de avertizare timpurie” (early warning systems)
(Eichengreen, Rose,Wyplosz, 1996; Bussière, Frantzscher, 2002)
La acestea, se poate adăuga o a treia modalitate de tratare, şi anume analiza
„post factum” a unei crize care a avut deja loc, în scopul identificării cauzelor acesteia
şi tragerii învăţămintelor care se impun. (Schardax, 2002).
În fine, există un mare număr de studii cu caracter specific, care analizează
exclusiv „fragilitatea sectorului financiar”, respectiv exclusiv „vulnerabilitatea
externă” (Chang, Velasco, 2000; Tsomocs, 2003; Gosh, Gosh, 2003)
11

Aceste ample eforturi ale cercetărilor de a găsi o cale de prevenire a crizelor sunt
sprijinite instituţional de FMI şi Banca Mondială, care au lansat, în anul 1999, un vast
„Program de Evaluare a Sistemului Financiar” - PESF.
Obiectivul PESF este identificarea vulnerabilităţilor potenţiale ale sectorului
financiar, indiferent că sunt de origine internă sau externă, şi ajutarea autorităţilor
naţionale să elaboreze şi să aplice acele măsuri de remediere care se impun. Programul
pune accent mai mult pe prevenirea şi atenuarea crizelor, decât pe soluţionarea
acestora. Totodată, programul identifică căile de dezvoltare a sectorului financiar al
ţărilor participante şi a întăririi arhitecturii sistemului financiar internaţional.
Pentru analiza şi identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor sectorului financiar-
bancar, se utilizează diverşi indicatori de soliditate (vulnerabilitate) financiară, precum
şi diverse teste de rezistenţă macrofinanciară1.
Alte elemente structurale ale stabilităţii financiare examinate prin acest program
sunt:
- gradul de lichiditate a sistemului;
- cadrul instituţional şi juridic pentru gestionarea crizelor şi recuperarea
creditelor;
- gradul de transparenţă;
- existenţa obligaţiei de auditare;
- calitatea managementului; etc.
În cadrul acestui proces, PESF permite degajarea unor evaluări ale modului în
care ţările membre respectă diverse norme financiare universal valabile, care se înscriu,
deci, într-un cadru instituţional şi macroprudenţial mai vast.
Rapoartele întocmite în cadrul PESF sunt concepute pentru a evalua „stabilitatea
sistemică”, adică stabilitatea sistemului financiar al unei ţări în ansamblul său, nu a
unor instituţii financiare izolate. (Goodhart C., 2004, p.8). Ca urmare, aceste
„Rapoarte” acordă atenţie deosebită legăturilor dintre soliditatea sistemului financiar şi
a operaţiunilor sale, pe de o parte, şi rezultatele macroeconomice, pe de altă parte,
propunând politici menite să permită sistemului financiar supus evaluării să reziste la
şocuri, să reducă probabilitatea şi gravitatea crizelor financiare etc. Cu acordul ţărilor
interesate, „Rapoartele de evaluare” sunt adesea date publicităţii. În modul acesta,
munca cercetărilor este facilitată prin eliminarea (sau cel puţin atenuarea) unei
dificultăţi majore: lipsa datelor necesare analizelor ştiinţifice.

1.3 Cadrul stabilităţii financiare

Definirea cadrului stabilităţii financiare urmăreşte crearea unui referenţial coerent pentru
analiza următoarelor probleme subdiacente:
- identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor potenţiale;
- conceperea politicilor preventive şi de remediere încă înainte de apariţia
instabilităţii;
- aplicarea măsurilor de remediere a consecinţelor instabilităţii în cazul în care
măsurile preventive au eşuat.
Conceptul fundamental utilizat în literatură în abordarea acestor probleme este cel
de „transmisie a şocurilor” (Schinasi, 2004, p. 98). Prin prisma acestui concept,
1
A se vedea & 4.3
12

stabilirea cadrului stabilităţii financiare are în vedere faptul că sistemul financiar este
parte componentă a sistemului economic, social şi politic dintr-o ţară, fiind influenţat
de evoluţiile acestora şi exercitând, la rândul său, o influenţă considerabilă asupra
societăţii în ansamblu. De aceea, proiectarea şi realizarea cadrului stabilităţii financiare
trebuie să ţină seama de elementele de vulnerabilitate ce ar putea să apară în cadrul
tuturor acestor verigi, precum şi feed back-urile cauzale aferente. De asemenea, având
în vedere că stabilitatea financiară are un caracter dinamic, cadrul acesteia trebuie să
aibă acelaşi caracter.
Cadrul stabilităţii finaciare poate fi reprezentat schematic ca în fig. nr. 2:

SISTEMUL FINANCIAR
- Instituţii ECONOMIA
- Pieţe REALĂ
- Infrastructură

Riscuri exogene Riscuri endogene

PREVENIRE
REMEDIERE
REZOLVARE

Fig. nr. 2: Factorii care afectează performanţele sistemului financiar (Schinasi,


2004, p. 103)

După cum se observă din figura de mai sus, sistemul finaciar este un subsistem al
sistemului economic, social şi politic. Ca urmare, el are numeroase conexiuni cu
economia reală şi cu politicile duse de autorităţi.
Punctul firesc de pornire în definirea şi operaţionalizarea cadrului stabilităţii
financiare este analiza riscurilor şi vulnerabilităţilor sistemului financiar. Această
analiză trebuie să se facă într-o manieră comprehensivă, care să examineze toţi factorii
care influenţează funcţionarea sistemului financiar - economia în ansamblu, pieţele
financiare, instituţiile financiare şi infrastructura financiară - şi să identifice toate
vulnerabilităţile existente. De asemenea, această analiză trebuie să indice politicile
corectoare adecvate.
În continuare, este necesară crearea unui sistem de culegere a informaţiilor despre
starea macroeconomică, care ar putea genera riscuri exogene şi implementarea unor
proceduri de monitorizare a sistemului financiar - ca purtător de riscuri endogene. În
mod practic, aceaste sarcini se realizează în principal prin activitatea de supraveghere.
13

În fine, la acestea se adaugă procesul complex şi dificil de creare sau reformare a


celorlalte componente ale sistemului financiar: instituţii, pieţe, infrastructură,
mecanisme de legătură cu economia reală şi cu politicile duse de autorităţi etc.
Referitor la principalele surse de riscuri pentru stabilitatea financiară, într-o
prezentare sintetică, acestea sunt următoarele:

Tab. nr. 1. Sursele de riscuri pentru stabilitatea finaciară


Surse endogene Surse exogene
Riscuri de natură instituţională
• Riscuri financiare
Riscuri de credit
Riscuri de piaţă
Riscuri de lichiditate
Riscuri aferente ratei dobânzii
Riscuri valutare
• Risc operaţional
• Risc ţinând de tenhologia Turbulenţe macroeconomice
informaţională • Riscuri ţinând de mediul
• Risc legal şi de integritate economic
• Risc reputaţional • Dezechilibre în politicile
economice
• Risc ţinând de strategia de afaceri
• Risc ţinând de concentrarea
expunerilor
• Risc ţinând de adecvarea capitalului
Riscuri ale pieţei
• Risc de alegere greşită a
partenerului
• Risc de evaluare necorespunzătoare
a preţurilor activelor
• Risc de retragere a fondurilor
Riscuri de credit
Riscuri de lichiditate Riscuri incidentale
• Risc de contagiune • Dezastre naturale
Riscuri provenite din infrastructură • Evenimente politice
• Riscuri ţinând de sistemul de plăţi, • Falimente în masă
decontări şi compensaţii
• Fragilităţi ale infrastructurii
Legale
Reglementative
14

Audit
Supraveghere
• Pierderea încrederii
• Efecte de domino

Scopul fundamental al analizei acestor surse de risc este stabilirea impactului pe


care vulnerabilităţile apărute ca urmare a factorilor respectivi îl au asupra întregului
sistem financiar. Exemplul cel mai des utilizat pentru a ilustra ideea că orice risc apărut
într-una dintre componente se poate răspândi cu rapiditate în întreg sistemul financiar
este cel al falimentului unei companii nefinanciare. Într-adevăr, un asemenea eveniment
poate provoca falimentul băncii care deserveşte intreprinderea respectivă, ceea ce, prin
neachitarea datoriilor interbancare, afectează, la rândul său, alte verigi ale sistemului
financiar.
Este evident că lista surselor de riscuri prezentată în tab. nr. 1 nu este exhaustivă.
Ca urmare, ea trebuie actualizată în permanenţă în funcţie de evoluţiile recente ale
sistemului financiar. De exemplu, este de presupus că globalizarea, liberalizarea şi
integrarea sistemelor financiare care au loc în ultimele decenii au modificat natura
riscului sistemic, făcând necesară, de aceea, utilizarea unui set de indicatori îmbunătăţit
pentru a cuantifica riscul respectiv.
Cu toate acestea, tabloul sinoptic de mai sus învederează că analiza stabilităţii
financiare corespunde, într-o anumită măsură, analizei macroprudenţiale, ai cărei
indicatori-standard sunt următorii:
- datele bilanţiere care reflectă poziţiile financiare ale principalelor sectoare
economice (gospodării şi firme);
- ratele de tip datorie netă/venituri;
- diverse măsuri ale riscului de alegere greşită a partenerului (inclusiv diferenţele
dintre dobânzile active şi pasive);
- diverse măsuri ale lichidităţii şi ale altor calităţi ale activelor (maturitate,
negociabilitate, siguranţă etc., inclusiv creditele neperformante);
- poziţiile valutare deschise;
- expunerile diverselor sectoare, cu atenţie specială acordată indicatorilor care
reflectă concentrarea expunerilor.
De fapt, majoritatea indicatorilor menţionaţi sunt indicatori microprudenţiali, însă
aceştia pot fi colectaţi şi agregaţi la nivel macroeconomic.
Pentru analiza întregului sector financiar, la indicatorii de mai sus se adaugă setul
de indicatori care permite monitorizarea condiţiilor de pe principalele pieţe: piaţa
interbancară, piaţa pe care se efectuează tranzacţiile swap, repo reverse, bursa de
valori, piaţa derivativelor etc.
Acest din urmă set de indicatori este în mare măsură standardizat de către FMI şi
Banca Mondială.1
Principalii indicatori de acest gen sunt următorii:
- indicatori ai lichidităţii pieţei;
- anticipaţiile privind evoluţia preţului titlurilor (reflectate de preţurile
derivativelor (contracte futures, forward etc.);

1
- Financial Soundness Indicators: Core and Encouraged, IMF, World Bank, 2003.
15

- incertitudinea şi riscul (reflectate de datele istorice privind volatilitatea


preţurilor titlurilor);
- sustenabilitatea preţurilor titlurilor.
Importanţa analizei surselor de dezechilibru şi a mecanismelor prin care acestea
pot fi amplificate rezidă, în primul rând, în faptul că rezultatele obţinute în modul
acesta pot contribui semnificativ la înţelegerea modului în care se realizează (sau nu se
realizează) stabilitatea financiară. Din acest punct de vedere, rolul principal revine
indicatorilor de avertizare timpurie, cu ajutorul cărora se pot anticipa tensiunile la care
sunt expuse instituţiile finaciare, precum şi diverse segmente ale pieţei de capitaluri.
În al doilea rând, analiza surselor de dezechilibru indică politicile necesare pentru
prevenirea, remedierea şi înlăturarea consecinţelor crizelor.
În principiu, măsurile respective sunt de două tipuri:
- a) măsuri de natură discreţionară (adoptarea unor acte normative de disciplinare
a pieţei; elaborarea normelor interne, a reglementărilor şi procedurilor de supraveghere;
conceperea şi aplicare unor politici macroeconomice adecvate; perfecţionarea
sistemului legal şi judiciar; etc.); măsurile de acest gen au mai ales rolul de a întări
stabilitatea financiară sau de a elimina dezechilibrele;
- b) măsuri menite să restabilească încrederea în sistemul financiar (comunicate
oficiale cu rolul de a face cunoscute instituţiile vulnerabile; garantarea depozitelor;
acordarea de credite de ultimă instanţă pentru prevenirea sau depăşire unor şocuri
conjuncturale; supervizarea on site a activităţii instituţiilor financiare; etc.).
Principalele instrumente susceptibile a fi utilizate în cadrul amintitelor politici de
prevenire, remediere şi înlăturare a consecinţelor vulnerabilităţilor sunt următoarele:
- crearea mecanismelor de disciplinare a activităţii financiare specifice pieţei;
- implementarea mecanismelor de autoreglare a sistemului finaciar;
- instituirea sistemului de reglementare şi supraveghere a instituţiilor financiare;
- reglementarea asigurării depozitelor;
- reglementarea funcţiei de creditor de ultimă instanţă;
- recâştigarea încrederii în sistemul financiar prin transparenţă decizională şi
comunicare permanentă cu publicul;
- promovarea unor politici macroeconomice adecvate;
- reformarea justiţiei; etc.
Instrumentele menţionate sunt utilizate atât pentru a menţine în funcţiune sistemul
financiar şi, deci, pentru a păstra capacitatea acestuia de a sprijini dezvoltarea
economică, cât şi pentru a remedia sau înlătura consecinţele crizelor. Modul de utilizare
a instrumentelor amintite depinde de caracteristicile concrete ale sistemului financiar şi
ale procesului de intermediere financiară dint-o anumită ţară. Asfel, în unele ţări (SUA,
Marea Britanie), intermedierea finaciară se realizează în principal prin tranzacţiile
efectuate pe pieţele financiare. Ca umare, măsurile de remediere vor viza cu precădere
îmbunătăţirea modului de funcţionare a mecanismelor diverselor segmente ale pieţei de
capitaluri. În alte ţări (majoritatea ţărilor europene), mobilizarea şi plasarea resurselor
financiare existente în societate se realizează în principal prin sistemul bancar. Ca
urmare, instrumentele amintite trebuie calibrate în funcţie de caracteristicile concrete
ale sistemului bancar (număr de bănci, mărime, cadru legal etc.).
Dificultatea proiectării, implementării şi utilizării acestor instrumente provine din
faptul că estimarea vulnerabilităţilor şi riscurilor se bazează pe previziuni despre
16

evenimente care încă nu s-au produs. Or, pentru descriere unor asmenea evenimente se
folosesc adesea conjecturi, funcţii neliniare, mărimi stohastice etc. De asemenea, faptul
că sistemul finaciar se află la un moment dat în echilibru nu exclude în sine apariţia
unor şocuri şi crize, deşi, prin adoptarea unor reglementări şi alte măsuri specifice,
activităţile financiare pot fi restricţionate în aşa fel încât să se limiteze propagarea
şocurilor şi perturbaţiilor, iar riscul falimentului instituţiilor financiare să fie eliminat.
Dezbaterile care se defăşoară în prezent în literatură se concentrează în principal
asupra eficienţei şi performanţelor acestor instrumente. Deşi aceste cercetări sunt în
continuare deschise, concluzia care se poate deja desprinde din ele este că sistemele
financiare orientate spre piaţă au, în general, o eficienţă economică mai mare, însă
gradul relativ ridicat al volatilităţii preţurilor activelor financiare fac ca aceste economii
să fie mai expuse la şocuri şi vulnerabilităţi.
II. ROLUL BĂNCII CENTRALE ÎN ASIGURAREA STABILITĂŢII
FINANCIARE

Economiştii contemporani sunt, în general, de acord că un rol important în


asigurarea stabilităţii financiare revine băncii centrale. Cu toate acestea, dat fiind
caracterul relativ al conceptului de „stabilitate financiară”, sarcinile care revin în acest
domeniu băncii centrale sunt destul de controvesate în doctrină. Iar stipularea acestor
atribuţii în textele legale este şi ea destul de imprecisă.
Se consideră totuşi că există unele funcţii ale băncii centrale care pot contribui la
realizarea stabilităţii financiare. Aceste funcţii sunt următoarele:
- reglementarea şi supravegherea sectorului bancar;
- gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi;
- garantarea depozitelor;
- funcţia de împrumutător în ultimă instanţă.
Se observă că este vorba despre funcţii tradiţionale ale băncii centrale, care au
apărut tocmai prin implicarea treptată a acestei instituţii în asigurarea stabilităţii
financiare. Într-adevăr, instabilitatea inerentă sistemului bancar comercial a impus
controlul său de către banca centrală, care a trebuit să îndeplinească o funcţie de
reglementare şi de refinanţare a băncilor de rangul doi aflate în situaţia de a nu putea
face faţă - cu rezervele şi activele lor obişnuite - unor mari cereri de retragere a
depozitelor. Căci, dacă banca centrală nu şi-ar fi asumat acest rol, nu ar fi avut cine să o
facă, iar clienţii ar fi suferit importante pierderi în urma nerecuperării integrale a
depozitelor. Şi, de fapt, chiar şi prin implicarea băncii centrale, în multe cazuri, aceste
pierderi nu au putut fi evitate.
Rezultă că, din punct de vedere istoric, funcţia de creditor de ultimă instanţă a
băncii centrale a apărut ca un mijloc de garantare a lichidităţii şi solvabilităţii sistemice.
Această funcţie a fost completată prin rolul băncii centrale de autoritate de elaborare şi
aplicare a reglementărilor prudenţiale.
Utilitatea acestor funcţii este însă discutabilă, deoarece însăşi banca centrală se
confruntă aici cu o problemă de informare asimetrică. Într-adevăr, banca centrală nu
dispune de toate informaţiile necesare pentru a stabili dacă o bancă comercială este
insovabilă sau dacă are doar probleme de lipsă temporară de lichiditate, iar, ca urmare,
17

nu are altă soluţie decât fie să ajute toate băncile, fie să nu ajute nici una. Din această
cauză, existenţa funcţiilor amintite apare ca nejustificată.1
Cu toate acestea, este indubitabil că stabilitatea sistemului bancar trebuie
asigurată mai presus de orice altceva. De aici, ideea de a crea organisme de
supraveghere separate de banca centrală, care să impună băncilor comerciale reguli
prudenţiale riguroase.2
La această evoluţie istorică a funcţiilor băncii centrale, se adaugă unele fenomene
recente, cum ar fi, globalizarea, dereglementarea, intensificarea procesului de inovare
etc., care fac să se intensifice foarte mult legăturile dintre sectorul bancar şi alte două
sectoare importante ale sistemului financiar (asigurările şi piaţa financiară). Această
defragmentare a pieţelor de capitaluri dă naştere unor noi provocări pentru banca
centrală, determinând-o să îşi asume noi sarcini şi funcţiuni. Dintre aceste noi atribuţii,
care implică în şi mai mare măsură banca centrală în problema asigurării stabilităţii
finaciare, menţionăm monitorizarea preţurilor activelor financiare şi supravegherea
conglomeratelor financiare (Patat J. P., 2000, p. 49-61). În noile condiţii, unii
economişti susţin chiar că banca centrală ar trebui să se ocupe în primul rând de
asigurarea stabilităţii financiare şi numai în al doilea rând de elaborarea şi aplicarea
politicii monetare (Volcker, 1984, p. 548).
Principala cauză a acestui interes deosebit al băncilor centrale moderne pentru
asigurarea stabilităţii financiare este faptul că politica monetară nu poate fi pe deplin
eficace, decât dacă se bazează pe mecanisme de transmisie previzibile, ceea ce
presupune un mediu financiar suficient de stabil. Reciproc, stabilitatea preţurilor –
obiectiv final al politicii monetare - constituie o condiţie necesară, deşi nu suficientă,
pentru asigurarea stabilităţii financiare.
Referitor la relaţia dintre stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară, în
literatură a fost formulată recent şi ceea ce se numeşte „ipoteza new environment”,
după care, odată cu stabilizarea inflaţiei la niveluri reduse, se creează un mediu
economic nou, în care stabilitatea financiară nu mai este cu nimic garantată (Isărescu,
2006, p. 10).
În fine, în literatură se învederează că instabilitatea financiară şi, în particular,
criza bancară, pot avea costuri macroeconomice importante, ceea ce, de asemenea,
necesită implicarea băncii centrale. (Hoggarth G., Reis R., Saporta V., 2002, p. 825-
855).
Cu toate acestea, există şi la ora actuală numeroşi autori care consideră că unicul
obiectiv al băncii centrale trebuie să fie stabilitatea preţurilor şi că între obiectivul

1
- Această idee este strălucit argumentată şi exprimată de L. von Mises, care scrie următoarele: „Ideea
că guvernele s-au amestecat în activitatea bancară pentru a limita emisiunea de instrumente fiduciare şi
de a împiedica expansiunea creditului este un mit. Guvernele au fost ghidate, dimpotrivă, de atracţia
pentru inflaţie şi pentru expansiunea creditului. Ele au privilegiat anumite bănci (care, în virtututea
acestui fapt, au devenit bănci centrale - n.n.), deoarece doreau să lărgescă limitele pe care le impune
piaţa neobstrucţionată expansiunii creditului, sau pentru că erau dornice să obţină o sursă de venit
pentru trezorerie”. (Mises L., Human Action: A Treatise on Economics, Fox&Wilkes, San Francisco,
1966, p. 441).
2
- La ora actuală, regulile prudenţiale cele mai cunoscute pe plan european sunt cele definite prin
„Acordul Basel II”
18

respectiv şi stabilitatea financiară există incompatibilitate (Mishkin, 1997; Goodhart,


20003; Jacobson, Molin, Vredin, 2001).
În ceea ce ne priveşte, subscriem la ideea că între stabilitatea preţurilor şi
stabilitatea financiară există complementaritate. Iar un argument puternic în sprijinul
acestei poziţii este şi el de ordin istoric. Într-adevăr, numeroase fapte mai vechi sau mai
noi arată că crizele bancare au fost provocate adesea de situaţia macroeconomică
nefavorabilă conjugată cu politicile macroeconomice greşite duse de autorităţi.
(Kindleberger, Laffargue, 1982; Schwartz A., 1986; Goodhart, Sunirand, Tsomocos,
2004). Or, o politicǎ monetarǎ care are ca obiectiv stabilitatea preţurilor, diminuează
acest pericol.
Adevărul este că băncile centrale dispun de o serie de instrumente care le permit
să acţioneze pentru îndeplinirea atât a obiectivului de stabilitate a preţurilor, cât şi a
celui şi de stabilitate a sectorului financiar. Deşi stabilitatea financiară nu constituie, de
regulă, un obiectiv explicit pentru băncile centrale moderne, instabilitatea financiară
sistemicǎ poate anula performanţele acestora în atingerea obiectivului lor final major:
stabilitatea preţurilor (Feldman, Watson, 2002). Căci, din cauza nevoii pe care o crează
de a injecta lichidităţi suplimentare în sistemul bancar, o criză a sectorului bancar poate
afecta direct stabilitatea monetară. De aici se naşte amintita complementaritate între
stabilitate preţurilor şi stabilitate financiară, cu toate cǎ realizarea celei dintâi nu
implicǎ neapǎrat asigurarea celei din urmă.
Relaţia dintre stabilitatea financiară şi stabilitatea preţurilor poate fi reprezentată
schematic astfel:

Eliberarea politicii monetare de obiectivele conflictuale

Stabilitatea Stabilitatea
financiară preţurilor

Echilibru macroeconomic

Fig. nr. 3: Legătura dintre stabilitatea financiară şi stabilitatea preţurilor (Isărescu,


2006, p. 10)

Cu ajutorul acestei scheme, principalele raţiuni pentru care o bancă centrală


modernă trebuie să joace un un rol esenţial în asigurarea stabilităţii financiare pot fi
detaliate astfel:

3
- De fapt, C. Goodhart are poziţii diferite în legătură cu acest subiect. Astfel, într-o lucrare elaborată
împreună cu D. Tsomocos şi D. Sunirand în 2004, el acceptă compatibilitatea celor două obiective. În
lucrările ce elogiază crearea FSA în Anglia, autorul avansează însă ideea incompatibilităţii acestor
obiectve – cel puţin pe termen scurt. În lucrările conscrate problematicii cadrului stabilităţii financiare şi
rolului băncilor centrale, această incompatibilitate iărăşi nu mai apare.
19

- banca centrală este singurul emitent al monedei „primare”, care constituie


mijlocul legal (final) de plată;
- banca centrală este instituţia care răspunde de buna funcţionarea a sistemului
naţional de plăţi; or, sistemul de plăţi constituie principalul vector de transmitere şi
amplificare a riscului sistemic;
- sistemul bancar este principala componentă instituţională a mecanismului prin
care se transmit efectele exercitate de politica monetară asupra economiei reale; în
cazul în care sistemul bancar nu funcţionează, banca centrală are dificultăţi în reglarea
lichidităţiilor din economie în funcţie de obiectivele politicii sale monetare;
- stabilitatea monetară şi stabilitatea financiară sunt strâns legate: una din cauzele
frecvente ale crizelor financiare este creşterea excesivă a ofertei de monedă (Schwartz,
1986; Goodhart, Sunirand, Tsomocos, 2004).
Implicaţia este că exercitarea de către banca centrală a funcţiei de supraveghere
prudenţială este esenţială nu numai pentru asigurarea stabilităţii financiare, ci şi pentru
asigurarea stabilităţii monetare.

2.1 Instrumentele stabilizatoare ale băncii centrale

Principalele instrumente prin care banca centrală poate acţiona la ora actuală
pentru prevenirea, remedierea şi înlăturarea consecinţelor crizelor financiare sunt
următoarele:
- operaţiunile open market;
- reglementarea şi supravegherea prudenţială;
- gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi;
- garantarea depozitelor;
- exercitarea funcţiei de creditor de ultimă instanţă.

2.1.1 Operaţiunile open market

Un instrument important prin care banca centrală îşi îndeplineşte rolul natural
care îi revine în asigurarea stabilităţii financiare este reprezentat de operaţiunile open
market. După cum se ştie, aceste operaţiuni constituie principalul instrument de politică
monetară utilizat de băncile centrale moderne, însă, pe de altă parte, operaţiunile
respective pot fi folosite în toate fazele procesului de asigurare a stabilităţii finaciare
(prevenire, remediere, înlăturare a consecinţelor). Într-adevăr, operaţiunile open market
au ca efect absorbţia sau injectarea de lichidităţi în sistemul bancar, după caz (Cerna,
2000, p. 105-108 ). Or, în măsura în care este vorba despre injectarea de lichidităţi,
aceasta permite salvarea de la faliment a marilor bănci şi, deci, împiedicarea amintitului
fenomen de contagiune.
Utilizarea acestui instrument în scopul asigurării stabilităţii finaciare nu este însă
scutită de critici, deoarece, prin însăşi caracteristicile sale tehnice, instrumentul
respectiv este susceptibil de a da naştere la amintitul conflict între obiectivul stabilităţii
preţurilor cel al stabilităţii financiare (Prati, Schinasi, 1999). Într-adevăr, în cazul în
care atingerea ţintei privind inflaţia necesită absorbţia de lichidităţi, iar unele mari bănci
au probleme de lichiditate, sterilizarea lichidităţilor sporeşte riscul sistemic, ceea ce
20

pune banca centrală în faţa unei grave dileme: a opta între instabilitatea monetară şi
instabilitatea finaciară.

2.1.2 Reglementarea şi supravegherea prudenţială

Principalele mijloace care pot fi utilizate de autorităţi pentru prevenirea crizelor


sunt:
- reglementarea şi supravegherea prudenţială a sectorului bancar;
- instituirea regulilor de funcţionare a diverselor pieţe de capital şi impunerea
disciplinei specifice acestor pieţe;
- crearea unor stimulente pentru instituţiile financiare de a-şi crea propriile
sisteme de management şi control al riscului;
- asigurarea transparenţei pieţei;
- difuzarea pe scară largă a informaţiilor financiare; monitorizarea pieţelor de
capital; etc.
Deoarece aici ne ocupăm exclusiv de rolul băncii centrale în asigurarea stabilităţii
financiare, în continuare vom trata problema reglementării şi supravegherii sistemului
bancar, care revine, de regulă, acestei instituţii.
După cum am mai menţionat, reglementarea şi supravegherea prudenţială a
sectorului bancar constituie un instrument tradiţional aflat la dispoziţia băncii centrale.
Utilizarea acestui instrument se recomandă pentru prevenirea crizelor (Schinasi, 2005
(a), p. 140-142).
În literatură, se disting două forme de reglementare: directă şi indirectă (Boot,
2001). Reglementarea directă este acea formă de reglementare care indică în mod
imperativ comportamentul prescris băncilor comerciale. Este vorba, aşadar, de o formă
de reglementare prohibitivǎ şi sancţionatoare. Reglemetarea indirectă încearcă să
inducă tipul de comportament dorit, nu să îl impună sub ameninţarea sancţiunii. Cu alte
cuvinte, reglementarea indirectă este mai permisivă.
În ultimul timp, se constată proliferarea practicii reglementării indirecte, care,
într-adevăr, este mai potrivită în raport cu caracteristicile generale ale economiilor de
piaţă liberale contemporane. Căci, fiind permisivă, reglementarea indirectă nu
distorsionează libera concurenţă.
Unul din elementele care constituie în mod normal obiect al reglementărilor este
capitalul social minim al băncilor. Deşi stabilirea nivelului capitalului minim poate fi
considerată una din cele mai importante forme de reglementare a activităţii bancare, în
literatură se exprimă şi părerea că, în situaţii de criză, mai importantă decât capitalul
este lichiditatea sistemului. Ca urmare, unii autori suţin că, prin prisma stabilităţii
financiare, este necesară reglementarea şi a lichidităţii minime, nu numai a capitalului
minim. (Boot, 2001; Goodhart, 2004). Evident, aceasta nu înseamnă negarea
importanţei reglementării capitalului minim din alte puncte de vedere (garanţiile oferite
terţilor, responsabilizarea acţionariatului în ceea ce priveşte asumarea de riscuri etc.).
Principala problemă care se pune în legătură cu opera de legiferare a activităţii
sistemului bancar este că încorsetarea prin reglementări poate determina reducerea
profitabilităţii băncilor şi diminuarea procesului de inovare financiară. În modul acesta,
excesul de reglementare poate afecta performanţele şi stabilitatea întregului sistem
finaciar (Mishkin, 1997; Sinclair, 2000; Davis, 2000; Goodhart, Sunirand P., Tsomocos
21

D., 2004; Allen, Wood, 2006). Concluzia care se desprinde din lucrările citate este
totuşi nuanţată, în sensul că se consideră că o bună reglementare, însoţită de o
supraveghere eficientă şi de un management corect al riscurilor, poate contribui la
atenuarea vulnerabilităţilor şi riscurilor, având, deci, efecte benefice asupra stabilităţii
finaciare.
Având în vedere că factorii de care depinde stabilitatea financiară sunt atât
macroeconomici, cât şi microeconomici, unii autori fac distincţie între supravegherea
macroeconomică şi supravegherea microeconomică. (Crockett, 2000; Borio, 2003;
Tordjman, 2004; Caruana, 2005; White, 2006). Conform autorilor citaţi, obiectivul
macroprudenţial constă în limitarea costurilor economice ale dezechilibrelor financiare,
inclusiv cele ce apar ca efect al riscului moral indus de politicile practicate, ceea ce se
realizează în principal prin limitarea riscului sistemic. Obiectivul microprudenţial
constă în limitarea posibilităţii de falimentare a instituţiilor individuale. Astfel definit,
acest din urmă obiectiv este cel mai bun mijloc de protejare a deponenţilor.
Rezultă că perspectiva macroprudenţială se referă la riscurile de faliment în lanţ,
acordând o atenţie deosebită acelor caracteristici ale unei anumite instituţii financiare
de care depinde importanţa sa pentru economie. Ca urmare, alte rezultate ale analizelor
efectuate la nivelul individual al unei anumite instituţii financiare privite izolat sunt
considerate ca fiind mai puţin relevante. Spre deosebire de aceasta, perspectiva
microprudenţială se bazează pe premisa că fiecare instituţie financiară are
caracteristicile sale individuale, care nu sunt neaparat identice cu cele relevate de
analizele macroeconomice.
În termenii teoriei selecţiei portofoliului optim, s-ar putea spune că perspectiva
macroprudenţială se referă la performanţa globală a portofoliului, pe când abordarea
microprudenţială conferă importanţă egală şi independentă fiecărui titlu din portofoliu.
O prezentare comparativă a celor două dimensiuni ale supravegherii prudenţiale
se poate face astfel (tab. nr. 2) (Borio, 2003):

Tab. nr. 2: Perspectiva micro- şi macroprudenţială a supravegherii


Perspectiva Perspectiva
macroprudenţială microprudenţială
Obiectiv imediat Limitarea Limitarea dezechilibrelor
dezechilibrelor grave ale instituţiilor individuale
sistemului financiar
Obiectiv final Evitarea costurilor Protecţia consumatorilor
cauzate de scǎderea PIB (investitori/deponenţi)
Modele de risc Endogene (parţial) Exogene
Corelare şi Important Irelevant
expunere comunǎ a
instituţiilor
Calibrarea In termeni de In termeni de riscuri ale
controlului prudenţial turbulenţe grave ale instituţiilor individuale
sistemului (top-down) (bottom-up)

Această concepţie multidimensională cu privire la funcţia de supraveghere este


împărtăşită în prezent de majoritatea băncilor centrale, deoarece este în concordanţă cu
22

caracterul complex şi dinamic al stabilităţii financiare. Ea se regăseşte, de exemplu, în


cazul BCE, după care funcţia respectivă implică următoarele trei categorii de sarcini
(BCE, 2001):
a) activităţi de protecţie a investitorilor (inclusiv informarea clienţilor);
b) supraveghere microprudenţialǎ (controlul solidităţii fiecărei instituţii
financiare, vizând în principal protecţia deponenţilor)
c) analiza macroprudenţialǎ1 – ansamblul de activităţi menite sǎ determine
expunerea la riscul sistemic şi sǎ identifice ameninţările potenţiale.
În fine, se pune problema compatibilităţii dintre funcţia de supraveghere şi alte
funcţii ale băncii centrale. Discuţiile care au loc în literatură în legătură cu acest subiect
urmează logica amintitei dezbateri cu privire la relaţia dintre stabilitatea financiară şi
stabilitatea preţurilor. Astfel, unii autori susţin că îmbinarea la nivelul băncii centrale a
atribuţiilor de politică monetară cu cele de supraveghere prudenţială contribuie atât la
reducerea numărului falimentelor bancare (Goodhart C., Schoenmaker D.,1995, p. 539-
560), cât şi la creşterea eficacităţii politicii monetare (Peek J., 1999, p. 629-653). Din
motivele deja arătate, alţi autori consideră însă că banca centrală trebuie să aibă un
singur obiectiv - stabilitatea preţurilor – şi că există, deci, o incompatibilitate între
obiectivul reducerii inflaţiei şi funcţia de supraveghere. (Goodhart, Sunirand,
Tsomocos, 2004; Oosterloo, De Haan, 2004; Mercs, 2004)). Ca urmare, în unele ţări,
funcţia de reglementare şi supraveghere a fost conferite altor autorităţi decât banca
centrală.
În ceea ce ne priveşte, suntem de părere că cele două obiective sunt
complementare şi că, în anumite condiţii, pot fi încredinţate amândouă băncii centrale.
Argumentele în acest sens sunt cele conţinute în lucrările deja citate şi asupra cărora nu
mai revenim. Vom aduga doar că experienţa României confimă valabilitatea acestor
argumente, aratând limpede că exercitarea acestei funcţii de către banca centrală
favorizează implementarea deciziilor de politică monetară, iar reducerea inflaţiei
întăreşte stabilitatea financiară. (BNR, 2007, p. 52).
În UE, s-a încercat contruirea unui cadru de reglementare unificat prin
armonizarea şi recunoaşterea reciprocă a reglementărilor naţionale (Smaghi, 2000). Ca
urmare, în această zonă, reglementarea şi supravegherea activităţii bancare se
desfăşoară la nivel naţional.
Pricipalele argumente în favoarea acestei formule sunt următoarele:
- activitatea bancară se desfăsoară cu precădere la nivel naţional, iar
reglementările naţionale se dovedesc a fi adecvate, din moment ce nu există distorsiuni;
- un cadru de reglementare la nivel naţional impune ca şi supravegherea să se
desfăşoare la acelaşi nivel;
- autorităţile naţionale sunt mai bine poziţionate pentru evaluarea riscurilor;
- până în prezent, sistemul a funcţionat corespunzător.
Abordarea macroprudenţială necesită un grad înalt de coordonare între autorităţile
de reglementare şi supraveghere. Acest aspect este relevant în special în cazul în care
responsabilităţile în materie de reglementare şi supraveghere a diverselor categorii de
instituţii finaciare sunt încredinţate mai multor autorităţi.

