Sunteți pe pagina 1din 126

EFICIENŢA INVESTIŢIILOR

Autor:

Prof. univ. dr. Daniela Zirra

București
2020
Eficienţa investiţiilor

CUPRINS

INTRODUCERE ………………………................................................................................. 7

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 1 .............................................................................................. 8


INVESTIŢIILE - CONCEPT, TIPOLOGIE, FUNCŢII
1.1. Obiectivele unităţii de învăţare .......................................................................................... 9
1.2. Secţiunea 1: Fundamentarea teoretică generală a conceptului de investiţii ....................... 9
1.3. Secţiunea 2: Tipologia investiţiilor .................................................................................. 12
1.4. Secţiunea 3: Finanţarea investiţiilor şi rolul lor în economie .......................................... 15
1.5. Teste de autoevaluare ....................................................................................................... 19
1.5.1. Test de autoevaluare 1: Caracterizarea generală a investiţiilor şi principalele
modalităţi de finanţare a acestora ................................................................................ 19
1.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .............................................................. 19
1.5.3. Test de autoevaluare 3: Rolul investiţiilor în economie ................................... 20
1.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare .............................................................................. 20
1.7. Lucrare de verificare ........................................................................................................ 21
1.8. Rezumat ........................................................................................................................... 22
1.9. Bibliografie ...................................................................................................................... 24

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 2 ............................................................................................ 25


BAZELE TEORETICE ŞI METODOLOGICE ALE EFICIENŢEI INVESTIŢIILOR
2.1. Obiectivele unităţii de învăţare ........................................................................................ 26
2.2. Secţiunea 1: Conceptul de eficienţă economică ............................................................... 26
2.3. Secţiunea 2: Forme de eficienţă economică ..................................................................... 27
2.4. Secţiunea 3: Modele de evaluare a eficienţei economice ................................................ 28
2.5. Secţiunea 4: Etapele formulării deciziei de investiţii ....................................................... 29
2.6. Secţiunea 5: Caracterizarea generală a indicatorilor de eficienţă .................................... 30

2
Eficienţa investiţiilor

2.7. Secţiunea 6: Analiza economică şi analiza financiară –particularităţi ............................. 34


2.8. Teste de autoevaluare ....................................................................................................... 36
2.8.1. Test de autoevaluare 1: Caracterizarea principalelor forme de eficienţă şi
diversitatea indicatorilor de eficienţă .......................................................................... 36
2.8.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .............................................................. 36
2.8.3. Test de autoevaluare 3: Principalele deosebiri între analiza economică şi analiza
financiară şi sfera de aplicare a acestora ..................................................................... 37
2.9. Răspunsurile testelor de autoevaluare .............................................................................. 38
2.10. Lucrare de verificare ...................................................................................................... 38
2.11. Rezumat ......................................................................................................................... 40
2.12. Bibliografie .................................................................................................................... 41

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 3 ............................................................................................ 42


CLASE DE INDICATORI UTILIZATI ÎN EVALUAREA PROIECTELOR DE
INVESTIŢII - INDICATORI STATICI
3.1. Obiectivele unităţii de învăţare ........................................................................................ 43
3.2. Secţiunea 1: Rata de rentabilitate ..................................................................................... 43
3.3. Secţiunea 2: Coeficientul de eficienţă .............................................................................. 44
3.4. Secţiunea 3: Randamentul economic ............................................................................... 45
3.5. Secţiunea 4: Termenul de recuperare a investiţiei ........................................................... 45
3.6. Secţiunea 5: Investiţia specifică ....................................................................................... 47
3.7. Secţiunea 6: Cheltuieli recalculate sau echivalate ........................................................... 47
3.8. Secţiunea 7: Cheltuieli recalculate specifice .................................................................... 48
3.9. Teste de autoevaluare ....................................................................................................... 48
3.9.1. Test de autoevaluare 1: Semnificaţia indicatorilor statici ................................. 48
3.9.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .............................................................. 48
3.9.3. Test de autoevaluare 3: Condiţii de acceptare a proiectelor de investiţii, utilizând
această categorie de indicatori .................................................................................... 49
3.10. Răspunsurile testelor de autoevaluare ............................................................................ 49
3.11. Lucrare de verificare ...................................................................................................... 50
3.12. Rezumat ......................................................................................................................... 51
3.13. Bibliografie .................................................................................................................... 53

3
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 4 ............................................................................................ 55


CLASE DE INDICATORI UTILIZATI ÎN EVALUAREA PROIECTELOR

DE INVESTIŢII - INDICATORI DE IMOBILIZARE

4.1. Obiectivele unităţii de învăţare ........................................................................................ 56


4.2. Secţiunea 1: Fazele principale ale realizării unui proiect de investiţii ............................. 56
4.3. Secţiunea 2: Modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu investiţiile .................................. 58
4.4. Secţiunea 3: Tipuri de indicatori de imobilizare .............................................................. 60
4.5. Teste de autoevaluare ....................................................................................................... 62
4.5.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa eşalonării cheltuielilor cu realizarea unui
proiect de investiţii ...................................................................................................... 62
4.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .............................................................. 62
4.5.3. Test de autoevaluare 3: Semnificaţia utilizării indicatorilor de imobilizare ..... 63
4.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare .............................................................................. 63
4.7. Lucrare de verificare ........................................................................................................ 64
4.8. Rezumat ........................................................................................................................... 65
4.9. Bibliografie ...................................................................................................................... 67

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 5 ............................................................................................ 68


FACTORUL TIMP ŞI EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII
5.1. Obiectivele unităţii de învăţare ........................................................................................ 69
5.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice ................................................................................. 69
5.3. Secţiunea 2: Formule de calcul utilizate în tehnica actualizării ....................................... 70
5.4. Secţiunea 3: Rata de actualizare (a) şi modul de stabilire a acesteia ............................... 75
5.5. Secţiunea 4: Invarianţa indicatorilor de eficienţă la momentul actualizării ..................... 78
5.6. Secţiunea 5: Aplicaţii rezolvate ....................................................................................... 79
5.7. Teste de autoevaluare ....................................................................................................... 83
5.7.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa factorului timp în evaluarea proiectelor de
investiţii ....................................................................................................................... 83
5.7.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .............................................................. 83
5.7.3. Test de autoevaluare 3: Relaţia dintre rata de actualizare şi caracteristicile
mediului de afaceri ...................................................................................................... 84
5.8. Răspunsurile testelor de autoevaluare .............................................................................. 84

4
Eficienţa investiţiilor

5.9. Lucrare de verificare ........................................................................................................ 85


5.10. Rezumat ......................................................................................................................... 86
5.11. Bibliografie .................................................................................................................... 88

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 6 ............................................................................................ 89


CLASE DE INDICATORI UTILIZAŢI ÎN EVALUAREA PROIECTELOR
DE INVESTIŢII - INDICATORI DINAMICI
6.1. Obiectivele unităţii de învăţare ........................................................................................ 90
6.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice ................................................................................. 90
6.3. Secţiunea 2: Termenul de recuperare a investiţiilor ......................................................... 92
6.4. Secţiunea 3: Angajamentul de capital utilizat sau costul total actualizat ........................ 93
6.5. Secţiunea 4: Costul unitar actualizat ................................................................................ 94
6.6. Secţiunea 5: Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate ...................... 95
6.7. Secţiunea 6: Valoarea netă actualizată sau venitul net actualizat .................................... 95
6.8. Secţiunea 7: Indicele de profitabilitate ............................................................................. 96
6.9. Secţiunea 8: Rata internă de rentabilitate ......................................................................... 97
6.10. Secţiunea 9: Rata internă de rentabilitate ajustată sau modificată ............................... 100
6.11. Secţiunea 10: Randamentul economic dinamic ........................................................... 101
6.12. Secţiunea 11: Alţi indicatori utilizaţi în evaluarea proiectelor de investiţii ................. 102
6.13. Secţiunea 12: Aplicaţii rezolvate ................................................................................. 104
6.14. Teste de autoevaluare ................................................................................................... 109
6.14.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa indicatorilor dinamici ........................... 109
6.14.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă .......................................................... 109
6.14.3. Test de autoevaluare 3: Situaţii de conflict între rata internă de rentabilitate şi
venitul net actualizat în evaluarea proiectelor de investiţii ....................................... 110
6.15. Răspunsurile testelor de autoevaluare .......................................................................... 110
6.16. Lucrare de verificare .................................................................................................... 110
6.17. Rezumat ....................................................................................................................... 111
6.18. Bibliografie .................................................................................................................. 115

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 7 .......................................................................................... 116


INCERTITUDINEA ŞI RISCUL ÎN EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII
7.1. Obiectivele unităţii de învăţare ...................................................................................... 117

5
Eficienţa investiţiilor

7.2. Secţiunea 1: Incertitudinea şi riscul proiectelor de investiţii. Factori de risc ................ 117
7.3. Secţiunea 2: Metode şi tehnici de identificare şi evaluare a riscului ............................. 118
7.4. Secţiunea 3: Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii ..................................... 120
7.5. Teste de autoevaluare ..................................................................................................... 121
7.5.1. Test de autoevaluare 1: Surse de risc în domeniul investiţiilor ...................... 121
7.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă ............................................................ 121
7.5.3. Test de autoevaluare 3: Semnificaţia şi conţinutul analizei de senzitivitate a
proiectelor de investiţii .............................................................................................. 122
7.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare ............................................................................ 122
7.7. Lucrare de verificare ...................................................................................................... 122
7.8. Rezumat ......................................................................................................................... 124
7.9. Bibliografie .................................................................................................................... 126

6
Eficienţa investiţiilor

INTRODUCERE

Disciplina „Eficienţa investiţiilor” face parte din categoria disciplinelor de domeniu


studiate în cadrul programului de studii „Afaceri Internaţionale”, domeniul de licenţă
„Economie şi afaceri internaţionale”, Facultatea de Relații Comerciale şi Financiar Bancare
Interne şi Internaţionale, Universitatea Româno-Americană. Disciplina face parte din planul de
învăţământ al acestui program şi se studiază în anul 2, semestrul 2.
Obiectivul principal al acestei discipline are în vedere însuşirea şi aplicarea conceptelor
necesare înţelegerii domeniului investiţiilor ca parte fundamentală a creşterii şi dezvoltării
economice a unei ţări, a eficienţei acestora şi a diverselor metode de evaluare a proiectelor de
investiţii. În acest sens, se pune accentul pe: însuşirea de către studenţi a unui sistem de
cunoştinţe teoretice şi practice privind metodele şi tehnicile de evaluare economică şi financiară
a proiectelor de investiţii în condiţiile economiei de piaţă; formarea unei gândiri noi şi logice a
viitorilor economişti; însuşirea metodelor şi modelelor de pregătire a deciziilor de investiţii.
Dintre obiectivele specifice a disciplinei putem enumera: înţelegerea conceptului de
investiţii, a diversităţii acestora şi a rolului lor în economie; însuşirea conceptelor legate de
eficienţa economică; cunoaşterea celor mai răspândite tehnici, metode, indicatori şi criterii de
evaluare a eficienţei investiţiilor, practicate în ţările cu economie de piaţă dezvoltată, precum
şi de către organismele financiar – bancare internaţionale; aplicarea în activitatea practică a
modelelor de evaluare a eficienţei proiectelor de investiţii şi de selectare a deciziei optime de
realizare a investiţiilor; înţelegerea şi însuşirea noţiunilor specifice riscului în activitatea de
investiţii şi a factorilor generatori de risc, ce pot influenţa decisiv eficienţa unui proiect de
investiţii.
Disciplina este structurată în 7 unităţi de învăţare. La finalul fiecărei unităţi de învăţare
se regăsesc teste de autoevaluare, răspunsurile aferente acestor teste, lucrări de verificare a
noţiunilor parcurse şi însuşite de către studenţi, un rezumat al unităţii, precum şi bibliografia
utilizată pentru elaborarea acesteia, care poate fi accesată şi de către studenţi pentru
aprofundarea cunoştinţelor sau pentru elaborarea unor lucrări de cercetare. Instrumentele de
evaluare utilizate sunt de două categorii: tradiţionale, ca de exemplu evaluarea orală, evaluarea
scrisă şi testul docimologic; alternative, cum sunt observarea sistemică prin liste de
control/verificare; grila de verificare, portofoliul, investigaţia, proiectul şi autoevaluarea.

7
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 1
INVESTIŢIILE - CONCEPT, TIPOLOGIE, FUNCŢII

CUPRINS:

1.1. Obiectivele unităţii de învăţare


1.2. Secţiunea 1: Fundamentarea teoretică generală a conceptului de investiţii
1.3. Secţiunea 2: Tipologia investiţiilor
1.4. Secţiunea 3: Finanţarea investiţiilor şi rolul lor în economie
1.5. Teste de autoevaluare
1.5.1. Test de autoevaluare 1: Caracterizarea generală a investiţiilor şi principalele
modalităţi de finanţare a acestora
1.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
1.5.3. Test de autoevaluare 3: Rolul investiţiilor în economie
1.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare
1.7. Lucrare de verificare
1.8. Rezumat
1.9. Bibliografie

8
Eficienţa investiţiilor

1.1.Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi conceputul de investiţii, pornind de la diverse variante de abordare;
➢ Prezentaţi şi să argumentaţi trăsăturile caracteristice ale investiţiilor şi
implicaţiile acestora;
➢ Identificaţi locul şi importanţa /investiţiilor în economie;
➢ Prezentaţi tipologia investiţiilor utilizând diferite criterii de clasificare;
➢ Arătaţi care sunt sursele potenţiale de finanţare a proiectelor de investiţii şi cum
se identifică cea mai potrivită sursă de finanţare, în funcţie de tipul de investiţie
realizat.

1.2.Secţiunea 1: Fundamentarea teoretică generală a conceptului de


investiţii

Ca mărime economică investiţiile constituie:

➢ Fundamentul dezvoltării viitoare a firmelor, având un rol hotărâtor în suplimentarea,


diversificarea şi creşterea calitativă a tuturor factorilor de producţie1;
➢ Suportul material al creşterii economice şi al dezvoltării.

Dacă se doreşte o definire generică a conceptului de investiţii, atunci:

➢ În general, investiţiile sunt plasamente de capital efectuate în scopul obţinerii de


venituri care vor genera profit în viitor. În acest sens ne referim la investiţiile

1
Ion Vasilescu, Strategii investiţionale, în Strategii manageriale de firmă, Editura Economică, Bucureşti, 1998,
p. 338.

9
Eficienţa investiţiilor

financiare, care includ achiziţia de titluri de valoare în scopul obţinerii de dividende,


cheltuirea unor sume băneşti pentru iniţierea unor afaceri, etc.
➢ În sens restrâns, investiţiile reprezintă cheltuieli de capital realizate în scopul
obţinerii unor bunuri durabile prin intermediul cărora, în viitor, se va realiza profit2.
Această categorie de investiţii este reprezentată de investiţiile de capital, adică
cheltuielile efectuate în scopul creării sau achiziţionării de elemente de capital fix,
productiv şi neproductiv, precum şi pentru modernizarea, dezvoltarea şi
retehnologizarea capitalului fix existent la un moment dat în cadrul firmei.

În teoria şi practica economică se întâlnesc diverse abordări privind definirea


investiţiilor, ca de exemplu:

➢ Din punct de vedere contabil – investiţiile sunt creşterile de sume alocate pentru
active imobilizate şi active circulante nete, create în cadrul firmei sau achiziţionate,
fie că sunt destinate sau nu activităţii curente;
➢ Din punct de vedere financiar – investiţiile pot fi privite ca un schimb dintre
capitalul disponibil în prezent, cert şi speranţa de încasare în viitor a unui flux de
sume de bani, respectiv a unui volum de capital mai mare şi mai important;
➢ Din punct de vedere economic – investiţiile sunt renunţarea la utilizarea imediată a
unor resurse disponibile, cu scopul obţinerii de venituri viitoare mai mari sau mai
importante comparativ cu costurile suportate.

Dacă privim investiţiile din punct de vedere microeconomic, acestea reprezintă:

➢ operaţiunile prin intermediul cărora se dezvoltă şi/sau se modifică patrimoniul iniţial


al unei companii;
➢ activităţile prin care “resursele financiare” pe le posedă o firmă sau un agent
economic la un moment dat şi care se transformă în “bunuri economice tangibile”;
➢ orice tip de cheltuieli prin care se cumpără de pe piaţă bunuri de valoare;

2
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 7-12.

10
Eficienţa investiţiilor

➢ cheltuielile prin care se achiziţionează bunuri durabile, în care nu se includ cele


destinate desfăşurării activităţii curente (cum sunt spre exemplu consumabilele,
obiectele mici de birou, materiile prime din secţia de producţie, ambalajele, etc.);
➢ cheltuielile efectuate pentru formarea brută de capital economic, etc.

O caracterizare generală a investiţiilor3, prin care acestea pot fi diferenţiate în raport cu


ansamblul cheltuielilor efectuate în cadrul organizaţiilor, se poate face dacă evidenţiem câteva
trăsături specifice, dintre cele mai reprezentative sunt:

1. investiţiile sunt cheltuieli certe, care se efectuează în prezent şi sunt de cele mai
multe ori ireversibile;
2. veniturile şi beneficiile, care se realizează după finalizarea investiţiilor, respectiv în
viitor, sunt incerte şi supuse riscurilor;
3. efortul investiţional este de cele mai multe ori foarte complex, antrenând resurse
materiale, financiare şi umane care se materializează în obiective de investiţii;
4. resursele investiţionale rămân imobilizate până la finalizarea investiţiei sau până în
momentul în care obiectivul de investiţii realizat începe să genereze beneficiile
aşteptate;
5. procesul investiţional este riscant, atât pe durata realizării investiţiei, cât şi pe durata
funcţionării acesteia;
6. decizia realizării investiţiei presupune o analiză atentă a potenţialului firmei şi a
mediului de afaceri;
7. realizarea investiţiilor este afectată decisiv de influenţa factorului timp;
8. tipologia investiţiilor este diversă, în funcţie de scop, mod de finanţare, gradul de
risc, domeniu în care se realizează, etc.;
9. procesul investiţional se află în strânsă interdependenţă cu toate segmentele vieţii
economice şi sociale;
10. evaluarea eficienţei investiţiilor se realizează printr-un sistem complex de indicatori,
atât generali cât şi specifici, în funcţie de tipologia acestora.

3
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 7-8.

11
Eficienţa investiţiilor

Din punct de vedere macroeconomic, dezvoltarea economică a unei ţări este


condiţionată direct de volumul, structura şi ritmul realizării investiţiilor. Conform Teoriei
keynesiene investiţiile reprezintă „actul economic fundamental care determină creşterea
venitului global”.
Investiţiile au un efect de multiplicare a veniturilor, creându-se astfel premisele pentru
multiplicarea ulterioară a investiţiilor ce pot fi realizate din surplusul de venit generat de
investiţiile precedente.
Prin urmare, scopul procesului investiţional este realizarea de venituri suplimentare în
viitor, care să garanteze atât recuperarea integrală a cheltuielilor efectuate, cât şi obţinerea unui
profit.

1.3.Secţiunea 2: Tipologia investiţiilor

Având în vedere tipologia deosebit de vastă a investiţiilor, acestea pot fi clasificate


după diverse criterii, ca de exemplu:

❖ După sursa de provenienţă a capitalului:


➢ investiţii realizate din surse proprii, care se pot constitui din profit, din încasările
obţinute prin vânzarea unor active sau din fondul de amortizare;
➢ investiţii realizate din surse atrase, respectiv credite bancare, alocaţii bugetare,
fonduri obţinute prin programe de finanţare internaţionale.
❖ După obiectul4 investiţiilor:
➢ investiţii de înlocuire a capitalului fix uzat moral şi/sau fizic;
➢ investiţii de modernizare şi creştere a productivităţii;
➢ investiţii de expansiune sau de creştere economică;
➢ investiţii de inovare şi de cercetare ştiinţifică;
➢ investiţii strategice:
▪ ofensive pentru:
• întărirea poziţiei pe piaţă;
• creşterea segmentului de piaţă;
• pătrunderea pe pieţe noi;

4
D. Pârvu, Eficienţa investiţiilor, Editura Lumina Lex, Bucureşti, 2003, p. 20.

12
Eficienţa investiţiilor

• rămânerea în avangarda tehnologică.


▪ defensive în vederea:
• păstrării poziţiei pe piaţă;
• protejării faţă de apariţia de noi competitori, etc.
❖ După destinaţia obiectivului de investiţii:
➢ investiţii productive;
➢ investiţii neproductive.
❖ După modul de constituire5:
➢ investiţii nete, constituite din fonduri provenite din produsul naţional net, având
ca scop creşterea capitalului fix şi a stocurilor de materii prime şi materiale;
➢ investiţii brute, constituite din investiţiile nete plus amortizarea care are ca scop
principal înlocuirea capitalului fix uzat şi ce contribuie la creşterea absolută a
capitalului fix.
❖ După naţionalitatea capitalului investit:
➢ investiţii autohtone;
➢ investiţii străine;
➢ investiţii mixte.
❖ După natura investiţiilor6:
➢ investiţii corporale, care se materializează în elemente de capital fix şi alte
categorii de active, rezultate din diverse tipuri de activităţi sau în funcţie de
fondurile utilizate, formate din următoarele tipuri:
• investiţii asimilate:
✓ lucrări geologice şi de cercetare ştiinţifică;
✓ proiectare pentru realizarea obiectivelor de investiţii;
✓ împăduriri, plantaţii viticole şi de pomi fructiferi, îmbunătăţiri funciare, etc.
✓ cheltuieli cu salarizarea şi pregătirea / perfecţionarea forţei de muncă
necesară pentru realizarea investiţiilor;
✓ lucrări de organizare de şantier;
✓ transport, montare, demontare, remontare mijloace fixe;
✓ schimbarea destinaţiei terenurilor;

5
Ion Vasilescu, Ion Românu, Claudiu Cicea, Investiţii, Editura Economică, Bucureşti, 2000, p. 17.
6
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 9-10.

13
Eficienţa investiţiilor

✓ fond de rulment necesar imediat după punerea în funcţiune a obiectivului de


investiţii;
✓ întreţinerea plantaţiilor viticole şi cu pomi fructiferi până la obţinerea primei
recolte;
✓ creşterea animalelor tinere în vederea introducerii lor în turma de bază;
• investiţii propriu zise (cu prioritate mijloace fixe):
✓ mijloace fixe construite;
✓ mijloace fixe modernizate;
✓ mijloace fixe achiziţionate;
✓ mijloace fixe înlocuite.
➢ investiţii necorporale, ca de exemplu:
• activitatea de cercetare – dezvoltare pentru atragerea de clienţi (clienţi
potenţiali), care în cel mult 5 ani vor asigura “succesul comercial” al
firmei;
• crearea, menţinerea şi asigurarea logisticii reţelelor comerciale;
• programe informatice (create sau achiziţionate);
• formarea şi perfecţionarea personalului;
• realizarea de analize, studii şi diagnostice economico – financiare şi de
management – marketing;
➢ investiţii financiare sau de portofoliu (plasamente de capital pe termen lung):
• cumpărarea de creanţe;
• achiziţionarea titlurilor de valoare (acţiuni, obligaţiuni, titluri de stat,
etc.).
❖ După gradul de risc7:
• investiţii cu grad de risc minim (investiţii strategice, realizate cu garanţia
statului);
• investiţii cu grad de risc redus (durată de recuperare scurtă, înlocuire
utilaje uzate, etc);
• investiţii cu grad de risc moderat sau mediu (modernizare, dezvoltare,
retehnologizare fără schimbarea pieţei de desfacere);

7
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, p. 11.

14
Eficienţa investiţiilor

• investiţii cu grad de risc ridicat (investiţii ce implică costuri importante,


durata de viaţă a proiectului peste 25 ani, pot fi destinate schimbării
profilului de fabricaţie sau creşterii capacităţii de producţie cu peste
50%);
• investiţii cu grad de risc foarte ridicat (soluţii tehnice noi, lansarea
produselor noi, etc).
❖ După relaţia cu obiectivul principal de investiţii8:
➢ investiţii directe – destinate realizării efective a obiectivului principal;;
➢ investiţii conexe – destinate ramurilor sau domeniilor situate în amonte sau în
aval faţă de obiectivul principal (aprovizionarea cu materii prime sau crearea
căilor de comunicaţii şi a reţelelor de distribuţie);
➢ investiţii colaterale – destinate realizării construcţiilor anexe, reţelelor de
comunicaţii interne, etc.
În fine, menţionăm că investiţiile se mai pot clasifica şi după alte criterii, dintre care
menţionăm: sfera de aplicare, în funcţie de care se disting investiţii în resurse umane,
activele firmei, imaginea firmei, etc.; ramurile în care sunt executate, în funcţie de care se
disting investiţii în industrie, transporturi, construcţii, etc.

1.4. Secţiunea 3: Finanţarea investiţiilor şi rolul lor în economie

Realizarea de investiţii presupune existenţa surselor de finanţare şi a unui mediu


economic stabil, care stimulează agenţii economici în acest sens.

