STUDIU DE CAZ - ”CRIZA ECONOMICĂ ÎN EUROPA”

3.1 Criza din perspectivă istorică

3.1.1 Introducere
„O furtună perfectă.” Aceasta este metafora care caracterizează criza globală actuală.
Nici o altă recesiune economică manifestată după cel de-al Doilea Război Mondial nu a fost
atât de severă ca recesiunea de astăzi. Deși un număr mare de crize au avut loc în ultimele
decenii în întreaga lume, aproape toate dintre ele au rămas evenimente naționale sau
regionale, fără a avea un impact global.
De data aceasta este diferit. Criza actuală nu are nici o potrivire recentă 1. Pentru a găsi
un declin de o profunzime și amploare asemănătoare, trebuie să fie evocat recordul din 1930.
Un nou interes în criza din 1930, clasificată de obicei drept Marea Depresiune, a apărut ca un
rezultat al crizei actuale. Până acum, a fost frecvent utilizată drept referință pentru evaluarea
declinului mondial actual.
„Marea criză economică sau Marea depresiune a fost o perioadă caracterizată printr-o
scădere dramatică a activităţii economice mondiale. Primele semne ale crizei s-au manifestat
încă din anul 1928.”2
Scopul acestui capitol este de a reda perspectiva istorică a crizei actuale. În prima parte
vor fi subliniate asemănările și deosebirile, cu privire la cauzele, durata, impactul și originile
geografice dintre depresia din 1930 și criza actuală. Având în vedere că ambele depresiuni s-
au manifestat la nivel global, sunt analizate mecanismele de transmitere și canalele de
propagare a crizei în diferite țări. Apoi sunt precizate asemănările și deosebirile dintre
politicile de răspuns în ambele cazuri. În cele din urmă, o serie de lecții din trecut sunt luate în
considerare.
Înainte de a face comparațiile în timp, trebuie precizat că deși statistic, datele din
epocile anterioare sunt departe de a fi complete, conturile naționale istorice de cercetare și
statisticile întocmite de către Liga Națiunilor oferă dovezi amănunțite pentru acest capitol. 3
Desigur, orice comparație istorică ar trebui să fie tratată cu prudență. Există diferențe
fundamentale între epocile anterioare, referitoare la structura economiei, gradul de
globalizare, natura inovației financiare, starea tehnologiei, gândirea și politicile economice
etc. Acordarea atenției cuvenite acestor diferențe este foarte importantă atunci când se deprind
concluzii utile.

3.1.2 Mari crize din trecut

De la Marea Depresiune din 1930, actuala criză este cea mai profundă și cea mai
răspândită la nivel mondial, manifestându-se simultan în majoritatea țărilor. Aceasta
1
Criza actuală nu are încă o denumire comună acceptată. ”Marea Recesiune” a fost propus dar rămâne de văzut
dacă va fi acceptat.
2
Florin Bonciu – Economie mondială, Editura Universitară, București, 2009, pagina 155
3
Vezi de exemplu Smits, Woltjer și Ma (2009).
marchează revenirea fluctuațiilor economice de o amplitudine ne mai întâlnită încă din
perioada interbelică, și a stârnit din nou interesul pentru experiența trăită pe durata Marii
Depresiuni. De precizat este însă și faptul că, pe lângă criza din 1930, actuala criză se mai
aseamănă de asemenea și cu crizele de înaintea Primului Război Mondial, 1873, 1893 și în
mod special cu panica financiară din 1907.
Există asemănări clare între crizele din 1907-1908, 1929-1935 și 2007-2009 în ceea ce
privește condițiile inițiale și originea geografică. Toate au avut loc în urma unei expansiuni
susținute, caracterizată prin bani și expansiunea creditelor, creșterea activelor prețurilor și
încrederea mare a investitorilor și optimismul excesiv în asumarea riscurilor. Toate acestea s-
au declanșat în primă instanță în urma evenimentelor din Statele Unite ale Americii, deși
dezechilibrele și cauzele care stau la bază au fost mai complexe și mai răspândite, afectând
profund economia mondială.
În toate cele trei episoade, dificultățile din sectoarele financiare cu repercusiuni la nivel
mondial au fost cheia unui canal de transmisie pentru economia reală, alături de contracțiile
puternice din comerțul mondial. În fiecare dintre cazuri, dificultățile financiare de la originea
crizei au fost urmate de o recesiune profundă în economia reală.
Panica financiară din 1907 se aseamănă în unele privințe cu recenta criză, deși unele țări
din Europa au reușit să evite în mare parte dificultățile financiare. Aceste dificultăți se referă
la acumularea de credite și creșterea prețurilor activelor în perioada premergătoare a crizei,
conduse de un sector financiar insuficient supravegheat, amintind de expansiunea în mare
parte necontrolată de ”umbra” sistemului bancar în ultimii ani, și rolul important al deficitului
de lichiditate în perioada de vârf a panicii.
Tot în 1907, în perioada de glorie a clasicului standard de aur, și prima perioadă a
globalizării, țările au fost puternic conectate prin intermediul finanțelor și a comerțului
internațional. Prin urmare, evenimentele petrecute pe piețele financiare din Statele Unite au
fost transmise rapid către alte economii. Fluxurile de capital și economia mondială au fost
negativ afectate, iar economia mondială a intrat într-o recesiune dură dar relativ scurtă, urmată
de o recuperare puternică. ( Vezi figura 2.1 ).
 Figura 2.1 Nivelul PIB-ului pe parcursul celor trei crize economice globale

