Programul de master: Managementul Afacerilor

Analiza performanțelor economico-financiare

- suport de curs -

Conf. univ. dr. Daniel Cîrciumaru

1
 Cuprins

Cap. 1 NOŢIUNI INTRODUCTIVE PRIVIND PERFORMANŢELE FIRMEI .................................................. 3

1.1. Conceptul de performanţă economico-financiară .......................................................................... 3
1.2. Rolul diagnosticului financiar în evaluarea performanţelor firmei.................................................. 7
1.3. Sistemul de indicatori de măsurare a performanţelor economico – financiare ale firmelor .......... 9
1.4. Metode şi tehnici folosite în analiza performanţelor firmei.......................................................... 11
Cap. 2 ANALIZA POZIŢIEI FINANCIARE A ÎNTREPRINDERII ............................................................... 15
2.1. Bilanţul financiar ............................................................................................................................ 15
2.2. Analiza dinamicii şi structurii activelor .......................................................................................... 17
2.3. Analiza nivelului, dinamicii şi structurii capitalurilor firmei........................................................... 20
2.4. Analiza echilibrului financiar .......................................................................................................... 23
Cap. 3 ANALIZA PERFORMANŢELOR ÎNTREPRINDERII..................................................................... 30
3.1. Indicatorii activităţii de producţie şi comercializare ...................................................................... 30
3.1.1. Producţia exerciţiului ............................................................................................................... 30
3.1.2. Cifra de afaceri ......................................................................................................................... 30
3.1.3. Valoarea adăugată ................................................................................................................... 31
3.2. Indicatorii rentabilităţii în mărime absolută .................................................................................. 37
3.2.1. Rezultatul brut din exploatare ................................................................................................. 37
3.2.2. Rezultatul din exploatare ......................................................................................................... 39
3.2.3. Rezultatul exerciţiului............................................................................................................... 40
3.2.4. Capacitatea de autofinanţare .................................................................................................. 41
3.3. Situaţia soldurilor intermediare de gestiune ................................................................................. 45
3.4. Indicatorii rentabilităţii în mărime relativă (ratele de rentabilitate) ............................................. 46
3.4.1. Rata rentabilităţii economice ................................................................................................... 47
3.4.2. Rata rentabilităţii financiare .................................................................................................... 50
3.4.3. Rata rentabilităţii veniturilor .................................................................................................... 53
3.4.4. Rata rentabilităţii resurselor consumate ................................................................................. 54
3.5. Indicatorii creării de valoare .......................................................................................................... 54
3.5.1. Valoarea adăugată economică ................................................................................................. 55
3.5.2. Valoarea adăugată de piaţă ..................................................................................................... 58

2
 Cap. 1 NOŢIUNI INTRODUCTIVE PRIVIND PERFORMANŢELE FIRMEI

1.1. Conceptul de performanţă economico-financiară

Activitatea umană, indiferent de domeniul în care se desfăşoară, poate fi caracterizată

în funcţie de realizări, de efectele ei, de modul de îndeplinire a obiectivelor prestabilite. În
domeniul economic, activitatea poate fi cuantificată prin diverşi indicatori şi apreciată prin
compararea valorilor atinse de aceşti indicatori sau prin raportarea lor la un element de referinţă
prestabilit. Într-un asemenea context, se impune necesitatea de a cunoaşte care dintre
rezultatele înregistrate constituie performanţă în condiţiile asigurării viabilităţii firmei în cadrul
competiţiei interne şi internaţionale, cu respectarea restricţiilor impuse de dezvoltarea durabilă.
Reliefarea performanţei se poate realiza numai prin comparaţie cu alte rezultate
înregistrate, această raportare constituind una din cerinţele conceptului de performanţă.
Referenţialul ales poate fi nu numai obiectivul de atins, ci şi rezultatele agenţilor economici ce
activează în acelaşi sector. Aprecierea nivelului indicatorilor realizaţi de un agent economic în
raport de cel al partenerilor ce activează în acelaşi sector de activitate are caracter relativ,
deoarece este posibil ca nici unul dintre actorii pieţei să nu fie capabil de performanţă în anumite
condiţii.
În literatura de specialitate, nu există o viziune unitară asupra conceptului de
performanţă, întâlnindu-se fie definiţii particularizate ale acestuia, ce surprind anumite laturi ale
sale, fie definiţii generale şi care sunt greu cuantificabile:
- nivelul de îndeplinire a obiectivelor (Alain Burland – Controle de gestion);
- rezultatele obţinute de întreprindere în raport cu resursele utilizate (Elie Cohen –
Analyse financiere);
- tot ce contribuie la îmbunătăţirea cuplului valoare – cost (Philippe Lorino – Methodes
et practiques de la performance).
Profesorii Niculescu şi Lavalette definesc performanţa economică a unei firme ca
reprezentând echilibrul instabil rezultat din evoluţia conceptelor de eficienţă şi eficacitate.
Termenul de eficienţă cunoaşte mai multe accepţiuni în literatura de specialitate. Astfel,
unii autori consideră că o activitate este eficientă atunci când se atinge scopul dorit cu efort
minim. Principala problemă pusă în acest caz este delimitarea gradului de concordanţă dintre
rezultatele obţinute şi scopul propus de la care începe eficienţa.
În accepţiunea cea mai generală, eficienţa este definită ca raportul direct sau indirect
dintre efectele utile obţinute şi efortul depus:
Efect Efort
Eficienta = sau .
Efort Efect
Alţi cercetători au asociat şi un caracter temporal acestui raport, definind eficienţa ca efectul
maxim obţinut la un anumit nivel al cheltuielilor şi în timpul cel mai scurt.
Din punct de vedere managerial, prin eficienţă se are în vedere măsura în care au fost
realizate obiectivele sau scopurile propuse. Performanţa managerială apare, în această situaţie,
în punctul de intersecţie dintre calitatea rezultatelor deciziilor şi acţiunilor manageriale şi
calitatea scopurilor sistemului managerial.
Eficienţa cunoaşte forme diverse, în funcţie de domeniul sau activitatea care se
urmăreşte şi de natura efectelor care se obţin, delimitându-se următoarele forme principale:
- productivitatea – când se evaluează eficienţa muncii cheltuite în procesul de
producţie;
- rentabilitatea – când se evaluează capacitatea unei firme de a obţine profit;
- randamentul – în privinţa eficienţei utilizării mijloacelor fixe;

3
 - gradul de valorificare productivă a materialelor – în privinţa eficienţei utilizării
materiilor prime şi materialelor în procesul de producţie;
- ratele de gestiune sau de rotaţie – când se urmăreşte eficienţa utilizării elementelor
patrimoniale (active şi capitaluri).

Eficacitatea poate fi definită ca nivelul de satisfacere a exigenţelor externe, respectiv

ale clienţilor, statului, furnizorilor, salariaţilor, acţionarilor. O întreprindere devine eficace atunci
când reuşeşte să identifice şi să controleze interactivitatea dintre sursele externe şi interne de
dezvoltare, răspunzând cât mai bine aşteptărilor partenerilor externi.
În mod tradiţional, eficienţa şi eficacitatea au fost evaluate pe baza unor indicatori
financiari, dată fiind înclinaţia economiştilor de a converti efectele, chiar şi cele indirecte
(tehnice, ecologice, sociale, informaţionale) în economii de bani. Analiza eficienţei vizează, însă,
şi aspectele calitative ale activităţii unei firme, o importanţă deosebită căpătând-o, astfel,
indicatorii non-financiari precum gradul de satisfacţie a clienţilor, calitatea produselor, gradul de
pregătire şi specializare a personalului, flexibilitatea structurii organizatorice, imaginea de piaţă
a firmei şi a produselor sale, calitatea sistemului managerial etc.
O întreprindere devine performantă atunci când s-a optimizat capacitatea ei de a
produce un bun sau un serviciu la un moment dat.
În aceste condiţii, putem considera că o întreprindere este performantă atunci când
este, în acelaşi timp, şi eficientă şi eficace. Rezultă, astfel, că performanţa este o funcţie de două
variabile, eficienţa şi eficacitatea, combinaţia dintre ele reflectând nivelul de performanţă a unei
firme. În timp ce eficacitatea reflectă gradul de îndeplinire a aşteptărilor externe, eficienţa este
măsurată prin gradul de îndeplinire a aşteptărilor mediului intern al întreprinderii.
Date fiind cele enunţate anterior, se poate stabili relaţia matematică de calcul al
performanţei:

Performanţa = Eficienţă x Eficacitate.

Rezultă, deci, că performanţa reprezintă gradul în care o întreprindere reuşeşte să

satisfacă atât cerinţele mediului intern, cât şi ale mediului extern, printr-o combinaţie optimă
între eficacitate şi eficienţă.
Indicatorii prin care se apreciază performanţele au un rol deosebit în procesul de analiză
diagnostic a activităţii unei firme, întrucât cuantifică în formă financiară sau non-financiară
finalitatea unei activităţi economice lucrative. În aceste condiţii, indicatorii de performanţă pot
avea următoarele utilizări:
- constituie principalul element determinant al politicii de dividend;
- sunt mijloc de previziune a rezultatelor viitoare;
- reprezintă instrument de evaluare a eficienţei managementului întreprinderii;
- reprezintă instrument managerial într-o serie de domenii (politica de stabilire a
preţurilor, negocierile salariale, determinarea potenţialului de creditare etc.);
- permit evaluarea gradului de îndeplinire a obiectivelor fixate.
Măsurarea performanţelor prezintă interes pentru o serie de stakeholderi (participanţi
la viaţa economică a întreprinderii):

Stakeholderii Obiectivul măsurării Indicatorii utilizaţi

performanţelor
Acţionari - estimarea valorii şi a capacităţii - profit net
firmei de a remunera capitalul - ratele profitului net
investit

4
 Stakeholderii Obiectivul măsurării Indicatorii utilizaţi
performanţelor
- indicatori care exprimă crearea de
valoare (val. adăugată economică, val.
adăugată de piaţă)
Membrii - evaluarea modului de gestionare - indicatori ai utilizării resurselor
Consiliului de a patrimoniului; - indicatori de rezultate
Administraţie - evaluarea capacităţii de - indicatori specifici dezvoltării durabile
dezvoltare durabilă;
- stabilirea remunerării
managerilor
Manageri - stabilirea obiectivelor strategice - indicatori ai asigurării şi utilizării
şi tactice resurselor
- aprecierea gradului de realizare - indicatori de eficacitate
a obiectivelor - indicatori de rezultate
- indicatori specifici dezvoltării durabile
Furnizori, - estimarea capacităţii firmei de a - indicatori de lichiditate
Creditori genera fluxuri de numerar care - indicatori de solvabilitate
să-i permită achitarea datoriilor - indicatori de cash-flow
comerciale, a ratelor şi dobânzilor
Salariaţi - stabilirea formei şi nivelului - indicatori specifici privind motivarea
remunerării personalului
- aprecierea stabilităţii - indicatori ai creării de valoare (people
întreprinderii value added)
- indicatori ai activităţii
- indicatori de eficienţă
Clienţi - evaluarea calităţii producţiei - indicatori ai calităţii producţiei
- aprecierea stabilităţii firmei - promptitudinea livrărilor
- durata şi mărimea creditului comercial
- indicatori ai creării de valoare (customer
value added)
Societatea - aprecierea dezvoltării durabile - indicatori specifici dezvoltării durabile
civilă
Stat - contribuţia firmei la bugetul de - indicatori care exprimă taxele şi
stat impozitele de plată către buget
- aprecierea dezvoltării durabile - plăţi restante către bugetul statului
- indicatori specifici dezvoltării durabile

Pentru evaluarea performanţelor, au fost utilizate mai multe categorii de indicatori de-a
lungul timpului. Iniţial, performanţa unei întreprinderi a fost apreciată pe baza dimensiunii
acesteia, considerându-se că talia este o măsură definitorie în obţinerea performanţei. Practica
a dovedit, însă, că firmele mici sunt mai flexibile şi că pot fi mai uşor de gestionat, în special când
mediul economic se deteriorează. În consecinţă, s-a trecut la un alt criteriu de apreciere a
performanţelor, respectiv profitul. Acesta reflectă rezultatul care îi rămâne firmei după
acoperirea cheltuielilor. Totodată, prin calcularea profitului pe acţiune se poate determina
câştigul care i se cuvine unui acţionar. Profitul are în schimb mai multe limite, precum
necorelarea cu volumul de activitate sau cu capitalul folosit, neluarea în calcul a riscului, suferă
distorsiuni contabile etc.

5
 Trecerea la indicatorii de flux de numerar a permis luarea în considerare şi a capacităţii
firmei de a gestiona corect activitatea curentă, urmând ca, ulterior, să se pună accentul pe
indicatorii care reflectă procesul de creare de valoare.

Perioada Criteriul de performanţă / Indicatorii de performanţă utilizaţi

1960-1970 Dimensiunea firmei, apreciată prin:
- cifra de afaceri
- activul total
1970-1980 Rentabilitatea contabilă, exprimată prin:
- profitul net
- rezultatul pe acţiune
- PER (price earnings ratio)
1980-1990 Lichiditatea degajată, exprimată prin indicatori de cash-flow:
- trezoreria de exploatare (cash-flow operaţional)
- trezoreria globală etc.
1990-2001 Crearea de valoare, exprimată prin:
- rentabilitatea prin cash flow a investiţiilor (RCFI)
- valoarea adăugată economică
- valoarea adăugată de piaţă etc.
2001-2008 CSR (Corporate Social Responsability)
2008-În prezent ESG (Environmental, social, and governance)
- Environmental (Mediu)
- Social (Social)
- Governance (Guvernanță corporativă)

Indicatorii ESG, priviți în contextul dezvoltării durabile, sunt:

ESG Obiectivul
1. Environmental - Schimbările climatice și emisiile de carbon
(Mediu) - Poluarea aerului și a apei
- Biodiversitate
- Defrișări
- Eficiența energetică
- Gestionarea deșeurilor
- Deficitul de apă
2. Social (Social) - Satisfacția clienților
- Protecția datelor și confidențialitatea
- Sex și diversitate
- Implicarea angajaților
- Relațiile cu comunitatea
- Drepturile omului
- Standarde de muncă
- Protecția/bunăstarea animalelor
3. Governance - Componența echipei de management
(Guvernanță - Mită și corupție
corporativă) - Remunerații pentru manageri
- Lobby
- Contribuții politice
- Scheme de denunțare

6
 1.2. Rolul diagnosticului financiar în evaluarea performanţelor firmei

Investigarea fenomenelor economice necesită un demers specific care necesită

cunoaşterea relaţiilor de cauzalitate şi a legilor interne ale formării şi evoluţiei acestora, precum
şi studierea coerenţei acestora într-un mediu în continuă schimbare. O asemenea abordare
permite nu numai o corectă evaluare a stării de fapt, ci şi identificarea vulnerabilităţilor şi
oportunităţilor de dezvoltare, indispensabilă fundamentării deciziilor de management.
Diagnosticul este un instrument la dispoziţia managerilor, care are drept scop
investigarea întreprinderii şi a componentelor sale funcţionale, cu ajutorul unor metode
specifice, în vederea identificării principalelor puncte forte şi puncte slabe şi, pe această bază,
formularea de recomandări care să vizeze creşterea potenţialului economico-financiar al
acesteia.
Ca metodă managerială cu caracter general, diagnosticul poate fi utilizat de orice
manager, indiferent de poziţia sa ierarhică în structura organizatorică, atunci când:
- se doreşte o analiză aprofundată a domeniului condus şi, pe această bază,
evidenţierea principalelor disfuncţionalităţi şi avantaje;
- se impune fundamentarea şi elaborarea strategiei globale sau a strategiilor
parţiale de dezvoltare a firmei;
- se doreşte restructurarea sau privatizarea firmei, pentru a evidenţia potenţialul
de viabilitate economică a acesteia;
- se finalizează exerciţiul financiar şi se elaborează raportul de gestiune al
administratorului;
- se elaborează planuri de afaceri sau studii de fezabilitate, în vederea obţinerii
unor finanţări, diagnosticul fiind o importantă componentă a acestora;
- se evaluează întreprinderea.

Prin diagnostic financiar se stabileşte starea de sănătate economico-financiară a

întreprinderii şi se adoptă măsuri de redresare în viitor. El are rolul de a evidenţia punctele forte
şi slabe susceptibile a fi semnalate pe plan financiar. Din această perspectivă, punctele forte se
referă la: o structură financiară echilibrată, resurse financiare suficiente pentru finanţarea
activităţii, o bună rentabilitate a activelor deţinute etc. Punctele slabe pot, dimpotrivă,
corespunde unei fragilităţi a echilibrului financiar, caracterului puţin lichid al activelor, fragilităţii
rezultatelor şi a rentabilităţii, insuficienţei fondurilor pentru autofinanţare etc.
Diagnosticul financiar nu face apel la elemente de matematici superioare sau din alte
ştiinţe şi aparent poate fi realizat de oricine. Cu toate acestea în practică au apărut de multe ori
situaţii paradoxale datorită aplicării mecanice a unor formule. Esenţială este în aceste condiţii
nu memorarea unui set de formule, ci formarea unui veritabil „instinct financiar” al analistului.
De asemenea, un alt aspect important, care modifică de multe ori concluziile diagnosticului, îl
reprezintă nu numai capacitatea profesională, ci şi volumul de date disponibile la care analistul
financiar are acces, precum şi timpul avut la dispoziţie pentru finalizarea studiului.
Obiectivele diagnosticului financiar sunt diferite, funcţie de subiectul care îl realizează
sau solicită, acordându-se prioritate aspectelor care caracterizează situaţia financiară a
întreprinderii în raport cu scopurile şi interesele urmărite.
Managerii sunt interesaţi de creşterea autonomiei şi flexibilităţii financiare a
întreprinderii, precum şi de modul de utilizare a resurselor disponibile. În demersul lor, ei vor
urmări, pe de o parte, indicatorii de caracterizare a performanţelor economico-financiare
obţinute (indicatori de rezultate, indicatori de eficienţă a utilizării factorilor de producţie, rate

7
de rentabilitate etc.), iar, pe de altă parte, indicatori de caracterizare a echilibrului financiar
(lichiditatea, solvabilitatea, autonomia şi stabilitatea financiară etc.).
Acţionarii, în calitatea lor de proprietari, urmăresc, în baza diagnosticului elaborat, să ia
decizii pertinente privind vânzarea sau păstrarea acţiunilor de care dispun. Aceştia consideră
echilibrul financiar respectat, atunci când remunerarea capitalului investit compensează riscul
asumat. În general, micii acţionari sunt deficitari în materie de informaţii financiare privind
activitatea întreprinderii, diagnosticul lor întemeindu-se în principal pe rentabilitatea pe care o
obţin şi riscul financiar la care sunt expuşi. Marii acţionari dispun de mai multe informaţii, ei
participând efectiv la procesul de luare a deciziilor. Pentru aceştia, diagnosticul financiar se
întemeiază pe indicatori ce exprimă creşterea economică, autonomia şi flexibilitatea financiară
a întreprinderii, cât şi pe indicatori de rentabilitate.
Băncile finanţatoare apelează la diagnosticul financiar în procesul de fundamentare a
deciziilor de acordare a creditelor. Ele sunt interesate să-şi recupereze sumele împrumutate,
inclusiv dobânzile şi comisioanele aferente, şi se bazează pe indicatori care permit evaluarea
capacităţii de plată a debitorilor lor, capacitatea lor de a rambursa datoriile şi de a plăti
dobânzile.
Organele administraţiei locale şi centrale apelează la diagnosticul financiar pentru
cunoaşterea situaţiei diferitelor întreprinderi cu ocazia fundamentării deciziei de acordare a
unor facilităţi financiare sau fiscale.
Consultanţii şi auditorii agreaţi folosesc diagnosticul ca instrument de lucru în cadrul
misiunilor lor legale, pentru informarea şi protecţia furnizorilor de capitaluri.
Plecând de la obiectivele urmărite de către diferitele categorii de utilizatori ai
diagnosticului financiar, putem grupa obiectivele generale ale acestuia pe trei direcţii:
- Poziţia financiară, urmărită pe baza bilanţului contabil;
- Performanţele economico-financiare, apreciate prin intermediul contului de
profit şi pierderi.

Realizarea unui diagnostic financiar presupune parcurgerea următoarelor etape:

1) Pregătirea diagnosticului. În această etapă sunt stabilite documentele necesare,

respectiv bilanţul contabil, contul de profit şi pierderi etc, pentru o perioadă semnificativă,
precum şi o serie de chestionare specifice care permit atât pregătirea discuţiilor cât şi
participarea activă a personalului la culegerea datelor. De asemenea, tot în acestă etapă sunt
culese informaţii sectoriale, zonale sau general economice care au influenţă asupra întreprinderii
sau se referă la aceasta.

2) Analiza documentelor şi informaţiilor reprezintă partea cea mai importantă a unui

diagnostic, care permite analistului financiar să cunoască câz mai exact posibil funcţionarea
detaliată a întreprinderii. În acest sens, vor fi identificate deficienţele de funcţionare şi a cauzelor
acestora (puncte slabe), atât de natură externă, cât şi de natură internă, evaluând influenţa
negativă a lor. Tot în acestă etapă vor fi evidenţiate avantajele competitive ale întreprinderii
(puncte tari), precum şi posibilităţile de utilizare a acestora în fructificarea oportunităţilor oferite
de mediul întreprinderii.

3) Stabilirea măsurilor necesare urmează etapei de diagnosticare propriu-zise şi

presupune identificarea măsurilor ce trebuie luate pentru eliminarea sau reducerea influenţei
factorilor nefavorabili, respectiv pentru întărirea acţiunii factorilor pozitivi.

8
 Punerea în aplicare a obiectivelor stabilite, a politicilor şi a măsurilor de îmbunătăţire a
activităţii necesită adoptarea deciziilor de aplicare a acestora şi de urmărire a transpunerii lor în
practică, pe baza unor planuri de măsuri tehnico-organizatorice, cu prevederi punctuale de
înlăturare a disfuncţionalităţilor existente.

