Piaţa capitalurilor

Unitatea de învăţare Nr. 2

PIAŢA CAPITALURILOR (FINANCIARĂ)

Cuprins
Obiectivele Unităţii de învăţare Nr. 2
1 Obiectul pieţei de capital
2 Instituţiile pieţei capitalului. Bursa de valori şi mecanismele ei
3 Rolul pieţei bursiere
4 Motivaţia economică a investiţiilor în active financiare
5 Cererea de hârtii de valoare pe termen lung. Factorii care o determină
6 Oferta de hârtii de valoare pe termen lung

Lucrare de verificare Unitate de învăţare Nr. 2

Răspunsuri şi comentarii la întrebările din testele de autoevaluare
Bibliografie Unitate de învăţare Nr. 2

Pagina
54
55
58
63
67
71
77

53Macroeconomie 53
 Piaţa capitalurilor

79
83
86

OBIECTIVELE unităţii de învăţare nr. 2

Principalele obiective ale unităţii de învăţare Nr. 2 sunt:

 Definirea pieţei de capital

 Delimitarea activelor financiare de activele fizice
 Definirea hârtiilor de valoare pe termen scurt şi a hârtiilor de valoare pe
termen lung
 Evidenţierea obiectului pieţei financiare – hârtiile de valoare pe termen
lung
- acţiuni
- obligaţiuni
 Prezentarea pieţei financiare primare şi a pieţei financiare secundare
 Evidenţierea instituţiilor pieţei capitalurilor:
- Comisia hârtiilor de valoare;
- Casele de brokeraj;
- Bursele de valori.
 Prezentarea bursei de valori ca piaţă financiară organizată şi mecanismele
de funcţionare ale bursei
 Prezentarea activităţii agenţilor bursieri
 Stabilirea cursului de echilibru la bursa de valori
 Evidenţierea celor mai semnificativi factori care determină nivelul şi
evoluţia cursului
 Prezentarea indicatorului numar ani dividend
 Prezentarea diverselor operaţiuni bursiere: operaţiuni la vedere, operaţiuni
la termen
 Evidenţierea motivaţiei economice a investiţiilor în active financiare
 Definirea cererii de hârtii de valoare pe termen lung şi prezentarea
factorilor care o influenţează:
- randamentul hârtiilor de valoare pe termen lung;
- câştigurile potenţiale ale hârtiilor de valoare pe termen lung;
- riscurile invesţiilor în hârtii de valoare pe termen lung;
- lichiditatea hârtiilor de valoare pe termen lung.
 Definirea şi prezentarea ofertei de hărtii de valoare pe termen lung

54Macroeconomie 54
 Piaţa capitalurilor

2.1 Obiectul pieţei de capital

Active Într-un sens foarte general, obiectul pieţei capitalului îl constituie tranzacţiile
financiare cu activele financiare, al căror rol în economia de piaţă creşte şi se diversifică
continuu.

Pentru definirea şi caracterizarea obiectului pieţei capitalului este necesară

precizarea, în prealabil, a conceptului de active.

Într-o accepţiune generală, activele reprezintă bunuri care au capacitatea de

a genera fluxuri de venituri în viitor.

Există două categorii principale de active: fizice şi financiare.

Activele fizice cuprind bunurile de capital fix (echipamente, clădiri, etc.),

suprafeţele de teren, bunurile constituite în stocuri şi rezerve, bunurile de
consum de folosinţă îndelungată, inclusiv locuinţele.

Veniturile generate de activele fizice diferă de la un gen de activ la altul. De pildă,

bunurile de capital fix contribuie la obţinerea producţiei şi, deci, la încasarea
profitului din vânzarea ei. Locuinţele şi suprafeţele de teren asigură proprietarului
acestora venituri sub forma chiriilor, respectiv a rentelor. Bunurile de folosinţă
îndelungată generează fluxuri de servicii de consum.

Activele financiare cuprind depozitele monetare şi semimonetare, hârtiile de

valoare pe termen scurt şi hârtiile de valoare pe termen lung.
Pentru unii agenţi economici (investitori) achiziţionarea hârtiilor de valoare
reprezintă una din multiplele alternative ale plasării economiilor băneşti, ca în
oricare alt plasament. Există mai multe posibilităţi de plasament: cumpărarea de
bunuri mobiliare; depunerea la casele de economii sau la bănci; folosirea lor într-o
afacere pe cont propriu, etc.

Pentru alţi agenţi economici (întreprinderi), hârtiile de valoare reprezintă

instrumente prin intermediul cărora se asigură acoperirea unor necesităţi de
finanţare, peste propriile lor resurse.

Hârtiile de valoare pot fi pe termen scurt şi pe termen lung.

Hârtiile de

55Macroeconomie 55
 Piaţa capitalurilor

valoare pe
termen scurt Hârtiile de valoare pe termen scurt facilitează finanţări, respectiv plasamente
pe perioade mai mici de un an.

Între hârtiile de valoare care intră în sfera celor pe termen scurt mai importante
sunt: efectele de comerţ, bonurile de tezaur, certificatele de depozit. În mod
obişnuit, se considera că aceste hârtii de valoare fac obiectul pieţei monetare.
Hârtiile de
valoare pe Hârtiile de valoare pe termen lung se referă la acele active financiare care
termen lung mijlocesc finanţări, respectiv plasamente pe perioade ce depăşesc un an.

De regulă, sfera acestor hârtii de valoare pe termen lung se extinde la acţiuni şi

obligaţiuni. În funcţie de caracteristicile veniturilor generate, hârtiile de valoare se
clasifică în: hârtii de valoare cu venituri fixe (obigaţiunile şi acţiunile privilegiate)
şi hârtii de valoare cu venituri variabile (acţiunile ordinare).
Obligaţiunea Obligaţiunea este un titlu de credit pe termen lung. Emitentul obligaţiunii
este debitorul, iar deţinătorul acesteia - creditorul.

Emitentul este obligat să plătească deţinătorului la un termen specificat numit

scadenţă - suma înscrisă pe obligaţiune - valoarea nominala a acesteia – şi,
periodic, de regulă anual, până la termenul de scadenţă, o anumită dobândă fixă
numită cuponul obligaţiunii. Valoarea nominală a obligaţiunii reprezintă, deci,
chiar suma cu care emitentul este creditat de către deţinător (obligatar).
Acţiunea
Acţiunea este un titlu de proprietate, dovedind participarea deţinătorului la
capitalul social al societăţii comerciale pe acţiuni care a emis titlul.

In fapt valoarea înscrisă pe acţiune - valoarea nominală a acesteia - reprezintă o

parte a capitalului social. Deţinătorul acţiunii este îndreptăţit să primească anual o
cotă corespunzătoare, numită dividend, din profitul societăţii. Acţiunile pot fi:
privilegiate, dând dreptul la un dividend fix, indiferent de mărimea profitului
realizat de societate în anul respectiv; ordinare, pentru care cota de dividend este
variabilă în funcţie de dimensiunile profitului.

Întrucât piaţa de capital se referă la achiziţiile şi vânzările de titluri de valoare cu o

scadenţă mai mare de un an, piaţa acţiunilor este considerată prima componentă a
acestei pieţe. Aceasta, deoarece acţiunile emise nu au precizată o scadenţă şi se
consideră că atâta vreme cât va exista societatea pe acţiuni, vor fi valabile şi
acţiunile în baza cărora ea funcţionează.

A doua componentă a pieţei capitalului este piaţa ipotecară. În schimbul

ipotecării locuinţelor sau a terenurilor, băncile specializate oferă, celor ce solicită
acest lucru, sumele de bani cu care ei îşi pot continua sau relansa afacerile. 0 altă
componentă a pieţei capitalului o formează piaţa obligaţiunilor corporaţiilor,
principalii posesori ai acestor titluri de valoare fiind companiile de asigurări. În

56Macroeconomie 56
 Piaţa capitalurilor

sfârşit, în piaţa capitalului se include şi piaţa obligaţiunilor administraţiei

publice.

Cumpărarea şi vânzarea hârtiilor de valoare pe termen lung sunt facilitate, în

cadrul pieţei capitalului, de un ansamblu de instituţii specializate.

Test de autoevaluare 2.1.

1)Acţiunile ordinare conferă posesorilor dreptul de a primi un venit anual variabil,

numit:
a) rentă;
b) dobândă;
c) cupon;
d) dividend;
e) profit.

2)Titlurile de valoare pe termen lung sunt înscrisuri, emise în baza unor legi, care
dau posesorilor lor dreptul:
a) de a încasa anual, un venit variabil;
b) de a încasa anual un venit fix sau variabil;
c) dreptul de a încasa anual un venit fix;
d) dreptul de a primi la scadenţă un profit ferm.

3) Activele fizice cuprind:

a) echipamente de producţie;
b) suprafeţe de teren;
c) depozitele monetare şi semimonetare;
d) hârtiile de valoare pe termen scurt;
e) hârtiile de valoare pe termen lung.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c + d + e); B (a + b); C (a + b + e); D (a + b + c); E (a + b + c + e).

