Universitatea Hyperion din Bucureti

Suport de curs

Tehnica plilor i finanrii

internaionale
Autor:
Conf. univ. dr. Cristian PUN

Bucureti 2010

Cuprins:
Introducere .................................................................................................................................................... 3
Unitatea 1: Sistemul Financiar Internaional ................................................................................................ 5
1.1. Evoluia Sistemului Financiar Internaional ...................................................................................... 5
1.2. Globalizarea pieelor financiare internaionale .................................................................................. 7
1.3. Contagiunea crizelor financiare la nivel internaional .................................................................... 12
Unitatea 2: Intermedierea pe pieele financiare internaionale.................................................................... 26
2.1. Avantajele intermedierii financiare pe pieele internaionale .......................................................... 26
2.2. Tipologia instituiilor financiare ...................................................................................................... 29
Unitatea 3: Instrumentele financiare folosite pe pieele internaionale ....................................................... 40
4.1. Instrumentele pieei monetare .......................................................................................................... 43
4.2. Instrumentele pieei de capital ......................................................................................................... 45
4.3. Instrumentele de investiie indirect ................................................................................................ 47
Unitatea 4: Balana de pli externe ............................................................................................................ 51
4.1. Rolul balanei de pli externe ......................................................................................................... 53
4.2. Formele de prezentare a balanei de pli......................................................................................... 53
4.3. Principii de nregistrare n balana de pli externe .......................................................................... 54
4.4. Structura balanei de pli externe .................................................................................................... 55
4.5. Poziia investiional internaional ................................................................................................. 57
4.6. Echilibrul balanei de pli externe .................................................................................................. 58
4.7. Tehnici de echilibrare i finanare a balanei de pli externe .......................................................... 59
Unitatea 5: Tehnici de plat internaionale ................................................................................................. 65
5.1. Plata fr instrumente de plat ......................................................................................................... 65
Plata prin marf contra marf.............................................................................................................. 65
Plata n numerar .................................................................................................................................. 65
5.2. Plata prin instrumente (mijloace) de plat ....................................................................................... 66
Cecul internaional .............................................................................................................................. 66
Cambia ................................................................................................................................................ 67
Biletul la ordin .................................................................................................................................... 69
Ordinul de plat................................................................................................................................... 69
5.3. Modalitile internaionale de plat.................................................................................................. 71
Incasoo documentar ............................................................................................................................ 71
Acreditivul documentar....................................................................................................................... 73
Scrisorile de credit .............................................................................................................................. 82
5.4. Transferul internaional al mesajelor n mecanismul de decontri i pli. Sistemul SWIFT. ......... 85
Unitatea 6: Creditul internaional................................................................................................................ 89
6.1. Creditarea pe termen scurt ............................................................................................................... 89
Prefinanarea exporturilor ................................................................................................................... 89
Creditele de export .............................................................................................................................. 91
6.2. Creditarea pe termen mediu i lung ................................................................................................. 94
6.3. Tehnici speciale de creditare (finanare) .......................................................................................... 99
Unitatea 7: Emisiunea de obligaiuni i aciuni pe pieele internaionale ................................................. 106
7.1. Principalele tipuri de obligaiuni tranzacionate pe pieele financiare internaionale ................... 106
7.2. Etapele emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare internaionale prin ofert public .............. 108
7.3. Costul emisiunii de obligaiuni pe pieele internaionale ............................................................... 112
7.4. Emisiunea de aciuni pe pieele internaionale prin ofert public ................................................ 113
7.5. Emisiunea de aciuni pe pieele internaionale prin certificate de depozitare asupra aciunilor .... 114
7.6. Securitizarea pe pieele financiare internaionale .......................................................................... 116
2

Introducere
Piaa financiar internaional reprezint ansamblul de instituii, reglementri i relaii care iau
natere n scopul mobilizrii de resurse de capital de la deintori din diferite ri pentru a fi
plasate ctre beneficiari din afara rilor de origine a acestora. Relaiile financiar-valutare
internaionale sunt o component de baz a pieei financiare internaionale, reprezentnd
ansamblul de mecanisme i instrumente utilizate de diferite instituii financiare sau direct de
operatorii economici pentru a mobiliza resurse financiare necesare derulrii de operaiuni
comerciale sau de cooperare n plan internaional sau de realizarea unui proiect de investiii ntro alt ar. n opinia multor specialiti, momentul declanator al fenomenului monetar-financiar
internaional l constituie Tratatul franco-prusac din 1871, soldat cu obligarea Franei la
efectuarea unei pli externe importante ca despgubire de rzboi. n prezent sfera relaiilor
financiar valutare s-a extins de la relaiile financiare internaionale publice ctre fluxurile
financiare private, volumul valoric al tranzaciilor financiare depind cu mult volumul
tranzaciilor comerciale din economia mondial.
Dezvoltarea burselor de valori internaionale a influenat puternic i profund evoluia pieelor
financiare internaionale, ducnd de asemenea la specializarea i integrarea acestora. Practic,
dezvoltarea pieei financiare internaionale nu ar fi fost posibil fr apariia reglementrilor
bursiere care au permis un mai bun control al desfurrii tranzaciilor pe aceste piee organizate,
apariia instrumentelor derivate (n special a celor pe rata dobnzii i pe valute) care a permis
extinderea mecanismelor de acoperire a riscurilor financiare, electronizarea i informatizarea
tranzaciilor financiare internaionale care a mrit i mai mult viteza de transfer a informaiilor i
creterea semnificativ securitii operaiunilor financiare.
Piaa financiar internaional reprezint cadrul organizat de desfurare a relaiilor financiarmonetare internaionale. Aceast caracter fundamental de pia relativ organizat a presupus
crearea de instituii financiare internaionale care s aib n vedere stabilitatea ntregului sistem
financiar precum i o serie de reglementri internaionale unanim recunoscute i acceptate care
s permit o eficientizarea a derulrii fluxurile financiare internaionale.
n ultima perioad asistm la o reducere a importanei fluxurilor financiare derulate prin
intermediul instituiilor financiare consacrate sau cele derulate la nivel guvernamental, crescnd
tot mai mult ponderea fluxurilor financiare cu caracter privat. Volumul cel mai mare al resurselor
financiare continu s fie mobilizat n cadrul pieelor financiare organizate, chiar dac n ultima
perioad au aprut i s-au dezvoltat o serie de piee paralele dereglementate (cazul euro pieelor). Deinnd cea mai mare parte din volumul fluxurilor financiare, rile dezvoltate rmn
principalul actor financiar att n calitate de beneficiari ct i ca furnizoare de resurse financiare.
rile emergente, dei nc avnd o contribuie firav la derularea operaiunilor financiare, mai
ales n calitate de beneficiari i mai puin de furnizoare de resurse, sunt tot mai active n aciunile
lor de mobilizare a resurselor financiare.

Avnd o structur bine conturat i o arie distinct de manifestare, relaiile financiare

internaionale sunt de fapt o prelungire a relaiilor economice aprute ntre diferitele ri. Cele
mai importate aspecte avute n vedere n studiul modului de manifestare i derulare al fluxurilor
financiar-monetare internaionale, i pe care cartea de fa i propune s le analizeze n detaliu
sunt: instituiile financiare internaionale cu vocaie universal, evoluia sistemului monetar
internaional, aranjamentele monetare internaionale existente n prezent (ca o alternativ la
sistemul monetar internaional), principalele instrumente utilizate pe pieele financiare
internaionale, intermedierea financiar i rolul acesteia n derularea fluxurilor financiare
internaionale precum i principalele segmente ale pieei financiare internaionale (piaa
creditului, piaa valutar, piaa obligaiunilor, piaa aciunilor sau piaa instrumentelor derivate).
Globalizarea pieelor financiare nsoit inevitabil de o dezvoltare fr precedent a mecanismelor
de funcionare a acestora accentueaz rolul finanrii n derularea cu succes a afacerilor
internaionale. Devenind un subiect din ce n ce mai incitant i mai complex pentru specialiti,
finanarea internaional se constituie ca un domeniu perfect integrat n substana tranzaciilor
economice internaionale. Alegerea tehnicilor de finanare sau a instrumentelor sintetice oferite
de piaa financiar internaional presupune n primul rnd o bun cunoatere a acestora de ctre
cei implicai direct - companii private sau instituii financiare publice sau private. Un factor
important n acest proces de alegere l constituie riscul pe care trebuie s i-l asume deopotriv
cel care se finaneaz ct i finanatorii. Riscul, apropiat mai degrab de incertitudine n cazul
tranzaciilor internaionale, se dovedete a fi o categorie economic greu de evaluat i de
gestionat. Direct legat de riscurile asumate i de complexitatea mare a tuturor schemelor de
finanare internaional este i problema costurilor. Practic, costul i riscul sunt dou criterii
fundamentale pe care se bazeaz ntreg aparatul decizional n activitatea economic.
Practica demonstreaz c piaa financiar internaional continu s se dezvolte ntr-un ritm alert
n conformitate cu noile tendine n economia mondial, punndu-se la punct din ce n ce mai
multe tehnici i instrumente financiare prefect adaptate la complexitatea din ce n ce mai mare a
tranzaciilor internaionale. Din perspectiva unei piee emergente i a unor operatori ce se
confrunt cu o lips acut de resurse financiare, aceste tehnici mai mult sau mai puin noi, mai
mult sau mai puin complexe, trebuie iniial cunoscute pentru a putea fi utilizate cu succes
ulterior. Aceast carte se adreseaz deopotriv studenilor i operatorilor economici interesai de
accesarea i mobilizarea resurselor de pe pieele financiare internaionale, abordnd exclusiv
dintr-o perspectiv practic o serie de probleme legate de tehnicile de finanare internaional.
Diferite aspecte ale finanrii internaionale sunt abordate n cadrul unor probleme, exerciii,
aplicaii, teste gril, ntrebri de sintez sau studii de caz. Pentru rezolvarea acestora avei la
dispoziie un set complet de formule financiare i un dicionar sintetic de termeni financiari.

Unitatea 1: Sistemul Financiar Internaional

Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag modul de funcionare a Sistemului Financiar Internaional;
S cunoasc evoluia Sistemului Financiar Internaional;
S descopere modul n care iau natere crizele financiare i se propag la nivel
internaional;
S explice care sunt principalele msuri propuse pentru reformarea Sistemului Financiar
Internaional actual.
Dezvoltarea economiilor naionale, formarea economiei mondiale ca sistem, expansiunea i
diversificarea formelor de comer i cooperare internaional, amplificarea i diversificarea
relaiilor Financiare i financiare internaionale au condus la apariia Sistemului Financiar
Internaional. Dezvoltat cu precdere dup cel de-al doilea rzboi mondial dup ce a luat
amploare fenomenul de instituionalizare, Sistemul Financiar Internaional evoluat continuu,
confruntndu-se de nenumrate ori cu crize i reformri profunde, care au dus n cele din urm la
apariia i proliferarea unor aranjamente Financiare regionale, ca alternativ la acest sistem.

1.1. Evoluia Sistemului Financiar Internaional

Pn dup cel de-al doilea rzboi mondial relaiile financiare ntre ri aveau un caracter
preponderent bilateral, neputndu-se vorbi deocamdat de un Sistem Financiar Internaional i de
necesitatea adoptrii unor reglementri n domeniu universal aplicabile tuturor rilor
participante la acest sistem. Odat cu nfiinarea Fondului Financiar Internaional i al Bncii
Mondiale (Bretton Woods 1945) s-a adus n discuie de ctre rile participante i necesitatea
adoptrii unor reglementri comune n domeniul relaiilor financiar valutare internaionale.
Practic din acel moment Sistemul Financiar Internaional era creat prin adoptarea primelor
reglementri comune.
Sistemul Financiar Internaional poate fi definit generic ca fiind ansamblul de norme i tehnici,
convenite i acceptate pe baza unor reglementri instituionalizate menite s coordoneze i s
organizeze comportamentul rilor membre n domeniul fluxurilor financiare i monetare
internaionale generate de derularea unor operaiuni comerciale sau necomerciale internaionale.
Sistemul Financiar Internaional poate fi privit i ca ansamblul de piee, instituii i fluxuri
financiare menit s asigure deplasarea n timp i n spaiu a resurselor de capital de la cei care le
dein (creditorii sau investitorii internaionali) ctre cei care au nevoie de acestea.
Obiectivul esenial al Sistemului Financiar Internaional a fost s asigure prin intermediul
mecanismelor valutare evoluia echilibrat, armonioas i echitabil a relaiilor economice ntre
statele lumii, n scopul dezvoltrii economice a fiecrei ari n parte i a economiei mondiale n
ansamblul su. nc de la crearea SMI, acest realizarea acestui obiectiv a avut n prim plan
interesul i poziia dominant a Statelor Unite care i-a asumat un rol central n configurarea i
dezvoltarea acestuia.
5

n momentul iniial principiile care au stat la baza funcionrii acestui sistem erau:
- Sistemul Financiar Internaional era un sistem deschis tuturor statelor lumii care n prealabil
recunoteau i acceptau drepturile i obligaiile nscrise n statutul FMI (cu alte cuvinte calitatea
de participant la acest sistem era legat de calitatea de membru FMI);
- Etalonul care sta la baza acestui sistem era aurul (mai exact preul n dolari a acestuia);
- Fiecare stat membru al acestui sistem era obligat s asigure o stabilitate a monedelor aflate n
circulaie. Aceast stabilitate generalizat presupunea definirea paritii monedei naionale n
raport de o cantitate determinat de aur sau fa de dolar, urmnd ca n timp evoluia cursului de
schimb ntre moneda rii respective i etalonul ales s se ncadreze ntr-o band de variaie cu
marj ngust (iniial +/- 1%, mrindu-se apoi la +/- 2.25%);
- Sistemul a pornit cu o convertibilitate deplin a dolarului, celelalte monede putnd fi schimbate
numai prin intermediul dolarului (crossing rate). Atunci cnd apreau dezechilibre majore la
nivelul uneia dintre rile membre, se intervenea activ i generalizat pentru stabilizarea situaiei
i readucerea monedei n interiorul benzii de variaie. Intervenia presupunea cumprarea sau
vnzarea de dolari pe piaa valutar sau retragerea / emisiunea de moned naional;
- Statele participante erau obligate s-i creeze o rezerv internaional corespunztoare cu
nevoile de valut de pe piaa intern, n aa fel nct s fie asigurat o deplin stabilitate a
sistemului;
- n plus de condiia legat de activele de rezerv, rile membre trebuia s urmreasc n
permanen obinerea unei balane echilibrate care s reduc din presiunile asupra cursului de
schimb care ar putea destabiliza sistemul.
Dei a rezistat mai bine de douzeci de ani n aceast form configurat iniial, Sistemul
Financiar Internaional s-a confruntat cu crize profunde n preajma anilor 70, aceste crize fiind
generate fie de principiile care stteau la baza funcionrii sistemului fie faptului c acesta nu
mai rspundea la modificrile structurale din economia mondial. Faptul c sistemul era legat de
dolar i fiecare ar cuta s-i consolideze activele de rezerv, a generat masive acumulri de
dolari la nivelul bncilor centrale (n special cele europene), pe fondul unei politici monetare
relaxate promovate de SUA (care de multe ori a preferat finanarea deficitelor interne sau
externe prin emisiunea de moned fapt ce a diminuat treptat ncrederea participanilor la sistem
n moneda american). n felul acesta s-a ajuns (n mare parte din cauza SUA) la situaia n care
masa de dolari emis de-a lungul timpului s se localizeze n bncile centrale europene (nevoite
s susin prin cumprare de dolari paritatea constant a monedei lor naionale fa de moneda
american).
Aceste bnci, influenate de politica monetar fragil promovat de SUA, au preferat schimbarea
n timp a dolarilor contra unor active de rezerv mai sigure (aur), astfel c SUA s-a confruntat
ntr-o perioad relativ scurt de timp cu o scdere dramatic a rezervelor sale de aur (care n mai
puin de 20 de ani s-a diminuat la jumtate). n plus, monedele europene au devenit din ce n ce
6

mai puternice, ameninnd poziia dolarului. Criza aurului care a scindat piaa financiar
internaional i a dus la apariia unor piee paralele puternic dereglementate piaa
eurovalutelor a constituit un alt factor destabilizator al sistemului creat la Bretton Woods.
Ca urmare, ncepnd cu 1971 statele participante la Sistemul Financiar Internaional au renunat
la fixitatea cursului de schimb, instituind dup aceast perioad devalorizarea monedelor
naionale. n condiiile flotrii libere a cursului de schimb, foarte multe ri s-au confruntat cu
puternice dezechilibre n balana de pli, fapt ce a condus pn la urm la o reconsiderare a
opiunii pentru cursul liber. Astfel c dup cderea acestui sistem unele ri au ncercat diferite
aranjamente la nivel regional (Europa, Africa) sau au dezvoltat o serie de regimuri valutare
hibride care combinau caracteristici ale cursului fix cu cele ale cursului liber. n prezent aceste
aranjamente monetare la nivel local sau regional coexist Sistemului Financiar Internaional care
a suferit ntre timp o serie de modificri i reformri: a fost eliminat aurul i dolarul din poziia
de etalon a sistemului, au fost introduse drepturile speciale de tragere (DST) ca etalon al
sistemului, s-a introdus libertatea fiecrei ri de a-i alege regimul monetar / valutar propriu
(inclusiv flotarea liber), s-a introdus posibilitatea adoptrii unei convertibiliti depline sau
pariale n raport cu celelalte valute.

1.2. Globalizarea pieelor financiare internaionale

Originalitatea anilor '80 rezida n integrarea financiar mondial care permitea capitalurilor s
aib un grad ridicat de mobilitate ntre toate pieele financiare din lume, globalizarea financiar
presupunnd crearea unei piee unice a capitalurilor care s funcioneze la nivel planetar. Fiind
strns legat de procesul globalizrii schimburilor de bunuri i servicii, globalizarea a fost mai
"brutal" i mai important n domeniul financiar.
Globalizarea nu este un fenomen contemporan. De decenii ntregi, rile i firmele occidentale i
desfoar activitatea ntr-o economie planetar. Astfel, este dificil identificarea nceputurilor
globalizrii financiare, pe care se sprijin globalizarea economiei. Este suficient sa amintim rolul
bancherilor italieni n Europa Renaterii, importana avuta n secolul XIX de capitalurile engleze
i franceze n lume, n special n imperiile coloniale i n Rusia, precum i influena micrilor de
capitaluri americane n urma crizei din 1929.
Dup al doilea rzboi mondial, sistemul monetar i financiar internaional ale crui coordonate
au fost stabilite la Bretton Woods a reprezentat un ansamblu coerent de norme i tehnici,
acceptate de state, care consacr hegemonia SUA. Din 1945 i pana la sfritul deceniului '60,
planeta a trit, ca reacie la dezordinea din anii '30, sub un "regim financiar administrat": pariti
fixe n jurul dolarului convertibil n aur, piee financiare compartimentate i cu acces restrns,
dominate de bnci. In timpul deceniului '70 fluxurile de capitaluri au atins noi dimensiuni. La
originea acestei schimbri stau numeroase cauze: mai multe rupturi n sistemul monetar i
financiar internaional, inovaiile financiare, o micare generalizata de liberalizare i globalizrea
economiei.
Sistemul de la Bretton Woods poarta de la nceput germenii eecului su viitor datorit
caracterului sau inadaptabil, dac nu iraional. Deoarece comerul mondial i economia mondial
cereau un volum crescnd de semne monetare, aprea urmtoarea dilema: daca balana de plti a
SUA - moneda acesteia, dolarul, avnd rol de moneda etalon, de rezerva i de plata pe plan
internaional - este deficitar, lumea risca s nu mai aib lichiditi i s apar deflaia; deficitul
7

balanei de pli americane era deci un ru necesar, dar creterea masei monetare care rezulta nu
putea dect s compromit ncrederea iniial n dolar. Treptat, deficitul nregistreaz valori
foarte mari, el rspunznd cererii mari de dolari pe plan internaional.
Este momentul cnd se amplific solicitrile bncilor centrale adresate Sistemului Federal de
Rezerve al SUA de convertire n dolari a sumelor deinute. Se produce astfel o diminuare a
rezervei oficiale de aur de la 24,6 mld. USD n 1944 la 16,6 mld. n 1968 (fuga aurului), fapt
care slbete ncrederea deintorilor de dolari, determinndu-i s-i converteasc n alte monede,
s-i plaseze n operaiuni speculative sau sa cumpere aur. Are loc afirmarea altor monede: yen,
marca german. In acest context, prima ruptura se produce odat cu suspendarea oficial a
convertibilitii n aur a dolarului (15 august 1971), precum i cu abandonul paritilor fixe i
adoptarea cursurilor flotante (1973). Fluctuaia monedelor va da curs liber micrilor speculative
de capitaluri n cutarea de plasamente temporare remuneratoare. Treptat, statele au pierdut
controlul monedelor. Totui, n 1983, rezervele de schimb deinute de cele mai mari cinci bnci
centrale (SUA, Regatul Unit, Germania, Japonia i Elveia) erau nc de trei ori mai mari dect
volumul zilnic al tranzaciilor. Astzi ns raportul s-a inversat.
Abandonarea sistemului de la Bretton Woods provoac o alt ruptur care ine de natura nsi a
monedei: aceasta devine o simpla marf; i schimb statutul, devenind un activ oarecare
schimbat pe piee. Acest lucru provoac valul seismic al inovaiilor financiare. Acestor probleme
instituionale li s-au adugat grave dezechilibre, surse de noi incertitudini: - ocurile petroliere
din 1973 74 i 1979 80, ocul dolarului, dezechilibrele comerciale care au urmat acestor
ocuri, ndatorarea rilor dezvoltate - datoria lor public a crescut cu 9% pe an ntre 1980 i
1982, criza datoriei externe n multe ri din Lumii a treia.
Datorit acestor dezechilibre, variabilele financiare - rata dobnzii, cursul de schimb, cursul
valorilor mobiliare - au cunoscut fluctuaii importante. Liberalizarea financiara se bazeaz pe
regula celor trei "D": dereglementare, dezintermediere, deschidere. La sfritul anilor '70 apare
n SUA fenomenul de dereglementare care avea ca obiect lrgirea libertii de a inova i de a
ntreprinde ntr-un sistem de o concuren pur, prin atenuarea sau suprimarea reglementrilor
autoritare care tindeau: s reglementeze strict funcionarea i accesul la diferite piee de capital,
s reglementeze strict rolul i libertatea de aciune a intermediarilor financiari, s impun limitecadru operaiunilor de mprumut dup natura lor, durata, regim fiscal sau obiect.
Decizia cea mai cunoscut care a dat tonul dereglementrii n domeniul bancar i financiar a fost
abolirea reglementrii "Q" care din 1933 fixa un plafon al ratelor dobnzii creditoare pentru
bncile americane. Aceasta limitare deturnase un mare numr de operatori la bnci pe msur ce
perioada de rate ridicate ale dobnzii persista. Astfel, dereglementarea frna un alt fenomen:
dezintermedierea. Aceasta ultima remarc arat caracterul paradoxal al procesului care const n
stabilirea unor reguli mai deschise de concuren: suprimnd o parte sau toate constrngerile, se
permite agenilor economici s opereze fr ajutorul bncilor, dar se permite i bncilor s
acioneze mai liber i s aib acces la toate produsele i serviciile. Deci dereglementarea
stimuleaz i frneaz n acelai timp dezintermedierea. n condiiile n care globalizarea este
neleas prin liberalizare iar liberalizarea nu este posibil fr o transparen a informaiei deci o
eficien mai mare a pieelor, rolul intermediarilor pe pieele financiare n noul context poate fi
pus sub semnul ndoielii (n foarte multe sectoare ale intermedierii financiare, globalizarea a
8

impus un ritm alert al schimbrii activitii de intermediere orientat spre diversificarea

serviciilor financiare i spre integrarea acestora).
Dereglementarea este o reacie i un rspuns la noile nevoi manifestate n condiiile mondializrii
pieelor bancare i financiare; diversele constrngeri naionale par din ce n ce mai anacronice,
fiind deci cazul armonizrii condiiilor de funcionare i concurenta ale pieelor.
Dezintermedierea const n posibilitatea operatorilor internaionali de a aciona direct pe pieele
financiare (finanare directa) fr a recurge la intermediari bancari i financiari pentru efectuarea
operaiunilor de mprumut i de plasare. Este vorba, de exemplu, pentru trezorierul unei
ntreprinderi, de a prefera finanarea prin emisiuni de euroobligaiuni pe piaa din Londra dect
de a mprumuta de la banc.
Deschiderea pieelor corespunde abolirii frontierelor ntre piee, care erau separate; este vorba de
deschiderea spre exterior a pieelor naionale dar, n acelai timp, n interiorul acestora,
suprimarea granielor ntre compartimentele existente: piaa monetar (pe termen scurt), piaa de
capital (pe termen lung), piaa de schimb (schimbul monedelor intre ele), piee la termen etc.
Doua categorii de inovaii au favorizat procesul de globalizare financiar: inovaii n domeniul
tehnologic, mai ales n domeniul informaticii i telecomunicaiilor i inovaiile financiare.
Computerizarea i telecomunicaiile au contopit pieele financiare ale lumii ntr-un singur sistem
mondial n care o persoana individual, un terminal poate fi tot timpul la curent cu fluctuaiile de
preuri pe pieele majore i poate executa schimburi aproape instantaneu n oricare dintre ele sau
chiar n toate.
In anii '70-'80 un proces de modernizare are loc n cadrul marilor piee financiare ale lumii. Noile
piee, noile produse rezult att din nevoi financiare ale economiei (deschiderea Europei spre
lume i, de o manier mai general, apelul masiv al statelor la pia pentru acoperirea enormelor
deficite bugetare), ct i din necesitile i dorina de a aduce o soluie riscurilor legate de
instabilitatea ratelor de schimb, ratelor dobnzii, inflaie. Inovaiile financiare au fost numeroase
n ultimii 20 de ani pentru a satisface nevoile celor care se mprumuta i ale investitorilor
internaionali. Astfel, nc de la nceputul anilor '70, euro - bncile au propus mprumuturi n
devize cu rate ale dobnzii variabile. In aceast formul, ratele mprumuturilor urmresc evoluia
pieei. In caz de cretere a ratelor, mprumuttorul nu este penalizat; simetric, mprumutatul
beneficiaz de reducerea ratelor de pia.
Produsele derivate reprezint inovaiile majore ale perioadei recente. Aprute la nceputul anilor
'80, aceste instrumente s-au dezvoltat mai nti n SUA, n special la Chicago. Ele permit
acoperirea mpotriva riscurilor de dobnd i valutar, dar sunt utilizate i pentru speculaii i
arbitraj. Aceste produse derivate sunt: contractele futures, opiunile i contractele se swap. Ca i
pe celelalte compartimente ale pieei de capital, trei actori principali efectueaz tranzacii cu
produse derivate. In primul rnd, utilizatorii finali - marile ntreprinderi, case de pensii, fonduri
de investiii, companii de asigurri - care vor sa se protejeze mpotriva riscurilor ratei dobnzii i
de schimb. In al doilea rnd, intermediarii (curtieri, marile bnci) al cror scop este sa gseasc
contrapartid pentru clienii menionai anterior i sa ncaseze comisioane. In al treilea rnd sunt
speculatorii -cei mai cunoscui fiind gestionarii aa-numitelor "hedge-funds" -care i asum
contient riscuri pentru a ncasa plus-valori. Funcia eseniala a produselor derivate este
permiterea transferului riscului ntre pri.
9

Alte importante inovaii financiare sunt valorile mobiliare utilizate pe piaa internaional de
capital: euroobligaiunile (eurobonds), euroaciunile (euroequities), certificatele de depozit emise
de bnci (ADR, EDR i GDR). Sfera financiar se extinde astfel dincolo de frontiere, n afara
statelor. Aceasta este logica mondializrii, care poart n ea ideea unei piee fr constrngere,
fr limite geografice sau de alt natur. Dilatarea sferei financiare se explic astfel uor: dac o
investiie productiv cere construirea de uzine i recrutarea de personal, un plasament financiar la
celalalt capt al lumii se realizeaz ntr-o secunda, graie reelelor informatice.
Pe hrtie, acest lucru favorizeaz economia. Azi, statele, ntreprinderile, investitorii pot s-i
procure n timp real i la cel mai bun pre capitalurile de care au nevoie. In practica ns aceasta
putere a finanelor a devenit att de mare nct poate provoca adevrate catastrofe, dup cum se
va vedea n continuare. De altfel, Joel Kurtzman, redactor la publicaia "Harvard Business
Review", estimeaz ca pentru fiecare dolar care circul n economia mondial productiv, ntre
20 i 50 de dolari circul n cea pur financiar, dei nimeni nu tie cu precizie care sunt
raporturile.
Un alt important factor al globalizrii l reprezint faptul c la nceputul anilor '90 noile ri
industriale din Asia i America latin au devenit importani actori ai finanelor internaionale.
Partea pieelor acestor ri n capitalizarea bursier mondial a trecut de la 2,5% la 9% ntre anii
1983 i 1993. Succesul lor se explic prin randamentele ridicate (anumite piee din Asia au oferit
randamente cuprinse ntre 50% i 100% n 1993), faptul c sunt puin corelate cu pieele rilor
dezvoltate, ceea ce favorizeaz diversificarea riscurilor investitorilor internaionali. Ultimii
"intrai" n sistem sunt tarile Europei de Est.
Achiziiile i fuziunile internaionale, ca form particular a investiiilor internaionale, par a fi
simptomul cel mai evident al globalizrii financiare. Astfel, n ultimii zece ani, rata medie de
cretere achiziiilor i fuziunilor internaionale a fost de 42%, depind orice alt rat de cretere
di orice sector al pieei financiare sau al economiei reale. Valoarea acestor tranzacii atinsese, n
1999, valoarea record de 2300mld. USD, ceea ce reprezint ceva mai mult de 1/3 din valoarea
comerului internaional cu mrfuri i servicii. Achiziiile i fuziunile cu caracter tranfrontalier au
deinut peste 25% din aceast pia n perioada 1980-1999, iar rata anual de cretere a fost de
20% ntre 1987-1999, acest fapt putnd fi interpretat ca un semnal clar c aceast component a
pieei financiare este una dintre cele mai dinamice i n acelai timp, cu un grad i capacitate
ridicat de globalizare.
Aspecte negative ale globalizrii: crize i instabilitate financiar
Teoretic, crearea unei piee mondiale a capitalurilor, concurenial, funcionnd fr piedici,
trebuia sa stimuleze creterea eficienei sistemului financiar permind o reducere a costului de
finanare i o mai bun alocare a capitalurilor ntre ri i sectoare de activitate, de unde s
rezulte o mai rapid creterea economiei mondiale.
Dup 35 de ani de schimburi i micri de capitaluri administrate, se credea c s-a gsit
remediul: liberul joc ntre deintorii de resurse i cei care au nevoie de finanare, acetia
ntlnindu-se mai uor i cu cost sczut (dereglementare), utiliznd din ce n ce mai puin
intermedierea bncilor (dezintermediere) i circulnd mai uor de la un tip de activitate la altul
10

(deschiderea pieelor). Aceasta tripl revoluie a permis rilor i firmelor s-i finaneze nevoile
i a ajutat ntreprinderile s investeasc. De asemenea, din anii '90 pieele emergente din Asia,
America latin i Europa de Est erau ncorporate n sistem. Finanele veneau n ajutorul
dezvoltrii. Observarea realitii conduce ns la concluzii mai nuanate.
In primul rnd, nu este cert faptul c a avut loc o ameliorare a eficienei de alocare a
capitalurilor. Dac a avut loc o reducere a costurilor de finanare, de aceasta au beneficiat marile
ntreprinderi multinaionale i instituiile financiare, singurele n msur s accead la noile
instrumente financiare i mai puin multitudinea de ntreprinderi mici i mijlocii ce reprezint
esutul productiv. De asemenea, ne putem ntreba daca noul sistem financiar internaional a
condus intr-adevr la o mai bun alocare a capitalurilor ntre regiunile lumii. ncepnd de la criza
datoriei Lumii a treia, cea mai mare parte a finanrilor internaionale se concentreaz n rile
dezvoltate. La nceputul anilor '90, rile n curs de dezvoltare "vrsau" rilor dezvoltate cu titlu
de rambursare a datoriei lor mai mult dect primeau de la acestea.
Pe de alt parte, globalizarea financiar determin o instabilitate crescnda a pieelor ce pare s
devin cronic i accentuarea speculaiei. Se creeaz astfel premisele ca viteza de propagare i
aria geografic se cuprindere a crizelor s creasc semnificativ. Unul din exemplele adecvate n
acest sens este criza financiar asiatic din 1997 care a afectat nu numai continentul asiatic, ci i
o mare parte a rilor dezvoltate, ri din Europa Central i de Est i se poate spune c stat la
baza declanrii unei serii de crize financiare pe pieele latino-americane.
Procesul de globalizare financiara s-a produs n acelai timp cu creterea instabilitii ratelor
dobnzii, ratelor de schimb i cursurilor titlurilor financiare. Se poate spune chiar c exist o
relaie dialectic ntre instabilitatea financiar i globalizare. Aceasta deoarece, pe de o parte, cea
mai mare parte a inovaiilor financiare au ca obiect protejarea agenilor economici mpotriva
instabilitii ratelor de schimb, ratelor dobnzii, a volatilitii cursurilor titlurilor, iar pe de alt
parte, noile instrumente sunt ele nsele factori de instabilitate. Aceast constatare se verific mai
ales pe pieele produselor derivate unde, pentru a acoperi riscurile fluctuaiei, marile
ntreprinderi, companii de asigurri, case de pensii etc. schimb contracte avnd ca obiect rate
ale dobnzii, devize sau active financiare. Pieele la termen ating azi o amploare i o
complexitate ce par incontrolabile. Produsele derivate constituie un instrument eficient de
gestiune a riscurilor, dar n acelai timp un factor de instabilitate, fiind unul din instrumentele
favorite ale speculatorilor.
Globalizarea financiar a presupus de asemenea o uria dilatare a sferei financiare: pe piaa
valutar se schimb zilnic 1500 mld. dolari, de 7 ori mai mult dect n 1986. In ceea ce privete
aciunile, numai la New York capitalizarea (8700 mld. $ la sfritul lui noiembrie 1997) s-a
multiplicat de 4 ori n 10 ani. Aceasta explozie a tranzaciilor pe pieele financiare nu mai este n
raport direct cu finanarea produciei i a schimburilor internaionale. Dup estimrile BRI,
valoarea tranzaciilor financiare internaionale este de 50 de ori mai mare dect valoarea
comerului internaional cu bunuri i servicii. Rezult deci acest decuplaj - n cretere - ntre
activitatea financiar i cea real.
In alt ordine de idei, dereglementarea i internaionalizarea pieelor financiare au avut drept
consecin plasarea sub o strict supraveghere a politicilor economice ale statelor. Acum, pieele
11

sunt cele care decid dac politicile economice naionale sunt eficiente. Dac o anumit orientare
a politicii bugetare le ngrijoreaz, o cretere a salariilor bugetarilor li se pare excesiv, o msur
de sprijinire a consumului li se pare costisitoare i ineficient, atunci sanciunea este rapid i
adesea brutala. In cteva momente, investitori din lumea ntreag - Tokyo, Singapore, New York,
Londra, Frankfurt, Paris - alertai n timp real de terminalele Reuters, i exprim nencrederea i
dezaprobarea.
De asemenea, autoritile monetare ale rilor nu pot face prea mult pentru a-i apra monedele
n faa speculaiei: rezervele valutare ale rilor dezvoltate (principala arm de aprare a
monedelor) reprezint de 2 ori mai puin dect valoarea zilnic a tranzaciilor pe piata valutar.
Criza valutar care a fcut s explodeze Sistemul Monetar European n 1992 i 1993 sunt o
perfect ilustrare. S-a constatat cu aceast ocazie c fixitatea schimbului i piaa unic a
capitalurilor, adic perfecta mobilitate a capitalurilor sunt incompatibile.
Integrarea financiar mondial i mobilitatea internaional a capitalurilor au modificat profund
natura relaiilor existente intre diferite economii. Altdat, transmiterea internaional a
conjuncturilor economice se realiza prin fluxurile de schimburi de bunuri i servicii. Astzi,
variabilele financiare sunt cele care joac rolul determinant n transmiterea conjuncturilor,
acestea devenind din ce n ce mai interdependente.
Pe fondul tuturor acestor consecine ale globalizrii financiare, a riscurilor pe care aceasta le
presupune, se constata o grav slbiciune a noului sistem financiar internaional. Crizele sunt din
ce n ce mai frecvente i mai variate, n special datorit sistemului ultraspeculativ instaurat la
sfritul anilor '70, cu doi principali factori: dimensiunile atinse de sfera financiar, ntr-un timp
record (au determinat ca aceasta s devin practic incontrolabil), i tendina ei de a genera
"baloane speculative", provocnd crizele. Astfel, de la criza datoriei Lumii a Treia din 1982, la
cea din Rusia, toate pieele (aciuni, obligaiuni, derivate, imobiliar.) au suferit cel puin o
zdruncinare m cursul ultimilor 15 ani.