În perioada premergătoare a crizei și a depresiei din 1930, mai multe dintre aceste
caracteristici au fost identificate. Cu toate acestea, au existat de asemenea diferențe esențiale,
în special în ceea ce privește gradul redus al integrării financiare și comerciale de la început.
La sfârșitul anilor 1920, economia mondială nu a depășit rupturile și distrugerile din comerț și
sectorul financiar rezultate din Primul Război Mondial, chiar dacă noile invenții tehnologice
precum electricitatea și motorul cu ardere internă au condus la transformări structurale și
creșterea productivității.
Gradul de integrare economică la nivel mondial și mărimea fluxurilor internaționale de
capital au decăzut în mod semnificativ. Revenirea treptată la un standard de schimb al aurului
în 1920, după Primul Război Mondial, a fost insuficientă pentru restabilirea credibilității și a
ordinii financiare internaționale. (Vezi graficul ...). Controversele legate de reparațiile
germane prevăzute în Tratatul de la Versailles modificate în 1920, au fost sursa principală a
tensiunilor financiare și internaționale.
Recesiunea de la începutul anilor 1930 s-a accentuat dramatic din cauza eșecurilor
masive ale băncilor din SUA și Europa și a reacțiilor politice inadecvate. O creștere a gradului
de protecționism (figura 2.2) și ajustarea asimetrică a cursului de schimb a provocat ravagii
asupra comerțul mondial și asupra fluxurilor internaționale de capital. Prin intermediul
mecanismelor multiple de transmisie, criza, care a apărut prima dată în Statele Unite în 1929-
1930, s-a transformat într-o depresie la nivel mondial, cu pierderi drastice pe durata a mai
multor ani consecutivi a PIB-ului și a producției industriale, înaintea stabilizării și a
recuperării fragile sesizate în jurul anului 1933 (figura 2.3).

Figura 2.2 Media mondială a tarifelor proprii pentru 35 de țări, 1865-1996, medie
neponderată ca procent din PIB.

Statisticile de înaltă frecvență sugerează că derularea recesiunii din anii 1930 a fost ceva
mai întinsă, iar răspândirea ei asupra economiilor majore a fost mai lentă în comparație cu
criza actuală. Colapsul actual din comerț, scăderea prețurilor activelor și recesiunea din
economia reală sunt rapide și sincrone, la un nivel cu doar câteva paralele istorice.
Pe baza celor mai recenți indicatori și a celor mai recente previziuni, impactul negativ al
Marii Depresiuni se dovedește a fi mai sever și mai durabil decât impactul crizei actuale. De
asemenea, parțial din cauza contextului politic, gradul de decuplare în unele regiuni ale lumii
(părți din Asia, Uniunea Sovietică, și America de Sud) a fost mai mare în anii 1930. Poate
surprinzător este faptul că, în timp ce în mijlocul anului 1930 și țările periferice din economia
mondială au avut tendința de a fi afectate într-o măsură similară, în contextul crizei actuale,
cele mai negative efecte asupra economiei reale par să apară nu neapărat în țările care stau la
originea crizei, ci în unele economii emergente a căror creștere a fost extrem de dependentă
de intrările de capital străin, Europa de astăzi fiind cel mai bun exemplu.

Figura 2.3 Producția industrială mondială în timpul

Marii Depresiuni și criza actuală

O altă diferență crucială este faptul că anii `30 au fost caracterizați de scăderi puternice
și persistente in ceea ce privește nivelul global al prețului, cauzând un impuls deflaționist
sever prezis de politicile restrictive promovate. În ciuda scăderii puternice a presiunilor
inflaționiste, un astfel de șoc este posibil să fie evitat în contextul crizei actuale.
În cele din urmă, anii 1930 au înregistrat creșteri ale șomajului la un nivel fără
precedent atât în SUA, unde rata șomajului a atins 38% în 1933, cât și în Europa unde a ajuns
la 43% în Germania și 30% în alte țări. În ciuda creșterii ulterioare a șomajului prognozat pe
2010, se pare că o creștere similară a șomajului și scăderea în utilizarea resurselor pot fi
evitate astăzi, datorită politicilor anticiclice mai puternice și a stabilizatorilor automați
promovate astăzi la nivel mondial (vezi figura 2.4).
Recesiunea actuală este evident cea mai severă din 1930 încoace, dar până acum mai
puțin severă în ceea ce privește declinul producției. În ceea ce privește gradul subit al stresului
financiar, și claritatea scăderii comerțului mondial, activitatea economică și prețul activelor,
actuala criză s-a dezvoltat mai repede decât în timpul Marii Depresiuni.
Declinul comerțului mondial este mai puternic decât în anii 1930. În ciuda scăderii
inițiale mai accentuate din 2008-2009, stabilizarea și redresarea promit să fie mai rapide în
contextul crizei actuale decât în cel din anii 1930. În cazul în care cele mai recente previziuni
ale Comisiei Europene vor fi confirmate, acest lucru va reprezenta o diferență crucială între
perioada actuală și perioada interbelică.
Totuși, riscurile negative considerabile înconjoară perspectiva. Acestea se referă la
riscurile gradului ridicat de îndatorare financiară în comparație cu anii 1930, la antrenamentul
proeminenței datoriei și rezoluția dezechilibrelor globale care se numără printre factorii care
stau la baza modelării transmisiei și profunzimii crizei actuale.
 Figura 2.4 Ratele șomajului în timpul Marii Depresiuni
și actuala criză din SUA și Europa