4)Obligaţiunea este un titlu de valoare pe termen lung la care:

a) emitentul este obligat să plătească deţinătorului la scadenţă suma
înscrisă pe obligaţiune;
b) emitentul obligaţiunii este creditorul iar deţinătorul acesteia este
debitorul;
c) emitentul obligaţiunii este debitorul iar deţinătorul acesteia creditorul;
d) emitentul este obligat să plătească periodic, de regulă, anual până la
termenul de scadenţă o anumită dobândă fixă numită cuponul
obligaţiunii;
e) deţinătorul este îndreptăţit să primească anual o cotă corespunzătoare.

Alegeţi răspunsul corect:

57Macroeconomie 57
 Piaţa capitalurilor

A (a + d + e); B (a + b + c + d + e); C (a + c + d); D (a + b + c + d);

E (a + c).

5) Venitul obţinut de posesorul de obligaţiuni se numeşte:

a) rentă;
b) salariu;
c) cupon;
d) dividend;
e) profit.

. Răspunsul la test se găseşte la pagina 83.

2.2 Instituţiile pieţei capitalului. Bursa de valori şi mecanismele ei

Piaţa În cadrul pieţei capitalului se disting piaţa primară şi piaţa secundară.

financiară
primară Piaţa primară este aceea în care se vând şi se cumpără hârtiile de valoare pe
termen lung, nou emise.

Instituţiile şi întreprinderile care au nevoie de fonduri băneşti oferă noi hârtii de

valoare pe termen lung care sunt achiziţionate de alte instituţii sau de publicul larg.
Marile societăţi comerciale pe acţiuni pot să vândă noi obligaţiuni sau acţiuni
direct publicului, la bursa de valori. Cele mai multe societăţi comerciale pe acţiuni
apelează, însă, la serviciile unor intermediari (casele de brokeraj) care subscriu
emisiunea în schimbul unui comision sau chiar achiziţionează noile hârtii de
valoare pentru a le vinde ulterior publicului.

Orice emisiune de hârtii de valoare este prezentată într-un prospect, alături de

situaţia curentă şi perspectivele societăţii emitente. Pentru a asigura succesul
vânzării este necesară desfăşurarea unei ample campanii publicitare. În cazul
emisiunilor de dimensiuni reduse, costurile ofertei publice pot fi evitate prin
vânzarea în bloc, de regulă către instituţii financiare (case de pensii, societăţi de
asigurări) a noilor hârtii de valoare. De asemenea, emisiunile societăţilor
comerciale consolidate pot fi oferite spre vânzare direct vechilor acţionari,
ocolindu-se astfel formalităţile ofertei publice.

Preţul de achiziţie al titlurilor de valoare pe piaţa primară este un preţ ferm,

reprezentat de valoarea lor nominală.
Piaţa Piaţa secundară este piaţa în care se negociază hârtii de valoare pe termen
financiară lung, emise anterior. Aceasta cuprinde bursele şi pieţele hârtiilor de valoare,
secundară anterior emise, care nu sunt listate la burse.

Instituţiile Instituţiile cu rol esenţial în funcţionarea pieţei capitalului sunt: Comisia hârtiilor
pieţei de valoare, Casele de brokeraj, Bursele de valori.
Comisia hârtiilor de valoare este un organism guvernamental cu responsabilităţi

58Macroeconomie 58
 Piaţa capitalurilor

financiare în coordonarea pieţei capitalului. Principalele atribuţii ale comisiei sunt:

- înregistrarea tuturor hârtiilor de valoare ce se emit pe piaţa primară şi
confirmarea prospectelor de emisiune;
- atestarea brokerilor şi a caselor de brokeraj, precum şi urmărirea
activităţii asociaţiilor de brokeri;
- controlul activităţii burselor de valori;
- aprobarea, în consultare cu autoritatea guvernamentala, a înfiinţării unor
noi burse de valori.

Casele de brokeraj
Principalul actor al pieţei capitalului este brokerul. Din punct de vedere
instituţional brokerul este conceput la trei niveluri:
– persoana fizică ce practică profesiunea de broker;
– case de brokeraj ce operează ca intermediari între cumpărătorii şi
vânzătorii de hârtii de valoare;
– asociaţii de brokeri.

Casele de brokeraj au următoarele funcţii:

introducerea noilor emisiuni în piaţa primară;
tranzacţii în pieţele secundare;
tranzacţii pe cont propriu;
gestionarea portofoliilor de hârtii de valoare;
consultanţă în probleme de investiţii financiare;
păstrarea în custodie a hârtiilor de valoare.

Bursa de valori este o piaţă organizată pentru tranzacţiile cu hârtii de valoare

Bursa de valori emise anterior de către cele mai importante societăţi comerciale pe acţiuni, precum
şi de către autoritatea guvernamentală.

Particularitatea bursei de valori constă în faptul că hârtiile de valoare se vând şi se

cumpără la preţuri stabilite, pe baza cererii şi ofertei, în cadrul şedinţelor de
licitaţie. Preturile astfel formate sunt diferite de valoarea nominal.

Bursa de valori funcţionează după reguli clare şi obligatorii, întreaga sa activitate

fiind permanent controlată şi supravegheată. Asemenea reguli privesc: condiţiile
de înfiinţare şi organisrnele de conducere ale bursei; exigenţele care trebuie
îndeplinite de un titlu pentru a fi cotat şi tranzacţionat prin intermediul bursei;
agenţii care au acces la tranzacţii; modul de formare a preţului (cursului) titlurilor;
natura operaţiunilor etc.

Bursa de titluri, ca formă a pieţei financiare, se poate înfiinţa doar în măsura în

care există un număr mare de societăţi pe acţiuni şi de subiecţi abilitaţi să emită
obligaţiuni; este necesară o mare dispersie a titlurilor pentru ca oferta să fie cât mai
atomizată, să provină de la un număr mare de subiecţi.

Instituţia "bursa de titluri" este o societate comercială (de regulă, pe acţiuni)

59Macroeconomie 59
 Piaţa capitalurilor

privat, publică sau mixtă; dispune de o organizare internă extrem de riguroasă,

având responsabilităţi importante faţă de agenţii economici privind secretul
operaţiunilor, rigoarea, informarea şi siguranţa tranzacţiilor.

Organismul de conducere operativă este Consiliul bursei, împuternicit cu

reglementarea, în limita normelor legale, a întregii funcţionări a bursei. Este
format din reprezentanţii aleşi ai acţionarilor, ai emitenţilor de titluri şi ai
salariaţilor. El are misiunea de a stabili regulamentul general, condiţiile pentru
admiterea valorilor mobiliare care se cotează şi fixează regulile generale de
gestiune a fondurilor de garanţie, constituite la nivelul bursei. Prin rolul cheie ce-l
îndeplineşte bursa, în cadrul economiei de piaţă, activitatea sa este strâns vegheată
şi de către autoritatea publică. Pentru serviciile prestate în favoare agenţilor
economici, se percepe de la aceştia un comision care permite ca această societate
comercială să fie, în toate ţările, foarte rentabilă.

Prin regulamentul bursei sunt prevăzute exigenţele care trebuie îndeplinite pentru
ca titlul unei firme să fie admis în tranzacţiile bursiere: numărul minim de titluri,
mărirnea capitalului propriu, nivelul de rentabilitate, obligaţia de a informa
publicul asupra situaţiei financiare şi obiectivele strategice etc.

Titlurile unui emitent sunt admise la o singură bursă: cele ale societăţilor de
importanţă naţională la bursa din capitală, iar cele ale societăţilor de importanţă
regională, la bursele din provincie; aceasta pentru a se putea stabili o cotaţie unică
a fiecărui titlu.

Pe piaţa bursieră se întâlnesc, prin mijlocirea unor persoane autorizate (jobberi,

brokeri), cererea de titluri (care porneşte de la deţinătorii de capital bănesc) cu
oferta de titluri (care provine de la deţinătorii acestora). Cererea şi oferta se
transmit prin ordinul de bursă în care se prevede: denumirea titlului, natura
operaţiunii (vânzare, cumpărare), numărul de titluri, preferinţele de preţ (pret
minim de vânzare, pret maxim de cumprare, pretul zilei), termenul de efectuare a
tranzacţiilor. Toate ordinele de bursă sunt colectate şi centralizate de către agenţii
bursieri, care, pe baza dispoziţiilor ce le conţin, procedează la fixarea cursului,
pentru fiecare titlu, la un moment dat. Nivelul pretului fiecarui titlu de valoare se
determină astfel incât numărul ordinelor executate sa fie maxim. A cota sau a
A cota stabili cursul de echilibru inseamna a cauta si a fixa pe baza ordinelor de
vânzare si cumpărare, acel curs de schimb care permite satisfacerea celui mai
mare volum al cererii si ofertei. Nivelul şi evoluţia cursului depind de numeroşi
factori, a căror cuantificare este dificilă. Dintre aceştia cei mai semnificativi sunt:
mărimea anterioară a dividendului, dinamica preţurilor şi rata dobânzii.