1.3. Sistemul de indicatori de măsurare a performanţelor economico –

financiare ale firmelor
La nivelul tuturor agenţilor economici, finalitatea oricărui tip de activitate se exprimă cu
ajutorul indicatorilor economico-financiari. Aceştia reprezintă instrumentul operaţional
fundamental al analizei. Pentru a evalua starea şi evoluţia unei întreprinderi, se folosesc zeci de
indicatori, care, la rândul lor, sunt descompuşi şi grupaţi în concordanţă cu scopul analizei.

A. Indicatorii în mărime absolută ai rezultatelor

a) Producţia exerciţiului reflectă producţia totală (bunuri, lucrări, servicii) realizată de o

întreprindere într-o perioadă de timp, destinată a fi vândută în afară sau pentru consumul
propriu al întreprinderii. Nivelul său depinde de capacităţile productive de care dispune firma şi
de eficienţa gestiunii resurselor.

b) Cifra de afaceri arată volumul total al vânzărilor din activitatea de producţie şi de

comerţ realizate de către o firmă într-o anumită perioadă de timp. Ea constituie unul dintre
indicatorii principali de apreciere a performanţelor economico-financiare ale unei firme,
deoarece exprimă puterea concurenţială a firmei şi locul său pe piaţă.

c) Valoarea adăugată este un indicator sintetic care exprimă valoarea nou creată în
activitatea productivă şi comercială a unei firme în decursul unei anumite perioade de timp.
Valoarea adăugată exprimă mai bine efortul nemijlocit al fiecărei întreprinderi industriale
la crearea produsului intern brut, permite aprecierea mai corectă a eficienţei economice,
stimulează reducerea cheltuielilor cu materialele, folosirea eficientă a mijloacelor de producţie
şi a forţei de muncă.

d) Excedentul brut de exploatare exprimă rezultatul economic monetar ce se obţine din

activitatea de exploatare a întreprinderii. El prezintă avantajul că nu este influenţat de politicile
de amortizare şi de stabilire a provizioanelor, fiind, astfel, scutit de distorsiunile care afectează
indicatorii contabili tradiţionali, deşi nu poate elimina distorsiunile provenite din modul de
evaluare a stocurilor.
Datorită omogenităţii conţinutului său, excedentul brut de exploatare este un indicator
folosit pentru compararea rezultatelor economico-financiare ale firmelor şi în construcţia mai
multor rate ale rentabilităţii. În plus, excedentul brut de exploatare reprezintă o componentă
esenţială în cadrul unor indicatori nou creaţi ai rezultatelor economico-financiare. Exemplul cel
mai elocvent în acest sens este reprezentat de valoarea adăugată sub formă de cash flow.

e) Rezultatul exploatării este reprezentat de surplusul (deficitul) generat de activitatea

operaţională a întreprinderii, stabilit prin compararea totalului veniturilor de exploatare cu
ansamblul cheltuielilor de exploatare. Rezultatul de exploatare exprimă rezultatele realizate de
întreprindere din activitatea industrială şi comercială, ţinând cont de politica de amortizare şi
fiscală a întreprinderii.

9
 f) Profitul brut şi profitul net
Profitul brut (rezultatul total al exerciţiului) şi profitul net reprezintă indicatori sintetici
prin care se apreciază sub formă absolută rentabilitatea unei firme. Maximizarea valorii acestor
indicatori constituie unul dintre obiectivele principale urmărite de către toate întreprinderile,
constituind o necesitate obiectivă pentru existenţa lor pe piaţă. Analiza profitului brut şi a celui
net se realizează pe baza contului de profit şi pierdere, acesta reprezentând principala sursă de
informaţii pentru analiza rentabilităţii.

g) Capacitatea de autofinanţare
Măsoară aptitudinea unei firme de a degaja resurse interne de finanţare din activitatea
desfăşurată. Aceste resurse interne sunt considerate cele mai sigure şi, de multe ori, cele mai
ieftine surse de finanţare a nevoilor viitoare ale întreprinderii.

h) Autofinanţarea
Cuprinde resursele interne rămase efectiv la dispoziţia firmei pentru a-şi finanţa
activitatea.

i) Valoarea adăugată economică

Exprimă surplusul de câștig pe care firma îl asigură pentru acționari, peste cerințele de
remunerare ale acestora.

h) Valoarea adăugată de piață

Este utilizată pentru a evalua avuţia creată pentru acţionari, în cazul firmelor cotate la
bursă.

B. Indicatorii în mărime relativă ai rezultatelor

Ratele rentabilităţii
Ratele de rentabilitate sunt indicatori sintetici, prin care se apreciază sub formă relativă
situaţia profitabilităţii întreprinderii. Ratele rentabilităţii sunt printre cei mai importanţi
indicatori prin care se apreciază eficienţa activităţii unei întreprinderi, deoarece reflectă
rezultatele obţinute ca urmare a trecerii prin toate stadiile circuitului economic: aprovizionare,
producţie şi desfacere.
Rata rentabilităţii poate avea mai multe forme de exprimare, în funcţie de modul de
raportare a unui indicator de rezultate (profit) la un indicator de flux global al activităţii (cifra de
afaceri, venituri din exploatare) sau la mijloacele economice avansate sau consumate pentru
obţinerea rezultatului respectiv (active sau capitaluri).

a) Rata rentabilităţii vânzărilor, numită şi rata rentabilităţii comerciale, face parte din
categoria marjelor de profitabilitate şi exprimă eficienţa activităţii de comercializare a
întreprinderii într-o anumită perioadă de timp.

b) Rata rentabilităţii resurselor consumate se exprimă ca raport între un anumit rezultat

economic şi cheltuielile efectuate pentru obţinerea acestuia. Această rată prezintă interes
pentru managerii întreprinderii, care trebuie să asigure o utilizare eficientă a resurselor
disponibile ale fiecărei firme.

c) Rata rentabilităţii economice măsoară eficienţa globală a mijloacelor materiale şi

financiare alocate întregii activităţi a întreprinderii. Activele pe baza cărora se analizează

10
rentabilitatea economică sunt cele totale angajate de întreprindere, în cadrul exerciţiului, sau
numai cele de exploatare.

d) Rata rentabilităţii financiare exprimă capacitatea unei firme de a genera un rezultat

net pozitiv, apreciat drept rezultat al folosirii capitalurilor (în special a capitalurilor proprii ale
întreprinderii) şi care este destinat, astfel, recompensării acestor capitaluri. Din acest
considerent, rata rentabilităţii financiare prezintă o importanţă deosebită pentru acţionari, care
apreciază, în funcţie de nivelul acestei rate, dacă investiţia lor este justificată şi dacă vor continua
să sprijine dezvoltarea firmei, fie prin aportul unor noi capitaluri, fie prin renunţarea pentru o
perioadă limitată la o parte din dividendele cuvenite.

1.4. Metode şi tehnici folosite în analiza performanţelor firmei

Evaluarea rezultatelor financiare ne ajută să identificăm punctele slabe şi punctele tari

ale activităţii unei firme, precum şi modul de îndeplinire a obiectivelor financiare prestabilite.
Pentru acest lucru, sunt folosite informaţiile cuprinse, în principal, în bilanţurile contabile, contul
de profit şi pierdere, situaţia cash flow-ului şi diferitele bugete de activitate, acestea fiind
analizate cu ajutorul unor instrumente şi metode specifice.
Pentru analiza diagnostic a activităţii economico-financiare a întreprinderilor se pot folosi
mai multe metode: metoda indicilor, metoda trendului, metoda mediilor, metoda corelaţiei,
metoda funcţiilor de producţie, metoda comparaţiei rezultatelor economice, metoda diviziunii
rezultatelor economice, metoda măsurării influenţei factorilor şi a legăturilor de cauzalitate.
Metoda comparaţiei are un rol important în procesul de analiză, deoarece fiecare
rezultat al activităţii întreprinderii se studiază nu numai ca o mărime în sine, ci şi în raport cu un
anumit criteriu luat ca bază de comparaţie, ceea ce permite cunoaşterea abaterilor intervenite
în timp şi spaţiu. În funcţie de baza de comparaţie folosită, se pot efectua următoarele tipuri de
comparaţii: comparaţii în timp, în spaţiu, mixte şi cu caracter special.
Analiza cu ajutorul trendului presupune utilizarea funcţiilor statistico-matematice în
realizarea previziunilor privind evoluţia indicatorilor economico-financiari. În acest sens, în
extrapolarea tendinţelor dintr-o perioadă de gestiune anterioară se pot utiliza atât funcţii
lineare, cât şi nelineare.
Metoda corelaţiei se foloseşte în cazul legăturilor de tip stocastic pentru a determina
sensul şi intensitatea legăturii între fenomenele economice analizate, precum şi gradul de
influenţă a factorilor care acţionează asupra fenomenelor respective. Ea se poate aplica atât în
analizele cu caracter retrospectiv, cât şi în cele previzionale, în vederea extrapolării tendinţei de
evoluţie a unor fenomene economice în viitor. Folosirea metodei corelaţiei în analiza economică
necesită identificarea legăturilor de cauzalitate dintre fenomene, cunoaşterea caracterului
acestor legături şi alegerea tipului de funcţie statistico-matematică sau a ecuaţiei de regresie
care exprimă cel mai bine relaţia dintre fenomenele analizate. În acest scop, este necesară luarea
în considerare a factorilor determinanţi, cu acţiune esenţială, făcând abstracţie de factorii
neesenţiali, cu acţiune întâmplătoare.
Alături de aceste metode, în analiza performanţelor economico-financiare se pot folosi şi
metode manageriale, considerând nivelul rezultatelor firmei ca fiind determinat de poziţia
concurenţială a întreprinderii în cadrul sectorului în care îşi desfăşoară activitatea.
Concurenţa reprezintă un factor important al succesului sau eşecului firmelor, ea
determinând oportunitatea acelor activităţi ale unei firme care pot contribui la performanţa
acesteia. Strategia concurenţială urmăreşte să stabilească o poziţie profitabilă şi durabilă faţă de

11
forţele care determină concurenţa în cadrul ramurii. În alegerea strategiei concurenţiale, trebuie
să se ţină seama de:
 atractivitatea ramurilor de activitate din punct de vedere al profitabilităţii pe termen lung şi
factorii care o determină;
 factorii determinanţi ai poziţiei concurenţiale relative dintr-o ramură economică.
Existenţa şi dezvoltarea concurenţei sunt o expresie a manifestării liberei iniţiative,
întreprinzătorii dezvoltând activităţile pe care le consideră a fi profitabile. Concurenţa propriu-
zisă se desfăşoară între întreprinderi în calitatea lor de ofertanţi. Ea îmbracă forma luptei pentru
cucerirea pieţei, întreprinderile concurente urmărind creşterea vânzărilor produselor în
detrimentul concurenţilor. Pentru atingerea acestui obiectiv, fiecare firmă caută să satisfacă
nevoile clienţilor în condiţii superioare celorlalţi ofertanţi, respectiv să-şi maximizeze rezultatele
obţinute printr-o strategie adecvată de cucerire a pieţei.
Scopul strategiei poate fi exprimat prin dorinţa de atingere a unui nivel de satisfacere a
nevoilor clienţilor superior celui oferit de concurenţi sau prin obţinerea unui cost mai redus de
realizare a unui produs. Crearea avantajelor concurenţiale este legată strâns de selectarea
pieţelor de desfacere şi de particularităţile firmei privind structura investiţiilor.
În majoritatea ramurilor economiei naţionale, există firme mai profitabile decât altele,
indiferent de nivelul mediu al profitabilităţii pe ramură. Primul factor determinant al
profitabilităţii unei firme este activitatea ramurii. În concepţia lui M. Porter, în orice ramură
economică regulile concurenţei sunt reprezentate prin cinci forţe concurenţiale:
 intrarea unor concurenţi noi;
 ameninţarea produselor de substituţie;
 puterea de negociere a cumpărătorilor;
 puterea de negociere a furnizorilor;
 rivalitatea dintre concurenţii existenţi.
Intensitatea colectivă a acestor cinci forţe competitive determină capacitatea firmelor
dintr-o ramură economică de a obţine, în medie, rate ale rentabilităţii investiţiei peste costul
capitalului.
Grafic, cele cinci forţe concurenţiale care determină capacitatea unei firme de a obţine
într-un anumit sector o rentabilitate superioară costului capitalului sunt prezentate în figura de
mai jos.
Forţa noilor intraţi

Bariere la intrare
Interacţiunea dintre diferiţii
concurenţi din sector
Forţa furnizorilor Forţa clienţilor
Putere de negociere Forţa de coeziune Putere de negociere

Forţa de respingere

Forţa de substituţie

Figura 1.1. Cele cinci forţe concurenţiale care determină profitabilitatea ramurii economice
(Modelul lui M. Porter)

12
 Aceste cinci forţe trebuie luate în considerare pentru a concepe o strategie de
dezvoltare. Conform concepţiei lui Porter, activitatea firmei constituie elementul principal al
strategiei, asupra căruia acţionează alte forţe externe. Capacitatea de acţiune a unei firme
depinde de strategia acesteia, care poate fi corelată cu cea a altor concurenţi (forţa de coeziune)
sau, dimpotrivă, poate fi îndreptată împotriva unui alt concurent (forţa de respingere).
Indiferent, însă, de natura relaţiilor de interacţiune din sector, strategia unei firme trebuie să
ţină seama de ceilalţi concurenţi.
Noii intraţi pe piaţă cu produse aproape identice reprezintă una din forţele externe care
condiţionează strategia firmelor deja existente pe piaţă. Pentru a preveni intrarea altor firme pe
un anumit segment strategic, sunt iniţiate diverse măsuri, precum îmbunătăţirea calităţii
produselor, acordarea de garanţii consumatorilor, îmbunătăţirea serviciilor post-vânzare etc.
Toate acestea constituie bariere de intrare, pe care un nou venit trebuie să le ia în considerare
în fundamentarea strategiei sale.
Noii veniţi pot adopta o strategie de satisfacere a aceleiaşi nevoi, dar cu mijloace de
substituţie noi, reprezentând fie un produs nou, fie realizat cu o tehnologie nouă. În acest din
urmă caz, şansele de intrare în sector sunt mai mari, dar această cale presupune costuri mai
mari, în special cu concepţia noului produs. Împotriva unei astfel de forţe externe, firmele au
posibilităţi mai reduse de iniţiere a unor bariere de intrare, dat fiind faptul că este vorba de
produse cu un nivel tehnic ridicat.
Furnizorii constituie o altă forţă externă, mărimea şi puterea lor depinzând de ponderea
valorii produselor lor în valoarea produsului final. Această dependenţă faţă de furnizori este,
adesea, subestimată în momentul creării unui produs nou, dar ea poate conduce la catastrofe
economice. Consecinţele gradului ridicat de dependenţă faţă de furnizori sunt acceptarea unor
preţuri mai mari pentru materialele livrate, apariţia riscurilor de întrerupere a procesului de
producţie ca urmare a întârzierilor în activitatea de aprovizionare, calităţii slabe a materiilor
prime şi materialelor recepţionate, falimentului unui furnizor etc.
Forţa clienţilor se poate dovedi şi ea periculoasă, atunci când un client sau un grup de
clienţi are o pondere importantă în cifra de afaceri a unei firme. În cazul în care oferta de pe
piaţă depăşeşte cererea, există riscul reorientării acestor clienţi către alţi furnizori, ceea ce obligă
întreprinderea să acorde avantaje financiare pentru menţinerea lor, cu consecinţe nefavorabile
asupra rentabilităţii. Riscurile sunt mai reduse în cazul în care clienţii unei firme nu sunt
beneficiarii finali ai produselor, ci intermediari-distribuitori.
Modelul forţelor lui Porter obligă firmele să facă o analiză serioasă înainte de a decide o
orientare strategică. El constituie un instrument util pentru manageri în procesul de maximizarea
a performanţelor firmei prin mijloace externe, respectiv pe seama creşterii eficacităţii.

Evaluarea situaţiei întreprinderii şi a mediului în care ea acţionează se poate face şi cu

ajutorul analizei SWOT. Termenul SWOT provine de la abrevierea următoarelor cuvinte din
limba engleză:
 "Strenghts" (puncte forte)
 "Weaknesses" (slăbiciuni)
 "Opportunities" (oportunităţi)
 "Threats" (ameninţări).

13
 Analiza SWOT

Tipul de factor
Localizarea
factorilor Favorabil Nefavorabil

Puncte forte Slăbiciuni

 Experienţa întreprinderii în
fabricarea şi /sau distribuţia
produselor sale
 Tehnologia avansată utilizată de
întreprindere
Întreprindere  Poziţia de lider pe piaţa ţintă
 Ritmul rapid de înnoire şi
diversificare a gamei produselor
oferite
Oportunităţi
 Politica guvernamentală care
favorizează investiţiile în anumite
Mediul extern sectoare de activitate
 Încheierea unor acorduri între ţări de
protejare reciprocă a investiţiilor
 Raportul calitate /preţ
nesatisfăcător
 Lipsa unei politici clare şi eficiente
 Costurile de producţie mari
 Lipsa unei forţe de vânzări proprii
Ameninţări
 Puterea de cumpărare scăzută a
consumatorilor potenţiali
 Instabilitatea economică şi politică
 Apariţia unor concurenţi redutabili

Analiza SWOT prezintă punctele forte şi punctele slabe ale organizaţiei, precum şi
oportunităţile şi ameninţările mediului extern. Pentru a stabili care din punctele forte şi
slăbiciunile întreprinderii trebuie să se bucure de o atenţie specială, în vederea dezvoltării sau
corectării lor, se pot utiliza scale de evaluare a acestora.

14
 Cap. 2 ANALIZA POZIŢIEI FINANCIARE A ÎNTREPRINDERII

2.1. Bilanţul financiar

Scopul bilanţului financiar este acela de a inventaria averea şi angajamentele

întreprinderii şi de a le ordona pe termene de lichiditate, respectiv exigibilitate, pornind de la
informaţiile prezentate în bilanţul contabil şi în notele explicative.
Utilitatea bilanţului financiar poate fi privită din mai multe perspective:
a) Din perspectiva celor cărora li se adresează:
- acţionarii – care doresc să cunoască valoarea patrimoniului lor, evoluţia mărimii
acestuia, durata de lichidare a acestuia în eventualitatea unei recuperări de
capitaluri;
- creditorii – care doresc să cunoască valoarea patrimoniului întreprinderii ce
reprezintă garanţia realizării dreptului lor.
b) Din perspectiva modului în care satisface cerinţele şi obiectivele analizei financiare,
gruparea elementelor patrimoniale în cadrul bilanţului financiar răspunde mai bine:
- analizei structurii financiar-patrimoniale;
- analizei echilibrului financiar;
- analizei bonităţii întreprinderii;
- analizei riscurilor;
- stabilirii valorii patrimoniale a întreprinderii.
Acesta este realizat în optica încetării activităţii firmei, urmărind modul în care
elementele de activ sunt suficiente pentru acoperirea datoriilor. Pentru aceasta, elementele
patrimoniale prezentate în bilanţul financiar sunt înregistrare în valori reale, de piaţă, şi nu în
valori contabile, aşa cum sunt prezentate în bilanţul contabil. Aceasta presupune reevaluarea
activelor bilanţiere şi eliminarea activelor fictive.
Structura bilanţului financiar se prezintă astfel:
Tabelul 2.1.
ELEMENTE DE ACTIV ELEMENTE DE PASIV
1.Active imobilizate (mai mari de un an): 1.Capitaluri permanente:
- imobilizări necorporale - capital propriu
- imobilizări corporale - datorii pe termen mediu şi lung
- imobilizări financiare mai mari de 1 an - provizioane „mai mari de un an”
- stocuri fără mişcare sau cu mişcare lentă
- creanţe mai mari de un an
2.Active circulante (mai mici de un an): 2.Datorii pe termen scurt:
- stocuri - datorii de exploatare şi din afara
- creanţe şi imobilizări financiare mai mici exploatării
de un an - datorii financiare curente
- disponibilităţi - provizioane „mai mici de un an”

Pentru întocmirea acestuia, elementele de activ şi pasiv sunt supuse unor corecţii.
Principalele corecţii care conduc la construcţia bilanţului financiar sunt următoarele:
- imobilizările necorporale se înregistrează la valoarea netă. În cadrul acestora,
cheltuielile de constituire şi cele de cercetare-dezvoltare sunt considerate non-valori
(activ fictiv) şi, ca urmare, sunt eliminate din activ, diminuându-se cu aceeaşi sumă şi
capitalul propriu;

15
 - imobilizările corporale se înregistrează la valoarea reală, ceea ce presupune
reevaluarea acestora. Diferenţele constatate în raport cu valoarea contabilă vor
afecta şi capitalul propriu, în sensul majorării sau diminuării acestuia;
- imobilizările financiare şi creanţele se vor separa pe termene de lichiditate şi se vor
înscrie, după caz, la active imobilizate sau active circulante;
- stocurile cu o rotaţie mai lentă de 365 zile se vor înscrie la active imobilizate, restul
stocurilor rămânând active circulante;
- cheltuielile înregistrate în avans sunt considerate non-valori şi vor fi eliminate din
activ, reducându-se corespunzător şi nivelul capitalului propriu;
- dividendele de distribuit din profitul net nerepartizat se scad din capitalul propriu şi
sunt reclasate între datoriile sub un an, bilanţul financiar fiind un bilanţ ulterior
repartiţiei rezultatului;
- provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli care sunt justificate trebuie să fie reclasate,
în funcţia de probabilitatea de scadenţă, în rândul datoriilor sub sau peste un an;
provizioanele nejustificate sunt asimilate rezervelor pentru partea care rămâne după
aplicarea impozitului pe profit şi sunt încorporate în capitalul propriu;
- veniturile în avans sunt asimilate capitalurilor proprii;
- datoriile din exploatare şi cele din afara exploatării pe termen scurt cuprind: datoriile
faţă de furnizori, personal, bugetul statului, creditori diverşi;
- datoriile financiare curente cuprind împrumuturile pe termen scurt.

