Academia de Studii Economice

Facultatea de Finane, Asigurri, Bnci i Burse de Valori

Strategia de politic monetar utilizat de

B.N.R. din 1990 pan n prezent

Bucureti 2010

0
 Cuprins

Introducere.....................................................................................................................................

CAP. I Strategii de politic monetar ce se pot utiliza de o banc central.............................

I.1 Strategii indirecte de politic monetar...............................................................................
I.1.1 Strategia bazat pe intirea cursului valutar....................................................................
I.1.2 Strategia bazat pe intirea agregatelor monetare............................................................
I.1.3 Strategia bazat pe intirea ratei dobnzii........................................................................
I.1.4 Strategii bazate pe o ancor nominal implicit..............................................................
I.2 Strategii directe de politic monetar..................................................................................

CAP. II Strategii de politic monetar folosite de B.N.R. din 1990 pn n prezent.............

II.1 Strategia de politic monetar a B.N.R. ntre 1990-1993................................................
II.2 Strategia de politic monetar a B.N.R. n perioada 1994-1997.......................................
II.3 Strategia de politic monetar a B.N.R. ntre 1998-2001..................................................
II.4 Strategia de politic monetar a B.N.R. n perioada 2002-2005.......................................
II.5 Strategia de politic monetar a B.N.R. ntre 2006-2010..................................................

CAP. III Instrumentele de politic monetar utilizate de B.N.R. ..........................................

III.1 Regimul rezervelor minime obligatorii.............................................................................
III.2 Operaiuni de pia monetar...........................................................................................
III.3 Creditul de refinanare......................................................................................................
III.4 Cont de depozit...................................................................................................................

Concluzii.........................................................................................................................................
Bibliografie.....................................................................................................................................

1
Introducere

Prin intermediul acestei lucrri am analizat strategiile de politic monetar folosite de

BNR n perioada 1990-2005 i din 2005 pn n prezent. Mai nti am prezentat principalele
strategii de politic monetar care pot fi utilizate pentru atingerea i meninerea stabilitii
preurilor.
Politica monetar reprezint un ansamblu de aciuni prin care autoritile monetare
(banca central, trezoreria etc.) influeneaz asupra cantitii de moned n circulaie, nivelul
ratelor dobnzii, cursurile de schimb valutar i ali indicatori economico-monetari n vederea
realizrii obiectivelor generale ale politicii economice (de stimulare a activitii economice,
ocupare a forei de munc, stabilitate a preurilor etc.).Evoluia politicii monetare este
determinat de evoluia sistemului monetar i de evoluia gndirii economice.
Pe parcursul mai multor secole promovarea politicii monetare se reducea la luarea deciziilor
de batere a monedei metalice i de emitere a banilor de hrtie. Crearea primelor bnci centrale
(bnci cu drept de emisie monetar) a fost influenat de ideea meninerii paritii bancnotelor
n raport cu metalul preios i n raport cu bancnotele altor state. Respectiv, obiectivul politicii
monetare a fost meninerea etalonului aur.
mpreun cu contientizarea ciclicitii n activitatea economic (sfritul sec. XIX
nceputul sec. XX) s-a modificat i obiectivul politicii monetare, incluznd i supravegherea
stabilitii sistemului financiar. Crizele i panicile bancare au impus bncilor centrale rolul de
mprumuttor de ultim instan i au demonstrat rolul ratei dobnzii n stimularea
creditului bancar.
n anii 1980 mai muli economiti au nceput s pledeze pentru independena bncilor
centrale de celelalte organe de stat.
Obiectivul fundamental de politic monetar al unei bnci centrale este unanim
acceptat, att de teoreticieni ct i de practicieni, ca fiind acela de asigurare i meninere a
stabilitii preurilor. Conceptul de stabilitate a preurilor difer de la o banc central la alta,
n principiu la baza acestuia se afl o inflaie redus, pozitiv i stabil. Pentru realizarea
stabilitii preurilor este necesar ca operatorii economici s nu in cont de creterile ateptate
ale preurilor n hotrrile privind afacerile lor.
Stabilitatea preurilor este un obiectiv final al politicii monetare asupra cruia banca
central poate exercita doar un control indirect, deoarece mecanismul de transmitere a politicii
monetare este unul complex i a crui efecte apar dup perioade ndelungate de timp.

2
 Obiectivul final al bncii centrale poate fi realizat prin utilizarea diferitelor strategii de
politic monetar.
Tendina la nivel internaional, n ultimii 10-20 de ani, este de trecere de la regimuri de
curs de schimb fixe la cele flexibile n contextul liberalizrii contului de capital, att n rile
dezvoltate ct i n cele aflate n curs de tranziie. Conform Fondului Monetar Internaional n
anul 1985, 55% din rile dezvoltate practicau intirea cursului de schimb, iar n 2005 numai
5% din aceste ri mai practicau aceast strategie. Au fost adoptate diverse strategii de politic
monetar precum intirea inflaiei, intirea agregatelor monetare. n rile dezvoltate intirea
cursului de schimb i intirea agregatelor monetare au fost nlocuite cu intira inflaiei.
rile n curs de dezvoltare i rile emergente au nlocuit intirea cursului de schimb
cu intirea agregatelor monetare la mijlocul anilor 90, iar de atunci acestea au nceput s fie
din ce n ce mai mult nlocuite cu intirea direct a inflaiei.
Teoria politicii monetare, precum i practica internaional, cunoate urmtoarele
tipuri de obiective finale:
- creterea economic durabil;
- ocuparea deplin a forei de munc ;
- stabilitatea preurilor ;
- stabilitatea ratelor dobnzii ;
- stabilitatea extern (stabilitatea cursurilor de schimb valutar i sustenabilitatea
balanei de pli);
- stabilitatea sistemului financiar i alocarea optim a fondurilor (resurselor)
financiare.
n cazul B.N.R. stabilitatea preurilor constituie obiectivul fundamental al politicii
monetare dar, n acelai timp, reprezint un obiectiv central al politicii economice, alturi de :
creterea economic durabil, ocuparea deplin a forei de munc, sustenabilitatea balanei de
pli.

3
CAP. I
Strategii de politic monetar ce se pot utiliza de o banc central
I.1 Strategii indirecte de politic monetar
I.1.1 Strategia bazat pe intirea cursului valutar
Economia de pia presupune practicarea unui curs valutar flotant ce presupune
stabilirea lui pe baza raportului cerere-ofert, fie c este vorba de regimul de curs independent
(caz n care mecanismele pieei sunt cele care sunt singurele care influeneaz cursul de
schimb), fie c este vorba de regimul de curs administrat (caz n care banca central intervine
pe pia n scopul influenrii cererii i a ofertei de valut).
n condiiile n care se merge pe adoptarea regimul bazat pe intirea cursului de
schimb, banca central ncearc s asigure stabilitatea cursului valutar nominal, prin
intermediul utilizrii instrumentelor proprii ce vizeaz pe de o parte modificri la nivelul
ratelor dobnzii practicate, iar pe de alt parte pe baza interveniilor directe pe piaa valutar,
intervenii menite s susin cursul valutar.
Condiii pentru adoptarea unui astfel de regim:
- adoptarea unui mix de politici macroeconomice care s conduc la asigurarea unui nivel
sczut al ratei inflaiei comparativ cu cea aferent monedelor sau monedei de care este
ancorat cursul valutar al propriei monede;
- existena unui nivel suficient al rezervelor internaionale care s permit intervenii prompte
pe piaa valutar;
- meninerea credibilitii externe a rii, inclusiv a stabilitii politice i a cadrului
instituional i legislativ care le influeneaz puternic pe primele.
Forma cea mai simpl a acestei strategii presupune ancorarea cursului valutar al
monedei naionale de una sau mai multe monede aparinnd rilor ce prezint un nivel redus
al ratei inflaiei care s contribuie, n acest sens, la diminuarea inflaiei i n ara ancorat
(exchenge rate peg). Acest lucru se realizeaz, n fapt, prin importarea inflaiei din ara sau
rile cu care se face compararea. Principiul de funcionare al acestui regim se bazeaz pe
determinarea unui curs valutar fix, pe baza raportrii la valuta de ancorare (sau coul de
valute).

Avantajele adoptrii unei astfel de strategii constau n:

4
- accelerarea fluxurilor comerciale internaionale i investiionale, prin gradul mare de
stabilitate i atractivitate a monedei naionale;
- disciplinarea politicilor macroeconomice pentru meninerea i respectarea aranjamentului
ales (ca parte integrant a programelor de macrostabilizare);
- promovarea cooperrii i coordonrii internaionale n cazul apariiei unor ocuri externe
majore.
Dezavantajele acestei strategii sunt reprezentate de:
- necesitatea meninerii unei rate lunare a inflaiei mici, care s nu deterioreze nici nivelul
cursului valutar i nici competitivitatea extern;
- costul mare, reprezentat de nivelul rezervelor valutare, dac n momentul de stabilire a
cursului valutar nu s-a avut n vedere nivelul de echilibru;
- imposibilitatea ajustrii frecvente a cursului valutar deoarece ar conduce la deteriorarea
ncrederii n aceast strategie i n banca central;
- nrutirea finanrii balanei de pli n condiiile n care nu exist alte surse dect cele
generate de rezervele valutare.
Fa de acest curs se pot stabili i marje de fluctuaie ale cursului valutar de pia,
vorbind despre aa numitul regim exchenge rate band(sau crawling band). Banda de
fluctuaie se determin doar pentru cursul valutar oficial, cursul valutar de pia flotnd liber,
interveniile bncii centrale manifestndu-se doar n condiiile n care evoluiile pieei conduc
la o depire a acestor limite. n cazul bandei de fluctuaie, spre deosebire de exemplul clasic,
se realizeaz o reducere a fluxurilor speculative de capital, deoarece, prin acordarea unui
anumit grad de flotare liber a cursului valutar incertitudinea privind evoluia viitoare a
cursului valutar de pia crete ceea ce asigur bncii centrale un grad mai ridicat de
autonomie n ceea ce privete elaborarea i aplicarea politicii monetare.
Cu toate acestea, utilizarea cursului valutar ca ancor de politic monetar prezint i
anumite avantaje pentru ara beneficiar. n primul rnd, oblig economia respectiv s tind
ctre nivelul inflaiei manifestat la nivelul economiei cu care se face comparaia. Ceea ce mai
este important de precizat este i faptul c utilizarea unei astfel de ancore asigur o reacie
mult mai prompt din partea publicului, deoarece anunarea unui anumit nivel al cursului
valutar determin populaia la un anumit comportament, cursul valutar fiind, n fapt, preul
care evideniaz evoluia viitoare a puterii de cumprare a monedei naionale i, implicit,
soliditatea acesteia la nivelul economiei.
Chiar dac practicarea unui regim monetar bazat pe manevrarea cursului valutar poate
determina o cretere a credibilitii autoritii monetare, nu putem refuza faptul c acest regim

5
conduce, n acelai timp la reducerea autonomiei bncii centrale n ceea ce privete adoptarea
msurilor de politic monetar; celelalte variabile monetare trebuie determinate n strns
corelaie cu respectarea fixitii cursului valutar. Astfel c, automat i celelalte variabile
monetare vor fi legate de variabile corespondente din ara cu care se face comparaia,
modificarea acestora din urm genernd importante modificri la nivelul primelor. Un alt
posibil risc este acela al adoptrii unui curs valutar supraevaluat care, n timp, conduce la o
erodare a puterii de cumprare a monedei naionale, deoarece economia real nu poate susine
pe termen lung un astfel de curs.
Evolutia cursului de schimb fa de principala valut n perioada 1990-2004 este
evideniat n graficul de mai jos.

*Surs:B.N.R.

6
 I.1.2 Strategia bazat pe intirea agregatelor monetare
ntruct banca central nu poate aciona n mod direct asupra nivelului ratei inflaiei,
dup cum nici asupra nivelului activitii economiei reale, prin aceste inte intermediare se
ncearc s se fac legtura, n definitiv, ntre aciunea exercitat prin intermediul
instrumentelor de politic monetar n ceea ce privete atingerea obiectivelor pe termen scurt
ale politicii monetare (adic obiectivele operaionale, obiective ce pot fi atinse n mod direct
de autoritatea monetar) i nivelul activitii economiei reale i inflaie.
n ceea ce privete utilizarea agregatelor monetare ca obiectiv intermediar de politic
monetar, acestea impun aplicarea unei politici monetare restrictive care s aib n vedere
controlarea nivelului de cretere al agregatelor monetare, n scopul eliminrii excesului de
lichiditate din economie, exces care conduce, n final, la reducerea puterii de cumprare a
monedei naionale. Este unanim acceptat faptul c o inflaie ridicat este nsoit, n
permanen de o ofert excedentar de moned, care s acopere creterea susinut a nivelului
general al preurilor. Adoptarea ancorei monetare bazate pe controlul agregatelor monetare are
la baz teoria cantitativ reprezentat de ecuaia schimbului, potrivit creia, pe termen lung
creterea nivelului preurilor este determinat de creterea nregistrat la nivelul ofertei de
moned. Pentru aceasta, autoritatea monetar are obligaia de a asigura un anumit nivel de
cretere a masei monetare reprezentate de agregatul ales pentru realizarea acestui obiectiv
intermediar.
n acest caz se ridic mai multe probleme legate de:
- alegerea agregatului monetar reprezentativ (avnd n vedere diversitatea acestora i nivelul
de agregare a elementelor ce le compun);
- stabilirea unui nivel de cretere a agregatului ales sau a unei benzi de fluctuaie a ratei de
cretere a masei monetare;
- stabilirea modalitii de gestionare a agregatului monetar stabilit drept obiectiv intermediar
de politic monetar.
Avnd posibilitatea s asigure un anumit nivel de cretere a ofertei de moned din
economie, banca central dispune, astfel, de un ridicat nivel al independenei politicii
monetare, avnd astfel posibilitatea s reacioneze rapid n condiiile manifestrii de ocuri
puternice la nivelul economiei naionale (fie prin intervenii directe, fie prin intervenii
indirecte).
Cu toate acestea, o problem important cu care se confrunt autoritatea monetar este
cea legat de stabilirea agregatului monetar optim care s permit atingerea obiectivului final
de politic monetar, deoarece acesta trebuie s fie relevant pentru economia pe care o

7
reprezint i, n acelai timp, prin influenarea lui banca central trebuie s aib n vedere
tocmai influenarea nivelului preurilor din economie, n sensul asigurrii stabilitii acestora.
Ca atare, stabilirea ca ancor monetar a politicii monetare (controlul agregatelor monetare)
este eficient doar n condiiile n care legtura dintre evoluia agregatului monetar vizat i
nivelul preurilor este previzibil, banca central fiind n msur s asigure, pe baza
instrumentelor de politic monetar de care dispune la momentul respectiv, managementul
eficient al ofertei de moned din economie.
La nceputul perioadei de tranziie iluzia banilor ieftini, indus de practicarea unor
dobnzi real negative a permis creterea rapid a lichiditilor din economie, fr ca aceast
cretere s fie nsoit i de o cretere a ofertei la nivelul economiei reale, n primul rnd ca
urmare a lentului proces de restructurare a acestui sector.
Rezultatele practice obinute de rile care au ncercat urmrirea unor agregate
monetare drept obiectiv intermediar al politicii monetare au fost, n general, neconcludente.
Chiar dac se au n vedere nivele int ale agregatelor monetare, trebuie spus c abaterile, ntr-
un sens sau altul, sunt destul de frecvente, fr ca acestea s reflecte, de fiecare dat,
modificarea presiunilor inflaioniste.

I.1.3 Strategia bazat pe intirea ratei dobnzii

Dac avem n vedere utilizarea ratei dobnzii ca obiectiv intermediar de politic
monetar, eficiena acesteia ar fi evident n condiiile n care cererea agregat din economie
ar fi influenat de diferite niveluri ale ratei dobnzii. n acest sens se impune stabilirea unei
relaii de influen ntre cele dou elemente, fapt care n practic s-a dovedit a fi destul de
dificil. Pe de alt parte, trebuie menionat faptul c autoritatea monetar, n cadrul unei
economii de pia, are posibiliti reduse de a influena nivelul ratelor de dobnd,
interveniile bncii centrale asupra acestui indicator viznd doar operaiunile pe termen scurt
de pe piaa interbancar. Ca urmare, ratele dobnzilor practicate la nivelul sistemului bancar
pot fi destul de greu influenate de banca central, iar dac influena se exercit, reacia de
rspuns a bncilor este ntrziat fa de momentul aplicrii msurii de politic monetar.
La nivelul economiei romneti, utilizarea ratei dobnzii a jucat un rol relativ modest,
att n calitate de obiectiv intermediar de politic monetar, ct i n ceea ce privete alocarea
resurselor la nivelul economiei reale. Iluzia monetar (a banilor ieftini) a condus, practic la
imposibilitatea influenrii ratei dobnzii, motiv pentru care s-a nregistrat o cretere rapid a
ofertei de moned din economie care, practic, nu-i gsea acoperire la nivelul economiei
reale, acest lucru a condus la nregistrarea unor puternice rate real negative ale dobnzilor care

8
a condus la accentuarea presiunilor inflaioniste. La aceasta s-a mai adugat i acordarea de
credite subvenioante anumitor sectoare economice, acestea reprezentnd, n fapt, o alt surs
de perturbaii inflaioniste la nivelul economiei. Se impunea astfel ca obiectiv n aceast
direcie, meninerea la niveluri real pozitive a ratelor dobnzii. Reducerea drastic a
dobnzilor n termeni reali a condus i la reducerea cererii de bani, autoritatea monetar fiind
nevoit s adopte noi msuri n plan monetar.
Concluzia este c rata dobnzii este preferat ca obiectiv intermediar de politic
monetar n defavoarea agregatelor monetare n condiiile n care cererea de moned
nregistreaz o puternic volatilitate.