Prin prisma mărimii dividendului asigurat în anii precedenţi şi perspectivele de

viitor, o anumită imagine pentru rentabilitatea achiziţionării unei acţiuni, oferă
indicatorul numărul ani dividend (N.a.d.).

N.a.d. = P/D, în care:

Numar ani

60Macroeconomie 60
 Piaţa capitalurilor

dividend
P - cursul (preţul) la care se achiziţionează acţiunea;
D - dividendul anual care a fost asigurat în perioada precedentă (sau
dividendul anual previzibil).

El indică numărul de ani în care, prin dividendul previzibil, poate fi amortizat

preţul plătit pentru achiziţionarea unei acţiuni. Pentru cumpărator, o operaţiune
este mai profitabilă decât alta în măsura în care nivelul indicatorului N.a.d. este
mai mic.

Un alt factor este dinamica preţurilor. Un proces inflaţionist intens, de pildă,

determină o tendinţă de creştere a cursului titlurilor. De altfel, în unele ţări,
veniturile pentru obligaţiuni sunt indexate cu rata inflaţiei sau a indicelui de
creştere a preţului unor bunuri materiale sau servicii.

Rata dobânzii influenţează, de asemenea, mărimea cursului. Teoretic, creşterea

ratei dobânzii reduce cererea pentru titluri şi poate determina micşorarea cursului
acestora pe piaţa bursieră şi invers. De exemplu, o obligaţiune cu venit anual fix de
2.000 lei are, în condiţiile unei rate a dobânzii de 10%, un curs (C s) pe piaţa
bursieră de 20.000 lei.

în care:
Cs - cursul de schimb;
D - venitul anual (fix sau variabil);
d’ - rata dobânzii pe piaţa monetară.

Indiferent de forma de organizare şi obiectul tranzacţiilor, operaţiunile bursiere se

Operaţiuni împart în: operaţiuni la vedere şi la termen.
bursiere
Operaţiunile la vedere constau în livrarea imediată a titlurilor la cursul (preţul)
Operaţiuni la zilei, acceptat de agenţi, în schimbul sumei de bani corespunzătoare.
vedere
Operaţiunile la termen sunt cele în care contractarea, respectiv înţelegerea
privitoare la numărul titlurilor şi la curs, sunt convenite la un moment dat (T 0), dar
Operaţiuni la efectuarea tranzacţiei are loc ulterior, la o dată fixată (T1) numită zi lichidare.
termen
Operaţiunile la termen sunt în esenţă speculative, unul din agenţi câştigă, iar
celălalt pierde. Vânzătorul mizează pe faptul că până la termen cursul titlurilor va
scădea, urmând să achiziţioneze titluri de pe piaţă la cursul existent mai mic şi să
le cedeze cumpărătorului la cel convenit (mai mare). El este un speculator "à la
baisse".

Din contră, cumpărătorul apreciază că până la scadenţă cursul titlurilor va creşte.

61Macroeconomie 61
 Piaţa capitalurilor

Ca atare, el le va primi de la vânzător la preţul convenit în tranzacţie (mai mic) şi

le va vinde imediat, realizând un câştig din această diferenţă. El este un speculator
" à la hausse". Cel care intuieşte evoluţia reală a cursului va câştiga, iar celălalt va
pierde.

Operaţiunile la termen sunt, în principiu, de două feluri: la termen fix şi cu

premii. În cazul operaţiunilor la termen fix, unul din cei doi agenţi încasează, iar
celalalt plăteşte doar diferenţa dintre cursul "zilei" şi cel convenit. Ei sunt
speculatori, nu au intenţia reală de a-şi plasa capitalul bănesc de care dispun în
titluri, ci de a-l folosi ca mijloc de obţinere a unor câştiguri. În operaţiunile la
termen cu premii, unul din agenţi işi rezervă dreptul ca la scadenţă să opteze între
a plăti un premiu stabilit şi să renunţe la contract, ori, în raport de tipul premiului,
să dubleze sau să tripleze numărul titlurilor supuse tranzacţiei.

Test de autoevaluare 2.2.

1) În cazul unei operaţiuni bursiere la termen, cumpărătorul câştigă atunci când:

a) cursul titlului scade;
b) cursul titlului creşte;
c) cursul titlului nu se modifică.

2)În cazul unei operaţiuni bursiere la termen, în urma scăderii cursului acţiunilor
câştigă:
a) cumpărătorul;
b) vânzătorul;
c) agentul de bursă.

3) Instituţia principală a pieţei financiare secundare este:

a) banca centrală;
b) bursa de valori;
c) casele de brokeraj;
d) comisia valorilor mobiliare;
e) orice bancă comercială.

4) Operaţiunile la termen:
a) sunt operaţiuni speculative;
b) sunt acele operaţiuni la care contractarea este survenită la un moment
iniţial, iar efectuarea tranzacţiei are loc ulterior;
c) se împart în două categorii;
- operaţiuni á là baisse;
- operaţiuni á là hausse.
d) sunt operaţiuni la care tranzacţia se efectuează la cursul afişat;
e) nu sunt operaţiuni speculative.
Alegeţi răspunsul corect:
A (a + b + c); B (a + b + c + d); C (a + d + e); D (a + c + d);

62Macroeconomie 62
 Piaţa capitalurilor

E (a + b + c + e).

5) Numărul ani dividend (N.a.d.) constituie un indicator care:

a) se calculează astfel:
N.a.d. = P/D, în care: P - cursul (preţul) la care se achiziţionează
acţiunea;
D - dividendul anual care a fost asigurat în perioada
precedentă (sau dividendul anual previzibil).
b) indică numărul de ani în care, prin dividendul previzibil, poate fi
amortizat preţul plătit pentru achiziţionarea unei acţiuni;
c) cu cât este mai mic evidentiază o operaţiune mai profitabilă pentru
cumpărător;
d) cu cât este mai mare evidentiază o operaţiune mai profitabilă pentru
cumpărător;
e) indică numărul de ani în care se poate cumpăra o actiune
aducătoare de venit sub formă de dividend.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c); B (a + b + c + d); C (a + d + e); D (a + c + d); E (a + b + c).

Aplicaţie:

Un investitor cumpără prin intermediul unui broker, cu o acoperire (marjă)

de 20%, la 01.06.2004, 1.000 de acţiuni la cursul de 15.000 lei/acţiune. Între
01.06.2004 şi ziua lichidării (30.06.2004) cursul acţiunilor evoluează conform
figurii:

Cursul
acţiunilor

18000
17000
16000
15000 1.06 10.06 15.06 20.06 25.06 30.06 30.07 timpul
14000
13000

a) Calculaţi masa profitului şi rata profitului în situaţia în care investitorul

decide să vândă cele 1.000 de acţiuni la 10.06.2004. Se modifică profitul său dacă
îşi deschide poziţia de vânzare la 15.06.2004?
b) Dacă investitorul îşi propune să „ridice titlurile” la scadenţă, câştigă
sau pierde din diferenţa de curs?

Răspunsul la test şi rezolvarea la aplicaţie se găsesc la pagina 83.

63Macroeconomie 63
 Piaţa capitalurilor

2.3 Rolul pieţei bursiere

1. Prin intermediul pieţei financiare este stimulat procesul investiţional,

concomitent cu crearea sentimentului de siguranţă economică şi de proprietar
pentru cei care subscriu sau cumpără active financiare.
Stimularea
Capacitatea pieţei financiare primare de a susţine efortul investiţional acţionează
procesului pozitiv asupra pieţei muncii (măreşte gradul de ocupare), asupra pieţei bunurilor
investiţional de consum şi de capital. Prin intermediul titlurilor negociate pe piaţa financiară,
sunt mobilizate rezervele de lichiditate şi este favorizată asanarea circulaţiei
monetare. Oferind plasamente "atractive" pentru detinătorii de economii, acestea
sunt sustrase mecanismelor pieţei monetare, fiind atenuată cererea pentru anumite
categorii de bunuri.

2. Piaţa financiară permite, prin mecanismele bursiere, transformarea operativă,

într-un termen scurt, a capitalului real în capital bănesc şi invers, satisfăcând astfel
Transformarea unul din dezideratele oricărui plasament: să fie cât mai lichid posibil, să aibă un
capitalului real grad ridicat de lichiditate.
în capital
bănesc 3. Prin intermediul bursei se asigură una din cerinţele pieţei cu concurenţa
perfectă: libera intrare pe piaţă şi perfecta mobilitate a capitalului. Graţie bursei
are loc transferarea operativă a capitalurilor individuale dintr-o întreprindere în
alta sau chiar pe plan internaţional.