Informaţiile furnizate de bilanţul financiar sunt utilizate în analiza statică a situaţiei

financiare, respectiv în calculul ratelor de structură financiară, a celor de lichiditate şi
solvabilitate, dar şi a unor indicatori precum fondul de rulment, necesarul de fond de rulment şi
trezoreria.
În raport de cele arătate mai sus, orice bilanţ financiar se descompune în trei mari mase
financiare:
- fondul de rulment;
- necesarul de fond de rulment;
- trezoreria.
Fondul de rulment (FR) reprezintă diferenţa dintre capitalurile permanente şi activul
imobilizat, evidenţiind acel surplus de surse permanente degajat de ciclul de finanţare al
investiţiilor ce poate fi folosit pentru reînnoirea stocurilor şi creanţelor. Acesta este expresia
realizării echilibrului financiar pe termen lung şi a contribuţiei acestuia la înfăptuirea echilibrului
financiar pe termen scurt.
Necesarul de fond de rulment (NFR) reprezintă diferenţa dintre necesităţile de finanţare
ale ciclului de exploatare şi datoriile de exploatare, rezultând din compararea stocurilor şi
creanţelor cu datoriile din exploatare şi din afara exploatării. Acesta evidenţiază suma de bani
de care trebuie să dispună întreprinderea, peste cea necesară finanţării imobilizărilor, pentru a
funcţiona normal.
În ceea ce priveşte trezoreria unei întreprinderi, prin prisma bilanţului financiar o putem
defini ca diferenţă între disponibilităţi şi datoriile financiare curente sau pe termen scurt.
Trezoreria este expresia cea mai concludentă a desfăşurării unei activităţi eficiente în măsura în
care fondul de rulment, la un moment dat, este superior necesarului de fond de rulment. Acest
excedent de finanţare este concretizat în disponibilităţi băneşti aflate în conturi bancare şi în
casă. Trezoreria pozitivă este rezultatul întregului echilibru financiar al întreprinderii.

16
 2.2. Analiza dinamicii şi structurii activelor

Elementele de activ sunt organizate în bilanţ în ordinea crescătoare a lichidităţii lor, fiind
grupate, totodată, şi în funcţie de modul în care participă la circuitul economic din cadrul
întreprinderii, în elemente de activ cu utilizare aciclică, care cuprind „activele imobilizate”, şi
elemente de activ cu utilizare ciclică, în care se includ „activele circulante”.
Pentru caracterizarea nivelului şi dinamicii acestora, se calculează modificările absolute
şi procentuale care au avut loc în mărimea activelor totale (At), a activelor imobilizate (AI) şi a
activelor circulante (AC) cu ajutorul următoarelor relaţii:
At At
At = At1 - At0; At% =  100  1  100  100  I At  100
At 0 At 0
Ai  Ai 1  Ai 0 ; Ac  Ac 1  Ac 0 ;
Ai Ai
Ai%   100  1  100  100 = I A i  100 ;
Ai0 Ai0
Ac Ac 1
Ac%   100   100  100  I Ac  100 ;
Ac 0 Ac 0
Analiza modificărilor absolute şi procentuale intervenite în nivelul activelor totale şi pe
grupe sau elemente de activ reflectă politica de alocare a resurselor şi principalele mutaţii
cantitative şi calitative intervenite în situaţia mijloacelor economice şi în patrimoniul firmei.

Analiza structurii patrimoniului firmei se face cu ajutorul ratelor de structură ale

elementelor de activ. Acestea se determină ca raport între un element sau o grupă de elemente
de activ şi totalul activelor, sau o grupă de elemente din cadrul acestuia. Cele mai importante
rate sunt: rata activelor imobilizate şi rata activelor circulante.

1) Rata activelor imobilizate (RAI) se calculează ca raport între activele imobilizate şi

activele totale.
AI
R AI 
AT
Nivelul normal al acestei rate diferă de la o întreprindere la alta, în funcţie de ramura şi
sectorul de activitate în care funcţionează firma. Astfel, în întreprinderile din industria
prelucrătoare, nivelul său va fi mult mai mare decât în întreprinderile comerciale. Pentru o
apreciere obiectivă, este necesar ca evoluţia acestui indicator să fie urmărită în timp, precum şi
în comparaţie cu întreprinderile cu profil de activitate similar.
Deoarece activele imobilizate cuprind mai multe componente, în analiză se pot utiliza şi
o serie de rate complementare:
1.1) Rata imobilizărilor necorporale (RIN) - arată ponderea activelor intangibile în totalul
imobilizărilor:
IN
RIN 
AI
Analiza poate continua prin urmărirea structurii imobilizărilor necorporale calculând o
serie de rate analitice:
- rata concesiunilor, brevetelor şi licenţelor;
- rata fondului comercial;
- rata imobilizărilor necorporale în curs.
Aceste rate se determină ca raport între nivelul fiecărui element şi nivelul imobilizărilor
necorporale.

17
 1.2) Rata imobilizărilor corporale (RIC), calculată ca raport între valoarea imobilizărilor
corporale (IC) şi activele imobilizate ale firmei:
IC
R IC 
AI
Această rată depinde în mod hotărâtor de natura activităţii desfăşurate, fiind mai ridicată
în cazul întreprinderilor cu proces tehnologic complex. De asemenea, ea oferă informaţii despre
flexibilitatea unei întreprinderi, respectiv capacitatea acesteia de a se adapta la schimbările
bruşte ale tehnicii sau ale cerinţelor pieţei, deoarece la o valoare ridicată este mai dificilă
conversia activelor în disponibilităţi.
Nivelul acestei rate poate fi denaturat în cazul întreprinderilor ce utilizează mijloace fixe
procurate prin leasing, deoarece acestea nu se regăsesc în bilanţul financiar.
Structura imobilizărilor corporale arată compoziţia pe elemente a investiţiilor materiale
reflectată de:
- rata terenurilor şi construcţiilor;
- rata instalaţiilor tehnice şi maşinilor;
- rata altor imobilizări corporale;
- rata imobilizărilor corporale în curs.

1.3) Rata imobilizărilor financiare (RIF), calculată ca raport între valoarea imobilizărilor
financiare (IF) şi activele imobilizate ale firmei:
IF
RIF 
AI
Şi pentru imobilizările financiare pot fi calculate o serie de rate analitice, ce permit
caracterizarea structurii acestora.
Ultimele două rate ne permit determinarea tipului de strategie de dezvoltare a
întreprinderii. Astfel, dacă rata imobilizărilor corporale este preponderentă în raport cu rata
imobilizărilor financiare, înseamnă că întreprinderea investeşte cu prioritate pentru dezvoltarea
potenţialului tehnic intern. În caz contrar, întreprinderea mizează pe o dezvoltare externă, prin
achiziţionarea de titluri de participare la întreprinderile concurente sau la cele cu care are relaţii
de afaceri.
2) Rata activelor circulante (RAC) exprimă ponderea activelor circulante în totalul
activelor:
AC
R AC 
AT
Ca şi în cazul activelor imobilizate se poate utiliza o serie de rate complementare.
2.1) Rata stocurilor (RSt), calculată ca raport între valoarea stocurilor (St) şi activele
circulante:
St
R St 
AC
Rata stocurilor are valori diferite la nivelul firmelor, în funcţie de sectorul de activitate al
întreprinderii, fiind mai ridicată în întreprinderile din sfera producţiei şi distribuţiei, în timp ce la
întreprinderile din sfera serviciilor este mai scăzută.
De asemenea, rata stocurilor este influenţată de durata ciclului de exploatare, fiind mai
ridicată în întreprinderile cu o durată a ciclului de exploatare mai mare, în timp ce la
întreprinderile care au o durată a ciclului de exploatare mai redusă, nivelul acestei rate este mai
scăzut.
Nivelul ratei stocurilor poate fi influenţat şi de anumiţi factori conjuncturali, precum şi de
condiţiile pieţei, astfel încât anumite elemente speculative pot determina creşterea sau

18
reducerea acestei rate, îndeosebi modificările intervenite în preţurile materiilor prime şi
materialelor.
În general, încetinirea vitezei de rotaţie a stocurilor determină formarea unor stocuri fără
mişcare sau cu mişcare lentă, creşterea imobilizărilor materiale şi financiare, ceea ce se reflectă
negativ asupra gradului de lichiditate şi solvabilitate a firmei.
În practică, se consideră că un nivel echilibrat al ratei stocurilor este de 30% în firmele
industriale şi de 40 – 45% în comerţ.
Creşterea stocurilor poate fi justificată doar în cazul în care are loc o creştere a volumului
de activitate, iar indicele cifrei de afaceri devansează indicele stocurilor (ICa > ISt).
Stocurile sunt formate dintr-o serie de elemente: materii prime, producţie neterminată,
produse finite, mărfuri, ponderea lor în patrimoniul firmei şi evoluţia în timp a acestora
constituind informaţii indispensabile fundamentării politicii comerciale. În acest scop, se pot
calcula o serie de rate analitice: rata materiilor prime (RMp), rata producţiei neterminate (RPn),
rata produselor finite (RPf) şi rata mărfurilor (RMf).
Mp Pn Pf Mf
RMp  ; R Pn  ; R Pf  ; R Mf  .
St St St St
Valoarea acestor rate diferă în funcţie de natura activităţii. De aceea, la întreprinderile
din ramurile productive, cu ciclu de exploatare lung, rata producţiei neterminate înregistrează
valori ridicate, în timp ce la întreprinderile comerciale sunt preponderente stocurile de mărfuri.

2.2) Rata creanţelor (RCr):

Creante
R Cr 
AC
Nivelul acestei rate depinde de natura relaţiilor întreprinderii cu partenerii de afaceri şi
de termenele de plată pe care le acordă clienţilor săi. Astfel, nivelul acestei rate tinde spre zero
în întreprinderile de comerţ cu amănuntul sau cele de prestări servicii către populaţie şi
înregistrează valori mai ridicate în celelalte întreprinderi.
2.3) Rata disponibilităţilor sau gradul de asigurare cu disponibilităţi. Se poate calcula un
grad net şi un grad brut de asigurare cu disponibilităţi.

2.3.1) Gradul net (Gn), se calculează cu relaţia:

Disponibil itati
Gn 
AC; AT
Se apreciază că un nivel al disponibilităţilor în proporţie de 3-5% din activele circulante
sau de 1-1,5% din activele totale asigură necesităţile financiare curente ale întreprinderii.

2.3.2) Gradul brut (Gb) ia în calcul şi investiţiile financiare pe termen scurt:

Db  IFTS
Gb 
AC, AT
Se apreciază că un nivel al acestuia de 30% din activele circulante sau de 10% din activele
totale reprezintă o situaţie normală.
Analiza gradului de asigurare cu disponibilităţi băneşti poate reflecta o situaţie favorabilă
în cazul asigurării echilibrului financiar al firmei, dar poate evidenţia şi o utilizare ineficientă a
resurselor băneşti, ceea ce necesită o studiere a evoluţiei disponibilităţilor băneşti pe perioade
scurte de timp, precum şi a corelaţiei dintre încasări şi plăţi din perioada studiată.

19
 2.3. Analiza nivelului, dinamicii şi structurii capitalurilor firmei

Desfăşurarea normală a activităţii fiecărei firme necesită asigurarea surselor financiare

pentru acoperirea sau constituirea mijloacelor economice ale firmei. Aceste surse pot fi grupate
după mai multe criterii. Astfel, în bilanţul financiar, ele sunt grupate în funcţie de perioada în
care rămân la dispoziţia firmei în:
- capitaluri permanente, formate, la rândul lor, din capital propriu şi datorii pe termen
mediu şi lung;
- datorii pe termen scurt.
După forma de proprietate, capitalurile utilizate de o firmă cuprind:
- capital propriu, aflat în proprietatea acţionarilor;
- datorii totale, care provin de la terţi.
La rândul lor, după natura lor şi obligaţiile pe care le generează, datoriile sunt formate
din:
- datorii din exploatare şi din afara exploatării, care sunt determinate de desfăşurarea
ciclului de exploatare sau a operaţiunilor extraordinare. Utilizarea acestora nu
generează costuri pentru întreprindere atât timp cât se află în termene normale de
plată. În cadrul lor se cuprind: datoriile comerciale, avansurile primite de la clienţi,
datoriile faţă de personal, acţionari, bugetul statului etc.;
- datorii financiare (capital împrumutat), la care întreprinderea apelează pentru a-şi
acoperi necesităţile de finanţare. Acestea sunt purtătoare de dobânzi, astfel că
utilizarea lor generează costuri pentru firmă. În categoria datoriilor financiare intră:
creditele bancare, împrumuturile din obligaţiuni, creditele obţinute de la alţi agenţi
economici etc.
Prin însumarea capitalului propriu cu capitalul împrumutat obţinem capitalul investit.
Pentru caracterizarea nivelului şi dinamicii capitalurilor firmei, se calculează modificările
absolute şi procentuale intervenite în fiecare element sau grupă de elemente, cu ajutorul
relaţiilor:
∆𝑃𝑖 = 𝑃𝑖1 − 𝑃𝑖0
∆𝑃𝑖
∆𝑃𝑖% = × 100 = 𝐼𝑃𝑖 − 100
𝑃𝑖0
în care:
Pi - grupele sau elementele de pasiv;
IPi – indicele elementului de pasiv.

Analiza modificărilor absolute şi procentuale intervenite în nivelul capitalurilor firmei

permite aprecierea politicii financiare a întreprinderii, prin reflectarea unor aspecte privind
stabilitatea şi autonomia financiară a acesteia, precum şi gradul de îndatorare al firmei. Pentru
o imagine mai exactă asupra acestor modificări, dinamica elementelor de pasiv trebuie corelată
cu dinamica indicatorilor de rezultate (cifră de afaceri, rezultatul din exploatare, rezultatul total),
o situaţie favorabilă înregistrându-se atunci când rezultatele cresc într-un ritm superior creşterii
capitalurilor.
În privinţa structurii capitalurilor firmei, analiza acesteia urmăreşte aprecierea
principalelor strategii şi politici financiare ale firmei, privind modul de formare a resurselor
financiare pe categorii de surse şi pe termene de exigibilitate. De aceea, structura financiară
poate fi urmărită după mai multe criterii, respectiv:
- după criteriul exigibilităţii;
- după forma de proprietate.
Metodologic, analiza se bazează pe utilizarea ratelor de structură financiară.

20
 a) Analiza structurii capitalului după criteriul exigibilităţii

O asemenea analiză permite aprecierea modului în care firma reuşeşte să-şi procure
resursele financiare adecvate structurii patrimoniului. În acest scop, se utilizează trei rate
financiare:
- rata stabilităţii financiare;
- rata datoriilor pe termen scurt;
- rata structurii finanţării.

1) Rata stabilităţii financiare (RSF) reflectă ponderea capitalului permanent (Kper) în

capitalul total al întreprinderii (Kt).
Kper
R SF 
Kt
Un nivel ridicat al acestei rate reflectă caracterul permanent al finanţării activităţii,
conferind un grad ridicat de siguranţă prin stabilitate în finanţare, în timp ce un nivel scăzut pune
în pericol stabilitatea financiară a întreprinderii, deoarece ea se bazează în proporţie prea mare
pe datoriile pe termen scurt cu o scadenţă apropiată. Această rată trebuie să ia valori mai mari
decât rata activelor imobilizate, deoarece activele imobilizate trebuie finanţate în întregime prin
resurse permanente. Totuşi, se recomandă un nivel minim al acestei rate de 50%, în timp ce
nivelul normal este de circa 66%.
2) Rata datoriilor pe termen scurt (RDTS) reflectă măsura în care datoriile curente (Dts)
participă la formarea capitalului total şi la finanţarea activităţii.
Dts
RDts 
Kt
Se apreciază că valoarea maximă admisibilă pentru o firmă industrială nu poate depăşi
50%, deoarece ar compromite stabilitatea financiară şi gradul de îndatorare, în timp ce valoarea
normală oscilează în jurul valorii de 33%. Creşterea nivelului acestei rate semnifică o creştere a
ponderii datoriilor pe termen scurt în totalul finanţării. Aceasta se apreciază favorabil dacă este
determinată de creşterea datoriilor de exploatare prin obţinerea de la furnizori a unor termene
de plată mai îndepărtate, cu condiţia să nu depăşească valoarea maximă admisibilă. Dacă,
dimpotrivă, nivelul acestei rate creşte pe seama creşterii nivelului creditelor pe termen scurt, se
apreciază nefavorabil deoarece, pe de o parte, creşte gradul de dependenţă a firmei faţă de
bănci, iar, pe de altă parte, cresc costurile financiare. De aceea, se impune determinarea unor
rate analitice, care să surprindă structura datoriilor pe termen scurt, respectiv:

2.1) Rata datoriilor financiare (RDfin):

Dfin
R Dfin 
Dts; Dt
2.1) Rata datoriilor comerciale (RDcom):
Dcom
RDcom 
Dts; Dt
2.1) Rata altor datorii nefinanciare (RAd):
Ad
R Ad 
Dts; Dt
Dintre acestea, preponderentă trebuie să fie rata datoriilor comerciale, cu condiţia ca
nivelul său ridicat să fie efectul relaxării termenelor de plată al acestor datorii, respectiv al
reducerii nivelului creditelor bancare.

21
 3) Rata structurii finanţării (Rstr) reflectă raportul dintre datoriile pe termen scurt şi
capitalurile permanente.
Dts
R str 
Kper
Acest indicator se compară cu caracterul nevoilor de finanţat, care depinde de specificul
activităţii firmei. Nivelul maxim admisibil este de 100%, iar cel normal este de circa 50%.

b) Analiza structurii capitalului pe forme de proprietate

Urmărirea structurii capitalului pe forme de proprietate oferă informaţii despre

autonomia financiară şi riscurile la care se expune firma. În acest scop, se utilizează ratele de
autonomie financiară şi ratele de îndatorare.

1) Rata autonomiei financiare globale (RAFG) se determină ca raport între capitalul propriu
(Kpr) şi capitalul total.
Kpr
R AFG 
Kt
Un nivel al acestei rate mai mare de 30-40% se apreciază ca fiind satisfăcător pentru
asigurarea echilibrului financiar, în timp ce nivelul normal se situează în jurul valorii de 50%.
Peste aceste limite, firma poate apela la credite bancare, cu condiţia ca rata rentabilităţii
economice să fie mai mare decât rata dobânzii.

2) Rata autonomiei financiare la termen (RAFT) se poate calcula în două variante:

Kpr
a) R AFT  , când trebuie să fie mai mare de 50%.
Kper
Sub această limită, firma se află într-o situaţie nefavorabilă în ceea ce priveşte riscul de
insolvabilitate. În dinamică, se apreciază că această rată trebuie să aibă tendinţa de creştere,
situaţie favorabilă atunci când se datorează creşterii capitalului propriu şi reducerii datoriilor pe
termen mediu şi lung. Reducerea nivelului acestei rate poate fi acceptată în situaţia în care firma
face investiţii, iar pentru finanţarea acestora apelează la împrumuturi pe termen mediu şi lung,
cu condiţia ca firma să beneficieze de efectul de levier financiar.
Kpr
b) R AFT  , când trebuie să fie mai mare de 100%.
Dtml
unde: Dtml - datorii pe termen mediu şi lung.

3) Rata de îndatorare globală (RÎG) măsoară ponderea datoriilor în totalul capitalurilor

utilizate de firmă. Se calculează ca raport între datoriile totale (Dt) şi capitalul total:
Dt
RIG 
Kt
Această rată este complementară cu rata autonomiei financiare globale. Valoarea
maximă admisibilă este de circa 66%, iar nivelul normal este de 50%. O situaţie favorabilă se
înregistrează atunci când nivelul acestei rate scade pe seama rambursării creditelor contractate.
Creşterea nivelului acestei rate reflectă o situaţie normală numai dacă este determinată de
creşterea datoriilor comerciale prin obţinerea unor termene de plată mai îndepărtate de la
furnizori.

4) Rata de îndatorare la termen (RÎT) se calculează ca raport între datoriile pe termen

mediu şi lung şi capitalul permanent sau capitalul propriu:

22
 Dtml
R IT 
Kper ; Kpr
Nivelul său trebuie să fie mai mic de 50% în primul caz şi mai mic de 100% în cel de-al
doilea caz, ceea ce semnifică existenţa unor datorii pe termen lung mai mici decât capitalul
propriu. Aceasta constituie o garanţie a rambursării creditelor contractate de la bănci.

