Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
Autor:
București
2020
Eficienţa investiţiilor
CUPRINS
INTRODUCERE ………………………................................................................................. 7
2
Eficienţa investiţiilor
3
Eficienţa investiţiilor
4
Eficienţa investiţiilor
5
Eficienţa investiţiilor
7.2. Secţiunea 1: Incertitudinea şi riscul proiectelor de investiţii. Factori de risc ................ 117
7.3. Secţiunea 2: Metode şi tehnici de identificare şi evaluare a riscului ............................. 118
7.4. Secţiunea 3: Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiţii ..................................... 120
7.5. Teste de autoevaluare ..................................................................................................... 121
7.5.1. Test de autoevaluare 1: Surse de risc în domeniul investiţiilor ...................... 121
7.5.2. Test de autoevaluare 2: Întrebări grilă ............................................................ 121
7.5.3. Test de autoevaluare 3: Semnificaţia şi conţinutul analizei de senzitivitate a
proiectelor de investiţii .............................................................................................. 122
7.6. Răspunsurile testelor de autoevaluare ............................................................................ 122
7.7. Lucrare de verificare ...................................................................................................... 122
7.8. Rezumat ......................................................................................................................... 124
7.9. Bibliografie .................................................................................................................... 126
6
Eficienţa investiţiilor
INTRODUCERE
7
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 1
INVESTIŢIILE - CONCEPT, TIPOLOGIE, FUNCŢII
CUPRINS:
8
Eficienţa investiţiilor
1
Ion Vasilescu, Strategii investiţionale, în Strategii manageriale de firmă, Editura Economică, Bucureşti, 1998,
p. 338.
9
Eficienţa investiţiilor
➢ Din punct de vedere contabil – investiţiile sunt creşterile de sume alocate pentru
active imobilizate şi active circulante nete, create în cadrul firmei sau achiziţionate,
fie că sunt destinate sau nu activităţii curente;
➢ Din punct de vedere financiar – investiţiile pot fi privite ca un schimb dintre
capitalul disponibil în prezent, cert şi speranţa de încasare în viitor a unui flux de
sume de bani, respectiv a unui volum de capital mai mare şi mai important;
➢ Din punct de vedere economic – investiţiile sunt renunţarea la utilizarea imediată a
unor resurse disponibile, cu scopul obţinerii de venituri viitoare mai mari sau mai
importante comparativ cu costurile suportate.
2
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 7-12.
10
Eficienţa investiţiilor
1. investiţiile sunt cheltuieli certe, care se efectuează în prezent şi sunt de cele mai
multe ori ireversibile;
2. veniturile şi beneficiile, care se realizează după finalizarea investiţiilor, respectiv în
viitor, sunt incerte şi supuse riscurilor;
3. efortul investiţional este de cele mai multe ori foarte complex, antrenând resurse
materiale, financiare şi umane care se materializează în obiective de investiţii;
4. resursele investiţionale rămân imobilizate până la finalizarea investiţiei sau până în
momentul în care obiectivul de investiţii realizat începe să genereze beneficiile
aşteptate;
5. procesul investiţional este riscant, atât pe durata realizării investiţiei, cât şi pe durata
funcţionării acesteia;
6. decizia realizării investiţiei presupune o analiză atentă a potenţialului firmei şi a
mediului de afaceri;
7. realizarea investiţiilor este afectată decisiv de influenţa factorului timp;
8. tipologia investiţiilor este diversă, în funcţie de scop, mod de finanţare, gradul de
risc, domeniu în care se realizează, etc.;
9. procesul investiţional se află în strânsă interdependenţă cu toate segmentele vieţii
economice şi sociale;
10. evaluarea eficienţei investiţiilor se realizează printr-un sistem complex de indicatori,
atât generali cât şi specifici, în funcţie de tipologia acestora.
3
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 7-8.
11
Eficienţa investiţiilor
4
D. Pârvu, Eficienţa investiţiilor, Editura Lumina Lex, Bucureşti, 2003, p. 20.
12
Eficienţa investiţiilor
5
Ion Vasilescu, Ion Românu, Claudiu Cicea, Investiţii, Editura Economică, Bucureşti, 2000, p. 17.
6
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, pp. 9-10.
13
Eficienţa investiţiilor
7
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, p. 11.
14
Eficienţa investiţiilor
Finanţarea investiţiilor se poate efectua din diverse surse, după cum urmează:
8
Daniela Zirra, Radu Despa, Alina Avrigeanu, Andreea-Clara Munteanu, Eficienţa economică a investiţiilor.
Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2007, p. 12.
15
Eficienţa investiţiilor
❖ Efecte economice:
✓ stimulează creşterea cererii de bunuri şi servicii;
✓ creşterea şi diversificarea ofertei agenţilor economici;
✓ creşterea cifrei de afaceri, a veniturilor şi profitului;
✓ favorizează circulaţia capitalurilor;
✓ creşterea gradului de participare a ţării la circuitul economic internaţional;
✓ accelerează promovarea progresului tehnic, dezvoltarea, retehnologizarea şi
înnoirea capacităţilor de producţie existente;
✓ stimulează creşterea eficienţei şi toate domeniile;
✓ îmbunătăţirea mediului economic, etc.
❖ Efecte sociale:
✓ creşterea calităţii vieţii şi a nivelului de trai;
✓ creşterea numărului de locuri de muncă şi a gradului de ocupare a forţei de
muncă;
✓ reducerea şomajului;
✓ dezvoltarea culturii şi educaţiei;
✓ creşterea calităţii forţei de muncă;
✓ ocrotirea sănătăţii;
✓ protecţia mediului, etc.
16
Eficienţa investiţiilor
9
Daniela Zirra, Macroeconomie. Teorie şi aplicaţii, Ed. Universitară, 2009, pp. 6-8.
17
Eficienţa investiţiilor
pentru consumul final personal sau guvernamental, fiind ambalată fie în plicuri,
cutii sau pungi de un kilogram, etc., iar cealaltă parte este livrată producătorilor de
dulciuri, conserve, produse de patiserie şi cofetărie, băuturi răcoritoare, băuturi
alcoolice, etc., constituind consumul pentru producţie, respectiv intermediar);
➢ +Sb = soldul balanţei relaţiilor comerciale externe, care se mai numeşte şi export
net din cauza faptului că se calculează ca diferenţă între exporturi şi importuri;
18
Eficienţa investiţiilor
19
Eficienţa investiţiilor
2. Una dintre trăsăturile a investiţiilor, prin care acestea pot fi diferenţiate în raport cu ansamblul
cheltuielilor efectuate în cadrul organizaţiilor, este:
a) investiţiile sunt cheltuieli reversibile;
b) veniturile şi beneficiile, care se realizează după finalizarea investiţiilor, respectiv în
viitor, sunt certe, chiar dacă sunt supuse riscurilor;
c) efortul investiţional este de cele mai multe ori foarte complex;
d) resursele investiţionale nu rămân imobilizate până la finalizarea investiţiei.
20
Eficienţa investiţiilor
21
Eficienţa investiţiilor
6. Daţi un exemplu concret de proiect de investiţii care să conţină lucrări de investiţii directe,
conexe şi colaterale. Explicaţi detaliat exemplul ales. (2,5 puncte)
1.8. Rezumat
22
Eficienţa investiţiilor
23
Eficienţa investiţiilor
1.9. Bibliografie
24
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 2
BAZELE TEORETICE ŞI METODOLOGICE ALE
EFICIENŢEI INVESTIŢIILOR
CUPRINS:
25
Eficienţa investiţiilor
Semnificaţia unui asemenea tip de indicator este că rezultatul utilizării resurselor trebuie
să fie un volum cât mai mare de efecte utile obţinute pe unitatea de efort realizat;
B. Ca indicator de minim
𝐄𝐟𝐨𝐫𝐭𝐮𝐫𝐢 𝐫𝐞𝐚𝐥𝐢𝐳𝐚𝐭𝐞
Eficienţa = 𝑀𝑖𝑛𝑖𝑚𝑢𝑚 (𝐄𝐟𝐞𝐜𝐭𝐞 𝐮𝐭𝐢𝐥𝐞 𝐨𝐛ţ𝐢𝐧𝐮𝐭𝐞)
Din această perspectivă, rezultatul utilizării resurselor va fi un volum cât mai mic de
eforturi realizate, pentru a se obţine o unitate de efect util.
26
Eficienţa investiţiilor
28
Eficienţa investiţiilor
Pasul 1: Informarea;
Nu trebuie să se uite că schimbările mediului economic sunt foarte rapide, iar riscurile
şi incertitudinile sunt în permanentă diversificare. O decizie, care pentru moment pare corectă,
ar putea deveni rapid o decizie nefericită, dacă factorii responsabili din cadrul firmelor nu fac
ajustările necesare în funcţie de schimbările prezente sau potenţiale ale mediului înconjurător
(economic, social şi politic).
În ceea ce priveşte realizarea unui proiect de investiţii, etapele procesului decizional pot
fi rezumate după cum urmează:
3. Stabilirea amplasamentului;
29
Eficienţa investiţiilor
9. Adoptarea deciziei;
30
Eficienţa investiţiilor
Pentru calculul acestor indicatori sunt necesare o serie de informaţii care caracterizează
proiectele de investiţii. Aceste informaţii pot fi grupate în următoarele 4 categorii principale:
Tipuri de costuri:
a) Investiţia totală (It) = volumul total al investiţiilor necesare pentru realizarea
lucrărilor care intră în structura proiectelor;
Componentele investiţiei totale sunt:
✓ investiţiile finanţate (IF);
✓ valoarea rămasă de amortizat (VRDA), disponibilă de la capitalul activ şi încorporată
în noul proiect;
It = IF + VRDA, cu IF = KA + NFR,
unde:
KA = capital amortizabil;
NFR = necesar de fond de rulment pentru primul ciclu de exploatare.
Observaţie:
Amortizarea anuală a investiţiei (Ah):
KA KA + VRDA
Ah = sau Ah = ,
D D
31
Eficienţa investiţiilor
b) Tranşe de investiţii anuale (Ih): volumul de investiţii realizat în anul h al duratei de execuţie.
h = 1, N , unde:
N=d+D
N = durata de viaţă a investiţiei (ani);
d = durata de execuţie a obiectivului de investiţii (ani);
D = durata de exploatare sau funcţionare eficientă (ani).