1
- Se remarcă utilizarea termenului de „analiză”, nu de „supraveghere”, BCE fiind preocupată de
stabilitatea sistemelor financiare ale ţărilor membre doar în măsura în care aceasta condiţionează
atingerea obiectivului său de politică monetară (stabilitatea preţurilor).
23

Pe de altă parte, faptul că în UE reglementarea şi supravegherea prudenţială se


realizează în principal la nivel naţional impune o strânsă colaborare, bi- şi multilaterală,
între autorităţile de resort din ţările membre.

2.1.3 Gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi

O altă modalitate tradiţională de acţiune a băncii centrale pentru asigurarea


stabilităţii financiare este gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi şi decontări.
Ideea implicării băncii centrale în acest domeniu este larg acceptată în literatură şi, deci,
nu există prea multe controverse cu privire la importanţa pe care această atribuţie a
băncii centrale o are pentru stabilitatea sistemului financiar. Se discută însă dacă banca
centrală este cea mai potrivită instituţie care să gestioneze tehnic sistemele de plăţi. De
asemenea, având în vedere progresele care s-au produs în acest domeniu prin adoptarea
sistemelor de decontare brută în timp real, în literatură s-a pus problema dacă aceste
evoluţii au contribuit cu adevărat la diminuarea riscului sistemic. În fine, în ceea ce
priveşte ţările membre UEM, în particular, cele care urmează să intre în Euroland,
printre care şi România, se pune problema armonizării sistemelor de plăţi naţionale cu
sistemele de plăţi europene.
Sistemele de decontări şi plăţi concentrează - în mod direct sau indirect - aproape
toate formele de risc sistemic. De aceea, aceste mecanisme sunt unanim considerate a fi
principalele vehicole de formare şi răspândire a riscului sistemic, susceptibile să
conjuge riscurile micro- şi macroeconomice într-un fel de contagiune în spirală.
Riscurile micro- şi macroeconomice sunt cunoscute la nivel individual şi adesea sunt
realmente ţinute sub control, însă, prin modul de funcţionare a sistemelor de plăţi,
aceste efecte se pot amplifica exponenţial, ceea ce poate pune în pericol întregul sistem
finaciar.
Tradiţional, riscul sistemic a fost conceput ca fiind posibilitatea ca problemele
apărute la o bancă să creeze probleme la alte bănci, iar aceasta în principal în cazul
băncilor care formează nucleul sistemului naţional de plăţi. În această concepţie,
dificultăţile unei bănci se propagă şi se amplifică, prin intermediul sistemului de plăţi,
ducând la blocaj în lanţ şi, probabil, la blocarea întregului sistem financiar naţional sau
chiar la posibilitatea extinderii efectului de domino la nivel internaţional (Schinasi,
2003). De altfel, după unii autori, o criză financiară este declanşată tocmai de teama că
nu se vor mai putea procura mijloace de plată, indiferent de costul acestora. (Allen,
Wood, 2005).
În acest cadru, punctul de vedere dominant în prezent în literatură este că
sistemele de efectuare a plăţilor şi, respectiv, procedurile de monitorizare a modului de
funcţionare a sistemelor respective constituie, alături de condiţiile macroeconomice şi
de stabilitatea instituţiilor financiare şi a pieţelor, unul din pilonii esenţiali ai stabilităţii
financiare. (Patat, 2000; Jacobson T., Molin J., Vredin A., 2001; Cuadro L., Gallego S.,
Garcia Herrero A., 2003; Khiaonarong, 2003).
De asemenea, se subliniază că amplificarea tranzacţiilor financiare şi legăturile
din ce în ce mai strânse dintre instituţiile financiare care opereză pe diverse pieţe
financiare au dus la o creştere considerabilă a volumului plăţilor, decontărilor şi al
operaţiunilor colaterale, care reprezintă adesea contrapartida acestor decontări. În aceste
24

condiţii, sistemele de plaţi şi caracteristicile lor de securitate au devenit un vector major


al stabilităţii financiare la scară mondială.
Analizând rolul pe care banca centrală îl are în materie de sisteme de plăţi, autorii
citaţi învederează următoarele sarcini specifice ale acesteia:
a) supravegherea de ansamblu a sistemului;
b) asigurarea informarii corecte a participanţilor;
c) operare directă a plăţilor;
d) acoperirea riscului de credit şi de lichiditate prin transformarea creditului
intraday în credit overnight;
e) garantarea funcţionării neîntrerupte a sistemului de plăţi şi decontări.
Însă, la fel ca mai toate acţiunile băncii centrale în materie de stabilitate
financiară, intervenţiile asupra sistemelor de plăţi pot produce risc moral. De aceea,
unii autori consideră că promovarea de către banca centrală a unui sistem de plăţi sigur
determină, de fapt, o distorsionare a concurenţei, deşi sistemul respectiv nu este
neaparat şi cel mai eficient. (Khiaonarong, 2003).
Legat de aceasta, apare şi o altă problemă, şi anume „subvenţionarea” sistemului,
care intervine în cazul în care, în scopul încurajării utilizării unor sisteme de plăţi,
banca centrală suportă total sau parţial costurile generate de funcţionarea acestora.
Rezultă că beneficiile potenţiale ale intervenţiilor băncii centrale în sistemul de
plăţi trebuie comparate cu costurile determinate de riscul moral indus de acţiunile
respective. Cu toate acestea, este indubitabil că dezvoltarea sistemelor financiare
moderne a fost susţinută, printre altele, de implicarea largă a băncilor centrale în
asigurarea bunei funcţionări a sistemelor de plăţi aferente. Căci, dezvoltarea instituţiilor
şi pieţelor financiare depinde de eficienţa şi siguranţa cu care se transferă fondurile. Iar
această eficienţă şi siguranţă trebuie comparate cu eficienţa şi siguranţa care se pot
obţine prin alte sisteme de plăţi şi decontări alternative, cum ar fi, cele create de
instituţiile private.
În ultima vreme, perfecţionarea tehnologiei a făcut posibilă înlocuirea pe scară
largă a sistemelor de decontare netă cu sisteme de decontare brută în timp real
(RTGS1). Acestea din urmă permit efectuarea plăţilor în mod cvasi-instantaneu, printr-
un transfer rapid între conturile băncilor comerciale deschise la banca centrală, care
acordă creditele intraday necesare pentru continuitatea operaţiunilor. În modul acesta,
RTGS elimină riscul ca, pe parcursul unei singure zile de lucru, o bancă să devină
insolvabilă.
Un avantaj important al sistemele de decontare pe bază brută este că permit o
utilizare mai bună a disciplinei de piaţă. De aceea, unii autori, consideră că existenţa
unui RTGS constituie o caracteristică inerentă unei infrastructuri financiare puternice.
(Schinasi, 2005 (b)). Cu toate acestea, după cum am menţionat, în literatură se exprimă
şi părerea că sistemele de decontare brută pot constitui un factor de creştere a riscului
sistemic.
Spre deosebire de sistemele brute, sistemele nete se caracterizează prin efectuarea
de plăţi doar pentru lichidarea soldurilor finale ale fiecărei zile. Aceste operaţiuni de
lichidare finală se realizează în monedă primară (monedă centrală).

1
- Real Time Gross Settlement.
25

Sistemele de decontare pe bază netă se caracterizează prin existenţa a două genuri


de riscuri: riscul de „prim plătitor” (first payer risk) şi riscul de „primitor” (receiver
risk) (Robin, 1999).
Primul tip de riscuri constă în posibilitatea ca un participant, care efectuează
prima plată, să nu primească suma echivalentă de la ceilalţi parteneri. Al doilea tip de
risc constă în faptul că un participant, care are de încasat anumite sume, îşi îndeplineşte
pe parcursul zilei obligaţiile care îi revin, fără a fi primit însă efectiv sumele respective.
În anumite condiţii, riscul de primitor se transformă în risc de prim plătitor.
Aceste genuri de riscuri, care s-au manifestat în toate sistemele de plăţi
tradiţionale, au fost eliminate prin introducerea decontării în timp real, ceea ce
învederează contribuţia majoră a sistemelor de tip RTGS la asigurarea stabilităţii
financiare.
În fine, este de notat că în vederea asigurării stabilităţii finaciare, în cadrul UEM a
fost adoptate aşa-numitele „standarde Lamfalussy” privind prevenirea riscului de
neefectuare a plăţilor. Aceste standarde se concretizează prin caracteristicile tehnice ale
sistemului TARGET1, care presupune interconectarea RTGS naţionale prin tehnologia
SWIFT2.
La scară europeană, interconexiunea între RTGS naţionale permite instituţiilor
care participă la gigantica piaţă monetară din zona euro să fie mereu irigate cu
lichidităţile necesare în condiţiile unor dobânzi identice. Acest fapt reprezintă o
garanţie a eficacităţii politicii monetare, a bunei funcţionări a pieţei şi, în final, un
mijloc de protecţie împotriva riscului izbucnirii unor crize sistemice (Patat, 2000).

2.1.4 Garantarea depozitelor

Garantarea depozitelor deţinute la bănci constituie o modalitate de implicarea a


băncii centrale nu numai în prevenirea crizelor, ci şi în remedierea consecinţelor
acestora.
Conceptul de „garantare a depozitelor” este foarte simplu: o anumită entitate
(guvern, industria bancară, banca centrală etc.) garantează valoarea depozitelor
constituite de deponenţi la bănci (şi, eventual, dobânda aferentă) prin angajamentul de
a restitui, total sau parţial, aceste active finaciare în eventualitatea unui faliment
bancar.
În literatură, garantarea depozitelor este considerată o componentă a ceea ce se
numeşte „plasa de siguranţă” (safety net). Aceasta poate fi definită ca fiind „ansamblul
instituţiilor şi regulilor care măresc capacitatea sistemului financiar de a face faţă
unor şocuri sistemice”. (Bichi, 2006).
Pricipalele componente ale „plasei” sunt următoarele elemente:
- reglementarea şi supravegherea prudenţială;
- garantarea depozitelor;
- funcţia de creditor de ultimă instanţă şi
- regimul falimentului bancar.

1
- Trans-European Real Time Gross Settlement Express Transfer System.
2
- Sistemul SWIFT acţionează ca agent de procesare, asigurând reţeaua şi facilităţile de transmitere a
datelor.
26

Referitor la garantarea depozitelor, în literatură se discută mai multe probleme,


dintre care amintim următoarele:
- necesitatea unei asemenea practici;
- sfera sa de cuprindere.
- eficienţa diverselor scheme de garantare.
Necesitatea implementării unei formule de garantarea a depozitelor este explicată,
de obicei, prin distoriunile pe care le crează lipsa încrederii şi riscul moral, precum şi
prin posibilitatea apariţiei fenomenului de panică bancară. (Crockett, 2000; Morrison,
2002; Rochet, 2004).
În acest cadru, principalele obiective ale garantării depozitelor sunt promovarea
stabilităţii sectorului bancar şi protejarea deponenţilor. La acestea, se adaugă alte
obiective secundare, cum ar fi:
- încurajarea economisirii şi a creşterii economice;
- promovarea concurenţei în sistemul bancar prin diminuarea avantajelor de care
se bucură unele bănci ca urmare a mărimii sau a statutului lor legal;
- redistribuirea costurilor falimentelor bancare;
- facilitarea ieşirii din sistem a băncilor cu probleme etc.
De regulă, garantarea depozitelor este realizată de o agenţie publică, de
comunitatea bancară sau de un organism la care participă ambele categorii de instituţii.
În foarte rare cazuri, schemele de garantare a depozitelor sunt gestionate direct de către
banca centrală.
Asfel, analizând schemele de garantare a depozitelor în ţările UE (25), se constată
următoarea situaţie (Bichi, 2006):

Tab. nr. 3: Scheme de garantare a depozitelor


Operatorii schemei Modul de finanţare a schemei
Bănci centrale: 5/25 Ex-ante: 19/25
Asociaţii ale băncilor: 3/25 Ex-post: 3/25
Autorităţi de supraveghere: 1/25 Model mixt: 3/25
Fonduri de garantare a depozitelor:
16/25

După cum se observă din tabelul de mai sus, formula cea mai des întâlnită în ţările
membre UE este cea a „fondurilor de garantare a depozitelor”, constituite prin
contribuţii prealabile ale instituţiilor de credit.
Unii autori susţin însă că tocmai garantarea depozitelor este factorul care
determină conducătorii băncilor să-şi asume riscuri mai mari şi să nu-şi dezvolte
propriile metode de gestionare a riscurilor. (Boot, 2001). De asemenea, în literatură se
arată că garantarea depozitelor determină augmentarea riscului moral. (Allen, Wood,
2006). De aceea, unii autori consideră că cea mai eficientă formă de protecţie a
deponenţilor este discplina impusă de piaţă şi că garantarea oficială a depozitelor
trebuie limitată la depozitele monetare (depozite la vedere). (Tordjman, 2004;
Goodhart, 2004).
După părerea noastră, banca centrală (împreună cu alte instituţii ale statului)
trebuie sǎ contribuie la crearea şi funcţionarea „plasei de siguranţă”, deoarece piaţa
singură nu poate face faţă fenomenelor de panică bancară. După cum arată numeroase
27

exemple istorice, fenomenele de acest gen pot fi declanşate de factori complet


iraţionali, de şocuri exogene, asimetrii informaţionale etc., care determină deponenţii
sǎ-şi retragă depozitele de la bănci, chiar şi de la cele solvabile, provocând crize
financiare grave, cu consecinţe devastatoare asupra economiei. Or, prin amploarea şi
violenţa lor, asemenea fenomene transced capacitatea normală de autoreglare a pieţei,
impunând intervenţia conştientă şi responsabilă a autorităţilor. Garantarea depozitelor
este o formǎ a acestei intervenţii salvatoare, prin care deponenţii sunt protejaţi
împotriva pierderilor suportate ca urmare a scăderii bruşte a preţurilor activelor pe care
le deţin. (Mishkin, 1997).
În materie de garantare a depozitelor, există un cadru european, reprezentat de
Directiva 94/19/EC.
Obiectivele acestei reglementări comunitare sunt:
- minima armonizare a politicilor de protecţie a depozitelor în cadrul UE;
- promovarea competiţiei pe piaţa financiară europeană;
- introducerea protecţiei depozitelor ca un complement indispensabil pentru
sistemul de supraveghere a instituţiilor de credit;
- promovarea stabilităţii sistemului bancar;
- protecţia deponenţilor.
Conţinutul Directivei 94/19/EC priveşte principiile pe care trebuie să le
îndeplinească instituţiile de garantare, particularităţile pe care le pot avea schemele
naţionale de garantare, regimul depozitelor la filialele băncilor din ţările terţe, nivelul
minim şi categoriile de depozite garantate, condiţiile de activare a schemelor de
garantare, modul de efectuare a plăţilor şi compensărilor, informarea deponenţilor etc.
Unii autori consideră că prevederile Directivei 94/19/EC privind armonizarea
schemelor de garantare a depozitelor au fost în linii mari respectate. (Gulde, Wolf,
2005). Alţi analişti susţin însă că, prin prisma globalizării, dereglementării, inovării şi
celorlate fenomene care se manifestă la ora actuală pe pieţele de capitaluri
internaţionale, este necesară revizuirea acestui cadru. (Bruni, De Boissieu, 2000).

2.1.5 Funcţia de creditor de ultimă instanţă

Un element-cheie al acţiunii de prevenire şi soluţionare crizelor bancare şi


financiare este îndeplinirea de către banca centrală a funcţiei de creditor de ultimă
instanţă. Într-adevăr, crizele de acest gen sunt declanşate de lipsa de încredere a
deponenţilor, indiferent dacă aceasta este sau nu justificată, ori dacă este determinată de
examinarea riguroasă a situaţiei financiare a băncii, de simplul zvon public sau de
„isteria colectivă” (Kindleberger, 1989). Această pierdere a încrederii în relaţiile de
parteneriat şi, în general, în buna funcţionare a mecanismelor pieţei, determină masive
cereri de retragere a depozitelor, ceea ce duce la creşterea puternică a cererii de monedă
primară din partea băncilor comerciale. Căci, deţinerea de monedă primară (legală)
apare în ochii tuturor ca singura alternativă la neîncrederea generalizată şi la inexistenţa
unor căi normale de procurare a lichidităţilor.
Banca centrală este furnizorul - imediat şi final - al acestei forme de lichiditate
superioară care este moneda primară, prin operaţiunile de piaţă pe care le efectuează,
precum şi prin creditele pe care le acordă în mod direct instituţiilor care, deşi sunt
solvabile, se confruntă cu probleme de lichiditate. Ca urmare a existenţei sale în fundal,
28

participanţii la piaţă pot fi convinşi că, în caz de izbucnire a unei crize, fie că
mecanismele autocorectoare ale pieţei vor continua să funcţioneze, fie, dacă nu, banca
centrală va interveni pentru a permite desfăşurarea tranzacţiilor până în momentul în
care încrederea va fi restaurată, iar mecanismele autocorectoare vor porni din nou.
Astfel, având capacitatea - iar în multe ţări obligaţia - de a menţine în funcţiune pieţele,
prin ajutarea instituţiilor care au probleme temporare de lichiditate, banca centrală este
un element vital al rezolvării crizelor bancare şi financiare.
Funcţia de creditor de ultimă instanţă reprezintă şi ea una din modalităţile
tradiţionale de implicare a băncii centrale în materie de stabilitate financiară.
Necesitatea unei asemenea funcţii provine din pericolele potenţiale pe care o bancă
falimentară le poate crea pentru sectorul financiar şi pentru economia reală, într-un
context în care pericolele respective nu pot fi eliminate din cauza ineficienţei asimetriei
informaţionale.
În mod practic, intervenţiile în calitate de creditor de ultimă instanţă constă în
acordarea, cu titlu excepţional şi în situaţii de criză particulare, de credite pe termen
scurt băncilor comerciale confruntate cu importante probleme de lichiditate.
Lichiditatea băncilor este, deci, punctul esenţial al chestiunilor referitoare la funcţia de
creditor de ultimă instanţă.
Cu toate acestea, funcţia respectivă constituie cea mai ambiguă dintre funcţiile
băncile centrale, deoarece nu este exercitată cu regularitate, iar transparenţa cadrului în
care acţionează un creditor de ultimă instanţă este redusă. Pe de altă parte, injecţia
temporară de lichidităţi, efectuată în timpul crizei, are implicaţii asupra capacităţii
băncii centrale de a-şi atinge obiectivele monetare. De aceea, pomparea de lichidităţi
trebuie să înceteze imediat ce încrederea a fost restaurată.
Poziţiile clasice cu privire la intervenţiile în calitate de creditor de ultimă instanţă
au fost enunţate încă în sec. XIX în lucrările lui H.Thornton (1802)1şi W. Bagehot
(1873)2. Interpretarea ideilor acestora a dat naştere la mai multe curente de gândire
distincte, a căror coexistenţă arată că nici până în zilele noastre nu s-a găsit un consens
cu privire la modalităţile de intervenţie optimă şi eficace. (Bordo, 1999).
Principiul clasic „Thornton-Bagehot” porneşte de la scenariul unui blocaj al pieţei
interbancare, intervenit din cauza asimetriei informaţiilor cu privire la solvabilitatea
băncilor. Astfel, în condiţii de asimetrie informaţională, faptul că, în urma unui şoc
defavorabil asupra lichidităţii sale, o bancă este dispusă să plătească dobânzi ridicate
pentru împrumuturile pe care le angajează poate fi interpretat ca semn al unui pericol de
faliment sporit. În acest caz, celelalte bănci se vor abţine să acorde credite băncii
respective, iar ca urmare piaţa nu va reuşi să se autoprotejeze împotriva şocurilor
reprezentate de lipsa de lichiditate înregistrată de diverse bănci, ceea ce impune
intervenţia băncii centrale.
Principiile acestei intervenţii, formulate încă de Bagehot, sunt următoarele:
- creditorul de ultimă instanţă trebuie să acorde credite instituţiilor financiare
nelichide, însă solvabile;

1
- Thornton H., An Enquiry into the Nature and Effects of Paper Credite of Great Britain, A. Kelley,
New York, Reprint, 1978.
2
- Bagehot W., Lombard Street, P. Kegan, 14th ed., London, 1873.
29

- dobânzile percepute trebuie să fie penalizatoare, pentru a evita situaţia în care


instituţia beneficiară ar folosi fondurile respective pentru a-şi finanţa operaţiunile de
creditare;
- creditorul trebuie să pretindă garanţii suficiente ;
- această politică de creditor de ultimă instanţă trebuie anunţată public ex ante şi
într-o manieră credibilă.
Cu toate acestea, posibilitatea blocajului unei întregi pieţe este pusă sub semnul
întrebării de unii autori, cum ar fi, adepţii abordarii numite „Free Banking”, după care
piaţa interbancară este în măsură să protejeeze singură sistemul bancar de fenomenele
de panică. (Selgin, 1988, 1999).
Potrivit celui de-al treilea punct de vedere, acordarea unor credite speciale
băncilor aflate în dificultate pur şi simplu nu este necesară. Căci, operaţiunile open
market, realizate în mod curent de banca centrală pentru asigurarea lichidităţii întregii
pieţe, sunt suficiente pentru asigurarea stabilităţii sistemului financiar. (Goodfriend,
King, 1988).
În fine, conform celui de-al patrulea punct de vedere, este imposibil să se facă
distincţie netă între lipsa de lichiditate şi insolvabilitate, iar aceasta mai ales din
perspectivă ex ante. În consecinţă, dacă este necesar, banca centrală trebuie să acorde
credite speciale, deşi băncile pot fi tentate în modul acesta să adopte un comportament
mai riscant, ceea ce generează probleme de risc de abuz (moral hazard). (Goodhart,
1987,1995).
Un argument suplimentar convingător în favoarea ideii necesităţii unei strategii de
intervenţii sistematice în favoarea instituţiilor financiare de importanţă sistemică este
eventualitatea apariţiei fenomenului de contagiune. (Solow, 1982).
Rezultă că deşi în doctrină şi practică se admite că sunt necesare intervenţii
efective excepţionale ale băncii centrale în calitate de creditor de ultimă instanţă,
anumite aspecte punctuale ale acestui tip de operaţiuni arată că unele dificultăţi inerente
(frontiera imprecisă între lipsă de lichiditate şi insovabilitate, riscul moral) nu au fost
încă depăşită.
La urma urmelor, decizia de a acorda un credit special în scopul asigurării
stabilităţii financiare depinde de aprecierile cu privire la costul social aferent
falimentelor bancare, fenomenelor de panică şi efectelor de contagiune. Datele de
observaţie arată că mecanismele de creditare de ultimă instanţă au contribuit în multe
cazuri (Miron, 1986 ; Eichengreen, Portes, 1986; Bordo, 1990) sau ar fi putut contribui
la evitarea unor asemenea fenomene de panică. (Friedman et Schwartz, 1963).
Faptele învederează, de asemenea, costurile ridicate ale efectele de contagiune,
confirmând, astfel, utilitatea pe care o au, în general, intervenţiile de sprijinire a
instituţiilor financiare în dificultate. (Aharony, Swary, 1983 ; Herring, Vankudre, 1987;
Saunders, 1987).
Contribuţiile recente analizează condiţiile în care intervenţiile în calitate de
creditor de ultimă instanţă pot asigura stabilitatea macroeconomică şi financiară.
(Aglietta, De Boissieu, 1999; Schoenmaker, 2000; Antinolfi, Huybens, Keister, 2001;
Marini, 2002; Goodhart, 2004; Rochet, 2004; Allen, Wood, 2006). Totuşi, aceste
lucrări se concentrează asupra economiilor emergente, limitându-se la dimensiunea
internaţională a funcţiei de creditor de ultimă instanţă. (Chang et Velasco, 2000).
30

În unele ţări, au fost intreprinse recent ample reforme ale instituţiei băncii entrale,
ceea a ridicat, printre altele, unele probleme noi referitoare la exercitarea funcţiei de
creditor de ultimă instanţă în ţările respective. Este vorba, în principal, despre
următoarele două subiecte specifice, dar cu puternic impact pe plan internaţional:
- relaţia dintre Banca Angliei şi „UK Financial Services Authority”, care este
autoritatea relativ nouă şi exclusivă de reglementare şi supraveghere în Marea Britanie;
- implicaţiile recentei legi a activităţii bancare din SUA (Gramm-Leach-Bliley
Act), care a atribuit „Sistemului Rezervelor Federale” sarcina reglementării şi
supervizării conglomeratelor financiare.
O altă problemă de aceiaşi avengură este cea a rolului BCE în asigurarea
stabilităţii financiare în zona euro. Referitor la aceasta, principala concluzie care se
desprinde din literatură este că deşi există unele argumente în favoarea centralizării
funcţiei de creditor de ultimă instanţă la nivel european (intensificarea fenomenelor de
contagiune ca urmare a proliferării conglomeratelor financiare, faptul că exercitarea
acestei funcţii la nivel naţional poate afecta atingerea obiectivelor politicii monetare ale
BCE etc.), deocamdată, BCE are doar rolul de a coordona acţiunile de salvare
întreprinse la nivel naţional. (Prati, Schinasi, 1999; Bruni F., De Boissieu C., 2000;
Eijffinger, 2001; Gulde, Wolf, 2004).