1.3. Contagiunea crizelor financiare la nivel internaional

Criza asiatic din 1997 este unul din exemplele cele mai elocvente pentru efectele distructive
care nsoesc globalizarea pieelor financiare. Declanata n iulie 1997 n Thailanda, criza a atins
rapid Coreea, Indonezia, Malaezia, Philippine i celelalte tari asiatice, inclusiv Japonia.
Liberalizarea financiar, aceast micare vasta declanat la sfritul anilor '70, a fost n acelai
timp factorul i vectorul de difuzare a crizei. Enorma mas de capitaluri care s-a ndreptat spre
Sud - Estul asiatic a format un "balon speculativ", fr a se preocupa de slbiciunea tarilor
economiilor locale. Acest balon a explodat brutal, apoi pieele financiare interconectate au
amplificat ocul. In 1982 a fost nevoie de declararea n ncetare de pli a mai multor ri n
dezvoltare pentru a ngrijora lumea. De aceast dat, suprandatorare a ntreprinderilor i bncilor
private ntr-o regiune care contribuie cu numai 3,5% la PNB mondial a fost suficienta pentru a
declana un risc planetar. Crizele mai recente din Argentina sau Chile reflect acelai lucru.
Deficitul curent al Thailandei (ara n care s-a declanat criza) era de 8%. "Balonul" imobiliar i
bursier acumulat n anii de cretere devenea amenintor. Capitalurile au nceput atunci sa
prseasc ara, iar speculatorii internaionali au nceput s mizeze pe cderea bahtului, moneda
naional a Thailandei. Pe data de 2 iulie bahtul, moneda legata de dolar, s-a prbuit. Intr-o lun,
a pierdut 25% din valoarea sa fa de dolar. Celelalte monede asiatice au nceput atunci sa se
12

deprecieze. Spirala crahului fusese declanat. Ca i n Mexic, n decembrie 1994, capitalurile,

adesea plasate pe termen scurt n scop speculativ, au plecat la fel de repede precum au venit;
bncile strine au cerut rambursarea mprumuturilor pe termen scurt, pe care nainte le rennoiau
foarte uor. ntreprinderile i bncile asiatice au nceput sa cumpere dolari i yeni pentru a-si
onora obligaiile scadente. Pentru a le ajuta s, bncile centrale i-au sacrificat rezervele valutare.
Acest scenariu catastrofa s-a reprodus n iulie n Thailanda, n noiembrie n Coreea i la
nceputul lui ianuarie n Indonezia. In ceea ce privete Japonia, primul furnizor de fonduri pentru
tarile emergente din Sud - Estul Asiei, ea a fost de asemenea atins de criza, dovedindu-se
existena unor relatii financiare nefireti: 3600 mld. dolari creane ndoielnice i un sistem
financiar dominat de mafie. In 1997, Indonezia, a patra putere demografica a globului, aprea ca
un rai pentru investitori: 6% cretere anual de 30 de ani, 47 mld. dolari excedent comercial
pentru primele 11 luni din 1997. Dup declanarea crizei, ara a ajuns n ruin. Moneda sa, rupia,
a pierdut 80% din valoarea sa fa de dolar, iar 90% din societile cotate la Bursa din Djakarta
erau n stare de insolvabilitate. Din Coreea de Sud, al crei nivel de bogie s-a diminuat de 2 ori
din noiembrie 1997, n Thailanda, al crei PIB a revenit n 100 de zile de criza la nivelul din
1987, Asia a oferit aceeai imagine: o economie distrus, prsit de investitorii strini. In 1997,
25% din capitalizarea bursiera la Kuala Lumpur, n Malaezia, era n posesia investitorilor strini,
fata de 2% n 1998, dup criz. Din iunie n decembrie 1997, Bursele din Hong Kong, Seoul,
Djakarta i Bangkok au pierdut valoric mai mult de 1200 mld. dolari. Aceasta stare de fapt,
atenuata parial n ianuarie 1998, era calificata de Kenneth Courtis, economist la Deutsche Bank
din Tokyo, drept "cea mai grav criz din anii '30 pana n prezent". Primul seism major al erei
mondializrii, aceast criz a surprins observatorii, analitii financiari, chiar i pe cei mai
pesimiti, prin amploarea i rapiditatea cu care s-a propagat din Thailanda, de la nceputul lui
iulie, n toate rile din zona, inclusiv Japonia. i de aceast dat, Comunitatea Internaional a
jucat rolul de "pompier" pentru a preveni un dezastru planetar: 100 mld. dolari au fost alocai
pentru Asia, de doua ori mai mult dect pentru Mexic n 1994-1995. Se pare deci ca ceea ce a
izbucnit n Asia de Sud - Est a fost un amestec exploziv de crize ale devizelor, ntreprinderilor i
bncilor. Dezastrul a fost att de mare, nct nici intervenia FMI n Thailanda, Coreea i
Indonezia nu a fost suficient pentru a stopa criza. Cel puin dou certitudini par sa nu fi
supravieuit n 1997: Asia n calitate de campioan de necontestat a creterii economice i
atotputernicia pieelor financiare, presupuse ca alimentnd economia mondial. Dup grava criza
produs n tarile Asiei de Sud - Est, se pune problema unei reforme a pieelor financiare pentru a
nu cunoate o noua recesiune mondiala. Absurd n urma cu un an, problema devine de mare
actualitate. Alan Greenspan, preedintele Rezervelor Federale propunea "modificarea practicilor
i instituiilor pentru reducerea riscurilor sistemului".
Diferite fore (guverne, creditori, investitori i instituii financiare) i beneficii poteniale au
determinat adncirea continu procesului de globalizare. Dup cderea Sistemului de la Bretton
Woods (1971) s-a trecut ntr-o nou etap de dezvoltare a sistemului financiar internaional
caracterizat printr-o mobilitate ridicat a capitalurilor i printr-o participare a unui mare numr
de ri n curs de dezvoltare la derularea tranzaciilor financiare n cadrul acestuia. Gradul ridicat
de integrare al pieelor financiare, dublat de liberalizarea fluxurilor de capital a condus la
creterea interdependenelor ntre economiile dezvoltate i economiile n dezvoltare din toate
regiunile lumii. Analiza, n contextul actual, a evoluiei acestor interdependene capt o
importan deosebit pentru nelegerea naturii crizelor i ofer noi perspective asupra efectelor
de antrenare pe care acestea le au pe plan internaional.
13

Crizele pot fi definite ca fiind situaii caracterizate de o instabilitate pronunat, fiind deci
nsoite de o volatilitate i de o incertitudine n cretere pe majoritatea pieelor (pieele de capital,
piaa petrolului, pieele monetare i valutare, piaa muncii etc.). n situaii de criz (orice form
ar mbrca ea) ne aflm ntr-o permanent stare de nelinite i de nesiguran legat de viitor,
team sau chiar panic. Instinctul nostru de aprare i de conservare ne ndeamn s ne
comportm uneori iraional i s accentum i mai mult aceast volatilitate, deoarece fiecare
dintre noi, cu capacitatea cognitiv pe care o avem filtrm informaia i nelegem fenomenul n
felul nostru transpunndu-l apoi ntr-un anumit comportament legat de pia.
Crizele apar n urma unei perioade n care preul unor active (financiare sau nu) au crescut
artificial foarte mult, i n momentul n care piaa devine contient cu privire la aceast
supraevaluare reacioneaz n consecin. Etimologic cuvntul criz provine din cuvntul
grecesc krisis care nseamn o situaie ce necesit luarea unei decizii. Mishkin a definit criza
ca fiind situaia n care selecia advers i hazardul moral se acutizeaz, pieele nemaifiind
capabile s canalizeze resursele ctre cele mai productive oportuniti de investiii. O abordare
similar ntlnim i la Friedman care consider c criza are o puternic dimensiune psihologic.
Panicai de perspectiva pieei, deponenii se arunc ntr-un numr periculos de mare asupra
depozitelor lor din bnci i deci sistemul bancar intr ntr-un colaps generalizat. Criza este
asociat adesea lipsei de condiii care s permit adoptarea unei decizii (Morin , 1976). Apariia
unei crize poate fi greu anticipat, elementul de surpriz asociat unei astfel de situaii fiind
fundamental (Reilly , 1993). n unele cazuri, criza este definit ca fiind un eveniment cu
probabilitate redus de apariie dar care are implicaii mari pentru societate, organizaii sau
indivizi (Mitroff & all , 1988).
Problema cu definirea acestor crize const n a spune ct de mare s fie volatilitatea sau cderea
pieelor pentru a putea ncadra o evoluie de acest gen n categoria unei crize. Nu exist definiii
foarte clare cu privire la ct de mare s fie inflaia, omajul sau scderea PIB-ului unei ri pentru
a aprecia intrarea ei ntr-o criz. Convenional, s-a stabilit c o economie intr n faz de
recesiune atunci cnd dup 2 trimestre succesive avem de a face cu scderea PIB-ului unei ri
sau regiuni (definiia a fost propus de Shiskin n 1975). National Bureau of Economic Research
(NBER) definete criza ca fiind o scdere semnificativ a activitii economice pentru cteva
luni reflectat n scderea PIB, scderea veniturilor individuale, reducerea nivelului ocuprii,
diminuarea produciei industriale i a consumului. O alt definiie a crizei dat de Bruno (1996)
menioneaz situaia n care o economie nregistreaz scderea PIB pentru trei ani consecutivi i
aceast scdere este mai mare de 9%.
Exist diferite clasificri ale crizelor actuale. O prim clasificare relevant pentru discuia
noastr ar fi urmtoarea (Manic , 2009):

Crize de mic amploare, conjuncturale sunt cele mai puin periculoase dar i cele
mai des ntlnite. Sunt generate ocuri externe (creterea preului petrolului pe
pieele internaionale, conflicte la frontier, calamiti naturale n regiune) care
genereaz o scdere a PIB i o cretere a omajului. Guvernele pot contracara
efectele negative ale acestor crize prin msuri fiscale. Chiar i n absena unor msuri
explicite economia gsete rapid calea de redresare i de rspuns la efectele negative
generate de o anumit conjunctur extern.
14

Crizele structurale:generate pe fondul unei lipse de ajustare / adaptare a structurii

produciei interne la conjunctura internaional. Aceste crize structurale conduc cel
mai adesea la probleme de balan de pli externe pe fondul pierderii
competitivitii externe, a insuficientei adaptri a ofertei la noile cerine de pe pieele
internaionale. Aceste crize au un impact prelungit i mult mai destabilizator asupra
unei economii.
Crizele sistemice: sunt crize care nu mai i pot gsi soluia n interiorul economiei n
condiiile unei structuri de producie date. Sunt crize care necesit o reformare a
ntregului sistem n care este angrenat o economie (de exemplu reformarea
Sistemului Financiar Internaional).
alt clasificare interesant a fost fcut de Ishihara (2005) care a identificat n
literatura de specialitate cinci forme diferite de crize economico-financiare:
Criz de lichiditate n sectorul financiar bancar (: este definit ca fiind o situaie n
care ntr-o ar mai multe bnci intr n imposibilitate de a-i onora obligaiile de
plat pe termen scurt (criza de lichiditate) sau pasivele bncii sunt mai reduse dect
activele bncii duce la (insolvena bncilor). Msurarea unei astfel de crize se
bazeaz pe indicatorul care raporteaz volumul depozitelor totale din sistemul bancar
la totalul activelor bncilor din sistem (Demirguc-Kunt, Detragiache i Gupta ,
2000);
Criza de balan de pli externe: a fost definit pentru prima dat de Krugman i
Obstfeld ca fiind acea situaie n care rezerva internaional a unei ri se
diminueaz semnificativ pe fondul unor operaiuni masive de cumprare de valut pe
piaa valutar motivate de anumite ateptri privind o iminent depreciere a cursului
de schimb n perioada imediat urmtoare. Kaminsky i Reinhart au definit i ei criza
de balan de pli externe ca fiind o prbuire abrupt a rezervei internaionale fr
ns a propune un criteriu obiectiv pentru a caracteriza aceast prbuire drept criz.
Msurarea unei astfel de crize se bazeaz pe ritmul de variaie a rezervelor
internaionale ale unei ri (rezerve prin care balana de pli externe i gsete
echilibrul pe o perioad determinat). O astfel de prbuire a rezervei internaional
nu survine doar unor speculaii pe piaa valutar ci i unei situaii de dezechilibru
cronic de cont curent (importuri mai mari dect exporturile pe o perioad prelungit).
Criz valutar: este caracterizat printr-o depreciere semnificativ a cursului de
schimb pe fondul creterii puternice de cerere de valut, presiunilor inflaioniste
(Glick i Hutchison , 1999). n literatur este definit ca fiind situaia n care cursul
de schimb cunoate n termeni nominali o depreciere mai mare de 25% pe perioada
ultimelor 12 luni (Frank i Rose , 1996) sau o depreciere mai mare de 10% a cursului
real (Esquivel i Larrain , 1998). O alt propunere (Goldfajn i Gupta , 1999)
interesant caracterizeaz criza valutar drept o deviaie puternic ntre cursul real i
cursul estimat.
Criz de datorie extern: definit pentru prima dat de Dornbusch (1989) ca fiind
acea situaie n care o ar este n incapacitate de a-i onora serviciul datoriei externe
i de a rambursa ratele aferente acesteia. O serie de specialiti care au preluat aceast
definiie iniial au ncercat mai apoi s defineasc n mod obiectiv termenul de
incapacitate. Trebuie spus n primul rnd c declararea oficial a ncetrii temporare
plilor aferente datoriei sale externe (cazurile deja de notorietate a Mexicului,
Braziliei sau Argentinei) nu nseamn neaprat c aceast ar se gsete n situaia
15

de incapacitate de plat. Detragiache i Spilimbergo (2001) au definit criza datoriei

extern ca fiind una dintre urmtoarele situaii: (a) situaia n care datoria cu
probleme (cea care nu mai poate fi rambursat) este mai mare de 5% din totalul
datoriei externe i (b) situaia n care o ar solicit restructurarea datoriei sau
reealonarea plilor (moratoriul datoriei externe) n contul datoriei externe
creditorilor si. Indicatorii clasici pe baza crora se analizeaz o potenial criz de
datorie extern sunt: datoria extern / PIB, datoria extern / exporturi totale sau rata
serviciului datoriei externe. Ajayi i Mbodja (1996) au propus un sistem de
indicatori mai complex prin care s fie msurat posibilitatea ca o ar s intre ntr-o
astfel de criz: (1) datorie extern / exporturi; (2) datorie extern / PNB; (3) serviciul
datoriei externe / exporturi; (4) rata dobnzilor / exporturi i (5) rata dobnzilor /
PNB.
Crizele financiare: n literatur nu s-a creionat nc un punct de vedere unitar cu
privire la acest tip de criz. Crizele financiare sunt asociate unei diminuri drastice a
ncrederii investitorilor n sistemul financiar. Pe fondul aceste credibiliti n scdere
capitalurile sunt retrase de pe pieele financiare i repatriate n ara lor de origine.
Acest efect genereaz o scdere a lichiditii tranzaciilor pe burs, o presiune pe
cursul de schimb (pe fondul creterii cererii de valut necesar conversiei sumelor
dezinvestite de pe piaa de capital) i o presiune pe rata dobnzii (pe fondul
diminurii cererii de titluri financiare).

Este dificil s facem aprecieri cnd o criz financiar devine una economic sau dac o criz
economic genereaz o criz financiar sau invers. n principiu vorbim intotdeauna de o criz
economic generat fie de cauze financiare, politice sau sociale. Criza financiar nu este dect o
form de manifestare a crizei economice i reflect o nencredere n sistemul financiar, o scdere
semnificativ a volumului tranzaciilor la burs, o dereglare a mecanismelor de pia. Bursa este
barometrul economiei i tranzacioneaz afaceri de diferite dimensiuni i din diferite sectoare. n
momentul n care piaa acestor afaceri (piaa imobiliar, piaa petrolului, piaa muncii) sufer
dereglri sau corecii importante ele se vor reflecta n profitabilitatea afacerilor listate la burs i,
implicit, n preul activelor financiare (aciuni sau obligaiuni) care depind direct de ateptrile
investitorilor. Panica legat de economie nu face altceva dect s accentueze amplitudinea
acestor corecii i s induc noi incertitudini n economie. De aici i pn la reducerea apetitului
pentru economisiri i investiii i apoi la creterea dobnzilor pe pia nu este dect un pas.
Aceste clasificri nu aduc prea mult ceva nou pentru teoria crizelor dac avem n vedere faptul c
la originea lor st o cauz monetar fundamental: expansiunea monetar. Aceste crize, fie c
este vorba de o criz a datoriei externe, a balanei de pli externe sau a lichiditii n sistemul
bancar pleac de la intervenia statului pe pieele monetare prin infuzia de bani care altereaz
starea capitalului pe pia. Foarte muli specialiti consider oarecum eronat c ceea ce se
ntmpl la ora actual pe pieele financiare internaionale a fost cauzat de ingeniozitatea
financiar a unor bancheri care mpachetnd un pachet imens de credite de consum, contracte
de leasing sau credite ipotecare n aa zisele active toxice prin mecanismul securitizrii sau
emisiunii de certificate de depozitare (depositay receipts) pe care apoi le-au garandat cu credit
default swaps (un fel de garanie pentru activele originale mpachetate de aceste instrumente
inovatoare). O alt greeal, n opinia multora, s-a produs de ctre ageniile de rating (la care
toi ne uitam ca la adevrai zei fiind de neconceput ca ele s greeasc cu ceva n modelarea i
16

evaluarea riscului asociat unor companii de proiect - SPV implicate n securitizare sau emisiunea
de certificate de depozitare ce nu aveau n spatele lor dect activele pe care le consolidau i
evident sponsorii lor - bnci de investiii de prim rang. Cu ajutorul acestor agenii de rating
astfel de companii au primit ratinguri identice cu ale sponsorilor dei riscul asociat lor era
complet diferit (un risc n acest caz nu e compus doar de riscul de firm ci i de riscul de proiect
neglijat total de aceste agenii). La toate acestea se adaug lipsa de reglementare a acestor
instrumente care a permis expunerea portofoliilor financiare unor instituii de investiii nepermis
de mult fa de riscurile nglobate de aceste instrumente toxice.
Atunci cnd se caut adevratele cauze ale crizelor c la baza acestei crize a stat politica banilor
ieftini promovat de marile bnci centrale cu aprobarea tacit a FMI. Nimeni nu s-a ridicat s
reacioneze cu vehemen atunci cnd bncile centrale (care sunt ele independente dar nu sunt
private) au emis moned - un bun public s nu uitm - n netire i c acest lucru a indus n
eroare antreprenorial pe toat lumea - de la omeri la marii antreprenori. Banul ieftin i uor de
obinut (i nu capitalul) a fost pompat de bncile comerciale cu acordul bncilor centrale n
sistem i a sedus pe toat lumea. Toi am devenit brusc mai optimiti cu proiectele noastre
antreprenoriale i am crezut c putem susine pe termen lung proiecte care iniial nu puteau fi
finanare doar cu capitalul existent acumulat strict din ceea ce economiseam. Creditele ipotecare,
leasingul, creditele de consum s-au extins cu repeziciune nu pentru c bncile i bancherii erau
lacomi ci pentru c statul le permitea acest lucru. Mai mult era mult mai uor i atractiv s
creditezi consumul i nu producia avnd la dispoziie o surs nelimitat de bani (nu de capital
repet). Emisiunea de moned a bncilor centrale mari (SUA mai ales, dar nu numai) a fost cea
care a declanat de fapt criza (ca s poi gsi soluii la criz trebuie s poi s identifici corect
cauzele sale). Crizele actuale sunt precedate de un hazard moral exploatat la maxim de un sector
financiar-bancar ce funcioneaz dup regulile pieei libere dar care tranzacioneaz un bun
public (apanaj al statului): banul.
Bncile comerciale, considerate de foarte muli n mod eronat afaceri private i apanajul
capitalitilor, i-au pierdut de mult funcia de mobilizator i plasator de economisiri private
(capitaluri), i au devenit o unealt a statului, un plasator eficient (pentru stat doar) de moned n
economie, distorsionnd puternic imaginea i anticiprile antreprenorilor cu privire la
dimensiunea real a unei resurse importante: capitalul. Foarte mult din sistemul financiar actual
s-a dezvoltat cu concursul statutului astfel c sistemul financiar - bancar nu mai este demult
privat. n acest sistem se pune nepermis de mult accentul pe moned i nu pe capitaluri (de fapt
nici nu se face aceast distincie clar ntr-o banc comercial avnd n vedere c zilnic deficitul
de resurse ntre ceea ce se atrage ca depozite i ceea ce se crediteaz este compensat prin diferite
scheme de refinanare). E mult mai greu s te lupi pentru economisiri i pentru a-i convinge pe
consumatori s renune la consumurile lor i s pun bani deoparte dect s te plasezi moneda
ieftin i abundent emis de bncile centrale. S-a produs practic o ruptur ntre sistemul
financiar controlat de ctre stat prin banca central i economiile reale (nu ntmpltor asistm la
o accelerare a crizelor n ultima perioad). Mai mult, practica i modelul acesta de dezvoltare a
ajuns o practic internaional (crizele au devenit globale). Acesta este unul dintre paradoxurile
capitalismului actual: antreprenorii sunt obligai s vnd produsele i serviciile lor respectnd
principiile pieei libere procurndu-i ns resurse de pe piee tot mai reglementate i pe care
statul are o implicare tot mai mare (piaa capitalurilor, piaa muncii).

17

Concluzia este ct se poate de clar dac plasm analiza crizelor actuale n aceste coordonate: nu
capitalismul, liberalismul excesiv sau mecanismele pieei libere au generat aceast criz (i toate
crizele care vor urma). Statul este cel care prin bncile sale centrale altereaz o resurs
important din economie (care este i ea limitat) capitalul - prin emisiunea necontrolat de
moned i prin lipsa unor mecanisme reale de a controla aceast emisiune (etalonul aur era foarte
eficient pentru c nu s-a putut descoperi formula chimic a acestui metal preios). Alternd acest
capital din pia el denatureaz dobnda calculele antreprenoriale i induce n eroare pe toi cei
care acionnd pe piaa liber, fiind creativi i asumndu-i riscuri vnd produse i servicii.
Lucrul cel mai grav este c aceast intervenie malefic i greu de observat a statului n economie
prin acapararea sistemului financiar-bancar s-a extins ncetul cu ncetul i la piaa capitalurilor.
Preurile aciunilor au fost alterate i ele de banii ieftini pompai de stat i de bncile comerciale
n economie.
Observnd toate aceste reacii mpotriva capitalismului promovate n diferite cercuri academice
ne dm seama c nu s-a neles nimic din aceast criz. Toi cei care au avut de ctigat din acea
stare de aparent bunstare (bancherii, brokerii, cei din bncile centrale sau din comisiile de
supraveghere, asiguratorii, agenii imobiliari, companiile de leasing, intermediarii de credite de
consum) ncearc acum s ne conving de faptul c la baza crizei a stat piaa liber i
liberalismul excesiv (adic economia real i privat, cea care acum sufer cel mai mult de pe
urma crizei) n sperana c se va reveni la o situaie anterioar. Este o abordare greit i lipsit
de cea mai elementar logic economic: la baza crizei actuale se gsete statul prin bncile
centrale, manipulatorul de moned, cel care nu are nici cele mai elementare criterii de a controla
i de a emite aceast moned n sistem dar i bncile comerciale i toate instituiile de
intermediere financiar care au devenit tot mai mult bnci de stat mult prea concentrate pe
multiplicarea creditului bazat pe o moned ieftin i mult mai uor de obinut de la stat. Toate
calculele economice (micro i macro) sunt date peste cap de acest comportament iresponsabil al
bncilor centrale. Totul a devenit mai volatil i mai impredictibil. Mediul de afaceri pare tot mai
nesigur nu doar pentru antreprenorii angajai n producia de bunuri i servicii care i vd
afacerile date peste cap ci i pentru omul de rnd interesat de o cas, o main, o familie i un loc
de munc stabil cel puin pe termen mediu.
n acest context viitorul capitalismului pur bazat pe virtuiile pieei libere pare extraordinar de
sumbru, cu att mai mult cu ct lipsa de nelegere a fenomenului a dus la o i mai mare ntrire a
statului ca soluie la aceast criz (bnci naionalizate, ajutoare de stat acordate industriilor cu
probleme). Dac ne ntrebm ct va dura aceast criz sau dac vor mai aprea n curnd crize de
o asemenea amploare rspunsul este simplu: atta timp ct statul i bncile centrale nu i vor
recunoate neputina i vina i atta timp ct nu se va adopta un mecanism clar i sigur de control
al emisiunilor monetare (etalonul aur de exemplu) la nivel mondial ciclurile economice nu vor
nceta s se succead cu tot mai mare amploare. Dac nu vom ncerca s limitm prin diferite
prghii sau s eliminm controlul statului asupra emisiunii monetare la nivel global, nu vom face
dect s ne complacem ntr-un capitalism devenit tot mai socialist i mai intervenionist n care
moneda a devenit cea mai important prghie n economie iar cei care o manipuleaz i o
distribuie sunt cei mai avantajai de sistem. Este nevoie de o astfel de limitare a
intervenionismului monetar al statului pentru c el nu are (i nu va avea vreodat) mecanismele
necesare pentru a aloca resursele monetare (banii) n sistem pe criterii cu adevrat economice.
Statul se amgete dac crede c pompeaz bani exact ct are economia mai mult nevoie i la
18

costuri mult mai mici i ne amgete (ne induce n eroare antreprenorial) i pe noi cu
consecinele de rigoare.
n cazul multor ri emergente crizele structurale cu care se confruntau de mai mult timp au fost
dublate de criza de sistem importat din exterior. Aceast criz de sistem pornit din SUA (pe
fondul politicii de expansiune monetar dus de aceast ar aproape n permanen) s-a
rspndit cu mare rapiditate n plan global. Fenomentul de rspndire sau de propagare a crizei
este cunoscut n literatura de specialitate sub numele de efect de contagiune. Termenul de
contagiune provine din domeniul medical i a fost introdus recent n literatura economic de
specialitate . Interesul economitilor pentru fenomenul de contagiune a crizelor financiare a
cptat amploare abia n cea de a doua jumtate a anilor 90 cnd au nceput s fie tot mai
vizibile efectele de propagare a crizelor de la o ar emergent la alt ar emergent. Practic
prima criz n care a fost observat pentru prima dat efectul de contagiune a fost criza din
Thailanda (iulie, 1997) de pe piaa valutar cnd guvernul thailandez a decis s suspende ancora
valutar pe dolar i s adopte flotare liber pentru moneda naional baht (meninerea pentru o
perioad ndelungat a unui curs fix a ncurajat mprumutul din surse externe i atragerea de
investiii strine care au expus ns foarte mult economia la riscul valutar). Foarte rapid aceast
criz s-a extins n toate rile vecine: Filipine, Malaiezia, Singapore, Coreea de Sud fiind printre
cele mai afectate ri din regiune. Criza s-a propagat apoi asupra Rusiei i Braziliei. Chiar i ri
dezvoltate din Europa i America de Nord au resimit efectele acestei crize care a angrenat ca
ntr-un efect de domino tot mai multe ri.
Introducerea conceptului de contagiune n literatura de specialitate privind crizele financiare s-a
bazat pe efectul devastator pe care acestea l au asupra nivelului veniturilor i bunstrii unui
numr foarte mare de oameni i ntr-un timp foarte scurt (la fel ca n cazul unei epidemii de mare
amploare). Conceptul de contagiune nu are n vedere doar impactul crizelor pe plan local ci i
canalele prin care aceste crize sunt propagate la nivel internaional. Vorbim de efectul de
contagiune i atunci cnd este vorba de propagarea unei crize din anumite sectoare la nivelul
ntregii economii (de exemplu criza de pe piaa creditului ipotecare din SUA a nceput s
antreneze progresiv toate sectoarele economiei). n definirea efectului de contagiune se mai are
n vedere existena unui contact direct sau indirect ntre rile (sau sectoarele) afectate de criz.
Efectul de contagiune are n vedere i rspunsul emoional al investitorilor i consumatorilor la
schimbri radicale produse pe pieele internaionale, existnd i o pronunat dimensiune
psihologic i comportamental. Imperfeciunile pieelor financiare internaionale pot genera
baloane speculative, comportament iraional din partea actorilor pieei, atacuri speculative,
prbuirea burselor i alte fenomene de acest gen. Aceste imperfeciuni pot genera dezechilibre
majore n balana de pli externe sau la nivelul indicatorilor macroeconomici fundamentali
(inflaie, curs de schimb, dobnd, omaj) n ri care iniial preau stabile din punct de vedere
economic.
n momentul de fa se opereaz cu mai multe definiii ale efectului de contagiune a crizelor
financiare :

Abordarea general: contagiunea reprezint mecanismul prin care ocurile se

transmit ntre diferite ri, genernd un efect de domino la nivel global.
Contagiunea poate aprea att n momente de cretere economic ct i n
momente de criz. Fenomenul este luat n considerare doar atunci cnd vorbim de
19

o situaie de criz propagat la nivel internaional (de multe ori se uit c exist i
o contagiune pozitiv prin care creterea sau dezvoltarea economic este
exportat n alte ri);
Abordarea restrictiv: contagiunea reprezint mecanismul prin care ocurile se
transmit ntre diferite ri sau cnd apare o corelaie ntre dou sau mai multe ri,
dincolo de orice legtur fundamental ntre ri i care difer de ocurile comune
cu care se confrunt aceste ri. Aceast definiie se refer la acel efect de
antrenare suplimentar aprut ntre dou sau mai multe ri explicat prin atitudini
comportamentale specifice la nivel de investitor sau consumator;
Abordarea strict: contagiunea apare atunci cnd corelaia ntre dou sau mai
multe ri crete semnificativ n perioade de criz comparativ cu perioadele de
acalmie. Definiia se refer, practic, la influena pe care o criz o poate avea
asupra intensitii legturii ntre dou sau mai multe ri.
n definirea conceptului de contagiune au fost identificate o serie de legturi care
pot exista ntre diferite ri i care explic existena i amplitudinea acestui
fenomen:
Legturi financiare : apar datorit conectrii diferitelor economii la sistemul
financiar internaional. Atunci cnd ntr-o ar apare o situaie de criz, fondurile
de investiii se confrunt cu retrageri masive de capitaluri de ctre investitori,
acest lucru fiind compensat de emisiunea de titluri ntr-o ter ar pentru a atrage
lichiditi. n acest fel, ocul iniial este propagat i ctre alte ri. Un fenomen
similar este cel al bncilor multinaionale care orienteaz excesul de lichiditate
ctre piee care ofer potenial de cretere mare (pieele emergente de exemplu) i
pe care apoi l retrag rapid n momentul n care apar primele semne de criz n
ara de origine (acest lucru dezechilibreaz rile debitoare, dezechilibrul fiind
apoi i mai accentuat de retragerea definitiv sau parial de pe acea pia a
bncilor multinaionale).
Legturi economice : apar mai ales datorit relaiilor comerciale ntre diferite ri.
Cnd raportul de schimb ntre dou ri se deterioreaz sau cnd dou ri se afl
ntr-o competiie puternic pe pieele internaionale, de multe ori sunt tentate s
obin un avantaj competitiv temporar din deprecierea cursului de schimb.
Investiiile strine directe i cele de portofoliu contribuie i ele la acest efect de
antrenare.
Legturile politice: apar pe fondul relaiilor diplomatice i politice ntre diferitele
ri. Acest tip de legtur este mai puin studiat n literatura de specialitate atunci
cnd se analizeaz efectul de contagiune. Foarte multe ri fac parte din diferite
cluburi economice care impun anumite norme de conduit (de exemplu pot
impune un anumit regim valutar). Aceast apartenen la diferitele grupri politice
face ca de multe ori crizele s capete un caracter de cluster. O ar care intr ntr-o
criz i face parte din acest grup atrage intrarea tuturor rilor din grup n criz.

Cei mai muli economiti opereaz cu definiia strict a fenomenului de contagiune:

contagiunea reprezint o cretere rapid a legturii ntre diferitele piee financiare n momente
de criz. O definiie derivat din abordarea strict a efectului de contagiune este cea dat de
Kaminsky i Reinhart (1999) i de Eichengreen i Rose (1998): efectul de contagiune
reprezint acea situaie n care informaia cu privire la existena unei crize ntr-o alt ar crete
20

probabilitatea unei crize pe plan local. O serie de autori (Gertsman , 1998, MacMahon i
Trichopoulos , 1996; Edwards , 1999) au restricionat i mai mult terminologia efectului de
contagiune: contagiune este acea situaie n care magnitudinea i amploarea transmiterii
ocurilor la nivel internaional depete ateptrile ex-ante ale operatorilor din pia.
n momentul de fa putem vorbi de mai multe forme de contagiune a crizelor financiare :

Efectul de contagiune de tip muson: este dat de existena unui dezechilibru la

nivel global care afecteaz un numr mare de ri (chiar pot fi afectate toate rile)
conectate la economia mondial. n acest sens pot fi date numeroase exemple de
crize propagate n acest fel: crizele petroliere din 1973 i 1979, creterea
dobnzilor n Germania n 1992 n contextul crizei ERM, creterea dobnzilor din
SUA dup criza din Mexic din 1994.

Efectul de contagiune de tip spillover: este dat de existena unei crize ntr-o ar
anume care se propag apoi la un numr mare de ri. Kaminsky i Reinhart au
numit acest efect contagiune bazat pe variabilele fundamentale (fundamentals
based contagion). Exemple de astfel de efecte de contagiune ar fi: deprecierea
pronunat a yen-ului japonez din 1995 fa de dolarul american care a generat
apoi criza n Asia de Sud-Est (nceput n Thailanda n 1997), cele mai afectate
ri din regiune fiind rile care aveau cele mai dezvoltate relaii comerciale cu
Japonia i SUA, criza din Mexic din 1994 care apoi s-a propagat n mai multe ri
din America Latin, criza din Turcia din 2000, criza dot.com din SUA i
Europa din 2000, criza subprime de pe piaa creditului din SUA din 2007.

Efectul de contagiune de tip rezidual: se refer la modificri ale situaiei

economice din diferite ri care depesc ateptrile operatorilor din pia i care
sunt vizibile n valoarea rezidual (zgomotul alb) al modelelor care testeaz
corelaiile ntre diferitele economii (ntre o ar i mai multe ri sau ntre o ar i
economia mondial).

Efectul de contagiune a volatilitii: este un tip al contagiunii manifestat cu

precdere pe pieele de capital i are n vedere propagarea volatilitii n cretere
(riscul investiional asociat este n cretere) de pe pia de capital pe alte piee de
capital . Acest tip de contagiune este printre cele mai studiate forme n literatura
de specialitate.
Studiile efectuate cu privire la contagiunea crizelor financiare arat c toate canalele de
transmitere a acestui efect sunt la fel de importante. Exist ns i preri conform crora unele
canale ar avea rol dominant (fie cele financiare fie cele non-financiare). n opinia specialitilor
principalele canale de transmitere a efectului de contagiune sunt: comerul internaional cu
bunuri i servicii (deschiderea unei ri ctre pieele internaionale), transferul de capital prin
intermediul pieelor financiare (creditele internaionale, investiiile strine directe, investiiile
strine de portofoliu), pieele monetare, apartenena la anumite grupri integraioniste,
dependena variabilelor fundamentale (financiare i non-financiare) ntre economii. Efectul de
contagiune este folosit de cele mai multe ori pentru a caracteriza reacia unor variabile financiare
(cum ar fi cursul de schimb, rata dobnzii, cotaiile aciunilor la burs) la evenimente ntmplate
ntr-o alt ar. Contagiunea este interpretat ca fiind fenomenul prin care evoluia acestor
variabile este corelat ntre ri sau la nivel internaional, variabilele evolund n acelai sens.
21

Efectele crizelor actuale sunt foarte uor de identificat: aceste crize duc la o diminuare a
consumului pe fondul panicii create n jurul vetilor sumbre legate de evoluia unor indicatori
macroeconomici (inflaie ateptat, dobnzi, curs de schimb, omaj); pe fondul scderii
consumului intern apare o cretere a omajului destul de accentuat. Un alt efect, dac aceast
criz este una de sistem cu dimensiune regional sau global, este acela de scdere a exporturilor
pe fondul scderii cererii pe pieele externe afectate de aceast criz. Perioadele de criz
genereaz o serie de sentimente n rndul investitorilor individuali, de la team, panic, fric
pn la isterie n unele cazuri. Aversiunea la risc este n cretere i va dura mult vreme pn
cnd piaa american va rectiga ncrederea acestor investitori. Un efect direct a acestei
aversiuni la risc n cretere l constituie schimbarea (ajustarea) comportamentului investiional cu
impact asupra structurii portofoliilor financiare. Este evident faptul c n momentul de fa
investitorii se reorienteaz spre instrumente financiare mai puin riscante (obligaiuni de stat,
titluri de stat). De aici apare automat efectul asupra costului capitalului i indirect asupra cursului
de schimb. Conform teoriei economice (legea cererii i a ofertei), n momentul n care investitorii
de pe piaa de capital se confrunt cu riscuri (volatilitate) n cretere, cu randamente n scdere,
cnd lichiditatea pieei de capital las de dorit cererea de instrumente financiare (nclinaia spre
investiii) este n scdere semnificativ acest lucru conducnd la creterea dobnzii i, implicit, la
creterea costului capitalului atras pe termen lung de pe pieele de capital prin instrumente
specifice. Acest lucru poate explic i de ce n aceste momente bncile centrale sunt tentate s
diminueze dobnda de intervenie pentru a putea oferi sistemului bancar o lichiditate sporit
necesar susinerii financiare a activitii economice. Dac ns aceti bani nu sunt orientai spre
producie ci vor continua s fie orientai de ctre bnci tot ctre consum problemele se vor
nruti i mai mult. A rspunde la criz tot printr-o politic a banului ieftin (care realimenteaz
criza) nu faci dect s amni pe mai trziu declanarea unei noi crize mai puternice i mai
profunde (care include i noua mas monetar emis pentru a genera ieirea din criz. Un alt
efect al crizei, n opinia specialitilor, este inflaia i deprecierea accentuat a cursului de schimb.
De fapt, inflaia i deprecierea cursului de schimb nu sunt consecinele directe ale crizei ci
consecinele expansiunii monetare.
Criza financiar a dat natere la falimente rsuntoare, restructurri de companii i instituii
financiare, preluri i fuziuni, susinere financiar direct cu fonduri importante din partea
guvernului american (au fost aprobate pn acum peste 700 mld. USD doar pentru a putea fi
folosite n vederea salvrii instituiile financiare americane de efectele crizei). O bun parte
dintre aceste instituii sunt sau au fost listate la burs, ieirea lor de pe pia afectnd nu doar
credibilitatea n piaa american de capital ci i volumul tranzaciilor bursiere, volatilitatea
preurilor, nivelul randamentelor. volumul tranzaciilor bursiere a fost i el puternic afectat pe
principalele burse din lume, ns impactul cel mai puternic criza l are asupra volatilitii
(riscului) i asupra randamentelor bursiere asociate mai ales instrumentelor cu venit variabil.
Criza a condus la o serie de reacii instituionale care s-au materializat ntr-o serie de msuri de
intensificare a controlului asupra unor zone rmase n afara jurisdiciei bncilor centrale sau
comisiilor de supraveghere a pieelor de capital. n paralel au fost aduse tot mai mult n discuie
criteriile de acordare a finanrilor i metodologiile de risc i de rating folosite n decizia de
finanare. Mai mult, intervenia statului pe pieele financiare (care uneori a mers pn la cazuri
extreme de naionalizare) a trebuit i ea legitimat printr-o serie de msuri legislative
nemaintlnite de la Marea Criz.

22

Crizele din perioada modern nu difer din punct de vedere al cauzelor i efectelor de crizele din
perioada clasic. Difer doar anvergura acestora i cadena mult mai rapid cu care se succed n
momentul de fa. Eecul statului n a tempera frecvena lor de apariie i n a diminua efectele
negative ale acestor crize este evident. Chiar dac se va ncerca o reglementare mai bun a
pieelor financiare i a comporamentului actorilor pe aceste piee se vor gsi noi i noi inovaii
financiare care vor trece de limita de jurisdicie a acestor msuri. Singura soluie de ieire din
criza actual rmne reformarea modului de intervenie a statului pe pieele monetare, limitarea
expansiunii monetare, a hazardului moral creat de aceast expansiune monetar. Introducerea
unor restricii n sistemul de creditare este un alt aspect care trebuie pus serios n discuie:
actualul sistem monetar baza pe rezerve fracionare i arat fr doar i poate limitele sale.
Bncile comerciale trebuie s accepte c banii din conturile la vedere sunt banii deponenilor i
c nu pot fi folosii pentru operaiunile bncii n nici un fel. Aceti bani trebuie s rmn
integral n rezerva bncii (rezerva 100% s nlocuiasc actuala rezerv fracionar). Un alt
element care trebuie reformat se refer la depozitele la termen simple (nu cele bazate pe
certificate de depozit) care trebuie s i piard caracteristica actual prin care un deponent poate
retrage dintr-o banc un depozit la termen nainte de scadena sa. Se pot discuta i aspectele
legate de ct de mult se poate expune o banc universal pe instrumente cu risc ridicat (aciuni i
derivate) folosind bani din depozitele bancare ns nu nainte de a rezolva problema hazardului
moral al refinanrii ieftine de la banca central. Cu un salvator n permanen n apropierea ta nu
vei fi niciodat tentat s te compori raional.

ntrebri de sintez

1. Ce reprezint Sistemul Monetar Internaional, care sunt principiile care au stat la baza
funcionrii acestuia i care a fost evoluia sa n timp?
2. Ce reprezint dolarizarea i de cte tipuri este aceasta?
3. Care sunt trsturile definitorii ale dolarizrii oficiale?
4. Care sunt premisele globalizrii financiare?
5. Care sunt principalele efecte ale globalizrii financiare?
6. Sunt crizele financiar - monetare o consecin a globalizrii financiare?
7. Care sunt avantajele i dezavantajele fenomenului de dolarizare?

23

De studiat

1. S se studieze dac crizele financiare sunt un efect sau un atribut intrinsec al globalizrii?
2. Analizai fenomenul dolarizrii n ara noastr i comparai situaia de la noi cu cea din celelalte
ri est - europene.
3. Identificai principalele direcii de urmat pentru reformarea Sistemului Financiar Internaional.

Teste gril rezolvate

1. Sistemul Financiar Internaional poate fi definit:

a. Ca un ansamblu de norme, tehnici cu privire la transferul resurselor de capital;
b. Ca un sistem care se regleaz automat;
c. Ca un sistem independent n cadrul sistemului economic;
d. Ca un complex format din piee, instituii i instrumente financiare.
2. Sistemul financiar de la Bretton Woods se caracteriza prin:
a. Un sistem de cursuri care floteaz liber;
b. Un sistem prin care fiecare moned era legat direct de aur;
c. Un ansamblu de cursuri bilaterale meninute fixe;
d. Un sistem n care toate monedele erau fixate fa de dolar i dolarul era fixat n raport cu aurul.
3. Prbuirea sistemului de la Bretton Woods (1971) s-a datorat:
a. Lipsei unor reglementri unitare n sistem;
b. Lipsa de voin politic;
c. Instabilitatea cursurilor de schimb;
d. Lipsa unor reguli clare de intervenie pe piaa valutar n vederea deprecierii monedelor
participante la sistem;
e. Lipsa unui etalon mai complex.
4. Contagiunea crizelor financiare se poate transmite prin:
a. Canalele comerciale internaionale;
b. Informaiile eronate cu privire la pia;
c. Mecanismele fiscale;
d. Piaa internaional a forei de munc;
e. Avansul tehnologic difereniat.

24

5. Printre efectele de contagiune nu regsim:

a. Contagiunea volatilitii;
b. Contagiunea de tip muson;
c. Contagiunea de tip spillover;
d. Contagiunea de tip rezidual;
e. Contagiunea indus.
Rspunsurile la testele gril: 1 a; 2 d; 3 d; 4 a; 5 e.
Timp de lucru estimat: 3 ore.

25

Unitatea 2: Intermedierea pe pieele financiare

internaionale
Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag avantajele i dezavantajele intermedierii financiare pe pieele internaionale;
S cunoasc principalele categorii de intermediari care acioneaz n mediul financiar
internaional;
S descopere serviciile pe care le ofer n momentul de fa intermediarii financiari pe
pieele internaionale;
Dezvoltarea pieelor financiare internaionale nu ar fi fost posibil fr aportul fundamental al
instituiilor de intermediere financiar, menite s acioneze ca o interfa ntre deintorii de
capital i cei care au nevoie de aceast resurs de baz pentru dezvoltarea afacerilor lor. n
condiiile n care piaa financiar internaional continu s fie o pia imperfect i riscant, pe
care informaia i modalitile de transmitere a acesteia joac un rol cheie, se poate spune c
intermediarii financiari au contribuit i contribuie din plin la creterea eficienei n alocarea
resurselor de capital.

2.1. Avantajele intermedierii financiare pe pieele internaionale

Intermediarii financiari sunt entiti publice sau private specializate care acioneaz pe pieele
monetar - valutare sau de capital, mobiliznd importante resurse financiare de la deintorii
acestora i punndu-le la dispoziia celor care au nevoie de ele.

Entitatea C
(Intermediarul)
Finanare indirect
Entitatea A
(Beneficiarul)

Entitatea B
(Investitorul sau
creditorul)

Finanare direct
Diferena dintre finanarea direct i cea indirect
Practic, n funcie de implicarea acestor instituii n finanarea internaional, putem vorbi de o
finanare direct (beneficiarul are un contact direct cu deintorii de fonduri) i o finanare
26

indirect (cnd cel care are nevoie de resurse de capital se adreseaz unei instituii financiare
specializate care mijlocete contactul ntre utilizator i deintorii de fonduri). Pe pieele
financiare internaionale, cea mai mare parte din resurse sunt mobilizate prin finanare indirect.
n ceea ce privete activitatea de intermediere pe piaa financiar internaional, se pot remarca
urmtoarele:

Odat cu dezvoltarea i organizarea pieelor financiare internaionale, au aprut i

s-au dezvoltat o gam larg de forme de intermediere financiar i de instituii
aferente, de la cele mai simple pn la cele mai complexe;

Economia de piaa modern este tot mai complex i diversificat. Cantitatea de

informaii este copleitoare. Esena dezvoltrii economice o constituie alocarea
eficient a resurselor, dar, ntr-o economie complex, decizia de alocare devine
din ce n ce mai riscant.

n bilanul companiilor de intermediere financiar predomin activele financiare

(i nu cele reale) formate din creane fa de diferii debitori;

Contabilitatea la nivelul companiilor de intermediere financiar este organizat n

acelai mod ca i la ceilali operatori economic non - financiari;

Analiza financiar a unor astfel de companii utilizeaz acelai set de indicatori

financiari cunoscui (grad de ndatorare, rentabilitate, fluxuri de numerar), doar c
n cazul unor indicatori financiari valorile de referin sunt diferite fa de
companiile non - financiare.

Principalele avantaje ale activitii de intermediere pe pieele financiare internaionale sunt:

Riscuri mai reduse pentru utilizatorii i deintorii de capital;

Consultana financiar oferit utilizatorilor i investitorilor;

Condiionarea acordrii finanrii;

Posibilitatea valorificrii mai bune a informaiilor existente pe pia;

Faciliti suplimentare de finanare acordate utilizatorilor de capital;

Oferirea unei game variate de instrumente ce pot fi adaptate la specificul nevoilor

de finanare a fiecrui beneficiar;

Posibiliti de reducere a costului capitalului atras.