2.4. Analiza echilibrului financiar

În teoria economică, noţiunea de echilibru are semnificaţii multiple. Într-o concepţie

generală, echilibrul economico-financiar la nivelul întreprinderii se realizează atunci când se
recuperează integral mijloacele consumate, respectiv când veniturile sunt egale cu costurile. O
asemenea înţelegere are un caracter reducţionist, nu pune în evidenţă legătura ansamblului cu
componentele echilibrului general, cu stările parţiale ale lui, care se constituie într-un sistem de
proporţionalitate şi relaţii prin care se realizează şi se menţine starea generală.
Pentru aprecierea echilibrului financiar, trebuie avute în vedere mai multe tipuri de
“egalităţi” şi “corelaţii” între “necesităţile” şi “posibilităţile” întreprinderii, respectiv între sursele
financiare şi mijloacele economice necesare desfăşurării activităţii de exploatare şi
comercializare pe termen lung şi scurt. În starea generală de echilibru se circumscriu atât
”egalităţi” ale elementelor, cât şi “inegalităţi”, cu semnificaţia lor economică.
Analiza echilibrului financiar poate fi urmărită pe termen lung şi pe termen scurt, iar
realizarea şi menţinerea acestuia se manifestă ca o tendinţă, prezentând şi unele momente de
dezechilibru sau de neconcordanţă între sursele financiare şi necesităţile de resurse ale firmei.
Existenţa fluxurilor băneşti, concomitent cu cele materiale impune luarea în considerare
în definirea echilibrului financiar a elementelor implicate de aceste fluxuri prin indicatori specifici
de caracterizare. Rezultă că echilibrul economico-financiar al întreprinderii trebuie înţeles ca
fiind un ansamblu de corelaţii care se formează în procesul de rotaţie a capitalului. Menţinerea
echilibrului financiar reprezintă un obiectiv permanent al politicii financiare, care poate fi
considerat realizat atunci când exerciţiul financiar se încheie cu o trezorerie pozitivă.
Asigurarea echilibrului financiar reprezintă o condiţie de bază pentru desfăşurarea unei
activităţi profitabile, iar realizarea acestui echilibru financiar se poate obţine prin reglarea
dezechilibrelor care se manifestă în activitatea curentă a firmei.
În abordarea echilibrului financiar, de-a lungul timpului s-au conturat două orientări:
- analiza statică, bazată pe studiul bilanţului contabil;
- analiza dinamică, bazată pe studiul fluxurilor financiare ce permite îmbinarea
coerentă a studiului echilibrului financiar cu cel al performanţelor întreprinderii.
Analiza statică a echilibrului financiar al firmei necesită studierea următoarelor aspecte:
 analiza lichidităţii şi solvabilităţii întreprinderii;
 analiza corelaţiei dintre fondul de rulment, necesarul de fond de rulment şi trezoreria
netă;

a) Ratele de lichiditate şi solvabilitate

O restricţie importantă ce condiţionează buna desfăşurare a activităţii întreprinderii o

reprezintă asigurarea lichidităţii şi solvabilităţii acesteia.
Lichiditatea patrimonială caracterizează capacitatea unei firme de a-şi onora la termen,
cu mijloacele băneşti de care dispune, obligaţiile scadente pe termen scurt. Aceasta se obţine
prin compararea activelor circulante (mai mici de un an) cu datoriile pe termen scurt (mai mici
de un an). Lichiditatea patrimonială a unei întreprinderi nu trebuie confundată cu lichiditatea

23
activelor, aceasta din urmă desemnând proprietatea activelor disponibile de a se transforma
rapid în bani.
Pentru caracterizarea lichidităţii patrimoniale se utilizează mai multe rate:
a) Lichiditatea generală (Lg): se calculează ca raport între activele curente şi datoriile
curente.
Active curente
Lg =
Datorii curente
Activele curente cuprind:
- disponibilităţile băneşti existente în casierie şi în conturi la bănci;
- valorile mobiliare cu un grad ridicat de lichiditate;
- creanţele faţă de clienţi;
- stocurile.
În calculul acestei rate nu vor fi luate în considerare următoarele elemente de activ:
- valoarea materiilor prime şi a materialelor fără posibilităţi de valorificare;
- valoarea produselor finite fără comenzi;
- valoarea lucrărilor executate şi a produselor şi serviciilor facturate, cu caracter
litigios, fără posibilităţi certe de încasare;
- debitorii litigioşi greu de încasat.
Activele curente pot fi stabilite şi indirect, plecând de la activele circulante din care se
scad stocurile nevalorificabile şi creanţele incerte.
Datoriile curente cuprind datoriile pe termen scurt, fiind formate din următoarele
elemente:
- datoriile faţă de furnizori;
- împrumuturile bancare pe termen scurt;
- ratele la creditele pe termen lung scadente în perioada considerată;
- impozitele şi taxele de plătit;
- alte cheltuieli plătibile (de ex. cheltuieli cu personalul).
Lichiditatea generală este cel mai utilizat mod de apreciere a lichidităţii, pentru că indică
măsura în care drepturile creditorilor pe termen scurt sunt acoperite de valoarea activelor care
pot fi transformate în lichidităţi până la scadenţa datoriilor. Nivelul acestei rate trebuie să fie mai
mare de 100%, însă el trebuie comparat şi cu nivelul mediu înregistrat în ramura în care îşi
desfăşoară activitatea firma.
Valoarea supraunitară a acestei rate reprezintă expresia existenţei unui fond de rulment
pozitiv, care îi permite firmei să facă faţă obligaţiilor curente de plată, în timp ce o valoare redusă
a lichidităţii generale poate reflecta apariţia unor dificultăţi în achitarea datoriilor firmei.
Totuşi, valoarea subunitară a acestei rate nu constituie un pericol pentru solvabilitatea
firmei, atunci când stocurile se reduc treptat, în scopul achitării datoriilor exigibile pe termen
scurt, fără a afecta însă continuitatea ciclului de exploatare.
Nivelul normal al acestei rate se situează între 1,8 şi 2. În activitatea practică trebuie
evitată, însă, o evoluţie descendentă a acestei rate, deoarece reflectă o activitate în declin,
determinând creditorii şi furnizorii să devină circumspecţi în acordarea de noi credite comerciale
şi bancare.

b) Lichiditatea curentă (Lc) se calculează prin scăderea valorii stocurilor din valoarea
activelor curente şi împărţirea diferenţei astfel obţinute la datoriile curente.
Active curente - Stocuri
Lc =
Datorii curente
Acest raport se consideră un test acid pentru măsurarea capacităţii firmei de a-şi onora
obligaţiile pe termen scurt, a cărui valoare trebuie să fie cuprinsă între 80% şi 100%.

24
 c) Lichiditatea imediată (Li) reflectă capacitatea întreprinderii de rambursare rapidă a
datoriilor exigibile imediat, pe baza disponibilităţilor existente. Se calculează astfel:
Disponibil itati banesti (Db)
Li =
Datorii curente
Pentru aprecierea corectă a acestei rate, trebuie să se ţină seama de condiţiile de
desfăşurare a activităţii firmei, de corelaţia dintre termenele de plată a obligaţiilor şi cele de
încasare a creanţelor, precum şi de viteza de rotaţie a capitalurilor.
O valoare ridicată a acestei rate reflectă o lichiditate ridicată, dar care poate fi consecinţa
unei utilizări mai puţin eficiente a resurselor disponibile. De asemenea, un nivel ridicat al acestei
rate nu reprezintă o garanţie a solvabilităţii, dacă celelalte elemente ale activelor circulante au
un grad scăzut de lichiditate.
În teoria economică, se apreciază că un nivel al acestei rate cuprins între 20% şi 30%
reflectă o bună administrare a firmei din punct de vedere financiar.

Solvabilitatea exprimă capacitatea întreprinderii de a face faţă scadenţelor cu surse

proprii. Pentru caracterizarea acesteia, se folosesc următoarele rate:
a) Solvabilitatea generală (Sg) - se calculează ca raport între activele totale şi datoriile
totale:
Active totale
Sg =
Datorii totale
Acest indicator măsoară securitatea de care se bucură creditorii întreprinderii. Pentru a
avea o situaţie normală, este necesar ca activele totale să reprezinte dublul datoriilor totale, iar
valoarea minimă acceptabilă este de 150%.
b) Solvabilitatea patrimonială (Sp), numită şi rata autonomiei financiare, se calculează ca
raport între capitalul propriu şi capitalul total:
Capital propriu
Sp =
Capital total
Se consideră că valoarea minimă acceptabilă a acestei rate este de 33%, iar nivelul său
minim normal este de 50%.

b) Analiza corelaţiei dintre fondul de rulment, necesarul de fond de rulment şi

trezorerie

Fondul de rulment reprezintă un indicator frecvent utilizat în analiza financiară pentru

caracterizarea stării de echilibru / dezechilibru financiar a unei întreprinderi, la un moment dat.
Acesta exprimă surplusul de resurse permanente peste valoarea activelor imobilizate, care
serveşte la finanţarea activelor circulante. Regula de bază este aceea că resursele durabile
trebuie să asigure finanţarea nevoilor stabile, în timp ce resursele ciclice trebuie să servească la
finanţarea nevoilor ciclice. Când resursele permanente sunt mai mari decât utilizările
permanente, întreprinderea dispune de o marjă de securitate, respectiv de fond de rulment,
care îi permite să facă faţă unor situaţii neprevăzute pe termen scurt. El constituie premisa
menţinerii solvabilităţii întreprinderii, respectiv a unei independenţe financiare a acesteia faţă
de creditori.
Având în vedere descompunerea bilanţului financiar în două mari mase, o masă relativ
permanentă, formată din activele imobilizate şi capital permanent, şi o masă mobilă, formată
din active circulante şi datorii pe termen scurt, fondul de rulment poate fi determinat în două
moduri:

25
 a) Pe baza elementelor cu caracter permanent (de la vârful bilanţului financiar)

În acest caz, fondul de rulment exprimă excedentul de resurse permanente peste

valoarea activelor imobilizate şi se calculează cu relaţia :

FR = Capital permanent - Active imobilizate = Kper – AI

Acest mod de calcul reflectă echilibrul financiar pe termen lung şi pune accent pe originea
fondului de rulment. În practică, pot fi întâlnite două situaţii :
Kper > AI => FR > 0, când se apreciază că echilibrul financiar pe termen lung este asigurat,
existând un surplus de resurse ce va fi utilizat pentru
finanţarea activelor pe termen scurt;
Kper < AI => FR < 0, când avem o situaţie de dezechilibru financiar, ce trebuie analizată în
funcţie de specificul activităţii desfăşurate. Întreprinderea va
avea dificultăţi în achitarea datoriilor pe termen scut, fiind
afectată lichiditatea acesteia.

b) Pe baza elementelor pe termen scurt (de la baza bilanţului financiar)

Potrivit acestei accepţiuni, fondul de rulment evidenţiază acea parte a activelor
circulante care nu poate fi finanţată pe baza datoriilor pe termen scurt. Se determină cu relaţia:

FR = Activele circulante - Datoriile pe termen scurt = AC – Dts

Această relaţie pune în evidenţă echilibrul financiar pe termen scurt, reflectând utilizarea
fondului de rulment pentru finanţarea activelor circulante.
În măsura în care activele circulante sunt superioare datoriilor pe termen scurt, înseamnă
că firma dispune de un excedent de lichidităţi potenţiale pe termen scurt faţă de exigibilităţile
potenţiale aferente aceleiaşi perioade, ceea ce se constituie într-o premisă a asigurării
echilibrului financiar.

În analiza financiară, nivelul fondului de rulment se recomandă a fi urmărit în corelaţie

cu specificul sectorului de activitate. Sectorul de activitate exercită o influenţă hotărâtoare
asupra mărimii fondului de rulment (pentru întreprinderile industriale la care stocurile se
încadrează în niveluri normale, se consideră că fondul de rulment trebuie să reprezinte circa 10%
din cifra de afaceri sau 20% din activele circulante).

Analiza necesarului de fond de rulment

Desfăşurarea activităţii de exploatare antrenează formarea nevoilor de finanţare, dar, în

acelaşi timp, presupune şi constituirea, în contrapartidă, a resurselor necesare finanţării acestor
nevoi. Procedând la compararea globală a nevoilor de finanţare ale ciclului de exploatare cu
resursele de finanţare corespunzătoare, se naşte necesarul de fond de rulment (NFR).
Necesarul de fond de rulment poate fi definit ca reprezentând acele capitaluri pe care
întreprinderea trebuie să le deţină pentru finanţarea stocurilor şi a decalajelor temporare dintre
plata furnizorilor şi a altor datorii de exploatare şi încasarea creanţelor de la clienţi.
Nivelul său poate fi determinat astfel:
NFR = (Stocuri + Creanţe) - Datorii de exploatare pe termen scurt =
= (St + Cr) - Dets

26
 Datoriile de exploatare pe termen scurt cuprind datoriile faţă de furnizori, salariaţi,
bugetul statului etc. (mai puţin datoriile faţă de bănci).
În practică, pot fi întâlnite situaţii când necesarul de fond de rulment este negativ, ceea
ce reflectă existenţa unui surplus de resurse din exploatare în raport cu necesităţile din
exploatare. Situaţia se apreciază favorabil dacă este determinată de rotaţia rapidă a stocurilor şi
creanţelor, respectiv de angajarea unor datorii de exploatare cu termene de plată mai
îndepărtate. În caz contrar, ea poate fi rezultatul unor întreruperi ale procesului de aprovizionare
cu materiale, cu consecinţe nefavorabile pentru perioada următoare.

Analiza trezoreriei nete

Trezoreria este strâns legată de operaţiunile financiare pe termen scurt realizate de

întreprindere. Pentru a face faţă nevoilor financiare pe termen scurt, întreprinderea trebuie să
dispună de resurse financiare, respectiv resurse de trezorerie. Resursele de trezorerie sunt
furnizate de partenerii financiari şi reflectă gestiunea financiară pe termen scurt a întreprinderii.
Activitatea desfăşurată degajă excedente monetare, care-i permit întreprinderii
acoperirea diverselor nevoi de trezorerie. Expresie a desfăşurării unei activităţi rentabile,
trezoreria netă rezultă din scăderea din nevoile de trezorerie a resurselor aferente. Nivelul său
poate fi determinat astfel:
T = Disponibilităţi - Datorii financiare curente = Db - Dfc
sau
T = FR – NFR.
Datoriile financiare curente cuprind creditele bancare pe termen scurt, inclusiv soldul
creditor al contului curent de la bancă.
Nivelul său poate să fie pozitiv sau negativ. Un nivel pozitiv al trezoreriei semnifică
realizarea echilibrului financiar pe termen scurt al întreprinderii, deoarece întreprinderea
dispune de lichidităţi care să îi permită acoperirea fără probleme a datoriilor pe termen scurt. În
plus, o trezorerie pozitivă conferă întreprinderii şi o autonomie financiară sporită, aceasta
neavând credite pe termen scurt. Pe termen lung, menţinerea unui nivel ridicat al trezoreriei
pozitive poate afecta performanţele financiare ale întreprinderii, datorită costurilor de
oportunitate, cu efecte negative asupra remunerării capitalurilor.
Trezoreria negativă poate reprezenta semnalul unei stări de dezechilibru financiar pe
termen scurt, deoarece necesarul de fond de rulment nu poate fi acoperit în totalitate prin
resurse permanente, întreprinderea fiind obligată să apeleze la împrumuturi bancare. Totuşi, o
asemenea situaţie poate fi considerată normală pentru majoritatea firmelor, atât timp cât
nivelul îndatorării nu depăşeşte pragul critic şi, în plus, firma beneficiază de efectul pozitiv al
efectului de levier.
În concluzie, putem aprecia că o situaţie favorabilă se înregistrează atunci când nivelul
trezoreriei pozitive sau negative tinde către zero, ceea ce, pe de o parte, reduce riscul de a
gestiona prost surplusul de resurse, iar, pe de altă parte, conferă întreprinderii un nivel
satisfăcător al autonomiei financiare.

Ratele fondului de rulment

Principalele rate utilizate în analiza fondului de rulment sunt:

1) Finanţarea imobilizărilor (FI), calculată ca raport între capitalul permanent şi activele
imobilizate:
Kper
FI 
AI

27
 Această rată ne permite aprecierea modului în care sunt finanţate imobilizările, care
trebuie finanţate prin resurse permanente, deci nivelul ratei trebuie să fie mai mare decât 1. Ea
poate fi privită ca o formă de exprimare a fondului de rulment în mărimi relative. Când Kper >
AI, înseamnă că întreprinderea are un fond de rulment pozitiv, ceea ce constituie o premisă a
asigurării echilibrului financiar. În caz contrar, întreprinderea are un deficit de fond de rulment,
deoarece o parte din activele imobilizate sunt finanţate prin datorii pe termen scurt, cu
consecinţe nefavorabile asupra menţinerii echilibrului financiar.

2) Finanţarea imobilizărilor prin capital propriu (FIKpr) măsoară proporţia în care capitalul
propriu asigură finanţarea activelor imobilizate de care dispune o firmă. Nivelul său se calculează
ca raport între capitalul propriu şi activele imobilizate:
Kpr
FIKpr 
AI
O situaţie favorabilă se înregistrează atunci când nivelul acestei rate are tendinţa de
creştere.

3) Acoperirea capitalurilor investite (AKI) presupune ca resursele permanente să

finanţeze nu numai activele imobilizate, ci şi necesarul de fond de rulment (NFR). Se calculează
cu relaţia:
Kper
AKI 
Ai  NFR
Nivelul acestei rate trebuie să fie în jur de 100%, ceea ce înseamnă că resursele
permanente sunt suficiente pentru a finanţa imobilizările, dar şi cea mai mare parte din NFR.
4) Ponderea FR în capitalul permanent (GKper) serveşte la caracterizarea structurii
capitalului permanent în funcţie de modul de alocare a acestuia:
FR
GKper 
Kper
Nivelul acestei rate trebuie urmărit în strânsă legătură cu necesităţile de finanţare ale
ciclului de exploatare. Astfel, pentru firmele cu rotaţie lentă a activelor circulante, este necesar
ca o bună parte din acestea să fie acoperite pe baza fondului de rulment, deci se cere un nivel
ridicat al acestei rate. În acelaşi timp, un nivel prea mare poate reflecta unele deficienţe în
utilizarea resurselor, deoarece capitalurile permanente sunt, în general, mai scumpe decât cele
pe termen scurt.

5) Rata de finanţare a activelor circulante (RAC) :

FR
R AC   100
AC
Permite aprecierea proporţiei în care fondul de rulment acoperă, din punct de vedere
financiar, activele circulante (respectiv stocurile dacă numitorul ar fi reprezentat de acestea).
Pentru o firmă industrială, se apreciază că un nivel mai mare de 20% al acestei rate este
considerat suficient.

6) Rata de finanţare a stocurilor (RSt) :

FR
R St   100
St
Se consideră că fondul de rulment asigură o finanţare normală a stocurilor dacă acoperă
2/3 din totalul acestora.

7) Rata de acoperire a necesarului de fond de rulment (RNFR):

28
 FR
RNFR   100
NFR
Această rată oferă o imagine, în termeni financiari, a derulării ciclului de exploatare. Dacă
ea este mai mare decât 100%, rezultă că fondul de rulment a asigurat finanţarea integrală a
necesarului de fond de rulment şi o parte din trezoreria de activ.

8) Rata de finanţare a cifrei de afaceri (RCA) sau viteza de rotaţie a fondului de rulment
exprimă numărul de zile în care fondul de rulment se reconstituie prin cifra de afaceri. Se
determină cu relaţia :
𝐹𝑅
𝑅𝐶𝐴 = × 365
𝐶𝐴
Un nivel în scădere al acestei rate semnifică o recuperare mai rapidă a fondurilor şi, deci,
un necesar mai mic de resurse permanente pentru realizarea aceleiaşi cifre de afaceri. Se
apreciază că, pentru majoritatea întreprinderilor, această rată trebuie să fie cuprinsă între 30 şi
90 de zile.

Ratele necesarului fondului de rulment

Analiza necesarului de fond de rulment se poate face şi pe baza unor rate, dintre care
mai utilizate sunt:
1) Rata necesarului de fond de rulment:
𝑁𝐹𝑅
𝑅= × 365
𝐶𝐴
Între necesarul de fond de rulment şi cifra de afaceri există o strânsă legătură, deoarece
creşterea vânzărilor este în strânsă dependenţă, pe de o parte, cu deţinerea de stocuri şi
acordarea de credite clienţi, iar, pe de altă parte, cu obţinerea unor credite furnizori. Se
apreciază că situaţia este favorabilă când nivelul acestei rate scade, ceea ce semnifică o
ameliorare a trezoreriei. În condiţii normale, această rată trebuie să ia valori între 30 şi 60 de
zile.
2) Rata de finanţare a necesarului de fond de rulment prin trezorerie:
|𝑇| |𝐹𝑅 − 𝑁𝐹𝑅|
𝑅= × 100 = × 100
𝐶𝐴 𝐶𝐴
Mărimea acestei rate este subunitară şi reflectă măsura în care trezoreria concură la
acoperirea financiară a NFR. Are relevanță doar când soldul de trezorerie este negativ și arată
ponderea din NFR finanțată din datorii financiare curente.

29
 Cap. 3 ANALIZA PERFORMANŢELOR ÎNTREPRINDERII

3.1. Indicatorii activităţii de producţie şi comercializare

3.1.1. Producţia exerciţiului

Producţia exerciţiului reflectă producţia totală (producţie neterminată, semifabricate,

produse finite, lucrări, servicii) realizată de o întreprindere într-o perioadă de timp, destinată a
fi vândută în afară sau pentru consumul propriu al întreprinderii.
Producţia exerciţiului (Qe) cuprinde următoarele elemente:
- valoarea producţiei vândute (Qv), exprimată în preţuri de vânzare;
- variaţia producţiei stocate (Qs), în care se cuprind stocurile de produse finite,
semifabricate şi producţie neterminată, calculată ca diferenţă între valoarea
stocurilor la sfârşitul anului faţă de valoarea stocurilor la începutul anului, evaluate în
costuri de producţie;
- valoarea producţiei imobilizate (Qi), reprezentată de imobilizările corporale şi
necorporale realizate în regie proprie şi de consumul intern de semifabricate şi
produse finite din producţie proprie, evaluate în costuri de producţie.
Ţinând seama de elementele componente, relaţia de calcul al producţiei exerciţiului se
prezintă astfel:
Qe = Qv +Qs + Qi.

În procesul de analiză, trebuie calculate ponderile acestor componente în producţia

totală a exerciţiului:
Qv , ΔQs , Qi
G= 100 .
Qe

Ponderea cea mai mare în Qe trebuie să o deţină producţia vândută, în timp ce, în cazul
celorlalte elemente, ponderea trebuie menţinută între anumite limite rezonabile.
Producţia exerciţiului prezintă unele dezavantaje, deoarece cuprinde elemente cu un
conţinut eterogen, fiind evaluate atât în preţuri de vânzare (Qv), cât şi în costuri de producţie
(Qs, Qi).

3.1.2. Cifra de afaceri

Cifra de afaceri exprimă volumul total al vânzărilor din activitatea de producţie şi de

comerţ, realizate de către o firmă într-o anumită perioadă de timp. Ea constituie unul dintre
indicatorii principali de apreciere a performanţelor economico-financiare ale unei firme,
deoarece reliefează puterea concurenţială a firmei şi poziţia sa pe piaţă.
Din punct de vedere al conţinutului, cifra de afaceri poate fi privită ca: cifră de afaceri
totală, cifră de afaceri medie, cifră de afaceri marginală şi cifra de afaceri critică.
Cifra de afaceri totală (CAt) exprimă volumul total al afacerilor unei firme, evaluate în
preţurile pieţei sau curente. Ea cuprinde valoarea producţiei vândute (Qv), veniturile obţinute
din vânzarea mărfurilor (Vm) şi veniturile din subvenţii de exploatare aferente vânzărilor (Se):
CAt = Qv + Vm + Se.