3.2 Cauzele fundamentale ale crizei economice actuale

3.2.1 Introducere
Adâncimea și suflul actualei crize financiare globale sunt fără precedent în istoria
economică de după război. Criza fost precedată de o perioadă relativ lungă de creștere rapidă
a creditelor, abundență de lichiditate, prime de risc reduse, pârghie puternică, creșterea
prețurilor activelor și dezvoltarea bulelor în sectorul imobiliar. Poziția levierului întins și
nepotrivirea scadențelor au condus la vulnerabilitatea instituțiilor financiare la corecțiile de pe
piețele activelor, la deteriorarea performanței împrumuturilor și tulburarea piețelor de
finanțare en-gros. Astfel de episoade s-au mai întâmplat și înainte iar exemplele în acest sens
sunt numeroase (Japonia și țările nordice la începutul anilor 1990; criza din Asia de la
sfârșitul anilor 1990). Diferența esențială dintre aceste episoade și actuala criză este
dimensiunea sa globală.
Atunci când criza a izbucnit, în vara anului 2007, nesiguranța din rândul băncilor cu
privire la solvabilitatea omologilor lor s-a evaporat odată ce au investit în produse financiare
foarte complexe, opace și supraevaluate. Ca urmare, piața interbancară și primele de risc la
creditele interbancare au crescut. Băncile s-au confruntat cu o problemă serioasă în ceea ce
privește lichiditățile, deoarece au întâmpinat dificultăți majore în derularea datoriei pe termen
scurt. În acel stadiu, factorii de decizie politică încă percepeau criza ca o problemă de
lichiditate. De asemenea au apărut și temeri cu privire la solvabilitatea instituțiilor financiare
individuale, însă colapsul sistemic era considerat improbabil. Pe lângă asta, s-a considerat că
economia europeană ar fi, spre deosebire de economia Statelor Unite, în mare parte imună la
turbulențele financiare. Această convingere a fost alimentată de percepția că economia reală,
deși încetinită, a înflorit pe baza unor fundamente solide, cum ar fi creșterea rapidă a
exporturilor și poziția financiară solidă a gospodăriilor și a întreprinderilor.
 Aceste percepții s-au schimbat dramatic în septembrie 2008. Falimentul Lehman
Brothers și temerile legate de gigantul în asigurări, AIG (care a fost în cele din urmă salvat),
asociate cu salvarea lui Fannie Mae și Freddy Mac, au tras după ei instituții financiare
importante din SUA și UE. Panica a izbucnit pe piețele bursiere, evaluările de piață ale
instituțiilor financiare s-au evaporat, investitorii s-au grăbit spre singurele refugii care păreau
că au mai rămas (de exemplu obligațiuni suverane), iar topirea completă a sistemului financiar
a devenit o reală amenințare. Criza a început astfel să se hrănească singură cu băncile forțate
să restrângă creditele, activitatea economică prăbușindu-se, cărțile de credit deteriorându-se,
băncile reducând creditele în continuare și așa mai departe. Recesiunea din piețele activelor s-
a răspândit rapid în întreaga lume. Deoarece creditele comerciale au devenit rare și scumpe,
comerțul mondial a scăzut iar întreprinderile industriale au înregistrat scăderi în vânzări și
stocuri din ce în ce mai mari.
Acest set de lanțuri de evenimente au realizat cadrul pentru cea mai adâncă recesiune
din Europa după anii 1930. Previziunile de creștere economică au fost revizuite descendent
într-un ritm record (figura 2.5 și2.6). Deși contracția părea să fie la fund, o scădere de 4% s-a
prezis pentru anul 2009 în zona euro și în întreaga Uniune Europeană, iar pentru anul 2010 s-a
prezis o modestă creștere în activitate.
Ratele dobânzilor au fost reduse semnificativ, băncile au acces aproape nelimitat la
creditele cu facilități de ultimă instanță, cu băncile lor centrale, ale căror bilanțuri s-au extins
masiv, și s-au acordat capitaluri noi sau garanții din partea guvernelor lor. Au fost introduse
sau ridicate garanții pentru depozitele de economii, iar guvernele au oferit stimulente fiscale
substanțiale.

Figura 2.5 Prognoza PIB-ului pe 2009

 Figura 2.6 prognoza PIB-ului pe 2010

3.2.2 Cronologia principalelor evenimente

Expunerea largă a unui număr mare de state membre a Uniunii Europene la problema
Statelor Unite s-a descoperit în vara anului 2007, când BNP Paribas a înghețat răscumpărările
pentru trei fonduri de investiții, invocând incapacitatea sa de a valorifica produsele
structurate. Ca urmare, riscul contrapartidei dintre bănci a crescut dramatic, așa cum se
reflectă în creșterea ratelor practicate reciproc între bănci pentru creditele pe termen scurt 4. În
acel moment, cei mai mulți observatori nu au fost avertizați că criza sistemică ar putea
reprezenta o amenințare. Acest lucru a început să se schimbe în primăvara anului 2008, odată
cu eșecurile băncii Bear Stearns din Statele Unite și băncile europene Northern Rock și
Landesbank Sachsen. Aproximativ o jumătate de an mai târziu, lista cu băncile aflate în prag
de faliment a crescut destul de mult încât să se tragă un semnal de alarmă cum că ne-am afla
în pragul unui colaps sistemic. Lista cuprindea: Lehman Brothers, Fannie May și Freddie
Mac, AIG, Washington Mutual, Wachovia, Fortis, băncile din Islanda, Bradford & Bingley,
Dexia, ABN-AMRO și Hypo Real Estate. Pagubele ar fi fost devastatoare daca guvernele nu
ar fi intervenit cu numeroase operațiuni de salvare.
În septembrie 2008, când banca Lehman Brothers a intrat în faliment, indicele TED
Spread5 s-a ridicat la un nivel fără precedent. Asta a făcut ca investitorii să devină și mai

