Tema 2.

INSTRUMENTELE FINANCIARE –
SUBSTANŢA TRANZACŢIILOR BURSIERE
2.3. Obligaţiunile - instrumente financiare de datorie
Definirea și caractersiticile obligațiunii
 Obligatiunea este valoarea mobiliara emisa cu dobânda (sau cu discount, în
cazul obligatiunilor cu cupon zero) prin care emitentul se obliga sa plateasca
proprietarului, la anumite intervale de timp, o suma de bani, numita cupon,
precum si sa restituie, la scadenta, valoarea integrala sau ramasa a principalului.
 Obligaţiunea reprezintă fracţiunea indivizibilă a împrumutului obligatar
care se plasează prin negociere şi este purtătoare de dobândă sub formă
de cupon.
 Pentru emitent obligaţiunile reprezintă un instrument de mobilizare a
capitalului de împrumut. În calitate de emitenţi statul şi colectivităţile locale sau
agenţii economici procură în acest mod resurse financiare, renunţând astfel la
creditul tradiţional. Investitorii în astfel de titluri pot fi persoane fizice şi juridice
din ţară şi străinătate care deţin capitaluri băneşti.
 rezumat al unor concepte și termeni cheie folosiți adesea atunci
când se discută tema obligațiunilor.

Principalul element: este valoarea Cupon:

datoriei, asumată de emitent,
reprezintă baza pe care se
3 reprezintă rata dobânzii
calculează dobânzile și ulterior se
plătesc investitorilor.
1 plătită de emitent
cumpărătorului
4 obligațiunii.
Scadența:

este data la care principalul 2

(suma împrumutată) trebuie Prețul curent al pieței:
rambursată investitorului.
prețurile obligațiunilor variază în
funcție de tranzacționarea pe piața
Randamentul: secundară până la maturitate

este o măsură a ratei de rentabilitate

pe care un investitor în respectiva
obligațiune le-ar primi în mod direct.
 Caracteristicile generale ale obligatiunilor:
– reprezinta o fractiune dintr-un împrumut;
– detinatorul are calitatea de creditor (în raport cu emitentul);
– nu confera drept de vot în adunarile generale ale emitentului;
– asigura un venit fix, sub forma de cupon;
– durata de viata este limitata (pâna la scadenta obligatiunii).
 jucătorii implicaţi pe piaţa de
obligaţiuni,

emitenţi investitori intermediari

- băncile şi alte instituţii

financiare; - organismele
guvernamentale şi
persoanele fizice instituţiile rolul acestora este să
- corporaţiile cvasiguvernamentale; plaseze fondurile de la
investitori către emitenţi
- organizaţiile asigurând astfel realizarea
supranaţionale (Banca unei tranzacţii benefice
Europeană de Investiţii, pentru ambele părţi.
Banca Mondială).
În conformitate cu Legea privind SA în Republica
Moldova,
 numai SA au dreptul de a emite obligaţiuni, care reprezintă creanţe a
emitentului faţă de titularul obligaţiunii şi conferă titularului dreptul la
rambursarea valorii ei nominale de către societatea emitent şi la venit în
valoare şi termenii stabiliţi la emisia obligaţiilor.
 Valoarea nominală a obligaţiunii urmează a fi divizibilă la 100 lei.
 Obligaţia nu poate fi emisă pe o perioadă mai mică de un an.
 Definire
 Obligaţiunea este un titlu financiar de împrumut care atestă dreptul
deţinătorului de obligaţiuni de a primi de la emitentul ei valoarea nominală sau
valoarea nominală şi dobînda aferentă în mărimea şi în termenele stabilite prin
decizia de emitere a obligaţiunilor.
Drepturile

 Deţinătorii de obligaţiuni au dreptul preferenţial faţă de acţionari la primirea unei părţi din profitul societăţii sub formă de dobîndă sau
alt profit.
 Societatea este în drept să plaseze obligaţiuni de clase diferite, inclusiv convertibile, care dau deţinătorilor de obligaţiuni dreptul de a
schimba obligaţiunile pe acţiuni ale societăţii. Emisiunea obligaţiunilor convertibile se decide prin hotărîrea adunării generale a
acţionarilor, iar a altor obligaţiuni poate fi decisă şi de consiliul societăţii.
 Societatea este în drept să plaseze obligaţiuni, cu acoperire sau fără acoperire, în modul şi în condiţiile stabilite de Legea privind piaţa de
capital.
 Obligaţiunile se plătesc numai cu mijloace băneşti.
 Obligaţiunile nu pot fi plasate în scopul de a constitui, întregi sau majora capitalul social al societăţii.
 Societatea este în drept să achiziţioneze sau să răscumpere obligaţiunile plasate de ea numai cu scopul de a le stinge. Achiziţionarea şi
răscumpărarea obligaţiunilor de către societate au loc pînă la expirarea perioadei pentru care ele au fost emise sau la sfîrşitul perioadei
respective, în conformitate cu decizia de emitere.
 Deţinătorul de obligaţiuni are dreptul să ceară de la societate răscumpărarea obligaţiunilor plasate înainte de termenul de scadenţă în
cazul în care emitentul nu respectă termenul de achitare a dobînzilor aferente.
 Caracteristicile generale ale obligatiunilor:
detinatorul are nu confera drept
reprezinta o
calitatea de de vot în adunarile
fractiune dintr-un
creditor (în raport generale ale
împrumut;
cu emitentul); emitentului;

durata de viata
asigura un venit
este limitata (pâna
fix, sub forma de
la scadenta
cupon;
obligatiunii).
 Clauzele lor generale sunt:
valoarea nominală a unei obligaţiuni pentru utilizarea capitalului de împrumut, emitentul
reprezintă mărimea unitară a împrumutului plăteşte un preţ de utilizare a capitalului, numit
obligatar ce va fi returnat la o anumită dată
numită maturitate;
01 02 dobândă nominală, la anumite date prestabilite, numite
de scadenţă a dobânzii;