Valoarea producţiei vândute cuprinde veniturile din vânzarea produselor, din executarea
lucrărilor şi din prestarea serviciilor.

30
 Cifra de afaceri medie ( CA ) se poate determina în unităţile monoproductive şi reprezintă
încasarea medie pe unitatea de produs sau serviciu:
CA
CA = .
q

Cifra de afaceri marginală (CAm) exprimă variaţia vânzărilor unei firme generată de
creşterea cu o unitate a volumului vânzărilor:
ΔCA
CAm = .
Δq

Cifra de afaceri critică (CAcr) reprezintă acel nivel al vânzărilor la care se asigură
acoperirea în totalitate a cheltuielilor efectuate, iar profitul este egal cu zero:
CF CF
CAmin = =
1 - Rv 1 - Cv
CA
unde:
CF – cheltuielile fixe de exploatare aferente vânzărilor;
Cv - cheltuielile variabile de exploatare aferente vânzărilor;
Rv – rata cheltuielilor variabile faţă de cifra de afaceri.
În cadrul analizei, se poate calcula ponderea veniturilor provenite din vânzarea
produselor, din vânzarea de mărfuri sau din subvenţii de exploatare în cifra de afaceri totală:
Qv, Vm, Se
G= 100 .
CA

Pentru firmele productive, ponderea cea mai mare dintre cele trei componente trebuie
să o deţină producţia vândută. Vânzările de mărfuri sunt specifice firmelor de comerţ, dar pot
apărea şi la firmele de producţie, dar cu o pondere redusă în cifra de afaceri. Subvenţiile de
exploatare se întâlnesc doar în anumite ramuri de activitate şi, de asemenea, nu trebuie să
deţină o pondere ridicată în cifra de afaceri.

3.1.3. Valoarea adăugată

Valoarea adăugată este un indicator sintetic care exprimă valoarea nou creată în
activitatea productivă şi de comerț a unei firme în decursul unei perioade de timp.
În practică, se folosesc mai multe concepte de valoare adăugată:
- marja comercială (Mc) – este reprezentată de sporul de valoare din activitatea de
comerţ a firmelor;
- marja industrială (MI) – este valoarea adăugată din activitatea de producţie
(bunuri, prestări servicii, execuţii de lucrări);
- valoarea adăugată operaţională (VA) – este conceptul tradiţional sub care e
privită valoarea adăugată şi reprezintă valoarea adăugată obţinută din activitatea
de bază a firmei;
- valoarea adăugată realizată (VAr) – este reprezentată de valoarea adăugată
operaţională aferentă cifrei de afaceri sau vânzărilor firmei;
- valoarea adăugată atrasă sau dobândită (VAd) – este aplicabilă întreprinderilor
care obţin şi alte venituri decât cele din activitatea operaţională. În măsura în care
o firmă dispune de lichidităţi însemnate pe care nu le mai poate investi în
activitatea sa de exploatare, nemaiavând oportunităţi de investiţii, ea le va investi

31
 pe piaţa de capital, obţinând venituri financiare sub formă de dividende, dobânzi
sau creşteri de curs ale acţiunilor deţinute;
- valoarea adăugată globală (VAg) - cuprinde valoarea adăugată operaţională şi pe
cea dobândită.
Valoarea adăugată se poate determina prin două metode:
- după proveniență
- după destinație.

I. După proveniență, valoarea adăugată operaţională (VA) se determină astfel:

VA = Mc + MI = (Vm – Cmv) + (Qe – Ci)
unde:
Vm – valoarea mărfurilor vândute
Cmv - costul mărfurilor vândute
VAp – valoarea adăugată din activitatea de producţie
Ci – consumurile intermediare provenite de la terți.
Marja comercială arată sporul de valoare adăugată sau valoarea nou creată de către
activitatea de comerţ. Această marjă reflectă surplusul de valoare obţinut peste costul mărfurilor
vândute şi reflectă poziţionarea întreprinderii pe piaţa sa ţinând cont de:
- natura produselor;
- forma de distribuţie;
- formarea preţului de vânzare;
- intensitatea concurenţei.
Consumurile intermediare reprezintă expresia valorică a materiilor prime, materialelor,
energiei, apei, combustibililor, serviciilor externe etc. consumate în procesul de producţie şi care
provin de la terţi. Acestui element trebuie să i se acorde atenţia cuvenită, întrucât variaţia lui se
răsfrânge în mod direct asupra mărimii valorii adăugate.
O problemă legată de mărimea consumurilor intermediare se referă la metodele de
evaluare a stocurilor de materii prime şi materiale. În aceste condiţii, analistul poate întâmpina
probleme atunci când se utilizează metode diferite de evaluare de la o firmă la alta sau când sunt
schimbate metodele de evaluare de la o perioadă la alta.
Întrucât rezultatele activităţii de producţie pot fi confirmate sau infirmate de piaţă, ar fi
mai relevant să se calculeze valoarea adăugată aferentă vânzărilor firmei, numită şi valoare
adăugată realizată (VAr), calculată astfel:
VAr = CA – C’,
unde:
C’ - consumurile intermediare aferente producţiei vândute.
Pentru determinarea acestui indicator, trebuie stabilit nivelul consumurilor intermediare
aferente producţiei vândute, lucru destul de dificil pentru sistemul contabil românesc, care
prevede înregistrarea totală a cheltuielilor cu materiile prime şi materialele consumate,
indiferent dacă produsele obţinute au fost vândute sau nu.

În privinţa valorii adăugate atrase sau dobândite (VAd), relaţia de calcul este relativ
simplă:
VAd = Vf – C,

unde:
Vf – veniturile financiare obţinute din plasamentele financiare efectuate;
C – cheltuielile efectuate pentru obţinerea acestor venituri financiare.

32
 Dacă în privinţa veniturilor ce concură la formarea valorii adăugate dobândite nu apar
probleme deosebite, la identificarea cheltuielilor aferente acestora este necesară apelarea la
datele contabilităţii de gestiune, contul de rezultate nefurnizând informaţii complete în acest
sens. Astfel, salariile personalului compartimentului financiar-contabil, implicat în gestiunea
titlurilor de participare, dar şi în ţinerea evidenţei producţiei obţinute, trebuie repartizate asupra
celor două mărimi ale valorii adăugate, respectiv operaţională şi dobândită. Problema în acest
caz este găsirea acelei chei de repartizare care să conducă la o împărţire optimă a cheltuielilor
salariale asupra celor două mărimi ale valorii adăugate. De asemenea, dacă firma a contractat
credite pentru a finanţa achiziţia de titluri de valoare, dobânzile plătite în contul acestora
reprezintă cheltuielile financiare ce vor fi luate în considerare.
Valoarea adăugată globală (VAg) cuprinde valoarea adăugată operaţională, din
activitatea de bază (VA), şi valoarea adăugată dobândită (VAd):
VAg = VA + VAd.

Deşi uneori este dificilă, determinarea separată a valorilor adăugate operaţionale şi

dobândite este importantă pentru analist, deoarece permite identificarea clară a două tipuri de
performanţe:
- performanţa întreprinderii în calitate de unitate de producţie sau de comerţ;
- performanţa întreprinderii în calitate de receptoare a veniturilor altor
întreprinderi.

II. Potrivit metodei directe (analitice sau aditive), valoarea adăugată se va determina
prin însumarea veniturilor participanţilor (direcţi şi indirecţi) la crearea valorii adăugate: salariaţi,
creditorii, acţionarii, statul şi întreprinderea în sine. Astfel mărimea valorii adăugate se poate
calcula astfel:
VA = Cs + Cf + IT + A + Pn,
în care:
Cs – cheltuielile salariale;
Cf – cheltuielile financiare (cu dobânzile);
IT – impozitele şi taxele;
A – amortismentele;
Pn – profitul net.
În acest caz, valoarea adăugată asigură remunerarea muncii prin cheltuielile de personal,
a capitalului propriu deţinut de acţionari prin profitul net cuvenit acestora, a capitalului
împrumutat prin dobânzile plătite băncilor, a capitalului tehnic prin amortismente, a statului prin
impozite şi taxe.
Metoda analitică face abstracţie de o serie de elemente, pe care le presupune ca având
valoarea zero. Astfel, se consideră că din activitatea extraordinară firma nu înregistrează nici
profit, nici pierderi, iar din activitatea financiară nu obţine venituri. De asemenea, exclude
elementele alte cheltuieli şi alte venituri din exploatare, precum şi subvenţiile de exploatare. În
situaţia în care aceste presupuneri nu se adeveresc, în calculul valorii adăugate prin metoda
analitică mai intervine o altă componentă, alte elemente, stabilită cu relaţia:
Ae = – Vf + Cde – Vde + P – Se + Ip,
unde:
Vf – venituri financiare
Cde – cheltuieli diverse de exploatare
Vde – venituri diverse de exploatare
P – Ajustări privind provizioanele de exploatare
Se – subvenţii de exploatare

33
 Ip – impozitul pe profit.
În categoria venituri diverse din exploatare sunt cuprinse: venituri din active imobilizate
deținute în vederea vânzării, venituri din reevaluarea imobilizărilor corporale și necorporale,
venituri din investiții imobiliare, venituri din active biologice și produse agricole, venituri din
subvenții de exploatare în caz de calamități și alte evenimente similare precum şi alte venituri
din exploatare.
Cheltuielile diverse de exploatare cuprind cheltuieli cu protecția mediului înconjurător,
cheltuieli legate de activele imobilizate deținute în vederea vânzării, cheltuieli din reevaluarea
imobilizărilor corporale și necorporale, cheltuieli privind investițiile imobiliare, cheltuieli privind
activele biologice și produsele agricole, cheltuieli privind calamități și alte evenimente similare,
alte cheltuieli de exploatare.
Indiferent de metoda de calcul, valoarea adăugată are semnificaţii complexe în analiza
diverselor aspecte ale vieţii unei firme: exploatare, strategie, performanţe. Valoarea adăugată
permite aprecierea dimensiunii întreprinderii. Dacă cifra de afaceri exprimă capacitatea firmei
de a vinde, valoarea adăugată arată aportul economic, surplusul de producţie creat prin efortul
propriu al acesteia. Ea exprimă eficacitatea combinării celor doi factori de producţie: munca şi
capitalul. Totodată, valoarea adăugată este expresia bogăţiei create de întreprindere, bogăţie ce
se repartizează între cinci parteneri: personalul, statul, creditorii financiari, acţionarii,
întreprinderea.
Pentru urmărirea modului de repartizare a valorii adăugate operaţionale între
participanţii direcţi şi indirecţi la activitatea economică a firmei, se pot calcula ratele de
remunerare sau ratele de structură ale valorii adăugate după destinaţie:
- rata de remunerare a personalului:
Cheltuielisalariale
x100
Valoarea adaugata
- rata de remunerare a statului:
Impozite si taxe
x100
Valoarea adaugata
- rata de remunerare a capitalului tehnic:
Cheltuielicu amortizare a
x100
Valoarea adaugata
- rata de remunerare a creditorilor:
Cheltuieli cu dobanzile
×100
Valoarea adaugata
- rata de remunerare a acţionarilor:
Pr ofit net
x100 .
Valoarea adaugata

Aceste rate permit efectuarea de comparaţii sectoriale şi interexerciţii şi oferă informaţii

asupra modului de repartizare a valorii adăugate între partenerii sociali, respectiv personalul,
statul, firma, creditorii şi acţionarii. Astfel, o creştere a ponderii profitului se apreciază favorabil,
în timp ce creşterea ponderii cheltuielilor financiare poate însemna o creştere a gradului de
îndatorare a firmei. Ponderea impozitelor şi taxelor depinde de fiscalitatea promovată de stat,
creşterea acestei rate apreciindu-se nefavorabil. Nivelurile acestor rate trebuie urmărite în timp,
în scopul cunoaşterii mutaţiilor care survin între cele cinci categorii.
Structura valorii adăugate operaţionale poate fi privită şi după provenienţă, caz în care
se pot calcula ponderile marjei comerciale şi ale marjei industriale în valoarea adăugată:
- ponderea marjei comerciale

34
 Marja comerciala
× 100
Valoarea adaugata

- ponderea marjei industriale:

Marja industriala
× 100
Valoarea adaugata

Nivelul acestor rate oferă o indicaţie cu privire la care din cele două tipuri de activităţi
(de producţie sau de comerţ) contribuie într-o măsură mai însemnată la crearea de valoarea
adăugată.
Pentru analiza valorii adăugate, se mai pot calcula şi alte rate financiare, care reflectă
eficienţa activităţii desfăşurate (atât de producţie, cât şi de comerţ). Aceste rate pun în balanţă,
pe de o parte, valoarea adăugată, iar, pe de altă parte, indicatori ai activităţii de producţie şi
comercializare sau indicatori de consum de resurse.

a. Ratele marjei comerciale

Arată eficienţa activităţii de comerţ a firmei sau adaosul comercial relativ practicat şi se
pot calcula astfel:
Mc Mc
R*Mc = × 100 R*Mc
*
= × 100
Vm Cmv
Reducerea marjei comerciale într-o anumită perioadă trebuie urmărită cu mare atenţie,
în scopul identificării cauzelor care au condus la această situaţie, respectiv: înrăutăţirea
conjuncturii economice pe piaţă, apariţia unor noi concurenţi, creşterea costului achiziţiilor etc.
Utilizarea ratei marjei comerciale permite efectuarea de analize comparative între
întreprinderile din acelaşi sector de activitate. Totodată, mărimea ei (calculată prin prima relaţie)
poate fi comparată cu rata valorii adăugate aferente activităţii de producţie a firmei (brută),
evidenţiindu-se care dintre cele două categorii de activităţi (de producţie sau comercializare)
asigură o marjă mai mare a valorii adăugate.

b. Ratele marjei industriale

Arată eficienţa activităţii de producţie a firmei şi pot calcula astfel:

- rata marjei industriale faţă de producţia exerciţiului (gradul de integrare a producției):

MI
R MI = × 100
Qe

- rata consumurilor intermediare faţă de producţia exerciţiului:

Ci
RCi = × 100
Qe

Cele două rate financiare sunt complementare şi sunt influenţate de variaţia

consumurilor intermediare, de structura producţiei pe sortimente, de randamentele utilizării
materialelor şi de preţurile de aprovizionare.

c. Ratele valorii adăugate operaţionale

35
 - rata de eficienţă a activelor totale folosite în activitatea de exploatare a firmei - se
determină astfel:
VAO
RVAO/ At = × 100
At
unde: At - activele totale medii anuale folosite.
- gradul de integrare a activităţii operaţionale – exprimă valoarea adăugată totală
relativă generată de întreaga activitate operaţională a firmei:
VAO
RVAO = × 100
Qe + Vm

d. Rata valorii adăugate realizate

O valoare informaţională deosebită o prezintă şi gradul de integrare a activităţii de

vânzări, calculat ca raport între valoarea adăugată realizată şi cifra de afaceri:
VAr
R= × 100
CA
Această rată este o expresie a productivităţii globale, a bogăţiei create la un anumit nivel
de activitate. Gradul de integrare a activităţii de vânzări este dependent direct de natura
activităţii şi de durata ciclului de exploatare.
Interpretarea evoluţiei gradului de integrare a activităţii de vânzări trebuie făcută cu
prudenţă, ţinând seama şi de structura cifrei de afaceri pe tipuri de activităţi. Pentru o firmă
mixtă (de producţie şi comerţ), diminuarea acestei rate poate semnifica sporirea ponderii
activităţii comerciale, cu o rată specifică mai redusă.
Mărimea acestei rate prezintă o importanţă deosebită pentru toţi stakeholderii implicaţi
în activitatea firmei, întrucât arată proporţia de venit pe care întreprinderea o realizează din
producţia obţinută. O variaţie a rate reflectă o variaţie a profitabilităţii pentru acţionari, stat,
creditori, întreprindere, motiv pentru care este necesară identificarea căilor sale de creştere. În
acest scop, trebuie să se ţină seama de factorii care influenţează mărimea acestui raport, printre
care amintim:
- randamentul utilizării materialelor;
- eficienţa folosirii mijloacelor fixe;
- productivitatea muncii;
- preţurile materiilor prime, serviciilor, utilităţilor etc.;
- ponderea sortimentelor care au o valoare adăugată mai mare decât media firmei.

e. Rata valorii adăugate dobândite

Exprimă nivelul relativ al valorii adăugate atrase de la alte firme, în urma plasamentelor
financiare efectuate:
VAd
RVAd = x100
Vf
Prin compararea acestei rate cu gradul de integrare a activităţii operaţionale, se poate
analiza eficienţa investiţiilor de portofoliu efectuate în raport cu cea a activităţii de exploatare a
firmei. În efectuarea acestor comparaţii, trebuie să se ţină seama şi de riscul implicat de cele
două tipuri de investiţii.

36
 3.2. Indicatorii rentabilităţii în mărime absolută

3.2.1. Rezultatul brut din exploatare

Rezultatul (excedentul sau deficitul) brut din exploatare (EBE) exprimă rezultatul
economic monetar (încasabil) ce se obţine din activitatea de exploatare a întreprinderii.
Semnificaţia sa este destul de apropiată de a rezultatului de exploatare, dar nu se confundă cu
acesta din urmă, deoarece este influenţat numai de operaţiunile de exploatare cu caracter
monetar, care presupun o încasare sau o plată.
Excedentul brut de exploatare1 prezintă avantajul că nu este influenţat de politicile de
amortizare şi de stabilire a provizioanelor, fiind, astfel, scutit de distorsiunile care afectează
indicatorii contabili tradiţionali, deşi nu poate elimina distorsiunile provenite din modul de
evaluare a stocurilor.
Datorită omogenităţii conţinutului său, excedentul brut de exploatare este un indicator
folosit pentru compararea rezultatelor economico-financiare ale firmelor şi în construcţia mai
multor rate ale rentabilităţii.
Rezultatul brut de exploatare se determină pe baza veniturilor şi cheltuielilor de
exploatare care implică încasări şi plăţi potenţiale. El se poate stabili în două modalităţi:

 plecând de la valoarea adăugată:

EBE = VA + Se – IT – Cs,
în care:
VA – valoarea adăugată (operaţională);
Se – subvenţiile de exploatare aferente cifrei de afaceri;
IT – cheltuielile cu impozitele şi taxele datorate (mai puţin impozitul de profit şi TVA);
Cp – cheltuielile salariale.

 prin compararea veniturilor de exploatare care implică încasări (Ve*) cu

cheltuielile de exploatare care generează plăţi (Ce*):
EBE = Ve*– Ce*.

Veniturile din exploatare care implică încasări cuprind:

- veniturile din vânzarea mărfurilor
- producţia exerciţiului
- subvenţiile pentru exploatare,
iar cheltuielile care implică plăţi sunt formate din:
- costul de achiziţie al mărfurilor vândute
- consumurile provenite de la terţi
- cheltuielile cu personalul
- impozitele, taxele şi vărsămintele asimilate.
Nu se iau în considerare, în cadrul veniturilor de exploatare, veniturile din provizioane de
exploatare şi alte venituri de exploatare (chiar dacă acestea din urmă pot să implice o plată), iar
din cheltuielile de exploatare se ignoră ajustările (cheltuielile cu amortismente şi provizioane) şi
cheltuielile diverse de exploatare (care nu au legătură directă cu activitatea de bază a firmei).
Excedentul brut de exploatare reprezintă un surplus monetar potenţial (cash flow-ul
potenţial) degajat de activitatea curentă a întreprinderii, fiind, practic, o diferenţă între
veniturile monetare potenţiale şi cheltuielile monetare probabile a se efectua. Excedentul brut
1
În literatura de specialitate, s-a impus această denumire pentru a desemna rezultatul brut de exploatare, chiar
dacă mărimea sa este negativă. Se evită, astfel, şi o posibilă confuzie cu rezultatul exploatării.