Printre dezavantajele majore pe care le prezint utilizarea intermediarilor financiari n procesul

de mobilizare a resurselor de capital se numr:

Existena unui "istoric" al relaiilor cu intermediarul financiar;

Costuri de tranzacionare mai mari (comisioane, speze bancare);

Lipsa unui contact direct cu piaa financiar internaional;

Principalul argument n favoarea utilizrii intermediarilor financiari este legat de imperfeciunea

pieelor financiare internaionale (tradus prin imposibilitatea obinerii unor informaii certe cu
privire la evoluia viitoare a pieei i la participanii pe aceast pia). ntreptrunderea
fenomenelor economice, globalizarea economiei mondiale, multitudinea informaiilor i viteza
27

comunicrii pun n imposibilitate un operator economic s fac fa tuturor posibilitilor de

alocare sau folosire a resurselor. S-au dezvoltat astfel servicii profesionale care, evalueaz, pun
diagnostic, acord consultan, asist n procesul de conducere sau mobilizeaz resurse. Ele fac
fa la presiunea concurenei ntr-o lume deschis i transparent. Serviciile profesionale sunt
folosite nu numai de cei care au nevoie de resurse, ci i de cei care investesc. i, ceea ce este mai
important, serviciile profesionale ajut operatorii economici s-i pun n ordine fluxurile
financiare, s-i pstreze echilibrul economic i s-i consolideze viitorul. Serviciile profesionale
asigur transparen, rigoare i predictibilitate n circuitul economic i fluxurile financiare.
Dar, n primul rnd, serviciile profesionale financiare au rspuns necesitilor de finanare
dincolo de capacitatea convenional a sistemului bncilor comerciale. Nevoia de dezvoltare
solicit mai multe resurse financiare i ele trebuie cutate. Astfel au aprut bncile de afaceri
(merchant banks) sau bncile de investiii (investment banks) ca intermediari financiari care
asigur servicii profesionale specializate n mobilizarea altor resurse financiare dect creditele
bancare i rezolvarea crizei de lichiditi. Sistemele financiare din majoritatea rilor dezvoltate
sunt reglementate diferit i dau natere unei mari varieti structurale att la nivelul formelor de
intermediere financiar dar, mai ales, n privina serviciilor oferite de acetia. Tendina de
specializare a majoritii instituiilor de intermediere este suprapus peste cea de integrare a
serviciilor de intermediere (integrarea se face nu numai pe tipuri de utilizatori individuali sau
instituionali ci i pe domenii de activitate). Cert este c activitatea de intermediere financiar
este una dinamic i flexibil, capabil de adaptare n timp real la schimbrile pieei. Multe din
aceste servicii nu au existat n trecut, iar cele mai sofisticate s-au dezvoltat n perioada
postbelic, cunoscnd o adevrat explozie n ultimele dou decenii. n prezent, intermediarii
financiari ofer utilizatorilor o gam larg de servicii integrate, avnd un grad de complexitate
diferit:

Tranzacii financiare (vnzarea sau cumprarea de active financiare de pe pia,

plile i decontrile internaionale);

Finanarea activitii economice (finanarea investiiilor internaionale, a activitii

de comer exterior);

Consultan financiar (consultana oferit investitorilor cu privire la posibilitile

de investiie sau la managementul portofoliului deinut);

Monitorizarea pieelor (ageniile de rating ce monitorizeaz diferitele piee

financiare oferind clasamente de risc de ar);

Garantarea operaiunilor financiare (oferirea de garanii bancare n plile

internaionale, garantarea emisiunii de titluri financiare);

Asigurarea mpotriva riscurilor financiare (asigurarea mpotriva riscului de ar, a

riscului de neplat, a riscului suveran etc.);

Expertiza managerial (oferirea de consultan n administrarea afacerilor);

Monitorizarea companiei (monitorizarea activitii companiilor finanate).

28

n plus de aceste servicii de baz, exist intermediari specializai care ofer i alte servicii
conexe cum ar fi:

Constituirea de consorii bancare pentru mobilizarea unui volum important de

resurse de capital (de exemplu sindicalizarea creditelor);

Implicarea direct n emisiunea de titluri pe piaa financiar internaional

(emisiunea de aciuni / obligaiuni);

Promovarea emisiunii de titluri pe piaa financiar internaional (cazul emisiunii

de obligaiuni pe o pia strin);

Implicarea n finanarea complex a proiectelor de investiii;

Implicare n fuziunile, achiziiile sau prelurile de firme;

Administrarea contului clieni (cazul factoringului).

2.2. Tipologia instituiilor financiare

Principalele instituii de intermediere care opereaz pe pieele financiare internaionale sunt
urmtoarele:
I. Instituiile financiare internaionale:
- Fondul Monetar Internaional;
- Grupul Bncii Mondiale (BIRD, IDA, CFI, MIGA);
- Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare;
- Banca European de Investiii;
- Banca Reglementelor Internaionale;
II. Instituii guvernamentale:
- Agenii guvernamentale de creditare a exporturilor;
- Agenii guvernamentale de garantare a exporturilor;
- Agenii guvernamentale de asigurare a riscurilor;
III. Instituiile depozitare:
- Bncile comerciale;
- Casele de economii i mprumuturi;
- Bncile mutuale de economii;
- Uniunile de credit.
IV. Instituiile non - depozitare:
-

Bncile de investiii;
Fondurile mutuale;
Fondurile private de pensii;
Companiile de asigurri;
Companiile de finanare;
Fondurile cu capital de risc;
Societi de valori mobiliare.

29

I. Instituiile financiare internaionale au un rol fundamental n orientarea fluxurilor de capital

dinspre rile care au excedent de resurse ctre cele cu deficit de resurse, scopul alocrii
capitalurilor fiind acela de rezolvare a unor crize de sistem cu care se confrunt rile implicate
sau pentru restructurarea economic a acestora. Reprezentarea rilor n cadrul acestor instituii
se face la nivel de guvern (prim ministru, ministru de finane sau guvernatorul bncii centrale).
Cea mai mare parte a finanrilor acordate de aceste instituii nu sunt n condiii de pia (dobnzi
mai mici, perioade de graie, posibiliti de reealonare sau renegociere).
II. Instituiile i ageniile guvernamentale au rolul de a susine financiar activitatea de export
prin acordarea de credite de export pe termen scurt (credite de scont, credite de cesiune, credite
de accept, avansuri n valut, credite n contul curent, linii de credit) sau pe termen lung pentru
finanarea importului de bunuri de echipament (credit furnizor sau cumprtor) sau de a se
implica n garantarea financiar a operaiunilor de import export i acoperirea riscurilor
asociate acestor operaiuni (riscul de ar, riscul valutar sau riscul de dobnd).
III. Instituiile depozitare presupun constituirea n prealabil a unor resurse de capital din
atragerea de depozite bancare de la persoane fizice sau juridice rezidente sau nerezidente i
mprumutarea acestor resurse ctre cei care au nevoie de ele.
A. Bncile comerciale sunt pilonul central al intermedierii pe pieele financiare internaionale,
oferind o gam larg de servicii cum ar fi tranzacii financiare (cumprarea / vnzarea de valut,
pli i decontri internaionale), garanii bancare, monitorizare etc. (mai puin expertiza
managerial). Veniturile n cazul acestor instituii sunt formate din dobnzile ncasate de pe urma
creditelor acordate i din comisioanele / spezele bancare percepute pentru diferitele operaiuni
financiare realizate. Principalele cheltuieli n cazul bncilor sunt formate din dobnzile pltite
deponenilor, la care se adaug cheltuielile curente, cheltuielile cu provizioanele etc.
Pentru bnci, acordarea de credite reprezint principala activitate comercial. Spre deosebire de
celelalte instituii de intermediere, care nregistreaz un numr limitat de tipuri de active, aa
cum am vzut mai sus, bncile au n structura activelor un portofoliu mult mai diversificat.
Creditele reprezint principalul activ al bncilor i, de asemenea, reprezint principala surs de
venituri. Putem privi banca drept o fiin cu dou brae. Pe de o parte, un bra primete depozite
din partea celor cu excese de fonduri, iar pe de alt parte, ea acord credite celor care gsesc
oportuniti de investiie profitabile. Din diferena dintre dobnzile ncasate de ctre bnci i cele
pltite de ctre acestea rezult profitul brut al activitii bancare de creditare. Dac din aceast
diferen se scad cheltuielile de administraie i de ntreinere ale bncii, ca i impozitele legale,
ceea ce rmne este profitul net sau ctigul net bancar.
Creditul bancar reprezint soluia de baz pentru investiiile agenilor economici, fiind n esen,
mai ales la nivelul economiilor emergente, calea de realizare a restructurrii economice i a
relansrii afacerilor. Activitatea de creditare este cel mai important plasament bancar, cu o
pondere mare n activul bilanier i deci de calitatea portofoliului de credite depinde stabilitatea
bncii i realizarea nivelurilor necesare indicatorilor activitii bancare privind solvabilitatea i
lichiditatea. n cazul unui portofoliu slab de credite acordate, acea banc ar putea pierde
depozite, datorit veniturilor mici sau a riscurilor prea mari pe care le-ar putea aduce acest tip de
amplasamente; fr depozite o banc nu poate s continue s finaneze creditele sale i s
ndeplineasc angajamentele sale. De aceea, este vital ca o banc s abordeze cu atenie
portofoliul de credite pentru a-i asigura soliditatea sa.

30

Diferena ntre bncile comerciale i celelalte instituii depozitare (casele de economii, bncile
mutuale sau uniunile de credit) const n rolul fundamental pe care bncile comerciale l au n
plile i decontrile internaionale, marea diversitate a activelor (instrumentelor) oferite, forma
de organizare (bncile comerciale sunt organizate sub forma societilor pe aciuni servind
intereselor acionarilor). Bncile comerciale sunt de dou tipuri: bnci cu amnuntul ("retail
banks" - pentru persoane fizice) i bnci pentru companii ("company banks") adresate n
principal companiilor. Cea de a doua categorie de bnci este mai mult implicat pe pieele
financiare internaionale.
O categorie aparte de bnci comerciale implicate n finanarea internaional sunt bncile de
import - export, care acord faciliti de finanare firmelor exportatoare: credite de prefinanare,
credite furnizor / cumprtor, credite de export, garanii bancare, credite de scont, credite de
accept etc.
B. Casele de economii i mprumuturi sunt instituii financiare depozitare specializate n
principal pe acordarea de credite ipotecare (din care creditele ipotecare ocup primul loc - cca.
70 % din activele bncii). Serviciile financiare oferite sunt legate de activitatea lor de baz,
oferind o gam larg de servicii de consultan n domeniul ipotecar. Ca form de organizare,
multe dintre aceste instituii sunt companii mutuale, dar apar i n forma unor societi pe aciuni.
C. Bncile mutuale de economii au active format n principal tot din credite ipotecare i
instrumente cu risc redus (titluri de stat, obligaiuni de stat, obligaiuni municipale). Sunt de
dimensiuni mai mici, organizate sub forma unei simple asocieri de fonduri (companii mutuale).
n prezent, n practica financiar internaional nu se mai face distincie ntre acest tip de
instituii de intermediere i casele de economii i mprumuturi.
D. Uniunile de credit sunt companii mutuale specializate pe acordarea de credite de consum. Din
punct de vedere al fondurilor mobilizate i al tranzaciilor derulate, uniunile de credit sunt cele
mai mici dintre instituiile depozitare, avnd totui un grad rapid de dezvoltare n ultima
perioad. Participanii la aceste instituii sunt de regul membrii aceleai organizaii, din acest
punct de vedere operaiunile financiare derulate prin uniunile de credit fiind considerate ca avnd
un risc redus. Gradul de diversificare al serviciilor i instrumentelor oferite este relativ redus.
II. Instituiile de intermediere non - depozitare
E. Fondurile cu capital de risc (Venture Capital) reprezint forma de mobilizare a capitalului
privat al unui grup de investitori care cumpr aciuni ntr-o firma nou nfiinat, nelistat, dar cu
potenial de cretere rapid. Prin aceast form de intermediere sunt finanate companii / proiecte
din domenii cu risc ridicat dar cu potenial de cretere, oferind o gam diversificat de tehnici de
finanare (aciuni, obligaiuni, credite). n principiu, aceste fonduri ncheie contracte directe cu
antreprenori care dein o tehnologie de vrf, finanatorul percepnd un dividend anual. De regul,
cei care finaneaz astfel de afaceri nu au cunotine avansate cu privire la procesul tehnologic,
punnd la dispoziia antreprenorului capitalul i expertiza managerial de care acesta dispune.
Dup cum se poate observa, n faza iniial principalul beneficiar este antreprenorul (care are la
dispoziie resursele financiare necesare i sprijinul direct al finanatorului n gestionarea afacerii)
n timp ce n faza ulterioar, dac lucrurile merg bine, principalul beneficiar devine finanatorul
care are dreptul s preia integral afacerea respectiv.
Caracteristicile finanrii prin fondurile cu capital de risc sunt urmtoarele:
o Investiie cu grad mare de risc rata mare de mortalitate + lipsa de active fixe;
31

o Rata mare a ctigului ateptat obiectiv ROI (return on investment) de minim 20-30%;
o Deinerea firmei n portofoliu de la 1 la 7 ani;
o Achiziionare ntre 5 30% dintre aciunile firmei;
o Ieire din investiie prin: ofert public pe pieele internaionale, vnzare ctre o alta
companie, preluare;
o Implicare activ a investitorului.
Uneori aceast form de finanare este preferat finanrii prin bncile comerciale din cauz c
riscul implicat este mult mai mare i bncile evit uneori implicarea direct i c de cele mai
multe ori existena unui istoric al relaiilor cu o banc este un factor determinant n acordarea
finanrii. n plus, n contractul ncheiat cu antreprenorul, finanatorul poate restriciona /
condiiona obinerea de fonduri din alte surse i poate impune obligativitatea supravegherii
directe a activitii antreprenorului i a modului n care acesta gestioneaz fondurile primite.
F. Companiile de finanare apar ca filiale ale marilor companii (de exemplu General Electric
Capital sau General Motors Acceptance Company) sau ca instituii financiare independente (de
exemplu compania Heller, preluat ulterior de Fuji Bank)
Aceste companii sunt specializate n susinerea financiar a dezvoltrii unei afaceri (inclusiv n
finanarea exporturilor sau investiiilor directe n strintate) dar i n finanarea cumprrii de
locuine, autoturisme sau alte bunuri de consum. Deoarece creditele acordate sunt garantate de
obligativitatea constituirii unui colateral (depozit bancar, stoc de titluri financiare), riscul
implicat este mult mai mic.
n practica financiar internaional s-au dezvoltat trei mari tipuri de astfel de companii de
finanare:
-

Companii de finanare a vnzrilor: specializate n finanarea utilizatorilor de produse

(ex. n domeniul auto);

Companii de finanare a persoanelor fizice: specializate n finanarea persoanelor

fizice pentru achiziionarea de bunuri de larg consum sau de cumprarea de locuine;

Companii de finanare a afacerilor: implicate n finanarea companiilor prin acordarea

de credite comerciale sau operaiuni de leasing / factoring.

n fluxurile financiare internaionale sunt implicate cu precdere ultima categorie de companii de

finanare. Mai trebuie precizat faptul c aceste companii de finanare se refinaneaz cu
precdere prin emisiune de hrtii comerciale (commercial papers) pe termen scurt (cu scaden
pn n 180 de zile). Hrtiile comerciale emise sunt negarantate, riscul acestor instrumente fiind
direct legat de riscul emitentului. Rata dobnzii la aceste hrtii comerciale este stabilit n funcie
de dobnda pieei i implicit de riscul emitentului.
G. Societile de asigurare sunt intermediari financiari specializai car preiau n portofoliul lor
riscurile financiare / comerciale la care sunt expui toi care opereaz pe pia, n schimbul unei
prime de asigurare. Baza juridic a operaiunii de intermediere o constituie polia de asigurare, n
care sunt prevzute clar riscurile asumate de asigurtor precum i drepturile asiguratului caz de
producere a evenimentului asigurat. Durata pasivelor n cadrul societilor de asigurare este mult
mai mare dect n cazul bncilor comerciale.

32

n prezent, se poate observa o implicare tot mai mare a acestor societi de asigurare n
tranzaciile comerciale i financiare internaionale, volumul mare al riscurilor pe care operatorii
economici trebuie s i le asume n acest caz fiind foarte mare sunt ndemnai s transfere o parte
din aceste riscuri.
Spre deosebire de garaniile bancare care vizeaz n exclusivitate riscuri economice / comerciale
(riscul de neplat), asigurrile n materia comercial internaional ofer o arie mai larg de
acoperire a riscurilor, existnd n prezent polie de asigurare inclusiv pentru riscul politic, riscul
suveran sau chiar riscul de ar (ex. COFACE - Frana, MITI - Japonia, Political Risk Service din SUA etc.). Diferena ntre asigurare i garantare apare i n ceea ce privete costul (mai mare
n cazul garaniei bancare) i limita acoperirii (garaniile bancare ofer o acoperire de 100 %
mpotriva riscurilor menionate n timp ce asigurarea ofer o acoperire de pn la 80 - 85 % din
valoarea asigurat).
Companiile de asigurare ofer o gam larg de servicii financiare, de la monitorizare pn la
consultan financiar specializat. Atunci cnd valoarea asigurrii este mare (caz frecvent n
finanarea internaional, mai ales n cazul importului de bunuri de echipament), societile de
asigurare pot opta pentru reasigurare sau coasigurarea operaiunii respective.
Mai trebuie remarcat faptul c aceste companii de asigurare au un rol activ pe pieele de capital
internaionale, plasnd banii colectai prin polie n diferite titluri ale acestei piee, n vederea
obinerii unor randamente superioare.
H. Fondurile de pensii sunt fonduri mutuale ce acumuleaz pasive pe termen lung i foarte lung.
Sumele obinute din primele pltite de participanii la aceste fonduri sunt reinvestite pe pieele
financiare, urmrindu-se o acumulare real de capital pe termen lung. Aceste forme de
intermediere s-au dezvoltat ca o alternativ la instituiile depozitare (bncile comerciale) care
evitau implicarea direct n finanarea pe termen lung i foarte lung.
I. Fondurile mutuale sunt asemntoare fondurilor de pensii, fiind organizate sub forma unei
asocieri mutuale de fonduri, gestionate de o companie specializat. n prezent exist dou tipuri
distincte de astfel de fonduri, n funcie de posibilitatea de accesare a lor: fonduri deschise
(accesibile tuturor) i fonduri nchise (exclusive numai membrilor fondatori).
J. Bncile de investiii (Merill Lynch, Morgan Stanley) reprezint un segment important al
intermediarilor non - depozitari, fiind instituii specializate ce ofer servicii financiare diverse:
- Emiterea de titluri financiare (CP / obligaiuni ) pe pieele financiare locale i internaionale;
- Intermedierea vnzrilor / cumprrilor de titluri financiare;
- Acordarea de consultan financiar investitorilor cu privire la oportunitile de plasament sau
la gestionarea portofoliului financiar propriu;
- Garantarea emisiunii de titluri financiare;
- Monitorizare a pieelor.
n principal aceste bnci de investiii vnd instrumente financiare cu venit fix (obligaiuni sau
hrtii comerciale - CP). Ca form de organizare, bncile de investiii nu presupun atragerea de
depozite ci utilizarea fondurilor subscrise de acionarii acestora. Bncile de investiii s-au lansat
i s-au dezvoltat valorificnd nie de pia insuficient exploatate de bncile comerciale, ocupnd
n prezent un loc important n intermedierea fluxurilor financiare internaionale.
33

Bncile de investiii pot participa la activitatea de achiziii i fuziuni n mai multe moduri: gsind
candidaii pentru achiziii i fuziuni; acordnd consultan firmei achizitoare sau firmei int n
ceea ce privete condiiile operaiunii sau intervenind, la cererea firmei int, pentru a respinge o
tentativ de preluare ostil; asigurnd firmei achizitoare fondurile necesare pentru realizarea
achiziiei. Taxele percepute de bncile de investiii pentru toate operaiile ce in de aceast
funcie depind de natura participrii lor la acest proces i de complexitatea activitilor pe care
trebuie s le ndeplineasc. Adesea, banca de investiii primete o tax calculat procentual la
preul de vnzare. Structura acestei taxe poate varia astfel: procentul poate scdea odat cu
creterea preului de vnzare; procentul poate fi acelai (fix) indiferent de mrimea preului de
vnzare; procentul este fix i se adaug o tax cu caracter de stimulent n cazul n care preul este
mai bun dect un anumit nivel stabilit.
Dintre rile dezvoltate, activitatea bncilor de investiii cunoate faza cea mai dezvoltat n
Statele Unite i Marea Britanie, regsindu-se ntr-un stadiu mai puin avansat n Germania i
Japonia i n alte ri ale lumii. Diferenele n locul pe care l ocup aceast activitate n diverse
ri poate fi pus pe seama impactului diferit i al interaciunii dintre factorii economici, legislativi
i sociali responsabili de evoluia bncilor de investiii i a sistemului financiar internaional n
general.
n S.U.A., dezvoltarea activitii bncilor de investiii a fost n mod semnificativ mai rapid i
mai rspndit dect n majoritatea celorlalte ri. Acest lucru s-a datorat creterii mai rapide a
venitului pe cap de locuitor i a bunstrii n general, tehnologiei avansate n domeniul bncilor
de investiii i cadrului legal, care a avut ntotdeauna o orientare mpotriva bncilor comerciale.
De asemenea, factorii sociali i instituionali au favorizat i favorizeaz nc bncile de investiii
i pieele financiare de capital. Cadrul legal american a creat discriminri, separnd activitatea
bncilor de investiii de cea a bncilor comerciale, pe fondul unei cereri n cretere pentru
fonduri externe necesare industrializrii n perioada de pn la al doilea rzboi mondial. Ca
urmare, cererea de fonduri externe a fost mai ales sub form de valori mobiliare emise pe pieele
de capital naionale sau internaionale, crescnd astfel cererea pentru serviciile oferite de bncile
de investiii. Cererea pentru serviciile oferite de bncile de investiii, corelat cu restructurarea
economiei americane prin valuri succesive de achiziii si fuziuni ncepnd cu ultimele decenii ale
secolului al-XIX-lea, a contribuit la susinerea dezvoltrii acestei activiti.
Bncile de investiii din S.U.A. i au originea n marile Case de investiii din Europa, iar multe
dintre primele bnci de investiii erau chiar filiale sau sucursale ale bncilor europene. Primele
bnci de investiii din S.U.A. se difereniau de bncile comerciale. Bncile comerciale erau
corporaii axate exclusiv pe emiterea de moned i acordarea de mprumuturi pe termen scurt, n
timp ce, bncile de investiii (iniiale) erau parteneriate i nu se supuneau reglementrilor
aplicabile corporaiilor. Astfel, bncile de investiii se puteau implica n orice domeniu de
activitate dorit i puteau avea filiale n orice loc. Cu toate acestea, bncile de investiii nu puteau
emite moned, dar puteau accepta depozite i puteau emite, subscrie i comercializa valori
mobiliare.
Perioada cea mai prosper pentru bncile de investiii a fost aceea dup Rzboiul Civil. Atunci,
America a nceput s-i construiasc cile ferate care uneau diferite regiuni ale rii i
reprezentau infrastructura necesar procesului de industrializare. Bncile de investiii, n acest
caz, acionau ca intermediari ntre societile de ci ferate - care aveau nevoie de sume
importante de bani pentru a finana lucrrile de terasament, inele de cale ferat, materialele
rulante - i investitorii situai n principal pe Coasta de Est i n Europa. Datorit deprtrii n
34

spaiu dintre investitori i proiectul de investiii, investitorii aveau probleme n a estima valoarea
titlurilor oferite. Reputaia bncilor de investiii privind corectitudinea stabilirii preului a fcut
ns aceste tranzacii posibile.
Ulterior, odat cu rapida industrializare a Americii, companiile au nceput s vnd n mod
public noi emisiuni de valori mobiliare ctre persoane fizice, iar titlurile importante au nceput s
fie comercializate la bursele organizate. Cererea pentru servicii financiare specializate a condus
la creterea puterii bncilor de investiii, printre acestea s-au remarcat atunci cele conduse de: Jay
Cook, J.Pierpont Morgan, Marcus Goldman i Salomon Loeb. S-a dovedit astfel c activitatea
bncilor de investiii era o afacere profitabil, iar acestea au descoperit numeroase ci de a
obine ct mai muli bani, cum ar fi: perceperea de taxe pentru activitile de subscriere, pentru
cele de consultan financiar, pentru comercializarea titlurilor, pentru redistribuirea fondurilor
depuse de ctre un client, pentru plasamente private, pentru efectuarea de fuziuni i achiziii i
pentru alte servicii specializate.
n Marea Britanie, i n Europa n general, bncile de investiii sunt cunoscute sub numele de
bnci de afaceri. Termenul de banc de afaceri (merchant bank) a aprut de la numele
vechilor companii (Merchant Houses), care erau de fapt comerciani ce i-au extins ulterior
activitatea n domeniul bancar. De fapt, nu este un termen cu un neles clar delimitat i, uneori,
este aplicat comercianilor care nu sunt bancheri i bancherilor care nu sunt comerciani i, chiar
unor firme care nu sunt nici comerciani nici bancheri. Aceasta datorit faptului c bncile de
afaceri acoper un spectru foarte larg de activiti. Reputaia acestor bnci a crescut n Marea
Britanie i pe plan internaional mai ales cnd ele au ajutat firme mai puin cunoscute,
adugndu-i numele pe biletele de ordin ale acestora astfel nct aceste instrumente s devin
mai uor negociabile. n prezent, n Marea Britanie, bncile de afaceri ofer o mare varietate de
servicii. Ele acioneaz pe piaa monetar i de capital fiind intermediari financiari n multe
domenii.
n Germania principalul factor care a influenat dezvoltarea bncilor de investiii a fost caracterul
cadrului legal nefavorabil pieei de capital, alturi de alte aspecte cum ar fi: adaptarea lent a
factorilor sociali i instituionali la schimbrile structurale ale sistemului financiar i, dup al
doilea rzboi mondial, creterea economic mai slab dect n cazul Statelor Unite i al Marii
Britanii. Caracterul nefavorabil pieei de capital a mbrcat forma interzicerii emisiunii anumitor
tipuri de valori mobiliare i faptului c, nc din perioada premergtoare celui de-al doilea rzboi
mondial i pn de curnd, au fost meninute proceduri complexe de autorizare a emisiunilor de
valori mobiliare, proceduri nsoite i de alte restricii.
La toate acestea se adaug i modul de dispersie a bunstrii, care este concentrat n uniti
familiale care pn acum au refuzat diminuarea proprietilor lor (a pachetului de aciuni) i au
preferat acumularea de fonduri suplimentare sub forma mprumuturilor de la bnci cu care au
lucrat i n trecut. Astfel, bncile nu au avut pn de curnd nici un interes s-i extind serviciile
n domeniul subscrierii, dei ele au avut i au caracterul de bnci universale, libere s ofere toate
tipurile de servicii, inclusiv cele specifice bncilor de investiii. Sistemul german este considerat,
de altfel, prototipul de banc universal i se distinge de al celorlalte ri prin existena unor
relaii mult mai strnse ntre ntreprinderi i bnci. Acestea din urm dein importante participaii
industriale i au numeroi reprezentani n consiliile de direcie ale firmelor afiliate.
n Japonia bncile de investiii au trsturi specifice, strns legate de sistemul de conducere al
corporaiilor ce se bazeaz pe grupri de uniti industriale i financiare. Acestea succed unor
35

grupri similare existente naintea celui de-al doilea rzboi mondial i care se bazau pe uniti
familiale. n centrul acestor grupuri se aflau bnci ce deineau participaii (de control) n unele
companii membre ale grupului. Aceste bnci, mpreun cu alte instituii financiare, furnizau
membrilor grupului fonduri externe sub forma de mprumuturi bancare, precum i mprumuturi
acumulate de pe piaa de capital, ns la o scar mai mic. La toate acestea se adaug, pn de
curnd, un caracter al cadrului legal nefavorabil pieei de capital. Acest lucru a presupus anumite
condiii pentru emisiunea de obligaiuni i aplicarea unor taxe tranzaciilor cu aciuni.
n prima etap de dezvoltare a bncilor de investiii acestea se limiteaz la procurarea fondurilor
pentru companiile non-financiare i pentru diverse organisme guvernamentale prin emisiunea de
titluri financiare pe pieele de capital (prima etap acoper, de fapt, foarte cunoscuta funcie de
garantare). A doua etap se refer la extinderea activitii bncilor de investiii spre sfera
operaiunilor de tranzacionare a titlurilor n nume propriu sau n contul clientului, avnd deci
calitatea de broker sau dealer. A treia etap este numit maturizarea i se refer la orientarea
bncilor ctre pia prin implicarea tot mai adnc n activiti de tranzacionare, de achiziii i
fuziuni, precum i alte activiti legate de administrarea unor portofolii mai ales ale unor fonduri
de pensii i fonduri de investiii.
Bncile de investiii din Uniunea European se mpart n cteva grupuri strategice mai mult sau
mai puin distincte i anume: a) bncile de afaceri britanice i cele din Europa continental ca:
S.G. Warburg, Morgan Grenfell, Kleinwort Benson, Lazard, Banque Indosuez, Banque Paribas i
Mediobanca; b) bnci de investiii n dezvoltare, ca uniti ale bncilor universale europene ca:
Deutsche Bank Capital Markets, Barclays de Zoete Wedd, Midland Montegu, County NatWest,
Suiss Bank Corporation Investment Banking, CS-First Boston i Banque Nationale de Paris; c)
bnci de investiii i comerciale non-europene ca: Merrill Lynch, Goldman Sachs, Morgan
Stanley, Nomura Securities, Industrial Bank of Japan, Citicorp i J.M. Morgan; d) filiale ale unor
firme non-financiare ce ofer servicii financiare ca: General Electric Capital Corporation, Ford
Motor Company; e) participani de ni ca: Hambros, James Wolfensohn i Wasserstein Perella.
n ceea ce privete tranzaciile pe piaa secundar, n Europa, n afar de bncile de investiii
britanice sunt numeroase bnci de investiii de alt origine cum ar fi, de exemplu, Union Bank of
Switzerland (UBS) care a achiziionat o serie de brokeri britanici. Pe piaa secundar a
euroobligaiunilor, bnci de investiii din diverse ri concureaz ntre ele. Reglementrile
recente din Elveia i Germania au atras numeroase bnci strine ctre aceste ri. n Elveia, de
exemplu, Warburg a realizat un joint venture cu Soditic pentru a face emisiuni exprimate n
franci elveieni. Citicorp i Nomura au fost recunoscute ca cele mai active active bnci strine n
aceast ar, iar Salomon Brothers i-a deschis birouri n Zurich pentru a se lansa pe piaa
elveian. n Germania, CS-First Boston a achiziionat o banc local i a devenit repede activ
pe piaa euromrcilor. Dintre bncile americane Morgan Stanley a avut cel mai mare succes. Ea
subscrie emisiuni de euroobligaiuini n mrci i activeaz pe piaa secundar a aciunilor i
obligaiunilor oferind i servicii de corporate finance.
Bncile de investiii sau bncile de afaceri constituie n prezent adevratul motor al operaiunilor
cu titluri de valoare pe piaa de capital, rolul lor principal fiind acela de a construi aranjamente
financiare. Banca de investiii ncepe prin a fi implicat, nainte de lansarea emisiunilor, prin
oferta de consultaii financiare pentru selectarea celei mai potrivite surse de finanare. Bncii de
investiii i revine toat responsabilitatea n pregtirea prospectului de emisiune, n stabilirea
preului de ofert, n subscrierea aciunilor emise. Succesul emisiunii depinde n mod decisiv de
abilitatea i fora bncii de investiii care se asociaz, pentru a ctiga putere, cu alte bnci,
36

formnd sindicatul bancar. Activitatea bncii de investiii nu se termin cu efectuarea

plasamentului titlurilor emise. Ea urmrete evoluia aciunilor pe piaa secundar, putnd
interveni eventual prin cumprarea pe cont propriu, pentru meninerea valorii aciunilor pe pia.
Bncile de investiii rmn totodat instituii de intermediere care activeaz, n schimbul unor
comisioane, att pe piaa titlurilor de crean, ct i pe piaa titlurilor de proprietate. n ambele
cazuri ele ndeplinesc o multitudine de funcii i joac un rol important. Pe piaa de capital ele
sunt prezene necesare i cunosc un proces accentuat de dezvoltare n toate rile lumii, deoarece
ele i diversific permanent serviciile oferite i devin necesare oricrui sistem economic.
n acest context, bncile de investiii joac un rol important n sporirea i lrgirea procesului de
internaionalizare al firmelor. Companiile, nu mai sunt constrnse de existena granielor,
deoarece bncile de investiii n special bncile de afaceri, cu experiena lor i cu legturile pe
care le au n toat lumea sunt exact ceea ce este necesar pentru extinderea afacerilor lor peste
hotare. Bncile de investiii putem spune c sunt, mai ales pentru rile n dezvoltare din Europa
de Est, vitale n procesul de restructurare economic i dezvoltare a pieei de capital.
Funcia esenial a pieelor financiare este cea de canalizare a fondurilor de la persoanele care au
realizat economii prin cheltuirea unor sume mai mici dect veniturile lor i cei care au un nevoie
de fonduri pentru c doresc s cheltuiasc mai mult dect le permite nivelul fondurilor lor. n
general, cei care economisesc sunt persoanele fizice sau gospodriile, firmele, statul i strinii.
De partea cealalt se afl aceiai actori economici, ns ponderea lor difer: firmele i statul sunt
principalii debitori ai acestor tipuri de piee, pe cnd persoanele fizice i strinii ocup un loc mai
puin important, folosind aceste fonduri mai ales pentru consumul propriu.
n ciuda faptului c pieele financiare rein o mai mare atenie din partea investitorilor,
intermedierea financiar deine n continuare un loc important n modalitile de achiziie a unor
fonduri pentru investiii. Pentru a nelege acest lucru trebuie s nelegem rolul costurilor de
tranzacie i al asimetriei informaiei.
Implicarea intermediarilor n desfurarea relaiilor financiar-valutare internaionale este diferit:
Intermediarul
Bncile comerciale
Societile de asigurare
Fondurile private de pensii
Casele de economii i mprumuturi
Fondurile de investiii
Bnci de investiii
Companii de finanare
Bnci de economii
Uniuni de credit

Local
30 %
15 %
13 %
12 %
10 %
10 %
5%
3%
2%

Internaional
40 %
20 %
3%
5%
15 %
20 %
-

Dup cum se poate observa din acest tabel, att la nivel local ct i la nivel internaional bncile
comerciale i societile de asigurare au un rol dominant pe pieele financiare internaionale. n
acelai timp se poate remarca rolul marginal al bncilor de economii sau uniunile de credit n
derularea operaiunilor financiare internaionale. Evident c situaia nu poate fi generalizat la
toate pieele financiare, gradul de dezvoltare i integrare al acestora fiind diferit.
37

n concluzie, complexitatea operaiunilor financiare internaionale, gradul ridicat de risc i

imperfeciunile pieelor financiare au condus la apariia i dezvoltarea unui numr mare de
intermediari financiari specializai care i-au diversificat n permanen serviciile i
instrumentele pe care le ofer.

ntrebri de sintez

1. Care sunt avantajele i dezavantajele intermedierii financiare

2. Prezentai principalele instituii de intermediere depozitare.
3. Prezentai principalele instituii de intermediere non - depozitare.
4. Care sunt diferenele ntre bncile de investiii, fondurile cu capital de risc i bncile comerciale ?
5. Ce sunt companiile de finanare i care sunt serviciile oferite de acestea?
6. Care sunt serviciile de baz oferite de intermediarii financiari ?
7. Care sunt factorii care determin asimetria informaiei pe pieele financiare internaionale ?

De studiat

1. Studiai i explicai de ce piaa financiar internaionale este o pia imperfect i n ce msur

intermediarii financiari compenseaz aceste imperfeciuni.
2. Analizai impactul globalizrii asupra activitii de intermediere pe pieele financiare internaionale.
3. Studiai serviciile oferite de ageniile de rating pe pieele financiare internaionale.

Teste gril rezolvate

1. n categoria instituiilor financiare depozitare de pe pieele internaionale nu regsim:

a. Bncile comerciale;
b. Bncile de economii;
c. Bncile de investiii;
d. Uniunile de credit.

38

2. Companiile de finanare sunt:

a. Instituii depozitare private;
b. Instituii non-depozitare private;
c. Instituii publice locale;
d. Instituii publice financiare internaionale.
3. Singurele instituii dintre cele de mai jos implicate n derularea fluxurilor de ncasri i pli
internaionale sunt:
a. Bncile de investiii;
b. Bncile de economii;
c. Bncile comerciale;
d. Companiile de factoring;
e. Uniunile de credit.
4. Finanarea indirect are ca principal dezavantaj:
a. Costuri de tranzacionare mai mici;
b. Consultana oferit de intermediar;
c. Contactul cu investitorii;
d. Costuri operaionale mai mari;
e. Lipsa unui sistem de monitorizare a companiei.
5. Printre serviciile oferite de intermediarii financiari de pe pieele financiare internaionale nu regsim:
a. Monitorizarea pieelor;
b. Expertiz managerial;
c. Managementul fondului de rulment al companiilor;
d. Finanarea operaiunilor comerciale;
e. Vnzarea i cumprarea de titluri financiare.
Rspunsurile la testele gril: 1 c; 2 b; 3 c; 4 a; 5 c.
Timp de lucru estimat: 3 ore

39

Unitatea 3: Instrumentele financiare folosite pe pieele

internaionale
Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag diferenele ntre pieele monetare i pieele de capital;
S cunoasc principalele categorii instrumente financaire folosite n momentul de fa pe
pieele financiare internaionale;
S neleag modul de funcionare al principalelor instrumente financiare;
Asocieze un risc fiecrui tip de instrument financiar folosit pe pieele internaionale.
Piaa financiar internaional este cadrul organizat n care, prin intermediul unor instrumente i
tehnici specifice, sunt mobilizate direct sau indirect resursele financiare destinate acoperirii unor nevoi
specifice ale diferitelor entiti economice publice sau private. Ideea de pia financiar implic ideea
de respectare a unor reguli uniform aplicate cu privire la mecanismele i formele prin care se pot
mobiliza resursele de capital de la investitori sau creditori. Toi operatorii din pia cunosc, accept i
respect aceste reguli ale jocului, mecanismul pieei influennd practic i evoluia costului la care
poate fi mprumutat capitalul.
Piaa financiar internaional este format dintr-un complex de piee pe care se mobilizeaz
fonduri de pn la un an (pieele monetare) i pe care sunt mobilizate fonduri cu durat mai mare
de un an (pieele de capital).
PIATA FINANCIARA INTERNATIONALA

Pieele monetare (< 1

an):
- moneda;
- certificate de depozit,
- titluri de stat;
- credite pe termen scurt;

Pieele de capital (> 1

an):
- credite (credite externe,
eurocredite, credite
sindicalizate);
- obligaiuni (obligaiuni
strine, euroobligaiuni)
- aciuni

Componentele de baz ale pieei financiare internaionale

Riscul operaiunilor i al instrumentelor pieei monetare este mai redus dect n cazul pieelor de
capital. Pieele monetare sunt cu precdere piee naional, n timp ce pieele de capital sunt mult
mai bine integrate la nivel internaional, avnd din ce n ce mai mult o dimensiune internaional.

40

n plus, prin durata lor, instrumentele pieei de capital par a fi mai puin lichide dect cele de pe
piaa monetar, crete lichiditatea acestora dezvoltndu-se o puternic pia secundar.
Pe lng cele dou componente de baz ale pieei financiare internaionale, mai exist i pieele
valutare pe care se tranzacioneaz n principal monede strine n schimbul monedei naionale. Unii
specialiti includ pieele valutare n cadrul pieelor monetare, alii consider aceste piee ca fiind o
component distinct n cadrul pieei financiare internaionale.
Un alt aspect important de luat n considerare are n vedere poziia pieei internaionale a creditului
care i ea nglobeaz (din punct de vedere al duratei mobilizrii resurselor de capital) att caracteristici
ale pieelor monetare ct i caracteristici ale pieelor de capital. Analitii prefer tratarea difereniat a
pieei internaionale a creditului n cadrul ansamblului de piee ce compun sistemul financiar
internaional. n funcie de venitul pe care-l genereaz, instrumentele financiare pot fi clasificate n
instrumente de mprumut i instrumente de schimb.
Instrumente de mprumut:
- depozitele / credite;
- certificatele de trezorerie;
- obligaiunile guvernamentale;
- obligaiunile companiilor
private.
- hrtiile comerciale

Instrumente de schimb:
- aciunile;
- titluri emise de fonduri de
investiii;
- polie de asigurare;
- participaii la fondurile de
pensii.
- instrumente derivate.

Instrumentele pieei financiare internaionale

Instrumentele de mprumut au de regul un venit / ctig fix garantat, exprimat sub forma
dobnzii sau a cuponului n timp ce instrumentele de schimb au un venit variabil, negarantat dividendele. Piaa financiar internaional este compus dintr-un ansamblu de piee monetare i
de capital, diferenierea fiind determinat de un ansamblu de caracteristici. Att n cazul pieelor
monetar - valutare ct i n cazul pieelor de capital exist o pia primar pe care se
tranzacioneaz instrumente financiare nou emise ct i o pia secundar pe care se
tranzacioneaz instrumente deja emise, nainte de scadena acestora. Lichiditatea instrumentelor
financiare este strns legat de existena pieei secundare, practic de posibilitatea vnzrii unui
instrument financiar nainte de scaden n vederea obinerii de fonduri bneti destinate
acoperirii unor nevoi neprevzute.
Nu toate instrumentele financiare au o pia secundar sau pot avea o pia secundar (de
exemplu contractele forward), situaia fiind diferit pe plan internaional. De exemplu, n cazul
Romniei, exist o pia secundar mai puin lichid i mai puin dezvoltat pentru titlurile de
stat sau pentru obligaiunile guvernamentale, cel care subscrie pentru aceste titluri fiind nevoit s
le pstreze n patrimoniu pn la scadena lor (sau s le vnd la costuri mari pe pia, gsind
foarte greu clieni pentru acest tip de instrumente). Lichiditatea instrumentelor monetare pe piaa
romneasc este mult mai redus dect lichiditatea acelorai instrumente pe piaa american (dei
ele au o scaden sub un an nu sunt foarte lichide i pentru c nu exist o pia secundar
puternic dezvoltat pe care ele s poat fi vndute de deintorii lor nainte de scaden).

41

Pieele monetare

Pieele de capital

Mai mica (sub 1 an)

Mai mare (peste 1 an)

Riscurile asociate

Mai mici

Mai mari

Tipurile de instrumente

Diferite

Diferite

Lichiditatea

Mai mare

Mai mic

Volumul resurselor de capital

Mai mic

Mai mare

Caracteristici
Durata mobilizrii resurselor

Diferenierile dintre pieele monetare i pieele de capital

Instrumentele cu care se opereaz pe pieele financiare internaionale sunt contracte legale ce dau
dreptul deintorului s primeasc n viitor o sum de bani, n anumite condiii stabilite. n
prezent, pe piaa financiar internaional se pot ntlni o multitudine de tipuri de astfel de
instrumente, de la cele mai simple (contractele de leasing, ipoteci) la cele mai complexe (aciuni,
obligaiuni, certificate globale de depozit, contracte futures etc.).

Piaa local

Piaa internaional

Europieele

Reprezentarea pieelor internaionale

Ansamblul fluxurilor financiare derulate ntre operatori de pe aceeai pia formeaz piaa local,
cele derulate ntre operatori de pe o pia i operatori de pe alt pia formeaz ansamblul
pieelor internaionale n timp ce operaiuni financiare derulate ntre doi nerezideni pe o pia
local diferit de pieele de origine ale celor doi operatori formeaz europieele (de exemplu
achiziionarea de ctre un investitor european a unor aciuni ale unei companii americane listate
pe o pia japonez).
O categorie aparte este format din pieele offshore, piee caracterizate printr-o fiscalitate i un
control redus asupra transferurilor de capital.

42

Avnd n vedere modalitatea de plasament sau de achiziionare, instrumentele pieei financiare

internaionale pot fi sistematizate astfel:
Instrumentele pieei financiare
internaionale

Investiie direct

Piaa
monetar:
Titluri de stat;
REPO;
Certificate de
depozit;
Hrtii
comerciale;
Creditele
bancare;
Forward;
FRA.

Investiie indirect

Piaa de capital

Cu venit fix:
Obligaiuni
guvernamentale;
Obligaiuni
municipale.
Obligaiuni
corporative.

Cu venit variabil:
Aciuni obinuite;
Aciuni de gaj;
Aciuni prefereniale
Obligaiuni
convertibile n
aciuni
Obligaiuni cu bon
de subscriere n
aciuni

- Participaii la fonduri
mutuale nchise sau
deschise;
- Asigurri;
- Participaii la fonduri
de pensii.