Finanţarea investiţiilor se poate efectua din diverse surse, după cum urmează:

a) capitalul propriu al firmei, al cărui nivel depinde de gradul de solvabilitate al agentului


economic, care influenţează capacitatea de a obţine credite şi de a avea independenţă în
relaţiile cu terţii;
b) sursele împrumutate (creditele) – pot fi creditele propriu zise, obţinute de la bănci sau
de la alte instituţii financiar – bancare, specializate în activitatea de investiţii, sau pot fi
obţinute prin emisiunea de obligaţiuni;

8
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, p. 12.

15
Eficienţa investiţiilor

c) warantul – emisiuni de titluri de valoare, care îi conferă posesorului dreptul de a


cumpăra acţiuni ale emitentului într-o perioadă de timp determinată;
d) leasingul – prin care instituţii financiare specializate, sau chiar bănci, achiziţionează
bunuri (imobiliare sau mobiliare) pe care le închiriază clientului (la sfârşitul contractului
de leasing, clientul poate cumpăra bunul la un preţ prestabilit, care poate fi spre ex.
valoarea reziduală a bunului).
Dezvoltarea economică şi socială a unei ţări depinde în mod hotărâtor de dinamica,
volumul şi “calitatea” investiţiilor realizate. Efectele realizării investiţiilor pot fi clasificate în
2 categorii principale:

❖ Efecte economice:
✓ stimulează creşterea cererii de bunuri şi servicii;
✓ creşterea şi diversificarea ofertei agenţilor economici;
✓ creşterea cifrei de afaceri, a veniturilor şi profitului;
✓ favorizează circulaţia capitalurilor;
✓ creşterea gradului de participare a ţării la circuitul economic internaţional;
✓ accelerează promovarea progresului tehnic, dezvoltarea, retehnologizarea şi
înnoirea capacităţilor de producţie existente;
✓ stimulează creşterea eficienţei şi toate domeniile;
✓ îmbunătăţirea mediului economic, etc.
❖ Efecte sociale:
✓ creşterea calităţii vieţii şi a nivelului de trai;
✓ creşterea numărului de locuri de muncă şi a gradului de ocupare a forţei de
muncă;
✓ reducerea şomajului;
✓ dezvoltarea culturii şi educaţiei;
✓ creşterea calităţii forţei de muncă;
✓ ocrotirea sănătăţii;
✓ protecţia mediului, etc.

În orice societate, rezultatele activităţii economice se concretizează în bunuri şi servicii.


De cantitatea şi calitatea bunurilor realizate de agenţii economici depind nivelul de trai al
populaţiei, progresul economico-social şi bunăstarea naţiunii.

16
Eficienţa investiţiilor

Aceste rezultate se evaluează cu ajutorul a două categorii de indicatori9:


➢ Indicatori utilizaţi la nivel microeconomic pentru evaluarea performanţelor
economico-financiare la nivel de firmă;
➢ Indicatori calculaţi la nivel macroeconomic, sau mezoeconomic, pentru
cuantificarea rezultatelor realizate de economia naţională în ansamblul ei sau la
nivel de ramură.

Precizăm că există două modalităţi principale de măsurare a performanţelor economice


la nivel de ţară:
➢ Modelul bazat pe teoria factorilor de producţie aşa cum rezultă din sistemul
conturilor bancare naţionale (Produsul global brut – PGB, Produsul intern brut –
PIB, Produsul intern net – PIN, Produsul naţional brut – PNB şi Produsul naţional
net – PNN).
➢ Sistemul balanţei economiilor naţionale.

Indicatorii macroeconomici, care se determină conform primului model, au un algoritm


de calcul foarte simplu (prezentat în tabelul 1) deoarece au multe elemente în comun.
Elementele componente ale indicatorilor prezentaţi în tabelul 1, care de regulă se determină
pentru perioade limitate de timp, de regulă un an, au următorul conţinut:
➢ Cp = cheltuieli cu consumul personal de bunuri şi servicii sau consumul
populaţiei/gospodăriilor;
➢ Cg = cheltuielile instituţiilor publice sau achiziţii guvernamentale de bunuri şi
servicii, care se mai numesc şi cheltuieli guvernamentale;
➢ In = investiţii nete, adică elemente de capital fix noi, procurate în anul de calcul;
➢ A = amortizarea anuală, calculată pentru elementele de capital fix procurate în
perioadele precedente, care este denumită şi consumul de capital fix din perioada
pentru care se calculează indicatorii;
➢ In + A = Ib = investiţii brute, rezultate din însumarea investiţiilor nete cu
amortizarea;
➢ Ci = consumul intermediar, adică volumul sau valoarea bunurilor şi a serviciilor
care utilizate pentru crearea altor bunuri şi servicii (spre exemplu, dacă un
producător realizează o anumită cantitate de zahăr, o parte ajunge direct pe piaţă

9
Daniela Zirra, Macroeconomie. Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2009, pp. 6-8.

17
Eficienţa investiţiilor

pentru consumul final personal sau guvernamental, fiind ambalată fie în plicuri,
cutii sau pungi de un kilogram, etc., iar cealaltă parte este livrată producătorilor de
dulciuri, conserve, produse de patiserie şi cofetărie, băuturi răcoritoare, băuturi
alcoolice, etc., constituind consumul pentru producţie, respectiv intermediar);
➢ +Sb = soldul balanţei relaţiilor comerciale externe, care se mai numeşte şi export
net din cauza faptului că se calculează ca diferenţă între exporturi şi importuri;

Tabelul 1 Indicatorii macroeconomici – semnificaţie şi mod de calcul


Indicator Elemente componente Semnificaţie
PGB Cp Cg In A Ci Cuprinde rezultatele întregii activităţi
economice dintr-o ţară, realizată într-o perioadă
de timp, de regulă un an
PIB Cp Cg In A +Sb Cuprinde bunurile şi serviciile destinate
consumului final, personal şi public, realizate
de către agenţii economici autohtoni într-o
perioadă determinată
PIN Cp Cg In +Sb Are aceeaşi semnificaţie ca PIB, doar că nu
mai conţine consumul de capital fix, respectiv
amortizarea elementelor de capital fix
procurate în perioadele precedente
PNB Cp Cg In A +Sb +VAb Cuprinde valoarea bunurilor şi a serviciilor
realizate şi destinate consumului final într-o
perioadă de timp, la care se adaugă/scade
diferenţa dintre valoarea adăugată brută
realizată de firmele naţionale în afara graniţelor
şi valoarea adăugată brută realizată de firmele
străine în interiorul graniţelor sau în ţară
PNN Cp Cg In +Sb +Sb +VAb Are aceeaşi semnificaţie ca PNB, dar fără
consumul de capital fix, respectiv amortizare

➢ +VAB = valoarea adăugată brută realizată de firmele naţionale în afara graniţelor,


din care se scade valoarea adăugată brută realizată de firmele străine în interiorul
graniţelor sau în ţară.
Să reţinem că dacă soldul balanţei relaţiilor comerciale externe are o valoare pozitivă,
atunci valoarea indicatorilor macroeconomici creşte. În situaţia în care performanţele
economice internaţionale sunt scăzute, valoarea indicatorilor macroeconomici în a căror
compoziţie intră soldul balanţei relaţiilor comerciale externe este afectată negativ.
La fel, dacă valoarea adăugată brută are o valoare pozitivă, atunci nivelul indicatorilor
macroeconomici creşte. În situaţia în care valoarea adăugată brută este negativă, atunci valoarea
indicatorilor macroeconomici în a căror compoziţie intră este afectată negativ.

18
Eficienţa investiţiilor

Observăm că în componenţa indicatorilor investiţiile deţin un rol extrem de important.


Pe de-o parte, cu cât investiţiile nete sunt mai consistente, cu atât valoarea globală a
indicatorilor creşte. Pe de altă parte, amortizarea investiţiilor influenţează evoluţia pe termen
lung a indicatorilor macroeconomici, astfel că valoarea lor creşte cu atât mai mult cu cât cresc
investiţiile din exerciţiile financiare precedente, care se amortizează în diferite perioade de timp,
ulterior realizării lor.
Precizăm că surplusul de venit, care rămâne în posesia agenţilor economici după
acoperirea necesităţilor de consum, se va orienta către realizarea de investiţii doar dacă rata
rentabilităţii în domeniile în care se fac investiţii are o valoare superioară în raport cu
rata dobânzii practicată pe piaţa monetară. Din elementele enunţate deducem că rentabilitatea
economică în domeniile vizate trebuie să fie confortabil mai mare decât câştigul care se
poate realiza pe piaţa monetară deoarece în economia reală intervine factorul risc. Nu
putem face abstracţie de faptul că investiţiile sunt cheltuieli certe prezente, realizate cu scopul
obţinerii unor venituri incerte în viitor.

1.5. Teste de autoevaluare

1.5.1. Test de autoevaluare 1:


Caracterizarea generală a investiţiilor şi principalele modalităţi de finanţare a acestora

1.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Din punct de vedere contabil, investiţiile sunt:


a) un schimb dintre capitalul disponibil în prezent, cert şi speranţa de încasare în viitor a
unui flux de sume de bani, respectiv a unui volum de capital mai mare şi mai important;
b) creşterile de sume alocate pentru active imobilizate şi active circulante nete, create în
cadrul firmei sau achiziţionate, fie că sunt destinate sau nu activităţii curente;
c) renunţarea la utilizarea imediată a unor resurse disponibile, cu scopul obţinerii de
venituri viitoare mai mari sau mai importante comparativ cu costurile suportate;
d) operaţiunile prin intermediul cărora se dezvoltă şi/sau se modifică patrimoniul iniţial al
unei companii.

19
Eficienţa investiţiilor

2. Una dintre trăsăturile a investiţiilor, prin care acestea pot fi diferenţiate în raport cu ansamblul
cheltuielilor efectuate în cadrul organizaţiilor, este:
a) investiţiile sunt cheltuieli reversibile;
b) veniturile şi beneficiile, care se realizează după finalizarea investiţiilor, respectiv în
viitor, sunt certe, chiar dacă sunt supuse riscurilor;
c) efortul investiţional este de cele mai multe ori foarte complex;
d) resursele investiţionale nu rămân imobilizate până la finalizarea investiţiei.

3. Precizaţi care dintre următoarele afirmaţii este corectă:


a) decizia realizării investiţiei nu presupune o analiză atentă a potenţialului firmei;
b) tipologia investiţiilor nu depinde de domeniul în care se realizează;
c) procesul investiţional este riscant doar pe durata realizării investiţiei;
d) realizarea investiţiilor este afectată decisiv de influenţa factorului timp.

4. După modul de constituire, investiţiile pot fi:


a) nete sau brute;
b) productive sau neproductive;
c) realizate din surse proprii sau surse atrase;
d) autohtone, străine sau mixte.
*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

1.5.3. Test de autoevaluare 3:


Rolul investiţiilor în economie

1.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare

1.5.1. Răspuns liber


1 b
2 c
1.5.2.
3 d
4 a
1.5.3. Răspuns liber

20
Eficienţa investiţiilor

1.7. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Precizaţi care dintre următoarele afirmaţii este incorectă: (1 punct)


a) decizia realizării investiţiei, printre altele, presupune o analiză atentă a contextului
economic;
b) tipologia investiţiilor este foarte diversă;
c) procesul investiţional presupune riscuri acceptabile, indiferent de momentul realizării
investiţiei;
d) realizarea investiţiilor presupune de cele mai multe ori un efort complex.

2. După relaţia cu obiectivul principal de investiţii, investiţiile pot fi: (1 punct)


a) ofensive sau defensive;
b) directe, conexe sau colaterale;
c) cu grad de risc redus, mediu sau ridicat;
d) corporale sau necorporale.

3. Unul dintre efectele sociale ale investiţiilor este: (1 punct)


a) stimulează creşterea cererii de bunuri şi servicii;
b) favorizează circulaţia capitalurilor;
c) reducerea şomajului;
d) stimulează creşterea eficienţei şi toate domeniile.

4. Investiţiile cu grad ridicat reprezintă: (1 punct)


a) modernizare, dezvoltare, retehnologizare fără schimbarea pieţei de desfacere;
b) investiţii ce implică costuri importante, durata de viaţă a proiectului peste 25 ani, pot fi
destinate schimbării profilului de fabricaţie sau creşterii capacităţii de producţie cu peste
50%;

21
Eficienţa investiţiilor

c) soluţii tehnice noi, lansarea produselor noi, etc.;


d) durată de recuperare scurtă, înlocuire utilaje uzate, etc.

5. Menţionaţi minimum 3 elemente prin care se diferenţiază evaluarea eficienţei la nivel


microeconomic, de evaluarea la nivel macroeconomic. (2,5 puncte)

6. Daţi un exemplu concret de proiect de investiţii care să conţină lucrări de investiţii directe,
conexe şi colaterale. Explicaţi detaliat exemplul ales. (2,5 puncte)

1.8. Rezumat

Ca mărime economică investiţiile constituie fundamentul dezvoltării viitoare a firmelor,


având un rol hotărâtor în suplimentarea, diversificarea şi creşterea calitativă a tuturor factorilor
de producţie şi suportul material al creşterii economice şi al dezvoltării.
În general, investiţiile sunt plasamente de capital efectuate în scopul obţinerii de venituri
care vor genera profit în viitor. În sens restrâns, investiţiile reprezintă cheltuieli de capital
realizate în scopul obţinerii unor bunuri durabile prin intermediul cărora, în viitor, se va realiza
profit.
În teoria şi practica economică se întâlnesc diverse abordări privind definirea
investiţiilor, ca de exemplu: din punct de vedere contabil; din punct de vedere financiar; din
punct de vedere economic.
Din punct de vedere microeconomic, investiţiile reprezintă: operaţiunile prin intermediul cărora
se dezvoltă şi/sau se modifică patrimoniul iniţial al unei companii; orice tip de cheltuieli prin
care se cumpără de pe piaţă bunuri de valoare; cheltuielile efectuate pentru formarea brută de
capital economic, etc.
Cele mai reprezentative caracteristici ale investiţiilor sunt: sunt cheltuieli certe;
veniturile şi beneficiile sunt incerte şi supuse riscurilor; efortul investiţional este de cele mai
multe ori foarte complex; resursele investiţionale rămân imobilizate până la finalizarea
investiţiei; procesul investiţional este riscant; decizia realizării investiţiei presupune o analiză
atentă; realizarea investiţiilor este afectată decisiv de influenţa factorului timp; tipologia
investiţiilor este diversă, în funcţie de scop, mod de finanţare, gradul de risc, domeniu în care
se realizează, etc.

22
Eficienţa investiţiilor

Din punct de vedere macroeconomic, dezvoltarea economică a unei ţări este


condiţionată direct de volumul, structura şi ritmul realizării investiţiilor.
Investiţiile au un efect de multiplicare a veniturilor, creându-se astfel premisele pentru
multiplicarea ulterioară a investiţiilor ce pot fi realizate din surplusul de venit generat de
investiţiile precedente.
Având în vedere tipologia deosebit de vastă a investiţiilor, acestea pot fi clasificate după
diverse criterii, ca de exemplu: după sursa de provenienţă a capitalului; după obiectul
investiţiilor; după destinaţia obiectivului de investiţii; după modul de constituire; după
naţionalitatea capitalului investit; după natura investiţiilor; după gradul de risc; după relaţia cu
obiectivul principal de investiţii, etc.
Finanţarea investiţiilor se poate efectua din diverse surse, ca de exemplu: capitalul
propriu; sursele împrumutate (creditele); warantul; leasingul, etc.
Efectele realizării investiţiilor pot fi clasificate în 2 categorii principale: efecte
economice (stimularea creşterii cererii de bunuri şi servicii; creşterea şi diversificarea ofertei
agenţilor economici; creşterea cifrei de afaceri, a veniturilor şi profitului, etc.); efecte sociale
(creşterea calităţii vieţii şi a nivelului de trai; creşterea numărului de locuri de muncă şi a
gradului de ocupare a forţei de muncă; dezvoltarea culturii şi educaţiei; creşterea calităţii forţei
de muncă, etc.).
În orice societate, rezultatele activităţii economice se concretizează în bunuri şi servicii.
De cantitatea şi calitatea bunurilor realizate de agenţii economici depind nivelul de trai al
populaţiei, progresul economico-social şi bunăstarea naţiunii.
Aceste rezultate se evaluează cu ajutorul a două categorii de indicatori: indicatori
utilizaţi la nivel microeconomic; indicatori calculaţi la nivel macroeconomic, sau
mezoeconomic.
Precizăm că există două modalităţi principale de măsurare a performanţelor economice
la nivel de ţară: modelul bazat pe teoria factorilor de producţie aşa cum rezultă din sistemul
conturilor bancare naţionale; sistemul balanţei economiilor naţionale. În componenţa
indicatorilor investiţiile deţin un rol extrem de important.
Menţionăm că surplusul de venit, care rămâne în posesia agenţilor economici după
acoperirea necesităţilor de consum, se va orienta către realizarea de investiţii doar dacă rata
rentabilităţii în domeniile în care se fac investiţii are o valoare superioară în raport cu rata
dobânzii practicată pe piaţa monetară.

23
Eficienţa investiţiilor

1.9. Bibliografie

✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi


instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Pârvu, D. (2003). Eficienţa investiţiilor. Editura Lumina Lex, Bucureşti.
✓ Pârvu, D.; Andreica, M. (2003). Eficienţa şi finanţarea investiţiilor. Editura Cibernetica
MC, Bucureşti.
✓ Vasilescu, I.; Românu, I.; Cicea, C. (2000). Investiţii. Editura Economică, Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

24
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 2
BAZELE TEORETICE ŞI METODOLOGICE ALE
EFICIENŢEI INVESTIŢIILOR

CUPRINS:

2.1. Obiectivele unităţii de învăţare


2.2. Secţiunea 1: Conceptul de eficienţă economică
2.3. Secţiunea 2: Forme de eficienţă economică
2.4. Secţiunea 3: Modele de evaluare a eficienţei economice
2.5. Secţiunea 4: Etapele formulării deciziei de investiţii
2.6. Secţiunea 5: Caracterizarea generală a indicatorilor de eficienţă
2.7. Secţiunea 6: Analiza economică şi analiza financiară –particularităţi
2.8. Teste de autoevaluare
2.8.1. Test de autoevaluare 1: Caracterizarea principalelor forme de eficienţă şi
diversitatea indicatorilor de eficienţă
2.8.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
2.8.3. Test de autoevaluare 3: Principalele deosebiri între analiza economică şi analiza
financiară şi sfera de aplicare a acestora
2.9. Răspunsurile testelor de autoevaluare
2.10. Lucrare de verificare
2.11. Rezumat
2.12. Bibliografie

25
Eficienţa investiţiilor

2.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi conceputul de eficienţă economică, pornind de la diverse variante de
abordare;
➢ Prezentaţi diversele forme de eficienţă economică şi să argumentaţi care sunt
implicaţiile şi principalele diferenţe dintre acestea;
➢ Identificaţi asemănările şi deosebirile dintre principalele modele de evaluare a
eficienţei economice şi să prezentaţi sfera de aplicabilitate a acestora;
➢ Arătaţi care sunt etapele parcurse în vederea formulării deciziei de investiţii;
➢ Indicaţi trăsăturile generale ale indicatorilor de eficienţă;
➢ Argumentaţi rolul analizei economice şi a analizei financiare şi în ce context se
realizează cele două tipuri de analize.

2.2. Secţiunea 1: Conceptul de eficienţă economică

O definire generală a eficienţei presupune analiza raportului dintre efectele utile şi


eforturile depuse în procesul de utilizare a resurselor. Din acest punct de vedere, eficienţa poate
fi evaluată în două moduri:
A. Ca indicator de maxim
𝐄𝐟𝐞𝐜𝐭𝐞 𝐮𝐭𝐢𝐥𝐞 𝐨𝐛ţ𝐢𝐧𝐮𝐭𝐞
Eficienţa = 𝑀𝑎𝑥𝑖𝑚𝑢𝑚 ( )
𝐄𝐟𝐨𝐫𝐭𝐮𝐫𝐢 𝐫𝐞𝐚𝐥𝐢𝐳𝐚𝐭𝐞

Semnificaţia unui asemenea tip de indicator este că rezultatul utilizării resurselor trebuie
să fie un volum cât mai mare de efecte utile obţinute pe unitatea de efort realizat;
B. Ca indicator de minim
𝐄𝐟𝐨𝐫𝐭𝐮𝐫𝐢 𝐫𝐞𝐚𝐥𝐢𝐳𝐚𝐭𝐞
Eficienţa = 𝑀𝑖𝑛𝑖𝑚𝑢𝑚 (𝐄𝐟𝐞𝐜𝐭𝐞 𝐮𝐭𝐢𝐥𝐞 𝐨𝐛ţ𝐢𝐧𝐮𝐭𝐞)

Din această perspectivă, rezultatul utilizării resurselor va fi un volum cât mai mic de
eforturi realizate, pentru a se obţine o unitate de efect util.

26
Eficienţa investiţiilor

Dacă eficienţa este privită ca un sistem, se pot identifica 4 forme de abordare a


eficienţei, după cum urmează:
✓ Eficienţa naturală: însuşirea elementelor mediului natural de a influenţa favorabil
(pozitiv) viaţa oamenilor şi a societăţii;
✓ Eficienţa tehnică: însuşirea elementelor tehnice (echipamente, instalaţii, utilaje, maşini,
etc.) de a genera “efecte utile”;
✓ Eficienţa economică: însuşirea fenomenelor, proceselor, activităţilor şi acţiunilor umane
(indiferent dacă sunt de natură economică sau neeconomică) de a genera efecte
economico-financiare maxime, cu un consum minim de resurse;
Eficienţa socială: însuşirea tuturor tipurilor de activităţi de a influenţa favorabil omul şi
societatea.

2.3. Secţiunea 2: Forme de eficienţă economică

Principalele criterii de stabilire a tipologiei eficienţei economice sunt:


1. După conţinutul procesului evaluat:
✓ eficienţa repartiţiei;
✓ eficienţa schimbului;
✓ eficienţa consumului.
2. După sfera de cuprindere:
✓ eficienţa microeconomică;
✓ eficienţa macroeconomică.
3. După domeniul de aplicare a procesului de evaluare:
✓ eficienţa industriei;
✓ eficienţa agriculturii;
✓ eficienţa construcţiilor;
✓ eficienţa comerţului;
✓ eficienţa cercetării ştiinţifice;
✓ eficienţa culturii, etc.
4. După factorii de producţie implicaţi:
✓ eficienţa activelor fixe;
✓ eficienţa utilizării activelor circulante;
✓ eficienţa utilizării forţei de muncă, etc.
27
Eficienţa investiţiilor

2.4. Secţiunea 3: Modele de evaluare a eficienţei economice

Din punctul de vedere al investiţiilor, înţelegerea eficienţei se bazează pe următoarele


consideraţii metodologice:

1. Eficienţa reflectă calitatea, volumul şi structura avantajelor anticipate şi a costurilor


necesare, precum şi influenţa factorului timp pentru diferite variante de proiect.
2. Calitatea pregătirii deciziei influenţează avantajele, costurile şi parametrii de timp,
care la rândul lor determină formarea eficienţei.
3. Eficienţa diferă de la un proiect la altul, de unde rezultă necesitatea găsirii soluţiei
optime de realizare a unui proiect de investiţii din mai multe variante posibile.
4. Alegerea variantei optime de proiect presupune o evaluare complexă din punct de
vedere economic, financiar, social, ecologic, etc. a fiecărei variante în parte.
5. Caracterizarea eficienţei economice a proiectelor de investiţii presupune o abordare
din 3 puncte de vedere:
a) compararea costurilor cu avantajele pe fiecare variantă de proiect, estimându-
se eficienţa economică absolută;
b) compararea diferitelor variante de proiect, estimându-se eficienţa economică
relativă;
c) stabilirea nivelului de exigenţă dorit se realizează înainte de evaluarea
efectivă a proiectului, stabilindu-se parametrii de control şi reglare.

În practică se utilizează 5 modele de indicatori şi criterii de eficienţă:

- modelul avantajului relativ sau specific pe unitatea de măsură a costurilor;


- modelul costului specific pe unitatea de măsură a avantajelor;
- modelul aportului net comparativ;
- modelul valorii absolute a avantajelor pe durata de viaţă a proiectului;
modelul angajamentului total (cheltuielile cu investiţia şi de producţie pe durata de viaţă a
proiectului).

28
Eficienţa investiţiilor

2.5. Secţiunea 4: Etapele formulării deciziei de investiţii

Ca pentru luarea oricărei decizii la nivel de firmă, atunci când se ia o decizie


care implică un efort financiar substanţial, se parcurg următorii paşi:

Pasul 1: Informarea;

Pasul 2: Analiza şi evaluarea informaţiilor;

Pasul 3: Formularea variantelor decizionale posibile;

Pasul 4: Selectarea variantelor decizionale care prezintă viabilitate, respectiv


selectarea variantelor decizionale posibil de aplicat în cadrul firmei;

Pasul 5: Selectarea variantei decizionale optime utilizând metode şi tehnici


specifice ştiinţei managementului (ex: matricea utilităţilor);

Pasul 6: Implementarea variantei decizionale selectate, precum şi stabilirea


factorilor responsabili cu realizarea deciziei împreună cu stabilirea
modalităţilor de evaluare a rezultatelor;

Pasul 7: Analiza modului de realizare a rezultatelor, stabilirea abaterilor pozitive


/ negative, precum şi luarea măsurilor de corecţie în activitatea viitoare
a abaterilor negative.