37
de exploatare reprezintă numai un indicator monetar potenţial, datorită existenţei decalajelor
dintre plăţi şi încasări, ce provin din folosirea pasivelor stabile (furnizori, salariaţi, bugetul
statului) şi, respectiv, din creditele comerciale acordate clienţilor.
Excedentul brut de exploatare este un indicator de rentabilitate a activităţii de bază a
întreprinderii, el fiind utilizat pentru:
- finanţarea investiţiilor;
- remunerarea capitalurilor împrumutate;
- remunerarea capitalurilor proprii;
- plata impozitului pe profit.
Creşterea nivelului excedentului brut de exploatare poate avea loc în următoarele
condiţii:
- creşterea valorii adăugate, prin îmbunătăţirea gradului de prelucrare a materiilor
prime (IVA>1);
- creşterea valorii adăugate într-un ritm superior creşterii cheltuielilor cu personalul
şi cu impozitele şi taxele (IVA> ICp şi IVA> IIT).
Ratele excedentului brut de exploatare permit aprecierea modului în care acesta
reuşeşte să acopere diferitele nevoi de finanţare. Cele mai importante rate utilizate sunt:
a) rata amortismentelor:
Amortismente
RA = × 100
EBE
b) rata cheltuielilor cu dobânzile:
Cheltuieli cu dobanzile
𝑅𝐷𝑜𝑏 = ×100
EBE
c) rata dividendelor:
Dividende
RDiv = × 100
EBE
d) rata autofinanţării:
Autofinantare
RAf = × 100
EBE
e) capacitatea de rambursare a datoriilor financiare:
Datorii financiare
R Df =
EBE
f) rata marjei brute a exploatării - arată rezultatul monetar de exploatare obţinut la
100 lei producţie a exerciţiului:
EBE
RM = × 100
Qe
g) rata capacităţii de dezvoltare – arată ce parte din valoarea adăugată este folosită
pentru remunerarea creditorilor financiari (prin cheltuielile cu dobânzile), a
capitalului tehnic (prin amortizare) şi a acţionarilor (prin dividende):
EBE
Rcd = × 100
VA
h) rata creării de bogăţie de către salariaţi – exprimă capacitatea factorului uman de a
genera resursele necesare supravieţuirii şi dezvoltării firmei:
EBE
Rcb = × 100 .
Salarii
Excedentul brut de exploatare arată nivelul global de profitabilitate a activităţii de
producţie şi comercializare şi este un instrument util pentru evaluarea performanţelor unei
afaceri, fiind utilizat atât de către manageri, şi de către investitori.
Nivelul şi dinamica excedentului brut de exploatare depind de următorii factori:
a) gradul de prelucrare al firmei, reflectat prin intermediul valorii adăugate;

38
 b) corelaţia dintre capacitatea de a produce valoare adăugată şi nivelul de remunerare
a muncii;
c) fiscalitatea;
d) politica de subvenţionare a ramurii de către stat;

a) Gradul de prelucrare al firmei

Gradul de prelucrare a materiilor prime şi materialelor se reflectă în mod direct asupra
nivelului valorii adăugate. El este dependent de nivelul tehnic şi tehnologic, de gradul de uzură
şi randamentul utilajelor, de politica de preţuri etc. În general, firmele care se bazează pe
utilizarea forţei de muncă în detrimentul unor utilaje performante înregistrează un grad scăzut
de prelucrare.

b) Corelaţia dintre capacitatea de a produce valoare adăugată şi nivelul de remunerare

a muncii
Forţa de muncă este remunerată cu prioritate faţă de alţi parteneri ai firmei, ponderea
salariilor în valoarea adăugată putând ajunge, în anumite ramuri de activitate, până la 50%.
Creşterea salariilor, fără a fi corelată cu evoluţia cifrei de afaceri şi a valorii adăugate, poate duce
la consumarea valorii adăugate pentru remunerarea forţei de muncă, cu efecte negative asupra
celorlalţi parteneri (creditori, acţionari) şi asupra dezvoltării viitoare a firmei.

c) Fiscalitatea
Constituie un factor extern de influenţă, pe care firma nu îl poate controla, şi se referă la:
- accize;
- taxe vamale;
- impozite pe proprietate (teren, clădiri) şi alte impozite şi taxe locale;
- taxe de timbru, taxe judiciare;
- contribuţiile la fondurile speciale.
Unele impozite şi taxe pot fi evitate (taxele vamale pentru utilajele şi produsele de
import), dar cele mai multe au caracter fix şi firma trebuie să le suporte, indiferent de volumul
de activitate.

d) Politica de subvenţionare a ramurii de către stat

Dacă produsele şi serviciile oferite de întreprindere beneficiază de subvenţii de la stat,
atunci mărimea acestora influenţează nivelul excedentului brut de exploatare. În mod normal,
trebuie subvenţionate numai produsele de strictă necesitate pentru populaţie (produsele
agroalimentare) şi ramurile de importanţă vitală pentru economia naţională.

3.2.2. Rezultatul din exploatare

Rezultatul exploatării (Re) este reprezentat de surplusul (deficitul) generat de activitatea

curentă (de exploatare) a întreprinderii, stabilit prin compararea totalului veniturilor de
exploatare cu ansamblul cheltuielilor de exploatare. Rezultatul de exploatare exprimă
rezultatele realizate de întreprindere din activitatea de bază, ţinând cont de politica de
amortizare şi fiscală a întreprinderii.
Rezultatul de exploatare se poate calcula prin două metode, respectiv plecând de la
Contul de Profit şi Pierderi sau de la Soldurile Intermediare de Gestiune.
Cu ajutorul Contului de profit şi pierdere, rezultatul exploatării se determină ca diferenţă
între totalul veniturilor de exploatare (Ve) şi ansamblul cheltuielilor de exploatare (Ce):

39
 Re = Ve – Ce.

Cea de-a doua metodă se bazează pe tabloul soldurilor intermediare de gestiune:

Re = EBE + Vde – Aj - Cde
în care:
Vde – venituri diverse de exploatare;
Aj – ajustări privind provizioanele şi amortizările de exploatare;
Cde – cheltuieli diverse de exploatare.

Rezultatul de exploatare prezintă un interes deosebit pentru finanţatorii activităţii

întreprinderii (bănci, acţionari), deoarece el reprezintă sursa remunerării acestor aporturi de
capital (propriu şi împrumutat). Calitatea profitului de exploatare de indicator de comparaţie a
rezultatelor întreprinderilor este, totuşi, afectată de eterogenitatea modului de fundamentare a
unor părţi importante din structura sa, precum şi de faptul că nu ia în considerare mijloacele
economice utilizate.
Rezultatul de exploatare este mai agreat de către investitori pentru aprecierea nivelului
de remunerare a capitalului investit de către aceştia, comparativ cu excedentul brut de
exploatare, întrucât, teoretic, destinaţia lui este exclusiv pentru remunerarea creditorilor şi
acţionarilor, cu excepţia impozitului pe profit.
În analiza valorii absolute a rezultatului exploatării, trebuie să se ţină seama de diferiţi
factori care influenţează mărimea lui, factori care pot fi de natură managerială, contabilă şi
fiscală. Astfel, deciziile manageriale de adoptare a unei anumite politici de amortizare şi de
stabilire a provizioanelor influenţează decisiv mărimea rezultatului de exploatare. Efectul
provizioanelor asupra rezultatului de exploatare este de diminuare a nivelului acestuia, ca
urmare a majorării cheltuielilor cu provizioanelor constituite. Pe lângă acest efect negativ,
provizioanele au şi un efect favorabil, de amânare temporară a fiscalităţii până la anularea
provizionului; în cazul în care riscul pentru care a fost constituit se produce, provizionul se
consumă, iar efectul favorabil devine definitiv.

3.2.3. Rezultatul exerciţiului

Profitul brut (rezultatul brut al exerciţiului) şi profitul net (rezultatul net al exerciţiului)
reprezintă indicatori sintetici prin care se apreciază, în formă absolută, rentabilitatea totală a
unei firme.
Maximizarea valorii acestor indicatori constituie unul dintre obiectivele principale
urmărite de către toate întreprinderile, constituind o necesitate obiectivă pentru existenţa lor
pe piaţă. Analiza profitului brut şi a celui net se realizează pe baza contului de profit şi pierdere,
acesta reprezentând principala sursă de informaţii pentru analiza rentabilităţii.
Mărimea rezultatului total al exerciţiului înainte de impozitare (Rt) se determină ca
diferenţă între veniturile totale (Vt) obţinute în perioada respectivă şi cheltuielile totale (Ct)
efectuate de către întreprindere:
Rt (Pb) = Vt – Ct.
La rândul lor, veniturile totale provin din însumarea veniturilor de exploatare (Ve) și a
veniturilor financiare (Vf):
Vt = Ve + Vf.
De asemenea, cheltuielile totale se compun din cheltuieli de exploatare (Ce) și cheltuieli
financiare (Cf):
Ct = Ce + Cf.

40
 Mărimea profitului brut se mai poate stabili prin însumarea rezultatului aferent
exploatării sau a profitului din exploatare (RE sau Pe) cu rezultatul sau profitul financiar (Rf sau
Pf):
Rt (Pb) = RE + Rf = (Ve - Ce) + (Vf - Cf).

Mărimea profitului net sau a rezultatului net Pn (Rn) se determină ca diferenţă între
rezultatul sau profitul brut şi impozitul pe profit corespunzător:
Rn (Pn) = Rb (Pb) – Ip.
Decizia privind repartizarea profitului net aparţine proprietarilor firmei, care pot hotărî
distribuirea lui pe următoarele destinaţii:
- constituirea de rezerve legale sau statutare;
- acoperirea pierderilor din anii precedenţi;
- participarea la profit a salariaţilor sau managerilor;
- surse pentru autofinanţarea firmei (profitul reinvestit);
- acordarea de dividende.
Pe baza contului de rezultate ale firmei, se poate aprecia ce parte din profitul brut se
datorează activităţii proprii a întreprinderii (activitatea de exploatare), activităţilor sale
financiare sau evenimentelor extraordinare intervenite în cursul exerciţiului.
Studiul rentabilităţii firmei se face, de regulă, pe baza rezultatului curent. Aceasta,
întrucât vulnerabilitatea unei întreprinderi provine din incapacitatea de a degaja suficiente
lichidităţi din activităţile sale industriale şi comerciale pentru a face faţă angajamentelor
financiare (rambursări de împrumuturi şi plata dobânzilor aferente). Rezultatul extraordinar nu
trebuie să aibă o pondere foarte mare, el reflectând ecartul dintre contravaloarea pagubelor
suferite de către firmă din cauza unor evenimente naturale şi sumele primite drept compensaţie
pentru acestea (de la firmele de asigurări sau din subvenţii).

3.2.4. Capacitatea de autofinanţare

Capacitatea de autofinanţare măsoară aptitudinea unei firme de a degaja resurse

interne de finanţare din activitatea desfăşurată. Aceste resurse interne sunt considerate cele
mai sigure şi, de multe ori, cele mai ieftine surse de finanţare a nevoilor viitoare ale
întreprinderii.
Capacitatea de autofinanţare (CAF) reflectă potenţialul financiar de creştere economică
a unei întreprinderi, respectiv sursa internă de finanţare generată de activitatea desfăşurată pe
o anumită perioadă de timp, destinată să asigure:
- finanţarea unor nevoi ale gestiunii curente;
- creşterea fondului de rulment;
- finanţarea totală sau parţială a noilor investiţii;
- rambursarea împrumuturilor contractate;
- remunerarea capitalurilor investite.
Capacitatea de autofinanţare reprezintă un surplus monetar net global, care rezultă din
confruntarea veniturilor totale monetare cu cheltuielile totale monetare (inclusiv impozitul pe
profit). Caracterul net este dat de faptul că acest indicator se determină după deducerea
impozitului pe profit, iar caracterul global rezidă din faptul că este degajat de întreaga activitate
a întreprinderii. Capacitatea de autofinanţare nu trebuie confundată cu excedentul brut de
exploatare, deoarece, acesta din urmă se circumscrie doar activităţii de exploatare, în timp ce

41
capacitatea de autofinanţare vizează toate laturile activităţii întreprinderii (exploatare,
financiară şi extraordinară).
Capacitatea de autofinanţare se poate determina prin mai multe formule:
CAF = EBE + (Vde - Cde) + (Vf – Cf*) – Ip
CAF = Re + Aj + (Vf – Cf*) – Ip
CAF = Vt* – Ct* - Ip
CAF = Rn + Ajt
Aj – ajustări privind amortismentele şi provizioanele de exploatare
Ajt - Ajustări totale (privind amortizarea şi provizioanele de exploatare şi financiare)
Vt* - veniturile monetare totale care presupun încasări
Ct* - cheltuielile monetare totale care presupun efectuarea de plăţi.

Structura surselor de finanţare ce intră în componenţa CAF se reprezintă grafic astfel:

Ajustări privind amortizări Surse care nu

şi provizioane se repartizează
Capacitatea de Aj Autofinanţarea
autofinanţare Profitul net Af
CAF Rezultatul net reinvestit
Pn Pnr
Dividende
Div

În funcţie de mărimea acestor surse, se pot identifica următoarele situaţii posibile:

a) dacă firma înregistrează profit net (Pn > 0), putem avea următoarele destinaţii ale
surselor de finanţare:
- Pn = Div, iar Ajt = Af – rezultatul net este integral distribuit pentru plata dividendelor,
iar la dispoziţia firmei rămân doar amortizările şi provizioanele;
- Pn > Div, Ajt + Pnr = Af – rezultatul net este distribuit parţial pentru dividende, iar
restul este reinvestit în cadrul întreprinderii;
b) dacă Pn = 0, CAF va fi formată numai din amortizări şi provizioane (CAF = Ajt);
c) dacă Pn < 0, firma înregistrează pierdere netă, iar CAF va fi mai mică decât suma
amortizărilor şi provizioanelor. În acest caz, putem avea trei situaţii:
- dacă pierderea netă este mai mare decât nivelul amortizărilor şi provizioanelor, se
obţine un nivel negativ al CAF;
- dacă pierderea netă este egală cu nivelul amortizărilor şi provizioanelor, se obţine o
CAF nulă;
- dacă pierderea netă este mai mică decât nivelul amortizărilor şi provizioanelor, se
obţine un nivel pozitiv al CAF.

Pornind de la schema anterioară, se pot calcula ratele de structură ale capacităţii de

autofinanţare, care reflectă provenienţa acesteia:
- ponderea ajustărilor privind amortizări şi provizioane în CAF:
Ajt
RAj = × 100
CAF
- ponderea profitului net în CAF:
Pn
RPn = × 100
CAF

42
 Această rată se poate diviza, mai departe, în ponderea profitului net reinvestit şi
ponderea dividendelor în capacitatea de autofinanţare.
Capacitatea de autofinanţare reprezintă un indicator care exprimă independenţa
financiară a întreprinderii, reflectând un flux de disponibilităţi potenţial sau real. Mărimea sa
depinde, pe de o parte, de rentabilitatea întreprinderii, iar, pe de altă parte, de politica de
investiţii a întreprinderii şi de metodele de amortizare a activelor imobilizate.
Pe baza capacităţii de autofinanţare, se pot stabili mai mulţi indicatori sintetici (rate
financiare), care se pot utiliza în aprecierea independenţei financiare a întreprinderii:
a) Capacitatea de rambursare a datoriilor financiare (Crdf), care reflectă numărul de ani
necesari pentru a asigura rambursarea datoriilor financiare pe baza capacităţii de autofinanţare
anuale degajate de întreprindere:
Datorii financiare
Crdf = .
CAF
b) Rata de finanţare a investiţiilor (Rfi) reflectă proporţia în care întreprinderea poate
asigura finanţarea investiţiilor anuale pe seama capacităţii de autofinanţare, în situaţia în care
întreaga sumă ar fi alocată în acest scop.
CAF
Rfi = × 100 .
Investitiianuale
c) Rata de acoperire a excedentului brut de exploatare (REBE) reflectă participarea
fluxului potenţial de lichidităţi din activitatea de exploatare la formarea fluxului total de
disponibilităţi al întreprinderii:
CAF
REBE = × 100 .
EBE
d) Rata de acoperire a dividendelor (Rdiv) exprimă raportul dintre capacitatea de
autofinanţare şi dividendele plătite acţionarilor:
CAF
Rdiv = × 100 .
Dividende
Deşi sursa de distribuire a dividendelor o reprezintă rezultatul net al exerciţiului, o
asemenea rată prezintă importanţă prin prisma modului de formare a autofinanţării.

3.2.5. Autofinanţarea

Autofinanţarea (Af) reprezintă o sursă proprie de origine internă, destinată să acopere

nevoile de finanţare ale exerciţiilor următoare, expresie a bogăţiei create de întreprindere. Ea
este determinată de creşterea surselor obţinute din propria activitate a întreprinderii şi care vor
rămâne în mod permanent la dispoziţia acesteia pentru finanţarea activităţii viitoare.
Din definiţia dată, rezultă că nivelul autofinanţării este dependent de doi factori:
- excedentul de resurse financiare generat de activitatea firmei, reprezentat de
capacitatea de autofinanţare;
- cota parte din aceste resurse distribuite acţionarilor sub formă de dividende.
În funcţie de interesul proprietarilor, nivelul autofinanţării poate fi mai mare sau mai mic,
putând exista următoarele posibilităţi:
- utilizarea profitului net, în special, pentru remunerarea acţionarilor prin dividende,
ceea ce determină creşterea disponibilităţilor acestora pe termen scurt;
- capitalizarea celei mai mari părţi a profitului în cadrul firmei, în scopul dezvoltării
acesteia şi creşterii valorii de piaţă a acţiunilor deţinute de proprietari.
Având în vedere cele prezentate, putem afirma că autofinanţarea (Af) reprezintă acea
parte din capacitatea de autofinanţare (CAF) rămasă disponibilă după distribuirea dividendelor
cuvenite acţionarilor (Div), adică:

43
 Af = CAF – Div.

Rezultă că autofinanţarea pune în evidenţă posibilităţile reale ale unei întreprinderi de a

se autofinanţa, după deducerea remunerării acţionarilor.
În analiza autofinanţării, se pot face trei delimitări conceptuale:
- autofinanţare minimă;
- autofinanţare de menţinere;
- autofinanţare de dezvoltare.
Autofinanţarea minimă cuprinde suma amortizării şi are rolul de a permite menţinerea
întreprinderii în stare de funcţionare. Datorită inflaţiei şi evoluţiei tehnologice, autofinanţarea
minimă nu este suficientă pentru reînnoirea imobilizărilor necesare păstrării capacităţilor de
producţie existente.
Autofinanţarea de menţinere include sursele care vor asigura în viitor acoperirea
cheltuielilor necesare menţinerii potenţialului productiv şi, respectiv, pentru reînnoirea
imobilizărilor şi acoperirea riscurilor referitoare la deprecierea unor elemente de activ. Aceasta
cuprinde amortismentele (autofinanţarea minimă) şi provizioanele pentru deprecierea
imobilizărilor, având rolul de a compensa uzura fizică şi morală a activelor imobilizate şi
înlocuirea capacităţilor de producţie existente cu altele noi.
Autofinanţarea de dezvoltare cuprinde autofinanţarea de menţinere şi acea parte din
rezultatul net al exerciţiului destinată pentru modernizarea şi creşterea capacităţilor de
producţie.
Opţiunea unei întreprinderi pentru una sau alta dintre aceste tipuri de autofinanţări
depinde de politica de dividend adoptată de acţionari şi de politica de amortizări şi provizioane
a managementului firmei.
Importanţa autofinanţării poate fi argumentată şi prin următoarele avantaje pe care
aceasta le oferă întreprinderii:
- reprezintă o sursă independentă şi relativ stabilă de finanţare a întreprinderii în
anumite situaţii conjuncturale nefavorabile;
- este obligatorie pentru finanţarea investiţiilor (de menţinere, de înlocuire sau de
creştere), cu condiţia realizării unor investiţii utile şi nu de irosire a resurselor;
- permite reducerea îndatorării şi, implicit, reducerea cheltuielilor financiare;
- conferă întreprinderii o anumită autonomie financiară, care îi permite acesteia
independenţă de gestionare faţă de organismele financiare şi de credit;
- reprezintă un indicator utilizat pentru a măsura rentabilitatea capitalurilor proprii,
respectiv rentabilitatea financiară;
- asigură premisele pentru atragerea capitalului extern şi a finanţărilor de pe pieţele
de capital.
Prin nivelul său, autofinanţarea degajată de întreprindere serveşte la aprecierea
performanţelor întreprinderii, sugerând potenţialilor investitori capacitatea acesteia de a utiliza
eficient capitalurile încredinţate şi de a asigura o remunerare stimulativă. Pentru manageri, un
nivel ridicat al autofinanţării conduce la creşterea autonomiei financiare a firmei şi permite o
mai mare libertate în acţiunea de realizare a obiectivelor pe termen lung. Pentru creditori,
mărimea absolută şi relativă a autofinanţării reflectă capacitatea de rambursare de către
întreprindere a sumelor împrumutate, cât şi riscul de neplată a datoriilor contractate.
Pentru aprecierea mai corectă a autofinanţării, trebuie să se urmărească şi ratele
autofinanţării, care reflectă utilizarea acesteia pentru a acoperi diverse necesităţi de finanţare
ale firmei:

44
 a) Rata de autofinanţare a imobilizărilor corporale (RAIC) - măsoară partea din investiţiile
efectuate de o firmă pentru procurarea de imobilizări corporale, acoperită prin autofinanţare:
Autofinantarea
R AIC = 100 .
Imobilizari corporale achizitionate
Ideal este ca nivelul acestei rate să tindă spre 100%.
b) Rata de autofinanţare a imobilizărilor corporale şi financiare (R AICF) ia în calcul
ansamblul imobilizărilor corporale şi financiare achiziţionate în cursul perioadei:
Autofinantarea
R AICF = 100
Imobilizari corporale si financiare achizitionate
c) Rata de autofinanţare globală (RAFG) pleacă de la premisa că noile investiţii productive
antrenează o creştere a necesarului de resurse pentru finanţarea activelor circulante (variaţia
nevoii de fond de rulment), din care o parte trebuie acoperită prin autofinanţare:
Autofinantarea
R AFG = 100 .
Imob. corp. achiz. + Variatia nevoii de fond de rulment
Cu cât nivelul acestor rate este mai mare, cu atât situaţia întreprinderii se apreciază mai
favorabil.
În concluzie, putem aprecia că sporirea autofinanţării, prin creşterea capacităţii de
autofinanţare, contribuie la consolidarea situaţiei financiare a întreprinderii, prin creşterea
capitalurilor proprii şi a libertăţii de acţiune a managerilor.
Având în vedere legătura dintre capacitatea de autofinanţare şi autofinanţare, se pot
determina următoarele corelaţii între cei doi indicatori:

1. Af < CAF, Af = Am (autofinanţarea de menţinere) şi Rn = Div – întregul rezultat net a

fost distribuit pentru dividende, iar întreprinderea îşi poate permite din doar investiţii
minime de menţinere a capacităţilor de producţie în stare funcţională pe seama
autofinanţării;
2. Af < CAF, Af > Am (dar în mică măsură) şi Rn > Div (dar în mică măsură) – o mică parte
din profitul net este menţinută în cadrul firmei, ceea ce permite realizarea unor
investiţii de înlocuire, partea din profit utilizată pentru autofinanţare reuşind să
compenseze creşterea de preţ la bunurile de lungă durată care se doresc înlocuite;
3. Af < CAF, Af > Am (dar în mare măsură) şi Rn > Div (dar în mare măsură) – o mică parte
din profitul net este repartizată pentru dividende, cea mai mare parte fiind menţinută
în cadrul firmei pentru dezvoltarea afacerii şi pentru realizarea unor investiţii de
creştere. Această situaţie diferă substanţial de cea anterioară doar dacă volumul
profitului net este substanţial;
4. Af = CAF, Af = Am + Rn şi Div = 0 – este o situaţie pozitivă atunci când firma este
orientată spre dezvoltare şi creştere, iar proprietarii majoritari sunt de acord cu acest
lucru şi este o situaţie negativă atunci când fie profitul net este nesemnificativ, fie
când se pierde încrederea acţionarilor prin nedistribuirea de dividende.

