Metode moderne de

evaluare a intreprinderii
Cursurile 1&2

Lect. univ. dr. Costin Cio

costin.ciora@cig.ase.ro

Obiectivele cursului

Revizuirea standardelelor internationale de evaluare (IVS)

Cunoasterea abordarilor, metodelor si tehnicilor de
evaluare a intreprinderii
Estimarea valorii juste si valorii de piata a proprietatilor
Cazuri particulare de evaluare in cazul companiilor
startup, companiilor mici sau a companiilor in dificultate
Aplicarea managementului prin valoare

Obiectivele cursului
Intelegerea definitiei evaluarii intreprinderii
Intelegerea rolului evaluatorului profesionist si a
tipurilor de ocupatii privind evaluarea
Intelegerea scopului evaluarii
Cunoasterea organizatiilor profesionale existente la
nivel international si in Romania

Continut
1. Fundamentele evaluarii intreprinderii
2. Activitatea de evaluare a intreprinderii
3. Teoria valorii. Bazele si principiile evaluarii.
4. Procesul de evaluare a ntreprinderii.
5. Incertitudinea in evaluare
6. Costul capitalului - rata de actualizare.
7. Abordarea pe baza de venit n evaluare. Metoda fluxurilor de
numerar actualizate (DCF). Metoda capitalizarii profitului

Continut
8. Abordarea prin comparatie
9. Abordarea pe baza de active
10. Discounturi si prime in evaluarea ntreprinderii.
11. Evaluarea activelor necorporale
12. Teoria optiunilor
13. Evaluarea afacerilor in managementul companiei
14. Evaluarea pentru inregistrare in contabilitate

Nota finala

Examinare finala: 60%

Activitate seminar: 40%

Petrom valoreaz 10 miliarde de euro dup profitul record anunat ieri,

de 1 mld. euro. Pe Burs, cea mai mare companie romneasc are o
capitalizare la jumtate pentru c aciunile sunt ilichide

Petrom, cea mai mare companie din Romnia, a raportat ieri un profit record pe 2013
de 1,09 miliarde de euro, care multiplicat cu media multiplilor de profit ai companiilor
din sector, de circa 10, ar conduce la o valoare a Petrom de peste 10 miliarde de
euro.
Totui, valoarea companiei din prezent de pe bursa de la Bucureti este de aproape
dou ori mai mic, respectiv 5,8 miliarde de euro. Analitii spun c principalul motiv
pentru care Petrom se tranzacioneaz la un multiplu mai mic de profit este faptul c
free-float-ul (aciunile libere la tranzacionare) Petrom este prea mic, astfel c
fondurile cu muli bani ocolesc compania.
Aciunile Petrom se tranzacioneaz la multipli de profit mai mici dect alte companii
din sector n principal din cauza faptului c este ilichid i nu este cotat pe o burs
internaional prin intermediul GDR-urilor, motiv pentru care nu intr n atenia marilor
fonduri de investiii. Noi am evaluat compania la 6,35 miliarde de euro corespunztor
unui pre int de 0,5027 lei/aciune, spune Tamas Pletser, analist la Erste Group.
Articol publicat n ediia tiprit a Ziarului Financiar din data de 20.02.2014

Analitii Swiss Capital au o recomandare de cumprare la Petrom cu un

pre int de 0,628 lei/aciune, care evalueaz compania petrolier la 35,6
mld. lei (circa 7,9 miliarde de euro).
Aciunile gigantului american Exxon se tranzacioneaz n prezent la un
multiplu de peste dou ori mare dect Petrom, de 12,7, iar Royal Dutch
Shell i British Petroleum sunt evaluate la de 10,5 i respectiv 10 ori
profiturile nete. Analitii spun c n ciuda faptului c Petrom a nregistrat anul
trecut profit record, rezultatele nu au oferit surprize majore, fiind apropiate de
media estimrilor.

Articol publicat n ediia tiprit a Ziarului Financiar din data de 20.02.2014

Sursa: ZF.ro, Topul celor mai valoroase companii din Romnia n 2013

Sursa: Top 100, Best Global Brands 2013, Interebrand.com

Sursa: Forbes Global 2000, ranking 2013

Care ar putea fi valoarea de

piata?
A unui kilogram de portocale?
A 1% din actiunile Apple?
A 1% din actiunile Vodafone Romania?
a Manastirii Putna?

Evaluarea intreprinderii
Vizeaza estimarea celui mai probabil pret ce sar plati la un moment dat pentru o proprietate,
aceasta in functie de masurarea avutiei (bogatiei)
si a potentialului acesteia de a-si mari bogatia in
perioada urmatoare.