Nu trebuie să se uite că schimbările mediului economic sunt foarte rapide, iar riscurile
şi incertitudinile sunt în permanentă diversificare. O decizie, care pentru moment pare corectă,
ar putea deveni rapid o decizie nefericită, dacă factorii responsabili din cadrul firmelor nu fac
ajustările necesare în funcţie de schimbările prezente sau potenţiale ale mediului înconjurător
(economic, social şi politic).

În ceea ce priveşte realizarea unui proiect de investiţii, etapele procesului decizional pot
fi rezumate după cum urmează:

1. Elaborarea strategiei de dezvoltare a firmei;

2. Stabilirea politicii de investiţii;

3. Stabilirea amplasamentului;

29
Eficienţa investiţiilor

4. Generarea de proiecte pe variante şi amplasamente;

5. Evaluarea nivelului tehnic, tehnologic, constructiv, de calitate, etc.

6. Analiza aspectelor comerciale;

7. Evaluarea complexă (economică, financiară, de senzitivitate, incertitudine şi


risc, social şi ecologic);

8. Formularea recomandării de decizie;

9. Adoptarea deciziei;

10. Implementarea proiectului de investiţii.

Atenţie! Un aspect deosebit de important al etapelor 4-7 îl reprezintă analiza economică


şi analiza financiară a proiectului de investiţii şi particularităţile acestor două tipuri de analize.

2.6. Secţiunea 5: Caracterizarea generală a indicatorilor de eficienţă

În practica economică se utilizează mai multe categorii de indicatori de eficienţă


economică, care pot fi clasificaţi după cum urmează:
❖ În raport cu capacitatea lor de informare:
✓ indicatori parţiali sau analitici;
✓ indicatori complecşi.
❖ În funcţie de modul în care reflectă influenţa factorului timp:
✓ indicatori statici;
✓ indicatori dinamici;
✓ indicatori comparabili.
❖ După nivelul eficienţei exprimate:
✓ indicatori cu valori optime;
✓ indicatori şi criterii cu valori acceptabile;
✓ indicatori care stabilesc pragul minim sau plafonul maxim al valorilor de
eficienţă dorite sau acceptabile.
❖ Din punctul de vedere al sferei de cuprindere:
✓ indicatori generali;
✓ indicatori specifici.

30
Eficienţa investiţiilor

Pentru calculul acestor indicatori sunt necesare o serie de informaţii care caracterizează
proiectele de investiţii. Aceste informaţii pot fi grupate în următoarele 4 categorii principale:

1. Costurile generate de realizarea proiectului;


2. Avantajele anuale şi integrale anticipate;
3. Resursele de timp asociate;
4. Eficienţa scontată (din punct de vedere economic, financiar, social şi economic).

1. Costurile generate de realizarea proiectului:


Termeni utilizaţi:
- costuri asociate = factorul generator de efecte utile;
- capitalul alocat = factorul determinant al avantajelor anticipate

Tipuri de costuri:
a) Investiţia totală (It) = volumul total al investiţiilor necesare pentru realizarea
lucrărilor care intră în structura proiectelor;
Componentele investiţiei totale sunt:
✓ investiţiile finanţate (IF);
✓ valoarea rămasă de amortizat (VRDA), disponibilă de la capitalul activ şi încorporată
în noul proiect;

It = IF + VRDA, cu IF = KA + NFR,

unde:
KA = capital amortizabil;
NFR = necesar de fond de rulment pentru primul ciclu de exploatare.

Observaţie:
Amortizarea anuală a investiţiei (Ah):

KA KA + VRDA
Ah = sau Ah = ,
D D

cu D = durata de serviciu (de funcţionare a investiţiei).

31
Eficienţa investiţiilor

b) Tranşe de investiţii anuale (Ih): volumul de investiţii realizat în anul h al duratei de execuţie.

h = 1, N , unde:
N=d+D
N = durata de viaţă a investiţiei (ani);
d = durata de execuţie a obiectivului de investiţii (ani);
D = durata de exploatare sau funcţionare eficientă (ani).

Observaţie:
Costul total al investiţiei (It) se determină pe baza unei antecalculaţii de preţ, la nivelul
proiectului de investiţii, denumită deviz general.

c) Costurile anuale de exploatare (CEh): se referă la sumele cheltuite cu materialele, materiile


prime, combustibilul, energia, personalul, cu taxele şi impozitele, etc. şi NU include cheltuielile
cu amortizarea anuală a capitalului fix.

d) Costurile anuale totale, de investiţii şi exploatare (Kh): calculate pentru anul h al


orizontului de analiză (N = d + D).

e) Valorile actuale ale costurilor: VA(It), VA(Ih), VA(CEh) şi VA(Kh).

2. Avantajele anuale şi integrale anticipate:


Observaţie:
Avantaje (cu referire specială la cele economice şi financiare) = recompensă cuvenită
investitorului pentru efortul făcut şi pentru riscul asumat.

a) Profitul brut anual (PBh):


PBh = Vh – Ch, unde:
Vh = venit anual;
Ch = costuri de producţie anuale.

b) Profitul net anual (PNh):


PNh = PBh – Impozit pe profit (în prezent 16%);

32
Eficienţa investiţiilor

c) Cash – flow brut anual (CFBh):


CFBh = PBh + Ah

d) Cash – flow net anual (CFNh):


CFNh = PNh + Ah

e) Cash – flow net anual rămas investitorului după plata dobânzilor şi a ratelor la
împrumuturi (CFNRh) denumit şi cash flow disponibil:
CFNRh = CFNDh = CFNh – Dh - rh, unde:
Dh = dobânda anuală;
rh = rata anuală a dobânzii.

f) valoarea netă anuală (VNh):


VNh = Vh - Kh
Observaţie:
Pentru toate avantajele se calculează şi valoarea actuală

g) valoarea netă actuală totală sau venitul net actualizat (VNAT).

3. Resursele de timp asociate

VNh
d dap
: D

t (ani)
m n p s r v

33
Eficienţa investiţiilor

unde:
d = durata de execuţie a lucrărilor;
dap = durata de atingere a parametrilor proiectaţi;
D = durata de funcţionare rentabilă;
N = durata de viaţă a proiectului (d + dap + D);
l = lag-ul investiţional (decalajul mediu în timp dintre momentul cheltuirii resurselor
pentru investiţii şi momentul atingerii scopului propus, respectiv al începerii funcţionării
şi generării de profit);
lr = lag-ul recuperării integrale a capitalului iniţial pe seama avantajelor anuale obţinute
în perioada exploatării (lr = l + T, cu T = durata de recuperare).

Pe durata de viaţă a proiectului se remarcă următoarele momente principale:


m = momentul luării deciziei de investiţii;
n = momentul începerii lucrărilor şi începerii consumării resurselor alocate proiectului;
p = momentul punerii în funcţiune a noilor capacităţi;
s = momentul atingerii parametrilor normali de funcţionare;
r = momentul încheierii recuperării capitalului investit;
v = momentul încheierii duratei de funcţionare.

Observaţie:
Avantajele, efectele utile se notează cu R, unde R = f (C, T), unde: C = costuri asociate, iar T =
resurse de timp asociate.

2.7. Secţiunea 6: Analiza economică şi analiza financiară –particularităţi

Analiza economică

Obiectiv:
Stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor de investiţii prin prisma intereselor zonale,
sectoriale şi macroeconomice.

34
Eficienţa investiţiilor

Are în vedere:
Stabilirea contribuţiei şi rolului proiectului la realizarea politicilor guvernamentale, de
dezvoltare, exporturi, îmbunătăţirea balanţei de plăţi externe, creşterea veniturilor bugetare (la
nivel central şi local), crearea de noi locuri de muncă, reducerea presiunii şomajului.

Mod de calcul:
Indicatorii se calculează operând cu PBh , CFBh, VNh, etc. şi fără să se ţină cont de aspecte
legate de finanţare, cursul de schimb valutar, taxe şi impozite, valoarea rămasă la lichidare la
momentul de dezinvestiţii, ceea ce înseamnă că se utilizează preţurile de referinţă ale pieţei
mondiale.

Analiza financiară

Obiectiv:
Stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor de investiţii din punct de vedere al intereselor
directe ale agentului economic.

Are în vedere:
Să stabilească dacă proiectul are o eficienţă convenabilă şi un grad de risc acceptabil.

Mod de calcul:
Spre deosebire de analiza economică, în analiza financiară există o serie de
particularităţi, ca de exemplu:
- dobânda la credite, ratele de rambursare, taxele şi impozitele constituie costuri
explicite şi se includ în cheltuieli;
- subvenţiile primite şi împrumuturile pentru realizarea proiectului se includ în
categoria venituri;
- se operează cu PNh , CFNh, VNh;
- se lucrează cu preţurile curente ale pieţei;
- inflaţia se ia în calcul atât la costuri cât şi la venituri şi avantaje, pe toată durata de
viaţă a proiectului;
- valoarea rămasă la lichidare la momentul de dezinvestiţii (v) se include la venituri
în cash flow-ul din ultimul an h = N = d + D.

35
Eficienţa investiţiilor

Observaţie:

În sectorul privat se utilizează cu precădere analiza financiară în vederea alegerii variantei


optime de realizare a unei investiţii.

Încheiem acest modul de curs precizând că analiza financiară a activităţii firmei


reprezintă fundamentul luării tuturor deciziilor economice, financiare, manageriale, etc. În
cadrul analizei financiare se elaborează o serie de studii privind diverse aspecte ale
managementului financiar, care includ şi aspectele legate de procesele invesiţionale din
cadrul companiilor, după cum urmează:

- evaluarea rezultatelor obţinute într-o perioadă de timp;


- analiza modului în care s-a asigurat echilibrul financiar între resursele şi
nevoile firmei;
- analiza modului de formare a fluxurilor financiare şi evaluarea fluxurilor
financiare de venituri şi cheltuieli (intrări / ieşiri);
- elaborarea diagnosticului economico-financiar al firmei de a face faţă
riscurilor şi incertitudinilor;
- analiza stării economico-financiare a firmei la un moment dat.

2.8. Teste de autoevaluare

2.8.1. Test de autoevaluare 1:


Caracterizarea principalelor forme de eficienţă şi diversitatea indicatorilor de eficienţă

2.8.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Analiza economică a proiectelor de investiţii presupune:


a) luarea în calcul a inflaţiei atât la costuri cât şi la venituri;
b) includerea subvenţiilor şi a împrumuturilor în venituri;
c) stabilirea gradului de risc al realizării proiectului;

36
Eficienţa investiţiilor

d) stabilirea oportunităţii proiectului prin prisma intereselor zonale.

2. Dintre elementele care stau la baza determinării costului total al investiţiei fac parte:
a) durata de viaţă a proiectului şi amortizarea anuală a investiţiei;
b) antecalculaţia de preţ la nivelul proiectului de investiţii, numită deviz general;
c) costurile totale anuale de investiţii şi de exploatare;
d) valorile actuale ale costurilor generate de realizarea proiectului.

3. Dintre momentele principale ale duratei de viaţă a proiectelor nu face parte:


a) momentul stabilirii oportunităţii optime de realizare a proiectului de investiţii;
b) momentul atingerii parametrilor normali de funcţionare;
c) momentul începerii lucrărilor şi al consumării resurselor alocate proiectului;
d) momentul punerii în funcţiune a noilor capacităţi.

4. Analiza financiară a proiectelor de investiţii presupune:


a) stabilirea viabilităţii proiectului pentru interesele sectoriale şi zonale;
b) stabilirea rolului proiectelor la reducerea presiunii şomajului;
c) utilizarea preţurilor de referinţă ale pieţei mondiale;
d) utilizarea preţurilor curente ale pieţei.

5. Costurile anuale de exploatare se referă la:


a) devizul general;
b) volumul anual al cheltuielilor pe durata de realizare a proiectului;
c) sumele cheltuite pentru desfăşurarea activităţii curente pe durata de funcţionare;
d) factorul generator de efecte utile.

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

2.8.3. Test de autoevaluare 3:


Principalele deosebiri între analiza economică şi analiza financiară şi sfera de aplicare a
acestora

37
Eficienţa investiţiilor

2.9. Răspunsurile testelor de autoevaluare

2.8.1. Răspuns liber


1 d
2 c
2.8.2. 3 a
4 d
5 c
2.8.3. Răspuns liber

2.10. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Dintre resursele de timp asociate proiectelor de investiţii nu face parte: (1 punct)


a) durata de proiectare a viitorului obiectiv de investiţii;
b) durata de atingere a parametrilor proiectaţi;
c) durata de viaţă rentabilă a proiectului;
d) durata recuperării integrale a capitalului investit.

2. După modul în care reflectă influenţa factorului timp, indicatorii de eficienţă pot fi:
a) indicatori generali şi indicatori specifici; (1 punct)
b) indicatori parţiali şi indicatori complecşi;
c) indicatori cu valori optime, indicatori cu valori acceptabile şi indicatori care stabilesc
pragul minim şi plafonul maxim al valorilor dorite;
d) indicatori statici şi indicatori dinamici.

38
Eficienţa investiţiilor

3. Dintre etapele procesului de decizie şi evaluare a proiectelor de investiţii nu face parte:


a) elaborarea strategiei de dezvoltare a firmei; (1 punct)
b) stabilirea amplasamentului;
c) stabilirea portofoliului de investiţii ulterioare proiectului;
d) implementarea proiectului de investiţii.

4. În evaluarea dinamică a proiectelor, valoarea actuală se calculează: (1 punct)


a) numai pentru avantajele asociate proiectelor;
b) numai pentru efortul investiţional necesar realizării proiectului;
c) pentru toate fluxurile financiare generate pe durata de viaţă a proiectelor;
d) pentru toate fluxurile financiare generate pe durata de funcţionare.

5. După nivelul eficienţei exprimate, indicatorii de eficienţă pot fi: (1 punct)


a) indicatori statici, indicatori dinamici şi indicatori comparabili;
b) indicatori cu valori optime, indicatori cu valori acceptabile şi indicatori care stabilesc
pragul minim şi plafonul maxim al valorilor dorite;
c) indicatori parţiali şi indicatori complecși;
d) indicatori generali şi indicatori specifici.

6. Apreciaţi care dintre următoarele enunţuri este corect: (1 punct)


a) rentabilitatea şi eficienţa economică au aceeaşi semnificaţie;
b) rentabilitatea este inclusă în eficienţa economică;
c) eficienţa economică este inclusă în rentabilitate;
d) eficienţa economică nu are legătură cu rentabilitatea.

7. Analiza diagnostic a stării actuale a societății reprezintă: (1 punct)


a) un obiectiv luat în considerare la elaborarea studiului de fezabilitate;
b) primul element care stă la baza fundamentării deciziei de investiţii;
c) categorie a unui studiu de fezabilitate;
d) nici una dintre variante.

8. Menţionaţi 5 factori şi condiţii care favorizează realizarea investiţiilor de către agenţii


economici. (2 puncte)

39
Eficienţa investiţiilor

2.11. Rezumat

O definire generală a eficienţei presupune analiza raportului dintre efectele utile şi


eforturile depuse în procesul de utilizare a resurselor. Eficienţa poate fi evaluată în două moduri:

Efecte utile obţinute


1. Ca indicator de maxim: Eficienţa = Maximum ( )
Eforturi realizate

Eforturi realizate
2. Ca indicator de minim: Eficienţa = Minimum (Efecte utile obţinute)

Dacă eficienţa este privită ca un sistem, se pot identifica 4 forme de abordare a


eficienţei: eficienţa naturală; eficienţa tehnică; eficienţa economică; eficienţa socială.
Principalele criterii de stabilire a tipologiei eficienţei economice sunt: după conţinutul
procesului evaluat; după sfera de cuprindere; după domeniul de aplicare a procesului de
evaluare; după factorii de producţie implicaţi.
Din punctul de vedere al investiţiilor, înţelegerea eficienţei se bazează pe următoarele
consideraţii metodologice: eficienţa reflectă calitatea, volumul şi structura avantajelor
anticipate, a costurilor necesare şi influenţa factorului timp pentru diferite variante de proiect;
calitatea pregătirii deciziei influenţează realizarea eficienţei; eficienţa diferă de la un proiect la
altul; alegerea variantei optime de proiect presupune o evaluare complexă.
În plus, caracterizarea eficienţei economice a proiectelor de investiţii presupune o
abordare din 3 puncte de vedere: compararea costurilor cu avantajele pe fiecare variantă de
proiect, compararea diferitelor variante de proiect; stabilirea nivelului de exigenţă. În practică
se utilizează mai multe modele de indicatori şi criterii de eficienţă.
Nu trebuie să se uite că schimbările mediului economic sunt foarte rapide, iar riscurile
şi incertitudinile sunt în permanentă diversificare. O decizie, care pentru moment pare corectă,
ar putea deveni rapid o decizie nefericită, dacă factorii responsabili din cadrul firmelor nu fac
ajustările necesare în funcţie de schimbările prezente sau potenţiale ale mediului înconjurător
(economic, social şi politic).
Etapele procesului decizional în domeniul investiţiilor sunt: elaborarea strategiei de
dezvoltare a firmei; stabilirea politicii de investiţii; stabilirea amplasamentului; generarea de
proiecte pe variante şi amplasamente; evaluarea nivelului tehnic, tehnologic, constructiv, de

40
Eficienţa investiţiilor

calitate, etc.; analiza aspectelor comerciale; evaluarea complexă; formularea recomandării de


decizie; adoptarea deciziei; implementarea proiectului de investiţii.
În practica economică se utilizează mai multe categorii de indicatori de eficienţă
economică, care pot fi clasificaţi după mai multe criterii: în raport cu capacitatea lor de
informare; în funcţie de modul în care reflectă influenţa factorului timp; după nivelul eficienţei
exprimate; din punctul de vedere al sferei de cuprindere:
Pentru calculul acestor indicatori sunt necesare o serie de informaţii care caracterizează
proiectele de investiţii. Aceste informaţii pot fi grupate în următoarele 4 categorii principale:
costurile generate de realizarea proiectului; avantajele anuale şi integrale anticipate; resursele
de timp asociate; eficienţa scontată (din punct de vedere economic, financiar, social şi
economic).
O evaluare complexă a unui proiect de investiţii, presupune realizarea a două tipuri
principale de analiză: analiza economică (pentru stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor
de investiţii prin prisma intereselor zonale, sectoriale şi macroeconomice); analiza financiară
(pentru stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor de investiţii din punct de vedere al
intereselor directe ale agentului economic).

2.12. Bibliografie

✓ Cistelecan, L.M. (2002). Economia, eficienţa şi finanţarea investiţiilor. Editura


Economică., Bucureşti.
✓ , R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi instrumente aplicative. Ed.
Universitară, Bucureşti.
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Pârvu, D.; Andreica, M. (2003). Eficienţa şi finanţarea investiţiilor. Editura Cibernetica
MC, Bucureşti.
✓ Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Vasilescu, I.; Românu, I.; Cicea, C. (2000). Investiţii. Editura Economică, Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

41
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 3
CLASE DE INDICATORI UTILIZATI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR DE INVESTIŢII - INDICATORI
STATICI

CUPRINS:

3.1. Obiectivele unităţii de învăţare


3.2. Secţiunea 1: Rata de rentabilitate
3.3. Secţiunea 2: Coeficientul de eficienţă
3.4. Secţiunea 3: Randamentul economic
3.5. Secţiunea 4: Termenul de recuperare a investiţiei
3.6. Secţiunea 5: Investiţia specifică
3.7. Secţiunea 6: Cheltuieli recalculate sau echivalate
3.8. Secţiunea 7: Cheltuieli recalculate specifice
3.9. Teste de autoevaluare
3.9.1. Test de autoevaluare 1: Semnificaţia indicatorilor statici
3.9.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
3.9.3. Test de autoevaluare 3: Condiţii de acceptare a proiectelor de investiţii, utilizând
această categorie de indicatori
3.10. Răspunsurile testelor de autoevaluare
3.11. Lucrare de verificare
3.12. Rezumat
3.13. Bibliografie

42
Eficienţa investiţiilor

3.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi trăsăturile generale ale indicatorilor statici;
➢ Prezentaţi diversele tipuri de indicatori statici şi care sunt condiţiile pe baza
cărora un proiect de investiţii poate fi acceptat sau nu;
➢ Identificaţi modul de calcul a indicatorilor statici de evaluare a proiectelor de
investiţii;
➢ Arătaţi cum se calculează indicatorii statici şi cum se interpretează rezultatele
obţinute;

Sintetizat, principalii indicatori statici utilizaţi cel mai frecvent în practica economică
sunt următorii:
1. Rata de rentabilitate (r);
2. Coeficientul de eficienţă (e);
3. Randamentul economic (RE);
4. Termenul de recuperare a investiţiei (T);
5. Investiţia specifică (s);
6. Cheltuieli recalculate sau echivalate (K);
7. Cheltuieli recalculate specifice (k).

3.2. Secţiunea 1: Rata de rentabilitate

Calcularea acestui indicator este recomandată pentru proiectele cu durata de realizare


mai mică de un an (d < 1) an şi cu o valoare mai redusă a investiţiei totale (V), ca de exemplu
achiziţionarea de echipamente, utilaje etc. pentru întreprinderi mici şi mijlocii (Small and
Medium Size Entreprises - SMEs).
Rh
R= x100 (%), unde:
It
✓ Rh = valoarea medie anuală a avantajului economic;
43
Eficienţa investiţiilor

✓ Rh = PBh , PNh , CFBh sau CFNh ;


D
 Rh
h =1
✓ Rh = .
D
Proiectele acceptabile, dezirabile se reţin pentru continuarea analizei dacă îndeplinesc
condiţiile:
rj > ro, rs, rmin.dorit, unde:
✓ ro = rata de rentabilitate realizată efectiv în activitatea agentului economic sau la alte
proiecte de investiţii;
✓ rs = rata de rentabilitate în sectorul sau domeniul căruia îi aparţine proiectul analizat;
✓ rmin.dorit = valoarea minimă a ratei de rentabilitate acceptată de investitor.
Dacă există mai multe variante de proiect se preferă varianta cu cea mai mare rată de
rentabilitate.

3.3. Secţiunea 2: Coeficientul de eficienţă

Coeficientul de eficienţă poate fi calculat utilizând mai mulţi algoritmi, în raport cu


obiectivul de investiţii care urmează să fie realizat, ca de exemplu:
Rh
e= , pentru obiective noi;
It
Rhm − Rho
em = , pentru modernizări, unde:
Im
✓ Rhm = avantajul mediu anual după modernizare;
✓ Rho = avantajul mediu anual înainte de modernizare.
Rhi − Rhj
ec = , pentru compararea variantelor, unde:
Ii − Ij

✓ Rhi , Rhj = avantajul mediu anual în varianta i, j de proiect;


✓ Ii, Ij = valoarea investiţiei în varianta i, j de proiect.
Pentru ca proiectul să fie acceptat, trebuie ca:
e > eo, es, emin.dorit, unde:
✓ eo = coeficientul de eficienţă economică realizat de agentul economic în activitate
sau la alte proiecte;

44
Eficienţa investiţiilor

✓ es = coeficientul de eficienţă economică realizat în ramură sau domeniu de activitate;


✓ emin.dorit= valoarea minimă a coeficientului de eficienţă economică acceptată de
investitor.

Dacă există mai multe variante de proiect se preferă varianta cu cea mai mare valoare a
coeficientului de eficienţă economică.

3.4. Secţiunea 3: Randamentul economic

Randamentul economic arată nivelul beneficiului care îi rămâne investitorului, după


recuperarea tuturor cheltuielilor generate de realizarea investiţiei şi de exploatarea capacităţilor
de producţie după punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii, respectiv capacitatea unui
proiect de a produce un plus de profit faţă de cel necesar pentru recuperarea investiţiilor, pe
unitate de efort investiţional.
N

 Ph
h =1 D Pt
RE = -1 sau RE = − 1 sau RE = −1
It T It
cu Pt = Ptrec + Ptexced, unde:
✓ Pt = profit total obţinut pe durata de viaţă economică a proiectului;
✓ Ptrec = profitul utilizat pentru recuperarea capitalului investit;
✓ Ptexced. = surplusul de profit.
Se acceptă proiectele cu RE > 0, iar dacă se realizează o selecţie între mai multe variante
de proiect se preferă varianta cu RE maxim.

