UNIVERSITATEA ”TRANSILVANIA” BRAȘOV

FACULTATEA DE ȘTIINȚE ECONOMICE

PROIECT DIDACTIC –
PIEȚE FINANCIARE ȘI GESTIUNEA PORTOFOLIILOR
PCAG – AN 1 – 2020

Masteranzi:
Andreea DUMITRAȘCU
Vlad PORCA
Daniela POTCOAVĂ

Coordonator:
prof. univ. Monica RĂILEANU SZELEŞ

Datele, informaţiile şi conţinutul prezentului raport fiind confidenţiale, nu vor putea fi copiate în parte sau în totalitate şi nu vor fi
transmise unor terţi fără acordul scris şi prealabil al Universitatii Transilvania, in calitate de beneficiar al lucrarii
- mai 2020-

-1-
CUPRINS

Introducere 3
1. Prezentarea generală a companiilor și a titlurilor din portofoliu 3
2. Analiza mediilor de influență pentru companiile din portofoliu 7
2.1 Analiza contextului macroeconomic pe bază de știri relevante 7
2.2 Analiza perspectivelor sectoriale pe bază de știri relevante 9
2.3 Analiza perspectivelor la nivel de companii pe bază de știri relevante 11
3. Analiza guvernanței corporative la nivelul companiilor din portofoliu 13
3.1 ROPHARMA S.A. 13
3.2 ELECTRICA S.A. 17
3.3 DAFORA S.A. 23
3.4 Concluzii în urma analizei de conformitate cu principiile CGC 26
4. Oportunități de investiții pe timp de criză 30
4.1 Considerații generale 30
4.2 Oportunități de investiții 31
5. Analiza fundamentală a titlurilor din portofoliu 32
5.1. Indicatori financiari 32
5.2 Indicatori bursieri 40
5.3 Politica de dividend 46
6. Analiza tehnică a titlurilor din portofoliu 49
6.1 Analiza graficelor de tip linie și lumânare 49
A. ROPHARMA S.A. 49
B. ELECTRICA S.A. 50
C. DAFORA S.A. 52
7. Concluzii și propuneri 55
8. Surse bibliografice 59

-2-
 Introducere

Pentru analiza acestui portofoliu de acțiuni, am ales spre cercetare și comparare trei companii din
sectoare de activitate diferite, toate cotate la Bursa de Valori București (BVB). Acestea sunt:
ROPHARMA SA (RPH), ELECTRICA SA (EL) și DAFORA SA (DAFR).
Sectorul farmaceutic a devenit un punct de atracție în ultima perioadă atât pe plan național cât și
internațional. Lanţul de valoare din industria farmaceutică a crescut semnificativ în ultimul deceniu pe
toate segmentele, contribuind cu peste 1% la formarea PIB. Cererea de medicamente este relativ
constantă, iar rentabilitățile și investițiile permanente ale societăților cu profil farmaceutic sunt destul de
mari, ridicând astfel sectorul pe ansamblu. Se poate considera că sunt investiții sigure, indiferent de
poziția economică a țării deoarece consumul de medicamente rămâne în mare parte neschimbat chiar și
în perioade economice dificile sau crize pandemice cum s-a întamplat anul acesta.
Sectorul energetic este unul dintre cele mai importante sectoare ale economiei, motiv pentru care a
fost ales în portofoliul de acțiuni. Fără acest sector, ca și fără celelalte, nu se poate realiza un echilibru în
economie. Pentru ca să fie realizat acest echilibru însă trebuie să existe mai multe sectoare de activitate
care sa funcționeze bine.
Sectorul de foraje și petrol combinat cu sectorul de dezvoltare a infrastructurii au reprezentat
mereu sectoare cheie la nivel de politici guvernamentale și mize importante, atractive pentru investitorii
în companiile de profil listate la bursă. S-a afirmat mereu că adevarata creștere economică trebuie să se
sprijine pe o politică de investiții în dezvoltarea infrastructurii și a serviciilor din Romania, fapt pentru
care a cunoscut o permanentă dezvoltare bazată pe alocare de fonduri publice.

1. Prezentarea generală a companiilor și titlurilor din portofoliu

Am ales pentru analiza noastră 3 companii cotate pe bursă de peste 5 ani, din sectoare și având
profile diferite. Având în vedere principiul de bază în orice investiție, și anume principiul
diversificării: banii nu trebuie toți investiți în acțiuni din același domeniu. De aceea, portofoliul creat
este unul diversificat, ținând cont de domeniul de activitate al societăților. Un portofoliu diversificat
permite ca pierderile dintr-un plasament să fie compensate cu câștigurile din alt plasament, astfel ca
banii investiți să fie cât mai bine protejaț
Am ales titluri reprezentând acțiuni la următoarele societăți listate la Bursa de Valori București, ce
fac parte din categoriile bursiere, după cum urmează:

-3-
 A. ROPHARMA S.A. (RPH) – categoria standard;
B. SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA SA (EL) – categoria premium;
C. DAFORA S.A. (DAFR) – categoria standard.
A. ROPHARMA
Înfiinţată în anul 1991, prin corporatizarea Oficiului Farmaceutic Iaşi, firma Ropharma a devenit
un grup care opereaza intr-un sistem de business integrat in 5(cinci) domenii distincte astfel: comerţul şi
distribuţia produselor farmaceutice, medicale şi ortopedice, cu producţia de medicamente generice,
suplimente alimentare, lapte praf, la care se adaugă serviciile medicale.
Compania are o poziție stabilă pe piața farmaceutică românească, fiind listată pe bursă de la data
de 15.06.2007.
Mutându-şi centrul afacerilor de la Iaşi la Braşov, grupul şi-a dezvoltat incremental o
infrastructură de vânzări (Ropharma SA) care o include în TOP 5 retaileri de pe piața produselor
farmaceutice din Romania având o rețea de 137 de farmacii în 13 judeţe, o bază de distribuţie în
Bucureşti, Bacău, Cluj-Napoca, Iaşi, Târgu-Mureş, Craiova, Timişoara (prin Ropharma Logistic S.A),
capacităţi de producţie la Doştat, Alba (prin Bioef S.R.L), Chişinău, Republica Moldova (Eurofarmaco
S.A.), Târgu-Mureş (Aesculap Prod S.R.L.) şi un spital Sf. Constantin, Braşov).
B. ELECTRICA
Societatea Energetică Electrica SA este o companie românească de stat specializată în furnizarea
și distribuția de energie electrică devenind lider pe piețele de distribuție și furnizare a energiei electrice
din țară, atât din punct de vedere al volumelor cât și al numărului de clienți, având o experiență în
domeniu ce se întinde pe mai mult de 120 ani.
Prin listarea din 2014, singura privatizare cu pachet majoritar pe piața de capital din România,
acțiunile Societății sunt cotate la Bursa de Valori București (BVB), iar certificatele globale de depozit
sunt cotate la London Stock Exchange (LSE).
În urma listării, Electrica a devenit una din primele șase companii cu cele mai lichide acțiuni de la
BVB având în vedere valoarea tranzacțiilor, făcând parte din coșul de compoziție al indicelui bursier
BET.
C. DAFORA
Dafora execută servicii de foraj onshore pentru petrol, gaze naturale si ape geotermale, lucrări de
probe producție și workover, cât și servicii de mentenanță pentru echipamentele de foraj.
Dafora își desfășoară activitatea în condițiile stabilite prin Planul de reorganizare, fiind în perioada
de reorganizare din cadrul procedurii generale de insolvenţă a societății deschise la data de 19.06.2015
iar în baza art. 141 alin.(1), (2) şi (3) din Legea nr. 85/2014, activitatea este condusă în continuare de
administratorul special sub supravegherea administratorului judiciar. În perioada de observaţie și în cea
de reorganizare, societatea a contractat noi lucrări, concentrându-si resursele umane, tehnice și
financiare în vederea executării în cele mai bune condiţii a proiectelor noi, societatea adoptând în
continuare principiul continuităţii activităţii la întocmirea situaţiilor financiare individuale.

-4-
 Societatea are contracte încheiate în domeniul forajelor atât pe plan intern cu: OMV PETROM,
SNGN ROMGAZ, Mazarine Energy Romania, cât și pe plan extern: o sondă de mare foraj în Israel,
servicii de foraje cu operatorii Akakus și Zallaf din Libia, un contract de colaborare cu una dintre cele
mai mari companii din Emiratul Dubai, MOBH Holding Group, privind lucrări de foraj în MENA
(Orientul Mijlociu si Africa de Nord).
În continuare prezentatăm o comparație a evoluției relative între cele acțiunile celor 3 companii
alese și indicele BET, deși doar EL (SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA face parte structurală
din coșul indicelui), comparație reflectată în următorul grafic, unde:
 RPH – Ropharma S.A.
 EL – Societatea Energetică Electrica S.A.
 DAFR – Dafora S.A.

Grafic nr 1- Sursa: Tradeville

Indicele BET este indicele celor mai lichide 10 acțiuni deținute de companiile listate la Bursa de
Valori București și reprezintă un indicator de evaluare a riscului unei acțiuni. Dintre acțiunile deținute în
portofoliu, EL este singura inclusă în coșul structural al indicelui BET, însă am considerat oportună
analiza riscului tuturor acțiunilor din portofoliu prin comparație directă cu evoluția indicelui BET.
Graficul de mai sus permite evidențierea acțiunilor din portofoliu și modul în care acestea au
evoluat într-o perioadă de 6 luni1.
În marea majoritate a cazurilor, au evoluat în același mod, neexistând modificări majore sau
diferențe evidente. Așadar, cele trei companii din portofoliul nostru urmează același ritm de ascendență
sau de descendență ca și indicele BET, cu un plus de variație atât pe creștere cât și pe descreștere la
acțiunile DAFR. În primele 3 luni din ultimele 6 DAFR este situată deasupra indicelui BET, iar RPH și

1
www.tradeville.com

-5-
EL sub nivelul indicelui BET, pentru că în ultimele 3 luni ale perioadei analizate, RPH și EL au depășit
nivelul BET, la momentul de inflexiune din luna martie 2020, iar DAFR a scăzut sub el.
Descreșteri semnificative au fost pentru toate acțiunile analizate în cursul lunii martie 2020, când
efectele extinderii pandemiei COVID în Europa și România au generat scăderi ale piețelor financiare,
sectoarelor economiei și companiilor din aproape toate domeniile.
Spre finalul perioadei analizate, acțiunile EL cresc ușor, DAFR crește ușor și apoi are trend de
scădere, pe când RPH a rămas la același nivel constant.
În ceea ce privește evoluția între companii, situația stă în felul următor2:

Grafic nr. 2 - Sursa:Tradeville

La începutul perioadei analizate, când au fost relistate la bursă și acțiunile DAFR, evoluția era una
constantă pentru toate companiile din portofoliul analizat, situație ce se menține până la mijlocul lunii
martie 2020, când se observă o scădere a tuturor titlurilor analizate
În ultima perioada a graficului, redresarea e lentă pentru toate companiile, cu ușoare fluctuații, dar
mai mult stagnare pe nivel, iar trendul pentru începutul lunii iunie 2020 este de ușoară creștere pentru
acțiunile EL, stagnare pentru RPH și scădere pentru DAFR.
Așadar, sectorul farmaceutic este într-o stagnare care ne îndeamnă la rezerve din perspectiva
investițională, cel al petrolului și forajelor este cel mai puțin tentant în perioada de analiză, justificat
evident și de căderea masivă a prețului petrolului la nivel internațional, iar sectorul energetic este în
creștere ușoară, rămâne pentru un posibil investitor cel mai tentant, fiind încurajat și de măsurile
guvernamentale de sprijinire a sectorului energetic, anunțate în trimestrul II al anului 2020. Dar fără o
analiză detaliată riscul de a fi la un punct apropiat de maxim este destul de mare, chiar dacă sunt acțiuni

2
www.tradeville.com

-6-
din domenii foarte importante ale economiei. De aceea, pentru eliminarea din portofoliu a unei acțiuni
se vor analiza toți indicatorii în detaliu, pe fiecare societate.

2. Analiza mediilor de influență pentru companiile din portofoliu

În zilele noastre, evoluţia mediului economic la nivel global parcurge una dintre cele mai delicate
perioade ale sale. Volatilitatea economică în care sunt nevoite să evolueze companiile, penuria sau
excedentul pronunţat de resurse, dezechilibrele comerciale acute, situaţia conflictuală permanentă şi
atentatele teroriste care lasă răni adânc deschise, evoluţiile imprevizibile ale pieţelor financiare
internaţionale, amplificarea rivalităţii dintre moneda unică europeană şi dolarul american, sunt doar
câteva dintre elementele care influenţează economia mondială şi, implicit, dezvoltarea pieţelor de capital
şi a burselor de valori.

2.1 Analiza contextului macroeconomic pe bază de știri relevante

Contexul macroeconomic prezintă o influență puternică asupra burselor de valori sau mai bine zis,
bursa poate fi considerată un fin barometru al economiei.
În paragrafele de mai jos sunt analizate câteva știri ce pot influența contextul macroeconomic al
țării.
a. Sondaj CFA - Moneda națională se va deprecia până la 4,94 lei până la sfârșitul anului3
Având în vedere faptul că indicatorii macroeconomici cei mai sensibili și volatili la situația
economică de acum sunt indicele prețurilor de consum (identificat prin fenomentul de inflație) și
cursul de schimb mediu (analiza evoluției cursurilor de schimb de pe piața valutară), considerăm că
există o relație directă previzională între evoluția acestor indicatori și bursa de valori.
Studiul acesta ne ajută să aducem în prim plan impactul direct al evoluției cursului de schimb
asupra indicilor bursieri și în special asupra indicelui BET, și mai în profunzime, fluctuațiile cursului de
schimb EUR/RON, care au un impact semnificativ și asupra volatilității indicelui BET-C, creșterea
fluctuațiilor cursului de schimb determinând o creștere a senzitivitătii indicelui.
Tendințele pe piața de capital din România opinăm că se pot evidenția, în baza acestei știri de
previziune, în două aspecte:
 în contextul unei contractări macroeconomice marcate de creșterea cursului leu/euro
contagiunea de pe piața financiară din Romania va determina scăderea semnificativă a
indicelui bursier menționat;
 gradul de persistență a volatilității indicilor pieței de capital din România va fi mai mare
anul acesta.

3
Sursa: https://www.bursa.ro/sondaj-cfa-romania-moneda-nationala-se-va-deprecia-pana-la-4-94-leieuro-in-urmatorul-an-
47242937

-7-
 b. Bursele europene, în cădere din cauza crizei COVID-19. La București, bursa a deschis cu o
scădere de 5%4(23.03.2020)
Descreșterea principalilor indici bursieri la cea mai scăzută valoare din ultimii șapte ani, după ce
mai multe ţări au extins măsurile destinate limitării propagării epidemiei de coronavirus este o știre cu
impact negativ care are efect de îngrijorare a mediului economic și investițional, cu alocare de resurse și
multă energie în încercarea de a anticipa impactul acestei crize sanitare, sociale și economice în perioada
imediat următoare pe piețele de capital.
Limitarea până la blocare a circulației mărfurilor, bunurilor, oamenilor și serviciilor este similară
unui fenomen de blocare a circulației sângelui într-un organism uman, având consecințe imediate și
efecte negative pe termen lung, greu de recuperat.
Răspândirea fără oprire a virusului COVID-19 a obligat ţări întregi să se autoizoleze şi a oprit
practic activitatea economică, ceea ce a determinat cele mai mari vânzări înregistrate de pieţele bursiere
globale după criza financiară mondială din 2008.
Analiştii de la banca americană de investiţii Goldman Sachs se aşteaptă ca Produsul Intern Brut
mondial să se contracte cu aproximativ un procent în 2020, un declin economic mai important decât cel
înregistrat după criza financiară globală din 2008.
Indicii bursieri de la Bursa de Valori București au scăzut în medie cu peste 5%, semnalând o
creștere a volatilității pieței de capital. Indicele principal BET, care arată evoluţia celor mai lichide 16
companii, înregistra o scădere de 5,23%, până la 6.963,65 de puncte, iar indicele BET-Plus, care arată
evoluţia celor mai lichide 37 de acţiuni de la BVB, era în scădere cu 5,20%.
În urma analizei bazată pe această știre estimăm un trend de creștere a volatilității bursiere,
evoluții mai greu de anticipat ale indicilor bursieri și implicit a prețului titlurilor tranzacționate.
Putem recomanda o atitudine rezervată în a investi pe piața de capital, ținând cont de contextul
actual pe bursă, mai ales în titluri speculative, cu așteptări de câștig pe termen scurt și recomandăm o
orientare mult mai atentă spre investiții în titluri deținute de companii stabile, din sectoare mai puțin
afectate de contextul pandemic actual și numai în baza unei analize de risc bazată pe indicatori financiari
și bursieri individuali, cu așteptări de câștig pe termen mediu și lung.
c. Piețele ”încasează” noi lovituri din partea datelor macro5(14.05.2020)
Rata șomajului arată procentul din totalul forței de muncă care este șomeră, nu deține un loc de
muncă, dar care caută în mod activ un job și dorește să muncească. O creștere constantă a nivelului
ratei șomajului este o manifestare a deteriorării situației economice a unei țări, percepută negativ de
piețele financiare ca un semnal de retragere din moneda țării respective. Piața, de obicei, percepe datele
astfel: cu cât este mai mare nivelul ratei șomajului, cu atât este mai slabă moneda țării respective și
volatilitatea piețelor financiare crește.