4
Schimbarea creditelor implicite, prima de asigurare pe portofoliile băncilor a crescut. Cea mai mare parte e
acestei creșteri s-a datorat unui factor sistemic comun.
5
Este diferenta dintre ratele dobanzii la creditele interbancare pe 3 luni (eurodollar) si pe 3 luni la US datoria
publica ( “T-facturi”). TED este un acronim format din T-Bill and ED (simbolul pentru contractul futures
eurodollar). Initial, TED spread a fost diferenta dintre ratele dobanzilor la contractele futures pe 3 luni la US
Treasuries si Eurodollars de la London Interbank Offered Rate (LIBOR). TED este acum calculat ca diferenta
intre rata dobanzii la contractul de trei luni T-factura si contractul LIBOR. Marimea este, de obicei exprimata in
puncte de baza (bps). De exemplu, in cazul în care rata T-este de 5,10% si LIBOR ED de 5,50% atunci TED
SPREAD este de 40 bps. El fluctueaza insa cel mai mult, istoric, a ramas in intervalul de 10 - 50 bps (0,1% şi
0,5%), pana in 2007. O crestere a TED spread semnifica o recesiune in piata de valori din SUA, caz in care
llichiditatea/masa monetara se retrage din piete.
precauți cu privire la riscul portofoliilor bancare, iar pentru bănci a devenit mai dificil să
acumuleze capital cu ajutorul acțiunilor și a depozitelor. Instituțiile expuse la risc, nu se mai
puteau finanța și a trebuit să vândă activele și să-și restricționeze împrumuturile. Prețul
activelor au scăzut, fapt ce a condus la reducerea capitalului iar mai apoi a creditării.
Principala măsură luată de marile bănci centrale din Statele Unite dar și din Europa, a
fost de a reduce ratele dobânzilor oficiale la minime istorice, astfel încât să conțină costurile
de finanțare a băncilor. De asemenea au asigurat lichidități suplimentare garantate, pentru a se
asigura că instituțiile financiare nu trebuie să recurgă la vânzări fulger. Aceste măsuri, care au
dus la o extindere masivă a bilanțurilor băncilor centrale, au fost în mare parte de succes. Cu
toate acestea, împrumuturile bancare acordate sectorului corporativ nefinanciar au continuat
să se reducă progresiv (figura 2.7). Stocurile de credit nu s-au contractat, dar acest lucru poate
reflecta pur și simplu faptul că debitorii corporativi au fost forțați să maximizeze utilizarea
liniilor de credite bancare existente, iar accesul lor la piețele de capital a fost tăiat.
Guvernele au descoperit în curând că furnizarea de lichidități nu era suficientă pentru
restabilirea funcționării normale a sistemului bancar, din moment ce mai exista de asemenea o
problemă profundă, a unei potențiale insolvențe asociată cu subcapitalizarea. Deprecierile
băncilor sunt estimate la peste 300 de miliarde de dolari în SUA (peste 10% din PIB), iar în
zona euro între 500 și 800 de miliarde de euro ( până la 10% din PIB). În octombrie 2008, în
Washington și în Paris, țările importante au convenit să conceapă programe financiare care să
asigure faptul că pierderile de capital ale băncilor să fie contracarate. Inițial, guvernele au
continuat să furnizeze capital nou sau garanții privind activele toxice. Ulterior, concentrarea s-
a mutat asupra salvării activelor, cu ajutorul activelor toxice schimbate în bani sau active
sigure cum ar fi titlurile de stat. Prețul activelor toxice a fost în general fixat între prețul de
vânzare fulger și prețul la maturitate, pentru a oferi instituțiilor stimulente pentru a vinde
guvernului, oferind în același timp așteptări rezonabile contribuabililor că vor beneficia pe
termen lung. Instituțiile financiare care ar fi intrat în insolvență datorită noilor prețuri a
activelor toxice, au fost recapitalizate de către guvern. Toate aceste măsuri au ca scop
menținerea instituțiilor financiare pe linia de plutire, oferindu-le răgaz să prevină o reducere
dezordonată a gradului de îndatorare.

Figura 2.7 Împrumuturile bancare a economiei private în zona euro, 2000-2009

 3.2.3 Forțele globale din spatele crizei
Cauza principală a crizei financiare a fost spargerea bulei imobiliare din Statele Unite
și contaminarea ulterioară a bilanțurilor instituțiilor financiare din întreaga lume. Această
observație nu explică însă de ce în primul rând s-a dezvoltat o bulă imobiliară, și de ce
explozia ei a avut un impact devastator și în Europa. Trebuie luați în considerare factorii care
au dus la o îndatorare excesivă, atât în Statele Unite cât și în Europa.
După cum am menționat, cele mai multe crize financiare majore din trecut au fost
precedate de o perioadă îndelungată și optimistă de creștere a creditului și a primelor reduse
de risc, iar criza actuală nu este o excepție în acest sens. Optimismul agresiv a fost alimentat
de credința că instabilitatea macroeconomică a fost eradicată. ”Marea Moderație”, cu un nivel
scăzut și stabil a inflației și a creșterii economice durabile, a condus la o percepție a unui risc
scăzut și a unui profit mare a capitalului. Parțial, aceste evoluții au fost susținute de schimbări
structurale reale din mediul economic, inclusiv oportunități de creștere pentru partajarea
riscurilor internaționale, o mai mare stabilitate în elaborarea politicilor și o cotă mai mare a
serviciilor în activitatea economică.
Persistența dezechilibrelor globale a jucat de asemenea un rol important. Excedentele
nete de economii a Chinei, Japoniei și a economiilor producătoare de petrol au ținut
randamentele obligațiunilor scăzute în Statele Unite, a cărei profundă și lichidă piață de
capital a atras fluxurile de capital asociate. În ciuda creșterii prețurilor la materiei prime,
inflația a fost oprită de condițiile favorabile de aprovizionare, asociate cu o expansiune
puternică a forței de muncă în economiile de piață emergente, transferate din mediul rural în
sectorul exporturilor. Acest lucru a permis politicii monetare din SUA să fie acomodativă pe
fondul condițiilor de boom economic. Politica monetară din China a fost de asemenea
acomodativă deoarece s-a luptat cu consecințele ”economiei balon” din 1980. Acest lucru a
contribuit la creșterea rapidă a prețurilor activelor, în special a stocurilor și a imobiliarelor, nu
doar în Statele Unite, ci și în Europa (vezi figura 2.8).