investitorii deţinători de obligaţiuni au prioritate în faţa

tuturor celorlalţi investitori la încasarea profitului din
investiţii, precum şi la încasarea principalului în caz de
faliment sau dizolvare juridică a emitentului;
emisiunea de obligaţiuni are loc numai cu aprobarea
acţionarilor deţinători de acţiuni comune, care, în
03 04 numele emitentului, garantează astfel cu întreaga lor
investiţie;

emitentul de obligaţiuni răspunde patrimonial de

investitorii deţinători de obligaţiuni se pot opune la
îndeplinirea contractului de creditare şi se obligă să
plătească atât dobânzile scadente, cât şi valoarea
obligaţiunilor la maturitate;
05 06 emisiunea altor obligaţiuni care ar putea să le
afecteze prioritatea la încasarea dobânzii;

suma mărimii nominale a obligaţiunilor

dobânda obligaţiunilor constituie cheltuială
financiară şi se deduce înainte de calcularea
profitului brut al emitentului;
07 08 este parte a capitalului de împrumut al
societăţii emitente.
 Criterii de clasificare
A. Dupa personalizarea lor:
a) obligatiuni nominale, în cazul în care creditorul este mentionat în cuprinsul titlului;
b) obligatiuni la purtator, în cazul în care detinatorul lor este nespecificat, cu conditia ca în textul obligatiunilor de acest
fel sa se precizeze ca detinatorul lor are dreptul la prestatia stabilita.
B. Din punct de vedere al maturitatii si al clauzelor specificate în prospectul de emisiune avem:
a) obligatiuni care au o singura scadenta => term bonds;
b) obligatiuni ce contin clauze si dau dreptul emitentului sa rascumpere integral sau partial obligatiunile
anterior datei scadentei => aceste clauze se numesc call provisions (callable bonds);
c) obligatiuni care contin clauze si permit investitorilor sa vânda emitentului obligatiunile detinute, la
anumite date prestabilite => aceste clauze se numesc put provisions (putable bonds);
d) obligatiuni care contin clauze si permit emitentului sa rascumpere înainte de scadenta o parte
substantiala din obligatiunile emise în baza unui program prestabilit, de exemplu obligatiunile emise de companii
din sectorul industrial si al utilitatilor => aceste clauze se numesc sinking-fund provisions;
e) emisiuni de obligatiuni care cuprind pachete de obligatiuni cu maturitati diferite (obligatiuni seriale) =>
serial bonds;
f) obligatiuni convertibile în actiuni sau alte obligatiuni (o emisiune de obligatiuni care pot fi preschimbate într-un
anumit numar prestabilit de actiuni comune ale emitentului) => convertible bonds.
Tipuri de obligaţiuni:
 după forma în care sunt emise: obligaţiuni materializate (emise pe suport
de hârtir) şi obligaţiuni dematerializate (înscrisuri în cont);
 după emitent: obligaţiuni de stat (emise de administraţia centrală pentru
finanţarea deficitului bugetar sau a unor proiecte investiţionale majore);
obligaţiuni municipale (emise de administraţiile locale, dobânzile şi
împrumuturile achitându-se fie din impozitele percepute, fie din veniturile
aduse de proiectul finanţat prin emisiunea de obligaţiuni) şi obligaţiuni
corporatiste: emise de societăţi pe acţiuni;
 după modul de stabilire a dobânzii: obligaţiuni cu dobândă fixă, obligaţiuni cu dobândă
variabilă (dobânda obligaţiunilor se calculează în funcţie de rata dobânzii de pe piaţa
interbancară); obligaţiuni cu dobândă zero (în acest caz, emitentul nu plăteşte
investitorului nici un fel de dobândă; aceste obligaţiuni se emit la o valoare mai mică
decât valoarea nominală, investitorul înregistrând un câştig din diferenţa dintre preţul de
rambursare şi cel de emisiune al obligaţiunilor) şi obligaţiuni cu dobândă indexată (sunt o
variantă a obligaţiunilor cu dobândă variabilă, dar în aceasta situaţie variaţia venitului adus
de o obligaţiune nu e dată de variaţia ratei dobânzii, ci de variaţia preţului unui anumit
activ cum ar fi aurul, petrolul sau alte valori mobiliare; pentru aceste obligaţiuni emitentul
stabileşte un nivel minim de dobândă pe care urmează să o plătească urmând ca evoluţia
dobânzii să fie corelată cu creşterea preţului activului etalon);
 după modul de garantare a împrumutului obligatar: obligaţiuni garantate prin valori
mobiliare (gajarea valorilor mobiliare urmând a fi operată în registrul de evidenţă al
respectivelor valori mobiliare); obligaţiuni ipotecare care sunt garantate cu bunuri
imobiliare; obligaţiuni garantate cu echipamente; obligaţiuni asigurate (caz în care plata
împrumutului şi a dobânzii aferente e garantată printr-o poliţă de asigurare) şi obligaţiuni
negarantate care sunt emise doar pe baza bonităţii şi a onoarei In practică există două
tipuri de obligaţiuni ipotecare: deschise (caz în care garanţia utilizată pentru împrumutul
obligatar va fi garanţie şi pentru alte imprumuturi) şi închise (sunt obligaţiuni al căror
colateral nu mai e utilizat pentru garantarea altor împrumuturi).
Tipuri de obligaţiuni:
 alte tipuri de obligaţiuni:
 obligaţiuni speculative (obligaţiuni emise de firme tinere sau foarte tinere cu
credit slab care pentru a atrage investitorii oferă o dobândă mare; sunt deci
obligaţiuni riscante care au o rentabilitate pe măsura riscului asociat);
 obligaţiuni convertibile în acţiuni;
 obligaţiunile schimbabile în acţiuni sau obligaţiuni;
 obligaţiunile cu bonuri de subscriere sau warrante.
 sau murdare sau putrede, în engleză junk bonds
 Obligaţiunile schimbabile în acţiuni sau obligaţiuni oferă deţinătorilor posibilitatea
de a-le schima, în orice moment. Emisiunea de aceste valori mobiliare este
însoţită de emisiune corespunzătoare de acţiuni sau obligaţiuni, această ultimă
emisiune fiind subscrisă de un terţ, de obicei, o bancă care aşteaptă să cedeze
acţiunile/obligaţiunile către titularii de obligaţiuni schimbabile.
 Obligaţiunile convertibile în acţiuni sunt mai atractive pentru societăţile emitente,
deoarece spre deosebire de obligaţiunile schimbabile în acţiuni nu mai este
necesară existenţa unui terţ care să-şi imobilizeze fonduri importante. De
remarcat este faptul că acţionarii care hotărăsc emisiunea unor astfel de
obligaţiuni renunţă la dreptul de subscriere pe care îl presupune majorarea de
capital.
 Particularități
 Emisiunea de obligaţiuni convertibile în acţiuni prezintă anumite avantaje pentru părţile implicate.
Astfel, emitentul acordă o rată a dobânzii mai redusă comparativ cu obligaţiunile clasice, deoarece
deţinătorul dispune de dreptul de conversie. Din acest motiv societăţile tinere sau cele implicate în
importante proiecte de dezvoltare preferă acest tip de obligaţiuni. În plus, la convertirea obligaţiunilor
în acţiuni are loc o reducere a datoriilor şi o creştere a fondurilor proprii, fapt ce permite
întreprinderii contractarea de noi împrumuturi. Mai mult, această transformare a datoriei se
dovedeşte extrem de benefică pentru o firmă care face obiectul unei tentative de ofertă publică de
cumpărare.
 Pentru emitent, principalul dezavantaj este dat de diminuarea capacităţii decizionale prin majorarea de
capital datorită caracterului opţional al dreptului de conversie.
 Pentru investitori, principalul avantaj este posibilitatea de arbitraj sau de valorificare a diferenţelor
care există pe cele două pieţe: piaţa acţiunilor şi piaţa obligaţiunilor;
 dacă cursul acţiunii este inferior cursului de conversie, obligatarul îşi conservă calitatea de creditor,
beneficiind de securitatea şi eventualele avantaje fiscale pe care le oferă plasamentul obligatar,
 dacă cursul acţiunii este superior cursului de conversie şi randamentul acţiunii este superior ratei
dobânzii oferite de obligaţiune, atunci obligatarul solicită conversia.
 Ca principal dezavantaj pentru investitori, reţinem rata mai redusă a dobânzii, care compensează
dreptul de conversie.
 Particularități
 Obligaţiunile cu bonuri de subscriere sau warrante sunt compuse din obligaţiuni clasice şi drepturi ce
permit cumpărarea de acţiuni sau obligaţiuni într-o anumită perioadă, la un preţ stabilit. Aceste
drepturi sunt conferite de bonul de subscriere sau warrant care prezintă anumite asemănări cu
opţiunile de cumpărare (call). In ţările dezvoltate, warrantele sunt considerate valori mobiliare,
care pot fi negociate la bursă.
 Obligaţiunile cu bon de subscriere în acţiuni (OBSA) permit realizarea unei duble operaţiuni de
finanţare. În momentul emiterii, ele asigură un aport de capital permanent şi o creştere amânată a
capitalului social prin subscrierea acţiunilor, în cazul în care evoluţia la bursă a acţiunilor permite
exercitarea dreptului de subscriere. Comparativ cu emisiunea unor obligaţiuni clasice, aceste
titluri de valoare asigură o finanţare mai ieftină, rata dobânzii plătite fiind mai redusă tocmai
pentru că obligaţiunea are ataşat bonul de subscriere.
 Acest tip de obligaţiuni permite atenuarea dificultăţilor aferente majorărilor de capital cu care se
confruntă unele întreprinderi tinere, aflate în plină dezvoltare dar care nu se bucură de prea mare
încredere din partea investitorilor. În plus, emisiunea unor astfel de obligaţiuni constituie un
instrument eficient de protecţie împotriva operaţiunilor de preluare prin oferte publice de
cumpărare. Într-o astfel de situaţie, prin exercitarea unui număr mare de bonuri de subscriere, se
va înregistra diluţia dreptului de vot în AGA, firma “invadatoare” văzându-şi diminuat procentul de
acţiuni cu drept de vot în AGA.
 Statul, principalul emitent de titluri financiare obligatare,
poate emite urmatoarele tipuri de obligatiuni:

a) rente perpetue, care sunt împrumuturi al caror capital nu poate fi niciodata

reclamat de subscriitor si care da dreptul acestuia la o renta anuala fixa.
Subscriitorul este, deci, într-o situatie dificila deoarece statul poate lansa un nou
împrumut, în conditii mai favorabile, si rambursa împrumutul anterior;
b) obligatiuni amortizabile sau rambursabile (la sfârsit) si care au toate
caracteristicile titlurilor obligatare clasice, dar al caror pret de rambursare poate fi
superior valorii nominale, însa, în plus, se bucura de un regim fiscal preferential
(scutirea de impozit pe venit);
c) obligatiuni asimilate trezoreriei, care sunt titluri emise în transe succesive,
fiecare transa fiind asimilata transei precedente, având aceeasi scadenta;
d) obligatiuni indexate a caror valoare este reactualizata pe baza de indici.
Emitentul unei obligatiuni are doua sarcini:
– sa verse detinatorului o recompensa anuala a carei suma totala este fixata la emisiune;
– sa ramburseze capitalul împrumutat, în conditiile stabilite prin contractul de emisiune.
Orice obligatiune face parte dintr-o emisiune de obligatiuni prin care emitentul a împrumutat un capital.
Emisiunile de obligatiuni pot fi:
– publice, daca: a) sunt oferite spre vânzare oricarui investitor si, cumulativ, b) daca prospectul de emisiune garanteaza cotarea
la bursa a obligatiunilor;
– plasamente particulare, daca: a) sunt preluate integral de anumiti investitori sau b) nu vor fi cotate la bursa.
1.Obligatiunile corporative. Emitentii de obligatiuni corporative sunt societatile comerciale pe actiuni, care trebuie sa
respecte urmatoarele prevederi referitoare la emisiunea de obligatiuni corporative:
 decizia de emitere a obligatiunilor corporative revine Adunarii Generale Extraordinare a Actionarilor;
 valoarea maxima a emisiunii de obligatiuni corporative trebuie sa reprezinte trei patrimi din capitalul varsat si existent,
conform celui din urma bilant contabil aprobat al societatii;
 obligatiunile din aceeasi emisiune trebuie sa fie de o valoare egala si acorda posesorilor lor drepturi egale;
 obligatiunile pot fi emise în forma materiala, pe suport hârtie sau în forma dematerializata, prin înscriere în cont;
 o societate emitenta de obligatiuni nu va putea proceda la reducerea capitalului social prin restituiri facute actionarilor din
sumele rambursate în contul actiunilor, decât în proportie cu valoarea obligatiunilor rambursate.
2. Euroobligatiunile sunt titluri de creanta care se emit de catre sindicate bancare internationale pe alte piete decât piata tarii
împrumutatoare.
Euroobligatiunile se deosebesc de obligatiunile emise pe piata obligatara nationala prin:
– necesitatea unor sindicate de emisiune internationale, prin a caror mijlocire se asigura distribuirea optimala a titlurilor de
acest gen pe mapamond;
– adoptarea unui statut fiscal preferential. Euroobligatiunile sunt scutite de impozitul pe surse de venit de catre tarile emitente.
Emisiunile de euroobligatiuni au urmatoarele caracteristici: sunt emise într-o moneda terta si aduc intermediarilor venituri din
operatiunea de comision efectuata; sunt emise în tari care nu aplica impunerea veniturilor obtinute la sursa (criteriul originii
veniturilor); sunt cotate pe diferite piete, piata financiara secundara fiind mentinuta de intermediarii financiari.
 după modul în care se calculează dobânda sunt:

obligaţiuni cu dobândă fixă

procentul de dobândă nominală fiind stabilit la

începutul emisiunii şi nu se mai schimbă pe parcursul obligaţiuni participative
duratei de viaţă a obligaţiunii
sunt obligaţiuni care în plus faţă de
dobânda fixă sunt retribuite şi cu o
obligaţiuni cu cupon zero dobândă suplimentară
pentru a compensa această „lipsă” sunt
puse în circulaţie la un preţ subparitate, de
regulă la 1/3 din valoarea nominală, iar la
scadenţă se rambursează valoarea obligaţiuni cu dobândă indexată
nominală. (variabilă)
 După perioada pentru care
sunt emise obligaţiunile
sunt:

pe termen scurt - sunt

tranzacţionate pe piaţa pe termen mediu - emise pe termen lung - emise de perpetuie, infinite: 30-60
monetară, mai puţin de 1 de întreprinderi; stat şi municipalităţi; ani, emise de către stat şi
an; sunt vîndute în alt stat,
sunt destul de rare şi sunt
folosite de diverse state.
 Efectuând o comparaţie a asemănărilor şi deosebirilor dintre acţiuni ordinare şi
obligaţiuni se pot identifica următoarele trăsături distinctive
Din punctul de Acţiuni ordinare Obligaţiuni
vedere al:
1) modului de definire reprezintă fracţiuni egale reprezintă fracţiuni egale
ale capitalului social dintr-un împrumut
2) raporturilor dintre conferă calitatea de coproprietar al afacerii; conferă calitatea de creditor asupra
deţinător şi emitent acţiunile conferă drept de vot în A.G.A. emitentului şi nu conferă nici un drept în
luare de
decizii
3) veniturilor obţinute fructifică prin dividend, care este direct fructifică prin dobândă, care nu este
dependent de existenţa şi valoarea influenţată de existenţa sau nivelul profitului
profitului emitentului emitentului

4) duratei de viaţă este practic nelimitată, este limitată până la scadenţă

până la dispariţia emitentului

5) riscurilor asumate de riscurile sunt mai ridicate, datorită calităţii riscurile sunt mai reduse, fiind specific doar
posesori de coproprietar al unei afaceri riscul de neplată (care este eliminat la
obligaţiunile garantate)
Caracteristicile generale al obligaţiunilor
Fiecare emisiune de obligaţiuni are un set de caracteristici generale specifice
care fac obligaţiunile mai atractive pentru investitori aceste seturi de
caracteristici sunt incluse la contractul de emisiune şi se pot oferi la:
 forma obligaţiunii;
 descrierea proprietăţilor ipotecare sau a poliţei de asigurare;
 valoarea totală de emisiune a obligaţiunii;
 clauza de protecţie de achitare a dobînzilor, etc.
 Setul de caracteristici generale a obligaţiunii trebuie să
conţină următoarele informaţii:
 emitentul – care se obligă să achite dobînzile şi valoarea nominală a
emisiunilor la scadenţă (corporaţiile, Societăţile pe acţiuni);
 valoarea nominală – este înscrisă pe faţa documentului sau menţionată în
prospectul emisiunii şi reprezintă suma împumutată pe care emitentul trebuie
să o plătească la scadenţă;
 dobînda nominală - este în forma procentuală se stabileşte de obicei bianual şi
se achită prin prezentarea cuponului de plată;
 datele obligaţiunii:
 data emisiunii la care emitentul pune obligaţiunea în vînzare;
 data de plată a dobînzii anuale;
Setul de caracteristici generale a obligaţiunii trebuie să conţină
următoarele informaţii:
 scadenţa;
 administratorul garant – este societatea care asigură emisiunea;
 depozitarea;
 modul cum este garantată emisiunea;
 condiţiile restrictive:
 totalul datoriilor emitentului să nu depăşească un anumit procent;
 o rată de lichiditate curentă minimă;
 un anumit nivel al profiturilor.
 Condiţiile specifice (clauze) oferă anumite atractivităţi pentru
obligaţiunile emise şi constau în diverse clauze:
 clauza de revocare (răscumpărare) – permite emitentului să răscumpere
obligaţiunea înainte de scadenţă, achitînd datoriile, finanţarea respectivă este
rentabilă în comparaţie cu alte posibilităţi şi dobînda este mai scazută la alte
modalităţi de finanţare.
 clauza de protejare a investitorului – stabileşte perioada de timp în care
emitentul nu poate revoca obligaţiunea.
 clauza returnării împrumutului la o dată înainte de scadenţă, investitorul poate
cere achitarea valorii nominale a emisiunii înainte de scadenţă dacă se
modifică dobînzile pe piaţă.
 clauza restrictivă - emitentul poate folosi pentru un obiectiv doar un tip de
finanţare.
 Condiţiile specifice (clauze) oferă anumite atractivităţi pentru obligaţiunile emise şi
constau în diverse clauze:
 clauza convertibilităţii- obligaţiuznile pot fi convertite în alte valori mobiliare a
emitentului.
 clauza de modificare a condiţiilor contractuale - pot fi modificate doar de SA,
prin aprobarea acţionarilor.
 clauza de asigurare în caz de neplată, administratorul garant, în caz de neplată
– achita el datoriile.
 clauza ofertei concurente – emitentul poate acorda cele mai favorabile
condiţii la primul ofertant.
Emisiunea obligaţiunilor are următoarele etape:
la plasarea
închisă:

adoptarea hotărîrii de
amplasare a obligaţiunilor;

înregistrarea de stat a emisiei obligaţiunilor la

comisie şi a prospectului de emisiune dacă
sunt mai mult de 50 de obligaţiuni;

efectuarea certificatelor
de obligaţiuni;

înscrierea posesorilor de obligaţiuni în

registru şi eliberarea certificatelor de
obligaţiuni sau extraselor din registru.
plasarea publică a obligaţiunilor are următoarele etape:

adoptarea de către încheierea contractului obţinerea autorizaţiei pentru

adoptarea hotărîrii amplasarea publică şi
organul executiv a cu un participant
referitor la termenul înregistrarea de stat a
hotărîrii de emisiune a profesionit care
iniţial şi final de emisiei obligaţiunilor la
obligaţiunilor de o activează ca organizator comisie şi a prospectului de
amplasare;
anumită clasă; al ofertei publice; emisiune;

înregistrarea
publicarea anunţului
aprobarea dării de cumpărătorului în
referitor la amplasarea
amplasarea emisiunii seamă referitor la registru şi eliberarea
publică, difuzarea
informaţiei prospectului obligaţiunilor; emisiunea efectuată şi certificatelor de
aprobarea la comisie; obligaţiuni sau a
emisiei;
extraselor din registru.
Particularități

Pentru înregistrarea de stat a emisiei obligaţiunilor emitentul prezintă comisiei

hotărîrea adunării generale privind emisia obligaţiunilor şi documentelor
necesare.
În cazul plasării publice se prezintă următoarele documente:
 cererea de înregistrare;
 copiile autentificate notarial a documentelor de constituire a emitentului;
 extrasul din registrul comercial de stat care atestă înregistrarea emitentului;
 specimenele obligaţiilor în 2 exemplare pentru valorile mobiliare materializate;
 În cazul plasării publice se prezintă următoarele
documente,continuare

 prospectul ofertei publice în 2 exemplarecu informaţia despre abonarea deschisă

la obligaţii şi copia dispoziţiei de plată privind achitarea taxei unice pentru
înregistrarea prospectului şi eliberarea autorizaţiei pentru efectuarea abonării;
 extrasul din procesul verbal al AGA precum şi cel al şedintei organului executiv al
emitentului care a decis sa emită obligaţii;
 contractul cu participantul profesionist pentru efectuarea ofertei publice şi
plasarea valorilor mobiliare;
 copia dispoziţiei de plată despre achitarea de către emitent a impozitului pentru
efectuarea operaţiunilor cu valori mobiliare.
În cazul plasării închise:

 cererea de înregistrare;
 copiile documentelor de înregistrare;
 extrasul din registrul de stat care confirmă înregistrarea emitentului;
 extrasul din procesul verbal al AGA şi cel al şedinţei organului împuternicit,
care a decis să emită obligaţiunile;
 specimenele obligaţiilor în 2 exemplare;
 copia dispoziţiei de plată privind achitarea impozitului pentru efectuarea
operaţiunilor cu valori mobiliare.
 Elementele tehnice de bază ale unei obligaţiuni
sunt:
 Valoarea nominală (VN) reprezintă suma prevăzută a fi rambursată deţinătorilor de obligaţiuni, fie
integral la scadenţă, fie anticipat, sub forma unor tranşe periodice prin care se realizează
amortizarea împrumutului obligatar. În unele situaţii, emitentul poate recurge la rambursarea
principalului la o valoare mai mare decât cea nominală, diferenţa reprezentând-o prima de
rambursare.
 Valoarea de emisiune (VE) reprezintă preţul la care o obligaţiune este emisă şi pusă în circulaţie. În
raport cu valoarea nominală , valoarea de emisiune poate fi:
 VN = VE – obligaţiune emisă la paritate
 VN > VE – obligaţiune emisă cu discount
 VN < VE – obligaţiune cu primă de emisiune
 Alegerea preţului la care se pun în circulaţie obligaţiunile depinde de o serie de factori, mai
relevanţi fiind : rata dobânzii liberă de risc de pe piaţă (rata dobânzii de referinţă), interesul
investitorilor faţă de clasa de obligaţiuni emise, poziţia financiară şi reputaţia emitentului,
rapiditatea cu care emitentul doreşte să intre în posesia resurselor financiare mobilizate, evaluările
agenţiilor de rating, etc.
 Valoarea de răscumpărare (VR): reprezintă suma care urmează a fi plătită la maturitatea
obligaţiunilor. În raport cu valoarea nominală, valoarea de rambursare poate fi:
 VR=VN – obligaţiune răscumpărată la paritate
 VR > VN – obligaţiune răscumpărată cu prima de rambursare
 Elementele tehnice de bază ale unei obligaţiuni
sunt:
 Rata cuponului (rata dobânzii nominale) : exprimă rata de remunerare a plasamentelor efectuate în
obligaţiuni prin prisma procentului anual de dobândă aplicat asupra principalului obligaţiunii, determinându-se
astfel valoarea cuponului.
 Maturitatea: reprezintă data scadenţei (data la care societatea emitentă sau autoritatea publică locală se
obligă să răscumpere principalul unei obligaţiuni) sau după anumite accepţiuni, numărul de ani până la data
scadenţei. Obligaţiunile se clasifică în 3 categorii, în funcţie de maturitatea acestora, astfel:
 pe termen scurt (short-term) => 1 – 5 ani;
 pe termen mediu (intermediate-tem), obligaţiuni denumite şi “notes” => 5 – 12 ani;
 pe termen lung (long-term) => peste 12 ani.
 Din punct de vedere al maturităţii şi al clauzelor specificate în contractul formal dintre emitent şi deţinătorul
de obligaţiuni (indenture sau prospect de emisiune), se remarcă următoarele tipuri de obligaţiuni:
 obligaţiuni care au o singură scadenţă, de exemplu corporates => term bonds;
 obligaţiuni care conţin clauze care dau dreptul emitentului să răscumpere integral sau parţial obligaţiunile,
anterior datei scadentei, (aceste clauze se numesc call provisions);
 obligaţiuni care conţin clauze care permit emitentului să răscumpere înainte de scadenţă o parte substanţială
din obligaţiunile emise în baza unui program prestabilit, de exemplu obligaţiunile emise de companii din
sectorul industrial si al utilităţilor => aceste clauze se numesc sinking -fund provisions;
 emisiuni de obligaţiuni care cuprind pachete de obligaţiuni cu maturităţi diferite (obligaţiuni seriale)=> serial
bonds.
 Elementele tehnice de bază ale unei obligaţiuni sunt:
 Durata de viaţă a obligaţiunii: reprezintă perioada de timp dintre momentul
emiterii şi punerii în circulaţie a valorilor mobiliare şi scadenţa acestora.
Durata de viaţă se diminuează pe măsură ce se apropie scadenţa. Deşi în
unele cazuri se pune semnul egalităţii între scadenţă şi durata de viaţă a
unei obligaţiuni, se poate constata faptul că în timp ce scadenţa obligaţiunii
este o dată certă cunoscută, durata de viaţă a obligaţiunii este mai degrabă
o mărime variabilă.
 Cuponul obligaţiunii (dobânda): suma de bani corespunzătoare dobânzii
datorate către deţinătorii de obligaţiuni. Se calculează prin aplicarea ratei
cuponului la valoarea nominală (principal). În cazul în care dobânda este
fixă şi se plăteşte de mai multe ori pe an, se calculează o rată periodică a
cuponului (periodic interest rate) în funcţie de rata anuală a cuponului şi
frecvenţa plăţilor pe an.
Din punct de vedere al cuponului, se remarcă următoarele
tipuri de obligaţiuni:
 obligaţiuni la purtător (bearer bonds) => deţinătorii obligaţiunilor detaşează cuponul şi îl prezintă
agentului de plata (o instituţie bancară) pentru a încasa dobânda corespunzătoare;
 obligaţiuni dematerializate (registered bonds) => deţinătorii obligaţiunilor primesc plata cuponului pe
cale electronică;
 obligaţiuni care permit emitentului să omită sau să întârzie plata dobânzii în cazul în care veniturile
acestuia sunt prea mici (income deferrable bonds) => aceste obligaţiuni sunt emise în general de
companii care au dificultăţi financiare sau sunt în proces de reorganizare;
 obligaţiuni emise fără cupon (zero-coupon bonds) => obligaţiuni emise de corporaţii şi municipalităţi,