I.1.4 Strategii bazate pe o ancor nominal implicit

Un astfel de regim implic aplicarea unei politici monetare a crei realizare depinde de
stabilirea, n funcie de conjunctur, a obiectivului intermediar sub forma unei ancore
nominale care nu este precizat n mod expres. Important pentru buna funcionarea a acestui
regim este credibilitatea nalt a bncii centrale, credibilitate bazat pe manifestarea de lung
durat a stabilitii monetare i a preurilor n ara analizat.
Modificarea intei intermediare este posibil n condiiile n care banca central i-a
atins obiectivele de politic monetar, fiind nevoit n aceste condiii s-i redirecioneze
atenia spre alte probleme monetare.
Toate aceste mecanisme impun, n fond, atingerea obiectivului final al politicii
monetare, i deci al politicii macroeconomice prin realizarea obiectivelor intermediare. n
condiiile actuale, ca urmare a presiunilor inflaioniste tot mai puternice, implicarea bncii
centrale n asigurarea stabilitii preurilor din economie devine tot mai evident tocmai prin
stabilirea unui nivel ce se dorete a fi atins, nivel a crui realizare depinde de instrumentele de
care dispune autoritatea monetar. n acest context, tot mai frecvente sunt cazurile de intire
direct a inflaiei, tocmai pentru realizarea unei stabiliti durabile a preurilor din economie.

I.2 Strategii directe de politic monetar

Strategia bazat pe intirea direct a inflaiei presupune, dup cum am mai spus,
renunarea la stabilirea de obiective intermediare care, n fond, pot ngreuna interveniile
bncii centrale. Astfel c aceasta nu-i canalizeaz atenia asupra unui singur indice de pre, ci
reacioneaz la orice informaie disponibil legat de posibili factori ce pot periclita
stabilitatea preurilor, conducnd la creteri masive ale ratei inflaiei, peste nivelul stabilit
drept int n anul respectiv.

9
 Ceea ce este specific acestei strategii este faptul c pentru o anumit perioad se
stabilete nivelul inflaiei pe care autoritatea monetar urmrete s-l realizeze sau un interval
al acestei variabile, motiv pentru care strategia bazat pe intirea direct a inflaiei permite o
mai mare transparen a politicii monetare, publicul putnd cunoate anticipat care este
direcia de aciune a bncii centrale.
n acelai timp, pentru realizarea acestui obiectiv, banca central trebuie s dispun de
mult mai multe informaii dect n cazul strategiilor indirecte de asigurare a stabilitii
preurilor, deoarece orice factor care poate influena nivelul preurilor din economie trebuie
avut n vedere, astfel nct, msurile adoptate de banca central s conduc la atingerea
nivelului previzionat al ratei inflaiei. Analiza factorilor de influen manifestai la nivelul
inflaiei trebuie direcionat ctre analiza variabilelor ce vizeaz piaa forei de munc, nivelul
preurilor de import, al preurilor de producie, ca de altfel i asupra nivelului ratei dobnzii
att n termeni nominali ct i reali, a nivelului cursului valutar real i nominal i, nu n
ultimul rnd asupra nivelului deficitului bugetar de a crui dimensiune depinde, n fond,
implicarea statului n economie pentru monetizarea acestuia.
Chiar dac adoptarea deciziilor monetare, n astfel de circumstane, este mult mai
dificil, adoptarea deciziei de urmrire strict a ratei inflaiei genereaz o mai larg autonomie
conducerii politicii monetare i transmiterii acesteia, chiar dac la nivel mondial se vorbete
tot mai mult de globalizare, de liberalizarea total a circulaiei capitalurilor sau de inovaii la
nivel financiar. Toate acestea nu reprezint dect tot attea informaii de care autoritatea
monetar dispune n formularea deciziilor de politic monetar, luarea deciziilor depinde i
informaiile deinute.
Anunnd n mod public nivelul inflaiei spre care banca central i orienteaz
interveniile, aceasta nu face altceva dect s confere politicii monetare o i mai mare
transparen, i, implicit, o mai mare credibilitate, iar publicului i ofer ansa de a nelege
mult mai uor direciile de aciune ale acesteia (autoritii monetare). Cu toate acestea, ns,
autoritatea monetar nu este n msur s influeneze de aceeai manier toate componentele
indicelui preurilor de consum ca i indicator reprezentativ n stabilirea ratei inflaiei. Trebuie
avui n vedere i ali factori exogeni care influeneaz puternic nivelul inflaiei, i anume
existena, nc, a unor preuri subvenionate, care genereaz noi cheltuieli la nivel bugetar, ca
de altfel i evoluia impozitelor indirecte, care pot distorsiona imaginea publicului referitoare
la previziunile inflaioniste.
Acest tip de politica este argumentat de :

10
- Este o nou strategie de politic monetar pentru Romnia, mai eficient dect aceea a
intirii agregatelor monetare i a cursului de schimb.
- Rezultate pozitive n alte ri: Republica Ceh, Polonia, Ungaria.
Avantaje:
Dezinflaie la costuri moderate;
Ancor pentru expectaii inflaioniste mai sczute;
Toate instrumentele politicii monetare sunt folosite n scopul atingerii obiectivului
fundamental al BNR stabilitatea preurilor;
Creterea responsabilitii bncii centrale va contribui la limitarea inconsistenei dinamice;
Un regim nou, transparent i flexibil, operaional chiar n condiiile unei relaii instabile
ntre agregatele monetare i inflaie.
Condiii necesare:
realizate:
Independena bncii centrale n folosirea instrumentelor de politic monetar (2004:
ndeplinirea acquis-ului BCE privind mecanismul de transmitere);
Atenuarea dominanei fiscale i o mai bun previziune a operaiunilor Trezoreriei;
Decizii de politic monetar transparente i o bun comunicare cu publicul;
Regim de curs flexibil.
n curs de realizare:
ntrirea continu a sistemului financiar;
Probabilitate mai redus de producere a unor ocuri (preuri administrate, balan extern,
producie, etc.) n special prin accelerarea reformelor structurale;
Atragerea suportului public n vederea implementrii noii strategii (campanie mediatic);
Detalii tehnice (dezvoltarea unor instrumente de previzionare, stabilirea unei benzi i a unui
orizont de int, etc.).
intirea direct a inflaiei ca strategie a cptat tot mai mult teren n economiile
actuale, la nivelul economiilor n tranziie reprezentnd, n fapt, singura modalitate care poate
asigura stabilitatea preurilor i, implicit posibilitatea aderrii la Uniunea Economic i
Monetar European.
Evolutia ratei inflatiei si tintele de inflatie in perioada 2005-2010 este prezentata in
graficul de mai jos.

11
*Surs: B.N.R.

CAP. II Strategii de politic monetar folosite de BNR din 1990

pn n prezent
n ceea ce privete strategia de politic monetar a BNR, aceasta s-a confruntat cu
dificultatea de a gsi o ancor monetar optim. Astfel, folosirea cursului de schimb ca ancor
antiinflaionist n Romnia a fost constrns de posibilitatea adncirii deficitului de cont
curent i de dimensiunea redus a rezervelor valutare mai ales la nceputul anilor 90. De
asemenea, utilizarea ratei dobnzii a fost imposibil datorit fragilitii sistemului bancar i
nivelului redus al intermedierii financiare, precum i datorit poziiei bncii centrale de

12
debitor net n sistemul bancar. Ca urmare, susinem ideea c una din singurele alternative
viabile pentru BNR a fost intirea agregatelor monetare. Pe de alt parte, aceasta strategie a
condus, ns, la un proces gradual de dezinflaie.
Strategia de politic monetar utilizat de facto de BNR pn n 2005 a fost intirea
agregatelor monetare, mbinat n anumite perioade i cu o intire a cursului de schimb.
Folosirea cursului de schimb ca ancor antiinflaionist a fost constrns n anumite perioade,
fie de nivelul redus al rezervelor valutare, fie de accentuarea dezechilibrului extern. Astfel,
dup 1999, n politica monetar i de curs de schimb, BNR a trebuit s creeze un echilibru
ntre a asigura continuarea dezinflaiei prin intirea unei aprecieri reale a monedei naionale i
competitivitatea extern care putea afecta ncrederea investitorilor strini i ar fi periclitat
dezinflaia prin deprecieri corective ale cursului de schimb.
Viabilitatea strategiei de intire a agregatelor monetare de ctre BNR a fost periclitat,
ns, de instabilitatea vitezei de rotaie a banilor, fiind condiionat practic de stabilitatea
cererii de bani pentru moneda naional.
Schimbarea strategiei de politic monetar de ctre BNR n 2005 i adoptarea intirii
inflaiei a fost motivat n principal de faptul c intirea agregatelor monetare nu mai era o
strategie la fel de eficient ca n trecut datorit faptului c legtura dintre agregatele monetare
i inflaie a slbit i a devenit mai puin previzibil. Pe de alt parte, continuarea folosirii
cursului de schimb ca ancor nominal antiinflaionist ar fi fost periclitat de liberalizarea
contului de capital, acesta fiind n prezent complet liberalizat.
Din importana deciziei de schimbare a strategiei de politic monetar am dorit ca prin
intermediul acestei lucrri s anlizm oportunitatea schimbrii strategiei de politic monetar
existent anterior n Romnia cu noua strategie de intire direct a inflaiei. Ea este mai ferm
subordonat obiectivului de asigurare a continuitii i sustenabilitii pe termen mediu a
procesului de dezinflaie.
Strategia de intire a inflaiei a fost introdus n Romnia dup parcurgerea unui proces
ndelungat de pregtire. Apreciem c, dei BNR nu a ndeplinit toate precondiiile de trecere
la intirea inflaiei, aa cum reiese i din experiena empirica la nivel internaional,
ndeplinirea preconditiilor nu este n sine un impediment pentru succesul intirii inflaiei n
Romnia. Problemele cu care se confrunta Romnia n implementarea intirii inflaiei erau, n
general, probleme comune rilor n tranziie care au adoptat intirea inflaiei.
Printre cele mai importante provocri n aplicarea strategiei n Romnia sunt
reprezentate de problema persistenei excesului de cerere n economie care creeaz presiuni
inflaioniste i creeaz dileme legate de gsirea unui echilibru ntre a atinge convergena

13
nominal i a asigura n acelai timp i convergena real a economiei. De asemenea,
liberalizarea fluxurilor de capital n condiiile unui diferenial mare ntre dobnda intern i
cea exten va continua s creeze constrngeri n utilizarea ratei dobnzii n politica monetar
datorit pericolului reprezentat de fluxurile de capital speculative.
Persistena unui nivel nalt al deficitului de cont curent reprezint principalul risc
macroeconomic pentru cursul de schimb, punnd n pericol procesul dezinflaionist dac
dezechilibrul extern se va adnci n continuare i/sau dac finanarea deficitului prin investiii
strine directe se va diminua.
Datorit constrngerilor existente n utilizarea instrumentelor clasice de politic
monetar de ctre BNR, n ultimii ani au fost utilizate instrumente administrative de tipul
limitrii creditrii prin creterea rezervelor minime obligatorii sau a altor msuri
administrative. Apreciem ca acestea ar putea deveni ineficiente n limitarea creterii creditrii
i, n final, n reducerea excesului de cerere din economie.

II.1 Strategia de politic monetar a BNR ntre 1990-1993

1990
n mare parte preurile fiind administrate de stat, nu s-au nregistrat creteri
semnificative ale acestora. Masa monetar a crescut cu 22% fa de numai 5,7% creterea
PIB-ului nominal, n timp ce creditul neguvernamental a crescut cu 21,4%, iar producia n
preuri curente cu doar 4% intrnd apoi ntr-un declin accentuat. Cauzele declanrii inflaiei
le-au constituit restituirea prilor sociale i liberalizarea preurilor. ntre variabilele
economice reale i cele nominale au lipsit corelaiile i sincronizrile necesare.

1991
n aprilie 1991 a fost semnat primul acord stand-by ncheiat de Romnia cu FMI 1,
acord care a vizat accelerarea reformei economice i a sectorului financiar-bancar, ct i
definitivarea cadrului legislativ i instituional adecvat economiei de pia. Principalele msuri
care trebuiau luate de autoritile romne erau: liberalizarea preurilor, acceptarea cursurilor
multiple n economie, cu o rat oficial puternic suprevaluat n termeni reali compoarativ cu
performanele economiei i acceptarea unor rate ale dobnzilor din economie puternic real

1
http://www.bnro.ro/Dezvoltare-strategica-sau-ajustari-frecvente/Prof.Univ.Dr . Nicolae Dnil

14
negative, justificate de caracterul preponderent corectiv al creterii preurilor i de asimetriile
generate de liberalizarea n trepte a preurilor.
Dac criteriul de performan era dat de activele interne i cele externe, criteriul
indicativ l-a constituit creterea masei monetare cu numai 15% pe ntregul an, creia i
corespundea o cretere a creditului n economie cu 21% (graficul II.1.1). Aceste dou limite
vizau absorbirea excesului de lichiditate existent la finele anului 1990 - lichiditate constituit
prin monetizarea acumulrii de pierderi i de stocuri i prin reprimarea administrativ a
preurilor - pe de-o parte, i oprirea propagrii inflaiei prin prghii monetare.
n acest an, n ansamblul politicii economice, politica monetar a ctigat importan
devenind instrumentul privilegiat i determinant pentru celelalte tipuri de politici. BNR i-a
formulat drept scop combaterea i inerea sub control a inflaiei.
Aceasta din urm avea dou componente:
inflaie de tip structural - datorat gravelor dezechilibre motenite, ct i a celor
generate de schimbarea de sistem, de ntrzierea restructurrii i privatizrii, de criza
managerial i de creterea necontrolat a costurilor;
inflaie cu cauzalitate monetar - determinat de evoluia disproporionat a masei
monetare comparativ cu cantitatea de bunuri i servicii sau cu tranzaciile din
economie. Arieratele au crescut instaurndu-se blocajul financiar care a preluat o parte
din funciile masei monetare i a sporit astfel presiunea inflaionist.
BNR a fost reorganizat pe dou paliere, a renunat la monopolul intermedierii
financiare i a solicitat bncilor comerciale ca lichiditile suplimentare s fie plasate pe piaa
interbancar. Au fost introduse plafoanele de credit i un nou mecanism de refinanare bazat
pe linii de credit, creditul de licitaie i creditul pe termen fix2.
Masa monetar a crescut cu aproximativ 100 % (mai ales prin majorarea creditului
neguvernamental n ultimele trei luni ale anului, ca efect al relaxrii politicii monetare n
tentativa de deblocare a plilor i, ulterior, al compensrii globale a plilor restante efectuate
n decembrie 1991), iar inflaia a ajuns la o rat medie anual de 170,2%.
BNR a majorat rata dobnzii de refinanare de la 3% la finele anului 1990 la 18% n
septembrie 1991(graficul II.1.2), cnd a oferit bncilor i posibilitatea de a-i stabili ratele
dobnzilor n funcie de cerere i ofert.

1992

2
Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Contribuii la teoria macrostabilizrii, pag 135

15
 n mai 1992 a fost aprobat cel de-al doilea aranjament cu FMI, avnd ca principale
obiective macroeconomice urmtoarele:
ncheierea micrii corective a preurilor, inclusiv liberalizarea cursului de schimb i a
ratei dobnzii;
scderea ratei inflaiei la 1-2% lunar la sfritul anului 1992;
meninerea deficitului bugetar n limite finanabile neinflaionist;
reducerea deficitului extern (ameliorarea balanei de pli) i creterea rezervelor
valutare;
stoparea declinului economic.
Instrumentul principal al politicii monetare restrictive n anul 1992 l-a reprezentat
dobnda bancar al crui nivel a fost de 70-80% n termeni nominali. Astfel, n cursul anului
1992 s-a manifestat tentativa Bncii Naionale de a conferi dobnzii rolul normal n economia
de piaa, fiind corelat cu rata inflaiei. Rata dobnzii de referin a BNR a crescut treptat de
la 18% pe an, la 80% n mai - nivel care ar fi trebuit s fie pozitiv n termeni reali, dac
inflaia s-ar fi nscris n limitele anticipate.
n ce privete obiectivele cantitative stabilite prin acordurile cu FMI (n 1991 i 1992)
au fost respectate numai n primele trei trimestre de aplicare, fapt datorat mai multor factori
nefavorabili interni i externi care au nrutit performanele economiei.
Inflaia nregistrat efectiv a depit de peste dou ori nivelul prevzut n fiecare din
anii acordului, cauzele fiind:
prelungirea cu mult peste graficele iniiale a liberalizrii preurilor (n 1993, n linii
mari);
rezistena la restructurarea propriei activiti manifestat la nivel microeconomic
(creterea arieratelor);
meninerea cursului oficial al monedei naionale la niveluri nesustenabile;
cheltuielile extrabugetare n special de natura subveniilor, ridicate.
Utilizarea prghiilor specifice economiei de pia nu au produs efectele ateptate la
nivel microeconomic (de exemplu, limitarea creterii masei monetare n 1991 nu a dus la
calmarea inflaiei, ci la creterea arieratelor). Ajustarea produciei nu s-a realizat, astfel c de
abia n 1992 a nregistrat o cretere uoar n termeni nominali, real ns sub valoarea din
1989, declin nensoit ns de o reducere comparabil a forei de munc, meninndu-se
vechile structuri de producie. Dobnzile s-au situat la un nivel real pozitiv doar o scurt
perioad n 1992, dup care sub presiunea diferitelor sectoare, creditele prefereniale au

16
anihilat acest rol regulator al dobnzii, amplificnd presiunile inflaioniste i deprecierea
cursului de schimb. Acesta din urm a fost utilizat ca ancor antiinflaionist meninnd ns
deficitul extern i nereducnd inflaia.