4
Sursa: https://www.digi24.ro/stiri/economie/finante-economie/bursele-europene-in-cadere-din-cauza-crizei-covid-19-la-
bucuresti-bursa-a-deschis-cu-o-scadere-de-5-1279705
5
Sursa: https://www.xtb.com/ro/analize-de-piata/pietele-incaseaza-noi-lovituri-din-partea-datelor-macro

-8-
 Oficiali ai Fed din USA au tras semnale de alarmă cu privire la faptul că ”efectele negative ale
crizei economice actuale ar putea fi de durată”. Astfel, a subliniat că șomajul ar putea să atingă vârful
de abia în aprilie, undeva în jurul valorii de 14,7%. Pentru combaterea acestor aspecte, economia
americană ar putea avea nevoie de mai multe stimulente, atât fiscale cât și monetare, pentru a evita o
recesiune mai amplă și de mai lungă durată.
În acest context, indicii americani au suferit deprecieri semnificative. Declinul pieței americane a
afectat și piața bursieră europeană, extinzându-se la nivel global.
Indicii de pe Bursa de Valori Bucureşti (BVB) au închis în teritoriu negativ ultima şedinţă de
tranzacţionare din ziua de 14 mai 2020.
Indicele BET, al celor mai lichide şaptesprezece acţiuni, a scăzut cu 1,04%, iar indicele BET Plus
a înregistrat o depreciere de 1,03%.
Indicele BET Total Return a coborât cu 1,06%.
BET-FI, indicele celor cinci societăţi de investiţii financiare plus "Fondul Proprietatea", a scăzut
cu 1,02%.
Concluzionăm prin a afirma că analiza contextului macroeconomic național și internațional de
mai sus, cu anticiparea efectelor asupra piețelor financiare internaționale și din România, precum și a
detaliilor aprofundate în contextul evoluției lor, ne orientează spre a fi prudenți în orice tip de investiție
financiară, mai ales că trendul este de creștere a volatilității cotațiilor bursiere în viitorul apropiat.

2.2 Analiza perspectivelor sectoriale pe bază de știri relevante

a. SECTORUL FARMACEUTIC - Legea care introduce o taxă clawback plafonată și

diferențiată, cu trei niveluri, a intrat în vigoare, și a fost publicată vineri în Monitorul Oficial
(14.05.2020)6.
Asociațiile producătorilor de medicamente din România au solicitat de mai multe ori în ultimii ani
guvernului să ia cât mai repede o decizie pentru scăderea taxei clawback la medicamentele ieftine,
pentru a evita dispariția a mii de medicamente de pe piață și închiderea unor linii de producție din țară.
Modificările legislative menționate mai sus au fost îndelung așteptate de mediul de afaceri, în
special de societățile care activează în industria farmaceutică, care nu aveau o vizibilitate și o
transparență foarte mare asupra variațiilor trimestriale ale consumului și ale procentului aplicat.
Astfel, aceste modificări și impactul lor în viitor vor trebui luate în considerare de toate societățile
pentru care această taxă este relevantă în vederea realizării scenariilor de modelare financiară, în special
în această perioadă.
Astfel, având în vedere cele de mai sus, se poate interpreta faptul că aceste măsuri au scopul de a
îmbunătăți sustenabilitatea sistemului de sănătate public printr-o utilizare eficientă a fondurilor alocate
și, de asemenea, de a încuraja introducerea de noi terapii inovatoare, alături de menținerea pe piață a

6
Sursa: https://360medical.ro/stiri/legea-care-plafoneaza-taxa-clawback-a-intrat-in-vigoare/2020/05/15/

-9-
diverselor medicamente inovative și generice care riscau a fi retrase de pe piață, în lipsa unui plafon
alocat sustenabil.
Impactul acestei informații pentru firmele listate la bursa din sectorul farmaceutic estimăm ca este
unul pozitiv, cu efect în scăderea costului producției vândute, la produsele cu taxa plafonată, cu o marjă
comercială mai mare, dar și în percepția pieței specifice și a consumatorilor finali, care vor beneficia de
anumite medicamente care riscau sa fie scoase de pe piață.
Este o informație pozitivă, care influențează prin apreciere indicatorii financiari ai companiilor
din sectorul farmaceutic și astfel crește atractivitatea acțiunilor listate ale acestora pentru potențialii
investitori.
b. SECTORUL ENERGETIC - Autoritatea Naţională de Reglementare în domeniul Energiei
(ANRE) a revizuit în scădere tarifele de distribuţie aplicate de către toţi distribuitorii şi furnizorii
energie electrică, potrivit ordinelor publicate joi în Monitorul Oficial7. (16.01.2020)
ANRE a modificat tarifele de distribuţie pentru furnizorii de energie electrică, cu aplciabilitate de
la data de 16 ianuarie 2020.
Totodată, a fost modificat şi tariful mediu pentru serviciul de transport perceput de Transelectrica,
operatorul sistemului energetic naţional (SEN).
Modificările vin ca urmare a aprobării Ordonanţei de Urgenţă a Guvernului nr. 1/2020, prin care
se diminuează contribuţia datorată ANRE de la 2% la 0,2% pe cifra de afaceri. Majorarea taxei fusese
inclusă anterior de către reglementator în costul tarifului de distribuţie, cu aplicabilitate de la 1 ianuarie.
Este o știre pozitivă pentru sectorul energetic, cu impact de apreciere asupra indicatorilor
financiari și bursieri la nivelul companiilor care fac parte din acesta. Acest efect se datorează și cererii
inelastice pentru energia electrică produsă și distribuită de firmele din sector, variabilă care în acest caz
rămâne relativ constantă, chiar estimată să crească în perioada imediat următoare.
Rata rentabilităţii de 6,9% pentru companiile de distribuţie a energiei a fost stabilită prin OUG
19/2019, care modifică OUG 114/2018, şi a intrat în vigoare la 1 aprilie 2019. Până atunci, rata de
rentabilitate era de 5,6%.
Pe baza acestei știri și a informațiilor de mai sus, considerăm că va crește atractivitatea dar și
valoarea acțiunilor deținute de firmele din sector pentru potențialii investitori, tranzacțiile de cumpărare
prevalând celor de vânzare.
c. SECTORUL DE FORAJE, PETROL, GAZE - Preţurile joase ale ţiţeiului pot pune în pericol
funcţionarea industriei de petrol şi gaze8(02.04.2020).
Industria de petrol şi gaze este şi ea lovită de actuala criză, iar cotaţiile foarte joase ale ţiţeiului pot
pune în pericol funcţionarea acestui sector, a declarat joi ministrul Economiei, Energiei şi Mediului de
Afaceri, Virgil Popescu, care a subliniat că, deocamdată, în România nu sunt probleme.

7
Sursa: https://www.mediafax.ro/economic/noi-tarife-de-distributie-pentru-furnizorii-de-energie-electrica-modificarile-
facute-de-anre-18714528
8
Sursa: http://www.energynomics.ro/ro/virgil-popescu-preturile-joase-ale-titeiului-pot-pune-in-pericol-functionarea-
industriei-de-petrol-si-gaze/

- 10 -
 Industria de petrol şi gaze este și ea o industrie lovită de criza actuală. Ea funcţionează, asigură
energie României, asigură consumul de gaze al României, dar preţurile foarte joase ale ţiţeiului, la
cotaţiile internaţionale, practic pot pune în pericol inclusiv funcţionarea acestei industrii. Consumul a
scăzut foarte mult în România.
Impactul asupra sectorului de foraje, petrol și gaze, estimăm că poate fi unul negativ, care să
creeze o creștere a volatilității prețului acțiunilor firmelor de profil de pe bursele internaționale și din
România și în același timp să marcheze o scădere a atractivității pentru acțiunile deținute de firmele care
fac parte din acest sector pentru potențialii investitori.

2.3 Analiza perspectivelor la nivel de companii deținute în portofoliu

pe bază de știri relevante

a. SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA - Fitch confirmă ratingul Electrica la BBB,

dar coboară perspectiva acestuia de la stabil la negativ9(24.04.2020)
Agenţia Fitch confirmă ratingul corporativ BBB pentru Electrica, însă modifică perspectiva
acestuia de la stabil la negativ, ca urmare a revizuirii perspectivei ratingului României, potrivit unui
comunicat al companiei publicat vineri pe site-ul Bursei de Valori Bucureşti (BVB), informează
Agerpres. Ca urmare a revizuirii perspectivei ratingului României de la stabil la negativ în data de 17
aprilie 2020, în principal cauzată de implicaţiile pandemiei COVID-19, perspectiva ratingului Electrica
a fost revizuită la rândul ei de la stabil la negativ, având în vedere că Fitch consideră că ratingul
companiei trebuie limitat la o treaptă peste cel al statului român, principalul său acţionar", se
menţionează în comunicat.
Confirmarea rating-ului BBB continuă să reflecte profilul financiar solid al Grupului Electrica,
lichiditatea adecvată, gradul scăzut de îndatorare, precum şi poziţia de lider, atât în aria de distribuţie,
cât şi în cea de furnizare a energiei electrice, pe zona reglementată. Profilul activităţii Grupului este
considerat unul solid, relativ rezistent la răspândirea COVID-19 şi la socurile economice aferente, în
principal datorită ponderii semnificative a activităţii de distribuţie în EBITDA.
Este o știre care, în ciuda profilului mai repede negativ, de ajustare în scădere a unui rating
international de profil financiar și investițional, nu va influența în mod semnificativ comportamentul
investitorilor la bursă, pentru că aduce mai multe elemente pozitive, prin imaginea și statutul dobândite
ca entitate evaluată de o agenție de rating importantă, obținând astfel o confirmare a unui prestigiu în
plan intern și internațional incontestabil.
De asemenea se afirmă în acest sens faptul că, orice revizuire a perspectivei rating-ului României
înapoi la stabil ar avea ca rezultat o acţiune similară pentru ratingul Electrica.
Atractivitatea unei companii evaluate sub un standard internațional de o agenție cu renume, din
perspectiva ratingului și astfel a riscului investițional, transmite semnale pozitive pentru potențialii

9
Sursa: https://www.economica.net/fitch-confirma-ratingul-electrica-la-bbb-dar-coboara-perspectiva-acestuia-de-la-stabil-
la-negativ_183383.html

- 11 -
investitori, constituind elemente de atractivitate și transparență pentru aceștia, oferind perspective de
cumpărare de acțiuni pentru viitor.
b. ROPHARMA S.A. – Cu o lichiditate redusă și fără alocare de dividende acţiunile Ropharma
coboară cu 23%, în ultimii doi ani10 (19.12.2019)
Acţiunile Ropharma Braşov (RPH), compania ce operează lanţul de farmacii cu acelaşi nume, au
avut un parcurs preponderent descendent în ultimii doi ani, cotaţia titlului RPH înregistrând un declin de
circa 23%, în intervalul 27 decembrie 2017 - 6 decembrie 2019, comportament în contrast cu cel al
indicelui BET Plus, din care face parte emitentul, ce a marcat un avans de aproape 28%, pentru acelaşi
interval de raportare.
Cu toate că obţine profit, în ultimii trei ani rezultatul net al companiei situându-se în jurul a şapte
milioane de lei, Ropharma nu a acordat dividende. De fapt, emitentul nu a mai alocat dividende de mulţi
ani, iar ultima dată când societatea şi-a răsplătit investitorii a fost în 2013, dar cu acţiuni gratuite.
Investitorii nu prea agreează acest lucru, mai ales în condiţiile în care nu se observă o creştere constantă
a companiei.
Fară alte elemente care să susţină cotaţia, lipsa dividendelor şi lichiditatea scăzută sunt factori ce
au potenţialul de a imprima un trend de scădere a preţului acţiunii.
Știrea aceasta este una negativă, cu un impact direct asupra percepției în scădere a potențialilor
investitori asupra companiei și a eventualelor beneficii de pe urma investiției în aceasta.
Trendul pentru începutul anului 2020 va fi unul de scădere a tranzacțiilor cu acțiuni
ROPHARMA, dacă entitatea nu vine cu măsuri care să contracareze imaginea conturată și subliniată
prin această știre.
c. DAFORA S.A. – Instanţa aprobă prelungirea planului de reorganizare pentru Dafora11.
Dafora Mediaş (DAFR), companie aflată în procedura de administrare judiciară, a primit din
partea Tribunalului Sibiu o decizie favorabilă ce prevede modificarea şi prelungirea planului de
reorganizare propus de societate cu 12 luni şi stabilirea unui program de plată pentru o perioadă de 4 ani
Această știre este una cu impact pozitiv având in vedere situația juridică specială a societății și
coroborată cu reprimirea la tranzacționare a acțiunilor DAFR începând cu luna noiembrie 2019, va
aduce un plus de imagine și încredere potențialilor investitori, care vor să-și asume riscuri suplimentare
într-o companie cu o evoluție economică și juridică foarte volatilă.
DAFORA ramâne totuși o societate ale cărei acțiuni au o lichiditate redusă pe bursă.

10
Sursa: https://www.bursa.ro/cu-o-lichiditate-redusa-si-fara-alocare-de-dividende-actiunile-ropharma-coboara-cu-23-
procente-in-ultimii-doi-ani-24506836

- 12 -
 3. Analiza guvernanței corporative la nivelul companiilor din portofoliu

Guvernanța corporativă definește un set de relaţii și responsabilități între persoanele implicate din
cadrul companiilor și deținătorii externi de interese, stabilind reguli, politici şi procedee adecvate de
conducere, administrare și control ale afacerilor.
Recentele evoluții în domeniul piețelor financiare subliniază importanța din ce în ce mai crescută
care ar trebui acordată unei bune guvernanțe corporative pentru entitățile cotate. În lipsa unor politici,
reguli și strategii adecvate de guvernare, aceste entități sunt expuse unor riscuri operaționale și/sau
financiare semnificative, confruntându-se cel mai adesea cu efectele asociate unei percepții negative din
partea investitorilor.

3.1 Guvernanța corporativă la SC ROPHARMA SA (RPH)

S.C. ROPHARMA S.A.. în calitate de emitent cotat la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti, are
în permanență în vedere preocuparea de respectarea principiilor de guvernanță corporativă din Codul de
Guvernanță Corporativă al BVB.
S.C. ROPHARMA S.A. este persoana juridică de naţionalitate română, administrată în baza
unui sistem unitar, având forma juridică de societate comercială pe acţiuni și iși desfășoară activitatea
în conformitate cu prevederile legislaţiei române și ale Actului constitutiv al societății.
Structurile de guvernanță corporativă ale S.C. ROPHARMA S.A. sunt reprezentate de către
Consiliul de Administraţie și de Conducerea Executivă (Directorii), organe pentru care sunt prezentate
în continuare funcţiile, competențele și reponsabilitățile acestora:
Consiliul de Administraţie este format din 7 administratori, numărul administratorilor fiind
întotdeauna impar. Administratorii sunt aleşi de către Adunarea Generală Ordinară a Acţionarilor pe o
perioada de 4 (patru) ani, cu posibilitatea de a fi realeşi. Consiliul de Administraţie este condus de către
un Preşedinte ales prin vot secret de către membrii Consiliului de Administraţie. Preşedintele
Consiliului de Administraţie poate fi numit şi Director General al Societăţii.
Deține
Nr Nivel
Numele și prenumele Poziția deținută Functie deținută acțiuni ale
Crt. independență
companiei
1 Mihai Miron Presedinte CA Membru executiv Director General DA
Membru
2 Florentina Miron Membru CA - DA
neexecutiv
Membru
3 Mihai Brătescu Membru CA - DA
neexecutiv
Membru
4 Doru Victor Vasile Dărăbuș Membru CA - DA
neexecutiv
Director Resurse
5 Dănuț-Marian Ene* Membru CA Membru executiv DA
Umane
Director
6 Alin Constantin Rădășanu Membru CA Membru executiv DA
Financiar
Membru
7 Ovidiu Ioan Nuț Membru CA - DA
neexecutiv
Tabel nr. 3 - Sursa: www.ropharma.ro

