Piata de capial 1

Piaţa de Capital

Voi începe acest capitol prin a face o distincţie clară între conceptul de piaţă financiară şi
piaţă de capital prezentând în acest sens cele două abordări: continental europeană şi anglosaxonă
pentru a putea sesiza diferenţele, asemănarile, relaţiile de interdependenţă şi incluziune dintre cele
două pieţe. Făcând această delimitare voi prezenta apoi conceptul de cerere şi ofertă de capital,
urmând ca la sfârşitul capitolului să prezint componentele pieţei de capital şi structuta acesteia în
funcţie de mai multe criterii.

1.1 Piaţa financiară şi Piaţa de capital

În economia financiară, circuitul activelor financiare are loc între mulţimea ofertanţilor de
fonduri (investitorii) şi mulţimea utilizatorilor acestora, în vederea realizării unicului scop:
satisfacerea nevoii economice, a cărei finalitate este profitul.
Investitorii sunt cei care efectuează investiţii, prin plasarea fondurilor în scopul valorificării
lor, iar utilizarorii sunt cei care mobilizează fondurile, pentru a-şi finanţa propria activitate
economică. Se transferă, astfel, o parte din resursele financiare existente într-o economie, între cei
care le deţin, prin disponibilizare, către agenţii economici care le folosesc, fie pentru iniţierea unei
activităţi, fie pentru întreţinerea şi dezvoltarea unei afaceri existente. În acelaşi timp, se naşte o relaţie
feed-back, de la utilizatorii de fonduri la investitorii iniţiali, prin distribuirea profitului, obţinut în
urma valorificării resurselor financiare. Într-o economie de piaţă, distribuirea profitului poate fi, însă,
oricând substituită cu distribuirea riscului, în cazul unei utilizări neprofitabile a fondurilor care au
făcut obiectul transferului. Astfel, cei doi parteneri devin, prin propria voinţă, noduri ale unui circuit
financiar, a cărui finalizare poate fi profitul sau eşecul. Tranzacţiile între cele două categorii de
participanţi la fluxul financiar se realizează prin intermediul pieţelor financiare. O schemă simplă cu
privire la circuitul activelor financiare şi asumarea profitului sau riscului între cele doua grupuri de
actori este prezentată în figura 1.1
Piata de capial 2

Mobilizarea activelor financiare

Piaţa financiară
Investitori Utilizatori
Ofertanţii de Utilizatorii de
capital capital

Fig 1.1.Distribuţia ratei de profit sau de risc

Din punctul de vedere al sferei sale de cuprindere, în literatura de specialitate s-au structurat
două concepţii referitoare la piaţa de capital:
- concepţia continental -europeană ( de sorginte franceză)
- concepţia anglo -saxonă
În concepţia clasică continental –europeană, piaţa de capital are o structură complexă, care
cuprinde piaţa monetară, piaţa ipotecară şi piaţa financiară.
Piaţa monetară este piaţa capitalurilor pe termen scurt şi mediu, fiind reprezentată de piaţa
interbancară şi de piaţa titlurilor de creanţă negociabile. Pe piaţa interbancară operează banca de
emisiune, băncile comerciale, băncile specializate, trezoreria statului, casele de economii, care au
calitatea de creditori, dar şi de debitori în cazul completării fondurilor proprii. Tranzacţiile pe această
piaţă îmbracă forma acordării-rambursării creditelor. Pe piaţa titlurilor de creanţă negociabile,
operatorii pot fi toţi agenţi economici. Instrumentele negociate sunt: certificatele de depozit (titluri
negociabile ce atestă existenţa unui depozit în cont), biletele de trezorerie (emise de societăţi
comerciale, cu excepţia instituţiilor de credit), bonurile de tezaur (emise de trezoreria statutului),
titlurile pe termen scurt (emise de instituţii financiare).
Piaţa ipotecară este o piaţă specifică finanţării construcţiei de locuinţe, pe care acţionează
organismele ce acordă împrumuturi sub forma creditului ipotecar, organismele specifice de
refinanţare care asigură reântregirea fondurilor creditoare, precum şi băncile ipotecare. Acestea emit
obligaţiuni ipotecare tranzacţionabile pe pieţele reglementate în scopul obţinerii de lichidităţi.
Piaţa financiară este piaţa capitalurilor pe termen lung, pe care se emit şi se tranzacţionează
valori mobiliare ce servesc drept suport al schimbului de capitaluri. Piaţa financiară este cea pe care
se cumpără şi se vând active financiare, fără a fi schimbată natura lor. Ea exprimă o relaţie directă
între deţinătorul şi utilizatorul de fonduri.
Piata de capial 3