Evaluarea intreprinderii nu reprezinta doar stabilirea valorii

unei proprietati sau bunuri din activul acesteia, ci si
determinarea capacitatii firmei de a genera fluxuri
(profit, cash-flow) la dispozitia proprietarului sau,
avandu-se in vedere ca obiectul evaluat (firma) este un bun ce are
capacitatea de a crea alte bunuri.

Estimarea valorii de piata a companiei se face pe baza

urmatoarelor criterii:
1.

Cat ar costa realizarea unei reprici a intreprinderii evaluare,

pornind de la activul net?

2.

Care este fluxul de venit net actualizat, achizitionat prin plata

(ipotetica) a pretului?

3.

Care sunt alternativele investitionale disponibile (comparabile),

ce alternative de investitii cu risc si rentabilitate similare sunt
disponibile pe piata?

In sens larg,

Evaluarea

este

analiza,

opinie

sau

concluzie

referitoare la natura, calitatea, valoarea sau utilitatea

unor anumite interese sau aspect ale unei anumite
proprietati,

exprimata

de

persoana

specializata in analiza si evaluarea proprietatilor.

impartiala,

Evaluatorul profesionist

Conform standardelor profesionale, evaluatorul este o

persoana ce are pregatirea profesionala necesara,
capacitate si experienta de a efectua o evaluare si:
1. A obtinut calificarea corespunzatoare de la institutie
de invatamant/instruire recunoscuta sau o calificare
universitara echivalenta;
2. Are o experienta corespunzatoare si este competenta
sa evalueze intreprinderi in domeniu sau activitate si in
zona sa geografica

Evaluatorul profesionist (cont.)

3. Cunoaste, intelege si pune in aplicare in mod correct

acele metode si tehnici recunoscutate care sunt necesare
pentru efectuarea unei evaluari credibile
4. Este membru al unui organizam national profesional
de evaluare recunoscut
5. Urmeaza un program de instruire profesionala
continua si respecta cerintele codului deontologic al
profesiei de evaluator
Evaluarea intreprinderii - Lect. univ. dr. Costin
Ciora

Evaluatorul profesionist (cont.)

In Romania, la solicitarea ANEVAR (Asociatia Nationala a Evaluatorilor

din Romania), in clasificarea ocupatiilor din Romania au fost introduce
cele patru categorii de experti evaluatori:

- 241701 expert evaluator de intreprinderi;

- 241702 expert evaluator de proprietati imobiliare;
- 241703 expert evaluator de bunuri mobile;
- 241704 expert evaluator de active financiare;

Evaluatorul profesionist (cont.)

Comitetul Profesional al IVSC (International Valuation Standards

Council) a propus o definitie a evaluatorului

Evaluator:

Studii
universitar
e

Examen
acces la
profesie

Training
etica
profesiona
la

Experienta
de lucru

Educatie
continua

Licentiere
(cand este
ceruta)

Cand si cine are nevoie de

servicii de evaluare a
intreprinderii?
Evaluarea
intreprinderii
ceruta in scopuri
de

TRANZACTIONAR
E

INFORMARE

In scopuri de tranzactionare
1. Vanzarea sau cumpararea unei proprietati (intreprindere, parti din
intreprindere, active necorporale, etc.)
Pentru a-I ajuta pe vanzator/comparator sa intre in procesul de negociere si sa
ajunga la un pret pentru realizarea tranzactiei ori pentru confirmarea propriei
perceptii asupra valorii activului sau.
2.Fuziuni, divizari si/sau schimburi de proprietati, majorarea de capital
In cazul fuziunii trebuie stabilita valoarea fiecarei intreprinderi care fuzioneaza
pentru ca noul capital social al noii companii rezultate sa se imparta echitabil.
3. Dizolvarea, reorganizarea sau lichidarea intreprinderii
Operatiunea de restructurare precum reorganizarea companiei se bazeaza
fundamental pe cunostintele de evaluare a intreprinderii.

In scopuri de tranzactionare (cont.)