Instrumente
derivate:
Futures;
Opiuni;
Swap;
Cap;
Floor;
Collar.

Principalele instrumente pe piaa financiar internaional

Dup cum se poate observa din schema de mai sus, pe piaa financiar exist instrumente care
pot fi obinute printr-un plasament direct sau instrumente ce presupun realizarea unui plasament
indirect, prin intermediul unor structuri specializate (companiile de asigurri sau societile de
administrare a fondurilor de investiii sau a fondurilor de pensii).

4.1. Instrumentele pieei monetare

A. Titlurile de stat sunt printre cele mai puin riscante instrumente de pe piaa financiar, fiind
emise de trezoreria statului, n moned naional sau devize. Sunt titluri emise pe termen scurt,
cu scaden sub un an, destinate acoperirii unor deficite interne temporare sau finanrii unor
proiecte guvernamentale de interes naional (n SUA scadena la titlurile de stat variaz ntre o
sptmn i 182 zile).
Titlurile de stat sunt emise cu discount, fiind subscrise de investitori la o valoare mai mic dect
valoarea nominal, urmnd ca la scaden statul s le rscumpere la valoarea nominal. Aceste
titluri nu sunt purttoare de dobnd, diferena dintre preul de subscriere i valoarea nominal
reprezint profitul investitorilor. Investitorii au posibilitatea de a revinde titlurile de stat pe piaa
secundar sau le pot scota nainte de scaden, n cazul n care au nevoie de lichiditi.

43

Dobnda la titlurile de stat este considerat a fi o dobnd de referin pe pieele financiare, fiind
dobnda fr risc a pieei ("risk free interest rate"). Aceast dobnd este o dobnda nominal
care include n ea rata inflaiei, pe baza sa stabilindu-se dobnzile bncilor comerciale1.
B. Acordurile de rscumprare (REPO) sunt contracte ncheiate ntre debitori i creditori prin
care debitorul condiioneaz emisiunea unui titlu financiar de rscumprarea acestuia la o dat
ulterioar i la un pre determinat, specificate clar n contract. Acordurile de rscumprare sunt
practic un ansamblu de operaiuni legate, de sens contrar, desfurate la momente de timp
diferite.
Vnzarea iniial a titlului
Cumprtor

Emitent
Rscumprarea la scaden a
titlului

Figura 4.4.: Mecansimul acordurilor de rscumprare

Diferena dintre preul de vnzare (mai mare) i preul de rscumprare (mai mic) reprezint
profitul cumprtorului. Acordurile de rscumprare au de regul o scaden mic (ntre o zi i
14 zile de regul), cele de o zi ("overnight REPO) fiind foarte des utilizate. n prezent, pe pieele
financiare internaionale s-au dezvoltat i operaiuni REPO cu scadene mai mari (30 de zile i
chiar mai mult). O variant a acestor acorduri de rscumprare sunt acordurile de revnzare
("revearse REPO"), prin care investitorul cumpr un instrument financiar cu condiia vnzrii
ulterioare a acestuia ctre emitent, la o valoare determinat. Avantajul principal al acestor
instrumente rezid n faptul c permit obinerea de lichiditi pe termen scurt / foarte scurt n
cazul unor poziii deschise pe instrumente cu scaden mare (obligaiuni).
C. Certificatele de depozit sunt titluri financiare negociabile ce atest existena unui depozit la
termen ntr-o banc. Aceste instrumente sunt foarte lichide i cu risc minim, putnd fi utilizate de
ctre deintor n diverse scopuri: scontare, gaj, garanie bancar etc.
D. Acceptul bancar este un contract prin care o banc se oblig s plteasc o sum de bani la o
dat determinat iniial i / sau n nite condiii prestabilite. Acest tip de instrument este utilizat
pe scar larg n plile internaionale (acreditiv, incasoo documentar, cambie). Dobnda (costul)
n cazul certificatelor de depozit i al acceptului bancar depinde de nivelul dobnzilor de pe
pia.
E. Hrtiile comerciale sunt instrumente pe termen scurt emise de bnci sau companii private
pentru acoperirea unor nevoi financiare proprii. Nivelul dobnzii la aceste instrumente se
stabilete n funcie de nivelul dobnzilor de pe pia i de riscul emitentului. Aceste instrumente
au scadene care merg de la cteva zile pn la o perioad de maxim 180 de zile.
F. Devizele i certificatele de depozit n devize sunt instrumente financiare denominate n
monede strine. Trebuie remarcat c n literatura de specialitate se face distincie ntre valute

Toi agenii economici se raporteaz la aceast dobnd fr risc a pieei, diferena dintre profitul estimat i aceast dobnd
justificnd riscurile asumate de acetia.

44

(orice moned strin) i devize (monede forte2, liber convertibile). Conceptul de valute, mai
larg, l include practic pe cel de devize.
G. Dobnda interbancar este un instrument fundamental al pieei financiare internaionale,
fiind dobnda practicat n cazul operaiunilor financiare derulate ntre bnci. n finanarea
internaional se utilizeaz mai puin o rat de dobnd fix i mai mult o dobnd variabil,
dobnda de pe piaa interbancar londonez (LIBOR) fiind considerat drept o dobnd de
referin. La aceast dobnd de referin se adaug un procent variabil de dobnd (spread)
exprimat n puncte procentuale (basis points), stabilit n funcie de riscul debitorului.

4.2. Instrumentele pieei de capital

Instrumentele cu venit fix
n cazul acestor instrumente, plata dobnzii precum i rambursarea principalului se face dup un
tablou de amortizare bine stabilit nc din faza iniial. Sunt instrumente cu venit fix pentru c
genereaz pli determinate la scadene determinate. Neplata la timp a serviciului datoriei atrage
dup sine declararea debitorului ca fiind n incapacitate de plat, acesta fiind automat obligat s
plteasc pe loc toate sumele datorate pn la scaden. Factorii care influeneaz costul
finanrii prin aceste instrumente sunt: durata mprumutului, riscul debitorului, nivelul
impozitrii precum i moneda n care este denominat mprumutul. Principalele instrumente
financiare care intr n categoria instrumentelor cu venit fix sunt obligaiunile guvernamentale,
obligaiunile municipale, obligaiunile corporatiste, obligaiunile convertibile etc.
H. Obligaiunile guvernamentale ("T-bonds") sunt instrumente financiare pe termen mediu i
lung emise de guverne. n prezent se face o distincie clar ntre obligaiunile guvernamentale i
hrtiile (notele) guvernamentale, n funcie de scadena acestora. Obligaiunile guvernamentale
sunt emise pe o perioad mai mare de 10 ani, rambursabile n tran final. Spre deosebire de
acestea, hrtiile guvernamentale sunt emise pe o perioada mai mic de 10 ani, guvernul avnd
dreptul de a le rscumpra nainte de scaden.
I. Obligaiunile municipale / instituionale sunt instrumente financiare emise de diferite entiti
publice sau instituii de interes general pentru finanarea nevoilor proprii. Sunt mai riscante dect
obligaiunile guvernamentale; din aceast cauz multe dinte ele beneficiaz de scutiri de
impozite / taxe pentru a fi mai atractive pentru investitori. Scutirea de impozit vizeaz doar
dobnda ncasat i mai puin ctigul de capital.
J. Obligaiunile corporative sunt obligaiuni emise de companii private, fiind cele mai riscante
dintre obligaiuni. n prezent exist agenii internaionale de rating care analizeaz i clasific
emitenii n funcie de riscul lor pe mai multe clase de risc.
Aceste obligaiuni exist n patru forme:
"simple": nu sunt garantate de ctre emitent;
"garantate": emitentul garanteaz plata cuponului i rambursarea principalului;
"subordonate": au prioritate n cazul intrrii n incapacitate de plat de emitentului;
"convertibile": permit convertirea lor n aciuni (de regul) la o dat prestabilit.
2

Ideea de moned forte are n vedere gradul de utilizare a acestei monede n fluxurile financiare internaionale (ex: dolarul american, euro).

45

Cea mai mare parte a obligaiunilor corporative sunt rscumprabile nainte de scaden. Uneori
emisiunea de obligaiuni poate fi dublat de impunerea de restricii din parte creditorilor cu
privire la managementul financiar al companiei emitente (plata dividendelor de exemplu).
Instrumente cu venit variabil
Spre deosebire de instrumentele cu venit fix, aceste instrumente genereaz pentru investitor pli
probabile i variabile n timp. Nesigurana ctigului obinut este compensat de o serie de
drepturi suplimentare oferite deintorului cum ar fi de exemplu dreptul de proprietate sau
dreptul de participare la luarea deciziilor n cadrul companiei. Din aceast categorie fac parte:
aciunile prefereniale, aciunile de gaj i aciunile obinuite.
K. Aciunile prefereniale sunt asemntoare obligaiunilor emise pe o perioad nedeterminat
("perpetue bonds" sau "infinite bonds"). Aceste aciuni dau dreptul deintorului s ncaseze
periodic un dividend.
Diferena dintre aceste aciuni i obligaiuni este dat de faptul c atunci cnd emitentul intr n
incapacitate temporar de plat, neplata unui dividend nu atrage dup sine obligativitatea plii
integrale a sumelor datorate pn la scaden. n astfel de situaii, dividendele nepltite se
acumuleaz, iar cnd emitentul are din nou capacitatea de plat, aceste aciuni au prioritate. n
plus, aciunile prefereniale se afl la rambursare ntre obligaiuni i aciuni n caz de faliment
declarat al emitentului i de lichidare a acestuia.
Cele mai multe dintre aceste aciuni sunt rscumprate sau convertite n aciuni obinuite dup o
anumit perioada de timp.
L. Aciunile de gaj ("Mortage stok - equity") sunt emise asupra unui fond de gaj constituit de
emitent i care poate s mbrace diverse forme. De regul aceste instrumente sun mai puin
riscante, fiind garantate de guvern.
M. Aciunile obinuite sunt utilizate pe scar larg de companiile private pentru a-i finana
nevoile proprii. Principalele drepturi ale deintorilor de aciuni sunt dreptul de proprietate
asupra unei pri din patrimoniul emitentului, dreptul de vot i dreptul la plata dividendelor.
Venitul obinut de pe urma acestor aciuni nu este un venit cert, variind n funcie de rezultatele
obinute de companie pe o perioad de timp determinat. Riscul emitentului este esenial n
fundamentarea decizie de a cumpra sau nu astfel de titluri de pe pia. Tot n categoria acestor
instrumente sunt incluse i certificatele de depozitare, obligaiunile convertibile n aciuni sau
obligaiunile cu bon de subscriere n aciuni.
Instrumentele derivate
Sunt instrumente care aparin pieei de capital, fiind emise de majoritatea burselor de valori din
lume. Aceste contracte standardizate au o pia primar i secundar i au ca obiect o mare
varietate de active: mrfuri, devize, indici bursieri, aciuni, obligaiuni etc. Principalele
instrumente derivate specifice pieelor financiare internaionale sunt: futures, opiuni i swap.
N. Contractele futures sunt contracte standardizate emise de burs care confer deintorului
dreptul de a cumpra un activ la o dat ulterioar n condiii de pre prestabilite. O poziie
deschis pe astfel de contracte poate fi nchis prin livrare efectiv (la scaden) sau nainte de
ultima zi de tranzacionare prin luarea unei poziii de sens contrar celei iniiale3. Marea calitate a
3

Din volumul total al tranzaciilor futures abia cca. 10 % aparin operaiunilor finalizate cu livrare efectiv.

46

acestor instrumente rezid n faptul c ele se desfoar "fr bani", pentru deschiderea unei
poziii futures fiind nevoie de o marj minim de 10 - 15 % din valoarea total a tranzaciei.
O. Contractele de opiuni sunt instrumente derivate care dau dreptul cumprtorului s vnd sau
s cumpere un activ la un pre determinat (pre de exercitare) i la o scaden determinat. Acest
drept suplimentar al cumprtorului de opiune este obinut contra unei prime, pltite iniial de
cumprtor. Opiunile sunt de dou feluri - de cumprare CALL care dau dreptul cumprtorului
s cumpere la scaden activul i de vnzare PUT care dau dreptul vnztorului s vnd la
scaden activul. i opiunile au ca obiect n prezent un numr variat de active, de la mrfuri
pn la indici bursieri sau chiar contracte futures.
P. Contractele de swap sunt instrumente prin care se pot schimba condiiile de plat a unor
obligaii financiare. Cele mai cunoscute forme de swap sunt swap de dobnd prin care pot fi
schimbate condiiile de dobnd ale unui mprumut i swap valutar prin care poate fi schimbat
moneda n care este denominat un mprumut. Swap - ul este un instrument ce confer o mai mare
flexibilitate operaiunilor pe termen mediu i lung de pe piaa financiar internaional.
n ciuda lichiditii lor sporite (piaa secundar a acestora fiind foarte dezvoltat), instrumentele
derivate se situeaz n categoria celor mai riscante i mai volatile instrumente de pe piaa
financiar internaional. Aceste instrumente sunt folosite de operatori att n scopuri speculative
ct i pentru acoperirea riscurilor financiare / comerciale (riscul de dobnd, riscul de pre, riscul
valutar).

4.3. Instrumentele de investiie indirect

Sunt instrumente ce sunt emise n cadrul unor structuri specializate, emitenii plasnd capitalurile
atrase prin intermediul acestor instrumente (uniti de fond, polie de asigurare) n diferite
instrumente ale pieei monetare sau pieei de capital. Riscul acestor instrumente este legat de
capacitatea emitentului de a gestiona fondurile atrase.
R. Participaiile la fondurile de investiii sunt instrumente emise de compania care
administreaz aceste fonduri i care i asum ntreaga rspundere pentru buna gestionare a
fondurilor atrase. Fondurile de investiii sunt de dou tipuri: fonduri deschise i fonduri nchise.
n cazul fondurilor deschise participarea la aceste fonduri este deschis, orice deintor de capital
poate participa la acest fond cumprnd uniti de fond a cror valoare se calculeaz i se public
zilnic pe baza valorii de pia a portofoliului n care au fost investite capitalurile de ctre
administratorul fondului. Fondurile nchise funcioneaz ca nite societi pe aciuni, participarea
fiind limitat la membrii fondatori.
n plus de activitatea de baz, fondurile de investiii ofer de cele mai multe ori unele servicii
speciale participanilor: posibilitatea de strmutare ntre fonduri, consultan cu privire la
alternativele de plasament sau privilegii cu privire la cumprarea de noi uniti fond. Costul
implicrii n fondurile poate fi exprimat sub forma unei pro - rate din costurile totale ponderat
cu dimensiunea participaiei la care se pot aduga comisioane de vnzare / cumprare de noi
uniti sau de retragere din fond. i aceste instrumente sunt considerate riscante, n condiiile n
care administratorul fondului este cel care decide n locul investitorului.
Profitul (costul pentru emitent) al acestor instrumente financiare depinde n principal de:
scadena (durata) - cu ct aceasta este mai ndeprtat cu att costul este mai mare;
47

riscul emitentului i / sau al celui care garanteaz emisiunea;

natura i prioritatea la restituire n caz de faliment i lichidare a emitentului;
lichiditatea instrumentului: dependent de existena unei piee secundare pentru aceste
instrumente;
Analiznd din perspectiva riscului aceste instrumente se poate realiza o clasificare pe patru trepte
de risc: instrumente fr risc (nivelul 1), instrumente ce garanteaz un venit sigur (nivelul 2),
instrumente cu potenial de cretere (nivelul 3) i instrumente cu pronunat caracter speculativ
(nivelul 4).
Nivelul 4: Instrumente cu pronunat caracter speculativ
Opiuni, mrfuri, futures pe indici, metale preioase, junk bonds
Nivelul 3: Instrumente cu potenial de cretere:
Blue chips, participaii la fondurile mutuale, obligaiuni convertibile.
Nivelul 2: Instrumente ce garanteaz un venit sigur:
Titluri de stat, obligaiuni municipale / guvernamentale, obligaiuni cu cupon zero.
Nivelul 1: Instrumente fr risc (risk free):
Numerar, certificate de depozit, poliele de asigurare.

Clasificare n funcie de risc a instrumentele financiare

Instrumentele pieei monetare sunt incluse n primele dou nivele de risc, n timp ce
instrumentele pieei de capital sunt mai riscante. Plasamentul de capital n instrumentele riscante
se va face numai n msura n care profitul estimat justific gradul sporit de risc asumat de
investitor.
n concluzie se poate observa c piaa financiar ofer o multitudine de instrumente financiare
complexe, cu grade diferite de risc, ce pot fi utilizate pentru mobilizarea de resurse financiare din
diferite surse. Investitorii i emitenii trebuie s cunoasc n profunzime mecanismul de
funcionare, costul i riscul implicat de decizia de a plasa sau de a atrage capital de pe pieele
financiare prin intermediul instrumentelor specifice acestora.

ntrebri de sintez

1. Care sunt componentele de baz ale pieei financiare internaionale i care sunt caracteristicile
fiecreia ?
2. Care sunt principalele instrumente ale pieei monetare ?
3. Analizai comparativ instrumentele pieei de capital cu venit fix i cele cu venit variabil.

48

4. De ce piaa valutar este inclus de unii specialiti n cadrul pieei monetare i de ali specialiti
este considerat ca o pia distinct ?
5. Care este diferena ntre contractul futures i contractul de opiuni ?
6. Cum se clasific instrumentele pieei financiare n funcie de risc ?
7. Explicai de ce costul (profitul) instrumentelor financiare crete direct proporional cu riscul
acestora.
8. Care este diferena dintre pieele primare i cele secundare ? Evideniai rolul pieelor secundare
n cadrul pieei financiare internaionale.

De studiat

1. Studiai diferena dintre contractele futures i contractele forward utilizate pe pieele financiare
internaionale.

2. Studiai care sunt caracteristicile principale ale obligaiunilor cu risc ridicat (emitent, valoarea
emisiunii, scadene) i facei o comparaie cu celelalte tipuri de obligaiuni.

Teste gril rezolvate

1. Cele mai riscante instrumente financiare din lista de mai jos sunt:
a. Titlurile de stat;
b. Certificatele de depozit;
c. Obligaiunile corporative;
d. Aciunile.
2. Instrumentele care nu presupun plat de dobnd (sau forme ale acesteia) sunt:
a. Certificatele de depozit;
b. Hrtiile comerciale;
c. Titlurile de stat;
d. Obligaiunile municipale.
3. Sunt emise de companii pentru finanarea nevoilor lor:
a. Titlurile de trezorerie;
b. Certificatele de depozit;
c. Obligaiunile de stat;
d. Acordurile de rscumprare (REPO);
e. Hrtiile comerciale.
49

4. Statul (prin instituiile sale) nu poate emite niciodat pe pieele financiare internaionale:
a. Obligaiuni;
b. Certificate de trezorerie;
c. Aciuni;
d. Instrumente derivate;
e. Acorduri de rscumprare.
5. n categoria instrumentelor cu venit fix nu se includ:
a. Obligaiunile convertibile n aciuni;
b. Certificatele de depozitare asupra aciunilor;
c. Obligaiunile municipale;
d. Obligaiunile corporative;
e. Obligaiunile de stat.
Rspunsurile la testele gril: 1 d; 2 c; 3 e; 4 c i d; 5 b.
Timp de lucru estimat: 3 ore

50

Unitatea 4: Balana de pli externe

Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag principiile de funcionare a balanei de pli externe;
S cunoasc structura balanei de pli externe i a poziiei investiionale internaionale;
S aprofundeze modul de nregistrare a operaiunilor n balana de pli externe;
S neleag cum i de ce balana de pli externe trebuie s fie echilibrat.
Odat cu intensificarea schimburilor internaionale, au aprut i s-au dezvoltat o serie de
instrumente de nregistrare sintetic a acestora pe o perioad determinat. Aceste instrumente
sunt utilizate de factorii de decizie n vederea elaborrii politicilor comerciale, politicilor
valutare, strategiilor de finanare pe termen mediu i lung etc. Balana de pli externe reprezint
cel mai important instrument de nregistrare a creanelor i datoriilor care apar n schimbul de
mrfuri i servicii ntre o ar i alta, exigibile ntr-o anumit perioad (de obicei un an) precum
i micrile de capital produse n aceeai perioad.
Nevoia de finanare la nivelul unei economii se determin innd cont de deficitul de resurse
generat de desfurarea activitii companiilor private sau persoanelor fizice din ara respectiv.
Pentru a determina aceast nevoie trebuie mai nti identificate consumurile i intrrile de resurse
n cadrul produsului intern brut:
Intrri de resurse: veniturile (populaiei i companiilor), impozitele ncasate de stat,
economisirile;
Ieiri de resurse: consumurile totale, cheltuielile guvernamentale i investiiile.
O parte din aceste intrri sau ieiri de resurse poate proveni din exterior, dac economia este
deschis la schimburile internaionale. Foarte puine ri ns mai sunt izolate de schimburile
economice internaionale.
n momentul n care o economie consum mai mult dect obine ca venituri, economisete mai
puin dect investete sau statul cheltuiete mai mult dect ncaseaz ca impozit se confrunt cu
un deficit. Acest deficit poate fi acoperit prin emisiune de moned (aceast politic este
inflaionist) sau poate fi finanat de pe pieele externe. Evident c nevoia de finanare se
exprim ca diferen ntre intrrile de resurse i ieirile de resurse. Pentru economiile deschise
(cele care sunt implicate n schimburile comerciale internaionale) nevoia de finanare se
ajusteaz cu deficitul balanei comerciale (exporturi importuri). n acest context se evideneaz
rolul fundamental pe care l are balana de pli externe n tabloul general de finanarea a unei
economii, sintetiznd pe de o parte schimburile comerciale internaionale ale unei ri, pe de alt
parte acoperirea nevoii de finanare interne prin atragerea de resurse externe (credite sau
investiii)
Conform definiiei FMI ("Balance of Payements Manuel", Ed. 5, 1994), balana de pli externe
reprezint un tablou statistic sub form contabil care nregistreaz sistematic ansamblul
fluxurilor reale, financiare i monetare intervenite ntre rezidenii unei economii i restul lumii,
51

n cursul unei perioade (de regul un an). Sunt considerai rezideni - agenii economici naionali
sau strini, persoane fizice sau juridice, care triesc i desfoar activiti, n mod obinuit i
permanent, n cadrul unei ri, inclusiv filialele i sucursalele companiilor strine. Din aceast
categorie sunt excluse ambasadele, consulatele, instituiile internaionale i reprezentanele
acestora (incluse n categoria de nerezideni). Practic, diferenierea dintre cele dou categorii de
operatori economici are n vedere accepiunea economic a rezidenei: centrul principal de intere
sau de activitate.
La baza elaborrii BPE st conceptul de tranzacie internaional, prin aceasta nelegndu-se
crearea, transformarea, comercializarea, transferul sau stingerea unei valori economice n
relaiile unei economii cu restul lumii. Tranzacia presupune schimbul de proprietate asupra
bunurilor materiale i / sau a drepturilor financiare, prestarea de servicii sau disponibilitatea de
for de munc sau de capital n relaiile dintre rezideni i nerezideni.
Mai trebuie remarcat faptul c balana de pli externe se refer doar la operaiunile desfurate
de rezidenii ce acioneaz n cadrul teritoriului economic4. n acest trebuie observat faptul c
teritoriul economic nu coincide ntotdeauna cu teritoriul naional, putnd fi mai restrns (se
exclud din teritoriul economic enclavele sau teritoriile ce aparin altor ri sau instituiilor
internaionale) sau mai extins.
n balana de pli externe (BPE) se nregistreaz dou mari categorii de fluxuri: fluxurile reale i
fluxurile financiare aprute ntre rezideni i nerezideni. Momentul nregistrrii acestor fluxuri
n balan este stabilit n funcie de momentul transferului de proprietate ntre rezideni i
nerezideni.
Fluxurile reale se refer la schimburile internaionale de bunuri i servicii (exportul i importul).
Practic, n balan aceste fluxuri sunt nregistrate valoric, diferena dintre intrri (exporturile) i
ieirile (importurile) constituind balana comercial a unei ri. Fluxurile de bunuri sunt
nregistrate i contabilizate separat de comerul cu servicii. n cadrul acestor servicii sunt incluse
serviciile de transport, comunicaii, asigurri, consultan, comerul cu drepturi de autor,
asisten tehnic etc.
Dac n statisticile vamale, nregistrarea exporturilor se face la valoarea FOB i a importurilor la
valoarea CIF, pentru a fi aduse la aceeai paritate i pentru a putea fi comparate, n balana de
pli externe nregistrarea importurilor i exporturilor se face la valoarea FOB, valoarea CIF a
importurilor fiind corectat cu o marj de 5% (practic din valoarea CIF a importurilor se scade
aceast marj), urmnd ca serviciile de transport / asigurare pe parcurs extern s fie nregistrate
la alte poziii n balan.
Fluxurile financiare sunt nregistrate n cadrul unor conturi distincte - contul de capital sau
contul financiar. Remunerarea fluxurilor financiare este nregistrat n contul curent (de exemplu
dividende pltite / ncasate sau dobnzi pltite / ncasate sunt nregistrate la poziia "Venituri" din
contul curent al BPE). Aceste fluxuri financiare sunt detaliate n funcie de tipul lor n fluxuri de
investiii (directe sau de portofoliu), credite externe (garantate sau negarantate), activele de
rezerv (aur, devize, DST) etc.

Pentru a fi nregistrat n balana de pli externe a unei ri, este obligatorie prezena unui rezident n aceast operaiune. Operaiunile ntre
nerezidei se nregistreaz n balana de pli a acestora.

52

4.1. Rolul balanei de pli externe

Fiind un tabel de sintez detaliat pe conturi i subconturi analitice elaborate pe o anumit
perioad, balana de pli permite compararea sub raport cantitativ i calitativ a schimburilor
reale i financiare ale unei ri cu strintatea. Balana de pli nu este doar o simpl nregistrare
descriptiv a unor operaiuni comerciale sau financiare, ea furniznd elementele de diagnostic
care permit evaluarea avantajelor i dezavantajelor pe care fiecare naiune le are n schimburile
comerciale cu rile tere, cu creditorii / debitorii sau cu organismele financiare internaionale.
Din analiza balanei de pli externe i a soldurilor conturilor acesteia se pot trage o serie de
concluzii cu privire la competitivitatea extern a economiei naionale, n special n ceea ce
privete comerul cu bunuri i servicii. Pe baza balanei de pli se poate determina de asemenea
poziia investiional internaional a unei economii care arat sintetic poziia net - debitoare /
creditoare a unei ri precum i gradul de atractivitate mediului de afaceri intern pentru
investitorii rezideni i nerezideni (atunci cnd mediul de afaceri se deterioreaz investitorii i
orienteaz capitalurile ctre alte piee mai atractive).
Oferind posibilitatea analizei raporturilor de schimb la nivel macroeconomic, balana de pli se
constituie ca un instrument important n modelarea i coordonarea politicilor comerciale externe.
Atunci cnd apare un dezechilibru cronic la nivelul balanei comerciale (exporturi mai mici dect
importuri), teoretic acesta poate fi redus printr-un pachet de msuri de natur fiscal (cretere de
taxe vamale, faciliti fiscale pentru investitorii strini, subvenii, credite prefereniale) sau de
natur comercial (promovarea i stimularea exporturilor).
n acest sens se poate observa c soldurile balanei de pli constituie fundamentul pentru o serie
de politici macroeconomice: fiscale, monetare, valutare, comerciale (tarifare i netarifare) etc.

4.2. Formele de prezentare a balanei de pli

n practica economic se utilizeaz dou forme fundamentale de prezentare a balanei de pli
externe: forma standard i forma de bilan analitic.
Forma standard presupune nregistrarea datelor statistice cu privire la fluxurile reale i
financiare ntr-o structur proprie sau dup structura recomandat de FMI. n vederea asigurrii
comparabilitii ntre ri, FMI a ntreprins eforturi susinute n vederea elaborrii unor reguli
standard cu privire la structura i la metodologia de nregistrare a datelor n BPE. Trebuie
remarcat faptul c rile membre FMI sunt obligate s utilizeze structura recomandat. Schema
preconizat n manualul FMI cu privire la BPE are cuprinde trei pri:
- Partea I: Bunuri i servicii, transferurile unilaterale (fr contrapartid);
- Partea II: Micarea capitalurilor i activele de rezerv;
- Partea III: Corelarea ntre partea I i partea II (erorile i omisiunile).
Forma de bilan analitic a balanei de pli presupune n plus o utilizare a unor tabele ajuttoare
care s permite o analiz atent din partea specialitilor care recomand politici i strategii de
urmat care s asigure o poziionare mai bun n tranzaciile economice internaionale. Aceast
form de balan este mult mai detaliat i mai complex dect forma standard.
Printre cele mai utilizate forme de balan de pli externe sunt:

53

o Balana de pli global: nregistreaz toate operaiunile economice ale unei ri cu

restul lumii;
o Balana de pli regional: nregistreaz toate operaiunile economice ale unei ri cu
un grup de ri, uniune economic sau monetar;
o Balana de pli bilateral: nregistreaz operaiunile economice ntre dou ri;
o Balana de pli program: este varianta proiectat pe un orizont de timp viitor,
proieciile referindu-se n principal la contul curent i la investiiile nete n economie. n
funcie de valorile proiectate se va determina necesarul de resurse pentru a acoperi
eventualele deficite de cont curent i care se pot obine din credite externe sau din
activele de rezerv;
o Balana de pia: are n vedere fluxurile de ncasri i pli n valut nregistrate pe o
perioad determinat (de regul mai mic de un an). n cazul acestei balane sunt
nregistrate i previziunile cu privire la ncasrile / plile poteniale.
Balana de pli externe poate fi una static (cnd sunt surprinse toate creanele i obligaiile de
plat la acel moment, indiferent de scadena lor) sau dinamic cnd sunt nregistrate fluxurile ce
au luat natere n cadrul unei perioade determinate, inclusiv fluxurile restante dar scadente
(exigibile) n perioada curent i care au fost pltite / ncasate pn la data ntocmirii balanei de
pli.

4.3. Principii de nregistrare n balana de pli externe

Balana de pli externe este o declaraie statistic pentru o perioad de timp dat, ce rezum n
mod sistematizat tranzaciile economice ale unei ri cu restul lumii. n balana de pli externe
sunt nregistrate doar fluxurile produse de-a lungul unei perioade de timp, acumulrile de capital
sau stocurile de bunuri i servicii nu se nregistreaz. Cu alte cuvinte BPE nu nregistreaz totalul
activelor / pasivelor dintr-o economie ci doar deplasarea acestora n / dinspre strintate.
Chiar dac n denumirea acestui instrument sintetic cuvntul "pli externe" este determinant, n
noua accepiune a FMI balana de pli nregistreaz nu numai fluxurile de ncasri / pli
aferente tranzaciilor economice internaionale ce presupun contrapartid, ci i operaiuni
derulate cu strintatea ce nu presupun o contraprestaie sau o plat n bani din partea
rezidenilor / nerezidenilor: cazul donaiilor, asistenei financiare nerambursabile, ajutoarelor,
compensaiilor (barter sau cliring), operaiunilor comerciale legate sau paralele (reexport, lohn,
buy - back) etc.
Principiul de baz de nregistrare a fluxurilor reale i financiare n BPE este acela al dublei
nregistrri, fiecare furnizare de resurse reale sau financiare fiind compensat de o ncasare.
Implicit, orice intrare de resurse reale sau financiare este compensat de o plat. Dac aceast
compensare nu se produce operaia este considerat a fi un transfer. Dac se respect acest
principiu, soldul net al tuturor nregistrrilor din balan trebuie s fie teoretic egal cu zero. n
practic ns, sistemul de nregistrare n BPE nu este perfect i deoarece datele nregistrate sunt
obinute din surse diferite, apar o serie de diferene valorice care sunt reportate ntr-un cont
special de erori i omisiuni.
Un al doilea principiu se refer la nregistrarea intrrilor i ieirilor de resurse reale i financiare
n BPE. Ca n orice balan ce respect principiul dublei nregistrri, exist o poziie de credit i
54

una de debit pentru fiecare cont i sub-cont din BPE. Ca regul general, intrrile de resurse
sunt nregistrate n creditul balanei i ieirile sunt nregistrate n debitul balanei.
Sintetic, principalele operaiuni se nregistreaz n BPE astfel:
Intrri - CREDIT

Ieiri - DEBIT

Exporturi FOB

Importuri FOB

Servicii prestate

Servicii pltite

Dividende, dobnzi, salarii

ncasate

Dividende, dobnzi, salarii

pltite

Transferuri unilaterale din

strintate

Transferuri unilaterale n
strintate

Capitaluri investite din

strintate

Capitaluri investite n
strintate

Credite atrase

Credite acordate

Creterea activelor de rezerv

Diminuarea activelor de
rezerv

Sursa: Manualul FMI

Dup cum se poate observa cu uurin, fiecare tranzacie care d natere unei intrri de devize
este nregistrat n activul (creditul) BPE i orice tranzacie care genereaz o ieire de devize este
nregistrat n pasivul (debitul) balanei. Exporturile i importurile de bunuri i servicii sunt
nregistrate astfel prin prisma fluxurilor de ncasri i pli pe care le genereaz.

4.4. Structura balanei de pli externe

Interdependenele profunde ntre forele care guverneaz spaiul economic global i cele aferente
prilor sale componente au fcut ca balana s reprezinte interfaa relaiilor naionale cu restul
lumii. n timp viziunea FMI asupra acestei probleme a evoluat continuu. Iniial balana e pli era
structurat pe dou conturi - contul curent i contul de capital i financiar, ulterior aprnd
structura pe trei conturi n care contul de capital era separat de contul financiar (care includea i
activele de rezerv i erorile i omisiunile).
n varianta pe dou conturi sau pe trei conturi, se putea vorbi de deficitul balanei de pli externe
(sau de dezechilibre n BPE), existnd practic o ntreag teorie cu privire la metodele de
reechilibrare a acesteia. n prezent, n condiiile actualei structuri mbuntite detaliat pe cele
patru conturi, balana de pli teoretic nu mai poate fi deficitar.
n realitate ns, balana de pli externe cunoate pe termen scurt modificri permanente ale
conturilor sale intermediare, echilibrul general fiind un obiectiv pe termen mediu / lung pe care
fiecare guvern ncearc s-l ating, folosind toate instrumentele de reechilibrare de care dispune
55

(stimularea exporturilor, investiiilor, finanarea prin credite externe, creterea activelor de

rezerv etc.).
Conform ultimelor recomandri ale FMI n materie de balan de pli externe, aceasta trebuie s
aib o structur detaliat pe patru conturi de baz: contul curent, contul de capital, contul
financiar i contul de erori i omisiuni, fiecare cont avnd detalierea sa astfel:
Structura balanei de pli externe
I. Contul curent
A. Bunuri i servicii:
o Bunuri;
o Servicii;
B. Venituri:
o Din investiii directe / portofoliu;
o Din alte investiii (dobnzi);
C. Transferuri curente:
o Sector oficial
o Alte sectoare
II. Contul de capital
o Transferuri de capital;
o Active cumprate / vndute
III. Contul financiar
o Investiii directe;
o Investiii de portofoliu;
o Alte investiii (credite externe, mprumuturi FMI);
o Conturi de tranzit;
o Conturi de cliring / barter
o Active de rezerv (aur, DST, valut)
IV Erori i omisiuni
Sursa: IMF Financial Statistics
Toate aceste conturi i subconturi au o poziie de credit i de debit, precum i solduri pariale i
totale. Pe ansamblu, creditul total al balanei de pli trebuie s egaleze debitul total al acesteia,
diferene putnd s apar doar la nivelul conturilor intermediare (cont curent, cont de capital sau
cont financiar).

56

4.5. Poziia investiional internaional

Derivat din balana de pli externe, un alt tablou sintetic important este i tabloul care arat
poziia investiional a unei ri. n determinarea poziiei investiionale internaionale se iau n
considerare cu precdere fluxuri cuprinse n contul financiar al balanei de pli: activele de
rezerv, datoria extern pe termen mediu i lung precum i creanele i angajamentele pe termen
scurt. Poziia investiional este un instrument util n proiectarea unei politici macroeconomice
de finanare extern adecvat a deficitelor din balana de pli externe sau alte deficite interne
(deficite bugetare, fiscale etc.) lund n considerare toate resursele financiare ce pot fi atrase de
pe pieele financiare internaionale capabile s completeze resursele interne (publice sau
private). Concret, situaia investiional internaional cuprinde urmtoarele:
Poziia investiional internaional
I. Active de rezerv din sistemul bancar
o Aur monetar;
o Deineri de DST;
o Devize convertibile;
II. Datoria extern pe tipuri de creditori
o Multilaterale: FMI, UE, BIRD, BERD
o Bilaterale: detaliere pe principalii creditori;
o Bnci private: detaliere pe ri;
o Obligaiuni strine / euroobligaiuni
o Credite furnizor: detaliere pe ri;
o Ali creditori privai.
III. Datoria extern pe tipuri de debitori
o Datoria public;
o Datoria public garantat;
o Datoria comercial negarantat.
IV. Creane i angajamente pe termen scurt
o Creane: incasoo, acreditive, garanii bancare primite;
o Angajamente: incasoo, acreditive, garanii emise, linii de finanare,
alte angajamente.
V. Investiii strine
o Directe;
o De portofoliu.
Sursa: Raportul anual al BNR
Acest instrument este deosebit de important n elaborarea strategiilor de finanare a deficitelor
din contul curent sau a deficitelor interne (deficitul bugetar de exemplu). Acest instrument arat
57

gradul extern de ndatorare al unei economii, structura datoriei externe n funcie de proveniena
i de destinaia final a acesteia precum i situaia investiiilor strine directe i de portofoliu.
Att balana de pli ct i poziia investiional internaional se analizeaz cu ajutorul unui set
de indicatori specifici cum ar fi:
o Gradul de acoperire al importurilor: exporturi (X)/ importuri (M);
o Mrimea soldului balanei comerciale: (X-M)/(X+M);
o Indicii raportului de schimb (net i brut);
o Active valutare n luni de import;
o Datorie extern / locuitor (sau pe PIB) etc.
De asemenea analiza balanei de pli i a poziiei investiionale internaionale se poate face i n
dinamic, avndu-se n acest caz n vedere evoluia n timp a soldurilor principalelor conturi sau
poziii.

4.6. Echilibrul balanei de pli externe

n ansamblu, balana de pli este ntotdeauna i n mod necesar echilibrat, activul fiind egal cu
pasivul (respectndu-se principiul dublei nregistrri). n mod uzual se folosesc uneori termeni de
balan de pli excedentar (activ) sau de balan de pli deficitar (pasiv), n realitate fiind
vorba de un dezechilibru la nivelul unor pri din balana de pli (balana comercial, contul
curent, contul de capital i financiar).
Deficitele la nivelul balanei de pli externe reflect o lips de competitivitate pe plan extern sau
o ieire masiv de capitaluri strine sau autohtone ca urmare a deteriorrii climatului general de
afaceri. Un rol fundamental revine n acest sens soldului balanei comerciale i al contului curent.
Dezechilibrele din balana de pli externe se pot rsfrnge asupra economiei interne, genernd
perturbaii pe piaa valutar (soldul balanei comerciale poate provoca aprecierea sau deprecierea
monedei naionale), pe piaa monetar, pe piaa creditului, pe piaa de capital etc. n plus o
balan cronic deficitar reduce bonitatea pe plan internaional, diminund ncrederea creditorilor
internaionali n capacitatea rii n cauz de a-i onora obligaiile de plat ce-i revin.
Factorii care stau la baza acestor dezechilibre n balana de pli externe pot fi factori endogeni
sau factori exogeni. n crearea soldului pasiv (deficitar) al balanei de pli externe factorii
endogeni au un rol fundamental.
Factorii endogeni de destabilizare a BPE:
o Reducerea semnificativ a exporturilor cauzat de calamiti naturale sau de evenimente
fortuite (revoluii, rzboaie civile);
o Creterea importurilor pe fondul intensificrii cererii interne;
o Insuficienta acoperire a cererii interne (reducerea exporturilor);
o Diminuarea competitivitii externe a produselor autohtone (calitate sczut, preuri
ridicate);
o Scderea gradului de prelucrare al exporturilor;
o Deteriorarea climatului de afaceri intern;
o Insuficienta promovare / stimulare a exporturilor;
o Politic comercial (tarifar / netarifar) ineficient;
58

o Structura pe ramuri a economiei naionale.

Factorii exogeni de destabilizare a BPE:
o Dereglarea preurilor mondiale la produsele cu pondere mare n structura comerului
exterior;
o Politica comercial a altor state (att cea tarifar ct i cea netarifar);
o Lipsa avantajelor competitive (comparative) reale;
o Dereglarea fluxurilor comerciale zonale ca urmare a unor conflicte / dispute comerciale
internaionale.
Este evident faptul c numrul factorilor care pot avea impact direct sau indirect asupra situaiei
balanei de pli externe este mult mai mare.

4.7. Tehnici de echilibrare i finanare a balanei de pli externe

n privina echilibrului balanei de pli externe exist n literatura de specialitate dou accepiuni
diferite: echilibrul balanei de pli este indus automat de echilibrul economic general sau
echilibrul poate fi obinut prin promovarea unor politici macroeconomice sau prin utilizarea unor
tehnici de echilibrare specifice. n primul caz nu este nevoie de intervenia statului pentru
echilibrarea balanei de pli, considerndu-se c aceasta se va echilibra n condiiile echilibrului
economic general.
Ajustarea automat a balanei de pli
Unul din mecanismele care produc ajustarea automat a balanei de pli externe este
mecanismul preurilor (accepiune susinut n teorie de Ricardo i Hume). Acest mecanism al
preurilor explic ajustarea automat a unor dezechilibre aprute n balana comercial (exporturi
< importuri).
Exporturi < importuri

Crete cererea de valut pe

pia

ncurajarea exporturilor
Descurajarea importurilor
Reducerea masei monetare
aflate n circulaie
Scderea preurilor

Mecanismul de ajustare automat a BPE prin preuri

Mecanismul este relativ simplu: un deficit n balana comercial atrage dup sine o scdere a
masei monetare aflate n circulaie (banii se vor localiza n banc n urma cumprrii de devize
de pe pia, necesare plii excedentului de importuri, operaiune care a avut ca efect diminuarea
activelor de rezerv). Teoria cantitativ a banilor stipuleaz c o scdere a masei monetare va
produce implicit o scdere a preurilor. Aceast scdere a preurilor va constitui un stimulent
pentru exporturi i ca o frn n calea importurilor. Condiia de baz a unui astfel de mecanism
59

este ca raportul valoric ntre monede (cursul de schimb) s nu sufere modificri semnificative
(depreciere pronunat).
Echilibrarea automat balanei de pli se va produce i de faptul c deflaia generat de
scderea masei monetare aflate n circulaie va atrage dup sine o cretere a nevoii de fonduri n
economie, care implicit va duce la o cretere a dobnzilor. Atrai de dobnzile mai mari oferite,
investitorii strini i vor orienta capitalurile ctre aceast pia, fapt ce va duce la o reechilibrare
a balanei de pli. Acest mecanism de ajustare automat poart denumirea de finanare
compensatoare, diferenialul de dobnd fiind elementul care reechilibreaz balana de pli
(dezechilibrul din balana comercial este compensat de un aport suplimentar de fluxuri
financiare externe).
Exporturi < importuri

Crete cererea de valut pe

pia

Investiii strine
Reducerea masei monetare
aflate n circulaie
Creterea dobnzilor
Deflaie

Mecanismul de ajustare automat a BPE prin finanarea compensatorie

Att teoria de ajustare automat a BPE prin mecanismul preurilor ct i cea prin finanarea
compensatorie se bazeaz pe ipoteza unor cursuri de schimb stabile.
Exist teorii care arat c o cretere a importurilor genereaz o depreciere a cursului de schimb
(cerere de valut mai mare) care n ipoteza unor preuri constante conduc la o descurajare a
importurilor (devenite mai scumpe n moned naional). O alt teorie este cea a echilibrului prin
venituri (Keynes, Robinson, Harrod, Machlup) care susin c exist mecanisme interne de
corectare a dezechilibrelor externe cum ar fi nivelul veniturilor sau gradul de utilizare al forei de
munc.
n prezent n mare parte aceste teorii nu-i mai gsesc aplicabilitatea n practic, fenomenele
economice devenind din ce n ce mai complexe (de exemplu ajustarea BPE prin preuri nu se mai
poate produce n condiiile n care masa monetar nu mai este corelat cu nivelul activelor de
rezerv). n concluzie, n condiiile actuale n care mai mult de 60 % din regimurile valutare se
bazeaz pe flotarea liber a cursului de schimb, echilibrarea automat a balanelor de pli este
mai greu de realizat, statul avnd un rol din ce n ce mai activ n corectarea deficitelor externe.
Exist o serie de specialiti care susin c intervenia statului n economie n vederea atingerii
unei stri generale de echilibru se concentreaz pe trei direcii principale: utilizarea deplin a
forei de munc, stabilitatea preurilor interne i echilibrul balanei de pli obinut prin tehnici i
mecanisme specifice. Echilibrarea balanei de pli rmne o problem complex i dificil de
realizat, de cele mai multe ori intervenia n vederea echilibrrii leznd interesele statelor
partenere. Mai trebuie remarcat faptul c dezechilibre cronice n balana de pli a unei mari
puteri economice (SUA de exemplu) au avut adesea repercusiuni asupra strii generale a
economiei mondiale.