Observaţie:
Costul total al investiţiei (It) se determină pe baza unei antecalculaţii de preţ, la nivelul
proiectului de investiţii, denumită deviz general.
32
Eficienţa investiţiilor
e) Cash – flow net anual rămas investitorului după plata dobânzilor şi a ratelor la
împrumuturi (CFNRh) denumit şi cash flow disponibil:
CFNRh = CFNDh = CFNh – Dh - rh, unde:
Dh = dobânda anuală;
rh = rata anuală a dobânzii.
VNh
d dap
: D
t (ani)
m n p s r v
33
Eficienţa investiţiilor
unde:
d = durata de execuţie a lucrărilor;
dap = durata de atingere a parametrilor proiectaţi;
D = durata de funcţionare rentabilă;
N = durata de viaţă a proiectului (d + dap + D);
l = lag-ul investiţional (decalajul mediu în timp dintre momentul cheltuirii resurselor
pentru investiţii şi momentul atingerii scopului propus, respectiv al începerii funcţionării
şi generării de profit);
lr = lag-ul recuperării integrale a capitalului iniţial pe seama avantajelor anuale obţinute
în perioada exploatării (lr = l + T, cu T = durata de recuperare).
Observaţie:
Avantajele, efectele utile se notează cu R, unde R = f (C, T), unde: C = costuri asociate, iar T =
resurse de timp asociate.
Analiza economică
Obiectiv:
Stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor de investiţii prin prisma intereselor zonale,
sectoriale şi macroeconomice.
34
Eficienţa investiţiilor
Are în vedere:
Stabilirea contribuţiei şi rolului proiectului la realizarea politicilor guvernamentale, de
dezvoltare, exporturi, îmbunătăţirea balanţei de plăţi externe, creşterea veniturilor bugetare (la
nivel central şi local), crearea de noi locuri de muncă, reducerea presiunii şomajului.
Mod de calcul:
Indicatorii se calculează operând cu PBh , CFBh, VNh, etc. şi fără să se ţină cont de aspecte
legate de finanţare, cursul de schimb valutar, taxe şi impozite, valoarea rămasă la lichidare la
momentul de dezinvestiţii, ceea ce înseamnă că se utilizează preţurile de referinţă ale pieţei
mondiale.
Analiza financiară
Obiectiv:
Stabilirea oportunităţii şi viabilităţii proiectelor de investiţii din punct de vedere al intereselor
directe ale agentului economic.
Are în vedere:
Să stabilească dacă proiectul are o eficienţă convenabilă şi un grad de risc acceptabil.
Mod de calcul:
Spre deosebire de analiza economică, în analiza financiară există o serie de
particularităţi, ca de exemplu:
- dobânda la credite, ratele de rambursare, taxele şi impozitele constituie costuri
explicite şi se includ în cheltuieli;
- subvenţiile primite şi împrumuturile pentru realizarea proiectului se includ în
categoria venituri;
- se operează cu PNh , CFNh, VNh;
- se lucrează cu preţurile curente ale pieţei;
- inflaţia se ia în calcul atât la costuri cât şi la venituri şi avantaje, pe toată durata de
viaţă a proiectului;
- valoarea rămasă la lichidare la momentul de dezinvestiţii (v) se include la venituri
în cash flow-ul din ultimul an h = N = d + D.
35
Eficienţa investiţiilor
Observaţie:
36
Eficienţa investiţiilor
2. Dintre elementele care stau la baza determinării costului total al investiţiei fac parte:
a) durata de viaţă a proiectului şi amortizarea anuală a investiţiei;
b) antecalculaţia de preţ la nivelul proiectului de investiţii, numită deviz general;
c) costurile totale anuale de investiţii şi de exploatare;
d) valorile actuale ale costurilor generate de realizarea proiectului.
37
Eficienţa investiţiilor
2. După modul în care reflectă influenţa factorului timp, indicatorii de eficienţă pot fi:
a) indicatori generali şi indicatori specifici; (1 punct)
b) indicatori parţiali şi indicatori complecşi;
c) indicatori cu valori optime, indicatori cu valori acceptabile şi indicatori care stabilesc
pragul minim şi plafonul maxim al valorilor dorite;
d) indicatori statici şi indicatori dinamici.
38
Eficienţa investiţiilor
39
Eficienţa investiţiilor
2.11. Rezumat
Eforturi realizate
2. Ca indicator de minim: Eficienţa = Minimum (Efecte utile obţinute)
40
Eficienţa investiţiilor
2.12. Bibliografie
41
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 3
CLASE DE INDICATORI UTILIZATI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR DE INVESTIŢII - INDICATORI
STATICI
CUPRINS:
42
Eficienţa investiţiilor
Sintetizat, principalii indicatori statici utilizaţi cel mai frecvent în practica economică
sunt următorii:
1. Rata de rentabilitate (r);
2. Coeficientul de eficienţă (e);
3. Randamentul economic (RE);
4. Termenul de recuperare a investiţiei (T);
5. Investiţia specifică (s);
6. Cheltuieli recalculate sau echivalate (K);
7. Cheltuieli recalculate specifice (k).
44
Eficienţa investiţiilor
Dacă există mai multe variante de proiect se preferă varianta cu cea mai mare valoare a
coeficientului de eficienţă economică.
Ph
h =1 D Pt
RE = -1 sau RE = − 1 sau RE = −1
It T It
cu Pt = Ptrec + Ptexced, unde:
✓ Pt = profit total obţinut pe durata de viaţă economică a proiectului;
✓ Ptrec = profitul utilizat pentru recuperarea capitalului investit;
✓ Ptexced. = surplusul de profit.
Se acceptă proiectele cu RE > 0, iar dacă se realizează o selecţie între mai multe variante
de proiect se preferă varianta cu RE maxim.
45
Eficienţa investiţiilor
Termenul de recuperare a investiţiei poate fi asociat cu acea parte din durata de viaţă
utilă a capacităţilor de producţie create prin realizarea investiţiei în care toate eforturile se
concentrează pe recuperarea integrală şi cât mai rapidă a cheltuielilor efectuate pentru realizarea
obiectivului de investiţii.
Indicatorul permite investitorilor să estimeze momentul în care vor obţine lichidităţi
suplimentare pe seama avantajului anual, pentru a putea realiza investiţii viitoare în următoarele
scopuri:
✓ dezvoltarea activităţii;
✓ creşterea calităţii produselor;
✓ modernizări;
✓ retehnologizări, etc.
Condiţia de acceptabilitate a unui proiect din punct de vedere al termenului de
recuperare a investiţiei este:
D > T To, Ts, Tmax.dorit, unde:
✓ To = termenul de recuperare a investiţiei realizat la alte proiecte ale
investitorului;
✓ Ts = termenul de recuperare a investiţiei realizat în sectorul sau în domeniul
de activitate de care aparţine proiectul de investiţii;
✓ Tmax.dorit = limita maximă a termenului de recuperare a investiţiei acceptabilă
sau acceptată de investitor.
Dacă se realizează o selecţie între mai multe variante de proiect se preferă varianta cu
cel mai mic T.
La fel ca în cazul coeficientului de eficienţă, modul de calcul al indicatorului este diferit
în funcţie de tipul de investiţie care se realizează, respectiv:
It 1
✓ T= sau pentru obiective noi;
Rh e
Im
✓ Tm = pentru modernizări;
Rhm − Rh0
Ii − Ij
✓ Tc = pentru compararea a două variante de proiect i şi j.
Rhi − Rhj
În cazul acestui indicator, este obligatoriu să se ţină seama de faptul că cheltuielile cu
investiţiile realizate se recuperează din profitul obţinut.
Prin urmare, cu cât profitul anual realizat este mai mare, cu atât investiţia se va recupera
mai rapid, existând astfel premisele realizării unui profit suplimentar în restul perioadei de
46
Eficienţa investiţiilor
funcţionare eficientă. La rândul său, cu cât profitul suplimentar este mai mare, cu atât creşte
capacitatea agentului economic de a realiza în viitor alte investiţii şi de a-şi dezvolta activitate.
Im
sm = , pentru modernizare, unde:
Qhm − Qh 0
Ii − I j
sc = , pentru compararea variantelor de realizare a investiţiei, unde:
Qhi − Qhj
✓ Qhi = producţia anuală realizată în varianta i de proiect;
✓ Qhj = producţia anuală realizată în varianta j de proiect.
N
K = It + CEh
h =1
47
Eficienţa investiţiilor
sau
Ii < Ij dar CEhi >CEhj
K
k=
Qh
Cheltuielile echivalate sau recalculate arată efortul total cu investiţiile şi cu funcţionarea
obiectivului de investiţii pentru ca după punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii să se
realizeze o unitate de producţie.
Observaţie:
K şi k = sunt informaţii nerelevante pentru varianta statică de evaluare a eficienţei
unui proiect de investiţii.
48
Eficienţa investiţiilor
49
Eficienţa investiţiilor
3 b
4 a
5 P2
3.9.3. Răspuns liber
1. Varianta optimă de realizare a unui proiect de investiţii este aceea care asigură: (1 punct)
a) realizarea celor maimici cheltuieli de exploatare;
b) obţinerea celui mai ridicat nivel de eficienţă;
c) realizarea investiţiei cu cele mai mici eforturi investiţionale;
d) obţinerea celui mai ridicat nivel al profitului.
3. Exprimă efortul financiar actual făcut pentru un viitor mai bun, creat prin dezvoltare şi
modernizare, având ca sursă de finanţare renunţarea la consumuri actuale sigure, dar mici şi
neperformante, în favoarea unor consumuri viitoare mai mari şi într-o structură modernă:
a) planul de afaceri; (1 punct)
b) investiţia;
c) studiul de prefezabilitate;
d) previziunea financiară.
4. Care dintre indicatorii de eficientă ai producției exprimă corelația efect / efort în procesul de
producție: (1 punct)
50
Eficienţa investiţiilor
5. Maximizarea profitului pentru un leu investit este obiectivul firmei în cazul utilizării acestui
indicator ca criteriu de selecție a proiectului de investiții a: (1 punct)
a) indicelui de profitabilitate;
b) termenului de recuperare a investiției;
c) valorii actualizate nete;
d) ratei interne de rentabilitate.