Piaţa de capital

Piaţa Paţa
monetară ipotecară

Piaţa
financiară

Fig 1.2. Structura pieţei de capital în concepţie continental-europeană

În concepţia anglo-saxonă, piaţa de capital formeză împreună cu piaţa monetară şi cu piaţa

asigurărilor ceea ce se numeşte, cu un termen atotcuprinzător, piaţa financiară. În acest context
piaţa de capital este sinonimă cu piaţa instrumentelor financiare care asigură investirea capitalurilor
pe termen mediu şi lung. Spre deosebire de aceasta, piaţa monetară realizeză atragerea şi plasarea
capitalurilor pe termen scurt prin intermediul pieţei interbancare, al pieţei scontului, al pieţei efectelor
de comerţ, al pieţei certificatelor de depozit, al pieţelor eurovalutelor.

Piaţa financiară

Piata Piaţa
Investitori monetară asigurărilor Utilizatori

Piaţa
de capital

Fig 1.3. Structura pieţei financiare în concepţie anglo-saxonă

Practica din România pune în evidenţă opţiunea pentru concepţia anglo-saxonă potrivit
căreia piaţa de capital este o componentă a pieţei financiare.
O dată făcută această delimitare strictă între cele două concepte de piaţă financiară şi piaţă de
capital voi încerca în continuare o mai bună definire a pieţii de capital şi a elementelor definitorii ale
acesteia.
Piaţa de capital este specializată pe tranzacţii cu active financiare pe termen mediu şi lung,
prin intermediul lor asigurându-se transferurile de capitaluri disponibile către utilizatorii ale căror
nevoi depăşesc posibilităţile interne de acoperire. Motivaţia principală a unei pieţe de capital constă
în economia şi plasarea valorilor mobiliare ale agenţilor economici în căutare de capital, către
posibilii investitori, deţinătorii excedentelor de capital. Valorile mobiliare emise în vederea atragerii
Piata de capial 4

de capital sunt negociabile şi transferabile. Adică pot fi transferate de la un un posesor la altul,

oferind investitorului posibilitatea de a vinde oricând produsul respectiv la un prerţ specific pieţei sau
care rezultă din negociere la un moment dat.
Piaţa de capital oferă modalităţi de investire, respectiv de atragere a capitalului, diferite de
cele specifice sistemului bancar. Ca o alternativă la constituirea depozitelor bancare, investitorii pot
achiziţiona valori mobiliare, iar emitenţii, pentru a nu apela la credite bancare, pot atrage capitaluri
prin emisiunea de acţiuni şi obligaţiuni. Cele două alternative de investire sunt prezentate şi în
diagrama 1.4.

Depozite Piaţa bancară Împrumut

Oferta de fonduri Emisiune de titluri Cererea de fonduri

Piaţa de
Plasament capital Investiţii financiare

Fig 1.4. Cererea şi oferta de fonduri

Aşadar într-o economie mişcarea fondurilor disponibile se pot realiza prin două modalităţi:
- finanţare indirectă care presupune concentrarea disponibilităţilor băneşti la bănci şi
utilizarea de către acestea a resurselor pentru creditare
- finanţare directă ce se realizează prin emisiune de instrumente financiare de către
utilizatorii de fonduri pe piaţa finanaciară
Piata de capial 5

Din punctul de vedere al necesităţii de capital cererea poate fi:

- structurală, concretizată în finanţarea de investiţii productive, de bunuri şi servicii, de
creare de noi societăţi, de dezvoltare a celor existente, de achiziţionare de bunuri sau servicii de către
persoane fizice sau juridice
- conjuncturală, datorită unor necesităţi tranzitorii, depinzând de factori legaţi de limitări la
plafonul de credite pe piaţa monetară, deficite bugetare şi ale balenţelor de plăţi.
Oferta de capital provine din economisire, adică din tot ce rămâne din posesia deţinătorilor de
venituri după ce-şi satisfac nevoile de consum. Deţinătorii de capital sunt reprezentaţi, pe de o parte,
de instituţii – organizaţii economice, bănci, case de economii – şi pe de altă parte, din persoane
particulare. Importanţa acestora din urmă, ca pondere în totalul investitorilor, a condus la
internaţionalizarea pieţelor de capital, adică la posibilitatea investirii fondurilor băneşti disponibile în
titluri emise de agenţi economici aparţinând altei ţări.