1993
n 1993 s-a realizat o modest atenuare a deficitului balanei comerciale, a deteriorrii
cursului de schimb i chiar a inflaiei. Producia industrial a nceput s creasc ns n bun
msur pe stocuri datorit inadaptrii ofertei de bunuri i servicii la structura cererii, dar i a
nivelului redus al cererii solvabile. Subveniile guvernamentale au sczut, genernd creterea
preurilor.
n structura agregatului monetar cu cea mai mare flexibilitate, M2, numerarul n
circulaie a nregistrat 22% cu o tendin de scdere pe msura introducerii instrumentelor de
decontare fr numerar. Dar preurile produciei industriale a crescut mai accentuat dect M2,
determinnd o mai mare nevoie de lichiditate. A fost adoptat msura de politic monetar
conform creia conturile deschise bncilor comerciale la sucursalele BNR urmau s fie
consolidate zilnic ntr-un singur cont deschis la centrala BNR. S-a optat astfel pentru
escaladarea rapid a ratei dobnzii i scderea dramatic a lichiditii.
Chiar dac masa monetar nu a crescut sau a crescut foarte lent, a sczut cererea de
bani msurat prin accelerarea vitezei de rotaie a banilor. n 1993 creterea masei monetare
cu 7,6% lunar - mai lent dect creterea preurilor - nu a atenuat procesul inflaionist, ci a
reprezentat o acomodare monetar a acestuia. Astfel raportul (mas monetar/PIB) a sczut de
la 0,31 la sfritul lui 1992 la 0,24 la 31.12.1993 (graficul II.1.1). La acest nivel, continuarea
unei politici monetare laxe i pomparea de lichiditate n economie ducea n mod clar la
deteriorarea n continuare a mediului financiar i la accelerarea inflaiei.

II.2 Strategia de politic monetar a B.N.R. n perioada 1994-1997

1994
n aceast perioad B.N.R. a utilizat ca strategie de politic monetar intirea
agregatelor monetare cu scopul eliminrii excesului de lichiditate deoarece n perioada
prezentat inflaia nregistra cote nalte, iar aceasta la rndul ei genera exces de moned.
B.N.R. a ales aceast strategie de politic monetar datorit avantajelor pe care aceasta
le genereaz pentru banca central i anume:

17
- posibilitatea de a controla nemijlocit baza monetar
- strnsa legatur dintre rata inflaiei i a variabilelor monetare (rezultatele imediate asupra
inflaiei cnd are loc modificarea bazei monetare).
Anul 1994 a fost considerat un succes al politicii de macrostabilizare, iar politica
monetar s-a centrat pe utilizarea concomitent, sincronizat a dou prghii eseniale
(controlul expansiunii monetare i creterea ratelor de dobnd), prin care au putut fi
influenate cantitatea de bani din economie i preul acestora. n acest an masa monetara a
crescut n termeni reali, economiile i creditul de asemenea, iar viteza de circulaie a monedei
s-a stabilizat. O pondere nsemnat au deinut-o operaiunile de refinanare de la B.N.R. prin
linii de credit. La nivelul anului 1994 politica monetar s-a caracterizat prin coeren, ceea ce
a condus la reluarea procesului de economisire n moned naional.
n 1994 rata inflaiei a sczut de la 295% la 61,7%, dei creterea nominal a masei
monetare s-a meninut la 138,1%.
La 1 august 1994 s-a renunat la intervenia administrativ. Bncile comerciale au
primit dreptul s opereze direct pe piaa interbancar, n calitate de dealeri 3.
Pe data de 1 august liberalizarea pieei interbancare marca renunarea la decizii administrative
n stabilirea cursului de schimb. Piaa avea s se lrgeasc, bncile participante nmulindu-se.
Operatorii practicau propriile cursuri, iar B.N.R. fcea media lor i ddea publicitii cursul
zilnic.
Astfel leul s-a depreciat. n februarie 1994 a fost trecut pragul de 1.500 de lei. i era
aproape de 1.700 de lei la 1 august 1994, cnd a nceput jocul liber al pieei valutare.

1995
n iunie 1995, pragul de 2.000 de lei era aproape. A fost depit n luna august a anului
1995 cnd s-a nregistrat valoarea de 2.045,91 lei. Din august 95, cursul a tot crescut. Iar n
noiembrie 1995 a fcut explozie ajungnd la valoarea de 2.395,27 lei. Acest curs a continuat
s cresc astfel la sfritul anului 1997 a ajuns de 7.960,25 lei.
n acest perioad cursul de schimb era determinat n mod liber pe piaa valutar,
B.N.R. intervenind doar n scopul evitrii unor fluctuaii prea ample ale cursului leului.
Mecanismul de formare a cursului de schimb era cel propriu regimului de flotare controlat.
Renunarea la susinerea cursului valutar (meninerea unui curs valutar fix) a condus la
o evideniere i mai clar a eroziunii la care era supus moneda naional. Toate acestea au

3
Vasilescu Adrian - Sptmna financiar, 6 noiembrie 2009 Cum a devenit leul convertibil

18
condus la adoptarea ca obiectiv intermediar de politic monetar a controlului nivelului de
cretere a agregatului monetar M2.
Adoptarea deciziei remonetizrii economiei a impus, n definitiv, o cretere mult mai
mare a masei monetare aflate n circulaie dect a ratei inflaiei, tocmai pentru a se ajunge la o
pondere semnificativ a ofertei de moned n PIB (aproximativ 40 50%). Trebuie, totui, luat
n calcul i faptul c aceast cretere a masei monetare se poate concretiza ntr-un nivel i mai
ridicat al ratei inflaiei, dac nu se asigur o oarecare cretere a produsului intern brut i, n
acelai timp, stimularea cererii de moned, astfel nct s se reduc presiunile exercitate
asupra puterii de cumprare a monedei.
Prin intermediul urmtorului grafic am dorit s evideniez creterea rapid a cursului
LEU/USD n perioada 1994 1997.

*Surs: B.N.R.
Din graficul de mai sus se remarc o cretere extrem de rapid a cursului, astfel n anul
1996 nregistra valoarea de 3.028,60 lei iar n anul 1997 s-a ajuns la 7.167,94 lei.
Schimbarea s-a produs la nceputul anului 1994, cnd se pregtea trecerea la
liberalizarea cursului pe piaa valutar, de la 1 august 94. BNR a fcut importante achiziii
valutare. A cumprat n special dolari. Concomitent, au crescut dobnzile la creditele bancare
(93,06%) peste rata inflaiei. Populaia a nceput s stea la rnd la bnci. i-a vndut dolarii,
cumprnd lei, iar cu leii a deschis depozite bancare.
n 1995 ns, piaa a suferit brusc o ntorstur. Cursul a nceput s alerge mai repede
dect inflaia. S-au ntors i romnii de la leu nspre dolar. Din nou, multe economii au fost
transformate n valut puternic. Dolarul, scumpindu-se, a produs inflaie i a fcut leul mai
slab. n 96, bncile au observat c pe de o parte scdeau depunerile n lei, iar pe de alt parte
creteau depozitele i cererile de dolari. Cei care, cndva, au schimbat dolari i au luat lei
acum procedau invers. La bursa interbancar, dolarul i-a ridicat cota, iar la casele de schimb

19
cursurile au explodat. Situaia s-a complicat i mai mult n urma unor speculaii valutare pe
piaa interbancar.
n 1995 obiectivul explicit al politicii monetare a fost reducerea inflaiei pn la 30%,
B.N.R. a controlat direct numai baza monetar i a urmrit efectele msurilor sale de politic
monetar n evoluia celorlalte agregate monetare.
Principala ancor antiinflaionist utilizat de banca central a fost creterea
semnificativ n termeni reali a economiilor populaiei (dobnzi de 40% la depozite) dect a
masei monetare, iar acasta a reprezentat ancora de baz pentru meninerea ncrederii n
moneda naional. Dobnda practicat de B.N.R. la credite era situat ntre 41% i 57%.
Creterea masei monetare n sens larg(M2) mai rapid dect a celei n sens
restrns(M1) i dect a bazei monetare(M0) indic rolul important al intermedierii financiare.
La sfritul anului 1995 s-a reglat politica monetar privind rezervele minime
obligatorii. Rata RMO a sczut de la 3% la 2% n octombrie, n cazul celor n valut. n cazul
constituirii n lei, scderea ratei a fost de la 18% (ianuarie 1995) - 12% la 9% i respectiv
9,1% (decembrie 1995).
n urmtorul grafic este prezentat evoluia lunar a ratelor RMO pentru lei i valut din anul
1995.

1996
Politica monetar s-a deteriorat vizibil n anul 1996 i s-a concretizat n pierderea
ncrederiin moneda naional deoarece: economiile populaiei nu au mai crescut n termeni
reali, viteza de circulaie a banilor a crescut indicnd preferina publicului pentru alte
activiti, dolarizarea economiei a tins s cresc, creterea masei monetare a fost nsoit de
creterea inflaiei. La sfritul anului 1996 politica monetar s-a realizat pe ansamblu n linie
cu programul fixat. Inflaia a continuat s scad ajungnd la sfritul anului la 56,9%.
Dobnzile medii de refinanare la BNR au fost superioare creterii preurilor, ele s-au
ncadrat ntre 49,7% i 42,3% cu tendine de scdere. Ratele dobnzilor din economie s-au

20
situat ntre 49% i 57% pe an fiind superioare inflaiei. Dobnzile medii la depozite au crescut
treptat de la 34% n ianuarie la 39% n iulie4.
n 1996 rata rezervelor minime obligatorii a fost redus la jumtate de la 20% la 10%
pentru rezervele n lei i de la 4% la 2% pentru rezervele constituite n valut (n special n
dolari), avnd ca efect reducerea rezervelor excedentare ale bancilor i diminuarea costurilor
de sterilizare efectuate de B.N.R.. n aprilie rata RMO s-a majorat de la 10% la 12% pentru
depozitele n lei i de la 2% la 3% pentru depozitele constituite n valut.

Mecanismul rezervelor minime obligatorii a permis absorbia unui important volum de

rezerve bancare. Norma de lichiditate valutar aprut n completarea acestui mecanism nu a
descurajat vizibil procesul de creditare n valut.
1997
B.N.R. pentru a-i reliza obiectivul a acceptat creterea costului atragerii de depozite
pentru meninerea bazei monetare la nivelul programat, ceea ce a nsemnat acceptarea unor
rate ridicate ale dobnzilor (au atins chiar i nivelul de 149,6% n luna aprilie a anului 1997)
la sterilizarea excesului de lichiditate din sistemul bancar.
Anul 1997 a marcat o serie de schimbri importante n cadrul politicii monetare:
- s-a renunat la refinanarea prin credite structurale i s-a trecut la refinanarea
prin mecanisme i instrumente specifice pieei monetare,
- s-au introdus instrumente prin care s se realizeze sterilizarea excesului de
lichiditate, respectiv vnzarea titlurilor de stat din portofoliu i atragerea de
depozite la banca central,
- liberalizarea pieei valutare, prin acordarea licenei de dealer tuturor bncilor
comerciale i asigurarea unui nivel de echilibru al cursului de schimb,
- influenarea cursului de schimb prin utilizarea instrumentelor indirecte.
Restrictivitatea sporit a politicii monetare din primele luni ale anului 1997 s-a
reflectat n restrngerea puternic a lichiditii pe piaa interbancar i n creterea substanial
4
Banca Naional a Romniei Raport annual 1998

21
a ratelor dobnzilor la credite care variau ntre 40% i 93,6%, iar la rezervele obligatorii la
cele n lei ntre 12% i 30%, iar la cele n valut ntre 1,5% i 3%.
i n anul 1997 mecanismul rezervelor minime obligatorii a deinut un loc central n
sistemul instrumentelor de politic monetar a BNR. ncepnd cu 1 iulie, rata rezervelor
minime obligatorii a fost majorat de la 7,5% la 10%.
Dobnda bonificat la rezervele minime obligatorii constituite n lei a fost majorat n
dou etape: la 22% n luna martie i la 30% n luna aprilie, apoi s-a redus la 15% (din iulie
pn n decembrie 1997).
Evoluia ratelor rezervelor minime obligatorii din anul 1997.

35
30 rata dobanzii a
rezervelor
25 obligatorii n lei(%)
20
15 rata dobanzii a
10 rezervelor
obligatorii n
5
valut(%)
0
L1

L3

L5

L7

1
L9

L1

*Surs: B.N.R. Raport anual 1997

La mijlocul anului 1997, eficacitatea utilizrii ratei dobnzii ca obiectiv intermediar al

politicii monetare a dat rezultate doar pe termen scurt. Pentru ca, ntr-adevr, rata dobnzii s
dea rezultate n calitate de obiectiv intermediar, n condiiile existenei unui nivel ridicat al
ratei inflaiei i al unei economii n care ratele dobnzii nu sunt structurate suficient de bine,
aceasta trebuie combinat cu urmrirea unei variabile monetare precum agregatele monetare.
Strategia politicii monetare a fost axat pe controlul efectiv al bazei monetare, al crui
ritm de cretere a fost prevzut la un nivel inferior inflaiei. Astfel, au fost luate n considerare
necesitatea eliminrii excesului de lichiditate existent n sistemul bancar la nceputul anului i
imperativul restabilirii ncrederii populaiei n moneda naional.
n graficul de mai jos este prezentat evoluia masei monetare i a inflaiei din anul
1997.
35
30 rata lunara
25 a masei
20 monetare(
15
10
5 rata lunara
0 a 22
L1 L2 L3 L4 L5 L6 L7 L8 L9 L10 L11 L12
inflatiei(% )
*Sursa: B.N.R. (Raportul anual 1997)
Realizarea n parametrii proiectai a obiectivelor programului monetar impunea
sporirea capacitii de reacie i de adaptare a politicii monetare la modificrile mediului
economic.
Volumul mediu al creditului de refinare s-a diminuat de la nivelul de 5441 miliarde lei
nregistrat la sfritul anului anterior, la 740 miliarde lei la 31 decembrie 1997.
Dup stoparea refinanrii direcionate, creditele structurale, creditele cu dobnd
preferenial i cele acordate cu derogare de la regulament s-au redus progresiv.
Avnd ca obiective trecerea spre niveluri real pozitive pe msura temperrii inflaiei,
n special a celei corective, politica dobnzilor a fost marcat la nceputul anului de majorarea
taxei oficiale a scontului de la 35% la 50%. ncepnd cu 15 iulie aceast dobnd a fost
redus la nivelul de 40%, pentru a semnala intenia de relaxare a politicii monetare, dar i ca o
confirmare a tendinelor de reducere a dobnzilor manifestate deja n sistemul bancar.

II.3 Strategia de politic monetar a BNR ntre 1998-2001

Dup 1989, n Romnia a existat un exces de lichiditate pe pia, aadar presiunile
puternice inflaioniste au fost legate de creterea masei monetare. Astfel, din 1989 pn n
2005, singura strategie de politica monetar viabil a fost intirea agregatelor monetare.
Procesul de tranziie la economia de pia a presupus, n mod firesc, i mutaii semnificative
n politica monetar promovat de BNR. Ca urmare a inflaiei ridicate, agravate n contextul
liberalizrii n etape a preurilor din economia romneasc, politica monetar promovat de
BNR a avut un pronunat caracter restrictiv (mai ales, n perioada 1993-1997).
n perioada 1998-2001 a fost continuat politica monetar restrictiv (obiectivul
intermediar-tintirea agregatelor monetare) n scopul eliminrii excesului de lichiditate (inflaia
ridicat e nsoit de exces de moned).
Dominaia bancar a sistemului financiar, gradul nalt de concentrare i concurenta
sczut din sistemul bancar n perioada 1998-2001, au distorsionat transmiterea impulsurilor
politicii monetare a bncii centrale, facilitnd abaterea acesteia de la obiectivul antiinflaionist
sau diminund efectele acesteia n timp.