3.5. Secţiunea 4: Termenul de recuperare a investiţiei

Reprezintă perioada de timp cuprinsă între momentul punerii în funcţiune a investiţiei


şi momentul recuperării integrale a investiţiei pe seama profitului anual realizat, respectiv până
când se realizează următoarea egalitate:
d +T
It =  Ph
h =1

45
Eficienţa investiţiilor

Termenul de recuperare a investiţiei poate fi asociat cu acea parte din durata de viaţă
utilă a capacităţilor de producţie create prin realizarea investiţiei în care toate eforturile se
concentrează pe recuperarea integrală şi cât mai rapidă a cheltuielilor efectuate pentru realizarea
obiectivului de investiţii.
Indicatorul permite investitorilor să estimeze momentul în care vor obţine lichidităţi
suplimentare pe seama avantajului anual, pentru a putea realiza investiţii viitoare în următoarele
scopuri:
✓ dezvoltarea activităţii;
✓ creşterea calităţii produselor;
✓ modernizări;
✓ retehnologizări, etc.
Condiţia de acceptabilitate a unui proiect din punct de vedere al termenului de
recuperare a investiţiei este:
D > T  To, Ts, Tmax.dorit, unde:
✓ To = termenul de recuperare a investiţiei realizat la alte proiecte ale
investitorului;
✓ Ts = termenul de recuperare a investiţiei realizat în sectorul sau în domeniul
de activitate de care aparţine proiectul de investiţii;
✓ Tmax.dorit = limita maximă a termenului de recuperare a investiţiei acceptabilă
sau acceptată de investitor.
Dacă se realizează o selecţie între mai multe variante de proiect se preferă varianta cu
cel mai mic T.
La fel ca în cazul coeficientului de eficienţă, modul de calcul al indicatorului este diferit
în funcţie de tipul de investiţie care se realizează, respectiv:
It 1
✓ T= sau pentru obiective noi;
Rh e
Im
✓ Tm = pentru modernizări;
Rhm − Rh0
Ii − Ij
✓ Tc = pentru compararea a două variante de proiect i şi j.
Rhi − Rhj
În cazul acestui indicator, este obligatoriu să se ţină seama de faptul că cheltuielile cu
investiţiile realizate se recuperează din profitul obţinut.
Prin urmare, cu cât profitul anual realizat este mai mare, cu atât investiţia se va recupera
mai rapid, existând astfel premisele realizării unui profit suplimentar în restul perioadei de

46
Eficienţa investiţiilor

funcţionare eficientă. La rândul său, cu cât profitul suplimentar este mai mare, cu atât creşte
capacitatea agentului economic de a realiza în viitor alte investiţii şi de a-şi dezvolta activitate.

3.6. Secţiunea 5: Investiţia specifică

Investiţia specifică arată volumul de investiţii necesar pentru ca după punerea în


funcţiune a obiectivului de investiţii să se realizeze o unitate de producţie. Menţionăm că, cu
cât valoarea indicatorului e mai mică, cu atât proiectul este considerat mai bun. De asemenea,
la selecţia între mai multe variante de proiect se preferă cel cu s minim;
Modul de calcul diferă în funcţie de tipul de investiţie care se realizează şi anume:
It I
s= sau s = t pentru obiective noi, unde:
qh Qh
✓ Qh =volumul producţiei anuale în unităţi valorice în primul an de funcţionare;
✓ qh = producţia anuală exprimată în unităţi valorice.

Im
sm = , pentru modernizare, unde:
Qhm − Qh 0

✓ Qhm = producţia anuală realizată după modernizare;


✓ Qh0 = producţia anuală realizată înainte de modernizare.

Ii − I j
sc = , pentru compararea variantelor de realizare a investiţiei, unde:
Qhi − Qhj
✓ Qhi = producţia anuală realizată în varianta i de proiect;
✓ Qhj = producţia anuală realizată în varianta j de proiect.

3.7. Secţiunea 6: Cheltuieli recalculate sau echivalate

N
K = It +  CEh
h =1

Se utilizează pentru a alege între două variante de realizare a unui proiect:


Ii > Ij dar CEhi <CEhj

47
Eficienţa investiţiilor

sau
Ii < Ij dar CEhi >CEhj

Cheltuielile echivalate sau recalculate arată efortul total cu investiţiile şi cu funcţionarea


obiectivului de investiţii pe durata de viaţă a acestuia.

3.8. Secţiunea 7: Cheltuieli recalculate specifice

K
k=
Qh
Cheltuielile echivalate sau recalculate arată efortul total cu investiţiile şi cu funcţionarea
obiectivului de investiţii pentru ca după punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii să se
realizeze o unitate de producţie.
Observaţie:
K şi k = sunt informaţii nerelevante pentru varianta statică de evaluare a eficienţei
unui proiect de investiţii.

3.9. Teste de autoevaluare

3.9.1. Test de autoevaluare 1:


Semnificaţia indicatorilor statici

3.9.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. La calcularea investiţiei specifice se evaluează:


a) cheltuielile cu investiţiile necesare pentru creşterea cu un leu a profitului anual;
b) cheltuielile cu investiţiile necesare pentru creşterea cu un leu a veniturilor anuale;
c) cheltuielile cu investiţiile necesare pentru reducerea cu un leu a cheltuielilor anuale;
d) cheltuielile cu investiţiile necesare pentru realizarea unei unităţi de producţie.

48
Eficienţa investiţiilor

2. Randamentul economic arată:


a) beneficiul total al investitorului pe unitate de efort investiţional;
b) surplusul total de profit oţinut pe durata de funcţionare eficientă a proiectului;
c) beneficiul obţinut după recuperarea capitalului investit;
d) surplusul total de profit obţinut după recuperarea investiţiei pe unitate de efort
investiţional.

3. Termenul de recuperare a investiţiei semnifică:


a) perioada de funcţionare rentabilă a proiectului;
b) perioada de timp în care investiţia se recuperează pe seama profitului anual;
c) perioada de amortizare a activului fix care se creează;
d) perioada de viaţă utilă a proiectului.

4. Raportul procentual între avantajul mediu anual şi totalul investițiilor este:


a) rata actualizată a rentabilității;
b) perioada de recuperare a investiţiei;
c) rata de rentabilitate;
d) indicatorul global de eficientă.

5. Proiectele de investiţii P1 şi P2 au o durată de funcţionare de 7 ani. T’(P1) = 5 ani, iar T’(P2)


= 6,5 ani. Care dintre cele două proiecte are un grad de risc mai mare ?

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

3.9.3. Test de autoevaluare 3:


Condiţii de acceptare a proiectelor de investiţii, utilizând indicatorii statici. Detaliaţi!

3.10. Răspunsurile testelor de autoevaluare

3.9.1. Răspuns liber


1 d
3.9.2.
2 d

49
Eficienţa investiţiilor

3 b
4 a
5 P2
3.9.3. Răspuns liber

3.11. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Varianta optimă de realizare a unui proiect de investiţii este aceea care asigură: (1 punct)
a) realizarea celor maimici cheltuieli de exploatare;
b) obţinerea celui mai ridicat nivel de eficienţă;
c) realizarea investiţiei cu cele mai mici eforturi investiţionale;
d) obţinerea celui mai ridicat nivel al profitului.

2. Între T şi e există o relaţie de: (1 punct)


a) directă proporţionalitate;
b) între indicatorii menţionaţi nu există nicio legătură;
c) complementaritate;
d) inversă proporţionalitate.

3. Exprimă efortul financiar actual făcut pentru un viitor mai bun, creat prin dezvoltare şi
modernizare, având ca sursă de finanţare renunţarea la consumuri actuale sigure, dar mici şi
neperformante, în favoarea unor consumuri viitoare mai mari şi într-o structură modernă:
a) planul de afaceri; (1 punct)
b) investiţia;
c) studiul de prefezabilitate;
d) previziunea financiară.

4. Care dintre indicatorii de eficientă ai producției exprimă corelația efect / efort în procesul de
producție: (1 punct)

50
Eficienţa investiţiilor

a. rata rentabilității economice;


b. exigibilitatea pasivelor;
c. lichiditatea;
d. toate variantele de mai sus.

5. Maximizarea profitului pentru un leu investit este obiectivul firmei în cazul utilizării acestui
indicator ca criteriu de selecție a proiectului de investiții a: (1 punct)
a) indicelui de profitabilitate;
b) termenului de recuperare a investiției;
c) valorii actualizate nete;
d) ratei interne de rentabilitate.

6. Proiectele de investiţii P1 şi P2 au o durată de funcţionare de 9 ani. T’(P1) = 4,5 ani, iar T’(P2)
= 4,2 ani. Care dintre cele două proiecte are un grad de risc mai mic ? (1 punct)

7. Să se analizeze indicatorii statici (e, r, T, RE), pentru un proiect de investiţii care se


caracterizează prin următoarele fluxuri financiare anuale: (3 puncte)
- mil. lei -
h 1 2 3 4 5 6
Ih (180) - - - - -
CFh - 70 85 95 90 90

3.12. Rezumat

Sintetizat, principalii indicatori statici utilizaţi cel mai frecvent în practica economică
sunt următorii: rata de rentabilitate (r); coeficientul de eficienţă (e); randamentul economic
(RE); termenul de recuperare a investiţiei (T); investiţia specifică (s); cheltuieli recalculate sau
echivalate (K); cheltuieli recalculate specifice (k).
Calcularea ratei de rentabilitate este recomandată pentru proiectele cu durata de
realizare mai mică de un an (d < 1) an şi cu o valoare mai redusă a investiţiei totale, ca de
exemplu achiziţionarea de echipamente, utilaje etc. pentru întreprinderi mici şi mijlocii.
D

Rh  Rh
h =1
R= x100 (%), iar Rh = .
It D

51
Eficienţa investiţiilor

Proiectele acceptabile, dezirabile se reţin pentru continuarea analizei dacă rj > ro, rs, rmin.dorit.
Coeficientul de eficienţă poate fi calculat utilizând mai mulţi algoritmi, în raport cu
obiectivul de investiţii care urmează să fie realizat, ca de exemplu:

Rh
e= , pentru obiective noi;
It
Rhm − Rho
em = , pentru modernizări, unde:
Im
Rhi − Rhj
ec = , pentru compararea variantelor, unde:
Ii − Ij
Pentru ca proiectul să fie acceptat, trebuie ca e > eo, es, emin.dorit. Dacă există mai multe
variante de proiect se preferă varianta cu cea mai mare valoare a coeficientului de eficienţă
economică.
Randamentul economic arată nivelul beneficiului care îi rămâne investitorului, după
recuperarea tuturor cheltuielilor generate de realizarea investiţiei şi de exploatarea capacităţilor
de producţie după punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii,
N

 Ph
h =1 D Pt
RE = -1 sau RE = − 1 sau RE = −1
It T It
Se acceptă proiectele cu RE > 0, iar dacă se realizează o selecţie între mai multe variante
de proiect se preferă varianta cu RE maxim.
Termenul de recuperare a investiţiei reprezintă perioada de timp cuprinsă între
momentul punerii în funcţiune a investiţiei şi momentul recuperării integrale a investiţiei pe
seama profitului anual realizat.
Indicatorul permite investitorilor să estimeze momentul în care vor obţine lichidităţi
suplimentare pe seama avantajului anual, pentru a putea realiza investiţii viitoare. Condiţia de
acceptabilitate a unui proiect din punct de vedere al termenului de recuperare a investiţiei este
D > T  To, Ts, Tmax.dorit. Dacă se realizează o selecţie între mai multe variante de proiect se
preferă varianta cu cel mai mic T.
Modul de calcul al indicatorului este diferit în funcţie de tipul de investiţie care se
realizează, respectiv:
It 1
✓ T= sau pentru obiective noi;
Rh e
Im
✓ Tm = pentru modernizări;
Rhm − Rh0

52
Eficienţa investiţiilor

Ii − Ij
✓ Tc = pentru compararea a două variante de proiect i şi j.
Rhi − Rhj
Investiţia specifică arată volumul de investiţii necesar pentru ca după punerea în
funcţiune a obiectivului de investiţii să se realizeze o unitate de producţie. De asemenea, la
selecţia între mai multe variante de proiect se preferă cel cu s minim.
Modul de calcul diferă în funcţie de tipul de investiţie care se realizează şi anume:
It I
s= sau s = t pentru obiective noi
qh Qh
Im
sm = , pentru modernizare
Qhm − Qh 0

Ii − I j
sc = , pentru compararea variantelor de realizare a investiţiei, unde:
Qhi − Qhj
N
Cheltuielile echivalate sau recalculate, calculate cu formula K = It +  CEh , se
h =1

utilizează pentru a alege între două variante de realizare a unui proiect. Cheltuielile echivalate
sau recalculate arată efortul total cu investiţiile şi cu funcţionarea obiectivului de investiţii pe
durata de viaţă a acestuia.
K
Cheltuielile specifice echivalate sau recalculate, respectiv k = , arată efortul total cu
Qh
investiţiile şi cu funcţionarea obiectivului de investiţii pentru ca după punerea în funcţiune a
obiectivului de investiţii să se realizeze o unitate de producţie.

3.13. Bibliografie

✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiţiilor. Abordări teoretice


şi instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Finnerty, J. D. (2007). Project Financing: Asset-Based Financial Engineering.
Wiley&Sons, New York, 2nd Edition.
✓ Gatti, S. (2007). Project Finance in theory and Practice. Academic Press-Elsevier.
✓ Geltner, D.; de Neufville, R. (23 February, 2018). Flexibility and real estate valuation under
uncertainty: a practical guide for developers. Hoboken, NJ : John Wiley & Sons,
https://doi.org/10.1002/9781119106470.fmatter
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Pârvu, D. (2003). Eficienţa investiţiilor. Editura Lumina Lex, Bucureşti.
✓ Phillips, P. P., Phillips, J. J. (2006). Return on Investment (ROI) Basics. ASTD Press.

53
Eficienţa investiţiilor

✓ Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Vasilescu, I.; Românu, I.; Cicea, C. (2000). Investiţii. Editura Economică, Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

54
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 4
CLASE DE INDICATORI UTILIZAŢI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR

DE INVESTIŢII - INDICATORI DE IMOBILIZARE

CUPRINS:

4.1. Obiectivele unităţii de învăţare


4.2. Secţiunea 1: Fazele principale ale realizării unui proiect de investiţii
4.3. Secţiunea 2: Modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu investiţiile
4.4. Secţiunea 3: Tipuri de indicatori de imobilizare
4.5. Teste de autoevaluare
4.5.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa eşalonării cheltuielilor cu realizarea unui
proiect de investiţii
4.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
4.5.3. Test de autoevaluare 3: Semnificaţia utilizării indicatorilor de imobilizare
4.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare
4.7. Lucrare de verificare
4.8. Rezumat
4.9. Bibliografie

55
Eficienţa investiţiilor

4.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi care sunt principalele faze de realizare a unui proiect de investiţii;
➢ Arătaţi care sunt activităţile care se realizează în fiecare fază şi care este
importanţa şi rolul fiecăreia;
➢ Indicaţi care sunt modalităţile principale de eşalonare a cheltuielilor cu
investiţiile, pe durata realizării proiectului;
➢ Argumentaţi de ce se selectează o anumită metodă de eşalonare a cheltuielilor
pe durata implementării proiectului de investiţii şi în ce context se face această
selecţie;
➢ Prezentaţi tipologia indicatorilor de imobilizare şi modul de calcul a acestora;
➢ Calculaţi indicatorii de imobilizare şi să interpretaţi rezultatele obţinute.

4.2. Secţiunea 1: Fazele principale ale realizării unui proiect de investiţii

Un proces investiţional presupune, în principiu, parcurgerea a 3 faze distincte:


1. Faza preinvestiţională, în care fondurile imobilizate sunt relativ reduse în comparaţie cu
valoarea investiţiei şi în care se realizează următoarele activităţi:
- cercetări/studii de piaţă;
- identificarea oportunităţilor de investiţii;
- alegerea celei/celor mai bune oportunităţi;
- evaluarea proiectului/variantelor de proiect şi selectarea variantei optime;
- studii de prefezabilitate şi fezabilitate;
- proiectare;
- obţinere avize, autorizaţii, etc.

2. Faza investiţională, în care se imobilizează efectiv fonduri importante, cu efecte negative


asupra activităţii agentului economic, ceea ce face ca eforturile pentru scurtarea acestei faze să
fie susţinute;

56
Eficienţa investiţiilor

3. Faza de exploatare, în care obiectivul de investiţii creat începe să funcţioneze până la sfârşitul
duratei de funcţionare eficientă (D). În acest interval practic nu mai există imobilizări de capital
ca în primele două faze, dar putem considera că începând cu faza de exploatare imobilizările
din anii precedenţi încep să-şi producă efectele utile pentru investitor şi sunt deja create
condiţiile pentru ca investitorul să realizeze profit.

Este important să menţionăm aici câteva aspecte şi anume:

✓ în prima parte a fazei de exploatare profitul realizat este mic, sau se poate chiar să
nu se realizeze profit până când obiectivul de investiţii pus în funcţiune nu atinge
parametrii de performanţă proiectaţi;
✓ după atingerea parametrilor proiectaţi profitul se înscrie de regulă într-o evoluţie
crescătoare până la un maximum posibil de realizat când parametrii funcţionali sunt
la cel mai înalt nivel posibil de realizat;
✓ dacă totul se desfăşoară după plan, urmează apoi o perioadă de stabilitate în ceea ce
priveşte nivelul de profitabilitate - de regulă aceasta se produce în perioada de
maturitate a produsului (produselor)/ serviciului (serviciilor) realizate ca urmare a
funcţionării obiectivului;
✓ spre sfârşitul perioadei de funcţionare eficientă profitul anual începe să se reducă,
până la un nivel care nu mai satisface dorinţele stakeholderilor;
✓ la finalul fazei de exploatare firma are două opţiuni, respectiv fie se pregăteşte pentru
închiderea obiectivului şi vânzarea acestuia către un alt investitor, iar valoarea
obţinută la vânzare reprezintă un venit care se adaugă sumei totale a veniturilor
realizate de pe urma investiţiei iniţiale, fie investeşte în modernizarea sau eventual
retehnologizarea firmei, mai ales dacă pentru bunurile economice produse există
cerere stabilă pe piaţă, sau dacă firma are un portofoliu suficient de bogat de clienţi,
iar vânzarea produselor este asigurată, continuând astfel să funcţioneze în acelaşi
domeniu.
Efectele negative ale imobilizărilor de capital pot fi reduse prin acordarea unei atenţii
deosebite modului de eşalonare a fondurilor de investiţii pe durata de realizarea a investiţiei (d),
dar procesul de eşalonare respectiv de prognozare a cheltuielilor cu investiţiile depinde esenţial
de tipul de investiţie avut în vedere.

57
Eficienţa investiţiilor

4.3. Secţiunea 2: Modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu investiţiile

După cum ştim deja, varietatea tipurilor de investiţii este atât de mare încât este foarte
dificil ca acestea să fie tratate uniform în toate privinţele. În ceea ce priveşte eşalonarea
cheltuielilor cu investiţiile ne vom referi la câteva situaţii specifice.
În primul rând, dacă de exemplu procesul de producţie este de tip modular, iar diferite
"părţi" ale investiţiei pot fi puse în funcţiune înainte de finalizarea obiectivului, exploatarea
obiectivului va începe mai devreme, iar generarea de profit în această perioadă va permite
recuperarea în avans a cheltuielilor cu investiţiile.
În al doilea rând, există situaţii în care echipamentele şi instalaţiile "cresc" odată cu
construcţia obiectivului de investiţii ceea ce înseamnă că firma este forţată să imobilizeze de la
început un volum foarte mare de resurse, care vor rămâne blocate până la finalizare investiţiei
şi punerea ei în funcţiune (industria chimică, industria metalurgică, etc.).
În ultimul rând, cele mai favorabile situaţii sunt acelea în care echipamentele, instalaţiile
şi utilajele pot fi achiziţionate şi instalate spre finalul duratei de realizare a investiţiei, astfel că
imobilizările importante se vor face pe o durată scurtă de timp. În practica economică există în
general 3 modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu investiţiile: crescătoare; descrescătoare şi
constantă sau uniformă.
În diagramele următoare, este figurat modul în care ar arăta eşalonarea după cele trei
metode a unei investiţii cu o valoare totală It, pe o durată de realizare a investiţiei (d) egală cu
trei ani, iar valoarea investiţiilor anuale este I1, I2, I3.

a. Eşalonare crescătoare:

I (u.m.)

I3

I2
I1
1 2 3 t(ani)

58
Eficienţa investiţiilor

b. Eşalonare descrescătoare:

I (u.m.)

I3

I2

I1

1 2 3 t(ani)

c. Eşalonare constantă sau uniformă:

I (u.m.)

d = 3 ani

I3

I2

I1
1 2 3 t(ani)

Sau, într-o reprezentare pe aceeaşi diagramă a celor trei variante de eşalonare:

I (u.m.)
It
B

d t(ani)

59
Eficienţa investiţiilor

Observaţii importante:

1. O sumă de bani sau capitalul investit rămâne imobilizat până la punerea în funcţiune totală
sau parţială a obiectivului de investiţii!

2. Imobilizarea capitalului investit se sfârşeşte abia atunci când s-a recuperat efectiv investiţia
pe seama avantajelor anuale!

Cea mai ieftină variantă de imobilizare a fondurilor este varianta de eşalonare


crescătoare a cheltuielilor pe durata de realizare a investiţiei (d). Dar, şi în această situaţie, se
pot face diferenţieri între momentele în care se cheltuiesc fondurile pe parcursul unul an din
durata d.
Dacă în exemplele precedente, prezentate în diagrame, sumele se cheltuiesc la începutul
anului, atunci I1 rămâne blocat pentru 3 ani, I2 pentru 2 ani, iar I3 pentru 1 an.
În schimb, dacă sumele se cheltuiesc la sfârşitul anului, atunci I1 e blocat 2 ani, I2 un an,
iar I3 nu rămâne imobilizat deoarece la sfârşitul duratei d obiectivul de investiţii se pune în
funcţiune şi începe să furnizeze fluxuri de venituri şi de avantaje anuale.

4.4. Secţiunea 3: Tipuri de indicatori de imobilizare

Evaluarea eficienţei economice prin prisma imobilizărilor de capital, sau mai corect prin
prisma pierderilor financiare datorate imobilizărilor, se realizează cu ajutorul următorilor
indicatori:
1) Mărimea totală a imobilizărilor (Mi);
2) Mărimea medie a imobilizărilor ( Mi );
3) Efectul imobilizărilor (Ei);
4) Imobilizarea specifică (Mis);
5) Efectul specific al imobilizărilor (Eis);
6) Lag-ul mediu ( l ) - intervalul/decalajul de timp între momentul cheltuirii banilor şi
momentul obţinerii veniturilor.

60
Eficienţa investiţiilor

Observaţie:
Toţi indicatorii de imobilizare sunt indicatori de minimum!

Amintim încă o dată că există situaţii în care se pot pune în funcţiune capacităţi parţiale
de producţie/servicii înainte de punerea în funcţiune a întregului obiectiv.
Acest aspect prezintă un avantaj major pentru agenţii economici, deoarece efortul
investiţional începe să fie recuperat pe durata d, datorită profitului realizat, ceea ce atenuează
considerabil efectele negative ale imobilizărilor de resurse materiale, financiare şi umane pe
perioada realizării proiectelor de investiţii.
Din acest motiv, chiar dacă aparent eşalonarea descrescătoare pare cea mai
dezavantajoasă, prin funcţionarea acestor capacităţi parţiale de producţie se pot obţine venituri
mai devreme, investiţia îşi va produce efectele pozitive în avans pentru firmă, iar efectul
imobilizărilor ar putea să scadă sub valoarea celei mai avantajoase variante de eşalonare
identificată anterior, cum este cea a eşalonării crescătoare.

În continuare, este prezentat modul de calcul ale indicatorilor de imobilizare:

1) Mărimea totală a imobilizărilor (Mi):


d
Mi =  Ih(d − h + k ) , unde Ih = investiţia anuală, k = coeficient de corecţie care poate lua
h =1

următoarele valori: k = 0 dacă banii/resursele se imobilizează la sfârşitul anului, k = 1 dacă


banii/resursele se imobilizează la începutul anului, k = 0,5 dacă banii/resursele se
imobilizează la mijlocul anului, etc.

2) Mărimea medie a imobilizărilor ( Mi ):


Mi
Mi =
d

3) Efectul imobilizărilor (Ei):


Ei = Mi x e, unde Ei = pierderi (neîncasarea veniturilor) datorate blocării capitalului investit
pe durata investiţională iar e = coeficientul de eficienţă.

61
Eficienţa investiţiilor

4) Imobilizarea specifică (Mis):


Mi
Mis = unde Q = capacitatea de producţie a viitorului obiectiv.
Q

5) Efectul specific al imobilizărilor (Eis):


Ei
Eis =
Q

6) Lag-ul mediu ( l ):
Mi
l =
It

4.5. Teste de autoevaluare

4.5.1. Test de autoevaluare 1:


Importanţa eşalonării cheltuielilor cu realizarea unui proiect de investiţii

4.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Efectul imobilizărilor reprezintă:


a) modul în care factorul timp afectează rentabilitatea proiectului;
b) costul mediu al procurării capitalului necesar;
c) venituri neîncasate ca urmare a imobilizărilor de fonduri;
d) volumul resurselor imobilizate pe durata de realizare a investiţiei.