4. Listarea la bursa
5. Justa compensare in caz de expropriere (cauza de utilitate publica)
Autoritatea expropriatoare face o evaluare a proprietatii si a eventualelor
pagube suferite de expropriate, fiind baza pentru oferirea unui pret de
despagubire. Daca oferta este refuzata se ajunge in justitie.
6. Cazuri de inselare dovedita a cumparatorului
Situatia clasica este cea a prezentarii false a unei proprietati. Astfel, exista o
paguba pentru comparator. Valoarea pagubei se va stabili nu in mod direct, ci
indirect prin evaluarea proprietatii la data litigiului si apoi facandu-se diferenta
intre valoare si suma platita pentru proprietate.
7. Evaluarea pentru pagubele prin deteriorarea proprietatii

In scopuri de informare retinem:

1. Evaluarea pentru garantarea imprumuturilor
Aceasta evaluare ajuta bancherul in esalonarea serviciului datoriei, reducand
riscul de neplata.
2. Impozitarea proprietatilor
3. Asigurarea proprietatilor apartinand companiilor si asigurarea activitatii
operationale
4. Inregistrarea valorii activelor in situatii financiare
Reevaluari conform standardelor IFRS, evaluarea de active pentru deprecierea
activelor conform IAS 36
5. Informarea actionarului sau a managementului
6. Stabilirea rentelor sau redeventelor si esalonarea lor in timp

Cadrul profesionist al evaluarii

1994: The International Valuation Standards Committee (IVSC) ce are

ca obiectiv elaborarea Standardelor IVS si ghidurilor GN (Guidance
Note) acestea reprezentand cea mai buna practica in evaluare.

1997: TEGoVA (The European Group of Valuers Associations)

elaborarea Standardelor Europene de Evaluare (EVS-uri) in corcondanta
cu Directivele Consiliului Europei.

Cadrul profesionist al evaluarii

1992: Asociatia Nationala a Evaluatorilor din Romania (ANEVAR)
asociatie profesionala nonprofit care are intre obiectivele principale
elaborarea de standarde de evaluare a intreprinderilor si proprietatilor,
standard care sa reprezinte punctual de vedere al profesionistilor in
domeniu.

Din 2004, ANEVAR a adoptat ca standarde de baza Standardele

Internationale de Evaluare (IVS).

Grile
1) Estimarea valorii de piata a companiei se face in
functie de:
a) Cat ar costa realizarea unei replici a intreprinderii evaluate, pornind
de la activul net;
b) Care este fluxul de venit net actualizat, achizitionat prin plata
(ipotetica) a pretului;
c) Care sunt alternativele investitionale disponibile (comparabile);
d) Toate cele de mai sus.

Grile
1) Estimarea valorii de piata a companiei se face in
functie de:
a) Cat ar costa realizarea unei replici a intreprinderii evaluate, pornind
de la activul net;
b) Care este fluxul de venit net actualizat, achizitionat prin plata
(ipotetica) a pretului;
c) Care sunt alternativele investitionale disponibile (comparabile);
d) Toate cele de mai sus.

Grile
2) In sens restrans, evaluarea este:
a) O analiza, opinie sau concluzie referitoare la natura, calitatea sau
utilitatea unor anumite proprietati sau aspect ale unei anumite
intreprinderi;
b) Procesul de estimare a unui tip de valoare, pentru o anumita
proprietate, la o anumita data si concretizata in raportul de evaluare
c) Procesul de calcul a unui tip de valoare, pentru o anumita
proprietate, la o anumita data si concretizata in raportul de evaluare
d) Procesul de calcul a unui tip de valoare pentru o anumita
intreprindere, la o anumita data si concretizata in opinia asupra
evaluarii

Grile
2) In sens restrans, evaluarea este:
a) O analiza, opinie sau concluzie referitoare la natura, calitatea
sau utilitatea unor anumite proprietati sau aspect ale unei
anumite intreprinderi;
b) Procesul de estimare a unui tip de valoare, pentru o anumita
proprietate, la o anumita data si concretizata in raportul de evaluare
c) Procesul de calcul a unui tip de valoare, pentru o anumita
proprietate, la o anumita data si concretizata in raportul de evaluare
d) Procesul de calcul a unui tip de valoare pentru o anumita
intreprindere, la o anumita data si concretizata in opinia asupra
evaluarii

Grile
3) In Romania, la solicitarea ANEVAR, in clasificarea ocupatiilor din
Romania (COR) au fost introduce urmatoarele profesii:
a) Evaluator de intreprinderi, evaluator de proprietati imobiliare si
evaluator de bunuri mobile
b) Expert ethnic evaluator de intreprinderi si expert ethnic evaluator de
proprietati imobiliare
c) Expert evaluator de intreprinderi si expert evaluator de proprietati
imobiliare
d) Expert evaluator de intreprinderi, expert evaluator de proprietati

Grile
3) In Romania, la solicitarea ANEVAR, in clasificarea ocupatiilor din
Romania (COR) au fost introduce urmatoarele profesii:
a) Evaluator de intreprinderi, evaluator de proprietati imobiliare si
evaluator de bunuri mobile
b) Expert ethnic evaluator de intreprinderi si expert ethnic evaluator de
proprietati imobiliare
c) Expert evaluator de intreprinderi si expert evaluator de proprietati
imobiliare
d) Expert evaluator de intreprinderi, expert evaluator de