60

Politici de echilibrare a BPE

Statul are la dispoziie mai multe politici pe care le poate utiliza n vederea ajustrii deficitelor
din balana de pli externe:
- Politici monetare: ratele de dobnd, operaiuni pe piaa liber efectuate de Banca
Central, rezervele bancare obligatorii, emisiunea sau retragerea de moned de pe pia,
limitarea creditului. Aceste politici pot avea o influen direct asupra fluxurilor de
capital n sensul atragerii lor printr-o cretere a ratelor de dobnd. Politicile monetare pot
avea un efect benefic asupra balanei de pli externe i prin stabilitatea n materie de
preuri pe piaa local. Inflaia i dobnda sunt factori suficient de puternici n a echilibra
balana de pli externe.
- Politicile bugetare: politici care vizeaz creterea veniturilor din impozite i taxe (se poate
realiza printr-o fiscalitate sporit sau printr-o mai bun colectare a fondurilor datorate
statului) i reducerea cheltuielilor bugetare. n general sunt vizate acele impozite i taxe
care pot afecta puternic fluxurile financiare i reale nregistrate de balana de pli
externe. Aceste politici au rolul de a limita dimensiunea deficitului bugetar intern care de
multe ori este finanat extern prin fonduri mprumutate (mai ales n cazul rilor n curs de
dezvoltare). n plus, aceste deficite sunt adesea finanate inflaionist prin emisiune de
moned, fapt ce poate fi duntor exporturilor, agravnd i mai mult deficitul contului
curent.
- Devalorizarea cursului de schimb: parte integrant a politicii monetare are ca efect direct
ncurajarea exporturilor i descurajarea importurilor (care devin mai scumpe n moned
naional). Condiia de baz este ca deprecierea s fie mai mare dect creterea preurilor
interne. Din pcate, deprecierea nu este cea mai inspirat modalitate de echilibrare a
balanei n cazul unei ri dependente de comerul exterior. Mai mult, deprecierea inhib
importurile de tehnologie i reduce astfel procesele de retehnologizare ale companiilor
care doresc s exporte mai mult, s fie mai eficiente i mai competitive pe pieele
internaionale. Orice companie, pentru a rezista pe pieele internaionale trebuie s
utilizeze ultimele soluii tehnologice n domeniu i dac nu are posibilitatea susinerii
financiare a unei activiti serioase de cercetare - dezvoltare n domeniu va fi nevoit s
importe aceast tehnologie, ori deprecierea blocheaz tocmai acest lucru.
- Instituirea de bariere tarifare i netarifare n calea importului cu rol n limitarea cantitativ
a importurilor. Barierele tarifare constituie n prezent una din piedicile majore n calea
fluxurilor comerciale internaionale, existnd n prezent o mare varietate de astfel de
bariere, unele dintre ele greu de identificat i contracarat.
- Stimularea i promovarea exporturilor prin diferite metode (subvenii de export, credite
de export subvenionate, faciliti fiscale, asigurarea i garantarea creditelor de export
etc.) conduce la reechilibrarea balanei comerciale. Promovarea exporturilor include:
susinerea financiar sau logistic a participrii la trguri i expoziii internaionale pentru
companiile locale, ncheierea de tratate comerciale, acorduri de navigaie sau comer,
crearea de zone de liber schimb sau uniuni vamale, crearea de centre de informare n ar
menite s sprijine activitatea de export sau intensificarea reprezentrii comerciale n
strintate.

61

- Finanarea deficitelor din BPE se refer la posibilitatea acoperiri unui deficit comercial
printr-un credit extern acordat din diferite surse (FMI prin mecanismul de finanare
lrgit sau emisiune de obligaiuni guvernamentale pe piaa internaional). Avantajul
acestei politici este unul pe termen scurt, pe termen lung creditele nu fac altceva dect s
amne rezolvarea cauzelor reale ce au dus la acest deficit comercial. n plus, nu trebuie
neglijat faptul prin nregistrarea remunerrii acestor credite (dobnzi pltite) n debitul
contului de venituri (contul curent) deficitul este reportat pentru o perioad viitoare.
- Atragerea de investiii strine directe i de portofoliu contribuie la reechilibrarea balanei
de pli prin capitalul strin injectat n economie care poate reduce din presiunile asupra
cursului de schimb generat de o balan comercial deficitar. Atragerea investitorilor
strini se poate face prin acordarea de faciliti (concesionarea de terenuri, spaii
comerciale, cldiri, utiliti) sau stimulente fiscale pe de o parte (reduceri la impozitul pe
profit, reduceri sau scutiri la impozitele indirecte5) dar i prin promovarea imaginii n
strintate pe de alt parte. Evident c oricte faciliti s-ar oferi investitorilor strini i
orict eforturi s-ar ntreprinde pentru a face cunoscut ara gazd, lipsa unui cadru
adecvat de dezvoltare propice a afacerilor va ine la distan investitorii strini.
n concluzie, statul poate interveni direct prin numeroase prghii i mecanisme pentru a
reechilibra balana de pli externe. Raiunea pentru a interveni n sensul echilibrrii BPE este
dat de absena ajustrii automate i de efectele pe care le poate avea dezechilibrul BPE asupra
echilibrului economic general. Balana de pli rmne principalul mijloc de msurare a valorii i
a competitivitii externe a unei economii, fiind n acelai timp un instrument deosebit de util
pentru configurarea principalelor politici macroeconomice. n abordarea macroeconomic a
nevoii de finanare a unei economii, balana de pli externe reprezint cel mai important
instrument de analiz
n schema de finanare a deficitelor din balana de pli externe domin creditele i investiiile
strine. Specialitii consider investiiile mult mai benefice pentru o economie deoarece ele au un
efect sinergic mai mare asupra resurselor interne. Creditele externe sunt mai greu de controlat
din punct de vedere al finalitii lor, cu att mai mult cu ct ele sunt acordate guvernelor sau
companiilor de stat dintr-o ar. Cu toate acestea nu putem vorbi de un avantaj absolut al
finanrii deficitelor interne prin atragerea de investiii strine directe sau de portofoliu.
Nu sunt puine cazurile n care mari companii transnaionale sau globale au destabilizat prin
aciunile lor mediul de afaceri dintr-o ar. Uneori investiia strin are costuri asociate ascunse
care fac mult mai atractiv un credit extern (repatrierea profiturilor poate crea un puternic
dezechilibru pe piaa valutare). n plus, creditele externe atrase de sectorul privat estompeaz din
ineficiena utilizrii acestora iar cnd ele sunt folosite pentru dezvoltarea companiei efectul
sinergic devine evident i n acest caz (crearea de noi locuri de munc, eficientizarea activitii,
intensificarea concurenei). Cu toate acestea nu exist o reet privind combinaia optim ntre
credite externe i investiii strine i nici n ceea ce privete nivelul optim de ndatorare al unei
ri.
Concluzia este totui evident: acoperirea deficitelor nu prin emisiune de moned sau prin
credite interne pe termen scurt ci prin finanarea acestora atrgnd resurse de pe pieele
financiare internaionale (de preferabil pe termene ct mai lungi), deplasarea finanrii (din punct
5

Cel mai frecvent reducere vizeaz recuperarea taxei pe valoare adugat.

62

de vedere al beneficiarului) dinspre sectorul public ctre sectorul privat, precum i corelarea
atent a scadenelor la aceste finanri, constituie o soluie la criza financiar cu care se confrunt
majoritatea rilor n dezvoltare.

ntrebri de sintez

1. Cum se determin nevoia de finanare a unei economii ?

2.Care este rolul balanei de pli externe n finanarea internaional ?
3. Care sunt principiile de nregistrare a operaiunilor n balana de pli externe ?
4.Care este structura balanei de pli externe ?
5. Care sunt principalii factori avui n vedere n analiza deficitelor din balana de pli externe ?
6. Care este diferena dintre balana de pli externe i poziia investiional internaional ?
7. Ce reprezint ajustarea automat a balanei de pli externe i cum se realizeaz ea ?
8. Care sunt principalele tehnici de echilibrare a balanei de pli ?

De studiat

1. Studiai evoluia principalelor conturi din balana de pli externe i poziia investiional
internaional a Romniei n perioada 1995 2002. Ce concluzii putei desprinde ?
2. Realizai un studiu privind efectele pe care le au finanarea prin credite externe i finanarea prin
atragerea de investiii strine directe asupra dezvoltrii economice a rilor n tranziie. Cum
apreciai politica de atragere a investiiilor strine directe aplicat de ara noastr ?

Teste gril rezolvate

1. Care dintre principiile ce se refer la nregistrarea operaiunilor n balana de pli externe (BPE) de
mai jos este fals:
a. Exporturile se nregistreaz pe debitul balanei de pli externe;
b. Intrrile se nregistreaz pe creditul balanei;
63

c. Fiecare cont al balanei de pli externe are un credit i un debit;

d. O balan de pli externe trebuie s fie ntotdeauna echilibrat;
e. Echilibrarea unor conturi din balana de pli externe se face prin alte conturi din aceeai
balan.
2. Care dintre afirmaiile de mai jos este fals:
a. Dobnda ncasat de o ar se nregistreaz pe creditul BPE;
b. Rezerva internaional nu se nregistreaz n BPE;
c. Salariile repatriate de muncitorii strini dintr-o ar se nregistreaz pe debitul BPE;
d. Serviciul datoriei externe se nregistreaz n contul curent al BPE.
3. n poziia investiional internaional a unei ri nu regsim:
a. Datoria extern;
b. Investiiile strine directe;
c. Rezerva obligatorie;
d. Investiiile strine de portofoliu;
e. Rezerva internaional.
4. Echilibrul balanei de pli externe se poate realiza automat prin:
a. Mecanismul preurilor;
b. Certificate de trezorerie;
c. Aciuni;
d. Instrumente derivate;
e. Acorduri de rscumprare.
5. Care dintre afirmaiile de mai jos este fals:
a. Balana de pli externe se poate echilibra prin msuri fiscale;
b. n balana de pli externe se pot nregistra operaiuni ntre doi nerezideni;
c. Balana de pli nu are sold global;
d. Intrrile de resurse se nregistreaz pe credit n timp ce ieirile de resurse pe debitul balanei de
pli externe;
e. Balana de pli externe se poate echilibra i prin cursul de schimb.
Rspunsurile la testele gril: 1 a; 2 b; 3 c; 4 c i d; 5 b.
Timp de lucru estimat: 3 ore

64

Unitatea 5: Tehnici de plat internaionale

Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
S cunoasc specificul plilor internaionale;
S neleag riscurile specifice plilor internaionale;
S aprofundeze tipurile de instrumente i modaliti de plat folosite n afacerile
internaionale;
S neleag modul de funcionare a fiecrui instrument financiar sau modalitate de plat
internaional.
n ansamblul relaiile financiar - valutare internaionale, plile i decontrile internaionale
ocup un loc bine determinat. Acest flux financiar este rezultatul derulrii operaiunilor
comerciale internaionale (export / import), cea mai mare parte a acestora fiind derulate prin
bncile comerciale. Modalitile de plat utilizate n comerul internaional s-au diversificat
continuu, odat cu mutaiile ce au avut loc n cadrul economiei mondiale i a perfecionrii
tehnicilor i tehnologiilor de transmitere a mesajelor. Pentru derularea corespunztoare a plilor
internaionale, un rol important l au reglementrile recunoscute i acceptate n relaiile bancare,
elaborate de Camera de Comer Internaional de la Paris.

5.1. Plata fr instrumente de plat

n prezent practica internaional a dezvoltat numeroase instrumente i tehnici de plat i
decontare, de la cele mai simple (mijloacele de plat) la cele mai complexe (modalitile de
plat). Cele mai frecvent utilizate modaliti de plat i decontare internaionale sunt: plata n
natur (fr numerar), plata prin mijloace (instrumente) de plat (cec, cambie, bilet la ordin,
ordin de plat) i plata prin intermediul unor modaliti de plat complexe (incasoo i acreditivul
documentar).

Plata prin marf contra marf

Plata prin marf contra marf (troc, compensaie) este prima modalitate de plat aprut n
istorie, la care s-a revenit datorit unor fenomene de criz financiar manifestate la nivel naional
sau internaional, sau datorit limitelor financiare ale unor participani la schimburile
internaionale pentru a debloca relaiile comerciale n absena disponibilitilor financiare. n
prezent, aceast form a sczut semnificativ ca pondere n volumul total al plilor internaionale,
fiind practicate cu precdere n cadrul operaiunilor de contrapartid (compensaii, barter, lohn,
buy-back).

Plata n numerar
Plata n numerar - astzi pe cale de dispariie n ansamblul plilor internaionale (folosit doar ca
metod de evaziune fiscal, n cazul mrfurilor de contraband sau n activitatea de turism i
65

transport internaional) datorit dezavantajelor pe care le reprezint: necesitatea transportului

efectiv al banilor, necesitatea contactului direct ntre parteneri (sau reprezentani ai acestora), i
dificultatea sincronizrii obligaiilor fundamentale ale prilor (de a livra marfa i de a o plti). O
condiie esenial a plii n numerar n afacerile internaionale o constituie ncrederea absolut
ce trebuie s existe ntre parteneri. Numerarul (moneda) este asociat cu noiunea de mijloc de
plat. La fel ca i plata n natur, i aceast modalitate este practicat n cazul n care exist o
relaie strns i de ncredere reciproc ntre cei doi parteneri.

5.2. Plata prin instrumente (mijloace) de plat

Plata prin instrumente de plat (titluri de credit pe termen scurt sau efecte de comer) presupune
utilizarea unor instrumente specifice, consacrate de-a lungul timpului: cecul, cambia, biletul la
ordin sau ordinul de plat.
Cecul internaional
Reprezint un ordin scris dat de o persoan (ordonator) unei bnci, la care acesta are un
disponibil depus n cont, ca aceast s plteasc la vedere o sum de bani determinat n favoarea
unui ter (beneficiar). Ordinul n cazul cecului este completat pe baza unui formular tipizat pus la
dispoziie de banca emitent.
n funcie de persoana n favoarea creia se va efectua plata, cecul poate fi: nominativ (plata se
face doar n numele persoanei desemnate drept beneficiar), la ordin (plata se va face ctre
persoana creia i-a fost andosat cecul) sau la purttor (pltibil oricrei persoane care l va
prezenta spre ncasare bncii emitente).

Livrarea (3)
Exportator

Importator
Plata prin cec (4)

Plata (7)

Depunerea
cecului (5)

Depunerea sumei de
bani (1)

Banca exportatorului

Emiterea cecului (2)

Banca importatorului
Transfer
bancar (6)

Mecanismul plii internaionale prin cec

Singura funcie a acestui instrument este aceea de mijlocire a plii ntre doi parteneri angajaii
ntr-o operaiune comercial. n principiu, cecul poate fi folosit mai puin pentru amnarea plii
(mijloc de credit) sau pentru garantarea unor pli. Cecul poate fi transmis prin gir (andosare)
ctre o ter persoan care devine astfel noul beneficiar al cecului. Principalul avantaj al acestui
mijloc de plat este simplitatea mecanismului. Derivat din acest avantaj rezult i principalul
66

dezavantaj al cecului, i anume lipsa de protecie pentru exportator, care nu are sigurana c n
momentul n care a primit fila de cec aceasta va putea fi i ncasat. Chiar dac cecul nu poate fi
emis fr a exista suma aferent n cont, nu sunt puine situaiile n care au loc emisiuni fr
acoperire n cont. n plus, exportatorul are puine instrumente de verificare a acoperirii cecului.
Din cauza riscului ridicat, practica internaional a dezvoltat cteva tehnici care s sporeasc
sigurana unei pli prin intermediul acestui instrument: solicitarea ca plata prin cec s se
realizeze n avans (nainte de livrarea mrfii), solicitarea unei garanii din partea bncii emitente
(cecul certificat), eliminarea posibilitii de transfer prin gir (cecul barat) sau vinculaia (livrarea
mrfii pe numele unui ter).
Cambia
Reprezint un nscris care conine ordinul necondiionat dat de o persoana (trgtorul) altei
persoane (trasul), de a plti o anumita suma unei alte persoane (beneficiarul), la un
termen(scadenta) i intr-un anumit loc. Cambia servete ca instrument de plata, trgtorul avnd
de ncasat o anumita suma de bani de la tras si, totodat, are de achitat o datorie de fata de o ter
persoan - beneficiarul. Deoarece plata se face de obicei, la un anumit interval de la emiterea
cambiei, aceasta ndeplinete i funcia de instrument de credit. Cambia conine urmtoarele
elemente: denumirea de cambie n limba n care este redactat nscrisul, ordinul necondiionat de
a plti o sum determinat (exprimat n cifre i litere), indicarea termenului de plat (scadena),
care poate fi exprimat ca dat calendaristic fix, la un anumit numr de zile de la data emiterii
cambiei (de regula 30, 60, 90, 180 de zile), la vedere sau la un anumit interval de la prezentare
spre acceptare, numele i adresa trasului, denumirea i adresa beneficiarului, locul efecturii
plii, data i locul emiterii, semntura trgtorului, cuprinznd numele de familie n ntregime.
De la aceste prevederi se admit urmtoarele excepii: daca nu se menioneaz scadenta, cambia
este pltit le vedere (in ziua prezentrii ); daca nu este menionat locul emiterii acesta este
considerat domiciliul trgtorului.
Emiterea cambiei da natere la anumite raporturi intre persoanele participante, se creeaz un
raport juridic prin care trgtorul se oblig fa de beneficiar sa-l determine pe tras s plteasc
suma prevzut n trat.
Trgtor

Acceptarea cambiei (2)

Tras
Emiterea cambiei (1)

Remiterea cambiei (3)

Prezentarea
cambiei la
plat (4)

Plata la
scadena
cambiei (5)

Beneficiar

Mecanismul plii prin cambie

Acceptarea cambiei apare atunci cnd trasul are ordin din partea trgtorului s efectueze plata
dar devine obligat cambial numai n momentul n care accepta cambia. Prin acceptare, trasul
67

devine debitorul principal, el fiind obligat cambial, solidar cu trgtorul, giranii i avalitii.
Trasul i ia sarcina s plteasc, iar ceilali obligai cambial isi asuma obligaia de a face s
se plteasc n mod efectiv, ei pltind numai n cazul n care debitorul principal, trasul, nu i
onoreaz plata. Tehnica plilor prin trate cunoate o serie de operaiuni care pot interveni n
anumite situaii i anume:
Avalizarea apare n situaia n care trgtorul nu este sigur de solvabilitatea trasului, se poate
apela la o garanie (denumita aval sa pentru garanie), urmate de semntura avalistului i
data. Avalistul este, de obicei, o banca ce se obliga s fac plata daca trasul nu va achita suma
respectiva la scadenta, aceasta operaiune evideniind rolul cambiei de instrument de garantare a
plii, ntrit prin plata avalizarii.
Andosarea presupune transmiterea cambiei prin gir i aceasta se face printr-o dispoziie scris de
ctre beneficiarul acesteia ctre tras, care urmeaz s plteasc suma artat n titlu , la ordinul
persoanei care o indic, la locul i data menionat n cambie. Andosarea are loc atunci cnd
beneficiarul (girantul), la rndul sau este debitor fata de o alta persoana (giratorul), cu aceeai
sum.
Scontarea este operaiunea prin care posesorul cambiei obine de la o banca comerciala, nainte
de scaden, suma nscris pe titlu (valoarea nominal), diminuat cu dobnda aferent sumei din
acel moment pn la scaden, plus un comision al bncii, denumit valoarea de scont.
Rescontarea presupune ca bncile comerciale s preschimbe cambiile ce le dein n bani, la
banca central care percepe taxa oficial a scontului, influennd astfel nivelul general al ratei
dobnzii.
Forfetarea consta n vinderea de cambii, indiferent de scadenta, unor instituii specializate care,
spre deosebire de bncile comerciale, la scontare preiau riscurile de neplat de ctre debitor.
Taxa de forfetare este superioar celei de scont, iar operaiunea presupune i transmiterea
documentelor care s asigure ncasarea fr dificulti a cambiei (diferite autorizaii).
Plata cambiei se face prin prezentarea acesteia la plat n ziua scadenei sau n una din cele doua
zile lucratoare care urmeaz scadentei. Cambia scadent la vedere poate fi prezentat la plata n
termen de un an de la data emiterii. Trasul care pltete are dreptul s pretind de la beneficiar
trata cu meniunea achitat, semnat de acesta. Daca trasul vrea s fac o plat parial,
beneficiarul nu poate refuza plata, fiind obligat s menioneze pe trat suma primit i s dea
chitana trasului. Regresul, n caz de refuz de acceptare sau de plata a tratei, este dreptul
beneficiarului de a aciona mpotriva trgtorului i a celorlali semnatari ai documentului
respectiv (andosatori i avaliti) la scaden, n condiiile n care trasul refuz plata nainte de
scaden, acceptarea total sau parial sau dac intervine falimentul trasului ori cel al
trgtorului.
Prescripia const n aciunea n justiie contra trasului care a acceptat cambia, i de regul
cambia se prescrie n termen de 3 ani de la data scadenei. Aciunea beneficiarului mpotriva
celorlali semnatari se prescrie n termen de un an de la data protestului adresat n timp util sau
de la scaden n cazul unei cambii cu clauza fr protest. Aciunea unui andosator contra
altuia sau mpotriva trgtorului se prescrie n termen de 6 luni de la data cnd acetia au pltit
sau au fost acionai n justiie. Actele de ntrerupere a curgerii termenului de prescripie nu au
efect dect n privina celui care le-a efectuat.

68

n comerul internaional, exportatorul apare, de regul n calitate de trgtor i eventual

beneficiar, iar importatorul - de tras. Daca trasul nu onoreaz cambia, ultimul posesor
(beneficiar) are dreptul de regres ( recurs) asupra tuturor giranilor anteriori avalistului, inclusiv
trgtorului, care sunt solidari, rspunztori fata de el. Recursul merge pana la declararea strii
de faliment i executarea silita prin vnzarea bunurilor. Daca ultimul posesor al cambiei dorete
s ncaseze contravaloarea acesteia nainte de scadenta, o va sconta unei bnci comerciale.
Biletul la ordin
Este un nscris prin care o persoan (emitentul) se oblig s plteasc unei alte persoane
(beneficiar) sau unei tere persoane desemnat la ordinul acesteia, o sum determinat de bani la
o dat prestabilit. Scadena poate fi ca i n cazul cambiei de pn la 90 de zile. Spre deosebire
de cambie, angajamentul de plat este iniiat de debitor, mecanismul fiind relativ mai simplu
(sunt doar dou pri implicate). La fel ca i cambia sau cecul, i biletul la ordin poate fi transmis
prin gir (andosare) sau poate fi scontat nainte de scaden la o ter banc.
Ordinul de plat
Ordinul de plata este dispoziia dat de o persoan (denumit ordonator) unei bnci, de a plti o
sum determinat n favoarea altei persoane (denumit beneficiar) n vederea stingerii unei
obligaii bneti provenind dintr-o relaie direct existent ntre ordonator i beneficiar .
Importator
(Ordonator
Ordinul de
plat (2)

Banca importatorului

Exportator
(Beneficiar)

Livrarea (1)

Depunerea setului de
documente (4)

Transfer bancar(3)

Plata la scaden (5)

Banca exportatorului

Mecanismul plii prin ordin de plat

Aa cum rezult din definiie i din practica utilizrii sale ordinul de plat se caracterizeaz prin:
a) relaia de plat este declanat ca urmare a unei obligaii asumate sau datorii
preexistente, ce urmeaz a se stinge o dat cu onorarea O.P.;
b) operaiunea este pornit la iniiativa pltitorului (ordonatorului). El este cel care
stabilete regulile dup care operaiunea urmeaz sa se deruleze. Din acest motiv, in
materie de O.P. diversitatea tehnica este deosebit de larg;
c) revocabilitatea este o trstura fundamentala a O.P. Aceasta consta in faptul ca
ordonatorul i poate retrage sau modifica instruciunile de plat date bncii, cu
condiia ca ordinul sau iniial sa nu fi fost executat prin plata in favoarea

69

beneficiarului. Revocarea O.P. nu atrage dup sine nici un fel de consecine, drepturi
sau obligaii pentru prile implicate;
d) provizionul (depozitul) bancar este absolut obligatoriu in cazul O.P. Acesta presupune
obligaia ordonatorului ca o data cu emiterea O.P. sa creeze bncii i sursa de fonduri
necesare, fie prin blocarea sumei respective din contul sau bancar, fie prin depunerea
ei in vederea executrii plii sau prin credit bancar acordat de banca in acest scop in
contul ordonatorului. Pe filiera bancara, nu este obligatoriu transferul anticipat al
fondurilor, momentul acestui transfer depinznd de nelegerea dintre cele doua bnci
ce intervin in operaiune;
e) din puncte de vedere al modalitilor de ncasare (determinate firete de instruciunile
ordonatorului O.P poate fi:
- simplu, ncasarea sa nefiind condiionat de prezentarea vreunui document sau
explicaie cu privire la scopul plii (excluznd cazul ca se cere o chitana). Acest tip
de O.P. se aseamn cu cecul;
- documentar, ncasarea sa fiind determinata de obligaia beneficiarului de a prezenta
anumite documente (facturi, dovada plii unor chirii, a unor cheltuieli de transport
etc.) indicate de ordonator in O.P.
Prile implicate in derularea unui O.P., de regula sunt:
- ordonatorul, cel care iniiaz operaiunea; el este cel care pltete, stabilete condiiile plii,
constituie provizionul bancar in vederea plii; poate revoca in orice clipa plata pana in
momentul derulrii ei;
- beneficiarul este cel in favoarea cruia se face plata; trebuie sa se conformeze condiiilor
prevzute in O.P.; pn n momentul plii nu are certitudinea ncasrii sumei;
- bncile care intervin in derularea operaiunii au simplul rol de prestatoare de servicii.
Singurele rspunderi ale bncilor sunt legate de manipularea corecta a valorilor ncredinate
( fonduri bneti i documente) i sa solicite beneficiarului prezentarea documentelor aa
cum s-a prevzut de ordonatorul plii (in cazul O.P. documentar). Aceste bnci n practica
denumite: banca ordonatoare, cea la care ordonatorul da dispoziie privind efectuarea plii
prin O.P. i la care constituie depozitul, i banca pltitoare, cea la ghieele creia se achita
suma beneficiarului pltii i care solicita anticipat sau ulterior de la banca ordonatoare
suma ce urmeaz sa o plteasc sau a pltit-o.
Derularea unei operaiuni de O.P. presupune existenta unui document, formular, de regula
tipizat, denumit
ordin de plata. Acesta este pus la dispoziie de bnci clienilor lor.
Elementele pe care le surprinde un O.P. sunt: numele i adresa ordonatorului (persoana fizica sau
juridica care da O.P.) (eventual i numrul contului bancar), numele i adresa beneficiarului
(eventual i numrul contului), denumirea i adresa bncii ordonatoare, data (ziua, luna, anul)
emiterii O.P., ordinul de a plti (prin formula: va rog sa pltii, vei plti), suma in cifre
i litere cu indicarea valutei in care se va face plata, motivul plii, in cazul O.P. documentar se
indica documentele care trebuie prezentate de beneficiarul plii, modul de plat: letric,
telegrafic, SWIFT (pentru plti in cont sau cecuri, valuta efectiva), semnaturile autorizate ale
bncii ordonatoare sau ale persoanei autorizate de firma ordonatoare.

70

5.3. Modalitile internaionale de plat

Riscurile implicate de derularea afacerilor n plan internaional a condus n timp la dezvoltarea
unor modaliti de plat mai complexe i mai sigure pentru toate prile implicate n operaiune.
Cele mai utilizate modaliti de plat sunt incasoo documentar sau acreditivul documentar. n
foarte multe cazuri aceste dou modaliti sunt utilizate n combinaie cu unul sau mai multe
instrumente de plat analizate anterior (n special cambii).
Incasoo documentar
Incasso documentar i incasso simplu intr n categoria plii documentare, n sensul c prin
vehicularea documentelor de ctre bnci, importatorul efectueaz plata nu contra marf ci contra
documentelor comerciale - factura, documente de transport, de proprietate care atest livrarea
mrfii conform condiiilor contractului, sau financiare cambii, bilet la ordin, cec, chitane, etc utilizate pentru a obine sume de bani. Incasso const n ordinul dat de exportator bncii sale de a
ncasa contravaloarea unei tranzacii comerciale i de a o vira n contul su contra unui set de
documente negociat iniial. n aceast operaiune bncile implicate nu i asum nici un risc
comercial, singura lor responsabilitate constnd n manipularea setului de documente.
Exportator
(Ordonator)

Livrarea (1)

Depunerea setului
de documente (2)

Importator

Plata (5)

Remiterea
documentelor (4)

Plata (7)
Banca
exportatorului

Transmiterea
documentelor(3)

Banca
importatorului

Plata (6)
Mecanismul plii prin incasoo documentar
Mecanismul derulrii incasso-ului documentar este, succint, urmtorul:
- la livrarea mrfii conform contractului comercial internaional prin care partenerii au
convenit la plata prin incasso documentar, exportatorul intr n posesia documentelor care
atest ndeplinirea obligaiilor contractuale, de regul: factur, document de transport,
poli de asigurare, certificat de calitate i adesea i una sau mai multe cambii.
- setul de documente nsoit de ordinul de plat ncasare la incasso este prezentat bncii
exportatorului (banc remitent) care, dup ce verific corectitudinea ntocmirii
documentelor, le remite bncii importatorului, nsoite de un document propriu incasso
documentar - n cadrul cruia preia (i traduce) ntocmai instruciunile primite de la
exportator (ordonator) n ordinul de ncasare / plat;
- banca importatorului (banca prezentatoare) avizeaz importatorul n legtur cu sosirea
documentelor i, n funcie de instruciunile primite n incasso documentar, le remite
importatorului contra plat, sau contra acceptrii cambiei;
71

- pe baza avizului de efectuare a plii banca importatorului crediteaz contul bncii

exportatorului i l debiteaz pe cel al importatorului cu suma reprezentnd
contravaloarea mrfurilor livrate;
- la primirea banilor, banca remitent notific exportatorul de ncasarea exportului i i
crediteaz contul.
Incasso-ul este o modalitate de plat ce asigur ntr-o anumit msur protecia intereselor
ambelor pri implicate n tranzacie: cumprtorul nainte de a efectua plata are posibilitatea
verificrii documentelor comerciale pentru a avea certitudinea c vnztorul i-a ndeplinit
obligaiile asumate i a livrat marfa n condiiile i termenele stabilite prin contract.
-

Vnztorul are sigurana c importatorul nu va intra n posesia mrfii fr s o

plteasc, pentru c banca i va elibera documentele necesare numai dup ce le va
achita. Cu toate acestea, incasso-ul nu prezint nici o garanie pentru vnztor
privind plata (imediat sau diferat) a documentelor de ctre cumprtor, existnd
o singur obligaie de plat: a importatorului asumat prin contractul comercial.
Exportatorul livreaz marfa fr a avea garania c importatorul va onora
documentele. El se asigur n principiu de un singur risc: acela ca importatorul s
obin titlul de proprietate asupra mrfii fr s efectueze plata; rmn ns o serie
de riscuri care pot surveni ntre momentul expedierii mrfii i cel al ncasrii
contravalorii ei:

riscul ntrzierii la plat (importatorul renun la preluarea mrfii) i ca o

consecin a ntrzierii sau neefecturii plii;

riscul diminurii ncasrii direct prin scderea preului mrfii (ca urmare a
deteriorii ei sau la presiunea importatorului) i indirect prin efectuarea de ctre
exportator a unor cheltuieli suplimentare (cu stocarea, protecia, returnarea sau
redirijarea mrfii ctre o alt destinaie) sau plata unor dobnzi (n cazul n care sa apelat la refinanarea operaiunii comerciale);

riscul pierderii mrfii (cnd este expediat direct pe adresa unui cumprtor de
rea-credin care i-o nsuete, o nstrineaz i refuz plata sau cnd, prin
depirea unor perioade sau costuri de stocare este confiscat i scoas la licitaie
de autoriti sau de creditorii respectivi).

n practic aceste neajunsuri pot fi nlturate sau diminuate prin:

-

utilizarea cambiilor avalizate de o banc;

solicitarea unei garanii bancare nainte de efectuarea exportului;

solicitarea unui avans care s acopere eventualele cheltuieli cu depozitarea,

returnarea sau reorientarea mrfii n caz de refuz al plii;

ntocmirea documentelor de expediie i asigurare a mrfii ntr-o form

negociabil;

vinculaie (expedierea mrfii pe adresa unui ter, eliberarea ei fcndu-se pe baza

unei dovezi de efectuare a plii).

Cu toate acestea, este evident c n cadrul acestei modaliti de plat avantajele sunt n principal
de partea importatorului, ntreaga operaiune de incasso desfurndu-se la ordinul, pe riscurile i
72

rspunderea exportatorului (conform Publicaiei 522, articolul 21, spezele i comisioanele

bancare sunt suportate tot de exportator). De aici i ponderea modest a incasso-ului documentar
n ansamblul plilor cu strintatea (la noi 1015%), ntr-o msur mult mai mare fiind utilizat
n relaiile de pli necomerciale.
Acreditivul documentar
Acreditivul a fost utilizat nc de la nceputul secolului al XIX-lea n marile centre financiare ale
vremii Paris, Amsterdam, Londra. n negoul cu Extremul Orient, prezentnd elementele de
structur regsite i astzi n practica n materie: caracterul documentar, fermitatea
angajamentului bancar, sigurana oferit partenerilor i n bun parte chiar formalismul. ntr-o
accepiune modern despre acreditivul documentar se poate discuta ns, doar dup primul rzboi
mondial, cnd, dup crearea Camerei de Comer Internaional de la Paris n 1920 au debutat i
primele ncercri de elaborare a unor reguli uniforme n materie de acreditiv documentar, pentru
facilitarea plilor internaionale i implicit pentru dezvoltarea schimburilor internaionale.
Primele Reguli i uzane uniforme privitoare la acreditivul documentar au fost adoptate n
1933 dar au fost privite cu reticen de multe ri printre care SUA i Marea Britanie. Dup al
doilea rzboi mondial, ns, SUA devenind primul exportator de ctre rile europene
interesate n punerea sistemului de pli internaionale pe baze ct mai riguroase i sigure i
sprijinind adoptarea textului revizuit n 1951.
Acumularea de experien i creterea numrului de ri interesate n aplicarea Regulilor i
Uzanelor au impus o nou revizuire n 1962. Totui, legislaia bancar naional a multor ri
ignora existena acreditivului documentar, n timp ce n altele se utilizau propriile reglementri
naionale. Regulile i uzanele devin cu adevrat internaionale n 1974 cnd Publicaia nr. 274
este recunoscut de un organism ONU: Comisia Naiunilor Unite pentru Drept Internaional.
Textul cunoate mbuntiri i adaptri la noile cerine n 1984 (Publicaia nr. 400) sub impactul
evoluiei transporturilor internaionale i tehnicilor de producie i transmitere automatizat a
datelor .
Exportator

Avizarea
exportatorului (3)

Livrarea (6)

Depunerea setului
de documente (7)

Importator

Ordin de
deschidere a
AD (1)

Remiterea
documentelor contra
plii (9)

Plata (8)
Deschiderea acreditivului
(2)
Banca
Banca
exportatorului
importatorului

Mecanismul plii prin acreditiv documentar

n 1993 prin Publicaia nr. 500 (ultima revizuire s-a fcut n 2008 i Publicaia 500 a evoluat
ctre Publicaia 600) s-a urmrit: simplificarea Regulilor i Uzanelor Uniforme nr. 400;
facilitarea i standardizarea practicilor bancare; sporirea integritii i siguranei acreditivului
73

prin intermediul prezumiei de irevocabilitate; clarificarea obligaiilor bncii emitente i

respectiv confirmatoare; rezolvarea problemelor referitoare la condiiile nedocumentare;
enumerarea detaliat a elementelor necesare pentru acceptarea fiecrui tip de document de
transport toate acestea pentru a mri eficiena utilizrii acreditivului documentar. Prin
Publicaia CCI nr. 511 s-a realizat o comparaie cuprinztoare ntre Regulile i Uzanele
Uniforme nr. 500 i 400. Conform reglementrilor internaionale n domeniu (Publicaia 500)
acreditivul documentar reprezint orice aranjament asumat de o banc emitent ce acioneaz la
cererea i dup instruciunile unui client ordonator sau n numele su propriu cu privire la
efectuarea unei pli ctre un ter sau la ordinul acestuia (beneficiarul), de a accepta i plti efecte
de comer (cambii) trase de ctre beneficiar asupra sa sau asupra ordonatorului, de a autoriza o
alt banc s efectueze o asemenea plat sau s accepte i s plteasc asemenea cambii sau de a
autoriza o alt banc s negocieze astfel de efecte de comer contra unui set specific de
documente, cu condiia ca acestea s fie conforme cu termenii i condiiile acreditivului.
Acreditivele, prin natura lor, sunt tranzacii separate de contractele de vnzri sau alte contracte
care pot sta la baza lor, iar bncile nu sunt n nici un fel obligate sau interesate de asemenea
contracte, chiar dac vreo referire la asemenea contracte este inclus n acreditiv.
n derularea plii prin acreditiv documentar sunt implicate trei pri principale, care au denumiri
consacrate. Acestea sunt:
a. Ordonatorul acreditiv documentar n relaia contractual este importatorul, beneficiarul unei
prestaii sau serviciu. El este cel care iniiaz relaia de AD, prin instruciunile pe care le d
bncii sale de a plti exportatorul, instruciuni cuprinse n ordinul de deschidere a AD, unde
precizeaz toate condiiile de termene i documente potrivit crora banca s efectueze plata.
b. Beneficiarul acreditiv documentar n relaia contractual este exportatorul, prestatorul de
servicii. El este cel n favoarea cruia banca importatorului s-a angajat la plat i care,
ndeplinind condiiile de termene i documente cuprinse n textul AD, ncaseaz banii.
c. Banca Emitent este banca care, la solicitarea importatorului, ordonatorul AD, i asum n
scris angajamentul de plat n anumite condiii de termene i documente, n favoarea
exportatorului, beneficiarul AD. Prin angajamentul de plat asumat n scris, Banca Emitent este
principala angajat n relaia de AD. Acest angajament de plat ea l poate realiza:
- direct, n sensul ca ea nsi s efectueze plata. n acest caz, ea ndeplinete att rolul de
banc emitent, ct i de banc pltitoare;
- indirect, n sensul c desemneaz o alt banc s efectueze plata. Aceast banc desemnat
s efectueze plata n numele ei se numete banc pltitoare sau dup caz, negociatoare.
d. O alt banc, denumit i banca corespondent, situat, de regul, n ara exportatorului, este
banca prin care banca emitent transmite textul acreditiv documentar spre a fi comunicat
beneficiarului AD, exportatorul. n funcie de modul n care se efectueaz plata i de tipul de
acreditiv ales de parteneri pentru efectuarea acesteia, banca corespondent poate ndeplini funcia
de:
-

Banc notificatoare sau avizatoare: n cazul n care plata documentelor are loc la banca
emitent sau plata e domiciliat la o ter banc, banca notificatoare ndeplinete rolul
unui simplu intermediar, manipulator de documente. Ea anun exportatorul de
deschiderea AD, primete de la exportator documentele i le transmite bncii pltitoare.
Ea primete un comision de notificare / preluare de documente
74

Banc pltitoare: n cazul n care plata este fcut de o alt banc dect banca emitent,
banca pltitoare poate fi situat n ara exportatorului sau ntr-o ter ar. Prin
instruciunile primite de la banca emitent, ea este autorizat s plteasc exportatorului
documentele prezentate, n strict concordan cu termenele i condiiile din AD, s
remit documentele bncii emitente, iar aceasta s-i ramburseze suma pltit.

Banca tras / acceptant: cnd plata urmeaz s se fac prin cambii trase asupra unei
bnci, banca asupra creia au fost trase cambiile i care, la scaden, le va achita, se
numete banc tras. Banca tras primete documentele nsoite de cambii de la
exportator, accept cambiile i i le restituie, iar documentele le remite importatorului sau
bncii emitente. La scaden, banca tras achit cambiile beneficiarului.

Banc negociatoare: este banca desemnat s negocieze efectele de comer emise i

acceptate n cadrul mecanismului de plat prin acreditiv de ctre banca emitent sau de
importatorul nsui.

Banca confirmatoare este banca care, la angajamentul de plat asumat de banca emitent,
adaug propriul ei angajament, egal ca valoare i condiii. n cazul n care banca emitent
nu i onoreaz angajamentul de plat, banca confirmatoare va efectua ea plata. Banca
confirmatoare poate fi banca din ara exportatorului, respectiv banca pltitoare sau o
banc dintr-o ter ar.

Banca rambursatoare reprezint banca desemnat i / sau autorizat s asigure rambursul

n conformitate cu o autorizaie de ramburs emis de banca emitent

Banca solicitant reprezint o banc care pltete, se oblig la un angajament de plat

diferat, accept trate sau negociaz n cadrul unui acreditiv documentar i prezint o
cerere de ramburs bncii rambursatoare.