3.3. Situaţia soldurilor intermediare de gestiune

Derularea de către întreprindere a operaţiunilor de achiziţii, vânzări, plăţi etc. degajă un

surplus financiar, care va fi reinvestit în alte operaţiuni, în vederea creşterii rentabilităţii şi a
rezultatului net. Aceste surplusuri sunt evidenţiate cu ajutorul soldurilor intermediare de
gestiune (S.I.G.), denumite şi marje de acumulare. Construcţia în trepte a acestor indicatori,
pornind de la cel mai cuprinzător (producţia exerciţiului) şi încheind cu cel mai sintetic (profitul
net al exerciţiului), le-a atras denumirea de cascadă a soldurilor intermediare de gestiune.

45
Acestea sunt rezultate parţiale care reflectă volumul şi rentabilitatea firmei şi care explică
formarea progresivă a rezultatului net al exerciţiului.
Tabloul soldurilor intermediare de gestiune se prezintă astfel:

Venituri Cheltuieli Sold intermediar de gestiune

1 2
Vânzări de mărfuri
Producţia vândută
Producţia stocată (S.C.)*
Producţia imobilizată
Producţia exerciţiului
Marja comercială
Valoarea adăugată
Subvenţii pentru exploatare
Excedentul brut de exploatare
Venituri diverse din exploatare
Venituri financiare
Rezultatul exploatării
Rezultatul financiar
Rezultatul exerciţiului înainte
de impozitare
* S.C. – sold creditor
** S.D. – sold debitor
Costul mărfurilor vândute
Producţia stocată (S.D.)**
Consumurile provenind de la
terţi
Cheltuieli salariale
Impozite și taxe
Amortismente şi provizioane
Cheltuieli diverse de exploatare
Cheltuieli financiare
- Rezultatul exerciţiului înainte de
Impozitul pe profit
3=1-2
Marja comercială
Producţia exerciţiului
Valoarea adăugată
Excedentul brut de exploatare
Rezultatul exploatării
Rezultatul financiar
impozitare
Rezultatul net al exerciţiului

În realitate, tabloul soldurilor intermediare de gestiune nu reprezintă decât o altă

variantă de prezentare a contului de rezultate. Diferenţa o constituie modul diferit de grupare a
veniturilor şi a cheltuielilor, precum şi evidenţierea mecanismului de formare a principalilor
indicatori de rezultate şi performanţe.
Sistemul contabil românesc nu prevede obligativitatea întreprinderilor de a întocmi
această situaţie, dar ea este utilă pentru analiză, deoarece conţine anumiţi indicatori care nu se
regăsesc în mod direct în contul de profit şi pierderi, bilanţul contabil sau anexele la bilanţ, cum
sunt marja comercială, producţia exerciţiului, valoarea adăugată, excedentul brut de exploatare.
De asemenea, tabloul reflectă şi legătura matematică şi economică dintre aceşti indicatori.

3.4. Indicatorii rentabilităţii în mărime relativă (ratele de rentabilitate)

Ratele de rentabilitate sunt indicatori sintetici, prin care se apreciază sub formă relativă
situaţia profitabilităţii întreprinderii. Ratele rentabilităţii sunt printre cei mai importanţi
indicatori prin care se apreciază eficienţa activităţii unei întreprinderi, deoarece reflectă
rezultatele obţinute ca urmare a trecerii prin toate stadiile circuitului economic: aprovizionare,
producţie şi desfacere.
Ratele rentabilităţii pot avea mai multe forme de exprimare, în funcţie de modul de
raportare a unui indicator de rezultate (profit) la un indicator de flux global al activităţii (cifra de
afaceri, venituri din exploatare etc.) sau la mijloacele economice avansate sau consumate pentru
obţinerea rezultatului respectiv (active, capitaluri).De aceea, putem clasifica ratele de
rentabilitate în funcţie de mai multe criterii, cele mai importante fiind criteriul bazei de raportare
şi criteriul funcţional. În afara acestora, mai pot exista criterii referitoare la interesele urmărite
în exprimarea acestor rate (interesele managerilor, acţionarilor, creditorilor etc.) sau la tipul de
rezultat ce se află la numărătorul ratelor.

46
 După criteriul bazei de raportare, se pot distinge:
- ratele de marjă sau de structură, care au la numitor un indicator de flux global al
activităţii (de exemplu, ratele rentabilităţii comerciale);
- ratele de rentabilitate propriu - zise sau de eficienţă, care au la numitor mijloacele
angajate sau consumate pentru obţinerea rezultatelor.
După criteriul funcţional, ratele rentabilităţii se pot clasifica în:
- rate ale rentabilităţii economice;
- rate ale rentabilităţii financiare;
- rate ale rentabilităţii veniturilor;
- rate ale rentabilităţii cheltuielilor (ale resurselor consumate).

3.4.1. Rata rentabilităţii economice

Rata rentabilităţii economice măsoară eficienţa globală a mijloacelor materiale şi

financiare, alocate întregii activităţi a întreprinderii. Această rată ia în considerare toate activele
firmei, indiferent dacă sunt sau nu utilizate în activitatea de bază, şi întregul profit realizat,
indiferent de sursele de provenienţă a acestuia.
În literatura de specialitate şi în practică, se utilizează două variante ale ratei rentabilităţii
economice:
- rata rentabilităţii economice a activului;
- rata rentabilităţii economice a capitalului investit.

I. Rata rentabilităţii economice a activului (Ra) se poate calcula în mai multe forme, în
funcţie de scopurile urmărite în analiză. Într-o primă formă, această rată se prezintă ca raport
între rezultatul exerciţiului înainte de impozitare (profit brut) şi activul total (format din active
imobilizate şi active circulante):
Pb Pb
Ra = × 100 = × 100
At Ai + Ac
în care:
Pb – profitul brut
At – activul total
Ai – activele imobilizate
Ac – activele circulante.
În acest caz, rata rentabilităţii economice arată performanţa economică a întreprinderii,
respectiv modul în care aceasta utilizează ansamblul activelor aflate la dispoziţia sa.
La numărătorul acestei variante a Ra se mai pot afla şi profitul de exploatare (Pe) sau
excedentul brut de exploatare (EBE), situaţie în care exprimă gradul în care activitatea de
exploatare (principala activitate a întreprinderilor) este capabilă să asigure o folosire eficientă a
ansamblului activului întreprinderii.
Alegerea unui model sau altul depinde de interesul analistului de a evidenţia un nivel
brut sau net al rentabilităţii activului total. Atunci când două întreprinderi practică politici diferite
de amortizare, se recomandă ca analiza comparativă a acestora să se facă pe baza valorilor brute
(EBE/At), deoarece sunt independente de politica de amortizare adoptată.
În cazul în care aria de referinţă este restrânsă la activitatea de exploatare, rata
rentabilităţii economice se poate exprima astfel:
EBE
Ra = × 100 sau
Ae, At

47
 Pe
Ra = × 100
Ae, At
Pr
Ra = × 100
Ae, At
unde: Ae – activele de exploatare
Pr – profitul aferent cifrei de afaceri.
Principalul avantaj al acestor două exprimări îl constituie faptul că rezultatul de
exploatare (profitul de exploatare) nu este influenţat de modul de finanţare, iar EBE nu suferă
nici impactul politicii de amortizare adoptate de firmă sau al politicii de investiţii.
Oricare ar fi modalitatea de calcul al ratei rentabilităţii economice, mărimea acesteia,
pentru o întreprindere sănătoasă din punct de vedere financiar, trebuie să fie superioară ratei
dobânzii pentru capitalurile împrumutate. În acest caz, acţionarii vor beneficia de efectul de
levier al îndatorării (de pârghia financiară), care duce la creşterea ratei rentabilităţii financiare a
firmei.
Pentru aprofundarea analizei ratei rentabilităţii economice, se recomandă folosirea
metodei Du Pont, care presupune descompunerea acestei rate într-un produs de două rate,
respectiv o rată de rotaţie a capitalului (sau de eficienţă a folosirii capitalului) şi o rată de marjă
sau de rentabilitate a exploatării:
Pe CA Pe
Ra = × 100 = × × 100 .
At At CA

Conform acestui model, rata rentabilităţii economice se descompune în viteza de rotaţie

a activelor totale (CA/At) şi rata rentabilităţii vânzărilor sau marja de profitabilitate a vânzărilor
(Pe/CA). Din această descompunere pe factori de influenţă, se poate trage concluzia că o firmă
care doreşte să sporească rentabilitatea economică va trebui fie să îmbunătăţească gestiunea
activelor totale, fie să sporească eficienţa activităţii de exploatare, fie să adopte ambele variante.
În aceste condiţii, managementul întreprinderii are la dispoziţie, cel puţin teoretic, o multitudine
de combinaţii posibile între cei doi factori pentru a obţine nivelul de rentabilitate dorit.
Astfel, considerând că firma doreşte o rentabilitate economică a activului total de 10%,
variantele posibile pentru obţinerea acestui nivel sunt reprezentate în figura următoare:
15.00%
Rentabilitatea vânzărilor

12.50%

10.00%

7.50%

5.00%

2.50%

0.00%
0 0.25 0.5 0.75 1 1.25 1.5 1.75 2 2.25 2.5 2.75 3 3.25

Rotatia activelor

Fig. 3.1. Rata rentabilităţii economice a activului total în funcţie de rotaţia activelor şi rata
rentabilităţii vânzărilor
Din analiza modului de formare a rentabilităţii economice, se poate trage concluzia că
descompunerea ei în cei doi factori de influenţă are rolul de a identifica direcţiile de acţiune pe
care să le urmeze firma pentru a-şi spori nivelul de rentabilitate. Astfel, îndeplinirea obiectivului

48
dorit se poate realiza fie prin promovarea unor marje ridicate de profitabilitate a exploatării, în
condiţiile în care viteza de rotaţie a activelor este scăzută, fie prin marje mai scăzute şi viteze
mari de rotaţie a activelor.
Opţiunea managementului pentru îmbunătăţirea performanţelor printr-una din cele
două variante trebuie, însă, să ţină seama de caracteristicile activităţii firmei şi ale sectorului în
care aceasta evoluează. Concentrarea în mod eronat a efortului spre unul din cei doi factori nu
numai că nu determină creşterea rentabilităţii, dar va presupune şi o irosire a resurselor.
Totodată, trebuie precizat că evoluţia celor doi factori este interdependentă, în sensul că, de
cele mai multe ori, creşterea vitezei de rotaţie presupune o reducere a marjelor de profitabilitate
a exploatării (prin reducerea preţurilor de vânzare), în timp ce creşterea rentabilităţii vânzărilor
determină scăderea vitezei de rotaţie a activelor.
Condiţiile economice specifice fiecărui domeniu de activitate determină o anumită
pondere a imobilizărilor corporale în cadrul activului total. Astfel, o firmă care activează în cadrul
industriei constructoare de maşini va avea o pondere mare a mijloacelor fixe în cadrul activelor
folosite, ceea ce nu-i va permite să realizeze viteze mari de rotaţie, indiferent de măsurile
adoptate. În schimb, ea va obţine nivelul dorit de rentabilitate economică prin practicarea unor
marje mai mari de profitabilitate. O firmă care activează în comerţ va avea o pondere mult mai
mică a imobilizărilor în activul total, întrucât cea mai mare parte a acestuia se regăseşte sub
forma stocurilor de mărfuri şi, eventual, a creanţelor. Ea va realiza niveluri ridicate ale vitezei de
rotaţie a activelor (în special a stocurilor), dar nu va putea practica niveluri prea mari ale marjei
de profitabilitate, din cauza concurenţei mai ridicate.
Întreprinderile care activează în domenii care presupun investiţii masive de capital
(comunicaţii, utilităţi, metalurgie, construcţii de nave, aeronave etc.) nu pot realiza viteze mari
de rotaţie a capitalului şi, prin urmare, sunt obligate să se concentreze asupra marjelor de
rentabilitate. Asigurarea unor niveluri ridicate ale profitabilităţii este posibilă datorită valorii
mari a investiţiilor iniţiale, care constituie o barieră de intrare în sector, cât şi datorită ponderii
mari a cheltuielilor de exploatare, care implică o perioadă mai mare de timp pentru recuperarea
investiţiei. În aceste condiţii, concurenţa este mai scăzută, ceea ce permite practicarea unor
preţuri de vânzare mai mari, care încorporează o valoare adăugată superioară.
Dacă managementul acestor firme doreşte să crească viteza de rotaţie a activelor totale,
va trebui să reducă semnificativ rentabilitatea vânzărilor, dar acest lucru nu va antrena decât o
creştere uşoară a vitezei de rotaţie. Se poate, astfel, afirma că aceste firme au o restricţie de
capacitate la creşterea vitezei de rotaţie a activelor şi se poziţionează în sectorul A din figura
următoare.

Marja de
profitabilitate

B
Restricţia de
competitivitate
C

Restricţia de Rotaţia activelor

capacitate
49
 Fig. 3.2. Factorii economici ce determină restricţii în creşterea rentabilităţii

Întreprinderile care activează în domeniul comerţului de produse de larg consum

(produse alimentare, confecţii, încălţăminte etc.) se caracterizează printr-o competitivitate
ridicată, generată de lipsa unor bariere de intrare semnificative, ceea ce nu le permite creşterea
marjelor de profitabilitate, ele orientându-se spre creşterea vitezei de rotaţie a activelor.
Practicarea unor preţuri mai reduse necesită un bun control al costurilor, prin reducerea
costurilor fixe, aprovizionarea în cantităţi mari, în scopul obţinerii de discount-uri etc. Aceste
firme au o flexibilitate scăzută a rentabilităţii vânzărilor la modificarea vitezei de rotaţie,
considerându-se că au o restricţie de competitivitate, şi se situează în sectorul C al graficului
anterior.
O altă categorie de firme sunt cele poziţionate în zona B, care se caracterizează printr-un
grad ridicat de flexibilitate în ceea ce priveşte alegerea direcţiilor de acţiune pentru creşterea
rentabilităţii economice. Aceste întreprinderi nu sunt afectate de constrângerile de capacitate
sau de competitivitate, ceea ce le permite o mai mare diversitate în alegerea unei combinaţii
între rentabilitatea vânzărilor şi viteza de rotaţie a activelor. În acest caz, rata marginală de
substituire a celor doi factori de influenţă este destul de apropiată, adică reducerea cu un anumit
procent a marjei de profitabilitate va determina o creştere aproximativ în aceeaşi proporţie a
vitezei de rotaţie a activelor.

II. Rata rentabilităţii economice a capitalului investit (Rki) exprimă eficienţa cu care
firma utilizează capitalul atras pentru care datorează o remuneraţie (capitalul propriu şi datoriile
financiare). Această rată se poate calcula astfel:
EBE,Pe
Rki =
Ki
Ki = Kt – De = Kpr + Df,
unde:
Ki – capitalul investit (pentru care firma datorează o remuneraţie furnizorilor de fonduri);
Kt – capitalul total;
De – datoriile de exploatare;
Df – datoriile financiare totale (pe termen scurt şi lung).
În cazul în care la numărător se utilizează EBE, la numitor, capitalul investit va cuprinde
şi amortizarea mijloacelor fixe, respectiv se va calcula rentabilitatea brută a capitalului investit.
Dacă la numărător se foloseşte rezultatul exploatării (Pe), la numitor se vor considera mijloacele
fixe la valoarea netă contabilă, obţinându-se rentabilitatea netă a capitalului investit.
Se recomandă ca valoarea acestei rate să depăşească nivelul ratei medii a dobânzii de pe
piaţă, astfel încât investitorii să obţină o remuneraţie care să acopere riscul asumat. Trebuie
precizat că acest indicator arată nivelul mediu de remuneraţie a furnizorilor de capital,
proprietarii întreprinderii şi creditorii obţinând rentabilităţi diferite, întrucât şi riscurile asumate
de ei sunt diferite.

3.4.2. Rata rentabilităţii financiare

Rata rentabilităţii financiare exprimă eficienţa folosirii capitalurilor proprii ale

întreprinderii (remuneraţia în mărime relativă a acţionarilor). Din acest considerent, cunoaşterea
nivelului ratei rentabilităţii financiare prezintă importanţă, în primul rând, pentru acţionari, care

50
pot, astfel, aprecia dacă remuneraţia primită recompensează riscul asumat. Managerii, la rândul
lor, vor fi interesaţi să păstreze un nivel corespunzător al acestei rate, pentru a-şi putea păstra
poziţiile şi a realiza criteriile de performanţă ale firmei.
Rata rentabilităţii financiare se poate calcula astfel:
Pn
Rf = × 100
Kpr
în care:
Kpr – capitalul propriu;
Pn – profitul net.
Rf arată rentabilitatea potenţială a acţionarilor, deoarece profitul net nu este niciodată
distribuit integral ca dividende.
Pentru a analiza modalitatea de formare a ratei rentabilităţii financiare şi a explica
evoluţia sa în timp, se poate folosi metoda Du Pont, prin care rata rentabilităţii financiare se
descompune într-un produs de două rate, una de eficienţă a folosirii activelor şi alta de marjă a
profitabilităţii:
CA Pn
Rf = EKpr × R v = ×
Kpr CA
unde:
EKpr – eficienţa utilizării capitalurilor proprii (rotaţia acestora)
Rv – rata rentabilităţii vânzărilor.
Conform acestui model, variaţia Rf este determinată de variaţia eficienţei utilizării în
exploatare a capitalurilor proprii şi de variaţia ratei rentabilităţii vânzărilor.
Modelul anterior se poate scrie şi sub forma următoare:
At CA Pn
Rf = MKpr × E At × R v = × ×
Kpr At CA
unde:
MKpr – multiplicatorul capitalului propriu
EAt – eficienţa activelor totale.
Multiplicatorul capitalului propriu arată gradul în care capitalurile proprii finanţează
activele totale. Indirect, această rată exprimă gradul de independenţă financiară a firmei sau
gradul de îndatorare. O creştere a valorii MKpr semnifică faptul că un procent mai mare din activul
total este finanţat din datorii, respectiv o majorare a gradului de îndatorare. Creşterea
îndatorării (reflectată de creşterea MKpr) nu constituie o problemă pentru firmă, câtă vreme
creditele sunt utilizate eficient, iar gradul de îndatorare se păstrează în limite rezonabile.
Pentru a studia efectul gradului de îndatorare asupra ratei rentabilităţii financiare, se
poate studia legătura dintre rata rentabilităţii financiare (Rf), rata rentabilităţii economice a
capitalului investit (Rki) şi rata dobânzii (Rd).
Fiecare dintre aceste categorii de rate exprimă modul de finanţare a unei forme de
capital. Astfel, rata rentabilităţii economice exprimă eficienţa utilizării capitalurilor investite (a
activului economic), rata rentabilităţii financiare exprimă modul de remunerare a capitalului
propriu, iar rata dobânzii arată remuneraţia capitalului împrumutat. Pentru a exprima legătura
dintre aceste rate, se foloseşte relaţia:
𝐷𝑓
𝑅𝑓 = [𝑅𝑘𝑖 + (𝑅𝑘𝑖 − 𝑅𝑑) × 𝐾𝑝𝑟] × (1-Ci)
unde:
Df – datoriile financiare
Df
- levierul financiar (gradul de îndatorare sau pârghia financiară)
Kpr
(Rki – Rd) – diferenţialul levierului financiar

51
 Df
(Rki − Rd) × Kpr - efectul de levier financiar.

Din această relaţie, observăm că, în funcţie de raportul care există între rata rentabilităţii
economice şi rata dobânzii, efectul de levier financiar va fi pozitiv sau negativ, adică apelarea la
credite bancare va conduce la creşterea sau la scăderea rentabilităţii financiare, astfel:
- Dacă Rki > Rd, apelarea la capitaluri împrumutate va conduce la creşterea
rentabilităţii financiare, deoarece efectul de levier financiar va fi pozitiv. În acest caz,
întreprinderea va avea interesul să folosească un volum mai mare de împrumuturi
pentru a beneficia de efectul de levier financiar, însă până la limita riscului de
insolvabilitate.
- Dacă Rki = Rd, apelarea la credite nu va avea nici un efect asupra rentabilităţii
financiare.
- Dacă Rki < Rd, contractarea unor noi împrumuturi va conduce la reducerea ratei
rentabilităţii financiare, efectul de levier financiar fiind negativ. În acest caz, utilizarea
creditelor bancare este ineficientă.
Deci, efectul de levier financiar este pozitiv doar în măsura în care rata rentabilităţii
economice este superioară ratei dobânzii. Problema fundamentală este de a şti dacă eventualele
condiţii economice nefavorabile pot conduce la reducerea rentabilităţii economice astfel încât
să provoace un efect de levier financiar negativ.
În această privinţă, se pot face următoarele precizări:
- când conjunctura economică este stabilă sau în creştere, ceea ce permite efectuarea
de previziuni valabile privind încasările viitoare, îndatorarea este puţin periculoasă şi
poate fi utilizată la niveluri ridicate dacă diferenţa dintre rata rentabilităţii economice
şi rata dobânzii este stimulativă;
- dacă perioada luată în studiu este marcată de instabilitate economică, riscul ca
activitatea întreprinderii să scadă este ridicat, ceea ce face ca îndatorarea să devină
periculoasă.
Rentabilitatea financiară este importantă pentru analiza economico-financiară şi pentru
gestiunea financiară. Din punct de vedere financiar, însă, ea nu prezintă un interes deosebit.
Rentabilitatea financiară înregistrează aceleaşi neajunsuri ca şi rata rentabilităţii
economice, componenta de risc nu este luată în calcul şi, de aceea, comparaţiile realizate pe
baza sa sunt deficitare. Nivelul Rf nu indică acţionarilor dacă firma creează valoare sau o distruge.
În cazul Rf, acest neajuns este şi mai grav decât în cazul Rki, deoarece Rf poate creşte printr-o
simplă creştere a îndatorării firmei. După cum este cunoscut, reducerea ponderii capitalului
propriu în finanţarea firmei nu conduce întotdeauna la îmbunătăţirea valorificării resurselor
acţionarilor, datorită existenţei riscului financiar crescut care se manifestă în cazul îndatorării.
Ca şi Rki, rata rentabilităţii financiare a capitalului propriu este un indicator cu rol informativ,
care nu trebuie să conducă la ghidarea activităţii firmei.
Rata rentabilităţii financiare a capitalurilor proprii arată măsura în care au fost
remuneraţi acţionarii firmei, prin plata dividendelor, prin majorarea rezervelor sau a capitalului
social. Din acest motiv, această rată exprimă gradul în care managerii companiei au reuşit să
îndeplinească obiectivul principal al firmei, respectiv maximizarea avuţiei acţionarilor săi. În
aceste condiţii, se poate considera că eforturile întreprinderii trebuie să fie orientate prioritar
spre asigurarea unei rentabilităţi ridicate pentru furnizorii de capitaluri proprii (acţionarii) în
scopul creşterii bogăţiei acestora.