11
Sursa: https://www.bursa.ro/instanta-aproba-prelungirea-planului-de-reorganizare-pentru-dafora-81390834

- 13 -
 Administratorii pot avea calitatea de acţionar al Societăţii.
Deciziile Consiliului de Administraţie se iau în prezenţa a jumătate din numărul membrilor
Consiliului de Administraţie, cu votul favorabil al majorităţii membrilor prezenţi.
Remuneraţia membrilor Consiliului de Administraţie este stabilită prin hotărâre a Adunării
Generale Ordinare a Acţionarilor.
Pentru dezvoltarea și menținerea unor bune practici de administrare a activității, Consiliul de
Administrație a constituit două comitete care îl asistă în îndeplinirea atributiilor ce ii revin, contribuind
la o mai bună guvernanță corporativă:
 COMITETUL DE AUDIT FINANCIAR
 COMITETUL DE REMUNERARE
Consiliul de Administraţie deleagă conducerea societăţii unuia sau mai multor directori pentru un
mandat de 2 ani. Dintre aceştia unul fiind numit în funcţia de Director General.
Directorii pot cumula această funcţie cu funcţia de membru al Consiliului de Administraţie, fară ca
numărul directorilor care cumulează cele două funcţii să depăşească majoritatea membrilor Consiliului
de Administraţie.
În continuare se va prezenta structura acționariatului în cadrul ROPHARMA S.A.:
Denumire acționar Nr acțiuni Capital social (lei) Procent
Arrow Pharmaceuticals INC 159.470.243 15.947.024 31,19
Add Pharmaceuticals Limited 90.105.929 9.010.593 17,62
Rimia Investments Limited 71.960.258 7.196.026 14,07
Fond de Pensii Privat Allianz 44.902.271 4.490.227 8,78
GOA Capital SA 20.256.428 2.025.643 3,96
Persoane Fizice 81.997.915 8.516.135 16,66
Alte Persoane Juridice 20.065.399 3.941.093 7,71
Total 511.267.413 51.126.741 100
Tabel nr.4 - sursa: www.bvb.ro

Grafic nr.5 - Structură acţionariat Ropharma SA

Adunarea Generală a Acţionarilor reprezintă organul suprem de conducere care se constituie cu
participarea persoanelor fizice şi a persoanelor juridice care au calitatea de acţionar al Societăţii potrivit

- 14 -
registrului acţionarilor, la data de referinţă indicată în convocator.
AGA îşi exercită aceste sarcini, atribuţiuni şi responsabilităţi în cadrul şedinţelor (întrunirilor)
ordinare şi extraordinare.
Pentru validitatea deliberărilor Adunărilor Generale Ordinare ale Acţionarilor este necesară
prezenţa acţionarilor care să deţină cel puţin 50% din numărul loial de drepturi de vot. Hotărârile
Adunării Generale Ordinare a Acţionarilor se iau cu majoritatea voturilor exprimate.
Dacă Adunarea Generală Ordinară nu poate lucra din cauza neîndeplinirii condiţiilor de cvorum
prevăzute la alineatul precedent, adunarea ce se va întruni la o a doua convocare poate să delibereze
asupra punctelor de pe ordinea de zi a celei dintâi adunări, indiferent de cvorumul întrunit, luând
hotărâri cu majoritatea voturilor exprimate.
Adunarea Generală Ordinară se întruneşte cel puţin o dată pe an, în cel mult 4 luni de la încheierea
exerciţiului financiar.
Adunarea Generală Ordinară şi/sau Extraordinară a Acţionarilor va fi convocată de îndată, de către
Consiliul de Administraţie, la cererea acţionarilor reprezentând, individual sau împreună, cel puţin 5%
din capitalul social, dacă cererea cuprinde dispoziţii ce intră în atribuţiile adunării, în acest caz, adunarea
generală va fi convocată în termen de cel mult 30 de zile şi se va întruni în termen de cel mult 60 de zile
de la data primirii cererii, în situaţia în care Consiliul de Administraţie nu convoacă Adunarea Generală,
instanţa de la sediul Societăţii, cu citarea Consiliului de Administraţie, va putea autoriza convocarea
adunării generale de către acţionarii care au formulat cererea. Prin aceeaşi încheiere, instanţa aprobă
ordinea de zi, stabileşte data de referinţă, data ţinerii adunării generale şi, dintre acţionari, persoana care
o va prezida.
Termenul de întrunire, atât pentru adunările generale ordinare cât şi extraordinare, nu poate fi mai
mic de 30 de zile de la data publicării convocării în Monitorul Oficial al României, Partea a IV-a.
Au dreptul de a cere introducerea unor noi puncte pe ordinea de zi unul sau mai mulţi acţionari
reprezentând individual sau împreună, cel puţin 5% din capitalul social, înaintând o cerere Consiliului
de Administraţie în cel mult 15 zile de la publicarea convocării. Ordinea de zi completată cu punctele
propuse de acţionari va fi publicată cu cel puţin 10 zile înaintea datei de întrunire a adunării generale a
acţionarilor, stabilite prin convocatorul iniţial.
Adunarea Generală a Acţionarilor se întruneşte la sediul Societăţii sau în alt loc indicat în
convocare.
Situaţiile financiare anuale, raportul anual al Consiliului de Administraţie, precum şi propunerea
cu privire la distribuirea de dividende se pun la dispoziţia acţionarilor la sediul societăţii, de la data
convocării adunării generale.
În cursul anului 2019, s-au întrunit o singura dată atât Adunarea Generală Ordinară a Acționarilor
cat și Adunarea Generală Extraordinară a Acționarilor.
Consiliul de Administrație al societății s-a întrunit în 20 de sedințe care s-au desfășurat la sediul
social al societății sau prin intermediul mijloacelor de comunicare la distanță.

- 15 -
 Fiecare membru al Consiliului de Administraţie se va asigura de evitarea oricărui conflict direct
sau indirect de interese cu societatea sau oricare subsidiară controlată de aceasta. Fiecare administrator
va informa Consiliul de Administraţie asupra conflictelor de interese, pe măsură ce acestea apar și se va
abţine de la dezbaterile si votul asupra chestiunilor respective, în conformitate cu prevederile legale
incidente.
Consiliul de Administraţie va adopta cele mai bune practici pentru a asigura o corectitudine
procedurală substanţială a tranzacţiilor cu părţile implicate („tranzacţiile cu sine”).
În acest scop, acesta va utiliza cel puţin următoarele criterii:
a. păstrarea competenței Consiliului de Administraţie sau AGA, după caz, de a aproba cele mai
importante tranzacții;
b. solicitarea unei opinii prealabile asupra celor mai importante tranzacții din partea structurilor
de control intern;
c. încredinţarea negocierilor, referitoare la aceste tranzacții, unuia sau mai multor administratori
independenţi (sau administratorilor care nu au legaturi cu părţile implicate respective);
d. recursul la experţi independenţi (posibil selectați de administratorii independenţi).
Pentru a evalua nivelul de conformitate ale guvernanței corporative existente la nivelul societății
deținute în portofoliul de analiză, vom analiza doua aspecte extrem de importante:
 Nivelul de independență al conducerii entității;
 Nivelul de transparență decizională și informațională.
Evaluarea nivelului de independență al conducerii SC ROPHARMA S.A.
Independenţa reprezintă o caracteristică a unui sistem de guvernanţă corporativă menit să
intensifice transparenţa, o mai bună monitorizare şi un nivel mai ridicat de divulgare voluntară a
informaţiilor, si care reprezinta fundamentul pentru un cadru eficace de guvernanță corporativă.
În secțiunile aferente conformării criteriilor privind independența membrilor consiliului de
administrație al SC ROPHARMA S.A. sunt declarate și îndeplinite cerințele minime impuse de Codul
de Guvernanță corporativa al Bursei de Valori București.
De asemenea, sunt declarate în Raportul Anual 2019 al societății și denunțate orice legături de
rudenie, înțelegere sau acord între membrii conducerii administrative sau executive și o altă persoană
care este responsabilă de apropierea de un membru al conducerii executive sau administrative, respectiv
a fost numită de acesta membru în consiliu.
CV-urile și pregătirea profesională a membrilor consiliului de administrație scot în evidență o
conducere matură, echilibrată și competentă, care acționează într-o formulă asemănătoare înca de la
înființarea societatății și până în prezent, garantând siguranța, predictibilitate și profesionalism
potențialilor investitori, dar mai ales acționarilor permanenți ai societății, care pot mai ușor evalua și
previziona evoluțiile companiei în care au investit, prin cunoașterea din ce în ce mai bine, de la an la an
a conducerii permanente a ROPHARMA SA.
Considerăm nivelul de independență al conducerii administrative ROPHARMA ca fiind de nivel

- 16 -
mediu, corespunde cerințelor minimale stabilite de Codul de Guvernanță recomandat, dar un mare
minus este reprezentat de faptul că factorii de decizie la nivel administrativ sunt aceeași cu factorii
de decizie la nivel executiv.
Acest lucru în teorie, poate duce la decizii care să nu fie in interesul acționarilor, o decizie
contantă luată la nivelul ROPHARMA fiind aceea de a aloca profitul anual obținut NUMAI pe
investiții, afectând radical politica de dividende și recompensarea acționarilor. Această decizie, extrem
de importantă, a produs în decursul ultimilor 3 ani o scădere a acțiunilor entității (cu aproximativ 20%),
în ciuda performanțelor financiare din ce în ce mai bune.
Acest precedent decizional poate duce în timp la o schimbare de percepție la nivelul investitorilor
ROPHARMA, care era recunoscută pe bursă pentru performanțele financiare comparabile cu cele
bursiere (în analiza factorială indicatorilor financiari și bursieri se poate observa acest lucru pe ultimii
ani), crescând volatilitatea și lipsa de predictibilitate a evoluțiilor viitoare.
Evaluarea nivelului de transparență decizională și informațională la SC ROPHARMA S.A.
În general un acționar nu așteaptă obligatoriu un beneficiu mare pe termen scurt sub formă de
dividende distribuite, ci mai ales o transparență ce îi poate da siguranța investiției sale. Această
transparență a fost invocată de cele mai multe ori atunci când s-au analizat cauzele și efectele crizelor
financiare și economice.
Cadrul guvernanței corporative implementat la ROPHARMA S.A. promovează transparența și
eficiența activității, conformitatea cu regulamentele și legislația aplicabilă, precum și segregarea
responsabilităților între diferitele conduceri și autorități.
Sunt prezentate informații la un nivel corespunzător și suficient, atât pe site-ul www.bvb.ro , cât și
pe site-ul entității www.ropharma.ro – secțiunea ”Investitori Ropharma”.
Prin includerea în Rapoartele Societății a unui capitol dedicat guvernanței corporative, de
asemenea în cadrul întrunirilor organelor deliberative, s-au facut progrese pentru conformarea la cele
mai înalte standarde de guvernanță corporativă, transparență și eliminarea oricăror bariere nejustificate
în exercitarea drepturilor acționarilor.
Evaluăm nivelul de transparență la nivelul ROPHARMA ca fiind unul ridicat, având din acest
punct de vedere stabilite clar politici coerente și credibile de comunicare și informare a investitorilor
potențiali.

3.2 Guvernanța corporativă la SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA SA (EL)

Codul de guvernanță corporativă (Codul) încorporează principiile generale și regulile de conduită

ale Electrica care stabilesc și reglementează valorile corporative, responsabilitățile, obligațiile și
conduita în afaceri a societății.
Codul este, de asemenea, un ghid pentru conducerea și angajații Electrica, precum și pentru alte
părți interesate, cu privire la conduita în afaceri și în materie de guvernanță corporativă.
Electrica aderă la și aplică prevederile Codului de Guvernanță Corporativă (CGC) emis de BVB,

- 17 -
astfel cum este acesta revizuit periodic.
Situaţia conformării cu prevederile CGC emis de BVB este prezentată anual în Declaraţia privind
guvernanţa corporativă “Aplici sau Explici”.
Guvernanța Electrica are la bază următorii piloni:
a. viziune și strategie
b. valori și principii de etică; toleranță zero față de corupție;
c. management flexibil, eficient și eficace;
d. responsabilitate și asumarea răspunderii;
e. creșterea valorii generate părților interesate pe termen lung.
Structurile corporative ale Electrica sunt configurate / organizate după cum urmează:
a. Consiliul de administrație (Consiliul de Administrație, CA sau Consiliul); și
b. Conducerea executivă (Conducerea Executivă), formată din toţi directorii cu contract de
mandat (directorul general şi directori cărora Consiliul de Administrație le-a
delegat atribuții de administrare);
c. Adunarea generală a acționarilor (AGA), care este cel mai înalt for decizional al
societății.
Electrica este administrată în sistem unitar, de către un Consiliu de Administrație format din
administratori neexecutivi. Acesta este însărcinat cu îndeplinirea tuturor actelor necesare și utile pentru
realizarea obiectului de activitate al Electrica (cu excepția celor atribuite AGA), precum și cu
supravegherea activității directorilor.
Consiliul de Administrație este compus în prezent din 7 (șapte) membri, fiecare dintre aceștia
fiind desemnați printr-un proces de numire conform Actului Constitutiv. Toți membrii Consiliului sunt
administratori neexecutivi care nu sunt angajați ai Societății și nu sunt implicați în operațiunile de zi cu
zi ale Societății. Cel puțin 4 (patru) administratori neexecutivi sunt administratori independenți care
îndeplinesc criteriile de independență menționate în Actul Constitutiv.
Consiliul este numit pentru o perioadă de 4 (patru) ani de către Adunarea Generală a Acționarilor
(AGA). Membrii Consiliului pot fi revocați de către AGA.

Tabel nr.6 - Membrii Consiliului de Administrație

- 18 -
 AGA poate reînnoi mandatele membrilor Consiliului fără limită. Membrii Consiliului nu vor fi
considerați administratori independenți după executarea a 2 (două) mandate integrale sau a mai multor
mandate care însumate au o durată de 8 ani.
Rolul Consiliului este de a ghida Societatea și filialele acesteia (Grupul) în vederea realizării
misiunii Grupului. Acesta supraveghează și controlează activitățile Societății, acționând în interesul
superior al Grupului. Consiliul își îndeplinește sarcina cu competenţă și prudență în conformitate cu
legislația și reglementările aplicabile, cu Actul Constitutiv, cu contractele încheiate cu fiecare dintre
administratori și cu Regulamentul de Organizare al CA.
Consiliul alege Președintele dintre membrii săi. Președintele Consiliului nu are drept de vot cu
privire la revocarea sa. Președintele Consiliului are grijă ca lucrările Consiliului să fie executate în mod
eficient, iar Consiliul să își îndeplinească responsabilitățile.
Sub coordonarea Președintelui Consilului și în conformitate cu bunele practici, Consiliul va
efectua o evaluare anuală a performanțelor sale și a celor ale comitetelor sale și va prezenta un rezumat
al rezultatelor acestei evaluări în secțiunea de guvernanță corporativă a raportului anual.
CNR este responsabil cu supravegherea evaluării anuale a Consiliului și poate fi asistat de
consultanți externi, dacă este necesar. Administratorii se vor întâlni cel puțin o data pe an, fără ca
Președintele Consiliului să fie prezent, pentru a evalua performanța Președintelui Consiliului.
Electrica a adoptat principii referitoare la conflictul de interese, pentru a evita faptele
dăunătoare ce contravin intereselor societății. Principalele principii, așa cum sunt ele prevăzute în Codul
de etică și de conduită profesională al Electrica, sunt:
 Monitorizarea prin declarații periodice a potențialelor conflicte de interese în care se pot afla
administratorii sau angajații;
 Diseminarea politicii de prevenire și combatere a conflictului de interese;
 Eliminarea din procesul decizional a persoanelor care se pot afla în conflict de interese într-
un anumit proces;
 Separarea oricărei activități politice de activitatea companiei.
Pentru a crește eficiența activității sale, Consiliul de Administrație a înființat următoarele
comitete:
(a) COMITETUL DE NOMINALIZARE ȘI REMUNERARE;
(b) COMITETUL DE AUDIT ȘI RISC; și
(c) COMITETUL DE STRATEGIE ȘI GUVERNANȚĂ CORPORATIVĂ;
Organizarea, atribuțiile și responsabilitățile fiecărui comitet sunt enunțate în Actul Constitutiv al
Electrica, respectiv în regulamentele fiecărui comitet.
În urma modificarilor decizionale, la sfarsitul anului 2019, cât și la data emiterii acestui raport,
directorii executivi ai EL, numiți fiecare pe o perioada de patru ani, erau:

- 19 -
 Tabel nr.7 - Directori executivi Electrica
În continuare se va prezenta structura acționariatului în cadrul ELECTRICA:
Până în luna iulie 2014, Statul Român, prin Ministerul Economiei, Energiei și Mediului de
Afaceri, era singurul acționar al ELSA. Începând cu data de 4 iulie 2014, după derularea Ofertei Publice
Inițiale, acțiunile companiei sunt listate la Bursa de Valori Bucuresti (BVB – simbol EL), iar
certificatele globale de depozit sunt listate la Bursa de Valori de la Londra (London Stock Exchange –
LSE – simbol EL).
Ulterior ofertei publice secundare care s-a încheiat în data de 3 decembrie 2019, în cadrul căreia
au fost subscrise un număr total de 208.554 acțiuni noi, cu o valoare nominală de 10 RON și o valoare
nominală totală de 2.085.540 RON, structura acționariatului conform evidențelor Depozitarului Central
la data de 31 decembrie 2019 este următoarea:

Tabel nr.8 - Structura acționariatului la Electrica

În urma procesului de stabilizare dupa Oferta Publică Inițială din iunie 2014, EL deține 6.890.593
acțiuni, reprezentând 1,989% din total capital social (la 31 decembrie 2019, respectiv după finalizarea
ofertei publice secundare), care nu conferă EL nici dreptul de vot, nici dreptul de a primi dividende.