6. Proiectele de investiţii P1 şi P2 au o durată de funcţionare de 9 ani. T’(P1) = 4,5 ani, iar T’(P2)
= 4,2 ani. Care dintre cele două proiecte are un grad de risc mai mic ? (1 punct)
3.12. Rezumat
Sintetizat, principalii indicatori statici utilizaţi cel mai frecvent în practica economică
sunt următorii: rata de rentabilitate (r); coeficientul de eficienţă (e); randamentul economic
(RE); termenul de recuperare a investiţiei (T); investiţia specifică (s); cheltuieli recalculate sau
echivalate (K); cheltuieli recalculate specifice (k).
Calcularea ratei de rentabilitate este recomandată pentru proiectele cu durata de
realizare mai mică de un an (d < 1) an şi cu o valoare mai redusă a investiţiei totale, ca de
exemplu achiziţionarea de echipamente, utilaje etc. pentru întreprinderi mici şi mijlocii.
D
Rh Rh
h =1
R= x100 (%), iar Rh = .
It D
51
Eficienţa investiţiilor
Proiectele acceptabile, dezirabile se reţin pentru continuarea analizei dacă rj > ro, rs, rmin.dorit.
Coeficientul de eficienţă poate fi calculat utilizând mai mulţi algoritmi, în raport cu
obiectivul de investiţii care urmează să fie realizat, ca de exemplu:
Rh
e= , pentru obiective noi;
It
Rhm − Rho
em = , pentru modernizări, unde:
Im
Rhi − Rhj
ec = , pentru compararea variantelor, unde:
Ii − Ij
Pentru ca proiectul să fie acceptat, trebuie ca e > eo, es, emin.dorit. Dacă există mai multe
variante de proiect se preferă varianta cu cea mai mare valoare a coeficientului de eficienţă
economică.
Randamentul economic arată nivelul beneficiului care îi rămâne investitorului, după
recuperarea tuturor cheltuielilor generate de realizarea investiţiei şi de exploatarea capacităţilor
de producţie după punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii,
N
Ph
h =1 D Pt
RE = -1 sau RE = − 1 sau RE = −1
It T It
Se acceptă proiectele cu RE > 0, iar dacă se realizează o selecţie între mai multe variante
de proiect se preferă varianta cu RE maxim.
Termenul de recuperare a investiţiei reprezintă perioada de timp cuprinsă între
momentul punerii în funcţiune a investiţiei şi momentul recuperării integrale a investiţiei pe
seama profitului anual realizat.
Indicatorul permite investitorilor să estimeze momentul în care vor obţine lichidităţi
suplimentare pe seama avantajului anual, pentru a putea realiza investiţii viitoare. Condiţia de
acceptabilitate a unui proiect din punct de vedere al termenului de recuperare a investiţiei este
D > T To, Ts, Tmax.dorit. Dacă se realizează o selecţie între mai multe variante de proiect se
preferă varianta cu cel mai mic T.
Modul de calcul al indicatorului este diferit în funcţie de tipul de investiţie care se
realizează, respectiv:
It 1
✓ T= sau pentru obiective noi;
Rh e
Im
✓ Tm = pentru modernizări;
Rhm − Rh0
52
Eficienţa investiţiilor
Ii − Ij
✓ Tc = pentru compararea a două variante de proiect i şi j.
Rhi − Rhj
Investiţia specifică arată volumul de investiţii necesar pentru ca după punerea în
funcţiune a obiectivului de investiţii să se realizeze o unitate de producţie. De asemenea, la
selecţia între mai multe variante de proiect se preferă cel cu s minim.
Modul de calcul diferă în funcţie de tipul de investiţie care se realizează şi anume:
It I
s= sau s = t pentru obiective noi
qh Qh
Im
sm = , pentru modernizare
Qhm − Qh 0
Ii − I j
sc = , pentru compararea variantelor de realizare a investiţiei, unde:
Qhi − Qhj
N
Cheltuielile echivalate sau recalculate, calculate cu formula K = It + CEh , se
h =1
utilizează pentru a alege între două variante de realizare a unui proiect. Cheltuielile echivalate
sau recalculate arată efortul total cu investiţiile şi cu funcţionarea obiectivului de investiţii pe
durata de viaţă a acestuia.
K
Cheltuielile specifice echivalate sau recalculate, respectiv k = , arată efortul total cu
Qh
investiţiile şi cu funcţionarea obiectivului de investiţii pentru ca după punerea în funcţiune a
obiectivului de investiţii să se realizeze o unitate de producţie.
3.13. Bibliografie
53
Eficienţa investiţiilor
✓ Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Vasilescu, I.; Românu, I.; Cicea, C. (2000). Investiţii. Editura Economică, Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.
54
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 4
CLASE DE INDICATORI UTILIZAŢI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR
CUPRINS:
55
Eficienţa investiţiilor
56
Eficienţa investiţiilor
3. Faza de exploatare, în care obiectivul de investiţii creat începe să funcţioneze până la sfârşitul
duratei de funcţionare eficientă (D). În acest interval practic nu mai există imobilizări de capital
ca în primele două faze, dar putem considera că începând cu faza de exploatare imobilizările
din anii precedenţi încep să-şi producă efectele utile pentru investitor şi sunt deja create
condiţiile pentru ca investitorul să realizeze profit.
✓ în prima parte a fazei de exploatare profitul realizat este mic, sau se poate chiar să
nu se realizeze profit până când obiectivul de investiţii pus în funcţiune nu atinge
parametrii de performanţă proiectaţi;
✓ după atingerea parametrilor proiectaţi profitul se înscrie de regulă într-o evoluţie
crescătoare până la un maximum posibil de realizat când parametrii funcţionali sunt
la cel mai înalt nivel posibil de realizat;
✓ dacă totul se desfăşoară după plan, urmează apoi o perioadă de stabilitate în ceea ce
priveşte nivelul de profitabilitate - de regulă aceasta se produce în perioada de
maturitate a produsului (produselor)/ serviciului (serviciilor) realizate ca urmare a
funcţionării obiectivului;
✓ spre sfârşitul perioadei de funcţionare eficientă profitul anual începe să se reducă,
până la un nivel care nu mai satisface dorinţele stakeholderilor;
✓ la finalul fazei de exploatare firma are două opţiuni, respectiv fie se pregăteşte pentru
închiderea obiectivului şi vânzarea acestuia către un alt investitor, iar valoarea
obţinută la vânzare reprezintă un venit care se adaugă sumei totale a veniturilor
realizate de pe urma investiţiei iniţiale, fie investeşte în modernizarea sau eventual
retehnologizarea firmei, mai ales dacă pentru bunurile economice produse există
cerere stabilă pe piaţă, sau dacă firma are un portofoliu suficient de bogat de clienţi,
iar vânzarea produselor este asigurată, continuând astfel să funcţioneze în acelaşi
domeniu.
Efectele negative ale imobilizărilor de capital pot fi reduse prin acordarea unei atenţii
deosebite modului de eşalonare a fondurilor de investiţii pe durata de realizarea a investiţiei (d),
dar procesul de eşalonare respectiv de prognozare a cheltuielilor cu investiţiile depinde esenţial
de tipul de investiţie avut în vedere.
57
Eficienţa investiţiilor
După cum ştim deja, varietatea tipurilor de investiţii este atât de mare încât este foarte
dificil ca acestea să fie tratate uniform în toate privinţele. În ceea ce priveşte eşalonarea
cheltuielilor cu investiţiile ne vom referi la câteva situaţii specifice.
În primul rând, dacă de exemplu procesul de producţie este de tip modular, iar diferite
"părţi" ale investiţiei pot fi puse în funcţiune înainte de finalizarea obiectivului, exploatarea
obiectivului va începe mai devreme, iar generarea de profit în această perioadă va permite
recuperarea în avans a cheltuielilor cu investiţiile.
În al doilea rând, există situaţii în care echipamentele şi instalaţiile "cresc" odată cu
construcţia obiectivului de investiţii ceea ce înseamnă că firma este forţată să imobilizeze de la
început un volum foarte mare de resurse, care vor rămâne blocate până la finalizare investiţiei
şi punerea ei în funcţiune (industria chimică, industria metalurgică, etc.).
În ultimul rând, cele mai favorabile situaţii sunt acelea în care echipamentele, instalaţiile
şi utilajele pot fi achiziţionate şi instalate spre finalul duratei de realizare a investiţiei, astfel că
imobilizările importante se vor face pe o durată scurtă de timp. În practica economică există în
general 3 modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu investiţiile: crescătoare; descrescătoare şi
constantă sau uniformă.
În diagramele următoare, este figurat modul în care ar arăta eşalonarea după cele trei
metode a unei investiţii cu o valoare totală It, pe o durată de realizare a investiţiei (d) egală cu
trei ani, iar valoarea investiţiilor anuale este I1, I2, I3.
a. Eşalonare crescătoare:
I (u.m.)
I3
I2
I1
1 2 3 t(ani)
58
Eficienţa investiţiilor
b. Eşalonare descrescătoare:
I (u.m.)
I3
I2
I1
1 2 3 t(ani)
I (u.m.)
d = 3 ani
I3
I2
I1
1 2 3 t(ani)
I (u.m.)
It
B
d t(ani)
59
Eficienţa investiţiilor
Observaţii importante:
1. O sumă de bani sau capitalul investit rămâne imobilizat până la punerea în funcţiune totală
sau parţială a obiectivului de investiţii!
2. Imobilizarea capitalului investit se sfârşeşte abia atunci când s-a recuperat efectiv investiţia
pe seama avantajelor anuale!
Evaluarea eficienţei economice prin prisma imobilizărilor de capital, sau mai corect prin
prisma pierderilor financiare datorate imobilizărilor, se realizează cu ajutorul următorilor
indicatori:
1) Mărimea totală a imobilizărilor (Mi);
2) Mărimea medie a imobilizărilor ( Mi );
3) Efectul imobilizărilor (Ei);
4) Imobilizarea specifică (Mis);
5) Efectul specific al imobilizărilor (Eis);
6) Lag-ul mediu ( l ) - intervalul/decalajul de timp între momentul cheltuirii banilor şi
momentul obţinerii veniturilor.