2.2 Implicaţii ale intrării în UE

Din cele arătate în paragraful anterior, rezultă că o temă majoră în cercetarea


economică actuală este rolul care revine BCE în elaborarea şi aplicarea politicilor
prudenţiale în zona euro şi în UE, precum şi implicaţiile absenţei unei instituţii
comunitare care să îşi asume ansamblul acestor sarcini. (Aglietta M., 2000; Aglietta M.,
Scialom L., Sessin T., 2000, p. 59-84; Begg D., De Grauwe P., Giavazzi F., Uhlig
H.,Wyplosz C., 1998; Lanoo K., 1999; Plihon D., 2000, p. 17-32; Prati A., Schinasi
G.J., 1999).
Într-adevăr, deşi tratatul de la Maastricht prevede că – pe lângă elaborarea şi
aplicarea politicii monetare - unul din obiectivele fundamentale ale “Sistemului
European de Bănci Centrale” (SEBC) este asigurarea bunei funcţionări a sistemelor de
plăţi, el menţionează doar că “SEBC contribuie la buna conduită a politicilor duse de
autorităţile competente în ceea ce priveşte controlul prudenţial al instituţiilor de credit
şi stabilitatea sistemului financiar” (art.105.5) şi că “BCE trebuie consultată cu privire
la orice proiect de reglementare comunitară sau naţională care intră in domeniul său
de competenţă” (art. 105.4), inclusiv, deci, la cele din domeniul menţionat de art. 105.4.
Rezultă că, în conformitate cu aquis-ul comunitar, instituţiile europene joacă un
rol esenţial în elaborarea reglementărilor prudenţiale, însă sarcina exercitării controlului
prudenţial şi asigurării stabilităţii financiare revine în principal autorităţilor naţionale.
În acest cadru, o problemă importantă care se pune pentru ţările recent intrate în
UE, printre care şi România, este cea a implicaţiilor pe care participarea la SEBC şi, în
perspectivă, la Eurosistem, le are asupra riscului sistemic, manifestat la nivelul de
ansamblu al economiilor în cauză. De asemenea, în cazul acestor ţări, este necesară
identificarea mijloacelor suplimentare de gestionare a unei eventuale crize sistemice pe
care băncile centrale respective le dobândesc prin intrarea lor în SEBC şi, respectiv, în
Eurosistem.
31

După cum am arătat în &1.1, în lucrările referitoare la stabilitatea financiară se


identifică trei categorii de vulnerabilităţi endogene, care ţin de cele trei componente de
bază ale sistemului finaciar: infrastructura, pieţele şi instituţiile. La acestea, se adaugă
vulnerabilităţile exogene, care ţin de caracteristicile mediului macroeconomic. Aceste
tipuri de vulnerabilităţi se regăsesc şi în cazul UE (De Bandt O., Hartmann P., 2000).
De aceea, investigaţiile referitoare la rolul BCE se desfăşoară la toate aceste patru
nivele.
După cum am arătat, în scopul asigurării unicităţii nivelui ratelor dobânzii
practicate în ţările membre ale UEM, Eurosistemul pune la dispoziţia agenţilor
economici un sistem de decontare ce permite o comunicare eficace între pieţele
financiare din zona euro. Paralel, în cadrul pieţei europene unice, băncile centrale
naţionale (BCN) din UE au lansat un program de reducere a riscurilor prin crearea unor
sisteme de decontare brută în timp real, RTGS, precum şi prin facilitarea plăţilor
transfrontaliere. În modul acesta, la începutul anului 1999, a fost pus în funcţiune
sistemul TARGET; în prezent, acesta este alcătuit din cele 27 de sisteme TARGET ale
ţărilor membre UE, la care se adaugă mecanismul de plăţi al BCE, toate interconectate.1
Tranzacţiile realizate prin sistemul TARGET sunt:
- operaţiunile dintre BCE şi băncile centrale ale statelor membre, efectuate ca
urmare a tranzacţiilor realizate pe piaţa monetară;
- decontările financiare dintre băncile comerciale;
- decontările operaţiunilor privind plăţi de valori ridicate ale clienţilor băncilor
comerciale.
Pentru lichidarea decontărilor efectuate în cursul zilei, SEBC acordă
participanţilor la TARGET credite pe termene foarte scurte (intraday, overnight), pe
descoperit de cont (overdraft), integral garantate. Această garanţie permite eliminarea
cvasi-completă a riscului sistemic din cadrul TARGET: riscul sistemic rezidual
corespunde exclusiv defecţiunilor tehnice, care nu pot fi niciodată total eliminate,
precum şi unei eventuale insuficienţe a garanţiilor pe care le poate constitui un
participant. Or, tipurile de garanţii sunt definite într-o manieră foarte largă: valoarea
totală a garanţiilor susceptibile a fi constituite se apropie de suma de 5.700 miliarde
euro, dintre care cca. 33% reprezintă garanţii bancare. Se poate, deci, aprecia că prin
interconectarea sistemelor de plăţi naţionale ale ţărilor membre UE cu TARGET, riscul
ca cele dintâi să nu dispună la sfârşitul zilei de lichidităţile necesare şi, deci, să
trebuiască să se declare în stare de faliment, devine practic egal cu zero.
În acest context, o problemă care se pune totuşi pentru ţările nou intrate în UE
este dacă această modalitate de asigurare a lichidităţilor necesare pentru absorbţia
soldurilor rămase la sfârşitul zilei este optimă, din punctul de vedere al ţărilor
respective, prin prisma protecţiei împotriva riscului sistemic şi a sarcinilor financiare
care revin participanţilor. (Furfine C.H., Stehm J., 1998, p. 832-848). Căci, este cert că
pot exista şi alte soluţii (de ex., cea utilizată în cadrul FEDWIRE, sistemul de plăţi al
FED, unde creditele de acest tip nu sunt garantate, ci tarifate la minut).
Paralel cu crearea TARGET, “Asociaţia Bancară Europeană” (ABE) a
perfecţionat sistemul său de cliring multilateral în ecu, transformându-l într-un sistem
transfronatlier (EURO 1), capabil, la fel ca TARGET, să efectueze viramente în euro în
cadrul UE. La ora actuală, EURO 1 este un sistem de decontări zilnice pe baze nete, în
1
- BNR a pus în funcţiune un sistem electronic de plăţi, compatibil cu sistemul TARGET, în anul 2005.
32

monedă primară (disponibilităţi în cont la BCE), la care participă băncile membre ABE,
precum şi marile instituţii europene. Conform amintitelor “standarde Lamfalussy”,
fiecare participant este supus unei duble obligaţii, menite să reducă riscul sistemic: pe
de o parte, fiecare participant trebuie să respecte o anumită limită în ceea ce priveşte
debitul şi creditul multilateral – adică faţă de toţi ceilalţi participanţi –, iar pe de altă
parte, trebuie să contribuie, cu o anumită sumă, la un depozit la vedere, în valoare totală
de 1 miliard de euro, menit să asigure decontarea finală de la sfârşitul zilei, în cazul
falimentului unuia dintre participanţi. Acest depozit, remunerat, este deţinut de ABE la
BCE, care îndeplineşte rolul de operator al sistemului EURO 1.
În aceste condiţii, o problemă care se pune este cea a tendinţelor care se manifestă
la nivel european în ceea ce priveşte transferurile realizate prin cele două sisteme –
TARGET şi EURO 1 –, precum şi cea a consecinţelor care decurg de aici pentru ţările
nou intrate în UE. În literatură, o atenţie deosebită este acordată transferurilor
transfrontaliere şi de mare valoare, care, a priori, sunt cele mai susceptibile a produce
riscuri sistemice, dar sunt totodată şi cele mai capabile să realizeze integrarea pieţelor
financiare. (Prati A., Schinasi G.J., 1999; Beau D., Ducher J.F., 1999, p. 65-76; ECB,
1999; etc.)
Faptul că, în schimbul unor garanţii, Eurosistemul furnizează participanţilor la
sistemul TARGET lichiditatea necesară la sfârşitul zilei operative crează, teoretic, două
genuri de riscuri. Primul este cel de “gripare” a sistemului, în situaţia în care tipologia
garanţiilor ar fi insuficientă; s-a arătat însă mai sus că apariţia acestei situaţii nu este
posibilă. Al doilea risc se poate concretiza în situaţia în care participanţii se dovedesc
incapabili să ramburseze creditele intraday, de tip “descoperit” (overdraft): moneda
primară creată de BCE pe parcursul zilei nu este desfinţată la sfârşitul zilei,
augmentând nivelul bazei monetare existente la sfârşitul zilei; în acest caz, are loc
transformarea creditelor intraday în credite overnight. Deoarece, în modul acesta, BCE
este “pusă în în faţa unui fapt împlinit”, transformarea amintită este sancţionată prin
perceperea unor dobânzi majorate.
Din punctul de vedere al ţărilor intrate recent în UE, prezintă interes şi următoarea
problemă: TARGET este deschis tuturor ţărilor membre UE, inclusiv, deci, celor care
nu participă la zona euro (pre-in), însă este prevăzut cu un mecanism de natură să
împiedice ca amintita transformare a naturii creditelor să se producă şi de către
participanţii din ţările respective. Căci, aceasta ar echivala cu antrenarea unei emisiuni
de euro de către ţări care nu sunt membre ale zonei euro, ceea ce, evident, nu poate fi
acceptat. Mijloacele prin care se realizează acest lucru sunt: limitarea globală a
creditelor intraday de tip overdraft pe care BCN din ţările pre-in le pot acorda
participanţilor la propriul sistem TARGET, fixarea unei ore-limită devansate pentru
accesarea acestor credite şi perceperea unei dobânzi penalizatoare.
Rezultă că există unele modalităţi prin care se limitează furnizarea de lichidităţi
necesare funcţionrii sistemelor naţionale de plăţi şi că acestea sunt mai drastice în cazul
ţărilor pre-in.
În condiţiile existenţei unui asemenea sistem de plăţi european, o consecinţă
probabilă a intrării în perspectivă a ţărilor central şi est-europene în UEM este creşterea
gradului de integrare a pieţei financiare şi a celorlalte pieţe de capitaluri din ţările
repective (asigurări de bunuri şi persoane, asigurări sociale etc.), omogenizarea
modalităţilor de gestionare a datoriei publice şi lărgirea bazei de colectare a resurselor
33

de investiţii. (Mc Cauley R., White W.R., 1997; Von Thadden E.L., 2001, p. 93-108).
Este de presupus că îndeplinirea criteriilor de convergenţă stabilite de tratatul de la
Maastricht va spori atractivitatea pieţelor de capitaluri din regiune pentru investitorii
instituţionali străini (fonduri de pensii, societăţi de asigurare etc.), ceea ce va contribui
la creşterea taliei şi lichidităţii acestor pieţe.
Totuşi, deoarece TARGET a contribuit deja foarte mult la unificarea pieţei
monetare (98% din operaţiuni reprezintă transferuri interbancare), se poate presupune
că integrarea se va produce cel mai rapid la nivelul acestei pieţe, ceea ce va avea ca
efect alinierea ratelor dobânzilor interbancare practicate în ţările central şi est-europene
la rata EONIA (Euro Overnight Index Average). Bursa de valori şi celelalte pieţe de
capitaluri (asigurările de bunuri şi persoane, asigurările sociale etc.) se vor integra,
probabil, mai încet, însă se poate constata încă de pe acum că există unii factori care
favorizează convergenţa şi la acest din urmă nivel: multiplicarea legăturilor dintre
sistemele de tranzacţii cu titluri din ţările respective şi sistemele de tranzacţii cu titluri
ale ţărilor din zona euro; dezvoltarea tranzacţiilor transfrontaliere şi operaţiunile de
open market ale Eurosistemului, care implică utilizarea tehnicii tranzacţiilor bazate pe
cesiunea temporară de titluri (reverse operation); etc.
Lucrările care se ocupă de evoluţiile economice din ţările central şi est-europene
arată că în ultimul timp mediul economic din aceste ţări s-a îmbunătăţit, principalii
factori care au contribuit la această ameliorare fiind: reformele structurale şi
instituţionale, stabilizarea macroeconomică, perspectiva de a deveni membru UE,
intrarea efectivă în această organizaţie etc. (Doyle, Kuijs, Jiang, 2001; Backé, Thimann,
Arratibel, Calvo-Gonzalez, Mehl, Nerlich, 2004; Lenain, Rawdanowicz, 2004;
Angeloni, Flad, Mongelli, 2005; Afonso, Schuknecht, Tanzi, 2006; IMF, 2006).
Este de presupus că îmbunătăţirea mediului economic din ţările central şi est-
europene va continua, ia aceasta ca urmare a acţiunii unor noi factori, cum ar fi:
supunerea economiei la rigorile politicii monetare unice, dispariţia posibilităţii
izbucnirii unor crize valutare, instaurarea unei mai bune discipline bugetare,
perfecţionare tehnicilor de tranzacţionare, creşterea lichidităţii ş.a.m.d., ceea ce va
determina reducerea considerabilă a riscului sistemic al pieţelor de capitaluri din aceste
ţări.
De altfel, dezvoltarea pieţelor financiare pe care tranzacţiile sunt libelate în euro a
impus şi până acum ca Eurosistem-ul să ia în considerare în activitatea sa de reglare a
lichidităţii inclusiv aceste pieţe. De aici, interogaţiile recente din literatură cu privire la
rolul preţurilor (cursurilor) activelor financiare în politica monetară şi la măsura în care
băncile centrale trebuie să se implice în stabilizarea pieţelor financiare. (Artus P., 2000,
p. 787-807; Bernanke B., Gertler M, 2000; Cecchetti S.G., ş.a., 2000). Or, este evident
că aceste orientări vor avea implicaţii inclusiv asupra activităţii băncilor centrale din
ţările pre-in.
În ceea ce priveşte supravegherea pieţelor financiare, Eurosistemul dispune de
structurile necesare pentru urmărirea indicatorilor care reflectă evoluţiilor de pe pieţele
financiare (volumul tranzacţiilor; volatilitatea cursurilor; primele de risc şi de
lichiditate; etc.). După părerea noastră, problema care se pune aici pentru băncile
centrale din ţările pre-in este simplă şi nu necesită discuţii prea ample: participarea prin
reprezentanţii lor în comitetele şi grupurile de lucru/task-force-uri respective, precum şi
34

reorganizarea compartimentelor lor de specialitate astfel încât să cuprindă şi un serviciu


de “supraveghere a pieţelor”.
O problemă mult mai complicată este cea a instrumentelor de politică monetară
care pot fi utilizate de băncile centrale din aceste ţări în faza pre-in pentru a dezamorsa
tensiunile de pe piaţa financiară şi de pe celelalte pieţe de capitaluri autohne, tensiuni
care se pot repercuta asupra volumului lichidităţii bancare, libelate, deocamdată, în
monedă naţională.
În al doilea rând, se pune problema efectelor susceptibile a fi exercitate asupra
economiilor acestor ţări de instrumentele politicii monetare unice a Eurosistemului,
care vor acţiona şi asupra ţărilor în cauză în perioada de după adoptarea de către
aceastea a euro: rezervele obligatorii, facilităţile de credit şi politica de open market.
Fapt cert este că aceste instrumente şi-au dovedit eficacitatea în timpul unor evenimente
grave, cum au fost cele din septembrie 2001 (nevoile de lichidităţi au fost satisfăcute
promt şi fără tensiuni asupra dobânzilor, iar apoi aceste lichidităţi au fost resorbite în
câteva zile, iarăşi fără să se perturbe piaţa monetară) şi că nu există nici un motiv să
creadă că lucrurile vor sta altfel în cazul ţărilor nou intrate.
Importanţa sporită a pieţelor financiare impune ca obiectivul principal al băncilor
centrale moderne – stabilitatea preţurilor – să fie extins astfel încât să includă preţurile
activelor financiare. Deocamdată, Tratatul de la Maastricht nu conţine nici o prevedere
cu privire la preţul activelor financiare, iar ca urmare o asemenea extindere ar necesita
modificarea statutului băncilor centrale membre ale SEBC şi Eurosistemului.
Independent de aceast aspect instituţional, există mai multe alte dimensiuni
strategice ale problemei, cum ar fi: relaţia dintre obiectivul stabilităţii preţurilor
(cursurilor) activelor finaciare, pe de o parte, şi obiectivul stabilităţii preţurilor
bunurilor şi serviciilor, pe de altă parte; eficacitatea intervenţiilor băncii centrale pe
piaţa financiară; riscul moral pe care îl crează aceste intervenţii pe piaţa respectivă;
consecinţele asupra credibilităţii băncii centrale; etc.
Legat de aceste chestiuni strategice, în literatură există şi poziţia că, în anumite
condiţii, o politică activă de ţintire a preţurilor activelor financiare poate provoca
fluctuaţii mult mai ample ale acestora decât o politică monetară preventivă şi activă de
îmbunătăţire a anticipaţiilor privind inflaţia. (Bernanke B., Gertler M., 2000; Cecchetti,
2000). De aceea, toate aceste probleme, cu mare încărcătură de semnificaţii teoretice şi
practice, rămân deocamdată deschise.
După părerea noastră, băncile centrale trebuie să se preocupe şi după intrarea
ţărilor respective în UE de disfuncţionalităţile pieţei financiare şi ale celorlalte pieţe de
capitaluri autohtone, însă aceasta nu pentru a integra în mod direct preţurile activelor
financiare în conduita politicii lor monetare, ci pentru că distorsiunile acestora din urmă
pot afecta atât stabilitatea preţurilor fluxurilor de bunuri şi servicii, cât şi stabilitatea
financiară.
În cazul României, sistemul său bancar se caracterizează chiar şi în prezent printr-
o serie de trăsături care reflectă creşterea gradului său de stabilitate. Dintre acestea,
amintim următoarele:
- consolidarea semnificativă, susţinută în principal de procesul de restructurare şi
de privatizare;
- diversificarea portofoliului produselor bancare oferite clienţilor;
35

- situarea la nivele confortabile a indicatorilor de eficienţă şi de prudenţă a


activităţii bancare, în particular a celor de cuantificare a riscului de credit;
- îmbunătăţirea cadrului normativ, îndeosebi în ceea ce priveşte implementarea
cerinţelor “Acordului Basel II”.
În aceste condiţii, se poate aprecia că intrarea României în UEM va cataliza
acţiunea forţelor pieţei, care a fost deja liberalizată în mare măsură prin fenomenele
amintite şi va fi liberalizată şi mai mult prin extinderea pe teritoriul statului român a
pieţei europeane unice a serviciilor finaciare.
Pe termen mai lung, este posibil ca intensificarea concurenţei să determine
reducerea semnificativă a costului intermedierii finaciare. Însă, pe de altă parte,
dezvoltarea operaţiunilor transfrontaliere de gestionare a trezoreriei băncilor, chiar dacă
acestea se efectuează mai ales cu băncile-mamă, care sunt foarte solide, poate duce la
creşterea dependenţei băncilor româneşti de băncile străine şi, deci, la un potenţial risc
de contagiune cu un fenomen de criză bancară apărut la nivel european.
În aceste condiţii, se poate afirma că intrarea în UEM, deşi însoţită de o reducere
durabilă a riscului sistemic în materie de plăţi, va avea, pe termen lung, un impact
contradictoriu asupra stabilităţii bancare în România şi, în general, în ţările central şi
est-europene.
Capacitatea Eurosistemului de a face faţă unei crize sistemice apărute la nivelul
sectorului bancar se manifestă pe cele două planuri deja discutate: 1) dispozitivul
instituţional de supraveghere; şi 2) funcţia de creditor de ultimă instanţă.
Referitor la primul element, am arătat că poziţia dominantă în literatură, pe care
ne situăm şi noi, este că îmbinarea la nivelul băncii centrale a atribuţiilor de politică
monetară cu cele de supraveghere prudenţială contribuie atât la reducerea numărului
falimentelor bancare, cât şi la creşterea eficacităţii politicii monetare. De asemenea, am
arătat că în UE supravegherea se realizează în prezent la nivel naţional şi, în majoritatea
ţărilor, de către BCN sau organisme grefate pe acestea. Această situaţie se întâlneşte şi
în România, unde, potrivit legii sale de organizare şi funcţionare, BNR are ca principală
atribuţie autorizarea, reglementarea şi supravegherea prudenţială a instituţiilor de credit.
Formula respectivă este, în general, considerată adecvată în raport cu realităţile
economice actuale, caracterizate prin activităţi transfrontaliere limitate (Lanoo K.,
1999). Aceasta, deoarece permite utilizarea eficace a unor informaţii care nu pot fi
obţinute decât de la bănci (Padoa-Schioppa T., 1999). În plus, s-a insituit deja o
cooperare bi- şi multilaterală (prin intermediul “Comitetului de supraveghere bancară”
al SEBC) între între autorităţile de supraveghere din diverse ţări, ceea ce este important
mai ales pentru controlul grupurilor transnaţionale şi conglomeratelor.
După părerea noastră, este necesară totuşi aprofundarea analizei
complementarităţii care există între responsabilităţile de politică monetară, pe de o
parte, şi cele de supraveghere prudenţială, pe de altă parte. Oricum, în cazul României,
este necesară menţinerea acestor sarcini la nivelul BNR încă multă vreme de aici
încolo.
În ceea ce priveşte atribuţiile de creditor de ultimă instanţă, se poate aprecia că
participarea în perspectivă a României la ERM II şi la Euroland nu va modifica prea
mult situaţia actuală, caracterizată prin absenţa cvsi-totală a recursurilor băncilor
comerciale româneşti la banca centrală. Aceasta, deoarece modalităţile de furnizare de
lichidităţi existente în cadrul TARGET, accesul pe pieţele financiare profunde şi lichide
36

existente la nivel european, multiplicarea fondurilor de garantare a depozitelor etc., vor


face ca situaţiile în care o bancă romînească solvabilă să poată deveni nelichidă să fie
extrem de rare. Însă, dacă totuşi asemenea evenimente se vor produce, ameninţând să se
transforme într-un risc sistemic, însăşi apartenenţa BNR la SEBC, iar apoi la
Eurosistem va conferi acesteia mijloacele de răspuns - puternice şi coordonate - de care
are nevoie.

III. STABILITATEA FINANCIARĂ ŞI LIBERALIZAREA FLUXURILOR


DE CAPITAL

3.1. Globalizarea fluxurilor financiare

Globalizarea constituie trăsătura dominantă a economiei mondiale contemporane.


În esenţă, globalizarea (mondializarea) constituie un proces generat de competiţia şi
concurenţa dintre principalii poli ai puterii economice internaţionale, care cuprinde
toate laturile vieţi economice. La baza acestui proces se află o serie de factori
economici, tehnici, sociali-politici etc., care acţionează simultan şi intercolerat la nivel
internaţional, regional şi naţional.
Astfel, la nivel internaţional, principalii factori care acţionează în direcţia
globalizării sunt noile tehnologii performante, expansiunea ramurilor industriale
moderne, dezvoltarea sectorului serviciilor, reducerea sau înlăturarea barierelor
naţionale care stau în calea circulaţiei internaţionale de bunuri, servicii, tehnologie şi
capital. În mare măsură, factorii amintiţi acţionează şi la nivel regional, producând o
tendinţă de concentrare a activităţii economice în trei mari regiuni geografice: America
de Nord, Europa Occidentală şi Asia. În fine, la nivel naţional, factorii de genul celor
amintiţi determină dezvoltarea sectorului privat, extinderea mecanismelor pieţei,
deschiderea economiilor naţionale spre exterior ş.a.m.d.
După J. Stiglitz, globalizarea “constă în integrarea mai puternică a ţărilor şi a
locuitorilor acestora ca urmare a reducerii semnificative a costurilor de transport şi
comunicare şi a eliminării barierelor artificiale din calea circulaţiei bunurilor,
serviciilor, capitalurilor, cunoştinţelor şi a oamenilor”. (Stiglitz, 2003).
Potrivit unei cunoscute lucrări publicate de A. McGrew şi P. Lewis, consacrate
rolului statelor naţionale în era globalizării, aceasta este “multiplicarea legăturilor şi
interconexiunilor dintre statele şi societăţile care fac parte în prezent din sistemul
mondial. Globalizarea reprezintă procesul prin care evenimentele, deciziile şi
activităţile desfăşurate într-o parte a lumii au consecinţe semnificative pentru indivizi
şi comunităţi situate la mari distanţe una de alta. Globalizarea are două trăsături
distincte: sfera de acţiune (întinderea) şi intensitatea (adâncimea). Pe de o parte, ea
defineşte un set de procese care cuprind aproape tot globul sau operează pretutindeni
în lume, fapt ce conferă acestui concept o conotaţie spaţială. Pe de altă parte, ea
37

presupune intensificarea nivelurilor de interacţiune, interconectare sau


interdependenţă între statele şi societăţile care alcătuiesc comunitatea mondială. Prin
urmare, alături de extinderea legăturilor, are loc şi o adâncire a proceselor globale”
(McGrew, Lewis, 1993).
O definiţie oficială a globalizării este cea a FMI, care defineşte acest proces ca
fiind “creşterea interdependenţei economice a ţărilor din întreaga lume prin creşterea
volumului şi varietăţii tranzacţiilor transfrontaliere cu bunuri şi servicii, prin
liberalizarea şi accelerarea fluxurilor internaţionale de capital, precum şi printr-o
difuzare mai largă a tehnologiei.” (Sahai, 2002, p.2).
La rândul său, Banca Mondială defineşte globalizarea ca fiind “libertatea şi
capacitatea indivizilor şi a firmelor de a iniţia tranzacţii economice contractuale cu
rezidenţi ai altor ţări” (Kolodko, 2001, p.3).
Pe baza lucrărilor citate, se poate afirma că globalizarea - politică, economică sau
culturală - este un proces ireversibil care a cuprins teritorii şi naţiuni. Dintr-un punct de
vedere strict economic şi financiar, adică făcând abstracţie de trăsăturile sociale,
politice, culturale etc., ale procesului, globalizarea poate fi definită ca fiind “întărirea şi
lărgirea legăturilor dintre economiile naţionale pe piaţa mondială a bunurilor,
serviciilor şi mai ales a capitalurilor”.
Prin prisma acestei definiţii, se poate spune că globalizarea economică reprezintă
stadiul în care a ajuns procesul - real, pozitiv şi de lungă durată - de dezvoltare a
internaţionalizării economiei, de mondializare a schimburilor şi interdependenţelor
economice dintre economiile naţionale şi statele lumii contemporane.
Principalii factori care au determinat intrarea omenirii în acest stadiu de
dezvoltare economică sunt:
- industrializarea şi schimbările induse de aceasta;
- comerţul internaţional;
- mişcarea capitalului;
- migrarea populaţiei.
Principalele efecte ale globalizării sunt:
-1) creşterea numărului acordurilor internaţionale având ca obiect interesele
comunităţii mondiale;
- 2) creşterea volumului investiţiilor directe şi constituirea de alianţe strategice
între marile companii, cu efecte favorabile asupra nivelului producţiei;
- 3) elaborarea de strategii conforme evoluţiei pieţei globale (bazate pe
competitivitate şi dezvoltare durabilă).
Lucrările consacrate procesului globalizării învederează că acesta prezintă două
două etape distincte:
- 1) etapa acumulării capitalului, care a început după terminarea primului război
mondial;
- 2) etapa liberalizării schimburilor economice internaţionale şi unificarea
cadrului legislativ, care a început în anii '80 ai secolului trecut şi continuă şi în prezent.
Astfel, procesul istoric de globalizare desfăşurat pe tot parcursul secolului XX a
dus la dezvoltarea comerţului exterior, integrarea pe orizontală (specializare pe produs)
şi verticală a activităţii economice, apariţia tendinţei de a obţine noi resurse economice
(umane şi naturale), crearea de mari grupuri dominante în sfera industriei, apariţia
38

investiţiilor internaţionale etc., care toate au determinat extinderea tranzacţiilor


financiare la nivel mondial şi interconectarea strânsă a pieţelor finaciare.
A doua etapă a procesului de globalizare a economiei mondiale, care a început la
mijlocul anilor '80 ai secolului trecut şi a căpătat noi valenţe şi susţinători în anii '90 ai
acestui secol, continuă cu putere şi în noi forme la început de mileniu III, deşi are de
înfruntat numeroase mentalităţi regionaliste şi naţionaliste. Aceasta, deoarece
globalizarea economică oferă avantaje imediate multiple economiilor dezvoltate, care
concentrează cea mai mare parte a capitalului mondial. Însă, acest proces creează noi
provocări pentru toate ţările lumii, nu atât prin extinderea la scară mondială a
interdependenţelor economice reale, cât prin liberalizarea mişcărilor de capital.

3.2. Vulnerabilităţi produse de liberalizarea mişcărilor de capitaluri

Impunerea unor restricţii asupra mişcărilor de capital, urmată de liberalizarea


acestor mişcări, a constituit un fenomen constant în istoria economică. Astfel, după
liberalismul secolului al XIX-lea, perioada interbelică s-a caracterizat prin impunerea
de către marile puteri ale epocii şi, după exemplul lor, de majoritatea ţărilor lumii, a
unor severe restricţii în calea circulaţiei internaţionale a capitalurilor şi a comerţului
exterior.
Perioada post-belică cuprinde trei faze distincte: o fază imediat următoare
terminării războiului, când au fost adoptate o serie de măsuri de liberalizare a mişcărilor
de capital; sfârşitul anilor ’60, când această tendinţă se inversează, iar un mare număr
de ţări impun din nou restricţii în calea fluxurilor de capital; anii ’80, când orientarea
iarăşi se schimbă în direcţia contrară (Cerna, Donath, 2006, p. 28-29).
În ultimele două decenii, are loc însă o creştere fără precedent a volumului
mişcărilor de capital şi, în acest cadru, o augmentare a ponderii capitalului privat în
finanţarea deficitelor balanţelor de plăţi ale ţărilor în curs de dezvoltare. Aceste evoluţii
relevă în mod semnificativ mutaţiile care s-au produs în ultimul timp în modul de
funcţionare a economiilor contemporane. Alte fenomene – cum ar fi, crizele ce s-au
succedat rapid în ultimii ani – impun însă o examinare mai profundă a evoluţiei recente
a sistemului financiar internaţional.
Prin prisma crizelor care au marcat evoluţiile economice din ultimele două
decenii, liberalizarea circulaţiei capitalului, realizată pe fundalul dezvoltării pieţelor
financiare cu informaţii insuficiente, apare ca un factor care a contribuit la creşterea
instabilităţii financiare a lumii, la apariţia unui comportament de turmă (herd behavior),
la speculaţii şi dezechilibre multiple.
Într-adevăr, dacă anii ‘80 au fost marcaţi doar de căderea bursei din Tokio şi a
celei din New York (1987), deceniul următor a cunoscut un întreg şir de crize
financiare şi valutare.
Astfel, la începutul anilor ’90, mecanismul european al cursurilor de schimb
(ERM) – precursor al UEM— a fost supus unor puternice tensiuni, care au dus la
ieşirea din “tunel” a lirei sterline, a lirei italiene şi a escudo-ului portughez. În toamna
anului 1994, a urmat prăbuşirea peso-ului mexican, ceea ce a evidenţiat fragilitatea
situaţiei financiare a unei ţări ce mizează pe finanţari pe termen scurt (speculative) ale
deficitului bugetar.
39

La doar câţiva ani, a izbucnit marea criză financiară din Asia de Sud Est, care a
fost declanşată de prăbuşirea, în toamna anului 1997, a baht-ului tailandez. Această
criză, care a avut ca efect recesiunea economică prelungită a unor ţări care au înregistrat
anterior lungi perioade caracterizate prin rate înalte de creştere economică, a ilustrat
convingător periculozitatea contagiunii financiare nu numai în zona respectivă, ci şi în
spaţiul mondial. De asemenea, criza respectivă a evidenţiat dezavantajele practicării de
cursuri de schimb fixe în situaţii în care deficitele de cont curent sunt importante, iar
finanţarea acestora se face cu intrări de capital pe termen scurt.
O consecinţă a crizei asiatice a fost adoptarea de către un mare număr de
economşti a ideii că, dacă nu sunt îndeplinite anumite condiţii fundamentale, o
economie emergentă nu ar trebui să liberalizeze contul de capital. De asemenea, s-a
remarcat că liberalizarea contului de capital poate să conducă la creşterea concentrării
capitalului şi a întăririi poziţiei pe piaţă a unor firme. Încă mai important din punctul de
vedere al temei acestei lucrări, măsura amintită poate produce creşterea instabilităţii
economice, care se produce mai ales atunci când perioadele de entuziasm şi dezvoltare
accelerată sunt urmate de crize puternice şi de stagnare.
Este de remarcat că ţările asiatice, spre deosebire de cele din America Latină, au
avut în epocă politici bugetare foarte prudente. În cazul lor, cauzele crizelor au fost
localizate în sectorul privat şi în supraexpunerea acestuia prin angajarea de împrumuturi
bancare pe termen scurt.
O criză financiară de proporţii a cunoscut în anul 1998 Rusia, care a stopat plata
cupoanelor la obligaţiunile de stat plasate pe piaţa internă. Această criză a afectat alte
pieţe financiare, inclusiv pe cele din America Latină. De asemenea, criza rusească a
impus intervenţia “Sistemului Rezervelor Federale” al SUA pentru prevenirea
contaminării sistemului bancar american (şi nu numai) ca urmare a crizei unui
important fond speculativ (hedge-fund).
Evenimentele menţionate mai sus relevă volatilitatea sporită a fluxurilor
financiare internaţionale şi incertitudinea mărită cu care se confruntă, din această cauză,
sistemele financiare naţionale (locale). Şi cu toate acestea, la reuniunea anuală a
organismelor monetare şi financiare internaţionale de la Hong Kong (1997), directorul
general al FMI a făcut oficialilor din ţările participante recomandarea de a accelera
liberalizarea contului de capital.
Una din concluziile importante care se desprinde din studiul evenimentelor
evocate este că o ţară care doreşte să liberalizeze mişcările de capital trebuie să
îndeplinească anumite condiţii.
În esenţă, aceste condiţii se reduc la următoarele trei:
1) existenţa unui cadru macroeconomic propice creşterii durabile;
2) absenţa marilor dezechilibre structurale;
3) buna funcţionare a unui sistem financiar solid, într-un cadru operaţional şi
reglementativ verificat.
În ceea ce priveşte regulile de bază pe care trebuie să le respecte o ţară care
intenţionează să liberalizeze complet contul de capital, acestea pot fi formulate sintetic
astfel:
- inflaţia să fie ţinută sub control, cursul de schimb să fie stabilizat, iar
credibilitate economică externă să fie suficient de mare;
40

- deficitul bugetar şi angajamentele extra-bugetare ale statului să se încadreze în


limite rezonabile;
- gradul de îndatorare externă (publică şi privată) să nu fie excesiv;
- sistemul financiar să fie suficient de dezvoltat şi să se aplice reguli prudenţiale
eficiente;
- să existe o politică suficient de puternică de promovare a concurenţei;
- să existe un sistem informaţional şi statistic eficient.
Într-o economie de piaţă şi într-o societate liberă, principalele obiective ale
politicii economice sunt stabilitatea preţurilor şi creşterea economică.
Într-o economie deschisă, obiectivele menţionate pot fi atinse cu ajutorul mai
multor instrumente, dintre care amintim: politica monetară (controlul agregatelor
monetare, rata rezervelor obligatorii, taxa de rescont etc.), politica de curs de schimb,
politica fiscală, controlul mişcărilor de capital, taxele vamale etc.
Combinaţia de instrumente de politică economică (policy-mix) trebuie să ţină
seama de eficacitatea comparativă a fiecăruia dintre instrumentele menţionate, ceea ce
depinde de mediul în care politicile respective se proiectează şi se aplică. Termenul de
“mediu” înseamnă aici instituţiile existente în interiorul economiei respective, precum
şi deschiderea funcţională a acestei economii faţă de lumea exterioară. Astfel,
instituţiile determină gradul şi formele intervenţiei statului în economie, dimensiunea
sectorului public şi a asistenţei sociale etc., în timp ce gradul de deschidere funcţională
se concretizează prin libertatea de circulaţie a factorilor de productie (forţa de muncă şi
capital).
În judecarea pertinenţei diverselor combinaţii de politică macroeconomică
intervine însă şi starea concretă a economiei, care depinde fie de factori conjuncturali,
fie de condiţii structurale.
În acest context, este eclatant faptul că mişcările libere de capital caracterizează
mai ales ţările dezvoltate, care beneficiază de instituţii solide, inclusiv de sisteme
financiar-bancare puternice. Ţările în curs de dezvoltare, cu instituţii slabe, sunt prin
definiţie vulnerabile şi incapabile să facă faţă unor mişcări de capital de mare
amplitidine şi volatilitate. De aceea, numeroşi teoreticieni, recomandă acestora din
urmă să fie prudente în deschiderea (liberalizarea) contului de capital şi a pieţelor
financiare. În legătură cu aceasta, în literatură se vorbeşte chiar despre o asimetrie, în
sensul că în cazul ţărilor slab dezvoltate, cu instituţii neperformante, se recomandă ca
mai întâi să aibă loc liberalizarea fluxurilor comerciale şi, în general, a tranzacţiilor de
cont curent, iar apoi liberalizarea mişcărilor de capital.
De asemenea, literatura recomandă ţărilor în curs de dezvoltare aplicarea unor
măsuri selective de control al mişcărilor de capital. Dintre măsurile de acest gen,
inspirate mai ales de modelul chilian, poate fi amintită instituirea obligativităţii
constituirii unor rezerve neremunerate pe termen scurt pentru orice intrare de capital;
această prevedere este de natură să favorizeze investiţiile pe termen lung în detrimentul
plasamentelor pe termen scurt.
Având în vedere că aceste ţări trebuie să fie în măsură să prevină atacurile
speculative împotriva monedei lor naţionale, mai ales dacă banca centrală urmăreşte o
anumită ţintă privind nivelul cursului de schimb, se mai recomandă instituirea unor
controale asupra ieşirilor bruste şi masive de capital, chiar dacă astfel de controale nu ar
ajunge să fie aplicate vreodată; deci, este vorba în principal de a da un semnal credibil.
41

În sfârşit, unii autori preconizează limitarea gradului de penetrare a capitalului


străin în sectorul bancar, pentru a reduce în modul acesta mobilitatea ieşirilor de capital
în ajunul izbucnirii unei crize. Se subliniază totuşi că este necesar ca politica de
sprijinire a concurenţei să fie suficient de puternică pentru a preveni formarea unor
monopoluri autohtone puternice (oligarhii naţionale).
Referitor la modul în care autorităţile pot atinge ţintele de inflaţie şi de creştere
economică, trebuie arătat că atât analiza teoretică, cât şi experienţa practică arată că nu
pot exista în acelaşi timp mişcări de capital libere, curs de schimb fix şi o politică
monetară autonomă. Aceasta este ceea ce în literatură se numeşte “trinitatea
imposibilă” (triada incompatibilităţilor).
Într-adevăr, dacă – pentru a reduce inflaţia – se adoptă un curs de schimb fix,
politica monetară este eficace, dacă şi numai dacă mişcările de capital sunt
restricţionate. Căci, în caz contrar, intrările şi ieşirile de capital subminează efortul de
control al lichidităţiilor şi împiedică folosirea ratei dobânzii ca instrument de politică
monetară.
Dacă se renunţă la autonomia politicii monetare (asa cum se întâmplă, de
exemplu, în cazul unei ţări mici, care îşi leagă moneda naţională de moneda altui stat),
se poate practica un curs de schimb fix şi totodată un regim liberal pentru a mişcările de
capital. Pe de altă parte, un curs de schimb fluctuant permite menţinerea autonomiei
politicii monetare şi prezervarea unui grad ridicat de libertate pentru mişcările de
capital.
În cazul ţărilor foste comuniste, se manifestă şi un alt fenomen, cunoscut sub
denumirea de “dilema Tošovský”. Este vorba despre faptul că persistenţa aprecierii în
termeni reali a monedelor naţionale ale ţărilor în tranziţie din Europa Centrală şi de Est
poate atrage − dacă ratele dobânzilor interne nu sunt menţinute la niveluri relativ
scăzute − intrări excesive de capital, care urmăresc valorificarea diferenţialului de
dobândă. Însă, pe de altă parte, autorităţile trebuie să promoveze rate ale dobânzilor
care să fie suficient de înalte pentru a asigura un echilibru între economisirea internă şi
investiţii. În aceste condiţii, dilema politicii monetare constă în faptul că rate ale
dobânzii fie prea ridicate, fie prea scăzute conduc la creşterea inflaţiei şi majorarea
deficitului de cont curent.
În mod schematic, “cercul vicios”
42

Dobânzi interne mari:


diferenţial de dobândă mare

Creşterea dobânzii Intrări de capital


de politică monetară

Sterilizarea intervenţiei: Presiuni de apreciere


asorbţia lichidităţii suplimentare a monedei naţionale

Presiuni inflaţioniste Intervenţii pe piaţa


cumpărare de valută
43

Fig. nr. 4: “Cercul vicios” al politicii monetare (Isărescu, 2006, p. 14)

În ceea ce priveşte vulnerabilităţile pentru stabilitatea preţurilor şi stabilitatea


financiară induse de intrările de capital, acestea pot fi prezentate ca în fig. nr. 5:

Fig. nr.5: Vulnerabilităţile pentru stabilitatea preţurilor şi stabilitatea finaciară


induse de intrările de capital (Isărescu, 2006, p. 15)

După cum rezultă din figura de mai sus, deschiderea economiilor contemporane,
determinată de procesul globalizării economice, generează un conflict potenţial între
stabilitatea preţurilor şi stabilitatea finaciară. Intrările masive de capitaluri agravează
vulnerabilităţile şi dezechilibrele macroeconomice existente în economiile-gazdă, fiind
susceptibile, de aceea, să provoace atât inflaţie, cât şi instabilitate finaciară.