- 20 -
 Grafic nr. 9 - Structura acțiunilor Electrica
Din totalul acțiunilor deținute de acționari români (299.177.266 acțiuni) la 31 decembrie 2019,
56,5% erau deținute de Statul Român prin Ministerul Economiei, Energiei și Mediului de Afaceri
(respectiv 48,79% din totalul acțiunilor EL), 5% reprezentau actiuni aparținând persoanelor fizice și
36,2% erau deținute de persoane juridice. Restul de 2,30% reprezentau acțiuni ale Electrica,
răscumparate în luna iulie 2014, în scopul stabilizării prețului.
Acționarii străini dețineau 47.266.331 acțiuni (reprezentând 13,64% din capitalul social).
Acțiunile care apar a fi deținute de către Bank of New York Mellon reprezintă certificatele globale de
depozit (GDR-uri) deținute de acționari EL care se tranzacționează la Bursa de Valori de la Londra
(LSE). Un certificat global de depozit reprezintă patru acțiuni. Bank of New York Mellon este banca
depozitară pentru aceste valori mobiliare.
Electrica utilizează principii de nominalizare și remunerare în conformitate cu cele mai bune
practici pentru nominalizarea și remunerarea administratorilor, directorilor executivi și a altor membri ai
personalului său. În acest sens, au fost elaborate Profilul Consiliului de Administrație și Politica de
nominalizare a directorilor executivi.
Politica de Remunerare pentru Administratori și Directori executivi Electrica este revizuită
periodic de către Comitetul de Nominalizare și Remunerare și descrie pilonii principali ai remunerației,
precum și termenii, condițiile și beneficiile nefinanciare aprobate de organele corporative ale
Electrica.
Toți deținătorii de instrumente financiare de același tip și clasă emise de Electrica beneficiază de
tratament egal. În vederea asigurării comunicării eficiente, active și transparente cu acționarii săi, a fost
creat un departament de relații cu investitorii în cadrul Electrica și au fost instituite procese pentru a
asigura o comunicare eficientă și transparentă cu investitorii, cu respectarea obligațiilor legale în
vigoare.
Evaluarea nivelului de independență al conducerii EL
În secțiunile aferente conformării criteriilor privind independența membrilor consiliului de
administrație al SOCIETĂȚII ENERGETICE ELECTRICA SA., sunt îndeplinite integral cerințele de
independență.
Membrii Consiliului sunt responsabili să dezvăluie anual Consiliului, prin intermediul CAR,

- 21 -
principalele lor poziții și activități profesionale, precum și informații relevante privind relația lor cu
orice acționar semnificativ care deține direct sau indirect mai mult de 5% (cinci la sută) din drepturile de
vot în Societate.
La începutul ședințelor de consiliu relevante, membrii Consiliului sunt responsabili să declare
orice conflict de interese actual sau perceput și să se abțină de la deliberările Consiliului în legătură cu
chestiunile și tranzacțiile cu privire la care există astfel de conflicte de interese.
Biografiile profesionale ale candidaților propuși, precum și ale membrilor CA existenți sunt
disponibile pe website-ul www.electrica.ro > secțiunea Relații cu investitorii > AGA. Acestea conțin
toate informațiile relevante cerute de această prevedere. Biografiile actualizate ale fiecărui membru al
Consiliului sunt prezentate anual în Raportul Administratorilor.
Declarația privind guvernanța corporativă trebuie să cuprindă informații referitoare la numărul
exact de membri independenți din Consiliul de Administrație.
Patru din cei șapte membri CA sunt independenți și acest lucru este specificat în Raportul
Anual. Mai multe detalii sunt prezentate în Rapoartele Anuale 2015-2017 în capitolele 6.1 si 6.2 și
pentru 2018, 2019 în capitolele 4.4 si 4.5. Pe website-ul ELSA, la sectiunea Investitori > Guvernanța
Corporativă> Consiliul de Administrație, se specifică exact care membri sunt independenți.
Actul constitutiv și CGC ELSA prevăd existența acestui comitet (Comitetul de Nominalizare și
Remunerare - CNR), structura și responsabilitățile sale.
Componența CNR este revizuită anual, potrivit prevederilor regulamentului de organizare și
funcționare al (ROF) CNR și la începutul fiecărui nou mandat al CA. În februarie 2019 componența
acestuia a fost revizuită potrivit modificărilor intervenite în componența CA. Conform prevederilor ROF
CNR, în ianuarie 2020 a fost stabilită actuala componență a CNR, toți membrii fiind independenți.
Evaluăm nivelul de independență al conducerii administrative la EL ca fiind unul foarte
ridicat, care respectă recomandările de guvernanță corporativă și chiar le depășește în anumite aspecte,
conform comunicărilor făcute. Acest fapt atrage după sine interesul investitorilor potențiali, precum și
creșterea prestigiului companiei pe piața internă și internațională.
Evaluarea nivelului de transparență decizională și informațională la SOCIETATEA
ENERGETICĂ ELECTRICA SA
Secțiunea dedicată investitorilor de pe pagina de internet a Electrica poate fi accesată la adresa:
https://www.electrica.ro/investitori/. În această secţiune se regăsesc informaţii esențiale actualizate de
interes pentru investitori, oferind acces la documentele care reglementează guvernanța societății, în
conformitate cu prevederile CGC emis de BVB.
În această secţiune se regăsesc şi numele și datele de contact ale persoanei care poate să furnizeze,
la cererea părţilor interesate, informații relevante referitoare la activitatea companiei.
Electrica organizează patru teleconferințe cu analiștii și investitorii în fiecare an în vederea
prezentării rezultatelor financiare trimestriale, semestriale sau anuale. Evenimentele sunt transmise live
prin webcast, atât documentele suport (în română şi in engleză) cât şi înregistrările conferinţelor putând

- 22 -
fi accesate pe website-ul companiei, în secţiunea Investitori > Rezultate şi Raportări, la link-ul
https://www.electrica.ro/investitori/rezultate-si-raportari/prezentari/.
Suplimentar, echipa de management a Electrica este implicată activ în numeroase activităţi
dedicate investitorilor şi analiştilor, fie că este vorba despre conferinţe naţionale sau internaţionale,
întâlniri individuale cu investitori şi analişti români sau străini sau discuţii telefonice cu aceștia.
Ca societate listată, Electrica trebuie să respecte anumite norme specifice de raportare și
transparență în conformitate cu prevederile Regulamentului 5/2018 şi Legea nr. 24/2017 privind
emitenţii de instrumente financiare şi operaţiuni de piaţă.
Electrica pregătește și publică informări periodice și continue cu privire la toate evenimentele
importante, inclusiv situația financiară, performanța, activele și managementul societății.
Evaluăm nivelul de transparență decizională și informațională la un nivel foarte ridicat la EL,
având la baza politicile implementate, orientarea strategica și preocupările în acest sens.
Avem la bază analiza structurilor de guvernanță prezentate mai sus, strategiile și politicile
adoptate, declarația privind conformarea la Codul de Guvernanță Corporativă, comunicările de pe site-ul
companiei pentru acționari și toate informațiile de pe piața internă și internațională, unde compania este
foarte vizibilă și stârnește permanent interesul investitorilor.

3.3 Guvernanța corporativă la SC DAFORA SA (DAFR)

Cele mai importante beneficii ale guvernanței corporative includ diminuarea riscurilor pe care le
pot comporta afacerile, dezvoltarea performanțelor, deschiderea către alte piețe, creșterea
transparentizării și a responsabilității sociale. Absența regulilor poate conduce o companie către haos,
moment în care orice investiție poate să reprezinte un joc de noroc și în care predictibilitatea nu mai
există.
Dafora își desfasoara activitatea în conditiile stabilite prin Planul de reorganizare, iar în baza art.
141 alin.(1), (2) şi (3) din Legea nr. 85/2014, activitatea este condusă de administratorul special sub
supravegherea administratorului judiciar.
1. Gheorghe Călburean – Director general și Administrator Special – numit începând cu data de
30.07.2015, dată la care a încetat mandatul administratorilor statutari.
2. CITR FILIALA CLUJ SPRL– numită administrator judiciar începând cu 19.06.2015.
De asemenea, administratorul special a fost numit de către Adunarea Generală a Acționarilor.
Dafora SA a păstrat dreptul de administrare, iar activitatea societății se desfășoară sub
supravegherea Administratorului judiciar CITR Filiala Cluj SPRL și a judecatorului sindic, în
conformitate cu prevederile Legii nr.85/2014.
Nr Nivel Functie Deține acțiuni
Numele și prenumele Poziția deținută
Crt. independență executivă ale companiei
Administrator Membru Director
1 Călburean Gheorghe DA
Special executiv General
Tabel nr.10- administratorul special Dafora

- 23 -
 Administratorul se va asigura de evitarea oricărui conflict direct sau indirect de interese cu
Societatea sau cu oricare subsidiară controlată de aceasta și va proceda în conformitate cu prevederile
legale incidente. În cursul anului 2019, Administratorul special a emis un număr de 8 hotărâri.
Propunerile privind remunerarea administratorilor și directorilor sunt în concordanță cu politica de
remunerare adoptată de societate. Administratorului special nu are remunerație iar onorariul
administratorului judiciar a fost stabilit de către Adunarea Creditorilor.
Conducerea executivă a societății este următoarea:
Deține
Nr Nr actiuni
Numele și prenumele Functie executivă acțiuni ale Procent
Crt. deținute
companiei
1 Călburean Gheorghe Director General DA 500.766.391 49,96%
Director Executiv
2 Matei Aurelian NU - -
Operațiuni
Manager
3 Murariu Mihai NU - -
Operațiuni
Director Executiv
4 Călburean Mircea DA 394 0,00039%
Financiar
Ivan-Cosma Melania- Director
5 NU - -
Ștefania Financiar
Manager Resurse
6 Șuteu Cristina Maria NU - -
Umane
Manager Ofertare
7 Razor George NU - -
- Contractare
Tabel nr. 11- Conducerea executivă Dafora
Structura acționariatului în cadrul DAFORA S.A. este următoarea:
Structură acționariat
Sursa informatiei: DEPOZITARUL CENTRAL la 31.12.2019
Acționar Acțiuni Procent
CĂLBUREAN GHEORGHE 500.766.391 49,96%
alți acționari / others 370.810.818 37,00%
FORAJ SONDE S.A. loc.
130.746.085 13,04%
CRAIOVA jud. DOLJ
TOTAL 1.002.323.294 100%
Tabel nr. 12 - Structură acționariat Dafora

Grafic nr.13 - Structură acționariat Dafora

- 24 -
 Toți deținătorii de acțiuni emise de DAFORA SA vor fi tratați în mod echitabil. Toate acțiunile
emise conferă deținătorilor drepturi egale; orice modificare a drepturilor conferite de acestea va fi
supusă aprobării deținătorilor direct afectați.
Activitatea Comitetelor consultative (de remunerare și audit) înființate pe lângă Consiliul de
Administrație a încetat la data de 30.07.2015 odată cu declanșarea procedurilor de insolvență și
dizolvarea CA.
Evaluarea nivelului de independență al conducerii SC DAFORA S.A.
Societatea transmite administratorului judiciar raportări periodice cu privire la situația curentă a
societății: raportări privind veniturile realizate, raportări privind cheltuielilie înregistrate, detaliate pe
proiecte și după natura lor. De asemenea se fac raportări privind creanțele societății pe vechimi, datoriile
societății acumulate de la intrarea în insolvență detaliat pe scadențe și categorii, cash –flow realizat
trimestrial.
Administratorul special ia decizii în interesul societății, iar în cazul în care administratorul are
într-o anumita operațiune, direct sau indirect interese contrare intereselor societății, acesta are obligația
legală să nu ia parte la nicio deliberare privind acea operațiune și să se abțina de la vot. În acest scop,
societatea a elaborat Procedura de identificare și solutionare a situațiilor de conflict de interese, care
conține criteriile de identificare a conflictelor de interese și modalitățile de lucru în aceste situații.
Evaluăm nivelul de independență al conducerii DAFR ca fiind foarte scăzut, marcat de situația
juridică special a companiei dar și de concentrarea întregii puteri decizionale într-o singură persoană:
administratorul special Gheorghe Călburean. Acest fapt atrage după sine lipsa de interes a potențialilor
investitori și scade din imaginea companiei pe bursă și pe plan economic intern.
De asemenea, persoana (Călburean Gheorghe) care este înărcinată simultan cu administrarea
(administratorul special numit), cu managementul operațional (Director General) și cel mai semnificativ
acționar (49,96% din capitalul social) are numită o rudă apropiată (ca Director Financiar Executiv
(Călburean Mircea) și acționar minoritar imprimă o imagine neconformă cu principiile independenței
conducerii unei companii, îndeplinind doar formal și din obligație anumite cerințe ale codului de
gurvenanță corporativă.
Efectele unei astfel de guvernări se văd în evoluția și performanțele financiare și bursiere ale
companiei, în volumul tranzacțiilor și atractivitatea pentru investitori a companiei.
Evaluarea nivelului de transparență decizională și informațională la SC DAFORA S.A.
Societatea a pregatit și a diseminat raportări periodice și continue relevante, în conformitate cu
Standardele Internaționale de Raportare Financiara (IFRS) și alte standarde de raportare.
Acestea sunt la dispozitia investitorilor, atât prin intermediul site-ului propriu www.dafora.ro , cât
și prin intemediul site-urilor BVB si ASF: rapoartele anuale, semestriale, trimestriale prevazute de
legislatia în vigoare (în termenele prevăzute în calendarul financiar), cât și rapoarte curente privind
evenimentele importante din viața societății. Raportările periodice se regăsesc pe site-ul societății.
Criteriile de transparență sunt respectate cu un grad minim de conformitate față de cerințele

- 25 -
codului de guvernanță corporativă al Bursei de Valori București, de aceea evaluăm nivelul de
transparență al companiei DAFORA ca fiind unul foarte scăzut.

3.4 Concluzii în urma analizei privind conformitatea cu principiile CGC

Consolidarea și integrarea burselor de valori și platformelor de tranzacționare reprezintă o forță

semnificativă în convergența graduală a standardelor de guvernanță corporativă.
Integrarea operatorilor de piețe de capital va conduce cel puțin la o competiție crescută în
materie de standarde de guvernanță corporativă, dacă nu chiar convergență. Informația financiară
comparabilă, transparentă și credibilă, reprezintă cheia de legătură a unei piețe de capital integrate și
eficiente, întrucât actorii pieței de capital se feresc de situații financiare a căror fiabilitate este suspectă.
În esență, o funcționare bine echilibrată a funcțiilor inter-relaționale (supraveghere, conducere,
conformitate, audit, consultanță, asigurare și monitorizare) poate genera o guvernanță corporativă
responsabilă, raportări financiare fiabile și servicii de audit credibile.
Pentru a conferi o evaluare cantitativă a nivelului de conformitate cu principiile de guvernanță
corporativă, s-a utilizat un sistem de scoring bazat pe o funcție determinată la nivelul fiecărei companii
în parte. Această funcție scor a permis transformarea datelor cu caracter enunțiativ și calitativ, în date
numerice, cantitative. Utilizând raționamentul profesional, s-a recurs la atribuirea unui anumit coeficient
de importanță (pi) pentru fiecare domeniu de interes relevant al guvernanței corporative, după cum se
poate observa în figura de mai jos. De asemenea, fiecărui răspuns analizat din declarația principiu i-a
fost asociat un calificativ distinct de conformitate (αi).
Domeniile de interes ale guvernanței corporative

Grafic nr. 14 - Sursa: http://oeconomica.upm.ro

Calificativele au fost acordate în funcție de relevanța și acuratețea informațiilor asociate
răspunsurilor primite, precum și prin relaționare cu informațiile disponibile în diferite rapoarte și
documente, după cum se constată în tabelul de mai jos. Luând în considerare nivelul de importanță p(i)
acordat fiecărui principiu al guvernanței corporative, precum și calificativele αi asociate fiecărui

- 26 -
principiu, s-a determinat valoarea funcției scor F(x) pentru fiecare din cele 3(trei) entități. Valoarea
funcției scor exprimă punctajul final acordat fiecărui emitent sub forma unei expresii cantitative a
conformității cu principiile de guvernanță corporativă. Relația de calcul pentru funcția scor F(x) este:

p(i) = nivelul de importanță acordat fiecărui domeniu de interes al guvernanței corporative, în baza unui
raționament profesional;
αi = calificativul acordat informațiilor colectate și analizate, în baza raționamentului profesional
prezentat în Tabelul nr. 2;
3 = calificativul maxim acordat.