60
Eficienţa investiţiilor
Observaţie:
Toţi indicatorii de imobilizare sunt indicatori de minimum!
Amintim încă o dată că există situaţii în care se pot pune în funcţiune capacităţi parţiale
de producţie/servicii înainte de punerea în funcţiune a întregului obiectiv.
Acest aspect prezintă un avantaj major pentru agenţii economici, deoarece efortul
investiţional începe să fie recuperat pe durata d, datorită profitului realizat, ceea ce atenuează
considerabil efectele negative ale imobilizărilor de resurse materiale, financiare şi umane pe
perioada realizării proiectelor de investiţii.
Din acest motiv, chiar dacă aparent eşalonarea descrescătoare pare cea mai
dezavantajoasă, prin funcţionarea acestor capacităţi parţiale de producţie se pot obţine venituri
mai devreme, investiţia îşi va produce efectele pozitive în avans pentru firmă, iar efectul
imobilizărilor ar putea să scadă sub valoarea celei mai avantajoase variante de eşalonare
identificată anterior, cum este cea a eşalonării crescătoare.
61
Eficienţa investiţiilor
6) Lag-ul mediu ( l ):
Mi
l =
It
62
Eficienţa investiţiilor
63
Eficienţa investiţiilor
4. Precizaţi dacă afirmaţia următoare este adevărată sau falsă şi explicaţi detaliat alegerea
făcută: întotdeauna varianta de eşalonare descrescătoare a resurselor investiţionale este cea mai
avantajoasă. (2 puncte)
64
Eficienţa investiţiilor
Pentru acest proiect de investiţii, presupunem că, înainte de finalizarea întregului proiect, în al
treilea an al duratei d, se pune în funcţiune o capacitate parţială de producţie în cazul variantei
de eşalonare descrescătoare.
Profitul anual care se va realiza este de: 30 Mii. UM în al treilea an al duratei d, respectiv 15
Mii. UM în al patrulea an (ceea ce înseamnă că recuperarea investiţiei începe mai devreme,
deoarece efortul investiţional este mai redus cu o valoare egală cu a profitului anual realizat).
Să se recalculeze indicatorii de imobilizare şi să se stabilească dacă există modificări privind
varianta optimă de realizare a proiectului (toate celelalte condiţii rămân nemodificate).
(4 puncte)
4.8. Rezumat
65
Eficienţa investiţiilor
Este important să menţionăm aici câteva aspecte şi anume: în prima parte a fazei de
exploatare profitul realizat este mic, sau se poate chiar să nu se realizeze profit; după atingerea
parametrilor proiectaţi profitul se înscrie de regulă într-o evoluţie crescătoare; dacă totul se
desfăşoară după plan, urmează apoi o perioadă de stabilitate în ceea ce priveşte nivelul de
profitabilitate; spre sfârşitul perioadei de funcţionare eficientă profitul anual începe să se
reducă; la finalul fazei de exploatare firma are două opţiuni, respectiv fie se pregăteşte pentru
închiderea obiectivului şi/sau vânzarea acestuia către un alt investitor, fie investeşte în
modernizarea sau eventual retehnologizarea firmei.
Efectele negative ale imobilizărilor de capital pot fi reduse prin acordarea unei atenţii
deosebite modului de eşalonare a fondurilor de investiţii pe durata de realizarea a investiţiei (d).
Varietatea tipurilor de investiţii este atât de mare încât este foarte dificil ca acestea să fie tratate
uniform în toate privinţele.
În practica economică există în general 3 modalităţi de eşalonare a cheltuielilor cu
investiţiile: crescătoare; descrescătoare şi constantă sau uniformă.
Evaluarea eficienţei economice prin prisma imobilizărilor de capital, sau mai corect prin
prisma pierderilor financiare datorate imobilizărilor, se realizează cu ajutorul următorilor
indicatori: mărimea totală a imobilizărilor; mărimea medie a imobilizărilor; efectul
imobilizărilor; imobilizarea specifică; efectul specific al imobilizărilor; lag-ul mediu. Toţi
indicatorii de imobilizare sunt indicatori de minimum!
Amintim încă o dată că există situaţii în care se pot pune în funcţiune capacităţi parţiale
de producţie/servicii înainte de punerea în funcţiune a întregului obiectiv. Acest aspect prezintă
un avantaj major pentru agenţii economici, deoarece efortul investiţional începe să fie recuperat
pe durata d. În continuare, este prezentat modul de calcul ale indicatorilor de imobilizare:
d
1. Mărimea totală a imobilizărilor (Mi): Mi = Ih(d − h + k )
h =1
Mi
2. Mărimea medie a imobilizărilor ( Mi ): Mi =
d
3. Efectul imobilizărilor (Ei): Ei = Mi x e
Mi
4. Imobilizarea specifică (Mis): Mis =
Q
Ei
5. Efectul specific al imobilizărilor (Eis): Eis =
Q
Mi
6. Lag-ul mediu ( l ): l =
It
66
Eficienţa investiţiilor
4.9. Bibliografie
67
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 5
FACTORUL TIMP ŞI EVALUAREA PROIECTELOR
DE INVESTIŢII
CUPRINS:
68
Eficienţa investiţiilor
Momentul în care se realizează actualizarea (ta) poate fi ales la oricare dintre cele 5
momente de timp semnificative pe orizontul de analiză (N =d + D), sau la un moment oarecare
pe durata N, în funcţie de interesele investitorului.
69
Eficienţa investiţiilor
În general, valoarea actuală sau actualizată a unui flux financiar se poate defini ca o
sumă pe care un agent economic trebuie să o investească în prezent (S0) pentru ca peste un
interval de timp (h) aceasta să devină egală cu Sh (valoarea de azi a unui flux financiar ce se
produce în viitor).
Pe de altă parte, dacă privim această problemă prin prisma fructificării unei sume de
bani pe care investitorul o are deja, atunci pe el îl interesează care va fi valoarea acestei sume
peste un interval egal cu h de ani.
În sens invers, dacă investitorul doreşte ca după o anumită perioadă de timp să deţină o
sumă de bani Sh, valoarea actuală se referă la calcularea sumei pe care trebuie să o depună în
prezent (S0), pentru a-şi realiza obiectivul stabilit.
1 -h
1 leu peste h ani azi se investesc 1 * h= (1+a)
(1 + a )
(1+a)-h = factor de actualizare
70
Eficienţa investiţiilor
a) z > 1, dacă ta > h, momentul actualizării este situat în timp după momentul producerii
sau al realizării fluxurilor de numerar care se doresc a fi actualizate.
h ta se determină valoarea
t viitoare (VV)
b) z < 1, dacă ta < h, momentul actualizării este situat în timp înainte de momentul
producerii sau al realizării fluxurilor de numerar care se doresc a fi actualizate.
ta h se determină valoarea
t actuală/prezentă (VA)
c) z =1, dacă ta = h, momentul actualizării este situat în timp la acelaşi moment în care se
produc sau se realizează fluxurile de numerar care se doresc a fi actualizate.
ta = h se determină valoarea
t curentă
0 1 2 3 4 5
t
ta = 0
z = (1+a)-h
71
Eficienţa investiţiilor
0 1 2 3 ta = x
t
z' = (1+a)ta-h
Prin urmare, relaţiile de principiu ale factorului de actualizare, la diferite momente, sunt
următoarele:
✓ pentru actualizarea la momentul luării deciziei de investiţii (ta = m):
𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ
În continuare, vor fi prezentate relaţiile de calcul ale valorilor actualizate sau actuale
(VA) şi ale valorilor viitoare (VV), dacă fluxurile financiare S – venituri, costuri, profituri, etc.
– care apar pe parcursul duratei de viaţă a investiţiei, sau cheltuielile cu realizarea investiţiei,
72
Eficienţa investiţiilor
se actualizează la un moment situat după ce ele s-au produs, care se determină pe parcursul
evaluării eficienţei proiectelor de investiţii.
b) valoarea actuală a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux de
numerar):
D
VA( S t ) ta =m = S h (1 + a) − g −d −h , unde Sh = valoarea anuală a fluxului financiar,
h =1
73
Eficienţa investiţiilor
b) valoarea actuală a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux de
numerar):
D
VA( S t ) ta =n = S h (1 + a) −d −h ,
h =1
−d (1 + a) D − 1
VA( S t ) ta =n = S h (1 + a) ;
a(1 + a) D
b) valoarea actualizată a fluxului financiar total St (venit, cost, profit, cash-flow sau flux
de numerar):
D
VA( S h ) ta = p = S h (1 + a ) −h ,
h =1
74
Eficienţa investiţiilor
b) valoarea actualizată, aici valoare viitoare, a fluxului financiar total St (venit, cost,
profit, cash-flow sau flux de numerar):
D
VV ( S t ) ta =v = S h (1 + a) D −h ’
h =1
75
Eficienţa investiţiilor
1) Dacă finanţarea investiţiei se realizează dintr-o singură sursă (un credit bancar):
a = d% + (2% ÷ 3%)
unde:
d% = rata dobânzii bancare la creditele pe termen lung;
2% ÷ 3% = interval de siguranţă, respectiv puncte procentuale adăugate ratei dobânzii, ca o
protecţie pe care şi-o asigură învestitorul pentru riscul nerealizării rentabilităţii dorite.
a = cmpc + 2% ÷ 3%,
unde:
cmpc = costul mediu ponderat de procurare a capitalului sau costul mediu ponderat al
capitalului.
3) Dacă finanţarea investiţiei se realizează în cea mai mare parte sau în totalitate
din fonduri proprii, valoarea nominală a ratei de actualizare trebuie să reflecte cel puţin 3
elemente de bază:
a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100
unde:
ra = rentabilitatea pe care o aşteaptă agentul economic ca urmare a utilizării capitalului propriu
fără a lua în considerare riscurile şi evoluţia inflaţiei;
ri = rata medie anuală a inflaţiei pe intervalul de previziune;
rr = primă de risc economic medie anuală în domeniul în care se realiează investiţia.