2. Cele mai importante resurse financiare se imobilizează în:


a) faza investiţională;
b) faza de exploatare;
c) faza preinvestiţională;
d) faza de proiectare.

62
Eficienţa investiţiilor

3. Nu este un criteriu în luarea deciziei de investiții:


a) metoda valorii actualizate nete;
b) metoda ratei externe de rentabilitate;
c) metoda timpului de recuperare;
d) metoda ratei medii de rentabilitate.

4. Următoarea afirmaţie este falsă:


a) în faza de exploatare, imobilizările resurselor investiţionale sunt reduse;
b) în faza investiţională efortul investiţional este maxim;
c) în faza preinvestiţională se realizează, printre altele, studii de fezabilitate;
d) studiile de piaţă se realizează în faza investiţională.

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

4.5.3. Test de autoevaluare 3:


Semnificaţia şi necesitatea utilizării indicatorilor de imobilizare

4.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare

4.5.1. Răspuns liber


1 c
2 a
4.5.2.
3 b
4 d
4.5.3. Răspuns liber

63
Eficienţa investiţiilor

4.7. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Mărimea totală a imobilizărilor reprezintă: (1 punct)


a) modul în care factorul timp afectează rentabilitatea proiectului;
b) costul mediu al procurării capitalului necesar;
c) venituri neîncasate ca urmare a imobilizărilor de fonduri;
d) volumul resurselor imobilizate pe durata de realizare a investiţiei.

2. Cele mai puţine resurse financiare se imobilizează în: (1 punct)


a) faza investiţională;
b) faza de exploatare;
c) faza preinvestiţională;
d) faza de proiectare.

3. Decalajul dintre momentul imobilizării fondurilor de investiţii şi momentul începerii


recuperării cheltuielilor cu realizarea investiţiei este: (1 punct)
e) imobilizarea specifică;
f) lag-ul investiţional;
g) mărimea medie a imobilizărilor;
h) efectul specific al imobilizărilor.

4. Precizaţi dacă afirmaţia următoare este adevărată sau falsă şi explicaţi detaliat alegerea
făcută: întotdeauna varianta de eşalonare descrescătoare a resurselor investiţionale este cea mai
avantajoasă. (2 puncte)

64
Eficienţa investiţiilor

5. Calculaţi indicatorii de imobilizare pentru următorul proiect de investiţii It = I1 + I2 + I3 + I4


= 200 Mii. UM, ştiind că resursele sunt imobilizate la finalul anului, iar rata de rentabilitate în
domeniu este de 25%.
Anul Eşalonare Eşalonare Eşalonare uniformă
crescătoare descrescătoare
1 20 70 50
2 40 60 50
3 60 40 50
4 80 30 50
TOTAL 200 200 200

Pentru acest proiect de investiţii, presupunem că, înainte de finalizarea întregului proiect, în al
treilea an al duratei d, se pune în funcţiune o capacitate parţială de producţie în cazul variantei
de eşalonare descrescătoare.
Profitul anual care se va realiza este de: 30 Mii. UM în al treilea an al duratei d, respectiv 15
Mii. UM în al patrulea an (ceea ce înseamnă că recuperarea investiţiei începe mai devreme,
deoarece efortul investiţional este mai redus cu o valoare egală cu a profitului anual realizat).
Să se recalculeze indicatorii de imobilizare şi să se stabilească dacă există modificări privind
varianta optimă de realizare a proiectului (toate celelalte condiţii rămân nemodificate).
(4 puncte)

4.8. Rezumat

Un proces investiţional presupune, în principiu, parcurgerea a 3 faze distincte:


1. Faza preinvestiţională, în care fondurile imobilizate sunt relativ reduse în comparaţie
cu valoarea investiţiei şi în care se realizează următoarele activităţi: cercetări/studii de piaţă;
identificarea oportunităţilor de investiţii; alegerea celei/celor mai bune oportunităţi; evaluarea
proiectului/variantelor de proiect şi selectarea variantei optime, etc.
2. Faza investiţională, în care se imobilizează efectiv fonduri importante, cu efecte
negative asupra activităţii agentului economic, ceea ce face ca eforturile pentru scurtarea acestei
faze să fie susţinute;
3. Faza de exploatare, în care obiectivul de investiţii creat începe să funcţioneze până la
sfârşitul duratei de funcţionare eficientă (D). În acest interval practic nu mai există imobilizări
de capital ca în primele două faze, dar putem considera că începând cu faza de exploatare
imobilizările din anii precedenţi încep să-şi producă efectele utile.

65
Eficienţa investiţiilor

Este important să menţionăm aici câteva aspecte şi anume: în prima parte a fazei de
exploatare profitul realizat este mic, sau se poate chiar să nu se realizeze profit; după atingerea
parametrilor proiectaţi profitul se înscrie de regulă într-o evoluţie crescătoare; dacă totul se
desfăşoară după plan, urmează apoi o perioadă de stabilitate în ceea ce priveşte nivelul de
profitabilitate; spre sfârşitul perioadei de funcţionare eficientă profitul anual începe să se
reducă; la finalul fazei de exploatare firma are două opţiuni, respectiv fie se pregăteşte pentru
închiderea obiectivului şi/sau vânzarea acestuia către un alt investitor, fie investeşte în
modernizarea sau eventual retehnologizarea firmei.
Efectele negative ale imobilizărilor de capital pot fi reduse prin acordarea unei atenţii
deosebite modului de eşalonare a fondurilor de investiţii pe durata de realizarea a investiţiei (d).
Varietatea tipurilor de investiţii este atât de mare încât este foarte dificil ca acestea să fie tratate
uniform în toate privinţele.
În practica economică există în general 3 modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu
investiţiile: crescătoare; descrescătoare şi constantă sau uniformă.
Evaluarea eficienţei economice prin prisma imobilizărilor de capital, sau mai corect prin
prisma pierderilor financiare datorate imobilizărilor, se realizează cu ajutorul următorilor
indicatori: mărimea totală a imobilizărilor; mărimea medie a imobilizărilor; efectul
imobilizărilor; imobilizarea specifică; efectul specific al imobilizărilor; lag-ul mediu. Toţi
indicatorii de imobilizare sunt indicatori de minimum!
Amintim încă o dată că există situaţii în care se pot pune în funcţiune capacităţi parţiale
de producţie/servicii înainte de punerea în funcţiune a întregului obiectiv. Acest aspect prezintă
un avantaj major pentru agenţii economici, deoarece efortul investiţional începe să fie recuperat
pe durata d. În continuare, este prezentat modul de calcul ale indicatorilor de imobilizare:
d
1. Mărimea totală a imobilizărilor (Mi): Mi =  Ih(d − h + k )
h =1

Mi
2. Mărimea medie a imobilizărilor ( Mi ): Mi =
d
3. Efectul imobilizărilor (Ei): Ei = Mi x e
Mi
4. Imobilizarea specifică (Mis): Mis =
Q
Ei
5. Efectul specific al imobilizărilor (Eis): Eis =
Q
Mi
6. Lag-ul mediu ( l ): l =
It

66
Eficienţa investiţiilor

4.9. Bibliografie

✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiţiilor. Abordări teoretice


şi instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Gatti, S. (2007). Project Finance in theory and Practice. Academic Press-Elsevier.
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Pârvu, D. (2003). Eficienţa investiţiilor. Editura Lumina Lex, Bucureşti.
✓ Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

67
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 5
FACTORUL TIMP ŞI EVALUAREA PROIECTELOR
DE INVESTIŢII

CUPRINS:

5.1. Obiectivele unităţii de învăţare


5.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice
5.3. Secţiunea 2: Formule de calcul utilizate în tehnica actualizării
5.4. Secţiunea 3: Rata de actualizare (a) şi modul de stabilire a acesteia
5.5. Secţiunea 4: Invarianţa indicatorilor de eficienţă la momentul actualizării
5.6. Secţiunea 5: Aplicaţii rezolvate
5.7. Teste de autoevaluare
5.7.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa factorului timp în evaluarea proiectelor de
investiţii
5.7.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
5.7.3. Test de autoevaluare 3: Relaţia dintre rata de actualizare şi caracteristicile
mediului de afaceri
5.8. Răspunsurile testelor de autoevaluare
5.9. Lucrare de verificare
5.10. Rezumat
5.11. Bibliografie

68
Eficienţa investiţiilor

5.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi aspectele metodologice ale tehnicii actualizării;
➢ Argumentaţi de ce este necesară aplicarea tehnicii actualizării în domeniul
evaluării eficienţei proiectelor de investiţii;
➢ Prezentaţi care sunt formulele utilizate în tehnica actualizării şi când pot fi
acestea aplicate;
➢ Argumentaţi importanţa ratei de actualizare;
➢ Identificaţi diverse modalităţi de stabilire a ratei de actualizare, în funcţie de
locul şi tipul investiţiei realizate;
➢ Calculaţi valori actualizate, la diverse momente de timp, pe durata de viaţa a
unui proiect de investiţii şi să interpretaţi rezultatele obţinute.

5.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice

Pentru a determina nivelul real al eficienţei proiectelor de investiţii, trebuie să se ia în


consideraţie influenţa factorului timp asupra tuturor fluxurilor financiare generate atât pe durata
realizării investiţiei cât şi pe durata funcţionării obiectivului de investiţii.

Asigurarea comparabilităţii fluxurilor financiare nesincrone se face prin utilizarea


tehnicii actualizării sau a echivalării lor la un moment de timp comun pentru avantajele şi
costurile asociate proiectelor de investiţii, numit moment de actualizare (sau de conversie
economică) a fluxurilor financiare dispersate în timp (ta).

Momentul în care se realizează actualizarea (ta) poate fi ales la oricare dintre cele 5
momente de timp semnificative pe orizontul de analiză (N =d + D), sau la un moment oarecare
pe durata N, în funcţie de interesele investitorului.

69
Eficienţa investiţiilor

5.3. Secţiunea 2: Formule de calcul utilizate în tehnica actualizării

În general, valoarea actuală sau actualizată a unui flux financiar se poate defini ca o
sumă pe care un agent economic trebuie să o investească în prezent (S0) pentru ca peste un
interval de timp (h) aceasta să devină egală cu Sh (valoarea de azi a unui flux financiar ce se
produce în viitor).
Pe de altă parte, dacă privim această problemă prin prisma fructificării unei sume de
bani pe care investitorul o are deja, atunci pe el îl interesează care va fi valoarea acestei sume
peste un interval egal cu h de ani.

Exemplul 1: S0 = 1 leu peste 1 an ea devine 1 * (1+a) = (1+a)1


peste 2 ani (1+a)2

peste h ani (1+a)h


(1+a)h = factor de actualizare, iar a = rata de actualizare anuală

În sens invers, dacă investitorul doreşte ca după o anumită perioadă de timp să deţină o
sumă de bani Sh, valoarea actuală se referă la calcularea sumei pe care trebuie să o depună în
prezent (S0), pentru a-şi realiza obiectivul stabilit.

Exemplul 2: dacă în viitor agentul economic doreşte să deţină 1 leu, atunci:


1
1 leu peste 1 an azi se investesc 1 * = (1+a)-1
(1 + a )
1 -2
2 ani 1* 2 = (1+a)
(1 + a )
.
.

1 -h
1 leu peste h ani azi se investesc 1 * h= (1+a)
(1 + a )
(1+a)-h = factor de actualizare

Relaţia de calcul ce stă la baza determinării factorului de actualizare utilizat în evaluarea


eficienţei economice a proiectelor de investiţii este:
z = (1+a)ta-h ,

70
Eficienţa investiţiilor

iar z poate lua următoarele valori:

a) z > 1, dacă ta > h, momentul actualizării este situat în timp după momentul producerii
sau al realizării fluxurilor de numerar care se doresc a fi actualizate.

h ta se determină valoarea
t viitoare (VV)

b) z < 1, dacă ta < h, momentul actualizării este situat în timp înainte de momentul
producerii sau al realizării fluxurilor de numerar care se doresc a fi actualizate.

ta h se determină valoarea
t actuală/prezentă (VA)

c) z =1, dacă ta = h, momentul actualizării este situat în timp la acelaşi moment în care se
produc sau se realizează fluxurile de numerar care se doresc a fi actualizate.

ta = h se determină valoarea
t curentă

VA pentru ta = 0 (la începutul duratei d), a unei sume Sh va fi:

0 1 2 3 4 5
t
ta = 0

z = (1+a)-h

VA (s, h, a, ta = 0) = sh (1+a)-h, şi întotdeauna VA (sh) < sh, deoarece factorul de actualizare


(1+a)-h este o funcţie exponenţială descrescătoare, deci VA e întotdeauna mai mică decât
valoarea iniţială.

71
Eficienţa investiţiilor

VV a fluxurilor financiare reprezintă valoarea capitalizată a acestora:

0 1 2 3 ta = x
t

z' = (1+a)ta-h

VV(s, h, a, ta =x) = sh (1+a)x-h şi întotdeauna VV(sh) > sh

Prin urmare, relaţiile de principiu ale factorului de actualizare, la diferite momente, sunt
următoarele:
✓ pentru actualizarea la momentul luării deciziei de investiţii (ta = m):
𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ

✓ pentru actualizarea la momentul începerii lucrărilor de realizare a obiectivului


de investiţii (ta = n):
z(n = 0, h) = (1 + a) 0−h = (1 + a) −h

✓ pentru actualizarea la momentul punerii în funcţiune a obiectivului de investiţii


(ta = p):
z( p, h) = (1 + a) d −h

✓ pentru actualizarea la momentul de dezinvestiţii sau al scoaterii din funcţiune a


investiţiei (ta = v):
z(v, h) = (1 + a) v−h , cu v = N.

În continuare, vor fi prezentate relaţiile de calcul ale valorilor actualizate sau actuale
(VA) şi ale valorilor viitoare (VV), dacă fluxurile financiare S – venituri, costuri, profituri, etc.
– care apar pe parcursul duratei de viaţă a investiţiei, sau cheltuielile cu realizarea investiţiei,

72
Eficienţa investiţiilor

se actualizează la un moment situat după ce ele s-au produs, care se determină pe parcursul
evaluării eficienţei proiectelor de investiţii.

1. Calculul valorilor actualizate ale cheltuielilor cu investiţiile şi ale fluxurilor financiare


S, la momentul luării deciziei de investiţii (ta = m):

a) valoarea actuală a investiţiei totale It:


d
VA( I t ) ta =m =  I h (1 + a) − g −h , unde Ih = investiţia anuală,
h =1

sau, dacă Ih este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) d − 1
VA( I t ) ta =m = I h (1 + a) − g ;
a(1 + a) d

b) valoarea actuală a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux de
numerar):
D
VA( S t ) ta =m =  S h (1 + a) − g −d −h , unde Sh = valoarea anuală a fluxului financiar,
h =1

sau, dacă Sh este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) D − 1
VA( S t ) ta =m = S h (1 + a) − g −d ;
a(1 + a) D

2. Calculul valorilor actualizate la momentul începerii lucrărilor de realizare a


obiectivului de investiţii (ta = n):

a) valoarea actuală a investiţiei totale It:


d
VA( I t ) ta =n =  I h (1 + a) −h ,
h =1

sau, dacă Ih este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) h − 1
VA( I t ) ta =n = I h ;
a(1 + a) d

73
Eficienţa investiţiilor

b) valoarea actuală a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux de
numerar):

D
VA( S t ) ta =n =  S h (1 + a) −d −h ,
h =1

sau, dacă Sh este constantă, se utilizează relaţia:

−d (1 + a) D − 1
VA( S t ) ta =n = S h (1 + a) ;
a(1 + a) D

3. Calculul valorilor actualizate la momentul punerii în funcţiune a obiectivului de


investiţii (ta = p):

a) valoarea actualizată, aici valoare viitoare, a investiţiei totale It:


d
VV ( I t ) ta = p =  I h (1 + a) d −h ,
h =1

sau, dacă Ih este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) d − 1
VV ( I t ) ta = p = Ih ,
a

b) valoarea actualizată a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux
de numerar):

D
VA( S h ) ta = p =  S h (1 + a ) −h ,
h =1

sau, dacă Sh este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) D − 1 (1 + a) D − 1
VA( S h ) ta = p = S h (1 + a) d = S ;
a(1 + a) d + D a(1 + a) D
h

74
Eficienţa investiţiilor

4. Calculul valorilor actualizate la momentul scoaterii din funcţiune a obiectivului de


investiţii (ta = v):

a) valoarea actualizată, aici valoare viitoare, a investiţiei totale It:


d
VV ( I t ) ta =v =  I h (1 + a) d + D −h ,
h =1

sau, dacă Ih este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) d − 1
VV ( I t ) ta =v = I h (1 + a) D
;
a

b) valoarea actualizată, aici valoare viitoare, a fluxului financiar total St (venit, cost,
profit, cash-flow sau flux de numerar):
D
VV ( S t ) ta =v =  S h (1 + a) D −h ’
h =1

sau, dacă Sh este constantă, se utilizează relaţia:


(1 + a) D − 1
VV ( S t ) ta =v = S h
a

5.4. Secţiunea 3: Rata de actualizare (a) şi modul de stabilire a acesteia

Rata de actualizare, denumită şi rată de discontare (a), exprimă exigenţele de


rentabilitate ale investitorului privind modul de utilizare a capitalului disponibil pentru
investiţii.
În acelaşi timp, a reprezintă nivelul cel mai scăzut al rentabilităţii pe care îl acceptă
un agent economic, atunci când se hotăreşte să aloce o sumă de bani pentru realizarea unui
anumit obiectiv de investiţii, ce urmează să-i aducă beneficii viitoare, pe un anumit orizont de
timp.
Rata de actualizare (a) îndeplineşte un rol fundamental în adoptarea deciziilor de
investiţii şi alegerea variantei optime de proiect de investiţii, fiind o componentă a factorului
de actualizare (z) şi a factorului de fructificare (z’), influenţându-le direct.

75
Eficienţa investiţiilor

Specialiştii în domeniu apreciază că a se poate alege astfel (D. Pârvu, Eficienţa


investiţiilor, p. 100-101):

1) Dacă finanţarea investiţiei se realizează dintr-o singură sursă (un credit bancar):

a = d% + (2% ÷ 3%)

unde:
d% = rata dobânzii bancare la creditele pe termen lung;
2% ÷ 3% = interval de siguranţă, respectiv puncte procentuale adăugate ratei dobânzii, ca o
protecţie pe care şi-o asigură învestitorul pentru riscul nerealizării rentabilităţii dorite.

Exemplu: d% = 12% pe an, deci a = 14% sau 15% pe an.

2) Dacă finanţarea investiţiei se realizează din mai multe surse:

a = cmpc + 2% ÷ 3%,

unde:
cmpc = costul mediu ponderat de procurare a capitalului sau costul mediu ponderat al
capitalului.

3) Dacă finanţarea investiţiei se realizează în cea mai mare parte sau în totalitate
din fonduri proprii, valoarea nominală a ratei de actualizare trebuie să reflecte cel puţin 3
elemente de bază:

a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100

unde:
ra = rentabilitatea pe care o aşteaptă agentul economic ca urmare a utilizării capitalului propriu
fără a lua în considerare riscurile şi evoluţia inflaţiei;
ri = rata medie anuală a inflaţiei pe intervalul de previziune;
rr = primă de risc economic medie anuală în domeniul în care se realiează investiţia.

76
Eficienţa investiţiilor

Exemplu: ra = 15%, ri = 6% şi rr = 5%

a% = [(1+0,15)(1+0,06)(1+0,05) - 1] x 100 = (1,2799 – 1) = 27,99%


a% = 28%

O altă modalitate de stabilire a valorii ratei de actualizare este următoarea (F. Staicu –
coordonator, Eficienţa economică a investiţiilor, p. 226):

a=d+i+v+r

unde:
d = rata anuală a dobânzii bancare;
i = rata anuală a inflaţiei sau deflaţiei;
v = deprecierea sau aprecierea monetară anuală;
r = marja de risc anuală.

Dacă finanţarea investiţiei are loc prin plasamente de acţiuni, atunci nivelul ratei de
actualizare se stabileşte astfel:

a = s + β(m – s)

unde:
s = rentabilitatea proiectului fără a lua în considerare riscurile;
m = rentabilitatea care se poate realiza prin investirea fondurilor într-un portofoliu diversificat
de titluri financiare;
β = coeficientul de risc.

77
Eficienţa investiţiilor

5.5. Secţiunea 4: Invarianţa indicatorilor de eficienţă la momentul


actualizării

Schimbarea momentului la care se face actualizarea nu modifică nivelul indicatorilor de


eficienţă, calculaţi pentru evaluarea proiectelor de investiţii, chiar dacă valorile diferitelor
fluxuri financiare actualizate (investiţii, avantaje, cheltuieli sau venituri anuale) au alte valori.
Acest aspect se datorează faptului că se compensează reducerile, respectiv creşterile
valorilor indicatorilor actualizaţi, în cadrul raportului dintre efecte şi eforturi.
Spre exemplu, utilizând datele calculate în prima aplicaţie prezentată la tehnica
actualizării, vom arăta că raportul dintre valoarea actualizată a fluxului de numerar total (cash-
flow) CFt şi cea a investiţiei totale It nu se modifică, indiferent de momentul luat în considerare:

a) pentru valori actualizate la momentul ta = m:

VA(CFt ) ta =m 72,6852mil.lei
= = 1,02
VA( I t ) ta =m 71,26mil.lei

b) pentru valori actualizate la momentul ta = n:

VA(CFt ) ta =n 101,7858mil.lei
= = 1,02
VA( I t ) ta =n 99,79millei

c) pentru valori actualizate la momentul ta = p:

VA(CFt ) ta = p 279,48mil.lei
= = 1,02
VV ( I t ) ta = p 274mil.lei

d) pentru valori actualizate la momentul ta = v:

VV (CFt ) ta =v 8.084,01mil.lei
= = 1,02
VV ( I t ) ta =v 7.925,5mil.lei

78
Eficienţa investiţiilor

Prin urmare, pentru oricare dintre indicatorii ce se calculează în vederea evaluării eficienţei
economice a unui proiect de investiţii se poate proceda identic şi se va observa că se păstrează
valoarea indicatorului indiferent de momentul actualizării.

5.6. Secţiunea 5: Aplicaţii rezolvate

1. Să se calculeze valorile actualizate ale fluxurilor financiare generate de realizarea unui


proiect de investiţii, la momentele ta = m, ta = n, ta = p şi ta = v, dacă se cunosc următoarele
informaţii:
• rata de actualizare (a) este de 40% pe an;
• durata de realizare a investiţiei (d) = 3 ani;
• durata de funcţionare eficientă (D) = 10 ani;
• perioada preinvestiţională (g) = 1 an.
În timp, fluxurile financiare asociate proiectului se prezintă astfel:
ANUL(h) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13
Ih - 50 65 85 - - - - - - - - - -
CFh - - - - 90 95 110 130 150 150 160 180 210 230

Observaţie: în aplicaţiile prezentate se ţine seama de faptul că fluxurile financiare se


înregistrează la sfârşitul anului, atât în cazul veniturilor sau al profiturilor realizate, cât şi în
cazul cheltuielilor de funcţionare sau al cheltuielilor ocazionate de realizarea proiectului de
investiţii.
Valorile factorului de actualizare pentru a = 40% pe an se prezintă după cum urmează:
ANUL (h) z = (1+0,40)-h = 1,4-h z’ = (1+0,40)h = 1,4h
0 1 1
1 0,7140 1,4000
2 0,5100 1,9600
3 0,3640 2,7440
4 0,2600 3,8416
5 0,1859 5,3780
6 0,1328 7,5295
7 0,0964 10,541
8 0,0677 14,758
9 0,0484 20,660
10 0,0346 28,925
11 0,0247 40,495
12 0,0176 56,694
13 0,0126 79,371
14 0,0090 111,119

79
Eficienţa investiţiilor

REZOLVARE:

a) Calculul valorilor actualizate la ta = m:

3
VA( I t ) ta =m =  I h (1 + a) −1−h = I1 (1 + 0,40) −2 + I 2 (1 + 0,40) −3 + I 3 (1 + 0,40) −4
h =1

VA( I t ) ta =m = 50  0,51 + 65  0,364 + 85  0,26 = 71,26mil.lei


13
VA(CFt ) ta =m =  CFh (1 + a) −1−3−h = CF1 (1 + 0,40) −5 + CF2 (1 + 0,40) −6 + ... + CF10 (1 + 0,40) −14
h =1

VA(CFt ) ta =m = 90  0,1859 + 95  0,1328 + 110  0,0948 + ... + 230  0,009 = 72,6852mil.lei

b) Calculul valorilor actualizate la ta = n:

3
VA( I t ) ta =n =  I h (1 + 0,40) −h = I1 (1 + 0,40) −1 + I 2 (1 + 0,40) −2 + I 3 (1 + 0,40) −3
h =1

VA( I t ) ta =n = 50  0,714 + 65  0,510 + 85  0,364 = 99,79mil.lei


10
VA(CFt ) ta =n =  CFh (1 + 0,40) −3−h = CF1 (1 + 0,40) −4 + CF2 (1 + 0,40) −5 + ... + CF10 (1 + 0,40) −13
h =1

VA(CFt ) ta =n = 90  0,26 + 95  0,1859 + 110  0,1328 + ... + 230  0,0126 = 101,7858mil.lei

c) Calculul valorilor actualizate la ta = p:

3
VV ( I t ) ta = p =  I h (1 + 0,40) 3−h = I1 (1 + 0,40) 2 + I 2 (1 + 0,40)1 + I 3 (1 + 0,40) 0
h =1

VV ( I t ) ta = p = 50 1,96 + 65  65 1,4 + 85 1 = 274mil.lei


10
VA(CFt ) ta = p =  CFh (1 + 0,40) −h =CF1 (1 + 0,40) −1 + CF2 (1 + 0,40) −2 + ... + CF10 (1 + 0,40) −10
h =1

VA(CFt ) ta = p = 90  0,714 + 95  0,510 + 110  0,364 + ... + 230  0,0346 = 279,48mil.lei

80
Eficienţa investiţiilor

d) Calculul valorilor actualizate la ta = v:

3
VV ( I t ) ta =v =  I h (1 + 0,40)10+3−h = I1 (1 + 0,40)12 + I 2 (1 + 0,40)11 + I 3 (1 + 0,40)10
h =1

VV ( I t ) ta =v = 50  56,694 + 65  40,495 + 85  28,925 = 7.925,5mil.lei


10
VV (CFt ) ta =v =  CFh (1 + 0,40)10−h = CF1 (1 + 0,40) 9 + CF2 (1 + 0,40) 8 + ... + CF10 (1 + 0,40) 0
h =1

VV (CFt ) ta =v = 90  20,66 + 95 14,758 + 110 10,541 + ... + 230 1 = 8.084,01mil.lei

2. Să se calculeze valorile actualizate ale fluxurilor financiare generate de realizarea unui


proiect de investiţii, la momentele ta = m, ta = n, ta = p şi ta = v, dacă se cunosc următoarele
informaţii:
• rata de actualizare (a) este de 25% pe an;
• durata de realizare a investiţiei (d) = 2 ani;
• durata de funcţionare eficientă (D) = 6 ani;
• perioada preinvestiţională (g) = 1 an.
În timp, fluxurile financiare asociate proiectului se prezintă astfel:
• It = 250 mil.lei, din care 150 mil.lei (I1) se cheltuiesc în primul an de realizare a
investiţiei, iar restul de 100 mil.lei (I2) se cheltuiesc în cel de-al doilea an;
• profitul anual (Ph) este constant pe întreaga durată de funcţionare eficientă şi se
ridică la 100 mil.lei/an.