Figura 2.8 Prețurile reale 2000-2009

 La prima vedere s-ar putea să nu fie evident faptul că excesul de lichiditate la nivel
mondial ar putea duce la o creștere rapidă a prețurilor activelor și în Europa, dar într-o lume
cu capital deschis de conturi este inevitabil acest lucru. Pentru a rezuma, există trei canale
principale de transmisie. În primul rând, presiunea ascendentă asupra ratelor europene de
schimb vis-a-vis de dolarul american, a redus inflația importată și a permis o atitudine mai
puțin severă a politicii monetare. În al doilea rând, așa numitul ”carry trade”, prin care
investitorii realizează împrumuturi cu monede ale căror rate ale dobânzii sunt scăzute, și
investesc în valute cu randament ridicat (ignorând în mare parte riscul cursului de schimb), a
implicat excedentul de lichiditate la nivel mondial pe piețele financiare europene. În al treilea
rând și poate cel mai important, fluxurile mari de capital realizate datorită integrării piețelor
financiare, au fost redirecționate spre piețele imobiliare din mai multe țări, în special cele care
au înregistrat creșteri rapide ale venitului pe cap de locuitor la nivelul inițial relativ scăzut.
Deci nu este surprinzător faptul că stocurile de bani și prețurile imobiliare au crescut în paralel
și în Europa, fără să antreneze nici o tendință de creștere a inflației prețurilor de consum.
În afara problemei legate de nedumerirea dacă politica monetară americană de înainte
de criză a fost prea lejeră față de flotabilitatea activității economice, mai există o problemă
mai amplă, și anume dacă politica monetară ar trebui să sprijine împotriva creșterii prețurilor
activelor pentru a preveni formarea de bule. Politica monetară ar putea fi acuzată pentru că a
acționat prea restrictiv și nu reacționează destul de puternic la indicii de creștere a
vulnerabilității financiare. Același lucru este valabil și pentru politica fiscală, care ar putea fi
prea restrictiv concentrată pe ciclul obișnuit de afaceri, spre deosebire de ciclul activelor. O
accentuare mai puternică asupra elaborării de politici macroeconomice privind riscul financiar
ar putea aduce beneficii de stabilizare. Acest lucru ar putea necesita includerea în mandatele
băncilor centrale a unor preocupări explicite pentru stabilitatea macro-financiară.
Instrumentele macro-prudențiale ar putea ajuta la rezolvarea problemelor din piețele
financiare și ar putea ajuta la limitarea necesității de a reacționa prin politici monetare foarte
agresive.
Condițiile financiare optimiste au avut de asemenea rădăcini microeconomice iar lista
de factori care au contribuit este lungă. Modelul ”inițiază și distribuie”, prin care au fost
acordate credite și ulterior ambalate (”securizate”) și vândute în piață, a însemnat că bonitatea
debitorilor nu a mai fost evaluată de către ordonatorii de credite. Mai mult, schimbările
tehnologice au permis dezvoltarea de noi produse financiare complexe garantate de valori
mobiliare ipotecare, iar agențiile de rating de credit judecau de multe ori greșit riscul, asociat
cu aceste noi instrumente. Ca urmare, riscul inerent a acestor produse a fost subestimat, fapt
ce l-a făcut să pară mai atractive pentru investitori.
Ca urmare a acestor evoluții macroeconomice și microeconomice, instituțiile financiare
au fost induse să-și finanțeze portofoliile cu tot mai puțin capital. Rezultatul a fost o
combinație de inflație a prețurilor activelor și o deteriorare care stă la baza calității creditelor.
Un balon s-a format într-o serie de piețe de active interconectate, inclusiv pe piața imobiliară
și piața titlurilor ipotecare garantate. Marile bănci americane de investiții au atins un grad de
îndatorare de 20 până la 30, dar unele bănci europene au avut un grad de îndatorare și mai
mare.
 Cu un grad de îndatorare atât de ridicat, o scădere a valorii portofoliului cu doar câteva
procente poate fi suficientă pentru a aduce o instituție financiară în stare de insolvență. Mai
mult, asimetria dintre scadență

3.3 Efectele crizei economice

3.3.1 Introducere
Criza financiară a avut un impact generalizat asupra economiei reale a UE, iar acest
lucru a condus la rândul său la efecte negative asupra cărților de credit, evaluarea activelor și
a ofertei de credite. Unele țări din UE au fost mai vulnerabile decât altele, reflectând printre
altele, diferențe între pozițiile de cont curent sau expunerea la bule imobiliare. Nu numai
activitatea economică a fost afectată de criză, ci și potențialul de ieșire (nivelul producției în
conformitate cu utilizarea deplină a factorilor de producție disponibili: forța de muncă, capital
și tehnologie), iar acest lucru are implicații majore pentru perspectiva creșterii pe termen lung
și a situației fiscale.

3.3.2 Evoluția PIB

Potrivit estimărilor publicate de Eurostat (biroul de statistică al Uniunii Europene),
PIB-ul a scăzut cu 0,2% în zona euro (EA17) 6 și cu 0,1% în UE277 în primul trimestru al
anului 2013. În al patrulea trimestru al anului 2012, ratele de creștere au fost -0,6% și,
respectiv -0,5%.
Comparativ cu același trimestru al anului precedent, PIB-ul a scăzut cu 1,1% în zona
euro și cu 0,7% în UE27 în primul trimestru al anului 2013, după -1.0% și 0.7% în trimestrul
precedent.
Pe parcursul primului trimestru al anului 2013, PIB-ul Statelor Unite ale Americii a
crescut cu 0.6% comparativ cu trimestrul anterior (după +0.1% în al patrulea trimestru al
anului 2012). Comparativ cu același trimestru al anului precedent, PIB-ul a crescut cu 1.8%
(după +1.7% în trimestrul anterior).
Creșterea PIB-ului pe statele membre
Dintre statele membre pentru care sunt disponibile date pentru primul trimestru al anului
2013, Lituania (+1.3%), Letonia (+1.2%), Ungaria și România (ambele +0.7%) au înregistrat
cea mai mare creștere comparativ cu trimestru anterior, iar Cipru (-1.3%), Republica Cehă (-
1.1%) și Estonia (-1.0) au înregistrat cele mai mari scăderi.

Componentele PIB-ului și contribuțiile la creșterea economică

Pe parcursul primului trimestru al anului 2013, cheltuielile pentru consumul final al
gospodăriilor8 populației au crescut cu 0.1% atât în zona euro și UE27 (după -0.6% și -0.3%
în trimestrul precedent). Formarea brută a capitalului fix a scăzut cu 1.6% în zona euro și cu
1.4% în UE27 (după -1.4% și -1.2%). Exporturile au scăzut cu 0.8% în zona euro și cu 0.6%