3.3. Beneficii şi riscuri aferente liberalizării mişcărilor de capitaluri


44

Fundamentare teoretică a analizei în termeni cost-beneficiu a mişcărilor libere de


capitaluri se găseşte încă lucrarea lui I. Fischer, întitulată: “The Stock Market Crash
and After”(1930), care explică modul în care buna funcţionare şi dezvoltarea pieţei de
capital determină îmbunătăţirea alocării resurselor, contribuind, astfel, la creşterea
bunăstării sociale. O ilustrare empirică relevantă a acestei demonstraţii este cazul SUA,
care a înregistrat pe parcursul anilor ’90 rate de creştere (foarte) mari, în pofida ratei
scăzute de economisire, ceea ce demonstrează eficienţa pieţelor de capital americane în
materie de alocarea a resurselor.
Cu toate acestea, în multe cazuri, liberalizarea mişcărilor de capital pare a fi
asociată cu puternice crize finaciare. S-a observat, de asemenea, că după liberalizarea
contului de capital, unele ţări au cunoscut aşa-numite “cicluri avânt-prăbuşire” (boom-
bust cycles).1
În acest context, problema avantajelor şi dezavantajelor liberalizării mişcărilor de
capitaluri constituie obiectul a numeroase studii, care evidenţiază pe larg principalele
aspecte şi implicaţii ale acestei măsuri. (Alesina, Grilli, Milesi-Ferretti, 1994; Grilli,
Milesi-Ferretti, 1995; Antzoulatos, 1996; Bakker, 1996; Montiel, 1996; Calvo,
Goldstein, Hochreiter, (eds.), 1996; Eichengreen, Rose,Wyplosz, 1996; Rodrick, 1998;
Eichengreen, Mussa 1998; De Gregorio, Edwards, Valdes, 2000).
Baza teoretică a acestor cercetări este economia neoclasică, conform căreia toate
pieţele sunt pieţe perfecte, iar „mâna invizibilă” direcţionează resursele către cele mai
productive utilizări. De aceea, capitalul trebuie să se poată deplasa liber din zonele în
care există abundenţă de capital, iar randamentul marginal este scăzut, spre regiunile în
care se înregistrează o penurie de capital, iar randamentul marginal este ridicat.
Deţinătorii de capital obţin, astfel, randamente superioare, prin efectuarea unui arbitraj
între diverse pieţe.
În măsura în care intrările de capital străin nu substituie complet economiile
interne, procesul este benefic şi pentru ţara-gazdă. Principalele avantaje ale influxurilor
de capital sunt următoarele:
- se crează noi locuri de muncă;
- utilizarea capitalului şi asimilarea unor tehnici superioare de producţie şi
management determină creşterea productivităţii muncii;
- statul colectează la dispoziţia sa mai multe venituri (inclusiv venituri din
privatizare), fiind în măsură în modul acesta să ofere populaţiei mai multe bunuri
publice (infrastructura, servicii de sănatate şi educatie);
- prin apariţia unor niveluri de referinţă pentru diferite preţuri şi prin creşterea
competitiei în sectorul bancar, liberalizarea mişcărilor de capitaluri impune mai multă
disciplină pe pieţele interne de capital;
- în general, capitalul străin finanţează creşterea economică şi eradicarea sărăciei.
Teoria modernă a investiţiilor de portofoliu evidenţiază, de asemenea, avantajul
diminuării riscurilor, care se produce ca urmare a creşterii diversificării plasamentelor
pe care o permite o piaţă globală capitalului.
În realitate, însă, economiile contemporane sunt destul de diferite de modelul
ideal dedus din postulatul pieţei perfecte. Astfel, chiar dacă se face abstracţie de
1
-Ciclurile avânt-prăbuşire” (boom-bust cycles) determinate de intrările de capital se caracterizează
printr-o creştere iniţială puternică a investiţiilor şi preţurilor activelor, urmată de ieşiri masive de capital
şi recesiune.
45

asimetria informaţională, care, în literatură, este considerată a fi principala cauză care


limitează valabilitatea postulatului pieţelor perfecte, se constată că există numeroşi alţi
factori care perturbă buna funcţionare a pieţei.
Dintre factorii care afectează mecanismele pieţei, limitând eficacitatea intrărilor
de capital, amintim următorii:
- piaţa bunurilor din ţara-gazdă este dominată uneori de structuri de monopol;
- statul intervine în libera alocare a resurselor prin intermediul politicii sale
industriale şi comerciale;
- piaţa muncii este adesea rigidă şi controlată de sindicate;
- corupţia şi comportamentul prădalnic al elitelor (rent-seekers) impun mari
costuri sectorului productiv; etc.
În plus, trebuie avute în vedere consecinţele unor şocuri adverse majore, de
natură internă sau externă, a căror amploare depinde, la rândul său, de gradul de
liberalizare al mişcărilor de capital (intervenţiile autorităţilor, şocurile petroliere etc.).
Fricţiunile de acest gen fac ca efectele pozitive ale liberalizării mişcărilor de
capitaluri să nu se manifeste sau mai rău, liberalizarea tranzacţiilor finaciare cu
străinătatea să aibă consecinţe negative. După cum arată unii autori, ca de exemplu, B.
Eichengreen, în economiile emergente există o serie de distorsiuni în alocarea
resurselor, iar înlăturarea unora dintre acestea prin liberalizarea fluxurilor de capital cu
exteriorul nu duce neaparat la creşterea bunăstării, cel puţin nu înainte ca şi alte
distorsiuni să fie înlăturate. (Eichengreen, Mussa,1998).
Această observaţie fundamentală învederează necesitatea eşalonării adecvate a
deciziilor de liberalizare. Prin aceasta, înţelegem elaborarea unei strategii în care
măsurile de eliminare a unor restricţii să fie legate de îndeplinirea unor condiţii
macroeconomice şi structurale corespunzătoare, nu o simplă programare calendaristică.
De asemenea, este de remarcat că, dacă, în cazul ţărilor cu acelaşi grad de
dezvoltare, libera circulaţie a capitalului conduce, în general, la crearea de firme
multinaţionale deţinute şi administrate de rezidenţi ai ţărilor respective, în cazul
economiilor emergente care îşi elimină restricţiile referitoare la mişcările de capital, de
regulă, firmele locale ajung în proprietatea rezidenţilor din ţările dezvoltate. Aceasta nu
ridică probleme majore în sine, dacă statul-gazdă este suficient de puternic pentru a
monitoriza şi sancţiona eventualele abuzuri generate de poziţia dominantă pe piaţă, ori
dacă mişcările extremiste, naţionaliste şi religioase, nu scapă de subt control .
Teza că beneficiile liberalizării mişcărilor de capitaluri depăşesc costurile asociate
acesteia presupune că între gradul de deschidere a contului de capital şi rata creşterii
economice există o legătură în ambele sensuri. Ca urmare, această teză a fost supusă la
numeroase verificări empirice, efectuate mai ales pe cazul economiilor emergente, care
însă nu permit degajarea unei concluzii definitive. Este adevărat că se constată că ţările
care, în anii ’80, au redus controalele asupra capitalului, au înregistrat intrări de capital
mai mari. Totuşi, deocamdată, demonstraţia empirică a existenţei unei relaţii pozitive
directe între creşterea producţiei şi deschiderea contului de capital este neconcludentă.
Efectele liberalizării mişcărilor de capitaluri diferă mult de la o ţară în curs de
dezvoltare la alta, iar ca urmare unele studii empirice au încercat să identifice efectul
agregat al acestui fenomen la nivelul diverselor grupe de ţări. Un astfel de studiu este
cel elaborat de D. Rodrik, care utilizează o ecuaţie standard a creşterii economice (ale
cărei variabile sunt: venitul iniţial pe cap de locuitor, investiţiile şi nivelul de educaţie,
46

măsurat prin numărul anilor de şcoală) şi un indice al gradului de liberalizare construit


de specialiştii FMI. (Rodrick, 1998). Analizând datele referitoare la 100 de ţări,
dezvoltate şi în curs de devoltare, autorul ajunge la concluzia că, pentru perioada 1975-
1989, nu se poate evidenţia nici o relaţie statistic semnificativă între deschiderea
contului de capital şi ratele de creştere ale producţiei.
Un prestigios studiu empiric al corelaţiei dintre gradul de liberalizare a mişcărilor
de capitaluri, pe de o parte, şi dezvoltarea economică, pe de altă parte, este cel elaborat
în anul 1999 sub egida FMI. (Musa, 1999). Pe baza analizei unui eşantion de 41 de ţări,
autorii acestui studiu ajung la concluzia că între nivelul de dezvoltare economică
(PIB/locuitor) şi deschiderea contului de capital există o relaţie pozitivă. De asemenea,
ei subliniază faptul că diverse forme de control asupra fluxurilor de capitaluri par să fie
complementare barierelor comerciale; aceste forme de control sunt eficiente în a bloca
ieşirile de capital, însă au un impact modest asupra intrărilor de investiţii străine directe.
În fine, autorii arată că se poate stabili o legătură între controalele asupra capitalului şi
cursului de schimb, pe de o parte, şi nivelul scăzut de eficienţă şi gradul redus de
dezvoltare a sectorului financiar, pe de lată parte.
Analizând contribuţia liberalizării mişcărilor de capitaluri la creşterea
PIB/locuitor şi la creşterea productivităţii totale a factorilor de producţie pe grupe de
ţări (dezvoltate şi în curs de dezvoltare), unii autori arată că efectul liberalizii mişcărilor
de capitaluri asupra creşterii economice este cu atât mai puternic cu cât gradul de
dezvoltare economică a ţării respective este mai ridicat; invers, în ţările cu PIB/locuitor
(foarte) scăzut, efectul liberalizării mişcărilor de capitaluri poate să fie negativ.
(Edwards, 2001; Edison, 2002).
Cu toate eforturile depuse pentru întărirea sistemelor financiare şi diminuarea
vulnerabilităţilor induse de mişcările masive de capitaluri, în anii 90, s-a produs o
înrăutăţire dramatică a a evoluţiei multor economii emergente: Mexic (1994),
Thailanda, Filipine, Indonezia, Korea şi Malaysia (1996, 1997), Bulgaria (1997), Rusia
(1998), Turcia (2000), Argentina (2001). Crizele valutare şi financiare din aceste ţări au
învederat volatilitatea extremă a intenţiilor investitorilor; trecerea de la un optimism
absolut la cel mai negru pesimism s-a petrecut în numai câteva zile, fiind urmată de
colapsul imediat al monedelor şi burselor locale si de o recesiune de durată, însoţită de
fuga capitalului (intrările nete de capital s-au transformat în ieşiri nete). După cum s-a
spus, criza asiatică a făcut să devină evident pentru oricine că fluxurile internaţionale de
capitaluri sunt „un servitor bun, însă un stăpân prost”.
Această remarcă subliniază un risc major care trebuie avut în vedere. Dacă
intrările de capital sunt asociate unor proiecte investiţionale importante, atunci se poate
recomanda eliminarea restricţiilor privind intrările de capitaluri. Căci, într-o lume
perfectă, investitorii sunt raţionali şi capabili să aprecieze corect valoarea actualizată a
proiectelor lor investiţii, iar ca urmare ei îşi plasează capitalurile în cele mai bune
afaceri. Totuşi, după cum se arată într-o binecunoscută lucrare teoretică, din cauza
naturii lor specifice, provenite din faptul că se bazează pe informaţii imperfecte, pieţele
financiare pot fi extrem de instabile.
Într-adevăr, lucrările recente arată că existenţa unor informaţii imperfecte, care
reprezintă o trasătură pronunţată a pieţelor financiare contemporane, pot constitui
fundalul pe care apar şi se dezvoltă „boom-ul” preţurilor activelor financiare,
„comportamentul de turmă” şi supra-reacţiile de toate tipurile. Mai mult,
47

comportamentul eratic în evoluţia preţului activelor se manifestă, probabil, mai ales în


timpul „boom-urilor”. De exemplu, se ştie că „bubble”-ul tehnologic din SUA a apărut
şi s-a dezvoltat în urma inovaţiilor tehnice reale şi a câştigurilor de productivitate aduse
de Internet şi de noua tehnologie de comunicaţii. Însă, când, în aprilie 2001, „bubble”-
ul tehnologic „s-a spart”, chiar şi economia americană a fost antrenată într-o direcţie
descendentă, care, deşi nu foarte accentuată, a fost totuşi destul de persistentă. Este un
exemplu semnificativ, care arată, este adevărat, doar ex post, că intrările de capital într-
o anumită ţară, fie ea şi SUA, pot fi excesive, iar moneda acelei ţări poate deveni supra-
apreciată din cauze exclusiv externe
Se confirmă astfel că, în general, decizia de a acorda un credit se bazează pe
aprecierea subiectivă a creditorului cu privire la capacitatea debitorului - intreprindere,
guvern, persoană fizică - de a-şi onora datoria, în functie de mediul social-economic în
care operează. Dacă investitorii se aşteaptă ca debitorii să întâmpine dificultăţi în
rambursarea împrumuturilor, ei vor cere o primă suplimentară, care să compenseze
acest risc. Însă, creşterea continuă a ratelor dobânzii deteriorează poziţia debitorilor,
validând, astfel, asteptările pesimiste iniţiale. Iar acest fapt demonstrează că piaţa
creditului nu funcţionează corespunzător.
După cum am mai menţionat, crizele care au lovit ţările în curs de dezvoltare în
anii ’80 au fost preponderent crize ale datoriei publice, legate de fluxurile oficiale de
capital. La ora actuală, ca urmare a dezvoltării pieţelor interne de capitaluri şi
liberalizării mişcărilor de capitaluri, sectorul privat (firme şi bănci) din economiile
emergente se poate împrumuta în nume propriu pe pieţele internaţionale de capitaluri.
În aceste condiţii, logica crizelor care se autoalimentează se poate repeta, însă canalul
de transmitere a undei de şoc este întrucâtva diferit.
De exemplu, semnalul crizei asiatice din 1996-1997 a fost deprecierea bruscă a
monedelor ţărilor respective (începând cu baht-ul thailandez), după care au urmat
imediat retrageri masive de capital.1 În modul acesta, s-a trecut de la o creştere
economică îndelungată la o recesiune severă, care a durat mai bine de doi ani. Totodată,
contul curent a trecut de la deficit la surplus, însă aceasta nu datorită creşterii
exporturilor, ci din cauza scăderii importurilor.
Explicaţia este că numeroase bănci şi firme aveau un înalt grad de îndatorare în
valută, în timp ce activele lor erau denominate în moneda locală. Ca urmare,
deprecierea monedei locale a determinat creşterea datoriei şi reducerea valorii nete a
activelor libelate în moneda respectivă şi, deci, înrăutăţirea situaţiei financiare a
băncilor şi intreprinderilor. În consecinţă, băncile şi-au restrâns creditele, iar
intreprinderile şi-au redus investiţiile, ceea ce a avut efecte negative asupra cererii
agregate şi creşterii economice; unele dintre aceste firme şi bănci au dat faliment. În
ceea ce îi priveşte, confruntaţi cu scăderea profitabilităţii, investitorii internaţionali au
refuzat să „rostogolească” (reeşaloneze) datoria, agravând şi mai mult criza.2
Concluzia care se desprinde din cele arătate este că într-o astfel de criză,
provocată de înrăutăţirea situaţiei financiare a principalilor agenţi economici - băncile şi
intreprinderile - banca centrală are puţine posibilităţi de contrabalansare. Desigur,
pentru a se opune deprecierii monedei naţionale, banca centrală poate vinde valută,

1
- Dacă, în 1996, cele mai mari cinci ţări asiatice au înregistrat intrări nete de capital de 66 mld. USD, în
1997, aceleaşi ţări au cunoscut ieşiri nete de capital de 20 mld. USD.
2
- În urma crizei asiatice, ponderea creditelor neperformante în regiune a crescut de la 15% la 35%.
48

prelevând-o din rezervele sale. Însă, pentru aceasta, trebuie ca rezervele sale valutare să
existe şi să fie suficiente. În cazul ţărilor asiatice şi, probabil, al oricărei alte ţări care nu
este o supraputere, rezervele au fost insuficiente în raport cu uriaşul volum al
capitalurilor care au părăsit regiunea după declanşarea crizei.1 Şi trebuie spus că riscul
inversării fluxurilor de capital este cu atât mai mare cu cât o ţară se bazează mai mult
pe capitalul străin (retractil) pentru a-şi finanţa dezvoltarea economică.
Teoretic, banca centrală poate interveni şi prin creşterea ratelor dobânzii, care
constituie o modalitate de restabilire a atractivităţii activelor interne. Însă, într-o situaţie
de prăbuşire a creditului, o astfel de soluţie riscă să nu poată fi aplicată; creşterea
ratelor dobânzii ar deteriora şi mai mult situaţia financiară a firmelor îndatorate masiv,
alimentând criza.
De aceea, singura soluţie rămasă în astfel de situaţii este reintroducerea diverselor
forme de control a mişcărilor de capitaluri, care oferă un mijloc temporar de protecţie
împotriva retragerilor bruşte de capital de către nerezidenţi. Într-adevăr, în situaţii de
ieşiri masive de capitaluri, impunerea de restricţii privind tranzacţiile financiare cu
străinătatea poate oferi ţării respective un răgaz (soluţie – tampon) pentru a ajusta
variabilele macroeconomice fundamentale în concordanţă cu anticipaţiile şi a restabili
încrederea investitorilor, de exemplu, prin modificarea politicii fiscale sau prin
accelerarea reformelor structurale. Însă, măsurile respective ar constitui un regretabil
regres al libertăţii în sensul său cel mai profund, ceea ce nu este deloc în concordanţă cu
spiritul vremii, care este globalizarea.
Teza că tendinţa de eliminare a restricţiilor privind mişcările de capitaluri a
provocat instabilitate finaciară a dobândit în ultimul timp un anumit suport empiric.
(Eichengreen, Rose, Wyplosz, 1996; Demirguc-Kunt, Detragiache, 1998).
Astfel, într-o analiză recentă, făcută pe un eşantion de 8 ţări dezvoltate şi 19 ţări
în curs de dezvoltare în perioada 1977-1999, C. Wyplosz identifică o legătură
semnificativă între gradul de liberalizare a mişcărilor de capitaluri şi evoluţia cursului
monedei naţionale, care, în viziunea sa, este un bun indicator bun instabilităţii
financiare. (Wyplosz, 2001). Potrivit acestui autor, liberalizarea mişcărilor de capitaluri
crează o tendinţă de apreciere a monedei naţionale, însă provoacă totodată fluctuaţii în
jurul acestei tendinţe. Şi chiar dacă fluctuaţiile respective nu sunt suficient de puternice
pentru a fi interpretate ca o criză în sine, ele pot sta la originea unei adevarate crize.

*
**

După cum am mai menţionat, ţările europene au liberalizat mişcările de capital


mai ales în perioada aniilor ’80 – ’90, în condiţiile relansării proiectului de unificare
monetară europeană. În această perioadă, pe baza progreselor semnificative realizate
anterior în realizarea pieţei unice, statele membre CEE au eliminat majoritatea formelor
de control valutar (Anglia – 1979; Olanda – 1983; RFG – 1984; Franţa – 1990; Belgia –
1990).
Obiectivul comun al asigurării libertăţii mişcărilor capitalurilor a fost consolidat
apoi prin prevederile “Tratatului de la Maastricht” (1991), în baza căruia au fost

1
- De aici, propunerea de a se înfiinţa un „Fond Monetar Asiatic”, care să acţioneze mai eficient decât
FMI în timpul unei crize în regiune.
49

abrogate practic toate restricţiile care mai existau în acest domeniu, inclusiv de către
ţările cu venit mediu (Spania – 1993; Portugalia – 1993; Grecia – 1993; Irlanda –
1993).
La ora actuală, aquis-ul comunitar în acest domeniu este constituit de Directiva
88/361/CEE, care prevede obligaţia statelor membre ale UEM de a elimina restricţiile
din legislaţia naţională cu privire la mişcările de capitaluri dintre ele, respectiv dintre
aceste ţări şi ţările terţe (cu câteva excepţii), precum şi adoptarea reglementărilor
comunitare în această materie.
Romînia a liberalizat complet mişcările de capitaluri în septembrie 2006, în cadrul
procesului de pregătire a intrării în UE. În modul acesta, România a îndeplinit
angajamentele şi cerinţele pe care şi le-a asumat prin negocierile privind capitolul
numit “libera circulaţie a capitalurilor” şi se aşteaptă să poată implementa acquis-ul
comunitar care va exista în acest domeniu la data intrării în zona euro. Liberalizarea
mişcărilor de capital s-a produs în concordanţă cu criteriile de aderare la UE, definite
ele însele pe baza unei fundamentări teoretice foarte solide şi a unei experienţe practice
încununate de succes. De aceea, este de aşteptat ca avantajele liberalizării fluxurilor de
capital să depăşească riscurile, iar efectul final pe care acest proces de importanţă cu
adevărat istorică îl exercită asupra economiei româneşti să fie unul benefic.
50

IV. ANALIZA ŞI EVALUAREA STABILITĂŢII FINANCIARE

4.1 Sarcinile analizei şi evaluarii stabilităţii financiare

Analiza stabilităţii financiare presupune urmărirea permanentă a riscurilor şi


vulnerabilităţilor potenţiale, indiferent dacă acestea se situează acestea în interiorul
sistemului financiar sau în afara acestuia, adică în activitatea economică. După cum
rezultă din fig. nr. 1 din &1.1, unele dintre aceste riscuri şi vulnerabilităţi apar şi se
dezvoltă în mod endogen în raport cu sistemul financiar, pe când altele se nasc în mod
exogen, în economia reală; acestea din urmă sunt doar preluate, transmise şi amplificate
de sistemul financiar. Diversele surse de riscuri tind să aibă implicaţii diferite în planul
politicilor de prevenire, remediere şi înlăturare a urmărilor crizelor. Astfel, prin modul
de reglementare, supraveghere şi managementul adecvat al crizelor, probabilitatea de
apariţie şi amploarea dezechilibrelor endogene pot fi, de regulă, influenţate de
autorităţi. Spre deosebire de acestea, perturbaţiile exogene sunt dificil de influenţat, căci
acţiunea de corecţie respectivă se exercită prin politicile macroeconomice duse de
autorităţi. Or, efectele politicilor macroeconomice se manifestă doar după un anumit
anumit interval de timp (lag), a cărui mărime variază foarte mult şi într-un mod
impredictibil. De aceea, politicile de acest gen pot fi considerate cel mult încercări de
diminuare a impactului perturbaţiilor exogene şi de menţinere a capacităţii acestuia de a
absorbi şocurile şi de a păstra în siguranţă informaţiile vitale.
Experienţa arată că iniţial vulnerabilităţile sistemului financiar apar şi se dezvoltă,
de regulă, la nivelul instituţiilor financiare. La început, problemele apar la o singură
instituţie, dar ulterior se repecurtează asupra altor părţi ale sistemului financiar. Există
însă şi cazuri când mai multe instituţii sunt afectate simultan, deoarece sunt expuse la
riscuri asemănătoare. În mod tradiţional, riscurile financiare ţin de procesul de
creditare, de piaţă, lichiditate, rata dobânzii şi poziţia valutară. Instituţiile financiare
sunt expuse, de asemenea, la riscuri operaţionale, legale şi reputaţionale. În fine,
strategiile de afaceri care presupun concentrarea expunerilor fac ca instituţiile
financiare să devină sensibile la evoluţiile adverse din anumite ramuri sau sectoare ale
economiei. În general, scăderea capitalului social reduce capacitatea instituţiilor
financiare de a absorbi şocurile.
Într-o serie de ţări, mai ales în curs de dezvoltare, principala categorie de instituţii
financiare este reprezentată de băncile comerciale. În aceste ţări, deşi gradul de
bancarizare este redus, băncile domină sectorul financiar prin prisma criteriului cifrei
de afaceri şi al volumului activelor deţinute. Sectorul financiar cuprinde şi în ţările
respective pieţe bursiere, precum şi alte tipuri de instituţii financiare - companii de
investiţii financiare, companii de asigurări, case de economii, cooperative de credit,
fonduri de investiţii, case de brokeraj etc. -, însă ponderea acestora în volumul total al
activelor sectorului financiar este mică. În aceste condiţii, principalul element al
analizei şi monitorizării stabilităţii financiare în ţările respective este evaluarea
soliditităţii sectorului bancar.
A doua sursă endogenă de riscuri este reprezentată de piaţa de capitaluri.
Principalele riscuri generate de diversele segmente ale pieţei de capitaluri (piaţa
51

interbancară, piaţa creditului, piaţa financiară etc.) sunt riscul de insolvabilitate a


clienţilor şi riscul de evaluare necorespunzătoare a preţurilor activelor financiare. De
asemenea, pieţele respective sunt vulnerabile la riscul de retragere a fondurilor de către
investitorii străini şi la riscul de contagiune.
În ultima perioadă, se constată augmentarea volumului operaţiunilor efectuate de
instituţiile financiare pe aceste pieţe şi, deci, creşterea gradului lor de expunere faţă de
alţi participanţi; de asemenea, se observă creşterea volumului tranzacţiilor financiare
efectuate de corporaţiile nefinanciare şi de sectorul gospodăriilor populaţiei. Or, toate
acestea învederează orientarea mai puternică spre piaţă a sistemelor financiare
contemporane, ceea ce face ca riscurile legate de piaţă să devină tot mai relevante
pentru stabilitatea financiară. Todotată, creşte rolul şi importanţa relativă a aşa-ziselor
„plase de siguranţă” (safety nets).
În mod tradiţional, soluţiile pentru rezolvarea problemelor cu care se confruntă
instituţiile financiare individuale şi, deci, pentru prevenirea apariţiei unei crize la
nivelul sectorului financiar, au fost garantarea depozitelor şi crearea facilităţilor legate
de funcţia băncii centrale de creditor de ultimă instanţă. Deoarece amintita tendinţă de
orientare către piaţă face ca riscurile legate de mecanismele pieţei să afecteze în mod
rapid o mare parte a sistemului financiar, instrumentul considerat în ultimul timp cel
mai adecvat şi, de aceea, cel mai des utilizat, este injecţia rapidă de lichidităţi. (White,
2003). Se învederează astfel că însăşi posibilitatea implementării diverselor instrumente
de asigurare a stabilităţii depinde de evoluţia istorică a sistemului financiar.
A treia sursă de riscuri şi vulnerabilităţi este reprezentată de infrastructura
financiară, a cărei principală componentă este sistemul de plăţi, decontări şi
compensaţii. De fapt, riscurile şi vulnerabilităţile respective sunt localizate în
activitatea instituţiilor participante la sistem, însă sistemul de plăţi preia, transmite şi
amplifică perturbaţiile prin fenomenul cunoscut sub denumirea de „blocaj în lanţ”.
Exemplele cele mai cunoscute de riscuri transmise prin sistemul de plăţi sunt
falimentele în lanţ, pierderea generală a încrederii, fenomenele de panică etc., care, la
rândul lor, provoacă riscuri şi vulnerabilităţi specifice la nivelul instituţiilor şi al
pieţelor. Alte exemple sunt slăbiciunile apărute în modul acesta în sistemul
reglementativ şi în sistemul de audit. Toate acestea arată că vulnerabilităţile de acest
gen sunt susceptibile să afecteze direct o mare parte a sistemului financiar.
În fine, o serie de riscuri şi vulnerabilităţi au caracter exogen, în sensul că îşi au
originea în afara sistemului financiar. Unii factori de acest gen sunt de natură
macroeconomică (şocurile produse de preţul petrolului, inovaţiile tehnologice,
tensiunile politice etc.), alţii ţin de politica economică dusă de autorităţi (în particular,
orientarea politicii monetare şi a celei fiscale: expansivă, restrictivă, neutrală), iar alţii
ţin de diverse evenimente microeconomice (de exemplu, falimentul unei mari
companii, care slăbeşte încrederea în piaţă şi creează dezechilibre care afectează
întregul sistem financiar). Alte exemple de perturbaţii exogene sunt introducerea sau
înăsprirea restricţiilor comerciale, producerea unor evenimente politice (războaie,
greve, manifestaţii, atacuri teroriste), a unor dezastre naturale (cutremure, inundaţii,
incedii etc.).
Analiza şi evaluarea stabilităţii financiare trebuie să acopere toate aceste surse de
riscuri şi vulnerabilităţi, ceea ce presupune monitorizarea sistematică a tuturor părţilor
componente ale sistemului financiar (instituţii, pieţe şi infrastructură) şi ale tuturor
52

sectoarelor economiei reale (intreprinderi, sector public, gospodăriile populaţiei). De


asemenea, analiza trebuie să ţină seama de legăturile inter-sectoriale şi transfrontaliere,
deoarece dezechilibrele apărute în aceste planuri se combină cu fragilităţile produse de
alte cauze. De exemplu, falimentul unei mari companii poate crea probleme instituţiilor
financiare cu care aceasta lucrează, ceea ce duce la blocajul operaţional al sistemului de
plăţi şi, mai departe, la punerea sub semnul întrebării a cadrului legal, a sistemului de
supraveghere, a procedurilor auditare etc.1
Fenomenele şi tendinţele menţionate în capitolele anterioare (creşterea
complexităţii, globalizare, dereglementare, integrare) determină creşterea numărului şi
importanţei legăturilor intersectoriale. Or, instituţiile financiare sunt mult mai expuse la
influenţele pieţei şi la fenomenele de contagiune decât alte sectoare, ceea ce sporeşte
importanţa abordării comprehensive a sistemului financiar în anasmblul său.
Alături de clasificarea surselor de riscuri în endogene şi exogene, o altă distincţie
relevantă este cea după criteriul razei de acţiune iniţiale şi a eventualului impact asupra
sistemului financiar în ansamblu. Din acest punct de vedere, există două cazuri
extreme.
Primul este cel în care tensiunea financiară apare iniţial la nivel microeconomic,
iar apoi se răspândeşte la scara întregului sistem financiar. Exemplul cel mai cunoscut
este cel al falimentului unei bănci, care afectează alte componente ale sistemului
financiar prin neachitarea datoriilor băncii respective faţă de alte bănci, prin
fenomenele de panică etc. Un eveniment similar este falimentul unei mari companii
nefinanciare, care are aceleaşi consecinţe.
Al doilea caz extrem este cel al falimentelor simultane, care afectează imediat o
mare parte a economiei.
În primul caz, investitorii pot recurge la anumite forme de protecţie, cum ar fi,
garantarea depozitelor sau diversificarea expunerilor, facilităţi care, dacă există în
economia respectivă, reduc riscul de contagiune şi de criză sistemică. În cazul al doilea,
asemenea forme de protecţie nu există sau sunt prohibitive prin prisma costului pe care
îl implică, ceea ce conferă un rol sporit intervenţiile oficiale pentru reducerea
impactului evenimentelor de acest gen.
După cum am mai menţionat, liberalizarea, integrarea şi globalizarea sistemelor
financiare determină modificarea naturii riscului sistemic, ceea ce face necesară
utilizarea unui set de indicatori mai cuprinzător şi mai comprehensiv pentru sesizarea
apariţiei acestuia. În particular, accentuarea orientării către piaţă a sistemelor financiare
şi implementarea unor noi instrumente de management al riscurilor (operaţiuni de tip
hedging, cedarea riscurilor aferente creditului, securizarea creditelor bancare etc.)
determină reducerea riscurilor legate de concentrarea expunerilor, diminuarea
dependenţelor de falimentele bancare individuale şi, deci, atenuarea tradiţionalului
efect de domino al riscurilor sistemice. În ceea ce le priveşte, instituţiile bancare devin
mai puţin dependente de evenimentele de pe anumite pieţe, ori faţă de soarta unor
instituţii nebancare sau investitori individuali, ceea ce la face, pe de altă parte, să îşi
asume noi tipuri de riscuri. Totodată, beneficiile sistemice ale acestei divizări mai
accentuate a riscurilor pot fi anhilate, într-o anumită măsură, de creşterea
vulnerabilităţii la şocurile suferite de ansamblul sistemului, căci creşterea expunerii