Valorile factorului de actualizare pentru a = 25% pe an se prezintă după cum urmează:

ANUL (h) z = (1+0,25)-h = 1,25-h z’ = (1+0,25)h = 1,25h


0 1 1
1 0,800 1,2500
2 0,640 1,5625
3 0,512 1,9531
4 0,410 2,4414
5 0,328 3,0517
6 0,262 3,8147
7 0,210 4,7683
8 0,168 5,9604
9 0,134 7,4505

81
Eficienţa investiţiilor

REZOLVARE:

a) Calculul valorilor actualizate la ta = m:

 
2
VA( I t ) ta =m = (1 + 0,25) −1  I h (1 + 0,25) −h = 1,25−1 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1

VA( I t )ta =m = 1,25−1 (150 1,25−1 + 100 1,25−2 ) = 0,8(150  0,8 + 100  0,64) = 147,2mil.lei

(1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta =m = Ph (1 + 0,25) −1−2
0,25(1 + 0,25) 6

1,256 − 1
VA( Pt ) ta =m = 100 1,23−3 = 151,1129mil.lei
0,25 1,256

b) Calculul valorilor actualizate la ta = n:

d
VA( I t ) ta =n =  I h (1 + 0,25) −h =I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1

VA( I t )ta =n = 150 1,25−1 + 100 1,25−2 = 150  0,8 + 100  0,64 = 184mil.lei

(1 + 0,25) 6 − 1 (1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta =n = Ph (1 + 0,25) −2 = P
0,25(1 + 0,25) 6 0,25(1 + 0,25) 6+2
h

1,256 − 1
VA( Pt ) ta =n = 100 = 188,9mil.lei
0,25 1,258

c) Calculul valorilor actualizate la ta = p:

 
2
VV ( I t ) ta = p = (1 + 0,25) 2  I h (1 + 0,25) −h = 1,252 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1

( )
VV ( I t )ta = p = 1,252 150 1,25−1 + 100 1,25−2 = 287,5mil.lei
2+ 6
(1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta = p = Ph  (1 + 0,25) −h+2 = Ph
h = 2+1 0,25(1 + 0,25) 6

1,256 − 1
VA( Pt ) ta = p = 100 = 295,1427mil.lei
0,25 1,256

82
Eficienţa investiţiilor

d) Calculul valorilor actualizate la ta = v:

2 2
VV ( I t ) ta =v =  I h (1 + 0,25) 2+6−h = (1 + 0,25) 8  I h (1 + 0,25) −h
h =1 h =1

 
VV ( I t )ta =v = 1,258 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2 = 1,258 (150  0,8 + 100  0,64) = 1.096,7136mil.lei

(1 + 0,25) 6 − 1
VV ( Pt ) ta =v = Ph
0,25

1,256 − 1
VV ( Pt ) ta =v = 100 = 1.125,88mil.lei
0,25

5.7. Teste de autoevaluare

5.7.1. Test de autoevaluare 1:


Importanţa factorului timp în evaluarea proiectelor de investiţii

5.7.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Între capitalizare şi actualizare există următoarea relaţie:


a) cele două noţiuni sunt inverse;
b) au aceeaşi semnificaţie;
c) nu au legătură una cu cealaltă;
d) sunt într-o relaţie de complementaritate.

2. Factorul z’ = (1 + a)h reprezintă:


a) factorul de actualizare;
b) rata de actualizare;

83
Eficienţa investiţiilor

c) factorul de fructificare/capitalizare;
d) factorul de rentabilitate.

3. Actualizarea reprezintă:
a) procesul prin care se ajunge de la valorile prezente la valorile viitoare;
b) este sinonimă cu operaţia de compunere;
c) coeficientul de actualizare;
d) inversul operaţiei de capitalizare/fructificare.

4. Dacă investiţia se finanţează din mai multe surse, rata de actualizare se calculează utilizând
următoarea formulă de calcul:
a) a = s + β(m – s);
b) a = cmpc + 2% ÷ 3%;
c) a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100;
d) a = d + i + v + r.

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

5.7.3. Test de autoevaluare 3:


Relaţia dintre rata de actualizare şi caracteristicile mediului de afaceri

5.8. Răspunsurile testelor de autoevaluare

5.7.1. Răspuns liber


1 a
2 c
5.7.2.
3 d
4 b
5.7.3. Răspuns liber

84
Eficienţa investiţiilor

5.9. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Dacă investiţia se finanţează prin plasamente de acţiuni, rata de actualizare se calculează


utilizând următoarea formulă de calcul: (1 punct)
a) a = d + i + v + r;
b) a = cmpc + 2% ÷ 3%;
c) a = d% + (2% ÷ 3%);
d) a = s + β(m – s).

2. Precizaţi care dintre următoarele afirmaţii este falsă: (1 punct)


a) înmulţind factorul de actualizare cu valoarea curentă, se obţine o valoare mai mare;
b) înmulţind factorul de fructificare cu valoarea curentă, se obţine o valoare mai mare;
c) rata de actualizare se stabileşte diferit, în funcţie de carateristicile proiectului;
d) factorul de actualizare are valori diferite, în funcţie de momentul actualizării.

3. Pentru actualizarea la momentul luării deciziei de investiţii, factorul de actualizare este:

a) z( p, h) = (1 + a) d −h ; (1 punct)
b) 𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ
c) z(v, h) = (1 + a) v−h ;
0− h −h
d) z(n = 0, h) = (1 + a) = (1 + a) .

4. Ţinând seama de impactul factorului timp, să se ordoneze descrescător următoarele


informaţii: It; VV(It, ta = d); VA(It, ta = 0); VV(It, ta = N). (2 puncte)

5. Să se calculeze valorile actualizate ale fluxurilor financiare generate de realizarea unui


proiect de investiţii (Ih şi CFh), la momentul ta = 0, dacă se cunosc următoarele informaţii:
• rata de actualizare (a) este de 25% pe an;
• durata de realizare a investiţiei (d) = 1 an;

85
Eficienţa investiţiilor

• durata de funcţionare eficientă (D) = 5 ani;


În timp, fluxurile financiare asociate proiectului se prezintă astfel:
- mil. lei -
h 1 2 3 4 5 6
Ih (100) - - - - -
CFh - 35 40 45 50 50
z = (1+0,25)h 0,8 0,64 0,512 0,41 0,328 0,262

Observaţie: în aplicaţiile prezentate se ţine seama de faptul că fluxurile financiare se


înregistrează la sfârşitul anului, atât în cazul veniturilor sau al profiturilor realizate, cât şi în
cazul cheltuielilor de funcţionare sau al cheltuielilor ocazionate de realizarea proiectului de
investiţii. (4 puncte)

5.10. Rezumat

Pentru a determina nivelul real al eficienţei proiectelor de investiţii, trebuie să se ia în


consideraţie influenţa factorului timp asupra tuturor fluxurilor financiare generate atât pe durata
realizării investiţiei cât şi pe durata funcţionării obiectivului de investiţii.
Asigurarea comparabilităţii fluxurilor financiare nesincrone se face prin utilizarea
tehnicii actualizării sau a echivalării lor la un moment de timp comun pentru avantajele şi
costurile asociate proiectelor de investiţii, numit moment de actualizare (sau de conversie
economică) a fluxurilor financiare dispersate în timp (ta).
Momentul în care se realizează actualizarea (ta) poate fi ales la oricare dintre cele 5
momente de timp semnificative pe orizontul de analiză (N =d + D), sau la un moment oarecare
pe durata N, în funcţie de interesele investitorului.
Relaţia de calcul ce stă la baza determinării factorului de actualizare utilizat în evaluarea
eficienţei economice a proiectelor de investiţii este z = (1+a)ta-h , iar z poate lua următoarele
valori:
d) z > 1, dacă ta > h,
e) z < 1, dacă ta < h, momentul actualizării este situat în timp înainte de momentul
producerii sau al realizării fluxurilor de numerar care se doresc a fi actualizate.
f) z =1, dacă ta = h, momentul actualizării este situat în timp la acelaşi moment în care se
produc sau se realizează fluxurile de numerar care se doresc a fi actualizate.

86
Eficienţa investiţiilor

Prin urmare, relaţiile de principiu ale factorului de actualizare, la diferite momente, sunt
următoarele:
✓ pentru actualizarea la momentul luării deciziei de investiţii (ta = m):
𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ
✓ pentru actualizarea la momentul începerii lucrărilor de realizare a obiectivului
de investiţii (ta = n):
z(n = 0, h) = (1 + a) 0−h = (1 + a) −h
✓ pentru actualizarea la momentul punerii în funcţiune a obiectivului de investiţii
(ta = p):
z( p, h) = (1 + a) d −h
✓ pentru actualizarea la momentul de dezinvestiţii sau al scoaterii din funcţiune a
investiţiei (ta = v):
z(v, h) = (1 + a) v−h , cu v = N.
Rata de actualizare, denumită şi rată de discontare (a), reprezintă nivelul cel mai scăzut
al rentabilităţii pe care îl acceptă un agent economic, atunci când se hotăreşte să aloce o sumă
de bani pentru realizarea unui anumit obiectiv de investiţii, ce urmează să-i aducă beneficii
viitoare, pe un anumit orizont de timp.
Rata de actualizare se poate alege astfel:
1) Dacă finanţarea investiţiei se realizează dintr-o singură sursă (un credit bancar):
a = d% + (2% ÷ 3%)
2) Dacă finanţarea investiţiei se realizează din mai multe surse:
a = cmpc + 2% ÷ 3%,
3) Dacă finanţarea investiţiei se realizează în cea mai mare parte sau în totalitate din
fonduri proprii, valoarea nominală a ratei de actualizare trebuie să reflecte cel puţin 3 elemente
de bază:
a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100
4) Alte modalităţi de calculare a ratei de actualizare anuală:
a=d+i+v+r
sau, dacă finanţarea investiţiei are loc prin plasamente de acţiuni, atunci nivelul ratei de
actualizare se stabileşte astfel:
a = s + β(m – s)

87
Eficienţa investiţiilor

Schimbarea momentului la care se face actualizarea nu modifică nivelul indicatorilor de


eficienţă, calculaţi pentru evaluarea proiectelor de investiţii, chiar dacă valorile diferitelor
fluxuri financiare actualizate (investiţii, avantaje, cheltuieli sau venituri anuale) au alte valori.
Acest aspect se datorează faptului că se compensează reducerile, respectiv creşterile valorilor
indicatorilor actualizaţi, în cadrul raportului dintre efecte şi eforturi.

5.11. Bibliografie

1. Brent, R.J. (2007). Applied cost-benefit analysis, 2nd edition. Edward Elgar, Cheltenham.
2. Campbell, H. F., Brown, R.P.C. (2003). Benefit-cost analysis. Financial and economic
appraisal using spreadsheets. Cambridge University Press, Cambridge (UK).
3. Cistelecan, L.M. (2002). Economia, eficienţa şi finanţarea investiţiilor. Editura
Economică., Bucureşti.
4. Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi
instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
5. Finnerty, J. D. (2007). Project Financing: Asset-Based Financial Engineering.
Wiley&Sons, New York, 2nd Edition.
6. Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
7. Sartori, D.; Catalano, G.; Genco, M.; Pancotti, C.; Sirtori, E.; Vignetti, S.; Del Bo, C.
(2015). Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects. Economic appraisal tool for
Cohesion Policy 2014-2020. European Commission, Directorate-General for Regional and
Urban policy.
8. Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
9. Topală, E. (1997). Fezabilitate şi restructurare. Editura SEMNE, Bucureşti.
10. Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

88
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 6
CLASE DE INDICATORI UTILIZAŢI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR
DE INVESTIŢII - INDICATORI DINAMICI

CUPRINS:

6.1. Obiectivele unităţii de învăţare


6.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice
6.3. Secţiunea 2: Termenul de recuperare a investiţiilor
6.4. Secţiunea 3: Angajamentul de capital utilizat sau costul total actualizat
6.5. Secţiunea 4: Costul unitar actualizat
6.6. Secţiunea 5: Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate
6.7. Secţiunea 6: Valoarea netă actualizată sau venitul net actualizat
6.8. Secţiunea 7: Indicele de profitabilitate
6.9. Secţiunea 8: Rata internă de rentabilitate
6.10. Secţiunea 9: Rata internă de rentabilitate ajustată sau modificată
6.11. Secţiunea 10: Randamentul economic dinamic
6.12. Secţiunea 11: Alţi indicatori utilizaţi în evaluarea proiectelor de investiţii
6.13. Secţiunea 12: Aplicaţii rezolvate
6.14. Teste de autoevaluare
6.14.1. Test de autoevaluare 1: Importanţa indicatorilor dinamici
6.14.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
6.14.3. Test de autoevaluare 3: Situaţii de conflict între rata internă de rentabilitate şi
venitul net actualizat în evaluarea proiectelor de investiţii
6.15. Răspunsurile testelor de autoevaluare
6.16. Lucrare de verificare
6.17. Rezumat
6.18. Bibliografie

89
Eficienţa investiţiilor

6.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi trăsăturile generale ale indicatorilor dinamici;
➢ Prezentaţi diversele tipuri de indicatori dinamici şi care sunt condiţiile pe baza
cărora un proiect de investiţii poate fi acceptat sau nu;
➢ Identificaţi modul de calcul a indicatorilor dinamici de evaluare a proiectelor de
investiţii;
➢ Arătaţi cum se calculează indicatorii dinamici şi cum se interpretează rezultatele
obţinute;
➢ Argumentaţi ce alte tipuri de indicatori pot fi utilizaţi pentru evaluarea eficienţei
proiectelor de investiţii şi de ce.

6.2. Secţiunea 1: Aspecte metodologice

Importanţa şi rolul decisiv al investiţiilor în dezvoltarea economică şi socială


contemporană, la nivel local, regional, naţional, etc., a fost deja subliniată în capitolele
precedente. Cu toate acestea, se impune să punctăm câteva aspecte prin care evidenţiem
importanţa şi necesitatea realizării de investiţii, privite atât ca motor de creştere economică, cât
şi ca cerinţă esenţială care trebuie îndeplinită pentru a asigura creşterea competitivităţii
economice la nivel de firmă şi la nivel de economie naţională.
Într-un mediu economic în continuă schimbare, îndeosebi într-unul puternic perturbat
de evoluţia negativă a economiei mondiale din ultima perioadă, diminuarea ritmului de creştere
a investiţiilor sau chiar reducerea la zero a volumului acestora în anumite domenii, generează
deseori efecte de amplificare a factorilor cu influenţă negativă asupra mediului de afaceri.
Asimilarea elementelor de noutate tehnologică, organizatorică, managerială,
informaţională, etc., cu scopul creşterii competitivităţii firmelor şi asigurării premiselor pentru
păstrarea, consolidarea sau creşterea poziţiei pe piaţă a unei companii se bazează decisiv pe
derularea cu succes a proceselor investiţionale, fie că sunt iniţiate pe plan intern, fie că ne
referim la fluxuri de investiţii care provin din mediul extern al companiilor, pe plan naţional

90
Eficienţa investiţiilor

sau din afara graniţelor ţării. Evoluţia pozitivă a performanţelor organizaţionale în economia
contemporană depinde vital de volumul, calitatea, structura şi dinamica fluxurilor
investiţionale.
De asemenea, trebuie să ţinem seama de necesitatea creării unui climat favorabil pentru
investiţii, ceea ce în prezent, pe fondul manifestării propagate a efectelor crizei economice la
nivel global, este mult mai greu de realizat.
Elementele menţionate anterior reprezintă doar o imagine extrem de schematizată a
poziţiei domeniului investiţional în economia actuală. În activitatea practică a firmelor din
ţările dezvoltate, a căror economie este orientată spre realizarea unei profitabilităţi şi a unei
eficienţe ridicate, evaluarea proiectelor de investiţii se bazează integral pe utilizarea
indicatorilor dinamici.

Cei mai reprezentativi şi cel mai des utilizaţi indicatori dinamici sunt:
1) Termenul de recuperare a investiţiilor (T’);
2) Angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total actualizat (CTA);
3) Costul unitar actualizat (CUA);
4) Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate (k);
5) Valoarea netă actualizată (VNAT) sau venitul net actualizat (VNA);
6) Indicele de profitabilitate ();
7) Rata internă de rentabilitate (RIR),
8) Rata internă de rentabilitate ajustată (RIRA) sau modificată (RIRM);
9) Randamentul economic dinamic (RE’);
10) Alţi indicatori.

Elementul definitoriu al indicatorilor dinamici este că iau în considerare elementul timp


în evaluarea eficienţei proiectelor de investiţii. Din acest motiv, relevanţa rezultatelor obţinute
este cu mult mai ridicată decât în cazul indicatorilor statici.
Pentru orice investitor, evoluţia factorilor perturbatori sau dimpotrivă a celor
favorizanţi, care ar putea proveni din mediul de afaceri pe parcursul derulării procesului
investiţional (ne referim aici la intervalul cuprins între momentul luării deciziei de a investi şi
cel al finalizării duratei de viaţă a obiectivului de investiţii) este extrem de importantă. Ca
urmare, corectitudinea şi disciplina cu care investitorul "culege" informaţiile de care are nevoie
pentru a lua o decizie corectă reprezintă poate cele mai importante calităţi ale sale.

91
Eficienţa investiţiilor

Să nu uităm că rata de actualizare anuală, care intră în componenţa tuturor indicatorilor


dinamici, este aleasă sau calculată de investitor pe baza informaţiilor din cadrul pieţei, pe care
de cele mai multe ori trebuie să le identifice singur, sau asistat de un consultant cu experienţă
în domeniu, cu excepţia situaţiilor în care un finanţator potenţial stabileşte valoarea acesteia
(Banca Mondială, Fondul Monetar Internaţional, o Bancă de Investiţii, etc.).
Dar, procesele investiţionale se desfăşoară de regulă pe perioade îndelungate, astfel că
se va ţine seama nu numai de caracteristicile mediului de afaceri din perioada în care se ia
decizia de a investi, ci şi de tendinţele pe termen mediu şi lung ale acestuia.
Aici intervin deja capacitatea investitorului de a gândi în perspectivă, abilitatea de a
colecta, înţelege, sintetiza şi de a prelucra un volum de informaţii consistent, deschiderea către
elementele de noutate din domeniul tehnic şi tehnologic şi, nu în ultimul rând, dorinţa de a reuşi.
În cele ce urmează vom prezenta sintetizat indicatorii dinamici (definiţie, modul de
calcul, interpretare, condiţiile de acceptabilitate a proiectelor în funcţie de valoarea calculată şi
de dorinţele investitorului sau de restricţiile metodologice, sau de condiţiile impuse de
finanţator, etc.), insistând asupra calculării acestora la momentul luării deciziei de investiţii (ta
= 0).
Acest moment este de fapt cel mai important dintre toate, deoarece o evaluare corectă
şi realistă a eficienţei viitoare a investiţiei îl va proteja pe investitor de o decizie hazardată, care
i-ar putea cauza prejudicii majore şi care ar putea presupune imobilizări importante de capital,
uneori pe termen nedefinit, sau pierderi de resurse care ar fi avut o destinaţie mai bună.

6.3. Secţiunea 2: Termenul de recuperare a investiţiilor

Definiţie:
T’ reprezintă perioada în care se recuperează investiţia pe seama profitului/cash flow-ului
realizat pe durata de funcţionare utilă (D) a capacităţii de producţie construite.

Modul de calcul:
Pentru determinarea T’ se porneşte de la egalitatea:
d +T ' d

VA( Rh) = VA( Ih )


h = d +1 h =1

92
Eficienţa investiţiilor

La ta = 0:

log R h − log[ R h − a (1 + a ) VA( It )ta = 0]


d
T’ =
log(1 + a )

La ta = d:
log R h − log[ R h − a  VV ( It )ta = d ]
T’ =
log(1 + a)

Pentru d < 1an, iar exploatarea capacităţii de producţie începe imediat:


1
T’ = log[ ] : log(1+a), cu T= termen de recuperare static
1 − a.T
sau:
Rh
T’ = log[ ] : log(1+a)
Rh − a. It

Condiţii de acceptare:
✓ Valoarea lui T’ trebuie să fie cât mai mică. La selecţia între mai multe variante
e prioritar proiectul cu T’ minim.
✓ T’<D
✓ T’< T’o, T’s, T’max.dorit, unde:
✓ T’o = termenul de recuperare a investiţiei realizat la alte proiecte ale
investitorului;
✓ T’s = termenul de recuperare a investiţiei realizat în sectorul sau în domeniul de
activitate de care aparţine proiectul de investiţii;
✓ T’max.dorit = limita maximă a termenului de recuperare a investiţiei acceptabilă de
către investitor.

6.4. Secţiunea 3: Angajamentul de capital utilizat sau costul total actualizat

Definiţie:
CTA însumează în valoare actuală costurile iniţiale cu investiţiile şi costurile ulterioare punerii
în funcţiune a obiectivului de investiţii.

93
Eficienţa investiţiilor

Modul de calcul:
N N
La ta = 0, VA(kt) = VA( Kh) = ( Ih + CEh)(1 + a ) − h
h =1 h =1

Condiţii de acceptare:
✓ Se consideră acceptabile variantele de proiect pentru care VA(Kt) e minimă
✓ La alegerea variante optime de proiect se lucrează după criteriul minim VA(kt):

(1) VA(CFh)  VA( Ih)


şi

(2) VA(Vh)  VA( Kh)

6.5. Secţiunea 4: Costul unitar actualizat

Definiţie:
Este un indicator utilizat în mod deosebit în cazul investiţiilor în domeniul centralelor electrice,
pentru situaţii în care capacitatea anuală de producţie este variabilă deoarece eroarea în
aprecierea eficienţei este acceptabilă (poate fi asimilat unui tip de cheltuială specifică).

Modul de calcul:

VA( Kt ) CTA
La ta = 0, CUA = N = N [lei/kwh energie electrică livrată]
Qh
h =1
Qh
h =1

Condiţii de acceptare:
✓ La selecţia între mai multe variante se preferă varianta cu CUA minim;
✓ CUA stă la baza stabilirii tarifului unitar al serviciilor realizate.

94
Eficienţa investiţiilor

6.6. Secţiunea 5: Raportul venituri totale actualizate/costuri totale


actualizate

Definiţie:
Arată valoarea actuală a veniturilor care se pot obţine la fiecare unitate monetară a
angajamentului de capital.