Calificativ Semnificație
Compania nu a dat niciun răspuns legat de principiul în cauză / Nu are
publicat niciun document relevant din care să reiasă concordanța cu
0
principiul respectiv al guvernanței corporative / A publicat informația, dar
aceasta este incompletă;
Compania respectă principiul unei guvernanțe corporative eficiente la un
nivel satisfăcător / Răspunsul companiei din cadrul chestionarului este în
1
neconcordanță cu informațiile extrase din declarația “Aplici sau Explici”
sau din Rapoartele anuale ale entității;
Compania respectă principiul în cauză, la un nivel acceptabil, în proporție
2
de 70-80%;

3 Compania se conformează cu principiul în procent total de 100%.

Tabel nr. 15 - Semnificația calificativelor acordate informațiilor colectate și procesate

În urma prelucrării datelor colectate prin tehnica analizei datelor și evaluare directă, au rezultat
următoarele punctaje de evaluare a nivelului de conformare cu principiile de guvernanță corporativă al
companiilor din portofoliu:
SCORUL OBȚINUT - de firmele
Domeniul de interes al guvernanței din portofoliu
RPH ELSA DAFR
TRANSPARENȚA 3 3 1
CONFORMAREA CU LEGILE 3 3 3
SEGREGAREA
2 3 0
RESPONSABILITĂȚILOR
TRATAMENTUL ECHITABIL AL
3 3 3
ACȚIONARILOR
STRUCTURA CONSILIULUI DE
2 3 0
ADMINISTRAȚIE
COMITET DE NOMINALIZARE 1 2 0
COMITET DE REMUNERARE 2 2 0
COMITET DE AUDIT 3 3 0
RAPORTARE FINANCIARĂ
3 3 2
CONFORM IFRS
TRAINING ÎN DOMENIUL
1 3 0
GUVERNANȚEI CORPORATIVE
PUNCTAJ OBȚINUT 83,33 96,67 35

- 27 -
 Tabel nr. 16 - Determinări cantitative privind conformitatea cu principiile guvernanței corporative
Valorile obținute pentru funcția scor determinată potrivit relației pentru fiecare entitate analizată
sunt redate în continuare:
RPH : F(x) = (10% x 3 + 15% x 3 + 15% x 2+ 10% x 3 + 10% x 2 + 5% x 1 + 5% x 3 + 15% x 3 + 10% x 3 + 5%
x 1) x 100 / 3 = 83,33
EL: F(x) = (10% x 3 + 15% x 3 + 15% x 3 + 10% x 3 + 10% x 3 + 5% x 2 + 5% x 2 + 15% x 3 + 10% x 3 + 5% x
3) x 100 / 3 = 96,67
DAFR: F(x) = (10% x 1 + 15% x 3 + 15% x 0 + 10% x 3 + 10% x 0 + 5% x 0 + 5% x 0 + 15% x 0 + 10% x 2 +
5% x 0) x 100 / 3 = 35
Se observă ierarhia pe baza punctajului obținut a celor 3 firme deținute în portofoliu:
Top conformitate
Firma portofoliu Punctaj
CGC
ROPHARMA 83,33 2
ELECTRICA 96,67 1
DAFORA 35 3
Tabel nr. 17 - Punctajul obținut de fiecare societate

Grafic nr.18 - Top firme analiza CGC

În urma acestor analize individuale și ale testelor efectuate, putem elabora următoarele concluzii:
 RPH este o companie echilibrată, matură, cu un nivel rezonabil de conformare la
recomandările Codului de Guvernanță corporativă, dar cu un grad foarte scăzut la capitolul segregarea
responsabilităților în structurile de guvernare. Există în mod organizat, încă de la înființare, o
concentrare semnificativă a deciziilor în structurile executive, care sunt și parte din cele administrative.
Acest lucru se manifestă în timp printr-o orientare puțin conservatoare și inelastică la noile tendințe de
îmbunătățire a politicilor de guvernanță corporativă, în scopul creșterii vizibilității, credibilității și
prestigiului în rândul acționarilor proprii și a celor potențiali.
 EL acționează și implementează politici și strategii permanente de conformare pentru
toate recomandările Codului de Guvernanță corporativă, atât de pe plan intern, cât și extern,
conștientizând la nivel de corporație faptul că prestigiul, imaginea și interesul potențialilor investitori

- 28 -
sunt elemente cheie în stabilitatea și dezvoltarea pe bursă, care nu pot fi consolidate și îmbunătățite
decât prin astfel de politici. Cerințele sunt și mai exigente la categoria Premium unde este încadrată pe
bursă, iar acționariatul statului român prin Ministerul Economiei cu siguranță pune o și mai mare
presiune pe creșterea permanentă a gradului de conformare la toate standardele și cerințele în activitatea
operațională, de guvernare impuse sau recomandate.
 DAFR este influențată semnificativ de contextul juridic și lipsa de independență și
transparență decizională cântărind decisiv în rezultatele și performanțele entității, precum și în lipsa de
atractivitate pentru potențialii investitori. Nivelul de conformitate cu CGC este unul formal în cea mai
mare parte, elementele de profunzime care sunt implementate în cultura organizațională și procesele de
management lipsind sau necesitând îmbunătățiri semnificative.
Având în vedere analizele individuale și comparative de mai sus, ținând cont atât de factori
obiectivi, cuantificabili, cât și de cei calitativi, de percepție, putem afirma că EL și RPH se încadrează la
nivele de asigurare pentru management și acționari cel puțin rezonabile privind CGC, cu un plus pentru
ELECTRICA, iar DAFORA are multe neconformități, în puncte critice, care ar trebui
remediate/implementate.
Dacă ar trebui luată o decizie de eliminare din portofoliu, firma DAFR ar fi cea aleasă pentru
această acest lucru.

4. Oportunități de investiții pe timp de criză

A naviga apele învolburate ale piețelor in aceste zile nu este un lucru facil, existând zile când
chiar și activele considerate cele mai sigure, cum ar fi spre exemplu titlurile de stat americane sau
cotația aurului, înregistrează scăderi de preț (BCR –comunicat catre investitori).

4.1 Considerații generale

Investițiile sunt făcute cu o perspectivă clară, iar istoria a demonstrat că perspectiva și răbdarea își
aduc roadele, tendințele de creștere ale prețurilor activelor financiare principale, cum sunt acțiunile și
obligațiunile, menținându-se chiar daca luăm în calcul sincope cum ar fi criza financiară globală din
2007-2008.

- 29 -
 Grafic nr. 19 - Evolutța din ultimii 20 de ani a indicelui de preț al acțiunilor americane (S&P500)
și respectiv a indicelui agregat al obligațiunilor globale calculate de Bloomberg
Contextul actual și starea de urgenta decretată de catre autoritățile guvernamentale din multe țări –
inclusiv Romaânia – nu înseamnă însa că banii și investițiile se evaporă sau că sunt rechizionate sau că
piețele financiare ingheață.
În același timp, reacțiile și fluctuațiile de prețuri ale piețelor financiare din ultimele zile și
săptămâni indica o sensibilitate și creștere a volatilității acestora, fiind influențată de evoluția epidemiei
de Coronavirus, dislocând evaluările multor active financiare dincolo de valorile lor fundamentate
economic. Acest lucru face ca multe dintre acestea să se tranzacționeze la prețuri care pot fi atractive
pentru investiții pe termen mediu si lung.
Un lucru de subliniat în evaluarea contextului de criză, este acela că autoritățile naționale monetare
și fiscale, ca și instituțiile financiare internaționale au adoptat deja măsuri extrem de importante,
semnificative, de la reducerea ratelor dobânzilor (la 0% în cazul SUA), la intervenții de cumpărare de
titluri de stat și titluri emise de companii (în cazul SUA, zona euro și nu numai), continuând cu facilități
fiscale, garanții și investiții guvernamentale promise de o serie întreagă de state, de facilități de finanțare
către și din partea sistemului bancar, ca și unele derogări temporare de la diverse reglementări ce pot
constrânge excesiv activitatea economică în această perioadă.
În Romania, măsurile economice și fiscale au început din luna aprilie să-și producă efectele, iar
planul de relansare economică înca nu a fost adoptat, exceptând comunicarea dimensiunii cadrului
financiar macroeconomic ce se va aloca, acum 2 zile fiind emisă Ordonanța de Urgență privind
rectificarea bugetară pentru 2020.

4.2 Oportunități de investiții

Tocmai aceste măsuri luate la nivel guvernamental internațional, coroborate cu măsurile luate
individual de majoritatea companiilor ale căror active financiare sunt listate la burse, trebuie să
constituie premisele unor oportunități investiționale.
Avem în vedere câteva ipoteze și condiții limitative:
 deținerea unui capital de investiție, care să poată fi „aruncat” în apele întunecate ale piețelor
financiare, fără a crește gradul de îndatorare al investitorului;

- 30 -
  respectarea principiului al diversificării în achiziția de active financiare de stat sau private și
din sectoare diferite, estimate a evolua favorabil în contextul acestui an;
 prudenta în investiție, căutând mai ales produse cu risc scăzut și cu randament predictibil bun
(obligațiuni sau titluri de stat, cum este și exemplul analizat al obligațiunilor emsie de statul
Român și tranzacționate pe piețele financiare internaționale 2012-2022).
 sumele investite trebuie să fie semnificative în valori nominale (peste 10.000 EUR/USD)
pentru a obține un căștig care să justifice riscul asumat în acestă perioadă.
Rețeta investițională, denumită portofoliu de criză, pe care o propunem este asemănatoare cu cele
utilizate la administrarea fondurilor de pensii private, într-o proporție de 80/20, cu mențiunea că, din
punct de vedere structural 80% din activele financiare din portofoliu să fie de genul obligațiuni sau
titluri de stat, iar restul de 20% să fie acțiuni sau obligațiuni emise din sectorul privat.
Pentru investiții în sectoare și companii cu capital privat (pentru acei 20% din titlurile dorite în
portofoliul de criză), pot fi urmărite pe bursă în scop de achiziții, evoluțiile de active din sectoare
puternice și stabile până la acest moment (firmele din domeniul constructiilor, infrastructurii), care
înregistrează în aceste perioade scăderi semnificative la cotațiile bursiere, însa în perioada post-criză,
vor constitui alături de unitățile de producție motoarele relansării economice și astfel vor fi cotate în
creștere și vor aduce câștiguri pe termen mediu.
Prețul cotațiilor poate oferi oportunități surprinzătoare pentru firmele din sectorul Imobiliare după
începerea unei crize de proporții cum este cea în care ne aflăm, acestea fiind printre primele preţuri care
scad şi continuă să scadă pe tot parcursul acesteia, pentru că mai apoi să crească semnificativ.
În sectorul agricultura, se poate de asemenea investi, având în vedere scăderea obișnuită a
cotațiilor bursiere pe timp de criză (cu analiza atentă pe fiecare companie ale cărei titluri dorim să le
achiziționăm), și mai ales în companiile care dețin sau se cunosc informații că își extind proprietățile de
terenuri agricole, a căror valoare scade de asemenea în aceste perioade, pentru ca mai apoi să urce.
Dacă apar emisiuni supriză de titluri sau obligațiuni de stat, mai ales pe plan intern, pe o strategie
de atragere de lichidități din partea statului român, cu siguranță că acestea vor reprezenta oportunități
certe pentru a fi achiziționate, în completarea portofoliului de criză (proporția de 80%).
Decizia finală privind portofoliul de active financiare propunem să fie luată cu așteptări rezonabile
privind randamentul, pe termen mediu și lung, cu analiza atentă și prudentă a contextului
companiei/statului, eventuale ratinguri de țară, companie și de a anticipa cu înțelepciune și inspirație
evoluțiile viitoare, atât cele la nivel macroeconomic, cât și cele ale companiilor vizate.

5. Analiza fundamentală a titlurilor din portofoliu

Analiza economico-financiară presupune urmărirea activității societății, la nivel microeconomic și

macroeconomic, cu ajutorul unor indicatori.
Această analiză este realizată pentru a putea face o comparație între cele trei societăți din

- 31 -
portofoliul nostru și pentru a observa care dintre ele se situează cel mai bine din acest punct de vedere.

5.1 Indicatorii financiari

Prezentăm indicatorii financiari selectați pentru analiza individuală, pe fiecare firmă, având în
vedere sectoarele și specificul diferit al acestora, precum și rezultatele financiare obținute pe ultimii 3
ani.
A. SC ROPHARMA S.A. (RPH)
Indicatorii financiari selectați pentru analiză și concluzii sunt regăsiți în tabelul de mai jos.

INDICATOR/ AN 2019 2018 2017

ROA (PN /AT) 1,23% 2,00% 2,52%
ROE contabil (PN/Kpr-contabile) 3,62% 4,61% 4,19%
PÂRGHIA FINANCIARĂ (AT /Kpr-contabile) 2,94 2,30 1,67
Tabel nr. 20 - ROA, ROE și PF în perioada 2017-2019

Grafic nr. 21 - Evoluția ROA, ROE și PF în perioada 2017-2019

Evoluția ROA la ROPHARMA S.A. (2017 – 2019)
Indicatorul arată căți lei aduce sub formă de profit, un leu investit în active, fiind unul dintre cei
mai importanți indicatori când se măsoară activitatea unei companii, alături de Rentabilitatea Capitalului
(ROE) și Rentabilitatea investițiilor (ROI). ROA oferă o idee cu privire la modul în care este gestionată
eficient folosirea activelor unei companii pentru a genera câștiguri. Indicatorul se calculează ca raport
între câștigurile anuale ale unei societăți (de obicei profitul net) și Activele totale (active
imobilizate+active circulante+cheltuieli în avans). ROA descrie ce venituri au fost generate în urma
capitalul investit (active).
Pentru companiile publice, indicatorul poate varia în mod substanțial și va fi dependent de
industrie, de aceea, atunci când se utilizează ROA ca măsură comparativă, este indicat să se compare cu
cifrele ROA anterioare sau ale unei companii similare.
Indicatorul pentru investitori este un element pozitiv atunci când se situează cu valoarea

- 32 -
procentuală în intervalul 5 – 15%, cu rezerve privind sectorul de activitate, în cazul ROPHARMA
valorile pe ultimii 3 ani fiind pe un trend de scădere și în afara intervalului de referință.
Evoluția ROE la ROPHARMA S.A. (2017 – 2019)
Măsoară performanța netă a capitalurilor societății, cele aduse de investitori, profitul curent și cel
neridicat (sub formă de rezerve și profit nerepartizat). Trebuie să acopere rata dobânzii curente. O
valoare prea ridicată a indicatorului poate însemna și capital social redus, fapt ce trebuie să mobilizeze
acționariatul pentru a adecva capitalul social la dimensiunea afaceri.
Se utilizează ca prag de referință dobânda curentă la depozitele bancare pe un an.
Prima și cea mai simplă investiție financiară este să-ți lași banii la bancă, iar următoarea la un fond
de investiții. O investiție într-o altă afacere ar trebui să depășească câștigul obținut prin depunerea
banilor la bancă.
Rata dobânzii de politică monetară comunicată de BNR pentru perioada analizată a fost:

Observăm pe perioada 2017 – 2019 un interval de referință al dobânzii de politică monetară

cuprins între 1,75 (2017) și 2,5 (2019), ulterior urmând un trend de descreștere în 2020.
Din perspectiva analizei ROE, acțiunile ROPHARMA pot fi atractive pentru investitori, oferind în
cei 3 ani de analiză aproape dublu randament față de dobânda de politică monetară a BNR și peste
dobânda la depozitele bancare oferită de băncile comerciale.
Evoluția Pârghiei Financiare la ROPHARMA S.A. (2017 – 2019)
Raportul exprimă corelația dintre structura financiară și capitalul împrumutat.
Valoarea de referință a indicatorului se situează între 2,5 si 1,66 la societăți cu grad de
îndatorare acceptabil și peste 5 la societățile ce sunt subcapitalizate.
În cazul ROPHARMA indicatorul PF este situat în limite normale, evidențiind un echilibru între
costul capitalului împrumutat și cel plasat, ceea ce permite creșterea randamentului capitalurilor proprii
și reducerea riscurilor financiare.
Este un indicator cu rezultate pozitive din perspectiva investitorilor.
B. SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA (EL)
Indicatorii financiari selectați pentru analiză și concluzii se regăsesc în tabelul de mai jos.
INDICATORI / AN 2017 2018 2019
Profit net 258.163.920 297.973.355 257.774.731
ROA 6.41% 7.45% 6.43%

- 33 -
 ROE 6.58% 7.49% 6.46%
Tabel nr.22 - Profitul net, ROA și ROE în perioada 2017-2019

În 2019 rezultatul financiar net la nivel de grup a scazut cu 40.198.624 de lei față de 2018,
ajungând la o pierdere financiară, ca urmare a creșterii cheltuielilor financiare, unul dintre factori fiind
aplicarea standardului IFRS 16 “contracte de leasing”, în timp ce veniturile financiare au rămas la
aproximativ același nivel ca în 2018.

Grafic nr. 23 - Evoluția Profitului net în perioada 2017-2019

ROA-rentabilitatea activelor sau rentabilitatea economică-este unul dintre indicatorii principali de
rentabilitate de la nivelul unei companii. Acesta măsoară eficiența utilizării activelor din punct de vedere
al profitului obținut. Rentabilitatea arată câți lei de profit se obține dacă se investește un leu în active.
Este unul dintre cei mai interesanți indicatori deoarece, pentru majoritatea acționarilor, profitul
este cel care contează, scopul fiind acela de a obține un profit cât mai mare.