Ca tehnic de plat, acreditivul prezint cteva caracteristici, i anume:

-

Formalismul: generat de setul de documente implicat n efectuarea plii;

Independena fa de relaia contractual de baz

Fermitatea angajamentului bancar din partea bncii emitente;

Adaptabilitatea la multitudinea de operaiuni comerciale internaionale;

Sigurana efecturii plii generat de numrul de intermediari implicai i de

mecanismul specific de plat;

Complexitatea relativ ridicat a operaiunii;

Costul ridicat generat de comisioanele percepute de bnci (comisioane de

acceptare, de negociere, de confirmare, de plat).

n executarea acreditivului documentar sunt utilizate o serie de documente, cel mai frecvent
utilizate fiind: documentele comerciale de identificare cantitativ, calitativ i valoric a
mrfurilor livrate (factura extern emis de exportator, factura consular vizat sau legalizat
de reprezentana diplomatic a rii importatorului din ara exportatorului, factura proform de
reformare sau provizorie, transmis de exportator naintea livrrii mrfurilor), documentele de
transport (conosamentul maritim sau fluvial, duplicatul scrisorii de trsur internaional pentru
transportul feroviar, scrisoarea de trsur internaional pentru traficul rutier, scrisoarea de
75

transport aerian, dovada sau adeverina unei case de expediii internaionale, n situaia n care
mrfurile livrate nu au greutatea sau volumul necesar ocuprii unui vagon ntreg), documentele
de asigurare, n cazul n care condiia de livrare din contract prevedea ca obligaie a
exportatorului de a asigura mrfurile pe parcurs internaional (polia sau certificatul de asigurare,
notele de acoperire, certificate de asigurare provizorii), documentele care atest calitatea,
cantitatea i originea mrfurilor (proces verbal de recepie calitativ i cantitativ a mrfurilor,
buletinul de analiz, certificatul fito-sanitar i sanitar veterinar, certificatul de garanie,
certificatul de origine, lista de colisaj).
n raport cu anumite caracteristici n derulare i utilizare, termenul de acreditiv documentar este
nsoit de una sau mai multe sintagme care l definesc. Acestea se refer la : form , modul de
utilizare, clauze speciale coninute, folosirea combinat de ctre beneficiar.
Dup forma lor acreditivele pot fi revocabile i irevocabile neconfirmate sau confirmate.
Acreditivul revocabil poate fi modificat sau anulat de banca emitent n orice moment, fr nici o
avizare prealabil a beneficiarului. De exemplu, un exportator avizat de deschiderea unui AD, i
pregtete marfa pentru expediie i, pe acest interval primete fr o avizare prealabil ,
modificarea sau anularea acreditiv documentar primit iniial in acest punct de vedere i ca urmare
a riscurilor pe care le incumb, acreditiv documentar revocabil este foarte rar utilizat. Dreptul de
revocare, anulare sau modificare se stinge n momentul n care plata a fost fcut, iar dup
efectuarea acesteia, banca emitent este obligat s ramburseze banii bncii pltitoare,
nemaiputnd aduce nici o modificare.
Acreditivul irevocabil presupune angajamentul ferm al bncii emitente de a efectua plata n
favoarea beneficiarului, cu condiia ca documentele prezentate de acesta s fie strict conforme cu
termenii AD. Un acreditiv documentar irevocabil nu poate fi modificat sau anulat de ordonator
fr acordul bncii emitente, bncii confirmatoare i al beneficiarului i semnific pentru
beneficiar o certitudine privind plata. In cazul acreditiv documentar irevocabile neconfirmate
banca emitent i asum ntreaga responsabilitate privitoare la plat. In cazul n care
domicilierea plii este la alt banc dect cea desemnat, aceast precizare nu constituie nici un
angajament pentru aceasta s plteasc. Banca desemnat este obligat s comunice expres
beneficiarului acceptul su de a efectua plata, n caz contrar ea nefiind obligat la aceasta.
Dac o alt banc a efectuat pata, banca emitent este obligat s i ramburseze banii contra
documentelor primite. Dac o alt banc desemnat prin acreditiv documentar nu accept
cambiile trase asupra sa sau nu le pltete la scaden pe cele acceptate , banca emitent este
obligat s accepte cambiile i, respectiv , s le plteasc la data scadent. Dac plata este prin
negociere, banca emitent este obligat fr drept de recurs mpotriva trgtorilor, s plteasc
cambiile trase de beneficiar i documentele prezentate n cadrul AD, negociate de banca
desemnat.
n concluzie, n cazul acreditiv documentar irevocabil neconfirmat, banca emitent este singura
angajat ferm la plat. acreditiv documentar irevocabil confirmat este acela la care
angajamentului ferm al unei bnci emitente se adaug un angajament de plat independent i
ferm al unei tere bnci-banca confirmatoare. Aceasta se realizeaz pe baza unei autorizri sau la
cererea bnci emitente, cuprinse n textul AD. Dac banca solicitat s i adauge confirmarea nu
este pregtit pentru aceasta ea trebuie s informeze banca emitent n timp util. In caz de
modificare a acreditiv documentar , banca confirmatoare poate s accepte sau nu extinderea
confirmrii i asupra acreditiv documentar modificat.
76

Dup modul de utilizare acreditivele pot fi

- cu plata la vedere
- cu plat diferat
- cu plat prin acceptare
- cu plat prin negociere
AD cu plata la vedere se utilizeaz n cazul n care partenerii au convenit ca plata mrfurilor s
se fac ndat dup expedierea lor. Utilizarea unui astfel de acreditiv documentar implic faptul
ca importatorul n ordinul de deschidere al acreditivului s fac meniunea plata la vedere sau
plata 100% la vedere, informaie preluat de banca emitent n deschiderea AD. La primirea
AD, exportatorul expediaz marfa i ntocmete documentele conform condiiilor din acreditiv
documentar apoi le depune spre ncasare. Banca desemnat cu plata, dup verificarea
documentelor i stabilirea concordanei cu acreditiv documentar le pltete, iar documentele sunt
remise bncii emitente.
Exportator

Avizarea
exportatorului (3)

Livrarea (6)

Depunerea setului
de documente (7)

Importator

Ordin de
deschidere a
AD (1)

Remiterea
documentelor contra
plii la vedere(10)

Plata la vedere (8)

Deschiderea acreditivului
(2)
Banca
Banca
exportatorului
importatorului
Plata la vedere pe baza
documentelor remise (9)
Mecanismul plii prin acreditiv cu plata la vedere

Acreditivul cu plat diferat se caracterizeaz prin aceea c plata documentelor, dei se

realizeaz integral, nu se face n momentul prezentrii acestora la banc de ctre exportator, ci la
o dat ulterioar, menionat expres n textul AD. Plata diferat se efectueaz, de regul, la 30-60
zile, de la prezentarea documentelor.
Pentru exportator, nseamn o vnzare pe credit pe termen scurt (30-60 zile), deci la negocierea
preului se are n vedere i dobnda sumelor imobilizate n marf; Importatorul intr n posesia
documentelor, deci i a mrfii, nainte de plata lor. Bncile, n baza unui acreditiv documentar cu
plat diferat adesea acord credite sub form de avans exportatorului n contul ncasrii viitoare
a AD. (AD, dat fiind angajamentul ferm de plat al unei bnci, confer sigurana ncasrii
banilor).
Acreditivele cu plat prin acceptare sunt utilizate n cazul vnzrilor pe credit pe termene scurte
i foarte scurte ntre 60-180 zile. Elementul caracteristic este faptul c ntotdeauna setul de

77

documente cuprinde una sau mai multe cambii trase asupra bncii importatorului sau asupra
importatorului nsui, iar plata contravalorii mrfurilor se face la scadena cambiei.
n deschiderea unui astfel de acreditiv se menioneaz expres plata prin acceptare la x zile iar
odat cu depunerea documentelor ce atest expedierea mrfii, exportatorul prezint la banca
pltitoare i o cambie cu scadena corespunztor numrului de zile precizat n AD. Banca
pltitoare verific conformitatea documentelor cu acreditiv documentar i dac sunt n bun
ordine, accept cambia i o restituie exportatorului iar documentele le remite bncii emitente
care, la rndul ei, le d importatorului. La scaden, exportatorul prezint cambia bncii, iar
aceasta o achit. Acest tip de acreditiv reprezint pentru exportator o vnzare pe credit a mrfii, o
facilitate pe care a acordat-o importatorului.
Acceptarea cambiei (6)
Exportator

Plata (8)
Avizarea
exportatorului (3)

Livrarea (4)

Importator

Tragerea unei cambii asupra

importatorului (5)
Documente i
Depunerea setului de docum.
plata (10)
Scontarea cambiei (7)

Ordin de
deschidere a
AD (1)

Deschiderea acreditivului (2)

Banca exportatorului
Banca importatorului
Documente i
plata (9)
Mecanismul plii cu acreditiv prin acceptare
Exportatorul poate s sconteze cambia la banca sa sau la o ter banc transformnd exportul cu
plat diferat ntr-un export cu plat la vedere. sconteze la banca sa, transformnd o vnzare pe
credit ntr-o vnzare cu plata la vedere. Importatorul are posibilitatea derulrii de afaceri cu
fonduri reduse (poate vinde marfa i apoi poate achita exportul), poate realiza un import de
materii prime fr s fie obligat s le plteasc imediat. Acceptul dat pe cambie de banc (accept
bancar) constituie o garanie a plii acesteia la scaden i, de aici, posibilitatea scontrii cambiei
la banca exportatorului. Cambiile se trag de trgtor, exportator, asupra bncii acceptante (trase)
sau asupra bncii emitente. Dac sunt trase asupra ordonatorului, bncile le vor trata ca pe simple
acte adiionale
Acreditivul cu plata prin negociere este denumit i scrisoare comercial de credit fiind utilizat cu
precdere n rile de drept bancar anglo-saxon.
Acest acreditiv se caracterizeaz prin faptul c este deschis de banca emitent, cel mai adesea n
moneda local a propriei ri. Utilizarea acestei scrisori presupune ntotdeauna o cambie (sau mai
multe), tras de beneficiar asupra bncii emitente sau asupra unui alt tras (alt banc) indicat n
textul acreditivului, plata cambiilor fiind garantat de banca emitent. Acreditivele cu plat prin
negociere sunt ntotdeauna domiciliate la banca emitent. Deoarece domicilierea acestui
acreditiv la banca importatorului constituie un dezavantaj pentru exportator, n practic, banca
emitent autorizeaz alte bnci s negocieze documentele.
78

Dup clauzele coninute acreditivele pot fi: transferabile, rennoibile, cu clauz roie (red
clause) i de compensaie (reciproce i stand by).
Documente(10)
Vanzator

Cumparator
Marfuri

Fonduri(11)

Fonduri (7)

Aviz (4)

Livrare(12)

Documente (6)

Remiterea cambiei (8)

Documente si fonduri (9)
Banca
Notificatoare
Confirmanta

Cerere de deschidere de
credit(2)

Expeditie(5)

Banca
emitenta

Remiterea
acreditivului (3)

Mecanismul plii cu acreditiv prin negociere

Utilizat cu precdere n operaiunile de intermediere, acreditivul documentar transferabil este un
acreditiv n virtutea cruia beneficiarul (primul beneficiar) are dreptul s solicite bncii
nsrcinate cu plata / acceptarea / negocierea, s l fac utilizabil, n totalitate sau parial, pentru
unul sau mai muli beneficiari secunzi.
Livrarea (4)
Exportator
Transferul AD (6)

Importatorul

Avizarea exp. (3)

Depunerea docum. (5)

Beneficiar

Cerere de
deschidere de
acreditiv (1)

Deschiderea
acreditivului (2)
Banca
exportatorului

Plata (7)

Documente i
plata (9)

Banca
importatorului
Documente i
plata (8)

Mecanismul plii cu acreditiv transferabil

79

Partenerii pot conveni plata prin acreditiv documentar rennoibil n cazul unor contracte externe
de valori mari i cu livrri ealonate n timp. Caracteristic acestuia este faptul c toate livrrile
sunt acoperite de unul i acelai AD. Plile se fac dup fiecare livrare i aceasta este tratat de
bnci ca o livrare independent; de regul, plata se face la vedere. Dup efectuarea unei pli,
valoarea acreditiv documentar se rentregete automat, de unde i numele revolving. Acest
acreditiv poate fi de dou tipuri: - cumulative n sensul c valoarea mai mic ncasat pentru
livrri mai mici poate fi recuperat prin livrri ulterioare mai mari, desigur fr a se depi
valoarea de ansamblu a acreditivului i necumulative cnd utilizarea acreditiv documentar nu se
poate face dect n limita valoric strict stabilit n acreditiv documentar pentru fiecare tran de
marf livrat.
O abatere de la regula plat contra documente care atest ndeplinirea unor obligaii asumate de
beneficiar o reprezint acreditivul documentar cu clauz roie care permite ca ncasarea banilor
s se fac naintea prezentrii documentelor ce atest expedierea mrfii. Documentul ce se
solicit la acordarea avansului este, de regul, o scrisoare angajament prin care beneficiarul
acreditiv documentar se angajeaz s nu utilizeze banii dect pentru procurarea mrfii n discuie
i c va restitui suma i dobnda aferent n caz de neexpediere a mrfii precum i c va respecta
termenul limit pn la care trebui s prezinte bncii documentele de expediie ale mrfii. In
cazul acreditiv documentar cu clauz roie banca pltitoare este ntotdeauna situat n ara
exportatorului. Acest tip de acreditiv documentar constituie, n fond, o modalitate prin care
importatorul l finaneaz pe exportator fr s perceap dobnd. n realitate, dobnda este luat
n considerare la negocierea preului (mai mic). acreditiv documentar clauz roie se utilizeaz:
n cazul operaiunilor de intermediere, cnd exportatorul are mai muli furnizori locali care
trebuie pltii imediat ce marfa a fost cumprat sau n activitatea de producie destinat
exportului, cnd productorul nu are resurse financiare s produc marfa, iar importatorul este
interesat n produsele respective i l finaneaz n acest mod.
Acreditivele documentare de compensaie sunt utilizate, dup cum le spune i numele, n cazul
operaiunilor de contrapartid din comerul internaional (barter, compensaii, reexport).
Tranzacia prin compensaie marf contra marf este asociat de obicei cu o tehniccomercial bancar care s protejeze pe unul sau pe ambii parteneri mpotriva eventualelor riscuri.
ntr-o operaiune de compensaie ambii parteneri au dubla calitate de importator i de exportator.
Ei convin s fac un schimb de mrfuri, echivalente valoric , ntr-un anumit interval de timp.
Compensaia se poate realiza prin schimb de documente direct firm la firm sau printr-un canal
bancar, bncile percepnd doar comision de manipulare documente. Riscurile cele mai mari n
astfel de operaiuni comerciale sunt determinate de faptul c marfa a fost expediat, iar plata,
compensaia n mrfuri sunt la latitudinea celui de al doilea exportator. Diminuarea acestor
riscuri se poate realiza prin utilizarea acreditivelor de compensaie sub forma: acreditivelor
reciproce sau acreditivelor stand by.
Tranzaciile derulate prin acreditive documentare reciproce presupun ca cei doi parteneri s i
deschid reciproc cte un AD. Astfel, fiecare dintre ei este n acelai timp ordonator i
beneficiar,
aceast dubl calitate ordonator i beneficiar de acreditiv rezult din nsi esena
compensaiei, fiecare partener avnd dubla ipostaz de exportator / importator. Partenerul
solicitat s accepte plata mrfii sale printr-o alt marf i nu n bani, este cel care dicteaz
condiiile operaiunii de compensaie i implicit i a derulrii acreditivelor reciproce.
Aceste condiii se regsesc n faptul c va cere plata nainte, n sensul c partenerul va livra
mrfurile primul i el le va livra al doilea, ntotdeauna el va fi primul care ordon deschiderea
80

acreditivului documentar i n deschiderea de AD, pe care o va realiza n acest scop, precizeaz

clauzele speciale care definesc gradul de protecie mpotriva riscurilor amintite, i, n mod
special pentru primul exportator. In acest context, cel de-al doilea acreditiv deschis se
conformeaz instruciunilor precizate de primul acreditiv. ntotdeauna acreditiv documentar
reciproce sunt irevocabile i corelate din punct de vedere valoric (n cazurile n care compensaia
nu este integral, diferena se acoper prin plata n valut, meniune ce trebuie s se regseasc n
textul acreditivului documentar) i temporal (acreditivele documentare se deschid aproape
simultan, stabilind termenele de livrare, prezentare de documente ct mai apropiate, astfel ca
perioada de creditare acordat de primul exportator s fie ct mai mic). Acreditivele reciproce
conin adesea clauze speciale de plat cum ar fi: clauza de intrare n vigoare (se caracterizeaz
prin faptul c utilizarea primului acreditiv deschis n favoarea primului partener este
condiionat de deschiderea de ctre acesta a celui de al doilea acreditiv), sau clauza de valoare
(contravaloarea primului acreditiv deschis nu este pus efectiv la dispoziia beneficiarului, ci
plata se consider fcut cnd nsui ordonatorul primului acreditiv a depus documentele privind
exportul su n compensaie).
Fa de celelalte tipuri , acreditivul documentar "stand - by" are o funcie diferit i anume aceea
de garantare a efecturii plii de ctre partenerul extern. Banca emite un acreditiv "stand - by"
la solicitarea unui client (ordonatorul), care trebuie s ofere partenerului de contract
(beneficiarul), o garanie c dac el nu-i va ndeplini obligaia asumat prin contractul
comercial, ea, banca l va plti, despgubindu-l bnete. Astfel, diferena dintre un astfel de
acreditiv i un acreditiv obinuit este dat de faptul c beneficiarul lui nu apeleaz la utilizarea
acreditiv documentar dect n msura n care ordonatorul nu i-a ndeplinit obligaia asumat
prin contract.
Cazurile n care se folosete acest tip de acreditiv documentar sunt restituirea avansului de ctre
exportator importatorului n cazul rezilierii contractului, plata contravalorii mrfurilor livrate,
dac importatorul nu pltete mrfurile cumprate, banca care a emis acreditiv documentar
"stand-by" va plti n locul su, plata ratelor scadente la un credit, garantarea participrii la
licitaii; buna executare a contractului. Avantajul acreditivului "stand-by" este legat de
posibilitatea garantrii independente a unei pli prin angajamentul ferm de plat al unei bnci i
de adaptibilitatea la diferite obligaii de plat ale exportatorului sau importatorului altele dect
cele ce privesc compensaiile. Dezavantajul utilizrii unui astfel de acreditiv este determinat de
atitudinea bncilor care sunt prudente n emiterea acreditiv documentar "stand-by", tratndu-le ca
pe garanii, selecteaz atent pentru cine i n favoarea cui garanteaz, respectiv le emit i de
faptul c acest instrument ridic implicit costul operaiunii de compensaie, comparativ cu
schimbul direct de documente.
n funcie de folosirea combinat, acreditivul poate fi de dou tipuri: subsidiar (back to back) i
cesionabil.
n cazul acreditivului subsidiar este vorba de dou acreditive distincte, unul de import al unei
mrfi i un altul de export al aceleiai mrfi, ambele domiciliate la aceeai banc, banca
intermediarului operaiunii. Dei cele dou acreditiv documentar sunt total independente , ele
sunt corelate valoric i din punct de vedere a termenelor de ctre firma intermediar. acreditiv
documentar de export are o valoare i un pre unitar mai mare i o valabilitate mai ndelungat, n
timp ce cel de import are o valoare i un pre unitar mai mic i o valabilitate, inclusiv termen de
expediie care s se ncadreze n termenele acreditiv documentar de export (mai scurte). n ceea
ce privete confidenialitatea operaiunii de regul, exportatorul real nu cunoate importatorul
81

final. n baza primului acreditiv deschis n favoarea firmei intermediare banca accept s
deschid al doilea acreditiv documentar n favoarea unui ter exportator avnd drept garanie
primul acreditiv. n acest context, intermediarii por realiza afaceri fr s avanseze propriile
fonduri pentru deschiderea celui de al doilea acreditiv documentar.
Riscurile operaiunilor subsidiare pentru intermediar izvorsc din posibilitatea abandonrii
unilaterale a afacerii de ctre unul din cei doi parteneri sau nerespectarea condiiilor i
termenelor din cel de-al doilea acreditiv de ctre exportatorul real. Derularea unei pli prin
acreditiv documentar subsidiar comparativ cu acreditivul documentar transferabil prezint unele
avantaje cum ar fi faptul c importatorul final nu tie c exportatorul, partenerul su din contract
este un intermediar, c mrfurile pot fi procurate de la diveri furnizori din strintate sau din
ar, fr s existe o restricie sau c cel de-al doilea acreditiv documentar, cel de import, poate
conine clauze suplimentare care s asigure eficiena operaiunii, n timp ce transferul unui
acreditiv nu se poate face dect n termeni acreditivului de baz.
Acreditivul documentar cesionabil presupune posibilitatea de cedare a acreditivului n favoarea
unui ter (beneficiar). Prin cesiune sunt transferate toate drepturile ce reveneau beneficiarului
iniial (exportatorul), noului beneficiar (cesionarul). Acesta din urm preia i riscurile aferente
(riscul de neplat n principal).
Cesionarea sumelor se poate face ctre unul sau mai muli teri, putnd fi modificat sau anulat
dac situaia o impune. Pentru efectuarea acestei operaiuni este necesar ntocmirea unui
document Declaraie de cesiune, prin care se cere bncii pltitoare cedarea unei sume din AD
deschis n favoarea sa, n favoarea unui ter numit (sau mai multora). Acest AD se poate utiliza
att n operaiunile de intermediere, respectiv beneficiarul AD produce el marfa, ct i de ctre
productori-exportatori care prin cesionare pot achita subfurnizorii pentru diferite materiale sau
subansamble livrate.
Din ansamblul acestor instrumente de garantare i plat internaionale se distinge prin
complexitatea i avantajele sale acreditivul documentar ca modalitate de plat ce ofer un grad
ridicat de securitate att pentru interesele importatorului (livrarea mrfii n condiiile i termenele
convenite) ct i pentru interesele exportatorului (sigurana plii). Pentru aceste avantaje
acreditivul documentar este preferat n multe cazuri incasso-ului i ordinului de plat chiar dac
este mai costisitor. Pe de alt parte, reglementrile n materie de acreditiv documentar
standardizate n mare msur la nivel mondial, l fac preferabil i n faa garaniilor de plat greu
de controlat datorit lipsei unor uzane internaional general acceptate (garaniile intrnd sub
incidena sistemelor naionale de drept ce conin prevederi neuniforme). Toate acestea justific
locul pe care acreditivul documentar l ocup n decontarea tranzaciilor internaionale - peste
70% ca pondere.

Scrisorile de credit
Sunt variante ale AD care se utilizeaz ndeosebi n arile de bancar anglo-saxon (Marea
Britanie, Japonia, Australia, etc). ele au aprut n SUA unde bncile naionale nefiind autorizate
de legislaia federal se emit garanii, au recurs la adaptri - prin formula scrisorii de credit
(care impune utilizarea efectelor de comer n mecanismul plii)
Scrisoarea de credit comercial
S/C comercial reprezint un document prin care banca emitent se angajeaz n mod irevocabil
fa de exportator s onoreze cambiile trase asupra de ctre acesta, fie prin plat (dac tratele
82

sunt la vedere), fie prin acceptare (dac tratele sunt la termen) cu condiia ca, odat cu tratele, s
fie prezentate n termen i documentele menionate n scrisoarea de credit, prin care se atest
expedierea mrfii.
S/C comercial este domiciliat ntotdeuna n strintate (la sediul bncii emitente din ara
importatorului sau dintr-o ar ter). Aadar exportatorul acord un credit importatorului chiar i
cnd tratele sunt la vedere (el trebuind s atepte ca documentele i cambiile s ajung la sediul
bncii emitente, i apoi circuitul n sens invers al banilor). n cazul tratelor la termen ele pot fi
scontate de exportator la o banc din ara sa (dup acceptarea lor de ctre banca emitent a S/C).
Pentru ca exportatorul s ncaseze imediat contravaloarea mrfurilor el poate negocia cambiile cu
scadena la vedere sau la termen, nsoite de documente, la o banc autorizat n acest sens
(banca negociatoare) sau la oricare banc (n cazul S/C liber negociabile). Negocierea const n
cumprarea cambiilor spre a fi vndute bncii emitente (a se vedea AD cu plata prin
negociere).
Aadar, particularitile S/C comerciale sunt:
utilizarea prin cambii trase de exportator asupra bncii emitente;
domicilierea n strintate (la sediul bncii emitente - sediul trasului conform dreptului
cambial);
posibilitatea unui decalaj ntre momentul emiterii S/C i momentul acoperiri cu fonduri a
angajamentului de plat (mai avantajos pentru importatori - n conformitate cu AD);
S/C sunt adresate direct exportatorului (trebuie depuse de acesta la banca sa pentru
verificarea autenticitii lor i a bonitii bncii emitente).
Scrisoarea de credit simpl i scrisoarea de credit circular
Scrisoarea de credit simpl i scrisoarea de credit circular sunt adaptri ale AD respectiv ale S/C
la operaiuni necomerciale (turism, cltorii, etc). Particularitatea acestor modaliti de plat o
constituie faptul c, ordonatorul i beneficiarul S/C sunt una i aceeai persoan.
S/C simpl: ordonatorul solicit bncii sale (la care un disponibil n cont din rezerve propii sau
dintr-un credit obinut n prealabil) s adreseze un astfel de document unei bnci corespondente
(nominalizat), situat ntr-o ar ter.
S/C circular este adresat mai multor bnci corespondente bncii emitente din aceiai ar sau
din ri diferite, nominalizate sau nenominalizate (bnci pltitoate).
n posesia unei S/C simple sau circulare, ordonatorul se poate prezenta la ghieele oricrei bnci
nominalizate (sau nu) n S/C i s solicite pe baza acesteia plata unei sume (pentru care a fost
emis S/C). Aceast plat se face fie contra semnrii unei chitane de ctre posesorul S/C
(beneficiar), fie trgnd un cec sau o cambie n numele bncii emitente, fie contra prezentrii
unui decont de cheltuieli (n cazul cltoriilor de afaceri). Dup ce banca pltitoare elibereaz
suma contra unuia dintre aceste dou documente, va remite documentul respectiv spre ncasare.
Banca pltitoare face plile solicitate avnd drept garanie angajamentul asumat de banca
emitent prin S/C c va remite sumele respective pe baza dovezii plilor.
Disponibilul n cont al ordonatorului nu are valoarea provizionului ca n cazul cecului ci mai
degrab este un rezultat al relaiilor dintre banca emitent i ordonatorul S/C. n mod firesc, S/C
simple i circulare sunt emise de bnci emitente numai clienilor cu bonitate cunoscut. Orice
83

S/C are un anumit termen de valabilitate, care i permite posesorului utilizarea ei numai n
intervalul respectiv (ca i n cazul unui AD obinuit).
Scrisoarea de credit a importatorului
n unele ri din Asia de Sud-Est se utilizeaz o variant a S/C aa-numit S/C a
importatorului, care se particularizeaz prin urmtoarele:
este o promisiune de plat a importatorului;
se transmite exportatorului prin banca importatorului, fr ns ca acesta s-i asume ns
vreun angajament de plat dei este abilitat s fac plata;
plata se face direct de importator, prin banca sa, la primirea documentelor de la
exportator.
n rile n care se aplic acest tip de S/C, bncile, dei nu i asum nici un angajament de plat,
la cererea de remitere a S/C n strintate solicit importatorilor constituirea unui depozit n
moned naional echivalent al unui procent (40 % n Indonezia) din valoarea S/C, calculat la
cursul n vigoare la data respectiv ntre moneda local i valuta S/C.
Aceast este pstrat de banc ntr-un cont special, pe numele importatorului, i poate fi utilizat
numai pentru marf care formeaz obiectul S/C (la livrri pariale numai pentru plata ultimei
livrri). Diferena (n exemplul dat 60 %) urmeaz a fi depus de importator ulterior, n orice
moment pn la sosirea documentelor.
Acest tip de S/C poate fi utilizat numai cu parteneri de ncredere, ntruct n fond, reprezint un
tip de incasso garantat cu proporia depozitului constituit iniial la banc.
Desigur, banca exportatorului, la prezentarea documentelor, este obligat s plteasc
contravaloarea lor n valut, urmnd s-i recupereze diferena n cazul n care importatorul nu a
depus-o. De aceea, nsi bncile din aceste ri selecteaz cu grij importatorii locali care
apeleaz la mercants letter of credit.
Scrisoarea de credit cu clauz roie
n literatura de specialitate, dar mai ales n practica comercial din rile Asiei de Sud-Est i
Extremului Orient, noiunea de AD clauz roie este asimiliat noiunii de paking credit (credit
de ambalare - n operaiuni de intermediere - n sensul c beneficiarul cumpr marfa i o va
ambala pentru expediie) sau anticipatory credit (credit anticipat n sensul plii anticipate fa de
momentul expediiei mrfii). Deoare n majoritatea acestor ri se folosete sistemul anglo-saxon
al S/C (letter of credit), paking credit i anticipatory credit sunt de fapt, S/C clauz roie.
Acest tip de S/C presupune c banca din ara exportatorului este mputernicit de banca emitent
(a importatorului) s avanseze exportatorul, nainte de livrarea i expedierea mrfii, o anumit
sum de bani (adesea sub forma negocierii de bilete la ordin non - documentare trase n valuta
S/C de ctre beneficiarul S/C). Din punct de vedere al garantrii materiale a avansului primit de
exportator n practic se utilizeaz:
paking credit - red clause (garantat) n care exportatorul prezint bncii negociatoare, fie
o recipis de depozit (warehouse receipt) ca dovad a faptului c o marf n valoare egal
este depozitat fie o recipis de ncredere (trust receipt), sau alte forme de garantare
(cesiuni de drepturi, drept de gaj, etc). Indiferent de forma garantrii, suplimentar,

84

exportatorul trebuie n scris s-i asume obligaia de a prezenta documentele de export la

timp;
paking credit - green clause (negarantat) n care avansul este acordat numai contra
obligaiei scrise a exportatorului de a prezenta documentele de export la timp.
Pentru a delimita clar obligaiile bncii negociatoare, de a acorda avansul garantat sau negarantat
(n funcie de gradul de ncredere dintre exportator i importator) ordonatorul va preciza expres
tipul de paking credit: red clause sau green clause.
Scrisoare de credit stand-by
S/C stand-by este o adaptare a AD pentru a substitui garaniile bancare de tip european n ri n
care utilizarea acestor nu este permis prin lege (a se vedea paragraful 3.4.5. - AD stand by).

5.4. Transferul internaional al mesajelor n mecanismul de decontri i pli.

Sistemul SWIFT.
Indiferent de natura tranzaciei sau a persoanei fizice sau juridice care a ordonat transferul
internaional fondurilor, acesta se poate realiza prin: transfer letric prin posta (par avion), transfer
telegrafic sau transfer prin sistemul SWIFT.
Transferul letric: Din punct de vedere istoric este primul utilizat de bnci si, in esena, consta in
transmiterea fizica a nscrisului printr-un mijloc de transport de la o banca la alta. Documentul in
sine conine toate detaliile referitoare la cine a ordonat plata, in favoarea cui se va plti suma,
suma de plata, moneda si, dup caz, alte detalii etc. In prezent, transferul letric se realizeaz, cel
mai adesea par avion. In practica abrevierilor specific bancare se utilizeaz MT (Mail Transfer)
sau, dup caz AMT (Air Mail Transfer). Pe scara transferului este cel mai ieftin, dar cel mai
puin rapid.
Transferul telegrafic: A nceput a fi utilizat de bnci la scurt timp dup descoperirea telegrafiei,
odat cu noile realizri tehnice in domeniu: transmiterea prin cablu, iar in prezent prin telex sau
fax. Abreviat TT (Telegrafic Transfer)constituie o modalitate mult mai rapida de transmitere a
informaiilor privind transferul fondurilor dect transferul letric, si bineneles mai scumpa. In
esena, conine aceleai detalii ca si transferul letric.
Transferul prin sistemul SWIFT constituie o tehnica computerizata de transmitere a mesajelor.
Intr-o abordare simpla, este similar transferului telegrafic sau prin telex, cu particularitile
determinate de sistemul computerizat integrat care il definete si securitatea absoluta a
transmiterii informaiilor. Expresia SWIFT, utilizata adesea in practica ca un termen in sine,
reprezint de fapt abrevierea pentru Society for Worldwide Interbank Financial
Telecomunications societate constituita in 1973, prin asocierea a 239 de banci din diferite tari, cu
sediul la Bruxelles si care a devenit operaional ncepnd cu 1977.
Transmiterea mesajelor in sistem SWIFT se poate realiza:
o cu prioritate normal, sau ordinar aceasta nseamn ca mesajele sunt transmise in
ordinea introducerii lor in sistem;
o cu prioritate urgent, un mesaj ce poarta o astfel de meniune este ntotdeauna
transmis naintea tuturor ce fac parte din grupa normale; dar si cele urgente, daca
sunt mai multe, sunt transmise in ordinea introducerii lor. Ca procedura de
85

ansamblu, mesajele cu prioritatea urgent pot fi asemnate cu transferurile

telegrafice;
o cu prioritate sistem, sunt mesaje cu circuit limitat, fiind generate si transmise
numai pe calculatoarele societii SWIFT pentru transmiterea unor informaii de
importan major, si care sunt, din nou recepionate de toate bncile care au
aderat la SWIFT.
Avantajele pe care le prezint sistemul SWIFT
-

sigurana (toate tehnicile i sistemele computerizate privind introducerea,

prelucrarea si transmiterea informaiei pe cele patru planuri prezentate mai sus
sunt echipate cu programe de detectare si corecie a erorilor);

rapiditate (timpul de transmitere a unui mesaj dureaz cteva secunde, fiind mult
mai rapid dect transmiterea prin telex, curier potal etc.);

cost (costurile transmiterii sunt difereniate in functie de perioada transmiterii si

dublarea transmiterii prin confirmare. Fiecare banca stabilete un pre acoperitor
fata de SWIFT si propriile costuri. Dintre tehnicile de transmitere rmne totui
cea mai scump).

fiabilitate (sistemul este astfel conceput nct accesul si transmiterea mesajelor se

pot realiza nentrerupt)

Reeaua cuprinde patru centre de comutare dintre care doua la Amsterdam si cate unul la
Bruxelles si Culpeper (localitate in SUA, statul Virginia) la care sunt conectate grupuri de tari.
Ordinatoarele de la centrul de comutare comunica intre ele asigurnd transmiterea mesajelor
numai prin intermediul lor.
Astfel doua bnci nu pot comunica direct, fiind interzisa dialogarea directa. In afara de aceste
patru centre de comutare, sistemul include in al doilea plan, aa numitele concentratoarele
naionale, al cror rol este de a aduna mesajele dintr-un spaiu geografic dat. Astfel, de
exemplu, in tari cu volum important de mesaje, pot exista mai multe concentratoare, dup cum,
mai multe tari cu trafic redus in reea pot fi conectate la acelai concentrator naional. Al treilea
plan al reelei este format de ordinatoarele cu rol de supraveghere a terminalelor instalate n
bncile care au aderat la reeaua SWIFT.
n concluzie, dezvoltarea schimburilor internaionale a pus tot mai acut problema asigurrii unui
comportament ordonat al rilor n desfurarea relaiilor valutar financiare i a plilor dintre ele.
n prezent pe baza acestor reglementri uniforme au fost create o serie de mecanisme complexe
de plat menite s reduc riscul din aceste operaiuni financiare. Beneficiind de un grad ridicat de
flexibilitate, aceste mecanisme pot fi aplicate unei palete largi de operaiuni comerciale sau de
alt natur.

86

ntrebri de sintez

1.

Ce reprezint cambia i care sunt principalele funcii ndeplinite de aceasta n derularea plilor
internaionale ?

2.

n ce const mecanismul plii prin incasoo documentar ?

3.

n ce const mecanismul plii prin acreditiv documentar ?

4.

Care sunt diferenele ntre incasoo i acreditivul documentar ?

5.

Care sunt principalele tipuri de acreditive utilizate n plile internaionale dup modul de
utilizare (sau de realizare a plii) ?

6.

Ce este un acreditiv transferabil i prin ce difer acesta de acreditivul subsidiar ?

7.

Care sunt avantajele i dezavantajele plii prin acreditiv documentar i incasso ?

8.

Ce reprezint ordinul de plat i ce dezavantaje prezint acesta pentru plile internaionale ?

9.

Care este diferena dintre o scrisoare de credit i acreditivul documentar ?

De studiat

1. Studiai care este gradul de utilizare al acreditivului n ara noastr, precum i cteva probleme
n implementarea i dezvoltarea acestui mecanism de plat printre exportatorii romni.
2. Completai o cerere de deschidere de acreditiv din poziia unui importator romn.
3. Studiai care este gradul de utilizare al acreditivului n ara noastr, precum i cteva probleme
n implementarea i dezvoltarea acestui mecanism de plat printre exportatorii romni.

Teste gril rezolvate

1. Nu poate fi folosit pentru pli la vedere:

a. Cecul;
b. Cambia;
c. Incasoo documentar;
d. Biletul la ordin;
e. Ordinul de plat.

87

2. Nu poate avea caracter documentar (s presupun documente ce trebuie depuse de exportator):

a. Ordinul de plat;
b. Acreditivul;
c. Incasso;
d. Cecul.
3. Nu poate fi folosit pentru pli la termen:
a. Cecul;
b. Acreditivul documentar;
c. Incasso documentar;
d. Biletul la ordin;
e. Cambia.
4. Cea mai riscant form de plat pentru exportatori dintre cele de mai jos este:
a. Ordinul de plat;
b. Cambia;
c. Acreditivul documentar;
d. Incasso documentar;
e. Cecul garantat.
5. Cea mai ieftin form de plat dintre cele de mai jos este:
a. Acreditivul documentar;
b. Ordinul de plat;
c. Cecul barat;
d. Incasso documentar;
e. Scrisoarea de credit comercial stand by.
Rspunsurile la testele gril: 1 d; 2 d; 3 a; 4 a; 5 b.
Timp de lucru estimat: 3 ore

88

Unitatea 6: Creditul internaional

Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag rolul creditului internaional n dezvoltarea afacerilor locale i internaionale;
S cunoasc principalele tipuri de creditare pe termen scurt;
S descopere principalele mecanisme de creditare pe termen mediu i lung pe pieele
financiare internaionale;
S neleag ce nseamn i care sunt tehnicile speciale de creditare.
n relaiile financiar - valutare internaionale, operaiunile de creditare ocup al doilea loc ca
volum total dup obligaiuni. Creditul extern rmne n continuare o opiune demn de luat n
considerare de ctre entitile publice sau private care au nevoie de resurse pentru derularea unor
operaiuni comerciale sau pentru finanarea unor proiecte de investiii. Practica ultimilor ani a
dezvoltat o serie de mecanisme de creditare extern specifice care implic un numr nsemnat de
consorii bancare i de ali intermediari financiari (instituii de garantare, societi de asigurare,
companii de finanare, bnci de investiii etc.).
Practica internaional a dezvoltat n timp o serie de mecanisme de creditare mai mult sau mai
puin complexe, destinate mobilizrii de fonduri necesare derulrii operaiunilor comerciale
internaionale sau finanrii unor proiecte de investiii. Exist n prezent o multitudine de variante
de creditare pe orizonturi diferite de timp care vizeaz importurile sau exporturile sau operaiuni
mai complexe, unele fiind utilizate n faza de iniiere, altele intervenind n faza derulatorie.
n funcie de orizontul de timp creditele externe pot fi sistematizate astfel:
A.

Tehnici de creditare pe termen scurt;

B.

Tehnici de creditare pe termen mediu i lung;

C.

Tehnici speciale de creditare.

6.1. Creditarea pe termen scurt

Are n vedere obinerea de sume pe termen scurt destinate demarrii produciei destinate
exportului sau promovrii acestuia pe noi piee. Principalele tipuri de credite incluse n aceast
categorie sunt:
Creditele de prefinanare;
Creditele de export.

Prefinanarea exporturilor se realizeaz prin:

- Avansul in cont curent reprezint o facilitate acordat de bnci firmelor n cazul unor mari
fluctuaii periodice a soldului conturilor personale. In acest caz, se stabilete o limit pn la care
89

firmele pot trage cecuri asupra contului lor, indiferent daca nu au disponibiliti, banca
onorndu-le la plat. Asemenea acorduri sunt fcute de bnci cu clieni solvabili, cu o situaie
cunoscuta si cu o anumita ritmicitate a ncasrilor.
- Creditele in cont curent reprezint o nelegere intre o banca si un client, prin care convin ca, in
limita unui plafon stabilit, de regula, anual, clientul sa poat utiliza din contul curent personal
sume de bani, chir daca in cont nu mai exista disponibiliti, dobnda urmnd a se aplica numai
asupra sumelor efectiv folosite. Aceasta tehnica se poate derula i ntre dou bnci: banca
finanatoare accept s acorde astfel de credite n contul curent al bncii importatorului, plata
documentelor prezentate de exportator realizndu-se indiferent daca in contul bncii
importatorului exista sau nu disponibiliti. Banca finanatoare se bazeaz integral att pe
credibilitatea financiara a clientului, cit si pe integritatea si renumele acestuia. Dup cum este de
ateptat, aceasta tehnica este utilizata atunci cnd banca si clientul sau dispun de o experiena
comuna legata si de o ncredere reciproc. In ciuda riscurilor implicate, tranzaciile n cont curent
s-au extins, in special in tarile industrializate.
- Creditele de prefinanare specializate au n vedere susinerea financiar a exporturilor
complexe (de valoare mare) prin acordarea unor credite productorilor / exportatorilor de bunuri
cu grad nalt de prelucrare (echipamente, utilaje). n cazul n care procesul de fabricaie
presupune i participarea mai multor sub-furnizori, acetia din urm pot solicita, la rndul lor,
credite de prefinanare n sume proporionale cu ponderea activitii ce le revine. Creditele de
prefinanare specializate au rolul de a acoperi necesarul de lichiditi la productor atunci cnd
avansul primit de la cumprtor la semnarea contractului nu este acoperitor sau cnd apar
probleme de acoperire a cheltuielilor pe parcursul fabricaie. Mrimea creditului este fixat n
baza unui plan general de finanare n care apar toate avansurile primite de exportator la
semnarea contractului i n timpul perioadei de fabricaie, ct i cheltuielile de producie.

Productor
2

Exportator

Banca

Institutie specializat

1 - Contract de export cu o firm;

2 - Contract de credit cu o banc specializat;
3 - Refinanare de pe piaa monetar local sau de la o instituie financiar specializat
4 - Rambursarea creditului.
Creditul de prefinanare poate atinge 100% din suma descoperit determinat pe baza planului,
iar durata acestuia corespunde cu cea a creditului descoperit. Bncile care se implic ntr-un
astfel de proces se refinaneaz ulterior de la o instituie guvernamental sau direct de pe piaa
monetar. Avantajele utilizrii creditelor de prefinaare sunt urmtoarele: permit obinerea rapid
de lichiditi pentru productor, fluidizarea fluxurilor financiare, acoper integral valoarea
exportului, susine exportul unor partizii mari de mrfuri.