4. Bursa favorizează procesul de concentrare a puterii economice, preluarea

controlului asupra unor societăţi pe acţiuni, asigurându-se prin pachetul acţiunilor
de control. Prin pachetul acţiunilor de control este desemnat numărul minim
Favorizarea de acţiuni care-i asigură deţinătorului posibilitatea de a dispune de
procesului de majoritatea voturilor în adunarea generală a acţionarilor şi deci, posibilitatea
de a numi Consiliul de Administraţie. Acesta se realizează fie prin achiziţii
concentrare a treptate de către un agent economic a titlurilor unei anumite firme care sunt oferite
puterii spre vânzare de către diferiţi deţinători sau, rapid, prin operaţiunea numită "Oferta
economice publică de cumpărare". Ea constă în aceea că societatea cumpărătoare îşi prezintă
oferta prin intermediul unei bănci, bursei de valori, indicând: nurnărul de titluri pe
care doreşte să le cumpere, preţul oferit (în general mai ridicat decât cursul
momentului) şi intervalul în care este dispusă să-şi atingă obiectivul. După
acceptarea ofertei de către conducerea bursei, aceasta încetează, până la expirarea
termenului, alte tranzacţii cu titlurile supuse Ofertei publice de cumpărare,
iniţiatorul ei fiind practic singurul beneficiar al titlurilor oferite spre vânzare.

Barometru al 5. Bursa este, totodată, un barometru extrem de sensibil al stării economiei,

stării volumul tranzacţiilor şi evoluţia cursurilor reacţionând brusc, uneori cu anticipaţie,
economiei asupra modificării conjuncturii economice. Adeseori, scăderea bruscă a cursurilor
este semnalul declanşării unei crize sau recesiuni, după cum ridicarea lor constituie
semnalul unui reviriment.

64Macroeconomie 64
 Piaţa capitalurilor

Test de autoevaluare 2.3.

1) Prin pachetul acţiunilor de control se înţelege:

a) numărul maxim de acţiuni ce-i oferă deţinătorului posibilitatea de a alege
Consiliul de Administraţie;
b) procesul prin care se poate prelua controlul asupra unor societăţi pe
acţiuni;
c) numărul minim de acţiuni ce oferă deţinătorului posibilitatea de a
dispune de majoritatea voturilor în Adunarea Generală a Acţionarilor;
d) numărul total al acţiunilor unei societăţi pe acţiuni.

2) Rolul bursei de valori este pus în evidenţă de următoarele aspecte:

a) bursa este un barometru extrem de sensibil al stării economiei,
volumul tranzacţiilor şi evoluţia cursurilor reacţionând brusc,
uneori cu anticipaţie, asupra modificării conjuncturii economice.
b) bursa favorizează procesul de concentrare a puterii economice;
c) prin intermediul pieţei financiare este stimulat procesul
investiţional;
d) prin intermediul bursei se asigură una din cerinţele pieţei cu
concurenţa perfectă: libera intrare pe piaţă şi perfecta mobilitate a
capitalului;
e) bursa permite transformarea operativă, într-un termen scurt, a
capitalului real în capital bănesc şi invers.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c); B (a + b + c + d+e); C (a + d + e); D (a + c + d+e); E (a + b + c).

3) Constituie elemente ce evidenţiază rolul bursei de valori:

a) asigură transferarea operativă a capitalurilor individuale dintr-o
întreprindere în alta sau chiar dintr-o ţară în alta;
b) permite transformarea operativă, într-un termen scurt, a capitalului real
în capital bănesc şi invers;
c) este un barometru extrem de sensibil al stării economiei;
d) favorizează procesul de concentrare a puterii economice;
e) permite transformarea rapidă a capitalului circulant în capital fix.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c); B (a + b + c + d); C (a + d + e); D (a +b+ c + d+e); E (a + b + c).

4) Bursa favorizează procesul de concentrare a puterii economice, preluarea

controlului asupra unor societăţi pe acţiuni, asigurându-se prin pachetul acţiunilor
de control. Acesta se realizează:
a) treptat, prin achiziţii realizate de către un agent economic a
titlurilor unei anumite firme care sunt oferite spre vânzare de către
diferiţi deţinători;

65Macroeconomie 65
 Piaţa capitalurilor

b) prin intermediul societăţilor de asigurări;

c) rapid, prin operaţiunea numită "Oferta publică de cumpărare";
d) imediat, prin participarea băncilor;
e) prin intermediul Băncii Naţionale.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + c); B (a + b + c + d); C (a + d + e); D (a +b+ c + d+e); E (a + b + c).

5) Constituie elemente ce evidenţiază rolul bursei de valori:

a) asigură transformarea operativă a capitalurilor individuale dintr-o
întreprindere în alta sau chiar dintr-o ţară în alta;
b) permite transferarea operativă, într-un termen scurt, a capitalului real
în capital bănesc şi invers;
c) permite transformarea operativă, într-un termen scurt, a capitalului
real în capital bănesc şi invers;
d) este un barometru extrem de sensibil al stării economiei;
e) favorizează procesul de concentrare a puterii economice.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c); B ( c + d+e); C (a + d + e); D (a +b+ c + d+e); E (a + b + c).

Aplicaţie:

Presupunem că ne aflăm la începerea unei şedinţe de tranzacţionare.

Agenţii de bursă procedează la introducerea ordinelor de vânzare şi de cumpărare.
Pentru societate comercială Alterra acestea sunt:

SVM Capital: OCc = 375 acţiuni la preţul de 5.050 lei.

SVM Invest: OCp = 100 acţiuni la preţul de 5.040 lei.
SVM Cătălina: OCc = 100 acţiuni la preţul de 5.090 lei.
SMV Cătălina: OVc = 100 acţiuni la preţul de 5.070 lei.
SVM ActInvest: OCc = 310 acţiuni la preţul de 5.110 lei.
SVM Gelsor: OVc = 150 acţiuni la preţul de 5.040 lei.
SVM Radical: OVc = 150 acţiuni la preţul de 5.080 lei.
SVM Şansa: OCp = 125 acţiuni la preţul de 5.100 lei.
SVM Roxana: OVp = 425 acţiuni la preţul de 5.090 lei.
SVM Global: OVp = 100 acţiuni la preţul de 5.030 lei.
SVM Roxana: OVc = 25 acţiuni la preţul de 5.060 lei.
SVM Acţiuni: OCp = 75 acţiuni la preţul de 5.080 lei.
SVM Ring: OCc = 150 acţiuni la preţul de 5.070 lei.
SVM Risc: OVc = 400 acţiuni la preţul de 5.100 lei.
SVM Registru: OVp = 245 acţiuni la preţul de 5.050 lei.

unde:
OCc = ordin de cumpărare al unui client al societăţii de valori mobiliare;
Ocp = ordin de cumpărare dat de societatea de valori mobiliare pentru

66Macroeconomie 66
 Piaţa capitalurilor

portofoliul propriu;
Ovc = ordin de vânzare dat de clientul societăţii de valori mobiliare;
OVp = ordin de vânzare dat de societatea de valori mobiliare pentru
portofoliul propriu.
La ora prestabilită încetează procesul de introducere a ordinelor şi se intră
în faza de deschidere a pieţei în care sistemul de tranzacţionare aranjează ordinele
de cumpărare şi de vânzare introduse de agenţii de bursă în raport de preţ.
Să se determine preţul pieţei la care se tranzacţionează titlurile acestei
societăţi la bursa de valori.
Cum se alocă ordinele de vânzare (în ce ordine vor merge la cumpărătorii
de titluri acţiunile care au fost vândute)?

Răspunsul la test şi rezolvarea la aplicaţie se găsesc la pagina 84.

2.4 Motivaţia economică a investiţiilor în active financiare

Motivaţia investiţiei în active este determinată de capacitatea acestora de a

genera venituri în viitor. Întrucât valoarea banilor se depreciază în timp, un venit
ce se realizează în viitor, valorează mai puţin decât un venit egal obţinut în
prezent. De aceea, evaluarea economică a unui activ implică actualizarea
veniturilor viitoare pe care acesta le generează.
Procesul de
actualizare Procesul de actualizare constă în estimarea valorii prezente a unui venit
viitor.

Rata de Actualizarea se realizează pe baza unei rate de actualizare, care cel mai frecvent
actualizare este considerată rata dobânzilor bancare (în condiţii de capitalizare a dobânzii) -
singura care dă expresie dimensiunii temporare a valorii banilor.

Concret, valoarea prezenta (Vp ) a unui venit (V 1) care va fi obţinut peste un an

este dată de relaţia:

iar peste doi ani:

în care d' = rata dobânzii bancare.

Generalizând, valoarea prezentă a unui venit Vn generat de un activ peste n ani,

rezultă din relaţia:

67Macroeconomie 67
 Piaţa capitalurilor

Vn= Vp(1+d')n, de unde:

unde n = numărul de ani.