1.2 Componentele pieţei de capital

Cele două componente ale pieţei de capital privite prin prisma momentului în care se face
tranzacţia sunt: piaţa primară şi piaţa secundară.

1.2.1. Piata primara de capital

Piaţa primară are rol de plasare a emisiunilor de titluri mobiliare pentru atragerea
capitalurilor financiare disponibile pe termen mediu şi lung atât pe pieţe interne de capital cât şi pe
piaţa internaţională. Aceasta are câteva caracteristici pe care le voi enumera şi descrie în continuare:
1. Este acel segment de piata pe care se emit si se vand sau se distribute valori mobiliare catre
primii detinatori, emitenţii de titluri obţinând astfel fondurile necesare pentru dezvoltarea afacerilor
lor.
2. Tot în cadrul acestei pieţe se pot majora capitalurile sociale prin reinvestirea profiturilor.
3. Piaţa primară are rolul de a transforma active financiare pe termen scurt în capitaluri
disponibile pe termen lung.
4. Pe piaţa primară se vând valorile mobiliare de catre entităţi care au nevoie de resurse
financiare şi se cumpără de către alte entităţi sau persoane fizice posesoare de economii pe termen
mediu şi lung.
Piata de capial 6

Emitenţii de valori mobiliare pot opta privitor la lansarea pe piaţă a titlurilor, între a derula ei
operaţiunea sau a apela la intermediari. Observăm apariţia celui de-al treilea participant pe piaţa
primară după solicitantul de capital şi ofertantul de capital şi anume intermediarul. Aceşti
intermediari au un rol deosebit pe piaţa de capital şi automat pe piaţa primară prin faptul că sunt cei
care asigură vânzarea titlurilor pe piaţă. Aceştia pot fi Societăţi de Servicii de Investiţii Financiare,
bănci comerciale, societăţi de investiţie.
Indiferent de modalitatea aleasa emitentii atrag resurse financiare pe piata primara in scopuri
anuntate in mod public inainte de derularea ofertei.
Piata primara permite atragerea capitalurilor in scopul constituirii sau majorarii capitalului
social, precum si apelarea la resurse imprumutate, ofera cadrul practic ca o societate inchisa sa devina
societate comerciala deschisa, prin oferta publica de vanzare de actiuni, prin emiterea unor
obligatiuni convertibile in actiuni.

1.2.2. Piata secundara de capital

Cea de-a doua componentă principală a pieţei de capital este piaţa secundară. Odată puse în
circulaţie titlurile mobiliare prin emisiunea pe piaţa primară, acestea fac obiectul tranzacţiilor pe piaţa
secundară. Existenţa acestui tip pe piaţă oferă posibilitatea deţinătorilor de acţiuni şi obligaţiuni să le
valorifice înainte ca acestea să aducă profit (dividende sau dobânzi). Piaţa secundară reprezintă, în
acelaşi timp, modalitatea de a concentra în acelaşi loc investitorii particulari sau instituţionali, care
pot vinde sau pot cumpăra titluri mobiliare, având garanţia că acestea au valoare şi pot fi reintroduse
oricând în circuit.
Piaţa secundară este expresia aproape perfectă a reglării libere între cererea şi oferta de
valori, fiind un barometru, în primul rând, al nevoii de capital, dar şi al stării economice, sociale şi
politice a unei ţări. Din acest punct de vedere, piaţa secundară de capital poate fi considerată o piaţă
absolută, unde legea cererei şi a ofertei găseşte terenul propice acţiunii sale neângrădite. Asigurând
mobilitatea capitalurilor, a lichidităţilor pe termen lung şi mediu, a negociabilităţii oricărui titlu trecut
pe piaţa primară, piaţa secundară atrage, deopotrivă investitori “ de profesie”, dar şi investitori “ de
ocazie”, în speranţa unui profit maxim într-un timp record.
Piaţa secundară asigură prin intermediul bursei de valori mobiliare atât buna funcţionare a
pieţei primare, cât şi lichiditatea şi mobilitatea economiilor. Investitorii au posibilitatea de a negocia
în orice moment acţiunule şi obligaţiunile deţinute în portofoliu sau pot cumpăra noi valori mobiliare.
Piata de capial 7

Lichiditatea pieţei le permite să realizeze rapid arbitraje de portofoliu, fără a aştepta scadenţa
titlurilor obţinute. Piaţa secundară concentrează cererea şi oferta derivată, care se manifestă după ce
piaţa valorilor mobiliare s-a constituit.