1998
Anul 1998 a fost caracterizat prin acumularea de dezechilibre cauzate de ritmul lent al

23
reformelor i politicilor uneori contradictorii ale autoritilor romane ce au afectat economia
romneasc. Guvernul i BNR au continuat eforturile de liberalizare i dezangajare a statului
din activitatea economic, ns rezultatele au fost sub ateptri datorit faptului c politicile la
nivel macroeconomic nu au fost completate n mod adecvat de msurile necesare de reform
i ajustare la nivel microeconomic.
BNR a optat i pentru anul 1998 pentru strategia bazat pe ancora monetar, iar
obiectivul declarat al politicii monetare a fost scderea ratei inflaiei la nivelul de 45%.
Motivul alegerii strategiei bazate pe ancora monetar a fost reprezentat de principalele
avantaje5 pe care aceasta le ofer bncii centrale, i anume corelaia strns ntre variabilele
monetare i rata inflaiei, posibilitatea bncii centrale de a controla nemijlocit baza monetar,
rspunsul prompt al inflaiei la modificrile bazei monetare i ale masei monetare. Adoptarea
cursului de schimb ca ancor (obiectiv intermediar) a politicii monetare nu ar fi fost o opiune
viabil din cauza nivelului nc foarte nalt al ratei inflaiei, volumului insuficient al
rezervelor monetare i condiiilor externe. Acesta strategie ar fi fost nesustenabila n timp
(irosirea activelor monetare) fiind condiionat de intrrile autonome de capital. Adoptarea
ratei dobnzii ca obiectiv intermediar al politicii monetare nu era de asemenea o opiune
viabil din cauza faptului c banca central nu putea dispune de instrumente cu eficiena
ridicat de influenare a ratelor dobnzilor de pe pia, datorit poziiei de debitor net al bncii
centrale fa de bncile din sistem.
Sprijinit de politica fiscal, politica monetar a reuit o reducere semnificativ a ratei
inflaiei de la 151,4% n 1997 la 40,6%, fiind situate sub nivelul programat iniial. ns n
ciuda acestui fapt, rezultatele n acest domeniu au fost mai slabe dect cele nregistrate de
celelalte state aflate n tranziie. Pentru atingerea obiectivului, Banca central a suportat
creterea costului atragerii de depozite pentru meninerea bazei monetare la nivelul
programat, ceea ce a nsemnat acceptarea unor rate ridicate ale dobnzilor la sterilizarea
excesului de lichiditate din sistemul bancar.
Ancora utilizat de BNR a fost baza monetar, obinndu-se astfel efectul scontat, i
anume controlul inflaiei. ns, mix-ul de politici economice a dus la evoluii nedorite, fie a
ratelor dobnzilor, fie a cursului valutar.
Ratele dobnzilor interbancare au cunoscut spre sfritul anului o cretere exploziv,
prima de risc ncorporate, ducnd nivelul lor mediu real pozitiv la peste 80 la sut. n acest
timp, ratele nominale ale dobnzilor zilnice la depozitele interbancare au atins un maxim de
244 la sut (n decembrie).
5
Raportul anual al BNR din anul 1998, disponibil la www.bnr.ro

24
 Legislaia bancar adoptat n vara anului 19986 a corectat o parte din neajunsurile cu
privire la instrumentele de care dispunea BNR pentru exercitarea efectiv a funciei sale de
supraveghere. Astfel, n ceea ce privete refinanarea de la BNR, n 1998 acesta a reprezentat
cel mai puin eficace instrument de politica monetar. Apelul bncilor la creditul lombard a
ncetat nainte de intrarea n vigoare a noului Statut al BNR, acesta interzicnd creditarea
bncilor pe descoperit de cont. Taxa scontului a sczut de la 40% la 35%, iar dobnda
lombard de la 140% la 95%.
Mecanismul rezervelor minime obligatorii a devenit mult mai activ n acest an din
cauza excesului de lichiditate al sistemului bancar nregistrat tot mai des. n februarie, rata
rezervelor minime obligatorii s-a majorat de la 10% la 12,5%, avnd ca efect reducerea
rezervelor excedentare ale bncilor i diminuarea costurilor de sterilizare efectuate de BNR.
Dup adoptarea regulamentul care a intrat n vigoare n luna august a anului 1998, rata
rezervelor minime obligatorii la lei s-a majorat de la 12,5 la sut la 15 la sut, iar pentru
depozitele n valut aceasta s-a diminuat de la 20 la sut la 15 la sut. A doua majorare a ratei
RMO a dus la transformarea atragerii de depozite ntr-un mecanism de contracarare a
fluctuaiilor temporare de lichiditate.
Efectele utilizrii ratei RMO au fost: atenuarea fluctuaiilor mari ale rezervelor bneti
ale bncilor, descurajarea speculaiilor excesive pe piaa valutar.
n ceea ce privete cursul valutar, vnzrile de valut efectuate n scopul susinerii
monedei naionale au sprijinit puternic instrumentele de sterilizare i politica de control a
lichiditii, cursul de schimb devenind un obiectiv temporar al politicii monetare. Politica
valutar dus de BNR a pstrat caracteristicile din anul 1997: cursul de schimb era determinat
n mod liber pe piaa valutar, BNR intervenind doar n scopul evitrii unor fluctuaii prea
ample ale cursului leului. Mecanismul de formare a cursului de schimb era cel propriu
regimului de flotare controlat.
Politica monetar a fost i n acest an una restrictiv 7, tempernd n a doua parte a
anului tendina de depreciere mai accelerat a cursului de schimb i efectul ei asupra inflaiei.
n ntreg anul 1998, masa monetar (M2) a crescut cu 48,9% fa de anul precedent,
devansnd rata inflaiei(fenomen de monetizare). Masa monetar n sens restrains (M1) a avut
o cretere moderat de 18% n termini nominali i o scdere de 16.1% n termini reali. Baza
monetar, la nivelul bncii centrale a crescut cu 49,2%, evoluia disponibilitilor bncilor n
conturile curente deschise la Banca Naional artnd politica prudenta promovat de BNR.
6
Legea nr.101/1998 privind Statutul Bancii Nationale a Romaniei
7
Dardac, Nicolae, Barbu, Teodora, Moned, bnci i politici monetare, Editura Didactic i Pedagogic,
Bucureti, 2006

25
 1999
Indicatorii macroeconomici pe anul 1999 au reflectat pentru a treia oar consecutiv
recesiunea: produsul intern brut a sczut, inflaia a depit cu mult estimrile. n acest an a
fost ntrerupt dezinflaia8.
Anul 1999 a fost marcat de pericolul intrrii rii n incapacitate de plat, acest lucru
impunnd ajustarea sever a contului curent. Astfel, continuarea procesului dezinflatiei a fost
pus n dificultate. inta de inflaie a fost modificat de la 25% la 35 % la nceputul anului
1999, ca urmare a condiiilor economice, fiind ulterior modificat de cteva ori9. Nivelul de
inflaie nregistrat a fost de 54,9%
Costul performanei reducerii la mai puin de jumtate a deficitului de cont curent a
fost ridicat, ajustarea extern realizndu-se pe seama ratrii dezinflatiei. Deprecierea n
termeni reali a cursului de schimb a fost de asemenea unul din fenomenele ce au cauzat
ratarea dezinflatiei.
Astfel politica BNR trebuia s fac fa mai multor provocri: susinerea procesului
dezinflatiei i atenuarea dezechilibrului extern pe seama eliminrii supraaprecierii monedei
naionale, obiectivul achitrii integrale a serviciului datoriei externe i, ulterior, al creterii
rezervelor valutare.
Mecanismul de formare a cursului de schimb a fost acelai ca n anul 1998: regim de
flotare controlat. Dac n prima parte a anului, aciunile BNR subordonate obiectivului
valutar au fost n concordan cu meninerea sub control a bazei monetare (obiectivul
operaional al politicii monetare), n lunile urmtoare, sterilizarea lichiditii injectate de BNR
prin cumprrile de valut a devenit una din principalele provocri n conducerea politicii
monetare.
Poziia bncii centrale de debitor net al sistemului bancar i insuficienta instrumentelor
de sterilizare a excesului de lichiditate au mpiedicat impunerea de ctre BNR a unui control
constant asupra lichiditii din sistem. Aadar, asigurarea stabilitii monedei naionale n
vederea stabilizrii preurilor a necesitat o sterilizare masiv a excesului de lichiditate. n
primele luni, s-a reuit sterilizarea integral a excesului de lichiditate, ns n ultimele luni ale
anului s-au nregistrat uoare depiri ale nivelului prevzut.
Unul din principalele instrumente de politica monetar a fost refinanarea, spre
deosebire de anul anterior cnd acesta a avut o importan sczut. Astfel, a fost acordat un

8
Dumitru, Ionu, Inflation targeting in Romania-Challenges and perspectives
9
Raport anual al Bancii Nationale a Romaniei din anul 1999

26
credit special celor dou bnci aflate n proces de restructurare.
Operaiunile BNR din 1999 pe piaa monetar au atins valori record la toate
categoriile, printre care i cumprarea titlurilor de stat emise de Ministerul Finanelor n
contextul restructurrii bancare. Astfel aceasta a apelat la atrageri masive de depozite
(instrument exploatat la maximum de banca central n acest an) pentru a contracara injeciile
monetare generate de operaiunile cu titluri de stat i cele de pe piaa valutar.
Necesitatea prelungirii duratei de sterilizare a fcut ca banca central s apeleze i la
un alt instrument, i anume la rata rezervelor minime obligatorii, majornd-o de trei ori.
Pentru a nu afecta costurile bncilor, banca central a majorat rata dobnzii pltite pentru
rezervele minime obligatorii.
n ceea ce privete politica de dobnzi a BNR din anul 1999, aceasta a fost puternic
limitat. Ratele active ale dobnzilor bncii centrale nu au suferit n acest an nicio modificare,
ns ratele dobnzilor pltite pentru rezervele minime obligatorii au fost ajustate n funcie de
diveri parametri ai pieei monetare. Rata dobnzii la depozitele atrase de BNR a continuat s
constituie cea mai reprezentativ rat de dobnd a bncii centrale.
Analiznd masa monetar (M2), aceasta a crescut n termeni nominali cu 45% fa de
anul trecut, iar n termeni reali a sczut cu 6,3%. Masa monetar n sens restrns (M1) a avut
o cretere anual de 34,2%. Baza monetar a crescut n anul 1999 cu aproximativ 80%.

2000
Politica monetar restrictiva s-a bazat i n acest an pe ancora monetar, nefiind
posibil aplicarea altei ancore antiinflaioniste n contextul economic din acel an. Aceast
politic restrictiv a fost o consecin a anului 1999 din necesitatea refacerii echilibrelor
externe i a rezervelor valutare.
Pentru implementarea programului monetar, BNR a utilizat cu prioritate instrumente
de pia monetar. Noul regulament al operaiunilor de pia monetar aprobat n primul
trimestru al anului 2000 a lrgit setul de instrumente de politica monetar utilizate de BNR
(utilizate i de Banca Central European). BNR a avut n vedere minimizarea efectului
advers exercitat asupra controlului de lichiditate de urmrirea mai multor obiective utiliznd
un mix de instrumente de politica monetar.
Politica lichiditii a constituit i n acest an principalul mijloc de influenare a
parametrilor monetari.
Pentru atingerea obiectivului de inflaie, BNR a controlat n principal evoluia bazei
monetare, iar alturi de aceasta, ca obiectiv intermediar, evoluia masei monetare n sens larg

27
(M2). intele majore pentru anul 2000 au fost stabilite ca fiind scderea inflaiei i reluarea
creterii economice. Rata inflaiei a fost de 40,7%, situndu-se departe de obiectivul propus
de BNR (27%, njumtirea fa de anul precedent), ns cu 14 procente mai mic dect cel
nregistrat n anul anterior, n condiiile unor ocuri interne i externe nefavorabile 10. S-a
remarcat totui un proces real de dezinflatie cu toate obstacolele provocate de secet, de
modificarea sistemului fiscal(scderea TVA de la 22% la 19%), de derapajele specifice unui
an electoral.
Atingerea obiectivelor propuse, i mai ales cel al inflaiei a fost ngreunata i de
creterea preului petrolului la 35 dolari barilul(nivel record pentru ultimii zece ani), de secet
cea mai grea din ultimii cincizeci de ani(avnd ca efect scderea produciei agricole), de
evoluia nefavorabil a euro fa de dolar. Unificarea TVA a produs primul oc inflaionist,
contribuind la depirea intei anuale de 27% i la nrutirea ateptrilor inflaioniste.
n prima parte a anului 2000, politica monetar a avut un caracter mai relaxat, pentru
c spre sfritul lunii iulie s fie necesar modificarea caracterului politicii monetare. Factorii
care au stat la baza modificrii au fost: efectele secetei (au crescut preurile alimentelor),
retragerile efectuate de populaie de la fondurile de investiii n urma prbuirii Fondului
Naional de Investiii. ocurile interne i externe au fcut c politica monetar s devin una
mai restrictiva prin creterea ratei dobnzii(restabilirea cererii de bani) i deprecierea mai
accelerat a monedei naionale pentru meninerea competitivitii externe.
n semestrul al doilea, pe fondul evoluiei mai rapide a inflaiei, scderii cererii de
bani, slbirii ncrederii n moneda naional i al anticipaiilor inflaioniste n cretere, s-a
decis nsprirea politicii monetare pentru a tempera acele anticipaii i pentru a reabilita
credibilitatea bncii centrale.
n decursul acestui an, BNR a adoptat o serie de acte normative i strategii. Astfel, a
fost adoptat Strategia dezvoltrii pe termen mediu a sistemului bancar(reducerea ratei
inflaiei pn la nregistrarea unei rate de o singur cifr n 2004), strategia n domeniul
liberalizrii micrilor de capital, Regulamentul nr.1/2000 privind operaiunile de pia
monetar efectuate de BNR i facilitile de creditare i de depozit acordate de aceasta
bncilor(adaptat pe deplin normelor utilizate de BCE). Prin Regulamentul nr.1/2000 s-a fcut
trecerea de la operaiunile de pia de atragere a depozitelor la operaiuni reversibile cu titluri
de stat(repo i reverse repo) i prelungirea scadentei acestora. Operaiunile de pia au fost
declarate ca fiind principalul instrument al politicii monetare odat cu implementarea acestora
pe baz de licitaie.
10
Raport anual al Bancii Nationale a Romaniei din anul 2000

28
 Utilizarea cu prioritate n al doilea semestru al anului a operaiunilor reversibile cu
titluri de stat a influenat considerabil evoluia indicatorilor cantitativi ai pieei interbancare:
oldul mediu zilnic al operaiunilor de sterilizare - depozite atrase i operaiuni reverse repo -
a crescut cu 12% fa de cel din 1999, iar oldul mediu zilnic al depozitelor atrase de BNR
arata o scdere a activitii bncii centrale pe piaa interbancar (scdere de 40% fa de
1999). Astfel, operaiunile de sterilizare s-au efectuat n proporie tot mai mare pe scadente
relativ lungi (o lun) i prin licitaie, tranzaciile reversibile cu titluri de stat (operaiuni
reverse repo) deinnd rolul cel mai important.
Rata rezervelor minime obligatorii au avut i n acest an un rol important n
conservarea caracterului restrictiv al politicii monetare pentru eficacitatea ridicat a acesteia
de sterilizare pe termen lung, BNR meninnd rata relativ nalt a rezervelor. Astfel, banca
central a evitat fluctuaii mari ale lichiditii i a reuit sterilizarea unui volum mare de
rezerve excedentare ale bncilor din sistem. Rata rezervelor obligatorii la depozitele n lei a
fost de 30% i cea la depozitele n valut de 20%, BNR refuznd majorarea acestora din cauza
costurilor pe care le-ar fi impus bncilor.
Pentru acest an s-a optat pentru meninerea regimului de flotare controlat a cursului
de schimb.
n decursul anului, piaa valutar a funcionat fr ocuri, leul apreciindu-se fa de
euro cu 11,3% n termini reali. Prin eliminarea excedentului valutar, BNR a urmrit att
evitarea aprecierii n termeni reali a leului, ct i consolidarea rezervelor sale valutare, n
scopul conservrii competitivitii externe. Evoluia cursului de schimb, n condiiile
declinului euro fat de dolar, a reflectat o depreciere suplimentar a leului fat de moneda
american de 1,1%, cu un impact inflaionist ce nu a putut fi evitat. Obiectivul de depreciere a
leului asociat cu cel de consolidare a rezervelor valutare a dus la majorarea excesului de
lichiditate din sistemul bancar, ceea ce a dus la costuri pentru banca central pentru
sterilizarea acestui excedent de lichiditate.
Interveniile bncii centrale pe piaa valutar au creat cele mai mari dificulti
meninerii nivelului lichiditii n parametri antiinflaioniti. Amploarea i frecvena aciunilor
BNR pe acest segment au relevat importanta acordat de banca central evoluiei cursului de
schimb n cadrul obiectivelor de politica monetar. Impactul asupra lichiditii a fost inegal
repartizat n decursul anului, cumprrile de valut concentrndu-se ndeosebi n primele cinci
luni, necesitnd un efort de sterilizare din partea BNR corespunztor.
Lichiditatea a fost influenat i de operaiunile efectuate de BNR (injecie de
lichiditate) de sprijinire a bncilor cu probleme (Banca Agricol aflat n process de

29
restructurare i Credit Bank) i furnizrii de lichiditate Fondului de garantare a depozitelor n
sistemul bancar(despgubirea persoanelor fizice ce au deinut depozite la Bankcoop i la
Banca Internaional a Religiilor), BNR exercitndu-i rolul de mprumuttor de ultim
instan. De asemenea, BNR a efectuat i operaiuni repo de sprijinire a bncilor cu problem
temporare de lichiditate.
Un alt instrument utilizat de BNR n politica monetar a fost i rata dobnzii, care i-a
rectigat rolul n influenarea costurilor resurselor pe termen scurt i cel de semnal al
orientrii politicii monetare(mai puin n prima parte a anului).
Prin noul regulament al operaiunilor de pia, BNR a introdus un nou instrument de
politica monetara- facilitatea de depozit, pe care l-a utilizat n eforturile sale de a absoarbe
excesul de lichiditate din a doua parte a anului.
Principalul succes nregistrat n anul 2000 a fost reluarea creterii economice
(principalul motor fiind exporturile). Rata de cretere a masei monetare (M2) a fost de 38%,
reprezentnd o contracie de 1,9% n termeni reali, datorit deteriorrii cererii de moned,
fenomen care s-a inversat ncepnd cu ultima lun a anului. Deficitul contului curent al
balanei de plti s-a redus fat de anul precedent, situndu-se sub inta de 4 la sut din PIB.
Majorarea rezervelor valutare ale sistemului bancar cu 1,2 miliarde dolari a contribuit la
creterea gradului de acoperire n luni de import, de la 2,8 la 3,3. Rezerva valutar a fost
susinut de creditele externe i de titlurile financiare emise de Ministerul Finanelor n dolari
SUA.