Grafic nr. 24 - Evoluția ROA în perioada 2017-2019

Rentabilitatea capitalurilor proprii, sau rentabilitatea financiară, așa cum mai este numită,
reprezintă raportul dintre profitul net obținut de companie și capitalurile proprii aleacesteia, adică contribuția
acționarilor la finanțarea afacerii.
O rentabilitate mare înseamnă că o investiție mică generează un profit mare, lucru foarte important
pentru activitatea unei firme.
Principala metodă de a crește rentabilitatea este creșterea profitului în condițiile păstrării aceluiași
capital, sau scăderea capitalului propriu, profitul rămânând același.

- 34 -
 Grafic nr. 25 - Evoluția ROE în perioada 2017-2019

C. SC DAFORA SA (DAFR)
Indicatorii financiari selectați pentru analiză se regăsesc în tabelul de mai jos.
INDICATORI /AN 2017 2018 2019
Profit net 253954671 -6293954 3871230
ROA 210.46% -3.96% 5.75%
Lichiditate generală 1.10 0.76 0.81
Tabel nr. 26 – Indicatori financiari Dafora
Evoluția profitului net, ROA, și lichiditatea generală în perioada 2017-2019 la DAFORA se
prezintă astfel:
300000000

253954671
250000000

200000000

150000000

100000000

50000000

3871230
0
2017 2018 2019

-50000000 -6293954
Profi…

Grafic nr. 27 - Evoluția proftului net al DAFORA în perioada 2017-2019

Din punct de vedere al profitului Dafora fluctuează, trecând de la un profit de 253 milioane în anul
2017, la pierdere în anul 2018 și apoi în 2019 înregistrând un profit de aproape 4 milioane lei.

Grafic nr. 28 - Evoluția ROA la DAFORA în perioada 2017-2019

- 35 -
 ROA - Rata rentabilității economice - reprezintă capacitatea societăţii de a produce profit din
activitatea de baza şi măsoară eficienţa mijloacelor materiale si financiare alocate. Rentabilitatea arată
câți lei profit se obțin la 1 leu investit în active.
Rata rentabilităţii economice a avut o valoare negativă în anul 2018 scăzând faţă de valoarea din
anul precedent când a înregistrat cea mai mare valoare și anume 210,46% și a crescut în anul 2019 la
5,75%.
În anul 2019, la un leu investit în active se câștigă 5,75 lei, ceea ce este un element de atractivitate
pentru potențialii investitori.

1,2 1,1

1 0,76
0,81
0,8

0,6

0,4

0,2

0
Lichiditatea generală
2017 2018 2019

Grafic nr. 29 - Evoluția Lichidității generale la DAFORA în perioada 2017-2019

Lichiditatea generală este indicatorul care măsoara capacitatea firmei, la un moment dat, de a-și
acoperi datoriile pe termen scurt prin valorificarea tuturor activelor curente ale firmei.
Dacă în anul 2017 activele acopereau datoriile pe termen scurt, indicele având valoarea de 1,1,
începând cu anul 2018 a scăzut sub 1. Lichiditatea generală la sfârșitul anului 2019 a înregistrat valoarea
de 0,81, ceea ce înseamnă că activele societății sunt insuficiente pentru a acoperi datoriile pe termen
scurt. Aceasta este o situație nefavorabilă pentru firmă și implicit pentru investitori.
Analiza comparativă a societăților
Pentru această analiză, am structurat într-un tablou sintetic comparativ, indicatorii de referință
pentru a putea extrage concluzii cât mai pertinente despre performanțele analizate ale companiilor din
portofoliu și pentru o mai bună fundamentare a concluziilor de eliminare din portofoliu a celei mai slab
evaluate.
Am optat pentru un set de patru indicatori relevanți: ROA, ROE, pârghia financiară şi lichiditatea
generală, indicatori calculați în tabelul de mai jos:
INDICATORI ROPHARMA DAFORA ELECTRICA
ROA(%) 1,23 210,46 6,43
ROE(%) 3,62 -19,67 6,46
2019
Pârghia financiară 2,94 -5,02 1,00
Lichiditatea generală 0,91 1,1 30,34
ROA(%) 2,00 -3,96 7,45
ROE(%) 4,61 26,54 7,49
2018
Pârghia finaciară 2,3 -4,24 1,01
Lichiditatea generală 0,95 0,76 24,53

- 36 -
 ROA(%) 2,52 5,75 6,41
ROE(%) 4,19 -1.609,31 6,58
2017
Pârghia financiară 1,67 -7,68 1,03
Lichiditatea generală 1,19 0,81 11,36
Tabel nr. 30 - Indicatori financiari 2017-2019 Ropharma, Dafora, Electrica
ROA comparativ pe perioada 2017 -2019 se prezintă astfel pentru companiile al căror portofoliu
de acțiuni le deținem:

Grafic nr. 31 - Evoluţia lui ROA în perioada 2017-2019

Rata de rentabilitate economică pentru Ropharma este în scădere, atingând pragul de 1,23% în
anul 2019.
Dafora are o rentabilitate fluctuantă, de la un nivel de 5.75% în 2017, în scădere în anul 2018 cu
9.71 pp , urmând cu o creştere în anul 2019 cu 214.42 pp.
ELECTRICA înregistrează valori constante și echilibrate pe cei 3 ani, atractive chiar pentru un
investitor potențial.
Evoluția valorică, reprezentată grafic a ROE se prezintă astfel pentru firmele din portofoliul de
acțiuni:

Grafic nr. 32 - Evoluţia lui ROE în perioada 2017-2019

Din punct de vedere al ROE societățile Ropharma și Electrica au avut fluctuații mici atât la
creștere cât și la descreștere. Dafora în schimb a avut fluctuații mari ajungând la valori negative.
Întrucât interesul acționarilor este ca investiția lor să aducă un profit cât mai mare cu o investiție
cât mai mică, firma Dafora nu reușește să intrunească aceste cerințe și se recomandă eliminarea din

- 37 -
portofoliu.
Electrica este cea mai atractivă din perspectiva rentabilitaății financiare înregistrate pe toți cei 3
ani de analiză, situându-se cu mult peste rentabilitatea medie a pieței financiare fără risc.
Pârghia financiară calculată pe ultimii 3 ani la nivelul companiilor din portofoliu atrage atenția
cu disparități importante de valori între companii:

Grafic nr. 33 - Evoluţia pârghiei financiare în perioada 2017-2019

Din punct de vedere al pârghiei financiare societatea Electrica se menține la valori constante,
Ropharma înregistrează creșteri pe parcursul anilor iar Dafora se menține la valori negative pe toată
perioada analizată.
Luând în considerare valorile negative ale Dafora, se propune eliminarea societății din portofoliu.
Lichiditatea generală este un indicator specific analizei individuale de companii, din punct de
vedere comparativ, dat fiind specificul diferit al sectoarelor de activitate nu se pot trage concluzii
relevante. Se observă în analiza pe ultimii 3 ani că Electrica se detașează de celelalte două companii, în
primul rând datorită capacității sporite de valorificare a activelor și de a-și acoperi datoriile.

Grafic nr. 34 - Evoluţia lichidității generale în perioada 2017-2019

Din punct de vedere al lichidității societatea Electrica a înregistrat creșteri semnificative în fiecare
an, ajungând de la valoare de 11,26 în anul 2017 la valoarea de 30,34 în anul 2019.
Pe toată perioada analizată Ropharma a înregistrat scăderi ale lichidității generale ajungând în anul
2019 la o valoare sub 1, adică 0,91. Acest lucru semnifică faptul că societatea nu are capacitatea de a-și

- 38 -
acoperi datoriile pe termen scurt prin valorificarea activelor.
Dafora a înregistrat evoluții în cadrul intervalului valoric (0,8 și 1,1) relevând o activitate
subfinanțată, în afara parametrilor de siguranță.
După analizarea valorilor, din punct de vedere al lichidității se elimină din portofoliu societatea
Ropharma.
Concluzii analiza indicatori financiari
Din perspectiva indicatorilor financiari, o comparație între cele 3 companii din portofoliu ne
permite să concluzionăm.
 Performanțele cele mai bune din perspectiva profitabilității (Profit NET) și a rentabilității
activelor (ROA) sunt cele ale companiei ELECTRICA, lucru potențat și de sprijinul și
finanțarea statului român, în calitate de acționar principal, atât în ceea ce privește politica de
dezvoltare și investiții, cât și poziția dominantă a companiei pe piața distribuției de energie
electrică din România.
 ROPHARMA a obținut profituri anuale constante, influențate puțin și de politica investițională
anuală și riscurile financiare.
 DAFORA surprinde prin fluctuațiile de la an la an și rezultate imprevizibile, marcate și
influențate de contextul juridic special în care își desfășoara activitatea.
 Totuși, trebuie subliniat că la societatatea ELECTRICA, REZULTATUL DIN EXPLOATARE
este negativ, plusul realizat fiind doar din activitatea financiară.
 Performanțele legate de rentabilitatea capitalurilor proprii și a celor atrase de la investitori (ROE)
ne aduc în prim plan aceeași ierarhie între firmele deținute în portofoliu, ELECTRICA fiind de departe
cea mai performantă, dar având sprijinul permanent al statului privind capitalizările succesive realizate
de la intrarea pe bursă.
 Pârghia financiară analizată doar la nivelul ROPHARMA, dar cu observația că la ELECTRICA
este pe toți anii in jurul valorii de 1, iar la DAFORA situația este negativă în linie, având capitalurile
proprii negative, toți indicatorii și interesul potențialilor investitori fiind la un nivel foarte scăzut.
În urma analizei indicatorilor financiari, putem stabili o ierarhie a societăților Electrica situându-
se pe primul loc, Ropharma pe locul al doilea, iar Dafora pe ultima poziție.

5.2 Indicatorii bursieri

Indicatorii bursieri pe care o să-i analizăm sunt selectați în mod independent pentru fiecare
companie din portofoliu, încercând la acest moment să găsim elementele cele mai relevante și
semnificative pentru potențialii investitori.
De asemenea am calculat și comparat indicatorii medii pe sectorul fiecărei firme din portofoliu,
raportat la firma vizată, pentru o analiză mai obiectivă și concluzii mai relevante.

A. ROPHARMA SA
Indicatorii bursieri selectați pentru analiză și concluzii:

- 39 -
 INDICATOR/AN 2017 2018 2019

PER (Preț acțiune/EPS) 30,88 25,14 24,71

P/S (Preț/Cifră de afaceri pe

0,55 0,44 0,29
acțiune)

P/BV (Preț/Val contabilă acțiune) 1,29 1,16 0,89

Tabel nr. 35 - Indicatori bursieri RPH în perioada 2017-2019

Grafic nr. 36 - Indicatori bursieri RPH în perioada 2017-2019

Pentru o analiză comparativă a sectorului am făcut o medie a primelor 4 societăți listate la bursă
din sector după cifra de afaceri:
 ROPHARMA
 REMEDIA
 ZENTIVA
 BIOFARM
Media PER, P/BV și P/S a primelor 4 societăți din sectorul farmaceutic, după CA 2017-2019:
Companii
Indicatori/ an 2017 2018 2019
din sector
PER 30.88 25.14 24.71
ROPHARMA P/BV 1.29 1.16 0.89
P/S 0.55 0.44 0.29
PER 36.99 22.00 19.78
REMEDIA P/BV 0.53 0.48 0.49
P/S 1.16 1.12 1.14
PER 16.07 5.87 50.98
ZENTIVA P/BV 3.90 2.45 3.18
P/S 3.13 3.34 4.12
PER 8.34 8.62 7.03
BIOFARM P/BV 1.39 1.47 1.39
P/S 1.77 1.80 1.83
PER 23.069 15.408 25.626
Medie sector P/BV 1.78 1.39 1.49
P/S 1.652 1.676 1.844
Tabel nr. 37 – Media indicatorilor sector farma

- 40 -
 Se observă la toți indicatorii calculați un trend pronunțat de scădere de la an la an, care în cazul
ROPHARMA se justifică prin politica extrem de austeră privind repartizarea profitului anual, acesta
fiind alocat în proporție de 100% pentru investiții și nu pentru dividende pentru acționari.
Așteptările anule sunt îndreptate și în această direcție, iar politica firmei nu a ținut cont de aceste
aspecte.
Acţiunile Ropharma Braşov (RPH), compania ce operează lanţul de farmacii cu acelaşi nume, au
avut un parcurs preponderent descendent în ultimii doi ani, cotaţia titlului RPH înregistrând un declin de
circa 23%, în intervalul 27 decembrie 2017 - 6 decembrie 2019, comportament în contrast cu cel al
indicelui BET Plus, din care face parte emitentul, ce a marcat un avans de aproape 28%, pentru acelaşi
interval de raportare.
Este o scădere ce apare cu toate că, între finalul lunii iunie 2018 şi jumătatea lunii mai a anului
2019, compania a derulat un program de răscumpărare de acţiuni, demers de natură să ofere sprijin
pentru preţuri în piaţă (sursa: www.bursa.ro ).
Fără alte elemente care să susţină cotaţia, lipsa dividendelor şi lichiditatea scăzută sunt factori ce
au potenţialul de a imprima un trend descendent al preţului acţiunii.
Raportând indicatorii Ropharma la sector putem spune că PER înregistrează o valoare de 24,71, și
este mai mică decât media sectorului în anul 2019 indicând o acțiune supraevaluată. Atât P/S cât si
P/BV se situează sub valorile medii ale sectorului cu valorile de 0,29 și 0,89 în anul 2019.

B. SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA

Indicatorii bursieri selectați pentru analiză și concluzii se prezintă astfel:
Indicatori bursieri 2017 2018 2019
P/BV 0.88 0.87 0.86
PER 13.40 11.63 13.42
P/S 7.18 205.82 180.39
Tabel nr. 38 - PER, P/BV, și P/S în perioada 2017-2019
Pentru o analiză comparativă a sectorului am făcut o medie a primelor 4 societăți listate la bursă
din sector după cifra de afaceri:
 ARLO SA
 TERAPLAST SA
 AMYLON SA
 ELECTRICA SA
Indicator/
Companii din sector 2017 2018 2019
an
PER 8.04 12.23 -13.77
ALRO S.A. P/BV 1.85 2.26 2.84
P/S 1.03 1.06 0.83
PER 6.07 3.56 13.84
TERAPLAST S.A. P/BV 0.4495 0.5119 0.6082
P/S 0.3769 0.3550 0.3588

- 41 -
 PER 0.55 0.52 0.65
AMYLON S.A. P/BV 0.0666 0.0746 0.0672
P/S 0.0386 0.0312 0.0267
PER 13.40 11.63 13.42
P/BV 0.88 0.87 0.86
ELECTRICA S.A. P/S 7.18 205.82 180.39
PER 7.016 6.984 3.534
Medie sector P/BV 0.81 0.93 1.10
P/S 2.156 51.816 45.399
Tabel nr. 39 – Media indicatorilor sector energetic
P/BV (Preț/ Val contabilă acțiune)
 Reflectă suma pe care ar încasa-o un acționar de pe urma valorificării activelor societății și
onorarea datoriilor către creditori.
 Indică valoarea pe care o dă piața capitalurilor firmei.
La ELECTRICA S.A. P/BV înregistrează pe toată perioadă analizată o valoare relativ constantă,
ușos în scădere, situându-se însă sub valoarea minimă de 1, ceea ce indică faptul că acțiunile sunt
subevaluate.
Media sectorului a crescut în perioada evaluată, iar societatea Electrica a înregistrat o foarte ușoară
scădere în ciuda creșterii mediei sectorului. Valorile sunt sub 1, acest lucru indică o acțiune subevaluată.
PER (Preț/Profit net acțiune)
Reprezintă durata de recuperare, în ani, a investiției intr-o acțiune din profitul raportat de emitent,
în cazul în care tot profitul este distribuit ca dividende.
PER-ul ne arată câți lei plătesc investitorii pentru un leu profit obținut de respectiva companie sau
estimează în câți ani se recuperează investiția făcută, presupunând că întregul profit se distribuie
acționarilor sub formă de dividende (cum este și cazul societății Electrica, unde proporția de distribuție
pe dividende este de 100%).
 Un PER mic - o investiție bună
Pe parcursul celor 3 ani analizați am putut observa mici oscilații ale indicatorului, aceste oscilații
neafectând însă zona de încadrare a acestuia. Putem observa faptul că indicele PER pentru societatea
ELECTRICA S.A se situează în intervalul 10-15, ceea ce indică o evaluare corectă a acțiunilor pe piață.
În toată perioada analizată societatea Electrica s-a situat deasupra mediei sectorului, ceea ce nu îî
conferă o atractivitate foarte mare în raport cu celelalte companii.
P/S (Pret /Cifra de afaceri pe actiune)
Este un indicator asemănător PER-ului, numai că în locul profitului net apare cifra de afaceri.
În multe cazuri este mai util să raportam prețul la cifra de afaceri, mai ales atunci când valoarea
profitului este influențată, în sus sau în jos, de elemente care nu țin de mersul obișnuit al afacerii.
La ELECTRICA valorile acestui indicator sunt foarte mari, deoarece cifra de afaceri/acțiune este
foarte mică, veniturile semnficative ale societății fiind de natură financiară și doar o parte mica (aprox
6% în 2018 și 2019) fiind din activitatea de exploatare – cifra de afaceri. La acest capitol societatea

- 42 -
înregistrează vulnerabilități, deoarece semnalele unui echilibru în activitatea operațională sunt date de
rezultatele activității de exploatare.