Orice piata de capital poate concura la realizarea unor mutatii in structura de productie a unei
economii.
Piata secundara este o piata organizata, care asigura operatorilor urmatoarele avantaje:
 ofera informatii referitoare la produsul ce urmeaza a fi tranzactionat;
 informatiile despre produs si despre emitent sunt difuzate in marea masa a investitorilor.
 ofera informatii privind nivelul si miscarea pretului de piata.
Obiectivele pietei secundare sunt:
1. -protectia invetitorilor, realizata prin transparenta, reglementarea si supravegherea
pietei.
2. -lichiditatea pietei si stabilirea cursului- nu exista fluctuatii mari de prêt pe o piata
matura, iar pretul este intodeauna corelat cu rentabilitatea societatii cotate.

1.2.3.Interferente ale pietei primare pe piata secundara

Cele două segmente de piaţă se intercondiţionează. Piaţa secundară nu poate exista fără piaţa
primară şi, totodată, funcţionarea pieţei primare este influenţată de capacitatea pieţei secundare de a
realiza tranferabilitatea valorilor mobiliare şi transformarea lor în lichidităţi.
Mecanismul care face legătura dintre utilizatorii de fonduri (emitenţii de hârtii de valoare) şi
cei care deţin capitalul (investitorii) este prezentat în figura urmatoare:

Piaţa primară Piaţa secundară

Societăţi Firmă de
Utilizatorii Investitor brokeraj Investitori
de fonduri mobiliare

Fig 1.5

Piata secundara nu poate exista fara piata primara, deoarece piata primara ofera pietei
secundare produsele pe care urmeaza sa le tranzactioneze. In sens invers piata secundara ofera pietei
Piata de capial 8

primare informatii despre vandabilitatea produselor emise si pretul la care acestea pot fi atrase,
precum si informatii cu privire la nivelul de absorbtie si de remisie al unei actiuni.

1.3 Piata de capital din Romania

Premisele aparitiei pietei de capital din Romania au fost create o data cu promulgarea
Legii 31/1990 privind societatile comerciale, care a asigurat cadrul legal necesar nasterii si
dezvoltarii societatilor de capitaluri si, totodata a constituit un cadru pentru principalele produse
utilizate pe piata de capital: actiunile si obligatiunile.Potrivit acestei legi societatile comerciale pe
actiuni au putut face apel la economiile publicului pentru infiintare sau pentru majorarea
capitalului.Primele atrageri de capital de la populatie au fost realizate de bancile “Ion Tiriac” si
“Bankoop”.Astfel, putem defini anul 1990 drept moment al aparitiei pietei primare de capital.
Un moment important l-a constituit adoptarea Legii nr. 58/1991 a privatizarii
societatilor comerciale care a relevant, o data in pus, nevoia existentei unei piete secundare.Aceasta a
introdus pe piata financiara, intr-o cantitate masiva, hartii de valoare la purtator-certificate de
proprietate, care desi nu au fost considerate valori mobiliare, au avut rolul de a familiariza publicul cu
titlurile de valoare si, nu in ultimul rand, de a demonstra necesitatea crearii unui cadru organizat
pentru vanzarea/cumpararea acestora.Mai mult decat atat, a instituit primii investitori institutionali-
cele cinci fonduri ale proprietatii private-care, desi hibrizi au avut rolul de a familiariza populatia cu
institutia “investitorului de portofoliu”.
In anul 1992, certificatele de proprietate au fost emise si distribuite in forma
materializata la purtator. Anul 1992 a reprezentat si momentul derularii primei oferte publice de
actiuni contra numerar, din cadrul procesului de privatizare, oferta ce a fost efectuata de catre Agentia
Nationala pentru Privatizare si BRD cu sprijinul unei societati de consultanta din Marea Britanie.
Eforturile de a constitui o piata secundara organizata pentru certificatele de proprietate
au ramas fara rezultat , dar “piata gri” a devenit din ce in ce mai activa si a constituit fermentul pentru
aparitia primilor intermediari.Catre sfarsitul anului 1992 s-a infiintat Agentia Nationala pentru Titluri
de Valoare, ca directie in Ministerul de Finante.Paralel la Banca Nationala a Romaniei s-a creat
Centrul de Proiectare si Implementare a Pietei de Capital-“embrionul “ viitoarei Burse de Valori
Bucuresti.
Piata de capial 9