90

- Creditele de prospectare sunt acordate pe o perioad de pn la un an, direct exportatorilor de

instituii financiare specializate (guvernamentale), n vederea ptrunderii pe piee noi i
consolidrii poziiei pe aceste piee. Mecanismul este asemntor creditelor de prefinanare,
aceast tehnic de finanare putnd fi considerat o form agresiv i eficient de promovare a
exporturilor.

Creditele de export
n aceast categorie intr toate categoriile de avansuri n valut acordate de diverse instituii
financiare (avansul pe baz de documente, avansul n valut, avansul pe baza de cesiune de
creane) dar i creditele de scont sau creditele de accept. Spre deosebire de prefinanarea
exporturilor cnd exportatorul poate s-i recupereze integral contravaloarea exporturilor,
creditele de export presupun recuperarea parial a sumelor de ctre companiile exportatoare.
- Creditul bancar direct presupune ncheierea unui acord ntre exportator i banca sa privind
acordarea unui credit pe termen scurt n anumite conditii referitoare la termen i rata dobnzii.
Creditul este remis direct de ctre banc n contul curent al exportatorului.
- Creditele in cont deschis reprezint o nelegere ntre o banc i un client (exportatorul), prin
care convin ca, n limita unui plafon stabilit, de regul anual, clientul s poat utiliza din contul
curent sume de bani, chiar dac n cont nu mai exist disponibiliti, dobnda urmnd a se aplica
numai asupra sumelor efectiv folosite. Aceast tehnic se poate derula i ntre doua bnci: banca
exportatorului accept s acorde astfel de credite n contul curent al bncii importatorului, plata
documentelor prezentate de exportator realizndu-se indiferent dac n contul bncii
importatorului exist sau nu disponibiliti. n acest caz, banca exportatorului se bazeaz integral
att pe credibilitatea financiar a clientului, ct i pe integritatea si renumele acestuia. Dup cum
este de ateptat, aceasta tehnica este utilizata atunci cnd banca si clientul sau dispun de o
experiena comun legat i de o ncredere reciproca. In ciuda riscurilor implicate, tranzaciile in
cont curent s-au extins, in special in tarile industrializate.
- Avansul pe baza documentelor de mrfuri se acord exportatorului pe baza setului de
documente care atest livrarea mrfurilor ctre importator. Acordarea avansului se poate face pe
baza unui set de documente stabilit precis de ctre banca finanatoare sau se poate face doar n
baza unui document care s ateste gajul mrfurilor ce fac obiectul exportului, n spe recipisa warant, obinut de la cru sau de la depozitarul mrfurilor destinate exportului.
Exportator

Importator

4
3

Banca

Instituie specializat

1 - Contract de export import / livrarea mrfurilor la export;

2 - Contract de credit cu o banca specializata / prezentarea setului de documente;
3 - Refinanare de pe piaa monetara locala sau de la o instituie financiara
specializata
4 - Rambursarea creditului.

91

Suma acordat de banc acoper numai n parte (maxim 80 %) din contravaloarea exporturilor.
O astfel de form de finanare se adreseaz exportatorilor ce livreaz partizii mari de mrfuri pe
pieele externe.
- Avansul n valut presupune ncheierea unui contract de import export, cu termen de livrare de
pn la un an. Odat livrat marfa, exportatorul mprumut de la banc o sum n valut,
echivalent cu valoarea creanelor de ncasat de la importator, mai puin dobnda aferent.
Exportatorul poate primi suma n valut sau poate primi echivalentul n moneda naional, suma
fiind schimbat la vedere pe piaa valutar. Odat obinut suma, aceasta poate fi reinvestit n
vederea derulrii unor noi exporturi. n alegerea acestei variante de finanare, un rol fundamental
il are dobnda aferent creditelor n valut n care este denominat exportul.

Exportator

Importator
1
3

Banca

1 - Contract de export import / livrarea mrfurilor la export;

2 - Credit cu o banc specializat n valuta n care este denominat exportul;
3 - Rambursarea creditului n valut la scaden, din suma ncasat din export.
La scaden, creditul va fi rambursat integral din ceea ce se ncaseaz din operaiunea de export,
rambursarea fcndu-se n valut sau n moned naional dup caz.
- Avansul prin cesiunea de crean presupune acordarea unui credit exportatorilor de ctre o
banc pe baza cesiunii creanelor n valuta deinut de acetia asupra unor parteneri externi.
Cesionarea creanelor se realizeaz la o valoare mai mic, suma ncasat de exportatori fiind
diminuat cu marja instituiei creditoare. Cesiunea de crean este mecanismul care st la baza
factoringului.
- Creditul de scont are n vedere ansamblul titlurilor de crean ce nsoesc vnzarea pe credit la
export: cambie, bilet la ordin, acreditive etc. Practic, prin scontare se nelege vnzarea acestui
titlu de crean nainte de scaden unei bnci. Valoarea ncasat nainte de scaden depinde de
numrul de zile rmase pn la scaden i de nivelul taxei scontului.
Scontarea presupune mobilizarea de resurse n valut sau n moned naional de pe piaa
monetar local, de la o banc comercial sau chiar de la banca central. Pentru a evita
dezavantajul pe care l confer faptul ca vnzarea pe credit e transformat ntr-o vnzare cu plata
la livrare, de cele mai multe ori exportatorii includ n pre i o marj suplimentar care s le
acopere costul scontrii.

92

1
Exportator

Importator

3
Banca exportatorului

Banca comerciala

1 - Contract de export / import i acceptarea unei cambii tras de exportator;

2 - Depunerea cambiei la banca exportatorului;
3 - Scontarea efectului de comer pe piaa monetar local (la o alt banc);
4 - Plata exportatorului.
- Creditul de accept const n ncheierea unui contract de export de ctre o companie, urmnd ca
apoi exportatorul n calitate de trgtor i beneficiar s solicite o cambie bncii sale. Odat
acceptat aceast cambie, exportatorul poate s-i ncaseze n avans parial contravaloarea
exportului direct de la banca emitent a cambiei sau prin scontarea acesteia la o alt banc
comercial.
Aceste credite sunt strns legate de operaiunile de comer exterior cu plat diferat,
exigibilitatea creanei fa de importator nedepind termenul de 3 6 luni. Pentru a crete
sigurana unei operaiuni de export cu plat diferat, exportatorii prefer utilizarea acestor
mecanisme de finanare pe baza acceptrii unei cambii din partea bncii importatorului sau
exportatorului. Acceptul din partea bncii exportatorului este o form activ de promovare a
exporturilor unei ri.
Exportator
3

Banca exportatorului

1
Importator

4
Banca comercial

1 - Contract de export / import;

2 - Solicitarea unei cambii de ctre exportator bncii sale;
3 - Acceptarea cambiei de ctre banca exportatorului;
4 - Scontarea efectului de comer pe piaa monetara locala (la o alta banca);
Costul acestui credit ncorporeaz taxa scontului i un comision de acceptare. Pe de alt parte,
exist i situaia n care banca acceptant - conform condiiilor stipulate n convenia de credit accept cambii trase asupra sa n favoarea importatorului. Aceste cambii sunt destinate s achite
exportatorului (prin plata la vedere) sumele datorate aferente importurilor efectuate, importatorul
93

rmnnd debitor fa de banc, asumndu-i costul creditului de accept. Prin utilizarea acestui
credit, exportatorul transfer riscul de neplat ctre banca acceptant, sumele ncasate nainte de
scaden putnd fi utilizate pentru derularea de noi exporturi. Avantajul importatorului n cazul
creditului de accept este acela c el poate avea un acces sporit pe pieele externe iar datorit
faptului c documentele sunt dublate de acceptul bncii, importatorul poate fi asigurat asupra
expedierii mrfurilor.

6.2. Creditarea pe termen mediu i lung

n cazul exporturilor de mare valoare, a exporturilor complexe, ca si a unor forme de cooperare
industrial, se apeleaz la tehnicile de creditare pe termen mediu si lung. Aceste tehnici de
creditare permit mobilizarea de pe pieele financiare internaionale prin intermediul unor
mecanisme specifice a unui volum important de fonduri cu implicarea unui numr mare de
intermediari financiare (bnci comerciale, instituii financiare specializate publice sau private).
Creditarea pe termen mediu i lung n comerul exterior se realizeaz n principal prin operaiuni
de creditare complexe: credite externe de pe euro-piee (eurocredite), credite sindicalizate,
credite paralele, credite back - to - back, creditul furnizor, creditul cumprtor etc.
- Eurocreditele sunt creditele obinute de pe piaa financiar internaional denominate n alt
moned dect cea a rii de emisiune (de exemplu denominate n dolari i acordate de un
consoriu de bnci
4
europene).
Beneficiar
Banca lead - manager
Mecanismul acestei
1
tehnici de finanare
Banca A
este
complex,
2
eurocreditarea fiind
Banca B
iniiat
de
beneficiar care se
va adresa i va
Banca C
ncheia un contract
3
6
de credit cu o banc
Grupul de
de prestigiu care va
coordonare
coordona i va purta
5
responsabilitatea
Piaa monetar local;
ntregii
operaiuni Depozite;
banca
"lead
Bnci comerciale locale;
manager". Un rol
important n stabilirea condiiilor de acordare a creditului l au grupul de coordonare i consoriu
de bnci comerciale.
1 - ncheierea unui contract de credit cu o banca de prestigiu - lead manager;
2 - Constituirea consoriului bancar;
3 - Constituirea grupului de coordonare;
4 - Stabilirea condiiilor creditului;
5 - Stabilirea sumelor subscrise de bncile din consoriu bancar;
6 - Atragerea de fonduri de pe piaa monetara, depozite, investitori privai sau bnci
comerciale.

94

Dup constituirea consoriului bancar i a grupului de coordonare i dup stabilirea condiiilor de

creditare (termene, dobnzi, modaliti de rambursare), bncile comerciale implicate vor trece la
mobilizarea de fonduri de pe pieele financiare locale pe care le vor remite prin intermediul
bncii lider beneficiarului. Consoriu bancar este o grupare temporar de bnci fr personalitate
juridic cu rol n mobilizarea de fonduri pe termen scurt ce sunt transformate prin intermediul
acestui mecanism ntr-u credit pe termen mediu sau lung (creditele revolving). O form
particular a eurocreditelor este creditul "roll - over" ce presupune creditarea cu o rat variabil
de dobnd calculat pe baza unei dobnzi de referin (LIBOR) la care se adaug un procent
calculat pe baza riscului (rating) pe care-l prezint compania beneficiar.
- Creditul sindicalizat este o alt tehnic de finanare internaional pe termen mediu i lung,
frecvent utilizat n comerciale internaionale. i aceast tehnic presupune contactarea unei
bnci puternice care va constitui un grup de management format dintr-un numr de bnci de
renume, Spre deosebire de eurocreditare, n cazul creditului sindicalizat responsabilitatea pentru
ntreaga operaiune i-o asum grupul de management. n plus banca lider i grupul de
management vor subscrie pentru mai mult de jumtate din masa total a creditului (maxim 60
%).

Beneficiar

Banca lead - manager

Grupul de management

Grupul de bnci
participante

Memorandum de plasament

Banca A

1 - Contract de
credit cu o banca
lead manager sau un
consoriu bancar de
co-manageri;
2
Stabilirea
grupului
de
management
(din
bnci);
3 - Stabilirea listei
de
bnci
participante;
4
Stabilirea
condiiilor
creditului;
5
Publicarea
memorandumului
de plasament;
6 - Obinerea de
fonduri de la alte
bnci.

Banca B

Pentru restul fondurilor solicitate, grupul de management va constitui un grup de bnci

participate care va ntocmi un memorandum de plasament (un fel de cerere de ofert) adresat
bncilor comerciale ce acioneaz pe piaa financiar internaional. Dac vor fi de acord cu
condiiile stipulate n memorandumul de acord, aceste bnci vor intra n creditul sindicalizat
95

obligndu-se s procure i s remit fondurile pentru care au subscris. n final, sumele solicitate
vor fi acoperite integral. Deoarece riscurile i responsabilitile sunt distribuite ntre mai multe
bnci i pentru c o mare parte din masa creditului este acordat direct de bncile din consoriu
bancar, creditul sindicalizat este uneori mai puin riscant i mai ieftin dect eurocreditele.
- Creditele paralele sunt o consecin a intensificrii tranzaciilor comerciale i internaionale din
ultimele decenii. Mecanismul unor asemenea credite este relativ simplu: s presupunem cazul
unei companii americane A cu o filial n Marea Britanie i o companie britanic B cu o filial n
Statele Unite. Filiala companiei britanice are de achiziionat un echipament de pe piaa
american pentru care are de pltit o sum n dolari, filiala companiei americane are de pltit o
sum echivalent n lire furnizorilor si. ntre companiile A i B se va ncheia un contract de
credit paralel, prin care firma american va credita n dolari filiala firmei britanice i firma
britanic va credita n lire filiala firmei americane. Ambele credite vor rula n paralel n aceleai
condiii i pentru sume echivalente, fiind purttoare de dobnzi. Dobnzile la cele dou credite se
vor negocia direct ntre cei doi parteneri, rolul acestora fiind de a acoperi modificarea n timp a
cursului de schimb dolar / lir.

Firma B

Firma A
Contract de
mprumut
mprumut n
USD

Filiala B

mprumut n
lire

Filiala A

Limite ale finanrii prin mprumuturi paralele:

-

operaiunea se nregistreaz n bilanul ambelor companii avnd impact asupra situaiei

financiare (ex. gradul de ndatorare va crete)

dobnzile se negociaz direct ntre pri (este fundamental n acest caz puterea de
negociere ntre cei doi parteneri precum i capacitatea acestora de a aprecia corect
evoluia viitoare a cursului de schimb i a ratelor de dobnd pe piaa financiar
internaional).

- Creditele back to back au la baz un principiu asemntor creditelor paralele. Firma

american A se poate mprumuta mai bine n dolari de pe piaa financiar local dect o poate
face firma britanic n timp ce aceasta se poate mprumuta mai bine n lire sterline. Pentru a
finana n condiii mai avantajoase filialele lor, firmele n cauz se adreseaz bncilor locale,
obinnd credite de valoare echivalent i n aceleai condiii de creditare (aceleai termene i
acelai tip de rambursare).
Dup ce ncheie un contract de credit "back to back", companiile mam vor transfera cele dou
credite filialelor, adic compania american va acorda un credit n dolari filialei companiei
britanice i compania britanic va acorda un credit n lire filialei companiei americane.
96

Dobnzile aferente celor dou credite sunt de regul identice cu dobnda perceput de bncile
locale, ns pot s i difere.

Firma
A

Banca A
mprumut
n USD

Contract de
mprumut

Filiala
B

Firma
B

Banca B
mprumut
n lire

Filiala
A

Diferena dintre dobnzi este destinat s acopere pierderile din modificarea nefavorabil a
cursului de schimb. Spre deosebire de creditele paralele, creditele "back to back" nu mai
presupun negocierea ratelor de dobnd, mecanismul de creditare fiind racordat la piaa
financiar. Chiar dac efectul bilanier este nul pentru c pasivele create de mprumuturile
contractate local sunt compensate n totalitate de activele generate de creanele fa de filiale,
unii indicatori bilanieri pot cunoate o modificare nefavorabil (de exemplu capacitatea de
ndatorare global sau capacitatea de ndatorare la termen).
- Creditul furnizor este un credit acordat direct furnizorului (exportatorului) de ctre o banc sau
de o instituie financiar specializat. Practic, dup ncheierea contractului de import / export,
exportatorul va livra marfa i va amna plata acesteia pe o perioad determinat de timp, oferind
astfel un credit n marf importatorului.
LIVRARE
Exportator

Importator

CREDIT FURNIZOR
GARANTAREA
CREDITULUI

Banca exportatorului

Institutie de garantare
i asigurare a
creditelor

REFINANARE

Institutie guvernamentala

Pentru a-i recupera contravaloarea exportului, exportatorul se va adresa bncii sale care n baza
unui set de documente va acorda un credit acestuia. Banca exportatorului se va adresa ulterior
unei instituii specializate ce va acorda un credit n condiii prefereniale bncii finanatoare a
97

creditului furnizor. Aceast tehnic este o form indirect de promovare a exporturilor bazat pe
acordarea unui credit cu dobnd subvenionat importatorului printr-un mecanism complex.
Deoarece creditul de baz este acordat exportatorului de o banc din ara sa, acest credit necesit
doar o asigurare a creditului la o instituie de asigurri specializat (de exemplu COFACE di
Frana). Creditul furnizor are astfel avantajul c este mai ieftin, dect creditul cumprtor. n
absena unei instituii publice cu rol n promovarea exporturilor, exportatorul va include n preul
de ofertare costul propriei finanri (dobnzi i comisioane bancare).
- Creditul cumprtor se acord de ctre o bac din ara exportatorului direct importatorului, prin
intermediul unui mecanism specific. Odat ncheiat contractul de import - export, importatorul se
va adresa unei bnci de renume din ara sa i va solicita pe cheltuiala sa o scrisoare de garanie
bancar. Odat obinut aceasta, importatorul poate plti un avans de pn la 15 % din
contravaloarea importurilor efectuate, avansul fiind pltit exportatorului. Pentru restul sumei,
importatorul va fi creditat de o banc din ara exportatorului, care acord creditul cumprtor i l
pltete pe loc pe exportator pentru suma rmas.
PLATA

Exportator

Importator

GARANTAREA
CREDITULUI

CREDIT
CUMPRTOR

Banca exportatorului

AVANS

Banca importatorului

ASIGURAREA
CREDITULUI

Institutie de garantare i
asigurare a creditelor
REFINANARE

Societate de
asigurari

Institutie
guvernamentala

Creditul cumprtor nu va fi acordat nainte de asigurarea acestuia la o instituie specializat de

asigurare a creditelor. Deoarece creditul cumprtor se asigur i se i garanteaz (de o banc
garant din ara importatorului) costul total al acestuia este mai mare dect n cazul creditului
furnizor. Ambele tipuri de credite sunt folosite pentru finanarea unor tranzacii comerciale de
valoare mare (de exemplu importul de echipament i tehnologie), durata de acordare a acestor
credite explicnd ncadrarea lor n categoria tehnicilor de finanare pe termen mediu i lung.
98

Trebuie remarcat i n cazul creditului cumprtor implicarea unei instituii guvernamentale de

promovarea exporturilor prin acordarea unor dobnzi subvenionate la creditele de refinanare
solicitate de banca ce acord creditul.
Creditul furnizor este acordat pe baza contractului de export / import, a contractului de credit i a
poliei de asigurare a creditului, la creditul cumprtor fiind nevoie n plus i de o scrisoare de
garanie bancar. Exportatorul are o mai mare liberate de micare n cazul creditului furnizor n
timp ce importatorul este mai liber n cazul finanrii printr-un credit cumprtor. Exportatorul
i asum o parte mai mare din costurile i riscurile finanrii la creditul furnizor. n tabelul de
mai jos este prezentat o analiz comparativ ntre cele dou forme de creditare internaional:
Criterii

Creditul furnizor

Creditul cumprtor

Valoarea creditului

Mai mare

Mai mic

Perioada de montare a creditului

Mai mare

Mai redus

Costul creditului

Mai mic

Mai mare

Mai mare pentru

exportator

Mai mare pentru

importator

Libertatea de aciune

6.3. Tehnici speciale de creditare (finanare)

- Leasingul este o metod de finanare pe termen mediu i lung care presupune nchirierea
realizat de societi financiare specializate, a unor bunuri de echipament ctre beneficiari care
nu dispun de fonduri proprii sau nu pot (sau nu doresc) s recurg la credite bancare pentru
cumprarea acestora. Operaiunile de leasing internaional pot fi realizate direct prin ncheierea
unui contract ntre firma productoare a echipamentului i beneficiar sau indirect prin preluarea
funciei de creditare de ctre societi de leasing care apar ca intermediari.
n practica internaional se cunosc o mare varietate tipuri de contracte de leasing: leasing direct
(cnd nchirierea se realizeaz direct de productor) i leasing indirect (cu implicarea unei
societi de leasing), leasing brut (cnd societatea de leasing suport i cheltuielile de ntreinere
i reparaii), leasing net (cnd compania de leasing nu include n tax i cheltuielile de ntreinere
i reparaii), leasing financiar (chiria de leasing este astfel stabilit nct la sfritul perioadei de
nchiriere s fie recuperat integral valoarea bunului nchiriat), leasing experimental (bunurile
sunt nchiriate n condiii avantajoase pentru a experimenta produsul pe pia nou), lease-back
(beneficiarul vinde un bun de echipament unei societi de leasing i apoi l nchiriaz de la
aceasta) etc.
Dou trsturi eseniale caracterizeaz leasingul: existena a dou contracte pentru aceeai
operaiune i posibilitatea triplei opiuni. Prima se refer la faptul c exist un contract de
vnzare - cumprare ntre productor i societatea de leasing, contract nsoit de un altul, de
locaiune, ncheiat ntre societatea de leasing i beneficiar. Cea de-a doua trstur se
materializeaz prin cele trei opiuni pe care le are beneficiarul la sfritul perioadei de nchiriere:
prelungirea contractului, abandonarea lui sau cumprarea bunului la valoarea lui rezidual.

99

Avantajele celor implicai n aceast operaiune sunt evidente:

beneficiarul poate exploata un bun de echipament la un cost mai mic dect achiziionarea
acestuia sau dect cumprarea acestuia pe credit, beneficiaz de consultan, service i
reparaii, are la dispoziie trei opiuni la ncheierea contractului, are posibilitate s
achiziioneze tehnologie de ultim or, deschide posibilitatea de acces la anumite utilaje
sau echipamente care fie c nu le sunt necesare dect sporadic, fie sunt supuse restriciilor
de licen, nu este supus riscurilor provocate de uzura morala a utilajelor folosite ;
societatea de leasing ctig din chiria perceput beneficiarului (aceasta poate fi mai mare
dect rata dobnzii oferit de bnci), nu necesit un personal numeros si nici o baza
materiala importanta (cldiri, depozite);
productorul are posibilitatea vnzrii unui bun de echipament de valoare mare cu
ncasarea imediat a contravalorii acestuia, s intre pe noi piee, sa fac fa concurenei,
s obin ctiguri suplimentare peste preul de export.
7
1
Beneficiar

Societate de leasing

2
3

5
4

Productor

1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.

Societate de
asigurri

ncheierea contractului de leasing;

Alegerea bunului de echipament;
Cumprarea bunului de ctre societatea de leasing;
Emiterea facturii;
Asigurarea bunului de echipament;
Livrarea / montarea bunului de echipament
Plata ratelor aferente contractului de leasing.

- Forfetarea este o form din ce n ce mai ntlnit de finanare pe termen mediu. Aceasta
presupune achiziionarea de ctre o banc, forfetarul, a unei serii de creane provenite de pe urma
operaiunilor de comer exterior. Aceste creane sunt deseori avalizate sau garantate de banca
importatorului. Creanele sunt vndute cu discount de ctre exportator bncii forfetare. Banca
pltete imediat exportatorului, permindu-i acestuia s-i finaneze producia de bunuri pentru
export, i permindu-i importatorului s plteasc mai trziu.
100

Creanele sunt deinute de forfetar pn la expirarea lor, fr a se apela la exportatorul n

favoarea cruia ele au fost destinate iniial. Absena acestui apel este cea care face distincia ntre
forfetarea de creane i scontare, n cazul creia exportatorul este deschis pentru a fi apelat n caz
de neplat. Astfel, forfetarea poate fi definit ca o tehnic de finanare pe termen mediu prin care
forfetarul nu poate aciona n regres pentru a face exportatorul rspunztor, n caz de neplat din
partea importatorului. Vzut iniial ca mprumut la care se apeleaz n ultim instan, forfetarea
a cunoscut o popularitate din ce n ce mai mare, rspndindu-se din Elveia i Germania, unde a
aprut, pn la Londra, iar mai trziu n Scandinavia i restul Europei, iar n cele din urm n
SUA. Cea mai mare pia de forfetare este n prezent piaa londonez.
Exportator

1
Importator

4
5

Instituie de
forfetare

1.
2.
3.
4.

Banca Importatorului

ncheierea contractului de export. Livrarea

Forfetarea documentelor financiare;
Plata mai puin comisionul i dobnda;
Plata la scaden a importului.

Forfetarea continu s aib o importan redus dac este comparat cu alte tehnici de finanare,
dar n ultima vreme ponderea ei este n cretere, mai ales n cadrul tehnicilor de finanare pe
termen mediu. Doua sunt condiiile ce trebuie ndeplinite de ctre o crean pentru a putea face
obiectul forfetrii: ea trebuie sa fie necondiionat (disociat i complet independent de
tranzacia comercial de baz) i liber tranferabil (s poat fi plasat integral sau parial n alt
parte i oricnd pn la scaden). Titlurile de credit cel mai des forfetate in practica sunt, in
principal, cambiile trase de ctre exportator i acceptate de importator i biletele la ordin emise
de importator la ordinul exportatorului, dar i acreditivele cu plata diferat sau garaniile bancare.
Diferena dintre forfetare i scontare const n: n cazul forfetrii banca preia i riscul de neplat
(la scontare beneficiarul rmne solidar fa de banca de scont pentru neplata efectelor scontate),
forfetarea se realizeaz de ctre instituii specializate (scontarea se face de ctre bncile
comerciale), costul forfetrii este mai mare (riscurile preluate de instituia forfetar sunt mai
mari), scadena n cazul forfetrii este mai mare, refinanarea instituiilor forfetare se face direct
de pe piaa financiar internaional (i nu de la banca Central sau de pe piaa monetar local
cum fac bncile de scont).
- Factoringul este o tehnic de finanare pus iniial n practic n rile anglo-saxone, utilizat
pentru a asigura finanarea creanelor interne. Mecanismul factoringului este relativ simplu.
Exportatorul cedeaz, contra plii, totalitatea creanelor sale de pe urma exportului, unui factor (
o banc sau, mai general, o instituie financiar specializat). Factorul acoper aceste creane,
preia asupra sa riscul de neplat i pltete echivalentul creanelor. Creanele privesc vnzri ale
cror termen de plat nu depete 180 de zile.
101

Factoringul exist n prezent n dou variante: factoring cu plat n avans i factoring cu plat la
scaden. n primul caz, factorul crediteaz pe aderent urmnd s ncaseze ulterior creanele
acestuia n timp ce n a doua variant factorul va plti creanele aderentului n momentul
exigibilitii acestora. Pe Pe lng cele dou forme deja consacrate mai exist i undisclosed
factoring sau money without borrowing, constnd n ncheierea concomitent a dou
contracte, unul de vnzare-cumprare i unul de comision, ambele ncheiate ntre factor i
furnizor, n temeiul crora factorul cumpr marfa furnizorului pe care l numete n acelai timp
reprezentant al sau i l nsrcineaz s-o vnd cumprtorului efectiv i s ncaseze preul
aferent exportului realizat.
Aceast modalitate de finanare se concretizeaz printr-un contract de factoring ncheiat ntre
exportator i factor, cu o durat care de obicei este de un an, putnd fi rennoit prin acceptare
tacit. Factoringul este foarte bine adaptat ntreprinderilor care export bunuri de larg consum
sau echipamente uoare i care au numeroi clieni.
Mecanismul factoringului cu plata n avans este urmtorul:
Aderent (beneficiar)

Debitor

2
3

5
6

Factor

Banca debitorului

1.
ncheierea unui contract comercial (de export);
2. Livrarea mrfurilor;
3. Cedarea facturilor ctre factor;
4. Plata contravalorii creanelor cedate mai puin dobnda si comisionul;
5. Plata la scadenta a datoriei debitorului.
Felul operaiunii de factoring este influenat de data la care se realizeaz efectiv cesiunea de
crean; n cazul factoring-ului clasic, data cesiunii este nsi data naterii creanei respective
sau la cteva zile dup aceasta, in timp ce in cazul factoring-ului la scadenta, data cesiunii este
data exigibilitii creanelor respective.
Prin recurgerea la aceast tehnic de finanare, exportatorul beneficiaz patru avantaje: se
simplific gestiunea trezoreriei a aderentului (beneficiar), aderentul nu mai este expus riscului de
neplat, factoringul suprim problemele create de gestiunea administrativ i contabil a
creanelor i factoringul i amelioreaz bilanul contabil prin reducerea creanelor. Aceste
avantaje sunt ns nsoite i de unele dezavantaje. Costul factoringului este relativ ridicat i
conine dou elemente: un comision de factoring, ad valorem, calculat pe totalul creanelor
transferate, reprezentnd ntre 0.5 i 2.5%, i un comision de finanare calculat prorata temporis,
n funcie de ratele dobnzii.

102

n cazul factoringului cu plat la scaden se percepe doar comision de factoring, n cazul

factoringului cu plat n avans se percep ambele tipuri de comisioane. Comisionul de factoring
variaz n funcie de cifra de afaceri, de numrul i de calitatea clienilor, de volumul facturilor i
de riscul politic al rii importatorului. Acesta reprezint remunerarea serviciilor de gestiune
contabil, de garanie i de recuperare a creanelor. Comisionul de finanare aferent creditului
acordat de factor aderentului pn la scadena creanelor sale corespunde dobnzilor debitorilor
pe plile anticipate. Acestor costuri monetare li se adaug un risc indirect, de natur comercial.
Pe parcursul procesului de recuperare a creanelor, i n cazul ntrizierii de plat din partea
importatorului, factorul este uneori mai brutal sau mai puin diplomat dect aderentul nsui.
Aceasta poate avea drept consecin pierderea unor clieni.
Diferena dintre factoring i forfetare (ambele credite bazate pe cesiune de crean) const n
faptul c n cazul factoringului sunt cesionate documente comerciale (facturi, contracte) n timp
ce n cazul forfetrii sunt cedate mai mult documente financiare (cambii, acreditive, incasoo
documentare). n plus, factoringul presupune o relaie pe o period mai ndalungat ntre factor i
beneficiar dect forfetarea i instituia de facrtoring ofer mai multe servicii financiare dect
ofer instituia de forfetare (consultan, gestionarea contului clieni, a trezoreriei, expertiz
financiar - contabil).
Contractul de factoring se caracterizeaz i prin faptul ca, alturi de operaia de credit, factorul
furnizeaz aderenilor si o gam larg de servicii ca, de pild, o selecionare a clienilor
(cumprtori sau beneficiari ai serviciilor furnizate), punerea la dispoziia aderenilor a unor
metode moderne de gestiune i contabilitate, efectuarea unor studii de pia, procurarea de
informaii comerciale, servicii juridice, etc. n acelai timp, specialitii societii de factoring pot
participa efectiv n procesul de negociere a contractelor de export astfel nct aderentul poate
prezenta partenerilor externi o ofert de export mai competitiv, ceea ce se traduce prin
asigurarea finanrii imediate a tranzaciei de export.
Ca i n cazul finanrii prin emisiune de obligaiuni sau aciuni pe pieele financiare
internaionale, creditarea internaional este expus la o serie de riscuri financiare (riscul de ar,
riscul de dobnd sau riscul valutar). Evaluarea acestora se face la fel ca i n cazul obligaiunilor
pe baza unor indicatori specifici (maturitatea, durata, sensibilitatea). i costul creditrii se
analizeaz prin perspectiva acelorai indicatori (valoarea actualizat net). Beneficiind de o mare
varietate de forme, creditarea internaional rmne una dintre principalele modaliti de
mobilizare a resurselor financiare de pe pieele internaionale, la concuren cu emisiunea de
titluri primare (obligaiuni i aciuni).

ntrebri de sintez

1.

Care sunt ultimele tendine pe piaa internaional a creditului?

2.

Prezentai principalele ci de soluionare a crizei datoriei externe.

3.

Care sunt principalele forme de creditare pe termen utilizate pe pieele financiare internaionale?

4.

Analizai comparativ creditul sindicalizat i euro - creditul.

5.

Prezentai comparativ mecanismul de derulare a creditului furnizor i a creditului cumprtor.

103

6.

Care este diferena dintre factoring i forfetare?

7.

Care este mecanismul de derulare a unui contract de leasing i ce avantaje prezint acesta
pentru fiecare dintre pri?

8.

Analizai comparativ tehnicile speciale de creditare studiate.

De studiat

1. Studiai pe baza poziiei investiionale a Romniei, situaia datoriei externe. Care ar fi n opinia
dumneavoastr cele mai adecvate msuri de soluionare a unei posibile crize a datoriei externe n
cazul Romniei?
2. Studiai care sunt reglementrile legale n materie de leasing, forfetare i factoring n Romnia.
3. Studiai diferenele ntre instituiile financiare implicate n operaiuni de leasing i cele implicate
n forfetare..

Teste gril rezolvate

1. n cazul creditului de scont acceptarea cambiei se face de ctre:

a. Exportator;
b. Importator;
c. Banca exportatorului;
d. Banca importatorului;
e. O banc ter.
2. Care dintre afirmaiile de mai jos este fals:
a. n cazul creditului de scont exportatorul nu este meninut solidar la plat;
b. Creditul de accept presupune existena unei cambii;
c. Creditul de cesiune de crean este mai scump dect cel de scont;
d. Avansul n contul curent se practic pentru plata prin cec sau ordin de plat.
3. Care dintre afirmaiile de mai jos este adevrat:
a. Creditul sindicalizat este o form de creditare pe termen scurt;
b. Leasingul presupune ncasarea unei dobnzi pe perioada de derulare a contractului;
c. Factoringul se poate derula doar cu plat la scaden;
d. Creditul paralel presupune negocierea dobnzilor;
e. Creditul cumprtor se asigur.

104

4. n cazul creditului subsidiar:

a. Dobnzile nu se mai negociaz;
b. Se utilizeaz o scrisoare de garanie bancar;
c. Se utilizeaz o poli de asigurare a creditului;
d. Se constituie un sindicat bancar;
e. Se emit obligaiuni pe pieele internaionale.
5. Diferena dintre forfetare i scontare const n:
a. Finanarea la forfetare se face de pe pieele locale;
b. Riscul scontrii e mai mare;
c. Durata finanrii la forfetare e mai mare;
d. Scontarea presupune finanarea pe baza unei game mai mari de documente comerciale;
e. Forfetarea poate avea la baz doar cambii.
Rspunsurile la testele gril: 1 b; 2 a; 3 d; 4 a; 5 c.
Timp de lucru estimat: 3 ore

105

Unitatea 7: Emisiunea de obligaiuni i aciuni pe

pieele internaionale
Obiectivele vizate:
Prin parcurgerea acestei uniti de studiu studenii vor fi n msur s:
neleag modul n care se pot emite instrumente de tip obligaiuni i aciuni pe pieele
internaionale;
S cunoasc mecanismul IPO pe pieele internaionale;
S explice n ce const securitizarea i emisiunea de certificate de depozitare asupra
aciunilor pe pieele internaionale.
Piaa financiar internaional este format dintr-un ansamblu de piee pe care sunt tranzacionate
titluri primare (aciuni i obligaiuni) i instrumente derivate (futures, opiuni). n acest
ansamblu, piaa internaional obligaiunilor ocup un rol central, asigurnd mobilizarea unor
resurse financiare importante, pe o perioad ndelungat (scadenele emisiunilor pot merge pn
la 30 de ani). Mult mai complex, emisiunea de obligaiuni pe pieele internaionale se realizeaz
printr-un mecanism specific i complex.
Finanarea pe termen mediu i lung pe pieele internaionale se realizeaz pe trei canale
principale: emisiunea de obligaiuni strine sau euro - obligaiuni, finanarea prin credite externe
(credite sindicalizate, euro - credite, credite paralele, credite furnizor, credite cumprtor etc.)
sau emisiunea de aciuni (direct, prin certificate globale de depozit). n acest ansamblu de
operaiuni complexe prin care sunt mobilizate direct sau indirect fonduri de pe pieele financiare
internaionale prin implicarea unui numr important de intermediari, finanarea prin emisiune de
obligaiuni ocup de departe primul loc. n ultima perioad au avut loc schimbri importante att
n ceea ce privete structura pe tipuri de obligaiuni ct i pe tipuri de emiteni.

7.1. Principalele tipuri de obligaiuni tranzacionate pe pieele financiare

internaionale
Pe piaa financiar internaional, cele mai tranzacionate tipuri de obligaiuni sunt obligaiunile
cu rat (cupon) fix, obligaiunile cu rat variabil, obligaiunile cu rat variabil ("floating rate
notes" - FRN), obligaiunile convertibile, obligaiunile cu bon de subscriere (warant),
obligaiunile cu cupon zero, obligaiuni emise pe o perioad determinat.
a. Obligaiunile cu rat fix: sunt instrumente care presupun un cupon fix pe o perioad
determinat de timp, cuponul fiind pltit semianual sau anual. Valoarea nominal a emisiunii de
astfel de titluri variaz ntre 50 i 500 de milioane de dolari, n prezent maturitatea acestor
emisiuni fiind n cretere (se ajunge chiar la scadene de pn la 30 - 40 de ani, emitentul (de
regul statul) pstrndu-i dreptul de rscumprare nainte de scaden. Valoarea nominal a
acestor titluri este de regul mare, n jurul a 5000 dolari / obligaiune. Ele pot fi emise la valoarea
nominal, sub valoarea nominal sau pot fi rscumprate cu prim de rscumprare pltit de
emitent.

106

b. Obligaiunile cu dobnd variabil: sunt emise de regul n dolari, emisiunea de asemenea

titluri fiind puternic n perioade caracterizate printr-o mare volatilitate a ratelor de dobnd.
Rata variabil de dobnd se calculeaz pe baza LIBOR (London Interbank Offered Rate) la care
se adaug un procent de dobnd direct proporional cu riscul emitentului. Plata cupoanelor se
face lunar sau trimestrial, cauz pentru care aceste instrumente sunt de multe ori asimilate
titlurilor de pe piaa monetar. Sunt instrumente foarte lichide cu o pia secundar puternic
dezvoltat, scadena lor fiind de maxim 10 - 15 ani. n prezent sunt superioare ca volum celor cu
dobnd fix.
c. Obligaiunile convertibile: permit conversiunea unei datorii de regul n aciuni, creditorul
devenind n acest caz acionar la compania finanat. Procesul de conversie se realizeaz de
regul la minim 6 luni de la emisiune avnd la baz raportul dintre valoarea nominal a
obligaiunilor i valoarea de pia a aciunilor emitentului. Scadena este de pn la 10 -15 ani
avnd un cupon mai mic dect obligaiunile obinuite.
d. Obligaiuni cu bon de subscriere (warant): ataeaz obligaiunii o opiune suplimentar pe
care investitorul iniial o poate exercita sau nu - are prioritate s cumpere alte titluri financiare
emise ulterior de emitentul iniial. Acest bon de subscriere este independent de obligaiune, el
putnd fi detaat i comercializat pe alte piee.
e. Obligaiunile cu cupon zero: nu presupun pli de dobnd ctre investitori, ctigul acestora
fiind dat n acest caz de diferena dintre preul de emisiune (mai mic) i valoarea nominal la
care emitentul rscumpr obligaiunile ulterior de la emitent sau de prima de rscumprare
acordat de emitent. Aceste instrumente sunt mai puin expuse la riscul de dobnd dect
celelalte tipuri de obligaiuni (rambursabile n tran final, anuiti constante sau serii anuale
egale). Cea mai mare parte a emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare internaionale este
denominat n dolari (35 %), urmat de yenul japonez, marca german, lira sterlin. Unele ri (de
exemplu Elveia) interzic utilizarea monedei lor n emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare
internaionale.
Repartizarea emisiunilor de obligaiuni pe categorii de active
Obligaiuni
Cu rat fix

1985
53 %

1987
63 %

1988
70 %

2000
71,2%

2002
71,3%

Cu rat variabil

41 %

11 %

10 %

25,1%

25,1%

Convertibile n aciuni

4%

9%

3%

3,5%

3,4%

Cu warrant / aciuni

2%

17 %

17 %

0,1%

0,1%

Surs: Rapoartele OCDE 2000 2002, Banca Reglementelor Internaionale 2000 - 2002
Diferenierea ntre obligaiunile strine i euroobligaiuni
n funcie de moneda de denominare, emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare
internaionale se poate realiza prin emisiune de obligaiuni strine sau prin euro-obligaiuni. Piaa
euro-obligatar a aprut n perioada 1963 1966 ca o consecin a restriciilor impuse

107

investitorilor americani care doreau s investeasc pe alte piee financiare6. De la apariia ei,
piaa a cunoscut o explozie puternic, fiind n prezent unul dintre pilonii de baz ai pieei
obligatare internaionale.
A. Obligaiunile strine: sunt obligaiunile emise pe o pia strin i denominate n moneda
acelei piee (de exemplu emisiunea de obligaiuni a Guvernului Romniei pe piaa Germaniei n
mrci germane sau pe piaa Japoniei n yeni).
B. Euroobligaiunile: sunt obligaiunile emise pe o pia strin i denominate n moneda altei
ri dect cea a pieei de emisiune (de exemplu o emisiune de obligaiuni denominate n dolari pe
piaa Germaniei sau a Japoniei). Dup cum se poate observa innd cont de aceast difereniere,
Romnia a emis cu precdere obligaiuni strine (pe piaa Germaniei i pe cea a Japoniei),
acestea fiind mai uor de plasat, n condiiile n care emitentul avea un risc relativ ridicat.
Moneda de denominare nu este ns singura diferen n acest caz, ntre cele dou categorii de
obligaiuni aprnd i alte diferene:
Diferene

Obligaiuni strine

Euroobligaiuni

Emiteni

din orice ar

din orice ar

Investitori

din orice ar

din orice ar

Denominare

moneda pieei pe care se moneda diferit de cea a pieei pe

realizeaz emisiunea
care se realizeaz emisiunea

Volum

mai mare

mai mic

Scaden

mai mari

mai mici

Risc

mai mare

mai mic

Cost

mai mare

mai mic

Din tabloul de mai sus se observ c diferene ntre cele dou tipuri de obligaiuni mai exist i n
ceea ce privete volumul, scaden, riscul i costurile emisiunii, n general mai mari la
obligaiunile strine.

7.2. Etapele emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare internaionale prin

ofert public
Emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare internaionale este un proces complex i de durat
ce mobilizeaz fonduri importante de la deintori de capital aflai pe diferite piee. n acest
mecanism sunt implicai un numr important de intermediari, fiecare avnd un rol determinat n
procesul emisiunii.

Faimoasa lege Interest Equalization Tax promovat de administaia Kennedy i aplicat retroactiv, lege care iniia o tax aplicat rezidenilor
americani care investeau n valori mobiliare strine n vederea descurajrii lor.

108

Faza preliminar
Etapa I: Desemnarea bncii lider i formarea grupului de coordonare / garantare:
Beneficiarul contacteaz o banc de prim rang ce i va asuma responsabilitatea
coordonrii ntregii emisiuni - banca lider.
Banca lider contacteaz un grup de bnci care mpreun cu aceasta vor forma grupul de
coordonare / garantare.
Rolul grupului de coordonare / garantare este de a:
o consultan n privina calendarului emisiunii;
o stabilete dup o analiz prealabil a beneficiarului, condiiile emisiunii (scaden,
dobnd, cupon, fondul de amortizare, rambursarea mprumutului obligatar);
o acord asisten n selectarea celorlali membrii din sindicat;
o coordoneaz ntregul proces de emisiune;
o coordoneaz ncasarea cupoanelor i plata comisioanelor ctre bncile participante;
o i asum cea mai mare parte a riscurilor legate de emisiunea de obligaiuni.