Întrucât un activ financiar generează un flux de venituri, pe întreaga sa perioadă de

viaţă, valoarea economică a activului respectiv rezultă din însumarea valorilor
prezente ale tuturor veniturilor obţinute în viitor. Dacă durata de viaţă a unui activ
este de n ani, iar fluxul de venituri generat pe parcursul acestei perioade este de V 1,
V2 ..., Vn, atunci valoarea economică Ve a activului este:
Valoarea
economică a
unui activ

Deci, valoarea economică a unui activ financiar sau fizic reprezintă depozitul
monetar la care se renunţă, în favoarea achiziţionării activului respectiv, depozit
care aduce venituri în viitor egale cu cele generate de activ. Exemplu:
- un echipament cu durata de funcionare de 3 ani
- profit anticipat 10.000 u.m./an
- valoare reziduală 500 u.m.
- d’ = 10%:

Decizia de a investi într-un activ are ca suport, în primul rând, comparaţia dintre
valoarea economică a activului şi preţul său de achiziţionare, mai precis pe
diferenţa dintre ele. Această diferenţă reprezintă valoarea economică netă a
activului (Ven):

Deci:
Ven = Ve – Pact ;

Din comparaţia valorii economice a activului cu preţul său de achiziţie rezultă 3

situaţii:

1). Dacă Pact > Ve, rezultă că Ven este negativă, iar achizitionarea activului nu este
avantajoasă. Aceasta deoarece crearea unui depozit monetar de mărime egală cu
preţul activului, aduce în viitor un venit mai mare decât cel generat de activ.
2). Dacă Pact < Ve  Ven este pozitivă, iar achiziţionare activului este avantajoasă,
întrucât veniturile generate de acesta în viitor sunt superioare celor
corespunzătoare unui depozit monetar de mărirne egală cu preţul activului.

68Macroeconomie 68
 Piaţa capitalurilor

3). Dacă Pact = Ve, atunci Ven este nulă, iar achiziţionarea activului sau crearea unui
depozit monetar de mărime egală cu preţul activului sunt indiferente investitorului.

Compararea valorii economice a activului cu preţul său de achiziţie stă şi la baza

estimării randamentului activului respectiv.

Randamentul Prin randamentul unui activ se înţelege acea rată de actualizare (r), pentru care
unui activ preţul activului este egal cu valoarea sa economică, sau pentru care valoarea
economică netă este nulă.

Prin urmare, randamentul r al activului se obţine din relaţia:

sau

adică Ve – Pact = 0

Fundamentarea deciziei de a investi într-un activ în funcţie de randamentul

acestuia, poate fi reformulată astfel:
- dacă r > d', atunci investiţia în activului respectiv este avantajoasă;
- dacă r < d', atunci investiţia nu este avantajoasă.

De exemplu: un activ cu o durată de folosire de 3 ani, aduce venituri anuale de

1000 u.m., cu un randament de 15%; rata dobânzii bancare este de 10%, iar
valoarea reziduală a activului este de 500 u.m. Atunci:

iar:

Deoarece randamentul activului este mai mare decât rata dobânzii (r>d’), pretul
activului este mai mic decât valoarea economică a acestuia si deci investitia în
activ este avantajoasă.
Riscul
investiţiei Un alt parametru important care trebuie luat în considerare la fundamentarea
deciziei de a investi în active financiare este riscul investiţiei. Prin definţie, riscul
este opus noţiunii de siguranţă.

69Macroeconomie 69
 Piaţa capitalurilor

Starea de siguranţă desemnează cazurile în care anticipările sunt unice sau

cuprinse între limite foarte apropiate. De regulă, agenţii economici realizează
anticipări care acoperă marje foarte largi de mărime. Unele dintre acestea sunt mai
probabile, altele mai puţin probabile.

Termenul de risc desemnează tocmai asemenea situaţii în care anticipările nu sunt

unice, dar pot fi apreciate probabilităţile de realizare a fiecărei valori posibile.

În teoria economică, abordarea riscului are ca punct de plecare agregarea valorilor

posibile, într-o mărime medie, pe baza distribuţiei corespunzătoare de
probabilităţi.

Dacă se presupun următoarele două anticipări ale valorii economice unui activ
(3000; 2500), fiecare având probabilitatea de 0,8, respectiv 0,2, atunci valoarea
economică medie se calculează astfel:

V.e.m = 3.000x0,8+2.500x0,2 = 2.900 u.m

Stiindu-se valoarea economică medie, se pune problema nivelului preţului

activului pentru care va opta agentul economic în realizarea investiţiei. Opţiunea
depinde de atitudinea agentului economic faţă de risc:
– cel adversar al riscului optează pentru realizarea plasamentului numai
dacă preţul activului este mai mic decât valoarea economică medie, adic:
(P<2.900 u.m. şi tinde spre 2.500 u.m.);
- agentul economic iubitor al riscului acceptă investiţii chiar dacă preţul
activului este mai mare decât valoarea econornică medie, dar nu mai mare decât
cea mai optimistă anticipare a valorii economice: (P>2.900; P<3.000 u.m.);
- cel indiferent la risc realizează plasamentele în active în situaţia în care
preţul activului este egal cu valoarea economică medie adic, P=2.900. Se pare că
majoritatea agenţilor economici manifestă aversiune faţă de risc. Analizele
statistice ale deciziilor privind investiţiile demonstrează acest comportament,
concretizat în achiziţionarea unui activ dacă preţul este inferior valorii economice
medii.

Diferenţa dintre valoarea economică medie şi preţul la care investiţia este

acceptată se numeşte premiu pentru risc (Pr.r = V.e.m. - P). În fond, premiul
pentru risc reprezintă recompensa asumării acestuia. Frecvent, riscul este luat în
consideraţie la exprimarea valorii economice, prin utilizarea unor rate de
actualizare superioare ratei dobânzii.

Indicatorii arătaţi: valoarea economică, valoarea economică netă, preţul,

randamentul şi riscul, constituie bazele dimensionării cererii şi ofertei de hârtii de
valoare pe termen lung.

70Macroeconomie 70
 Piaţa capitalurilor

Test de autoevaluare 2.4.

1) Alegeţi răspunsul corect:

a) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mare cu cât rata dobânzii este mai ridicată;
b) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mică cu cât rata dobânzii este mai ridicată;
c) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mare cu cât durata de viaţă a proiectului este mai lungă;
d) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mică cu cât rata dobânzii este mai mică;
e) valoarea economică netă a unui activ este mai mare decât valoarea
economică a activului.

2) Atunci când rata dobânzii scade de la 40% la 25% posesorul unei obligaţiuni
de 100.000 u.m. pe 10 ani este în situaţia:
a) unei pierderi de 150.000 u.m.;
b) unui câştig de 150.000 u.m.;
c) unui câştig de capital de 1.500 u.m.;
d) unei pierderi de 1.500 u.m.;
e) nici de a câştiga nici de a pierde.

3) Care este valoarea prezentă a sumei de 550.000 u.m. disponibilă peste un an

dacă rata dobânzii pe piaţă este de 10%?
a) 150.000;
b) 550.000;
c) 500.000;
d) 100.000;
e) 605.000.

4) Procesul de actualizare constă în:

a) estimarea valorii viitoare a unui venit viitor;
b) valoarea economică a activului;
c) estimarea valorii prezente a unui venit viitor;
d) estimarea valorii economice nete a unui venit viitor;
e) estimarea valorii economice a unui activ.

5) Un agent economic posedă o obligaţiune care aduce un venit anual fix de 75

u.m.. Ce rată a dobânzii practică băncile dacă titlul se vinde la bursă cu 250
u.m.:
a) 33,33%;
b) 0,3%;
c) 30%;
d) 35%;
e) 2,5%.

71Macroeconomie 71
 Piaţa capitalurilor

Răspunsul la test se găseşte la pagina 85.

2.5 Cererea de hârtii de valoare pe termen lung. Factorii care o determină

Cererea de hârtii de valoare pe termen lung este susţinută, în principal, de

gospodăriile populaţiei şi de unele instituţii financiare, cum ar fi casele de pensii,
societăţile de asigurări etc.

Dimensiunile cererii de hârtii de valoare, pe termen lung, sunt condiţionate de

următorii factori:
 randamentele hârtiilor de valoare pe termen lung;
 câştigurile potenţiale ale hârtiilor de valoare pe termen lung;
 riscurile investiţiilor în hârtii de valoare pe termen lung;
 lichiditatea hârtiilor de valoare pe termen lung

1) Randamentul hârtiilor de valoare

a) Randamentul unei obligaţiuni se determină ţinând seama că venitul generat,

cuponul, rămâne fix până la termenul de scadenţă. În plus, trebuie avut în vedere
faptul că răscumpărarea obligaţiunii şi deci, stingerea relaţiei de creditare, implică
plata, la termenul de scadenţă, a unei sume egale cu valoarea nominală.

În aceste condiţii randamentul unei obligaţiuni se deduce din relaţia:

Randamentul
unei
obligaţiuni

în care C reprezintă cuponul obligaţiunii, P, preţul acesteia, V, valoarea

nominală, n, termenul de scadenţă, iar r, randamentul.