S-a simtit nevoia unei piete alternative celei bancare, deoarece lipsa alternativelor de
plasament a condus la proliferarea jocurilor piramidale, iar tolerarea acestora de catre autoritati
urmata de prabusirea lor, a generat o confuzie la nivelul investitorilor individuali.
Odata cu aparitia Ordonantei nr. 18/993 privind reglementarea tranzactiilor nebursiere
cu valori mobiliare si organizarea unor institutii de intermediere, a fost infiintata Agentia Valorilor
Mobiliare (A.V.M.), prin transformarea Agentiei Nationale pentru Titluri de Valoare
(A.N.T.V.M.).Aceasta entitate constituita ca Directie Generala in Ministerul de Finante a creat cadrul
de reglementare minim necesar pentru inceputul pietei de capital din Romania, prin elaborarea
Regulamentului privind autorizarea societatilor de intermediere de valori mobiliare si a agentilor de
valori mobiliare aprobate de HG nr. 788/1993.
In acest context a aparut o categorie importanta de operatori-intermediari autorizati-ca
participanti directi si exclusivi la incheierea operatiunilor de vanzare-cumparare de valori mobiliare-
fapt ce a creat premisele nasterii Bursei de Valori Bucuresti si, mai tarziu, a pietei extrabuesiere
romanesti.
O alta categorie de investitori, investitorii institutionali, au aparut sub forma fondurilor
mutuale, intr-un moment in care piata de capital era practice inexistenta.
Cronologic vorbind, s-a asistat la un fenomen de aparitie a unor fonduri mutuale
(FMOA administrat de SAFI) care, desi trebuiau sa desfasoare o activitate specifica pietei de capital,
ele erau infintate si functionau undeva la interferenta dintre Legea nr. 31/1990 privind societatile
comerciale, Legea nr.33/1991 privind activitatea bancara si Codul Civil, nefiind autorizate de nici o
autoritate specifica pietei bancare sau a pietei de capital.
In 1994 a fost adoptata Legea nr. 52 privind valorile mobiliare si bursele de valori care
au creat conditiile pentru aparitia de noi institutii pe piata:
1. Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare prin transformarea Agentiei Valorilor
Mobiliare, ca autoritate administrative autonoma , subordonata Parlamentului;
2. Bursa de Valori Bucuresti
3. Societati de Depozitare
4. Societati de Registru.
Dupa aparitia Legii nr. 52/1994, atat piata primara cat si cea secundara au devenit din ce in ce
mai active, iar numarul participantilor pe pita a crescut considerabil.
C.N.V.M. a preluat toata activitatea de reglementare a pietii de valori mobiliare, autorizand
toate entitatile neautorizate si dezvoltand-o mai departe.
Incepand cu 1995, C.N.V.M a extins aria de reglementare si autorizare catre toti actorii pietii
de capital, fie ei emitenti, intermediari, depozitari sau investitori, carora li s-a impus un sistem de
Piata de capial 10

conduita si reguli pe baza carora sa functioneze, astfel incat sistemul, respectiv piata de capital sa
reprezinte o entitate organizata.
In anul 1995 a fost reinfiintata Bursa de Valori Bucuresti printr-o decizie a Guvernului
Romaniei, o intrerupere de aproape 50 de ani, ca piata de licitatie. Anul 1996 este marcat de crearea
pietei RASDAQ, ca piata de negociere.Aceasta asigura o circulatie libera si intense a valorilor
mobiliare la un curs negociabil ce reflecta interesul investitorilor pentru detinerea titlurilor necotate la
bursa.
In 1997 are loc lansarea primului indice bursier la B.V.B.
Institutiile pietei de capital sunt:
1. B.V.B.
2. Bursa Electronica RASDAQ
3. Societatea Nationala de Compensare, Decontare si Depozitare (S.N.C.D.D.);
4. Registrele independente.
Noul cadru legislativ este coerent, unitar si in acord cu normele si practicile existente pe
pietele internationale acesta asigura o mai buna transparenta, o protectie a investitorilor la standarde
europene, o crestere a lichiditatii pietei prin introducerea de noi instrumente finannciare, si intarirea
rolului C.N.V.M. ca autoritate de supraveghere si control.