76
Eficienţa investiţiilor
Exemplu: ra = 15%, ri = 6% şi rr = 5%
O altă modalitate de stabilire a valorii ratei de actualizare este următoarea (F. Staicu –
coordonator, Eficienţa economică a investiţiilor, p. 226):
a=d+i+v+r
unde:
d = rata anuală a dobânzii bancare;
i = rata anuală a inflaţiei sau deflaţiei;
v = deprecierea sau aprecierea monetară anuală;
r = marja de risc anuală.
Dacă finanţarea investiţiei are loc prin plasamente de acţiuni, atunci nivelul ratei de
actualizare se stabileşte astfel:
a = s + β(m – s)
unde:
s = rentabilitatea proiectului fără a lua în considerare riscurile;
m = rentabilitatea care se poate realiza prin investirea fondurilor într-un portofoliu diversificat
de titluri financiare;
β = coeficientul de risc.
77
Eficienţa investiţiilor
VA(CFt ) ta =m 72,6852mil.lei
= = 1,02
VA( I t ) ta =m 71,26mil.lei
VA(CFt ) ta =n 101,7858mil.lei
= = 1,02
VA( I t ) ta =n 99,79millei
VA(CFt ) ta = p 279,48mil.lei
= = 1,02
VV ( I t ) ta = p 274mil.lei
VV (CFt ) ta =v 8.084,01mil.lei
= = 1,02
VV ( I t ) ta =v 7.925,5mil.lei
78
Eficienţa investiţiilor
Prin urmare, pentru oricare dintre indicatorii ce se calculează în vederea evaluării eficienţei
economice a unui proiect de investiţii se poate proceda identic şi se va observa că se păstrează
valoarea indicatorului indiferent de momentul actualizării.
79
Eficienţa investiţiilor
REZOLVARE:
3
VA( I t ) ta =m = I h (1 + a) −1−h = I1 (1 + 0,40) −2 + I 2 (1 + 0,40) −3 + I 3 (1 + 0,40) −4
h =1
3
VA( I t ) ta =n = I h (1 + 0,40) −h = I1 (1 + 0,40) −1 + I 2 (1 + 0,40) −2 + I 3 (1 + 0,40) −3
h =1
3
VV ( I t ) ta = p = I h (1 + 0,40) 3−h = I1 (1 + 0,40) 2 + I 2 (1 + 0,40)1 + I 3 (1 + 0,40) 0
h =1
80
Eficienţa investiţiilor
3
VV ( I t ) ta =v = I h (1 + 0,40)10+3−h = I1 (1 + 0,40)12 + I 2 (1 + 0,40)11 + I 3 (1 + 0,40)10
h =1
81
Eficienţa investiţiilor
REZOLVARE:
2
VA( I t ) ta =m = (1 + 0,25) −1 I h (1 + 0,25) −h = 1,25−1 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1
VA( I t )ta =m = 1,25−1 (150 1,25−1 + 100 1,25−2 ) = 0,8(150 0,8 + 100 0,64) = 147,2mil.lei
(1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta =m = Ph (1 + 0,25) −1−2
0,25(1 + 0,25) 6
1,256 − 1
VA( Pt ) ta =m = 100 1,23−3 = 151,1129mil.lei
0,25 1,256
d
VA( I t ) ta =n = I h (1 + 0,25) −h =I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1
VA( I t )ta =n = 150 1,25−1 + 100 1,25−2 = 150 0,8 + 100 0,64 = 184mil.lei
(1 + 0,25) 6 − 1 (1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta =n = Ph (1 + 0,25) −2 = P
0,25(1 + 0,25) 6 0,25(1 + 0,25) 6+2
h
1,256 − 1
VA( Pt ) ta =n = 100 = 188,9mil.lei
0,25 1,258
2
VV ( I t ) ta = p = (1 + 0,25) 2 I h (1 + 0,25) −h = 1,252 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2
h =1
( )
VV ( I t )ta = p = 1,252 150 1,25−1 + 100 1,25−2 = 287,5mil.lei
2+ 6
(1 + 0,25) 6 − 1
VA( Pt ) ta = p = Ph (1 + 0,25) −h+2 = Ph
h = 2+1 0,25(1 + 0,25) 6
1,256 − 1
VA( Pt ) ta = p = 100 = 295,1427mil.lei
0,25 1,256
82
Eficienţa investiţiilor
2 2
VV ( I t ) ta =v = I h (1 + 0,25) 2+6−h = (1 + 0,25) 8 I h (1 + 0,25) −h
h =1 h =1
VV ( I t )ta =v = 1,258 I1 (1 + 0,25) −1 + I 2 (1 + 0,25) −2 = 1,258 (150 0,8 + 100 0,64) = 1.096,7136mil.lei
(1 + 0,25) 6 − 1
VV ( Pt ) ta =v = Ph
0,25
1,256 − 1
VV ( Pt ) ta =v = 100 = 1.125,88mil.lei
0,25
83
Eficienţa investiţiilor
c) factorul de fructificare/capitalizare;
d) factorul de rentabilitate.
3. Actualizarea reprezintă:
a) procesul prin care se ajunge de la valorile prezente la valorile viitoare;
b) este sinonimă cu operaţia de compunere;
c) coeficientul de actualizare;
d) inversul operaţiei de capitalizare/fructificare.
4. Dacă investiţia se finanţează din mai multe surse, rata de actualizare se calculează utilizând
următoarea formulă de calcul:
a) a = s + β(m – s);
b) a = cmpc + 2% ÷ 3%;
c) a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100;
d) a = d + i + v + r.
84
Eficienţa investiţiilor
a) z( p, h) = (1 + a) d −h ; (1 punct)
b) 𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ
c) z(v, h) = (1 + a) v−h ;
0− h −h
d) z(n = 0, h) = (1 + a) = (1 + a) .
85
Eficienţa investiţiilor
5.10. Rezumat
86
Eficienţa investiţiilor
Prin urmare, relaţiile de principiu ale factorului de actualizare, la diferite momente, sunt
următoarele:
✓ pentru actualizarea la momentul luării deciziei de investiţii (ta = m):
𝑧(𝑚, ℎ) = (1 + 𝑎)−𝑚−ℎ
✓ pentru actualizarea la momentul începerii lucrărilor de realizare a obiectivului
de investiţii (ta = n):
z(n = 0, h) = (1 + a) 0−h = (1 + a) −h
✓ pentru actualizarea la momentul punerii în funcţiune a obiectivului de investiţii
(ta = p):
z( p, h) = (1 + a) d −h
✓ pentru actualizarea la momentul de dezinvestiţii sau al scoaterii din funcţiune a
investiţiei (ta = v):
z(v, h) = (1 + a) v−h , cu v = N.
Rata de actualizare, denumită şi rată de discontare (a), reprezintă nivelul cel mai scăzut
al rentabilităţii pe care îl acceptă un agent economic, atunci când se hotăreşte să aloce o sumă
de bani pentru realizarea unui anumit obiectiv de investiţii, ce urmează să-i aducă beneficii
viitoare, pe un anumit orizont de timp.
Rata de actualizare se poate alege astfel:
1) Dacă finanţarea investiţiei se realizează dintr-o singură sursă (un credit bancar):
a = d% + (2% ÷ 3%)
2) Dacă finanţarea investiţiei se realizează din mai multe surse:
a = cmpc + 2% ÷ 3%,
3) Dacă finanţarea investiţiei se realizează în cea mai mare parte sau în totalitate din
fonduri proprii, valoarea nominală a ratei de actualizare trebuie să reflecte cel puţin 3 elemente
de bază:
a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) - 1] x 100
4) Alte modalităţi de calculare a ratei de actualizare anuală:
a=d+i+v+r
sau, dacă finanţarea investiţiei are loc prin plasamente de acţiuni, atunci nivelul ratei de
actualizare se stabileşte astfel:
a = s + β(m – s)
87
Eficienţa investiţiilor
5.11. Bibliografie
1. Brent, R.J. (2007). Applied cost-benefit analysis, 2nd edition. Edward Elgar, Cheltenham.
2. Campbell, H. F., Brown, R.P.C. (2003). Benefit-cost analysis. Financial and economic
appraisal using spreadsheets. Cambridge University Press, Cambridge (UK).
3. Cistelecan, L.M. (2002). Economia, eficienţa şi finanţarea investiţiilor. Editura
Economică., Bucureşti.
4. Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi
instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
5. Finnerty, J. D. (2007). Project Financing: Asset-Based Financial Engineering.
Wiley&Sons, New York, 2nd Edition.
6. Rogers, S.; Makonnen, R. (2014). Entrepreneurial Finance, Third Edition: Finance and
Business Strategies for the Serious Entrepreneur. Harvard Business School, McGraw-Hill
Higher Education, USA.
7. Sartori, D.; Catalano, G.; Genco, M.; Pancotti, C.; Sirtori, E.; Vignetti, S.; Del Bo, C.
(2015). Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects. Economic appraisal tool for
Cohesion Policy 2014-2020. European Commission, Directorate-General for Regional and
Urban policy.
8. Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
9. Topală, E. (1997). Fezabilitate şi restructurare. Editura SEMNE, Bucureşti.
10. Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.
88
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 6
CLASE DE INDICATORI UTILIZAŢI ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR
DE INVESTIŢII - INDICATORI DINAMICI
CUPRINS:
89
Eficienţa investiţiilor
90
Eficienţa investiţiilor
sau din afara graniţelor ţării. Evoluţia pozitivă a performanţelor organizaţionale în economia
contemporană depinde vital de volumul, calitatea, structura şi dinamica fluxurilor
investiţionale.
De asemenea, trebuie să ţinem seama de necesitatea creării unui climat favorabil pentru
investiţii, ceea ce în prezent, pe fondul manifestării propagate a efectelor crizei economice la
nivel global, este mult mai greu de realizat.
Elementele menţionate anterior reprezintă doar o imagine extrem de schematizată a
poziţiei domeniului investiţional în economia actuală. În activitatea practică a firmelor din
ţările dezvoltate, a căror economie este orientată spre realizarea unei profitabilităţi şi a unei
eficienţe ridicate, evaluarea proiectelor de investiţii se bazează integral pe utilizarea
indicatorilor dinamici.