C. SC DAFORA SA
Indicatorii bursieri selectați pentru analiză și concluzii se regăsesc în tabelul de mai jos.
Este de menționat faptul că indicatorii sunt calculați pe o perioadă de un an, însă de la 19.06.2015
și până la data de 25.09.2017 iar apoi de la 29 octombrie 2018 până la 07 noiembrie 2019, acțiunile
societății Dafora au fost suspendate de la tranzacționare. Acest aspect este important de menționat
întrucât din cauza perioadei îndelungate în care nu s-au efectuat tranzacții, rezultatele analizei ar putea fi
irelevante, indicatorii bursieri nefiind în concordanță cu indicatorii financiari.
DAFORA S.A. 2017 2018 2019
PER 0.08 -2.52 4.97
P/BV -1.27 -0.67 -0.98
P/S 0.27 0.14 0.19
Tabel nr. 40 - PER, P/BV, și P/S în perioada 2017-2019
Pentru o analiză comparativă a sectorului am făcut o medie a primelor 4 socități listate la bursă din
sector după cifra de afaceri:
 OMV PETROM SA
 FORAJ SONDE SA VIDELE
 DAFORA SA
 COMREP SA Ploiești
Indicator/
Companii din sector 2017 2018 2019
an
PER 0.08 -2.52 4.97
DAFORA S.A. P/BV -1.27 -0.67 -0.98
P/S 0.27 0.14 0.19
PER 6,75 4,45 7,12
OMV PETROM P/BV 0,59 0,57 0,78
P/S 1,10 0,97 1,28
PER 3,45 3,92 5,02
FORAJ SONDE
P/BV 0,83 0,74 0,99
SA VIDELE
P/S 0,58 0,36 0,41
PER 10,55 8,58 165,34
COMREP SA P/BV 0,65 0,54 0,60
P/S 0,40 0,26 0,26
PER 6,75 4,45 7,12
Medie sector P/BV 0,59 0,57 0,78
P/S 1,10 0,97 1,28
Tabel nr. 41 – Media indicatorilor sector foraje

- 43 -
 PER
Valoarea PER exprimă, în ani, durata de recupererare a investiției într-o acțiune din profitul
raportat de emitent, dacă tot profitul ar fi distribuit ca și dividende. Societatea nu a distribuit dividende
pe parcursul ultimilor 3 ani.
În anul 2017 PER a înregistrat o valoare apropiată de 0, ceea ce înseamnă că investiția se
recuperează într-un timp foarte scurt, sub 1 an. În anul 2018, din cauza pierderilor financiare, PER a
scăzut la -2,52, evoluție nefavorabilă a firmei. Valoarea negativă înseamnă că firmei îi va lua
aproximativ 2 ani și jumătate să piardă valoarea acțiunilor care constituie capitalul social. În 2019
valoarea PER este 4,97, durata de recuperare a investiției este redusă.
În toți anii analizați societatea Dafora este subevaluată față de sector.
P/BV
Reprezintă suma pe care acționarii o primesc, după plata tuturor datoriilor, în cazul în care
societatea se închide.
În anul 2017 a fost înregistrată cea mai mică valoare și anume -1,27. Crescând în 2018 la -0,67 și
apoi înregistrând o scădere la -0,98 în anul 2019. În toți anii analizați P/BV a înregistrat valori negative,
ceea ce înseamnă o pierdere pentru investitori.
Din punct de vedere al valorilor P/BV, Dafora se află sub media sectorului și indică o situație
nefavorabilă.
P/S
Reprezintă prețul acțiunii împărțit la cifra de afaceri pe acțiune și arată câți lei sunt dispuși să
plătească investitorii pentru un leu din vânzările pentru o acțiune.
În comparație cu media sectorului, valoarea P/S la DAFORA este mai mică în toți anii analizați.
P/S indică faptul că acțiunile sunt devalorizate în funcție de sector. Nu se recomandă achiziția de noi
acțiuni la societatea analizată.

Analiza comparativă a societăților

Indicatorii bursieri pe care o să-i analizăm sunt: PER, P/BV și P/S.

Valoarea PER-ului pentru anii 2017, 2018 și 2019 în cazul acțiunilor din portofoliul nostru este
următoarea:
ANUL ROPHARMA DAFORA ELECTRICA
2019 24.71 4.97 13.42
2018 25.14 -2.52 11.63
2017 30.88 0.08 13.40
Tabel nr. 42 - Valoarea PER-ului în anii 2017-2019

Din punctul de vedere al PER-ului, cel mai bine se situează Dafora în 2019, însă cu oscilații mari
în anii anteriori și cu o perioadă mică de tranzacționare după relistare (din 11.2019), iar Electrica o
evoluție constantă pe întraga perioadă de analiză.
Cea mai slab cotată societate din punctul de vedere al numărului de ani este Ropharma în anul

- 44 -
2019, deoarece un investitor își recuperază invesțitia în abia 24,71 ani.
Din punct de vedere al PER-ului, deși Ropharma are o evoluție negativă în perioada analizată,
aceasta reușește să se mențină la valori ridicate, astfel am luat decizia eliminării din portofoliu a
societății Dafora.

În cazul companiilor noastre, P/BV are următoarea evoluție în 2017-2019:

ANUL ROPHARMA DAFORA ELECTRICA
2019 0.893 -0.980 0.867
2018 1.160 -0.670 0.871
2017 1.295 -1.270 0.882
Tabel nr. 43 - Valoarea P/BV-ului în anii 2017-2019

Dacă valoarea este negativă, așa cum se prezintă la Dafora, firma nu reușește să creeze valoare
pentru acționari, din contră, pierde ceea ce ei au adus.
Daca valoarea este supraunitară înseamnă că suma pe care ar fi dispuși să o plătească investitorii
din piață este mai mare decât suma pe care ar primi-o aceștia în cazul falimentării societății. Adică,
compania a adus valoare acționarilor, ceea ce s-a și întâmplat în majoritatea cazurilor cu societățile din
portofoliul nostru.
Cel mai bine clasată este Ropharma în 2017, dar cu tendință descrescătoare.
Din punctul de vedere al P/BV-ului Dafora este compania pe care am elimina-o din portofoliul de
acțiuni, deoarece tendința acesteia este descrescătoare pe toată perioada și subunitară.
În cazul companiilor din portofoliu, P/S are următoarea evoluție în 2017-2019:
ANUL ROPHARMA DAFORA ELECTRICA
2019 0.288 0.190 180.387
2018 0.443 0.140 205.818
2017 0.552 0.270 7.178
Tabel nr. 44 - Valoarea P/S-ului în anii 2017-2019

Din punct de vedere al P/S societatea Electrica a avut cea mai mare creștere în anul 2018 față de
anul 2017, iar în anul 2019 chiar dacă a scăzut s-a menținut la o valoare foarte mare indicând o
supraevaluare a acțiunilor. De asemenea, valoarea mult redusă a cifrei de afaceri și ponderea foarte
mică în structura veniturilor realizate de Electrica pe anii 2018 și 2019 reprezintă un element negativ
pentru companie, activitatea de exploatare în acest caz nefiind principalul motor al rentabilității, ci
activitatea financiară.
Pentru Dafora și Ropharma valorile au fluctuat la un nivel scăzut sugerând o subevaluare a
acțiunilor.

5.3 Politica de dividend a companiilor din portofoliu

Dintre cele trei companii din portofoliu, doar ELECTRICA a repartizat profitul net obținut pe
dividende, într-o proporție și cu un randament foarte generoase.
Astfel compania menționata și-a remunerat investitorii cu dividende, cu un randament de 6,8% din

- 45 -
rezultatul înregistrat anul trecut, adică să împartă cu aceştia 100% din profitul net individual după
repartizarea la rezerva legală.12
Dividende brute distribuite de Electrica în perioada 2014-2018 (mil RON):

Grafic nr. 45 - Dividende brute distribuite 2014-2018 (mil RON)

Dividendele distribuite de Electrica au fluctuat în perioada 2014 - 2018, în intervalul 244,7 mil.
RON si 291,6 mil. RON, iar rata de distribuire  a dividendelor a fost de 100% în fiecare an, cu excepția
anului 2014 (când aceasta a atins un nivel de 96%), și a anului 2018, când a fost de 87% (35,57 mil.
RON au fost distribuite la „Alte rezerve”).13

Grafic nr. 46 - Dividendul brut pe actiune (RON)

Randamentul dividendului plătit în anul 2019, aferent rezultatelor anului 2018, a înregistrat un
nivel de 6,8%, dividendul brut pe acțiune plătit în anul 2019 fiind de 0,7300 RON. Randamentul
dividendului (%) este calculat ca Dividend brut pe acțiune/Prețul de închidere al acțiunii pe BVB la ex-
date.

Grafic nr. 47 - Randamentul dividendului (%)

12
Sursa: https://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/electrica-propune-actionarilor-dividende-cu-un-randament-de-7-2-din-
profitul-inregistrat-in-anul-2019-18955925
13
Sursa: www.electrica.ro

- 46 -
 Concluziile la acest capitol sunt împărțite în două rezultate ale evaluării companiilor din
portofoliu:
 o evaluare pozitivă a societății Electrica, entitate care an de an își remunerează investitorii cu
dividende în cotă și randament foarte generoase, conform prestigiului și dimensiunii promovate
pe piețele financiare.
 Repartizarea profitului în cuantum de 100% sau aproape este totuși un specific al companiilor
susținute și finanțate puternic de stat, în cazul celor cu capital integral privat acest lucru fiind mai
greu de realizat.
 evaluări negative ale celorlalte două companii, Dafora și Ropharma, pentru că deși au obținut
profit în ultimii cinci ani, Ropharma chiar an de an, nu au alocat niciun procent din acesta pentru
a răsplăti efortul investițional realizat de acționari.
Concluzii finale analiză fundamentală
 Cea mai atractivă companie din portofoliu rămâne SOCIETATEA ENERGETICĂ
ELECTRICA, în primul rând pentru ca este singura dintre cele 3 care a acordat dividende pentru toți
anii de analiză, cu un randament din ce în ce mai bun pe fiecare acțiune deținută, dar și pentru că are o
orientare permanentă spre îmbunătățirea performanțelor, a prestigiului și a recunoașterii sale, atât pe
plan intern cât și internațional.
 Sectorul strategic în care își desfășoară activitatea și implicarea prin acționariat semnificativ a
statului reprezintă, mai ales în perioade de criză economică suficiente elemente de asigurare pentru
potențialii investitori.
 ROPHARMA SA rămâne o societate importantă, matură, stabilă în percepția unui potențial
acționar, dar volatilitatea crescută a pieței și politica orientată masiv spre alocarea profiturilor numai în
zona investițională (un element specific al tuturor firmelor din acest sector de piață) pot constitui
argumente spre o atitudine mai rezervată în a investi în ea.
 În urma analizei indicatorilor bursieri putem aprecia că dintre cele trei societăți, societatea
DAFORA înregistrează rezultate oscilante la nivelul indicatorilor financiari, datorită în primul rând
valorii negative a activului net contabil (capitalurilor proprii), care înseamnă că datoriile firmei se vor
stinge la momentul analizei cu bani de la acționari. Acest lucru ingrijorează și aduce o lipsă de
predictibilitate pe termen lung privind continuarea activității, singurele tranzacții recomandate a se face
cu acțiunile acestei companii fiind doar cele speculative, pe termen scurt.
Electrica se situează în fruntea clasamentului, urmată de societatea Ropharma, iar Dafora fiind cea
mai slab performantă companie din perspectiva poziției financiare și a indicatorilor bursieri.

- 47 -
 6. Analiza tehnică a titlurilor din portofoliu

În această analiză se va face referire la următorii indicatori ai analizei tehnice: MA, EMA, Benzile
Bollinger, RSI și MACD, pentru o perioada de 6 luni.
Graficele analizate vor fi atât de tip linie cât și de tip lumânare.

6.1 Analiza graficelor de tip lumânare și linie la companiile din portofoliu

A. ROPHARMA S.A.

Prima firmă care este analizată este Ropharma (RPH). În primul rând se va prezenta graficul de tip
lumânare și apoi cel de tip linie, grafice ce vor conține indicatorii de mai sus.
Graficul de tip lumânare la Ropharma se prezintă astfel:

În luna martie 2020 piața a avut un trend descendent urmat de unul ascendent. În datele 12-
13.03.2020 se observă o formațiune ”Tweezers”, unde în data de 12 prețul de deschidere a fost mai mic
decât cel de închidere, iar în ziua următoare prețul de deschidere a fost egal cu prețul de închidere din
ziua anterioară. Modelul Tweezers Bottom apare într-un trend descendent cu prima lumânare fiind roșie
urmată de o lumânare verde care are aceleași dimensiuni și prețul de pornire la același nivel cu prețul de
închidere al zilei precedente. Această figură indică o schimbare a trendului, dacă până la momentul
respectiv a fost descendent, acesta a devenit ascendent.
Volatilitatea pieței este foarte mare, Banda Bollinger este foarte îndepărtată. MACD intersectează
linia de semnal de jos în sus ceea ce întărește tendința de creștere.

- 48 -
 Perioada se încheie cu o figură ”corp la corp” pe un trend descendent, ultimele două lumânări
fiind identice. Acest este un semnal care confirmă direcția trendului descendent, astfel că ne așteptăm în
continuare la un trend asemănător.
Graficul linie - ROPHARMA S.A.

Sursa: www.bvb.ro

În acest caz, după analiza indicatorilor de mai sus, în luna martie 2020 acțiunea este cotată a fi
subevaluată.
Volatilitatea crește brusc, prețul de închidere este mai mic decât MA și EMA atingând cea mai
mică valoare și străpungând Banda Bollinger, media mobilă simplă și media mobilă exponențială au
valori apropiate.
În luna martie RSI-ul străpunge partea de jos a benzii, indiciu că acțiunea este subevaluată,
vânzătorii fiind cei care beneficiază de această scădere.
MACD-ul și linia de semnal se situează sub valoarea 0, iar MACD-ul sub linia de semnal, alt
motiv pentru care acțiunea noastră este considerată a fi subevaluată, tendința fiind descrescătoare.
Tendința pentru perioada analizată este de scădere bruscă și apoi revenire cu o volatilitate mare.
La finalul graficului volatilitatea este mare, prețul de închidere este foarte apropiat de media
mobilă și cea exponențială. RSI-ul are valoarea de 55, iar MACD-ul și linia de semnal sunt pozitive,
apropiindu-se foarte mult una de alta, trendul fiind ascendent. Cu toate acestea investitorul trebuie să
rămână rezervat în ceea ce privește o eventuală investiție.
B. SOCIETATEA ENERGETICĂELECTRICA S.A.
Pentru această societate, graficul pe un an de zile de tip lumânare se prezintă astfel:

- 49 -
 Graficul lumânare - SOCIETATEA ENERGETICA ELECTRICA S.A.

Volatilitatea în luna martie este mare, benzile Bollinger fiind mult depărtate.
Atunci când prețul de închidere este mai mic decât cel de deschidere lumânarea este de culoare
roșie, iar când prețul de închidere este mai mare decât cel de deschidere, culoarea lumânării este verde.
În perioada analizată, martie 2020, cele mai multe lumânări sunt de culoarea roșie. Trendul este
puternic descendent, urmat de o creștere nu foarte semnificativă spre sfârșitul perioadei analizate.
În această perioadă RSI atinge cea mai mica valaore, sub 30, ceea ce înseamnă că acțiunea este
subevaluată.
MACD intersectează linia în această perioadă, în 23.03, atunci când o intersectează de jos în sus,
ceea ce dă posibilitatea la cumpărare.
La finalul graficului MACD nu intersectează linia, RSI este mai mare de 70, adică acțiunea este
supraevaluată, MA-ul și EMA sunt la același nivel. Ultimele 3 cruci de la finalul perioadei reprezintă un
semnal important pentru schimbarea prețului. Acest lucru semnifică scăderea prețului și nu recomandăm
investiția.