1
- Exemplul este inspirat de cazul cunoscutei companii „Enron”.
53

totale faţă de pieţele imternaţionale de capital implică o influenţă simultană mai


puternică a evenimentelor adverse care se produc pe diverse pieţe.
Analiza stabilităţii finaciare corespunde într-o anumită măsură la ceea ce
tradiţional se numeşte „macro-analiză prudenţială”. (Evans, Leone, Gill, Hilbers,
2000). Indicatorii-standard ai acestei analize sunt datele bilanţiere care reflectă poziţiile
financiare sectoriale (corporaţii şi gospodării), rapoartele între datoria netă şi venituri,
diverse forme de măsurare a riscului de insolvabilitate a clienţilor, rate ale lichidităţii şi
calităţii activelor (inclusiv creditele neperformante), poziţiile valutare deschise,
expunerile sectoriale şi gradul de concentrare a acestora etc. După cum am mai
menţionat, aceştia sunt indicatori prudenţiali microeconomici, care sunt apoi agregaţi la
nivel macroeconomic. De aceea, trebuie să se ţină seama nu numai de mărimea, ci şi de
dispersia agregatelor respective.
Pentru acoperirea întregului sistem financiar, setul de indicatori utilizat trebuie să
reflecte, de asemenea, condiţiile de pe diverse pieţe, inclusiv de pe piaţa interbancară,
piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa derivativelor etc. Indicatorii de acest sunt
coeficienţii prin care se măsoară gradul de lichiditate al diverselor pieţe, anticipaţiile cu
privire la preţuri (reflectate de cursurile la termen, cursurile practicate în contractele
„futures”, primele plătite în cazul operaţiunilor opţionale şi al altor tipuri de derivative
etc.), gradul de incertitudine şi de risc specifice diverselor pieţe (reflectate de
volatilitatea istorică şi previzionată a cursurilor titlurilor), sustenabilitatea preţurilor
activelor (reflectate de talia şi profunzimea pieţei, de deviaţiile cursurilor observate faţă
de evoluţiile indicate de modelele teoretice şi empirice, de randamente etc.).
Compilaţia de bază a acestor variabile este reprezentată de amintitul set de
indicatori conceput de specialiştii FMI: „Core and Encouraged Set of Finacial
Soundness Indicators”. În mod complementar, se utilizează indicatorii care reflectă
buna funcţionare a infrastructurii financiare, inclusiv modul de rezolvare de către
sistemul de plăţi a incidentelor: erori, blocaje create de problemele de hardware,
software sau de conectare, căderea reţelelor etc. De asemenea, se analizează aspectele
infrastructurale cuprinse în cadrul legal şi reglementativ şi în procedurile de audit şi de
supraveghere, cu accent pe problema capacităţii de reacţie în situaţii de criză financiară.
În fine, acumularea de dezechilibre este indicată de evoluţia unor variabile
macroeconomice, cum ar fi, creşterea economică, investiţiile, inflaţia, balanţa de plăţi,
preţurile activelor nefinanciare etc.
O sursă importantă de informaţii este reprezentată de sistemele de avertizare
timpurie. (Sahajwala, Van den Berg, 2000). Acestea sunt anumite procese, proceduri,
modele, indicatori etc., care sintetizează informaţiile şi datele necesare pentru
identificarea instituţiilor financiare riscante şi a riscurilor cu care se confruntă
instituţiile respective, clienţii acestora, alte instituţii şi în general sistemul financiar.
Bazate pe experienţa trecutului, sistemele de avertizare timpurie conţin o serie de
variabile care reflectă apariţia unor tensiuni financiare. De exemplu, observarea unor
oscilaţii repetate ale ratei dobânzii indică o viitoare ajustare puternică a preţurilor
activelor financiare. Tot aşa, o serie de studii demonstrează că creşterea ponderii
creditului în PIB constituie un important simptom premergător al unei explozii a
preţurilor activelor şi al unei crize financiare, iar aceasta îndeosebi atunci când se
combină cu creşterea puternică a investiţiilor. (Borio, Lowe, 2002). Informaţii relevante
54

conţin, de asemenea, indicatorii pieţei financiare, care reflectă evoluţiile şi tendinţele


unor importanţi factori determinanţi ai stabilităţii financiare. (Persson, Blavarg, 2003).
În fine, analiza stabilităţii financiare necesită examinarea nu numai a
perturbaţiilor potenţiale, ci şi a măsurii în care acestea vor fi absorbite de către sistemul
financiar. Printre factorii de natură să amortizeze şocurile se numără existenţa şi
funcţionarea schemelor de garantare a depozitelor, a „plaselor de siguranţă” (safety
nets), a sistemelor de rezervă (back-up) etc.
Spre deosebire de alte domenii ale ştiinţei şi practicii economice, inclusiv cele ale
teoriei şi politicii monetare şi financiare, conceperea instrumentelor analitice necesare
pentru investigarea problematicii stabilităţii financiare se află încă într-o fază
incipientă. Analiza şi evaluarea stabilităţii sistemului financiar presupune căutarea
permanentă a unor metode de monitorizare şi apreciere a sustenabilităţii evoluţiilor care
manifestă în planul instituţiilor şi pieţelor financiare, iar pentru aceasta sunt necesare
numeroase analize separate şi parţiale, care să fie apoi coroborate şi sintetizate într-o
viziune de ansamblu asupra unei realităţi complexe şi dinamice. După cum am arătat în
cap.I, evaluarea stabilităţii financiare este complicată de neliniarităţile care
caracterizează numeroase legături existente în acest domeniu, precum şi de necesitatea
concentrării atenţiei asupra unor evenimente excepţionale, dar care se pot repeta. Însă,
această repetare este neregulată, ceea ce face imposibilă formularea de legităţi şi
predicţii. De aceea, este necesar să se ţină seama inclusiv de dispersia variabilelor şi de
probabilitatea producerii simultane a evenimentelor.
În acest context, un important instrument care permite formarea unei imagini
asupra rezistenţei economiei (părţi a acesteia), în condiţii extreme, este ceea în
literatura de circulaţie internaţională se numeşte „stress-test” şi care în limba română s-
ar putea traduce prin „test de rezistenţă la presiunea speculativă”. După cum vom arăta
pe larg în cele ce urmează, acest instrument poate fi aplicat la nivelul unei instituţii
financiare individuale, al sectorului bancar sau al întregului sistem financiar. (Blasche,
Jones, Majnoni, Peria, 2001). Însă, utilizarea instrumentului respectiv necesită existenţa
unor date şi modele empirice adecvate. Provocarea cu care se confruntă aici ştiinţa şi
practica economică este elaborarea unor tehnici de tip „stress-test”, care să ţină seama
atât de influenţele pe care le suferă sectorul financiar, cât şi de efectele pe care
instituţiile financiare le exercită una asupra alteia şi asupra economiei reale.

4.2 Indicatori utilizaţi în analiza şi evaluarea stabilităţii financiare

4.2.1 Indicatori propuşi în literatură

Indicatorii utilizaţi în diverse lucrări pentru analiza şi evaluarea stabilităţii


financiare sunt foarte numeroşi şi diverşi. Astfel, într-o lucrare de sinteză pe această
temă, se recenzează nu mai puţin de 105 indicatori, grupaţi în 6 categorii, şi anume
(Kaminsky, Lizondo, Reinhart, 1998):
1) Sectorul extern:
- contul de capital: rezerve internaţionale, fluxuri de capital, fluxuri de capital pe
termen scurt, investiţii străine directe, diferenţialul ratei dobânzii faţă de principalele
pieţe internaţionale;
55

- datoria externă: datoria publică externă, datoria externă totală, datoria externă pe
termen scurt, structura datoriei externe, serviciul datoriei externe, finanţări externe
nerambursabile;
- contul curent: cursul de schimb real, soldul balanţei comerciale, soldul contului
curent, exporturi, importuri, raporturi de schimb ale comerţului exterior (terms of
trade), preţurile la export, economisire, investiţii;
- variabile internaţionale: rata creşterii economice, rata dobânzii, indicii de preţuri
din străinătate (din principalele economii – SUA, UE, Japonia);
2) Sectorul financiar:
- gradul de liberalizare financiară: creşterea creditului, variaţia multiplicatorului
monetar, rata reală a dobânzii, marja bancară (diferenţa dintre rata activă şi rata pasivă
bancară);
- alte variabile financiare: împrumuturi primite de instituţiile bancare de la banca
centrală, diferenţa dintre cererea şi oferta de monedă, rata de creştere a agregatelor
monetare, randamentul titlurilor financiare, rata inflaţiei, cursul de schimb pe pieţele
neoficiale, diferenţa dintre cursul de schimb de pe piaţa oficială şi cel de pe piaţa
neoficială, cursul de schimb central (pivot), poziţia cursului de schimb în cadrul benzii
de variaţie (dacă există), raportul dintre M2 şi rezervele internaţionale;
3) Sectorul economiei reale: rata de creştere economică, PIB, producţia
industrială, rata de ocupare mâinii de lucru, rata şomajului, salarii, variaţia preţurilor
stocurilor;
4) Finanţele publice: deficit bugetar, consum guvernamental, credit
guvernamental;
5) Variabile instituţionale şi structurale: gradul de deschidere a economiei,
concentrarea comerţului exterior, distorsiunile existente în cazul cursurilor de schimb
multiple, restricţii privind mişcările de capital, durata regimurilor de curs valutar fix,
gradul de liberalizare financiară, existenţa unor crize bancare şi a unor crize valutare în
trecut;
6) Variabile politice: perturbaţii produse de apropierea alegerilor, de
perspectivele de victorie sau înfrângere în alegeri, de schimbarea guvernului, preluarea
prin forţă a puterii politice, modificarea orientării politice a guvernului, schimbarea
ministrului de finanţe, de gradul de instabilitate politică etc.
La indicatorii menţionaţi, se adaugă cei care evidenţiază efectele de contagiune.
În tab. nr.4 se prezintă situaţia comparativă a indicatorilor utilizaţi de o serie de
autori contemporani cunoscuţi pentru contribuţiile lor la studiul problematicii
stabilităţii. După cum se observă din acest tabel, indicatorii consideraţi, în general,
relevanţi pentru analiza şi evaluarea stabilităţii financiare sunt atât indicatori care
reflectă vulnerabilitatea sectorului financiar (în principal, indicatorii de prudenţialitate
bancară), cât şi indicatori care arată dezvoltarea sectorului financiar, având în vedere că
un sistem financiar dezvoltat şi sofisticat poate face faţă cu mai multă uşurinţă la şocuri.
Altfel spus, pentru niveluri comparabile ale indicatorilor de prudenţialitate bancară,
vulnerabilitatea unui sector financiar subdezvoltat este mai ridicată decât
vulnerabilitatea unui sector financiar matur şi dezvoltat. Într-adevăr, sintetizând factorii
care determină probabilitatea apariţiei unor crize financiare, D. Begg, P. De Grauwe, F.
Giavazzi, H. Uhlig şi C. Wyplosz arată în lucrarea deja citată că, în esenţă, aceştia se
referă la: gradul de dezvoltare a sectorului financiar, eficienţa reglementărilor
56

prudenţiale, supravegherea bancară şi gradul de implicare a statului în economie.


(Begg, Eichengreen, Halpern, von Hagen şi Wyplosz, 2002).

Tab. Nr. 4. Indicatori ai sistemului financiar

(2002)Begg, Eichengreen, Halpern, von Hagen, Wyplosz


Kaminsky, Lizondo, Reinhart (1998)
Bussière, Mulder (1999)
Krkosha (2000)
Corker, Beaumont, van Elkan, Iakova (2000)

FMI (2000, 2000a, 2001)


Johnston, Chai, Schumacher (2000)
Reininger, Schardax, Summer (2001)

BCE (2002)
von Hagen, Zhou (2002)
Brüggemann, Linne (2002)
Bussière, Frantzscher (2002) (2002)
Schardax (2002)

Gabrisch (2002)
Komulainen, Lukkarila (2003)
Gibson, Tsakalotos (2003)
Brouwer, de Haas, Ki viet(2002)
Indicatori

Sistem bancar √ √ √ √ √ √ √
Active bancare totale (% din • •
PIB)
Ponderea activelor deţinute de • •
băncile de stat în totalul
activelor bancare
Ponderea activelor deţinute de •
investitorii străini în totalul
activelor bancare
Gradul de concentrare a •
sistemului bancar
Numărul instituţiilor financiare •
corelaţia dintre pasivele libelate •
în valută şi activele în valută
Rata de adecvare a capitalului – • • •
rata de solvabilitate
Dinamica creditului acordat de • •
banca centrală băncilor
comerciale
Profitabilitatea instituţiilor • •
57

bancare
Credit √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √
Expansiunea creditului intern • • • • • • • •
(lending-boom)
Creditul intern (% din PIB) • • •
Credit intern neguvernamental • •
(%din PIB)
Creditul intern guvernamental •
(% din PIB), ca măsură a
gradului în care statul recurge la
sistemul bancar pentru finanţare
Ponderea creditelor • • • •
neperformante în totalul
creditelor bancare
Ponderea creditelor în valută în •
totalul creditelor bancare
Gradul de concentrare a •
creditelor bancare
Ponderea creditelor pe termen •
scurt în total credite bancare
Depozite bancare √ √ √ √ √ √ √ √
Depozite bancare (% din PIB) • • • •
Raportul dintre rezerve bancare • •
şi depozite bancare
Ponderea depozitelor la vedere •
în totalul depozitelor bancare
Raportul dintre credite şi • •
depozite bancare
dinamica depozitelor bancare •
Pieţe financiare √ √ √ √
Capitalizarea bursieră (a pieţei • •
de acţiuni şi de obligaţiuni)
(%din PIB)
Lichiditatea pieţei de acţiuni, •
măsurată prin raportul dintre
indicatorul care exprimă viteza
de rotaţie a lichidităţilor de pe
piaţa bursieră şi volumul
capitalurilor rulate pe piaţa
bursiere
Indici bursieri • •
Rata dobânzii √ √ √ √ √ √ √
rata reală a dobânzii • • • •
Diferenţialul ratei dobânzii faţă • •
de pieţele internaţionale
Rata dobânzii pe pieţele •
58

internaţionale
Volatilitatea ratei dobânzii • • •
Raportul dintre rata activă şi • • • •
rata pasivă a dobânzilor bancare
Evoluţii monetare √ √ √ √ √ √ √ √ √ √
Rata de creştere a masei • •
monetare
Nivelul şi volatilitatea ratei • • • • • • •
inflaţiei
Gradul de monetizare a • •
economiei, măsurat prin
raportul dintre M2 şi PIB
Raportul dintre depozite bancare
şi M2
Multiplicatorul monetar • •
Finanţe publice √ √ √ √ √ √ √ √
Deficitul bugetar (% din PIB) • • • • • • •
Datoria publică (% din PIB) • • • • •
Evoluţii în economia reală √ √ √ √ √ √ √ √ √
Rata de creştere economică • • • • • •
Variaţia producţiei industriale • •
Rata şomajului •
Rata de investire internă •
nivelul arieratelor în economie •
Ponderea sectorului privat în •
PIB
Ponderea subvenţiilor bugetare •
în PIB
Aspecte instituţionale şi √ √ √ √
structurale
Existenţa unui acord cu FMI •
(reduce amploarea crizelor, în
cazul în care acestea apar)
Regimul de curs valutar •
Gradul de liberalizare financiară • •
Rating-ul de ţară •
Legislaţie inadecvată sau •
defectuos implementată

Se observă că indicatorii de prudenţialitate bancară, propuşi de diverşi autori, se


referă la situaţia fiecărei bănci în parte şi vizează, de regulă, următoarele şase elemente:
- Adecvarea capitalului net ( A );
- Calitatea capitalului propriu ( C );
- Stabilitatea managerială ( S );
- Câştig şi profitabilitate ( P );
59

- Lichiditate şi sensibilitate la risc ( LS ).


Indicatorii care măsoară elementele respective la nivelul întregului sistem bancar,
cunoscuţi sub denumirea de „indicatori macroprudenţiali” („macroprudential
indicators”)1, permit evaluarea sănătăţii şi stabilităţii sistemului bancar în anasamblul
său.
Tot aşa, pentru caracterizarea activităţii instituţiilor financiare nebancare, se
utilizează anumiţi indicatori specifici. De exemplu, în cazul unei societăţi de asigurare,
aceşti indicatori sunt:
- Adecvarea capitalului net ( A );
- Calitatea capitalului propriu ( C );
- Reasigurare ( R );
- Adecvarea ratelor actuariale ( A );
- Calitatea şi stabilitatea managementului (M)
- Profitabilitatea ( P );
- Lichiditatea şi sensibilitatea la risc ( LS ).
Se observă că acestă structură de indicatori (ACRAMCLS) este asemănătoare cu
cea aferentă sistemului bancar (ACSCLS). De aceea, în literatură se propune şi un set
de indicatori specifici domeniului asigurărilor. (Das, Davies, Podpiera, 2003).

Tab. nr. 5: Indicatori de interes general ai stabilităţii sectorului asigurărilor

1
- Denumirea a fost propusă de FMI într-o lucrare apărută în anul 2000, ceea ce arată că, până la data
respectivă, cercetările economiştilor acestei instituţii nu duseseră încă la un consens cu privire la un set
de bază de indicatori macroprudenţiali. (IMF, 2000).
În 2001, FMI a publicat o nouă lucrare (Financial Soundness Indicators), în care se prezintă un set de
bază de indicatori (alcătuit din 15 indicatori privind gradul de adecvare a capitalului, calitatea activelor,
veniturile şi profitabilitatea, lichiditatea şi sensibilitatea la riscurile de piaţă), precum şi un set
recomandat de indicatori (care cuprinde 26 de indicatori privind instituţiile de atragere a depozitelor,
lichiditatea pieţei, instituţiile financiare nebancare, sectorul non-financiar şi piaţa imobiliară). (IMF,
World Bank, 2003).
În prezent, calculul tuturor acestor indicatori se face conform „Ghidului” publicat de FMI în 2006.
(IMF, 2006).
60

Asig. Asig. de
Categorie Indicator
generale viaţă
Adecvarea Prima netă/Capital net X
capitalului net Capital net/Total capital propriu X
Capital net/Rezerve tehnice X
Calitatea capitalului (Piaţa imobiliară + capital propriu + X X
propriu debitori)/ Total capital propriu
Taxe/(Prima brută + recuperările la X X
reasigurare) X X
Capital propriu/Total active X
Împrumuturi neacordate/ Totalul brut
al împrumuturilor
Reasigurare şi Rata de risc (Prime nete/Prime brute) X X
actuariat Rezerve tehnice nete/Media cererilor X
de despăgubire acoperite în ultimii 3 ani
Rezerve tehnice nete/Media primelor X
subscrise în ultimii 3 ani
Managementul Prime brute/Număr de angajaţi X X
stabilităţii Capital propriu pe angajat (Total X X
capital propriu/Număr de angajaţi)

Câştiguri şi Rata daunei (daune nete/prime nete) X


profitabilitate Rata cheltuielilor (cheltuieli/primă X X
netă) X
Rata combinată = rata daunei + rata
de cheltuieli X
Revizuiri ale rezervelor X
tehnice/rezerve tehnice X
Venituri din investiţii/primă netă X X
Venituri din investiţii/capital propriu
de investiţii
Rentabilitatea capitalului propriu
(RCP)
Lichiditate Lichiditatea capitalului X X
propriu/obligaţiuni curente
Sensibilitate la risc Poziţia de deschidere a cursului de X X
schimb/capital net
Durabilitatea capitalului propriu şi al X
obligaţiunilor

Există, de asemenea, seturi de indicatori propuşi pentru fiecare dintre


subsectoarele de activitate de mai sus (asigurări de bunuri, asigurări de viaţă), ţinând
61

cont de caracteristicile lor specifice. Dintre aceşti indicatori specifici, amintim


următorii: distribuţia pe sectoare şi geografică a investiţiilor şi afacerilor asigurate,
expuneri derivate, rata capitalului cu potenţial ridicat de risc, indicatori ai pieţei
(piaţă/valoare, preţ/câştig şi preţ/primă brută), valori ale expunerii grupului (datorii ale
concernului/total capitalului propriu, procentajul de afacere ale concernelor
(prime+cerere)/total capital) etc.
În fine, din tab. nr.4 se observă că majoritatea autorilor propun completarea
indicatorilor referitori la instituţii şi sectoarele financiare cu indicatori care reflectă
situaţia şi evoluţia principalelor componente ale pieţei de capital: piaţa monetară
(interbancară), piaţa titlurilor de stat, piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa
derivativelo etc. Principalii indicatori care caracterizează aceste pieţe sunt: lichiditatea,
talia, profunzimea, indicii bursieri şi volatilitatea acestora etc.
Dintre numeroasele sisteme de indicatori propuse în literatură, practica a
confirmat mai ales următoarele:
- sistemul de indicatori elaborat de FMI (Financial Soundness Indicators);
- testele de răspuns ale sistemului financiar la factorii de presiune speculativă
(stress-tests);
- sistemele de avertizare timpurie (Early Warning Systems);
- alte metode cantitative de anliză şi evaluare a stabilităţii financiare.
Importanţa acestor trei sisteme de indicatori constă în aceea că oferă un tablou
cuprinzător al situaţei financiare a unei anumite economii, precum şi anumite indicii cu
privire la vulnerabilităţile care pot să apară.

4.2.2 Sistemul de indicatori elaborat de FMI (Financial Soundness Indicators)

După cum am mai menţionat, sistemul de indicatori elaborat de FMI este


cunoscut sub denumirea oficială de „Indicatori ai sănătăţii financiare” („Financial
Soundness Indicators”). (IMF, World Bank, 2003; IMF, 2006). Acest sistem a fost
conceput astfel încât să servească pentru efectuarea analizei macroprudenţiale, care
constă, după cum am arătat, în identificarea, evaluarea şi supravegherea punctelor tari şi
slabe ale sistemului financiar, în scopul întăririi stabilităţii financiare şi limitării
consecinţelor unei eventuale prăbuşiri a sistemului financiar.
Locul, rolul şi importanţa „Indicatorilor sănătăţii financiare” (IFS) în analiza
macroprudenţială sunt redate schematic în fig. nr.1.

ISF

Stress
teste

Date Analiza Date


macroeconomice macroprudenţială privind
62

pieţele

Informaţii Informaţii
calitative structurale

Fig. nr. 6: Componentele analizei macroprudenţiale

După cum se observă din fig. de mai sus, ISF sunt proiectaţi astfel încât să
reflecte situaţia instituţiilor financiare, a intreprinderilor şi a celorlalţi parteneri ai
acestora, precum şi conjunctura pieţelor pe care îşi desfăşoară activitatea instituţiile
respective. În coroborare cu alte elemente ale analizei macroprudenţiale (stress-teste,
informaţii privind pieţele şi modul de percepere a acestora, informaţii calitative şi
structurale etc.,), indicatorii respectivi permit caracterizarea sănătăţii şi stabilităţii
întregului sistem financiar.
ISF utilizaţi de FMI sunt redaţi în tab. nr. 6:

Tab. nr. 6: Indicatorii sănătăţii financiare (ISF)


Indicatori de bază
Instituţii care atrag depozite
Adecvarea capitalului Capital/Activele care prezintă un anumit
risc
Capital/Activele care prezintă un grad
ridicat de risc
Calitatea activelor Credite neperformante/Volumul (brut) al
creditelor acordate
Credite neperformante (valoare netă
neprovizioanată)/capital
Distribuţia sectoriala a creditelor/Total
credite
Venituri şi profitabilitate Rentabilitatea activelor (ROA)
Rentabilitatea capitalului (ROE)
Marja de dobânzi/Venitul brut
Cheltuieli (altele decât cu dobânda)/Venit
brut
Lichiditate Active lichide/Total active
Active lichide/Total datorii pe termen
scurt
Sensibilitate la riscurile Poziţia valutară deschisă (netă)/Capital
63

aferente pieţei
Indicatori recomandaţi
Instituţii care atrag depozite Capital/Active
Expuneril mari/Capital
Volumul creditelor acordate pe
regiuni/Total credite
Active financiare sub formă de derivative/
Capital
Veniturile comerciale/Total venit
Cheltuielile cu personalul/Total cheltuieli
de funcţionare
Diferenţa dintre dobânda activă şi pasivă
Diferenţa dintre dobânda interbancară
maximă şi minimă
Depozite atrase de la clienţi/Total credite
(mai puţin cele interbancare)
Credite în valută/Total credite
Datorii în valută/Total datorii
Poziţia deschisă (netă) a portofoliului de
obligaţiuni/Capital
Alte instituţii financiare Capitalul propriu/Capitalul sistemului
financiar
Capital propriu/PIB
Sectorul intreprinderilor Datorii/Capital propriu
nefinanciare
Rentabilitatea capitalului propriu
Expunerea la riscul valutar
Gospodăriile populaţiei Datoriile populaţiei/PIB
Dobânzi şi rate de rambursat ale
populaţiei/Veniturile populaţiei
Lichiditatea pieţei1 Gradul mediu de dispersie a primei de
emisiune a titlurilor pe piaţa financiară
Numărul mediu de rotaţii al lichidităţilor
de pe piaţa financiară
Piaţa imobiliară Preţurile de pe piaţa imobiliară
Creditele imobiliare/Total credite
Creditele imobiliare contractate de
firme/Total credite

Datele necesare pentru calculul indicatorilor menţionaţi se obţin din bilanţul


băncii centrale, bilanţul consolidat al sectorului bancar, bilanţul agregat al societăţilor
nefinanciare, din bilanţurile consolidate la nivelul grupurilor, balanţa de plăţi,
rapoartele burselor de valori, execuţia bugetului de stat etc.

1
- În cazul unor ţări poate fi mai relevantă lichiditatea bancară sau lichiditatea pieţei valutare.
64

Indicatorii de tip ISF pot fi completaţi printr-o serie de date care reflectă condiţiile
concrete dintr-o anumită ţară, cum ar fi: stuctura sistemului financiar (numărul
instituţiilor care atrag depozite, repartizarea acestora după criteriul formei de
proprietate, numărul sucursalelor băncilor străine, ponderea în total active a diverselor
categorii de instituţii care atrag depozite), mărimea relativă a diverselor categorii de
instituţii financiare nebancare, gradul de dezvoltare a pieţelor de capital şi a sistemelor
de plăţi etc.
De asemenea, indicatorii respectivi pot fi completaţi prin informaţii referitoare la
instituţiile financiare privite în mod individual.1
În fine, IFS pot fi completaţi cu indicatorii care reflectă situaţia şi evoluţia
principalelor componente ale pieţei de capital: piaţa monetară (interbancară), piaţa
titlurilor de stat, piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa derivativelor etc.2
O modalitate importantă de utilizare a IFS este reprezentată de „Rapoartele de
ţară” (Country Reports), elaborate şi publicate periodic de FMI. Majoritatea acestor
„Rapoarte” se referă la ţări din America Latină, Asia de Sud-Est, Europa Centrală şi de
Est etc.
În ceea ce priveşte „Rapoartele” privind ţările din Europa Centrală şi de Est,
acestea arată, în general, că în ultimul timp în ţările respective are loc întărirea
sistemului de supraveghere bancară, dezvoltarea pieţelor financiare şi liberalizarea
aproape completă a mişcărilor de capital, deoarece aceste elemente sunt condiţii impuse
pentru intrarea în UE. Cu toate acestea, mai toate componentele sistemelor financiare
din ţările respective sunt subdezvoltate, decalajele faţă de membri mai vechi ai UE fiind
încă foarte mari.
Un exemplu de asemenea „Raport”, în care se analizează pe larg vulnerabilităţile
financiare şi externe ale unei ţări în tranziţie, este cel dedicat României (FMI, 2003). În
acest document, se arată că în perioada septembrie 1998–iunie 1999 economia
românească a fost foarte vulnerabilă, problemele financiare cu care s-a confruntat în
acea epocă constituind o adevărată criză financiară. Ulterior, vulnerabilitatea financiară
s-a diminuat. La momentul aparţiei raportului, experţii FMI considerau că
vulnerabilitatea financiară şi externă a economiei româneşti este destul de redusă, deşi
continuă să existe anumite probleme structurale, care ar putea pune în pericol
stabilitatea financiară a României economiei (creşterea excesivă a salariilor, soliditatea
redusă a sistemului bancar, stabilitatea fiscală precară, disponibilitatea redusă a
datelor).

4.3 Teste de rezistenţă a sistemului financiar la factorii de presiune (stress-


tests)

Un test de rezistenţă la presiune a sistemului financiar este o analiză „cum ar fi


dacă” (what-if), efectuată pentru a observa efectul anumitor şocuri asupra economiei.
(Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Conform unei alte definiţii, „testele de
rezistenţă reprezintă tehnici utilizate de către societăţile financiare pentru a măsura
potenţialele lor vulnerabilităţi în faţa riscurilor”. (Cihak, 2006).