2001
n acest an, politica monetar a fost elaborat conform Strategiei economice pe termen
mediu a Romniei.
Politica monetar din anul 2001 a fost caracterizat prin prudenta, fiind susinut n
continuare intirea agregatelor monetare. Aceast politic a fost n primele dou luni ale
anului una restrictiva, apoi a urmat o politic mai relaxat nsoit de scderea ratelor
dobnzilor BNR, pentru c la sfritul anului politica s devin una mai prudent. Chiar i
aa, masa monetar (M2) a crescut la sfritul anului fa de anul precedent.
Obiectivul de inflaie stabilit iniial la 25%, modificat apoi la 29% a fost uor depit
nregistrndu-se valoarea de 30,3%11. Modificarea obiectivului de inflaie pn la 29% a
permis diminuarea riscului de credibilitate a bncii centrale.
Din cauza faptului c potenialul de sprijin al unora din politicile pe care miza politica
11
Raport anual al Bancii Nationale a Romaniei din anul 2001

30
monetar nu a fost utilizat la maxim, reuita aplicrii programului antiinflaie a fost parial.
BNR s-a confruntat i n acest an cu temperarea aprecierii n termeni reali ai monedei
naionale i scderea inflaiei.
i acest an a fost caracterizat prin surplus pe piaa valutar i excedent de lichiditate,
ce au necesitat sterilizare din partea bncii centrale. Astfel, BNR a apelat la o serie de
instrumente de politica monetar. Utiliznd rezervele minime obligatorii, prin scderea ratei
RMO aferente depozitelor n lei de la 30% la 27%(iulie) i 25%(octombrie), distorsiunile
pieei interbancare au fost atenuate.
Operaiunile de open market au devenit principalul instrument folosit pentru
sterilizarea excesului de lichiditate. Dintre acestea, tranzaciile definitive de titluri de stat,
operaiunile reverse repo i atragerea de depozite au atins un nivel record, lansndu-se n
premier atragerea de depozite pe termen de trei luni. Facilitile de credit i de depozit au
fost ajustate la 65%, respectiv 6%.
Deficitul de cont curent a ajuns n anul 2001 la 5,8%, cel mai ridicat dup anul 1998.
De asemenea, BNR a atras depozite n volum mult mai mare dect anul anterior, n
principal din cauza prelungirii scadentei acestora la trei luni, ajustrii ratei rezervelor minime
obligatorii aferente depozitelor n lei. S-a nregistrat de asemenea o cretere a depozitelor
overnight, care poate fi considerat un semn al creterii concurenei pe aceast pia.
n anul 2001, piaa interbancar a nregistrat un progres evident n ceea ce privete
comportamentul ratelor dobnzilor. Gradul maxim de corelare ntre dobnzile la tranzaciile
ntre bnci i cele practicate de BNR la operaiunile de sterilizare a fost atins n intervalul
mai-iunie. Dei spre finalul anului presiunile inflaioniste s-au accentuat, BNR nu a recurs la
majorarea propriilor rate ale dobnzii, urmrind prin aceasta s consolideze ncrederea
publicului n continuarea trendului dezinflatiei.
ncepnd cu semestrul al doilea, politica de intervenie a BNR pe piaa valutar a fost
favorabil atenurii predictibilitii sensului i amplitudinii zilnice ale evoluiei cursului leului
fa de dolar, dar n acelai timp, meninerii pe segmente temporale mai mari (luna, trimestru)
a influenei bncii centrale att asupra cursului de schimb, ct i asupra anticipaiilor
operatorilor. Cu toate acestea, BNR a fost nevoit s intervin substanial pe piaa valutar
datorit amplificrii excedentului pe acel segment. Fiind astfel mai puin preocupat de
asigurarea echilibrului extern, politica monetar a utilizat n mai mare msur cursul de
schimb c ancora antiinflaionista suplimentar. Astfel, BNR a reuit s i ating obiectivul
limitrii aprecierii n termeni reali ai monedei naionale, ct i cel al consolidrii rezervelor
valutare.

31
 Banca central a recurs n 2001 la reducerea rolului instrumentelor cu caracter
administrativ, extinznd rolul instrumentelor de pia.
n anul 2001, masa monetar(M2) a crescut cu 46,2% fa de anul precedent. Masa
monetar n sens restrns s-a majorat cu 38,8%, iar baza monetar a crescut cu 28,6%.
Principalele rezultate pozitive ale anului 2001 au fost continuarea creterii economice
(creterea PIB cu 5,3%), consolidarea procesului de dezinflatie (rata inflaiei de 30,3%, cu
10,4% mai mic dect cea nregistrat n anul 2000), deficitul contului curent al balanei de
pli a atins 5,8% din PIB, sub nivelul programat de 6 %. Obinerea acestor rezultate a fost
favorizat de politica prudent de curs de schimb, un an agricol bun, un pre al petrolului
relativ sczut.
Se poate observa c, n timp, BNR a fcut treptat trecerea la o strategie de politic
monetar pentru care instrumentele de open-market devin instrumente de baz.
Concluzii
Se poate concluziona c n cazul Romaniei, strategia de politic monetar practicat de
BNR pn n 2005 a fost intirea agregatelor monetare, avnd la baz agregatul M 0 ca obiectiv
operational i M2 ca obiectiv intermediar. Folosirea cursului de schimb ca ancor
antiinflaionist a fost constrans de posibilitatea adncirii deficitului de cont curent i de
dimensiunea redus a rezervelor valutare n prima parte a tranziiei.
Strategia bazat pe intirea agregatelor monetare a condus la un proces gradual de
dezinflatie. Astfel rata inflaiei a sczut de la un nivel extrem de ridicat (maximul inflaiei a
fost atins n decembrie 1993, 295.5% inflaie anual), reuind s scad la un numr sub dou
cifre abia n 2004. De asemenea, dezinflaia a fost ntrerupt n 1993, 1996-1997 si 1999,
aceti ani fiind ani cu inflaii mai ridicate dect n anii precedeni.

II.4 Strategia de politic monetar a BNR n perioada 2002-2005

2002
Anul 2002 a consemnat un progres semnificativ n conducerea politicii monetare, care
a urmrit cu consecven accelerarea dezinflaiei. Performana obinut la finele anului, cnd
preurile de consum au nregistrat un ritm de cretere de 17,8 % (decembrie/decembrie), a fost
sensibil mai bun dect obiectivul stabilit (22 %). Economia a crescut ntr-un ritm rapid (5,1
%), apropiat de cel proiectat (5 %), n timp ce ponderea n PIB a deficitului contului curent al
balanei de pli (3,3 %) a fost mai mic cu 1,6 puncte procentuale fa de nivelul programat
de 4,9 %, ca urmare a expansiunii puternice a exporturilor12.
12
www.bnro.ro

32
 Obiectivele cantitative (baza monetar la nivel operaional i masa monetar la nivel
intermediar) au rmas n prim-planul politicii monetare. Expansiunea cu 17,3 % a masei
monetare (M2) a avut loc pe seama creterii n termeni reali a bazei monetare cu 2,6 %, dar
mai ales a majorrii multiplicatorului monetar, pe fondul relaxrii mecanismului rezervelor
minime obligatorii i al reducerii ratei aferente pasivelor n lei de la 25 % la 22 % n aprilie i
la 18 % n noiembrie 200213.
Ratele dobnzilor la creditele curente s-au diminuat, la rndul lor, ntr-un ritm inferior
celui al ratelor dobnzii de sterilizare. n acest context, creditele curente n valut s-au majorat
substanial, ritmul lor de cretere (53,9 %, exprimat n dolari) depindu-l net pe cel al
creditelor curente n lei (19,3 %), evoluie care a afectat eficacitatea mecanismului de
transmisie a politicii monetare. Pe ansamblu, creditul neguvernamental a crescut cu 28,3 % n
termeni reali, ajungnd n decembrie 2002 la nivelul de 11,8 % din PIB14.
2003
Anul 2003 a consemnat o consolidare a evoluiilor macroeconomice pozitive,
concomitent cu efectuarea unor reforme structurale, obiectivele ambiioase prevzute n
programul economic al autoritilor fiind, n mare msur, confirmate de rezultate.
n trimestrul I 2003, politica ratei dobnzii, al crei rol n transmiterea semnalelor de
politic monetar a continuat s se consolideze, a nregistrat o uoar relaxare, materializat n
scderea cu 1,5 puncte procentuale a ratei dobnzii pentru atragerile de depozite pe termen de
o lun. Aceast diminuare a ratei dobnzii a avut loc pe fondul accelerrii dezinflaiei, dar i
al necesitii de a evita o decuplare excesiv a ratei dobnzii practicate de BNR de cea a
dobnzii la titlurile de stat, a cror reducere a fcut parte din tactica Trezoreriei de limitare a
nivelului cheltuielilor. La sfritul lunii martie, BNR a diminuat (cu 15 puncte procentuale) i
rata dobnzii la facilitatea de credit.
Calibrarea prudent a principalilor parametri monetari, dar i buna conlucrare dintre
politica monetar i cea fiscal au permis realizarea simultan a unor progrese substaniale
att n planul dezinflaiei ritmul de cretere a preurilor fiind cu 3,7 puncte procentuale
inferior celui din 2002 (decembrie/decembrie) , ct i al remonetizrii graduale a economiei.
n condiiile majorrii moderate, n termeni reali, a bazei monetare i a masei monetare (M2)
cu 12,8 %, respectiv cu 8,1 % (decembrie/decembrie), gradul de monetizare (M2/PIB) s-a
situat la nivelul de 23,3 %15. Expansiunea masei monetare s-a realizat pe seama ascensiunii
rapide nregistrate de creditul neguvernamental.
13
idem
14
idem
15
Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 60

33
 2004
n anul 2004, mix-ul de politici economice a fost conceput din perspectiva urmririi
obiectivului strategic al accelerrii procesului de convergen nominal i real a economiei
romneti, avnd ca principale inte coborrea ratei inflaiei pe palierul cu o singur cifr i
asigurarea unui ritm susinut al creterii economice. Rezultatele macroeconomice au fost
pozitive: rata inflaiei a ajuns la 9,3 % (decembrie/decembrie), cu 4,8 puncte procentuale sub
nivelul anului precedent, creterea PIB a consemnat cea mai bun performan din perioada
de tranziie (8,4 %), iar deficitul bugetului general consolidat a sczut substanial: de la 2,2 %
din PIB n anul 2003 la 1 % din PIB n 200416.
Spre deosebire de anul 2003, reducerea deficitului bugetar nu a mai depins exclusiv de
restrngerea volumului plilor de dobnzi, n 2004 ajustarea fiscal realizndu-se pe seama
reducerii unor categorii de cheltuieli mai relevante ca implicaie asupra dinamicii cererii
agregate.
Dup ce n primul semestru al anului rolul principal n ntrirea uoar a politicii
monetare a revenit politicii ratei dobnzii, ulterior, n condiiile unor influxuri substaniale de
valut i ale apropierii unei noi etape de liberalizare a contului de capital, BNR a transferat
aceast sarcin cursului de schimb al leului17.
Majorarea componentei reale a ratei dobnzii BNR n prima parte a anului a fost
determinat de necesitatea temperrii ritmului de cretere a creditului neguvernamental.
Nivelul nominal al ratei dobnzii de politic monetar a rmas ns constant (21,25 %), n
pofida declinului aproape continuu al ratei anuale a inflaiei.
Ctre sfritul primului semestru al anului 2004, a devenit evident necesitatea
recalibrrii condiiilor monetare i implicit a reconfigurrii structurii acestora n funcie de
modificrile cadrului macroeconomic, precum i din perspectiva cerinelor impuse de trecerea
la noua strategie de politic monetar n a doua parte a anului 2005 i a celor derivate din
apropierea unei noi etape de liberalizare a contului de capital. n consecin, n luna iunie,
BNR a ajustat descresctor cu 0,5 puncte procentuale plafonul randamentelor acceptate la
atragerea de depozite.
Ulterior, n lunile iulie i august au avut loc trei etape succesive de reducere a ratei
dobnzii de politic monetar, care au cumulat 2 puncte procentuale.
Randamentul oferit de principalul instrument de politic monetar a fost redus n
ultimele dou luni ale anului 2004 n trei etape, ajungnd la 17 %. n acelai interval ns,

16
www.bnro.ro
17
Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 63

34
cursul de schimb leu/euro s-a apreciat semnificativ n termeni nominali, BNR reducndu-i
mult frecvena interveniilor pe piaa valutar, n condiiile unei oferte de valut substanial
sporite. Aceast cretere a austeritii politicii de curs de schimb a condus la o ntrire a
condiiilor monetare pe parcursul semestrului II 2004, contribuind, prin efectul de transmitere
aproape imediat, la temperarea ritmului creterii preurilor de consum.
Pe ansamblul anului 2004, politica monetar a reuit s asigure progresul dezinflaiei
cu 4,8 puncte procentuale fa de anul precedent (decembrie/decembrie), concomitent cu
majorarea gradului de monetarizare a economiei i a nivelului de intermediere financiar.
Astfel, ponderea agregatului M2 n PIB a ajuns la 26,2 %, n timp ce ponderea creditului
neguvernamental n PIB a crescut la 17 %. Ritmul de cretere real a creditului
neguvernamental (26,2 %) a fost sustenabil, din perspectiva necesitii unei intermedieri
financiare sporite i a convergenei ce va avea loc pe termen mediu i lung ctre nivelurile de
intermediere din Uniunea European18.
2005
n anul 2005, principala prioritate a mix-ului de politici economice a constituit-o
meninerea echilibrelor macroeconomice, n condiiile n care economia romneasc
manifesta semne de supranclzire a cror neglijare ar fi putut conduce la derapaje dificil de
corectat.
Rata dobnzii de politic monetar a fost redus relativ rapid, ajungnd la 12,5 %n
aprilie 2005. Condiiile monetare au cunoscut ns o nsprire n acest interval, ca urmare a
aprecierii cu circa 8 %, n termeni nominali, a cursului de schimb leu/euro, sub impactul
ofertei sporite de valut. Aceast tactic de politic monetar a determinat manifestarea doar
marginal a intrrilor de capital speculativ pn la finele lunii aprilie 2005.
Rata anual a inflaiei a revenit n aprilie la nivelul de dou cifre (10), n special ca
urmare a majorrii peste ateptri a preurilor administrate, a accizelor i a preului petrolului.
Conturarea riscului periclitrii atingerii obiectivului de inflaie pentru anul 2005 a determinat
BNR s stopeze n luna mai ajustarea descresctoare a ratei dobnzii de politic monetar,
aceasta fiind meninut la nivelul de 12,5 %.
Trimestrul III 2005 a reprezentat o perioad deosebit n evoluia politicii monetare a
BNR. n august a fost adoptat n mod oficial strategia de intire direct a inflaiei, a crei
implementare a fost pregtit pe parcursul unei perioade de 16 luni. Trsturi importante ale
acestei strategii sunt transparena comunicrii cu publicul n ceea ce privete obiectivele i