Etapa IV

Etapa I

Beneficiar

Banca lead - manager

Co - manageri

Etapa II
Grupul de plasament garantat
Etapa VI

Grupul de
coordonare
sau
garantare

Etapa III

Grupul de plasament

INVESTITORI
PRIVATI

Etapa VI
INVESTITORI
PRIVATI
FINALIZAREA
EMISIUNII

Mecanismul finanrii prin IPO pe pieele internaionale

109

Pregtirea emisiunii prin ofert public:

Etapa II: Constituirea grupului de plasament garantat (GPG):
acest grup de plasament este un consoriu constituit n vederea plasamentului garantat de
obligaiuni;
acest grup i sum rolul distribuirii a minim 75 % din valoarea emisiunii, n cazul n care
nu se reuete plasarea integral a acestor obligaiuni, GPG va subscrie n numele su la
obligaiunile rmase nesubscrise;
Etapa III: Constituirea grupului de plasament (GP):
acest grup are rolul de a vinde / plasa restul de obligaiuni care au mai rmas de subscris
(25 %) din totalul emisiunii;
angajamentul acestui grup se realizeaz fa de banca lider;
grupul de plasament nu i asum responsabilitatea privind obligaiunile rmase
nesubscrise.
Etapa IV: Stabilirea programului de emisiune: Banca lider analizeaz mpreun cu celelalte
bnci din grupul de coordonare situaia financiar a beneficiarului emisiunii, stabilind condiiile
mprumutului:
o valoarea emisiunii;
o valoarea nominal a obligaiunilor;
o cuponul;
o preul de emisiune;
o rambursarea.
Etapa V: Memorandumul de emisiune: publicarea unui nscris cu rol n informare i promovarea
emisiunii n faa investitorilor;
Etapa VI: Lansarea emisiunii:
- testarea pieei;
- lansarea emisiunii;
- deschiderea pieei secundare;
- nscrierea la burs a obligaiunilor emise.
Etapa VII: Finalizarea emisiunii n caz de succes al emisiunii se realizeaz de regul prin
publicarea unui nscris ("tombstone") n care fiecare banc participant la acest mecanism
complex este nscris conform cu poziia sa. Mai trebuie precizat faptul c dac emisiunea se
realizeaz cu garantare din partea grupului de coordonare (nu este obligatoriu ca acest lucru s se
ntmple ntotdeauna), obligaiunile rmase nesubscrise n prima faz sunt preluate de ctre
acesta. Emisiunea garantat de obligaiuni este mai sigur i mai costisitoare.
Pe lng cuponul pe care emitentul (beneficiarul) trebuie s-l plteasc ulterior investitorilor,
costul emisiunii de obligaiuni mai const i ntr-o serie de taxe pe care beneficiarul trebuie s le
110

plteasc: taxa de management (ctre banca lider i grupul de coordonare), taxa de subscriere
(ctre grupul de plasament garantat) i taxa de vnzare (ctre grupul de plasament).
Elementele intrinseci ale unei obligaiuni
Obligaiunile sunt titluri primare ce ndeplinesc rolul unui contract de mprumut ncheiat ntre
emitent (beneficiar) i deintorul capitalului (investitorul). Acest "contract" prezint elemente
caracteristice:
a. Scadena: precizeaz momentul n care emitentul i va rscumpra obligaiunile;
b. Valoarea nominal: este valoarea intrinsec a obligaiunii, la aceast valoare realizndu-se
practic rscumprarea la scaden a obligaiunii. Mai trebuie precizat faptul c emisiunea iniial
se poate realiza la valoarea nominal sau la o valoare diferit de aceast valoare;
c. Preul de emisiune: se precizeaz atunci cnd emisiunea se realizeaz la o alt valoare dect
valoarea nominal a obligaiunii. De regul acest pre de emisiune este mai mic dect valoarea
nominal, diferena dintre ele reprezentnd ctig (prim) pentru investitor (pentru c
rscumprarea la scaden a obligaiunilor se va face ntotdeauna la valoarea nominal);
d. Cuponul: este preul pe care emitentul trebuie s-l plteasc pentru capitalul mprumutat de la
deintorii de capital. Acest cupon poate fi fix sau variabil, pltibil semianual sau anual, la
sfritul perioadei sau la nceputul acesteia.
e. Rambursarea: arat modul n care se va face amortizarea mprumutului obligatar. Cele mai
uzuale forme de rambursare sunt:
Serii egale: emitentul va rscumpra obligaiunile egal pe perioada
mprumutului. n acest caz anuitile pltite de emitent (dobnd plus
principal) sunt mai mari n prima parte a perioadei i scad pe msur ce ne
apropiem de scaden;
Anuiti egale: emitentul va plti anuiti constante, acest lucru fcnd ca
numrul obligaiunilor rscumprate anual s creasc pe msur ce ne
apropiem de scaden;
Tran final: emitentul va plti cupon anual sau semianual, iar
rscumprarea obligaiunilor se va face integral la scaden;
Cupon zero: nu se pltete cupon i se rscumpr obligaiunile la sfritul
perioadei de emisiune. Acest tip de rambursare presupune ntotdeauna o
emisiune la un pre de emisiune mai mic dect valoarea nominal (emisiune
sub pari), ctigul (cuponul) fiind dat de diferena dintre valoarea nominal
(la care se va face rscumprarea obligaiunilor) i preul de emisiune.
Obligaiunile cu rambursare n tran final sau cele cu cupon zero presupun o amnare a
rambursrii pn n ultima perioad a creditrii. Mecanismul obligaiunilor care presupune
rscumprare nainte de scaden este mai complicat i mai dificil de realizat, mai ales dac
emisiunea se face ctre un numr mare de investitori. Amnarea plilor n timp implic un cost
mai mare pentru emitentul de obligaiuni datorat eroziunii n timp a capitalului. Orice emisiune
la un pre de emisiune sau orice rscumprare la un pre de rscumprare adaug un ctig
suplimentar pentru investitori. Pentru obligaiunile cu cupon zero, dobnda nu se pltete i nu se
calculeaz. Ctigul investitorului rezult din diferena dintre preul de emisiune i valoarea
111

nominal la care se rscumpr ulterior obligaiunile, aceast diferen fiind calculat pe baza
unei medii a dobnzilor.
Analiznd comparativ cele patru tipuri principale de rambursare a mprumuturilor obligatare
folosite pe pieele financiare internaionale putem observa c rambursare n serii anuale egale
este cel mai puin expus la riscul de dobnd, cel mai expus fiind rambursarea n tran final.
Serii anuale egale
Anuiti egale

RISC

Cupon zero
Tran final
Chiar i n cazul emisiunii de obligaiuni cu cupo zero exist un risc de dobnd, preul emisiunii
fiind astfel stabilit nct diferena dintre acesta i valoarea nominal s aib o valoare
comparativ cu rata dobnzii.

7.3. Costul emisiunii de obligaiuni pe pieele internaionale

Un alt aspect important este costul implicat de emisiunea de obligaiuni pe pieele internaionale.
Costul n finanarea internaional se exprim de cele mai multe ori sub forma ratei dobnzii, a
cuponului n cazul mprumutului obligatar sau de o alt rat (chiria, de exemplu, n cazul
leasingului internaional). Rata dobnzii poate fi fix sau poate fi variabil (baza de calcul fiind
LIBOR), se poate vorbi de o rat nominal i de o rat real a dobnzii (rata nominal din care se
deduce rata inflaiei). Dobnda mai poate fi simpl sau compus (de exemplu n cazul
capitalizrii acestuia - credite cu perioada de graie). Printre factorii care determin costul
emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare internaionale pot fi enumerai:
o Durata (cu ct durata este mai mare, cu att i costul este mai mare);
o Riscul emitentului (cu ct acesta este mai mare cu att nivelul dobnzii va fi mai mare);
o Tipul rambursrii (cu ct rambursarea este mai mult amnat cu att costul ar putea s
creasc);
o Garantarea plasamentului iniial (emisiunea de obligaiuni garantat cost mai mult);
o Complexitatea operaiunii (cu ct intermediarii implicai sunt mai muli cu att costul este
mai mare);
o Nivelul impozitrii (cu ct acesta este mai mare cu att i costul va fi mai mare);
La aceti factori se adaug evident evoluiile conjuncturale de pe pieele financiare
internaionale, integrarea relativ ridicata a acestora propagnd cu repeziciune situaiile de criza
(exemplul Japonie, Asiei de Sud Est, Rusiei).
In analiza costului si a eficientei emisiunii de obligaiuni pe pieele financiare internaionale se
utilizeaz o serie de indicatori de evaluare a costului emisiunii, pe baza crora emitentul (sau
investitorul) poate lua decizia de finanare (comparnd acest cost cu cel al celorlaltor variante
disponibile finanarea prin credit sau prin emisiune de aciuni). Mai mult, aceti indicatori sunt
utili pentru cei care doresc s realizeze plasamente n aceste titluri de credit cu venit fix. Nu
112

putem vorbi de o utilizare corespunztoare a acestor instrumente fr a nelege pe ce se bazeaz

comportamentul i analizele celor care includ n portofoliul lor asemenea titluri. Randamentul
acestor instrumente este adeseori ajustat de ctigurile suplimentare care apar din diferena dintre
preul de emisiune sau preul de rscumprare i valoarea nominal. Mai mult, aceste
instrumente au pia secundar foarte dezvoltat care permite stabilirea unei valori de pia ce
depinde de curba randamentului ateptat (care ia n considerare nu numai valoarea final de
rscumprare ci i cuponul pe care investitorul l mai are de ncasat pn la scaden). Cei mai
importani indicatori utilizai n analiza eficienei plasamentului n astfel de titluri financiare
sunt:
Ca orice instrument financiar, i obligaiunile sunt expuse la o serie de riscuri (riscul de ar,
riscul valutar, riscul de dobnd, riscul de pre etc.). Specific este ns riscul de dobnd.
Deoarece obligaiunile n principiu sunt instrumente cu venit fix, riscul de dobnd n acest caz
pentru emitent ar fi reprezentat de o scdere ulterioar a dobnzilor pe piaa financiar
internaional, cel care s-a mprumutat la un nivel mai ridicat al dobnzilor putnd s se finaneze
ulterior la dobnzi mai mici. Pentru obligaiunile emise cu o rat variabil de dobnd riscul
pentru emitent este acel cretere a dobnzilor pe pia, fapt ce va duce la o scumpire a creditului.
Analiznd comparativ, riscul valutar n finanarea internaional este dat de aprecierea monedei
n care este denominat mprumutul n raport cu moneda naional a emitentului.
Obligaiunile rmn principalul canal de finanare, accesibil din pcate cu precdere rilor
dezvoltate, chiar dac tot mai multe piee emergente devin atractive pentru investitori. Finanarea
prin emisiune de obligaiuni constituie cea mai complex i mai eficient form de finanare
internaional, asigurnd mobilizarea i circulaia unui volum important de resurse financiare.

7.4. Emisiunea de aciuni pe pieele internaionale prin ofert public

O alt component de baz a pieei financiare internaionale este piaa internaional a aciunilor.
Accesibil, de regul, companiilor private, aceast pia ofer operatorilor economici
posibilitatea mobilizrii de resurse financiare importante prin emisiunea de titluri primare
(aciuni) n favoarea unor investitori aflai pe diferite piee. n schimbul dreptului asupra unei
pri din patrimoniul companiei emitente i n sperana unui dividend incert, investitorii strini
pun la dispoziia companiilor emitente capitalul pe care-l dein. Ca i n cazul emisiunii
internaionale de obligaiuni, i emisiunea de aciuni presupune un mecanism specific complex,
n derulare intervenind o multitudine de intermediari financiari. n plus, ultimele modificri
structurale i funcionale de pe pieele financiare au dus la apariia i dezvoltarea unor
mecanisme de emisiune noi cum ar fi securitizarea sau emisiunea internaional de certificate de
depozitare care vin n sprijinul celor interesai de accesarea acestui segment al pieei financiare
internaionale.
Tipurile de oferte publice internaionale de aciuni (IPO)
Oferta de aciuni pe pieele internaionale de capital se realizeaz prin intermediul unor
mecanisme i instrumente specifice i complexe. Putem vorbi de o emisiune internaional de
aciuni atunci cnd este vorba despre:
ofert public intern cu sindicalizare internaional;
ofert public pe piaa local nsoit de un plasament internaional;

113

ofert public internaional (pe mai multe piee simultan);

ofert public adresat europieelor.
a. Oferta public intern cu sindicalizare internaional presupune emisiunea de aciuni pe piaa
local cu implicarea unor instituii financiare internaionale (bnci de investiii de regul). Dac
oferta nu se acoper integral de ctre investitorii locali, instituiile financiare garante vor subscrie
pentru diferen n numele lor sau n numele clienilor lor.
b. Oferta public pe piaa intern nsoit de un plasament internaional const ntr-un
plasament parial pe piaa local de pn la 75 - 80 % din totalul ofertei, restul ofertei fiind
adresat pieei internaionale printr-un grup de plasament. Documentaia ofertei pe piaa local
difer de ce adresat pieei internaionale (care trebuie s respecte reglementrile n vigoare pe
acea pia). n practica internaional exist dou variante ale acestui tip de ofert internaional:
vnzarea pe piaa internaional cu cotarea aciunilor la bursa din ara de origine: este
considerat de specialiti ca un pas intermediar ctre cotarea efectiv internaional;
vnzarea pe piaa internaional cu cotarea aciunilor pe o singur pia bursier extern.
Procedurile de cotare pe o pia bursier difer de la pia la pia, existnd piee cu
proceduri complicate (NYSE, Toronto, Tokyo) sau mai puin complicate (Singapore,
Honk Kong).
c. Ofert public internaional reprezint forma pur a plasamentului global i presupune
lansarea emisiunii pe mai multe piee simultan, cu cotarea pe aceste piee. O astfel de ofert este
accesibil de regul marilor companii ce acioneaz global sau multinaional i care consider
pieele financiare internaionale ca un ansamblu integrat de piee. Cele mai vizate piee sunt
evident pieele cele mi dezvoltate din punct de vedere economic, capabile s furnizeze resursele
de capital solicitate de emitent (SUA, UE, Japonia). Cu toate c acestor operaiuni le sunt
asociate costuri foarte ridicate (datorit intermediarilor implicai), doar prin asemenea operaiuni
de anvergur pot fi obinute surse semnificative de capital care s acopere nevoia de resurse a
marilor companii.
d. Oferta public pe europiee: sunt oferte de aciuni ale unor companii strine adresate de regul
unor investitori instituionali ce acioneaz pe o pia paralel puternic dereglementat. Oferirea
de aciuni n acest caz se realizeaz fie printr-o tranzacie direct ntre emitent i investitor fie
printr-o cotare prealabil (care nu este neaprat obligatorie).
Mecanismul emisiunii de aciuni printr-o ofert public internaional este similar emisiunii
internaionale de obligaiuni, principalii intermediari implicai fiind: grupul lider i comanagerii
care formeaz grupul de coordonare i / sau garantare a emisiunii internaionale de aciuni cu rol
n administrarea procesului, grupul de plasament garantat, grupul de plasament (vnzare) sau ali
intermediari (implicai de exemplu n promovarea emisiunii pe pieele externe sau n facilitarea
procesului de cotare al aciunilor pe bursele internaionale, elabornd dosarul n conformitate cu
reglementrile acestora).

7.5. Emisiunea de aciuni pe pieele internaionale prin certificate de

depozitare asupra aciunilor
Certificatele de depozitare reprezint titluri negociabile emise de o banc depozitar n favoarea
unor beneficiari locali, care atest un drept de proprietate asupra unui pachet distinct de titluri
114

financiare (aciuni de regul) emise de o societate dintr-o alt ar. Acest nscris d dreptul
deintorului s cear n orice moment remiterea de aciuni depuse la o ter banc - banca
custode.
n aceast emisiune indirect de aciuni pe o pia extern prin intermediul unui instrument
specific - certificatul de depozitare (DR) sunt implicate dou instituii financiare distincte ntre
care exist o relaie de subordonare: banca depozitar i banca custode.
Banca depozitar are rolul fundamental n emisiunea de certificate de depozitare, fiind o banc
de prim rang aflat de regul pe piaa int. Aceasta este o banc de prim rang care se ocup cu
pregtirea i realizarea emisiunii de certificate de depozitare pe baza unui pachet determinat de
aciuni depuse la o banc custode. Banca depozitar numete banca custode care este de regul o
banc corespondent, acord consultan emitentului de aciuni i controleaz ntregul proces de
emisiune de certificate de depozitare.

Emitent de aciuni

Depunerea
aciunilor emise
(2)
Banca custode

Investitori locali

Contract cu
banca depozitar
(1)
Notificarea (3)

Emisiunea
i plasarea
de DR (4)
Banca depozitar

ara A

ara B

Mecanismul emisiunii de certificate de depozitare

Banca custode este n cele mai multe dintre cazuri o banc din ara emitentului care are rol n
pstrarea pachetului de aciuni ce constituie baza emisiunii de certificate de depozitare. Aceast
banc lucreaz pentru banca depozitar fiind subordonat acesteia. Pe lng primirea n custodie
a aciunilor i remiterea acestora la cerea depozitarului, banca custode notific n permanen o
serie de informaii cu privire la situaia financiar a emitentului, politica de dividend a acestuia,
modificrile statutare etc. n opinia specialitilor, aceast operaiune prezint o multitudine de
avantaje:
diversific formele de investiii internaionale;
este un mod eficient de ptrundere pe pieele strine de capital i de mobilizare de
fonduri aparinnd unor investitori strini;
contribuie la mbuntirea imaginii pe piaa internaional emitentului de aciuni;
este un mijloc eficient de diversificare a acionariatului;
este un mecanism transparent de emisiune internaional de aciuni;

115

este un mecanism cu lichiditate sporit i riscuri reduse prin implicarea unei bnci
de prim rang - banca depozitar care emite n numele i pe contul su certificatele
de depozitare;
este o operaiuni cu costuri de tranzacionare mai reduse, certificatele de depozitare
fiind mai uor de plasat dect aciunile emitentului.
Pe lng aceste avantaje exist i o serie de dezavantaje sau probleme legate de mecanismul de
emisiune a certificatelor de depozitare:
probleme n mecanismul de decontare ntre emitentul aciunilor i posesorii de
certificate de depozitare;
reglementrile fiscale n domeniu diferite de la ar la ar;
taxele de custodie relativ ridicate;
dificulti n gsirea unei bnci custode.
Chiar dac exist aceste dificulti, emisiunea de certificate de depozitare rmne o tehnic de
emisiune internaional de aciuni la concuren cu oferta public, fiind mult mai accesibil
companiilor de dimensiuni mai reduse, care se afl ntr-o faz incipient de extindere
internaional. Datorit avantajelor pe care le prezint, piaa internaional a certificatelor de
depozitare a cunoscut o extindere permanent. Prima operaiune de acest gen a fost lansat n
1927 pentru a facilita accesul investitorilor americani la companii din Marea Britanie. n prezent
cele mai importante piee de emisiune a certificatelor de depozitare sunt Statele Unite (NYSE
fiind principala pia) i Europa (Londra, Luxemburg, Bruxelles sau Amsterdam). O categorie
aparte i mult mai complex a certificatelor de depozitare o constituie certificatele globale de
depozitare ("GDR - global depozitary receipt"). Aceste instrumente complexe presupun
emisiunea unor certificate de depozitare globale, lansate simultan pe mai multe piee locale, pe
baza unui pachet de aciuni ale unui singur emitent.

7.6. Securitizarea pe pieele financiare internaionale

Un alt mecanism financiar interesant, legat de piaa titlurilor primare, este securitizarea
financiar. Aceast tehnic este un mecanism complex prin care sunt emise pe piaa financiar
local sau internaional titluri financiare (obligaiuni de regul) n contul unor active financiare
(credite ipotecare, contracte de leasing, contracte de forfetare, contracte de factoring sau credite
furnizor / cumprtor). Aceast operaiune este practicat de regul de bnci comerciale,
companii de finanare sau de instituii financiare specializate (bnci de forfetare, bnci de scont).
Operaiunea de securitizare are urmtoarele caracteristici principale:
operaiunea permite omogenizarea ctigurilor obinute de pe urma valorificrii unor
active financiare deinute n portofoliu (cupoane, dobnzi, taxe, comisioane i alte
speze financiare);
securitizarea se deruleaz printr-o companie specializat;
emisiunea de titluri financiare este de regul garantat de o instituie specializat
(guvernamental);

116

pentru asigurarea unui grad ridicat de lichiditate sunt preferate titluri cu o pia
secundar dezvoltat;
bilanul i portofoliul de active al companiei beneficiare este mult simplificat prin
aceast operaiune;
deoarece activele cele mai interesante ale companiei sunt separate de aceast, i pe
baza lor sunt emise noi titluri financiare, acest lucru poate duce la o mai bun
valorificare mai bun a resurselor financiare ale companiei beneficiare.
Operaiunea presupune ncheierea unui contract iniial ntre beneficiarul securitizrii (companii
de finanare, bnci) i instituia de securitizare specializat ("special vehicle company") prin care
sunt selectate o parte din activele financiare interesante ale companiei i pe baza acestora sunt
emise noi titluri financiare ctre poteniali investitori locali sau internaionali. Emisiunea de
titluri n contul activelor securitizate se poate face fie direct fie prin intermediul unor
intermediari (companii de brokeraj). Securitizarea se poate realiza printr-o emisiune pe o singur
pia (local sau internaional) sau se poate realiza simultan pe mai multe piee externe.
Societatea specializat, implicat n securitizare este cea care i asum rolul fundamental n
coordonarea i supravegherea ntregului proces, ea putnd fi din aceeai ar cu beneficiarul
operaiunii sau din ara de emisiune.
Mecanismul securitizrii este relativ simplu: o companie Alfa, n calitate de creditor, a acumulat
un portofoliu de active sub forma unor creane financiare fa de debitori diveri (beneficiari X).
Pentru a omogeniza aceste active, compania alege soluia securitizrii i pentru aceasta ncheie
un contract cu o instituie de securitizare specializat, pentru a putea realiza operaiunea. Iniial,
activele sunt selectate i depuse n custodia instituiei de securitizare care se va ocupa ulterior de
valorificarea acestora. n baza lor, instituia de securitizare va emite titluri financiare pe pieele
internaionale prin intermediul instituiilor broker.
Depunerea activelor

Credite i
alte creane
financiare

Dobnzi,
taxe, cupoane

Beneficiari X

Emisiunea de titluri pe
piaa internaional

Compania Alfa

Instituia de
securitizare

Intermediari

Investitori strini

Mecanismul securitizrii
Avantajele securitizrii sunt multiple pentru compania beneficiar (compania Alfa):
simplificarea bilanului;
mai buna valorificare a activelor;
omogenizarea activelor deinute n portofoliu;
117

mobilizarea rapid de fonduri pe baza unor active ce urmeaz a fi ncasate la

termen;
reducerea riscului la nivelul companiei;
lichiditate sporit;
transparena operaiunii;
Rmn n discuie i cteva dezavantaje, mai puin importante: faptul c operaiunea este mai
puin accesibil companiilor mici sau celor care nu dein active financiare atractive sau faptul c
pot fi securitizate n special active financiare i mai puin celelalte tipuri de active (active reale
sau creane comerciale). Diferena dintre operaiunea de securitizare i operaiunea de factoring
const tocmai n specializarea factorilor de a prelua doar creanele comerciale (exporturi
ncasabile la termen de exemplu). Cu toate aceste dezavantaje, operaiunea de securitizare
rmne o operaiune atractiv pentru operatorii financiari, de multe ori o soluie prompt de
mobilizare de resurse n situaii de criz de lichiditi cu costuri mult mai mici dect refinanarea prin
credite sau scontri.

ntrebri de sintez

1.

Care este diferena dintre obligaiunile strine i euro-obligaiuni ?

2.

Care sunt principalele tendine pe piaa internaional a obligaiunilor ?

3.

Care sunt elementele intrinseci ale unei obligaiuni ?

4.

Ce se nelege prin riscul de dobnd i cum poate fi acesta evaluat ? Exemplificai pe un caz
concret.

5.

Care sunt principalele etape n emisiunea de obligaiuni pe pieele internaionale ?

6.

Care sunt factorii care influeneaz costul mprumutului obligatar i cump poate fi acesta
evaluat ?

7.

Care este rolul actualizrii nete i a randamentului pn la scaden n evaluarea costului

mprumutului obligatar ?

8.

Care sunt ultimele evoluii pe piaa internaional a aciunilor ?

9.

Care sunt principalele tipuri de oferte publice internaionale ?

10. Care este mecanismul ofertei publice de cumprare de aciuni ?

11. n ce const emisiunea de aciuni prin intermediul certificatelor de depozitare ?
12. Ce reprezint securitizarea i ce rol are aceasta n tranzaciile financiare internaionale ?

118

De studiat

1. Analizai cazul n care randamentul pn la scaden difer de cupon i / sau de rata profitului
pentru o obligaiune. De ce randamentul pn la scaden este considerat cea mai bun
msur a costului mprumutului obligatar ?
2. Analizai pe un caz concret gradul de expunere la riscul de dobnd a unui mprumut obligatar
n diferite forme de rambursare.
3. Analizai de ce obligaiunile strine sunt considerate mai riscante dect euroobligaiunile.

Teste gril rezolvate

1. Un mecanism IPO nu este considerat internaional dac:

a. Se realizeaz pe o pia local dar este sindicalizat internaional;
b. Se realizeaz pe o pia local i una internaional simultan;
c. Se realizeaz simultan pe mai multe piee;
d. Se realizeaz pe o pia local fiind sindicalizat local;
e. Se realizeaz pe europiee.
2. Care dintre afirmaiile de mai jos este fals:
a. Securitizarea presupune emisiune de obligaiuni pe pieele internaionale;
b. Securitizarea este folosit pentru a consolida activele instituiilor financiare;
c. IPO este o tehnic de finanare garantat;
d. Emisiunea de certificate de depozitare asupra aciunilor este coordonat de banca custode.
3. Finanarea n cazul unui IPO de obligaiuni pe pieele internaionale este asigurat n principal de:
a. Grupul de vnzare a obligaiunilor;
b. Grupul de plasament garantat;
c. Grupul de coordonare a emisiunii de obligaiuni;
d. Grupul de audit;
e. Grupul lider.
4. Finanarea n cazul emisiunii de certificate de depozitare asupra aciunilor este asigurat de:
a. Banca lider;
b. Banca depozitar;
c. Banca custode;
d. Banca garant.

119

5. n cazul securitizrii pe pieele internaionale emisiunea prin IPO de obligaiuni sau aciuni se
realizeaz de ctre:
a. Beneficiar;
b. Banca lider;
c. SPV (Special Purpose Vehicle compania creat n acest sens);
d. Grupul de consolidare a creanelor;
e. Grupul de vnzare.
Rspunsurile la testele gril: 1 d; 2 d; 3 b; 4 b; 5 c.
Timp de lucru estimat: 3 ore

120

Teste gril recapitulative

1. Printre factorii endogeni de destabilizare a BPE nu regsim:
a) Lipsa avantajelor competitive reale;
b) Creterea importurilor pe fondul intensificrii cererii interne;
c) Dereglarea preurilor mondiale;
d) Deteriorarea climatului de afaceri;
e) Scderea gradului de prelucrare al exporturilor.
2. Nu este politic de echilibrare a BPE:
a) Atragerea de investiii strine;
b) Creterea rezervei obligatorii;
c) Stimularea i promovarea exporturilor;
d) Devalorizarea cursului de schimb;
e) Emisiunea controlat de mas monetar.
3. n poziia investiional a unei ri nu se iau n considerare:
a) datoria extern pe tipuri de debitori;
b) creditele furnizor;
c) acreditivele documentare;
d) investiiile strine directe.
e) ajutoarele nerambursabile.
4. nregistrarea unui ajutor nerambursabil de la Uniunea European se face n cadrul balanei de pli
externe n:
a) contul de venituri din contul curent;
b) contul de transferuri unilaterale din contul de capital;
c) contul financiar;
d) contul de erori i omisiuni;
e) contul de transferuri unilaterale din contul curent.
5. Fondurile financiare strine destinate utilizatorilor strini compun:
a) piaa local;
b) piaa internaional;
c) piaa offshore;
d) piaa eurodolarilor;
6. Piaa eurovalutelor nu este:
a) o pia interbancar;
b) pia pe care acioneaz entiti private;
c) pia pe care se deruleaz operaiuni forward i spot;
d) o pia puternic reglementat.

121

7. n creditul balanei de pli externe nu se nregistreaz:

a) Exporturile FOB;
b) Creditele externe atrase;
c) Dividendele pltite investitorilor strini;
d) Investiiile strine directe;
e) Serviciul datoriei externe.
8. Nu sunt instituii depozitare:
a) bncile de investiii;
b) bncile comerciale;
c) casele de economii;
d) uniunile de credit;
e) societile de leasing.
9. Privind dintr-o perspectiv mai larg, se poate afirma c piaa eurodolarilor a fost creat:
a) de Comunitatea European;
b) din dorina de a evita reglementrile bancare din SUA;
c) de Germania;
d) de Japonia;
e) nici un rspuns nu este corect.
10. Nu sunt instrumente cu venit fix:
a) obligaiunile de stat;
b) obligaiunile corporative;
c) obligaiunile convertibile;
d) euro - obligaiunile;
e) titlurile de stat.
11. n cazul unei economii deschise nevoia de finanare se calculeaz astfel:
a) (X-M) + (G-T)+(S-I);
b) (X-M) + (G-T);
c) (X-M) + (S-I);
d) (S-I) + (G-T);
12. n cadrul contului curent din balana de pli externe nu se regsesc:
a) transferurile unilaterale;
b) contul de rezerve;
c) contul curent;
d) contul de venituri.
13. Fondurile cu capital de risc sunt instituii:
a) depozitare;
b) non depozitare;
c) bancare;
d) de finanare direct;
14. Bncile comerciale se difereniaz de celelalte instituii depozitare prin:
a) obiectul de activitate;
b) forma de control;

c) constituirea de depozite de la persoane juridice;

d) derularea fluxurilor de ncasri i pli;
e) implicarea n derularea de operaiuni n valut.
122

15. Costul de tranzacionare n cazul intermedierii financiare este:

a) mai mic;
b) mai mare;
c) este dificil de estimat.
16. Cererea de credite pe piaa monetar poate fi considerat ca factor esenial ce provoac fluctuaii ale
ratei dobnzii, modificarea acesteia nefiind influenat direct de:
a) Veniturile nregistrate n economie;
b) Rata estimat a profitului n cretere;
c) Nivelul de risc n scdere;
d) Eficiena sczut;
e) Lichiditatea pieei.
17. Nu influeneaz direct nivelul ratei dobnzii pe o pia:
a) creterea masei monetare;
b) rata rezervelor obligatorii;
c) rata inflaiei;
d) rata scontului;
e) rata acumulrii de capital.
a) 104.560 USD.
18. n determinarea valorii prezente a unui flux financiar nu se utilizeaz:

a.
b.
c.
d.
e.

rata inflaiei;
rata nominal a dobnzii;
rata dobnzii la titlurile de stat;
rata rezervelor obligatorii;
rata estimat a profitului.

19. Randamentul unui titlu de stat emis la scadene de 30 zile, 61 zile, 91 zile, 182 zile:
a. scade odat cu scadena acestor instrumente;
b. crete pe msur ce scadena este mai mic;
c. scade pe msur ce scadena este mai mare;
d. crete pe msur ce scadena este mai mare;
e. nu exist nici o legtur ntre randament i scaden.
20. Nu se regsesc printre instrumentele pieei monetare:
a. certificatele de depozit;
b. acordurile de rcumprare;
c. opiunile pe rata dobnzii;
d. hrtiile comerciale;
e. titlurile de stat.
21. Cele mai riscante instrumente de pe pieele monetare dintre cele de mai jos sunt:
a. titlurile de stat;
b. certificatele de depozit;
c. FRA;
d. REPO;
e. hrtiile comerciale.
123

22.. Pe piaa monetar, ........................... nu sunt instrumente financiare emise la valoarea nominal i nu
sunt purttoare de cupon (dobnd):
a. comercial papers;
b. creditele guvernamentale;
c. certificatele de trezorerie;
d. toate cele de mai sus;
e. nici unul dintre instrumentele de mai sus.
23. Unul dintre instrumentele cele mai utilizate pe pieele montare sunt certificatele de depozit (CD),
aceste instrumente fiind:
a. negociabile i ne-negociabile;
b. negociabile;
c. ne-negociabile;
d. cu scadene diferite;
e. nici unul dintre rspunsurile de mai sus.
24. Hrtiile comerciale (commercial papers) ofer de obicei investitorilor un ctig mai mare dect
titlurile de stat deoarece:
a. companiile au un nivel de risc mai sczut dect bncile;
b. bncile locale au un nivel de risc mai sczut dect bncile strine;
c. guvernele au un risc mai sczut dect companiile;
d. hrtiile comerciale au scadene mai mici dect titlurile de stat;
e. dobnda la hrtiile comerciale este deductibil fiscal.
25. De obicei, pe pieele monetare internaionale, titlurile de stat pot fi lichidate nainte de scaden: a.
Adevrat; b. Fals.
26. Pe piaa monetar nu se desfoar operaiuni cu:
a. certificate de depozit;
b. titluri de stat;
c. credite paralele;

d. obligaiuni convertibile;
e. hrtii comerciale.
27. n cazul contului de depozit bancar nu se admit:
a. trageri la vedere;
b. depuneri suplimentare;
c. overdraft;
d. trageri la termen;
e. lichidarea contului.
28. Hrtiile comerciale sunt:
a. bilete la ordin garantate;
b. bilete la ordin negarantate;
c. bilete la ordin negociabile;
d. bilete la ordin nenegociabile;
e. bilete la ordin emise de bnci comerciale.

124

29. Printre caracteristicile pieelor monetare nu se regsesc:

a. pe aceast pia se deruleaz tranzacii de valori foarte mari;
b. nu are o pia secundar dezvoltat;
c. riscul de neplat sczut;
d. scadena operaiunilor este mai mic de 1 an;
e. lichiditatea pieei monetare este foarte mare.
30. Cererea de credite pe piaa monetar poate fi considerat ca factor esenial ce provoac fluctuaii ale
ratei dobnzii, modificarea acesteia nefiind influenat direct de:
a. Veniturile nregistrate n economie;
b. Rata estimat a profitului n cretere;
c. Nivelul de impozitare;
d. Competitivitate extern redus;
e. Lichiditatea pieei.
31. n preul mprumutului bancar nu intr:
a) Comisioanele de emitere;
b) Comisioanele de administrare;
c) Comisioanele de fidelitate;
d) Comisioanele de modificare;
e) Comisioanele de confirmare.
32. n cazul garaniilor colaterale, acestea trebuie s ndeplineasc urmtoarele condiii de baz:
a) s fie uor de evaluat;
b) s aib lichiditate ridicat;
c) s fie asigurate;
d) s nu fie gajate;
e) s nu fie ipotecate.
33. n cazul creditului sidicalizat un rol major n mobilizarea fondurilor necesare revine:
a) bncii lider;
b) grupului de coordonare;
c) grupului de plasament garantat;
d) grupului de plasament;
e) bncile corespondente.
34. Principalul dezavantaj al creditlor paralele este:
a) denominarea n monede diferite;
b) compensarea dobnzilor;
c) negocierea dobnzilor ntre pri;
d) lipsa unui contract de credit ferm ntre pri.
e) lipsa de reglementri n domeniu.
35. Condiiile n care se va acorda creditul sidicalizat sunt stabilite dup o analiz atent a debitorului
de ctre banca lider:
a) Grupul de plasaent garantat;
b) Grupul de plasament;
c) Banca lider.

125

36. Principalul dezavantaj al creditelor subsidiare (back to back loans) este:

a) negocierea dobnzilor ntre pri;
b) lipsa de contact cu piaa financiar internaional;
c) lipsa unui contact direct ntre pri;
d) absena unei reglementri pe piaa acestor credite;
e) efectul bilanier al unei astfel de operaiuni.
37. n cazul creditelor paralele ecartul dintre dobnzile negociate ntre parteneri are rol n principal de:
a) a asigura un ctig rezonabil ambelor pri;
b) a compensa modificarea cursului de schimb;
c) a compensa variaia preurilor pe pia;
d) a reduce din ctigurile bncilor implicate;
e) de a contracara comisioanele percepute de bnci.
38. Diferena dintre creditul de scont i creditul bazat pe cesiune de crea const n:
a) durata celor dou tipuri de credite;
b) riscurile asumate de banc;
c) sumele implicate;
d) costul mai mare n cazul scontului;
e) lichiditatea operaiunilor.
39. n cazul creditului bazat pe cesiune de crean, atunci cnd debitorul (importatorul) nu pltete cesionarului la
scadena suma pe care o datora cedentului:

a)
b)
c)
d)
e)

banca cesionar se va ndrepta mpotriva cedentului;

banca cesionar nu se va ndrepta mpotriva debitorului;
banca cesionar i asum riscul de neplat al debitorului;
cesionarul i asum riscul de neplat;
debitorul i asum riscul de neplat.

40. n cazul creditului de accept are loc:

a) acceptarea unei cambii trase asupra bncii importatorului;
b) acceptarea unei cambii trase asupra bncii confirmatoare;
c) acceptarea unei cambii trase asupra importatorului;
d) acceptarea unei cambii trase asupra bncii negociatoare;
e) acceptarea unei cambii trase asupra exportatorului.
41. Creditul revolving presupune:
a) plata unui avans n valut debitorului;
b) plata unui avans n valut creditorului;
c) utilizarea unui colateral n acordarea creditului;
d) acceptarea unei cambii trase asupra bncii creditoare;
e) prelungirea automat a creditului odat ce acesta ajunge la scaden.
42. Dac o banc a deschis o linie de credit pentru suma de 1.000.000 USD la o banc X i nu reuete
s utilizeze ntreaga sum pn la scadena acesteia atunci:
a) suma rmas neutilizat se prescrie automat;
b) suma rmas neutilizat se deduce din valoarea liniei de credit urmtoare;
c) se pltesc penalizri pentru suma rmas neutilizat;
d) se percep comisioane suplimentare pentru deschiderea unei linii de credit;

126

e) compania poate utiliza fr nici o penalizare sau comisioane suplimentare mai puin sau mai
mult fa de suma pentru care a fost deschis linia de credit.
43. Scrisorile de garanie bancar nu se acord pentru urmtoarele riscuri:
a) riscul de neplat;
b) riscul de transfer;
c) riscul suveran;
d) buna execuie a unui proiect;
e) participarea la licitaii.
44. Scrisoarea de garanie bancar acoper pe beneficiarul acesteia integral:
a) adevrat;
b) fals.
45. Pe piaa internaional a creditelor domin:
a) bncile japoneze;
b) bncile europene;
c) bncile americane;
d) bncile off - shore;
e) bncile de pe pieele emergente.

127

Bibliografie selectiv
-

Frederick S. Mishkin, "Financial Markets and Institutions", Addison - Wesley, 1999;

Adrian Buckley, "Multinational Finance", third ed., Prentice Hall, New York, 1996;

Shapiro A.C., "Multinational Financial Management", 4 th. ed., Allyn & Bacon, 1992;

Levi M.D. "International Finance", 2 ed., McGraw-Hill, New York, 1990;

Levy H. and Sarnat M., "Capital Investment ad financial decision", 4 ed. Prentice Hall, 1990;

Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, "Principles of Corporate Finance", Irwin - McGraw - Hill
Publishing House, 1996;

Madura J. C., "International Financial Management", West Publishing Co., St. Paul, 1995

Holland J. B., "International Financial Management", Basil Blackwell, Oxford, 1993

Meir Kohn, "Money, banking and financial markets", The Dryden Press, 1993.

Holland J. B., "International Financial Management", Basil Blackwell, Oxford, 1993;

Markovitz H., "Portfolio Selection", Management Science, 1952;

Stephen Ross, "Corporate Finance", 4th ed., Irwin Publishing House, Illinois, 1999;

Charles W. Hill, "International Business", Mc Graw Hill, New York, ed. 2, 1998;

Jain Arvin, International financial market and institution, Kolb Publishing Co., USA, 1994;

Hazel Johnson, Financial institutions and markets, Mc. Graw Hill, 1993;

Meir Kohn, Money, banking and financial markets, The Dryden Press, 1993.

Blake D., "Financial Markets Analysis", McGraw Hill, New York, 1990;

Martin S. Fridson, Financial Statements Analysis, John Wiley and Sons, 1996;

Tom Copeland, Tim Coller, Jack Murrin, Valuation: Valuing and Managing the Value of
Companies, John Wiley and Sons, 1996;

Frank K. Reilly, Investment, The Dreyden Press, 1982, Ed. 4.

Eugene F. Fama, Merton Miller, The Theory of Finance, Holt, Rinehart and Winston, 1972;

Eugene Fama, Foundation of Finance, Basic Books, 1976;

Fisher Black, Myron Scholes, Pricing of options and corporate liabilities, Journal of Political
Economy, May / June, 1973;

Aswath Damodaran, Damodaran on Valuation. Security analysis for Investment and Corporate
Finance, John Wiley and Sons, 1996;

John D. Finnerty, Project Finance. Asset-Based Financial Engineering, John Wiley and Sons, 1996;

Lilian Chew, Managing Derivative Risk, John Wiley and Sons, 1996;

Aswath Damodaran, Investment Valuation. Tools, And Techniques For Valuating Any Asset, John
Wiley and Sons, 1996;

Paul Bran, Relaii financiare i monetare internaionale, Editura Economic, Bucureti, 1999;

Stancu I., Finane Teoria pieelor financiare, Editura Economic, Bucureti, 1997;
128

Simona Gaftoniuc, "Finane internaionale", Ed. Economic, Bucureti, Bucureti 2000;

Popa Ioan, Tranzacii internaionale, Ed. Economic, Bucureti, 2000

Marius Bcescu, Angelica Bcescu, "Macroeconomie i politici macroeconomice", Editura ALL,

Bucureti, 1998;

Ion Romnu, Ion Vasilescu, Managementul investiiilor, Editura Mrgritar, 1997, Bucureti;

Miu Negrioiu, Salt nainte, Editura Expert, 1996, Bucureti;

Mihai Toma, Felicia Alexandru, Finane i gestiune financiar de intreprindere, Editura Economic,
1998, Bucureti;

Mihai Toma, Petre Brezeanu, - Finane i gestiune financiar. Aplicaii practice, Editura
Economic, Bucureti, 1996;

Paun Cristian, Paun Laura, Riscul de ar, Editura Economic, Bucureti, 1999;

Colectiv REI, Programul de pregtire al specialitilor vamali tehnica operaiunii de comer

exterior Paun Cristian, Cap. VII: Finanare inernaional, Editura Economic, 2001;

Miron Dumitru, Paun Cristian, Aspecte finaciar monetare ale relaiilor economice internaionale,
Editura ASE, 2000;

Murray Andrew, Analiza creditului, Editura Expert, Bucureti, 1998;

Dedu Vasile, Managementul bancar, Editura Mondan, Bucureti, 1997.

129