1
- A se vedea &4.2.1
2
- Idem
65

Metodele de acest gen au atât o latură macroeconomică, cât şi una


microeconomică. Ele urmăresc evaluarea impactului şocurilor potenţiale asupra
sănătăţii sistemului financiar prin utilizarea unui anumit model al sistemului respectiv.
Tipul de şoc este ales astfel încât să reprezinte un anumit gen de risc, iar modelul este
calibrat în aşa mod încât să reflecte structura sistemului financiar avut în vedere.
(Hoggarth, Whitley, 2003). Totuşi, pentru a spori calitatea analizei stabilităţii finaciare,
testele de răspuns se utilizează împreună cu IFS.
Locul testelor de rezistenţă la presiune în cadrul analizei macroprudenţiale este
prezentat în fig. nr.6 din & 4.2.2. (. După cum sugerează această figură, deşi testele şi
IFS sunt instrumente diferite, ele au roluri complementare în cadrul analizei
macroprudenţiale. Astfel, testele sunt instrumente concepute pentru analiza sistemului
financiar în perspectivă previzională (forward-looking), în sensul că încearcă să
evalueze impactul unor posibile evenimente macroeconomice a căror producere este
incertă. Spre deosebire de aceasta, ISF sunt concepute pentru a reflecta condiţiile
actuale ale sistemului financiar. Cu toate acestea, fiecare categorie de instrumente
contribuie în felul său la creşterea corectitudinii analizei şi la sporirea eficacităţii
supravegerii prudenţiale.
Analiza efectuată cu ajutorul IFS permite identificarea vulnerabilităţilor
sistemului şi, în modul acesta, indică tipul de test care trebuie folosit pentru a verifica
rezistenţa acestuia în faţa unor şocuri viitoare. De exemplu, dacă nivelul şi evoluţia IFS
relevă că sectorul bancar sau cel al corporaţiilor au o importantă poziţie valutară
deschisă, această constatare sugerează că trebuie utilizate teste de rezistenţă susceptibile
să evidenţieze efectele şocurilor produse de variaţiile cursului de schimb.
Reciproc, rezultatele testelor de rezistenţă pot învedera necesitatea modificării
pragului unor indicatori din setul IFS. Este vorba în principal de indicatorii care reflectă
capacitatea sistemului de a absorbi şocurile, cum ar fi: nivelul minim al capitalului
instituţiilor financiare, rezervele şi provizioanele instituţiilor care atrag depozite, gradul
de lichiditate al acestora din urmă etc. De aceea, în unele lucrări recente se încearcă
definire unor relaţii-standard (benchmark) între valorile numerice ale rezultatelor
diverselor tipuri de teste şi nivelurile anumitor indicatori din setul IFS. (IMF, 2003).
Testele de rezistenţă sunt susceptibile să arate sensibilitatea IFS la schimbările
instituţionale sau legislative care apar. De exemplu, ele pot să indice măsura în care
modificările intervenite în clasificarea creditelor sau în regulile de provizionare necesită
revizuirea nivelului ratei de adecvare a capitalului prevăzut de IFS.
În fine, testele relevă vulnerabilităţile existente în domeniile care nu sunt
reflectate de IFS din lipsa datelor, din cauza imposibilităţii cuantificării aspectelor
respective sau din alte motive.
Avantajele utilizării complementarităţii dintre testele de rezistenţă şi IFS sunt
mari mai ales în materie de riscuri aferente pieţei (riscul de alegere greşită a
partenerului, riscul de evaluare necorespunzătoare a preţurilor activelor, riscul de
retragere a fondurilor etc.), având în vedere progresul considerabi realizat în ultimul
timp de ştiinţa economică în modelarea şi testarea acestui tip de evenimente. Astfel,
posibilitatea utilizării unor teste de rezistenţă este deosebit de atractivă în cazul unor
riscuri, cum ar fi, riscul aferent ratei dobânzii sau riscul valutar, pentru care colectarea
datelor necesare în vederea calculului IFS corespunzători este tehnic foarte dificilă.
66

Cu toate acestea, trebuie subliniat că testele de rezistenţă şi IFS au roluri diferite


în analiza macroprudenţială şi că aceste comparabilităţi şi complementarităţi sunt
limitate.
Experienţa arată, de exemplu, că testele nu joacă un rol hotărâtor în discuţiile
despre starea de sănătate a sistemului financiar. Ele au însă un rol important în formarea
consensului cu privire la pericolele cu care acesta se confruntă şi la măsurile care se
impun pentru diminuarea efectelor potenţiale şi reducerea costurilor şocurilor. Or,
pentru a servi acestui scop, orice test de rezistenţă la factorii de presiune trebuie să fie
adaptat la caracteristicile sistemului financiar şi la necesităţile unei anumite ţări. De
aceea, nu există un îndreptar „standard” pentru desfăşurarea unui test, aşa cum există un
„ghid” internaţional pentru calcularea IFS.
Testele depind de judecăţile cu privire la amploarea şocurilor şi de ipotezele pe
care se bazează modelele utilizate. O altă limită a metodologiilor respective provine din
faptul că posibilitatea producerii unui anumit şoc nu este cunoscută cu precizie. De
aceea, rezultatele testelor nu pot fi extrapolate sau utilizate în afara contextului în care
s-a realizat exerciţiul respectiv. Implicaţia este că rezultatele testelor nu pot fi
considerate în nici un sens echivalente cu IFS, care, după cum am arătat, se bazează pe
date şi măsurători ale condiţiilor actuale din sistemul financiar şi din economia avută în
vedere.
În concluzie, testele de rezistenţă şi IFS sunt strâns legate, deoarece se bazează pe
aceleaşi surse de date şi pe aceleaşi metode de agregare şi consolidare. Totuşi,
instrumentele respective duc la rezultate diferite, care, deşi complemenatare în unele
privinţe, sub alte aspecte au semnificaţie aparte. De aceea, în teorie şi în practică, ele se
utilizează atât în mod integrat, cât şi în mod separat.
La început, testele efectuate de misiunile FMI (FSAP) au avut în vedere
sensibilitatea faţă de un singur factor de risc sau faţă de valori istorice extreme ale
diverşilor factori de dezechilibru. În prezent, analiza se concentrează asupra scenariilor
alternative de evoluţie a economiei, asupra implicaţiilor intervenţiilor autorităţilor,
contagiunii interbancare şi a luării în considerare a instituţiilor financiare nebancare.
(Cihak, 2006). Riscul de contagiune şi efectele de gradul doi nu sunt incluse, de regulă,
în teste. Însă, unele teste efectuate de misiunile FMI ţin seama de anumite efecte de
contagiune bancară.
În literatură, există mai multe criterii de clasificare a testelor: implicarea sau nu a
sectorului bancar comerrcial, metoda şi modelele utilizate,
aria de acoperire etc.
Astfel după criteriul nivelului la care se aplică, testele se împart în:
a) Teste macrofinanciare (system-wide stress-tests);
b) Teste efectuate de instituţiile individuale (micro stress-tests).
Testele din prima categorie au drept scop evaluarea stabilităţii întregului sistem
financiar, nu a instituţiilor finaciare individuale. Ele au o arie de aplicare mai largă,
utilizează tehnici diverse (din cauza complexităţii calculelor) şi ţin seama de riscul de
contagiune. (Cihak, 2006). În acest tip de teste, care sunt de dată mai recentă, riscurile
individuale, cum ar fi, riscul operaţional, riscul legat de calitatea infrastructurii juridice,
riscul legat de calitatea activelor din portofoliile instituţiilor financiare individuale etc.,
nu sunt luate în calcul. În aceste condiţii, testele de acest gen furnizează rezultate
aproximative, care « imită » realitatea, nu o reproduc.
67

Testele din a doua categorie urmăresc identificarea vulnerabilităţilor cu care se


confruntă diverse instituţii financiare individuale. O limită a acestui tip de teste este
faptul că în cazul în care instituţiile individuale îşi reduc expunerile în acelaşi timp,
testele respective au tendinţa de a subestima lichiditatea pieţei. O altă limită este că
agregarea rezultatelor testelor efectuate de bănci în mod individual prezintă dificultăţi
de comparare şi interpretare, din cauza faptului că fiecare instituţie utilizează metode
diferite de modelare. O posibilitate de depăşire a acestei limite este aplicarea unui test
comun la un portofoliu agregat la scara întregului sector bancar.
Testele de stabilitate financiară se concentrează asupra implicaţiilor ample ale
şocurilor macroeconomice. De aceea, riscurile individuale sunt foarte rar analizate,
scopul unui test de rezistenţă sistemic fiind identificarea vulnerabilităţilor comune.
(Jones, Hilbers, Slack, 2004).
După criteriul metodologiei utilizate, există trei mari categorii de macro-teste:
1) Macroteste inspirate de metodele utilizate de instituţiile individuale în cadrul
micro-testelor; în cadrul acestei mari grupe, unii autori delimitează anumite subgrupe
(Sorge, 2004; Sorge, Virolainen, 2006):
a) Abordarea „picewise” sau bilanţieră: în linii mari, încearcă să determine
sensivitatea bilanţurilor bancare faţă de modificarea fundamentalelor macroeconomice.
Această abordare a fost adoptată de unii autori care încearcă să stabilească, cu
ajutorul unor modele econometrice şi a unor date istorice, o relaţie directă între
fundamentalele macroeconomice şi unii indicatori de risc, cum ar fi, cei cuprinşi în ISF.
(Sorge, 2004).
Modele macroeconomice utilizate în cadrul acestei abordări sunt, la rândul lor, de
două feluri:
- Modele care estimează o ecuaţie (relaţie) în formă redusă (reduced-form),
utilizând serii temporare sau eşantioane;
- Modele care analizează vulnerabilitatea sectorului bancar la modificările
intervenite în fundamentalele macroeconomice, în condiţiile unei schimbări structurale
în întreaga economie sau ale unei schimbări intersectoriale.
Modelele structurale de acest tip sunt adesea utilizate de băncile centrale în
deciziilor lor de politică monetară. Din păcate, accesul mediului academic sau
sectorului privat la rezultatele obţiunute cu ajutorul modelelor macroeconometrice este
redus. O alternativă pentru acestea din urmă este utilizarea modelelor VAR (Vector
Autoregressive Models).
b) Abordarea integrată, asociată cu metoda VAR (Value-at-risk): urmăreşte
estimarea probabilităţii condiţionate de distribuţie a pierderilor caracteristice unui
anumit mediu economic simulat.
Metoda VAR este utilizată adesea la nivel microeconomic pentru cuantificarea
sensivităţii unui anumit portofoliu la diverse genuri de riscuri. Prin transpunerea acestei
metodologii la scară macroeconomică şi includerea fundamentalelor macroeconomice
în VAR, se încearcă dezvoltarea metodei respective ca macro-test de rezistenţă a
sistemului financiar.
În cazul aplicării metodei VAR la nivelul instituţiilor individuale, o problemă care
apare este imposibilitatea agregării rezultatelor referitoare la diverse portofolii. De
aceea, majoritatea exerciţiilor de acest gen se realizează asupra portofoliului agregat al
sectorului bancar. (Johston, Chai, Schumacher, 2000).
68

Acest tip de exerciţiu are loc în patru etape (Küçüközmen, Yüksel, 2006). În
cadrul primei etape, rata falimentelor este asociată cu evoluţia variabilelor
macroeconomice reprezentative. Al doilea pas îl constituie descrierea evoluţiei
variabilelor macroeconomice cu ajutorul modelelor temporale (time-series models). Cea
de-a treia etapă presupune construirea unui model de corelaţii. În etapa finală, sunt
simulate noi valori pentru variabilele macroeconomice şi pentru rata medie a
falimentelor, după care este generată legea de distribuţie a pierderilor aferente
portofoliului deţinut de sectorul bancar.
2) Macroteste inspirate de misiunile FMI (FSAP). În funcţie de metodologia
utilizată, aceste exerciţii pot fi grupate în trei mari categorii:
- a) Analize de senzitivitate: constă în explicarea directă a modificărilor
intervenite în situaţiile financiare (bilanţul şi contul de profit şi pierdere) recente ale
instituţiilor financiare individuale (De Bandt, Oung , 2004; Worrell, 2004).
Acest tip de analize, numite şi „teste ale factorilor de risc” (risk factor tests),
încearcă să identifice reacţiile unui anumit portofoliu la schimbările ce au loc în cadrul
variabilelor macroeconomice importante. Ele pornesc de la ipoteza că anumite variabile
importante se modifică brusc ( de exemplu, o depreciere bruscă a cursului de schimb),
în timp ce celelalte variabile rămân nemodificate (caeteris paribus).
Modelele utilizate sunt, de regulă, modele dinamice (de exemplu, modelele
utilizate de băncile centrale pentru evaluarea impactului modificării unei variabile
macroeconomice asupra celorlalte), însă nu ţin seama de efectele de gradul doi.1
- b) Teste bazate pe scenarii: încearcă să determine capacitatea sistemului
financiar de a face faţă unor şocuri, excepţionale, dar plauzibile.
Testele de acest gen presupun o modificare a anumitor variabile exogene, care
influenţează, în a doua perioadă, valoarea altor variabile macroeconomice, influenţând
în modul acesta caracteristicile şi performanţele întregului sector financiar. De
exemplu, o modificare a preţului mondial al petrolului va avea repercusiuni asupra
consumului şi investiţiilor într-o anumită ţară, cu tot ceea ce implică aceasta în planul
stabilităţii financiare.
Schema de desfăşurare a unui test bazat pe scenarii macroeconomice este redată
în fig. nr. 7 (Thoraval, 2006).

Stress -test
asupra
nivelui
Distribuţie
Scenarii capitalului
marginală

Variabilele
economice
Model asupra cărora Stres-test asupra
macroeconomic se aplică indicatorului de
şocul solvabilitate
1
Simulări între efectele directe exercitate de factorii de risc şi efectele indirecte
- Unii autori fac distincţie
(indirect stress, statistical feedback), care reprezintă efectele acţiunii altor factori de risc, care sunt
Matricea
influenţaţi de factorii de risc consideraţi iniţial. (Krenn, 2006). tranziţiilor
Stress-
test
asupra
nivelului
RWA
69

Fig. nr. 7 : Modelarea macroeconomică a unui scenariu de stress

- c) Teste de contagiune: urmăresc evidenţierea mecanismelor de transmitere la


scara întregului sistem financiar a şocurilor produse de expunerile individuale. Există
mai multe mecanisme de contagiune, care afectează instituţiile financiare din cauza
expunerilor lor reciproce. Dintre testele de acest gen, amintim: testele de autocorelare
ale falimentelor bancare; testele care evidenţiază efectul zvonurilor asupra
participanţilor la diverse pieţe; testele care analizează scăderea duratei de viaţă a unei
instituţii ca urmare a fenomenelor de panică; etc.
2) După modul în care sunt efectuate, macrotestele se împart în: macroteste
bazate pe metoda “bottom-up” şi macroteste bazate pe metoda “top-down”. Deşi, la o
primă vedere, aceasta pare cea mai simplă clasificare, în literatură există opinii diferite
cu privire la conţinutul şi la valabilitatea delimitării între cele două metode. (Cihak,
2007).
Noţiunile de “bottom-up” şi “top-down” se referă la locul unde sunt efectuate
testele (autorităţile de supraveghere sau instituţiile financiare), la direcţia fluxului de
informaţii (de la nivel central către instituţiile individuale sau invers) şi la datele ce sunt
analizate (date individuale sau agregate). În al doilea rând, ele reflectă amintita
deosebire între macro stress-tests şi micro stress-tests.
De exemplu, M. Cihak face distincţie între cele două abordări în funcţie de datele
analizate. Astfel, autorul citat consideră că abordarea “top-down” constă în efectuarea
de către autorităţile centrale a unui stress-test asupra bilanţului agregat al sectorului
bancar; per a contrario, abordarea “bottom-up” constă în efectuarea testelor asupra
bilanţurilor individuale şi agregarea la scară macroeconomică a rezultatelor obţinute în
modul acesta. Cu alte cuvinte, dacă testele sunt efectuate de către băncile centrale, fără
contribuţia sectorului privat, este vorba despre o abordare “bottom-up” centralizată, iar
dacă testele sunt efectuate de fiecare instituţie financiară în parte, dar pe baza unor
scenarii şi informaţii furnizate de autorităţile centrale, este vorba despre metoda
“bottom-up” descentralizată.
O altă posibilitate de definire a celor două abordări, la care subscriem, ţine seama
nu numai de locul unde sunt efectuate testele, ci şi de orientarea fluxului informaţiilor.
Astfel, în această accepţiune, o abordare de tip “top-down” este una în care testele sunt
efectuate la nivel central. Dacă se are în vedere situaţia financiară agregată a sectorului
bancar, este vorba despre o analiză pe date agregate, iar dacă şocurile sunt identificate
la nivelul bilanţurilor individuale ale băncilor, este vorba despre o analiză bank-by-
bank.
70

În cazul abordării “top-down”, instituţiile individuale nu participă la efectuarea


testelor. Rezultatele sunt utilizate de către autorităţi pentru luarea deciziilor cu privire la
nivelul de adecvare al capitalului aferent fiecărei bănci în parte, iar fluxul de informaţii
este orientat de la banca centrală către fiecare instituţie bancară (financiară).
În cazul metodei “bottom-up”, rezultatele testelor sunt agregate de către
autoritatea de supraveghere, iar fluxul de informaţii este orientat de la nivelul fiecărei
instituţii în parte către nivelul central.
Confuzia se produce, probabil, din cauză că abordarea “top-down” utilizează şi ea
date bank-by-bank. Ca urmare, aceasta pare a fi o metodă hibridă, dar este indubitabil
că este o metodă eficace. Fluxul informaţiilor are loc de la nivel central către nivelul
fiecărei instituţii financiare, iar apoi rezultatele testelor şi impactul şocurilor asupra
fiecărui bilanţ în parte sunt agregate pentru a se obţine situaţia de ansamblu a
sistemului.
Subliniem că abordarea „bottom-up”, prezentă în cazul macro-testelor, nu trebuie
confundată cu micro-testele efectuate de instituţiile individuale înseşi. În primul caz,
scenariile sunt stabilite la nivel central, iar scopul băncii centrale este evalurea
stabilităţii sistemului bancar ca întreg. În cazul al doilea, scopul este evalurea
impactului şocurilor asupra instituţiilor individuale, iar autoritatea centrală nu este
implicată.
Abordările de tip „top-down” şi „bottom-up” sunt ambele utilizate în cadrul
macrotestelor, dar responsabilităţile autorităţilor de reglementare şi supraveghere sunt
diferite în cele două cazuri.
De exemplu, abordarea „top-down” a fost utilizată de Banca Angliei şi de Banca
Norvegiei, iar abordarea „bottom-up” a fost utilizată de către Banca Naţională a
Austriei şi de Bundesbank. (Cihak, 2006).
Din cauza dificultăţilor de comparare a rezultatelor obţinute prin diverse metode
utilizate de instituţiile individuale, prima metodă pare a fi mai adecvată. Într-adevăr,
după ce autorităţile au obţinut datele de care au nevoie cu privire la portofoliile
individuale ale băncilor, testele pot fi aplicate asupra bilanţurilor individuale sau asupra
unui portofoliu reprezentativ al sistemului bancar consolidat. În primul caz, există
posibilitatea de a lua în calcul riscul de contagiune între instituţiile din sistem, dar apar
unele probleme de interpretare a rezultatelor. În cazul al doilea (teste efectuate asupra
bilanţului consolidat al sectorului bancar), se evită problema agregării rezultatelor, dar
se estompează riscul sistemic interior sectorului bancar.
Dezavantajul abordării „top-down” este că aplicarea testelor de rezistenţă doar
asupra datelor agregate nu ţine seama de concentrarea expunerilor la nivel individual şi
nici de riscul de contagiune dintre instituţii. De asemnea, nu este luat în considerare
riscul de faliment al unei instituţii individuale. (Cihak, 2007).
Abordare „top-down” are avantajul că presupune aplicarea unei metodologii
consecvente pentru toate băncile. Totuşi, se consideră că legătura dintre variabilele
macroeconomice şi provizioanele bancare, care aici este evidenţiată cu ajutorul datelor
istorice, nu reflectă riscurile şi calitatea portofoliului curent al băncilor.
Abordarea „bottom-up” se caracterizează, după cum am arătat, prin faptul că
băncile individuale efectuează teste de rezistenţă la factorii de risc în conformitate cu
un scenariu comun, transmis de autoritatea de reglementare, după care are loc
centralizarea rezultatelor. După unii autori, efectuarea unui exerciţiu „bottom-up”
71

(element-cheie al evaluărilor FMI) poate fi însă costisitoare pentru instituţiile


individuale. (Bunn, 2005). De asemenea, se consideră că este dificilă înţelegerea
semnificaţiei rezultatele individuale şi formarea pe baza lor a unei imagini de ansamblu.
În fine, se notează că abordarea „bottom-up” nu este suficient de flexibilă pentru
testarea implicaţiilor diferitelor ipoteze cu privire la modalităţile de răspuns la şoc în
cazul gospodăriilor, întreprinderilor sau băncilor. De aceea, nu este deloc surprinzător
că un mare număr de bănci centrale se limitează la utilizarea exclusiv a abordării „top-
down”.
3) În funcţie de aria de acoperirea a stress-test-elor, există macroteste aplicate
numai asupra sectorului bancar şi macroteste aplicate asupra mai multor sectoare
financiare. Majoritatea testelor se aplică numai asupra sectorului bancar, cee ce este
explicabil, având în vedere că în multe ţări, mai ales emergente, sectorul bancar are
ponderea cea mai mare în cadrul sistemului financiar. Există însă şi teste care au fost
efectuate asupra sectorului asigurărilor – în Franţa, de exemplu. După cum este de
aşteptat, impactul şocurilor este diferit în acest din urmă caz, căci un şoc poate avea
două efecte distincte asupra solvabilităţii societăţilor de asigurări: modificarea
instantanee a valorii activelor şi modificarea treptată a randamentului activelor (return
on assets-ROA). (Worrell, 2004).
4) Teste care utilizează modele macroeconomice pentru calibrarea şocurilor şi
teste care nu utilizează asemenea modele. Unele teste utilizează, într-o primă fază,
rezultatetele unor modele macroeconomice, cum ar fi, modelul utilizat de banca
centrală pentru analiza inflaţiei şi elaborarea politicii sale monetare. Rezultatele
obţinute cu ajutorul acestor modele sunt folosite pentru a realiza o previzionare a
pierderilor comparativ cu provizioanele constituite. Aceste pierderi sunt estimate
separat pentru cazul relaţiilor băncilor cu intreprinderile şi pentru cazul relaţiilor cu
gospodăriile populaţiei. (Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Există însă şi
teste care nu utilizează modele macroeconomice.
Principalele etape pe care le presupune efectuarea unui test de rezistenţă la
presiune a sistemului financiar sunt următoarele:1
a) evaluarea situaţiei actuale a sistemului financiar şi identificarea riscurilor şi
vulnerabilităţilor care pot apare;
b) stabilirea ariei de aplicare a testului;
c) alegerea variabilelor;
Şocuri externe
d) identificarea factorilor care pot produce şocuri;
e) scrierea ecuaţiilor modelelor;
f) calibrarea modelelor;
g) alegerea şi verificarea
Modele programelor informatice;
macroeconomice Modele satelit
h)Leagă
conceperea scenariilor;
şocurile externe de variabilele Leagă variabilele macroeconomice
i) macroeconomice
interpretarea şi publicarea
(de exemplurezultatelor.
: PIB, de calitatea activelor bancare
În mod schematic,
rata dobânzii, etapele
cursul care trebuie parcurse pentru
de schimb). (ideal,efectuarea unui test sunt
bank-by-bank)
prezentate în fig. nr.8:

Implementarea datelor bilanţiere


ale băncilor
Transpune şocurile în date
financiare (bank-by-bank)
1
- EtapeleFeedbac
prezentate constituie etape generale. Ele pot să fie foarte diferite de la un tip de test la altul.
k
Impact
(de exemplu, nevoia injectării de
capital)
72

Fig. nr. 8: Schema unui test de rezistenţă la şocuri

a) Evaluarea situaţiei actuale a sistemului financiar şi identificarea riscurilor şi


vulnerabilităţilor care pot apare constituie în mod firesc prima etapă a oricărui stress-
test. De asemenea, în această etapă are loc identificarea canalelor prin care se transmite
impactul şocurilor asupra economiei. În linii mari, această etapă se desfăşoară în
maniera descrisă în & 4.1.
b) Stabilirea ariei de aplicare a testului presupune rezolvarea mai ales a unor
probleme practice, cum ar fi: precizarea tipului de instituţii financiare care sunt luate în
considerare (bănci, bănci şi societăţi de asigurare, alte instituţii financiare) ; stabilirea
numărului instituţiilor de credit avute în vedere (toate instituţiile de credit existente în
ţara respectivă sau numai cele de importanţă sistemică); definirea manierei în care sunt
luate în considerare instituţiile cu capital străin (o soluţie tipică este luarea în calcul
doar a filialelor băncilor străine, nu şi a sucursalelor) etc.
Regula generală este includerea în test a tuturor instituţiilor care au relevanţă
sistemică. (Cihak, 2004). Se constată însă că în multe studii sunt luate în considerare
toate băncile existente în sistem, dar este evident că în acestă privinţă opţiunile depind
în mod hotărâtor de datele disponibile. De exemplu, în amintitele stress-teste efectuate
de misiunile FMI în colaborare cu Banca Franţei au fost cuprinse atât sistemul bancar,
cât şi sectorul asigurărilor, deoarece, în Franţa, între aceste două sectoare există
puternice interdependenţe. Astfel, aceste teste au luat în considerare şapte grupuri
bancare (reprezentânt 80% din totalul activelor bancare la nivelul anului 2003) şi 26 de
companii de asigurări de viaţă (79% din pasivul sectorului de asigurări).
c) Alegerea variabilelor utilizate pentru măsurarea şocurilor depinde de datele
disponibile, de tipul modelelor utilizate, de scopurile urmărite ş.a.m.d. De regulă,
variablelele cu care se lucrează sunt următoarele: gradul de capitalizare (rata de
adecvare a capitalului, rata de solvabilitate), profitabilitatea, venitul net din dobânzi,
73

pierderile din creditare, indicatorii de lichiditate, probabilităţile de nerambursare a


diverselor tipuri de credite, creditele neperformante etc. (Cihak, 2007). Pe lângă
variabilele amintite, care permit evaluarea impactului şocurilor, în modele se includ
variabilele macroeconomice şi acei ISF asupra cărora se exercită şocurile. De asemnea,
se includ datele bilanţiere ale instituţiilor luate în considerare: pentru fiecare instituţie
individuală (bank-by-bank data) sau la bilanţul agregat al instituţiilor de credit
(agregates data).
Odată cu alegerea variabilelor, se soluţionează, de obicei, şi problema alegerii
orizontului de timp. De regulă, perioda de timp de referinţă pentru scenariile de acest
gen este un an de zile. În practică, însă, şocurile pot avea un impact pe termen mult mai
lung. Dintr-un alt punct de vedere, luarea în considerare a unui orizont de timp mai lung
ar permite băncilor să efectueze ajustările necesare pentru reducerea pierderilor. De
aceea, în literatură există şi unele încercări de extindere a amintitei perioade de
referinţă.
d) Identificarea factorilor care pot produce şocuri se realizează având în vedere
sursele de riscuri prezentate în tab. nr.1 din &1.1. De asemenea, trebuie ţinut seama de
faptul că unii factori de risc produc şocuri simple, în timp ce alţii produc şocuri
multiple.
Pentru o mai bună evaluare a şocurilor posibile şi a legăturii dintre factorii de risc,
aceştia pot fi modelaţi statistic. Astfel, în prima etapă, are loc determinarea legii de
distribuţie a fiecărui factor de risc, iar în a doua etapă are loc identificarea
interdependenţelor dintre factorii de risc individuali.
De exemplu, S. Evjen, A. Lund, K. Morka, K. Nordal şi I. Svendsen au analizat
şocurile provenite din partea cererii şi a creşterii salariilor, care se exercită asupra
pierderilor suferite de bănci din procesul de creditare, în condiţiile diverselor reacţii ale
politicii monetare. (Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Astfel, în studiul
citat, se presupune că politica monetară respectă „regula Taylor”.1 În aceste condiţii,
concluzia autorilor este că un regim de „ţintire suplă a inflaţiei” (flexible inflation
targeting), în cadrul căruia banca centrală poate ţine seama de necesitatea stimulării
creşterii economice, are avantajul că reduce riscul de apariţie a unui posibil conflict
între obiectivul stabilităţii preţurilor şi cel al stabilităţii financiare.
Alte tipuri de riscuri evidenţiate, de obicei, cu ajutorul testelor de rezistenţă sunt:
- riscul de nerambursare a creditului (Blasche, Jones, Majnoni, Peria, 2001;
Virolainen, 2004; Küçüközmen,Yüksel, 2006; Chivakul, 2006);
- riscul de lipsă de lichiditate (Cifuentes et al. (Cifuentes, Ferrucci, Shin, 2004;
Jurca , Rychtarik, 2006);
- riscurile comerciale (riscul aferent ratei dobânzii şi riscul valutar); (Blasche,
Jones, Majnoni, Peria, 2001);
- riscul de contagiune (Sorge, 2004; Degryse, Nguyen, 2004);
- riscurile legate de variaţia preţurilor acţiunilor.
Analiza unui număr mare de factori de presiune sporeşte capacitatea predictivă a
testelor, însă măreşte totodată complexitatea calcului. (Sorge, 2004). Pe de altă parte, se

1
- „Regula Taylor” este o regulă de politică monetară modernă, care presupune că banca centrală
modifică rata dobânzii în funcţie de diferenţa reală dintre PIB real şi PIB potenţial, precum şi de
diferenţa dintre rata actuală a inflaţiei şi nivelul-ţintă al ratei inflaţiei.
74

constată că testele care cuprind mai multe scenarii au o capacitate de predicţie mai mare
decât testele de senzivitate.
e) Scrierea ecuaţiilor modelelor porneşte de la descrierea comportamentului
agenţilor economici relevanţi (producători, consumatori, distribuitori, importatori,
exportatori, instituţii financiare, autorităţi etc.), care se agregă apoi în relaţii
macroeconomice sintetice.
După cum se arată în literatură, principalele cerinţe pe care trebuie să le
îndeplinească un model construit pentru analiza stabilităţii financiare sunt (Bardsen,
Lindquist, Tsomocos, 2006):
- să reflecte falimentele instituţiilor financiare şi fenomenul de contagiune;
- să exprime caracterul imperfect al pieţelor;
- să evidenţieze rolul băncilor şi al volumului lichidităţilor existente în economie;
- să reflecte eterogenitate agenţilor economici;
- să descrie condiţiilor macroeconomice şi microeconomice;
- să permită utilizarea datelor reale;
- să permită formularea de previziuni;
- să poată fi utilizat în practică.
Având în vedere aceste cerinţe, se constată că tipurile de modelele cel mai des
folosite sunt următoarele:
- Modele de echilibru general (General Equilibrum) (GE): sunt modele teoretice,
de natură să permită reflectarea fluctuaţiilor ciclice ale economiei; au o lungă tradiţie în
ştiinţa economică, mai ales în teoria comerţului internaţional; sunt considerate modele
calculatorii (computable general equilibrum models).
- Modele de echilibru general dinamic (Dynamic General Equilibrium) (DGE):
sunt modelele utilizate, de regulă, de băncile centrale pentru previzionarea inflaţiei şi
fundamentarea politicii monetare.
Caracteristica esenţială şi avantajul major al modelelor de acest tip este că
parametrii lor derivă din fundamente microeconomice riguroase. Mai precis, aceşti
parametrii exprimă relaţii deduse din analiza motivaţiilor fundamentale ale agenţilor
economici şi din constrângeri tehnologice, elemente care sunt mai puţin supuse
fluctuaţiilor şi, deci, sunt mai stabile decât relaţiile globale observabile între agregatele
macroeconomice. Ca urmare, modelele respective permit evidenţierea legăturii dintre
variabilele macroeconomice şi impactul pe care un anumit şoc îl are asupra variabilelor
respective.
Totuşi, deoarece modelele macroeconomice utilizate, de obicei, de către băncile
centrale nu includ variabilele aferente sectorului financiar, este necesară utilizarea unor
modele-satelit, care să reflecte procesul de transmitere a efectelor pe care modificările
variabilelor macroeconomice le exercită asupra variabilelor sectorului financiar (în
particular, asupra variabilelor care exprimă calitatea activelor).
- Modele dinamice agregative (Dynamic Aggregative Estimated) (DAE): au fost
modelele cele mai utilizate în macroeconomie înainte de apariţia teoriei anticipaţiilor
raţionale; modernizarea lor permite luarea în considerare a anticipaţiilor raţionale.
Se folosesc încă de băncile centrale pentru fundamentarea deciziilor lor de
politică monetară.
- Modele stohastice de echilibru general dinamic (Dynamic Stochastic General
Equilibrum) (DSGE): descriu echilibrul general al procesului de repartiţie şi al
75

preţurilor într-un univers economic în care agenţii încearcă să-şi maximizeze în mod
dinamic funcţiile obiectiv.
- Modele de echilibru general cu orizont finit (Finite Horizon General
Equilibrum): tratează apariţia fragilităţii finaciare ca un fenomen de echilibru.
- Modele ale ciclului real al afacerilor (Real Business Cycle) (RBC): se
caracterizează printr-un orizont infinit şi prin fundamente microeconomice foarte
solide; sunt modele care ţin seama de anticipaţiile agenţilor economici.
- Vectori de autoregresie (Vecteur Autoregressions) (VAR) şi vectori structurali
de autoregresie (Structural VAR) (SVAR): sunt modele care au fost create în anii ’80 ai
secolului trecut pentru a depăşi problema numeroaselor restricţii pe care le cuprind alte
tipuri de modele; în prezent, sunt foarte răspândite.
În varianta restrânsă (SVAR), restricţiile sunt impuse asupra distribuţiei
rezidurilor, iar scopul urmărit este identificarea şocurilor şi a mecanismelor lor de
transmisie.
f) Calibrarea modelelor urmăreşte determinarea valorilor parametrilor acestora în
condiţiile concrete ale economiei avute în vedere. În acest scop, se poate folosi
experienţa comună existentă în acest domeniu, care arată că se pot utiliza o pluralitate
de metode: estimări statistice, evaluări empirice informale, studii econometrice, ajustări
iterative ale parametrilor pentru a reproduce proprietăţile statistice (în special corelaţii
şi covariaţii) ale seriilor empirice de date etc.
Modelele şi scenariile sunt calibrate în funcţie de riscurile analizate, deoarece, în
funcţie de modelul şi scenariul ales, impactul este diferit.
g) Alegerea şi verificarea programelor informatice depinde de scopul testului, de
proprietăţile modelului, de bazele de date disponibile etc. În literatură, se arată că
majoritatea testelor sunt efectuate cu ajutorului programului Excel sau E-Views. (Lei,
2005). În funcţie de soft şi de tipul de test, se pot elabora scenariile pe baza cărora se
lucrează.
h) Conceperea scenariilor se face în funcţie de scop, de tipul testului, de datele
existente, de soft-ul ales etc.
După cum am arătat, analiza factorilor de risc poate avea în vedere un singur
factor de risc (teste de senzitivitate) sau poate combina factorii susceptibili să producă
şocuri în cadrul unor scenarii “multivariate”.
Misiunile FMI (FSAP) au conceput scenarii care sunt utilizate apoi de instituţiile
financiare (abordarea bottom-up). Aceste scenarii sunt următoarele: creşterea cu 150 de
puncte procentuale a ratei directoare a dobânzii; creşterea cu 50 de puncte procentuale a
ratei dobânzii la obligaţiunile cu scadenţă de 10 ani; deteriorarea calităţii creditelor
acordate sectorului privat echivalentă cu încadrarea într-un ratind inferior etc.
Scenariile respective pot fi însă diferite în funcţie de situaţia sectorului financiar
analizat.
De exemplu, într-un test prezentat de FMI, care a fost aplicat asupra sistemului
financiar francez, scenariile au fost următoarele: o scădere cumulativă cu 20% a
exporturilor franceze, combinată cu o recesiune globală; o creştere cu 50% a preţului
petrolului, care determină o scădere a PIB real cu 0,2%, conjugată cu creşterea
inflaţiei ; o creştere cu 50% a preţului petrolului însoţită de un răspuns anti-inflaţionist
din partea politicii monetare ; o depreciere susţinută a dolarului faţă de euro de 32%.
76