Cei mai reprezentativi şi cel mai des utilizaţi indicatori dinamici sunt:
1) Termenul de recuperare a investiţiilor (T’);
2) Angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total actualizat (CTA);
3) Costul unitar actualizat (CUA);
4) Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate (k);
5) Valoarea netă actualizată (VNAT) sau venitul net actualizat (VNA);
6) Indicele de profitabilitate ();
7) Rata internă de rentabilitate (RIR),
8) Rata internă de rentabilitate ajustată (RIRA) sau modificată (RIRM);
9) Randamentul economic dinamic (RE’);
10) Alţi indicatori.
91
Eficienţa investiţiilor
Definiţie:
T’ reprezintă perioada în care se recuperează investiţia pe seama profitului/cash flow-ului
realizat pe durata de funcţionare utilă (D) a capacităţii de producţie construite.
Modul de calcul:
Pentru determinarea T’ se porneşte de la egalitatea:
d +T ' d
92
Eficienţa investiţiilor
La ta = 0:
La ta = d:
log R h − log[ R h − a VV ( It )ta = d ]
T’ =
log(1 + a)
Condiţii de acceptare:
✓ Valoarea lui T’ trebuie să fie cât mai mică. La selecţia între mai multe variante
e prioritar proiectul cu T’ minim.
✓ T’<D
✓ T’< T’o, T’s, T’max.dorit, unde:
✓ T’o = termenul de recuperare a investiţiei realizat la alte proiecte ale
investitorului;
✓ T’s = termenul de recuperare a investiţiei realizat în sectorul sau în domeniul de
activitate de care aparţine proiectul de investiţii;
✓ T’max.dorit = limita maximă a termenului de recuperare a investiţiei acceptabilă de
către investitor.
Definiţie:
CTA însumează în valoare actuală costurile iniţiale cu investiţiile şi costurile ulterioare punerii
în funcţiune a obiectivului de investiţii.
93
Eficienţa investiţiilor
Modul de calcul:
N N
La ta = 0, VA(kt) = VA( Kh) = ( Ih + CEh)(1 + a ) − h
h =1 h =1
Condiţii de acceptare:
✓ Se consideră acceptabile variantele de proiect pentru care VA(Kt) e minimă
✓ La alegerea variante optime de proiect se lucrează după criteriul minim VA(kt):
Definiţie:
Este un indicator utilizat în mod deosebit în cazul investiţiilor în domeniul centralelor electrice,
pentru situaţii în care capacitatea anuală de producţie este variabilă deoarece eroarea în
aprecierea eficienţei este acceptabilă (poate fi asimilat unui tip de cheltuială specifică).
Modul de calcul:
VA( Kt ) CTA
La ta = 0, CUA = N = N [lei/kwh energie electrică livrată]
Qh
h =1
Qh
h =1
Condiţii de acceptare:
✓ La selecţia între mai multe variante se preferă varianta cu CUA minim;
✓ CUA stă la baza stabilirii tarifului unitar al serviciilor realizate.
94
Eficienţa investiţiilor
Definiţie:
Arată valoarea actuală a veniturilor care se pot obţine la fiecare unitate monetară a
angajamentului de capital.
Modul de calcul:
Condiţii de acceptare:
✓ k > 1.
✓ La selecţia mai multor variante se consideră acceptabilă cea
pentru care k e maxim.
Definiţie:
Arată aportul de avantaj al unui proiect de investiţii şi recompensa ce îi revine investitorului
pentru riscul asumat şi pentru capitalul investit. VNA reprezintă suma algebrică a valorii nete
anuale, în valoare absolută, pe orizontul de analiză d + D.
95
Eficienţa investiţiilor
Condiţii de acceptare:
✓ VNAT e criteriu de maxim;
✓ În selectarea variantelor de proiect de investiţii se va alege varianta cu cel
mai mare VNAT;
✓ În plus, trebuie să se respecte următoarele inegalităţi:
(1) VA(Vt) >VA(Kt)
(2) VA(CFt) > VA(It)
(3) VA(VNt) >0.
Definiţie:
caracterizează nivelul raportului dintre VNAT şi fondurile de investiţii care generează acel
VNAT fiind utilizat atunci când variantele de proiect diferă iar disponibilităţile pentru investiţii
sunt limitate.
Modul de calcul:
La ta = 0,
VNAT
1 = 100 [%]
It
96
Eficienţa investiţiilor
VNAT
2 = 100 [%]
VA( It )
VNAT
3 = +1
VA( It )
Condiţii de acceptare:
✓ La selectarea variantelor de proiect de investiţii se acceptă proiectele pentru
care 3 > 1, apoi acestea se vor ordona în ordine descrescătoare a indicelui.
✓ În plus:
(1) 1 şi 2 >costul finanţării proiectului;
(2) 3 > 1;
3 > 1+ a[%]
100
Definiţii:
✓ În sens larg, RIR este rata de actualizare pentru care, pe orizontul N = d+D, VA(Vt) =
VA(Kt).
✓ În sens restrâns, RIR este rata limită de actualizare pentru care se anulează VNAT la un
proiect de investiţii VNAT (a =RIR) = 0, iar VA(Vt) = VA(Kt).
✓ RIR este rata de actualizare pentru care suma valorii actuale a cash flow-ului este egală
cu suma valorii actuale a investiţiilor, iar valoarea netă actuală este nulă, respectiv:
RIR = aj pentru care VNAT(aj) = 0;
N N
CF h (1+ aj)-h =
h =1
I h (1+ aj)-h.
h =1
97
Eficienţa investiţiilor
VNAT
RIR
VNAT+
amax
amin a [%]
VNAT-
Modul de calcul:
RIR se poate determina analitic, ca soluţie a următoarei ecuaţii:
N N
I h (1+ RIR)-h +
h =1
CF h (1+ RIR)-h = 0
h =1
Pentru RIR nu există formulă de calcul direct. RIR se determină prin încercări succesive,
apoi prin interpolare liniară se precizează valoarea indicatorului.
În acest sens, pentru determinarea RIR se porneşte de la valoarea a[%] utilizată pentru
evaluarea proiectului de investiţii şi se dau valori crescătoare pentru a[%], succesive, pentru care
se recalculează VNAT, obţinându-se pentru acest indicator valori din ce în ce mai mici.
Procedeul continuă până când pentru o anumită valoare a lui a (denumită amin) se obţine
cea mai mică valoare pozitivă a VNAT. Se creşte în continuare valoarea lui a pentru a se obţine
prima valoare pozitivă a VNAT, pentru un a denumit amax.
VNAT ( + )
RIR = amin + (amax - amin)
VNAT ( + ) + VNAT ( − )
98
Eficienţa investiţiilor
unde: amin = valoarea ratei de actualizare (de conversie economică) pentru care se obţine cea
mai mică valoare pozitivă VNATmin >0;
amax = valoarea ratei de actualizare pentru care se obţine prima (cea mai mare)valoare
negativă pentru VNATmax<0.
Pentru ca eroarea/aproximarea să fie cât mai mică/exactă este necesar ca între amin şi
amax să fie o diferenţă de cel mult 5 puncte procentuale.
Condiţii de acceptare:
✓ RIR > valoarea dorită, sau
✓ RIR > coc (costul de oportunitate al capitalului), sau
✓ RIR > d (rata dobânzii) sau RIR >cmpc (costul mediu de procurare a capitalului).
Pentru ca informaţiile privind indicatorii dinamici menţionaţi până acum să fie cât mai
complete, orice investitor trebuie să reţină următoarele elemente de bază:
1. VNAT = f(a), funcţie hiperbolică descrescătoare;
2. Pentru RIR < a investiţia nu se recuperează;
3. RIR se poate utiliza pentru proiecte cu aceeaşi durată de viaţă economică, altfel nu
ordonează corect proiectele;
4. RIR nu ţine seama de mărimea efortului investiţional;
5. Deci, pentru o evaluare corectă se lucrează simultan cu RIR, VNAT, , k;
6. Din punct de vedere teoretic RIR este inferior lui VNAT deoarece:
✓ RIR presupune că profitul reinvestit pe durata D după recuperarea investiţiei se
face la o rată de rentabilitate unică r = RIR, ceea ce în realitate nu se prea
întâmplă;
✓ VNAT presupune că reinvestirea profitului pe durata D se face cu o rată a
rentabilităţii egală cu costul capitalului, ceea ce e mai aproape de realitate.
Deci, se preferă proiectele cu RIR mai mare doar dacă VNAT pentru proiectele analizate
este aproximativ egal, altfel se va prefera proiectul cu VNAT mai mare, chiar dacă RIR e ceva
mai redus, dar mai mare decât d, sau coc, sau cmpc.
99
Eficienţa investiţiilor
Definiţie:
Reprezintă funcţia ratei de conversie economică (rh) sau de actualizare pentru care valorile
viitoare ale investiţiilor şi fluxurilor de capitalizate la ta = N devin egale.
RIRA are întotdeauna o singură valoare şi este în funcţie de rata de reinvestire (r sau rh)
a fluxurilor anuale de cash flow pe durata N-h ani. Prin calcularea RIRA se evaluează
rentabilitatea investiţiilor care s-ar putea realiza din profitul anual obţinut după recuperarea
cheltuielilor cu investiţiile iniţiale.
Modul de calcul:
1
RIRA = − 1 + (1 + r ) 3 N , unde:
✓ N = d+D;
100
Eficienţa investiţiilor
Presupunând spre exemplu că investiţia iniţială s-a evaluat (T’, RE’, VNAT, , etc.)
pentru o rată de actualizare a = 25%, se consideră spre exemplu că rentabilitatea cash flow-ului
reinvestit va fi de r = 15%. Pentru calculul RIRA se recalculează valoarea VNAT şi a lui 3
pentru r = 15% şi apoi se aplică formula de calcul.
Condiţii de acceptare:
✓ RIRA > a, unde a = rata de actualizare utilizată iniţial la evaluare, sau
✓ RIRA > a, unde a = costul finanţării proiectului iniţial de investiţii.
Definiţie:
RE' cuantifică principiul maximizării efectelor utile ale realizării unei investiţii. RE' este
determinat pe baza valorii actuale (VA) a profitului total (Pt) şi a investiţiei totale (It),
actualizate la un moment de timp comun.
Modul de calcul:
VA( Pt )
−h
Ph (1 + a)
La ta = 0, RE’ = = h =1
-1
VA( It ) N
Ih (1 + a)
h =1
−h
Condiţie de acceptare:
✓ RE’ >0
✓ N = orizontul de analiză, N = d + D;
✓ Dacă se face selecţia între mai multe variante de investiţii, va fi considerat
prioritar proiectul care asigură realizarea celei mai mari valori a indicatorului.