Modul de calcul:

La ta = 0, k = VA(Vh ) sau VTA


VA( Kh) CTA

Condiţii de acceptare:
✓ k > 1.
✓ La selecţia mai multor variante se consideră acceptabilă cea
pentru care k e maxim.

6.7. Secţiunea 6: Valoarea netă actualizată sau venitul net actualizat

Definiţie:
Arată aportul de avantaj al unui proiect de investiţii şi recompensa ce îi revine investitorului
pentru riscul asumat şi pentru capitalul investit. VNA reprezintă suma algebrică a valorii nete
anuale, în valoare absolută, pe orizontul de analiză d + D.

Modul de calcul (la ta = 0):


a) ca avantaj economic şi financiar net:

VNAT = VA(Vh) − VA( Kh)


VNAT = VA(Vt ) − VA( Kt )

95
Eficienţa investiţiilor

b) ca surplus total de cash flow:


N N
VNAT = VA(CFh) − VA( Ih)
h =1 h =1

VNAT = VA(CFt) – VA(It)

c) ca sumă algebrică a valorii nete anuale:


N
VNAT = VNh (1+a)-h = VA(VNt)
h =1

d) dacă d < 1 an şi exploatarea începe imediat după punerea în funcţiune a obiectivului:


VNAT = -It + VA(CFt)

Condiţii de acceptare:
✓ VNAT e criteriu de maxim;
✓ În selectarea variantelor de proiect de investiţii se va alege varianta cu cel
mai mare VNAT;
✓ În plus, trebuie să se respecte următoarele inegalităţi:
(1) VA(Vt) >VA(Kt)
(2) VA(CFt) > VA(It)
(3) VA(VNt) >0.

6.8. Secţiunea 7: Indicele de profitabilitate

Definiţie:
 caracterizează nivelul raportului dintre VNAT şi fondurile de investiţii care generează acel
VNAT fiind utilizat atunci când variantele de proiect diferă iar disponibilităţile pentru investiţii
sunt limitate.

Modul de calcul:
La ta = 0,
VNAT
1 =  100 [%]
It

96
Eficienţa investiţiilor

VNAT
2 =  100 [%]
VA( It )
VNAT
3 = +1
VA( It )
Condiţii de acceptare:
✓ La selectarea variantelor de proiect de investiţii se acceptă proiectele pentru
care 3 > 1, apoi acestea se vor ordona în ordine descrescătoare a indicelui.
✓ În plus:
(1) 1 şi 2 >costul finanţării proiectului;
(2) 3 > 1;

3 > 1+ a[%]
100

6.9. Secţiunea 8: Rata internă de rentabilitate

Definiţii:

✓ În sens larg, RIR este rata de actualizare pentru care, pe orizontul N = d+D, VA(Vt) =
VA(Kt).
✓ În sens restrâns, RIR este rata limită de actualizare pentru care se anulează VNAT la un
proiect de investiţii VNAT (a =RIR) = 0, iar VA(Vt) = VA(Kt).
✓ RIR este rata de actualizare pentru care suma valorii actuale a cash flow-ului este egală
cu suma valorii actuale a investiţiilor, iar valoarea netă actuală este nulă, respectiv:
RIR = aj pentru care VNAT(aj) = 0;
N N

 CF h (1+ aj)-h =
h =1
 I h (1+ aj)-h.
h =1

În figura următoare, observăm că VNAT este o funcţie descrescătoare în raport cu a


[%], respectiv valoarea VNAT scade cu atât mai mult cu cât valoarea ratei de actualizare cu
care se calculează este mai mare, respectiv cu cât mediul de afaceri devine mai " neprietenos "
pentru investitor.

97
Eficienţa investiţiilor

VNAT

RIR

VNAT+

amax

amin a [%]

VNAT-

Modul de calcul:
RIR se poate determina analitic, ca soluţie a următoarei ecuaţii:

N N

 I h (1+ RIR)-h +
h =1
 CF h (1+ RIR)-h = 0
h =1

Pentru RIR nu există formulă de calcul direct. RIR se determină prin încercări succesive,
apoi prin interpolare liniară se precizează valoarea indicatorului.
În acest sens, pentru determinarea RIR se porneşte de la valoarea a[%] utilizată pentru
evaluarea proiectului de investiţii şi se dau valori crescătoare pentru a[%], succesive, pentru care
se recalculează VNAT, obţinându-se pentru acest indicator valori din ce în ce mai mici.
Procedeul continuă până când pentru o anumită valoare a lui a (denumită amin) se obţine
cea mai mică valoare pozitivă a VNAT. Se creşte în continuare valoarea lui a pentru a se obţine
prima valoare pozitivă a VNAT, pentru un a denumit amax.

Pentru precizarea finală a RIR se foloseşte relaţia:

VNAT ( + )
RIR = amin + (amax - amin)
VNAT ( + ) + VNAT ( − )

98
Eficienţa investiţiilor

unde: amin = valoarea ratei de actualizare (de conversie economică) pentru care se obţine cea
mai mică valoare pozitivă VNATmin >0;
amax = valoarea ratei de actualizare pentru care se obţine prima (cea mai mare)valoare
negativă pentru VNATmax<0.

Pentru ca eroarea/aproximarea să fie cât mai mică/exactă este necesar ca între amin şi
amax să fie o diferenţă de cel mult 5 puncte procentuale.

Condiţii de acceptare:
✓ RIR > valoarea dorită, sau
✓ RIR > coc (costul de oportunitate al capitalului), sau
✓ RIR > d (rata dobânzii) sau RIR >cmpc (costul mediu de procurare a capitalului).

Pentru ca informaţiile privind indicatorii dinamici menţionaţi până acum să fie cât mai
complete, orice investitor trebuie să reţină următoarele elemente de bază:
1. VNAT = f(a), funcţie hiperbolică descrescătoare;
2. Pentru RIR < a investiţia nu se recuperează;
3. RIR se poate utiliza pentru proiecte cu aceeaşi durată de viaţă economică, altfel nu
ordonează corect proiectele;
4. RIR nu ţine seama de mărimea efortului investiţional;
5. Deci, pentru o evaluare corectă se lucrează simultan cu RIR, VNAT, , k;
6. Din punct de vedere teoretic RIR este inferior lui VNAT deoarece:
✓ RIR presupune că profitul reinvestit pe durata D după recuperarea investiţiei se
face la o rată de rentabilitate unică r = RIR, ceea ce în realitate nu se prea
întâmplă;
✓ VNAT presupune că reinvestirea profitului pe durata D se face cu o rată a
rentabilităţii egală cu costul capitalului, ceea ce e mai aproape de realitate.

Deci, se preferă proiectele cu RIR mai mare doar dacă VNAT pentru proiectele analizate
este aproximativ egal, altfel se va prefera proiectul cu VNAT mai mare, chiar dacă RIR e ceva
mai redus, dar mai mare decât d, sau coc, sau cmpc.

99
Eficienţa investiţiilor

Rezultatele divergente în alegerea proiectelor după RIR şi VNAT apar în următoarele


situaţii:
A. Repartiţia temporală a fluxului de numerar este diferită de la un proiect la altul;
B. Proiectele diferă prin valoarea efortului investiţional;
C. Proiectele au durate de exploatarea diferite.

Pentru eliminarea acestei contradicţii dintre VNAT şi RIR se recomandă parcurgerea


următoarelor etape:
I. se alege un a’% pentru care proiectele devin echivalente din punctul de vedere al
VNAT;
II. pentru toate proiectele se alege aceeaşi rată de reinvestire a profitului r%;
III. dacă a’% > r% se preferă proiectele cu VNAT maxim şi RIR mai mic;
IV. dacă a’% < r% se preferă proiectele cu RIR maxim şi VNAT mai mic.

6.10. Secţiunea 9: Rata internă de rentabilitate ajustată sau modificată

Definiţie:
Reprezintă funcţia ratei de conversie economică (rh) sau de actualizare pentru care valorile
viitoare ale investiţiilor şi fluxurilor de capitalizate la ta = N devin egale.

VV(It, a, ta = N) = VV( CFh , rh, ta = N).

RIRA are întotdeauna o singură valoare şi este în funcţie de rata de reinvestire (r sau rh)
a fluxurilor anuale de cash flow pe durata N-h ani. Prin calcularea RIRA se evaluează
rentabilitatea investiţiilor care s-ar putea realiza din profitul anual obţinut după recuperarea
cheltuielilor cu investiţiile iniţiale.

Modul de calcul:

1
RIRA = − 1 + (1 + r )  3 N , unde:

✓ N = d+D;

100
Eficienţa investiţiilor

✓ 3 este calculat în funcţie de valoarea stabilită de investitor pentru r, adică


rata de rentabilitate cu care se pot reinvesti fluxurile anuale de cash flow
pentru proiectul dat, după recuperarea investiţiei iniţiale.

Presupunând spre exemplu că investiţia iniţială s-a evaluat (T’, RE’, VNAT, , etc.)
pentru o rată de actualizare a = 25%, se consideră spre exemplu că rentabilitatea cash flow-ului
reinvestit va fi de r = 15%. Pentru calculul RIRA se recalculează valoarea VNAT şi a lui 3
pentru r = 15% şi apoi se aplică formula de calcul.

Condiţii de acceptare:
✓ RIRA > a, unde a = rata de actualizare utilizată iniţial la evaluare, sau
✓ RIRA > a, unde a = costul finanţării proiectului iniţial de investiţii.

6.11. Secţiunea 10: Randamentul economic dinamic

Definiţie:
RE' cuantifică principiul maximizării efectelor utile ale realizării unei investiţii. RE' este
determinat pe baza valorii actuale (VA) a profitului total (Pt) şi a investiţiei totale (It),
actualizate la un moment de timp comun.

Modul de calcul:

VA( Pt ) 
−h
Ph  (1 + a)
La ta = 0, RE’ = = h =1
-1
VA( It ) N
 Ih  (1 + a)
h =1
−h

Condiţie de acceptare:
✓ RE’ >0
✓ N = orizontul de analiză, N = d + D;
✓ Dacă se face selecţia între mai multe variante de investiţii, va fi considerat
prioritar proiectul care asigură realizarea celei mai mari valori a indicatorului.

101
Eficienţa investiţiilor

6.12. Secţiunea 11: Alţi indicatori utilizaţi în evaluarea proiectelor de


investiţii

În activitatea practică se mai utilizează doi indicatori cu regim special, respectiv cursul
de revenire net actualizat (CRNA) şi pragul de rentabilitate (QR sau PR).

a) Cursul de revenire net actualizat (CRNA)


În ţările mai puţin dezvoltate, proiectele de investiţii pot avea ca obiectiv organizarea
producţiei în ţară pentru realizarea exporturilor cu un dublu scop:
✓ obţinerea de valută (1);
✓ organizarea producţiei interne astfel încât să se diminueze cheltuielile
valutare pentru importuri (2).

Modul de calcul:

CTA[lei ]
CRNA = (1)
VNAT [USD]
CTA[lei]
CRNA = (2), unde
ENAT [USD]
ENAT = economia netă actualizată totală exprimată în valută;
CTA = costuri totale actualizate aferente producţiei totale exprimate în
lei;
VNAT = venitul net actualizat total exprimat în valută.

Condiţii de acceptare:
✓ Pentru testarea eficienţei acestor proiecte s-a introdus Testul Bruno sau CRNA a
valutei încasate sau economisite;
✓ Astfel, sunt considerate acceptabile proiectele pentru care CRNA < cursul valutar
oficial (CVO).

Ex.1: CRNA = 4,50 lei/USD, CVO = 3,80 lei/USD proiectul nu se acceptă;


Ex.2: CRNA = 2,87 lei/USD, CVO = 3,35 lei/USD proiectul ar putea fi acceptat.

102
Eficienţa investiţiilor

b) Pragul de rentabilitate (QR sau PR)

Definiţie:
Qr reprezintă punctul critic al activităţii firmei, adică al momentului în care prin exploatarea
capacităţii de producţie veniturile sunt egale cu cheltuielile (venituri = costuri deci profitul =
0). La unităţile nou proiectate se analizează nivelul riscului în exploatare exprimat prin QR (PR).

Modul de calcul:
1) în unităţi fizice:
CF
QRf = [unităţi fizice], unde:
p − CVM
✓ CF = cheltuieli fixe;
✓ p = preţ unitar;
✓ CVM = cost variabil mediu sau unitar.

2) în unităţi valorice:
QRv = QRf [unităţi monetare]

3) procentual:
QRfiz. QRv
QR% = x 100 [%] sau QR% = x 100 [%] sau
Q max . fiz Q max .v
CF [u.m]
QR% = x 100 [%], unde CA = cifra de afaceri
CA[u.m] − CV [u.m.]

Condiţii de acceptare:
✓ Dacă QR > Q curent se înregistrează pierderi iar dacă QR < Q curent se
înregistrează profit;
✓ Cu cât QR (PR) este mai redus cu atât riscul este mai mic.

103
Eficienţa investiţiilor

6.13. Secţiunea 12: Aplicaţii rezolvate

1. Un proiect de investiţii se realizează într-o perioadă de 3 luni şi se pune în funcţiune


imediat. Valoarea investiţiei se ridică la 80 de milioane de lei, iar fluxurile de numerar care
se obţin în perioada de funcţionare eficientă şi diferite valori ale factorului de actualizare
sunt reprezentate în tabelul de mai jos.

- mil. lei -
Tota
Anul(h) 0 1 2 3 4 5 6
l
(80
Ih = It - - - - - - (80)
)
CFh - 30 45 50 50 45 43 263
z= 0,71 0,36 0,18 0,13
1,0 0,51 0,26 -
(1+0,4)-h 4 4 6 3
z=
1,0 0,83 0,69 0,58 0,48 0,40 0,34 -
(1+0,2)-h
z=
0,68 0,47 0,32 0,22 0,15 0,10
(1+0,45) 1,0 -
-h 9 5 8 6 6 7

z= 0,66 0,44 0,29 0,19 0,13 0,08


1,0 -
(1+0,5)-h 6 4 6 7 1 7
Să se calculeze indicatorii dinamici la ta = 0 (VNAT, T’, RE’, 1, 2, 3, RIR, RIRA)
considerând că rentabilitatea capitalului reinvestit va fi r = 20%, iar rata de actualizare
utilizată în evaluarea proiectului este de 40% pe an.

REZOLVARE

- mil. lei -
Anul(h) 0 1 2 3 4 5 6 Total
(80
Ih = It - - - - - - (80)
)
CFh - 30 45 50 50 45 43 263
z= 0,71 0,36 0,18 0,13
1,0 0,51 0,26 -
(1+0,4)-h 4 4 6 3
(80
VA(Ih)0,4 - - - - - - (80)
)
VA(CFh)0, 21,4 5,71 89,65
- 22,95 18,2 13 8,37
4 2 9 9

104
Eficienţa investiţiilor

z=
1,0 0,83 0,69 0,58 0,48 0,40 0,34 -
(1+0,2)-h
VA(CFh)0, 14,6 141,5
- 24,9 31,05 29 24 18
2 2 7
z= 0,68 0,32 0,22 0,15 0,10
1,0 0,475 -
(1+0,45)-h 9 8 6 6 7
VA(CFh)0, 20,6 21,37 4,60 81,36
- 16,4 11,3 7,02
45 7 5 1 6
z= 0,66 0,29 0,19 0,13 0,08
1,0 0,444 -
(1+0,5)-h 6 6 7 1 7
VA(CFh)0, 19,9 5,89 3,74 74,24
- 19,98 14,8 9,85
5 8 5 1 6

Indicatorii dinamici pentru a = 40% pe an (z = 1,4-h), la ta = 0:

1) VNAT = VA(CFt) – VA(It) = 89,659 – 80 = 9,659 mil. lei > 0


VNAT > 0, proiectul poate fi acceptat.

2) T’ = {log CF h – log[ CF h – a (1+a)d. VA(It)}/log(1+a)


263
CF h = =43.83 mil. lei/an
6
log 43,83 − log[ 43,83 − 0,4(1 + 0,4)0.80 1,642 − 1,072
T’ = = = 0,569/0,146 =3,89 ani < D
log 1,4 0,146
Termenul de recuperare a investiţiei este mai mic de cât durata de funcţionare eficientă
(D), deci proiectul poate fi acceptat.

3) RE’ = VA(CFh) -1 = VA(CFt) - 1 = 89,659 -1=0,12 lei CF suplimentar/1 leu investit


VA( Ih) VA( It ) 80

Valoarea indicatorului este mai mare decât 0 (RE' > 0), deci din acest punct de vedere
proiectul poate fi acceptat.

VNAT
4) 1 =  100 [%]
It
VNAT
2 =  100 [%]
VA( It )

105
Eficienţa investiţiilor

Aici 1 = 2 = 9,659  100 =12,07% < 40%, deci din acest punct de vedere proiectul nu
80
poate fi acceptat.

VNAT
5) 3 = + 1 = 1,1207 > 1dar este insuficient datorită valorii obţinute pentru 1 şi 2.
VA( It )

6) RIRA = -1 + (1+r)  1/N3(r) = -1 + (1+0,2). 1,7691/6 = -1+1,2 x 1,099 = 0,318 = 31,8%

Se recalculează VNAT şi 3 pentru r = 20%


VNAT20% = 141,57- 80 = 61,57 mil. lei
3 20% = 61,57/80 +1 =1,769
RIRA = 31,8% < 40% (a iniţială), deci proiectul nu este acceptabil.

VNAT ( + )
7) RIR = amin + (amax - amin)
VNAT ( + ) + VNAT ( − )

Pentru proiectul dat avem:


pentru amin = 45%, VNAT+ = 81,366 - 80 = 1,366 mil. lei
pentru amax = 50%, VNAT- = 74,246 - 80 = -5,754 mil. lei

amax - amin = 50% - 45% = 5% (ecartul între amax şi amin este de 5 puncte procentuale)

1,366
RIR = 45 + (50-45) = 45,959% >40%, deci din punctul de vedere al RIR
1,366 + 5,754
proiectul poate fi acceptat.

Dar dacă cmpc este 51% pe an se acceptă proiectul?


Nu, deoarece proiectul nu asigură nici măcar returnarea creditului, deci nu aduce profit ci
provoacă pierderi pentru agentul economic.

106
Eficienţa investiţiilor

Grafic, RIR arată astfel:

VNAT
mil. lei

RIR = 45,959%

1,366

50%

45%
a [%]

-5,754

2. Agenţia de Valorificare a Activelor Statului doreşte să privatizeze o societate comercială.


7
Preţul de pornire anunţat este de 350 mil. lei [ VA(CFh) ]. În urma analizelor economico-
h =1

financiare realizate rezultă că, într-un orizont de 7 ani, societatea comercială va produce un
surplus de flux de numerar actualizat) de 310 mil. lei. Care este preţul maxim pe care îl va
accepta investitorul dacă el doreşte ca rentabilitatea/profitabilitatea (1) să fie de 14%?
7

VA(CFh)
h =1
310
Pmax = Itmax = = = 271,929 mil. lei.
1+  1 1 + 0,14

3. Pentru 3 proiecte de investiţii P1, P2 şi P3 se cunosc următoarele valori ale lui VNAT în
funcţie de a%, exprimat în mii lei:

a% VNAT(P1, a) VNAT(P2, a) VNAT(P3, a)


5 110 98 125
10 90 85 95
15 72 74 80
20 49 51 68
25 -35 30 42
30 -52 0 15
35 -68 -14 -36
40 -74 -26 -45

107
Eficienţa investiţiilor

Pe baza calculului RIR prin interpolare să se stabilească proiectul optim în următoarele


situaţii:
a) cmpc = 26%;
b) RIR dorit = 31%;
c) d = 35%.

49
RIR1 = 20 + (25-20) = 22,216%
49 + 35

RIR2 = 30%

15
RIR3 = 30 + (35-30) = 31,47%
15 + 36
a) pot fi acceptate P2 şi P3, dar se preferă P3 cu RIR = 31,47%;
b) se poate accepta doar P3;
c) nu se poate accepta nici un proiect, deoarece toate au RIR < 35%.

4. Pentru un proiect de investiţii se ştie că a = 20%, N = 5 ani, iar r = 15% pe an. Să se calculeze
RIRA dacă: VA(It, r = 15%) = 85,72 mii lei, VA(CFt, r = 15%) = 124,85 mii lei şi să se
stabilească dacă proiectul se acceptă.

VNAT 15% = 124,85 – 85,72 = 39,13 mii lei

39,13
3 = + 1 = 1,456
85,72

RIRA = -1 + (1+r)  1/N3 = -1 + (1+0,15).1,4561/5 = -1+ 1,15.1,4560,2 =-1+1,239 = 0,239

Proiectul este acceptabil deoarece RIRA = 0,239 (23,9%) iar a = 0,2 (20%), deci RIRA > a
iniţială.

108
Eficienţa investiţiilor

6.14. Teste de autoevaluare

6.14.1. Test de autoevaluare 1:


Importanţa indicatorilor dinamici. Condiţii de acceptare a proiectelor.

6.14.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Pentru o firmă pragul de rentabilitate reflectă:


a. valoarea cifrei de afaceri la care activitatea firmei intră în pierdere;
b. valoarea cifrei de afaceri până la care activitatea firmei este profitabilă;
c. valoarea cifrei de afaceri la care cifra de afaceri este egală cu cheltuielile fixe;
d. valoarea cifrei de afaceri la care profitul este zero.

2. Maximizarea indicatorului este obiectivul firmei în cazul utilizării ca criteriu de selecție a


proiectelor de investiții a:
a) ratei interne de rentabilitate;
b) investiţiei totale;
c) investiţiei specifice;
d) termenului de recuperare a investiției.

3. Rata internă de rentabilitate reprezintă:


a) o rată de actualizare;
b) mărimea cheltuielilor actualizate;
c) mărimea veniturilor actualizate;
d) nici una din variantele de mai sus.

4. Pentru un proiect de investiţii RIR este 22%. Finanţarea proiectului se face preponderent
din credite bancare cu o rată a dobânzii de 22% pe an. Este proiectul acceptabil ? Dar dacă
costul mediu ponderat al capitalului ar fi de 18% ?

109
Eficienţa investiţiilor

5. Proiectele de investiţii P1 şi P2 se caracterizează prin următoarele informaţii: T’(P2) > T’(P1);


It(P2) > It(P1); VNAT(P2) > VNAT(P1). Care dintre cele două proiecte este considerat ca
variantă optimă de investiţii de către un investitor prudent ?

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

6.14.3. Test de autoevaluare 3:


Situaţii de conflict între rata internă de rentabilitate şi venitul net actualizat în evaluarea
proiectelor de investiţii

6.15. Răspunsurile testelor de autoevaluare

6.14.1. Răspuns liber


1 d
2 a
6.14.2. 3 a
4 NU. DA
5 P1
6.14.3. Răspuns liber

6.16. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Rata internă de rentabilitate reprezintă: (1 punct)


a) limita maximă de la care veniturile sunt mai mari decât cheltuielile;
b) punctul în care veniturile sunt egale cu cheltuielile;
c) limita la care fluxul de venituri şi cheltuieli actualizate acoperă valoarea actualizată a
investiţiei totale;
d) nici una din variantele de mai sus.

110
Eficienţa investiţiilor

2. Dacă avem de ales între proiecte independente, vom alege: (1 punct)


a) toate proiectele pentru care VNAT este mai mare decât zero;
b) proiectul pentru care VNAT este cel mai mic;
c) proiectul pentru care VNAT este mai mare decât zero;
d) proiectul pentru care VNAT este cel mai mare.