18
www.bnro.ro

35
aciunile de politic monetar, precum i perspectiva bncii centrale asupra evoluiei viitoare a
inflaiei.
Trecerea la noua strategie de politic monetar a avut ca principale premise:
situarea ratei inflaiei pe palierul cu o singur cifr;
independena operaional deplin de care beneficiaz BNR;
consolidarea credibilitii BNR ca urmare a succesului procesului de dezinflaie din
anii anteriori;
stabilitatea i soliditatea sectorului financiar;
atenuarea substanial a dominanei fiscale;
ntrirea capacitii BNR de prognozare a inflaiei.19
Creterea rapid a cererii interne finanate consistent din surse externe i reacutizarea
constrngerii exercitate de intrrile de capital pe termen scurt, care s-au intensificat n
trimestrul III 2005, au constituit provocri majore pentru conducerea politicii monetare.
n luna august, banca central a operat o majorare cu 0,5 puncte procentuale (pn la
8,5 %) a ratei medii efective a dobnzii la operaiunile de sterilizare. Totodat, a fost eliminat
decalajul dintre aceasta i rata dobnzii de politic monetar, pentru a reface rolul de semnal
al ratei dobnzii, esenial pentru funcionarea adecvat a strategiei de intire direct a inflaiei.
n aceast situaie, pentru a ameliora funcionalitatea canalului creditului n moneda naional
i pentru a tempera ritmul rapid al expansiunii mprumuturilor n valut, BNR a adoptat un set
de msuri care a inclus:
extinderea aplicrii ratei rezervelor minime obligatorii asupra tuturor pasivelor n
valut, indiferent de scaden i de data atragerii lor;
reducerea de la 18 la 16 % a ratei rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei
cu scaden mai mic de doi ani;
nsprirea condiiilor de accesare a creditelor bancare prin modificarea normelor
privind limitarea riscului de credit pentru persoanele fizice.
Continuarea creterii intrrilor de capital cu potenial speculativ a determinat banca
central s opteze n a doua jumtate a lunii august pentru relaxarea de facto a politicii ratei
dobnzii. Aceast relaxare s-a produs prin diminuarea treptat a volumului de lichiditate
excedentar absorbit prin intermediul depozitelor pe termen de o lun.
n luna septembrie, BNR a recurs la o ajustare descresctoare a ratei dobnzii de
politic monetar de la 8,5 % la 7,5 %: rata dobnzii la facilitatea de credit a fost redus la 14
19
Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 65

36
%, iar rata dobnzii la facilitatea de depozit la 1 %. n condiiile n care BNR a sterilizat doar
parial lichiditatea excedentar prin atrageri de depozite, randamentul mediu al plasamentelor
bncilor la BNR a continuat s se diminueze (5,2 % n luna septembrie).20
n aceste condiii, rata inflaiei a ajuns la finele anului 2005 la 8,6 %, depind doar
marginal limita superioar a intervalului de fluctuaie de 1 puncte procentuale n jurul intei
de 7,5 %. n timp ce nencadrarea n intervalul de fluctuaie s-a datorat n principal ocurilor
de natura ofertei (ajustri ample ale preurilor administrate, preurilor combustibililor i
regimului accizelor), dar i meninerii presiunilor semnificative din partea cererii interne,
media anual a inflaiei a fost de 9,0 %, reducerea cu 2,9 puncte procentuale fa de nivelul
din anul anterior indicnd o consolidare a procesului de dezinflaie.

II.5 Strategia de politic monetar a BNR ntre 2006-2010

2006
Rata anual de cretere a preurilor de consum s-a situat la sfritul trimestrului I 2006
la 8,4 la sut, cu 0,2 puncte procentuale sub nivelul lunii decembrie.Cu toate acestea,
indicatorul a continuat s evolueze n afara benzii de 1 puncte procentuale care ncadreaz
inta de 5 la sut stabilit pentru anul 2006; acesta a reintrat ns n interval n luna aprilie,
cnd rata anual a inflaiei a cobort la 6,92 la sut. Similar trimestrului anterior, persistena
excesului de cerere a favorizat propagarea ocurilor de natura ofertei care au afectat primele
trei luni ale anului.21 Dezinflaia a continuat n trimestrul II 2006, chiar ntr-un ritm mai
accelerat rata anual de cretere a preurilor de consum s-a situat la sfritul intervalului la
7,11 la sut, cu 1,30 puncte procentuale sub valoarea consemnat la finele trimestrului
anterior.Persistena excesului de cerere, atenuarea ritmului de apreciere nominal a leului fa
de moneda de referin i rezistena opus de anticipaiile inflaioniste ale mediului de afaceri
au constituit principalii determinani ai evoluiei. 22 Pe parcursul trimestrului III 2006, procesul
dezinflaionist a continuat ,rata anual a inflaiei s-a situat la finele intervalului la 5,48 la sut,
cu 1,63 puncte procentuale sub nivelul nregistrat la sfritul trimestrului II i cu 1 punct
procentual sub valoarea prognozat. La nivelul preurilor administrate i al inflaiei de baz
CORE2, calculat prin eliminarea influenei taxrii indirecte, s-au consemnat scderi uoare
ale ritmurilor anuale, ns determinant pentru progresul dezinflaiei a fost deflaia peste
ateptri i persistent nregistrat pe segmentul legumelor i fructelor, favorizat de producia

20
www.bnro.ro
21
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna februarie 2006
22
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat in luna mai 2006

37
abundent din acest sezon23.Evoluia pe parcursul aunlui 2006 a indicilor IPC,CORE 1,CORE
2 i CORE ajustat sunt prezentate n anexa 1 ,tabelul 2.5.1 pe baza caruia s-a realizat graficul
2.5.1.
n ceea ce priveste, rata dobnzii de politic monetar BNR a majorat-o cu 1 punct
procentual la nceputul trimestrului I sporind fermitatea controlului monetar. La relativa
nsprire a condiiilor monetare n sens larg contribuit n acest interval i revenirea cursului de
schimb leu/euro pe un trend descendent, aplicarea deciziei de majorare la 35 la sut a ratei
RMO aferente pasivelor n valut, precum i manifestarea efectelor msurilor cu caracter
prudenial i administrativ. n trimestrul II 2006, BNR a continuat s acioneze n direcia
ntririi politicii monetare, majornd pentru a doua oar n acest an rata dobnzii de politic
monetar (cu 0,25 puncte procentuale) i sporind la 20 la sut rata rezervelor minime
obligatorii aferente pasivelor n lei ale instituiilor de credit.Un aport mai sczut la nsprirea
condiiilor monetare n sens larg a avut cursul efectiv de schimb al leului, care a resimit
impactul masivei reajustri de portofoliu pe care au efectuat-o n aceast perioad investitorii
financiari. Implementarea tandemului de msuri adoptate de BNR la finele lunii iunie, format
din creterea cu 0,25 puncte procentuale a ratei dobnzii de politic monetar i majorarea cu
4 puncte procentuale a ratei rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei. n acelai
interval ns, efectul de nsprire exercitat asupra condiiilor monetare reale de evoluia
cursului efectiv de schimb al leului s-a diminuat temporar, n condiiile n care moneda
naional a nregistrat o uoar depreciere n termeni reali comparativ cu trimestrul anterior.
n ceea ce privte ratele dobnzilor pieei interbancare,acestea au nregistrat un trend
ascendent, datorita creterii ratei dobnzii de politic monetar,n anexa 2 graficele 2.5.2-2.5.4
evideniaz evoluia dobanzilor n anul 2006. Evoluia cursului de schimb este reprezentat n
anexa 3,tabelul 2.5.2 pe baza caruia s-a realizat graficul 2.5.5,care evideniaz o evoluie lin
nregistrndu-se un curs minim de 3.41 i un maxim de 3.64 fata de euro. Lichiditatea din
economie i-a accelerat uor creterea, n principal ca efect al relungirii dinamicii nalte a
componentei n lei a creditului neguvernamental.
2007
Pe parcursul trimestrului IV 2006, procesul dezinflaionist a continuat, n luna
decembrie nregistrndu-se o rat anual a inflaiei de 4,87 la sut, uor sub inta de 5 la sut
stabilit de ctre BNR. Procesul dezinflaionist s-a accelerat n trimestrul I 2007, rata anual
de cretere a preurilor de consum atingnd n luna martie 3,66 la sut, nivel plasat cu 1,21
puncte procentuale sub cel nregistrat n decembrie 2006. Mai mult, indicatorul a evoluat
23
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raport BNR anual 2006

38
permanent n jumtatea inferioar a intervalului de variaie de +/-1 puncte procentuale n jurul
intei interpolate, apropiindu-se la finele perioadei de limita acestuia. Dei s-a datorat mai ales
scderilor consemnate de preul combustibililor i de unele preuri administrate, decelerarea a
fost susinut i de continuarea trendului descendent al CORE2 ajustat. n trimestrul II 2007,
rata anual a inflaiei a continuat s evolueze n intervalul de variaie de +/-1 punct procentual
n jurul intei interpolate, chiar dac valoarea atins n luna iunie (3,8 la sut) a fost uor
superioar celei consemnate la sfritul primului trimestru (cu 0,14 puncte procentuale) 24.
Modificarea de tendin a fost imprimat de preurile administrate i de cele volatile, n timp
ce procesul dezinflaionist a continuat la nivelul inflaiei de baz. n trimestrul III 2007, rata
anual a inflaiei a depit limita superioar a intervalului de variaie de +/-1 punct procentual
n jurul intei interpolate, nivelul atins la sfritul perioadei (6,03 la sut) fiind cu 2,23 puncte
procentuale mai ridicat dect cel consemnat n iunie 2007 i cu 2,04 puncte procentuale mai
mare dect cifra de la sfritul lunii iulie.Evolutia inflatiei pe perioada de studiueste prezentat
in anexa 4,tabelul 2.5.3,pe baza caruia s- realizat graficul 2.5.6. Spre deosebire de trimestrul
anterior, cnd presiunile au fost vizibile doar la nivelul preurilor volatile, n intervalul
analizat deficitul de ofert de produse agroalimentare (unele dintre acestea cu ponderi
importante n coul de consum i fa de care cererea este relativ inelastic), la care s-a
adugat corecia tendinei anterioare de apreciere rapid n termeni nominali a monedei
naionale, au exercitat un impact nefavorabil i asupra traiectoriei inflaiei de baz.
Propagarea ocurilor de natura ofertei a fost facilitat de persistena excesului de cerere, pe
fondul majorrii rapide a veniturilor populaiei25.
n ambele edine destinate analizei i deciziei de politic monetar din cursul
trimestrului IV 2006, CA al BNR a hotrt s menin rata dobnzii de politic monetar la
nivelul de 8,75 la sut, n pofida accelerrii sensibile a dezinflaiei n cursul trimestrului III.
Creterea restrictivitii politicii ratei dobnzii a fost sprijinit prin continuarea exercitrii pe
parcursul primelor dou luni ale perioadei a unui control ferm asupra lichiditii, BNR
steriliznd substanial excedentul de lichiditate prin intermediul operaiunilor de pia
monetar. Spre sfritul trimestrului, autoritatea monetar a reluat, ns, practica drenrii
pariale a excedentului de lichiditate din sistem prin operaiuni de pia monetar; scopul
acesteia l-a constituit contracararea riscului aprecierii nesustenabile a monedei naionale sub
impactul amplificrii substaniale a intrrilor de capital speculativ, atras att de condiiile
favorabile oferite de majoritatea pieelor emergente din regiune, ct i de ateptrile de

24
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna februarie 2006
25
www.insse.ro,Arhiva-Buletin statistic lunar 5/2007,Indicatori sociali

39
apreciere a leului asociate apropierii momentului aderrii Romniei la Uniunea European.
Inclusiv ca urmare a unei scderi mai puternice dect se anticipase a cursului de schimb
efectiv real al leului, gradul de restrictivitate a condiiilor monetare a rmas adecvat asigurrii
sustenabilitii dezinflaiei.
Datorita aprecieri peste ateptri a monedei naionale ncepnd cu luna decembrie
2006, BNR a reconfigurat n cursul primului trimestru al anului 2007 structura condiiilor
monetare, reducnd n dou etape (cu 0,75 i respectiv 0,5 puncte procentuale) rata dobnzii
de politic monetar, pn la nivelul de 7,5 la sut.Evoluti ratei de politica monetara alturi de
alaturi de dobnzile ROBOR si dobanzile la credite ON sunt prezentate in anexa 5,graficele
2.5.7-2.5.9.Banca central a meninut restrictivitatea mecanismului rezervelor minime
obligatorii i a crescut progresiv n a doua parte a intervalului fermitatea controlului exercitat
asupra lichiditii de pe piaa monetar, condiiile monetare n sens larg rmnnd astfel
adecvate meninerii dezinflaiei pe traiectoria compatibil cu atingerea intelor de inflaie pe
termen mediu. Pe parcursul trimestrului II, rata dobnzii de politic monetar a fost redus n
dou etape de la 7,5 la 7,0 la sut , dar leul i-a accelerat aprecierea nominal fa de euro
i n raport cu dolarul26. Austeritatea mecanismului rezervelor minime obligatorii a fost
meninut, iar controlul monetar exercitat de banca central s-a ameliorat, determinnd
eliminarea gradual a ecartului negativ dintre rata medie efectiv a dobnzii plasamentelor
instituiilor de credit la BNR i rata dobnzii de politic monetar. Ca urmare, gradul de
restrictivitate a condiiilor monetare n sens larg a rmas adecvat meninerii dezinflaiei pe
traiectoria compatibil cu atingerea intelor de inflaie pe termen mediu. n trimestrul III, rata
dobnzii de politic monetar a fost mensinut la nivelul de 7,0 la sut, iar valoarea medie
trimestrial a cursului de schimb real efectiv al leului a continuat s se reduc comparativ cu
intervalul precedent, n pofida schimbrii de traiectorie pe care a consemnat-o raportul
leu/euro n luna august27. Accentuarea uoar a restrictivitii condiiilor monetare n sens larg
produs n acest context a fost susinut i de creterea fermitii controlului exercitat de
banca central asupra lichiditii de pe piaa monetar, precum i de meninerea caracterului
auster al mecanismului rezervelor minime obligatorii. Cursul de schimb al monedei naionale
a receptat, alturi de cel al altor monede de pe pieele emergente, impactul reducerii drastice a
apetitului pentru risc al investitorilor financiari produse ca urmare a declanrii crizei de pe
piaa creditelor ipotecare din SUA i a propagrii efectelor acesteia pe pieele financiare
internaionale; astfel, n ultima parte a lunii iulie, cursul leu/euro i-a modificat brusc

26
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna august 2007
27
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raport BNR anual 2007

40
traiectoria, leul consemnnd n august prima depreciere nominal n raport cu moneda
european din ultimele treisprezece luni. Cursul valutar a nregistrat un trend ascendent n
termeni nominali atat fata de euro cat si fata de dolar,nregistrnd o valoare minima de 3.13 in
luna iunie si un maxim de 3.52 in luna decembrie.n anexa 6,tabelul 2.5.3 este prezentat
evoluia cursului valutar fa de cele doua monede importante,respectiv euro i dolar.
2008
Pe parcursul trimestrului IV 2007, rata anual a inflaiei i-a accentuat deviaia fa de
traiectoria descendent corespun-ztoare intei de 4 la sut +/-1 punct procentual, atingnd la
sfritul anului nivelul de 6,57 la sut (superior cu 0,54 puncte procentuale celui consemnat n
luna septembrie). Similar trimestrului anterior, deficitul de ofert pe segmentul produselor
agroalimentare (unele dintre acestea caracterizndu-se prin ponderi importante n coul de
consum i o relativ inelasticitate a cererii fa de pre) i tendina de depreciere a monedei
naionale au fost principalii determinani ai acestei evoluii, la care s-a adugat influena
nefavorabil a creterii preurilor combustibililor. Transmiterea acestor ocuri din partea
ofertei n preurile de consum a fost acomodat de persistena cererii excedentare, susinut de
continuarea cre-terii alerte a ctigurilor salariale i de expansiunea puternic a cheltuielilor
bugetare. O contribuie suplimentar la alimen-tarea acestor presiuni a revenit deteriorrii
anticipaiilor inflaioniste. n aceste condiii, inflaia CORE2 i-a meninut tendina de
majorare, vizibil ncepnd cu luna august 2007. n trimestrul I 2008 rata anual a inflaiei a
continuat s evolueze n afara intervalului de variaie de 1 punct procentual corespunztor
intei de 3,8 la sut stabilite pentru anul curent. Nivelul atins n luna martie (8,63 la sut) a
fost rezultanta combinaiei dintre accentuarea presiunilor din partea ocurilor interne i
externe de natura ofertei, deprecierea monedei naionale, persistena excesului de cerere
(alimentat de majorarea veniturilor populaiei) i existena unui pronunat efect de baz
nefavorabil. Unii dintre aceti factori au contribuit la deteriorarea anticipaiilor inflaioniste,
ceea ce a facilitat propagarea ocurilor menionate n preurile de consum. Tendina
ascendent vizibil la nivelul inflaiei totale s-a pstrat i n cazul inflaiei de baz, care a
crescut la 7 la sut, cu 1,2 puncte procentuale mai mult dect n luna decembrie 2007. n
trimestrul II 2008, rata anual a inflaiei a continuat s evolueze n afara intervalului de
variaie de 1 punct procentual corespunztor intei de 3,8 la sut stabilite pentru anul curent,
nivelul de 8,61 la sut atins la finele perioadei fiind similar celui nregistrat n luna martie28.
Factorii de influen au inclus i de aceast dat tensiunile acumulate pe piaa
agroalimentar, traiectoria pronunat ascendent a preului internaional al petrolului i efectul
28
www.insse.ro,Arhiva-Buletin statistic lunar 4/2008,Indicatori sociali