101
Eficienţa investiţiilor
În activitatea practică se mai utilizează doi indicatori cu regim special, respectiv cursul
de revenire net actualizat (CRNA) şi pragul de rentabilitate (QR sau PR).
Modul de calcul:
CTA[lei ]
CRNA = (1)
VNAT [USD]
CTA[lei]
CRNA = (2), unde
ENAT [USD]
ENAT = economia netă actualizată totală exprimată în valută;
CTA = costuri totale actualizate aferente producţiei totale exprimate în
lei;
VNAT = venitul net actualizat total exprimat în valută.
Condiţii de acceptare:
✓ Pentru testarea eficienţei acestor proiecte s-a introdus Testul Bruno sau CRNA a
valutei încasate sau economisite;
✓ Astfel, sunt considerate acceptabile proiectele pentru care CRNA < cursul valutar
oficial (CVO).
102
Eficienţa investiţiilor
Definiţie:
Qr reprezintă punctul critic al activităţii firmei, adică al momentului în care prin exploatarea
capacităţii de producţie veniturile sunt egale cu cheltuielile (venituri = costuri deci profitul =
0). La unităţile nou proiectate se analizează nivelul riscului în exploatare exprimat prin QR (PR).
Modul de calcul:
1) în unităţi fizice:
CF
QRf = [unităţi fizice], unde:
p − CVM
✓ CF = cheltuieli fixe;
✓ p = preţ unitar;
✓ CVM = cost variabil mediu sau unitar.
2) în unităţi valorice:
QRv = QRf [unităţi monetare]
3) procentual:
QRfiz. QRv
QR% = x 100 [%] sau QR% = x 100 [%] sau
Q max . fiz Q max .v
CF [u.m]
QR% = x 100 [%], unde CA = cifra de afaceri
CA[u.m] − CV [u.m.]
Condiţii de acceptare:
✓ Dacă QR > Q curent se înregistrează pierderi iar dacă QR < Q curent se
înregistrează profit;
✓ Cu cât QR (PR) este mai redus cu atât riscul este mai mic.
103
Eficienţa investiţiilor
- mil. lei -
Tota
Anul(h) 0 1 2 3 4 5 6
l
(80
Ih = It - - - - - - (80)
)
CFh - 30 45 50 50 45 43 263
z= 0,71 0,36 0,18 0,13
1,0 0,51 0,26 -
(1+0,4)-h 4 4 6 3
z=
1,0 0,83 0,69 0,58 0,48 0,40 0,34 -
(1+0,2)-h
z=
0,68 0,47 0,32 0,22 0,15 0,10
(1+0,45) 1,0 -
-h 9 5 8 6 6 7
REZOLVARE
- mil. lei -
Anul(h) 0 1 2 3 4 5 6 Total
(80
Ih = It - - - - - - (80)
)
CFh - 30 45 50 50 45 43 263
z= 0,71 0,36 0,18 0,13
1,0 0,51 0,26 -
(1+0,4)-h 4 4 6 3
(80
VA(Ih)0,4 - - - - - - (80)
)
VA(CFh)0, 21,4 5,71 89,65
- 22,95 18,2 13 8,37
4 2 9 9
104
Eficienţa investiţiilor
z=
1,0 0,83 0,69 0,58 0,48 0,40 0,34 -
(1+0,2)-h
VA(CFh)0, 14,6 141,5
- 24,9 31,05 29 24 18
2 2 7
z= 0,68 0,32 0,22 0,15 0,10
1,0 0,475 -
(1+0,45)-h 9 8 6 6 7
VA(CFh)0, 20,6 21,37 4,60 81,36
- 16,4 11,3 7,02
45 7 5 1 6
z= 0,66 0,29 0,19 0,13 0,08
1,0 0,444 -
(1+0,5)-h 6 6 7 1 7
VA(CFh)0, 19,9 5,89 3,74 74,24
- 19,98 14,8 9,85
5 8 5 1 6
Valoarea indicatorului este mai mare decât 0 (RE' > 0), deci din acest punct de vedere
proiectul poate fi acceptat.
VNAT
4) 1 = 100 [%]
It
VNAT
2 = 100 [%]
VA( It )
105
Eficienţa investiţiilor
Aici 1 = 2 = 9,659 100 =12,07% < 40%, deci din acest punct de vedere proiectul nu
80
poate fi acceptat.
VNAT
5) 3 = + 1 = 1,1207 > 1dar este insuficient datorită valorii obţinute pentru 1 şi 2.
VA( It )
VNAT ( + )
7) RIR = amin + (amax - amin)
VNAT ( + ) + VNAT ( − )
amax - amin = 50% - 45% = 5% (ecartul între amax şi amin este de 5 puncte procentuale)
1,366
RIR = 45 + (50-45) = 45,959% >40%, deci din punctul de vedere al RIR
1,366 + 5,754
proiectul poate fi acceptat.
106
Eficienţa investiţiilor
VNAT
mil. lei
RIR = 45,959%
1,366
50%
45%
a [%]
-5,754
financiare realizate rezultă că, într-un orizont de 7 ani, societatea comercială va produce un
surplus de flux de numerar actualizat) de 310 mil. lei. Care este preţul maxim pe care îl va
accepta investitorul dacă el doreşte ca rentabilitatea/profitabilitatea (1) să fie de 14%?
7
VA(CFh)
h =1
310
Pmax = Itmax = = = 271,929 mil. lei.
1+ 1 1 + 0,14
3. Pentru 3 proiecte de investiţii P1, P2 şi P3 se cunosc următoarele valori ale lui VNAT în
funcţie de a%, exprimat în mii lei:
107
Eficienţa investiţiilor
49
RIR1 = 20 + (25-20) = 22,216%
49 + 35
RIR2 = 30%
15
RIR3 = 30 + (35-30) = 31,47%
15 + 36
a) pot fi acceptate P2 şi P3, dar se preferă P3 cu RIR = 31,47%;
b) se poate accepta doar P3;
c) nu se poate accepta nici un proiect, deoarece toate au RIR < 35%.
4. Pentru un proiect de investiţii se ştie că a = 20%, N = 5 ani, iar r = 15% pe an. Să se calculeze
RIRA dacă: VA(It, r = 15%) = 85,72 mii lei, VA(CFt, r = 15%) = 124,85 mii lei şi să se
stabilească dacă proiectul se acceptă.
39,13
3 = + 1 = 1,456
85,72
Proiectul este acceptabil deoarece RIRA = 0,239 (23,9%) iar a = 0,2 (20%), deci RIRA > a
iniţială.
108
Eficienţa investiţiilor
4. Pentru un proiect de investiţii RIR este 22%. Finanţarea proiectului se face preponderent
din credite bancare cu o rată a dobânzii de 22% pe an. Este proiectul acceptabil ? Dar dacă
costul mediu ponderat al capitalului ar fi de 18% ?
109
Eficienţa investiţiilor
110
Eficienţa investiţiilor
3. Pentru un proiect de investiţii RIR este 35%. Finanţarea proiectului se face preponderent
din credite bancare cu o rată a dobânzii de 37% pe an. Este proiectul acceptabil? Dar dacă
costul mediu ponderat al capitalului ar fi de 30% ? (1 punct)
4. Să se aleagă proiectul optim după criteriul max(RIR) dacă se ştie că (valori exprimate în
mii lei): (2 puncte)
a[%] VNAT(a, P1) VNAT(a, P2) VNAT(a, P3)
5 54 50 60
10 40 38 48
15 28 30 25
20 12 16 15,2
25 3,5 8 -2,9
30 -4,5 0 -8
35 -16 -2,5 -19
6.17. Rezumat
111
Eficienţa investiţiilor
care trebuie îndeplinită pentru a asigura creşterea competitivităţii economice la nivel de firmă
şi la nivel de economie naţională.
Într-un mediu economic în continuă schimbare, îndeosebi într-unul puternic perturbat
de evoluţia negativă a economiei mondiale din ultima perioadă, diminuarea ritmului de creştere
a investiţiilor sau chiar reducerea la zero a volumului acestora în anumite domenii, generează
deseori efecte de amplificare a factorilor cu influenţă negativă asupra mediului de afaceri.
De asemenea, trebuie să ţinem seama de necesitatea creării unui climat favorabil pentru
investiţii, ceea ce în prezent, pe fondul manifestării propagate a efectelor crizei economice la
nivel global, este mult mai greu de realizat.
În activitatea practică a firmelor din ţările dezvoltate, a căror economie este orientată
spre realizarea unei profitabilităţi şi a unei eficienţe ridicate, evaluarea proiectelor de investiţii
se bazează integral pe utilizarea indicatorilor dinamici.
Cei mai reprezentativi şi cel mai des utilizaţi indicatori dinamici sunt: termenul de
recuperare a investiţiilor (T’); angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total
actualizat (CTA); costul unitar actualizat (CUA); raportul venituri totale actualizate/costuri
totale actualizate (k); valoarea netă actualizată (VNAT) sau venitul net actualizat (VNA);
Indicele de profitabilitate (); rata internă de rentabilitate (RIR); rata internă de rentabilitate
ajustată (RIRA) sau modificată (RIRM); randamentul economic dinamic (RE’); alţi indicatori.
Elementul definitoriu al indicatorilor dinamici este că iau în considerare elementul timp
în evaluarea eficienţei proiectelor de investiţii. Din acest motiv, relevanţa rezultatelor obţinute
este cu mult mai ridicată decât în cazul indicatorilor statici.
Termenul de recuperare a investiţiilor:
log R h − log[ R h − a (1 + a ) VA( It )ta = 0]
d
La ta = 0: T’ =
log(1 + a )
1
Pentru d < 1an, iar exploatarea capacităţii de producţie începe imediat: T’ = log[ ]:
1 − a.T
Rh
log(1+a), cu T= termen de recuperare static sau T’ = log[ ] : log(1+a)
Rh − a. It
Valoarea lui T’ trebuie să fie cât mai mică. La selecţia între mai multe variante e prioritar
proiectul cu T’ minim. T’<D, respectiv T’< T’o, T’s, T’max.dorit.