3. Pentru un proiect de investiţii RIR este 35%. Finanţarea proiectului se face preponderent
din credite bancare cu o rată a dobânzii de 37% pe an. Este proiectul acceptabil? Dar dacă
costul mediu ponderat al capitalului ar fi de 30% ? (1 punct)

4. Să se aleagă proiectul optim după criteriul max(RIR) dacă se ştie că (valori exprimate în
mii lei): (2 puncte)
a[%] VNAT(a, P1) VNAT(a, P2) VNAT(a, P3)
5 54 50 60
10 40 38 48
15 28 30 25
20 12 16 15,2
25 3,5 8 -2,9
30 -4,5 0 -8
35 -16 -2,5 -19

5. Să se analizeze indicatorii statici (e, r, T, RE) şi dinamici (VNAT, T’, γ) la ta = 0, utilizând


o rată de actualizare de 25% pe an, pentru un proiect de investiţii care se caracterizează prin
următoarele fluxuri financiare anuale: (4 puncte)
- mii lei -
h 1 2 3 4 5 6 7
Ih (75) (50) - - -
CFh - - 50 65 70 70 65
z = (1+0,25)h 0,8 0,64 0,512 0,41 0,328 0,262 0,210

6.17. Rezumat

Se impune să punctăm câteva aspecte prin care evidenţiem importanţa şi necesitatea


realizării de investiţii, privite atât ca motor de creştere economică, cât şi ca cerinţă esenţială

111
Eficienţa investiţiilor

care trebuie îndeplinită pentru a asigura creşterea competitivităţii economice la nivel de firmă
şi la nivel de economie naţională.
Într-un mediu economic în continuă schimbare, îndeosebi într-unul puternic perturbat
de evoluţia negativă a economiei mondiale din ultima perioadă, diminuarea ritmului de creştere
a investiţiilor sau chiar reducerea la zero a volumului acestora în anumite domenii, generează
deseori efecte de amplificare a factorilor cu influenţă negativă asupra mediului de afaceri.
De asemenea, trebuie să ţinem seama de necesitatea creării unui climat favorabil pentru
investiţii, ceea ce în prezent, pe fondul manifestării propagate a efectelor crizei economice la
nivel global, este mult mai greu de realizat.
În activitatea practică a firmelor din ţările dezvoltate, a căror economie este orientată
spre realizarea unei profitabilităţi şi a unei eficienţe ridicate, evaluarea proiectelor de investiţii
se bazează integral pe utilizarea indicatorilor dinamici.
Cei mai reprezentativi şi cel mai des utilizaţi indicatori dinamici sunt: termenul de
recuperare a investiţiilor (T’); angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total
actualizat (CTA); costul unitar actualizat (CUA); raportul venituri totale actualizate/costuri
totale actualizate (k); valoarea netă actualizată (VNAT) sau venitul net actualizat (VNA);
Indicele de profitabilitate (); rata internă de rentabilitate (RIR); rata internă de rentabilitate
ajustată (RIRA) sau modificată (RIRM); randamentul economic dinamic (RE’); alţi indicatori.
Elementul definitoriu al indicatorilor dinamici este că iau în considerare elementul timp
în evaluarea eficienţei proiectelor de investiţii. Din acest motiv, relevanţa rezultatelor obţinute
este cu mult mai ridicată decât în cazul indicatorilor statici.
Termenul de recuperare a investiţiilor:
log R h − log[ R h − a (1 + a ) VA( It )ta = 0]
d
La ta = 0: T’ =
log(1 + a )
1
Pentru d < 1an, iar exploatarea capacităţii de producţie începe imediat: T’ = log[ ]:
1 − a.T
Rh
log(1+a), cu T= termen de recuperare static sau T’ = log[ ] : log(1+a)
Rh − a. It
Valoarea lui T’ trebuie să fie cât mai mică. La selecţia între mai multe variante e prioritar
proiectul cu T’ minim. T’<D, respectiv T’< T’o, T’s, T’max.dorit.
Angajamentul de capital utilizat sau costul total actualizat:
La ta = 0, VA(kt) = ∑𝑁 𝑁
ℎ=1 𝑉𝐴(𝐾ℎ) = ∑ℎ=1(𝐼ℎ + 𝐶𝐸ℎ)(1 + 𝑎)
−ℎ

Se consideră acceptabile variantele de proiect pentru care VA(Kt) e minimă. La alegerea


variante optime de proiect se lucrează după criteriul minim VA(kt).

112
Eficienţa investiţiilor

Costul unitar actualizat:


VA( Kt ) CTA
La ta = 0, CUA = N = N [lei/kwh energie electrică livrată]. La selecţia între mai
Qh
h =1
Qh
h =1

multe variante se preferă varianta cu CUA minim. CUA stă la baza stabilirii tarifului unitar al
serviciilor realizate.
Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate:

La ta = 0, k = VA(Vh ) sau VTA


VA( Kh) CTA

Condiţia de acceptare este k > 1. La selecţia mai multor variante se consideră acceptabilă cea
pentru care k e maxim.

Valoarea netă actualizată sau venitul net actualizat:


a) ca avantaj economic şi financiar net:

VNAT = VA(Vh) − VA( Kh) sau VNAT = VA(Vt) − VA( Kt)


b) ca surplus total de cash flow:
N N
VNAT = VA(CFh) − VA( Ih) sau VNAT = VA(CFt) – VA(It)
h =1 h =1

c) ca sumă algebrică a valorii nete anuale:


N
VNAT = VNh (1+a)-h = VA(VNt)
h =1

d) dacă d < 1 an şi exploatarea începe imediat după punerea în funcţiune a obiectivului:


VNAT = -It + VA(CFt)
VNAT e criteriu de maxim. În selectarea variantelor de proiect de investiţii se va alege
varianta cu cel mai mare VNAT. În plus, trebuie să se respecte următoarele inegalităţi: VA(Vt)
>VA(Kt); VA(CFt) > VA(It); VA(VNt) >0.
Indicele de profitabilitate:
VNAT VNAT
La ta = 0, 1 =
VNAT
 100 [%], 2 =  100 [%], 3 = +1
It VA( It ) VA( It )
La selectarea variantelor de proiect de investiţii se acceptă proiectele pentru care 3 > 1, apoi
acestea se vor ordona în ordine descrescătoare a indicelui. În plus: 1 şi 2 >costul finanţării

proiectului; 3 > 1; 3 > 1+ a[%] .


100
Rata internă de rentabilitate:

113
Eficienţa investiţiilor

Pentru RIR nu există formulă de calcul direct. RIR se determină prin încercări succesive,
apoi prin interpolare liniară se precizează valoarea indicatorului. Pentru precizarea finală a RIR
VNAT ( + )
se foloseşte relaţia: RIR = amin + (amax - amin) .
VNAT ( + ) + VNAT ( − )
Condiţiile de acceptarea unui proiect utilizând rata internă de rentabilitate sunt: RIR > valoarea
dorită, sau RIR > coc (costul de oportunitate al capitalului), sau RIR > d (rata dobânzii) sau
RIR >cmpc (costul mediu de procurare a capitalului).
Pentru ca informaţiile privind indicatorii dinamici menţionaţi până acum să fie cât mai
complete, orice investitor trebuie să reţină următoarele elemente de bază:
1. VNAT = f(a), funcţie hiperbolică descrescătoare;
2. Pentru RIR < a investiţia nu se recuperează;
3. RIR se poate utiliza pentru proiecte cu aceeaşi durată de viaţă economică, altfel nu
ordonează corect proiectele;
4. RIR nu ţine seama de mărimea efortului investiţional;
5. Deci, pentru o evaluare corectă se lucrează simultan cu RIR, VNAT, , k;
6. Din punct de vedere teoretic RIR este inferior lui VNAT deoarece:
✓ RIR presupune că profitul reinvestit pe durata D după recuperarea investiţiei se
face la o rată de rentabilitate unică r = RIR, ceea ce în realitate nu se prea
întâmplă;
✓ VNAT presupune că reinvestirea profitului pe durata D se face cu o rată a
rentabilităţii egală cu costul capitalului, ceea ce e mai aproape de realitate.
Rata internă de rentabilitate ajustată sau modificată:
1
RIRA = − 1 + (1 + r )  3 N , unde:

Condiţii de acceptare: RIRA > a, unde a = rata de actualizare utilizată iniţial la evaluare, sau
RIRA > a, unde a = costul finanţării proiectului iniţial de investiţii.
Randamentul economic dinamic:
N

VA( Pt ) 
−h
Ph  (1 + a)
La ta = 0, RE’ = = h =1
-1. Condiţie de acceptare sunt : RE’ >0; N = orizontul
VA( It ) N
 Ih  (1 + a)
h =1
−h

de analiză, N = d + D. Dacă se face selecţia între mai multe variante de investiţii, va fi considerat
prioritar proiectul care asigură realizarea celei mai mari valori a indicatorului.
Alţi indicatori utilizaţi în evaluarea proiectelor de investiţii:
c) Cursul de revenire net actualizat (CRNA)

114
Eficienţa investiţiilor

CTA[lei ] CTA[lei]
CRNA = sau CRNA =
VNAT [USD] ENAT [USD]
Astfel, sunt considerate acceptabile proiectele pentru care CRNA < cursul valutar oficial
(CVO).
d) Pragul de rentabilitate (QR sau PR), care se poate calcula în mai multe moduri
CF
1) în unităţi fizice: QRf = [unităţi fizice], unde:
p − CVM
2) în unităţi valorice: QRv = QRf [unităţi monetare]
QRfiz. QRv
3) procentual: QR% = x 100 [%] sau QR% = x 100 [%] sau QR% =
Q max . fiz Q max .v
CF [u.m]
x 100 [%], unde CA = cifra de afaceri.
CA[u.m] − CV [u.m.]
Dacă QR > Q curent se înregistrează pierderi iar dacă QR < Q curent se înregistrează profit. Cu
cât QR (PR) este mai redus cu atât riscul este mai mic.

6.18. Bibliografie

✓ Boardman, A.E. (2006). Cost-Benefit Analysis: concept and practice, 3rd edition. Pearson
Prentice Hall. Upper Saddle River, New Jersey.
✓ Brent, R.J. (2007). Applied cost-benefit analysis, 2nd edition. Edward Elgar, Cheltenham.
✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi
instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Geltner, D.; de Neufville, R. (23 February, 2018). Flexibility and real estate valuation under
uncertainty: a practical guide for developers. Hoboken, NJ : John Wiley & Sons,
https://doi.org/10.1002/9781119106470.fmatter
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Sartori, D.; Catalano, G.; Genco, M.; Pancotti, C.; Sirtori, E.; Vignetti, S.; Del Bo, C.
(2015). Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects. Economic appraisal tool for
Cohesion Policy 2014-2020. European Commission, Directorate-General for Regional and
Urban policy.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.

115
Eficienţa investiţiilor

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 7
INCERTITUDINEA ŞI RISCUL ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR DE INVESTIŢII

CUPRINS:

7.1. Obiectivele unităţii de învăţare


7.2. Secţiunea 1: Incertitudinea şi riscul proiectelor de investiţii. Factori de risc
7.3. Secţiunea 2: Metode şi tehnici de identificare şi evaluare a riscului
7.4. Secţiunea 3: Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii
7.5. Teste de autoevaluare
7.5.1. Test de autoevaluare 1: Surse de risc în domeniul investiţiilor
7.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă
7.5.3. Test de autoevaluare 3: Semnificaţia şi conţinutul analizei de senzitivitate a
proiectelor de investiţii
7.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare
7.7. Lucrare de verificare
7.8. Rezumat
7.9. Bibliografie

116
Eficienţa investiţiilor

7.1. Obiectivele unităţii de învăţare

La finalul acestei unităţi de învăţare, veţi fi capabili să:


➢ Prezentaţi conceputul de incertitudine şi risc în domeniul investiţiilor;
➢ Identificaţi şi să argumentaţi care sunt principalele surse de risc în domeniul
investiţiilor, pe durata de viaţă a proiectelor;
➢ Indicaţi care sunt principalele metode şi tehnici de identificare şi evaluare a
riscului;
➢ Arătaţi în ce constă analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii şi când este
necesară realizarea acesteia.

7.2. Secţiunea 1: Incertitudinea şi riscul proiectelor de investiţii.


Factori de risc

Elemente specifice:
✓ Incertitudinea specifică proiectelor de investiţii afectează toate fluxurile financiare
generate pe durata de viaţă a proiectelor şi valoarea reziduală a capitalului fix la
expirarea duratei de exploatare;
✓ Nu pot fi previzionate riguros informaţiile importante folosite în evaluarea
proiectelor de investiţii, ca, de exemplu: volumul de activitate, structura şi calitatea
producţiei, preţurile, consumurile, ş.a.
✓ Pe parcursul exploatării pot apărea modificări privind: dificultăţi în obţinerea
resurselor necesare, modificări în rata dobânzii, evoluţia nefavorabilă a inflaţiei, etc.
Factori de risc:
a) schimbările condiţiilor luate în considerare la realizarea proiectului, analizei
economice şi financiare;
b) progresul tehnic;
c) erori de estimare ale beneficiilor şi costurilor;
d) durata şi valoarea imobilizării capitalului;
e) durata de recuperare a investiţiei.

117
Eficienţa investiţiilor

sau

a) factori privind piaţa;


b) factori privind proiectul;
c) factori privind producţia.

Ca urmare:
✓ deciziile de investiţii trebuie elaborate şi adoptate pe baza analizei diverselor situaţii
posibile în viitor, luând în calcul impactul lor asupra eficienţei economice;
✓ alegerea variantelor de proiect de investiţii când nu se cunosc probabilităţile de apariţie
în viitor a diferitelor situaţii face parte din clasa deciziilor în condiţii de incertitudine;
✓ dacă probabilităţile se pot stabili, atunci alegerea se încadrează în clasa deciziilor în
condiţii de risc;
✓ incertitudinea poate fi:
• totală;
• parţială (stohastică).
✓ orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor.

În funcţie de atitudinea faţă de risc se disting mai multe tipuri de investitori:


• investitori cu aversiune faţă de risc, care caută să-l evite;
• investitori cu reacţie favorabilă la risc, care caută şi acceptă riscul;
• investitori cu reacţie neutră faţă de risc.

7.3. Secţiunea 2: Metode şi tehnici de identificare şi evaluare a riscului

Analiza riscului şi incertitudinii constituie o problemă centrală a studiilor de fezabilitate


şi a evaluării eficienţei proiectelor de investiţii.
Luarea în considerare a riscului în fundamentarea deciziei presupune:
✓ identificarea riscurilor;

118
Eficienţa investiţiilor

✓ dimensionarea consecinţelor directe şi indirecte;


✓ iniţierea unor măsuri de evitare a factorilor de risc;
✓ evaluarea eficienţei ţinând cont de costul acestor măsuri;
✓ managementul riscului pe durata de viaţă economică previzionată.

Tipuri de metode utilizate pentru evaluarea riscului:

A. Metode empirice, previzionale:

1. Aprecierea riscului intuitiv după mărimea (T,T’) – considerăm că (T,T’) redus implică un
grad de risc mai scăzut:

Gradul de risc (T,T’) acceptabil


mic 5-6 ani
mediu 3-4 ani
mare 2-3 ani

2. Supraevaluarea costurilor şi subevaluare beneficiilor (metoda echivalentului sigur):


✓ beneficiile se ajustează cu un coeficient între 0 şi 1 şi se convertesc în
echivalent sigur prin jocul coeficienţilor de ponderare;
✓ la risc mare, coeficienţii de ponderare sunt mici;
✓ la risc mic, coeficienţii de ponderare sunt mari.

3. Ajustarea ratei de actualizare cu o primă de risc;

4. Reducerea D şi N;

5. Adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.

B. Metode de evaluare raţionale:


1. Evaluarea probabilistică a fluxurilor financiare şi a indicatorilor şi criteriilor de eficienţă;

2. Analiza de sensibilitate (senzitivitate);

119
Eficienţa investiţiilor

3. Analiza decizională;

4. Simularea;

5. Analiza de portofoliu;

6. Măsurarea gradului de risc în valoare absolută şi relativă cu ajutorul indicatorilor statistici


(valori medii aşteptate, coeficienţi de variaţie, etc.).

Cele mai importante metode sunt analiza de senzitivitate şi simularea!

7.4. Secţiunea 3: Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii

Definiţie: o procedură iterativă îndelungată, pe parcursul căreia se evaluează diferitele


modificări posibile ale factorilor exogeni şi impactul lor asupra indicatorilor de eficienţă
economică şi financiară.

Scop: stabilirea viabilităţii deciziilor din punctul de vedere al eficienţei economice şi


financiare în condiţii de incertitudine sau de variaţie probabilă a factorilor de risc avuţi în
vedere.

Etape:

- înainte de luarea deciziei se identifică variabilele relevante cu impact considerabil


pentru succesul/eşecul proiectului;
- se acordă fiecărei variabile valori corespunzătoare diferitelor ipostaze (favorabilă,
medie, nefavorabilă);
- se reface calculul indicatorilor de eficienţă pentru noile ipostaze;
- se alege decizia optimă.

120
Eficienţa investiţiilor

7.5. Teste de autoevaluare

7.5.1. Test de autoevaluare 1:


Surse de risc în domeniul investiţiilor

7.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă

1. Următoarea afirmaţie este falsă: (1 punct)


a) incertitudinea specifică proiectelor de investiţii afectează toate fluxurile financiare
generate pe durata de exploatare;
b) nu pot fi previzionate riguros informaţiile importante folosite în evaluarea proiectelor
de investiţii;
c) pe parcursul exploatării pot apărea modificări privind: dificultăţi în obţinerea resurselor
necesare, modificări în rata dobânzii, evoluţia nefavorabilă a inflaţiei, etc.;
d) deciziile de investiţii trebuie elaborate şi adoptate pe baza analizei diverselor situaţii
posibile în viitor, luând în calcul impactul lor asupra eficienţei economice.

2. Luarea în considerare a riscului în fundamentarea deciziei înseamnă: (1 punct)


a) managementul riscului pe durata realizării investiţiei;
b) doar dimensionarea consecinţelor directe;
c) iniţierea unor măsuri de evitare a factorilor de risc;
d) nici una din variantele de mai sus.

3. Metoda echivalentului sigur presupune: (1 punct)


a) adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar;
b) reducerea D şi N;
c) ajustarea ratei de actualizare cu o primă de risc;
d) beneficiile se ajustează cu un coeficient între 0 şi 1 şi se convertesc în echivalent sigur
prin jocul coeficienţilor de ponderare.

121
Eficienţa investiţiilor

4. Dintre etapele realizării analizei de senzitivitate nu face parte: (1 punct)


a) înainte de luarea deciziei se identifică variabilele relevante cu impact considerabil
pentru succesul/eşecul proiectului;
b) se acordă unor variabile valori corespunzătoare diferitelor ipostaze (favorabilă, medie,
nefavorabilă);
c) se reface calculul indicatorilor de eficienţă pentru noile ipostaze;
d) se alege decizia optimă.

*Notă: întrebările grilă au o singură variantă corectă de răspuns.

7.5.3. Test de autoevaluare 3:


Semnificaţia şi conţinutul analizei de senzitivitate a proiectelor de investiţii

7.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare

7.5.1. Răspuns liber


1 a
2 c
7.5.2.
3 d
4 b
7.5.3. Răspuns liber

7.7. Lucrare de verificare

Timp de lucru: 1 oră


Punctaj: 10 puncte, din care 1 punct din oficiu

1. Următoarea afirmaţie este falsă: (1 punct)


a) dacă probabilităţile se pot stabili, atunci alegerea celei mai bune variante de proiect se
încadrează în clasa deciziilor în condiţii de risc;
b) supraevaluarea costurilor şi subevaluarea beneficiilor este o metodă empirică;

122
Eficienţa investiţiilor

c) orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor;
d) adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.
este o metodă raţională de evaluare a proiectelor de investiţii.

2. Atunci când se ia în considerare a riscul în fundamentarea deciziei, se presupune că:


a) se pot previziona riguros informaţiile importante folosite în evaluarea proiectelor de
investiţii, cum ar fi volumul de activitate, structura şi calitatea producţiei, preţurile,
consumurile, etc.; (1 punct)
b) se realizează dimensionarea consecinţelor directe şi indirecte;
c) se identifică riscurile pentru perioada de exploatare;
d) se evaluează eficienţa fără a lua în considerare costul măsurilor de evitare.

3. Ajustarea ratei de actualizare cu o primă de risc înseamnă: (1 punct)


a) identificarea riscurilor;
b) managementul riscului pe durata de viaţă economică previzionată;
c) modificarea valorii ratei de actualizare prin adăugarea a câteva puncte procentuale, în
funcţie de contextul economic şi de domeniul în care se realizează investiţia;
d) beneficiile se ajustează cu un coeficient între 0 şi 1 şi se convertesc în echivalent sigur
prin jocul coeficienţilor de ponderare.

4. Un proiect cu grad de risc mare, presupune o valoare acceptabilă pentru termenul de


recuperare a investiţiei egal cu: (1 punct)
a) 5-6 ani;
b) 2-3 ani;
c) 3-4 ani;
d) nici una din variantele de mai sus.

5. Un proiect de investiţii are asociaţi următorii parametri: It = 250 mil. lei, d ≈ 0, D = 6 ani, iar
fluxurile financiare anuale (în mil. lei) sunt următoarele:
- mil. lei -
Anul (h) 0 1 2 3 4 5 6
Ih (250) - - - - - -
CFh - 80 86,5 85 102 88,4 16,5
z = (1 + 0,2)-h 1 0,83 0,69 0,57 0,48 0,4 0,33

123
Eficienţa investiţiilor

Pentru a = 20% pe an să se analizeze T’, VNAT,  3 şi să se interpreteze rezultatele.


La rezolvare se va completa următorul tabel:
- mil. lei -
Anul (h) 0 1 2 3 4 5 6 Total
Ih (250) - - - - - -
CFh - 80 86,5 85 102 88,4 16,5
z = (1 + 0,2)-h 1 0,83 0,69 0,57 0,48 0,4 0,33
VA(Ih)
VA(CFh)

Pentru a evalua senzitivitatea proiectului, să se recalculeze VNAT şi  3 şi să se reevalueze


eficienţa proiectului în noile condiţii.
Anul (h) 0 1 2 3 4 5 6
z = (1 + 0,4)-h 1 0,714 0,510 0,364 0,260 0,186 0,133

(5 puncte)

7.8. Rezumat

Incertitudinea specifică proiectelor de investiţii afectează toate fluxurile financiare


generate pe durata de viaţă a proiectelor şi valoarea reziduală a capitalului fix la expirarea
duratei de exploatare. Astfel, nu pot fi previzionate riguros informaţiile importante folosite în
evaluarea proiectelor de investiţii, ca, de exemplu: volumul de activitate, structura şi calitatea
producţiei, preţurile, consumurile, ş.a. Pe parcursul exploatării pot apărea modificări privind:
dificultăţi în obţinerea resurselor necesare, modificări în rata dobânzii, evoluţia nefavorabilă a
inflaţiei, etc.
Principalii factori de risc pentru investiţii sunt: schimbările condiţiilor luate în
considerare la realizarea proiectului, analizei economice şi financiare; progresul tehnic; erori
de estimare ale beneficiilor şi costurilor; durata şi valoarea imobilizării capitalului; durata de
recuperare a investiţiei. Dintr-un alt punct de vedere, principalii factori de risc pentru investiţii
sunt: factori privind piaţa; factori privind proiectul; factori privind producţia.
Deciziile de investiţii trebuie elaborate şi adoptate pe baza analizei diverselor situaţii
posibile în viitor, luând în calcul impactul lor asupra eficienţei economice. Alegerea variantelor
de proiect de investiţii când nu se cunosc probabilităţile de apariţie în viitor a diferitelor situaţii

124
Eficienţa investiţiilor

face parte din clasa deciziilor în condiţii de incertitudine. Dacă probabilităţile se pot stabili,
atunci alegerea se încadrează în clasa deciziilor în condiţii de risc. Incertitudinea poate fi: totală;
parţială (stohastică).
Orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor. În funcţie de atitudinea faţă de risc se disting mai multe tipuri de investitori:
investitori cu aversiune faţă de risc, care caută să-l evite; investitori cu reacţie favorabilă la risc,
care caută şi acceptă riscul; investitori cu reacţie neutră faţă de risc.
Luarea în considerare a riscului în fundamentarea deciziei presupune: identificarea
riscurilor; dimensionarea consecinţelor directe şi indirecte; iniţierea unor măsuri de evitare a
factorilor de risc, etc.
Tipuri de metode utilizate pentru evaluarea riscului:
A. Metode empirice, previzionale:
1. Aprecierea riscului intuitiv după mărimea (T,T’) – considerăm că (T,T’) redus implică
un grad de risc mai scăzut.
2. Supraevaluarea costurilor şi subevaluare beneficiilor (metoda echivalentului sigur).
Ajustarea ratei de actualizare cu o primă de risc.
3. Reducerea D şi N;
4. Adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.

B. Metode de evaluare raţionale:


1. Evaluarea probabilistică a fluxurilor financiare şi a indicatorilor şi criteriilor de
eficienţă;
2. Analiza de sensibilitate (senzitivitate);
3. Analiza decizională;
4. Simularea;
5. Analiza de portofoliu;
6. Măsurarea gradului de risc în valoare absolută şi relativă cu ajutorul indicatorilor
statistici (valori medii aşteptate, coeficienţi de variaţie, etc.).
Cele mai importante metode sunt analiza de senzitivitate şi simularea.
Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii este o procedură iterativă îndelungată,
pe parcursul căreia se evaluează diferitele modificări posibile ale factorilor exogeni şi impactul
lor asupra indicatorilor de eficienţă economică şi financiară. Această metodă de evaluare are ca
scop stabilirea viabilităţii deciziilor din punctul de vedere al eficienţei economice şi financiare
în condiţii de incertitudine sau de variaţie probabilă a factorilor de risc avuţi în vedere.

125
Eficienţa investiţiilor

7.9. Bibliografie

✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări


teoretice şi instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Geltner, D.; de Neufville, R. (23 February, 2018). Flexibility and real estate valuation
under uncertainty: a practical guide for developers. Hoboken, NJ : John Wiley & Sons,
https://doi.org/10.1002/9781119106470.fmatter
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-
Hill Higher Education, USA.
✓ Sartori, D.; Catalano, G.; Genco, M.; Pancotti, C.; Sirtori, E.; Vignetti, S.; Del Bo, C.
(2015). Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects. Economic appraisal tool
for Cohesion Policy 2014-2020. European Commission, Directorate-General for
Regional and Urban policy.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed
Universitară, Bucureşti.

126