Grile
4) Evaluator profesionist inseamna:
a) Studii de evaluare + examen de acces la profesie + experienta de
lucru + educatie continua + licentiere (cand e ceruta)
b)

Studii superioare + examen acces la profesie + training etica profesionala +

experienta de lucru + educatie continua + licentiere (cand e ceruta)

c)

Examen de acces la profesie + training etica profesionala + experienta de lucru +

educatia continua + licentiere (cand este ceruta)

d)

Examen de acces la profesie + training standarde etice si profesionale + experienta

de lucru + licentiere (cand este ceruta)

Evaluarea intreprinderii - Lect. univ. dr. Costin

Ciora

Grile
4) Evaluator profesionist inseamna:
a) Studii de evaluare + examen de acces la profesie + experienta de
lucru + educatie continua + licentiere (cand e ceruta)
b)

Studii superioare + examen acces la profesie + training etica profesionala +

experienta de lucru + educatie continua + licentiere (cand e ceruta)

c)

Examen de acces la profesie + training etica profesionala + experienta de lucru +

educatia continua + licentiere (cand este ceruta)

d)

Examen de acces la profesie + training standarde etice si profesionale + experienta

de lucru + licentiere (cand este ceruta)

Evaluarea intreprinderii - Lect. univ. dr. Costin

Ciora

Grile

5) Evaluarea intreprinderii este ceruta in scopuri de:

a) Privatizare sau dovedire a coruptiei
b) Tranzactionare (inregistrare in contabilitate, garantii bancare) si
informare (vanzare-cumparare, fuziune, divizare);
c) Tranzactionare (vanzare cumparare, fuziune, divizare) si informare
(inregistrare in contabilitate, garantii bancare)
d) Vanzare cumparare, fuziune-divizare, restructurare, impozitare si
raportare financiara periodica

Grile

5) Evaluarea intreprinderii este ceruta in scopuri de:

a) Privatizare sau dovedire a coruptiei
b) Tranzactionare (inregistrare in contabilitate, garantii bancare) si
informare (vanzare-cumparare, fuziune, divizare);
c) Tranzactionare (vanzare cumparare, fuziune, divizare) si
informare (inregistrare in contabilitate, garantii bancare)
d) Vanzare cumparare, fuziune-divizare, restructurare, impozitare si
raportare financiara periodica

Grile
6) Ca urmare a fenomenului de globalizare a pietelor de investitii:
a) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standarde nationale pentru
raportarea valorii proprietatilor
b) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standard specific tarilor in
dezvoltare pentru raportarea valorii proprietatilor
c) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standarde international
acceptate pentru raportarea valorii proprietatilor
d) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standard regionale pentru
raportarea valorii proprietatilor.

Grile
6) Ca urmare a fenomenului de globalizare a pietelor de investitii:
a) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standarde nationale pentru
raportarea valorii proprietatilor
b) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standard specific tarilor in
dezvoltare pentru raportarea valorii proprietatilor
c) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standarde international
acceptate pentru raportarea valorii proprietatilor
d) S-a simtit necesitatea elaborarii unor standard regionale pentru
raportarea valorii proprietatilor.

Studiu de caz
Facebook cumpr cu 19 mld.$ WhatsApp, o
aplicaie care nlocuiete SMS-urile.
Whatsapp: 450 de milioane de utilizatori lunar din
care 70% active zilnici
Anul trecut WhatsApp a avut venituri minuscule, de
doar 20 de milioane de dolari
Tranzacia este cea mai mare din industria internet de la fuziunea de 124 de
miliarde de dolari a Time Warner cu AOL n anul 2001
Reeaua social condus de Mark Zuckerberg va plti 4 miliarde de dolari
cash pe WhatsApp i alte 12 miliarde de dolari n aciuni. Tranzacia
ajunge ns la o valoare total de 19 miliarde de dolari n condiiile n care
angajaii i fondatorii WhatsApp vor primi n plus i aciuni n valoare de trei
miliarde de dolari, pe care le vor putea vinde n urmtorii ani.

Ziarul financiar 20 februarie 2014

INTREBARI?

Resurse utile:
I.Anghel, M. Oancea Negescu, A. Anica-Popa, A. Popescu
Evaluarea intreprinderii, Editura Economica, 2010
A.Damodaran,Investment
Willey&Sons,2006

Valuation,

Third

Edition,John

C. Ciora Analiza performantei prin creare de valoare, Editura

Economica, 2013
Valuation Journal, ANEVAR,Bucuresti www.anevar.ro
IVSC,International Valuation Standards,http//www.ivsc.org