52
 Determinarea rentabilităţii financiare întâmpină anumite dificultăţi, legate de
reglementările contabile cu privire la calculul rezultatului (profitului) net, respectiv la
modalităţile de determinare a amortizărilor şi provizioanelor, a cheltuielilor nedeductibile etc.
Rentabilitatea financiară depinde de modalităţile de finanţare a activităţilor firmei, ceea
ce face ca nivelul ei să fie sensibil la modificările structurii financiare, adică a gradului de
îndatorare a firmei. Pentru a atrage potenţialii investitori şi a creşte cursul bursier al acţiunilor,
rata rentabilităţii financiare a capitalurilor proprii trebuie să fie superioară ratei medii a dobânzii
pe piaţa financiară.

Rata rentabilităţii financiare a capitalului propriu reflectă nivelul de remunerare a

capitalului propriu, dar ea are semnificaţii diferite pentru acţionari, în funcţie de numărul de
acţiuni deţinute şi de interesele lor în cadrul firmei.
Astfel, dacă un acţionar urmăreşte realizarea unei investiţii pe termen lung în cadrul
întreprinderii (de regulă, acţionarul majoritar), el nu va solicita o remunerare imediată a
capitalului investit. El va fi mulţumit cu un nivel mai redus al dividendului, dar va urmări o
capitalizare cât mai mare a profitului, în scopul creşterii valorii firmei pe termen lung. Astfel,
acţionarul majoritar îşi va calcula rentabilitatea financiară obţinută prin raportarea profitului net
la mărimea capitalului propriu. Din acest punct de vedere, pentru el, o valoare informaţională
deosebită o prezintă şi indicatorul profit net pe acţiune.
Acţionarii care urmăresc efectuarea unei speculaţii pe termen scurt (acţionarii minoritari)
vor fi interesaţi doar de valoarea dividendelor încasate şi mai puţin de profitul net total obţinut.
Această categorie de acţionari îşi apreciază rentabilitatea prin raportarea mărimii dividendelor
la capitalul propriu. Pentru ei, important este şi dividendul ce revine pe o acţiune, care, prin
raportare la cursul bursier de achiziţie a acţiunilor, poate fi comparat cu nivelul ratei medii a
dobânzii bancare sau cu rentabilitatea altei forme de plasament. De regulă, această categorie de
investitori îşi lichidează participaţiile în cadrul firmei imediat după trecerea datei de referinţă de
acordare a dividendelor.
Se observă că interesele celor două categorii de acţionari sunt opuse, în funcţie de
orizonturile de timp avute în vedere pentru investiţiile efectuate. Firma poate decide, însă, şi o
altă variantă de distribuire a profitului net obţinut, care să satisfacă atât acţionarul majoritar, cât
şi pe cei minoritari. Este vorba de majorarea capitalului social prin capitalizarea întregului profit
sau a celei mai mari părţi a acestuia în cadrul companiei şi acordarea de acţiuni gratuite
proprietarilor. În acest fel, acţionarii minoritari vor obţine acţiuni a căror valoare de piaţă
depăşeşte nivelul dividendelor pe care le-ar fi obţinut dacă firma ar fi decis acordarea acestora,
iar acţionarul majoritar va fi satisfăcut, întrucât îşi va menţine poziţia în cadrul acţionariatului
firmei, iar compania nu se decapitalizează prin ieşirea unor fluxuri de lichidităţi în contul
dividendelor.

3.4.3. Rata rentabilităţii veniturilor

Rata rentabilităţii veniturilor face parte din categoria ratelor de marjă, ce exprimă
profitabilitatea activităţii derulate de firmă, şi reflectă profitul ce revine la 100 lei venituri.
Această rată de rentabilitate se poate calcula atât pentru întreaga activitate a întreprinderii, cât
şi pentru diverse categorii de activităţi.
Cea mai cunoscută formă a ratei rentabilităţii veniturilor este rata rentabilităţii
vânzărilor sau rata rentabilităţii comerciale, care exprimă eficienţa activităţii de comercializare
a întreprinderii într-o anumită perioadă de timp.

53
 Rata rentabilităţii comerciale (Rv) se exprimă, în general, ca raport între un rezultat
economic (excedentul brut de exploatare - EBE, profitul de exploatare - Pe sau profitul aferent
cifrei de afaceri - Pr) şi cifra de afaceri. Ea exprimă eficienţa activităţii de comercializare a
întreprinderii, ca rezultat al eforturilor de promovare a produselor şi al politicii de preţuri
adoptate de întreprindere.
Rentabilitatea vânzărilor se poate exprima sub una din următoarele forme:
EBE, Pe, Pr
Rv = × 100 .
CA
Rata rentabilităţii vânzărilor, calculată pe baza profitului de exploatare, privilegiază
interesele furnizorilor de capital (proprietari şi creditori) şi pe cele ale autorităţii fiscale,
deoarece profitul obţinut din activitatea de exploatare este utilizat aproape exclusiv pentru
remunerarea acestor categorii. De multe ori, această rată este preferată şi de manageri, pentru
ilustrarea eficienţei activităţii de comercializare a firmei, deoarece reflectă o marjă netă care se
formează după acoperirea tuturor cheltuielilor aferente exploatării, indiferent dacă au caracter
potenţial sau nu. De asemenea, ea arată contribuţia managerilor la obţinerea performanţelor
firmei.
În funcţie de nivelul şi evoluţia ratei rentabilităţii comerciale, managerii pot adopta decizii
privind creşterea eficienţei activităţii de comercializare, dar şi privind politica financiară a firmei.
Chiar dacă mărimea rentabilităţii vânzărilor nu este influenţată de politica financiară a
întreprinderii, reflectată prin structura şi gradul de remunerare a surselor de finanţare, ea poate
fi utilizată ca instrument al politicii financiare a firmei. Astfel, atunci când rentabilitatea
comercială obţinută de către întreprindere este suficient de mare, firma poate creşte gradul de
îndatorare până la un nivel considerat normal, aceasta ducând la un nivel al ratei rentabilităţii
capitalului investit mai mare decât al ratei dobânzii plătite la creditele contractate. Invers, când
rentabilitatea vânzărilor este insuficientă, firma va urmări reducerea gradului de îndatorare, în
scopul prevenirii scăderii rentabilităţii capitalurilor utilizate.

3.4.4. Rata rentabilităţii resurselor consumate

Rata rentabilităţii resurselor consumate sau rata rentabilităţii cheltuielilor se exprimă

ca raport între un anumit rezultat economic şi cheltuielile efectuate pentru obţinerea acestuia.
Face parte tot din categoria ratelor de marjă şi prezintă interes pentru managerii întreprinderii,
care trebuie să asigure o utilizare eficientă a resurselor disponibile ale fiecărei firme.
Rata rentabilităţii resurselor consumate se calculează ca raport între un anumit rezultat
economic şi cheltuielile efectuate pentru obţinerea acestuia şi arată cât costă obţinerea unui leu
de profit. În cadrul analizei, se pot calcula următoarele rate mai importante:
 rata rentabilităţii cheltuielilor de exploatare (Rce), cu două exprimări:
EBE Re
Rce = × 100 şi Rce = × 100
Ce Ce
 rata rentabilităţii cheltuielilor aferente cifrei de afaceri (Rc), calculată ca raport între
profitul aferent cifrei de afaceri a întreprinderii (Pr) şi cheltuielile aferente cifrei de
afaceri (C):
Pr
Rc = × 100 .
C

3.5. Indicatorii creării de valoare

Indicatorii care exprimă crearea de valoare au fost creaţi în anii ‘80-’90 şi prezintă interes
atât pentru acţionarii firmei, cât şi pentru manageri. Aceştia au fost creaţi pentru a elimina
54
deficienţele pe care le prezintă indicatorii calculaţi pe baza datelor contabilităţii financiare, cum
ar fi neluarea în calcul a costului capitalului propriu. Dintre aceşti indicatori, cei mai cunoscuţi
sunt valoarea adăugată economică și valoarea adăugată de piaţă.

3.5.1. Valoarea adăugată economică

Se consideră că, pentru a crea valoare, o întreprindere trebuie să câştige suficient pentru
a acoperi cheltuielile sale de funcţionare şi pentru a asigura o remunerare corespunzătoare
capitalului investit. Pentru a-i interesa pe investitori, remunerarea capitalului propriu trebuie să
se facă la o rată atractivă, superioară unui plasament fără risc.
Valoarea adăugată economică (VAE), denumită în engleză economic value added (EVA),
a fost concepută la sfârşitul anilor ’80 de către economistul american Bennett Stewart.
Acest indicator reflectă surplusul de valoare degajat de profitul aferent activităţii de
exploatare, rezultat după acoperirea costurilor aferente capitalurilor investite şi a impozitului pe
profit, şi se stabileşte ca diferenţă între rezultatul exploatării după deducerea impozitului pe
profit aferent (Pe*) şi costul capitalului investit (Cki) astfel:
VAE = Pe* – Cki.
Considerând raportul dintre costul capitalului investit şi mărimea capitalului investit ca
fiind rata costului capitalului investit, iar raportul dintre profitul de exploatare şi capital o formă
a ratei rentabilităţii economice a capitalului investit (Rki), vom obţine:
VAE = Ki  (Rki - Rci),
Pe *
Rki =
Ki
CKi
şi Rci =
Ki
în care:
Ki – capitalul investit;
Rci - rata medie a costului capitalului investit.

Capitalul investit cuprinde totalitatea surselor de finanţare utilizate de întreprindere,

pentru care aceasta trebuie să plătească o remuneraţie. Capitalul investit (Ki) cuprinde două
componente: capitalul propriu (Kpr) şi capitalul împrumutat sau datoriile financiare (Df) pe
termen scurt, mediu şi lung, care sunt purtătoare de dobânzi. El se mai poate calcula ca diferenţă
între totalul pasivului bilanţier şi pasivele sau datoriile nepurtătoare de dobânzi din bilanţul
contabil.
În aceste condiţii, costul capitalului investit, în mărimi absolute, are două componente:
costul capitalului propriu (dividendele aşteptate de acţionari) şi costul capitalului împrumutat
(dobânzile ce trebuie plătite creditorilor).
Rata medie a costului capitalului investit (Rci) se determină ca o medie ponderată între
rata costului capitalului propriu (RCKpr) şi rata dobânzii (Rd), adică:
𝐾𝑝𝑟 𝐷𝑓
𝑅𝑐𝑖 = 𝑅𝐶𝐾𝑝𝑟 × + 𝑅𝑑 ×
𝐾𝑖 𝐾𝑖
unde:
CKpr
R CKpr =
Kpr
Dob
Rd =
Df
CKpr – costul capitalului propriu
Dob – cheltuielile cu dobânzile (costul capitalului împrumutat).

55
 Ţinând seama de modul de calcul al celor două rate ce intră în componenţa relaţiei
anterioare, mărimea Rci se mai poate stabili astfel:
𝐶𝐾𝑝𝑟 𝐷𝑜𝑏
𝑅𝑐𝑖 = 𝐾𝑖 + 𝐾𝑖 .

Costul capitalului propriu este dat de rentabilitatea unei investiţii similare într-un activ
care are acelaşi risc ca şi firma în cauză. El se poate calcula în două modalităţi, în funcţie de
perspectiva din care se determină VAE:
- în cazul calculului postfactum, costul capitalului propriu este costul de oportunitate
al acestuia, respectiv rentabilitatea medie ce s-ar fi putut obţine dacă acest capital ar
fi fost investit în altă afacere;
- în cazul calculului previzional, costul capitalului propriu este reprezentat de nivelul
de rentabilitate cerut sau aşteptat de acţionari.
Atunci când VAE se calculează pentru exerciţiul financiar curent (exerciţiul financiar
încheiat), pentru determinarea costului capitalului propriu se poate lua în considerare
rentabilitatea financiară a acestui capital din anul precedent. Această accepţiune porneşte de la
premisa că acţionarii au fost mulţumiţi de rentabilitatea adusă de acţiunile lor.
O altă metodă de determinare a costului capitalului propriu, dar care se poate aplica
numai în economiile cu o piaţă de capital dezvoltată, are la bază modelul de evaluare a activelor
financiare (CAPM2), care ia în considerare, în stabilirea rentabilităţii financiare cerute de
acţionari, nivelul rentabilităţii unui activ financiar fără risc de pe piaţa de capital, la care se
adaugă o primă de risc, pentru a compensa riscul asumat de către investitori.
Costul capitalului împrumutat se stabileşte pe piaţa creditului şi depinde, în special, de
rata medie a dobânzii pe economie. În aceste condiţii, se poate afirma că rata dobânzii la care
se acordă un credit pentru o firmă se determină prin însumarea ratei dobânzii unui activ financiar
fără risc (de regulă, rata dobânzii la titlurile de stat) cu prima de risc aferentă firmei respective.
La stabilirea costului finanţării prin credite, trebuie să se aibă în vedere că utilizarea resurselor
împrumutate generează cheltuieli financiare cu dobânzile care sunt deductibile fiscal,
determinând o economie (reducere) la impozitul pe profit, ceea ce face ca nivelul real al surselor
împrumutate să fie mai mic decât nivelul nominal.
Formula de calcul al costului mediu ponderat al capitalului include şi raportul capital
propriu/capital investit, acesta fiind o formă de exprimare a solvabilităţii patrimoniale. În cazul
când solvabilitatea patrimonială scade, riscul capitalului propriu creşte, ceea ce îi va determina
pe acţionari să solicite o remunerare superioară pentru capitalul investit în întreprindere. În
acelaşi timp, însă, scăderea ratei solvabilităţii patrimoniale determină creşterea ponderii
datoriilor în capitalul investit, şi, odată cu aceasta, creşterea costului datoriilor. Astfel, atunci
când solvabilitatea patrimonială scade, vor creşte atât costul capitalului propriu, cât şi costul
datoriei şi invers. Acesta este unul dintre avantajele valorii adăugate economice, respectiv luarea
în considerare a riscului în aprecierea performanţelor economico-financiare ale unei firme.

Pornind de la modalităţile de determinare, valoarea adăugată economică poate fi

urmărită din două puncte de vedere:
1) Din punct de vedere economic, când evidenţiază un plus de valoare ce se formează
după ce costul capitalului investit a fost acoperit pe seama profitului net din exploatare. În
această optică, nivelul indicatorului este influenţat de doi factori:
- nivelul profitului din exploatare după deducerea impozitului pe profit aferent
activităţii de exploatare;

2 Capital Asset Pricing Model

56
 - nivelul absolut al costului capitalurilor investite.
2) Din punct de vedere financiar, când reflectă un plus de rentabilitate, obţinută ca
diferenţă între rentabilitatea economică a capitalului investit şi costul mediu ponderat al
acestuia. În această optică, factorii de influenţă sunt:
- volumul capitalului investit;
- rata de rentabilitate economică a acestuia;
- rata medie a costului capitalului investit.

Valoarea adăugată economică se bazează pe faptul că, pentru a crea valoare, trebuie
făcute investiţii, care să aibă o rată de rentabilitate economică (Re) superioară ratei costului
capitalului investit (Rci), pretinsă de către furnizorii de fonduri. Dacă valoarea adăugată
economică este pozitivă, se creează valoare, iar, dacă este negativă, ea exprimă o pierdere de
valoare pentru acţionari. Dacă valoarea adăugată economică este egală cu zero, acest rezultat
reprezintă o realizare satisfăcătoare, deoarece acţionarii au obţinut o rentabilitate care
compensează riscul asumat de aceştia.
Scopul utilizării valorii adăugate economice este de a reflecta ce s-a întâmplat cu avuţia
acţionarilor. Conform acesteia, dacă rentabilitatea economică este superioară costului
capitalului investit, valoarea firmei creşte şi invers.
Din analiza modului de calcul al valorii adăugate economice, se pot desprinde căile
principale de creştere a nivelului acestui indicator:
- capacitatea activităţii de exploatare de a degaja profit, respectiv de a asigura o
anumită rentabilitate economică a capitalului investit;
- costul capitalului investit, respectiv remunerarea datorată proprietarilor şi
împrumutătorilor;
- gradul de îndatorare a firmei.
Conceptul de valoare adăugată economică pleacă de la premisa că singura activitate care
creează valoare pentru furnizorii de capital este cea de exploatare, celelalte activităţi, financiară
şi extraordinară, fiind considerate colaterale activităţii de exploatare. În acest context, rezultatul
exploatării devine suportul creşterii bogăţiei acţionarilor, iar determinarea cât mai corectă a
nivelului acestuia contribuie la stabilirea unui nivel real al valorii adăugate economice. Atunci
când rezultatul exploatării va fi supraevaluat, va conduce la o creştere artificială a VAE, iar, când
este subevaluat, va diminua artificial nivelul VAE.
Utilizarea rezultatului net al exploatări are la bază raţiuni economice şi nu fiscale,
deoarece se bazează pe o impozitare teoretică. Prin această impozitare teoretică, se urmăreşte
determinarea nivelului economic al profitului de exploatare, nivel efectiv disponibil pentru
acoperirea costului capitalurilor împrumutate şi pentru a spori bogăţia acţionarilor. În acest fel,
mărimea profitului de exploatare după impozitare (Pe*) se determină ca diferenţă între profitul
de exploatare (Pe) din contul de profit şi pierdere şi impozitul pe profit (Ip):
Pe* = Pe – Ip.
Având în vedere că determinarea VAE se poate face atât postfactum, cât şi previzional,
pentru stabilirea mărimii impozitului care trebuie dedusă din rezultatul de exploatare se poate
proceda astfel:
- în cazul calculului postfactum, se poate utiliza nivelul efectiv al impozitului pe profit
plătit de către firmă;
- în cazul calculului previzional, se aplică cota de impozit la mărimea rezultatului de
exploatare, iar, din nivelul obţinut, se deduce economia de impozit aferentă
cheltuielilor cu dobânzile. Evident, acest demers presupune previzionarea, în
prealabil, a nivelului profitului de exploatare şi a cheltuielilor cu dobânzile ce vor fi
plătite.

57
 Valoarea adăugată economică se bazează pe elemente contabile, cum ar fi pasivele
purtătoare de dobânzi, capitalul propriu şi profitul net de exploatare. Ea diferă de indicatorii
tradiţionali de măsurare a rezultatelor economico-financiare ale firmelor, în principal datorită
faptului că ţine seama de costul capitalului propriu. Din punct de vedere matematic, valoarea
adăugată economică dă aceleaşi rezultate în cadrul evaluărilor ca şi cash flow-ul actualizat sau
valoarea netă actualizată, care sunt recunoscute drept cele mai bune instrumente de analiză din
perspectiva acţionarilor.
Maximizarea indicatorilor tradiţionali ai rezultatelor economico-financiare, cum ar fi
profitul net după impozitare sau rata rentabilităţii investiţiilor, nu corespunde din punct de
vedere teoretic cu obiectivul de maximizare a avuţiei acţionarilor. De aceea, VAE este superioară
indicatorilor convenţionali ai rezultatelor economico-financiare.
Valoarea adăugată economică prezintă performanţele financiare printr-o nouă
perspectivă, fiind utilă mai ales în cazul firmelor care percep capitalul propriu ca pe o sursă de
fonduri lipsită de orice cost şi unde rezultatele financiare sunt măsurate doar prin intermediul
unor indicatori ai profitului.

3.5.2. Valoarea adăugată de piaţă

Pentru a evalua avuţia creată pentru acţionari, în cazul firmelor cotate la bursă, Bennett
Stewart a definit un alt indicator, valoarea adăugată de piaţă.
Valoarea adăugată de piaţă3 (VAP) exprimă bogăţia degajată de firmă, aflată la
dispoziţia acţionarilor săi, şi se determină ca diferenţă între valoarea de piaţă a capitalului
propriu (V0) şi valoarea contabilă a capitalului propriu (Kpr):
VAP = V0 – Kpr.
Valoarea de piaţă a capitalului propriu este dată de capitalizarea bursieră a companiei,
în cazul în care aceasta este listată la bursă. În cazul în care firma nu este cotată pe o piaţă
reglementată, este necesară evaluarea ei, după metode specifice de evaluare.
Valoarea adăugată de piaţă ne arată cât de multă valoare a fost adăugată sau pierdută
faţă de investiţia acţionarilor. Firmele cu o activitate rentabilă creează valoare adăugată de piaţă
şi, astfel, cresc valoarea capitalului investit de acţionari, în timp ce firmele nerentabile pierd o
parte din valoarea capitalului investit iniţial.
Nivelul valorii adăugate de piaţă depinde de nivelul rentabilităţii capitalului investit.
Astfel, dacă rata rentabilităţii economice este mai mare decât costul capitalului, valoarea de
piaţă a acţiunilor firmei va creşte peste nivelul investiţiei iniţiale, iar aceasta va avea o valoare
adăugată pozitivă.
Acelaşi raţionament este valabil şi în cazul valorii adăugate economice, astfel încât o
valoare adăugată economică pozitivă înseamnă şi o valoare adăugată de piaţă pozitivă.
Relaţia dintre valoarea adăugată economică şi valoarea adăugată de piaţă se
concretizează în faptul că mărimea valorii adăugate de piaţă este egală cu valoarea actualizată a
tuturor valorilor adăugate economice viitoare.
Rezultă că, prin creşterea valorii adăugate economice, o firmă îşi poate spori valoarea
adăugată de piaţă sau, altfel spus, va creşte diferenţa dintre valoarea de piaţă a firmei şi suma
capitalului investit în aceasta.

3 În limba engleză, market value added

58