41
de baz nefavorabil generat de inflaia sczut din prima jumtate a anului 2007. Persistena
excesului de cerere, alimentat de meninerea dinamicii alerte a veniturilor populaiei, precum
i nrutirea anticipaiilor inflaioniste au oferit din nou un mediu propice propagrii
ocurilor de natura ofertei n preurile de consum. n acest context, inflaia de baz i-a pstrat
tendina constant ascendent din ultimele patru trimestre, atingnd 8,1 la sut n iunie 2008.
Dup vrful generat n luna iulie de ajustarea preurilor la energie, rata anual a
inflaiei s-a plasat pe o traiectorie descendent pe parcursul trimestrului III 2008; nivelul atins
la finele intervalului (7,30 la sut) s-a situat cu 1,31 puncte procentuale sub cel nregistrat n
luna iunie, dar a rmas n afara intervalului de variaie de 1 punct procentual corespunztor
intei de 3,8 la sut stabilite pentru anul curent 29. Contribuia dominant a revenit disiprii
ocului de ofert care a marcat piaa agroalimentar ncepnd cu a doua jumtate a anului
2007, la care s-a adugat la sfritul perioadei efectul de baz favorabil asociat aceluiai
fenomen. Micri similare s-au produs i la nivelul inflaiei de baz, variaia anual cobornd
n luna septembrie la 6,9 la sut. n condiiile meninerii excesului de cerere, influena
exercitat asupra preurilor mrfurilor alimentare de nivelul satisfctor al produciei agricole
a reprezentat i n acest caz principalul factor explicativ.Toate aceste evoluii sunt prezentate
n anexa 7,tabelul 2.5.4 pe baza caruia s-a realizat graficul 2.5.11. BNR a efectuat dou noi
majorri ale ratei dobnzii de politic monetar n lunile februarie i martie 2008, nivelul
acesteia ajungnd astfel la 9,5 la sut. Totodat, banca central a meninut fermitatea
controlului exercitat asupra lichiditii de pe piaa monetar i a prezervat austeritatea
mecanismului rezervelor minime obligatorii. Cu toate acestea, condiiile monetare n sens larg
i-au redus gradul de restrictivitate comparativ cu ultima parte a anului precedent, n special
datorit continurii creterii cursului de schimb real efectiv al leului, dar i ca efect al
accenturii temporare a trendului cresctor al ratei anuale a inflaiei. n trimestrul II 2008 s-au
facut alte dou majorri ale ratei dobnzii de politic monetar, care a atins astfel nivelul de
10,0 la sut30. n acelai timp, banca central a operat noi modificri la nivelul cadrului
operaional al politicii monetare n scopul creterii eficacitii sale, meninnd, totodat,
neschimbat nivelul ratelor rezervelor minime obligatorii, precum i caracterul ferm al
controlului exercitat asupra lichiditii de pe piaa monetar. Condiiile monetare n sens larg
au devenit uor mai restrictive n aceast perioad, n principal ca urmare a rentririi monedei
naionale n raport cu euro i dolarul SUA nregistrndu-se un minim de 3.52 n raport cu euro
si 2.26 cu dolarul (anexa 9). n luna iulie BNR a majorat cu nc 0,25 puncte procentuale rata

29
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna august 2008
30
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raport BNR anual 2008

42
dobnzii de politic monetar (a aptea cretere consecutiv), meninnd-o ulterior la nivelul
de 10,25 la sut pe an. Totodat, banca central a pstrat neschimbat nivelul ratelor rezervelor
minime obligatorii i a continuat s gestioneze ferm lichiditatea de pe piaa monetar. Pe
parcursul trimestrului III, condiiile monetare reale au consemnat o relativ nsprire, n
principal ca urmare a accenturii caracterului restrictiv al ratelor dobnzilor.

2009
Pe parcursul trimestrului IV 2008, rata anual a inflaiei i-a atenuat deviaia fa de
limita superioar a intervalului de variaie de +/-1 punct procentual corespunztor intei de 3,8
la sut (de la 2,4 la 1,5 puncte procentuale), atingnd la sfritul anului nivelul de 6,3 la sut.
Influena pozitiv exercitat asupra preurilor produselor agroalimentare de o producie
agricol peste ateptri, scderea rapid a cotaiilor petrolului pe pieele externe i disiparea
excesului de cerere au reprezentat factorii de influen cu contribuie dominant. Nu poate fi
totui ignorat manifestarea unui efect de baz favorabil asociat ocurilor de ofert care au
afectat perioada similar a anului 2007. Evoluii negative din perspectiva inflaiei au continuat
s nregistreze salariile, care i-au meninut dinamica la niveluri superioare ctigurilor de
productivitate a muncii, dar i cursul de schimb, n depreciere semnificativ fa de trimestrul
anterior. Sub aciunea acestor factori, traiectoria descendent a CORE2 a fost mai puin
pronunat, rata anual nregistrat n luna decembrie (6,7 la sut) plasndu-se cu doar 0,2
puncte procentuale sub nivelul din septembrie. n trimestrul I 2009, rata anuala a inflatiei si-a
ntrerupt traiectoria descendenta nregistrata n partea a doua a anului anterior, atingnd 6,71
la suta la finele intervalului 31. Accelerarea cu 0,41 puncte procentuale a ritmului anual de
crestere a preturilor de consum fata de decembrie 2008 s-a datorat cu preponderenta
deprecierii monedei nationale, att prin intermediul tarifelor exprimate n euro si al
importurilor, ct si ca efect al modificarii cursului de schimb utilizat n calcularea accizelor si
a preturilor medicamentelor (anexa 10). Contributii suplimentare la aceasta evolutie au avut
cresterea cotatiilor titeiului pe pietele internationale si devansarea calendarului de majorare a
accizelor. Socul indus de deprecierea monedei nationale a constituit (inclusiv prin canalul
anticipatiilor) un element esential si n frnarea dezinflatiei vizibile la nivelul CORE2 ajustat
ncepnd cu trimestrul III 2008, n pofida nmultirii semnalelor privind restrngerea cererii de
consum32.n trimestrul II 2009, rata annuala a inflatiei si-a reluat tendinta descendenta,
cobornd cu 0,85 puncte procentuale fata de finele intervalului precedent, pna la 5,86 la suta.
31
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna februarie 2009
32
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna august 2009

43
Determinante pentru aceasta evolutie au fost stabilizarea traiectoriei cursului de schimb si
reducerea cererii de consum, pe fondul deteriorsrii situatiei financiare actuale a populatiei si al
perspectivelor incerte privind fluxul viitor de venituri disponibile. Un efect contrar a exercitat
aplicarea primei etape de majorare a accizelor la produse din tutun, contributia acestei grupe
de marfuri la rata inflatiei ajungnd la circa 1,2 puncte procentuale. Eliminnd efectul
modificarilor intervenite n regimul accizelor, decelerarea consemnata de masura CORE2
ajustat (-1,4 puncte procentuale) a depasit-o sensibil pe cea corespunzatoare indicelui general
al preturilor de consum; temperarea volatilitatii cursului de schimb al leului si atenuarea
nclinatiei catre consum au constituit si n acest caz principalii factori de sustinere, o influenta
favorabila fiind totusi atribuita si tempearii anticipatiilor inflationiste. n trimestrul III 2009,
rata anual a inflaiei i-a accentuat tendina descendent, cobornd cu 0,92 puncte
procentuale fa de finele intervalului precedent, pn la 4,94 la sut. Dei factorii de influen
decelai n Raportul anterior evoluie curent cvasi-stabil a cursului de schimb i cerere n
declin au continuat s acioneze i n intervalul analizat, dominante au devenit nivelul n
general satisfctor al produciei agricole i reducerea impactului preurilor administrate. Un
efect contrar a exercitat i de aceast dat majorarea accizei aplicate produselordin tutun,
ritmul anual de cretere a preurilor aferent acestei grupe depind la finele trimestrului 30 la
sut. La nivelul CORE2 ajustat, decelerarea a fost mai puin consistent (-0,6 puncte
procentuale) dect cea nregistrat n trimestrul anterior, impactul dezinflaionist al
restrngerii cererii de consum i al ofertei corespunztoare de produse agroalimentare fiind
estompat de manifestarea unor efecte statistice. n intervalul octombrie 2008 - ianuarie 2009,
BNR a meninut rata dobnzii de politic monetar la nivelul de 10,25 la sut pe an, dar a
redus de la 20 la 18 la sut rata rezervelor minime obligatorii aplicabil pasivelor n lei ale
instituiilor de credit, ncepnd cu 24 noiembrie 2008. n aceeai perioad, tendina de
depreciere a leului i volatilitatea cursului su de schimb s-au accentuat n contextul
intensificrii crizei financiare internaionale i al creterii aversiunii fa de risc a
investitorilor. n perioada februarie-martie, s-a initiat un proces de relaxare prudenta a politicii
monetare, Consiliul de administratie al BNR cobornd cu 0,25 puncte procentuale rata
dobnzii de politica monetara (de la 10,25 la 10,00 la suta) si hotarnd reducerea, ncepnd cu
perioada de aplicare 24 mai 23 iunie 2009, a ratei RMO aplicate pasivelor n valuta cu
scadenta reziduala mai mare de doi ani ale institutiilor de credit (de la 40 la suta la zero);
ratele RMO aplicate pasivelor n lei si n valuta cu scadenta reziduala sub doi ani au fost nsa
mentinute la nivelul de 18, respectiv 40 la suta33. Dupa ce s-a accelerat considerabil n
33
www.bnr.ro,Publicatii periodice-Raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna mai 2009

44
ianuarie, deprecierea leului s-a ncetinit ulterior si chiar s-a ntrerupt spre finele trimestrului,
pe fondul relativei cresteri a apetitului pentru risc la nivel global, dar si al ameliorarii
perceptiei asupra economiei nationale, n contextul analizarii consultarilor preliminare
ncheierii unui acord de mprumut cu FMI, UE si un grup de institutii financiare
internationale. n trimestrul II, trendul descendent al ratei dobnzii de politica monetara a fost
consolidat, banca centrala cobornd succesiv (n lunile mai si iunie) nivelul acesteia cu cte
0,5 puncte procentuale, pna la 9,0 la suta pe an. Totodata, Consiliul de administratie al Bancii
Nationale a Romniei a decis scaderea cu 3 si respectiv 5 puncte procentuale a ratelor
rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei si n valuts cu scadenta reziduala mai
mica de doi ani, ncepnd cu perioada de aplicare 24 iulie 23 august 2009. n conditiile
temperarii volatilittaii cursului de schimb al monedei nationale, dar si ale accentuarii
declinului economiei, deciziile adoptate de autoritatea monetara n aceasta perioada au avut ca
scop asigurarea unui ansamblu al conditiilor monetare reale adecvat att convergentei ratei
inflatiei catre obiectivele stabilite pe termen mediu, ct si revitalizarii sustenabile a procesului
de creditare a economiei romnesti (anexa 11).

CAP. III Instrumentele de politic monetar utilizate de BNR

Banca Naional a Romniei este instituia care, n cadrul politicii economice a
guvernului are un rol esenial n acoperirea i aplicarea politicii monetare i de credit precum
i organizarea i desfurarea procesului de intermediere financiar.
Din legea privind statutul B.N.R. rezult c una din funciile acesteia este i aceea de a
conduce politica monetar a statului. n prezent, principalele instrumente ale politicii
monetare utilizate n Romnia sunt: volumul creditului de refinanare acordat de B.N.R. i
dobnda la aceste credite; regimul rezervelor minime obligatorii; politica de open market;
depozite pe termen la B.N.R..

III.1 Regimul rezervelor minime obligatorii

Regimul rezervelor minime obligatorii a fost adoptat n Romnia n 1992, toate
bncile comerciale autorizate, trebuind s pstreze n conturi deschise la B.N.R. aceste
rezerve.

45
 Rata rezervelor a fost fixat la 10%, ulterior, atunci cnd B.N.R. punea n practic
politici monetare restrictive, nivelul ei a depit valoarea iniial i dimpotriv fenomenele
inflaioniste erau calmate, B.N.R. a redus aceast cot. Aceast ultim situaie s-a nregistrat
n 1995 cnd coeficientul a sczut la 8% n primul trimestru pentru ca ncepnd cu trimestrul
al II-lea aceasta s se reduc la 7,5%.
n afara aspectelor referitoare la coeficientul rezervelor i baza de calcul a acestuia n
aplicarea acestui instrument se mai impun i probleme tehnice, referitoare la modelul de
stabilire a bazei de calcul i perioada de aplicare. Astfel, stabilirea bazei de calcul se face prin
nsumarea soldurilor zilnice ale conturilor n care se nregistreaz elementele ce intr n baz.
n ceea ce privete perioada de aplicare ea este luna curent, iar perioada de observare este
cuprins ntre 15 ale lunii anterioare pn pe 15 ale lunii curente.
Este posibil s apar diferene ntre rezervele efective inute n banc, n conturile
deschise la B.N.R., n perioada de aplicare i rezervele calculate n perioada de observare.
Pentru excedentul de rezerv ce apare atunci cnd rezerva efectiv este mai mare dect cea
calculat B.N.R. nu bonific dobnda. Dimpotriv, dac apare un deficit de rezerv, ca urmare
a unor rezerve efective mai mici n raport cu cele calculate, bncile comerciale pltesc la acest
deficit o dobnd penalizatoare.
Dobnda aplicat la rezerve a fost n primul trimestru al anului 1997 de 22% i
ncepnd cu 1 aprilie dobnda la rezerve a fost de 30%. Pentru rezervele pstrate n valut rata
a fost de 3%. n consecin, se poate aprecia c dobnda bonificat de Banca Naional a
Romniei la rezerve se situeaz la nivelul depozitelor la vedere.
B.N.R. a folosit rezervele minime obligatorii ca un instrument activ pentru atingerea
anumitor scopuri de politic monetar34. Dei n literatura de specialitate se critic
modificarea la intervale scurte a regimului rezervelor minime obligatorii, ca urmare a faptului
c introduce un element de incertitudine n programarea activelor i pasivelor bancare, B.N.R.
a folosit intens instrumentul pentru realizarea obiectivelor de politic monetar.
B.N.R. a inovat n domeniu. Astfel, pentru a diminua capacitatea de creditare n valut
a bncilor comerciale, ntruct efectele nu au fost cele scontate, n urma creterii bazei de
calcul a rezervelor, B.N.R. a elaborat norma de lichiditate valutar35.
Prin aceste norme, rata pentru rezervele minime constituite la resursele n valut se
modific n funcie de lichiditatea valutar a bncii. Valoarea optim a lichiditii este stabilit
de B.N.R..

34
Cerna Silviu Sistemul monetar i politica monetar, Editura Enciclopedic, 1996, pag. 113
35
Normele B.N.R. privind lichiditatea valutar nr. 10/1996

46
 Dac banca nregistreaz coeficieni de lichiditate sub cei optimi, rata rezervelor
cretea de la 20% la 36%, dac se opta pentru constituirea rezervei n valut, sau creterea
ratei rezervei era de la 10% la 18%, dac rezerva se constituie n lei.
Gradul de lichiditate valutar se comunic B.N.R.-ului la acelai termen ca i pentru
cele referitoare la rezerva minim obligatorie.
n concluzie, Banca Naional a Romniei a utilizat rezervele minime obligatorii ca un
instrument activ pentru realizarea obiectivelor politicii monetare, modificnd n permanen
termenii relaiilor de calcul al rezervei, dac aceste obiective nu au fost atinse, sau ele au fost
realizate parial.

III.2 Operaiuni de pia monetar

Condiiile n care Banca Naional a Romniei efectueaz cu alte bnci operaiuni de
pia monetar, precum i condiiile de acordare a creditelor lombard, respectiv modul de
garantare a acestora, i condiiile de acceptare a depozitelor constituite de bnci la B.N.R. sunt
prevzute n Regulamentul nr. 1/30.03.2000 privind operaiuni pe piaa monetar efectuate de
B.N.R. i facilitile de creditare i de depozit acordate de ctre aceasta bncilor.
Operaiunile de pia monetar ale Bncii Naionale a Romniei pot fi derulate
alternativ sau simultan, n funcie de condiiile pieei i n conformitate cu obiectivele de
politic monetar ale B.N.R. i au la baz decizia de intervenie a Bncii Naionale a
Romniei pe piaa monetar.
Operaiunile de pia monetar ale Bncii Naionale a Romniei se efectueaz pe baza
urmtoarelor tipuri de tranzacii:
Cumprri reversibile repo de active eligibile pentru tranzacionare
(pensiuni) tranzacii reversibile n cadrul crora, n scopul injectrii de lichiditate,
Banca Naional a Romniei cumpra de la bnci active eligibile pentru
tranzacionare, cu angajamentul acestora de a rscumpra respectivele active la o dat
ulterioar i la un pre stabilit la data ncheierii tranzaciei.
Vnzri reversibile reverse repo de active eligibile pentru
tranzacionare (pensiuni) tranzacii reversibile n cadrul crora, n scopul
absorbiei de lichiditate, Banca Naional a Romniei vinde bncilor active eligibile
pentru tranzacionare, angajndu-se s rscumpere respectivele active la o dat
ulterioar i la un pre stabilit la data ncheierii tranzaciei.