6
Zona euro (EA17) include Belgia, Germania, Estonia, Irlanda, Grecia, Spania, Franța, Italia, Cipru Luxemburg,
Malta, Olanda, Austria, Portugalia, Slovenia, Slovacia și Finlanda.
7
UE27 include Belgia, Bulgaria, Republica Cehă, Danemarca, Germania, Estonia, Irlanda, Grecia, Spania, Franța,
Italia, Cipru, Letonia, Lituania, Luxemburg, Ungaria, Malta, Olanda, Austria, Polonia, Portugalia, Romania,
Slovenia, Slovacia, Finlanda, Suedia și Marea Britania.
8
Sunt incluse IFSLSGP (Instituții fără scop lucrativ în serviciul gospodăriilor).
în UE27 (după -0.9% în ambele zone). Importurile au scăzut și ele cu 1.1% în zona euro și cu
0.8% în UE27 (după -1.2% și -1.0%).
Atât în zona euro cât și în UE27, formarea brută a capitalului fix a contribuit negativ la
creșterea PIB-ului (-0.3 puncte procentuale, respectiv -0.2 puncte procentuale), în timp ce
contribuțiile cheltuielilor pentru consumul final al gospodăriilor și variația stocurilor au fost
neutre în zona euro (0.0 puncte procentuale fiecare) și ușor pozitivă în UE27 (0.1 puncte
procentuale fiecare).

Evoluția PIB
1.5
Modificarea procentuală față de perioada anterioară

1.0

0.5

0.0

-0.5 Uniunea Europeană (27 țări)

Zona euro (17 țări)
-1.0 Statele Unite

-1.5

-2.0

-2.5

-3.0
1 3 1 3 1 3 1 3 1 3 1
-T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T
08 0 8 0 9 0 9 1 0 1 0 1 1 1 1 1 2 1 2 1 3
20 2 0 20 20 2 0 20 2 0 20 2 0 20 2 0

Figura 2.9 Evoluția PIB 2008-2013

Figura 2.10 Nivelul PIB 2013 în statele din Europa

 3.3.3 Evoluția ratei șomajului
Ocuparea forței de muncă și șomajul din Uniunea Europeană au fost considerabil
afectate de la începutul crizei, deși în raport cu scăderea din activitate, s-a observat un impact
mai redus pe piața muncii, în medie în UE, în comparație cu episoadele anterioare de
recesiune. Cu toate acestea, un grad ridicat de eterogenitate se regăsește în țările din UE.
Muncitorii tineri și muncitorii necalificați au fost grav afectați de recesiune. Țările membre
ale Uniunii Europene au adoptat un spectrum larg de măsuri politice pentru a contracara
consecințele crizei, cu scopul de a influența fie oferta de muncă, fie cererea.

Evoluția ratei șomajului

10.8 11
10.110.310.510.6
9.5 9.7 9.6 9.6 9.6 9.4 9.5 9.8
9.1 9.4
8.6
7.4 7.2 7.1 7.7
6.9 6.8 7 7.1

1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1
-T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T -T
0 0 7 07 0 7 08 08 0 8 08 09 09 09 0 9 10 10 1 0 10 1 1 1 1 11 1 1 12 12 1 2 12 1 3
7
20 20 2 0 20 2 0 2 0 20 2 0 2 0 2 0 2 0 20 2 0 2 0 20 2 0 20 20 2 0 20 2 0 2 0 20 2 0 20

Figura 2.11 Evoluția ratei șomajului în Europa 2007-2013

După începerea crizei economice în 2008, aproape 4 milioane de locuri de muncă au

fost pierdute pe piețele muncii din Europa, cu o scădere de 2,5% în primul trimestru din 2008.
În zona euro, rata șomajului a crescut în aprilie 2013 la 12.2% de la 12.1% în martie
2013. În UE rata șomajului a fost de 11.0%, neschimbată în comparație cu luna precedentă. În
ambele zone, ratele au crescut semnificativ comparativ cu luna aprilie a anului precedent,
când au fost 11.2% respectiv 10.3%.
Eurostat estimează că 26.588 de milioane de bărbați și femei din UE, dintre care 19.375
de milioane din zona euro, au fost șomeri în aprilie 2013. Comparativ cu luna martie 2013,
numărul șomerilor a crescut cu 104.000 în UE27 și cu 95.000 în zona euro. Comparativ cu
luna aprilie 2012, șomajul a crescut cu 1.673 milioane în UE27 și cu 1.644 milioane în zona
euro.

Statele membre
Dintre statele membre cele mai mici rate ale șomajului au fost înregistrate în Austria
(4.9%), Germania (5.4%) și Luxemburg (5.6%), iar cele mai ridicate în Grecia (27.0% în luna
februarie 2013) Spania (26.8) și Portugalia (17.8). comparativ cu un an în urmă, rata
șomajului a crescut în optsprezece state membre și a scăzut în nouă. Cele mai mari creșteri au
fost înregistrate în Grecia (de la 21.9% la 27.0% între februarie 2012 și februarie 2013), Cipru
(11.2% la 15.6%), Spania (24.4% la 26.8%) și Portugalia (15.4% la 17.8%). Cele mai mari
scăderi au fost înregistrate în Letonia (15.5% la 12.4% între primele trimestre ale anului 2012
și 2013), Estonia (10.6% la 8.7% între martie 2012 și martie 2013) și Irlanda (14.9% la
13.5%).
În aprilie 2012 rata șomajului în Statele Unite a fost de 7.5%, în scădere de la 7.6% în
luna precedentă, și de la 8.1% în aprilie 2012.

Figura 2.12 Rata șomajului în Europa în 2013

Șomajul în rândul tinerilor

În aprilie 2013, 5.627 de milioane de tineri (sub 25 de ani) au fost șomeri în UE27,
dintre care 3.624 sunt din zona euro. Comparativ cu luna aprilie 2012, șomajul în rândul
tinerilor a crescut cu 100.000 în UE și cu 188.000 în zona euro. În aprilie 2013, rata șomajului
în rândul tinerilor a fost de 23.5% în UE27 și 24.4% în zona euro, comparativ cu 22.6% în
ambele zone în aprilie 2012. În aprilie 2013, cele mai mici rate au fost observate în Germania
(7.5%), Austria (8.0%) și Olanda (10.6%), iar cea mai mare în Grecia (62.5% în luna
februarie 2013), Spania (56.4%), Portugalia (42.5%) și Italia (40.5%).