începând cu anii „80, prin care investitorii nu primesc dobânda sub formă de plată periodică, dar care în
schimb sunt vândute cu discount, în majoritatea cazurilor, faţă de valoarea nominală, adică la un preţ
mai mic decât aceasta. Aceste titluri sunt răscumpărate la scadenţă la valoarea nominală;
 obligaţiuni ale căror plăţi ale cupoanelor sunt legate de indicele inflaţiei (inflation-indexed bonds), în vede
 obligaţiuni cu rată fixă a cuponului (fixed coupon rate);
 obligaţiuni cu rată variabilă a cuponului (floating-rate bonds, variable-rate / adjustable- rate bonds) => rata
cuponului este actualizată periodic faţă de o rată de referinţă plus un spread (primă procentuală);
 obligaţiuni a căror plată a cupoanelor poate fi amânată pe o perioadă între trei şi şapte ani (deferred-
interest bonds).
 Data emisiune, data cupon, data referinţă şi perioada cupon:
 data emisiune (issue date): reprezintă data la care a fost emisă obligaţiunea respectivă. Începând cu această dată începe să se acumuleze
dobânda corespunzătoare primului cupon;
 data cupon (coupon payment dates): reprezintă data de plată a cupoanelor, respectiv a principalului. Data cuponului se stabileşte prin
prospectul de emisiune la momente fixe care se menţin pe toată durata obligaţiunii, indiferent dacă anumite date cad în zile
nelucrătoare.
 Notă: nu este obligatoriu ca data de emisiune să coincidă cu aceste date fixe, caz în care perioada primului cupon este
diferită de restul cupoanelor (regular coupons), astfel fie este scurtă (short coupon), fie este mai lungă (long coupon).
 Formele pe care le îmbracă data cupon:
 data primului cupon: reprezintă data la care se efectuează prima plată a cuponului;
 data cuponului curent: reprezintă cea mai apropiată dată la care se va plăti cuponul curent, fie că acesta este primul sau
ultimul cupon;
 data cuponului anterior: reprezintă data cuponului cel mai recent plătit;
 data maturitate (data ultimului cupon): reprezintă data la care se efectuează ultima plată a cuponului şi se restituie
principalul;
 data ex-cupon: reprezintă data de decontare a unei tranzacţii pentru care cumpărătorul nu va mai avea dreptul să încaseze
cuponul curent (a se vedea în continuare “tranzacţii ex-cupon şi tranzacţii cum-cupon”). Data ex-cupon este prima zi
lucrătoare după data de referinţă. Se stabilesc date ex-cupon pentru fiecare cupon de plătit.
 data de referinţă: deţinătorii de obligaţiuni înregistraţi la data de referinţă în Registrul Obligatarilor au dreptul să primească cuponului
curent, principalul sau părţi din principalul obligaţiunii. Data de referinţă este, de regulă, a 3 a zi lucrătoare dinainte de data plăţii
cupoanelor (data cupon – data referinţă = 3 zile lucrătoare). Se stabilesc date de referinţă pentru fiecare cupon de plătit;
 număr de zile cupon (perioada cupon / baza): reprezintă numărul de zile dintr-un cupon, începând cu data emisiunii sau data plăţii
cuponului anterior, inclusiv, până la data plăţii cuponului curent, exclusiv.
 Cupon normal, cupon scurt şi cupon lung:
 cupon normal (regular coupon): cuponul a cărui perioadă este egală cu numărul de zile
cuprinse între datele cupon, care sunt stabilite la perioade regulate de timp (de
exemplu, din 6 în 6 luni sau din 3 în 3 luni, etc.).
 cupon scurt (short coupon): cuponul a cărui perioadă este mai mică decât perioada
cupoanelor normale.
 cupon lung (long coupon): cuponul a cărui perioadă este mai mare decât
perioada cupoanelor normale.
 Tranzacţii cum-cupon şi tranzacţii ex-cupon:
 tranzacţie cum-cupon: reprezintă tranzacţia care se decontează înainte de data ex-
cupon. În acest caz, deoarece cumpărătorul obligaţiunii va beneficia de plata
cuponului curent, acesta va plăti vânzătorului dobânda acumulată din prima zi din
cuponul curent, inclusiv, până la data de decontare a tranzacţiei, exclusiv, numită
“dobândă pozitiva” (positive interest).
 tranzacţie ex-cupon: reprezintă tranzacţia care se decontează în intervalul de timp care
începe cu data ex-cupon, inclusiv, până la data cuponului curent, exclusiv. În acest caz,
deoarece cumpărătorul obligaţiunii nu va beneficia de plata cuponului curent, acesta
nu va plăti dobânda acumulată până la data decontării tranzacţiei, ci va plăti aşa-
numita “dobânda negativă” (negative interest) prin care cumpărătorul va beneficia în
final de un preţ mai mic de cumpărare ca urmare a imobilizării pe perioada ex-cupon
a cuponului curent a unei sume de bani fără a fi remunerat.
 Preţ net şi preţ brut:
 preţ net (clean price): reprezintă preţul care nu include dobânda acumulată, exprimat în
procente din valoarea nominală a obligaţiunii;
 preţ brut (dirty price): reprezintă preţul care include dobânda acumulată, exprimat în
procente din valoarea nominală a obligaţiunii.
 În cazul obligaţiunilor tranzacţionate pe baza preţului net (clean price), traderul
introduce acest preţ în sistem cu 6 zecimale, exprimat ca procent din valoarea
nominală a obligaţiunii, iar sistemul calculează automat preţul brut (dirty price)
care include dobânda acumulată din cuponul curent, precum şi valoarea
tranzacţiei.
 Principalele clauze ataşate obligaţiunilor fac referire la:
A. Clauza de răscumpărare (CALL FEATURE => callable bonds) emitentul îşi rezervă dreptul să retragă
obligaţiunile emise, parţial sau total, înainte de scadenţă. În acest fel, emitentul are posibilitatea ca în