Graficul tip linie la SOCIETATEA ENERGETICA ELECTRICA S.A. este:

- 50 -
 Luna martie 2020 începe cu o volatilitate mică, Benzile Bollinger fiind apropiate, însă începând cu
jumătatea lunii martie acestea sunt destul de depărtate, ceea ce înseamnă o volatilitate mare.
Prețul mai mic decât MA indică faptul că acțiunea este subevaluată. MA și EMA păstrează aceiași
tendință.
La mijlocul lunii martie RSI-ul este sub 30, ceea ce întărește ideea de acțiune subevaluată, și în acest
caz, vânzătorii sunt mai puternici decât cumpărătorii.
La începutul lunii MACD nu intersectează linia de semnal, MACD-ul și linia de semnal sunt sub
0, iar MACD-ul este sub linie, ceea ce înseamnă că tendința este puternic descrescătoare până aproape
de finalul lunii când MACD intersectează linia de semnal de jos în sus. Chiar dacă valoarea este sub 0,
este un semnal de cumpărare.
Tendința pe luna martie este una descrescătoare urmată de o ușoară revenire spre sfârșitul
perioadei.
La finalul graficului, prețul MA și EMA sunt la același nivel, iar volatilitatea benzii este în creștere.
RSI-ul este mai mare de 50, acțiunea fiind supraevaluată. Se recomandă investiția dar cu precauție
deoarece indicatorul RSI arată că acțiunile companiei sunt supraevaluate.
C. DAFORA S.A.
Graficul de tip lumânare la societatea DAFORA este următorul:

Bulish engulfing

Bulish engulfing

Sursa: www.bvb.ro
În luna martie avem o volatilitate crescută marcată de distanțarea benzilor Bollinger și de efectele
pline ale crizei pandemice SarsCov2, cu efect direct asupra bursei în Romania. Această volatilitate se
menține până la jumătatea lunii aprilie. Pe lângă volumul de tranzacții redus, trendul descrescător al
prețului acțiunilor identificam primele semnale de stabilizare, marcate de lumânare subțire, tip cruciuliță
pe grafic, la pozițiile marcate.

- 51 -
 În luna aprilie, prima parte este caracterizata de o volatilitate ridicată, iar începând cu 9 aprilie
Banda Bollinger se îngustează semnificativ, volatilitatea pieței devenind scăzută. Prețul de închidere și
de deschidere a fluctuat, iar lumânările culoare verde sunt predominante.
În acest trend se mai poate observa figura ”Bullish Engulfing”, care apare pe trendurile
descendente și este o combinație dintre o lumânare roșie urmată de o lumânare verde mai mare. În a
doua zi prețul de deschidere este mai mic decât cel anterior, iar prețul de închidere este mai mare decât
cel precedent.
În zilele 22-23.04.2020 se poate observa o figură ”Bullish engulfing”. Prețul de deschidere din
data de 23 este mai mic decât prețul de închidere din data de 22, și se încheie la o valoare peste prețul de
deschidere din ziua anterioară. Aceste lumânări indică schimbarea trendului.
RSI-ul se menține toată luna la valori sub 50, adică acțiunea este subevaluată, iar MACD-ul și
linia de semnal sunt sub 0. Nu se intersectează, dar tendința este de creștere, deoarece MACD-ul este
peste linia de semnal.
La sfârșitul perioadei MACD este peste 0 și deasupra liniei de semnal, RSI-ul este peste 50.
Lumânarile de final sunt roșii ceea ce înseamnă că prețul de închidere a fost mai mic decât prețul de
deschidere. Luând în considerare și ceilalți indici ne putem aștepta la un trend descendent pentru
perioada următoare.

Graficul de tip linie – DAFORA S.A.

Sursa: www.bvb.ro

În perioada 29 octombrie 2018 – 07 noiembrie 2019 acțiunile societății Dafora au fost suspendate
de la tranzacționare, astfel că perioada scurtă de la relistare și numărul redus de tranzacții nu permit
aprecierea unui trend real al comportomanetului pieței.

- 52 -
 În luna februarie 2020, prețul de închidere atinge cea mai mare valoare din ultimele 6 luni,
străpungând nivelul superior al benzii Bollinger. Volatilitatea este destul de mică, banda Bollinger fiind
îngustă.
Cea mai mare parte a lunii martie, MA ȘI EMA sunt sub valoarea prețului ceea ce înseamnă că
acțiunea este supraevaluată.
RSI-ul atinge valoarea de 70, este un alt semnal care indică supraevaluarea acțiunii, acesta este
momentul când cumpărătorii sunt mai puternici decât vânzătorii.
Ambele drepte sunt peste zero și linia MACD este deasupra liniei de semnal, ceea ce o tendință
crescătoare. Spre sfârșitul lunii martie linia MACD intersectează linia de semnal de sus în jos la o
valoare peste 0, ceea ce indică un semnal puternic de vânzare.
Tendința pe toată perioada analizată este de creștere până la atingerea celui mai mare preț și apoi
de scădere.
La finalul perioadei, volatilitatea este puțin mai scăzută decât perioada analizată anterior, prețul
este mai mare decât MA și EMA, indiciul care spune că acțiunea este supraevaluată, RSI atinge valoarea
de 60, lucru care supraevaluează acțiunea, momentul în care cumpărătorii sunt mai puternici decât
vânzătorii. MACD și linia de semnal sunt sub 0 și MACD mai sus de linia de semnal, moment în care
tendința este de creștere.
În concluzie, din punctul de vedere al acestei analize tehnice, privind tendințele imediate ale
evoluției prețului acțiunilor firmelor din portofoliu pe bursă, considerăm că ambele societăți, atât
ROPHARMA, cât și ELECTRICA pot avea un trend pozitiv pe bursă în anumite condiții. Volatilitatea
este foarte mare și elementele neprevăzute pot influența evoluția reală.
Dafora este pe un trend de creștere la sfârșitul perioadei de analiză, dar aici avem rezerve
suplimentare în a anticipa trendul pentru perioada următoare dată fiind perioada foarte scurtă de când
acțiunile companiei au început să fie din nou tranzacționate pe bursă, de aceea, din perspectiva
anticipativă nu vom opta în niciun scenariu pentru a investi în această companie.
La Ropharma și Electrica recomandăm prudență foarte mare în achiziția de acțiuni care să aducă
profit pe termen foarte scurt, având în vedere faptul ca ambele companii sunt mai degrabă caracterizate
si profilate pentru randamente sigure, dar aduse într-o perioada de timp mult mai lungă. Totuși, pentru a
reliza o departajare în urma analizei tehnice realizate, precum și contextul special al perioadei,
considerăm ca firma de pe primul loc este Ropharma, urmată la foarte mică distanță de Electrica și la
final Dafora, cu o performanță incertă.

- 53 -
 7. Concluzii și propuneri

Pentru o sinteză decizională cât mai obiectivă și o evaluare a impactului tuturor analizelor din
cadrul capitolelor si subcapitolelor prezentate mai sus, vom aloca un punctaj pentru fiecare companiei
din portofoliu, ca rezultat al ierarhizării acestora, astfel:
1 punct - pentru firma care a inregistrat cea mai slabă performanță sau a fost evaluată pe ultimul
loc în cadrul unui top al analizei intermediare;
2 puncte – pentru firma cu performanță medie raportată la celelalte sau pe locul al doilea în cadrul
analizei intermediare.
4 puncte – pentru firma cea mai performantă sau care a ocupat primul loc în analiza intermediară,
de capitol.
Pentru aceasta, vom evalua și aloca punctajul pentru topul sau performanțele firmelor din
portofoliu, pe fiecare etapă intermediară de analiză progresivă astfel:
A. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei contextului macroeconomic
asupra burselor:

1. ROPHARMA 1p;
2. ELECTRICA 1p;
3. DAFORA 1p;
Am considerat obiectivă acordarea aceluiași număr de puncte (1p) firmelor din portofoliu,
deoarece analiza contextului macroeconomic are un impact indirect asupra lor, iar contextul analizat din
perspectiva celor 3 știri prezentate credem că poate afecta în egală masură firmele deținute în portofoliu.
B. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei perspectivelor sectoriale:
1. ROPHARMA 2p;
2. ELECTRICA 4p;
3. DAFORA 1p;
Acordarea punctajului în urma acestei analize bazată pe știri relevante și de actualitate privind
sectorul de activitate unde se încadrează firmele deținute în portofoliu a avut la bază impactul general pe
care îl estimăm asupra firmelor din aceste categorii sectoriale.
Astfel, avem o analiză bazată pe doua știri pozitive (pe sectorul farma și energetic), respectiv una
negativă (pe sectorul de petrol, foraje, gaze), iar la punctajul final, în afara ultimului loc ocupat de firma
DAFORA, asupra căreia există estimat un efect potențial negativ în urma informației prezentate, am
considerat că impactul știrii referitoare la revizuirea în scădere a tarifelor de distribuție a energiei
electrice, va avea un impact pozitiv mai puternic decât impactul pozitiv al ajustării prin scădere a taxei
”claw-back” din sectorul farmaceutic.
C. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei perspectivelor la nivel de
companii deținute în portofoliu pe bază de știri relevante:

- 54 -
1. ROPHARMA 1p;
2. ELECTRICA 2p;
3. DAFORA 4p;
Acordarea punctajului în urma acestei analize bazată pe știri relevante și de actualitate privind
firmele deținute în portofoliu a avut la bază impactul direct pe care îl estimăm asupra acestora.
Avem astfel o știre pozitivă, legată de aprobarea planului de reorganizare al DAFORA cu încă
un an, fapt care aduce elemente de predictibilitate pe termen imediat și mediu pentru potențialii
investitori și cu atât mai mult pentru cei existenți, fiind ca o gură de ”oxigen” pentru dinamica evoluției
bursiere a unei companii care pare în declin. Fiind singura știre pozitivă, am alocat 3 puncte acestei
companii pentru impactul pozitiv (justificat și de evoluția indicatorilor bursieri în primele 3 luni de la
pronunțare 11.2019 -02.2020).
Avem o știre parțial negativă referitoare la compania ELECTRICA, legată de ratingul BBB
confirmat de agenția internațională de rating Fitch, dar coborât de la stabil la negativ și de impactul mai
degrabă neutru, chiar pozitiv din perspectiva reputației internaționale a companiei, care se poate genera
în urma unei asemenea informații. De aceea, am considerat obiectivă acordarea a 2 puncte pentru
această companie, la acest capitol de analiză.
Pe ultimul loc se află compania ROPHARMA, asupra căreia impactul informației publicate în
legătură cu scăderea prețului acțiunilor pe bursă prin neacordarea de dividende acționarilor din ultimii 3
ani, este de departe cel mai semnificativ, mai ales din perspectiva faptului că acesta poate să producă
efecte pe același trend și în viitor, dacă managementul companiei nu aduce modificări de substanță în
politicile de ”răsplătire” a investitorilor. Este un fapt demonstrat că jucătorii nespeculativi la bursă din
România se așteaptă la acordare de beneficii (plată dividende) în urma investițiilor realizate, mult mai
repede decât cei de pe alte burse, din partea occidentală a Europei, SUA etc.
D. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei guvernanței corporative și a
conformității acesteia cu codul de guvernanță corporativă recomandat de Bursa de
Valori București

1. ROPHARMA 2p;
2. ELECTRICA 4p;
3. DAFORA 1p;
În urma analizei guvernanței corporative și a politicilor de conformare la cerințele recomndate de
BVB, am alcătuit încă de la sfârșitul capitolului o ierarhie fundamentată care a scos drept câștigătoare
compania ELECTRICA, acesteia acorându-i-se 4 puncte, urmată de ROPHARMA, care a primit 2
puncte și ultima în acest clasament, la o distanță semnificativă de restul firmelor analizate, compania
DAFORA.
E. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei fundamentale a acestora, pe
baza indicatorilor financiari și bursieri

- 55 -
 La acest capitol vom acorda punctaje separate companiilor analizate în urma analizei bazate pe
indicatorii financiari și apoi pe cei bursieri, cu includerea aici și a politicii de dividend adoptată de
companii.
Avem astfel următoarele punctaje:
E.1 Punctaj obținut în urma analizei indicatorilor financiari:
În urma analizei indicatorilor financiari, putem stabili o ierarhie a societăților Electrica situându-se
pe primul loc, Ropharma pe locul al doilea, iar Dafora pe ultima poziție.
1. ROPHARMA 2p;
2. ELECTRICA 4p;
3. DAFORA 1p;
Performanțele cele mai bune din perspectiva profitabilității (Profit NET) și a rentabilității activelor
(ROA) sunt cele ale companiei ELECTRICA, lucru potențat și de sprijinul și finanțarea statului român,
în calitate de acționar principal, atât în ceea ce privește politica de dezvoltare și investiții, cât și poziția
dominantă a companiei pe piața distribuției de energie electrică din Romania.
ROPHARMA a obținut profituri anuale constante, influențate puțin și de politica investițională
anuală și riscurile financiare.
DAFORA surprinde prin fluctuațiile de la an la an și rezultate imprevizibile, marcate și influențate
de contextul juridic special în care își desfășoara activitatea.
Performanțele legate de rentabilitatea capitalurilor proprii și a celor atrase de la investitori (ROE)
ne aduc în prim plan aceeași ierarhie între firmele deținute în portofoliu, ELECTRICA fiind de departe
cea mai performantă, dar având sprijinul permanent al statului privind capitalizările succesive realizate
de la intrarea pe bursă.
La DAFORA situația este negativă în linie, având capitalurile proprii negative (acoperirea
datoriilor nu se poate face decât cu bani de la acționari), lucru care ingrijorează și aduce o lipsă de
predictibilitate pe termen lung privind continuarea activității, toți indicatorii și interesul potențialilor
investitori fiind la un nivel foarte scăzut.
E.2 Punctaj obținut în urma analizei indicatorilor bursieri și a politicii de dividend:
1. ROPHARMA 2p;
2. ELECTRICA 4p;
3. DAFORA 1p;
Cea mai atractivă companie din portofoliu rămâne SOCIETATEA ENERGETICĂ ELECTRICA,
în primul rând pentru ca este singura dintre cele 3 care a acordat dividende pentru toți anii de analiză, cu
un randament din ce în ce mai bun pe fiecare acțiune deținută, dar și pentru că are o orientare
permanentă spre îmbunătățirea performanțelor, a prestigiului și a recunoașterii sale, atât pe plan intern
cât și internațional.
ROPHARMA SA rămâne o societate importantă, matură, stabilă în percepția unui potențial
acționar, dar volatilitatea crescută a pieței și politica focusată spre alocarea profiturilor exclusiv în zona

- 56 -
investițională (un element specific al tuturor firmelor din acest sector de piață) pot constitui argumente
spre o atitudine mai rezervată în a investi în ea.
În urma analizei indicatorilor bursieri putem aprecia că dintre cele trei societăți, societatea
DAFORA înregistrează rezultate oscilante la nivelul indicatorilor bursieri, aceștia situându-se sub
nivelul mediei pe sector, singurele tranzacții recomandate a se face cu acțiunile acestei companii fiind
doar cele speculative, pe termen scurt.
Electrica se situează în fruntea clasamentului, urmată de societatea Ropharma, iar Dafora fiind cea
mai slab performantă companie.
F. Punctaj acordat firmelor din portofoliu în urma analizei tehnice

1. ROPHARMA 4p;
2. ELECTRICA 2p;
3. DAFORA 1p;
Ropharma și Electrica au un trend constantant în perioada imediat următoare, fapt reieșit din
analiza tehnică efectuată, Ropharma am concluzionat și estimat că va fi pe o ușoară creștere în perioada
ce va urma, iar Electrica pe un usor trend de scădere, de aceea am stabilit ierarhia primelor două locuri
sub această formă.
Concluziile despre Dafora sunt puternic influențate în analiza tehnică efectuată de perioada scurtă
de relistare la bursă (incepând cu noiembrie 2019 - prezent) și de o mare volatilitate a evoluției prezente
și pe trend la bursă. Orice investitor va fi foarte rezervat să investească în această companie, pe baza
indicatorilor analizei tehnice și a informațiilor publice și transparente la care există acces. De aceea am
situat această companie pe ultimul loc la acest capitol și punctaj minim.

TOTAL PUNCTAJ OBȚINUT DE COMPANII în urma analizei factoriale din prezentul proiect:

1. ROPHARMA 14p;
2. ELECTRICA 21p;
3. DAFORA 10p; Tabel nr. 48 – Clasament final companii portofoliu
Punctaj Clasament
Firma portofoliu
final final
ROPHARMA 14 2
ELECTRICA 21 1
DAFORA 10 3

- 57 -
 Grafic nr.49 - Ierarhia societăților în urma punctajului
După parcurgerea tuturor tipurilor de analiză și metodologiilor de diagnosticare a companiilor
din portofoliu și încercari de anticipare a trendului evolutiv pe bursă pentru fiecare, opinăm legat de
metoda de analiză prioritară pe care o recomandăm pentru investiții în companii pe piețele financiare și
anume analiza fundamentală. Aceasta, coroborată cu celelalte elemente de cunoaștere, de analiză
contextuslă și de tehnică operativă în tranzacțiile bursiere, reprezintă cheia în a reuși, cu inspirație și
suport, investiții rentabile pe bursă și configurarea unui portofoliu diversificat și aducător de beneficii
așteptate pe perioade medii sau lungi de timp.
Pe baza punctajului și a argumentelor de mai sus, propunem spre eliminare din portofoliu
acțiunile firmei DAFORA SA.
8. SURSE BIBLIOGRAFICE
Pagini de internet:
www.bvb.ro
www.tradeville.ro
www.ropharma.ro
www.electrica.ro
www.dafora.ro
www.bursa.ro
www.zf.ro
www.wall-street.ro
www.economica.net
www.bursa.ro
www.digi24.ro
www.xtb.com
www.360medical.ro
www.mediafax.ro
www.ergynomics.ro

- 58 -