3.3.4 Inflația
Rata anuală a inflației din zona euro a fost de 1,4% în mai 2013, de la 1.2% în luna
aprilie. Una an mai devreme rata a fost de 2.4%. inflația lunară a fost de 0.1% în luna mai
2013. Inflația anuală a Uniunii Europene a fost de 1.6% în mai 2013, de la 1.4% în luna
aprilie. Un an mai devreme rata a fost de 2.6%. Inflația lunară a fost de 0.1% în luna mai
2013.
În mai 2013 cele mai mici rate anuale au fost observate în Grecia (-0.3%), Letonia (-
0.2%) și Cipru (0.2%), iar cea mai ridicată în România (4.4%), Estonia (3.6%) și Olanda
(3.1%). Comparativ cu aprilie 2013, rata anuală a inflației a crescut în șaisprezece state
membre, a rămas stabilă în șase și a scăzut în patru. Cele mai scăzute rate medii pe 12 luni,
până la mai 2013 s-au înregistrat în Grecia (0.3%), Suedia (0/7%) și Letonia (1.1%), iar cea
mai mare în Ungaria și România (ambele 4.3%) și Estonia (3.9%).
 Figura 2.13 Rata inflației în Europa 2008-2013

Cele mai mari efecte ascendente asupra inflației anuale din zona euro au venit din fructe
și legume (0.11% fiecare) și energie electrică (0.09%), în timp ce combustibilul pentru
transporturi (-0.028%), telecomunicațiile (-0.18%) și serviciile medicale și paramedicale (-
0.08%) au avut cel mai mare impact negativ.
 Figura 2.14 Rata inflației În Europa în 2012

3.3.5 Deficit bugetar

În 2012, deficitul bugetar atât în zona euro cât și în UE au scăzut în termeni absoluți
comparativ cu 2011, în timp ce datoria publică a crescut în ambele zone. În zona euro,
deficitul bugetar raportat la PIB a scăzut de la 4.2% în 2011 la 3.7% în 2012, iar în UE27 de
la 4.4% la 4.0%. în zona euro, datoria publică raportată la PIB a crescut de la 87.3% la
sfârșitul anului 2011 la 90.6% la sfârșitul anului 2012, iar în UE27 de la 82.5% la 83.3%.
În 2012 cele mai mici deficite bugetare ca procente din PIB au fost înregistrate în
Estonia (-0.3%), Suedia (-0.5%), Bulgaria și Luxemburg (ambele -0.8%) și Letonia (-1.2%),
în timp ce Germania a înregistrat un excedent bugetar (+0.2%). Șaisprezece state membre au
înregistrat deficite mai mari de 3% din PIB: Spania (-10.6), Grecia (-10.0%), Irlanda (-7.6%),
Portugalia (-6.4%), Cipru și Marea Britanie (ambele -6.3%), Franța (-4.8%), Republica Cehă
(-4.4%), Slovacia (-4.3%), Olanda (-4.1%), Danemarca și Slovenia (ambele -4.0%) Belgia și
Polonia (ambele -3.9%), Malta (-3.3%), Lituania (-3.2%) și Italia (-3.0%). În total,
treisprezece state membre au înregistrat o ameliorare a soldului bugetar în raport cu PIB-ul în
2012, comparativ cu 2011, doisprezece o agravare iar două au rămas stabile.

Figura 2.15 Deficitul bugetar al Europei 2008-2012

La sfârșitul anului 2012, cele mai mici rate ale datoriei publice ca procent din PIB au
fost înregistrate în Estonia (10.1%), Bulgaria (18.5%), Luxemburg (20.8%), România
(37.8%), Suedia (38.2%), Letonia și Lituania (ambele 40.7%). Paisprezece state membre au
avut rate ale datoriei publice mai mari de 60% din PIB: Grecia (156.9%), Italia (127.0%),
Portugalia (123.6%), Irlanda (117.6%), Belgia (99.6%), Franța (90.2%), Marea Britanie
(90.0%), Cipru (85.8%), Spania (84.2%), Germania (81.9%), Ungaria (79.2%), Austria
(73.4%), Malta (72.1%) și Olanda (71.2%). În total, șase state membre au înregistrat o
îmbunătățire a datoriei publice ca procent din PIB în 2012 comparativ cu 2011 și douăzeci și
unu o agravare.

În 2012, cheltuielile guvernamentale din zona euro au fost echivalente cu 49.9% din
PIB iar veniturile publice cu 46.2%. Cifrele pentru UE27 au fost 49.4% și, respectiv 45.4%. în
ambele zone, cheltuielile guvernamentale și veniturile publice au crescut între 2011 și 2012.