Angajamentul de capital utilizat sau costul total actualizat:
La ta = 0, VA(kt) = ∑𝑁 𝑁
ℎ=1 𝑉𝐴(𝐾ℎ) = ∑ℎ=1(𝐼ℎ + 𝐶𝐸ℎ)(1 + 𝑎)
−ℎ
112
Eficienţa investiţiilor
multe variante se preferă varianta cu CUA minim. CUA stă la baza stabilirii tarifului unitar al
serviciilor realizate.
Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate:
Condiţia de acceptare este k > 1. La selecţia mai multor variante se consideră acceptabilă cea
pentru care k e maxim.
113
Eficienţa investiţiilor
Pentru RIR nu există formulă de calcul direct. RIR se determină prin încercări succesive,
apoi prin interpolare liniară se precizează valoarea indicatorului. Pentru precizarea finală a RIR
VNAT ( + )
se foloseşte relaţia: RIR = amin + (amax - amin) .
VNAT ( + ) + VNAT ( − )
Condiţiile de acceptarea unui proiect utilizând rata internă de rentabilitate sunt: RIR > valoarea
dorită, sau RIR > coc (costul de oportunitate al capitalului), sau RIR > d (rata dobânzii) sau
RIR >cmpc (costul mediu de procurare a capitalului).
Pentru ca informaţiile privind indicatorii dinamici menţionaţi până acum să fie cât mai
complete, orice investitor trebuie să reţină următoarele elemente de bază:
1. VNAT = f(a), funcţie hiperbolică descrescătoare;
2. Pentru RIR < a investiţia nu se recuperează;
3. RIR se poate utiliza pentru proiecte cu aceeaşi durată de viaţă economică, altfel nu
ordonează corect proiectele;
4. RIR nu ţine seama de mărimea efortului investiţional;
5. Deci, pentru o evaluare corectă se lucrează simultan cu RIR, VNAT, , k;
6. Din punct de vedere teoretic RIR este inferior lui VNAT deoarece:
✓ RIR presupune că profitul reinvestit pe durata D după recuperarea investiţiei se
face la o rată de rentabilitate unică r = RIR, ceea ce în realitate nu se prea
întâmplă;
✓ VNAT presupune că reinvestirea profitului pe durata D se face cu o rată a
rentabilităţii egală cu costul capitalului, ceea ce e mai aproape de realitate.
Rata internă de rentabilitate ajustată sau modificată:
1
RIRA = − 1 + (1 + r ) 3 N , unde:
Condiţii de acceptare: RIRA > a, unde a = rata de actualizare utilizată iniţial la evaluare, sau
RIRA > a, unde a = costul finanţării proiectului iniţial de investiţii.
Randamentul economic dinamic:
N
VA( Pt )
−h
Ph (1 + a)
La ta = 0, RE’ = = h =1
-1. Condiţie de acceptare sunt : RE’ >0; N = orizontul
VA( It ) N
Ih (1 + a)
h =1
−h
de analiză, N = d + D. Dacă se face selecţia între mai multe variante de investiţii, va fi considerat
prioritar proiectul care asigură realizarea celei mai mari valori a indicatorului.
Alţi indicatori utilizaţi în evaluarea proiectelor de investiţii:
c) Cursul de revenire net actualizat (CRNA)
114
Eficienţa investiţiilor
CTA[lei ] CTA[lei]
CRNA = sau CRNA =
VNAT [USD] ENAT [USD]
Astfel, sunt considerate acceptabile proiectele pentru care CRNA < cursul valutar oficial
(CVO).
d) Pragul de rentabilitate (QR sau PR), care se poate calcula în mai multe moduri
CF
1) în unităţi fizice: QRf = [unităţi fizice], unde:
p − CVM
2) în unităţi valorice: QRv = QRf [unităţi monetare]
QRfiz. QRv
3) procentual: QR% = x 100 [%] sau QR% = x 100 [%] sau QR% =
Q max . fiz Q max .v
CF [u.m]
x 100 [%], unde CA = cifra de afaceri.
CA[u.m] − CV [u.m.]
Dacă QR > Q curent se înregistrează pierderi iar dacă QR < Q curent se înregistrează profit. Cu
cât QR (PR) este mai redus cu atât riscul este mai mic.
6.18. Bibliografie
✓ Boardman, A.E. (2006). Cost-Benefit Analysis: concept and practice, 3rd edition. Pearson
Prentice Hall. Upper Saddle River, New Jersey.
✓ Brent, R.J. (2007). Applied cost-benefit analysis, 2nd edition. Edward Elgar, Cheltenham.
✓ Dumitraşcu, V.; Dumitraşcu, R.A. (2015). Managementul investiiţlor. Abordări teoretice şi
instrumente aplicative. Ed. Universitară, Bucureşti.
✓ Geltner, D.; de Neufville, R. (23 February, 2018). Flexibility and real estate valuation under
uncertainty: a practical guide for developers. Hoboken, NJ : John Wiley & Sons,
https://doi.org/10.1002/9781119106470.fmatter
✓ Leach, C., Melicher, Ronald W. (2015), Entrepreneurial Finance, 5th Edition, Cengage
Learning, Business & Economics, Stamford USA.
✓ Sartori, D.; Catalano, G.; Genco, M.; Pancotti, C.; Sirtori, E.; Vignetti, S.; Del Bo, C.
(2015). Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects. Economic appraisal tool for
Cohesion Policy 2014-2020. European Commission, Directorate-General for Regional and
Urban policy.
✓ Stoian, M.M. (2016), Concepte fundamentale utilizate în analiza cost-beneficiu,
Universitatea Tehnică de Construcţii Bucureşti.
✓ Zirra, D. (2012). Investment’s Efficiency Handbook - Theory and Practice, Ed Universitară,
Bucureşti.
115
Eficienţa investiţiilor
UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 7
INCERTITUDINEA ŞI RISCUL ÎN EVALUAREA
PROIECTELOR DE INVESTIŢII
CUPRINS:
116
Eficienţa investiţiilor
Elemente specifice:
✓ Incertitudinea specifică proiectelor de investiţii afectează toate fluxurile financiare
generate pe durata de viaţă a proiectelor şi valoarea reziduală a capitalului fix la
expirarea duratei de exploatare;
✓ Nu pot fi previzionate riguros informaţiile importante folosite în evaluarea
proiectelor de investiţii, ca, de exemplu: volumul de activitate, structura şi calitatea
producţiei, preţurile, consumurile, ş.a.
✓ Pe parcursul exploatării pot apărea modificări privind: dificultăţi în obţinerea
resurselor necesare, modificări în rata dobânzii, evoluţia nefavorabilă a inflaţiei, etc.
Factori de risc:
a) schimbările condiţiilor luate în considerare la realizarea proiectului, analizei
economice şi financiare;
b) progresul tehnic;
c) erori de estimare ale beneficiilor şi costurilor;
d) durata şi valoarea imobilizării capitalului;
e) durata de recuperare a investiţiei.
117
Eficienţa investiţiilor
sau
Ca urmare:
✓ deciziile de investiţii trebuie elaborate şi adoptate pe baza analizei diverselor situaţii
posibile în viitor, luând în calcul impactul lor asupra eficienţei economice;
✓ alegerea variantelor de proiect de investiţii când nu se cunosc probabilităţile de apariţie
în viitor a diferitelor situaţii face parte din clasa deciziilor în condiţii de incertitudine;
✓ dacă probabilităţile se pot stabili, atunci alegerea se încadrează în clasa deciziilor în
condiţii de risc;
✓ incertitudinea poate fi:
• totală;
• parţială (stohastică).
✓ orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor.
118
Eficienţa investiţiilor
1. Aprecierea riscului intuitiv după mărimea (T,T’) – considerăm că (T,T’) redus implică un
grad de risc mai scăzut:
4. Reducerea D şi N;
5. Adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.
119
Eficienţa investiţiilor
3. Analiza decizională;
4. Simularea;
5. Analiza de portofoliu;
Etape:
120
Eficienţa investiţiilor
121
Eficienţa investiţiilor
122
Eficienţa investiţiilor
c) orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor;
d) adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.
este o metodă raţională de evaluare a proiectelor de investiţii.
5. Un proiect de investiţii are asociaţi următorii parametri: It = 250 mil. lei, d ≈ 0, D = 6 ani, iar
fluxurile financiare anuale (în mil. lei) sunt următoarele:
- mil. lei -
Anul (h) 0 1 2 3 4 5 6
Ih (250) - - - - - -
CFh - 80 86,5 85 102 88,4 16,5
z = (1 + 0,2)-h 1 0,83 0,69 0,57 0,48 0,4 0,33
123
Eficienţa investiţiilor
(5 puncte)
7.8. Rezumat
124
Eficienţa investiţiilor
face parte din clasa deciziilor în condiţii de incertitudine. Dacă probabilităţile se pot stabili,
atunci alegerea se încadrează în clasa deciziilor în condiţii de risc. Incertitudinea poate fi: totală;
parţială (stohastică).
Orice decizie de investiţii trebuie fundamentată şi pe baza unei analize a riscului asociat
proiectelor. În funcţie de atitudinea faţă de risc se disting mai multe tipuri de investitori:
investitori cu aversiune faţă de risc, care caută să-l evite; investitori cu reacţie favorabilă la risc,
care caută şi acceptă riscul; investitori cu reacţie neutră faţă de risc.
Luarea în considerare a riscului în fundamentarea deciziei presupune: identificarea
riscurilor; dimensionarea consecinţelor directe şi indirecte; iniţierea unor măsuri de evitare a
factorilor de risc, etc.
Tipuri de metode utilizate pentru evaluarea riscului:
A. Metode empirice, previzionale:
1. Aprecierea riscului intuitiv după mărimea (T,T’) – considerăm că (T,T’) redus implică
un grad de risc mai scăzut.
2. Supraevaluarea costurilor şi subevaluare beneficiilor (metoda echivalentului sigur).
Ajustarea ratei de actualizare cu o primă de risc.
3. Reducerea D şi N;
4. Adoptarea de proiecte cu capacităţi flexibile din punct de vedere tehnic şi financiar, etc.
125
Eficienţa investiţiilor
7.9. Bibliografie
126