eventualitatea scăderii ratei dobânzii de piaţă, să înlocuiască emisiunea curentă cu o noua emisiune cu o
rată a cuponului mai mică decât cea precedentă (refunding).
 Câteva dezavantaje şi avantaje pentru investitori:
 în momentul în care ratele dobânzii de piaţă încep să scadă, investitorii suportă riscul de a pierde
avantajele conferite de deţinerea unei obligaţiuni cu cupon mare;
 clauza “call” limitează creşterea preţului obligaţiunilor în momentul în care dobânzile de piaţă încep să scadă;
 deoarece emitentul este avantajat de existenţa clauzei “call” iar deţinătorul este dezavantajat, “callable bonds”
oferă randamente mai mari comparativ cu cele ale obligaţiunilor care nu pot fi răscumpărate mai devreme de
scadenţă;
 randamentul ridicat oferit de “callable bonds” nu reprezintă o compensaţie suficientă, astfel încât
preţul la care se răscumpără obligaţiunile (call price) este în general mai mare decât principalul
(valoarea nominală), diferenţa reprezentând o primă de răscumpărare există o limitare importantă
asupra dreptului emitentului de a apela la clauza “call” care reprezintă o perioadă de timp de protecţie
a investitorului împotriva răscumpărării de către emitent a obligaţiunilor emise, denumită period of call
protection. Perioada de protecţie reprezintă un număr de ani de la începutul duratei de viaţă a
obligaţiunii în care emitentul nu are voie să răscumpere obligaţiunea.
B. Clauza sinking-fund este o clauză tipică a obligaţiunilor emise public sau privat de către
companii din sectorul industrial şi întâlnită uneori în sectorul utilităţilor publice. Această clauza
îl obligă pe emitent să retragă în fiecare an o anumită parte din datorie prin două modalităţi:
emitentul poate să cumpere o parte din obligaţiuni din piaţă (în cazul în care preţul acestora
este mai mic decât valoarea nominală) sau prin tragere la sorţi. În acest din urma caz,
deţinătorul obligaţiunilor va primi un preţ predeterminat (call price) care este în general egal cu
valoarea nominală. Anumite emisiuni pot avea prevăzute şi o perioadă de amânare (call-
deferment period). Această clauză este în general avantajoasă pentru investitori întrucât se
efectuează răscumpărări regulate ale obligaţiunilor, astfel încât plata finală de la maturitate să nu
fie prea mare, creşte lichiditatea titlurilor, preţurile obligaţiunilor sunt mai stabile deoarece
emitentul devine participant activ pe partea de cumpărare când preţurile din piaţă scad.
C. Clauza de vânzare (PUT PROVISION => putable bonds): clauza care permite investitorilor să
vândă emitentului obligaţiunile deţinute, la anumite date prestabilite. Avantajul pentru investitori
îl reprezintă faptul că dacă dobânzile din piaţă cresc după data emisiunii, fapt ce conduce la
scăderea valorii de piaţă a obligaţiunilor, aceştia au posibilitatea sa îl forţeze pe emitent să
răscumpere obligaţiunile respective la valoarea nominală.
D. Clauza de conversie (CONVERSION PRIVILEGE => convertible bonds) o emisiune
de obligaţiuni care pot fi preschimbate într-un anumit număr prestabilit de acţiuni
comune ale emitentului. Conversia nu poate fi realizată în sens invers iar termenii
acesteia sunt stabiliţi în prospectul de emisiune (bond’s indenture). Câteva
caracteristic ataşate:
 dreptul de a converti obligaţiunile în acţiuni poate fi acordat pe toată durata sau numai pe
o anumita parte a duratei de viaţă a obligaţiunii;
 rata de conversie poate să scadă de-a lungul timpului şi este ajustată proporţional în cazul
splitării acţiunilor sau acordării de dividende;
 convertible bonds au clauza de răscumpărare anticipată (sunt în acelaşi timp callable);
 anumite emisiuni pot avea ataşate clauza de protecţie împotriva răscumpărării titlurilor de
către emitent (call protection) prin două forme de protecţie: emitentul nu poate solicita
răscumpărarea obligaţiunilor înainte de o anumită dată şi nu poate solicita răscumpărarea
obligaţiunilor până ce preţul acţiunilor a crescut în piaţă cu un anumit procent
predeterminat faţă de preţul de conversie la emisiune.
 Maturitatea unei obligaţiuni nu reprezintă în general o indicaţie corectă cu privire
la perioada de timp efectivă în care se realizează cash flow-urile de pe urma
deţinerii obligaţiunii, sub formă de cupon sau răscumpărări parţiale.
 O obligaţiune care are un termen de maturitate mai mare este expusă riscului de
dobândă deoarece înregistrează variaţii de preţ mai mari decât o obligaţiune care
are o maturitate mai mică. Totuşi, chiar dacă două obligaţiuni au acelaşi termen de
maturitate, aceasta nu înseamnă că prezintă acelaşi risc de rată a dobânzii.
 maturitatea efectivă (effective maturity) a obligaţiunii cu cupon este mai mică decât cea a obligaţiunii zero-
cupon;
 maturitatea efectivă (effective maturity) a obligaţiunii zero-cupon este egală cu maturitatea acesteia.
 Pentru a determina maturitatea efectivă se calculează duration (Macauly duration),
 reprezentând o medie ponderată a termenelor de plată ale cash flow-urilor
obligaţiunii. Ponderile sunt valorile actualizate ale cash flow-urilor exprimate ca
procent în valoarea actualizată totală a obligaţiunii, anume preţul obligaţiunii.
Principalele categorii de risc identificate în raport cu plasamentele
în obligaţiuni:

 Riscul de credit: este riscul ca o contrapartidă să nu-şi onoreze obligaţiile convenite. Este vorba
despre riscul de neefectuare sau de întârziere în efectuarea plăţilor în contul cupoanelor
şi/sau al capitalului de bază.
 Riscul de piaţă: se manifestă sub forma modificării valorii unei obligaţiuni, cauzată de orice
mişcare în nivelul sau volatilitatea randamentelor de piaţă. În cadrul acestui tip de risc, există
un risc specific asociat lichidităţii. Acesta reprezintă recunoaşterea riscului existent în cazul
tranzacţionării unui instrument rapid şi într-o cantitate mare, fără afectarea semnificativă a
preţului acestuia.
 Riscuri operaţionale: precum riscul de reglementare sau riscul juridic, care se referă la forma
contractului de emisune a obligaţiunilor.
 Riscurile strategice: survin datorită modului în care se desfăşoară procesul de tranzacţionare de
către jucătorii de pe piaţă care operează pentru instituţiile lor.
 Riscul ratei dobânzii: este riscul specific al investiţiilor în obligaţiuni. Problemele cresc cu atât
mai mult cu cât maturitatea titlului este mai mare.
 Conform teoriilor legate de rata dobânzii, aceasta este compusă din rata dobânzii fără risc plus o
primă care reflectă inflaţia, gradul de risc al instrumentului şi gradul de lichiditate al acestuia.
Relaţia poate fi exprimata astfel:
k = k* + IP + DRP +LP + MRP , unde:
 k = rata nominală a dobânzii pentru un anumit instrument financiar;
 k* = rata nominală a dobânzii la grad de risc zero. Acesta reprezintă rata dobânzii care s-ar aplica
unui instrument financiar al cărui grad de risc este zero, în condiţii de inflaţie zero. IP = prima de
inflaţie. Este media ratei inflaţiei, previzionată pentru perioada pentru care este permis
instrumentul financiar respectiv.
 DRP = prima riscului de neplată (default risk premium). Această primă reflectă posibilitatea ca
emitentul să nu plătească dobânda sau să nu ramburseze suma împrumutată, prin intermediul unui
instrument financiar, la termenele de scadenţă stabilite.
 LP = prima de lichiditate (liquidity premium). Aceasta este o primă percepută de către cei care dau
împrumutul, pentru a compensa faptul că unele instrumente financiare nu pot fi convertite în bani
lichizi, într-un timp scurt la un preţ rezonabil.
 MRP = prima perioadei de maturitate (maturity risk premium). Obligaţiunile pe termen lung sunt
expuse unui risc semnificativ de scădere al preţului iar această primă este percepută de către cei
care dau cu împrumut, pentru a compensa acest risc.