Pentru stress-test-ul efectuat asupra sectorului asigurărilor din aceiaşi ţară,


scenariile au fost : o reducere cu 100 puncte procentuale a ratei dobânzii la toate
categoriile de obligaţiuni ; o scădere a preţurilor din sectorul imobiliar francez cu 30%
sau o scădere cu 30% a preţurilor acţiunilor în urma unui dezastru natural asemănător
celui care a avut loc în Franţa în 1999.
Într-un stress-test efectuat asupra sectorului bancar din Anglia, s-au folosit
următoarele scenarii: reducerea cu 35% a preţurilor acţiunilor în Anglia şi la nivel
mondial; reducerea cu 12% a preţurilor imobilelor şi a preţurilor proprietăţilor
comerciale; o creştere neanticipată cu 1,5 puncte a veniturilor medii şi, în cele din
urmă, o depreciere neanticipată cu 15% a cursului de schimb al lieri sterline. (Hoggarth
şi Whitley, 2003).
Există mai multe modalităţi de calibrare a scenariilor şi modelelor (Cihak, 2004):
- abordarea „scenariu pesimist” (worst case approach): este un scenariu plauzibil
care are în vedere factorii de risc ce minimizează valoarea unui anumit portofoliu;
- abordarea „prag” (threshold approach): îşi propune să determine nivelul
începând de la care creşterea creditelor îndoielnice face ca o bancă din sistem să devină
insolvabilă;
- abordarea „practică” (practical approach): ia în considerare datele istorice
extreme.
Conform unei alte clasificări, există două mari categorii de scenarii (Chivakul,
2006):
1) scenarii istorice: reiau episoade istorice de crize financiare (de exemplu, criza
asiatică din 1997, crahul bursier din SUA din 2000 etc.);
2) scenarii ipotetice, cum ar fi, cel bazat pe presupunerea că în perioada curentă
economia se caracterizează printr-o creştere economică susţinută şi printr-o rată a
dobânzii redusă, ceea ce duce la o explozie a creditului şi la o creştere importantă a
preţurilor activelor; un alt exemplu este scenariul bazat pe iopteza că are loc o recesiune
cauzată de o reducere a creşterii economice la nivel mondial şi însoţită de o creştere a
ratei dobânzii, ceea ce afectează veniturile şi serviciul datoriei sectorului gospodăriilor
populaţiei.
In cazul scenariilor macroeconomice, punctul de pornire este reprezentat de
previziunile autorităţilor cu privire la evoluţia viitoare a variabilelor macroeconomice,
predicţii care sunt efectuate cu ajutorul a diverse modele macroeconomice. Aceste
previziuni sunt comunicate apoi băncilor comerciale pentru ca acestea din urmă să le
includă în propriile lor teste (metoda bottom-up). O altă posibilitate este ca previziunile
respective să fie utilizate de înseşi autorităţile care le-au formulat pentru efectuarea
unor teste la nivelul acestora (metoda top-down).
În cazul testelor efectuate de FMI, scenariile utilizate iau în considerare adesea
inclusiv modificările unor variabile definite la nivel internaţional.
Un element important al derulării etapei conceperii scenariilor este luarea în
considerare a efectelor de gradul doi (second round effects) pe care şocurile le exercită
asupra altor variabile economice. Instrumentele principale folosite în acest scop sunt tot
diversele tipuri de modele econometrice.
i) Interpretarea şi publicarea rezultatelor se realizează cel mai adesea prin
„Rapoartele de stabilitate financiară” elaborate de băncile centrale. Numărul băncilor
centrale care elaborează şi publică asemenea „Rapoarte” a crescut în ultimul timp.
77

Trebuie însă menţionat că există şi instituţii care, deşi efectuează acest tip de analize,
nu publică rezultatele pe care le obţin.
Este greu de spus a priori dacă prin publicarea acestor rezultate băncile centrale
contribuie cu adevărat la creşterea gradului de stabilitate a sistemului. De exemplu, se
poate afirma că tocmai pentru că în aceste documente oficiale anumite riscuri nu sunt
analizate, imaginea de ansamblu privind soliditatea sistemului este denaturată. Pe de
altă parte, nu se poate nega că atunci când rezultatele indică un nivel considerabil de
risc, publicarea acestora ar putea amplifica vulnerabilitatea sistemului.
În aceste condiţii, se constată că testele prezentate în „Rapoartele de stabilitate
financiară” ale băncilor centrale prezintă câteva caracteristici comune (Cihak,
Hermanek, 2005):
- în majoritatea cazurilor, interesul pentru aplicarea unui test de rezistenţă a fost
declanşat de către misiunile de tip FSAP ale FMI;
- testele includ majoritatea instituţiilor din sectorul bancar ;
- de obicei, testele utilizează date bilanţiere aferente băncilor individuale (bank-
by-bank data);
- în aproape toate cazurile, se analizează riscul de credit şi mai puţin alte genuri de
riscuri;
- o mare parte a testelor sunt simple analize de senzitivitate ;
- majoritatea testelor prezintă rezultate şi estimări pozitive; această constatare se
poate explica prin faptul că, la nivel mondial, perioada actuală este relativ liniştită din
punct de vedere al vulnerabilităţilor; o altă explicaţie ar fi că ţările care întâmpină
dificultăţi nu publică, de obicei, rezultatele unor asemenea analize şi că, în general,
autorităţile evită publicarea unor rezultate slabe.
Pentru ilustrarea modului de concepere şi realizare a unui „Raport privind
stabilitatea finaciară”, pot fi consultate cele două documente de acest gen publicate
până în prezent de BNR. (BNR, 2006, 2007). Acestea prezintă caracteristicile
sistemului financiar (instituţii, pieţe, infrastructură) şi cauzele care ar putea să afecteze
robusteţea acestuia, localizate în relaţiile sale cu economia, sectorul public şi mediul
extern. Alături de celelalte două publicaţii esenţiale ale Băncii Naţionale a României –
„Raportul anual” şi „Raportul asupra inflaţiei” –, „Raportul asupra stabilităţii
financiare” completează informaţia publică privind activităţile de bază ale băncii.1
Într-o amplă prezentare a modului de implementare a unui model de stress-test
utilizat în mod curent de misiunile FMI pentru analiza solidităţii sistemelor financiare a
ţărilor membre, M. Cihak formulează următoarele recomandări generale (tips) (Cihak,
2006):
- metodologia trebuie să ţină seama de datele disponibile;
- folosirea unor date detaliate este esenţială pentru obţinerea unor rezultate
precise.
Testele de rezistenţă sunt metode care au propriile lor limite. (Boss, Krenn,
Schwaiger, Wegschaider, 2004). Astfel, conform metodologiilor respective, pierderile
se calculează pornind de la premisa că acestea apar imediat după aplicarea scenariului.
Or, lucrurile nu stau în realitate aşa, căci nu toate elementele patrimoniale sunt evaluate
în permanenţă la valoarea lor de piaţă. De aceea, rezultatele testelor de măsurare a

1
- Isărescu M., Cuvânt înainte, BNR Raport asupra stabilităţii financiare 2006, p. 7.
78

rezistenţei la riscuri şi vulnerabilităţi nu constituie o măsură precisă a pierderilor pe


care le poate înregistra economia, fiind utilă efectuarea unor comparaţii cu rezultatele
obţinute cu ajutorul altor metode de evaluare a vulnerabilităţilor. (Jones, Hilbers, Slack,
2004). De asemenea, metodologiile de tip stress-test disponibile nu permit vizualizarea
tuturor reacţiilor la şocuri ale unui sistem financiar dinamic şi nici a modificărilor
rapide ale poziţiilor bilanţiere (Worell, 2004). În fine, din numeroase motive, actualul
orizont de timp standard de un an de zile trebuie extins.

4.4 Sisteme de avertizare timpurie

Un sistem de avertizare timpurie (Early Warning System) este un ansamblu de


procese, procedee, modele, indicatori etc., care care sintetizează informaţiile şi datele
necesare pentru identificarea instituţiilor financiare riscante şi a riscurilor cu care se
confruntă instituţiile respective, clienţii acestora, alte instituţii şi în general sistemul
financiar, permiţând previzionarea apariţiei unei crize într-o anumită perioadă de timp
situată în viitor. (Lutton, 2006). Acest instrument poate fi folosit pentru previzionarea
tuturor genurilor de crize: bancare, financiare şi valutare.
Deşi literatura privind previzionarea crizelor financiare cu ajutorul EWS este
foarte bogată, utilizarea lor în practică rămâne limitată. De fapt, EWS reprezintă o
necesară, dar totuşi mică parte a metodologiei de evaluare a vulnerabilităţilor
financiare.
De obicei, EWS sunt utilizate penru capacitatea lor de a previziona apariţia unei
crize. Unii autori, ca de exemplu, T. Lutton, propun diverse EWS ca tehnici
susceptibile a fi utilizate de autorităţile de reglementare şi supraveghere pentru
identificarea băncilor celor mai expuse la riscuri. (Lutton, 2006). Pentru sintetizarea
informaţiilor şi a datelor, autorul concepe un proces de evaluare internă (on-site) a
modelelor proprii ale băncilor şi un proces extern (off-site). O asemenea abordare se
confundă, după părerea noastră, cu stress-test-ele, care, după cum am arătat, au ca
obiect, de asemenea, modelele interne şi şocurile specifice fiecărei bănci. De fapt, orice
analiză a stabilităţii finaciare îşi propune să identifice băncile fragile.
Deoarece EWS au o realmente o anumită capacitate predictivă, aceste metode
sunt folosite de multe bănci de investiţii. (Abiad, 2003). Orizontul de timp avut în
vedere de sectorul privat este mai scurt, iar ipotezele sunt puţin diferite, însă rezultatele
respective sunt relevante pentru analiza vulnerabilităţilor sistemului financiar (Berg,
Borensztein, Pattillo, 2004).
Majoritatea studiilor folosesc EWS pentru a analiza vulnerabilităţile sistemice şi
pentru a verifica posibilitatea apariţiei unei crize. Pentru construirea unui sistem de
avertizare timpurie, se folosesc mai multe metode, dintre care cele mai importante sunt:
a) metoda semnalelor (signal-based approach);
b) metoda bazată pe modele de tip logit/probit (limited dependent variable);
c) combinarea diverselor metode.
O mare parte din studiile efectuate până acum testează aceste metode prin
compararea rezultatelor. Un alt motiv al utilizării lor concomitente este posibilitate
folosirii rezultatelor unei metode pentru creşterea preciziei rezultatelor obţinute prin
celelalte.
79

- a) Metoda semnalelor (signal-based approach): constă în monitorizarea unui set


de indicatori a căror evoluţie este susceptibilă să anticipeze apariţia unei crize. Astfel,
dacă indicatorii respectivi depăşesc un anumit prag, definit anterior, faptul este
considerat un semnal de avertizare.
Această metodă este una din primele metode utilizate pentru construirea unor
EWS. Ea a fost elaborată de B. Eichengreen în anul 1995, însă a cunsocut un veritabil
succes printr-o lucrare a lui G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart, apărută în 1998,
care a consacrat-o sub denumirea de „metoda KLR”. (Kaminsky, Lizondo, Reinhart,
1998). De aceea, majoritatea studiilor care utilizează diverse metode în calitate de EWS
îşi raportează rezultatele la cele obţinute cu ajutorul „metodei KLR”.
Metoda semnalelor de alertă precoce este o abordare neparametrică. Această
metodă analizează comportamentul diverselor variabile înainte şi în timpul crizelor.
Dacă evoluţia variabilelor poate fi exprimată cantitativ, atunci un comportament al
acestor variabile asemănător cu cel observat în timpul crizelor care s-au produs în trecut
poate fi considerat un semnal pentru crizele viitoare.
Această metodă transformă fiecare indicator într-un semnal binar: dacă
indicatorul depăşeşte un anumit prag, se consideră că semnalul indică o criză iminentă.
Dezvoltarea ulterioară a metodei s-a realizat în principal prin utilizarea unor noi
indicatori. De exemplu, L. Krkoska a evaluat vulnerabilităţile macroeconomice care se
manifestă în ţările din Europa Centrală şi a testat un nou indicator: ecartul dintre
deficitul contului curent şi investiţiile străine directe, indicator care nu fusese testat
anterior. (Krkoska, 2000).
Analiza comportă mai multe etape:
- calculul unui indice de presiune (pentru crizele valutare);
- calculul unui indice de criză;
- definirea unui prag prin minimizarea unei funcţii de cost.
A) Indicatorul de presiune speculativă, I ps , se construieşte în special în cazul
crizelor valutare.
O criză valutară se defineşte ca o perioadă în care moneda se depreciază
puternic, rata dobânzii creşte puternic pentru a preveni ieşirile de capitaluri, iar
rezervele valutare scad foarte mult din cauza intervenţiilor băncii centrale pentru
apărarea monedei.
Pornind de aici, se defineşte „indicatorul de presiune speculativă în cazul crizelor
valutare”, I ps ca o medie ponderată a volatilităţii cursului de schimb, e , a variaţiei
ratei dobânzii, r , şi a variaţiei rezervelor valutare (mai puţin aur şi valute
neconvertibile), R :

I ps = w1 ⋅ ∆e + w2 ⋅ ∆r + w3 ⋅ ∆R (1)

În unele lucrări, ponderile sunt standardizate: w1= w2 = w3 = 1. (Eichengreen, Rose


Wyplosz, 1996).
Unii autori, ca de exemplu, M. Bussières şi M. Fratzcher, folosesc noţiunea de
„indicator de presiune a pieţei valutare” (currency crisis exchange market pressure
indicator), CC. (Bussières, Fratzcher, 2006). După părerea acestora, ponderile (w)
reprezintă precizări cu privire la modul de acţiune a fiecărei variabile. Astfel, o pondere
mai mare este atribuită variabilelor cu o volatilitate scăzută. Autorii respectivi
80

consideră că avantajul acestui indicator rezidă în faptul că permite reflectarea atât a


atacurilor speculative care au reuşit, cât şi acelor care nu au reuşit.
B) Indicatorul de criză se defineşte ca un indicator care depăşeşte un anumit
nivel. De exemplu, indicatorul de criză valutară pentru ţara i , CC i ,t , se defineşte
astfel:
1, dacă I ps i > I psi + 2σ I psi
2

CC i ,t = (2)
0, în celelalte cazuri.

Pentru a estima apariţia unei crize, este necesară transformarea variabilei CC i ,t

actuale într-o variabilă previzională Yi ,t care este definită după cum urmează:

1, pentru k =1,2,..., 12 şi CC i ,t =1
Yi ,t = (3)
0, în celelalte cazuri

După cum demonstrează M. Bussières şi M. Fratzcher, modelul poate semnala


apariţia unei crize în următoarele 12 luni. (Bussières, Fratzcher, 2006).
Un autor cu contribuţii importante la fundamentarea noţiunii de „indicator de
criză” şi clarificarea rolului acestei variabile în modele este P. Vlaar, care a luat în
considerare rata lunară de depreciere a monedei şi rata lunară de variaţie a rezervelor
valutare. (Vlaar, 2000). Cu ajutorul unui model empiric, el a determinat ponderile celor
două variabile în indexul total. Acest index se aseamănă cu indicele de presiune, I ps ,
discutat anterior.
Avantajele acestei metode sunt:
- permite luarea în considerare a severităţii crizei;
- face posibilă definirea unei variabile continue, ceea ce elimină necesitatea
includerii, în mod mecanic, a perioadelor de criză în eşantion;
- permite delimitarea variabilelor care determină severitatea crizei de cele care
influenţează doar probabilitatea apariţiei sale; etc.
C) Funcţia de cost şi pragul (threshold) se stabileşte pe baza observaţiilor
empirice anterioare. Astfel, se consideră că, într-o perioadă de volatilitate excesivă,
indicele de presiune depăşeşte un anumit prag, stabilit cu ajutorul observaţiilor
anterioare:

I ps > µn + t ( n, q ) ⋅ σn (4)

unde:
µn - media eşantionului;
σn - dispersia indicatorului, determinată pe baza observaţiilor anterioare;
t ( n, q ) - testul statistic pentru centila „q”, bazat pe n observaţii.

Pragul (threshold) este nivelul care minimizează raportul dintre numărul de crize
nesemnalate şi de numărul de alarme false. Cu alte cuvinte, este vorba despre un nivel
81

care reflectă un compromis între cazurile de previzionare a unor crize care nu au avut
loc şi cazurile de previzionare a unor crize care au existat realmente.
Dacă acest prag este la un nivel scăzut, atunci indicatorul transmite mai multe
semnale, dar creşte probabilitatea ca unele dintre acestea să fie false. Pe de altă parte,
creşterea orizontului de timp şi a pragului de probabilitate determină creşterea
numărului de crize nesemnalate, dar reduce numărul de alarme false.
De exemplu, într-o lucrare apărută recent sub egida BNR, asupra căreia vom
reveni, se consideră că semnalul este bun, dacă indicatorul emite un semnal în perioada
analizată, iar acest semnal este urmat de apariţia unei crize în următoarele 12 luni.
(Răcaru, Copaciu, Lapteacru, 2006). Dacă semnalul nu este urmat de o criză, acesta
este considerat fals.
Pentru a determina capacitatea unui indicator de a emite un semnale bune şi de a
nu emite semnale false, G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart propun utilizarea
metodei filtrării pentru a separa semnalul util din combinaţia „semnal-zgomot”. Rata
zgomotelor (noise-to-ratio), Iz, este definită asfel:

B
Iz = B + D (5)
A
A+C

unde:
B
- raportul dintre numărul cazurilor în care au fost semnalizate crize care
B +D
nu au avut loc şi numărul perioadelor fără crize (numărul semnalelor false/numărul
semnalelor posibile);
A
- raportul dintre numărul semnaleleor de criză corecte şi numărul
A +C
perioadelor de criză (probabilitatea condiţionată de apariţie a unei crize).

Pentru a determina pragul începând de la care un eveniment poate fi considerat


criză, unii autori, ca de exemplu, A. Berg, E. Borensztein E., G. Milesi-Ferretti şi C.
Pattillo, I.Krznar etc., utilizează metoda probabilităţilor condiţionate. (Berg,
Borensztein, Milesi-Ferretti, Pattillo, 2004; Krznar, 2004). O abordare alternativă,
bazată pe principalii indicatori ai crizei valutare, este cea propusă de G. Kaminsky, S.
Lizondo şi C. Reinhart. (Kaminsky, Lizondo, Reinhart, 1998).
Toate aceste studii arată că metoda semnalelor este frecvent utilizată pentru
identificarea factorilor determinanţi ai crizelor. Principalul avantaj al acestei metode
este că pentru a determina capacitatea predictivă a unui anumit indicator, acesta este
analizat în mod individual. Dezavantajele metodei sunt însă mai multe, şi anume
(Schardax, 2002):
- nu ţine seama de interdependenţele dintre indicatori;
- presupune existenţa unei relaţii funcţionale specifice între variabilele dependente
şi variabilele explicative;
- permite doar cu greutate aplicarea unor metode statistice standard.
82

- b) Metoda bazată pe modelele de tip logit/probit binomiale şi multinomiale:


constă în utilizarea unui model econometric de tip logit/probit (limited dependent
variable), în care variabila dependentă, care indică apariţia unei crize, se calculează pe
baza unor variabile explicative, reprezentate de indicatorii economici şi financiari.
După cum am menţionat deja, majoritatea studiilor încep cu metoda semnalelelor,
iar apoi utilizează metoda bazată pe modelele de tip logit/probit binomiale şi
multinomiale.
Principalele elemente ale unui model logit binominal, utilizat, de exemplu, de M.
Bussières şi M. Fratzcher, I. Krkoska etc., pot fi prezentate astfel:
Fie N ţări, i=1,2,…,N, care sunt observate mai multe perioade, T, t=1,2,...,T.
Pentru fiecare ţară şi fiecare perioadă (lună), se observă variabila liniar dependentă, Y,
care are următoarele proprietăţi

1, cu probabilitatea P (Y =1) = P
Y = (6)
0, cu probabilitatea P(Y = 0 ) =1 − P

În continure, „indicatorul de criză”, Y, este este pus în legătură cu un număr de


variabile, independente, K. Pentru aceasta, se construieşte o matrice a observaţiilor, X,
de dimensiuni KN ×T , care permite estimarea efectului indicatorilor X asupra
probabilităţii de producere a crizei, P.
O altă posibilitate, utilizată de exemplu, de E. Davis şi D. Karim, este utilizarea
unui model logit multinomial, care permite stabilirea unei legaturi între probabilitatea
de apariţie sau de neapariţie a unei crize bancare, pe de o parte, şi un vector de n
variabile explicative, pe de altă parte. (Davis, Karim, 2007).
În acest caz, probabilitatea ca o variabilă fictivă (dummy) bancară, Yi,t, să ia la un
moment dat valoarea 1 (apariţia unei crize) este dată de o funcţie de distribuţie logistică
cumulativă, estimată pe baza datelor şi parametrilor disponibili la momentul respectiv:

β ' X i ,t
e
P(Yi ,t = 1) = F ( βX i ,t ) = ' X i ,t
(7)
1 + eβ

unde:
Yi,t - variabila fictivă (dummy) a crizei bancare, pentru ţara i, în momentul t;
β- vectorul coeficienţilor;
Xi,t - vectorul variabilelor explicative;
F ( βX i ,t ) - funcţia de distribuţie logistică cumulativă.

Spre deosebire de modelul logit binominal, în modelul logit multinomial abaterile


de după momentul crizei sunt eliminate. Pentru eliminarea acestor abateri, există două
posibilităţi. Prima este excluderea directă a observaţiilor referitoare la perioadele post-
criză. A doua constă într-o abordare care ia în considerare o variabilă dependentă
discretă, care are următoarele valori:

1, dacă există k=1,2,…,12, pentru CCi,t+k=1


83

Yi ,t = 2, dacă există k=0,1,...p, pentru CCi,t-k=1 (8)


0, în celelalte cazuri.

În exemplul cu care lucrează autorii, există o perioadă de pre-criză de 12 luni


înainte de începutul crizei (Yi,t,=1); o perioadă post-criză (redresare), care începe în
momentul declanşării crizei şi se sfârşeşte la începutul perioadei de normalitate (linişte)
(Yi,t,=2); şi mai multe perioade de normalitate (Yi,t,=0).
Comparând modelul logit binomial cu modelul logit multinomial şi testând ambele
modele atât cu datele referitoare la eşantionul de ţări avut în vedere (in-the-sample), cât
şi cu date referitoare la alte ţări (out-of-sample), M. Bussières şi M. Fratzcher ajung la
concluzia că cel din urmă este superior.
Etapele aplicării unui model logit multinomial sunt următoarele (Răcaru, Copaciu,
Lapteacru, 2006):
- calcularea unui „indicator de presiune a pieţei valutare”: acesta permite
definirea perioadei de criză, incluzând nu doar atacurile reuşite asupra unei monede
(forţarea băncii centrale de renunţare la regimul fix), ci şi momentele de vulnerabilitate
externă în care măsurile luate de autoritatea monetară sau situaţia externă favorabilă a
ţării au făcut posibilă evitarea unei crize valutare;
- calcularea unui „indicator de criză valutară”;
- calcularea „indicatorului de criză” care caracterizează un model logit
multinomial;
- estimarea econometrică a modelului;
- determinarea pragului optim pentru semnalul crizei.
Autorii români citaţi au ajuns şi ei la rezultate mai bune folosind metoda logit
multinomial. Astfel, la început, aceştia au testat metoda semnalelor şi metoda logit
binomial, iar apoi au efectuat o analiză de tip logit multinomial pe un eşantion de 21
economii emergente. Alegerea indicatorilor s-a făcut cu ajutorul metodei noise-to-
signals, conform căreia indicatorii care prezintă o valoare mică a raportului respectiv au
o mai bună capacitate predictivă.
După ce au construit, în modul acesta, un EWS, autorii au aplicat toate metodele
amintite pe cazul României, principalele lor concluzii fiind următoarele:
1) Conform primei metode, indicatorii-semnal care necesită o monitorizare atentă
sunt:
- cursul de schimb (supra-aprecierea cursului efectiv real);
- ponderea deficitului de cont curent în PIB;
- indicatorii datoriei: datoria pe termen scurt/datoria pe termen lung; datoria
privată/PIB; datoria publică/PIB; datoria totală/PIB;
- ponderea creditului neguvernamental în PIB;
- investiţii de portofoliu/PIB;
- ponderea deficitului bugetar în PIB;
- M2/rezerve valutare;
- indicatorii fluxurilor de capital: investiţii străine directe/datoria totală; investiţii
străine directe /PIB.
2) Conform celei de a doua metode, variabilele cu impact semnificativ asupra
predictibilităţii crizelor sunt:
84

- supra-aprecierea monedei naţionale (calculată ca abatere a cursului real efectiv


faţă de un trend liniar);
- ritmul de creştere a creditului neguvernamental (exprimat ca procent în PIB);
- ponderea deficitului de cont curent în PIB;
- M2/rezerve;
- ritmul de creştere a exporturilor.
3) Nu s-a găsit o legătură evidentă între fluxurile de capital (investiţii străine
directe şi investiţii de portofoliu), pe de o parte, şi probabilitatea apariţiei unei crize
financiare, pe de altă parte – lucru observat, de altfel, şi de alte studii. Explicaţia rezidă
în faptul că existenţa măsurilor de control al mişcărilor de capital este utilă în caz de
criză, dar lipsa acestora nu reprezintă elemente care să ducă la apariţia unei crize; chiar
mai mult, existenţa restricţiilor de acest gen poate crea şi dezavantaje, spre exemplu
limitarea creşterii economice, un grad redus de disciplină pe pieţele financiare (Arvai,
Vincze, 2000; apud. Răcaru, Copaciu, Lapteacru, 2006, p. 9).
4) În cazul României, a existat o probabilitate de criză în decembrie 2004 de
1,7%, nivel comparabil cu cel al altor ţări din Europa Centrală şi de Est în acea
perioadă. În anul 2005, probabilitatea de criză a fost mai mare, din cauza defictului
contului curent şi expansiunii creditului.
Având în vedere că nu există prea multe studii de acest gen, meritul tinerilor
specialişti BNR care au elaborat lucrarea citată este cu atât mai mare.
Eşantionul de 20 de ţări, perioada de referinţă şi modelul (KLR), utilizate de G.
Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart, au fost preluate şi de A. Berg şi C. Pattillo, care
au ajuns aproape la aceleaşi rezultate. (Berg, Pattillo, 1999). Ulterior, ei au modificat
însă eşantionul şi perioada (24 luni) şi au adoptat un model probit.
Acest din urmă model are, după părerea autorilor citaţi, următoarele avantaje în
comparaţie cu modelul KLR :
- permite testarea utilităţii conceptului de „prag”;
- permite agregarea variabilelor predictive într-un indicator compozit;
- ţine seama de corelaţiile dintre diverse variabile;
- permite testarea puterii de semnificaţie a variabilelor statistice.
Pentru a evidenţia relaţia dintre variabilele explicative şi probabilitatea apariţiei
crizei, autorii folosesc o funcţie-gradient (step – function). După ce fac acest exerciţiu,
ei testează o progresie probit bivariantă cu ajutorul unui eşantion de date. În modul
acesta, pentru fiecare indicator, se estimează o ecuaţie de forma:

P( C = 1) = f [ 0 + α 1 ⋅ p( x ) + α 2 ⋅ I + α ⋅3 I ⋅ p( x ) − T ] (9)

unde:
C24=1, dacă are loc o criză în următoarele 24 de luni;
p(x) - centila variabilei x;
I=1, dacă centila este mai mare decât pragul T şi I=0, în celelalte cazuri.

Autorii menţionaţi au mai testat un model liniar şi un model piecewise liniar


(funcţie step), însă au constat că modelul prezentat anterior are performanţe mai bune în
afara perioadei de eşantionare (out-of-sample).
85

Modelul probit a fost utilizat, de asemenea, de I. Krznar, care, aplicându-l pe


cazul Croaţiei, ajunge la concluzia că, datorită actualelor posibilităţi sporite de
previzionare şi progresului general al modelelor econometrice, un asemenea exerciţiu
este în prezent posibil chiar şi pentru o singură ţară. (Krznar, 2004). Mai mult,
rezultatele privind o singură ţară permit o mai bună comparare cu modelele teoretice şi
pot contribui la ameliorarea acestora din urmă.
Un model probit a fost utilizat, de asemenea, de F. Schardax pentru a identifica
crizele valutare din ţările central şi est-europene. (Schardax, 2002). După identificarea
variabilelor semnificative cu ajutorul abordării pe baza semnalelor, acest autor
stabileşte o regresie probit între variabila fictivă (dummy) a crizei şi fiecare variabilă
explicativă. În continuare, autorul prezintă rezultatele modelului probit cu variabilele
luate în considerare. Aceste rezultate au fost confirmate prin două teste: „testul PT” şi
„testul QPS”.
Metoda prin care variabila-indicator este transformată în variabilă fictivă
(dummy) este utilizată şi de alţi autori. (de ex., Vlaar, 2002).
Faţă de metoda semnalelor, regresiile de tip logit şi probit au mai multe avantaje,
dintre care amintim următoarele:
- capacitatea predictivă a modelului este mai mare, iar variabila care exprimă
probabilitatea apariţiei crizei este mai uşor de interpretat;
- pot fi reperate imediat şi pot fi incluse rapid în model informaţiile oferite de o
nouă variabilă;
- probabilitatea de apariţie a crizei poate fi pusă în legătură cu variabile exogene
continue.
c) Combinarea diverselor metode conduce la o altă categorie de modele, cum ar
fi, cel utilizat de P. Vlaar. (Vlaar, 2002). Modelele mixte respective nu urmăresc
previzionarea momentului crizei, ci identificarea ţărilor care vor fi afectate în cazul în
care criza va apare într-o ţară anume. Ideea este de a defini un „indicator de contagiune
a crizei” (de exemplu, prin luarea în considerare a deprecierii monedei şi reducerea
rezervelor valutare) pentru întreaga perioadă în care pieţele internaţionale se află în
situaţie de turbulenţă. Deosebirile între ţări în ceea ce priveşte amploarea crizei sunt
explicate prin variabilele care caracterizează situaţia economică concretă a ţării
respective în momentul declanşării crizei. După cum demonstrează autorul, acest
exerciţiu poate fi realizat cu ajutorul unor ecuaţii de regresie scrise în secţiune
tranversală (cross-section).
Construirea unui EWS presupune, în general, următoarele etape (Fuertes,
Kalotychou, 2007):
- stabilirea eşantionului;
- alegerea variabilelor;
- tratarea econometrică;
- evaluarea EWS prin prisma utilizării de către decidenţi.
Autorii citaţi compară rezultatele unui model logit multinomial cu cele obţinute
printr-o metodă recursivă de tip arbore (tree) (K-clustering)1, îmbunătăţind apoi aceste
rezultate prin combinarea celor două metode.

1
- Avantajul acestei metode este natura sa neparametrică (nu este necesară efectuarea de estimări).
Dezavantajele sunt însă mai multe: metoda nu oferă o scară de notare (scoring) continuă şi nu permite
distincţia clară între variabile atunci când numărul este mare.
86

În manieră asemănătoare procedează G. Kaminsky, care combină metoda bazată


pe semnale cu analiza bazată pe o regresie de tip arbore (regression – tree).
(Kaminsky, 2006). În modul acesta, autorul identifică crizele cu ajutorul primei metode,
iar apoi, cu ajutorul celei de-a doua metode, clasifică aceste crize în mai multe tipuri:
crize valutare, crize ale balanţei de plăţi, crize provocate de fragilităţile economice etc.
De exemplu, în concepţia sa, creşterea ratei dobânzii la nivel internaţional este asociată
cu crizele intempestive (sudden – stop crises).
În fine, modelul empiric testat de L. Krkoska este un model VAR standard în care
sunt incluşi o serie de indicatori macroeconomici (Krkoska, 2000). Pentru a estima
parametrii modelului, autorul formulează mai multe restricţii, care se justifică prin lipsa
unor date. De aceea, autorul testează, de fapt, mai multe ecuaţii individuale: prima
ecuaţie reflectă acţiunea „indicatorului de presiune speculativă”, a doua - influenţa
cursului de schimb real, iar a treia - efectul creşterii producţiei industriale. Rezultă că
metoda bazată pe semnale poate fi combinată şi cu metoda vectorului autoregresiv.