47
 Acordarea de credite colateralizate cu active eligibile pentru garantare
tranzacii reversibile n cadrul crora, n scopul injectrii de lichiditate, Banca
Naional a Romniei acord credite bncilor, acestea pstrnd proprietatea asupra
activelor aduse n garanie.
Vnzri/cumprri de active eligibile pentru tranzacionare tranzacii reversibile
n cadru crora, n scopul absorbiei/injectrii de lichiditate, Banca Naional a
Romniei vinde/cumpr active eligibile pentru tranzacionare i care implic
transferul proprietii asupra activelor eligibile respective de la vnztor la cumprtor
realizat prin mecanismul (livrare contra plat).
Emitere de certificate de depozit tranzacie n cadrul creia, n scopul absorbiei
lichiditii, Banca Naional a Romniei vinde bncilor certificate de depozit.
Swap valutar const n dou tranzacii simultane, ncheiate cu aceeai contrapartid,
prin care B.N.R. cumpr la vedere valut convertibil contra lei, n scopul injectrii
de lichiditate, i vinde la o dat ulterioar aceeai sum n valut convertibil contra
lei, sau vinde la vedere valut convertibil n lei, n scopul absorbiei de lichiditate, i
cumpr la o dat anterioar aceeai sum n valut convertibil contra lei.
Atragere de depozite tranzacie cu scadena prestabilit n cadrul creia, n scopul
absorbiei de lichiditate, Banca Naional a Romniei atrage depozite de la bncile
participani eligibili.
ncheierea i derularea tranzaciilor pe baza crora se desfoar operaiunile pe piaa
monetar ale Bncii Naionale a Romniei se efectueaz cu respectarea prevederilor
reglementrilor Bncii Naionale a Romniei privind operaiunile cu titluri de stat derulate
prin B.N.R. n calitatea sa de agent al statului, funcionarea pieei monetare interbancare,
efectuarea operaiunilor valutare, precum i cele ale codurilor de conduit emise de asociaiile
profesionale ale operatorilor pieei i care au girul Bncii Naionale a Romniei, dup caz.
Pentru a obine lichiditate pe termen foarte scurt, bncile pot apela la facilitatea de
creditare credit lombard acordat de Banca Naional a Romniei.
Perioada de acordare a creditului lombard este overnight.
Rata lombard este anunat n avans de ctre B.N.R. i se calculeaz ca rat a dobnzii
simple, cu convenie NUMR ZILE/360.
Banca Naional a Romniei poate modifica rata dobnzii n orice moment, cu efect
asupra creditelor lombard acordate ncepnd cu urmtoarea zi bancar lucrtoare.
n scopul valorificrii excesului de lichiditate, bncile pot constitui depozite la B.N.R.

48
 Perioada de acceptare a depozitelor de ctre Banca Naional a Romniei n cadrul
acestei faciliti este overnight.
Rata dobnzii este anunat n avans de ctre B.N.R. i se calculeaz ca rat a dobnzii
simple, cu convenia NUMR ZILE/360.
n cazul nerespectrii de ctre unele bnci a obligaiunilor menionate, B.N.R. poate
decide suspendarea temporar sau definitiv a participrii acestora la operaiunile monetare
desfurate de B.N.R.
n cazul n care, prin nerespectarea de ctre bnci a obligaiunilor menionate, sunt
afectate obiectivele de politic monetar a B.N.R., aceasta va aplica sanciuni n conformitate
cu prevederile din Legea nr. 58/1998 Legea bancar.
Pe data intrrii n vigoare a Regulamentului nr. 1/30.03.2000 privind operaiuni de
pia monetar efectuate de ctre Banca Naional a Romniei i facilitile de creditare i de
depozit acordate de ctre aceasta bncilor se abrog. Normele de desfurare a licitaiilor de
creditare, publicate n M.O. al Romniei, Partea I, nr. 217 din 29 octombrie 1991,
Regulamentul 3/1995 privind condiiile i modul de efectuare a refinanrii societilor
bancare de ctre Banca Naional a Romniei, publicate n M.O. al Romniei, Partea I, nr. 164
din 27 iulie 1995, normele Bncii Naionale a Romniei nr. 12/1995 privind garantarea
creditelor de refinanare acordate de B.N.R. societilor bancare, publicate n M.O. al
Romniei, Partea I, nr. 213 din 19 septembrie 1995, precum i orice alte dispoziii contrare.

III.3 Creditul de refinanare

Creditul de refinanare are rolul de a alimenta cu lichiditi societile bancare
solicitante n cantitatea i condiiile stabilite de B.N.R. prin intermediul acestor credite B.N.R.
i exercit funcia de creditor de ultim instan.
Principalele tipuri de credite acordate de B.N.R. sunt36:
Creditul structural este un credit garantat cu efecte de comer i cu alte
titluri acceptate de B.N.R. plafonul creditului se stabilete de B.N.R. pentru fiecare banc n
parte i poate fi adus sau anulat cu un preaviz de 48 de ore. Dobnda la aceste credite se
situeaz la nivelul taxei oficiale a scontului, care poate fi modificat fr preaviz.
Creditul de licitaie este principala form de finanare a bncilor comerciale de ctre
B.N.R.. Creditul este acordat pe 15 zile i este garantat cu titluri de stat; volumul total al
creditului se stabilete de B.N.R. la nivelul ntregului sistem bancar i pentru o durat fix.

36
Regulamentul nr. 3/1995 al BNR privind procedura de refinanare, M.O. nr. 164/27 iulie 1995.

49
Dobnzile se stabilesc pe cale concurenial n cadrul fiecrei edine de licitaie, pornind de
la un nivel minim stabilit de B.N.R.
Creditul special are caracter excepional, termenul de acordare fiind de 30 de zile.
Creditul se acord bncilor aflate n criz de lichiditate, acestea trebuind s prezinte Bncii
Naionale a Romniei un raport program de redresare financiar ce va conine un grafic de
realizare a msurilor de reechilibrare a bncii.
Dobnda se stabilete de regul de B.N.R. i se calculeaz la soldul angajamentului,
achitndu-se la scaden.
Creditul lombard (overdraft) este o form de finanare special a bncilor
comerciale. Rolul acestui credit este acela de a facilita bncile comerciale s-i nchid zilnic
soldurile debitoare ale conturilor deschise la B.N.R., solduri rezultate la sfritul zilei n urma
ncasrilor bncii i ale plilor efectuate de aceasta. Banca Naional reglementeaz mrimea
acestui credit, stabilind c acesta nu trebuie s depeasc limite de 75% din fondurile proprii
ale bncilor beneficiare. Creditul trebuie garantat cu titluri de stat i alte titluri acceptate de
B.N.R., nedepunerea garaniilor necesare conduce la diminuarea volumului creditului pn la
valoarea acestora.
Lichiditatea n economie a fost afectat de creditele speciale acordate n 1995 celor
dou bnci cu probleme i anume Dacia Felix i Credit Bank. La sfritul anului 1995, nu mai
puin de 862,2 miliarde lei au ieit din circuitul refinanrii, reprezentnd datorii ale acestor
bnci37.
Refinanarea de la B.N.R. s-a redus pe parcursul primelor trei luni ale anului 1998,
volumul su mediu situndu-se la sfritul trimestrului cu 138,9 miliarde lei sub nivelul lunii
decembrie 1997.
Constituind unicul element de injecie monetar a refinanrii, creditul lombard
exprimat ca valoare medie s-a redus n luna ianuarie la mai puin de jumtate din volumul su
din luna anterioar, ajungnd pn la 0,4 miliarde lei n luna martie.
Dobnzile de refinanare ale Bncii Centrale (dobnda lombard) au fost meninute la
nivelul anului anterior, 140% i au avut rol redus n atenuarea inflaiei. n trimestrul al doilea
al anului 1998, refinanarea de la B.N.R. a continuat s reprezinte un factor de absorbie
monetar n condiiile n care volumul refinanrii s-a redus cu 45,5 miliarde lei.
Apelul la creditul lombard pe parcursul trimestrului al treilea a fost nul, bncile
comerciale fiind stimulate, de prevederile din Statutul B.N.R., n a-i gestiona mai bine
resursele.
37
Lzrescu Vasile Bncile n economia de pia din Romnia, Editura Agora, Bacu, 1998, pag. 84

50
III.4 Conturile de depozit
Conturile de depozit deschise la B.N.R. reprezint un instrument care se aplic
ncepnd cu luna iunie a anului 1997, avnd la baz o ordonan a guvernului. Rolul
instrumentului este acela de a absorbi excesul de lei de pe pia, n condiiile n care ratele
dobnzilor cunoscuser o scdere, iar posibilitatea apariiei unui fenomen inflaionist deosebit
de puternic era actual.
Premisele instrumentului trebuie cutate n particularitile fenomenelor monetare din
prima jumtate a anului 1997. Astfel, n primele luni ale acelui an intrrile mari de valut au
determinat ca oferta s fie mai mare dect cererea de valut. B.N.R. a absorbit excesul de
valut contra lei, pentru a evita aprecierea leului, dar aceast operaiune a determinat un
surplus de moned naional. Sterilizarea acestui surplus s-a fcut fie prin vnzarea valutei din
portofoliul B.N.R. ctre bncile comerciale, fie prin intermedierea vnzrii la licitaie a
titlurilor de stat.
La mijlocul anului 1997, Ministerul Finanelor nu mai putea s ofere dobnzi
avantajoase la titlurile emise pentru a-i finana datorie, iar bncile comerciale aveau rezerve
valutare suficiente.
n aceste condiii, singura soluie pentru sterilizarea cantitii suplimentare de lei era
ca bncile comerciale s-i constituie depozite la B.N.R. n condiii de dobnd competitiv,
care s nu determine deponentul bncilor comerciale s-i retrag plasamentele fcute la
aceasta, sume care ar fi majorat cererea de bunuri, agravnd fenomenele inflaioniste.
Acest instrument are o eficacitate nalt pe termen scurt i implic costuri foarte mari
pentru B.N.R.. Astfel B.N.R. ofer la aceste depozite dobnzi cuprinse ntre 48% i 60% pe
an.
Instrumentul a avut succes nc de la iniiere, suma depozitelor atrase pe termen de o
sptmn a fost de 525 mld. lei, plasamentele fiind fcute de ase bnci, fiecare plasnd 5 i
400 mld. lei.
La nceputul anului 1998, cnd B.N.R. a urcat la nivel superior cifrei de 100%,
instrumentul a fost considerat c sustrage din circuitul economic sume considerabile, fiind o
cale de perturbare a dobnzilor n economie, ce descurajeaz investiiile n economia real.
n anul 1988, ratele dobnzilor la depozitele atrase au crescut n lunile ianuarie i
februarie, nregistrnd o reducere de 10% n luna martie.

51
 Instrumentul, dei a rezolvat o parte din problemele economice, nlturnd spectrul
unor puee inflaioniste puternice, are o importan redus fiind folosit conjunctural pentru
aplatizarea unor situaii dificile ce apar n perioada de tranziie, pe plan monetar.

IV. Concluzii
nfaptuirea politicii monetare in Romania, in ultimii 10 ani a fost conditionata de
gradul de independenta al bancii centrale pe de-o parte, si de transformarile institutionale si de
comportament micro- si macroeconomic pe de alta parte.
n evolutia politicii monetare a BNR distingem doua etape :
1. Perioada 1990-2000
2. Perioada 2000- prezent
ncepand din 1990 debuteaza procesul de liberalizare a preturilor realizata in mai
multe etape pana in 1997, este vorba de un gradualism excesiv care a alimentat inflatia.
Aceasta nu numai a fost ridicata dar si extrem de volatila.
Dupa 1997 urmeaza o a doua etapa de liberalizare a preturilor care a generat o noua
explozie a inflatiei aceasta mentinandu-se foarte ridicata (peste 80% in 1998) pentru a scadea
in 1999 la sub 60% pe fondul unei politice monetare restrictive si a incetinirii ritmului
deprecierii monedei nationale.
n acest context al evolutiei economiei, masurile adoptate de banca centrala in cadrul
politicii sale monetare au vizat constructia unor mecanisme si a unor instrumente de politica
monetara care sa stabilizeze preturile in economie.
n aceasta prima etapa BNR a trebuit sa faca fata la 3 constrangeri majore in
conducerea politicii sale monetare :
- fragilitatea sistemilui bancar
- situatia datoriei externe
- slaba guvernanta corporativa.

52
 n cea de-a doua perioada reducerea inflatiei a fost rezultatul unui mix de politici
economice fovorabile, cu o politica monetara si fiscala in general restrictive. In aceasta
perioada inflatia a scazut de la an la an, de la 52% in 2000 la 6-7% in 2007
ncepand cu 2000 BNR si-a recapatat rolul de formator de rata a dobanzii, influentand
astfel randamentului sistemului bancar.
n toata aceasta perioada pentru a asigura mentinerea ofertei de moneda la un nivel
sustenabil (care sa nu genereze procese inflationiste) BNR a continuat sa sterilizeze excesul
de lichiditate din piata prin instrumentele sale specifice de politica monetara.
n august 2005 BNR isi schimba strategia de politica monetara si trece la tintirea
inflatiei. Aceasta strategie este justificata in principal prin faptul ca strategiile folosite pana
atunci (tintirea agregatelor monetare si a cursului de schimb) nu mai erau eficiente.
n aceasta a doua perioada putem vorbi de o modernizare, dezvoltare si consolidare a
sistemului nostru bancar. Ca si efecte ale politicii monetare din aceasta perioada putem
enumera :
- o mai buna guvernanta corporativa
- o ameliorare a concurentei
- a crescut increderea deponentilor in sistemul bancar
- a crescut gradul de intermediere (ponderea creditului neguvernamental in PIB)
- a crescut gradul de concentrare a activitatii bancare.
n viitor banca central va continua s implementeze strategia de intire direct a
inflaiei. Astfel va fi asigurat apropierea treptat a ratei inflaiei de nivelurile compatibile cu
ndeplinirea criteriului de la Maastricht privind stabilitatea preurilor. Totodat, practicarea
unei politici fiscale prudente va sprijini sustenabilitatea finanelor publice. Este cert faptul c
o inflaie redus i stabil i o poziie fiscal solid vor contribui la ndeplinirea criteriilor de
convergen nominal privind rata dobnzii pe termen lung i stabilitatea cursului de schimb.
Numai n aceste condiii, exist posibilitatea ca Romnia s intre n zona euro la orizontul
anului 2014.

53
 Bibliografie

1. Cerna Silviu Sistemul monetar i politica monetar, Editura

Enciclopedic, 1996
2. Dardac Nicolae, Vascu Teodora Moned i credit, Editura Didactic i
Pedagigic R.A., 2005
3. Dardac Nicolae - Moned, bnci i politici monetare, Editura Didactic i
Pedagigic R.A., 2005
4. Dumitru Ionu Strategii de politic monetar, Editura Universitar, 2009
5. Isrescu Mugur Spre o nou strategie de politic monetar: intirea
direct a inflaiei, BNR 2003
6. Lzrescu Vasile Bncile n economia de pia din Romnia, Editura
Agora, Bacu, 1998
7. Regulamentul nr. 3/1995 al BNR privind procedura de refinanare, M.O.
nr. 164/27 iulie 1995.
8. Normele B.N.R. privind lichiditatea valutar nr. 10/1996
9. Banca Naional a Romniei ( www.bnro.ro ) Raport annual 1998 -
2009

54
10.Vasilescu Adrian - Sptmna financiar, 6 noiembrie 2009 Cum a
devenit leul convertibil
11.Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Contribuii la teoria
macrostabilizrii, Bucureti, Expert, 2006
12.IMPACTUL POLITICILOR MONETARE ASUPRA PIEEI DE
CAPITAL DIN ROMNIA REZUMATUL TEZEI DE DOCTORAT
Ioana Mihaela ANGHELACHE (POCAN) Conductor tiinific: Prof.
univ. dr. Nicolae DARDAC, BUCURESTI, 2005
13.Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale
Romniei, Bucureti, Expert, 2006
14.Daniela Zapodeanu Politici monetare, Cluj-Napoca, Editura Dacia, 2002
15. intirea inflaiei versus intirea agregatelor monetare:
strategii de politic monetar alternative n perspective
aderrii la UE/ Ionela Costic (coord), Dan Dumitru Bucsa,
Ionu Dumitru, Bogdan Moinescu, Andreea Maria Vass,
Bucureti, editura Ase, 2005
16. Bogdan Cpraru Banca Central i mediul economic
repere teoretice, evoluie i analize, Iai, editura
Universitii Al. Ioan Cuza, 2009
17.Dumitru, Ionu, Inflation targeting in Romania-Challenges and
perspectives, disponibil pe http://mpra.ub.uni-muenchen.de/10570/
18.Rapoarte anuale ale BNR 1998-2001, disponibile pe www.bnr.ro
19.Raport asupra inflaiei 1/2001 al BNR, disponibil pe www.bnr.ro
20.Seturi de date ale BNR disponibile la http://www.bnro.ro/Statistica-
87.aspx

55