În situaţia în care termenul de scadenţă este foarte mare, atunci valoarea nominală,
în determinarea mărimii randamentului, este nesemnificativă, astfel că
randamentul se deduce din relaţia:

72Macroeconomie 72
 Piaţa capitalurilor

sau, prin restrângerea seriei infinite:

de unde:

Randarnentul unei obligaţiuni poate fi, deci, aproximat prin raportul dintre cupon
şi preţ.
Randamentul
unei acţiuni b) Randamentul unei acţiuni se determină analog, ţinând, însă, seama de faptul că,
cel puţin din punct de vedere teoretic, durata de viaţă a acţiunii este infinită, astfel
că randamentul se determină din relaţia:

în care P reprezintă preţul acţiunii, r reprezintă randamentul acesteia, iar D 1, D2,

D3,..., Dn,... fluxul de dividende, în timp.

Admiţând constanţa fluxului de dividende în timp, respectiv:

D1 = D2 = D3 = ….. = Dn = D = constant, atunci randamentul se determină din
relaţia:

sau prin restrângerea seriei infinite =>:

de unde:

73Macroeconomie 73
 Piaţa capitalurilor

Prin urmare, randamentul unei acţiuni este egal cu raportul dintre dividend şi preţ.

Concluzii:
când r > d’  creşte cererea de titluri iar P > Vn ;
când r < d’  scade cererea de titluri iar P < Vn ;
când r = d’  cererea nu se modifică iar P = Vn .

2) Câştigul potenţial. Investiţia în hârtii de valoare pe termen lung este motivată

nu numai de fluxul veniturilor generate, ci şi de câştigurile ce ar putea apare ca
urmare a creşterii preţurilor acestor hârtii de valoare. Asemenea câştiguri sunt
potenţiale, întrucât devin efective numai în momentul vânzării hârtiilor de valoare,
ale căror preţuri au înregistrat creşteri.
Câştigul
potenţial al a) În cazul unei obligaţiuni, câştigul potenţial total este dat de relaţia:
unei
obligaţiuni

în care CP , reprezintă câştigul potenţial; C reprezintă cuponul obligaţiunii, iar P-

preţul obligaţiunii (P0 de cumpare - iniţial, P1 de vânzare - nou).
Câştigul
potenţial al b) Similar, pentru o acţiune, formula de calcul a câştigului total potenţial este:
unei acţiuni

unde D este dividendul acţiunii. Cu cât Cp este mai mare cu atât cererea de titluri
este mai mare
Riscul
investiţiei 3) Riscul investiţiei în active financiare. Hârtiile de valoare pe termen lung
prezintă grade diferite de risc. În principiu, obligaţiunile sunt mai puţin riscante
decât acţiunile, deoarece societăţile comerciale emitente pot să plătească
dividendele numai după achitarea dobânzilor la obligaţiuni. Între obligaţiuni, cele
mai puţin riscante sunt obligaţiunile guvernamentale. De asemenea, cu cât
termenul de scadenţă al unei obligaţiuni este mai îndepărtat, cu atât riscul acesteia
este mai ridicat.

Pe de altă parte, acţiunile privilegiate, fiind - în ceea ce priveşte venitul - similare

cu obligaţiunile, prezintă un grad mai redus de risc decât acţiunile ordinare.

74Macroeconomie 74
 Piaţa capitalurilor

Deoarece cumpărătorii pun în balanţă riscul, cu randamentul şi cu câştigul

potenţial, este necesar ca hârtiile de valoare pe termen lung, cu grad înalt de risc,
să asigure venituri ridicate; în caz contrar, nimeni nu ar realiza investiţii în astfel
de hârtii de valoare.
Lichiditatea
hârtiilor de 4) Lichiditatea hârtiilor de valoare pe termen lung, reflectă posibilitatea
valoare pe vânzării rapide şi cu costuri minime a acestora. Lichiditatea hârtiilor de valoare
termen lung depinde esenţial de gradul de dezvoltare a instituţiilor pieţei capitalului. În general,
hârtiile de valoare listate la bursă au un grad ridicat de lichiditate.

De regulă, obiectivele cumpărătorilor potenţiali vizează un echilibru între

randament, risc şi lichiditate; preferinţele se îndreaptă, cum este şi firesc, spre
hârtiile de valoare cu randamente înalte, riscuri reduse şi lichiditate ridicată.

Test de autoevaluare 2.5.

1) De regulă este mai riscantă:

a) emisiunea de acţiuni;
b) emisiunea de obligaţiuni;
c) nu există riscuri în cazul emiterii de acţiuni şi obligaţiuni;
d) riscurile sunt aceleaşi atât în cazul emiterii de acţiuni cât şi în cazul
emiterii de obligaţiuni.

2) Randamentul şi câştigul potenţial al unei acţiuni pentru care se anticipează un

dividend de 5.000 u.m. şi o creştere a cursului de la 20.000 u.m. la 30.000
u.m. sunt:
a) 25% şi 50%;
b) 20% şi 55%;
c) 15% şi 75%;
d) 25% şi 75%;
e) 75% şi 20%.

3) Lichiditatea unui instrument financiar exprimă:

a) dependenţa dintre preţul curent al acestuia şi capacitatea lui de a genera
venituri în viitor;
b) posibilitatea acestuia de a fi schimbat contra unui bun sau un serviciu
nefinanciar sau contra unui al instrument financiar;
c) capacitatea acestuia de a genera fluxuri de venituri în viitor;
d) posibilitatea acestuia de a se transforma la scadenţă în fluxuri de
venituri.

4) Când randamentul unei acţiuni este mai mare decât rata dobânzii:
a) scade cererea de titluri;
b) creşte cererea de titluri;

75Macroeconomie 75
 Piaţa capitalurilor

c) cererea de titluri nu se modifică.

5) Cuponul unei obligaţiuni este de 10.000 u.m.. Să se determine cu cât se

modifică preţul unei obligaţiuni când rata dobânzii creşte de la 20% la 25%:
a) scade cu 15%;
b) scade cu 10.000 u.m.;
c) scade cu 10%;
d) creşte cu 10.000 u.m.;
e) creşte cu 10%.

6) Câştigul potenţial al unei obligaţiuni depinde:

a) atât de mărimea cuponului cât şi de preţurile de vânzare şi cumpărare
ale obligaţiunii;
b) numai de mărimea cuponului generat;
c) de mărimea cuponului şi de preţul de vânzare al obligaţiunii;
d) atât de preţul de vânzare cât şi de preţul de cumpărare al obligaţiunii dar
nu de cuponul obligaţiunii care este un venit ferm, ce nu se modifică;
e) de fluxurile de venituri generate care nu sunt constante deoarece
obligaţiunile aduc venituri fixe.

7) Constituie factori care determină cererea de hârtii de valoare pe termen lung:

a) randamentul hârtiilor de valoare pe termen lung;
b) câştigurile potenţiale ale hârtiilor de valoare pe termen
lung;
c) riscurile invesţiilor în hârtii de valoare pe termen lung;
d) lichiditatea hârtiilor de valoare pe termen lung.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + c); B (a + b + c ); C (a + d + e); D (a +b+ c + d).

8) Lichiditatea hârtiilor de valoare pe termen lung:

a) reflectă posibilitatea vânzării rapide şi cu costuri minime a
acestora;
b) constituie câştigul potenţial ce poate fi adus de hârtiile de valoare
pe termen lung;
c) depinde de gradul de dezvoltare a instituţiilor pieţei capitalului;
d) este mai mare în cazul hârtiilor de valoare listate la bursă;
e) este mai mică în cazul hârtiilor de valoare care nu sunt listate la
bursă.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + c); B (a + b + c ); C (a + d + e); D (a +b+ c + d); E(a+c+d+e).

9) Cu cât termenul de scadenţă al unei obligaţiuni este mai îndepărtat:

a) cu atât riscul acesteia este mai mic;
b) cu atât riscul acesteia este mai ridicat;

76Macroeconomie 76
 Piaţa capitalurilor

c) cu atât lichiditatea ei este mai mare;

d) cu atât kichiditatea ei este mai mică.

10) Care din următoarele afirmaţii sunt adevărate:

a) hârtiile de valoare pe termen lung prezintă grade diferite de risc;
b) obligaţiunile sunt mai puţin riscante decât acţiunile, deoarece societăţile
comerciale emitente pot să plătească dividendele numai după achitarea
dobânzilor la obligaţiuni;
c) între obligaţiuni, cele mai puţin riscante sunt obligaţiunile guvernamentale;
d) cu cât termenul de scadenţă al unei obligaţiuni este mai îndepărtat, cu atât
riscul acesteia este mai ridicat;
e) acţiunile privilegiate prezintă un grad mai redus de risc decât acţiunile
ordinare.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + c); B (a + b + c+d+e ); C (a + d + e); D (a +b+ c + d); E(a+c+d+e).

Răspunsul la test se găseşte la pagina 85.