*
**
Un exemplu interesant de EWS utilizat realmente în practică este cel elaborat de
specialiştii BNR, cunoscut sub denumoirea de „Sistem de rating bancar şi de avertizare
timpurie – CAAMPL”.1 Acesta poate fi încadrat în categoria numită de T. Lutton
„sisteme de avertizare timpurie folosite de autorităţile de reglementare şi supraveghere
pentru identificarea băncilor expuse la riscuri”. (Regulatory EWS). (Lutton, 2006).
„CAAMPL” se bazează pe analiza şi evaluarea a şase elemente, care
caracterizează situaţia şi activitatea financiară a unei bănci, ţinând cont de legislaţia şi
reglementările bancare în vigoare în România.
Elementele monitorizate sunt următoarele (fig. nr. 4):
- adecvarea capitalului - C;
- calitatea activelor-A;
- calitatea acţionariatului - A;
- management - M;
- profitabilitate - P;
- lichiditate - L.
Modul de combinarea a datelor referitoare la aceste elemente este redat în fig. nr. 9.

Adecvarea Calitatea
capitalului acţionariatului

RATING

1
- Documentaţia necesară pentru prezentarea acestui sistem a fost pusă la dispoziţia autorilor de către
Direcţia de supraveghere a BNR.
87

COMPUS Calitatea
Management activelor

Lichiditate Profitabilitate

Fig. nr. 9: Componentele sistemului de rating bancar şi de avertizare timpurie –


CAAMPL

Fiecare din cele şase componente sunt evaluate pe o scară de valori cuprinsă între
1 şi 5, astfel încât 1 reprezintă cel mai performant nivel, iar 5 cel mai scăzut. Patru din
cele şase componente (C – adecvarea capitalului, A – calitatea activelor, P –
profitabilitate şi L - lichiditate) sunt analizate în funcţie de o gamă de indicatori, pentru
care sunt stabilite cinci intervale şi cinci ratinguri corespunzătoare acestora. Intervalele
valorice respective au fost stabilite pornind de la standardele internaţionale în materie şi
de la condiţiile specifice sistemului bancar românesc.
Baza de date necesare pentru calcul indicatorilor ce definesc cele patru
componente o reprezintă raportările financiar-contabile şi prudenţiale şi transmise lunar
de bănci, la care se adaugă rapoartele „on site” ale autorităţii de supraveghere, baza de
date proprii a acesteia, informaţiile primite de la autorităţile de supraveghere din
străinătate, rapoartele auditorilor independenţi etc.
Celelalte două componente (calitatea acţionariatului - A şi managementul - M,
care contribuie în mod direct la stabilirea profilului de risc al băncilor, a politicilor şi
strategiilor de dezvoltare, precum şi la aprecierea conformanţei cu cerinţele prudenţiale)
se apreciază pe baza datelor culese de inspectorii BNR în timpul acţiunilor de inspectie
on site pe care le efectuează.
Pe baza evaluării celor şase componente specifice de performanţă (CAAMPL), se
determină ratingul compus, ce presupune acordarea unui punctaj de la 1 la 5. Ponderea
semnificativă în decizia clasificării băncii într-unul din cele cinci ratinguri compuse o
are ratingul aferent managementului. În cazul în care cel puţin una dintre componente a
fost evaluată în rating 5, ratingul compus atribuit băncii nu va putea fi unul superior (1
sau 2).
Astfel, fiecare bancă primeşte câte un rating pentru fiecare indicator de analiză,
pentru fiecare componentă CAAMPL şi în final un rating compus şi un scor final ce
reprezintă punctajul total acordat indicatorilor ce definesc elementele CAAMPL.
Ratingurile aferente componentelor CAAMPL sunt periodic actualizate în urma
acţiunilor de inspecţie efectuaate de BNR la sediul băncilor.
Pe baza datelor agregate ale indicatorilor economico-financiari şi de prudenţă
bancară, se stabileşte un rating compus pentru întregul sistem bancar.
88

Pentru aprecierea cât mai exactă a riscurilor pe care le incumbă activitatea unei
bănci, au fost stabiliţi, pe lângă cei 18 indicatori utilizaţi în deteminarea ratingurilor
aferente celor patru componente cuantificabile CAPL, o gamă de indicatori care sunt
analizaţi în funcţie de trend, de media pe sistem şi de cea a grupei în care banca
monitorizată este încadrată. În acest context, în funcţie de volumul activelor lor, băncile
sunt încadrate în trei grupe:
- grupa I: bănci cu o pondere a activelor fiecăreia în totalul activelor bancare mai
mare sau egal cu 5%;
- grupa II: între 4,99% şi 1%;
- grupa III: cu o pondere a activelor sub 1%.
Indicatorii folosiţi pentru evaluarea fiecărei componente CAAMPL sunt:

Tab. nr. 7: Criteriile de clasificare a băncilor în funcţie de indicatorii de analizã a celor 4


componente cuantificabile CAPL

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
I. Adecvarea capitalului (C)
1. Raport de solvabilitate 1 ( > > 15% bine capitalizată 1
12%)
(fonduri proprii / active 12 - 14,9% adecvat 2
ponderate în funcţie de risc) capitalizată
8 - 11,9% subcapitalizată 3
5 - 7,9% subcapitalizată 4
semnificativ
< 5% subcapitalizată 5
major
2. Raport de solvabilitate 2 ( > > 10% bine capitalizată 1
8%)
(capital propriu /active 8 - 9,9% adecvat 2
ponderate capitalizată
în funcţie de risc) 6 - 7,9% subcapitalizată 3
4 - 5,9% subcapitalizată 4
semnificativ
< 4% subcapitalizată 5
major
3. Rata capitalului propriu > 6% bine capitalizată 1
(gradul de autonomie
financiară, gradul de utilizare
a capitalului propriu, gearing
ratio-n.n.) ( > 5%)
(capital propriu / total active 4 - 5,9% adecvat 2
la valoarea netă) capitalizată
3 - 3,9% subcapitalizată 3
2 - 2,9% subcapitalizată 4
89

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
semnificativ
< 2% subcapitalizată 5
major
4. Capital propriu/ Capital > 150% 1
social
(>100%) 150 -100,0% 2
80 –99,9% 3
50 – 79,9% 4
< 50% 5
5. Alte condiţii Nu este în pericol 1
de a nu se încadra
în prevederile
vreunei
reglementări care
să vizeze
menţinerea unui
nivel specific al
capitalului.
2
3
În cazul în care 4
ratingul atribuit
raportului de
solvabilitate 1 este
4, componenta de
adecvare a
capitalului nu va
putea fi evaluată
într-un rating
superior celui
acordat
indicatorului
menţionat.
Totodata ratingul
compus atribuit
bancii se va
modifica
corespunzãtor,
banca primind in
consecinta un
rating cel mult egal
cu cel acordat
componentei
mentionate.

In cazul in care 5
cel putin una dintre
componente a fost
90

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
evaluată în rating
5, ratingul compus
nu va putea fi
superior cifrei "3".
II. Calitatea activelor (A)
1. Rata generală de risc < (media pe sistem sau “grup 1
banci” - 30% din media pe sistem
sau “grup banci”)
(active din bilanţ si din afara > (media pe sistem sau “grup 2
bilanţului ponderate în funcţie banci” - 30% din media pe sistem
de risc /active din bilanţ si din sau “grup banci”)
afara bilanţului la valoare < (media pe sistem sau “grup
contabila) banci” - 10% din media pe sistem
sau “grup banci”)
> (media pe sistem sau “grup 3
banci” - 10% din media pe sistem
sau “grup banci”)
< (media pe sistem sau “grup
banci” +10% din media pe sistem
sau “grup banci”)
> (media pe sistem sau “grup 4
banci” +10% din media pe sistem
sau “grup banci”)
< (media pe sistem sau “grup
banci” +30% din media pe sistem
sau “grup banci”)
> (media pe sistem sau “grup 5
banci” +30% din media pe sistem
sau “grup banci”)
2. Total credite restante + < 2% 1
îndoielnice/Total portofoliu 2,1 - 4% 2
credite (valoare netă)
4,1 - 6% 3
6,1 - 8% 4
>8% 5
3. Rata riscului de credit 2 < 5% 1
expunere neajustată
(Credite şi dobânzi clasificate 5,1 - 2
în substandard”,“îndoielnic” şi 10%
“pierdere”/Totalcredite si
dobânzi clasificate)
10,1 - 3
20%
20,1 - 4
30%
> 30% 5
4. < 5% 1
91

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
Ponderea creditelor 5,1 - 2
bancare si nebancare, a 15%
plasamentelor interbancare şi 15,1 - 3
a dobanzilor aferente acestora 30%
clasificate in “substandard”, 30,1 4
“indoielnic” si “pierdere” -50%
expunere ajustată, în capitaluri > 50% 5
proprii si provizioane
5. Creante restante + < 2% 1
îndoielnice /
2,1 - 2
Total active (valoare
4%
netă)
4,1 - 3
6%
6,1 - 4
8%
>8% 5
6. Creanţe restante şi îndoielnice Cri < 30% Cp si Cp > 0 1
nete < n% Capitaluri proprii 30% Cp < Cri < 50% Cp si Cp > 0 2
(patrimoniul net) (Cri < n%
Cp)
50% Cp < Cri < 70% Cp si Cp > 0 3
70% Cp < Cri < 100% Cp si Cp > 4
0
Cri > Cp sau Cp < 0 5
7. Gradul de acoperire cu > 90% 1
provizioane (inclusiv rezerva 80 - 89,9% 2
pentru riscuri bancare) a 60 - 79,9% 3
expunerii ponderate în funcţie 20 -59,9% 4
de risc aferente creditelor < 20% 5
bancare şi nebancare,
plasamentelor interbancare şi
a dobânzilor corespunzatoare
acestora clasificate în
“substandard”, “îndoielnic” şi
“pierdere” (rezerve pentru
riscuri bancare + provizioane
aferente creditelor şi
plasamentelor/expunere
ajustată a creditelor şi
plasamentelor clasificate în
“substandard”, “îndoielnic” şi
“pierdere”)
8. Rata de acoperire a creditelor > 8% 1
şi plasamentelor 7 - 7,9% 2
neperformante (fonduri
5 - 6,9% 3
proprii – credite bancare şi
92

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
nebancare, plasamente 2 - 4,9% 4
interbancare şi dobânzi
aferente clasificate în < 2% 5
“îndoielnic” şi
“pierdere” expunere
ajustată) /Total activ (valoare
netă)
9. Credite acordate clientelei / < 50% 1
Total activ (valoare brută) 50,1 - 55% 2
55,1 - 60% 3
60,1 - 65% 4
> 65 % 5
10. Credite acordate clientelei / < 60% 1
Surse atrase si împrumutate 60,1 - 65% 2
(valoare bruta) 65,1 - 70% 3
70,1 - 75% 4
> 75 % 5
III. Profitabilitate (P)
1. ROA > 5% 1
(profit net / total activ la 4 - 4,9% 2
valoare netă)
3 - 3,9% 3
0,6 - 2,9% 4
< 0,6 5
2. ROE > 11% 1
(profit net / capitaluri proprii) 8 - 10,9% 2
6 - 7,9% 3
4 - 5,9% 4
< 4% 5
3. Rata rentabilităţii activităţii de > 150% 1
bază
(venituri curente - venituri 125 - 150% 2
din provizioane) / (cheltuieli 115 - 3
124,9%
curente - cheltuieli cu 100 - 4
114,9%
provizioanele) < 100% 5
4. Indicele de creştere a > 120% 1
capitalurilor proprii în termeni
110 -120% 2
reali (în funcţie de inflaţie)
100 -110% 3
90 -100% 4
<90% 5
IV. Lichiditate (L)
93

Nr.cr Indicator (formula) Interval Rating


t.
1. Indicator de lichiditate > 1,50 1
(lichiditate efectivă/ lichiditate 1,20 - 1,49 2
necesară)
1,00 - 1,19 3
0,80 - 0,99 4
< 0,80 5
2. Lichiditate imediată > 45% 1
(disponibilitaţi şi depozite la 45 - 40% 2
bănci (valoare netă) + titluri
39,9 - 35% 3
de stat libere de gaj / surse
atrase si împrumutate) 34,9 - 30% 4
< 5
30%
3. Credite acordate < 85% 1
clientelei
(valoare brută) / 85 – 104,9% 2
depozite atrase
de la clienţi 105 – 3
114,9%
115 – 125% 4
> 125% 5

NOTĂ: În afara indicatorilor prezentaţi mai sus, în analiză sunt utilizaţi şi alţi indicatori sau rate
de creştere, la care se urmareşte trendul sau evoluţia lor comparativ cu media pe sistem sau grupa de
bănci din care face parte banca avută în vedere.
Sursa: Direcţia supraveghere BNR.

Definirea celor cinci ratinguri compuse este următoarea:


1) Rating compus 1: Băncile clasificate în această grupă sunt viabile sub toate
aspectele şi au, în general, cele cinci componente evaluate la nivelul (rating) ”1” sau
”2”. Deficienţele existente sunt minore şi pot fi eliminate cu uşurinţă, în cursul
activităţii curente, de către consiliul de administraţie şi conducerea executivă a băncii.
Aceste instituţii bancare sunt capabile să facă faţă dificultăţilor reale care apar şi
sunt rezistente la influenţele din afara sistemului bancar. Ele operează în conformitate
cu legile şi reglementările în vigoare şi prezintă cele mai ridicate performanţe şi cele
mai bune practici de administrare a riscului în funcţie de mărimea instituţiei,
complexitatea şi categoria de risc.
2) Rating compus 2: Băncile din această grupă au o structură de bază sănătoasă. În
acest caz, apar numai dificultăţi moderate din categoria acelora pe care consiliul de
administraţie şi conducerea executivă pot şi doresc să le corecteze.
Aceste instituţii sunt stabile şi capabile să depăşească dificultăţile provenite din
fluctuaţiile pieţei şi se conformează în mod normal legilor şi reglementărilor în vigoare.
În general, practicile managementului riscurilor în funcţie de mărimea instituţiei,
complexitatea şi categoria de risc sunt satisfăcătoare.
94

În aceste cazuri, nu apar probleme deosebite de supraveghere, iar ca urmare,


preocuparea organelor de supraveghere este una de rutină.
3) Rating compus 3: Băncile clasificate în această grupă necesită o anumită atenţie
din partea organelor de supraveghere cu privire la una sau mai multe din cele cinci
componente menţionate.
Aceste instituţii prezintă o combinaţie de deficienţe care pot oscila între moderat
şi sever.
Echipa de conducere a băncii demonstrează că are capacitatea şi dorinţa de a
remedia dificultăţile în mod eficient şi la timp.
În general, aceste instituţii sunt mai puţin capabile să reziste la fluctuaţiile pieţei,
dată fiind vulnerabilitatea crescută a acestora la influenţele externe, prin comparaţie cu
băncile cu indice compus ”1” şi ”2”. Mai mult, este posibil ca aceste instituţii să nu
respecte legile şi reglementările în vigoare. Practicile de administrare a riscurilor în
funcţie de mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc pot fi nesatisfăcătoare.
Aceste bănci cer mai mult decât o supraveghere de rutină, deşi declinul lor nu
pare probabil, dat fiind potenţialul general şi capacitatea financiară a acestora.
4) Rating compus 4: Băncile clasificate în această grupă se caracterizează, în
general, prin practici ori condiţii nesigure şi riscante. În aceste cazuri, există probleme
financiare şi manageriale serioase, care conduc la performanţe nesatisfăcătoare.
Problemele care apar se încadrează de la categoria „deficienţe severe” la categoria
„aspecte critice”, fără a fi fost rezolvate în mod satisfăcător de către executiv sau
consiliul de administraţie.
În general, instituţiile din această grupă sunt incapabile să reziste fluctuaţiilor de
piaţă, iar nerespectarea legilor şi reglementărilor în vigoare este o regulă de conduită
caracteristică.
Practicile manageriale sunt, în general, necorespunzătoare în raport cu
dimensiunea instituţiei, complexitatea şi tipul de risc. De aceea, este necesară o
supraveghere atentă, ceea ce poate conduce, în cele mai multe cazuri, la acţiuni decisive
pentru remedierea problemelor.
Băncile din această grupă reprezintă un risc pentru fondul de asigurare a
depozitelor. Declinul lor este posibil dacă problemele sau deficienţele nu se rezolvă la
timp şi în mod satisfăcător.
5) Rating compus 5: Băncile din această grupă prezintă cele mai nesatisfăcătoare
şi riscante practici sau condiţii, au o performanţă critic deficitară, care se combină
adesea cu practici complet inadecvate de administrare a riscurilor, având în vedere
mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc. De aceea, necesită cea mai mare
vigilenţă din partea autorirăţii de supraveghere.
Volumul şi gravitatea problemelor existente depăşesc capacitatea sau dorinţa
conducerii băncii de a le controla şi remedia. Pentru a menţine în funcţiune aceste
instituţii, este imperios necesară o susţinere financiară externă sau de altă formă.
Băncile din această grupă constituie un risc maxim pentru fondul de asigurare a
depozitelor, pentru sistemul de plăţi şi chiar pentru întregul sector bancar, iar declinul
lor este foarte probabil. Ca urmare, este absolut necesară supravegherea lor atentă şi
continuă.
Pe baza anlizelor efectuate cu ajutorul acestui instrument, în documentele oficiale
ale BNR se apreciază că dezvoltarea sectorului bancar s-a realizat într-o
95

manieră prudentă, ceea ce contribuie la asigurarea stabilităţii


sistemului financiar. (BNR , 2007 (b), p. 36 ).
*
**

În concluzie, EWS sunt instrumente care au o capacitate ridicată de previzionare a


unei crize şi de identificare a băncilor celor mai expuse la riscuri. Cu toate acestea,
instrumentele respective nu ţin deloc seama de faptul că crizele sunt fenomene a căror
previzionare se autorealizează. În cazul crizelor bancare, indicatorul cel mai
reprezentativ în cadrul EWS este „volumul creditelor restante şi îndoielnice”, care sunt
considerate a avea un mare risc de nerambursare. Însă, trebuie avut în vedere că acest
risc de nerambursare poate fi preluat parţial de alte instituţii ale sistemului prin procesul
de divizare a riscurilor (de exemplu, prin asigurarea şi reasigurarea creditelor). În plus,
riscul de nerambursare a creditului şi riscurile comerciale trebuie luate în considerare
împreună.
Perfecţionarea acestor instrumente trebuie să se concentreze asupra estimaţiilor
out-of-sample. (Berg, Borensztein, Pattillo, 2004). Faptul că majoritatea studiilor dau
rezultate bune doar în estimări in-the-sample ridică un semn de întrebare cu privire la
capacitatea predictivă a acestor modele.
O altă direcţie de aprofundare este aplicarea tehnicii EWS la cazul sectorului privat.
(Gunther, Moore, 2003). Autorii citaţi ajung la concluzia că în acest tip de exerciţiu
sunt foarte importante datele utilizate şi că acestea trebuie mereu actualizate. Dacă
rezultatele sunt distorsionate sau factorii de decizie nu ţin seama de ele, dezvoltarea
tehnicilor şi metodelor EWS nu are nici un rost.

4.5 Alte metode cantitative utilizate pentru analiza stabilităţii financiare

Alte metode cantitative care se utilizează în literatură pentru analiza şi evaluarea


stabilităţii financiare sunt analiza discriminantă şi analiza discriminantă multiplă.
Aceste metode permit:
- determinarea unei fracţiuni din variabila dependentă care se explică printr-o
anumită variabilă independentă dată;
- clasificarea elementelor unei mulţimi pe grupuri, utilizând în acest scop o ecuaţie
discriminantă;
- investigarea deoasebirilor dintre grupuri;
- evaluarea importanţei relative a unei variabile independente în clasificarea unor
variabile dependente;
- eliminarea variabilelor care nu sunt importante pentru caracterizarea grupurilor.
Din punct de vedere formal, analiza discriminantă poate fi de definită ca o metodă
statistică utilizată pentru stabilirea variabilelor discriminante care caracterizează
două sau mai multe grupuri (populaţii, clase). Problema clasică este de a şti dacă două
sau mai multe grupuri diferă semnificativ între ele prin media, respectiv dispersia unei
variabile. Dacă media şi dispersia acestei variabile sunt semnificativ diferite pentru
diverse grupuri, atunci variabila respectivă discriminează grupurile (acestea nu sunt
omogene).
96

În cazul în care grupurile sunt omogene, se poate construi o relaţie liniară între o
variabilă non-metrică dependentă şi două sau mai multe categorii sau combinaţii liniare
de variabile metrice independente:

D = a1 X 1 + a2 X 2 + ... + an X n + b (10)

unde:
D - funcţia discriminantă;
Xi - variabilele independente (funcţii discriminante);
ai - coeficienţi;
b - constantă.

Analiza discriminantă are două mari etape:


- aplicare unui test de omogenitate generală (teste Lambda Neyman-Pearson), care
permite verificare reprezentativităţii modelului ca parte a unui întreg;
- evaluarea variabilelor individuale independente, pentru a vedea dacă media şi,
respectiv dispersia lor sunt foarte diferite în raport cu cele ale grupului şi utilizarea
acestor variabile pentru clasificarea variabilelor dependente.
În materia stabilităţii financiare, analiza discriminantă se aplică asupra indicatorilor
financiari pentru a crea un model care permite previzionarea crizelor viitoare de
solvabilitate ale intreprinderilor din diverse domenii. Metoda respectivă permite, de
asemenea, identificarea cu precizie a ISF care semnalează un dezastru financiar.
(Worrell, 2004).
De exemplu, D. Worrell D., D. Cherebin şi T. Polius-Mounsey au analizat cu
ajutorul acestei metode sistemele bancare ale ţărilor din regiunea Caraibelor, realizând
o grupare a informaţiilor disponibile în două categorii: perioade de fragilitate bancară şi
perioade normale. (Worrell, Cherebin, Polius-Mounsey, 2001).
Aceiaşi metodă a fost folosită de Polius şi Sahely, care, anlizând acelaşi grup de
ţări, ajung la concluzia că principalele variabile explicative sunt:
- active îndoielnice/credite totale;
- credite imobiliare/credite totale;
- investiţii străine directe (nete) /PIB;
- credite guvernamentale/credite totale;
- credite acordate sectorului turistic/credite totale;
- credite intern/credite totale;
- active lichide ale economiei (depozite bancare totale+pasive bancare lichide);
- credite acordate sectorului construcţiilor/credite totale;
- profituri nete, înainte de plata impozitelor/valoarea medie a activelor băncilor
(average assets =beginning assets + ending assets).
În literatură, se apreciază că estimarea probabilităţii falimentelor bancare cu ajutorul
unui model care permite conexarea cauzelor acestor evenimente cu factorii
macroeconomici constituie un pas important în perfecţionarea tehnicilor de gestionare a
riscurilor aferente creditului. (Cihak, 2005).
O clasă particulară a acestor modele sunt modelele de analiză discriminantă
multiplă, care pun în legătură falimentele bancare, pe de o parte, cu un anumit număr de
indicatori financiari, pe de altă parte.
97

Aceste modele au un potenţial important pentru analiza riscului de nerambursare a


creditelor. Totuşi, ele prezintă şi anumite limite, dintre care menţionăm următoarele:
- slabă reprezentativitate statistică;
- legătura dintre datele referitoare la intreprinderi şi expunerile băncilor sunt dificil
de evidenţiat;
- modelele respective sunt focalizate asupra sectorului intreprinderilor;
- pentru utilizarea acestor modele în testele de rezistenţă (stress-tests), sunt necesare
serioase adaptări (mai ales în ceea ce priveşte luarea în considerare a variabilelor
macroeconomice).
Prelucrarea datelor utilizate în analiza discriminantă se face, de regulă, cu ajutorul
programului SPSS (Statistical Package for Social Sciences).
O alternativă modernă la analiza discriminantă este regresia de tip logit, având în
vedere că aceasta din urmă nu trebuie să ţină seama de atât de multe ipoteze (de
exemplu, ipoteza distribuţiei normale a variabilei independente, coliniaritatea, varianţă
egală în cadrul grupului). Pe de altă parte, tehnica respectivă constituie, după cum am
arătat, o metodă robustă, iar coeficienţii de regresie sunt uşor de interpretat.

*
**

Concluzia care se desprinde din prezentarea problemelor pe care le ridică analiza şi


evaluarea stabilităţii financiare este că nu există o singură metodă susceptibilă a fi
utilizată în acest scop, ci mai multe metode complementare.
Deoarece analiza şi evaluarea stabilităţii financiare presupune identificarea unui
mare număr de factori de risc, iar aceştia au o acţiune complexă, nu este posibilă
construirea unui model unic care să reflecte toţi factorii respectivi.
De exemplu, testele de rezistenţă la presiunile speculative (stress-tests) sunt
complemente pentru alte abordări care contribuie la evaluarea stabilităţii sectorului
financiar, cum ar fi, analiza indicatorilor-standard de prudenţialitate, analiza ISF,
analiza idicatorilor bazaţi pe piaţă (market-based), evaluarea avantajelor nete ale
diverselor forme de protecţie (safety nets) etc.
Indicatorii de soliditate (indicatorii macroprudenţiali) şi indicatorii macroeconomici
sunt utilizaţi mai mult în modelele EWS şi în testele de rezistenţă (stress-tests). O
simplă trecere în revistă a acestor indicatori nu aduce multe informaţii cu privire la
stabilitatea sistemului financiar, însă integrarea lor în modelele respective le conferă
sens, ceea ce permite cunoaşterea capacităţii sistemului de a face faţă şocurilor.
La rândul lor, EWS oferă informaţii relevante cu privire la probabilitatea de apariţie
a crizelor, însă au la bază observaţii şi date istorice. De aceea, capacitatea lor de
avertizare cu privire la viitoarele perioade de instabilitate provocată de noi evenimente
este limitată.
În ceea ce priveşte analiza discriminantă, aceasta nu poate lua în considerare
întregul sistem financiar. În conformitate cu cerinţele acestei metode, grupurile trebuie
să fie omogene, ceea ce nu permite reflectarea impactului şocurilor.
Modelele macroeconomice de echilibru sunt foarte complexe, însă se bazează pe
ipoteze şi restricţii care nu corespund întotdeauna realităţii.
98

În fine, testele individuale sunt laborioase, dar luate împreună pot forma un cadru
exhaustiv, care să dea o imagine de ansamblu asupra sănătăţii sistemului financiar.
Este de aşteptat ca viitoarele cercetări să se concentreze asupra modalităţii de
utilizare a macro-testelor de rezistenţă ca instrumente operaţionale de includere a
considerentelor de stabilitate financiară în deciziile de politică monetară.
Un aspect care nu a fost abordat până acum în literatură şi care preocupă autorii
acestei lucrări este construirea unui „indicator de stabilitate agregat”, care să constituie
un complement pentru tehnicile cantitative de analiză prezentate în acest capitol. Acest
indicator ar permite efectuarea de comparaţii între gradele de stabilitate ai diverselor
ţări, respectiv realizarea de comparaţii între diferite perioade. Considerăm că un
asemenea indicator compus poate fi realmente construit şi că un punct de plecare în
această direcţie este constituit de conţinutul lucrării de faţă.
99

CONCLUZII

În condiţiile globalizării fluxurilor financiare şi a gradului de integrare tot mai


ridicat al pieţelor financiare, stabilitatea financiară a devenit o temă de studiu deosebit
de importantă deopotrivă pentru instituţiile financiare şi cercetători.
Motivele care stau la baza acestui interes rezidă în faptul că finanţele moderne
sunt formate dintr-o multitudine de contracte publice şi private prin care părţile
urmăresc să obţină beneficii exclusive. Rezultă aşadar, că beneficiile sociale nete ale
finanţelor reprezintă o sumă a beneficiilor individuale nete, iar eficacitatea acţiunilor
private depinde de convenţiile şi conţinutul politicilor publice promovate în societate.
Ca atare, beneficiile nete ale societăţii depind într-o măsură covârşitoare de eficacitatea
sistemului financiar care devine astfel un preţios bun public, iar o trăsătură
indispensabilă a unui asemenea sistem este stabilitatea.
Cum atingerea stabilităţii este un proces dinamic, rezultă că starea obişnuită a
sistemelor financiare este cea de instabilitate, fapt ilustrat şi de fenomenele de
volatilitate şi turbulenţe ale pieţelor, dezechilibre care conduc la o evaluare greşită a
activelor financiare, creşterea artificială a preţurilor activelor (price bubbles),
numeroasele crize financiare cu care s-au confruntat pieţele financiare.
În aceste condiţii, economiştii şi cercetătorii au încercat definirea stabilităţii prin
opusul său, i.e. instabilitate, fără a ajunge la o concluzie unanimă referitoare la
conţinutul său. Considerăm, totuşi, că analiza stării pieţelor constitutive ale sistemului
financiar ar trebui să pornească de la o definiţie directă a stabilităţii, motiv pentru care
autorii prezentului material propun o definire a stabilităţii, pornind de la opiniile
exprimate în literatură.
Definiţia pe care o propunem ca bază de discuţie pentru analizele ulterioare este
aceea că stabilitatea financiară reprezintă starea în care mecanismele economice de
formare a preţurilor, de evaluare, divizare şi gestionare a riscurilor financiare
funcţionează suficient de bine pentru a contribui la creşterea performanţei economice.
Date fiind vulnerabilităţile manifestate pe pieţele financiare în ultimele decenii,
care prin intermediul fluxurilor de capital tot mai intense se pot propaga cu rapiditate
contribuind la creşterea fragilităţii pieţelor, stabilitatea financiară a devenit un obiectiv
cheie al politicilor publice. Interesul deosebit manifestat faţă de subiect rezultă din
faptul că starea de stabilitate a sistemelor financiare stimulează alocarea eficientă a
resurselor, permiţând evaluarea riscurilor financiare şi absorbţia şocurilor.
Cadrul analitic de evaluare a gradului de stabilitate financiară cuprinde
componentele sistemului, respectiv instituţiile financiare, pieţele şi infrastructura. În
funcţie de rezultatele analizei, măsurile de natură politică pot ţinti prevenirea,
remedierea sau rezolvarea situaţiilor de dezechilibru, astfel încât sistemul financiar să
rămână în limitele de stabilitate acceptate. Un asemenea demers cade în atribuţiile
100

băncilor centrale şi/sau a instituţiilor de supraveghere iar instrumentele şi strategia


folosită trebuie să aibă o dimensiune sistemică concentrându-se mai degrabă asupra
întregului şi nu asupra fiecărei componente individual. Acest lucru este explicabil prin
tendinţa de integrare tot mai mare a pieţelor ele devenind din ce în ce mai
interdependente cu implicaţii asupra modului de organizare a activităţii de
supraveghere.
Evoluţiile recente în planul globalizării financiare au determinat adoptarea unor
norme şi măsuri cu largă aplicabilitate, cuprinse în coduri de conduită internaţionale,
cum ar fi Acordul de la Basel (în ceea ce priveşte tratamentul riscurilor şi
supravegherea activităţii financiare) şi Standardele Lamfalussy în materie de plăţi.
Analiza stării de stabilitate a sistemelor financiare presupune adoptarea unor
instrumente care să permită cuantificarea vulnerabilităţilor care ar putea conduce la
crize financiare şi nu numai a celor care se manifestă în prezent. O asemenea abordare
în perspectivă este necesară pentru a identifica acumularea tensiunilor şi blocarea
mecanismelor de transmitere pe alte segmente ale sistemului. Dificultatea unui
asemenea demers rezidă în faptul că apariţia crizelor nu se poate prevedea cu precizie
din cauza procesului de contagiune şi non liniarităţilor în acumularea tensiunilor şi a
transmiterii acestora asupra economieie reale.
Cu toate că au fost puse la punct o serie de tehnici de tiplul stress testing, care
indubitabil au adus o contribuţie importantă la perfecţionarea tehnicilor de analiză a
potenţialului de risc al sistemelor financiare, ele sunt totuşi limitate în ceea ce priveşte
posibilităţile de modelare a interacţiunilor economico financiare ca şi a incertitudinilor
în estimarea potenţialelor costuri. Ca atare, până în momentul rezolvării acestor limite,
cea mai bună posibilitate de evaluare a stabilităţii financiare este o abordare eclectică
utilizând surse multiple, indicatori şi modele.
Ţinând cont de faptul că disciplina pieţei, singură, nu asigură prevenirea
riscurilor sistemice, băncilor centrale le revine rolul primordial în asigurarea stabilităţii,
scop în care utilizează preponderent instrumente indirecte de intervenţie, introduce o
serie de plase de siguranţă şi implementează măsuri de supraveghere a sistemului
financiar.
În viitor, tendinţa de modificare a structurilor financiare va continua, iar pieţele
din ce în ce mai complexe şi mai integrate vor determina modificarea naturii riscurilor
financiare. Din acest motiv, prezentul material doreşte să se constituie într-un
instrument util în interpretarea vulnerabilităţilor şi riscurilor financiare şi transpunerea
lor în instrumente de politică economică şi financiară.
În continuarea cercetării, ne propunem relevarea cât mai amplă a efectelor
reciproce dintre stabilitatea financiară şi economia reală şi modul în care deciziile
politice influenţează această interacţiune. Eforturile vor fi concentrate asupra
perfecţionării instrumentelor empirice (metodologoce şi analitice) şi elaborarea unui set
de indicatori cu putere mare de previzionare. Demersul este unul ambiţios, iar evoluţiile
reale ale pieţelor vor imprima, cu siguranţă, tendinţa cercetării.