3.4 Măsuri luate pentru contracararea crizei

Cunoscând cauzele care au dus la apariția crizei economice actuale (o expansiune
necontrolată a creditului), este necesară căutarea unor remedii în acest sens. Unele remedii au
avut deja tentative de aplicare, iar altele se afla sub observarea atentă a organismelor
financiare și a celor de reglementare financiară.
Ca și o primă măsură pentru contracararea crizei a fost abordarea TARP (Troubled
Assets Relief Program) de către organismele financiare (Federal Reserve și Trezoreria SUA).
Această măsură presupune urmărirea și preluarea din bilanțul băncilor ”slăbite” a activelor
toxice, și licitarea acestora pe piața liberă, pentru a descoperi (și totodată a valida) prețul real
al acestora și în vederea construirii unei piețe destinate acestor active. În primă fază, acest tip
de operațiune a fost utilizat în mod predilect de către administrația americană (350 miliarde de
dolari din cei 700 de miliarde de dolari alocați planului de ajutorare propus de Henry Paulson
au fost dedicați acestui scop). Planul a fost abandonat în cele din urmă deoarece prezența unei
cantități atât de mari de astfel de active în bilanțurile mai multor instituții financiare, ar fi
creat riscul stabilirii unui preț de piață foarte mic pentru respectivele active. Acest lucru ar fi
condus la operațiuni de recapitalizare și la deprecierea activelor din parte instituțiilor
financiare. Principalul dezavantaj la acest nivel ar fi fost dificultățile care ar fi stat în calea
atragerii de noi capitaluri private. Un alt dezavantaj ar fi fost acela că ar fi condus la costuri
pulice mult prea ridicate, din cauza cantității mari de astfel de active toxice, și ar fi favorizat
acționarii respectivelor instituții financiare, prin înlăturarea riscului de faliment, dar și prin
adaosul de câștig pe care l-ar fi adus achiziția activelor toxice din fonduri publice, la o valoare
mai mare decât cea de piață (cu scopul de a evita deprecierea activelor).
Astfel s-a trecut la cea de-a doua alternativă, cea a recapitalizării băncilor și preluarea
de participațiuni la aceasta de către stat. Spre deosebire de soluția precizată anterior, cei care
aveau de pierdut în acest caz erau acționarii băncilor respective, datorită faptului că
participațiunile acestora erau puternic diluate în urma recapitalizării. Ar mai fi rămas totuși o
problemă nerezolvată, și anume cea legată de creșterea (neechitabilă și incorect fundamentată
față de ceilalți actori economici) a valorii de piață a creanțelor.
Cea de-a treia intervenție utilizată a fost aceea de a oferi garanții de stat pentru acele
creanțe de o calitate slabă. În scopul prevenirii abuzurilor în acest sens, s-au introdus costuri
pentru oferirea de garanții. Costurile erau fie sub forma unor taxe speciale, fie sub forma unor
reglementări mai stricte, fie prin stabilirea unei francize până la care pierderile erau suportate
de instituția financiară respectivă. Alte guverne, cum ar fi cel francez, au ales varianta creării
unor vehicule de investiții sub forma de fonduri suverane care, acționează pe baze
independente, deși sunt capitalizate de stat.
Una din măsurile luate la nivelul reglementărilor financiare, a fost restricționarea
vânzării de tip ”short” a acțiunilor. De exemplu, Security and Exchange Commission din SUA
a interzis, la data de 19 septembrie 2008, vânzarea de acest fel a unui număr de 799 de
companii, în scopul protejării integrității și calității piețelor de capital și întăririi încrederii
investitorilor9. Inițial anunțată ca fiind valabilă până pe data de 2 octombrie 2008, măsura a
fost reconfirmată până la data de 17 octombrie 2008. Restricționarea explicită a operațiunilor
de acest gen nu este însă singura modalitate de a reduce operațiunile de short-selling, aceasta
restrângându-se uneori natural, datorită reticenței (de a împrumuta acțiuni investitorilor care
adoptă poziții short în cazul trendurilor descrescătoare prelungite, deoarece sunt conștienți că
aceste operațiuni vor avea ca și efect deprecierea valorii propriilor dețineri) din rândul
acționarilor companiilor financiare aflate în dificultate.
Au mai fost propuse și alte reforme pe lângă aceste măsuri. Una dintre ele este legată de
sistemul financiar, și are ca scop ameliorarea funcționării acestuia și înlăturarea posibilităților
producerii de blocaje cum este criza economico-financiară din prezent. Institute of
International Finance a propus următoarele măsuri10:

9
Comunicat de presă al Security and Exchange Commission din data de 19.09.2008.
10
Măsuri preluate din”Economie teoretică şi aplicată” Volumul XVIII (2011), No. 1(554), pp. 131-153
(de Felix-Costinel TOTIR și Ingrid-Mihaela DRAGOTĂ).
 -reconsiderarea practicilor de management al riscurilor (redefinirea ponderilor
guvernanței corporative, a culturii riscului, a rolului managerului pentru risc și a complexității
produselor derivate și titrizate)
-reconsiderarea politicilor de compensare (prin alinierea intereselor acționarilor cu cele
ale companiei de management), de evaluare, de acordare a creditelor, a ratingurilor
-asigurarea transparenței activităților, atât la nivelul instrumentelor financiare
(standardizarea acestora, armonizarea reglementărilor, adoptarea unor platforme și tehnologii
comune, regularizarea utilizării și tranzacționării acestora) cât și la nivel de instituții
financiare (stabilirea unor coduri de conduită, obligativitatea publicării expunerii pe produse
titrizate, a strategiei de management a riscurilor adoptate).
În același timp, Financial Stability Forum a prezentat guvernatorilor băncilor centrale și
miniștrilor de finanțe din G-7 un raport. Acest raport conține recomandări cu privire la cinci
domenii de acțiune:
1.Ranforsarea supravegherii prudențiale a capitalizării, lichidității și sistemului de
management al riscului (prin stabilirea de condiții legate de capital, de managementul
lichidității, de considerarea activelor extra bilanțiere în stabilirea riscului, asigurarea calității
structurii operaționale pentru instrumentele derivate.
2.Ameliorarea transparenței și a procesului de evaluare (decalarea riscurilor,
standardizarea procedurilor de contabilizare și declarare a activelor extra-bilanțiere, utilizarea
generalizată a standardelor internaționale de evaluare, asigurarea transparenței proceselor de
titrizare).
3.Reconsiderarea rolului și a finalității ratingului de creditare (ameliorarea calității
procesului de notare, stabilirea de ratinguri diferențiate pentru instrumentele financiare
complexe, asigurarea calității datelor utilizate în notare, schimbarea percepției investitorilor și
a autorităților de reglementare asupra importanței ratingurilor și conștientizarea relativității
acestora.
4.Ranforsarea celerității (rapidității) răspunsurilor autorităților la risc (prin definirea de
proceduri de acțiune imediată în funcție de rezultatul analizei de risc, ameliorarea gradului de
informare reciprocă între diversele organisme de control și de reglementare, angajarea
acestora în stabilirea de politici internaționale în domeniu).
5.Realizarea unor acorduri solide de cooperare în cazul apariției situațiilor de urgență în
sistemul financiar (la nivelul băncilor centrale, variația ratelor rezervelor minime obligatorii
în raport cu gradul de solvență și lichiditate al băncilor și cu situația globală a sistemului
financiar)11.

11
”Economie teoretică şi aplicată” Volumul XVIII (2011), No. 1(554), pp. 131-153 (de Felix-Costinel TOTIR și
Ingrid-Mihaela DRAGOTĂ).