2.6 Oferta de hârtii de valoare pe termen lung

În ansamblul economiei naţionale, întreprinderile şi autoritatea guvernamentală

reprezintă principalii agenţi care, fiind permanent în căutare de surse de finanţare
Emisiunea de pentru materializarea intenţiilor de investiţii fizice, influenţează decisiv oferta de
hârtii de valoare pe termen lung. Astfel, în scopul finanţării unor investiţii fizice de
obligaţiuni
interes general, autoritatea guvernamentală apelează frecvent la emisiunea de
obligaţiuni. Obligaţiunile guvernamentale se adaugă celor emise de societăţile
comerciale pe acţiuni.

Spre deosebire de nevoile curente ale producţiei care pot fi satisfăcute prin
intermediul unor surse de finanţare pe termen scurt, investiţiile fizice, generând
venituri în decursul unei perioade mai mari decât un an, se pot realiza, în principiu,
numai din surse de finanţare pe termen lung.

În general, finanţarea pe termen lung se asigură din surse interne (proprii) sau
externe. Sursele interne sunt reprezentate de rezervele constituite prin acumularea
amortizării şi a profiturilor nedistribuite proprietarilor. Sursele externe includ
credite bancare pe termen lung şi în cazul întreprinderilor organizate ca societăţi
comerciale pe acţiuni, emisiunea hârtiilor de valoare pe termen lung.

Este evident că oferta de hârtii de valoare pe termen lung depinde nu numai de

valoarea investiţiilor fizice, ci şi de dimensiunile fondurilor asigurate din surse
proprii şi prin credite bancare. În plus, oferta fiecărui tip de hârtii de valoare este
condiţionată şi de structura finanţării, respectiv de proporţia în care fondurile sunt
mobilizate prin emisiunea de obligaţiuni, pe de o parte şi de acţiuni, pe de altă
parte.

77Macroeconomie 77
 Piaţa capitalurilor

După cum s-a menţionat, pentru un cumpărator potenţial, acţiunile sunt mai
riscante decât obligaţiunile. Din perspectiva societăţilor comerciale însă,
obligaţiunea reprezintă un risc mai mare decât acţiunile, întrucât dobânda la
obligaţiuni trebuie plătită indiferent de dimensiunile profitului. Prin urmare, în
scopul diminuării riscului, societăţile comerciale ar trebui să apeleze cât mai puţin
la emisiunile de obligaţiuni.

În schimb, finanţarea prin emisiunea de acţiuni măreşte numărul proprietarilor fapt

care, în condiţiile constanţei profitului net total, determină reducerea profitului net
Emisiunea de ce revine pe o acţiune, făcându-le neatractive pentru investitori.
acţiuni
Raportul dintre finanţarea prin hârtii de valoare cu venit fix şi finanţarea prin hârtii
de valoare cu venit variabil reprezintă pârghia financiară a întreprinderii.

Din acest punct de vedere, societăţile comerciale pe acţiuni sunt confruntate cu

sarcina extrem de dificilă a identificării acelei mărimi a pârghiei financiare care
echilibrează obiectivul maximizării profitului net ce revine pe o acţiune, cu cerinţa
minimizării riscului finanţării.

Prin confruntarea, în cadrul pieţei capitalului, a cererii cu oferta de hârtii de

valoare pe termen lung, se determină preţul acestora. Fiind rezultanta anticipărilor
referitoare la valoarea economică şi la risc, preţul unei hârtii de valoare pe termen
lung nu coincide, decât ca excepţie, cu valoarea nominală a acesteia. În fapt,
valoarea nominală este semnificativă numai în mometul emisiunii pe piata
primara, (când, de regulă, nu sunt admise vânzări sub valoarea nominală).

Test de autoevaluare 2.6.

1)Finanţarea prin emisiunea de acţiuni:

a) de regulă, măreşte numărul proprietarilor;
b) determină reducerea profitului net ce revine pe o acţiune, în
condiţiile în care profitul net total nu se modifică;
c) determină creşterea profitului net ce revine pe o acţiune, în
condiţiile în care profitul net total nu se modifică;
d) diminuează numărul proprietarilor.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b); B (a + b + c + d); C (a + d ); D (a +b+ d).

2) Raportul dintre finanţarea prin hârtii de valoare cu venit fix şi finanţarea prin
hârtii de valoare cu venit variabil reprezintă:
a) pârghia fiscală a întreprinderii;
b) raportul de forţe de pe piaţă;
c) pârghia financiară a întreprinderii;

78Macroeconomie 78
 Piaţa capitalurilor

d) raportul financiar al întreprinderii.

3) În general, finanţarea pe termen lung se asigură din surse interne (proprii) sau
externe. Sursele interne sunt reprezentate de rezervele constituite prin acumularea
amortizării şi a profiturilor nedistribuite proprietarilor. Sursele externe includ:
a) credite bancare pe termen lung;
b) în cazul întreprinderilor organizate ca societăţi comerciale pe
acţiuni, emisiunea de acţiuni;
c) împrumuturi interne;
d) în cazul întreprinderilor mari, profitabile, emisiunea de obligaţiuni.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b); B (a + b + c + d); C (a + d ); D (a +b+ d).

4) Pentru un cumpărator potenţial,

a) acţiunile sunt mai riscante decât obligaţiunile;
b) obligaţiunile sunt mai riscante decât acţiunile;
c) nici o variantă nu este corectă.

5) Din perspectiva societăţilor comerciale,

a) obligaţiunile reprezintă un risc mai mare decât acţiunile, întrucât
dobânda la obligaţiuni trebuie plătită indiferent de dimensiunile
profitului;
b) acţiunile reprezintă un risc mai mare decât obligaţiunile, deoarece
exista sansa de a obţine un dividend mai mare;
c) nici o variantă nu este corectă.

Răspunsul la test se găseşte la pagina 86.

În loc de Am ajuns la sfârşitul unităţii de învăţare nr. 2.
rezumat Vă recomand să faceţi o recapitulare a principalelor subiecte prezentate în această
unitate şi să revizuiţi obiectivele precizate la început.
Este timpul pentru întocmirea Lucrării de verificare nr. 1 pe care urmează să o
transmiteţi tutorelui.

Lucrare de verificare unitate de învăţare nr. 2

Subiecte teoretice:
1. Obiectul pieţei de capital.

79Macroeconomie 79
 Piaţa capitalurilor

2. Cererea de hârtii de valoare pe termen lung şi factorii care o

influenţează.

80Macroeconomie 80
 Piaţa capitalurilor

Test grilă:

1) Cuponul unei obligaţiuni este de 10.000 u.m.. Să se determine cu cât se

modifică preţul unei obligaţiuni când rata dobânzii creşte de la 20% la 25%:
a) scade cu 15%;
b) scade cu 10.000 u.m.;
c) scade cu 10%;
d) creşte cu 10.000 u.m.;
e) creşte cu 10%.

2) Câştigul potenţial al unei obligaţiuni depinde:

a) atât de mărimea cuponului cât şi de preţurile de vânzare şi cumpărare ale
obligaţiunii;
b) numai de mărimea cuponului generat;
c) de mărimea cuponului şi de preţul de vânzare al obligaţiunii;
d) atât de preţul de vânzare cât şi de preţul de cumpărare al obligaţiunii dar
nu de cuponul obligaţiunii care este un venit ferm, ce nu se modifică;
e) de fluxurile de venituri generate care nu sunt constante deoarece
obligaţiunile aduc venituri fixe.

3) Alegeţi răspunsul corect

a) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mare cu cât rata dobânzii este mai ridicată;
b) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mică cu cât rata dobânzii este mai ridicată;
c) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mare cu cât durata de viaţă a proiectului este mai lungă;
d) valoarea netă actualizată a unui proiect de investiţii este cu atât mai
mică cu cât rata dobânzii este mai mică;
e) valoarea economică netă a unui activ este mai mare decât valoarea
economică a activului.

4) Atunci când rata dobânzii scade de la 40% la 25% posesorul unei obligaţiuni
de 100.000 u.m. pe 10 ani este în situaţia:
a) unei pierderi de 150.000 u.m.;
b) unui câştig de 150.000 u.m.;
c) unui câştig de capital de 1.500 u.m.;
d) unei pierderi de 1.500 u.m.;
e) nici de a câştiga nici de a pierde.

5) Lichiditatea unui instrument financiar exprimă:

81Macroeconomie 81
 Piaţa capitalurilor

a) dependenţa dintre preţul curent al acestuia şi capacitatea lui de a genera

venituri în viitor;
b) posibilitatea acestuia de a fi schimbat contra unui bun sau un serviciu
nefinanciar sau contra unui al instrument financiar;
c) capacitatea acestuia de a genera fluxuri de venituri în viitor;
d) posibilitatea acestuia de a se transforma la scadenţă în fluxuri de venituri.

6)Acţiunile ordinare conferă posesorilor dreptul de a primi un venit anual variabil,

numit:
a) rentă;
b) dobândă;
c) cupon;
d) dividend;
e) profit.

7)Titlurile de valoare pe termen lung sunt înscrisuri, emise în baza unor legi, care
dau posesorilor lor dreptul:
a) de a încasa anual, un venit variabil;
b) de a încasa anual un venit fix sau variabil;
c) dreptul de a încasa anual un venit fix;
d) dreptul de a primi la scadenţă un profit ferm.

8) Activele fizice cuprind:

a) echipamente de producţie;
b) suprafeţe de teren;
c) depozitele monetare şi semimonetare;
d) hârtiile de valoare pe termen scurt;
e) hârtiile de valoare pe termen lung.

Alegeţi răspunsul corect:

A (a + b + c + d + e); B (a + b); C (a + b + e); D (a + b + c); E (a + b + c + e).

9)Obligaţiunea este un titlu de valoare pe termen lung la care:

a) emitentul este obligat să plătească deţinătorului la scadenţă
suma înscrisă pe obligaţiune;
b) emitentul obligaţiunii este creditorul iar deţinătorul acesteia
este debitorul;
c) emitentul obligaţiunii este debitorul iar deţinătorul acesteia
creditorul;
d) emitentul este obligat să plătească periodic, de regulă, anual
până la termenul de scadenţă o anumită dobândă fixă numită
cuponul obligaţiunii;
e) deţinătorul este îndreptăţit să primească anual o cotă
corespunzătoare.

Alegeţi răspunsul corect:

82Macroeconomie 82
 Piaţa capitalurilor

A (a + d + e); B (a + b + c + d + e); C (a + c + d); D (a + b + c + d); E (a + c).

10) Venitul obţinut de posesorul de obligaţiuni se numeşte:

a) rentă;
b) dobândă;
c) cupon;
d) dividend;
e) profit.

Răspunsurile testelor de autoevaluare

Răspuns 2.1
Test grilă:
1. d;
2. b;
3. B(a+b);
4. C(a+c+d);
5. c.

Răspuns 2.2.
Test grilă:
1. b;
2. b;
3. b;
4. A(a+b+c);
5. A(a+b+c).

Rezolvare aplicaţie

a) Suma pe care investitorul (cumpărător) trebuie să o plătească

vânzătorului de titluri la scadenţă este:
1.000 acţiuni × 15.000 lei/acţiune = 15.000.000 lei
Brokerul deschide un cont în marjă clientului său la casa de compensaţie.
Suma necesar a fi depusă în acest cont este:
20% × 15.000.000 = 3.000.000 lei
În primul rând, analizăm situaţia în care investitorul, în calitate de
cumpărător în cadrul operaţiunii la termen, decide să vândă la termen, păstrând data
scadenţei 30.06.2004, acţiunile la data de 10.06.2004:
1.000 acţiuni × 17.000 lei/acţiune = 17.000.000 lei
Astfel că la scadenţă investitorul respectiv având deschise o poziţie de
cumpărare (01.06.2004) şi o poziţie de vânzare (10.06.2004), care se compensează
reciproc, câştigă:

83Macroeconomie 83
 Piaţa capitalurilor

17.000.000 – 15.000.000 = 2.000.000 lei (masa profitului)

Întrucât singura sumă avansată de investitor pentru realizarea acestor
operaţiuni este marja de 3.000.000 lei, rata profitului va fi:

Analog se procedează pentru deschiderea poziţiei de vânzare la termen, la

data de 15.06.2004.
b) Atunci când investitorul îşi propune să „ridice titlurile” urmăreşte ca, pe
baza marjei de 3.000.000 lei, să obţină un angajament ferm de livrare a titlurilor la
scadenţă, când va plăti contravaloarea integrală a acestora.
Aşadar, în calitate de cumpărător în cadrul contractului la termen va plăti la
30.06.2004 suma de 12.000.000 lei, în plus faţă de marja depusă iniţial.
Dacă investitorul nu ar fi semnat contractul la termen şi ar fi cumpărat
acţiunile la vedere la cursul din data de 30.06.2004, suma totală plătită ar fi fost
14.000.000 lei.

Răspuns 2.3.
Test grilă:
1. c;
2. B(a+b+c+d+e);
3. B(a+b+c+d);
4. A(a+c);
5. B(c+d+e).

Rezolvare aplicaţie:

Etape de calcul:
1) Aranjarea ordinelor de cumpărare şi de vânzare după preţ, în ordine
descrescătoare.

Ofertă de cumpărare (BID) Preţ Ofertă de vânzare (ASK) Minim

cantităţi
cumulate
Cantitate Cantitate Cantitate Cantitate
cumulată cumulată
310 OCc-310 5.110 - 1.595 310
435 OCp-125 5.100 400 OVc-1.595 435
535 OCc-100 5.090 425 OVp-1.195 535
610 OCp-75 5.080 150 OVc-770 610
760 OCc-150 5.070 100 OVc-620 620
760 - 5.060 25 OVc-520 520
1135 OCc-375 5.050 245 OVp-495 495
1235 OCp-100 5.040 150 OVc-250 250
- 5.030 100 OVp-100 100

2) Se cumulează cantităţile separat pe ordinele de cumpărare şi ordinele de

vânzare:

84Macroeconomie 84
 Piaţa capitalurilor

OC:
310 + 125 = 435
435 + 100 = 535
535 + 75 = 610
610 + 150 = 760
760 + 375 = 1.135
1.135 + 100 = 1.235
OV:
100 + 150 = 250
250 + 245 = 495
495 + 25 = 520
520 + 100 = 620
620 + 150 = 770
770 + 425 = 1.195
1.195 + 400 = 1.595

Se observă că sumele se cumulează începând cu cel mai bun preţ – la

cumpărare de sus în jos iar la vânzare de jos în sus.
3) Se reţine cea mai mică valoare din cele două (cantităţi cumulate – la
cumpărare şi la vânzare).
4) Valoarea cea mai mare de pe coloana minimum cantităţii cumulate este
cea care corespunde preţului de piaţă – preţul la care cea mai mare cantitate de
valori mobiliare va putea fi tranzacţionată.
Odată stabilit preţul de piaţă, acesta va fi anunţat prin mesaj pe ecran.
Valoarea cea mai mare de cumpărare – 5.110, respectiv valoarea cea mai mică de
vânzare – 5.030 reprezintă cele mai bune preţuri de cumpărare, respectiv de vânzare
din piaţă la momentul fixingului.
5) Etapa de alocare:
Se vor aloca întâi ordinele de vânzare în următoarea ordine:
100 + 150 + 25 + 245 + 100 = 620 acţiuni
Aceste 620 acţiuni vor merge la cumpărători în următoarea ordine:
310 + 100 + 150 = 560 acţiuni
620 – 560 = 60 acţiuni
Din ordinul de 125 acţiuni, ordin ce are prioritate faţă de ordinul de 75
acţiuni (deoarece a fost introdus în sistem mai devreme) se alocă doar 60 acţiuni
deoarece numai pentru cele 60 acţiuni există ofertă de vânzare.
Rămân astfel nesatisfăcute două cereri:
- prima parţial – 125 acţiuni – 60 acţiuni = 65 acţiuni
- cea de-a doua – integral → 75 acţiuni
Acestea, deşi se încadrau în preţul de piaţă nu au fost satisfăcute deoarece nu
au mai existat oferte de vânzare spre a fi satisfăcute.

Răspuns 2.4.
Test grilă:

85Macroeconomie 85
 Piaţa capitalurilor

1. b;
2. a;
3. c;
4. c;
5. c.
Răspuns 2.5.
Test grilă:
1. b;
2. d;
3. b;
4. b;
5. b;
6. a;
7. D(a+b+c+d);
8. E(a+c+d+e);
9. b
10. B(a+b+c+d+e).
Răspuns 2.6.
Test grilă:
1. A(a+b);
2. c;
3. D(a+b+d);
4. a;
5. a.

Bibliografie unitate de învăţare nr. 2

 Barre R., Economie politique vol. 1, PUF, Paris, 1969
 Cornescu V. coordonator, Introducere în economie, Ed. Actami, Bucureşti,
1997
 Dudian M., Economie, Editura C.H. Beck, Bucureşti, 2008
 Frois G.A., Economie politică, Ed. Humanitas, Bucureşti, 1994
 Genereaux J., Economie politique, Vol. 1,2, Hachete, Paris, 1990
 Guitton H., Economie Politique, Dalloz, Paris, 1991
 Ignat I., Pohoaţă I., Clipa N., Luţac Gh., Economie Politică, Ed. Fundaţiei
“Gh. Zane”, Iaşi, 1997
 Ploae V. , Economie politică – Macroeconomie, Editura Ex Ponto, 1999.
 Ploae V, Popovici V., Bunda R.N., Economie politică – Macroeconomie-
Elemente de teorie, teste grilă şi aplicaţii, Editura Muntenia, 2004.
 Samuelson A., Nordhaus W.D., Economie politică, Ed. Teora, 2000

86Macroeconomie 86
 Piaţa capitalurilor

87Macroeconomie 87